VERDE LILIANA cst.

DRAGU
EVALUAREA NTREPRINDERII S.C. A. S.R.L. PRIN METODA FLUXULUI DE
DISPONIBILITI CASH-FLOW ACTUALIZAT

INTRODUCERE.....................................................................................................................1
CAPITOLUL 1........................................................................................................................3
1.1. TIPURI DE EVALUARE................................................................................................3
1.2. ASPECTE DEONTOLOGICE ALE EVALUATORULUI.............................................5
1.2.1. RESPONSABILITATILE EVALUATORULUI..........................................................5
1.2.2. RAPORTAREA VALORILOR....................................................................................6
1.2.3. PREZENTAREA INFORMAIILOR..........................................................................6
1.2.4. ETICA EVALUARII...................................................................................................7
1.2.5. COMPETEN...........................................................................................................8
CAPITOLUL 2........................................................................................................................8
2.1 PREZENTAREA COMPANIEI SC A. SRL....................................................................8
2.2. STUDIU DE CAZ..........................................................................................................10
CONCLUZII FINALE OPINIA EVALUATORULUI.....................................................16
BIBLIOGRAFIE...................................................................................................................17

INTRODUCERE

n condiiile de azi managementul s-a adoptat la noile cerine, cunoaterea n timp

real, a datelor cu privire la performana ntreprinderii ct i anticiparea unor evenimente

economice viitoare astfel nct decizia managerial s poat fi luat n cunotin de cauz
i, n acelai timp, s elimine posibilitatea declanrii unor riscuri ce pot afecta negativ
activitatea viitoare a firmei. Aceste nevoi stau la baza evalurii, recunoaterii prezentrii i
analizei performantei ntreprinderii .
Evaluare reprezint o parte integrant a analizei economice i este practic legat de
formarea unei opinii asupra valorii pachetului de titluri de coproprietate supus evalurii.
Evaluarea unei ntreprinderi n funcionare const n formularea unei opinii privind
valoarea unei ntreprinderi sau a unei participaii n aceast n ipotez c ea va continua s
funcioneze.
n aceast ipotez trebuie luate n considerare inclusiv elementele necorporale sau
intangibile ale afacerii, generate de factori cum ar fi brevete, licene, proceduri
operaionale, avantaje de contracte, existena unui personal care a parcurs programe
complexe de training specifice domeniului de activitate, care pot mri valoarea.
Cu alte cuvinte, evaluarea cuprinde o activitate prin care se estimeaz valoarea unor
bunuri corporale sau necorporale, mobile sau imobilizate, a unor afaceri, participaii n
afaceri. Evaluatorul este cel care trebuie s analizeze, de la caz la caz, gradul de importan
a fiecrei categorii de public i nivelul de ncredere i reputaie nregistrat de ntreprindere
relativ la aceasta. Valorificarea concluziilor sale se va face n scenariile previzionale din
metodele financiare de evaluare prin gradul de optimism/pesimism nglobat n acestea.
Schimbarea proprietarului unui agent economic precum i modificrile structurale
care se pot produce, necesit ca acesta s fie evaluat att din punct de vedere al interesului
vnztorului ct i al cumprtorului.
Teoria evalurii a aprut la sfritul secolului al 19-lea. Primul economist care a
stabilit elementele n baza crora se poate determina valoarea unei proprieti a fost Alfred
Marshall (1842-1924). n concepia sa pentru determinarea valorii unei proprieti trebuie
s se aib n vedere: comparaia direct de pia, costul de nlocuire i capitalizarea
veniturilor. Irving Fisher (1867-1947), economist american neoclasic, a dezvoltat teoria
valorii-venitului, care const n abordarea pe baz de venit a valorii. Fisher susine c
valoarea unei proprieti este funcie de mrimea veniturilor viitoare actualizate (rent,
chirie, profit, cash-flow) generate de proprietate. (1)
Teoria evalurii se caracterizeaz prin urmtoarele aspecte:
- are n vedere bunurile de natura capitalului imobilizat i circulant, bunurile
mobile i imobile care formeaz proprietatea personal, ntreprinderile sau
afacerile n ansamblul lor i nu bunurile de consum;
- se refer la mrimea valorii bunurilor care aparin unei proprieti, fr a
avea n vedere, n mod special, sursa valorii;
- nu folosete noiunea generic de valoare, ci tipuri de valoare (valoare de
pia, valoarea
just, valoarea ipotecii, valoarea de lichidare, valoarea de investiii, valoarea
special, valoarea de asigurare etc.);
- definirea tipurilor de valoare, condiiile aplicrii lor, procedurile i
metodele de estimare a mrimii valorii sunt precizate n Standardele de
Evaluare, elaborate de organisme profesionale naionale si internaionale;

- evaluarea are caracter dinamic, nscriindu-se tot mai mult n optica

investitorului, ca urmare a tendinelor de globalizare a pieelor de investiii.
Activitatea de evaluare este, aadar, un complex de operaiuni, desfurate pe baza
unor metode i respectnd standarde de evaluare, prin care se atribuie o valoare unei
proprieti(ntreprinderi, afaceri, proprieti imobiliare, valori mobiliare hrtii de valoare,
aciuni, obligaiuni) la un moment dat. (1)

CAPITOLUL 1

1.1. TIPURI DE EVALUARE

Orice activitate de evaluare presupune ns contientizarea elementelor cheie n

evaluare, respectiv:
obiectul evalurii (ntreprinderea privit ca individualitate, proprieti imobiliare,
valori mobiliare);
subiecii (prile implicate n tranzacie);
poziia evaluatorului care furnizeaz elementul de reper pentru valoare i pre;
standardele de evaluare (Standardele Internaionale de Evaluare, elaborate de
Comitetul Internaional pentru Standardele de Evaluare IVSC; Standardele de Evaluare
elaborate de ANEVAR), care conin definiiile conceptelor utilizate n evaluarea diferitelor
tipuri deproprieti, domeniile de aplicare a standardelor, tipurile adecvate de valoare
pentru tipurile deproprieti supuse evalurii, metodele adecvate de evaluare i devierile de
la cele mai adecvateproceduri de evaluare.
Prevederile Standardelor de evaluare sunt compatibile cu prevederile nscrise n
Legislaia Uniunii Europene i cu Standardele Internaionale de Evaluare i cu Standardele
Internaionale de Contabilitate. Respectarea prevederilor Standardelor are o importan
major pentru cele trei categorii de utilizatori ai acestora, respectiv : evaluatori, clieni,
specialiti n teoria si metodologia evalurii.
Pentru evaluatori, Standardele reprezint un ghid de conduit care i orienteaz pe
ncepnd de la stabilirea clauzelor contractului de evaluare, derularea evalurii prin
metodele i procedurile de evaluare folosite, pn la prezentarea raportului de evaluare i
prezentarea anexelor acestuia. Respectarea Standardelor poate constitui pentru evaluator o
prob de aprare mpotriva reclamaiilor unor clieni, inclusiv n cazul unor pretenii de
despgubiri solicitate instanelor judectoreti.
Pentru clieni, cunoaterea Standardelor de evaluare este util deoarece ei pot solicita ca

evaluatorul s respecte condiiile de pregtire profesional i experien adecvata subiectulu

evaluat.
De asemenea, clientul se familiarizeaz cu conceptele de baz i cu coninutul
raportului de evaluare.
Pentru specialiti n teoria i metodologia evalurii, cunoaterea Standardelor are
importan tiinific, avnd n vedere panoplia de noiuni utilizate, relaiile de calcul
aferente diferitelor metode de evaluare.
innd seama de toate aceste elemente, activitile de evaluare se pot diferenia n
funcie de:
a) Obiectul supus evalurii, respectiv:
- evaluri de bunuri, cum ar fi mijloace fixe, elemente de natura activelor circulante
(stocuri, creane);
- evaluri de active intangibile, care pot sau nu fi nregistrate n contabilitate,
respectiv
active intangibile care pot fi identificate i evaluate separat (licene, mrci, brevete,
concesiuni
etc.) ct i goodwill-ul (reputaia ntreprinderii, prestigiul echipei de conducere,
vadul comercial,
fidelitatea clienilor etc.);
- evaluri de active economice (pri dintr-o ntreprindere, secii, ateliere, depozite,
magazine), care pot funciona separat, independent, fr a perturba activitatea
ntreprinderii;
- evaluarea de ntreprinderi n totalitatea lor, respectiv evaluarea unei afaceri n
totalitatea
sa.
b) Scopul (obiectivul) evalurii:
- evaluri administrative, care nu este fundamentat pe o analiz profund a
proprietii evaluate i nici a perspectivelor economice ale acesteia, reflectate n
mrimea veniturilor viitoare sperate de investitor, ci const n calcule bazate
exclusiv pe date contabile, pe declaraii ale contribuabililor sau pe cursul anterior la
care au fost realizate tranzaciile cu aciuni ale ntreprinderii evaluate. Aceste
evaluri sunt efectuate ndeosebi pentru stabilirea bazei de impozitare, conform
unor reguli stabilite de autoritile de reglementare fiscal (n Romnia un exemplu
de o astfel de reglementare este HG 457/1997, prin care se aprob Normele
metodologice privind procedurile de privatizare i condiiile de organizare i
desfurare a vnzrilor de aciuni, de pri sociale i active; conform acestei
reglementri, metodologia de evaluare se bazeaz pe calcularea valorii activului net
contabil, ajustat cu media profitului net realizat n ultimii patru ani);
- evaluri economice care vizeaz stabilirea valorii de pia a unei proprieti sau
afaceri n vederea vnzrii, privatizrii etc.

c) Beneficiarul evalurii:
- evaluri pentru proprietarii afacerii sau proprietii, n vederea stabilirii bazei de
negociere pentru vnzare;
- evaluri pentru instituii financiar bancare i fiscale, n vederea constituirii unor
garanii pentru credite, impozitarea unor operaii de vnzare cumprare, fuziune etc.
- evaluri pentru instituii i organisme publice;
- evaluri pentru instanele judectoreti, atunci cnd apar litigii legate de mrimea,
micarea sau lichidarea patrimoniului sau averii unei persoane juridice;
- evaluri pentru persoane fizice (salariai, motenitori ai proprietarilor sau persoane
care doresc s achiziionarea de titluri de valoare sau s realizeze operaiuni de
asociere;
d ) Poziia evaluatorului:
- evaluri realizate de evaluatorul-consultant (consultant al vnztorului sau
cumprtorului);
- evaluri realizate de evaluatorul-arbitru (consultant al vnztorului i
cumprtorului);
- evaluri realizate de evaluatorul-expert neutru (numit cel mai adesea n situaii de
litigiu, situaie n care este nevoie de o opinie neutr);
e) metoda de evaluare utilizat:
- evaluri patrimoniale, care abordeaz exclusiv latura patrimonial;
- evaluri prin actualizarea / capitalizarea fluxurilor viitoare de venit;
- evaluri bazate pe randamentul afacerii;
- evaluri mixte. (1)

1.2. ASPECTE DEONTOLOGICE ALE EVALUATORULUI

1.2.1. RESPONSABILITATILE EVALUATORULUI

n ceea ce privete responsabilitatea evaluatorului, aceasta poate fi: profesional,
civil sau penal.(2)
Responsabilitatea profesional se refer la modul n care evaluatorul cunoate i
aplic procedurile, metodele i tehnicile specifice, precum i normele de comportament
etic.
Responsabilitatea civil rezult din obligaiile menionate n contractul civil
ncheiat ntre client i evaluator, acesta din urm obligndu-se s presteze un serviciu de
calitate.

Responsabilitatea penal apare atunci cnd evaluatorul a nclcat legea penal n

legtur cu activitatea sa.
n aplicarea Standardelor Internaionale de Evaluare este esenial ca evalurile,
realizate n conformitate cu acestea, s fie efectuate de evaluatori profesioniti, oneti i
competeni, fr prejudeci i interese proprii, ale cror rapoarte sunt clare, nu induc n
eroare i care prezint toate aspectele eseniale pentru nelegerea adecvat a evalurii.
Evaluatorii vor promova i vor menine n permanen ncrederea publicului n profesiunea
de evaluator.
Evalurile, efectuate n conformitate cu aceste Standarde, devin acceptabile, pentru
utilizatorii finali, numai cnd sunt elaborate de un membru instruit n cadrul unui organism
naional profesional i recunoscut, care pune n aplicare standarde obligatorii de calificare,
competen, experien, etic i comunicare n evaluare. n acele ri, n care nu exist nc
o infrastructur pentru o exercitare instruit i controlat a profesiunii de evaluator,
principala responsabilitate este ca utilizatorii s fie satisfcui, iar evaluatorii s-i
ndeplineasc sarcina n mod competent. (2)

1.2.2. RAPORTAREA VALORILOR

Misiunile de evaluare se pot referi la una sau mai multe proprieti. Stilul raportului
de evaluare trebuie s fie adaptat, n funcie de natura misiunii i de nevoile clientului,
respectndu-se i anumite cerine minime cu privire la coninut.
Coninutul minim al oricrui raport sau certificat,trebuie s cuprind urmtoarele
elemente:
- identitatea evaluatorului i data raportului;
- identitatea clientului;
- instruciunile, data efectiv a valorii estimate, scopul i utilizarea evalurii;
- baza evalurii, incluznd tipul i definiia valorii;
- identitatea, situaia juridic i locaia (locaiile) proprietii (proprietilor)care vor fi
evaluate;
- data i amploarea inspeciilor;
- sfera i amploarea activitii n misiunea de evaluare;
- orice ipoteze i condiii limitative i orice ipoteze speciale, neobinuite sau extraordinare;
- o declaraie de conformitate prin care se arat c evaluarea a fost fcut prin respectarea
standardelor i altor cerine de prezentare;
- calificarea profesional i semntura evaluatorului; i
- o certificare specific din partea evaluatorului, ntr-o form standard, aa cum se solicit n
unele ri.
- ntr-o misiune de audit, nivelul de detaliere a datelor solicitate pentru fiecare dintre
proprietile din portofoliu, poate fi mai puin extins.

1.2.3. PREZENTAREA INFORMAIILOR

Este esenial ca evaluatorii s elaboreze i s comunice analizele, opiniile i

concluziile lor ctre utilizatorii serviciilor prestate de ei, prin rapoarte clare care vor
dezvlui orice informaii ce ar putea afecta obiectivitatea.
Raportul de evaluare va trebui s fac o descriere clar i precis a sferei misiunii
ntreprinse, a scopului i a destinaiei acesteia, prezentnd orice ipoteze, scenarii ipotetice
sau condiii limitative care afecteaz n mod direct evalurile i, acolo unde este cazul, s
arate efectul lor asupra valorii.
Raportul de evaluare trebuie s furnizeze informaii suficiente pentru descrierea
activitii desfurate, pentru concluziile obinute i contextul n care s-au format.
Un evaluator trebuie s prezinte orice relaie personal sau a firmei, direct sau
indirect, cu proprietatea sau compania care este subiectul oricrei misiuni i care ar putea
duce la un posibil conflict de interese.
Atunci cnd un evaluator acioneaz n ipostaza de evaluator intern, relaia sa cu
entitatea care controleaz activul va trebui dezvluit n raportul de evaluare.
Atunci cnd un evaluator acioneaz n ipostaza de evaluator extern, ns a lucrat i
n alte contracte pentru client, aceast relaie trebuie s fie dezvluit n cazul n care o ter
parte, care se bazeaz pe evaluare, consider c obiectivitatea evaluatorului este
compromis.
Trebuie s fie dezvluite orice limitri privind calitatea serviciului pe care un
evaluator l poate oferi, fie c aceste limitri se datoreaz unor constrngeri externe impuse,
fie n special evaluatorului sau misiunii. n cazul n care apeleaz la asisten din exterior,
evaluatorul trebuie s prezinte identitatea persoanelor care ofer asisten, gradul de
ncredere i natura acestei asistene.
Un evaluator trebuie s stabileasc o restricie de nepublicare a unei evaluri sau a
concluziilor acesteia, fr acordul sau prealabil, astfel nct evaluatorul s pstreze un
control asupra formei i contextului n care evalurile sale sunt dezvluite public.
Un evaluator va prezenta orice devieri de la Standardele Internaionale de Evaluare.
Standardele sunt concepute pentru situaii generale i nu pot acoperi orice situaie
particular. Vor exista situaii n care devierea de la Standarde este inevitabil. Cnd apar
astfel de situaii, devierea nu va constitui o nclcare a acestor Standarde, cu condiia ca
aceast deviere s fie rezonabil, s respecte principiile eticii i limitele de competen, iar
n raportul de evaluare s fie inclus o motivare raional a acestei devieri.

1.2.4. ETICA EVALUARII

Evaluatorii vor menine n permanen un standard nalt de onestitate i integritate i
i vor desfura activitile astfel nct s nu prejudicieze clienii, publicul, profesia sau
organismul naional profesional de evaluare din care fac parte.
Se vor respecta:
Integritate
Un evaluator va avea grij ca orice salariat sau colaborator subordonat, care ia parte
la misiune, s respecte Codul Deontologic.
Conflicte de interese

Un evaluator nu trebuie s acioneze pentru dou sau mai multe pri n aceeai
problem, cu excepia unui consimmnt n scris al acelor pri.
Confidenialitate
ntotdeauna, un evaluator trebuie s trateze problemele clientului cu discreia i
confidenialitatea corespunztoare.
Imparialitate

Un evaluator trebuie s efectueze o misiune cu strict independen, obiectivitate i

imparialitate i fr a considera interesele personale.

1.2.5. COMPETEN
Un evaluator trebuie s posede cunotinele, competena i experiena necesare
pentru a ndeplini n mod eficient misiunea sa, n conexiune cu un standard profesional
acceptabil. Numai acei evaluatori capabili s respecte definiia evaluatorului, vor desfura
activiti n conformitate cu Standardele n vigoare.
Acceptarea instruciunilor
Asisten din exterior
Eficien i contiinciozitate
Dosarul de lucru al fiecrei misiuni de evaluare trebuie sa fie pstrat pentru o
perioad de cel puin cinci ani de la finalizarea misiunii.

CAPITOLUL 2

2.1 PREZENTAREA COMPANIEI SC A. SRL

Cu o experienta de peste 20 ani in domeniul confeciilor textile, compania analizat
este n prezent unul dintre principalii furnizori de echipament militar pentru organismele
guvernamentale din Romnia: Armat, Jandarmerie, Pompieri, Poliie. Firma
confecioneaz echipament militar instituiilor de profil i comercializeaz echipamente
militare avnd parteneriate cu brand-uri de renume.
Din punct de vedere structural la nivel macro-organizatoric structura este urmtoarea1:

Datele expuse in acest capitol sunt reale, aparinnd firmei la care eu lucrez n acest
moment, dar a carei nume din motive de confidenialitate nu este real

DIRECIA GENERAL

Departament
Comercial

Comp.
Vanzri

Departament
Marketing

Departament
Financiar

Comp.
Aprovizionare

Magazie
produse finite

Departament
Resurse Umane

Departament
Tehnic

Comp. Cercetaredezvoltare

Departament
Producie

Secie
Producie

CTC

Magazie materii
prime i accesorii

Aceasta structur organizatoric corespunde la momentul analizat. Detalierea

organigramei se afl n relaie de interdependen cu mrimea i felul ntreprinderii, iar
stabilirea formei sau tipului de bord difer n funcie de sistemul organizatoric adoptat care
se va modela n funcie de anumite condiii concrete de mediu.
Atribuiile i responsabilitile Departamentelor i Compartimentelor:
ncepnd cu nelegerea pieei i a specificitii produselor, pn la analiza satisfaciei
clienilor, firma aplic n permanen principiile sistemului de management al calitii ISO
9001:2008 n cadrul fiecarui Departament, Compartiment sau altstructur:

Departamentul Comercial
o Derularea contractelor comerciale,
o Analiza posibililor relaii de colaborare i contractuale, subcontractori,
negociere contracte, stabilire statusuri periodice,
o Relaii comerciale, subcontractri,
o Managementul site-ului companiei,
o Monitorizarea i supervizarea activitii de Vanzri, urmrirea i organizarea
activitii de vnzri prin cele dou magazine i a magazinului on-line,
o Monitorizarea i supervizarea
activitii de Aprovizionare din cadrul
Compartimentului.
Compartimentul Aprovizionare:

Aprovizionarea, depozitare, transport materii prime i

accesorii,
Expedierea i evidena produselor finite i mrfurilor
destinate vnzrii n urma produciei sau distribuir ca
dealer.
Marketing si Dezvoltare: studiul si monitorizarea pietii, PR
Departamentul Marketing:
o Studiul i monitorizarea pieii , PR,
o Aciuni media, promoii,
o ntocmirea dosarelor de participare la licitaiile publice prin SEAP.
Departament Financiar:
o Bugetare, operaii curente,
o Salarizare,
o Normare personal producie.
Departament Resurse Umane
o Evidena angajailor, contracte de munc, pontaje, adeverine,
o Asigurarea Calitii: audit intern, procedee specifice.
Departament Tehnic:
o Proiectare CAD, mostrare, pregtire documentaii,
o Planificarea produciei, realizare tipare i mostre licitaii.
Compartiment Cercetare-Dezvoltare se ocup de dezvoltarea de noi
produse, omologarea lor, sourcing.
Departament Producie:
o Secia de Producie: derulare productie interna i parial faze destinate
subcontractorilor,
o CTC- controlul specific de calitate pentru produsele finite rezultate din
producie sau a mrfurilor.

Structura de personal:
n cadrul firmei sunt 30 de persoane care fac parte din personalul TESA i 110 din
producie.
n ceea ce privete producia, aceasta este certificat conform normelor n vigoare de
calitate i comercializare. Ritmicitatea produciei nu poate fi determinat, iar durata ciclului
de fabricaie este foarte mare n cadrul acestei ntreprinderi.
Calitatea i cantitatea forei de munc determin mrirea i diversificarea produselor
i serviciilor oferite de ctre societate
2.2. STUDIU DE CAZ
EVALUAREA
COMPANIEI
PRIN
METODA
DISPONIBILITATI CASH FLOW ACTUALIZATE

FLUXURILOR

DE

10

Cash-flow reprezint un proces de transformare succesiv n decursul unei

perioade a banilor, n stocuri, n creane i apoi din nou n lichiditi, i care reprezint
sngele vieii oricrei companii.
Literatura de specialitate menioneaz c pentru un acionar potenial este mai
inteligibil noiunea de cash sub form de dividende i din revnzarea aciunilor, dect
noiunea de profit net, rezultat din contul de profit i pierdere. Astfel, orice acionar este
interesat de fluxul viitor de cash pe care intuiete c l va ncasa de-a lungul timpului. Cu
ct acesta va fi mai mare, cu att mai mare va fi valoarea de pia a aciunilor i, n
consecin, valoarea capitalului acionarilor.
Metoda de evaluare a ntreprinderii prin cash-flow actualizat este cea mai modern
metod de evaluare a ntreprinderii i a activelor necorporale. Fr a fi nou, ea a fost
elaborat cu mai multe decenii n urm, servind analizei fundamentrii proiectelor de
investiii.
Ea presupune cunoscute estimrile viitoare de cash-flow i rata de actualizare (de
obicei n mai multe variante), iar elementul cutat este mrimea capitalului de investit, deci
valoarea ntreprinderii. Pertinena metodei CFA depinde de pertinena previziunii
indicatorilor prin care se calculeaz cash-flow-ul net. Punctul de plecare n elaborarea
previziunilor l reprezint concluziile diagnosticului ntreprinderii, respectiv de punctele
forte i de punctele slabe ale ntreprinderii. Previziunile trebuie s in seama de trendurile
pieei ntreprinderilor, de ratele de profit ateptate i de ratele de actualizare/capitalizare
uzuale. n cazul ntreprinderilor recent nfiinate, efectuarea diagnosticului nu este necesar.
Esena metodei const n calcularea valorii ntreprinderii prin nsumarea: cash-flowului
net la dispoziia acionarilor, respectiv, la dispoziia ntreprinderii, ambele obinute ntr-o
perioad explicit i actualizate (aduse la valoarea lor prezent), a valorii reziduale
actualizate i a valorii de realizare net a activelor redundante (care reprezint cashflowul
net din afara exploatrii).
Termenul cash-flow este de origine anglo-saxon care poate fi definit prin: [77]
- flux de disponibiliti care degaj un surplus de capital fa de cel investit n
afaceri;
- flux de ncasri al unei investiii;
- creterea fluxurilor bneti;
- excedent de trezorerie;
- flux monetar net;
- metod de actualizare a veniturilor viitoare;
- flux de disponibiliti nete (intrri i ieiri de numerar);
- surplus monetar;
- trezorerie net;
- flux de lichiditi;
- flux de trezorerie;
- stetoscopul analistului financiar;
- metod folosit n analiza i n strategia financiar a ntreprinderii.
Prin cash-flow analitii romni neleg: 2
2

http://www.uvvg.ro/studia/economice/plugins/p2_news/printarticle.php?p2_articleid=7

11

- flux de disponibiliti (de trezorerie, monetar, de lichiditi) care degaj un

surplus (excedent) de capital (trezorerie) fa de cel investit iniial n afacere;
- flux de disponibiliti (monetare) nete, calculate ca diferen ntre intrrile i
ieirile de numerar;
- metod de actualizare a veniturilor viitoare;
- metod folosit n analiza i n strategia ntreprinderii.:
Situaia cash-flow-ului trebuie s pun n eviden existena, micarea i
transformarea numerarului pe trei tipuri de activiti i anume:
- activiti de exploatare;
- activiti de investiii;
- activiti de finanare.
a) Cash-flow-ul din activitile de exploatare are un rol determinant pentru evoluia
viitoare a firmei, ntruct aceste activiti sunt componente principale ale veniturilor, iar
acest flux este principala resurs de finanare a produciei, a investiiilor i de achitare a
dividendelor ctre acionari.
Fluxul de numerar din activitatea de exploatare se structureaz pe dou segmente,
de ncasri i pli i anume:
- ncasri din vnzarea bunurilor i prestarea de servicii;
- ncasri din redevene, onorarii, comisioane i alte venituri;
- pli ctre furnizorii de bunuri i servicii;
- pli ctre i n numele angajailor;
- ncasri i pli ale unei societi de asigurare pentru prime i despgubiri, anuiti
i alte beneficii din polie de asigurare;
- pli sau restituiri de impozite pe profit care nu pot fi identificate pe activitile de
investiii i financiar;
- ncasrile i plile provenite din contracte ncheiate n scopuri de plasament sau
de tranzacionare.
b) Cash-flow-ul specific activitilor de investiii pune n eviden pe de-o parte
msura n care aceste activiti s-au autofinanat, iar pe de alt parte sumele cheltuite pentru
investiii pot genera fluxuri pozitive de numerar n viitor. ncasrile i plile specifice cashflow-ului investiional pot fi:
- plile efectuate pentru achiziionarea de active corporale i necorporale pe termen
lung, precum i cele executate n regie proprie;
- ncasrile din vnzarea de terenuri, cldiri, instalaii, echipamente i active
necorporale achiziionate anterior pe termen lung;
- plile pentru achiziia de instrumente de capital propriu i de crean ale altor
firme i interesele n asocierile n participaie (altele dect plile pentru aceste instrumente
considerate a fi echivalente ale numerarului sau acelea pstrate cu scop de plasament i de
tranzacionare);
- ncasrile din vnzarea de instrumente de capital propriu i de crean ale altor
ntreprinderi i interesele n asocierile n participaie (altele dect ncasrile pentru acele
instrumente considerate a fi echivalente ale numerarului sau acelea pstrate n scopuri de
plasament i de tranzacionare);

12

- avansurile n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri;

- ncasrile din rambursarea avansurilor i mprumuturilor efectuate ctre alte pri;
- plile n numerar pentru contractele futures, forward, contractele de opiuni i
contractele swap, n afar de cazul n care contractele sunt deinute n scop de plasament
sau de tranzacionare sau cnd plile sunt clasificate drept activiti de finanare;
- ncasrile n numerar din contracte futures, contracte forward, contracte de opiuni
sau de swap, n afara cazului n care contractele sunt deinute n scopuri de plasament sau
de tranzacionare sau cnd ncasrile sunt clasificate drept activiti de finanare.
c) Cash-flow-ul din activitile de finanare pune n eviden evoluia viitoare a
numerarului provenit din partea finanatorilor externi. Componentele acestui flux se refer
la:
- veniturile obinute din emisiunea de aciuni i alte instrumente de capital propriu;
- plile efectuate ctre acionari pentru achiziia sau rscumprarea aciunilor
firmei;
- veniturile monetare din emisiunea de bonuri de tezaur, obligaiuni, credite, ipoteci
i alte mprumuturi pe termen scurt sau lung;
- rambursrile ale unor sume importante;
- plile n numerar ale locatarului pentru reducerea obligaiilor legate de o
operaiune de leasing financiar.
Cash flow nseamn fluxul de trezorerie disponibil pe care-l degaj un activ sau o
societate. Exist mai multe interpretri care se dau coninutului acestui cuvnt i, deci, i modului
de calcul al acestui indicator financiar; n toate cazurile, ns, n determinarea mrimii acestuia se
pornete de la capacitatea beneficiar exprimat prin profitul net la care se adaug toate celelalte
disponibiliti bneti create de agentul economic (amortismente i provizioane) i se scad nevoile
de finanare a activitii curente (investiiile pentru meninerea potenialului actual al agentului
economic i variaia fondului de rulment normativ).
Exist mai multe formule de evaluare pe baza fluxurilor de disponibiliti (cash
flow). Formula cea mai des utilizat poart denumirea de Discounted cash flow" care s-ar
traduce : flux de trezorerie redus att prin actualizare, ct i prin ntreruperea la anul n de prognoz
cnd se calculeaz valoarea rezidual a activului sau a societii respective. Potrivit acestei
metode, formula de evaluare este:

V (DCF) =

Vr
CF Ir
+
n
(1 t ) (1 t ) n

n care:

V(DCF) = valoarea activului sau a societii prin formula fluxului de trezorerie redus;
CF = cash flow;
Ir = investiii de rennoire, de meninere;
Vr = valoarea rezidual;
t = rata de actualizare;
n = ultimul an de prognoz
Esena metodei const n nsumarea fluxurilor de disponibiliti care rmn n
fiecare an n unitate pn la anul n, cnd se apreciaz c proprietarul ar trebui s-i

13

reconsidere modul de abordare a afacerii sale; n acest an n se stabilete valoarea rezidual

a activului, a ntreprinderii, a societii.
Potrivit acestei metode, evaluarea ntreprinderii se face n funcie de perspectivele
sale de dezvoltare; este o metod prin excelen futurist. Aceast metod utilizeaz
principiul financiar potrivit cruia valoarea unui activ este egal cu valoarea actual a
fluxurilor nete de disponibiliti (cash flow) susceptibile de a fi degajate n viitor de ctre
activul respectiv. Actualizarea fluxurilor nete se face pentru a ine cont de riscuri i de
exigena de rentabilitate a cumprtorului (investitorului).
Formula prezentat este desfurat de evaluator ca n exemplul urmtor:
Venituri
Cheltuieli
Profit brut
Profit net
+ Amortizare
+ Provizioane i rezerve
- NFR (Fond rulment normativ)
- Investiii (rennoire)
CF anual
Valoare rezidual
Factor de actualizare (la rata de
14%)
CF actualizat

anul 2009 n-2

5.000 (mii)
4.500 (mii)
500 (mii)
300 (mii)
100 (mii)

Anul 2010 n-1

5.000 (mii)
4.400 (mii)
600 (mii)
400 (mii)
110 (mii)

Anul 2011 -n
5.000 (mii)
4.500 (mii)
650 (mii)
450 (mii)
110 (mii)

20 (mii)

15 (mii)

30 (mii)

20 (mii)

20 (mii)

20 (mii)

360 (mii)

475 (mii)

510 (mii)

0,8772

0,7695

1530
(multiplu
rezidual = 3)
0,675

316(mii)

365(mii)

1.377 (mii)

V ( DCF ) = 316.000 + 365.000 + 1.377.000 = 2.058.000

Aplicarea metodei se face n patru etape succesive:
1 Calculul fluxului de lichiditi nete istorice (minim trei ani anteriori).
Aici se folosesc toate constatrile din diagnosticul general i sectorial, cu deosebire
din cel financiar (vnzri, costuri pe natur).
2
Proiectarea fluxului de lichiditi nete pe o perioad ct mai lung posibil,
dar compatibil cu orizontul de prognoz al ntreprinderii; aceasta presupune s avem o bun
nelegere a fluxurilor trecute pentru a putea desprinde fluxurile viitoare ct mai fidel posibil, deci o
bun viziune a volumului vnzrilor, preurilor, structura costurilor de exploatare i a cheltuielilor de
capital.

3 Determinarea valorii reziduale ce urmeaz s fie adugat la cash flow- ul din

ultimul an proiectat. La sfritul perioadei proiectate, ntreprinderea posed o anumit va loare care
trebuie estimat.

14

Sunt cunoscute dou tehnici pentru determinarea acestei valori reziduale:

o tehnic ce privilegiaz latura contabil: valoarea rezidual este egal cu activul

net de la sfritul perioadei (amputat de cheltuielile de lichidare) sau cu un multiplu al rezultatului
net din acest ultim an (acest multiplu se calculeaz prin comparare cu multiplii utilizai pe pia
pentru ntreprinderi comparabile);
- o tehnic ce privilegiaz latura economic zis i tehnic de actualizare prin perpetuare:
valoarea rezidual a ntreprinderii este egal cu suma fluxurilor actualizate pe care ntreprinderea
va fi capabil s le degajeze dincolo de perioad de prognoz; concret, acesta presupune o
extrapolare a cash flow-ului, din ultimul an de proiectare.
Aceast ultim tehnic de extrapolare a cash flow-ului din ultimul an prognozat prezint
avantajul de a neutraliza impactul investiiilor viitoare, considernd c rentabilitatea investiiilor i
variaia nevoii fondului de rulment nu vor fi superioare costului capitalului.
Orizontul de trei ani din acest studiu de caz este n general estimat innd seama de toate
constatrile din diagnostic i marcheaz momentul cnd, de regul, proprietarul va provoca
schimbri semnificative n viaa ntreprinderii care s-i permit meninerea, dac nu chiar revenirea
pe scara vieii acesteia (scindri, comasri, reprofilare, nnoire produse, investiii masive etc.).

Valoarea rezidual se calculeaz cel mai frecvent prin formula

Vr = Z CF,
adic prin aplicarea unui multiplicator Z la cash flow-ul actualizat din ultimul an
prognozat, care depinde de sector.
De regul, n Europa occidental, Z este cuprins ntre 3 i 6.
Multiplicatorul rezidual Z se poate obine prin modelul GORDON,

respectiv unde, K este coeficientul de ajustare K-g; pentru risc i g creterea pe

termen lung a ratei de cretere a fluxului de numerar.
Dac, de exemplu, am utiliza un coeficient de ajustare pentru risc la nivelul ratei de
actualizare (20%), iar pentru termenul de lung durat g este zero, multiplu rezidual va fi 5

n legtur cu valoarea rezidual se pot observa urmtoarele reguli:

Vr este valoarea ntreprinderii la sfritul ultimului an luat n analiz, conform tabelului;
cu ct anul n este mai ndeprtat i rata actualizrii mai mare, cu att valoarea rezidual
se micoreaz apropiindu-se de zero i este chiar zero dac depim 15-20 ani n

prognoz;
cu ct n este mai aproape i rata actualizrii mai redus, cu att valoarea rezidual este mai
mare;

4 Determinarea ratei de actualizare graie creia este posibil de a readuce

fluxurile nete viitoare i valoarea rezidual n valori de azi.
Aceast rat reprezint expresia exigenei de profitabilitate a investitorului pentru
investiia sa. Ea se descompune ntr-o rat msurnd rentabilitatea pentru un activ fr risc
i o prim de risc sectorial. Rata neutr este, n mod normal, aproximat la nivelul
dobnzii pltit de stat la mprumuturile pe piaa financiar din ara respectiv; aceasta,
ns, n rile unde noiunea de plasament fr risc este operaional. Tot n aceste ri, unde
plasamentul fr risc este operaional, prima de risc sectorial ncorporeaz dou elemente:
- prima de pia care reflect rata medie de rentabilitate pe care o primete investitorul
deasupra ratei de plasament fr risc;
- un coeficient multiplicator care reflect deprecierea titlului respectiv fa de media pieei.

15

Conceptual, rata de actualizare depinde: de inflaia care poate eroda o ncasare viitoare; de
costul banilor pe care i utilizeaz (costul capitalului); de riscurile pe care le implic ncasarea
(viitoare); de ambiana general, adic de ratele utilizate n mod obinuit n etapa respectiv.
Rata de baz care intr n componena ratei de capitalizare, de fructificare sau de
actualizare se mai numete i rat neutr pentru c se determin pornind de la dobnda pieei care
are un caracter obiectiv fa de agentul economic respectiv. Mrimea acestei rate poate fi:
- la nivelul ratei dobnzii pentru obligaiunile emise de stat (considernd c statul este cel mai
solvabil i sigur c-i respect obligaia plii dobnzii datorate);
- la nivelul ratei de reescont (dobnzile datorate de bncile comerciale ctre banca central a
statului pentru resursele puse la dispoziie de ctre stat);
- la nivelul ratei medii a dobnzilor practicate de bncile comerciale (inclusiv CEC);
- la nivelul mediei calculate la 2 sau la toate 3 mrimi de la cele 3 poziii de mai sus.
- rata de actualizare poate fi calculat i pe baza costului capitalului.
Evaluarea prin metoda actualizrii fluxurilor bneti dei pare simpl, este foarte complex
n aplicare, datorit: estimrii reale a fluxurilor previzionate; estimrii valorii reziduale; estimrii
costului mediu ponderat al capitalului sau ratei de actualizare care, pentru societile necotate cum
sunt ale noastre, rmne foarte dificil de msurat i care trebuie eventual s suporte corecii dac
riscul economic sau financiar se modific prin achiziia propus.
Metoda prezint ns avantajul de a scoate n eviden principiile fundamentale ale
evalurii ntreprinderii i de a fi considerat obiectiv pentru c nu este supus, concepional,
problemelor de ordin speculativ ale pieei financiare.
n concluzie, aceast metod de evaluare prin actualizarea fluxurilor viitoare de lichiditi
reprezint tehnica de evaluare cea mai satisfctoare din punct de vedere conceptual, dar cea mai
complex n aplicare.

CONCLUZII FINALE OPINIA EVALUATORULUI

Rezultatul procedurii de evaluare a ntreprinderilor este oferirea unei concluzii
impariale i corecte despre ntreprinderea respectiv innd cont de valoarea de pia a
acesteia.
Evaluarile de ntreprinderi sunt realizate avnd la baz valoarea afacerii ca ntreg,
lund n considerare att activele tangibile ct i activele curente intangibile, datorii i
drepturi aferente. Evalurile de ntreprinderi sunt realizate pe baza valorii unei entitti de
afaceri care este capabil s genereze fluxuri de numerar i nu pe baza valorii agregate a
activelor i a drepturilor aferente. Valoarea unei afaceri pe pia este deci derivat din
fluxurile de numerar pe care este capabil s le genereze.
Evaluarea n concordan cu metoda valorii de utilizare permite msurarea
beneficiilor fluxurilor de numerar generate de o ntreprindere, care este in ntregime la
dispoziia proprietarilor acesteia.
Orice entitate sau subdivizie, sau un grup de companii, care este nregistrat sau
opereaz pe teritoriul Romniei, poate fi subiectul unei evaluri, att timp cat contabilitatea
financiar este realizat n concordan cu Standardele Internaionale de Contabilitate
Financiar (IAS).

16

Avnd n vedere varietatea mare de evaluri o companie poate fi subiectul unei

evaluri n cazul:
unei tranzactii de vanzare sau cumparare;
unei reorganizari, fuziuni sau extinderi;
unei ipoteci sau transfer catre o terta parte;
cand procedura de lichidare in cazul falimentului este aplicata companiei;
cand deciziile instantelor de judecata sunt puse in executie;
la solicitarea proprietarului sau a clientului.
Pentru stabilirea valorii companiei SC A SRL voi lua n considerare valorile
rezultate anterior.
Prin metoda fluxurilor financiare actualizate (cash-flow) avem n condiiile unui
Impozit pe profit =16%, valoarea VDCF = 2.058.000 lei
Concluzia este ca n condiiile creterii numrului contractelor i implicit a
produciei, acestea au determinat o nevoie de personal de producie, a crescut cifra de
afaceri i profitul. Din datele contabile se evideniaz o cretere a cifrei de afaceri cu 30 %
i a profitului cu 21%. Situaia financiar este bun i valoarea companiei analizate este n
trend cresctor estimarea pe viitor fiind favorabila. In anexa ataata prezentului proiect am
reprezentat intrrile i ieirile de capital contracte la termen i plata de materii prime i
mrfuri.

BIBLIOGRAFIE
Evaluarea Economic i Financiar a Afacerii- Viorica Toma Suport de Curs
Standardele Internaionale de Evaluare Ediia a opta,

2007

Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR), Culegere de

standarde, 2001;
Anghel Ion, Informaiile financiare n analiza i evaluarea ntreprinderii , Tribuna
economic nr. 8/2001;
Btrncea I. i colectiv, Analiza diagnostic i evaluarea societilor comerciale,
Ed. Dacia, Cluj-Napoca, 1998;
Crivii A., Vascu A., Evaluarea ntreprinderilor curs, ed. a V-a, ANEVAR, 1999;

17

 Deaconu A., Evaluarea afacerilor, Ed. Intelcredo, Deva, 2002;

Dumitrescu D., Dragot V., Evaluarea ntreprinderii, Ed.Economic, Bucureti,
2000;
Dutescu A., Contabilitate, Partea I, Editura Economica, Bucureti 2001;
Deaconu A., Pntea P.I., Guide to understanding the International Accounting
Standards IAS 7 Cash-flow statement, Editura CECCAR, Bucureti, ISBN 9738478-20-0, pg. 1-263, 2004, chapters 1-2, pp. 1-179.
Stan S., Evaluarea ntreprinderilor necotate, Editor Tribuna Economic, Bucureti,
2000;
Stancu I., Finane, teoria pieelor financiare, finantele ntreprinderii, analiza i
gestiunea financiar, Ed. Economic, Bucureti, 2003;
Toma M., Chivulescu M., Ghid pentru diagnostic i evaluare a ntreprinderii, ed. de
CECCAR, Bucureti, 1994;
*** Legea Contabilitii nr. 82/1991 republicat n MO nr. 629 din 27 august
2002;
*** OMFP nr. 94/2001 pentru aprobarea Reglementrilor contabile armonizate cu
Directiva a IV- a a CEE i cu Standardele Internaionale de Contabilitate;
*** OMFP nr. 306/2002 pentru aprobarea Reglementrilor contabile simplificate
armonizate cu directivele europene.

18