REZUMATUL TEZEI DE DOCTORAT

Actualitatea temei rezid n importana evalurii, ca proces economic fundamental, ale crui implicaii sunt prezente n ntreg spectrul activitii economice. Evaluarea i analiza valorii unei ntreprinderi sunt activiti realizate de ctre investitori sau firme specializate de consultan n investiii utiliznd modele, metode i tehnici care se bazeaz, fr a se limita ns la acestea, pe informaiile furnizate public de ctre conducere. Procesul de gestionare a ntreprinderii desfurat de ctre conducere urmrete ns atingerea unor obiective cantitative, de cele mai multe ori legate de profitul obinut sau cifra de afaceri realizat. Evoluiile economice din ultimii ani au demonstrat relevana i, n acelai timp, fragilitatea valorii n contextul economiei globale i a diversificrii continue a surselor sale de formare. Agravarea situaiei economice globale a accentuat tendina manisfestat att la nivel macroeconomic, ct i la nivel de ntreprindere, de reorientare a ateniei nspre datele economice fundamentale n procesul de evaluare i de analiz a valorii. Considerm c aceste aspecte confer temei de cercetare alese un context actual, care urmeaz a fi valorificat sub aspect practic dar i teoretic, consecin a complexitii problematicii analizei i gestiunii valorii ntreprinderii. n ceea ce privete gradul de studiere a temei de cercetare menionm c, dei problematica analizei i gestiunii valorii concentreaz o serie ntreag de lucrri de specialitate, modul de abordare este unul punctual, lipsind o abordare global i pluridisciplinar a mecanismelor i strategiilor prin care ntreprinderile din economia actual creaz, analizeaz i gestioneaz valoarea creat pentru acionari. n aceste condiii, n cadrul temei de cercetare alese ne-am propus s aprofundm problematica analizei valorii i de gestionare a ntreprinderii printr-o abordare unitar, pornind de la considerentul c un astfel de demers, focalizat nspre ntreprindere i procesele derulate n cadrul acesteia, este esenial n vederea atingerii performanei economice n mediul concurenial actual. Fr a avea pretenia c am disecat i epuizat ntru totul acest subiect, avem convingerea c va servi ca punct de plecare pentru alte cercetri i mai aprofundate n acest domeniu vast. n cercetarea problematicii analizei i gestiunii valorii ntreprinderii am pornit de la titlul temei alese Analiza i gestiunea valorii ntreprinderii condiie esenial a performanei n economia contemporan - i am urmrit, n primul rnd, delimitarea precis a domeniilor de interes, respectiv: definirea conceptual a valorii; prezentarea contextului psihologic al percepiei i formrii deciziilor legate de evaluare, riscuri sau alegeri raionale; trasarea cadrului conceptual i practic al tendinelor actuale n domeniul analizei valorii i al propagrii managementului bazat pe valoare; analiza critic a avantajelor i dezavantajelor principalelor modele de evaluare care utilizeaz msuri de tip economic: valoarea economic adugat, rentabilitatea n numerar i marja economic; 1

conturarea unui model de evaluare al ntreprinderii care s cuprind efectele tuturor surselor de creare a valorii, respectiv activele existente, investiiile viitoare i fluxurile de numerar generate de ctre acestea; analiza aportului practic al instrumentelor managementului bazat pe valoare existente n demersul de gestionare a activelor existente i a fluxurilor de numerar aferente, ca surse de creare a valorii; analiza procesului strategic la nivel managerial i impactul acestuia asupra modului de gestionare a activelor, a fluxurilor de numerar i, implicit, asupra valorii ntreprinderii; analiza contextului financiar i strategic al proiectelor viitoare de investiii ale ntreprinderii, prin recursul la teoria ierarhiei surselor de finanare, respectiv la teoria jocurilor; analiza critic a aportului conceptual i practic al tehnicilor de evaluare a investiiilor viitoare ale ntreprinderii (analiza opiunilor reale); formalizarea conceptual a elementelor de noutate ale tezei de doctorat i elaborarea unui studiu de caz pentru a demonstra aplicabilitatea practic a propunerilor fcute. Prin abordarea structurii valorii ntreprinderii i a surselor de creare a acesteia s-a urmrit prezentarea modalitilor prin care managementul poate interveni n mod practic n dinamica acestor variabile, pentru a le influena n sensul generrii de valoare i atingerii dezideratului de performan n mediul economic actual. Pentru aprofundarea temei de cercetare alese, am pornit de la stadiul actual al cunoaterii semnalnd din bibliografie, autorii de referin pentru fiecare domeniu abordat. Studii relevante pe plan internaional n domeniul finanelor comportamentale se regsesc n cercetrile realizate de Antonio Damasio, Bernard Fischhoff, Daniel Hofstadter, Irvin Janis, Daniel Kahneman, Timothy Luherman, Rick Mayes, Richard Peterson, Richard Shiller, Paul Slovic, Richard Thaler, Amos Tversky i Robert Zajonc. Direciile principale ale acestor cercetri vizeaz percepia riscurilor i procesul de formare a deciziilor n prezena acestora cu aplicabilitate n domeniul economic. Contribuii semnificative n ceea ce privete metodele i tehnicile de determinare a valorii ntreprinderii n contextul managementului bazat pe valoare s-au evideniat pe plan internaional n lucrrile unor autori precum: Jeffrey Bacidore, Gary Biddle, Laurence Booth, John Boquist, Robert Bowen, Richard Brealey, Tom Copeland, Aswath Damodaran, Ray Dillon, Pablo Fernandez, Tim Koller, Arthur Keown, Bartley Madden, John Martin, Todd Milbourn, Jack Murrin, Stewart Myers, Kim Needy, James Owers, Daniel Obryzcki, William Petty, Rafael Resendes, Narcyz Roztoczki, David Scott, Ronald Shrieves, Hugh Sloan, Bennett Stewart, Damien Wachowicz i James Wallace. Abordarea strategic a gestionrii fluxurilor de numerar nregistreaz contribuii nsemnate n cercetrile efectuate de Soren Bisgaard, Matt Evans, Lars Finskund, Thomas Forbes, Robert Kaplan, Chan Kim, Renee Mauborgne, Holtom Mitchell, Peter Norton, Michael 2

Porter, Ian Rose i Karl Sveiby. Lucrrile autorilor menionai trateaz strategiile competitive, care au ca obiectiv performana n mediul competitiv actual, strategiile care conduc la crearea unor noi spaii de pia printr-un demers strategic inovator precum i metode i tehnici de mbuntire a performanelor firmei focalizate pe gestionarea activelor intangibile. Conturarea contextului financiar i strategic al investiiilor viitoare ale ntreprinderii sunt cuprinse n lucrrile elaborate de T.K.Ahn, Robert Aumann, Robert Axelrod, Gary Bolton, Remi Zwick, Li Chen, Russell Cooper, Marco Janssen, Alexander McKenzie, Marco Moretto, Paolo Panteghini, John F. Nash, Alfred Rappaport, Paul Samuelson, Martin Shubik, Sheridan Titman i Vladimir Tsyplakov. Cercetrile acestora urmresc optimizarea n timp a structurii de finanare n prezena riscului i aplicabilitatea strategiilor din teoria jocurilor n modelarea deciziilor strategice ale firmei. Cercetrile referitoare la analiza i gestiunea valorii proiectelor investiionale viitoare reunesc contribuiile lui Vladimir Antikarov, Fisher Black, Adam Borison, Tom Copeland, John Cox, Aswath Damodaran, Richard Deaves, Itzhak Krinsky, Nalin Kulatilaka, Kevin McCraddle, Stephen Ross, Mark Rubinstein, Myron Scholes, James Smith i Igor Tserlukevich. Lucrrile autorilor menionai prezint utilitatea i limitele aplicrii analizei opiunilor reale n evaluarea investiiilor viitoare ale firmei. n lucrare sunt luate de asemenea n considerare rezultatele cercetrilor realizate n cadrul unor prestigioase firme de consultan: Deloitte&Touche, McKinsey, PriceWaterhouseCoopers, Holt Value Associates, Stern-Stewart, precum i publicaiile i datele statistice ale Eurostat, Reuters i Bloomberg. Structura i coninutul tezei: Teza a fost structurat pe patru capitole organic legate ntre ele, incluznd cu titlu obligatoriu, i alte elemente structurale cum ar fi: introducerea, concluziile, bibliografia i anexele. n acest scop, n primul capitol - Valoarea ntreprinderii: consideraii i metode de determinare n contextul managementului bazat pe valoare - am prezentat o abordare a conceptului de valoare, o analiz a procesului decizional din perspectiva modului n care sunt evaluate riscurile la nivel individual i colectiv, precum i principalele metode i tehnici de determinare a valorii ntreprinderii n contextul actual al propagrii conceptului de management bazat pe valoare. Accentul a fost pus pe indicatorii de analiz ai valorii ntreprinderii, att din punctul de vedere al avantajelor i dezavantajelor fiecruia dintre acetia ct i din cel al impactului pe care l poate avea modificarea acestora asupra valorii globale a firmei. Prezentarea cercetrilor din domeniul finanelor comportamentale are rolul de a sublinia c deciziile pe care indivizii le iau pot fi afectate de erori psihologice fundamentale, cu att mai mult cu ct aceste decizii implic riscuri sau ctiguri poteniale. Importana acestor cercetri st n aceea c demonstreaz expunerea la aceste erori posibile de raionament a tuturor categoriilor de participani la activitatea economic i c explic n mod tiinific o serie de observaii empirice ale comportamentului iraional n sfera pieei. 3

n cazul valorii economice adugate au fost prezentate metoda de calcul, coreciile necesare a se efectua asupra informaiilor contabile i modelele de determinare a valorii globale a ntreprinderii pe baza acestui indicator. Au fost accentuate aspectele privitoare la posibilitile de manipulare managerial a acestui indicator precum i efectul acestora asupra valorii firmei. Aceste distorsiuni poteniale pot s provin din decizii care conduc la modificarea nivelului capitalului investit, din dinamica relaiei ntre valoarea prezent a ntreprinderii i creterea anticipat i din decizii care au drept rezultat modificarea riscului perceput de ctre acionarii firmei. n cazul rentabilitii n numerar a investiiilor au fost prezentate metoda de calcul i modelele de determinare a valorii ntreprinderii, reinnd n acest caz contribuia major pe care susintorii acestei metode o au la mbogirea instrumentarului practic n evaluare. Ne referim aici la introducerea conceptului de convergen n timp a rentabilitii individuale a firmei ctre un nivelul mediu pe termen lung pentru toate ntreprinderile de pe o anumit pia. Se reduce astfel semnificativ caracterul arbitrar al modului de calcul a valorii reziduale de la sfritul perioadei de previziune explicit a unui proiect investiional specific metodei tradiionale a actualizrii fluxurilor de numerar. Prezentarea conceptului de marj economic este justificat de aportul conceptual i practic suplimentar pe care aceasta l realizeaz comparativ cu valoarea economic adugat, respectiv cu rentabilitatea n numerar. Analiza marjei economice urmrete modul de determinare a acesteia i a elementelor sale componente, accentundu-se beneficiile acestui indicator prin sublinierea modalitii de soluionare a dezavantajelor metodelor anterior prezentate. Facem referire aici la includerea explicit a rentabilitii investiiei n cadrul costului capitalului, utilizarea unor valori brute (pentru a evita capcana activelor nvechite specific valorii adugate) i a unor fluxuri de numerar non-financiare, n vederea separrii efectelor deciziilor financiare de cele operaionale. Marja economic contribuie i la mbuntirea aplicabilitii practice a erodrii rentabilitilor excedentare pn la un nivel mediu pe termen lung al pieei prin intermediul conceptului de descretere, corectnd o serie de ipoteze eronate implicate de utilizarea convergenei determinate empiric. Capitolul al doilea al tezei Gestionarea valorii activelor existente i a fluxurilor de numerar generate de acestea i propune, pe de o parte, s reliefeze n ce msur aplicarea practic a unui sistem de management bazat pe valoare poate influena modul de gestionare a activelor existente i impactul acestuia n valoarea ntreprinderii, iar pe de alt parte s investigheze, din punctul de vedere al strategiei ntreprinderii, includerea n opiunile strategice ale acesteia a obiectivelor legate de gestionarea activelor administrate i a fluxurilor de numerar generate de aceste active n vederea crerii de valoare. Prima parte a acestui capitol urmrete beneficiile unei abordri integrate: - subliniaz vectorii cheie care conduc la crearea de valoare din punct de vedere financiar (indicatori de rotaie, nivelul capitalului investit, marjele de profit);

reconciliaz, din punctul de vedere al evalurii, metodele de evaluare bazate pe actualizarea fluxurilor de numerar i cele bazate pe mrimi economice specifice managementului bazat pe valoare; - prezint cele mai bune practici n domeniul implementrii cu succes a unui sistem managerial i a unei strategii bazate pe valoare dezvoltate de cei mai importani consultani n domeniu (McKinsey, PriceWaterhouseCoopers, Holt, SternStewart). Abordarea strategic a gestionrii activelor existente, n a doua parte a capitolului, este una de tip holistic, viznd att beneficiile adoptrii unei strategii de tip concurenial, ntr-o viziune structuralist asupra spaiului competitiv, ct i pe cele ale strategiei axate pe inovare i crearea unui nou spaiu de pia, n contextul unei viziuni reconstructive a spaiului competitiv. n ambele cazuri, accentul cade pe sublinierea aplicabilitii practice a modelelor prezentate, vzute ca instrumente utile pentru formularea i implementarea obiectivelor strategice care vizeaz cele dou surse complementare ale fluxurilor de numerar ale unei ntreprinderi: cele obinute de pe pieele intens concureniale actuale i cele obinute de pe pieele nou create. n cadrul strategiilor concureniale sunt prezentate dou modele strategice, modelul companiei Skandia i modelul Balanced Scorecard. Elementul de noutate n cadrul acestui capitol este dat de cuprinderea n cadrul modelului Balanced Scorecard, n categoria iniiativelor i programelor necesare atingerii obiectivelor strategice, a unor metode i tehnici manageriale dezvoltate n domeniul gestionrii activelor intangibile care pn n prezent au avut o aplicabilitate punctual n mbuntirea performanelor organizaiei: gestionarea cunotinelor, a valorii brand-ului firmei sau a inteligenei competitive. Att modelul Balanced Scorecard ct i integrarea metodelor i tehnicilor manageriale n construcia acestuia sunt subordonate obiectivelor strategice de gestionare a valorii activelor i fluxurilor de numerar generate de operaiunile ntreprinderii. n cadrul strategiilor creatoare a unor noi zone de cerere este analizat n detaliu modelul strategic Blue Ocean. Acest model, rezultatul unor cercetri asupra deciziilor i aciunilor strategice ale unor companii din 30 de industrii pe o perioad de timp de peste 100 de ani, urmrete sistematizarea demersului strategic de creare a unor noi spaii de cerere i, n acelai timp, gestionarea riscurilor implicate de ctre acest proces inovator. Valoarea practic a acestui model este dat de faptul c principiile i soluiile propuse de ctre autori sunt universal aplicabile, fiind rafinate prin raportarea la strategie nsi, nu la organizaia care o aplic sau la sectorul de activitate n cadrul creia aceasta activeaz. Fiecare dintre principiile propuse n cadrul acestui model strategic, fie c fac referire la formularea strategiei fie c se adreseaz execuiei acesteia, are ca scop reducerea unui risc specific unui proces inovator: riscul de cutare, riscul de planificare, riscul de volum al cererii, riscul modelului de afacere, riscul organizaional i riscul managerial. Capitolul al treilea al tezei de doctorat Gestionarea valorii i fluxurilor de numerar generate de investiiile viitoare se concentreaz pe problematica modului de evaluare i gestionare a proiectelor viitoare de investiii ale ntreprinderii. Utilitatea analizei opiunilor reale n acest demers este studiat n contextul financiar i strategic, delimitat de aplicabilitatea practic a concluziilor desprinse din teoria jocurilor, din analiza ierarhiei 5

surselor de finanare i din studiul corelaiei existente ntre structura de capital a firmei i evoluia riscului de faliment. Modelarea i soluionarea anumitor aspecte decizionale i strategice n teoria jocurilor vizeaz de fapt explicitarea modului n care indivizii i comunitile iau decizii i acioneaz n condiii de incertitudine. Caracterul incert este o trstur esenial a proiectelor investiionale viitoare, concluziile extrase din principalele strategii i modele decizionale din teoria jocurilor constituind un element important n conturarea mediului concurenial n care proiectele investiionale ale companiilor vor trebui s-i dovedeasc fezabilitatea. Analiza din punct de vedere financiar a contextului investiiilor viitoare ale ntreprinderii recurge la cercetrile existente n domeniul finanelor manageriale i urmrete reliefarea acelor probleme care pot influena implementarea cu succes a acestora. Facem referire aici la: - evaluarea riscului ca un competitor s anuleze avantajul concurenial prin demararea unei investiii similare naintea ntreprinderii analizate; - restriciile de structur de finanare, n condiiile accesului dificil la resursele financiare pentru investiii de tip start-up; - convergena structurii financiare a ntreprinderii ctre un nivel optim n funcie de strategia financiar a firmei (maximizarea valorii totale sau a valorii capitalurilor proprii), n cazul condiiile modificrii riscului de faliment sau a costurilor surselor de finanare interne i externe. Analiza opiunilor reale este prezentat att ca alternativ la neajunsurile modelului clasic de actualizare a fluxurilor viitoare de numerar a unui proiect de investiii ct i c a instrument de analiz a fezabilitii investiiilor mai bine adaptat condiiilor economice actuale, caracterizate de o modificare structural a surselor de creare a valorii dinspre activele existente nspre opiunile de dezvoltare pe care anumite ntreprinderi le au sau le creaz n urma investiiilor realizate. Criticile frecvente formulate la adresa modelului clasic de actualizare se refer la: - analiza i validarea unui proiect investiional ntr-o singur etap, ignornd posibilitatea efecturii investiiilor n etape succesive ca urmare a validrii n timp a ipotezelor iniiale care stau la baza investiiei; - orientarea prioritar ctre un singur argument de acceptare sau respingere a unei investiii, minimalizndu-se valoarea flexibilitii financiare generate de o capacitate de ndatorare excedentar sau flexibilitatea conferit de deinerea unor rezerve importante de numerar; - includerea implicit n construcia modelului a ipotezei continuitii activitii, ignorndu-se deciziile poteniale ale acionarilor sau conducerii de lichidare sau suspendare a operaiunilor n condiii potenial nefavorabile ntreprinderii; - neluarea n considerare a decalajului existent ntre momentul analizei fezabilitii unei investiii i momentul efectiv al demarrii acesteia. Acest interval temporal poate oferi informaii relevante managementului, conducnd la amnarea sau accelerarea implementrii proiectului. Valoarea practic a analizei opiunilor reale este dat de faptul c flexibilitatea conferit managementului de a putea interveni n deciziile viitoare legate de proiectele investiionale ale companiei, n funcie de evoluiile macro sau micro-economice, este esenial pentru valoarea creat. Analiza opiunilor reale trateaz oportunitile investiionale ale unei 6

companii ca un ansamblu de opiuni asupra unor active reale, similar opiunilor financiare de tip put i call. O companie aflat n faza de evaluare a unui proiect de investiii viitor se afl n situaia de a deine dreptul, nu i obligaia, de a-i nsui valoarea prezent a fluxurilor de numerar degajate de proiectul investiional n schimbul unei investiii iniiale, efectuate naintea demarrii proiectului sau nainte de finalizarea acestuia. Analiza opiunilor reale este abordat din perspectiva modelelor practice disponibile, modelul binomial i modelul Black-Scholes, exemplificnd totodat utilizarea practic a acestora n analiza fezabilitii unui proiect de investiii, n condiiile n care ntreprinderea are opiunea de a amna, extinde sau abandona n viitor implementarea acestuia. Capitolul patru al tezei Direcii de dezvoltare ale analizei i gestiunii valorii ntreprinderii. Studiu de caz conine contribuiile propuse ale autorului la mbogirea spectrului conceptual i al instrumentarului practic al analizei i gestiunii valorii ntreprinderii, susinute prin concluziile desprinse din aplicarea practic a acestora, sintetizate ntr-un studiu de caz. Contribuiile propuse sunt structurate astfel: - analiza posibilitilor de aplicare a unor legi ale fizicii clasice, n vederea explicrii fenomenelor de erodare a rentabilitilor excedentare datorate presiunii mediului concurenial; - completarea tabloului de bord al managementului ntreprinderii din punct de vedere conceptual, justificnd necesitatea unei abordri mai largi a acestui instrument de planificare i, din punct de vedere operaional, prin adaptarea instrumentarului analitic de indicatori; - propuneri de adaptare a unor indicatori de analiz financiar i de analiz a valorii la necesitile actuale, din perspectiva integrrii acestora n tabloul de bord reproiectat. Propunerile de la primul punct de mai sus sunt sintetizate n paragrafele urmtoare: Legea refraciei: cu ct dependena valorii de evoluia sectorului de pia este mai pronunat i cu ct politicile economice ncurajeaz evoluia ciclic, cu att volatilitatea valorii companiei este mai ridicat atunci cnd exist o inflexiune n evoluia macroeconomic. Unghiul de inciden n sens economic l reprezint coeficientul de corelaie ntre operaiunile ntreprinderii i evoluia macroeconomic de ansamblu, n timp ce coeficientul de refracie este un indicator sintetic, cu valori ntre 0 i 1, al gradului n care politica economic, monetar i fiscal a unei ri descurajeaz, respectiv ncurajeaz evoluia ciclic a activitii economice. Legea elasticitii: rentabilitatea unei ntreprinderi este cu att mai supus convergenei ctre medie cu ct creterea cifrei sale de afaceri peste nivelul punctului critic al exploatrii (elongaia) este mai rapid (fora de aplicare) i cu ct segmentul de activitate este caracterizat de rentabiliti excedentare (temperatur) i evoluie pro-ciclic. Formula de calcul a gradului de erodare n timp a rentabilitii excedentare este de forma: Gradul de erodare a rentabilitii excedentare = - k *

Unde Re rentabilitatea excedentar, Rm rentabilitatea medie a pieei (sectorului de activitate), t perioada de timp n care se estimeaz obinerea unei rentabiliti excedentare iar k coeficient de elasticitate care caracterizeaz rezistena unei companii la presiunile concureniale. Acest coeficient k este influenat att de factori interni (capacitatea de inovare, dezvoltare sau adaptare la mediul competiional) ct i de factori externi (bariere de acces pe pia, economii de scar importante). Cu ct k este mai aproape de 1 cu att erodarea concurenial este mai apropiat de liniaritate n timp, valorile subunitare ale lui k ncetinind procesul de erodare iar cele supraunitare accelernd convergena rentabilitii investiiei ctre nivelul mediu al pieei. Legea termodinamicii: pierderea de rentabilitate n favoarea competitorilor unei ntreprinderi este proporional cu diferena ntre rentabilitatea acesteia i rentabilitatea medie a pieei. Formula de calcul a gradului de erodare n timp a rentabilitii excedentare este de forma: R(t) = Rm + (Re Rm)*e-kt Unde R(t) este rentabilitatea la momentul t, Rm nivelul de convergen al rentabilitii (media pieei sau segmentului de pia) n timp, e constant matematic, t numrul de perioade n care se estimeaz obinerea unei rentabiliti peste medie i k coeficient de corecie (similar celui din modelul legii elasticit ii). Structura modelului presupune c rentabilitatea investiiei nu va ajunge inferioar celei medii de pe pia, iar forma acestuia este similar modelului CAPM de determinare a costului capitalului unui proiect investiional. Propunerile din cadrul celui de-al doilea punct, referitoare la coninutul tabloului de bord pot fi sintetizate astfel: Necesitatea adaptrii tabloului de bord la cerinele actuale este accelerat de turbulenele recente ale economiei globale, manifestndu-se n sensul: - extinderii sferei de cuprindere; - adaptrii instrumentarului analitic - mbuntirea caracterului anticipativ; - asigurarea flexibilitii strategice i operaionale. Tabloul de bord reproiectat al ntreprinderii are n vedere un dublu rol al acestuia, reactiv i formativ, fiind alctuit astfel nct s pun la dispoziia managementului firmei: - un instrument de poziionare relativ n cadrul ciclului economic; - un instrument de analiz i fundamentare a strategiei; - un ghid cu caracter operaional i financiar; - un sistem de avertizare i de cuantificare riscuri, bazat pe conexiuni ntre componente i un mix de indicatori cu caracter istoric i previzional. Tabloul de bord reproiectat cuprinde 3 niveluri orizontale: - Macro-Sector-Strategie; 8

Operaiuni-Financiar; Avertizare-Riscuri.

Nivelul Macro-Sector-Strategie conine indicatori al cror scop este s: - determine etapa de evoluie economic general (cretere/stagnare/recesiune) pentru economia n care activeaz ntreprinderea; - reflecte poziia actual a economiei i a sectorului de activitate relativ la evoluia acestora n ultimii 10 ani (minim, maxim, medie, deviaie standard); - analizeze variabilele macroeconomice n conexiune cu factorii de influen ai acestora; - analizeze comparat evoluia la nivel macroeconomic cu cea la nivel sectorial, pentru fiecare categorie de indicatori; - poziioneze strategic compania n cadrul sectorului de activitate din punct de vedere economico-financiar, al integrrii ntr-un lan al valorii, al factorilor critici de succes i al profilului strategic al principalilor competitori; - permit permit analiza cantitativ a oportunitilor strategice. Nivelul Operaiuni - Financiar conine indicatori al cror scop este s: - permit analiza pn la nivel de ciclu de numerar; - asigure conectarea cu obiectivele strategice stabilite, printr-o structura de tip cauzefect; - permit analiza multi-perspective de tip Balanced Scorecard; - reprezinte o surs de date pentru nivelul Avertizare-Riscuri. Nivelul Avertizare-Riscuri conine indicatori al cror scop este: - cuantificarea riscurilor induse de evoluia mediului extern, provenite din evoluia nefavorabil a mediului economic n ansamblu i din accentuarea dependenei sectorului de ciclurile economice; - cuantificarea riscurilor legate de activitatea financiar-operaional a companiei, rezultate din reducerea marjelor operaionale i a indicatorilor economico-financiari sub nivelul mediu sau sub cel suport pe termen mediu i lung, respectiv din creterea deviaiei nefavorabile a indicatorilor de performan comparativ cu media sectorial; - generarea de alerte n eventualitatea apariiei unuia dintre riscurile prezentate mai sus. Propunerile din cadrul celui de-al treilea punct, referitoare la adaptarea unor indicatori de analiz financiar i de analiz a valorii la necesitile actuale, au n vedere: - modificarea frecvenei cu care sunt prelevate datele necesare i calculai indicatorii economico-financiari, pn la nivelul ciclului de numerar, pentru a oferi semnale n timp real conducerii ntreprinderii; - transformarea indicatorilor astfel determinai n msurtori de tip economic, prin luarea n considerare a costului capitalului investit; n cadrul acestui punct am exemplificat cazul indicatorului marja comercial, avnd n vedere utilitatea acestuia n studiul de caz prezentat la sfritul lucrrii. 9

Studiul de caz prezint aplicabilitatea practic a structurii propuse pentru tabloul de bord al ntreprinderii n situaia specific a unei firme cu specific de comer de tip super i hypermarket, ale crei operaiuni se deruleaz n Europa, n rile care formeaz Zona Euro. Concluziile desprinse n urma aplicrii practice a tabloului de bord n cazul S.C. RETAIL S.A. sunt prezentate n continuare: - situaia macroeconomic a pieei pe care activeaz firma este marcat de incertitudini privind momentul i intensitatea revenirii economice din zona euro. Dependena ridicat a consumului de evoluia PIB (coeficient de corelaie 0,87), ncrederea consumatorilor aflat nc n plaja negativ, dependena consumului de creditare i tendina de nsprire de ctre bnci a condiiilor de acordare a creditelor de consum, perspectivele sectorului de retail n zona euro sunt negative cel puin n urmtoarele 12 luni; - analiza indicatorilor specifici sectorului retail (comenzi, for de munc, indice de ncredere) reflect o revenire vizibil, ns poziia relativ a indicatorilor fa de minimul i maximul perioadei este neutru-negativ. Matricea riscurilor pentru firmele de retail din zona euro evideniaz faptul c recesiunea economic este riscul fa de care firmele din sector sunt cel mai puin pregtite s reacioneze (doar n 33% din cazuri) ns care are cel de-al doilea impact ca severitate n cifra de afaceri a acestora (67%); - din analiza poziionrii strategice a firmei rezult c: o evoluia pe perioada 2007 2009 a cheltuielilor consumatorilor este pronunat negativ pentru fiecare dintre categoriile de produse valorificate de ctre companie, respectiv alimente i buturi, computere, mbrcminte, mbuntirea locuinei; o compania deine o poziie de lider, ns pe o pia aflat n regres, situaie reflectat n rate de cretere venituri i profit sub media sectorului, marje brute i operaionale la nivelul mediei sectoriale i indicatori de evaluare, care reflect pe de o parte o prim pentru stabilitatea operaiunilor i generarea de valoare adugat peste medie iar pe de alt parte lipsa perspectivelor imediate de cretere; o analiza lanului valorii pentru segmentele de afaceri principale nu ofer posibilitatea de upgradare n amonte sau n aval n cadrul lanului valorii; o analiza profilului strategic al competitorilor ofer o soluie alternativ de cretere a veniturilor i crearea de valoare, respectiv iniierea unui demers strategic de tip blue ocean prin orientarea ateniei ctre o economie n expansiune i focalizarea pe factorii de succes adaptai noilor condiii: preul redus, imaginea de marc, aprovizionarea, produsele de baz i zonele urbane mici sau cele rurale; o demersul strategic este analizat att prin metoda VAN clasic (investiie ntr-o singur etap) ct i prin metoda opiunilor reale Black-Scholes (investiii succesive), n vederea mitigrii riscului de volum al cifrei de afaceri. - nivelul operaiuni-financiar preia obiectivul de cretere al veniturilor aferent noii strategii adoptate, asigurnd: 10

o o abordare de tip Balanced Scorecard a obiectivului de cretere cu 20% a veniturilor lanului de supermarket-uri deschise n India i fragmentarea n sub-obiective specifice n cadrul celor 4 perspective ale modelului: Financiar, Clieni, Procese Interne, nvare-Dezvoltare; o analiza la nivel de ciclu de numerar a marjei comerciale obinute, cu accent pe surprinderea variabilitii acesteia de la un ciclu operaional la altul; o generarea de alerte automate atunci cnd nivelul marjei obinute este sub nivelul mediu al ciclurilor operaionale anterioare. Tema cercetrii stiinifice o constituie problematica complex, controversat i aflat n continu transformare a analizei i gestiunii valorii companiilor n mediul economic actual, modelat de intensificarea continu a presiunilor concureniale i de complexitatea efectelor procesului de globalizare economic. Obiectul cercetrii l constituie investigarea modului de determinare a valorii, a surselor valorii n economia contemporan i a prghiilor operaionale, financiare i strategice aflate la dispoziia managementului ntreprinderii pentru a influena decisiv procesul de creare a valorii pentru acionari. Problematica tezei a fost structurat astfel nct noutatea tinific i valoarea practic a lucrrii s rezide n: prezentarea detaliat a metodelor i tehnicilor de determinare a valorii n contextul dezvoltarii recente a conceptului de management bazat pe valoare i a impactului pe care l au deciziile manageriale asupra valorii globale a ntreprinderii; analiza posibilitilor de intervenie ale managementului asupra fiecreia din componentele valorii ntreprinderii activele existente, fluxurile de numerar generate de activele existente, investiiile viitoare i fluxurile de numerar generate de investiiile viitoare din perspectiv operaional, financiar i strategic; elaborarea unui model de tablou de bord adaptat cerinelor actuale ale managementului ntreprinderii, care s permit alinierea obiectivelor strategice la tendinele economice globale i urmrirea ndeplinirii acestora pn la nivelul ciclurilor operaionale; demonstrarea aplicabilitii i utilitii practice a modelului propus prin prezentarea rezultatelor obinute n cadrul unui studiu de caz.

Referitor la metodologia de cercetare propus considerm util lectura tiinific, analiza i sinteza, organizarea i sistematizarea informaiilor, abstracia tiinific, analogia, corelarea, modelarea statistic, analiza comparativ a datelor, acestea fiind realizate att n plan teoretic ct i practic. Aspectele prezentate n lucrare ne permit s afirmm c analiza i gestiunea valorii, ca scop i mijloc al managementului ntreprinderii, sunt componente eseniale n vederea obinerii de performane economice de ctre ntreprinderile care i desfoar activitatea n mediul actual. 11