CAPITOLUL 10

Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung presupune alegerea între

mai multe surse de finanțare, unele aparținând întreprinderii, altele accesate din
piața financiară. Criteriul de selecţie urmărit în alegerea surselor de finanţare
este reprezentat de costul procurării capitalurilor, urmărindu-se reducerea
acestuia.

10.1 Surse proprii de finanţare pe termen mediu şi lung

Sursele proprii de finanțare proprii pot fi delimitate în:
- autofinanţare;
- vânzarea de active fizice sau financiare;
- aporturile noi de capital ale acționarilor;
- încorporarea rezervelor;
- conversia datoriilor.
În continuare se va proceda la detalierea surselor de finanțare pe termen
mediu și lung.

10.1.1 Autofinanțarea
Relațiile de calcul pentru stabilirea capacității de autofinanțare, importanța
și rolul autofinanțării au fost prezentate în capitolul 4. Sintetizând informațiile
legate de acest concept fundamental, se poate afirma că autofinanţarea
reprezintă acumularea de capital degajată în cursul exerciţiului din activitatea
eficientă desfășurată. Reluarea conceptului în cadrul prezentului capitol se
datorează faptului că este cea mai sigură soluţie de finanţare a nevoilor
permanente.
Capacitatea de autofinanţare după distribuirea dividendelor reprezintă
autofinanţarea globală (totală). Aceasta pune în evidenţă aptitudinea reală a
întreprinderii de a finanţa activitatea viitoare.
Autofinanţarea = CAF - Dividende plătite
Deşi are un rol fundamental în constituirea fondurilor, autofinanţarea poate
să devină insuficientă în cazul dezvoltării întreprinderii şi ca urmare, apare
necesitatea identificării altor surse de capitaluri pe termen mediu și lung.

10.1.2 Vânzarea de active fizice sau financiare

Reprezintă activitatea de dezinvestire a capitalurilor alocate anterior, cu
scopul obținerii unor surse proprii de finanţare a investiţiilor viitoare. O astfel de
sursă se degajă numai dacă vânzarea activelor se realizează cu un câştig de
capital (valoarea de vânzare este mai mare decât valoarea rămasă neamortizată
reevaluată). Încasările din vânzarea activelor presupun recuperarea dintr-o dată
a capitalului rămas, care altfel s-ar fi recuperat în timp, pe calea amortizării.
Este posibilă o strategie financiară a întreprinderii care să se bazeze pe
finanțarea unor elemente de activ foarte performante, dar costisitoare, utilizate
pe perioade scurte de timp, caz în care sunt înlocuite cu altele mai noi rezultate
ca urmare a progresului tehnic. Procesul de dezinvestire poate fi apreciat în
106 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

strânsă legătură cu valoarea actualizată netă existând și alte posibilități.

Decizia de dezinvestire va fi fundamentată atunci când:
- valoarea încasată este mai mare decât valoarea financiară rămasă de
recuperat:
n
CFt VRn
VI - ∑ t
+ > 0,
(1+r) (1+r)n
t=p
în care VI valoare încasată prin vânzare în anul p;
CFt cash-flow-uri viitoare degajate de întreprindere pe durata de viață
rămasă a acesteia;
VRn valoare reziduală estimată rămasă după n ani de viaţă economică;
r rata de actualizare;
t = p,...,n durata de viaţă rămasă a întreprinderii.

10.1.3 Aporturile noi de capital ale acționarilor

Acţiunea este o valoare mobiliară emisă de o societate comercială,
reprezentând o cotă parte din capitalul social al acesteia. Este un titlu negociabil,
ce conferă deţinătorului o serie de drepturi ce pot fi grupate astfel [3]:
- patrimoniale:
 dreptul de proprietate asupra unei cote valorice din capitalul social,
corespunzător sumei subscrise;
 dreptul de a participa la împărţirea profitului;
 dreptul de a primi o parte corespunzătoare din activul rămas după
lichidarea societăţii.
- nepatrimoniale:
 dreptul de a primi un înscris care conţine dreptul de proprietar al
deţinătorului;
 dreptul de a dispune liber de acţiuni;
 dreptul de a participa la elaborarea deciziilor;
 dreptul de control şi informare;
 dreptul de preemţiune sau de menţinere a calităţii de proprietar în funcţie
de mărimea capitalului investit.
Din mulțimea criteriilor de clasificare au fost reținute cele mai importante,
acestea fiind:
a) După drepturile pe care le generează:
- acţiuni ordinare care reflectă mărimea capitalului social;
- acţiuni preferenţiale care atestă, de asemenea, participarea la întreprindere, dar
au caracteristici care le disting de cele ordinare. Astfel, acţionarii au dreptul la
dividende fixe, care se plătesc înaintea celor ordinare. Acţionarii nu dispun de
dreptul la vot, în afară de cazul în care a fost dispus altfel prin contractul de
emisiune, caz în care acţiunile preferenţiale dau drept la vot [15].
b) După modul de transmitere:
- acţiuni nominative, au înscris numele deţinătorilor şi pot fi transmise unei alte
persoane, numai în anumite condiții;
- acţiuni la purtător, nu poartă un nume şi se pot transmite fără nici o formalitate,
persoana care le deţine fiind recunoscută ca acţionar.
Finanțele întreprinderii 107

c) După forma de prezentare:

- materializate printr-un înscris;
- dematerializate, emise prin înregistrare în cont.
Creșterea capitalului social poate avea ca surse aporturile noi ale
acționarilor, încorporarea rezervelor sau a datoriilor, convenite în contribuții la
capitalul social. Dintre toate aceste forme se consideră că numai majorarea
capitalului prin aporturi noi în numerar reprezintă o operaţiune de finanţare
directă, deoarece procură întreprinderii lichidităţi suplimentare, celelalte nefiind
altceva decât conversii ale posturilor de pasiv fără a determina creşterea surselor
de finanţare. Pentru finanțarea investițiilor este importantă subscrierea de noi
aporturi care să determine creșterea efectivă a capitalului social.
Capitalul social se poate mări prin:
a) Majorarea valorii nominale a acțiunilor existente. Creșterea capitalului social
prin majorarea valorii nominale a acțiunilor poate fi adoptată numai cu votul
tuturor acționarilor, în afară de cazul când este realizată prin încorporarea
rezervelor, profiturilor sau a primelor de emisiune [21]. Prin majorarea valorii
nominale a vechilor acţiuni rezultă o valoare nominală nouă determinată astfel:
Valoarea nominală nouă = Valoarea nominală veche + Aportul suplimentar de la
acţionarii vechi
Aportul suplimentar de la acţionarii vechi = Creşterea capitalului / Numărul
acţionarilor vechi
Această soluţie întâmpină obstacole, datorită faptului că este dificil ca toţi
acţionarii vechi să consimtă participarea la majorarea de capital.
b) Emisiunea de acţiuni noi la care să participe acţionarii vechi şi alţii noi este o
soluţie frecvent întâlnită. Acțiunile noi pot fi emise la valoarea nominală a celor
vechi (mai rar) sau la o valoare mai mare, apropiată de cursul de piață al
acțiunilor vechi. Al doilea procedeu prezintă dezavantajul că generează efecte de
dizolvare (diluare) a capitalurilor deținute de acționarii vechi. Astfel, în cazul
acționarilor vechi se reduce:
- valoarea capitalului pe acţionar;
- profitul pe acţiune;
- puterea de decizie.
Dacă întreprinderea nu ar compensa efectele de dizolvare, atunci
acționarii vechi ar decide renunțarea la acțiunile deținute. Un astfel de
comportament ar determina o depreciere a cursului bursier pentru acțiunile
întreprinderii și o decapitalizare pe termen lung. Pentru compensarea efectelor
de diluare, vechii acţionari vor primi drepturi de subscriere, care pot fi vândute
către noii acţionari ce doresc să subscrie la capitalul întreprinderii. Astfel, pentru
a intra în posesia unei noi acţiuni, cumpărătorul trebuie să dispună sau să
achiziţioneze un număr de drepturi de subscriere determinat prin raportul:
N
nds = ,
n
în care nds numărul drepturilor de subscriere;
N numărul acțiunilor vechi;
n numărul acțiunilor noi.
Pentru a fi mai atractivă, dar şi pentru a limita efectul de diluare a valorii
108 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

acţiunilor vechi, valoarea de emisiune a unei noi acţiuni nu poate coborî mult sub
valoarea de piaţă a acţiunilor vechi. Astfel, valoarea de emisiune se va situa între
două limite:
- o limită inferioară dată de valoarea nominală;
- o limită superioară egală cu valoarea acţiunii înainte de creşterea capitalului.
Vn <E <C,
în care Vn valoare nominală;
E valoarea de emisiune a acțiunilor noi;
C valoarea de piață a acțiunilor vechi.
Din inegalitatrea anterioară se pot identifica următoarele situații:
- E < Vn nu este o situație permisă de legislație;
- E > C acţiunile fiind prea scumpe, subscriitorii vor fi îndepărtaţi de la
cumpărarea acestora;
- E > Vn rezultă o primă de emisiune utilizată pentru acoperirea cheltuielilor
generate de emisiunea şi vânzarea noilor acţiuni.
Prima de emisiune se determină ca diferență între valoarea de emisiune și
valoarea nominală.
pe = E - Vn,
în care pe prima de emisiune.
După creşterea capitalului, valoarea de piaţă (teoretică) a tuturor acţiunilor
se calculează astfel:
N∙C+n∙E
Vp = ,
N+n
în care Vp valoarea de piață a tuturor acțiunilor după majorarea capitalului social.
Dreptul de subscriere compensează pierderea de valoare a acţiunilor vechi
generată de majorarea capitalului. Se prezintă sub forma unui titlu de valoare
negociabil, pe toată durata subscrierii, ce poate fi vândut la bursă de către vechii
acţionari care nu doresc să subscrie la creşterea de capital. Prin vânzarea
dreptului de subscriere, aceștia încasează o sumă egală cu pierderea de valoare
a acţiunilor. Acţionarul vechi care doreşte să subscrie la creşterea de capital, va
procura o acţiune nouă la preţul de emisiune și va primi în mod gratuit un număr
de drepturi de subscriere pentru pierderea de capital suferită.
N∙C+n∙E n
ds = C - Vp = C - = (C-E)∙ ,
N+n N+n
în care ds valoarea teoretică a unui drept de subscriere.
Vechiul acţionar are alternativa de a subscrie la numărul de titluri
corespunzător (numărul de acţiuni noi) sau de a vinde drepturile de subscriere,
astfel încât, el nu va pierde, dar nici nu va câştiga.

10.1.4 Capitalizarea rezervelor

Majorarea surselor de finanțare prin capitalizarea rezervelor, a primelor de
emisiune şi a profitului nerepartizat reprezintă o operaţiune de finanţare indirectă
(fără aport nou de capital). Încorporarea rezervelor în capitalul social se poate
realiza prin două modalităţi:
- emisiunea de noi acţiuni (la aceeaşi valoare nominală cu cele existente) care se
împart gratuit acţionarilor vechi;
Finanțele întreprinderii 109

- creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni (mai rar practicată).

În acest caz se calculează capitalizarea bursieră înainte şi după emisiune
şi apoi se stabileşte valoarea unei acţiuni după încorporare. Diferenţa dintre
valoarea de piaţă a unei acţiuni înainte de emisiune şi valoarea de piață teoretică
a acesteia după emisiune reprezintă dreptul de atribuire. Se stabileşte similar cu
dreptul de subscriere, valoarea de emisiune a acţiunilor noi fiind nulă (acţiunile
noi sunt distribuite în mod gratuit):
N∙C+n∙0 n
da = C - Vp = C - = C∙ ,
N+n N+n
în care da valoarea dreptului de atribuire.
Dreptul de atribuire, ataşat fiecărei acţiuni vechi, recompensează
pierderea de valoare a acţiunilor vechi (prin creşterea numărului de acţiuni
emise). Prin atribuirea de acţiuni gratuite, situaţia acţionarilor rămâne
neschimbată, modificându-se însă numărul de titluri, care sporind, face ca
valoarea totală să fie repartizată pe mai multe acţiuni. În schimb, puterea şi
controlul acţionarului asupra societăţii se consolidează ca efect al majorării
numărului de titluri deţinute.

10.1.5 Conversia datoriilor

În cazul împrumuturilor pe termen lung din emisiunea de obligațiuni
convertibile, se poate prevedea încă de la lansarea acestora, posibilitatea
preschimbării lor în acțiuni, la o anumită dată, într-un interval de timp determinat
și în condiții bine definite. Conversia obligațiunilor în acțiuni poate avea loc la
aceeași valoare nominală sau la o valoare mai mare, fapt ce poate duce la
apariția primelor de capital.
Prin conversia datoriilor se transferă în categoria capitalurilor proprii o
sumă care figura ca datorie, fără a se modifica totalul pasivului. Întrucât datoriile
se diminuează şi capitalurile proprii cresc se ameliorează structura și stabilitatea
financiară a întreprinderii. Ca urmare, întreprinderea poate să solicite noi
împrumuturi.
Creşterile de capital realizate prin încorporarea rezervelor sau conversia
datoriilor sunt avantajoase prin restructurarea surselor de finanțare, dar nu
afectează mărimea lor totală. Totuşi, aceste operaţii exercită o influenţă indirectă
asupra condiţiilor de finanţare.

10.2 Sursele împrumutate de finanţare pe termen mediu şi lung

În funcţie de provenienţa sau originea celor care le acordă, capitalurile
împrumutate pe termen lung pot fi:
- împrumuturi bancare;
- împrumuturi obligatare;
- leasing.

10.2.1 Împrumuturile bancare

Etimologic, cuvântul „credit” își are originea în limba latină „creditum-
creditare”, având semnificația „a crede” sau „a avea încredere”. Creditul
reprezintă relația bănească între o persoană fizică sau juridică, numită creditor,
110 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

care acordă unei alte persoane numită debitor, o valoare cu o dobândă stabilită
în funcție de riscul pe care și-l asumă creditorul sau de reputația debitorului.
Din clasificările creditelor întâlnite în capitolul opt se remarcă diversitatea
mare a acestora. Ca urmare, este necesară cunoașterea situațiilor și
consecințelor pe care îndatorarea le are asupra întreprinderii. În acest sens sunt
utile cunoștințele prezentate în capitolele anterioare referitoare la echilibru
financiar, solvabilitate, lichiditate și rentabilitate.
Dobânda apare în strânsă legătură cu capitalul împrumutat. Din punct de
vedere al definirii există numeroase abordări în literatura de speciliatate între
care pot fi reținute:
- prețul capitalului împrumutat;
- recompensa pentru renunțarea la lichidități pe o perioadă de timp;
- partea din plusvaloarea încasată de creditor de la debitor, ca plată pentru
capitalul de împrumut cedat;
- o primă plătită pentru a intra în stăpânirea curentă a resurselor;
- o caracteristică a oricărui capital, nu numai a celui împrumutat, întrucât
conduce la sporirea resurselor viitoare.
Rata dobânzii este prețul plătit pentru a dispune timp de un an de 100
unități monetare. Reprezintă raportul dintre mărimea absolută a dobânzii anuale
plătite și creditul acordat. Nivelul și dinamica dobânzii este rezultatul acțiunii mai
multor factori cum ar fi:
- rata profitului;
- raportul dintre cererea și oferta de capital;
- riscul;
- inflația;
- termenul de rambursare;
- politicile monetare și fiscale.
Principalele criterii de clasificare a dobânzii sunt:
a) Din punct de vedere al perioadei de creditare:
- dobândă simplă folosită când perioadele de calcul sunt mai mici de un an;
- dobândă compusă stabilită când perioadele de calcul sunt mai mari de un an.
b) Din punct de vedere al legăturii dintre dobândă și inflație:
- dobândă nominală;
- dobândă reală.
c) Din punct de vedere al creditorului:
- dobândă plătită celor care au constituit depozite bancare;
- dobândă încasată de la debitori ca urmare a creditelor acordate către aceștia.
d) După posibilitatea de revizuire:
- dobândă fixă, având aceeași valoare pe durata de viață a împrumutului
obligatar;
- dobândă variabilă, caz în care se revizuiește periodic.
Dobânda simplă se calculează pe o perioadă mai mică de un an și
presupune achitarea la scadență a acesteia:
C∙Nz ∙Rd
D= ,
360∙100
în care D dobânda;
Finanțele întreprinderii 111

C capitalul împrumutat;
Nz numărul zilelor de creditare;
Rd rata dobânzii.
Dacă dobânda se determină lunar relația devine:
C∙Nl ∙Rd
D=
12∙100
În cazul stabilirii anuale a dobânzii relația se simplifică, având următoarea
formă:
C∙Rd
D=
100
Dobânda compusă se stabilește atunci când perioada de creditare este
mai mare de un an. În cazul în care perioada este alcătuită dintr-un număr întreg
de ani, dobânda se determină astfel:
D = Cf - Ci ,
în care Ci capital inițial;
Cf capital final determinat cu relația:
Rd n
Cf = Ci ∙ (1+ )
100
R
Termenul 1+ d se numește factor de fructificare.
100
Dacă perioada este mai mare de un an, fără a cuprinde o valoare întreagă,
atunci relația de determinare a dobânzii este:
D = Cf - Ci
Rd n Nz ∙Rd
Cf = Ci ∙ (1+ ) ∙ (1+ )
100 360∙100

10.2.2 Împrumuturile obligatare

Obligaţiunea este un valoare mobiliară care certifică deţinătorului calitatea
de creditor. Este un titlu de creanţă asupra emitentului care poate fi statul, un
organism public sau o societate comercială. Conferă deţinătorului dreptul de
încasare a unei dobânzi şi poate fi răscumpărată la scadenţă de către emitent,
investitorul recuperând astfel capitalul avansat. Pentru emitent obligaţiunea
reprezintă un instrument de mobilizare a capitalului de împrumut. În calitate de
emitenţi statul şi colectivităţile locale sau agenţii economici procură în acest mod
resurse financiare, renunţând la creditul bancar.
Obligaţiunile pot fi clasificate astfel:
a) În funcție de modul de acoperire a riscurilor:
- garantate cu anumite active, caracterizate de un înalt grad de protecţie în cazul
în care societatea comercială nu efectuează plăţile;
- negarantate, caz în care reprezintă împrumuturi pe termen lung şi sunt emise
de către întreprinderi fără nici o garanţie specifică. Emisiunea lor se bazează pe
încrederea de care se bucură emitentul.
b) După modul de transmitere:
- nominative ce au înscris numele deţinătorului şi se prezintă sub forma unui
certificat nominativ, dând posibilitatea la operaţiuni de transfer în registrul
emitentului, în cazul unei schimbări a dreptului de creanţă;
- la purtător ce sunt confecţionate şi imprimate după norme stricte.
112 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

c) În funcție de emitent:
- corporative;
- emise de stat;
- emise de colectivităţile locale.
d) După modalitatea de emisiune:
- materializate, emise pe suport de hârtie;
- dematerializate, emise prin înscriere în cont.
e) După tipul de venit:
- cu dobândă emisă la valoarea nominală, returnabilă la scadență, la care se
adaugă o dobândă ce reprezintă venitul investitorului, plătibilă periodic sau la
scadență;
- cu cupon zero (cu discount) emise la un preț mai mic decât valoarea nominală
și care se returnează la scadență, diferența reprezentând venitul investitorului.
Împrumuturile obligatare reprezintă o formă deosebită a creditului pe
termen lung, care constă în emisiunea şi vânzarea obligaţiunilor către investitorii
potențiali. Obligaţiunile nu conferă nici o putere de decizie asupra emitentului şi
nici nu permit deţinătorului să beneficieze de creşterea societăţii, aşa cum se
întâmplă în cazul acţiunilor. Împrumuturile obligatare au, de regulă, un cost de
procurare mai mic decât subscrierile la capitalul social.
O emisiune de obligațiuni este considerată mai ieftină, nu numai față de
alternativa împrumutului bancar, ci și față majorarea de capital prin emiterea de
acțiuni noi, întrucât de-a lungul timpului, s-a constatat statistic faptul că
dividendele plătite în cazul în care s-ar emite noi acțiuni sunt mai costisitoare ca
dobânzile datorate deținătorilor de obligațiuni.
Principalele caracteristici ale împrumutului obligatar sunt:
a) Valoarea împrumutului;
b) Rata nominală a dobânzii;
c) Durata împrumutului;
d) Valoarea nominală a obligațiunii;
e) Modalitatea de rambursare.

a) Valoarea împrumutului obligatar se stabileşte de către întreprindere, în funcţie

de necesităţile de finanţare şi oferta de capitaluri băneşti existentă pe piaţa
financiară.
b) Dobânda se determină aplicând rata nominală a dobânzii la valoarea nominală
a titlului emis:
Vn ∙Rd
Dobânda = ,
100
în care Vn valoarea nominală a obligațiunii;
Rd rata dobânzii.
c) Durata împrumutului reprezintă timpul cuprins între data emiterii şi data
rambursării. Împrumutul este rambursat (amortizat) conform unui calendar indicat
pe obligaţiune.
d) Valoarea nominală a obligațiunii se determină ca raport între suma totală a
împrumutului și numărul de obligațiuni.
Finanțele întreprinderii 113

I
Vn = ,
N
în care I valoarea împrumutului;
N numărul de obligațiuni.
Pornind de la valoarea nominală se pot calcula alți indicatori care
completează informația legată de împrumutul obligatar sau evoluția pe piață a
obligațiunilor pe durata împrumutului.
Valoarea de emisiune reprezintă prețul plătit de către cumpărătorul
obligaţiunii în momentul emiterii acesteia și poate fi:
- egală cu valoarea nominală (la paritate);
- mai mică decât valoarea nominală (subpari), ceea ce le face mai atractive;
- mai mare decât valoarea nominală (suprapari), situaţie întâlnită mai rar
deoarece obligaţiunile se vând, în general, sub paritate.
e) Modalitatea de rambursare se stabilește prin contractul de emisiune. Pot fi
întâlnite următoarele modalități:
- rambursare prin anuităţi constante şi amortizări variabile. Anuitatea reprezintă
suma de bani plătită anual, pe o perioadă determinată, de către un debitor pentru
rambursarea capitalului împrumutat şi plata dobânzilor aferente. Pentru ca
anuităţile să rămână sensibil constante, este necesar ca amortizările anuale ale
împrumutului să varieze crescător şi compensator cu modificarea descrescătoare
a dobânzilor anuale.
i
Anuitate = I∙ ,
1 - (1+i)-n
în care I valoarea împrumutului;
i procent de dobândă anuală;
n durata împrumutului.
Amortizarea anuală = Anuitatea constantă - Dobânda la împrumutul nerambursat
Această modalitate de rambursare a împrumuturilor obligatare presupune
un cost mai ridicat al împrumutului rambursat (comparativ cu modalitatea a doua)
întrucât amortizările sunt mai mari către sfârşitul duratei de rambursare.
- rambursare prin amortizări constante şi anuităţi variabile, caz în care emitentul
va rambursa în fiecare an tranşe egale din împrumut.
Valoare împrumut
Amortizare=
Durată împrumut
- rambursare integrală a împrumutului în ultima zi a duratei acestuia, prezintă
avantajul dispunerii de capital împrumutat pe toată durata de acordare, trezoreria
întreprinderii împrumutate fiind afectată numai la plata dobânzilor. Există însă un
inconvenient ce se manifestă în momentul rambursării, prin faptul că afectează
trezoreria cu întreaga sumă ce trebuie rambursată. Această modalitate de
rambursare presupune cel mai ridicat cost al procurării împrumutului, deoarece
dobânda se calculează în fiecare an la suma totală a capitalului împrumutat.
- răscumpărarea prin bursă prezintă interes atunci când cursul bursier al
obligaţiunilor este inferior valorii de rambursat. Modalitatea prezintă anumite
limite legale în legătură cu numărul obligaţiunilor ce pot fi răscumpărate.
114 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

10.2.3 Leasingul
Conceptul de „leasing“ provine din termenul englezesc „lease“ care are
sensul de contract, concesiune, drept (substantiv) și a închiria, a concesiona
(verb) [9]. În franceză se utilizează termenul „credit-bail“ cu semnificația de
contract de închiriere. Întreprinderile apelează la leasing în cazurile în care
costurile îndatorării sunt mai mici decât cele aferente creditelor bancare [24].
Leasingul este o modalitate de finanţare prin care întreprinderea
utilizatoare a obiectivului de investiţii nu are calitatea de proprietar, ci chiriaş în
acest contract. Reprezintă o formă specială de închiriere a bunurilor imobiliare
prin care chiriaşul obţine avantaje legate de posesia bunului închiriat, în timp ce
finanţarea achiziţiei acestuia este făcută de societatea de leasing. În acelaşi timp
este o operaţiune de finanţare care permite întreprinderii să dispună de un bun
după cum crede de cuviinţă plătind o chirie, fără a fi necesar să-şi constituie
fonduri de investiţii.
Leasingul are la bază un contract ce exprimă un acord prin care
proprietarul unui activ, denumit locator îl închiriază unui utilizator, denumit
locatar, contra unui preț, în condiții determinate [20]. În practică, de multe ori într-
un contract de leasing sunt implicate trei părți:
- un furnizor (locator);
- un finanțator (creditor);
- un utilizator (locatar).
Contractele de leasing se prezintă într-o mare varietate și pot fi puse în
evidență cu ajutorul următoarelor criterii de clasificare:
a) În raport cu forma de stabilire a relațiilor contractuale:
- contract de leasing direct (direct lease) în care furnizorul având rol de locator,
închiriază direct bunul utilizatorului (locatar);
- contract de leasing indirect (indirect lease) în care utilizatorul alege un bun,
indică locatorului să-l cumpere de la furnizor și apoi intră în contract de leasing
cu locatorul. Ca atare, locatorul cumpără activul de la producător cu scopul de a-l
închiria.
b) În funcție de conținutul ratei plătite locatorului de către locatar:
- contract de leasing brut (full service lease) prin care, în prețul plătit de locatar
sunt incluse și cheltuielile de întreținere aferente bunului (service, reparații) și
orice taxe derivate din proprietatea asupra activului;
- contract de leasing net (net lease) prin care utilizatorul plătește furnizorului doar
prețul bunului închiriat, dar își asumă obligațiile privind plata cheltuielilor de
întreținere, plata asigurării activului și orice taxă impusă de lege. Majoritatea
contractelor de leasing sunt de acest tip.
c) În funcție de serviciile propuse:
- contract de leasing „vinde și închiriază“ (sale and lease back) prin care
proprietarul activului îl vinde și concomitent îl închiriază de la societatea de
leasing. Reprezintă o formă de leasing în care utilizatorul este și furnizorul
bunului finanțat, locatorul achiziționând de la acesta bunul la o valoare agreată.
- contract de leasing time sharing (time sharing lease) prin care bunul, obiect al
contractului, se închiriază simultan mai multor beneficiari pe perioade distincte în
scopul folosirii integrale a capacității acestuia. Fiecare utilizator va plăti chiria
Finanțele întreprinderii 115

proporțional cu timpul în care va utiliza activul;

- contract de leasing experimental (experimental lease), presupune o închiriere
pe termen scurt a bunurilor ce vor fi cumpărate de utilizatori dacă acestea
corespund standardelor tehnice stipulate în contract. Se utilizează în scopul
promovării vânzărilor de mașini și utilaje;
- contract de master-leasing, întâlnit în comerțul internațional, în situația închirierii
containerelor de transport pe termen lung (time-leasing) sau pentru o singură
călătorie (trip-leasing).
- leasing extern (cross-border) este o operație de leasing financiar sau
operațional, efectuată între un finanțator non-rezident și un utilizator rezident.
Dintre tipurile de leasing enumerate anterior vor fi detaliate contractele de
leasing financiar și operațional.

Leasing financiar
Contractul de leasing financiar transferă, în mare măsură, toate riscurile și
avantajele aferente dreptului de proprietate asupra bunului. Titlul de proprietate
poate fi transferat în cele din urmă sau nu. Caracteristicile contractelor de leasing
financiar sunt [20]:
- transferă locatarului dreptul de proprietate asupra bunului la sfârșitul duratei
contractului;
- locatarul are opțiunea de a cumpăra bunul la un preț mai mic decât valoarea
justă;
- durata contractului de leasing acoperă în cea mai mare parte durata de viață
economică a bunului;
- valoarea actualizată a plăților aproximează valoarea justă a bunului în regim de
leasing;
- bunurile în regim de leasing au o natură specializată și sunt potrivite numai
locatarului;
- locatarul va suporta pierderile legate de rezilierea contractului de leasing;
- câștigurile/pierderile rezultate din variația valorii reziduale revin locatarului;
- leasingul poate fi prelungit pentru o a doua perioadă la o chirie mai redusă
decât a pieței.
Leasingul financiar este o tranzacție pe termen mediu sau lung, prin
intermediul căreia o societate de leasing cumpără activul cerut de un locatar de
la un producător furnizor și îl cedează spre folosință locatarului, contra unei chirii
(rată de leasing), iar la sfârșitul perioadei de contract acesta are dreptul de
opțiune de a-l cumpăra la valoarea rămasă.
Practic, locatarul (utilizatorul) caută furnizorul de active, negociază cu
acesta parametrii tehnici și termenul de livrare, inclusiv activitățile de punere în
funcțiune. Tot locatarul testează societățile de leasing disponibile și o alege pe
aceea care îi oferă condițiile cele mai bune privind chiria, durata contractului și
condițiile finale.
De regulă, în cazul leasingului financiar, locatorul nu are responsabilitatea
întreținerii activelor cedate spre folosință locatarului sau de a furniza alte servicii.
Durata contractului de leasing este apropiată de durata tehnică de viață a
activului, iar la expirarea contractului, utilizatorul (locatarul) are posibilitatea de a
116 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

reînnoi contractul sau de a cumpăra activul la valoarea reziduală [25].

Leasing operațional
Prin contractul de leasing operațional se angajează persoana fizică sau
juridică care predă activul (locatorul), să-l pună la dispoziția locatarului spre
utilizare. De obicei, aceste contracte cer locatorului să asigure serviciile de
întreținere și asigurare, fapt ce face să fie numite și leasing de mentenanță.
Costurile întreținerii și asigurării sunt incluse în chiria leasingului. Leasingul
operațional are alte două caracteristici importante [20]:
- prevede o clauză de anulare care dă posibilitatea locatarului să renunțe la
locație și să restituie activul locatorului înainte de expirarea contractului, de
obicei în condițiile plății unor penalități.
- în general activul nu este complet amortizat. Durata contractului de leasing este
mai mică decât durata economică de viață estimată a echipamentului. Locatorul
se așteaptă să recupereze valoarea activului prin reînnoirea contractului cu
actualul utilizator, prin închiriere către alți locatari sau prin vânzare. Aceste
contracte avantajează locatarii, însă locatorii se confruntă cu riscuri mai ridicate.
Din elementele teoretice descrise anterior pot fi sintetizate avantajele
leasingului ca fiind următoarele:
- nu modifică structura financiară a întreprinderii (capacitatea de îndatorare), ci
numai angajamentele de plată anuale. Capitalul propriu rămâne neangajat legal
ceea ce lasă posibilitatea unor împrumuturi bancare;
- leasingul acoperă în întregime valoarea bunului închiriat, în timp ce împrumutul
bancar acoperă parțial valoarea obiectivului, restul fiind acoperit din alte
capitaluri;
- permite accelerarea dezvoltării fără a pune în pericol autonomia financiară a
întreprinderii;
- pe plan fiscal, chiriile plătite micşorează baza impozabilă.
Există în schimb mai multe dezavantaje, între care cele mai importante
sunt:
- afectează lichidităţile întreprinderii;
- modifică autofinanţarea viitoare ca urmare a obligațiilor periodice de plată;
- chiriile plătite sunt mai mari decât ratele aferente unui credit bancar.

Aplicaţii rezolvate

1. Să se întocmească tabloul de rambursare al unei obligaţiuni emisă în

următoarele condiţii: valoarea nominală 18 lei, durata de viaţă 4 ani, rata
nominală a dobânzii 12% și rambursarea se va face prin amortizări constante.

Rezolvare:
Pentru rezolvare datele vor fi grupate în tabelul 10.1. Amortizarea anuală
se determină cu relația:
Valoare nominală 18
Amortizare = = = 4,5 lei
Durată împrumut 4
Finanțele întreprinderii 117

Tabelul 10.1
Anul Valoare Rată Valoare Dobândă Anuitate
nominală rambursată rămasă de
rambursat
1 18 4,5 13,5 2,16 6,66
2 13,5 4,5 9 1,62 6,12
3 9 4,5 4,5 1,08 5,58
4 4,5 4,5 0 0,54 5,04
Total 0 18 0 5,4 23,4

2. Se consideră un împrumut de 100000 lei rambursabil în 5 ani. Rata dobânzii

este de 15% pe an. Să se întocmească tabloul de amortizare al împrumutului:
a) Prin anuități constante;
b) Prin amortizări constante.

Rezolvare:
a) Anuitatea se determină cu relația:
i 100000∙0,15
Anuitate = I∙ = = 29831,5 lei
1 - (1+i)-n 1-(1,15)-5
în care I valoare împrumut;
i rata dobânzii.
Rambursarea prin anuități constante se face potrivit tabelului 10.2.
Tabelul 10.2
An Împrumut Amortizare Dobândă Anuitate
1 100000 14831,5 15000 29831,5
2 85168,5 17056,2 12775,3 29831,5
3 68112,3 19614,7 10216,8 29831,5
4 48497,6 22556,9 7274,6 29831,5
5 25940,7 25940,7 3891,0 29831,5
Total 0 100000 49157,5 149157,5

b) Rambursarea împrumutului prin amortizări constante este prezentată în

tabelul 10.3.
Valoare împrumut 100000
Amortizare = = = 20000 lei
Durată împrumut 5
Tabelul 10.3
An Împrumut Amortizare Dobândă Anuitate
1 100000 20000 15000 35000
2 80000 20000 12000 32000
3 60000 20000 9000 29000
4 40000 20000 6000 26000
5 20000 20000 3000 23000
Total - 100000 45000 145000
Deşi presupune sume anuale mai mari, costul împrumutului este mai mic
decât în cazul a.
118 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

3. O societate pe acţiuni dispune de un capital format din 10000 acţiuni, cu

valoarea nominală de 10 lei/acţiune. Valoarea bursieră a acţiunilor societăţii este
de 16 lei pe acţiune. Societatea doreşte majorarea capitalului social cu suma de
50000 lei prin aporturi noi în numerar.
a) Să se realizeze majorarea capitalului social utilizând două modalităţi:
- creşterea valorii nominale a acțiunilor vechi;
- printr-o emisiune suplimentară de acţiuni, la valoarea nominală a celor vechi.

b) În situaţia în care conducerea societăţii, realizează emisiunea suplimentară de

2000 de acţiuni noi, pe care le vinde la o valoare de emisiune de 14 lei/acţiune
se cere:
- valoarea de piaţă teoretică a acţiunilor după creşterea capitalului;
- valoarea teoretică a drepturilor de subscriere;
- numărul drepturilor de subscriere pentru achiziţia unei acţiuni noi;
- suma plătită pentru cumpărarea unei acţiuni noi, atât de vechii acţionari cât şi
de cei noi.

Rezolvare:
a) Creşterea valorii nominale a acţiunilor vechi:
Creştere capital 50000
Aportul suplimentar de la acţionari = = = 5 lei/acțiune
Număr acţiuni 10000
Valoarea nominală a unei acţiuni noi = 10 + 5 = 15 lei/acţiune
Capitalul social după majorare = 100000 + 50000 = 150000 lei

Emisiunea de acțiuni noi la valoarea nominală a celor vechi:

Creştere capital 50000
Număr acţiuni noi = = = 5000 acțiuni
Valoare nominală 10
Numărul total al acţiunilor = 10000 + 5000 = 15000 acţiuni
Capital social după majorare = 15000·10=150000 lei

b) Valoarea de piaţă teoretică a acţiunilor după creşterea capitalului se determină

cu relația:
N∙C+n∙E 10000∙16+2000∙14
Vp = = =15,66 lei
N+n 10000+2000
Valoarea teoretică a drepturilor de subscriere:
n
ds = C - Vp = (C - E)∙ = 16 - 15,66 = 0,34 lei
N+n
Numărul drepturilor de subscriere:
N 10000
nds = = =5
n 2000
Un deţinător de 5 acţiuni vechi poate cumpăra a acţiune nouă la preţul de
emisiune 14 lei, diferenţa până la 15,66 lei fiind constituită de 5 drepturi de
subscriere, acordate de societatea comercială pentru compensarea pierderii
cauzată de majorarea capitalului.
Capitalul unui acţionar care deţinea 5 acţiuni vechi şi a cumpărat una
nouă, în condiţiile unor drepturi de subscriere va fi de:
Finanțele întreprinderii 119

5·16 +1·14 = 94 lei

Dacă acţionarul vechi nu doreşte să cumpere acţiuni noi, el poate vinde
drepturile de subscriere altor cumpărători interesaţi. În acest caz capitalul
vechiului acţionar va fi:
5·15,66 = 78,3 lei
Înainte de majorarea capitalului acesta avea un capital de:
16·5 = 80 lei
Diferenţa dintre 80-78,3=1,7 lei este asigurată de cele 5 drepturi de
subscriere conferite gratuit de societate:
5·0,34=1,7 lei
Noul acţionar, va plăti pentru cumpărarea unei acţiuni noi, preţul de
emisiune 14 lei, plus un număr de 5 drepturi de subscriere, astfel încât pentru o
acţiune nouă va achita 15,66 lei.

4. O societate comercială a utilizat creditul în următoarele condiţii:

- suma împrumutată 10000 lei;
- perioada de creditare 30 zile;
- rata anuală a dobânzii, stipulată în contractul de credit este 12% anual.
Să se determine care va fi suma dobânzii aferentă creditului primit.

Rezolvare:
Întrucât perioada de creditare este mai mică de un an se calculează
dobânda simplă cu relația:
C∙Nz ∙Rd
D= ,
360∙100
în care D dobânda;
C capitalul împrumutat;
Nz numărul zilelor de creditare;
Rd rata dobânzii.
10000∙30∙12
D= = 100 lei
360∙100
Pentru perioada dată, conform condiţiilor stipulate în contract, debitorul
este obligat să achite o dobândă de 100 lei.

Aplicaţii propuse

1. Enumerați sursele proprii de finanţare.

2. Precizaţi sursele de finanţare împrumutate pe termen mediu şi lung.
3. Care sunt alternativele decizionale în politicile de finanţare?
4. Ce reprezintă dreptul de subscriere? Cum se calculează?
5. Stabiliți valoarea de emisiune a noilor acţiuni în cazul majorării capitalului.
6. Realizaţi o comparaţie între acțiuni și obligațiuni.
120 Finanțarea întreprinderii pe termen mediu și lung

7. Să se determine dobânda totală aferentă unui împrumut bancar în valoare de

156000 lei cu o rată a dobânzii de 12% anual, pe un termen de 3 luni. În ultima zi
a primei luni s-au restituit băncii 25000 lei, iar pe data de 15 din a doua lună s-au
mai restituit încă 15000 lei.

8. Capitalul social al unei întreprinderi este compus din 120000 acțiuni a căror
valoare bursieră este de 6 lei pe acțiune înainte de creşterea capitalului. Se emit
30000 de acțiuni la 4,5 lei pe acţiune. Să se determine:
a) Valoarea teoretică de piaţă a acţiunilor după majorarea capitalului;
b) Numărul drepturilor de subscriere necesar pentru a procura o acţiune nouă;
c) Valoarea teoretică a drepturilor de subscriere;
d) Suma plătită de un acționar vechi pentru a cumpăra o acțiune nouă;
e) Suma plătită de un acționar nou pentru a cumpăra o acţiune nouă.

9. Majorarea capitalului social aparţinând unei societăţi comerciale de la 20000 la

25000 de acţiuni a fost caracterizată de următoarele elemente:
- valoarea nominală a unei acţiuni 5 lei;
- valoarea unei acţiuni înainte de majorare 7 lei;
- prima de emisiune 0,75 lei.
Cum poate fi caracterizat acest eveniment din punct de vedere al vechilor
acţionari? Dar al acţionarilor noi care subscriu la majorarea de capital?

10. Se consideră un împrumut obligatar constituit din 100000 obligaţiuni cu o

valoare nominală de 30 lei, dobândă de 15% şi durata de 4 ani. Cunoscând că
rambursarea se va face la paritate, să se întocmească tabloul de amortizare al
împrumutului:
a) Prin amortizări constante şi anuităţi variabile;
b) Prin anuităţi constante şi amortizări variabile.

11. O societate pe acţiuni prezintă următoarea situaţie referitoare la capitalurile

proprii:
- capital social constituit din 18000 acţiuni cu valoare nominală de 10 lei/acţiune;
- rezerve 60000 lei;
- valoarea de piaţă a vechilor acţiuni 14 lei/acţiune.
Se decide creşterea capitalului social prin încorporarea unei părţi a
rezervelor, prin emiterea a 3000 acţiuni noi care se vor distribui în mod gratuit
acţionarilor. Să se determine:
a) Valoarea de piaţă a unei acţiuni după majorarea capitalului;
b) Valoarea teoretică a dreptului de atribuire.