CAPITOLUL III

LOCUL ŞI ROLUL FINANŢELOR ÎN SISTEMUL DE

GESTIUNE AL ÎNTREPRINDERII

Cuvinte cheie:
 gestiune financiară, rezultat financiar, fonduri financiare,
globalizarea afacerilor, computerizare, diversificare a
instituţiilor financiare;
 entitate economică, capital, active, fluxuri financiare, profit,
acţionar, maximizare;
 teorie economică, securitate, profitabilitate, creştere economică,
flexibilitate;
 abordare sistemică, variabile de interacţiune, proces de
transformare, manager;
 ciclu financiar, decizie de investiţie, decizie de finanţare;

3.1. Gestiunea financiară a întreprinderii. Consideraţii generale

3.1.1. Definirea gestiunii financiare

Noţiunea de gestiune provine de la latinescul „gestio” sau

franţuzescul „gestion” cu înţeles de organizarea administrării unui patri-
moniu în toată complexitatea sa. Prin gestiune în sens larg se înţelege
ansamblul normelor privitoare la conservarea, administrarea şi dreptul la,
dispoziţie asupra unui patrimoniu . Conform Dicţionarului Explicativ al
Limbii Române, prin gestiune se înţelege: „administrarea bunurilor unei
întreprinderi, instituţii sau persoane; răspunderea, păstrării bunurilor şi a,
mânuirii fondurilor unei întreprinderi, instituţii sau persoane; ansamblul de
operaţii privind primirea, păstrarea şi eliberarea unor bunuri materiale
aparţinând altcuiva” .
Pe lângă gestiunea de ansamblu putem discuta şi de gestiuni
specifice, tipuri, secţiuni ale gestiunii de ansamblu. GESTIUNEA

1
FINANCIARĂ - ca parte a gestiunii de ansamblu - cuprinde activităţi de
constituire, dezvoltare, sporire sau reducere ale capitalului şi ale fondurilor
întreprinderii, utilizarea eficientă a acestora, obţinerea, repartizarea şi
utilizarea rezultatelor financiare, a profitului. Gestiunea financiară se referă
la:
 fluxurile dimensionării şi asigurării capitalului şi fondurilor
necesare;
 fluxurile atragerii de capital;
 fluxurile folosirii fondurilor, obţinerii rezultatelor şi repartizării lor.
Gestiunea financiară cuprinde, prin urmare, totalitatea operaţiilor
prin care se asigură:
 capitalul şi fondurile necesare indiferent de sursa şi modalitatea de
procurare;
 obţinerea şi repartizarea rezultatelor financiare;
 modalitatea utilizării fondurilor şi a capitalului întreprinderii.
Prin urmare gestiunea mai poate fi definită ca un ansamblu de de-
cizii, operaţiuni şi modalităţi de organizare a activităţii financiare în ved-
erea procurării şi utilizării capitalurilor în scopul obţinerii, repartizării şi
utilizării cât mai eficiente a profiturilor întreprinderii. În prezent în locul
noţiunii de gestiune financiară se foloseşte tot mai mult noţiunea de
„management financiar”, acest lucru datorându-se faptului că deciziile
financiare se iau la nivelul conducerii firmelor.

3.1.2. Evoluţia gestiunii financiare

Atunci când gestiunea financiară apare ca un domeniu separat de

studiu, la începutul anilor 1900, accentul era pus pe aspectele legale privind
operaţiunile de fuziuni, formării de noi societăţi precum şi diferitelor tipuri
de finanţări la care poate să recurgă o societate pentru a-şi spori capitalul. În
perioade de criză în economie, accentul era pus pe rezolvarea problemelor
de lichiditate ale firmei, reorganizări şi falimente. În continuare până prin
anii ‘50, finanţele continuau să fie privite mai mult din punct de vedere al
unui analist extern, decât din punct de vedere al managementului firmei. O
schimbare majoră a bazelor teoretice ale gestiunii financiare a avut loc la
sfârşitul anilor ‘50 şi a determinat focalizarea acesteia către deciziile
manageriale privind alegerea modalităţilor de finanţare sau de investiţii în
strânsă corelaţie cu obiectivele firmei privind maximizarea valorii ei.
Concentrarea gestiunii financiare pe evaluări a continuat până prin anii ‘90,
dar analiza a fost extinsă pentru a include şi:
 inflaţia şi efectele sale în luarea deciziilor financiare;

2
  diversificarea instituţiilor financiare şi a serviciilor pe care le oferă
diferitelor întreprinderi;
 folosirea pe scară largă a tehnicilor computerizate în analiza şi trans-
ferul electronic al datelor şi informaţiilor;
 continua tendinţă de globalizare a pieţelor de afaceri.
Dintre aceste tendinţe cele mai importante sunt globalizarea şi com-
puterizarea.
Globalizarea afacerilor. Patru factori au dus în principal la
accelerarea globalizării afacerilor:
 îmbunătăţirea comunicaţiilor şi a transporturilor care au dus la
uşurarea desfăşurării tranzacţiilor internaţionale;
 înclinaţia consumatorilor către produse ieftine şi de calitate, care au
dus la ridicarea barierelor protecţioniste din calea tranzacţiilor, care
protejau ineficienta şi produsele autohtone realizate la preţuri mai
ridicate;
 tehnologia a devenit tot mai avansată, costul dezvoltării unor pro-
duse noi a sporit astfel încât trebuie să sporească numărul de unităţi
vândute, dacă firma vrea să reuşească să-şi acopere costurile fixe şi
să realizeze profit. În consecinţă firmele trebuie să încerce să-şi
vândă produsele şi pe pieţele externe.
 într-o lume unde există numeroase firme multinaţionale capabile saşi
mute unităţile de exploatare acolo unde realizează costurile cele mai
scăzute, o firmă care operează restrictiv pe piaţa internă, s-ar putea
să nu realizeze aceleaşi costuri scăzute şi să fie înlăturată de pe piaţă.
Ca rezultat al acestor patru factori, şansele de supravieţuire şi dez-
voltare ale unei firme depind şi de posibilitatea ei de a produce sau vinde pe
pieţele externe. Companiile de servicii, incluzând băncile, agenţiile de
publicitate, firmele de contabilitate, sunt adesea forţate să se adapteze
globalizării deoarece astfel pot să servească mai bine clienţii lor
multinaţionali (dacă şi ele au activitatea extinsă pe mai multe pieţe). Ele pot
în acelaşi timp să fie companii naţionale, dar nu trebuie să uităm că cele mai
dinamice creşteri, cele mai mari oportunităţi de afaceri sunt oferite de
companiile multinaţionale. Începutul mileniului se caracterizează printr-o “
explozie” a computerizării şi comunicaţiilor, şi aceste tehnologii vor
revoluţiona modul în care sunt adoptate; deciziile financiare. Companiile
trebuie să-şi creeze reţele de computere, utilizatorii să fie conectaţi între ei
atât în cadrul firmei precum şi în exterior cu clienţii sau furnizorii firmei, cu
unităţile bancare, etc. Managerii financiari pot să consulte datele de care au
nevoie fără să se deplaseze la companiile respective, sau să realizeze
teleconferinţe prin intermediul internetului. Abilitatea de a accesa şi a

3
analiza date în timp real înseamnă deasemenea că analizele cantitative vor fi
folosite într-o modalitate de rutină pentru a testa diferitele cursuri alternative
de acţiune. Ca o rezultantă, generaţia viitoare; de manageri financiari vor
avea nevoie de computere performante şi calificare superioară în folosirea
lor faţă de cea cerută în trecut.

3.1.3. Conţinutul gestiunii financiare a întreprinderii

Conţinutul problemelor financiare la care trebuie să facă faţă

întreprinderea, precum şi soluţiile care pot fi găsite, sunt legate în mod
evident de caracteristicile mediului său financiar, precum şi de propriile sale
caracteristici. Gestiunea financiară va trebui să fie adaptată, sau cel puţin
nuanţată, în funcţie de situaţiile în care se aplică. Astfel, problemele puse
gestiunii financiare apar extrem de diferenţiate, după cum e vorba, de
exemplu:
 de tratarea problemelor unei microîntreprinderi dintr-o ţară în curs de
dezvoltare, aproape lipsită de orice suprastructură financiară;
 de problemele de investiţii ale unei întreprinderi industriale mijlocii
aflata pe o piaţa bogată în lichidităţi şi în instituţii care o pot finanţa;
 de problemele de finanţare a unei întreprinderi multinaţionale, care
arc acces la pieţele internaţionale de capital.
1) În primul caz, acela al microîntreprinderilor din ţările în curs de
dezvoltare, aspectele financiare ale activităţii întreprinderii rămân
embrionare. Ele se limitează la luarea deciziilor financiare privind:
 investiţiile (în clădiri, utilaje, instalaţii, maşini,etc.);
 aprovizionarea cu materii prime, materiale;
 vânzarea produselor sau prestarea serviciilor.
În acest caz gestiunea financiară se ocupă cu gestionarea plăţilor (ca o
contraprestaţie financiară pentru aprovizionările efectuate) şi a încasărilor
monetare (contravaloarea mărfurilor sau produselor finite livrate şi a ser-
viciilor prestate). Aceasta concepţie “ minimală” asupra gestiunii financiare
se întâlneşte în multe întreprinderi din ţările în curs de dezvoltare. Ea se
înscrie în contextul unui sistem financiar puţin structurat şi puţin diferenţiat.
2) În cazul întreprinderilor mijlocii aflate într-o ţară cu sistem fi-
nanciar dezvoltat, mediul financiar oferă o gama largă de instrumente
financiare. În aceste cazuri gestiunii financiare îi revine rolul de a alege între
numeroasele modalităţi de finanţare pe care le are la dispoziţie firma. Dar, în
funcţie de mărimea ei, întreprinderea poate să nu fie interesată sau să nu
aibă acces de/la anumite instrumente financiare, pieţe sau circuite
financiare. Astfel, întreprinderile care nu sunt organizate sub formă de so-

4
cietăţi pe acţiuni, nu pot lua în considerare o finanţare externă proprie pe
piaţa de capital (emiterea de acţiuni sau obligaţiuni) şi trebuie. În cazul în
care autofinanţarea nu este suficientă, să se îndrepte în mod necesar către
resursele împrumutate (propuse de bănci sau alte instituţii financiare-
instituţiile de leasing). În plus, o întreprindere de acest tip este adesea puţin
interesată de problemele complexe ale finanţelor internaţionale şi ale
investiţiilor financiare. În schimb, ea se preocupă în general de probleme de
finanţare legate de operaţiunile sale industriale şi comerciale, de relaţiile cu
furnizorii de la care încearcă să obţină condiţii cât mai bune de plată (un
termen de plată cât mai relaxant), precum şi de relaţiile cu clienţii, urmărind
reducerea cât mai mult a termenelor de încasare a creanţelor.
3)În cazul marilor întreprinderi cu activităţi larg internaţionalizate,
domeniul gestiunii financiare se lărgeşte pentru a îngloba ansamblul prob-
lemelor financiare ale întreprinderilor şi cuprinde:
 încasările şi plăţile efectuate în moneda naţională sau în valută:
 căutarea mijloacelor de finanţare pe pieţele de capital şi la bănci, în
propria ţară sau în străinătate.
 stăpânirea riscurilor financiare legate de operaţiunile efectuate pe o
piaţă străină.
Aceste riscuri se referă în principal la:
 riscurile referitoare la evoluţia cursului de schimb valutar (în
legătură cu operaţiunile efectuate în moneda străină);
 riscurile referitoare la evoluţia ratei dobânzilor (legate de
împrumuturi, de plasamente sau participaţii financiare);
 riscurile de ţară (administrative şi politice).
Cu toate aceste caracteristici specifice, există câteva elemente
comune care ar putea constitui bază universală a teoriei şi practicii gestiunii
financiare care sunt legate de caracteristicile tuturor economiilor care
practică schimbul monetar şi sistemele de credit. Astfel, o întreprindere de
orice fel, trebuie să abordeze probleme de gestiune financiară de fiecare dată
când urmează să ia decizii financiare privind achiziţionarea, deţinerea sau
cesionarea de bani sau de titluri financiare. În consecinţă, orice întreprindere
care; face parte dintr-o economie în care există o circulaţie a banilor sau a
altor creanţe, e confruntată cu oportunităţi şi constrângeri financiare şi
trebuie să-şi pună la punct proceduri adecvate de gestiune financiară.
În consecinţă, abordarea gestiunii financiare face necesară luarea în
consideraţie a influenţelor pe care aceasta le suferă, datorită caracteristicilor
inerente sistemului financiar. Aceste influenţe privesc obiectul general şi
scopurile recunoscute ale gestiunii financiare precum şi responsabilităţile
operaţionale care-i sunt atribuite.

5
 3.1.4. Importanţa gestiunii financiare

Până nu demult directorii de marketing se ocupau de programarea

vânzărilor, inginerii şi directorii de producţie se ocupau de realizarea acelor
produse cerute de piaţă determinate pe baza studiilor de marketing, iar
managerii financiari aveau simpla misiune ele a asigura sumele de bani
necesare realizării activităţii de exploatare. Această situaţie nu mai există.
Deciziile trebuie luate într-o manieră mult mai coordonată, iar managerul
financiar este în mod general direct responsabil de controlul proceselor de
luare a deciziilor.
Important este ca întreprinderile să conştientizeze importanţa
deosebită şi rolul esenţial al gestiunii financiare în conducerea unei firme.
De asemenea este tot mai important ca angajaţii din alte servicii (marketing,
contabilitate, producţie, resurse umane, etc.) sa înţeleagă importanţa
sectorului financiar. De exemplu personalul din marketing trebuie să
înţeleagă cum deciziile luate de ei afectează şi sunt afectate de fondurile
disponibile, de nivelul stocurilor depozitate, etc. În mod similar, contabilii
trebuie să înţeleagă cum datele oferite de ei sunt folosite în analizele
financiare şi în luarea deciziilor financiare şi să la adapteze acestor
necesităţi. De fapt în orice decizie de afaceri există în mod virtual o
implicaţie financiară şi personalul „nonfinanciar” trebuie să aibă cel puţin
atâtea cunoştinţe de finanţe pentru a ţine cont de aceste implicaţii în analiza
personala pe care o realizează.

3.1.5. Obiectivele şi sarcinile gestiunii financiare

Obiectivele gestiunii financiare sunt subordonate obiectivelor gen-

erale ale firmei. Deciziile financiare nu sunt luate pur şi simplu. Deciziile
sunt luate având în vedere obiective specifice. Obiectivul esenţial al oricărei
companii îl reprezintă maximizarea averii proprietarilor, ceea ce se poate
traduce în maximizarea preţului acţiunilor firmei. Firmele au desigur şi
obiective specifice şi deasemenea managerii care iau decizii sunt şi ei
interesaţi în satisfacerea propriilor nevoi, în bunăstarea angajaţilor şi a
societăţii în general dar aceste obiective sunt în general subordonate
obiectivului privind maximizarea valorii firmei. Proprietarii firmei aleg
consiliul director care va alcătui echipa de conducere. Aceştia în schimb se
presupune că vor opera în interesul acţionarilor, mărind valoarea firmei lor.
Următoarea problemă care se pune în faţa gestiunii financiare a
întreprinderii ar fi „ce acţiuni trebuie întreprinse pentru a determina max-

6
imizarea averii proprietarilor?” . În primul rând se pune întrebarea dacă
maximizarea profitului duce la creşterea valorii acţiunilor firmei. Este ev-
ident că o activitate rentabilă va duce la creşterea valorii acţiunilor. Deci în
primul rând gestiunea financiară a întreprinderii trebuie să urmărească
maximizarea profitului (prin astfel de acţiuni care să ducă la maximizarea
venitului sau minimizarea cheltuielilor). Maximizarea valorii necesită mai
întâi ca patrimoniul să fie angajat în proiecte de investiţii care să-l val-
orifice, graţie rentabilităţii lor viitoare. În acest sens, gestiunea financiară
trebuie sa asigure calitatea şi nivelul performanţelor realizate de
întreprindere în diversele sale proiecte şi activităţi, deci să coordoneze
politica de investiţii a firmei.
Maximizarea valorii implică protejarea şi conservarea sa. De aceea
gestiunea financiara are ca scop să evite risipirea patrimoniului cauzată de
un faliment şi trebui deci să vegheze la menţinerea solvabilităţii sau a
echilibrului financiar al întreprinderii. Dar riscul falimentului nu constituie
decât o forma particulară a riscului financiar. întreprinderea e supusă unor
riscuri multiple legate de instabilitatea mediului său financiar. Este deci
sarcina gestiunii financiare să pună la punct instrumentele de acoperire
adecvate, pentru a asigura stăpânirea riscurilor financiare.
Riscul precum şi rentabilitatea unei activităţi sunt determinate şi de
modalitatea lor de finanţare. Din acest punct de vedere gestiunii financiare îi
revine sarcina de a alege modalitatea de finanţare a investiţiilor
(autofinanţare, finanţare proprie externă, credite, etc.), astfel încât să re-
alizeze un echilibru între rentabilitatea şi riscul oricărei surse de finanţare.
O altă problemă a gestiunii financiare este, odată ce rezultatul ac-
tivităţii este obţinut, să aleagă o modalitate sau alta de repartizare a
profitului. Să fie repartizat sub formă de dividende acţionarilor, asociaţilor,
sau să fie reinvestit pentru dezvoltare? Acţionarii doresc să primească
dividende ca remunerare pentru investiţia lor de capital, dar în acelaşi timp
s-ar putea să renunţe la o parte din acestea dacă au convingerea că banii lor
vor fi “ sporiţi” în firmă pe baza rentabilităţii ei interne. Managerii
financiari trebuie să decidă exact cât din profitul curent se repartizează
pentru dividende şi cât se reţine în unitate, această decizie purtând
denumirea de decizia de dividend. Politica optimă de dividend este cea care
maximizează valoarea acţiunilor firmei şi prin urmare averea proprietarilor.
Un alt aspect care trebuie luat în considerare îl reprezintă re-
sponsabilitatea socială. Trebuie să se acţioneze strict în interesul
acţionarilor, proprietarilor firmei, sau întreprinderea este, de asemenea,
responsabilă de bunăstarea angajaţilor săi, a clienţilor şi a comunităţii în
care operează în general? Bineînţeles, firmele au şi responsabilităţi de ordin
etic, promovând securitatea locului de muncă, evitând poluarea mediului,
7
producând produse nedăunătoare, etc. toate aceste acţiuni de ordin etic
generează costuri ceea ce determină automat reducerea profitului şi se pune
întrebarea dacă firmele vor urmări de bunăvoie aceste aspecte sau nu. Dacă
unele firme acţionează într-o manieră responsabilă (din punct de vedere al
obiectivelor etice), în timp ce altele nu, ar părea că cele care urmăresc doar
profitul vor beneficia de un avantaj suplimentar (un profit mai mare). Cu
toate acestea de multe ori firmele care realizează astfel de acţiuni s-ar putea
să beneficieze de pe urma renumelui bun pe care şi l-au câştigat, şi prin
aceasta să-şi atragă mai mulţi clienţi decât companiile care nu promovează
acţiuni sociale.
Următoarea întrebare care se pune este: „dacă o firmă urmăreşte să
îşi maximizeze valoarea firmei, este acesta un lucru bun pentru societate sau
nu?”1 . În general este un fapt pozitiv ţinând cont de faptul că maximizarea
profitului necesită o eficienţă sporită a afacerii, echipamente performante
care să producă bunuri de un înalt nivel calitativ la un preţ cât mai scăzut,
servicii de calitate de care beneficiază clienţii firmei. În al doilea rând
maximizarea valorii firmei presupune dezvoltarea acelor produse sau
servicii de care consumatorul are nevoie, astfel încât obiectivul privind
maximizarea profitului va determina retehnologizarea unităţilor, reînnoirea
produselor şi crearea de noi locuri de muncă. În concluzie de acţiunile luate
pentru a mări profitul unei firme beneficiază şi societatea în întregul ei.
Acesta este faptul pentru care o economie liberă de piaţă este mai prosperă
decât sistemele economice socialiste sau comuniste. Deoarece gestiunea
financiară joacă un rol crucial în obţinerea prosperităţii unei firme, iar
prosperitatea firmelor este absolut necesară pentru a avea o economie
sănătoasă, este foarte uşor de observat rolul gestiunii financiare şi din punct
de vedere social.

3.2. Întreprinderea şi raporturile sale cu mediul

După cum am amintit în capitolul I, în condiţiile sistemului pieţei,

fundamentul activităţii economice îl reprezintă întreprinderea. „Numai
atunci când se au în vedere locul special şi rolul activ în economie şi
societate, în mod implicit, se recunoaşte că agentul economic este purtătorul
unei energii de schimbare a mediului în care se află”2. Printr-un

1 Cistelecan, M.L., Economia, eficienţa şi finanţarea investiţiilor, Editura Economică,

Bucureşti, 2002, p. 26;
2 Iancu, A., Tratat de economie. Ştiinţa economică şi interferenţele ei, volumul I, Editura
Economică, Bucureşti, 1993, p.175;

8
comportament specific economiei concurenţiale, întreprinderea – aflată în
ipostaza de producător sau de consumator – exercită un rol activ în
transformarea mediului. Totodată, rezultatele pe care le obţine influenţează
într-o manieră pozitivă sau negativă ansamblul activităţii economice.
Orice economie naţională este viabilă dacă reuşeşte să stimuleze
crearea unor afaceri profitabile. Acestea, la rândul lor, facilitează integrarea
ansamblului economiei naţionale în procesul complex al globalizării,
caracterizat, aşa după cum afirma Michel Camdessus, de transparenţă,
gestiune eficientă, reuşită economică şi de comportamentul raţional al
pieţelor.
Noua arhitectură a economiei mondiale a facilitat accesul
economiilor naţionale la pieţele internaţionale şi creşterea puterii financiare
a firmelor sau marilor companii; acestea au dobândit pe lângă dimensiunea
microeconomică, firească sferei de activitate şi una transnaţională, ca
urmare a extinderii activităţii dincolo de graniţele statale.
Fie că aspiră sau nu la dobândirea „cetăţeniei mondiale” ,
întreprinderile moderne funcţionează într-un mediu de o complexitate
crescândă, ai cărui actori sunt într-o continuă schimbare. Nu este posibilă
analiza vieţii financiare a întreprinderii, fără a integra agentul economic în
mediul căruia îi aparţine şi la animarea căruia contribuie, după cum s-a
văzut şi în capitolul II.
În calitate de entitate economică, întreprinderea este combinarea
unui ansamblu de factori în scopul de a produce şi de a schimba bunuri şi
servicii cu ceilalţi agenţi economici. Aşadar, scopul său este acela de a
transforma bunurile şi serviciile dobândite în vederea furnizării de bunuri şi
servicii altor agenţi economici. Activitatea întreprinderii este fondată pe
activitatea de producţie şi pe cea de schimb.
Capitalul întreprinderii este constituit la un moment dat dintr-un
ansamblu de bunuri sau „active” , precum clădiri, maşini, materii prime,
evaluarea lor constituind activul bilanţului întreprinderii. Dacă bunurile
deţinute (cantitativ şi valoric) pot de
Fluxuri fi intrare
sesizate(cumpărări)
în orice moment, mişcările
bunurilor şi serviciilor rezultate din procesele de schimb, nu pot fi sesizate
decât pe o perioadă determinată.
Mişcarea bunurilor şi serviciilor într-o întreprindere, intermediată de
procesele de transformare (producţie), poate fi prezentată sub formă de
fluxuri, după cum se observă în Figura nr. 3.1. Fluxurile sunt de două
Active
feluri: Transformare - Producţie
 fluxuri reale sau fizice (de bunuri şi servicii);
 fluxuri financiare (de monedă sau înlocuitori).

Fluxuri de ieşire
9 (vânzări)

Figura nr. 3.1. Fluxurile reale ale întreprinderii

 În cadrul activelor (stocurilor) există un bun cu un rol deosebit:
moneda. Stocul de monedă permite achiziţionarea bunurilor şi serviciilor
necesare producţiei precum şi furnizarea bunurilor produse şi a serviciilor
create. Prin mişcarea sa, moneda dă naştere fluxurilor financiare; fluxurilor
reale de intrare le corespund fluxuri financiare de ieşire şi invers, după cum
se observă în Figura nr. 3.2.

Flux real de
intrare
Flux real de ieşire
Activ / Capital
Activ / Capital
Proces de tranformare
Proces de tranformare
sau producţie
Flux financiar de Flux financiar de
sau producţie

ieşire (plăţi) intrare (încasări)

Figura nr. 3.2.

Din cele prezentate rezultă că întreprinderea3 este caracterizată prin:

 deţinerea de capital (sumă de factori economici);
 punerea în aplicare a unei funcţii de producţie de bunuri şi de
servicii;

3 Conso, P., La gestion financière de l’entreprise, Edition Dunod, Paris, Tome 1, 1981, p.
8;

10
  participarea la un proces de schimbări (cumpărări şi vânzări).
Universul în care evoluează întreprinderea este structurat conform
naturii relaţiilor dintre agenţii economici în următoarele componente, după
cum se poate observa în Figura nr. 3.3.

Stat
Instituţiile statului

Context economic Context financiar

(piaţa bunurilor ÎNTREPRINDERE (piaţa financiară)
şi serviciilor)

Context social
Creditori
Furnizori Acţionari
Salariaţi
Conducători Intermediari
Clienţi
Sindicate financiari

Figura nr. 3.3. Relaţiile întreprinderii cu mediul

Sursa: Conso, P – op. Cit., p.12 ,

Aprofundând unele concepte din capitolul II, privitor la universul

(contextul) în care evoluează o întreprindere, putem reaminti:
Contextul economic (numit context industrial şi comercial de către
alţi autori4) grupează activităţi de producţie şi schimb de bunuri şi servicii.
El este reprezentat de agenţii economici care se întâlnesc pe diferite pieţe,
între care apar diverse raporturi. Aceşti agenţi se pot grupa astfel:
 furnizori pe care întreprinderea îi găseşte pe piaţa de materii prime şi
servicii;
 clienţi pe care întreprinderea îi întâlneşte pe piaţa de produse şi
servicii.
Contextul financiar constituie “ un ansamblu de procese privind
crearea, conservarea, circulaţia monedei şi a altor active financiare 5“ . El
poate fi privit, atât ca o componentă a contextului economic, cât şi ca
entitate de sine stătătoare, cu reguli şi trăsături proprii. Contextul financiar

4 Manolescu, G., Petre, I., Finanţele întreprinderii, Editura Fundaţiei “România de Mâine”,
Bucureşti, 1999, p. 21;
5 Vintilă, G., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Didactică şi Pedagogică;
Bucureşti, Ediţia a-II-a, 2000, p. 10 ;

11
(mediul financiar, în opinia altor autori) are o structură de o deosebită
complexitate, cuprinzând cinci componente şi anume:
 instrumente de plată, de finanţare şi de acoperire a riscului. Aceste
active constituie titluri financiare, respectiv documente
reprezentative de drepturi de proprietate/drepturi de creanţă, deţinute
de o persoană asupra altei persoane;
 agenţi specializaţi în realizarea operaţiilor financiare, care pot fi
caracterizaţi drept instituţii financiare; ei sunt reprezentaţi de bănci,
societăţi financiare, intermediari specializaţi în tranzacţii bursiere;
 pieţe de active financiare unde sunt tranzacţionate titlurile
respective care, la rândul lor, pot fi de mai multe feluri şi anume:
a) pieţe bursiere care asigură finanţarea întregii economii;
b) pieţe monetare, cu un rol esenţial în refinanţarea instituţiilor financiare;
c) pieţe care intervin în acoperirea riscurilor financiare (cum este cazul
pieţelor de opţiuni şi pieţelor de contracte financiare la termen sau “ futures”
).
 dispoziţii juridice şi tehnice care definesc regulile formale ale
practicii financiare şi reglementează comportamentul financiar al
componentelor menţionate anterior;
 variabile de reglare fixate în cadrul pieţelor specializate din care
fac parte rata dobânzii, cursul de schimb între monedele naţionale,
cotaţiile activelor financiare tranzacţionate la bursă etc.
Prin urmare, comportamentul întreprinderii este influenţat de toate cele cinci
componente ale mediului financiar, reprezentate în Figura nr. 3.4.

Instrumente de plată, de
Instrumente deşiplată, Instituţii financiare
finanţare de de Instituţii financiare
finanţare şi de specializate
acoperire a riscului specializate
acoperire a riscului

ÎNTREPRINDERE
ÎNTREPRINDERE

12
Pieţe de active Proceduri juridice Variabile de
Pieţe de active Proceduri juridice Variabile
financiare de reglare reglare de
financiare de reglare reglare
 Figura nr. 3.4. Întreprinderea şi mediul său financiar
Sursa: Vintilă, G. – op. cit., p.11

Contextul social este format din diferite grupuri sociale,

reprezentând organizaţii profesionale, sociale şi politice care intervin şi
acţionează pe diferite pieţe.
Este evident că întreprinderea are raporturi multiple cu persoane
fizice sau juridice care vizează vânzări – cumpărări de mărfuri, angajări şi
plata drepturilor de personal, formarea capitalurilor. Agenţii economici
întreţin contracte şi cu societăţi de asigurare către care achită prime de
asigurare şi de la care vor beneficia, în anumite situaţii, de plata unor
despăgubiri. Un loc însemnat ocupă raporturile cu organele de asigurări
sociale, faţă de care întreprinderea are obligaţii de participare la formarea
unor fonduri destinate ocrotirii şi creării condiţiilor de trai, pentru
persoanele care nu-şi pot asigura prin muncă cele necesare vieţii.
Prin urmare, “ mediul social – economic în care ia naştere şi
funcţionează orice întreprindere include în mod firesc şi relaţiile cu statul
pe teritoriul căruia se află. De astfel, pe un plan mai larg, acesta din urmă
are un rol major în configurarea cadrului mai mult sau mai puţin propice
înfiinţării şi dezvoltării întreprinderii” 6.
Intervenţia statului în activitatea întreprinderilor este realizată, atât
prin instituţii şi organisme ale puterii publice, cât şi printr-un evantai de
instrumente de politică financiară, după cum rezultă şi din Tabelul nr. 3.1.

Tabelul nr. 3.1.

Tipuri de intervenţie a statului în activitatea întreprinderilor

6 Filip, G., Dimensiunea financiară a întreprinderii şi fiscalitatea, în volumul Dimensiunea

financiară a întreprinderii, Editura ECO’ART Iaşi; 1995, p. 88;

13
 Organismul ce acţionează Felul intervenţiei
în
numele statului
ITALIA - împrumuturi pe termen lung (8 ani)
reprezentând 40% din investiţia în capital fix;
 Ministerul Industriei şi - împrumuturi pe 10 ani pentru proiecte de
Comerţului inovaţie sau schimbări structurale;
- alocarea a 20% din Fondul special pentru
inovaţie tehnică, pentru întreprinderile mici şi
mijlocii;
 Instituţii financiare - împrumuturi pe 15 ani, la o rată a dobânzii
guvernamentale regionale de 15% din taxa de referinţă, pentru primii 5
(giunte regiona) ani şi 60% în continuare;
- toate operaţiile financiare, sub formă de
participaţii şi subvenţii;
 Ministerul Cercetărilor - acordarea de subvenţii care reprezintă 50%
Ştiinţifice şi Tehnice din cheltuielile de cercetare aplicată;
- intervenţii în gestiunea fondului de inovaţii.
MAREA BRITANIE - sistem de împrumuturi garantate (70%) şi
subvenţii pentru inginerie şi tehnologie
avansată;
- sistem de avantaje fiscale pentru încurajarea
 Ministerul Industriei şi investiţiilor (durata minimă = 5 ani);
Comerţului - finanţări specializate acordate până la limita
a 30% din fondurile proprii;
- subvenţii reprezentând până la 20% din
costul de lansare a producţiei, pentru firme care
au maxim 500 de angajaţi;
- sisteme de garanţii vizând introducerea pe o
 Ministerul Britanic de piaţă externă a produselor proprii;
Comerţ Exterior - finanţarea a 50% din cheltuielile legate de
intrarea pe o nouă piaţă;
- asistenţă financiară pentru misiunile
comerciale în străinătate, în favoarea anumitor
pieţe selecţionate.
FRANŢA - ajutoare financiare (50 miliarde franci în
 Asociaţia Naţională 1993);
pentru crearea de noi - subvenţii acoperind 50% din cheltuielile de
întreprinderi cercetare şi împrumuturi suplimentare de 25%
 Asociaţia Naţională de din cheltuielile adiţionale;

14
 Organismul ce acţionează Felul intervenţiei
în
numele statului
valorizare a cercetării - subscriere de acţiuni până la max 30% din
 Societăţi de dezvoltare fondurile proprii şi împrumuturi pe termen lung
regională (până la 75% din nevoile de capital).
GERMANIA - împrumuturi pe perioade de 20 ani pentru
crearea de noi întreprinderi, cu o perioadă de
graţie de 10 ani şi o rată a dobânzii modulată
 Ministerul Federal al astfel:
Industriei - 0% - pentru primii 2 ani;
- 2% - pentru al 3-lea an;
- 5% - pentru al 5-lea an urmată de dobânda
pieţei. Obligaţia este să participe cu cel puţin
12% din fondurile proprii.
ELVEŢIA - subvenţionarea dobânzilor şi acordarea de
 Agenţiile cantonale garanţii.
pentru dezvoltarea
economică
DANEMARCA - consultanţă oferită agenţilor economici la ½
 Ministerul Naţional al din preţul pieţei;
Tehnologiei - finanţarea unor acţiuni;
 Departamentul pentru - acordă împrumuturi şi subvenţii de interes
Dezvoltare Regională regional;
 Institutul de Finanţare - acordă bonificaţii de dobândă şi anumite
(finanţat 100% de Banca gratuităţi (sau reduceri ce merg până la 75%) la
Naţională şi Casele de aprovizionarea cu materii prime destinate
economii) exportului sau protejării mediului înconjurător.
IRLANDA - prime de echipament nerambursabile,
pentru 40-60% din cheltuielile de investiţii;
 Agenţia pentru - subvenţii ce ating chiar 100% din
Dezvoltare Industrială cheltuielile cu pregătirea profesională;
- subvenţii de 50% asupra proiectelor de
 Banca de stat “ Industrial inovaţii;
Credit Company” - acordă împrumuturi clasice (10 ani) şi cu
rate reduse ale dobânzilor;
- închiriază clădiri în scopuri industriale.
Sursa: Vâscu-Barbu, T., Bugetul statului şi agenţii economici, Editura Didactică şi
Pedagocică-R.A., Bucureşti, 1997, p. 19;

15
 Prin urmare, contextul statal marchează în mod pregnant activitatea
întreprinderii, creând condiţii favorabile pentru adaptarea acesteia la mediu.
Un reputat specialist al domeniului financiar – francezul Pierre Conso –
arăta că, procesul de adaptare se realizează prin asigurarea permanentă de
către întreprindere, a echilibrului financiar şi a rentabilităţii, care exprimă,
totodată, principalele constrângeri financiare ale unui agent economic.

3.3. Obiectivul fundamental al întreprinderilor

Preocuparea pentru identificarea obiectivului major al întreprinderii

moderne situează specialiştii domeniului financiar în două tabere; unii susţin
că motivaţia desfăşurării activităţii oricărui agent economic o reprezintă
maximizarea profitului, după cum am amintit şi în capitolele anterioare, în
timp ce alţii, tot mai mulţi, apreciază că, în prezent, obiectivul de bază al
întreprinderii îl constituie maximizarea averii (bunăstării) acţionarilor.
Prima accepţiune reflectă concepţia patrimonială, iar cea de-a doua
este concepţia financiară asupra valorii întreprinderii. Valoarea
patrimoniului7 se determină pe baza situaţiei drepturilor şi obligaţiilor
asumate de întreprindere şi reflectate în bilanţ. Potrivit acesteia, valoarea
patrimonială este egală cu activul net (din care s-au scăzut datoriile), după
cum se observă în Figura nr. 3.5. Obiectivul fundamental de maximizare a
valorii priveşte maximizarea activului net, respectiv, creşterea lui de la un
exerciţiu financiar la altul. Principala sursă de maximizare a activului net, a
averii proprietarilor, o reprezintă profitul net al exerciţiului.

CAPITALURI
VP = Ae – Dt = AN
PROPRII (Cp) în care:
ACTIV
ECONOMIC VP = valoarea patrimonială
(Ae) AN = activ net
DATORII
TOTALE (Dt)

7 Stancu, I., op. cit., p. 35; Figura nr. 3.5.

Sursa: Stancu, I. – op. cit., p. 35
16
 Valoarea financiară nu se determină pe baza patrimoniului existent,
ci luând în considerare speranţele de câştiguri viitoare pe care le va aduce
întreprinderea, pe baza patrimoniului său acumulat până în prezent. Ea
reprezintă o anticipare asupra valorii pe care încearcă să şi-o facă un virtual
cumpărător al acţiunilor întreprinderii respective. Din acest motiv, valoarea
este inseparabilă de calitatea proiectelor în care patrimoniul este angajat.
În prezent, aproape toţi specialiştii domeniului financiar afirmă că
obiectivul major al întreprinderii îl reprezintă maximizarea averii
investitorilor de capital; aprecierile unora dintre ei fiind tranşante faţă de
acest subiect. Dacă Paul Halpern, J. Fred Weston şi Eugene F. Brigham
afirmă că “ vom pleca mereu de la idea că principalul obiectiv al echipei
manageriale este acela al maximizării bunăstării acţionarilor” 8, în ţara
noastră, profesorul Gheorghe Manolescu susţine fără echivoc că “ nu există
alte obiective la nivelul întreprinderii, decât acelea de a maximiza valoarea
acesteia” 9. Însă, îndeplinirea acestui obiectiv este posibilă numai prin
realizarea unor obiective intermediare cum sunt:
 obiective de rentabilitate;
 obiective de dimensiune, putere şi de creştere.
În cazul obiectivelor de rentabilitate acţionarii şi managerii au
acelaşi punct de vedere. Astfel, pentru a-şi maximiza valoarea,
întreprinderea trebuie să investească în proiecte a căror rentabilitate să fie
superioară faţă de costul procurării capitalului.
În cazul obiectivelor de dimensiune, putere şi creştere, punctul de
vedere al acţionarilor se suprapune cu cel al managerilor, mai ales când se
cumulează cele două poziţii. Astfel, atât acţionarii cât şi managerii sunt de
acord că dimensiunea întreprinderii este importantă în competiţia specifică
economiei de piaţă. Cu cât întreprinderea are o “ greutate financiară” mai
mare, cu atât poate cuceri noi pieţe de desfacere, asigurând venituri stabile.
De regulă, acţionarii principali, care sunt reprezentaţi în consiliul de
administraţie al unor grupuri industriale importante, vor căuta să
maximizeze talia întreprinderii, să realizeze operaţiuni de creştere externă şi
de diversificare, pentru a-şi diminua riscul. Puterea lor este importantă
deoarece prin vot, decid strategia întreprinderii şi se impun în faţa

8 Halpern, P., Weston, F. ş.a., op. cit., p.8;

9 Manolescu, G., Politici economice. Concepte, instrumente, experienţe, Editura
Economică, Bucureşti, 1997, p. 490;

17
acţionarilor minoritari (indiferenţi de mărimea întreprinderii şi de procesul
dezvoltării).
Patrimoniul acţionarilor principali este alcătuit, aproape în
exclusivitate, din aporturile de capital, pentru care au primit un anumit
număr de acţiuni. Cum aceştia nu vor să cedeze acţiuni proprii din diverse
raţiuni (putere, ataşament sentimental etc.), ei nu pot să-şi diversifice
portofoliul de titluri foarte uşor.
La rândul lor, managerii împărtăşesc opiniile acţionarilor faţă de
importanţa “ greutăţii” financiare a întreprinderii care le furnizează în plus
două avantaje şi anume:
 managerii unor întreprinderi puternice, cu acţionari dispersaţi în
teritoriu, îi consideră pe aceştia ca fiind simpli posesori de titluri
cărora trebuie să le asigure o anumită rentabilitate; s-a dovedit că
tocmai forţa financiară a întreprinderii asigură îndeplinirea facilă a
acestui obiectiv;
 managerii unor întreprinderi importante ca mărime şi având o poziţie
însemnată pe piaţă, au toate şansele să-şi păstreze funcţia dobândită,
neexistând pericolul falimentului, al unei oferte publice de
cumpărare sau de schimb dezavantajoasă (ostilă).
Sporirea permanentă a avuţiei acţionarilor (pe fondul îndeplinirii
obiectivelor de dimensiune, putere şi creştere), măreşte valoarea de piaţă a
întreprinderii (reflectată în coeficientul de capitalizare bursieră), uşurând
accesul întreprinderii la resursele pieţei de capital. În consecinţă, obiectivul
maximizării profitului se plasează pe un plan secundar, dar alimentează în
continuare dezbaterile pe tema controversei dintre maximizarea averii sau
cea a profitului.
Pledând pentru maximizarea averii acţionarilor ca obiectiv major al
întreprinderii, profesorul Ion Stancu prezintă dezavantajele maximizării
profitului şi anume:
 rentabilitatea R care determină o valoare finală (Vf) mai mare decât
cea iniţială (Vo) este judecată ca flux net de trezorerie (cash - flow)
şi nu doar în termen de profit. Profitul nu este deci o mărime
monetară, ci doar o mărime potenţială (o “ promisiune” de a se
transforma în timp în cash - flow);
 pe termen lung, mărimea profitului va fi egală cu mărimea cash –
flow-ului, dar pe termen scurt aceste mărimi diferă, de multe ori
chiar în mod substanţial;
 diferenţele specifice dintre profit (ca potenţialitate contabilă) şi
cash – flow (ca certitudine monetară) constau în decalajele de timp
dintre veniturile şi cheltuielile înscrise în contul de profit şi pierdere,

18
 pe de o parte şi încasările şi plăţile aceleiaşi perioade şi care dau
mărimea cash – flow-ului, pe de altă parte. În plus, aceste decalaje
în timp între angajamentele contabile şi viramentele monetare sunt
însoţite de riscuri multiple de dobândă, curs de schimb, inflaţie,
faliment etc.;
 maximizarea profitului, foarte adesea utilizată ca scop al firmei în
cursurile de microecomonie, ne-ar plasa într-un mediu economic
cert, cu decalaje constante între angajamente şi viramente şi fără
nici un fel de risc, ceea ce nu corespunde realităţii;
 maximizarea profitului poate duce pe termen scurt la sacrificarea
substanţei capitalului iniţial (reducerea cheltuielilor de întreţinere a
echipamentelor şi a altor active fixe) şi la suprimarea dezvoltării
firmei (eliminarea cheltuielilor de cercetare - dezvoltare), deoarece
aceste activităţi nu generează profituri imediate;
 maximizarea profitului ignoră comparaţia cu alte oportunităţi de
investiţii similare. Putem maximiza profitul, dar cine măsoară
suficienţa / insuficienţa acestei creşteri potenţiale? “ Când calculăm
profiturile contabile, considerăm cheltuielile cu dobânzile ca un cost
al banilor împrumutaţi, dar ignorăm costul fondurilor provenite de
la acţionarii firmei (proprietarii acesteia)” 10. Referinţa principală în
maximizarea averii este costul de oportunitate (costul implicat de
renunţare la o ocazie favorabilă).
Cu toate acestea, maximizarea averii acţionarilor este strâns legată
de profit. Focalizarea managerului financiar pe acest obiectiv necesită
prudenţă şi un comportament bazat pe raţionalitate. Managerul financiar
trebuie să găsească raportul optim între risc şi profitabilitate care să ducă la
maximizarea averii acţionarilor.
În fond, cum se realizează maximizarea averii acţionarilor? Practic,
există două modalităţi11 de a maximiza averea acţionarilor: distribuirea
dividendelor şi creşterea preţului acţiunilor. La un moment dat în viitor,
valoarea titlurilor de proprietate a unui acţionar al firmei se obţine astfel:
1. se înmulţeşte dividendul curent pe acţiune (d) cu numărul de acţiuni
pe care le deţine (n);
2. se înmulţeşte preţul de piaţă al unei acţiuni (P) cu numărul de acţiuni
(n);

10 Keown, A. ş.a., Basic Financial Management, 7th edition, Prentice Hall International,
Inc., 1996, p.3, după Ion Stancu, op. cit., p. 37;
11 Tudorache, D., Duca, I., Grigore, M., Finanţele generale şi finanţele firmei, Editura
Sylvi, Bucureşti, 2000, p. 148;

19
 3. se adună rezultatele obţinutele de punctele 1. şi 2., rezultând averea
(A) unui acţionar:

A = dn + Pn = n(d + P)

Astfel, maximizarea averii acţionarilor presupune cea mai bună

combinaţie între valoarea dividendelor şi preţul de piaţă al acţiunilor. Având
în vedere că dividendele sunt plătite, de obicei, pentru a influenţa pozitiv
preţul acţiunilor, averea acţionarului depinde în realitate de preţul de piaţă al
acţiunilor firmei. Aceasta reflectă averea acţionarului pentru că include
efectele tuturor deciziilor financiare.
Înainte de a examina detaliat maximizarea averii unui acţionar, vom
descrie două alternative posibile: maximizarea profitului (câştigului) pe
acţiune şi maximizarea preţului acţiunii.
Fără îndoială că profitul are un rol important în dezvoltarea
întreprinderii, dar maximizarea sa nu determină implicit maximizarea averii
acţionarului. Aşa după cum am arătat anterior, maximizarea profitului nu
ţine cont de timpul de aşteptare necesar obţinerii câştigurilor şi de risc; spre
deosebire, maximizarea averii acţionarilor ia în considerare aceste elemente.
Obiectivul de maximizare a profitului (câştigului) pe acţiune nu
justifică efectele politicii dividendului. Întreprinderea nu ar trebui să
plătească dividende, dacă singurul său obiectiv ar fi maximizarea câştigului
pe acţiune. Ea şi-ar putea spori câştigurile pe acţiune, prin reţinerea
profiturilor şi investirea lor în alte plasamente (bilete de trezorerie).
Maximizarea profiturilor pe acţiune nu determină creşterea averii
acţionarilor. Plata dividendelor ajută firma să atragă investitori şi, astfel,
determină creşterea valorii acţiunilor pe piaţă.
Obiectivul de maximizare a profitului nu ţine cont de aspectele
calitative ale activităţii viitoare, cum sunt creşterea vânzărilor, stabilitate şi
diversificare, deşi acestea atenuează eşecurile firmei.
Pe de altă parte, ce anume ar trebui să maximizeze agentul
economic: masa profitului sau rata profitului? Dacă se optează pentru rata
profitului, care este rata corectă ce trebuie evidenţiată: aceea a profitului
referitoare la vânzări, la valoarea activelor sau la valoarea acţiunilor? Care
este măsura profiturilor ce poate fi folosită: cea disponibilă a profitului
contabil sau cea mai complexă, a profiturilor economice, care include, între
altele, costul de oportunitate al fondurilor realizat de către proprietarii unei
întreprinderi, ca o cheltuială a “ afacerii” ?
Ţinând cont de aceste argumente, maximizarea preţului acţiunilor
este mai importantă decât maximizarea profitului (câştigului) pe acţiune.
Datorită faptului că investitorii doresc maximizarea propriilor averi, ei
20
preferă ca firma să adopte politici de maximizare a preţului acţiunilor.
Practic, indicele de performanţă al unei firme este preţul de piaţă al
acţiunilor. Astfel, cu cât este mai mare preţul acţiunilor, cu atât este mai
performant managementul din punct de vedere al acţionarilor. Unii manageri
urmăresc utilizarea optimă a resurselor firmei astfel încât să determine
creşterea profiturilor, a puterii şi a prestigiului propriu. În felul acesta sunt
mai mult preocupaţi de propria bunăstare sau supravieţuire, decât de
maximizarea averii acţionarilor. Însă dacă acţionarii nu sunt mulţumiţi de
prestaţia managerilor ei pot, fie să-şi vândă acţiunile, fie să schimbe
managerii.

3.4. Teorii privind obiectivul fundamental al întreprinderii

În literatura de specialitate sunt fundamentate numeroase teorii în

care se tratează problematica obiectivelor gestiunii financiare a
întreprinderii. Teoriile se remarcă prin formularea de obiective care diferă
între ele fie prin natura lor precum, fie prin modul de înfăptuire.
Teoria economică neoclasică susţine că obiectivul oricărei firme este
maximizarea profitului, calculat ca diferenţă între venituri şi cheltuieli.
În Statele Unite ale Americii, rezultatele cercetărilor, ce vizează
raţionalitatea deciziilor aferente gestiunii financiare, reunite în teoria
financiară a întreprinderii consideră ca sunt dificultăţi de natură contabilă
în stabilirea profitului, cu repercusiuni negative asupra concretizării practice
a obiectivului astfel formulat, însă se acceptă faptul că obţinerea profitului
rămâne o preocupare dominantă a firmelor. Teoria susţine că obiectivul
gestiunii financiare trebuie reformulat în sensul că aceasta urmăreşte
maximizarea bogăţiei acţionarilor. În condiţiile existenţei pieţei
capitalurilor, unde se negociază titlurile societăţii, dimensiunea bogăţiei este
dată de valoarea la bursă a tuturor acţiunilor întreprinderii. Din această
cauză obiectivul mai poate fi exprimat prin maximizarea capitalizării
bursiere.
În teoriile directoriale (manageriale) întreprinderea este văzută ca
un conglomerat de grupuri şi indivizi care au scopuri foarte diverse, adesea
contradictorii. Între acestea, obiectivele managerilor au un loc privilegiat.
Teoriile amintite înlocuiesc profitul cu un alt obiectiv cel mai adesea
exprimat printr-o funcţie a întreprinderii cu trăsături utilitare. Modelul lui
O.E.Williamson, cel mai reprezentativ în cadrul teoriilor manageriale,
consideră că obiectivul gestiunii financiare este maximizarea funcţiei
întreprinderii ce conţine drept variabile: fondul de salarii, efectivul de
personal angajat, mărimea investiţiilor.
21
 Maximizarea funcţiei conduce la sporirea costurilor de producţie
însă doar până la limita exigenţei ce priveşte obţinerea unui profit minim.
Acest model este construit pe ideea de creştere economică echilibrată a
întreprinderii, iar indicatorii selectaţi să exprime dezvoltarea sunt totalul
activelor sau cifra de afaceri, deoarece aceştia sunt consideraţi ca fiind
expresia calităţii şi competenţei managerilor. Profitul are doar rolul unei
restricţii în sensul că o anumită mărime a lui, exprimată ca un minim de
realizat, determină limitarea cheltuielilor de investiţii ale firmei.
În teoriile aşa zis behavioriste se susţine că gestiunea financiară are
cinci obiective principale care se referă la: producţie, stocuri, vânzări,
partea din piaţă şi profit. Ipoteza maximizării este abandonată şi în această
teorie. Obiectivele gestiunii financiare se stabilesc în urma negocierilor
dintre indivizii sau grupurile interesate, din cadrul întreprinderii, ca nivele
minime de atins. Managerii urmăresc însă depăşirea mărimilor astfel
programate deoarece orice depăşire este însoţită de recompense
suplimentare proporţionale cu diferenţa înregistrată. Economiştii R.M.Cyert
şi I.G.March, cei mai semnificativi reprezentanţi ai teoriilor behavioriste
consideră că realizarea unei anumite marje, între mărimile atinse şi cele
propuse ale obiectivelor, care să satisfacă pretenţiile atât ale acţionarilor cât
şi ale managerilor, joacă un rol stabilizator în actul gestionării.
Teoriile semnalelor şi ale agenţiei exprimă încercările cele mai
recente ale microeconomiei financiare de a armoniza obiectivele
managerilor, acţionarilor şi creditorilor aflate în divergenţă, datorită
problemelor ce decurg din realizarea ipotezei maximizării profitului.
Teoria semnalelor consideră, urmare a faptului că managerii, pe de o
parte, iar acţionarii şi creditorii, pe de altă parte, au obiective distincte,
primii au obligaţia să transmită celorlalţi informaţii (semnale) prin care să
convingă asupra unei bune gestiuni a întreprinderii. Aceste semnale se
referă la gradul de îndatorare, marimea dividendelor, etc., indicatori care
trebuiesc realizaţi la dimensiunile aşteptate. Însă, pentru ca semnalizarea să
fie eficace trebuie să se poată face distincţie, pentru acelaşi semnal, între o
bună şi o proastă gestionare a întreprinderii.
Teoria agenţiei sau a mandatului porneşte de la aceeaşi premisă a
conflictului dintre obiectivele managerilor şi cele ale actionarilor. Managerii
sunt consideraţi ca agenţi ai acţionarilor, de la care au primit un mandat
pentru a le apăra interesele. Această relaţie este generatoare de costuri
diverse: costuri de control şi de supraveghere, angajate de acţionari la care
se adaugă cele de oportunitate, sau costuri de legitimare a gestiunii, angajate
de manageri. Teoria agenţiei îşi propune construirea de modele după care
gestiunea să fie realizată la costurile menţionate, cele mai mici. Teoriile
semnalelor şi agenţiei sunt mai bogate în continut comparativ cu teoria
22
economică neoclasică, însă confruntate cu realitatea ele rămân sărace,
deoarece sunt mult mai multe grupări interesate de întreprindere, care prin
diverse mijloace îşi pot impune propriul lor obiectiv.
Practica şi teoria microeconomică contemporană recunoaşte
gestiunii financiare a întreprinderii trei obiective exprimate prin:
 securitate, care exprimă exigenţele echilibrului financiar, prin nivelul
fondului de rulment, a coeficientului de îndatorare şi a nivelului
încasărilor;
 profitabilitate, ca expresie a eficienţei folosirii capitalurilor, ilustrată de
ratele de rentabilitate economică şi financiară;
 creştere economică, ca cerinţă a luptei de concurenţă, evaluată prin
indicii de creştere a activului total sau a cifrei de afaceri.
Igor Ansoff adaugă la acestea, un al patrulea obiectiv: flexibilitatea
care reflectă capacitatea întreprinderii de a se adapta circumstanţelor dificile
(flexibilitatea defensivă) prin neutilizarea integrală a capacităţilor financiare
(de autofinanţare, de îndatorare) sau de a valorifica oportunităţile ce vizează
obţinerea sau sporirea profitului, a cifrei de afaceri etc. (flexibilitatea
ofensivă)12.
Considerăm că formularea obiectivelor gestiunii financiare trebuie
realizată în funcţie de statutul socio-juridic al întreprinderii (individuală sau
societară) deoarece structura puterii are un rol determinant în acest sens.
Consecinţă a aceluiaşi fapt este şi ierarhizarea obiectivelor, înfăptuită în
mod diferit de la o întreprindere la alta, sau de la o perioadă la alta, pentru
aceeaşi întreprindere.
Pentru întreprinderea familială sau individuală (care poate fi creată şi
ca o societate de capitaluri) autonomia funcţională joacă un rol esenţial.
Această autonomie este protejată prin gestionarea foarte atentă a
echilibrului financiar. În situaţia unui dezechilibru financiar, managerul are
de ales între faliment sau cedarea către creditori a controlului asupra firmei.
La aceste întreprinderi, dezvoltarea este realizată exclusiv prin
autofinanţare. În consecinţă, firma este condusă astfel încât rentabilitatea să
degaje un flux de resurse proprii suficient pentru asigurarea dezvoltării, iar
dacă profiturile nu sunt la nivelul aşteptat, atunci investiţiile se limitează la
posibilităţile existente.
Varietatea mare a întreprinderilor societare, în care se crează
numeroase tipuri de relaţii între manageri şi acţionari, determină diverse
situaţii de realizare a gestiunii financiare. În general, cea mai mare parte a
acestor întreprinderi au ca obiectiv al gestiunii lor financiare profitul,

12 Ansoff, I., Strategie du développement de l’entreprise, les éditions d’organisation, Paris,

1989, pp. 53-57;

23
indiferent dacă managerii sunt şi acţionari majoritari, dacă sunt grupuri de
acţionari principali, sau dacă acţionariatul este dispersat şi mai puţin
organizat. Marile societăţi suportă adesea presiuni din partea statului, a
consumatorilor sau a sindicatelor pentru ca acestea să-şi asume şi obiective
de natură socială, ecologică sau etică, de multe ori la concurenţă, cu
obiectivele economice.
Pentru marile întreprinderi obiectivul definit prin maximizarea
profitului se consideră atins atunci când se realizează egalitatea între
încasările marginale şi costul marginal de producţie ale firmei. Însă, în
legătură cu definirea acestui obiectiv s-au pus mai multe probleme:
 trebuie de precizat despre ce fel de profit este vorba; de profitul pe
termen scurt sau pe termen lung, maximizarea ambelor tipuri de profit în
acelaşi timp este imposibilă,
 maximizarea profitului presupune o situaţie de monopol şi în acest caz
obiectivul devine inoperaţional într-o piaţă concurenţială,
 nu ţine seama de incertitudine şi de riscuri.
Desfăşurarea gestiunii financiare a întreprinderii luând ca obiectiv
maximizarea valorii de piaţă a întreprinderii este motivată astfel:
 întreprinderea aparţine proprietarilor (acţionarilor, deţinătorilor de părţi
sociale, antreprenorilor individuali) ori aceştia au tot interesul să
maximizeze valoarea investiţiei;
 se ţine seama de incertitudini, de riscuri şi mai ales de influenţa
factorului timp, elemente caracteristice ale mediului economic
contemporan;
 obiectivul este operaţional, în sensul că orice decizie financiară care
urmăreşte maximizarea valorii este bună.
Acest obiectiv trebuie considerat ca esenţial iar eventualele alte
obiective trebuie să se subordoneze lui.

3.5. Fluxuri şi cicluri financiare întâlnite în cadrul unei întreprinderi

3.5.1. Abordarea sistemică a întreprinderii

3.5.1.1. Definirea sistemelor

Teoria sistemelor a fost prima dată aplicată în ştiinţă şi inginerie.

Aplicarea teoriei sistemelor în economie a avut loc la sfârşitul anilor 1950 şi
a fost una din contribuţiile şcolii cantitative. Abordarea sistemică nu este o
mulţime de linii de ghidare sau principii de conducere, ci o modalitate de

24
gândire asupra întreprinderii. Pentru a înţelege mai bine cum ne ajută
abordarea sistemică să înţelegem mai bine întreprinderea trebuie prima dată
să definim sistemul.
Un sistem poate fi definit ca şi un ansamblu de elemente în
interacţiune între ele însele, dar egale ca dezvoltare în mediu şi coordonate
în funcţie de o finalitate. întreprinderea privită ca un sistem este alcătuită
din:
1. variabile în interacţiune,
2. procese de transformare,
3. conducător (manager)
La nivelul variabilelor în interacţiune există patru categorii de
variabile:
 variabile de intrare - acestea sunt date provenite din exteriorul sis-
temului necesare şi suficiente pentru ca acesta să poată funcţiona;
 variabile de ieşire - sunt rezultate produse de funcţionarea sistemului
pentru exterior
 variabile esenţiale - sunt ieşiri care constituie criterii de apreciere a
obiectivelor fixate. Ele reprezintă raţiunea de funcţionare a
întreprinderii.
 variabile de acţiune - ele corespund unor intrări pe care se poate
lucra.
Procesul de transformare conţine capacităţile manageriale şi
tehnologice ale întreprinderii care sunt puse în funcţiune pentru a transforma
intrările; în ieşiri.
Conducătorul (managerul) are următoarele atribuţii:
 stabileşte obiectivele ce trebuie realizate (variabilele de ieşire),
 determină ce intrări (variabile de intrare şi de acţiune) sunt necesare
pentru a obţine rezultatele,
 fixează acţiunile ce trebuie întreprinse pentru ca intrările să poată fi
transformate în ieşirile programate,
 asigură feedback-ul luând măsurile de corecţie necesare atunci când
ieşirile nu corespund obiectivelor fixate iniţial.

3.5.1.2. Clasificarea sistemelor

Sistemele; pot fi clasificate după mai multe criterii: complexitatea

lor, deschiderea sistemului spre exterior, adaptabilitatea şi determinarea
sistemului.
Un sistem poate deţine multiple stări, fiecare stare putând fi reperată
de exemplu prin valorile de intrare şi valorile corespunzătoare de ieşire. În

25
plus numărul de stări posibile poate fi mare, sistemul fiind complex, dificil
de cunoscut şi de controlat. Din acest punct de vedere sistemele pot fi
simple sau complexe. întreprinderile sunt sisteme complexe.
Sistemele pot fi închise sau deschise. Un sistem închis este un sistem
care nu atrage nici un element din mediul extern. Un sistem este deschis
dacă între el şi mediul înconjurător există un schimb permanent de energie şi
informaţii. întreprinderea este un sistem deschis - între întreprindere şi
mediul său exterior există un permanent schimb de energie şi informaţii.
Adaptabilitatea sistemului este capacitatea unui sistem de a reacţiona
la schimbările survenite în mediul exterior. Din acest punct de vedere
sistemele pot fi adaptabile sau inadaptabile. întreprinderea este un sistem
adaptabil; în condiţiile actuale ale evoluţiei mediului extern supravieţuirea
unei întreprinderi depinde de capacitatea ei de a se adapta schimbărilor
survenite în mediu.
Din punct de vedere al deciziei un sistem este determinat atunci când
poate repera toate stările tuturor variabilelor. El este nedeterminat când nu
poate; fi cunoscut în întregul său. Un sistem determinat trebuie să aibă
capacitatea de a cunoaşte relaţiile din interiorul său dar şi de a prevedea
evoluţia mediului cu certitudine şi de a controla în totalitate rapoartele de
schimb. întreprinderea este un sistem parţial determinat.

3.5.2. Relaţia întreprindere-mediu exprimată prin fluxuri

După cum am precizat anterior, întreprinderea este un sistem deschis.

Acest lucru înseamnă că între întreprindere şi mediu există un permanent
schimb de materiale, energie şi informaţii. De fapt între întreprindere şi
mediul exterior, ca şi în interiorul întreprinderii au loc fluxuri. Aceste fluxuri
pot fi de două feluri:
 reale, materiale;
 financiare.
Fluxurile reale, materiale sunt însoţite în sens invers de fluxuri finan-
ciare ca o contraprestaţie. Fluxurile se nasc şi se desfăşoară şi în interiorul
întreprinderii. Fluxurile reale, materiale antrenează fluxuri monetare, dar şi
fluxuri financiare (fluxuri de creanţe-datorii).
La înfiinţare întreprinderea are nevoie de capital. În acest moment
are loc primul flux material - de la asociaţi (acţionari) către societatea nou
înfiinţată. Astfel se formează capitalul social al întreprinderii. În
contraprestaţie, asociaţii vor primii de la societate dividende, ca remunerare
a capitalului depus (acestea reprezintă fluxul financiar generat în sens
invers).

26
 Dacă asociaţii nu dispun de suficient capital pentru dezvoltarea
firmei, vor trebui să apeleze la resurse împrumutate (credite bancare).
În acest caz va avea loc un flux dinspre unitatea bancară către firmă
şi un flux financiar invers, dobânda plătită de firmă băncii ca o
contraprestaţie pentru capitalul bănesc pus la dispoziţie. În cazul în care
firma dispune de lichidităţi neutilizate, le va depune în bancă. În acest caz
fluxul material are loc dinspre firmă, către bancă (depunerea banilor) iar
fluxul financiar se manifestă în sens invers, de la bancă către firmă (plata
dobânzii).
În desfăşurarea activităţii lor, firmele intră în relaţie cu numeroase
alte firme, fie în calitate de furnizori fie în calitate de clienţi. Atunci când ne
referim la relaţia cu furnizorii, fluxul material îl reprezintă aprovizionările
de materii prime, materiale, mărfuri, sau servicii. Fluxul financiar care se
manifestă ca o contraprestaţie poate fi unul monetar (atunci când plata
furnizorilor se face pe loc) sau un flux de datorii (atunci când
aprovizionările se realizează pe credit comercial, plata urmând să se
realizeze ulterior). Şi în cazul relaţiei firmei cu clienţii săi se manifestă cele
două tipuri de fluxuri. Fluxul material îl reprezintă livrarea produselor,
mărfurilor sau prestarea serviciilor către clienţi, iar fluxul financiar îl poate;
reprezenta încasarea contravalorii acestora sau naşterea unei creanţe (ce se
va încasa ulterior).
Fluxuri materiale şi financiare au loc şi între întreprindere şi stat,
precum şi între întreprindere şi angajaţi săi. Fluxurile reale determină fluxuri
financiare ca o contraprestaţie. Fluxurile financiare cuprind fluxuri monetare
şi fluxurile de creanţe-datorii generate de decalajul între momentul livrării
sau prestării serviciului şi momentul plăţii contravalorii acesteia. Fluxurile
financiare sunt cunoscute valoric în mod direct din documentele justificative
ale operaţiilor respective (bilete de bancă, cecuri, facturi, bonuri de livrare,
etc).
Fluxurile pot fi interne sau externe. Cele externe sunt cele mai im-
portante întreprinderea participând nu numai ca agent economic dar şi ca
subiect de drept, fluxurile având şi un conţinut juridic. Fluxurile interne sunt
legate de transformări, de exploatare, dar şi de natură financiară. Cele de
natură financiară privesc rezultatele activităţii întreprinderii. Fluxul
fundamental este excedentul brut de exploatare care reprezintă diferenţa
dintre valoarea adăugată şi celelalte cheltuieli plătibile generate de
activitatea de exploatare a firmei, la care se adună subvenţiile de exploatare.

E. B. E. = V. A. - chelt. plătib. expl. + subvenţii

27
 Valoarea adăugată măsoară partea pe care o realizează societatea în
valorificarea bunurilor create, transformate sau distribuite. Ea constituie un
instrument de măsură a efortului întreprinderii, un model de apreciere a
utilizării averii, masa de resurse care va servi la remunerarea diverşilor
factori de producţie. Valoarea adăugată stă la baza calculului unei taxe
pentru care statul se comportă ca un deţinător al unei părţi din potenţialul
întreprinderii după care prelevă o reţinere proporţională cu efortul de
producţie. Valoarea adăugată se calculează scăzând din cifra de afaceri
(totalul vânzărilor) consumurile externe

V.A. = C A - C E

unde CA= cifra de afaceri, CE= consumuri externe.

TVA colectată = C A × tva%

TVA deductibilă = CE × tva%

TVA de plată = ( C A - C E ) × tva% = VA × tva%

Din valoarea adăugată urmează să fie remuneraţi toţi factorii care au

contribuit la realizarea ei (salariaţii-prin salarii, mijloacele fixe-amortizări,
asociaţii-dividende, societatea-autofinanţare). O altă mărime care exprimă
relaţia întreprinderii cu mediul, este şi rata de eficacitate economică (REE)
definită de raportul:

venituri de repartizat
REE =
nevoia de venit

Veniturile de repartizat reprezintă de fapt valoarea adăugată iar

nevoia de venituri este dată de necesitatea remunerării tuturor factorilor ce
au contribuit la realizarea ei. Interesul pentru această definire rezidă din fap-
tul că rata astfel calculată este independentă de modul de repartizare a
veniturilor. Fiecare întreprindere poate, între anumite limite, să adopte un
mod de împărţire a excedentului de venituri create care, în funcţie de
strategia sa, să avantajeze unul sau altul din factorii de producţie. O
întreprindere poate fi judecată ca fiind „foarte productivă” dacă veniturile de
repartizat cresc mai rapid decât nevoia de venit a factorilor angajaţi, dar în

28
acelaşi timp „o fac rentabilă” dacă acest venit este utilizat pentru a favoriza
investiţiile sau salariaţii.
O exprimare suficient de buna o da indicele de acoperire (Ia) care se
calculează prin raportarea variaţiei relative a veniturilor de repartizat la
variaţia relativă a nevoii de venit.

VR1 - VR 0
VR 0
Ia =
NV1 - NV0
NV0

Indicele de acoperire este un indicator cu putere de exprimare a di-

namicii echilibrului, măsurând răspunsul comportamentului unui element
dependent, unei variabile dependente faţă de variabila independentă. Prin
mulţimea valorilor ce le poate lua, el devine un mijloc puternic de
influenţare a deciziilor de echilibrare când nevoile cresc:
 valori subunitare, cuprinse între 0 şi 1 exprimă o stare
subproporţională, de nedorit, deoarece gradul de acoperire este sub-
unitar (nevoile de venit cresc mai repede decât veniturile de repar-
tizat);
 valoarea 1 exprimă o evoluţie progresivă a veniturilor de repartizat
în raport cu nevoile, o subacoperire a necesităţilor de fonduri;
 valoarea 0 exprimă venituri de repartizat nevariabile la o variaţie a
nevoilor de venit cu implicaţii negative asupra echilibrului;
 valori negative pot apărea atunci când veniturile de repartizat scad în
timp ce nevoile cresc, aspect cu implicaţii profunde asupra echili-
brului.
În economia de piaţă, libera iniţiativă se manifestă plenar deoarece;
toate activităţile cu scop lucrativ sunt supuse descentralizării sub aspectul
conducerii lor; rolul de agent economic este atribuit tuturor firmelor
(întreprinderilor) indiferent de mărimea lor şi forma de proprietate pe care
se bazează; iar statul se manifestă tot ca un agent economic ce intervine în
reglarea activităţilor economice, indirect şi în exclusivitate, numai prin
pârghii economico-financiare.
Activitatea unei întreprinderi nu poate fi concepută în afara mediului
în care ea funcţionează şi evoluează; din acest mediu îşi procură mijloacele
de care are nevoie, îşi valorifică produsele sau serviciile, efectuează încasări
şi plăţi etc.

29
 După cum am amintit în capitolul anterior, mediul poate fi definit ca
fiind ansamblul corelat al factorilor naturali, economici, financiari, tehnici,
juridici, demografici, sociali şi politici, în contextul cărora acţionează o
firmă.
După conţinutul factorilor şi după modul cum aceştia influenţează
activitatea firmei, mediul este format din patru componente interdependente:
industrial-comercială, socială, statală şi financiară.
Componenta industrial-comercială se referă la raporturile care se
creează între firmă şi diferiţi parteneri în procesul de constituire a factorilor
materiali de producţie şi de valorificare a bunurilor şi/sau serviciilor
rezultate din procesul de exploatare.
Componenta socială priveşte relaţiile cu sindicatele, cu deosebire, pe
linia angajării, utilizării şi remunerării forţei de muncă.
Componenta statală vizează dimensiunea şi structura obligaţiilor
întreprinderii către bugetul public naţional precum şi eventualele raporturi
create urmare a finanţării bugetare, acordare de subvenţii sau diverse
facilităţi fiscale.
Cea mai complexă componentă a mediului întreprinderii este cea
financiară. Aceasta priveşte relaţiile dezvoltate de firmă cu piaţa
capitalurilor în procesele de constituire şi de utilizare a capitalurilor sale.
Întreprinderea este dotată cu un potenţial tehnico-productiv şi unul
uman cu ajutorul cărora desfăşoară procese economice. În acest context ea
apare ca un complex de relaţii de natură internă între structurile
organizatorice şi funcţionale proprii şi mediul ambiant concretizat prin:
furnizori, clienţi, bănci, organisme publice, organizate pentru atingerea
obiectivelor sale.
Realizarea proceselor economice presupune ca între întreprindere şi
mediu să aibă loc schimburi cu ocazia cărora se transferă bunuri şi monedă.
Cantităţile de bunuri şi servicii transferate între întreprindere şi ceilalţi
agenţi economici poartă numele de fluxuri.13
Economistul american Jay Forrester defineşte fluxurile ca
„fenomene de mişcare, de transport a unor entităţi” 14 şi consideră că sunt
şase tipuri de fluxuri în cadrul unei întreprinderi:
1. fluxuri materiale;
2. fluxuri băneşti;
3. fluxuri de echipamente tehnice;
4. fluxuri de forţă de muncă;
5. fluxuri informaţionale;
13 Bistriceanu Gh., Adochiţei M., Negrea E., Finanţele agenţilor economici, E.D.P., R.A.,
Bucureşti, 1995, p. 81;
14 Forrester, J., Principiile sistemelor, Editura Tehnică, Bucureşti, 1979;

30
 6. fluxuri decizionale.
Dacă se are în vedere faptul că la începutul procesului se produc
operaţiuni de transfer dinspre mediu ambiant către întreprindere, iar la
sfârşitul acestuia sensul este invers, alţi autori consideră utilă gruparea
fluxurilor în:15
1. fluxuri de intrare (input-uri); concretizate în transferuri de
resurse naturale (energie solară, apă, cărbuni), capitaluri şi forţă de
muncă;
2. fluxuri de ieşire (output-uri); produsele finite şi deşeurile.
Dintre toate fluxurile prezentate, un interes aparte îl prezintă
fluxurile financiare care constituie obiectul principal al implicaţiilor
financiare ale economiei întreprinderii. Aceste fluxuri exprimă operaţiunile
de folosire a monedei, concretizate în transformarea acesteia în factori de
producţie, ce are loc cu ocazia pregătirii şi desfăşurării proceselor
economice, precum şi cele de convertire a produselor sau serviciilor în
monedă, ce se realizează la sfârşitul proceselor amintite. Celelalte operaţiuni
care privesc în principal gestionarea bunurilor materiale, precum
aprovizionarea, prelucrarea materiei prime, vânzarea produselor finite sunt
denumite ca fluxuri reale (corporale). Împărţirea fluxurilor în două grupe:
fluxuri financiare şi fluxuri reale (corporale) este utilă în explicarea
conţinutului gestiunii financiare a întreprinderii care vizează procurarea
capitalului în timp util la costul cel mai scăzut posibil, precum şi alocarea şi
utilizarea acestuia în condiţii de eficienţă, iar apoi recuperarea lui, ocazie cu
care se obţine un surplus monetar suficient să acopere destinaţiile
prestabilite ale acestuia.
Între întreprindere şi mediul ambiant, în care aceasta acţionează, se
dezvoltă o varietate de fluxuri financiare şi reale (fig. nr. 3.6.). După cum se
observă întreprinderea este un nod al fluxurilor, în care coabitează fluxuri
corporale (reale) cu cele băneşti. Geneza fluxurilor băneşti se află în
derularea fluxurilor reale, iar ambele se leagă în mod necesar de gestiunea
capitalului. Schimburile dau naştere la viaţa financiară a întreprinderii,
deoarece se realizează cu ajutorul monedei sau a înlocuitorilor acesteia.
Pentru înfăptuirea obiectului său de activitate (obţinerea de produse şi/sau
servicii) şi a scopului propus (profitul) întreprinderea (firma) realizează
legături cu piaţa factorilor de producţie, a consumatorilor, cu piaţa
financiară şi cu statul.

15 Georgescu – Roegen, N., Legea entropiei şi procesul economic, Editura Politică,

Bucureşti, 1979, p. 355;

31
 Piaţa factorilor de producţie Piaţa bunurilor şi serviciilor

aprovizionări cu maşini, utilaje, materii livrări de produse şi/sau servicii

prime, energie, forţă de muncă

plata mijloacelor aprovizionate încasări din livrari de produse si/sau servicii

Intreprindere
formarea capitalurilor (aporturi în bani,
împrumuturi) plăţi privind impozite şi taxe

plăţi privind dividendele, dobânzile, încasări din subvenţii, prime export

restituiri credite

Piaţa financiara Statul

Figura nr. 3.6. Fluxurile financiare şi fluxurile corporale (reale)

ale întreprinderii

De pe piaţa factorilor de producţie, întreprinderea îşi procură maşini,

utilaje, materii prime etc. În contraparte cu aceste fluxuri reale (corporale)
se produc fluxuri financiare reprezentate de sumele folosite pentru achitarea
contravalorii aprovizionărilor menţionate.
Pe piaţa consumatorilor se livrează produsele şi/sau serviciile,
rezultate din procesele de fabricaţie, fapt ce determină manifestarea
fluxurilor reale, de această dată dinspre întreprindere către mediu.
Dacă fluxurile financiare de contraparte se desfăşoară concomitent
cu cele reale, care le generează pe primele, atunci întâlnim fluxuri financiare
decalate. Fluxurile financiare decalate (în timp) dau naştere la bunuri sau
produse financiare. În acest caz, întreprinderile schimbă moneda pe un bun
(produs) financiar în cursul unor operaţiuni specifice, numite operaţiuni
financiare. Produsul (bunul) financiar se materializează într-o creanţă la
furnizor şi o datorie la cumpărător.16

16 Neagoe, I., Finanţele întreprinderii, Editura Ankarom, Iaşi, 1997, p. 37;

32
 Înfiinţarea unei întreprinderi este legată de constituirea capitalului
social al acesteia, iar existenţa lui de necesitatea asigurării derulării
legăturilor ei cu piaţa financiară şi bancară. Prin emiterea de acţiuni,
obligaţiuni şi contractarea de credite bancare, sau prin capitalizarea unei
părţi din rezultatele obţinute, operaţiuni financiare pure, întreprinderea îşi
constituie sau sporeşte capitalul total. Deci, capitalul întreprinderii se
formează prin fluxuri financiare autonome, din acumulări financiare
anterioare, din afara sau din întreprindere, fluxuri care îşi au originea în
operaţiuni independente de cele de producţie şi care conduc la modificarea
cantitativă, sau a naturii diferitelor active financiare: Fluxurile financiare
autonome, prin care se constituie capitalul întreprinderii, stau la baza
fluxurilor financiare complementare fluxurilor reale. Fluxuri financiare
autonome au loc şi cu ocazia achitării preţului capitalului utilizat respectiv
plata dividendelor şi a dobânzilor. Întreprinderea desfăşoară cu bugetul
public naţional fluxuri financiare autonome în ambele sensuri; cu prilejul
vărsării către buget a obligaţiilor fiscale (impozite şi taxe) sau a încasării
subvenţiilor, a primelor de export etc.
Putem conchide că fluxurile băneşti generate de activitatea
economică a întreprinderii sunt legate, în primul rând, de procurarea
capitalului, de utilizarea acestuia în concordanţă cu necesităţile pe care le
reclamă buna derulare a fluxurilor corporale, în al doilea rând, de
recuperarea integrală a acestuia, iar în al treilea rând, de obţinerea şi
folosirea profitului. În măsura în care întreprinderea desfăşoară activităţi de
comerţ exterior, fluxurile sale băneşti îmbracă şi forma fluxului valutar,
întrucât exprimarea bănească a fluxurilor corporale (reale) poate fi făcută nu
numai în moneda naţională ci şi în alte monede.
Funcţionarea capitalului ca element de fond al procesului economic
se declanşează ca urmare a unui proces elementar: procesul financiar.
Procesul financiar este un ansamblu coerent de activităţi de bază şi
complementare, organizate şi desfăşurate în timp, prin care întreprinderea
îşi mobilizează, alocă şi utilizează, potrivit unor metode şi tehnici specifice
domeniului, capital financiar necesar îndeplinirii, în condiţii de eficienţă
maxim posibilă, a funcţiei sale obiectiv; vânzarea de utilităţi cerute pe piaţă
şi obţinerea de profit.
Procesul financiar, ca o componentă a procesului economic derulat la
nivel de întreprindere, are un dublu caracter: concret şi de reglare. Ca proces
concret, acesta semnifică un ansamblu de activităţi ce trebuiesc organizate şi
desfăşurate la nivelul oricărei întreprinderi cu un scop bine determinat:
mobilizarea oportună, alocarea raţională şi utilizarea eficientă a capitalului
necesar funcţionării normale a acesteia, ca sistem economic de sine stătător.

33
 Procesul financiar are un rol regulator al activităţii economice prin
manifestarea fluxurilor informaţional-decizionale. În procesele economice,
care au loc în cadrul întreprinderilor, capitalul parcurge succesiv cele trei
stadii îmbrăcând mai multe forme: bănească, materială (materii prime,
produse neterminate, produse finite) iar în final din nou cea bănească.
Capitalul, odată revenit la forma iniţială (bănească), desăvârşeşte un ciclu
financiar.
Ciclul financiar este definit ca totalitatea operaţiunilor şi
procedurilor care se produc între momentul transformării monedei în
bunuri şi/sau servicii până la cel în care se recuperează. După continutul şi
duratele proceselor care au loc în intervalul delimitat de momentul în care
capitalul aflat iniţial în formă bănească se transformă în alte forme
funcţionale şi cel în care revine la forma bănească; deosebim trei cicluri
financiare: investiţii, exploatare şi al operaţiunilor financiare.
În cadrul ciclului de investiţii se constituie capacitatea de producţie a
întreprinderii, prilej cu care moneda, ca primă formă de manifestare a
capitalului, se schimbă prin acte de cumpărare sau prin decontarea
cheltuielilor ocazionate de crearea cu forţe proprii a clădirilor, maşinilor,
utilajelor, instalaţiilor, etc. în bunuri materiale (fig. nr. 3.7).

Bunuri
Cumpărări şi materiale Amortizare
Monedă decontarea clădiri, cost produse Monedă
altor cheltuieli maşini, finite-
din regie utilaje, vânzare-
proprie instalaţii etc. încasare

Fig. nr. 3.7. Desfăşurarea ciclului de investiţii

După construirea capacităţilor, prin operaţiuni de exploatare,

capitalul aflat sub formele materiale amintite, se transferă în mod treptat pe
durata mai multor ani, în valoarea bunurilor şi/sau serviciilor, care prin
vânzare-încasare, determină revenirea la forma monetară. Acest ciclu se
34
caracterizează, în primul rând, prin faptul că bunurile materiale rezultate din
schimbarea monedei reprezintă baza tehnică a proceselor de exploatare. În
al doilea rând crearea acestei baze se face într-o perioadă, cel mai adesea,
mare. Procesul de convertire a valorii din forma materială în cea monetară
durează însă un timp foarte lung.
În ciclul de exploatare se completează structura factorilor de
producţie creaţi prin ciclul prezentat anterior, după care se desfăşoară
procesul de prelucrare urmat de vânzarea şi încasarea contravalorii
produselor rezultate. Astfel, prin cumpărarea de materii prime, materiale,
combustibil, etc. se constituie activele circulante ale firmei. Produsele finite
obţinute în urma proceselor de fabricaţie sunt livrate clienţilor, iar prin
încasare, capitalul revine la forma monetară (fig.nr. 3.8).

Bunuri (produse)
financiare:
Monedă Acordare Restituire Monedă
- certificate depozit,
împrumut împrumut
acţiuni, obligaţiuni

Fig. nr. 3.8. Desfăşurarea ciclului de exploatare

Ciclul operaţiunilor financiare se produce atunci când se acordă şi se

restituie un împrumut, urmare a unor relaţii stabilite între o instituţie
financiară şi o întreprindere. Relaţii de împrumut se pot stabili şi între o
întreprindere şi o bancă, dacă firma dispune de un disponibil bănesc pe care
doreşte să-l valorifice prin plasamente. Acest disponibil poate apărea dacă se
crează un decalaj temporal între fluxurile financiare, reprezentate de
mijloacele băneşti ale firmei aferente exploatării şi cele reale, concretizate în
consumarea factorilor de producţie neachitaţi furnizorilor (fig. nr. 3.9).

Bunuri (produse)
financiare:
Monedă Acordare Restituire Monedă
- certificate depozit,
împrumut împrumut
acţiuni, obligaţiuni

Fig. nr. 3.9. Desfăşurarea ciclului operaţiunilor financiare

Fluxurile sunt expresia mişcării şi caracterizează viaţa întreprinderii,

în timp ce stocurile redau situaţia patrimoniului la un moment dat ca o
consecinţă a transformărilor produse de fluxuri într-un interval temporal.
Relaţiile dintre fluxuri şi stocuri constituie fundamentele
mecanismelor financiare.
35
 3.6. Circuitul financiar fundamental

Obiectivul acestui circuit este de a prezenta deciziile financiare în

interacţiune cu aşteptările diferiţilor agenţi economici. Întreprinderea este în
concurenţă pe piaţa de capital, ea trebuie să ţină cont şi să satisfacă
aşteptările ofertanţilor de fonduri (acţionari şi creditori) pentru a putea
asigura finanţarea dezvoltării sale. Aceste aşteptări sunt în funcţie de factorii
de rentabilitate şi risc, aceste două noţiuni constituind motivaţia logicii
deciziilor financiare.

Schema reprezentativă a circuitului

Deciziile financiare care caracterizează domeniul financiar al firmei
pot fi reprezentate sub forma unui circuit financiar (figura nr. 3.10).

ACTIVE CAPITALURI
IMOBILIZATE 2a Investiţia 1 Finanţare PROPRII

Operaţii de Decizii Acţionari

2b Cesiunea financiare Reinvestiţie
investiţii
4b

3 Flux de Conducători
ACTIV NET AL DATORII
EXPLOATĂRII FINANCIARE
lichidităţi din
4a
exploatare Creditori
Operaţii de Remunerarea
exploatare şi rambursarea
creditorilor
Dividende

PORTOFOLIUL 36 STRUCTURA DE
DE ACTIVE FINANŢARE
Operaţii de finanţare
 Figura nr. 3.10. Schema reprezentativă circuitului financiar

Diferitele fluxuri de lichidităţi

Acest circuit permite punerea în evidenţă a fluxurilor de lichidităţi

rezultând diferite decizii financiare.
Într-o primă fază (1) firmele dispunând de lichidităţi, aduc
întreprinderii fonduri necesare realizării operaţiilor de investiţie. Are loc
confruntarea unei cereri de lichidităţi aparţinând întreprinderii cu o ofertă de
lichidităţi din partea aducătorilor de capital. Piaţa capitalurilor constituie un
loc de întâlnire a acestei oferte cu cererea respectivă. în contrapartidă,
întreprinderea emite titluri (active financiare) care sunt, fie titluri de
proprietate (acţiuni pentru societăţi), fie titluri de creanţă. Piaţa de capital
este deci, o piaţă rezultată din confruntarea unei oferte şi unei cereri de
titluri. Operaţiunile care colectează capitaluri constituie operaţii de
finanţare, finanţarea având în acest caz origine externă (din afara firmei).
Într-o a doua fază, conducătorii întreprinderilor decid alocarea
fondurilor colectate achiziţionând active. Este vorba de un flux legat de
operaţia de investiţie. Activele achiziţionate pot fi fie active comerciale sau
industriale, fie active financiare emise de alte întreprinderi sau de instituţii
financiare. Firma poate ulterior să cedeze aceste diferite active şi să
primească în contrapartidă un flux de lichidităţi: fluxul de reinvestiţie.
Investiţia în active industriale şi comerciale este realizată în vederea
obţinerii ulterioare a fluxurilor de lichidităţi ce provin din operaţii de
exploatare (cumpărare, producţie, vânzare) a căror; îndeplinire implică
achiziţia sau crearea activelor de exploatare deţinute de în mod accesoriu
(stocuri, creanţe clienţi...). Aceste active sunt finanţate în parte prin creditul
obţinut faţă de furnizorii exploatării. Fluxurile de lichidităţi ce provin din
operaţiunile de exploatare sunt completate de fluxurile provenite din active
financiare (titluri de participare, titluri de plasament).
Fluxurile de lichidităţi din exploatare, completate eventual cu
fluxurile din active financiare şi din reinvestiţie şi diminuate de prelevările
fiscale sunt folosite fie pentru plată (sub forma intereselor) şi rambursarea
creanţelor financiare, fie vărsate acţionarilor sub formă de dividende sau fie
reinvestite în întreprindere. Operaţiunile de remunerare şi rambursare relevă
deasemenea, categoria operaţiunilor de finanţare, căci ele dau naştere
deciziilor principale de colectare a capitalurilor. Operaţiunea de reinvestiţie
37
de fluxuri constituie simultan o operaţiune de investiţie şi de finanţare
(finanţare internă sau autofinanţare).

Deciziile financiare: investiţia şi finanţarea

Deciziile financiare luate de conducătorii întreprinderii sunt clasate
în două categorii:
– decizii de investiţie (şi de reinvestiţie) relative la
constituirea şi gestionarea portofoliului de active;
– decizii de finanţare care determină structura
finanţării.
În aceste decizii intervin patru categorii de agenţi
economici:acţionarii, conducătorii, creditorii şi statul.

Deciziile de investiţie şi de finanţare

Diferenţa dintre deciziile de investiţie şi de finanţare constituie baza
raţionamentului financiar.

Deciziile de investiţie şi de reinvestiţie

A. Deciziile de investiţie
Fiecare decizie de cheltuială care conduce la achiziţia unui activ în
vederea obţinerii de fluxuri de lichidităţi ulterioare şi are drept scop
creşterea averii proprietarilor întreprinderii constituie o investiţie. Investiţia
se opune astfel consumului care implică o scădere a averii şi o pierdere de
valoare.
Creşterea averii proprietarilor firmei echivalează cu creşterea valorii
ei. Pe de altă parte:
1) creşterea valorii înseamnă că investiţia este rentabilă;
2) pentru că reprezintă o creştere de valoare, trebuie ca
rentabilitatea investiţiei să fie superioară costului finanţării sale.
Această definiţie foarte largă a investiţiei permite reţinerea ca
investiţii a tuturor activelor materiale şi nemateriale, industriale, comerciale
sau financiare. Obiectul achiziţiei nu contează; acesta poate fi un activ
destinat producţiei de bunuri şi servicii, dar şi un activ financiar deţinut la
sfârşitul operaţiunii speculative (de exemplu).
Criteriul achiziţiei nu-l acoperă pe cel al proprietăţii juridice. Astfel,
toate activele închiriate vor fi considerate ca investiţie. Din punct de vedere
financiar, locaţia nu constituie decât un mod de finanţare particular al
investiţiei.
Structura portofoliului de active care rezultă din decizia de investiţie
prezintă două componente:

38
 1) o componentă principală, activele imobilizate sau fixe
care regrupează imobilizările necorporale, corporale şi
financiare. Aceste active sunt asociate cu operaţiunile de
reinvestiţie; ele sunt deţinute în principal şi cel mai adesea pe o
perioadă relativ lungă.
2) o componentă accesorie, activele circulante (stocuri,
creanţe de exploatare, disponibilităţi) constituie active necesare
la îndeplinirea operaţiilor de exploatare. Ele sunt subiecte în cea
mai mare parte a activităţilor, cu o rotaţie rapidă. Deţinerea lor
este subordonată celei (deţinerii) a activelor imobilizate, deci
activele circulante sunt accesorii; trebuie să se ţină cont atunci de
decizia de investiţie. Putem reprezenta această categorie ca o
deducere a valorii datoriilor antrenate prin operaţiuni de
exploatare (în special datorii furnizori); ele constituie atunci
activul net de exploatare. Suma celor două componente
constituie activul economic.

Activul economic = Active imobilizate + activul net al exploatării

B. Reinvestiţia
Logica care direcţionează decizia de reinvestiţie este identică cu cea
a investiţiei. Obiectivul este de a creşte averea proprietarilor întreprinderii.
Altfel zis are loc reinvestiţie în măsura în care lichidităţile ce iau naştere
prin cesiuni pot fi folosite mai rentabil, fie prin reinvestiţie în întreprinderi,
fie prin revenire la operatorii de capital.

Decizia de finanţare: gestiunea structurii de finanţare

Decizia de finanţare acoperă trei tipuri majore de decizii:
1) alegerea structurii de finanţare, adică a repartiţiei între
capitalurile aduse de către acţionari şi creanţele financiare.
Această decizie influenţează într-un mod determinant nivelul de
risc suportat de către acţionari; o creştere a îndatorării creşte
riscul pentru aceştia din urmă;
2) politica dividendelor, altfel zis, alegerea între
reinvestiţia rezultatului şi distribuţia sa sub forma dividendelor;
3) alegerea între finanţarea internă (autofinanţarea) şi
externă (fonduri aduse de către acţionari sau datorii financiare).
Structura finanţării care rezultă din deciziile financiare, comportă
două rubrici: capitaluri proprii şi datorii financiare. Ansamblul capitalurilor
proprii şi datoriile financiare constituie totalitatea resurselor.

39
 Datoriile financiare exclud prin definiţie datoriile încorporate ale
operaţiunilor de exploatare (de exemplu datoriile contractate faţă de
furnizori). Ele corespund datoriilor care fac obiectul unui remunerări
explicite sub forma cheltuielilor financiare, fixate prin contract.

Reprezentarea schematică a bilanţului financiar

Structura bilanţului financiar care rezultă din deciziile de investiţie şi
de finanţare este fondată pe trei categorii de operaţii: investiţie, exploatare şi
finanţare.
Ţinând cont de egalitatea dintre activ şi pasiv, activul economic este
egal cu suma capitalurilor proprii şi a datoriilor financiare:
Activul economic = Capitaluri proprii + Datorii financiare

Schema simplificată a unui bilanţ financiar

Active Capitaluri proprii
imobilizate
(imobilizări nete,
necorporale,
corporale şi
financiare)
Activ economic Pasiv financiar
Activul net al Datorii
exploatării (activ financiare
circulant, mai (împrumuturi pe
puţin datorii de termen lung şi
exploatare) mediu şi conturi
bancare curente)
Diferitele categorii de agenţi
După cum am prezentat anterior, în derularea operaţiilor financiare
intervin patru categorii de agenţi economici: acţionarii, conducătorii,
creditorii şi statul.

1. Acţionarii
Acţionarii sunt deţinătorii de titluri de proprietate ale firmei,
presupunând că acestea îmbracă forma acţiunilor. Ei au ca rol economic
asumarea riscului rezidual ce caracterizează profitul final, remunerarea lor
fiind determinată prin evoluţia rezultatului întreprinderii, Ei caută
remunerarea maximă a aportului lor, ţinând cont de riscul care îi urmăreşte
sau în mod echivalent de maximizarea valorii titlurilor lor. Dacă acţiunea
este cotată, riscul se apreciază în funcţie de evoluţia cursurilor. Remunerarea
depinde de doi factori aleatori: dividendul şi evoluţia valorii titlului.

40
 Caracterul riscant al valorii titlurilor depinde de:
1) evoluţia împrejurărilor economice care determină
riscul de piaţă sau riscul sistematic, cel care afectează ansamblul
întreprinderilor;
2) politica urmată de întreprinderi în materie de
investiţie şi finanţare care condiţionează riscul specific al firmei.
Natura riscului poate fi de asemenea, precizată distingând riscul
exploatării, legat la politica de investiţie şi riscurile financiare şi de faliment
determinate de politica de finanţare. Riscul exploatării ţine de fluctuaţia
rezultatului exploatării, legate de operaţiile de exploatare. Îndatorarea
crescând fluctuaţiile rezultatului final, această sursă suplimentară de risc
pentru acţionari este calificată de riscul financiar. În fine, riscul de faliment
sau de lipsă de lichiditate rezultă din incapacitatea întreprinderii de a face
faţă plăţilor antrenate prin datoriile financiare.
Rentabilitatea cerută de către acţionari depinde de riscul pe care îl
provoacă o firmă care prezintă prin politica sa financiară un risc mai
important şi care va trebui să ofere în contrapartidă o rentabilitate mai
ridicată dacă doreşte să adune capital de la acţionari, care să fie vechi sau
noi.
Ţinând cont de tipologia riscurilor reţinute, rata rentabilităţii
cuvenite unui acţionar pentru a investi într-o firmă are structura următoare:

Rata cuvenită pe capitaluri proprii = Rata fără risc + Prima de risc

din exploatare + Prima de risc financiar + Prima riscului de faliment

Rata fără risc corespunde ratei de rentabilitate obţinută dintr-un

plasament fără risc de exemplu, o obligaţiune emisă de către stat sau un bon
de tezaur.

2. Conducătorii
În întreprinderile mici şi mijlocii (IMM) are loc frecvent confuzia
între conducători şi acţionari. Obiectivul conducătorului se confundă astfel
cu cel al acţionarului. Totuşi, în acest caz, conducătorul percepe pe de o
parte, un salariu pentru funcţia sa de director şi pe de altă parte, o altă
remunerare în calitate de acţionar. Absenţa foarte frecventă a distribuţiei de
dividende în IMM, nu înseamnă că rolul acţionarului nu este remunerat.
Remunerarea capitalului investit ia atunci deseori forma unui suprasalariu;
conducătorii percep o remunerare superioară faţă de cea pe care ar fi
perceput-o în calitate de salariat sau avantaje diverse în natură.

41
 În marile întreprinderi conducătorii sunt agenţi, mandatarii
acţionarilor care le-au încredinţat administrarea firmei. Deşi obiectivul lor
prioritar este de a conserva funcţia lor de directori, ei sunt obligaţi să
conducă conform interesului acţionarilor care dispun de diferite moduri de a
le controla gestiunea.

3. Creditorii
Creditorii sunt respectiv creditori de exploatare sau de investiţii,
dacă creanţele lor sunt legate de operaţii de exploatare sau operaţii de
investiţii realizate de către firmă. Aceste tipuri de creditori totuşi, nu
figurează explicit în reprezentarea structurii de finanţare căci activitatea lor
principală nu este o operaţie de împrumut. Singure sunt considerate în
studiul acestei structuri deciziile de finanţare relativ cu contracte stabilite
între întreprindere şi creditori.
Pot fi distinse trei categorii principale de creditori17:
1) creditorii obligatari; creanţa lor îmbracă cel mai
adesea forma unui titlu cotat pe o piaţă şi uşor negociabil,
obligaţiunea; fără excepţie, numai marile întreprinderi au acces
pe piaţa de obligaţiuni;
2) băncile şi diferitele instituţii financiare care
finanţează majoritatea firmelor;
3) locatorii; operaţiile de finanţare sunt făcute sub forma
de locaţie sau de credit - bail (locaţie cu opţiuni de cumpărare)la
vedere (contracte ce se execută imediat sau în una - două zile);
ele se analizează ca un tip particular de împrumut.
Aşteptarea creditorilor rezidă în perceperea interesului definit prin
contract şi în recuperarea capitalului împrumutat. Nefiind proprietarii
întreprinderilor, remunerarea lor nu are caracter rezidual; altfel spus ea nu
este supusă riscului afacerilor.
Creditorii urmăresc trei tipuri de risc. Primele două îşi găsesc
originea în variaţia valorii creanţelor care rezultă, fluctuaţiile ratelor de
interes (riscul dobânzii) şi variaţia nivelului preţului. O creştere a dobânzii
antrenează o pierdere de oportunitate; creditorii îşi vor putea plasa fondurile
la o dobândă mai ridicată. Dacă împrumutul este de natură obligatară, el va
urmări o scădere a cursului obligaţiunilor. O creştere a nivelului preţului
conduce la o pierdere a puterii de cumpărare a capitalului împrumutat.
Unele forme de împrumut cum ar fi obligaţiunile cu dobândă variabilă
vizează protejarea creditelor contra acestor două tipuri de risc. Precizăm ca
17 Ilie, Vasile, Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Meteor Press, Bucureşti,
2006, p. 87;

42
aceste două tipuri de risc sunt asumate chiar dacă împrumutul se face cu
dobândă fără risc, de exemplu subscrierea obligaţiunilor de stat.
Al treilea tip de risc este riscul de faliment deja evocat pentru
acţionari, legat de imposibilitatea întreprinderii de a face faţă unor datorii. În
cadrul relaţiei de împrumut, numai această componentă de risc este specifică
firmei şi face obiectul unei exigenţe a remunerării din partea creditorilor,
sub forma unei prime a riscului de faliment.

4. Statul
Statul intervine la diferite nivele ale circuitului financiar şi
influenţează ansamblul deciziilor financiare, modificând valorile
variabilelor care fondează calculele agenţilor economici. Cele două moduri
de acţiune privilegiate ale sale sunt fiscalitatea (fiscalitatea întreprinderilor,
fiscalitatea privată) şi acţiunea asupra ofertei şi cererii de capital
(controlează circuitul capitalurilor, reglementărilor bursiere etc.).
Obiectivele sale (lupta contra inflaţiei, contra şomajului etc.)
determină politica dirijată.

Diferitele cicluri ale operaţiei

Circuitul financiar cuprinde trei tipuri de operaţii diferite18: operaţia
de investiţie (şi de reinvestiţie), de exploatare şi finanţare, la care sunt
asociate tradiţional trei cicluri.

1. Ciclul de investiţie
Considerăm o operaţie specifică de investiţie. Activul dobândit
contribuie în timpul duratei sale de viaţă la producerea de fluxuri de
lichidităţi în vederea satisfacerii aşteptărilor aducătorilor de capital. Ciclul
unei investiţii, care se identifică cu durata sa de viaţă, se termină atunci când
activul nu mai contribuie la formarea fluxurilor de lichidităţi., fie pentru că
el este vândut, fie pentru ca este declasat.
Extinderea acestui raţionament la ansamblul investiţiilor realizate de
către o întreprindere permite definirea noţiunii de ciclu de investiţie al
firmei. Se poate astfel evalua o durată satisfăcătoare funcţie de caracterul
tehnic al activităţii, dar în aceeaşi măsură de politica întreprinderii în
materie de investiţii. cel mai adesea, ciclul este de durată ridicată pentru
industria grea.

2. Ciclul de exploatare
18 Ilie, Vasile, Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Meteor Press, Bucureşti,
2006, p. 91;

43
 Într-o întreprindere de producţie, investiţia are ca obiect producţia de
bunuri, adică realizarea operaţiilor de exploatare (cumpărare, producţie,
vânzare), cărora sunt asociate diferite fluxuri de lichidităţi. Ciclul de
exploatare al firmei care începe prin livrarea furnizorilor şi se termină prin
regulamentele clienţilor, reflectă activitatea medie (satisfăcătoare) care
depinde de caracteristicile diferitelor profesii, realizate de firmă. Durata
ciclului de exploatare este cel mai adesea lung în activitatea de producţie şi
scurt în cea de comerţ şi servicii.

3. Ciclul de finanţare
Ciclul de finanţare acoperă ansamblul operaţiilor care se produc între
firmă şi aducătorii de capital, care sunt acţionarii sau creditorii. Rolul său
este de a permite întreprinderii să facă faţă decalajelor care survin între
fluxurile de încasare şi de plată, provocate de operaţiile de investiţie şi de
exploatare.

44