RISCURI INVESTIIONALE

9.1. Incertitudinea proceselor economice i riscurile investiionale

9.2. Metode de evaluare a riscului investiional
9.3. Modaliti de diminuare a riscului proiectului de investiii

9.1. Incertitudinea proceselor economice i riscurile investiionale

La luarea deciziei de a investi, pentru dezvoltarea obiectivelor existente sau realizarea

altora, noi, trebuie s se in seama de incertitudinea i riscurile implicate de proiect. Se
face distincie ntre risc i incertitudine: riscul presupune un set de consecine specifice
unei decizii date, crora li se pot atribui probabiliti, n timp ce incertitudinea nu implic
posibilitatea atribuirii de probabiliti.
Incertitudinea se refer la ndoiala pe care o creeaz apariia unui eveniment viitor i
reprezint necunoaterea a ceea ce urmeaz s se ntmple, n vreme ce riscul se refer la
gradul de incertitudine.
Riscul este o noiune social, economic, politic, sau natural a crei origine se afl
n posibilitatea ca o aciune viitoare s genereze pierderi din cauza informaiilor
incomplete n momentul lurii deciziei sau inconsistenei unor raionamente de tip logic.
Riscul exist atunci cnd o mulime de consecine nefavorabile sunt asociate unor
decizii posibile i se poate cunoate sau determina ansa apariiei acestor consecine.
Analiza riscurilor, n general, se efectueaz n mod consecutiv:
identificarea deciziilor alternative posibile;
cercetarea riscurilor identificate din punct de vedere a dependenei lor i
posibilitii de a fi controlate;
analiza cantitativ i calitativ a riscurilor;
interpretarea rezultatelor.
Potrivit teoriei deciziei, riscul poate fi definit ca probabilitate a producerii unui
eveniment nefavorabil. El reprezint probabilitatea succesului sau eecului, n care
succesul nseamn obinerea unui beneficiu, iar eecul pierderea banilor investii.
Incertitudinea specific investiiei afecteaz toate elementele fluxului de trezorerie
generat de un proiect de investiii. Sunt influenate n special valorile rezultatelor
economice i financiare ateptate: profit, cash flow, cheltuieli. De asemenea, este incert
valoarea rezidual a capitalului fix la expirarea duratei de exploatare pe care o lum n
calcul la analiza financiar a proiectelor. Unele informaii dintre cele mai importante
folosite la evaluarea proiectelor nu pot fi previzionate n mod riguros, i anume: volumele
produciei i serviciilor, structura i calitatea acestora, preurile de vnzare, costurile i
consumul resurselor necesare desfurrii activitii n perioada de exploatare etc.
Pe parcursul exploatrii capacitilor proiectate, pot aprea dificulti n asigurarea cu
anumite resurse materiale i energetice, resurse valutare, se pot modifica rata dobnzii,
rata inflaiei, evalurile privind avantajele ecologice ale proiectelor de investiii etc.

1
 n realitate, se constat c ntre mrimea parametrilor proiectelor de investiii i
factorii externi exist dependene statistice, probabilistice, nivelul indicatorilor
manifestndu-se ca valori aleatorii.
n situaia n care diverselor alternative posibile din viitor li se pot stabili probabiliti
de realizare, alegerea proiectelor de investiii se ncadreaz n categoria deciziilor n
condiii de risc.
Clasificarea riscurilor:
1. Riscul de exploatare (business risk) variabilitatea n profitul operaional, nainte de
deducerea dobnzilor i impozitelor (ct de mult va varia profitul operaional).
2. Riscul financiar rezult din utilizarea mprumuturilor i creterea prghiei financiare
(finacial leverage) prin acumularea mprumuturilor, calculnd cheltuielile mai mari cu
dobnzi (CF(costuri fixe)) i deci creterea variabilitii profitului net al firmei.
3. Riscul total se refer la combinarea efectelor riscului de exploatare i riscului financiar.
La rndul su, riscul total se mparte n:
a) risc specific (diversificabil), care este legat de evenimente care afecteaz
individual firmele, cum ar fi: grevele, dezvoltarea produciei, patente noi,
calitatea managementului etc.
b) risc sistematic (nediversificabil), care include condiii economice generale:
impactul politicii monetare i fiscale; inflaia i alte evenimente ce afecteaz
simultan toate firmele.

Analiza riscului poate fi abordat n dou moduri:

I. Cantitativ ofer posibilitatea de a estima mrimea unor anumite riscuri i a riscului
total al proiectului.
II. Calitativ al crei obiectiv este depistarea factorilor de risc ce conduc la apariia
unor situaii de risc i generarea unor msuri de evitare sau compensare a efectelor
negative ale acestora.

Exist i alte tipuri de risc:

1) riscul de credit, care este condiionat de incapacitatea firmei de a-i onora
obligaiile financiare fa de creditori i investitori.
2) riscul de producie, condiionat de incapacitatea firmei de a-i onora obligaiile
fa de clieni.
3) riscul de dobnd, ce apare ca urmare a modificrii inopinate a ratelor dobnzii.
4) riscul de lichiditate, condiionat de modificarea inopinat a fluxurilor de credite i
depozite.
5) riscul investiional, generat de o posibil depreciere a portofoliului financiar de
investiii.
6) riscul valutar, condiionat de posibila fluctuaie a ratelor de schimb ale monedei
naionale, precum i ale valutelor.

Active

Efectul prghiei financiare =

Capital Propriu

2
 Deciziile i procesele economico-financiare nu pot fi tratate fr luarea n considerare
a influenei unor riscuri i incertitudini, dat fiind faptul c toate activitile umane, deci i
cele investiionale, se pot desfura n trei situaii:
situaia de certitudine;
situaia de risc;
situaia de incertitudine.
Pentru investitori, situaia de certitudine este considerat acea situaie n care se
spune c este posibil o cunoatere exact a fenomenelor i factorilor economici i
financiari, se consider c se pot vorbi de un control riguros asupra momentului apariiei
i asupra efectelor obinute, adic, ceea ce, din punct de vedere matematic, n teoria
probabilitilor nseamn o probabilitate de apariie i evoluie a acelor fenomene egal cu
unu.
Situaia de risc este situaia n care, cu o probabilitate matematic mai mare dect
zero, dar mai mic dect unu, se poate determina apariia i evoluia unor procese,
fenomene, venituri, cheltuieli etc., ntr-o anumit perioad dat, pentru o activitate
investiional.
Situaia de incertitudine nseamn un complex de condiii i factori neidentificabili
sau imprevizibili, ca moment de apariie i manifestare, sau care, chiar dac sunt
identificai i previzibili, devin incontrolabili, datorit instabilitii lor, astfel c
probabilitatea matematic de luare a lor n calcul este egal cu zero.

Riscurile investiionale aflndu-se n irul riscurilor economice generale, au, totui,

un specific pronunat, i anume perioada de exploatare a obiectivului de investiie (10,
15, 20 de ani), fiind ndelungat, poate provoca mult mai multe perturbaii, a cror
previziune e dificil. Respectiv, riscul restrngerii negative privind rentabilitatea investiiei
e mai greu de cuantificat, iar consecinele impactului asupra rezultatului economic al
investiiei ar putea fi grave. Deci este nevoie de o solid baz informaional, de
previziuni bine fundamentate, pentru a reduce gradul eventualelor riscuri.
Printre factorii mai importani, care ar putea influena rezultatul scontat, pot fi
menionai:
Schimbarea furnizorului, preului sau cantitilor de materie prim livrat;
Creterea nivelului de salarizare;
Evoluiile rapide n progresul tehnic, ce subevalueaz fondurile fixe existente i
provoac apariia produselor mai competitive;
Apariia unor firme-concurente, care ar pretinde la cote eseniale din piaa
desfacerilor;
Tulburrile macroeconomice ce majoreaz riscul economic general (reformele,
inflaia spontan, cataclismele naturale etc.).

9.2. Metode de evaluare a riscului investiional

3
 innd cont de faptul c situaiile reale au un caracter stocastic, este important analiza
i evaluarea riscurilor aferente unui proiect investiional.
Printre metodele de evaluare a riscului investiional se numr:

Dimensionarea riscului cu ajutorul probabilitii;

Metoda arborelui de decizie (metoda arborelui de decizie structureaz procesul de

decizie desfurat pe mai multe momente de timp, oferind o abordare secvenial,
riguroas a diferitelor situaii posibile. Metoda se bazeaz pe informaii privind
mrimea indicatorilor economici n viitor i pe probabilitile ca evenimentele s
duc la soluionarea diverselor consecine).

Modelul CAPM.
Revenind la dimensionarea riscului cu ajutorul probabilitii, este de menionat,
c n practic, indicatorii consacrai pentru evaluarea riscului unui proiect de investiii
cu ajutorul probabilitii, sunt:

rentabilitatea medie sperat;

abaterea medie ptratic sau dispersia;

deviaia standard

coeficientul de variaie;

coeficientul de covariaie;

coeficientul de corelaie.
n procesul de evaluare a proiectului, criteriul sperana matematic de ctig ia
forma concret de speran matematic a sumei de fluxuri financiare actualizate, pentru
diferite soluii posibile, pondernd fluxurile anuale cu probabilitile de realizare pe an,
n funcie de mprejurrile concrete, de eventualele evenimente etc.
Relaia de calcul pentru exprimarea avantajelor economice i costurilor probabile
aferente unui proiect de investiii este, precum urmeaz:
n
r p i ri , unde:
i
i 1

r reprezint valoarea probabil a avantajului economic sau a costurilor la

i

varianta /alternativa i de proiect (sperana matematic a producerii acestuia);

avantajul economic sau costul corespunztor variantei i de proiect n cazul
ri
apariiei situaiei j n viitor;
pi probabilitatea apariiei n practic a situaiei i la varianta j de investiie.
Pe baza formulei, se poate stabili care proiect este mai bun, n situaia n care exist
mai multe soluii pentru un obiectiv de investiie. Se va alege acel proiect care prezint

4
 o speran de ctig mai mare. O anumit rat de rentabilitate poate fi interpretat ca
rat intern de rentabilitate a proiectului, pe baza fluxurilor de numerar asociate.
Sperana matematic cuprinde informaii privind parametrii i indicatorii proiectelor,
ponderai cu probabilitile realizrii lor; ea este o metod stochastic.
Valoarea medie ateptat sau rentabilitatea medie sperat dimensioneaz
rezultatul ce se ateapt n medie. ns este nevoie de o msur care s arate dispersia
fluxurilor financiare, n jurul speranei matematice. Aceast msur este exprimat de
variaie (dispersie) (2). O dispersie mai mare va genera o probabilitate mai mare de
pierdere, deci un grad de risc mai nalt.
Formula de calcul a dispersiei (variaiei) are forma:
n
2 pi * ri r , unde:
2

i 1

pi probabilitatea realizrii ratei de rentabilitate ri ;

ri rata rentabilitii estimate,
i = 1,2,,n numrul de estimri ale ratei rentabilitii.

Deviaia standard este o probabilitate - media ponderat a deviaiei de la valoarea

ateptat: ea ne arat cu ct este valoarea real mai mare sau mai mic dect valoarea
ateptat.
Pentru calculul deviaiei standard, se utilizeaz urmtoarea formul:

p r
n
ri
2
i i
i 1

Cu ct este mai mic deviaia standard, cu att este mai strns distribuia de
probabilitate i, n consecin, riscul proiectului respectiv este mai mic.
Att teoretic, ct i practic, variaia i devierea standard sunt utilizate ca msur a
riscului.
Indicatorii analizai - variaia i devierea standard au un neajuns: valorile acestora
depind de valorile absolute ale caracteristicii seriei.
n aceste condiii mai relevant apare indicatorul coeficientul de variaie (grad de
omogenitate) (CV/V).
La estimarea riscului pentru proiectele izolate pot exista situaii n care este
preferabil utilizarea coeficientului de variaie n locul deviaiei standard. Astfel, n cazul
n care se dorete aprecierea riscului a dou sau mai multe proiecte, se utilizeaz
indicatorul de nominalizare a riscului pe unitate de rentabilitate medie scontat:

CV=
ri

Coeficientul variaiei furnizeaz o baz mai semnificativ destinat comparaiei cnd

rentabilitile (sau veniturile) ateptate pentru dou alternative sunt diferite.
Semnificaia gradului de omogenitate:
- cu ct nivelul V este mai aproape de zero, cu att seria (de rentabiliti)
este mai omogen, media avnd un grad ridicat de reprezentativitate;

5
 - cu ct nivelul V este mai departe de zero, cu att variaia este mai
intens, media avnd un grad sczut de reprezentativitate.
Modalitatea practic de calcul a indicatorilor menionai poate fi demonstrat n baza
exemplului urmtor.

Aplicaie practic 1: Se analizeaz posibilitile de investiii n aciunile companiei X. S-a

estimat urmtoarea distribuie a probabilitii de obinere a rentabilitii aciunilor
companiei date.

Nr. de estimri Rentabilitatea (%) Probabilitatea

1 -10 0,1
2 0 0,25
3 10 0,4
4 20 0,2
5 30 0,05

S se determine rentabilitatea medie sperat (valoarea medie ateptat), devierea

standard i coeficientul de variaie a aciunilor companiei X.

1. Se determin rentabilitatea medie sperat

(ri) = 0,1x(-10%) +0,25x0%+0,4x10%+0,2x20%+0,05x30%=8,5%
2. Se determin devierea standard:
2 =0,1x(-10-8,5) 2 +0,25x(0-8,5%)2 +0,4x(0-8,5%)2 +0,2x(20-8,5%)2 +0,05x(30-
8,5%)2 = 102,75
= 102,75 = 10,13%
3. Se determin coeficientul de variaie:
CV = 10,13 / 8,5 = 1,19.
Concluzie: reieind din rezultatul obinut 1,19, se poate conchide, conform ipotezei
cunoscute (cu ct nivelul V este mai departe de zero, cu att variaia este mai intens,
media avnd un grad sczut de reprezentativitate), c variaia este destul de intens, media
avnd un grad sczut de reprezentativitate.

Metoda de msurare a riscului cu ajutorul coeficientului de variaie este cunoscut

n literatura de specialitate cu denumirea consacrat metoda exante (apriori). Riscul
astfel evaluat se numete risc subiectiv, deoarece este bazat pe aprecieri i judecri
subiective, sau pe date de prognoz.
Riscul estimat cu ajutorul datelor faptice, efective, istorice, poart denumirea de
risc obiectiv. Un astfel de risc se calculeaz pe baza datelor furnizate de seriile
cronologice, care ofer informaii din mai muli ani precedeni. n baza acestor date, se
poate determina trendul evoluiilor viitoare ale unor caracteristici (rentabilitatea, rata
6
dobnzii, cererea de pia etc.), n ipoteza c comportamentele din trecut se vor regsi n
viitor cu o anumit probabilitate, ce trebuie s fie destul de mare cnd se dorete obinerea
unor date precise.
Covariaia msoar dou caracteristici variaia rezultatelor pe grupe de investiii
i tendina acestor rezultate de a se mica n sus i n jos concomitent cu rezultatele de la
alte tipuri de investiii.

n
Cov rA , rB A, B pi * rAi rA * rBi rB
i 1

(A,B) reprezint covariaia celor 2 caracteristici A,B;

pi probabilitatea atribuit ratelor rentabilitii (veniturilor) rAi i rBi respectnd
condiia: pi = 1 sau 100%;
A i B 2 caracteristici A,B;
rAi ratele rentabilitii pentru caracteristica A n perioada
i=1,2,,n;
rBi ratele rentabilitii pentru caracteristica B n perioada i=1,2,...,n;
rB valoarea medie ateptat pentru B (rentabilitatea medie sperat);
rA valoarea medie ateptat pentru A (rentabilitatea medie sperat).

Cuantumul covariaiei va fi mare i pozitiv, dac la dou tipuri de investiii exist o

deviaie standard considerabil i rezultatele conforme acestora se vor schimba
concomitent n aceeai direcie.
Covariaia va fi o mrime negativ mare pentru dou grupe de investiii cu abatere
standard major i rezultatele conforme acestora se vor schimba concomitent n direcii
opuse.
Covariaia va fi nensemnat, dac rezultatele (venitul) la dou grupe de investiii
se vor modifica printr-o metod incoerent sau dac pentru fiecare grup de investiii
exist o abatere standard nu prea mare.
Mrimea covariaiei este un indice static absolut. De aceea se folosete coeficientul
corelaiei.
este coeficientul de corelaie i este destinat pentru msurarea gradului de
interdependen dintre rentabilitatea proiectului analizat i rentabilitatea medie a
celorlalte proiecte.
Coeficientul de corelaie capt valori ntre [-1,1] i indic intensitatea legturii
funcionale ntre dou variabile.

7
 Cu ct valoarea absolut a acestuia este mai mare (se apropie de 1), cu att
legtura funcional este mai puternic i rezultatele a dou proiecte se vor modifica
strict n proporii egale.
Cnd valoarea absolut a coeficientului de corelaie se apropie de 0 (zero), atunci,
practic, nu exist nici o legtur ntre variaia unei variabile i evoluia celeilalte, deci,
rezultate incoerente sau independente.
Cnd valoarea absolut a coeficientului este ( 1), rezultatele a dou proiecte se
modific invers proporional.
Cnd coeficientul de corelaie este pozitiv, se consider c legtura funcional este
pozitiv, i invers cnd coeficientul de corelaie este negativ.
n realitate, pentru majoritatea perechilor de proiecte, coeficientul de corelaie
capt valoarea de la 0 la 1, fiindc majoritatea investiiilor de lung durat sunt legate
pozitiv cu economia n ntregime.
Formula de calcul a coeficientului de corelaie este:

cov A, B A, B
A, B
A * B A * B

de unde (A,B) = (A,B)*A*B

rA .rB
sau rA ,rB
A B

(A,B) reprezint coeficientul de corelaie a valorilor A i B;

A devierea (abaterea) standard a lui A;
B devierea (abaterea) standard a lui B.
n timp ce covariaia msoar gradul de dependen dintre cele dou variabile n
valori absolute, coeficientul de corelaie n mrimi relative, asigurndu-se astfel
comparabilitatea diferitelor grade de corelaie.
Calculnd coeficientul de corelaie, se poate determina dependena dintre
rentabilitatea proiectului dat i rentabilitatea altor proiecte. Este posibil o dependen
direct, indirect, sau proiectul dat poate fi neutru fa de celelalte proiecte.
Modelul CAPM. Ca i orice teorie, acest model se bazeaz pe o serie de
presupuneri idealistice. CAPM reiese din urmtoarele postulate:
1) Adoptnd decizia, investitorul ia n consideraie doar doi factori rentabilitatea
scontat i riscul (variaia rentabilitii);

8
 2) investitorii acioneaz raional i evit riscul; n principiu, ei ntotdeauna aleg cele
mai eficiente portofolii;
3) toi investitorii au unul i acelai orizont investiional;
4) evalurile investitorilor privind parametrii proiectelor (adic ai rentabilitii
scontate, riscului, covariaiei) corespund;
5) exist active neriscante, i investitorul poate da cu mprumut i lua credit, la o
cot neriscant, orice sum de bani;
Ideea modelului este c variaiile rentabilitii fiecrui proiect sunt legate, printr-o
relaie liniar, de rentabilitatea pieei n ansamblul su.
Ecuaia care reprezint modelul CAPM este:
ri = rf + (rm - rf) * i , unde:
ri reprezint rentabilitatea sperat pentru un proiect i;
rf rentabilitatea plasamentelor fr risc;
rm rata sperat a portofoliului de pia;
(rm - rf) se consider prima de risc al pieei;
i beta fiecrui proiect.
Prima de risc al pieei depinde de gradul de aversiune pe care investitorii medii l au
fa de risc. Dac un proiect este de dou ori mai riscant dect altul, prima de risc este de
dou ori mai mare, i invers. n plus, putem msura riscul proiectului pe baza
coeficientului beta. De aceea, dac tim care e prima de risc al pieei i riscul proiectului
msurat de coeficientul beta, putem calcula prima de risc al proiectului ca fiind produsul
dintre ele.
Astfel, utiliznd modelul CAPM, putem determina prima de risc al proiectului.

9.4. Modaliti de diminuare a riscului proiectului de investiie

Exist diferite modaliti de diminuare a riscului. Printre cele mai des utilizate pot fi
considerate urmtoarele:
1. Diversificarea;
2. Distribuirea riscului ntre toi participanii la proiect (transferarea riscului ctre
parteneri);
3. Constituirea rezervelor pentru acoperirea cheltuielilor neprevzute;
4. Diminuarea riscului n planul finanrii;
5. Asigurarea.
Diversificarea. Din punct de vedere al gestiunii riscurilor, o protecie specific se
poate concepe doar n cazul n care riscurile sunt diversificate.
La formarea portofoliului de investiii, ne putem conduce de urmtoarele principii:
securitatea investiiilor (neafectarea investiiilor de cataclismele produse pe piaa
investiional);
stabilitatea obinerii veniturilor;

9
 lichiditatea investiiilor, sau capacitatea lor de a fi transformate n mijloace
bneti fr pierderi eseniale.
Nici unul dintre proiectele investiionale nu dispune simultan de toate caracteristicile
menionate. De aceea, n mod inevitabil, trebuie gsit un compromis. Dac proiectul de
investiie este sigur, profitabilitatea lui va fi mic, fiindc acei, care prefer securitatea,
vor propune un pre mai mare i vor reduce profitabilitatea. Principalul scop urmrit la
formarea portofoliului const n obinerea unei combinri optime ntre risc i
profitabilitate pentru investitor. Cu alte cuvinte, complexul corespunztor al proiectelor
investiionale are ca obiectiv reducerea riscului investitorului pn la nivelul minim i,
totodat, sporirea venitului la maximum.
Principiul diversificrii. Diversificarea investiiilor este principiul de baz al
investirii. Ideea de baz a acestui principiu nu investii toi banii n acelai proiect de
investiie, orict de atractiv ar prea acesta. O asemenea limit va permite s evitai
pierderile catastrofale n cazul unei erori.
Avantajul de baz al investiiilor de portofoliu const n posibilitatea selectrii
portofoliului pentru atingerea scopurilor investiionale specifice.
Prin termenul diversificarea portofoliilor se subnelege un asemenea mod de
constituire a portofoliului, care minimizeaz riscul fr modificarea rentabilitii lui.
Acesta, n fond, este scopul pe care dorete s-l ating fiecare investitor. Alt problem
este, cum s-l poat realiza.
Unii investitori consider c portofoliul poate fi diversificat, incluznd n el un
numr ct mai mare de diverse proiecte investiionale. Muli pot considera inadmisibil
teoria propriului portofoliu de proiecte. Aceast teorie presupune c investitorii pot
diversifica i minimiza riscul posesiunii proiectelor de investiii. Investitorii ar dori ca
firma s accepte toate proiectele, care pot aduce pieei necesarul de venit din active pentru
gradul lor de risc. Investitorilor le este indiferent posibilitatea risipirii veniturilor din
orice proiect, fiindc ei pot diversifica acest risc.
Astfel, se demonstreaz c aplicarea corect a teoriei investiionale n planificarea
financiar poate duce la acceptarea de ctre firm a acestor proiecte sau a combinaiei lor,
care n asemenea situaii nefavorabile pot cauza falimentarea ei.
Distribuirea riscului se realizeaz efectiv n procesul pregtirii planului proiectului
i documentelor de contract. E necesar s se ia n consideraie c majorarea riscului unui
participant trebuie s fie nsoit de modificrilor adecvate n distribuirea beneficiului
(profitului). Astfel, n cadrul discuiilor, e necesar:
s se determine posibilitile partenerilor la proiect de a diminua consecinele
evenimentelor riscante;
s se stabileasc nivelul riscului, pe care i-l asum fiecare participant al
proiectului;
s se ajung la o nelegere privind recompensa pentru riscul asumat;
s se urmreasc respectarea paritii corelaiei risc-rentabilitate ntre toi
participanii proiectului.
Constituirea rezervelor pentru acoperirea cheltuielilor neprevzute reprezint
ca atare o metod de combatere a riscului, ce prevede determinarea corelaiei dintre

10
 riscurile poteniale, care influeneaz costul proiectului i mrimea cheltuielilor
necesare pentru depirea devierilor n desfurarea proiectului.
Lucrrile aferente rezervrii mijloacelor au urmtoarea succesiune:
se efectueaz evaluarea consecinelor poteniale ale riscului, adic se calculeaz
suma pentru acoperirea cheltuielilor neprevzute. n acest scop, se utilizeaz
metodele de analiz a riscului expuse anterior;
se determin structura rezervelor de acoperire a cheltuielilor neprevzute, care
poate corespunde contractelor ncheiate sau categoriilor de cheltuieli (for de
munc, materiale i altele);
se determin direciile de utilizare a rezervelor formate:
repartizarea mijloacelor pentru munca suplimentar asupra proiectului;
majorarea sumei mijloacelor destinate pentru care n-au fost repartizate
mijloace suficiente;
formarea variantei de buget cu luarea n consideraie a lucrrilor pentru care
nc n-au fost repartizare mijloacele necesare;
compensarea schimbrilor neprevzute aferente cheltuielilor de munc i
altor cheltuieli care apar n procesul lucrrilor asupra proiectului.
Dup ndeplinirea lucrrilor pentru care au fost repartizate rezerve destinate
acoperirii cheltuielilor neprevzute, e necesar s se compare repartizarea cheltuielilor
neprevzute de plan i a celor efective. Partea neutilizat a rezervei repartizate se ntoarce
n rezervele proiectului. O parte a rezervei ntotdeauna trebuie s stea la dispoziia
managerului proiectului (cealalt parte a rezervei se folosete, conform cu contractului, de
ali participani la proiect).
Condiia necesar pentru asigurare succesului proiectului este excesul fluxului de
intrri probabile din realizarea proiectului asupra fluxului de ieiri de mijloace bneti n
fiecare etap de calcul. Cu scopul diminurii riscului, n planul finanrii e necesar s
se prevad rezerve sigure i suficiente, innd seama de aceste tipuri de riscuri:
riscul de construcie nefinisat (cheltuielile suplimentare i lipsa veniturilor
planificate pe aceast perioad);
riscul reducerii temporare a volumului vnzrilor de produse ale proiectului;
riscul de impozitare (imposibilitatea utilizrii privilegiilor fiscale, modificarea
legii fiscale);
riscul nesincronizrii plilor n contul datoriilor de ctre cumprtori.
Se recomand ca soldurile bneti realmente acumulate conform planului financiar al
proiectului, n fiecare etap de calcul, s nu fie mai mici de 8% planificate pentru etapa
dat de cheltuieli. n afar de aceasta, e necesar s se prevad surse suplimentare pentru
finanarea proiectului i formarea fondurilor de rezerv cu un anumit procent din venitul
vnzrii produciei.
n cazul n care participanii la proiect nu sunt n msur s garanteze realizarea cu
propriile fore a proiectului, este necesar asigurarea situaiei de risc. Asigurarea mpotriva
riscului este, n esen, cedarea anumitor riscuri companiei de asigurri.
Alegerea schemei raionale de asigurare reprezint o problem destul de complicat, de
aceea o metoda de micorare a riscului este expus mai jos.

11
 n cazul asigurrii anumitor activiti care sunt expuse unor riscuri, asiguratul e obligat
s plteasc primele de asigurare, ceea ce impune, n mod obligatoriu, ca asigurtorul s
achite despgubirea de asigurare n momentul producerii evenimentelor asigurate, care
pot fi:
stoparea produciei sau micorarea volumului produciei din cauza unor
evenimente prevzute;
pierderea locului de munc;
falimentarea;
cheltuieli neprevzute;
nerespectarea obligaiilor contractuale;
alte evenimente.
Asigurarea riscurilor financiare, n cazul manifestrii oricrui eveniment de acest
gen, trebuie realizat de ctre asigurtor n baza condiiilor deosebite de asigurare, cnd se
iau n consideraie specificul ordinii i condiiile asigurrii riscului dat i cnd e prevzut
exclusiv responsabilitatea asigurtorului.
Asigurtorii pot realiza tipul dat de asigurare numai cu condiia ca asigurarea dat s fie
specificat n anexa licenei pentru dreptul de a realiza activitatea asigurat.
Un risc aparte, a crui responsabilitate maxim nu poate s depeasc 10% din
mijloacele proprii ale asigurtorului, este nendeplinirea de ctre banc, compania
financiar i a altor obligaiuni fa de investitori. Responsabilitatea maxim reprezint
suma total de asigurare n conformitate cu contractele de asigurare ncheiate n ceea ce
privete interesele de proprietate ale investitorilor institutului investiional, a companiilor
financiare, bncilor i legat de mijloace bneti investiionale.
Asigurarea riscului de antreprenoriat presupune ncheierea contractului de asigurare a
proprietii, n care una din pri (asigurtorul ) se oblig s achite plata contractat (prima
de asigurare) n condiiile apariiei evenimentelor contractate (cazul asigurat), adic s-i
compenseze celeilalte pri (asiguratul) sau altei pri, n a crei favoare se ncheie
contractul (beneficiarului), pierderile din proprietatea asigurat provocate de acest
eveniment sau pierderile legate de alte interese de proprietate ale asiguratului (recuperarea
asigurat) n limitele sumei din contract (suma contractual).
n contractul de asigurare a proprietii, pot fi asigurate, n particular, urmtoarele
interese de proprietate:
riscul pierderii, insuficiena sau defectarea unei anumite pri a proprietii;
riscul responsabilitii obligaiunilor, care apare n urma polurii aerului,
vtmrii sntii sau deteriorrii proprietii altor persoane, iar n cazurile
prevzute de lege, i responsabilitatea n conformitate cu creditul riscul
responsabilitii ceteneti;
riscul pierderilor n activitatea de antreprenoriat din cauza nclcrii obligaiunilor
fa de contraageni sau modificrii condiiilor acestora
Unele dintre tipurile asigurrii de proprietate reprezint asigurarea riscului de
antreprenor, cnd poate fi asigurat numai riscul de antreprenoriat al asiguratului i doar
n favoarea lui. Contractul de asigurare a riscului de antreprenoriat al persoanei care nu
este asiguratul se consider ncheiat n favoarea asiguratului.
12
 La ncheierea contractului de asigurare a riscului, asigurtorul este n drept s
efectueze analiza riscului, iar n funcie de necesitate s efectueze i o expertiz.
Evaluarea riscului de asigurare de ctre asigurtor nu este important (necesar) pentru
asigurat, care este n drept s demonstreze contrariul.
La asigurarea riscului anteprenorial, data contractului de asigurare nu prevede
altceva, suma asigurat nu trebuie s depeasc costul ei real. Acest cost pentru riscul
de antreprenoriat sunt considerate pierderi ale activitii de antreprenoriat, pe care
asiguratul le suport n cazul realizrii evenimentului asigurat.
Dac n contractul de asigurare a riscului de antreprenoriat suma asigurat este
determinat la nivel mai jos dect costul asigurat, asigurtorul, la producerea
evenimentului asigurat, este obligat s compenseze asiguratului o parte a pierderilor,
suportate de acesta, proporional cu suma asigurat i costul asigurrii.
n contract poate fi prevzut o recompens mai mare dect costul de asigurare.
Cnd riscul de antreprenoriat este asigurat n limita costului, asiguratul este n drept s
realizeze asigurarea suplimentar, inclusiv la alt asigurtor, dar cu condiia ca suma
total asigurat n conformitate cu toate contractele s nu depeasc costul de
asigurare.
Investiiile reale pot fi asigurate, i nu numai n caz de pierderi financiare. n
contractul privind ordinea executrii construciei pot fi prevzute obligaiile prilor,
asupra crora se reflect riscul decesului neateptat sau deteriorrii neateptat a
obiectului construciei, materialelor, utilajului sau altor resurse utilizate pe antier, sau
responsabilitatea pentru cauzarea de pierderi altor persoane n timpul lucrrilor de
construcie.
Cheltuielile de asigurare a riscului de antreprenor pot fi incluse n costul produciei.
Astfel, n costul produciei (lucrri, servicii) intr: plile (depunerea sumelor de
asigurare) pentru asigurarea mijloacelor de transport, proprietii, responsabilitatea
organizaiei ceteneti (sociale) sursele pericolului majorat, responsabilitatea
transportrii, responsabilitatea profesional pentru asigurarea mpotriva evenimentelor
nefavorabile i riscului de mbolnvire.
Este permis s se efectueze rezerve de asigurare sau fonduri de asigurare tuturor
ntreprinderilor i organizaiilor pentru finanarea cheltuielilor determinate de riscul de
antreprenoriat i, de asemenea, legate de asigurarea proprietii, a vieii lucrtorilor i
responsabilitilor ceteneti pentru cauzarea efectelor negative asupra intereselor de
proprietate ale persoanelor tere. Este stabilit i limita cheltuielilor n acest scop:
acestea nu pot depi 1% din volumul produciei marf.
Eficacitatea metodelor de diminuare a riscului se determin cu ajutorul urmtorului
algoritm:
se analizeaz riscul cel mai important pentru proiect;
se calculeaz cheltuielile mijloacelor, lund n consideraie evenimentele
nefavorabile care pot avea;
se determin cheltuielile suplimentare pentru realizarea metodelor presupuse de
diminuare a riscului;
13
 se compar cheltuielile necesare pentru realizarea metodelor presupuse de
diminuare a riscului cu cheltuielile suplimentare posibile n urma producerii
evenimentului nefavorabil;
se ia decizia de aplicare sau de respingere a metodelor de diminuare a riscului;
procesul de interferen a probabilitii i consecinele evenimentelor riscante cu
cheltuielile pentru metodele de diminuare a riscului se repet pentru urmtorul
risc;

Organizarea lucrrilor de gestionare a riscurilor.

Lucrrile de analiz a riscurilor se ndeplinesc n urmtoarea ordine:
selectarea unei echipe de experi cu experien;
pregtirea ntrebrilor speciale i ntlnirea cu experii;
alegerea metodei, tehnicii de analiz a riscului;
determinarea factorilor de risc i esena lor;
formarea modelului de mecanism de influenare a riscului;
determinarea interdependenei riscurilor izolate i efectului total produs n urma
apariiei acestora;
distribuirea riscului ntre participanii proiectului;
revederea rezultatelor analizei riscului, efectuat, de regul, ntr-o form special
a drii de seam.
Dup efectuarea analizei riscului, se ntocmete o dare de seam care include:
descrierea riscurilor, mecanismul de influen i efectul lor total, mijloacele sau
metodele de evitare a riscurilor, interesele tuturor prilor n depirea riscurilor;
evaluarea procedurilor de analiz a riscului, efectuat de experi, precum i
utilizarea de ctre ei a datelor iniiale;
descrierea n contract a structurii distribuirii riscului ntre participanii la proiect
i stabilirea mrimii compensaiilor prevzute pentru pierderi, a datoriilor
debitoare;
recomandri privind aspectul riscurilor care necesit lucrri speciale.
Gestiunea riscului se realizeaz n fiecare faz a proiectului, a controlului i a
indicatorilor de corectare necesari.

Aplicaie practic:
Avem un proiect cu o valoare de investiie de 400.000 u.m. i cu o durat de via
economic de 3 ani; se consider c cele trei cash flow-uri din exploatare sunt variabile
aleatorii discrete definite. Adic variaia total a VNA este egal cu suma actualizat a
variaiilor anuale. Rata de actualizare este de 15%.

Anul 1 Anul 2 Anul 3

Gradul de Cash Gradul de Cash Gradul de Cash flow
probabilitat flow probabilitat flow probabilitat

14
 e e e
0,10 300.000 0,20 320.000 0,10 120.000
0,20 200.000 0,30 250.000 0,30 300.000
0,30 150.000 0,30 250.000 0,20 150.000
0,40 100.000 0,20 320.000 0,40 350.000

Rezolvare:
Valoarea estimat a cash flow-urilor, n fiecare an j, se deduce prin relaia:
n
X j xl pl
l 1

J=1
X 1 (300.000 0,1) ( 200.000 0,2) (150.000 0,3) (100.000 0,4) 155.000

n
(X j ) 2(X ) p (X
l 1
l l X j )2

( X1) 0,1(300.000 155.000) 2 0,2( 200.000 155.000) 2

0,3(150.000 155.000) 2 0,4(100.000 155.000) 2
21,025 108 4,05 108 0,075 108 12,1 108 37,25 108 61032

J=2
X 2 278.000

( X 2 ) 34300

J=3
X 3 272000

( X 3 ) 89196

S-au stabilit, astfel, cu ajutorul relaiilor de calcul uzuale, valoarea estimat i

abaterea standard a fiecreia dintre aceste trei cash flow-uri de exploatare.
X1 X2 X3
X j 155.000 278.000 272.000
(X j ) 61.032 34.300 89.196

Ca urmare, valoarea estimat i abaterea standard a acesteia, cu rata de actualizare de

0,15, sunt:
155.000 278.000 272.000
VNA 400.000 123.722
1 0,15 (1 0,15) 2
(1 0.15)3

15
 61032 2 34300 2 89196 2
2 (VNA) 6907 106
(1 0,15) 2
(1 0,15) 4
(1 0,15) 6

(VNA) 83108

Aceste mrimi reprezint msuri directe ale riscului, n valoare absolut.

Pentru a caracteriza riscul proiectului, este necesar s se calculeze coeficientul de
variaie CV, care exprim raportul dintre abaterea standard i valoarea net actualizat:
(VNA) 83108
CV 0,62
VNA 123722

Acest raport exprim dispersia relativ a valorii nete actualizate a unui proiect,
oferind posibilitatea comparrii proiectelor de investiii din punct de vedere al riscului
aplicat.

Aplicaie practic:
Se presupune, c managerul firmei trebuie s aleag una din dou variante pentru
proiectul investiional propus:

Variante Valoarea Abaterea

de proiect estimat X standard
1060 659,09
A
B 1550 700

Este posibil oare de decis asupra variantei optime n baza:

- mrimii absolute a riscului;
- maximului de venit obinut?
Sau exist o alt modalitate corect de soluionare a situaiei propuse?

Rezolvare:
Analiznd variantele de proiect din punct de vedere al riscului prin prisma mrimii
absolute, rezult c varianta A este preferabil, comportnd un risc mai mic. Dac studiem
variantele pe baza maximului de venit obinut, varianta B este cea de preferat. n
asemenea caz, e absolut necesar s se calculeze coeficientul de variaie CV:
659,09
Coeficientul de variaie CV se determin: CV 0,621
X 1060
CVA=0,621
CVB=0,451

Rezult c proiectul B este mai avantajos, fiindc riscul pe unitate de venit este mai
mic.

Bibliografie

16
1. Caraganciu A., Domenti O., Ciobu S., Bazele activitii investiionale, Editura
A.S.E.M., Chiinu, 2004.
2. Stoian M. Gestiunea investiiilor, Ed. ASE Bucureti, 2003, p.221-223.
3. E.G. McLaney. Business finance for decision makers, second edition, Ed. Pitman
Publishing, London, 1994, p.137-146.
4. .. ,
. , , 2003, c.171-192.
5. .. , . ,
, 1998, c.262-275.

17