Acoperirea riscului valutar

Strategii de hedging la BVB

Strategii de acoperire a riscului valutar

Piata de capital - solutie pentru acoperirea riscului valutar

Volatilitatea crescuta a cursului de schimb si incertitudinea privind valoarea viitoare a monedei nationale in raport cu principalele valute internationale a devenit o problema din ce in ce mai mare pentru majoritatea companiilor romanesti. Fie ca sunt importatori sau exportatori, fie ca detin datorii importante in valuta, deprecierea sau aprecierea neasteptata a monedei nationale a cauzat multora pierderi importante. Un management activ al riscului valutar poate fi solutia pentru diminuarea pagubelor cauzate de fluctuatiilor de curs valutar. Fluctuatiile cursurilor valutare trebuie sa reprezinte o tema de interes si pentru investitorii persoane fizice la bursa, ale caror economii pastrate in moneda nationala pot fi afectate semnificativ de deprecierea acesteia. Chiar daca pare a fi un serviciu oferit exclusiv de institutiile bancare, preponderent clientilor sofisticati, acoperirea riscului valutar (numit si hedging valutar) a devenit acum accesibil oricarui investitor prin sistemul pietei de capital. O data cu introducerea la tranzactionare a contactelor futures pe cursul de schimb EURO/RON, orice investitor de pe piata de capital din Romania se poate proteja impotriva variatiilor monedei locale. Primul pas care trebuie facut in aceasta directie este deschiderea unui cont de investitii pe piata instrumentelor financiare derivate.

Un management activ al riscului valutar poate fi solutia pentru diminuarea pagubelor cauzate de fluctuatiile de curs valutar.

Ce sunt si cum se tranzactioneaza contractele futures?

Un contract futures reprezinta un contract standardizat incheiat intre doua parti, prin care acestea se inteleg ca una dintre ele sa cumpere, iar cealalta sa vanda un activ, la un anumit pret stabilit in prezent si cu livrarea la o data viitoare, prestabilita in momentul incheierii tranzactiei. Spre exemplu, un cumparator se poate intelege astazi sa cumpere de la un vanzator 1.000 EUR, la un curs stabilit astazi, dar cu livrarea banilor in euro peste trei luni. Standardizarea contractului futures consta in faptul ca activul suport are intotdeauna aceeasi cantitate (in cazul nostru fiind vorba de 1.000 de euro/contract), iar livrarea se va face la scadente

Evolutie curs EUR/RON 20072009

Pagina 2

Strategii de acoperire a riscului valutar

trimestriale (a treia vineri din lunile martie, iunie, septembrie si decembrie). In sistemul Bursei de Valori, la scadenta contractelor, livrarea fizica a activului (banii in euro, in exemplul nostru) si plata acestuia conform contractului au fost inlocuite cu decontarea pe baza pretului din piata pe care se tranzactioneaza activul suport (in cazul unui contract EURO/RON se foloseste cursul BNR din ziua scadentei). Mai precis, la scadenta cumparatorul nu va primi fizic de la vanzator suma de bani in valuta ce reprezinta valoarea contractului (cei 1.000 Un contract futures reprezinta o standardizare a unui contract forward. Standardizarea contractului futures consta in faptul ca activul suport are intotdeauna aceeasi cantitate, iar livrarea se face la scadente trimestriale. de euro), ci va exista un trasfer de bani care reprezinta diferenta dintre pretul de cumparare initial si cursul stabilit de catre Banca Nationala in ziua scadentei. Cel care a intuit corect evolutia cursului va incasa profitul, iar cel care s-a inselat va suporta pierderea (vom prezenta un exemplu care va clarifica toate aceste elemente). Un aspect important de luat in calcul privind folosirea contractelor futures in vederea administrarii riscului valutar este ca acestea pot fi lichididate oricand pana la scadenta. Exemplu: presupunem ca in piata se face in septembrie 2009 o tranzactie cu un contract EUR10JUN la pretul de 4,5330 RON, iar ambele parti pastreaza contractul pana la expirarea acestuia, in iunie 2010; valoarea contractului este echivalentul in lei a 1.000 euro. Cumparatorul acestui contract va castiga atunci cand leul se depreciaza in raport cu EURO (cursul leu/euro creste), in timp ce vanzatorul va castiga daca leul se apreciaza in raport cu euro (cursul leu/euro scade). Daca in data de 18 iunie 2010, la scadenta contractului, cursul monedei nationale in raport cu EURO stabilit de BNR ar fi de 4,6500 RON (moneda locala s-a depreciat fata de moneda EURO), cumparatorul va avea un profit de (4,6500 4,5330) x 1.000 = 117 lei, iar vanzatorul o pierdere echivalenta de 117 lei. In cazul in care cursul de referinta al Bancii Nationale la scadenta ar fi de 4,4200 RON (moneda locala s-a apreciat), cumparatorul ar fi avut o pierdere in cont de (4,4200 - 4,5330) x 1.000 = 113 lei, iar vanzatorul ar fi castigat suma echivalenta de 113 lei. Exista si costuri implicate in astfel de tranzactii, dar acestea sunt mult mai reduse decat in cazul efectuarii unei tranzactii directe cu plata si livrarea fizica imediata. De exemplu, in cazul investitorului care a cumparat contractul futures EUR10IUN la pretul de 4,5330 din exemplul de mai sus, el nu va plati suma de 4,5330 x 1.000 = 4.533 RON, atat cat ar echivala cei 1.000 de euro la pretul contractului, ci i se va bloca in cont ca si garantie o suma de bani mult mai mica, numita marja. Valoarea marjei pentru un contract reprezinta 2,5-3% din valoarea totala a contractului.

Pagina 3

Strategii de acoperire a riscului valutar

Initierea unei cumparari de contracte futures se mai numeste si "deschiderea unei pozitii long", in timp ce initierea unei vanzari de contracte futures se mai numeste si "deschiderea unei pozitii short". In cazul contractelor futures, un investitor poate 1. sa cumpere contracte futures si sa le vanda mai tarziu, castigand din cresterea pretului sau 2. sa vanda contracte futures si sa le rascumpere mai tarziu, castigand din scaderea pretului.

La scadenta contactului sau atunci cand investitorul va efectua in piata o operatiune de sens opus prin care isi va lichida pozitia, marja oprita ca si garantie va fi deblocata. Prin urmare, daca nu luam in considerare marja ca si un cost, putem spune ca singurul cost pe care il va avea investitorul este comisionul de tranzactionare. Mai multe informatii si date despre comisioanele de tranzactionare pe piata instrumentelor financiare derivate la Bursa de Valori Bucuresti (BVB) pot fi vizualizate pe siteul www.intercapital.ro, sectiunea Servicii, pagina Tranzactionare Derivate. Trebuie retinut si faptul ca vanzatorul unui contract futures pe cursul de schimb (sau investitorului care deschide pozitia short) va suporta costurile si marje egale cu cele blocate si suportate de cumparatorul contractului futures (investitorul care deschide pozitia long).

Cui se adreseaza hedgingul valutar?

Hedgingul valutar se adreseaza persoanelor fizice si juridice care in mod constant efectueaza plati sau incaseaza venituri in valute straine si care pot suporta pierderi importante datorita fluctuatiei cursului de schimb. Acest mecanism este extrem de important pentru importatori, exportatori si orice companii ale caror materii prime sau vanzari sunt legate in vreun fel de elemente ale caror preturi sunt exprimate in valuta. Necesitatea acoperirii riscurilor valutare este cu atat mai importanta in perioadele de criza economica, atunci cand indicatorii macroeconomici (inclusiv cursul leului raportat la valute) devin mult mai putin predictibili. Hedgingul se adreseaza si investitorilor la bursa, ale caror economii pot fi erodate de inflatie si deprecierea monedei nationale, in perioadele in care acestea nu sunt investite in actiuni. Procedura de acoperire a acestor riscuri este simpla: companiile sau investitorii care doresc predictibilitate in cursurile valutare cumpara contracte futures tranzactionate pe o bursa, blocand astfel cursul valutar la un nivel prestabilit. Pana de curand, piata de capital din Romania oferea posibilitatea acoperirii riscurilor valutare doar la nivel teoretic. Chiar daca atat Bursa Monetar-Financiara si de Marfuri Sibiu (BMFMS) cat si Bursa de Valori Bucuresti (BVB) tranzactioneaza contracte futures pe diferente de curs valutar de mai mult timp, lichiditatea foarte redusa a acestora facea, in trecut, imposibila acoperirea riscurilor valutare la un nivel semnificativ (lichiditatea redusa inseamna freceventa si

Pagina 4

Strategii de acoperire a riscului valutar

valoare reduse ale tranzactiilor). Situatia s-a schimbat, prin introducerea pe piata derivatelor de la Bursa de Valori Bucuresti a unui mecanism de tip Market Maker, care asigura permanent cotatii de cumparare si de vanzare in piata. In cuvinte mai simple, aceasta inseamna ca o companie care doreste sa isi acopere riscul valutar folosind contracte futures tranzactionate la Bursa de Valori Bucuresti gaseste permanent in piata un operator disponibil sa il ajute in acest sens, incheind tranzactii de valori care sa faca sens din punct de vedere economic.

Astfel, o companie sau un investitor care doreste sa isi asigure importurile sau exporturile impotriva fluctuatiilor de curs valutar, poate face acest lucru pentru sume de pana la cel putin un milion de euro (dar se pot asigura si sume mai mari) pe piata la termen a Bursei de Valori Bucuresti.

Studii de caz
Pentru o mai buna intelegere a hedgingului valutar vom lua un exemplu simplu: un producator de utilaje industriale importa materii prime de 1.000.000 EUR pentru care a platit, la un cursul oficial BNR al EUR de 4,2442 RON/EUR, o suma de aproximativ 4.244.200 RON. Producatorul estimeaza ca pana la sfarsitul anului, in luna 5,2 decembrie, va vinde produsele finite rezultate, incasand

milioane RON. Din aceasta valoare totala, 0,7 milioane RON sunt cheltuieli fixe cu salarii, chirii, impozite, etc, iar 0,25 milioane RON este profitul companiei. Pentru a relua ciclul de productie, producatorul face o noua comanda de 1.000.000 EUR pentru materii prime, bazandu-se pe incasarile inregistrate pana la sfarsitul anului. Comanda se face inaintea incasarii celor 5,2 milioane de RON din vanzari, astfel incat compania sa nu ramana fara produse pe stoc pentru vanzare. Pentru aceasta noua comanda de materii prime, producatorul va putea acoperi o anumita crestere a cursului valutar, sacrificand o parte din marja de profit. Astfel, este posibil ca in decembrie sa plateasca mai mult pentru cei 1.000.000 EUR: in cazul in care cursul EUR/RON creste la 4,45 RON/EUR, de exemplu, suma platita pentru materiile prime va creste usor, la 4.450.000 milioane RON. In acest caz, marja de profit se reduce la 0,05 milioane RON - actionarii sunt mai putin multumiti, insa afacerea merge inainte. Daca, insa, cursul valutar ajunge la 4,7 sau, poate, 5,0 RON/EUR,

Pagina 5

Strategii de acoperire a riscului valutar

producatorul are o problema: trebuie sa plateasca 4.700.000 sau 5.000.000 RON pentru materii prime comandate deja, profitul dispare integral si nu mai raman bani suficienti nici pentru acoperirea cheltuielilor fixe. Daca nici incasarile din vanzari nu ajung la nivelul prognozat de 5 milioane RON datorita crizei, lucrurile arata chiar si mai rau. Ce poate face un director prudent pentru a evita asemenea scenarii? La momentul lansarii noii comenzi de materii prime, acesta va cumpara si 1.000 de contracte futures EUR09DEC tranzactionate la Bursa de Valori Bucuresti, la un pret de 4,3555 RON/EUR; fiecare contract are o dimensiune de 1.000 EUR, iar 1.000 de contracte reprezinta 1.000.000 EUR. Pentru aceste contracte se plateste un comision de numai 1950 RON si imobilizeaza o marja de numai 125.000 RON, adica aproximativ 29.500 EUR.

Ce se intampla in cazul in care cursul creste pana la 4,7 RON/EUR in Decembrie? Compania va plati pentru materiile prime comandate 4.700.000 RON, adica vreo 455.800 RON in plus fata de comanda anterioara de 4,244 milioane RON. Aceata pierdere este compensata, insa, de castigul din contractele futures cumparate de la Bursa. Acest castig este de: (4,7000 - 4,3555) x 1.000 x 1000 = 344.500 RON. Prin urmare, comanda noua de materii prime va costa 4.700.000 344.500 = 4.355.500 RON, adica o valoare suportabila pentru companie. 10 iulie 2009 Indicator Curs EUR/RON Comanda de 1.000.000 EUR materii prime cu plata la sfarsitul anului Valoare Indicator 4,2442 lei Anticipare Curs EUR/RON Teoretica: Plata materii prime 4.244.200 lei Profit/Pierdere plata materii prime Valoare cumparare 1.000 contracte futures EUR09DEC (pret piata 4,3555) Marja necesara Comision retinut pentru deschiderea pozitiilor Suma investita 4.355.500 lei Valoare contracte futures 125.000 lei Profit contracte futures 1.950 lei Comision retinut pentru inchiderea contractelor 126.500 lei Rezultat final 18 decembrie 2009 Valoare 4,7000 lei 4.700.000 lei

- 455.800 lei

4.700.000 lei 344.500 lei 1.950 lei

-115.200 lei

Pagina 6

Strategii de acoperire a riscului valutar

In cazul in care cursul atinge 5,0 RON/EUR, efectul este similar. Compania plateste pentru materiile prime comandate 1.000.000 x 5,0 = 5.000.000 RON, o suma ce poate asigura un drum sigur spre disponibilizari, restrangere a activitatii sau faliment. Directorul prudent, insa, va aduce un castig companiei din contractele futures de (5,0000 - 4,3555) x 1.000 x 1.000 = 644.500 RON, astfel incat suma reala platita pe materiile prime devine 5.000.000 644.500 =4.355.500 RON, adica aceeasi suma ca in scenariul cresterii cursului la 4,7 RON. Prin urmare, compania plateste o suma fixa pe materiile prime comandate, indiferent cat de mult sau de putin creste cursul. Aceata inseamna predictibilitate in afaceri si acoperirea riscului ca suma platita pe comanda de materii prime sa faca imposibila plata celorlalte costuri ale firmei.

Ce se intampla, insa, in cazul in care cursul scade pana in decembrie? Sa presupunem ca printr-un miracol cursul ajunge numai 4,0 RON pana in decembrie. In aceata situatie fericita, compania va plati numai 4,0 x 1.000.000 = 4.000.000 RON pentru materii prime, insa va inregistra o pierdere din contractele futures cumparare la bursa. Pierderea va fi de (4,0000 - 4,3555 ) x 1.000 x 1.000 = -355.500 RON. Cum aceasta pierdere reprezinta un cost suplimentar pentru companie, costul total al comenzii de materii prime devine 4.000.000 + 355.500 = 4.355.500 RON, adica exact suma platita si in cazurile in care cursul a ajuns 4,7 sau 5,0 RON (in mod evident, nimic nu este gratis: castigul obtinut din reducerea cursului leu/euro a fost compensat de pierderea din contractul futures).

Pagina 7

Strategii de acoperire a riscului valutar

10 iulie 2009 Indicator Curs EUR/RON Comanda de 1.000.000 materii prime cu plata la sfarsitul anului Valoare Indicator

18 decembrie 2009 Valoare 4,0 lei 4.000.000 lei

4,2442 lei Anticipare Curs EUR/RON teoretic: Plata materii prime 4.244.200 lei Profit/Pierdere plata materii prime

244.200 lei

Valoare cumparare 1.000 contracte futures EUR09DEC (pret piata 4,3555) Marja necesara Comision retinut pentru deschiderea pozitiilor Suma investita

4.355.500 lei Valoare contracte futures 125.000 lei Profit contracte futures 1.950 lei Comision retinut pentru inchiderea contractelor 126.500 lei Rezultat final

4.000.000 lei -355.500 lei 1.950 lei

-115.200 lei

Prin urmare, compania isi blocheaza o suma fixa pentru comanda de materii prime, indiferent de evolutia cursului EUR/RON pana in decembrie, adica, indiferent cat de mult creste sau cat de mult scade acesta. Intrucat perspectivele legate de evolutia cursului nu sunt chiar incurajatoare in perioada curenta, compania respectiva nu ar trebui sa mizeze prea mult pe o scadere a cursului, ci ar trebui sa fie ingrijorata de cresterea sa.

Pagina 8

Strategii de acoperire a riscului valutar

Bursa de Valori Bucuresti asigura un mecanism foarte interesant de protectie a importatorilor pentru perioadele in care leul se depreciaza, iar cursul EUR/RON creste. Desigur, in aceste perioade exportatorii se bucura: ei vor incasa pe produsele exportate mai multi bani, in lei. Au existat, insa, si perioade in care exportatorii au suferit de pe urma evolutiei cursului, atunci cand leul s-a intarit iar cursul EUR/RON a scazut. In aceste perioade, exportatorii au la dispozitie un mecanism similar de protectie, acestia avand posibilitatea sa vanda contracte futures pe EUR/RON pentru a isi bloca un curs fix (practic, mecanismul este invers celui prezentat anterior, in care importatorii cumpara contracte futures).

Insa, pana sa vedem o apreciere semnificativa a monedei nationale va mai trece ceva timp. Pana atunci, multe companii trebuie sa se asigure impotriva deprecierii leului si sa ia masuri de protectie. Tranzactiile la BVB cu contractul EUR/RON reprezinta o solutie foarte buna pentru importatori, pentru companii care folosesc materii prime din import sau pentru investitorii la bursa. Pentru deschiderea unui cont de derivate la Bursa de Valori, sau pentru informatii suplimentare despre cum va putem ajuta pentru acoperirea riscului valutar, va invitam sa ne contactati: Intercapital Invest, Bd. Aviatorilor Nr. 33, Etaj 1, Sector 1, Bucuresti, 021 222 8731, 021 222 8744, www.intercapital.ro.

Pagina 9

Strategii de acoperire a riscului valutar

INTERCAPITAL INVEST SA SOCIETATE DE SERVICII DE INVESTITII FINANCIARE Bd. Aviatorilor 33, Etaj 1, Sector 1, Bucuresti 222 8731, 222 8744 www.intercapital.ro, office@intercapital.ro

Acest raport este realizat de Intercapital Invest SA (http://www.intercapital.ro), societate de servicii de investitii financiare membra a Bursei de Valori Bucuresti. Preluarea informatiilor din acest raport este permisa cu conditia obligatorie a prezentarii Intercapital Invest drept sursa a informatiilor preluate. Pentru informatii suplimentre despre Intercapital Invest, serviciile oferite sau piata de capital din Romania vizitati www.intercapital.ro. Informatiile cuprinse in acest raport exprima anumite opinii legate de o clasa de valori mobiliare. Decizia finala de cumparare sau vanzare a acestora trebuie luata in mod independent de catre fiecare investitor in parte, pe baza unui numar cat mai mare de opinii si analize. Intercapital Invest si angajatii sai pot detine valori mobiliare prezentate in acest raport si/sau avea raporturi contractuale cu emitentii prezentati in raport. Este recomandabil ca o decizie de investire sa fie luata dupa consultarea mai multor surse de informare diferite. Investitorii sunt anuntati ca orice strategie, grafic, metodologie sau model sunt mai degraba forme de estimare si nu pot garanta un profit cert. Investitia in valori mobiliare este caracterizata prin riscuri, inclusiv riscul unor pierderi pentru investitori. Faptele, informatiile, graficele si datele prezentate au fost obtinute din surse considerate de incredere, dar corectitudinea si completitudinea lor nu poate fi garantata. Intercapital Invest SA si realizatorii acestui raport nu isi asuma nici un fel de obligatie pentru eventuale pierderi suferite in urma folosirii acestor informatii. Intercapital Invest si angajatii sai nu sunt raspunzatori pentru veridicitatea si calitatea informatiilor obtinute din surse publice sau direct de la emitenti, sau pentru efectele netransmiterii de catre emitenti a informatiilor solicitate acestora. Autoritatea cu atributii de supraveghere a Intercapital Invest este Comisia Nationala a Valorilor Mobiliare. Daca prezentul raport include recomandari, acestea se refera la investitii in actiuni pe termen de minim 12 luni, si semnifica o crestere de pret de minim 15% (pentru recomandari de cumparare), o scadere de minim 15% (pentru recomandari de vanzare) sau o evolutie intre -15% si +15% fata de pretul actual (pentru recomandari de pastrare). Informatiile cerute de Regulamentul CNVM numarul 15/2006 sunt disponibile pe site-ul web al Intercapital Invest, www.intercapital.ro. Adresa exacta este http://www.intercapital.ro/recomandari.php. Istoricul rapoartelor publicate si a recomandarilor formulate de Intercapital Invest se gaseste pe site-ul www.intercapital.ro, in sistemul Intercapital Start.

Pagina 10