CAPITOLUL II d

DIAGNOSTICUL CRESTERII SI AL
PERFORMANTELOR ECONOMICO-
FINANCIARE ALE ENTITATII:
FLUXURILE GLOBALE DE REZULTAT

5/16/2019 Marilena Mironiuc

Scopul diagnosticului societăților cotate
este:
evaluarea societăților care se pregătesc să
fie introduse (cotate) în Bursă (analiza
fundamentală);
evaluarea societăților deja cotate pentru
ca investitorii să-şi fundamenteze strategia
investiţională și pentru a aprecia
performanțele gestiunii portofoliului de
titluri (analiza fundamentală şi analiza
tehnică).
5/16/2019 2
Marilena Mironiuc
analiza fundamentală: prealabilă și propriu-
zisă;

analiza tehnică: grafică (cartistă) și statistică;

analiza comportamentală etc.

Marilena Mironiuc

5/16/2019 3
 Analiza fundamentală este o AF care permite înţelegerea unei
societăți în vederea evaluării ei corecte;

 Concluziile analizei fundamentale stau la baza evaluării societăților

în vederea stabilirii prețului de intrare în piață a acțiunilor și
prezentării lor investitorilor potențiali;

 După concluziile ei investitorii își selectează lista oportunităților

de investiții în piața financiară;

 Analiza fundamentală trebuie să reprezinte baza cunoștințelor

oricarui investitor în active financiare.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 4
 Analiză fundamentală ia ȋn considerare inclusiv informaţiile
care permit caracterizarea pieţei financiare şi
identificarea factorilor în măsură să modifice preţul
de introducere în bursă a acțiuilor societăţilor analizate
(analiza comportamentală), respectiv:

 psihologia investitorilor,
 evoluţia pieţei financiare americane considerată un veritabil
barometru pentru toate piețele financiare,
 procentul de decotare necesar a fi aplicat la un moment dat
noilor titluri pentru ca acestea să devină atractive pentru
investitori,
 sondajele de opinie privind gradul de interes pe care titlurile
noi introduse în piaţă îl prezintă pentru investitori,
 rata inflației şi fiscalitatea.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 5
 Analiza prealabilă studiază situaţiile
financiare anuale, cel puţin pentru doi-trei
ani de activitate, și pune accent pe:
 analiza performanţelor economico-financiare ale societății;
 analiza poziției financiare;
 analiza previzională a riscului;
 analiza potențialului de creștere a întreprinderii;
 analiza mediului extern care va avea un rol important în
aprecierea valorii de piață a societății.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 6
 Nu se poate admite, cu siguranţă, că
performanţele trecute ale unei societăți
reprezintă un bun indiciu pentru performanţele
sale viitoare;
 S-a observat că performanţele mai puţin bune
au tendinţa de a persista mai mult decât
performanţele bune;
 S-a constatat că societățile aflate în faza de
creștere a ciclului de viață, pusă în evidență
prin valorile indicatorilor financiari,
înregistrează cursuri bursiere mai ridicate.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 7
 Analiza financiară propriu-zisă se
bazează pe:
abordarea actuarială - evaluează societățile în funcţie de
capacitatea lor de a genera pe termen mediu fluxuri de
rezultat (cash-flow, dividende, rezultat din exploatare
etc.);

abordarea comparativă sau comparația bursieră -

evaluează societățile plecând de la informațiile care
caracterizează alte societăţi cu un profil comparabil,
considerate drept bază de referinţă (benchmark) pe piața
financiară pentru societățile analizate.
Marilena Mironiuc
5/16/2019 8
 Rentabilitatea (randamentul) şi riscul sunt
categorii fundamentale care intervin în
majoritatea modelelor şi teoriilor pieţelor
financiare;
 Rentabilitatea măsoară creșterea/descreșterea
valorii unui activ financiar sau al unui portofoliu de
active financiare, între două momente succesive.

 Riscul unui activ financiar se caracterizează prin

dispersia (abaterea) retabilităţii acestuia în jurul unei
valori medii. Riscul corespunde incertitudinii de a
obţine rentabilitatea sperată.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 9
 Abordarea comparativă sau comparația
bursieră - compară indicatorii financiari ai
societății cotate de evaluat cu media indicatorilor
societăților cotate luate ca referință, estimându-se
astfel nivelul prețului de piață pe care
investitorii ar accepta să-l platească, la un
moment dat, pentru a intra în posesia
titlurilor respectivei societăţi.

Marilena Mironiuc

5/16/2019 10
 Comparaţia se realizează utilizând o gamă variată de
indicatori:

 Rezultatul (profitul) net pe acţiune (Earning Per Share);

 Dividendul pe acțiune (Dividend Per Share);
 Coeficientul de capitalizare bursieră (Price Earning Ratio);
 Coeficientul de capitalizare a dividendelor (Price Dividend Ratio);
 Coeficientul de capitalizare a cash-flow-ului (Price Cash-Flow Ratio);
 Coeficientul de capitalizare a activului net (Price Book Ratio);
 Coeficientul capitalizării bursiere globale (Price Equity Market
Capitalisation Ratio);
 Randamentul dividendelor (Dividend Yield).
Marilena Mironiuc

5/16/2019 11
 Analiza fundamentală nu poate anticipa oscilaţiile
cursului bursier, de aceea în teoria piețelor financiare a
fost dezvoltată analiza tehnică.
 Analiza tehnică - cea mai veche metodă practicată pentru
a analiza comportamentul pieței financiare.
 Charles Dow este considerat:
 părintele analizei tehnice,
 a fondat principiile de bază ale analizei tehnice,
 a elaborat teoria analizei piețelor (teoria Dow)
 a creat noțiunea de indice bursier (Dow Jones Industriel) pentru a
măsura tendințele pieței.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 12
 Analiza tehnică (analiză de piaţă) studiază evoluția unei
piețe (momentul intrării/ieşirii din piaţă adică momentul
oportun pentru cumparare/vanzare) prin intermediul a doi
parametri:

istoricul cursului - reflectă starea sau mişcările pieţei,

volumul tranzacțiilor - reflectă forțele care se află la originea acestor
mișcări.

Analiza tehnică aplicată inițial pentru studierea comportamentului pieței

acțiunilor, s-a extins ulterior pentru opțiuni, warrant, contracte la
termen etc.
Marilena Mironiuc

5/16/2019 13
 Cursul acțiunilor și evoluția lui în timp
decurg din confruntarea cererii cu oferta de
titluri și traduc ceea ce se întâmplă pe
piața financiară la un moment dat, dar și
modul în care informațiile disponibile
pe această piață sunt percepute și
interpretate de către investitori.

Marilena Mironiuc
5/16/2019 14
 Analiza fundamentală este bazată pe
ipoteza că investitorul este rațional și se
ghidează permanent după calcule
economice;

 Analiza tehnică ia în considerare

elementele iraționale și faptul că de
foarte multe ori evoluția pieței financiare
dezvoltă tendințe care nu pot fi explicate în
mod rațional, recunoscute ca anomalii ale
pieței financiare, explicate prin factori
psihologici.
Marilena Mironiuc
5/16/2019 15
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã
1.a. rezultatul (profitul) net pe acţiune (Earning Per
Share) calculat, în mai multe variante:
Pnet
EPS 
Nra

• Dacă există acţiuni preferate (privilegiate), se

calculează profitul net pe acţiunile comune, astfel:
Pnet  Div p
EPS 
Nrac
• Dacă investitorul vrea să cunoască potenţialul de
autofinanţare a societăţii în raport cu numărul de acţiuni,
se determină capacitatea de autofinanţare pe acţiune, după
relaţia: CAF
CAFa 
5/16/2019 Nra
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã
1.b. Dividendul pe acțiune (Dividend Per Share) este
un indicator cu valoare informaţională mare
pentru acţionarii minoritari care sunt preocupaţi
de o rentabilitate pe termen scurt:
Divt
Diva 
Nra
!!! informaţii despre numărul şi valoarea totală a fiecărui tip de acţiuni emise,
acţiuni răscumpărabile, acţiuni emise în timpul exerciţiului financiar etc. se găsesc
în Nota explicativă relativă la ”Participaţii şi surse de finanţare”.

!!! profitul pe acţiune se poate calcula pe baza numărului de acţiuni existent la

închiderea exerciţiului sau în funcţie de numărul mediu de acţiuni din cursul
exerciţiului.

5/16/2019 Marilena Mironiuc

 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã
1.c. Coeficientul de capitalizare bursieră, în limbaj
anglo-saxon Price Earning Ratio (PER) - utilizat
pentru a aprecia reacţia investitorilor la
modificările rezultatului net al societăţii cotate.
P
PER 
EPS
sau

P
PER 
CAFa
!!! PER arată preţul (P- Share Price sau Stoc Price) pe care investitorii sunt gata să-l
plătească pentru profitul net pe acţiune;

!!! PER arată de câte ori investitorii sunt dispuşi să plătească profitul pe acţiune
(“multiplu
5/16/2019
curs-profit”);

Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! PER poate evidenţia câţi ani (exerciţii financiare) de

rezultat net pe acţiune sunt necesari pentru a recupera
investiţia într-o acţiune;

!!! PER arată în cât timp (exerciţii financiare) preţul

(cursul) unei acţiuni capitalizează rezultatul net pe
acţiune.
Tabelul nr. 1. Valori de referință pentru PER
Nr.
PER Interpretare
crt.
Acțiunile societății cotate sunt puternic subevaluate pe piața financiară
1. <5
(„vot de neîncredere” din partea investitorilor)
2. 5 - 10 Acțiunile societății cotate sunt subevaluate pe piața financiară
Piața financiară este îndreptăţită să facă aprecieri favorabile cu privire
3. 10 - 15
la rezultatele viitoare ale societății cotate
4. 15 - 20 Acțiunile societății cotate sunt supraevaluate pe piața financiară
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

 Într-o altă variantă, PER rezultă raportând

valoarea societății cotate (CB - capitalizarea
bursieră - Market Value) la rezultatul (profitul) net,
astfel: CB
PER 
Pnet

!!! PER indică de câte ori rezultatul net (Net Profit) al societății cotate
se regăsește în valoarea acesteia (capitalizarea bursieră).

!!! PER are mai mare relevanţă dacă se utilizează în analize

comparative, se preferă comparaţia între PER al societăţii analizate
şi PER mediu al sectorului.

!!! societatea cu cel mai scăzut PER este considerată a fi cea mai puţin
scumpă pentru investitori. Marilena Mironiuc
5/16/2019
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

1. d. Coeficientul de creştere a profitului net estimat

sau Projected Earning Growth (PEG) - măsoară
gradul în care o acţiune este sau nu supraevaluată
pe piaţă; se determină raportând PER la rata
anuală estimată de creştere a profitului net (RPnet)
al societăţii: PER
PEG 
RPnet

!!! PEG se analizează, în special, când PER al societăţii are

valori peste media sectorului sau peste nivelul mediu al lui
PER de pe piaţa financiară.
!!! valoarea recomandată pentru PEG este unu.
5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! PEG > 1 → preţul (cursul) acţiunii include o parte din

profitul viitor estimat, adică investitorul plăteşte mai mult
în prezent pentru profitul prognozat, ceea ce îl poate
determina să se orienteze spre alte oportunităţi de
investiţii, spre acţiuni al căror PEG se apropie cât mai
mult de valoarea unitară.
!!! PEG < 1 → marchează scaderea ritmului viitor de
creştere a rezultatului net şi prin urmare un plasament
riscant pentru investitor.

!!! PEG pierde din credibilitate pentru că este dificil de

estimat potenţialul de creştere a rezultatului net, motiv
pentru care se recomandă calculul indicatorului în
funcţie de istoricul creşterii profitului net.
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

1.e. Coeficientul de capitalizare a dividendelor

(PER1) este o variantă a PER, calculat fie raportând
preţul (cursul) acţiunii (P) la dividendul pe acţiune (Diva),
fie raportând preţul (cursul) acţiunii la rezultatul net pe
acţiune distribuit (Dividend Payout Ratio=d=Diva/EPS):
P
PER1 
Diva

P
PER1 
d

!!! PER1 are în vedere că, în realitate, rezultatul net nu va fi

niciodata integral distribuit, din acest motiv este luat în
calcul doar partea din rezultatul net pe acţiune distribuită.
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! PER1 reflectă cu adevărat termenul de recuperare

a investiţiei efectuate în titlurile unei societăţi, din
dividendul pe acţiune.
!!! PER1 tinde să privilegieze societăţile a căror rată
de distribuire a dividendelor este relativ ridicată,
respectiv societăţile aflate în faza de maturitate a
ciclului lor de viaţă, care înregistrează profituri
stabile.
1.f. Coeficientul de capitalizare a cash-flow-ului
(PER2) este raportul dintre preţul (cursul)
acţiunii (P) şi cash-flow-ul pe acţiune (CFla) sau
raportul dintre valoarea întreprinderii
(capitalizarea bursieră) şi cash-flow (CFl):
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã
P
PER2 
CFl a

CB
PER2 
CFl

!!! PER2 are în vedere că rezultatul net nu permite

măsurarea directă a lichidităţii societăţii cotate, pentru că
rezultatul net contabil nu este întotdeauna un rezultat
efectiv încasat.

!!! PER2 reflectă preţul pe care acţionarul este dispus să-l

plătească pentru cash-flow-ul pe acţiune. Acţiunile vor fi
mai atractive pentru investitori când cash-flow-ul pe
acţiune are tendinţă crescătoare.

5/16/2019 Marilena Mironiuc

 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

1.g. Coeficientul de capitalizare a activului net, în

limbaj anglo-saxon Price Book Ratio (PBR), se
calculează raportând prețul (cursul) acţiunii (P -
Share Price/Stoc Price) la activul net contabil pe acţiune
(ANCa - Net Asset Value Per Share) sau ca raport între
valoarea societăţii (CB - capitalizarea bursieră -
Market Value) şi activul net contabil (ANC - Net Asset Value) :

P
PBR 
ANC a

CB
PBR 
5/16/2019 ANC
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! PBR < 1 (în realitate se întâmplă rar) → societatea este

subevaluată pe piaţa financiară, ceea ce echivalează cu
faptul că societatea valorează mai puţin decât valoarea sa
contabilă sau ca preţul unei acţiuni este mai mic decât
valoarea contabilă divizată la numărul de acţiuni ale
societăţii.
!!! PBR < 1 → valori decotate sau subcotate ale acţiunilor,
acesta reprezentând un semnal de cumpărare pentru
investitori.
!!! PBR > 1 → titlul va fi supraevaluat sau supracotat în
raport cu valoarea sa contabilă, ceea ce pentru posesorul
de titluri reprezintă un semnal de vânzare.
5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

1.h. Coeficientul capitalizării bursiere globale

(PERg) – raportul dintre capitalizarea bursieră
globală (CBG) şi unul dintre soldurile
intermediare de gestiune (cifra de afaceri,
valoarea adăugată, excedentul brut de exploatare
etc.): 
 CBG

PER g 
CB  Dt 
CA
CBG
 
PER g 
CB  Dt 
Vad

CBG
 
PER g 
CB  Dt 
5/16/2019 EBE Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! CBG = valoarea societăţii sau preţul pe care un investitor

ar trebui să-l plătească pentru a achiziţiona societatea în
integralitatea sa, liberă de datorii, adică: capitalizarea
bursieră plus suma necesară pentru plata tuturor
datoriilor.
!!! PERg arată de căte ori se regăseşte cifra de afaceri,
valoarea adăugată, excedentul brut de exploatare în
valoarea societăţii (capitalizarea bursieră globală) sau de
câte ori se vinde cifra de afaceri, valoarea adăugată,
excedentul brut de exploatare al societăţii analizate .

!!! Societăţile ai căror PERg vor avea valori mai

mari sunt considerate mai scumpe decât
societăţile concurente cotate.
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

1.k. Randamentul plasamentului (rp) este inversul

lui PER, respectiv raportul dintre profitul net pe
acţiune (EPS) şi prețul (cursul) acţiunii (P) sau
raportul dintre profitul net al exerciţiului (Pnet) şi
capitalizarea bursieră (CB):
EPS 1
rp  
P PER
Pn et
rp 
CB
!!! rp - interesează acţionarii majoritari şi reflectă
remunerarea aşteptată de acţionari ca urmare a capitalului
investit într-o acţiune.
5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! rp , creşte preţul (cursul) acţiunilor pentru care s-a

previzionat un rezultat net pe acţiune egal cu EPS, situaţie
favorabilă pentru investitorii care înregistrează astfel o
plusvaloare sau o creştere a capitalului iniţial investit
într-o acţiune.

!!! rp , scade preţul (cursul) acţiunilor pentru care s-a

previzionat un rezultat net pe acţiune egal cu EPS,
investitorii pieţei financiare nu sunt semnificativ atraşi de
acţiunile societăţii, pentru că pe termen lung nu se
anticipează obţinerea unui rezultat net pe acţiune superior
celui care ar putea fi obţinut din investiţii în alte titluri
care presupun un nivel de risc similar.
5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! Randamentul dividendelor sau Dividend Yield

(DIVY) - calculat ca raport între dividendul pe
acţiune (Diva) şi preţul (cursul) de piaţă al unei
acţiuni (P) sau dividendele totale (Divt) şi
capitalizarea bursieră (CB):
Diva
DIVY 
P
Divt
DIVY 
CB

!!! DIVY are semnificaţia randamentelor aşteptate de

acţionarii minoritari de la plasamentele efectuate.
5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea bazatã pe comparaţia de piaţã

!!! DIVY redus poate indica o creştere a cursului

sau un rezultat net mediocru care nu a permis
distribuirea semnificativă a dividendelor.

!!! DIVY foarte ridicat poate evidenţia că acţiunile

societăţii nu sunt apreciate la valoarea lor şi că
perenitatea dividendelor nu este asigurată.

5/16/2019 Marilena Mironiuc

 Criterii bursiere - abordarea actuarialã

 Abordarea actuarială se fundamentează pe ideea

că un investitor nu va investi într-o societate
pentru performanţele sale trecute, ci pentru
fluxurile viitoare de rezultat.
 Acest raţionament este perfect aplicabil şi în
cazul investiţiilor bursiere.
2.a. Modelul Irving Fisher - valoarea actuală a
capitalului investit într-o acţiune (preţul actual al
unei acţiuni) este egală cu suma randamentelor
viitoare (Diva) generate prin investiţia într-o
acţiune actualizate:
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea actuarialã

n
Diva1 Diva 2 Diva n Pn Diva t Pn
P0    ...    
1  r  1  r 2
1  r  1  r  t 1 1  r  1  r 
n n t n

în care:P0 - preţul (cursul) actual al unei acţiuni;

Divat - dividendele pe acţiune aferente
perioadelor de previziune t;
Pn - preţul de revânzare a acţiunii în
ultimul an al perioadei considerate;
r - rata de actualizare (rată de rentabilitate
cerută/aşteptată de acţionari).
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii bursiere - abordarea actuarialã
2.b. Modelul Gordon-Shapiro (simplificat) -
investitorii în acțiuni speră să primească dividende, dar
se așteaptă și la creșterea prețului (cursului) acțiunilor
deținute, înregistrând astfel o creștere a capitalului
inițial investit;
!!! Astfel, randamentul global al plasamentului lor (rg)
depinde de:
 randamentul dividendelor (Diva1/P0);
 rata de creştere a dividendelor sau plusvaloarea pe acţiune (g)
înregistrată când preţul (crursul) acţiunii s-a apreciat ȋn timp,
faţă de momentul cumpărării (P1>P0):
Div1
rg  g
P0
P1  P0
5/16/2019
g 
P0 Marilena Mironiuc
 Criterii non-financiare
 Criterii care apreciază performaţa prin prisma
activelor intangibile (imateriale) deţinute
1.a. Indicatori care reflectă mărimea şi variaţia
cheltuielilor de cercetare şi formare profesională:
 - cheltuieli de cercetare / cifra de afaceri;
 - cheltuieli pentru cercetare fundamentală /
cheltuieli totale de cercetare;
 - cheltuieli cu pregătirea profesională / cifra de
afaceri;
 - cheltuieli pentru formarea personalului
specializat / cheltuieli totale de formare
profesională. 5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Criterii non-financiare
1.b. Indicatori care reflectă mărimea şi variaţia
cheltuielilor de marketing :

 - cheltuieli cu publicitatea / cifra de afaceri;

 - cheltuieli cu publicitatea locală / cifra de
afaceri;
 - cheltuieli cu publicitatea naţională / cifra de
afaceri;
 - cheltuieli cu lansarea produselor noi / cifra de
afaceri din vânzarea produselor noi.

5/16/2019
Marilena Mironiuc
 Criterii non-financiare
1.c. Indicatori de performanţă propriu-zisă:
 - numărul de noi mărci si brevete;
 - cifra de afaceri din vânzarea produselor noi / cifra de afaceri
totală;
 - cifra de afaceri / numărul de clienţi noi;
 - cifra de afaceri / numărul de clienţi fideli;
 - cifra de afaceri de la clienţii noi / cifra de afaceri totală;
 - durata medie a raportului cu clienţii;
 - numărul de reclamaţii de la clienţii noi;
 - cifra de afaceri din vânzarea produselor noi / total personal;
 - valoarea adăugată aferentă produselor noi / total personal;
 - valoarea adăugată aferentă produselor noi / total personal cu
funcţii de conducere.
5/16/2019 Marilena Mironiuc
 Bibliografie aferentă Cap. II
1. Bătrâncea, I., Analiza trezoreriei entităţii economice. Modelare.
Echilibru. Eficienţă. Previziune, Editura Risoprint, Cluj-Napoca, 2008
2. Clément, T., Le guide complet de l’analyse technique: Pour la gestion
de vos portefeuilles boursière, Edition Maxima, Paris, 2008
3. Mironiuc, M., Analiză economico-financiară. Elemente teoretico-
metodologice și aplicații, Editura Sedcom Libris, Iaşi, 2006
4. Petrescu, S., Analiză şi diagnostic-financiar-contabil. Ghid teoretico-
aplicativ, Ediţia a II-a, revizuită şi adăugită, Editura CECCAR,
Bucureşti, 2008
5. Picon, O., Comprendre la Bourse pour gagner à la hausse comme à la
baisse, Maxima, Paris, 2008
6. Robu, V., Anghel, I., Şerban, E.-C., Analiza economico-financiară a
firmei, Editura Economică, Bucureşti, 2014
5/16/2019