Capitolul 5

PREVIZIUNEA FLUXURILOR DE TREZORERIE

Prezentarea conceptuală a fluxurilor de trezorerie şi analiza financiară pe baza acestora sunt
incomplete fără o abordare a aspectelor ce ţin de posibilităţile de realizare a previziunilor în
domeniul fluxurilor de trezorerie.
Literatura de specialitate pune în evidenţă utilitatea şi rolul situaţiilor financiar-contabile în
ceea ce priveşte previziunile financiare atât pentru utilizatorii interni ai întreprinderii, cât şi pentru
utilizatorii săi externi. Având în vedere faptul că fluxurile de trezorerie, grupate într-un tablou, fac
parte din situaţiile financiare, atunci problematica previziunii acestora devine foarte importantă. În
plus, practica confirmă faptul că utilizatorii externi, creditorii şi investitorii, sunt interesaţi din ce în
ce mai mult de obţinerea informaţiilor cu privire la capacitatea întreprinderii de a genera un volum
suficient de lichidităţi, astfel încât să asigure desfaşurarea activităţilor celor trei tipuri de activităţi,
inclusiv plata de dividende.
Este cunoscut faptul că gestiunea financiară este o funcţie a întreprinderii ce are scopul de
a asigura ritmic şi cu costuri mici fondurile necesare pentru activitatea curentă şi pentru investiţii în
active imobilizate, fară a prejudicia independenţa faţă de terţi şi posibilităţile de creştere economică.
Gestiunea trezoreriei reprezintă un domeniu larg al gestiunii financiare ce îşi propune optimizarea
încasărilor şi plăţilor pentru menţinerea echilibrului financiar în condiţii cât mai avantajoase. Altfel
spus, gestiunea trezoreriei regrupează ansamblul deciziilor, regulilor şi procedurilor care asigură
menţinerea echilibrului financiar al întreprinderii cu costurile cele mai reduse.
O componentă importantă a gestiunii de trezorerie o constituie previziunea echilibrului
financiar al întreprinderii, înţelegând prin aceasta anticiparea unor echilibre/dezechilibre între
încasări şi plăţi, între nevoi şi resurse, avându-se în vedere atât cuantumul fluxurilor, cât şi
periodicitatea sau ritmul în care vor avea loc. Cu alte cuvinte, previziunea fluxurilor de trezorerie
ocupă un loc prioritar în cadrul activităţii de gestionare a resurselor de trezorerie, dacă avem în
vedere utilitatea acestor previziuni pentru conducerea întreprinderii, acţionari, investitori, creditori
şi alte instituţii, după cum urmează:
• Conducerea întreprinderii trebuie să aibă în vedere că diversele alternative de finanţare şi
creştere existente în prezent vor avea influenţă asupra fluxurilor viitoare de numerar. Din această
cauză, deciziile ce privesc gestionarea patrimoniului, şi în special deciziile ce vizează perioade mai
lungi de timp, trebuie luate după o prealabilă informare asupra tuturor implicaţiilor economice şi
financiare viitoare. Astfel, când se fac prognozări privind fluxurile de numerar viitoare din
operaţiunile economice desfăşurate, este important să se înceapă cu informaţiile istorice clasificate
în funcţie de caracteristicile comportamentale ale necesarului de flux de numerar. Spre exemplu:
- Este ideal ca fluxurile de numerar legate de operaţiunile economice să fie clasificate în
funcţie de grupurile sau categoriile majore de produse sau servicii, astfel încât se pot face prognoze
privind cererea viitoare de produse şi relaţia dintre costul şi preţul fiecărei categorii de produse;
- Necesarul de numerar cel mai greu de prevăzut este cel care se referă la cheltuielile de
capital, deoarece deprecierea calculată sub forma amortizării pentru imobilizările în folosinţă nu
este relevantă în acest scop, iar înlocuirile nu sunt în mod necesar legate de costul elementelor
achiziţionate în trecut. Chiar dacă nivelul cheltuielilor de capital din trecut poate servi drept ghid
pentru cele viitoare, prognozele conducerii privind planurile şi oportunităţile legate de acestea pot fi
de mare folos în procesul de previzionare a fluxurilor. În încercarea de a prezice un rezultat al
cheltuielilor viitoare de capital, se poate face o distincţie între cheltuielile de capital pentru
înlocuire şi cele pentru dezvoltare. Cheltuielile pentru înlocuire sunt în principal în funcţie de
durata normată parcursă şi durata normată de funcţionare prevăzute pentru activele imobilizate
existente. Cheltuielile pentru dezvoltare sunt în funcţie de creşterea anticipată a volumului
vânzărilor pentru produsele noi şi ale celor în curs şi de gradul de utilizare a capacităţilor existente.
• Acţionarii şi viitorii investitori sunt interesaţi de câştigul pe care îl pot obţine în urma
investiţiilor efectuate în capitalul unei societăţi şi, mai ales, cât din acest câştig poate îmbrăca

76
forma de lichidităţi. În aprecierea dividendelor pe care le pot încasa, acţionarii trebuie să aibă
informaţii privind "atitudinea sau filozofia" firmei în ceea ce priveşte politica de plată a
dividendelor, precum şi cea de investire sau reinvestire a disponibilităţilor.
• Creditorii, inclusiv băncile, îşi plasează temporar disponibilităţile cu scopul de a încasa o
dobândă. Această categorie de utilizatori este preocupată de felul în care vor fi investite aceste
disponibilităţi, astfel încât să poată recupera suma avansată şi să încaseze dobânda prevăzută.
Având în vedere utilitatea informaţiilor referitoare la previziunea fluxurilor de trezorerie,
considerăm necesară o analiză detaliată a următoarelor două aspecte:
1. Concretizarea previziunilor fluxurilor de trezorerie în documente de sinteză (buget de
trezorerie şi tablou previzional al fluxurilor de trezorerie), ca instrumente ce reflectă previziunile
fluxurilor de încasări şi plăţi, pentru o perioadă viitoare delimitată la cel mult un an, ce evidenţiază
dezechilibrele şi care dau posibilitatea selecţionării mijloacelor de finanţare sau de plasament
adecvate. Realizarea unei gestionări echilibrate a lichidităţilor, la nivelul fiecărei întreprinderi,
reprezintă un obiectiv prioritar, de care depinde însăşi existenţa acesteia. Pornind de la această
necesitate, considerăm utilă prezentarea unor aspecte legate de gestionarea lichidităţilor şi, în
special, cele care vizează o bună dimensionare a fluxurilor de lichidităţi şi asigurarea unui sold
minim al acestora pentru fiecare unitate economică, în funcţie de specificul acesteia.
2. Evidenţierea principalelor utilizări ale previziunilor fluxurilor de trezorerie fie pentru
efectuarea unor investiţii şi funcţionarea acestora, fie pentru evaluarea întreprinderii în ansamblul
său. Necesitatea analizării activităţii investiţionale, prin prisma fluxurilor, este dată de faptul că
mişcările de lichidităţi đin perioada efectuării investiţiei au o pondere mare în totalul fluxurilor, iar
influenţele investiţiei asupra activităţii viitoare este esenţială.

5.1. Modele previzionale ale fluxurilor de trezorerie

În asigurarea echilibrului financiar la nivelul agenţilor economici, un rol important îl are

previziunea fluxurilor de trezorerie, care se referă la elaborarea unor instrumente de plan de tipul
bugetelor de trezorerie şi a tablourilor întocmite pentru perioade scurte (de obicei, un an). Prin
intermediul previziunilor de trezorerie se reflectă, în mod sintetic, ansamblul fluxurilor financiare
de încasări şi plăţi pentru o perioadă determinată şi se oferă posibilitatea de a se cunoaşte anticipat
nivelul valorilor de trezorerie sau al necesarului de trezorerie.
Întreprinderile trebuie să-şi asigure propriile investiţii, atât cele de natura imobilizărilor, cât
şi cele corespunzătoare ciclului de exploatare, de unde necesitatea de a previziona necesarul de
finanţare a acestora. Atât conducerile unităţilor, cât şi potenţialii investitori sau creditori sunt
interesaţi de fluxurile viitoare de lichidităţi şi deci nu trebuie ignorat felul în care diversele
alternative de finanţare şi de creştere a activităţii vor afecta fluxurile viitoare ale întreprinderilor.
O bună gestionare a lichidităţilor presupune cunoştinţe precise asupra eventualelor
dezechilibre (sumă, data şi locul producerii), precum şi ameliorarea acestora prin exploatarea unor
documente de sinteză previzionale, între care:
a. bugetul de trezorerie;
b. tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie.

5.1.1. Bugetul de trezorerie

Previziunea fluxurilor de încasări şi de plăţi şi întocmirea bugetului de trezorerie nu

reprezintă o activitate independentă, desfaşurată individual, ci se încadrează în procesul complex al
gestiunii bugetare dintr-o unitate economică.
Gestionarea reprezintă procedeul de utilizare a resurselor întreprinderii în vederea atingerii
unor obiective fixate în prealabil, iar gestionarea prin intermediul bugetelor poartă denumirea de
gestiune bugetară. Gestiunea bugetară este un mod de gestiune ce constă în transformarea
deciziilor luate în programe de acţiune concretă, prin intermediul bugetelor. În acelaşi timp, este un

77
 sistem de gestiune previzională pe un anumit termen.
La rândul lor, bugetele sunt repartizate pe funcţiile mari din întreprindere şi sunt
ierarhizate astfel încât sunt dependente unele de altele într-o ordine bine determinată. Spre
exemplu, bugetul vânzărilor determină structura bugetului de cheltuieli comerciale şi a bugetului
producţiei. Acesta din urmă influenţează bugetul aprovizionărilor şi al centrelor de producţie.
Bugetul de trezorerie reprezintă o sinteză a încasărilor şi plăţilor ce rezultă din celelalte
bugete care permite întocmirea altor documente de sinteză previzionale (bilanţ şi cont de rezultate
previzionale). Rezultat al tuturor previziunilor, el reprezintă o sinteză pentru ansamblul acţiunilor
întreprinderii pe termen lung şi scurt, pentru că majoritatea deciziilor luate în întreprindere au efect
asupra trezoreriei. Acest buget joacă un rol esenţial în cadrul gestiunii financiare, deoarece, prin
intermediul său:
- Se stabilesc şi se urmăresc nevoile de mijloace băneşti pentru realizarea sarcinilor de
exploatare;
- Se realizează echilibrul între lichidităţile din activ şi exigibilitatea datoriilor, obţinându-se
informaţii asupra condiţiilor de menţinere a solvabilităţii firmei;
- Se determină nivelul creditelor pe termen scurt ce vor fi utilizate şi costul acestora, precum
şi posibilităţile de plasament pe termen scurt.
Previziunea fluxurilor de trezorerie are rolul de a contribui la securitatea financiară a unei
întreprinderi şi se caracterizează prin următoarele elemente:
• orizontul previziunii reprezentat de perioada la care se referă (ex. un an);
• pasul previziunii este dat de intervalele de timp în care este detaliat orizontul;
• natura soldurilor prevăzute.
În ceea ce priveşte clasificarea bugetelor de trezorerie, deosebim două criterii mai
importante, şi anume:
1. În funcţie de datele disponibile şi de interesele gestiunii financiare, delimităm: bugete
lunare, trimestriale, semestriale şi anuale;
2. În funcţie de modalitatea de luare în calcul a încasărilor şi plăţilor, se poate delimita
un buget brut de trezorerie, cuprinzând toate încasările şi plăţile perioadei şi un buget net de
trezorerie, obţinut prin ajustarea profitului net cu veniturile şi cheltuielile ce nu antrenează încasări
sau plăţi.

5.1.1.1. Buget de trezorerie - concept şi elaborare

Literatura de specialitate prezintă numeroase puncte de vedere asupra instrumentelor

utilizate pentru realizarea previziunii fluxurilor financiare, dar deosebirile care apar în cadrul
acestora sunt legate de terminologia utilizată şi nu de conţinutul economic al conceptelor. Astfel, în
teoria şi practica financiar-contabilă din Franţa se utilizează frecvent denumirile de buget sau plan
de trezorerie, în timp ce practica americană optează pentru denumirea de buget al lichidităţilor, axat
pe fluxuri de încasări şi plăţi.
O definiţie cu caracter general prezintă bugetul ca pe un tablou comparativ şi previzional al
încasărilor şi plăţilor unei unităţi economice pentru o perioadă dată. Această previziune permite
depistarea eventualelor momente critice şi luarea măsurilor corespunzătoare: amânarea plăţilor şi
accelerarea încasărilor sau apelarea la un împrumut pe termen scurt.
Unii autori prezintă fluxurile de trezorerie prin intermediul planului de trezorerie, care este
definit ca un ansamblu de fluxuri ce intervin între două bilanţuri anuale. Prezentarea planului de
trezorerie ca pe un intermediar între două bilanţuri succesive este susţinută de următoarele
argumente:
• elementele de trezorerie cuprinse în bilanţul precedent şi existente la începutul anului
reprezintă soldul iniţial, de pornire, în cadrul planului;
• creanţele şi datoriile existente la începutul perioadei se vor încasa în timpul anului;
• veniturile şi cheltuielile perioadei se realizează total sau parţial, astfel încât datoriile şi
creanţele neachitate, respectiv neîncasate, se regăsesc ca sold final al posturilor bilanţiere

78
corespunzătoare în bilanţul de la sfârşitul anului. Aceasta este o modalitate simplă de construcţie a
unei previziuni a trezoreriei care evidenţiază dependenţa dintre volumul de activitate al unei unităţi,
reflectat prin nivelul veniturilor şi cheltuielilor, şi fluxurile de lichidităţi corespunzătoare.
Un buget de trezorerie este un tabel care arată intrările şi ieşirile de numerar previzionate
pentru o anumită perioadă de timp. El este utilizat pentru a depista momentele în care unitatea va
avea surplusuri sau deficite de numerar, astfel încât să se cunoască cu anticipaţie când trebuie
acoperite deficitele sau reinvestite surplusurile.
Bugetul de trezorerie este o situaţie previzională întocmită, în general, lunar, privind
încasările şi plăţile unei unităţi, o anticipare a echilibrelor între nevoile de resurse pentru exploatare
şi resursele proprii şi cele împrumutate, echilibru care are în vedere atât cuantumul fluxurilor, cât şi
periodicitatea sau ritmul în care vor avea loc. Astfel, bugetele anuale de investiţii, bugetele
operaţiunilor financiare şi ale celor de exploatare stau la baza întocmirii bugetelor de trezorerie
pentru diferite perioade, influenţând încasările, plăţile şi soldul lor. La rândul lor, aceste
instrumente de previziune a trezoreriei îşi aduc contribuţia la realizarea celorlalte activităţi ale
întreprinderii prin asigurarea la timp a fondurilor necesare.
Întocmirea bugetului de trezorerie se realizează la finalul procesului de elaborare a
bugetului general al întreprinderii, iar trezoreria va fi, în mod firesc, rezultanta previziunilor din
celelalte bugete: al vânzărilor, al aprovizionărilor, al investiţiilor, al cheltuielilor cu personalul etc.
Un buget de trezorerie este o reflectare în termeni de încasări şi plăţi a elementelor conţinute în
celelalte bugete, de obicei pentru o perioadă de un an. Se subînţelege că, în elaborarea bugetului
trezoreriei, trebuie să fie avute în vedere toate vânzările şi cumpărările întreprinderii la data
estimată pentru reglementarea lor efectivă, respectiv momentul încasării sau plăţii acestora. În
acelaşi timp, bugetul trebuie să includă şi soldul dintre investiţii şi resursele de finanţare
permanente, mişcările de lichidităţi generate de ciclul de investiţii al firmei fiind avute în vedere la
data când ele vor afecta trezoreria.

Realizarea previziunilor pentru toate activităţile unei unităţi face posibilă evitarea
incompatibilităţilor şi discordanţelor între diferite posturi. Astfel, din punct de vedere teoretic, se
poate face o distincţie asupra rolului pe care îl are fiecare tip de buget în întregul proces bugetar, în
sensul că:
• bugetul vânzărilor sau cel al producţiei este considerat buget determinant, prin faptul că
impune unele restricţii;
• bugetele aprovizionărilor, cheltuielilor, investiţiilor etc. se numesc bugete rezultante şi au
sarcina de a concretiza bugetele determinante;
• pornind de la aceste bugete parţiale ale activităţii, se stabileşte un buget general, el fiind
baza în determinarea unui cont de rezultate şi a unui bilanţ previzional.
Ca urmare a faptului că volumul de activitate desfaşurat într-o unitate variază în funcţie de o
serie de factori (interni sau externi), previziunile trezoreriei trebuie reactualizate periodic, iar
pentru a controla riscul producerii unor dezechilibre se impune o analiză a evoluţiei soldurilor de
trezorerie în diferite ipoteze ale activităţii.
În funcţie de fluxurile previzionale ale încasărilor şi plăţilor, soldul de trezorerie variază şi
poate deveni la un moment dat negativ, caz în care resursele exterioare provenite de la bănci atrag o
serie de plăţi suplimentare sub formă de dobânzi, care vor influenţa fluxurile de plăţi viitoare.
Elaborarea bugetului de trezorerie prezintă un grad înalt de dificultate, deoarece presupune
colectarea numerarului, previziuni şi informaţii necesare acestui scop. Trezorierul trebuie să
cunoască gestiunea întreprinderii pentru a putea beneficia de toate informaţiile necesare, iar pentru
a balansa bugetul trebuie să acţioneze, în primul rând, asupra posturilor cu pondere mare în
structura încasărilor şi plăţi. Pentru elaborarea bugetului de trezorerie se poate utiliza una dintre
următoarele metode:
1. metoda încasărilor şi plăţilor;
2. metoda bilanţurilor.

79
 A. Elaborarea bugetului de trezorerie pe baza metodei încasărilor şi plăţilor presupune o
structurare a fluxurilor după natura acestora (fluxuri de încasări, fluxuri de plăţi) şi după obiectul lor
(fluxuri de exploatare şi în afara exploatării, respectiv fluxuri de investiţii şi de finanţare). Aceasta
este o metodă bazată pe o abordare bugetară şi analitică foarte precisă, prin care se realizează o
previziune a încasărilor şi a plăţilor, pornind de la planificarea veniturilor, din care sunt excluse cele
neîncasabile (producţia stocată, vânzările pe credit) şi de la planificarea cheltuielilor, din care sunt
excluse cele neplătibile (amortizări şi provizioane calculate).
Obiectivul bugetului de trezorerie este acela de a prevedea condiţiile echilibrării fluxurilor
monetare prin intermediul posturilor de disponibilităţi şi, mai ales, prin gestionarea creditelor pe
termen scurt. El permite determinarea sumelor disponibile sau a necesarului de trezorerie la
sfârşitul perioadei de prognoză, de regulă, o lună. Astfel, într-o abordare simplă, bugetul de
trezorerie poate fi structurat în trei părţi:
a) soldul disponibilităţilor la începutul perioadei;
b) încasările şi plăţile generate de activităţile de exploatare şi cele din afara exploatării în
cursul perioadei;
c) soldul final al disponibilităţilor la sfârşitul acelei perioade.

a) Soldul iniţial al disponibilităţilor constituie o resursă preluată din luna precedentă.

Apare, astfel, întrebarea dacă toate aceste lichidităţi sunt efectiv disponibile pentru efectuarea
plăţilor. Răspunsul la această întrebare poate fi pozitiv, dar există şi situaţii când este negativ. Spre
exemplu, emiterea unor efecte comerciale de plată angajează definitiv o întreprindere în achitarea
unei datorii. Înregistrarea contabilă a decontării în momentul emiterii documentului, şi nu în
momentul efectuării efective a viramentului, poate duce la situaţia existenţei în cont, la sfârşit de
perioadă, a unor sume care fac obiectul unei decontări bancare la începutul perioadei viitoare.
Aceeaşi situaţie poate să apară şi atunci când sunt primite efecte comerciale de încasat şi a căror
scadenţă este în perioada următoare sau a căror decontare bancară se realizează după câteva zile
(spre exemplu, cecurile). Rezolvarea acestor situaţii se poate face prin două variante:
- fie că se utilizează conturi contabile de înregistrare a „situaţiilor de aşteptare", iar
operaţiunile de transfer al lichidităţilor se evidenţiază în momentul realizării lor efective;
- fie că se are în vedere, în momentul întocmirii bugetului, deducerea din soldul de pornire a
fondurilor care nu sunt disponibile.
Considerăm că prima variantă este corectă, având în vedere faptul că sistemul contabil
oferă o astfel de alternativă prin utilizarea conturilor: cecuri de încasat, efecte de plată, efecte
comerciale de încasat etc.
b) Încasările şi plăţile realizate în cursul perioadei reprezintă două părţi distincte ale
bugetului, în cadrul cărora fluxurile monetare sunt grupate în funcţie de natura operaţiunilor ce au
stat la originea lor (exploatare sau în afara exploatării), astfel:
- Încasările din exploatare sunt încasările provenite din vânzări sau din prestări de servicii
prognozate a se realiza în perioada vizată, dar şi din încasări de creanţe realizate în contul vânzărilor
din perioada anterioară. De obicei, încasările prevăzute a se realiza din vânzări includ taxele.
- Încasările din afara exploatării se referă la încasările nete din cedările de active, cele
corespunzătoare procurării de resurse permanente, precum şi eventualele dobânzi şi
dividende de încasat;
- Plăţile corespunzătoare activităţii de exploatare sunt mult mai variate şi includ: plăţi
pentru achiziţii, corespunzătoare atât achiziţiilor prevăzute prin buget, cât şi celor preluate sub
formă de datorii (aferente achiziţiilor din perioada anterioară), salarii şi cheltuieli sociale, servicii
din exterior, alte impozite şi taxe;
- Plăţile corespunzătoare activităţilor din afara exploatării se referă la achiziţii de
imobilizări sau finanţarea unor investiţii, rambursări de împrumuturi, dividende de plată etc.
c) Soldul final al perioadei este cel obţinut înainte de a lua o decizie de finanţare sau
de plasament. Unul dintre obiectivele politicii financiare dintr-o unitate constă în menţinerea
soldurilor de lichidităţi cât mai aproape de zero, astfel încât să nu existe disponibilităţi care pot

80
duce la pierderi prin neutilizare (spre exemplu, prin scăderea puterii de cumpărare), dar nici să
existe o situaţie de dezechilibru care să ducă la utilizarea creditelor (decât în situaţii justificate).
În funcţie de modul cum sunt cuprinse în buget încasările şi plăţile, se pot distinge două
forme de bugete:
• buget brut, care include ansamblul fluxurilor generate de încasările şi plăţile perioadei;
• buget net, care se obţine ţinând seama doar de veniturile şi cheltuielile care antrenează
fluxuri de lichidităţi, adică se obţine prin ajustarea profitului net cu veniturile şi cheltuielile ce nu
antrenează încasări, respectiv plăţi.
Din punct de vedere structural, bugetul de trezorerie include:
• La încasări:
Din exploatare
- venituri din vânzări cu încasare imediată;
- încasarea unor creanţe anterioare;
- încasarea veniturilor din chirii şi alte venituri din exploatare;
Din afara exploatării
- vânzarea unor titluri sau obţinerea unui împrumut;
- încasarea unor dobânzi;
- vânzări de imobilizări etc.
• La plăţi:
Din exploatare
- plata la vedere a achiziţiilor materiale şi a serviciilor;
- plata achiziţiilor efectuate pe credit în perioada anterioară;
- plata datoriilor faţă de salariaţi şi a altor obligaţii sub formă de impozite şi taxe.
Din afara exploatării
- plata dobânzilor şi a ratelor scadente ale împrumuturilor;
- răscumpărări de titluri emise anterior de întreprindere;
- achiziţii de imobilizări etc.
Un model al bugetului de trezorerie, elaborat prin metoda încasărilor şi plăţilor se prezintă
astfel:
BUGET DE TREZORERIE
Explicaţii Perioada
I. SOLD INIŢIAL
II. ÎNCASĂRI
1. Încasări din exploatare:
- vânzări cu încasarea imediată
- încasarea unor creanţe anterioare
- încasarea veniturilor din chirii şi alte venituri din exploatare
2. Încasări din afara exploatării:
- vânzarea unor imobilizări corporale şi financiare
- contractarea unui credit
- încasarea unor dobânzi
III. PLĂŢI
1. Plăţi din exploatare:
- plata la vedere a achiziţiilor de materiale şi servicii
- plata achiziţiilor efectuate pe credit în perioada anterioară
- plata salariilor
- plata impozitelor şi taxelor
2. Plăţi din afara exploatării:
- plata dobânzilor şi a ratelor scadente ale împrumuturilor
- achiziţii de imobilizări
- răscumpărări de titluri emise anterior de întreprindere
IV. SOLD FINAL

81
 Operaţiunile care generează încasări şi plăţi sunt previzionate, de obicei, pentru un an. În
funcţie de obiectivele urmărite în gestiunea financiară de către o unitate, de mărimea acesteia şi de
scadenţele operaţiunilor de încasări şi plăţi, previziunile pot fi detaliate pe luni, săptămâni şi chiar
zilnic. Aşa cum rezultă din structura bugetului de trezorerie, prezentată mai sus, previziunea
încasărilor şi plăţilor pentru o perioadă de un an se realizează ţinând cont de:
- creanţele şi datoriile existente la începutul anului, care devin scadente în cursul acestuia şi
care se regăsesc în bilanţul încheiat la sfârşitul perioadei precedente;
- veniturile de încasat şi cheltuielile de plătit prevăzute pentru anul respectiv, preluate din
contul de rezultate previzional;
- creanţele şi datoriile existente la sfârşitul perioadei, care se regăsesc cu sold final în
bilanţul previzional

Încasări previzionale = creanţele iniţiale + venituri previzionale - creanţe finale

Plăţi previzionale = datorii iniţiale + cheltuieli previzionale - datorii finale

Considerăm că este utilă o serie de precizări suplimentare, atunci când se elaborează un

buget de trezorerie după modelul prezentat anterior:
a) Contul de rezultate previzional trebuie să fie bine fundamentat, iar din el se vor prelua
doar acele venituri şi cheltuieli care atrag încasări şi plăţi, imediate sau ulterioare;
b) Derularea activităţii într-o unitate generează categorii de operaţiuni, care nu sunt incluse
la venituri sau cheltuieli şi care necesită totuşi mişcarea unor lichidităţi (de exemplu, rambursarea
unor împrumuturi);
c) Realizarea previziunilor pentru o lună sau chiar săptămână este o necesitate, mai ales la
nivelul unităţilor cu un pronunţat caracter sezonier. Chiar şi în cazul unor perioade de timp mici,
pot exista situaţii în care intrările şi ieşirile de numerar nu sunt uniforme şi trebuie estimate cu
precizie momentele critice ale necesarului de finanţare, mai ales dacă sunt deja prevăzute eventuale
credite pe termen scurt pentru acoperirea unor goluri temporare de casă. Există categorii de
operaţiuni care se desfăşoară cu o anumită regularitate (de exemplu, plata salariilor şi a obligaţiilor
faţă de buget), pentru care se cunosc, cu anumite abateri, termenele de plată şi care trebuie avute în
vedere atunci când se face previziunea lunară a trezoreriei. În afara previziunilor ce se realizează
asupra încasărilor şi plăţilor, există şi posibilitatea întocmirii unei situaţii previzionale de calcul
pentru TVA, deoarece încasările şi plăţile menţionate mai sus nu prevăd o departajare a vânzărilor
sau achiziţiilor de TVA corespunzătoare. O astfel de situaţie trebuie să aibă în vedere decontarea
efectivă cu bugetul, privind TVA, în luna următoare celei la care se referă (vezi tabelul 5.1).
Tabelul 5.1
Previziunea TVA de plată

Elemente de calcul Luna 1 Luna 2 ...Luna „N"

TVA colectată din TVAc1 TVAc2 TVAcn
vânzările lunii curente
(TVAc)
TVA deductibilă asupra TVAd1 TVAd2 TVAdn
achiziţiilor de bunuri,
servicii şi imobilizări
(TVAd)
TVA de plată în luna TVAp1=TVAc1- TVAp2=TV TVApn =
curentă(TVAp) TVAd1 Ac2– TVAd2 TVAcn -
TVAdn
TVA achitat în luna TVAp din luna TVAp1 TVApn-1
curentă (TVAa) anterioară
Sumele previzionate ca fiind de plată la buget se preiau şi se trec în categoria plăţilor cu
impozite şi taxe, din structura bugetului. Aceeaşi metodologie de previzionare a plăţilor se poate

82
 face şi pentru alte categorii de impozite şi taxe, dar în practică tendinţa este de a face calculul doar
pentru impozitele ce depind de cifra de afaceri.
În practica financiar-contabilă americană bugetul de trezorerie elaborat prin metoda
încasărilor şi plăţilor prezintă următoarele secţiuni:
- secţiunea I „colectări şi plăţi" cu evidenţierea separată a încasărilor şi plăţilor lunare în
funcţie de scadenţa acestora;
- secţiunea a-II-a "câştig (pierdere) de numerar" pe lună este valoarea netă a numerarului
pentru luna respectivă calculată ca diferenţă între încasările şi plăţile acelei perioade. În această
secţiune se calculează mai întâi numerarul cumulat la sfârşitul fiecărei luni şi se adună cu
numerarul din casă la începutul lunii, pornind de la ipoteza că nu se va face nici un împrumut.
Ulterior, se determină împrumuturile sau plasamentele de efectuat.
În practica financiar-contabilă european-continentală elaborarea unui buget de trezorerie
nu prezintă deosebiri esenţiale faţă de modelul anterior. Astfel, se realizează următoarele
operaţiuni:
1. Se determină soldul dintre încasările şi plăţile activităţii de exploatare, financiare şi
excepţionale şi se cumulează cu situaţia iniţială;
2. În funcţie de soldul obţinut, se determină creditele de trezorerie şi costul acestora sau
plasamentele de efectuat şi veniturile pe care le vor genera. De remarcat este faptul că bugetul de
trezorerie include cheltuielile de efectuat pentru acoperirea necesarului de finanţare, precum şi
veniturile de încasat în cazul plasamentelor (includere justificată de perioada scurtă pe care se
derulează aceste acţiuni).
B) Utilizarea metodei bilanţurilor în întocmirea unui buget de trezorerie se bazează pe
realizarea unei aproximări a evoluţiei soldurilor de trezorerie între două bilanţuri succesive, în
cazul nostru cel al exerciţiului precedent şi cel previzionat, având la bază o abordare a trezoreriei
dată de relaţia de calcul
Variaţia trezoreriei = Variaţia fondului de rulment - Variatia necesarului de fond de
rulment
O astfel de previziune poate fi utilizată în unităţile economice care nu dispun de informaţii
suficiente pentru a se face o previziune a evoluţiei încasărilor şi plăţilor la perioade mai scurte,
obţinându-se date previzionale mai puţin realiste, cu un caracter orientativ. Astfel, întreprinderile a
căror activitate are un pronunţat caracter sezonier nu pot lua în calcul aplicabilitatea unei astfel de
metode. Aşadar, având în vedere caracterul informativ, dar nerealist, al rezultatelor acestei metode,
o putem considera doar o metodă teoretică fară aplicabilitate în practică.
Totuşi, indiferent de metoda utilizată, previziunile realizate prin intermediul bugetului de
trezorerie sunt afectate, într-un anumit grad de incertitudine, ceea ce a dus la propunerea unor
metode de elaborare a bugetelor de lichidităţi în condiţii de risc şi incertitudine:
a) Metoda bugetelor flexibile, ce presupune întocmirea mai multor bugete de trezorerie
care să corespundă ipotezelor asupra activităţii întreprinderii şi evidenţierea, în acest fel, a
influenţelor pe care le au variaţiile diferitelor operaţii asupra soldului de lichidităţi. Cel mai
frecvent se emit trei categorii de ipoteze: optimiste, pesimiste şi cea mai probabilă;
b) Metoda bugetului probabilist constă în determinarea soldului lunar al lichidităţilor
pornind de la nivelul posibil al mai multor variabile. Principala problemă generată de această
metodă este alegerea unor variabile ale căror influenţe să fie reprezentative pentru soldul
lichidităţilor;
c) Metoda simulării bugetului de lichidităţi dă posibilitatea întocmirii unui buget pe baza
unor analize statistice parcurgând următoarele etape:
1. Se determină o valoare minimă, una medie şi una maximă pentru fiecare element de
încasări şi plăţi;
2. Se elaborează un tabel de numere alese la întâmplare, corespondente valorilor
determinate mai sus;
3. Se calculează soldul de lichidităţi pentru fiecare dintre valorile luate la întâmplare.
Oricare dintre metodele de elaborare a bugetelor de trezorerie enumerate mai sus prezintă

83
riscul includerii în orizontul de prognoză a unor erori mai mult sau mai puţin sesizabile, erori
generate în principiu de următoarele cauze:
• imposibilitatea de a efectua o serie de previziuni sigure pentru toate intrările şi ieşirile de
bani lichizi;
• acordarea unei prea mari încrederi datelor statistice, care de multe ori pot fi depăşite;
• insuficienta colaborare în interiorul compartimentului trezorerie şi între acesta şi celelalte
compartimente în desfaşurarea operaţiunilor de elaborare a bugetului de trezorerie;
• imposibilitatea de a ajusta datele în aşa fel încât să se alinieze mai bine diverselor
schimbări de condiţii din entitatea economică.
Deşi întregul sistem de elaborare a bugetelor este vital pentru activitatea curentă a unităţii,
bugetul de trezorerie este cel mai important pentru conducerea departamentului financiar, acesta
fiind, de fapt, singurul instrument de previziune pe termen scurt.

5.1.1.2. Previziunea încasărilor şi plăţilor

Observăm, în fapt, că realizarea bugetelor de trezorerie are în vedere un sold iniţial,

cunoscut sau uşor de determinat, la care se adaugă seria încasărilor şi seria plăţilor, în funcţie de
care se determină soldul final. Astfel, din toate aceste elemente nu se cunosc cu exactitate seria
încasărilor şi seria plăţilor, ceea ce presupune o serie de operaţiuni privind gestionarea a acestora.
Gestiunea încasărilor şi plăţilor urmăreşte previziunea, dimensionarea şi corelarea
operaţiilor care generează încasări şi plăţi, astfel încât să se obţină un echilibru şi să se evite
situaţiile de incapacitate de plată sau formarea unui surplus de lichidităţi fară utilizare imediată. O
bună gestionare a încasărilor şi plăţilor presupune o încasare la timp a creanţelor pentru a se putea
face faţă plăţilor către terţi. Într-un asemenea demers, punctul de plecare în estimarea necesităţilor
viitoare de fonduri îl constituie previziunea vânzărilor, adică estimarea vânzărilor pentru o anumită
perioadă.
1. Previziunea încasărilor rezultă în mod direct din previziunea vânzărilor, acestea
reprezentând sursa principală a încasărilor. În realizarea lor se vor avea în vedere vânzările
prognozate de serviciul de marketing al unităţii, dar şi modul în care se vor regla creanţele faţă de
clienţi. Analiza modului cum se realizează decontările cu clienţii revine serviciului financiar şi se
bazează pe studii statistice asupra eşalonării în timp a încasării veniturilor. Astfel, pentru a obţine o
previziune corectă a vânzărilor se ţine seama de:
- Influenţa factorilor externi, deoarece fiecare entitate funcţionează într-un mediu
economic şi competitiv specific şi pe care trebuie să-l cunoască;
- Influenţa factorilor interni, între care delimităm: cerinţele clienţilor, vânzările
potenţiale date de agenţiile de vânzări pe care le poate avea entitatea etc;
- Analiza tendinţelor viitoare, care presupune fie continuarea unei creşteri cu acelaşi
ritm anterior, fie că se au în vedere eventuale modificări în ritmul creşterii. Totuşi, ipoteza conform
căreia cifra vânzărilor va continua să crească la fel ca în perioada anterioară nu este întotdeauna
valabilă şi poate duce la previziuni nerealiste, ale căror consecinţe pot fi:
• Dacă piaţa se extinde şi depăşeşte nivelul previzionat, entitatea se află în situaţia de a nu
satisface toate cererile consumatorilor;
• Dacă cifra previzionată a vânzărilor se dovedeşte prea optimistă, entitatea se poate
găsi în situaţia de a avea prea multe stocuri şi capacităţi neutilizate. Aceasta va duce la viteze
reduse de rotaţie fie pentru stocuri, fie pentru celelalte active, la costuri mari şi la posibile pierderi
datorate uzurii morale a imobilizărilor sau perioadelor de garanţie limitate ale stocurilor. Riscul cel
mai mare apare în situaţiile în care aprovizionările se fac cu anticipaţie, pentru realizarea unui
anumit volum de produse estimat a se vinde în perioada viitoare şi care nu se va realiza.
Odată stabilită cifra vânzărilor pentru perioada următoare şi repartizarea ei lunară,
previziunea încasărilor va ţine cont de modificările ce vor avea loc în structura vânzărilor şi în
gradul de solvabilitate al clienţilor întreprinderii, care vor influenţa decalajul între datele livrărilor
şi cele ale încasărilor. În determinarea fluxurilor de încasări se procedează astfel:

84
 1. Din datele contabile anterioare se preiau informaţii asupra modului de încasare a
creanţelor, ştiind că o parte din vânzări se încasează pe loc, iar o altă parte se eşalonează în cote
procentuale pentru perioadele următoare. Practica demonstrează că aproximativ 50% din vânzări se
încasează după 40 sau 60 de zile. Este foarte important să se cunoască cu exactitate vânzările şi
structura clienţilor pe termene de încasare pentru ultimele luni ale anului precedent, pentru că
vânzările pe credit ale acestei perioade se vor încasa la începutul anului curent. Vânzările lunare vor
fi încasate în lunile următoare după o regulă stabilită pe baza datelor din trecut;
2. Decalajul în timp, între momentul înregistrării veniturilor şi cel al încasării lor în perioada
anterioară, poate fi extrapolat în viitorul an cu eventuale ajustări, în cazul în care se estimează o
accelerare sau o încetinire a vitezei de decontare;
3. Creanţele faţă de clienţi sau debitori rău-platnici ori în litigiu se vor înscrie în buget cu o
anumită prudenţă, atât în ce priveşte suma cât şi termenul de încasare.
Prezentăm, în cele ce urmează, un exemplu privind previziunea încasărilor din
exploatare pentru trimestrul I anul N pornind de la următoarele date şi ipoteze:
- vânzările lunilor: decembrie anul „N-l" 300.000 mii lei, ianuarie anul N 320.000 mii lei,
februarie anul N 340.000 mii lei şi martie anul N 360.000 mii lei (pentru luna decembrie
valoarea vânzărilor este cea efectivă, iar pentru următoarele trei luni este valoarea
preconizată a se realiza);
- încasările se realizează în proporţie de 50% în luna curentă, 30 % în prima lună ce
urmează vânzărilor, iar diferenţa de 20% în a doua lună.
Încasările din vânzările previzionate a se realiza lunar se prezintă ca în tabelul 5.2.
Tabelul 5.2
Previziunea încasărilor din vânzări
mii lei
Luna Vânzări Incasări
realizate Incasări 50% 30% 20% Total
din anul încasări
N-l
Ianuarie 320.000 90.000 l60.000 250.000
Februarie 340.000 60.000 l70.000 96.000 326.000
Martie 360.000 0 l80.000 l02.000 64.000 346.000

Chiar şi în condiţiile în care se ţine cont de toate aspectele ce pot influenţa încasările, o doză
de incertitudine persistă asupra estimării intrărilor de lichidităţi, deoarece acestea nu depind doar de
deciziile luate în interiorul întreprinderii, ci şi de deciziile care se vor lua în mediul economic în
care activează firma şi care sunt greu de controlat şi de prognozat.
2. Previziunea plăţilor este rezultatul deciziilor pe termen lung (rambursări de împrumuturi,
angajamente şi reglementări privind achiziţiile de imobilizări) şi al deciziilor curente, de exploatare
(plăţi către furnizori şi alte cheltuieli comerciale, plata salariilor etc.). Estimarea plăţilor viitoare
corespunde diferitelor elemente de cheltuieli, iar natura diferită a acestora determină o serie de
particularităţi, atât în ce priveşte mărimea lor anuală, cât şi eşalonarea scadenţei de plată. În funcţie
de dependenţa faţă de volumul de activitate dintr-o unitate, se pot delimita:
• plăţi care variază în funcţie de volumul de activitate previzionat;
• plăţi semivariabile, a căror mărime depinde de volumul producţiei, dar nu în mod direct şi
proporţional;
• plăţi relativ constante.
Previziunea plăţilor care depind în mod direct de volumul activităţii se referă la:
1. Achiziţiile de stocuri şi de servicii de la furnizori, care se planifică în corelaţie cu
estimările programului de producţie (în unităţile de producţie, construcţii, agricultură) sau de
comercializare (în comerţ), dar şi în funcţie de nivelul minim necesar al unor stocuri de siguranţă.
Eşalonarea la plată a acestor aprovizionări se va face în strânsă dependenţă cu previziunea
încasărilor, în caz contrar unitatea găsindu-se în situaţia de a nu avea disponibilităţi necesare

85
efectuării plăţilor. Dacă se cunoaşte nivelul prognozat al aprovizionărilor şi structura pe termene de
plată a obligaţiilor faţă de furnizori se pot determina sumele şi momentele plăţilor potenţiale.
2. Plăţile pentru categoriile de impozite sau taxe care variază în funcţie de cifra de afaceri
(spre exemplu, TVA şi impozitul pe profit).
Previziunea plăţilor care nu variază proporţional cu volumul producţiei presupune:
1. Previziunea cheltuielilor cu personalul, care se face pornind de la datele din anul
precedent şi în strânsă corelaţie cu politica unităţii privind forţa de muncă. Structura şi volumul
cheltuielilor de personal se determină în funcţie de: numărul de salariaţi prevăzut a lucra în unitate
în perioada viitoare, de concedieri, de recalificări, de sistemul de salarizare utilizat, de prevederile
cadrului legislativ care reglementează salarizarea. Plăţile generate de decontările cu personalul
diferă în funcţie de modalitatea de repartizare pe luni a cheltuielilor cu salariile, diferenţele lunare
apar în special la societăţile cu activitate sezonieră sau acolo unde specificul activităţii creează
perioade de vârf;
2. Plăţile generate de plata impozitelor şi taxelor. În cadrul acestora sunt incluse acele
categorii de impozite şi taxe ce cresc o dată cu creşterea cifrei de afaceri, dar nu în acelaşi ritm (ex.
impozitul pe salarii, impozitul pe dividende, obligaţiile sociale etc.) sau se pot menţine la acelaşi
nivel chiar şi în situaţia unei reduceri a vânzărilor;
3. Dimensionarea cu precizie a sumelor necesare eventualelor investiţii prevăzute în
bugetul de investiţii şi stabilirea momentului în care trebuie facută decontarea acestora, parţială sau
totală.
Plăţile relativ constante, care sunt cuprinse în bugetul de trezorerie şi pentru care se
cunoaşte atât suma, cât şi scadenţa limită de plată, se referă la:
- chiriile şi redevenţele lunare datorate de societate;
- ratele scadente la rambursarea unui împrumut pe termen lung etc.
Un aspect deosebit de important în întreaga activitate de previzionare a plăţilor trebuie să
evidenţieze perioadele de vârf, din cadrul lunii, pentru efectuarea plăţilor, astfel încât să se evite
perioadele de "gol temporar de casă".
În urma celor prezentate, se poate uşor constata că activitatea de previziune a trezoreriei
reprezintă o sarcină extrem de importantă, iar rolul acesteia creşte pe măsură ce economia unei
ţări se confruntă cu blocajul economico-financiar. Sintetizând, putem spune că scopul previziunii
trezoreriei şi gestiunii lichidităţilor constă în:
- folosirea raţională şi oportună a capitalului;
- asigurarea că în perioadele de vârf ale plăţilor se va dispune de numerar suficient sau de
active cu un grad ridicat de lichiditate;
- satisfacerea obligaţiilor de plată asumate prin contracte şi a celor care decurg din alte
reglementări (impozite şi taxe, dividende, dobânzi);
- asigurarea unui interval de timp suficient până la scadenţa plăţilor pentru ca societatea să
poată găsi şi negocia resursele de finanţare în condiţii favorabile;
- crearea unei reputaţii bune a întreprinderii pe piaţa bancară şi faţă de alţi creditori în ceea
ce priveşte promptitudinea şi respectarea termenelor de rambursare a sumelor datorate;
- crearea unor premise favorabile valorificării în avantaj a condiţiilor de conjunctură a
banilor pe piaţă sau a celor mai oportune achiziţii sau altor tipuri de tranzacţii;
- investirea capitalului lichid excedentar pe perioade mai scurte sau mai lungi, asigurând
şi,yalorificarea acestor fonduri băneşti.
În ceea ce priveşte previziunea încasărilor şi a plăţilor corespunzătoare activităţilor de
investiţii şi finanţare se procedează la preluarea lor din bugetele corespunzătoare acestor activităţi,
bugete care sunt mai uşor de prevăzut sau chiar realizate din momentul aprobării procesului
investiţional.

86
 5.1.2. Tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie

Cel de-al doilea document previzional de sinteză utilizat în gestiunea lichidităţilor, alături
de bugetul de trezorerie, este tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie, care va evidenţia
fluxurile viitoare de trezorerie pe cele trei activităţi ale întreprinderii. Ideea de bază în realizarea
tabloului previzional constă în obţinerea bilanţului previzional şi a contului de profit şi pierderi
previzional, care facilitează construirea tabloului fluxurilor de trezorerie.
Posibilitatea de a întocmi acest document se explică prin următoarele trei aspecte
considerate deosebit de importante:
- tabloul fluxurilor de trezorerie este inclus în categoria conturilor anuale, alături de bilanţ şi
contul de rezultate;
- întocmirea tabloului previzional al fluxurilor de trezorerie se realizează pe baza
informaţiilor preluate din celelalte două conturi anuale, la care se adaugă informaţii suplimentare
din anexe;
- nevoia de informaţii pentru realizarea unor analize financiare complexe sau pentru luarea
unor decizii impune întocmirea bilanţului şi a contului de profit şi pierderi previzionale.
Pentru a explica prin ce este util acest nou document previzional şi ce informaţii oferă în
plus faţă de bugetul de trezorerie, prezentăm câteva dintre deosebirile celor două documente
previzionale:
• Bugetul de trezorerie se întocmeşte pe baza datelor previzionale ce privesc încasările şi
plăţile, preluate din celelalte tipuri de bugete corespunzătoare categoriilor de operaţiuni, astfel
înscriindu-se în procesul bugetar din unitate, în timp ce tabloul previzional al fluxurilor de
trezorerie foloseşte date din conturile anuale previzionale sau chiar din bugetul de trezorerie (dacă
se foloseşte metoda directă de calcul al fluxului net degajat de activitatea de exploatare);
• Utilizarea datelor din surse diferite determină ca şi informaţia pe care o oferă să fie
diferită, astfel încât încasările şi plăţile înscrise în bugetul de trezorerie sunt prevăzute detaliat pe
categorii de operaţiuni ce au stat la originea lor, în timp ce tabloul previzional al fluxurilor de
trezorerie prezintă o informaţie sintetică asupra fluxurilor de trezorerie prevăzute a fi degajate pe
categorii de activităţi;
• Tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie se întocmeşte pentru sfârşitul anului
N+l, în timp ce bugetul de trezorerie poate avea un orizont de un an de zile, de la care se detaliază
pe fracţiuni de timp mai mici, ajungând şi la câteva zile. Legătura valorică ce se stabileşte între cele
două documente este dată de egalitatea dintre soldul final calculat prin bugetul de trezorerie pentru
sfârşitul anului şi soldul ce rezultă din tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie cumulând
fluxul net de trezorerie din desfaşurarea activităţii cu situaţia iniţială a elementelor de trezorerie.
• Elementele de cvasilichidităţi, ca elemente structurale de trezorerie influenţează cele
două documente previzionale prin plăţile care le generază în momentul procurării lor, respectiv
prin încasările obţinute prin vânzare. Cvasilichidităţile, sub forma de valori ce nu prezintă
riscuri şi care pot fi transformate în lichidităţi într-o perioadă scurtă de timp, se găsesc înscrise în
structura bilanţului şi nu în tabloul fluxurilor.
Pentru a putea prezenta modalitatea de întocmire a tabloului previzional al fluxurilor de
trezorerie evidenţiem principalele aspecte ce vizează realizarea contului de rezultate şi a bilanţului
previzional.
Contul de rezultate previzional reprezintă o sinteză a bugetelor de exploatare, obiectivul
său fiind acela de a defini rezultatul exerciţiului viitor, în timp ce bilanţul previzional prezintă
imaginea întreprinderii la sfârşitul anului, în condiţiile realizării previziunilor. Astfel, pentru
întocmirea celor două documente previzionale se pot utiliza următoarele metode:
l. Metoda "procent din vânzări", care poate fi aplicată cu mare eficienţă pornind de la
următoarele două seturi de ipoteze:
• Majoritatea elementelor patrimoniale prezentate prin bilanţ variază o dată cu vânzările;
• Valorile curente ale activelor întreprinderii sunt optime pentru valorile curente ale
vânzărilor.

87
 Primul set de ipoteze vizează cea mai mare parte a elementelor de patrimoniu, dar trebuie
ţinut cont şi de faptul că există o serie de particularităţi ale acestora care fac ca variaţia să nu
depindă în mod direct de vânzări (spre exemplu: valorile mobiliare lichide, structura imobilizărilor
necorporale, capitalul propriu etc). În acelaşi timp, cel de-al doilea set de ipoteze are în vedere
faptul că o creştere a vânzărilor nu impune în mod automat o creştere a activelor, în general a celor
corporale, pentru că pot exista situaţii în care o parte dintre acestea nu a fost folosită în perioada
anterioară la întreaga capacitate, iar creşterea volumului vânzărilor nu face decât să ridice gradul de
utilizare a imobilizărilor existente. Această ultimă ipoteză îşi găseşte aplicabilitate, în special, în
întreprinderile al căror obiect de activitate necesită un volum mare de mijloace fixe pentru
prelucrarea şi transformarea stocurilor şi mai puţin în cadrul întreprinderilor cu activitate
comercială.
Etapele care se parcurg în aplicarea metodei "procent din vânzări" sunt:
a. Se identifîcă elementele de bilanţ care variază direct proporţional cu vânzările;
b. Se raportează fiecare dintre elementele din etapa precedentă la cifra de vânzări
realizată pentru a se determina care este ponderea poziţiei respective în totalul vânzărilor, iar
rezultatul obţinut se va folosi în etapa următoare. Informaţiile contabile ce reprezintă puncte de
referinţă sunt preluate din bilanţul şi contul de rezultate ale perioadei expirate, acestea fiind date
efectiv realizate;
c. Se estimează nivelul veniturilor şi al cheltuielilor şi se întocmeşte contul de rezultate
previzional pentru perioada viitoare, pornind de la previziunea cifrei de vânzări;
d. Se procedează la înmulţirea cifrei previzionate a vânzărilor cu ponderea fiecărui
element patrimonial, calculată în etapa b, pentru a se obţine sumele previzionate ale poziţiilor
bilanţiere direct variabile cu vânzările. Dacă valoarea activelor deţinute de o societate se
majorează ca urmare a creşterii vânzărilor, atunci şi datoriile şi capitalurile proprii (componente ale
pasivului) trebuie să crească în aceeaşi măsură, astfel încât orice creştere de activ trebuie să fie
finanţată de o creştere de pasiv. O parte din aceste resurse sunt generate în mod spontan o dată cu
creşterea cifŕei de afaceri, cum ar fi efectele comerciale de plătit (datorii comerciale rezultate în
urma aprovizionărilor), impozite şi taxe, obligaţii faţă de salariaţi, care cresc odată cu creşterea
cifrei de afaceri. Există şi poziţii bilanţiere care nu variază direct proporţional cu valoarea
vânzărilor, în general elementele de capitaluri proprii şi datoriile pe termen lung, precum şi
activele imobilizate.
Parcurgerea operaţiunilor prezentate până aici poate duce la obţinerea unui bilanţ
previzional care nu prezintă echilibru între activ şi pasiv, de obicei în cadrul pasivului apărând un
„necesar suplimentar de fonduri". Acoperirea necesarului de fonduri se va face prin atragerea de noi
surse, fie de la acţionari, fie prin contractarea de împrumuturi pe termen scurt sau lung, iar alegerea
se va face plecând de la analiza comparată a costurilor acestor tipuri de împrumuturi şi de la
eventualele restricţii existente. Restricţiile asupra efectuării de împrumuturi suplimentare sunt
determinate ţinând cont de:
- nivelul maxim permis al datoriei stabilit prin indicatorul "grad de îndatorare";
- capitalul împrumutat estimat deja pentru perioada viitoare;
- prin diferenţă se determină împrumuturile suplimentare la care se mai poate apela. În
cazul acestor împrumuturi se are în vedere nivelul permis al celor pe termen scurt şi a celor pe
termen lung.
Dacă necesarul de fonduri nu se poate acoperi prin contractarea de noi împrumuturi, atunci
se apelează la creşteri ale capitalurilor proprii prin atrageri de noi aporturi. Echilibrarea bilanţului
previzional pe bază de împrumuturi va ţine cont de faptul că apar fluxuri noi generate de costurile
fondurilor atrase, care vor influenţa, ulterior, contul de rezultate previzional. Utilizarea acestei
metode se bazează pe ipoteza variaţiei elementelor patrimoniale în funcţie de evoluţia vânzărilor. În
situaţia în care această ipoteză nu se confirmă, se poate apela la alte metode de previziune a
vânzărilor, ca surse principale ale încasărilor.
2. O altă metodă de întocmire a documentelor de sinteză previzionale este utilizarea
datelor din bilanţul de la sfârşitul anului N şi din bugetele întocmite pe tipuri de

88
activităţi. Astfel, în contul de rezultate previzional, se vor înscrie la venituri datele preluate din
bugetul vânzărilor şi din planul de producţie (pentru producţia stocată), iar la cheltuieli se vor
prelua date din bugetele aprovizionărilor, producţiei, cheltuielilor comerciale etc. Principalele
posturi din bilanţul previzional sunt determinate astfel:
- imobilizările se calculează pe baza imobilizărilor de la sfârşitul anului N +/- achiziţiile /
ieşirile din anul N+l preluate din bugetul investiţiilor (similar se calculează şi amortizarea);
- stocurile se calculează ţinând cont de stocurile iniţiale din bilanţ şi cele prevăzute prin
bugetele de aprovizionare şi de producţie;
- creanţele şi datoriile se determină pornind de la situaţiile din bilanţul dat şi de la valorile
înscrise în bugetul de trezorerie la încasări respectiv la plăţi;
- elementele de lichidităţi sunt date de soldul final al bugetului de trezorerie;
- capitalul social şi celelalte elemente de capitaluri proprii se calculează pe baza soldurilor
iniţiale şi a valorilor prevăzute în bugetul activităţii de finanţare (cu excepţia rezultatului
previzional care se preia din contul de rezultate previzional).
3. Alături de cele două metode discutate, mai poate fi utilizată o altă metodă pentru
întocmirea documentelor previzionale prin aplicarea "procentului din vânzări" pentru contul de
rezultate previzional, în timp ce pentru bilanţul previzional se face apel la indicatorii de gestiune
internă, calculaţi pe baza datelor din anul precedent şi care se aplică pentru anul următor.
Pentru contul de rezultat previzional se respectă următoarele etape:
1. Se calculează ponderea fiecărei categorii de cheltuieli în totalul veniturilor din
vânzări în anul de bază;
2. Stabilind o rată de creştere a vânzărilor se pot determina vânzările prognozate pentru
anul următor;
3. Ponderile calculate în prima etapă se aplică la veniturile preconizate şi se obţin valorile
corespunzătoare pe fiecare categorie de cheltuieli.
Pentru bilanţul previzional:
- valorile corespunzătoare elementelor patrimoniale ce nu variază în funcţie de cifra de
afaceri se calculează pe baza soldurilor din bilanţul dat şi a sumelor prevăzute în bugetele
corespunzătoare;
- pentru stocuri, creanţe şi datorii din exploatare se calculează viteza de rotaţie a acestora
în exerciţiul curent (raportând cifra de afaceri la stocul mediu). Considerând că se menţine aceeaşi
viteză de rotaţie şi pentru anul de prognoză se calculează valoarea medie viitoare a
stocurilor/creanţelor/datoriilor folosind cifra de afaceri previzională. Particularizăm acest procedeu
pentru stocuri când se determină valoarea stocului final astfel:
Sm = (Si + Sf) / 2
Sf = (2*Sm) - Si
Pentru elementele patrimoniale care nu fac obiectul bugetelor separate şi nici nu sunt incluse
în rândul celor care depind de cifra de afaceri, cum ar fi împrumuturi pe termen lung sau scurt,
valori mobiliare etc, se vor analiza separat în funcţie de politicile financiare ale întreprinderii (spre
exemplu, politica gradului de îndatorare).
Observăm că această variantă de întocmire a conturilor previzionale porneşte de la ipoteza
că se menţine aceeaşi pondere a cheltuielilor şi aceeaşi viteză de rotaţie a stocurilor ca în anul
precedent.
4. Metoda regresiei
Această metodă porneşte de la ipoteza conform căreia relaţia existentă între un anumit activ
şi cifra de vânzări este o relaţie de tip linear, situaţie în care se poate folosi metoda regresiei liniare,
pentru a se estima creşterea valorii acelui activ odată cu o anumită creştere a cifrei vânzărilor.
Stabilirea unei relaţii de calcul se face pe baza informaţiilor din ultimii cinci sau chiar zece ani şi se
reprezintă grafic. În condiţii de inflaţie, această metodă presupune transfomări succesive într-o
monedă constantă pentru a se ajunge la date edificatoare.
Pe baza datelor din cele două conturi anuale previzionale, la care se adaugă şi alte informaţii
preluate din bugetele pe tipuri de activităţi, se va întocmi un „tablou al fluxurilor de lichidităţi

89
previzionaľ' cu structura cunoscută. Fluxul net de trezorerie previzional reprezintă, de fapt, variaţia
elementelor de lichidităţi prevăzute în bilanţul previzional faţă de bilanţul anului încheiat.
Utilizarea previziunilor legate de intrările şi ieşirile de numerar pe termen scurt, pentru a
evalua lichidităţile viitoare, reprezintă unul dintre cele mai utile instrumente pe care le are la
dispoziţie analistul financiar. În contrast cu indicatorii lichidităţii, acest instrument implică o
examinare a surselor şi utilizărilor numerarului.

5.2. Utilizarea previziunilor fluxurilor de trezorerie

În ultimii ani, teoria financiară a cunoscut mutaţii profunde, atât sub aspect conceptual şi
metodologic, cât şi sub aspect cantitativ. În acelaşi timp, analiza proceselor financiare din
întreprindere a fost orientată spre o analiză financiară de tip previzional bazată pe dinamica
fluxurilor previzionale. În condiţiile unei economii de tranziţie cu un nivel al inflaţiei fluctuant la
perioade scurte de timp, gestiunii financiare îi revine rolul esenţial de menţinere a unui echilibru la
nivelul întregii activităţi desfaşurate. Menţinerea acestui echilibru necesită stăpânirea unor teorii şi
concepte cum sunt: costurile capitalului, structura resurselor de finanţare a întreprinderii, teoria
portofoliilor, evaluarea patrimoniului, valoarea de piaţă a întreprinderii etc. În acest sens,
problematica evaluării atât a proiectelor de investiţii ca obiective individuale, cât şi a
întreprinderilor în ansamblul lor s-a bucurat de o atenţie deosebită din partea teoreticienilor şi
analiştilor financiari.
Principalii utilizatori ai documentelor ce reflectă fluxurile viitoare de trezorerie sunt:
acţionarii şi viitorii investitori, creditorii şi nu în ultimul rând conducerea unităţii. Fiecare dintre
utilizatorii menţionaţi sunt interesaţi de felul în care sunt investite fondurile băneşti şi care sunt
câştigurile posibile de realizat sau riscurile la care se expun prin efectuarea unor investiţii.
Domeniile în care se folosesc cel mai frecvent estimările viitoarelor câştiguri sub formă de
lichidităţi sunt investiţiile pe termen lung în active corporale sau financiare.

5.2.l. Fluxurile de numerar ale proiectelor de investiţii

Întreprinderile investesc anual fonduri în active imobilizate, investiţii ce influenţează, prin

natura lor, situaţia financiară pentru o perioadă de mai mulţi ani. Stabilirea bugetului de investiţii
implică angajarea unor fonduri în proiecte care va determina generarea şi/sau creşterea fluxurilor de
numerar, estimate pe o lungă perioadă de timp. Esenţa unui proiect de investiţii eficient constă în
estimarea corectă a intrărilor şi ieşirilor de numerar declanşate de acel proiect. Deciziile de
investiţie sunt în primul rând bazate pe fluxurile de numerar prognozate, deşi, când trebuie evaluată
activitatea, fluxurile de profit devin principala sursă de date. Acest lucru poate crea confuzie pentru
că o investiţie poate „arăta bine" pe o bază şi "mai puţin bine" pe altă bază. Pentru evitarea
discrepanţei dintre cele două baze, deciziile de investiţii trebuie fondate fie pe fluxurile de numerar,
fie pe fluxurile de profit.
Etapa cea mai importantă, dar şi cea mai dificil de realizat, în analiza unui proiect de
investiţii este estimarea fluxurilor sale de numerar, respectiv cheltuielile de investiţii şi intrările
nete anuale de numerar previzionate pentru perioada de funcţionare a investiţiei. Atât costurile
iniţiale, cât şi fluxurile de numerar previzionate vor influenţa în mod direct acceptarea proiectului
de investiţii. În evaluarea investiţiilor trebuie să se ţină cont de caracteristicile financiare ale
eforturilor şi efectelor acestora. Dacă efortul investiţiei este întotdeauna măsurabil, deoarece se
desfaşoară pe o perioadă mai scurtă de timp, efectul este mai greu de evaluat sau chiar imposibil,
datorită faptului că efectele scontate după punerea în funcţiune a unei investiţii sunt determinate pe
bază de date previzionale.
Pentru a surprinde efortul şi efectul unei investiţii, este necesar a se cunoaşte următorii
indicatori specifici:
1) cheltuielile iniţiale efectuate;
2) durata de viaţă;

90
 3) fluxurile nete de trezorerie;
4) valoarea reziduală;
5) rata de actualizare.
1) Cheltuiala iniţială a unei investiţii reprezintă ansamblul de fonduri necesare punerii în
funcţiune a acesteia şi se compune din:
a) Costul efectiv de achiziţie al imobilizărilor (corporale, necorporale şi financiare), cost ce
include şi eventualele cheltuieli de montaj, punere în funcţiune sau alte cheltuieli suplimentare
efectuate pentru funcţionarea acestora. Mărimea acestui cost reprezintă valoarea de intrare
(contabilă) a investiţiei respective, la care se va calcula amortizarea, procedeu care va influenţa
fluxurile viitoare degajate de obiectivul investiţional, din două puncte de vedere:
1. Amortizarea, în sistem liniar sau degresiv, va influenţa fluxurile viitoare de trezorerie
ale investiţiei respective, ea fiind o cheltuială deductibilă fiscal. Mai mult, amortizarea degresivă va
determina o economie la plata impozitului pe profit în primii ani de viaţă.
2. Rata inflaţiei are influenţă inversă asupra fluxurilor de trezorerie pentru că amortizarea se
determină la nivelul valorii de intrare (actualizate doar în situaţia unui act normativ corespunzător),
iar influenţa asupra impozitului pe profit nu este cea reală.
O influenţă notabilă asupra fluxurilor viitoare de lichidităţi o are fiscalitatea, prin
intermediul amortizării calculate în funcţie de gradul de utilizare al imobilizărilor. Trezoreria este
influenţată prin prisma diminuării cheltuielilor calculate (amortizare calculată şi înregistrată) şi
creşterii cheltuielilor de plătit sub forma impozitului pe profit.
b) Creşterea necesarului de fond de rulment (NFR) este determinată de creşterea cifrei de
vânzări prin punerea în funcţiune a noii investiţii. Dacă investiţia efectuată nu modifică structural
activitatea din unitatea respectivă, creşterea necesarului fondului de rulment se va determina
proporţional cu creşterea preconizată a vânzărilor, iar dacă investiţia modifică procesul de
producţie sau de desfacere, atunci creşterea necesarului fondului de rulment se va calcula în funcţie
de creşterea elementelor patrimoniale pe baza cărora se determină (valoarea medie a activelor
circulante suplimentare solicitate de noua investiţie - valoarea medie suplimentară a pasivelor de
exploatare atrase de noua investiţie). Faţă de costul efectiv de achiziţie, creşterea necesarului de
fond de rulment poate suferi unele modificări în perioada viitoare, acest indicator fiind calculat pe
bază de date previzionale.
c) Preţul de vânzare al activelor înlocuite, vânzare ce atrage în aproape toate cazurile o
diferenţă, favorabilă sau nefavorabilă, între preţul obţinut prin valorificare şi valoarea rămasă
neamortizată. Preţul de vânzare influenţează cheltuiala iniţială a investiţiei, în timp ce diferenţele de
valoare ce apar la vânzare vor influenţa impozitul pe profit fie prin creşterea acestuia, fie printr-o
economie de impozit.
2) Durata de viaţă este perioada de timp, exprimată în ani, în care investiţia trebuie să
funcţioneze, să fie utilizată şi să-şi recupereze valoarea prin intermediul amortizării. În mod
concret se poate vorbi de o durată fiscală (contabilă), când se are în vedere numărul de ani stabiliţi
prin lege pentru recuperarea valorii de intrare sau se poate avea în vedere o durată de funcţionare
efectivă (tehnică)determinată de caracteristicile tehnice funcţionale. Durata tehnică poate fi mai
mare sau mai mică decât durata fiscală, în funcţie de gradul de utilizare a mijlocului fix.
3) Fluxurile nete de trezorerie reprezintă fluxurile viitoare estimate a fi degajate prin
utilizarea investiţiei. În estimarea acestora, un element de importanţă deosebită este identificarea
fluxurilor relevante, reprezentate de grupul acelor fluxuri care trebuie luate în considerare pentru
decizia respectivă. Pentru a obţine o imagine corectă, în evaluarea unui proiect de investiţii trebuie
să avem în vedere următoarele aspecte:
- Deciziile pe baza cărora se vor stabili viitoarele investiţii trebuie să pornească de la
fluxurile de lichidităţi şi nu de la venitul contabil, care include şi o serie de venituri şi cheltuieli
nemonetare;
- Se iau în calcul numai acele fluxuri de lichidităţi care rezultă direct din investiţia
respectivă, ca rezultat al acceptării ei. In practica evaluării proiectelor de investiţii calculele
fluxurilor nete se realizează pentru proiectul de investiţii şi pe total activitate. Astfel, determinarea

91
fluxurilor de lichidităţii ale investiţiei respective necesită o serie de precizări:

1. Costurile nerecuperabile care au fost deja realizate şi care nu mai pot fi influenţate de
decizia de acceptare sau respingere a proiectului, nu trebuie să fie incluse în analiză. De exemplu,
un studiu efectuat şi achitat pentru o investiţie care poate fi respinsă;
2. Trebuie să fie analizate şi costurile de oportunitate, definite ca fiind fluxurile de
trezorerie care pot sau ar fi putut fi generate de o serie de active pe care societatea le deţine deja şi
sunt angajate în proiectul de investiţii. De exemplu, un teren care ar fi putut fi vândut şi care se
foloseşte pentru ridicarea unei construcţii;
3. Fluxurile previzionate a fi degajate din exploatarea unei investiţii viitoare trebuie
calculate ţinând cont şi de efectele noului obiectiv de investiţii asupra altor centre de profit ale
firmei. De exemplu, deschiderea unui nou magazin poate prelua o parte din clienţii vechi care
preferă noul spaţiu, dar care nu generează vânzări mai mari pe ansamblul activităţii.
Estimarea fluxurilor viitoare pentru proiectele de investiţii se va face având în vedere serii
de ipoteze, cum sunt:
a) Seria de ipoteze potrivit cărora investiţia urmează a se realiza şi funcţiona într-un mediu
cert, fară variaţii de rentabilitate, cu o rată a inflaţiei relativ constantă, la nivelul ratei din anul de
realizare. Fluxurile viitoare de trezorerie ale unei investiţii, ce ar putea avea loc în condiţiile
prezentate anterior, se determină pornind de la un cont de rezultate previzional, în care sunt estimate
vânzările şi cheltuielile suplimentare ocazionate de darea în exploatare a investiţiei respective şi
care reprezintă excedentele de trezorerie de exploatare ale noii investiţii (ETE). Trecerea de la
fluxurile de încasări şi plăţi potenţiale (reflectate prin venituri şi cheltuieli) la cele efective se face
prin estimarea decalajului între durata încasării clienţilor şi a plăţii furnizorilor (necesarul de fond
de rulment). Pe baza elementelor prezentate anterior se pot calcula următorii indicatori: EBE, ETE
şi FNT.
b) Seria de ipoteze luate în calcul pentru analiza deciziei de investiţii ce vizează existenţa
unui mediu probabilistic, în care se presupun cunoscute diferitele sale stări de manifestare şi
probabilitatea de apariţie a acestora. Se va lua în calcul riscul ca fluxurile viitoare de trezorerie să
fie variabile, de mărimi şi frecvenţe de apariţie cunoscute. Pentru fiecare dintre anii de exploatare a
investiţiei trebuie identificate diferitele stări rezultante ale fluxurilor de trezorerie şi probabilităţile
de apariţie a fiecăruia dintre ele.
Dacă au existat proiecte de investiţii similare în trecut şi există o statistică a variaţiilor
fluxurilor de trezorerie înregistrate anterior, se va proceda la extrapolarea diferitelor stări ale
acestor fluxuri şi frecvenţele lor de apariţie, pe durata de viaţă a investiţiei noi.
În locul în care investiţia proiectată se va desfaşura în condiţii tehnologice total noi pentru
unitate, se va proceda la simularea diferitelor scenarii ale vânzărilor şi cheltuielilor, care va
conduce la o estimare a fluxurilor de trezorerie.
4) Valoarea reziduală exprimă valoarea însumată a fluxurilor de lichidităţi posibil de
realizat după încheierea duratei de viaţă a investiţiei, prin vânzarea sau valorificarea
subansamblelor recuperate la dezmembrarea unor active fixe. Astfel, valoarea reziduală este mai
mare în cazul activelor a căror durată de funcţionare este mai mică decât durata tehnică şi este
relativ mică, în cazul activelor utilizate la întreaga lor capacitate o perioadă de timp egală cu durata
tehnică. Influenţele pe care le poate avea valoarea reziduală asupra fluxurilor viitoare ale unei
investiţii pot fi sintetizate astfel:
- încasările realizate din vânzările de active sau de piese componente au efect direct asupra
fluxurilor de lichidităţi;
- valoarea reziduală care depăşeşte valoarea rămasă neamortizată a unor active fixe va
influenţa baza impozabilă şi deci, automat, impozitul pe profit, astfel încât fluxul net de trezorerie
degajat depinde şi de politica fiscală care reglementează impozitul;
- estimarea valorii reziduale devine importantă pentru investiţii cu durate de viaţă mai mici
de zece ani sau pentru cele la care se estimează o perioadă de utilizare mai mică decât cea normată.
5) Rata de actualizare este rata avută în vedere la calcularea factorului de actualizare ataşat

92
valorii nominale a unei sume ce va fi încasată sau plătită în viitor şi care este adusă la valoarea ei
prezentă de la data finalizării investiţiei. Necesitatea actualizării sumelor viitoare derivă din faptul
că banii nu au aceeaşi valoare în perioade diferite de timp, astfel, cu cât anul în care o sumă de bani
este încasată sau plătită este mai îndepărtat, cu atât valoarea ei actuală este mai mică. În calculele de
actualizare se utilizează următoarele noţiuni:
- actualizare, operaţiunea prin care o sumă viitoare este adusă la valoarea ei actuală;
- rata de actualizare (t), care trebuie să cuprindă rata inflaţiei, rata riscului investiţional etc;
- factor de actualizare calculat cu formula: 1/(1+t).
Selectarea şi finanţarea unei anumite investiţii se fac pe baza mai multor criterii, dintre
care cele mai utilizate sunt:
a) termenul de recuperare a investiţiei;
b) valoarea actualizată netă;
c) rata internă de rentabilitate
a. Termenul de recuperare a investiţiei (TR) este cel mai simplu criteriu utilizat în
evaluarea proiectelor de investiţii şi reprezintă numărul de ani necesari pentru ca o unitate să-şi
recupereze investiţia iniţială din fluxurile nete de lichidităţi degajate de către aceasta. Pentru
determinarea termenului de recuperare se procedează astfel:
1. Se calculează valorile anuale ale fluxurilor nete viitoare;
2. Se face suma acestora până în anul în care suma cumulată este cel puţin egală cu valoarea
investiţiei iniţiale, an care devine termen de recuperare.
Chiar dacă perioada de recuperare este foarte uşor de calculat, aceasta poate să determine
decizii incorecte, pentru că nu sunt luate în calcul fluxurile ulterioare perioadei de recuperare. Acest
aspect poate duce la eliminarea unui proiect de investiţie profitabil doar pentru faptul că nu oferă
cel mai mare randament în primii ani de exploatare. Utilizarea acestui criteriu pentru estimarea
unor proiecte de investiţii câştigă popularitate la nivelul întreprinderilor mici, pentru că oferă
acestora o aproximare a momentului în care numerarul investit va fi recuperat şi deci disponibil
pentru rambursarea împrumuturilor bancare (utilizate la finanţarea investiţiei) sau pentru a fi folosit
în alte scopuri. Considerăm că este mult mai edificatoare utilizarea fluxurilor nete actualizate în
determinarea termenului de recuperare, pentru a se asigura o comparabilitate în timp a valorilor
obţinute.
b. Valoarea actualizată netă (VAN)corespunde sumei valorilor actualizate a fluxurilor
financiare provenite din exploatarea investiţiei, care depăşesc valoarea investiţiei iniţiale. Pentru
operaţia de actualizare, întreprinderea va utiliza propria rată corespunzătoare costului capitalului şi
depinde de gradul de risc al proiectului, de nivelul ratelor dobânzilor în economie, de riscul mediu
pe ramură etc. Calculul acestui indicator se realizează după relaţia:
CFi
VAN = ∑ −I
(1 + t )n 0
in care: CFi - fluxurile nete de lichidităţi viitoare ale fiecărui an n;
t - rata de actualizare;
n - durata de viaţă a investiţiei;
Io - investiţia iniţială care se deduce din valoarea însumată a fluxurilor viitoare actualizate.
Un proiect de investiţie este acceptat atunci când valoarea indicatorului VAN este pozitivă.
Dacă sunt mai multe proiecte care se exclud reciproc şi a căror valoare actualizată netă este
pozitivă, se va selecta proiectul cu VAN maximă. Totuşi, se recomandă să se compare proiectele cu
aceeaşi durată de viaţă. Cel mai puternic argument în favoarea utilizării valorii actualizate nete în
luarea deciziilor pentru cheltuielile de capital, este că această metodă oferă o măsură explicită a
efectului investiţiei asupra firmei, respectiv majorarea/diminuarea valorii firmei cu valoarea VAN.
Se poate spune că cei care pun bani la dispoziţia unei unităţi, fie că sunt titulari de acţiuni
preferenţiale sau obişnuite, fie că sunt creditori, fac acest lucru aşteptându-se să obţină un câştig
care să nu fie mai mic decât rata de dobânzii pe piaţă pentru o investiţie cu risc similar. Altfel spus,
valoarea prezentă a fluxului de numerar care se prognozează a fi generat de investiţii nu trebuie să
fie mai mică decât numerarul ce trebuie investit. Un potenţial investitor va investi bani numai dacă

93
Vo > I, în care:
- Vo este valoarea prezentă a fluxurilor de numerar prognozate;
- I este costul investiţiei propuse la început;
- r este rata dobânzii medii pe piaţă.
CFi
V0 = ∑ −I
(1 + r )n 0
Practic, investitorii nu-şi vor plasa fondurile într-un proiect de investiţii, dacă valoarea
prezentă actualizată a fluxurilor de numerar prognozate nu este cel puţin egală cu costul investiţiei.
Elementul-cheie este stabilirea informaţiei care trebuie furnizată investitorilor şi creditorilor pentru
a le permite să prognozeze valoarea investiţiilor proprii şi luarea unor decizii corecte. Ideal ar fi să
se poată calcula fluxurile de numerar viitoare ce se vor acumula pentru fiecare individ, lucru ce este
costisitor de realizat.
c. Rata internă de rentabilitate (RIR) se defineşte ca rata pentru care valoarea actualizată a
intrărilor de numerar viitoare generate de o investiţie egalează costul iniţial al investiţiei. Aceasta
se calculează pe baza relaţiei:
CFi
I0 = ∑
(1 + RIR )n
în care:
RIR - rata de actualizare t pentru care se realizează egalitatea
Se observă că formula RIR este aceeaşi cu cea aplicată calculului VAN, dar care constă în
determinarea ratei de actualizare (t) pentru VAN egală cu zero. Ambele criterii folosesc aceeaşi
ecuaţie de bază, dar în calculul valorii actualizate nete, se cunoaşte rata de actualizare şi se află
VAN, în timp ce în calculul ratei interne de rentabilitate se află rata de actualizare pentru care
VAN este egală cu zero. În cazul unor investiţii finanţate pe bază de împrumuturi este necesară o
rată de actualizare care să acopere costurile generate de atragerea de fonduri. Pornind de la acest
aspect, putem considera că o firmă se angajează în două tipuri distincte de activităţi prin prisma
fluxurilor de numerar. Unul constă în activităţi investiţionale şi celălalt în activităţi de finanţare.
Activităţile investiţionale sunt cele în care numerarul este cheltuit anticipat. Fluxurile de
numerar asociate acestei activităţi sunt numite fluxuri de numerar investiţionale şi constau din
investiţii, respectiv ieşiri de numerar, şi recuperare, respectiv intrare de numerar. Recuperările, la
rândul lor, pot fi împărţite în recuperări ale investiţiilor iniţiale şi profituri adăugate la acestea.
Activităţile de finanţare sunt cele în care numerarul este primit cu promisiunea de a fi
rambursat în viitor. Fluxurile de numerar asociate acestei activităţi sunt numite fluxuri de finanţare
şi constau din finanţări, respectiv intrări de numerar şi rambursări, respectiv ieşiri de numerar. La
rândullor, rambursările pot fi împărţite în rambursări ale finanţărilor iniţiale şi plata dobânzilor
corespunzătoare.

5.2.2. Evaluarea întreprinderilor prin metoda fluxurilor đe lichidităţi actualizate

Majoritatea deciziilor de gestionare a unei întreprinderi sunt fondate pe un anumit model de

evaluare a acesteia. Conducerea unei întreprinderi face eforturi pentru a lua măsuri de creştere a
valorii acţiunilor, fiind interesată de a-şi fonda deciziile sale pe modele de evaluare care reflectă cu
mai multă exactitate valoarea acţiunilor.
Fluxurile de trezorerie prognozate pentru un anumit interval de prognoză sunt folosite cu
succes în evaluarea întreprinderii, prin intermediul metodei Discounted Cash Flow (DCF),
denumită în multe surse bibliografice din România metoda fluxurilor financiare actualizate. La
această metodă există şi o metodă concurentă, denumită metoda contabilă, potrivit căreia singurul
indicator prin care se poate determina valoarea reală a unei întreprinderi este rezultatul contabil al
întreprinderii. Astfel, valoarea întreprinderii se determină prin înmulţirea beneficiului cu un
coeficient de capitalizare. În această formă, metoda contabilă presupune că este important
rezultatul exerciţiului curent sau a celui viitor. Într-o formă mai complexă a acestei metode, pentru
a calcula valoarea ţinând cont de rezultatele viitoare se utilizează şi un coeficient de actualizare.
94
 Metoda contabilă de mai sus este denumită în literatura românească „metoda beneficiilor
capitalizate" sau „metoda capitalizării/ actualizării profitului net”.
Metoda fluxului de lichidităţi actualizate este metoda potrivit căreia valoarea unei
întreprinderi este egală cu valoarea viitoare a fluxurilor de lichidităţi degajate din activitate, la care
se aplică un coeficient de actualizare ce reflectă riscurile ce pot afecta aceste fluxuri. Această
metodă de evaluare este larg folosită, dar, în special, se utilizează în evaluarea investiţiilor, pentru
că metoda porneşte de la ideea că o investiţie ajută la creşterea valorii întreprinderii numai dacă
nivelul de rentabilitate a acesteia este superior nivelului de rentabilitate a unei alte investiţii cu
riscuri similare.
Utilizarea fluxurilor de lichidităţi actualizate pentru a se lua o serie de decizii privind
achiziţiile, investiţiile sau vânzările impune găsirea unor răspunsuri la întrebări cum sunt: „Cum
este definit fluxul de lichidităţi?"; „Care este rata de actualizare corectă?"; „Care este durata pentru
care se realizează previziunea fluxurilor de lichidităţi?".
Sintetizând cele prezentate în capitolele precedente, prin flux de lichidităţi (cash flow)
înţelegem fluxul de trezorerie disponibil pe care-l degajă un activ sau o societate şi care are mai
multe semnificaţii, în funcţie de sfera de cuprindere. Astfel, dacă se are în vedere evaluarea
rentabilităţii unei investiţii, aceasta reprezintă fluxul net de lichidităţi ce urmează a fi generat de
investiţia respectivă, iar dacă se are în vedere întreprinderea în ansamblul ei, fluxul de
disponibilităţi este cel ce rezultă din totalul operaţiunilor, respectiv creşterea trezoreriei nete pe
perioada exerciţiului.
Mărimea reală a fluxului de lichidităţi net rezultat în întreprindere din funcţionarea curentă
a acesteia, pe parcursul anului, este diferenţa dintre fluxul de lichidităţi existent la sfârşitul anului şi
cel existent la începutul anului. Metodele de evaluare a întreprinderii utilizează două denumiri
pentru acest indicator:
a. Flux de lichidităţi brut format din profitul net la care se adaugă toate celelalte
disponibilităţi create de unitate sub formă de amortizări şi provizioane. Acest indicator reflectă
capacitatea întreprinderii de a face investiţii, de a plăti dividende acţionarilor, de a restitui rate
scadente la împrumuturi pe termen lung etc. Pentru utilizarea fluxului de lichidităţi brut în
evaluarea întreprinderii se deduc, din mărimea calculată iniţial, investiţiile finanţate în cursul
anului.
b. Flux de lichidităţi net disponibil calculat prin însumarea fluxului de trezorerie pe cele
trei activităţi: exploatare, investiţii şi finanţare.
Există mai multe formule de evaluare pe baza fluxurilor de disponibilităţi, dar cea mai
utilizată poartă denumirea de "discounted cash flow" care reprezintă fluxurile de trezorerie deduse
atât prin actualizare, cât şi prin întreruperea la un anumit an de prognoză, când se calculează
valoarea reziduală.
Determinarea valorii întreprinderii (V) prin această metodă constă în însumarea fluxurilor
nete viitoare degajate prin exploatarea activelor unităţii până la un anumit an, actualizate, la care se
mai adaugă şi valoarea reziduală calculată la acel an "n".
Parametrii necesari efectuării acestor calcule se referă la previzionarea veniturilor,
cheltuielilor, dobânzilor, amortizărilor, investiţiilor, structurii capitalului şi valorii reziduale.
Previzionarea se face pe baza analizei diagnostic, iar în ceea ce priveşte valoarea reziduală, aceasta
reprezintă valoarea întreprinderii după perioada previzionată. Determinarea valorii unui activ sau a
unei societăţi pe baza acestei metode se face parcurgând succesiv următoarele etape:
1) Determinarea fluxurilor de lichidităţi nete dintr-o perioadă anterioară de cel puţin trei
ani;
2) Proiectarea fluxurilor de lichidităţi viitoare pe o perioadă compatibilă cu strategia
unităţii pe termen lung;
3) Determinarea valorii reziduale, care se va aduna la fluxul net din ultimul an, se poate
face:
- fie prin calcularea fluxurilor actualizate pe care întreprinderea va fi capabilă să le producă
dincolo de perioada de prognoză şi adunarea lor;

95
 - fie prin corectarea fluxului de disponibilităţi (sau a profitului net) din ultimul an cu un
coeficient de corecţie.
Detenninarea valorii reziduale este o operaţiune complexă, datorită numărului mare de
factori care o pot influenţa şi care pot duce la un anumit grad de incertitudine. Astfel, se va avea în
vedere:
1. Stabilirea ultimului an "n" luat în analiză de la care se calculează valoarea reziduală. Cu
cât acest ultim an este mai îndepărtat, cu atât valoarea reziduală este mică, iar dacă anul "n" este
mai apropiat, valoarea reziduală este mai mare;
2. Coeficientul de corecţie ce se utilizează. Acesta se calculează pe baza experienţei din
ultimii ani, dar care nu este întotdeauna reprezentativ pentru perioada viitoare.
Foarte important pentru evaluator în estimarea valorii reziduale este orizontul estimat.
Astfel, determinarea unui orizont de estimare a fluxurilor de încasări şi plăţi trebuie să ţină cont de
aspecte cum sunt:
- situaţia şi evoluţia previzibilă a mediului economic;
- sectorul de activitate al întreprinderii,
- mediul intern al întreprinderii, organizarea şi managementul propriu al unităţii conţin
gradul cel mai mare de expresivitate a potenţialului de profitabilitate în viitor.
4) Determinarea ratei de actualizare pe baza căreia fluxurile nete viitoare şi valoarea
reziduală sunt aduse la valoarea lor curentă. Nivelul ratei de actualizare depinde de mai mulţi
factori, cum sunt:
- nivelul ratei neutre sau a dobânzii fară risc;
- mărimea riscului (economic sau financiar);
- rata anuală a inflaţiei.
Determinarea valorii unei întreprinderi prin metoda fluxului de disponibilităţi ţinând cont şi
de valoarea reziduală reprezintă varianta standard de evaluare a întreprinderii prin intermediul
fluxurilor. În afara acestei variante se mai pot utiliza:
a) Metoda disponibilităţilor succesive potrivit căreia valoarea întreprinderii (V) este egală
cu suma actualizată a fluxurilor nete anuale (CF) şi care se utilizează atunci când apar variaţii mari
ale fluxurilor de la un an la altul.
b) Metoda disponibilităţilor totale în cadrul căreia valoarea întreprinderii (V) se determină
ca o medie actualizată a fluxurilor nete de disponibilităţi şi se utilizează în situaţiile în care variaţiile
fluxurilor, de la un an la altul, sunt minime.

Utilizarea metodei fluxurilor de lichidităţi în evaluarea întreprinderilor are avantajul că

reflectă aprecierea valorii în funcţie de speranţa câştigurilor viitoare şi de continuitatea activităţii.
Metoda se aplică frecvent, fiind considerată cea mai realistă în cazul evaluărilor cu scopul de a
vinde întreprinderea către salariaţi. Pe baza previziunii fluxurilor de lichidităţi se poate aprecia
posibilitatea restituirii eventualelor credite pe termen lung pe care salariaţii le-au contractat în
vederea efectuării investiţiei (ştiut fiind faptul că, flux de lichidităţi reprezintă sursă de acordare a
dividendelor).
Principalele inconveniente în utilizarea acestei metode se referă la:
- Probabilitatea ca mărimea anuală a investiţiilor de efectuat şi variaţia NFR să fie diferite de
previziuni. În general, modificările în structura activelor fixe atrag după ele modificări în variaţiile
nevoii de fond de rulment;
- Riscul unei evoluţii diferite a ratei inflaţiei faţă de cea previzionată;
- Mărimea diferită a valorii reziduale, în funcţie de modalitatea de calcul.

Trebuie remarcat faptul că aceste prognoze nu sunt la îndemâna oricărui utilizator de situaţii
financiare, ci doar a unui segment specializat în această muncă, şi că de cele mai multe ori aceştia
se regăsesc în interiorul întreprinderii. Utilizatorii externi, cu excepţia instituţiilor financiare, se
mulţumesc să studieze situaţiile financiare pentru o perioadă trecută, astfel încât să obţină o
imagine asupra evoluţiei întreprinderii în discuţie, pentru ca apoi decizia lor să se bazeze pe o

96
extrapolare a acestui trecut în corelaţie directă cu informaţii colaterale care circulă în mediul
economic. Astfel, aproape totul este filtrat în termeni de câştig potenţial şi grad de acoperire cu
lichidităţi a acestuia.

5.3. Model practic de tablou previzional al fluxurilor de trezorerie

Pentru a evidenţia practic aspectele teoretice prezentate în cuprinsul acestui capitol,

considerăm utilă o concretizare a informaţiilor prin construcţia modelelor care reflectă fluxurile de
trezorerie, respectiv bugetul de trezorerie şi tabloul previzional al fluxurilor pentru anul N+l.
Pentru a obţine aceste documente previzionale vom avea în vedere următoarele date şi
informaţii necesare studiului nostru:
a. Bilanţul la 31.12.N este cel din tabelul 5.3.

97
 Tabelul 5.3
Bilant contabil la 31.12.N
mii lei
Elemente bilantiere 31.12.N
Elemente de activ:
- Imobilizări corporale (brut) 400.000
Amortizare imob. corporale 70.000
Imobilizări corporale nete 330.000
- Titluri de participare 300.000
- Stocuri 350.000
- Creanţe 110.000
- Disponibilităţi 170.000
Total activ 1.260.000
Elemente de pasiv:
- Capital social 400.000
- Rezultat reportat 0
- Rezultatul exerciţiului 180.000
- Împrumut din emisiune de obligaţiuni 200.000
- Credite bancare pe termen lung 150.000
- Furnizori şi alte datorii de exploatare 280.000
- Impozit pe profit 50.000
Total pasiv 1.260.000

b. Contul de profit şi pierderi pentru exerciţiul financiar N este prezentat în tabelul 5.4.
Tabelul 5.4
Contul de profit şi pierderi pentru exerciţiul financiar N
mii lei
Denumirea categoriilor de cheltuieli şi de venituri Valoare
Cifra de afaceri 1.000.000
Consumuri materiale şi de servicii 700.000
Cheltuieli cu amortizarea 20.000
Rezultatul exploatării 280.000
Dobânzi achitate 50.000
Rezultatul curent 230.000
Impozit pe profit 50.000
Rezultatul net al exercitiului 180.000

c. Bugetele vânzărilor, încasărilor şi plăţilor, cheltuielilor, investiţiilor şi finanţărilor

întocmite pentru anul N+l, din care preluăm următoarele informaţii:
• Vânzările de mărfuri preconizate sunt de 3.000.000 mii lei, adică 250.000 mii lei pe lună
fară TVA;
· Încasările de la clienţi se vor realiza în proporţie de 50% în luna curentă, iar cealaltă
jumătate în luna următoare;
• Cheltuielile materiale vor reprezenta 60% din valoarea vânzărilor, iar cheltuielile cu
serviciile prestate de terţi, inclusiv salarii 10%;
· Împrumutul obţinut prin emisiune de obligaţiuni este scadent la plată în anul N+1;
• Se realizează investiţii în active fixe în valoare 200.000 mii lei (valoare fară TVA) şi se
achită jumătate din valoarea datoriilor la furnizorii de imobilizări, cealaltă jumătate urmând a se
achita în următorii doi ani (conform contractului încheiat cu furnizorul);
• Din profitul anului precedent se distribuie 50% sub formă de dividende acţionarilor şi se
achită.
Notă: Considerăm că societatea îşi achită obligaţiile sociale şi fiscale în termen.

98
 Pe baza acestor informaţii bilanţul şi contul previzional se prezintă în tabelele 5.5 şi 5.6
astfel:
Tabelul 5.5
Cont de rezultate previzional pentru anul N+1
mii lei
Categorii de cheltuieli şi venituri Valoar
Venituri din vânzări de mărfuri e
3.000.000
Cifra de afaceri 3.000.000
Cheltuieli cu mărfurile 1.800.000
Cheltuieli cu serviciile şi personalul 300.000
Cheltuieli cu amortizarea 20.000
Total cheltuieli de exploatare 2.120.000
Rezultatul exploatării (profit) 880.000
Cheltuieli cu dobânzile 30.000
Rezultatul curent 850.000
Profit brut 850.000
Impozit pe profit 212.500
Profit net 637.500

Tabelul 5.6
Bilanţ previzional pentru anul N+1
mii lei
Activ Valoare Pasiv Valoare
Imobilizări (brute) 600.000 Capital social 400.000
Amortizare 90.000 Rezultat reportat 90.000
Imobilizări (nete) 510.000 Rezultatul exercitiul·ui 637500
Titluri de participare 300.000 Credite bancare pe T.L. l50.000
Mărfuri 150.000 Furnizori 54.000
Clienti 148750 Furnizori de imobilizări 119.000
Disponibilităţi 631.750 Alte datorii de exploatare 30.000
Impozit pe profit 212.500
TVA de plată 47.500
Total activ 1.740.500 Total pasiv 1.740.500
Pe baza datelor din cele două conturi anuale şi a informaţiilor din celelalte bugete construim
bugetul de trezorerie pentru anul N+1.
Tabelul 5.7
Bugetul de trezorerie pentru anul N+1
mii lei
Denumire operaţii Valoare
Incasări din exploatare 3.531.250
- vânzări aferente anului în curs 3.421.250
- creante din anul anterior 110.000
Incasări din activitatea de investitii 0
Incasări din activitatea de finantare 0
Total încasări 3.531.250
Plăţi aferente exploatării 2.630.500
- datorii la furnizori din perioada curentă 1.850.000
- datorii la furnizori din anul anterior 280.000
- plăţi către salariaţi, impozite şi taxe 500.500
Plăţi aferente activităţii de investiţii 119.000
- plăţi către furnizorii de imobilizări 119.000

99
 Plăţi aferente activităţii de finanţare 320.000
- dividende 90.000
- rambursare împrumut 200.000
- dobânzi 30.000

Denumire operaţii Valoare

Total plăţi 3.069.500
Soldul trezoreriei din perioada previzionată 461.750
Soldul iniţial Sold final de trezorerie 170.000
631.750
Notă: Pentru soldul de 631.750 mii lei se pot găsi diferite variante de plasament, mai ales că
întreprinderea nu are datorii restante de achitat în termen scurt.
Pe baza celor două bilanţuri, cel de la 31.12.N şi cel prognozat pentru N+1, a contului de
profit şi pierderi prognozat şi bugetului de trezorerie prognozat suntem în măsură să construim
tabloul previzional al fluxurilor de trezorerie pentru exerciţiul N+1.
Tabelul 5.8
Tabloul previzional al fluxuriIor financiare la 31.12.N+1
mii lei
Categorii de fluxuri Valoare
l. Flux net din activitatea de exploatare 662.750
l. Metoda indirectă
Rezultat net 637.500
+ cheltuieli cu amortizarea +20.000
- majorarea creanţelor - 38.750
- diminuarea datoriilor de exploatare - 148.500
+ creşterea impozitului datorat +162.500
+ cheltuieli cu dobânda +30.000
2. Flux net din activitatea de investiţii 119.000
Creşterea datoriilor la furnizorii de imobilizări 238.000
- plăţi pentru achiziţia imobilizărilor -119.000
3. Flux net din activitatea de finanţare -320.000
Dobânzi achitate -30.000
Răscumpărare obligaţiuni -200.000
Dividende achitate -90.000
Flux net din desfăşurarea activităţii (1+2+3) +461.750
Sold iniţial al lichidităţilor +170.000
Sold final al lichidităţilor 631.750

În mod similar se poate proceda cu prognoza fluxurilor de trezorerie şi pentru exerciţiile

N+2, N+3, N+4. Rezultatele astfel obţinute pot fi utilizate în luarea unor decizii în interiorul
întreprinderii şi chiar în exteriorul său, de către investitori potenţiali sau creditori.

100