Tema 5 Finanțarea afacerii

• Subiecte la curs
1.Noțiunea și conţinutul politicii de finanțare a
entităților. Factori de influiență a deciziei de
finanțare
2. Finanțarea pe termen lung și pe termen scurt a
entității ( din surse proprii / împrumutate).
3.Considerații privind structura financiară și
levierul financiar.
4.Finanțarea ÎMM
 1.Noțiunea și conţinutul politicii de finanțare.

Politica de finanţare cuprinde ansamblul de decizii

privind modul de acoperire a nevoilor de finanţare
ale programelor economice, sociale şi financiare ale
entității.
Deciziile politicii de finanţare se referă la:
constituirea capitalului, structura financiară a
entității, precum şi la opţiunea conducerii de a-şi
acoperi nevoile de finanţare a proiectelor
investiţionale fie din fonduri proprii, fie din
împrumuturi, fie din participaţie.
 Politica de finanțare nu depinde exclusiv de
întreprindere, ci şi de:

bancă, instituțiile financiare-nebancare, facilităţile în

negocierea creditelor, de acţionari şi disponibilităţile
acestora pentru pentru creşterile de capitaluri, de
existenţa sau inexistenţa unor capitaluri libere
posibil de atras
Politica de finanţare este cea care se referă la alegerea
structurii financiare a întreprinderii dar şi la politica
de dividend şi mărimea autofinanţării.
 Politica de finanțare vizează:
• Alegerea proporției între capitalul adus de către
acționari și de către creanțieri, respectiv finanțarea
din fonduri proprii sau prin îndatorare. Este decizia
cea mai importantă, întrucât are influență
hotărâtoare asupra riscului suportat de întreprindere
• Alegerea între reinvestirea surplusului de lichidități
sau distriuirea lui ca dividend.
• Alegerea între finanțarea internă sau externă,
respectiv între autofinanțare sau creșteri de capital.
 Obiectul politicii de finanțare îl constituie:

• Selecția surselor de capitaluri la cel mai

redus cost de procurare în condiții de
reducere a riscurilor
 Factori de influiență a deciziei de finanțare a
entității

• Slaid 38
2. Finanțarea pe termen lung și pe termen scurt
a afacerii

Surse de finanțare

Finanțări pe termen Finanțări pe termen

lung scurt
 Finanțarea pe TL

Finanțări pe TL

Surse proprii Surse împrumutate

(interne) (externe)
 Finanțări pe TL din surse proprii(interne)
Fond Fond de
rezervă amortizare
Contribuții
PN Interne
(autofin.)

Proprietari
(Capit.st)

Emisiuni de Contribuții
Acțiuni externe
Surse
Proprii
(Cpr.)

Despăgubiri
Surse
Subvenții intrate
din Capital
partea suplimentar
Alte statului:
surse
 Definiții ale capitalurilor:

• Capital social- suma mijloacelor bănești acordate de proprietari

pentru asigurarea activității statutare a întreprinderii.
• Capital de rezervă-se formează din profitul net și se acumulează în
fondul de rezervă.
• Capital suplimentar- se formează în rezultatul reevaluării MF și
altor active.
• Contribuțiile interne – provin din activitatea întreprinderii ,adică din
autofinanțare ( sume rămase la întreprindere)
• Autofinanțare de menținere- sume din care se vor face cheltuieli în
viitor pentru nivelul deja atins al patrimoniului
• Autofinanțare netă- surse proprii ale întreprinderii peste necesarul
cerut, cu efect de creștere a patrimoniului net din profiturile puse în
rezervă( la dispoziția întreprinderii) după plata impozitelor și
dividendelor
• Autofinanțare brută- resurse disponibile la întreprindere pînă la
distribuirea profitului = Cash – flow Net disponibil
 Obiectivele politicii de autofinanțare

• Creșterea autonomiei întreprinderii față de mediul financiar

prin sporirea lichidității ca urmare a evitării plății
dividendelor și a impozitului aferent acestora
• Creșterea cursului acțiunilor și a valorii întreprinderii ca
urmare a creșterii proporției profitului net reținut de
autofinanțare
• Diminuarea riscului de insolvabilitate și creșterea
capacității de îndatorare drept consecință a creșterii
raportului dintre CPr. / TD
 Pentru a analiza capacitatea de autofinanțare a
entității se vor analiza următorii indicatorii:

• Rata aut. fin. la termen= CPr. / CP

• Rata aut. fin.gl. = CPr. / TP
• Rata aut. Activelor = CPr. / TA
• Rata aut. AC = FR / TA
 Avantajele autofinanțăprii:

Avantaje

Capitalizarea profitului

Creșterea valorii bursiere a întreprinderii

Creșterea avuției acționarilor

Creșterea cursului acțiunilor

Metode de majorare a capitalului propriu

CPr
Încorporarea
de rezerve
Convertire de
Creanțe în acțiuni
Fuziune, absorbție
comasare
Finanțare bugetară

Autofinanțare

Aport în bani și în natură

 Conținutul metodelor :

• Aporturi în numerar- de la vechii acționari prin majorarea valorii

nominale a acțiunilor deja existente ; sau –emiterea de noi
acțiunicare se pot subscrie vechilor acționari ,dar pot fi vândute și la
noi acționari.
• Aporturi în natură- are ca efect sporirea numărului de acțiuni sub
formă de active reale prin creșterea valorii acestora
• Încorporarea rezervelor – modifică mărimea capitalului social,
diminuînd rezervele
• Convertirea datoriilor în acțiuni - emisiunea și distribuirea de
acțiuni creditorilor întreprinderii. Acționarii trebuie să renunțe la
aceste acțiuni.
• Fuziune , absorbție, comasare- comasarea capitalului pentru
folosirea mai eficientă a acestuia
 Resurse financiare pe TL împrumutate (externe)

Surse externe de finanțare pe TL

Credite bancare

Emisiuni de obligațiuni

Împrumuturi de la alte organizații

Leasing

Credite de la stat

Alte surse
 Finanțări pe termen scurt

Surse de
finanțare pe
termen scurt

Credite Credite Alte datorii

bancare comerciale pe termen scurt
 Avantajele și dezavantajele surselor de finanțare
I. Interne
Avantaje
• menținerea independenței și
autonomiei financiare
• păstrarea capacității întreprinderii
de a contracta credite
• mijloc sigur de acoperire a
necesităților financiare
Dezavantaje
• proprietarii dispun de fonduri mai
reduse pentru a investi în alte
activități
• apariția unor obligațiuni
suplimentare
• capitalul propriu este, în general,
destul de limitat şi poate periclita
dezvoltarea afaceriiîn caz de
nereusită, pierderea va fi suportată
în întregime de întreprinzător
•
II. Externe
Avantaje
• timp scurt de acces la resurse
financiare necesare
• este accesibil în orice momentPoate
fi obținutun volum variabil de
resurse financiare în funcție de
necesități
• posibilitatea de negociere a
condițiilor de rambursare
Dezavantaje
• apariția unor obligațiuni
suplimentare
• existenșa unor formalități
obligatorii
• controlul strict al modului de
utilizare a fondurilor acordate
 3.Considerații privind structura financiară și
levierul financiar.

• Structura financiară a întreprinderii

reprezintă: compoziția capitalurilor
întreprinderii, adică raportul dintre capitalul
propriu și capitalul împrumutat exprimat în
%.
 Structura financiară optimă reflectă: acea
compoziție a capitalurilor întreprinderii, care
permite realizarea obiectivelor privind bunurile și
serviciile preconizate a se obține care să
corespundă cerințelor pieței și maximizarea
profitului pentru creșterea valorii de piață a
întreprinderii
La baza conceptului structurii financiare optime au
fost teorii financiare axate pe următoarele abordări>
Concepția lichiditate- exigibilitate
Creștere – risc
Creștere – rentabilitate
Rentabilitate – risc
Creștere – autonomie financiară
Structura financiară conform bilanțului contabil:
Active imobilizate ( Ai)

Capital
Active permanent
imobilizate ( Ai) (CP)

Active circulante Resurse de

(AC) trezorerie
(RTr)
Instrumentele analizei structurii financiare:

Coeficientul de îndatorare globală :

Datorii totale / Total Pasiv ≤ 2/3;
Datorii totale / Capital propriu ≤2;

Coeficientul de îndatorare la termen:

Datorii la termen / Capital propriu ≤ 1;
Datorii la termen / Capital permanent ≤ ½;

Capacitatea maximă de îndatorare = 2 x Capital propriu;

Capacitatea de îndatorare efectivă =

2x Capital propriu – Datorii totale
Criterii de fundamentare a structurii financiare

Costul mediu ponderat al

capitalului

Costul mediu ponderat al

capitalului

Criteriul destinației fondurilor

Costul capitalului reprezintă:
Prețul pe care o întreprindere este gata să-l
plătească pentru a obține finanțarea necesară
activității sale.
Costul mediu ponderat al capitalului
(CMPC)este: o medie a costurilor capitalului
propriu și împrumutat, ponderate cu proporția pe
care o ocupă fiecare dintre acestea în totalul
resurselor financiare ale întreprinderii; sau, nivelul
minim obligatoriu al rentabilității investițiilor în care
sunt angajate acestea.
Costul mediu ponderat se determină astfel:
CMP = Wî kî + Wp kp
Unde:
W î - ponderea activelor finanţate prin intermediul
resurselor împrumutate, din total activ;
Kî – costul capitalurilor împrumutate;
Kî= Suma împrum.*(1+d)
Wp - ponderea activelor finanţate prin intermediul
resurselor proprii din total activ;
Kp – costul capitalurilor proprii.
Kp= rentab.aștept. de acționari + prima de risc
 În cazul în care întreprinderea utilizează mai multe tipuri
de resurse împrumutate, cu costuri distincte, formula de
mai sus se poate scrie astfel:
CMP = WO KO + WC KC + WL KL + WAÎ KAÎ + WP KP
unde:
WO - ponderea activelor finanţate prin intermediul
împrumuturilor obligatare, din total activ;
KO –costul împrumutului obligatar;
WC - ponderea activelor finanţate prin intermediul creditului
bancar, din total activ;
KC – costul creditului bancar;
WL- ponderea activelor finanţate prin intermediul
leasingului, din total activ;
KL – costul leasingului;
WAÎ - ponderea activelor finanţate prin intermediul altor
resurse împrumutate, din total activ;
KAÎ - costul altor resurse împrumutate
Exemplu:
De calculat costul total al capitalului pentru întreprinderea
X. pentru a.2019, dacă dispunem de următoarele date:
costul capitalului bancar –15%
costul capitalurilor proprii –24,3%
iar proporţia în care activele se finanţează pe baza acestor
resurse este următoarea:
credite bancare – 45,3%
capital propriu – 54,67%
atunci costul mediu ponderat al capitalului va fi egal cu:
CMP = 45,3 x 0,15 + 54,7 x 0,24 = 19,9%
Deci, Întreprinderea trebuie să obţină o rentabilitate de cel
puţin 19,9% din investiţiile pe care le realizează pentru a
justifica această utilizare a resurselor,ceea ceînseamnă că
ea a cîştigat 19,9 lei la fiecare 100 lei investiţi din care a
trebuit să plătească costul creditului şi dividendele .
Criteriul rentabilității

Arată raportul dintre profitul pe care-l va aduce

capitalul angajat investitorului.Astfel, rentabilitatea
capitalului propriu se va estima :
Rcpr= Profin Net / Capital propriu ;
Rentabilitatea capitalului permanent se va estima:
Rcp= PPGPI / CP
Criteriul destinației fondurilor-
Presupune ca activele pe termen lung presupun
imobilizări de resurse financiare pe termen lung ˃
1 an;iar activele curente presupun imobilizări de
resurse temporare
Efectul de levier
Efectul de pârghie financiară (“levier financiar”) exprimă
influenţele pe care îndatorarea o are asupra rentabilităţii
capitalurilor proprii ale întreprinderii. Dacă rentabilitatea
economică a unei investiţii este superioară costului datoriei
(creditului) efectul de levier majorează rentabilitatea
financiară.
Efectul de îndatorare se va calcula:
E=(Re- rDob.) x Datorii totale / Capital propriu
Factorii de influență a structurii financiare>
Stabilitatea vânzărilor
Structura activelor
Rata creșterii economice
Strategiile de dezvoltare a întreprinderii
Mărimea profitului
Cotele impozitelor și taxelor
Condițiile piețelor financiare și de desfacere a
produselor
Prețurile
Ratele
4.Finanțarea întreprinderilor mici și mijlocii

Tipuri de finanțări

Finanțarea prin bursă (acțiuni, obligațiuni)

Finanțare bancară

Finanțare ,,privat equity / investitor strategic –

deținere acțiuni/ obligațiuni în companii private

Finanțare UE

Finanțare proprie
 Finanțare ,,privat equity”
• Deținere de acțiuni în fonduri de
investiții private ,care nu participă
la bursă. Tipuri
de fonduri
private

Growth Venture
Leverage
capital capital
 Aceste fonduri reprezintă

• Venture capital - fonduri care finanțează pornirea companiilor sau

finanțează companii mici în vederea dezvoltării lor
• Leverage - fonduri se ocupă cu cumpărarea directă de acțiuni de la
companii private prin realizarea unor oferte tentante
• Growth capital - fonduri care se ocupă cu finanțarea companiilor
mari și stabile, în vederea ajutării acestora de a se dezvolta, extinde
sau restructura.
• Finanțarea UE este un alt tip de finanțare, fondurile căreia reprezintă
unul dintre cele mai importante instrumente ce duc la implementarea
unei politici de solodaritate și de unire a UE. Acest tip de
instrumente sunt dedicate mai mult țărilor membre UE, dar și pe cel
în curs de aderare, sub forma unor fonduri speciale.( structurale)
 Fonduri structurale ale UE
Fondul European de Dezvoltare Regională (FEDR) – a fost inființat în 1975 si are cea
mai mare pondere in cadrul fondurilor structurale. Principalul obiectiv al FEDR este
de a asigura asistenţă financiară în scopul corectării principalelor decalaje între
nivelurile de dezvoltare a diferitelor regiuni în următoarele sectoare: productivitate,
infrastructură, educație, sănătate, dezvoltare locală și întreprinderi mici si mijlocii,
precum și la conversia economică și socială pentru zone care se confruntă cu
dificultati structurale.
Fondul Social European (FSE) – a fost creat in 1958 si a constituit, inca de la inceput,
principalul instrument al politicii sociale comunitare. FSE este fondul structural
destinat politicii sociale a Uniunii Europene, care sprijina măsuri de ocupare a forței
de muncă si dezvoltare a resurselor umane.
Fondul de Coeziune Sociala – este fondat în 1994, a aparut ca un instrument special al
politicii de solidaritate si sprijina in mod direct unul dintre scopurile principale ale
acestei politici.A fost instituit în vederea consolidării coeziunii economice, sociale și
teritoriale a Uniunii Europene, în scopul promovării dezvoltării durabile. El contribuie
financiar la proiectele din domeniul:
• - mediului, inclusiv domenii legate de dezvoltarea durabilă și energia sustenabilă care
prezintă beneficii de mediu;
• - rețelele transeuropene în domeniul infrastructurii de transport.
 Alte surse de finanțare a întreprinderilor din RM
Programe speciale de finanţare -sub formă de ajutoare şi subvenţii, prin intermediul
programelor speciale de finanţare (rambursabile, parţial rambursabile sau granturi),
stimulează crearea întreprinderilor în anumite domenii de activitate de interes
general.
• Deosebim următoarele tipuri de finanţare a afacerii prin programe speciale:
- surse din bugetul statului (prin programe naţionale de finanţare);
- surse din bugetele locale (prin programe regionale şi locale de finanţare);
- surse din fondurile structurale (prin finanţări nerambursabile);
- surse din fondurile de garantare (garanţii bancare);
- surse de la organismele nebancare (microfinanţări, credite).
Creditul fiscal – reprezintă o formă de scutire temporară de plata în buget a impozitului pe venit.
Acordarea acestuia este prevăzută în Codul fiscal al Republicii Moldova
Fondurile de capital sunt surse de finanţare specializate în cadrul proiectelor investiţionale.
Factoringul este o formă de creditare pe termen scurt acordată de băncile comerciale
prin compensarea creditului furnizor. Creditul este garantat printr-o factură emisă
înainte de termenul de scadenţă prevăzut în contractul de vânzare-cumpărare
încheiat între un furnizor şi un cumpărător.
Scontarea reprezintă o operaţie de cumpărare de către bănci a efectelor de comerţ,
deţinute de clienţii lor, în schimbul acordării creditului de scont şi reţinerii de către
bancă a unei sume denumite agio
Microfinanțarea - sursa alternativă de creditare
 3. Factori de influiență a deciziei de finanțare a entității

Factori

externi interni

Instituționali Macro
economici
exogeni endogeni

raitingul
de credite,
Legislația, valoarea de Factorul- timp,
procedura Inflația, piață a profitabilitatea,
de faliment, Dobînzile, dimensiunea
Întreprinderii, întreprinderii,
dezvoltarea impozitele, factorul uman, profilul
piețelor riscurile Riscul de acitivitate
de capital operațional,
investional,...
Tema 6. Costul capitalului și politica de dividend

6.1 Considerații privind costul surselor de finanțare

6.2 Estimarea costului capitalului propriu și împrumutat
6.4 Politica de dividend
6.1 Considerații privind costul surselor de finanțare

Costul capitalului reprezintă:

Prețul pe care o întreprindere este gata să-l plătească pentru a obține
finanțarea necesară activității sale.
• Managerii întreprinderii trebuie să cunoască care va fi costul
capitalului și va analiza impactul acestuia în procesul de alegere a
modalității de finanțare.
• Costul capitalului este un cost de oportunitate, determinat de
rentabilitatea așteptată de investitori de la alte investiții la fel de
riscante
În linii generale Costul capitalului întreprinderii poate fi definit ca :

fiind preţul perceput de deţinătorul capitalului (investitorul sau

creditorul) pentru capitalul pe care îl pune la dispoziţie, pe o perioadă
determinată, beneficiarului finanţării, adică rentabilitatea cerută de
investitori.
Altfel spus:

Costul capitalului este exprimat prin efortul financiar pe care

trebuie să-l facă întreprinderea pentru achiziţionarea
capitalului necesar realizării obiectivului de activitate.

Indiferent de forma de finanţare, întotdeauna se percepe un

cost, în funcţie de forma pe care o îmbracă (dividend, dobîndă,
cupon).
Costul capitalului depinde de un șir de factori:

Rata dobânzii pe piața financiară;

Politica de dividend;
Structura financiară a afacerii
Evoluția pieței financiare.
Determinarea mărimii costului capitalului constituie o problemă
majoră în managementul financiar, deoarece:

- asigură o creştere a eficienţei activităţilor prin folosirea de capitaluri

ieftine;
- permite maximizarea valorii întreprinderii prin minimizarea
costurilor tuturor intrărilor de capital;
- oferă informaţii cu privire la alegerea unei structuri financiare
optime, adică a raportului optim dintre capitalurile împrumutate şi
capitalurile proprii;
- contribuie la finanţarea unor decizii financiare legate de: leasing,
mărimea necesarului fondului de rulment, rambursarea creditului
obligatar, etc.
La nivelul ENTITĂȚII se gestioneaza atât capitaluri proprii cât si
capitaluri împrumutate. fiecare întreprindere are o anumita
structura a capitalului care reprezinta o combinatie între
capitalul statutar, rezerve, profit nerepartizat, creditul obligatar
si creditul bancar pe termen lung si mediu.
Folosirea capitalurilor în procesul de finantare din surse diferite
presupune costuri diferite. La nivelul entității costul capitalului
nu poate sa fie definit decât sub forma costului mediu ponderat
al costurilor specifice fiecarui fel de capital atras în circuit.
Costul mediu ponderat al capitalului este dat de suma costurilor diferitelor surse
de finanțare ponderată cu cota parte aferentă fiecăreia în finanțarea totală, sau,
nivelul minim obligatoriu al rentabilității investițiilor în care sunt angajate
acestea.
Costul mediu ponderat se determină astfel:
CMP = Wî kî + Wcpr kcpr
Unde: Wî - ponderea activelor finanţate prin intermediul resurselor
împrumutate, din total activ;
Kî – costul capitalurilor împrumutate;
Kî= Suma împrum.*(1+d)
Wcpr - ponderea activelor finanţate prin intermediul resurselor proprii din total
activ;
Kcpr – costul capitalurilor proprii.
Kcpr= rentab.aștept. de acționari + prima de risc
Exemplu: De calculat costul total al capitalului pentru întreprinderea X.
pentru a.2018, dacă dispunem de următoarele date:
costul capitalului bancar –15%
costul capitalurilor proprii –24,3%
iar proporţia în care activele se finanţează pe baza acestor resurse este
următoarea:
credite bancare – 45,3%
capital propriu – 54,67%
atunci costul mediu ponderat al capitalului va fi egal cu:
CMP = 45,3 x 0,15 + 54,7 x 0,24 = 19,9%
Deci, Întreprinderea trebuie să obţină o rentabilitate de cel puţin 19,9%
din investiţiile pe care le realizează pentru a justifica această utilizare a
resurselor,ceea ceînseamnă că ea a cîştigat 19,9 lei la fiecare 100 lei
investiţi din care a trebuit să plătească costul creditului şi dividendele .
6.2 Estimarea costului capitalului propriu și împrumutat

Costului capitalului propriu- reprezintă rata rentabilității cerută de proprietarii

entității, care să remunereze capitalul investit de aceștia.
Finanţarea activităţilor desfăşurate în întreprindere se face şi pe seama capitalurilor
proprii care îşi au costul lor de finanţare.
Într-o societate pe acţiuni de exemplu, acţionarii care nu primesc dividende
satisfăcătoare, ţinînd cont de posibilităţile oferite de alte plasamente, vor refuza la
creşteri viitoare de capital. Mai mult, ei vor fi tentaţi să cedeze acţiunile lor şi pot
astfel determina o depreciere a titlurilor, care va face impracticabilă oricare decizie
de creştere a capitalului.
Costul capitalului propriu este mult mai dificil de măsurat decît cel al capitalului
împrumutat (cu angajamente clare)
 Costul capitalului propriu (kcpr) este rata de dividend, ce se poate
determina după relaţia:

• kcpr = [Fondul de dividende distribuite / Mărimea capitalului propriu] × 100

• Sau: Kcpr = rentabilitatea cerută de acționari + prima de risc (totalitatea de
factori de influență a Cpr și dividendelor)
• Rcpr = PN/ valoarea bursieră a entității sau: Rfin = Kcpr= PN / Cpr
Costul acţiunilor preferenţiale, kpref

• Acţiunile preferenţiale reprezintă un instrument financiar hibrid, între

instrumentele de credit şi cele de capital acţionar.
• Costul acţiunilor preferenţiale este valoarea dividendului plătibil la
acţiunea preferenţială, Dp, împărţit la preţul net de emisiune Pp (din
care se deduc cheltuielile de emisiune):
• kpref = Dp / Pp
Exemplu,

să presupunem că o firmă are acţiuni preferenţiale la care se plătesc

dividende în valoare de 12 lei pe acţiune; aceste acţiuni se vînd pe piaţă
la suma de 100 lei o acţiune.Dacă această companie va emite acţiuni
preferenţiale noi, va trebui să suporte un cost de emisiune (subscriere)
de 2,5% sau 2,5 lei la o acţiune, atunci preţul net de emisiune va fi de
97,50 lei. Astfel, costul acţiunilor preferenţiale va fi de 12,31%:
100lei x 2,5% = 2,5 lei 100 lei – 2,5 lei = 97,5lei
100%

kpref = (12 / 97,5) x 100= 12,31%

Costurile profiturilor acumulate

• Costurile profiturilor acumulate este costul de oportunitatate, adică

rentabilitatea aşteptată de la proiecte cu acelaşi grad de risc.
• Profitul poate fi distribuit sub forma dividendelor sau reinvestit în
proiecte din numele acționarilor. Decizia de a reinvesti fondurile, în
loc de a fi plătite sub formă de dividende, include un cost de
oportunitate. Actionarii își pot primi dividendele ca să le investească
în alte proiecte. De acceea, managerii trebuie să asigure acționarilor
un câștig din reinvestirea profitului egal cu cel pe care l-ar obține
actionarii din investiții alternative în condiții comparabile de risc.
Aceasta înseamnă că valoarea actuală a acţiunilor(ordinare) este egală
cu valoarea fluxurilor de lichiditate (ieşiri) pe care deţinătorii de acţiuni o
vor primi în viitor (valoarea actualizată a remuneraţiei) plus valoarea
finală a acţiunilor când acestea se vând.

În literatura de specialitate se menționează trei metode de bază pentru

estimarea costurilor profiturilor acumulate, Halpern, Paul, Weston, Fred
J., Brigham, Eugene F. Finanţe manageriale. – Bucureşti: Editura
economică, 1998, p. 594.
1. abordarea CAPM „capital asset pricind model”:
unde:
kcpr – exprimat prin costul profitului nerepartizat
kRF – rata nominală a dobînzii, la grad de risc zero.( pentru acțiuni emise de
Guvern)
β - coeficientul beta al acţiunii, care indică gradul de risc al unei acţiuni în
comparaţie cu alte acţiuni.
kM – rentabilitatea medie pe piaţă a acţiunilor.

kcpr  k RF  (k M  k RF )  
 Exemplu:
de determinat costul capitalului propriu utilizînd abordarea CAPM, dacă
coeficientul beta al firmei este de 1,2; rata gradului de risc zero este de
10%, iar rata de rentabilitate medie pe piaţă este de 15%;

kcpr  10%  (15%  10%) 1.2  18%

2. Abordarea ,,randamentul obligațiunii plus prima de risc”

• În acest caz costul capitalului propriu porneşte de la costul capitalului

împrumutat, care este mai uşor de aflat, la care se adaugă o primă de
risc de 2-4%.
• Costul capitalului propriu va fi determinat după formula:
kcpr = rata cuponului + prima de risc
• De exemplu, dacă obligaţiunea emisă de o firmă are o rată a
cuponului de 9%, atunci costul capitalului propriu va fi:
kcpr = 9% + 3% = 12%
3.Abordarea pe baza fluxurilor de numerar
Costul capitalului propriu ţine cont de randamentul acţiunilor şi creşterea
previzibilă a dividendelor. La baza acestei metode se află valoarea
dividendelor pe care acţionarii le aşteaptă din deţinerea de acţiuni. Astfel,
investitorii se aşteaptă să obţină un randament al dividendelor, D1/P0, plus
un câştig de capital g.
D1 D0 (1  g )
k cpr  g g
P0 P0
 Se estimează că dividendele, profiturile şi preţul acţiunilor emise de SA
„ASTERA-G” vor creşte la o rată de 6% anual, începînd cu sfărşitul acestui an.
Acţiunile obişnuite emise de firmă se vînd pe piaţă cu 50 lei pentru o acţiune, iar
ultimul dividend plătit a fost de 4 lei.Se cere: aplicînd abordarea DCF (a fluxurilor de
numerar actualizate) de calculat costul capitalului propriu;

4(1  0.06)
kcpr   6%  8.48%  6%  14.48%
50
14,48% este rata minima a venitului pe care managerii companiei trebuie să o
câștige pentru a justifica retinerea profiturilor și investirea lor în proiectele
companiei în loc de a fi plătite acționarilor în formă de dividende
Costul acțiunilor comune (obișnuite)- presupune:
determinarea costului capitalului obținut printr-o nouă emisiune de
acțiuni obișnuite include conceptul de cost de oportunitate.

Pentru o societate pe acțiuni care asigură dividende cu rată constantă de

creștere, modul de calculare a costului capitalului propriu este:
 D1 D0 (1  g )
kcpr  g g
P0 1  F  P0 1  F 
kcpr – costul capitalului propriu
D0 – ultimul dividend plătit
D1 – dividendul aşteptat pentru anul următor;
conform acestui model, D1 = D0 (1+g)
P0 – preţul de piaţă unei acţiuni la momentul actual;
g – rata de creştere a dividendului pe acțiune
F – costurile de emisiune (raportul cheltueli de emisiune/prețul de
piață) care trebuie suportate la vânzarea acțiunilor, exprimat fracție
zecimală
 Aplicație practică. Pretul de piață al unei acțiuni obișnuite a ”AMIC” S.A. este 500 lei,
dividendele ce se vor plăti pentru un an sunt de 35 lei, rata de creștere anuală așteptată a
dividendelor este de 4% pe an. Presupunand ca ”AMIC” S.A. are un cost de emisiune de
10%, costul capitalului obținut din emisiunea de actiuni obișnuite se calculeaza astfel:

35lei 35
kcpr   4%  100  4%  11,77%rent. min .sperata
500lei1  0,10  450
 Costului capitalului împrumutat
Pentru capitalul împrumutat costul este reprezentat de rata dobînzii (r)
pentru creditele bancare, rata cuponului obligaţiunii, precum şi un şir de
alte costuri aferente utilizării capitalului împrumutat (penalităţi, de
exemplu).
Pentru un credit clasic, fără comisioane diverse, fără primă de emisiune
sau rambursare, costul împrumutului este dat de dobânda nominală.
Nivelul costului creditului bancar, respectiv dobânda absolută
depinde de trei elemente: mărimea creditului, rata dobânzii şi perioada
de creditare.
În funcţie de aceste valori costul creditului bancar este dat de relaţia:

C  rd  t
k CR 
100

unde: kcr – dobânda exprimată în sumă absolută;

C - mărimea creditului
rd - rata dobânzii exprimată în procente
t - perioada de creditare
Dacă perioada de creditare este exprimată în luni (tL) sau în zile (tz), relaţia
, reective

de mai sus se prezintă astfel:

C  rd  t L
k cr 
12  100
C  rd  t z
k cr 
360  100
3.Politica de dividend
Dividendul reprezintă:remuneraţia cuvenită unei acţiuni în
decurs de un an şi este una din formele de împărţire a
profitului realizat de societăţile pe acţiuni
Politica dividendelor se referă la decizia de a plăti profitul sub
forma dividendelor acţionarilor sau ca acesta să fie reţinut
de întreprindere pentru a fi reinvestit.
Factorii care influenţează politica de dividend:
-reglementările juridice (dividendele trebuie să fie plătite din profituri);
-disponibilitatea numerarului - dividendele pot fi plătite numai în numerar (dacă nu
este numerar se poate apela la împrumuturi);
-necesitatea de a rambursa datoriile;
-restricţii impuse prin contractele de credit;
-posibilitatea accelerării sau amânării proiectelor de investiţii - permite întreprinderii
să-şi respecte cu mai multă uşurinţă proporţia de dividende stabilită.
-accesul la pieţele de capital - prin emisiunea sau vânzarea de acţiuni obişnuite;
-capacitatea de a înlocui capitalul împrumutat cu cel propriu;
-controlul financiar;
-impozitele.
Tipurile politicii de dividend
Politica reziduală a dividendelor constă în repartizarea drept
dividend a unei sume care rămâne disponibilă după
acoperirea altor nevoi.

Politica ratei constante rezidă din realizarea unei proporţii a

dividendelor în raport cu profitul total

Politica sumei constante a dividendului de la an la an,

indiferent de oscilaţia masei profitului realizat, asigură
venituri constante acţionarilor chiar în cazul nerealizării unor
profituri la nivelul anilor anteriori.
Forme de plată a dividendelor:

În bani - când întreprindere dispune de lichidități suficiente

pentru achitarea dividendelor

În acțiuni – când întreprinderea nu dispune de lichidități

În natură - dacă mărfurile propuse prezintă interes pentru

acționari
Urmărirea politicii de dividend se poate face prin următorii indicatori:
1. Dividendul pe acţiune =
Volumul anual al dividendelor plătite / Numărul acţiunilor emise.
2. Randamentul pe acţiune =
Dividendul cuvenit unei acţiuni / Cursul acţiunii.
3. Rata distribuirii dividendelor =
Volumul absolut al dividendelor plătite / Profitul net.
4.Coeficientul de capitalizare =
prețul acţiunii / profit pe o acţiune.
5.Rata creșterii dividendelor = D1 / Do
6.Rentabilitatea capitalului investit în acțiuni =
(Dividend /acțiune) : Valoarea nominală a unei acțiuni
 Tema VIII. Managementul riscului

8.1 Conceptul şi clasificarea riscurilor

8.2 Analiza și măsurarea riscurilor financiare
8.3 Managementul riscurlor financiare
8.1 Conceptul şi clasificarea riscurilor

Toate activităţile umane, deci şi cele investiţionale, se

pot desfăşura în trei situaţii:
• situaţia de certitudine;
• situaţia de risc;
• situaţia de incertitudine.
Cel mai des întîlnite sunt situațiile de risc, ceea ce presupune că
întreprinderea sau investitorul este în stare să determine nivelul acestui
pericol de obținere a unor rezultate nefavorabile în urma activității
efectuate.
Acest pericol de pierderi se defineşte ca risc comercial.
Parte componentă a riscului comercial sunt riscurile financiare, care
sunt direct legate de pierderile financiare.
 Riscuri comerciale

Riscuri curate (pure) Riscuri speculative-

posibilitatea opţinerii posibilitatea obţinerii cît
pierderii sau a a rezultatelor pozitive
rezultatului nul. atît şi a celor negative.
 Una din clasificările riscurilor financiare este împărţirea lor în două
categorii de bază:

Riscuri financiare

riscurile legate de puterea de cumpărare

riscuri investiţionale.
a banilor

riscul inflaţiei,
riscul câştigului ratat;
riscul deflaţiei
riscul diminuării veniturulor;
riscurile valutare
riscul pierderilor financiare directe.
riscurile de lichiditate.
Riscul diminuării veniturilor poate apărea ca rezultatul modificării mărimii
ratei dobînzii la credite şi a divedentelor pe investiţiile de portofoliu.

Riscul diminuării
veniturilor

riscul ratei dobînzii riscul de credit

- riscul de selecţie,
- riscul de bursă
- riscul de falimen
 8.2 Analiza și măsurarea riscurilor financiare

• Scopul analizei riscurilor constă în pregătirea şi prezentarea

informaţiilor şi datelor pentru luarea unor decizii în scopul efectuării
unor operaţuni economice luînd în calcul măsurile de protegare de la
pierderile financiare posibile.
 Analiza riscului

Analiza calitativă- Analiza cantitativă-

determinarea factorilor de determinarea cantitativă
influienţă a riscului, etapele a mărimii riscurilor
exerciţiului care sunt expuse
la risc şi identificarea acestor
riscuri.
 Factorii riscului
Obiectivi ( nu depind
direct de entitate):
inflaţia, concurenţa,
taxele vamale, cursul
valutar, crizele economice
etc.
Subiectivi (caracterizează o
entitate concretă):
potenţialul de producţie,
nivelul productivităţii muncii,
nivelul tehnologic, gradul de
înzestrare tehnică, legăturile
corporative ale companiei,
ponderea pe care o ocupă pe o
piaţă anumită.
Procesul de analiză a riscului include următoarele etape:
I. crearea unui model de prognozare;
II. determinarea variabilelor riscului;
III. determinarea a împărţirii probabilistice a variabilelor alese
şi determinarea diapazonului valorilor posibile pentru fiecare
dintre ele;
IV. determinarea prezenţei sau lipsei corelaţiei a variabilelor
riscului;
V. analiza rezultatelor.
Cea mai des întîlnită abordare în măsurarea riscurilor, este aceea
care exprimă marimea variației sau abaterii performanțelor
întreprinderii de la mărimea așteptată sau planificată a acestora.
Abordarea respectivă induce metoda statistică de măsurare a
riscului.
Metoda presupune determinarea a trei indicatori de bază:
- Valoarea medie așteptată a unui rezultat luat drept bază
- Deviația rezultatului posibil de la mărimea medie așteptată
- Coieficientul de variație
Valoarea medie aşteptată este direct legată de incertitudinea
situaţiei. Ea este exprimată prin media ponderată a tuturor
rezultatelor obţinute Rm, unde probabilitatea fiecărui rezultat
este exprimată printr-o pondere a valorii respective (p), desigur
suma probabilităţilor asociate cu fiecare rezultat trebuie să fie
egală cu unitatea. În acest caz formula ar fi următoarea:

Rm = R1P1 + R2P2 + ..... + RnPn

 Deviaţia standard, simbolizată cu litera sigma-* 
Indicatorul dat arată nivelul abaterii valorii aşteptate de
la mărimea medie. Cu cît este mai mică deviaţia standard, cu atît
este mai strînsă distribuţia de probabilitate şi, în concesinţă, riscul
activului respectiv este mai mic.
Ri – reprezintă întregul șir de rentabilități pentru toate stările economice.
Rm – rentabilitatea medie așteptată.
pi – probabilitatea pentru fiecare stare economică.

În cazul proiectului A din exemplul 1, deviația standard va constitui:

   ( Ri  Rm ) 2 xPi
i 1
Un alt indicator care se aplică pentru
estimarea riscului este coieficientul de
variaţie. Acesta reprezintă raportul dintre
deviaţia standart şi valorea medie aşteptată:
V =  / E *100%
El permite compararea variaţiei diferitor
elemente, care au diferite unităţi de măsură. Cu cît
este mai mare coieficientul cu atît variaţia este
mai mare, şi respectiv riscul mai mare.
S-a stabilit o clasare a acestor mărimi:
- variaţia pînă la 10% este considerată variaţie
slabă;
- variaţia între 11-25% este considerată variaţie
normală;
- variaţia peste 25% este considerată variaţie
înaltă.
 8.3 Managementul riscului
Scopurile şi obiectivele strategiei gestiunii
riscurilor în mare măsură este determinată
de schimbările permanente a conjunturii
economice, în care activează întreprinderea.
Procesul de gestiune a riscurilor include următoarele
operaţiuni:
-determinarea riscului potenţial;
-măsurarea şi evaluarea riscului;
-alegerea metodei de gestiune a riscului;
-realizarea metodelor alese;
-aprecierea rezultatelor.
În majoritatea cazurilor riscul identificat în scopul
minimizării lui poate fi gestionat astfel:
- reducerea probabilităţii de apariţie a riscurilor;
- reducerea impactului financiar al riscurilor;
- transferul riscului;
- reţinerea şi gestiunea riscului.
Riscul este o categorie financiară şi deaceea
nivelul şi mărimea lui poate fi influienţată printr-
un mecanism financiar. Acest mecanism este
managmentul de risc.
Managementul riscurilor indeplineşte următoarele funcţii:
1.a obiectului gestionării – organizarea soluţionării
problemelor legate de risc, efectuarea lucrărilor în vederea
minimizării riscurilor, asigurării riscurilor;
2.a subiectuluii gestionării – include operaţiuni de prognozare,
organizare, coordonare şi de control a riscurilor.
Strategia managmentului riscului următoarele obiective:
- obţinerea cîştigului maximal;
- probabilitatea optimală a rezultatului;
- variaţia optimală a rezultatului;
- corelarea optimală între cîştig şi mărimea riscului.
Principalele metode de minimizare a riscurilor sunt: asigurarea
riscurilor, autoasigurarea, limitarea diversificarea, factoringul,
operațiunile de henging altele.