Concepte

Standardele de evaluare clasific metodele de evaluare n

trei categorii (CG):

abordarea prin pia (comparaia vnzrilor)

abordarea prin venit

abordarea prin cost

Abordarea prin pia

Abordarea prin pia ofer o indicaie asupra valorii
de pia prin compararea activului subiect cu active
identice sau similare, ale cror preuri se cunosc
(CG 56).
Mai nti se obin preurile activelor identice sau
similare care au fost tranzacionate recent pe pia.
Dac sunt puine tranzacii recente, se pot lua n
considerare i preurile activelor identice sau
similare listate sau oferite spre vnzare. Uneori
sunt necesare ajustri.

Abordarea prin pia

Conform IVS abordarea prin pia este utilizat:

ntreprinderi i participaii n ntreprinderi cnd se compar
ntreprinderea subiect cu ntreprinderi, participaii la capital ia
aciuni similare care au fost tranzacionate pe pia i orice
trancazacii relevante cu aciuni ale aceleiai ntreprinderi (IVS
200.C15);

pentru activele necorporale prin referin la activitatea de pia,
cererile/ofertele de active identice sau similare (IVS 210. C11);

pentru maini, echipamente i instalaii cnd exist suficiente
date privind vnzrile recente ale unor active similare (IVS
220.C9);

pentru proprietile imobiliare pentru evaluarea drepturilor
asupra acestor proprieti (IVS 230.C13)

pentru instrumentele financiare preul obinut de pe o platform
recunoscut pentru un instrument identic sau cotaiile/ofertele de
pre (IVS250.C23).

Abordarea prin venit

Ofer o indicaie asupra valorii prin convertirea fluxurilor
de venit viitoare ntr-o singur valoare curent a
capitalului (CG 58).
Fluxuri de venit:

profit brut sau net

chirie brut sau net

redeven

rent net

flux de numerar net

venit net din exploatare etc.

Abordarea prin venit

Estimeaz valoarea entitii considernd ca punct de
plecare rezultatul obinut sau posibil de obinut n
timp.
Medode incluse n aceast abordare:
- capitalizarea venitului unui venit reprezentativ
dintr-o singur perioad i se aplic o rat cu toate
riscurile incluse sau o rat de capitalizare total
- actualizarea unui flux de numerar - o serie de
fluxuri de numerar din perioadele viitoare este adus
la valoarea prezent prin aplicarea unei rate de
actualizare

Conceptul de valoare a banilor n timp

Valoarea banilor n timp este conceptul conform
cruia o sum de bani deinut n prezent are
o valoare mai mare dect valoarea aceleiai
sume ncasate la un anumit moment n viitor.
Tehnicile folosite pentru compararea i
nsumarea valorii banilor n timp:

compunerea (tehnica dobnzii compuse)

actualizarea

capitalizarea

indexarea

Compunerea
Valoarea la un anumit moment n viitor a unei sume de bani
deinute n prezent este influenat de nivelul
rentabilitii medii ce poate fi obinut prin investirea
acestei sume i de perioada pentru care se face investirea
acesteia.

Vn = Vo (1 + k)n
unde:
V0 = capital iniial investit (suma de bani deinut n prezent)
k = rata rentabilitii cerut/ateptat de investitor (rata de actualizare)
n = intervalul de timp existent de la momentul prezent pn la cel viitor
pentru care se estimeaz valoarea viitoare a capitalului (exprimat n ani sau
fraciuni de ani)
Vn = valoarea capitalul estimat pentru un anumit moment n viitor

Actualizarea
Actualizarea presupune calculul valorii
actualizate (prezente) a sumelor de bani
(fluxurilor de numerar) ce urmeaz s fie
ncasate la momente viitoare de timp.
Actualizarea face astfel posibil compararea
valorii diferitelor sume de bani, fluxuri de
numerar ce vor fi obinute la momente
diferite de timp.

Actualizarea
Pentru estimarea valorii actualizate a unei
sume de bani ce va fi obinut n viitor se ia
n considerare rentabilitatea pierdut de cel
care va ncasa suma n viitor prin
neinvestirea acesteia din momentul prezent
pn la momentul viitor cnd aceasta este
obinut.

Actualizarea
Rata de actualizare reprezint rata de rentabilitate
ateptat de un investitor pentru investiia fcut
n afacerea evaluat. Acesta ateapt o rat cu att
mai mare cu ct riscul inerent investiiei este mai
mare. Este vorba de riscul economic (de activitate),
respectiv de riscul financiar.

Actualizarea
Rata neutr este considerat o rat sigur, care nu
comport riscuri pe termen lung n ceea ce privete
obinerea ncasrilor sau rezultatelor viitoare:

rata dobnzii la obligaiunile pe termen lung din
sectorul public, cel mai adesea la obligaiunile de
stat, considerate a fi cele mai sigure sau fr riscuri;

rata dobnzii la obligaiunile din sectorul privat (n
special companii multinaionale);

rentabilitatea medie a plasamentelor imobiliare;

rata medie a dobnzilor practicate de bncile
comerciale.

Actualizarea
Prima de risc ine seama de faptul c toate activele,
financiare (mprumuturi) sau reale (pri de
ntreprinderi, aciuni sau bunuri fizice), nu vor putea
genera rate constante de randament n viitor.
Pentru ntreprinderile cotate la burs - amploarea
modificrilor cursului (volatilitatea) unei aciuni cu
cele ale ansamblului pieei financiare pe care aciunea
respectiv este cotat (Beta -).
Pentru ntreprinderile necotate organisme specializate
public rate de risc pe sectoare.

Actualizarea
Prima de risc se aplic ratei neutre n prealabil deflatate i
se poate calcula:

global, reprezentnd o estimare unic pentru toate
categoriile sau treptele de risc:

k (1 + Pr)

n trepte, fcndu-se estimri pentru anumite categorii de

risc, considerate relevante de ctre evaluator: de ar,

pentru mrimea afacerii , pentru activitatea de cercetaredezvoltare, pentru dependena fa de clieni, privind
cererea pentrun produsele entitii, aferent previziunilor
etc.
k+
p

t =1

Actualizarea
Costul capitalurilor investite: costul capitalurilor
proprii + costul celor mprumutate
Costul capitalurilor proprii reprezint rata de
rentabilitate cerut de acionari pentru riscul
asumat prin investiia fcut n afacere
(rentabilitatea cerut pentru a se compensa riscul
afacerii).
Se impune precizarea c este vorba, ntr-o prim
faz, de riscul de exploatare, specific afacerii. ntr-o
a doua faz, dac entitatea este ndatorat, riscul
afacerii este majorat cu o prim de risc financiar
(Prf).

Actualizarea
Costul capitalurilor proprii (Ccp) se determin prin
diverse metode:

modelul de evaluare a activelor financiare CAPM
(Capital Asset Pricing Model) adecvat firmelor cotate

modelul CAPM adecvat firmelor necotate

modelul de evaluare a activelor financiare prin
arbitraj (APM) pentru companiile foarte mari cotate

modelul Gordon-Shapiro de cretere a dividendelor
pentru ntreprinderile cotate

modelul ratei rentabilitii capitalului de risc pentru
firmele necotate

Actualizarea

modelul de evaluare a activelor financiare CAPM
(Capital Asset Pricing Model) adecvat firmelor
cotate

Ccp = R F + (R M R F )
RF - rata de plasament fr risc a pieei;
RM - rata de rentabilitate sperat a pieei ;
RM - RF prima de risc a pieei;
- volatilitatea titlului, expresie a riscului sistematic al
acestuia n raport cu portofoliul pieei.

Actualizarea

modelul de evaluare a activelor financiare CAPM
(Capital Asset Pricing Model) adecvat firmelor
necotate

Ccp = R F + (R M R F ) + Prc + Prn

Prc prima de risc pentru firmele mici cotate
Prn prima de risc nesistematic pentru firmele necotate

Actualizarea

modelul de evaluare a activelor financiare prin
arbitraj (APM) pentru companiile foarte mari cotate
- utilizeaz mai muli coficieni pentru msurarea
riscului sistematic:

Ccp = R F + P11 + P2 2 + ... + Pn n

P1 - Pn prima de risc asociat cu factorii economici de
influen
1 - n senzitivitatea aciunii fa de fiecare factor de risc n
comparaie cu condiia medie de pia a factorului
respectiv

Actualizarea

modelul Gordon-Shapiro de cretere a dividendelor
pentru ntreprinderile cotate - este un model bursier,
avnd n vedere cursul bursier al unei aciuni i
dividendul anual obtenabil pe o aciune (Div).
Div 0 (1 + g )
V=
k g

Div
V=
kg
g rata de cretere constant

Actualizarea

modelul ratei rentabilitii capitalului de risc

pentru firmele necotate:

este specific investiiilor cu risc ridicat n firme

aflate n stadiul de demarare a afacerilor i care
se caracterizeaz prin posibilitatea nregistrrii
unei creteri ulterioare a ratei rentabilitii, dar
cu risc ridicat
sursele de informaii sunt studiile realizate
asupra cerinelor de rentabilitate ale
investitorilor de capital de risc, rentabilitatea
cerut fiind de 30-45%

Actualizarea
Costul datoriilor (Cd) se determin dup
impozitare (ca urmare a economiei de impozit
pe care o induc cheltuielile cu dobnzile (d),
dac sunt deductibile fiscal, n raport cu
capitalurile proprii al cror cost nu are acelai
efect).

C d = d (1 )

- impozit pe profit

Actualizarea

Costul mediu ponderat al capitalului - este rata de
actualizare a fluxurilor de numerar disponibile
pentru investitori

CMPC = k1 C cp + k 2 C d
K1 - costul capitalului propriu
K2 costul capitalului mprumutat

Capitalizarea
Capitalizarea presupune calculul valorii
actualizate (prezente) nsumate a unei serii de
fluxuri de numerar constante sau cresctoare cu
o rat anual constant (g).
Ca esen, capitalizarea este tot un proces de
actualizare ce presupune ns formule
matematice de calcul simplificate.

Capitalizarea
A. Capitalizarea unui flux de numerar anual care se
va obine n mod perpetuu.
1. Capitalizrii unui flux de numerar anual constant i
perpetuu:
Vc = valoarea actualizat (prezent) a capitalului ce
genereaz un flux de numerar constant anual n mod
perpetuu
CF = fluxul de numerar constant ce urmeaz s fie ncasat
anual, n mod perpetuu
c = rata de capitalizare (egal cu rata de actualizare), ce
reprezint rata rentabilitii ateptat de investitori i care
se consider c are acelai nivel n perpetuitate

Capitalizarea
2. Capitalizarea unui flux de numerar anual cresctor
perpetuu cu o rat anual constant (g), numit
formula lui Gordon-Shapiro:
CF1 = fluxul de numerar anual ce va fi obinut la finele
primului an al perioadei de previziune
g = rata anual constant perpetu de cretere a fluxului de
numerar
k = rata de actualizare constant a fluxului de numerar (rata
rentabilitii ateptat de investitori)
c = k - g, rata de capitalizare ce reprezint, n acest caz,
diferena dintre rata de actualizare (k) i rata anual
constant perpetu de cretere a fluxului de numerar (g)

Capitalizarea
B. Capitalizarea unui flux de numerar ce va fi obinut
cu o frecven anual de-a lungul unui interval de
timp limitat - se iau n considerare mrimea fluxului
de numerar constant i factorul de capitalizare. Astfel,
capitalizarea unui flux de numerar obtenabil pe o
perioad limitat se determin:
Vc = CF Fcap
Vc = valoarea actualizat a seriei de fluxuri de numerar
obtenabile pe o perioad limitat
CF = fluxul de numerar constant ce va fi obinut periodic
Fcap = factorul de capitalizare sau factorul valorii
actualizate a unui flux de numerar constant periodic

Capitalizarea
C. Capitalizarea unui flux de venit constant care se
va obine cu o frecven mai mic de un an i pe o
durat de timp limitat (semestrial, trimestrial,
lunar):

Fcapper = Fcap calculat n cazul fluxurilor de numerar cu o

periodicitate mai mic de un an
k = rata de actualizare
n = numrul de ani ai perioadei de-a lungul creia se obin
fluxurile constante de numerar
m = numrul fraciunilor dintr-un an (semestre, trimestre,
luni) la finele crora sunt obinute fluxurile constante de
numerar

Rata nominal versus rata real a

rentabilitii
Ratele rentabilitii oferite de diverse oportuniti de
investiii sunt exprimate, n general, n termeni nominali,
ceea ce nseamn c beneficiile economice ce vor fi
obinute sunt calculate lund n considerare preurile
curente ale perioadelor pentru care se face previziunea lor.
Relaia existent ntre rata nominal a rentabilitii, rata
real a rentabilitii i rata inflaiei este cunoscut sub
denumirea de formula lui Fisher :

kn= rata nominal a rentabilitii;

kr= rata real a rentabilitii;
ri = rata inflaiei.

Actualizare i capitalizare
ntre rata de actualizare (k) i rata de capitalizare
(c) pot exista trei diferene de mrime :

n situaia previzionrii unui venit anual constant
(anuitate constant), cele dou rate vor fi egale:
k=c

n cazul previzionrii unui venit anual care va
crete cu o rat anual constant (anuitate
cresctoare cu o rat constant, g):
c=kg

n situaia previzionrii unui venit anual care va
descrete cu o rat anual constant (anuitate
descresctoare cu o rat constant, g):
c = k ( g) = k + g

Indexarea
Prin aceast tehnic un pre/cost dintr-un an anterior
este adus la nivelul preului sau costului curent care
ar trebui s fie practicat sau recunoscut la data
evalurii. Aceast metod se aplic doar:

n evaluarea ntreprinderii pentru convertirea unor
indicatori financiari din perioadele anterioare (CA,
profit etc) n preurile curente la data evalurii

n evaluarea unor active individuale specializate
pentru convertirea costului istoric al activelor n
preuri curente la data evalurii
n mod curent se folosesc indici ai preurilor i indici
ai costurilor.

Analiza eantionului de date

Pentru realizarea previziunii indicatorilor economici folosii n
evaluare (chirie/mp, cifra de afaceri, flux de numerar etc.)
evaluatorul va trebui s colecteze date istorice privind
valoarea acestora i a altor factori ce i-ar putea influena
evoluia. Se formeaz astfel un eantion de date (serii de
timp) ce reflect evoluia n timp a indicatorilor studiai.
Eantionul de date trebuie s ndeplineasc urmtoarele
condiii:

este format din date ce reprezint valori cunoscute sau
calculate, ca rezultat al unor tranzacii efectiv realizate sau
procese economice derulate

este reprezentativ pentru indicatorul economic ce urmeaz a
fi previzionat

este omogen de-a lungul timpului

cuprinde un numr minimal de observaii (date)

Analiza eantionului de date

Pentru identificarea tendinei centrale a
valorilor observaiilor ce formeaz
eantionul de date studiat se pot estima:

media

mediana

moda (sau modul)

Abordarea prin venit - Metoda fluxurilor de

numerar actualizate (Discounted Cash Flow- DCF)
Cash-flow-ul reprezint suma lichiditilor generate sau
consumate de o activitate pe parcursul unei perioade de
timp considerate
T

V=

t =1

CFt
VR
+
t
T
(1 + k )
(1 + k )

Metoda fluxurilor de numerar actualizate

(Discounted Cash Flow - DCF)
Cash-flow-ul ales n cadrul acestui model difer n funcie
de perspectiva din care se face evaluarea. Astfel se poate
opta pentru:

cash-flow-ul disponibil pentru acionari (CFNA) - se
actualizeaz cu o rat care reflect costul capitalului
acionarilor (propriu);

cash-flow-ul disponibil pentru investitori (CFNI) - se
actualizeaz cu o rat care reflect costul mediu ponderat
al capitalului.

Metoda fluxurilor de numerar actualizate

(Discounted Cash Flow - DCF)

CFNA =
Profit curent net (normalizat)
+ amortizare
cheltuieli necesare de capital
fond de rulment net (FRN)
+ credite pe termen lung

Metoda fluxurilor de numerar actualizate

(Discounted Cash Flow - DCF)

CFNI =
Profit net din exploatare (normalizat)
+ amortizare
cheltuieli necesare de capital
fond de rulment net (FRN)

Metoda fluxurilor de numerar actualizate

(Discounted Cash Flow - DCF)
1.

2.

Valoarea rezidual sau terminal (VR) este determinat prin

actualizarea rezultatului net din exploatare i rata de
actualizare (k):

PN exp loatare T+1

VR =
k
Valoarea rezidual sau terminal reprezint raportul ntre
cash-flow-ul (CF) primului an al perioadei implicite i
diferena ntre rata de actualizare (k) i rata anual de
cretere al cash-flow-ului (g) n perioada implicit
CFT +1
VR =
kg

Metoda fluxurilor de numerar actualizate

(Discounted Cash Flow - DCF)
3. Valoarea rezidual sau terminal reprezint produsul

ntre profitul net previzionat (PN) pentru ultimul an al

perioadei i coeficientul bursier PER

VR = PN T PER
Metoda ofer un rspuns criticilor formulate la adresa
valorii patrimoniale i a celei de randament: aprecierea
valorii este fcut prin luarea n calcul, n acelai timp,
a reconstituirii capitalului investit (deci a
patrimoniului) i a remunerrii capitalului investit pe
perioada considerat.

Abordarea prin venit

Conform IVS abordarea prin pia este utilizat:

ntreprinderi i participaii n ntreprinderi (IVS 200.C22)

pentru activele necorporale generate intern prin referin la

valoarea actualizat a venitului, a fluxurilor de numerar sau

a economiilor de cheltuieli generate de activul necorporal
(IVS 210. C22);

pentru maini, echipamente i instalaii cnd pot fi
identificate fluxurile de numerar specifice activului sau unui
grup de active (IVS 220.C10);

pentru proprietile imobiliare avnd n vedere un venit
realizat sau previzionat (IVS 230.C16);

pentru instrumentele financiare prin actualizarea fluxurilor
de numerar (IVS.C26).

Abordarea prin cost

Abordarea prin cost ofer o indicaie asupra valorii
pe baza principiului economic conform cruia un
cumprtor nu va plti pentru un activ mai mult
dect costul obinerii unui activ cu aceeai utilitate,
fie prin cumprare, fie prin construire (IVS CG 62).

Adesea activul evaluat este mai puin atractiv dect

unul ce ar putea fi achiziionat sau construit datorit
deprecierii sau vrstei.
n abordarea prin cost se estimeaz costul de
nlocuire pentru un activ similar, cu o utilitate
similar sau cu un potenial de servicii similar.

Abordarea prin cost

Pentru stabilirea valorii sunt necesare informaii privind: costul

necesar generrii sau achiziiei unui activ identic/ cu aceeai

utilitate sau capacitate de servicii/ orice cost de oportunitate.

Conform IVS abordarea prin cost este utilizat:

- pentru activele necorporale generate intern i pentru care nu pot fi

identificate fluxuri de venit (program informatic generat intern,
pagini de internet, fora de munc instruit) (IVS 210. C36-C37);
- pentru maini, echipamente i instalaii specializate cnd se
folosete costul de nlocuire. Dup stabilirea costului de nlocuire
se deduc deprecierea fizic, funcional i economic (IVS
220.C11-C12);
- pentru proprietile imobiliare specializate prin metoda costului
de nlocuire net (dup deducerea deprecierii) (IVS 230.C22)
- pentru instrumentele financiare prin aplicarea metodei replicrii
(reproducerea sau replicarea riscului i fluxurilor de numerar ntro alternativ ipotetic sau sintetic) (IVS 250.C30).

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
Scopul evalurii (C3):
- achiziii, fuziuni i vnzri de ntreprinderi
- impozitare
- litigii
- proceduri de insolven
- raportare financiar
Drepturile de proprietate sunt aciuni sau pri sociale
i sunt definite prin: clauzele de asociere, clauzele din
actul de constituire, contractul de asociere, statute,
contracte de parteneriat i acorduri ntre proprietari
(C5).

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
Abordri:

prin pia

prin venit
Excepii:

abordarea prin cost doar n cazul ntreprinderilor nou
nfiinate.

ntreprinderi de investiii sau de tip holding:
nsumarea activelor i datoriilor abordarea prin
activul net sau abordarea prin active (nu este o
abordare propriu-zis)

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
Standardul IVS 200 recomand luarea n
considerare a urmtorilor factori:

drepturile, privilegiile sau condiiile care sunt ataate
unei participaii (C5)

natura ntreprinderii i istoricul acesteia (C9)

cunoaterea tendinelor economice relevante (mediul
politic, politica guvernamental, ratele de schimb
valutar, inflaia, ratele dobnzii i activitatea
pieei)(C10)

natura activelor i datoriilor ntreprinderii (C11)

deinerea de active sau datorii care nu sunt nregistrate
n bilanul contabil (C12)

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
Sursele uzuale de date, utilizate n abordarea prin
pia, sunt(C16):

pieele de capital pe care se tranzacioneaz
participaiile la ntreprinderi similare;

piaa achiziiilor unde se cumpr i se vnd
ntreprinderi n ansamblul lor;

tranzaciile anterioare sau ofertele de tranzacii de
aciuni ale ntreprinderii subiect .

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
ntreprinderile similare, numite comparabile, trebuie s
fie din acelai domeniu de activitate cu ntreprinderea
subiect sau dintr-un domeniu care este influenat de
aceleai variabile economice. ntreprinderile
comparabile trebuie s fie asemntoare cu
ntreprinderea subiect n ceea ce privete (C17):

caracteristicile calitative i cantitative ale
ntreprinderii

volum de date corspunztor i posibilitatea verificrii
datelor ntreprinderilor comparabile

preurile lor de vnzare s reflecte tranzacii
neprtinitoare

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
n urma analizei preului de tranzacie a aciunilor
ntreprinderilor cotate similare, se calculeaz ratele de
evaluare, care, de obicei, reprezint preul mprit la
diferite forme de venit sau la activele nete. Pentru rate
trebuie luate n considerare urmtoarele aspecte (C19):

rata trebuie s ofere informaii semnificative despre
valoarea ntreprinderii;

ar putea fi necesare corecii pentru a face ca rata s fie
adecvat pentru ntreprinderea subiect (diferenele de
risc i de ateptri ale participanilor pe pia);

pot fi necesare corecii pentru diferenele existente ntre
participaia subiect i participaiile la alte ntreprinderi,
referitoare la gradul de control, la vandabilitate sau la
mrimea participaiei.

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
n abordarea prin venit se pot utiliza:

metoda capitalizrii fluxului de numerar sau a
beneficiilor

metoda fluxului de numerar actualizat
De obicei, ratele de actualizare/capitalizare sunt
determinate nainte de serviciul datoriei. Adesea
acestea sunt egale cu CMPC aferent unei ponderi
adecvate a creditelor i a capitalurilor proprii.
Trebuie avute n vedere i activele n afara exploatrii
(activele n surplus).

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
Pentru estimarea fluxurilor de numerar viitoare pot fi
necesare ajustri ale fluxurilor trecute:

corectarea veniturilor i cheltuielilor la valori
reprezentative pentru continuarea activitii

prezentarea datelor financiare ale ntreprinderii
subiect i ale celor comparabile pe o baz coerent

corectarea preurilor tranzaciilor prtinitoare

corectarea cheltuielilor cu personalul, a bunurilor
nchiriate sau contractate de la prile afiliate

reflectarea impactului evenimentelor aleatoare
asupra veniturilor i cheltuielilor (ex: pierderi cauzate
de greve, fenomene meteorologice etc.)

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)

corectarea amortizrii i a bazei de impozitare pentru
a asigura comparabilitatea cu regimul de amortizare
folosit de ntreprinderi similare

corectarea valorii contabile a stocurilor (ex. FIFO este
mai adecvat cnd se elaboreaz un bilan contabil la
valoarea de pia, iar pentru contul de profit i
pierdere metoda LIFO poate reflecta cu o precizie
mai mare venitul n perioadele de inflaie sau
deflaie)

corecii pentru vandabilitatea participaiei, poziia de
control, lipsa dreptului de control aferent
participaiei evaluate

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)
ntreprinderile mici i mijlocii se tranzacioneaz sub
forma unei vnzri de active i nu ca un transfer de
participaii la capitalurile proprii.
n aceste cazuri sunt excluse: creanele, datoriile i
fondul de rulment.
Valorile activelor se determin prin aplicarea unui
multiplu adecvat al valorii asupra profitului nainte
de dobnzi, impozit pe profit i amortizare.
Trebuie s se asigure c multiplul folosit se bazeaz pe
analiza altor vnzri de active similare.

ntreprinderi i participaii n ntreprinderi

(IVS 200)
1. Multiplii valorii de pia ai capitalului propriu

Cursul aciunii/ Profitul net pe aciune (PER)

Cursul aciunii/ Profit brut pe aciune

Cursul aciunii/ Cash-Flow brut pe aciune

Cursul aciunii/ Cifra de afaceri pe aciune

Cursul aciunii/ Activul net contabil pe aciune (sau
activul net corectat pe aciune)

Cursul aciunii/ Dividendul pe aciune

ntreprinderi i participaii n ntreprinderi

(IVS 200)
2. Multiplii valorii de pia ai capitalului investit
(VPCI):

VPCI / cifra de afaceri;

VPCI / venit total la dispoziia proprietarului (profit
brut curent + dobnzi pltite + amortizare +
compensarea proprietarului);

VPCI / EBITDA (profit brut din exploatare nainte de
deducerea amortizrii);

VPCI / EBIT (profit brut din exploatare);

VPCI / cash-flow brut din exploatare (profit net din
exploatare + amortizarea);

VPCI / valoarea contabil a capitalului imobilizat
investit.

ntreprinderi i participaii n
ntreprinderi (IVS 200)

Principalele metode de evaluare nscrise n aceast
abordare sunt:

Metoda comparaiei cu vnzri de ntreprinderi

similare cotate

Metoda comparaiei cu vnzri de ntreprinderi
similare necotate (fuziuni i achiziii)

Metoda comparaiei cu tranzacii anterioare sau
oferte de tranzacie cu participaii la capitalul
ntreprinderii evaluate

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

Scopul evalurii activelor necorporale (C2):

achiziii, fuziuni i vnzri de ntreprinderi
sau pri de ntreprinderi

cumprri i vnzri de active necorporale

raportri ctre autoritile fiscale

litigii i proceduri de insolven

raportare financiar

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

Un activ necorporal este identificabil dac (C3):

este separabil, adic poate fi vndut, transferat,
cesionat printr-un contract de licen, nchiriat sau
schimbat, individual sau mpreun cu un alt contract,
un activ identificabil sau cu o datorie identificabil;

decurge din drepturi contractuale sau de alt natur
legal, indiferent dac aceste drepturi sunt
transferabile sau separabile de entitate sau de alte
drepturi i obligaii.

Activele necorporale neidentificabile asociate unei
ntreprinderi sau unui grup de active formeaz
fondul comercial (C4).

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

Principalele clase de active necorporale sunt (C5-C10):

legate de marketing (de ex., marca, brand, design comercial,
numele domeniului de internet, acorduri de neconcuren)

legate de client sau de furnizor (contracte de prestri

servicii sau achiziii, contracte de licen sau de redeven,
registre de comenzi, contracte de munc, relaii cu clienii)

de natur tehnologic (drepturi contractuale sau

necontractuale de a utiliza tehnologia brevetat i nebrevetat,
baze de date, formule, proiecte, programe informatice, procese,
reete)

de natur artistic (redevene din lucrri artistice (piese de

teatru, cri, filme, muzic) i din protecia dreptului de autor
necontractual)

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

Fondul comercial reprezint orice beneficiu viitor provenit
dintr-o ntreprindere, participaie la capitalul unei
ntreprinderi sau din utilizarea unui grup de active care
nu sunt separabile (C11).
Exemple de beneficii reflectate la fondul comercial (C12):

sinergii rezultate din combinri de ntreprinderi
(reducerea cheltuielilor de exploatare, economii de
scar)

oportuniti de dezvoltare (extinderea pe noi piee)

capital organizaional (beneficii rezultate dintr-o reea
de afaceri pus la punct)

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

Se pot utiliza toate cele 3 abordri
Este necesar estimarea duratei de via util rmas
(presupune luarea n considerare a factorilor
juridici, tehnologici, funcionali i economici).
Unele active pot avea o durat de via
nedeterminat. (C17)
Ex.: brevet de invenie pentru un medicament
durata de via legal rmas 5 ani, dar un
medicament concurent cu o eficacitate mai mare,
va fi lansat pe pia peste 3 ani, rezult c durata de
via util rmas se estimeaz la 3 ani.

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

I. Abordarea prin pia active identice sau
similare (pia activ) identificarea unei rate de
evaluare sau a unei rate de rentabilitate ce vor fi
ajustate pentru a reflecta diferenele ntre activul
subiect i cele implicate n tranzacii

metoda costului de cumprare

metoda asimilrii

(economia
de costuri, costul crerii, avantajul profitului)

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

II. Abordarea prin venit valoarea actualizat a
venitului, fluxurilor de numerar sau a economiilor de
cheltuieli generate de activul necorporal (C22-C23).

metoda economiei de redeven/evitrii

plii redevenei (efectul reducerii costurilor)

metoda profiturilor suplimentare /metoda
venitului suplimentar (efectul ncasrilor directe
aferente activului respectiv)

metoda beneficiilor economice excedentare

(contracte cu clienii, contracte de cercetare-dezvoltare
nefinalizate)- pentru o singur perioad sau pentru mai multe
perioade. Orice beneficiu fiscal: beneficiul fiscal din amortizare

Evaluarea activelor necorporale (IVS 210)

III. Abordarea prin cost activele necorporale
generate intern care nu au fluxuri identificabile
de venit. Se estimeaz costul de nlocuire pentru
un activ similar, cu potenial de servicii similar
sau cu utilitate similar (C36).
Se poate utiliza pentru (C37):

un program informatic generat intern

pagini de internet realizate cu fore proprii

fora de munc instruit (costul de formare i
instruire)

Evaluarea activelor corporale- Maini,

echipamente i instalaii (IVS 220)
Sunt active corporale deinute pentru a fi utilizate n
producia de bunuri sau pentru prestarea de
servicii, pentru a fi nchiriate terilor sau pentru a
fi folosite n scopuri administrative i care se
preconizeaz s fie folosite pe o perioad de timp.
Nu sunt incluse urmtoarele tipuri de active:
proprietatea imobiliar, resurse minerale sau
naturale, materii prime i materiale,
stocuri,consumabile, active agricole,opere de art,
bijuterii, colecii etc. (C1).

Evaluarea activelor corporale- Maini,

echipamente i instalaii (IVS 220)
Factori ce trebuie avui n vedere (C2):

Factori legai de activ:

specificaii tehnice

durata de via fizic rmas

starea activului, istoricul privind ntreinerea

costul de demontare i mutare , dac nu este evaluat pe amplasamentul su

orice pierdere potenial a unui activ complementar

Factori legai de mediu:

localizarea fa de sursa de materii prime i piaa de desfacere

impactul legislaiei sau alte aspecte

Factori legai de potenialul economic:

rentabilitatea efectiv sau cea potenial

cererea pentru produsul realizat

posibilitatea atribuirii unei utilizri mai bune dect cea curent

Activele necorporale asociate (drepturi de proprietate intelectual,
programe informatice, date tehnice, tehnologii i brevete de invenie)

Subiectul unei scheme de finanare (grevate de sarcini)

Evaluarea activelor corporale- Maini,

echipamente i instalaii (IVS 220)
I. Abordarea prin pia dac exist suficiente date privind
vnzrile de active similare
II. Abordarea prin venit atunci cnd pot fi identificate
fluxurile de numerar specifice activului sau unui grup de
active (linie de fabricaie). Dificil de folosit pentru multe
maini, echipamente i instalaii individuale.
III. Abordarea prin cost se aplic de obicei pentru mainile,
echipamentele i instalaiile individuale care sunt
specializate.
Metoda costul de nlocuire net (costul unui echivalent
modern cu aceeai funcionalitate sau costul de obinere al
unei replici identice activului subiect). Dup stabilirea
costului activului substitut se fac deduceri pentru a reflecta
deprecierea fizic, funcional, extern.

Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare (IVS -230)
Un drept asupra proprietii imobiliare confer titularului
dreptul de:

a poseda

a folosi sau a ocupa

a dispune
de teren i construcii.
Exist trei tipuri de baz ale dreptului asupra proprietii
imobiliare:

dreptul absolut

un drept subordonat (contract de nchiriere)

un drept de folosin (drept de trecere pe teren sau
folosire pentru o anumit activitate)
Se aplic toate cele 3 abordri.

Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare (IVS -230)
I. Abordarea prin pia adoptarea unui criteriu de
comparaie adecvat i diferenele care pot s apar (C15):

dreptul care ofer dovada despre pre i dreptul asupra
proprietii evaluate

localizarea

calitatea terenului sau vrsta i specificaiile construciilor

utilizarea permis sau zonarea pentru fiecare proprietate
imobiliar

situaiile n care a fost determinat preul i tipul valorii solicitat

data efectiv a dovezii despre pre i data evalurii solicitate
n mod uzual se stabilete o unitate de comparaie adecvat: preul
de vnzare pe metru ptrat pentru cldiri sau preul de vnzare pe
hectar pentru teren, preul pe camer sau preul pe unitatea de
producie n cazul produciei agricole (C14).

Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare (IVS -230)
II. Abordarea prin venit un venit realizat sau previzionat

(chirie asumat/ipotetic sau evitat)

Un flux de venit previzionat c rmne constant se capitalizeaz (rata
de capitalizare sau multiplicator) metoda randamentului cu toate
riscurile incluse.
Un flux de venit cu modificri mai mari dect cele ateptate pe pia se
actualizeaz (rata de actualizare valoarea banilor n timp i riscurile
i recompensarea proprietarului) - modelele fluxului de numerar
actualizat. Rata de actualizare poate reflecta:
rata rentabilitii cerut de proprietar sau CMPC
rata rentabilitilor implicite derivate din preurile pltite pentru
drepturile asupra proprietii imobiliare
 rata fr risc corectat pentru riscurile i oportunitile adiionale
specifice unui anumit drept asupra proprietii imobiliare
 datele de intrare sunt exprimate n niveluri curente (termeni nominali)
sau previziunile au fost fcute cu includerea inflaiei/deflaiei (termeni
reali)



Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare (IVS -230)
III. Abordarea prin cost metoda costului de
nlocuire net evaluarea proprietii imobiliare
specializate, presupune:

determinarea unui cost de nlocuire (echivalent modern),

reflect i costurile suplimentare: terenul, infrastructura,

onorarii de proiectare, cheltuieli de finanare

stabilirea deprecierii se are n vedere starea fizic, utilitatea
funcional i economic n comparaie cu echivalentul
modern

Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare
Evaluarea terenurilor

n exploatare

n exces

1. Metoda comparaiei vnzrilor

2. Metoda parcelrii
3. Metoda proporiei sau metoda alocrii
4. Metoda extraciei
5. Metoda valorii reziduale
6. Metoda capitalizrii rentei funciare (chiriei)

Evaluarea activelor corporale- drepturi

asupra proprietii imobiliare
Evaluarea construciilor
1. Abordarea prin pia comparaii cu active similare
2. Abordarea prin venit
Metodele bazate pe capitalizare
Metoda fluxurilor de lichiditi
3. Abordarea prin cost
Metoda costurilor de construcie
Metoda costul de nlocuire net
Metoda costului de reconstrucie
Metoda costurilor segregate
Metoda costurilor pe baza preurilor-barem

Investiia imobiliar n curs de construire

(IVS 233)
Scopul evalurii (C3):

achiziii, fuziuni i vnzri de ntreprinderi sau pri de
ntreprinderi

garantarea mprumutului

litigii

raportare financiar
Date de intrare pentru evaluare:

proprietatea imobiliar finalizat

nchiriere

costurile de construire

costurile finanrii

alte costuri

profitul i riscurile cumprtorilor

alte consideraii

Investiia imobiliar n curs de construire

(IVS 233)
Valoarea de pia a unei astfel de investiii va reflecta
ateptrile participanilor de pe pia privind proprietile
imobiliare finalizate, din carese deduc costurile necesare
finalizrii proectului i ajustrile corespunztoare pentru
profit i risc.
Datele tipice avute n vedere:

proprietatea imobiliar finalizat

nchiriere

costurile de construire

costurile finanrii

alte costuri

profitul i riscul cumprtorilor

alte consideraii

Instrumente financiare (IVS 250)

Un instrument financiar reprezint un contract care
genereaz drepturi sau obligaii ntre anumite pri de a
ncasa sau plti numerar sau alt contraprestaie
financiar sau un instrument de capitaluri proprii.
Scopul:

achiziii, fuziuni i vnzri de ntreprinderi sau pri de
ntreprinderi

raportare financiar

cerine impuse de reglamentri (solvabilitate bancar)

proceduri interne de risc i conformare

stabilirea valorii activului net a fondurilor societilor de
asigurare

determinarea valorii i msurarea performanei
fondurilor de investiii

Instrumente financiare (IVS 250)

Instrumentele financiare pot fi:

instrumente de numerar: credite, depozite, aciuni,
obligaiuni

instrumente derivate: contracte forward, opiuni pe
aciuni, contracte futures
Multe tipuri de instrumente nu se tranzacioneaz pe
bursele de valori i au grade de lichiditate diferite. Aceastea
sunt tranzacionate pe piaa over the counter (OTC).

Instrumente financiare (IVS 250)

Riscul de credit presupune luarea n considerare:

riscul de contraparte

subordonare

ndatorare

calitatea activelor cu care se garanteaz

acorduri de compensare bilaterale

asigurarea contra ncetrii plii
Riscul propriu de credit: curba randamentului pentru
obligaiunile emitentului sau alte instrumente de datorie
emise de acesta i marjele de credit default swap sau
referiri la valoarea activului corespondent., natura
garaniei pentru datoria evaluat.

Instrumente financiare (IVS 250)

I Abordarea prin pia: pentru instrumente
identice tranzacionate pe o platform bursier la o dat
apropiat de momentul evalurii. n caz contrar sunt
necesare corecii:

instrumentul de evaluat are caracteristici diferite de cele
pentru care sunt disponibile preuri

exist diferene n mrimea sau volumul tranzaciilor

tranzacia nu a avut loc ntre pri neprtinitoare fa de
deinerea evaluat

momentul tranzaciei care este evideniat la nchiderea
bursei

prin transfer rezult crearea unei deineri de control sau
esteposibil schimbarea controlului

Instrumente financiare (IVS 250)

II Abordarea prin venit: metoda fluxului de numerar
actualizat
Instrumentul financiar are urmtoarele caracteristici (C26):

ealonarea fluxurilor de numerar

calcularea fluxurilor de numerar (ex: instrument de datorie
rata dobnzii, rata cuponului, instrument derivat n
conexiune cu instrumentul suport sau cu indicele)

ealonarea i condiiile pentru fiecare opiune din contract
(ex: de vnzare sau de cumprare, plat anticipat, opiuni
de extindere, de convertibilitate)

protejarea drepturilor prilor la instrument (ex: condiii
privind riscul de credit la instrumentele de datorie,
prioritatea sau subordonarea fa de alte instrumente)

Instrumente financiare (IVS 250)

Determinarea ratei de actualizare impune stabilirea
ctigului care va fi cerut de deinerea instrumentului
pentru a compensa riscurile din:

caracteristicile i condiiile instrumentului (ex:
subordonarea)

riscul de credit, incertitudinea privind capacitatea
contraprii de a efectua plile la momentul scadenei

lichiditatea i vandabilitatea instrumentului

riscul de modificare a reglementrilor sau a cadrului
juridic

modul n care instrumentul este impozitat

Instrumente financiare (IVS 250)

III Abordarea prin cost: metoda reproducerii
(copierea riscului i a fluxurilor de numerar ntr-o
alternativ ipotetic sau sintetic)
Replicarea portofoliului se folosete pentru a simplifica
procedurile de evaluare a unui portofoliu de instrumente
financiare complexe.

Instrumente financiare (IVS 250)

Volumul mare de instrumente financiare i numrul redus de
participani activi pe pia face ca adesea acestea s fie evaluate
cu modele de evaluare legate de platforme de tranzacionare.
Trebuie s existe un control intern:

stabilirea unui grup responsabil cu politicile i procedurile de
evaluare i supravegherea activitii de evaluare, membri
externi

protocol: frecvena, metode de calbrare i testare a metodelor
de evaluare

criterii pentru verificarea anumitor evaluri de ctre diferii
experi interni sau externi

identificarea nivelurilor de referin sau a evenimentelor care
impun o investigare mai atent sau necesiti de dubl aprobare

identificarea procedurilor de stabilire a datelor de intrare
semnificative care nu sunt observabile direct din pia

Concluzii

Selectarea i susinerea abordrilor, metodelor i

procedurilor de evaluare adecvate depind de

raionamentul profesional al evaluatorului.

n anumite situaii se poate ca una sau dou abordri s nu
fie relevante, dup cum, n alte situaii s fie relevante mai
multe metode/tehnici nscrise n aceeai abordare.

ntotdeauna raionamentul profesional al evaluatorului se
va concretiza n explicarea fie a importanei diferite
acordate rezultatelor metodelor de evaluare folosite, fie a
selectrii rezultatului unei singure metode, pe care l
consider mai credibil.

Cel mai adesea opinia final este exprimat ca o valoare,
de obicei rotunjit, dar sunt i cazuri, cnd exist factori
cu influen major cnd se prezint un interval de valori.