ABORDRI CONCEPTUALE ALE RISCULUI N EONOMIE

1.

Conceptul de risc Investiia reprezint sacrificiul unei pri din consumul prezent pentru un consum viitor posibil i incert. Cnd vorbim despre investiii, vom ine seama de faptul c sunt puse n joc dou atribute: timpul i riscul. Astfel, sacrificiul are loc n prezent i este sigur; recompensa vine mai trziu, dac va exista, i mrimea ei este incert.

n literatura economic se face deosebirea ntre risc i incertitudine: Riscul presupune calcule fundamentate pe o experien trecut sau pe date suficiente pentru a putea calcula probabilitatea producerii unui anumit eveniment economic. Incertitudine apare, mai degrab, ca o lips de informaie ntr-un anumit domeniu, referitoare la consecinele unei aciuni. n abordarea riscului i a incertitudinii se au n vedere consecinele anticipate ale uneia sau alteia din variantele de aciune i doar uneori cauzele care determin consecinele aciunilor. o Riscul presupune calcule ce au la baz o experien trecut, suficient de vast, sau date informaionale concrete, putndu-se face astfel estimri privind probabilitatea consecinelor unor aciuni sau a apariiei unui eveniment. o Incertitudinea are la baz un numr redus de cunotine certe sau chiar lipsa acestora referitoare la consecinele unei aciuni. Este greu s se fac o distincie clar ntre incertitudine i risc, ns, s-a ajuns totui s fie delimitate, pentru nevoile practice, astfel: *riscul este o situaie creia i se pot asocia probabiliti ntr-o anumit distribuie; *incertitudinea este ca o situaie creia nu i se pot asocia sau stabili probabilitile. Definiii ale riscurilor Riscul este incertitudinea cu privire la pierdere (Tieschman, Green, 2000). n aceast abordare, termenul de pierdere poate avea fie semnificaia obinerii unui rezultat negativ (pierdere absolut), fie semnificaia obinerii unui rezultat pozitiv, dar inferior celui ateptat (pierdere relativ); Riscul reprezint variabilitatea rezultatului posibil n funcie de un eveniment nesigur, incert (Dorfman, 2004). Wiliams (1997) consider riscul ca reprezentnd variaia, variabilitatea rezultatului unei aciuni sau decizii ntr-o perioad de timp, ntr-o situaie determinat; Riscurile reprezint posibilitatea ca pierderile s fie mai mari dect se ateapt (Hedges, Mehr, 1974);

Riscul reprezint incertitudinea cu privire la producerea unei pagube (Rejda, 2002); Riscul este acea situaie n care exist posibilitatea unei devieri potrivnice de la rezultatul sperat. (Emmett, 2002); Riscul se refer la probabilitatea realizrii unei pierderi, n timp ce expunerea reprezint posibilitatea realizrii ei, dei ele sunt folosite adeseori ca fiind similare. Riscul apare ca urmare a expunerii. (Horcher, 2005). Putem concluziona c: riscul exist atunci cnd nu este cunoscut dinainte rezultatul specific al unei decizii, dar se poate stabili o distribuie de probabilitate obiectiv pentru acest rezultat; incertitudinea reprezint o stare de nesiguran cu privire la obinerea anumitor rezultate scontate n viitor. ntr-o abordare mai concentrat, domeniul riscului se rezum la trei verbe (Prelipcean, 2002): a analiza, adic a identifica riscurile existente i a evalua consecinele posibile directe i indirecte; a reduce, adic a preveni pentru a le diminua sau, uneori, foarte rar, a le elimina; a ne asigura n raport cu apariia noilor riscuri i a atenua efectele neprevzute prin aciunea mijloacelor de protecie corespunztoare; a finana, adic a stpni ansamblul costurilor suplimentare sau ale pierderilor poteniale acceptate. Virginia Mrcine (1998) apreciaz c riscurile se pot clasifica n riscuri pure i riscuri speculative. Riscurile pure apar atunci cnd exist ansa ca decidentul s nregistreze o pierdere substanial n urma producerii unui anumit risc sau n urma aplicrii unei decizii, fr s existe ansa unui ctig (joc cu sum nul). Riscurile speculative apar atunci cnd sunt anse att de ctig, ct i de pierdere. n viziunea lui Edward Borodzicz (2005), riscurile pure sau acte ale lui Dumnezeu (acts of God) sunt cele legate de evenimentele extreme, catastrofe, precum inundaii, incendii, cutremure, uragane etc., iar cele speculative sunt considerate cele legate de afacerea propriu-zis a organizaiei respective, fa de care aceasta s-a expus voluntar. Clasificarea riscurilor Pentru a pune n eviden mult mai sintetic categoriile de riscuri, vom lua drept referin studiile Bncii Mondiale care clasific riscurile bancare n patru categorii: 1. Riscuri financiare; 2. Riscuri operaionale; 3. Riscuri de afaceri; 4. Riscuri ale apariiei de evenimente.

Riscurile financiare, cuprind dou tipuri de riscuri: riscurile pure care includ riscul de lichiditate, riscul de credit i riscul de solvabilitate; riscurile speculative care se refer la riscul ratei dobnzii, riscul valutar i riscul de pre.

Principalele surse de risc financiar pot fi: rezultatul din expunerea organizaiei la schimbrile preurilor pieei, cum ar fi rata dobnzii, rata de schimb valutar sau preul mrfurilor; rezultatul aciunilor i tranzaciilor cu alte organizaii, precum furnizorii, clienii i contrapartidele; rezultatul aciunilor interne din cadrul organizaiei, n special erorii umane, proceselor i sistemelor. Riscurile operaionale depind, n principal, de modul de organizare i funcionare a sistemelor interne ale bncii, de respectarea sau conformitatea cu politicile i procedurile bancare. Riscurile afacerii sunt externe bncii, asociate mediului n care activeaz banca, i anume: riscurile macroeconomice i politice, factorii legali i de reglementare. Riscul apariiei de evenimente fortuite cuprinde toate tipurile de riscuri exogene care ar putea crea pierderi financiare bncii i ntregului sistem bancar. Federal Reserve Board (FED) identific ase tipuri de riscuri (conform SR 95-51 al Fed Res System) i anume: riscul de credit; riscul de lichiditate; riscul de pia; riscul operaional; riscul reputaional; riscul legal. O alt clasificare a riscurilor este propus de Goldman Sachs & Co (1998): 010009000003f801000002008401000000008401000026060f00fe02574d4643010000000000010 03c8e0000000001000000dc02000000000000dc020000010000006c000000000000000000000 02c000000710000000000000000000000f93f00007320000020454d4600000100dc0200000d0 0000002000000000000000000000000000000ec130000c8190000d8000000170100000000000 000000000000000005c4b030068430400160000000c000000180000000a00000010000000000 000000000000009000000100000001e0f0000aa0700005200000070010000010000009cffffff0 00000000000000000000000900100000000000007400012540069006d006500730020004e00 65007700200052006f006d0061006e0000000000000000000000000000000000000000000000 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 0000000000000000000000000000000ac38093000000000040000000000ae30e938093000000

Riscul informaional caracterizeaz variabilitatea rezultatelor ateptate datorit influenei asimetriei informaionale. Asimetria de informaii genereaz dou tipuri de riscuri: riscuri de hazard moral care genereaz variabilitatea profiturilor datorit incertitudinii induse de semnalele false sau incomplete transmise de ceilali participani la pia (furnizori, clieni, concureni etc.); riscul proceselor de selecie advers ce apare n legtur cu comportamentul speculativ al participanilor la tranzacie, care, animai de nclinaia spre ctig, vehiculeaz informaii inexacte sau incomplete. Din punct de vedere al posibilitii de msurare a riscurilor n procesul de management, riscurile se pot clasifica n dou mari categorii: *necuantificabile ex-ante riscul legal, riscul reputaional sau de media, riscul operaional; *cuantificabile ex-ante riscul de pia (riscul ratei dobnzii, riscul ratei de schimb, riscul de pre, riscul de lichiditate) i riscul de credit (Esch, Kieffer, Lopey, 2005). 1. Riscul de credit (contrapartid) Riscul de creditare este un risc important, determinat de piaa nefinanciar n principal, n principal se datoreaz deprecierii valorii, ca o consecin a falimentului sau nerambursrii mprumutului. Componentele riscului de creditare sunt: riscul de tranzacie (are n vedere aspecte funcionale ale riscului afacerii); riscul de credit (se refer la profitabilitatea afacerii). Riscul de credit este riscul provenit din incertitudinea capacitii, abilitii sau dorinei partenerilor de afaceri de a-i ndeplini obligaiile contractuale. Ca exemple pot fi aduse urmtoarele:

banca ce acord un mprumut unei firme este supus riscului de contrapartid; la scadena unui contract forward valutar, din cauza diferenelor de fus orar, exist o diferen de timp pn ce banca face plata sumelor, deci exist riscul ca banca s nu poat face plata i exist astfel un risc similar de contrapartid pentru firm; la un swap pe rata dobnzii ntre dou firme, exist un risc de nendeplinire a obligaiei, respectiv un risc de contrapartid. Riscul de pia Este riscul rezultat din evoluia advers a preului sau a volatilitii activelor care fac parte din portofoliul unei firmei. Riscul de pia corespunde pierderilor poteniale ca urmare a modificrii preurilor sau volatilitii activelor. Riscul de pia include riscul ratei dobnzii i riscul valutar (expunerea contractual, expunerea contabil i expunerea economic). Riscul de pia poate fi msurat ca fiind ctigul sau pierderea potenial aferent unei poziii sau ntregului portofoliu, asociat cu o modificare de pre sau o probabilitate dat ntr-un anumit orizont de timp - abordarea VaR (Value at Risk). Riscul de insolvabilitate Riscul de insolvabilitate sau a neplii la scaden, se manifest n condiiile nerespectrii de ctre clienii bncii a contractelor de credit n ceea ce privete rambursarea datoriilor ctre banc i are ca efect fie o pierdere definitiv de capital, fie o recuperare parial i ntrziat, n urma acionrii juridice a debitorilor. Studiile n domeniu au pus n eviden factorii determinani ai insolvabilitii (Prelipcean, 2002): Riscul insolvabilitii este direct proporional cu masa creditelor acordate i este invers proporional cu oferta de credite. Riscul insolvabilitii este n strns legtur cu performana la nivel microeconomic. Riscul de lichiditate Riscul de lichiditate exprim probabilitatea de ncetare a plilor, imposibilitatea autofinanrii sau a finanrii externe i const n aceea c o organizaie nu dispune de lichiditi corespunztoare pentru a-i acoperi, la un anumit moment, obligaiile financiare. Riscul de lichiditate intervine atunci cnd o firm nu poate s deruleze o tranzacie la un anumit moment de timp sau atunci cnd firma respectiv nu este capabil s obin fonduri pentru a-i achita obligaii le impuse de fluxul de numerar previzionat. Riscul operaional Riscul operaional reprezint nivelul nregistrat de pierderi sau al

nerealizrii beneficiilor estimate, fiind determinat att de factori endogeni, ct i de factori exogeni. Dintre factorii endogeni menionm: derularea defectuoas a unor activiti; existena unui personal sau a necorespunztoare. Printre factorii exogeni regsim: condiiile economice; schimbrile din mediul bancar; progresul tehnologic.

unor

sisteme

De exemplu, acest tip de risc poate fi reprezentat de deficienele aprute n sistemul informatic sau n activitatea de control intern al firmei. Riscul operaional poate fi asociat cu eroarea uman, cderea unui sistem sau aplicarea incorect a unor proceduri. Prin natura lui, acest risc este dificil de cuantificat. Riscul valutar Riscul valutar sau riscul cursului de schimb apare n cazul cumprrii sau vnzrii de moned, ns aceasta nu trebuie confundat cu diferena de curs valutar evideniat n contabilitatea firmei. Riscul ratei de schimb afecteaz piaa produselor, piaa de capital, iar volatilitatea cursurilor valutare poate influena capacitatea debitorilor de a-i rambursa mprumuturile. Pentru acoperirea riscului valutar sunt utilizate: contractele forward (contracte clasice la orice dat n viitor, orice valut, la un anumit termen); opiuni swap care acoper poziia valutar prin infuzia de lichiditi n moneda respectiv. Alte riscuri Riscul juridic se refer n principal la riscul ca un anumit contract s nu fie recunoscut de partea contractant i, n consecin, obligaiile contractuale s nu fie ndeplinite. Riscul de ar exprim probabilitatea pierderilor financiare n relaiile internaionale, pierderi de natura celor generate de unele fluctuaii macroeconomice i/sau politice din ara respectiv. Acesta implic: riscul suveran (riscuri legate de datoria public); riscul de transfer (riscuri legate de inexistena mijloacelor valutare). Riscul legislativ se refer la posibilitatea ca reglementrile privind piaa financiar s sufere o schimbare imprevizibil. Incertitudinile de natur legislativ sunt frecvente n unele ri n dezvoltare sau slab dezvoltate, ca rezultat al repetatelor modificri ale actelor normative. Astfel, anumite tipuri

de tranzacii pot deveni ilegale. Riscul de impozitare se refer la interpretarea legislaiei cu privire la impozitarea operaiunilor de hedging sau la lipsa reglementrilor cu privire la impozitarea hedging-ului, cum este cazul Romniei. Riscul contabil este deseori ntlnit i este determinat de diferenele de reglementri contabile din diferite ri, mai ales n cazul unei companii multinaionale. Riscul sistemic are un impact negativ asupra unui lan economic. Riscul sistemic este acea situaie de tipul crahului financiar, care se propag n toate sectoarele economice i afecteaz negativ ntreaga economie. Riscurile specifice evenimentelor extreme sunt greu de anticipat i evaluat datorit caracteristicilor specifice. Analiza acestora se face cu metode speciale, care se adapteaz n funcie de caracteristicile i mecanismele concrete ale evenimentelor analizate. 2. Rolul modelrii n gestionarea riscurilor

n teoria economic s-a ajuns la consensul c aplicarea modelelor matematice n domeniul investiiilor s-a fcut nc din anul 1952 prin contribuia lui Hanrry MARKOWITZ modelul de selecare a portofoliului. Modelarea n acest domeniu a continuat, iar n anul 1963 W. SHARPE a introdus un model de evaluare a activelor capital. Un al model des utilizat este modelul BLACK i SCHOLES modelul de evaluare a preurilor opiunilor, n anul 1973. Pe msura dezvoltrii i a diversificrii aplicaiilor produselor derivate n piaa de capital, au aprut o multitudine de modele matematice utilizabile n domeniul investiiilor, ceea ce a pus problema definirii i caracterizrii modelelor care analizeaz riscul invetiional. Se apreciaz c majoritatea modelelor economico-financiare pot fi ncadrate n patru categorii [R. Despa, 2005]: o macro-economie, care explic relaiile la acest nivel, cu grade diferite de complexitate, pornind de la ecuaii simple cu o singur necunoscut dsu variabil, pn la sute de ecuaii i mii de variabile; o micro-economice, care explic relaiile stabilite ntre pia, furniznd date cu privire la nelegerea relaiilor din acel domeniul; o modele de evaluare, prin care participanii la pia i stabilesc strategiile i nivelul alocaiilor posibile de selectare a portofoliilor, veniturilor, precum i nivelul sperat al preurilor pentru intrarea i ieirea din investiii; o modelul de risc, prin care se ncearc s se estimeze care va fi schimbarea unei valori particulare n cazul schimbrii condiiilor generale.

T o ae o o ic , e p rie atre u e ri c n m x e n c t F rm la amd u i o u re o el lu S le ta ad te r e c re a lo E imre m d lu i st a a o e lu Tsta ai oe e r e re p t z lo R f r u re md lu i eo m la a o e lu In rp ta are u telo te re re z lta r

Dc ii d p litic e o o ic e iz e o c n m

P g o ro n z

Etapele unui studiu econometric

Vom avea n permanen n vedere faptul c, orice eveniment sau evoluie a acestuia este condiionat de modificarea mai multor factori, fiecare avnd riscul sau specific, astfel c previziunea modelelor care analizeaz riscurile capt un caracter aleator. Drept urmare, utilizarea unui model considerat adecvat nu poate garanta total un anumit rezultat, din urmtoarele motive: o micrile pieei sunt imprevizibile ca direcie i ca variaie (sunt opinii diferite cu privire la micarea preilor, considerat brownian, cu intensiti simple sau geometrice, dar i alte micri necontrolate); o exist o nesiguran n aplicarea uni model ntr-o situaie concret, fr a analiza n prealabil dac previziunile asupra parametrilor considerai caracterizeaz perfect starea de fapt; o indicatorii statistici de volatilitate i corelaiile sunt la rndul lor mrimi estimate i condiionate de erori de introducere a datelor, fapt ce crete gradul de incertitudine n evlaluarea parametrilor oricrui model. Stabilirea incorect a modelelor, n special cele referitoare la riscul de pre sau volatilitate, a generat pierderi nsemnate n ultimii ani.

Modelele care pot fi utilizate n determinarea riscurilor investiionale pot fi: *nominative, care cuprind doar descrierea elementelor incluse n model; *poziionale, care evideniaz cum sunt conexate elementele n realitate.

In construcai modelelor de risc trebuie s se in seama de urmtoarele aspecte: a) Stabilirea cadrului general de aciune/funcionare a modelului, a ipotezelor, restriciilor i condiiilor n care acest model va aciona. Vom identifica, mai nti, rspunsurile la problemele legate de cunoatrea mediului n care va fi aplicat modelul respectiv. Daca lum ca exemplu modelele deja consacrate, amintite anterior, constatm c fiecare fiecare dintre acestea impun o serie de ipoteze, resatricii i condiii generale sau concrete de funcionare i aplicare.

Modelul Black & Scholes preul opiunilor: 1.Factori de mediu: *nu exist firciuni n pia, cum ar fi spredul ntre bid/ask, costuri dre tranziie i impozite; *tranzacionarea este continu; *vnzarea n absen este permis; *activele sunt mprite perfect; Modelul Charreaux teoria piaelor eficiente: - opertorii pe piaa financiar au comportament raional, anticipnd ei caut s-i maximizeze funcia de utilitate a averii lor totale; *exist o atomicitate a plasamentelor care asigur lichiditatesa normal a pieei; *sistemul economic este performant, pieele sunt contingente i permit o repartiie optim a resurselor; *eficiena informaional este optim; *rata fr risc este constant pe toat durata de ria a opiunilor; *activele nu produc profit din investiie pe durata opiunii (adic, aciunile nu pltesc dividende, iar obligaiunile nu pltesc dobnzi pe durata de funcionare a opiunii); *nu sunt posibiiti de arbitraj; *nu exist risc de neexecuie. *cursurile bursiere sunt independente, au aceeai direcie de probabilitate, urmresc o traiectorie aleatoare; *participanii realizeaz anticipri omogene ale preurilor deoarece existp simetrie de informaii care determin o dispersie de curs dup legea normal; *se poate obine orice mprumut la rata dobnzii fr risc; *operaiunile de pia sunt fr taxe, costuri i impunere. Modelul Black & Scholes preul opiunilor: 2. Factori de incertitudine ce privesc modelul

- Singura incertitudine a modelului const n evoluia preurilor viitoare a activului obiect de contarct. 3. Specificaii privind dinamica factorilor *Preurile activelor urmeaz o evoluie geometric Brownian, iar ctre maturitate preurile activului urmeaz o distribuie normal. *Volatilitatea activului este constant i cunoscut pe toat perioada contractului. b) Identificarea i selectarea factorilor de risc relevani: o factorii interni care caracterizeaz intensitatea sau cantitatea activitii specifice pentru care se stabilete modelul; o factorii de risc extern care influeneaz activitatea supus modelrii i se refer la: *factorii specifici care se regsesc n activiti similare cum ar fi: capitalizarea bursier, rentabilitatea valorilor imobiliare,relaia fa de indexul pieei; *factori generali legai de activitatea economic: producia industrial, dobnda etc. Ca regul general, att factorii interni, ct i cei externi se iau n valoarea relativ, sau ca rezultate a unor prelucrri statistice, provenii din alte analize i sunt folosii individual sau combinai.

c) Detrminarea evoluiei viitoare Fiecare model descrie dinamica pe care o va urma fenomenul respectiv. Pentru stabilirea evoluiei viitoare a factorilor, se va stabili mai nti daca: modelul va curpinde parametrii constani sau variabili n timp; coeficienii de variaie vor fi medii sau naturali; procesul pentru care se stabilete modelul este sau nu de tip Markovian; vor exista valori negative ale factorilor de risc. d) Modul de rutilizare a parametrilor n model n literatura de specialitate se identific trei tehnici de estimare a parametrilor folosii n modelare: o estimarea maxim probabil MLE (maximum likelihood estimation) care presupune c exist o pant pe care are loc micarea i trecerea de la o valoare la alta; o metoda general a momentelor GMM (generalized method of moments) care se bazeaz pe faptul c ecuaia modelului este egalat cu zero pentru a se verific a dac modelul rspectiv i pstreaz valabilitatea; o utilizarea filtrului Kalman, care const n stabilirea unui algoritm de actualizare a informaiilor privind parametrii pentru sistemele dinamicce. e) Implementarea modelului: Este ultima etap a modelrii i presupune rezolvarea urmtoarelor

probleme: o care va fir sursa de informare; o momentujl care trebuie luat n considerare pentru datele introduse n sistem; o momentul de referin, avnd n vedere globalizarea cu fusele orare diferite; o verificarea idependent a datelor; o calcularea valorii la riscului (VaR) este relativ uoar, dar implementarea nu. 3. Managementul riscului i performanele firmei

Pentru dezvoltarea strategiilor manageriale n cazul evenimentelor extreme, este necesar s se aib n vedere urmtoarele aspecte: natura interdependenelor asociate riscurilor i care este impactul asupra deciziilor individuale de investiii n msuri de protecie; cum pot fi utilizate instrumentele de evaluare i baza de cunoatere a percepiei riscului pentru dezvoltarea opiunilor privind managementul riscului, care pot fi implementate n mod eficient, avnd n vedere sistemul de interdependene asociate acestor riscuri; ce tip de iniiative economice pot ncuraja investiiile n msuri economice eficiente i cum pot fi aceste iniiative corelate i cu alte instrumente politice, ca de exemplu: asigurri, reglementri i proceduri; cum pot fi aplicate i utilizate experienele anterioare. Cadrul conceptual general al amangementului riscului Pentru nelegerea mecanismelor ce intervin n procesele de risc exist obligativitatea corelrii evalurii riscului, percepiei riscului i managementului riscului. Elementele cadrului de analiz din figura precedent au urmtoarele semnificaii: *Conceptul de evaluare a riscului are n vedere evaluarea comportamentului i consecinelor riscurilor prospective, fie prin utilizarea datelor din serii de timp, fie pe baza analizei experilor, tehnicii scenariilor i probabilitilor subiective. Evaluarea riscului are n vedere caracterizarea formelor fizice, sociale, politice, economice, culturale i psihologice n care sunt implicai i n care evolueaz indivizii i societile moderne. *Percepia riscului are n vedere aspecte psihologice i emoionale ale riscului, care au un impact enorm asupra comportamentului individual i de grup. Evaluarea tradiional a riscului se concentreaz pe evaluarea obiectivelor riscului, sau, n absena datelor istorice, pe evaluarea experilor. *Managementul riscului implic strategii emergente de reducere a probabilitii de apariie a evenimentelor negative i/sau consecinele care pot s apar. Managementul riscului implic, de obicei, i un sistem de investiii. Alocarea resurselor limitate este ghidat de evaluarea riscurilor i a ceea ce tim despre modul n care persoanele i firmele le percep i reacioneaz fa de acestea.

Analiza comportamentului proprietarilor Pentru reducerea pierderilor, proprietarii de structuri comerciale i rezideniale pot s-i selecteze decizia dintr-o gam larg de strategii de management al riscului. Modul n care indivizii decid strategia privind riscul este adeseori o funcie ce depinde esenial de percepia acestora. Percepia fa de risc n cazul unei proprieti comerciale i strategiile de management al riscului sunt diferite fa de cele din cazul proprietilor din zona rezidenial. Firmele trebuie s se preocupe nu doar de sigurana propriei viei i de probleme legate de solvabilitate, dar i de impactul riscului asupra funcionalitii afacerii propriu-zise. Strategii de managementul riscului o informarea - colectarea informaiei referitoare la riscuri i costuri; o iniiative economice - prin proiectarea unor sisteme de iniiative (subvenii, taxe) pentru ncurajarea investiiilor agenilor economici; o asigurare - dezvoltarea de programe de asigurare pentru ncurajarea investiiilor n msuri de protecie, atunci cnd firmele se confrunt cu fenomenul de contaminare; o protecie guvernamental - introducerea reasigurrii guvernamentale sau ageniilor de mutualizare a riscului, care s furnizeze protecie mpotriva pierderilor viitoare n eventualitatea unui atac terorist, ca mijloc de sprijin i suplimentare a asigurrii private; o echilibrarea balanei, astfel nct s rspund efectelor de contaminare sau caracterului de interdependen a sistemelor; o reglementri i standarde - de exemplu, norme de construcie a cldirilor i mecanisme de inspecie a terilor.

RISCUL N DECIZIA DE INVESTIII

Cap II

2.1. Evaluarea riscului n investiii

Cauzele care genereaz nendeplinirea parametrilor investiionali sunt diverse i multiple, avndu-i originea att n activitatea economicosocial, ct i ca rezultat ateptat al aciunilor proprii a firmei i a invetitorului. Astfel, riscurile investiionale se grupeaz n dou mari categorii: riscuri sistemice; riscuri nesistemice. Riscurile sistemice sau riscurile generale ale pieei sunt sunt riscurile de ar, i anume: a)Riscul legal; b)Riscul suveranitii sau politic: riscul de confiscare; riscul de expropriere; riscul de repatriere; riscul de neconvertibilitate a monedei; riscul dublei impuneri. c) Riscul de schimb valutar; d) Riscul ratei dobnzii; e) Riscul inflaiei; f) Riscuri fundamentale; g) Riscul previzibil. Riscurile nesistemice (particulare) sau riscurile afacerii se clasific astfel: 1) Riscuri datorate sistemului juridic i mecanismelor pieei: Riscul fiduciar; Riscul sistemului de pli i clearing; Riscul de contagiune; Riscul fluctuaiei minime a bazei. 2) Riscuri legate de specificul valorilor mobiliare: riscul duratei pn la maturitate; risculd e reinvestire a propfitului din investiii, a cuponului sau a dividendului; riscul de rscumprare; riscul de conversie; riscul de solicitare a restituirii; riscul de plat anticipat a datoriri. 3) Riscurile emitentului: riscurile afacerii sau riscuri operaionale; riscul atingeriii i meninerii pragului

de

echilibru

al

Tipuri de investiii 1. Investiii de nlocuire

Nivelul riscului proiectului M ediu

Influena asupra firmei Comparabil cu activitatea firmei

2. Investiii de modernizare rentabilitii; dezvoltare de extindere a activitii M ediu Sensibil riscul de credit; actuale; riscul financiar al emitentului; introducerea de noi produse Ridicat Important i cr earea de noi capaciti. riscul de lichiditate; 3. Investiii de cercetare riscul de insolvabilitate, Ridicat Puternic dezvoltare riscul de faliment; 4. Investiii de ameliorare a M ediu Slab riscul datoriei; condiiilor de munc 5. Investiii impuse prin Sczut sau inexistent Riscul eurii de valori mobiliare. Slab sau inexistent legislaie, protecia mediului.

4) Riscurile investitorului: riscul de performan; riscuri speculative; riscul personal; riscul sincronizrii; riscul seleciei de portofoliul. n practica afacerilor este cunoscut faptul c tipuri diferite de investiii implic un risc diferit asupra firmei.

Principalele elemente pe care trebuie s le conin analiza riscului unui proiect de investiii sunt urmtoarele: identificarea ct mai exact a factorilor de risc; evaluarea factorilor de risc; cuantificarea consecinelor; stabilirea rspunderilor i aplicarea unor msuri pentru eliminarea cauzelor generatoare de risc . Dimensionarea corect i aprecierea riscului investiional este obligatorie pentru agenii economici, permindu-le o fundamentare corect a deciziei, iar asumarea acestuia bazat pe criterii corecte de apreciere a mediului economic constituie sursa profiturilor viitoare. O form de estimare a riscului n procesul investiional este cercetarea i stabilirea marjei de risc pe care o presupune fiecare element luat n considerare n calculele de fundamentare a investiiilor i stabilirea pe aceast cale a implicaiilor pe care le genereaz asupra eficienei proiectelor analizate.

E = Vt Pt
t=1

Printre elemente ce vor fi luate n considerare sunt: *se pot modifica cheltuielile cu investiiile, de obicei n sensul creterii acestora ceea ce va atrage modificri semnificative la nivelul venitului net; *fluxurile de venit net se pot diminua datorit evoluiilor imprevizibile ale costului minii de lucru i a materiilor prime, a preului de vnzare a produselor etc.; *fluxurile financiare previzionate sunt corectate cu coeficieni care s reflecte riscul de realizare a lor, n felul acesta obinndu-se o imagine mai fidel a implicaiilor pe care le genereaz realizarea investiiei. Modificarea oricror variabile luate n calcul pentru fundamentarea deciziei de investiii se regsete n mrimea venitului net actualizat, de aceea putem limita analiza riscului la cercetarea speranei matematice a sumei venitului net actualizat, ponderat cu probabilitile de realizare a lui n funcie de mprejurrile concrete ce ar putea interveni. Formula de calcul a speranei matematice a ctigului pentru venitul net (E) este urmtoarea:

*unde: Vt venitul net n anul t; Pt probabilitatea realizrii venitului net. 2.2. Decizia de investiii n condiii de risc i incertitudine Referindu-se la cuantificarea incertitudinii i a riscurilor la care sunt supuse proiectele de investiii, Vasilescu I. i Romnu I. (1997), apreciau c: *Incertitudinea se refer la ndoiala pe care o creeaz apariia unui eveniment viitor; *Riscul este o noiune social, economic, politic sau natural a crei origine se afl n posibilitatea ca o aciune viitoare s genereze pierderi datorit informaiilor incomplete din momentul lurii deciziei, sau a inconsistenei unor raionamente de tip logic. De regul, decizia economic ia n considerare caracterul relativ al informaiei disponibile, precum i caracterul probabil al derulrii evenimentelor viitoare. Incertitudinea este generat de evoluia pieei i a preurilor, corelat cu decizia privind sortimentele i cantitile de produse/servicii ofetite. Majoritatea metodelor de studiere a riscurilor pun n discuie problemea estimrii probabilitii de manifestare a diferitelor conseciine ateptate de ctre decident. Eficiena evaluat n cadrul proiectelor de investiii este real numai pentru datele de intrare cu privire la costurile i avantajele care au stat la baza calculrii indicatorilor de eficien economic.

Experiena practic dovedete faptul c nu se pot estima cu exactitate toate elementele care influeneaz rezultatele pariale i consecinele pe o perioad mai ndelungat. Riscul inerent investiiilor pornete de la progresul tehnic care motiveaz investitorul s realizeze o investiie, n timp ce incertitudinea specific investiiei influeneaz elementele fluxului de trezorerie generat de proiectul de investiii. Sunt influenate cu precdere rezultatele previzionate al rezultatelor economice i financiare: profitul, cash-flowul, venitul net care depind de costuri, de preul de vnzare i de volumul vnzrilor, i care nu pot fi previzionate cu exactitate. n practic, se constat c ntre mrimea indicatorilor calculai pentru proiectele de investiii i factorii, condiiile exogene determinate exist dependene statistice, probabile, nivelul indicatorilor manifestndu-se ca valori aleatoare. Din aceste considerente se impune ca decizia de investiii s fie elaborat i adoptat n raport cu incertitudinea asociat proiectelor de investiii, avnd la baz analiza diferitelor situaiii economice i financiare.

Analiza de senzitivitate Determinarea viabilitii deciziei din punctul de vedere al eficienei economice i financiare n condiii de incertitudine a proietcelor de investiii presupune o analiz de senzitivitate. Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiii este o procedur iterativ care presupune evaluarea diferitelor modificri posibile ale factorilor exogeni i impactul lor asupra indicatorilor de eficien economic . Prin intermediul acestei analize se evalueaz cele mai probabile rezultate ale proiectelor, crendu-se premisele identificrii celei mai optime variante. Analiza de senzitivitate are n vedere urmtoarele alternative: Variaia (creterea) costurilor de exploatare unitare i totale, dar cu meninerea unui nivel constant a veniturilor anuale previzionate; Variaia veniturilor cu meninerea unui nivel constant a costurilor previzionate; Modificarea simultan a costurilor de exploatare i a veniturilor anuale; Variaia duratei eficiente de funcionare. Aadar, se are n vedere stabilirea variaiiei performanelor i a indicatorilor de eficien economic la posibile modificri, n sens negativ, a unor factori critici identificabili pe parcursul derulrii proiectelor de investiii O modalitate de estimare a riscului n procesul investiional este cercetarea

E = VAN = VNAt pt
t =1

i stabilirea marjei de risc pe care o presupune fiecare element luat n considerare n calculele de fundamentare a investiiilor i stabilirea pe aceast cale a implicaiilor pe care le genereaz asupra eficienei proiectelor analizate. Modificarea oricror variabile luate n calcul pentru fundamentarea deciziei de investiii se regsete n mrimea venitului net actualizat, de aceea putem limita analiza riscului la cercetarea speranei matematice a sumei venitului net actualizat, ponderat cu probabilitile de realizare a lui n funcie de mprejurrile concrete ce ar putea interveni. Relaia de calcul a speranei matematice a ctigului pentru venitul net actualizat (E) este urmtoarea:

*unde: VNA venitul net; p probabilitatea; t anul. Ajustarea ratei de actualizare n funcie de risc Una din practicile cel mai des utilizate n evaluarea cash-flow-ului viitor este dat de actualizarea sumelor ce vor fi obinute (previzionate anterior) la o rat care cuantific atitudinea fa de risc a investitorului. (Dragot, V. i alii (2003), Management financiar, vol. II). Majoritatea agenilor economici manifest aversiune fa de risc, astfel c vor avea n vedere atingerea unei rentabiliti cu att mai ridicate cu ct riscurile asociate proiectelor pe care i le propun sunt mai consitente. n literatura de specialitate se apreciaz c exist trei tehnici de determinare a ratei de actualizare a proiectelor de investiii: Costul de oportunitate; Rata fr risc i o serie de prime de risc; Costul mediu ponderat al capitalului. Ratele de actualizare tip cost de oportunitate Conform acestei tehnici pot fi utilizate drept rate de actualizare rata inflaiei, rata rentabilitii fr risc, rata dobnzii la depozite, rata de rentabilitate a sectorului de activitate, rata de rentabilitate medie n economie: *Fiecare investitor va urmri s obin o rentabilitate n termeni nominali superioar ratei inflaiei, adic o rentabilitate n termeni reali pozitivi. Astfel se are n vedere cel puin conservarea averii, iar rata inflaiei este considerat ca fiind reperul minim. *Atunci cnd un poriect de investiii nu genereaz o rat a rentabilitii fr risc, acesta trebuie respins. n ara noastr rata fr risc poate fi: rata de remunerare a bonurilor de tezaur, sau media ratelor dobnzii la depozite practicat de bncile agreate de BNR, n limita plafonului garantat de aceasta n caz de intrare n incapacitate de plat a bncilor respective. *Rata dobnzii la depozite constituie un reper credibil, deoarece depozitele la bnci sunt considerare plasamente cu un grad de siguran satisfctor. *Rata medie de rentabilitate a sectorului de activitate este folosit ca rat de actualizare, din considerentul c toate firmele dintr-un anumit sector de

a = R f + pr

activitate sunt supuse la aceiai factori de risc. *Rata media de rentabilitate a economiei, care este aproximat prin rata de cretere a nivelului indicelui bursier, constituie un reper deoarece se consider c performana proiectelor de investiii trebuie comparat cu performana general a ntregii economii n care acioneaz. Avaltajele acestor metode: *aceste rate-reper sunt uor de identificat; *utilizarea lor prezint avantajul c aceste rate nu au nimic n comun cu proiectele de investiii analizate; *se presupune c toate proiectele sunt caracterizate prin riscuri identice, iar agenii economici sunt considerai indifereni fa de riscuri. Rata de actualizare calculat ca sum ntre rata fr risc i o prim de risc *Rata de actualizare calculat astfel reprezint rspunsul oferit de teoria i practica financiar cu privire la dezavantajul major al ratelor din categoria costurilor de oportunitate. *Relaia de calcul a acestui tip de rat de actualizare este: unde: a rata de actualizare; Rf rata fr risc; pr prima de risc. Acest tip de rat de actualizare consider riscul ca fiind un factor a crui aciune poate determina o scdere posibil a nivelului cash-flow-ului disponibil. Prima de risc este, de regul, determinat subiectiv de ctre fiecare analist, iar n aceast situaie valorile ratelor de actualizare i ale VAN-ului pot varia n intervale destul de largi. Prima de risc pr se determin prin nsumarea unui anumit numr de prime pariale care cuantific impactul anumitor factori de risc asupra proiectului de investiii. Primele de risc pot fi date de: apariia unui concurent puternic n sectoul de activitate al proiectului, modificarea structurii cererii solvabile, incidente care pot afecta imaginea firmei, posibila scdere a nivelului de trai a populaiei, creterea preurilor materiilor prime, a materialelor etc.

Rata de actualizare calculat pe baza costului mediu ponderat al capitalului *Rata de actualizare de tip cost de oportunitate este considerat cea mai obiectiv, deoarece face referire la o serie de variabile cunoscute, ns nu pot fi asociate perfect performanelor proiectului de investiii. *Aceast tehnic de determinare a ratei de actualizare este recomandat pentru actualizarea cash-flow-urilor generate de proiectul de investiii. *Folosirea acestor rate de actualizare este generat de faptul c fiecare furnizor de capital utilizat pentru finanarea proiectelor de investiii solicit o anumit rentabilitate, ce se constituie ca un cost pentru firm.

C mpk = xi ci
i =1

*Acest cost poate fi exprimat procentual prin relaia:

unde: Cmpk costul mediu ponderat al capitalului; xi pondera sursei de finanare i n totalul capitalului investit; ci costul aferent sursei de finanare i. De regul, costul mediu ponderat al capitalului se calculeaz prin raportarea la dou surse de finanareprincipale: capitalurile proprii i sursele mprumutate.

TIPOLOGIA RISCURILOR ASOCIATE INVESTIIILOR INTERNAIONALE

Capitolul 3
3.1. Abordri conceptuale privind sfera de cuprindere a investiiilor internaionale Investitorii internaionali sunt tot mai selectivi n alegerea locaiilor de investiie. Acetia caut, n principal, oportuniti de pia, o stabilitate a politicilor, nediscriminare fa de investitorii locali i asigurarea unui nivel minim al capitalului uman i al facilitilor de infrastructur. *Integritatea, transparena i responsabilitatea guvernului i firmelor sunt condiii fundamentale care furnizeaz un cadru investiional eficient. *n ultimii ani, peisajul financiar i investiional s-a schimbat considerabil. n literatura de specialitate recent apare o tendin de evideniere a unei corelaii pozitive ntre investiiile internaionale i creterea economic, aici incluznd att transferul tehnologic, ct i creterea productivitii muncii. *Studiile empirice (efectuate att la nivel de firm, ct i la nivel de ramur ori sector) demonstreaz c investiiile internaionale realizeaz o eficien de transfer robust, ns c intensitatea efectelor este diferit de la ar la ar (Blomstrom, Globerman, Kokko, 2004). *Exist studii care evideniaz c prezena investitorilor strini conduce la creterea productivitii n sectoarele rii gazd (Blomstrom, Kokko, au efectuat o analiz econometric a efectelor ISD in Mexic; Kokko, Zejan, pentru Uruguay; Sjoholm pentru Indonezia). *O problem de interes se refer la viteza de adoptare a noilor tehnologii strine de ctre firmele gazd. n acest caz, factorul central l reprezint creterea gradului de competiie imprimat de firmele multinaionale. *Emergena globalizrii, ca o configuraie predominant a economiei mondiale, a contribuit la reevaluarea locului i rolului investiiilor strine directe n economiile naionale (Michalet, 1999). *Mult timp, comportamentul statelor fa de investiiile strine directe a fost schimbtor, cnd suspectat de a pune n pericol independena naional, cnd ateptat pentru a rezolva problema utilizrii capitalului uman (Mucchielli, 1992).

*ntr-o abordare general, investiiile strine reprezint acea component a fluxurilor internaionale care reflect scopul unei entiti, persoan fizic sau juridic, rezidente ntr-o ar, de a deine controlul, pe termen scurt sau lung, ntr-o companie rezident n alt ar. *Investiia internaional presupune existena a cel puin doi ageni economici, agentul economic emitent i agentul economic receptor, situai n spaii naionale diferite (Horobe, 2005). Din punctul de vedere al managementului i controlului asupra investitiei i, n general, n funcie de raportul stabilit ntre emitentul i receptorul investiiei, putem distinge dou categorii de investiii internaionale: investiiile strine directe (ISD); investiiile de portofoliu (IP). Din punct de vedere istoric, investiiile de portofoliu preced investiiile strine directe. Iniial, capitalul circula ntre ri, n principal, prin intermediul pieei de capital, n cutarea unor rate ale dobnzii mai ridicate (diminuate de riscul valutar i alte riscuri) sau/i a unor profituri ct mai mari comparativ cu cele ce puteau fi obinute pe piaa local. La nceputul secolului al XIX-lea, marea majoritate a investiiilor europene n SUA se realizau sub forma mprumuturilor sau deinerii unor pachete minoritare de aciuni. Pe msura dezvoltrii economiei americane, piaa intern de capital a atras noi fluxuri de investiii strine de portofoliu. Dup cel de-al doilea rzboi mondial, fluxurile de ISD au crescut ca pondere n fluxurile investiionale internaionale, odat cu realizarea de ctre SUA a unor investiii masive destinate reconstruciei Europei Occidentale. Acest fenomen, generat de prevalena ISD n cadrul investiiilor internaionale, s-a accentuat puternic ncepnd cu anii `80 datorit evoluiei vitezei tehnologiilor de transfer. Astfel, tipologia investiiilor internaionale permite identificarea a dou categorii, investiiile strine directe i investiiile de portofoliu, caracterizate att prin diferene, ct i prin similariti. *Investiia strin direct presupune transferarea de ctre agentul emitent a controlului i deciziei asupra activitii receptorului, n timp ce investiia de portofoliu d dreptul investitorului s primeasc doar dividende, fr drept de conducere sau de control asupra investiiei respective. Din punct de vedere teoretic se consider c preluarea controlului presupune achiziionarea de aciuni ce asigur jumtate plus unu din numrul total de voturi, ns practica a demonstrat c procentul necesar variaz de la o ar la alta i de la o companie la alta, n funcie de gradul de dispersie al acionariatului. *Din necesiti de raportare statistic, reglementrile naionale includ n categoria ISD toate tranzaciile care presupun trecerea n patrimoniul emitentului a cel puin 10-20% din numrul total de

voturi, respectiv 10% pentru SUA, 20% n Frana i 25% n Germania, n timp ce Organizaia pentru Cooperare i Dezvoltare Economic (OCDE) recomand un procent de numai 10% (Horobe, 2005). Investiiile strine directe genereaz un flux investiional care poate include active de capital (tangibile) i active intangibile (cunotine manageriale, de marketing, know-how), interesul investitorului strin i implicarea acestuia manifestndu-se pe termen lung (UNCTAD, 2002). Investiiile de portofoliu reprezint externalizarea unor active financiare (aciuni i obligaiuni) i presupun desfurarea unor activiti speculative (UNCTAD, 2002). De regul, agenii economici implicai n investiii internaionale, indiferent de forma acestora (ISD sau IP) au n vedere obinerea de venituri, diversificarea i accesul la pia. Diferena dintre cele dou categorii de investiii internaionale este legat de criteriile care stau la baza deciziei investiionale. Astfel, n timp ce prin IP agenii economici urmresc diversificarea portofoliului conform preferinei pentru o anumit expunere sectorial i/sau geografic, ISD vizeaz valorificarea superioar a avantajelor deinute de firma investitoare. n consecin, n cazul investiiilor strine directe, criteriile principale care stau la baza deciziei de a investi ntr-o anumit ar vizeaz potenialul pieei i existena capabilitilor locale (resurse naturale, umane, de cercetare-dezvoltare), n timp ce, IP sunt direcionate n funcie de stabilitatea politic a rii receptoare (influeneaz mrimea investiiei), gradul de deschidere economic i de maturitate a pieei de capital, atitudinea guvernului i uurina cu care sunt repatriate profiturile etc. (Dunning, Dilyard, 1999). Comparativ cu investiiile strine directe care sunt realizate, ntr-o proporie semnificativ, de firmele multinaionale (FMN), investiiile de portofoliu sunt realizate de o multitudine de ageni economici (instituionali, societi financiare sau non-financiare). Analizele recente arat c fondurile de investiii colective au devenit o surs din ce n ce mai important de ISD. Dificultatea ncadrrii investiiilor realizate de ctre aceste fonduri colective se datoreaz existenei unei zone gri (UNCTAD, 2005). Caracteristicile eseniale ale (Sursa: World Investments Raport, 2006 ) Tipul tranzaciei Durata manifestrii interesului investitorului Raportul ntre emitentul i receptorul investiiei investiiilor strine directe

fluxuri financiare, tehnologice, materiale i de cunotine - flux investiional internalizat termen lun a) controlul exercitat de ctre investitorul direct asupra activelor n care a fost fcut investiia; b) participarea direct i n mod semnificativ a investitorului la conducerea companiei.

Principalii ageni economici a) societile transnaionale (STN); b) fonduri de investiii colective (n accepiunea implicai UNCTAD, fondurile de investiii colective includ, printre altele, firme private de investiii (private equity firms) i diverse fonduri de investiii financiare (fonduri mutuale i fonduri de risc). Obiectivele urmrite a) accesul la piaa (stabilirea unei poziii puternice pe piaa naionala sau ctigarea accesului la o nou pia regional); b) accesul la factorii de producie care au un cost real sczut (competitivitate prin cost); c) accesul la resurse naturale i umane; d) accesul la cunotinele tiinifice i capabilitile de cercetare-dezvoltare locale. o Globalizarea economic i, implicit, creterea volumului de investiii strine directe a favorizat expansiunea firmelor multinaionale (FMN) i intrarea acestora pe alte piee naionale la nivel global, ceea ce a condus la o cretere important a produciei industriale. o n acest context, putem afirma c ISD reprezint nu numai principalul mecanism de integrare a pieelor, ci i liantul dintre sistemele productive ale diverselor ri. o Gestionarea sau managementul riscului, a factorilor de nesiguran reprezint o prioritate critic att pentru companiile mari, ct i pentru ntreprinderile mici i mijlocii, toate confruntndu-se cu tot mai multe influene economice, politice sau comerciale ce se nasc n societatea modern. 3.2. Tipologia riscurilor asociate corporaiilor transnaionale Riscurile cu care se confrunt o companie care deruleaz afaceri pe pieele internaionale pot fi clasificate dup mai mult criterii: *dup gradul de asumare; *dup amplitudinea i probabilitatea lor de apariie; *dup gradul de diversificare; *dup natura acestor riscuri etc. *Relaia dintre risc i incertitudine nu este o relaie simpl, ci una complex. *Incertitudinea este descris ca situaia n care decidentul nu poate identifica toate, sau chiar nici unul dintre evenimentele posibile a se produce i cu att mai puin de a putea estima probabilitatea producerii lor, avnd semnificaia matematic de variabil incomplet definit (C. Pun, 2003). *Incertitudinea presupune anticiparea foarte vag a unor elemente astfel nct nu se poate face nici o previziune cu privire la ceea ce se va ntmpla; n definirea incertitudinii un singur lucru este cert: "nimic nu este sigur sau previzibil" (C. Pun, 2003). *Esena riscului este dat de incapacitatea firmei de a prevedea cu exactitate rezultatele viitoare ce vor fi obinute de pe urma investiiei fcute.

*Riscul reprezint acel factor de probabilitate ce poate fi asociat unui posibil rezultat atunci cnd factorul de decizie cunoate toate efectele viitoare posibile ale deciziei luate. *Indiferent de metoda de analiz utilizat, riscul nu va putea fi eliminat n totalitate din afacerile internaionale, rmnnd ntotdeauna un anumit nivel ireductibil de incertitudine (C. Pun, 2003). *Important pentru fiecare firm este necesar s se determine un nivel acceptabil al riscului investiional pe care este dispus s i-l asume. *Din ansamblul riscurilor internaionale, cele mai multe intr n categoria riscurilor identificabile (compania poate identifica cu o anumit precizie factorii de risc i efectele materializrii acestor riscuri) , ns firma i va asuma numai o parte dintre ele, mai exact pe cele majore (capabile s produc pierderi substaniale). Riscurile cu care se confrunt o firm care investete n strintate sunt clasificate, n funcie de perspectiva din care sunt abordate, n macroriscuri i microriscuri. *Macroriscurile sunt rezultatul evoluiei ntr-un anumit sens a condiiilor de mediu de afaceri n care este localizat investiia. n categoria macroriscurilor intr totalitatea riscurilor de mediu cum ar fi: riscul de ar, riscul de transfer, riscul suveran, riscul politic, riscul de pia (market risk) etc. *Microriscurile sunt determinate de factori endogeni, specifici sectorului de activitate, firmei i proiectului propriu-zis i/sau de insuficienta corelare ntre particularitile activitii i limitele impuse de cadrul general al rii gazd. Firmele transnaionale se confrunt n principal cu dou tipuri majore de riscuri: riscuri sistematice (nediversificabile) i riscuri nesistematice (diversificabile). Diferena ntre cele dou este dat de factorii care stau la baza producerii lor. Riscul sistematic depinde de factori economici generali (ca inflaia sau frmntrile politice) care determin conjunctura economic a rii gazd, n timp ce riscul nesistematic este determinat de acei factori de risc care depind n mod nemijlocit de condiiile interne ale firmei. Investitorul poate minimiza riscurile nesistematice prin adoptarea unor msuri capabile s mbunteasc situaia actual a firmei. n privina riscurilor sistematice, investitorul accept posibilitatea materializrii lor fr a avea la ndemn prea multe mijloace de minimizare (n general se consider c firmele nu pot influena semnificativ conjunctura economic a rii gazd) (Stevenson, 1988). n acest caz, este mult mai important analiza riscurilor sistematice, deoarece un investitor inteligent poate elimina prin deciziile sale riscurile nesistematice. Un alt criteriu de clasificare a riscurilor n afacerile internaionale are n vedere natura specific a acestora, astfel putem identifica urmtoarele tipuri de riscuri: *riscuri de mediu; *riscuri financiare; *riscuri comerciale;

*riscuri juridice; *riscuri de implantare (sau operaionale) etc. Riscul de ar este asimilat adesea de unii economiti cu riscul politic, care este de fapt principala sa form de manifestare. *Evaluarea acestui risc este etap fundamental n procesul de luare a deciziei de internaionalizare a firmei. *Riscul de ar este generat de aciunea conjugat a unui numr variat de factori de natur economic, politic sau social, a cror evoluie ulterioar va trebui s fie avut n vedere de firma investitoare. *ntre riscul de ar i gradul de internaionalizare a firmelor strine pe o pia exist o relaie de invers proporionalitate. *Se apreciaz c operaiunile comerciale (export direct, export indirect, licenierile etc.) reprezint forma cu gradul de internaionalizare cel mai redus ce este practicat atunci cnd riscul de ar este foarte ridicat. *La pol opus se situeaz investiiile strine directe (n comercializare sau producie) i societile mixte de capital, forme complexe de internaionalizare ce implic valoare ridicat de capital investit. *Evaluarea riscului de ar n cazul investiiilor strine presupune parcurgerea urmtoarelor etape: *o bun informare asupra situaiei politice i economice actuale din ara gazd; *analizarea factorilor de risc i elaborarea sistemului de indicatori; *construirea matricei de ar prin modelarea matematic a sistemului de indicatori; *calculul indicelui de risc de ar; *formularea pe baza indicelui de risc de ar a unor alternative strategice care s includ i elemente de managementul riscului. *Etapele principale n analiza riscului de ar sunt urmtoarele: *Selectarea grupului de ri; *Selectarea setului de indicatori (calitativi / cantitativi); *Gruparea indicatorilor; *Ponderarea indicatorilor; *Selectarea surselor de informaii; *Observarea indicatorilor pe o perioada determinata; Stabilirea listelor de control; *Notarea indicatorilor (Metoda Delphi) *Prelucrarea indicatorilor (regresii, corelaii); *Calculul indicatorului sintetic de risc de tara; *Realizarea clasamentelor sau a harilor de risc; *Includerea riscului de tara in procesul decizional. Princupalele agenii de rating de ar i modelele de evaluare

Institutional Investor

Standard & Poors

Political Risk Services

Produse oferite: risc de credit; Tipul informaiilor: indicatori calitativi; Sursa de informaii: informaii furnizate de bncile internaionale; Indicatorii: mediul economic (1), serviciul datoriei externe (2), rezerve internaionale / soldul contului curent (3), politica fiscal (4), mediul politic (5), accesibilitatea pieei de capital (6), balana comercial (7), fluxul de investiii de portofoliu (8), fluxul de investiii directe (9); Semnificaia indicatorului: risc de credit Metodologia: indicator scalar calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai sus. Produse oferite: risc suveran, rating pentru emitenii de obligaiuni n moned local sau strin, riscul pentru emisiuni internaionale de obligaiuni; Tipul informaiilor: indicatori calitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse publicate, surse interne; Indicatorii (risc suveran): mediul politic (stabilitatea, alternana la guvernare, flexibilitatea sistemului, sprijinul politic, orientarea partidelor politice), mediul social (standardul de via, distribuia veniturilor, condiiile de pe piaa muncii, rata de urbanizare, nivelul de colarizare, relaiile cu vecinii, conflicte la frontier), mediul economic (poziia investiional internaional, PIB, exporturi, structura economiei, resurse naturale, regimul valutar, nivelul impozitrii) Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (litere) Metodologia: indicator calculat prin combinarea indicatorilor de mai sus. Produse oferite: risc de ar Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse interne, surse oficiale, surse publicate; Indicatorii: evoluia economic (6%), liderii politic (5%), conflicte externe (5%), corupia (3%), implicarea religiei n politic (3%), implicarea armatei n politic (3%), tensiuni rasiale i naionaliste (3%), terorism (3%), rzboaie civile (3%), istoricul datoriei externe (5%), controlul transferurilor i schimburilor valuatare (5%), exproprieri (5%), inflaia (5%), gradul de ndatorare (5%), lichiditatea internaional (5%), contul curent (8%), piaa valutar (5%). Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (scalar) Metodologia: indicator calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai sus ordonai n trei grupe: politic (50%), financiar (25%) i economic (25%).

Produse oferite: risc de ar Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: panel de experi (indicatorii politici), surse interne, surse publicate (indicatorii economici); Indicatorii: ritmul de cretere economic (PIB), inflaia, datoria extern, gradul de prelucrare al exporturilor, vecintatea nefavorabil, autolitarismul, legitimitatea guvernului, implicarea armatei n politic, corupia, tensiunile etnice, conflicte interne. Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (scalar) Metodologia: indicator calculat pe baz de punctare a indicatorilor de mai sus, ordonai n trei grupe: economic (33 pct.), social (17 pct.) i politic (50 pct.). Moodys Produse oferite: risc suveran, calificative asupra guvernelor Tipul informaiilor: indicatori cantitativi i cantitativi; Sursa de informaii: surse interne, surse oficiale, surse publicate; Indicatorii: extremismul politic, sistemul legislativ, structura politic, distribuia veniturilor, diferende etnice / religioase, lichiditatea, balana de pli, independena autoritii monetare, rata dobnzii, cursul de schimb, fluxurile internaionale de capital, dependena de importuri / exporturi, mobilitatea forei de munc, Semnificaia indicatorului: indicator de risc de tip ordinal (litere) Metodologia: indicator calculat ca medie ponderat a indicatorilor de mai sus, ordonai n trei grupe: politic, financiar i economic. Alte agenii de Bank of America World Information Service; Business Environment Risk Intelligence (BERI); rating Control Risks Information Services (CRIS); Economist Intelligence Unit (EIU) Euromoney; Political Risk Services-Coplin-O'Leary Rating System; Fitch IBCA Duff & Phelps; Coface Groupe; MITI; EximBank . The Economist

METODE DE EVALUARE A RISCURILOR Capitolul 4

4.1. Metoda valorii la risc (VAR)

*Valoarea la risc (VaR) este un concept utilizat pe pieele financiare i bancare i reprezint o estimare, n condiiile unui nivel de ncredere dat, a pierderii maxime ce poate fi atins ( i nu are voie s fie depit) la sfritul unei anumite perioade de timp (Wilmott, 2002). *Conceptul nu este nou, ns sub aceast form a aprut abia atunci cnd a fost dezvoltat piaa derivativelor, n anii 90. *n cazul pieelor bancare, VaR este utilizat pentru msurarea riscului de pia, iar n cazul unui portofoliu de pe piaa financiar VaR sintetizeaz riscul total al acestuia printr-o singur valoare (aceast pierdere este influenat de modificarea preului de pia pentru activele avute n vedere). Parametrii necesari a fi luai n considerare la estimarea VaR sunt: orizontul de timp; intervalul de ncredere. *Intervalul de ncredere este fixat de obicei ntre 90% i 99%, chiar dac se observ o frecven destul de ridicat pentru valoarea de 95%. *Orizontul de timp poate fi de o zi, pentru activitile de tranzacionare, sau de o lun sau mai multe luni pentru investiiile de portofoliu. *Cu ct orizontul de timp este mai ndelungat, cu att valoarea la risc este mai mare. *VaR se calculeaz innd cont de condiiile normale ale pieei, n timp ce situaiile extreme ale pieei, cum ar fi crizele de exemplu, nu sunt luate n considerare sau sunt analizate separat. Calculul lui VaR solicit o serie de date, printre cele mai importante fiind: preul actual al tuturor activelor din portofoliu, precum i volatilitile lor; corelaia dintre ele.

*VaR poate fi utilizat la calculul riscului la diferite niveluri, de la nivelul unei poziii pn la un portofoliu complex. *De regul, VaR se calculeaz de ctre instituiile financiare, dar se ntlnesc i cazuri cnd i unele instituii non-financiare pot estima expunerea la risc cu ajutorul VaR. *Exist dou grupe de metode de calcul ale VaR, i anume: *metode de calcul punctuale, prin utilizarea modelelor statistice; *metode de calcul complexe, dezvoltate pe baza scenariilor. Utilizarea VaR ca msur a performanei Metoda VaR poate fi utilizat i pentru msurarea performanei bncilor i traderilor individuali. n trecut, talentul de tranzacionare era msurat doar sub forma profitului obinut; o parte din ctigul traderului fiind legat de profit. Obinerea profitului ncurajeaz traderii s-i asume riscuri. O mai bun msurare a talentului de tranzacionare ar putea fi obinerea unui raport favorabil rentabilitate/ctig.

Principalele avantaje ale VaR: o pierderea potenial se poate exprima cu ajutorul VaR printr-o singur cifr, ceea ce nseamn o simplificare n citirea diferitelor rapoarte naintate spre managementul instituiilor financiare, dar i ca raport prin nmulirea cu 100 sau chiar n cifr absolut (n moneda de referin); o metoda VaR reprezint un instrument flexibil de msurare a riscurilor, cu avantajul c poate lua n calcul diverse orizonturi de timp (de la o zi pn la o lun) i poate fi calculat pentru diferite intervale de ncredere (ntre 90% i 99%). Principalele limitri ale metodei VaR: o VaR nu ofer o metod constant de msurare a riscului, n sensul c modele diferite de msurare a VaR pot conduce la rezultate diferite; o VaR msoar riscul prin metode cantitative i nu msoar riscul politic, riscul de lichiditate, riscul de personal, riscul de reglementare i, mai ales, pe cel operaional. Metode de calcul a VaR specifice *Pentru calculul VaR pot fi folosite mai multe metode de calcul: metoda varianei/ covarianei, simularea Monte Carlo, simularea istoric (Opran, Paraipan, Stan, 2003). *Fiecare dintre aceste metode are avantaje i dezavantaje, dar utilizarea concomitent a acestora poate conduce la o imagine global a riscului. Metoda varianei/covarianei. Aceast metod folosete teoria modern a portofoliului i mprumut cteva din premisele acesteia, n sensul c se ncearc s se obin pierderea potenial dat de micrile normale ale pieei; Simularea Monte Carlo. Aceast metod de calcul simuleaz diferite scenarii i reevalueaz poziiile unui portofoliu i poate fi aplicat pentru orice tip de instrumente financiare, att liniare, ct i neliniare. Simularea istoric. Are la baz metoda colectrii valorilor de pia pentru o perioad dat i observarea modificrilor valorilor acestora n orizontul de timp pentru care se calculeaz VaR. Astfel, sunt reevaluate poziiile n funcie de schimbrile pieei, iar ca un avantaj, aceasta poate fi aplicat pentru instrumente financiare de orice tip, fie ele liniare sau neliniare.

4.2. Metoda analizei financiar-dinamice (TVE) (Prelipcean, 2006) Aceast analiz presupune utilizarea tehnicilor de management de tip active-pasive care sunt reprezentative pentru o gam extins de strategii folosite n sectoarele de asigurri i variaz foarte mult din punctul de vedere al complexitii. Deoarece fiecare categorie prezint anumite avantaje i dezavantaje, practicienii nu au reuit s stabileasc dac este preferabil s utilizeze

modele simple sau modele complexe. Modelele simple presupun costuri reduse, ofer o mai mare transparen i las mai puin loc erorilor de estimare, n plus, este mai uor s se comunice clienilor concluziile i rezultatele unui model simplu, mai ales dac respectivii clieni nu au o pregtire tehnic. Trebuie s reinem faptul c modelele simple pot conduce la concluzii insuficient fundamentate i eronate. Specialitii consider c o realitate complex necesit utilizarea unor modele complexe. Metoda AFD permite asigurtorului s-i evalueze situaia financiar n diferite condiii i s determine influenele schimbrilor strategice ale mediului asupra obiectivelor sale. Pentru realizarea analizei financiare au fost concepute o serie de modele care presupun parcurgerea unor etape ntr-o anumit succesiune. Iat cele cinci etape ale unui astfel de model: prezentarea condiiilor iniiale; elaborarea unui set de scenarii posibile; determinarea unor indicatori financiari relevani n condiiile scenariilor stabilite n etapa anterioar; selectarea deciziei optime; prezentarea rezultatelor. 1)n prima etap se fac o serie de referiri la rezultatele anterioare ale firmei analizate (nivelul primelor, ratele daunei etc.) i la situaia macroeconomic general (inflaia, produsul intern brut etc.). Deoarece aceste tehnici de management active-pasive se bazeaz pe legtura dintre condiiile de pia actuale i situaiile viitoare; condiiile iniiale trebuie s se refere inclusiv la experiena recent a companiei analizate i s genereze rezultate rezonabile. 2)O etap deosebit de important a modelului de analiz dinamic o reprezint elaborarea unui set de scenarii posibile. Pentru parcurgerea sa pot fi create programe informatice speciale (generatoare de scenarii) care, n funcie de o serie de indicatori privind situaia economic general a mediului i situaia activelor i pasivelor firmei, emit un set de scenarii plauzibile. Generatoarele de scenarii funcioneaz pe baza unor principii diferite, stabilite n concordan cu obiectivele analizei i cu complexitatea sa. 3)Cea de-a treia etap const n determinarea unor indicatori financiari relevani n condiiile scenariilor stabilite n etapa anterioar i presupune realizarea unor calcule, mai mult sau mai puin detaliate, n funcie de subiectul studiului. Rezultatele financiare sunt, n general, msurate pe baze contabile diferite. 4)Selectarea deciziei optime se realizeaz utiliznd un program informatic. Folosind una sau mai multe serii de date statistice, programul de optimizare evalueaz i selecteaz diferite variante strategice. Selecia se poate face n funcie de unul sau mai multe criterii. Atunci cnd se ine seama de un singur criteriu, acesta poate fi: rentabilitatea capitalului

(randamentul capitalului ajustat n funcie de risc), probabilitatea de atingere a unui anumit obiectiv sau probabilitatea confruntrii cu o criz serioas (de exemplu, probabilitatea de faliment). 5)n final, modelul de analiz financiar dinamic furnizeaz un set de rezultate i prezint succint concluziile desprinse n urma simulrii. Acestea se refer inclusiv la distribuia parametrilor-cheie i la anumite observaii legate de cele mai importante variabile care afecteaz rezultatele. *Analiza financiar dinamic este un instrument eficient prin care se pot evalua, n mod profesionist, modalitile de transfer a riscului i strategiile de reducere a riscului. *O aplicaie interesant a AFD o reprezint programele de management integrat a riscului. Acestea sunt pachete de programe care acoper expunerile istorice asigurate pornind de la o varietate de politici de asigurri (unele includ i expuneri care nu au fost acoperite istoric de polie de asigurare). Construcia unui model AFD implic identificarea i nelegerea influenelor externe asupra asigurtorului i a proceselor interne care impun strategiile de hedging, i anume: rata inflaiei; ratele dobnzii i forma curbei de randament a titlurilor de stat; nivelul spreadurilor de creditare i volatilitatea acestora; randamentele din pieele de capital - nivelul primelor de asigurare din pieele de asigurri i reasigurri. *Deciziile de managementul riscurilor i afacerilor care conduc i protejeaz firma mpotriva influenelor externe includ strategia de marketing, politica nivelelor ratelor, strategii de investiii, strategii de reasigurare i structura de capital. ntr-un model AFD complet este necesar a fi luai n considerare toi aceti factori. *AFD furnizeaz o gam ntreag de scenarii i probabilitile corespunztoare de apariie. Modelele AFD sunt construite pornind de la influenele externe fundamentale i reflect strategiile de baz ale afacerii i deciziilor i este relativ uor s se modeleze virtual orice date numerice cheie. Avantajele modelelor AFD n spectrul asigurrilor Pentru analiza efectelor financiare ale diferitelor strategii de asigurri se evideniaz dou tehnici de baz: o Testarea scenariilor reprezint strategia n care proiectarea afacerii rezult n urma unor scenarii viitoare selectate n mod determinist. Rezultatele sunt valide doar pentru acest scenariu specific i sunt utile doar atta timp ct scenariul a fost corect. Riscurile asociate unui scenariu specific pot fi cuantificate cel mult grosier. o Tehnica superioar este simularea stochastic (AFD), aplicat cu succes n modelarea fluxului de lichiditi al firmelor de asigurri non-via. Mii de scenarii diferite sunt generate stochastic i permit o distribuie complet de probabiliti pentru variabilele de ieire

importante (surplus, prime subscrise sau rata pierderilor). Un model AFD este un model stochastic al principalilor factori financiari ai firmelor de asigurri. AFD are capacitatea s justifice deciziile de management strategic n raport cu: alocarea strategic a activelor, alocarea capitalului, msurarea performanelor, strategii de pia, mixul de afaceri, deciziile de pre etc. Aceast list sugereaz c AFD merge dincolo de proiectarea unei strategii de alocare a activelor. *naintea utilizrii modelului AFD, managementul crizelor trebuie s aleag o msur financiar sau economic pentru evaluarea diverselor strategii. Cel mai cunoscut cadru de analiz este conceptul de frontier eficient, intens utilizat n teoria modern a portofoliilor (Markowitz, 1972). *O strategie este eficient n cazul n care nu exist o alt strategie, dac nu este alta cu risc mai mic pentru acelai nivel de randament sau un randament mai mare la acelai nivel de risc. Pentru fiecare nivel de risc exist un randament maximal care nu poate fi depit. Nu exist o certitudine absolut dac strategia este cu adevrat eficient sau nu. AFD nu caut n mod necesar o strategie optimal, ci este un instrument prin care se compar diversele strategii n funcie de risc i randament. Un concept strns legat de AFD este testarea solvabilitii n care ideea central const n evaluarea probabilistic a capacitii firmei de a atinge obiectivele. Aceasta conduce la determinarea capitalului necesar n condiiile nivelului de risc la care este expus asigurtorul. Contribuii privind implementarea AFD n practic 1.Testarea scenariului deterministic. Superioritatea AFD fa de testarea scenariilor deterministe nu implic n mod neaprat inutilitatea modelului determinist. Capacitatea de a trece de la scenarii stochastice i de a reveni la scenarii deterministe este o caracteristic foarte important a AFD. 2.Mediul macroeconomic. In modelarea financiar a asigurrilor de via, rata dobnzii este singurul factor macroeconomic care influeneaz valorile activelor i pasivelor. Aceasta implic o analiz econometric a dinamicii factorilor particulari. 3. Analiza corelaiilor. AFD este capabil s in seama de existena unor interdependene ntre diverse variabile stochastice. nainte de nceperea implementrii acestor interdependene trebuie s existe o bun nelegere a interdependenelor existente n firma de asigurri. 4. Modelarea separat a afacerilor noi vs rennoite. Se datoreaz abordrii stochastice diferite a portofoliilor pierderilor. Aceast splitare permite o analiz mai profund a factorilor de influen valorici din portofoliu i marcheaz un pas important n determinarea valorii asigurrii non-via. 5. Validarea modelului. Experiena, cunoaterea i intuiia utilizatorilor joac un rol important n evaluarea AFD. Un pericol ar putea fi rezultatele neintuitive, ignorate ntr-un model greit ca urmare a ipotezelor incorecte. O alt posibilitate de evaluare a modelelor o reprezint testarea rezultatelor ce provin din modelul AFD fa de rezultatele empirice.

6. Calibrarea modelului. AFD sofisticate trebuie s fie n acord cu datele i valorile parametrilor. O mare parte din analiza AFD trebuie dedicat acestui exerciiu.

CAP. 5. RISCUL INSTITUIILOR FINANCIARE 5.1. Introducere Utilizarea pe scar larg a managementului modern al riscului a schimbat modul de evaluare a riscului instituiilor financiare i modul n care acesta este gestionat. n urm cu 20 ani, mecanismele dinamice specifice managementului riscurilor sistemelor financiare (inclusiv mecanismele de colaps) au nregistrat schimbri majore. Viziunea de consens, printre care transferul spre bnci mai solide, a stat la baza mecanismelor panicii bancare. Noua viziune propus pornete de la faptul c principala problem sistemic este transferul spre bnci mai solide capabile s absoarb mai bine panica din sistemul bancar. Acest aspect nu reprezint ns mecanismul crizelor financiare din ultimele dou decenii. Astfel, analitii caut un nou consens privind dinamica de evoluie a proceselor specifice managementului riscului instituiilor financiare. Consensul s-a schimbat ca urmare a unei serii de evenimente, cum ar fi: criza datoriilor din rile emergente, de la nceputul anilor 1980; crahurile bursiere din 1987, 1989; problemele din sistemul bancar al SUA de la sfritul anilor 1980 i nceputul anilor 1990; problema cu obligaiunile inferioare de la nceputul anilor 1990; noul val al crizelor din rile emergente , iar toate acestea au culminat cu izbucnirea crize din SUA n anul 2007, ce s-a propagat n Europa n anul 2008. Fuga bancar a jucat un rol neglijabil n majoritatea acestor evenimente. Dei noile instrumente financiare (ca de exemplu, derivativele),

noii participani (fondurile de hedging), noile tehnologii (tranzacionarea electronic) au mbuntit eficiena informaional a pieelor i au facilitat racordarea economisirii cu oportuniti de investiie, de asemenea s-a schimbat viteza cu care noua informaie este inclus n preuri, oferind adeseori instituiilor un timp extrem de limitat pentru ajustarea la noua informaie. Prescrierea politicilor publice tradiionale a devenit ns mai puin funcional i acceptabil. Principalele aspecte vizate au fost: a) sistemele financiare n declin pot fi prevenite sau gestionate printr-o combinaie a supervizrii i reglementrii bancare (pentru asigurarea solvabilitii bncii i pentru a permite bncii centrale s identifice bncile solvente n caz de panic); b) avantajele creditorului de ultim instan CUI (pentru bncile solvabile cu probleme de lichiditate pe parcursul panicii); c) asigurarea depozitelor. Dar n nici una din noile crize, nu sau identificat mecanismele clasice. n unele din noile evenimente au existat micri brute la nivelul preului activelor i contracii la nivelul lichiditii de pia. n alte cazuri au existat pierderi masive la nivelul creditelor datorit concentrrii creditelor insuficient asigurate sau aprecierii incorecte a concentraiilor riscului de credit. Mai mult, numeroase ri emergente s-au confruntat cu crize bancare, dar asigurarea depozitelor nu a nsemnat o reducere a probabilitii crizelor bancare, ba chiar au contribuit la acestea. Demirguc, Detragiache (2001) au analizat noile mecanisme ale fugii bancare, artnd c bncile erau deja insolvabile la momentul transferurilor - n dezacord cu paradigma Diamond-Dybvig). n faa acestor schimbri, trebuie cutate noi soluii de criz i noi msuri preventive. Dezvoltarea pieei derivativelor, a condus la extinderea instrumentelor de management a riscului (Stulz, 2004). Acestea au condus la scderea relevanei msurrii expunerii pentru diverse categorii de risc. Prin tranzacionarea derivativelor, o banc poate s-i asume riscuri mai mari, care sunt aproape invizibile cnd investitorii analizeaz documentele contabile (bilanul). De exemplu, bncile, n mod tradiional preiau expuneri pe rata dobnzii prin depozite sau credite i cumprnd obligaiuni. Prin derivative, banca poate s-i asume acelai risc al ratei dobnzii utiliznd swap-ul. Spre deosebire de achiziia de obligaiuni, n cazul swap-ului nu exist o nregistrare n bilan, deoarece valoarea iniial a swap-ului este nul. Dup iniierea swap-ului, banca nregistreaz valoarea de pia a swap-ului, dar aceasta furnizeaz doar o mic informaie referitoare la expunerea bncii fa de riscul ratei dobnzii. Mai mult, managerii bncii descoper c prin efectul de tranzacionare ei pot obine performane superioare cu un capital de finanare mai mic. Un mod clasic de a msura performana, ca ROE (rata din active), ar putea fi schimbat prin rata din tranzacionare sau profitul din taxe,

deoarece aceste activiti nu implic o cretere la nivelul activelor (Merton, Perold (1993)) realizeaz analiza rolului capitalului de risc n instituiile financiare). Oricum, aceste activiti pot crete semnificativ riscurile asumate de instituii, astfel nct bncile de investiii sprijin aceste activiti cu un capital substanial. Aceste aspecte au forat factorul reglementativ i participanii n pia s se concentreze pe abordri care s capteze riscurile provenite din instituii ntr-un mod diferit de cel contabil. Participanii n pia aleg s adreseze aceste schimbri n piee i creterea frecvenei i varietii crizelor financiare care amenin investiiile i ctigurile acestora, prin formalizarea msurrilor cantitative a riscului i tehnologiilor manageriale. A devenit tot mai clar c managementul riscului era inadecvat. Scopul noilor tehnologii de msurare este s produc previziuni condiionale realiste ale distribuiei randamentelor pentru o instituie financiar, n special captul distribuiei corespunztor rezultatelor adverse. Pe baza acestor previziuni, instituia poate decide asupra structurii portofoliului i a capitalului i, de asemenea, s proiecteze sistemele de control menite s ajute la implementarea corect a deciziilor. Atunci cnd evalueaz profitabilitatea activitilor, instituiile financiare mari consider impactul fiecrei activiti asupra riscului global. Tipic, o firm identific o ncrcare a fiecrei activiti proporional cu msura impactului acelei activiti asupra riscului firmei. n principiu, riscurile asociate cu crizele financiare pot fi incluse n modelare. Aceste noi tehnologii au un impact profund asupra riscului instituiei financiare i riscului sistemului financiar i sunt absolut necesare n dezvoltarea noilor moduri de gndire asupra acestor riscuri i noile regimuri de politici publice. n viitor, va crete presiunea pentru asemenea dezvoltri. Un exemplu ilustrativ al modului de utilizare a acestor tehnic: Fie o banc care aplic expansiunea creditului pentru finanarea clienilor mari. Spreadul dobnzii este mic, dar rata pierderilor e foarte sczut astfel nct marja profitului e pozitiv i profitul global e alimentat n special de volumele mari ale acestor credite. n mod tradiional, managerii consider o decizie strategic de expansiune a creditului i implementeaz aceast decizie prin rsplata ofierilor de credit pe baza volumelor de credit acordate. Tendina este de a acorda o atenie superioar noilor credite, mai mari. Recent, pentru compararea distribuiilor ratelor de pierdere (credite neperformante) pentru noile portofolii, ce includ noile credite cu distribuia pierderilor pentru portofoliul vechi, banca ar putea utiliza un model al riscului de creditare aplicat pentru ntreg portofoliul. Se compar media i distribuia ratelor pierderilor ateptate. Motivul concentrrii analizei pe rata pierderilor este impactul direct al distribuiei pierderilor de capt asupra probabilitii colapsului financiar al instituiei respective. Aceste previziuni condiionale la nivelul pierderilor de capt sunt analizate pe baza valorii la risc (VaR). Dac noile

credite au valori mari pot avea un impact material asupra VaR de credit al firmei. Astfel, riscul de insolvabilitate al bncii poate s creasc. Pentru a menine neschimbat probabilitatea de insolvabilitate, banca ar trebui s aloce un capital suplimentar de protecie numit capital de risc. Teoriile financiare clasice consider ipotezele pieelor perfecte (fr asperiti i costuri de tranzacionare); teoriile neoclasice consider asimetria informaional i aspectele de influenare (manipulare) a pieei n care se demonstreaz c extracapitalul de risc reprezint un mod de finanare scump (Myers, 1976). n consecin, chiar dac rata medie a pierderilor este sczut pentru noile credite, creditarea poate fi neprofitabil, deoarece spreadurile sunt prea mici pentru a acoperi att pierderile ateptate, ct i randamentul impus de extracapitalul de risc necesar. Modelele de portofoliu pot fi, de asemenea, utile n procesul decizional. Ofierii de credit pot aciona pe baza profitului marginal rezultat din noile credite acordate i nu cel din volum. Modelele pot fi utilizate astfel nct s includ n msurarea profitului marginal i costul capitalului de risc alocat, pierderile din credite neperformante ateptate i alte costuri. n particular, atunci cnd modelele de portofoliu includ efecte de diversificare (n care se coreleaz riscurile individuale ale noilor credite cu riscurile portofoliului existent), managementul riscului este controlat aproape automat. Noile msuri de risc i tehnici manageriale sunt puternic interdependente, i, n unele cazuri, conduc la un numr important de schimbri n sistemele financiare, incluznd: 1. o mai bun apreciere a tipurilor de risc ce trebuie considerate i corelaiile dintre acestea; 2. o mai bun nelegere a factorilor conductori i dinamica fiecrui tip de risc; cum se modeleaz i se gestioneaz riscul; 3. noi instrumente i piee care suport transformarea riscului i ameliorarea riscului, ca, de exemplu, produse derivative sau alte inovaii financiare; 4. modificarea organizrii industriale a sistemelor financiare: instituiile financiare mari pot fi gestionate mai eficient; apariia noilor tipuri de instituii, ca de exemplu, fondurile de hedging; schimbarea clasificrii tradiionale a instituiilor pornind de la tipul de risc aprut i noile instrumente de management al riscului; 5. o mai mare atenie la nivelul infrastructurii legislative, contabile etc.; 6. modificri la nivelul naturii i incidenei riscurilor sistemice; 7. modificri la nivelul structurii reglementative i politicii bncii centrale. Considerate mpreun, toate aceste dezvoltri modific riscurile de deteriorare i criz pentru instituiile financiare individuale, dar i pentru sistemele financiare naionale i internaionale. Analiza propus are n vedere noi contribuii pentru nelegerea,

msurarea i gestiunea riscului instituiilor financiare. Dei unele lucrri se concentreaz pe factorii determinani i pe msurrile riscurilor la nivelul instituiei individuale, altele consider riscul sistemic ntr-o lume n care instituiile financiare individuale msoar i gestioneaz riscul pe baza abordrilor dezvoltate n urm cu 20 ani. Probabil, mai important este faptul c, luate mpreun, aceste analize i contribuii demonstreaz modul n care sunt intercorelate aceste schimbri n curs i suport importana continurii eforturilor de nelegere a acestora. O alt contribuie o reprezint sublinierea necesitii apropierii ntre cercettorii academici, participanii din piee, factorul regulator i banca central. 5.2.Managementul riscului i maximizarea valorii firmei Instituiile financiare i seteaz nivelul optim de risc care maximizeaz obiectivele propuse, n condiiile restriciilor i penalitilor impuse de mediul extern regulator. Dac stimulentele managerilor sunt bine acordate cu interesele acionarilor, managerii maximizeaz averea i bunstarea acionarilor. Hazardul moral creat de asigurarea depozitelor conduce uneori la concluzia c asigurarea impune bncii asumarea unui risc n acord cu riscul permis de factorul regulator (acest punct de vedere este mult prea simplist). Numeroase instituii financiare au valori de imagine substaniale, ce pot fi pierdute dac acestea sunt evaluate i clasificate ca fiind prea riscante. Merton (1993) arta c managementul riscului este important pentru instituiile financiare deoarece, spre deosebire de firmele nefinanciare, pasivele acestora sunt o surs de creare a bunstrii pentru acionari. De exemplu, o instituie financiar listat pe piaa derivativelor cu termen ndeprtat este puternic afectat dac ratingul acordat scade sub nivelul A. Un alt exemplu, o firm de asigurri este afectat de scderea rating-ului, deoarece valoarea de imagine depinde de riscul global; o instituie financiar are un nivel optimal de risc care maximizeaz valoarea pentru acionari. Minimizarea riscului nu este niciodat optimal deoarece nu poate exista o valoare de imagine fr asumarea riscurilor minimale, astfel nct firma ntotdeauna se confrunt cu costuri, dar i beneficii, odat cu creterea nivelului de risc (Stulz, 2002). Pentru maximizarea bunstrii acionarilor, managerii instituiilor financiare trebuie s poat s msoare i s gestioneze riscul instituiei lor. n principiu, ei ar dori s ia n calcul distribuia valorii firmei pentru mai multe scenarii. n practic, ei se concentreaz pe msurarea riscului din aval, deoarece rezultatele adverse sunt cele care pericliteaz valoarea de imagine. Valoarea la risc VaR este, n fapt, o msur a riscului din aval i msoar valoarea maxim a pierderilor pentru un anumit nivel de ncredere. De exemplu, o firm cu VaR de 100 milioane USD pentru un nivel de

ncredere de 95%, are n 5 zile din 100 un volum al pierderilor ateptate ce depesc 100 milioane. Fluxul de lichiditate la risc, CF-VaR, sau ctigul la risc, EVaR, sunt indicatori de msur specifici pentru fluxul de numerar sau profituri. Nivelul de risc ce trebuie msurat i gestionat este nivelul de risc global, pentru ntreaga instituie. n practic, acest demers s-a dovedit extrem de dificil. Iniial, firmele se concentreaz pe riscul activitilor specifice i pe tipurile specifice de risc. Oricum, mai trziu, firmele se concentreaz tot mai mult pe riscul agregat la nivel global. Odat ce firma i-a msurat nivelul de risc, se decide dac este optimal ca acel nivel s fie meninut sau modificat. Asumarea riscului permite firmei s nregistreze profit, dar pericliteaz valoarea de franciz. Pentru a asuma mai mult risc, o firm trebuie s-i protejeze valoarea de franciz, fie prin deinerea unui capital suplimentar, fie prin hedging. Ambele procedee sunt costisitoare astfel nct firma care gestioneaz mai bine riscurile este mai profitabil. n acest cadru, managementul riscului poate conduce o instituie financiar s dein mai mult capital dect cel impus de reglementri, deoarece se maximizeaz bunstarea acionarilor. Oricum, abilitatea de a gestiona riscurile d posibilitatea instituiilor financiare s i asume riscuri complexe care vor fi dificil de detectat de reglementri. Dac n aval, aceste riscuri se manifest prin situaii n care guvernele sunt tentate s garanteze instituiile financiare, exist posibilitatea periclitrii valorii de imagine. Instrumentele de asigurare pot conduce, n mod aparent, surprinztor, i la un mod ineficient de asumare i gestiune a riscului. 5.3. nelegerea mecanismelor specifice gamei i tipurilor de risc n practic, managementul riscului global ateptat al firmei este foarte dificil de realizat. Msurarea riscului la nivel de firm ar fi drastic simplificat dac managerii de risc modeleaz simplu fluxul de numerar sau valoarea firmei, utiliznd serii de timp sau date din informaii transversale. Modelele de serii de timp (Berkowitz, O Brien, 2002) i de msurare a riscului de lichiditate (Stein, Usher, 2001) au dat rezultate bune. Aceste abordri sunt ns dificil de implementat ntr-un mod care s reflecte corespunztor riscurile instituiilor financiare la momentul efecturii msurtorilor, mai ales dac riscurile s-au modificat semnificativ n ultimul interval. Mai mult, aceste msuri nu sunt utile pentru managementul real al riscului firmei, deoarece nu pot fi utilizate n evaluarea modului n care diverse aciuni ale firmei modific riscul acesteia. Nici pentru monitorizarea riscului nu exist utilitate, deoarece nu evideniaz care riscuri sunt mari i care mai mici. n schimb, firmele se concentreaz pe msurarea riscului prin abordarea de la baz la vrf, pornind de la nivelul poziiilor individuale,

unitile de afaceri i birourile de tranzacionare. Ca rezultat, managementul riscului este organizat n acord cu definirea diverselor tipuri de riscuri, care devine mai extins odat cu maturizarea i extinderea tehnicilor de management al riscului. Tehnici de setare a noilor riscuri de impact: risc de pia, risc de credit, risc operaional nainte de sfritul anilor 1980, modelarea cantitativ la nivel de portofoliu avea n vedere doar riscul ratei dobnzii. Aceast modelare era brut, cu unele msuri ntrziate cu un an, dar acest demers era considerat a fi suficient pentru evitarea problemelor corespunztoare acelei perioade. Odat cu creterea importanei derivativelor cu suport rata dobnzii, simularea modificrilor la nivelul valorii portofoliilor, ca rspuns la diferitele scenarii de evoluie a ratelor dobnzii, a devenit tot mai rspndit. Modelarea riscului de pia a crescut ca rspuns la crahurile bursiere de la sfritul anilor 1980, concomitent cu creterea importanei derivativelor. Dei la sfritul anilor 1980 au fost implementate foarte puine sisteme VaR, trebuie menionat Raportul Group of Trinity (1993) i, mai ales, modelul RiskMetrics de la JP Morgan (1994). Riscurile de pia se definesc ca fiind riscurile asociate fluctuaiilor de pre ale instrumentelor financiare tranzacionate n pia. Riscul ratei dobnzii este vzut, de fapt, ca o norm a riscului de pia cu impact asupra balanei i bilanului, dincolo de impactul clasic. Odat ce bncile realizeaz o expunere mai mare pe valute, active prin pieele spot i prin derivative, concentrarea pe eforturile de msurare a expunerii fa de rata dobnzii i pierd din relevan. Trebuie, n acest caz, s se gseasc moduri de msurare a expunerii i fa de ali factori i agregarea expunerilor fa de riscurile de pia, fa de diveri factori. n acest sens, Bank Trust i JP Morgan recomand utilizarea mai nti a msurilor de risc a portofoliului. Msura riscului standard al portofoliului, volatilitatea, nu mai este suficient de bine adecvat deoarece distribuiile randamentelor portofoliilor cu derivative incluse, sunt n general asimetrice, astfel nct volatilitatea r ar putea, de fapt, s ascund un substanial risc n aval. Pentru evaluarea direct a acestui risc, bncile se concentreaz pe previzionarea valorii la risc VaR a portofoliului. n aceast abordare, VaR la un nivel de probabilitate de 5% reprezint pierderea ce va fi depit cu o probabilitate de 0,05. n pieele lichide, poziiile de tranzacionare se pot schimba rapid, astfel nct VaR se msoar pe un orizont de o zi. Dei, n principiu, toate poziiile (i probabil unele poziii mai puin lichide) pot fi incluse n msurile VaR, exist dificulti legate de diferenele la nivelul sistemelor de calculatoare i arhitecturii de date, ntre diferii traderi. Managementul armonizrii datelor pe operaiuni n sisteme financiare mari, chiar dac ne limitm la activitatea de tranzacionare, implic cheltuieli IT extrem de mari.

n momentul de fa, modelele VaR sunt utilizate intensiv la toate tipurile de instituii financiare, n special cele activ tranzacionate. Acestea sunt utilizate pentru evaluarea riscului portofoliului, alocarea intern a capitalului i evaluarea strategiilor de investiii alternative. Modelele VaR reprezint o parte important a sistemelor interne de control, proiectate s detecteze riscul excesiv asumat de unitile individuale sau traderi i, adesea, sunt parte a sistemelor proiectate s optimizeze nivelul de risc asumat de acetia. Modelarea riscului de creditare a portofoliului a fost n urm cu doar cinci ani n planul secund al modelrii riscului de pia, dar dup o adoptare exploziv reprezint o inovaie cultural extins pentru comunitatea financiar. Analiza cantitativ a portofoliului investiional, bazat pe teoriile financiare clasice, ca de exemplu, modelul CAPM a aprut cu un deceniu naintea modelelor VaR; astfel, dezvoltarea modelelor VaR reprezint o expansiune a instrumentelor de analiz i nu o schimbare a filozofiei. n schimb, chiar i la nceputul anilor 1990, riscul de creditare era gestionat, n general, pe baza intuiiei i aproximrilor grosiere. Muli manageri de bnci comerciale s-au ntrebat dac riscul de creditare este ntr-adevr marea problem a bncilor comerciale, dominnd complet alte tipuri de risc ca surs a insolvabilitii bancare. Dar multe din eforturile lor s-au concentrat pe analiza tradiional a rapoartelor financiar-contabile axate pe riscul de neplat al debitorilor individuali, deoarece riscul de creditare al portofoliului este mult mai dificil de modelat dect riscul de pia. O mare parte din variaie este la frecvene reduse ale ciclului de afaceri i datele sunt mai greu de obinut dect n cazul riscului de pia. Mai mult, distribuiile rezultatelor portofoliilor de credit sunt puternic asimetrice (torsionate). Primii analiti care au adoptat modelarea riscului de creditare al portofoliului au fost motivai de experiena de pe parcursul recesiunii din SUA din anii 19901991. Alii au nceput s includ modelarea riscului de creditare n operaiunile lor ca rspuns la propunerile Comitetului Basel (2004) de a ngloba tehnicile VaR la nivel creditare, n reglementrile bancare (referitoare la adecvarea capitalului). Unele firme s-au concentrat pe msurarea pierderilor asociate cu evenimentele problematice, concentrndu-se asupra ratei creditelor neperformante (modelarea riscului de neplat). Alii s-au axat pe msurarea schimbrilor la nivelul valorii de pia a portofoliilo r de credite ca urmare a unui anumit eveniment. Primele modele CreditMetrics de la JP Morgan i Credit Risk de la CSFB, au avut la baz exclusiv pierderile asociate falimentului (Stulz, 2002, a descris pe larg aceste modele). Basel II este un exemplu proeminent al abordrii n modul risc de neplatfaliment. Aceste abordri sunt utilizate pe scar tot mai larg. Riscul operaional este un risc relativ nou intrat n aceast topologie. A devenit o parte important a managementul riscului instituiilor financiare, fiind evideniat de Comitetul Basel, dar i de distorsiunile asociate cu atacurile teroriste de la 11 septembrie 2001. Dei unii autori au dubii privind caracterul material sau chiar metrica utilizat, exist tendina ca instituiile

financiare s creasc cota de capital alocat riscului operaional. Kuritzkes, Weiner (2004) au artat c marile bnci internaionale aloc 53% din capital riscului de creditare, 21% riscului de pia i riscului ratei activepasive, 26% riscului operaional i altor riscuri. Fountnouvelle, Jordan au demonstrat caracterul material al riscului operaional. Pentru bncile comerciale VaR al riscului operaional are un ordin de mrime similar VaR al riscului de pia. Riscul de lichiditate, riscul strategic i riscul general al afacerii Se pune ntrebarea dac luate mpreun, riscurile de pia, de credit i operaional reprezint ntreaga gam de riscuri a instituiilor financiare. Riscul operaional poate fi definit astfel nct s includ toate categoriile ce nu aparin riscului de pia i riscului de creditare. Dar din motive practice, modelarea riscului operaional se concentreaz pe un set de tipuri de evenimente care sunt susceptibile msurtorilor interne ale instituiilor financiare individuale. Factorul regulator a propus o definiie mai precis a riscului operaional. n acordul Basel II, riscul operaional este definit ca fiind riscul rezultat din procese i sisteme inadecvate sau procese greite sau din evenimente externe (Basel Committee, 2001). Se exclud astfel riscuri ca, de exemplu, riscul strategic, riscul reputaional i riscul de lichiditate. Riscul operaional include mai multe faete a ceea ce oamenii numesc riscul de afacere i, de asemenea, exclude altele. De exemplu, multe definiii ale riscului operaional nu includ ciclul de afaceri i fluctuaiile veniturilor din comisioane ale bncilor. Dac s-ar considera c orice poate fi vndut i cumprat cu un anumit pre, o implicaie ar fi c instituiile financiare pot crete pasivele sau pot vinde active dup necesiti, iar riscul de lichiditate este atribuit riscului de pia. Perioade caracterizate prin probleme de lichiditate, perioade n care preurile se mic puternic i un model corect al riscului de pia trebuie s capteze riscul acestor micri de preuri. O asemenea abordare este corect dac singura dimensiune a riscului de lichiditate este spreadul bid-ask. In acest caz, modelarea schimbrilor bid-ului pentru poziii long i a ask-ului pentru poziii short poate include n mod corect lichiditatea. Oricum, n general, acest punct de vedere este deficitar deoarece, atunci cnd lichiditatea este imperfect, preul la care un activ financiar poate fi vndut rapid depinde de cantitate (Grossman, Miller, 1998). n practic, unele active nu pot fi vndute, iar pasivele nu pot crete, la un pre apropiat de valoarea fundamental, ntr-un timp rezonabil. Mai ngrijortor este faptul c lichiditatea viitoare poate conduce la crahuri (modelarea acestui fenomen a fost exemplificat de Bernardo-Welch, 2004). Bncile comerciale i centrale s-au preocupat de riscul de lichiditate i au propus diverse mecanisme. De exemplu, depozitele i liniile de credit acioneaz ca un stabilizator automat al ntregului sistem financiar pe

perioade turbulente, cu depozitele transferate exact n momentul n care ali clieni retrag. Oricum, la nivelul instituiilor financiare individuale, riscurile de lichiditate nu au fost nc analizate cantitativ n aceeai manier ca riscurile de pia, de creditare sau operaionale. Probabil datorit faptului c blocajele de lichiditate sunt relativ rare i asociate cu alte evenimente, obinerea bazelor de date este dificil de obinut i astfel lipsesc modelele conceptuale. Astfel, progresul spre modele tip VaR ale riscului de lichiditate sau spre includerea atent a riscului de lichiditate n modelele de risc de pia este prea lent. Persaud (2003) a prezentat o analiz a evenimentelor cu risc de lichiditate. Modelarea riscului de afaceri i a riscului strategic reprezint noi preocupri. Riscul de afaceri este captat prin msuri care se concentreaz pe fluxul de lichiditate la risc, CF-VaR, sau ctigul la risc, E-VaR. Similar cu VaR, msurile CF-VaR i E-VaR presupun c fluxul de lichiditate, respectiv ctigurile furnizeaz msura corect a capacitii firmei de finanare a investiiilor i plata datoriilor; msurile VaR consider implicit c activele i pasivele incluse n aceast msur sunt lichide (Stulz, 2004). Orizontul de modelare a acestor msuri este diferit pentru riscul de afacere (o perioad, trimestru) i riscul strategic (n acest caz sunt necesare mai multe perioade pentru a vedea modul n care deciziile contribuie la valoarea firmei i cum afecteaz acestea riscul firmei). Cuantificarea riscului deciziilor strategice foreaz firma s-i fac ipotezele precis i s neleag mai direct riscurile implicate n aceste decizii. Modelul de risc i riscul sistemic O parte final a topologiei riscului, modelul de risc, reprezint o consecin a creterii impactului noilor tehnologii de evaluare a riscului. Problema a fost abordat att la nivel instituional, ct i sistemic. n primul caz, interesul este ca n cadrul modelelor construite n sistemele de management i control, s se evite modelele inadecvate instituiilor financiare n cauz care ar putea s-i asume riscuri mai mari dect n cazul nefolosirii modelului. Soluiile practice sunt evidente: trecerea n revist a strategiilor i poziiilor, utilizarea unor modele multiple i simularea impactului erorilor ipotetice ale modelului. Modelul riscurilor sistemice a nceput s se bucure de o tot mai mare atenie. Preocuparea comun este c dac instituiile financiare adopt cadre de modelare a riscului comune, tendina de aciune identic se va amplifica i pieele se vor destabiliza (Basac, Shapiro, 2001; Danielson, Shin, 2002, Persaud, 2004). Modelele de managementul riscului existente trateaz riscurile poziiilor ca fiind exogene i astfel sunt de mic utilitate instituiilor financiare n evaluarea riscurilor create de abordarea model - conductor. Modelul Allen-Gale arat pericolul ineficienei utilizrii modelelor de

management a riscului. Jorion, Berkowitz arat c exist o mic eviden a faptului c previziunile VaR referitoare la piaa bncilor comerciale sunt puternic corelate; bncile au de fapt expuneri mari fa de riscul de pia, i exceptnd riscul ratei dobnzii, exist o bun corelaie ntre bnci. Rezultatele sunt suficient de robuste pentru a suporta eliminarea ipotezei c utilizarea msurilor VaR, va conduce la o destabilizare. Aceast observaie este extrem de important pentru utilizarea i ameliorarea tehnicilor de management al riscului. n schimb, Chan, Getmansky, Haas, nu au gsit o eviden a corelaiilor puternice la nivelul sensibilitii indicilor fondurilor de hedging fa de factorii de risc, chiar dac msurile de risc ca VaR sunt utilizate pe scar larg. S-a artat c randamentul aciunilor de bnci este expus la randamentul fondurilor de hedging, fiind necesar o investigaie la nivelul canalelor de contagiune. 5.4. Modelarea riscurilor n cazul includerii riscurilor sistemice interdependente Att practicienii ct i cercettorii sunt de acord cu necesitatea mbuntirii msurrilor de ameliorare a riscului. Pe lng acordarea unei atenii sporite detaliilor de msurare, au aprut tot mai multe alte contribuii inovative. Riscul de pia Abordarea RiskMetrics propus de JP Morgan devine cu att mai popular cu ct JPM public metodologia i datele zilnice disponibile n mod liber. Aceast abordare previzioneaz volatilitile i corelaiile pentru un numr de factori de risc considernd randamentele condiional normale; se utilizeaz ponderarea exponenial a previziunilor. Riscurile poziiilor sunt apoi reprezentate n funcie de expunerile factorilor de risc, astfel nct randamentul portofoliului devine o medie ponderat a randamentelor factorilor de risc. Volatilitatea portofoliului poate fi calculat utiliznd formula varianei portofoliului. Abordarea se concentreaz n special pe previzionarea riscului portofoliului n zilele urmtoare (ipoteza c randamentele ateptate sunt nule este rezonabil). n aceste ipoteze, valoarea la risc pentru un interval de ncredere de 95% este de 1,65 ori volatilitatea portofoliului. Andersen, Bollerslev au analizat punctele slabe ale acestei abordri (i ale altor abordri care ignor corelaia serial la nivelul volatilitii) i au artat modul de rezolvare. Deoarece formulele riscului portofoliilor nu pot include n mod corespunztor riscul derivativelor, utilizatorii RiskMetrics au nceput s-i concentreze atenia tot mai mult pe simularea valorilor portofoliilor. Mai mult, distribuia normal utilizat aproape exclusiv n primele implementri ale metodei VaR s-a dovedit insuficient de precis pentru riscul de pia deoarece distribuiile empirice relevante pentru riscul de pia prezint capete lrgite.

Oricum, distribuiile parametrice ce pot fi utilizate pentru nlocuirea distribuiei normale s-au dovedit nepractice pentru utilizare n cadrul portofoliilor mari. Ideea de baz a metodei simulrii este estimarea valorii portofoliilor ntr-un cadru realist de ipoteze i circumstane, condiionat de detalierea poziiilor portofoliilor. Aceasta permite firmelor fie s simuleze factorii de risc utiliznd distribuiile estimate, pentru fiecare factor, o abordare ce implic simularea Monte Carlo, sau utilizarea aa numitei simulri istorice n care randamentul portofoliilor este simulat n baza realizrilor istorice la nivelul factorilor de risc (Jorion, 2002). Simulrile istorice au devenit un mod practic de rezolvare a problemei inadaptabilitii distribuiei normale. n aplicaiile practice, abordarea simulrii istorice este adeseori insuficient condiional - n sensul c nu ia suficient n calcul trecutul foarte apropiat, astfel nct creterile rapide ale volatilitii care vor persista n viitorul apropiat nu au ponderi suficient de bine reprezentate (Pritsker, 2001). Evidena actual la nivelul performanei modelelor VaR utilizate de marile bnci arat c (Berkowitz, OBrien, 2002) procesul de captare a modificrilor la nivelul distribuiei randamentelor n zona central a distribuiilor din perioadele menionate a fost bine adaptat. Chan, Getmansky, Haas, au artat c modificrile la nivelul distribuiei riscului pot fi extrem de sensibile fa de perioada utilizat n generarea msurilor de risc. Drept rezultat, perioadele de normalitate vor conduce la VaR reduse. Andersen, Bollerslev, au artat ct de important este n estimarea VaR, recunoaterea volatilitii variabile n timp i corelaia. Autorii demonstreaz cum se poate face acest lucru utiliznd modelarea parametric GARCH, filtrarea simulrilor istorice i datele cu frecven ridicat. n modelarea riscului din cadrul managementului riscului este esenial pentru instituii s utilizeze msuri adiionale de risc i s nu se concentreze doar pe VaR. O contribuie a lui Chan, Getmansky, Haas, Lo este furnizarea unei serii de indicatori alternativi de msur adaptai n contextul analizei riscului extrem a fondurilor de hedging. Recent, practicienii i factorii regulatori au subliniat utilizarea testelor de robustee ca alternativ la VaR. Testele de robustee msoar impactul ocurilor la nivelul factorilor de risc cheie. De exemplu, un test de robustee poate msura comportamentul iniial al unei bnci n cazul n care se vor repeta turbulenele din august-septembrie 1998; orice scenariu, inclusiv cele n afara anvelopei de experien istoric, pot fi utilizate. Metodele testelor de robustee nu utilizeaz teoria statistic sau econometric. Acestea au devenit tradiionale datorit inadecvanei modelului i, n special, datorit dificultilor de modelare a volatilitii i abordrii corelaiilor n momentele de turbulen a pieei. Au fost propuse numeroase tehnici n abordarea corelaiilor din aceste perioade critice. Mc Kenzie (2003) a analizat datele LTCM i a demonstrat inadecvana corelaiilor n perioada august-septembrie 1998. Dup descrierea problemelor ce apar n procesul includerii volatilitii

variabile n timp atunci cnd exist un numr mare de factori, Andersen, Bollerslev au artat modul n care noile tehnici de estimare multivariat a seriilor de timp pot fi utilizate n practic; cercetarea are n vedere unele probleme care au mpins bncile spre simulri istorice i teste de robustee. Ei au argumentat pentru evoluia modelrii riscului de pia a volatilitii randamentelor activelor i corelaiile dincolo de metodele parametrice tip RiskMetrics sau metodele de simulare istoric. n schimb, acolo unde e fezabil, autorii sugereaz utilizarea msurrii volatilitii neparametrice pe baza datelor cu frecvene ridicate, combinat cu modelele volatilitii parametrice proiectate pentru a oferi soluii eficiente la problemele care apar. Se propune dezvoltarea unor sisteme de management al riscului cu un numr limitat de factori de risc, dar pentru care sunt disponibile datele intra-day; astfel, volatilitatea i previziunile de corelaii sunt mai sigure. Rmne de vzut dac aceast abordare poate capta riscul pe care instituiile financiare le modeleaz n prezent utiliznd un numr mai mare de factori. Andersen, Bollerslev au artat, de asemenea, problemele practice ale dimensionalitii ce apar atunci cnd numrul poziiilor este mare i se utilizeaz un numr mare de factori (cazul actual al marilor bnci). O banc mare activ pe pia poate utiliza mai mult de 1000 factori de risc i deine peste 100000 poziii, fiecare analizat (reevaluarea preurilor) n raport cu factorii de influen. Calculele se complic enorm datorit sensibilitii neliniare a preurilor fa de factori. Chiar i n cadrul modelrii parametrice din abordarea RiscMetrics, cu distribuii normale, pentru 1000 factori, modelarea implic 500000 variane i covariane. Metoda reducerii dimensiunilor introduce erori de estimare i, n plus, necesit estimarea unui numr mare de parametri. Riscul de creditare Utiliznd un model multifactorial pentru riscul de credit la nivelul portofoliului care include modelarea dinamic explicit a dinamicii macroeconomice, Pesaran, Schuermann, Treutler ofer evidena unor beneficii clare a diversificrii portofoliului de credite. Cel mai simplu model pentru riscul de credit al portofoliului, utilizat pe scar larg are doar un singur factor sistematic i este modelul agentului reprezentativ, n care toi creditorii au aceeai expunere fa de factorul respectiv (Gordy, 2003). Implementrile celebre ca, de exemplu, CreditMetrics, sunt de fapt multifactoriale (indici multipli pot fi inclui ca factori i fiecare firm poate avea ncrcri diferite ale factorului), dar pentru portofoliile mari, un factor mediu global determin rezultatele modelului. Mai mult, examinarea implicaiilor scenariilor generate intuitiv poate fi dificil. n schimb, Pesaran, Schuermann, Treutler au setat comportamente explicite i factorii macroeconomici observabili i cei de ramur, fapt ce a permis o construcie

cu un model macroeconometric redus. Acesta poate fi utilizat pentru studierea implicaiilor diverselor tipuri de ocuri. Modelul implic faptul c, pentru acelai portofoliu, VaR-credit pentru un portofoliu global este mai mic dect VaR-credit dintr-unul din modelele standard. Riscul operaional Aa cum s-a artat, Fontnouvell, Jordan, Rosengren, au analizat riscul operaional i au artat c acesta este un element cantitativ important n topologia managementului riscului. Autorii au examinat, de asemenea, proprietile diverilor estimatori ai VaR-operaional. Se consider abordrile parametrice de estimare a distribuiilor pierderilor operaionale i s-a artat c funciile de distribuie cu capete ngroate dau rezultate superioare distribuiilor clasice (cu capete subiri). n acest caz este interesant aplicarea teoriei valorii extreme, TVE. Riscul sistemic n general, practicienii modeleaz rar evenimentele de criz sau riscul sistemic, prefernd s revin la analiza scenariilor, n care consider aceste evenimente. n schimb, exist interes la nivel strategic, respectiv, al autoritii publice. Hartmann, Straetmans, de Vries ofer metodele utile pentru ambele categorii de actori. Utiliznd tehnicile din TVE, autorii au efectuat msurtori comparative la nivelul micrilor (corelate) randamentelor principalelor bnci americane i europene, specific zonelor de capt ale distribuiei. Dac amplitudinea micrilor corelate este mare, dar nu este asociat cu deteriorrile catastrofice la nivelul condiiei bncilor, aceste micri corelate pot fi privite ca o form a riscului sistemic, cu un interes particular pentru analitii ce modeleaz riscul de creditare i riscul de pia (pe segmentul bncilor cu portofolii avnd expunere mare). Dac micrile corelate sunt foarte mari sau indic probleme bancare, indicatorii de msurare a autorilor pot fi privii ca indicatori ai riscului sistemic.

5.5. Transferul riscului, transformarea riscului i managementul organizaiilor financiare Este unanim recunoscut avantajul diversificrii portofoliului i, astfel, este de dorit apariia noilor oportuniti de diversificare, eficiente din punct de vedere al costului. Crearea de noi instrumente i intrarea instituiilor financiare specializate respective n pieele adiacente segmentului (companiile de asigurri pe piaa creditelor sindicalizate, bncile n segmentul bncilor de investiii); acestea reprezint, ntr-o oarecare msur, un rezultat al unei mai bune msurri, cu implicaii la nivelul oportunitilor de diversificare. Aceste dezvoltri sunt rezultatul unei transparene superioare i a unei fezabiliti superioare la nivelul noilor instrumente conferite de noii indicatorii de msur. Cadrul axiomatic, n care diversificarea i inovarea sunt absolut necesare, trebuie reanalizat. Spre deosebire de diversificarea portofoliilor, diversificarea activitilor are costuri uneori substaniale. Exist acum o vast literatur care arat c firmele cu diversificare sunt evaluate n dezavantaj fa de firmele specializate. O recent eviden a diversificrii din industria financiar arat c nu este suficient de clar dac acionarii beneficiaz de pe urma diversificrii (Laeven, Levin, 2005). n acelai timp, noile modaliti de management al riscului au impact asupra dimensiunii optimale a instituiilor financiare. a) Mai nti, managementul modern al riscului implic o serie de costuri fixe substaniale. De exemplu, odat ce sistemele de msurare i monitorizare a riscului msoar riscul la nivelul blocului de tranzacionare, costul sistemului nu este afectat de nivelul poziiilor din bloc; b) n al doilea rnd, datorit costului conglomerrii, este mai dificil gestiunea unei firme cu mai multe divizii, dect a unei firme cu o singur divizie, dar noile practici de management al riscului reduc dificultatea msurrii i managementului riscului, chiar i n firme conglomerate; Firmele au adeseori o alt alternativ la diversificarea activitilor; acestea i asum riscuri n cadrul activitilor existente, n scopul creterii nivelului de diversificare n cadrul activitilor existente. Oricum, managementul riscului prin veriga transferului de risc are efecte benefice la nivel de sistem, doar atta timp ct apare un avantaj comparativ al noii poziii de asumare a riscului. Nu este ntotdeauna clar faptul c acesta este cazul transferului riscului este motivat n primul rnd de reglementri. Mai mult, cantitatea de risc transferat poate fi inferioar celei apreciate iniial, datorit lipsei de transparen specifice unor anumite structuri. Allen, Gale au artat c insuficienta reglementare poate conduce la o activitate de transfer a riscului concentrat pe evaziunea reglementrilor i, astfel, poate crete riscul sistemic. Gorton, Souleles, arat c securizarea cardurilor de credit nu transfer att de mult risc, ct cel implicat de

interpretarea contractual, deoarece pentru a gestiona pierderile suferite de investitorii externi (n mai multe stri), sponsorii abordeaz un contract implicit. Riscurile considerabile de capt pot fi n continuare transferate, deoarece sponsorii nceteaz suportul financiar n contractul implicit, atunci cnd se afl aproape de insolvabilitate. Oricum, se pot imagina scenarii ce implic corelarea serial a ocurilor la nivelul solvabilitii sponsorilor, n care suportul timpuriu al securizrii intervine n acest joc i slbete suficient de mult capacitatea sponsorului, astfel nct ocurile ulterioare s-l mping spre insolvabilitate. Franke, Krachnen, analizeaz modul n care securizrile europene au condus la creterea expunerii fa de riscul sitematic. Sponsorii rein trana necesar absorbiei primelor pierderi asupra setului de active securizate. O mare parte a riscului de faliment este atribuit sponsorului. Efectul net al securizrii asupra atitudinii fa de risc a sponsorului depinde de abordarea investiiei asociate. Dac sponsorul reinvestete n active fr risc sau pltete datorii, riscul sistematic va scdea, deoarece banca are o pondere mai mic a expunerii fa de risc sau un levier mai mic. Dac sponsorul reinvestete n credite riscante, riscul sistematic al acestuia crete deoarece indicatorul beta al portofoliului este mai mare. Prin examinarea modificrilor la nivelul beta al bncilor, Franke, Krahnen arat mecanismul prin care riscul sistematic crete. Dei riscul sistematic nu este acelai lucru cu riscul sistemic (astfel nct nu este clar dac aparine de politicile publice), autorii arat c ipotezele clasice privind reducerea riscului prin securizare, trebuie analizate i calificate de la caz la caz. Aa cum s-a artat anterior, managementul riscului modern are implicaii interesante n organizarea sectorului financiar. n ceea ce privete consolidarea, Beck, Demirguc-Kunt i Levine, au examinat relaia dintre stabilitatea sistemic i gradul de concentrare. Deoarece nu se examineaz efectul managementului riscului asupra concentrrii, aceast contribuie va fi analizat ulterior. But, Chan, Getmansky au artat rolul tot mai mare al fondurilor de hedging n managementul riscului financiar global. O mai bun nelegere a implicaiilor riscurilor de tranzacionare n instituii financiare diversificate arat c exist o mai mic atractivitate a acestor instituii pentru ameliorarea acestor riscuri. Evoluiile n domeniul managementului riscului au facilitat dinamica finanrilor i subscrierile la fondurile de hedging ca urmare a unei monitorizri mai precise a poziiilor acestora. 5.6. Regimul legal, sistemul de reglementri, stabilitatea sistemic Recentele micri de mare amplitudine din pieele de capital i evenimentele de criz care au condus la noile tehnici de management al riscului, dar i tehnicile propriu zise utilizate depind i, totodat, influeneaz mediul legislativ i reglementrile. Acestea depind de mediu, deoarece

nregistrrile i contractele sunt eseniale n msurtorile de risc i n concepia noilor produse de inginerie financiar. Acestea influeneaz mediul prin schimbarea modului n care factorii regulatori i reprezentanii bncilor centrale percep riscul sistemic i prin suportul dezvoltrii unor cadre de reglementri mai sensibile fa de risc, ca de exemplu, Basel II. Efecte posibile Progresul remarcabil la nivelul tehnologiilor din ingineria financiar a condus la un proces reglementativ care specific, n mod simplist, cerinele de adecvare a capitalului pentru poziii specifice i este ineficient. Aa cum s-a artat (Allen, Gale) aceste reglementri conduc la un plus i nu la un minus al riscului sistemic. Aceasta foreaz factorii regulatori s intre ntr-un proces constant de catching-up. Drept rezultat, reglementrile au evoluat, astfel nct, cerinele referitoare la capital depind de msura riscului global asumat de o instituie i, mai puin, de poziiile luate. Dificultatea evident ce apare se refer la modul de msurare a riscului n condiiile setrii acestor cerine de capital. Deoarece instituiile financiare msoar permanent riscul, are sens pentru factorul regulator s ncerce s foloseasc n setrile utilizate tocmai aceste msuri. Factorul regulator procedeaz astfel n ceea ce privete riscul de pia adaptat s rspund la Acordul Basel. Acum, cu Basel II se vor ncerca msuri interne pentru riscurile de credit i, respectiv, cel operaional. Dac bncile ar putea s utilizeze propriile modele de risc, atunci exist un risc pe care l vor manipula astfel nct s coboare cerinele referitoare la capital. n mod similar, dac msurile de risc devin parte a sistemului informaional instituional, apar iniiative de alegere a msurilor astfel nct s favorizeze imaginea referitoare la riscul instituiei. n dialectica dintre utilizatorii externi i iniiativele interne exist un pericol ce poate face ca indicatorii de risc s devin un instrument inferior de management al instituiei respective. De exemplu, pentru prevenirea manipulrii indicatorilor ce conduc cerinele de capital pentru riscul de pia, factorul regulator din sistemul bancar a introdus un sistem de securitate, echipat cu adaptarea modelului VaR pentru retestarea n condiiile reglementrilor referitoare la adecvarea capitalului. Bncile care sunt prea optimiste n previzionarea VaR sunt penalizate, dar exist o penalizare i, n cazul invers, al pesimismului. Jorion, a prezentat un mod de msurare a riscului de pia considernd un procedeu de ponderare a observaiilor. Pentru riscul de creditare, n cadrul Basel II, factorul regulator nu va permite bncilor s utilizeze n setarea capitalului modele VaR-creditare interne, ci doar s stabileasc inputurile proprii pe un model VaR credit. n nici unul din aceste cazuri bncile nu utilizeaz indicatori destinai managementului intern astfel nct efectele nedorite sunt modeste. Berkovitz, OBrien (2004) au artat c indicatorii VaR pentru riscul de pia

al marilor bnci americane par a fi n mod sistematic prea conservative. Dac msurile conservative de risc ar fi pe placul factorului regulator, bncile fcnd fa unor restricii mai pretenioase de capital, aceste msuri sunt ns mai puin utile n managementul instituiilor, deoarece nu furnizeaz o estimare corect asupra riscului. Utilizarea msurilor interne conduce la posibilitatea utilizrii unor modele de risc similare (att pentru a rspunde reglementrilor, ct i managementului firmelor) ca urmare a limitrii costurilor aferente managementului riscului. Acestea vor minimiza rolul inovaiei n managementul riscului i vor face modelele de risc mai puin utile. n tehnica Andersen, Bollerslev nu se ajunge la cerinele regulatorii, deoarece acord o pondere prea mare observaiilor recente, chiar dac autorii artau posibilitatea evidenierii unui indicator de risc superior. Presiunile exercitate asupra costului adoptrii msurilor reglementative de uz intern pot fi utile dac factorul regulator specific tipurile de indicatori de msur neutilizabile intern. Dei tehnica VaR este util n msurarea i gestionarea probabilitii de blocaj financiar a firmei, aceasta nu este neaprat cea mai bun msur utilizat. Instituiile financiare au condus la o mai mare transparen n ceea ce privete riscul prin reglementrile adoptate, incluznd aici toate tipurile de instituii i nu numai bncile. Transparena cu privire la risc a adus numeroase beneficii, deoarece face mai uor pentru cei din afara sistemului s monitorizeze sigurana instituiile financiare i s creeze stimulente pentru un management eficient al riscului. Din pcate, i asigurarea transparenei are un anumit cost. Stabilitatea sistemic Beck, Demirguc-Kunt i Levine, examineaz relaia dintre concentrarea bancar la nivel naional i stabilitatea sistemic, unde instabilitatea este msurat de incidena crizelor bancare. Se arat c aceast concentrare este asociat cu o mai mare stabilitate, dar nu este ntotdeauna rezultatul unui mediu competitiv. Reglementrile bancare, de asemenea, influeneaz stabilitatea. Ei evideniaz c marile bnci sunt mai diversificate i acest sistem format din marile bnci este mult mai stabil. Astfel, tehnicile de msurare i management a riscului utilizate conduc la o stabilitate mai bun. Importante de analizat sunt i relaiile care exist ntre managementul riscului, reglementri i stabilitatea sistemic. n acest caz poate fi utilizat msurarea VaR i pentru a demonstra aceste corelaii. 5.7. Riscul n caz de dezastre Caracteristici ale riscului n caz de dezastre Riscul n caz de dezastru este un risc covariabil deoarece afecteaz de obicei o

comunitate, format din mai multe gospodrii dintr-o regiune sau din mai multe regiuni. Riscul specific gospodriilor este definit drept un risc idiosincrasic. Riscul idiosincrasic poate afecta gospodriile, precum riscul covariabil asupra comunitilor, ce sunt extrem de srace, izolate, ce duc lipsa valorilor sociale sau de alt natur (Siegel, 2000a). Riscul de dezastru se poate produce repetat i/sau grupat, cu alte riscuri; mai mult, acesta poate fi catastrofic (frecven redus, dar efecte ridicate asupra bunstrii) sau necatastrofice (frecven ridicat, cu efecte slabe asupra bunstrii) (Banca Mondial, 2001). Dezastrele de origine hidro-meteorologic (inundaii, uragane, cicloane ori secete) tind s afecteze regiuni geografice mai mari, n timp ce dezastrele de origine geologic (cutremure, erupii vulcanice) tind s aib efecte mai mult la nivel local. Apariia majoritii fenomenelor ce stau la baza riscului de dezastre poate avea loc instantaneu (cutremure, inundaii), dei exist cazuri cnd apariia poate fi nceat (secetele). Ceea ce e important const n faptul c hazardele naturale sunt adesea interrelaionate, iar apariia unui anumit fenomen poate determina alte fenomene amenintoare, ntr-o serie de evenimente. De exemplu, activitatea seismic poate crea alunecri de teren; alunecrile de teren pot duce la apariia inundaiilor, etc. un uragan poate aduce vnt de intensitate nalt, ploi abundente, inundaii ori alunecri de teren. Consecinelor Dezastrelor Dezastrele naturale mpreun cu criza economic i conflictele civile sunt printre sursele principale ale ocurilor colective asupra societii, iar adeseori conduc la creteri dramatice ale srciei (Banca Modial, 2001). Impactul dezastrelor n rile n curs de dezvoltare este mult mai accentuat (Anderson, 2000), iar efectele dezastrelor sunt diferite i nu sunt afectate n acelai mod toate populaiile afectate. Lewis (1999) prezint, prin comparaii la nivel naional, faptul c, n termeni relativi, populaia srac sufer cel mai mult. Dezastrele cauzeaz daune directe, prin distrugerea parial sau total a bunurilor imobiliare i mobiliare, dar i pierderi indirecte, prin faptul c acestea afecteaz fluxurile de bunuri i servicii, incluznd furnizarea de servicii de microfinane. Acest tip de pierderi rezult din daune directe asupra infrastructurii sociale i economice i asupra capacitilor de producie. Pierderile indirecte includ cheltuielile curente sau costurile crescute datorate furnizrii de servicii necesare n momentul producerii evenimentelor de dezastre. Dei imposibil de cuantificat, efectele indirecte, cum ar fi suferina uman sau nesigurana, se manifest asupra gospodriilor. Ca rezultat al repercusiunilor daunelor directe i pierderilor indirecte n funcionarea economiei, dezastrele cauzeaz efecte macroeconomice la nivel regional i/sau naional. Cele mai importante efecte macroeconomice se refer la nivelul i

rata de cretere a produsului intern brut total sau sectorial, balana de pli, nivelul de ndatorare i rezervele monetare, finanele publice i investiiile (de capital) brute, preuri i inflaie, precum i gradul de ocupare a forei de munc/angajare (ECLAC, 2002). Astfel de efecte secundare determin deteriorarea condiiilor de via a populaiei afectate, ce rezult din reducerea surselor de aprovizionare, din disponibilitatea redus a serviciilor de baz ori pierderea posibilitilor de angajare, acestea avnd consecine asupra veniturilor. Riscul n caz de dezastre i clienii de microfinane Riscul de dezastru contribuie n mod semnificativ la vulnerabilitatea gospodriilor srace, din multe ri n curs de dezvoltare. Aceast contribuie este influenat de interaciunea dintre dou dintre strategiile de supravieuire ale gospodriilor srace: aversiunea fa de risc n termeni economici, dar i asumarea riscului n termeni spaiali. Aversiunea fa de risc const n incapacitatea i/sau lipsa de voin din partea populaiei srace de a se angaja n activiti economice de risc nalt/cu venituri ridicate, ce i-ar ajuta n mbuntirea bunstrii acestora (Holzmann, 2001; Banca Mondial, 2001). La un anumit nivel, aceast aversiune reprezint un rspuns de comportament rezultat din lipsa resurselor i din frica de pierdere a resurselor n activiti aparent riscante. Deoarece nivelurile de vulnerabilitate cresc o dat cu acumularea de experiene nereuite n managementul riscului, aversiunea la risc poate s creasc, de asemenea. De-a lungul timpului, aversiunea fa de risc i-a afectat mult pe cei sraci, n special din cauza costului de oportunitate, dat de oportunitile ratate, ce ntrzie depirea nivelului de srcie i intensificarea inegalitilor (Sinha i Lipton, 1999). Asumarea riscului de ctre cei sraci rezult din constrngerile socialeconomice (cum ar fi, anse limitate de reuit, lipsa accesului la resurse i excluderea social), din cele comportamentale i din cele culturale. Srcia ndeamn oamenii de a se deplasa n locaii nesigure i de a se lansa n strategii de supravieuire ce afecteaz adeseori, n mod nefavorabil, mediul nconjurtor, fcnd expunerea la risc de dezastru o parte integrant a vieii de zi cu zi (Yodmani, 2001). Mai mult, programele de guvernare specifice i asistena internaional au avut efecte uneori ncurajatoare pentru oameni de a se muta n zone predispuse la dezastru (Charveriat, 2000). Studiile n domeniu au descoperit astfel o concentrare mare a populaiei srace n zonele predispuse dezastrelor (Sinha i Lipton, 1999; Lewis, 1999; IFRCRCS, 1998). Majoritatea acestor oameni nu sunt contieni de expunerea lor la risc i de ansele de management al riscului (Alexander, 2000; Mileti, 1999). Riscul n caz de dezastru i instituiile de microfinane Riscul de dezastru este unul din cele mai neglijate riscuri externe cu care se confrunt IMF-urile, ce tind a fi n necunotin de cauz asupra

nivelurilor proprii de expunere, dar i asupra nivelurilor clienilor acestora. Expunerea la risc de dezastru este specific microfinanelor, adugndu-se la nivelul de vulnerabilitate total a industriei microfinanelor din rile n curs de dezvoltare. Avnd n vedere scopul acestora, de a livra local servicii celor sraci sau aproape sraci, aceste instituii atribuie clienilor n mod direct niveluri nalte de expunere la riscul de dezastre. Aceste lucruri au devenit mai importante din cauza creterii globale n frecven a apariiei dezastrelor i a volumului de pierderi nregistrate n ultimele decenii (Bankoff, 2001; Burby, 1998). Nivelul expunerii la risc n caz de dezastre a unei instituii de microfinane i capacitatea sa de a gestiona riscul de dezastru sunt influenate de caracteristicile sectorului i instituiei n sine. Prin natura proprie, sectorul microfinanelor este eterogen. Dup cum ilustreaz Tabelul 3.1, n majoritatea rilor poate fi gsit o varietate considerabil de tipuri instituionale, structuri organizaionale, acorduri, metodologii de mprumut i surse de finanare. n termenii drepturilor de proprietate, instituiile de microfinane pot fi deinute n mod privat, deinute de stat sau deinute de o organizaie neguvernamental sau de membrii si. Portofoliile de mprumut pot fi finanate cu ajutorul donatorilor sau guvernelor, prin economii mobilizate local sau prin ctiguri reinute (nete sau nedistribuite n dividende), economii i creane comerciale. Multe organizaii pot desfura activiti de microfinanare, incluznd instituiile financiare nebancare, precum organizaiile neguvernamentale ori bncile steti, pe de o parte; i diferite tipuri de bnci comerciale, pe de alt parte. Nu toate IMF-urile reuesc s ating stabilitatea i dezvoltarea financiar pe termen lung, iar multe din ele funcioneaz fr sisteme ce reduc ri scurile n mod adecvat (Robinson, 2001; MFN, 2000). Drept rezultat, sectorul microfinanelor din multe ri este fragil i extrem de vulnerabil la capriciile (inconsistena) factorilor exogeni, inclusiv dezastrele naturale. Tabel nr. 1. Tipologia Instituiilor de Microfinane
Comercial/ Oficial Forma legal - Bnci - Companii financiare - Uniuni de credit - mprumut (creditare) individual - Instrumente adaptate la scopurile (planurile) clienilor - Capital - Certificate - mprumuturi interbancare - Economii ale Specializat/ Oficial - Bnci - Companii financiare - Uniuni de credit - mprumut (creditare) individual i/ sau pe grupuri - nchiriere/ concesionare (leasing) - Capital - Certificate - mprumuturi inter-bancare - Economii ale ONG specializat ONG mprumut (creditare) individual i/sau pe grupuri - mprumuturi bancare mprumuturi subvenionat ONG multifunci onal - ONG - Bnci steti mprumut (creditare) individual i/sau pe grupuri - Cteva mprumuturi bancare mprumuturi

Metodologie

Surse de finanare

clienilor - Fonduri de la donatori Capacitatea la fonduri specifice raportul dintre creane i capital (mijloace de influenare a profitului)

clienilor - Fonduri de la donatori

e de la organizaii private - Fonduri sociale - Fonduri de la donatori

subvenionat e de la organizaii private -Fonduri sociale

Mare

Mare spre medie

Sczut

Sczut

Tipuri servicii

de

- Microfinanele vzute precum un mijloc de extindere spre noi piee - Concentrare exclusiv pe serviciile financiare, i nu doar pentru microantreprenori

Furnizarea de servicii financiare, n principal ctre microantreprenori

Furnizarea de servicii financiare, cu anumite servicii de sprijin, precum management i perfecionar e tehnic

Sursa: Adaptare dup Gulli (1998); Sebstad i Cohen (2000)

Programe hibrid, incluznd servicii financiare i o gam larg de programe de dezvoltare, precum sntate, educaie, dar i management i perfecionar e tehnic

O instituie de microfinane va fi mai mult sau mai puin expus la riscul de dezastru, n funcie de lrgimea/limea (numrul de oameni accesibili) i adncimea/grosimea (grupuri de sraci accesibile) razei de aciune, dar i de distribuia spaial a razei de aciune (numrul de clieni, luai ca un grup, concentrai n zonele predispuse la dezastru sau zonele ameninate de un potenial dezastru). La nivel instituional, expunerea la riscul de dezastru i eventual impactul n cazul unui eventual dezastru se raporteaz la dimensiune, vrst i nivelul stabilitii financiare i operaionale (de funcionare) a organizaiei. Aceste caracteristici subliniaz un alt factor important: raza de aciune, ce influeneaz riscurile externe referitoare la profilul social-economic al clienilor, mediul concurenial, dar i mediul fizic unde instituia furnizeaz serviciile sale i unde clienii triesc. Scara/scala dau limea razei de aciune i va influena de asemenea expunerea instituiei la risc, n funcie de clienii si dac acetia tind s se concentreze n acele sectoare economice i activiti ce sunt expuse foarte mult la riscul de dezastru. Instituiile generale, mici sau locale, bazate pe microfinane par a fi aadar mai vulnerabile dezastrelor naturale sau

fluctuaiilor din recoltele agricole, dect acele instituii mai mari i dispersate pe arii geografice ntinse (Banca Mondial, 2000a). Experiena demonstreaz c diversificarea geografic din cadrul unei reele largi va permite IMF-urilor s subvenioneze transversal (prin intermediul comasrii de riscuri) activitile de management al riscului de dezastru. Cu toate acestea, dispersia geografic poate determina creterea expunerii unei instituii la risc, dac majoritatea reelelor sale sunt localizate n zone aflate la distan, defavorizate, ce ar prezenta n condiii normale costuri operaionale ridicate. Aceast situaie este exemplificat de IMF-urile din Africa de Vest, ce ncearc s ating o scar larg de depire n zone caracterizate de densitate slab a populaiei, nivel sczut i precauii de venituri monetare n cadrul populaiei, infrastructur inadecvat, precum i expunere mare la riscul de dezastre (UNCDF, 1999b). Referitor la profilul clienilor, instituiile ce au clieni foarte sraci vor tinde s fie mai vulnerabile n faa dezastrelor. Profilul clientului, n acelai timp, este afectat de metodologia de creditare a organizaiei, care la rndul su poate afecta fiabilitatea financiar a programelor sale. Dei nu exist dovezi concludente, a fost sugerat (Gulli, 1998) o contrapartid (o negociere) ntre apropierea de grupurile srace i stabilitatea financiar. Referitor la acest aspect, unii experi n microfinane i-au pus semne de ntrebare asupra fiabilitii financiare specifice instituiilor bancare steti, n timp ce ali experi au constatat c aceste instituii sunt mai vulnerabile dect instituiile de creditare pentru indivizi sau grupuri, datorit concentrrii acestora asupra regiunilor rurale i asupra furnizrii de mprumuturi mici ctre clienii foarte sraci (Woller, 2000). Dimpotriv, o legtur pozitiv a fost sugerat ntre stabilitatea financiar i tratarea cazului multor oameni sraci (Gulli, 1998).

Efectele Dezastrelor Dezastrele cauzeaz pagube directe i pierderi indirecte asupra instituiilor de microfinane. Pagubele se reflect prin distrugerea parial sau total a sediilor, echipamentelor, sistemelor informatice sau nregistrrilor. Pierderile indirecte rezult din reducerea activitii furnizorilor de servicii, i din efectele directe sau indirecte ale dezastrelor asupra clienilor. Efectele macroeconomice ale dezastrelor sunt resimite de sectorul microfinanelor precum un ntreg i la diferite grade de ctre IMF-uri, n special dac exist schimbri semnificative n mediul macroeconomic datorit, de exemplu inflaiei i/sau devalorizrii monedei naionale. Dup cum ilustreaz Tabelul 3.2, efectele dezastrelor vor declana sau interaciona cu unele din riscurile normale cu care se confrunt IMF-urile, incluznd riscuri instituionale i strategice, operaionale, de management financiar i riscuri externe. Se asemenea, aceste efecte vor face evidente

vulnerabilitile organizaionale, specifice unei conduceri srace i/sau structurilor de conducere srac. Toate aceste riscuri sunt materializate, iar efectele dezastrelor asupra unei instituii de microfinane se vor intensifica. Devine astfel relevant de discutat interaciunea dintre efectele dezastrelor i aceste riscuri.

Tabel nr. 2. Categorii de Riscuri de Microfinane

a) Riscuri Misiuni Sociale (specifice lipsei unei piee int bine definite i mecanismelor de monitorizare, pentru a asigura furnizarea de servicii financiare ctre clienii interesai) b) Misiune comercial (specific incapaciti i de a stabili rate ale dobnzii adecvate i orientrii comerciale insuficiente ) Dependen a (similar cazului (b), dar mai specific activitilor de microfinan e ncepute i suportate de organizaiil e internaion ale/ONGurile mai degrab drept proiecte, dect drept organizaii independen te) d) Riscul de reputaie (referitor opiniei publice negative ce poate afecta c) Riscuri Operaionale a) Riscuri de credit (specifice riscului general de profituri sau de capital, din cauza ntrzierilor sau neplilor de mprumuturi; i specifice riscului n cadrul mprumuturilor individuale (riscuri de tranzacie) i riscului propriu compunerii portofoliului total de mprumuturi (riscuri de portofoliu)) b) Riscul de Securitate, incluznd frauda i furtul (referitor la fluxurile de bani n sistemele informaiona le de managemen t, politicilor i procedurilor necurate, precum i cifrei de afaceri ale personalului de nivel nalt. Acest risc este exacerbat n mediul slab economic i situaiile de criz, precum dezastrele i rzboiul) Riscuri Management Financiar a) Active i pasive (specifice incapacitii de a respecta obligaiile de plat cash curente n timp oportun i ntr-un mod eficient de cost (riscuri de lichiditate); specifice unei nepotriviri dintre termenii i ratele dobnzii, dar i active i pasive (riscul ratelor dobnzii); pierderii posibile de ctiguri din cauza fluctuaiilor cursului de schimb valutar, atunci cnd se ia un mprumut ntr-o anumit moned i se d cu mprumut n alt moned (riscul de schimb valutar strin); i specifice investiiilor pe termen lung, ce reprezint un procentaj bun al activelor instituionale (risc portofoliu de investiie)) b) Ineficien (afectat de controlul costului i nivelul de depire, specifice lipsei de capacitate n gestionarea costurilor per unitate de producie) c) Integritatea Sistemului (referitoare la calitatea i Riscuri Externe a) De reglementar e (specifice reglement rilor ce pot afecta operaiile i furnizarea de servicii, precum legi restrictive de munc, legi de dobnd, executare a contractel or, precum i interferen a politic)

Competii a (specific lipsei de informaii asupra serviciilor altora, referitor la poziie, pre, servicii proprii de vnzare, exacerbate de lipsa de informaii a aplicanilor, precum i performana de credit din trecut i cea curent cu alte instituii). b) c) Demografic (Profil Client) (specific caracteris ticilor i vulnerabili tilor populaiei int)

abilitatea de a vinde produse i servicii sau de a accesa fonduri)

procesarea introducerii datelor de contabilitate ; referitoare la sistemele de managemen t al portofoliului)

d) Mediul fizic, incluznd riscul de dezastre. (Aceste riscuri prezint dou aspecte, i anume: modul n care acest condiii afecteaz IMF-urile i modul n care afecteaz clienii i ntreprind erile acestora, fluxurile de venituri i capacitat ea de rambursar e) Macroecono mic (specific schimbrilor n mediul macroeconom ic. De asemenea, prezint dou aspecte). e)

Sursa: Adaptat conform Churchill i Coster (2001) i MFN (2000)

Riscuri Instituionale i Strategice O provocare important cu care se confrunt instituiile de microfinane n prezent const n meninerea unui echilibru ntre obiectivele sociale i comerciale. Cele dou aspecte ale misiunii de microfinanare, adic social i comercial, se confrunt cu provocri la dezastre, n primul rnd prin nedeterminarea impactului de prosperitate a serviciilor asupra clienilor i stabilitatea acestui impact. n al doilea rnd, prin afectarea fiabilitii financiare a serviciilor de microfinane. Atunci cnd sunt surprinse nepregtite, aceste instituii trebuie s se lupte n timpul unui dezastru, pentru a furniza servicii de urgene i recuperare, pentru clieni, fr a prejudicia sntatea instituional i financiar proprie. O instituie de microfinanare va pierde rapid controlul asupra calitii portofoliului, dac este incapabil de a-i executa (ndeplini) contractele de mprumut. Problema

cea mai decisiv n minile unei instituii de microfinanare dup ce are loc un dezastru e reprezentat de modul de executare a acestor contracte, n timp ce trebuie s fie sensibil i la suferina clienilor. Nu neobinuit, riscul de reputaie este mare pentru instituiile de microfinanare aflate ntr-o situaie post-dezastru. Reputaia este valoroas, o nsuire intangibil, ce nu va fi uor de reconstruit. Riscul de dependen poate crete n urma consecinelor unui dezastru, pentru acele IMF-uri ce sunt nc mult dependente de suportul financiar i/sau operaional extern, ori reapare pentru cele ce au obinut un anumit grad de ncredere n sine. n special, acest risc se va materializa mai mult i mai rapid pentru IMF-urile ce depind mult de subvenii. Acest efect advers este datorat ntr-o anumit msur faptului c ultimul aspect atinge gospodriile mai srace, spre deosebire de cele mult mai sustenabile din punct de vedere financiar (Hulme i Mosley, 1998). Gospodriile mai srace, dup cum s-a menionat anterior, sunt exact acelea pentru care dezastrele tind s le afecteze copleitor. Din punct de vedere strategic, efectele dezastrelor vor fi simite mai mult sau mai puin de o instituie de microfinanare, n funcie de corespondena managementului de dezvoltare al acesteia. IMF-urile ce s-au dezvoltat foarte repede sunt mai dispuse spre a fi afectate de un dezastru, dect cele ce s-au extins cu mai mult atenie. La o dezvoltare prea rapid, aceste instituii nu dedic suficient timp de a asigura faptul c produsele specifice mprumutului acordat sunt bine gndite, iar metodologia lor de dare cu mprumut este efectiv; ori nu au avut timp suficient de a dezvolta relaii strnse cu clienii acestora. Limitrile n procesul de rambursare, datorate constrngerilor de capacitate legate de extinderea prematur, vor fi cel mai probabil exacerbate la momentul dezastrului.

Riscuri operaionale Dezastrele declaneaz n mod tipic riscuri operaionale, cuprinznd i riscuri de credit i securitate. Tipul i magnitudinea unui dezastru i profilul clienilor vor influena nivelul pierderilor posibile specifice riscului de credit, ce este declanat de dificultatea clienilor n respectarea termenelor contractelor de mprumut. Riscul de credit, cunoscut de asemenea drept risc de obligaie, este cel mai obinuit i cel mai grav risc pentru o instituie de microfinanare (Churchill i Coster, 2001). Dac nu sunt realizate acorduri speciale de preferabil n avans e posibil ca un dezastru s cauzeze deteriorarea n calitatea portofoliului, ce va rezulta nu doar n pierderile de mprumut, ci i n costuri de management de infracionalitate. Suplimentar pierderii de capital iniial, generat de obligaiunile de mprumut, e posibil ca IMF-urile (Instituiile

de microfinanare) s piard venituri din cauza incapacitii de colectare a ctigurilor de dobnd anticipat. Oportunitile pentru fraud i furt vor crete de asemenea n timpul haosului situaiei post-dezastru. n general, instituiile cu o calitate a portofoliului slab vor tinde s sufere mai mult, precum i cele cu sisteme de control intern slab. Riscul de credit este n special evideniat datorit efectelor adverse asupra rezervelor colaterale netradiionale sau colaterale, ce reprezint marca microfinanelor, cum ar fi garaniile personale, valorile gospodriilor, economisirile forate i mprumutul acordat grupurilor de acelai rang. Garaniile personale sunt dificil de onorat de ctre clienii ce au suferit pierderi grave, inclusiv gospodrii i bunuri productive. Clieni sunt de obicei incapabili de a continua contribuia la economisirile obligatorii i pot solicita acces la economisirile lor, drept consecine ale dezastrului. n timp ce mprumutul acordat individual este vulnerabil efectelor dezastrelor cu privire la gospodriile individuale, puterea metodologiei de acordare a mprumutului pe grupuri este slbit de natura co-variant a dezastrelor. n mod interesant, n timpul crizei economice din Bolivia, metodologia individual de acordare a mprumuturilor a avut performane mai puternice dect metodologia bazat pe grupuri (Rhyne, 2001). Atunci cnd toi membrii unui grup sunt afectai grav i simultan de dezastru, exercitarea presiunii sociale devine mai puin realizabil: odat ce o persoan din grup eueaz n a plti, un efect de domino va urma cel mai probabil, iar ntregul grup va eua (Nagarajan, 1998). Aa cum pare s indice experiena, cu ct este mai mare grupul, cu att va fi mai dificil pentru acesta de a ndeplini rambursrile, i astfel s se califice pentru o nou serie de mprumuturi (MBP, 2001a). Vulnerabilitatea metodologiei bazate pe grup este de asemenea influenat de lungimea timpului n care grupul a existat. Descoperirile empirice au sugerat: cu ct grupul are o vechime mai mare, cu att este mai mare probabilitatea ca membrii acestuia s nu achite datoriile, i prin urmare, garania grupului va fi mai puin efectiv (Wright i alii, 1999). Aceasta este o descoperire important n metodologia bazat pe mprumutul acordat pe grupuri, ntruct ar indica faptul c acel capital social construit pentru membri tinde a avea, dup un anumit timp, efecte negative asupra expunerii la risc a portofoliului unei instituii de microfinane. Planificarea de a transfera clienii din mprumuturile pe grupuri n mprumuturile pe individuali poate fi relevant n acest context. Riscurile de tranzacie vor crete n timpul fazei de rspuns la dezastru, n special dac IMF-urile sunt surprinse pe nepregtite. Nu este simplu de aplicat procedurile recomandate pentru microfinanele, cum ar fi: tehnicile de monitorizare adecvat a persoanelor ce iau cu mprumut (a debitorilor) i procedurile de calitate pentru achitrile de mprumut, pentru a transfera riscurile de tranzacie n timpul unei urgene. Riscurile de tranzacie tind s creasc dup un dezastru, avnd n vedere faptul c IMF-urile vor necesita

probabil a trata volume mai mari de tranzacii mai mici, sub constrngeri operaionale. Riscuri de management financiar Dezastrele pot submina grav performana financiar a instituiilor de microfinane, i prin extensie, sntatea sectorului, prin declanarea i/sau interaciunea cu riscuri, afectnd capacitatea lor de management a activelor/pasivelor i nivelul de eficien. Din perspectiv financiar, managementul activelor/pasivelor const din gestionarea dezvoltrii ori, gndit diferit, din meninerea unei diferene pozitive dintre rata dobnzii asupra activelor de ctiguri (de profituri) i costul fondurilor (Churchill i Coster, 2001). Pentru a gestiona dezvoltarea, IMF-urile trebuie s trateze n mod normal cu lichiditatea, rata dobnzii, schimbul de valut sau riscurile de credit. Riscurile de lichiditate i de rat a dobnzii, i conform explicaiilor anterioare, riscul de credit, sunt n special amplificate de dezastre. Riscul de lichiditate se materializeaz dup dezastru, aa cum IMF-urile se confrunt cu constrngeri n ndeplinirea cererilor imediate pentru achitarea mprumuturilor, plilor de facturi ori rambursrilor de datorii. Apar reducerile mici de lichiditate, n primul rnd din destabilizarea fluctuaiilor de lichiditate datorate declinului simultan de influxuri de fonduri i creterii scurgerilor de fonduri; n al doilea rnd, din constrngerea de asamblare a rezervelor de capital datorate cererii imediate post-dezastru din partea clienilor pentru replanificare a creanelor i acordarea de noi mprumuturi (Nagajaran i Brown, 2000). Mai mult, clienii vor cere eventual noi servicii sau un mod diferit de asisten pentru a ndeplini nevoile de consum i de a nlocui gospodria lor i bunurile (valorile) productive. Declinul n fluxurile de fonduri vor depinde de gradul n care clienii pierd capacitatea de rambursare a mprumutului i de contribuia la economisiri, din cauza rupturilor simultane la sursele de venituri i creterile cheltuielilor de baz. Magnitudinea creterilor de pierderi de cash-flow va depinde de succesul clienilor n accesarea de rezerve i/sau plata rapid a avansului de orice tip, pentru a trata propriile constrngeri de lichiditate. Semnificativ, riscul de lichiditate i riscul de credit vor reaciona n condiii de dezastru, slbind sntatea financiar a IMF-urilor. Atunci cnd mprumuturile nu sunt pltite la timp, de exemplu, pierderea de lichiditate este acompaniat de o cretere a riscului de credit. Similar, atunci cnd infracionalitatea crete dup un dezastru, problemele de lichiditate vor fi declanate simultan cu influxurile de fonduri ce sunt diminuate, iar scurgerile de fonduri ar putea fi n cretere (MFN, 2000). Efectele de mai sus pot conduce la crize de lichiditate de termen scurt i pierderi de capital pe termen mediu pentru instituii specifice, n timp ce cauzeaz o ncetinire pe termen lung sau o reducere n dezvoltarea sectorului financiar. Managementul eficient al lichiditii va ajuta la minimizarea efectelor de dezastre n fluxurile monetare, dar exist o limit n

cantitatea rezervelor, ce este optim pentru instituia de microfinanare, pentru meninerea sa la orice moment de timp. Influxul de fonduri este aadar semnificativ departe de controlul instituiei de microfinane. Declinul specific scurgerilor de fonduri poate fi mai facil de monitorizat i controlat, dar reputaia instituiei ar suferi, n situaia n care nu este acordat asisten clienilor. n mod normal, ncurajarea pentru clieni de a rambursa mprumuturile acestora const n faptul c acetia vor primi mprumuturi ulterioare. Dup un dezastru, acetia vor avea nevoie urgent de fonduri, prin intermediul mprumuturilor, i s acceseze economisirile lor, n timp ce se confrunt cu ndeplinirea la termen a rambursrilor de credit. Dac o instituie de microfinane nu poate respecta cerinele de achitare a datoriilor i cererile de retragere, relaia cu clienii se va deteriora, n timp ce portofoliul i riscul de reputaie vor crete. Unul din factorii principali ce afecteaz lichiditatea unui instituii de microfinanare dup un dezastru const n capacitatea de a strnge fonduri. Ne-formarea depunerilor (depozitelor) din partea IMF-urilor poate suferi mai puine constrngeri de lichiditate, spre deosebire de cele ce realizeaz acest lucru, avnd n vedere c IMF-urile au acces la fonduri, n scopul de a rspunde solicitrilor de credit din partea clienilor. De fapt, riscurile operaionale generale tind s fie mai mari pentru IMF-urile ce ofer servicii financiare suplimentare, precum economisirile i asigurrile, n comparaie cu cele ce se concentreaz doar asupra micro-acordrii de mprumuturi (MFN, 2000). Printre instituiile ce mobilizeaz economisirile, experiena sugereaz faptul c acele instituii ce mobilizeaz economisiri voluntare ar putea s se confrunte cu constrngeri mai puin acute ntr-o situaie postdezastru, spre deosebire de instituiile ce colecteaz economisiri obligatorii. Diferena pare a consta n faptul c economisirile voluntare atrag nu doar clienii sraci, ci i pe cei cu condiii mai bune, crora li se ofer mprumuturi, i sunt n medie mai muli dect cei mputernicii, furniznd astfel mai mult spaiu n ajustarea scurgerilor subite de fonduri. Acumularea de economisiri voluntare va permite IMF-urilor s construiasc o schem imparial de accesare a surselor comerciale de finanare (Robinson, 2001). Nivelul final de efecte ale dezastrelor asupra unei instituii de microfinanare va depinde de extinderea pe care s-a bazat pentru economisiri n scopul finanrii de mprumuturi, de sntatea portofoliului propriu de investiie i de intervalul instrumentelor de depunere utilizate pentru a acumula economisirile voluntare. Riscul specific ratei dobnzii va deveni o problem grav, dac dezastrul ofer o cale spre un efect al inflaiei pe termen mediu sau lung. Cum inflaia crete, ratele dobnzii mprumuturilor s-ar putea s nu corespund compensrii efectelor sale, la un moment de timp n care IMF-urile ar gsi dificil de ajustat ratele specifice mprumutului. Drept rezultat, dezvoltarea (expansiunea) dintre ctigurile de dobnd i plile de dobnd s-ar

diminua, iar marja de profit ar fi afectat. Multe IMF-uri ajunse la maturitate nu dispun de obicei rate ale dobnzilor suficient de mari pentru a acoperi cheltuielile specifice furnizrii de credit; astfel, ar trebui s fie subvenionate cu ajutorul donatorilor i/sau guvernelor (Churchill i Coster, 2001). n astfel de circumstane, dezastrele pot declana riscuri de dobnd, fr un efect al inflaiei semnificativ, astfel mrind nivelurile de dependen ale IMF-urilor i ncetinind calea lor spre sustenabilitate financiar. Riscul de ineficien este declanat de efectele dezastrelor asupra abilitii unei instituii de microfinanare, de a gestiona costurile per unitate de producie (randamentul), ce depinde n mod normal de controlul costulurilor. IMF-urile se confrunt cu probleme de eficien, prin creterea numrului de clieni, cu scopul obinerii de economisiri mai mari, de sisteme de modernizare n sensul mbuntirii de productivitate i de reducere a costurilor. Dezastrele, n funcie de magnitudinea lor, tind s cauzeze un declin pe termen mediu pn la un termen lung n mprumutul efectiv, datorit reducerii n capacitatea de absorbie a debitului, corespunztor clienilor existeni sau poteniali. Astfel, s-ar putea s fie dificil pentru un micro-creditor de a menine clienii, n timpul procesului de recuperare, astfel confruntnd limitri n depirea problemelor i a creterilor de productivitate. Ultima situaie este n continuare constrns de faptul c n timpul urgenelor de dezastre i a procesului de recuperare, personalul poate fi supratensionat n tratarea problemelor ce depesc sarcinile lor obinuite; costurile generale administrative, inclusiv cheltuielile de funcionare, vor fi mai mari. Costurile furnizrii de servicii vor fi n special afectate de dezmembrrile n infrastructur i comunicaii. Drept urmare, costul mediu per client sau per mprumut acordat e posibil s creasc. Costurile efecturii de mprumuturi mici sunt n mod normal mari, putnd deveni chiar mai mari n timpul unui dezastru. Riscuri externe Riscul de dezastru, unul din riscurile externe cu care se confrunt instituiile de microfinane, pot declana sau interaciona cu alte riscuri externe, n special cu tipul de competiie pe sector i riscurile macroeconomice. n unele ri, microfinanele au devenit din ce n ce mai competitive, i suplimentar IMF-urilor, noi actori precum bncile obinuite i companiile de creditare pentru consumatori au intrat pe pia, deseori fr a avea prea multe cunotine. Competiia nsi nu este o problem, avnd n vedere faptul c actori variai din sector dein informaii suficiente despre poziie, pre i i vnd serviciile proprii vizavi de cele ale competitorilor; i pentru a furniza servicii de acordare de mprumuturi clienilor, pe baza nregistrrilor lor curente i trecute despre credite cu alte instituii (Churchill i Coster, 2001). Oricum, competiia a crescut n medii caracterizate de lipsa de informaii (de exemplu, asimetriile de informaii). Deseori, competiia a

condus la suprandatorarea din partea clienilor i la un risc de portofoliu mai mare, specific micro-creditorilor (Robinson, 2001). O expunere mai mare la risc a clienilor de microfinane a rezultat n procente de infracionalitate i tensiune (stres) asupra mprumuturilor de refinanare, chiar i n condiii normale. Atunci cnd un dezastru lovete n aceste condiii, consecinele referitoare la instituiile de microfinane pot fi ntr-adevr catastrofice. n final, IMF-urile sunt mult susceptibile la schimbri din mediul macroeconomic, n special la schimbrile referitoare la devalorizare (depreciere) i inflaie, ce sunt deseori declanate de dezastre. Similar dezastrelor, fluctuaiile economice aduse prin instabilitatea macroeconomic vor afecta clienii de microfinane, ntr-o mai mare msur dect alte grupuri de populaie, aducnd ntrzieri asupra capacitii de generare a veniturilor i corespunztor, asupra abilitii de rambursare a mprumuturilor. 5.8. Managementul riscului de dezastru perspectiv instituional Strategii de management al riscului n caz de dezastru specifice instituiilor de microfinanare Riscul n caz de dezastre este unul din cele mai importante, dar nc neglijate, riscuri externe, cu care se confrunt IMF-urile, iar majoritatea acestora continu s trateze riscul ad-hoc. Aceste instituii, desigur, se confrunt cu o constrngere mai mare, cu referire la managementul de risc, n general. Din cauza capacitii reduse, majoritatea IMF-urilor funcioneaz fr sisteme adecvate de management al riscului (Churchill i Coster, 2001). Gestionarea riscurilor interne i externe ale instituiilor de microfinanare nu este facil pentru acestea, iar managementul riscului n caz de dezastru presupune chiar mai multe provocri: acestea implic decizii specifice att obiectivelor sociale, ct i celor financiare, necesitnd informaii, cum ar fi cele de management n domeniul tehnic, operaional i financiar, precum i abiliti nu ntotdeauna disponibile sau puin accesibile. Cteva IMF-uri ce au dezvoltat sisteme de management al riscului au nregistrat astfel un succes, n relaia cu riscul de dezastru i cu alte riscuri externe. Guvernele i donatorii, susintori ai microfinanelor nu au ncurajat managementul de risc la dezastru, deoarece acetia au tins s fie mai mult reactivi, dect proactivi (MBP, 2001). Obiectivele sociale i financiare ale instituiilor de microfinanare au condus adeseori IMF-urile n direcii opuse n ceea ce privete tratarea managementului de risc n caz de dezastru. Pe de o parte, obiectivul social de furnizare a serviciilor financiare unui numr n cretere de oameni sraci face dificil i deseori imposibil evitarea dezastrului. Obiectivul financiar de sustenabilitate pe termen lung, pe de alt parte, poate fi obinut mai simplu, prin minimizarea expunerii la risc de dezastru, ce dicteaz n condiii private evitarea anumitor zone geografice i populaii. Atunci cnd se produce riscul de dezastru IMF-urile asist clienii n acoperirea acestora i recuperarea

dup dezastru, i IMF-urile se confrunt cu provocri n ajutarea celor sraci, n timp ce continu s i desfoar activitatea pe principii de pia. Provocarea pentru IMF-uri const n capacitatea de a lua decizii pe baza regulilor de afaceri, nu pe sentimente caritabile (Churchill i Coster, 2001). Instituiile de microfinanare, se pare, c nu pot evita n mod complet i nici nu pot ignora riscul de dezastre i consecinele acestora i ar trebui s desfoare paii necesare proactivi n gestionarea riscului, pentru a-i dezvolta sustenabilitatea lor financiar. Aa cum se arat n Tabelul 3.3, exist trei strategii inter-relaionate i o zon larg de instrumente i mecanisme disponibile IMF-urilor, cu scopul de a trata riscul de dezastru. Dou dintre aceste strategii se refer la instituia n sine: 1. identificarea sistematic, reducerea i transferul riscurilor de dezastre cu care se confrunt managementul, faciliti, echipamente i sisteme informaionale i nregistrri; 2 integrarea riscului de dezastre n sistemul de management al riscului trateaz cu managementul instituional, operaional i financiar, precum i cu riscurile externe specifice, n cadrul unui mod integrat i comprehensibil. A treia strategie este proprie interfeei instituie-client, constnd din dezvoltarea produselor i serviciilor, n asistarea clienilor n managementul riscului de dezastru, precum i de a proteja instituia de pierderi financiare specifice pierderii probabile a clienilor, n acordarea de mprumuturi / ori a capacitii de rambursare, precum i a investiiilor productive i a altor bunuri preioase. Strategii de management al riscului n caz de dezastre la nivel instituional n timp ce un numr mare de IMF-uri au reacionat precum agenii de salvare i recuperare de tip de facto n cazul dezastrelor, nu multe dintre acestea au luat o atitudine proactiv n stabilirea vulnerabilitii la dezastru a acestora, i de a proteja propriul staf, faciliti, echipamente, sisteme informaionale sau nregistrri. Aa cum a afirmat Nagarajan (1998), IMF-urile n situaii de dezastru sunt simultan organizaii n suferin, dar i poteniale instrumente de recuperare a pierderilor. n cazul producerii riscului de dezastru, iar IMF-urile sunt complet nepregtite, n sensul c riscul de dezastru nu a fost rezonabil redus, aceste instituii vor avea de suferit mai mult dect au fost pn la acest moment, i prin extensie, vor fi mai puin capabile de a-i asista proprii clieni, paralel cu situaia de a se confrunta cu pierderi semnificative. Tabelul nr. 3. Strategii de management al riscului n caz de dezastru pentru instituiile de microfinanare
Rspunsul (mijloace de acoperire) i recuperarea 1) Identificarea sistematic, reducerea i transferul de riscuri de dezastre cu care se confrunt instituia de microfinane proprie Reducerea / atenuarea i transferul riscului Pregtirea

+ Identificarea i + Relocarea i / sau + Conducerea stabilirea riscului de reaezarea facilitilor activitilor de dezastru i a vulnerabile, stabilire a vulnerabilitii echipamentelor, daunelor i a personalului, sistemelor necesitilor faciliti, informaionale aferente, precum echipamente, + Protejarea i a oficiilor sisteme nregistrrilor afectate informaionale i financiare i a altor + Asistarea istorice personalului afectat nregistrri + Pregtirea planului + Achiziionarea asigurrii proprii i de rspuns la dezastru instituional reasigurrii + Sprijinirea staff-ului + Perfecionarea staff-ului n caz de n rearanjarea gospodriilor / n urgene la dezastru i stabilirea gsirea locaiilor mai sigure volumului de daune + Acordul cu donatorii i ageniile guvernamentale asupra rolului de rspuns la dezastru 2) Integrarea riscului de dezastru n sistemul general de management al riscului Riscuri instituiona le + Asigurarea unui echilibru ntre asistena uman i bunstarea financiar + Dezvoltarea unor sisteme informaionale eficiente de management + Pregtirea planului operaional de rspuns la dezastru + Monitorizarea sistemelor de control interne eficiente + Introducerea flexibilitii n metodologia de dare a mprumuturilor + Estimarea necesitilor poteniale de debit de cash + Asigurarea disponibilitii de fonduri prin intermediul fondului n caz de dezastru, ori prin accesul la fondurile comerciale sau donatoare + ntrirea fiabilitii financiare a produselor i serviciilor + Minimizarea gravitii riscului, prin furnizarea de asisten adecvat ctre clieni + Asigurarea unui echilibru ntre asistena uman i bunstarea financiar + Meninerea debitului de credit deschis i permiterea restructurrii datoriilor n termeni prestabilii + Monitorizarea riscurilor de securitate + Monitorizarea nivelurilor de eficien (a costurilor per unitate raportate la productivitate / randament) + Evitarea ratelor de dobnzi subvenionate

Riscuri operaional e

+ Stabilirea clar a politicilor specifice refinanrii / restructurrii datoriilor i a limitelor de economisiri, dac este cazul + Diversificarea portofoliului din punct de vedere geografic i sectorial + Asigurarea disponibilitii de fonduri cu ajutorul fondurilor n caz de dezastre, ori prin accesul rapid la fondurile comerciale sau donatoare + Mobilizarea economisirilor + Evitarea suprancrederii n economisiri specifice acordrii de mprumuturi din fonduri

Riscuri de management financiar

3) Dezvoltarea de produse i servicii pentru a asista managementul de risc n caz de dezastru + Promovarea + Promovarea utilizrii stabilirii gradului de de teren eficient i a expunere al clienilor managementului de la riscul de dezastre resurse naturale + Promovarea + Furnizarea de perfecionrii produse pentru clienilor asupra mbuntirile rspunsului referitor gospodriilor i la situaiile de construirea n locaii urgene n caz de sigure dezastru + Oferirea de produse + Mobilizarea de economisiri i economisirilor asigurare + Creterea contientizrii efectului dezastrelor

clienii n +ntreinerea debitului de credit deschis i permiterea restructurrii datoriei n termenii prestabilii + Promovarea practicilor i tehnologiilor de atenuare

Atunci cnd se asum rolul de management al riscului n caz de dezastru, IMF-urile au accentuat de obicei asistena acordat clienilor cu referire la reducerea riscului la dezastru la nivel instituional. Fondurile mprumuturilor n situaii de urgen sau dezastru pot ajuta IMF-urile s pregteasc situaiile post-dezastru, n special dac aceste instituii se confrunt cu limitri n accesarea fondurilor rapid. Dei aceste fonduri ar trebui create ca parte a activitilor instituionale de pregtire n caz de dezastru, majoritatea chiar au fost stabilite n timpul perioadei de rspuns la dezastru. Stabilirea operaional a fondurilor de acordare a mprumuturilor n caz de urgen a fost de fapt aceeai n multe ri: donatorul ori agenia de dezvoltare ofer o subvenie o singur dat sau un mprumut de dobnd mic, dar pe termen lung, unei agenii intermediare, iar ca rezultat va acorda sau transfera aceste fonduri ctre IMF-uri calificate.