Stabilirea preţului prin intermediul

arbitrajului

1 Un exemplu ı̂n stabilirea preţurilor opţiunilor

Presupunem că rata nominală a dobânzii este r şi considerăm următorul
model de stabilire a preţului unei opţiuni de cumpărare a unui stoc la un mo-
ment viitor la un preţ fix. Considerăm preţul actual (ı̂n dolari) al acţiunilor
să fie de 100 pe acţiune, şi să presupunem că ştim că, după o perioadă de
timp, preţul său va fi sau 200 sau 50. Să presupunem ı̂n continuare că, pen-
tru orice y, la un cost de Cy putem achiziţiona la momentul 0 opţiunea de a
cumpăra y acţiuni ale stocului la momentul 1 la preţul de 150 per acţiune.
Astfel, de exemplu, dacă achiziţionăm această opţiune şi stocul creşte
la 200, atunci vom avea opţiunea la momentul 1 şi vom realiza din nou
200 − 150 = 50 pentru fiecare dintre opţiunile y achiziţionate. Pe de altă
parte, dacă preţul acţiunilor la momentul 1 este 50, atunci opţiunea ar fi
lipsită de valoare. Prin ı̂nsumarea opţiunilor putem cumpăra, de asemenea,
x acţiuni ale stocului la momentul 0 la un cost de 100x şi fiecare acţiune ar
valora fie 200, fie 50 la momentul 1. Vom presupune că atât x, cât şi y pot fi
pozitive, negative sau zero. Adică putem cumpăra sau vinde atât stocul cât
şi opţiunea. De exemplu, dacă x ar fi negativ, atunci am vinde −x acţiuni,
ceea ce ar oferi o returnare iniţială de −100x, iar apoi vom fi obligaţi pentru
cumpărarea şi returnarea a −x acţiuni ale stocului la momentul 1 la un cost
fie de 200, fie de 50 pe acţiune. Suntem interesaţi să determinăm valoarea
corespunzătoare a lui C, reprezentând costul unitar al unei opţiuni. Mai
exact, vom arăta că dacă r este o perioadă rata dobânzii atunci, cu excepţia
cazului ı̂n care C = [100 − 50(1 + r)−1 ]/3, există o combinaţie de achiziţii
care va avea ı̂ntotdeauna ca rezultat un câştig al valorii pozitive prezente.

1
 Pentru a arăta acest lucru, presupunem că la momentul 0 noi

cumpărăm x unităţi de stoc

şi
cumpărăm y unităţi de opţiuni,
unde x şi y (ambele pot fi fie pozitive, fie negative) urmează să fie deter-
minate.

Costul acestei tranzacţii este de 100x + Cy. Dacă această sumă este
pozitivă, atunci ar trebui să ne ı̂mprumutăm la o bancă, pentru a fi plătiţi cu
dobândă la momentul 1; dacă este negativă, atunci suma primită, −(100x +
Cy), ar trebui depusă la bancă pentru a fi retrasă la momentul 1. Valoarea
investiţiei la momentul 1 depinde de preţul acţiunilor la acel moment şi este
dată de

200x + 50y dacă preţul este 200,
val =
50x, dacă preţul este 50.
Din această formulă observăm că, dacă preţul acţiunii la momentul 1 este
200, atunci acţiunile x ale stocului valorează 200x şi unităţile y ale opţiunilor
pentru a cumpăra acţiunile la un preţ al stocului de 150 valorează(200−150)y.
Pe de altă parte, dacă preţul stocului este de 50, atunci acţiunile x valorează
50x iar unităţile y de opţiuni sunt lipsite de valoare. Acum, să presupunem
că alegem y aşa că valoarea deţinerilor noastre la momentul 1 este aceeaşi

2
indiferent de preţul stocului la acel moment. Adică alegem y astfel n̂cât

200x + 50y = 50x

sau

y = −3x.
Observăm că y are semn opus faţă de x; astfel, dacă x > 0 şi deci x
acţiuni ale stocului sunt achiziţionate la momentul 0, atunci 3x unităţi de
opţiuni ale stocului sunt vândute ı̂n acel moment. În mod asemănător, dacă
x este negativ, atunci −x acţiuni sunt vândute şi −3x unităţi de opţiuni ale
stocului sunt achiziţionate la momentul 0.
Astfel, cu y = −3x, valoarea de timp −1 a deţinerilor = 50x indiferent
de valoarea stocului. Prin urmare, dacă y = −3x rezultă că, după ce ne-am
achitat ı̂mprumutul (dacă 100x + Cy > 0) sau ne-am retras banii de la bancă
(dacă 100x + Cy < 0), vom fi câştiga cantitatea:

câştig = 50x − (100x + Cy)(1 + r)

= 50x − (100x − 3xC)(1 + r)
= (1 + r)x[3C − 100 + 50(1 + r)−1 ].

Prin urmare, dacă 3C = 100 + 50(1 + r)−1 atunci câştigul este 0. Pe

de altă parte, dacă 3C 6= 100 + 50(1 + r)−1 atunci putem garanta un câştig
pozitiv (nu contează care este preţul stocului la momentul 1) lăsând x să
fie pozitiv când 3C > 100 + 50(1 + r)−1 şi lăsând x să fie negativ când
3C < 100 + 50(1 + r)−1 .
Spre exemplu, dacă (1+r)−1 = 0, 9 iar costul pe opţiune este C = 20, apoi
cumpărând o acţiune a stocului şi vânzând trei unităţi de opţiuni, iniţial ne
costă 100 − 3 · 20 = 40, care este ı̂mprumutat de la bancă. Cu toate acestea,
valoarea acestei deţineri la momentul 1 este de 50 dacă preţul acţiunilor
creşte la 200 sau scade la 50. Folosind 40(1 + r) = 44.44 din această sumă
la plata ı̂mprumutului nostru bancar rezultă un câştig garantat de 5.56. În
mod similar, dacă costul unei opţiuni este 15, apoi vânzarea unei acţiuni
din stoc (x = −1) şi cumpărarea a trei unităţi de opţiuni are ca rezultat
un câştig iniţial de 100 − 45 = 55, care este depus la bancă pentru a valora
55(1 + r) = 61.11 la momentul 1. Deoarece valoarea deţinerii noastre la
momentul 1 este −50, este atins un profit garantat de 11.11. O schemă de
pariuri cu câştig sigur se numeşte arbitraj. Astfel, pentru numerele luate ı̂n

3
considerare, singura opţiune de cost C care nu este rezultatul unui arbitraj
este C = (100 − 45)/3 = 55/3.
Existenţa unui arbitraj poate fi văzută adesea prin aplicarea legii unicului
preţ.

Propoziţia 1 (Legea unicului preţ) Considerăm două investiţii, dintre care

prima costă suma fixă C1 iar a doua suma fixă C2. Dacă profitul (valoarea
actuală) de la prima investiţie este ı̂ntotdeauna identică cu cea a celei de-a
doua investiţii, atunci fie C1 = C2 fie există un arbitraj.

4
References
[1] alt exemplu