RISCUL N DECIZIA DE INVESTIII

CAPITOLUL 2
1

2.1. Evaluarea riscului n investiii

care genereaz nendeplinirea parametrilor investiionali sunt diverse i multiple, avndu-i originea att n activitatea economico-social, ct i ca rezultat ateptat al aciunilor proprii a firmei i a invetitorului. Astfel, riscurile investiionale se grupeaz n dou mari categorii:
Cauzele
1. 2.

riscuri sistemice; riscuri nesistemice.

2

 Riscurile sistemice sau riscurile generale

ale pieei sunt sunt riscurile de ar, i anume: a) Riscul legal; b) Riscul suveranitii sau politic:

riscul de confiscare; riscul de expropriere; riscul de repatriere; riscul de neconvertibilitate a monedei; riscul dublei impuneri.
3

c) Riscul de schimb valutar; d) Riscul ratei dobnzii; e) Riscul inflaiei; f) Riscuri fundamentale; g) Riscul previzibil.

 Riscurile

nesistemice (particulare) sau riscurile afacerii se clasific astfel: 1) Riscuri datorate sistemului juridic i mecanismelor pieei:

Riscul fiduciar; Riscul sistemului de pli i clearing; Riscul de contagiune; Riscul fluctuaiei minime a bazei.

2) Riscuri legate de specificul valorilor mobiliare:

riscul duratei pn la maturitate; risculd e reinvestire a propfitului din investiii, a cuponului sau a dividendului; riscul de rscumprare; riscul de conversie; riscul de solicitare a restituirii; riscul de plat anticipat a datoriri.
6

3) Riscurile emitentului:

riscurile afacerii sau riscuri operaionale; riscul atingeriii i meninerii pragului de echilibru al rentabilitii; riscul de credit; riscul financiar al emitentului; riscul de lichiditate; riscul de insolvabilitate, riscul de faliment; riscul datoriei; Riscul eurii de valori mobiliare.
7

4) Riscurile investitorului:

riscul de performan; riscuri speculative; riscul personal; riscul sincronizrii; riscul seleciei de portofoliul.

 n practica afacerilor este cunoscut faptul c tipuri

diferite de investiii implic un risc diferit asupra firmei.

Tipuri de investiii 1. Investiii de nlocuire 2. Investiii de modernizaredezvoltare de extindere a activitii actuale; introducerea de noi produse i crearea de noi capaciti. 3. Investiii de cercetaredezvoltare 4. Investiii de ameliorare a condiiilor de munc 5. Investiii impuse prin legislaie, protecia mediului. Nivelul riscului proiectului Mediu Influena asupra firmei Comparabil cu activitatea firmei Sensibil Important Puternic Slab Slab sau inexistent

Mediu Ridicat Ridicat Mediu Sczut sau inexistent

 Principalele elemente pe care trebuie s le

conin analiza riscului unui proiect de investiii sunt urmtoarele:

identificarea ct mai exact a factorilor de risc; evaluarea factorilor de risc; cuantificarea consecinelor; stabilirea rspunderilor i aplicarea unor msuri pentru eliminarea cauzelor generatoare de risc .
10

corect i aprecierea riscului investiional este obligatorie pentru agenii economici, permindu-le o fundamentare corect a deciziei, iar asumarea acestuia bazat pe criterii corecte de apreciere a mediului economic constituie sursa profiturilor viitoare. O form de estimare a riscului n procesul investiional este cercetarea i stabilirea marjei de risc pe care o presupune fiecare element luat n considerare n calculele de fundamentare a investiiilor i stabilirea pe aceast cale a implicaiilor pe care le genereaz asupra eficienei proiectelor analizate.
Dimensionarea
11

 Printre elemente ce vor fi luate n considerare sunt:

se pot modifica cheltuielile cu investiiile, de obicei n sensul creterii acestora ceea ce va atrage modificri semnificative la nivelul venitului net; fluxurile de venit net se pot diminua datorit evoluiilor imprevizibile ale costului minii de lucru i a materiilor prime, a preului de vnzare a produselor etc.; fluxurile financiare previzionate sunt corectate cu coeficieni care s reflecte riscul de realizare a lor, n felul acesta obinndu-se o imagine mai fidel a implicaiilor pe care le genereaz realizarea investiiei.
12

 Modificarea oricror variabile luate n calcul

pentru fundamentarea deciziei de investiii se regsete n mrimea venitului net actualizat, de aceea putem limita analiza riscului la cercetarea speranei matematice a sumei venitului net actualizat, ponderat cu probabilitile de realizare a lui n funcie de mprejurrile concrete ce ar putea interveni.

13

 Formula de calcul a speranei matematice a

ctigului pentru urmtoarea:

venitul

net

(E)

este

E Vt Pt
t 1

unde: Vt venitul net n anul t;

Pt probabilitatea realizrii venitului net.

14

2.2. Decizia de investiii n condiii de risc i incertitudine

Referindu-se

la cuantificarea incertitudinii i a riscurilor la care sunt supuse proiectele de investiii, Vasilescu I. i Romnu I. (1997), apreciau c: Incertitudinea se refer la ndoiala pe care o creeaz apariia unui eveniment viitor; Riscul este o noiune social, economic, politic sau natural a crei origine se afl n posibilitatea ca o aciune viitoare s genereze pierderi datorit informaiilor incomplete din momentul lurii deciziei, sau a inconsistenei unor raionamente de tip logic.
15

 De regul, decizia economic ia n considerare

caracterul relativ al informaiei disponibile, precum i caracterul probabil al derulrii evenimentelor viitoare. Incertitudinea este generat de evoluia pieei i a preurilor, corelat cu decizia privind sortimentele i cantitile de produse/servicii ofetite. Majoritatea metodelor de studiere a riscurilor pun n discuie problemea estimrii probabilitii de manifestare a diferitelor conseciine ateptate de ctre decident.
16

 Eficiena evaluat n cadrul proiectelor de

investiii este real numai pentru datele de intrare cu privire la costurile i avantajele care au stat la baza calculrii indicatorilor de eficien economic. Experiena practic dovedete faptul c nu se pot estima cu exactitate toate elementele care influeneaz rezultatele pariale i consecinele pe o perioad mai ndelungat.
17

 Riscul inerent investiiilor pornete de la progresul

tehnic care motiveaz investitorul s realizeze o investiie, n timp ce incertitudinea specific investiiei influeneaz elementele fluxului de trezorerie generat de proiectul de investiii. Sunt influenate cu precdere rezultatele previzionate al rezultatelor economice i financiare: profitul, cash-flowul, venitul net care depind de costuri, de preul de vnzare i de volumul vnzrilor, i care nu pot fi previzionate cu exactitate.
18

 n practic, se constat c ntre mrimea

indicatorilor calculai pentru proiectele de investiii i factorii, condiiile exogene determinate exist dependene statistice, probabile, nivelul indicatorilor manifestnduse ca valori aleatoare. Din aceste considerente se impune ca decizia de investiii s fie elaborat i adoptat n raport cu incertitudinea asociat proiectelor de investiii, avnd la baz analiza diferitelor situaiii economice i financiare.
19

Analiza de senzitivitate
Determinarea viabilitii deciziei din punctul

de vedere al eficienei economice i financiare n condiii de incertitudine a proietcelor de investiii presupune o analiz de senzitivitate. Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiii este o procedur iterativ care presupune evaluarea diferitelor modificri posibile ale factorilor exogeni i impactul lor asupra indicatorilor de eficien economic .
20

 Prin intermediul acestei analize se evalueaz

cele mai probabile rezultate ale proiectelor, crendu-se premisele identificrii celei mai optime variante. Analiza de senzitivitate are n vedere urmtoarele alternative:

Variaia (creterea) costurilor de exploatare unitare i totale, dar cu meninerea unui nivel constant a veniturilor anuale previzionate;
21

Variaia veniturilor cu meninerea unui nivel constant a costurilor previzionate; Modificarea simultan a costurilor de exploatare i a veniturilor anuale; Variaia duratei eficiente de funcionare.

Aadar, se are n vedere stabilirea variaiiei

performanelor i a indicatorilor de eficien economic la posibile modificri, n sens negativ, a unor factori critici identificabili pe parcursul derulrii proiectelor de investiii
22

 O modalitate de estimare a riscului n procesul

investiional este cercetarea i stabilirea marjei de risc pe care o presupune fiecare element luat n considerare n calculele de fundamentare a investiiilor i stabilirea pe aceast cale a implicaiilor pe care le genereaz asupra eficienei proiectelor analizate. Modificarea oricror variabile luate n calcul pentru fundamentarea deciziei de investiii se regsete n mrimea venitului net actualizat, de aceea putem limita analiza riscului la cercetarea speranei matematice a sumei venitului net actualizat, ponderat cu probabilitile de realizare a lui n funcie de mprejurrile concrete ce ar putea interveni.
23

 Relaia de calcul a speranei matematice a ctigului

pentru venitul net actualizat (E) este urmtoarea:

n

E VAN VNAt pt
t 1

unde: VNA venitul net; p probabilitatea; t anul.

24

Ajustarea ratei de actualizare n funcie de risc

Una din practicile cel mai des utilizate n evaluarea

cash-flow-ului viitor este dat de actualizarea sumelor ce vor fi obinute (previzionate anterior) la o rat care cuantific atitudinea fa de risc a investitorului. (Dragot, V. i alii (2003), Management financiar, vol. II). Majoritatea agenilor economici manifest aversiune fa de risc, astfel c vor avea n vedere atingerea unei rentabiliti cu att mai ridicate cu ct riscurile asociate proiectelor pe care i le propun sunt mai consitente.
25

 n literatura de specialitate se apreciaz c

exist trei tehnici de determinare a ratei de actualizare a proiectelor de investiii: Costul de oportunitate; Rata fr risc i o serie de prime de risc; Costul mediu ponderat al capitalului.

26

Ratele de actualizare tip cost de oportunitate

Conform acestei tehnici pot fi utilizate drept rate de

actualizare rata inflaiei, rata rentabilitii fr risc, rata dobnzii la depozite, rata de rentabilitate a sectorului de activitate, rata de rentabilitate medie n economie: Fiecare investitor va urmri s obin o rentabilitate n termeni nominali superioar ratei inflaiei, adic o rentabilitate n termeni reali pozitivi. Astfel se are n vedere cel puin conservarea averii, iar rata inflaiei este considerat ca fiind reperul minim.
27

Atunci cnd un poriect de investiii nu genereaz o rat a rentabilitii fr risc, acesta trebuie respins. n ara noastr rata fr risc poate fi: rata de remunerare a bonurilor de tezaur, sau media ratelor dobnzii la depozite practicat de bncile agreate de BNR, n limita plafonului garantat de aceasta n caz de intrare n incapacitate de plat a bncilor respective. Rata dobnzii la depozite constituie un reper credibil, deoarece depozitele la bnci sunt considerare plasamente cu un grad de siguran satisfctor.
28

Rata medie de rentabilitate a sectorului de activitate este folosit ca rat de actualizare, din considerentul c toate firmele dintr-un anumit sector de activitate sunt supuse la aceiai factori de risc. Rata media de rentabilitate a economiei, care este aproximat prin rata de cretere a nivelului indicelui bursier, constituie un reper deoarece se consider c performana proiectelor de investiii trebuie comparat cu performana general a ntregii economii n care acioneaz.
29

 Avaltajele acestor metode:

aceste rate-reper sunt uor de identificat; utilizarea lor prezint avantajul c aceste rate nu au nimic n comun cu proiectele de investiii analizate; se presupune c toate proiectele sunt caracterizate prin riscuri identice, iar agenii economici sunt considerai indifereni fa de riscuri.

30

Rata de actualizare calculat ca sum ntre rata fr risc i o prim de risc

de actualizare calculat astfel reprezint rspunsul oferit de teoria i practica financiar cu privire la dezavantajul major al ratelor din categoria costurilor de oportunitate. Relaia de calcul a acestui tip de rat de actualizare este:
Rata

a R f pr

unde: a rata de actualizare; Rf rata fr risc; pr

prima de risc.
31

 Acest tip de rat de actualizare consider

riscul ca fiind un factor a crui aciune poate determina o scdere posibil a nivelului cashflow-ului disponibil. Prima de risc este, de regul, determinat subiectiv de ctre fiecare analist, iar n aceast situaie valorile ratelor de actualizare i ale VAN-ului pot varia n intervale destul de largi.
32

 Prima de risc pr se determin prin nsumarea

unui anumit numr de prime pariale care cuantific impactul anumitor factori de risc asupra proiectului de investiii. Primele de risc pot fi date de: apariia unui concurent puternic n sectoul de activitate al proiectului, modificarea structurii cererii solvabile, incidente care pot afecta imaginea firmei, posibila scdere a nivelului de trai a populaiei, creterea preurilor materiilor prime, a materialelor etc.
33

Rata de actualizare calculat pe baza costului mediu ponderat al capitalului

Rata

de actualizare de tip cost de oportunitate este considerat cea mai obiectiv, deoarece face referire la o serie de variabile cunoscute, ns nu pot fi asociate perfect performanelor proiectului de investiii. Aceast tehnic de determinare a ratei de actualizare este recomandat pentru actualizarea cash-flow-urilor generate de proiectul de investiii.
34

 Folosirea acestor rate de actualizare este generat

de faptul c fiecare furnizor de capital utilizat pentru finanarea proiectelor de investiii solicit o anumit rentabilitate, ce se constituie ca un cost pentru firm. Acest cost poate fi exprimat procentual prin relaia:

Cmpk xi ci
i 1
unde: Cmpk costul mediu ponderat al capitalului; xi

pondera sursei de finanare i n totalul capitalului investit; ci costul aferent sursei de finanare i.

35

 De

regul, costul mediu ponderat al capitalului se calculeaz prin raportarea la dou surse de finanareprincipale: capitalurile proprii i sursele mprumutate.

36