Gfin 1

Universitatea “Ştefan cel Mare” din Suceava
Facultatea de Economie, Administraţie și Afaceri

Departamentul de Învăţământ la Distanţă și Formare Continuă
Specializarea: Contabilitate și Informatică de Gestiune
GESTIUNE FINANCIARĂ
AUTORI:
CONF. UNIV. DR. IRINA-ŞTEFANA CIBOTARIU

LECT. UNIV. DR. LUCIA MOROȘAN-DĂNILĂ
SUCEAVA,
AN UNIVERSITAR 2022-2023
CUPRINS
MODULUL I.................................................................................................................................... 7
GESTIUNEA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII: NOŢIUNI GENERALE ............................ 7
UNITATEA DE ÎNVĂȚARE 1 .................................................................................................... 7
CONŢINUTUL FINANŢELOR FIRMEI .................................................................................... 7
1.1. Introducere ...................................................................................................................... 7
1.2. Obiectivele unităţii de învăţare 1 .................................................................................... 7
1.3. Competenţe specifice...................................................................................................... 7
1.4. Finanţele, parte a activităţii economice a firmei ............................................................ 8
1.5. Funcţia financiară a firmei.............................................................................................. 9
1.6. Sarcinile gestiunii financiare ........................................................................................ 10
1.6.1. Maximizarea valorii întreprinderii ............................................................................ 11
1.6.2. Menţinerea nivelului performanţelor financiare ....................................................... 13
1.6.3. Stăpânirea riscurilor financiare ................................................................................. 13
1.6.4. Menţinerea solvabilităţii sau stăpânirea echilibrului financiar ................................. 15
1.7. Rezumat ........................................................................................................................ 16
1.8. Bibliografie selectivă .................................................................................................... 17
UNITATEA DE ÎNVĂȚARE 2 .................................................................................................. 18
GESTIUNEA FINANCIARĂ A FIRMEI/ÎNTREPRINDERII.................................................. 18
2.1. Introducere .................................................................................................................... 18
2.2. Obiectivele unităţii de învăţare 2 .................................................................................. 18
2.3. Competenţe specifice.................................................................................................... 18
2.4. Conţinutul gestiunii financiare a firmei ........................................................................ 19
2.5. Circuitul financiar fundamental .................................................................................... 19
2.6. Diagnosticul financiar al firmei .................................................................................... 24
2.7. Maximizarea valorii firmei ........................................................................................... 26
2.8. Rezumat ........................................................................................................................ 26
MODULUL II ................................................................................................................................ 28
GESTIUNEA FINANCIARĂ PE TERMEN MIJLOCIU ŞI LUNG ............................................ 28
SELECTAREA MIJLOACELOR DE FINANŢARE A ÎNTREPRINDERILOR ..................... 28
3.1. Introducere .................................................................................................................... 28
3.4. Importanţa deciziilor de finanţare pentru întreprindere................................................ 29
3.4.1. Deciziile de finanţare şi importanţa lor strategică ..................................................... 29
3.4.2. Diversitatea şi clasificarea mijloacelor de finanţare ................................................. 30
3.4.3. Autofinanţarea - principalul criteriu de autonomie financiară a întreprinderii ......... 31
3.5. Aportul la capitalul propriu .......................................................................................... 35
3.5.1. Diferitele tipuri de creştere a capitalului ................................................................... 35
3.5.2. Evaluarea capitalurilor proprii .................................................................................. 36
3.6. Recurgerea la îndatorare ............................................................................................... 37
3.6.1. Îndatorarea prin apel direct la economii .................................................................... 38
3.6.2. Împrumuturi acordate de bănci şi alţi intermediari financiari ................................... 39
3.7. Rezumat ........................................................................................................................ 40
COSTUL FINANŢĂRII ŞI CORELAŢIA ACESTUIA CU STRUCTURA FINANCIARĂ A
ÎNTREPRINDERII ..................................................................................................................... 41
4.1. Introducere .................................................................................................................... 41
2
4.4. Costul specific pentru fiecare resursă de finanţare ....................................................... 42
4.4.1. Costul datoriilor......................................................................................................... 42
4.4.2. Costul capitalurilor proprii ........................................................................................ 44
4.5. Costul global al finanţării ............................................................................................. 48
4.5.1. Determinarea costului mediu ponderat al finanţării .................................................. 48
4.5.2. Dificultăţi întâmpinate în determinarea costului mediu ponderat ............................. 49
4.6. Corelaţia dintre structura financiară a întreprinderii şi costul finanţării ...................... 49
4.7. Rezumat ........................................................................................................................ 51
EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII .................................................................... 52
5.1. Introducere .................................................................................................................... 52
5.4. Abordarea financiară a proiectelor de investiţii ........................................................... 53
5.4.1. Definirea investiţiilor ................................................................................................ 53
5.5. Metode de evaluare a proiectelor de investiţii .............................................................. 54
5.5.1. Metode fondate pe rentabilitatea medie .................................................................... 55
5.5.2. Metode bazate pe actualizarea cash-flow-urilor........................................................ 55
5.6. Sursele de finanţare şi bugetul investiţiilor .................................................................. 57
5.7. Concluzii generale ........................................................................................................ 57
5.8. Rezumat ........................................................................................................................ 58
POLITICA DE DIVIDEND A ÎNTREPRINDERII ................................................................... 59
6.1. Introducere .................................................................................................................... 59
6.4. Dividendele și finanțarea .............................................................................................. 60
6.5. Factorii care influențează politica privind dividendele ................................................ 64
6.6. Formele dividendelor și procedurile de plată ale acestora ........................................... 67
6.7. Răscumpărarea acțiunilor ............................................................................................. 67
6.8. Determinarea dividendului de plată.............................................................................. 68
6.9. Rezumat ........................................................................................................................ 70
6.10. Bibliografie ................................................................................................................. 70
MODULUL III ............................................................................................................................... 71
GESTIUNEA FINANCIARĂ PE TERMEN SCURT ................................................................... 71
FINANŢAREA PE TERMEN SCURT A FIRMEI .................................................................... 71
7.1. Introducere .................................................................................................................... 71
7.4. Finanţarea ciclului de exploatare .................................................................................. 72
7.5. Resursele finanţării pe termen scurt ............................................................................. 74
7.6. Finanţarea pe termen scurt a firmei .............................................................................. 81
7.7. Rezumat ........................................................................................................................ 82
7.8. Bibliografie ................................................................................................................... 82
TREZORERIA FIRMEI ............................................................................................................. 84
8.1. Introducere .................................................................................................................... 84
3
8.4. Conţinutul trezoreriei firmei ......................................................................................... 85
8.5 Organizarea trezoreriei firmei ....................................................................................... 89
8.6. Rezumat ........................................................................................................................ 93
8.7. Bibliografie ................................................................................................................... 93
ECHILIBRUL FINANCIAR AL ÎNTREPRINDERII ............................................................... 94
9.1. Introducere .................................................................................................................... 94
9.4. Conținutul și necesitatea echilibrului financiar ............................................................ 95
9.5. Formele de manifestare ale echilibrului financiar ........................................................ 96
9.6. Rezumat ........................................................................................................................ 98
9.7. Bibliografie ................................................................................................................... 98
UNITATEA DE ÎNVĂȚARE 10 ................................................................................................ 99
BUGETUL DE VENITURI ŞI CHELTUIELI AL ÎNTREPRINDERII .................................... 99
10.1. Introducere .................................................................................................................. 99
10.2. Obiectivele unităţii de învăţare 10 .............................................................................. 99
10.3. Competenţe specifice.................................................................................................. 99
10.4. Conţinutul bugetului de venituri şi cheltuieli ........................................................... 100
10.5. Formularele care compun bugetul de venituri şi cheltuieli ...................................... 101
10.6. Rezumat .................................................................................................................... 102
TESTE DE AUTOEVALUARE FINALE ................................................................................ 103
BIBLIOGRAFIE SELECTIVĂ ................................................................................................ 109
GLOSAR DE TERMENI ............................................................................................................. 110
4
OBIECTIVELE GENERALE ALE CURSULUI
Cursul de GESTIUNE FINANCIARĂ oferă bazele referitoare la o serie de aspecte legate de

teoria şi practica financiară privind procesul de constituire, repartizare şi utilizare a resurselor
financiare la nivelul agentului economic.
Oferă totodată cunoaşterea necesităţii apariţiei activităţii de gestiune financiară la sensul unor
noţiuni şi dobândirea cunoştinţelor în ceea ce priveşte: circuitul financiar fundamental, maximizarea
valorii întreprinderii, costul şi structura capitalului, politica de investire şi de finanţare a întreprinderii,
diagnosticul financiar şi al riscului etc. Totodată, se urmaresc urmatoarele obiective:
• trăsăturile fundamentale ale gestiunii financiare;
• explicarea politicilor de finanţare şi de investire la nivelul întreprinderii;
• analiza gestiunii de trezorerie a întreprinderii;
• formarea unor deprinderi de modelare, simulare şi testare a modelelor specifice problemelor
economice concrete;
• explicarea finanţării pe termen scurt şi pe termen lung a întreprinderii;
COMPETENȚE GENERALE:
• Definirea şi înţelegerea noţiunilor de bază din domeniul
gestiunii financiare a întreprinderii;
• Utilizarea corectă a termenilor de specialitate folosiţi în
domeniul acestei discipline;
• Elaborarea documentelor de sinteză specifice disciplinei şi
efectuarea de analize, sinteze, previziuni şi evaluări economice
Se doreşte rezolvarea unor probleme referitoare la capitalul
întreprinderii, determinarea celor trei tipuri de capital utilizate, capacitatea de a soluţiona probleme
referitoare la analiza stării de performanţă financiară a întreprinderii.
COMPETENŢE SPECIFICE:
1. Cognitive (cunoaşterea şi utilizarea adecvată a noţiunilor
disciplinei)
- definirea şi înţelegerea noţiunilor de bază din domeniul gestiunii
financiare a întreprinderii;
- utilizarea corectă a termenilor de specialitate folosiţi în domeniul
acestei discipline;
2. Tehnice / profesionale (proiectarea şi evaluarea activităţilor practice specifice; utilizarea unor

metode, tehnici şi instrumente de investigare şi aplicare):
- capacitatea de a transpune în practică informaţiile dobândite;
- capacitatea de a soluţiona problemele ce apar în urma activitatii întreprinderii;
- abilităţi de cercetare în domeniul gestiunii financiare;
3. Atitudinal – valorice:
- atragerea studenţilor în diferite activităţi din domeniul gestiunii financiare, manifestarea unei
atitudini pozitive faţă de domeniul finanţelor întreprinderii;
- reacţia pozitivă la sugestii, cerinţe, sarcini didactice, satisfacţia de a răspunde;
- implicarea în activităţi ştiinţifice în legătură cu disciplina;
- capacitatea de a avea un comportament etic;
- capacitatea de a aprecia diversitatea şi multiculturalitatea;
- abilitatea de a colabora cu specialişti din alte domenii.
5
CERINȚE PRELIMINARE:
Acest curs asigură, în egală măsură, fondul de cunoştinţe necesar tuturor studenţilor
economişti, fiind un îndreptar util şi specialiştilor care desfăşoară activitatea în domeniul economic
şi financiar, şi nu în ultimul rând agenților economici, reprezentând un punct de plecare în
înţelegerea importanţei fondurilor financiare publice și private. Mediul de afaceri doreşte din ce în
ce mai mult ca viitorii absolvenţi de ştiinţe economice să utilizeze tehnologii informatice din
domeniul gestiunii şi managementului afacerilor. Rolul acestei discipline este de a familiariza
studenţii cu aceste tehnologii noi, care au început să se implementeze din ce în ce mai mult în
entităţile economice româneşti, de a utiliza şi aplica aceste tehnologii noi.
RESURSE ȘI MIJLOACE DE LUCRU:

1. Cursul de GESTIUNE FINANCIARĂ.
2. Bibliografia ce trebuie analizată și pusă în valoare în temele de
control.
3. Activitățile tutoriale propriu-zise.
EVALUARE:
Pondere în
Tip activitate Criterii de evaluare Metode de evaluare
nota finală
Curs/întâlnire Cunoaşterea conceptelor prezentate la Examen scris cu 50%
tutorială curs/întâlniri tutoriale Nota la teorie minim 5
Însuşirea şi înţelegerea cunoştinţelor Participare activă; 50%
prezentate la curs Evaluare continuă
Capacitatea de a explica şi utiliza Nota minimă 5
corect metodele, modelele şi testele de
Teme de
gândire prezentate
control
Capacitatea de a opera cu cunoştinţele
asimilate
Elaborarea unui proiect individual pe
baza întâlnirilor tutoriale
Standard minim de performanţă : Cunoaşterea minimală a conceptelor şi teoriilor prezentate
6
MODULUL I
GESTIUNEA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII: NOŢIUNI GENERALE
UNITATEA DE ÎNVĂȚARE 1
CONŢINUTUL FINANŢELOR FIRMEI
Cuprinsul unităţii de învăţare 1

CONŢINUTUL FINANŢELOR FIRMEI
1.1. Introducere
1.2. Obiectivele unităţii de învăţare 1
1.3. Competenţe specifice
1.4. Finanţele, parte a activităţii economice a firmei
1.5. Funcţia financiară a firmei
1.6. Sarcinile gestiunii financiare
1.6.1. Maximizarea valorii întreprinderii
1.6.2. Menţinerea nivelului performanţelor financiare
1.6.3. Stăpânirea riscurilor financiare
1.6.4. Menţinerea solvabilităţii sau stăpânirea echilibrului financiar
1.7. Rezumat
1.8. Bibliografie selectivă
1.1. Introducere
În cadrul acestei unități de învățare sunt reliefate o serie de concepte generale privind
conţinutul, necesitatea şi funcţiile finanţelor întreprinderii în cadrul mecanismului economiei
de piaţă. Impactul finanţelor firmei asupra economiei este determinat nu numai de proporţiile
redistribuirii produsului intern brut pe care o generează, dar şi de modul cum se realizează
acest proces.

• prezentarea conceptelor de firmă/întreprindere, echilibru financiar,
solvabilitate, performanţă financiară, solvabilitatea firmei, riscul financiar;
• prezentarea componentelor fiecărei noţiuni utilizate în această unitate de
învăţare;
• evidenţierea etapelor parcurse în evoluţia firmei;
• evidenţierea funcţiei financiare a firmei precum şi a sarcinilor gestiunii financiare;

• Formarea capacităţii de operare cu termenii specifici disciplinei
gestiunii financiare;
• Explicarea şi înţelegerea solvabilităţii unei firme, performanţelor
financiare ale acesteia şi a riscului financiar;
• Formarea abilităţii de a identifica modalitatea de a maximiza valoarea
firmei.
7
Durata de parcurgere a cursului: 2 ore
Cuvinte cheie:
Finanțele firmei/întreprinderii; maximizarea valorii întreprinderii; sarcini ale
gestiunii financiare; echilibru financiar; riscuri financiare; solvabilitate;
performanță financiară.
1.4. Finanţele, parte a activităţii economice a firmei

Activitatea economică a firmei este - de cele mai multe ori - foarte diversă. Un segment al
acesteia este activitatea financiară, adică acea parte a activităţii economice care generează fluxurile
de fonduri.
Şi în cazul finanţelor firmei fluxurile financiare se desfăşoară în scopul obţinerii profitului
în condiţii de raţionalitate şi risc, pe baza informaţiei complexe şi a deciziei strategice.
În orice firmă se realizează în primul rând, fluxuri monetare: deci sunt fluxuri
reale create de exemplu, pentru plata furnizorilor şi a salariilor. Fluxurile
acestea au la bază preturi şi tarife negociabile. Tot fluxuri monetar-financiare
reale se creează şi în legătură cu valorificarea producţiilor şi serviciilor firmei.
Tot la nivelul firmelor se mai creează fluxuri monetare care nu au legătură
directă cu fluxurile reale (de exemplu, fluxuri pentru constituirea capitalurilor sociale, fluxurile de
formare şi repartizare a profitului, alte fonduri sau fluxuri care stau la baza maximizării valorii
firmei).
Pentru o firmă este foarte important să se creeze un echilibru între fluxurile financiar-
monetare din amonte şi din avalul acesteia. Acest echilibru asigură eficienţa și rentabilitatea firmei.
Fiind veriga de bază a economiei, firma contribuie hotărâtor la
existenţa unei circulaţii monetare foarte eficiente. Această eficienţă
poate fi exprimată prin sporirea vitezei de rotaţie a banilor, care la
rândul ei poate fi realizată prin mobilizarea capitalurilor primite de la
acţionari, bănci etc. Marele merit al firmei constă în faptul că transformă
aceste capitaluri în fonduri productive (realizează cu ajutorul lor
procesul de producţie, servicii, profituri).
Constituirea capitalului firmei se face pe piaţa de capital, prin unirea deţinătorilor de capital
de către solicitanţii de capital, adică de firme, care prin folosire, doresc să realizeze un surplus.
Evoluţia finanţelor firmei

Definiţie: Finanţele sunt un produs al economiilor instituţionale care au încercat să
descrie diferite firme pentru a le explica comportamentul economic. Finanţele au apărut
ca un domeniu separat de studiu la începutul secolului al XX-lea.
De atunci conţinutul şi esenţa finanţelor au suferit importante schimbări. Constituirea
corporaţiilor industriale în pragul secolului, a determinat apariţia unui curent de combinaţii care a
presupus asigurarea unor blocuri mari de venituri fixe şi titluri de proprietate. Astfel; evidenţierea
acestei tendinţe s-a făcut pe baza unor probleme legale ca: fuziuni, combinaţii, formarea de noi
firme şi asigurarea de garanţii.
Legătura dintre finanţe şi titlurile de proprietate a fost evidenţiată încă din 1920. Un număr
foarte mare de întreprinderi care au dat faliment în acea perioadă au determinat focalizarea
finanţelor pe aspectele defensive ale falimentului, reorganizării, lichidităţii şi reglării
guvernamentale a pieţei de titluri de valori. În cadrul finanţelor, accentul s-a mutat de la expansiune
la supravieţuire şi protecţie socială.
În timpul anilor ‘40, ‘50 finanţele au continuat să adopte abordarea tradiţională la fel ca în
deceniile precedente. În cadrul finanţelor, firma este văzută din punctul de vedere al unui intrus,
precum un bancher, dar nu subliniază luarea deciziilor financiare din interiorul firmei. Problemele
financiare ale corporaţiilor industriale, ce sperau într-un mediu pasiv, se aflau în centrul preocupării
8
finanţelor. Studiul finanţelor era mai degrabă descriptiv decât analitic. Oricum, în perioada
postbelică expansiunea economică a determinat o schimbare treptată de la aspectul descriptiv, al
finanţelor înspre analizarea sistematică a şanselor de investiţii şi utilizarea eficientă a fondurilor, la
fluxuri.
Ritmul de evoluţie a finanţelor a fost accelerat. Creşterea utilizării computerelor şi
dezvoltarea modelelor matematice au contribuit la creşterea importanţei analizei în luarea deciziilor
interne.
Un manager financiar modern poate utiliza în mod extins tehnicile analitice şi matematice
pentru soluţionarea sistematică a problemelor financiare.
Acum finanţele se pot descrie ca fiind analitice, utilizând optim bunurile şi fondurile,
evidenţiind deciziile din interiorul firmei.
1.5. Funcţia financiară a firmei

Există decizii financiare pe care o firmă trebuie să le ia, indiferent de mărimea acesteia.
Astfel, principiile financiare fundamentale sunt aceleaşi pentru toate tipurile de firme. Există
scopuri care trebuie atinse şi metode care se folosesc pentru realizarea acestor obiective. managerii
din departamentul financiar sunt cel mai mult preocupaţi de alocarea eficientă a fondurilor între
varietatea de bunuri şi strângerea fondurilor în termeni favorabili.
În concluzie, putem afirma că funcţia financiară a firmei constă în realizarea
obiectivelor de bază ale acesteia, în primul rând a obţinerii de profit în condiţii de
raţionalitate şi risc.
Funcţia financiară a firmei se apreciază (nu realizează) pe piaţa financiară (bursă
etc.)
Teoria financiară modernă subliniază că funcţia financiară a firmei cuprinde şi gestiunea şi
decizia financiară, în măsura în care acestea contribuie la maximizarea valorii firmei. Acest lucru
presupune şi un grad mare de lichiditate, ceea ce se poate transforma în mod temporar în obiectivul
fundamental al funcţiei financiare a firmei.
Obiectul gestiunii finаnciаre

Coordonаreа relаțiilor dintre componentele
mediului finаnciаr аl întreprinderii
Gestiuneа
Finаnаciаră
Rolul gestiunii finаnciаre Responsаbilitățile operаționаle

Stăpânireа constrângerilor finаnciаre - Аnаlizа finаnciаră
fundаmentаle și urmărireа obiectivelor - Gestiuneа finаnciаră pe termen scurt
finаnciаre mаjore - Gestiuneа finаnciаră pe termen lung
Figurа 1. Conținutul gestiunii finаniаre
Funcţia financiară a firmei mai constă şi în asigurarea la costuri cât mai mici a fondurilor
necesare firmei.
9
Funcţia financiară înseamnă şi luarea celor mai importante decizii de către
managementul firmei cu privire la resurse, investiţii, creditare și repartizare a
profitului. Cu alte cuvinte, funcţia financiară a firmei înseamnă şi gestionarea
fluxurilor financiare şi realizarea permanentă de fluxuri financiare cu mediul
economic extern (atragerea de resurse, emiterea de titluri financiare, încasări şi plăţi,
impozite şi taxe etc.).
Funcţia financiară a firmei cuprinde şi evidenţa, statistica şi informaţia firmei. De asemenea,
organizarea financiară; este parte componentă a funcţiei financiare a firmei. Această organizare
depinde de mărimea firmei, natura capitalului, profilul firmei, furnizorii, preţurile şi tarifele,
trezoreria şi bugetul firmei. Chiar și organizarea compartimentelor financiare ţine de funcţia
financiară a firmei.
De exemplu, în marile întreprinderi există următoarele compartimente financiare:
preţuri, costuri, contabilitate, trezorerie, investiţii, casierie, analiză, relaţii cu
banca, salarizare, decontări.
Funcţia financiară are şi rolul de a pregăti, de a fundamenta decizia financiară
şi de a exercita controlul intern.
Structura unei organizaţii diferă de la companie la companie. Ariile funcţionale ale unei
fabrici sunt: producţia, marketing-ul şi finanţele. Departamentele de producţie şi marketing sunt
esenţiale ;pentru menţinerea companiei la suprafaţă din cauză că ele determină însăşi existenţa
companiei - abilitatea sa de a produce şi a vinde pentru a obţine profit. Dar, finanţele fac parte din
managementul financiar.
Astfel, pentru a evalua posibilităţile de alocare a resurselor, managerul financiar apelează la
departamentele de producţie şi marketing.
Decizia de a cumpăra o maşină nouă de exemplu, nu poate fi luată de
managerul financiar. Trebuie consultate şi alte departamente: marketing-ul,
producţia, construcţiile şi contabilitatea. Departamentul de marketing estimează
volumul vânzărilor, procentul anual al creşterii cererii pe piaţă a unui produs,
starea acţiunilor pe piaţă şi preţul unitar de vânzare. Departamentul de producţie estimează cererea
de muncă, materiale şi facilităţi. Ingineria estimează costul variabil mediu, costul fix mediu, costul
total al proiectului dar şi durata acestuia. Contabilitatea estimează beneficiile ce se vor obţine în
urma acestei operaţii. Problema managerului financiar constă în determinarea valorii proiectului şi
riscul pe care îl implică realizarea acestui proiect.
1.6. Sarcinile gestiunii financiare

Majoritatea lucrărilor moderne referitoare la gestiunea financiară desemnează acestei
discipline un rol fundamental: asigurarea maximizării valorii întreprinderii sau a maximizării
avuţiei proprietarilor săi. Formulările propuse suferă uneori adaptări pentru a ţine seama de forma
juridică a întreprinderii. Astfel, se va vorbi de maximizarea avuţiei acţionarilor în cazul societăţilor
pe acţiuni şi de maximizarea cursurilor, când titlurile reprezentative ale capitalului sunt negociate
la bursă. Dar, dincolo de aceste nuanţe, referirea la maximizarea valorii şi a avuţiei apare ca element
integrator al finanţelor moderne. Totuşi, din cauza caracterului său general, această referire la
bogăţie şi la valoare trebuie precizată în ceea ce priveşte trei din implicaţiile sale majore, pentru a
ajunge la o formulare clară şi distinctă a sarcinilor gestiunii financiare.
Maximizarea valorii necesită, mai întâi, ca patrimoniul să fie angajat în nişte
proiecte de investiţii, care să-i valorifice, graţie rentabilităţii lor viitoare. În acest
sens, gestiunea financiară trebuie să asigure calitatea şi nivelul performanţelor
realizate de întreprindere în diversele sale proiecte şi activităţi. În plus, maximizarea
valorii implică protejarea şi conservarea sa. De aceea, gestiunea financiară are ca
scop să evite risipirea patrimoniului cauzată de un faliment şi trebuie deci, să vegheze la menţinerea
solvabilităţii sau a echilibrului financiar al întreprinderii. Dar riscul falimentului nu constituie decât
o formă particulară a riscului financiar. Întreprinderea e supusă unor riscuri multiple legate de
10
instabilitatea mediului său financiar. Este deci sarcina gestiunii financiare să pună la punct
instrumentele de acoperire adecvate, pentru a asigura protecţia necesară contra acestor riscuri.
SАRCINILE GESTIUNII FINАNCIАRE

Mаximizаreа vаlorii întreprinderii
Menținereа nivelului
performаnțelor finаnciаre
Stăpânireа riscurilor finаnciаre
Diminuаreа Riscuri
globаlă а riscului finаnciаre
finаnciаr specifice
Menținereа solvаbilității sаu

stăpânireа echilibrului finаnciаr
Figurа 2. Sаrcinile gestiunii finаnciаre
1.6.1. Maximizarea valorii întreprinderii

Valorea întreprinderii nu poate fi apreciată numai în raport cu patrimoniul său, cu bogăţiile
acumulate de întreprindere până la acel moment. Ea trebuie analizată şi în raport cu proiectele şi
activităţile viitoare în care va fi angajat patrimoniul.
Bogăţia acumulată de întreprindere la un moment dat nu
constituie decât unul din elementele care permit aprecierea valorii sale.
Aceasta trebuie să ţină seama şi de rezultatul aşteptat în viitor, ca
urmare a folosirii patrimoniului acumulat. Cu alte cuvinte, valoarea
întreprinderii este o valoare anticipată; ea corespunde valorii actuale pe
care o putem corela cu veniturile viitoare preconizate, provenite din
activităţile întreprinderii. Acesta este motivul pentru care valoarea întreprinderii nu poate fi separată
de calitatea proiectelor în care este angajat patrimoniul acesteia.
Din acest motiv putem înţelege de ce două întreprinderi care au patrimonii de valoare
aproximativ echivalentă, pot face obiectul unor evaluări extrem de diferite.
Să luăm de exemplu două magazine care se situează în două locuri
învecinate şi dispun la înfiinţare de mărfuri şi amenajări comparabile ca valoare.
Activitatea primului magazin duce la obţinerea, încă din primele luni de
activitate, a unei cifre de afaceri şi a unor rezultate mai bune. În plus se pare că
în viitor diferenţa dintre cele două magazine se va confirma, ţinând seama de
produsele vândute şi de calitatea gestiunii realizată de responsabilii lor. Valoarea primei
întreprinderi va fi, în consecinţă, mai mare decât valoarea celei de-a doua. Deci cele două afaceri
au în prezent acelaşi patrimoniu, cel care va prelua, eventual, una din cele două întreprinderi, va
considera că rezultatele de perspectivă legate de activitatea preconizată a uneia şi a celeilalte
justifică diferenţa în evaluare.
11
Valoarea unei întreprinderi nu poate fi asimilată valorii
patrimoniului ei prezent, astfel încât trebuie luate în considerare alte trei
aspecte:
1) Valoarea întreprinderii este o valoare actuală, adică
echivalentul prezent al rezultatelor viitoare preconizate.
2) În acest sens, valoarea nu este o mărime “fixată” într-o bogăţie
statică, ci o mărime dinamică, inseparabilă de procesul de valorificare a patrimoniului. Percepţiile
legate de calitatea proiectelor desfăşurate, indicaţiile privitoare la perspectivele lor viitoare în ceea
ce priveşte rezultatele, determină o reexaminare permanentă a valorii întreprinderii. Aşa se explică
sensibilitatea evaluării la informaţiile noi care orientează anticipările într-un sens favorabil sau
defavorabil. Astfel, cursul unei acţiuni la bursă creşte în mod constant odată cu anunţarea unui fapt
susceptibil să amelioreze perspectivele întreprinderii care a emis-o (descoperirea unui nou
procedeu, succesul comercial al unui produs, obţinerea unei pieţe importante pe termen mediu...).
Dar cursul poate şi să scadă brusc în urma anunţării unui eveniment care nu este în sensul celor
anticipate (mişcări sociale, litigii, dificultăţi tehnice, catastrofe).
3) Evaluarea este sensibilă la toate riscurile percepute ca susceptibile să afecteze nivelul şi
stabilitatea viitoare a rezultatelor preconizate. Aceste riscuri ar putea fi legate, fie de caracteristicile
proprii întreprinderii, fie de evoluţiile mediului înconjurător. Perceperea unei agravări a riscului
determină o depreciere a valorii întreprinderii respective. Astfel, o criză socio-politică majoră (un
război, o perioadă de instabilitate guvernamentală sau de tulburări sociale) atrage după sine apariţia
unor anticipări mai pesimiste asupra perspectivelor economice globale şi deci o scădere a valorii
ansamblului întreprinderilor respective. La fel, perceperea unei agravări a riscurilor specifice la care
se expune o întreprindere în mod deosebit (din cauza contractării unor datorii prea mari, a unor
eşecuri în plan internaţional, a unor tulburări sociale majore, etc.) determină o degradare a
evaluărilor al căror obiect îl constituie, îndeosebi pe pieţele bursiere, dacă este o întreprindere cotată
la bursă. Dimpotrivă, o ameliorare a perspectivelor legate de riscurile venind din partea mediului
înconjurător sau specifice unor întreprinderi aduce după sine o creştere a valorii acestora.
Rezultаtele Mărimeа
preconizаte аle pаtrimoniului
аctivităților și аcumulаt în
proiectelor viitoаre prezent
+ +
VАLOАREА
ÎNTREPRINDERII
-
-
Riscurile induse de Riscurile specifice

mediul extern întreprinderii
Figurа 3. Determinantele valorii întreprinderii.
În final putem spune că maximizarea valorii întreprinderii apare ca fiind dependentă de

nivelul performanţelor asigurate de activităţile întreprinderii şi de stăpânirea riscurilor de faliment
şi a riscurilor financiare în general.
12
1.6.2. Menţinerea nivelului performanţelor financiare
Gestiunea financiară trebuie să vegheze asupra menţinerii performanţelor întreprinderii la
un nivel satisfăcător. Formulările teoretice ale finanţelor întreprinderii enunţă chiar principiul
maximizării rezultatelor, dar majoritatea acestora se limitează să precizeze căutarea unui nivel
satisfăcător al rezultatelor pe termen mediu şi lung.
Căutarea unui anumit nivel al rezultatelor reflectă, pe de o parte, o constrângere majoră
suferită de întreprindere, şi pe de altă parte, alegerea deliberată a proprietarilor şi a managerilor săi.
Întreprinderea foloseşte resurse care implică un anumit cost. Ea trebuie să-şi
plătească diverşii parteneri care furnizează aceste resurse, dobândind aceşti bani din
veniturile obţinute în activitatea sa. Gestiunea financiară trebuie deci să verifice mai
întâi dacă, activitatea este destul de eficientă pentru a obţine veniturile care să permită
plata furnizorilor de resurse şi, dacă va fi cazul, să asigure restituirea acestor resurse.
Astfel, în cazul unui împrumut, un responsabil financiar va trebui să se asigure că resursele
financiare obţinute vor fi utilizate în condiţii suficient de eficiente pentru a permite plata de către
întreprindere a dobânzilor şi rambursările la termenele convenite cu cel de la care a luat împrumutul.
Obţinerea de către întreprindere a unor rezultate defavorabile sau insuficiente va reflecta o
risipire a resurselor, dăunătoare, atât pentru întreprindere, cât şi pentru furnizorii săi de fonduri şi
pentru economia naţională.
Dar urmărirea atingerii unui anumit nivel al performanţelor trebuie să ţină seama şi de
durată. Contrar unei idei prea mult răspândită, finanţele întreprinderii nu preconizează căutarea cu
orice preţ a obţinerii unui profit maxim pe termen scurt. Ele apreciază, dimpotrivă, în mod foarte
favorabil stabilitatea performanţelor şi introducând noţiunile de valoare actuală şi de risc, caută să
obţină un compromis satisfăcător între stabilitate şi rentabilitate.
Resurse finаnciаre Аngаjаreа resurselor

FURNIZORII PROIECTE
DE Resurse reаle SАU
RESURSE ÎNTREPRINDEREА Recuperаreа resurselor și АCTIVITĂȚI
Eventuаl surplus
Restituiri de împrumuturi
Figurа 4. Constrângereа întreprinderii de а fi eficientă
1.6.3. Stăpânirea riscurilor financiare

Stăpânirea riscurilor financiare constituie al treilea imperativ major al gestiunii financiare.
În general, riscul legat de un activ, de un ansamblu de active şi deci de o întreprindere care foloseşte
un anumit volum de fonduri poate fi definit în raport cu variabilitatea anticipată a rezultatelor
susceptibile a fi obţinute. Această noţiune generală de risc se bazează pe luarea în consideraţie a
instabilităţii sau a variabilităţii prevăzute a performanţelor financiare viitoare.
Totuşi, gestiunea financiară completează această abordare generală a
problemei riscului, propunând nişte abordări mai specifice. Astfel, ea studiază şi caută
să controleze instabilitatea legată de anumite situaţii sau operaţiuni (riscul în
exploatare legat de structura costurilor, riscul îndatorării legat de efectul structurii
financiare a întreprinderii, riscul de faliment legat de o eventuală insolvabilitate). De
asemenea, gestiunea financiară caută să controleze influenţele exercitate asupra întreprinderii de
instabilitatea inerentă a unor variabile ale mediului (riscul de schimb, riscul ratei dobânzii), sau de
unele transformări deosebite care au loc in mediul instituţional (riscul administrativ şi riscul politic).
Dimensionarea globală a riscului financiar
13
Un activ oarecare sau un ansamblu de active permit, atunci când sunt
valorificate, speranţa unor rezultate viitoare care să aibă o rată de rentabilitate
anticipată Rj. Se pot asocia acestui activ o serie de rate de randament anticipate R1, R2,
…, Rn corespunzând diferitelor ipoteze susceptibile de a fi enunţate în legătură cu
viitorul întreprinderii, cu activitatea şi cu mediul său. Fiecare din aceste rate e afectată
de o probabilitate subiectivă Pj, ceea ce duce la asocierea unui ansamblu de probabilităţi (P1, P2, …,
Pn) la ansamblul de rate preconizate (R1, R2, …, Rn).
Distribuţia ratelor de rentabilitate preconizate permite stabilirea speranţei matematice
corespunzătoare ratelor de randament preconizate, ponderate cu probabilităţile asociate lor.
n
R = ∑ PjR j
j=1
Se poate stabili de asemenea, instabilitatea acestor rezultate aşteptate, avându-se în vedere

( )
amploarea distanţei faţă de medie R j − R pentru diferitele rate preconizate. Abaterea medie
pătratică σ 2 ( R ) şi dispersia σ ( R ) sunt mărimile care măsoară această instabilitate sau volatilitate
a randamentelor prevăzute.
n
∑ P (R − R)
2
σ ( R=
2
) j j
j=1
∑ P (R − R)
2
(R )
σ= j j
j=1
Riscul obţinerii randamentelor preconizate e mai mare sau mai mic, după cum sunt
rezultatele acestor calcule.
Riscuri financiare specifice

Nu numai forma generală a riscului financiar definită prin
variabilitatea (sau volatilitatea) rezultatelor, dar şi formele specifice ale
riscului trebuie să fie analizate şi stăpânite de gestiunea financiară.
a) Riscul în exploatare determinat de structura costurilor, deci are în
vedere structura costurilor întreprinderii. De fapt, repartiţia între costurile
fixe şi costurile variabile face rezultatele întreprinderii mai mult sau mai
puţin sensibile la variaţia nivelului producţiei şi vânzărilor. O întreprindere având cheltuieli fixe sau
de structură foarte ridicate va avea rezultatele mai volatile şi este deci mai riscantă. În cazul când
producţia e scăzută, întreprinderea nu va putea să repartizeze cheltuielile sale fixe asupra unui
număr suficient de produse şi va obţine astfel pierderi ridicate.
Invers, dacă piaţa şi activitatea permit o producţie ridicată, cheltuielile fixe sunt repartizate
asupra unei producţii suficiente, putându-se obţine beneficii. La modul general, creşterea părţii
cheltuielilor fixe în cheltuielile întreprinderii se exprimă prin creşterea diferenţei între rezultatele
obţinute în ipotezele cele mai favorabile şi cele obţinute în ipotezele cele mai pesimiste. Relaţia
dintre dispersia rezultatelor (deci a riscului) şi structura costurilor pune în discuţie activitatea
curentă a întreprinderii, adică activitatea de producţie, de aprovizionare şi de vânzare, care
constituie exploatarea curentă. Structura costurilor exercită astfel, un risc specific care poate fi
caracterizat ca risc de exploatare.
b) Riscul îndatorării ca efect al structurii financiare. Riscul îndatorării e legat de structura
finanţării întreprinderii. Când întreprinderea creşte apelul său la datorii, ea se obligă să obţină
beneficii suplimentare pentru a asigura remunerarea şi rambursarea împrumuturilor contractate.
În consecinţă, dacă activitatea sa are ca rezultat venituri din exploatare mediocre,
întreprinderea va fi afectată prin faptul remunerării datoriilor şi va obţine un rezultat global
defavorabil.
Din contră, dacă veniturile din exploatare sunt abundente, cheltuielile pentru datorii vor fi
acoperite fără dificultate şi îndatorarea va permite ameliorarea rentabilităţii întreprinderii. Dar
14
creşterea îndatorării amplifică dispersia rezultatelor şi determină un risc financiar propriu. Se
măresc speranţele de rentabilitate aşteptată dacă evoluţia viitoare confirmă ipotezele favorabile, dar
rezultatele aşteptate se reduc în cazul când ipotezele defavorabile se confirmă.
c) Riscul de faliment. Situaţia de criză sau falimentul constituie sancţiunea posibilă pentru
insolvabilitatea întreprinderii. Insolvabilitatea determină mai întâi ameninţarea cu dispariţia
întreprinderii. Riscul de faliment constituie astfel un risc vital, care pune în pericol însăşi
supravieţuirea întreprinderii. El justifică atenţia ce se acordă controlării acestui risc şi explică pentru
ce menţinerea solvabilităţii sau a echilibrului financiar constituie un imperativ major al gestiunii
financiare. Bineînţeles, crizele de solvabilitate nu conduc totdeauna la faliment şi când criza poate
fi în final depăşită, întreprinderea va scăpa de ameninţarea dispariţiei şi îşi asigură supravieţuirea.
Dar, chiar şi în acest caz, criza antrenează costuri specifice care trebuie să fie luate în calcul când
se urmăreşte a se aprecia riscul de faliment.
d) Riscul cursului de schimb valutar şi riscul ratei dobânzii. Întreprinderea suportă
riscuri financiare specifice legate de evoluţia cursului de schimb al monedei naţionale în raport cu
monedele străine şi legate de evoluţia posibilă a ratei dobânzii.
Pe de o parte, de fiecare dată când întreprinderea efectuează operaţiuni exprimate în devize
sau monedă străină, ea se expune riscului de pierdere legat de evoluţia defavorabilă a ratelor de
schimb. Astfel, o întreprindere exportatoare, care realizează o vânzare în străinătate şi facturează în
devize riscă o pierdere din schimb dacă moneda străină utilizată se depreciază în raport cu moneda
naţională. Invers, un împrumutător care s-a angajat să-şi plătească furnizorii străini în devize se
expune unei pierderi dacă rata de schimb a acestor devize în raport cu moneda naţională creşte
înainte ca plata să se fi efectuat. Instabilitatea ratelor de schimb constituie deci o cauză a
variabilităţii rezultatelor. Ea creează riscul de schimb valutar, pe care gestiunea financiară trebuie
să-l controleze şi să-l stăpânească.
Pe de altă parte, multe întreprinderi sunt expuse efectelor defavorabile
date de variaţia ratelor dobânzii pe pieţele de capital. O întreprindere care face
apel la împrumuturi bancare pe termen scurt va fi de exemplu obligată să suporte
cheltuieli financiare majorate în cazul creşterii dobânzii. Dimpotrivă, un
împrumutător, care a acordat un credit cu dobândă fixă şi care obţine deci, un
randament plafonat suferă o “pierdere de câştig” dacă dobânzile cresc pe piaţă, atunci când
remunerarea pe care el o primeşte nu este însoţită de aceeaşi creştere. Evoluţia ratelor dobânzii
constituie deci şi ea o sursă de instabilitate a rezultatelor. În acest sens se poate vorbi de un risc al
ratei dobânzilor, a cărui urmărire şi stăpânire creează o responsabilitate deosebită pentru gestiunea
financiară.
1.6.4. Menţinerea solvabilităţii sau stăpânirea echilibrului financiar

Analiza riscurilor financiare cărora trebuie să le facă faţă întreprinderea a dus la sublinierea
importanţei riscului de faliment. Sursa fundamentală a unui astfel de risc se află în insolvabilitatea
posibilă a întreprinderii. De aceea e necesar să se pună accentul pe importanţa menţinerii
solvabilităţii (printre sarcinile avute de gestiunea financiară), chiar dacă această sarcină nu
constituie de fapt, decât o formă particulară a sarcinii generale referitoare la stăpânirea riscurilor
financiare.
Solvabilitatea exprimă aptitudinea unui agent economic de a face faţă datoriilor
sale, când acestea ajung la scadenţă. Mai concret, menţinerea solvabilităţii constă în
executarea scrupuloasă a rambursărilor promise împrumutătorilor şi altor creditori.
Importanţa unui astfel de imperativ e legată de sancţiunile implicate de o
eventuală insolvabilitate. Într-adevăr, insolvabilitatea expune debitorul respectiv unor consecinţe
neplăcute, care pot fi de o gravitate extremă. În cazul unui individ insolvabil, creditorii cărora nu li
s-au înapoiat banii promişi pot începe o acţiune judecătorească, cerând sechestrarea bunurilor
debitorului falimentar. Dacă se porneşte o astfel de acţiune, insolvabilitatea e sancţionată prin
pierderea unei părţi a patrimoniului de către debitorul falimentar.
15
În cazul unei organizaţii şi în special al unei întreprinderi insolvabilitatea îi conduce pe
creditori la constatarea încetării plăţilor prin intermediul instanţei judecătoreşti.
Procedura judecătorească de “faliment”, sau de “redresare pe cale
judecătorească”, astfel începută poate duce la lichidare şi deci la dispariţia
întreprinderii.
Astfel, menţinerea permanentă a solvabilităţii apare ca o constrângere
majoră deoarece permite îndepărtarea riscului de faliment şi deci se evită
dispariţia întreprinderii.
Se poate discuta, bineînţeles, dacă imperativul solvabilităţii este un
imperativ categoric şi absolut. Într-adevăr, evoluţia moravurilor şi, în anumite
cazuri a reglementărilor juridice, pot să atenueze importanţa sancţiunilor la care
e supus un debitor falimentar. În unele ţări, justiţia lasă o portiţă de ieşire
particularilor supraîndatoraţi prin contractarea unor împrumuturi imprudente,
sau ca urmare a unei degradări imprevizibile a situaţiei lor profesionale. Pe de
altă parte, anumite întreprinderi, în special din sectorul public, par mai puţin
preocupate de efectele posibile ale insolvabilităţii. În sfârşit, în unele ţări, practica şi morala
afacerilor dovedesc o relativă îngăduinţă faţă de insolvabilitate. Graţie acestei îngăduinţe, anumiţi
particulari reuşesc să scape de constrângerile rambursării.
De exemplu, întreprinzători imprudenţi ajung în repetate rânduri la
faliment şi îşi deschid noi întreprinderi fără a-şi fi onorat datoriile contractate de
întreprinderile precedente. Astfel, se pot cita multe situaţii de insolvabilitate, în
aparenţă nesancţionate. Toate cazurile de insolvabilitate nesancţionate reflectă
situaţii în care debitorii falimentari acceptă o perturbare gravă a situaţiei lor economice pentru a se
sustrage de la obligaţiile lor. Astfel un particular insolvabil va putea să se protejeze de sechestrarea
bunurilor, ascunzându-şi patrimoniul, dar el se condamnă în acest caz la o existenţă parţial
clandestină, care comportă inconveniente majore. La fel, întreprinzătorul care acceptă să-şi declare
întreprinderea în stare de faliment pentru a scăpa de creditori, se expune unor perturbări grave şi
unor costuri severe. Chiar dacă aparent întreprinderea nu este sancţionată, insolvabilitatea implică
totuşi nişte costuri şi antrenează o degradare a situaţiei economice a debitorului falimentar.
Aceste inconveniente ale insolvabilităţii sunt preponderente în sistemele economice
puternic structurate. Chiar dacă sunt mai puţin perceptibile, ele există şi în sistemele economice mai
puţin evoluate. Atât în ţările mai puţin dezvoltate, cât şi în cele dezvoltate din punct de vedere
economic există loc destul, pentru o “economie subterană”, aparent favorabilă eschivării debitorilor
falimentari. În majoritatea cazurilor însă, insolvabilitatea produce efecte dăunătoare care perturbă
funcţionarea întreprinderii, adesea în mod dramatic şi iremediabil. Menţinerea solvabilităţii rămâne
deci un imperativ financiar major, universal, absolut, al tuturor economiilor în care schimburile
monetare ocupă un loc important.
1.7. Rezumat
Gestiunea financiară a firmei are drept obiect constituirea, circuitul şi păstrarea banilor şi
altor active financiare (titluri financiare), inclusiv de creare, procurare şi deţinere sau cedare a
acestor titluri. Aceste titluri financiare sunt negociate pe pieţele activelor financiare (piaţa primară
şi piaţa secundară de capital).
Sarcini de învățare:
1. Enumerați sarcinile gestiunii financiare.
2. Riscurile întâlnite în activitatea unei întreprinderi.
3. Maximizarea valorii întreprinderii.
16
Temă de control: Principala sarcină a gestiunii financiare.

1. Adochiţei, Mihai, Finanţele întreprinderii, Editura Sylvi,
Bucureşti, 2000;
2. Brezeanu, P., Finanţe europene, Editura C. H. Beck, Bucureşti,
2010;
3. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică şi
Pedagogică, Bucureşti, 2010;
4. Sandu Gh., Cibotariu I., Apetri A., Finanţe, Editura Didactică şi
17
GESTIUNEA FINANCIARĂ A FIRMEI/ÎNTREPRINDERII

GESTIUNEA FINANCIARĂ A FIRMEI/ÎNTREPRINDERII
2.1. Introducere
2.4. Conţinutul gestiunii financiare a firmei
2.5. Circuitul financiar fundamental
2.6. Diagnosticul financiar al firmei
2.7. Maximizarea valorii firmei
2.8. Rezumat
2.1. Introducere
Funcţia financiară a firmei are şi o finalitate operaţională, care este tocmai gestiunea
financiară a acesteia. Şi gestiunea financiară a firmei este foarte complexă şi cuprinde aproape totul
despre finanţele întreprinderii, dar mai, ales deciziile şi operaţiunile cu privire la constituirea
capitalului, utilizarea capitalului şi fondurilor, obţinerea de profit şi repartizarea lui, politicile de
dividende, strategii financiare, marketing financiar, gestionarea şi contabilizarea fondurilor,
fluxurilor şi rezultatelor.

• prezentarea conceptelor de capital, utilizarea capitalurilor şi atragerea
fondurilor; profit; fluxuri şi rezultate, gestiunea fondurilor, marketing financiar,
politici de dividende, strategii financiare;
învăţare;
• evidenţierea circuitului financiar;
• evidenţierea şi înţelegerea.

gestiunii financiare;
• Explicarea şi înţelegerea diagnosticului financiar al unei firme.
• Formarea abilităţii de a identifica modalitatea de diagnosticare
financiară a unei firme.
Cuvinte cheie:
Capitalul firmei, ciclul de investiţie, ciclul de exploatare, ciclul financiar al firmei,
diagnosticul financiar; decizia de investiție; decizia de finanțare.
18
2.4. Conţinutul gestiunii financiare a firmei
Toate aceste aspecte nu pot fi privite izolat, ci în raport de intercondiţionare.
În realizarea acestor aspecte firma are în vedere nu numai problemele ei, ci şi cele
legate de terţi şi în general de mediul financiar al firmei.
Gestiunea financiară a firmei are drept obiect constituirea, circuitul şi păstrarea
banilor şi altor active financiare (titluri financiare), inclusiv de creare, procurare şi
deţinere sau cedare a acestor titluri. Aceste titluri financiare sunt negociate pe pieţele
activelor financiare (piaţa primară şi piaţa secundară de capital).
Toate aspectele legate de gestiunea financiară şi de care s-a amintit mai sus au în vedere
riscul şi incertitudinea, se bazează pe respectarea legislaţiei şi pe intervenţia unor variabile de
reglare (exemplu, cursul valutar, rata dobânzii, cotaţiile la bursă etc.).
Se poate afirma că obiectul gestiunii financiare a firmei este strâns legat de dezvoltarea
firmei în general, utilizându-se modelul ciclului de viaţă al acesteia şi avându-se la bază cifra de
afaceri şi profitul.
Ciclul de viaţă al întreprinderii cuprinde următoarele etape:
– lansare;
– creştere;
– maturitate;
– declin.
Gestiunea financiară a firmei are ca obiectiv major să maximizeze valoarea firmei dând o
dimensiune înaltă performanţelor, păstrând lichiditatea permanentă şi rezultate financiare
favorabile, întrucât numai în acest fel se poate pune în practică protecţia împotriva riscului.
2.5. Circuitul financiar fundamental

Obiectivul acestui circuit este de a prezenta deciziile financiare în interacţiune cu aşteptările
diferiţilor agenţi economici. Întreprinderea este în concurenţă pe piaţa de capital, ea trebuie să ţină
cont şi să satisfacă aşteptările ofertanţilor de fonduri (acţionari şi creditori) pentru a putea asigura
finanţarea dezvoltării sale. Aceste aşteptări sunt în funcţie de factorii de rentabilitate şi risc, aceste
două noţiuni constituind motivaţia logicii deciziilor financiare.
1. Schema reprezentativă a circuitului.

Deciziile financiare care caracterizează domeniul financiar al firmei pot fi reprezentate sub
forma unui circuit financiar (figura 2.1).
2. Diferitele fluxuri de lichidităţi

Acest circuit permite punerea în evidenţă a fluxurilor de lichidităţi rezultând diferite decizii
financiare.
Într-o primă fază (1) firmele dispunând de lichidităţi, aduc întreprinderii fonduri necesare
realizării operaţiilor de investiţie. Are loc confruntarea unei cereri de lichidităţi aparţinând
întreprinderii cu o ofertă de lichidităţi din partea aducătorilor de capital. Piaţa capitalurilor constituie
un loc de întâlnire a acestei oferte cu cererea respectivă. În contrapartidă, întreprinderea emite titluri
(active financiare) care sunt, fie titluri de proprietate (acţiuni pentru societăţi), fie titluri de creanţă.
Piaţa de capital este deci, o piaţă rezultată din confruntarea unei oferte şi unei cereri de titluri.
Operaţiunile care colectează capitaluri constituie operaţii de finanţare, finanţarea având în acest caz
origine externă (din afara firmei).
Într-o a doua fază, conducătorii întreprinderilor decid alocarea fondurilor colectate
achiziţionând active. Este vorba de un flux legat de operaţia de investiţie. Activele achiziţionate pot
fi fie active comerciale sau industriale, fie active financiare emise de alte întreprinderi sau de
instituţii financiare. Firma poate ulterior să cedeze aceste diferite active şi să primească în
contrapartidă un flux de lichidităţi: fluxul de reinvestiţie.
19
ACTIVE CAPITALURI
IMOBILIZATE 2a Investiţia 1 Finanţare PROPRII
Decizii financiare
Operaţii de 2b Cesiunea Reinvestiţie Acţionari
investiţii 4b
3 Flux de Conducători
ACTIV NET AL DATORII
EXPLOATĂRII 4a Remunerarea FINANCIARE
lichidităţi din
exploatare şi rambursarea
Operaţii de creditorilor Creditori
exploatare Dividende
PORTOFOLIUL DE STRUCTURA DE FINANŢARE

ACTIVE Operaţii de finanţare
Figura 5. Schema reprezentativă circuitului financiar
Investiţia în active industriale şi comerciale este realizată în vederea obţinerii

ulterioare a fluxurilor de lichidităţi ce provin din operaţii de exploatare (cumpărare,
producţie, vânzare) a căror; îndeplinire implică achiziţia sau crearea activelor de
exploatare deţinute de în mod accesoriu (stocuri, creanţe clienţi...). Aceste active sunt
finanţate în parte prin creditul obţinut faţă de furnizorii exploatării. Fluxurile de
lichidităţi ce provin din operaţiunile de exploatare sunt completate de fluxurile provenite din active
financiare (titluri de participare, titluri de plasament).
Fluxurile de lichidităţi din exploatare, completate eventual cu fluxurile din active financiare
şi din reinvestiţie şi diminuate de prelevările fiscale sunt folosite fie pentru plată (sub forma
intereselor) şi rambursarea creanţelor financiare, fie vărsate acţionarilor sub formă de dividende sau
fie reinvestite în întreprindere. Operaţiunile de remunerare şi rambursare relevă deasemeni,
categoria operaţiunilor de finanţare, căci ele dau naştere deciziilor principale de colectare a
capitalurilor. Operaţiunea de reinvestiţie de fluxuri constituie simultan o operaţiune de investiţie şi
de finanţare (finanţare internă sau autofinanţare).
Deciziile financiare: investiţia şi finanţarea

Deciziile financiare luate de conducătorii întreprinderii sunt clasate în două categorii:
– decizii de investiţie (şi de reinvestiţie) relative la constituirea şi gestionarea portofoliului
de active;
– decizii de finanţare care determină structura finanţării.
În aceste decizii intervin patru categorii de agenţi economici:acţionarii,
conducătorii, creditorii şi statul.
Deciziile de investiţie şi de finanţare

Diferenţa dintre deciziile de investiţie şi de finanţare constituie baza raţionamentului
financiar.
Deciziile de investiţie şi de reinvestiţie

A. Deciziile de investiţie
Fiecare decizie de cheltuială care conduce la achiziţia unui activ în vederea obţinerii de
fluxuri de lichidităţi ulterioare şi are drept scop creşterea averii proprietarilor întreprinderii
constituie o investiţie. Investiţia se opune astfel consumului care implică o scădere a averii şi o
pierdere de valoare.
20
Creşterea averii proprietarilor firmei echivalează cu creşterea valorii ei. Pe de altă
parte:
1) creşterea valorii înseamnă că investiţia este rentabilă;
2) pentru că reprezintă o creştere de valoare, trebuie ca rentabilitatea investiţiei
să fie superioară costului finanţării sale.
Această definiţie foarte largă a investiţiei permite reţinerea ca investiţii a tuturor activelor
materiale şi nemateriale, industriale, comerciale sau financiare. Obiectul achiziţiei nu contează;
acesta poate fi un activ destinat producţiei de bunuri şi servicii, dar şi un activ financiar deţinut la
sfârşitul operaţiunii speculative (de exemplu).
Criteriul achiziţiei nu-l acoperă pe cel al proprietăţii juridice. Astfel, toate activele închiriate
vor fi considerate ca investiţie. Din punct de vedere financiar, locaţia nu constituie decât un mod de
finanţare particular al investiţiei.
Structura portofoliului de active care rezultă din decizia de investiţie prezintă două
componente:
1) o componentă principală, activele imobilizate sau fixe care regrupează imobilizările
necorporale, corporale şi financiare. Aceste active sunt asociate cu operaţiunile de reinvestiţie; ele
sunt deţinute în principal şi cel mai adesea pe o perioadă relativ lungă.
2) o componentă accesorie, activele circulante (stocuri, creanţe de exploatare,
disponibilităţi) constituie active necesare la îndeplinirea operaţiilor de exploatare. Ele sunt subiecte
în cea mai mare parte a activităţilor, cu o rotaţie rapidă. Deţinerea lor este subordonată celei
(deţinerii) a activelor imobilizate, deci activele circulante sunt accesorii; trebuie să se ţină cont
atunci de decizia de investiţie. Putem reprezenta această categorie ca o deducere a valorii datoriilor
antrenate prin operaţiuni de exploatare (în special datorii furnizori); ele constituie atunci activul net
de exploatare. Suma celor două componente constituie activul economic.
Activul economic = Active imobilizate + activul net al exploatării
B. Reinvestiţia
Logica care direcţionează decizia de reinvestiţie este identică cu cea a investiţiei. Obiectivul
este de a creşte averea proprietarilor întreprinderii. Altfel zis are loc reinvestiţie în măsura în care
lichidităţile ce iau naştere prin cesiuni pot fi folosite mai rentabil, fie prin reinvestiţie în
întreprinderi, fie prin revenire la operatorii de capital.
Decizia de finanţare: gestiunea structurii de finanţare

Decizia de finanţare acoperă trei tipuri majore de decizii:
1) alegerea structurii de finanţare, adică a repartiţiei între
capitalurile aduse de către acţionari şi creanţele financiare. Această
decizie influenţează într-un mod determinant nivelul de risc suportat de
către acţionari; o creştere a îndatorării creşte riscul pentru aceştia din
urmă;
2) politica dividendelor, altfel zis, alegerea între reinvestiţia rezultatului şi distribuţia sa
sub forma dividendelor;
3) alegerea între finanţarea internă (autofinanţarea) şi externă (fonduri aduse de către
acţionari sau datorii financiare).
Structura finanţării care rezultă din deciziile financiare, comportă două rubrici: capitaluri
proprii şi datorii financiare. Ansamblul capitalurilor proprii şi datoriile financiare constituie
totalitatea resurselor.
Datoriile financiare exclud prin definiţie datoriile încorporate ale
operaţiunilor de exploatare (de exemplu datoriile contractate faţă de furnizori). Ele
corespund datoriilor care fac obiectul unui remunerări explicite sub forma
cheltuielilor financiare, fixate prin contract.
21
3. Reprezentarea schematică a bilanţului financiar
Structura bilanţului financiar care rezultă din deciziile de investiţie şi de finanţare este
fondată pe trei categorii de operaţii: investiţie, exploatare şi finanţare.
Ţinând cont de egalitatea dintre activ şi pasiv, activul economic este egal cu suma
capitalurilor proprii şi a datoriilor financiare:
Activul economic = Capitaluri proprii + Datorii financiare
Bilanţul financiar
Active imobilizate Capitaluri proprii
(imobilizări nete,
necorporale, corporale
şi financiare)
Activ economic Activul net al Datorii financiare Pasiv financiar
exploatării (activ (împrumuturi pe
circulant, mai puţin termen lung şi mediu
datorii de exploatare) şi conturi bancare
curente)
Diferitele categorii de agenţi

În derularea operaţiilor financiare intervin patru categorii de agenţi economici: acţionarii,
managerii, creditorii şi statul.
1. Acţionarii
Acţionarii sunt deţinătorii de titluri de proprietate ale firmei, presupunând că acestea
îmbracă forma acţiunilor. Ei au ca rol economic asumarea riscului rezidual ce
caracterizează profitul final, remunerarea lor fiind determinată prin evoluţia
rezultatului întreprinderii, Ei caută remunerarea maximă a aportului lor, ţinând cont
de riscul care îi urmăreşte sau în mod echivalent de maximizarea valorii titlurilor lor.
Dacă acţiunea este cotată, riscul se apreciază în funcţie de evoluţia cursurilor. Remunerarea depinde
de doi factori aleatori: dividendul şi evoluţia valorii titlului.
Caracterul riscant al valorii titlurilor depinde de:
1) evoluţia împrejurărilor economice care determină riscul de piaţă sau riscul sistematic,
cel care afectează ansamblul întreprinderilor;
2) politica urmată de întreprinderi în materie de investiţie şi finanţare care condiţionează
riscul specific al firmei.
Natura riscului poate fi de asemenea, precizată distingând riscul exploatării, legat la politica
de investiţie şi riscurile financiare şi de faliment determinate de politica de finanţare. Riscul
exploatării ţine de fluctuaţia rezultatului exploatării, legate de operaţiile de exploatare. Îndatorarea
crescând fluctuaţiile rezultatului final, această sursă suplimentară de risc pentru acţionari este
calificată de riscul financiar. În fine, riscul de faliment sau de lipsă de lichiditate rezultă din
incapacitatea întreprinderii de a face faţă plăţilor antrenate prin datoriile financiare.
Rentabilitatea cerută de către acţionari depinde de riscul pe care îl provoacă o firmă care
prezintă prin politica sa financiară un risc mai important şi care va trebui să ofere în contrapartidă
o rentabilitate mai ridicată dacă doreşte să adune capital de la acţionari, care să fie vechi sau noi.
Ţinând cont de tipologia riscurilor reţinute, rata rentabilităţii cuvenite unui acţionar pentru
a investi într-o firmă are structura următoare:
Rata cuvenită pe capitaluri proprii = Rata fără risc + Prima de risc din exploatare + Prima de risc
financiar + Prima riscului de faliment
22
Rata fără risc corespunde ratei de rentabilitate obţinută dintr-un plasament
fără risc, de exemplu, o obligaţiune emisă de către stat sau un bon de tezaur.
2. Managerii
În întreprinderile mici şi mijlocii (IMM) are loc frecvent confuzia între
conducători şi acţionari. Obiectivul conducătorului se confundă astfel cu cel al acţionarului. Totuşi,
în acest caz, conducătorul percepe pe de o parte, un salariu pentru funcţia sa de director şi pe de altă
parte, o altă remunerare în calitate de acţionar. Absenţa foarte frecventă a distribuţiei de dividende
în IMM, nu înseamnă că rolul acţionarului nu este remunerat. Remunerarea capitalului investit ia
atunci deseori forma unui suprasalariu; conducătorii percep o remunerare superioară faţă de cea pe
care ar fi perceput-o în calitate de salariat sau diverse avantaje în natură.
În marile întreprinderi conducătorii sunt agenţi, mandatarii acţionarilor care le-au încredinţat
administrarea firmei. Deşi obiectivul lor prioritar este de a conserva funcţia lor de directori, ei sunt
obligaţi să conducă conform interesului acţionarilor care dispun de diferite moduri de a le controla
gestiunea.
3. Creditorii
Creditorii sunt respectiv creditori de exploatare sau de investiţii, dacă creanţele lor
sunt legate de operaţii de exploatare sau operaţii de investiţii realizate de către firmă.
Totuşi, aceste tipuri de creditori nu figurează explicit în reprezentarea structurii de
finanţare căci activitatea lor principală nu este o operaţie de împrumut. Singure sunt
considerate în studiul acestei structuri deciziile de finanţare relativ cu contracte stabilite între
întreprindere şi creditori.
Pot fi distinse trei categorii principale de creditori:
1) creditorii obligatari; creanţa lor îmbracă cel mai adesea forma unui titlu cotat pe o piaţă
şi uşor negociabil, obligaţiunea; fără excepţie, numai marile întreprinderi au acces pe
piaţa de obligaţiuni;
2) băncile şi diferitele instituţii financiare care finanţează majoritatea firmelor;
3) locatorii; operaţiile de finanţare sunt făcute sub forma de locaţie sau de credit - bail
(locaţie cu opţiuni de cumpărare)la vedere (contracte ce se execută imediat sau în una -
două zile); ele se analizează ca un tip particular de împrumut.
Aşteptarea creditorilor rezidă în perceperea interesului definit prin contract şi în recuperarea
capitalului împrumutat. Nefiind proprietarii întreprinderilor, remunerarea lor nu are caracter
rezidual; altfel spus ea nu este supusă riscului afacerilor.
Creditorii urmăresc trei tipuri de risc. Primele două îşi găsesc originea în variaţia
valorii creanţelor care rezultă, fluctuaţiile ratelor de interes (riscul dobânzii) şi variaţia
nivelului preţului. O creştere a dobânzii antrenează o pierdere de oportunitate;
creditorii îşi vor putea plasa fondurile la o dobândă mai ridicată. Dacă împrumutul
este de natură obligatară, el va urmări o scădere a cursului obligaţiunilor. O creştere a
nivelului preţului conduce la o pierdere a puterii de cumpărare a capitalului împrumutat. Unele
forme de împrumut cum ar fi obligaţiunile cu dobândă variabilă vizează protejarea creditelor contra
acestor două tipuri de risc.
Precizăm ca aceste două tipuri de risc sunt asumate chiar dacă împrumutul
se face cu dobândă fără risc, de exemplu subscrierea obligaţiunilor de stat.
Al treilea tip de risc este riscul de faliment deja evocat pentru acţionari, legat
de imposibilitatea întreprinderii de a face faţă unor datorii. În cadrul relaţiei de
împrumut, numai această componentă de risc este specifică firmei şi face obiectul unei exigenţe a
remunerării din partea creditorilor, sub forma unei prime a riscului de faliment.
4. Statul
Statul intervine la diferite nivele ale circuitului financiar şi influenţează ansamblul deciziilor
financiare, modificând valorile variabilelor care fundamentează calculele agenţilor economici. Cele
23
două moduri de acţiune privilegiate ale sale sunt fiscalitatea (fiscalitatea întreprinderilor, fiscalitatea
privată) şi acţiunea asupra ofertei şi cererii de capital (controlează circuitul capitalurilor,
reglementărilor bursiere etc.).
Obiectivele sale (lupta contra inflaţiei, contra şomajului etc.) determină politica dirijată.
Diferitele cicluri ale operaţiei

Circuitul financiar cuprinde trei tipuri de operaţii diferite: operaţia de investiţie (şi de
reinvestiţie), de exploatare şi finanţare, la care sunt asociate tradiţional trei cicluri.
1. Ciclul de investiţie
Dacă considerăm o operaţie specifică de investiţie, activul dobândit contribuie în timpul
duratei sale de viaţă la producerea de fluxuri de lichidităţi în vederea satisfacerii aşteptărilor
aducătorilor de capital. Ciclul unei investiţii, care se identifică cu durata sa de viaţă, se termină
atunci când activul nu mai contribuie la formarea fluxurilor de lichidităţi, fie pentru că el este
vândut, fie pentru că este declasat.
Extinderea acestui raţionament la ansamblul investiţiilor realizate de către o întreprindere
permite definirea noţiunii de ciclu de investiţie al firmei. Se poate astfel evalua o durată
satisfăcătoare în funcţie de caracterul tehnic al activităţii, dar în aceeaşi măsură de politica
întreprinderii în materie de investiţii. Cel mai adesea, ciclul este de durată ridicată pentru industria
grea.
2. Ciclul de exploatare
Într-o întreprindere de producţie, investiţia are ca obiect producţia de bunuri, adică
realizarea operaţiilor de exploatare (cumpărare, producţie, vânzare), cărora le sunt asociate diferite
fluxuri de lichidităţi. Ciclul de exploatare al firmei care începe prin livrarea furnizorilor şi se termină
prin achiziția produselor de către clienți, reflectă activitatea medie (satisfăcătoare) care depinde de
caracteristicile diferitelor domenii de activitatea ale firmei. Durata ciclului de exploatare este cel
mai adesea lung în activitatea de producţie şi scurt în cea de comerţ şi servicii.
3. Ciclul de finanţare
Ciclul de finanţare acoperă ansamblul operaţiilor care se produc între firmă şi aducătorii de
capital, care sunt acţionarii sau creditorii. Rolul său este de a permite întreprinderii să facă faţă
decalajelor care survin între fluxurile de încasare şi de plată, provocate de operaţiile de investiţie şi
de exploatare.
2.6. Diagnosticul financiar al firmei

Tot mai mult în stabilirea diagnosticului financiar al firmei se implică
băncile. În acest sens, se încheie un contract de confidenţialitate între bancă
şi firmă, cu privire la informaţiile culese şi rezultatele obţinute. Sucursalele
băncilor pot realiza mai uşor un dispozitiv de colectare a informaţiilor.
Aceste sucursale pot furniza firmelor diverse documente, printre care: un
dosar individual de analiză şi fascicule, pliante cu date sectoriale. Cu
ajutorul acestor date, firmele pot realiza mai uşor, diferite variante, modele ale tabloului de
finanţare. Aceste informaţii pot fi cuprinse în baza de date a fiecărei firme, care folosind metode de
analiză specifice axate pe aspecte de gestiune a firmei - permit pe de o parte elaborarea
diagnosticului financiar individual, iar pe de altă parte, elaborarea de studii cu privire la sistemul
economiei naţionale.
O viziune economică şi financiară modernă asupra gestiunii firmei presupune:
– o analiză financiară în dinamică;
– studii privind mediul profesional;
– o analiză a riscului prin metoda scorurilor;
– un diagnostic al firmei primit de la banca finanţatoare.
24
1. Firmele trebuie să facă o analiză anuală detaliată a situaţiei lor financiare sub formă unui
document personalizat: dosarul individual al firmei. Acesta trebuie să prezinte într-un cadru
plurianual şi sectorial:
– activitatea şi rezultatele gestiunii;
– capitalul utilizat;
– structura financiară;
– adecvarea plasamentelor şi resurselor.
Acest dosar este centrat pe un studiu dinamic al firmei şi acordă un spaţiu mare examinării
schimbărilor de trezorerie, rezultate din operaţiunile de exploatare, din deciziile de investiţii şi de
finanţare.
Tablou de bord
• Puncte cheie
• Scoruri Extinderea
Extinderea
analizei analizei
Analiza firmei Analiza globală
• Mijloace de • Marje şi rezultate
exploatare • Capital angajat
• Activitate şi valoare Sinteză • Fluxuri
adăugată
• Rezultatul firmei
Serviciul
Post - vânzări
Figura 6. Schema de utilizare a dosarului individual al firmei
2. Se centralizează la nivel naţional, date cu privire la situaţia şi pregătirea profesională. în

acest fel, fiecare firmă poate compara propria ei situaţie cu indicatorii de esenţă profesională de la
nivel naţional şi sectorial.
3. De cele mai multe ori, analiza riscului se face prin metoda scorurilor. Poate fi elaborat un
sistem de detectare precoce a dificultăţilor firmei cu ajutorul unor combinaţii a ratelor (ratio),
aceasta mai purtând şi denumirea de metoda scorurilor.
Calculat pentru o firmă dată, scorul dă un prim indiciu privind gradul de vulnerabilitate.
Comparaţia pe mai mulţi ani a scorurilor firmei şi a firmelor faţă de întregul sector, permite
descoperirea unor eventuale devieri de la traiectoria normală (aceea a eficienţei).
4. Diagnosticul firmei dat de bănci. Este, un nou serviciu acordat de bănci după 1990, iar în
ultimii ani şi în ţara noastră.
Acest diagnostic ţine seama de informaţiile financiare şi de calitate furnizate de
firmă, de ratio sectoriale, care figurează în baza de date a băncii sau a Comisiei
Naţionale de Statistică. Acest diagnostic se elaborează progresiv având în vedere
datele pe mai mulţi ani, Pentru aceasta este necesară şi desemnarea unui observator al
firmei. Băncile culeg date din mii de firme, adică de la un eşantion reprezentativ al
sectorului naţional productiv. în fiecare an este examinată situaţia financiară a unor firme. Aceasta
este o analiză globală şi la un nivel de agregare foarte înalt (complex) şi se referă la. diferite sectoare:
industrie, agricultură, lucrări publice, servicii.
Se urmăreşte delimitarea compartimentelor fundamentale, ale firmei şi comportamentul
acestora. Pentru aceasta se recurge: la analiza performanţelor şi structurilor, a nevoilor şi
25
modalităţilor de finanţare. Acest lucru contribuie la ameliorarea cunoaşterii sistemului de producţie.
şi a problematicii financiare a firmei.
De exemplu, pentru o firmă este foarte important să cunoască cum se face la nivelul
sectorului repartizarea veniturilor pe acţionari, creditori, stat, firmă, personalul
angajat.
2.7. Maximizarea valorii firmei

Este o misiune, un obiectiv major foarte complex. Ea se determină foarte
greu şi porneşte de la anumite repere şi indicatori.
În maximizarea valorii firmei este necesară în primul rând, determinarea
patrimoniului net,
Pn = At – Dt
unde:
At = active totale;
Dt = datorii totale;
Pn = valoarea patrimoniului
Tocmai că această valoare a patrimoniului se determină şi se analizează în funcţie de
proiectele şi activitatea viitoare a firmei.
Deci valoarea patrimoniului, fiind aşteptată, înseamnă că este şi anticipată. În acest context,
valoarea actuală înseamnă echivalentul prezent al rezultatelor viitoare.
Maximizarea valorii firmei are în vedere o valoare dinamică, adică în devenire şi asupra
căreia planează riscul.
Valoarea actuală a întreprinderii se poate determina astfel:
n
Pt VRn
Vf = ∑ +
t =1 (1 + k ) (1 + k )n
n
unde:
Pt = profituri anuale viitoare;
t = nr. de ani (durata de viaţă a firmei);
k = rata de actualizare, egală cu raţa medie a dobânzii de piaţă, inclusiv prima de risc
VRn = valoarea reziduală (valoarea de piaţă a întreprinderii la terminarea duratei de viaţă);
Vf = valoarea financiară actuală.
Desigur că printr-o gestiune financiară eficientă, pentru firmă se asigură un echilibru şi
rezultate favorabile pe termen lung.
În concluzie, putem afirma că gestiunea financiară a firmei este acelaşi lucru cu
finanţele firmei, amândouă având drept scop, obiectiv major, maximizarea valorii
acesteia. De aceea, laturi importante ale gestiunii financiare a firmei vor constitui
capitole separate ale acestei lucrări.
1. Decizia de investiții a întreprinderii.
2. Decizia de finanțare a întreprinderii.
3. Agenți ce intervin în circuitul financiar fundamental.
Temă de control: Implicații ale agenților ce intervin în circuitul financiar

fundamental.
2.8. Rezumat
Obiectivul acestui circuit este de a prezenta deciziile financiare în
interacţiune cu aşteptările diferiţilor agenţi economici.
26
Structura bilanţului financiar care rezultă din deciziile de investiţie şi de finanţare este
fondată pe trei categorii de operaţii: investiţie, exploatare şi finanţare.
Rentabilitatea cerută de către acţionari depinde de riscul pe care îl provoacă o firmă care
prezintă prin politica sa financiară un risc mai important şi care va trebui să ofere în contrapartidă
o rentabilitate mai ridicată dacă doreşte să adune capital de la acţionari, care să fie vechi sau noi.
Circuitul financiar cuprinde trei tipuri de operaţii diferite: operaţia de investiţie (şi de
reinvestiţie), de exploatare şi finanţare, la care sunt asociate tradiţional trei cicluri.
O viziune economică şi financiară modernă asupra gestiunii firmei presupune:
– o analiză financiară în dinamică;
– studii privind mediul profesional;
– o analiză a riscului prin metoda scorurilor;
– un diagnostic al firmei primit de la banca finanţatoare.

1. Bran, Paul, Finanţele întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti,
2003
2. Brezeanu, P., Diagnostic financiar, Editura Economică, Bucureşti,
2003;
3. Dragotă, Victor; Obreja, Laura, Ciobanu, Anamaria, Dragotă,
Mihaela, Management financiar. Analiza financiară şi gestiunea
financiară operaţională, Editura Economică, Bucureşti, 2003;
4. Onofrei M., Management financiar, Editura Univ. Al.I. Cuza, Iaşi,
2011;
27
MODULUL II
GESTIUNEA FINANCIARĂ PE TERMEN MIJLOCIU ŞI LUNG
SELECTAREA MIJLOACELOR DE FINANŢARE A ÎNTREPRINDERILOR

SELECTAREA MIJLOACELOR DE FINANŢARE A ÎNTREPRINDERILOR
3.1. Introducere
3.4. Importanţa deciziilor de finanţare pentru întreprindere
3.4.1. Deciziile de finanţare şi importanţa lor strategică
3.4.2. Diversitatea şi clasificarea mijloacelor de finanţare
3.4.3. Autofinanţarea - principalul criteriu de autonomie financiară a întreprinderii
3.5. Aportul la capitalul propriu
3.5.1. Diferitele tipuri de creştere a capitalului
3.5.2. Evaluarea capitalurilor proprii
3.6. Recurgerea la îndatorare
3.6.1. Îndatorarea prin apel direct la economii
3.6.2. Împrumuturi acordate de bănci şi alţi intermediari financiari
3.7. Rezumat
3.1. Introducere
După stadiul său de dezvoltare, mediul financiar pune la dispoziţia întreprinderilor o gamă de
mijloace de finanţare mai mult sau mai puţin substanţială. Foarte diversificată în ţările cu sisteme
financiare dezvoltate, această gamă rămâne limitată la tehnicile financiare de bază în majoritatea
ţărilor în curs de dezvoltare. Însă, oricare ar fi contextul, întreprinderile/firmele sunt confruntate cu
alegerea surselor de finanțare.

• prezentarea conceptelor de mediu financiar, mijloace de finanţare,
autofinanţare, finanţare internă, credite, îndatorarea firmei, cash-flow;
învăţare;
• evidenţierea importanţei deciziilor de finanţare pentru o firmă / întreprindere.

gestiunii financiare şi a celor specifici finanţării firmei;
• Explicarea şi înţelegerea tuturor mijloacelor de finanţare a firmelor;
• Formarea abilităţii de a identifica modalităţi de autofinanţare a unei
firme.
28
Cuvinte cheie:
Decizie de finanțare; mijloace de finanțare; autofinanțare; finanțare internă;
apelare la credite; îndatorare.
Autofinanţarea constituie baza oricărei dezvoltări a întreprinderilor.

Aportul la capitalul propriu constituie de asemenea, o sursă esenţială de finanţare
a întreprinderilor. Dar amploarea şi modalităţile acestor aporturi variază după cum
întreprinderea dispune sau nu de acces direct la pieţele de capital.
În sfârşit, recurgerea la îndatorare ar trebui, în principiu, să aducă completări resurselor
întreprinderii. În fapt, aceasta are un rol fundamental în finanţarea lor, chiar dacă rata dobânzii reale
atinge niveluri foarte ridicate.
3.4. Importanţa deciziilor de finanţare pentru întreprindere
3.4.1. Deciziile de finanţare şi importanţa lor strategică

Aspectele finanţării prezintă o importanţă crucială pentru
supravieţuirea şi dezvoltarea întreprinderii.
În primul rând, întreprinderea trebuie să dispună de lichidităţi
pentru a face faţă angajamentelor asumate, adică de a onora datoriile cu
scadenţa în viitorul apropiat, asigurându-şi astfel echilibrul financiar pe
termen scurt.
În al doilea rând din partea întreprinderii se pune problema inițierii de investiţii de orice
natură (tehnologice, sociale, comerciale) care să facă să se dezvolte posibilităţile întreprinderii. În
acest caz este vorba de finanţarea dezvoltării pe termen mediu şi lung care condiţionează creşterea
rezultatelor în viitor şi menţinerea echilibrului financiar.
Deci mijloacele de finanţare trebuie să fie adaptate calitativ la nevoile întreprinderii. În acest
sens întreprinderea se poate confrunta cu două tipuri de dificultăţi. Pe de o parte, ea ar putea fi în
situaţia să trebuiască să ramburseze resurse înainte de recuperarea avansurilor efectuate, mai ales
când efectuează investiţii cu rentabilitate pe termen lung. Pe de altă parte, întreprinderea poate fi în
situaţia de a folosi, pentru operaţiuni pe termen scurt, fonduri pe care le-ar putea utiliza pe termen
lung pentru investiţii.
Costul mijloacelor de finanţare este în raport cu rezultatele aşteptate din operaţiunile în care
sunt angajate. Remunerarea capitalurilor poate fi uneori prea mare, neglijându-se folosirea acestora
pentru dezvoltarea rezultatelor obţinute. Procedând astfel întreprinderea nu mai efectuează
investiţii. Totuși este posibil ca tocmai realizarea de investiţii să asigure remunerarea capitalurilor
în viitor.
Condiţiile care însoţesc aporturile de capital de care întreprinderea beneficiază o plasează
într-o situaţie de dependenţă faţă de furnizorii de fonduri.
Această observaţie iese în evidenţă mai întâi, în relaţiile dintre întreprindere
şi deţinătorii de capitaluri (de exemplu acţionarii în caz unei societăţi pe acţiuni).
Datorită mecanismelor juridice şi financiare, deţinătorilor capitalului li se
recunoaşte puterea asupra întreprinderii în materie de orientare, de direcţionare,
conducere şi de gestiune, pentru că sunt deţinătorii unei părţi semnificative a capitalului acesteia.
Dar relaţiile de dependenţă şi chiar de subordonare se pot stabili şi faţă de împrumutători,
mai ales faţă de bănci, dacă cei ce conduc şi proprietarii întreprinderii nu-i asigură autonomia
financiară.
Astfel, relaţiile de finanţare sunt suportul relaţiilor de putere sau de influenţă. De aceea,
negocierea noilor aporturi de fonduri în condiţii de criză şi urgenţă poate fi cauza pierderii
29
autonomiei conducătorilor întreprinderii faţă de creditori sau a pierderii controlului proprietarilor
actuali faţă de noii participanţi cu fonduri.
Problemele finanţării prezintă deci importanţă vitală, pentru că soluţionarea lor
condiţionează supravieţuirea întreprinderii, perspectivele sale de dezvoltare, performanţele sale
prezente şi viitoare, autonomia proprietarilor şi a conducătorilor săi.
Se relevă astfel importanţa care revine perfecţionării metodelor şi
instrumentelor de selectare a mijloacelor de finanţare, adecvate nevoilor întreprinderii.
Asemenea probleme de selectare se pun în legătură cu patru tipuri de resurse financiare:
- autofinanţarea întreprinderii;
- finanţarea externă prin participarea la capitalul propriu al întreprinderii;
- finanţarea externă prin împrumuturi (sau credite) pe termen lung, mediu sau scurt, acordate
întreprinderii;
- creditarea între întreprinderi (creditul comercial).
3.4.2. Diversitatea şi clasificarea mijloacelor de finanţare

Încă de la început, remarcăm că nu se poate efectua o clasificare strictă a
mijloacelor de finanţare a întreprinderii. Pe de o parte, în cadrul criteriilor de
clasificare a surselor de finanţare se pot localiza o serie de elemente comune. Pe de
altă parte, sursele de fonduri obţinute converg spre finanţarea tuturor necesităţilor.
De exemplu, un credit destinat finanţării investiţiilor, poate să fie utilizat
pentru ameliorarea situaţiei trezoreriei, dacă eşalonarea plăţilor pentru investiţii
permite acest lucru.
Clasificarea mijloacelor de finanţare a întreprinderilor se poate face pe baza
a mai multor criterii, printre care:
a) în funcţie de relaţia care se stabileşte între întreprindere şi mediul
financiar cu ocazia unei operaţiuni de finanţare:
* autofinanţarea;
* finanţarea directă;
* intermedierea financiară
b) după termenul operaţiunilor (după durată, după maturitate sau după
scadenţă):
• surse pe termen scurt ce corespund, în general, unui orizont de până la un an;
• surse pe termen mediu, definite convenţional ca având un orizont de timp corespunzând
unei perioade care se întinde de la 1 sau 2 ani la 5-7 ani;
• surse pe termen lung corespund scadenţelor care depăşesc 5 sau 7 ani.
c) după natura creanţelor:
* titluri de proprietate (acţiuni);
* titluri de credit (obligaţiuni, cambii, bilete la ordin etc.);
* titluri hibride (obligaţiuni convertibile în acţiuni etc.).
d) după originea fondurilor:
* autofinanţarea;
* creşterea de capital social;
* împrumuturile;
* creditul între întreprinderi, adică livrările pe credit ale furnizorilor şi avansurile de la clienţi.
e) după destinaţia fondurilor
• utilizările principale (fundamentale) care se referă la finanţarea dotării cu echipamente,
la finanţarea exploatării şi la finanţarea trezoreriei;
• utilizările ocazionale corespund operaţiilor particulare efectuate cum ar fi finanţarea
exporturilor, finanţarea inovaţiilor, finanţarea creării de întreprinderi etc.
f) din punctul de vedere al perioadei pentru care acestea rămân la dispoziţia agentului
economic:
30
• capitaluri permanente;
• capitaluri împrumutate pe termen scurt.
Capitalurile permanente sunt surse stabile care rămân la dispoziţia întreprinderii
pentru o perioadă îndelungată (cel puţin un an), utilizate pentru finanţarea tuturor
activelor imobilizate şi a unei părţi din activele circulante. Conform dicţionarului
francez de contabilitate, capitalurile permanente ale întreprinderii sunt definite astfel:
“…mijloace de finanţare utilizate de întreprindere de o manieră durabilă şi permanentă”. Referitor
la capitalurile permanente, P. Vizzavona menţionează că: “Întreprinderile trebuie să finanţeze cu
capitalurile permanente investiţiile sale şi nevoia de finanţare generată de ciclul de exploatare”.
Capitalurile permanente sunt formate din capitaluri proprii, o parte din provizioanele pentru riscuri
şi cheltuieli şi capitalurile împrumutate pe termen mediu şi lung.
3.4.3. Autofinanţarea - principalul criteriu de autonomie financiară a întreprinderii

După cum am văzut, capitalurile proprii reprezintă sursa tradiţională preponderentă a
finanţării întreprinderii. Aceasta sursă de finanţare este alimentată fie prin aportul adus de acţionari
cu ocazia emisiunii de acţiuni de către societate, fie prin surplusul monetar creat prin circuitul intern
al întreprinderii (autofinanţarea).
Se poate pune întrebarea dacă disciplina de piaţă este mai puţin importantă, atunci când
fondurile întreprinderii sunt generate prin autofinanţare, decât în cazurile când întreprinderea face
apel la finanţarea externă ? Această chestiune a fost pusă de către unii autori precum Donaldson -
(1961) şi Baumol - (1965).
După părerea lui Donaldson, finanţarea internă are o mare importanţă pentru managerul
întreprinderii, în sensul că îi dă acestuia o mai mare libertate în acţiunile asupra pieţei, vis-à-vis de
acţionari. Astfel, se poate afirma că alegerea investiţiilor ar fi mai strictă prin finanţarea externă
decât prin autofinanţare. Baumol, evocă şi el ideea că autofinanţarea ar evita expunerea
întreprinderii la sancţiunile pieţei.
Dacă practicile finanţării par că dau eficacitate acestor argumente, încă nu s-a demonstrat că
autofinanţarea ar reduce impactul pieţei financiare, prin constrângerile acesteia privitoare la
gestiunea întreprinderii. Numeroase argumente - precum costurile de tranzacţionare şi sistemul
fiscal - sunt favorabile autofinanţării, însă prioritatea sa în finanţare nu înlătură totuşi influenţa
pieţei.
Contribuţiile interne se formează din resursele ce se degajă din propria activitate pe care o
desfăşoară firma, astfel că asistăm la un proces de autofinanţare, cu importanţă deosebită asupra
asigurării autonomiei financiare.
Pentru desfăşurarea activităţii, firma are o serie de cheltuieli,
obţinând concomitent şi nişte încasări, acestea din urmă provenind din
vânzarea produselor, executarea de lucrări şi prestarea de servicii, precum
şi din venituri financiare (titluri, dobânzi etc.) şi venituri excepţionale
(cedări de imobilizări, subvenţii etc.). Cheltuielile se referă la sarcinile
curente ale exploatării (materii prime şi materiale, salarii, impozite în afara
celui pe profit, cheltuieli generale) şi pierderi excepţionale. Diferenţa între încasări şi cheltuieli
(exclusiv amortismentul) capătă destinaţii precum:
• plata impozitului pe profit, adică partea ce se atribuie statului;
• plata de dividende, adică partea atribuită asociaţilor sau acţionarilor;
• plata participărilor la beneficii, adică partea atribuită salariaţilor;
• formarea fondului de amortizare, a provizioanelor sau rezervelor, adică partea cuvenită
întreprinderii.
E. Harle afirmă că: „Autofinanţarea nu trebuie să fie judecată numai după o
analiză retrospectivă a rentabilităţii, ci în funcţie de comportamentul anticipat de
bancheri şi de diferiţii investitori, care-şi aduc aporturile în funcţie de rezultatele
obţinute de întreprindere. Din această cauză, rentabilitatea nu trebuie să fie considerată
31
ca o sancţiune a trecutului, ci ca un pariu asupra viitorului, reflectând o strategie financiară a
întreprinderii, în principal, pe termen mediu”.
Tema autofinanţării a fost pe larg dezbătută şi în literatura de specialitate din ţara noastră.
Se remarcă adesea că “…autofinanţarea constituie, în general, pivotul finanţării întreprinderilor şi,
pentru unele dintre ele, sursa exclusivă a finanţării în fazele decisive ale dezvoltării”.
Sumele cuvenite întreprinderii şi păstrate de către aceasta formează autofinanţarea totală
(globală sau brută), care este alcătuită din autofinanţare de menţinere şi autofinanţare netă.
În primul rând, autofinanţarea exprimă aptitudinea întreprinderii de a asigura
reproducţia simplă şi, în măsura în care este posibil, reproducţia lărgită, creşterea
capitalului. Autofinanţarea corespunde resurselor care permit mai întâi compensarea
uzurii fizice şi morale a activelor pe termen lung (amortizări). Apoi, autofinanţarea
asigură compensarea riscurilor referitoare, fie la anumite elemente de activ (ajustări
pentru deprecierea creanţelor, a stocurilor etc.), fie asupra ansamblului patrimoniului (provizioane
pentru pierderi şi cheltuieli). În sfârşit, autofinanţarea corespunde părţii din rezultate care este
menţinută şi reinvestită în activitatea întreprinderii.
Primele două componente ale autofinanţării enunţate mai înainte, corespund resurselor
necesare pentru reconstituirea capitalurilor angajate permanent în activitatea întreprinderii (se spune
autofinanţare de menţinere).
A treia componentă permite să se lărgească producţia şi, deci, să se dezvolte activitatea
întreprinderii (denumim această componentă autofinanţare de creştere) - figura nr. 3.1.
Alături de noţiunea de autofinanţare brută se mai utilizează şi cea de cash-
flow, care este foarte aproape de prima, cu deosebirea că autofinanţarea brută nu
cuprinde beneficiul distribuit acţionarilor şi, eventual, angajaţilor sub forma de
participare la profit. Cu alte cuvinte, cash-flow corespunde autofinanţării brute
înainte de distribuirea beneficiului pentru nevoile arătate. Astfel, cash-flow
reprezintă o noţiune lărgită a finanţării brute.
AUTOFINANŢARE
= Amortizări Autofinanţare de
menţinere
+ provizioane
+Beneficiu nedistribuit
Autofinanţare de
creştere
Figura 7. Componentele autofinanţării
Considerăm că, într-o economie de piaţă, principalele avantaje ale

autofinanţării, sunt:
• constituie un mijloc sigur de finanţare, având în vedere că în
anumite situaţii conjuncturale întreprinderea întâmpină greutăţi în
colectarea de capitaluri de pe piaţa financiară şi monetară;
• apără libertatea de acţiune a întreprinderii, în sensul că
autonomia financiară dobândită prin autofinanţare îngăduie acesteia independenţă de gestionare faţă
32
de organismele financiare şi de credit, organisme care exercită un control riguros spre a-şi asigura
garanţia capitalurilor date cu împrumut.
Precizăm însă că este foarte greu ca o întreprindere să poată înlocui în totalitate capitalurile
împrumutate cu capitalurile proprii (din care o parte se formează prin autofinanţare).
Din activitatea întreprinderii se naşte un surplus monetar şi care nu rămâne în întregime la
dispoziţia acesteia, dar partea care îi rămâne la dispoziție, constituind o veritabilă ofertă internă de
monedă. Cu alte cuvinte, autofinanţarea este surplusul monetar conservat în întreprindere după
distribuirea dividendelor.
Articularea între contul de rezultate şi bilanţ pune în evidenţă două tipuri de operaţiuni ce
concură la formarea rezultatului: operaţiunile externe şi operaţiunile interne (amortizări şi
provizioane). În timp ce operaţiunile externe au în corespondent fluxurile reale în legătură cu terţii,
operaţiunile interne au scopul de a corija evaluarea patrimoniului întreprinderii la finele unui
exerciţiu financiar. Surplusul monetar mai poate fi definit şi ca soldul operaţiunilor externe. Dar,
nu trebuie să se neglijeze influenţa elementelor nemonetare asupra surplusului monetar.
Într-adevăr, amortizările şi provizioanele calculate corijează, de exemplu, rezultatul
financiar impozabil, care este un element monetar.
După P. Conso, capacitatea de autofinanţare (CAF) diferă de surplusul monetar; prin faptul
că în calculul CAF se integrează atât creşterea producţiei pentru consumul intern, cât şi
provizioanele pentru deprecierea activelor circulante şi influenţele rezultate din cesiunea activelor.
În practică, calculul CAF se efectuează pornind de la componentele monetare ale contului
de rezultate, fie de la Excedentul Brut de Exploatare (EBE) - metoda deductivă, sau de la rezultatul
net - metoda adiţională.
Cele mai multe întreprinderi acordă previziunilor lor privind autofinanţarea o funcţie-cheie
în dezvoltare. Apare deosebit de importantă precizarea principalilor factori care determină şi
influenţează mărimea fluxurilor de autofinanţare viitoare. De precizat că, în determinarea fluxului
previzionat de autofinanţare, se au în vedere capacitatea şi prevederile legale privind distribuirea
profitului net; în principal, partea din profit distribuită ca dividend, precum şi partea care rămâne în
întreprindere.
Mărimea autofinanţării mai poate fi pusă în evidenţă şi în funcţie de factorii de influenţă în
diferite etape ale formării sale.
Aceste etape pot fi reprezentate astfel:
Vânzări - Cheltuieli curente legate de prestaţii externe = Valoarea adăugată
Valoarea adăugată - Cheltuieli de personal - impozite, taxe şi vărsăminte asimilate =
Excedent brut din exploatare
Excedent brut din exploatare + Venituri financiare şi Venituri excepţionale - Cheltuieli
financiare şi Cheltuieli excepţionale = Cash Flow Brut
Cash Flow Brut (Excedent monetar înaintea impozitării) - Impozit asupra beneficiilor =
Cash Flow Net
Cash Flow Net sau marja brută de autofinanţare - Dividende =Autofinanţare
Autofinanţarea poate să vizeze două direcţii fundamentale. Pe de o parte, poate viza activele
imobilizate (investiţiile în sensul tradiţional al termenului), pe de altă parte, autofinanţarea poate
însemna rambursarea împrumuturilor. Comparaţia între datoriile pe termen lung şi mediu şi cea a
mărimii autofinanţării permite să se aprecieze capacitatea de rambursare de către întreprindere a
datoriilor.
Ca și exemplu, vom calcula capacitatea de autofinanţare pentru SC X SRL la 31 decembrie,
anul N, pe baza datelor din contul de profit şi pierderi, prezentat sintetic în continuare:
33
- mii lei -
Denumirea indicatorilor Suma
VENITURI TOTALE, din care: 8.712.207
Venituri din exploatare: 8.027.413
Venituri excepţionale: 565.430
Venituri financiare, din care: 119.364
- diferenţe de curs valutar 82.739
- dobânzi 36.625
CHELTUIELI TOTALE, din care: 7.017.670
Cheltuieli pentru exploatare, din care: 6.453.918
- amortizarea mijloacelor fixe 118.765
Cheltuieli excepţionale 513.579
Cheltuieli financiare, din care: 50.173
- diferenţe de curs valutar 8.746
Profitul brut al exerciţiului 1.694.537
Impozit pe profit 423.634
Profit net repartizat pentru: 1.270.903
- participarea salariaţilor la profit 127.091
- dezvoltarea întreprinderii 571.906
- dividende de plătit 571.906
Vom calcula capacitatea de autofinanţare sau, altfel spus, marja brută de autofinanţare sau
cash-flow-ul net.
Încasările băneşti potenţiale obţinute de întreprindere din întreaga activitate reprezintă
8.712.207 mii lei.
Pe de altă parte, plăţile băneşti, determinate de activitatea întreprinderii, sunt reprezentate
de:
- cheltuieli pentru exploatare (mai puţin amortizarea mijloacelor fixe) 6.335.153
- cheltuieli excepţionale 513.579
- cheltuilei financiare 50.173
- impozit pe profit 423.634
TOTAL PLĂŢI 7.322.539
Surplusul încasărilor potenţiale asupra plăţilor va fi deci:

8.712.207 - 7.322.539 = 1.389.668 mii lei
Acest surplus reprezintă capacitatea de autofinanţare a întreprinderii. Se mai spune acestui

surplus al încasărilor asupra plăţilor, marja brută de autofinanţare sau cash-flow-ul net.
Scăzând în continuare profitul atribuit fondului de participare a salariaţilor la profit şi
dividendele de plătit acţionarilor, obţinem mărimea autofinanţării întreprinderii:
- capacitate de autofinanţare 1.389.668
- participare a salariaţilor la profit 127.091
- dividende 571.906
AUTOFINANŢARE 690.671 mii lei
Concluzionând, se poate arăta că previziunile privind autofinanţarea sunt strâns legate de:
politica privind împrumuturile, politica de distribuire a profitului şi politica de amortizare pe care
le practică întreprinderea.
34
3.5. Aportul la capitalul propriu
3.5.1. Diferitele tipuri de creştere a capitalului

3.5.1.1. Creşterea capitalului prin aport în numerar şi în natură
Aportul extern la capitalul propriu corespunde, fie fondurilor iniţiale avansate de proprietari
pentru constituirea întreprinderii, fie fondurilor adăugate cu ocazia creşterii capitalului.
Aceste aporturi se efectuează în natură (cedarea către întreprindere de imobile, materiale,
active necorporale) sau în bani lichizi sau numerar.
În contrapartidă, aportorii de fonduri sunt recunoscuţi ca participanţi la capitalul
întreprinderii, adică sunt proprietari ai unei părţi a capitalului, situaţie care le conferă statutul de
asociaţi/acționari.
Asocierea la capital apare sub diverse forme, după natura întreprinderii: participarea cu părţi
sociale într-o societate în nume colectiv sau într-o societate cu răspundere limitată, cu acţiuni într-
o societate pe acţiuni sau societate în comandită pe acţiuni etc.
Dar în toate cazurile, proprietarul unei fracţiuni a capitalului are recunoscute trei drepturi Pe
de o parte, el beneficiază de un drept de participare, sub forme şi grade diverse, la luarea deciziilor
în ceea ce priveşte întreprinderea. Pe de altă parte, el, beneficiază de un drept asupra unei cote-părţi
din eventualele beneficii. În sfârşit, el păstrează posibilitatea de a primi o parte din patrimoniul
întreprinderii în cazul dizolvării acesteia. Creşterile de capital prin aport în numerar şi în natură
contribuie efectiv la finanţarea întreprinderii atunci când sunt resurse noi de care beneficiază
întreprinderea. Dar sunt unele forme de creştere a capitalului care nu aduc resurse noi ci se limitează
să fixeze, să stabilizeze resursele deja existente în întreprindere.
3.5.1.2. Creşterea capitalului social prin încorporarea de rezerve

În cazul creşterilor de capital prin încorporarea de rezerve, întreprinderea integrează in
capitalul social o fracţiune din rezervele reprezentând beneficiile anterioare obţinute şi nedistribuite
proprietarilor. Cu ocazia unei astfel de creşteri a capitalului, se procedează la distribuirea de acţiuni
gratuite asociaţilor, proporţional cu participarea lor la capitalul întreprinderii.
Operaţiunea pare neutră, atât pentru întreprindere, cât şi pentru asociaţi. Ea are totuşi sens
şi efect, dar pe termen. Chiar dacă avuţia proprietarilor pare neschimbată, două avantaje indirecte
apar.
Pe de o parte, noile acţiuni sunt mai uşor de cedat decât dreptul anterior deţinut asupra
rezervelor. Acţionarii ameliorează astfel mobilitatea plasamentului lor, adică posibilitatea de a
recupera în bani lichizi, total sau parţial, participarea lor la fondurile întreprinderii.
Pe de altă parte, dacă întreprinderea menţine sau majorează în viitor dividendele pe care le
distribuie pentru fiecare acţiune (este cazul cel mai frecvent), acţionarii vor primi dividende sporite
datorită creşterii numărului lor de acţiuni.
Astfel, încorporarea de rezerve reprezintă un avantaj acordat acţionarilor şi îmbunătăţeşte
imaginea asupra întreprinderii, ceea ce, indirect, va spori posibilităţile de finanţare accesibile
întreprinderii.
3.5.1.3. Creşterea capitalului prin conversia datoriilor

La fel ca și încorporarea de rezerve, creşterea capitalului prin conversia
datoriilor pare să nu aibă incidenţă asupra finanţării întreprinderii. În acest caz se
virează la capitaluri proprii o sumă care figura anterior în conturile de datorii, fără a
se modifica mărimea globală a resurselor, adică suma pasivului. Operaţia are totuşi
trei incidente directe sau indirecte asupra finanţării.
În măsura în care datoriile sunt transformate în participare la capital, întreprinderea este
eliberată de o scadenţă viitoare şi creşte astfel stabilitatea finanţării sale. Li se recunoaşte vechilor
creditori participarea la capital, cu toate consecinţele ce decurg, mai ales influenţa asupra deciziilor
întreprinderii.
35
Pentru că suma datoriilor se diminuează şi cea a capitalurilor proprii creşte, din acel moment
întreprinderea este mai puţin îndatorată și îşi ameliorează structura financiară. În caz de nevoie ea
va putea să solicite uşor noi împrumuturi. Conversia datoriilor îi va permite să-şi reconstituie
capacitatea de îndatorare (şi capacitatea de finanţare).
Dacă scadenţa datoriilor care fac obiectul conversiei este apropiată, operaţia efectuată
micşorează presiunea exercitată asupra trezoreriei întreprinderii şi se reduc astfel nevoile imediate
de finanţare.
Dintre toate formele de creştere a capitalului, numai cele care se fac prin aporturi în numerar
şi în natură apar în mod direct ca fiind operaţii de finanţare. Creşterile de capital realizate cu ocazia
încorporării de rezerve sau a conversiei datoriilor sunt avantajoase prin restructurarea resurselor
deja obţinute şi nu afectează direct mărimea lor totală. Totuşi aceste operaţii exercită o influenţă
indirectă asupra condiţiilor de finanţare.
3.5.2. Evaluarea capitalurilor proprii

Evaluarea capitalurilor pune probleme complexe datorită
diversității formelor de măsurare. Trei noţiuni referitoare la valoare sunt
utilizate curent în legătură cu capitalurile proprii.
1. Valoarea nominală a capitalului
Valoarea nominală a capitalului corespunde unei simple valori de
referinţă. Această noţiune o utilizăm când spunem că societatea X prezintă
un capital de 200 000 000 lei compus din 2000 de acţiuni a 10000 lei. Această valoare nominală
este cea imprimată pe acţiunile societăţii. Termenul “capital social” desemnează valoarea nominală
a capitalului în cazul unei societăţi, oricare ar fi forma sa (societate pe acţiuni, cu răspundere
limitată, în nume colectiv...).
2. Valoarea intrinsecă
Valoarea intrinsecă a capitalului este o valoare patrimonială. Ea corespunde situaţiei nete
(S), adică sumei care ar fi retrocedată proprietarilor dacă întreprinderea şi-ar înceta activitatea. În
acest caz activele ar fi cedate şi s-ar obţine o sumă de bani (B). Apoi, creditorii fiind prioritari în
raport cu asociaţii, va trebui prelevată suma necesară pentru rambursarea tuturor datoriilor (D).
Suma rămasă se împarte între asociaţi, proporţional cu partea de capital deţinută, relația
fiind:
B-D=S
Această sumă S permite să se calculeze valoarea intrinsecă a fiecărei părţi a capitalului sau
S
a fiecărei acţiuni. Se poate scrie relația: VI =
n
unde n reprezintă numărul de acţiuni sau părţi de capital şi VI reprezintă valoarea intrinsecă a
fiecărei acţiuni sau părţi.
Bineînţeles că această valoare intrinsecă are puţine şanse de a coincide cu valoarea nominală
a capitalului. O asemenea ipoteză nu ar putea fi posibilă decât dacă întreprinderea s-ar limita să
menţină capitalul iniţial, fără să pună în rezervă nici cea mai mică parte din beneficiile realizate
după înfiinţarea sa şi fără să înregistreze pierderi. Valoarea situaţiei nete va fi deci, foarte probabil,
diferită de cea a capitalului nominal, superioară dacă întreprinderea a lucrat bine şi a obţinut
beneficii şi acestea (sau o parte a lor) nu au fost distribuite şi inferioară dacă întreprinderea a obţinut
pierderi, diminuându-şi astfel capitalul.
3. Valoarea de piaţă
Valoarea de piaţă a capitalului (se mai spune valoare venală) corespunde valorii cu care
capitalul sau părţi ale acestuia sunt schimbate cu ocazia tranzacţiilor. În cazul particular al
întreprinderilor cotate la bursă se poate vorbi de un preţ determinat numit curs bursier.
Astfel, pentru o societate pe acţiuni al cărui capital e compus din 10000 de acţiuni, stabilim
că la un curs de 27500 lei pe acţiune, valoarea globală a capitalului e de 275 000 000 lei. Aceasta
corespunde valorii pe care piaţa bursieră o recunoaşte întreprinderii şi se numeşte valoare de piaţa
sau capitalizare bursieră.
36
În general, în cazul societăţilor ale căror acţiuni sunt cotate la bursă, vom avea:
Capitalizare bursieră = Număr de titluri × curs bursier
Am putea crede, la o primă analiză, că valoarea de piaţă a capitalului ar fi apropiată de

valoarea intrinsecă, piaţa pornind de la valoarea patrimoniului pentru evaluarea acţiunilor şi pentru
capitalizarea bursieră. Dar în fapt un decalaj există între aceste diferite evaluări. Piaţa ia în calcul
valoarea patrimoniului, dar ţine cont de perspectivele de randament în viitor ale întreprinderii. Dacă
aceasta are perspective bune de câştig în viitor, valoarea de piaţă va depăşi mult valoarea
patrimonială la acea dată.
În schimb, dacă perspectivele de câştig în viitor sunt defavorabile (din cauza restrângerii
pieţei de desfacere, a tehnologiei depăşite etc.), capitalizarea bursieră nu va reprezenta nici măcar
valoarea patrimonială. Piaţa bursieră apreciază o întreprindere nu după valoarea patrimoniului său
în prezent, ci după previziunile privind evoluţia şi câştigurile viitoare.
Pentru o întreprindere care vizează o creştere de capital prin aporturi in numerar, o bună
imagine pe piaţă şi asigură în acelaşi timp un preţ ridicat (cursul practicat în momentul creşterii
capitalului se numeşte preţ de emisiune) şi un plasament uşor al titlurilor, ceea ce-i permite să obţină
resurse suficiente în condiţii favorabile. În acest fel problema evaluării acţiunilor pe piaţă e o
variabilă importantă a politicii de finanţare pentru o întreprindere care intenţionează să recurgă la
creşterea capitalului.
3.6. Recurgerea la îndatorare
O clasificare a formelor de îndatorare poate fi urmărită în schema

următoare:
– obligaţiuni
– titluri participative
– certificate de investitor
– împrumut prin apel direct – note pe termen mediu
– bonuri
– bilete de trezorerie
– certificate de depozit
Forme de
îndatorare – credite pe termen lung şi mediu
– pe termen prin mobilizare de creanţe
lung şi – credite pe termen lung şi mediu
mediu fără mobilizare de creanţe
– credit – contract de închiriere
(leasing)
– împrumuturi prin
intermediari
financiari
– credite de mobilizare (scontare,
– pe termen factoring)
scurt – credite de trezorerie (facilităţi de
casă, credite de campanie)
Acest tablou trebuie completat prin luarea în calcul a altor trei tipuri de credite sau de
împrumuturi, și anume:
37
• Creditele specifice se referă la anumite operaţiuni cum ar fi exportul, crearea
întreprinderii, descentralizarea, fiind în general acordate de intermediari financiari şi trebuie deci
cuprinse în această categorie.
• Creditele inter-întreprinderi apar când o întreprindere acordă clienţilor săi anumite
termene de plată, nefăcându-se apel la economiile publice sau la intermediari.
• Credite obținute pe pieţele internaţionale de capitaluri sau de la bănci internaţionale,
reprezentând sume importante, prin tehnici financiare complexe. Dar acestea nu vizează decât un
număr limitat de mari întreprinderi, publice sau private.
3.6.1. Îndatorarea prin apel direct la economii

Îndatorarea prin apel direct la economii constituie un mod deosebit
de finanţare, care vizează marile întreprinderi sau importante instituţii
publice sau private. Dacă situaţia economică şi rezultatele lor sunt
favorabile, publicul larg poate fi atras prin apelul lor la economiile acestuia.
În practică acest mod de finanţare se regăseşte prin două tipuri de
operaţiuni: emisiunea de titluri pe termen scurt şi emisiunea de obligaţiuni şi alte titluri pe termen
lung.
Pot exista şi angajamente intermediare intre datorii şi capitaluri proprii, numite quasi-
fonduri proprii.
1. Emisiunea de titluri pe termen scurt
Emisiunea de bonuri, de bilete de trezorerie sau alte titluri pe termen scurt constituie o
operaţiune prin care împrumutatul emite un titlu în schimbul fondurilor care-i sunt împrumutate pe
termen scurt sau mediu. Aceste titluri, care pot fi oferite publicului sau partenerilor cu care emitentul
a stabilit un contract direct, apar ca forme simplificate ale obligaţiunilor şi pe un termen mai scurt.
Bani
Emitent Împrumutator
(împrumutat) (subscriitor)
Titluri reprezentând un
angajament de remunerare şi de
rambursare pe termen scurt
Figura 8. Schema unei emisiuni de titluri financiare
2. Emisiunea de obligaţiuni
Emisiunea de obligaţiuni (sau lansarea unui împrumut obligatar) constituie forma principală
de împrumut prin apel direct la economii, chiar dacă aceasta e rezervată numai societăţilor pe acţiuni
care îndeplinesc anumite condiţii.
Principiul acestui tip de operaţiune constă în fracţionarea împrumutului într-un mare număr
de părţi, obligaţiunile. Această fracţionare permite să se realizeze o centralizare financiară mai
eficace, prin mobilizarea de multiple contribuţii cu sume eventual limitate. Fiecare obligaţiune
constituie deci pentru împrumutător un titlu de creanţă şi pentru împrumutat o recunoaştere a
datoriei.
Ca şi alte valori mobiliare (şi în special acţiunile), obligaţiunile sunt transmisibile prin
negociere. În caz de nevoie, împrumutătorul poate să reintre In posesia fondurilor, în condiţii mai
mult sau mai puţin rapide şi mai mult sau mai puţin favorabile, după calitatea titlului (deci a
emitentului) şi a conjuncturii de pe piaţa financiară. Această posibilitate, de a revinde obligaţiunile
pe piaţa “secundară” altor împrumutători, fără a aştepta rambursarea lor de către împrumutat
(scadenţa), creşte mobilitatea plasamentului pentru împrumutători, cu toate că termenul lor normal
ar fi un termen lung (şapte la douăzeci de ani). Se realizează astfel compatibilitatea între nevoile
împrumutaţilor care doresc să dispună de capitaluri pe termen lung şi cele ale împrumutătorilor care
caută supleţe şi mobilitate pentru plasamentele lor.
38
Rambursarea obligaţiunilor (se mai spune amortisment financiar) se efectuează în condiţiile
stabilite la lansarea lor, fie făcându-se rambursarea o singură dată (amortizare la sfârşitul perioadei),
fie prin tranşe (amortizare prin anuităţi), în acest caz alegerea titlurilor amortizabile făcându-se prin
tragere la sorţi.
Tradiţional, remunerarea obligaţiunilor este fixă. Dar pot exista şi obligaţiuni a căror
remunerare variază după rezultatul întreprinderii, precum şi obligaţiuni cu dobândă variabilă.
Mărimea emisiunilor variază considerabil de la o ţară la alta. Pe piaţa franceză, se situează
în general între 50 şi 100 milioane franci, aceste limite fiind praguri economice indicative şi nu
norme juridice. Intervalul menţionat corespunde mărimii care permite să se acopere cheltuielile fixe
legate de emisiune. Limita superioară menţionată exprimă posibilitatea pieţei de a absorbi astfel de
titluri. Este posibil ca piaţa să poată absorbi şi emisiuni mai mari.
Capacitatea de absorbţie a pieţei e determinată de mărimea fondurilor susceptibile să fie
angajate pe piaţa financiară şi de concurenţa care se face emitenţilor de titluri. Lansarea de
împrumuturi publice într-o conjunctură când bugetul statului e deficitar nu este indicată. Aceasta
pentru că titlurile emise de stat prezintă garanţie mai mare şi sunt preferate de cei care dau cu
împrumut, restrângându-se suma fondurilor accesibile emitenţilor privaţi de titluri.
3.6.2. Împrumuturi acordate de bănci şi alţi intermediari financiari

Împrumuturile acordate de intermediarii financiari se pot clasifica
după obiectul lor economic:
– credite pentru investiţii;
– credite pe termen scurt de mobilizare şi de trezorerie;
– credite imobiliare;
– credite de export.
Creditele pentru investiţii reprezintă o parte importantă a creditelor distribuite
de intermediarii financiari. O formă specială a creditelor pentru investiţii o reprezintă
operaţiunile de leasing. În acest caz, o instituţie financiară sau o bancă de credit pe
termen lung şi mediu achiziţionează un bun ales de întreprinderea care doreşte să
investească. Apoi bunul este dat în locaţie întreprinderii care are posibilitatea să-l răscumpere.
Astfel, investitorul nu obţine un credit propriu-zis, dar evită să avanseze suma necesitată de
achiziţionarea unui bun. El este un simplu locator al bunului pe care-l utilizează şi va trebui să
plătească, după o periodicitate prevăzută, chirie instituţiei de leasing, având şi posibilitatea să-l
răscumpere.
Creditele pe termen scurt au în general scadenţe de până la un an, dar pot merge
şi până la doi ani. Sunt acordate de bănci şi pot fi disociate în credite de trezorerie şi
credite de mobilizare.
Creditele de mobilizare se constituie de fiecare dată când o bancă acceptă să
mobilizeze creanţe deţinute de o întreprindere. Cu ocazia operaţiunilor lor comerciale,
întreprinderile acumulează creanţe de fiecare dată când acordă un termen de plată clienţilor. Prin
urmare, ele pot să aştepte scurgerea acestui termen pentru a-şi încasa vânzările. Dar situaţia
financiară a întreprinderilor poate să nu permită aşteptarea termenului care poate fi după o perioadă
de 60 până la 90 zile. În astfel de situaţii intervin băncile care “mobilizează” aceste creanţe. Ele pun
la dispoziţia întreprinderii imediat o sumă de bani care corespunde valorii creanţei, diminuată cu o
sumă care reprezintă remunerarea băncii (dobândă şi comision).
În afară de aceste credite de mobilizare, întreprinderile pot avea acces la credite de trezorerie
care să asigure echilibrul financiar pe termen scurt.
39
1. Mijloacele de finanțare ale întreprinderii.
2. Autofinanțarea – principalul criteriu de autonomie financiară a
întreprinderii.
3. Recurgerea la îndatorare.
Temă de control:
1. Principalele modalități de finanțare ale întreprinderii.
3.7. Rezumat
Aspectele finanţării prezintă importanţă crucială pentru supravieţuirea şi
dezvoltarea întreprinderii.
În primul rând, întreprinderea trebuie să dispună de lichidităţi pentru a face
faţă angajamentelor asumate, adică de a onora datoriile cu scadenţa în viitorul
apropiat, asigurându-şi astfel echilibrul financiar pe termen scurt.
În al doilea rând se pune, din partea întreprinderii, problema lansării în
investiţii de orice natură (tehnologice, sociale, comerciale) care să facă să se
dezvolte posibilităţile întreprinderii. În acest caz este vorba de finanţarea dezvoltării pe termen
mediu şi lung care condiţionează creşterea rezultatelor în viitor şi menţinerea echilibrului financiar.

1. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică
şi Pedagogică, Bucureşti, 2010;
3. Toma M., Alexandru F., Finanţe şi gestiune financiară de
întreprindere, Editura Economică, Bucureşti, 2007;
4. Stancu I., Finanţe, Editura Economică, Bucureşti 2004;
5. Stancu I., Finanţe. Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului.
Investiţii reale şi finanţarea lor. Analiza şi gestiunea financiară
a întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2002;
40
COSTUL FINANŢĂRII Şl CORELAŢIA ACESTUIA CU STRUCTURA FINANCIARĂ A
ÎNTREPRINDERII

COSTUL FINANŢĂRII ŞL CORELAŢIA ACESTUIA CU STRUCTURA FINANCIARĂ A
ÎNTREPRINDERII
4.1. Introducere
4.4. Costul specific pentru fiecare resursă de finanţare
4.4.1. Costul datoriilor
4.4.2. Costul capitalurilor proprii
4.5. Costul global al finanţării
4.5.1. Determinarea costului mediu ponderat al finanţării
4.5.2. Dificultăţi întâmpinate în determinarea costului mediu ponderat
4.6. Corelaţia dintre structura financiară a întreprinderii şi costul finanţării
4.7. Rezumat
4.1. Introducere
Sistemul financiar naţional sau internaţional oferă întreprinderilor o gamă complexă de
mijloace de finanţare. Din acest motiv, alegerile efectuate dintre resursele accesibile şi combinarea
acestor resurse constituie două aspecte importante ale politicii financiare.

• prezentarea conceptelor de sistem financiar, costul global al finanţării, datoriile şi
costul acestora costul capitalurilor proprii;
• prezentarea componentelor fiecărei noţiuni utilizate în această unitate de învăţare;
• evidenţierea corelaţiei dintre structura financiară a întreprinderii şi costul finanţării

• Explicarea şi înţelegerea formulelor de calcul pentru costul finanţării
unei firme;
• Formarea abilităţii de a identifica costul global al finanţării unei
firme.
Cuvinte cheie:
Costul capitalului; costul îndatorării; costul mediu ponderat al capitalului;
structură financiară;
În luarea deciziilor de finanţare, întreprinderea trebuie să dispună de criterii riguroase care

să-i permită să selecţioneze şi să combine aceste resurse. Printre variabilele care pot să intervină
pentru a orienta aceste decizii, trebuie subliniată importanţa consideraţiilor referitoare la durata
41
finanţării, la autonomia şi flexibilitatea asigurate întreprinderii ca urmare a folosirii diferitelor
resurse de finanţare. Dar costul finanţării constituie fără îndoială principalul determinant în alegerea
resurselor de finanţare.
Problema costului pare simplă când se pune la nivelul fiecărei resurse considerată izolat.
În schimb, determinarea costului global al finanţării ridică importante
dificultăţi, unele dintre acestea prezentând un caracter tehnic. Dar problemele cele mai
delicate pentru decizia de finanţare privesc gestiunea fondurilor. Ele se referă la
influenţa pe care structura financiară a întreprinderii (adică proporţia în care se
combină resursele alese de întreprindere) o exercită mai întâi asupra costului fiecărei
resurse şi mai departe asupra costului global al finanţării.
4.4. Costul specific pentru fiecare resursă de finanţare

4.4.1. Costul datoriilor
După indicaţiile furnizate de contabilitate, costul datoriilor corespunde cheltuielilor
suportate de întreprindere ca urmare a recurgerii la împrumuturi. Aceste cheltuieli cuprind dobânzi
plătite, prime acordate împrumutătorilor, comisioane şi alte cheltuieli financiare efectuate pentru
aceste operaţii de finanţare. Din această perspectivă, costul datoriilor se analizează ca un flux de
cheltuieli financiare efectuate de întreprindere şi care grevează, în consecinţă, rezultatul său.
Într-o optică financiară, noţiunea de cost presupune o definiţie extrem de
divergentă. Ea corespunde unei rate de actualizare care poate fi exprimată, atât din
punctul de vedere al împrumutătorului, cât şi din punctul de vedere al împrumutatului.
Din punctul de vedere al împrumutătorului, operaţia constă în a pune fonduri la
dispoziţia celui ce doreşte să se împrumute. În compensaţia cu aceasta,
împrumutătorul beneficiază de o promisiune fermă de rambursare a
împrumutului şi de o remunerare, sub formă de dobânzi, sau sub altă formă.
Împrumutătorul caută să obţină o rată de randament pentru operaţia
respectivă. Această rată de randament corespunde tocmai ratei de actualizare
care îi permite să stabilească echivalenţă între:
– plata iniţială ocazionată de acordarea împrumutului;
– încasările viitoare reprezentând rambursări ale împrumutului şi dobânzi promise de
împrumutat.
+ 800000 + 800000 + 800000 + 800000 + 10800000
- 10000000
Cu titlu de exemplu, schema de mai înainte prezintă, din punctul de vedere

al împrumutătorului, fluxurile monetare ocazionate de un împrumut de 10 000 000
lei, acordat cu o dobândă anuală de 8% şi rambursabil într-o singură rată peste 5
ani. Această operaţie se analizează ca o investiţie pentru împrumutător care caută
să obţină o rată de randament. Această rată constituie tocmai rata de actualizare care asigură
împrumutătorului echivalenţa între două posibilităţi pe care le poate avea:
– fie folosirea capitalului de 10 000 000 lei pentru cumpărarea unor bunuri, ceea ce
înseamnă utilizare directă şi conservarea capitalului;
– fie împrumutarea lui contra promisiunii de vărsăminte viitoare a căror valoare actuală
trebuie să fie cel puţin egală cu suma capitalului împrumutat.
Rata actuală de randament a împrumutătorului este deci rata r care permite să se stabilească
această echivalenţă:
800000 800000 800000 800000 10800000
10000000 = + + + +
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
2 3 4 5
1+ r
42
Rezultă că r = 8%.
În aprecierea aceleiaşi operaţiuni, punctul de vedere al împrumutatului e simetric faţă de cel
al împrumutătorului. Pentru împrumutat, operaţia înseamnă o încasare imediată generatoare de
angajamente de plăţi viitoare.
+ 10000000
- 800000 - 800000 - 800000 - 800000 - 10800000
În consecinţă, dacă împrumutatul determină rata de actualizare care echivalează fluxul

încasărilor imediate cu fluxurile plăţilor viitoare, el stabileşte rata de revenire pentru împrumutul
său sau costul actual al datoriei sale.
Se observă că în afara costurilor tranzacţiei, toate încasările împrumutătorilor
constituie plăţi pentru împrumutat şi invers. Costul actual sau rata de revenire r pentru
împrumutat se obţine de asemenea, din formula de calcul deja utilizată în măsurarea
ratei de randament pentru împrumutător. Mărimea r este rata de actualizare care
permite să se asigure echivalenţa:
800000 800000 800000 800000 10800000
10000000 = + + + +
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
2 3 4 5
1+ r
Rezultă r = 8%.
Acest rezultat exprimă de fapt caracterul simetric al relaţiei dintre împrumutător şi
împrumutat. Se subliniază astfel că, orice cost de finanţare suportat de împrumutat îşi găseşte
justificarea în exigenţa de randament a împrumutătorului.
Aplicație:
O societate comercială intentionează să cumpere un autoturism in valoare de 30 000 ron
utilizând un credit bancar. Rata dobânzii la creditul luat este de 10% pe an, iar durata de rambursare
este de 2 ani. Se cere să se întocmească tabloul rambursării cu anuităţi constante.
Rezolvare:
Să se determine factorul de rambursare după relaţia:
𝑖𝑖(1+𝑖𝑖)𝑛𝑛 0.1(1+0.1)2 0.1∗1.21 0.121
FRC = (1+𝑖𝑖)𝑛𝑛−1 = = = = 0.5761
(1+0.1)2 −1 1.21−1 0.21
Anuitatea va fi in valoare de:
A = C*FRC = 30 000 * 0.5761=17 286
i= rata dobânzii;
n= durata rambursării;
A= anuitatea;
a=amortizarea;
D= dobânda.
Tabloul de rambursare cu anuităti constante se prezintă în felul următor:

An Si Anuitate Dobânda Amortizare Sf
(D) (a) (Si-a)
1 30 000 17 286 3 000 14 286 15 714
2 15 714 17 286 1 572 15 714 0
TOTAL - 34 572 4 572 30 000 -
43
4.4.2. Costul capitalurilor proprii
1. Justificarea costului capitalurilor proprii
Din perspectiva juridică şi contabilă, noţiunea de cost al capitalurilor proprii nu prezintă nici
o semnificaţie concretă. Dintr-o asemenea perspectivă costul corespunde unor prestaţii pe care
întreprinderea se obligă să le facă terţilor pentru aportul lor cu resurse reale sau financiare. Astfel,
plata salariilor, a chiriilor sau a dobânzilor apare ca o contrapartidă obligatorie pentru utilizarea de
către întreprindere a forţei de muncă, a bunurilor sau a capitalurilor.
Juridic şi contabil capitalurile proprii nu apar ca generatoare de costuri, pentru că nu dau
naştere nici unei obligaţii juridice de remunerare a profitului în folosul asociaţilor întreprinderii.
Este raţiunea pentru care vărsarea dividendelor nu este considerată de contabilitate ca o cheltuială
bănească deductibilă din rezultat, ci ca o prelevare efectuată asupra rezultatului deja calculat, după
luarea în considerare a ansamblului veniturilor şi cheltuielilor.
Dar, dacă recurgerea la capitaluri proprii nu antrenează pentru întreprindere
nici o constrângere juridică de remunerare, ea antrenează totuşi o constrângere
economică, care îi impune să asigure o anumită remunerare a asociaţilor săi, pentru a
nu se priva de orice posibilitate viitoare de finanţare prin fonduri proprii. În fapt, o
întreprindere care ar asigura asociaţilor săi o remunerare insuficientă nu mai poate fi
în măsură să solicite noi aporturi la capitalul propriu.
Într-o societate pe acţiuni de exemplu, acţionarii care nu primesc dividende
satisfăcătoare, ţinând cont de posibilităţile oferite de alte plasamente, vor refuza să
subscrie la creşterile viitoare de capital. Mai mult, ei vor fi tentaţi să cedeze
acţiunile lor şi pot astfel determina o depreciere a titlurilor, care va face
impracticabilă orice decizie de creştere a capitalului.
Este posibil ca remunerarea sub formă de dividende asigurate asociaţilor sau proprietarilor
să atingă niveluri foarte scăzute şi chiar să fie nulă timp de mulţi ani. Totuşi, această observaţie nu
anulează analiza precedentă. În fapt, aceste întreprinderi asigură proprietarilor sau asociaţilor o
remunerare care, în esenţă, nu apare sub forma dividendelor. Astfel, în aceste întreprinderi, e
frecvent faptul că remunerarea proprietarilor-conducători se efectuează prin subterfugiul majorării
salariilor, în raport cu nivelul acestora pentru salariaţii care nu sunt asociaţi, de competenţă
comparabilă. De asemenea, proprietarii acceptă frecvent să efectueze prelevări mici din rezultate
pentru că speră într-o acumulare patrimonială şi deci în realizarea unei creşteri de avere in viitor.
Interesele fac să se renunţe la un venit prezent în favoarea unui venit viitor, care se speră să fie mai
atractiv, dar nu se renunţă la orice remunerare.
La urma urmei, asociaţii sau proprietarii întreprinderii exprimă cerinţa unei remunerări,
oricare ar fi forma acesteia. În acest fel, întreprinderea care trebuie să asigure această remunerare
suportă o constrângere economică, aceasta găsindu-se la originea costului capitalurilor proprii. Deşi
capitalurile proprii pot apare la prima vedere ca resurse “gratuite”, ele ocazionează o constrângere
economică de remunerare, deci un cost.
2. Dimensionarea costului capitalurilor proprii

Costul capitalurilor proprii e mult mai dificil de măsurat decât cel al datoriilor.
Întreprinderea îşi ia, în cazul împrumuturilor, angajamente cu privie la remunerarea împrumuturilor
ceea ce permite să se măsoare cu o anumită precizie costul datoriilor sale. În schimb, angajamentele
luate faţă de proprietari sunt formale, ceea ce face măsurarea costurilor destul de dificilă.
În continuare vom pune problema costului capitalurilor proprii
pentru un caz general, apoi vom preciza modul de calcul în două cazuri
simple: cel al unei societăţi care asigură o remunerare stabilă şi cel al unei
societăţi care asigură o creştere constantă a remuneraţiilor acordate
asociaţilor săi.
44
a) Formularea costului capitalurilor proprii într-un caz general. Un investitor care
intenţionează să cumpere acţiuni ale unei societăţi la cursul P0 este confruntat cu o problemă de
investiţii.
În fapt, operaţia considerată antrenează:
– o plată imediată P0;
– încasări viitoare sub forma de dividende D1, D2, …, Dn şi eventual sub forma unui preţ
Pn de revânzare a acţiunilor în viitor.
Dacă anticipăm aceste fluxuri de încasări viitoare, sau cel puţin formulăm ipoteze asupra
evoluţiei lor, investitorul va putea să determine rata randamentului actual aferentă operaţiei
respective, Aceasta este rata de actualizare r care anulează valoarea actuală netă a acestui proiect şi
verifică astfel expresia următoare:
D1 D2 Dn Pn
−P0 + + + ... + + = 0
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
1 2 n n
Rezultă:
D1 D2 Dn Pn
= P0 + + ... + +
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
1 2 n n
Cum preţul Pn va fi determinat prin anticiparea dividendelor pentru cumpărătorul viitor al

titlului, se poate scrie:
D1 D2 Dj Dn
=P0 + + ... + + ... + + ...
(1 + r ) (1 + r ) 2
(1 + r )
j
(1 + r )
n
∞ Dj
P0 = ∑
(1 + r )
j
j= 0
Rata r măsoară randamentul actual avut în vedere sau cuvenit pentru investitorii dispuşi să
plătească cu P0 acţiunile societăţii. Ea corespunde deci unei cerinţe de randament formulată de
acţionarii actuali sau potenţiali ai societăţii, ale căror titluri sunt supuse comparaţiei şi concurenţei
cu titlurile emise de alte societăţi. Această cerinţă de randament exercită o constrângere asupra
societăţii emitentă a acţiunilor, care se vede nevoită să asigure un anumit nivel de remunerare
acţionarilor săi, pentru a nu fi pusă în situaţia de a vedea că titlurile sale se depreciază şi că
posibilităţile sale viitoare de finanţare prin capitaluri proprii vor dispărea.
b) Costul capitalurilor proprii pentru o societate care asigură dividende stabile. În cazul unei
societăţi pe acţiuni care ar asigura acţionarilor săi dividende stabile pe o perioadă lungă sau medie
de timp, un nou acţionar va putea să considere cumpărarea unei acţiuni ca o investiţie care
antrenează:
– un cost iniţial corespunzând unui preţ de cumpărare a acţiunii (sau cursul acţiunii) P0;
– un venit real stabil primit la sfârşitul anilor 1,2,3,...,n, …
Se poate măsura rata internă de randament r care permite să se verifice egalitatea:
D D D
−P0 + + + ... + + ... =0
(1 + r ) (1 + r ) 2
(1 + r )
n
D D D
P0
= + + ... + + ...
(1 + r ) (1 + r ) 2
(1 + r )
n
(Costul iniţial al acţiunii) (Valoarea actuală a dividendelor viitoare)

 1 1 1 
Deci,= P0 D  + + ... + + ...
1 + r (1 + r ) (1 + r )
2 n

Între paranteze, în relaţia de mai sus avem suma primilor termeni ai unei progresii
geometrice cu n tinzând spre infinit.
45
1
Amintim că, (1 + r )
−n
= n
(1 + r )
Putem spune că:
– primul termen al progresiei este (1+r)-1;
– raţia este (1+r)-1 pentru că fiecare termen este obţinut prin produsul dintre raţie şi
termenul precedent.
Dacă însă scriem această progresie de la dreapta spre stânga avem:
– primul termen (1+r)-n cu n tinzând spre infinit;
– raţia (1+r).
Se demonstrează că suma primilor n termeni ai unei progresii geometrice, având primul
termen C şi raţia R este:
R n −1 1− Rn
=Sn C= C
R −1 1− R
În aceste condiţii se poate scrie:
− n (1 + r ) − 1 − n (1 + r ) − 1
 n
  n

P0 = D (1 + r ) =D (1 + r ) 
 (1 + r ) − 1   r 
Dezvoltând termenul din paranteză, avem:
(1 + r ) (1 + r ) − (1 + r )
−n n −n
P0 = D
r
Dar, (1 + r ) (1 + r )
−n n
1
=
Rezultă că:
1 − (1 + r )
−n
P0 = D
r
Când n devine infinit de mare, expresia (1+r)-n tinde spre 0. În consecinţă, P0 la limită va fi:
D
P0 =
r
Această expresie apare ca o formulă de evaluare. Ea semnifică faptul că,
cumpărătorii eventuali de acţiuni consideră determinat preţul P0 pe care sunt dispuşi
să-l ofere, pentru un şir infinit de dividende constante D, la o rată de actualizare r.
De altfel, această formulă corespunde aceleia care permite evaluarea unei rente
perpetue pentru că furnizează valoarea actuală a unui vărsământ constant, perpetuu. Invers, dacă se
cunoaşte preţul P0 achitat pentru cumpărarea unei acţiuni (de exemplu cursul în bursă pentru o
societate cotată), şi dacă se poate formula o ipoteză credibilă asupra nivelului dividendelor stabile
aşteptate de cumpărătorii titlurilor, se poate deduce r, rata de randament intern cerută de investiţia
în acţiuni. Această rată apare ca rată de randament necesară pentru furnizorii de capitaluri proprii,
sau, din punctul de vedere al întreprinderii, ca fiind costul specific al acestor capitaluri proprii.
c) Costul capitalurilor proprii pentru o societate care asigură dividende crescătoare cu rată
constantă. Dacă acţionarii potenţiali ai unei societăţi anticipă dividende crescătoare cu rata stabilă
g, rata internă de randament pentru investiţia lor în acţiuni este rata r, astfel că:
D1 D2 Dn
−P0 + + + ... + + ... =0
(1 + r ) (1 + r ) 2
(1 + r )
n
D1 D2 Dn
rezultă =
P0 + + ... +
(1 + r ) (1 + r ) 2
(1 + r )
n
Dacă D1 este primul dividend aşteptat după această achiziţie, avem:
46
D 2 D1 (1 + g )
=
D3= D 2 (1 + g )= D1 (1 + g )
2
..........................................
D n= D n −1 (1 + g )= D1 (1 + g )
n
rezultă,
(1 + g ) + ... + D (1 + g ) + ...
2 n −1
D1 1+ g
P0= + D1 + D1 1
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
2 3 n
1+ r
 1 (1+ g) (1+ g) 
2 n −1
1+ g
= P0 D1  + + + ... + + ...
1 + r (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )
2 3 n

Paranteza corespunde sumei primilor n termeni ai unei progresii geometrice, cu n tinzând
spre infinit, în care:
– primul termen C = (1+r)-1;
– raţia R = (1+g)/(1+r),
Amintim că formula generală a unei astfel de sume se scrie:
R n −1
Sn = C
R −1
Vom avea:
 (1 + g )n − 1
 
P0 = D1  1
×
(1 + r)
n

1 + r 1+ g 
 −1 
 1+ r 
 (1 + g )n − 1 
 
⇒ P0 = D1  1
×
(1 + r)
n

1 + r 1 + g − r − 1 
 1+ r 
 
(1 + g )n −1
P0 = D1
(1 + r )n
g−r
Dacă g < r, (1+g)n / (1+r)n tinde spre 0 când n creşte la infinit. În aceste condiţii, deci când
n → ∞, avem:
D
g < r ⇒ P0 = 1
r−g
Această formulă permite unui subscriitor interesat în cumpărarea de acţiuni să evalueze
cursul pe care ar accepta să-l plătească pentru achiziţia unui titlu care aduce dividende crescătoare
an de an cu o rată constantă g.
Invers, rata r care verifică această egalitate reprezintă rata de randament intern, cerută de
investitorul care plăteşte P0 astăzi pentru achiziţia unei acţiuni de la care aşteaptă în viitor
dividendele D1, D2,..., Dn ,... crescătoare cu rata constantă g.
D1
=r +g
P0
Această rată de randament cerută de acţionarii potenţiali, defineşte constrângerea de
remunerare care apasă asupra întreprinderii şi-i permite să determine costul capitalurilor proprii.
47
4.5. Costul global al finanţării
La prima vedere pare uşor să se stabilească un cost global al
finanţării datorită costurilor specifice pentru diferitele resurse folosite de
întreprindere. Combinând mijloace de finanţare diverse întreprinderea ar
putea determina un cost mediu egal cu media costurilor suportate pentru
diferitele resurse utilizate.
Dar asimilarea costului global al finanţării cu costul mediu ponderat
al resurselor ridică dificultăţi complexe pentru că structura financiară aleasă de întreprindere poate
exercita o influenţă asupra fiecărei resurse utilizate.
4.5.1. Determinarea costului mediu ponderat al finanţării

Pentru determinarea costului mediu ponderat al capitalului, presupunem, pentru început, că
nu exercită nici o influenţă asupra costului fiecărei resurse modul de combinare a acestora.
În cazul unei întreprinderi care foloseşte active în suma A, finanţate prin capitaluri proprii
în suma S şi prin îndatorare în suma D, se va putea scrie:
S D
= K0 Kp + Kd
S+ D S+ D
unde:
K0 - reprezintă costul mediu ponderat;
Kp - reprezintă costul capitalurilor proprii S;
Kd - reprezintă costul datoriilor D;
Subliniem însă două probleme practice ridicate de aplicarea acestei relaţii.
Prima problemă priveşte sistemul de ponderare utilizat. Pentru măsurarea coeficienţilor
S/(S+D) şi D/(S+D) trebuie să se folosească valoarea contabilă a capitalurilor proprii şi a datoriilor
astfel cum apar ele în bilanţ ? Sau, din contră, trebuie să se utilizeze alte metode de evaluare şi, mai
ales, să se ia în calcul valoarea de piaţă a titlurilor emise de întreprindere ?
În cadrul general adoptat de teoria deciziei financiare, este evidentă referirea la valoarea
capitalurilor proprii şi a datoriilor pe piaţă, care este soluţia cea mai bună. De aceea, S ar trebui să
reprezinte capitalizarea acţiunilor întreprinderii pe pieţele financiare, iar D capitalizarea tuturor
titlurilor reprezentând datorii, de asemenea pe aceste pieţe.
Valorile contabile sunt prea riguroase, având în vedere, mai ales, evaluarea după costul
istoric pentru active şi constrângerile juridice şi fiscale care influenţează asupra determinării lor.
Cu toate acestea, soluţia teoretică astfel schiţată nu este simplă. În fapt,
valoarea de piaţă a titlurilor emise de o întreprindere nu este uşor de stabilit. În primul
rând, o mare parte a resurselor obţinute de întreprinderi nu se realizează prin emisiune
de titluri negociabile în realitate. Valoarea bănească a părţilor de capital într-o
societate de persoane sau acoperirea bancară pentru întreprinderile de orice natură,
ridică probleme de măsurare aproape insolubile. În plus, referirea la valorile pe care le putem
aprecia pe pieţele financiare reale (cazul acţiunilor sau obligaţiunilor negociate la bursă), rămâne
adesea problematică din cauza volatilităţii cursurilor pentru titlurile financiare.
A doua problemă analitică şi tehnică ridicată de determinare; costului mediu ponderat
priveşte suma datoriilor care se au în vedere. Trebuie luată în calcul îndatorarea totală, incluzând şi
creditele curent, de exploatare ? Sau se au în vedere numai operaţiunile financiari autonome ? În
general se iau în calcul numai datoriile cu caracter financiar, excluzându-se din analiză datoriile de
exploatare.
48
4.5.2. Dificultăţi întâmpinate în determinarea costului mediu ponderat
Cercetarea costului mediu ponderat al capitalului presupune că:
– un cost specific poate mai întâi să fie determinat pentru fiecare
posibilitate de finanţare avută în vedere;
– diferitele costuri specifice pot apoi să se compună într-un mod
mecanic pentru a se determina costul global.
Această abordare se sprijină pe ipoteza conform căreia costul
fiecărei surse de fonduri rămâne independent faţă de structura de
finanţare de ansamblu a întreprinderii.
Dar ne putem întreba dacă utilizarea unei surse de finanţare nu antrenează un cost (sau
economie) implicit, adică o modificare a costului unei alte surse de finanţare, modificare care s-ar
repercuta în costul mediu ponderat.
În mod evident, abordarea prin costul mediu ponderat nu dă posibilitatea de a integra aceste
costuri “implicite”, întrucât costurile specifice sunt presupuse independente de structura financiară.
Trebuie deci să se lărgească cadrul analizei dacă vrem să luăm în considerare “efectul structurii
financiare” în determinarea costului capitalului.
O asemenea remarcă nu înseamnă că ar fi imposibilă calcularea unui cost mediu ponderat
semnificativ. Un asemenea calcul rămâne posibil. Dar el este pertinent numai dacă ţine cont în
prealabil de influenţa pe care structura financiară o exercită asupra costului fiecărei surse de
finanţare.
În afară de costurile monetare care îi sunt explicit imputate, o resursă financiară poate induce
costuri implicite care pot fi definite prin două formulări.
După o primă formulare, costurile implicite ale capitalului sunt costurile de oportunitate. Costul
implicit al fondurilor mobilizate şi investite poate fi definit ca rata de rentabilitate a proiectului cel
mai favorabil pentru întreprindere.
O a doua definire a noţiunii de cost implicit are în vedere în mod direct influenţa structurii
financiare. După această accepţiune, costul implicit pentru o resursă corespunde variaţiei pe care
folosirea sa o poate produce în costul altei resurse.
În fapt, recurgerea sporită la un anumit mijloc de finanţare poate antrena o influenţă
favorabilă sau defavorabilă asupra costului altor mijloace de finanţare utilizate de întreprindere.
Astfel, o consolidare a părţii capitalurilor proprii e percepută ca un element favorabil în ceea ce
priveşte riscul şi poate deci să antreneze o reducere a costului datoriilor. Din contră, recurgerea
sporită la datorii pe termen scurt, accentuează vulnerabilitatea întreprinderii şi poate conduce la alte
căutări de fonduri care vor presupune pentru întreprindere o remunerare mai ridicată. În aceste
condiţii, costul unei resurse nu poate fi determinat decât dacă se ia în considerare combinarea
surselor de finanţare utilizate. Este deci necesar să se studieze compoziţia costurilor specifice,
explicite şi implicite, ale diferitelor resurse pentru determinarea costului global al finanţării.
4.6. Corelaţia dintre structura financiară a întreprinderii şi costul finanţării

1. Structura financiară a întreprinderii şi criterii de optimizare a acesteia
Dezvoltarea în mediul său financiar pune întreprinderea în faţa unui ansamblu diversificat
de mijloace financiare, a căror folosire implică intervenţia pe pieţe (cazul emisiunii de acţiuni, de
obligaţiuni sau alte categorii de titluri), şi/sau contactul cu instituţii specializate (bănci sau alte
organisme financiare).
Pentru teoria deciziei financiare, dezvoltarea pune întreprinderii problema unei combinări a
mijloacelor de finanţare, adică alegerea unei structuri financiare. În acest context, structura
financiară a întreprinderii se analizează ca fiind configuraţia pasivului din bilanţ, sau ca o combinare
a resurselor acumulate la o anumită dată.
Structura financiară poate fi caracterizată cu ajutorul ratelor relative la compoziţia pasivelor.
49
De exemplu, se pot distinge în cadrul pasivului P, următoarele:
– S, capitalurile proprii;
– Dl, datoriile pe termen lung;
– Dse, datoriile pe termen scurt pentru activitatea de exploatare;
– Dsa, datoriile pe termen scurt din afara exploatării.
Se poate caracteriza structura financiară cu ajutorul ratelor P1, P2, P3, P4 astfel încât:
P1 + P2 + P3 + P4 = 1,
şi unde:
S Dl Dse Dsa
= P1 = ; P2 ; = P3 ; = P4
P P P P
În general, problema structurii financiare este abordată pe baza unei delimitări globale între
ansamblul datoriilor (D) şi capitalurile proprii (S). Rata D/S este un indicator sintetic care exprimă
raportul între fondurile împrumutate şi fondurile proprii. În aceste condiţii, problema structurii
financiare se reduce la alegerea combinaţiei datorii / capitaluri proprii cea mai avantajoasă pentru
întreprindere. Totuşi, această alegere cere ca, criteriile de optimizare să fi fost în prealabil definite
pentru a orienta deciziile întreprinderii în materie de finanţare.
În general, teoria financiară spune că structura financiară optimă este aceea care corespunde
unei combinări a resurselor astfel încât să se minimizeze costul capitalului. Trebuie totuşi să
subliniem caracterul relativ al acestui criteriu de optimizare. În fapt, costul nu constituie decât unul
din determinantele luate în calcul în practică, în cadrul deciziilor financiare. Printre alte criterii care
sunt deopotrivă luate în seamă, se pot menţiona şi autonomia întreprinderii, menţinerea îndatorării
la un nivel corelat cu riscurile financiare pe care conducătorii înţeleg să şi le asume, asigurarea unei
flexibilităţi care să permită o îndatorare adiţională dacă va fi nevoie, timpul necesar obţinerii
resurselor de finanţare.
2. Concluzii privind teoriile referitoare la influenţa structurii financiare a întreprinderii

asupra costului finanţării
Din toată analiza structurii financiare se sugerează că întreprinderea poate, în practică, să
exercite o influenţă asupra costului finanţării sale, datorită unei acţiuni asupra structurii sale
financiare.
În pofida caracterului uneori abstract şi uneori “nerealist” al diferitelor sale dezvoltări,
această teorie furnizează scheme analitice de referinţă, esenţiale pentru elaborarea, aplicarea şi
înţelegerea politicii financiare a întreprinderii şi mai ales pentru politica sa de investiţii.
Pentru întreprinderile româneşti nu a existat preocupare în ceea ce priveşte costul finanţării.
Atâta timp cât proprietarul era unul singur, respectiv statul, nu putea să existe preocuparea de a
plasa capitalul într-o întreprindere sau alta astfel încât fructificarea să fie cât mai bună. Capitalul
propriu al întreprinderilor era capital de stat, iar băncile care puteau să împrumute întreprinderile
erau de asemenea proprietate de stat. Alocarea capitalului se făcea după criterii care nu exprimau,
în primul rând, confruntarea între producători, pe de o parte şi investitorii financiari, pe de altă parte.
Aspectele nefavorabile se păstrează în continuare în condiţiile când multe societăţi
comerciale, îndeosebi marile întreprinderi, sunt şi capital de stat în cea mai mare parte.
Au apărut însă unele aspecte caracteristice pentru perioada actuală pe care o
parcurge economia noastră. Ştim că în general costul pentru capitalurile proprii trebuie
să fie mai mare decât costul datoriilor, dar deocamdată lucrurile stau invers. Pentru
multe din marile întreprinderi capitalul propriu este al statului, care nu poate să emită
pretenţii de rentabilitate pentru capitalurile sale, întrucât el nu are posibilitatea de a
alege între mai multe întreprinderi, el este în fostele întreprinderi ale statului. Statul va primi
dividende conform rezultatelor întreprinderilor. Dar capitalul întreprinderilor este şi capital
împrumutat de la bănci. Dobânda pentru împrumuturile bancare este mult mai ridicată decât
rentabilitatea capitalurilor proprii, costul pentru capitalurile împrumutate de la bănci este mult mai
ridicat decât costul capitalurilor proprii care aparţin statului. Dar şi băncile sunt cu capital de stat
50
şi, pe această cale, profiturile rămân în sfera proprietăţii de stat. În acest fel nu se stimulează
preocuparea pentru eficienţa economică.
Trebuie făcută privatizare efectivă, trebuie creat capitalul privat formându-se astfel o piaţă
a capitalurilor, statul nefiind un bun acţionar în întreprinderi.
Situaţia actuală când costul datoriilor este mai ridicat decât costul capitalurilor proprii va
conduce la dezvoltarea pieţei financiare a capitalurilor, pe care să circule titluri reprezentând
capitaluri proprii. Se va obţine astfel pentru început reducerea costului datoriilor, iar în timp se va
ajunge la situaţia de a fi mai ridicat costul capitalurilor proprii decât costul datoriilor.
Acesta este sensul evoluţiei, iar noi trebuie să-l grăbim.
Într-o economie liberă, evoluată, dezvoltată, cu o piaţă a capitalurilor bine
conturată, costul ridicat al capitalurilor are un aspect pozitiv, astfel că economia este
eficientă şi poate să asigure o remunerare superioară pentru deţinătorii de capitaluri,
după ce s-a făcut remunerarea celor care folosesc capitalurile, în primul rând sub
formă de salarii.
Costul ridicat al capitalurilor este expresia eficienţei economice. Dar indiferent de costul
global al finanţării, un cost mai ridicat al datoriilor faţă de costul capitalurilor proprii exprimă
ineficienţa. Costul ridicat al capitalurilor împrumutate este dat de faptul că băncile au devenit
societăţi comerciale, fiecare urmărindu-şi interesul de a obţine profit, în timp ce statul, deţinătorul
capitalurilor proprii al multor întreprinderi, în general mari, nu are decât să se
mulţumească cu profitul rămas după remunerarea datoriilor faţă de bănci.
1. Costul global al finanțării.
2. Structura financiară și corelația acesteia cu costul capitalurilor întreprinderii.
Temă de control: Principalele costuri ale capitalului.
4.7. Rezumat
Aspectele finanţării prezintă importanţă crucială pentru supravieţuirea şi dezvoltarea
întreprinderii.
În primul rând, întreprinderea trebuie să dispună de lichidităţi pentru a face faţă
angajamentelor asumate, adică de a onora datoriile cu scadenţa în viitorul apropiat, asigurându-şi
astfel echilibrul financiar pe termen scurt.
În al doilea rând se pune, din partea întreprinderii, problema lansării în investiţii de orice
natură (tehnologice, sociale, comerciale) care să facă să se dezvolte posibilităţile întreprinderii. În
acest caz este vorba de finanţarea dezvoltării pe termen mediu şi lung care condiţionează creşterea
rezultatelor în viitor şi menţinerea echilibrului financiar.

1. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică şi Pedagogică,
Bucureşti, 2010;
4. Ilie, V., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Meteor Press,
Bucureşti, 2006;
5. Stancu, I., Finanţe. Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului.
Investiţii reale şi finanţarea lor.Analiza şi gestiunea financiară a întreprinderii,
Editura Economică, Bucureşti, 2002;
51
EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII

EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII
5.1. Introducere
5.4. Abordarea financiară a proiectelor de investiţii
5.4.1. Definirea investiţiilor
5.5. Metode de evaluare a proiectelor de investiţii
5.5.1. Metode fondate pe rentabilitatea medie
5.5.2. Metode bazate pe actualizarea cash-flow-urilor
5.6. Sursele de finanţare şi bugetul investiţiilor
5.7. Concluzii generale
5.8. Rezumat
5.1. Introducere
Alegerile efectuate în materie de investiţii reprezintă aspecte esenţiale ale politicii
întreprinderii în general, si ale gestiunii sale financiare în particular, si constituie una din
determinantele principale ale dezvoltării sale viitoare.
Perspective financiare favorabile pot fi obţinute, fie continuând cu activităţile actuale, fie
făcând investiţii si lansând noi activităţi. Însă un eşec sau o eroare în legătură cu noile investiţii pot
afecta competitivitatea viitoare si chiar viitorul întreprinderii. Deciziile relative la politica de
investiţii prezintă o importanţă deosebită pentru întreprindere.
Gestionarii financiari ai întreprinderii trebuie să facă aprecieri asupra investiţiilor realizate
în trecut şi asupra nevoilor de investiţii în viitor. Trebuie evaluate efectele investiţiilor precedente
şi prevăzute efectele proiectelor vizate în viitor.
Punerea la punct a procedurilor de diagnostic, de evaluare şi de luare a deciziilor cere o
delimitare prealabilă a operaţiunilor care reprezintă investiţii. Definirea criteriilor de apreciere a
proiectelor de investiţii conduce la selectarea celor mai avantajoase proiecte.

• prezentarea conceptelor de cash-flow, buget al investiţiilor, valoarea actuală
netă, rata internă de rentabilitate, politică de investiţii;
învăţare;
• evidenţierea corelaţiei dintre structura financiară a întreprinderii şi costul finanţării

unei firme;
• Formarea abilităţii de a identifica politica de investiţie a unei firme.
52
Cuvinte cheie: Cash-flow; buget al investițiilor; valoarea actuală netă; rata

internă de rentabilitate; politica de investiții;
5.4. Abordarea financiară a proiectelor de investiţii

Obiectul politicii de investiţii poate să pară familiar şi evident. Totuşi, dacă investigăm într-
un mod riguros semnificaţia noţiunii de investiţii, vom vedea că se ridică probleme complexe de
delimitare şi de clasificare a investiţiilor.
5.4.1. Definirea investiţiilor

Definirea investiţiilor şi delimitarea câmpului politicii de investiţii se fac prin formulări mai
mult sau mai puţin cuprinzătoare. Investiţiile pot fi definite în diverse feluri.
1. Definirea contabilă şi juridică a investiţiilor

Într-o definire restrânsă se consideră investiţii numai cheltuielile care se
concretizează într-o achiziţie de bunuri de folosinţă îndelungată. Mai precis, noţiunea
de investiţie desemnează în acest caz, achiziţia sau constituirea de noi imobilizări, adică
de active corporale, financiare sau necorporale. Astfel, achiziţia unei construcţii, a unui
teren, a unei maşini, a titlurilor de participare sau a brevetelor apar ca operaţii de investiţii.
Această înţelegere a noţiunii de investiţii prezintă un dublu interes. Pe de o parte, permite
suprapunerea unei viziuni contabile şi a unei viziuni juridice asupra investiţiilor, pentru că sunt
reţinute numai elementele patrimoniale în aceste două optici referitoare la investiţii. Pe de altă parte,
o astfel de definire poate fi cu uşurinţă aplicată mai ales în momentul analizei bilanţului, întrucât
prezintă un caracter obiectiv indiscutabil, atestat de evidenta contabilă.
Totuşi, o astfel de accepţiune a noţiunii de investiţii prezintă un caracter restrictiv deoarece
nu permite luarea în calcul a investiţiilor care nu au incidenţă asupra activului întreprinderii, sau
care nu se pretează la o evaluare bănească explicită. Această viziune patrimonială asupra
investiţiilor exclude de fapt toate cheltuielile care fac să crească potenţialul viitor al întreprinderii,
pentru că nu fac să sporească valoarea activelor întreprinderii.
Astfel, o campanie publicitară făcută pentru a lansa o marcă sau un produs nu poate fi
considerată ca o “investiţie publicitară”. O importantă operaţie de pregătire profesională care
vizează dezvoltarea în timp, a calificării şi a potenţialului productiv al salariaţilor nu poate fi
considerată ca o “investiţie pentru calificare”. Studiile si modificările costisitoare făcute cu privire
la organizarea muncii, a procedeelor sau a serviciilor nu pot fi considerate ca “investiţii pentru
organizare”.
Din perspectivă juridică şi contabilă, orice cheltuială care nu are incidenţă patrimonială
directă nu este considerată investiţie, chiar dacă aceasta sporeşte în timp potenţialul şi performanţele
întreprinderii. Această excludere pare să nu fie justificată, întrucât studii economice recente
evaluează numai la circa 40% partea investiţiilor patrimoniale in efortul global de investiţii al
întreprinderilor şi subliniază astfel rolul determinant, de 60%, al investiţiilor “imateriale” care nu
se regăsesc în achiziţii de simple elemente de activ.
2. Definirea “psihologică” a investiţiilor

În timp ce abordarea contabilă şi juridică a investiţiilor pune accent pe natura
elementelor achiziţionate prin efectuarea unor cheltuieli, definirea “psihologică” pune
accent pe intenţia individului sau a firmei care investeşte şi deci se insistă asupra
faptului că investiţia conduce la decalarea consumului în timp.
53
Din această perspectivă, investiţia înseamnă renunţarea la bunuri imediate în schimbul
bunurilor viitoare. Sau, după o altă formulare, schimbarea unei satisfacţii imediate şi certe, la care
se renunţă, contra unei speranţe pentru o satisfacţie mai bună în viitor.
Aceste formulări prezintă destul de clar “contradicţia psihologică” la care este supus
investitorul, constrâns să confrunte resursele imediate pe care le angajează cu veniturile viitoare pe
care le speră.
3. Definirea monetară a investiţiilor

În opoziţie cu primele două definiri menţionate, definirea “monetară”
consideră investiţii toate cheltuielile efectuate în vederea obţinerii de venituri
monetare în viitor.
De altfel, orice plată imediată susceptibilă să antreneze încasări ulterioare e
presupusă ca fiind politică de investiţii. Astfel se extinde considerabil sfera de
cuprindere a noţiunii de investiţii, nemaiexistând nici o limită dată de natura elementelor
achiziţionate. În acest fel se ajunge la concluzia ca toate cheltuielile să fie considerate investiţii, fără
a fi necesar să se analizeze destinaţia lor. O asemenea definire diluează noţiunea de investiţii în
noţiunea de cheltuieli şi se ajunge să nu mai existe obiect pentru politica de investiţii.
4. O definire operativă a politicii de investiţii

Ţinând cont de definirea prea îngustă şi definirea prea largă a noţiunii de investiţii,
propunem o delimitare a câmpului politicii de investiţii prin definiţia pe care o formulam în
continuare şi prin remarcile care o însoţesc.
Propunem mai întâi să considerăm că se înscrie în domeniul politicii de investiţii
orice operaţie constând în angajarea pe termen lung a resurselor monetare, materiale
sau umane în vederea creşterii potenţialului şi a performanţelor întreprinderii.
Această definiţie implică trei observaţii complementare.
1) Ea este parţial compatibilă cu accepţiunile restrictive sau extensive deja comentate. În
particular o asemenea definiţie poate servi ca suport pentru o evaluare strict financiară a politicii de
investiţii, fie măsurând resursele angajate prin fluxurile de cheltuieli iniţiale, explicite sau implicite,
pe care operaţiunea le-a cerut, fie măsurând performanţele adiţionale şi potenţialul suplimentar
aduse de operaţiile considerate, cu ajutorul surplusurilor monetare (cash flows) pe care le aduce.
O analiză pluridimensională pune în lumină diversitatea resurselor cheltuite şi complexitatea
calitativă a veniturilor de pe urma investiţiilor, fiind posibilă o evaluare cifrică.
2) În practică, analiza financiară a proiectelor de investiţii are o importanţă deosebită prin
aceea că furnizează un fundament obiectiv pentru aplicarea metodelor de evaluare o proiectelor,
chiar dacă criteriile financiare nu sunt singurele (sau principalele) determinante ale deciziei.
3) Luarea în calcul a caracteristicilor economice şi sociale poate fi asigurată chiar într-o
concepţie mai largă asupra eficienţei sau utilităţii social-economice a investiţiilor. Se cere, fie un
efort de cuantificare care vizează rambursările monetare induse de proiectele de investiţii, fie
folosirea de metode mixte care integrează abordarea monetară şi abordările nemonetare (cantitative
şi/sau calitative).
5.5. Metode de evaluare a proiectelor de investiţii

Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii urmăreşte în general două
obiective. În primul rând se urmăreşte asigurarea unei comparaţii între proiectele
concurente, între care trebuie să se stabilească ordinea de prioritate. În al doilea rând
se urmăreşte formularea unei aprecieri asupra valorii intrinseci a proiectului.
Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii se realizează, fie prin metode
care pun accentul pe rentabilitatea medie a proiectelor, fie prin metode fondate pe actualizare.
54
5.5.1. Metode fondate pe rentabilitatea medie
1. Rata medie de rentabilitate în exploatare
Metodele fondate pe rentabilitatea medie caută să măsoare mărimea unei rate de tipul:
Re zultat mediu anual
rm =
Cheltuieli medii anuale de exp loatare
Aplicarea lor dă naştere la formulări variate după indicatorul ales pentru măsurarea
rezultatelor anuale (beneficiul contabil, excedentul brut din exploatare) şi mărimea reţinută pentru
capitalurile angajate.
Deşi aceste metode prezintă avantajul de a fi simple, ele au o limită
esenţială, aceea că se referă le rezultate medii, neglijând instabilitatea eventuală a
acestor rezultate şi termenul la care ele sunt obţinute (de exemplu un anumit
beneficiu este apreciat în acelaşi mod, fie că este obţinut în primul an de
exploatare, fie după cinci ani).
2. Termenul de recuperare a cheltuielilor

Termenul de recuperare Tr este termenul necesar pentru investitor să-şi reconstituie
fondurile avansate iniţial. Este vorba de cash-flow-uri, care ca surplusuri monetare, permit o astfel
de recuperare. Putem stabili că:
Costul initial al investitiei
Tr =
Cash flow anual mediu
După o variantă a acestei metode, putem calcula termenul de recuperare comparând la
sfârşitul fiecărui an cash-flow-ul cumulat, obţinut de la darea în exploatare a investiţiei, cu costul
iniţial al investiţiei.
Interesul pentru o astfel de metodă constă în faptul că ia în calcul timpul, durata de
exploatare.
Însă metodele de evaluare a proiectelor de investiţii bazate pe actualizare iau în calcul timpul
într-un mod mult mai satisfăcător.
5.5.2. Metode bazate pe actualizarea cash-flow-urilor

1. Utilitatea noţiunii de actualizare
Actualizarea constă în “datarea” fiecărui flux monetar pentru a ţine
cont de momentul în care el apare efectiv.
Un flux monetar viitor Fn este totdeauna considerat ca depreciat în
raport cu un flux prezent F0 de aceeaşi sumă. Această depreciere în viitor ţine
de faptul că o încasare obţinută mai târziu privează beneficiarul de posibilităţile de utilizare pe care
i le-ar permite o încasare imediată (plasament, rambursare de împrumut, investiţii).
Putem formula următoarele observaţii:
a) Fn < F0. Dacă fluxurile Fn şi F0 reprezintă aceeaşi sumă bănească primită (sau vărsată) la
două date distincte, fluxul cel mai apropiat are o valoare mai ridicată.
b) F0, valoarea actuală pentru Fn este definită ca suma care ar trebui plasată astăzi la o rată
a dobânzii r, pentru a se obţine suma Fn după n ani. Rata de actualizare r se presupune că reprezintă
costul capitalurilor pe termen lung pe piaţa financiară.
Se poate deci stabili că:
Fn F0 (1 + r )
n
=
Rezultă că:
Fn
= Fn (1 + r )
−n
F0 =
(1 + r )n
55
1
c) Mărimea este coeficientul de actualizare care măsoară deprecierea fluxurilor
(1 + r )
n
băneşti viitoare şi care este cu atât mai mic, cu cât r este mai ridicat si n este mai mare.
În termeni economici, valoarea actuală a unui flux viitor va fi cu atât mai mică, cu cât fluxul
monetar va fi la o dată mai îndepărtată şi cu cât costul capitalurilor este mai ridicat.
2. Valoarea actuală netă (VAN)
Valoarea actuală netă a unui proiect de investiţii corespunde diferenţei dintre suma cash-
flow-urilor previzibile actualizate si costul iniţial al investiţiei.
Semnificaţia sa economică poate fi evidenţiată astfel:
a) Dacă valoarea actuală netă este pozitivă înseamnă că se reconstituie fondurile iniţiale şi
se obţine un surplus. Proiectul exercită deci o influentă favorabilă asupra întreprinderii şi trebuie
acceptat.
b) Dacă valoarea actuală netă este negativă, înseamnă că nu se vor reconstitui fondurile
iniţiale, ţinând cont de timpul necesar pentru obţinerea lor. Proiectul este defavorabil pentru
întreprindere.
Fie un proiect de investiţie necesitând fonduri iniţiale F0 şi care determină un ansamblu de
cash-flow-uri previzionale F1, F2, F3, ... , Fn în timpul duratei sale de viaţă de n ani. Dacă rata de
actualizare aplicată de întreprindere este r, VAN poate fi formulată astfel:
VAN(r) = - Costul iniţial + Suma cash-flow-urilor previzibile actualizate
F F2 Fn
VAN ( r ) =−F0 + 1 + + ... +
1 + r (1 + r ) 2
(1 + r )
n
sau
n Fj
VAN ( r ) =−F0 + ∑
(1 + r )
j
j=1
Aplicarea metodei VAN se loveşte de două dificultăţi.

o) O primă dificultate vizează previziunea cash-flow-urilor viitoare pe care le va genera
investiţia. Sunt necesare studii tehnice, economice şi comerciale prealabile evaluării financiare a
investiţiei.
b) O a doua dificultate priveşte alegerea ratei de actualizare. Această metodă este extrem de
sensibilă la variaţiile ratei de actualizare. Stabilirea mărimii acestei rate este esenţială.
Reprezentarea grafică următoare permite să se ilustreze clar importanţa alegerii ratei de
actualizare.
Fie două proiecte pentru care dorim să comparăm valorile acestei rate. Valoarea actuala netă
descreşte când rata de actualizare creşte.
VAN (I)
VAN (II)
r1 r2
ra rb II
I de rata de
Din reprezentarea prezentată, clasarea celor două proiecte variază în funcţie
actualizare.
Dacă vom calcula VAN cu rata ra, proiectul I determină o VAN superioară:
56
VAN (I) > VAN (II)
Dacă vom calcula VAN cu rata rb, proiectul II va fi preferabil:
VAN (II) > VAN (I)
Astfel, în funcţie de rata de actualizare reţinută pentru stabilirea VAN ajungem la rezultate
contradictorii. Această sensibilitate a metodei la rata de actualizare introduce un risc major prin
alegerea acestei rate. Din fericire alegerea acestei rate nu este o alegere discreţionară a întreprinderii,
ci are în vedere costul resurselor, furnizându-se astfel un fundament obiectiv aplicării metodei.
3. Rata internă de rentabilitate (RIR)

Rata internă de rentabilitate corespunde ratei de actualizare care face valoarea actuală netă
egală cu zero.
F1 F2 Fn
F0= + + ... +
1 + r (1 + r ) 2
(1 + r )
n
Astfel, pe graficul prezentat mai înainte, punctele r1 şi r2 reprezintă rata internă de

rentabilitate pentru proiectele I şi respectiv II.
Această rată corespunde costului maxim pe care întreprinderea ar putea să-l suporte pentru
finanţarea investiţiei. RIR trebuie să fie interpretată prin comparare cu costul mediu ponderat
(CMP) al resurselor întreprinderii.
Dacă r > CMP, investiţia este dezavantajoasă, ea nu permite compensarea costului resurselor
de finanţare.
5.6. Sursele de finanţare şi bugetul investiţiilor

Sursele de finanţare a investiţiilor efectuate de întreprinderi pot fi:
– disponibilităţile din anii precedenţi şi dobânzile pentru
disponibilităţi;
– sumele din vânzarea imobilizărilor şi din valorificarea celor casate;
– sumele reprezentând amortizarea imobilizărilor corporale şi
necorporale;
– sumele repartizate din profit şi cele reprezentând reducerea de impozit pentru profitul
reinvestit;
– sumele împrumutate de la bănci pentru investiţii;
– sumele primite de la bugetul de stat în caz întreprinderilor statului;
– sumele obţinute prin emisiunea şi vânzarea de acţiuni şi obligaţiuni;
– mobilizarea resurselor interne şi alte surse.
Bugetul investiţiilor, ca program privind finanţarea investiţiilor, cuprinde volumul total al
mijloacelor financiare necesare pentru realizarea investiţiilor şi sursele de formare, fiind deci un
document de previziune financiară.
5.7. Concluzii generale

Politica de investiţii trebuie să se sprijine pe criterii şi metode complexe de evaluare a
proiectelor.
Printre aceste criterii şi metode, cele propuse de analiza financiară aduc indicaţii precise,
clare, dar parţiale. Concluziile evaluării financiare nu decid singure cu privire la investiţiile
întreprinderii în viitor, dar furnizează indicaţii de referinţă care vor putea fi confruntate cu alte
indicaţii, calitative sau cantitative, emise de alţi specialişti din întreprindere. Astfel, responsabilii
comerciali, responsabilii cu producţia, responsabilii cu gestiunea personalului şi fiscaliştii îşi vor
exprima punctele de vedere care pot să conveargă cu cele ale finanţiştilor, dar care pot fi şi
divergente.
În final va interveni conducerea întreprinderii, fie pentru a stabili consecinţele indicaţiilor
convergente, fie pentru a tranşa între indicaţiile care conduc la concluzii divergente.
57
1.Sursele de finanţare şi bugetul investiţiilor.
2. Metode de evaluare a proiectelor de investiţii.
Temă de control: Metode de evaluare a proiectelor de

investiţii.
5.8. Rezumat
Proiectele de investiții au o importanță deosebită pentru dezvoltatea întreprinderii. Ele
pregătesc capacitățile și condițiile de producție viitoare, astfel condiționează competitivitatea pe
termen lung a întreprinderii și, în consecință rezultatele și echilibrul financiar.
Deoarece investiţiile angajează importante resurse financiare pe termen lung, aceste
proiecte prezintă riscuri deosebite, lansarea lor având cel mai adesea un caracter
ireversibil.

Bucureşti, 2006;
4. Stancu, I., Finanţe. Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului.
Investiţii reale şi finanţarea lor. Analiza şi gestiunea financiară a
întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2002;
5. Toma, Sorin G., Economia şi gestiunea întreprinderii, Editura Universitară, Bucureşti,
2003
58
POLITICA DE DIVIDEND A ÎNTREPRINDERII

POLITICA DE DIVIDEND A ÎNTREPRINDERII
6.1. Introducere
6.4. Dividendele și finanțarea
6.5. Factorii care influențează politica privind dividendele
6.6. Formele dividendelor și procedurile de plată ale acestora
6.7. Răscumpărarea acțiunilor
6.8. Determinarea dividendului de plată
6.9. Rezumat
6.10. Bibliografie
6.1. Introducere
Teoria financiară consideră politica de dividend drept un teren de studiu interesant datorită
incitărilor problematice pe care acestea le oferă cercetării ştiinţifice. În condiţiile unui mediu
economic caracterizat printr-o relativă simplitate, prin acest termen se definea modul de repartizare
pe destinaţii a profitului net, pentru dividende sau pentru reinvestire.
Odată cu dezvoltarea mediului economic, apare managementul financiar care-şi propune să
răspundă la noi întrebări legate de modul de decizie; ce tip de dividende să se distribuie - fie
ordinare, fie speciale; dacă să se conteze mai mult de creşterile de curs bursier decât de plăţile sub
forma dividendelor sau cum să se armonizeze punctele de vedere ale diferiţilor investitori. Evoluţia
studiilor cu privire la politica de dividend a dus la o bună coordonare a parţii financiare a
societăţilor comerciale, aceasta referindu-se şi la o bună corelare a distribuţiei dividendelor în
funcţie de ceea ce este mai important pentru societate. Astfel pentru a ajunge pe un loc de top pe
piaţă trebuie să-şi facă acţionarii fideli şi să-i păstreze pentru a nu întâmpina dificultăţi în drumul
spre podium.
Orice deţinător de acţiuni are dreptul de a primi dividende din partea societăţii, dar societatea
este autorizată să repartizeze dividende cu respectarea următoarelor condiţii:
• să dispună de suficient profit încât distribuirea dividendelor să nu afecteze substanţa
societăţi, să nu descrească capitalizarea bursieră permanentă a societăţii, iar suma
dividendelor să nu depăşească totalul profitului afectat acestei destinaţii;
• distribuirea dividendelor să nu afecteze lichidităţile financiare ale societăţii
• comerciale pentru a nu pune în pericol siguranţa creditorilor săi ale căror creanţe devin
scadente.

• prezentarea conceptelor de dividend, politică de dividend, fluxul de numerar;
structura capitalului firmei, constrângeri fiscale, acorduri restrictive, situaţie
financiară, preferinţe ale investitorilor, diluarea capitalului
învăţare;
• evidenţierea evoluţiei teoriilor privind politica de dividend a firmelor.
59
unei firme;
• Formarea abilităţii de a identifica modalitatea de calcul a
dividendului de plată.
Cuvinte cheie: dividend, politica privind dividendele, flux de numerar, structura

capitalului, constrângeri fiscale, acorduri restrictive, situaţie financiară,
preferinţe ale investitorilor, diluarea capitalului;
6.4. Dividendele și finanțarea

Dividendele sunt plăţi periodice de numerar făcute de întreprinderi propriilor
acţionari ca o răsplată a contribuţiei acţionarilor la capitalul propriu al acestora.
Dividendele acţiunilor preferenţiale sunt, în mod obişnuit, fixate cu ocazia emisiunii
şi deci acestea nu sunt subiect al politicii decizionale a conducerii întreprinderii. Este
evident că proporţia profiturilor plătite ca dividende pentru acţiunile comune poate varia destul de
mult de la o întreprindere la alta.
Capacitatea întreprinderii de a plăti dividende va fi dependentă de profitabilitatea şi
lichiditatea acesteia. Politica adoptată de către conducerea întreprinderii trebuie să urmărească
maximizarea averii acţionarilor în corespondenţă cu activele întreprinderii.
Politica privind dividendele se referă la decizia de a plăti profitul sub forma dividendelor
acţionarilor sau ca acesta să fie reţinut de întreprindere pentru a fi reinvestit.
Tabelul 1. Evoluţia teoriilor cu privire la politica de dividend

Domeniul Teoria Studii empirice
Necesitatea distribuirii Gordon şi Shapiro (1956)
de dividende ca factor Bates
de creştere a valorii Molodivski
întreprinderii.
Teoria reziduală a divi- Walter (1956)
dendului.
Dividendul - variabilă Lintner (1956): dividendul actual, în Lintner (1956), Darling
strategică pentru funcţie de ultimul dividend, dividendul- (1957), Brittain (1966),
manageri. Există o rată- ţintă şi viteza de ajustare la dividendul- Fama şi Babiak (1968),
ţintă de distribuire. ţintă; Watts (1973), Fama
Acţionarii doresc Darling (1957): dividendul, în funcţie de (1974), Kwan(1981),
certitudine în încasarea estimările asupra afacerilor şi de Pennan(1983)
dividendelor. lichiditate;
Prais (1959): influenţa majoră o are
profitul estimat, nu cel efectiv realizat;
Brittain (1966): determinant este cash-
flow-ul, nu profitul;
Fama şi Babiak (1968): se introduce în
model şi nivelul trecut al profiturilor.
60
Neutralitatea politicii într-o economie perfectă, investitorii ar
de dividend asupra trebui să fie indiferenţi între câştigurile sub
valorii întreprinderii. formă de dividende şi cele sub forma
creşterilor de curs bursier: Miller şi
Modigliani (1961)
Firmele preferă Kuh (1963) Spies (1971)
finanţarea internă celei Dhrymes şi Kurz (1967)
externe. Relaţia dintre Spies(1971)
dividende şi investiţii.
Impactul diferenţei de Sesizarea efectului Confirmări ale ipotezei
impozitare între - Farrar şi Selwyn (1967). Rezultă Elton şi Gruber (1970),
dividende şi creşterile necesitatea evitării distribuirii de Lintzerberger şi
de curs bursier. dividende. Ramaswamy (1979),
Blume (1980), Gordon şi
Bradford (1980)
Infirmări ale ipotezei
Black şi Scholes (1974),
Miller şi Scholes (1982),
Kalay şi Michaely (1993)
Preferinţa investitorilor Bar-Yosef şi Kolodny (1976)
pentru dividende.
Impactul diferenţei de Posibilitatea de a se evita impozitele pe Confirmări ale ipotezei
impozitare între dividende: Miller şi Scholes (1978). Miller şi Scholes (1978)
creditori şi acţionari. Infirmări ale ipotezei
Feenberg (1981)
Peterson şi Ang (1985)
Semnalizarea prin Semnalizare cu costuri directe:
dividende. Bhattacharya (1979)
Semnalizarea prin Kalay (1980): modelul de semnalizare a
dividende. lui Spence aplicat în domeniul politicilor
de dividend.
Semnalizarea prin Semnalizare cu costuri indirecte:
dividende. Bhattacharya (1980)
Teoriile Investitorii doresc un grad de certitudine
comportamentale în asupra cash-inflow-urilor lor, pentru a-şi
legătură cu dividendul. fundamenta propriile planuri de investire.
Dividendele sunt interpretate ca un obiect
de consum. Vânzările de acţiuni determină
un cost psihologic: Thaler şi Shefrin
(1981), Shefrin şi Statman (1984)
Iraţionalitatea pieţelor Stiglitz (1981): nu există o explicaţie
financiare. satisfăcătoare a paradoxului dividendelor
în cadrul abordării pieţelor eficiente; fie
întreprinderile nu-şi maximizează valoarea
de piaţă, fie evaluarea acţiunilor nu este
raţională.
Dividendele pot reduce Easterbrook (1984), Jensen (1986), Fluck Lang şi Lintzerberger
costurile de agent (1998), Myers (1998), Gomes(1998) (1989)
asociate separaţiei
dintre proprietate şi
control.
61
Semnalizarea prin Miller şi Rock (1985): în condiţiile Confirmări:
dividende a asimetriei de informaţii, managerii Pettit (1972), Charest
performanţelor viitoare. semnalizează performanţele viitoare prin (1978), Aharony şi Swary
distribuirea de dividende. Renunţându-se (1980) Eades (1982),
la investiţii, se înregistrează un cost de Divecha şi Morse (1983),
oportunitate, care este exact costul Eades, Hess şi Kim
semnalizării. (1983), Asquith şi
Mullins(1983) Dielman şi
Oppenheimer (1984)
Infirmări:
DeAngelo şi Skinner
(1966), Benartzi,
Michaely şi Thaler (1997)
Probleme de agent La Porta, Lopez de Silanes, Shleifer, La Porta, Lopez de
Vishny (1997): dividendele - mijloc prin Silanes, Shleifer, Vishny
care acţionarii minoritari pot forţa firma să (1997): testare la nivel
le ofere cash: cu cât forţa acestora este mai modial
mare, cu atât plăţile vor fi mai mari. Se
infirmă faptul că dividendele ar constitui
un mijloc prin care se demonstrează
acţionarilor minoritari că firma le oferă un
tratament decent: cu cât forţa acestora este
mai mică, cu atât plăţile vor fi mai mici.
Dividendele - mijloc de Collins, Saxena şi Dutta (2002): Collins, Saxena și Dutta
monitorizare a întreprinderile din sectoarele puternic (2002)
activităţii managerilor. reglementate (utilităţi publice, instituţii
financiare, întreprinderi de asigurări) oferă
dividende mai mari.
Sursa Dragotă V.; Obreja L.; Ciobanu A.; Dragotă M., Management financiar. Politici financiare de întreprindere,
vol. II, Editura Economică, Bucureşti, 2003, p. 213
D1
P0 =
Modelul de bază privind preţul acţiunilor (r − g)
arată că, dacă o întreprindere adoptă
o politică de plată a majorităţii profiturilor sub forma dividendelor, D1 va creşte, fapt ce va conduce
la tendinţa de creştere a preţurilor acţiunilor. Totuşi, dacă proporţia din profit repartizată pentru
distribuirea de dividende creşte, atunci vor fi mai puţini bani disponibili pentru reinvestire, rata
viitoare de creştere aşteptată de acţionari va fi scăzută, şi aceasta va micşora preţul acţiunilor. Astfel,
schimbarea intervenită în politica privind dividendele are două efecte opuse. Politica optimă a
dividendelor asigură echilibrul dintre dividendele curente şi creşterea viitoare care maximizează
preţul acţiunilor.
Decizia de a plăti dividende acţionarilor este în acelaşi timp o decizie de a nu reinvesti
aceeaşi sumă în întreprindere. Pentru a observa acest lucru, în figura 6.1. este prezentată schematic
relaţia dintre fluxurile de numerar disponibile şi posibilităţile de utilizare a acestora.
Fluxul de numerar disponibil într-o întreprindere provine din
două surse: fluxurile generate intern de întreprindere şi o nouă finanţare
externă. Aceşti bani disponibili au, în general, trei utilizări. Prima o
constituie asigurarea condiţiilor financiare pentru continuarea activităţii de
exploatare a întreprinderii. Aceasta include plata salariilor, costul
materialelor, plata impozitelor, cheltuieli de marketing, cheltuieli financiare, asigurarea reparaţiilor
la utilaje etc. Fondurile rămase pot fi disponibile pentru două scopuri: expansiunea sau dezvoltarea
62
- prin intermediul investiţiilor noi de capital sau prin achiziţii de la alte întreprinderi de utilaje etc.
- sau distribuirea lor acţionarilor întreprinderii.
Din cele expuse, rezultă că decizia plăţii dividendelor afectează în acelaşi timp structura
capitalului şi deciziile privind alocarea capitalului şi finanţarea întreprinderii. Această situaţie este
analizată frecvent, presupunându-se că investiţiile şi împrumuturile sunt date (cunoscute) şi că
modificările în plăţile de dividende sunt însoţite de schimbări identice în emisiunea de capital
propriu nou (acţiuni). Acesta a fost modelul adoptat de Miller şi Modigliani, pe care îl vom examina
în paragraful următor.
Profit obţinut de Profit obţinut de

firmă firmă
Flux de
numerar
Menţinerea
neîntreruptă a Expansiune
exploatării
Investiri noi de Achiziţii

capital
Distribuire la
acţionari
Dividende
plătite
Răscumpărarea Divizarea
acţiunilor acţiunilor
Figura 9. Relaţia dintre fluxul de numerar disponibil şi utilizarea potenţială a acestuia
Porterfield propune un model simplu pentru analizarea plăţii dividendelor I care este util în
identificarea factorilor care pot afecta averea acţionarilor. Portefield sugerează că merită să se
plătească dividende dacă:
d1 + P1 > P0
unde d1 este valoarea în numerar a dividendului plătit acţionarului, P1 este preţul de piaţă previzionat
al acţiunii imediat după anunţarea dividendului şi P0 este preţul de piaţă înaintea anunţării
dividendului.
Ecuaţia arată că dacă suma dividendului plătit plus valoarea acţiunii după plata dividendului
este mai mare decât valoarea avută de acţiune înainte de anunţarea dividendului, atunci trebuie plătit
dividend. Cu alte cuvinte, trebuie plătite dividende numai dacă după plata acestora preţul acţiunii
nu scade sub cel avut anterior. Această condiţie urmăreşte ca avuţia acţionarului să fie mult mai
mare când să plăteşte dividend decât atunci când nu se plăteşte.
Valoarea plăţilor de dividende către acţionari depinde de un anumit număr de factori legaţi
de valoarea lui d1 şi P1. Valoarea lui d1 variază în funcţie de rata marginală a impozitului pe venitul
acţionarului, în timp ce P1 depinde decât de mult scad preţurile acţiunilor ca urmare a plăţii
dividendului în numerar şi cât de mult se modifică preţurile acţiunilor ca urmare a revizuirii
aşteptărilor după anunţarea plăţii dividendului.
63
În fapt, ecuaţia poate fi adoptată rezumând trei puncte de vedere
avansate despre politica privind dividendele.
1. dacă d1 + P1 > P0, atunci dividendele plătite sporesc avuţia
acţionarului şi vor fi preferate dividende crescute. Această afirmaţie a fost
acceptată de unii cercetători înainte de apariţia teoriei nerelevanţei a lui M
& M;
2. d1 + P1 = P0, adică avuţia acţionarului nu se va schimba prin plăţile de dividende aşa
cum scade valoarea acţiunii prin plata dividendului;
3. al treilea punct de vedere, bazat pe impozitarea acţionarului, susţine că din cauză că
dividendele au fost impozitate în perioada precedentă mai intens decât câştigul de
capital, atunci d1 + P1 < P0.
Odată ce întreprinderea ia decizia de distribuire a dividendelor la acţionari, plata se poate
face în două moduri principale: (1) modul cel mai direct este plata dividendelor către acţionari şi
(2) prin intermediul răscumpărării acţiunilor.
6.5. Factorii care influențează politica privind dividendele

Politica privind dividendele este influenţată de următoarele categorii de
factori:
(1) constrângerile sau restricţiile impuse de lege;
(2) constrângerile de natură fiscală;
(3) existenţa acordurilor restrictive;
(4) situaţia financiară a întreprinderii, care cuprinde influenţele pieţei, economicului şi
deciziilor macroeconomice;
(5) preferinţele acţionarilor şi se referă la influenţele pe care acţionarii le exercită asupra
deciziilor conducerii întreprinderii în legătură cu politica privind dividendele;
(6) protecţia împotriva diluării capitalului.
1. Restricţiile impuse de lege

Plăţile de dividende sunt reglementate în multe ţări nu numai din perspectivă fiscală, ci şi în
privinţa unor restricţii impuse privitoare la plata lor. Cele mai importante restricţii sunt:
• Capitalul întreprinderii nu poate fi folosit pentru a face plăţi de dividende. Aceasta
impune ca plăţile să se facă numai din profitul efectiv realizat de întreprindere, fără a folosi la plata
dividendelor valoarea unui profit viitor probabil.
• Dividendele trebuie plătite acţionarilor din profiturile nete trecute şi prezente. Nu poate
fi deci vorba de “avans de dividende” sau “dividende în avans”.
Nu pot fi plătite dividende când întreprinderea este insolvabilă. Prima restricţie poartă
numele de restricţia subminării capitalului. În unele ţări capitalul este definit incluzând numai
valoarea nominală a acţiunilor emise, în altele noţiunea de capital este mai largă, incluzând şi
surplusurile de capital.
A doua restricţie, numită restricţia profiturilor nete, cere ca întreprinderea să aibă profit
obţinut înainte de a promite plata oricăror dividende în numerar. Aceasta împiedică pe acţionari să
retragă investiţiile lor iniţiale făcute în întreprindere (capitalul) şi să submineze în acest fel poziţia
protejată a oricărui creditor al întreprinderii.
A treia restricţie, numită restricţia insolvabilităţii, stabileşte că o întreprindere insolvabilă
nu poate plăti dividende în numerar. Când o întreprindere este insolvabilă, obligaţiile sale (pasivul)
depăşesc activele (activul bilanţier). Plăţile de dividende, în acest caz, vor împiedica realizarea
drepturilor prioritare ale creditorilor asupra activelor întreprinderii, or acest lucru este interzis.
Restricţiile legale influenţează în mod diferit întreprinderile. Cel mai probabil să fie
influenţate serios de aceste restricţii sunt întreprinderile noi şi cele mici.
64
2. Constrângerile fiscale
În timp ce restricţiile impuse de lege tind să încurajeze întreprinderile să-şi reţină propriile
profituri, fiscalitatea poate avea un efect opus.
De exemplu, impozitarea dividendelor cu 5%, la această dată în România,
este mult sub cea a profitului şi sub cea a venitului. În aceste condiţii, întreprinderea
nu are interes să reţină profiturile pentru o creştere viitoare în vederea producerii de
profit suplimentar care va fi impozitat la o rată mai mare decât sunt impozitate plăţile
de dividende.
3. Acordurile restrictive
Acordurile restrictive au, în general, un impact mai mare asupra politicii privind dividendele
decât chiar restricţiile impuse de lege. Aceste acorduri sunt incluse în contractele de împrumut
obligatar, împrumuturi pe termen lung sau pe termen scurt, de leasing şi cele pentru emiterea de
acţiuni preferenţiale.
Aceste restricţii limitează, în special, suma totală a dividendelor pe care o poate plăti
întreprinderea. Uneori ele pot stabili că dividendele nu pot fi plătite până ce profiturile totale ale
întreprinderii nu au atins un anumit nivel.
În plus, cerinţele unui fond de amortizare, care stabileşte că o anumită parte din fluxul de
numerar al întreprinderii trebuie pus de o parte pentru rambursarea datoriei, uneori limitează plăţile
de dividende.
De asemenea, plăţile de dividende pot fi interzise dacă indicele curent al datoriei sau nivelul
capitalului de lucru net nu depăşesc un anumit nivel prestabilit.
4. Situaţia financiară a întreprinderii

Atunci când o întreprindere se împrumută la bancă cu sume mari pe termen mediu sau lung
ori emite obligaţiuni pe piaţă, ea se confruntă cu o restricţie constând în faptul că dividendele vor fi
plătite numai după satisfacerea obligaţiilor faţă de debitori. Multe contracte de împrumut stipulează
chiar faptul că dividendele pot fi plătite numai când există un indice de protecţie cert, cum ar fi
indicele lichidităţii curente care trebuie să atingă un anumit nivel sub care nu trebuie să scadă.
Plata dividendelor trebuie făcută, de cele mai multe ori, în numerar, ceea ce poate pune
problema lichidităţii pentru întreprinderile cu probleme în acest domeniu. Astfel, este posibil ca o
întreprindere să fie profitabilă, dar să nu aibă mijloace pentru a efectua plata în numerar a
dividendelor din cauza problemelor de lichiditate.
Dacă întreprinderea are flexibilitatea de a amâna sau de a accelera realizarea în timp a
fluxurilor de numerar rezultate din proiectele sau investiţiile sale, atunci ea va creşte flexibilitatea
cu ajutorul politicii privind dividendele.
Restricţia impusă de situaţia financiară a întreprinderii se poate manifesta şi în legătură cu
modalitatea de finanţare aleasă. Când întreprinderea caută o finanţare fără să recurgă la
împrumuturi, ea poate apela fie la fondurile obţinute din profitul reţinut, fie la o nouă emisiune de
acţiuni comune. Pentru întreprinderile mici, costul unei emisiuni de acţiuni sunt mai ridicate decât
cel al reţinerii profitului. În plus, pentru aceste întreprinderi, emiterea de noi acţiuni ca mijloc de
finanţare poate duce la diluarea controlului asupra întreprinderii. Dacă acest lucru nu este de dorit,
atunci întreprinderea poate să aleagă reţinerea majorităţii profitului pentru finanţare, ceea ce implică
adoptarea unei politici adecvate privind dividendele.
O altă alternativă în luarea deciziei de finanţare este alegerea între îndatorare şi folosirea
capitalului propriu. Dacă împrumutul are cost mic, atunci întreprinderea poate alege un indice
corespunzător al datoriilor pentru menţinerea dividendului plătit pe o acţiune la un nivel constant.
Dacă costul mediu al capitalului poate fi menţinut de către întreprindere la un nivel optim, atunci
politica dividendelor devine mai puţin importantă ca factor în luarea deciziei de finanţare.
65
5. Preferinţele investitorilor
Într-o întreprindere cu relativ puţini acţionari, conducerea (managementul) întreprinderii
poate fi capabilă să stabilească dividendele în conformitate cu preferinţele acţionarilor săi. În
schimb, în întreprinderile ale căror acţiuni sunt deţinute de un număr mare de acţionari,
conducătorului îi este aproape imposibil să ţină cont de preferinţele individuale ale acţionarilor
atunci când stabileşte politica privind dividendele.
Unii acţionari cu potenţă financiară preferă reţinerea profiturilor, deci neplata de dividende
şi reinvestirea sumelor respective de către întreprindere, precum şi câştigul de capital, obţinut din
vânzarea acţiunilor. Alţi acţionari, care au o rată de impozitare marginală scăzută a veniturilor sau
cei care depind de dividende ca sursă curentă de venit, preferă o rată ridicată de plată a dividendelor.
Rezultă, pe baza celor de mai sus, că atunci când proprietarii unei întreprinderi sunt diverşi,
conducerea trebuie să ia în considerare la stabilirea politicii privind dividendele factori de genul:
oportunităţile de investiţii, nevoile de fonduri în numerar, accesul la pieţele financiare şi alţi factori
care pot influenţa această decizie.
Acei acţionari care nu consideră politica privind dividendele dusă de întreprindere ca fiind
acceptabilă, pot vinde acţiunile pe care le deţin şi să cumpere acţiuni la altă întreprindere care are o
politică mai atractivă pentru ei privind dividendele. Astfel, s-a argumentat că întreprinderile tind
să-şi dezvolte propriile lor “clientele” de investitori. Acest „efect de clientelă” a fost iniţial clar
formulat de către Merton Miller şi Franco Modigliani şi indică faptul că investitorii vor tinde să fie
atraşi de întreprinderile care au politici privind dividendele care sunt conforme cu obiectivele lor.
Anumite întreprinderi, cum ar fi cele de utilitate publică, care plătesc un mare procent al profiturilor
lor ca dividende, vor atrage, în mod obişnuit, investitorii care doresc un randament ridicat al
dividendului. În schimb, întreprinderile orientate spre creştere, care nu plătesc sau plătesc dividende
mici, tind să atragă investitorii care preferă reţinerea profiturilor şi investirea lor de către
întreprindere pentru crearea posibilităţii creşterii preţului acţiunilor în viitor. Studiile empirice
confirmă, în general, existenţa unui efect de clientelă al dividendului.
6. Protecţia împotriva diluării capitalului

Dacă întreprinderea adoptă o politică de plată a unei mari părţi din profiturile sale anuale ca
dividende, ea poate să fie nevoită să vândă din când în când noi acţiuni comune pentru creşterea
capitalului propriu necesar finanţării unor proiecte potenţial profitabile. Dacă acţionarii existenţi nu
vor sau nu pot cumpăra partea proporţională ce le revine din noua emisiune, interesul controlului în
întreprindere este diluat.
Pentru a contracara riscul diluării, anumite întreprinderi aleg varianta reţinerii majorităţii
profiturilor lor şi plata unor dividende mici. Alte întreprinderi, în schimb, aleg unele alternative de
creştere a dividendelor plătite în dauna profiturilor reţinute. Una dintre acestea o reprezintă apelarea
la îndatorare pentru creşterea capitalului. Această modalitate creşte, însă, riscul financiar şi, în
ultimă instanţă, conduce la creşterea costului capitalului propriu şi, la un moment dat, la scăderea
preţului acţiunilor.
Potrivit unei observaţii empirice, se aşteaptă ca atunci când cresc dividendele să crească şi
preţul acţiunilor. Invers, o scădere a dividendelor este asociată cu o micşorare a preţului acţiunilor.
Aceasta ar părea să ducă la concluzia că o creştere a dividendelor plătite este un semnal pentru
investitori că managementul întreprinderii prevede o perspectivă prosperă pentru întreprindere, în
timp ce reducerea dividendelor serveşte ca un avertisment al scăderii veniturilor viitoare. În mod
obişnuit, din acest motiv şi din altele, conducerea este prudentă atunci când este vorba de reducerea
dividendelor, preferând, în schimb, să menţină stabil indicele dividendelor faţă de profit.
Aşadar, o reducere a dividendelor este un semnal al unor timpuri rele, pe când o creştere a
acestora implică încredere în viitor. Aceasta ilustrează conceptul conţinutului de informaţie pe care
îl are dividendul.
66
6.6. Formele dividendelor și procedurile de plată ale acestora
Atunci când întreprinderea declară un anumit dividend de plată, el
devine o obligaţie şi aceasta nu poate fi uşor anulată de întreprindere. Suma
dividendului este exprimată fie ca lei/acţiune, deci dividend/acţiune, fie ca
procent din preţul de piaţă (randamentul dividendului), fie ca procent din
profitul pe acţiune (rata de plată a dividendului).
Dividendele pot fi distribuite sub mai multe forme:
(1) în natură, dacă întreprinderea realizează produse care să intereseze pe acţionari;
(2) în acţiuni, dacă acţionarii doresc, dar forma cea mai obişnuită este
(3) plata în numerar. Această din urmă formă presupune mai multe etape în procedura plăţii
dividendelor:
1 . Procedura începe cu stabilirea datei declarării (sau anunţării) dividendelor.
2. Data ex-dividendului este o dată arbitrară stabilită cu patru zile lucrătoare înainte de data
înregistrării. Această dată dă posibilitatea întreprinderii sau Registrului Acţionarilor să obţină o
determinare corectă a tuturor acţionarilor la data înregistrării. Data ex-dividendului este importantă
pentru ca un cumpărător al unei acţiuni înainte de această dată primeşte dividendul curent în
numerar, pe câtă vreme cumpărătorul unei acţiuni după această dată nu va primi dividend. Preţul
acţiunii va scădea după data “ex-dividendului”.
3. Data înregistrării este data la care se închide înregistrarea acţionarilor pentru a
determina acţionarii curenţi.
4. Data plăţii este data când începe plata dividendelor pentru acţionarii înregistraţi la
Registrul acţionarilor la data înregistrării.
6.7. Răscumpărarea acțiunilor

O decizie importantă pe care poate să o ia întreprindere este aceea a utilizării fondurilor sale
pentru răscumpărarea acţiunilor emise. În loc să plătească dividende în numerar, întreprinderea
poate să orienteze surplusul de numerar spre răscumpărarea acţiunilor proprii.
În ultimul timp, în SUA spre exemplu, răscumpărarea acţiunilor a devenit o
cale foarte importantă de distribuire a profiturilor către acţionari. De asemenea,
răscumpărarea acţiunilor este un adjuvant potenţial folositor politicii privind
dividendele când se impune a fi avantajoasă evitarea impozitării.
Într-o piaţă perfectă este indiferent pentru întreprindere dacă plăteşte dividende sau
răscumpără acţiunile. Acest rezultat este similar teoriei nerelevanţei a lui M & M privitor la
finanţarea prin datorii faţă de finanţarea prin acţiuni.
Răscumpărarea acţiunilor este considerată de multe întreprinderi ca cea mai bună investiţie.
Aceasta are loc mai frecvent când conducătorii de întreprinderi cred că preţul acţiunilor este
temporar în scădere. Ei gândesc probabil fie că oportunităţile investirii în active nefinanciare sunt
puţine, fie preţul acţiunilor proprii emise de întreprinderile în cauză trebuie să crească cu trecerea
timpului.
Faptul că anumite întreprinderi răscumpără acţiunile lor când cred că acestea sunt
subevaluate nu implică faptul că raţionamentul conducerii este corect; numai studiile practice pot
face această determinare. Reacţia imediată la anunţarea unei răscumpărări de acţiuni este, în mod
obişnuit, destul de favorabilă. Multe studii practice au arătat că performanţa preţurilor acţiunilor
după răscumpărare nu este semnificativ mai bună decât performanţa preţurilor acţiunilor
întreprinderilor care nu răscumpără acţiunile.
În concluzie, printre raţiunile care pot sta la baza răscumpărării acţiunilor
proprii de către întreprindere amintim:
• înapoierea surplusului de numerar la acţionari;
• creşterea profitului pe acţiune şi, deci, a preţului acţiunii;
• cumpărarea în totalitate a acţiunilor deţinute de masa acţionarilor neagreaţi;
• realizarea structurii dorite a capitalului întreprinderii.
67
În urma deciziei de răscumpărare a propriilor acţiuni au de câştigat atât acţionarii, cât şi
întreprinderea. Acţiunile care sunt răscumpărate sunt denumite acţiuni de trezorerie şi sunt
disponibile pentru a fi folosite fie la distribuirea dividendelor sub forma acţiunilor, fie la
compensarea remuneratorie a conducerii executive (stoc-option), fie vândute altor întreprinderi în
cazul achiziţiei sau divizării întreprinderii.
Din perspectiva conducerii, avantajele răscumpărării acţiunilor pot fi decisive dacă
conducerea anticipează o încercare de preluare a întreprinderii din partea alteia. Utilizând surplusul
de numerar sau luând cu împrumut fonduri pentru finanţarea răscumpărării, conducerea poate să
reducă atractivitatea întreprinderii pentru potenţialii doritori de a o prelua. În plus, sunt satisfăcuţi
şi acţionarii, deoarece pot vinde în condiţii avantajoase acţiunile întreprinderii în cauză, la un preţ
favorabil, înainte ca întreprinderea interesată în preluarea acesteia să poată face o ofertă pentru
acţiunile respective.
Un alt avantaj pentru conducerea întreprinderii îl constituie reducerea costurilor cu
corespondenţa şi întocmirea rapoartelor anuale şi a altor materiale întocmite cu ocazia distribuirii
dividendelor.
Pentru răscumpărarea acţiunilor se folosesc trei metode:
a) Oferta publică este un anunţ public făcut de întreprindere
către toţi acţionarii care vor să vândă un anumit număr de acţiuni la un
anumit preţ, într-un interval de timp specificat. Fiecare acţionar poate să
decidă dacă preţul oferit de către întreprindere în perioada răscumpărării
este mai bun decât preţul acţiunii din momentul situat după expirarea
ofertei. Dacă sunt oferite mai multe acţiuni spre vânzare decât există
intenţia de răscumpărare, conducerea poate alege pentru răscumpărare toate acţiunile sau un procent
pro-rata din cele oferite de fiecare acţionar.
b) Răscumparare open-market (la bursă) are loc când întreprinderea acţionează prin
intermediul unui broker, cumpărând acţiuni de pe piaţa secundară ca orice investitor. Intenţia
angajării întreprinderii în răscumpărarea open-market este, în mod obişnuit, anunţată dinainte, deşi
suma exactă a valorii acţiunilor răscumpărate la data reală a tranzacţiei nu este cunoscută;
c) Răscumpărarea disproporţionată are loc când întreprinderea răscumpără acţiunile de la
un anumit acţionar sau grup de acţionari. Acest tip de răscumpărare poate fi folosit la cumpărarea
întregii cantităţi importante de acţiuni deţinută de un acţionar sau a întregii cantităţi deţinută de un
grup de acţionari, fiecare având însă puţine acţiuni.
6.8. Determinarea dividendului de plată

Există mai multe metode de determinare a dividendului de plată, conform
politicii urmate:
- politica dividendului rezidual;
- politica dividendului constant sau stabil;
- politica ratei constante de plată;
- politica dividendului obişnuit scăzut plus un extradividend.
1. Politica dividendului rezidual

În practică, politica privind dividendele este foarte mult influenţată de ocaziile favorabile de
investiţii şi de disponibilităţile de fonduri cu care sunt finanţate investiţiile. Acest fapt a dus la
dezvoltarea politicii dividendului rezidual care se bazează pe următoarele patru etape pe care trebuie
să le parcurgă întreprinderea când se decide să plătească dividende:
• determinarea bugetului optim pentru investiţii;
• determinarea sumei de capital propriu necesară finanţării bugetului;
• utilizarea, pe cât posibil, a fondurilor interne ale întreprinderii (profitul reţinut) la
asigurarea necesarului de capital propriu;
68
• plata dividendelor numai dacă profitul disponibil este mai mare decât nevoile de
acoperire a bugetului optim pentru investiţii, adică dacă rămâne profit disponibil.
Politica reziduală se bazează pe faptul că investitorii preferă ca întreprinderea să reţină şi să
reinvestească profiturile decât să le plătească acestora ca dividende, dacă rata rentabilităţii obţinute
de întreprindere pentru profiturile reinvestite depăşeşte rata rentabilităţii pe care ar obţine-o
investitorii înşişi, investind dividendele în alte investiţii cu acelaşi grad de risc.
Dacă politica reziduală este practicată de către întreprinderi, este o altă problemă. Deoarece
ea implică plăţi neregulate de dividende, aplicarea sa se face, în special, de întreprinderile cu
creştere rapidă. Acest fapt se datorează, pe de o parte, încercării întreprinderilor de a stabiliza rata
de plată a dividendelor în timp, iar pe de altă parte, preferinţei investitorilor pentru dividende stabile.
În ceea ce priveşte valoarea întreprinderii, am văzut că aceasta este în funcţie de deciziile de
investiţii. Astfel, politica reziduală a dividendelor este o variabilă pasivă şi deci nu trebuie să aibă
vreo influenţă asupra valorii întreprinderii.
2. Politica dividendului stabil

Mulţi manageri financiari se străduiesc să menţină o creştere constantă, chiar modestă a
dividendelor pentru a evita schimbări mari sau fluctuaţii ale politicii dividendelor. Conducerea însă
ezită să crească dividendele dacă ea nu se aşteaptă la menţinerea creşterii în perioadele viitoare. De
asemenea, conducerea nu doreşte nici să reducă dividendele, deoarece o scădere a dividendelor
plătite poate fi interpretată de investitori ca un semnal al confruntării întreprinderii cu probleme
serioase, ceea ce poate avea un efect nefavorabil asupra preţului acţiunilor. Rezultă deci că politica
predominantă în acest domeniu este menţinerea dividendelor la nivelul anterior.
Această politică este încurajată şi de faptul că mulţi investitori dispun de fonduri mari pentru
investiţii şi, aşa cum au arătat Modigliani şi Miller (1961), aceştia nu sunt preocupaţi de nivelul
dividendelor, deoarece ar putea oricând să lichideze o parte din pachetul lor de acţiuni pentru a
obţine fluxul de numerar dorit.
Chiar dacă dividendul optim, aşa cum este prescris de politica reziduală, poate varia puţin
de la un al altul, decizii cum ar fi întârzierea unor proiecte de investiţii, îndepărtarea de structura
optimă a capitalului într-un anumit an, sau chiar emiterea unor noi acţiuni comune, fac posibilă
evitarea de către întreprindere a problemelor legate de dividendele instabile.
3. Politica ratei constante de plată a dividendelor

O altă politică posibilă este ca întreprinderea să plătească ca dividende un procent constant
din profituri. Totuşi, întrucât profiturile vor fi cu siguranţă fluctuante această politică va necesita
alte mijloace financiare în vederea asigurării fondurilor necesare plăţii, deoarece suma dividendelor,
urmând linia profiturilor va fluctua.
În aceste condiţii, dacă întreprinderea doreşte să aplice această politică, va
trebui, spre exemplu, să împrumute sume de bani dacă profiturile nu sunt suficiente
pentru plata dividendelor.
4. Politica dividendului obişnuit scăzut plus un extradividend

O politică de plată a unui dividend obişnuit scăzut plus, la finele anului dacă acesta este un
an bun, a unui extradividend (supradividend) este un compromis între un dividend stabil şi o rată
constantă de plată. O astfel de politică dă flexibilitate întreprinderii şi investitorii pot conta pe
primirea cel puţin a unui dividend minim.
Această politică este cea mai bună atunci când profiturile şi fluxurile de numerar ale
întreprinderii sunt foarte fluctuante. Conducerea poate stabili un dividend obişnuit, relativ scăzut
astfel încât el să fie posibil şi în anii mai puţin faşti şi care să fie suplimentat cu un extradividend în
anii când sunt disponibile fonduri suplimentare.
69
1. Formele dividendelor și procedurile de plată ale
acestora.
Temă de control: Determinarea dividendului de plată.
6.9. Rezumat
Politica privind dividendele se referă la decizia de a plăti profitul sub forma dividendelor
acţionarilor sau ca acesta să fie reţinut de întreprindere pentru a fi reinvestit.
Fluxul de numerar disponibil într-o întreprindere provine din două surse: fluxurile
generate intern de întreprindere şi o nouă finanţare externă.
Plata dividendelor trebuie făcută, de cele mai multe ori, în numerar, ceea ce poate
pune problema lichidităţii pentru întreprinderile cu probleme în acest domeniu.
O decizie importantă pe care poate să o ia întreprindere este aceea a utilizării
fondurilor sale pentru răscumpărarea acţiunilor emise.
Pentru determinarea dividendului de plată, conform politicii urmate, există mai multe
metode:
- politica dividendului rezidual;
- politica dividendului constant sau stabil;
- politica ratei constante de plată;
- politica dividendului obişnuit scăzut plus un extradividend.
6.10. Bibliografie
1. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică şi
Bucureşti, 2006;
5. Stancu, I., Finanţe. Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului. Investiţii reale şi
finanţarea lor.Analiza şi gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Economică,
Bucureşti, 2002;
70
MODULUL III
GESTIUNEA FINANCIARĂ PE TERMEN SCURT
FINANŢAREA PE TERMEN SCURT A FIRMEI

FINANŢAREA PE TERMEN SCURT A FIRMEI
7.1. Introducere
7.4. Finanţarea ciclului de exploatare
7.5. Resursele finanţării pe termen scurt
7.6. Finanţarea pe termen scurt a firmei
7.7. Rezumat
7.8. Bibliografie
7.1. Introducere
Activele curente sunt acele elemente de activ ce se aşteaptă să fie convertite în cash într-un
an de zile. Aceste active sunt reflectate în bilanţul contabil şi contribuie direct la determinarea
lichidităţii companiei. Prin lichiditate se înţelege uşurinţa cu care acestea sunt transformate în cash
într-un timp şi la un preţ corespunzător.
Analog investiţiilor în activele curente, firmele folosesc mai multe tipuri de obligaţii pe
termen scurt, adică pasive curente. Pasivele curente sunt obligaţii ale firmei care trebuie onorate în
maxim un an de zile sau în cadrul unui ciclu operaţional.
Cheltuielile pe termen scurt deţin şi o pondere mică în comparaţie cu finanţarea pe termen
lung, care cuprinde - printre altele - toate activele imobilizate. Doar la începutul funcţionării firmei
activele circulante sunt egale cu disponibilul de capital rămas din capitalul social după ce au fost
procurate activele imobilizate. Dar nevoile de finanţare pe termen scurt sunt mult mai mari, ceea ce
face ca firma să se îndatoreze, să utilizeze fonduri atrase.

• prezentarea conceptelor de credit comercial, resursele finanţării pe termen
scurt, gaj, factorizare;
învăţare;
• evidenţierea finanţării pe termen scurt.

unei firme;
• Formarea abilităţii de a identifica modalitatea de finanţare pe termen
scurt a firmei.
71
Cuvinte cheie: resursele finanțării pe termen scurt; credit comercial; gaj; factorizare;
7.4. Finanţarea ciclului de exploatare

Cu toate că deciziile financiare majore sunt luate în cadrul gestiunii financiare pe termen
lung, care de cele mai multe ori sunt ireversibile, totuşi finanţarea pe termen scurt are rolul ei foarte
important întrucât se referă în primul rând la acoperirea cu fonduri necesare desfăşurării normale a
ciclului de exploatare.
Finanţarea pe termen scurt este subordonată finanţării pe termen lung, fondurile,
fluxurile băneşti fiind destinate activităţii de exploatare curentă a firmei.
Finanţarea pe termen lung este cea care stabileşte cadrul general al dezvoltării firmei.
Finanţarea pe termen scurt apare ca urmare a unor măsuri de ajustare. Finanţarea pe
termen scurt nu poate fi însă neglijată sau subestimată.
Finanţarea pe termen scurt are și ca obiectiv final obţinerea de profit, deci a unei rentabilităţi
cât mai mari în condiţii de raţionalitate şi risc, adică şi diminuarea riscului.
Şi în cadrul finanţării pe termen scurt este necesar un echilibru. În acest caz, echilibrul
presupune în primul rând, un raport optim între necesarul de active circulante şi resursele de
finanţare ale acestui necesar. Cu cât necesarul de active circulante poate fi satisfăcut cu un minimum
de resurse, cu atât activitatea firmei este mai eficientă, întrucât sunt imobilizate mai puţine fonduri.
O eroare într-o hotărâre pe termen scurt poate antrena pierderi ridicate, chiar încetarea de
plăţi. Slăbiciunea unui client important poate conduce la depunerea bilanţului. Alegerea unui
plasament puţin judicios poate antrena fie o pierdere, fie un deficit de câştig, care vor afecta
rentabilitatea.
Gestiunea financiară pe termen scurt cuprinde pe de o parte, gestiunea
activelor circulante, pe de altă parte, alegerea colaborărilor de trezorerie.
Această gestiune este însoţită de o planificare financiară pe termen scurt
care se exercită simultan pe două orizonturi, un orizont anual care permite
să se aprecieze în mod global dacă echilibrul financiar poate fi realizat
datorită posibilităţilor de finanţare pe termen scurt şi un orizont
intraanual, necesar realizării unei gestiuni eficace a trezoreriei de pe o zi pe alta.
Gestiunea activelor circulante

Se consideră adesea că fondurile de exploatare sunt determinate în întregime de
caracteristicile sectorului în care se situează întreprinderea. Ori, deşi deprinderile sectoriale şi
uzanţele profesionale joacă un rol important, diferitele componente sale finanţării rămân supuse
unui calcul economic cum o arată dispersarea raporturilor procentului de rotaţie în interiorul
aceluiaşi sector.
Stocurile, suma totală a efectelor scontate şi care nu au ajuns încă la scadenţă
reprezintă fonduri proprii. Fondurile astfel imobilizate au un cost şi trebuie să fie
rentabilizate simetric, creditul furnizor reprezintă o resursă care nu este gratuită.
Gestiunea stocurilor
Firmele de producţie deţin cel mai adesea, trei tipuri de stocuri: materii prime şi
materii consumabile, produse semifinite, produse finite. Acţiunea acestor stocuri se
explică astfel:
1) Minimizarea costului comenzilor (cheltuieli de producţie
administrative, cheltuieli de transport, comisionul furnizorilor). Numărul comenzilor
fiind invers proporţional cu nivelul stocului. Cu cât numărul comenzilor este mai mic, cu atât costul
72
este mai mic. Cel mai adesea, o comandă importantă este însoţită de condiţii preferenţiale din partea
furnizorilor. Motivul astfel invocat reprezintă reuşita tranzacţiei;
2) Evitarea întreruperii procesului de fabricaţie, Un stoc inexistent sau, insuficient poate
antrena o oprire a fabricaţiei sau o productivitate inferioară. Motivul de prudenţă conduce la
menţinerea unui nivel minim de stoc. Avantajul este cu atât mai ridicat cu cât costul unei
aprovizionări ritmice este mai important;
3) Luarea unor măsuri de precauţie împotriva unei evoluţii nefavorabile a preţului
materialelor; anumite materiale cunosc fluctuaţii importante de preţuri: Dacă se anticipează o
creştere, este de dorit să se constituie un stoc de siguranţă.
4) Minimizarea costurilor de producţie. Deţinerea stocului de produse finite rezultă din
decalaje între producţie şi vânzări. Minimizarea costurilor de producţie presupune cel mai adesea,
o producţie ritmică care permite o folosire optimă a activelor mobilizate şi o mai bună gestiune a
personalului. Stocul de produse finite permite să se disocieze procesul de producţie de nivelul
vânzărilor şi să se evite astfel costurile de sub-activitate sau de supra-activitate întâlnite adesea în
activităţile de sezon.
Motivul invocat este atunci acela al raţionalizării producţiei.
Stocul cuprinde două componente: o componentă de presiune legată de necesităţi tehnice şi
o componentă marginală, în funcţie de alegerile specifice firmei în materie de proces de producţie
şi de risc. Componenta de presiune este inclusă în evaluarea rentabilităţii investiţiilor globale, doar
determinarea nivelului componentei marginale face obiectul unei hotărâri de investiţie, specifică
bazată pe parametrii tradiţionali ai calculului de rentabilitate.
Evaluarea rentabilităţii trebuie să ţină seama eventual de investiţiile imobiliare necesare stocării, de
exemplu antrepozitele, precum şi de cheltuielile incluse.
Gestiunea creditului client

Rentabilitatea unei investiţii se evaluează în funcţie de fluxurile de lichidităţi,
ceea ce presupune că vânzările făcute au fost urmate de încasare. Riscul de
neacoperire a creanţelor apare foarte important în anumite sectoare şi compromite
uneori existenţa însăşi a întreprinderilor.
Totuşi, uzanţele comerciale fac adesea din creditul acordat clienţilor un argument important
al vânzării. El constituie o hotărâre de investiţie, căci el conduce la imobilizarea lichidităţilor în
vederea degajării unui supliment de rentabilitate. Firma poate acţiona asupra rentabilităţii acestei
investiţii controlând riscul şi minimizând sumele imobilizate.
Decizia de investiţie în credit client

Rentabilitatea unei creşteri a creditului client se evaluează în mod diferenţial.
De exemplu, se vor determina urmările unei treceri a creditului client de la 60 de
zile la 90 de zile pe de o parte, în termeni de investiţie suplimentară de exploatare şi
pe de altă parte, referitor la suplimentul de flux pe care această nouă politică îl
procură. Procentul de actualizare este costul de oportunitate al capitalului acestei investiţii care
trebuie să ia în calcul riscul.
Gestiunea creditului client în interiorul cadrului definit de condiţiile comerciale (condiţii de
plată) constă în a lua măsurile care se permită minimalizarea sumei totale a efectelor scontate de o
bancă şi care nu au ajuns încă la scadenţă si costurile legate de plată şi de a limita riscul de
neacoperire.
Gestiunea pe termen scurt trebuie să fie organizată în aşa fel încât să evite alunecările între
suma totală teoretică care rezultă din condiţiile de vânzare practicate şi suma totală a efectelor
scontate de o bancă. Este vorba de fapt de a minimiza perioada care se produce între momentul
livrării şi data efectivă de plată. Mai multe operaţii care pot varia după modalităţile de plată reţinute,
între aceste două date: facturare, lichidare dată de client, transferurile între bănci şi înregistrarea
lichidării în contul vânzătorului. După rapiditatea facturării, modalităţile de lichidare reţinute şi
eficacitatea politicii de acoperire, perioadele de întrerupere pot fluctua în mod sensibil.
73
În afara celor subliniate mai sus, activele circulante mai sunt influenţate de:
– timpul de realizare a ciclului de exploatare;
– volumul aprovizionărilor şi desfacerilor;
– cheltuielile de producţie.
Desigur că o sporire a producţiei determină o creştere a activelor circulante. De asemenea,
dacă ciclul de exploatare este mai scurt, sunt necesare mai puţine fonduri pentru finanţarea pe
termen scurt, întrucât viteza de rotaţie a activelor este mai mare. Creşterea cheltuielilor de producţie
conduce la creşterea fondurilor care le acoperă. Reducerea ciclului de exploatare contribuie la
reducerea sau chiar eliminarea de lichidităţi, deci a deficitului de capital de exploatare.
În finanţarea pe termen scurt, foarte importantă este determinarea şi previzionarea
indicatorului “fond de rulment”. Acesta se determină ca o diferenţă între capitalurile permanente şi
imobilizări (stocuri, creanţe şi active de trezorerie).
7.5. Resursele finanţării pe termen scurt

Odată ce firma s-a hotărât asupra nevoilor proprii de fonduri,
următorul pas îl reprezintă identificarea acestora. Există o varietate de
credite, pe termen scurt. Creditul pe termen scurt se referă la o datorie care
în mod normal se plăteşte în .decurs de un an. Acest capitol tratează astfel
de surse de fonduri pe termen scurt, cum ar fi creditele comerciale,
împrumuturile bancare pe termen scurt, efecte comerciale, conturi de
finanţare şi inventarul de finanţare. Primele trei surse de fonduri sunt denumite împrumuturi
nesecurizate pentru că ele nu necesită un contract colateral. Ultimele două surse de fonduri sunt
frecvent denumite împrumuturi securizate pentru că necesită un contract colateral.
Cele mai multe firme de afaceri preferă să facă împrumuturi nesecurizate, pentru că de cele
mai multe ori acestea necesită o gestiune la un preţ ridicat şi, de asemenea conţin im număr de
prevederi foarte restrictive. Totuşi, unele firme nu pot obţine împrumuturi pe baze nesecurizate, fie
pentru că ele sunt slabe din punct de vederea financiar fie pentru că nu au obţinut rezultate
satisfăcătoare. Firmele ar putea să garanteze securitatea dacă ar putea obţine o reducere la rata
dobânzii, dar acest lucru rareori se întâmplă.
Creditul comercial
Afacerile cu rezultate profitabile ridică nu numai nevoia de fonduri, ci şi de anumite surse
permanente de creditare. Creditul comercial şi obligaţiunile sunt două surse majore spontane de
credit şi constituie o compensaţie substanţială faţă de nevoia brută de fonduri în afaceri. Aceste
două tipuri de fonduri rezultă din stilurile normale ale unor operaţiuni de succes fără a necesita
vreun efort special sau negocieri ,din partea managerului financiar.
Creditele comerciale au loc atunci când firma îşi achiziţionează stocul şi materialul
brut pe credite de la alte firme. Creditul comercial reprezintă cea mai mare sursă de
fonduri pe termen scurt, în special pentru micile companii, care nu au dreptul la
împrumuturi de la bănci sau alte mijloace de împrumut instituţionalizate.
Contul deschis, nota de plată şi aprobarea comercială sunt cele trei forme majore de
credite de comerţ. Contul deschis nu necesită ca cumpărătorul să semneze o obligaţie formală care
să evidenţieze garanţia către vânzător. Creditul se extinde pe baza creditului vânzătorului de
investigare a cumpărătorului. Acesta este cel mai comun tip de credit comercial. Obligaţiunile sunt
folosite în cazul bijuteriilor sau articolelor foarte scumpe sau când clienţii întârzie plata facturilor.
În acest caz, cumpărătorului i se cere să semneze o notă de recunoaştere oficială a obligaţiei faţă de
vânzător. Aprobările comerciale sunt obligaţiuni (poliţe) acceptate de cumpărător. Când este făcută
expedierea, vânzătorul formulează o obligaţiune pentru cumpărător și când cumpărătorul sau banca
acestuia acceptă obligaţiunea, aceasta devine aprobare comercială.
74
Termenii creditului comercial
Discuţia asupra termenelor de credit se restrânge la deschiderea creditului de comerţ, pentru
că este foarte adesea folosit în practică pentru a folosi un cont de credit comercial deschis în mod
efectiv. Trebuie să înţelegem patru aspecte posibile ale termenilor de credit: perioada de credit,
volumul reducerii de numerar, perioada acestei reduceri şi data de începere a perioadei de credit.
Termenii conţin aceste patru aspecte. Aceşti termeni arată că o reducere de 1 la sută (volumul
reducerii de numerar) este garantată dacă plata este făcută în 10 zile (perioada reducerii de numerar)
de la sfârşitul lunii (data de începere a perioadei de credit); astfel, preţul integral al facturii este
plătibil în 25 de zile (perioada de credit) de la sfârşitul lunii sau până în a 25-a zi a lunii care
urmează.
Plata la livrare implică riscul cumpărătorului de a refuza livrarea. Plata înainte de livrare nu
implică nici un fel de credit, pentru că cumpărătorul trebuie să plătească pentru bunuri în avans.
Unii vânzători folosesc termenii plata înainte de livrare pentru a evita orice fel de riscuri.
Cei mai mulţi termeni de credit includ o perioadă care se referă la perioada de timp acordată
plăţii. Termenii “net 30” înseamnă că preţul facturii trebuie plătit până în 10 zile; altfel, costul
integral al notei de plată trebuie plătit în 30 de zile. Rata dobânzii anuale a reducerii de numerar
poate fi calculată astfel:
Re ducerea de numerar la suta 360
Rd = ×
Re ducerea de numerar 100 la suta Perioada netă de credit
Astfel, rata dobânzii anuale a termenilor menţionaţi mai sus este:
2 360
Rd = × = 36,73%
100 − 2 20
Aici am folosit mai degrabă 360 decât 365 de zile din an pentru calcule. Dacă se folosesc
365 de zile, costul reducerii de numerar menţionat va creşte până la 37,24 la sută. Este de asemenea
important de observat costul reducerii de preţ mai sus menţionat, care nu este un cost explicit asociat
cu dobânda la credit, ci este un cost implicit.
Datele sunt adesea folosite de către firmele sezoniere de îmbrăcăminte şi articole sportive
pentru a-şi uniformiza producţia şi activităţile de livrare.
De exemplu, fabricanţii de articole sportive îşi pot încuraja clienţii să trimită
comenzile de toamnă în timpul lunilor de primăvară - vară, subînţelegându-se că
livrarea acestor comenzi va fi făcută la discreţia fabricantului. Dacă articolele
sportive sunt vândute cu termenii de net 30, data de 15 octombrie, cumpărătorii nu
trebuie să plătească facturile până la 15 noiembrie, chiar dacă au primit articolele în ianuarie sau
februarie.
Prelungirea facturilor de plată

În practică multe firme îşi prelungesc sau îşi amână plata datoriilor dincolo de sfârşitul
perioadei de credit şi asta fără urmări grave.
Furnizorii fac afaceri pentru a vinde bunuri, astfel îşi pot permite întârzierea. Totuşi, firmele
nu ar trebui să-şi prelungească plata prea des sau în exces, pentru că reducerea de numerar şi o
deteriorare posibilă în rata creditului ar putea avea efecte negative comparativ cu beneficiul.
Evaluarea creditului comercial

Avantajele majore ale creditului comercial sunt disponibilitatea şi flexibilitatea.
Ordinele de plată plătibile ale celor mai multe firme necesită puţine formalităţi şi
reprezintă o formă continuă de credit. Odată ce aplicarea iniţială a creditului trece de
verificarea, de către furnizor a creditului, firma poate cumpăra bunuri şi servicii de la
furnizor fără negocieri ulterioare ale termenilor de credit.
Modificările în valoarea facturilor plătibile sunt de obicei pe acelaşi plan cu modificările în
valoarea fondurilor necesare. Pe măsură ce firma ajunge la sezonul de vânzare, cresc şi investiţiile
sale în inventare. O parte a investiţiei suplimentare în inventare este finanţată de o creştere automată
75
a creditului de comerţ. Pe măsură ce firma intră în sezonul de vânzare, îşi poate reduce gradual
ordinele de plată adunate prin facturile de primire.
Cele două dezavantaje majore ale creditului de comerţ sunt costurile reducerii de
numerar mai sus menţionate şi oportunitatea costului asociat cu practica firmei de a
prelungi plata facturilor. Folosirea în exces a creditului de comerţ poate cauza firmei
o criză de lichidare, pentru că îşi pune bazele de extindere pe creditul comercial şi nu
pe echitatea proprietarilor. Astfel, folosirea efectivă a creditului comercial necesită,
mai întâi cântărirea avantajelor şi dezavantajelor.
Împrumuturile bancare pe termen scurt

Creditul de comerţ apare în bilanţ ca factură de plată, pe când împrumuturile bancare apar
ca note de plată. Cele mai multe împrumuturi bancare pe termen scurt sunt pentru firmele care îşi
acoperă creşterile sezoniere prin inventare sau facturi de primit. Împrumuturile bancare pe termen
scurt la societățile comerciale constituie aproximativ două treimi din suma tuturor împrumuturilor
comerciale şi industriale. Cei care folosesc; astfel de împrumuturi sunt firmele fabricante de produse
sezoniere. împrumuturile de afaceri pe termen scurt nesecurizate de către băncile comerciale joacă
un rol critic în dezvoltarea firmelor, pentru că ele sunt fonduri neîntâmplătoare.
Tipuri de împrumuturi bancare negarantate

Băncile împrumută fonduri pe termen scurt în trei moduri: obligaţiuni, linii de credit şi
acorduri de credit reînnoite automat.
Obligaţiuni
Când companiile au nevoie de fonduri pe termen scurt pentru un singur scop, pot obţine
aceste fonduri de la băncile lor semnând nişte obligaţiuni. Aceste obligaţiuni conţin suma de plată,
timpul de plată şi rata dobânzii. Astfel de împrumuturi au de obicei scadenţa de la 30 la 90 de zile.
Linii de credit
O linie de credit este un angajament neoficial din partea băncii cu privire la valoarea
maximă a creditului negarantat care i se acordă clientului ca datorie în timpul perioadei
de timp specificate, de obicei un an. Aceste împrumuturi sunt de obicei răspândite sub
forma unei neacoperiri autorizate; clienţilor li se permite să elibereze contul depozitar
la bancă până la o sumă stabilită. În mod normal, o linie de credit apare sub forma unei scrisori către
client şi nu obligă în mod legal. Astfel, clienţii nu plătesc un onorariu de angajament pentru partea
nefolosită a liniei.
Există două moduri de protecţie la cele mai multe linii de credite: o perioadă anuală de
verificare şi un cont compensator. Băncile cer clienţilor să-şi verifice întregul credit timp de un
anumit număr de zile pe an. Această perioadă încurajează pe cei care împrumută să transfere
împrumuturile de la o bancă la alta. De asemenea, dă băncilor oportunitatea de a revedea facturile
înainte de a le accepta din nou. Situaţiile compensatoare sunt cerute uneori de bănci pentru a creşte
costul efectiv al dobânzii şi pentru a proteja împrumuturile de dificultăţile financiare ale debitorului.
Când se intră în restanţă, banca poate apela la depozitul debitorului pentru a echilibra împrumutul.
Acorduri de credit reînnoit automat

Un acord de credit reînnoit automat este un angajament legal din partea băncii cu
referire la valoarea maximă a creditorului pe care clientul îl poate împrumuta în timpul
perioadei de timp specificate. Termenii acordului sunt pregătiţi în scris din două motive:
(1) obligă în mod legal şi (2) ajunge în mod normal de la un ari până la trei ani.
76
Rata dobânzii
Rata dobânzii la majoritatea împrumuturilor este determinată prin negocieri directe
între debitori şi bancă. Rata de bază dominantă şi valoarea creditului debitorului sunt
două determinante majore ale ratei dobânzii pretinse. Rata de bază este rata dobânzii
:pretinse în împrumuturile de afaceri pe termen scurt la cei mai mulţi clienţi
corespunzători (deci de pe piaţa de capital).
Dobânda poate fi plătită fie prin încasare, fie prin reducere. Prin încasare, rata este plătită la
scadenţa împrumutului, ceea ce face rata efectivă a dobânzii egală cu rata stabilită a dobânzii. Prin
reducere, dobânda este plătită în avans, ceea ce creşte rata efectivă a dobânzii.
Exemplu: Să presupunem că o firmă împrumută 10.000 u.m. cu 10%.
Calculaţi rata efectivă a dobânzii pentru împrumut atât prin încasare, cât şi prin
reducere.
Rata efectivă a dobânzii prin încasare este:
1.000 U.M.
= 10%
10.000 U.M.
Rata efectivă a dobânzii prin reducere este:
1.000
= 11,11%
10.000 − 1.000
Alegerea băncii
Multe firme de afaceri se bazează în mod deosebit pe piaţa financiară pentru împrumuturi.
Totuşi, este important de recunoscut faptul că astfel de surse sunt de obicei mai volatile şi mai puţin
demne de încredere în disponibilitate decât sunt băncile la mare strânsoare financiară. Mai mult,
majoritatea băncilor doresc să discute despre afacerile debitorilor şi să le ofere servicii de consiliere
managerială neoficiale. Deşi există un acord general, în ceea ce s-a discutat până aici, sunt diferenţe
importante între bănci în ceea ce priveşte consideraţiile de risc şi rolul lor în comunitate.
Băncile diferă în politica de bază a riscului. Unele bănci preferă să
rămână conservatoare, altele sunt mai liberale, iar unele sunt de-a dreptul
agresive. Unele bănci pot cere firmei să-şi reînnoiască împrumuturile
atunci când banca se află la strâmtoare.
Deşi firmelor li se acordă mai multă atenţie din partea băncilor mai
mici, ele doresc să menţină relaţii mai strânse cu băncile mai mari, fiindcă
acestea sunt capabile să se acomodeze cu cerinţele de împrumut în creştere. Băncile, de asemenea,
variază în politica de împrumut. Politica de împrumut este, de fapt, un mod de selectare prin care
managerii băncilor caută să restrângă împrumuturile la tipul şi caracterul pe care îl consideră mai
potrivit.
De exemplu, băncile dintr-o comunitate rezidenţială în dezvoltare rapidă vor avea
o proporţie mai mare a împrumuturilor ipotecare decât băncile dintr-o zonă
industrială stabilă.
Astfel, există diferenţe importante în acordarea împrumuturilor. Atitudinea
băncii faţă de risc, loialitatea sa faţă de client, volumul şi tipul de împrumut pe care îl practică sunt
factori importanţi care afectează alegerea băncii de la care să împrumutăm bani. Pentru că
împrumuturile bancare pe termen scurt sunt foarte importante pentru asigurarea unei dezvoltări
continue a afacerilor, alegerea băncii necesită o analiză atentă a acestor factori.
Titlurile comerciale
Titlurile comerciale constau din obligaţiuni pe termen scurt nesecurizate vândute de
instituţii financiare de finanţe şi de anumite concerne industriale. Aceste titluri sunt
eliberate numai de firme cu cea mai mare credibilitate, pentru că nu sunt garantate.
Firmele de afaceri cu surplus de numerar temporar. băncile comerciale şi instituţiile
financiare nonbancare utilizează titlurile comerciale.
77
Titlurile comerciale sunt vândute fie direct investitorilor, fie prin intermediul “dealerilor”.
încă din anii 1920, unele companii financiare importante, cum ar fi “General Motors Accetance
Corporation”, şi-au vândut titluri comerciale direct ultimilor săi investitori. Aceste companii emit
titluri astfel încât scadenţa şi valoarea să se potrivească cu nevoile investiţiilor. Firmele industriale,
companiile utilitare şi companiile financiare îşi vând titlurile prin dealeri, cinci sau şase dintre
aceştia dominând piaţa de dealeri pentru titluri comerciale. Ei obţin titlurile de la emiţători şi le
vând investitorilor.
Costul titlurilor comerciale

Firmele de afaceri sunt capabile să ridice fondurile prin vânzarea titlurilor
comerciale, mai ieftin decât prin împrumuturi bancare. Rata primului titlu comercial,
în general, este 0.25 până la 1 la sută sub prima rată, a împrumuturilor bancare la
clienţii cei mai de încredere. Această diferenţiere a ratei tinde să se ridice în perioade
mai lejere şi scade în perioade mai grele.
Sunt de menţionat multe aspecte importante. Mai întâi, atât rata de bază cât şi rata titlului
comercial au crescut în această perioadă. Apoi, rata de bază era substanţial mai mare, decât rata
titlului comercial de bază. În cele din urmă, cele două rate au fluctuat în acelaşi mod.
Titlul comercial are scadenţe de la numai câteva zile până la 270 de zile cu un averaj de
cinci luni şi este vândut prin reducere. Dacă titlul este vândut prin dealeri, rata efectivă a dobânzii
depinde de valoarea dobânzii, valoarea reducerii şi comisionul dealerului. În mod normal,
comisionul dealerului este de 0,125 la sută (în ţări fără inflaţie sau cu inflaţie foarte mică.
Exemplu: O companie vrea să vândă 100.000 u.m. din titlul comercial la
fiecare cinci luni, cu o rată de 8 la sută şi cu un comision al dealerului de 0,125 la
sută.
Valoarea dobânzii este de:
8.000 u.m. (10.000 u.m. × 0,08);
preţul pieţei al titlului este de:
92.000 u.m. (100.000 u.m. – 8.000 u.m.);
iar comisionul dealerului este de:
12 u.m. (100.000 u.m. × 0,125%).
Costul anual efectiv este de:
8.000
= 8,71%
92.000 / 125
Evaluarea titlurilor comerciale
Titlul comercial ca sursă a fondurilor pe termen are diverse avantaje. Este mai puţin
costisitor decât creditul emiţătorului evitarea inconvenienţelor şi cheltuielilor
financiare cu un număr de bănci. Cele mai multe împrumuturi bancare pe termen scurt
necesită un bilanţ compensator. Este lipsit de reglementările bancare care restrâng
împrumutul maxim al unei bănci către un singur debitor. Valoarea maximă a creditului
unui singur debitor este limitată la 20 la sută din capitalul băncii şi alte fonduri proprii (în ţara
noastră).
Principalul dezavantaj al titlului comercial este acela de a fi foarte impersonal. Astfel, deşi
firma îşi ridică nevoile unor fonduri pe termen scurt prin vânzarea titlului comercial, trebuie să aibă
grijă să nu submineze relaţiile cu banca. Relaţiile bancare sunt mult mai personale; drept urmare
băncile mai degrabă tind să îşi ajute clienţii loiali în perioade dificile. Un alt dezavantaj al titlului
comercial este valoarea fondurilor disponibile. Pentru că ratele beneficiului la titlul comercial sunt
mai mici decât acelea ale celor mai multe instrumente ale pieţei, valoarea fondurilor disponibile la
piaţa de titluri comerciale depinde de lichiditatea excesivă pe care firmele o pot avea la un moment
dat.
78
Gajul şi factorizarea
Sunt două tipuri de procedee de finanţare: gajul (alocarea) şi factorizarea. Garanţia
conturilor colectoare este caracterizată de notificare şi recurs. Când un împrumut nu
este făcut pe bază de notificare, clienţii debitorului nu sunt anunţaţi că facturile lor au
fost luate drept garanţie pentru creditor. Recursul înseamnă că debitorul absoarbe
pierderile dacă clienţii nu-şi plătesc facturile.
Totuşi, când firma “factorizează” facturile de primit, le vinde de fapt unei instituţii
financiare denumită factor. Vânzarea facturilor de primit este de obicei făcută cu notificare şi fără
recurs.
Un împrumut pe baza facturilor de primit este iniţiat printr-un acord de angajament legal
între debitor şi creditor. înţelegerea specifică procedurile ce trebuie urmate şi obligaţiile din partea
ambelor părţi. Odată ce relaţia de lucru a fost stabilită, debitorul duce periodic un teanc de facturi
creditorului. Apoi instituţia creditoare le examinează şi le respinge pe cele care nu se ridică la
standardele creditorilor lui.
Valoarea avansului depinde de valoarea creditului debitorului şi de însăşi calitatea facturilor
de primit. În mod obişnuit, valoarea maximă a avansului variază de la 50 la 90 la sută din valoarea
facturilor de primit alocate. Aceasta înseamnă că siguranţa de acoperire pentru instituţiile creditoare
ajunge de la 50 la 10 la sută din facturile de primit garantate. Dacă clienţii debitorului nu-şi plătesc
facturile, creditorul poate face recurs împotriva debitorului.
Costul unui împrumut pe bază de facturi de primit tinde să fie mai mare decât costul unui
împrumut nesecurizat din două motive. (1) Companiile care iau cu împrumut în schimbul facturilor
de primit sunt mai slabe din punct de vedere financiar decât acelea care iau cu împrumut fără un
contract colateral. (2) Împrumutul de facturi de primit necesită o cantitate considerabilă de acte
pentru instituţia creditoare şi o supraveghere atentă.
Factorizarea facturilor de primit

Factorul achiziţionează facturile unui client (debitor) pe baze de nonrecurs şi oferă un număr
de servicii adiţionale, cum ar fi verificarea creditului, contabilitatea, colectarea facturilor şi
asumarea riscului. Comisionul depinde de obicei de volumul facturilor individuale, de volumul
titlurilor facturizate şi de nivelul de risc. Dacă debitorul nu extrage din cont până ce facturile sunt
adunate, nu se ia dobândă.
Exemplu: O firmă şi-a vândut de curând facturile de primit în valoare de 100.000
u.m. Factorul dă în avans 80 la sută din factură şi ia 1 la sută dobândă pe lună şi 2 la
sută comisionul de factorizare. Atât dobânda cât şi comisionul sunt plătite prin
reducere.
Beneficiul net al firmei este calculat astfel:
Valoarea reală 10.000
fără: Rezerve de la factor (0,20 × 10.000) 2.000
Taxa de factorizare (0,20 × 10.000) 2.000
Fonduri disponibile pentru avans 7.800
Fără: dobânda pe avans (0,01 × 7.800) 78
Beneficiu net din avans 7.722 u.m.
Astfel, firma primeşte numerar în avans în valoare de 7.722 u.m. şi se aşteaptă să recupereze
cu 2.000 u.m. de rezervă mai târziu. Costul total de factorizare de 278 u.m. constă din factorizarea
comisionului de 200 u.m. şi o dobândă de 78 u.m.
Evaluarea facturilor de finanţare de primit

Principalul avantaj al facturilor de finanţare de primit este flexibilitatea. Valoarea
creditului disponibil către firmă creşte odată cu nevoia de credit. Firma are nevoie de
mai multe fonduri când se extind vânzările. Valoarea creditului disponibil către debitor
creşte odată cu extinderea vânzărilor firmei, pentru că valoarea facturilor variază direct
proporţional cu vânzările. Cel de-al doilea avantaj este că facturile de primit permit
79
firmei să obţină un împrumut pe care altfel nu l-ar putea obţine. Cel de-al treilea avantaj este că
factorul verifică creditele clienţilor firmei, astfel, firma nu are nevoie să-şi menţină propriul
departament de credit.
Facturile de finanţare au însă şi anumite dezavantaje. Costul împrumutului securizat este de
obicei mai mare decât costul unui împrumut nesecurizat. Dacă facturile sunt numeroase şi relativ
mici ca valoare, costul acestui credit poate fi chiar mai mare. Un alt dezavantaj este că împrumutul
în schimbul unor bunuri lichide ca şi facturi de primit poate fi considerat un semn de slăbiciune
financiară. Dacă furnizorii firmei ar afla asta, ar putea refuza să mai vândă firmei bunuri pe credit.
Inventar de gaj pentru finanţare

Împrumuturile pe termen scurt pot fi de asemenea securizate prin garanţia cu bunuri
reale. Produsele finite au cea mai mare valoare. De asemenea, anumite tipuri de
materiale brute sunt acceptabile pentru debitori. Nevoia de gajare ca metodă de
securizare pentru împrumut depinde de nivelul pieţei, stabilitatea preţului,
durabilitatea şi gradul de control fizic.
De exemplu, produse cum ar fi cereale, zahăr, cafea şi instalaţii majore se vând
foarte bine pe piaţa de mărfuri şi nu sunt perisabile. De aici, avantajul faţă de
aceste produse ar fi de 80 sau 90 la sută din valoarea lor pe piaţă. Pe de altă parte,
astfel de mărfuri, cum ar fi maşinării foarte specializate sau produse alimentare
proaspete, nu sunt foarte atractive în contracte colaterale din motive evidente.
Printr-o metodă simplă, este relativ ieftin să se administreze gajurile garantate, dar este
dificil să fie supravegheate de către creditor. Metoda complexă necesită costuri administrative
considerabile, dar oferă creditorului control asupra părţii colaterale.
Firma debitoare poate garanta toate gajurile sale ca securizare a împrumutului. Acest tip de
aranjament este folosit numai pentru a oferi protecţie suplimentară şi nu joacă un rol major în
determinarea acordării împrumutului. Aceasta pentru că (1) creditorul nu poate exercita un cont
strict asupra părţii colaterale şi (2) debitorul este liber să vândă aceste gajuri astfel, valoarea părţilor
colaterale se modifică în mod constant.
O chitanţă de trust arată că debitorul are în păstrare bunuri ale creditorului. Comercianţii de
automobile folosesc adesea acest aranjament. În cazul unui aranjament de finanţare prin chitanţă de
trust, o firmă poate să cumpere maşini de la un fabricant de automobile şi apoi le furnizează
comerciant de automobile, care execută o chitanţă de trust în favoarea creditorului. Pe măsură de
comerciantul vinde maşinile, beneficiul vânzării este dat companiei de finanţare ca plată a
împrumutului.
Creditorul: verifică periodic maşinile pe teritoriul debitorului în ciuda chitanţelor de trust.
Când maşinile date în păstrare sunt identificate printr-un număr de serie, numerele de serie ale
maşinilor sunt comparate cu acelea din actele de înţelegere garantate. Revizia contabilă verifică
dacă sistemul de credit funcţionează corect. Dacă inventarul constă din multe articole a căror
valoare este relativ mică, procesul de verificare devine obositor şi scump, Creditorul trebuie să aibă
mare încredere în onestitatea debitorului, fiindcă bunurile se află la debitor şi adesea sunt greu de
identificat.
O chitanţă de depozit specifică faptul că inventarul se face într-un depozit. Există două tipuri
de depozite: depozite publice şi depozite pe teren. Un depozit public reprezintă o a treia parte
independentă, care închiriază spaţiul celui care vrea să depoziteze bunuri. Prin acest aranjament,
bunurile sunt transportate la un depozit public pe cheltuiala debitorului. Apoi, depozitul emite o
chitanţă care evidenţiază titlul asupra bunurilor şi le va elibera numai la prezentarea acestei chitanţe.
Folosirea unui depozit public îi oferă creditorului cea mai bună protecţie faţă de partea colaterală.
O înţelegere cu un depozit public este extrem de costisitoare sau neconvenabilă pentru
debitor, din cauza spaţiului necesar sau nevoii de a deplasa inventarul înăuntrul sau în afara sediului
debitorului la intervale frecvente. Pentru a depăşi aceste probleme, depozitele pe teren sunt adesea
folosite. În aceste depozite, bunurile sunt înmagazinate la sediul debitorului, dar se află sub
controlul unei companii de depozite pe teren. Compania emite o chitanţă de depozit în acelaşi mod
80
ca şi în cazul unui depozit public. Debitorul obţine fonduri de la creditor pe bazele unei valori
colaterale a inventarului.
Costul total al unei negocieri de depozit constă în dobândă şi cheltuielile de servicii.
Dobânda este impusă de către creditor şi depinde de mărimea împrumutului şi de încrederea
acordată debitorului. Cheltuielile de servicii sunt costuri create pentru a verifica inventarul şi pentru
a asigura acordul cu înţelegerea de securitate. Ele sunt pretinse de către compania de depozit şi
depind de mărimea lor şi de perioada de depozitare a bunurilor. De obicei, costurile sunt mai mari
când gajurile sunt relativ mici sau când numărul de depozitări şi retrageri din inventar este mare.
Este important de observat că aceste chitanţe de depozit sunt la fel de bune ca şi debitorul şi
compania de depozit. Creditorul vrea să fie sigur că gajurile vor satisface împrumutul, dacă
debitorul nu poate plăti. Acest lucru devine foarte important când sunt folosite serviciile unei
companii de depozit.
7.6. Finanţarea pe termen scurt a firmei

Resursele necesare finanţării pe termen scurt sunt necesare pe-o perioadă mai mică de un
an. Cu toate că în principiu resursele sunt utilizate pentru acoperirea nevoilor de fond de rulment,
trebuie să facem diferenţa între activele pe termen scurt permanente şi temporare sau variabile.
Activele permanente nu pot fi reduse fără să pericliteze activitatea firmei. Aici este vorba în
primul rând, de stocuri, dar şi fonduri de trezorerie şi anumite credite acordate clienţilor (credit
comercial).
Activele circulante temporare sunt finanţate cu resurse ce se procură de regulă din afara
firmei pe termen scurt.
Indiferent de natura resurselor şi activelor, fluxurile financiare trebuie să conducă la
obţinerea de profit. De altfel, finanţarea pe termen scurt contribuie în cea mai mare proporţie la
realizarea profitului.
Finanţarea pe termen scurt a firmei presupune acoperirea cheltuielilor pentru
procurarea stocurilor de mijloace circulante (materii prime şi materiale, aflate în
diferite faze de fabricaţie, produse finite, mijloace în decontare, disponibilităţi băneşti
în casierie şi în bancă).
Din cele prezentate în paragraful precedent a reieşit că finanţarea trebuie să aibă în vedere
costurile de stocare. Aceasta şi din cauză că pe toată perioada ciclului de exploatare fondurile rămân
blocate.
Există şi modele complexe care stabilesc un raport optim între reînnoirea frecventă şi cea
pe termen lung a fondurilor ciclului de exploatare. Un astfel de model este cel denumit Wilson -
Whitin.
Toate modelele pleacă de la necesarul de finanţat al ciclului de exploatare (N.F.C.E.). Acesta
cuprinde necesarul total de capitaluri pentru procurarea stocurilor şi realizarea unui sold raţional de
creanţe.
N.F.C.E. poate fi determinat cu ajutorul unor metode analitice şi sintetice.
Cele analitice au în vedere elementele de stocuri (pe grape mari - exemplu, materii
prime - iar în cadrul acestora pe fiecare material în parte).
Metodele sintetice sunt globale, adică determină N.F.C.E. pe active
circulante total în funcţie de volumul previzionat al producţiei şi de viteza de rotaţie a mijloacelor
circulante înregistrată în ciclul anterior.
Se mai ţine seama şi de timpul între două aprovizionări.
Deci:
I. După metodele analitice:
NFCE = ∑ Ech × t × k
unde:
Ech = elementele de cheltuieli
t = timpul dintre două aprovizionări
81
k = un coeficient de corecţie pentru elementele de cheltuieli sau faze ale ciclului în care
aceste cheltuieli nu rămân constante.
II. După metodele sintetice se determină necesarul de finanţat pe fiecare trimestru, pe total
mijloace circulante:
NFCE  (Q1 × Ca ) Vro
= ×
trim  90  t
unde:
Q1 = producţia fizică pe trimestru
Ca = costul antecalculat;
Vro = Viteza de rotaţie pe trimestrul (perioada precedentă).
Finanţarea ciclului de exploatare se face din fondul de rulment, care este global, propriu şi
împrumutat.
FRgl = Capitaluri proprii + Datorii financiare pe termen lung – Imobilizările
FRp = Capitaluri proprii – Imobilizările
FRî = FRgl – FRp
NFR = NFCE – datorii de exploatare
unde:
FRgl = fond rulment global
FRp = fond rulment propriu
FRî = fond rulment împrumutat
NR = necesarul de fond de rulment
NFCE = necesarul de finanţat al ciclului de exploatare
Gestionarea activelor circulante concentrează atenţia firmei în procurarea de active
circulante specifice, cu o viteză de circulaţie mare şi costuri cât mai mici. Managementul activelor
circulante implică deci şi tehnici specifice de procurare de resurse, credite, titluri, numerar, cu
lichidităţi.
Sarcină de învățare: Principalele resurse de finanțare pe termen scurt.
Temă de control: Finanțarea pe termen scurt a

firmei/întreprinderii.
7.7. Rezumat
În cadrul finanţării pe termen scurt este necesar un echilibru. În acest caz, echilibrul
presupune în primul rând, un raport optim între necesarul de active circulante şi resursele de
finanţare a acestui necesar. Cu cât necesarul de active circulante poate fi satisfăcut cu un minimum
de resurse, cu atât activitatea firmei este mai eficientă, întrucât sunt imobilizate mai puţine fonduri.
7.8. Bibliografie
1. Brezeanu, P., Diagnostic financiar, Editura Economică, Bucureşti,
2003;
2. Dragotă, Victor; Obreja, Laura, Ciobanu, Anamaria, Dragotă,
Mihaela, Management financiar. Analiza financiară şi gestiunea
financiară operaţională, Editura Economică, Bucureşti, 2003;
3. Ilie, Vasile, Teodorescu, M., Finanţele întreprinderii, Editura ASE,
Bucureşti, 2003;
4. Onofrei, M., Finanţele întreprinderii, Editura Economică. Bucureşti, 2004;
5. Cibotariu Irina, Finanțele întreprinderii, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,
2008;
82
6. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,
2010;
7. Sandu Gh., Cibotariu I., Apetri A., Finanţe, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,
2008;
83
TREZORERIA FIRMEI

TREZORERIA FIRMEI
8.1. Introducere
8.4. Conţinutul trezoreriei firmei
8.5 Organizarea trezoreriei firmei
8.6. Rezumat
8.7. Bibliografie
8.1. Introducere
Trezoreria unei firme, după cum a demonstrat de nenumărate ori practica economică,
influenţează toate sectoarele de activitate, de la aprovizionarea cu materii prime şi materiale până
la salariile personalului. O gestiune proastă sau în condiţii economice nefavorabile poate atrage
după sine penalităţi şi amenzi în sume uriaşe, care în final nu vor mai putea fi plătite şi inevitabil
va duce la faliment.
Trezoreria înglobează rezultatele modului de realizare a activităţilor întreprinderii şi de
respectare a cerinţelor echilibrului financiar. O întreprindere dacă încheie exerciţiul financiar cu
profit nu înseamnă că are o trezorerie pozitivă (valoarea încasărilor este mai mare decât valoarea
plăţilor).

• prezentarea conceptelor de trezorerie, încasări şi plăţi de trezorerie, buget de
trezorerie, stoc de siguranţă, excedent de trezorerie, sold financiar;
învăţare;
• evidenţierea conţinutului trezoreriei unei firme.

gestiunii financiare şi a celor specifici trezoreriei firmei;
unei firme;
• Formarea abilităţii de a identifica organizarea trezoreriei unei firme.
Cuvinte cheie: trezorerie; linia de plutire; efecte comerciale; stoc de siguranță;

excedent de trezorerie; sold financiar.
84
8.4. Conţinutul trezoreriei firmei
Trezoreria firmei este strâns legată de doi indicatori, luaţi în consideraţie tot mai
mult în toate analizele financiare complexe:
– lichiditatea;
– solvabilitatea.
Lichiditatea reprezintă capacitatea firmei de a face faţă plăţilor pe termen scurt, pe
seama încasărilor pe termen scurt. Lichiditatea mai poate fi definită şi drept capacitatea
firmei de a transforma plasamentele în disponibilităţi (lichidităţi). Această capacitate se
concretizează în final în trezoreria netă sau disponibilitate minimă.
Solvabilitatea este capacitatea unei firme de a face fată obligaţiilor pe termen scurt
pe seama activelor circulante care se află în circuitul economic.
Din cele prezentate mai sus se deduce şi conturarea conceptului de gestiune a trezoreriei.
Gestiunea trezoreriei este acea activitate financiară complexă a unei firme care
constă în asigurarea echilibrului financiar permanent în condiţii de rentabilitate şi risc.
Numerarul dă posibilitatea unei firme să plătească facturile ajunse la termen, dar nu
este un activ care produce un câştig. Astfel, este foarte important pentru o firmă să
determine nivelul optim al investiţiei în numerar. Principalele surse de flux de numerar pentru o
firmă sunt vânzările de produse sau de noi titluri, împrumuturi de la bănci sau instituţii financiare,
nebancare şi încasări în avans rezultate în urma contractelor. Pe de altă parte, fluxurile de numerar
sunt necesare pentru plata dobânzilor şi a dividendelor, răscumpărarea datoriilor şi a altor titluri,
diferite impozite şi taxe legate de salarii şi pentru achiziţionarea unor mijloace fixe.
Eficienţa globală a managementului numerarului depinde de numeroase politici de colectare
şi distribuţie. Pentru a maximiza numerarul disponibil, firma trebuie să mărească viteza de aplicare
a procesului de colectare şi să întârzie plăţile. De aici rezultă că firma trebuie să aplice aceste două
tehnici simultan pentru a-şi îmbunătăţi eficienţa globală a managementului numerarului.
John M. Keynes susţinea că există trei motive principale pentru care
firmele preferă să păstreze numerarul mai mult decât orice altă formă a
activelor: motivul tranzacţiei, al prudenţei şi al speculaţiei.
Motivul tranzacţiei este strâns legat de nevoia de numerar pentru
desfăşurarea activităţii de zi cu zi. Afacerile cer anumite niveluri medii de
numerar şi economii pentru tranzacţiile zilnice. Dacă fluxurile interne şi externe de numerar ar fi
sincronizate perfect din punct de vedere temporal, asemenea balansări ale numerarului ar fi inutile.
Deoarece această sincronizare nu apare de obicei, firmele trebuie să dispună de numerar.
Motivul prudenţei este legat de nevoia de numerar pentru a depăşi eventualele probleme
care ar putea exista; la un moment dat. Riscuri relevante în această problemă sunt grevele şi
falimentul unor importanţi consumatori. Un echilibru de precauţie se poate obţine cu ajutorul unor
titluri vandabile precum bonuri de trezorerie şi documente comerciale (efecte comerciale).
Motivul speculaţiei este legat de păstrarea de numerar, astfel încât să se obţină avantaje din
oportunităţile de afaceri. Să presupunem că rata dobânzii este scăzută şi preţul acţiunilor ridicat.
Firmele vor păstra o parte din economiile lor, economii care altfel ar fi incluse în piaţa financiară
sau cea monetară, deoarece se aşteaptă ca în viitor rata dobânzii să crească şi preţul acţiunilor să
scadă. în orice caz, majoritatea firmelor nu păstrează numerar pentru a avea avantaje în urma
schimbărilor anticipate ale ratelor dobânzii sau ale preţurilor titlurilor. Mulţi investitori individuali
păstrează însă numerar pentru astfel de speculaţii.
Aceste trei motive depind în mod evident de nivelul veniturilor şi al ratei dobânzii. Cu cât
veniturile sunt mai mari, cu atât creşte posibilitatea firmei de a păstra numerar. Cu cât rata dobânzii
este mai mare, cu atât creşte costul aferent păstrării numerarului în comparaţie cu alte active.
Linia de plutire
Se referă la statutul fondurilor în procesul de colectare. Aproximativ toate aspectele
managementului numerarului sunt asociate cu acest concept. Astfel, o înţelegere mai exactă a
85
conceptului este esenţială pentru a evalua efectiv procedurile de colectare şi cheltuieli ale oricărui
sistem de management.
Amânarea cheltuielilor
În completarea accelerării colectării, controlul eficient al cheltuielilor poate produce un
disponibil rapid. Amânarea cheltuielilor permite firmei să păstreze numerar pe perioade mai lungi.
De exemplu, dacă o firmă cumpără materiale în condiţii de 2/10, net 30, ar trebui să
le plătească facturile furnizorilor în a zecea zi pentru a putea încasa un discount de
2%. Dacă firma plăteşte a zecea zi şi nu într-a treia, va putea utiliza fondurile pentru
şapte zile în plus. Pe acelaşi principiu, dacă firma nu încasează cei 2% dintr-un
motiv anume, ar trebui să plătească în cea de-a 30-a zi. Cu alte cuvinte trebuie să amâne plăţile până
în ultima zi pentru a avea fonduri adiţionale pentru o perioadă de timp suplimentară.
Cererile mai frecvente de fonduri venite din partea sucursalelor firmei în legătură cu
centralizarea cheltuielilor dau posibilitatea firmei să folosească sume mari de bani însă doar
temporar.
De exemplu, dacă o firmă schimbă politica de cereri, de la cereri lunare la cereri
săptămânale, poate păstra numerar chiar şi trei săptămâni. Centralizarea
cheltuielilor oferă posibilitatea firmei să atragă numerar la cartierul general,
numerar care altfel ar sta neutilizat la nivelul sucursalelor. Acest numerar poate fi
investit temporar în titluri vandabile. Utilizarea liniei de plutire este o altă metodă folosită pentru
maximizarea numerarului disponibil. În orice moment dat există cecuri semnate de o firmă reţinute
în sistemul bancar deoarece acest proces necesită un număr de zile. Astfel, este posibil ca firma să
aibă o balanţă negativă pe carnetul său de cecuri, dar o balanţă pozitivă în contul bancar. Dacă suma
liniei de plutire poate fi estimată cu acurateţe, această tehnică poate fi utilizată pentru a menţine
balanţe bancare mai scăzute.
O firmă poate utiliza proceduri diferite de colectare şi cheltuială pentru a îmbunătăţi
eficienţa managementului numerarului.
Deoarece aceste două proceduri constituie două faţete ale aceleaşi monezi, ele au un efect
colectiv asupra eficienţei globale a managementului numerarului. Băncile pun la dispoziţia firmelor
- clienţi numeroase servicii. Majoritatea colectărilor şi cheltuielilor unor firme sunt realizate prin
intermediul băncilor comerciale. Acestea din urmă pregătesc rapoarte de activitate, extrase lunare
pentru clienţii lor, informaţii pe care firmele le pot folosi pentru controlul intern.
Aceste servicii bancare ajută firmele să dezvolte un management al numerarului care
întruneşte obiectivele firmei.
Atât accelerarea încasărilor, cât şi amânarea cheltuielilor, presupun costuri adiţionale. De
aici rezultă că este important ca firma să determine cât de departe este dispusă să ajungă pentru a-
şi face operaţiunile legate de capital mai eficiente. În teorie, firma trebuie să adopte metode variate
de încasare şi plată atâta timp cât veniturile marginale ale acesteia depăşesc cheltuielile marginale.
Performanţele unui management al numerarului atent planificat depinde de costul de
oportunitate al fondurilor investite în numerar. Costul de oportunitate al acestor fonduri
depinde la rândul lui de rata de beneficiu cerută a firmei pentru finanţare pe termen
scurt.
Pentru a stabili balanţa optimă de numerar o firmă trebuie să ia, în considerare
cererea de numerar, eficienţa managementului numerarului şi cererile de compensare a balanţei
venite din partea băncilor. Ca o regulă generală, balanţa optimă de numerar este mai mare decât
balanţa tranzacţiilor firmei plus balanţa de prudenţă sau balanţa de compensare cerută. Balanţele de
compensare sunt acele balanţe cerute de bănci de la cei care împrumută. Băncile cer în general
clienţilor să menţină balanţa egală cu 15% din împrumuturi.
Balanţele de compensare necesare sunt utilizate pentru acoperirea costului şi să sporească
costul efectiv al împrumutului.
Am văzut că băncile acceptă şi onorează cecuri, operează programe şi furnizează informaţii
în legătură cu creditele clienţilor. în mod evident sunt necesare anumite cheltuieli pentru a le putea
86
oferi clienţilor asemenea servicii. Dacă o bancă poate împrumuta fondurile unui depunător cu un
beneficiu de 1.000 u.m., acel cont valorează 1.000 u.m. pentru bancă. Rezultă că banca ar obţine un
profit dacă atrage şi păstrează un cont în condiţiile în care cheltuie mai puţin de 1.000 u.m. pentru
a servi acel cont. Cererile de balanţe de compensare sporesc, de asemenea şi costul efectiv al celui
care împrumută.
De exemplu, dacă o firmă trebuie să menţină 20% din împrumuturile sale la o rată
a dobânzii de 10%, costul său efectiv creşte la 12,5% (0,10 : 0,80). Oricum, dacă
aceste balanţe compensatorii cerute depăşesc acele balanţe pe care cei ce
împrumută le-ar obţine în mod normal, asemenea cerinţe nu indică costul efectiv al împrumutului.
În cele din urmă, balanţele compensatorii nu doar păstrează bani în bancă, bani care ar putea fi
împrumutaţi altora, dar şi sporesc poziţia de lichiditate a debitorului poate fi utilizată pentru
achitarea împrumutului în cazul neplăţii.
Unele companii nu permit ca fondurile temporare nefolosite să rămână în conturi. Acestea
investesc fondurile în titluri vandabile. Aceste titluri sunt păstrate pentru două motive: să constituie
un “tampon” împotriva crizelor de numerar şi să câştige din dobânzi pe o perioadă de timp. Dacă
firmele au titluri, acestea pot lichida o parte din active pentru a spori balanţele de numerar atunci
când fluxurile externe le depăşesc pe cele interne. Unele firme au în mod frecvent sume mari
rezultate din surplusul de fluxuri de numerar în timpul unei părţi din an. Ele pot investi aceste
fonduri nefolosite în titluri vandabile pentru a câştiga din dobânzi, dar numai temporar. Oricum,
majoritatea firmelor ţin aceste titluri pentru nevoi viitoare de lichidităţi.
Majoritatea surplusurilor de numerar sunt temporare. Astfel, dacă aceste fonduri sunt
investite în titluri vandabile, precum bonurile de trezorerie, aceste titluri sunt, virtual, fără riscuri,
înalt vandabile şi de maturitate scăzută.
În mod normal, titlurile alese trebuie limitate ca acelea cu risc minim de criză.
Riscul de criză se referă la posibilitatea ca investiţiile să se deterioreze calitativ sau
împrumuturile să nu fie plătite.
Durata creditului afectează în mod egal şi venitul şi riscul. În general, cu cât durata
împrumutului este mai mare, cu atât beneficiul este mai mic.
În acelaşi timp, riscul de pierdere este mai scăzut la titlurile înalt calitative precum bonurile
de trezorerie.
Gradul de vandabilitate este un alt factor important care afectează selecţia titlurilor. Pentru
firmele care deţin titluri vandabile şi le păstrează pentru nevoi de lichiditate, consideraţiile legate
de vandabilitate sunt de o importanţă deosebită. Aceste firme trebuie să vândă mare parte din active
pentru numerar într-un timp scurt şi cu o pierdere minimă.
Cel de-al treilea factor care afectează selecţia titlurilor vandabile este maturitatea. Cu cât
aceasta este mai mare, cu atât riscul este mai mare. Riscul constă în doi factori: factorul de credit şi
cel de dobândă. Există întotdeauna posibilitatea ca poziţia financiară a emitentului să varieze în
timp. Cu cât perioada de timp este mai mare, cu atât mai mare este şi posibilitatea de schimbare.
Mai există şi posibilitatea ca rata dobânzii să varieze în timp. Cu cât perioada de maturitate este mai
mare, cu atât creşte şi posibilitatea ca venitul sau preţul acţiunilor să fie afectate de schimbările
intervenite la nivelul ratei.
Pentru a asigura convertibilitatea fără întârziere şi pierderi apreciabile, titlurile vandabile
alese pentru investiţia temporară a unor fonduri trebuie să întrunească trei condiţii şi anume: calitate
înaltă, vandabilitate şi pe termen scurt. Cu alte cuvinte, trebuie să fie lipsite de risc şi să poată fi
vândute pe piaţă într-un termen scurt.
Titlurile de trezorerie
Acestea sunt cele mai răspândite titluri pentru investiţia temporară a unor fonduri nefolosite,
deoarece îndeplinesc testele de calitate şi vandabilitate. Există patru categorii principale de titluri
emise: acţiuni, poliţe, facturi de management al numerarului şi tratele.
87
Deşi tratele anuale sunt licitate lunar, tratele de trezorerie cu o maturitate de 91 şi 182 de
zile sunt licitate săptămânal. Acestea sunt vândute în mod curent, dar mai puţin în cazul firmelor
din ţara noastră.
Aceste titluri sunt vândute cu un anume discount. Beneficiul investitorului îl constituie
diferenţa dintre preţul de achiziţie al tratei şi valoarea sa nominală. Rata dobânzii se obţine prin
împărţirea discountului la valoarea nominală şi exprimând acest punctaj într-o rată anuală.
Efectele comerciale
Acestea constau în poliţe pe termen scurt vândute direct sau prin intermediul agenţilor de
către instituţiile financiare şi anumite firme industriale. Au o maturitate cuprinsă între trei şi 270 de
zile, iar raţa dobânzii se situează undeva deasupra ratei dobânzii aferente bonurilor de trezorerie cu
aceeaşi maturitate. Se vând în general pe bază de discount şi sunt plătibile la valoarea lor, nominală.
Principalele instituţii financiare, precum Standard & Poor’s şi Moody’s furnizează investitorilor
rapoarte de credit şi rate la documentele comerciale şi face aprecieri (notări) ale marilor firme.
Acceptul băncii
Acest aviz este folosit în general pentru a finanţa comerţul exterior. Exportatorul pregăteşte
un document cu o maturitate definită de 90 de zile de la data efectuării transportului. Pentru a asigura
plata pentru transport, exportatorul poate cere importatorului să aibă un acreditiv acceptat de o
bancă comercială prin înscrierea cuvântului “Acceptat” împreună cu semnătura unui oficial
autorizat, devine acceptul băncii. Prin acest proces banca garantează plata la maturitate. Acceptul
băncii este vândut pe bază de discount, iar ratele se situează puţin deasupra celor ale bonurilor de
trezorerie.
Acordul de răscumpărare
Acordul de răscumpărare este un aranjament prin care o bancă sau un dealer de titluri
vinde titlurile sale pe termen scurt cu condiţia să le răscumpere la o anumită dată şi la
un preţ stabilit. Acest preţ include dobânda la maturitate. Ratele la aceste acorduri sunt
legate de datele bonurilor de trezorerie şi pot fi făcute pentru o maturitate de o zi până
câteva luni, dar majoritatea tranzacţiilor sunt de maturitate scurtă, de obicei de câteva
zile. Ele implică un risc scăzut deoarece asemenea tranzacţii folosesc titluri garantate de guvern.
Certificate de depozit negociabile

Băncile comerciale pot emite certificate de depozit negociabile pentru a atrage fondurile
nefolosite ale firmelor. Acestea sunt chitanţe negociabile oficiale pentru fonduri lăsatei la bancă pe
o perioadă determinată de timp, în general de la 30 de zile până la un an. Sunt oferite în categorii
diferite dar majoritatea certificatelor de depozit negociabile sunt emise în schimbul depozitelor de
o anumită sumă şi se regăsesc pe piaţa secundară de capital. Ratele aferente sunt mai mari decât
ratele bonurilor de trezorerie. Banca plăteşte dobândă la aceste certificate dacă fondurile sunt lăsate
până la maturitate.
Fondurile pieţei monetare

Un instrument nou şi cu o popularitate crescândă este fondul pieţei monetare, un produs cu
o politică monetară strictă. Acest fond este un intermediar financiar care îşi vinde acţiunile unui
număr mare de mici investitori şi apoi reinvesteşte profitul în instrumente cu venituri mari precum
certificatele de depozit şi efectele de comerţ. Un avantaj major al fondului este acela că permite şi
unui investitor cu 1.000 u.m. să participe direct la titluri cu venit mare. Investiţiile sunt făcute de
regulă cu maturitate deschisă şi necesită frecvent un preaviz de o zi pentru retragere.
88
Management de portofoliu
Acesta depinde de suma investită în titluri vandabile şi de tipul titlurilor. Dacă
fluxurile viitoare de numerar pot fi estimate cu acurateţe, fondurile nefolosite pot fi
investite de asemenea manieră încât titlurile vor ajunge la scadenţă la data când
fondurile vor fi necesare. Dacă aceste fluxuri nu pot fi estimate exact, politica de
investiţii a firmei implică un compromis între risc şi profitabilitate. Directorii
economici conservatori se limitează la a investi doar în bonuri de trezorerie, ale căror calitate şi
vandabilitate sunt cele mai mari între celelalte titluri. Prin comparaţie, directorii economici agresivi:
alocă o mare parte din portofoliu pentru titluri cu venit mare precum titlurile de agenţie, efectele
comerciale şi acţiuni municipale scutite de impozite.
Fondurile comune de investiţii pe termen scurt

În ultimul timp numeroase aranjamente de fonduri comune de investiţii au apărut în
sistemele naţionale financiare. Cea mai cunoscută formă a acestor fonduri este fondul pieţei
monetare. Acesta este însă doar unul din multele tipuri de fonduri de investiţii pe termen scurt.
În timp ce tipurile variate de fonduri diferă din anumite puncte vedere, cum ar fi tipul
activului deţinut sau tipul investitorului, ele se aseamănă din punct de vedere funcţional, adică să
achiziţioneze instrumente de fond comun pe termen scurt în număr mare şi să vândă acţiuni în aceste
fonduri către investitori. În aproape toate cazurile discutate mai sus, fondul dă posibilitatea
participanţilor să investească o sumă de bani mult mai mică decât cea necesară să se achiziţioneze
direct titluri individuale deţinute de fond.
În timp ce toate fondurile funcţionează ca intermediari pentru titluri pe termen scurt, ele pot
diferi în mai multe feluri. În primul rând, unele fonduri sunt deschise pentru o varietate largă de
investitori, altele servesc doar un grup restrâns. În al doilea rând, unele fonduri deţin mai multe
instrumente ale pieţei monetare, în timp ce altele încredinţează investiţiile unui singur tip de titluri.
În al treilea rând, unele fonduri sunt aranjamente “deschise” care dau posibilitatea investitorilor să
achiziţioneze şi să răscumpere acţiuni ale unui fond în continuă schimbare al unor titluri
fundamentale. În alte fonduri investitorii cumpără acţiuni la un fond specific de titluri. Alte
caracteristici care variază la nivelul fondurilor, include mărimea investiţiei minime, raportul de
cheltuieli şi metodele de investire şi retragere a fondurilor.
Stocul de siguranţă
Un nivel al stocului de siguranţă în toate cele trei categorii de inventar (materii prime,
producţie în curs şi produse finite) este menţinut pentru a absorbi fluctuaţii întâmplătoare în
achiziţionare, producţie sau vânzare. Unele stocuri de siguranţă sub forma materiilor prime sunt
necesare în cazul în care furnizorul livrează lent. Stocurile de siguranţă ale producţiei în curs asigură
un flux continuu de materiale chiar şi atunci când există întârzieri ocazionale în ciclul de producţie.
Stocul de siguranţă al produselor finite este menţinut astfel încât clienţii să nu aştepte pentru livrare.
Deşi am presupus comenzile drept imediate, în practică trebuie stabilită o perioadă de timp
pentru a acoperi diferenţa dintre data la care este dată o comandă şi momentul la care aceasta este
livrată. Când folosirea este cunoscută cu siguranţă, punctul de re-comandă este perioada de timp în
zile înmulţită cu folosirea zilnică.
Stocurile de siguranţă permit firmei să se protejeze de condiţiile de nesiguranţă, dar conduc
şi la creşterea costului total de inventar. Astfel, este deosebit de important pentru management să
determine cantitatea potrivită pentru stocurile de siguranţă. Această cantitate depinde de mulţi
factori printre care gradul de nesiguranţă la cerere, perioada de timp, costul de magazinaj etc.
8.5 Organizarea trezoreriei firmei

Gestiunea trezoreriei presupune decizii de mare însemnătate pentru finanţele şi
întreaga activitate a firmei. Dar esenţa activităţii de trezorerie constă în procurarea
resurselor şi plasamentele efectuate în vederea maximizării valorii firmei. Nu este însă
89
vorba de orice resurse şi plasamente, ci de resursele necesare efectuării plăţilor scadente pe o
anumită perioadă de timp şi la plasamentele care sunt disponibile temporar.
Gestiunea firmei cuprinde toate încasările şi plăţile pe o perioadă de un an, cu defalcarea lor
pe trimestre, luni, decade, săptămâni (evident că ultimele perioade diferă de la firmă la firmă).
Trezoreria cuprinde aceste încasări şi plăţi, indiferent ca este vorba de producţie sau de
investiţii.
Pentru ca gestiunea trezoreriei firmei să fie eficientă, este nevoie să
se fixeze şi să se urmărească obiectivele:
– minimizarea costurilor de producţie şi de investiţii în condiţiile
reducerii riscului şi incertitudinii;
– realizarea de profit din activitatea de trezorerie;
– echilibrul zilnic între plăţi şi încasări.
În firmele mari, compartimentul trezoreriei este organizat separat, ceea ce dă posibilitatea
utilizării unor echipamente moderne şi modele de optimizare a activităţii de trezorerie.
Când este organizată separat şi are o activitate de volum mare, trezoreria are două
subdiviziuni şi anume:
– gestiunea (administrarea) trezoreriei, care presupune şi elaborarea bugetului trezoreriei,
cât şi a graficului zilnic de încasări şi plăţi; această parte sau compartiment mai poartă
denumirea de back-office;
– compartimentul de intervenţie pe piaţa financiară pentru obţinerea, atragerea fondurilor
sau pentru a face plasamente şi vânzări - front office.
Trezoreria este deci cea care gestionează fluxuri monetare de intrări şi ieşiri sau de
titluri financiare, asigură lichidităţi, face evaluări de performanţe, de influenţe ale
riscului şi incertitudinii. Tot prin trezorerie este determinat costul resurselor şi se
previzionează cursul valutei, în caz că firma are operaţiuni în valută (inclusiv pe piaţa
bursieră). De aceea, trezoreria deţine o poziţie strategică în cadrul economiei şi finanţelor firmei.
O firmă care desfăşoară o activitate economică normală are un excedent global al trezoreriei,
care se concretizează într-o diferenţă favorabilă între încasări şi plăţi.
Excedentul global se defalcă şi se urmăreşte pe tipuri de activitate. Astfel firma poate avea
un excedent de trezorerie pentru activitatea de exploatare, care este determinat ca diferenţă dintre
încasările din exploatare şi plăţile pentru exploatare.
Încasările din exploatare se calculează ca diferenţă între cifra de afaceri şi creşterea
creditelor clienţi.
Plăţile pentru exploatare se determină ca diferenţă dintre totalul cheltuielilor de exploatare,
pe de o parte şi creşterea datoriei către furnizori şi alte datorii de exploatare, pe de altă parte.
Trezoreria firmei mai determină şi alţi indicatori, printre care menţionăm:
1. Fluxul de trezorerie disponibilă care este egal cu diferenţa dintre excedentul
de trezorerie global şi prelevările obligatorii.
2. Variaţia trezoreriei care se determină tot ca o diferenţă dar între fluxul de
trezorerie disponibil pe de o parte şi suma investiţiilor nete şi a aportului la resursele
stabilite. Evident că în primul rând se fac prelevările obligatorii şi apoi se disponibilizează fonduri
pentru investiţii.
3. Excedentul de trezorerie disponibilă este foarte important pentru o firmă şi el se determină
pornind de la excedentul de trezorerie global după scăderea dobânzilor, impozitului pe profit,
impozitului pe dividende şi rambursarea ratelor scadenţe la credite.
4. Soldul financiar (SF) arată variaţia netă a datoriilor totale (împrumuturi noi, minus
rambursări) şi fluxurile obligatorii de ieşire ale firmei.
În firmele mari, din ţările cu economie de piaţă dezvoltată, acest indicator, cât şi alţii se
determină pe baza unor modele, a unor matrice, cu ajutorul cărora se poate determina dacă firma
este în regim de creştere economică normală.
90
8.6. Elaborarea bugetului de trezorerie
Bugetul de trezorerie urmărește asigurarea permanentă a capacității de plată a
întreprinderii, prin sincronizarea încasărilor cu plățile. Nerealizarea acestui obiectiv, în
condiții acceptabile, determină modificări în ansamblu bugetelor anuale, în ritmul
investițiilor, politica creditelor -clienți.
Elaborarea bugetului de trezorerie, prin metoda “încasări-plăți”, presupune două faze mai
importante și anume:
- Previziunea încasărilor și plăților;
- Determinarea și acoperirea soldurilor de trezorerie rezultate din compararea încasărilor cu
plățile;
Fluxurile de încasări și plăți pot fi grupate în patru mari categorii:
a) Fluxuri de exploatare, generate de operațiuni curente, care includ: încasările din activitatea de
exploatare (subvenții de exploatare) și plățile pentru activitatea de exploatare (cumpărări de materii
prime și materiale, impozite și taxe, cheltuieli cu salariile și alte cheltuieli);
b) Fluxuri de trezorerie în afara exploatării, care includ încasările și plățile nelegate direct de
activitatea de exploatare (impozit pe profit,dividende);
c) Fluxuri pur financiare, legate de operațiuni privind împrumuturile întreprinderii pe termen lung
și aportul acționarilor sau asociațiilor la creșterea capitalului social.
d) Fluxuri de investire și dezinvestire, acestea cuprind încasările din vânzarea activelor imobilizate
și prețul pentru achiziționarea activelor fixe sau pentru cumpărarea titlurilor financiare.
Orizontul de previziune al trezoreriei diferă, în funcție de scandențele încasărilor și plăților
întreprinderii cât și de interesele acesteia. Astfel, dacă încasările și plățile sunt trimestriale, și
întreprinderea urmărește soldul anual al trezoreriei, periodicitatea poate fi un an. Dacă scandența
încasărilor și plăților este lunară și întreprinderea urmărește optimizarea structurii de finanțare pe
termen scurt, orizontul de priviziune poate fi de câteva luni.
Tabloul încasărilor din
Tabloul plăților Tabloul T.V.A
vânzări + Alte încasări
pentru cumpărări
Acoperirea soldurilor de Tabloul general al Alte plăți

trezorerie plăților
Buget definitiv de
trezorerie
Figura 10. Schema de elaborare a bugetului de trezorerie
O previziune realistă a trezoreriei presupune întocmirea unui buget anual cu defalcare pe

luni și cu o detaliere pe săptămâni pentru primele trei luni ale anului. Această previziune va fi
actualizată în permanență în cursul anului și detaliată în funcție de necesitățile întreprinderii.
Bugetul de trezorerie se elaborează pe baza a trei documente de
evidență și previziune, respectiv: bilanțul exercițiului încheiat, care
reprezintă bilanțul de deschidere al perioadei de previziune, contul de
rezultate pevizional și bilanțul previzional. Trezoreria va fi determinată de
fluxurile financiare ale perioadei de previziune și de modificarea soldurilor
creanțelor și datoriilor de la începutul și sfârșitul perioadei conform
relațiilor:
Încasările perioadei = Creanțe inițiale + Venituri planificate ale perioadei – Creanțe finale
Plățile perioadei = Datorii Inițiale + Cheltuieli planificate ale perioadei – Datorii finale
91
Previziunea încasărilor, se bazează pe cifra vânzărilor, trebuie să se țină cont în permanență
de modeul de repartizare a acesteia pe luni cât și de modificările ce vor avea loc în structura
vânzărilor și în gradul de solvabilitate al clienților întreprinderii care vor influența decalajul între
termenele livrărilor și încasărilor.
Între momentul vânzărilor și cel al încasărilor corespunzătoare există un decalaj de la 30
până la 90 de zile. Aceste decalaje determină o eșalonare în timp a încasării veniturilor lunare ce
se vor înscrie în bugetul de trezorerie.
Previziunea plăților se realizează pornind de la previziunea cheltuielilor anuale și de la
eșalonarea previzibilă a plăților acestor cheltuieli. Previziunea plăților se face asemănător cu cea a
încasărilor, ținându-se cont de natura diferită a cheltuielilor, care vor determina o serie de
particularități, atât în privința mărimii lor anuale, cât și a eșalonării scadențelor de plată.
Cheltuielile de personal se stabilesc în funcție de politica privind forța de muncă, și
contextual obiectivele financiare urmărite.
Obligațiile fiscale se dermină în funcție de mărimea veniturilor întreprinderii. Termenele
de plată sunt, de obicei, lunare.
În previziunea plăților se va ține cont și de scadențele previzibile ale plăților din celelalte
bugete. Soldul trezoreriei, rezultat din compararea încasărilor cu plățile, poate fi deficitar sau
excedentar.
Deficitul previzional al trezoreriei urmează a fi acoperit din credite noi de trezorerie sau de
scont, selectate în funcție de mărimea costului real al acestora. Înainte de apelarea la credite noi se
impun a fi luate unele măsuri printre care: avansarea unor încasări (reducerea duratei creditelor-
client sau solicitarea în avans a unor vânzări) și amânarea legală a unor plăți (prelungirea creditelor-
furnizori); reducerea temporară a plăților prin renunțarea unor încasări din activitatea excepțională.
Excedentul previzional al trezoreriei poate fi cosecința unui fond de rulment prea mare
determinat de angajarea unor datorii pe termen lung fără o utilizare imediată. Excedentul de
trezorerie poate proveni dintr-o nevoie de fond de rulment mai mică decât fondul de rulment.
Această nevoie este determinată de scadența mult mai mare a plăților generale din activitatea de
exploatare, decât cea a încasărilor ( cazul societăților cu activitatea de comerț ). Trezorierul
întreprinderii va urmări un plasament al excedentului de trezorerie în condiții de rentabilitate
ridicată, risc redus și lichiditate crescută. 1
Costul creditelor angajate pentru acoperirea soldului de trezorerie generează plăți
suplimentare care majorează necesarul de finanțat, iar plasamentele de trezorerie sunt aducătoare
de venituri care majorează încasările. De aceea, la determinarea soldului final de trezorerie se vor
avea în vedere și aceste ultime influențe.
Dacă plasarea excedentuluu de lichidități constitue un obiectiv cu o însemnătate deosebită
în activitatea trezorierului, atunci redecerea cheltuielilor financiare, aferente creditelor de trezorerie,
reprezintă o sarcină de bază a acestuia, realizabilă prin:
• Angajarea de credite numai atunci când se justifică necesitea lor;
• Alegerea creditelor care se adaptează cel mai bine la situția concretă din întreprindere;
• Obținerea celor mai favorabile condiții de acordare a creditelor privind costul, plafonul și
flexibilitatea creditului.
Sarcină de învățare: Conținutul și organizarea trezoreriei firmei/întreprinderii.
Temă de control: Organizarea trezoreriei firmei.
1
Georgeta Vintilă, Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Didactică și Pedagogică
92
8.6. Rezumat
Trezoreria firmei este compartimentul funcţional care determină şi menţine
un echilibru între necesarul de capital şi posibilităţile de realizare a lui. Desigur că
acest echilibru se finalizează într-un raport de egalitate între capitalurile avansate în
producţie şi capitalurile recuperate.
8.7. Bibliografie
2. Stancu I. , Finanţe, Editura Economică, Bucureşti 2004;
Bucureşti, 2006;
4. Stancu, I., Finanţe. Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului. Investiţii
reale şi finanţarea lor. Analiza şi gestiunea financiară a întreprinderii,
Editura Economică, Bucureşti, 2002;
2003;
93
ECHILIBRUL FINANCIAR AL ÎNTREPRINDERII

ECHILIBRUL FINANCIAR AL ÎNTREPRINDERII
9.1. Introducere
9.4. Conținutul și necesitatea echilibrului financiar
9.5. Formele de manifestare ale echilibrului financiar
9.6. Rezumat
9.7. Bibliografie
9.1. Introducere
Din capitolele precedente ne-am putut forma o imagine asupra necesităţii unei activităţi
echilibrate, generatoare de efecte pozitive, care conduce la susţinerea principiului continuităţii
activităţii.
Întreprinderea, pe durata ei de activitate, se confruntă cu anumite probleme de echilibru.
Dacă tratăm întreprinderea ca sistem economico-social în care elementele structurale se găsesc într-
o continuă mişcare, prefacere, atunci problemele de echilibru se cer integrate sistemului şi prin
prisma raportului corelării elementelor structurii în funcţie de criterii de raţionalitate şi de eficienţă
a activităţii.
Îmbunătăţirea şi perfecţionarea conducerii economice şi a activităţii economico-sociale sunt
procese continue, care însoţesc viaţa întreprinderii în contextul unui şir neîntrerupt de inter-relaţii
ale tendinţelor de echilibru cu factorii de dezechilibru.

• prezentarea conceptelor de echilibru financiar, echilibru static, echilibru
dinamic, modele economico-matematice, cifra de afaceri, flux al trezoreriei;
încasări şi plăţi ale întreprinderii, solvabilitate, lichiditate, exigibilitate, capacitate
de plată;
învăţare;
• evidenţierea conţinutului echilibrului financiar al unei firme.

gestiunii financiare şi a celor specifici echilibrului financiar al firmei;
• Formarea abilităţii de a identifica formele de manifestare a
echilibrului financiar.
Cuvinte cheie: echilibru financiar, echilibru static, echilibru dinamic, modele

economico-matematice, cifra de afaceri, flux al trezoreriei; încasări şi plăţi ale
întreprinderii, solvabilitate, lichiditate, exigibilitate, capacitate de plată.
94
9.4. Conținutul și necesitatea echilibrului financiar
Echilibrul însoţeşte viaţa economico-socială a întreprinderii, având un caracter relativ stabil,
fiind temporar. Este un echilibru dinamic, adică starea de armonie şi stabilitate a relaţiilor
elementelor structurii nu este dată o dată pentru totdeauna. Există o mulţime de astfel de stări care
vin, decurg din altele ce au suferit influenţa factorilor de antiechilibru.
Factorii dezechilibrului se cer cunoscuţi, aşa încât să nu acţioneze spontan, anarhic,
subiectivist, cu efecte de nedorit, evitându-se apariţia de fenomene negative şi disproporţii de lungă
durată.
Depăşirea valorilor de dezechilibru temporar conduce la echilibrul dinamic al sistemului. În
cadrul echilibrului întreprinderii, echilibrul financiar are un rol important având în vedere cerinţele,
solicitările organismului şi resursele de satisfacere a celor dintâi.
Echilibrul financiar al întreprinderii trebuie analizat prin prisma cerinţelor
gestiunii întreprinderii şi a raportului dintre datorii şi autofinanţare, în legătură cu
formarea şi folosirea fondurilor întreprinderii. Acest echilibru trebuie contextualizat
intereselor interne şi externe întreprinderii, interese ce se regăsesc în cadrul
obiectivelor unităţii economice. De aceea, prezintă importanţă structura echilibrului,
a raporturilor în care se află, şi de aici rezultă o calitate a echilibrului financiar al întreprinderii.
Ne referim la necesităţi şi resurse, la încasări şi plăţi, la elementele componente ale nevoilor
de resurse şi ale celor ce privesc posibilităţile lor de formare, la ansamblul fondurilor, cu structura
lor şi modul de utilizare (destinaţia acestora).
Analiza structurii echilibrului financiar este necesară prin puterea sa de a releva calitatea
echilibrului financiar la un moment dat sau în evoluţie. Trebuie realizată diferenţierea între
echilibrul static, la un moment dat, şi echilibrul dinamic, continuu. De fapt, ultimul este caracteristic
evoluţiei, permanentelor schimbări şi transformări din întreprindere, aceasta păstrându-şi
individualitatea şi integritatea pe tot parcursul vieţii sale economico-sociale.
Întreprinderea, ca sistem deschis, se caracterizează prin conexiunile şi interacţiunile dintre
elementele sale componente şi cu cele înconjurătoare. Legăturile dintre părţile sistemului sunt mai
intense, mai puternice pentru menţinerea sistemului, decât cele exterioare. Aceasta ca urmare a
integrării părţilor într-un sistem unitar, în care părţile sunt subordonate sistemului.
Conexiunile dintre părţile sistemului întreprinderii sunt de natură economico-socială şi
finalizate în sensul îndeplinirii funcţiilor esenţiale care asigură gestiunea, autofinanţarea şi
dezvoltarea. între conexiunile economice, cele financiare au un rol important.
Fiind un sistem, întreprinderea se caracterizează prin trăsături comune sistemelor, şi anume
integralitatea, echilibrul dinamic şi autoreglarea. Pentru a dezvolta problemele de echilibru, nu
trebuie neglijat faptul că părţile componente au o anumită organizare, fiind diferenţiate din punct
de vedere al structurii şi funcţionalităţii lor, aflate într-o anumită conexiune. Părţile acţionează
potrivit legilor şi cerinţelor de funcţionare ale sistemului ca întreg, aflat într-o permanentă luptă de
autoreglare, autoreglare a mecanismelor interne, între care cel financiar este unul care permite
menţinerea existenţei în timp a unităţii economice, adică conservarea integralităţii şi echilibrul
dinamic. De aici rezultă interdependenţe necesar-obiective.
Autoreglarea, ca mecanism, este aplicabilă şi întreprinderii, ca sistem, prin
intermediul căreia se realizează cerinţele echilibrului dinamic. În cadrul echilibrului de
ansamblu, echilibrul financiar ocupă un loc important, echilibru ce-l definim ca fiind
starea ce se caracterizează printr-un flux permanent de fonduri băneşti de natură
financiară, prin sistem, dar cu păstrarea integralităţii sistemului.
Întreprinderea poate fi privită şi ca un sistem deschis, de nevoi, între care cele de ordin
bănesc şi financiar sunt importante, nevoi în continuă creştere. Resursele de acoperire pot fi într-un
interval de timp limitate. Această limitare este temporară. Sporirea efectelor utile pe unitatea de
efort, sporirea eficienţei conduce la un nou raport, la o nouă proporţie. Ne găsim în zona echilibrului
dinamic, a depăşirii echilibrului static.
95
Dar echilibrul nu este numai o simplă egalitate. El încorporează anumite proporţionalităţi şi
corelaţii între elementele structurale, ce vor fi redate într-un paragraf distinct.
Echilibrul financiar al întreprinderii poate fi tratat atât în cadrul sistemului de ansamblu al
întreprinderii, cât şi în cadrul mecanismului sau subsistemului financiar al întreprinderii. De
asemenea, trebuie făcută o demarcaţie între echilibrul static şi cel dinamic.
Echilibrul static redă totalul corelaţiilor şi proporţiilor la un moment dat, fără a exprima
evoluţia și fluxurile în decursul perioadei. El se poate exprima printr-un şir de ecuaţii - privind
nevoile şi posibilităţile, resursele şi destinaţiile, cu elementele lor componente, resursele necesare
şi posibilităţile de constituire a acestor resurse. Ecuaţiile echilibrului formalizează aspectul
cantitativ al său, dar permit şi o interpretare calitativă. Ecuaţiile evidenţiază participarea diverselor
resurse la acoperirea nevoilor de fonduri şi utilizările date fondurilor. Dar şi participarea finanţării,
autofinanţării şi creditării în sistemul echilibrului financiar necesită analize şi un sistem de indicatori
în mod adecvat.
Nu trebuie să ne mulţumim numai cu întregul, ci trebuie cunoscut din ce se compune, ce
randament şi eficienţă prezintă o anumită structură sau alta a echilibrului de ansamblu pentru o
perioadă dată.
Echilibrul financiar global de ansamblu se regăseşte în echilibrele parţiale ale
fiecărui subsistem al sistemului întreprinderii, în echilibrul fiecărui fond din cadrul
sistemului fondurilor întreprinderii, fond ce are o anume structură, atât a resurselor de
constituire, cât şi a destinaţiilor sale.
În analiza echilibrului financiar, fie static, fie dinamic, trebuie avute în vedere ipostazele
resurselor, şi anume: alocate, ocupate, consumate.
O asemenea analiză permite relevarea aspectelor calitative ale echilibrului, la aceasta
contribuind şi analiza provenienţei resurselor financiare, şi anume: finanţare, autofinanţare,
creditare a mărimii participării fiecăreia la constituirea unui fond sau a ansamblului de fonduri ale
întreprinderii.
La o interpretare calitativă a echilibrului financiar, de un real sprijin sunt modelele
economico-matematice, care permit redarea structurii echilibrului respectiv.
Modelele de structură trebuie sprijinite, aşa cum am arătat, adecvat, de indicatori capabili să
exprime cantitativ şi calitativ echilibrul financiar.
În cadrul echilibrului fiecărui fond, analiza poate releva proporţiile dintre resursele ocupate
şi cele alocate, respectiv dintre cele consumate şi cele ocupate sau alocate.
Importanţă prezintă şi modul cum se realizează echilibrul în cadrul fiecărui fond ori al
sistemului fondurilor. Rata autofinanţării brute şi nete este în măsură să dea răspuns întrebării legate
de modalitatea realizării echilibrului fiecărui fond:
9.5. Formele de manifestare ale echilibrului financiar

Echilibrul financiar este legat de veniturile şi cheltuielile întreprinderii, de încasările şi
plăţile întreprinderii, de alocări şi utilizări. Existenţa echilibrului între încasările şi plăţile
întreprinderii este dovada că întregul circuit economic se desfăşoară normal, că fluxul fondurilor şi
mijloacelor nu prezintă stagnări, încetiniri.
Pentru exprimarea acestui echilibru, literatura de specialitate este destul de bogată privind
terminologia, modul de exprimare a echilibrului. Mai întâi putem vorbi despre solvabilitate.
Solvabilitatea exprimă aptitudinea întreprinderii de a face faţă angajamentelor

sale în caz de lichidare, ceea ce înseamnă încetarea exploatării şi punerea în vânzare a
activelor sale.
În perioadele de criză, valoarea de lichidare este frecvent inferioară valorii
contabile a activelor, antrenând pierderi excepţionale.
96
Solvabilitatea mai înseamnă asigurarea unor fonduri băneşti, a unor disponibilităţi capabile
să susţină continuitatea exploatării, să permită un flux normal al fondurilor. Solvabilitatea exprimă
gradul în care capitalul social asigură acoperirea creditelor pe termen mediu şi lung.
Lichiditatea patrimonială este o altă formă a echilibrului financiar.

Lichiditatea este definită ca fiind capacitatea unor active de a fi transformate, la
un moment dat, în bani. Lichiditatea poate fi înţeleasă şi ca o însuşire ce permite
efectuarea plăţilor şi prin urmare schimbul comercial de bunuri, ori caracterul de a
dispune imediat sau într-un timp foarte scurt de mijloace băneşti, de disponibil; în analiza şi
interpretarea lichidităţii se foloseşte lichiditatea activelor, exigibilitatea pasivelor şi lichiditatea de
bilanţ.
Un activ financiar este definit ca lichid dacă poate fi transformat instantaneu în bani.
În cazul calculării lichidităţii patrimoniale pentru stabilirea garanţiei creditelor, în grupul
elementelor patrimoniale de activ se cuprinde şi nivelul cheltuielilor de exploatare, în măsura în
care acestea sunt aferente obiectelor creditabile şi se încadrează în nivelul bugetat, normat.
Elementele patrimoniale pasive cu scadenţă pe termen scurt cuprind credite pe termen scurt,
furnizori, creditori, decontări, alte obligaţii, fonduri, rezerve şi alte finanţări pentru producţie sub
un an.
Exigibilitatea exprimă capacitatea rambursării rapide a datoriilor. Din acest

punct de vedere, fondurile aduse ca aport de acţionari şi ceea ce se lasă la dispoziţia
întreprinderii (profitul pus în rezervă) nu pot face parte din pasivul exigibil,
împrumuturile rambursabile pe o durată mai mare de un an constituie un pasiv exigibil
pe termen mediu şi lung.
Reunind cele prezentate, ajungem la lichiditatea bilanţieră şi a fondului de rulment. Prin ele
se compară lichiditatea activului cu exigibilitatea pasivului, în acest scop, este necesară o ierarhizare
a activelor în ordinea crescătoare a lichidităţii şi a pasivelor în ordinea crescătoare a exigibilităţii
lor. Exigibilitatea pasivului este cunoscută cu certitudine, în timp ce lichiditatea activelor circulante
este aleatorie (riscul vânzării în pierdere, deprecierea stocurilor). Creditorii pe termen scurt ai
întreprinderii ţin seama de decalajul dintre lichiditatea activelor şi exigibilitatea pasivului.
Fondul de rulment apare ca un portofoliu de securitate pentru creditorii pe termen scurt.
În execuţie, în realizare, importanţă prezintă atât bilanţul funcţional, cât şi bilanţul financiar.
Capacitatea de plată este o rezultantă, exprimând o putere financiară, ce indică

măsura în care o anumită întreprindere poate satisface prompt orice obligaţie bănească
faţă de terţi. Capacitatea de plată caracterizează modul în care întreprinderea îşi
îndeplineşte la termen obligaţiile de plată cu mijloacele băneşti de care dispune. Ea este
dependentă de lichiditate. La rândul său, capacitatea de plată influenţează echilibrul financiar şi
monetar. Întreprinderea trebuie să dispună permanent de un volum de mijloace băneşti determinat,
capabil să asigure onorarea angajamentelor devenite exigibile.
Capacitatea de plată exprimă un complex de relaţii în legătură cu raporturile băneşti ce apar
în mod obiectiv între furnizori, creditori şi clienţi (beneficiari).
Comparând disponibilităţile băneşti (D) cu obligaţiile (O), se obţine o exprimare absolută:
Cp = D - O
Când Cp > 0 sau D > O, întreprinderea punctează o situaţie bună.
Pentru comparabilitate în timp şi în spaţiu, se calculează coeficientul capacităţii de plată:
K = D/O
Când K > 1, întreprinderea se află într-o situaţie bună.
Sintetizând, apreciem că există o dependenţă notabilă între capacitatea de plată şi punctul
de echilibru al întreprinderii.
97
Sarcini de învățare: 1. Solvabilitatea, lichiditatea, exigibilitatea și capacitatea de
plată a unei întreprinderi.
Teme de control: Identificați și definiți formele de manifestare ale

echilibrului financiar al unei întreprinderi.
9.6. Rezumat
Întreprinderea, pe durata ei de activitate, se confruntă cu anumite probleme
de echilibru. Dacă tratăm întreprinderea ca sistem economico-social în care
elementele structurale se găsesc într-o continuă mişcare, prefacere, atunci problemele
de echilibru se cer integrate sistemului şi prin prisma raportului corelării elementelor
structurii în funcţie de criterii de raţionalitate şi de eficienţă a activităţii.
Îmbunătăţirea şi perfecţionarea conducerii economice şi a activităţii economico-sociale sunt
procese continue, care însoţesc viaţa întreprinderii în contextul unui şir neîntrerupt de inter-relaţii
ale tendinţelor de echilibru cu factorii de dezechilibru.
9.7. Bibliografie
1. Dragotă, Victor; Obreja, Laura, Ciobanu, Anamaria, Dragotă, Mihaela,
Management financiar. Analiza financiară şi gestiunea financiară
operaţională, Editura Economică, Bucureşti, 2003;
2. Ilie, Vasile, Teodorescu, M., Finanţele întreprinderii, Editura ASE,
Bucureşti, 2003;
3. Onofrei, M., Finanţele întreprinderii, Editura Economică. Bucureşti,
2004;
4. Onofrei M., Management financiar, Editura Univ. Al.I. Cuza, Iaşi,
2011;
2008;
98
BUGETUL DE VENITURI ŞI CHELTUIELI AL ÎNTREPRINDERII

BUGETUL DE VENITURI ŞI CHELTUIELI AL ÎNTREPRINDERII
10.4. Conţinutul bugetului de venituri şi cheltuieli
10.5. Formularele care compun bugetul de venituri şi cheltuieli
10.6. Rezumat
10.1. Introducere
Bugetul de venituri şi cheltuieli este programul financiar al întreprinderii cu ajutorul căruia
se prevăd veniturile, cheltuielile şi rezultatele financiare ale activităţii acestuia, fondurile proprii şi
cele împrumutate, relaţiile cu agenţii economici, cu salariaţii, vărsămintele la buget, etc.
Pornind de la necesitatea asigurării principiilor universalităţii, echilibrului şi realităţii, care
trebuie să se afle la baza elaborării şi executării oricărui buget, prin bugetul de venituri şi cheltuieli
se urmăresc următoarele obiective:
- proiectarea tuturor fluxurilor în lei şi valută, ocazionate de întreaga activitate a agenţilor
economici, pentru cunoaşterea şi ţinerea sub control a intrărilor şi ieşirilor de bani şi în final,
al capacităţii de a onora integral şi la timp plăţile;
- reflectarea tuturor veniturilor şi cheltuielilor, proiectarea şi optimizarea capacităţii agenţilor
economici de a realiza beneficii ( profit);
- desfăşurarea tuturor resurselor de care dispune agentul economic pentru finanţarea nevoilor
de finanţare a acţiunilor social-culturale şi a altor acţiuni;
- evaluarea şi dimensionarea relaţiilor băneşti ale agenţilor economici cu salariaţii proprii, cu
bugetul statului, cu băncile, cu furnizorii, cu alte persoane fizice şi juridice în calitate de
debitori sau creditori;
- proiectarea evoluţiei patrimoniului administrat de agenţii economici, prin reflectarea
modificărilor ce se estimează în structura acestuia.

• prezentarea conceptelor de buget de venituri și cheltuieli, formulare;
indicatori economico-financiari; bugetul activității de trezorerie;
învăţare;
• evidenţierea conţinutului bugetului de venituri şi cheltuieli al unei firme.

gestiunii financiare şi a celor specifici bugetului de venituri şi cheltuieli
al firmei;
• Formarea abilităţii de a completa formularele bugetului de venituri şi
cheltuieli.
99
Cuvinte cheie: buget de venituri și cheltuieli, formulare; indicatori economico-financiari; bugetul
activității de trezorerie;
10.4. Conţinutul bugetului de venituri şi cheltuieli

Regiile autonome şi societăţile comerciale cu capital de stat, denumite în continuare unităţi
patrimoniale, au obligaţia să întocmească anual, cu defalcarea pe trimestre, bugetul de venituri şi
cheltuieli.
Prin societăţi comerciale cu capital de stat se înţelege societăţile la care statul are aport de
capital social.
Bugetul de venituri şi cheltuieli reflectă modul de formare, administrare şi
utilizare a mijloacelor financiare şi asigură furnizarea informaţiilor necesare
fundamentării deciziilor privind gestiunea unităţii patrimoniale. Prin structura sa, acesta
reprezintă instrumentul principal de programare a rezultatelor financiare, precum şi a
fondurilor necesare.
În procesul de elaborare şi de execuţie a bugetului de venituri şi cheltuieli se urmăreşte
respectarea principiilor eficienţei maxime şi echilibrului financiar.
Unităţile patrimoniale depun proiectele bugetelor de venituri şi cheltuieli la Ministerul
Finanţelor sau la organele teritoriale ale Ministerului Finanţelor, după caz, precum şi la băncile
finanţatoare, in următoarele cazuri:
– dacă această obligaţie este prevăzută într-un act normativ;
– dacă pentru activitatea unităţilor patrimoniale sunt prevăzute subvenţii sau alocaţii
pentru cheltuieli de capital de la bugetul de stat sau bugetele locale;
– dacă se solicită împrumuturi cu garanţia statului.
1. Bugetul
activităţii
generale
2. Bugetul
6.
activităţii
Repatizarea
de
profitului
producţie
Componentele
BUGETULUI
DE VENITURI
ŞI
CHELTUIELI 3. Bugetul
5.
activităţii
Împrumuturi
de încasări
garantate
şi plăţi
de stat
în valută
4. Bugetul
activităţii de
investiţii
Figura 11. Componentele Bugetului de venituri si cheltuieli pentru societati comerciale si

regii autonome
Bugetul de venituri şi cheltuieli se compune din următoarele formulare:

01 - Bugetul activităţii generale;
02 - Bugetul activităţii de trezorerie;
100
03 - Principalii indicatori economici şi financiari.
10.5. Formularele care compun bugetul de venituri şi cheltuieli

Formularul 01 Bugetul activităţii generale conţine date referitoare la veniturile, cheltuielile
şi rezultatele preconizate a se realiza în anul curent, comparativ cu cele realizate (sau preliminate)
în anul precedent.
Veniturile din exploatare cuprind veniturile din vânzarea produselor finite, semifabricatelor,
produselor reziduale, mărfurilor, din lucrări şi servicii prestate, studii şi cercetări, redevenţe, locaţii
de gestiune şi chirii, activităţi diverse, producţia de imobilizări corporale şi necorporale, precum şi
sumele prevăzute a se primi drept subvenţii pentru produse şi activităţi, diferenţe de preţ şi tarif,
transferuri şi prime acordate producătorilor agricoli, după caz.
Veniturile financiare cuprind veniturile din participaţii, alte imobilizări financiare, creanţe
imobilizate, titluri de plasament, diferenţe de curs valutar, dobânzi şi alte venituri financiare.
Veniturile excepţionale cuprind venituri din operaţiuni de gestiune, (bunuri rezultate din
dezmembrarea imobilizărilor corporale), venituri din operaţiuni de capital, cum ar fi din vânzarea
activelor imobilizate etc.
Cheltuielile pentru exploatare cuprind cheltuieli materiale, cheltuieli de personal, cheltuieli
privind amortizările şi provizioanele şi cheltuieli de protocol, reclamă şi publicitate.
Cheltuielile materiale cuprind cheltuieli de materii prime, materiale consumabile, obiecte de
inventar, ce urmează a fi date în consum, precum şi cheltuieli privind baracamentele şi amenajările
provizorii, mărfurile, ambalajele, energia şi apa, animalele şi păsările, materialele nestocate.
Cheltuielile de personal cuprind drepturile salariale stabilite în condiţiile reglementărilor
legale în vigoare, inclusiv asigurările sociale şi protecţia socială.
Cheltuielile privind amortizările pi provizioanele cuprind cheltuieli de exploatare privind
amortizarea imobilizărilor, provizioane pentru riscuri şi cheltuieli, precum şi alte provizioane
reglementate.
Cheltuielile de protocol, reclamă şi publicitate se calculează în conformitate cu prevederile
legale în vigoare.
Cheltuielile financiare cuprind cheltuieli privind titlurile de plasament cedate, dobânzile,
cheltuielile din diferenţe de curs valutar, precum şi alte cheltuieli.
Cheltuielile excepţionale cuprind cheltuieli din operaţiuni de gestiune cum sunt despăgubiri,
amenzi şi penalităţi, donaţii şi subvenţii acordate, pierderi provenite de la debitori diverşi precum
şi din operaţiuni de capital cum sunt cheltuieli reprezentând active cedate şi alte cheltuieli privind
operaţiuni de capital.
Cheltuielile privind rezervele legale cuprind rezerve stabilite în conformitate cu prevederile
legale în vigoare.
În cheltuielile totale se mai cuprind pierderile fiscale din anii precedenţi cu care se va
diminua profitul impozabil al anului în curs şi impozitul pe profit calculat conform prevederilor
legale în vigoare, ţinând seama de limitarea cheltuielilor deductibile.
Bugetul activităţii de producţie este formularul prin care se determină eficienţa activităţilor
de producţie pe baza principalelor elemente ale costurilor de producţie aferente producţiei marfă.
Producţia marfă totală va cuprinde produsele finite, semifabricatele din producţie proprie,
lucrările şi serviciile terminate (recepţionate) executate pentru terţi, inclusiv pentru sectorul de
investiţii, la preţurile de vânzare preconizate.
Costul de producţie total cuprinde materii prime şi materiale, combustibili, energie şi apă,
amortizarea imobilizărilor corporale, lucrări şi servicii executate de terţi, salarii, asigurări şi
protecţie socială şi alte costuri.
Formularul 02. Bugetul activităţii de trezorerie reprezintă o sinteză a resurselor proprii
grupate în funcţie de provenienţă, precum şi destinaţia resurselor pe principalele activităţi care
generează cheltuieli şi plăţi, având ca scop stabilirea modalităţilor de asigurare a echilibrului necesar
desfăşurării în condiţii normale a activităţii unităţilor patrimoniale.
101
Formularul 03. Principalii indicatori economico-financiari este formularul în care
întreprinderea calculează o serie de indicatori, între care amintim:
– pragul de rentabilitate;
– lichiditatea globală (generală);
– securitatea financiară;
– rata rentabilităţii economice;
– rata rentabilităţii financiare;
– solvabilitatea patrimonială;
– gradul de îndatorare;
– rata profitului;
– perioada de recuperare a creanţelor;
– perioada de rambursare a datoriilor;
– rotaţia stocurilor;
– ponderea salariilor în costuri.
Bugetul de venituri şi cheltuieli este deci, programul financiar al întreprinderii cu ajutorul
căruia se prevăd veniturile, cheltuielile şi rezultatele financiare ale activităţii acesteia, fondurile
proprii şi cele împrumutate, relaţiile cu agenţii economici, cu salariaţii, cu acţionarii, cu statul, etc.
Sarcini de învățare: Formularele care compun bugetul de venituri şi cheltuieli.
Temă de control: Conţinutul bugetului de venituri şi cheltuieli
10.6. Rezumat
În contextul economic actual, companiile încep să acorde o mai mare atenţie administrării
eficiente a resurselor şi folosesc în acest scop, bugetele de venituri şi cheltuieli - ca instrumente de
management financiar, la nivel de firmă şi la nivelul principalelor tipuri de activităţi ale firmei.
Bugetul de venituri reprezintă estimarea financiară a vânzărilor de produse şi servicii ale
firmei, iar bugetul de cheltuieli reprezintă estimarea financiară a consumului de resurse necesare
realizării obiectivelor firmei.
Pentru fundamentarea bugetului de venituri ale firmei trebuie să se anticipeze şi să se ia în
considerare volumul, structura şi valoarea vânzărilor firmei din mai multe perspective:
- venituri pe tipuri de produse şi servicii;
- venituri pe zone şi puncte de desfacere;
- venituri pe categorii de clienţi.
102
TESTE DE AUTOEVALUARE FINALE
1. Gestiunea ciclului de exploatare se înscrie în problematica:

a. analizei financiare;
b. planificării financiare;
c. gestiunii financiare;
d. strategiei financiare.
Răspuns: c
2. Formularul 01 Bugetul activităţii generale conţine:

a. date referitoare la fluxurile de încasări şi plăţi şi rezultatele
preconizate a se realiza în anul curent, comparativ cu cele realizate (sau preliminate) în anul
precedent;
b. date referitoare la principalii indicatori economico-financiari preconizaţi a se realiza în
anul curent, comparativ cu cei realizaţi (sau preliminaţi) în anul precedent;
c. date referitoare la veniturile, cheltuielile şi rezultatele preconizate a se realiza în anul
curent, comparativ cu cele realizate (sau preliminate) în anul precedent.
Răspuns: c
3. Dacă rezultatul net al întreprinderii este pozitiv, atunci este valabilă concluzia
următoare:
a. întreprinderea nu a putut să-şi acopere toate cheltuielile
b. trebuie studiat nivelul deficitului;
c. trebuie urmărit cu atenţie rezultatul exploatării;
d. trebuie urmărit cu atenţie rezultatul curent înaintea impozitării;
e. întreprinderea este rentabilă în anul încheiat.
Răspuns: e
4. Principala sarcină a gestiunii financiare a întreprinderii este:

a. maximizarea valorii întreprinderii şi a acţionarilor săi;
b. obţinerea unui profit cât mai mare;
c. creşterea fluxurilor de trezorerie.
Răspuns: a
5. Diagnosticul financiar vizează în esenţă:

a. să aprecieze modul în care întreprinderea poate depăşi constrângerile referitoare la
performanţe, la solvabilitate, la autonomie, la flexibilitate financiară;
b. să aprecieze modul în care întreprinderea poate să obţină un profit cât mai mare;
c. să aprecieze modul în care întreprinderea poate să obţină un cost de producţie cât mai
scăzut.
Răspuns: a
6. O viziune economică şi financiară modernă asupra gestiunii firmei presupune:

a. o analiză financiară în dinamică;
b. studii privind mediul profesional;
c. studii privind mediul intern(micromediul) şi extern (macromediul) al firmei;
d. o analiză a riscului prin metoda scorurilor;
e. un diagnostic al firmei primit de la banca finanţatoare.
Răspuns: a, b, d, e
7. Deciziile financiare luate de conducătorii întreprinderii cuprind:
103
a. decizii de investiţie (şi de reinvestiţie) relative la constituirea şi gestionarea portofoliului
de active;
b. decizia de majorare sau reducere a capitalului;
c. decizii de finanţare care determină structura finanţării;
Să se argumenteze variantele corecte de răspuns.
Răspuns: a, c
8. Statul intervine la diferite nivele ale circuitului financiar şi influenţează ansamblul

deciziilor financiare. Modurile sale de acțiune fiind:
..............................................................
9. Obţinerea de către întreprindere a unor rezultate defavorabile sau insuficiente va

reflecta o ...................................... a resurselor, dăunătoare, atât pentru întreprindere, cât şi pentru
furnizorii săi de fonduri şi pentru economia naţională.
10. Enumerați principalele riscuri cu care se confruntă întreprinderea.
11. Gestiunea financiară trebuie să vegheze asupra menţinerii performanţelor întreprinderii

la un nivel:
a. nesatisfăcător
b. satisfăcător
c. excedentar
d. deficitar
e. echilibrat.
Răspuns: e
12. Deciziile de investiţii, finanţare şi repartizare a profitului la nivelul întreprinderii au la

bază metodele şi tehnicile de execuţie oferite de:
a. analiza economico-financiară;
b. evaluarea întreprinderii;
c. gestiunea financiară;
d. managementul informaţional. Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: a, b, d
13. Acţiunile reprezintă:

a. titluri mobiliare cu valoare garantată şi venituri certe;
b. titluri mobiliare cu valoare negarantată şi venituri incerte;
c. titluri mobiliare cu valoare negarantată şi venituri certe;
d. titluri mobiliare cu valoare garantată şi venituri incerte;
Răspuns: b
14. Capacitatea unei întreprinderi de a-şi onora în orice clipă datoriile reprezintă:
a. capacitatea de plată;
b. solvabilitatea;
c. rentabilitatea;
d. nici una din variantele de mai sus;
e. Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: a, b, d
15. Corelaţia dintre autofinanţare şi repartizarea profitului este:

a. creşterea capacităţii de autofinanţare în cazul repartizării profitului pentru fondul de
rezervă şi pentru distribuirea dividendelor;
104
b. scăderea capacităţii de autofinanţare în cazul repartizării profitului pentru fondul de
rezervă şi pentru distribuirea dividendelor;
c. creşterea capacităţii de autofinanţare în cazul repartizării profitului pentru fondul de
rezervă;
d. creşterea capacităţii de autofinanţare în cazul repartizării profitului pentru distribuirea
dividendelor.
Răspuns: c
16. Fondul de rulment negativ semnifică:

a. dificultăţi sub aspectul echilibrului financiar pe termen scurt;
b.o solvabilitate fragilă care se poate dezechilibra oricând;
c. o ameliorare a trezoreriei nete;
d.o ameliorare a fondului de rulment propriu şi a celui străin.
Răspuns: a
17. Gestiunea stocurilor presupune:

a. dimensionarea optimă şi păstrarea corespunzătoare;
b.dimensionarea optimă şi folosirea lor eficientă;
c. dimensionarea, utilizarea eficientă, controlul păstrării şi utilizării eficiente a acestora;
d.controlul şi utilizarea eficientă în condiţii de risc.
Răspuns: c
18. Cu ocazia încorporării rezervelor, în vederea evitării diluării capitalului propriu, se poate
proceda la distribuirea de:
a. drepturi de subscriere;
b. drepturi de atribuire;
c. drepturi de majorare a capitalului firmei.
Răspuns: b
19. Drepturile de atribuire se determină în cazul:

a. emisiunii de noi acţiuni;
b.fuziunii a două sau mai multe societăţi;
c. încorporării rezervelor în capitalul social constituite din profitul obţinut în exerciţiile
anterioare;
d.lichidării societăţii.
Răspuns: c
20. Principalii factori care influenţează autofinanţarea sunt:

a. eficienţa economică a investiţiilor şi a capitalului circulant;
b.sfera, valoarea şi structura activelor fixe amortizabile;
c. modul de recuperare a amortizării;
d.îndeplinirea modului de reducere a costului de producţie.
Răspuns: a, c, d
21. În procesul utilizării activele firmelor suferă două tipuri de uzură: fizică şi morală. Uzura
fizică constă în:
a. pierderea treptată a valorii mijloacelor de muncă ca urmare a acţiunii factorilor naturali şi
a utilizării lor;
b. pierderea valorii mijloacelor de muncă ca urmare a introducerii progresului tehnic sau a
demodării;
c. pierderea treptată a valorii mijloacelor de muncă ca urmare a acţiunii factorilor economici
şi sociali şi a utilizării lor;
105
Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: b, c
22. Amortizarea imobilizărilor reprezintă:

6.o sursă de venit pentru bugetele locale;
7.o sursă de venit pentru salariaţi;
8.o sursă de venit pentru bugetul de stat;
9.o sursă de autofinanţare.
Răspuns: d
23. Valoarea actuală netă a unui proiect de investiţii corespunde diferenţei dintre:
a. suma cash-flow-urilor previzibile actualizate şi costul iniţial al investiţiei;
b.costul iniţial al investiţiei şi costul capitalului;
c. cash-flow-urilor previzibile şi cash-flow-urilor înregistrate în perioada precedentă
Răspuns: a
24. Rata rentabilităţii interne (RIR) permite:

a. compararea investiţiilor din punctul de vedere al gradului de rentabilitate;
b.compararea valorii excedentelor nete de exploatare a proiectelor de investiţii cu capitalul
investit în respectivele proiecte;
c. selectarea investiţiilor în funcţie de recuperarea valorii lor pe seama beneficiilor;
d.selectarea investiţiilor în funcţie de numărul anilor de funcţionare efectivă a obiectivelor
construite.
Răspuns: a
25. Indicatorii care redau eficienţa economică a investiţiilor au în vedere efortul investiţional
şi veniturile viitoare. În practică indicatorii utilizaţi sunt:
a. termenul de recuperare;
b.rata internă de rentabilitate;
c. rata rentabilităţii comerciale;
d.valoarea actualizată netă
Răspuns: a, b, d
26. Indicele de profitabilitate exprimă:

a. nivelul raportului între profitul anual şi fondurile de investiţii;
b.inversul termenului de recuperare;
c. nivelul raportului între cheltuielile totale actualizate şi valoarea actualizată a producţiei;
d.nivelul raportului între venitul net actualizat (VAN) şi fondurile totale de investiţii;
e. nivelul raportului între valoarea investiţiei şi venitul net actualizat.
Răspuns: d
27. Mărimea optimă a stocurilor este cea care determină:

a. minimizarea cheltuielilor de transport-aprovizionare;
b.eliminarea stocurilor de siguranţă;
c. eliminarea stocurilor de condiţionare şi de transport interior;
d.minimizarea cheltuielilor de depozitare-stocare;
e. minimizarea cheltuielilor totale de procurare şi păstrare a stocurilor.
Răspuns: e
28. Reţinerea unei părţi din beneficii pentru autofinanţarea dezvoltării, reprezintă:
a. o metodă de cointeresare a salariaţilor;
b. o metodă de cointeresare a acţionarilor;
106
c. o metodă de cointeresare a agentului economic;
d. nici una din variantele de mai sus;
Răspuns: c
29. La nivelul unei întreprinderi unde se obţin pierderi însemnate, se întâlneşte următoarea
situaţie:
a. nivelul preţului de vânzare este mai mare decât costurile de producţie;
b. nivelul preţului de vânzare este mai mic decât costurile de producţie;
c. nivelul cheltuielilor de vânzare este mai mic decât costurile de producţie;
d. nivelul cheltuielilor este egal cu nivelul veniturilor;
Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: a, c, d
30. Acţionarul, pentru aportul său la formarea capitalului social al întreprinderii, va fi

recompensat prin:
a. dobânzi;
b. dividende;
c. dobânzi şi dividende;
d. nici una dintre variantele de mai sus. Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: a, c, d
31. O politică fiscală împovărătoare, are ca efect:

a. creşterea interesului întreprinderii pentru efectuarea de noi investiţii;
b. scăderea interesului întreprinderii pentru efectuarea de noi investiţii;
c. creşterea dezvoltării economice;
d. creşterea producţiei.
Răspuns: b
32. Utilizarea preţurilor ca pârghie economică activă, trebuie să asigure:

a. stimularea introducerii tehnicii noi;
b. îmbunătăţirea calităţii şi cantităţii produselor;
c. folosirea iraţională a produselor;
d. stimularea introducerii de noi produse;
e. nici una dintre variante.
Răspuns: a
33. Dacă RIR este egal cu costul capitalului investit în proiect şi VAN este egal cu zero,
atunci:
a. proiectul degajă un flux de numerar egal cu capitalul investit;
b. proiectul nu este eficient;
c. proiectul este acceptabil;
d. proiectul degajă un flux de numerar mai mare decât capitalul investit. Indicaţi varianta
falsă.
Răspuns: b, c, d
34. Durata unui împrumut se stabileşte în funcţie de:

a. randamentul cerut de investitori;
b. rata dobânzii pe piaţa financiară;
c. de nevoile de acoperit şi de persistenţa în timp a acestora;
d. de necesităţile de finanţare a investiţiilor întreprinderii.
Răspuns: b
107
35. Costul capitalului propriu se măsoară prin:
a. dobânzi;
b. dobânzi şi dividende;
c. dividende;
d. acţiuni;
e. acţiuni şi obligaţiuni;
f. obligaţiuni.
Răspuns: c
36. Semnificaţia acţiunilor comune este:

a. dau dreptul de a participa cu prioritate la distribuirea dividendelor;
b. dau dreptul la dividende după acordarea tuturor dividendelor cuvenite deţinătorilor de
acţiuni preferenţiale;
c. îşi pot majora randamentul în raport cu acţiunile comune;
d. dau dreptul de a participa la distribuirea dividendelor.
Răspuns: b
37. Printre sursele de majorare a capitalului unei întreprinderi nu se regăsesc:

a. aporturile în natură;
b. aporturile în numerar;
c. împrumuturile obligatare;
d. participarea angajaţilor la profit.
Răspuns: d
38. Creşterea capitalului social, prin convertirea datoriilor, are ca rezultat:

a. creşterea capacităţii de autofinanţare;
b. nu are nici o influenţă asupra capacităţii de autofinanţare şi a creşterii bonităţii
întreprinderii;
c. creşterea bonităţii întreprinderii;
d. creşterea volumului pasivului bilanţier, însoţită de creşterea bonităţii întreprinderii;
e. nici una dintre cele de mai sus.
Răspuns: b
39. Creşterea capitalului social prin încorporarea rezervelor:

a. conduce la creşterea capacităţii de autofinanţare a întreprinderii;
b. nu influenţează în nici un fel capacitatea de autofinanţare;
c. conduce la sporirea capitalului propriu;
d. influenţează mărimea capitalului permanent.
Răspuns: b
40. Creşterea capitalului social prin încorporarea rezervelor:

a. conduce la creşterea capacităţii de autofinanţare;
b.are influenţă neutră asupra capacităţii de autofinanţare;
c. conduce la sporirea capitalului propriu. Indicaţi varianta falsă.
Răspuns: a, c
108
BIBLIOGRAFIE SELECTIVĂ
1. Adochiţei, Mihai, Finanţele întreprinderii, Editura Sylvi,

Bucureşti, 2000;
6. Bran, Paul, Finanţele întreprinderii, Editura Economică,
Bucureşti, 2003
7. Brezeanu, P., Diagnostic financiar, Editura Economică,
Bucureşti, 2003;
8. Brezeanu, P., Finanţe corporative, Editura C.H.Beck,
Bucureşti, 2008;
9. Brezeanu, P., Finanţe europene, Editura C. H. Beck, Bucureşti,
2010;
10. Cibotariu Irina, Finanţe- manual universitar, Editura Didactică
şi Pedagogică, Bucureşti, 2010;
2008;
12. Dragotă, Victor; Obreja, Laura, Ciobanu, Anamaria, Dragotă, Mihaela, Management
financiar. Analiza financiară şi gestiunea financiară operaţională, Editura Economică,
Bucureşti, 2003;
13. Ilie, V., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Meteor Press, Bucureşti, 2006;
14. Ilie, Vasile, Teodorescu, M., Finanţele întreprinderii, Editura ASE, Bucureşti, 2003;
15. Onofrei M., Management financiar, Editura Univ. Al.I. Cuza, Iaşi, 2011;
16. Onofrei, M., Finanţele întreprinderii, Editura Economică. Bucureşti, 2004;
17. Sandu Gh., Cibotariu I., Apetri A., Finanţe, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,
2008;
18. Stancu I., Finanţe, Editura Economică, Bucureşti 2004;
19. Stancu, I., Pieţe financiare şi gestiunea portofoliului. Investiţii reale şi finanţarea lor.
Analiza şi gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2002;
20. Toma M., Alexandru F., Finanţe şi gestiune financiară de întreprindere, Editura
Economică, Bucureşti, 2007;
2003.
109
GLOSAR DE TERMENI
activ financiar = intr-o acceptiune larga, un activ financiar este un drept, in cele mai dese cazuri
materializat intr-un titlu, privind perceperea viitoare a unei sume sau a mai multor sume de bani;
sunt tranzactionate in cadrul pietei financiare
active = totalitatea bunurilor si creantelor (drepturi de incasare) apartinand subiectului economic;

in cazul unei banci activele sunt formate din totalitatea plasamentelor acesteia in credite, in titluri
de stat, in obligatiuni, pe piata interbancara, pe piata de capital, pe piata bursiera etc., la care se
adauga cladiri, terenuri, echipamente si alte imobilizari (participari/ actiuni detinute la alte
societati).
active fixe = sunt toate valorile economice imobilizate, in sensul ca isi pastreaza forma initiala, pe
o perioada mai mare de un an.
acumulare de capital = cresterea capitalului unei firme sau tari
adaosul comercial = suma cuprinsa intre pretul cu amanuntul si pretul cu ridicata, destinata
acoperirii cheltuielilor de circulatie si obtinerii profitului de catre toate societatile comerciale
participante la cumpararea si revanzarea marfurilor.
angajament de plata = formular tipizat fara regim special (cod 14-8-2/a), format X6, tiparit pe
ambele fete, in blocuri a 100 de file; serveste ca angajament de plata a unei sume ce reprezinta o
paguba adusa unitatii
bilant = este un tabel sau o situatie, care cuprinde, in expresie baneasca, patrimoniul agentului
economic in intregul sau, adica mijloacele economice si sursele acestora, precum si rezultatele
financiare ale activitatii sale, la un moment dat.
bilet la ordin = un titlu de credit prin care se constata angajamentul clientului (semnatarului) de a
plati el insusi beneficiarului sau la ordinul acestuia, o suma de bani, la o anumita data.
bonuri de trezorerie = titluri emise pe termen scurt (maximum 540 zile) de catre stat (Ministerul
de Finante) pentru procurarea de resurse de la agenti bancari sau nebancari. Termenul de bon de
tezaur, certificat de trezorerie sau obligatiune de stat desemneaza efecte publice, reprezentand
imprumuturi pe termen scurt contractate cu populatia sau cu sistemul bancar, iar cateodata cu
guverne straine sau cu organisme internationale. Au un grad ridicat de atractivitate prin garantia pe
care o prezinta statul.
buget = totalitatea veniturilor si cheltuielilor unei familii, intreprinderi, stat, etc. prevazute pt. o
perioada de timp determinata.
capital propriu =- activul unei societati dupa deducerea tuturor datoriilor.
capital social = valoarea bunurilor aduse ca aport in societate, exprimata in moneda nationala.
cash-flow = diferenta intre incasarile curente si platile curente ale unei companii; cash-flow brut
este constituit din profit net, amortizare si provizioane neexigibile; cash-flow net cuprinde profitul
net dupa scaderea impozitelor si a provizioanelor neexigibile. Acesta exprima limita maxima de
110
autofinantare. Raportul dintre cash-flow si cifra de afaceri este un indicator al rentabilitatii pe
termen scurt a unei companii.
cec = inscris prin care proprietarul unor fonduri depuse la o banca da ordin bancherului sau sa
plateasca la vedere o anumita suma de bani in favoarea unui tert sau in favoarea celui care da
ordinul.
cheltuieli = sumele sau valorile platite sau de platit pentru : consumurile d ematerii prime si
materiale, pentru lucrarile executate si serviciile prestate, pentru plata personalului si a altor
obligatii contractuale sau legale, pentru depriecerea activelor, valoarea contabila a activelor cedate,
distruse sau disparute.
cheltuieli exceptionale = reprezinta acele cheltuieli care nu sunt legate de activitatea normala,
curenta a unitatii patrimoniale si se refera la operatii de gestiune (despagubiri, amenzi, penalitati
platite, lipsuri la inventar, donatii si subventii acordate, pierderi din debitori diversi), operatii de
capital ( valoarea contabila a imobilizarilor cedate) si alte cheltuieli exceptionale.
comision la administrarea creditului = serviciile si operatiunile pe care banca le realizeaza pe

durata creditului sunt comisionate cu o suma din valoarea creditului.
dividend = o distribuire in bani sau in natura, efectuata de o persoana juridica unui participant la
persoana juridica, drept consecinta a detinerii unor titluri de participare la acea persoana juridica,
exceptand urmatoarele: a) o distribuire de titluri de participare suplimentare care nu modifica
procentul de detinere a titlurilor de participare ale oricarui participant la persoana juridica; b) o
distribuire in bani sau in natura, efectuata in legatura cu rascumpararea titlurilor de participare la
persoana juridica, alta decat rascumpararea care face parte dintr-un plan de rascumparare, ce nu
modifica procentul de detinere a titlurilor de participare al nici unui participant la persoana juridica;
c) o distribuire in bani sau in natura, efectuata in legatura cu lichidarea unei persoane juridice; d) o
distribuire in bani sau in natura, efectuata cu ocazia reducerii capitalului social constituit efectiv de
catre participanti. Daca suma platita de o persoana juridica pentru bunurile sau serviciile furnizate
catre un participant la persoana juridica depaseste pretul pietei pentru astfel de bunuri sau servicii,
atunci diferenta se trateaza drept dividend. De asemenea, daca suma platita de o persoana juridica
pentru bunurile sau serviciile furnizate in favoarea unui actionar sau asociat al persoanei juridice
este efectuata in scopul personal al acestuia, atunci suma respectiva este tratata ca dividend.
disponibilitati = Totalitatea activelor din bilant de care compania poate sa dispuna imediat sau pe
termen scurt: lichiditati sau titluri de creanta care pot fi convertite rapid in lichiditati.
dobanda = orice suma ce trebuie platita sau primita pentru utilizarea banilor, indiferent daca trebuie
sa fie platita sau primita in cadrul unei datorii, in legatura cu un depozit sau in conformitate cu un
contract de leasing financiar, vanzare cu plata in rate sau orice vanzare cu plata amanata
efect de levier = expresie care desemneaza efectul de ameliorare exercitat de nivelul datoriilor
asupra rentabilitatii capitalurilor proprii ale companiei; acest efect se produce numai cand
rentabilitatea unei operatiuni este superioara costului capitalurilor de imprumut care finanteaza
aceasta operatiune. Se mai numeste efect de parghie.
exigibil = parte din pasivul unei companii care reprezinta datoriile (pe teren scurt, mediu si lung),
adica sumele a caror rambursare o vor cere creditorii.
factoring = forma de finantare pe termen scurt obtinuta prin vanzarea creantelor catre un factor.
Factoringul este un contract incheiat intre o parte denumita "aderent", furnizoare de marfuri sau
111
prestatoare de servicii si o societate bancara sau o institutie financiara specializata, denumita
"factor", prin care factorul asigura finantarea, urmarirea creantelor si protectia impotriva riscurilor
de neplata, iar aderentul cedeaza factorului, cu titlu de vanzare sau de gaj, creantele nascute din
vanzarea de bunuri sau prestarea de servicii pentru terti.
faliment = situatie juridica de incetare de plati a unei companii declarata prin hotarare
judecatoreasca; administrarea companiei dupa declararea falimentului este atribuita unui judecator
sindic.
frauda fiscala = omisiunea de declaratii facute la termenele legale; disimularea sumelor supuse
impozitului; crearea de situatii care sa impiedice achitarea la timp a impozitelor; organizarea
insolvabilitatii firmei; etc.
gaj = obiect mobiliar care apartine unui debitor si care este depus de acesta in mainile creditorului
sau pentru a garanta plata datoriei.
grad indatorare = indicator financiar, exprimat sub forma de raport intre obligatiile pe termen
mediu si lung, fata de capitalurile permanente ale unui agent economic.
goodwill = buna reputatie a unei companii, care poate fi calculata ca parte a activului unei companii,
in mod separat de valoarea activelor tangibile, si integrata in valoarea de piata a acelei companii.
impozit pe dividende = se retine in cota legala de 5% asupra dividendelor brute cuvenite

actionarilor din profitul net.
impozit pe venit global = suma datorata de o persoana fizica pentru veniturile realizate intr-un an
fiscal, determinata prin aplicarea cotelor de impunere asupra venitului anual global impozabil.
impozitul pe profit = reprezinta un impozit datorat la bugetul statului de catre toti contribuabilii,
asa cum ii defineste Codul Fiscal, care inregistreaza profit fiscal in perioada de raportare si totodata,
o cheltuiala fiscala a intreprinderii suportata la nivelul intregii sale activitati.
insolvabilitatea = situatia in care asiguratul nu achita debitul in termen de 15 (cincisprezece) zile

calendaristice de la primirea de catre acesta a documentelor justificative de la turist sau daca
intrerupe unilateral acordarea serviciilor.
investitie = plasament de bani in valori mobiliare aducator de venit sub forma de dobanda,
dividende sau castiguri de capital; achizitionare de mijloace de productie.
ipoteca = cedare a dreptului de proprietate asupra unui bun imobil; garantie in contractele de credit.
leasing = tehnica de credit profesional care presupune incheierea unui contract de inchiriere a unei
proprietati imobiliare, a unui echipament sau a altor active fixe, pe o perioada de timp determinata,
contra unei taxe fixate de regula sub forma de chirie si este insotit de o promisiune de vanzare din
partea locatorului in favoarea locatarului; in cazul leasingului financiar locatorul se limiteaza doar
la finantarea locatarului in vederea achizitionarii echipamentului, pe cand in cazul leasingului
operational locatorul se ocupa si de intretinere si service si de plata asigurarii si a impozitelor.
leasing financiar = locatorul ajuta finantarea locatarului in vederea achizitionarii echipamentului.
leasing operational = locatorul se ocupa si de intretinere si service si de plata asigurarii si a

impozitelor.
112
lichiditate = capacitatea de a onora rapid angajamentele financiare; este exprimata prin indicatorul
de lichiditate, calculat ca raport intre activele lichide si pasive.
marja = diferenta intre pretul de vanzare al unui produs/serviciu si costul acestuia; diferenta intre
dobanda platita la depozite si dobanda perceputa la creditele acordate de catre o banca.
marja bruta de autofinantare = cash-flow; marja bruta de autofinantare actualizata sau venitul
net actualizat reprezinta diferenta intre suma incasarilor actualizate si platile actualizate aferente
realizarii unei eventuale investitii.
marja neta de autofinantare = cash-flow net sau profitul net (dupa scaderea impozitelor) la care
se adauga provizioanele neexigibile.
marja neta de dobanda = se calculeza ca raport intre veniturile nete din dobanzi si activele
valorificabile totale.
majorare capital social = cresterea capitalului social prin aportul in bani sau natura al
proprietarului.
maturitate = data la care este platibil (incasat, rascumparat, rambursat) un instrument financiar
(depozit, certificat de depozit, obligatiune, bon de trezorerie, credit, etc.).
modalitate de plata = tehnica de derulare si efectuare a unei plati.
numerar = mijloace de plata formate din monede si bancnote.
obligatiune = titlu care reprezinta un imprumut contractat de o persoana juridica (stat, autoritate
locala, companie), pentru o suma si o durata determinate, cu persoana care l-a subscris si care ii
asigura acesteia din urma o dobanda fixa platibila la intervale regulate pe perioada imprumutului.
perioada de generare a creantelor = intervalul de timp pentru care s-a incheiat conventia cadru
de asigurare.
perioada de gratie = o perioada de (in general 30 de zile) de la data stabilita initial ca zi de plata a
primei, in care nu se aplica penalitati. polita ramane valabila in toata aceasta perioada
perioada de plata a primelor = perioada in timpul careia se efectueaza plata primelor de asigurare
perioada de plata a rentelor = intervalul de timp ce debuteaza odata cu expirarea contractului. in

acest interval Societatea plateste Asiguratului sau Beneficiarului renta, conform planului de pensie.
perioada decontata = perioada de timp pentru care s-a platit prima de asigurare si la sfarsitul careia
se face regularizarea acesteia in functie de veniturile efectiv realizate.
rata de baza a dobanzii = rata dobanzii anuale fixata de o banca, ce serveste ca termen de referinta
la calculul dobanzilor practicate de banca in relatiile cu clientii sai.
reescont = operatiune efectuata de o banca centrala in vederea aprovizionarii cu mijloace banesti

lichide a bancilor comerciale; pe baza vanzarii la banca centrala a unui portofoliu de efecte de
comert scontate de ele, bancile comerciale obtin in schimb mijloace banesti inainte de scadentele
efectelor respective, asigurandu-si in acest fel refinantarea.
113
risc = eveniment viitor, posibil dar incert, avand drept consecinta o paguba.
risc asigurat = posibilitatea survenirii unui eveniment mentionat in conditiile de asigurare;

probabilitatea de manifestare a fenomenelor naturale, cu caracter aleatoriu (intimplator), care
provoaca pagube.
risc financiar = prejudiciul pecuniar la care este expus Asiguratul prin nerambursarea la scadenta
a redeventelor si a valorii reziduale datorate de Utilizator, ca urmare a deteriorarii situatiei
financiare a acestuia.
scont = operatiune bancara care consta in cumpararea de catre o banca comerciala a unui efect de
comert de la beneficiarul acestuia inainte de ajungerea la scadenta; banca plateste vanzatorului suma
inscrisa pe efectul de comert, mai putin dobanda (taxa scontului), socotita din momentul scontarii
pana la scadenta; vanzatorul efectului este de acord sa plateasca aceasta dobanda pentru faptul ca
poate intra in posesia sumelor care i se cuvin in urma unor operatiuni comerciale, mai rapid decat
daca ar astepta pana la scadenta efectului comercial; operatiunea se lichideaza la scadenta efectului
de comert, cand banca incaseaza de la debitor suma inscrisa pe efectul de comert.
solvabilitate = capacitatea unei persoane sau companii de a-si plati datoriile la scadenta acestora.
114

Gfin 1

Încărcat de

Informații document

Titlu original

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Gfin 1

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Universitatea “Ştefan cel Mare” din Suceava

Facultatea de Economie, Administraţie și Afaceri

CONF. UNIV. DR. IRINA-ŞTEFANA CIBOTARIU

Cursul de GESTIUNE FINANCIARĂ oferă bazele referitoare la o serie de aspecte legate de

2. Tehnice / profesionale (proiectarea şi evaluarea activităţilor practice specifice; utilizarea unor

RESURSE ȘI MIJLOACE DE LUCRU:

GESTIUNEA FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII: NOŢIUNI GENERALE

Cuprinsul unităţii de învăţare 1

1.2. Obiectivele unităţii de învăţare 1

1.3. Competenţe specifice

1.4. Finanţele, parte a activităţii economice a firmei

Evoluţia finanţelor firmei

1.5. Funcţia financiară a firmei

Obiectul gestiunii finаnciаre

Rolul gestiunii finаnciаre Responsаbilitățile operаționаle

Figurа 1. Conținutul gestiunii finаniаre

1.6. Sarcinile gestiunii financiare

SАRCINILE GESTIUNII FINАNCIАRE

Stăpânireа riscurilor finаnciаre

Menținereа solvаbilității sаu

Figurа 2. Sаrcinile gestiunii finаnciаre

1.6.1. Maximizarea valorii întreprinderii

Riscurile induse de Riscurile specifice

Figurа 3. Determinantele valorii întreprinderii.

În final putem spune că maximizarea valorii întreprinderii apare ca fiind dependentă de

Resurse finаnciаre Аngаjаreа resurselor

Figurа 4. Constrângereа întreprinderii de а fi eficientă

1.6.3. Stăpânirea riscurilor financiare

Dimensionarea globală a riscului financiar

Se poate stabili de asemenea, instabilitatea acestor rezultate aşteptate, avându-se în vedere

Riscuri financiare specifice

1.6.4. Menţinerea solvabilităţii sau stăpânirea echilibrului financiar

1.8. Bibliografie selectivă

Cuprinsul unităţii de învăţare 2

2.2. Obiectivele unităţii de învăţare 2

2.3. Competenţe specifice

Durata de parcurgere a cursului: 2 ore

2.5. Circuitul financiar fundamental

1. Schema reprezentativă a circuitului.

2. Diferitele fluxuri de lichidităţi

PORTOFOLIUL DE STRUCTURA DE FINANŢARE

Figura 5. Schema reprezentativă circuitului financiar

Investiţia în active industriale şi comerciale este realizată în vederea obţinerii

Deciziile financiare: investiţia şi finanţarea

Deciziile de investiţie şi de finanţare

Deciziile de investiţie şi de reinvestiţie

Activul economic = Active imobilizate + activul net al exploatării

Decizia de finanţare: gestiunea structurii de finanţare

Diferitele categorii de agenţi

Diferitele cicluri ale operaţiei

2.6. Diagnosticul financiar al firmei

Figura 6. Schema de utilizare a dosarului individual al firmei

2. Se centralizează la nivel naţional, date cu privire la situaţia şi pregătirea profesională. în

2.7. Maximizarea valorii firmei

Temă de control: Implicații ale agenților ce intervin în circuitul financiar

2.9. Bibliografie selectivă

GESTIUNEA FINANCIARĂ PE TERMEN MIJLOCIU ŞI LUNG

Cuprinsul unităţii de învăţare 3

3.2. Obiectivele unităţii de învăţare 3

3.3. Competenţe specifice

Autofinanţarea constituie baza oricărei dezvoltări a întreprinderilor.

3.4. Importanţa deciziilor de finanţare pentru întreprindere

3.4.1. Deciziile de finanţare şi importanţa lor strategică