UNIVERSITATEA TRANSILVANIA BRAOV FACULTATEA DE TIINE ECONOMICE I ADMINISTRAREA AFACERILOR

Lector univ. dr. Titus SUCIU

BURSE DE MRFURI I VALORI

2012

CUPRINS

PREFA 2 Unitatea de nvare 1 ELEMENTE DEFINITORII ALE BURSELOR................. .......................................... 5 Unitatea de nvare 2 EMISIUNEA I EVALUAREA ACIUNILOR .......................................................16 Unitatea de nvare 3 EMISIUNEA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR ............................................. 31 Unitatea de nvare 4 COTAREA VALORILOR MOBILIARE ................................................................. 48 Unitatea de nvare 5 TRANZACIILE FUTURES .................................................................................... 61 Unitatea de nvare 6 SPECULAIA ............................................................................................................72 Unitatea de nvare 7 INDICII BURSIERI ................................................................................................. ..88 Unitatea de nvare 8 PRACTICA MARILOR PIEE: NEW YORK, TOKIO, LONDRA ..................... .112 BIBLIOGRAFIE . .136

PREFA
Bursa de valori este o instituie care asigur publicului mecanisme i proceduri adecvate pentru efectuare continu, ordonat, transparent i echitabil a tranzaciilor cu valori imobiliare. Rolul i importana burselor au crescut n ultimul timp, ca urmare a unui complex de factori, din care putem meniona: bursa constituie o pia principal pe care se ntlnesc cererea i oferta de tranzaciile n cadrul burselor se ncheie pe baza unor reglementri bine capital, ntr-un echilibru asigurat de legile liberei concurene; determinate i a unor uzane i reguli cunoscute, fapt ce sporete ncrederea ntre vnztori i cumprtori; cotaiile care se stabilesc n cadrul burselor pot influena nivelul preurilor i cursurilor de schimb pentru operaiunile care se ncheie n afara acesteia (o parte important din afaceri se negociaz direct ntre vnztori i cumprtori, iar acetia se orienteaz i pe baza cotaiilor oficiale de la burs); bursele constituie locul unde se concentreaz un mare volum de informaii capitalurile sunt orientate prin activitatea bursier spre acele domenii de cu caracter economic, financiar i politic; activitate ce posed un grad nalt de eficien. Lucrarea Burse de mrfuri i valori se adreseaz studenilor Facultii de tiine Economice i Administrarea Afacerilor, specializarea Management, forma de nvmnt ID. Obiectivele cursului La sfritul acestui curs, studenii vor dobndi: - deprinderi de a identifica caracteristicile bunurilor care fac obiectul burselor de mrfuri i valori, - abiliti de a face distincie ntre principalele tranzacii cu active financiare (contracte la termen, operaiuni speculative, tranzacii futures pe indici bursieri), - cunotine n domeniul emisiunii i evalurii aciunilor i obligaiunilor i al cotrii valorilor mobiliare.

Competene conferite 2

Dup parcurgerea materialului, studenii vor fi capabili: - s calculeze profitul pe aciune i randamentul unei aciuni, - s identifice principalele configuraii de grafice, - s fac o comparaie ntre aciuni i obligaiuni, - s descrie codificarea obligaiunilor, - s fac o comparaie ntre contractul forward i futures, - s explice n ce const rolul social pozitiv al speculaiei pe piaa bursier, - s identifice care sunt principalele categorii de speculatori, - s explice n ce const marcarea la pia, - s fac o comparaie ntre indicii din prima generaie i indicii din generaia a doua, - s fac o comparaie ntre indicii bursieri pe piaa romneasc i cei de pe piaa britanic, american i francez, - s identifice n ce const big-bang-ul londonez. Structura cursului Lucrarea conine 8 uniti de nvare, fiecare unitate de nvare fiind un curs de sine-stttor. La rndul su, fiecare unitate de nvare cuprinde: competene, aspecte teoretice privind tematica unitii de nvare respective, exemple, rezumat i teste de evaluare a cunotinelor. Cerine preliminare S comunice n scris i verbal n limba romn i s neleag limba englez. Cunoaterea limbajului economic. Stpnirea tehnicilor specifice specializrii. Rezolvare de probleme. Evaluarea La sfritul semestrului, fiecare student va primi o not care va cuprinde: un test clasic care va conine ntrebri teoretice i aplicaii din materia prezentat n cadrul acestui material, test ce va deine o pondere de 60% n nota final i dou teme de control care vor deine o pondere de 40% din nota final.

Chestionar evaluare prerechizite 1. Ce sunt bursele de mrfuri? 2. Ce sunt aciunile? 3. Cum se numete venitul obinut de acionar? 4. Cum se calculeaz valoarea nominal a unei aciuni? 5. Ce sunt contractele futures? 6. Ce este indicele bursier? 7. Care sunt indicii bursieri internaionali? 8. Ce este speculaia? 9. Care sunt cele mai mari piee bursiere pe plan mondial? 10. Ce sunt obligaiunile?

Unitatea de nvare U1

ELEMENTE DEFINITORII ALE BURSELOR

Cuprins U1.1. Introducere..........................................................................................................5 U1.2. Competene..........................................................................................................5 U1.3. Conceptul i trsturile pieei de capital..............................................................6 U1.4. Cererea i oferta de capital...................................................................................7 U1.5. Structura pieei de capital.....................................................................................9 U1.6. Piaa primar i piaa secundar...........................................................................11 U1.7. Rezumat................................................................................................................14 U1.8. Test de evaluare a cunotinelor............................................................................14

U1.1.Introducere Termenul de burs desemneaz o instituie a economiei de pia ca form organizat de schimb pentru mrfuri sau titluri financiare. Dup obiectul tranzaciilor bursele se clasific n: burse de mrfuri, burse de servicii i burse de valori. Bursele de mrfuri sunt centre ale vieii comerciale, piee unde se tranzacioneaz bunuri care au anumite caracteristici: - sunt bunuri generice, care se individualizeaz prin msurare, numrare sau cntrire; - sunt fungibile, adic pot fi nlocuite unele prin altele; - au caracter standardizabil, n sensul c marfa poate fi mprit pe loturi omogene, apte de a fi livrate la executarea contractului ncheiat n burs; - trebuie s aib un grad redus de prelucrare, ca o condiie a pstrrii caracterului de produs de mas, nedifereniat, omogen. n aceast categorie intr produse agroalimentare (gru, porumb, orez, soia), metale (cupru, aluminiu, zinc), petrol i unele produse petroliere. Exist i burse organizate pentru servicii (navlosire) i asigurri U1.2.Competenele unitii de nvare La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s identifice caracteristicile bunurilor care fac obiectul burselor de mrfuri, - s descrie principalele burse de mrfuri pe plan mondial, - s defineasc piaa de capital, - s defineasc cererea i oferta de capital, 5

- s defineasc piaa primar i piaa secundar. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2 ore.

U1.3. CONCEPTUL I TRSTURILE PIEEI DE CAPITAL Piaa de capital reprezint ansamblul relaiilor i mecanismelor prin intermediul crora capitalurile disponibile i dispersate din economie sunt dirijate ctre entiti publice i private solicitatoare de fonduri. Existena pieei de capital este determinat de cererea de capital pentru necesiti curente de trezorerie i pentru investiii i totodat, este condiionat de un proces real de economisire ca fundament al ofertei de capital. Piaa de capital leag emitenii valorilor mobiliare i altor instrumente financiare de investitorii individuali i instituionali prin intermediul societilor de servicii de investiii financiare. Piaa de capital funcioneaz aadar ca un mecanism de legtura ntre cei la nivelul crora se manifest un surplus de capital (investitorii) i cei care au nevoie de capital (emitenii). TO DO: Ce este piaa de capital? Fluxurile de capital dintre emiteni i investitori sunt puse n eviden de emisiunea i tranzacionarea unor instrumente specifice, de tipul valorilor mobiliare. Ca orice pia, piaa de capital poate fi definit ca ,,loc de ntlnire a vnztorilor i cumprtorilor de instrumente financiare . Conceptul de pia de capital are ns conotaii mult mai profunde, ce decurg din relaiile de alocare a resurselor disponibile n scopul fructificrii acestora i al satisfacerii cererii de capital dintr-o economie. n concepia anglo-saxon, piaa de capital formeaz mpreun cu piaa monetar i cu piaa asigurrilor ceea ce se numete, cu un termen atotcuprinztor, piaa financiar. n acest context piaa de capital este sinonim cu piaa instrumentelor financiare care asigur investirea capitalurilor pe termen mediu i lung. Spre deosebire de aceasta, piaa monetar realizeaz atragerea i plasarea capitalurilor pe termen scurt prin intermediul pieei interbancare, al pieei

scontului, al pieei efectelor de comer, al pieei certificatelor de depozit, al pieei eurovalutelor. Practica din Romnia pune n eviden opiunea pentru concepia anglo-saxon, potrivit creia piaa de capital este o component a pieei financiare. Piaa de capital se reprezint ca un mecanism de legtur ntre investitori i emiteni, a cror decizie de investire vizeaz dou obiective complementare:

rentabilitate, respectiv un grad nalt de fructificare a capitalurilor; lichiditatea, adic recuperarea ct mai operativ a capitalului investit.
TO DO: Ce este piaa financiar n viziunea anglo-saxon?

S ne reamintim Piaa de capital reprezint ansamblul relaiilor i mecanismelor prin intermediul crora capitalurile disponibile i dispersate din economie sunt dirijate ctre entiti publice i private solicitatoare de fonduri.

U1.4. CEREREA I OFERTA DE CAPITAL Micarea fondurilor n economie se poate aadar realiza n dou modaliti:

indirect;

prin concentrarea disponibilitilor bneti la bnci i utilizarea de ctre

acestea a resurselor astfel atrase pentru creditarea utilizatorilor de fonduri finanare

prin emisiune de instrumente financiare de ctre utilizatorii de fonduri pe piaa

financiar finanare direct. n cazul finanrii directe se pun n circulaie instrumente financiare i, o dat cu ele, se stabilete o reea de relaii ntre emitenii respectivelor instrumente, care reprezint cererea de fonduri i cumprtorii acestora, cei ce reprezint oferta de fonduri TO DO : Ce este finanarea direct ? Cererea de capital aparine unor operatori cum sunt: societi comerciale publice i private, alte categorii de ageni economici, instituii financiar-bancare i de asigurri, instituii publice, guverne, organisme financiar-bancare de pe piaa internaional. 7

Cererea de capital se poate grupa n: a) cerere structural de capital, b) cerere legat de factori conjuncturali. a) Cererea structural este determinat de nevoia finanrii unor aciuni economice n diverse ramuri de activitate, achiziionarea bunurilor de investiii i finanarea unor programe de dezvoltare, constituirea i majorarea fondurilor financiare ale instituiilor i organismelor financiar-bancare naionale i internaionale. b) Cererea conjunctural este efectul insuficienei sau indisponibilitii resurselor interne, restriciilor excesive n acordarea creditelor, nevoilor financiare generate de deficitul bugetar i de cel al balanei de pli externe. Cererea este perturbat de factori cum sunt: fluctuaia preurilor, creterea ratei dobnzii, nerambursarea la termen a mprumuturilor. Oferta de capital provine din economisire, adic din tot ceea ce rmne n posesia deintorilor de venituri dup ce-i satisfac nevoile de consum. Oferta de capital aparine deintorilor de capitaluri: societi comerciale, bnci, case de economii, societi de asigurare, case de pensii, persoane particulare. Oferta este reprezentat de disponibiliti bneti temporar libere pentru care se caut un plasament ct mai avantajos. Nivelul ofertei este direct influenat de procesul de economisire. Economiile devin ofert pe piaa de capital numai dac posesorii lor sunt satisfcui de modalitatea de fructificare, adic dac piaa asigur rentabilitatea cerut de investitori. Investitorii se mpart n dou mari categorii: a) individuali, b) instituionali. a) Investitorii individuali sunt persoane fizice sau juridice care fac tranzacii de dimensiuni modeste pe piaa titlurilor financiare. Acetia pot fi:

investitori pasivi pe termen lung, care cumpr i pstreaz valori mobiliare

cu scopul de a-i asigura ctiguri de capital pe termen lung. Acest grup de investitori are un impact redus asupra preului zilnic al valorilor mobiliare;

negociatori activi, care ncearc s valorifice micarea cursului bursier n

vederea obinerii unui profit. b) Investitorii instituionali sunt societi sau instituii care fac tranzacii de dimensiuni mari.

Exemple: bncile, societile de asigurare, societile de investiii, organismele de plasament colectiv, instituiile care gestioneaz fondurile de pensii. O astfel de categorie de investitori exercit o influen semnificativ asupra volumului tranzaciilor i preului instrumentelor financiare. S ne reamintim Cererea de capital aparine unor operatori cum sunt: societi comerciale publice i private, alte categorii de ageni economici, instituii financiar-bancare i de asigurri, instituii publice, guverne, organisme financiar-bancare de pe piaa internaional. Oferta de capital provine din economisire, adic din tot ceea ce rmne n posesia deintorilor de venituri dup ce-i satisfac nevoile de consum. U1.5. STRUCTURA PIEEI DE CAPITAL Diversitatea produselor tranzacionate, a procedurilor i tehnicilor de vnzarecumprare a instrumentelor financiare, precum i modalitile diferite de finalizare a tranzaciilor sau modul de formare a preului valorilor mobiliare au impus structurarea pieelor de capital n raport cu diferite criterii. a. Privit prin prisma producerii i comercializrii valorilor mobiliare, piaa de capital cuprinde dou segmente:

piaa primar

piaa pe care noile emisiuni de instrumente financiare sunt

negociate pentru prima oar; piaa secundar piaa pe care sunt tranzacionate instrumente financiare

aflate deja n circulaie. Piaa secundar furnizeaz lichiditate pentru investitorii care doresc s-i schimbe portofoliile nainte de data scadenei. b. Dup obiectul tranzaciei, se deosebesc:

piaa aciunilor

piaa pentru aciuni comune i prefereniale emise de

societi comerciale. Spre deosebire de obligaiune, care promite pli periodice ale cuponului i rambursarea sumei mprumutate la scadena i care are prioritate asupra veniturilor emitentului, o aciune comun nu promite nici o plat periodic, ci confer doar un drept rezidual asupra veniturilor emitentului; TO DO : Ce este piaa aciunilor ?

piaa obligaiunilor piaa pentru instrumente de datorie de orice fel; piaa contractelor la termen piaa pe care valorile mobiliare se

tranzacioneaz pentru livrarea i plata viitoare. Instrumentul tranzacionat este numit contract la termen. Valorile mobiliare ce fac obiectul contractului pot fi deja n circulaie sau pot fi emise nainte de scadena contractului. Dac un contract la termen este tranzacionat prin negociere, se numete contract forward (piaa forward), iar dac este standardizat, este de tip futures;

piaa opiunilor (options) piaa n care se tranzacioneaz valori mobiliare

pentru livrare condiionat. Instrumentul tranzacionat este numit contract de opiuni. Contractul este executat la opiunea cumprtorului. Cel mai des ntlnite tipuri de contracte de opiuni sunt opiunile call (de cumprare) i opiunile put (de vnzare). TO DO: Ce este piaa opiunilor? c. Dup modul de formare a preului instrumentelor financiare, piaa de capital se structureaz n:

piaa de licitaie piaa n care tranzacionarea este condus de o parte ter,

n funcie de suprapunerea preurilor la ordine primite de a cumpra sau de a vinde o anumit valoare mobiliar. Persoana care tranzacioneaz este un agent pentru servicii de investiii financiare. Cererile i ofertele menioneaz att preul, ct i cantitatea. Tranzaciile se realizeaz la acele preuri pentru care exist att cerere, ct i ofert. Cumprtorii i vnztorii nu tranzacioneaz unul cu cellalt i, n general, nu cunosc identitatea celeilalte pri. Piaa este impersonal i organizat, avnd reguli de tranzacionare fixate;

piaa de negocieri piaa n care cumprtorii i vnztorii negociaz ntre ei

preul i volumul valorilor mobiliare, fie direct, fie prin intermediari. Aceast pia este util n cazul valorilor mobiliare inactive i pentru tranzacii foarte mari, care pot cauza pe o pia de licitaii fluctuaii de scurt durat, pn n momentul n care vor exista suficiente ordine n cealalt parte a pieei. Negocierea furnizeaz timp pentru identificarea cumprtorilor i vnztorilor i pentru revizuirea preului sau volumului. Piaa de negocieri este o pia ,,la ghieu (over-the-counter), localizat la sediile intermediarilor. Deoarece tranzaciile se deruleaz n mai multe locuri, este o pia prin telefon, telex sau computer. 10

d. n funcie de momentul finalizrii tranzaciilor, se deosebesc:

piaa la vedere

cea pe care valorile mobiliare sunt tranzacionate pentru

livrare i plata imediat. ,,Imediat este definit de respectiva pia i variaz de la o zi la o sptmn, n funcie de reglementrile n vigoare. Aceast pia mai este denumit pia cu plata cash;

piaa la termen, n cadrul creia finalizarea tranzaciei, referitoare la livrarea

titlurilor ctre noul cumprtor i efectuarea plii, se realizeaz la o dat viitoare. Pe aceast pia tranzaciile se deruleaz la termen ferm, cnd exist certitudinea finalizrii la o anumit scaden, i la termen condiionat, cnd finalizarea depinde de evoluia viitoare a cursului i este lsat la latitudinea cumprtorului, care suport un cost pentru dreptul de a renuna la contract. S ne reamintim Dup obiectul tranzaciei piaa de capital cuprinde: piaa aciunilor, piaa obligaiunilor, piaa contractelor la termen i piaa opiunilor.

U1.6. PIAA PRIMAR SI PIAA SECUNDAR Piaa de capital asigur legtura permanent dintre emiteni i investitori, att n momentul acoperirii cererii de capital, ct i n procesul transformrii n lichiditi a valorilor mobiliare deinute. Piaa primar reprezint acel segment de piaa pe care se emit i se vnd sau se distribuie valori mobiliare ctre primii deintori. Piaa primar constituie un circuit de finanare specializat. Aceast pia permite transformarea direct a economiilor n resurse pe termen lung. Pe piaa primar se emit valori mobiliare ce confer anumite drepturi posesorilor lor, deci celor care au calitatea de furnizori de fonduri. Prin intermediul pieei primare se pun n eviden micrile de capitaluri dintr-o economie, generate de ctre emiteni, n calitatea lor de solicitatori de capitaluri. Aceasta pia permite finanarea agenilor economici. Participani pe piaa primar, n cadrul creia se vnd i se cumpr valori mobiliare nou-emise, sunt:

solicitatorii de capital: statul si colectivitile locale, ntreprinderile publice i

cele private;

11

ofertanii de capital: persoane particulare, ageni economici, bnci, case de

economii, societi de asigurare; intermediarii: societi de servicii de investiii financiare, bnci comerciale,

societi de investiii care, prin reeaua proprie, asigur vnzarea valorilor mobiliare. Piaa primar are deci rolul de a transforma activele financiare pe termen scurt n capitaluri disponibile pe termen lung. Pe piaa primar se vnd valori mobiliare emise de acele entiti care au nevoie de resurse financiare i se cumpr de ctre alte entiti sau persoane fizice posesoare de economii pe termen mediu i lung. Emitenii de valori mobiliare pot opta, privitor la lansarea pe pia a titlurilor emise, ntre a derula ei nii operaiunea sau a apela la intermediari. Indiferent de modalitatea aleas, emitenii atrag resurse financiare pe piaa primar n scopuri anunate n mod public nainte de derularea ofertei. Piaa primar permite atragerea capitalurilor n scopul constituirii sau majorrii capitalului social, precum i apelarea la resurse mprumutate. Piaa secundar asigur, prin intermediul bursei de valori mobiliare, att buna funcionare a pieei primare, ct i lichiditatea i mobilitatea economiilor. Investitorii au posibilitatea de a negocia n orice moment aciunile i obligaiunile deinute n portofoliu sau pot cumpra noi valori mobiliare. Lichiditatea pieei le permite s realizeze rapid arbitraje de portofoliu, fr a atepta scadena titlurilor deinute. Piaa secundar concentreaz cererea i oferta derivat, care se manifest dup ce piaa valorilor mobiliare s-a constituit. Un rol important pe piaa de capital revine intermediarilor de valori mobiliare, care:

i asum angajamentul de distribuire a titlurilor emise;

efectueaz comerul cu titluri, respectiv vnzarea-cumprarea de valori mobiliare n nume i pe cont propriu;

efectueaz intermedierea n comerul cu titluri, respectiv vnzarea-cumprarea

acestora n contul unor teri. Exemple de intermediari: SSIF Broker Cluj, SSIF Actinvest Braov.

12

Intermediarii se pot specializa n una sau mai multe activiti:

unii acioneaz prioritar pe piaa primar, asigurnd distribuirea i plasamentul

noilor emisiuni;

alii acioneaz numai pe piaa secundar, fiind considerai firme de ,,broker

sau dealer. Piaa secundar este o pia organizat, care asigur operatorilor urmtoarele avantaje:

ofer informaiile referitoare la produsul ce urmeaz a fii tranzacionat;

informaiile despre produs i despre emitent sunt difuzate n marea mas a investitorilor;

ofer informaii privind nivelul i micarea preului de pia.

TO DO: Ce avantaje ofer piaa secundar?

Obiectivele pieei secundare sunt:

protecia investitorilor, realizat prin transparena, reglementarea i

supravegherea pieei;

lichidarea pieei i stabilirea cursului.

Caracteristic este faptul c pe o pia de capital matur preul este corelat cu rentabilitatea societii cotate. Cele dou segmente de pia se intercondiioneaz. Piaa secundar nu poate exista fr pia primar i, totodat, funcionarea pieei primare este influenat de capacitatea pieei secundare de a realiza transferabilitatea valorilor mobiliare i transformarea lor n lichiditi. S ne reamintim Piaa primar reprezint acel segment de piaa pe care se emit i se vnd sau se distribuie valori mobiliare ctre primii deintori. pieei primare, ct i lichiditatea i mobilitatea economiilor. Piaa secundar asigur, prin intermediul bursei de valori mobiliare, att buna funcionare a

13

U1.7.Rezumat Existena pieei de capital este determinat de cererea de capital pentru necesiti curente de trezorerie i pentru investiii i totodat, este condiionat de un proces real de economisire ca fundament al ofertei de capital. fondurilor n economie se poate aadar realiza n dou modaliti: Micarea

indirect;

prin concentrarea disponibilitilor bneti la bnci i utilizarea de ctre

acestea a resurselor astfel atrase pentru creditarea utilizatorilor de fonduri finanare

prin emisiune de instrumente financiare de ctre utilizatorii de fonduri pe piaa

financiar finanare direct.

U1.8.Test de evaluare a cunotinelor Ce este piaa de capital? De ce este determinat existena pieei de capital? Cum funcioneaz piaa de capital? Cum poate fi definit formal piaa de capital? Ce este piaa financiar n concepia anglo-saxon? Care sunt obiectivele complementare ale deciziei de investire? Care sunt modalitile prin care se poate realiza micarea fondurilor n economie? Ce este finanarea direct? Ce nseamn cererea structural de capital? Ce este cererea conjunctural de capital? Ce este oferta de capital? Cine sunt investitorii individuali? Cine sunt investitorii instituionali? Ce cuprinde piaa de capital prin prisma producerii i comercializrii valorilor mobiliare? Ce este piaa primar? Ce este piaa secundar? Cum se clasific piaa de capital dup obiectul tranzaciei? Ce este piaa aciunilor? Ce este piaa obligaiunilor? Ce este piaa contractelor la termen? 14

Ce este piaa opiunilor? Cum se structureaz piaa de capital dup modul de formare a preului instrumentelor financiare? Ce este piaa de licitaii? Ce este piaa de negocieri? Cum se clasific piaa de capital n funcie de momentul finalizrii tranzaciilor? Ce este piaa la vedere? Ce este piaa la termen? Care sunt participanii pe piaa primar? Ce rol au intermediarii de valori mobiliare pe piaa de capital? Ce avantaje ofer operatorilor piaa secundar? Care sunt obiectivele pieei secundare?

Bursele de mrfuri tranzacioneaz contracte cu executare imediat prin livrarea efectiv a mrfii i plata preului, respectiv contracte spot sau pia la disponibil. Se asemenea, bursele de mrfuri gzduiesc pieele specializate, care asigur condiiile pentru ncheierea de tranzacii cu contracte la termen. i nu n ultimul rnd bursele de mrfuri gzduiesc azi tranzacii cu instrumente financiare derivate.

15

Unitatea de nvare U2

EMISIUNEA I EVALUAREA ACIUNILOR

Cuprins U2.1. Introducere...................................................................................................16 U2.2. Competene..................................................................................................16 U2.3. Valoarea unei aciuni....................................................................................16 U2.4. Evaluarea fundamental a aciunilor.............................................................20 U2.5. Configuraii de grafice..................................................................................24 U2.6. Rezumat.........................................................................................................29 U2.7. Test de evaluare a cunotinelor.....................................................................30

U2.1.Introducere `Aceast unitate de nvare prezint valoarea unei aciuni (valoarea nominal, valoarea patrimonial, valoarea de rentabilitate, valoarea negociat, valoarea de pia), evaluarea fundamental a aciunilor i principalele configuraii de grafice. U2.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s defineasc valoarea nominal i valoarea patrimonial, - s defineasc valoarea de rentabilitate i preul de emisiune, - s calculeze profitul pe aciune i rata de distribuire a dividendului, - s calculeze dividendul pe aciune i randamentul unei aciuni, - s descrie semnificaia coeficientului multiplicator al capitalizrii. - s identifice principalele configuraii de grafice. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2,5 ore. U2.3. VALOAREA UNEI ACIUNI Aciunea este valoarea mobiliar care reprezint o cot-parte din capitalul social al unei societi comerciale i care ncorporeaz drepturi patrimoniale i nepatrimoniale. Aciunea confer posesorului: 16

 drept de coproprietate asupra activelor emitentului, drept de lichiditi n caz de cesiune a activelor, drept la distribuirea profitului, drept de vot, ceea ce reprezint un control asupra gestiunii emitentului. Aciunea comport i un risc major, acela de pierdere a capitalului investit. Valoarea unei aciuni poate fi considerat sub urmtoarele aspecte: a. Valoarea nominal (,,face value), egal cu suma capitalului social (CS) divizat la numrul de aciuni emise (N):

VN =
unde:

CS N

VN valoarea nominal. Valoarea nominal este o valoare convenional, pe baza creia este mprit capitalul ntre acionari. Aciunile nu pot fi emise pentru o sum mai mic dect valoarea nominal. Valoarea nominal a unei aciuni nu poate fi mai mic de 0,1 de lei . n funcie de aceast valoare, este prevzut prin statut o remunerare de baz a acionarilor. Exemplu . Considerm capitalul social al unei societi 10000 de lei i numrul de aciuni emise 100000. n acest caz valoarea nominal va fi : 10000/100000 = 0,1 lei. b. Valoarea patrimonial, exprimat prin valoarea contabil i valoarea intrinsec. Valoarea contabil reflect partea din activul net ce revine pe o aciune

V ct=
unde:

An , N

V ct - valoarea contabil; An activul (patrimoniul) net; N numrul total de aciuni. Activul net este reprezentat de partea din activele societii neafectate de datoriile contractate de aceasta. 17

An=At Dt,
unde: An activul net; At activul total (real); Dt datorii totale.

Exemplu: Considerm activul net 20000 lei, numrul de aciuni 100000. n acest caz valoarea contabil va fi: 20000/ 100000 = 0,2 lei. Valoarea intrinsec exprim activul net corectat cu plusurile sau minusurile de active latente ce revin pe o aciune. Activele latente sunt provizioanele pentru riscuri i cheltuieli care nu au aprut n exerciiul ncheiat i care nu s-au soldat prin conturile de venituri.

VI =
unde:

Anc N

VI valoarea intrinsec; Anc activul net corectat; N numrul total de aciuni emise i aflate n circulaie. Valoarea intrinsec este totodat rezultatul raportului dintre capitalul propriu i numrul de aciuni aflate n circulaie.

VI =
unde:

CP CS + R1 = , N N

CP capitalul propriu; CS capitalul social; R1 rezervele legale constituite de emitent; N numrul aciunilor emise i aflate n circulaie.

18

Valoarea intrinsec este o valoare imediat utilizabil. n cazul lichidrii societii emitente, dreptul unui acionar asupra activelor emitentului este egal cu valoarea intrinsec. TO DO: Cum se calculeaz valoarea intrinsec? c. Valoarea de rentabilitate, interpretat ca valoare financiar i valoare de randament. Valoarea financiar exprim capitalul financiar care s-ar fructifica printr-un dividend comparabil cu rata medie a dobnzii pe pia.

Vf =
unde:

D Rmd

Vf valoarea financiar; D dividendul; Rmd rata medie a dobnzii pe pia. TO DO: Cum se calculeaz valoarea financiar? Valoarea de randament este considerat o form de exprimare a valorii financiare, fiind calculat ca raport ntre profitul net repartizat ce revine pe o aciune i rata medie a dobnzii de pia.

Vr =

Pna Rmd

unde: Vr valoarea de randament; Pna profitul net pe aciune; Rmd rata medie a dobnzii de pia. TO DO : Cum se calculeaz valoarea de randament ? Vnzarea aciunilor n momentul emisiunii sau n orice moment pe piaa de capital se realizeaz la preul de emisiune sau la preul pieei. Astfel se deosebesc: 19

d. Valoarea negociat sau preul de emisiune, care este determinat prin adugarea la valoarea nominal a primei de emisiune:

PE=VN+pe,
unde: PE preul de emisiune; VN valoarea nominal; pe prima de emisiune. Exemplu: Considerm valoarea nominal 10000 lei i prima de emisiune 2000 lei. n acest caz preul de emisiune va fi : 12000 lei. Vnzarea aciunilor la preul de emisiune aduce emitentului un aport suplimentar la capital. e. Valoarea de pia, respectiv preul la care se efectueaz tranzaciile cu aciuni. Aceast valoarea se prezint sub forma cursului bursier. Cursul este rezultatul raportului cerere-ofert, fiind influenat de: - situaia economico-financiar a emitentului, caracterizat prin rata de cretere a rezultatelor financiare; - evoluia pieei bursiere naionale i internaionale; - fenomene pur bursiere ce influeneaz cererea sau oferta. Spre exemplu, cnd exist mai muli vnztori dect cumprtori, piaa poate deveni brusc ctre o cretere de curs, deoarece vnztorii cuprini de panic i recumpr propriile titluri vndute. Pentru un investitor pe piaa de capital, decizia de investire este influenat de informaiile pe care le poate obine privind evaluarea aciunilor la un moment dat. n acest scop se procedeaz fie la evaluarea financiar a aciunilor, fie la evaluarea tehnic a acestora. S ne reamintim Aciunea confer posesorului: drept de coproprietate asupra activelor emitentului, drept de lichiditi n caz de cesiune a activelor, drept la distribuia profitului i drept de vot.

U2.4. EVALUAREA FUNDAMENTAL A ACIUNILOR Evaluarea fundamental se realizeaz pe baza unor indicatori financiari, dintre care cei mai utilizai sunt prezentai n cele ce urmeaz. 20

a. Profitul pe aciune, care exprim capacitatea emitentului de a obine profit i se calculeaz dup relaia

PPA =
unde:

Pn , N

PPA profit pe aciune; Pn profit net (calculat dup plata impozitului pe profit); N numrul total de aciuni existente pe pia. Exemplu: considerm profitul net 250000 lei i numrul de aciuni 200000. n acest caz profitul pe aciune va fi 1,25 lei. b. Rata de distribuire a dividendului, care reflect partea din profitul exerciiului financiar distribuit acionarilor.

d=
unde:

Dn 100 , Pn

d rata de distribuire a dividendului; Dn dividende nete (calculate dup plata impozitului asupra dividendelor); Pn profit net. Exemplu: considerm dividendele nete 100000 lei i profitul net 250000 lei. n acest caz rata de distribuire a dividendului va fi : 40%. Mrimea acestui indicator depinde de decizia privind distribuirea profitului, i anume: dac ,,d tinde ctre zero, rezult preocuparea emitentului pentru asigurarea autofinanrii prin reinvestirea profitului; dac ,,d tinde ctre 100%, rezult preocuparea pentru meninerea interesului acionarilor de a deine aciunile societii care distribuie dividende mari; dac ,,d este egal cu 100%, societatea emitent nu ncorporeaz n rezerv nici o unitate monetar din profitul obinut; dac ,,d este mai mare dect 100%, se apeleaz la rezervele acumulate anterior, n vederea distribuirii lor ca dividende.

21

c. Dividendul pe aciune, calculat att ca dividend brut repartizat, ct i ca dividend net:

DPA =
unde:

Pnr N

DPA dividend pe aciune; Pnr profit net repartizat acionarilor; N numrul total de aciuni existente pe pia. Exemplu: Considerm profitul net repartizat acionarilor 100000 lei i numrul de aciuni 200000. n acest caz dividendul pe aciune va fi 0,5 lei. Dividendul pe aciune reprezint, pentru posesorul aciunii, venitul produs de investiia sa, deci este un flux financiar. Spre deosebire de acesta, profitul pe aciune reprezint pentru emitent un element important al valorizrii unei aciuni. d. Randamentul unei aciuni, care este produs att de dividende, ct i de creterea valorii de pia a aciunii.

R=

D + C1 C 0 100 C0 ,

unde: R randamentul unei aciuni; D dividendul repartizat;

C1

- cursul la revnzarea aciunii; - cursul la cumprarea aciunii.

Exemplu: Considerm dividendul repartizat 250 uniti monetare (u.m.), cursul la revnzarea aciunii 6000 u.m. i cursul la cumprarea aciunii 5800 u.m. n acest caz randamentul unei aciuni va fi : 7,8%.

C0

Randamentul se calculeaz aadar n funcie de creterea cursului bursier i de valoarea remunerat a investitorului. e. Coeficientul ,,PER (,,price-earning ratio), care reprezint indicatorul cel mai utilizat pentru a caracteriza eficiena plasamentului n aciuni.

22

PER =
unde:

Cz Pn ,

PER coeficientul multiplicator al capitalizrii;

Cz - preul mediu al aciunii n cadrul unei zile de tranzacionare; Pn - profitul net pe aciune.

Exemplu: Considerm preul mediu al aciunii 7 lei i profitul net pe aciune 1,25 lei. n acest caz PER va fi 5,6. PER arat ct trebuie s plteasc un investitor pe o aciune pentru a obine o unitate monetar din profiturile firmei emitente. Cnd PER este relativ mare, aciunea este scump, ea poate fi supraevaluat i deci deinerea sa nu s-ar mai justifica; invers, cnd PER este relativ mic, aciunea este ieftin i se recomand cumprarea acesteia. f. Dividendele ateptate n viitor, calculate prin actualizarea fluxurilor de trezorerie, reprezentnd fructificarea viitoare a plasamentului prin dividende.

V =
i =1

(1 + k

Di

)i

unde: V valoarea unei aciuni; Di dividende la momentul i, nelese ca fluxuri de trezorerie ateptate n viitor; k- rentabilitatea cerut de acionari. i 1,2,.... . Aadar valoarea unei aciuni poate fi calculat ca sum a valorilor prezente ale dividendelor ateptate n viitor. Dac societatea emitent cunoate o dezvoltare regulat, se presupune c dividendele cresc n fiecare an cu o rata medie g. n acest caz valoarea actual a unei aciuni sau cursul acesteia (C) este egal cu

C=
unde:

D1 (k g ) ,

D1 dividendele ce vor fi repartizate n anul urmtor (t=1); k rata de rentabilitate cerut de acionari; 23

g creterea dividendului n anul t fa de anul precedent. Rentabilitatea pretins de acionari este dat de relaia

k=g+
unde:

D1 C

D1 /C exprim randamentul n dividende al aciunii.

Coeficientul ,,g poate fi interpretat n acelai timp ca performan ateptat n termeni de profit bursier anual. Aceast rat de cretere a dividendului este dificil de evaluat. Ea depinde de potenialul de cretere, exprimat ndeosebi prin evoluia cifrei de afaceri i a rezultatelor. Presupunnd o politic de dividende regulat creterea dividendelor va fi egal pe termen mediu cu cea a profitului pe aciune. O astfel de evaluare conduce la rezultate mai apropiate de realitate dect o simpl evaluare a tendinelor din anii anteriori. n realitate este uneori preferabil a se considera ca rat de cretere ateptat rata care a fost realizat n ultimii ani. Lund exemplul unei societi pe aciuni care a depit faza unei creteri foarte puternice, rata ,,g, care anterior a fost foarte mare, se va reduce n anii urmtori. Dac evaluarea se face prin extrapolarea tendinelor, se ajunge la o mrime exagerat a lui ,,k. Invers, o societate pe aciuni care a cunoscut dificulti i a trebuit s reduc partea din profit distribuit are o rat de cretere a dividendelor negativ. A ncorpora o valoare negativ a lui ,,g n calculul rentabilitii cerute conduce la concluzia c acionarii vor pierde. S ne reamintim: PER arat ct trebuie s plteasc un investitor pe o aciune pentru a obine o unitate monetar din profiturile firmei emitente. Cnd PER este relativ mare, aciunea este scump, ea poate fi supraevaluat i deci deinerea sa nu s-ar mai justifica; invers, cnd PER este relativ mic, aciunea este ieftin i se recomand cumprarea acesteia. U2.5. CONFIGURAII DE GRAFICE Principalele configuraii care pot fi observate prin studierea evoluiei cursului sunt prezentate n cele ce urmeaz.

24

a. Configuraia ,,cap-umeri se formeaz pe parcursul unei perioade de 2-3 luni. O astfel de configuraie a evoluiei de curs indic o scdere important a cursului, dac se atinge cea mai de jos linie (a umerilor). Dac cursul de pia depete aceast linie, se manifest semnalul de vnzare, anticipndu-se o scdere mai puternic a cursului n viitor.

Curs

Volum al tranzaciilor n cretere

Configuraia ,,cap umeri

- Umrul stng marcheaz sfritul unei perioade intensive de cumprare de titluri, care, dup o scurt perioad de acalmie, nregistreaz un nou puseu de cretere a cursurilor, nainte de scderea brusc a acestora. - Dup scderea cursurilor reflectat de ,,umrul stng, se nregistreaz o perioad favorabil cumprrilor, care vor determina creterea cursurilor ctre un nou vrf (,,capul) superior, peste nivelul ,,umrului stng. Urmeaz o nou scdere pn la pragul minim, a crui valoare poate fi sub valoarea ,,umrului stng. - ,,Umrul drept reprezint o nou repriz a cumprrii de titluri, dar al crei maxim nu va atinge nivelul nregistrat de ,,capul graficului. Aceasta reprezint un semnal de saturare a pieei i este urmat n general de o scdere continu a preului, fiind n acelai timp un semnal de vnzare. - Nivelul de sprijin (linia ,,umerilor) se obine unind punctele de minim i reprezint nivelul sub care scderea cursurilor indic un fenomen pe termen lung.

25

n interpretarea configuraiei ,,cap-umeri trebuie luate n considerare i modificrile n volumul tranzaciilor. O cretere a acestuia se constat nainte de formarea ,,capului. n continuare, volumul tranzaciilor se afl n scdere. b. Configuraia ,,cap-umeri inversat. Dac prin studierea evoluiei cursului se formeaz o configuraie inversat n raport cu prima, este pus n eviden semnalul de cumprare n momentul cnd cursul depete linia umerilor.

Configuraia ,,cap umeri inversat

c. Configuraia n zig-zag se obine pe durata ctorva sptmni i prezint vrfuri superioare i inferioare.

Configuraia n zig-zag

Durata ce se scurge ntre formarea a dou vrfuri succesive este cuprins ntre dou sptmni i o lun.

26

ntreruperea graficului conduce la concluzia c preul valorii mobiliare a ncercat s depeasc un anumit nivel maxim, dar nu a reuit. Este probabil c, la o a doua ncercare, investitorii care au fost indui n eroare de prima reacie i au cumprat titluri se vor grbi s le nstrineze, determinnd astfel o scdere. Din analiza acestui tip de configuraie se poate identifica un semnal de vnzare n momentul n care curba preurilor aflat n scdere atinge i depete dreapta suport. Cteodat investitorii trebuie s atepte la a treia ncercare a cursurilor, care va genera reacia cumprtorilor: este cazul graficului cu trei vrfuri superioare. Semnalul de vnzare apare n momentul n care curba preurilor atinge dreapta suport. d. Configuraia n ,,W se formeaz prin studierea cursului de-a lungul unei perioade de 4-5 sptmni. Amplitudinea modificrilor de curs (cresctoare sau descresctoare) este de aproximativ 20%. n momentul n care cursul atinge dreapta de rezisten, se manifest semnalul de cumprare.

Configuraia n ,,W

e. Configuraia n ,,M este simetric celei n ,,W i indic semnalul de vnzare n momentul n care cursul atinge dreapta suport.

27

Configuraia n ,,M

f. Configuraia n form de col se contureaz prin studierea evoluiei cursului pe o perioad de 1-4 luni. Acesta pune n eviden modificrile de tendin. Dup cum colul este descendent sau ascendent, se pot obine informaii cu privire la momentul optim n care se poate realiza cumprarea sau vnzarea valorii mobiliare al crei curs se studiaz.

Configuraia n form de col

28

g. Configuraia n triunghi se formeaz atunci cnd, dup perioadele de creteri sau scderi nete, evoluia este incert.

Configuraia n triunghi

Linia vrfurilor i linia abisurilor au tendina de a se uni, formnd un unghi ascuit. Fiecare vrf este din ce n ce mai jos, iar fiecare abis este din ce n ce mai sus dect precedentele. Valorile tind astfel ctre un punct de echilibru. Acest tip de formaiuni grafice se contureaz n momente diferite, la sfritul unei creteri sau unei scderi sau pe durata unei faze intermediare a unei tendine primare care se va prelungi. Atunci cnd una dintre cele dou drepte este surmontat, echilibrul este rupt i este posibil s se produc modificarea tendinei de evoluie a cursurilor bursiere. Ieirea cursului prin partea de sus a vrfului triunghiului indic semnalul de cumprare, iar partea de jos a acestuia, semnalul de vnzare. U2.6.Rezumat Valoarea unei aciuni poate fi considerat sub urmtoarele aspecte: valoarea nominal, valoarea patrimonial, valoarea de rentabilitate, preul de emisiune i valoarea de pia. Evaluarea fundamental se realizeaz pe baza urmtorilor indicatori financiari: profitul pe aciune, rata de distribuie a dividendului, dividendul pe aciune, randamentul unei aciuni i coeficientul PER. Principalele configuraii care pot fi observate prin studierea evoluiei cursului sunt: configuraia cap-umeri, configuraia cap-umeri inversat, configuraia n zig-zag,

29

configuraia n W, configuraia n M, configuraia n form de col, configuraia n triunghi.

U2.7.Test de evaluare a cunotinelor Ce drepturi confer posesorului aciunile? Cum se calculeaz valoarea nominal a unei aciuni? Ce este valoarea patrimonial? Cum se calculeaz valoarea contabil? Cum se calculeaz valoarea intrinsec? Ce este valoarea de rentabilitate? Cum se calculeaz valoarea financiar? Cum se calculeaz valoarea de randament? Cum se calculeaz preul de emisiune? Ce este valoarea de pia? Ce este profitul pe aciune? Ce este rata de distribuire a dividendului? Cum se calculeaz dividendul pe aciune? Cum se calculeaz randamentul unei aciuni? Cum se calculeaz coeficientul PER? Cum se calculeaz dividendele ateptate n viitor? Cum se prezint configuraia cap-umeri i ce semnificaie are aceasta? Cum se prezint configuraia cap-umeri inversat? Cum se prezint configuraia n zig-zag? Cum se prezint configuraia n W? Cum se prezint configuraia n M? Cum se prezint configuraia n form de col? Cum se prezint configuraia n triunghi?

30

Unitatea de nvare U3

EMISIUNEA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR

Cuprins U3.1.Introducere..........................................................................................................31 U3.2. Competene........................................................................................................31 U3.3. Caracteristicile obligaiunilor............................................................................32 U3.4. Evaluarea obligaiunilor.....................................................................................39 U3.5. Ratingul obligaiunilor.......................................................................................43 U3.6. Rezumat.............................................................................................................46 U3.7. Test de evaluare a obligaiunilor........................................................................46

U3.1.Introducere Aceast unitate de nvare este structurat pe trei obiective : caracteristicile obligaiunilor. U3.2.Competenele unitii de nvare La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s fac o comparaie ntre aciuni i obligaiuni, - s defineasc valoarea nominal i preul de emisiune al obligaiunilor, - s descrie termenul de rambursare i rata nominal a dobnzii, - s defineasc cuponul de dobnd, - s identifice modalitile de rambursare a obligaiunilor, - s descrie codificarea obligaiunilor, - s explice n ce const maturitatea unei obligaiuni, - s calculeze sensibilitatea unei obligaiuni, - s explice n ce const ratingul obligaiunilor. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2,5 ore. obligaiunilor, evaluarea obligaiunilor i ratingul

31

U3.3. CARACTERISTICILE OBLIGAIUNILOR Obligaiunile sunt valori mobiliare reprezentnd creana deintorului asupra emitentului, rezultat n urma unui mprumut pe care acesta din urm l lanseaz pe pia, asumndu-i obligaia de a plti o dobnd i de a rscumpra titlul emis la o dat viitoare. Obligaiunea este o modalitate de plasament a capitalurilor disponibile care permite obinerea unor venituri viitoare, a cror mrime depinde de nivelul ratei dobnzii i de durata de via a obligaiunii. Obligaiunile pot fi emise n form material, pe suport de hrtie, sau n form dematerializat, prin nscriere n cont. n conformitate cu reglementrile legale n vigoare, valoarea nominal a unei obligaiuni nu poate fi mai mic de 2,5 lei, iar obligaiunile din aceeai emisiune au o valoare egal i confer posesorilor lor drepturi egale. Emisiunea de obligaiuni se realizeaz n funcie de nevoile de creditare i condiiile pieei. Comparaia aciuni-obligaiuni pune n eviden mai multe trsturi distinctive. 1. Din punctul de vedere al modului de definire, n timp ce aciunea reflect o parte a capitalului social, obligaiunea este o fraciune dintr-un mprumut. 2. Prin prisma rolului deintorului n raport cu emitentul, posesorul aciunii este coproprietar, n timp ce posesorul obligaiunii are calitatea de creditor. Dac aciunea confer dreptul la vot n adunarea general a emitentului, obligaiunea nu confer posesorului nici un drept n luarea deciziei. 3. n raport cu veniturile obinute de titular, aciunea fructific prin dividende, al cror nivel depinde de rezultatul financiar al emitentului, n timp ce obligaiunea asigur fructificarea plasamentului prin dobnzi, ce nu variaz n funcie de rezultatul financiar al emitentului. 4. Durata de via a aciunii este nelimitat, n timp ce perioada de valabilitate a obligaiunii este limitat pn la scaden. 5. Dup riscurile asumate de investitor, pot fi evideniate urmtoarele: n cazul deinerii de aciuni, riscurile sunt mai mari. n caz de evoluie nefavorabil a rezultatelor financiare ale emitentului nu se ncaseaz dividende. Totodat, apare riscul de pierdere a fondurilor investite n cazul lichidrii firmei; deinerea de obligaiuni comport riscuri mai mici;

32

 intervine i riscul de nerambursare a sumei mprumutate , dar aceasta dispare n cazul mprumuturilor garantate. n cazul lichidrii firmei, creditorii au prioritate n raport cu acionarii. TO DO: Care sunt principalele deosebiri ntre aciuni i obligaiuni ? Obligaiunile, ca titluri negociabile, sunt caracterizate prin urmtoarele elemente tehnice: a. Valoarea nominal este raportul dintre suma reprezentnd mprumutul lansat pe pia i numrul obligaiunilor emise:

VN =
unde:

I N

VN valoarea nominal; I mrimea mprumutului; N numrul obligaiunilor. Exemplu: Considerm mrimea mprumutului 2000000 lei i numrul obligaiunilor 100000. n acest caz, valoarea nominal va fi 20 lei. Valoarea nominal este o valoare convenional stabilit la emisiunea obligaiunilor. b. Valoarea la subscriere sau preul de emisiune este determinat de emitent, uneori sub valoarea nominal, pentru a se asigura atractivitatea investiiei:

Pe = VN p e ,
unde: Pe

- preul de emisiune; - prim de emisiune (reprezint un cost pentru emitent).

Exemplu: Considerm valoarea nominal 10000 u.m. i prima de emisiune

VN valoarea nominal; pe

33

2000 u.m. n acest caz preul de emisiune este 8000 u.m. c. Termenul de rambursare sau durata de via a obligaiunii este intervalul cuprins ntre momentul emisiunii i cel al rscumprrii obligaiunii. Pe durata de via se identific trei momente importante: data emisiunii, adic data la care emitentul pune n vnzare obligaiunea; data de plat, ce reprezint data la care emitentul se oblig s plteasc dobnzi; data maturitii, respectiv scadena mprumutului, cnd se stinge obligaia debitorului fa de creditorii si prin restituirea sumei mprumutate. d. Rata nominal a dobnzii este acea rat care, aplicat asupra valorii nominale a obligaiunii, permite calcularea cuponului de dobnd.

TO DO: Ce este rata nominal a dobnzii ? e. Rata dobnzii la termen este rata dobnzii fixate n momentul actual t 0 pentru un contract de mprumut a crei execuie va avea loc n viitor. ntre rata dobnzii i termenul care reflect maturitatea fluxurilor de lichiditate exist o relaie pus n eviden de structura ratei dobnzii n funcie de termen. Astfel se deosebesc: structura plat, cnd rata dobnzii nu depinde de termen; structura ascendent , cnd rata dobnzii crete n timp; structura descendent, cnd rata dobnzii descrete n timp; structura complex, cnd rata dobnzii difer de la un moment la altul, sensul variaiei fiind ascendent sau descendent. f. Cuponul de dobnd reprezint fructificarea plasamentului n raport cu valoarea nominal a obligaiunii:

CD =
unde:

VN Rd 100

CD cupon de dobnd; VN valoarea nominal a obligaiunii; 34

Rd

- rata nominal a dobnzii

Dac plata cuponului se face la intervale mai mici de un an, atunci cuponul de dobnd se determin dup relaia

CD =
unde:

VN Rd n 100 N ,

CD cupon de dobnd; VN valoarea nominal a obligaiunii; Rd

- rata nominal a dobnzii;

n durata n zile pentru care se efectueaz plata dobnzii; N numrul de zile aferent anului respectiv. ,,N i ,,n depind de procedeul convenional sau real adoptat pentru calculul dobnzii. TO DO: Cum se calculeaz cuponul de dobnd? g. Dobnda net este dobnda ajustat cu coeficientul de impunere a venitului din dobnzi. Dobnda net reprezint pentru investitor suma efectiv rmas dup plata impozitului aferent veniturilor din dobnzi. TO DO: Ce este dobnda net ? h. Dobnda acumulat reprezint un element tehnic care intervine numai dac o tranzacie cu obligaiuni se deruleaz la o dat diferit de data plii cuponului de dobnd. Vnztorul este ndreptit la ncasarea dobnzii aferente intervalului de timp cuprins ntre ultima plat a cuponului i data decontrii tranzaciei. Conform reglementrilor pieei de capital a Romniei, finalizarea tranzaciilor cu obligaiuni are loc tot la trei zile lucrtoare de la data derulrii tranzaciei, ca i n cazul aciunilor. Cum la urmtoarea data a plii cuponul de dobnd va fi ncasat de cumprtor, n calitate de creditor nregistrat la acea dat (sau deintor al obligaiunii), apare ca necesar cedarea unei pri din acest cupon ctre vnztorul ndreptit, prin includerea dobnzii acumulate n preul tranzaciei. Calculul dobnzii acumulate se efectueaz pe baza relaiei 35

d .a. =
unde:

m.d . n , N

d.a. dobnda acumulat; m.d. masa dobnzii (cuponul de dobnd); n numrul de zile calculat de la data ultimei pli a cuponului pn la data decontrii tranzaciei (T+3) N numrul zilelor dintr-un an. Dac se folosete procedeul real, ,,n se determin prin luarea n considerare a numrului de zile calendaristice ncepnd cu ziua urmtoare zilei de plat a cuponului pn la data decontrii.

i. Cursul obligaiunii este preul de pia al acesteia:

C=

P 100, VN

unde: C cursul obligaiunii; P valoarea de tranzacionare pe pia a obligaiunii; VN valoarea nominal a obligaiunii. Cursul se exprim n procente i poate fi egal, mai mare sau mai mic dect valoarea nominal. O obligaiune avnd un curs de 100% este denumit ,,la paritate. j. Modalitile de rambursare sunt: dintr-o dat la scaden, cnd ntregul mprumut este rambursat n ultima zi a duratei de via; rambursarea prin anuiti constante, adic restituirea n fiecare an a unei sume constante, reprezentnd rambursarea i dobnda aferent; restituirea n rate anuale egale:

Ra =
unde:

VN T

Ra - rata de rambursat; VN valoarea nominal a obligaiunii; 36

T numrul de ani pentru care se contracteaz mprumutul. Exemplu: Considerm valoarea nominal a obligaiunii 200 u.m., iar numrul de ani 10. n acest caz, rata de rambursat este de 20 um/an. Cuponul anual de dobnd se calculeaz n acest caz la valoarea rmas de rambursat:
n CD = VN Ra Rd , i =1

unde: CD cuponul anual de dobnd; Ra

- rata anual de rambursat;

Rd - rata dobnzii. rambursarea sub forma cuponului unic, caz n care dobnzile nu se pltesc anual, ci sunt capitalizate i acordate mpreun cu rambursarea sumei mprumutate la finele perioadei. Obligaiunile se vnd cu discount, iar la maturitate se achit ntreaga valoare nominal. Preul pltit la rambursare reprezint astfel capitalizarea investiiei pe durata de via a obligaiunii la o rat nominal ,,x a dobnzii. Modalitatea de rambursare influeneaz mrimea preului de emisiune. Deci fluxurile emise intr n calculul valorii reale de plasament:

Pe =
t =1

(1 + i )t ,

At

unde: Pe At

- preul de emisiune; - anuitatea n anul t (dobnda n anul t plus rata de rambursat n anul t);

i rata dobnzii la termen; n durata de via a mprumutului. k. Costul rambursrii este influenat de nivelul primei de rambursare. Dreptul la rambursare este garantat cu patrimoniul emitentului. Rambursarea se face cel puin la valoarea nominal. Dac rambursarea se realizeaz la o sum mai mare dect valoarea nominal, emitentul suport un cost sub forma primei de rambursare: 37

Pr = VRr VN ,
unde:
Pr - prima de rambursare; VRr - valoarea real la rambursare determinat de condiiile pieei:

VRr =
unde:

VN C r , 100

Cr - cursul la data rambursrii;

VN valoarea nominal a obligaiunii. l. Codificarea i cotarea obligaiunilor. Codul atribuit obligaiunii la emisiune include simbolul emitentului, rata nominal a dobnzii i anul maturitii. De exemplu: XYX09/20 reprezint: XYX simbolul ce trei litere al emitentului obligaiunii; 09 rata nominal a dobnzii (9% anual); 08 ultimele dou cifre ale anului de maturitate (2020). Cotaia obligaiunilor indic preul de tranzacie, exprimat n procente, al unui anumit tip de obligaiuni i ntr-un anumit moment al zilei. Cotaia reflect dou niveluri de pre: preul cererii, adic preul maxim la care agentul care comercializeaz obligaiunea se ofer s o cumpere; preul ofertei, respectiv preul maxim la care agentul care comercializeaz acel tip de obligaiune o ofer spre vnzare. TO DO: Ce este codificarea obligaiunilor? S ne reamintim Obligaiunea este o modalitate de plasament a capitalurilor disponibile care permite obinerea unor venituri viitoare, a cror mrime depinde de nivelul ratei dobnzii i de durata de via a obligaiunii.

38

U3.4. EVALUAREA OBLIGAIUNILOR Valoarea unei obligaiuni se apreciaz sub dou aspecte: ca valoare cunoscut n diferite momente pe durata de via a obligaiunii si ca valoare estimat n procesul investirii. Valoarea cunoscut a obligaiunii este determinat prin intermediul elementelor tehnice, cum sunt: valoarea nominal precizat n prospectul de emisiune; preul de emisiune, stabilit de regul la un nivel mai mic sau egal cu valoarea nominal i calculat dup relaia
n

Pe =
t =1

(1 + i )t ,

At

unde: Pe - preul de emisiune; At - anuitatea n anul t (dobnd plus rambursare); i rata dobnzii la termen n durata de via (exprimat n numr de ani). Sunt situaii cnd preul de emisiune este influenat de modalitatea de rambursare a mprumutului. Astfel, n cazul obligaiunilor cu cupon zero la care dobnzile nu se pltesc anual, ci sunt capitalizate i reglate o dat cu rambursarea sumei mprumutate la scaden, calculul preului de emisiune se face dup relaia

Pe =
unde:

(1 + i )T

AT

AT - scaden final.

preul de rambursare, care poate fi egal sau diferit de valoarea nominal. Dac rambursarea se realizeaz la cursul bursier al obligaiunilor, suma recuperat de investitor va fi direct influenat de condiiile pieei (de cererea i oferta nregistrat pentru acel tip de obligaiune); preul curent al obligaiunii, reprezentat de cursul pieei n orice moment al tranzacionrii obligaiunii.

39

Estimarea preului de pia la care deintorul revinde obligaiunea nainte de scaden pentru a realiza un anumit randament al plasamentului su poate fi realizat pe baza relaiei de actualizare:

C C C P+ t t t + + ... + Pp = 1 2 n , R R R 1 + 1 + 1 + t t t
unde: Pp preul de pia al obligaiunii; P valoarea nominal; C cuponul; R rata anual medie de randament; t numrul de cupoane pe an; n numrul de cupoane rmase pn la scaden. Formula de mai sus este valabil doar n cazul n care se dorete estimarea preului unei obligaiuni n momentul plii cuponului. Dac se dorete estimarea preului la o dat diferit de cea a plii cuponului, formula trebuie ajustat pentru a ine seama de perioada fracionat a cuponului:

C C C P+ t t t + + ... + Pp = a 1+ a n+ a , R R R 1 + 1 + 1 + t t t
unde: a perioada fracionat a cuponului n procesul investirii se pune problema ns estimrii ct mai de aproape de realitate a valorii unei obligaiuni. Evaluarea obligaiunilor se bazeaz pe modelul clasic de evaluare a aciunilor, ce ia n considerare actualizarea cash-flow-urilor.

Va = C t
t =1

(1 + i )t

unde: Va - valoarea actualizat a obligaiunii; 40

Ct - venitul produs de obligaiune (dobnd i rambursare); i rata medie de randament. Aadar valoarea unei obligaiuni este valoarea actual a ncasrilor succesive sperate de deintorul ei. Dac obligaiunea este deinut pn la maturitate, rata de actualizarea devine rata dobnzii din prospectul de emisiune. Posesorii de capitaluri nu urmresc totdeauna deinerea obligaiunii pn la scaden, ci tranzacionarea acesteia nainte de maturitate. n aprecierea ctigurilor rezultate din revnzarea obligaiunii, posesorii acesteia trebuie s in seama de cursul obligaiunii, al crei comportament este ilustrat de componenta ,,i a valorii actualizate a titlului. Investitorii care urmresc ctigul de capital au n vedere n primul rnd rata dobnzii i gestionarea riscului aferent acesteia prin analiza indicatorilor: maturitate, durat, sensibilitate. Maturitatea unei obligaiuni este media diferitelor durate la sfritul crora sunt ncasate cash-flow-urile. Maturitatea exprim intervalul de timp n care se recupereaz plasamentul prin intermediul rambursrii mprumutului. Noiunea de maturitate este legat de momentul n care obligaiunea produce fluxuri de trezorerie. n cazul unei obligaiuni cu cupon zero, maturitatea este tocmai scadena final, pentru c obligaiunea nu d natere dect la un flux unic. Pentru celelalte tipuri de obligaiuni, maturitatea este mai puin evident, pentru c valoarea obligaiunii depinde de n fluxuri, ce intervin la momente diferite pn la scaden. Maturitatea este deci media lunar a scadenelor de rambursare. Durata obligaiunii. Durata este o mrime ponderat a vieii unei obligaiuni, care ia n considerare mrimea i scadena fiecrui flux ponderat cu ceea ce reprezint fluxul respectiv n valoarea obligaiunii. Ponderea dat fiecrei perioade este valoarea PV a fluxului cash pltit la vremea respectiv sub form de cot-parte din preul disimulat (,,dirty price) al obligaiunii respective. unei obligaiuni (DURATION) reprezint msura maturitii

41

Dac se analizeaz caracteristicile fiecrui tip de obligaiuni, se pot formula cteva observaii cu privire la durat: durata unei obligaiuni cu cupon zero este egal cu intervalul pn la scaden; durata unei obligaiuni clasice este ntotdeauna mai mic dect perioada sa de scaden. De exemplu, o obligaiune cu scaden de 10 ani i cupon de 10% pe an reprezint o durat de aproximativ apte ani. Durata permite i msurarea sensibilitii obligaiunii, adic a riscului de rat a dobnzii. Sensibilitatea (S) reprezint modificarea preului disimulat (,,dirty price) al unei obligaiuni la modificarea cu 1% a randamentului acesteia
S = 1 R 1+ t D,

unde: S sensibilitatea obligaiunii; R randamentul obligaiunii; D durata; t numrul de cupoane pe an. Riscul de rat a dobnzii pentru o obligaiune cu dobnda fix este deci proporional cu durata sa. Sensibilitatea surprinde raportul invers proporional dintre rata dobnzii i preul obligaiunii. Sensibilitatea se exprim ca procent de scdere a preului antrenat de creterea ratei dobnzii cu 1%. Sensibilitatea este cu att mai mare cu ct durata este mai mare. TO DO: Ce este sensibilitatea unei obligaiuni ? S ne reamintim Maturitatea unei obligaiuni este media diferitelor durate la sfritul crora sunt ncasate cash-flow-urile. Maturitatea exprim intervalul de timp n care se recupereaz plasamentul prin intermediul rambursrii mprumutului. Sensibilitatea (S) reprezint modificarea preului disimulat (dirty price) al unei obligaiuni la modificarea cu 1% a randamentului acesteia

42

U3.5. RATINGUL OBLIGAIUNILOR Ageniile de investiii n obligaiuni evalueaz calitatea obligaiunilor i le ierarhizeaz n funcie de riscul pe care l prezint. Noiunea de rating este neleas prin prisma unui proces de evaluare n cadrul cruia se identific riscurile i a crui finalizare se concretizeaz ntr-o not. Procesul de notare are la baz informaiile furnizate de emitent i cele obinute din alte surse considerate ca fiind demne de ncredere. Ratingul nu constituie o recomandare de a cumpra, de a vinde sau de a deine un instrument financiar, ci, prin funcia sa de evaluare a riscului, reprezint doar un element al deciziei de investire. Totui, pentru cea mai mare parte a cumprtorilor de instrumente financiare, ratingul este utilizat drept criteriu de achiziie. Pe pieele financiare, ratingul este utilizat pentru determinarea primei de risc, care este analizat n funcie de rata dobnzii fr risc utilizat la emisiunile de titluri de stat (,,benchmark). Pentru investitori aceste evaluri simplific oarecum selecia obligaiunilor, reducnd riscul de neplat. Principalele agenii de rating sunt Moodys Investors Service, Standard & Poors Corporation, Duff and Phelps, Fitch Investors Service 10, Mikuni. n tabel se prezint structura ratingurilor emise de dou dintre ageniile de rating cu cea mai mare recunoatere pe plan internaional: Moodys Investors Service, care face parte din Dun and Bradstreet Corporation, care noteaz obligaiunile nc din anul 1909, i Standard and Poors Corporation, care face parte din McGraw-Hill i a nceput s evalueze obligaiuni n anul 1940.
Notarea obligaiunilor de ctre principalele agenii de rating Grade de investiie Moodys cel mai nalt cel Standard & Poors cel mai

mai sczut Cea mai ridicat calitate Excelent Bun Medie

Grade speculative

nalt cel mai sczut AAA, AAA-, AAA+ AA, AA-, AA+ A, A-, BBB+ BBB, BBB-, BBB+ BB, BB-, BB+ B, B-, B+ CCC, CCC-, CCC+ CC, CC-, CC+ C

Aaa, Aaa1, Aaa2,Aaa3 Aa, Aa1, Aa2, Aa3 A1, A2, A3 Baa, Baa1, Baa2, Baa3 Ba, Ba1 , Ba2, Ba3 B, B1, B2, B3 Caa, Caa1, Caa2, Caa3 Ca, Ca1, Ca2, Ca3 C

Discutabil Slab Foarte slab Extrem de slab Cea mai sczut

TO DO: Care sunt cele mai importante agenii de rating? 43

Nu toate obligaiunile sunt evaluate de ctre ageniile de rating. Obligaiunile emise de companii mici i cele distribuite prin plasament privat nu sunt evaluate. Obligaiunile care sunt evaluate se regsesc aproximativ n aceeai categorie de risc, indiferent de agenia care a fcut evaluarea. Foarte rar exist divergene ntre ageniile de rating, iar cnd acestea exist, ele sunt minime (de regul diferena de evaluare este de un singur grad). Ratingul nu rezolv totui problemele investitorilor, nerealiznd o ierarhizare evident a obligaiunilor n funcie de riscuri. n general, aproape 90% dintre obligaiunile evaluate se gsesc n primele patru categorii de rating (cele mai valoroase), deci nu se poate face o selecie uoar. n al doilea rnd cu toate c evalurile societilor de rating difer rar, totui uneori ele difer. Iar n al treilea rnd, ratingul obligaiunilor se modific relativ ncet. Aflate sub observaie permanent, obligaiunile sunt retrogradate doar cnd apar suficiente date care s fac necesar acest lucru. n general, calificativele ageniilor de rating servesc doar la formarea unei imagini de ansamblu asupra obligaiunilor i la realizarea unei clasificri generale a acestora. n funcie de natura emitentului, elementele care se iau n calcul n procesul de rating al obligaiunilor pe termen lung sunt: situaia debitorului, rezultatele financiare, lichidarea i managementul. Situaia debitorului Debitorul trebuie s ndeplineasc anumite condiii n relaiile sale cu creditorii, i anume: meninerea unui anumit nivel al profitului reinvestit, al activelor, al nivelului datoriilor n raport cu nivelul activelor etc. De asemenea, debitorul este limitat n a contracta noi mprumuturi i este restricionat n vnzarea direct sau n leasing a activelor sale. Trebuie studiat cu atenie nivelul activelor care constituie pri ale contractelor cu ali debitori sub form de garanii, precum i obligaiile prezente i viitoare pe care emitentul le are n relaiile sale cu terii. Rezultate financiare Evaluarea profitabilitii companiei este vital pentru a analiza situaia acesteia, deoarece: ilustreaz cel mai bine ,,sntatea financiar a emitentului; constituie o baz a dezvoltrii ulterioare, deoarece profitul reinvestit permite realizarea investiiilor viitoare;

44

 este indicatorul care ilustreaz cel mai bine rezultatele managementului emitentului. Analiza rezultatelor financiare trecute, prezente, precum i previzionarea rezultatelor viitoare ale emitentului nu se rezum la analiza profitului. Ea presupune luarea n calcul a unei multitudini de indicatori i variabile, printre care se numr: calitatea managementului i planurile de viitor ale conducerii; investiiile n mbuntirea procesului de producie; nivelul principalilor indicatori financiari ai emitentului: profit, cifr de afaceri, rentabilitate economic, rentabilitate financiar; situaia emitentului pe pieele care acioneaz (pondere n pia, concuren). Lichiditatea Lichiditatea este unul dintre indicatorii cei mai importani ai companiei. O companie are n permanen nevoie de lichiditi pentru a efectua pli, iar n momentul n care nu mai are posibilitatea de a onora aceste pli intr n faliment. O companie are trei surse de lichiditate, exceptnd ncasrile din activitatea curent: profitul net, la care se adaug amortizrile si provizioanele; emiterea de titluri (aciuni) sau contractarea de mprumuturi; vnzarea de active. Existena unei lichiditi adecvate depinde de abilitatea companiei de a genera suficiente fonduri pentru a satisface necesitatea de dezvoltare, de dividende, precum i achitarea tuturor obligaiilor scadente. Managementul Se acord o mare importan analizei managementului, care este difereniat n funcie de natura companiilor. Astfel, n cazul companiilor mari, conducerea este foarte eficient datorit politicii firmelor mari de selectare i pregtire a personalului propriu. Resursele financiare ale acestora le permit s aib specialiti foarte bine pregtii la toate nivelurile de conducere. Apar situaii cnd managementul nu este la fel de competitiv cu cel al marilor companii, situaie care impune o analiz amnunit a performanelor acestuia. Pot fi ilustrate cteva situaii: compania este angajat ntr-un program de achiziii n care este implicat un numr mare de companii diferite; compania este relativ mic sau este nfiinat de curnd; 45

 compania i recruteaz periodic personalul din afara ei, fr a ncerca s promoveze persoanele din interiorul companiei; compania prezint o conducere care nu s-a ridicat la nivelul managementului firmelor concurente ntr-o anumit perioad. Concluzionnd, investitorii, n luarea deciziei de investiie, sunt ajutai i de ratingul stabilit de societile de rating, dar acesta nu poate juca un rol preponderent. Ratingul are mai mult de un scop de orientare, de realizare a unei prime selecii. Mai departe, procesul de selecie continu lund n considerare o multitudine de ali factori pn se ajunge la decizia final. Un rol important l ocup i alegerea strategiei care va fi aplicat n gestionarea portofoliului de obligaiuni. S ne reamintim Ageniile de investiii n obligaiuni evalueaz calitatea obligaiunilor i le ierarhizeaz n funcie de riscul pe care l prezint. Noiunea de rating este neleas prin prisma unui proces de evaluare n cadrul cruia se identific riscurile i a crui finalizare se concretizeaz ntr-o not. U3.6.Rezumat Obligaiunile sunt caracterizate prin urmtoarele elemente tehnice: valoarea nominal, preul de emisiune, termenul de rambursare, rata nominal a dobnzii, rata dobnzii la termen, cuponul de dobnd, dobnda net, dobnda acumulat, cursul obligaiunii, costul rambursrii, modalitile de rambursare, codificarea i cotarea obligaiunilor. Valoarea cunoscut a obligaiunii este determinat prin urmtoarele elemente: valoarea nominal, preul de emisiune, preul de rambursare i preul corect. n funcie de natura emitentului, elementele care se iau n calcul n procesul de rating al obligaiunilor pe termen lung sunt: situaia debitorului, rezultatele financiare, lichiditatea i managementul.

U3.7.Test de evaluare a cunotinelor Ce sunt obligaiunile? Care sunt principalele deosebiri dintre aciuni i obligaiuni? Care sunt elementele tehnice ale unei obligaiuni? 46

Care este valoarea nominal a unei obligaiuni? Care este preul de emisiune al unei obligaiuni? Care este durata de via a obligaiunii? Care este rata nominal a dobnzii? Care este rata dobnzii la termen? Cum se calculeaz cuponul de dobnd? Ce este dobnda net? Cum se calculeaz dobnda acumulat? Cum se calculeaz cursul obligaiunii? Care sunt modalitile de rambursare a obligaiunii? Care este codificarea obligaiunilor? Care sunt cele dou aspecte dup care se apreciaz valoarea unei obligaiuni? Care sunt elementele tehnice dup care este determinat valoarea cunoscut a obligaiunii? Ce este maturitatea unei obligaiuni? Ce este durata unei obligaiuni? Ce este sensibilitatea unei obligaiuni? Ce este ratingul obligaiunilor? Care sunt elementele care se iau n calcul n procesul de rating al obligaiunilor pe termen lung ? Ce condiii trebuie s ndeplineasc debitorii n relaiile lor cu creditorii? Care sunt cele patru surse de lichiditate ale unei companii?

47

Unitatea de nvare U4

COTAREA VALORILOR MOBILIARE

Cuprins U4.1. Introducere...................................................................................................48 U4.2. Competene..................................................................................................48 U4.3. nscrierea valorilor mobiliare la cota bursei.................................................48 U4.4. Ordinele de burs..........................................................................................54 U4.5.Tehnicile de cotare.........................................................................................57 U4.6. Rezumat.........................................................................................................59 U4.7. Teste de evaluare a cunotinelor...................................................................59

U4.1.Introducere Aceast unitate de nvare prezint : cele trei sectoare ale cotei Bursei de Valori Bucureti, principalele ordine de burs ( la pia, limit i stop) i tehnicile de cotare. U4.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s explice procedura de admitere a valorilor mobiliare la cota bursei, - s identifice cele trei sectoare pe care e structurat cota BVB, - s descrie condiiile pentru meninerea valorilor mobiliare la categoria I i categoria a II-a, - s identifice cele mai importante ordine de burs, - s defineasc ordinal la pia i ordinal limit, - s identifice ordinele stop, - s identifice tehnicile de cotare a valorilor mobiliare. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2 ore. U4.3. NSCRIEREA VALORILOR MOBILIARE LA COTA BURSEI Tranzaciile bursiere se pot derula cu condiia nscrierii valorilor mobiliare la cota bursei. Admiterea n cotaia oficial nu reprezint un drept, ci se realizeaz numai dac valorile mobiliare i emitentul acestora rspund unor cerine stabilite prin 48

reglementri. Procedura de admitere, n conformitate cu practica internaional, comport trei faze: a) ntocmirea dosarului de admitere, care cuprinde conturile de rezultate i bilanurile contabile ale emitentului aferente ultimilor 3-5 ani ncheiai; b) asumarea unor obligaii de ctre emitent, cum ar fi: punerea la dispoziia pieei a unui cuantum de valori mobiliare chiar active introducerii n cotaia oficial i meninerea unei piee active i regulate a acestor titluri; informarea autoritilor bursiere n timp util asupra tuturor evenimentelor care afecteaz existena juridic a societii (modificri statutare, modificarea capitalului); publicarea n presa financiar, cel puin o dat pe trimestru, a unor informaii privind evoluia activitii economico-financiare a societii emitente, inclusiv cifra de afaceri; emiterea nscrisurilor n conformitate cu anumite norme impuse pe plan intern i internaional. c) examinarea i aprobarea cererii de ctre un organism special desemnat n cadrul bursei. Introducerea valorilor mobiliare n cotaia oficial presupune i o publicitate prealabil, referitoare la: sediul, obiectul de activitate, durata, capitalul, ultimul bilan, pasivul obligatoriu, avantajele stipulate prin statut pentru investitori i administratori. nscrierea valorilor mobiliare la cota Bursei de Valori Bucureti (BVB) se realizeaz la solicitarea emitentului, dup examinarea dosarului de admitere, n conformitate cu reglementrile n vigoare privind ndeplinirea unor cerine specifice fiecrui tip de valoare mobiliar. O dat cu naintarea ctre burs a cererii de nscriere a valorilor mobiliare la cot, nsoite de documentele cerute, va fi pltit de ctre emitent un comision de procesare, nerambursabil dac respectiva cerere a fost respins. n situaia n care societatea emitent a respectivelor valori mobiliare a primit din partea comisiei de nscriere la cot decizia de nscriere la cota bursei, atunci trebuie s plteasc un comision de nscriere, al crui nivel este stabilit n funcie de valoarea nominal total a valorilor mobiliare respective, emise i aflate n circulaie. Nivelul comisionului variaz n funcie de natura valorilor mobiliare nscrise la cot (aciuni i obligaiuni emise de persoane juridice romne nscrise la categoria I sau la categoria de baz; obligaiuni i alte valori mobiliare de natura acestora emise de stat, judee, orae, comune). Cota BVB este structurat pe trei sectoare: 49

 sectorul valorilor mobiliare emise de ctre persoane juridice romne; sectorul obligaiunilor i al altor valori mobiliare emise de ctre stat, judee, orae, comune, de ctre alte autoriti ale administraiei publice centrale i locale i de ctre alte autoriti; sectorul internaional, rezervat valorilor mobiliare emise de ctre persoane juridice din strintate. TO DO: Care sunt cele trei sectoare ale cotei BVB ?

nscrierea la cota bursei n cadrul valorilor mobiliare emise de ctre

persoane juridice romne nscrierea la cota bursei a valorilor mobiliare ale unei societi emitente, persoan juridic romn, va fi fcut prin intermediul unei societi de servicii de investiii financiare membre a Asociaiei Bursei, numite ,,iniiatoare. Societatea membr ,,iniiatoare are ndatorirea de a reprezenta i a susine societatea emitent la procedura de nscriere, de a nainta documentele emitentului la burs, de a-l familiariza pe respectivul emitent cu activitile specifice pieei de capital. Sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne este organizat pe dou categorii: categoria a II-a (de baz) i categoria I. Principalele cerine pentru nscrierea la categoria a II-a (de baz) sunt urmtoarele: libera transferabilitate a valorilor mobiliare; nregistrarea la Oficiul de Eviden a Valorilor Mobiliare; nregistrarea valorilor mobiliare n registrul bursei sau la o societate de registru independent, conectat la sistemul bursei; furnizarea de servicii adecvate ctre deintorii de valori mobiliare; furnizarea de informaii; plata comisioanelor de nscriere la cota bursei; pstrarea legturii permanente cu bursa, prin intermediul unei persoane numite emitent; certificarea datelor furnizate de emitent de ctre un auditor financiar; aderarea la angajamentul de nscriere i meninere la cota bursei. Exemple de societi nscrise la categoria a II-a: Amonil SA, Electroputere SA, Rompetrol Rafinare SA, Zentiva SA.

50

n cazul nscrierii n categoria I, emitentul va trebui s ndeplineasc pe lng cerinele categoriei de baz i alte cerine cum sunt: emitentul trebuie s-i fi desfurat activitatea n ultimii trei ani, cu excepia fuziunilor i divizrilor, dac cel puin una dintre societile implicate n fuziune sau divizare a desfurat activitate n ultimii trei ani; emitentul trebuie s fi obinut profit net n ultimii doi ani de activitate; capitalul social trebuie s fie de cel puin echivalentul n lei a 8 milioane de euro la cursul BNR; bursa poate aprecia competena profesional i integritatea moral a personalului de conducere a emitentului, precum i aspecte legate de activitatea economico-financiar a acestuia, cum ar fi capitalul circulant, fluxul de lichiditi etc.; emitentul trebuie s prezinte cash-flow-ul pentru ultimul an calendaristic de activitate i un plan de afaceri pentru urmtorii doi ani calendaristici; nscrierea la cota bursei a aciunilor: cel puin 15% din numrul aciunilor emise i aflate n circulaie trebuie s fie deinute de cel puin 1.800 de acionari, excluznd persoanele implicate i angajaii emitentului. Fiecare dintre aceti 1.800 de acionari trebuie s dein un numr de aciuni a cror valoare total minim s fie de 10 lei. Procentul de minim 15% menionat mai sus trebuie s reprezinte minim 75.000 de aciuni; nscrierea la cota bursei a obligaiunilor: cel puin 30% din numrul obligaiunilor emise i aflate n circulaie trebuie s fie deinute de cel puin 1000 de deintori, excluznd persoanele implicate i angajaii emitentului. Fiecare dintre aceti 1000 de deintori trebuie s dein un numr de obligaiuni a cror valoare total minim s fie de 30 lei. Procentul de minim 30% menionat mai sus trebuie s reprezinte minim 50.000 de obligaiuni. Exemple de societi nscrise la categoria I: Alro SA, Azomure SA, Banca Transilvania SA, OMV Petrom SA.

Cerinele nscrierii la cota bursei a obligaiunilor si a altor valori

mobiliare emise de ctre stat, judee, orae, comune, de ctre autoriti ale administraiei publice centrale i locale i de ctre alte autoriti. Obligaiunile i alte valori mobiliare emise de ctre stat, judee, orae, comune, de ctre autoriti ale administraiei publice centrale i locale i de ctre alte autoriti sunt de drept admise la cot de primirea de ctre Bursa de Valori Bucureti a respectivului document de emisiune i a plii comisionului prevzut n procedurile bursei. 51

Decizia privind nscrierea la cot a acestor valori mobiliare este luat de comisia de nscriere la cot, n urma analizei cererii de nscriere la cota BVB a valorilor mobiliare i a documentului de emisiune care o nsoete.

nscrierea la cota bursei n cadrul sectorului internaional

n cadrul sectorului internaional se nscriu valorile mobiliare emise de persoane juridice strine. Condiiile necesare nscrierii la cot a acestor valori mobiliare sunt aceleai ca i pentru emitenii autohtoni, cu meniunea c respectivele valori mobiliare trebuie s fie depozitate la o societate comercial de depozitare colectiv a valorilor mobiliare, societate desemnat de burs. Pentru a fi nscrise la cota BVB, valorile mobiliare strine vor trebui s fie nscrise pe o pia reglementat din ar n care au fost emise. Valorile mobiliare de acest fel acceptate la cot vor fi afiate distinct de cele autohtone. Meninerea la cota bursei a valorilor mobiliare ncepe o dat cu intrarea n vigoare a deciziei de nscriere a acestora. Pentru meninerea valorilor mobiliare la cot, emitenii acestora vor trebui s achite comisionul de meninere, respectiv vor realiza furnizarea informaiilor cerute de burs, informnd permanent i pe deplin publicul att despre evenimentele importante, ct i despre deciziile ce pot afecta preul valorilor mobiliare. Emitenii ale cror valori mobiliare sunt nscrise la cota Bursei de Valori Bucureti vor respecta n mod permanent cerinele prevzute la nscriere. Pentru meninerea valorilor mobiliare n cadrul sectorului valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne, emitentul trebuie s ndeplineasc una din urmtoarele cerine alternative: pentru categoria I: capitalul social al emitentului reprezint cel puin echivalentul n lei a 8 milioane de euro sau media capitalizrii bursiere pe ultimele ase luni este cel puin 8 milioane de euro; pentru categoria a II-a: capitalul social al emitentului reprezint cel puin echivalentul n lei a 2 milioane de euro sau media capitalizrii bursiere pe ultimele ase luni este de cel puin 2 milioane de euro. Emitenii sunt obligai s stabileasc i s aduc imediat la cunotina bursei i publicului data limit pn la care emitentul va efectua plata dividendelor curente cuvenite, aceast obligaie intrnd sub incidena furnizrii continue a informaiilor.

52

Emitenii sunt obligai s fac plata dividendelor fr privilegii i fr discriminri, prin stabilirea unor criterii juste i echitabile. Emitentul valorilor mobiliare nscrise la cota bursei n cadrul categoriei a II-a a sectorului valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne trebuie s ndeplineasc una dintre urmtoarele cerine alternative: nregistreaz profit pentru ultimul exerciiu financiar; nregistreaz profit pentru cel puin dou exerciii financiare din ultimele trei exerciii financiare. Numrul de zile n care nu se nregistreaz tranzacii bursiere nu trebuie s depeasc o ptrime din cadrul unui an calendaristic. Emitentul ale crui valori mobiliare sunt nscrise la cota bursei va trebui s realizeze furnizarea informaiilor n cel mai scurt timp posibil, n aa fel nct s asigure accesul echitabil al investitorilor la formaiile necesare lurii deciziei de a investi. Emitentul ale crui valori mobiliare sunt nscrise la cot va nainta bursei informaiile solicitate anual, semestrial i trimestrial, aceasta constituind furnizarea periodic a informaiilor. Actele sau faptele care pot afecta preul sau alte aspecte n tranzaciile cu valori mobiliare ale emitentului, ale societilor comerciale asociate sau ale acelor societi n care acesta deine o poziie majoritar i care devin cunoscute personalului de conducere al emitentului vor fi aduse imediat la cunotina bursei i publicului. Transmiterea imediat a acestor informaii ctre burs i public constituie furnizarea continu a informaiilor. Bursa poate retrograda valorile mobiliare ale oricrui emitent de la categoria I la categoria a II-a n cazul n care: cerinele referitoare la profitul net nu mai sunt ndeplinite; procentul minim privind aciunile emise n circulaie este mai mic de 10%, iar n privina obligaiunilor este mai mic de 20%; numrul acionarilor sau al deintorilor de obligaiuni scade sub anumite limite, cu efecte nefavorabile asupra gradului de lichiditate. TO DO: Dai exemplu de alte societi care coteaz la categoria I i a II-a a cotei BVB. S ne reamintim Procedura de admitere la cota bursei comport trei faze: 53

a) ntocmirea dosarului de admitere; b) asumarea unor obligaii de ctre emitent ( meninerea unei piee active, informarea autoritilor bursiere n timp util, publicarea n presa financiar ); c) examinarea i aprobarea cererii. U4.4. ORDINELE DE BURS Orice tranzacie de pe piaa bursier este iniiat printr-un ordin de vnzare sau de cumprare a valorilor mobiliare. Dup determinarea procedurii de deschidere de cont, clientul va completa i va semna un ordin de vnzare sau cumprare pentru fiecare tip de valoare mobiliar n parte pe care dorete s o tranzacioneze (s o achiziioneze sau s o nstrineze). Transmiterea unui ordin se poate realiza: fie prin prezentarea de fiecare dat la agentul de valori mobiliare care se ocup de contul clientului respectiv; fie prin alte mijloace, cum ar fi telefon, fax, e-mail, n funcie de condiiile stabilite ntre client i agentul pentru servicii de investiii financiare n momentul deschiderii contului. Ordinul dat de client este de fapt o ofert ferm (n cazul vnzrii) sau o comand (n cazul cumprrii), avnd ca obiect tranzacionarea unui anumit volum de valori mobiliare, n anumite condiii. Astfel ordinul trebuie s cuprind informaii cu privire la: sensul operaiunii (vnzare sau cumprare); produsul bursier ce face obiectul ordinului; cantitatea oferit sau comandat; tipul tranzaciei (la vedere sau la termen, cu specificarea scadenei n cazul tranzaciilor la termen). Cea mai important indicaie este cea legat de pre, respectiv de cursul la care se ofer sau se comand produsul bursier. Din acest punct de vedere, n practic s-au consacrat tipurile de ordine prezentate n cele ce urmeaz. Ordinul la pia (,,market order) este un ordin de vnzare-cumprare la cel mai bun pre oferit de pia. Practic, un ordin de cumprare la pia impune obinerea celui mai sczut pre existent n burs n momentul cnd intermediarul primete instruciunea de executare a ordinului i introduce ordinul la burs. Un ordin de vnzare la pia trebuie executat la cel mai mare pre existent pe pia cnd intermediarul introduce ordinul. Dac intermediarul nu reuete s execute ordinul n condiiile 54

respective, se spune c ,,a pierdut piaa, iar societatea de servicii de investiii financiare trebuie s-l despgubeasc pe client pentru pierderile suferite de acesta din eroarea profesional (sau eventual frauda) svrit de intermediarul su. Astfel de situaii sunt rare la bursele consacrate. TO DO: n ce const ordinul la pia ? Ordinul limit (,,limit order) este cel n care clientul precizeaz preul maxim pe care nelege s-l plteasc n calitate de cumprtor sau preul minim pe care l accept n calitate de vnztor. Acest ordin nu poate fi executat dect dac piaa ofer condiiile impuse prin ordin. Unui ordin cu limit de pre i este asociat ntotdeauna clauza ,,la un pre mai bun. Aceasta nseamn c, dac intermediarul poate cumpra titlurile la un pre mai mic sau le poate vinde la un pre mai mare, el este obligat s o fac imediat. n caz contrar, intermediarii sunt rspunztori pentru faptul de a fi pierdut piaa. Ordinul stop (stop loss order) are drept scop limitarea pierderii i acioneaz oarecum n sens contrar ordinului cu limit de pre. El devine un ordin de vnzarecumprare ,,la pia atunci cnd preul titlului evolueaz n sens contrar ateptrii clientului. Astfel un ordin de stop de vnzare este plasat la un nivel inferior preului curent al pieei, pentru prezervarea profitului obinut la un titlu cumprat anterior cu un pre mai mic sau pentru a limita reducerea preului pieei la numite titluri deinute de client. Un ordin stop de cumprare este plasat la un nivel superior cursului curent al pieei, urmrindu-se reducerea pierderii la o poziie de vnzare luat anterior. Ordinele stop limit sunt acele ordine de tranzacie stop care la declanare devin ordine limit. Astfel ordinul ,,vinde stop 25, limit 23 se declaneaz cnd cursul, n scdere, ajunge la 25 i se poate executa pn ajunge la 23. Ordinul ,,cumpr stop 25, limit 27,5 se declaneaz atunci cnd cursul, n cretere, ajunge la 25 i se execut pn la cel mult 27,5. TO DO: Care sunt avantajele ordinului stop ? Exist i ordine cu meniuni speciale, ca de exemplu: totul sau nimic (,,all or none) stocul de titluri va fi tranzacionat integral sau deloc; 55

 imediat sau anuleaz (,,immediate or cancel) cere ca tranzacia s fie executat imediat total sau parial. Partea neexecutat se anuleaz; dintr-o dat sau deloc (,,fill or kill) tranzacia fie se execut imediat la preul stabilit, fie se anuleaz; ordin de deschidere (,,at the opening) tranzacia se efectueaz la cursul de deschidere sau se anuleaz; ordin la nchidere (,,at the end) tranzacia trebuie efectuat n ultimele 30 de secunde ale zilei de tranzacionare. Pot exista i alte situaii care impun meniuni speciale, cum ar fi: ,,n jurul, ,,cu atenie, ,, cu grij. Ordinul ,, n jurul comport o limit de curs, dar las intermediarului o oarecare latitudine de a efectua operaiunea cnd se ajunge n jurul cursului indicat de client. Ordinul ,,cu atenie sau ,, cu grij permite intermediarului s execute ordinul n una sau mai multe edine de burs, n funcie de posibilitile pieei. Clientul are posibilitatea s anuleze sau s modifice ordinul su oricnd nainte de executarea acestuia. n executarea ordinelor de burs, o problem esenial o reprezint respectarea regulilor de prioritate. Prin prioritate de pre se nelege faptul c agenii de burs trebuie s execute ordinele de cumprare la preuri mai mari, naintea celor date la preuri mai mici. Similar, ordinele de vnzare la preuri mai mici vor fi executate naintea celor la preuri mai mari. n cazul ordinelor date la acelai pre se procedeaz conform urmtoarelor reguli: - prioritatea de timp sau preceden- nseamn c primul ordin plasat va fi primul executat; - prioritatea de volum arat c primul ordin executat va fi cel cu volumul cel mai mare; - executarea prorata - nseamn c toate ordinele la acelai pre vor fi executate n raport cu volumul lor. Aceast regul se aplic atunci cnd piaa nu permite executarea integral a ordinelor, alocndu-se pentru fiecare o rat din volumul disponibil al pieei. Dac se consider criteriul valabilitii, ordinele bursiere pot fi: ordine valabile o zi, care pot fi executate numai n ziua cnd au fost lansate; ordine cu valabilitate prestabilit (maximum ase luni), care pot fi anulate de investitor n orice moment de execuie;

56

 ordine fr valabilitate precizat, care se execut de regul pn la finele lunii n curs (pentru tranzacii cash) sau pn la finele angajamentului asumat de investitor (pentru tranzaciile la termen). S ne reamintim Ordinul de burs trebuie s cuprind informaii cu privire la: sensul operaiunii (vnzare sau cumprare); produsul bursier ce face obiectul ordinului; cantitatea oferit sau comandat; tipul tranzaciei (la vedere sau la termen, cu specificarea scadenei n cazul tranzaciilor la termen). U4.5. TEHNICILE DE COTARE Cotarea valorilor mobiliare este operaiunea prin care se nregistreaz ordinele de vnzare i de cumprare n vederea formrii cursului i efecturii tranzaciilor. Tehnicile de cotare au evoluat de la cotarea clasic ,,prin strigare la cotarea electronic. Cotarea titlurilor i executarea ordinelor bursiere difer de la o pia la alta n raport cu sistemul de tranzacionare adoptat. Tehnicile de cotare consacrate n practica internaional sunt prezentate n cele ce urmeaz: Cotarea prin anunare public a ordinelor este o tehnic clasic, ce a fost folosit att pe pieele intermitente, ct i pe cele continue. Fiecare valoare mobiliar este repartizat pentru tranzacionare la unul dintre ringurile aflate n incinta bursei (de aici i denumirea de tranzacionare n ring). Negocierile sunt deschise de un funcionar al bursei care strig titlul ce urmeaz a fi negociat. Apoi agenii de burs anun cu voce tare preurile lor de vnzare i cumprare, cutnd parteneri interesai. nchiderea tranzaciei are loc atunci cnd un agent de burs, care a strigat cotaiile sale, primete un rspuns afirmativ din partea altui agent de burs. Cotarea pe baz de carnet de ordine presupune centralizarea de ctre agenii de burs a ordinelor primite de la clieni ntr-un document numit carnet de ordine (,,order book); el conine ordinele repartizate n raport cu gradul lor de negociabilitate. Carnetul de ordine poate s fie deschis pentru consultare de ctre agenii de burs teri (cum este cazul la Tokio Stock Exchange) sau nchis (la NYSE , i AMEX, unde numai preul i volumul celor mai bune cotaii sunt anunate n burs). Contractarea are de regul un caracter bilateral i se produce atunci cnd un agent de burs a rspuns favorabil la oferta fcut de alt agent de burs. 57

 Cotarea ,,prin casier presupune centralizarea de ctre agenii de burs a ordinelor primite de la clieni, ntr-un document denumit carnet de ordine (order book), ce conine ordinele repartizate n raport cu gradul lor de negociabilitate. n cadrul cotrii prin nscrierea pe tabl, ordinele sunt prezentate n aa fel nct s fie vzute de toi agenii de burs care particip la edina respectiv. Aceasta se realizeaz prin nscrierea pe un tabel electronic a primelor dou (cele mai bune) preuri de cumprare i de vnzare, respectiv a cotaiilor ASK i BID. Contractarea are loc atunci cnd un agent de burs ter accept o cotaie ce figureaz pe tabl. Cotarea ,,n groap (,,pit trading) este o variant a tehnicii clasice de tranzacionare n ring. ,, Groapa este un spaiu semicircular foarte aglomerat, unde iau loc agenii de burs i i strig preurile de vnzare i cumprare, putnd aciona pe cont propriu sau n contul unor teri. A fost una dintre metodele cele mai spectaculoase de cotare utilizndu-se pentru valorile mobiliare cel mai intens negociate i ndeosebi pentru contracte futures i opiuni. Cotarea pe blocuri de titluri (,,block trading) se deruleaz n afara slii principale de negocieri a bursei, ntr-un spaiu special amenajat. Blocurile de titluri sunt contracte de volum mare. Dimensiunea contractelor este att de nsemnat nct poate influena situaia pieei. Din acest motiv negocierea lor este supus unui regim special: n tranzacii se ine seama de informaiile venite din sala de negocieri, dar contractarea blocurilor de titluri se realizeaz separat, urmnd apoi ca tranzacia s fie raportat la burs dup ce a fost ncheiat. Cotarea electronic presupune utilizarea tehnologiei moderne n procesul de transmitere a ordinelor i de prezentarea a acestora n burs, precum i executarea ordinelor (contractarea) i lichidarea contractelor. TO DO: n ce const cotarea electronic ? Sistemul de cotare al Bursei de Valori Bucureti este un sistem computerizat, care permite transmiterea, interaciunea i execuia ordinelor pe piaa continu. S ne reamintim Cotarea valorilor mobiliare este operaiunea prin care se nregistreaz ordinele de vnzare i de cumprare n vederea formrii

58

cursului i efecturii tranzaciilor. Tehnicile de cotare au evoluat de la cotarea clasic ,,prin strigare la cotarea electronic. U4.6.Rezumat Cota BVB este structurat pe trei sectoare: sectorul valorilor mobiliare emise de ctre persoane juridice romne; sectorul obligaiunilor i al altor valori mobiliare emise de ctre stat, judee, orae, comune, de ctre alte autoriti ale administraiei publice centrale i locale i de ctre alte autoriti; sectorul internaional, rezervat valorilor mobiliare emise de ctre persoane juridice din strintate. Cele mai cunoscute tipuri de ordine de burs sunt urmtoarele: ordinul la pia, ordinul limit, ordinul stop.

U4.7.Test de evaluare a cunotinelor Care este procedura de admitere a valorilor mobiliare la cota bursei? Care sunt obligaiile asumate de ctre emitent? Care sunt cele trei sectoare ale cotei BVB? Care sunt principalele cerine pentru nscrierea la categoria a II-a? Care sunt cerinele suplimentare pentru nscrierea n categoria I? Care sunt condiiile necesare nscrierii la cota bursei n cadrul sectorului internaional? n ce condiii bursa poate retrograda valorile mobiliare ale oricrui emitent de la categoria I la categoria a II-a? Ce este ordinul de burs? Ce informaii trebuie s cuprind ordinul de burs? Ce este ordinul la pia? Ce este ordinul limit? Ce este ordinul stop? Ce sunt ordinele stop limit? Care sunt meniunile speciale? Ce nseamn meniunea dintr-o dat sau deloc? Ce nseamn ordinul n jurul? Care este prioritatea regulilor n executarea ordinelor la burs? 59

Cum sunt ordinele bursiere dup criteriul valabilitii? Ce este cotarea valorilor mobiliare? Care sunt tehnicile de cotare consacrate n practica internaional? Ce este cotarea prin anunare public? Ce este cotarea prin nscriere pe tabl ?

60

Unitatea de nvare U5

TRANZACIILE FUTURES
Cuprins U5.1.Introducere.............................................................................................61 U5.2. Competene............................................................................................61 U5.3. Contractele la termen.............................................................................61 U5.4. Mecanismul tranzaciilor futures............................................................63 U5.5. Funciile pieelor futures.........................................................................67 U5.6. Rezumat...................................................................................................68 U5.7. Aplicaii...................................................................................................68 U5.8. Test de evaluare a cunotinelor...............................................................70 U5.1.Introducere Aceast unitate de nvare este structurat pe trei elemente : contractele la termen (unde facem o comparaie ntre contractele forward i futures), mecanismul tranzaciilor futures i funciile pieelor futures. U5.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s fac o comparaie ntre contractul forward i cel futures, - s explice care este rolul casei de compensaie, - s defineasc contul n marj, - s defineasc marcarea la pia, - s identifice funciile pieelor futures. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2 ore. U5.3. CONTRACTELE LA TERMEN Pieele futures au evoluat din pieele fizice ca rspuns la necesitile i cerinele economice ale agenilor de pia i, n cele mai multe cazuri, au devenit mai eficiente. Tranzaciile cu lichidare la termen au aprut, pentru prima dat, pe pieele de mrfuri. Prin perfecionarea acestora i extinderea lor la operaiunile cu valute i active financiare s-au consacrat dou categorii de contracte la termen: contractul forward este un acord ntre dou pri, vnztorul i cumprtorul, de a livra sau plti la o anumit dat viitoare o marf, valut sau un activ 61

financiar la un pre stabilit n momentul contractrii. Prin urmare, vnztorul poate nregistra diferene favorabile sau nefavorabile n funcie de mrimea preului la lichidare (mai mare sau mai mic). contractul futures reprezint acordul de voin dintre un vnztor i un cumprtor prin care vnztorul, numit short, se angajeaz s livreze cumprtorului, numit long, o anumit marf, cu calitatea i cantitatea specificate, la o dat fixat n viitor i la un pre stabilit la data semnrii contractului. Dei, att n contractele forward, ct i n cele futures executarea are loc la un termen viitor, cele dou categorii de operaiuni se deosebesc n mai multe privine: a) Contractul futures se ncheie n burs printr-un mecanism tranzacional specific, pe cnd contractul forward se ncheie n afara bursei prin negocierea direct ntre pri. b) ntr-un contract futures, condiiile contractuale, sunt standardizate, n ceea ce privete natura activului de baz (o marf de o anumit calitate) i cantitatea contractat (ex.: 5.000 busheli n cazul contractelor pe gru). n cazul contractelor futures avem n vedere mulimea contractelor de un anumit gen i care au o anumit lun de livrare. Acestea sunt substituibile pentru c obiectul lor este un produs omogen din punct de vedere calitativ, ele difereniindu-se numai din punct de vedere cantitativ. c) Contractul forward are o valoare fix iar rezultatul la scaden este dat de diferena dintre preul contractului i preul curent (spot). Contractul futures are o valoare variabil, fiind zilnic marcat la pia pe baza diferenei dintre preul curent (al zilei respective) i preul zilei precedente, el fiind actualizat sau marcat la pia (marked to market) astfel pierderile uneia dintre pri sunt transferate ca venituri celeilalte. Astfel, dac valoarea contractului crete, cumprtorul, deintorul, unei poziii long primete n contul su la broker o sum corespunztoare profitului virtual al contractului; dac valoarea scade, o anumit sum, pierderea virtual este dedus din acel cont. Lucrurile se petrec invers n cazul vnztorului, cel care deine o poziie short. Se poate spune c un contract futures este practic, un ir de contracte forward, fiecare fiind lichidat zilnic i nlocuit cu un nou contract care are un pre egal cu preul zilei curente. d) Spre deosebire de contractul forward, care se execut la scaden n condiiile stabilite, n contractul futures prile au dou posibiliti: s lichideze contractul prin predarea sau primirea activului care face obiectul acestuia, adic prin livrare; 62

s lichideze poziia deinut pe piaa futures printr-o operaiune de sens

contrar, prin compensare; Astfel cel care deine o poziie long poate lichida poziia sa realiznd o vnzare futures a contractului, iar cel care deine o poziie short, o poate lichida prin cumprarea lui. Prin aceste operaii, profitul sau pierderea virtual se transform n profit sau pierdere efectiv. Operatorii rmai cu poziii deschise pn n ultima zi de livrare vor intra automat n procesul lichidrii contractului, prin predarea sau primirea activului respectiv. Avnd o valoare de pia i putnd fi negociat la burs contractul futures este, de fapt un titlu financiar. TO DO: Care sunt deosebirile ntre contractul forward i contractul futures?

S ne reamintim: Contractul futures reprezint acordul de voin dintre un vnztor i un cumprtor prin care vnztorul, numit short, se angajeaz s livreze cumprtorului, numit long, o anumit marf, cu calitatea i cantitatea specificate, la o dat fixat n viitor i la un pre stabilit la data semnrii contractului. U5.4. MECANISMUL TRANZACIILOR FUTURES (COMERCIALE) Toate tranzaciile futures care au loc se desfoar numai n arena bursei. n ceea ce privete tranzaciile futures comerciale pe plan mondial se disting trei mari centre: Chicago, New York i Londra, la care se mai adaug, alte burse de influen regional: Tokio, Sao Paolo i Singapore. Cele mai importante sunt: - Chicago Board of Trade, SUA unde se pot tranzaciona mrfuri agricole n special cereale; - New York Mercantile Exchange, SUA pe care se tranzacioneaz produse energetice: iei, benzin i propan; - Commodity Exchange, SUA pentru metale: aur, argint, cupru, platin i paladiu; - Tokio Commodity Exchange; - London Metal Exchange.

63

Cumprtorii i vnztorii iniiaz tranzaciile futures prin contactarea firmelor de brokeraj (Futures Commision Merchants) ai cror clieni sunt, care la rndul lor, transmit ordinele clienilor unui broker de incint (floor broker).
CUMPRTOR VNZTOR

FIRMA MEMBR A BURSEI

BROKER DE INCINT CUMPRTOR

BROKER DE INCINT VNZTOR

FIRMA MEMBR A BURSEI

BROKER DE INCINT CUMPRTOR CONFIRM CUMPRAREA

RING DE TRANZACII ORDINE EXECUTATE PRIN STRIGRI LIBERE DE CTRE BROKERII DE INCINT

BROKER DE INCINT VNZTOR CONFIRM VNZAREA

FIRMA MEMBR A BURSEI

RAPORTEAZ CUMPRAREA

RAPORTEAZ VNZAREA

FIRMA MEMBR A BURSEI

CONFIRM CUMPRAREA

CASA DE COMPENSAIE 1. 2. OBLIGAIE OBLIGAIE LONG SHORT

CONFIRM VNZAREA

CUMPRTOR CU POZIIE LONG 1 CONTRACT

VNZTOR CU POZIIE SHORT 1 CONTRACT

Figura 2. prezint schematic circuitul ordinelor ce iniiaz orice tranzacie futures. Cumprtorii sau vnztorii dau ordine firmelor de brokeraj cu care lucreaz iar acestea vor transmite ordinul brokerului de burs care urmeaz s-l execute n sala bursei, n groap(pit). Dup ncheierea contractului, brokerul de burs semneaz tichetul de ordine i-l trimite la firma sa, ntiinndu-l pe client de executarea contractului. Dup ncheierea tranzaciei, un angajat al bursei transmite preul i volumul tranzaciei, la departamentul de cotaii, preul aprnd instantaneu pe tabela electronic. Casa de clearing (de compensaie) asigur marcarea zilnic la piaa a poziiilor futures, precum i compensaia global a tranzaciilor care se efectueaz la burs. 64

Ansamblul operaiunilor de compensaie poart numele de regularizare. Prin acest proces are loc actualizarea sau, dup caz, lichidarea contractelor. n acest sens, membrii clearing depun la casa de compensaie garanii, numite marje de regularizare, pentru asigurarea executrii contractelor. Contul n marj (commodity accounts) reprezint o depunere fcut de ctre vnztori sau cumprtori la firmele broker cu care lucreaz. Firmele broker solicit din partea clienilor lor garanii pentru ndeplinirea obligaiilor asumate, care difer de la o burs la alta; n general marja iniial este de 10 % din valoarea contractului. Dac disponibilul din cont scade clientul este obligat s-i suplimenteze contul prin noi depuneri, astfel nct tot timpul s existe o marj de meninere de 2/3-3/4 din marja iniial. Dac aceasta nu poate s suplimenteze contul, brokerul poate s anuleze una sau mai multe poziii pn cnd disponibilul din cont atinge limitele marjei de meninere. Astfel, este posibil, ca prin contractele futures, s se cumpere sau vnd mrfuri cu valori ridicate, prin vrsarea unei cote reduse sub form de bani lichizi, decontarea urmnd a se face la lichidarea contractului. Marcarea la pia (marking to market) reprezint adaptarea zilnic a contractelor futures n raport cu evoluia preurilor pe pia. Dac valoarea contractului scade cumprtorul va deduce din contul su n marj o sum obinut din multiplicarea numrului de contracte pe care le deine cu diferena nefavorabil dintre preul curent i cel al zilei anterioare. Dac valoarea contractului crete, cumprtorul primete n contul su n marj o sum cash echivalent cu diferena favorabil dintre preul de regularizare al zilei curente i cel al zilei precedente, nmulit cu numrul de contracte. Exemplu: Un investitor cumpr futures 10 contracte a 5.000 busheli de gru la 400 ceni/bushel. Valoarea contractului va fi de 10 * 5.000bu * 400 ceni = 20.000.000ceni = 200.000 $. El va depune o marj de 10 % * 200.000$ =20.000$. Marja curent (Mc) se calculeaz:

M c = M i + Pr Pi
unde: M i - marja iniial
Pr - profitul

Pi - pierderea 65

S presupunem c, cursul mrfii este n cretere ajungnd la 450 ceni/buc. Valoarea contractului va fi de 50.000bu * 450 ceni = 225.000 $, iar cumprtorul va ctiga (450 - 400) ceni * 50.000bu = 25.000 $.Marja curent va fi: Mc = 10 % * 225.000 = 22.500, diferena de 23.500 $ reprezentnd ctigul clientului. Se observ c miznd numai 20.000 $ se poate obine o rat a profitului mai mare de 100 %. n cazul care, cursul se afl n scdere, investitorul, ce se afl pe o poziie long; va nregistra o pierdere, el trebuind s-i acopere contul de marj din contul curent. Situaia este invers pentru investitorii ce se afl pe o poziie short; ei nregistreaz o pierdere n momentul creterii cursului i respectiv, un ctig cnd acesta scade. n urma ncheierii contractului n burs, are loc, prin intermediul brokerilor, transmiterea documentelor ctre Casa de Clearing (CC) care, se oblig s preia grul de la vnztor i s-l livreze cumprtorului. S presupunem c, investitorul a cumprat grul de la un alt investitor A, la preul menionat de 400 ceni i l-a vndut unei tere persoane C cu 450 ceni. Aadar, poziiile n burs ale celor trei ageni sunt :C este cumprtor, A este vnztor, iar B are poziie nchis. A i C au poziii deschise fa de CC:A este creditor cu 400 ceni fa de CC, iar C este debitor cu 450 ceni fa de CC. Principala caracteristic a Casei de Clearing const n faptul c ea devine partener n toate tranzaciile ncheiate n burs. Ea calculeaz zilnic, pentru fiecare dintre membrii si, profitul sau pierderea net, aferente poziiilor futures, datorate schimbrilor de pre din ziua respectiv. TO DO: Cum se calculeaz marja curent ? S ne reamintim Casa de clearing (de compensaie) asigur marcarea zilnic la piaa a poziiilor futures, precum i compensaia global a tranzaciilor care se efectueaz la burs. Ansamblul operaiunilor de compensaie poart numele de regularizare. Prin acest proces are loc actualizarea sau, dup caz, lichidarea contractelor. n acest sens, membrii clearing depun la casa de compensaie garanii, numite marje de regularizare, pentru asigurarea executrii contractelor. 66

U5.5. FUNCIILE PIEELOR FUTURES Pieele futures ndeplinesc dou funcii prioritare: transferul riscului de pre, identificarea preului activului respectiv.

Transferul riscului de pre se realizeaz de la cei ce nu doresc s i-l asume (hedgerii) la cei ce urmresc obinerea de profituri din fluctuaiile de pre (speculatorii). Participanii la pieele futures pot fi astfel grupai n dou categorii: speculatorii i hedgerii. n operaiunile speculative, ceea ce conteaz nu este marfa propriu-zis cu evoluia contractului futures. n acest sens sunt posibile dou situaii: a) Speculatorul la scdere (a la baisse sau bear) mizeaz pe o scdere a pieei i deci, pe reducerea contractelor futures. El va da ordin de vnzare lund o poziie short, n cazul n care pn la scaden preul scade el urmnd s-i acopere poziia printr-o cumprare cu aceeai scaden, ctignd diferena dintre cele dou preuri. b) Speculatorul la cretere (a la hausse sau bull) anticipeaz o cretere a preului i d ordin de cumprare futures; adopt o poziie long. Operaiunile de acoperire (hedging) sunt motivate de dorina operatorului de a se proteja mpotriva riscului rezultat din modificrile preurilor n burs. Ele constau n luarea la burs a unei poziii futures aproximativ egal, dar opus n raport cu o poziie existent sau anticipat n momentul ncheierii contractului bursier. Exist dou tipuri de hedging: a) Hedgingul de vnzare este realizat de un agent care, deine n stoc, cumpr sau preconizeaz s produc o cantitate de marf i, n acelai timp sau ulterior, vinde un numr echivalent de contracte futures n vederea protejrii valorii mrfii din stoc mpotriva unei scderi a preului pe pia. b) Hedgingul de cumprare presupune cumprarea la un moment dat de contracte futures n scopul acoperirii riscului de cretere a preului pe care operatorul intenioneaz s o achiziioneze la o dat ulterioar. Dei contractele futures sunt utilizate n mic msur pentru achiziionarea efectiv de marf, ele reprezint o surs de informaii comerciale referitoare la diferitele mrfuri care fac obiectul contractelor. Pieele futures au capacitatea de a identifica preul de echilibru al activului de baz. Toate preurile nregistrate reflect nivelul cererii i al ofertei pentru marfa respectiv att n prezent ct i n viitor. 67

Cunoaterea preurilor futures are importan n primul rnd n luarea deciziilor firmelor cu privire la mrimea stocurilor dar i n cele legate de producie i consum: preuri futures ridicate vor determina creterea stocurilor i a produciei, iar dac acestea sunt sczute vor determina o scdere a lor. n concluzie, capacitatea pieelor futures de a asigura informaii cu privire la preurile de echilibru contribuie la o mai bun alocare a resurselor economice. TO DO: De ce este important cunoaterea pieelor futures? S ne reamintim Pieele futures ndeplinesc dou funcii prioritare: transferul riscului de pre, identificarea preului activului respectiv.

U5.6.Rezumat Pieele futures au evoluat din pieele fizice ca rspuns la necesitile i cerinele economice ale agenilor de pia i, n cele mai multe cazuri, au devenit mai eficiente. Tranzaciile cu lichidare la termen au aprut, pentru prima dat, pe pieele de mrfuri. Prin perfecionarea acestora i extinderea lor la operaiunile cu valute i active financiare s-au consacrat dou categorii de contracte la termen: contractul forward i contractul futures. Cunoaterea preurilor futures are importan n primul rnd n luarea deciziilor firmelor cu privire la mrimea stocurilor dar i n cele legate de producie i consum: preuri futures ridicate vor determina creterea stocurilor i a produciei, iar dac acestea sunt sczute vor determina o scdere a lor. U5.7.Aplicaii rezolvate: 1) Un investitor deine suma de 100000 um i dorete s achiziioneze 500 de aciuni la un curs de 1200 um/aciunea. Brokerul practic o dobnd de 10% pe an. Dac pe parcursul lunii cursul devine 1300 um/aciunea se cere rezultatul tranzaciei pentru investitor. Folosim urmtoarele notaii: N = numr de aciuni, Cc = curs de cumprare, 68

Cv = curs de vnzare, VTC = valoarea tranzaciei la cumprare, VTV = valoarea tranzaciei la vnzare, M = marja (100000 um), r = rata dobnzii, DAT b = datoria la broker, Dob cb = dobnda la creditul primit de la broker. VTC = N*Cc = 500*1200 = 600000 um DAT b = VTC M = 500000 um Dob cb = DAT b* r * 1/12 = 500000*10%*1/12 = 4167 um VTV = N*Cv = 500*1300 = 650000 um Total debit = VTC + Dob cb = 604167 um Total credit = VTV + M = 750000 um Sold final creditor = Total credit total debit = 750000-604167= 145833 Rezultatul final = Sold final creditor Marja = 45833 um. Verificare: Rez final = VTV VTC Dob cb = 45 833 um. 2) Un investitor dorete s cumpere 200 de aciuni la un curs de 650 um/aciunea, la termen de o lun, n condiiile unei marje de 30% i a unei dobnzi practicate de broker de 14% pe an. Aciunile vor fi vndute cu 725 um/aciunea. Care este rata profitului obinut de investitor? Notm M% = marja procentual i Rp = rata profitului, n rest celelalte notaii sunt ca n problema anterioar. VTC = N*Cc = 200*650 =130000 um M = VTC*M% = 130000*30% = 39000 um DAT b = VTC M = 91000 um Dob cb = DAT b* r * 1/ 12 = 91000* 14% * 1/ 12 = 1062 um VTV = N*Cv = 200* 725 = 145000 um Total debit = VTC + Dob cb = 131062 um Total credit = VTV + M = 184000 um Sold final creditor = Total credit total debit = 52 938 um Rezultatul final = SFC M = 13 938 um Rp = Rez final *100 / M = 13938 *100/ 39000 = 35,74 %.

69

3) Un investitor deine un capital de 200000 um. Cursul aciunilor X este de 200 um/aciunea, iar investitorul preconizeaz o cretere a cursului. La sfritul lunii cursul devine 210 um/aciunea. Marja de acoperire pe piaa respectiv este de 20%, iar rata dobnzii este de 40% . Care dintre posibilitile de investire va fi preferat? a) realizarea unui depozit bancar, b) realizarea unei tranzacii pe piaa la vedere, c) realizarea unei tranzacii n marj. Pentru punctele a) i b) folosim termenul S pentru suma investit (200000 um), iar pentru punctul c) M = marja ( 200000 um). n rest folosim aceleai notaii ca n aplicaiile precedente. a) Dob = S * r * 1/12 = 200000*40%* 1/12 = 6667 um. b) N = S / curs = 200000 / 200 = 1000 aciuni. VTC = N*Cc = 200000 um VTV = N*Cv = 210000 um Rezultatul = VTV- VTC = 10000 um. c) M = VTC * M% , VTC = M / M% = 200000 / 20% = 1000000 um VTC = N* Cc , N = VTC/ Cc = 1000000/ 200 =5000 aciuni. DAT b = VTC M = 800000 um Dob cb = DAT b *r *1/ 12 = 800000 * 40% * 1/12 = 26667 um VTV = N*Cv = 5000* 210 = 1050000 um Total debit = VTC + Dob cb = 1026667 um Total credit = VTV + M = 1250000 um Sold final creditor = Total credit total debit = 223 333 um Rez final = SFC M = 23333 um. Deci va fi preferat tranzacia n marj, deoarece suma ctigat este mai mare.

U5.8.Test de evaluare a cunotinelor Ce este contractul forward? Ce este contractul futures? Care sunt deosebirile dintre contractul forward i contractul futures? Care este circuitul ordinelor ce iniiaz orice tranzacie futures? Ce este regularizarea? Ce sunt marjele de regularizare? 70

Ce este contul n marj? Ct reprezint marja iniial? (procente) Ce este marja de meninere? Ce este marcarea la pia? Cum se calculeaz marja curent? Care sunt funciile pieelor futures? De ce este important cunoaterea preurilor futures?

Tem de control 2 1) Un investitor deine suma de 200000 um i dorete s achiziioneze 700 de aciuni la un curs de 1000 um/aciunea. Brokerul practic o dobnd de 10% pe an. Dac pe parcursul lunii cursul devine 1100 um/aciunea, se cere rezultatul tranzaciei pentru investitor. 2) Un investitor deine suma de 300000 um i dorete s achiziioneze 800 de aciuni la un curs de 1000 um/aciunea. Brokerul practic o dobnd de 10% pe an. Dac pe parcursul lunii cursul devine 1150 um/aciunea, se cere rezultatul tranzaciei pentru investitor. 3) Un investitor deine un capital de 500000 um. Cursul aciunilor Alfa este de 500um/ aciunea, iar investitorul preconizeaz o cretere a cursului. La sfritul lunii cursul devine 550 um/aciunea. Marja de acoperire pe piaa respectiv este de 10%, iar rata dobnzii este de 25%. Care dintre posibilitile de investire va fi preferat: a) realizarea unui depozit bancar, b) realizarea unei tranzacii pe piaa la vedere, c) realizarea unei tranzacii n marj.

71

Unitatea de nvare U6

SPECULAIA
Cuprins U6.1. Introducere......................................................................................72 U6.2. Competene......................................................................................72 U6.3. Rolul economic al speculaiei..........................................................73 U6.4. Speculator versus investitor.............................................................75 U6.5. Tipologia speculatorilor....................................................................77 U6.6. Strategii de baz ale speculaiei........................................................80 U6.7. Operaiunile speculative...................................................................83 U6.8. Rezumat............................................................................................85 U6.9. Aplicaii.............................................................................................85 U6.10. Test de evaluare a cunotinelor......................................................86 U6.1.Introducere Aceast unitate de nvare este structurat pe urmtoarele elemente: rolul economic al speculaiei, speculator versus investitor, tipologia speculatorilor, strategia de baz a speculaiei. Acest ultim element este cel mai important i prezint: 10 reguli de aur ale speculaiei i operaiunile speculative. U6.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s defineasc speculatorul, - s explice n ce const rolul social pozitiv al speculaiei pe piaa bursier, - s descrie rolul speculatorului n economie, - s identifice care sunt principalele tipologii de speculatori, - s defineasc scalperul i traderul de poziie, - s identifice cele 10 reguli de aur ale speculaiei, - s explice n ce const speculaia la cretere, - s explice n ce const speculaia la scdere. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2 ore.

72

U6.3. ROLUL ECONOMIC AL SPECULAIEI Pe pieele futures, un speculator este o persoan care cumpr i vinde contracte n scopul obinerii unui profit. Din acest punct de vedere, se poate spune c un speculator este acel operator de pe pia care nu are intenia de a-i acoperi un risc definit de pre, ci, dimpotriv, el accept riscul de pre n sperana obinerii unui profit prin anticiparea corect a micrii preului. Ca atare, riscul este acceptat i nu creat de ctre speculator. Aici intervine i rolul social pozitiv pe care l are activitatea speculativ pe piaa bursier. De multe ori n mod greit, speculaiile au fost asociate jocurilor de noroc. Jocurile de noroc implic n primul rnd o creare artificial de risc din partea juctorului. Regulile i conveniile jocurilor sunt artificiale iar riscul implicat de joc nu ar fi existat fr dorina juctorului (a crei satisfacie este dat tocmai de aceast situaie). Ctigul posibil al jocurilor de noroc este resimit doar de ctre juctor. n cazul pieelor futures, speculatorul accept un risc comercial preexistent care exist i fr prezena sa. Este un risc care este implicit aferent schimbrilor condiiilor economice generale i totodat de ctre deciziile individuale ale companiilor prezente pe o anumit pia. Avantajele sunt resimite pe de o parte de ctre companiile ce se acoper de riscul de pre pe pieele futures i ca atare, n final, de ctre consumatorii finali, care beneficiaz de ctre continuitatea activitilor de producie, procesare i comercializare. Dac hedgerii ar fi singurii participani pe pieele futures, att n poziiile de vnztori ct i de cumprtori, ntr-un numr egal de fiecare parte, care ar mai fi nevoia de speculatori? Riscul de pre s-ar transfera doar de la o parte a baricadei la alta. Ipoteza de mai sus este de regul infirmat n sensul c de obicei, hedgerii se concentreaz pe o anumit parte a baricadei. Presupunnd, prin absurd, c exist un pre absolut echitabil pentru toi participanii la pia, s considerm c preul din ringul bursei depete acest pre. n acest caz, agenii economici care vnd pe piaa spot respectivul produs vor intra pe piaa futures pentru a capta acest pre mai mare dect cel echitabil. Va crete deci oferta, care, combinat cu retragerea hedgerilor la cumprare (nemulumii de preul prea mare), va genera o supraofert ce va avea n mod normal ca efect scderea preului. Dac aceste decizii, de intrare i ieire, s-ar lua de ctre toi hedgerii n acelai moment, cine ar rmne n calitatea de contraparte pentru vnztori? Dei, ntr-adevr, exist speculatori foarte profesioniti, pe pia mai sunt prezeni i speculatori din marele public, al cror comportament este mai inert, deciziile necesitnd un anumit timp pn a ajunge a fi executate n ring. Ca atare, fluctuaiile sunt

73

atenuate, iar schimbrile condiiilor de pia nu produc prbuiri sau creteri spectaculoase de preuri. n realitate, acest pre absolut nu exist. Fiecare hedger are calculat un anumit pre considerat ca acceptabil. Preul din burs evolueaz ntre aceste preuri oferite i cerute de ctre hedgeri, speculatorii doar facilitnd ca micarea acestuia s fie fr scurtcircuite. Pe pieele foarte lichide, cu o prezen puternic att a speculatorilor ct i a hedgerilor, excesele de orice fel sunt nlturate. Poate fi comportamentul speculativ fundamentat teoretic sau pur i simplu speculaiile reprezint doar nite pariuri al cror rezultat este un rezultat al hazardului ? La o ntrebare care conine deja rspunsul, nu se poate rspunde dect afirmativ sau negativ. A rspunde Da! la prima ntrebare nseamn a respinge teoria pieei eficiente, pe cnd a spune Nu!, nseamn a fi adeptul acesteia. Prima tabr o reprezint speculatorii. Ce-a dea doua este cea a teoreticienilor. Ultimilor le lipsete practica. Primilor: scrupulele. Convingerea permanent a celor ce neag eficiena pieei este c printr-o analiz adecvat a seriilor cronologice de preuri, se pot face previziuni asupra evoluiei preului viitor i deci obine profituri substaniale. Dac ar fi s fim adepii pieei eficiente, singura tactic aplicabil ar fi cumpr-i-ine. Altceva nu s-ar putea dezvolta din aceast tactic iar profiturile ar fi modeste deoarece toi participanii la pia ar aplica-o. Dac o acceptm, ceea ce ar urma ar fi o dialectic pur. Dar cine a auzit de Jacob Little, Cornelius Vanderbilt, Jaz Gould, Junnius Morgan sau baronul Rotschild, convini c piaa nu este chiar att de perfect, va citi continuarea. Dei pentru unele persoane speculaia nseamn n continuare lipsa de scrupule (antaj, monopol, informaii confideniale), n ziua de azi ea are alte conotaii dect cele date de aceti bunici. Pur i simplu, un speculator este un individ cu un rol social pozitiv. Cum? Pentru c el accept riscuri pe care alii nu le pot suporta. Dac toi hedgerii ar accepta orice risc fr a le fi fric de ce se va ntmpla, nu ar mai fi nevoie de speculatori profesioniti fiindc de fapt nii agenii economici s-ar transforma n speculatori. Dintotdeauna, o problem a discuiei economice a fost: Ce msoar preul? S-a rspuns c raritatea. ntr-un final, s-a ajuns la o aa numit valoare intrinsec, la rndul ei o noiune imposibil de cuantificat. Subiectivismul aprecierii acesteia a pus dintotdeauna problema: Cum se poate realiza un schimb ntre dou produse astfel nct contraprestaiile s fie echivalente?. Att timp ct oamenii nu pot ajunge la o apreciere comun (i nici nu se va ajunge la aa ceva), se poate spune c, prin neechivalena schimbului, se obine un profit nejustificat. 74

nseamn c orice astfel de profit este speculaie ? Care este atunci limita ntre un profit normal i speculaie ? Este un profit ce nu reprezint rezultatul unei activiti economice productive un profit imoral ? Rolul speculatorului este vital pentru economie, el facilitnd, dei la prima vedere nu s-ar prea, att producia ct i prelucrarea i comercializarea mrfurilor pe preul crora speculeaz. n primul rnd, el accept un transfer al riscului de la cel care are o aversiune ridicat fa de el, hedgerul, cel care produce, desface, comercializeaz i prelucreaz. Speculatorul furnizeaz lichiditate pieei. Prin aceast prism, pieele futures sunt locuri unde nu se cumpr mrfuri, ci se vinde risc. Obiectivul unui speculator este o corect previzionare a evoluiei preului mrfii pe care speculeaz, aducndu-i un aport semnificativ la una din principalele funcii ale pieelor futures, aceea de descoperire a preului viitor. Un speculator profesionist nu i asum un risc iraional ci doar dup ce este convins c preul va evolua n maniera pe care o consider el. Bineneles, fr de hedgeri, el i asum i riscul asociat. TO DO: Care este rolul speculatorului pentru economie? Speculaiile permit ca micrile de pre s se fac mai lin. Astfel, s-a constatat c, n perioadele de prezen mai slab a speculatorilor de pia, volatilitatea preurilor a fost de dou ori mai mare dect n cele n care acetia au fost foarte activi. Cum vnztorii doresc s obin un pre ct mai mare iar cumprtorii unul ct mai mic, adeseori pe pia aceste bid-uri i ask-uri se pot afla destul de departe unele de altele. Este un caz n care piaa s-ar bloca. Speculatorii, prin prezena lor, asigur legtura ntre cele dou pri ale baricadei. Deoarece ei sunt n orice moment dispui s cumpere sau s vnd, intrarea i ieirea hedgerilor de pe pia se face cu mult mai uor. S ne reamintim Pe pieele futures, un speculator este o persoan care cumpr i vinde contracte n scopul obinerii unui profit. Din acest punct de vedere, se poate spune c un speculator este acel operator de pe pia care nu are intenia de a-i acoperi un risc definit de pre, ci, dimpotriv, el accept riscul de pre n sperana obinerii unui profit prin anticiparea corect a micrii preului. U6.4. SPECULATOR VERSUS INVESTITOR De ce nu este folosit ns termenul de investitor ca n cazul pieei de capital i pentru speculatorii de pe pieele la termen futures ? Dac n definiia speculatorului, 75

nlocuim termenul de contracte futures cu cel de aciuni, obinem definiia investitorului de pe bursele de valori. Care este ns diferena ? Mobilul este acelai: profitul i numai profitul. Tehnica este aceeai: cumpr ieftin i vinde scump sau vinde scump i cumpr ieftin. Investitorul nu este n nici un sens moral, social sau etic superior speculatorului de pe piaa la termen futures. A cumpra aciuni i obligaiuni municipale nu implic nici o investiie de capital fizic n producie. Bineneles, acest lucru nu micoreaz cu nimic rolul investitorilor de pe piaa de capital; el este vital ntr-o economie de pia industrial i post-industrial, cci lichiditatea adus de investitorii de portofoliu asigur companiile ale cror aciuni sunt tranzacionate c pot ridica oricnd capital de pe pia printr-o nou emisiune. Acest lucru nu nseamn c se poate imputa din punct de vedere moral sau etic superioritatea investitorului fa de speculator. Acesta din urm furnizeaz lichiditate nu pieei de capital ci pieei comerciale. Activitatea sa faciliteaz procesul de ajustare a preurilor n funcie de condiiile reale i ateptrile privind cererea i oferta. Lichiditatea oferit de aceti operatori asigur companiile ale cror produse sunt tranzacionate la bursele de mrfuri de o pia de desfacere continu i care funcioneaz fr discontinuiti. Care ar fi totui diferena ? Pe piaa de capital, actul de vnzare-cumprare de aciuni presupune o schimbare a proprietii asupra obiectului tranzaciei. Pe piaa futures, cel care cumpr un contract nu devine proprietar al respectivei mrfi n momentul derulrii tranzaciei, ci doar exist posibilitatea ca la expirarea contractului, el s opteze pentru un transfer al dreptului de proprietate, moment n care pltete i marfa. Doar faptul c poi obine profit de pe urma schimbrii favorabile a preului la un produs pe care nc nu l deii s implice aceste conotaii imorale ? Sau poate este vorba de efectul de levier asupra capitalului investit ? Depunnd o garanie de doar cteva procente din valoarea total a mrfii obiect a contractului ( maxim 18 %, n marea majoritate a cazurilor n jurul a 5 %, ajungnd chiar la 1 %), poi beneficia de o micare favorabil a preului la respectiva marf ca i cnd ai fi proprietarul ei deplin. Depunnd o marj de 10 %, la o micare a preului de 1 %, obii o rat a profitului la capitalul investit de 10 %, cam ct ofer n cele mai bune cazuri o banc la un depozit n dolari pe un an. n cazul unei garanii de 1 %, aceast schimbare de pre implic un profit de 100 %.

76

Se uit ns reversul medaliei! Dup cum profitul este mult mrit printr-o micare favorabil a preului, tot aa se poate i pierde n cazul unei micri nefavorabile a acestuia. n mod cert, atu-ul unui speculator versat sunt nervii tari. U6.5. TIPOLOGIA SPECULATORILOR nainte de a aprofunda tipurile de speculatori, s amintim un profil tipic al acestei categorii. De regul, pe piaa bursier (deci inclusiv pe bursele de valori mobiliare), speculatorul este brbat (96 %), cu o vrst cuprins ntre 35 i 52 de ani (58 %), cstorit (76 % ), cu 1-2 copii (58 % ), deintor al unui cont bancar cu o valoare medie (97 %), avnd o slujb cotat ca bun (65 % sunt manageri, efi de departament sau serviciu, doctori, avocai) n cadrul propriei firme (54 %). Iniial acionnd fr un plan anume prestabilit (65 %), pentru ca pe parcurs, la indicaiile brokerilor, s accepte metoda rspndirilor (76 %). Dintre acetia doar 27 % acioneaz pe piaa burselor de mrfuri, i n general nefcnd cunoscut activitatea lor, fa de restul de 73 % care acioneaz pe piaa burselor de valori i agreaz s fie cunoscui ca juctori la burs. O brour publicat de ctre CBOT, adresat speculatorilor (An Introduction For Speculators), avertizeaz:exist mai multe staruri n basket i base-ball dect poveti de succes despre averi fcute n burse. Cheile succesului n tranzacionarea pe pieele futures sunt o munc grea, o abordare i un studiu foarte disciplinate precum i o total dedicare (ziua de lucru poate teoretic fi de 24 de ore). Se impune: Disciplina n meninerea unui sistem de tranzacionare; Disciplina n managementul banilor; Disciplina personal.

Principalele tipologii de speculatori sunt: A) Din punct de vedere al statului lor, se pot identifica: membri ai burselor de mrfuri, care sunt proprietari ai unor locuri n burs, ce le confer dreptul de a tranzaciona orice tip de contract din respectiva burs( engl. full seat); asociaii sau liceniaii s tranzacioneze doar anumite contracte, de regul, nchiriaz dreptul de a tranzaciona de la membrii plini ai burselor; traderii independeni (engl. proprietary traders); speculatorii din marele public. 77

Prima categorie de traderi poart diferite denumiri n funcie de burs, precum floor traders sau locals. Reprezint poate i cea mai vizibil i plin de culoare categorie de speculatori. Ei tranzacioneaz n ringul bursei n nume i pe cont propriu. Totui, foarte puini dintre ei ating un nivel ridicat al succesului. A tranzaciona cere un set unic de abiliti iar, de regul, costul participrii este destul de ridicat (costul scaunului din ring). Astfel, un scaun plin (full seat) are un cost de ase (6) cifre. Rolul localilor este foarte important la asigurarea lichiditii pieei. La International Petroleum Exchange, n cazul contractului futures pe complexul Brent precum i cel pe motorin, localii dein aproximativ 40-45 % din totalul tranzaciilor. Traderii independeni sunt inclui n categoria marilor participani pe pia. Ei nu sunt prezeni n ring ci doar au un broker prin care le execut ordinele. Cei mai importani sunt angajaii marilor bnci comerciale i de investiii precum i ai caselor de comer. Slujba lor este s fac bani pentru cei care i angajeaz i de regul sunt rspltii conform profiturilor generate. Ei au la dispoziie un trading desk, format din aparate telefonice, terminale ale marilor agenii de tiri specializate (Reuters, Dow Jones, Bloomerg ).S-ar prea c un astfel de birou ar costa ntre 25.000 i 30.000 $. Speculatorii din marele public sunt mici speculatori privai care acioneaz fie pe cont propriu, fie prin intermediul fondurilor de investiii specializate. n primul caz, reacia lor la micrile pieei este mult mai lent, ei neavnd acces la analize detaliate i informaii de ultim or. n cel de-al doilea caz, strategiile de tranzacionare i deciziile de intrare / ieire pe pia sunt luate de ctre managerii acestor fonduri, fiind deci mult mai documentate. Apar ns nite costuri suplimentare care ns pot fi compensate de ctre performanele fondului. Fondurile pot fi publice (reglementate de legislaie) sau private ( ele nu sunt persoane juridice, fiind nelegeri ntre managerul de fond i investitor; se semneaz ns o mputernicire prin care primul devine mandatar financiar al celui de-al doilea). TO DO: Care sunt principalele tipologii de speculatori din punct de vedere al statutului lor? B) Din punct de vedere al mecanismului de tranzacionare speculatorii se mpart n: scalperi ( n traducere liber biniari); traderi de o zi (engl. day trader); traderi de poziie (engl. position trader). 78

Scalperul este un speculator care acioneaz pe cel mai scurt orizont de timp. El ncearc s previzioneze micarea preurilor pe o perioad scurt de timp (de la secunde pn la cteva minute), intrnd i ieind pe / de pe pia de foarte multe ori n timpul unei zile. Un astfel de speculator ncearc s profite de micile micri de preuri care, combinate cu un volum foarte mare de contracte tranzacionate, le asigur un ctig semnificativ. De regul, ei fac piaa, asemntor market-maker-ilor de pe piaa de capital, oferind n permanen un pre la care sunt dispui s cumpere (engl. bid price) i unul la care sunt gata s vnd (engl. ask price). Cu ct piaa este mai lichid, diferena bid-ask este mai mic, atingnd cteodat i mrimea unui pas de tranzacionare (minim posibil). Muli scalperi se descriu pe ei nii ca fiind foarte buni psihologi care ncearc s prind sentimentul pieei. Astfel, doar traderii, prezeni n ring n permanen pot ndeplini rolul de scalperi. Dac preul nu evolueaz n direcia ateptat, ei mai curnd i abandoneaz poziia nregistrnd pierderi dect s fie imobilizai pn la o micare favorabil. Bob Tamarkin, atras de psihologia speculatorilor, descrie astfel comportamentul lor: Muli acioneaz mai mult bazai pe intuiia dat de sentimentul pieei. n ring ei ignor aspecte precum indicatorii economici, politica guvernului i stocurile de mrfuri. ntr-un foarte interesant articol publicat n septembrie 1984 n Journal of Finance, William Silber analizeaz activitatea unui astfel de scalper de la New York Futures Exchange. Pe o perioad de 31 de zile, din decembrie 1982 pn n ianuarie 1983, acesta a efectuat 2106 tranzacii (respectiv 70 pe zi); n total a tranzacionat 2178 contracte. Rezultat: mai puin de 48 % din aceste tranzacii au fost profitabile, 22 % au generat pierderi iar restul de 30 % au avut un rezultat nul. Profitul mediu a fost de 10.56 $ pe tranzacie, respectiv circa 22.250 $ n total. n medie, o tranzacie a durat 116 secunde, cea mai lung fiind de 9 minute. De regul, tranzaciile mai lungi de 3 minute au fost neprofitabile. TO DO: Ce este scalperul? Traderii de o zi, spre deosebire de scalperi, i stabilesc strategiile printr-o mai atent analiz a tirilor proaspete i a celor cu influene pe termen scurt. Ei i nchid poziiile nainte de sfritul edinei de tranzacionare i ca atare dein foarte rar poziii peste noapte. Tranzacioneaz un volum mai redus de contracte, avnd poziii deschise 79

pe durata ctorva ore. De exemplu, ei i deschid poziiile nainte de publicarea vreunui raport guvernamental, n sperana c acesta va conine nite date care pot schimba semnificativ cursul pieei. De regul sunt adepi ai analizei tehnice, concentrndu-se ndeosebi pe trendurile intra-zi i pe cele pe termen foarte scurt. Traderii de poziie i menin poziiile deschise pe perioade ce variaz de la zile, sptmni pn la luni. Ei se concentreaz pe trendurile pe termen lung ale pieei, fiind mai puin interesai de fluctuaiile mici de pre. Deciziile de a intra / iei pe/de pe pia sunt fundamentate de analize macroeconomice minuioase, preferndu-se ndeosebi analiza fundamental. De regul n aceast categorie se includ speculatori din marele public, care de regul speculeaz la cretere sau la scdere. TO DO : Care e diferena ntre traderii de o zi i traderii de poziie ?

U6.6. STRATEGII DE BAZ ALE SPECULAIEI Dac un speculator mizeaz pe o cretere a preului n viitor, el va cumpra contracte n prezent, la un anumit pre, i le va vinde mai trziu, dac previziunea sa se dovedete corect, la un pre mai mare. El va obine deci un profit din diferena de pre favorabil. Dac mizeaz pe o cretere a preului, este speculator la cretere (engl. bull, fr. a la hausse). n caz contrar, este un speculator la scdere (engl. bear, fr. a la baisse). Dup cum se vede, mecanismul speculaiei este foarte simplu: cumpr ieftin, vinde scump sau vinde scump, cumpr ieftin. Cte eforturi ns de a pune aceast axiom n practic! Dintre strategiile simple utilizate de speculatori pe pieele futures, amintim:Cele 10 reguli de aur, Strategia piramidei i Strategia ordinelor stop. 10 reguli de aur ale speculaiei Expresii de baz ale unei strategii precum Taie pierderile i las profiturile s curg sau Trendul i este singurul prieten sunt cam vagi. Iat unele reguli simple dar concrete i aplicabile. Iat cele 10 reguli de aur ale oricrui speculator: 1. Cumpr ieftin i vinde scump sau Vinde scump i cumpr ieftin, dei sunt evidente, deoarece este singurul mod de a face bani, este bine s i le repei tot timpul. Orice strategie, orict de complicat ar fi, se reduce la aceste axiome. 2. Stabilete-i parametrii concrei de risc se traduce prin suma pe care un speculator este dispus s o piard, ca nivel absolut sau relativ. Odat stabilii aceti parametrii, emoia i subiectivismul lurii unei decizii n cazul unei evoluii nefavorabile a preului sunt reduse la minim. A te gndi doar la ceea ce vrei s se 80

ntmple poate s agraveze situaia n care te afli pe cnd nite parametrii concrei sunt dificil de ignorat. 3. Determin mrimea corect a contului de tranzacionare sugereaz c nainte de a intra pe pia, un speculator trebuie s se ntrebe dac i poate permite o pierdere serioas. Bineneles, pe pieele futures nu se joac pensia sau salariul minim pe economie. 4. Alege contractul potrivit este o regul care se traduce prin atenia cu care un speculator i alege contractul pe care l va tranzaciona. El trebuie s ia n considerare mrimea contractului, garaniile cerute de burs, dar mai ales volatilitatea preului la marfa de baz (care se traduce prin redimensionri mai rapide i mai ample ale contului de garanii). 5. Diversific este o regul esenial a managementului riscului. n loc de a tranzaciona un singur contract i n acest fel s rite toi banii pe o singur pia, uneori este prudent de a adopta poziii mai mici pe mai multe piee care nu au o legtur puternic ntre ele (metale cereale, rata dobnzii mrfuri, valute mrfuri, ). Totodat, a tranzaciona prea multe contracte poate genera i dificulti n urmrirea i prelucrarea tuturor informaiilor ce pot afecta preurile la contractele tranzacionate. 6. a) b) c) d) e) f) 7. Stabileti un plan de tranzacionare care s cuprind aspecte precum: Care este scopul meu n fiecare tranzacie ? Urmresc anumite nivele ale preului la care intru pe pia i altele la M concentrez pe evoluia unui anumit indicator (rata inflaiei, dobnda S urmresc un trend pe o anumit perioad ? Ce analiz folosesc (tehnic sau fundamental) ? Ce tipuri de ordine folosesc ? ine-te bine amintete c disciplina este cheia tranzacionrii cu succes

care ies de pe pia. la obligaiunile de stat )?

pe pieele futures. Un speculator nu trebuie s asculte orice zvon sau remarc ce ar putea s-i submineze ncrederea n planul su. Dac el a depus o munc serioas de analiz a pieei i evoluie a preului, el nu trebuie s schimbe un ntreg plan de tranzacionare ca urmare a unor comentarii izolate fcute de ali speculatori sau specialiti prin ziare. Totui, el trebuie s recunoasc o schimbare de esen a condiiilor de pia, care necesit o revizuire a planului de tranzacionare 8. Nu exagera cu intrrile i ieirile de pe pia. Cum fiecare tranzacie implic plata unui comision ( n cazul n care speculatorul nu este un membru al bursei), 81

a exagera cu numrul tranzaciilor sterile(ce implic aceeai sum) poate determina o compromitere chiar i unei evoluii favorabile a preului din cauza costurilor de tranzacionare. 9. 10. ncepe prin simulri de tranzacii(engl. paper trading) prin care Alegei un bun broker deoarece acest personaj joac un rol important speculatorul poate s se obinuiasc cu psihologia pieei. n succesul speculatorului, el trebuind s aleag corect obiectivele acestuia din urm. Brokerii tarif complet(engl. full service brokers) ofer i informaii i analize ale pieei, avnd un rol important n conturarea planului de tranzacionare. Alt tip de brokeri (engl. discount broker), execut doar ordinele date de ctre client fr a-i oferi informaii i analize. TO DO: Indicai primele 3 reguli de aur ale speculaiei n ordinea importanei. Strategia piramidei Aceast strategie se aplic n cazul unor poziii ce implic mai multe contracte ce urmeaz a fi tranzacionate. Prin aceast strategie, speculatorul adaug la poziia lui un anumit numr de contracte, o dat ce preul se mic ntr-o direcie favorabil. O piramid poate avea o baz larg sau o baz ngust. Piramida cu baz larg presupune c speculatorul pornete cu mai multe contracte, adugnd n mod progresiv cte puine odat ce valoarea poziiei sale crete. Timp t =n > m t=m>1 t=1 t =0 Aciune Cumpr Cumpr Cumpr Cumpr Numr contracte deinute Imagine 1 contract 2 contracte 3 contracte 4 contracte 10 X 9 XX 7 XXX 4 XXXX

Baza larg sugereaz stabilitate i, ntr-adevr, aceast strategie este mult mai stabil dect strategia bazei nguste care, din punct de vedere psihologic, este mult mai agresiv dar i mai nesigur. Timp t =n > m t=m>1 t=1 t =0 Aciune Cumpr Cumpr Cumpr Cumpr Numr contracte deinute Imagine 4 contracte 3 contracte 2 contracte 1 contract 82 10 XXXX 6 XXX 3 XX 1X

ntr-o piramid cu baz larg, deoarece contracte suplimentare sunt adugate poziiei iniiale, exist mai multe contracte la baza structurii (deci un ctig mai mare). n acest caz, o evoluie nefavorabil a pieei este mai puin riscant (se vnd mai puine contracte pentru recuperarea pierderii). Cu o piramid cu baz ngust, contractele suplimentare sunt de regul generate chiar de evoluia favorabil a pieei iar strategia poate nregistra un colaps rapid printr-o evoluie nefavorabil a preului. n cazul piramidei cu baz larg se mai ntlnete i alternana 5:3:1 sau 4:3:1. Strategia ordinelor STOP Este cea mai bun aplicare n practic a zicalei:Ru c faci, ru c nu faci. Plasarea corect a acestui tip de ordine poate ntr-adevr proteja profitul i preveni pierderile ns ea rmne totodat unul din cele mai dificile aspecte ale tranzacionrii pe pieele futures. Exist numeroase situaii n care piaa pare c se mic ntr-o direcie nefavorabil, speculatorul plaseaz un ordin STOP, iese de pe pia, pentru ca mai apoi s urmreasc dezamgit o evoluie favorabil poziiei iniiale. Nu de puine ori, se spune: Dei nu sunt paranoic, totul merge mpotriva mea!. Dar reversul medaliei este i mai periculos: a tranzaciona pe pieele futures fr a utiliza acest tip de ordine (care totui limiteaz pierderile), poate fi un joc cu rezultate nefavorabile serioase. Speculatorii utilizeaz frecvent ordinele STOP pentru a intra pe pia, datorit unui semnal favorabil dat de ctre analiza grafic. Totodat, ei plaseaz adesea un astfel de ordin pentru a-i limita pierderile n cazul n care piaa nu evolueaz aa cum se ateptau. Din nefericire, anumite semne evideniate tocmai de analiza grafic sunt mai mult dect elocvente i pentru restul participanilor de pe pia. Localii din ring devin contieni de aceste nivele la care traderii mai puin experimentai plaseaz ordinele STOP i le pescuiesc pe rnd, acestea urmnd a pica n cascad, provocnd n consecin o efervescen mrit a pieei. U6.7. OPERAIUNILE SPECULATIVE Operaiunile speculative sunt realizate n scopul obinerii unui profit din diferena de pre ntre momentul ncheierii contractului i momentul lichidrii poziiei luate n burs. n acest sens sunt posibile dou situaii: speculaia la scdere; speculaia la cretere.

Speculatorul la scdere mizeaz pe o scdere a pieei i deci pe o reducere a valorii contractelor futures. El va da ordin de vnzare futures lund deci o poziie short 83

pentru ca n cazul n care pn la scaden piaa scade s-i acopere poziia printr-o cumprare cu aceeai scaden, ateptnd diferena dintre cele 2 preuri.

(+)

profit

400

420

Preul bursei
380 (-)

pierdere

Presupunem c un speculator vinde n martie un contract futures pe gru iulie la 400 ceni / bushel. n aprilie, grul iulie coteaz ns la 380 ceni / bushel; ca atare speculatorul care deine o poziie short poate s-i acopere poziia deschis n martie, cumprnd un contract iulie la 380 ceni / bushel. Cum cele 2 contracte se compenseaz reciproc (sensuri diferite i aceeai scaden) el obine un ctig brut de 20 ceni / bushel, adic vinde la 400 ceea ce cumpr la 380. Speculaia la cretere Presupunem c un speculator cumpr n martie un contract futures pe gru iulie la 400 ceni / bushel. Dac piaa crete la 420 ceni / bushel el ctig 20 ceni / bushel, deoarece a cumprat n martie pentru iulie la 400 ceni i vinde n aprilie pentru iulie la 420 ceni / bushel.
(+)

380 400

profit Preul bursei

420

pierdere
(-)

Observaii: Speculaia futures este un joc de sum nul: la scderea pieei ceea ce ctig cel cu poziie short (vnztorul futures) pierde cel cu poziie long (cumprtorul futures) i invers. mai mare. 84 Speculatorul trebuie s aleag momentul cel mai potrivit pentru nchiderea poziiei lui n burs, respectiv acel moment n care diferena favorabil de curs este cea

S ne reamintim Cele mai importante trei reguli de aur ale speculaiei sunt: diversific, cumpr ieftin i vinde scump i ncepe prin simulri de tranzacii. Operaiunile speculative sunt realizate n scopul obinerii unui profit din diferena de pre ntre momentul ncheierii contractului i momentul lichidrii poziiei luate n burs. n acest sens sunt posibile dou situaii: speculaia la scdere; speculaia la cretere. U6.8.Rezumat Ca atare, riscul este acceptat i nu creat de ctre speculator. Aici intervine i rolul social pozitiv pe care l are activitatea speculativ pe piaa bursier. n cazul pieelor futures, speculatorul accept un risc comercial preexistent care exist i fr prezena sa. Rolul speculatorului este vital pentru economie, el facilitnd, dei la prima vedere nu s-ar prea, att producia ct i prelucrarea i comercializarea mrfurilor pe preul crora speculeaz. n primul rnd, el accept un transfer al riscului de la cel care are o aversiune ridicat fa de el, hedgerul, cel care produce, desface, comercializeaz i prelucreaz. Speculatorul furnizeaz lichiditate pieei. Prin aceast prism, pieele futures sunt locuri unde nu se cumpr mrfuri, ci se vinde risc. Din punct de vedere al mecanismului de tranzacionare, speculatorii se mpart n: scalperi, traderi de o zi i traderi de poziie. U6.9.Aplicaii rezolvate: Un investitor cumpr 100 de aciuni la un curs de 2450 um/aciunea. Cursul de vnzare este 2600 um/aciunea. Investitorul decide s vnd aciunile. Care va fi rezultatul pentru investitor n condiiile unei taxe de negociere de 0,5 % ? Folosim urmtoarele notaii: N = numr de aciuni, Cc = curs de cumprare, Cv = curs de vnzare, TN = taxa de negociere, VTC = valoarea tranzaciei la cumprare, VTV = valoarea tranzaciei la vnzare, TNC = taxa de negociere la cumprare, 85

TNV = taxa de negociere la vnzare. VTC = N*Cc = 100*2450 = 245000 um. TNC = VTC* TN = 245000* 0,5% = 1225 um. VTV = N*Cv = 100*2600 = 260000 um. TNV = VTV*TN = 260000*0,5% = 1300 um Rezultatul final = VTV- VTC- TNV- TNC = 260000- 245000- 1300-1225 = 12 475 um.

U6.10.Test de evaluare a cunotinelor Ce este speculatorul? Ce msoar preul? Care este rolul speculatorului pentru economie? Care este mobilul speculatorului? Care sunt principalele tipologii de speculatori din punct de vedere al statutului lor? Care sunt principalele tipologii de speculatori din punct de vedere al mecanismului de tranzacionare? Ce sunt scalperii? Ce sunt traderii de o zi? Ce sunt traderii de poziie? Care sunt cele 10 reguli de aur ale speculaiei? Pe care o considerai cea mai important? Care este strategia piramidei cu baz larg? Care este strategia piramidei cu baz ngust? Ce este speculaia la scdere? Ce este speculaia la cretere?

86

Tem de control 1 1) Un investitor cumpr 100 de aciuni la un curs de 2000 um/aciunea. Cursul de vnzare este de 2100 um/aciunea. Investitorul decide s vnd aciunile. Care va fi rezultatul pentru investitor n condiiile unei taxe de negociere de 0,5%. 2) Un investitor cumpr 100 de aciuni la un curs de 2000 um/aciunea. Cursul de vnzare este de 1900 um/aciunea. Investitorul decide s vnd aciunile. Care va fi rezultatul pentru investitor n condiiile unei taxe de negociere de 0,5%.

87

Unitatea de nvare U7

INDICII BURSIERI
Cuprins U7.1. Introducere...............................................................................88 U7.2. Competene...............................................................................88 U7.3. Definiia i clasificarea indicilor bursieri..................................89 U7.4. Indici bursieri pe diferite piee...................................................91 U7.5. Indici bursieri internaionali.......................................................96 U7.6. Indicii pieei bursiere romneti.................................................98 U7.7. Tranzacii futures pe indici bursieri............................................103 U7.8. Rezumat......................................................................................107 U7.9. Aplicaii rezolvate.......................................................................107 U7.10. Test de evaluare a cunotinelor................................................109

U7.1.Introducere Aceast unitate de nvare este structurat pe urmtoarele elemente :definiia i clasificarea indicilor bursieri, indici bursieri pe diferite piee, indici bursieri internaionali, indicii pieei bursiere romneti i tranzacii futures pe indici bursieri. U7.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s defineasc indicii bursieri, - s fac o comparaie ntre indicii din prima generaie i indicii din generaia a doua, - s identifice cei mai cunoscui indici bursieri pe piaa american / britanic / francez, - s identifice indicii bursieri internaionali, - s descrie indicii bursieri pe piaa romneasc, - s defineasc factorul de free-float i factorul de reprezentare, - s identifice elementele definitorii ale contractelor futures pe Topix. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 3 ore.

88

U7.3. DEFINIIA I CLASIFICAREA INDICILOR BURSIERI Indicii bursieri exprim evoluia cursului valorilor mobiliare pe o anumit pia. Indicele bursier este cel mai sintetic indice al unei economii i presupune raportul ntre cerere i ofert la un moment dat pe piaa respectiv. Din acest punct de vedere, indicele caracterizeaz starea economic n general, dac structura indicelui e reprezentativ pentru ansamblul ramurilor i sectoarelor de activitate. Clasificarea indicilor bursieri. Datorit diversitii lor, indicii bursieri pot fi clasificai n funcie de mai multe criterii i anume: 1. Dup valorile mobiliare n raport de care se construiete indicele, se deosebesc urmtoarele categorii de indici: - indici bursieri pentru aciuni; - indici bursieri pentru obligaiuni; - indici pentru titluri emise de fondurile mutuale. Cei mai rspndii indici sunt indicii pentru aciuni cum ar fi: Dow Jones Industrial Average n SUA, FT-SE n Marea Britanie, Nikkei n Japonia, CAC-40 n Frana. 2. n funcie de tipul pieei de capital pe care sunt calculai indicii, exist: - indici specifici pieei bursiere (BET); - indici ai pieei extrabursiere (NASDAQ). 3. n funcie de gradul de cuprindere, indicii bursieri se clasific n: - indici generali ai pieei, care cuprind aciuni aparinnd mai multor domenii de activitate (CAC-40, DAX, BET); - indici sectoriali, care reflect evoluia unui singur sector al economiei (BETFI, BET-NG). 4. n funcie de intervalul la care sunt calculai, indicii se mpart n: - indici calculai n timp real, de obicei la intervale cuprinse ntre 15 secunde i un minut (majoritatea indicilor existeni la ora aceasta n lume); - indici calculai doar la sfritul zilei de tranzacionare. 5. n raport de instituia care calculeaz indicele se ntlnesc: - indici oficiali, calculai de ctre organismele abilitate prin reglementrile pieei de capital respective (BET);

89

- indici neoficiali, calculai de instituiile pieei de capital n colaborare cu publicaii financiare, cum ar fi ,,The Wall Street Journal pentru indicele Dow Jones; diverse publicaii economico-financiare. 6. n funcie de posibilitatea de a construi produse bursiere derivate plecnd de la indici bursieri exist: - indici negociabili, care sunt utilizai pe pieele derivate ca active suport (BET); - indici nenegociabili care prin modul de construcie nu pot fi utilizai n acest scop. 7. Dup modul de ponderare a preului, sub raportul formulei de calcul: - medie aritmetic simpl (DJIA); - medie aritmetic ponderat (Nikkei); - medie geometric. 8. Dup arealul cuprins n evaluare, exist: - indici naionali - sunt acei indici care caracterizeaz o pia bursier reprezentativ pentru o ar (BET, DAX, BUX); - indici regionali, cuprind titluri dintr-o anumit zon geografic ( CESICentral European Stock Index). 9. n funcie de algoritmul de calcul, indicii se mpart n: - indici din prima generaie, n structura crora se cuprind aciuni ale cror emiteni aparin aceluiai domeniu de activitate ( Dow Jones Industrials, Financial Times, Nikkei ) - au o capacitate de informare limitat; - indici din generaia a doua denumii i indici compozii (NYSE pe piaa New-York-ului, FT-SE-100 pe piaa Londrei sau TOPIX pe piaa japonez), au un grad de relevan mai ridicat, datorit cuprinderii unui numr mai mare de firme, aparinnd unor domenii diferite de activitate, inclusiv instituii bancare, de asigurri, firme din ramura transportului, telecomunicaiilor. Exemplu de indici bursei din prima generaie BET i din generaia a doua BET-C. Alctuirea indicilor din generaia a doua s-a realizat pe baza unor cerine cum sunt: - selectarea eantionului de firme incluse n structura indicelui bursier, innd seama de faptul c acesta trebuie s exprime evoluia pieei n general; 90

dispersia valorilor mobiliare incluse n structura indicelui, ceea ce

nseamn c difuzia acestora n rndul investitorilor s fie foarte mare, astfel nct nimeni s nu dein controlul total asupra uneia din valorile mobiliare incluse; gradul de capitalizare bursier, adic n structura indicelui vor fi cuprinse valori mobiliare ce asigur un grad ridicat de capitalizare bursier, att din punct de vedere al valorilor tranzacionate, ct i prin prisma nivelului dividendelor pe aciune repartizate de emitent; constant; ponderea valorilor mobiliare n structura indicelui poate fi: pondere egal pentru toate valorile mobiliare din structura indicelui; ponderea cu capitalizare bursier, adic ponderea titlului n structura indicelui este cu att mai mare cu ct dividendele pe aciuni sunt mai ridicate; ponderea atribuit numai prin prisma evoluiei preurilor valorilor mobiliare, ceea ce nseamn c se acord o importan mai mare titlurilor care au un curs n cretere pe un interval de timp suficient de mare considerat astfel nct s fie reprezentativ din punct de vedere al cererii pentru titlurile respective; alegerea datei de referin pentru care indicele se echivaleaz cu 100, 1.000 sau respectiv 10.000 puncte, n funcie de reglementrile pieei. Indicele aferent oricrei alte perioade exprim o cretere sau o diminuare fa de perioada de baz. Orice indice bursier se msoar n numr de puncte de indice, iar n alctuirea lui se ine seama de eventualele modificri care intervin la nivelul societilor emitente ale titlurilor incluse n indice precum i de condiiile nou aprute pe piaa respectiv, condiii care ar putea impune modificarea indicelui. TO DO: Care sunt cerinele pentru alctuirea indicilor din generaia a doua? gradul de lichiditate al titlurilor incluse n structura indicelui se aleg cele mai lichide valori mobiliare, cele pentru care interesul investitorilor este mare i

S ne reamintim Indicii bursieri exprim evoluia cursului valorilor mobiliare pentru o anumit pia. Indicele bursier este cel mai sintetic indice al unei economii i presupune raportul ntre cerere i ofert la un moment dat pe piaa respectiv. U7.4. INDICI BURSIERI PE DIFERITE PIEE A. Indici bursieri pe piaa american 91

Indicele Dow-Jones (Dow-Jones 30 Share Industrials Average), este

cel mai cunoscut i cotat indice american, fiind standardul general folosit de pres i alte mijloace de informare pentru a msura progresul pieei bursiere americane. Indicele se aseamn, n linii generale, cu FT 30, prin aceea c el conine cele mai importante 30 de aciuni din ramura industriei. Indicele Standard and Poors 500 este un indice format pe baza a 500 aciuni selectate de Corporaia Standard and Poor, fiind cotat n fiecare minut al zilei de tranzacionare. Aciunile din structura indicelui sunt selectate cu scopul de a reprezenta gruparea pe ramuri industriale la Bursa din New York. Valoarea de pia total a aciunilor ce compun indicele, reprezint 80 % din valoarea aciunilor tranzacionate la NYSE. Pe acest indice sunt cotate att contracte futures, ct i options. Contractele futures sunt tranzacionate la Bursa din Chicago (Chicago Mercantile Exchange), iar contractele de opiuni la NYSE. Indicele Frank Russel, este calculat pe baza cursului celor mai importante 3.000 aciuni cotate n Statele Unite (din punct de vedere al capitalizrii bursiere) i reprezint aproximativ 98 % din piaa valorilor mobiliare din SUA. Acest indice este mprit n indicii Russel 1.000 i Russel 2.000. Regulile pentru introducerea unei aciuni n calculul indicelui, acoper o arie larg de criterii (unul fiind acela al sediului emitentului). Aceti indici sunt cotai la fiecare 15 secunde. - Indicele NYSE Compozite urmrete micrile preurilor tuturor aciunilor listate la New York Stock Exchange. Este un indice cu capitalizare bursier creat n 1966. Pe lng indicele general compozit, mai sunt calculai i patru indici sectoriali n domeniile: industrial, transporturi, utiliti i finane. - Indicele Wilshire 5000 Total Market msoar performanele tuturor aciunilor listate pe pieele bursiere din SUA, fiind compus din mai mult de 5000 de aciuni. Este un indice cu capitalizare bursier incluznd i toate aciunile cuprinse n S&P 500. Se folosete pentru a determina evoluia total a pieei bursiere americane. Indicele Nasdaq-100 este un indice cu capitalizare bursier care cuprinde 100 din cele mai mari ( ca i capitalizare bursier) i mai tranzacionate aciuni de pe bursa Nasdaq. Companiile incluse n indice pot s fie att americane, ct i strine. Pentru a fi inclus n indice o companie trebuie s aib un volum zilnic mediu de tranzacionare de minim 100000 de aciuni. B. Indici bursieri pe piaa britanic. Indicele FT 30, cunoscut i sub denumirea FT Ordinary Share Index, este cel mai vechi indice din Marea Britanie. El se bazeaz pe cursul a 30 aciuni 92

tranzacionate intens (blue chip), fiind recalculat ori de cte ori se produc modificri n cursul uneia sau alteia din aciunile ce compun indicele. Indicele FT Stock Exchange 100 (FT SE 100), supranumit i footsie a fost introdus pentru a satisface nevoia unui indice al aciunilor, calculat n timp real (n fiecare moment al zilei). Indicele reprezint suportul n contractele futures ncheiate pe piaa Regatului Unit. Acest indice are ca dat de referin 31 decembrie 1983, dat la care valoarea indicelui a fost de 1.000 puncte. El este calculat printr-un sistem computerizat n fiecare moment al zilei bursiere. Intenia construirii acestui indice a fost iniial de a reflecta cursul aciunilor celor mai semnificative companii, din punct de vedere al capitalizrii bursiere i de a asigura, astfel, o bun aproximare pentru ntreaga pia bursier britanic. O recapitalizare a aciunilor ce intr n calculul acestui indice este fcut, de obicei, trimestrial sau ori de cte ori au loc evenimente care s le justifice (fuziuni, suspendri sau emisiuni majore de aciuni). Acest indice constituie suport n contractele futures, dar mai ales n contractele options, negociate la Bursa Valori Mobiliare Derivate din Londra. C. Indici bursieri pe piaa japonez Indicele Nikkei (Nikkei Stock Average), numit uneori i Nikkei Dow, este compus din 225 aciuni din prima seciune a Bursei din Tokio, fiind calculat ca o medie aritmetic ponderat. Indicele se modific n mod egal pentru aceeai variaie a cursului aciunilor, indiferent de capitalizarea bursier. Indicele TOPIX este indicele primei seciuni a bursei din Tokio. Indicele TOPIX cuprinde n structura sa toate aciunile companiilor ce coteaz n prima seciune a bursei, fiind asemntor indicelui FT Actuaries All din Marea Britanie. Sunt incluse n indice aproximativ 1.200 aciuni. Este indicele cu cea mai larg baz de calcul, fiind structurat astfel nct s dea cea mai bun imagine a Indicele TOPIX este calculat la fiecare 60 secunde. ncepnd cu 16 septembrie 2003, Bursa de la Tokio calculeaz un nou indice, TOPIX-1000 care este conceput n mod special pentru a include n structur societile care intenioneaz s intre pe piaa japonez. n structura indicelui sunt selecionate 1000 de aciuni ale celor mai lichide societi avnd cea mai mare capitalizare bursier. Nu pot fi incluse n structura indicelui societile care nu au fost listate i nregistrate la burs sau pe OTC n ultimele ase luni. Indicele TSE 2 (Tokyo Stock Exchange Second Section Index) cuprinde aciunile cotate la Bursa din Tokio, neincluse n TOPIX. Nu se includ n pieei japoneze.

93

indice, companiile cotate pe pieele locale i pe piaa OTC. Este construit din aproximativ 750 aciuni, fiind un indice ponderat cu capitalizarea bursei. D. Indici bursieri pe piaa francez Indicele CAC-40 este cel mai important indice calculat pe piaa de capital a Franei. Principiul de construcie a indicelui este ponderarea cu capitalizarea bursier. CAC-40 este calculat la fiecare 30 de secunde, ncepnd cu data de 30 decembrie 1987. Valoarea de baz a indicelui a fost stabilit la 1000 de puncte. Cele 40 de aciuni componente trebuie s fie tranzacionate pe piaa cu reglementare lunar. Criteriile de selecie au fost: - capitalizarea bursier: cele 40 de aciuni trebuie s fie cotate ntre primele 100 de titluri tranzacionate la Bursa din Paris din punctul de vedere al capitalizrii; - lichiditatea, sub aspectul volumului de aciuni vndute i cumprate; - volatilitatea, sub aspectul diferenei dintre preul de vnzare i cel de cumprare, calculat sub form de procent din valoarea medie a tranzaciilor. Printre principalele companii incluse n indicele CAC-40 se numr: Alcatel, France Telecom, Danone, LOral, Lafarge, Peugeot, Paribas, Renault, Societ Generale, Orange, Carrefour. Pe piaa francez se calculeaz i ali indici importani, cum ar fi SBF-120, SBF-250, MID-CAC, SECOND MARCH I NOUVEAU MARCH, precum i un indice al obligaiunilor convertibile denumit SBF-FCI. Toi indicii se calculeaz printr-o metodologie comun, ca medie ponderat cu capitalizarea bursier i au nivelul de referin de 1000 de puncte de indice. Indicele SBF-120 este compus din cele mai tranzacionate 120 de valori mobiliare i anume: cele 40 care compun indicele CAC-40 i alte 80 de valori mobiliare cotate continuu la PREMIER i SECOND MARCH. Indicele SBF-250 include n structur cele 120 de valori mobiliare ale indicelui SBF-120 i alte 130 de valori mobiliare cotate att continuu, ct i la date fixe. La baza acestui indice st o nomenclatur economic sectorial, regrupnd 12 sectoare economice. Valorile mobiliare ce compun indicele sunt cotate pe cele trei segmente de burs: PREMIER, SECOND i NOUVEAU MARCH. Indicele MID-CAC cuprinde 100 de valori mobiliare, dintre care unele fac parte din indicii CAC-40 i SBF-250 ( altele dect cele incluse n SBF-120), precum i alte valori mobiliare, care nu fac parte din structura nici unui alt indice.

94

Indicele SECOND MARCH este specific acestui segment de pia, fiind caracterizat prin faptul c numrul valorilor mobiliare din structura lui nu este fix. Indicele NOUVEAU MARCH cuprinde toate valorile mobiliare cotate pe acest segment de pia, recunoscut pentru puternicul potenial de cretere al societilor emitente. Indicele SBF-FCI cuprinde obligaiuni convertibile reprezentnd aproximativ 70% din capitalizarea bursier a pieei i 80% din capitalurile strine. TO DO: Care sunt indicii bursieri pe piaa francez ? E. Indici bursieri pe piaa german Indicele DAX este considerat cel mai reprezentativ indice calculat la Bursa din Frankfurt. DAX cuprinde un numr de 30 de aciuni ale celor mai importante companii germane, incluznd BMW, Allianz, Deutsche Telekom, Metro, BASF, Mannesmann. DAX este calculat la fiecare 15 secunde pe baza cursurilor aciunilor componente i este publicat n ziarul Bursei din Frankfurt i n alte publicaii de specialitate. Criteriile de selecie a celor 30 de aciuni sunt lichiditatea, dat de volumul tranzaciilor cu titlurile respective ntr-o anumit perioad i capitalizarea bursier a aciunilor n cauz. Data de referin a indicelui este 30 decembrie 1987, cnd indicele a avut valoarea de 1000 de puncte. DAX este revizuit periodic sub aspectul componenei. Alturi de indicele DAX, se mai calculeaz indicii DAX 100, MDAX, CDAX (indice compozit), NEMAX 50, care reflect diferite segmente ale pieei germane, precum i un numr de peste 30 de indici sectoriali. Indicele FAZ ia n considerare 100 de titluri din 15 sectoare de baz ale economiei germane, fiind calculat de ziarul Frankfurter Allgemeine Zeitung. TO DO: Care sunt principalele piee bursiere naionale analizate? S ne reamintim Indicii bursieri pe piaa american sunt: Dow-Jones, Standard and Poors 500, Frank Russel, NYSE Composite, Nasdaq 100. Indicii bursieri pe piaa britanic sunt: Financial Times 30 i FTStock Exchange 100; iar pe piaa japonez sunt: Nikkei, Topix, TSE 2.

95

U7.5. INDICI BURSIERI INTERNAIONALI (MONDIALI). Aceti indici ofer o baz de analiz a pieei bursiere mondiale. 1.Indicii MSCI (Morgan Stanley Capital International), reprezint un grup de indici concepui pentru a msura performanele pieelor din SUA, Europa, Canada, Mexic, Australia i Orientul ndeprtat (Asia de Sud-Est) i pe cea a grupurilor industriale internaionale. Indicele Mondial (World Index), se bazeaz pe cotaiile a 1.477 aciuni, reprezentnd aproximativ 60 % din valoarea agregat a pieelor din 20 de ri. Indicii internaionali sunt denumii: (EAFE); indicele Europa 13; indicele rilor nordice; indicele Pacificului i Orientului ndeprtat. indicele nord-american; indicele Europei, Australiei, Noii Zeelande i Orientului ndeprtat

Toi aceti indici sunt compatibili i comparabili. 2.Indicele Mondial FT Actuarial (FT Actuaries World Index) reprezint, de fapt, un grup de indici care au aceeai dat de referin i evideniaz separat fiecare din cele 23 ri, 9 regiuni grupate geografic, 36 grupuri clasificate n funcie de ramurile industriale i apte sectoare economice luate n considerare. Indicele Mondial este un agregat al indicilor naionali i regionali, fiind reprezentat de 2.400 valori mobiliare individuale n care se poate investi oriunde n lume (globaly investable). Indicele se calculeaz zilnic i separat n moned local, n dolari americani i n lire sterline, pentru a permite o evaluare a impactului componenei valutare pentru investitorii din ri diferite. 3.Indicele Global Salomon-Russel (Salomon Brothers - Frank Russel Global Equity Index) cuprinde n structura sa aproximativ 45.000 aciuni ale unor companii din 23 ri fiind asemntor cu FT Actuaries World Index. Sunt excluse din componena indicelui, companiile care nu sunt disponibile pentru investitorii strini sau care sunt foarte puin lichide. 4.Indicele mondial Standard & Poors. Denumirea exact a indicelui este S&P Global 1200 i acoper apte regiuni principale ale lumii i 29 de ri. Acest indice este calculat ca o reuniune a unor indici calculai de firma Standard & Poors n ntreaga lume: - S&P 500 n SUA (500 de aciuni); 96

- S&P TOPIX 150 n Japonia (150 de aciuni); - S&P TSE n Canada (60 de aciuni); - Euro i Euro Plus n Europa continental (200 de aciuni); - Asia/Pacific S&P Index (100 de titluri); - S&P Latin America (40 de titluri); - S&P UK (150 de aciuni); - S&P/ASX 50, cel mai cuprinztor indice din Australia. 5.Indicii STOXX. Integrarea economic european i introducerea monedei unice au constituit premisa cooperrii financiare n vederea realizrii i utilizrii unui ansamblu de indici paneuropeni. Bursa din Paris, bursa german, bursa elveian, mpreun cu Dow Jones & Company au creat un joint venture care a promovat noii indici STOXX. Acest grup de indici cuprinde: - indicele Dow Jones STOXX, care acoper Europa ca un ntreg, avnd n structur peste 650 de societi. Valorile mobiliare sunt alese din 16 ri structurate pe 19 sectoare. n afara zonei euro, Dow Jones Stoxx include i valori mobiliare din Suedia, Norvegia, Elveia. - indicele Dow Jones Euro STOXX, cuprinznd 320 de societi emitente cu cea mai mare rentabilitate i lichiditate din rile care s-au asociat la Uniunea Monetar European. Acest indice a fost introdus dup generalizarea monedei euro. - doi indici ,,blue chips, subsidiari indicilor generali, compui fiecare din aciunile a 50 de societi selectate pe baza unor criterii cumulative: capitalizare bursier, lichiditate, sector de activitate reprezentativ. Familia de indici STOXX clasific aciunile pe 19 sectoare ale industriei, clasificare ce se bazeaz pe cea a indicilor sectoriali Dow Jones Global, dar este adaptat pieei europene, n condiiile folosirii monedei euro. Indicii sunt astfel construii nct s ofere informaii investitorilor cu privire la orientarea capitalurilor pe sectoare ale industriei i s permit compararea performanelor la nivelul Europei ca un ntreg. 6.Indicii Euronext, Euronext 100 i Next 150, lansai la 2 octombrie 2000, evideniaz evoluia blue-chips-urilor de pe piaa Euronext. Indicele Euronext 100 este compus din valori cu cea mai mare capitalizare i lichiditate de pe piaa Euronext. Eantionul indicelui este revzut trimestrial pentru a se asigura ndeplinirea obiectivului pentru care a fost construit i anume reprezentativitatea pieei Euronext. Fiecare valoare ce compune structura indicelui are o clasificare sectorial. Sistemul de clasificare este stabilit de Euronext. ncepnd cu 1 ianuarie 2002, cota Euronext este clasificat dup un 97

nomenclator unic care permite investitorilor s poat alege mai mult de 1500 de societi cotate repartizate n 10 grupe economice, care se divizeaz n 39 de sectoare de activitate i 101 subsectoare i s negocieze apelnd la un sistem unic. Indicele NEXT 150 este calculat pe baza capitalizrii bursiere a urmtoarelor 150 de valori cotate pe piaa Euronext, care nregistreaz valorile mari i medii, din punct de vedere al capitalizrii bursiere. Data de start a indicelui a fost 31 decembrie 1999, valoarea fiind 1000 de puncte. 7. Indicii FTSEurofirst, calculai n timp real sunt FTSEurofirst 80 i FTSEurofirst 100. FTSEurofirst 80 este conceput pentru a reflecta performana societilor din rile membre ale Uniunii Europene, din punct de vedere al capitalizrii bursiere. FTSEurofirst 100 conine n componen att societi din ri membre ale Uniunii Europene, dar i importante societi britanice. Pentru ca o valoare s fie inclus n componena indicelui, trebuie ndeplinite o serie de criterii: - fiecare valoare trebuie s fie o component a indicelui FTSE Development Europe; - capitalizarea bursier trebuie s reprezinte cel puin 25% din totalul capitalizrii bursiere; - aciunile prefereniale i mprumuturile obligatare convertibile n aciuni nu pot face parte din compoziia indicelui; - valorile care compun indicele trebuie s fie lichide. TO DO: Enumerai indicii bursieri internaionali.

S ne reamintim: Cei mai cunoscui indici mondiali sunt: Indicii MSCI, Indicele Mondial FT- Actuarial i Indicele Global Salomon-Russel. U7.6. INDICII PIEEI BURSIRE ROMNETI 1. Indicele BET. Numele oficial al indicelui este n limba romn indicele Bursei de Valori Bucureti, iar n limba englez Bucharest Exchange Trading (abreviat BET). Data de referin a indicelui este 19 septembrie 1997, data de start, 22 septembrie 1997, iar valoarea de start, 1000 de puncte de indice. BET se calculeaz i se public att n lei (BET ROL), ct i n dolari i n euro. 98

Indicele BET este un indice ponderat cu capitalizarea bursier i este creat pentru a reflecta tendina de ansamblu a celor mai lichide zece aciuni tranzacionate la prima categorie a Bursei de Valori Bucureti. Una dintre cele mai importante funcii ale indicelui BET este aceea c se constituie drept suport pentru tranzacii derivate. Pentru a compara orice efect artificial asupra preului de tranzacionare datorat msurilor privind divizri sau consolidri de aciuni, fuzionri ale firmelor sau orice modificri ale capitalului social al unei societi aflate n portofoliul indicelui, valoarea indicelui este ajustat cu un factor de corecie f n ziua n care are loc schimbarea care afecteaz preul. Factorul f asigur continuitatea i comparabilitatea valorilor indicelui. Selecia celor zece aciuni care formeaz portofoliul indicelui se realizeaz n conformitate cu urmtoarele criterii: - aciunile s fie cotate la categoria I a BVB; - societile emitente s aib cea mai mare capitalizare bursier. Suma capitalizrii societilor ale cror aciuni compun portofoliul indicelui trebuie s reprezinte cel puin 60% din capitalizarea bursier total; - aciunile societilor incluse n indice s fie astfel alese nct s asigure diversificarea portofoliului indicelui; - aciunile s fie cele mai lichide, urmrindu-se ca suma valorii totale a tranzaciilor din portofoliul indicelui s fie cel puin 70% din valoarea total tranzacionat la BVB. Orice modificare a gradului de capitalizare sau apariia unor evenimente importante n viaa emitenilor ale cror aciuni compun indicele determin ajustri ale acestuia. Metodele de ajustare sunt: modificarea factorilor de ponderare i modificarea valorii indicelui prin aplicarea factorului de corecie f. Ajustarea intervine n cazul unor evenimente, cum sunt: - divizri sau consolidri ale valorii nominale a aciunilor incluse n portofoliul indicelui; - modificarea componenei indicelui (nlocuirea unui simbol n coul indicelui); - modificri survenite n capitalizarea unei societi ale crei aciuni sunt incluse n portofoliul indicelui, care ar duce la depirea limitei admise n capitalizarea total a simbolurilor incluse n indice; - modificri ale capitalului social pentru o societate ale crei aciuni sunt incluse n indice.

99

Valoarea indicelui este calculat n timp real i afiat pe tabela electronic a bursei, pe toate terminalele conectate la distan la sistemul de tranzacionare automat al BVB. 2. Indicele BET-C. Indicele compozit BET-C este al doilea indice al Bursei de Valori Bucureti. Construirea acestui indice s-a impus din necesitatea unei reprezentri complete a evoluiei preurilor aciunilor tranzacionate la BVB. Data de referin a indicelui a fost 16 aprilie 1998, iar valoarea de referin, tot 1000 de puncte ca i n cazul indicelui BET. Indicele BET-C a fost calculat pe baza aceleiai formule ca i indicele BET, dar cu o baz de reprezentare mult mai larg, care acoper ansamblul aciunilor tranzacionate. Calculul indicelui se bazeaz pe media ponderat cu capitalizarea bursier a preurilor aciunilor aflate n portofoliul indicelui. Preurile folosite au fost preuri medii la data de referin. Calculul este similar cu cel al indicilor din generaia a doua ( S&P 500, FT-SE 100, CAC 40 ). Datorit faptului c scopul principal al crerii indicelui compozit este acela de a reflecta evoluia tuturor aciunilor tranzacionate, n coul indicelui intr automat noile societi pe msur ce sunt cotate, n ziua urmtoare formrii preului de pia. Indicele este racordat cu un factor de corecie n ziua n care are loc modificarea de structur. Factorul de corecie este valoarea indicelui din ziua anterioar modificrii coului indicelui. Indicele BET-C este exprimat n lei, n euro i n USD, fiind un indicator util pentru investitorii romni i strini. Exprimarea n cele dou valute se realizeaz prin convertirea preurilor n lei la cursul BNR din ziua respectiv. 3. Indicele BET-FI este primul indice sectorial al BVB pentru fonduri de investiii, revizuit pe baze zilnice i actualizat oricnd este necesar. Indicele a fost lansat la 1 noiembrie 2000, cu o valoare iniial de 1000 de puncte de indice. Scopul urmrit este acela de a reflecta tendina de ansamblu a preurilor fondurilor de investiii (actualele SIF-uri) cotate la burs. Singura regul privind includerea unui fond de investiii n portofoliul indicelui BET-FI este ca fondul respectiv s fie cotat la burs. Metoda de calcul este identic cu cea aplicat n cazul indicilor BET i BET-C. Factorul de ponderare pentru un simbol inclus n indicele BET-FI este numrul de aciuni aferent simbolului respectiv. Motivaia introducerii indicelui BET-FI rezid n faptul c aciunile emise de SIF-uri nu erau incluse n coul nici unuia dintre cei doi indici, BET i BET-C. 4. Indicele BET-XT (Bucharest Exchange Trading Extended Index)

100

Indicele BET-XT a fost lansat la data de 1 iulie 2008 cu o valoare de start de 1000 puncte, calculat retroactiv la 2 ianuarie 2007. Metodologia indicelui BET-XT permite acestuia s se constituie drept activ suport pentru instrumente financiare derivate. BET-XT este un indice de preuri ponderat cu capitalizarea free-floatului a celor mai lichide societi listate la BVB. Numrul societilor incluse n coul indicelui este de 25. Ca regul general, criteriile de selecie a societilor pentru a fi incluse n coul indicelui sunt: - lichiditatea - n acest sens sunt selecionate n ordine descresctoare companiile cu cel mai ridicat coeficient de lichiditate. Acest coeficient se calculeaz semestrial, nainte de ntrunirile periodice ale Comitetului Indicelui din martie i septembrie i reprezint sursa de baz pentru realizarea listei de selecie a companiilor eligibile pentru a fi incluse n coul indicelui; - alte aspecte relevante cum ar fi: situaia financiar a societii, elemente de ordin juridic, transparena societii. Comitetul indicilor BVB poate decide ca o societate s fie inclus n indicele BET-XT chiar dac nu sunt ntrunite o parte din cerine. Comitetul se ntrunete trimestrial pentru revizuirea compoziiei indicelui BET-XT i pentru efectuarea actualizrilor i ajustrilor periodice. Ajustrile periodice au drept scop actualizarea ponderilor utilizate n calculul indicelui ca urmare a: - unor evenimente corporative; - modificrii compoziiei coului indicelui ca urmare includerii sau excluderii unei societi; - evoluiei preurilor aciunilor incluse n indice n trimestrul anterior. 5. Indicele BET- NG (Bucharest Exchange Trading Energy and Related Utilities Index) a fost lansat la data de 1 iulie 2008 cu o valoare de start de 1000 de puncte, calculat retroactiv la 2 ianuarie 2007. Metodologia indicelui permite acestuia s se constituie drept activ suport pentru instrumente financiare derivate. Indicele BET-NG este un indice sectorial i reflect evoluia de ansamblu a tuturor societilor listate la BVB, segmentul de pia reglementat, care au domeniul principal de activitate energia i utilitile aferente. Numrul companiilor din componena sa este variabil. Indicele BET-NG este un indice de preuri ponderat cu capitalizarea freeefloatului a tuturor societilor din componena sa. 101

6. Indicele ROTX (Romanian Traded Index) reflect n mod real modificrile de pre pentru cele mai reprezentative societi tranzacionate la BVB. Numai aciunile emise de societile listate i tranzacionate n mod continuu la BVB sunt eligibile pentru a fi incluse n componena indicelui ROTX. Indicele ROTX este creat n conformitate cu aceleai principii care stau la baza familiei de indici CECE. Indicele ROTX este un indice de preuri ponderat cu capitalizarea de pia a societilor incluse n coul indicelui. Valorile din perioada de baz exprimate n moneda naional (RON), dolari SUA (USD) i moneda unic european (EUR) au fost stabilite la 1000 de puncte indice la data de 1 ianuarie 2002. Numai societile cele mai reprezentative sunt eligibile s fie incluse n indicele ROTX. Criteriile de selecie a societilor pentru includerea n coul indicelui sunt urmtoarele: capitalizarea de pia, lichiditatea, disponibilitatea preurilor de pia, reprezentativitatea sectorial i interesul participanilor la pia. n componena coului indicelui ROTX sunt eligibile a fi incluse numai aciunile comune emise de societi comerciale pe aciuni nregistrate n Romnia, care sunt listate i tranzacionate n Romnia. Ponderea aciunilor individuale n coul indicelui ROTX este determinat de capitalizarea de pia a fiecrei societi n parte, ajustat cu factorii de ponderare. Capitalizarea de pia societate = numr aciuni emise x preul curent din pia x factor de free float x factorul de reprezentare. Numrul aciunilor utilizat pentru determinarea ponderii fiecrei componente a indicelui ROTX este egal cu numrul total al aciunilor listate la BVB. Factorul de free float. Free float-ul exprimat procentual al unei societi din componena indicelui ROTX este definit ca fiind raportul dintre numrul de aciuni emise i n circulaie disponibile pentru tranzacionare de ctre public i total aciuni emise. Free float-ul exprimat n valoare absolut al unei societi din componena indicelui ROTX este estimat ca fiind numrul total de aciuni emise de o societate din care se elimin aciunile la dispoziia societii, aciunile deinute de ctre Stat i alte agenii guvernamentale, investitori strategici, acionari majoritari precum i deinerile de cel puin 5% ale altor categorii de investitori, cu excepia societilor de asigurri, fondurilor de pensii, fondurilor mutuale i de investiii. Urmtorii 4 factori de ponderare sunt aplicai fiecrei componente din cadrul coului indicelui ROTX, n funcie de mrimea free float-ului determinat conform definiiei de mai sus, astfel: 0,25; 0,50; 0,75 i 1,00.

102

Factorul de reprezentare. Scopul aplicrii factorilor de reprezentare este acela de a asigura faptul c ponderea capitalizrii de pia individuale a fiecrei societi nu depete 25% din capitalizarea coului indicelui ROTX. Factorii de reprezentare pot lua valori ntre 0,01 i 1,00. Formula indicilor n lan Laspeyres este utilizat n calculul indicelui ROTX. Acesta este denominat n RON, USD i euro. Indicele este calculat i diseminat n timp real n cursul fiecrei zile de tranzacionare la BVB. Valoarea de deschidere a indicelui este calculat zilnic ncepnd cu ora 9.00 CET (10.00 ora oficial a Romniei) n baza preurilor de nchidere din edina de tranzacionare anterioar conform datelor transmise de Reuters, precum i a cursului de schimb valutar al monedei naionale n dolari SUA i euro, conform datelor transmise de Reuters ctre WBAG (Wiener Borse) la 9.00 CET din ziua curent. Valorile indicelui ROTX n moneda naional sunt calculate n timpul tranzacionrii n piaa continu pentru fiecare edin de tranzacionare la BVB. Valoarea de nchidere a indicelui este calculat zilnic la ora 17.00 CET (18.00 ora oficial a Romniei ) n baza ultimelor preuri disponibile i a cursului de schimb valutar al monedei naionale i n USD i euro conform datelor transmise de Reuters ctre WBAG la ora 17.00 CET. TO DO: Care sunt indicii pieei RASDAQ?

S ne reamintim: Cei mai importani indici pe piaa bursier romneasc sunt: BET, BET-C, BET-FI.

U7.7. TRANZACII FUTURES PE INDICI BURSIERI Un contract futures, pe piaa bursier, este un acord de voin pentru a vinde sau cumpra o cantitate determinat dintr-un activ financiar, la un pre prestabilit din momentul ncheierii contractului i cu lichiditatea la o dat viitoare. Caracteristicile unui contract futures sunt: condiiile contractului sunt standardizate, n ceea ce privete natura activului suport i cantitatea contractat, numit i unitate de tranzacii. Toate contractele futures pe acelai activ standardizat formeaz un gen de contracte futures; 103

fiecare contract futures are un anumit termen de executare, o lun, n

care urmeaz s aib loc lichidarea. Contractele pe un anumit activ cu aceeai scaden formeaz o specie a contractului pe acelai activ; preul contractului futures se stabilete n burs, prin procedura specific de negociere i contractare a acestei piee organizate, fiind expresia raportului dintre cererea i oferta pentru fiecare contract standardizat, valoarea contractului este variabil; contractul futures este actualizat zilnic sau marcat la pia astfel nct lichidarea contractului se poate realiza, fie prin predarea/primirea activului pierderile uneia din prile contractante sunt transferate ca venituri celeilalte pri; care face obiectul acestuia (livrare), fie prin lichidarea poziiei printr-o operaiune de sens contrar, respectiv o compensare. n cazul contractelor futures la care executarea nu se poate realiza prin predarea unui activ fizic sau a unui titlu financiar (contractele pe indici de burs), livrarea se face printr-o lichidare cash. Utilizarea indicilor bursieri ca suport n contractele la termen presupune transformarea modului de exprimare a indicelui din numr de puncte n uniti monetare ale pieei de referin, pe baza unui multiplicator specific i anume: - pentru piaa american : USD500 *indice (n numr de puncte) - pentru piaa Londrei : GBP 25 - pentru piaa Japoniei : JPY 10.000 - pentru piaa Franei : FRF 200 - pentru piaa Elveiei : CHF 5 *indice (n numr de puncte) *indice (n numr de puncte) *indice (n numr de puncte) *indice (n numr de puncte)

Operaiile futures pe indici de burs, reprezint vnzarea sau cumprarea indicelui la cursul futures al bursei, i cedarea/primirea la scaden a unei sume cash n valoare egal cu produsul dintre multiplicatorul pieei i diferena dintre : valoarea indicelui din ultima zi de tranzacii a contractului i preul contractului futures. Dac indicele este superior preului futures, cei cu poziii short vor plti pe cei cu poziii long. Invers, dac indicele este sub preul futures, cei cu poziii long vor plti pe cei cu poziii short. Toate contractele futures sunt marcate pe pia n fiecare zi prin intermediul Casei de Compensaii, iar reglementarea cash d rezultate similare celor care s-ar obine prin livrarea efectiv a tuturor aciunilor cuprinse n indice. Operaiunea futures evit ns operaiunile i costurile pe care le presupune executarea n natur. Contractul futures pe indici de burs este de fapt un titlu, construit artificial, care nu se bazeaz pe un flux viitor de venituri (ca n cazul titlurilor primare), ori pe o marf sau 104

un activ financiar (ca n cazul titlurilor derivate). Acest contract nu poate fi lichidat la scaden dect prin plata unei sume de bani, spre deosebire de futures pe mrfuri, valute i titluri de datorie care pot fi lichidate i prin livrarea efectiv a activelor pe care este construit contractul. Considernd de exemplu, un contract futures pe indicele TOPIX mecanismul tranzaciilor presupune parcurgerea urmtoarelor faze: clienii dau ordine membrilor bursei iar acetia transmit ordinele n burs tranzaciile se realizeaz n marj, adic att clienii ct i membrii bursei i prin intermediul firmelor se ncheie contractele; sunt obligai s depun cash sau n titluri o anumit garanie (din care, n general, minimum 50 % trebuie s se depun n numerar); lichidarea contractelor se face prin plata cash a diferenelor de pre determinate de Casa de Compensaii n ziua regularizrii. ntre membri opereaz marcarea la pia a fiecrei poziii, membrii care au poziii short pltesc celor care au poziii long, dac TOPIX crete i invers. Fa de clieni nu se marcheaz poziiile, reglementarea avnd loc n momentul lichidrii. Elementele definitorii ale contractului futures pe TOPIX sunt: 1) Contract 2) Lunile de livrare TOPIX (Tokyo Stock Price Index) ciclul martie, iunie, septembrie, decembrie; n orice zi de burs se poate face cumprarea indicelui TOPIX pentru cinci luni viitoare 3) Unitatea de tranzacii 10.000 yeni *TOPIX (de exemplu pentru TOPIX-1400 contractul se face pe 1400 *10.000yeni) 4) Variaia minim de pre 5) Valoarea micrilor minime 6) Limita zilnic de pre 7) 1 punct fa de preul pieei; limitele zilnice de variaii (tick)+- 3 % 10.000 yeni. indicele la ncheierea zilei anterioare

sub 2000 puncte cretere/descretere 100 puncte 2000-3000 puncte cretere/descretere 100 puncte 3000-4000 puncte cretere/descretere 200 puncte peste 4000 puncte cretere/descretere 200 puncte ziua de burs care precede a doua zi de vineri a lunii de livrare. 105

Ultima zi a tranzaciei

Tranzacionarea unui nou contract lunar ncepe n ziua de burs imediat urmtoare ultimei zile de tranzacii. 8) Data lichidrii a treia zi de burs care urmeaz celei de-a doua zile de vineri a lunii de livrare. 9) Marja obligatorie pentru clieni minim 2000 din valoarea tranzaciei sau 6 milioane yeni. 10) Marja obligatorie pentru membri minim 2000 din preul de nchidere al primei zile de tranzacionare pentru un contract lunar. 11) Orele de tranzacii 12) Sistemul de tranzacionare 9,00-11,00 i 12,30-15,10 licitaie prin CORES F.

Contractele futures pe indici se folosesc n principal, n dou scopuri: ca mijloc de acoperire a riscului (un investitor care are plasament format dintr-o selecie de titluri se poate acoperi mpotriva riscului de scdere a cursului prin vnzarea de contracte futures); indicelui. Considerm o tranzacie futures pe TOPIX ncheiat la 01.04 anul T de ctre clientul A care a cumprat 10 contracte pentru septembrie, la 1500 puncte, prin intermediul membrului bursei B. La 30.05 anul T clientul nchide poziia sa long la 1654,82, obinnd un ctig de : (1654,82-1.500)*10 contracte*10.000 yeni = 15.482.000 yeni. Aceast sum este pltit cash de ctre membrul bursei B clientului A. Presupunem c la 01.04 anul T clientul A a vndut 10 contracte futures pe TOPIX pentru septembrie la 1600 puncte de indice, prin membrul B ateptnd o scdere a indicelui. La 21.06 anul T, clientul A nchide poziia short la un curs al indicelui de 1531,28. Pentru client rezult un ctig calculat astfel: (1600-1531,28)*10 contracte*10.000 yeni = 6.872.000 yeni, sum pe care membrul bursei B o pltete cash clientului A. n vederea obinerii unui ctig speculativ aprut din diferena de curs a

106

n cazul poziiei long, dac clientul nu i-ar fi lichidat poziia la 30.05 anul T, regularizarea s-ar fi realizat la preul de lichidare (de 1657,09) aferent datei de lichidare pentru contractele futures pe TOPIX la TSE (a treia zi de burs care urmeaz celei dea doua vineri a lunii de livrare). n aceast situaie s-ar fi obinut un ctig de: (1657,09-1500)*10contracte*10.000yeni= 15.709.000 yeni, sum pe care membrul bursei B trebuie s o plteasc cash clientului A. n cazul poziiei short, aceeai situaie se prezint astfel: (1600-1657,09)*10contracte*10.000yeni= -5.709.000 yeni. Aceast pierdere va fi pltit cash de ctre clientul A, membrului bursei B. Exist i posibilitatea ncheierii simultane a celor dou contracte, clientul urmrind s se acopere mpotriva evoluiei adverse a pieei. n cazul nelichidrii poziiilor sale (short i long) clientul va obine un ctig net de 10.000.000 yeni (15.709.000-5.709.000).

S ne reamintim: Operaiile futures pe indici de burs, reprezint vnzarea sau cumprarea indicelui la cursul futures al bursei i cedarea/primirea la scaden a unei sume cash n valoare egal cu produsul dintre multiplicatorul pieei i diferena dintre : valoarea indicelui din ultima zi de tranzacii a contractului i preul contractului futures. U7.8.Rezumat: Cei mai importani indici bursieri pe diferite piee naionale sunt: Dow Jones i Standard and Poors 500 (pe piaa american), FT 30 i FT- SE 100 (pe piaa britanic), CAC-40, SBF-120, SBF-250 ( pe piaa francez), indicele DAX pe piaa german. Pe piaa romneasc cei mai cunoscui indici bursieri sunt: BET, BETC, BET-FI, BET- NG, BET- XT i RO-TX. Indicii mondiali sunt: MSCI, FT-Actuarial, Salomon-Russel, Standard & Poors1200, STOXX, Euronext, FTSEurofirst. U7.9.Aplicaii rezolvate 1) Un operator cumpr n luna august la Chicago Board of Option Exchange 5 contracte futures pe indicele Dow Jones la valoarea de 10100 de

107

puncte. La scadena din decembrie valoarea indicelui este de 10150 de puncte. S se determine rezultatul brut (n dolari) al operaiunilor efectuate de ctre agent. Multiplicatorul pieei americane este de 500 de dolari. Facem urmtoarele notaii: N = numr de aciuni, Cc = cursul de cumprare, Cv = cursul de vnzare, M SUA = multiplicatorul pieei americane, VTC = valoarea tranzaciei la cumprare, VTV = valoarea tranzaciei la vnzare. VTC = N*Cc*M SUA = 5*10100*500 = 25 250 000 USD VTV = N*Cv*M SUA = 5*10150*500 = 25 375 000 USD Rezultatul brut = VTV- VTC = 125000 USD. 2) Un client vinde n luna noiembrie la bursa de la Tokio 10 contracte futures pe indicele Topix la valoarea de 10800 de puncte, cu scadena n decembrie. La scaden preul de lichidare al contractelor este de 10663 de puncte. S se determine rezultatul brut (n yeni japonezi - JPY) al operaiunilor efectuate de client. Multiplicatorul pieei japoneze este de 10000 JPY. VTV = N*Cv*M JPY = 10*10800*10000 = 1.080 000 000 JPY VTC = N*Cc*M JPY = 10*10663*10000 = 1.066 300 000 JPY Rezultatul brut = VTV- VTC = 13. 700 000 JPY. 3) Un operator cumpr pe piaa francez n luna iulie 4 contracte futures pe indicele CAC-40, la valoarea de 4800 de puncte. La scadena din septembrie, valoarea indicelui este de 4600 de puncte, iar operatorul se hotrte s amne lichidarea poziiei sale pn la urmtoarea scaden. La scadena din decembrie, valoarea indicelui este de 4570 de puncte, iar clientul i nchide poziia. Care este rezultatul n euro nregistrat de operator. Multiplicatorul pieei franceze este de 200 franci francezi (FRF). Facem urmtoarele notaii: M FRA = multiplicatorul pieei franceze = 200 FRF. CF EUR/ FRF = cursul fix euro/ FRF = 6,55957 FRF/EUR. VTC = N*Cc* M FRA / CF EUR/FRF = 4*4800*200/ 6,55957 = 585404,23 VTV = N*CV* M FRA/ CF EUR/ FRF= 4*4570*200/6,55957 = 557353,61 Rezultatul brut = VTV VTC = - 28050,62 EUR. 108

4) Un operator vinde pe piaa elveian n luna martie un contract futures pe indicele SSMI la valoarea de 6531,2 puncte. La scadena din iunie, valoarea indicelui este de 6490 de puncte, iar operatorul se hotrte s amne lichidarea poziiei sale pn la urmtoarea scaden. La scadena din septembrie, valoarea indicelui este de 6370 de puncte, iar clientul i nchide poziia. Care este rezultatul ( n franci elveieni) nregistrat de operator? Multiplicatorul pieei elveiene este de 5 franci elveieni. (CHF). VTV = N*Cv*M CHF = 6531,2*5 = 32656 CHF VTC = N*Cc* M CHF = 6370*5 = 31850 CHF Rezultatul brut = VTV- VTC = 806 CHF. 5) Pe piaa londonez, indicele FTSE 100 are n luna ianuarie, valoarea spot de 5250 de puncte. Rata medie a dobnzii pe piaa englez este de 7,5%. Rata medie a dividendului pentru aciunile ce compun indicele este de 3,6%. VT = valoarea teoretic a contractului pe indicele bursier, VS = valoarea spot a indicelui bursier, r = rata medie a dobnzii, d = rata medie a dividendului. VT = VS * ( 1+r-d) = 5250* ( 1+ 0,075*3/12 0,036) = 5250* 0,98275 = =5159, 4375 puncte. S se determine valoarea teoretic a contractului pentru un interval de prognoz de 3 luni.

U7.10.Test de evaluare a cunotinelor Ce sunt indicii bursieri? Cum se clasific indicii n funcie de valorile mobiliare n raport de care se construiete indicele? Cum se clasific indicii n raport de instituia care calculeaz indicele? Cum se clasific indicii dup modul de ponderare a preului? Cum se clasific indicii n funcie de algoritmul de calcul? Care sunt cerinele pentru alctuirea indicilor din generaia a doua? Care sunt principalele piee bursiere naionale analizate? Care sunt indicii bursieri pe piaa american? Care sunt indicii bursieri pe piaa britanic? 109

Care sunt indicii bursieri pe piaa japonez? Care sunt indicii bursieri pe piaa francez? Care sunt indicii bursieri pe piaa german? Care sunt principalii indici bursieri mondiali? Care sunt indicii bursieri pe piaa romneasc? De la ce numr de puncte au pornit? Care sunt cei doi indici bursieri sectoriali pe piaa romneasc? Cte societi formeaz indicele BET? Cte societi formeaz indicele BET-XT? Ce este factorul de free-float? Ce este factorul de reprezentare n cazul indicelui ROTX? Care sunt caracteristicile unui contract futures? Cum sunt condiiile contractului futures? Cum se stabilete preul contractului futures? Care sunt elementele definitorii ale contractului futures pe TOPIX?

110

Tem de control 3 1.Un operator cumpr n luna mai 3 contracte futures pe indicele Dow Jones la valoarea de 11000 de puncte. La scadena din august valoarea indicelui este de 10900 de puncte. S se determine rezultatul operaiunilor efectuate de ctre agent. Multiplicatorul pieei americane este de 500 dolari. 2. Un client vinde n luna aprilie 7 contracte futures pe indicele Topix la valoarea de 12000 de puncte, cu scadena n iunie. La scaden preul de lichidare al contractelor futures este de 11555 de puncte. S se determine rezultatul operaiunilor efectuate de client. Multiplicatorul pieei japoneze este de 10000 de yeni. 3. Un operator vinde n luna martie 4 contracte futures pe indicele Standard and Poor la valoarea de 9000 de puncte, cu scadena n luna iunie. La scaden valoarea indicelui este de 8800 de puncte. Care este rezultatul nregistrat de operator? Multiplicatorul pieei americane este de 500 dolari. 4. Un operator cumpr n luna februarie 2 contracte futures pe indicele SSMI la valoarea de 7100 de puncte. La scadena din mai valoarea indicelui este de 7250 de puncte. Care este rezultatul nregistrat de operator? Multiplicatorul pieei elveiene este de 5 franci elveieni.

111

Unitatea de nvare U8

PRACTICA MARILOR PIEE: NEW YORK, TOKIO, LONDRA

Cuprins U8.1.Introducere..................................................................................................112 U8.2. Competene................................................................................................112 U8.3. Marile burse................................................................................................113 U8.4. Bursa de valori din New York....................................................................113 U8.5. Bursa de valori din Tokio............................................................................121 U8.6. Bursa de valori din Londra..........................................................................126 U8.7. Rezumat.......................................................................................................134 U8.8. Test de evaluare a cunotinelor...................................................................135 U8.1.Introducere Dei n lume exist un mare numr de burse piaa mondial definit ca ansamblu al tuturor pieelor naionale i al relaiilor de interdependen dintre acestea este ntemeiat pe triunghiul Statele Unite Japonia Marea Britanie. Acest fapt este evideniat de ponderea capitalizrii bursiere din aceste ri n totalul mondial. Dac marile piee bursiere dein o poziie dominant pe plan mondial, fiecare dintre acestea este reprezentat de ctre un centru financiar naional consacrat: New York, Tokio i Londra; poziia acestor centre n plan naional i internaional este determinat de numrul titlurilor cotate la bursele reprezentative. U8.2.Competenele unitii de nvare: La sfritul acestei uniti de nvare, studenii vor fi capabili: - s identifice cele mai importante burse de valori pe plan mondial, - s explice care sunt cele patru sectoare ale bursei din New York, - s descrie care e rolul bncilor de investiii pe piaa american, - s descrie criteriile de listare la Bursa de Valori de la Tokio, - s identifice n ce const Big Bangul londonez. Durata medie de parcurgere a acestei uniti de nvare este de 2 ore.

112

U8.3.MARILE BURSE Influena triunghiului New York Tokio Londra se extinde i asupra celorlalte piee bursiere i, n special, asupra centrelor financiare zonale aflate sub impactul economic al celor trei mari. Astfel spus, fiecare din cele trei centre bursiere se constituie ca centru al unei zone financiare subordonate: New York pentru Canada i America Latin, Londra pentru piaa financiar european, iar Tokio pentru piaa financiar a Asiei de Sud-Est. Raportul de interdependen dintre principalele burse se manifest att n planul cooperrii dintre ele, ct i n planul unei competiii accentuate pentru atragerea capitalului. n ultimii ani s-au conturat, dup cum am mai artat, dou modaliti principale de aciune n acest sens. Mai nti, dereglementarea, respectiv atenuarea formelor de control al pieei bursiere; apoi, modernizarea bursei, proces strns legat de dereglementare i care presupune introducerea tehnicii electronice de calcul n mecanismul tranzaciilor bursiere. TO DO: America Latin crui centru bursier i este subordonat? U8.4. BURSA DE VALORI DIN NEW YORK Piaa bursier american, numit generic i Wall Street, dup numele strzii unde se afl principala burs din SUA, cuprinde bursele centrale New York Exchange (NYEX) i American Stock Exchange (AMEX) bursele regionale, precum i vasta reea naional de societi financiare (brokeri/dealeri), cunoscut sub denumirea de Over-the-Counter Market (OTC). n funcie de caracterul activitii desfurate de fiecare burs n parte, piaa este structurat n patru mari sectoare. Sectorul A (first market) cuprinde NYSE, AMEX i bursele regionale. New York Stock Exchange (NYSE), principala component a sectorului A al pieei bursiere americane, are 1366 de membri i coteaz n prezent peste 1700 de firme americane i strine, cele mai vechi i recunoscute. Condiiile de cotare a firmelor la NYSE sunt: venitul minim anual 2.500.000 $ anual, numrul aciunilor 1.100.000, valoarea de pia a aciunilor 10.000.000 $ i valoarea activelor tangibile nete 18.000.000 $. Cea de a doua component a sectorului A este AMEX, nfiinat n 1850 i purtnd denumirea actual din 1953. Aceast burs are 661 de membri i coteaz aciunile a 890 de firme. Condiiile de listare la aceast burs sunt mult mai permisive, 113

impunnd venituri minimale de 750.000 $, un numr minim de aciuni de 500.000 i active tangibile nete de minim 4 milioane de dolari. n ceea ce privete bursele regionale, n Statele Unite funcioneaz n prezent astfel de piee. ncepnd din 1978 cele mai mari cinci burse regionale (Pacific Stock Exchange, Midwest Stock Exchange, Philadelphia Stock Exchange, Boston Stock Exchange i Cincinatti Stock Exchange) au fost legate prin computer cu NYSE i AMEX. TO DO: Care sunt condiiile de cotare la AMEX? Sectorul B al pieei bursiere americane (sau second market) cuprinde piaa OTC pe care lucreaz aproximativ 600 firme de brokeraj. Piaa OTC are dou componente: piaa NASDAQ i aa numitele titluri roz (engl. pink sheet securities) Ambele componente ale pieei OTC sunt reglementate de Asociaia Naional a Comercianilor de Titluri (National Association of Securities Dealers, NASD). NASDAQ, prima component a pieei OTC este o pia computerizat interdealeri (fr localizare ntr-o sal de negociere); n prezent sunt aproximativ 31.000 firme care lucreaz prin sistemul NASDAQ, spre deosebire de NYSE i AMEX, unde fiecare aciune are un singur creator de pia (specialist), piaa NASDAQ are mai muli dealeri care fac piaa pentru aceleai aciuni. Cea de-a doua component a pieei OTC este reprezentat de aciunile pink sheet, care nu sunt cotate prin sistemul computerizat NASDAQ. Informaiile despre aceste aciuni sunt publicate pe coli roz (de aici i numele lor), de ctre Serviciile de Cotaii Zilnice (National Quotation Services), din cadrul Biroului Naional de Cotare (National Quotation Bureau), iar aceste liste sunt disponibile numai firmelor de brokeraj, firmelor de consultan i bncilor. Sectorul C (sau third market) a treia component a pieei bursiere americane este cea pe care se tranzacioneaz titluri listate la NYSE, prin intermediul unor firme de brokeraj care nu sunt membri ai bursei de pe Wall Street. Sectorul D este acea component a pieei bursiere americane pe care se tranzacioneaz titluri (fr utilizarea firmelor de brokeraj), prin Corporaia Reelelor Instituionale (Institutional Networks Corporation, INSTINET) sau a patra pia (engl. fourth market). Sistemul este nregistrat ca pia bursier i efectueaz servicii ndeosebi pentru investitorii instituionali. INSTINET se deosebete de NASDAQ prin aceea c este un sistem automat de cotare i executare. n ceea ce privete agenii pieei bursiere 114

americane, acetia sunt reprezentai, n primul rnd, de societi financiare care intervin pe piaa primar i secundar (firme generale i bnci de investiii). Firmele generale (engl. full-line) desfoar o vast activitate pe piaa titlurilor att cu investitorii individuali, prin intermediul unei reele de birouri proprii, ct i cu investitorii instituionali. Pe lng recepionarea ordinelor clienilor, aceste firme transmit propriile ordine la centrele principale ale pieei, desfoar operaiuni de lichidare post-vnzare i in conturile clienilor. De asemenea, ele desfoar operaiuni tipice pentru bncile de investiii: fuziuni i achiziii de firme, consultan investiional, negociere pe cont propriu, afaceri cu active imobiliare, managementul activelor financiare, servicii de custodie i asigurri. Bncile de investiii (engl. investment banks) sunt n principal implicate n plasamente de titluri i tranzacii de mari dimensiuni, n plus, ele acioneaz ca brokerdealer pe piaa secundar n ceea ce privete ordinele-bloc (de mare volum). n ultimii 10 -15 ani ele i-au extins activitatea n domenii cum sunt: afaceri imobiliare, managementul activelor financiare, arbitrajul riscului, tranzacionarea obligaiunilor, operaiuni pe piaa OTC, fuziuni i achiziii. O alt categorie de ageni financiari o constituie instituiile ce intervin numai pe piaa secundar, cum sunt firmele de brokeraj i firmele de dealing. Dei numeroase firme i asum att rolul de broker, ct i cel de dealer (fiind cunoscute ca firme de broker/dealer), unde sunt implicate, n principal, n recepionarea i transmiterea ordinelor clienilor firmele de brokeraj, iar altele sunt implicate n meninerea pieei(engl. market making) firmele de dealing. Exist instituii financiare care asigur depozitarea i cliringul pentru titlurile financiare, numite firme de reglementare (engl. clearing/carrying). Acestea lichideaz tranzaciile cu aciuni ncheiate pe cont propriu i/sau pentru alte firme i au n posesie titlurile i fondurile cash ale clienilor. Exist, de asemenea, aa-numitele firme de reprezentare (engl. introducing firms) care nu lichideaz i nici nu pstreaz titlurile clienilor lor, aceste funcii fiind delegate unei firme de reglementare cu care firma introducing este afiliat.

NYSE Principalele momente ale evoluiei

17 mai1792 8 martie 1817 24 brokeri constituie prima pia organizat a titlurilor n New York; Este adoptat Constituia (statutul bursei) i numele de New York Stock and Exchange Board (schimbat la 29 ianuarie 1863 n New York Stock Exchange); 115

2 septembrie 1869 18 septembrie 1873 29 octombrie 1929 27 mai 1933

6 iunie 1934 20 decembrie 1966 30 aprilie 1975 1 martie 1976 3 februarie 1977 17 aprilie 1978 17 mai 1982 30 septembrie 1985 21 septembrie 1987 19 octombrie1987

Speculaiile cu aur genereaz panica bursier din Vinerea Neagr; NYSE este nchis pn la 29 septembrie, n urma unui nou val speculativ; Marele crah interbelic, volum record al tranzaciilor de 16.410.000 titluri; Este adoptat Legea titlurilor financiare din 1933 (Securities Act); scopurile sale principale sunt acelea de a furniza protecie complet investitorilor i de a prohibi frauda cu titluri financiare; Este adoptat Legea bursei din 1934 (Securities ExchangeAct), lege ce stabilete regulile tranzacionrii aciunilor i nfiinarea SEC; Este complet automatizat transmiterea datelor n sala de negociere a bursei; Este abolit sistemul comisionului fix (May Day); Este introdus Sistemul de Consolidat de nregistrare (Consolidated Tape System); Este permis brokerilor/dealerilor strini s devin membri ai bursei; Este inaugurat Sistemul de Tranzacii Interpiee (Intermarket Trading System); Este realizat experimental legtura ntre NASDAQ i Intermarket Trading System, ce cuprinde NYSE i alte 6 burse; Programul de lucru este stabilit de la 9,30 a.m. la 4 p.m.; Cel mai mare pre pltit pentru un loc n burs: 1.150.000 $; Crahul din 1987; cea mai mare cdere a indicelui Dow Jones Industrial: 508 puncte.

Facem precizarea c n 1933 apare Legea Glass-Steagal (Glass-Steagal Act), care interzice accesul bncilor comerciale la titlurile corporative.Conform acestei legi, bncile s-au divizat n bnci comerciale i bnci de investiii. Experiena American La New York Stock Exchange (NYSE), care se caracterizeaz prin deschiderea sa ctre marele public, orice activitate se desfoar transparent. n primul rnd, toate tranzaciile ca pre, volum i sens sunt fcute publice pe panoul central de afiaj, n mai puin de 10 secunde. Aceleai informaii sunt instantaneu accesibile publicului prin utilizarea monitoarelor plasate peste tot n incinta bursei, dar i prin intermediul reelelor de calculatoare, pentru investitorii aflai, geografic, oriunde n lume. Aceasta nseamn c orice investitor individual sau internaional poate participa la activitatea NYSE n orice moment, pe durata ntregii edine bursiere, cunoscnd exact contextul n acel moment. Aceast deschidere i transparen fac din piaa NYSE un leader al burselor de valori din lume, datorit competitivitii preurilor. 116

Ca o regul, interaciunea ntre cumprtori i vnztori pe ringul de tranzacii i activitatea agenilor bursieri din societile de care aparin conduc la stabilirea unor cotaii ct mai apropiate de dorinele clienilor. Dac apare ns o conjunctur mai favorabil, la un moment dat, pe o alt pia de capital (n special american) pentru un anumit titlu mobiliar, agenii de schimb pot ncheia tranzacii profitabile pentru clienii lor printr-un sistem automatizat AITS (Automated Intermarket Trading System), care leag toate bursele de valori de pe teritoriul SUA. Ordinele clienilor bursei pot fi transmise fie clasic, prin intermediul agenilor, fie printr-un sistem computerizat (Super Dot). Aceasta asigur executarea i procesarea automat a ordinelor de ctre organele specializate ale bursei, precum i comunicarea rezultatului ncheierii tranzaciei. n orice moment n care un ordin este transmis electronic pe piaa NYSE, acelai sistem care raporteaz firmei respective ncheierea tranzaciei, creeaz nregistrri contabile, comparnd detaliile procesului tranzacional i actualiznd nregistrrile firmelor de brokeraj, fiind capabile s reconstruiasc specificul unei tranzacii trecute, la cerere, pentru informatori, verificri sau controale financiare. Pentru acele ordine care nu au fost transmise prin reeaua de teleprelucrare, brokerii reprezentani ai vnztorilor sau cumprtorilor trebuie s prezinte detalii privind tranzaciile efectuate, pentru a fi nregistrate n baza de date. Transferul de proprietate asupra titlurilor mobiliare tranzacionate, care impune o procedur n mai muli pai, este complet automatizat. Singurul document emis este certificatul de acionar i acesta numai dac investitorul cumprtor o cere n mod expres. Piaa NYSE este n permanen supravegheat i asistat de un sistem informatic performant. Printre obiectivele acestuia se numr: asigurarea compatibilitii ntre aciunile agenilor de schimb i regulile organizatorice i funcionare a bursei; eliminarea oricrei manipulri ilicite de informaii; monitorizarea tuturor membrilor firmei pentru a evita conflictele ntre tranzaciile n numele clienilor i cele pe cont propriu, considerate ilegale; urmrirea i evidenierea oricrei tranzacii exclusive din interior, prin utilizarea ilegal a documentelor i informaiilor confideniale, nepublice privind contractele cu obligaiuni, aciuni sau opiuni. Bursa complet informatizat NASDAQ (National Association Dealers Automated Quotations System) a fost creat n 1971 n SUA i deine n prezent un loc important pe piaa nord-american de capital. 117

Numrul mare de titluri negociate i volumul tranzaciilor ncheiate au transformat aceast burs, n cei 39 ani de experien, ntr-un concurent redutabil al celor mai renumite i tradiionale burse de valori din lume. Spre deosebire de alte burse de valori NASDAQ prezint urmtoarele caracteristici: o este o parte component a sistemului de burse secundare (sau paralele), sub forma particular a pieei over-the-counter (OTC), la care particip o reea naional de societi financiare (aproximativ 31000); Stabilirea cursurilor titlurilor mobiliare tranzacionate se realizeaz prin intermediul unor ageni de schimb denumii market-makers, care pot aciona simultan pe piaa mai multor aciuni, la concuren, nefiind specializai pe un singur titlu mobiliar. Diferena dintre preul de vnzare i cel de cumprare al unei aciuni (spread) constituie venitul market-makerului, direct proporional cu volumul tranzaciei respective, n condiiile lipsei unei fluctuaii de curs pe piaa general a acestui titlu; o bursa NASDAQ nu este localizat geografic, neexistnd un loc delimitat n care se pot ntlni investitorii de capital, prin confruntare direct. Orice tranzacie se realizeaz numai prin intermediul unei reele de calculatoare, la care sunt conectate circa 200000 de terminale pe ntreg teritoriul SUA i peste 30000 n ntreaga lume, cu precdere la marile burse europene i la Tokio; o numrul de titluri mobiliare distincte care pot fi cotate este nu mai ridicat (peste 52000 de titluri), dar i provenind de la o gam foarte larg de emiteni, care nu au acces la bursele de valori principale (NYSE i AMEX); o datorit facilitilor oferite de sistemul informatic pe care se bazeaz NASDAQ, viteza de realizare a contractelor este ridicat, conducnd la o competitivitate mare i la o scdere a costurilor. n plus, ea mobilizeaz capitaluri de dimensiuni mici i mijlocii, prin dinamica oferit de accesul prin intermediul calculatoarelor la piaa de capital; o dezavantajul principal al unei burse complet informatizate const n sensibilitatea acesteia la fluctuaiile de pe piaa de capital, fiind cea mai expus efectelor negative ale unui crah bursier. NYSE rmne ns piaa favorit a marilor firme, pe care i tranzacioneaz titlurile imobiliare (blue chips), n vreme ce NASDAQ este piaa micilor firme, pentru care cotarea pe piaa OTC este numai un pas spre bursa principal. Anual, aproape 15 titluri cotate la NASDAQ penetreaz la NYSE sau AMEX. 118

n acelai timp ns, firmele devenite cunoscute, cu cifre de afaceri de ordinul miliardelor de USD, rmn fidele pieei NASDAQ (MCI Communication, Apple Computer, Intell, Ericsson).Un alt semn al importanei bursei NASDAQ l-a constituit nlocuirea, de ctre NYSE, a companiei PanAm cu holdingul de transport Roadway Service-Ohio, cotat anterior la NASDAQ, n indicele bursier pentru sectorul transporturi. n cadrul NASDAQ, din 1984 activeaz sistemul SOES (Small Order Execution System), graie cruia ordinele pn la 1000 de aciuni se execut automat. NASDAQ este accesibil utilizatorilor mai multor nivele: nivelul 1- sustemul de informare despre cele mai bune cotri; nivelul 2- ofer posibilitatea de a cunoate toate cotrile creatorilor de pia; nivelul 3 este accesibil numai creatorilor de pia deoarece include informaii despre tranzaciile proprii. Planul NASD, n conformitate cu regulamentul SEC (Securities and Exchange Commission) de informatizare a legturilor ntre participanii la activitatea burselor americane oficiale, s-a concretizat prin implementarea unui sistem informatic nchis, pentru o reea de calculatoare la nivel regional. Acest sistem, denumit Portal, s-a dovedit ns nerentabil, pe de o parte din lipsa de plasamente private de capital, iar pe de alt parte, din lipsa de interes printre instituiile pentru care sistemul a fost creat, n scopul atragerii acestora. De aceea, sistemul Portal a fost conceput ca un sistem de tranzacii bursiere deschis i mai flexibil, n scopul internaionalizrii schimbului de informaii, precum i al negocierilor cu titluri. Primul pas a fost legarea de marile burse europene, prin intermediul burselor londoneze, i de cele asiatice, prin bursa din Tokio. Al doilea pas este proiectul crerii unui sistem NASDAQ International, care s contracareze rivalul su britanic, SEAQ International. Funciile specialistului. Specialistul este un membru al bursei profilat pe anumite titluri financiare, care ocup un loc fix n incinta bursei i poate aciona att ca broker, executnd ordine venite de la ali ageni de burs, ct i ca dealer, n acest fel avnd calitatea de market maker pentru titlurile respective. Specialistul trebuie s prezinte un pre bid la care este n msur s cumpere un anumit numr de contracte i un pre ask la care este n msur s vnd un anumit numr de contracte. Ca atare, preul anunat de specialist va permite brokerilor s execute la deschidere: ordinele la pia; ordinele limit de vnzare cu un pre egal sau mai mic dect preul bid al specialistului; ordinele limit de vnzare cu un pre egal sau mai mare dect preul ask al specialistului. 119

Desigur, n executarea ordinelor din carnetul su, specialistul respect regula de preceden (primul venit, primul executat). Executarea ordinelor prin contractare cu specialistul. Brokerul de burs, care a primit un ordin de vnzare/ cumprare, se deplaseaz la postul de tranzacii unde se tranzacioneaz titlul respectiv i solicit specialistului preurile sale. Cotaia acestuia reflect ntotdeauna numai cele mai bune cumprri (preurile cele mai mari) i vnzari (preurile cele mai mici) dintre ordinele notate n carnetul su. De exemplu, la solicitarea brokerului, specialistul i prezint cotaia pentru aciunea AAA n felul urmtor: ,, 15 bid (cumprare) 15 offered (vnzare), 200 by (la) 100 sau 15 to (cu) 16 , 2 by (la) 1 ceea ce nseamn c specialistul se angajeaz s cumpere dou contracte (200 de aciuni) la cursul de 15 $ sau s vnd un contract (100 de aciuni) la 15 $; spreadul este deci $. Cnd cotaiile specialistului sunt convenabile pentru broker, el ncheie contractul cu acesta. De exemplu, cumpr 100 de aciuni de 15 $. Piaa titlurilor derivate Titlurile derivate n SUA sunt reprezentate de opiuni pe aciuni, indici, valute, contracte futures pe instrumente financiare, valute, aur. Cea mai mare burs specializat n opiuni este Bursa de Opiuni de la Chicago (Chicago Board Options Exchange), nfiinat n 1973 ca instituie fiic a Casei de Comer din Chicago. n prezent se tranzacioneaz opiuni pe 1400 de aciuni, indici bursiei, valute i contracte futures. Toate decontrile se realizeaz prin Corporaia de Clearing pentru Opiuni, care deservete toate bursele ce tranzacioneaz contracte cu opiuni pe aciuni. Primele contracte futures au aprut n SUA la mijlocul secolului XIX la Casa de Comer din Chicago (Chicago Board of Trade). La nceput au fost contracte pe gru, iar apoi i pe alte cereale. n 1972 la Bursa de Mrfuri din Chicago (Chicago Mercantile Exchange) a aprut contractul futures pe valut, iar la Chicago Board of Trade futures pe cambii de trezorerie, dobnzi, iar n 1982 pe indici bursieri. Facem urmtoarea observaie: New York este cea mai mare burs de valori a planetei (n special pentru aciuni), iar Chicago este cea mai important burs de mrfuri.

120

S ne reamintim Piaa bursier american, numit generic i Wall Street, dup numele strzii unde se afl principala burs din SUA, cuprinde bursele centrale New York Exchange (NYEX) i American Stock Exchange (AMEX) bursele regionale, precum i vasta reea naional de societi financiare (brokeri/dealeri), cunoscut sub denumirea de Over-the-Counter Market (OTC). n funcie de caracterul activitii desfurate de fiecare burs n parte, piaa este structurat n patru mari sectoare: sectorul A, sectorul B, sectorul C i sectorul D. U8.5. BURSA DE VALORI DIN TOKIO Profilul companiei Nume: Bursa de Valori Tokio, S.A. Membrii ai comitetului de conducere: 12 directori, 4 auditori, 9 directori executivi (dintre care 5 fac parte din Consiliul Director) Data nfiinrii: 1 aprilie, 1949 Capital:11,5 mld yeni Aciuni emise: 2,3 mil. Piaa valorilor mobiliare din Japonia ocup locul doi n lume dup cea a SUA. n Japonia activeaz 5 burse de valori: Tokio, Osaka, Nagoya, Fukuoka i Sapporo. Bursei de Valori din Tokio i revine 80% din volumul de tranzacionare, iar celei din Osaka 15%. TSE ( Tokyo Stock Exchange) tranzacioneaz 2019 firme cu un volum de 314 miliarde aciuni. Condiiile de cotare sunt: firmele trebuie s aib o experien n afaceri de minim 5 ani; active nete de peste 10 miliarde yeni; profitul brut n ultimii 3 ani trebuie s fie peste 2 miliarde yeni. Guvernare corporatist Bursa de valori de la Tokio, ca i pia japonez central se strduiete s ating un echilibru ntre responsabilitatea public pentru furnizarea infrastructurii financiare i propria profitabilitate. Filozofia guvernrii corporative de baz a TSE caut s reflecte o mare varietate de opinii n operaiile sale de management i marketing, pentru a crete transparena managementului su prin clarificarea autoritilor i responsabilitilor a diviziilor sale corporatiste, i creterea rspunderii lor i pentru a asigura operaii de ncredere ca un organism de sine reglementat, aadar ctignd ncrederea investitorilor i acionarilor. 121

Consiliul director: 12 membrii sau mai puin dintre care 7 sunt directori n consiliul extern decid politica de management i alte probleme importante, i supravegheaz operaiile n concordan cu politicile corporatiste. Consiliu de experi: pentru a reprezenta o larg varietate de opinii n operaiile TSE i pentru a sftui consiliul director, TSE a stabilit Comitetul Structurii de Pia, Comitetul Autoreglator i Comitetul de Disciplin. Aceste comisii de experi sunt compuse din participanii de pe pia i alte pri. Comitetul de numire i compensare: 6 directori, sunt responsabili de numirea i nlocuirea directorilor i trimit cererile la consiliul director dup discuii ntinse. Departamentul Auditorilor Statutari: 4 membrii, din care unul e director al unui participant la burs, altul avocat i altul fost angajat al Bncii Naionale a Japoniei; o dat pe lun realizeaz controale pe msura conformitii cu TSE, cum ar fi ntlnirile consiliului director i a directorilor executivi. Biroul de Audit Intern: sub controlul direct al preedintelui, realizeaz controale interne la diferite divizii i raporteaz rezultatele direct la preedinte. Comitetul consultativ al preedintelui este compus din reprezentani ai companiilor listate, investitori instituionali, persoane din mediul academic. Principii de baz n conformitate cu legile i legislaia, activiti de contribuie pentru: politice guvernamentale, atitudine ferm ctre grupurile negative de influen, relaia cu investitorii, companii listate i comerciani: furnizarea unor servicii de nalt calitate, rol al unui organism de sine schimbtor, tranzacii corecte i legale, distincia ntre problemele oficiale i personale, interzicerea furnizrii de faciliti sau avantaje, relaia cu acionarii: oportun i dezvluire mare a informaiilor companiei, prevenirea comerului intern, relaia cu referire la drepturile omului i interzicerea tratamentului discriminatoriu, folosire eficient i protecie a activelor societii, management strict de informaii personale i informaii confideniale. Supravegherea pieei de capital. n Japonia exist tradiia ,,amakudari conform creia orice funcionar de stat care a atins vrsta de pensionare (55 de ani) va obine o slujb bine remunerat n sectorul privat ca recompens pentru anii lucrai n sectorul public. n iulie 1992, dup criza pe piaa de capital a Japoniei din 1990-1991, a fost 122 societate, meninerea unui sistem stabil de infrastructur i mai ales al riscul, activiti care in seama de mediul nconjurtor, relaiile cu entiti managementului

creat Comisia privind Titlurile i Operaiunile Financiare avnd ca scop intervenia n manipularea cursurilor. Comisia este instituie afiliat Ministerului de Finane, care n continuare ndeplinete funciile de supraveghere. La 1 aprilie 1993 a intrat n vigoare Legea privind Reforma Sistemului Financiar, care parial a nlturat barierele existente ntre bnci i firmele de brokeraj. n 1994, Ministerul de Finane a permis bncilor municipale de a nfiina companii-fiice n tranzacionarea hrtiilor de valoare, excepie fcnd operaiunile cu aciuni i derivatele lor. Societile participante la burs Participani de pe piaa intern sunt listate 88 de companii, participani de pe piaa internaional -19 societi printre care cele mai importante sunt: Barclays Capital, BNP Paribas, Credit Suise, Deutsche Securities, Goldman Sachs, J.P Morgan, KBC Financial Products; Societe Generale, Morgan Stanley. Toate informaiile despre bursa din Tokio precum regulamente, ghiduri, planuri, informaii despre anumite societi se pot gsi n cele 11 publicaii dedicate exclusiv bursei. Listarea iniial O companie care aplic pentru prima dat pentru listarea aciunilor este nevoit s ndeplineasc anumite criterii de listare numerice. Odat ce aceste criterii au fost ndeplinite, TSE conduce o examinare riguroas a companiei aplicante, concentrndu-se n special pe formarea corect a preului, lichiditate a pieei adecvat, interes public i protecia investitorului. Dac compania trece de aceast investigaie vast, aciunile sale sunt listate la TSE. Tot TSE mai consider un criteriu de listare alternativ, companiile care sunt implicate n industrii noi sau n dezvoltare. Supervizarea companiilor listate Standardele TSE cer ca o companie listat s informeze imediat bursa de orice aciune care ar putea avea o influen asupra deciziilor de investire, cum ar fi: suspendarea conturilor bancare sau alte activiti financiare. De asemenea, o companie listat este nevoit s furnizeze documente diverse ctre TSE privind drepturile acionarilor, precum i asigurarea emisiunii de noi aciuni la nchiderea unui registru al acionarilor. Delistarea Comportamentul care se aplic pentru delistare este stipulat n criteriile pentru delistare. De exemplu, dac lichiditatea pieei a unei aciuni listate devine prea mic ca s asigure formarea corect a preului, sau dac o companie listat declar faliment, 123

delistarea poate fi necesar. TSE poate declara o perioad de graie pentru un titlu cu probleme nainte de a fi delistat. Distribuirea titlurilor pe seciuni Aciunile interne sunt distribuite fie n prima sau a doua seciune. Noile aciuni listate sunt, de obicei, listate n seciunea a doua doar cu excepia unor condiii speciale. TSE examineaz titlurile la sfritul fiecrui an financiar pentru a se determina dac se ncadreaz pentru a fi transformate n alt seciune. Criterii numerice pentru listare Numrul minim de aciuni listate 4000; Numrul de aciuni deinute de acionarii majoritari (special few) nu mai mult de 75% din numrul aciunilor ce urmeaz a fi listate la momentul respectiv; Timpul care trebuie s fie trecut de la nfiinare - minim 3 ani cu operaii financiare continue; Profitul net nainte de taxe pentru ultimii 3 ani: primul an cel puin100 milioane yeni i al treilea an cel puin 400 de milioane yeni i un total n cei 3 ani de minim 6000 milioane yeni; Capitalizare bursier total cel puin 100 milioane yeni. Alte condiii de audit i financiare: Criterii non-numerice Continuitatea afacerii i a profitabilitii: aplicantul trebuie s fie n condiii bune n cea ce privete partea de profituri i venituri, s aib destule resurse pentru a plti o valoare rezonabil de dividende, s conduc o afacere stabil i continu n concordan cu cerinele pieei, nici un factor care s cauzeze dificulti n meninerea premiselor pentru existena principal a afacerii, neacordarea de beneficii pentru alte instituii pentru diferite scopuri, documente pregtite pentru informarea public i altele. Condiiile pentru delistare sunt asemntor opuse celor pentru listare. Cele mai importante elemente care duc la transferul n seciunea a doua: mai puin de 20000 de titluri, volumul mediu lunar al tranzaciilor: cu mai puin de 40 de titluri fa de anul precedent, capitalizarea bursier a aciunilor listate: mai puin de 2 mld. de yeni; datorii mai mari fa de anul precedent. Tranzaciile cu acoperire O tranzacie cu acoperire este cumprarea/vnzarea sau alte operaii ale titlurilor efectuate pe credit extins ctre client de ctre o companie de tranzacionare. Clienii care cumpr sau vnd titluri n acest fel trebuie s fac o depunere de garanie (acoperire) echivalent cu cel puin 30% din valoarea de tranzacionare. Astfel, ei pot s mprumute 124

titluri sau bani necesari tranzaciei. Tranzacia trebuie s fie stabilit ntr-o perioad predeterminat. Funciile tranzaciilor cu acoperire: s furnizeze o lichiditate mai mare i mai profund i s contribuie la formarea corect a preului. Motivul utilizrii tranzaciilor cu acoperire: pentru a face profituri din ctiguri de capital pe termen scurt, pentru a vinde prin hedge ca s se evite riscul scderii cotaiilor dup ce s-au tranzacionat obligaiuni convertibile sau obligaiuni cu garanie. Tipurile tranzaciilor cu acoperire: standardizate, care au taxe de nchiriere i perioada de stabilire reglementate de burs i negociabile, unde se pot negocia. Pentru a deschide un cont de tranzacie, clienii trebuie s completeze un acord scris. Controlul administrativ i operaional al tranzaciilor cu acoperire: n plus fa de funciile stabilite mai sus, ele pot fi folosite ca tranzacii speculative n detrimentul pieei. Restriciile pentru emisiuni individuale: atunci cnd schimburile determin excesuri extraordinare i mrirea garaniei. Restrngerea ntregii piee: pentru a preveni tranzaciile spectaculoase pe piaa bursier. Operaiunile care mai sunt efectuate n afar de cele cu aciuni obinuite i tranzaciile cu acoperire sunt obligaiunile guvernamentale, obligaiunile obinuite i cele convertibile. Bursa din Tokio demonstreaz c Japonia, ca mare pia financiar, deine una din principalele piee de valori mobiliare din lume. Aceast component are cteva particulariti: - instituiile financiare au o putere i o pondere considerabil; - abundena de lichiditi face ca ponderea aciunilor susceptibile de a fi negociate pe termen scurt s fie redus; - ponderea sczut a investitorilor strini (cel mult 10% din tranzacii). Intermediarii bursei sunt: Nomura, Daiwa, Nikko i Yamaichi. Acestea realizeaz mprumuturi mai mari de 50% din tranzaciile cu aciuni i obligaiuni. Banca Japoniei este exclus de la tranzacii de burs, de la plasamente sau curtaje cu titluri private. Structura bursei are anumite caracteristici: - negocierea titlurilor se face n dou seciuni: prima cuprinde 150 de titluri, reprezentnd valorile cele mai active i care sunt cotate la Stock Trading Floor, celelalte negociindu-se prin cotare electronic i a doua seciune unde sunt cotate circa 200 de valori;

125

- negocierea obligaiunilor are dou mari atribute: pe de o parte este vorba de o pia foarte larg dominat de bnci, instituii financiare, iar pe de alt parte mprunuturile de stat determin 90% din piaa secundar. Piaa interdealeri realizeaz tranzacii cu titluri prin mijloace electronice de calcul i dispune de un sistem autonom de cotare denumit JASDAQ. Cele mai importante valori japoneze sunt: Mitsubishi, Mitoni, Sumitono, Tokota, Nissan, Honda, Fuji, Nippon, Life i NNT. Piaa titlurilor derivate. Din 1985 la TSE se tranzacioneaz contracte futures pe obligaiuni de 10 ani. Zilnic se tranzacioneaz cte 50000 contracte n sum de 5 trilioane yeni. De asemenea, se mai tranzacioneaz contracte futures pe obligaiuni cu termen de 20 de ani, dar spre deosebire de primele, nu se bucur de popularitate. Din 1990 au aprut contracte cu opiuni pe futures pe obligaiuni cu termen de 10 ani. Se mai tranzacioneaz contracte cu opiuni pe indicele TOPIX. La TIFFE (Tokyo International Financial Futures Exchange) se tranzacioneaz contracte futures pe rata dobnzii de 3 luni TIBOR (Tokyo International Banking Offered Rate). Mrimea unui contract constituie 100 milioane yeni. Mrimea medie zilnic a contractelor este de 60000 de contracte. La Bursa de Valori de la Osaka se tranzacioneaz contracte cu opiuni pe aciuni. S ne reamintim Participani de pe piaa intern sunt listate 88 de companii, participani de pe piaa internaional -19 societi printre care cele mai importante sunt: Barclays Capital, BNP Paribas, Credit Suise, Deutsche Securities, Goldman Sachs, J.P Morgan, KBC Financial Products; Morgan Stanley. Printre cele mai importante criterii pentru listare sunt capitalizarea bursier (cel puin 2 miliarde de yeni) i dividendele acionarilor (cel puin 1 miliard de yeni). U8.6. BURSA DE VALORI DIN LONDRA Scurt istoric Piaa bursier n Marea Britanie, City-ul londonez a treia pia bursier din lume, de departe, cel mai important centru financiar european, are o ndelungat tradiie istoric i o incontestabil reputaie de profesionalism; de altfel, motto-ul bursei Dictum meum pactum subliniaz seriozitatea tipic britanic a instituiei bursiere. nceputurile pieei bursiere londoneze dateaz nc din secolul al XVI-lea, cnd exista Royal Exchange. Dar afirmarea acesteia se produce n secolul urmtor, odat cu 126

dezvoltarea tranzaciilor cu fonduri publice (obligaiuni de stat), precum i cu aciuni ale Bncii Angliei i Companiei Indicilor de Est; la sfritul secolului al XVIII-lea, bursa se consacr tranzaciilor cu titluri financiare i, odat cu dobndirea unui nou edificiu (1733), primete denumirea de London Stock Exchange (LSE). n evoluia modern a bursei londoneze se remarc dou perioade radical diferite, separate de ansamblul de msuri bazate pe Legea serviciilor financiare din 1986 (Financial Services Act) i care au fost puse n aplicare n octombrie 1986 sub denumirea de marele salt. nainte de octombrie 1986, bursa din Londra avea trsturile specifice unei burse tradiionale, puternic conservatoare, cu un cadru normativ relativ restrictiv, toate acestea conferindu-i caracterul unui club nchis. Totodat, Londra prezenta din punct de vedere al managementului, organizrii tranzaciilor i mecanismelor de funcionare similitudini mai ales cu bursele americane (NYSE), dar i unele dintre caracteristicile burselor europene. Iat cteva caracteristici: negocierea n incinta bursei se realiza prin intermediul agenilor de burs, persoane fizice, cu atribuii strict delimitate: jobberii, comercianii de titluri en gros, care executau ordinele clienilor i , respectiv, brokerii, intermediari de burs care primeau ordinele clienilor. Comisioanele pentru brokeri erau fixe, ceea ce includea concurena dintre acetia din aceast cauz costul tranzaciilor era ridicat; ptrunderea n burs era relativ dificil pentru bnci, companii de asigurri sau firmele strine. Accesul direct la tranzaciile bursiere era practic imposibil. Aceste trsturi puneau bursa londonez ntr-o poziie competitiv neavantajoas n raport cu rivalele sale, New York i Tokio, ceea ce s-a reflectat n scderea progresiv a rolului City-ului londonez pe piaa financiar internaional. Mecanismul pieei Dup 1986, Bursa de la Londra a intrat ntr-o nou er, adoptnd formula unei reforme radicale (Big Bang), ca rspuns la noile cerine ale pieei bursiere i la competiia internaional. Aceast aciune a nceput de fapt, nc din 1984 i s-a concretizat n msuri cum ar fi: renunarea la comisionul fix n favoarea celui negociabil i deschiderea, n acest fel a competiiei ntre brokeri; desfiinarea barierelor instituionale ntre jobberi i brokeri, ceea ce a dus practic la dispariia funciei de jobber i nlocuirea acesteia cu cea de market maker; deschiderea accesului terilor la activitatea bursei, prin posibilitatea oferit acestora de a cumpra sau de a cere un loc n burs (din martie 1986 bncile, 127

casele de asigurri i instituiile financiare britanice i strine pot s obin controlul asupra firmelor broker/dealer sau s fuzioneze cu acestea). Bursa de valori a trecut prin schimbri considerabile n ultima decad, i acest proiect dorete s analizeze schimbrile cu referire le rolul Bursei i eficiena acesteia. Subiectele principale, precum cazurile unor afaceri neacoperite, supravegherea demersurilor la Burs i depresiunea bancar din1987 sunt toate investigate. Firmele care acioneaz pe pia nu sunt supuse separaiei dintre bnci i nonbnci, specifice legislaiei SUA i Japoniei; totui, pn n octombrie 1986, exista o barier de facto ntre activitatea bancar i cea de titluri financiare, datorit practicilor restrictive ale Bursei de valori de la Londra. Dup ansamblul de msuri luate n 1986 i cunoscute sub numele de marele salt (Big Bang), bariera dintre activitile bancare i cele de investiii (financiare) a czut; totodat s-au produs modificri nsemnate n organizarea pieei, inclusiv n structura principalei burse londoneze, iar industria titlurilor (engl. securities industry) a cunoscut o expansiune fr precedent. Principalele instituii financiar-bancare sunt: bncile comerciale (engl. clearing banks), care au n principal funciile clasice ale bncilor, dar sunt tot mai mult implicate i pe piaa titlurilor financiare. Cele mai mari patru dintre ele (numite i City Banks) sunt: Barclays, Lloyds, Midland, National Westminster); societile ipotecare (engl. building societes) au ca domeniu tradiional mprumuturile ipotecare, dar s-au dezvoltat progresiv, activitile incluznd operaiuni n cont curent, operaiuni cu cri de credit, asigurri, pensii etc. Printre cele mai importante: Halifax, Abbey National, Nationwide England; bncile de afaceri (engl. merchant banks), care se ocupau tradiional cu finanarea corporaiilor i managementul plasamentelor pe piaa financiar i-au diversificat activitile n sfera comerului cu titluri, un domeniu predilect fiind cel al achiziiilor i fuziunilor de firme. Printre cele mai cunoscute instituii de acest fel se numr: Hambras, Kleinwort Benson, Morgan Grenfell, Schroders i S.G. Warburg. TO DO: Care sunt principalele instituii financiar-bancare? n ceea ce privete societile bursiere, acestea sunt reprezentate, dup 1986, de urmtoarele tipuri de firme: firma integrat de comer cu titluri (engl. integrated trader), care combin funciile anterioare ale brokerului i jobberului. Aceste firme pot s-i constituie stocuri 128

pe diferite titluri i s fac, n cont propriu, tranzacii bursiere direct cu clienii; totodat traderii sunt cei care fac piaa (engl. market making). Pe de alt parte, firmele integrate pot oferi consultan n ceea ce privete operaiunile bursiere; specialitii, firme care acioneaz similar cu firmele integrate, dar care se brokerii (engl. agency brokers), care asigur legtura dintre clienii din afara specializeaz n anumite titluri financiare i ofer clienilor lor asistena n plasamente; bursei (care nu lucreaz direct cu traderii) i cei care fac piaa (market makers), acionnd n numele i pe contul terilor i fiind remunerai cu un comision; analitii (engl. research analysts), care pot forma un departament specializat n cadrul firmelor de mai sus sau pot s se constituie n firme autonome, oferind clienilor informaii de pia i consultan n ceea ce privete iniierea i realizarea operaiunilor la burs. n domeniul financiar bancar, Londra este apreciat ca avnd sistemul instituional cel mai vast i mai diversificat din lume. Piaa bursier britanic este format din dou sectoare principale: piaa titlurilor cotate cu reguli de listare relativ stricte i care concentreaz cele mai importante companii britanice i strine; piaa titlurilor necotate (unlisted securities market, USM), care este destinat, n special, firmelor mici i mijlocii i prezint similitudini cu piaa OTC din SUA. Totodat, este n curs de formare i o pia a treia (third market), pentru necesitile de finanare ale firmelor care nu au acces pe primele dou piee. Supravegherea pieei de capital Funcia de supraveghere a pieei de capital a Marii Britanii este asigurat de Consiliul privind Hrtiile de Valoare i Investiiile ( Securities and Investments Board). Dup statutul su este o companie necomercial supus formal Trezoreriei, ns efectiv este o instituie independent. Consiliul poate delega funciile sale la dou tipuri de organizaii: Din prima grup fac parte organizaiile de autoreglementare: Consiliul privind hrtiile de valoare i futures (SFA- Securities and Futures Authority), Asociaia intermediarilor Intermediaries, financiari, Managers managerilor & Brokers i brokerilor (FIMBRAOrganizaia Financial managerilor Association),

investiionali (IMRO Investment Management Regulatory Organization), Organizaia

129

companiilor de asigurare a vieii i unit-trusturilor (LAUTRO Life Assurance & Unit Trust Regulatory Organization). Din a doua grup fac parte bursele specializate: LSE (London Stock Exchange), LIFFE (London International Financial Futures Exchange), Bursa de Mrfuri de la Londra (London Commodity Exchange), London FOX (London Futures & Options Exchange), Bursa Internaional a Petrolului (London Petroleum Exchange), Bursa Metalelor (London Metal Exchange). Pentru a activa pe pia este necesar de a deveni membru cel puin al unei organizaii de autoreglementare. Regulile organizaiilor de autoreglementare sunt obligatorii pentru toi participanii profesioniti. Marele salt la Londra (Big Bang) Big Bang-ul londonez din octombrie 1986 a reprezentat apogeul proceselor de modernizare pe baz electronic a pieelor bursiere care s-au desfurat n anii '80. Sensul principal al procesului de modernizare a bursei londoneze este trecerea de la sistemul de tranzacii tradiional, n care comerciantul din incinta bursei (engl. jobber) era separat de clieni, legtura fiind asigurat de brokeri, la un nou sistem, n care comercianii (market makers) pot comunica direct cu clienii. n plus, noul mecanism deplaseaz tranzaciile din incinta bursei n afara acesteia, participanii la pia putnd fi separai n plan geografic. Un astfel de sistem poate funciona ns n mod eficient numai dac toi participanii la pia pot cunoate preurile tuturor celor ce fac piaa (market makers) pentru toate titlurile i n orice moment. n caz contrar, nici comercianii i nici brokerii care intermediaz afacerile nu pot avea sigurana c ncheie tranzacie la cel mai bun pre. Cu alte cuvinte, piaa nu e transparent i deci nici concurenial. Prin urmare, modernizarea bursei presupune o nou baz tehnologic, respectiv mijloace moderne de telecomunicaii i tehnica electronic de calcul, care s permit diseminarea i prelucrarea rapid a informaiilor de burs, ca i accesul rapid al participanilor la datele bursiere relevante. Aceasta s-a realizat la Londra prin introducerea sistemului SEAQ (The Stock Exchange Automated Quotation System), care are ca suport tehnic puternicele superminicomputere Digital Equipment VAX. Acestea sunt alimentate cu preuri i informaii comerciale de ctre market makers, care utilizeaz terminale (de fapt, computere personale compatibile IBM), puse n legtur cu computerele SEAQ. Sistemul asigur trei nivele de lucru: o Nivelul unu se refer la serviciile puse la dispoziia investitorilor. Utiliznd terminale de tip topic (un sistem de afiare de date existent mai demult la bursa 130

londonez), investitorii instituionali, ca i clienii privai pot s cunoasc permanent cotaiile cele mai bune pentru fiecare din titlurile cele mai active la burs. o Nivelul doi este un sistem de cotare la care pot recurge membrii ca i nonmembrii bursei, cu condiia s fi subscris la Topic. El prezint preuri curente bid i offer pentru toi market makers nregistrai i pentru toate titlurile principale (aciuni). n ceea ce privete modul de afiare n SEAQ cele circa 3800 de titluri negociate i bursa sunt mprite n patru categorii. Titlurile alfa sunt cele mai active, iar firmele market makers trebuie s prezinte pentru ele preuri bid-offer ferme, pe o baz continu; toate tranzaciile efectuate se public imediat pe terminalele Topic. Titlurile beta sunt mai puin active, dar market makers trebuie s afieze cursurile lor n mod permanent: totui, tranzaciile efectuate nu sunt publicate imediat. Titlurile gamma i delta sunt relativ inactive, iar preurile afiate pe Topic sunt mai degrab indicative dect ferme. o Nivelul trei se refer la alimentarea cu informaii a sistemului SEAQ de ctre market makers. Obiectivul principal l constituie asigurarea transmiterii simultane a preurilor i a celorlalte informaii ctre toi participanii la pia, n condiiile n care firmele market markers pot s modifice aceste informaii pe msur ce tranzaciile au loc. Deocamdat SEAQ-ul permite valorificarea bazei de date existente la burs, care este gestionat de un sistem de computere numit Epic. nainte informaiile deinute de Epic erau introduse pe pia prin computerele i ecranele Topic. n noul sistem, computerele SEAQ asigur procesarea informaiilor provenite de la firme i transmiterea datelor nivelului unu la Epic pentru a fi distribuite prin Topic, alimentnd n acelai timp datele nivelului doi direct la Topic pentru a fi afiate pe cele 10.000 de terminale Topic de pe pia. SEAQ asigur i date de nivel doi care pot fi preluate direct n sistemele interne de computere ale firmelor interesate. Brokerii, cei mai dotai din punct de vedere tehnologic pot s utilizeze aceste informaii pentru a-i crea propriile mixuri de informaii, n vederea distribuirii lor ctre dealerii cu care lucreaz. Ei pot s mbine informaiile provenite de la SEAQ cu cele din alte surse Reuters, de exemplu crend baze de date care pot fi folosite ca importante mijloace concureniale pe pia. SEAQ este considerat doar ca prim faz n procesul automatizrii noii piee bursiere. n prezent afacerile sunt nc ncheiate prin telefon; este ns pus n aplicare un sistem de executare automat a ordinelor de volum mic (Small Order Automatic Execution Facility SAEF). Internaionalizarea bursei, respectiv implicarea masiv a acesteia n sistemul de tranzacii cu titluri financiare, a fost unul din obiectivele centrale ale Big Bang-ului, 131

Londra viznd s devin nu numai capitala financiar a Uniunii Europene, ci i una din verigile de baz ale reelei bursiere mondiale, alturi de New York i Tokio. Nu toate pieele bursiere sunt ns la fel de permisive pentru listarea titlurilor strine. London Stock Exchange n lume Dac marile piee bursiere dein o poziie dominant pe plan mondial, fiecare dintre acestea este reprezentat de ctre un centru financiar naional consacrat: New York, Tokio i Londra; poziia acestor centre n plan naional i internaional este determinat de numrul titlurilor cotate la bursele respective New York Stock Exchange (NYSE), Tokio Stock Exchange (TSE) i International Stock Exchange din Londra (ISE) de potenialul i volumul de activitate al celor trei mari (engl. The Big Thre), cum sunt cunoscute n lumea de afaceri bursele respective. Cretere interdependenelor dintre cele trei mari centre bursiere, n condiiile siturii lor n zone diferite de fus orar, creeaz premisele constituirii unui sistem unitar de tranzacie la scar global, cu funcionarea nentrerupt de-a lungul a 24 de ore. Dac lum n calcul i alte piee bursiere, Frankfurt i Hong Kong, cercul celor 24 de ore aproape se nchide. n sensul constituirii unui sistem global de tranzacii non-stop acioneaz o serie de factori. Pe de o parte, firmele emitente de titluri financiare i n mod deosebit, companiile transnaionale, sunt interesate s distribuie pe o arie ct mai larg emisiunile lor, din considerente de lrgire a surselor de finanare, obinere de economii de scar i diseminarea riscului. Pe de alt parte, tehnologiile moderne, pe suport microelectronic utilizate n tranzaciile bursiere, permit realizarea eficient a cuplajului ntre piee i, n mod deosebit, a marilor centre, cele mai dotate din punct de vedere al infrastructurii tehnice. O alt consecin a interdependenelor crescnde dintre cele trei mari piee bursiere o constituie tendina de evoluie sincronizat a indicilor bursieri, tendin n care sunt atrase i celelalte centre ale pieei bursiere mondiale. Dezvoltri recente Comitetul Special al Bursei Londoneze asupra Dezvoltrii Pieei a recomandat n iulie 1990 c, clasificrile Alpha, Beta i Gama din SEAQ ar trebui nlocuite cu o nou msur numit Msuri Normale ale Pieei care calculeaz lichiditatea bursei i volumul tranzaciilor. De asemenea a fost recomandat ca toate tranzaciile corecte s fie publicate imediat, excepie fcnd cele care depesc valoarea Normal a Pieei unde publicaiile vor aprea n 90 minute. A fost propus un sistem limitat central: CLOSE.

132

CLOSE este un sistem de limitare care permite investitorilor s lase ordine care sunt apoi publicate pe pia, de exemplu: dac un investitor dorete Compania de zbor britanic la 5 pe cnd preul de pe pia era de 5,08 ordinul limit poate fi lsat brokerului investitorului, operaiune transparent i pentru restul brokerilor. CLOSE permite cumprarea i vnzarea ordinelor pentru a potrivi preul pe care ambele pri l urmresc. elurile Comitetului Special al Bursei Londoneze asupra Dezvoltrii Pieei sunt: S mbunteasc calitatea pieei prin reducerea costurilor n tranzaciile mici; S ofere o mare vizibilitate sau transparen n toate contractele. Vechiul SEAQ nu arta ntr-un mod adecvat lichiditatea sau calitatea aciunilor i era un ghid prost pentru marketing. Perioadele prea mari de 90 de minute ale tranzaciilor au fost disecate n perioade mai scurte, deoarece erau imposibil de urmrit de publicaiile instantanee. n prezent afacerile sunt nc ncheiate prin telefon; este ns deja pus n aplicare un sistem de executare automat a ordinelor de volum mic (Small Order Automatic Execution Facility SAEF). SAEF era introdus n 1989 pentru a grbi cererile mici pentru blue-chips. Pe piaa AIM, component a London Stock Exchange i care funcioneaz din anul 1995, coteaz n prezent peste 1200 de companii din ntreaga lume. Ritmul de cretere al AIM arat c aceasta este de departe piaa de capital cu cea mai spectaculoas cretere pe plan mondial. Succesul este perfect explicabil prin aceea c reglementrile acestei piee bursiere au fost proiectate s vin n ntmpinarea nevoilor de finanare a companiilor mai mici. La bursa AIM coteaz n prezent, peste1200 de companii din 32 de domenii de activitate, cu o medie de 6600 de tranzacii zilnice. De ce i companiile romneti i pot cota aciunile pe aceast pia? Rspunsul const n condiiile mult mai puin restrictive de acces pe pia, chiar n comparaie, de exemplu, cu cele n vigoare pentru a cota la Bursa de Valori Bucureti. Piaa titlurilor derivate. Tranzacionarea cu opiuni pe hrtii de valoare, indici i valut se efectueaz la dou burse: LIFFE i OML. Tranzacionarea cu opiuni i futures pe mrfuri se efectueaz trei burse: Bursa Metalelor, Bursa Internaional a Petrolului i Bursa de Mrfuri din Londra.

133

n Marea Britanie se emit futures i opiuni pe aciuni i indici. Futures pe aciuni se tranzacioneaz la bursa OML, iar opiuni pe aciuni la LIFFE. Spre deosebire de SUA, unde mrimea contractului constituie 100 de aciuni, la Londra un contract vizeaz 1000 de aciuni. Futures pe indici se emit pe indicele FT-SE 100, iar un punct echivaleaz cu 25 de lire. LIFFE a fost nfiinat n 1982, devenind prima burs de futures financiar situat n afara granielor SUA. Dup fuziunea cu piaa cu opiuni n 1992, s-a transformat n una din cele mai mari burse specializate n derivate din lume. Aproximativ 30% de membri LIFFE sunt firme autohtone, restul sunt firme europene, americane i japoneze. Funcionarea impecabil a acestor sisteme depinde de introducerea la timp a marjei, care se efectueaz a doua zi dup ncheierea contractului la orele 10.00. Marja se actualizeaz zilnic. Mrimea marjei iniiale constituie 0,1 la 10% din preul contractului. S ne reamintim Big Bangul londonez se caracterizeaz prin urmtoarele: - renunarea la comisionul fix n favoarea celui negociabil i deschiderea, n acest fel a competiiei ntre brokeri; - desfiinarea barierelor instituionale ntre jobberi i brokeri, ceea ce a dus practic la dispariia funciei de jobber i nlocuirea acesteia cu cea de market maker; - deschiderea accesului terilor la activitatea bursei, prin posibilitatea oferit acestora de a cumpra sau de a cere un loc n burs (din martie 1986 bncile, casele de asigurri i instituiile financiare britanice i strine pot s obin controlul asupra firmelor broker/dealer sau s fuzioneze cu acestea). U8.7.Rezumat ntr-o perspectiv mai larg, influena triunghiului New York Tokio Londra se extinde i asupra celorlalte piee bursiere i, n special, asupra centrelor financiare zonale aflate sub impactul economic al celor trei mari. Astfel spus, fiecare din cele trei centre bursiere se constituie ca centru al unei zone financiare subordonate: New York pentru Canada i America Latin, Londra pentru piaa financiar european, iar Tokio pentru piaa financiar a Asiei de Sud-Est. Raportul de interdependen dintre principalele burse se manifest att n planul cooperrii dintre ele, ct i n planul unei competiii accentuate pentru atragerea capitalului. n ultimii ani s-au conturat dou modaliti principale de aciune n acest sens. Mai nti, dereglementarea, respectiv atenuarea formelor de control al pieei 134

bursiere; apoi, modernizarea bursei, proces strns legat de dereglementare i care presupune introducerea tehnicii electronice de calcul n mecanismul tranzaciilor bursiere.

U8.8.Test de evaluare a cunotinelor Care sunt marile piee bursiere? Care dintre cei trei reflect cel mai bine tendina de instituionalizare? America Latin crui centru bursier i este subordonat? Ce nseamn dereglementarea? Care sunt cele patru mari sectoare pe care este structurat piaa? Care sunt condiiile de cotare ale firmelor la NYSE? Care sunt condiiile de cotare ale firmelor la AMEX? Ce este piaa NASDAQ? Care este cea de-a doua component a pieei OTC n SUA? Ce sunt firmele generale? Ce sunt firmele de reglementare? Care sunt obiectivele sistemului informatic al pieei NYSE? Ce sunt spread-ul? Care sunt caracteristicile bursei NASDAQ? Care sunt principiile de baz la TSE? Care sunt obiectivele financiare ale planului de management pe termen mediu (2005-2007) la TSE? Care sunt creterile numerice pentru listare la TSE? Care sunt creterile non-numerice pentru listare la TSE? Ce sunt tranzaciile cu acoperire? Care sunt indicii de la bursa din Tokio? Care era diferena dintre brokeri i jobberi la bursa de la Londra? n ce a constat Big Bang-ul londonez? Care sunt principalele instituii financiar-bancare la Londra? Care sunt sectoarele principale ale pieei bursiere britanice? Ce este eurobursa?

135

BIBLIOGRAFIE
1. Anghelache G.(coord)- Piee de capital i burse de valori. Teste-gril i aplicaii, Ed. Economic, Bucureti, 2003 2. Anghelache G- Piaa de capital, Ed. Economic, Bucureti, 2004 3. Basno C, Dardac N.- Burse de valori, dimensiuni i rezonane social-economice, Ed. Economic, Bucureti, 1997 4. Bentley P., Pawley H., Winstone D. - UK Financial Institutions and Markets, Macmillan, 1991 5. Ciobanu Ghe- Bursele de valori i tranzaciile la burs, Ed. Economic, Bucureti, 1997 6. Dragot V. (coord)- Piee i sisteme financiare, Ed ASE, 2008 7. Drgoescu E.- Piee primare i secundare i operaiuni la burse, Ed Mesagerul, Cluj, 1995 8. Dufloux C.- Piee financiare, Ed.Economic, Bucureti, 2002 9. Frncu M.-Piaa de capital, Ed. Tribuna Economic, Bucureti, 1998 10. Gallois D.-Bursa, Ed. Teora, Bucureti, 1999 11. Ghilic-Micu B.- Bursa de valori, Ed. Economic, Bucureti, 1997 12. Gradu M.- Tranzacii bursiere, Ed. Economic, Bucureti, 1997 13. Hurduzeu Ghe.-Piee i burse internaionale de valori, Ed. Pro Universitaria, 2006 14. Ionescu G.- Burse de mrfuri i valori, Ed. Didactic i Pedagogic, RA, 2004 15. Miclu P.G, Lupu R.- Piaa instrumentelor financiare derivate, Ed. Economic, Bucureti, 2008 16. Niu A.- Burse de mrfuri i valori, Ed. Tribuna Economic, Bucureti, 2002 17. Popa I. Bursa, Ed. Adevrul SA, Bucureti, 1993 18. Reuters- Introducere n studiul pieelor titlurilor de valoare, Ed. Economic, Bucureti, 2000 19. Reuters- Introducere n studiul pieelor de mrfuri, energetice i de transporturi, Ed. Economic, 2002 20. Stancu I.-Finane. Teoria pieelor financiare, Ed. Economic, Bucureti, 1996 21. Stoica V., Vduva F.- Pieele de capital i valori mobiliare, Ed. Fundaia Romnia de mine, Bucureti, 1999 22. Stoica V., Ionescu E.- Piee de capital i burse de valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002 136

23. Stoica V., Gruia A. I.- Piee de capital i produse bursiere, Ed Universitar, Bucureti, 2006 24. Suciu T.- Burse de mrfuri i valori, Ed. Universitii Transilvania, Braov, 2002 25. Suciu T.- Piee de capital, Ed. Universitii Transilvania, Braov, 2011 26. Vrejba I. Primii pai ca investitor la burs, Ed. CH Beck, Bucureti, 2007 27. www.londonstockexchange.com 28. www.nyse.com 29. www.tse.or.jp.

137