AS Financial Markets - organism de formare profesională, atestat A.S.F. nr.A/334/13.08.

2013;

Acte modificatoare: - autorizația A.S.F. nr.A/157/24.10.2013;

- autorizația A.S.F. nr.14/18.01.2017;
- autorizația A.S.F. nr.39/14.02.2018;

“Managementul portofoliului de investitii

- Modul 1 -
Dr. Mugur Popescu, CFA
Board Member, CFA Romania
Director Investitii, BCR Pensii, S.A.F.P.P. SA
Noiembrie 2020, ASFM
www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate
2 Agenda
1. Setare și atingere obiective de investiții;
1. Procesul de administrare a investitiilor
2. Politica de investitii
3. Obiective investitii
4. Constrangeri investitii
5. Managementul riscului
6. Exemplu practic 1 – Proces investitional administrator pensii private
7. Exemplu practic 2 – Procces investitional admininstrator de fonduri mutuale
2. Alocarea activelor
1. Managementul activ de portofoliu si valoarea adaugata
2. Alocarea activelor si decizii in adminstrarea portofoliului
3. Principii de alocare a activelor
4. Implementarea deciziilor
5. Rebalansare

6. Exemplu practic de alocare strategica active pentru un fond de pensii

7. Exemplu practic – Estimare randament conform alocarii strategice
8. Factori de risc care pot genera randament
3. Exemplu practic – Estimare randament pentru un fond de investitii diversificat
4. Studiu de caz –Declaratie privind politica investitii pentru investitor persoana fizica
5. Studiu de caz– Declaratie privind politica investitii pentru un investitor institutional: Erste Equity

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

3 Procesul logic de administrare
a investitiilor
 1. Planificare - setare obiective si definire politica de
investitii

 2. Executie - constructie portfoliu

 3. Feedback- monitorizare, relabalansare si evaluare

performanta

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

4 Procesul Investitional

Sursa: CFA Program Curriculum 2020

5 Politica de Investitii

• Scop: fundamentarea tuturor deciziilor de investitii

• Contine: obiective, constrangeri, preferinte,
responsabilitati ale partilor, proceduri, perioada de
revizuire, mod de masurare performanta (i.e. benchmark),
strategii de investitii, mod de rebalansare in functie de
feedback.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

6 Obiective Investitii

• Obiectiv de randament – Cum se masoara (apreciere,

valoare/dividende, valoare absoluta/versus inflatie, ce randament
se doreste (minim, mediu, relativ);
• Orizontul de timp al clientului reprezinta numarul de ani din viata
ramasi, respectiv numarul de ani in care portofoliul va fi gestionat
pentru a indeplini obiectivele si constrangerile investitorului;
• Obiectiv de risc – absolut/relativ in functie de capacitatea si
dorinta investitorului. Exemple: “volatilitatea anuala a portofoliului
nu va depasi var …”, “pierderea maxima intr-un an nu va depasi
x% din valoarea portfoliului”;
• Potentiale conflicte intre cele doua obiective

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

7 Constrangeri Investitii

• Lichiditate

• Orizont de timp

• Taxe

• Cerinte de reglementare

• Circumstante unice

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

8 Managementul Riscului

• VAR – “Var-ul portofoliului este de 2.5milioane RON

pe o perioada de o zi”;

• Avantaje ale VAR – concept simplu, baza de

comparatie, faciliteaza alocarea capitalului, se poate
include in calcularea perfomantei, poate fi verificat si
acceptat de autoritatile de reglementare etc.;

• Limitari – subiectiv, subestimare evenimente

extreme, nu ia in calcul lichiditatea si corelatiile intre
active, neintelegere ca nu e maximul cat se poate
pierde etc.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

9 Alte masuri de risc

• Masuri de sensitivitate – i.e. BETA la actiuni sau durata la

instrumente cu venit fix;

• Scenarii de stress;

• Tipic in practica se folosesc ca masuri de risc: limite

leverage, alocare actiuni, durata maxima, buget de risc,
stop loss limits, etc.

Limitari: dificil de imaginat, in realitate nu se intampla la fel

ca in scenariu, scenariile sunt subiective etc.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

 Exemplu 1 –
Admin. Pensii Proces Investional
➢ Propune Benchmark Frontoffice Investitii
10 ➢ Propune Componenta Portofoliului de active
Implementare ➢ Intocmeste trimestrial nota privind strategia de
investitii Strategia de Investire
➢ Analizeaza si selecteaza Emitentii Individual Limite de Investire
➢ Monitorizeaza Portofoliul
Aprobari Contrapartide
➢ Analiza Performantei Portofoliului
➢ Rapoarte Investitii / Prezentari Limite Expunere la Riscuri
➢ Verifica si urmareste cresterea / scaderea expunerii
Benchmark
in cadrul limitelor aprobate si determina expunerea
PORTFOLIU pe emitenti in cadrul fiecarei clase de active
(inclusiv analize macroeconomice si curba
randamentelor)
➢ Transmite ordine catre intermediari / negociere cu
contrapartide (Bloomberg & EMSX)
➢ Monitorizeaza alocarile, limitele

Strategia de Investire

Rapoarte de Performanta Investitii

Politica de Investitii
Consiliu de Management
Supraveghere/Admin.
Executiv

Comitetul de Risc

Comitetul de Investitii
 11 Exemplu 2 - Proces Investitional la un fond mutual
• Analiza macroeconomica – piata locala si internationala
• Alocare tactica pe clase de active principale
Portfoliul de instrumente cu venit fix Portfoliul de actiuni
✓ Evaluarea calitativă a claselor de active -
selectarea cu atenție a instrumentelor de investiții
pe baza riscului și a lichidității lor; focus pe
obligațiuni suverane si corporative;
✓ Universul de investiții - obligațiuni suverane și
corporative , focusul geografic Romania, Europa,
CEE, EUR / USD / RON;
✓ Filtrul de lichiditate - obligațiuni listate pe o piata
din UE și numărul de furnizori de lichiditate bid /
ask ;
✓ Filtru de maturitate – maturitati intre 1 si 15 ani;
✓ Analiza fundamentala si de piata – selectarea la
nivel individual a fiecarei obligatiuni in functie de
curba randamentului, calitatea creditului, analiza
spredului;
✓ Revizuire periodica a portofoliului – cel putin
trimestrialare loc revizuirea climatului
macroeconomic, a strategiei investitionale si a
indicatorilor fundamentali specifici la nivel de
fiecare emitent in parte → revizuirea portofoliului.
www.cursuribursa.ro
✓ Univers investitional – Companii romanesti listate la
BVB & Companii mari din Europa, alte piete;
✓ Filtru de lichiditate: Capitalizare bursiera, capitalizarea
free-float-ului, volum mediu zilnic de tranzactionare;
✓ Abordare de sus in jos – identificarea
zonelor/sectoarelor economice cu potential pentru
perioada urmatoare;
✓ Analiza fundamentala: Utilizand capacitatile de analiza
din echipa sunt targetate companii din Romania sau din
Europa;
✓ Echipa locala de investitii utilizeaza in mod intensiv
numeroase materiale de research emise de banci
internationale (Citi, BofA, Societe Generale, ING Bank,
Barclays, Raiffeisen Bank, Erste Bank, Unicredit, JP
Morgan) dar si cele emise de case de brokeraj
locale/regionale (BRD-GSG, RCI, Wood&Co, Ipopema
Securities, BlueRock Securities, Alpha Finance, etc.);
✓ Analiza tehnica este utilizata ocazional pentru
identificarea trendurilor pietei.
Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate
12 Alocarea activelor - managementul
activ de portofoliu
• Valoarea unui activ = beneficiile care decurg din detinerea
activului (i.e. discounted cash flow);
• Principali factori care genereaza risc-randament sunt:
• risc de piata (actiuni)
• risc de dobanda (durata)
• risc de credit (i.e. rating)
• risc valutar
• Factori care influenteaza alocarea/pozitionarea:
• Curba de randamente si ciclul economic
• Premiu de risc (suveran/corporatii)
• Premiu de risc de piata (equity)

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

13 Managementul activ si valoarea adaugata

• Alegere benchmark (randament referinta)

• Valoarea aduagata = ALPHA
• Atribuirea performantei. Vezi exemplu.
• Sharpe ratio, Information Ratio
• Activ versus Pasiv. Discutie.
• Tranzactionare algoritmica si high-frequency trading

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

14 Alocarea activelor si decizii in
adminstrarea portofoliului
• Alocarea strategica a activelor
• Alocarea tactica a activelor
• Selectie instrumente
• Evaluarea fundamentala (bottom-up, top-down, valoarea,
crestere, intrinsic value, relative value)
• Evaluare canitativa (factor-based)

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

15
Principii de Alocare Strategica a
Activelor
• Optimizarea Mean-variance (Markovits) – maximizeaza
randamentul portfoliului pentru un nivel de risc asteptat
• Aversiunea fata de risc – capacitatea si preferinta pentru risc
• Orizontul de timp - sub 3 ani, orizontul de timp este considerat
scurt, intre 3 si 15 ani, intermediar, iar peste 15 ani lung. Acesta
poate suprinde o singura perioada din viata (investitorii in varsta)
sau mai multe perioade (inainte de varsta de pensionare), dar
poate fi planificat si multigeneratie
• Constrangeri – minimum 30% real estate, intervale de alocare
• Alocari pe factori (marime, evaluare, momentum, lichiditate,
durata, credit, volatilitate etc.)
• Heuristics – 100 minus varsta investitie actiuni, 60/40
actiuni/obligatiuni

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

16 Implementarea (executia) deciziilor

• Evaluarea pietelor (i.e. lichiditate, adancime etc.)

• Selectie traderi

• Costuri de tranzactionare (spread, impact piata,

costuri de oportunitate). Definitie VWAP

• Constangeri – lichiditate, orizont timp,

reglementari, taxe

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

17 Rebalansare…

4 tipuri de comportament:

1. Holders tind sa isi pastreze alocarile de portofoliu initiale, chiar daca piata de
actiuni inregistreaza variatii. Strategia lor este buy&hold si de aceea au in general,
un impact redus asupra miscarilor pietei, nu tranzacționeaza cand valorile actiunilor
(si respectiv alocarile lor de portofoliu) se modifica.
2. Rebalancers au alocari rapide si rigide de portofoliu. Orice deviere de la alocarea
tinta duce la reechilibrarea la ponderile inițiale. Aceste acțiuni tind sa faca mai line
miscarile pietei, deoarece rebalancers cumpara cand piata inregistreaza scaderi și
vand pe masura ce piata inregistreaza cresteri.
3. Valuators isi bazeaza deciziile de rebalansare a portofoliului pe ideea ca piața
este fie subevaluata sau supraevaluata. In functie de evaluarile lor, ei pot actiona ca
contrarieni (cum ar fi cumpararea de actiuni pe o piata cu trend descendent despre
care cred ca se va reversa) sau momentum players(vanzarea de actiuni pe o piata
cu trend descendent, crezand ca aceasta se va orecta si mai mult). Cand
actioneaza ca contrarieri, vor avea tendința de a face mai line miscarile pietei. Daca
actioneaza ca momentum players, acestia vor avea tendinta de a exacerba si mai
mult miscarile pietei.

• www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

18 ….Rebalansare

4. Shifters reprezinta mai mult o reactie la factori exogeni decat un

stil de rabalansare. Oricare dintre cele trei categorii de investitori
care executa rebalansari de portofoliu, dintre cele de mai sus pot
ajunge in aceasta categorie. De obicei, investitorii reechilibreaza
portofoliul ca raspuns la un eveniment care nu este legat de piata,
de aceea investitorii institutionali sunt mult mai putin predispusi sa
faca acest lucru. Reactiile investitorului de regula corespund
trendului pietei, shifters au tendinta de a exacerba miscarile pietei.

Exemplu: rebalansare ar fi cand un investitor reactioneaza la o

concediere, probleme medicale sau la o tranzactie foarte mare care
necesita lichiditati, prin realocarea portofoliului lor in valori
mobiliare cu risc scazut, respectiv instrumente cu venit fix.

• www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

 19 Exemplu practic de alocare
strategica active pentru un fond de
pensii
SAA Actuals Proposed TAA
Proposed
T/ UW/ OW vs
Target changes in TAA T/ UW/ OW vs SAA
SAA
vs Actuals
Govies & Supranationals 63% 68% T (58% - 68%) → T (58% - 68%)
MM instruments - total 2% 2% ↘
Municipal, Corporate Bonds & FI Funds 11% 8% T (7% - 15%) → T (7% - 15%)
Total Equities 20% 20% T (17% - 23%) → T (17% - 23%)
Commodity Funds 2% 2% T (1% - 3%) → T (1% - 3%)
Private Equity 2% 0% (0% - 2%) → (0% - 2%)
% Total 100.00%

Disclaimer: Exemplu cu scop ilustrativ

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

20 Exemplu practic – Estimare
randament pentru un fond de pensii
SAA
Asset class
Target 2020 2021 2022 2023 2024 Comment

BROMA average yield

as of 02.11.2020 is
Govies & Supranationals 64.00% 3% 3% 3% 3% 3% 3%.
EURO Europe
Investment Grade
BVAL Yield curve is -
0.2% bps overs EUR
ASW 5 years asof
Municipal, Corporate Bonds & FI Funds 12.00% 2.8% 2.8% 2.8% 2.8% 2.8% 2.11.2020
Model estimare
Equities 20.00% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% intern actiuni

BUBID 1m=1.82% as
MM instruments - total 2.00% 1.82% 1.82% 1.82% 1.82% 1.82% of 2.11.2020
Inflatie SUA -
Commodities(Gold) 2.00% 1.20% 1.90% 2.00% 2.00% 2.00% Bloomberg Estimate
2020 2021 2022 2023 2024
% Gross yield 100.00% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7% 4.7%
Disclaimer: Exemplu cu scop ilustrativ pe baza datelor disponibile in Noiembrie 2020

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

 21 De retinut:
✓Exista o relatie negativa intre rata dobanzii, pretul
actiunilor si al intrumentelor cu venit fix ;
✓Fondurile de pensii administrate sunt investitori pe
termen lung fara iesiri majore de numerar in urmatorii
ani si care datorita restrictiilor privind detinerea
maxima intr-un emitent nu pot avea un rol major in a
determina strategia economica a acestuia;
✓Obligatiunile, perechile valutare si instrumentele de
acoperire a riscului se tranzactioneaza preponderent
prin negociere in afara pietelor reglementate, pe cand
actiunile si ETF-urile se tranzactioneaza exclusiv prin
piete reglementate;
✓Performanta la nivelul fiecarei clase de active este
comparata cu cea a unui portofoliu de referinta numit
benchmark;
www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate
Aspecte vizate in tranzactionare :
1.Alocarea tactica (pe termen scurt) si
strategica (pe termen lung) realizata in
urma estimarilor de randament pe fiecare
clasa de active;
2.Determinarea expunerii intr-un emitent
pe baza pretului tinta si a lichiditatii
acestuia. Pretul tinta se strabileste in urma
unor analize interne prin folosirea unor
modele de evaluare (DCF, DDM, P2P) sau
a unor preturi de tinta din rapoartele de
analiza ale brokerilor;
3.Alocarea ordinelor catre brokeri si
alegerea tipului de ordin protrivit
(algoritmic sau acces direct in piata);
4.Monitorizarea perfomantei fata de
benchmark, stabilirea cauzelor care au
dus la o performanta inferioara /
superioara acestuia si rebalansarea
portofoliului.
22
Studiu de caz – politica investitii
pentru un investitor persoana fizica

 Henri este un trader de energie care

lucreaza pentru o companie mare de petrol
cu sediu la Paris. Are 30 de ani este
casatorit si are un fiu de 5 ani. Henri a decis
ca e timpul sa isi revizuasca situatia
financiara si sa consulte un expert financiar.
Consultantul financiar noteaza urmatoarele
aspecte cu privire la situatia lui Henri:

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

23 Ce noteaza consultantul ?

• Salariul anual al lui Henri este de EUR100k mai mult

decat suficient sa acoperea cheltuielile familiei;
• Henri detine un apartament si are economii de circa
EUR 500.000;
• Henri percepe job-ul sau ca relativ sigur;
• Henri are cunostiinte bune financiare si crede ca
pietele de actiuni vor avea randamente pozitive pe
termen lung;
• In chestionarul privind toleranta la risc Henri nu e de
acord cu formularea: “sa faci bani din actiuni si
obligatiuni tine de noroc”
• Se asteapta ca mare parte din economii sa fie utilizate
la pensie, care spera sa se intample la 50 de ani.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

24 Tema - definire declaratie privind
politica de investitii pentru Henri

1. Obiective – Care sunt obiectivele investitionale ale lui

Henri ?
2. Toleranta la risc - Care este capacitatea si dorinta de a isi
asuma riscuri ?
3. Care sunt constrangerile – lichiditatea, orizontul de timp,
taxe, reglementare si circumstantele speciale.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

25 Studiu de caz – Politica investitii pentru un
investitor institutional: Erste Equity

Sursa datelor: Prospectul fondului Erste Equity

https://www.erste-am.ro/ro/informatii-investitori/fonduri/erste-equity-romania/ROFDIN0000G4

• www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

26 …Studiu de caz: Erste Equity

 Politica de investiţii a Fondului are ca obiectiv obţinerea unei performanţe

superioare randamentului de referinţă în condiţiile menţinerii unui grad optim
de lichiditate;
 Alocarea strategică din punct de vedere al categoriilor de active este de 90%
titluri de capital sau titluri de participare ale O.P.C.V.M şi/sau F.I.A. care
investesc preponderent în titluri de capital şi 10% alte active.
 Alocarea strategică reprezintă alocarea portofoliului Fondului pe termen lung.
Pe termen scurt şi mediu, SAI ERSTE poate devia cu până la 20 puncte
procentuale de la această alocare strategică;
 Alocarea strategică din punct de vedere al localizării entităţilor emitente este
de 80% în instrumente emise / oferite de entităţi înregistrate în România sau
care au piaţa principală de listare România, în scopul asigurării expunerii
investitorilor pe piaţa locală.

Sursa datelor: Prospectul fondului Erste Equity

https://www.erste-am.ro/ro/informatii-investitori/fonduri/erste-equity-romania/ROFDIN0000G4

• www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

27 3 Idei de retinut

• Administrare investitiilor e un proces logic si

disciplinat

• Declaratia privind politica de investitii e

fundamentala pentru orice decizii

• 4 factori cheie care genereaza

randamentul/riscul portofoliului.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate

28

ASFM disclaimer:
Informaţiile prezentate în acest material au un caracter informativ, sunt confidenţiale
şi pot fi protejate prin lege. Orice dezvăluire, copiere, distribuire a sa, precum şi orice
acţiune sau inacţiune decisă în baza sa se poate face numai cu acordul scris al AS
Financial Markets;
AS Financial Markets nu este răspunzătoare faţă de nici un participant sau societate
pentru orice inexactitate sau informaţie care poate induce în eroare utilizatorul
informaţiei;
AS Financial Markets este înregistrat ca operator de date cu caracter personal sub
numărul 30212.

www.cursuribursa.ro Cursuri Bursa © - 2020 Toate drepturile rezervate