Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
CUPRINS
I.
celei mai mari burse de mrfuri din lume pentru contracte futures, cea de la Chicago
(Chicago Board of Trade, CBOT), nfiinat n 1848.
Bursele de valori snt prin esena lor piee simbolice, deoarece aici se
tranzacioneaz n principal titluri rezultate din operaiuni financiare (de exemplu,
mobilizare de capital, atragerea unui mprumut). Acest caracter este i mai bine pus n
eviden de noile tipuri de tranzacii bursiere; de exemplu, la contractele futures pe indici
de burs, obiectul tranzaciei este o sum de bani determinat prin calcul, iar executarea
acesteia presupune exclusiv plata/ncasarea unei diferene bneti.
Procesul de "simbolizare" a tranzaciilor, reflectat de apariia i dezvoltarea bursei,
rspunde unor cerine obiective izvorte din evoluia vieii de afaceri, cum snt
urmtoarele: creterea operativitii i a siguranei n tranzacii; sporirea atractivitii
pieei, prin oferirea de multiple posibiliti de ctig; posibilitatea lurii unor decizii
comerciale i financiare cu caracter anticipativ; facilitarea circulaiei mrfurilor i a
factorilor de producie n economie.
Pia liber. Bursele snt piee libere, n sensul c asigur confruntarea direct i
deschis a cererii i ofertei care se manifest n mod real n economie. Prin urmare, nu
pot fi tranzacionate la burs dect acele mrfuri sau valori pentru care exist o
concuren liber, adic un numr suficient de mare de ofertani i cumprtori astfel
nct s nu apar posibilitatea unor concertri n scopul manipulrii preului; bursa este
opus, prin esena sa, ideii de monopol.
Menirea bursei este de a pune n valoare jocul liber al forelor pieei, "mna
invizibil" - cum l-a numit printele tiinei economice, Adam Smith - excluznd orice
intervenie extraeconomic, precum i orice tendin provenit din afara sau din interiorul
pieei, de manipulare a variabilelor pieei, n spe a preului. De aceea s-a i spus c
bursa este mecanismul care se apropie cel mai mult de modelul teoretic al pieei pure i
perfecte, asigurnd formarea preurilor pe baza raportului ce se stabilete n fiecare
moment ntre cerere i ofert i reflectnd n permanen realitatea economic.
n acest sens, pentru ca o marf sau o hrtie de valoare s poat face obiectul
tranzaciilor de burs, trebuie s fie ndeplinite o serie de condiii: oferta trebuie s fie
ampl i s provin de la un numr suficient de mare de ofertani; cererea trebuie s fie
solvabil i relativ constant; preurile nu trebuie s fac obiectul unor msuri
administrative de control; trebuie s fie asigurat transparena informaiilor privind piaa.
Pia organizat. Bursa este o pia organizat, n sensul c tranzaciile se
realizeaz conform unor principii, norme i reguli cunoscute i acceptate de participani.
Aceasta nu nseamn administrarea pieei, ci reglementarea sa n scopul de a crea sau
prezerva condiiile pentru desfurarea concurenei libere, deci un sistem de garantare a
caracterului liber i deschis al tranzaciilor comerciale i financiare. Organizarea pieelor
bursiere se realizeaz att prin cadrul legal stabilit n fiecare ar pentru activitatea
bursier, ct i prin regulamentele bursiere - expresie concentrat a normelor i uzanelor
consacrate n lumea afacerilor. Totodat, tranzaciile bursiere se efectueaz ntotdeauna
prin firme specializate (societi de burs) i prin intermediul unui personal specializat n
acest scop (agenii de burs), care asigur stabilirea contactului ntre cererea i oferta ce
se manifest pe pia.
Importana organizrii pieei bursiere deriv din posibilitatea apariiei unor factori
de deformare a raportului dintre cerere i ofert, a unor tendine de manipulare a
acestora n scopuri frauduloase. Istoria bursei cunoate, de altfel, numeroase astfel de
"excese", de perioade de raliuri susinute, urmate de crahuri rsuntoare. Prin
reglementare se urmrete de fapt asigurarea uneia din condiiile eseniale ale viabilitii
bursei: credibilitatea acesteia, garania de seriozitate pe care o ofer tuturor
participanilor la tranzacii.
3
Exchange, Tokyo Grain Exchange, Tokyo Sugar Exchange, Osaka Textile, Osaka Sugar,
Osaka Grain, Hokkaido Grain Exchange (gru, orez), Kobe Grain Exchange (gru, orez),
Kobe Rubber Exchange, Nagoya Grain and Sugar Exchange i Kanmon Commodity
Exchange (metale neferoase i laminate de oel).
n afar de acestea, n Asia mai exist o burs important, n Hong Kong (Hong
Kong Commodity Exchange). Primele mrfuri tranzacionate aici au fost bumbacul
(ncepnd cu 9 mai 1977) i zahrul (ncepnd cu 15 noiembrie 1977). Doi ani mai
trziu au nceput s fie tranzacionate i boabele de soia, aceast marf avnd un
5
succes deosebit pe pia. ncepnd cu 19 august 1980 s-a deschis piaa aurului n
cadrul acestei burse. Deoarece diferena de fus orar fa de New York este de 12 ore,
bursa din Hong Kong este deschis n timp ce celelalte piee futures pe aur de pe glob
sunt nchise. Din aceast cauz, bursa din Hong Kong completeaz bursele similare din
New York sau Londra, fiind n prezent a treia burs din lume care realizeaz tranzacii
apreciabile cu aur.
Alte burse asiatice cunoscute sunt: Singapore Commodity Exchange (cositor,
cauciuc natural), Malaysian Rubber Exchange and Licesing Bord (cauciuc natural),
Penang Metal Exchange (cositor), Bangkok Commodity Exchange (orez).
n Australia exist o singur burs de mrfuri important: Sydney Futures
Exchange (ln, cornute vii, carne de vit dezosat). De asemenea, n Noua Zeeland o
burs mai important este: New Zeeland Futures Exchange din Wellington (ln, ovine
vii).
termen ne putem da seama dac piaa unui anumit produs nregistreaz un trend
ascendent sau descendent.
Comerul internaional la vedere, realizat n afara instituiilor bursiere, va urma
aceeai evoluie ascendent sau descendent ca n cazul pieelor la termen. Cu alte
cuvinte, se poate spune c bursele de mrfuri reprezint adevrate barometre
ale comerului mondial pentru produsele respective.
pieele spot sau futures, evoluia din ultimul timp a preurilor pe aceste piee, evoluia
unor evenimente sociale sau politice importante, care pot s afecteze ntr-o msur sau
alta atitudinea participanilor la activitatea bursier. Aceast funcie a stat la baza
numeroaselor critici fcute de ctre consumatori, productori i chiar politicieni cu
privire la evoluia preurilor bursiere care, dup opinia lor, nu reflect realitatea i le
influeneaz negativ viaa de zi cu zi sau afacerile. Aceste critici sunt n mare parte
neavenite, deoarece bursa, ca instituie, reprezint doar un simplu barometru, nu ea
fiind aceea care decide evoluia preurilor, ci interaciunea dintre ordinele de vnzare i
de cumprare care ajung pe pia.
Marile burse au un caracter internaional, reflectnd fidel conjunctura dintr-un
moment dat1. Dei cu sediul ntr-o ar sau alta, influena burselor depete graniele
naionale; piee caracteristice, bursele dau tonul pieei, anticipeaz trendul, sunt locul
de descoperire al preurilor reprezentative pentru produsele negociate.
termen a fost aceea relativ la modul cum preurile de pe cele dou piee (la vedere i la
termen) se influeneaz2. Cum pot influena speculaiile de pe pieele la termen
preurile pe aceste piee i cum se repercuteaz acest lucru pe pieele la vedere?
Din punct de vedere al sferei lor de influen sau provenienei/originii produsului ce le formeaz obiectul
de activitate, bursele pot fi naionale sau internaionale; totui delimitarea strict ntre ele este destul de
greu de fcut.
2
Gosh, S.; Gilbert, C.L.; Hallett, A.J.H. (1987), Stabilizing Speculative Commodity Markets, Clarendon
Press Oxford, pp. 6-9.
8
Powers, M. Getting Started in Commodity Futures Trading, Investor Publications, Inc., 1977, p. 14.
Hurduzeu, Gheorghe (coord.) - Speculaia i acoperirea pe pieele la termen de mrfuri agricole, editura
RAO, Bucureti, 2002, pp. 4-7.
10
barometru sau puncte de referin pentru negocierea mrfurilor pe mai multe piee
conexe.
Informaii cu privire la preuri. Bursele de mrfuri sau pieele la termen i
verific utilitatea n comerul mondial prin aceea c ele contribuie la ameliorarea
circulaiei informaiilor privind preurile curente i la termen ale produselor. Cunoaterea
i larga difuzare a cursurilor marcheaz un progres n raport cu alte sisteme de
informare n care aceste cursuri nu sunt n general cunoscute dect de cteva persoane
privilegiate.
Atta timp ct exist o pia la termen, productorii ca i consumatorii ar trebui
s fie n msur s negocieze cu mai mult uurin informaii despre preuri. Atunci
cnd aceste informaii despre preuri nu sunt difuzate pe scar larg, micilor operatori
le este foarte greu s acioneze n mod eficace.
Majoritatea exploataiilor agricole, a firmelor mici i mijlocii, a birourilor de
comer, mai ales din rile n curs de dezvoltare, nu negociaz la bursele de mrfuri, dar
pot pleca de la informaiile despre preuri date de bursele de mrfuri n vederea lurii
unor decizii corespunztoare n materii de producie i comercializare.
Informaii cu caracter comercial. n general, participanii la bursele de
mrfuri dispun de suficiente informaii n domeniu. n acest context, agenii de burs ca
i autoritile bursiere ncearc s atrag clienii punndu-le la dispoziie diverse studii
asupra pieei. Unele din acestea sunt liber accesibile i foarte simple, n timp ce altele
nu sunt comunicate dect clienilor importani i sunt foarte tehnice.
Aa cum demonstreaz realitatea din diferite ri, mai ales dezvoltate, aici exist
multe ziare profesionale i magazine, reviste financiare i pres cotidian care trazeaz
aspecte referitoare la produsele negociate la bursele de mrfuri.
n aceste ri exist posibilitatea ca informaia s mearg de la o analiz
general a situaiei economice i politice n lume, precum i de la incidenele sale
asupra cererii i ofertei unui produs ca i asupra preurilor, pn la studii sectoriale
relative la un produs, la articole; asupra comportamentului recent al pieelor sau la
analiza tehnic.
Complexitatea acestei probleme ne arat c ar fi imposibil enumerarea tuturor
informaiilor acumulate privitoare la bursele de mrfuri; ele comport ns un interes
evident pentru cei care negciaz un produs, fie pe piaa fizic, fie pe piaa la termen.
Practica bursier mondial a demonstrat c cercetarea ar trebui adncit pentru
a stabili dac prin difuzarea tuturor acestor date se urmrete n mod real informarea
publicului, sau dac nu se urmrete dect convingerea clientului s efectueze
operaiuni asupra crora agentul de burs ncaseaz un comision.
De asemenea, dezvoltarea burselor de mrfuri a condus la creterea
schimburilor comerciale pe fundalul liberalizrii schimburilor, a micrilor de capital
i a inovaiilor dezvoltate de burse (noi produse standardizate, noi operaiuni etc.).
Astfel, liberalizarea schimburilor a fost una din premisele dezvoltrii burselor de mrfuri.
De asemenea, liberalizarea micrilor de capital a fost important n dezvoltarea pieelor
bursiere. n lipsa libertii de finanare a tranzaciilor internaionale este dificil s ai o
dezvoltare a comerului internaional cu materii prime. Aceast libertate a favorizat
dezvoltarea burselor de mrfuri pentru c la permite operatorilor internaionali s
intervin liber n vederea efecturii operaiunilor bursiere.
Creterea plasamentelor internaiomale a favorizat dezvoltarea pieelor bursiere.
Mai muli factori au contribuit la acest avnt:
11
Hurduzeu, idem.
12
ntre preurile la vedere i cele la termen ele evolueaz sensibil de aceeai manier (au
o evoluie paralel). Cteva raiuni explic acest paralelism:
- aceeai operatori intervin pe cele dou piee;
-
13
stocare a
aciune i o
valorificnd
valorificarea
Hurduzeu, idem.
14
Williams, J. - The economic function of futures markets, Cambridge University Press, 1986, p. 68.
15
Toate aceste preuri reflect nivelul cererii i al ofertei pentru marfa respectiv, att n
prezent ct i n viitor. n continuare aceste preuri sunt diseminate n mod continuu pe
plan mondial.
Deci pieele futures identific preurile de echilibru curente ct i cele ce vor
exista la anumite momente din viitor.
Dou motive stau la baza importanei cunoaterii preurilor futures. n primul
rnd, n cazul mrfurilor depozitate, aceste preuri determin deciziile firmelor
comerciale referitoare la mrimea stocurilor; preuri futures sczute vor determina
creterea acestora. Astfel, prin determinarea mrimii stocurilor, ca rspuns la
diferenele temporale dintre cerere i ofert, preurile futures ajusteaz oferta unei
mrfi, pe o anumit perioad de timp, contribuind la evitarea condiiilor de sub sau
supra-ofert.
n al doilea rnd, cunoaterea preurilor futures, afecteaz deciziile de producie
i consum. Preuri futures nalte reprezint un semnal pentru o producie mai ridicat;
n mod similar, preuri futures sczute pot constitui un motiv pentru amnarea deciziei
de consum pentru o perioad ulterioar.
n concluzie, capacitatea pieelor futures de a asigura informaiile cu privire la
preurile de echilibru reduce costurile aferente obinerii acestor informaii i contribuie la
o mai eficient alocare a resurselor economice.
16
- Figura 1
S presupunem c n
momentul to se ncheie un
contract la preul 100 (pre forward), cu lichidare la termen. La scadena contractului (tn)
preul spot pentru activul care face obiectul contractului ajunge la 120 (n grafic, 0+X). n
acest caz, deintorul contractului (cumprtorul) are un ctig unitar de 20 (primete
activul la 100 i l poate vinde la 120); profitul lui apare indicat pe grafic prin mrimea XP.
Dac, dimpotriv, preul scade n perioada (to,tn) la 80, cumprtorul nregistreaz o
pierdere unitar de 20 (n grafic 0-X).
17
Cum n perioada (t0,tn) preul curent al activului pe pia se poate situa oriunde pe
abscis (n spe n intervalul (-X,+X]) rezultatul virtual al contractului este indicat prin
dreapta (-P,P). Dac preul spot se situeaz n intervalul (O,X] cumprtorul ctig, n
timp ce n [-X,O) pierde; atunci cnd preul spot la scaden este egal cu preul forward
din contract, cumprtorul nici nu ctig, nici nu pierde. Pentru un vnztor situaia este
perfect simetric: la o cretere a preului acesta pierde diferena dintre preul spot de pe
pia i preul forward din contract, la o scdere a preului el ctig aceeai diferen.
Un contract futures este tot un acord de voin de a cumpra/vinde o cantitate
determinat dintr-o marf, valut sau activ financiar la un pre stabilit n momentul
ncheierii contractului, cu lichidarea contractului la o dat viitoare. Dar, dei att n
contractele forward ct i n cele futures executarea are loc la un termen viitor, cele dou
categorii de operaiuni se deosebesc n mai multe privine.
n primul rnd, ntr-un contract futures condiiile contractuale snt standardizate n
ceea ce privete natura activului de baz (o marf de o anumit calitate, o anumit valut
etc.) i cantitatea contractat, numit i unitate de tranzacii (de exemplu, 5000 busheli,
100000 de dolari etc.). Toate contractele futures pe acelai activ standardizat formeaz
un gen de contracte futures; de exemplu, contractele pe gru negociate la CBOT
formeaz genul denumit gru futures (engl. wheat futures).
Totodat, fiecare contract futures are un anumit termen de executare, mai precis
o lun n care urmeaz s aib loc lichidarea. Lunile de livrare snt prestabilite i coteaz
la burs, iar contractele pe un anumit activ cu aceeai scaden formeaz o specie a
contractului futures pe acel activ. De exemplu, contractele pe gru cu scaden n mai
formeaz specia gru futures mai.
Prin urmare, cnd vorbim de contractul futures avem n vedere mulimea
contractelor de un anumit gen i care au o anumit lun de livrare. Aceste contracte snt
reciproc substituibile pentru c obiectul lor este un activ omogen din punct de vedere
calitativ, definit n mod unitar n termeni cantitativi, toate avnd aceeai scaden; ele snt
contracte standardizate.
n al doilea rnd, preul contractului futures se stabilete n burs prin procedura
specific de negociere i contractare a acestei piee organizate. Acest pre este expresia
raportului dintre cererea i oferta pentru fiecare contract standardizat (acelai activ de
baz, aceeai scaden) i el variaz zilnic, n funcie de condiiile pieei. Ca atare,
valoarea contractului (dat de produsul dintre preul unitar i unitatea de tranzacie) nu
mai este fix, ca n cazul contractului forward, ci este variabil. De aici rezult una din
caracteristicile definitorii ale contractului futures i anume faptul c acesta este zilnic
actualizat sau "marcat la pia" (engl. marked to market), astfel nct pierderile uneia
din prile contractante snt transferate ca venituri celeilalte pri.
18
multe zile succesive din luna de livrare; oricare din zilele lucrtoare din luna de livrare
ncepnd cu prima (engl. first delivery day) i sfrind cu ultima (engl. last delivery day).
Operatorii rmai cu poziii deschise pn n ultima zi de livrare, vor intra automat
n procesul lichidrii contractului prin predarea/primirea activului care st la baza
contractului (executare n natur). n cazul contractelor futures la care executarea nu se
poate realiza prin predarea unui activ fizic sau a unui titlu financiar (de exemplu,
contractele pe indici i pe eurodolari), "livrarea" se face printr-o lichidare cash (pli n
numerar).
Avnd o valoare de pia i putnd fi negociat la burs contractul futures este, de
fapt, un titlu financiar; fiind bazat pe un activ standardizat (marf, valut, activ
financiar) el reprezint un titlu derivat. Ca atare, contractul futures coteaz la burs (ca
orice titlu financiar), dar preul su curent i deci valoarea de pia a contractului, reflect
preul activului de baz. De exemplu, o cretere a preului la contractul futures pe gru,
expresie a unei cereri mai mari dect oferta pe piaa futures, va nsemna o sporire a
preului i pe piaa cash a tranzaciilor cu marf efectiv. Preurile futures i cele cash
evolueaz n acelai sens i, pe msura apropierii de scadena contractului futures, ele
tind s se egalizeze.
Principalele deosebiri dintre contractele forward i cele futures snt sintetizate n
Tabelul 1.
n raport cu obiectul contractelor futures, pieele de acest tip pot fi clasificate n
trei mari categorii: piee "comerciale" (comercial futures), piee "financiare" (financial
futures) i piee de indici (index futures).
Deosebirile dintre contractele la termen
FORWARD i FUTURES
CONTRACTUL FORWARD
Tabelul 1
CONTRACTUL FUTURES
20
21
Elementele contractului
Tranzaciile futures sunt, dup cum am artat, standardizate, n sensul c termenii
contractului snt predeterminai, negocierea purtnd, n esen, asupra preului.
Dm cteva elementele definitorii ale unor contracte futures pe marf.
Contractului pe gru la CBOT:
- Denumirea contractului: contract "viitor" pe gru (wheat futures);
- Unitatea de tranzacie (trading unit): 5000 busheli (bu);
- Cotaia (price quote): n ceni/bu;
- Variaia minim de pre (tick size): 1/4 ceni/bu = 12.50 $/contract;
- Limitele de variaie zilnic a preului (daily price limit): 20 ceni/bu
(1000$/contract) peste sau sub preul de nchidere al zilei precedente;
- Lunile de livrare (contract months): iulie, septembrie, decembrie, martie, mai;
- Anul contractual (contract year): iulie - mai;
- Ultima zi de tranzacii (last trading day): a aptea zi de burs care precede ultima
zi lucrtoare a lunii de livrare;
- Ultima zi de livrare (last delivery day): ultima zi lucrtoare a lunii de lichidare;
- Programul bursier (trading hours): 930 a.m. - 115 p.m., de luni pn vineri.
Contractul pe cupru la bursa LME:
bursa: LME;
cotaia: /ton;
mrimea contractului: 25 tone;
fluctuaia minim de pre 50 pence/ton;
termenele de livrare: zilnic pn la trei luni, apoi lunar pentru 27 luni;
calitatea: cupru electrolitic sub forma de catod (Grad A) sau de cablu
(Grad A de dimensiuni standard i greutate ntre 110-125 kg);
tolerane cantitative 2%.
Contractul pe aur la bursa american COMEX (Commodity Exchange):
bursa: COMEX;
cotaia: $/uncie;
fluctuaia minim de pre: 0,10 $/uncie si 10 $/contract;
mrimea contractului: 100 uncii;
lunile active: primele trei luni consecutive; oricare dintre lunile ianuarie,
martie, iulie, septembrie i decembrie, care ncepe dup 23 de luni fa de luna
curent (inclusiv);
calitatea: nu mai puin de 0,995 puritate, aprobat de laboratoarele
COMEX;
ultima zi de tranzacii: cu trei zile lucrtoare naintea sfritului lunii de
livrare.
Elementele definitorii ale unui contract futures pe iei la IPE (International
Petroleum Exchange):
- Denumirea contractului: contract viitor pe petrol (engl. light sweet crude oil
futures)
- Unitatea de tranzacie (engl. trading unit): 42.000 US gallons (1.000 barrels)
- Cotaia (engl. price quote): ceni/barrel
22
- Variaia minim de pre (engl. tick size): 0,01 dolari/ba sau 10 dolari pe
contract
Place,
- Figura 3 -
24
pia, clientul ctig 125000 $ = (4.50-4.00)$ x 50 contracte x 5000 bu; ca atare, marja
curent se ridic la 225000 $ (100000 EQ+125000 profit). Investitorul va primi automat
n cont 112500 $, sum ce reprezint excedentul de marj. ntr-adevr, la valoarea
curent de 1125000 $, marja sa trebuie s fie de numai 112500 $ (adic 10%), restul
fiind la dispoziia clientului.
n aceast situaie, investitorul poate s aleag ntre mai multe posibiliti:
- s retrag total (sau parial) fondurile rmase la dispoziia sa;
- s cumpere cu excedentul de marj alte contracte futures; n cazul de mai sus,
cu 112500 $ poate s mai achiziioneze nc 50 de contracte. (ntr-adevr, la aceast
valoare a marjei el poate cumpra contracte n valoare de 1125000 $, iar cum preul unui
contract este de 4.50$/bu x 5000 bu, rezult 1125000 $/(4.50$/bu x 5000 bu) = 50
contracte).
- s lichideze poziia sa deschis, vnznd cele 50 de contracte cumprate iniial i
rmnnd cu un ctig net de (4.50-4.00)$ x 250000 bu = 112500 $, la care se adaug
cei 100000 $ reprezentnd garania restituit. (n toate cazurile trebuie ns s se in
seama i de costurile operaiunii, reprezentate de comisioane i taxe).
Se observ c miznd 100000 $ ca garanie, investitorul poate obine un profit de
112500 $; dac deducem costurile de, s zicem, 2500 $, rezult o rat a profitului de
110%.
Curs n scdere. n cazul n care cursul scade, cel care deine o poziie long va fi
dezavantajat. Dac, de exemplu, cursul ajunge la 380 ceni/bu, marja clientului se reduce
la 50000 $, deoarece din suma cash depus iniial (100000 $) se deduce rezultatul
marcrii la pia:
(4.00-3.80)$ x 250000 bu = 50000 $.
Dar la valoarea curent a contractului de:
3.80 $ x 250000 bu = 950000 $
el ar trebui s aib o marj de 95000 $ (10%). Deoarece marja clientului a sczut sub
3/4 (adic 7.5% din valoarea contractului) din nivelul stabilit pentru marja iniial
(50000$/950000$= 5.3%), casa de compensaie solicit o marj suplimentar din partea
brokerului, iar acesta face un apel n marj la adresa clientului. n cazul nostru, clientul va
trebui s depun nc
3.80$/bu x 250000 bu x 7.5% - 50000$ = 21250$.
Dac investitorul face aceast depunere, marja sa se va ncadra n nivelul marjei
permanente (7.5% din valoarea contractului) i el i va putea menine poziia long pe
cele 50 de contracte (dar cu preul unei cheltuieli suplimentare, expresie a pierderii
nregistrate la tranzacia n marj).
Apelul n marj are ca scop compensarea cu o garanie suplimentar a deteriorrii
poziiei clientului ca urmare a evoluiei nefavorabile a cursului bursei. Dac investitorul nu
rspunde apelului n marj, brokerul va lichida o parte din contractele acestuia, vnznd
futures n contul clientului i restabilind nivelul de garanie impus de marja permanent.
n exemplul dat, brokerul trebuie s vnd cel puin dou contracte, n urma
operaiunii respective clientul rmnnd cu o poziie long n valoare de
48 contracte x 5000 bu x 3.80$/bu = 912000$
i cu o marj curent de
50000$ + 2 contracte x 5000 bu x 3.80$/bu = 88800$
ceea ce nseamn c marja reprezint o garanie de 9.7% din valoarea contractului.
28
High
Low
Settle
Ch
Lifetime
High
Low
325
2471/2
Open
interest
2951/2
2961/2
293
2961/2
+31/
29
10130
Mr
Mai
Iulie
Sept
304
2991/2
2873/4
291
306
3011/2
2891/2
292
302
2971/2
286
2901/2
306
301 1/2
2883/4
292
1/
+3
+31/
3241/2
318
3021/2
305
253
263
2531/2
272
13660
3775
5024
410
+3
+21/
Est. vol. 3708; Vol. Thrs. 3506; Open int. 19849; +873
Pe prima linie a tabelului snt trecute semnificaiile coloanelor: preul de deschidere
- open, preul maxim al zilei - high, preul minim - low, preul de lichidare (regularizare) settle, variaia fa de ziua precedent - change; urmeaz dou coloane care prezint
preul maxim - high i minim - low nregistrat pe durata de via a contractului (lifetime)
i volumul poziiilor deschise (open interest) pe fiecare lun.
Pe a doua linie se indic denumirea mrfii - gru (wheat), n parantez fiind trecut
bursa la care coteaz contractul, n cazul nostru Chicago Board of Trade (CBOT); n
continuare se arat unitatea de tranzacii - 5000 de busheli, i unitatea de cotare a
preului (n ceni pe bushel).
Fiecare din liniile urmtoare prezint un contract futures particular, n funcie de
luna de lichidare; avem deci un contract cu lichidare n decembrie, urmtorul n martie
.a.m.d.
Pe ultima linie este prezentat o estimare a volumului tranzaciilor n ziua curent
(Est. vol.), volumul tranzaciilor din ziua precedent, de joi (Vol. Thursday), totalul
poziiilor deschise (Open int.) i variaia n poziiile deschise fa de ziua precedent.
Dup cum s-a mai artat, poziia deschis indic totalitatea contractelor ncheiate,
care au rmas nelichidate pn n momentul respectiv. Cnd un operator cumpr un
contract de la un altul care l vinde, se creeaz o poziie deschis; dac primul operator
vinde poziia sa, dispare o poziie deschis. (Prin urmare, dei fiecare contract are un
vnztor i un cumprtor, pentru determinarea poziiilor deschise se ia n calcul numai
una din pri.)
crete, el va face o nou operaiune pentru acelai termen, de data aceasta de vnzare,
ctignd diferena de pre. Desigur, n ambele cazuri, dac piaa invalideaz estimrile
operatorului, preul evolund contrar ateptrilor sale, el va nregistra o pierdere, cu att
mai mare cu ct abaterea preului va fi mai mare.
S presupunem c un operator vinde n martie un contract futures pe gru iulie la
400 ceni/bushel (aceasta nseamn c el este obligat s predea grul n iulie la 400
ceni/bushel, dac nu i nchide poziia "scurt" pn n luna lichidrii).
n aprilie grul iulie coteaz ns 380 ceni/bushel; ca atare, operatorul care deine
o poziie short poate s i acopere poziia deschis n martie, cumprnd un contract iulie
la 380 ceni/bushel. Cum cele dou contracte se compenseaz reciproc, el va obine un
ctig brut de 400-380 ceni/ bushel (vinde la 400 ceea ce cumpr la 380). Dimpotriv,
dac operatorul nu poate s-i acopere poziia sa din martie dect la un pre mai mare
dect cel la care a contractat, de exemplu la 420, el va pierde diferena respectiv (vinde
la 400 ceea ce cumpr la 420).
Rezultatul
virtual
al
contractului futures pentru o
poziie short este prezentat n
Figura 5. Cu ct preul scade mai
mult (la stnga n raport cu preul
din contract), cu att speculatorul
la scdere ctig mai mult. Cu
ct preul crete mai mult (se
mic n dreapta fa de preul
din contract), cu att pierderea
este mai mare.
S presupunem, simetric
fa de exemplul precedent, c
un operator cumpr n martie
un contract futures pe gru
- Figura 5 pentru iulie la 400 ceni/bushel
(Figura 9.2). Operatorul care
deine o poziie long va fi dezavantajat de scderea preului: la 380 ceni/bushel va
pierde 20 ceni/bushel (a cumprat la 400 i vinde la 380). n schimb, creterea preului
aduce un profit: la 420 ceni/bushel, el ctig 20 ceni/bushel (a cumprat n martie
pentru iulie la 400 ceni i vinde n aprilie pentru iulie la 420 ceni).
Se observ c speculaia futures este un joc cu sum nul: la scderea preurilor,
ceea ce ctig cel cu poziie short (vnztorul futures) pierde cel cu poziie long
(cumprtorul futures); la creterea preurilor, cel cu poziie long ctig ceea ce pierde
cel cu poziie short.
Desigur, n cursul duratei de via a contractului futures cursul bursei oscileaz
continuu putnd, n anumite perioade, s fie n avantajul vnztorului futures (cnd este
sub preul la care a contractat) i n alte perioade n avantajul cumprtorului futures
(cnd este peste preul la care a contractat).
31
n Figura 6 am introdus i
dimensionarea temporal: T0
este
momentul
ncheierii
contractului futures (martie), Tn
momentul scadenei (iulie), iar
curba
(T0,A,B,C,D,E)
indic
micarea cursului bursei n
intervalul respectiv. Cnd cursul
este deasupra liniei (To,Tn) este
avantajat cel cu poziie long
(cumprtorul),
care
poate
lichida poziia cu profit (de
exemplu n A, B etc.); cnd cursul
este sub (T0,Tn) este avantajat
cel cu poziie short i acesta
- Figura 6 poate lichida poziia cu profit (n
C, D etc.). Numai c, dac
speculatorul long lichideaz n A, el va ctiga mai puin dect dac o face n B; la fel,
speculatorul short ctig mai puin n C dect n D. Explicaia este simpl: n momentul B
preul a crescut mai mult dect n A, iar n C a sczut mai mult dect n D.
Aceasta
nseamn
c
operatorii trebuie s aleag
momentul cel mai potrivit pentru
nchiderea poziiei lor n burs,
respectiv acel moment n care
diferena favorabil de curs este
cea mai mare. Dar nimeni nu
poate s spun cu precizie care
este acel moment. Cel care are
curajul riscului poate s ctige
mai mult (nu lichideaz n A, ci n
B); dar dac menine poziia n
continuare, poate s ajung s
- Figura 7 lichideze n C (deci n pierdere);
dac ar mai fi ateptat pe poziia
deschis, ar fi obinut o redresare n momentul E.
Dac nsemnm toate modificrile n perioada (T0,Tn) (durata de via a
contractului), soldul net al acestora va reprezenta un profit sau o pierdere pentru
operator. Dar operaiunile futures se realizeaz, cum s-a artat, pe baz de conturi n
marj deschise de ctre clieni la broker. n fiecare zi, n contul n marj se nregistreaz
modificrile n valoarea contractului ca urmare a marcrii acestuia la pia. Ca atare, n
contul n marj se colecteaz toate profiturile i pierderile zilnice, precum i mrimea
nsumat a acestora n intervalul dintre deschiderea poziiei i lichidarea contractului.
sau elimin riscul asociat cu micarea cursurilor, prelund, n schimb, riscul mai redus
asociat cu schimbarea spreadului.
Iat un exemplu referitor la contractul pe vite vii (engl. live cattle contract) de la
Chicago Mercantile Exchange, unitatea de tranzacie fiind de 40000 punzi (1 pund =
aproximativ 453.6 grame), iar cotaia n ceni/pund (pound). n mai cotaia pentru
contractul iunie este de 77.15 ceni/p (40000x0.7715$=30860$/ contract), n timp ce
cotaia pentru contractul august este de 78.15 ceni/pund (31260$/contract); spread-ul
este de 1 cent/p (78.15-77.15) sau 400$/contract. Un operator care consider c spreadul este prea mare i c n curnd acesta se va reduce la 0.5 ceni/p sau 200$/contract,
poate ctiga, de exemplu, ntr-una din variantele prezentate n Tabelul 9.5.
Este important de menionat faptul c preurile cash i futures tind s oscileze n
aceeai direcie, iar pentru aceeai marf preul cash i preul futures tind spre aceeai
valoare n luna de livrare. Aceast tendin de egalizare este determinat de aciunea
celor care fac arbitraj ntre piaa cash i piaa futures.
Operaiunea de spreading
Tabelul 3
Contractul iulie LONG
Contractul august SHORT
($/pound)
($/pound)
0.7815
0.7715
1. Pre curent
0.7815
0.7765
Pre ulterior
0.0
0.005
Profit
Profit total = 0.005 $/pound x 40000 punzi = 200$
0.7715
2. Pre curent
0.7715
Pre ulterior
0.0
Profit
Profit total = 0.005 $Pound x 40000 = 200$
0.7815
0.7765
0.005
0.7815
0.7715
3. Pre curent
0.7790
0.7740
Pre ulterior
0.0025
0.0025
Profit
Profit total = 0.0025 x 40000 + 0.0025 x 40000 = 200$
Astfel, dac pentru o anumit marf preul cash ar fi mai mic dect preul futures
n perioada dinaintea expirrii contractului futures, arbitrajitii ar vinde futures, executnd
contractul la scaden cu marfa cumprat cash mai ieftin; dar oferta suplimentar pe
piaa futures ar duce la scderea preului la aceste contracte, n timp ce cererea de marf
fizic ar determina creterea preurilor cash, ceea ce ar elimina dezechilibrul creat ntre
cele dou piee. Invers, dac preul cash pentru a anumit marf ar fi mai mare dect
preul futures, arbitrajitii ar cumpra futures (sporesc cererea), cernd executarea n
natur, n urma creia, revnznd cash (pentru a obine diferena de pre) ar contribui la
reducerea preului mrfii fizice.
33
34
4. Contractul de burs este lichidabil sau executabil prin plata unei simple
diferene
Marea majoritate a contractelor nu ajung la scaden s se execute n natur, ci
sunt acoperite nainte printr-o tranzacie invers (engl. offsetting); o asemenea afacere
complet n ambele sensuri balanseaz contul operatorului, executarea facndu-se prin
plata unei diferene.
5. Contractul de burs este garantat
Garantarea bunei executri a tranzaciei bursiere se face diferit, dup cum
acestea sunt trecute sau nu printr-o cas de compensaie.
n situaia n care pe lng bursa nu funcioneaz o cas de compensaie,
executarea n natur este garantat de stocurile mari de marf deinute de burs;
executarea prin diferena este garantata de membrii bursei, care rspund solidar pentru
acela dintre ei care nu-i ndeplinete obligaiunile scadente.
La bursele cu cas de cliring, executarea tranzaciilor este garantat de cas,
care ndeplinete contractul n locul prii n defect.
Elemente specifice ale contractului de burs
1. Termenul viitor sau futures
Contractul de burs fiind o convenie de a cumpra ori vinde la termen o marf
n condiiile stabilite de regulament, executarea obligaiilor este amnat pentru o dat
viitoare; dreptul de proprietate nu se transfer, preul nu se pltete nainte de
scaden, iar marfa care i face obiectul poate chiar nici s nu existe n momentul
contractrii.
La burs se pot face negocieri pentru livrare n viitor pn la un an n mod
obinuit sau chiar pn la doi ani. Viaa unui contract este destul de lung, iar pe
msur ce unul expir, el este nlocuit cu alt contract pentru aceeai lun a anului
urmtor.
Nu toate lunile anului sunt active, alegerea lor fiind n funcie de ciclul sezonier
de producie, concentrarea volumului de afaceri sau tradiie. Practica fiecrei burse este
diferit, aa cum sunt i disponibilitile oferite n cursul anului, ciclurile de producie,
distanele fa de piee, ciclurile sezoniere de prelucrare, astfel nct fiecare produs are
un calendar propriu de comercializare.
2. ncheierea de ctre persoane abilitate
Mecanismul complicat de tranzacionare n burs, caracterul ei de asociaie sau
de societate, valorile imense comercializate i altele au fcut n scopul mririi
siguranei circuitului comercial ca afacerile s fie negociate n mod impersonal de
intermediari profesioniti; acetia dein monopolul nchierii de contracte de burs i
nclcarea acestui monopol se pedepsete diferit n diverse sisteme de drept bursier,
putndu-se ajunge chiar la sanciuni penale.
Intermediarul de burs are statutul unui comisionar care lucreaz proprio
nomine, dar pe socoteala lui dominus negotii i este, de plin drept, del credere.
Pentru a contura mai bine statutul juridic al intermediarilor bursieri, vom arta,
prin prisma dreptului bursier comparat, urmtoarele :
- recurgerea la oficiile lor este obligatorie;
- sunt intermediari privilegiai, deoarece legea ori statutul bursei limiteaz
numrul lor i le asigur monopolul tranzacionrii;
35
37
38
preurile futures fac prim n raport cu preurile cash, iar la o alt locaie preurile
futures nregistreaz discont fa de cele cash.
Locaia A
Calitatea mrfii cash
Locaia B
Futures
Pre
(dolari
)
cash
cash
Pre
(dolari
)
Futures
Timp
Timp
Dm, spre exemplificare, componenta cost of cary a preului futures la canola, cotat la
Winnipeg Commodity Exchange. Aceasta include urmtoarele:
- manipulare:
9,00 $ per ton;
- curare/splare:
4,25 $ per ton
- cntrire/inspectare:
0,30 $ per ton
- administrare:
2.50 $ per ton
- depozitare/dobnzi:
7,80 $ per ton
- transport:
10,00 $ per ton
- prima
6.15$ per ton
Total:
40,00 $ per ton
Aadar, pe o pia normal preurile futures se pot determina pe baza preuriLor
cash, relaia de calcul fiind n acest caz:
Contract
Dolari/bushel
Cash
2.63
Baza (ceni/bushel)
Futures
Martie
2.71
Mai
2.82
19
Iulie
2.92
28
Septembrie
2.96
32
41
3.00
2.96
2.95
2.92
2.90
2.82
2.85
2.80
2.75
2.71
2.70
2.65
2.63
2.60
Feb Martie Mai
Iulie
Sept.
Figura 9 ilustreaz faptul c baza (cash futures) este mai mare pentru
contractele cu livrare mai deprtat n timp, n acelai an de recoltare, pentru c
perioada de depozitare mai ndelungat necesit cheltuieli cu marfa (engl. carrying
charges) mai mari, preul fiecrui contract futures reflectnd un anumit procent din
costul total al deplasrii produsului pn la punctul final de livrare.
Baza variaz n raport cu fluctuaiile costului componentelor: dobnzi, depozitare,
manipulare, asigurare, i valoarea nsi a mrfii.
Dac, spre exemplu, se consider c rata dobnzii este 15% iar cheltuielile cu
depozitarea i asigurarea sunt de 210 $/contract, atunci cheltuielile cu marfa
(porumbul) al crei pre este 2,63 $/bushel, vor fi, pentru o perioad de 30 zile, de 0,07
210 $
15% x 2,63 $/bu
=
+
5
000
bu
12
luni
.
$/bushel
Dac porumbul ar fi fost cumprat pe 11 februarie i depozitat pn pe 1 iulie,
prima zi de livrare pentru contractul iulie, atunci costul cu marfa (carrying charges)
pn n momentul livrrii acesteia (1 iulie) conform contractului futures, ar fi fost 0,34
$/bu (calculat pentru 4 luni i 19 zile, respectiv:
210 $
15% x 2,63 $/bu x19
4 x0,07 $/bu +
+
= (0,28 + 0,06) $/bu
5 000 bu
12 luni x30 zile
.
Diferena dintre preul cash i preul futures iulie, la 11 februarie, a fost de 0,28
$/bushel, mai puin deci dect ntregul cost de 0,34 $/bu.
Baza reprezint, pentru un operator, un element de referin n ceea ce privete
aciunea sa pe pia. Astfel, cu ct preul futures este mai mare, cu att un productor
este mai tentat s-i depoziteze marfa, pentru a-l oferi pe pia mai trziu, fapt ce
poate ncuraja construciile de faciliti de stocare.
Apoi, preurile futures nu pot depi preurile cash cu o valoare mai mare dect
cea a cheltuielilor cu marfa (carrying charges, cc). Dac preul futures ar depi preul
cash + cc (pentru mrfurile livrabile, ntrunind specificaiile contractuale), atunci ar fi
42
Pre(lunile
Piaa rsturnat
viitoare de scaden au un pre mai mic dect al celei imediat
precedente)
Septembrie
6,58 $
Noiembrie
6,47 $
Ianuarie
6,40 $
Martie
6,37 $
43
Mai
Iulie
August
6,31 $
6,26 $
6,19 $
Sept.
Noiem.
Ian.
Martie
Mai
Iulie
August
44
Urmatoarele grafice vor arata cum vor evolua stocurile, preurile cash, preurile futures
i baza n aceast situaie.
Stoc
Recolte
Pre cash
Recolte
(a)
(b)
Recolte
45
Figura de mai sus (figura 13) ne indic preurile futures posibile pentru dou recolte.
Astfel:
- Linia (a) ne arat c imediat dup recoltare preul cash e nalt i de aceea preul
futures va fi i el nalt;
- Linia (b) ne arat c dup a doua recoltare preurile cash sunt mici, ceea ce va face
ca i preurile futures s fie mici.
S consideram ca preurile sunt stabilite n condiii de certitudine. n acest caz,
preurile futures ar trebui s fie constante iar preurile cash ar fi singurele care
fluctueaz n raport cu oferta.
Deoarece preurile cash sunt la acelai nivel imediat nainte de fiecare recoltare, i
deoarece baza este nul cnd preurile futures ajung la maturitate, nseamn c i baza
este nul la recoltare (figura 14).
Baza
Recolte
46
20
10
0
- 10
- 20
Preurile cash cresc relativ
la cel futures
Baza se
micoreaz
Pre
Preuri n cretere
Pre
Preuri
futures
Preuri cash
Preuri
futures
Baza se
micoreaz
Timp
Timp
Preuri
Preuri
scdere
Pre
Preuri cash
cretere
Preuri
futures
Pre
Preuri
futures
Baza se
mrete
Preuri cash
Timp
Timp
47
ntr-o pia inversat, n care preurile cash sunt mai mari dect preurile
futures, situaia este opus - Figura 17.
Preuri
Preuri
scdere
Preuri cash
Pre
cretere
Pre
Preuri cash
Baza se
mrete
Preuri
futures
Baza se
mrete
Preuri
futures
Timp
Timp
Preuri
Preuri
scdere
cretere
Preuri cash
Pre Baza se
Preuri cash
Pre
micoreaz
Baza se
micoreazPreuri
Preuri
futures
futures
Timp
Timp
Futures
Pre
Pre
az
Pre cash
Baz
mic
B
az mare
(slab)
Timp
Timp
48
B
az
mic
(tare)
Pre cash
backwardation
pre spot
PRE
pre futures
TIMP
Fig. 19: Evoluia preurilor unui contract futures de-a lungul perioadei de tranzacionare
49
sczut pe care l primete fermierul pe piaa spot, cnd vinde efectiv cerealele, va fi
contrabalansat sau compensat, cu un ctig aproximativ egal, n momentul cnd
contractele futures (care au fost vndute n momentul nsmnrii) vor fi cumprate la
un pre mai mic. Astfel, productorul de cereale va obine n final preul pe care l-a dorit
la nsmnare, pierderile neexistnd sau fiind nensemnate.
Piaa futures poate fi folosit de asemenea, pentru a obine un venit din stocarea
unei anumite mrfi, pentru a fi vndut mai tarziu. Prin calcularea diferenei dintre
preul contractului futures cu scadena mai apropiat i a celui cu scadena mai
ndeprtat, un deintor de marf poate vedea ce i rezerv oportunitile pieei,
respectiv venitul suplimentar obinut n urma stocrii mrfii n prezent i a vnzrii ei
ulterioare.
Procesatorii de materii prime agricole (ntreprinderi de morrit i panificaie i ali
operatori din industria alimentar) folosesc ca instrument de protecie mpotriva riscului
de pre hedging-ul de cumprare. Deoarece preurile cash i futures tind s se mite
mpreun i n acelasi sens (s creasc sau s scad), procesatorii i protejeaz preul
unor viitoare achiziii prin cumprarea de contracte futures, ca o anticipare a viitoarei
poziii de pe piaa real-spot, aceast operaiune permind hedger-ului (dupa cum vom
vedea), s-i stabilizeze sau chiar s-i mreasc profiturile.
2. Tipurile de Hedging
Exist dou tipuri principale de operaiuni hedging: cel de vnzare sau scurt
(selling hedge, short hedge) i cel de cumprare sau lung (buying hedge, long
hedge).
Hedging-ul de vnzare este realizat de ctre un operator care la un moment
dat, deine n stoc sau cumpr marf (proprietarul de silozuri) sau preconizeaz s
produc o cantitate de marf fizic (fermierul) i, n acelai timp sau ulterior, vinde un
numr echivalent de contracte futures. Obiectivul hedger-ului n acest caz este de a-i
proteja valoarea mrfii din stoc sau a produciei viitoare mpotriva unei scderi a
preului pe pia.
Spre exemplu, dac un operator cumpr pe piaa fizic n momentul (t), la
preul P(t), un volum X de marf, el trebuie s-i conserve preul mpotriva variaiilor
nedorite ale acestuia (n acest caz, mpotriva scderii preurilor).
Perioada (t)
Preurile
pe
piaa la vedere
Cumpr
Vinde
P(t)
Preurile
pe
piaa la termen
Perioada (t+n)
Preurile
pe
piaa la vedere
T(t)
P(t+n)
Preurile
pe
piaa la termen
T(t+n)
preul T(t). n (t+n) el vinde la preul P(t+n) marfa deinuta ntre perioada (t) i (t+n)
i lichideaz imediat poziia sa la termen recumprnd la preul T(t+n) un contract
identic cu cel care a fost vndut n (t). Dac preurile pe cele dou piee, la vedere i la
termen au evoluii paralele, ctigul (pierderea) pe piaa la termen anuleaz pierderea
(ctigul) de pe piaa la vedere.
Ctigul (pierderea) pe piaa la vedere ( P(t+n) - P(n) ) este anulat de pierderea
(ctigul) de pe piaa la termen ( T(t) - T(t+n). Protecia este perfect dac ( P(t) -
Asadar, cnd n raport cu o poziie cash la marfa fizic este luat o poziie futures
short i preul pe pia se reduce, diminuarea valorii mrfii fizice a operatorului este
parial compensat de ctigul din contractul futures. Pierderea de la marfa cash se
compenseaz astfel cu ctigul nregistrat la burs. ntr-un hedging de vnzare
operatorul estimeaz c preul va scdea i astfel va ctiga din contractul futures. n
schimb, profitul pe care l-ar obine la marfa fizic n cazul unei creteri a preului este
anulat de pierderea suferit la contractul futures (de fapt, acest profit este transferat
speculatorului, care a estimat contrar supoziiei celui care a fcut acoperirea c
piaa va crete, asumndu-i ns riscul scderii acesteia).
Exemplu: S presupunem c un fermier care estimeaz s recolteze 10.000
busheli de gru vrea s primeasc un pre care s-i acopere costurile i s-i asigure un
profit rezonabil.
Potrivit calculelor sale, pentru a-i acoperi costurile i a obine un profit rezonabil,
el ar trebui s vnd dup recoltare la un pre de 3,80 $/bu (cost) + 0,20 $/bu (profit)
= 4,00 $/bu.
Dac un contract futures cu lichidare la aproximativ aceeai dat cu cea la care
fermierul recolteaz grul, coteaz la burs la un pre atractiv, atunci fermierul ia n
considerare posibilitatea adoptrii unei poziii futures short.
n condiiile n care grul Iulie coteaz la burs n mai 400 ceni/bu, productorul
respectiv va vinde futures Iulie dou contracte de gru la CBOT
(2 x 5 000 bu =
10.000 bu). Dac n perioada mai iulie piaa grului scade i, atunci cnd productorul
dispune de gru pentru vnzare, preul cash este de 380 ceni/bu, el i va compensa
pierderea de la marfa fizic din ctigul obinut la burs.
Piaa de marf fizic (cash)
mai
iulie
Productorul
estimeaz
c
recolta sa va fi de 10.000 bu.
Preul su de vnzare la
recoltare trebuie s fie de 4,00
$/bu.
Preul cash a ajuns la 3,80 $/bu.
Productorul vinde recolta pe
baz
de
contract
spot,
rmnnd cu o pierdere de:
(4,003,80)$ x 10.000 bu = 2
000 $
Piaa futures
Vinde dou contracte gru Iulie la
400 ceni/bu.
52
Dup cum rezult din exemplu, rezultatul final al operaiunii este fixarea
preului de vnzare a grului dup recoltare nc din momentul efecturii hedging-ului
(luna mai) pentru luna recoltrii (iulie). ntr-adevr, dei pn la livrarea mrfii fizice
piaa a ajuns la 3,80 $/bu, productorul vinde de fapt la 4,00 $/bu, ntruct la preul din
contractul cash (3,80 $/bu) se adaug profitul de la poziia short (400-380 ceni/bu).
n cazul n care piaa cash ar fi crescut, de exemplu, la 4,20 $/bu, productorul
ar fi putut vinde cu 0,20 $/bu peste preul su normal, dar pierderea de la burs, de
0,20 $/bu (420 400), i-ar fi anulat acest profit suplimentar la marfa fizic. Prin
operaiunea de hedging, productorul i-a prezervat profitul normal dar fr s poat
beneficia de conjunctura mai favorabil la marfa fizic.
Hedging de cumprare (long hedging) presupune cumprarea la un moment
dat de contracte futures (poziia long la burs) n scopul acoperirii riscului de cretere a
preului la o marf fizic pe care operatorul intenioneaz s o achiziioneze la o dat
ulterioar.
Folosind notaiile din cazul hedgingului de vnzare, dac un operator vinde marf cu clauza
livrrii ulterioare a acesteia, el se va putea proteja fa de riscul de pre prin cumprarea de contracte la
termen. Protecia este perfect dac ( ( P(t) - P(t+n) + ( T(t+n) - T(t) ) = 0.
Perioada t
Preul pe piaa
fizic
Cumpr
Vinde
P(t)
Preul pe piaa
la termen
T(t)
Perioada t+n
Preul pe piaa
fizic
Preul pe piaa
la termen
P(t+n)
T(t+n)
n practica bursier, la tranzaciile pe contracte futures soia, 10 $ pentru 100 lb se noteaz 10$/cwt; 1
lb (pound) = 453,592 g; 1 cwt (hundredweight) = 100 lb.
53
fa de risc; n cele mai multe cazuri ei ne-efectund operaiuni de hedging n mod curent.
Hedging-ul selectiv este ncheiat i meninut pe baza ateptrilor privind direciile de
micare ale preurilor cash i futures. Din aceasta cauz, hedgerul selectiv nu va acorda o
importan att de mare lunii de livrare stipulat n contractul futures; dac observ o
distorsionare excesiv a preurilor el va putea chiar s schimbe luna de livrare a
contractului ncheiat sau s transfere operaiunea de acoperire o alt burs de mrfuri care
i-ar putea garanta un ctig mai mare (datorit evoluiei favorabile a bazei pe piaa futures
respectiv).
De exemplu, un operator care dorete s-i acopere costurile pstrrii mrfii prin
hedging i va schimba poziia short adoptat pentru luna martie ntr-o poziie short pentru
luna mai, dac sesizeaz faptul c n martie nu-i va acoperii costurile n timp ce, pstrnd
marfa pn n mai, va reui acest lucru ca urmare a variaiei favorabile a bazei.
Un hedger selectiv va studia bine pieele futures caracteristice, spre deosebire de
hedgerul pur, care va efectua operaiunea de hedging pe o pia ct mai apropiat de piaa
cash pe care dorete s se acopere.
Spre exemplu, un fabricant de ciocolat care i propune s se protejeze mpotriva
creterii costurilor la cacao va studia pieele principale (New York i Londra) pentru a vedea
dac exist vre-o diferen ntre ele, nainte de a decide unde s i plaseze operaiunea.
Pentru aceasta el va avea nevoie de o analiz a fiecrei piee n parte, urmrind tendinele
sezonale ale preurilor, nainte de a se decide pe care pia s acioneze.
De multe ori, un hedger selectiv poate lua decizia de a nu include toat marfa de
care dispune sau pe care sper s o obin ntr-o operaiune de hedging. Edificator n acest
sens este regula dupa care se ghideaz unii fermieri americani: ei supun hedgingului o
treime din producia pe care sper s o obin, nainte de nsmnare, a doua treime fiind
supus hedgingului n momentul recoltrii i las o treime din producie n afara
hedgingului.
4. Hedging pe o pia normal
n cazul unei piee normale, exist trei posibiliti, n ceea ce privete micrile
preurilor cash i cele futures: ambele preuri cresc, ambele preuri scad sau preurile cash
cresc i cele futures scad.
54
FN , CN
Cazul 1
F0
Cazul 2
Cazul 3
C0
Timp
F0
C0
B
0
Timp
Figura 21: Rezultatele hedgingului pe o pia normal cnd ambele preuri cresc
55
B ) Hedging de vnzare
n aceast situaie, hedgerul va ctiga diferena CN C0 pe piaa cash i va
pierde diferena FN F0 pe piaa futures. Rezultatul net este un ctig, egal cu baza iniial.
Conform figurii 2.2 el a ctigat segmentul C i a pierdut segmentul A, rezultatul net fiind
reprezentat de segmentul B.
n concluzie, n aceast situaie, neiniierea hedgingului ar fi dus la un ctig mai
mare. ns dac nu ar fi efectuat operaiunea de acoperire operatorul respectiv i-ar fi
asumat integral riscul privind evoluia preului pe piaa cash.
Pierderea potenial generat de hedging este privit n practic drept o prim de
asigurare, un cost suportat n mod voluntar pentru a preveni cheltuieli ulterioare mult mai
mari ce ar putea surveni n cazul producerii evenimentului nedorit.
Cazul 2: Preul cash crete, preul futures scade.
A ) Hedging de cumprare
La momentul t = N, hedgerul pierde att diferena CN C0 (segmentul E) pe piaa cash,
ct i diferena FN F0 (segmentul D) pe piaa futures, rezultatul net fiind o pierdere
(segmentul F) egal cu baza iniial. Dac nu ar fi efectuat hedgingul, ar fi pierdut doar
diferena CN C0.
Pre
F0
D
F
F
C0
0
Timp
Figura 22: Rezultatele hedgingului pe o pia normal cnd preul cash crete i preul futures
scade
B ) Hedging de vnzare
La momentul t = N hedgerul va ctiga att segmentul E, ct i segmentul D,
rezultatul net fiind un ctig reprezentat de segmentul F. Dac nu ar fi efectuat hedgingul
ar fi pierdut ctigul FN F0.
Trebuie menionat c, n realitate, situaia prezentat la cazul 2 este rar ntalnit, de
regul preurile cash i cele futures micndu-se n aceeai direcie.
56
G
G
C0
I
H
FN , CN
0
Timp
N
Figura 23: Rezultatele hedgingului pe o pia normal cnd ambele preuri scad
B ) Hedging de vnzare
Hedgerul va ctiga segmentul I dar va pierde segmentul H, rezultatul net fiind un
profit reprezentat de segmentul G. n cazul n care nu ar fi efectuat hedgingul, diferena |
CN C0 | ar fi devenit pierdere net.
Situaia de pe o pia inversat se prezint simetric situaiei de pe piaa normal.
Sintetiznd, prezentm rezultatele nete ale hedgingului n funcie de
evoluia bazei:
Baza
Se restrange
(narrowing)
Se largeste
(widening)
Piata
Pia normal
Pia inversat
Pia normal
Pia inversat
Hedging de vnzare
= Profit
= Pierdere
= Pierdere
= Profit
Hedging de cumprare
= Pierdere
= Profit
= Profit
= Pierdere
57
Dac atunci cnd poziia futures este lichidat, baza este identic cu cea din
momentul iniierii operaiunii de acoperire prin hedging, atunci hedging-ul este
considerat perfect. Ctigul sau pierderea din tranzacia cash este total compensat de
pierderea sau ctigul din poziia futures.
Acoperirile perfecte sunt puin probabile ntruct preurile cash i futures nu
variaz identic.
n tabelul de mai jos se prezint pierderile i ctigurile din evoluiile preurilor
cash i cele futures.
Preuri
cash
Scad
Scad
Scad
Miscrile de pre
Preuri futures
Rezultate
Poziie short pe piaa cash
Neacoperit
Pierdere
Acoperit
Nici profit,
nici pierdere
Neacoperit
Profit
Acoperit
Nici profit,
nici pierdere
Pierdere
Profit
Profit
Pierdere
Pierdere
Pierdere, dar
mai mic
dect fr
hedging
Pierdere, dar
mai mare
dect n lipsa
hedgingului
Nici profit,
nici pierdere
Profit
Profit, dar
mai mic dect
n lipsa
hedgingului
Profit, dar
mai mare
decit n lipsa
hedgingului
Nici profit,
nici pierdere
Profit
Pierdere
Pierdere
Profit
Pierdere, dar
mai mic
dect n lipsa
hedgingului
Pierdere, dar
mai mare
dect n lipsa
hedgingului
Scad
Cresc
Pierdere
Cresc
Cresc de mrime
egal cu creterea
preului cash
Cresc mai mult dect
cele cash
Cresc mai puin dect
cele cash
Profit
Profit
Profit, dar
mai mic dect
fr hedging
Pierdere
Scad
Profit
Profit, dar
mai mare
dect fr
hedging
Pierdere
Cresc
Cresc
Cresc
Profit
Pierdere
La fel ca preurile absolute, baza poate evolua favorabil oferind ctig, sau
contrar ateptrilor, provocnd pierdere.
58
59
costurile pe care le implic micarea produsului cash de pe piaa local ctre o locaie
eligibil pentru livrarea futures (transport, dobnzi, depozitare, certificare). ncorpornd
n aceste preuri i primele sau disconturile datorate diferenelor calitative, se poate
calcula o baz teoretic i poate fi estimat un pre cash viitor. Comparnd costurile
estimate cu preul anticipat pe piaa local pentru o anumit livrare viitoare, hedger-ul
va putea decide dac iniiaz sau nu operaiunea de acoperire.
61
Data
Piaa cash
Piaa futures
ntre
1.11.2000
i
28.02.2001
15.06.2000
15.09.2000
n varianta (a) fermierul vinde imediat dup recoltare o parte din recolt la
preul spot (90$/ton); n varianta (b) fermierul vinde n septembrie la un pre spot mai
bun (110 $/ton). n ambele cazuri el trebuie s-i nchid poziia pe piaa la termenfutures, dnd ordin de cumprare la burs. Din operaiunea de acoperire la termen va
rezulta o diferen de pre: n prima varianta aceast diferen este pozitiv, fiind de 10
$/ton (a vndut la termen cu 100 $ i i-a nchis poziia, adic a cumprat la 90 $), iar
in a doua variant aceast diferen este negativ (a vndut la 100 $ i a cumprat la
110 $).
62
Piaa cash
1 august
Piaa futures
2 februarie
63
Data
Piaa cash
Piaa futures
Vinde 10.000 tone de gru
Pre: 140 $/ton
Scadena: mai 1999
15 martie
30 aprilie
64
Piaa cash
Piaa futures
Baza
1 iulie
0.25 $
1 octombrie
+ 0.23 $/bu
0.15 $/bu
+ 3.450 $ per total
2.250 $ per total
0.17 $
Rezultatul
Rezultat net
0.08
(variaia
bazei)
Tabelul 13: Hedging viznd protejarea valorii mrfii i acoperirea cheltuielilor cost of carry
(preurile scad)
Piaa futures
Baza
1 iulie
1 octombrie
Rezultatul
Rezultat net
0.20 $
0.05
(variaia
bazei)
Tabelul 14: Hedging viznd protejarea valorii mrfii i acoperirea cheltuielilor cost of carry
(preurile cresc)
65
Piaa cash
Piaa futures
Baza
2 iulie
28 octombrie
Rezultatul
Rezultat net
0.55 $/bu
5 500 $ per total
+ 0.50 $/bu
+ 5.000 $ per total
0.25 $
0.05
(variaia
bazei)
preul pe care l-a urmrit, deoarece baza a fost mai mare dect cea prevzut, de 0.20
$ sub, dar prin hedging a pierdut mai puin de 10% fa de pierderea pe care ar fi
suportat-o n absena acoperirii.
Exemplul 6: Hedging de vnzare utilizat pentru fixarea preului de vnzare al
produciei viitoare a unei mrfi nedepozitabile.
n decembrie, un cresctor de animale cumpr 200 de vite, cntrind 750 lb.
fiecare, pentru a le ngra pn la greutatea de 1.100 lb. i a le vinde n luna mai.
Pentru a-i acoperi costurile cu achiziionarea i hrana animalelor, cresctorul trebuie s
obin un pre de vnzare de cel puin 55 $/cwt. Odat ce acest pre critic a fost
determinat, sunt adugate baza anticipat i marja de profit, pentru a calcula preul
int al hedging-ului de vnzare.
Analiza tendinelor locale ale preurilor cash i futures n ultimii 10 ani indic
faptul c, n medie, preul cash local este cu 1.25 $/cwt sub preul futures Iunie, n
timpul lunii mai. Adugnd la preul critic un profit de 3 $/cwt i baza anticipat,
cresctorul calculeaz un pre de 59.25 $/cwt (= 55 + 3 + 1.25) pentru vnzarea
futures. Cele 200 vite vii cntrind aproximativ 1.100 lb fiecare, sunt echivalente cu 5
contracte futures (un contract = 40.000 lb). ntruct un contract futures nu poate fi
cumprat sau vndut pentru o cantitate mai mic dect unitatea standard de
tranzacie, n acest caz 40.000 lb, operatorul trebuie s decid dac vinde 5 sau 6
contracte. Analiza anticiprilor n relaia cerere ofert, mpreun cu comportamentul
recent al preului, sugereaz c preurile cash pot fi considerabil mai mici dect ar
sugera baza anticipat sau preul futures Iunie. Pentru a-i proteja valoarea ntregii
producii viitoare, operatorul decide s vnd 6 contracte. El realizeaz c riscul crete
echivalent dac preurile i/sau baza evolueaz nefavorabil.
Pe 15 decembrie contractul futures Iunie pe vite vii coteaz ntre 59 i 59.50
$/cwt. Operatorul d brokerului un ordin cu limit de pret pentru a vinde 6 contracte
Iunie pe vite vii la 59.25 dolari. Ordinul este ndeplinit la preul de 59.35 dolari. Pe 15
mai, ca urmare a unei scderi puternice a preului, operatorul vinde animalele la 53.50
$/cwt, cu 1.50 $ sub preul critic. Greutatea medie pentru fiecare din cele 200 de
capete este cu 20 lb (adic 1.080 lb) sub cea prevzut a fi realizat. Poziia futures
Iunie este lichidat n aceeai zi la 54.70 $, adic la o baz de 120 de puncte (0.01 $ =
100 puncte).
Data
Piaa cash
Piaa futures
Baza
15 decembrie
135
Cresctorul de vite se Vinde 6 contracte Iunie
puncte
ateapt s aib pn n pe vite vii la 59.35 $/cwt
(1.35$)
luna mai 200 capete
cntrind fiecare 1100
lb. i dorete s obin
un pre de vnzare de
58
$/cwt.
Valoarea
anticipat
este
de
127.600 $.
15 mai
120
puncte
(1.20$)
+ 4.65 $/cwt
15
4.50 $/cwt
+ 11.160 $ per total
puncte
12.040 $ per total
Tabelul 16: Hedging de vnzare utilizat pentru fixarea preului de vnzare al produciei
viitoare a unei mrfi nedepozitabile.
Scderea preului cash i greutatea la vnzare mai mic dect cea anticipat a fi
obinut au determinat o diminuare cu 12.040 $ a venitului realizat, fa de cel
anticipat. Totui, ctigul de 11.160 $ din poziia futures compenseaz, parial, aceast
pierdere. Pierderea ar fi putut fi mai mare dac baza n-ar fi evoluat favorabil
micorndu-se i dac operatorul ar fi ales s vnd 5 contracte n loc de 6. Cnd se
decide numrul de contracte utilizate n operaiunea de acoperire, trebuie luat n calcul
probabilitatea unei evoluii nefavorabile a preului. Dac aceast probabilitate este mic,
atunci hedger-ul poate decide s tranzacioneze numai o parte din vnzarea sau
cumprarea lui anticipat. Dac ns e foarte probabil ca preurile pe piaa cash s
evolueze nefavorabil, atunci se recomand tranzacionarea unui numr de contracte
care s acopere integral vnzarea/cumprarea anticipat a operatorului.
Exemplul 7: Hedging de cumprare pe o pia normal, efectuat n scopul de
a proteja marja profitului pentru o vnzare cu livrare viitoare (engl. forward
sale).
Adesea preurile de vnzare sunt stabilite cu luni naintea cumprrii produsului
ce urmeaz a fi livrat sau a materiilor prime necesare n procesul productiv. Preul de
vnzare astfel stabilit se bazeaz pe costurile anticipate i pe o marj de profit dorit.
Dac pn n momentul n care are loc cumprarea mrfii cash preurile au
sczut dincolo de ateptri, atunci pot rezulta profituri suplimentare. Dac ns costurile
cresc peste ateptri, profiturile se pot eroda i pot rezulta chiar pierderi. Vnztorul are
la dispoziie mai multe opiuni, fiecare cu un grad diferit de risc. Opiunea cea mai
riscant ar fi speculaia - presupunnd c preul mrfii fizice nu va crete peste nivelul
anticipat. A doua variant ar fi cumprarea mrfii i stocarea ei pn la livrare.
Principalele dezavantaje ale acestei opiuni le constituie nevoile mai mari de lichiditi
necesare tranzaciei i deturnarea capitalului de la procesul productiv. n plus, trebuie
suportate costurile cu depozitarea, asigurarea i pstrarea mrfii n intervalul de timp
pn la livrare.
Un hedging de cumprare poate minimiza dezavantajele celorlalte dou
alternative. Se adopt o poziie futures long n scopul protejrii mpotriva unei creteri a
preului mrfii pe pia, hedger-ul asumndu-i riscul unei variaii nefavorabile a bazei.
Dintr-o operaiune buy hedge (hedging de cumparare) se poate degaja profit pe o pia
normal cnd baza la lichidarea poziiei futures este mai mare dect baza anticipat.
Dac vnzarea forward se bazeaz pe preul cash curent, atunci va rezulta o pierdere n
baz deoarece preul cash i preul contractului futures cu perioada expirrii cea mai
apropiat vor tinde s convearg odat cu apropierea perioadei de expirare. Pe o pia
normal aceasta va avea ca rezultat micorarea bazei, fie printr-o cretere mai rapid a
68
preului cash comparativ cu preul futures, fie printr-o scdere mai rapid a preului
futures n raport cu preul cash. Pe termen lung pierderile n baz vor fi direct
compensate cu economiile de cost realizate prin evitarea stocrii mrfii fizice pn la o
anumit dat viitoare. Degajarea unui ctig dintr-un buy hedge este mai probabil pe
termen scurt, atunci cnd baza se mrete, fie prin scderea mai pronunat a preului
cash fa de cel futures, fie prin creterea mai puternic a preului futures n raport cu
preul cash.
Un exportator de porumb convine n decembrie s vnd 10.000 bu de porumb
galben nr. 2 cu livrare n februarie, la un pre cu 0.20 $/bu peste preul futures Martie.
Cnd preul porumbului futures Martie este de 2.90 $/bu, pe 10 decembrie, exportatorul
stabilete preul de vnzare de 3.10 $/bu. Atunci cnd determin preul de vnzare,
comerciantul trebuie s ia n considerare costul anticipat al porumbului la cumprarea
acesteia de pe piaa local, i marja de profit anticipat. Analiza relaiilor stabilite pe
parcursul anilor anteriori ntre preul cash local al porumbului i preul contractului
futures Martie indic faptul c, n medie, preul futures martie este de regul cu 0.07
$/bu peste preul cash pe piaa local, n cursul lunii februarie. Bazndu-se pe actualul
pre futures Martie, de 2.90 $/bu, exportatorul decide s fixeze costul porumbului pe
care-l va cumpra n februarie la 2.83 $/bu, plus variaia bazei. Pentru a se proteja
mpotriva creterii costului i a reducerii marjei sale de profit, pe 10 decembrie
exportatorul cumpr futures Martie 10.000 bu porumb la 2.90 $/bu.
La acea dat preul cash pe piaa local este de 2.70 $/bu. Din decembrie pn
n februarie preul porumbului crete, reflectnd cererea mare provenind din Rusia i
previziunile unor recolte reduse n unele ri principale productoare de porumb. Pe 10
februarie exportatorul cumpr porumb de pe piaa local la un pre cu 0.05 $/bu sub
preul futures Martie, care la acea dat este de 3 $/bu. Poziia futures este lichidat la o
baz de 0.05 $ sub, cu 0.02 $ mai mic dect baza anticipat. Pierderea de 0.02 $/bu
este mic n comparaie cu creterea de 0.12 $/bu a preului cash local al porumbului.
Ctigul din poziia futures long compenseaz mai mult de 80% din creterea costului.
Data
Piaa cash
Piaa futures
Baza
10 decembrie
Vinde
10.000
bu
porumb galben nr. 2 cu
livrare n februarie la
3.10 $/bu, bazat pe un
cost antici-pat de 2.83
$/bu.
Costul
total
anticipat este de 28.300
dolari.
Cumpr 10.000 bu
porumb galben nr. 2 de
pe piaa local la 2.95
$/bu. Costul total este
de 29.500 $.
0.12 $/bu
1.200 $ per total
Cumpr
10.000
bu
porumb Martie la 2.90
$/bu.
0.07 $
0.05 $
+ 0.10 $/bu
+ 1.000 $ per total
0.02 $
(variaia
bazei)
10 februarie
Rezultatul
Rezultat net
Tabelul 17: Hedging de cumprare cu scopul de a proteja marja profitului n situaia n care
preurile cresc
69
Piaa cash
Piaa futures
10 decembrie
10.000
bu
Vinde
10.000
bu Cumpr
porumb galben nr. 2 cu porumb Martie la 2.90
livrare n februarie la $/bu.
3.10 $/bu, bazat pe un
cost anticipat de 2.83
$/bu.
Costul
total
anticipat este de 28.300
dolari.
10 februarie
Rezultatul
Rezultat net
+ 0.13 $/bu
+ 1.300 $ per total
0.15 $/bu
1.500 $ per total
Baza
0.07 $
0.05 $
0.02 $
(variaia
bazei)
Cumprarea porumbului cash la un cost mai mic dect cel anticipat a generat un
profit, care ns este total compensat de pierderea suferit la poziia futures. Mai mult,
a rezultat o pierdere de 200 $ pentru c baza la lichidarea poziiei futures a fost mai
mic dect cea anticipat. Motivul pentru care exportatorul a recurs la acoperire a fost
fixarea unui profit atractiv din vnzarea porumbului obinut cu un cost estimat la 2.83
$/bu. Exportatorul a renunat la profitul pe care l-ar fi obinut dac preul ar fi sczut,
cu scopul de a preveni o erodare a profitului su anticipat, provocat de creterea
preurilor. Situaia este similar cu cea a hedger-ului vnztor, care nu poate beneficia
pe deplin de pe urma unei creteri a preului ntruct deine o poziie futures short. n
ambele cazuri marja profitului crete sau scade n funcie de variaia bazei.
70
Piaa cash
Piaa futures
Baza
15 aprilie
- 4.7 c/lb
15 iulie
- 6.35 c/lb
Rezultat
Baza
s-a lrgit
Rezultatul net este o pierdere de 1.65 c/lb, egal cu lrgirea bazei, la care se adaug
cheltuielile cu efectuarea hedgingului. Prin efectuarea hedgingului nu s-a reuit acoperirea
total a evoluiei nefavorabile a preului cash, ns a fost redus pierderea.
Dac preurile ar fi crescut, iar baza s-ar fi lrgit (preul futures ar fi crescut ntr-un
ritm mai mare dect cel cash) importatorul ar fi realizat un ctig pe piaa cash i o
pierdere pe cea futures. Datorit ritmului diferit de cretere al preurilor pe cele dou piete,
rezultatul net ar fi fost o pierdere. n aceast variant efectuarea hedgingului s-a dovedit a
fi pgubitoare pentru importator.
Exemplul 12: Hedging integrat efectuat de cresctorii de animale
Presupunem ca n luna iulie, un cresctor de bovine pentru carne plnuiete
achiziionarea a 170 capete n septembrie, pe care s le creasc pn n martie i apoi s le
vnd pe pia. Cresctorul presupune c va achiziiona bovine cntrind fiecare cte 700
livre i le va vinde cnd vor cntri 1.050 livre fiecare. Pentru a aduce bovinele la aceast
greutate va avea nevoie de aproxiativ 5.000 busheli de porumb.
Pentru a se proteja mpotriva riscurilor asociate modificrilor de preuri pe pieele
cash pentru bovine i porumb, cresctorul decide s efectueze un hedging integrat,
71
Piaa cash
Piaa futures
Baza
20 iulie
1,50 $/cwt
10 sept.
Achizitioneaz 170
vite, cntrind 700
livre fiecare, la preul
de 58 $/cwt
1,10 $/cwt
11
Creterea costurilor =
3.570 $
Baza =
-0,40 $/cwt
Piaa cash
Cresctorul se ateapt
s achiziioneze 5.000
busheli de porumb
la preul de 2,88 $/bu
Piaa futures
Cumpr 5.000
busheli pentru
decembrie la preul
de 3 $/bu
Baza
-0,12 S/cwt
10 sept.
Achiziioneaz 5.000
busheli de porumb
la preul de 2,70 $/bu
-0/10 $/cwt
Reducerea costurilor
= 900 $
Pierdere =1.000 $
Baza=0,02 $/cwt
Piaa cash
Cresctorul se ateapt
s vnd 168 bovine
(1 % pierdere acceptat
din start), cntrind
cte 1.050 livre fiecare,
la preul de 61,30 $/cwt
Piaa futures
Vinde 4 contracte
CME (echivalente cu 152
capete) i un contract
MCE (echivalent cu
19 capete) pentru aprilie
la preul de 62$/cwt
Baza
- 0,70 $/cwt
15 martie
-1 $/cwt
Baza=0,30$
Piaa cash
Crusherul se ateapt
s achiziioneze 50.000
busheli soia la preul de
5,55 $/bushel
Piaa futures
Cumpr 50.000
busheli soia cu livrare
n noiembrie la preul
de 5,75 $/bushel
Vinde 50.000 busheli
Pentru noiembrie,
la preul de
6,00 $/bushel
Ctig = 12.500 $
Baza
-0,20 $/bushel
-0,15 $/bushel
Variaia =
0,05 $/bu
Tabelul 23: Hedgingul integrat efectuat de ctre un producator de ulei i fin de soia I poziie
Piaa cash
Operatorul se ateapt
s vnd 550.000
livre la preul de
0,16 $/livr
Piaa futures
Vinde 9 contracte
la preul de
0,17 $/livr
15 octombrie
Cumpr 9 contracte
pe ulei de soia
pentru decembrie
la preul de
0,195 $/livr
Pierdere = 13.500$
Ctig = 13.750$
Baza
- 0,01$/livra
- 0,01$/livr
Baza =0 $/livra
Tabelul 24: Hedgingul integrat efectuat de ctre un productor de ulei i fin de soia a doua
poziie
75
Piaa cash
Crusherul se ateapt
s vnd 1.175 tone
de fnde soia la
preul de 175 $/ton
Piaa futures
Vinde 12 contracte
pe fina de soia
pentru decembrie la
preul de 179 $/ton
Baza
- 4$/ton
15 octombrie
Cumpr 12 contracte
pe fina de soia
pentru decembrie la
preul de 192 $/ton
- 2$/ton.
Ctig = 17.625 $
Pierdere = 15.600 $
Baza =
2 $/ton
Tabelul 25: Hedgingul integrat efectuat de ctre un producator de ulei i fin de soia a treia
poziie
76
finanare favorabile.
marfa futures;
luna de expirare;
tipul poziiei (long sau short);
numrul de contracte sau hedge ratio.
1) Exist cazuri cnd marfa al crei pre trebuie protejat i marfa care face
obiectul contractului futures nu sunt aceleai.
n multe cazuri, alegerea este evidenta, dar exist situaii cnd ea este mai dificil.
Este important s se aleag contractul futures pe o marf strns corelat cu
marfa care face obiectul operaiunii de hedge. De exemplu, dac un operator dorete
s-i acopere riscul de pre la uleiul de soia, el poate alege contractul futures pe
boabe de soia, n acest mod avnd asigurat cel mai bun hedge.
Alt factor care trebuie luat n considerare este acela dac contractul este sau nu
bine cotat.
Un short hedger va vinde contracte futures i, de aceea, va cuta acele contracte
care sunt supraapreciate sau, n cel mai ru caz, contractele corect apreciate.
Situaia se prezint exact invers pentru un long hedger.
2) Dup ce un hedger i-a ales marfa dintr-un contract futures, el trebuie s
decid asupra lunii de expirare (luna activ) a contractului (dup cum se tie, pe
pieele futures, la o anumit dat, mrfurile sunt cotate numai pentru unele luni de
livrare).
Dup ce a ales luna activ (ct mai aproape de termenul legat de executarea
tranzaciilor pe piaa cash) hedgerul trebuie s decid asupra duratei meninerii
poziiei futures.
n cele mai multe cazuri, va exista un orizont de timp n care operaiunea de
hedge i va pstra efectul. Pentru a obine reducerea maxim a riscului bazei, un
hedger ar trebui s-i menin poziia futures ct mai aproape posibil de expirare.
Totui, hedgerii sunt sftuii s evite s-i menin poziia futures n luna de expirare
deoarece n aceast perioad sunt observate uneori oscilaii neobinuite ale preului,
ceea ce duce implicit la creterea riscului.
3) Dup ce i-a ales marfa i luna de expirare, hedgerul trebuie s decid dac
va cumpara sau va vinde futures. Aceast decizie necesit o analiz atent a
problemei i nelegerea direciei riscului.
Una dintre abordri const n identificarea situaiei celei mai dificile care poate
aprea.
Dac deii marf, rul cel mai mare este ca preul ei s scad. Acum trebuie s
se presupun c aceasta se i ntampl, pentru ca apoi s apar ntrebarea cum se
poate produce profit dintr-un contract futures?. Pentru a obine un ctig pe piaa la
termen, investitorul trebuie s dein o poziie short.
79
Dac doreti s cumperi marf n viitor, riscul cel mai mare este ca preul
acesteia s creasc pe piaa spot. Dac preul crete, se poate obine ns profit pe
piaa futures cumprnd contracte futures, adic deinnd o poziie long.
4) Dup ce s-a determinat marfa, luna i poziia se mai ridic cteva ntrebri: ct
din risc trebuie acoperit? i ce strategie de hedging trebuie adoptat?.
Pentru gsirea rspunsului la ntrebarea ct din risc trebuie acoperit?, prezint
importan noiunea de rat optim de hedging - hedge ratio.
futures i mrimea expunerii la risc sau cu alte cuvinte, numarul contractelor futures
care ar trebui folosite pentru acoperirea riscului de pre de pe piaa cash.
P = S + F HR
unde:
HR = -
80
P = - S + F HR
n ambele cazuri covariana v, a modificrii valorii poziiei acoperite este dat de
relaia:
v = S + HR 2 F 2 HR S F
2
unde:
v
2
= 2 HR F 2 S F
HR
iar
2v
2
= 2 F > 0
2
HR
.
v
2v
=0
2
Punnd condiia de minim HR
i observnd c HR este pozitiv, rezult
c valoarea care minimizeaz pe v este:
HR =
S
F .
Rata de hedging optim este deci produsul dintre coeficientul de corelaie dintre
S i F, i abaterea medie ptratic a lui S raportat la abaterea medie ptratic a lui
F.
Dac = 1 i F = S , rata optim de hedging este 1, ceea ce era de
ateptat, ntruct n acest caz preul futures oglindete fidel preul spot. Dac = 1
i F = 2 S , HR este 0,5, de asemenea previzibil, cci n acest caz variaia preului
futures este ntotdeauna dublul variaiei preului spot.
Rata minim de hedging mai poate fi determinat i prin estimarea regresiei:
S = + F +
unde:
- parametru constant de regresie;
- este n cazul nostru HR;
- eroare (care este zero dac deviaia standard este 1).
81
82
pot prefera ntr-un anumit sezon carnea de pui fa de carnea de vac, fapt ce
influeneaz preul la fiecare din cele dou sortimente.
2.3. Veniturile consumatorilor reprezinta potenialul puterii de cumprare
al acestora i pot contribui n mare msur la modificarea cererii.
2.4. Achiziii straine. Operatorii supravegheaz rile cu pondere
important n comerul mondial cu marfa respectiv i ndeosebi marii importatori
(pentru cereale, China, CSI,). Rata de cretere a populaiei, producia lor intern i
creterea economic sunt monitorizate pentru a determina nevoia rii i posibilitatea
de a cumpra produse agricole.
2.5. Programe guvernamentale. Guvernele pot susine regulat cererea i
oferta prin programe de export, achiziii guvernamentale iar n sens opus prin
impunerea de embargouri etc.
2.6. Cererea pentru o marf este influenat de preul i disponibilitatea i
preul substituenilor (se va bea mai puin cafea dac preul crete, fiind utilizat n
schimb mai mult ceai sau buturi rcoritoare). Dac carnea de vaca este prea scump
fa de cea de porc consumatorii o vor schimba cu aceasta.
3. Surse de informaie
Ministerul agriculturii (n SUA - Departamentul Agriculturii - USDA)
reprezint cea mai important surs pentru pieele agricole. Prin rapoartele publicate
de-a lungul sezonului se pun la dispoziia comercianilor informaii cheie despre
suprafaa nsmnat, evoluia recoltei, stocuri existente.
Rapoartele despre consumatorii importani, emise tot de Departamentul
Agriculturii, datele statistice despre piaa internaional a produselor agricole puse la
dispoziie ori de serviciul extern al Departamentului Agriculturii ori de ageniile de
informaii, Dow Jones Commodities, Reuters, etc., reprezint surse importante de
informare pentru participanii la pia.
De exemplu, USDA scoate urmtoarele rapoarte:
Raport
Data apariiei
Stocuri de cereale
n ianuarie i la sfritul lunii martie
Suprafaa - intenii de nsmnare
sfritul lunii martie
Producie realizat
lunar (din aprilie pn n decembrie)
Stadiul recoltei
sptmnal (din aprilie pn n decembrie)
eptel
lunar
Acetia au fost factorii luai n considerare n analiza fundamental a pieei
agro-alimentare. Ei in de ciclul de producie, ncepnd cu nsmnarea i terminnd cu
recoltarea.
La nceputul fiecrui sezon, traderii estimeaz oferta viitoare pentru un
produs att prin aprecierea suprafeei nsmnate ct i prin stocurile rmase
disponibile din vechea recolt. Aceast analiz continu cu evaluarea impactului
condiiilor meteorologice asupra recoltei, a eptelulului de animale precum i analiza
pieei internaionale, principalii productori i consumatori, etc. De exemplu, pentru
84
porumb i soia, SUA, Brazilia i Argentina reprezint cei mai mari productori n timp ce
Japonia este cel mai important importator.
4. Curbele cererii i ofertei
Curba cererii reprezint cantitatea dintr-o marf cerut la un anumit pre la
un moment dat sau cantitatea cerut la diferite preuri la diferite momente de timp.
Curba ofertei reprezint cantitatea oferit la un pre la un anumit moment sau
cantitatea oferit la diferite preuri de-a lungul unei perioade.
$/bu
5,00
4,50
E2
E1
3,00
S1
2,50
E3
D1
D
Mil. Bu.
Q
Q
C= 1
P
P1
sau
C=
85
P1 Q
Q1 P
6. Informaii i estimri
Beneficiile cele mai mari apar atunci cnd cel care ia decizia posed informaii
i estimri mai bune dect competitorii si. Informaia este relativ, valoarea ei fiind
dat de raportul valoare ateptat/costul obinerii informaiei, adic obinerea unei
informaii este considerat eficient n condiiile n care avantajele conferite de
deinerea ei depesc costul economic al obinerii.
7. Eroarea
Analiza micrii preului i a riscului implic instrumente specializate de
analiz a seriilor cronologice. Toate tehnicile se bazeaz pe cantitatea de date luate n
considerare. Cu ct cantitatea de date este mai mic, cu att rezultatele vor fi mai
neconcludente.
Eroarea = N
1
2
a) Media aritmetic
A=
serii impare. Dac seria este impar mediana este valoarea medie a termenilor centrali
ai seriei.
86
Mo = x0 + h
1
1 + 2
d) Media geometric:
1
G = ( A1 A2 ... An ) n
e) Media patratic:
( A)
Q=
f) Media armonic:
1 1
1
1
/ N
= +
+ ... +
H A1 A2
An
Aceast medie reduce efectele extreme mai mult dect media geometric.
9. Dispersia i asimetria
Acestea sunt folosite pentru interpretarea datelor nregistrate. Abaterea
medie liniar (d) este folosit pentru msurarea repartiiei i se calculeaz ca o medie
aritmetic ponderat sau simpl a deprtrii termenilor seriei de la media lor n valoare
absolut:
d=
(x
x)
( x i x )2 2
87
Abaterea standard (medie ptratic) este cea mai popular metod de calcul
a gradului de dispersie a datelor. ntr-o serie cu repartiie normal, 68% din termenii
seriei sunt n intervalul de variaie dat de ( x - ), 95,5% n intervalul dat de ( x - 2) i
99,7% n intervalul dat de ( x 3).
Datele nregistrate la mrfuri nu sunt distribuite normal i trebuiesc msurate
i corectate cu ajutorul asimetriei, care reprezint gradul de distorsiune fa de simetria
normal. Asimetria se calculeaz cu ajutorul coeficienilor de asimetrie ca raport ntre
asimetria absolut (diferena ntre medie i mod) i dispersie.
K=
x Mo
b=
N XY X Y
N X 2 ( X )
( Y b X )
N
(Y
=
Y
N
'
88
r=
[n X
n ( XY ) X Y
2
][
( X ) n Y 2 ( Y )
2
a x + b x 2 + c x 3 = xy
a x 2 + b x 3 + c x 4 = x 2 y
89
A0 N + A1 X 1 + ... + A p X p = Y
A0 X 1 + A1 X 1 + A2 X 1 X 2 ... + A p X 1 Xp = X 1Y
2
A0 X p + A1 X 1 X p + ... + A p X p = X p Y
2
ocuri n sistem i care dispar n absena acestora, seriile pe termen scurt devenind
astfel serii fr cicluri.
Ca orice metod, analiza fundamental are limitrile sale. Rapoartele
statistice pot fi inexacte sau interpretarea prea subiectiv a informaiei poate genera
greeli de interpretare. Oportunitile pot apare i dispare nainte ca s ai ansa s
reacionezi. O informaie poate influena preul ntr-o direcie, n timp ce o alta l atrage
ntr-o direcie contrar.
6.2. ANALIZA TEHNIC
Nu toi operatorii sunt de acord cu utilizarea analizei fundamentale.
Exist operatori analitii tehnici pentru care metoda analizei fundamentale
este o procedura zadarnic de a determina evoluia preurilor pe piaa la termen.
Acetia susin c, chiar dac fundamentalitii gsesc rspunsul la ntrebarile legate de
evoluia preurilor, ei nu po fi siguri c au raspuns la toate ntrebarile, i dac au gsit
rspunsul la toate ntrebrile, diverse concluzii pot fi desprinse din aceeai informaie.
Apoi pe pia pot s apar manifestri care nu in de informaiile disponibile.
Spre exemplu, o pia poate deveni supraevaluat deoarece, acionnd pe baza
aceleiai informaii, operatorii anticipeaz c trendul bullish va continua. Un revers se
poate produce nu pentru c avem noi informaii, ci pentru c un numr n cretere de
operatori decid s preia profitul deoarece ei simt c este neconfortabil s pstrezi
poziia la asemenea preuri ridicate.
Aceast aciune a operatorilor (care nu are legatur cu piaa) poate avea un
efect de turma i n consecin piaa ar putea s se prbueasc.
Pentru analitii tehnici, aciunea in sine a pieei este cel mai bun indicator
privind micarea preului n viitor. Ei se bazeaz pe premisa c preul pieei la un anumit
moment este dat de modelul micrilor anterioare ale preului, dar i de volumul
tranzaciilor i al poziiilor deschise.
Preul este deci elementul cheie n analiza tehnic. Tehnicianul lucreaz
presupunnd c informaiile fundamentale sunt deja reflectate n pre, fiind important
studierea comportamentul rezultant al pieei. Spre deosebire de fundamentalist,
tehnicianul nu este preocupat de a nelege de ce piaa a evoluat astfel, el ncearc s
previzioneze preul futures innd cont de modelele stabilite ale micrii din trecut a
preurilor.
Se pornete de la presupunerea c trendurile preurilor, odat aprute i
determinate, se menin pe o perioad mai lung de timp. Raionamentul care a dus la
aceast presupunere este c operatorii nu primesc i nu interpreteaz informaii n mod
egal; unii le primesc mai devreme sau le evalueaz mai bine dact alii. Spre exemplu,
profesionitii care urmresc evoluia pieei zilnic pot afla anumite informaii importante
naintea simplilor investitori.
Din punctul de vedere al analitilor tehnici, procesul prin care preurile se
ajusteaz n funcie de informaiile noi care apar este unul gradual. Astfel, n intervalul
de timp n care preul unei aciuni se modific de la un nivel de echilibru la altul, el se
mic cu o anumit tendin (cresctoare sau descresctoare). Preurile necesit timp
pentru a se ajusta schimbrii rapide dintre cerere i ofert.
92
ofert;
93
Data
6ian
7ian
8ian
9ian
l2ian
l3ian
l4ian
l5ian
18ian
l9ian
20ian
21ian
22ian
20.69
20.68
20,65
20,62
20,63
20,64
20,65
20,67
20,72
20,76
20,82
20,86
N = D - (L-1)
lung;
2) vinde dac MM pe temen scurt este mai mic dect MM pe termen lung;
3) dac MM sunt egale se poate menine poziia de cumprare sau vnzare
pn se realizeaz o ntoarcere complet a pieei.
De exemplu un trader poate utiliza MM pe termen lung ca factor de decizie i
dac MM pe termen scurt este mai mare dect MM pe termen lung atunci o situaie de
cumprare ar fi potrivit.
94
MM ponderate
P W + ... + PnWn
MMW = i i
Wj
unde: - Pi ( i= 1,n ) reprezint preurile nregistrate;
- n reprezint numrul de observaii
Medii ponderate exponenial. Media ponderat exponenial consider
toate datele din serie, fiecare medie fiind influenat de cea calculat anterior. Acest tip
de medie nu pierde date prin micarea n timp ca i cele prezentate anterior.
Formula de calcul este:
XAt = n Pt + ( 1- n) XAt-1 ,
unde: - XAt reprezinta media exponenial pentru perioada recent;
- n este ponderea;
- Pt este preul de nchidere;
- (1- n) este factorul de reducere pentru media sesiunii anterioare;
- XAt-1 este media exponenial anterior calculat.
Media geometric. Media geometric se utilizeaz pentru determinarea
mediei ratelor de schimb, indicilor ratelor de schimb etc.
MG = (P1 * P2 * ... * Pn )
sau
log MG =
log P
n
2. Filtre
Filtrele sunt cunoscute ca i bande, canale ori coridoare. Ele reprezint linii
nconjurnd o serie de date. Dac preurile penetreaz banda de sus apare o posibilitate
de cumprare i invers dac penetreaz banda de jos apare o posibilitate de vnzare.
Banda permite preului s varieze ntre anumite limite, fiind construit ca o baz
procentual a unei serii de preuri.
3. Oscilatorii se obin din diferena a dou serii de preuri, o serie de preuri
actuale i o serie de medii mobile.
Ajut la determinarea situaiei de supracumprare sau de supravnzare a
pieei. Oscilatorii consider c departarea unei serii fa de alta determin o schimbare
a preului. Cu ct este mai mare deprtarea unei serii fa de cea de referin cu att
este mai posibil apariia unei faze reacionare de ntoarcere a pieei.
Un impediment major al acestei tehnici este posibilitatea de apariie a unor
micri explozive ale preurilor, aceasta putnd duce la a fi short pe o pia bullish sau
long pe o pia bearish (n declin). Poate fi utilizat pe pieele care nu au trenduri
explozive.
95
Volum
Interpretare
Neobinuit de mare
Cresctor
Stabil
Descresctor
Cresctor
Stabil
Descresctor
Neobinuit de mare
96
Bearish
Bullish
Bullish
Bearish
Bearish
Bearish
Bullish
Bullish
Crete
Crete
Bullish
Crete
Scade
Bearish
Scade
Crete
Bearish
Scade
Scade
Bullish
Tip operaie
Potenial mare/
Acoperire Short
Acoperire Short
Potential mare/
Lichidare
Lichidare
97
Micare primar
timp
Figura.25 Conceptul de baz al teoriei Dow
metoda nu face dect s confirme o schimbare n evoluia pe termen lung a unei piee
bursiere (i chiar cu o anumit ntrziere), dar n nici un caz s o anticipeze.
2.Teoria valurilor lui Elliot
Plecnd de la teoria lui Dow rezult c piaa evolueaz sub forma unor valuri
cu o faz de formare, una de cretere i alta de retragere. Totodat, pe pia se
manifest trei micri ale cursului:
- micarea imediat, constnd n fluctuaiile zilnice de cretere i scdere a
preurilor i a deverului;
- micarea scurt, reprezentat de tendine care pot dura de la circa dou
sptmni la o luna;
- micarea principal, care reflect o tendin pe termen lung, putnd dura
circa 4 ani sau chiar mai mult.
Figura 26 reprezint 5 valuri, care reprezint o micare. Micrile pot fi
adugate pn cnd este depistat ntreaga ntindere a avansului sau a declinului..
Aceast tehnic este utilizat pentru determinarea trendului i nu extinderea micrii.
ntreaga .micare include alternarea a dou perioade, una de urcare (bull) i a doua de
coborre (bear). Prima faz (bull) presupune succesiunea a trei creteri cu dou
corecii, cea de-a doua (bear) dou scderi separate printr-o corecie.
Procedura este gndit pentru minimum dou etape succesive mergnd de la
un superciclu de 200 de ani pn la unul de cteva ore. Un ciclu complet are la primul
nivel dou micri (o cretere i o descretere), la al doilea nivel - opt micri (cinci de
cretere i trei de descretere), la al treilea nivel 34 de micri (21 de cretere i 13 de
descretere) etc. Cheia este dat de irul lui Fibonnaci (l,2,3,5,8,l3,21,34,...), fiecare
numr fiind suma celor dou precedente.
Pentru aplicarea n practic a acestei teorii speculatorii trebuie s aib n
vedere cteva lucruri:
99
1.
2.
3.
4.
100
5. Graficul prin x i 0
Acest tip de grafic este ntr-un fel mai complex dect celelalte tipuri deoarece
indic numai schimbrile semnificative de pre, volumul tranzaciilor nefiind reprezentat
n niciun fel. Dei axa orizontal reprezint timpul, acesta nu este att de important n
realizarea graficului (unii chartiti indic totui luna n care a avut lor o anumit
schimbare).
Fiecare x reprezint o cretere a cursului, iar fiecare 0 reprezint o scdere a
acestuia. Fiecare x i 0 dintr-un anumit grafic poate reprezenta o variaie a preului cu
mai multe uniti monetare, n funcie de nivelul de variaie considerat semnificativ
pentru contractul respectiv.
Figura 5.5 reprezint graficul prin x i 0 al uneui contract, pentru care se
consider a fi variaie semnificativ o micare a preului de 1.000 de unitati monetare.
Se noteaz deci pe grafic un x sau un 0 numai atunci cnd preul crete sau scade cu
1.000 de unitati. O nou coloan este nceput atunci cnd direcia micrii preului se
schimb. Cifrele reprezint luna n care a avut loc schimbarea respectiv, n rest,
variabila timp nefiind important.
35 000
30 000
25 000
20 000
x
x0x
x2x0
x 0 x xx 00 x00x
x 01 0 x
0x
0x0
0x
0x
3
0x
0
X
x
x0
x0x0
5 x0x0x
x x 0 x 6 00 x700xx 0 x 0 x 0 xx 0 x
0x0x0x
0x0x
8 0x
0x0 0x
0 0
0x
0
0x
4
xx
x
x0x
x x0
x0x
x0
x
101
trendului preului. n figura 5.5 se poate observa c banda compact din luna 8 a dus la
o cretere semnificativ a preurilor.
6. Formaiuni de congestie i consolidare
Duratele i formele formaiunilor difer ntre ele, cele mai populare fiind
triunghiurile, fanioanele i dreptunghiurile.
cretere sau scdere ale pieei, unele evideniind tendine bullish, altele bearish ori
neutre. Exist trei tipuri de triunghiuri: ascendent, descendent sau simetric.
Triunghi descendent
Triunghi ascendent
Triunghi simetric
102
Dreptunghi superior
Dreptunghi inferior
103
7. Vrfuri i vi
Aceste modele intervin n partea de sus a unor micri importante. Din punct
de vedere al vitezei, acestea pot fi abrupte (puncte de ntoarcere sau refugii de
ntoarcere), moderate (cap i umeri, vrfuri pereche, vi pereche) sau ncete (vrfuri
largi, vi largi).
Formaiuni moderate
7.2.1. Formaiunea Cap i Umeri este cea mai cunoscut din formaiunile
Linia umerilor este partea vital a modelului Cap i Umeri. Penetrarea acestei
linii ofer semnale pentru iniierea unei tranzacii.
c
e
d
d
E
e
c
Prima formaiune este "cap i umeri-superior", cea de-a doua fiind "cap i
umeri-inferior". n figur, E reprezint o alt culme posibil a umrului drept. n teorie,
cu ct este mai jos umrul drept ntr-o formaie de tip vrf, cu att este mai mare
declinul ateptat. Cu ct este mai sus punctul e ntr-o formaiune de tip vale, cu att
mai mare va fi avansul ateptat.
n formaia "Cap i Umeri-superior", punctul superior al primei creteri, a,
este depit de urmtoarea micare, n c. n general, aceast micare este caracterizat
de un volum mic al tranzaciilor. A treia cretere de la d la e nu depete culmea c, iar
valoarea tranzaciilor de la d la e este mai mic dect cea de la b la c sau de la x la a.
n formaia "Cap i Umeri-inferior", captul primului declin, a, este depit n
jos de captul celui de-al doilea, c. Se observ c a i c nu au fost depite n jos de e,
104
d Vrfuri pereche
h
Vi pereche
Vrfuri largi
Vi triple
Vrfuri triple
105
9. Trenduri i canale
Trendurile se refer la datele nregistrate despre preurile unei mrfi. n
funcie de gradul de detaliere pot indica caracteristici pe termen scurt, mediu i lung.
Traderii de succes urmeaz trendurile. Se poate urma trendul din trend adic urmarea
trendului pe termen scurt care urmeaz trendul pe termen lung. De asemenea trebuie
menionat c urmarea oarb a trendului major poate duce la pierdere. n canalul larg al
trendului dominant exist o varietate de micri. Un trader priceput poate profita de
subtrendurile din cadrul trendului principal, doar dac se bazeaz i pe trendul principal.
Canalele sunt formate prin trasarea unor drepte aproximativ paralele, prin
unirea a trei puncte de maxim i de minim ale preurilor. Acest canal (tunel) delimiteaz
graniele evoluiei preului. Orice ieire a graficului prin partea de sus este un semnal de
cumprare, orice ieire a graficului prin partea de jos este un semnal de vanzare.
Reconstituirea trendului anterior. Evoluia trendului se realizeaz n valuri cu
vrfuri i vi. n cadrul relurii direciei trendului, preurile tind s reconstituie n
proporie de un anumit procent micarea anterioar naintea relurii trendului iniial
(major). De exemplu, n cazul unui trend n cretere ce determin creterea preului cu
3-4 $, corecia ulterioar poate reconstitui 50% din trend. Reconstituirea minim este
de 33%, iar cea maxim de 66%.
10. Puncte de suport i de rezisten
Limita de sus a unui model grafic indic nivelul de rezisten, n timp ce limita
de jos indic nivelul de suport. Astfel, punctul de suport reprezint punctul de pe grafic
care reflect faptul c, cererile de cumprare au fost n masur s opreasc declinul
preului, iar punctul de rezisten reprezint punctul de pe grafic care indic faptul c
ofertele de vnzare au fost n msur s opreasc creterea preului.
Att timp ct nivelurile de rezisten i de suport cresc, trendul este
cresctor. O caracteristic a nivelurilor de rezisten i suport este aceea c odat ce au
fost depite datorit unor cantiti semnificative tranzacionate se inverseaz poziiile,
adic un nivel suport care a fost depit n jos devine punct de rezisten i invers.
106
bumbac.
108
a) Mrimea opiunii
b) Durata de via
Standardizarea se refer i la durata opiunii, respectiv perioada de timp n care
opiunea poate fi exercitat; data final pentru exercitarea opiunii se numete data
expirrii (engl. expiration date). Perioada de exercitare se determin pe baza aanumitelor cicluri de expirare (engl. expiration cycles). Astfel, la bursele americane (CBOE)
s-au stabilit pentru opiunile pe aciuni urmtoarele cicluri: 1) ianuarie, aprilie, iulie i
octombrie; 2) februarie, mai, august i noiembrie; 3) martie, iunie, septembrie i
decembrie. Ele snt numite ciclurile "ianuarie", "februarie", "martie". Aceasta nseamn c,
n cazul unei opiuni pe aciuni, dac o anumit aciune are o opiune care expir n
ianuarie, ea are de asemenea opiuni care expir n aprilie, iulie i octombrie. Toate
opiunile put i call din aceeai clas snt alocate unui anumit ciclu.
Durata maxim de via pentru fiecare opiune este de 9 luni, iar la un moment
dat snt disponibile pentru tranzacii numai trei din cele patru luni scadente. Astfel, n
cazul ciclului "ianuarie", cnd opiunile scadente n ianuarie expir, ncepe negocierea
opiunilor octombrie; cnd cele pe aprilie expir, se emit opiunile pe ianuarie etc. La
sfritul lui ianuarie (cnd opiunile pe ianuarie au expirat) coteaz opiunile aprilie, iulie,
octombrie. Altfel spus, opiunile din ciclul "ianuarie" au la acea dat scadene de 3, 6 i 9
luni. n general, la bursele americane, opiunile pe aciuni trebuie s fie exercitate nainte
de cea de-a treia smbt a lunii de expirare; prin urmare, ultima zi de tranzacii este n
cea de-a treia vineri a lunii.
n cazul altor categorii de opiuni (de exemplu, opiuni pe contracte futures cu
marf) ciclurile de expirare snt stabilite dup alte principii.
Din punctul de vedere al modului de exercitare se face distincia ntre opiunile
americane i cele europene. O opiune american poate fi exercitat de cel care o
deine oricnd n perioada dintre momentul n care a fost cumprat i data expirrii. O
opiune european poate fi exercitat numai ntr-o scurt perioad - care poate fi i de
o zi - nainte de data expirrii. Denumirile respective se refer la tipul de opiune i nu la
pieele pe care snt negociate.
109
c) Preul de exercitare
d) Preul opiunii
110
Opiune put
"n bani"
C > PE
C < PE
"La bani"
C = PE
C = PE
"Fr bani"
C < PE
C > PE
111
Organizarea pieei
Plasarea ordinului
Casa de compensaie
Lichidarea contractului
a) Lichidarea opiunii
cumprare (long call) d un ordin de vnzare a aceleiai opiuni call, iar vnztorul (short
call) d un ordin de cumprare de call; pe de alt parte, cumprtorul unei opiuni de
vnzare (long put) i compenseaz poziia printr-o vnzare de put, iar vnztorul unei
opiuni de vnzare, printr-o cumprare de put. Aceast operaiune se numete lichidarea
opiunii sau nchiderea poziiei (engl. closing transaction).
Ordinul de compensare se execut n acelai mod cu ordinul de deschidere a
poziiei: firma membr a casei de compensaie anuleaz poziia "lung" a investitorului i
crediteaz contul brokerului care lucreaz pentru investitorul respectiv; n ultim instan,
clientul primete n contul su profitul net din operaiune (rezultat dup deducerea
comisioanelor i taxelor).
b) Exercitarea opiunii
c) Expirarea opiunii
114
Principiu
Scop
Profilul
ctigului i (+a
)
pierderii
0
(PE preul de
exercitare ;
p
p
prima
(-)
opiunii )
Observaii
LONG CALL
Cumprarea
unei opiuni de
cumprare
contra
plii
unei prime
A se profita de
creterea
preului futures.
Asigurarea unui
pre
de
cumprare
viitor
maxim.
Pierdere
limitat, profit
nelimitat
SHORT CALL
Vnzarea unei
opiuni
de
cumprare.
ncasarea
primei
i
obligaia
depunerii unui
depozit
Realizarea unui
profit limitat la
mrimea
primei,
n
condiiile unei
piee
neutre
sau
descresctoare.
Pierdere
nelimitat,
pentru c nu
exist
poziie
deschis
pe
futures
(+
)
p
PE
Pret
futures
PE+
A se profita de
scderea
preului futures.
Asigurarea unui
pre de vnzare
viitor minim.
(+
)
PE
Pret
futures
Pret
futures
PE-p
PE-p
PE
p
(-)
Dac
anticiparea este
sigur, se vinde
opiunea
n
bani, pentru ca
prima
este
maxima.
SHORT PUT
Vnzarea unei
opiuni
de
vnzare.
ncasarea
primei
i
obligaia
depunerii unui
deposit
Realizarea unui
profit limitat la
mrimea
primei,
n
condiiile unei
piee
neutre
sau
cresctoare.
Obinerea unei
poziii
pe
futures la un
pre mai mic,
ca urmare a
primei
ncasate.
(+
)
p
PE
PE+
(-)
Efect de levier
puternic
n
special
dac
poziia
cumprtorului
este fr bani
LONG PUT
Cumprarea
unei opiuni de
vnzare contra
plii unei prime
Pret
futures
(-)
Efect de levier
puternic
daca
poziia
cumprtorului
este fr bani
Dac
anticiparea
este sigur, se
vinde opiunea
n bani.
115
A)
Optiunea call
Optiunea put
116
de asigurare. Daca riscul este considerat mare, compania de asigurare va cere o prima
mai mare. In caz contrar, daca riscul asumat este mic si prima va fi pe masura.
Volatilitatea reprezinta uneori o capcana pentru investitori. Modificarea perceptiei
pietei despre miscarea viitoare a pretului activului de baza poate avea efecte
neasteptate asupra strategiei adoptate de investitor, datorita modificarilor ulterioare ale
volatilitatii. Pe de alta parte, se poate profita din modificarea volatilitatii n cazul n care
piata se ndreapta n favoarea investitorului.
Volatilitatea nu indica directia de miscare a pietei n viitor, ci este o marime nondirectionala. Pentru un investitor experimentat, marimea volatilitatii conteaza prea
putin, investitorul stiind din experienta sau intuitie perioadele de volatilitate accentuata
ale pretului activului de baza, ar trebui sa ceara ajutorul brokerului.
Volatilitatea istorica este masurata pe baza unui esantion de preturi alese la
intervale egale si este exprimata ca deviatia anualizata standard a logaritmului natural
al raportului dintre pretul futures de nchidere si pretul futures de inchidere precedent.
Intervalul de masurare luat n considerare este ziua de tranzactie. Exprimat simplu,
aceasta reprezinta o masura a fluctuatiei pretului pentru o anumita marfa pe parcursul
unei perioade.
Rata dobnzii
Modificarile ratei dobanzii pe piata au o influenta limitata asupra valorii optiunilor
n comparatie cu alti factori, exceptind cazurile cind acestea sunt bruste si de larga
amploare. Oricum, prima optiunii va reflecta perceptia pietei despre modificarea
probabila, directia si amploare ratei dobanzii.
Rata dobanzii poate fi privita ca un cost de oportunitate, adica cumparatorul unei
optiuni call are astfel posibilitatea sa nu plateasca intregul pret de cumparare al
activului de baza si sa investeasca banii ramasi n titluri purtatoare de dobanda. Pe de
alta parte, pentru vanzator prima este vazuta ca o compensatie pentru cheltuielile lui
legate de detinerea activului de baza.
Pentru optiunile put, n cazul carora nu sunt aplicabile costurile de detinere si de
oportunitate intre vanzator si cumparator, acesta este reflectat in nivelul mai redus a
valorii timp n totalul primei. In general, daca rata dobanzii creste, prima optiunilor call
creste iar a optiunilor put scade. Aceste efecte sunt resimtite mai puternic de optiunile
cu durata de viata mai lunga.
Timpul
Dupa cum se stie, timpul ramas pana la scadenta are o influenta importanta
asupra valorii optiunii. Cu cat este mai mare timpul ramas pana la scadenta, cu atat
este mai mare valoarea optiunii, deoarece exista mai mult timp la dispozitie ca sa se
modifice volatilitatea pretului activului de baza, nivelul ratei dobanzii pe piata sau
impresia generala a pietei si, ca atare, optiunea sa devina mai profitabila printr-o
miscare favorabila a pietei.
Pe masura ce durata ramasa pana la scadenta scade si oportunitatea ca optiunea
sa devina profitabila se reduce, valoarea timp a optiunii scade. Insa valoarea timp nu
scade cu o rata constanta, ci devine mai accentuata in apropierea scadentei.
Previzionarea valorii - timp este destul de dificila, deoarece rata scaderii ei este
neuniforma. Oricum, la scadenta valoarea timp va fi zero.
In tabelul de mai jos sunt prezentati factorii care influenteaza pretul optiunii,
precum si efectul care il au asupra acestuia:
118
Crestere in:
Pretul activului
de baza
Pretul de
exercitare al optiunii
Durata ramasa
pana la scadenta
Volatilitatea
activului de baza
Rata dobanzii
Efectul cresterii
Call
Creste
Put
Scade
Scade
Creste
Creste
Creste
Creste
Creste
Creste
Scade
- Figura 29 -
119
- Figura 30 -
120
121
BIBLIOGRAFIE
122