Cele mai importante diferene privind practicile de guvernare aplicate n rile

membre ale UE decurg din reglementrile legislative i regulamentele pieei de capital, i

nu din recomandrile codurilor de guvernan corporativ care prezint un grad ridicat de
similaritate. Aceste diferene nu genereaz bariere insurmontabile pentru funcionarea
pieei de capital comune a UE, deci nu impun elaborarea unui cod unic de guvernan
corporativ aplicabil tuturor rilor membre ale UE. Totui eistena divergenelor dintre
aceste coduri, impune adoptarea unor msuri specifice de eliminare a barierelor legale de
reglementare a pieelor de capital !informaionale" care s permit evaluarea corect i
facil a guvernanei corporative a companiilor de ctre investitori
#egulile i normele de guvernan corporativ constituie elemente componente
importante ale mediului de afaceri din economiile de pia dezvoltate. $ei conceptul de
guvernan corporativ poate fi definit n multe moduri, acesta reflect mecanismul prin
care o ntreprindere este condus i controlat. Codul de guvernan corporativ
constituie un set de principii, standarde i bune practici de guvernan emis de ctre o
anumit instituie, a crui aplicare nu are un caracter obligatoriu, ci unul opional.
%n Uniunea European !UE" a fost adoptat un numr de &' de coduri, fiecare ar
av(nd cel puin un cod de guvernan corporativ. )a*oritatea acestor coduri !+'" au fost
emise dup ,--., respectiv dup scandalurile financiare i cazurile de faliment ale unor
companii britanice cotate pe piaa de capital. Activitatea de elaborare a codurilor de
guvernan corporativ s/a intensificat n special dup anii ,--./,--0, perioad dominat
de criza economic asiatic. #etragerea capitalurilor investitorilor din Asia, #usia i
unele ri din America de 1ud a determinat concentrarea ateniei comunitii de afaceri
asupra ncrederii investitorilor i a principiilor de baz ale guvernanei corporative
privind transparena, rspunderea i tratamentul ec2itabil al acionarilor, ceea ce s/a
concretizat la nivel internaional n elaborarea 3rincipiilor 4EC$ de 5uvernan
Corporativ.
Codurile de guvernan corporativ au fost emise de entiti diferite, de eemplu
grupuri guvernamentale, comitete sau comisii organizate de guvernele naionale sau
bursele de valori, asociaii de afaceri, industriale sau academice, asociaii ale directorilor,
grupuri ale investitorilor etc !vezi tabelul,". )a*oritatea, aproimativ o treime din totalul
codurilor aplicabile n rile membre ale UE, ns au fost elaborate de grupurile sau
asociaiile de investitori. 6arietatea emitenilor genereaz implicit un statut oficial diferit
al acestor coduri de guvernan corporativ n rile emitente, iar codurile prezint
punctul lor de vedere referitor la ceea ce trebuie s fie o bun practic de guvernan
corporativ.
$ei difer din punct de vedere al scopului elaborrii lor i a gradului de detaliere,
toate aceste coduri valabile n rile membre ale Uniunii Europene abordeaz patru
probleme importante7
tratamentul ec2itabil al tuturor acionarilor, ale cror interese trebuie s fie
prioritare8
rspunderea clar a Consiliului de administraie i al managementului8
transparena companiei sau acurateea raportrii financiare i non/
financiare n timp util8
responsabilitatea pentru interesele acionarilor minoritari i a altor
parteneri sociali precum i
respectarea legislaiei n vigoare.
Aplicarea principiului 9respect sau eplic: !compl; or eplain basis" eercit o
presiune asupra companiilor n sensul respectrii n mare msur a principiilor acestor
coduri i al evitrii raportri nerespectrii acestora. Astfel, dei neobligativitatea aplicrii
acestor coduri este eplicit, acestea eercit o presiune semnificativ asupra practicilor
de guvernan corporativ a companiilor din UE. 3e de alt parte, fleibilitatea codurilor
de guvernan corporativ constituie un avanta* esenial deoarece confer libertate de
decizie i aciune companiilor n scopul atingerii obiectivelor lor strategice.
3rincipalele convergene i divergene ale acestor coduri ce vizeaz diferite
aspecte ale guvernanei corporative, precum reprezentarea salariailor, drepturile
partenerilor sociali ai companiei !n engl. sta<e2olders", drepturile acionarilor i
mecanismul de participare la A5A, structura i responsabilitile Consiliului de
administraie, independena Consiliului de admnistraie, comitetele Consiliului de
administraie, raportarea financiar i non/financiar.
Codurile de guvernan corporativ confer fleibilitate i nu sunt obligatorii,
c2iar i n cazul aplicrii principiului =respect sau eplic:, companiile sunt libere s nu
urmeze recomandrile codurilor, cu condiia raportrii i eplicrii nerespectrii acestora.
>eobligativitatea respectrii acestora ridic un semn de ntrebare privind eficiena
acestora n practic, eist(nd un risc real al neaplicrii lor. 3rincipalele avantage oferite
de codurile de guvernan corporativ sunt7
/ stimuleaz dezbaterile privind problemele de guvernan corporativ8
/ ncura*eaz companiile s adopte standarde recunoscute de guvernare8
/ ofer eplicaii investitorilor privind cerinele de guvernare i practicile de
guvernan corporativ8
/ pot asigura baza conceptual i informaional necesar mbuntirii
reglementrilor pieei de capital i a legii companiei.
%n concluzie, cele mai importante diferene privind practicile de guvernare
aplicate n rile membre ale UE decurg din reglementrile legislative i regulamentele
pieei de capital, i nu din recomandrile codurilor de guvernan corporativ care
prezint un grad ridicat de similaritate. Aceste diferene nu genereaz bariere
insurmontabile pentru funcionarea pieei de capital comune a UE, deci nu impun
elaborarea unui cod unic de guvernan corporativ aplicabil tuturor rilor membre ale
UE. Totui eistena divergenelor dintre aceste coduri, impune adoptarea unor msuri
specifice de eliminare a barierelor legale de reglementare a pieelor de capital
!informaionale" care s permit evaluarea corect i facil a guvernanei corporative a
companiilor de ctre investitori.
3ornindu/se de la diferite coduri i modele practice de guvernare, s/au identificat
anumite elemente comune care definesc o guvernan? corporativ eficient?. Astfel s/au
formulat 3rincipiile 4EC$ de guvernan? corporativ?. $ocumentul conine dou? p?ri7
prima parte vizeaz? cinci domenii importante, respectiv drepturile acionarilor,
tratamentul egal al acionarilor, rolul dein?torilor de interese, raportarea i transparena
informaiilor i responsabilit?ile Consiliului de Administraie. %n prima parte, pentru
fiecare domeniu abordat apare un singur principiu nsoit de c(teva recomand?ri. 3artea a
doua a documentului conine note eplicative i comentarii ale fiec?rui principiu i
recomand?ri.
Raportul dintre administrarea corporativ i performana companiei
%n Cartea Alb a administrrii corporaiilor n 1ud/Estul Europei se menioneaz
c sectorul privattrebuie s neleag c o bun administrare a corporaiilor nu numai
faciliteaz accesul la capital, ci poate fi, de asemenea, un instrument de mbuntire a
performanelor acestora. Acesta pune la dispoziie cercetri mai eficiente i balane de
control al procesului de luare a deciziilor, sporindeficiena consiliilor de administraie i
implicit mbuntind g(ndirea strategic. %n cele din urm acesta ridic ncrederea
investitorilor n societatea respectiv
,
.
)ulte studii empirice au demonstrat eistena unei corelaii directe ntre cadrul
administrrii corporative i performana companiei.
@aArence $.BraAn i )arcus @.Ca;lor,C, eamin(nd corelaia dintre
administrarea corporativ i erformana companiei, au constatat c firmele cu o
administrare corporativ slab au o performan economic *oas i se epun mai des
riscurilor. Aceasta a fost confirmat prin urmtoarele argumente7
D n decurs de ' ani rentabilitatea firmelor cu o administrare corporativ
inadecvat era cu &,-'E ai *oas dec(t media pe industrie, iar n firmele situate pe poziii
superioare la capitolul privind dministrarea corporativ se observ o cretere a
rentabilitii cu .,-,E mai mult dec(t media pe ndustrie8
D profitabilitatea firmelor cu administrarea corporativ *oas este mai mic dec(t
la cele cu o bun administrare corporativ. $e asemenea, se observ un randament sczut
al activelor, capitalului propriu i investiiilor. Firmele cu o administrare corporativ
*oas au un randament al capitalului propriu cu G,0HE mai *os dec(t cel mediu pe
industrie, iar cele cu nivelul administrrii corporative ridicat I cu ,0,-0E mai nalt dec(t
cel mediu. %n al doilea r(nd, este de menionat c randamentul sczut al activelor la
firmele cu administrarea corporativ *oas se datorete nivelului sczut al marginului
profitului net !)3> la aceste companii este cu H,&0E mai *os dec(t cel mediu pe
induistrie, iar la cele cu calitatea administrrii corporative nalt I cu +,,HHE mai nalt
dec(t cel mediu"8
D riscurile firmelor cu administrarea corporativ nalt sunt mai mici, acest fapt
fiind demonstrat prin urmtoarele7
,
Cartea Alb a administrrii corporaiilor n 1ud/Estul Europei, 3actul de stabilitate, Acordul Europei de
1ud/Est pentru reform, investiii, integritate i cretere economic.
a" volatilitatea !instabilitatea" preurilor aciunilor companiilor cu administrarea
corporativ *oas este cu H,+CE mai nalt dec(t preurile medii, iar a celor cu
administrarea corporativ ridicat I cu ',H&E mai sczut dec(t preurile medii8
b" :preul sau valoarea rezidual !price I to boo< ratios": a aciunilor la firmele cu
administrarea corporativ slab este cu C,'' puncte mai *os dec(t cel mediu pe industrie,
iar la cele cu administrarea corporativ ridicat acest indice este cu C,'- puncte mai nalt
dec(t cel mediu8
c" firmele cu administrarea corporativ *oas au un nivel mai *os de acoperire a
dob(nzilor, iar fluul mi*loacelor operaionale n raport cu obligaiunile curente este mai
mic.
Modelul de guvernan corporativ german !similar celui *aponez" este un
sistem bazat pe controlul intern, nefiind centrat pe influena puternic? eercitat? de
pieele de capital active, ci pe eistena unor acionari puternici, precum b?ncile.
Tr?s?turile acestui model decurg din particularit?ile mediului social i comercial
n care a ap?rut. Astfel, n 5ermania, ca i n Japonia, acionarii care dein blocuri mari de
aciuni de obicei se implic? activ n managementul companiilor respective. #olul lor este
de a sanciona managementul de slab? calitate, de a stimula eficiena economic? i de a
realiza armonizarea intereselor partenerilor sociali ai firmei, inclusiv ale personalul
acesteia. Capitalul uman este considerat a avea cea mai mare importan? n cadrul
modelului german.
$easemenea acest model se bazeaz pe concentrarea nalt a capitalului
manifest(ndu/se prin faptul c acionarii ma*oritari sunt legai de corporaie prin interese
comune i iau parte la conducerea i controlul ntreprinderii !9insiders:" i pe rolul active
al statului care n decursul anilor a participat la planificarea strategic.
Puncte tari:
Avanta*ul acestui model const n faptul c acionarii sunt orientai spre o
strategie pe termen lung i stabilitate n business. 3e de alt parte, ei nu sunt fleibili la
luarea unor decizii prompte legate de lic2idarea sau comercializarea unor segmente
ineficiente ale businessului8
%n contrast cu modelul anglo/saon care se bazeaz? prioritar pe piaa de capital,
modelul german este centrat pe sistemul bancar. $ei n 5ermania i Japonia b?ncile nu
au deineri mari de aciuni n cadrul firmelor pe care le finaneaz?, totui acestea eercit?
o puternic? influen? i control asupra sistemului lor de guvernare.
3rincipalul avanta* al acestui model este monitorizarea i finanarea fleibil? a
firmelor, precum i comunicarea eficient? dintre b?nci i acestea. Kmplicarea puternic a
bncilor n conducerea firmelor confer acestui sistem o stabilitate deosebit i o
orientare prioritar spre dezvoltarea economic. Eist totui i dezavanta*e ale acestui
sistem de guvernare corporativ.
$ac n modelul de guvernare anglo saon finanarea principal se obinea de pe
bursa de valori, n modelul guvernrii prin intervenie finanatorul principal este banca.
Faptul c finanarea se face mai cu seam prin intermediul bncilor, are o serie de efecte
pozitive, dintre care se pot aminti7
a" evitarea prelurilor ostile cu scop speculativ a unor firme concurente
b" monitorizarea de ctre bnci a activitii desfurate de firme i implicit
ordonarea aciunii acestora
c" creterea concentrrii proprietii n cadrul marilor societi comerciale, ceea ce
are consecine pozitive asupra coerenei strategiei de dezvoltare i a mbuntirii
metodelor de management
d" asigurarea stabilitii n timp a procesului investiional.
)entalitatea managerilor poate fi asemnat cu un cunoscut citat si anume :$ac
vrei ca un lucru s fie fcut bine, trebuie s l faci cu m(na ta: . Astfel se poate vorbi de
urmtoarele oportuniti aale acestui sistem7
D implicarea direct a proprietarilor n administrarea firmelor
D un rol activ i important al bncilor n finanarea afacerilor
D intervenie consistent a autoritilor publice n reglarea proceselor i
fenomenelor economice i sociale.
Aceast guvernan dispune de atuuri nsemnate dintre care se pot aminiti7
D se poate interveni n mod eficient i la timp pentru oprirea unor evenimente
neprofitabile8
D se poate adopta cu uurin un stil de conducere dinamic, inovativ8
D asigurarea unei stabiliti n materie de finanare etern8
D bncile acord cu mai mult uurin credite bancare, iar riscurile pe care
acestea i le asum sunt mai mici8
D valoarea entitii este una real, corect8
D ncrederea ntre productorii de informaii i utilizatorii de informaii eterni
este una mai mare8
D se poate vorbi de o viziune pe termen lung, de o mai bun asigurare a
continuitii activitii societii.
Puncte slabe:
Un punct slab al acestui model este aciunea lent a competitivitii produselor i
a serviciilor care influeneaz? guvernana corporativ a companiei astfel acionarii pot
pierde sume imense ca urmare a degrad?rii calit?ii produselor, a pierderii clientelei i a
unor segmente de piat? datorit? eficienei sc?zute a managementului firmei.
$easemenea, piaa forei de munc? pentru manageri este destul de sczut, astfel
managerii care primesc beneficii ecesive f?r? a avea performane pe m?sur?, prin
nlocuirea lor de c?tre Consiliul de Administraie, atrage dup? sine imposibilitatea g?sirii
unui loc de munc? similar .
5uvernarea corporativ prin intervenie !finanare controlat" presupune c
investitorii monitorizeaz deciziile ma*ore luate de ctre manageri. %n aceste condiii,
investitorii controleaz n mod constant activitatea desfurat de manageri prin diferite
modaliti !blocarea proiectelor de investiii cu grad sczut de eficien, sc2imbarea din
funcie a managerilor care nu au fost capabili s ndeplineasc obiectivele asumate".
Finanarea controlat eist mai ales n rile unde economia de pia a aprut i s/a
dezvoltat mai t(rziu.
$easemenea, structura relativ concentrat a capitalului poate conduce uneori la
ignorarea intereselor specifice ale micilor acionari. Astfel se impune o informare corect
a respectivului grup de acionari, o perfecionare a formelor de asociere n funcie de
atuurile legislative i de modalitatea de luare a deciziilor strategice, ncerc(ndu/se a se
elimina parial dezavanta*ele unui acionariat dispersat.
%n aceste condiii, problema care a trebuit s fie rezolvat n fazele iniiale ale
construciei sau reconstruciei sistemului instituional a fost generarea unui ritm nalt de
cretere a produciei industriale, ca principal mi*loc de reducere sensibil a decala*elor
fa de statele cele mai dezvoltate din perioada respectiv.
Ameninri:
4 ameninare o reprezint creditorii care nc2eie contracte cu compania pentru a/
i prote*a drepturile iar n cazul nclcrii acestora pot cere declanarea procedurii de
faliment pentru recuperarea creanelor lor. $easemenea, un pericol etern l constituie
investitorii instituionali, o potenial for de influen a guvernanei unei companii, care
dein un control puternic pe care l pot eercita asupra firmelor n virtutea unui procent
mare al deinerilor n capitalul social al acestora. Acetia au, n 5ermania i Japonia, un
rol 2otr(tor n respectarea drepturilor acionarilor.
)odelul german poate s nu fie potrivit n economiile n care trecerea de la
sistemul centralizat la capitalism se face anevoios. %n primul r(nd, ar trebui s se creeze
un sistem bancar stabil, care s c(tige ncrederea celor de dein economii i s aloce
creditul conform cerinelor pieei. %n al doilea r(nd, trebuie s ncura*eze restructurarea
rapid a industriilor ineficiente pe care economia centralizat le/a lsat motenire, iar nu
n ultimul r(nd, s se promoveze dezvoltarea unei piee de capital eficient i
competitiv. 4 banc universal este imposibil s creeze aceste condiii de dezvoltare.
$easemenea, n 5ermania, proprietatea i controlul societii cotate sunt puternic
concentrate, iar cota de proprietate atribuit pieei este relativ redus !neleas ca un
ansamblu al acionarilor minoritari". %n lipsa informaiilor transparente i corecte i fr
disponibilitatea i reperabilitatea acestora pentru toi acionarii, bursa i pierde rolul su
de control prin organismele corectoare i de autoreglementare tipice acestei structuri de
guvernan. $in eperiena Europei Continentale, de cele mai multe ori, informaiile i
pierd rolul de instrument imparial de comunicare, deoarece tind s privilegieze interesele
unei pri reduse de sta<e2olders, acionarii de control, iar pentru operatori nu este
posibil s acceseze cu uurin informaiile inerente gestiunii i rezultatelor economice.
1copul general pentru guvernarea corporativ este s furnizeze o protecie
superioar ctre parile contractante !manageri, acionari, creditori, i salariai" dincolo de
cea stipulat n contractele private. %n condiii de informaii incomplete sau asimetrice
cauzate de prile contractuale sau de imperfeciunea pieei, se a*unge la ineficiena
firmelor datorat deciziilor investiii favorabile pentru una din pri i nefavorabile pentru
una sau mai multe alte prti contractuale. $e aceea, o caracteristic a sistemului german
de guvernare corporativ este importana deosebit acordat anga*ailor i
reprezentanilor acestora, i nu at(t de mult acionarilor firmelor, caracteristic nscriptat
n spiritul legii germane prin reglementri de tip legislativ/contabil, puterea de a adopta
anumite reguli contabile fiind deinut de directorii eecutivi i Consiliul de
1upraveg2ere i doar foarte rar de adunarea general a acionarilor.
4 structur concentrat a proprietii n cadrul firmelor prezint i o serie de
riscuri. Astfel, marii investitori pot fi tentai s modeleze dezvoltarea companiei n
funcie de propriile lor interese n detrimentul micilor acionari. 3rin utilizarea drepturilor
de control de care dispun marii investitori, pentru a/i maimiza bunstarea, pot
determina redistribuirea patrimoniului firmei n defavoarea altor categorii de interese, sau
nclc(nd principiul alocrii eficiente a resurselor disponibile.
%n aceste condiii apar premisele efecturii unor pli de dividende speciale ctre
marii investitori sau a eploatrii unor relaii de afaceri numai n folosul acestei categorii
de interese, a*ung(ndu/se practic la o epropiere a micilor acionari. @ipsa de protecie a
intereselor micilor acionari poate avea efecte comparabile cu creterea gradului de
monopolizare la nivelul ramurilor economice, care se traduce prin reducerea preocuprii
pentru inovarea te2nologic sau generarea de stimulente pentru creterea calitii
capitalului uman de care dispun managerii i salariaii.
Oportuniti:
3iaa de capital este o oportunitate care ofer? de fapt recunoaterea oficial? a
performanelor unei firme i implicit ale managementului prin nivelul preului aciunilor
firmei
Bncile, piaa de capital i ali intermediari financiari devin mai active i mai
eficiente cu c(t ara devine mai bogat8 o dat ce veniturile cresc, se dezvolt, de
asemenea, i sectorul financiar. %n ri cu venituri mari, piaa de capital devine mai
eficient i mai activ dec(t sistemul bancar I de aceea, sistemul financiar al rilor tinde
s fie mai mult un sistem bazat pe piaa de capital.
%n ?rile pentru care structura acionariatului este, n mod tradiional, dispersat
!1tatele Unite, )area Britanie, Japonia etc.", concentrarea capitalului are un efect fie
pozitiv, fie negativ, asupra performanei. %n mod contrar, n ?rile dominate de o cultur?
de tip =p?ri participante:!sta<e2olders", ca de eemplu n 5ermania, Ktalia, Frana etc.,
concentrarea capitalului pare a avea un efect relative negativ asupra performanei.
$incolo de studiile bazatepe leg?turi presupuse ntre o structur? naional? dominate de
acionariatul ntreprinderilor i performana lor, alte studii se focalizeaz? mai mult c2iar
pe natura acionarilor. >umeroase studii consacrate problemei guvernanei ntreprinderii
caut? s? m?soare calitatea controlului eercitat de acLionari asupra ntreprinderii. @a
modul general, este vorba de a evalua rolul acionarilor ma*oritari asupra performanei
ntreprinderilor. %n alte cercet?ri, este vorba de a m?sura, n termeni de performan?,
impactul controlului etern, n funcLie de natura financiar? sau nu a acionariatului.
$easemenea, creterea gradului de concentrare a proprietii ar avea la prima
vedere o influen pozitiv asupra guvernrii corporative. $einerea aciunilor n c(t mai
puine m(ini sporete posibilitile de control asupra activitii desfurate de manageri.
$rept urmare, ar trebui s se asiste la o cretere a coerenei aciunilor viz(nd maimizarea
profitului, ntrirea poziiei pe pia a firmei, sau asimilarea de noi produse i te2nologii.
1tudii efectuate n rile cu economie de pia consolidat relev influena deosebit pe
care marii acionari o au asupra activitii managerilor. $e eemplu, n 5ermania se
poate deduce o anumit corelaie ntre gradul de concentrare al aciunilor i fluctuaia
managerilor, iar n Japonia, de regul, n firmele cu mari acionari managerii sunt
nlocuii dac nu obin rezultate scontate. 1e poate spune ca diferentele culturare ale unei
ri influeneaz n mare mrur politica unei societi
1e poate trage concluzia c nu eist un singur model optimal de organizare al
unei economii de pia. $in acest motiv, nu apare necesar o unificare tendenial a
modelului de funcionare a unei economii naionale sau a unor componente ale acesteia,
cum ar fi7 guvernarea corporativ, relaiile industriale sau sistemul de servicii sociale.
%n concluzie guvernarea corporativ prin intervenie se poate caracteriza prin7
D implicarea direct a proprietarilor n administrarea firmelor
D capitalul este concentrate
D preocuparea constant a firmelor n sporirea calitii capitalului uman
D finanator principal7 sistemul bancar
D o intervenie consistent a autoritilor publice n reglarea proceselor i
fenomenelor economice i sociale, alturi sau nu, de alte organizaii sindicale sau
asociaii patronale
D implicarea statului n normalizare contabil
D contabilitatea conectat de fiscalitate
D mediu economic instabil
D sistem de drept scris
Modelul de guvernan corporativ anglo!sa"on !similar celui american"
reprezint? un sistem bazat pe influena etern !outsiderIbased s;stem" eercitat de
pieele de capital active prin intermediul ac2iziiilor i fuziunilor asupra companiilor
cotate. Astfel, prin intermediul pieelor de capital active se realizeaz controlul
companiilor i tranzacionarea titlurilor de valoare, n condiiile unui acionariat dispersat.
Toate ?rile anglo/saone se caracterizeaz? n general prin piee de capital puternic
dezvoltate, iar protecia investitorilor, n condiiile ineistenei unor acionari importani,
reprezint? o preocupare permanent? a instituiilor de reglementare a pieelor prin
intermediul practicilor i politicilor de guvernare corporativ?.
Astfel, n ?rile anglo/saone !U.M., 1.U.A, Australia i Canada" companiile au n
general modele de guvernan corporativ? similare, respectiv un singur Consiliu de
administraie independent, care monitorizeaz? i controleaz? activitatea managementului
n scopul mbun?t?irii acestuia, dar ultima modalitate de control, ameliorare i redresare
a performanelor companiilor se realizeaz? prin intermediul ac2iziiilor ostile efectuate pe
pieele de capital dezvoltate ale ?rilor respective.
Kpoteza teoretic i clasic care st la baza modelului de guvernan anglo/saon
este cea care spune c managerii unei companii i acionarii au interese opuse. )anagerii
ncearc s aib avanta*e de pe urma statutului lor i a puterilor financiare datorit
informaiilor interne pe care le dein, acest lucru dun(nd acionarilor. )odelele de
guvernan corporativ au ca obiectiv reducerea asimetriei informaionale i a g2idrii
conductorilor de afaceri ctre conducerea companiei n interesele acionarilor prin
plasarea operaiunilor n zona de maimizare a valorii pe aciune.
$incolo de acest demers, multe ri adopt un model de guvernan n care
societatea este vzut ca o construcie social, rezult(nd din interaciunea prilor
participante. %n acest caz, ideea principal este c dac pe termen scurt compania nu se
concentreaz eclusiv pe maimizarea intereselor acionarilor, entitatea economic nu va
putea s se dezvolte i pe termen lung acest lucru va avea un impact negativ asupra
actionarilor.
Puncte tari:
Un punct forte al acestei guvernane este c eist? restricii privind concentrarea
deinerilor de aciuni n m(na investitorilor instituionali i a b?ncilor, i de asemenea i
restricii privind eercitarea controlului asupra companiilor publice.
Elementul pozitiv al acestui model este asigurarea mobilitii investiiilor i
plasrii lor din domeniile neeficiente i aflate n stagnare n cele care se dezvolt eficace
iar punct slab poate fi focalizarea ecesiv asupra profitabilitii n detrimentul
dezvoltrii i implementrii strategiilor de dezvoltare. $up cum relata 1eel; !,--,",
9companiile publice promoveaz businessul nu pentru a se rsplti cu creditorii, a
ncura*a devotamentul lucrtorilor si, a trezi interesul comunitii unde ele opereaz sau
a produce cele mai calitative produse. Totul are un singur scop I de a mbogi
acionarii:.
%n rile anglo/saone unde economia de pia a evoluat semnificativ, iar bloca*ele
ivite n procesele de cretere economic au fost de scurt durat, se manifest un grad
ridicat de dispersie a capitalului n cadrul firmelor. 1tructura acionariatului este
dispersat i astfel populaia se poate implica n acest mod direct, prin ac2iziionarea de
aciuni, n dezvoltarea economiei. Economisirile acestei populaii se pot transforma rapid
n investiii pe piaa de capital, astfel piaa titlurilor de valoare deine o pondere ridicat
n derularea activitii economice. 3rincipala form de finanare a acestor entiti este
deci finanarea pe baz de pia de capital , prin emiterea de noi aciuni. Finanarea prin
contractri de credite bancare este mai puin folosit n modelul anglo saon. 1tabilitatea
economiei i eistena disponibilitilor sub form de numerar este deci foarte important.
Unul dintre punctele tari este c monitorizarea activitii firmelor se face indirect
astfel, investitorii nu se implic n mod direct n managementul ntreprinderii, aa c
apare necesar publicarea unei mari cantiti de date referitoare la situaia financiar a
firmei, astfel nc(t s se diminueze c(t mai mult posibil asimetria informaional ntre
operatorii din interiorul firmei, respectiv managerii i salariaii, i cei din eteriorul
firmei, n principal investitorii i creditorii. $e asemenea, se efectueaz o transmitere mai
rapid a informaiilor privind situaia de ansamblu a economiei, n general, i a pieei de
capital, n special. Transparena informaiilor este asigurat de un sistem informaional
bine pus la punct, de ec2ipe de audit !at(t etern, c(t i intern", de un control intern
eficient i proceduri interne clar stabilite i aplicate.
Puncte slabe:
4 parte sensibil a acestui model este c piaa de capital presupune i anumite
speculaii din partea investitorilor iar viiziunea economic a acestor investitori este de
scurt durat i speculaiile acestora nu ntotdeauna devin realitate. Astfel foarte uor,
dintr/un mediu stabil, dintr/o economie stabil se poate trece ntr/o economie instabil i
la prbuirea ntregului sistem.
3unctele slabe ale acestui tip de guvernare corporativ se refer n special la
tendina bncilor de a acorda uor credite unor firme la care dein aciuni i de a se
interesa mai puin de mbuntirea eficienei utilizrii factorilor de producie i creterea
profitabilitii. $easemenea o parte negativ o reprezint implicarea bncilor n
activitatea unor firme mari prin deinerea de aciuni ale acestora ceea ce contribuie la
creterea riscului pentru sistemul bancar n ansamblul su, mai cu seam n fazele
descendente ale ciclului economic c(nd probabilitatea falimentelor sau a unor rezultate
financiare mediocre este mai mare.
Ameninri:
4 ameninare o reprezint faptul c orice eveniment poate influena semnificativ
valoarea aciunilor firmelor i din acest considerent, n rile est europene, precum
#om(nia, eistena unui astfel de model de guvernare, precum cel anglo saon, ar putea
fi considerat un impediment.
Consiliul de adminstraie este cel care stabilete obiectivele pe termen lung ale
companiei, planificri strategice ale acesteia precum i controlul intern n coresponden
cu dorinele acionarilor. )anagerii asigur coordonarea planificrii, conducerii i
organizrii companiei i gestiunea de zi cu zi. $ac presiunea eercitat de acionari
pentru creterea profitabilitii firmei se va intensifica, managerii vor ncerca s o
transfere total sau parial asupra salariailor. 1e poate a*unge la creterea intensitii
muncii sau se vor testa diferite forme de fleibilizare a organizrii produciei i a muncii
indiferent dac sunt sau nu n interesul lucrtorilor !contract de munc pe durat
determinat, salarizare pe baz de randament". $esigur c acest comportament al
managerilor va determina o nsprire a relaiilor industriale, sau c2iar conflicte de munc
ceea ce reprezint o ameninare pentru ntreg sistemul
$easemenea legtura foarte puternic ntre bnci i firme genereaz restricii n
ceea ce privete nivelul de lic2iditate, astfel c multe oportuniti de afaceri s fie mai
dificil de valorificat iar eperienele din diferite ri cu economie de pia relev faptul c
relaiile dintre grupurile de acionari nu pot fi reduse doar la raporturile dintre marii i
micii acionari. )ai mult, se asist la un *oc al coaliiilor ntre diferite categorii de
acionari. Ca atare, pot aprea o serie de necorelri ntre ponderea deinut n totalul
capitalului subscris i puterea eercitat n cadrul firmei. @a aceasta contribuie i
folosirea unor procedee *uridico I financiare cum ar fi7
D participri ncruciate
D drept de vot multiplu
D perioade de ateptare pentru eercitarea de control a activitii firmei.
Oportuniti
%n concluzie, rapiditatea, corectitudinea, cantitatea, structurarea i oportunitatea
informaiilor sunt elemente forte i eseniale n sistemul de guvernare corporativ anglo
saon. $in punct de vedere a controlului activitii firmei s/a consacrat forma de
guvernare prin obiective !finanarea de la distan", prin care investitorii nu intervin direct
n activitatea firmei, ei solicit(nd plata unui anumit nivel al dividendelor, stabilit prin
contract. Astfel se acord managerilor o mai mare libertate de aciune observ(ndu/se cum
se ncura*eaz spiritul antreprenorial, iar managerii i asum riscuri mai mari.
$easemenea intervenia statului n reglarea proceselor i fenomenelor economice este
mic. 3atronii i sindicatele dispun de o mare libertate pentru determinarea condiiilor de
anga*are a forei de munc.
%n concluzie sistemul anglo saon se poate caracteriza prin7
D $ispersia capitalului
D Finanator principal bursa de valori
D Finanare la distan, independena
D Transparena informaiilor
D >eimplicarea autoritilor publice n mediul economic
D Contabilitate deconectat de fiscalitate
D 3rofesia contabil *oac un rol important n normalizarea contabil
D )ediu economic stabil
D >ivel mare de lic2iditate
D 1istem de drept cutumiar, common laA
#isteme de guvernan corporativ utili$ate de firmele din %uropa Central
i de %st
1pre deosebire de modelul german bazat pe influena intern !insider / based
model", ntreprinderile din rile Europei Centrale i de Est au un model comun de
guvernan bazat pe controlul intern, ca rezultat al procesului de privatizare i
restructurare desfurat n perioada ultimilor ,& ani. Economistul Ao<i !,--G" definea
modelul bazat pe controlul intern ca o form de organizare a firmelor rezultat prin
acapararea drepturilor de control de ctre manageri sau salariai ale fostelor ntreprinderi
deinute de stat n cadrul procesului de privatizare, deinerea unor blocuri substaniale de
aciuni de ctre persoane din interior n caz de privatizare, sau eercitarea intereselor
acestora n procesul de adoptare a deciziilor la nivelul ntreprinderilor strategice, atunci
c(nd ntreprinderile rm(n nc n proprietatea statului.
Puncte slabe:
Controlul intern este considerat ca fiind un punct sensibil i slab n acelai timp
deoarece managerii care dein un control ecesiv al ntreprinderilor pot aciona n
defavoarea acionarilor, salariailor i a celorlali parteneri sociali, pun(nd astfel n
pericol sntatea financiar i performana firmelor. Cauzele apariiei acestui model al
rilor europene n tranziie, precum i necesitatea eficientizrii acestuia prin dezvoltarea
pieelor de capital i a sistemelor bancare ca modaliti de influen etern sau intern a
sistemelor de guvernare corporativ a firmelor din economiile de tranziie.
Knevitabil, stabilirea unor mecanisme corespunztoare de guvernare corporativ a
ntreprinderilor privatizate din aceste ri, a fost dificil n condiiile ineistenei unei
infrastructuri legale, a unor instituii de reglementare corespunztoare, precum i a lipsei
cadrului legislativ privind drepturile de proprietate, cerinele de raportare financiar/
contabil, falimentul firmelor etc. $e eemplu, rile care s/au bazat pe fondurile de
investiii n procesul de privatizare, au avut probleme privind funcionarea i
eficientizarea activitii ntreprinderilor.
Ameninri:
4 ameninare etern o reprezint obiectivele procesului de privatizare, respectiv
de viteza, rspunderea politic, reglementarea legal si eficiena privatizrii care au
influenat semnificativ structurile de guvernare ale ntreprinderilor din rile europene n
tranziie. @u(nd n considerare prioritatea acestor obiective i condiiile politice i
economice specifice, procesul de privatizare a nregistrat forme relativ diferite n rile
Europei Centrale i de Est.
#ezult c sistemele de guvernare corporativ din rile Europei Centrale i de Est
sunt ineficiente, ca urmare a concentrrii puterii fie n m(na salariailor, fie a
managementului, i a lipsei controlului din eterior sau interior eercitat de ceilali
acionari importani, precum bncile, investitorii instituionali, sau prin intermediul
pieelor de capital active. $ei eist semne c rezultatele economico/financiare ale
firmelor privatizate sunt n medie superioare celor ale fostelor ntreprinderi de stat, totui
restructurarea se realizeaz n ritm lent, iar procesul de investire este foarte sczut, ceea
ce va afecta performanele pe termen lung ale firmelor respective. Forele dominante,
precum salariaii i managerii formeaz coaliii n scopul satisfacerii predominante a
intereselor lor, ncetinesc procesul de restructurare a produciei i a personalului sau c2iar
conduc firmele ctre faliment.
ROMNIA
5uvernana ntreprinderilor apare n ara noastr?, din punct de vedere conceptual
i reglementar, abia la nceputul anilor +CCC. %nt(rzierea are ca eplicaie paii anevoioi
f?cui pe linia reformelor politice, *uridice, economice i sociale. 3oliticile
guvernamentale de liberalizare a economiei t?r?g?neaz? aproimativ un deceniu, dup?
,--C. Este cvasiabsent? o strategie privind dezvoltarea sectoarelor care s? valorifice
tradiLiile, resursele umane i cele te2nologice ale societ?ii rom(neti. Bursa de valori
marc2eaz? primele tranzacion?ri ncep(nd cu ,--'. Comisia de 6alori )obiliare i
ndeplinete ndoielnic misiunea de supraveg2ere a circulaiei valorilor. 3entru a nu
analiza n detaliu i neimplicarea =de facto: n controlul calit?ii informaiilor publicate
de societ?ile cotate n rapoartele lor financiare, n ton cu ceea ce reprezint? politicile
moderne de recunoatere i evaluare a diferitelor investiii financiare.
Puncte slabe:
Nin(nd cont de eficiena sistemului de guvernare i calitatea relaiilor dintre firm?
i partenerii s?i sociali, care asigur? premisa mbun?t?irii performanelor firmelor n
condiii de perenitate, se poate aprecia c? guvernarea corporatist? a ntreprinderilor
rom(neti este deficitar?. Astfel, n concordan? cu standardele de guvernan
corporativ?, n urma unui studiu realizat de 15 Emerging )ar<ets EOuit; #esearc2 n
februarie +CCC, #om(nia ocupa locul ., cu un scor total de +C.H puncte din &H maim
posibile, n cadrul unui eantion format din ,C ?ri7 5recia, Ksrael, Ungaria, Turcia,
3olonia, #usia etc.
3rintre punctele slabe cele mai importante ale guvernanei corporative din
#om(nia relevate de acest studiu sunt cele legate de accesul inegal la informaie al tuturor
acionarilor, interzicerea de tranzacii n favoarea acionarilor interni sau ma*oritari, rolul
sc?zut al Consiliului de administraie, accesul la alte mi*loace de informare a
investitorilor etc. $ei nu se difereniaz foarte mult de celelalte ri analizate, problema
cea mai acut este ns n domeniul eecutrii silite a drepturilor acionarilor n *ustiie, n
sensul imposibilitii reale a solicitrii respectrii drepturilor acestora n *ustiie indic(nd
un abuz privind acest aspect al guvernrii corporative n #om(nia.
Ameninri:
#ezult c guvernarea ineficient? a ntreprinderilor cotate influeneaz? nefavorabil
rezultatele economico/financiare i posibilit?ile lor de dezvoltare viitoare prin prisma
urm?toarelor p(rg2ii7
urm?rirea prioritar? a intereselor pe termen scurt ale salariailor i
managerilor, adic? creterea salariilor i a altor indemnizaii, stabilitatea i
protecia locurilor de munc? etc8
diminuarea ritmului restructur?rii i a reorganiz?rii sau am(narea
falimentului unor firme aflate n dificultate financiar?8
v(nzarea abuziv? a activelor firmelor conduse sau aflate n proprietate8
nerealizarea de investiii de modernizare, meninere sau dezvoltare a
potenialului productiv al ntreprinderilor8
preluarea abuziv? a unor ponderi din ce n ce mai mari de capital de c?tre
acionarii ma*oritari8
satisfacerea intereselor acionarilor ma*oritari prin metode distructive de
diminuare i transfer a averii acionarilor minoritari8
imposibilitatea utiliz?rii unor programe de remunerare a managerilor n
funcie de valoarea real? creat?8
mobilitatea ecesiv? a personalului ca urmare a conflictelor interne i a
lipsei unor programe de promovare i stimulare dup criterii de valoare8
distribuirea cu nt?rziere sau nedistribuirea de dividende celorlali
acionari n scopul acord?rii de stimulente salariailor i managerilor la
sf(ritul anului8
restricionarea tranzacion?rii de titluri de valoare pe piaa de capital, ceea
ce determin? ma*orarea volatilit?ii i a riscului investiiei n titlurile
respective8
meninerea unei atmosfere tensionate ca urmare a conflictului dintre
management iPsau salariai i acionarii minoritari, sau a conflictului
dintre acionarii ma*oritari i acionarii minoritari8
imposibilitatea implic?rii active a altor parteneri sociali, de eemplu a
b?ncilor, n procesul de conducere a companiilor8
accesul redus la credite bancare datorit? furniz?rii defectuoase de
informaii i a calit?ii acestora i ineistenei suficiente a garaniilor8
imposibilitatea efectu?rii de ac2iziii sau prelu?ri de c?tre alte firme din
domeniu n scopul eficientiz?rii activit?ii firmelor respective8
scderea prestigiului pe pia a firmelor cotate etc.
$up cum rezult din eperiena rilor cu economie de pia dezvoltat, apariia
i perfecionarea mecanismelor de guvernare corporativ a fost determinat ndeosebi de
dificultile ce apar n relaiile dintre acionari i manageri datorit intereselor i
obiectivelor diferite urmrite de acetia, precum i orizontului diferit de timp avut n
vedere de fiecare din cele dou categorii de 9actori:. Aspectelor relevante li se mai
adaug faptul c, de regul, atunci c(nd eist muli acionari ce dein participaii reduse
de aciuni n cadrul ntreprinderii, este prea costisitor pentru fiecare din acetia s fac
analizele necesare pentru a se asigura c managerii acioneaz n interesul lor, fiecare
deintor de aciuni prefer(nd s fie =clre liber:!free rider", adic s beneficieze de
anumite avanta*e fr a plti.
3roblema cea mai important? este nc?lcarea drepturilor acionarilor minoritari i
diminuarea averii acestora de c?tre acionarii ma*oritari. Consiliul de administraie i
cenzorii au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor
ma*oritari.
Astfel, sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate condiioneaz
2otr(tor nivelul performanelor economico/financiare curente, dar i ateptrile
investitorilor privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora. Astfel, pe de o
parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o variabil non/financiar
esenial de apreciere a performanei globale a companiilor cotate pe piaa de capital. 3e
de alt parte, piaa de capital prin intermediul funciilor de redistribuire a capitalului
disponibil i de finanare a investiiilor cele mai rentabile, poate contribui 2otr(tor la
mbuntirea sistemul de guvernare a companiilor cotate i implicit la ameliorarea
performanelor lor, prin intermediul ac2iziiilor i fuziunilor sau prin implicarea activ a
investitorilor instituionali n cadrul managementului acestora.
3rincipala problem? a societ?ii corporatiste din #om(nia este ns? conflictul de
interese ntre acionarii ma*oritari i acionarii minoritari care degenereaz? n divergene
ntre management, Consiliul de administraie i acionarii minoritari, precum i ntre
acionarii ma*oritari i partenerii de afaceri ai companiei, specifice mai ales economiilor
n tranziie, determin(nd degradarea performanelor pe termen lung ale companiilor i
c2iar falimentul acestora. Eist? cinci categorii de investitori ma*oritari care controleaz?
firmele listate la B6B i #A1$AQ7 investitorii strategici, asociaiile de salariai !3A1/
urile", investitorii instituionali, statul reprezentat de A3A31 !Autoritatea pentru
3rivatizare i Administrare a 3ropriet?ii de 1tat" i persoane fizice.
3otrivit studiilor instituiilor internaionale privind piaa de capital din #om(nia,
cele mai importante forme de nc?lcare a drepturilor acionarilor constau n7
A. &iluia averii acionarilor minoritari
'. (ransferul profiturilor )n afara companiei!
C. (actica *scoicii goale
&. Alocarea abu$iv a profiturilor+nt,r$ierea )n acordarea dividendelor
%. Accesul limitat al acionarilor minoritari la informaii,
Una dintre eplicaiile acestor situaii este autoritatea ecesiv? a acionarilor
ma*oritari i lipsa unui control i a unei monitoriz?ri puternice din partea celorlali
parteneri de afaceri ai ntreprinderii. %n condiiile unui grad ridicat de concentrare a
acionariatului, organele de conducere ale firmei I Consiliul de administraie, Comitetul
directorilor i managerii, sunt subordonate proprietarului ma*oritar i acioneaz? n scopul
satisfacerii intereselor acestuia.
Astfel, companiile rom(neti cotate pe piaa de capital au rezultat n urma
procesului de privatizare prin )EB4, privatizarea n mas? sau v(nzarea de aciuni, ceea
ce a condus la formarea pe de o parte, a unui acionariat etrem de dispersat, lipsit de
activism n administrarea firmelor, iar pe de alt? parte, a determinat apariia unui grup
puternic de acionari ma*oritari sau semnificativi. Aceste societ?i desc2ise au o form? de
guvernare dominat? de controlul managementului i al salariailor sau al acionarilor
ma*oritari, n defavoarea intereselor acionarilor minoritari i ale celorlali parteneri
sociali. 3roblema cea mai important? este nc?lcarea drepturilor acionarilor minoritari i
diminuarea averii acestora de c?tre acionarii ma*oritari. Consiliul de administraie i
cenzorii au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor
ma*oritari.
$ificult?ile cu care s/a confruntat sectorul bancar, n deceniul trecut, au condus la
o implicare minor? a acestuia n sistemul de finanare i la lipsa de ncredere pe care au
manifestat/o partenerii acestora, la care se adaug? cea a acionarilor minoritari, n cazul
unor instituii financiare rom(neti i cu capital str?in. %n rezumat, este greu s? accept?m
c? atributul de economie funcional? de pia? poate fi asociat ?rii noastre, f?r? a admite
doza de toleran? a partenerilor europeni i internaionali.
Urm?rind cu atenLie procesul de conducere i de control al ntreprinderilor n
contetul apariiei conceptului de =corporate governance: n ara noastr?, nu putem s? nu
sesiz?m unele inconsecvenLe fundamentale7
lipsa unei analize de detaliu privind raporturile ntre proprietari i
manageri8
precizarea cu claritate a amplorii i rolului celorlalte p?ri care sunt atrase
n procesul de guvernan?8
stabilirea semnificaLiei conceptelor de pia? eficient? i de pia? activ? i
utilizarea lor n practic?8
implicarea cu profesionalism i corectitudine a auditorilor n guvernanLa
ntreprinderilor8
promovarea n economia rom(neasc? a unui s;stem contabil n acord cu
evoluLiile internaLionale i europene i asigurarea p(rg2iilor de control
pentru o informare financiar? sincer?, relevant?, fiabil?, inteligibil?,
comparabil? i semnificativ?.
#espect(nd coordonatele teoriei politico/contractuale a contabilit?ii, s? admitem
ipoteza c? orice persoan? confruntat? cu o alegere de politici contabile, n contetual unui
proiect de norm? contabil?, va aciona pentru maimizarea bog?iei personale. $ac?
managerul stabilete c? bun?starea sa depinde de valoarea de pia? a ntreprinderii pe care
o conduce, el va fi interesat s? cunoasc? efectul oric?rei decizii n domeniul contabilit?ii
asupra valorii de pia? a titlurilor.
Teoriile financiare avanseaz? adesea ipoteza c? obiectivul maimiz?rii utilit?ii
sperate a managerilor coincide cu cel al aconarilor. $e aici, conduc?torii de ntreprindere
i aloc? priceperea lor pentru a realize interesul proprietarilor prin aplicarea politicilor
adecvate maimiz?rii valorii de pia?. Unii cercet?tori au eaminat reacia pieelor
financiare fa? de propunerile privind sc2imb?rile n regimurile de participare la rezultate
!care cuprinde sau nu opiunile de cump?rare a aciunilor".
$ac? vorbim despre titluri, de evaluarea lor, trebuie s? preciz?m c? recursul la
piee, ca modalitate de evaluare a activelor financiare, este bazat pe ipoteza c? pieele
sunt eficiente. 3e planul informaional, o pia? este eficient? dac? orice informaie care a
contribuit la evaluarea activelor financiare, negociate pe o astfel de pia?, este imediat
reflectat? n cursuri. Atunci c(nd o pia? este eficient?, cursul titlurilor furnizeaz? o
estimare bun? a valorii reale a unei ntreprinderi, pentru c? este socotit c? el integreaz?
ansamblul informaiilor disponibile.
Apare ca evident faptul c?, n materie de guvernan? a ntreprinderilor, ara
noastr? trebuie s? aleag? un model de tip sta<e2older. Care sunt structurile i
funcionalitatea unui atare modelR Un pariu pe care specialitii au datoria s?/l c(tige f?r?
ec2ivocuri i nt(rzieri.
%n concluzie, sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate
condiioneaz 2otr(tor nivelul performanelor economico/financiare curente, dar i
ateptrile investitorilor privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora. Astfel,
pe de o parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o variabil non/
financiar esenial de apreciere a performanei globale a companiilor cotate pe piaa de
capital. 3e de alt parte, piaa de capital prin intermediul funciilor de redistribuire a
capitalului disponibil i de finanare a investiiilor cele mai rentabile, poate contribui
2otr(tor la mbuntirea sistemul de guvernare a companiilor cotate i implicit la
ameliorarea performanelor lor, prin intermediul ac2iziiilor i fuziunilor sau prin
implicarea activ a investitorilor instituionali n cadrul managementului acestora.