FINANE INTERNAIONALE

CURSUL I: Introducere n problematica Sistemului Financiar Internaional

Conf. dr Cristian PUN

Fluxurile economice internaionale

Globalizarea sistemelor financiare

Comerul mondial a crescut de peste 4 ori din 1990; Investiiile strine directe au crescut de 7 ori din 1990; Creditul bancar internaional a crescut de 150 de ori ntre 1975 i 2008 ajungnd la 40 de trilioane de dolari;

Activele financiare internaionale au crescut de 14 ori ntre 1980 i 2006 ajungnd la 167 de trilioane de dolari;
Deinerile internaionale de aciuni au n momentul de fa o pondere de 25%;

Deinerea de titluri de stat americane de ctre entiti financiare din afara SUA este de 60%;
Rezervele valutare internaionale au crescut de 10 ori din 1990 ajungnd la 7,5 trilioane dolari.

Gradul de dezvoltare a pieelor financiare

Gradul de dezvoltare a pieelor financiare

Fluxurile financiare la nivel global (1999)

Fluxurile financiare la nivel global (2007)

Sistemul Financiar Internaional

Sistemul Financiar Internaional poate fi definit generic ca fiind ansamblul de norme i tehnici, convenite i acceptate pe baza unor reglementri instituionalizate menite s coordoneze i s organizeze comportamentul rilor membre n domeniul fluxurilor financiare i monetare internaionale generate de derularea unor operaiuni comerciale sau necomerciale internaionale. Sistemul Financiar Internaional poate fi privit i ca ansamblul de piee, instituii, instrumente i fluxuri financiare menit s asigure deplasarea n timp i n spaiu a resurselor de capital de la cei care le dein (creditorii sau investitorii internaionali) ctre cei care au nevoie de acestea (debitorii sau beneficiarii finanrii).

Sistemul Financiar Internaional funcii de baz

Transferarea resurselor financiare de la cei care au surplus de fonduri (cheltuiesc mai puin dect ctig) ctre cei care au deficit de fonduri (cheltuiesc mai mult dect ctig). Promoveaz eficiena economic prin alocarea optim a resurselor de capital (riscuri i costuri sczute); Permite valorificarea oportunitilor de investiii (fondurile sunt transferate dinspre sectoare sau domenii cu productivitate sczut ctre domenii cu productivitate ridicat); Permite derularea fluxurilor de ncasri i pli; Stimuleaz nivelul economisirilor i al investiiilor;

n concluzie: SFI are un impact major asupra dezvoltrii economice.

Sistemul Financiar Internaional premisele dezvoltrii

Dezvoltarea SFI a fost potenat de: Dezvoltarea fluxurilor comerciale internaionale; Necesitatea alocrii riscurilor (a dus la dezvoltarea unor instrumente i operaiuni specifice); Variaia temporal a consumului (raportul consum / venituri variaz n timp); Separarea administrrii afacerii de proprietatea asupra capitalurilor Problemele de agenie

(stock-options, preluarea companiei, schimbarea echipei manageriale)

10

EVOLUTIA SISTEMULUI FINANCIAR

11

Banii: de la scoicile marine la banii discreionari

n istorie banul a aprut pentru prima dat n Mesopotamia acum circa 5000 de ani (n jurul anului 3000 BC), denumirea sa fiind legat de termenul de scoic (shekel). De-a lungul istoriei s-a operat cu mai multe tipuri de active pe post de bani: Banii de tip marf: metale preioase, scoici, piei de animale, cupru, sare, piper, alcool, igri i chiar canabis; Banii de metal: odat impuse metalele ca mijloc de schimb, pe pia au fost create o serie de diviziuni din aceste metale, care, pentru a preveni eventualele fraude, erau nsemnate cu diferite nsemne (monedele metalice); Banii de hrtie: n Europa introducerea primilor bani de hrtie s-a fcut n Italia la presiunea negustorilor care aveau probleme cu numrul mare de monede existente n circulaie, cu falsificarea coninutului de metal din aceste monede i cu uzura frecvent a lor.

Banii discreionari: pot exista att n form de bancnote ct i n form de monede metalice. Sunt bani care au aprut odat cu centralizarea politicii monetare. Aceti bani nu au n spate o valoare a unui depozit de metal preios. Sunt bani care au n spate doar o promisiune a guvernului care, prin banca central, a emis aceste active impuse prin puterea legii a fi singurele mijloace de plat acceptate n economie.

Caracteristicile banilor ca mijloc universal de schimb

Acceptabilitatea universal a activelor folosite drept mijloc de schimb; Uurina n transport i stocare (valoarea mrfurilor s fie mare prin comparaie cu volumul sau cantitatea lor, s nu necesite condiii speciale de pstrare); Divizibilitatea lor (s poat fi folosite att la cumprarea de mrfuri scumpe ct i la cea de mrfuri ieftine); S nu fie perisabile sau degradabile n timp (s poat fi pstrate fr a-i pierde din valoare n timp); S nu fie s nu poat fi uor falsificat. S nu poat fi produi uor n cantiti foarte mari n perioade scurte de timp, genernd o volatilitate puternic a valorii lor prin comparaie cu alt mijloc de schimb.

Funciile generale ale banilor:

Active lichide n pia: banii sunt activele cele mai lichide din pia i care au cel mai mic risc asociat pstrrii lor (doar riscul de inflaie i riscul de furt); Cadru pentru sistemul de preuri al pieei: cantitatea de bani din economie determin i modific structura preurilor pieei; Factor cauzativ n economie: cantitatea de bani din economie poate influena direct sau indirect echilibrul general al pieei (nivelul preurilor, nivelul dobnzilor, nivelul cursului de schimb, balana de pli).

Funciile specifice ale banilor:

Unitate de cont (o funcie abstract): este o funcie care se suprapune peste funcia banilor de unitate de msur a valorii similar i cu alte funcii cum ar fi standard de valoare sau denominator de valoare (P. Khanna, 2005); Unitate de msur a valorii (o funcie abstract): exprim mult mai uor i mai clar valoarea echivalent a fiecrui bun sau serviciu de pe pia, asigurnd o mai bun comparabilitate a acesteia, o informare mai bun a participanilor la pia. Mijloc de schimb (o funcie concret): simplific sistemul anevoios de troc prin care o marf era schimbat cu o alt marf; Mijloc de plat (o funcie concret): permite stingerea unei datorii acumulate ca urmare a achiziionrii unor bunuri i servicii. Un etalon pentru plile la termen (o funcie abstract): orice plat la termen poate fi exprimat printro cantitate de bani pe care, n viitor, cel care cumpr bunurile este obligat s o plteasc vnztorului. Dac valoarea banilor se schimb semnificativ de mult pn la momentul plii viitoare i dac suma este fix cel care avea de ncasat aceast sum poate suferi pierderi semnificative; Un mijloc de pstrare a valorii (o funcie concret): rezultatele muncii noastre pot fi acumulate sub forma banilor care pot fi economisii pentru achiziiona bunuri i servicii n viitor.

Legea lui Gresham extins la nivelul ntregii economii

Banii (chiar i cei discreionari) au fost pui tot timpul n concuren i c ntotdeauna banii ri au scos de pe pia banii buni, n condiiile n care banii sunt impui de o convenie sau o lege (legea lui Gresham enunat i de Oresme i de Copernicus, mpmntenit aa datorit lui Henry Dunning Macleod, 1858). Prin banii ri se nelege bani care au o valoare real mult mai mic fa de valoarea nominal. Prin banii buni se nelege bani care au o valoare real mult mai apropiat de valoarea lor nominal.

Cum i de ce au aprut bncile centrale?

Prima banc central a fost creat n 1668 n Suedia - Riksbank avnd un rol fundamental n finanarea Marelui Rzboi Nordic (1700 - 1721) dus de aceast ar (condus la acel moment de Charles al-XII-lea) mpotriva unei coaliii format din Rusia, Danemarca-Norvegia i Saxonia-Polonia-Lituania. La scurt timp dup crearea acestei bnci, apare o nou banc central Banca Angliei (1694), n mijlocul Rzboiului de Nou Ani (1688-1697), n urma Btliei de la Bvziers din 1690 (rmai fr flot, regele Angliei William al-III-lea i Regina Maria a II-a au fost de acord cu crearea unei instituii private care n numai 12 zile a obinut suma de 1,2 milioane lire sterline din care jumtate au fost cheltuii pentru o nou flot englez). Prima ncercare de a centraliza politica monetar n SUA este considerat Bank of North America n 1781 (lichidat n 2008 n urma crizei subrime din SUA). Aceast ncercare a fost nlocuit de First Bank of the United States, creat dup modelul Bncii Angliei i recunoscut de Congres n 1791, derulnd operaiuni de banc central pn n 1811. First Bank of the United States a finanat o bun parte a cheltuielilor Rzboiului de Independen din SUA (1776 - 1783)

Cum i de ce au aprut bncile centrale?

First Bank of the United States a fost nlocuit de o copie a sa cu filiale n toate statele - Second Bank of the United States (1816 - 1836), pentru a finana urmrile Rzboiului din 1812, dup ce cinci ani SUA a funcionat fr banc central. ncepnd cu 1836 pn n 1862 n SUA a fost o perioad fr banc central (free banking). Perioada a ncetat n 1863 cnd, pentru a finana Rzboiul Civil, politica monetar este din nou centralizat prin obligarea bncilor comerciale s se transforme n bnci naionale care s accepte o singur bancnot emis de Comptroller of the Currency i s cumpere titluri de stat ale Trezoreriei Statului (pentru acoperirea cheltuielilor de rzboi). n 1913 este creat Rezerva Federal n scopul temperrii panicii monetare generate de Primul Rzboi Mondial i de finanarea cheltuielilor cu acesta.

Cum i de ce au aprut bncile centrale?

Banca Regal a Prusiei a fost fondat ntre 1765 i 1875, oferind un important sprijin financiar statului n timpul Rzboiului de 7 ani (1755 - 1763). Banca Central a Franei (Banque de France) a fost creat de Napoleon Bonaparte n 1800 pentru a finana rzboaiele napoleonice.

Tot ca o consecin direct a acestor rzboaie duse de Napoleon n Europa ntre 1792 i 1815 au aprut i alte bnci centrale: Banca Finlandei (1811), Banca Olandei (1814), Banca Austriei (1816), Banca Norvegiei (1816), Banca Danemarcei (1818). Banca Portugaliei a aprut ca urmare a Rzboiului Civil (1846 - 1847) pentru a oferi sprijin financiar statului pentru soluionarea conflictului.
Crearea Bncii Naionale a Romniei s-a fcut n anul 1880 dup Rzboiul de Independen (1877 - 1878). n acea perioad, Romnia a acumulat deficite publice masive generate de rzboi (n 1878 acest deficit totaliza 8.828.844 lei).

The Gold Standard

Sfritul secolului 19 i nceputul secolului 20 s-a caracterizat prin existena unei economii mondiale puternic integrate. n perioada dintre anii 1870 i 1914 a existat la nivel internaional un aranjament financiar cunoscut sub numele de gold standard Fiecare ar i exprima valoare monedei sale n funcie de acoperirea sa n aur

rile foloseau ca rezerv internaional doar AURUL Atta timp ct valoarea unei monede era exprimat n raport cu aurul cursul de schimb rmnea FIX
ncepnd cu primul rzboi mondial - 1914, rile au suspendat convertibilitatea monedei lor n aur. Dup terminarea rzboiului au fost ncercri nereuite de revenire la paritatea fix fa de aur fr nici un succes ns.

20

Gold-Exchange Standard
n 1922, apare prima ncercare notabil de refacere a sistemului financiar de dinainte de rzboi. Noul standard aur a fost diferit de predecesorul su datorit diminurii cantitii de aur din sistem:
rile care nu erau importante centre financiare nu deineau cantiti importante de aur dar n schimb aveau monede care erau convertibile n aur. Caracteristicile sistemului nou intitulat Gold Exchange Standard erau:
rile puternice aveau o moned a crei valoare era stabilit n raport cu aurul; rile mai puin importante i stabileau valoarea monedei n raport cu rezerva internaional de devize puternice i de aur.

Scopul major era revenirea la paritatea monedelor de dinainte de rzboi (Marea Britanie a fcut un pas important n acest sens stabilind un raport lir dolar pe baza raportului de dinainte de rzboi la 4.86 USD / lir, aceast supraevaluare a lirei a generat probleme de balan de pli externe i a distorsionat puternic ateptrile pieei).
21

Gold-Exchange Standard
Pn n anul 1930 cea mai mare parte a rilor lumii au aderat la acest sistem Modul n care a fost configurat sistemul financiar internaional ridica serioase probleme de motivare pentru rile mici participante la sistem Dac o ar mic se atepta ca rezerva sa internaional s se deprecieze n raport cu aurul atunci ea avea de ales ntre:
Vnzarea integral a rezervei nainte ca deprecierea s aib loc; Acest comportament punea o presiune i mai mare asupra monedei principale de denominare a rezervei internaionale Chiar dac lira sterlin a fost puternic supraevaluat n 1925, n 1931 au aprut semne clare de presiune asupra sa care au forat UK s rup legtura dintre lir i aur, atitudine urmat de majoritatea rilor din sistem. n 1937 nu mai era nici o ar prezent n sistem

22

Gold-Exchange Standard
Acest sistem financiar internaional nu a fost deloc un succes

O serie de economiti (e.g. Eichengreen, 1992) au vzut n acest sistem o cauz major a Marii Crize Economice Interbelice;
ncepnd cu anii 1930s n sistemul financiar internaional au nceput s funcioneze primele aranjamente monetare independente

n cadrul SFI se combina cursul fix cu ratele flotante

Lipsa unei coordonri financiare a dus la accentuarea crizelor din a doua jumtate a anilor 30

rile s-au angajat ntr-o depreciere semnificativ a monedelor lor n sperana unui plus de competitivitate

23

Sistemul de la Bretton Woods

nc din timpul celui de-al doilea rzboi mondial SUA i Marea Britanie plnuiau reconfigurarea sistemului economic de dup rzboi White i Keynes au neles rolul major pe care l-a avut prbuirea sistemului economic mondial la declanarea rzboiului i doreau s nu mai repete greelile de dup primul rzboi mondial; n acelai timp luptau pentru o poziie relativ mai puternic a rilor pe care le reprezentau. n urma Conferinei de la BW din 1944 a aprut un plan concret de dezvoltare a sistemului financiar internaional cu urmtoarele caracteristici:
Un curs fix dar ajustabil (!!!); Dou noi organizaii internaionale: FMI i Grupul Bncii Mondiale (BIRD pentru a finana probleme de dezvoltare, IDA pentru cele mai srace ri ale lumii, CFI pentru a furniza capital de risc rilor cele mai srace participante la sistem).

24

Cursuri fixe dar ajustabile

Sistemul de la BW se baza pe principiul introducerii cursurilor de schimb fixe dar ajustabile;

Diferite articole din Acord precizau urmtoarele:

Fiecare ar membr va stabili un curs fa de USD care trebuie meninut ntr-o band de variaie de +/-1% fa de USD Preul USD n aur a fost fixat la 35 USD / uncia de aur SUA deinea n acel moment 70% din rezervele mondiale de aur fiind capabil s furnizeze suficient ncredere n sistem. rile participante aveau voie s devalorizeze moneda lor cu maxim 10% fr

permisiunea FMI n cazul unor dezechilibre majore de BPE;

Orice intervenie pentru a devaloriza cu mai mult de 10% avea nevoie de aprobarea FMI.
25

Cursul de schimb: fix sau flexibil?

Avantajele cursului de schimb fix
Reduce riscul asociat comerului exterior
Riscul pentru exportatori este ca moneda s se aprecieze i riscul pentru importatori este ca moneda s se deprecieze Incertitudinea legat de cursul de schimb inhib implicarea n activiti de comer exterior

Dezavantajele unui curs de schimb fix

Lipsa unui control asupra propriei economii
Deficitele sau excedentele din BPE se ajusteaz pe baza cererii i a ofertei interne i externe i mai puin pe baza ratelor de schimb

26

Rolul FMI n cadru SFI

S promoveze cooperarea monetar internaional i dezvoltarea comerului internaional; S introduc un sistem al ratelor de schimb fixe i s ncerce s reduc semnificativ dorina rilor participante de a devaloriza moneda lor n situaii de criz prin introducerea unor faciliti de creditare i de finanare temporar a problemelor legate de balana de pli externe; Stabilirea unei cote de participare n funcie de dimensiunea economic a fiecrei ri membre; Constituirea, pe baza acestor cote, a unor rezerve financiare importante ce vor fi folosite pentru a finana problemele legate de balana de pli a rilor membre; Iniial fiecare ar putea extrage maxim 125% din cota sa la FMI; Introducerea unor condiii in acordarea de fonduri: adoptarea de msuri de mbuntire a situaiei BPE; FMI a nceput activitatea n 1947 cu 8.8 miliarde USD.

27

Operaiunile n cadrul FMI

Cea mai important caracteristic a FMI cotele de participare
Determin capacitatea de mprumut de la fond i rolul n mecanismul decizional (numrul de voturi):

Cota membrilor reprezint subscripia la Fond a fiecrei ri

Bazat pe dimensiunea economic a fiecrei ri este pltit ntr-o moned convertibil (US dollar, British pound, euro, or yen) sau DST este vrsat n moned naional

Activitatea FMI:
Supraveghere economic i monitorizare Propuneri de politic economic Creditare Asisten tehnic (cea mai important)

28

Tranele de la FMI
Dac un membru al FMI are probleme de BPE atunci: poate s mprumute din cota sa automat ca tran de rezerv pentru diferena de va vinde rezerva denominat n moneda sa naional contra monedelor altor ri membre cu obligativitatea rscumprrii ulterioare (tragerea se face sub forma unui acord de rscumprare)

29

Facilitile de creditare de la FMI

Tranele de credit
Iniial trana de credit era stabilit la maxim din valoarea cotei La sfritul anilor 70 trana de credit de la FMI a fost mrit la 37.5% din cot Prima tran de credit este mai mult sau mai puin automat A doua pn la a patra tran de credit este condiionat de adoptarea unor msuri de politic economic menite s rezolve dezechilibrele de BPE (principiul condiionalitii) Tranele de credit sunt limitate la maxim 150% din valoarea cotei. Ulterior FMI a creat o serie de faciliti speciale de creditare care au mrit potenialul de mprumut de la FMI

Tragerile din fondurile FMI trebuie pltite n baza angajamentelor asumate

FMI a stabilit o limit de maxim 5 ani pentru facilitile de creditare

30

Facilitile speciale de creditare de la FMI

31

Evoluia SFI - BW: 1950 - 1960

In momentele iniiale activitatea FMI a fost aproape irelevant Sistemul ratelor de schimb fixe a fost stabilit n Martie 1947; Monedele nu erau liber convertibile pe pia; O serie de restricii au fost impuse iniial i USD pentru a fi schimbat pe piaa valutar SUA a cunoscut o perioad de excedent sntos al BPE; Japonia este prima ar care a retras fonduri sub forma tranei de rezerv n 1957 1950 se creeaz UNIUNEA EUROPEAN DE PLI 1948 1952: Planul Marshall un pachet financiar de 11.6 mld. USD sub form de granturi i 1.8 mld. sub form de credite acordat rilor europene; Crearea OEEC n 1948 pentru a administra fondurile furnizate prin planul Marshall, organizaia fiind transformat n 1961 n OECD (SUA i Canada s-au alturat n 1961 i Japonia n 1964) n perioada dintre 1956 i 1958 FMI s-a implicat n elaborarea unor politici care au dus la convertibilitatea deplin a lirei sterline i a francului francez care au prsit UEP 1949: rile scandinave, UK i Frana au dus o politic de depreciere pronunat a monedelor lor Balana comercial a SUA ctre finalul anilor 50 a nceput s aib un deficit de 1 mld. USD

32

Evoluia SFI BW: 1950 - 1960

Au aprut tot mai multe ngrijorri legate de capacitatea SUA de a apra dolarul i de capacitatea rilor industrializate de a menine paritatea fix fa de dolar: FMI a introdus Acordul General de mprumut n Octombrie 1962 Bncile Centrale ale rilor membre au creat un fond de $6 mld. pentru a menine stabilitatea sistemului rile implicate au cptat denumirea de Grupul celor 10 i au fost percepute ca un club al rilor bogate Crearea Gold Pool de ctre SUA i apte ri industrializate pentru a furniza aur sectorului privat n vederea protejrii paritii fixe de 35 USD pe uncia de aur.

33

Evoluia SFI - BW: 1960 - 1971

La nceputul anilor 60 BPE a SUA s-a stabilizat dar rzboiul din Vietnam a deteriorat-o semnificativ, deficitul ajungnd n 1965 la 6.19 mld. n 1965 preedintele De Gaulle a anunat oficial c Frana s-a decis s schimbe rezervele sale din USD n aur. La jumtatea anului 1967 a devenit tot mai evident faptul c excedentul de dolari din sistem depea cantitatea de aur i c ateptrile Bncilor Centrale n aceste sens (vor converti rezerva internaional n aur) vor duce la cderea inevitabil a sistemului. Toate acestea au dus la semnarea unui acord ntre bncile centrale prin care acestea s nu mai converteasc n aur rezerva lor internaional S-a renunat la vnzarea de aur ctre sectorul privat pentru a preveni creterea preului aurului O pia secundar a aurului a fost creat unde exista un ppre oficial i un pre de pia care putea varia

34

Evoluia SFI - BW: 1960 - 1971

In 1967 dup puternice deficite de BPE UK se decide s devalorizeze lira cu 14.6%; In 1969 deficitele de BPE ale Franei conduc la o depreciere de 11% a francului francez i la o revalorizare cu 9.3% a mrcii germane. Deficitul SUA al BPE continua s creasc n ciuda msurilor ntreprinse de aceast ar. In 1971 era tot mai clar c dolarul este supraevaluat i c marca i yenul sunt subevaluate n Aprilie 1971 deficitul SUA de BPE a dus la o ieire masiv de capital bazat pe anticiprile celor din pia legate de monedele din sistem privind deprecierea USD (2 mld. USD au fost cumprate de pe piaa german de ctre speculatori ceea ce a determinat nchiderea pieei pentru o sptmn) Marca german a fost revalorizat cu 7% i ilingul austriac cu 5%; Masive speculaii legate de dolar au continuat; Pe 15 august 1971 Preedintele american Nixon a anunat oficial c SUA renun la convertibilitate n aur a USD; SUA s-a decis s aplice o tax generalizat de 10% asupra importurilor de bunuri i servicii;

35

Prbuirea SFI de la BW
Imediat dup anunul lui Nixon rile participante la sistem au luat decizia de a permite cursurilor de schimb s floteze liber; Acordul Smithonian din 1971:
Preul oficial al aurului a fost modificat la 38$ pe uncie; Fluctuaia n raport cu USD a fost crescut de la 1% la 2.25%; SUA a fost obligat s renune la taxa de 10% aplicat importurilor sale; G-10 a decis s accepte flotarea liber doar pentru cele mai dezvoltate economii;

La jumtatea anului 1972 Marea Britanie a intrat ntr-o puternic criz a BPE i autoritile au decis s lase lira s floteze liber pe pia. n ianuarie 1973 autoritile elveiene anun c francul elveian va flota i el liber n raport cu USD 19 Martie 1973: rile Europene au intrat ntr-un sistem monetar propriu cunoscut sub numele de arpele n Tunel n Iunie 1973 Snake in the Tunnel a devenit plain Snake

36

Beneficiile i slbiciunile SFI - BW

Beneficiile sistemului de la Bretton Woods: Expansiunea comerului internaional i a investiiilor strine Diminuarea semnificativ a ratelor de inflaie Creterea economic considerabil

Slbiciunile sistemului de la Bretton Woods: Restricii legate de circulaia capitalului Presiunea asupra rezervelor de aur ale SUA Ineficiena programelor de ajustare aplicate de ctre rile membre

37

De ce s-a prbuit sistemul BW?

Probleme de lichiditate (the Dilema Triffin) Lipsa unui mecanism de ajustare:
Sistemul de la BW permitea realinierea cursurilor de schimb ca o msur de ultim instan n cazul unui dezechilibru fundamental al BPE rile membre au fost frecvent interesate de devalorizarea monedei lor Termenul de dezechilibru nu a fost corect definit;

Probleme legate de senioraj:

SUA a fost sursa major de lichiditate internaional; Pentru a avea rezerve internaionale rile participante erau nevoite s aib o balan excedentar (de aici i dorina de depreciere) i SUA o balan deficitar Restul lumii consuma mai puin dect producea i SUA consuma mai mult dect producea; A aprut un fenomen de export de inflaie controversa legat de senioraj.

38

The Triffin Dilemma:

39

SFI dup cderea Sistemului de la Bretton Woods

Acordul de la Kingston Jamaica (1972-1976) de reformare a SFI:
A fost ncheiat ntre rile europene i SUA cu scopul reformei SFI. Flotarea liber a fost interzis pentru rile semnatare ale acordului de la Bretton Woods cu derogarea din 1973 Flotarea liber este nlocuit de flotarea administrat din dou motive:
Continuarea creterii i dezvoltrii comerului internaional fr fluctuaii excesive ale cursului de schimb Evitarea crizelor n economia mondial (crizele petroliere)

Modificarea articolului IV din Acord (ratificat n 1978 de 2/3 din membrii):

Orice ar este liber s i aleag regimul monetar valutar (mai puin ancorarea de aur a monedei); FMI va supraveghea politica monetar i valutar a rilor participante la sistem i va elabora principii de aciune Printr-o majoritate de 85 % FMI poate reintroduce un sistem ancorat pe USD (SUA are drept de veto) Diminuarea rolului monetar al aurului Desemnarea DST ca principal activ de rezerv

40

SFI dup cderea Sistemului de la Bretton Woods

Principiile adoptate n 1977 asupra SFI:
Orice membru trebuie s evite interveniile pe piaa valutar pentru a preveni dezechilibre ale BPE sau pentru a obine un avantaj incorect n schimburile comerciale internaionale Orice membru poate interveni pentru a diminua eventualele crize la nivelul BPE n cazul oricrei intervenii pe piaa valutar trebuie s se in cont de interesele rilor membre (inclusiv a celei emitente).

Aranjamentul de la Plazza (septembrie 1985):

Iniiat de un grup de 5 ri (SUA, UK, Japonia, Germania i Frana)
G5 s-au angajat pentru a interveni n vederea diminurii valorii USD pe pieele internaionale (considerat n acel moment supraevaluat)

Acordul de la Luvru (februarie 1986):

Iniiat de un grup de 7 ri (G5 + Italia i Canada)

Au considerat c USD a atins o valoare care reflect realitile economice i au sistat interveniile pe piaa valutar
rile vor interveni neanunat i doar dac este cazul n favoarea monedelor lor

41

SFI dup cderea Sistemului BW

Preul la petrol a crescut semnificativ n 1973 1974, acest lucru cauznd reale probleme la nivelul BPE al multor ri

n iunie 1974 FMI a stabilit, ca o consecin a crizei petroliere, o facilitate de finanare special OIL FACILITY:
FMI a mprumutat fonduri ca orice alt intermediar financiar de la rile productoare de petrol ctre rile importatoare de petrol.

A doua facilitate petrolier a fost stabilit n 1975 fiind mult mai restrictiv dect prima
1976: FMI a nceput s atrag atenia asupra sustenabilitii rilor n curs de dezvoltare care s-au mprumutat masiv de la bncile comerciale. Reacia sectorului financiar privat a fost foarte dur la adresa fondului; 1980: a nceput cu o cretere semnificativ a ratelor reale de dobnd pe toate pieele i un declin al preurilor pentru bunurile ne-petroliere.

42

Crizele din America Latin

n 1982 FMI a calculat c sistemul bancar american a mprumutat America Latin cu 100% din totalul capitalului acestor bnci; n august 1982 Mexic a anunat c nceteaz plata serviciului datoriei externe. La sfritul aceleiai luni guvernul mexican a naionalizat sistemul su bancar; 1982 este anul n care ncep crizele financiare i n Argentina i Brazilia:
Argentina: supraevaluarea cursului de schimb utilizat ca ancor pentru a reduce cheltuielile inflaioniste; Brazilia: Deprecierea cursului de schimb nu a putut ine pasul cu inflaia cauznd o supraevaluare a cursului de schimb real.

43

Evoluia SFI dup crizele din America Latin

Bncile comerciale din rile dezvoltate au nceput s mprumute tot mai mult entiti din rile n curs de dezvoltare Criza datoriei a devenit una global
Plile n contul de capital al debitorilor au nceput s fie mai mari dect ncasrile n contul de capital

n a doua jumtate a anilor 80 apare piaa secundar a datoriei externe: In 1989, US Treasury Secretary Nicholas Brady a propus un plan prin care FMI i Banca Mondial s utilizeze fondurile lor pentru a rscumpra datoria rilor n curs de dezvoltare puternic ndatorate: Planul a fost aprobat sub numele de Brady Plan A fost extins perioada de creditare a FMI i au fost introduse noi faciliti de mprumut
44

SFI n anii 90
ncepnd cu anii 90 tot mai multe instituii financiare non-bancare au nceput s transfere fonduri ctre rile n curs de dezvoltare sub forma de investiii strine directe i de portofoliu; Numrul rilor puternic ndatorate a crescut semnificativ, inclusiv a rilor cu probleme de plat ctre FMI; n noiembrie 1992 a fost introdus un al treilea amendament la articolele din Acordul FMI cu privire la suspendarea dreptului de vot pentru rile care nu-i onoreaz obligaiile ctre FMI; Mexic a intrat ntr-o nou criz n 1994;

45

SFI n anii 90
n anii 1997 1998 o serie de crize au lovit rile asiatice cu precdere Tailanda, Indonezia, Coreea de Sud, Malaezia i apoi Rusia
O puternic depreciere a monedelor acestor ri; n cazul Tailandei, Indoneziei i Coreei de Sud FMI a jucat un rol substanial i controversat n acelai timp;
Noi faciliti de mprumut au fost create; Faciliti suplimentare de rezerv au fost introduse pentru a furniza fonduri pe termen scurt i de volum mare ctre rile asiatice; n oct. i nov. 1998 FMI a lansat un pachet financiar complex pentru a susine Realul brazilian pentru a preveni extinderea crizei in Brazilia i in ntreaga Americ Latin;

46

Ultimele evoluii ale SFI

Importante schimbri operate n cadrul SFI n ultima perioad: In 1997 General Agreement to Borrow a fost suplimentat printr-un nou acord Implica 25 de ri membre FMI i un fond de 46 miliarde US $ datorit faptului c sumele furnizate prin cota de participare s-au dovedit insuficiente; In 1999, o nou facilitate de mprumut a fost creat pentru LDC Poverty Reduction and Growth Facility creat pentru a nlocui facilitatea din 1987 Enhanced Structural Adjustment Facility Reprezint punctul cheie din politica FMI de a integra politicile mpotriva srciei ca un element de baz al politicii de stabilizare macroeconomic In 1999, cota de participare la fond a crescut cu 45% resursele Fondului ajungnd la 283 miliarde US$

47

Reformarea sistemului financiar internaional actual

Cursul 2: Evoluia SFI. Balana de pli externe

48

Reformarea SFI
n momentul de fa este permis rilor participante s adopte liber ce politic monetar i de schimb doresc dac se consider c legarea monedei fa de aur nu este adecvat.

n practic exist n momentul de fa n lume o palet larg de politici de curs de schimb de la curs de schimb fix, flotare liber i o combinaie ntre acestea.
n cadrul SFI vorbim n momentul de fa, mai degrab, de inexistena unui sistem i a unor aranjamente monetare clare ntre cele mai puternice monede ale lumii (dolar, yen, euro, lira); Situaia dramatic din anii 1970s, 1980s i 1990s care a implicat cele mai importante monede din cadrul SFI a condus la o mare varietate de propuneri de reformare a SFI Cea mai mare parte a acestor propuneri consider c este de dorit o limitare a variailor de curs de schimb dintre cele mai importante monede din sistem. Trei dintre aceste propuneri rein atenia i merit a fi luate n considerare: cele propuse de John Williamson, Ronald McKinnon i James Tobin
49

Vinovai de criz? Cazul Goldman - Sachs

Pasul 1: Banca Lehman Brothers (a patra mare banc de investiii din SUA cu o tradiie de 158 de ani care deinea, la 31 mai 2008, active de 639 de miliarde de dolari i datorii de 613 miliarde de dolari) - a fost lsat s intre n faliment; Pasul 2: A doua zi, un alt mare actor de pe piaa finanicar american - AIG (client al bncii Goldman Sachs) s primeasc de la Henry Merritt Hank Paulson, Jr. (fost Secretar i Director Executiv al Goldman Sachs) din poziia de ef al Trezoreriei Americane un AJUTOR de 85 miliarde de dolari pe principiul c AIG este prea important pentru a fi lsat s falimenteze. Pasul 3: Cu promptitudine, AIG i-a achitat rapid datoria fa de Goldman Sachs n valoare de 13 miliarde dolari. Pasul 4: Banca a mai primit direct un ajutor din partea statului american n valoare de 6,1 miliarde de dolari din pachetul iniial de ajutor n valoare de 430 miliarde dolari promovat de administraia Obama. Estimrile specialitilor arat c aceast banc a ncasat sume frumuele (cca. 70 de miliarde de dolari) direct i indirect din banii contribuabilor american pentru a se salva alturi de naiunea american de o criz mai mare dect Marea Criz interbelic (evident n aprecierile lui Paulson, Bernanke sau Geithner care s-au grbit s panicheze populaia pentru a obine aprobarea mai uor).

Cazul Goldman Sachs (cont.)

Pasul 5: Banca Goldman Sachs a continuat neperturbat programul su de prime i de sporuri salariale (n timp ce tot mai muli contribuabili i pierdeau casele sau locurile de munc): la finalul anului 2008 cei 443 de parteneri ai bncii au ncasat o prim medie de 3 milioane de dolari; Lloyd Blankfein, directorul si presedintele bancii, a primit in 2009 un bonus exprimat in actiuni de doar 9 mil. dolari, in conditiile in care in 2007 obtinuse 70 mil. dolari, iar in 2008 - 43 mil. dolari. Pasul 6: Banca, primind un ajutor masiv de la statul american de 70 de miliarde de dolari, a nceput s cumpere tot ce se putea cumpra din economia american zguduit de criz la preuri foarte mici. A cumprat o serie de proprieti importante investind aceti bani (repet, primii de la statul american) cu un profit extraordinar pentru o economie aflat n colaps i fr s creeze nimic. A afisat in anul fiscal 2009 un profit net de 13,4 miliarde dolari (9,8 miliarde euro), dupa ce in 2007, anul bonusului record al lui Blankfein, obtinuse 11,6 miliarde dolari. Pasul 7: Banca a dezvoltat investiii profitabile i peste hotare implicnd vnzarea de CDOs ctre Royal Bank of Scotland din Marea Britanie i IKB Deutsche Industriebank AG din Germania pentru care apoi fondul Paulson & Co a nceput s tranzacioneze mpotriva lor pe pia provocnd pierderi n valoare de 1 miliard de dolari celor dou bnci. Tot n categoria afacerilor profitabile se nscrie i implicarea n criza actual din Grecia, aceast ar beneficiind din plin de consultana Goldman Sachs n a-i ascunde adevrata valoare a deficitului bugetar n spatele a tot felul de scheme de tipul parteneriat-public privat.

Vinovai de criz? Cazul Madoff

Bernard (Bernie) Lawrence Madoff este un fost om de finane i un escroc american, broker, fost director (neexecutiv) la NASDAQ New York Stock Exchange. n 1960 a creat celebra firm de brokeri, investiii i consiliere financiar, cu greutate la bursa newyorkez: Bernard L. Madoff Investment Securities LLC de pe Wall Street-New York i a fost directorul ei pn la arestarea sa la 11 decembrie 2008. n timpul marei crize economice din anii 2007-9 s-a descoperit c Madoff, care numra printre clienii si bnci (HSBC, olandeza Fortis Bank, elveiana UBS, spaniola Stndard, franceza BNP, britanica Barkley's, japoneza Azura, etc.), universiti (Columbia, N.Y.Univ., Yeshiva Univ., Tehnion-ul din Haifa i alte instituii i organizaii, a delapidat ntr-o carier de 48 de ani suma de 65 de miliarde de dolari, devenind cel mai mare escroc de burs din istorie. La vrsta de 71 de ani a fost judecat, gsit vinovat la 11 capete de acuzare i condamnat la pedeapsa de 150 de ani de nchisoare

Cauzele reale ale crizei actuale:

Banii la ora actual nu mai au nici o valoare, reprezentnd o simpl hrtie cu o valoare instituit doar de puterea legii care st n spatele acestora;

Banii discreionari cu care operm n momentul de fa se ndeprteaz tot mai mult de caracteristicile pe care trebuie s le aib un mijloc de schimb autentic n economie;
Banii discreionari din economiile actuale se ndeprteaz tot mai mult de funciile pe care ar trebui s le ndeplineasc n economie; Exist mari diferene ntre diferitele coli de gndire cu privire la ceea ce includem n categoria de bani, existnd tentaia s considerm bani active care aparent sunt foarte lichide dar care sunt doar o aproximare (uneori foarte inexact) a ceea ce nseamn bani. Banii ri (fr valoare) cu care bncile centrale au invadat economia genereaz efecte negative n economie, eliminnd nu doar banii buni ci i industriile bune n favoarea industriilor rele.

Cauzele reale ale crize actuale (cont.):

Bncile centrale au aprut pentru a finana rzboaie (amplitudinea acestor rzboaie a fost influenat de puterea i implicarea bncilor centrale n economie); Bncile centrale au acionat ntotdeauna ca un veritabil agent fiscal n perioad de conflict sau criz, emind suficient moned pentru a finana: rzboaie, proiecte ale statului, salvarea de la faliment a instituiilor financiare. Independena bncilor centrale este doar aparent i declarativ. Bncile centrale nu pot exista i nu pot funciona fr stat. Bncile comerciale obin i ele profituri semnificative i sigure din relaia lor cu statul i cu banca central. Emisiunea monetar n favoarea statului i a sistemului financiar bancar nu a ncetat n ciuda aceste independene declarate. Interveniile bncilor centrale n economie au un puternic caracter distribuionist, transfernd n mna statului i a partenerilor acestuia resurse importante din veniturile (proprietatea) individual. Dei tindem s credem c statul nu este prezent prea mult n economie (i c trim un capitalism autentic bazat pe o pia liber), prin inflaia, care acioneaz ca tax, statul ne penalizeaz n cel mai direct mod posibil, influennd nu numai nivelul tuturor preurilor din pia ci i structura acestora.

Propunerea de reforma al lui Williamson

n numeroase articole ale sale John Williamson mpreun cu ali autori (1985, 1987, 1988) au propus ca soluie administrarea cursurilor de schimb ale celor mai importante monede n cadrul unei zone int (target zone system) Pentru aceste monede Williamson a sugerat calcularea unui curs sintetic 'Fundamental Equilibrium Effective Exchange Rate' (FEEER). Acest curs este un curs real ce trebuie corelat cu situaia din contul curent al BPE al rilor implicate FEEER ar trebui periodic ajustat cu modificrile variabilelor economice fundamentale cum ar fi rata inflaiei. rile membre mai puin dezvoltate for avea moneda ntr-o bandp de variaie soft de 10 % fa de FEEER Ideea de soft pentru banda de variaie se refer la faptul c nu este necesar ca Banca Central s cumpere sau s vnd valut dac limitele benzii sunt nclcate Banda are rolul de a preveni ocurile speculative

Cursul 2: Evoluia SFI. Balana de pli externe

55

Propunerea de reform a lui McKinnon

Ronald McKinnon (1982, 1984 i 1988) a considerat c la procesul de substituire al monedelor un rol fundamental l are volatilitatea cursului de schimb El a argumentat c ntr-o lume n care sunt foarte puine bariere n calea capitalurilor, companiile multinaionale i investitorii doresc s dein portofolii denominate n monede diferite (diversificate);

Dei portofoliul denominat ntr-o moned este relativ stabil, un portofoliu global este foarte instabil;
McKinnon a sugerat un control bilateral mai strict asupra ofertei de bani din dou ri distincte ar rezolva problema volatilitii cursurilor de schimb. O alternativ ar fi ajustarea volumului de obligaiuni emise la nivel internaional. O corelare ntre masele monetare i obligaiuni ar stabiliza cursul i dobnda.
Cursul 2: Evoluia SFI. Balana de pli externe 56

Propunerea lui Tobin

James Tobin (1978) a considerat c la baza volatilitii n cretere a cursurilor de schimb st dezechilibrele din fluxurile de capital pe termen scurt. Gradul ridicat de integrare al pieelor de capital las foarte puine alternative pentru a aplica o politic monetar independent; Pentru a reduce aceste efecte Tobin a sugerat aplicarea unei taxe la toate tranzaciile valutare care s reduc motivaia speculatorilor de a muta capitalurile pe termen scurt de pe o pia pe alta; O tax de 1% ar descuraja fluxurile de capital pe termen scurt speculative; Tobin consider, spre deosebire de primii doi autori, c nu regimul de schimb este principala surs de criz n SFI; Critici: o astfel de tax ar afecta comerul internaional nu toate transferurile pe termen scurt produc efecte negative; taxa ar putea da natere la inovaii financiare; o mai mare utilizare a barterului n schimburile comerciale

Cursul 2: Evoluia SFI. Balana de pli externe

57

Reformarea sistemului financiar actual

Propuneri de reformare a sistemului financiar bancar

Adoptarea unui etalon de ancorare a politicii de emisiune a masei monetare practicat de toate bncile centrale din lume; Eliminarea operaiunilor de emisiune de titluri monetare cumprate de bncile comerciale, a acordurilor de rscumprare i a altor operaiuni n pia executate de ctre bncile centrale.

Renunarea la sistemul rezervelor fracionare i impunerea regulii ca depozitele la vedere s fie pstrate 100% n conturile clienilor de ctre bnci, cu plata de ctre acetia a unor comisionane de custodie;
Impunerea de restricii asupra depozitelor la termen pentru ca ele s nu mai poat fi retrase de ctre deponeni nainte de scadena lor (de exemplu utilizarea certificatelor de depozit s devin singura form de a depune bani la termen n bncile comerciale). Dezvoltarea unei piee secundare globale pentru aceste certificate de depozit este obligatorie.

Propuneri de reformare a sistemului financiar - bancar

Limitarea implicrii statelor n proiecte publice (inclusiv conflicte armate) finanate inflaionist prin expansiune monetar. Bncile comerciale s nu mai poat cumpra titluri de stat dect n limita unui procent din totalul activelor lor sau totalul capitalurilor lor (procent mult mai mic dect cel din prezent). Deficitul public finanabil prin datorie public intern al tuturor rilor s fie i el puternic limitat la un anumit procent din PIB (similar criteriilor de convergen nominal n UE). Scumpirea drastic a condiiilor de refinanare de la banca central astfel nct mprumutul de ultim instan de la aceasta s devin unul punitiv i nu unul favorizat i generator de hazard moral, aa cum este el n prezent. Instituirea unor condiii restrictive de acordare a schemelor de refinanare de la banca central (un anumit nivel al capitalului propriu n total pasive). Limitarea politicilor monetare strict la controlul i reglementarea activitii bancare Nu mai trebuie gsite soluii monetare la probleme economice (de competitivitate a exporturilor, de ocupare a forei de munc). Exporturile nu trebuie stimulate prin cursul de schimb i omajul nu mai trebuie diminuat prin inflaie (curba Philips). Trebuie acceptat faptul c politicile monetare nu sunt i nu trebuie s fie soluie la problemele din economia real.

Justificarea propunerilor fcute:

Cu ct bncile vor fi contiente c statul le salveaz indiferent de ce se va ntmpla cu att ele i c le rezolv prompt i ieftin problemele de lichiditate vor continua s fie mai ticloase, rafinndu-i metodele de a multiplica banul n economie i urmrind cu precdere maximizarea profitului lor i nu maximizarea profitului la care se gndete statul sau societatea c ar fi unul de bun sim sau moral pentru ele. Bncile comerciale sunt i vor rmne afaceri deinute privat care obin profituri din afaceri cu statul (de aici i dificultatea statului de a impune msuri de control i uurina cu care msurile de control impuse sunt evitate de acestea).

Acordurile de reglementare a sistemului financiar-bancar (Basel) impuse de marile puteri monetare sunt, de cele mai multe ori, nclcabile i insist prea mult pe ideea de efect (ticloie, imoralitate) i prea puin pe cauza real a crizelor din sistem (banul ieftin, expansiune monetar, rezerve fracionare).