Modele matematice n Finant e

Dr. Iulian Stoleriu

Facultatea de Matematica
Universitatea Al. I. Cuza, Iasi
iulian.stoleriu@uaic.ro
Plan
Matematici nanciare
Piet e nanciare
Piat a instrumentelor nanciare derivate
Metode numerice n Matematica Financiara
Teoria alegerii rat ionale
Analiza riscului nanciar
Optimizarea portofoliilor
Matematici nanciare
Obiectul Matematicilor nanciare consta n utilizarea rat ionamentului matematic riguros n
studiul modelelor economico-matematice ale operat iunilor nanciare.
Utilizeaza rezultate si tehnici din Teoria probabilitat ilor, Analiza stochastica, Statistica, DEs,
PDEs si SDEs, Teoria optimizarii, Control optimal, Analiza numerica, Algebra liniara si Pro-
gramare (C++, Matlab) n studiul proceselor nanciare.
De multe ori, Matematicile nanciare se confunda cu Ingineria nanciara (analiza matematica
a instrumentelor nanciare derivate)
Exemple de ntrebari la care aceasta disciplina si propune sa raspunda sunt:
Cum alegem ntre doua proiecte riscante?
Care este pret ul corect al unei opt iuni de a comercializa un titlu de valoare?
Care sunt strategiile optime de investit ie?
Cum ar trebui gestionat portofoliul de opt iuni n vederea reducerii riscului nanciar?
Data nasterii Matematicilor nanciare moderne este 29 Martie 1900, facand referire la teza
Theorie de la Speculation a lui Louis Bachelier, redescoperita mai tarziu de Paul Samuelson.
Scopul lucrarii era de a introduce o teorie pentru evaluarea contractelor cu opt iuni.
Piat a nanciara
Piat a nanciara locul de ntalnire al ofertei de capitaluri cu cererea de capitaluri.
Funct iile piet ei nanciare: faciliteaza schimbul de active, evalueaza pret ul activelor, strange
informat ii, reduce costurile de cautare a partenerilor de afaceri
Componente ale piet ei nanciare:
piet e monetare (money market, cu maturitate < 1 an);
piet e de capital (capital market, cu maturitate > 1 an).
Subcomponenete ale piet elor monetare si de capital:
piat a primara (asigura emisiunea de titluri nanciare);
piat a secundara (e.g., bursa de valori, piat a inter-dealeri (OTC), piet e on-line).
Tipuri de piet e nanciare, n funct ie de activele tranzact ionate:
piat a titlurilor de valoare (stock market);
piat a derivatelor nanciare (derivatives market) (e.g., futures, opt iuni, swaps);
piat a de marfuri (commodity market) - metale pret ioase, carbuni, alimente etc;
piat a cu venit garantat x (xed-income market) (e.g., obligat iuni).
Factori care inuent eaza piat a nanciara
act iunile investitorilor (institut ii, persoane zice);
condit iile de afaceri (volumul de vanzari, perioada din an, cantitatea de proturi);
act iunile guvernamentale (dobanzi, taxe, politica);
indicii economici (e.g., GNP, rata inat iei, decitul bugetar, rata somajului, indici bursieri)
evenimentele interne si internat ionale (e.g., razboaie, dezastre naturale)
Actorii nanciari: brokerii (agent ii de schimb), dealerii, bancherii de investit ii, societat i de
administrare a investit iilor, societat i de registru, case de compensat ie;
Matematicile nanciare se preocupa de:
cotarea derivatelor nanciare;
strategii de hedging pentru derivative;
managementul riscului pentru portofolii;
optimizarea portofoliilor;
Piat a activelor nanciare derivate
Activul nanciar (asset) este orice activ det inut (care e n posesie sau urmeaza a n posesie,
prin drept) ce are o valoare de schimb.
Activele nanciare pot riscante (e.g. act iuni, valuta) sau lipsite de risc (sau sigure) (e.g.
aur, depozite n banca, obligat iuni).
Un portofoliu reprezinta ansamblul activelor nanciare care apart in unui investitor.
Un instrument nanciar derivat (nancial derivative sau contingent claim) este un instrument
nanciar a carui valoare viitoare este determinata de pret ul sau de pret urile unuia sau mai
multor active suport. (apar ment ionate pentru prima data n istorisirile lui Aristotel)
Active suport: marfuri, act iuni, obligat iuni, indici economici etc.
Instrumente nanciare derivate: contracte forward, contracte futures, opt iuni, swaps.
Opt iunile tranzact ionate pentru prima oara la CBOE (1973);
Primele modele create de Robert Merton, Myron Scholes, Fisher Black (1973), Louis Bachelier
(1900), John Cox, Stephen Ross, Mark Rubinstein (1979).
Utilitatea derivatele nanciare: gestionarea riscului, speculat ie, arbitraj,
Actorii de pe piat a derivatelor nanciare: hedgerii, speculatorii, arbitrajorii.
Forward si Futures
Contractul forward este o nt elegere de a tranzact iona un activ nanciar la o data viitoare
pre-stabilita (scadent a), pentru un pret (pret de livrare) stabilit la semnarea contractului.
Este n contrast cu contractul spot = nt elegerea de a tranzact iona imediat
Tranzact ionate pe piat a OTC
Cumpar atorul se aa n pozit ia long forward (LF), iar vanzatorul n pozit ia short forward (SF)
Pret ul forward este pret ul (unic) de livrare pentru care nu e nevoie de nici un schimb de bani la
momentul init ierii contractului (i.e. nu ne costa nimic pentru antrantr-un astfel de contract)
Notat ii: K = pret ul de livrare; T = scadent a;
S
t
= pret ul (spot) al activului la momentul t; (S
0
cunoscut, S
T
necunoscut);

t
= protul net (pay-o) la momentul t.
Avem ca:
T
= S
T
K pentru (LF) si
T
= K S
T
pentru (SF)
Contractele futures sunt contracte forward standardizate, tranzact ionate la bursa.
D.p.d.v. al modelarii matematice, sunt tratate la fel cu contractele forward
Exemple: cumparare de 1000 barili de petrol @ $74/baril n Aprilie 2010 (NYSE);
vanzare de 750 000 @ 1.1 EUR/ n Februarie 2010 (CME);
Opt iuni
Contractul cu opt iune (sau opt iune) este un contract ce confera det inatorului dreptul, dar nu
si obligat ia, de a tranzact iona n viitor un anumit activ nanciar, la un pret convenit, ntr-un
termen denit sau la expirarea acestuia, n schimbul plat ii unei prime.
Opt iuni: vanilla (europene, americane) sau exotice (e.g., bermudiene, knock-in/out, digitale)
Opt iuni: de cumparare (call option) sau de vanzare (put option)
Valoarea opt iunii europene la scadent a:
C(T) = (S
T
K)
+
(call) si P(T) = (K S
T
)
+
(put)
Proturile corepunzatoare (pay-o):

c
(S
T
) = (S
T
K)
+
C
0
si
p
(S
T
) = (K S
T
)
+
P
0
Paritatea put-call:
S(t) +P(t) C(t) = Ke
r(Tt)
, t [0, T].
Problema fundamentala este evaluarea acestor instrumente nanciare (i.e., C
0
=?, P
0
=?)
Exemplu: Un anumit pachet de act iuni costa astazi 100. Cat ar trebui sa platim pentru
dreptul de a cumpara pachetul de act iuni dupa exact un an, cu acelasi pret ? (call european)
Dar pentru dreptul de a vinde pachetul de act iuni oricand pana se mplineste un an?
(put american) Cand ar optim sa cumparam?
Opt iuni
Pentru un t [0, T], avem ca C(t) = C(K, S, T, q, r) si P(t) = P(K, S, T, q, r).
Valoarea unei opt iuni de tip american este cel put in valoarea unei opt iuni europene core-
spunz atoare
Pentru active suport ce nu genereaza dividende, opt iunile americane nu ar trebui exercitate
p ana la scadent a; (din motive de asigurare si dobanda)
Spunem ca pret ul activului suport la maturitate este:
sub-paritate (in-the-money), daca K < S
0
la paritate (at-the-money), daca K = S
0
supra-paritate (out-of-the-money), daca K > S
0
Terminologie:
a cumpara o optiune call (long call) = drept de a cumpara;
a vinde o optiune call (short call) = obligat ia de a vinde;
a cumpara o optiune put (long put) = dreptul de a vinde;
a vinde o optiune put (short put) = obligat ia de a cumpara;
0 0
Profit
Profit
S(t)
S(t)
C
0

P
0

abandon
exercitare
exercitare
abandon
K
K+C
0

KP
0
K
Figure 1: Protul pentru un long call (a) si un long put (b).
0
0
Profit
Profit
S(t)
S(t)
C
0

P
0

abandon exercitare exercitare abandon
K K+C
0
KP
0
K
Figure 2: Protul pentru un short call (a) si un short put (b).
Strategii de investit ii cu opt iuni
Opt iunile sunt utile pentru: speculat ie, hedging (acoperirea riscului sau asigurare), arbitraj.
strategii simple, e.g., cumparare de call si put, acoperite sau neacoperite, n funct ie de an-
ticiparile investitorilor asupra evolut iei viitoare a cursului activului suport.
combinat ii combinat ii de opt iuni asupra aceluiasi activ suport, e.g., salturile (spreads),
prima dubla (stellage) sau gatuirile (strangles).
cumpararea de portofolii formate din opt iuni call si put si active suport, n vederea luarii unei
pozit ii cat mai bune pe piat a la scadent a
e.g., protul pentru un 100 call 110 put este
(S
T
K)
+
C
0
+ (K S
T
)
+
P
0
=
_
_
_
S
T
K C
0
P
0
, S
T
K;
K S
T
C
0
P
0
, S
T
< K.


K S(T)



K C
0
P
0

Pret ul corect
Ce nt elegem prin pret corect?
Sa nt elegem mai ntai cum ar arata un pret incorect!
Exemplu: Pe piat a aurului, 1g Au costa astazi S
0
= 97 RON. Pe aceasta piat a, pot
tranzact ionate contracte forward de vanzare cu pret ul de livrare K = 100 RON si cu scadent a
T = 1/2. Rata dobanzii anuale de referint a este r = 0.04 (i.e., p = 4%).
Facem urmatoarele act iuni nanciare:
(t = 0): Iau cu mprumut 97 RON pentru 1/2 an si cumpar 1g Au.

In acelasi timp, iau
o pozit ie SF de vanzare a 1g Au la T = 1/2 cu K = 100 RON.
(i.e., + 97 97 = 0 la momentul t = 0)
(T = 1/2): Vand 1g Au si rambursez mprumutul + dobanda aferenta. Obt in:
100 97 (1 + 0.04 1/2) = 1.06 RON free lunch!!!
Obt inem astfel un castig sigur, fara sa det inem ceva sau sa ne expunem vreunui risc deoarece
contractele forward nu sunt corect evaluate pe piat a.
Astfel, un pret corect ar acel pret unic al activului ce nu genereaza free lunch.
Arbitraj (free lunch)
Arbitrajul este modalitatea de a realiza un prot fara ca investitorul sa si asume vreun risc
sau s a investeasca un capital, obt inand prot din diferent ele de pret uri de pe piat a nanciara
(e.g. cumpara si vinde n acelasi timp, cu pret uri diferite)
St a la baza teoriei de evaluare a activelor prin arbitraj (Asset Pricing Theory)
Lipsa arbitrajului = doua active ce produc acelasi efect trebuie sa aiba acelasi pret
Short selling (vanzare prin lipsa): procedeul de a vinde un activ pe care nu-l det ii
Etape: se ia cu mprumut activul si vinde-l. La maturitate, cumpara activul si napoiaza-l
plus, eventual, o dobanda pentru mprumut
Protul va : pozitiv, daca pret urile scad si negativ, daca pret urile cresc
Investitorii spera ca pret urile pe piat a spot sa scada, pentru a face un prot.
Motive pentru a vinde prin lipsa:
speculat ie (prot daca pret urile scad) (e.g., George Soros, 1992);
nant are (e o modalitate de a mprumuta bani, folosita mai ales la obligat iuni);
hedging (pentru acoperirea riscului det inerii unor active).
Valoarea n timp a banilor
rata neutra la risc (risk-free rate) = acea rata ce nu genereaza oportunitat i de arbitraj;
Pentru un activ ce valoreaza acum S
0
, aat ntr-o piat a cu r, valoarea sa la momentul t este
S
t
=
_

_
S
0
(1 +rt) , n regim de dobanda simpla
S
0
(1 +
r
m
)
m
, n regim de dobanda compusa
S
0
e
r t
, n regim de dobanda compusa continuu
Valoarea S
0
la timpul t = 0, va valora S
0
e
rt
la momentul t. Invers, valoarea S
T
la timpul
viitor t = T valoreaza S
T
e
rT
la t = 0 si S
T
e
r(Tt)
la momentul t [0, T].
e
rT
= factor de fructicare; e
rT
= factor de actualizare;
Evaluarea derivatelor nanciare
Vom folosi urmatoarele presupuneri de modelare:
costurile de tranzact ionare, comisioanele, taxele sunt neglijate. A nt elege piet ele fara
frict iuni e un pas nainte n a nt elege pe cele cu frict iuni;
nu sunt restrict ii asupra cantitat ilor tranzact ionate si ca aceasta nu va schimba pret ul
activelor tranzact ionate;
aceeasi rata a dobanzii, r, atat pentru mprumut cat si pentru credit;
lipsa arbitrajului pe piat a nanciara;

Intr-o piat a lipsita de arbitraj, pret ul forward al unui activ ce nu genereaza dividende este
F
0
= S
0
e
rT
. Daca genereaza dividende, atunci F
0
= S
0
e
(rq)T
(q rata de plata a dividendelor)
Pret ul forward pentru un activ mprumutat si care nu produce dividende este
F
0
= (S
0
I)e
(rq)T
.
Valoarea unui contract forward:
f = (F
0
K)e
rT
, pentru cel care det ine o pozit ie long forward
f = (K F
0
)e
rT
, pentru cel care det ine o pozit ie short forward.
Modelul Arrow-Debrew de piat a nanciara
O piat a cu un numar nit, a
1
, a
2
, . . . , a
N
, de active tranzact ionabile si doi timpi: t = 0
(prezent)si t = T (scadent a);
Pret urile activelor la t = 0 sunt S
0
= [S
1
(0), S
2
(0), . . . , S
N
(0)]

.
La t = 0: Investim un portofoliu = [
1
,
2
, . . . ,
N
]

,
i
R;
Pp. ca la t = T, ecare activ are M stari posibile:
1
,
2
, . . . ,
M
;
Matricea cash-ow (ux de lichiditat i ):
D =
_
_
_
_
_
_
_
S
1
(T,
1
) S
1
(T,
2
) . . . S
1
(T,
M
)
S
2
(T,
1
) S
2
(T,
2
) . . . S
2
(T,
M
)
. . . . . . . . . . . .
S
N
(T,
1
) S
N
(T,
2
) . . . S
N
(T,
M
)
_
_
_
_
_
_
_
.
Dinamica pietei:
La t = 0, investim suma S
0
=
N

i=1
S
i
(0)
i
.
La t = T, obt inem un castig/pierdere (pay-o): D

=
N

i=1
S
i
(T, )
i
.
Spunem ca portofoliul genereaza oportunitate de arbitraj (sau free lunch) daca
(a) S
0
= 0 si D

> 0,
sau
(b) S
0
< 0 si D

0.
Teorema fundamentala a evaluarii activelor nanciare
Piat a nanciar a este lipsita de arbitraj (viabila) daca si numai daca
exista = (
1
,
2
, . . . ,
M
)

cu
i
> 0, i = 1, M, astfel ncat
S
0
= D.

In termenii proceselor stochastice, o strategie se numeste posibilitate de arbitraj n
raport cu daca P(V

(0) = 0) = 1 si P(V

(T) 0) = 1, P(V

(T) > 0) > 0.

Fie

=
M

k=1

k
si

=
_

,

2

, . . . ,

M

_
(riskless probabilities)
Aceste probabilitat i denesc repartit ia (masura martingala echivalenta)
Q() =
M

j=1

A
j
(), unde A
j
=
_
_
_
1, daca =
j
0, daca =
j
.
Teorema: Presupunem ca ntr-o piat a lipsita de arbitraj exista oportunitat i de investit ii
neriscante (mprumuturi) cu o rata unitara anuala r. Atunci exista o masura de probabilitate
astfel ncat valoarea init iala a oricarui portofoliu este egala cu valoarea asteptata actualizata
a uxurilor de lichidit at i viitoare corespunzatoare investit iei, i.e.,
S
0
= e
rT
E
Q
[S(T, )
tr
].

In particular,
S
0
= e
rT
E
Q
[S
T
].
Exemplu de piat a cu posibilitat i de arbitraj - piat a pariurilor sportive
X joaca cu Y , ntr-un meci de campionat. Ion este bookmaker si crede ca sansele lui X de a
c astiga meciul sunt de 60%, ale lui Y sa castige sunt de 30%, iar sansa unui egal este de 10%.
Dac a Ion doreste un joc cinstit pentru client i, care ar trebui sa e cotele pariurilor?
(joc cinstit = joc n care sansa ca cineva sa obt ina prot este 0).
Echipa Probabilit at i neutre la risc Cote corecte Probabilit at i modicate Cote modicate
X 0.6 2 3 0.67 1 2
Y 0.3 7 3 0.33 2 1
Egalitate 0.1 9 1 0.11 8 1
Piat a completa
Spunem ca un activ nanciar poate acoperit mpotriva riscului (hegdeable, replicated sau
reachable) daca exista un portofoliu (
1
,
2
, . . . ,
N
) de active astfel ncat activul nanciar si
portofoliul genereaza la t = T uxuri de lichiditat i identice.
Un astfel de portofoliu se numeste portofoliu de acoperire sau reproductibil (replicating sau
hedgeable portfolio).
O piat a nanciara viabila se numeste completa dac a orice activ nanciar poate replicat de
un portofoliu de active deja existente pe piat a.
(i.e., o piat a viabila cu N active tranzact ionabile si M stari posibile este o piat a completa
dac a pentru orice vector de lichiditat i (cash-ow) = (
1
,
2
, . . . ,
M
) exista un portofoliu
= (
1
,
2
, . . . ,
N
) de active ce are valoarea D
j
n starea
j
, j = 1, M.)

Intr-o piat a lipsita de arbitraj, daca un activ nanciar admite un portofoliu reproductibil,
atunci valoarea activului este aceeasi cu cea a portofoliului.
O piat a viabila este completa daca si numai daca exista o unica masura martingala echivalenta
(i.e., un unic sistem de pret uri).
Modelul binomial cu o perioada
doua active, a
1
un activ riscant (e.g. act iune) si a
2
un activ nanciar sigur (e.g., bond);
un singur interval de timp (perioada), ntre t = 0 (actual) si t = T (scadent a sau maturitate);
doua st ari posibile ale piet ei la maturitate: = {
1
,
2
};
rata r este xa n [0, T];
vectorul pret init ial pentru un portofoliu este S
0
= [S
1
(0), S
2
(0)];
cash-ow: D =
_
_
S
d
S
u
S
2
(0)e
rT
S
2
(0)e
rT
_
_
.
valoarea init iala a unui portofoliu (
1
,
2
) este V
0
=
1
S
1
(0) +
2
S
2
(0);
pretul activului suport
pretul unui derivat european
cu pretul de exercitiu K
S
1
(0)
S
u
= uS
1
(0)
S
d
= dS
1
(0)
t = 0 t = T
?
f
u
f
d
t = 0
t = T
f
0
=
p
1p
Pe aceasta piat a, dorim sa evaluam valoarea unui contract derivat, al carui pret depinde de
valoarea activului suport. La scadent a, distribut ia pret urilor activului suport este f
u
= f(S
u
)
si f
d
= f(S
d
);

Intr-o piat a viabila, pret ul lipsit de risc (corect) al unui derivat nanciar asupra unui activ
suport cu pret ul S(t) este:
V
0
= e
rT
[f
u
+ (1 )f
d
] e
rT
E
Q
[f(S(T)], unde =
e
rT
d
u d
(0, 1).
Portofoliu de acoperire (hedging portfolio) este solut ia (

1
,

2
) sistemului
_

1
S
d
+
2
e
rT
= f
d

1
S
u
+
2
e
rT
= f
u
.
de unde:

1
=
f
u
f
d
S
u
S
d
,

2
=
S
u
f
d
S
d
f
u
e
rT
(S
u
S
d
)
.
Exemplu: Un anumit pachet de act iuni costa astazi 100. Peste exact un an, acesta poate
costa 120 sau 90. Cat ar trebui sa platim pentru dreptul de a cumpara pachetul de act iuni
dupa exact un an, cu acelasi pret ? (r = 0.03) (call european)
C
0
= e
0.031
[0.4348 20 + (1 0.4348) 0] = 8.44, (

1
,

2
) = (
2
3
, 58.23).
Modelul binomial cu n perioade
S
0

S
u
= uS
0

S
d
= dS
0

t = 0 t = T/n
t = 2T/n t = T
p
1p
S
uu
= u
2
S
0
S
ud
= u d S
0

S
dd
= d
2
S
0
S
uuu
= u
3
S
0

S
uud
= u
2
d S
0

S
udd
= u d
2
S
0

S
ddd
= d
3
S
0

p
p
p
p
p
1p
1p
1p
1p
1p
X X X X
(f
0
)
(f
u
)
(f
d
)
(f
uu
)
(f
ud
)
(f
dd
)
(f
uuu
)
(f
uud
)
(f
udd
)
(f
ddd
)
Pret ul activului nanciar derivat este:
f
0
= e
rT
n

k=0
C
k
n

k
(1 )
nk
f(u
k
d
nk
S
0
) = e
rT
E
Q
[f(S(T))], unde =
e
r
T
n
d
u d
(0, 1).
Cazuri particulare:
Dac a f(s) = s, atunci f
0
= S
0
(= e
rt
E[S(T)]);
Dac a f(s) = s K (forward), atunci f
0
= S
0
Ke
rT
(= pret ul forward);
Dac a f(s) = (s K)
+
(call EU), atunci prima pentru call EU este
(CRR) C
0
= S
0
B(a, n,

) Ke
rT
B(a, n, )
unde

= ue
r
T
n
, B(a, n, ) =
n

k=a
C
k
n

k
(1 )
nk
.
Pentru un put EU, (folosind paritatea put-call)
P
0
= S
0
[B(a, n,

) 1] Ke
rT
[B(a, n, ) 1].
Cum alegem u si d? De regula,
u = e

T
, d = e

T
, volatilitatea piet ei
Pentru n , formula (CRR) devine
(BS) C
0
= S
0
(d
1
) K e
rT
(d
2
),
unde
d
1
=
ln(
S(t)
K
) + (r +

2
2
)(T t)

T t
, d
2
= d
1

T t.
Evaluarea opt iunilor americane
Dac a opt iunea nu este exercitata, atunci avem:
f
i, j
= e
r
T
n
(f
i+1, j+1
+ (1 )f
i+1, j
) , 0, n 1, j = 0, i.
Dac a opt iunea este exercitata, atunci:
f
i, j
= max
_
S
0
u
j
d
ij
K, e
r
T
n
(f
i+1, j+1
+ (1 )f
i+1, j
)
_
, i = 0, n 1, j = 0, i;
Arbori trinomiali
u = e

3 t
, d =
1
u
.
Probabilitatile neutre la risc sunt:
p
u
=
_
t
12
2
_
r

2
2
_
+
1
6
, p
0
=
2
3
, p
d
=
_
t
12
2
_
r

2
2
_
+
1
6
.
Pret ul unui derivat nanciar n modelul trinomial
f
0
= e
rt
(p
u
f(S
u
) +p
0
f(S
0
) +p
d
f(S
d
)).
Avantaje/dezavantaje ale modelelor discrete
la ecare perioada, pret urile pot lua doar un numar nit de posibile valori, up si down,
pe c and n realitate S poate lua orice valoare pozitiva, inclusiv S = 0;
volatilitatea este presupusa constanta n tot intervalul [0, T], nsa realitatea poate alta.
perioadele sunt echidistante;
n realitate, tranzact iile au loc n mod continuu, n ecare moment.
din punct de vedere calculatoriu, modelul binomial este ncet.
are marele avantaj ca poate usor adaptat pentru contracte de tip american.
Modele continue pentru piat a derivatelor nanciare
(F. Black, M. Scholes & R. Merton) Ipoteze de lucru:
opt iuni de tip call european;
S(t) este o miscare browniana geometrica,
dS(t) = S(t)dt +S(t)dW(t);
fara dividende;
piat a nanciara este considerata a perfecta.
este o funct ie determinista de timp.
Figure 3: Procese Wiener.
Ecuat ia Black-Scholes (1973):
C
t
+
1
2

2
S
2

2
C
S
2
+rS
C
S
= rC, t [0, T].
Condit ia nal a:
C(S(t), T) = (S(T) K)
+
Condit ii la limit a:
C(0, t) = 0, pentru S = 0;
C(S, T)
S
1, pentru S .
Metode numerice n Finant e
(1) Folosind arbori binomiali sau trinomiali;
%% convergenta modelului binomial la cel Black-Scholes n -> \infty
function binoBS(S0,T,r,sigma,K,N)
%% S0 = pretul actual al activului; T = scadenta; K = pret de exercitiu
%% sigma = volatilitatea; N = Numarul maxim de perioade
d1 = (log(S0/K) + (r + sigma^2/2)*T)/(sigma*sqrt(T));
d2 = d1 - sigma*sqrt(T);
putEU_BS = - S0*normcdf(-d1) + K*exp(-r*T)*normcdf(-d2);
for n = 2:N
dt= T/n; P = zeros(n+1,n+1);
u = exp(sigma*sqrt(dt)); d = 1/u; psi = (exp(r*dt)-d)/(u-d);
for j = 1:n+1
S(n+1,j) = u^(j-1)*d^(n+1-j)*S0;
P(n+1,j) = max(K - S(n+1,j),0);
end % for j
for i = n:-1:1
for j = 1:i
P(i,j) = exp(-r*dt)*(psi*P(i+1,j+1)+(1-psi)*P(i+1,j));
end % for j
end % for i
putEU(n-1) = P(1,1);
end % for n
ActivMaturitate = S(3:N+1,:);
disp(put EU = ), disp(putEU_BS)
plot(2:N,putEU,b-); hold on; axis([2 N 18.7 19.1])
plot(2:N,putEU_BS*ones(N-1),r-.); axis([2 N 18.7 19.1])
legend(binomial,Black-Scholes,Location,SouthEast)
title(convergenta modelului binomial la Black-Scholes)
Metode numerice n Finant e
(2) Metode Monte-Carlo;
Pp. ca S(T) = S
0
e
(

2
2
) T+

T Z
logN(, ), de unde f
0
= e
r T
E

[f(S(T)]
Algoritm:
P1 Generam un set de n valori Z
1
, Z
2
, . . . , Z
n
N(0, 1);
P2 Calculam valorile
S
i
(T) = S
0
e
(r

2
2
) T+

T Z
i
, i = 1, 2, . . . , n.
P3 Aproximez valoarea derivatului nanciar la scadent a, f(T) prin
f(T) = E

[f(S(T)] =
1
n
n

i=1
f(S
i
(T)).
P4 Aproximarea pentru valoarea cautata, f
0
, va valoarea actualizata a lui f(T), i.e.,
f
0
= e
r T
f(T).
Metode numerice n Finant e
(3) Metode cu diferent e nite pentru ecuat ia Black-Scholes
C
t
+
1
2

2
S
2

2
C
S
2
+rS
C
S
= rC, t [0, T].
Discretizam n timp si spat iu: t =
t
n
si S =
S
max
M
. Pentru ecare punct al ret elei, (iS, jt),
notam C
i, j
= C(iS, jt). Aproximari ale derivatelor:
C
S
=
C
i+1,j
C
i,j
S
si
C
S
=
C
i,j+1
C
i,j
t
(pozitiv n timp)
sau
C
S
=
C
i,j
C
i1,j
S
si
C
S
=
C
i,j
C
i,j1
t
(retrograd n timp)
sau
C
S
=
C
i+1,j
C
i1,j
2S
si
C
S
=
C
i,j+1
C
i,j1
2t
(diferent a centrala)
si

2
C
S
2
=
C
i+1,j
2C
i,j
+C
i1,j
S
2
(derivata de ordin 2)
C.I. si C.L.: C
i, N
= max{iS K, 0}, i = 0, M
C
M, j
= MS Ke
r(Nj)t
si C
0, j
= 0, j = 0, N
Metode numerice n Finant e
Metode numerice n Finant e
Metoda explicita ( metoda arborilor trinomiali):
C
i, j1
=
i
C
i1, j
+
i
C
i, j
+
i
C
i, j+1
i = {1, 2, . . . , M1}, j = {N 1, N 2, . . . , 1, 0}
unde

i
=
t
2
(
2
i
2
ri),
i
= 1 t(
2
i
2
+r),
i
=
1
2
(
2
i
2
+ri).
Metoda implicita:
a
i
C
i1, j1
+ (1 b
i
)C
i, j1
c
i
C
i+1, j1
= a
i
C
i1, j
+ (1 +b
i
)C
i, j
+c
i
C
i+1, j
pentru i = {1, 2, . . . , M 1}, j = {N, . . . , 1, 0}, unde
a
i
=
t
4
(
2
i
2
ri), b
i
=
t
2
(1 t(
2
i
2
+r),
i
=
t
4
(
2
i
2
+ri).
Teoria alegerii rat ionale
Ce at i alege ntre un castig sigur de 100 RON si o loterie la care putet i castiga 200 RON cu p = 1/2
sau nimic? (= aversiune fat a de risc)
Conceptul de utilitate a fost introdus de Daniel Bernoulli n 1738, care introduce o funct ie
de preferint ele utilizatorului de capital (sau a jucatorului de noroc) astfel ncat, dintre doua
repartit ii ale venitului (sau castigului) pe care le-ar putea realiza, acesta sa o aleaga pe cea
care conduce la cea mai mare utilitate medie.
Utilitatea este o masur a a gradului de satisfact ie. Poate : cardinala sau ordinala.
Paradoxul de la Sankt Petersburg: o moneda ideala se arunca iar, daca apare fat a cu stema,
atunci jucatorul primeste 2, iar jocul continua. Daca la a doua aruncare apare tot stema,
atunci jucatorul primeste 4 si jocul continua mai departe, pana cand la o aruncare apare
cealalta fat a, caz n care jocul se opreste. La ecare noua aparit ie a stemei, suma pe care
jucatorul o avea se dubleaza.
Q: Ce prima ar trebui sa o plateasca juc atorul pentru a putea participa la acest joc?
Idei: E(X), o limitare a averii totale a cazinoului (Poisson si Condorcet), Buon introduce
un prag de probabilitate, Daniel Bernoulli si Gabriel Cramer au introdus ideea de utilitate a
c astigului.
Teoria alegerii rat ionale
Utilitate n condit ii certe: det inem un capital F pe care l investim n mai multe obiective
simultan, (x
1
, x
2
, . . . , x
n
), si sa confere o satisfact ie cat mai mare. Pret urile obiectivelor sunt
p
i
, iar suma maxima ce o putem plati este P.
Max U(x
1
, x
2
, . . . , x
n
; t), astfel ncat
_

_
x
1
+x
2
+ +x
n
= F;
p
1
x
1
+p
2
x
2
+ +p
n
x
n
= P;
x
j
A
j
[0, ), j = 1, n, t A R
+
.
Utilitate n condit ii incerte: Fie = {x, y, z, . . . } o mult ime de entitati si o relat ie binara
pe (relat ie de preferint a).
Numim loterie (sau experiment, alternativa) entitatea (p, x; 1 p, y), care este un element
din daca x, y si p (0, 1)
Numim relat ie rat ionala o relat ie completa (ori x y, ori y x si tranzitiva.
O funct ie U : R se numeste funct ie de utilitate n sens von Neumann & Morgenstern
(vNM) daca satisface condit iile:
(1) x y U(x) U(y), x, y ;
(2) U((p, x; 1 p, y)) = p U(x) + (1 p)U(y), x, y , p (0, 1).
Axiomatica von Neumann & Morgenstern
x Relatia x y este rat ionala;
y (axioma de continuitate) Daca x y z, atunci exista p (0, 1) a.. y (p, x; 1 p, z).
z (axioma de substitut iei) Pentru oricare x, y , cu x y, avem ca
(p, x; 1 p, z) (p, y ; 1 p, z), p (0, 1), z .
{ (axioma de monotonie) Daca x y si p, p

(0, 1), p > p

, atunci
(p, x; 1 p, y) (p

, x; 1 p

, y).
Teorema: Daca o relat ie de preferint a satisface axiomele de mai sus, atunci exista o funt ie de
utilitate asociata acesteia, unica pana la o transformare ana.
(*) (continuitate arhimedeana) Daca x y z, atunci p, q (0, 1) astfel ncat:
(p, x; 1 p, z) y (q, x; 1 q, z).
(i.e. nu exista o combinat ie innit mai buna sau innit mai proasta)
(*) (compunerea loteriilor) Pentru orice x, y, z si p, q [0, 1], avem
(p, (q, x; 1 q, y); 1 p, (r, x; 1 r, y)) (pq + (1 p)r, x; p(1 q) + (1 p)(1 r), y).
Exemple de funct ie de utilitate: U(w) = e
w
, U(W) = lnw, U(W) =

w.
Atitudine fat a de risc
Un consumator rat ional vNM va investi ntr-un proiectul riscant daca U(w
0
) < E(U(w
f
)).
Pentru optimizarea portofoliilor, avem o problema de genul:
Data ind o avere init iala w
0
, sa se determine averea nala optima w
t
si strategia optimala.
Un investitor rat ional vNM cauta sa maximizeze urmatoarea expresie:
sup
A
E[U(X

(T))],
unde apart ine unei anumite clase de procese stochastice.
Indici de risc (Arrow-Pratt):
IAR(U, w) =
U

(w)
U

(w)
si IRR(U, w) = w
U

(w)
U

(w)
.
investitor:
_

_
- riscofob (aversiune fat a de risc), U este concava, i.e., U(E(w)) > E(U(w))
- riscol (placere pentru risc), U este convexa, i.e., U(E(w)) < E(U(w))
- indiferent (neutru la risc), U este ana, i.e., U(E(w)) = E(U(w)).
Un riscofob prefera castigul sigur de 40 RON unei loterii (0.5, 100; 0.5, 0)
D este echivalentul sigur al unui proiect riscant w
f
= w
0
+L daca U(w
0
+D) = E[U(w
f
)].
Aplicat ie n asigurari: Consideram o polit a de asigurare n caz de accident pentru care
ecare leu asigurat costa q lei. Un individ riscofob, cu averea init iala w
0
, doreste sa se asigure.
Firma de asigurari stabileste ca acesta va suferi un accident cu p, iar accidentul costa L.
Pentru ce valoare se va asigura individul?
Risk sharing: Doi investitori, A
1
si A
2
, au u(w) =

w. Amandoi investesc separat n
active riscante L = (0.5, 100; 0.5, 0), independent unul de celalalt. Atunci, valoarea castigului
asteptat de ecare va E[U(L)] = 5. Daca acestia creeaza un fond mutual, punand n comun
activele, atunci ecare cota parte este L
m
= (0.25, 100; 0.5, 50; 0.25, 0), cu E[U(L
m
)] = 6.0355.
Dilema prizonierului:
P
1
@
@
P
2
coop non-coop
coop (10, 10) (0, 20)
non-coop (20, 0) (1, 1)
Paradoxul lui Alais: Se considera un joc cu rezultatul nal unul dintre: {4000, 3000, 0}.
Doua scenarii:
A L
A
= (0.8, 4000; 0, 3000; 0.2, 0) si L

A
= (0, 4000; 1, 3000; 0, 0);
B L
B
= (0.2, 4000; 0, 3000; 0.8, 0) si L

B
= (0, 4000; 0.25, 3000; 0.75, 0)
Ce varianta aleget i din ecare scenariu?
Optimizarea portofoliilor
Pentru evaluarea opt iunilor aveam problema:
Data ind distribut ia lui S
T
(implicit, a lui C
T
), sa se determine C
0
si portofoliul de acoperire.
Pentru optimizarea portofoliilor, avem problema inversa:
Data ind o avere init iala W
0
, sa se determine averea nala optim a W
t
si strategia optimala.
Un investitor rat ional vNM cauta sa maximizeze urmatoarea expresie:
sup
A
E[U(X

(T))],
unde A = {| admisibila si E[U(X

(T))

] <
d X

(t) = X

(t)[(r(t) +(t)

(t)) dt +(t)

d W(t)], X

(0) = x
0
.
Doua abordari ale problemei de optimizare:
metoda cu martingale. Se presupune ca piat a este completa si determinam averea nala op-
timala via unei probleme de optimizare statica. Interpretam averea ca un derivat nanciar
iar portofoliul optimal va chiar portofoliul de acoperire al derivatului nanciar;
folosind Teoria controlului optimal stochastic. Se reprezinta problema de optimizare ca o
EDP.