CUPRINS:

INTRODUCERE................................................................................................................................3

1.ABORDĂRI FUNDAMENTALE TEORETICE ȘI METODOLOGICE PRIVIND

CONCEPTUL DE VALOARE ȘI GESTIUNE A VALORII ÎNTREPRINDERII......................4

1.1. Abordări conceptuale a valorii întreprinderii ……….................……………..…………..…..... 4

1.2. Abordări fundamentale ale conceptului de gestiune a valorii întreprinderii…….........................6

2. ANALIZA INDICATORILOR DE CREARE DE VALOARE................................................8

2.1 Abordări conceptuale ale indicatorilor de creare a valorii.............................................................8

2.2 Principalele tipuri de valoare a întreprinderii.................................................................................9

3. MANAGEMENTUL BAZAT PE VALOARE...........................................................................19

3.1 Abordări conceptuale privind managementul pe valoare si caracteristicile acestuia...................19

3.2 Metodele,principiile,fazele si rolurile managementului pe valoare.............................................20

Concluzie............................................................................................................................................22

Bibliografie.........................................................................................................................................23
 INTRODUCERE

Actualitatea și importanța temei de cercetare sunt condiționate de faptul că unul dintre cele mai
eficiente concepte de gestiune a întreprinderii se fundamentează pe maximizarea valorii sale,
deoarece creșterea valorii întreprinderii poate fi identificaă prin aplicarea indicatorilor de creare a
valorii, pentru o anumită perioadă de timp, aceștea constituie criteriul eficacității activității sale
economice și include, practic, toate informațiile ce țin de funcționarea sa. La luarea deciziilor
manageriale, administrația întreprinderii trebuie să coreleze consecințele influenței acestora asupra
activității întreprinderii, criteriul final fiind valoarea și obținerea venitului din activitatea sa.

Scopul și obiectivele de cercetare. Scopul principal al investigației îl reprezintă studiul analizei

indicatorilor de creare a valorii și al abordărilor privind estimarea și gestiunea valorii întreprinderii
și elaborarea criteriilor de luare a deciziilor manageriale în baza aplicării conceptului de valoare.

Baza teoretică şi metodologică a cercetării. Baza teoretică şi metodologică a cercetării este

fundamentată pe o abordare sistemică a studierii şi analizei întrepridnerii, a determinării şi
gestionării valorii, care la rândul său se bazează pe realizările contemporane ale gândirii economice.
În cercetare au fost aplicate mai multe surse bibliografice.

Obiective:

• revizuirea conceptului de valoare și alte tipuri de valoare ale întreprinderii;

• examinarea metodelor existente de evaluare a afacerii în vederea identificării problemelor și a

factorilor care împiedică aplicarea eficientă a acestora în Republica Moldova;

• analiza problemelor existente de evaluare a întreprinderilor;

•identificarea factorilor-cheie ai valorii;

• crearea algoritmului de gestiune a valorii businessului prin intermediul influenței manageriale

asupra factorilor-cheie ai valorii;

Cuvinte-cheie: valoare, evaluare, valoarea întreprinderii, estimarea valorii întreprinderii, valoarea

justă, indicatori de creare.

2
1. ABORDĂRI FUNDAMENTALE TEORETICE ȘI
METODOLOGICE PRIVIND CONCEPTUL DE VALOARE ȘI
GESTIUNE A VALORII ÎNTREPRINDERII
1.1 . Abordări conceptuale a valorii întreprinderii

Pe măsură ce companiile s-au dezvoltat tot mai mult, iar mediul economic concurenţial a devenit tot
mai complex şi activitatea firmelor s-a diversificat, a fost nevoie de noi instrumente şi tehnici
manageriale mai performante care să permită firmelor să depăşească obstacolele din ce în ce mai
numeroase şi mai costisitoare. Mai ales în ultimii ani, managementul tradiţional, bazat pe analiza şi
interpretarea datelor contabile, şi-a dovedit incapacitatea de a evalua şi de a exprima într-o manieră
cât mai clară şi cât mai corectă performanţele reale ale companiilor. Datele contabile s-au dovedit a
fi subiective şi lipsite de transparenţă. Ele sunt uşor manipulabile şi nu dau siguranţa luării celor
mai bune decizii investiţionale atunci când sunt luate ca fundament decizional. În aceste condiţii s-a
impus o schimbare în atitudinea managerilor. Acum, aceştia tind să mute accentul dinspre
maximizarea veniturilor înspre maximizarea valorii create pentru acţionari, dinspre folosirea cu
precădere a datelor contabile înspre folosirea dinamicii fluxurilor de numerar. Ca o soluţie la
provocă- rile cu care se confruntă sistemele manageriale tradiţionale a fost propusă implementarea
unui management bazat pe valoare. Primele semne ale implementării unui management bazat pe
valoare, în formele cele mai simple, în cadrul companiilor apar la sfârşitul secolului al XVIII-lea,
atunci când economia mondială cunoaşte o perioadă de avânt şi mediul politicoeconomic
internaţional a permis şi a încurajat dezvoltarea economiilor de scară şi, implicit, a firmelor
transnaţionale. Această perioadă de debut a noii filozofii manageriale s-a caracterizat prin interesul
accentuat al firmelor în obţinerea de eficienţă şi productivitate ridicată în activitatea lor. De-a lungul
anilor, noua abordare şi-a dovedit din plin calităţile şi a început să fie asimilată de tot mai multe
companii, în special de cele transnaţionale. Managementul bazat pe valoare (MBV) exprimă
înclinaţia managementului spremaximizarea valorii companiei, obiectivul principal al noii filozofii
fiind maximizarea averii acţionarilor. Managementul bazat pe valoare încearcă să evite erorile
manageriale datorate analizei datelor contabile, utilizând în acest scop tehnici manageriale,
elemente de cultură organizaţională şi instrumente de măsurare a performanţelor manageriale
specifice. Dovedindu-şi superioritatea faţă de abordarea tradiţională, managementul bazat pe
valoare devine o filozofie adoptată şi promovată de marile firme internaţionale de consultanţă şi
planificare financiară. Una dintre sarcinile de bază, care stau în faţa managerilor financiari este
gestiunea financiară a întreprinderii în vederea creşterii valorii acesteia. În consecinţă, valoarea
întreprinderii este recunoscută drept unul din indicatorii de bază ai situaţiei sale, care trebuie
permanent monitorizat. Totodată, în teoria şi practica gestiunii valorii întreprinderii, există o
3
multitudine de probleme pentru soluţionarea cărora este necesară elaborarea propunerilor în baza
analizei abordărilor teoretice ale conceptului valorii întreprinderii, a analizei experienţei autohtone
şi străine în domeniul gestiunii valorii întreprinderii. În condițiile instabilității situației economice,
indicatorul de bază în evaluarea nivelului de dezvoltare stabilă a întreprinderii, competitivității sale
și echilibrului intereselor diferitor participanți ai relațiilor de piață este valoarea întreprinderii.
Această afirmare este argumentată de faptul că valoarea întreprinderii integrează principalii
indicatori economici și financiari, care reflectă pe deplin procesele de business interne și mediul său
extern. În final am analizat latura practică a managementului bazat pe valoare ca nouă filozofie
managerială. Am încercat să subliniez transformările aduse de noua filozofie strategiilor
investiţionale ale companiilor şi să analizez implicarea marilor companii internaţionale de
consultanţă şi planificare financiară în promovarea managementului bazat pe valoare. Marile
companii au în general un număr mare de proiecte investiţionale implementate separat, fiecare
cerând o planificare şi o strategie de dezvoltare specifică. Mai clar spus, acest lucru presupune
evaluarea şi selectarea produsului sau a pieţei ţintă unde compania vrea să pă- trundă şi strategia de
obţinere a unei poziţii competitive pe piaţă. Aceasta implică evaluarea mai multor factori, cum ar fi
preţul, serviciile oferite, calitatea, caracteristicile produsului, canalele de distribuţie etc. Managerii
proiectelor investiţionale strategice se află continuu în contact cu clienţii companiei, într-o
economie de piaţă competitivă, şi este important ca strategia de implementare a proiectelor să fie
dezvoltată şi urmărită de acei manageri care vor fi responsabili de rezultatele operaţionale ale
investiţiei în cauză. Realizând aceasta şi prin pregătirea profesională a managerilor şi încurajându-i
să-şi asume responsabilitatea reuşitei implementării strategiei, compania va avea premisele unei
activităţi creatoare de valoare pentru investitori. Înainte de a selecta şi implementa noile proiecte
investiţionale ale companiei, este oportună o analiză a potenţialului operaţional al fiecărui proiect
deja implementat, cele care se derulează înainte de a decide asupra noilor investiţii. Pot exista
divizii sau filiale care maximizează valoarea companiei, dar analizate în detaliu evidenţiază
activităţi componente ineficiente, care nu fac altceva decât să distrugă averea acţionarilor. Spre
exemplu, divizia producătoare de componente electro-tehnice a unei companii X are per ansamblu o
contribuţie pozitivă asupra creşterii valorii companiei (maximizării averii acţionarilor), dar în cadrul
acestei divizii linia de producţie pentru componenta M nu dă rezultatele aşteptate, având o valoare
netă actualizată a fluxurilor de numerar generate aici negativă. Din acest motiv, fiecare companie
trebuie să determine elementele activităţii care duc la maximizarea averii acţionarilor şi pe acelea
care diminuează valoarea companiei. Acestea din urmă fie sunt eliminate, ca exemplu renunţarea la
utilizarea liniei de producţie a componentei M – considerând că producerea ei nu se mai justifică
din punct de vedere economic –, fie se încearcă îmbunătăţirea activităţii prin retehnologizare,
restructurare, cursuri de specializare intensivă etc. în acele puncte sensibile ale companiei.
4
1.2 Abordări fundamentale ale conceptului de gestiune a valorii întreprinderii.
Noțiunea de valoare ca categorie economică a fost permanent în centrul atenției științei economice
și e legată de numele celebrilor economiști ca W. Petti, A. Smith, D. Riccardo, T. Malthus, A.
Marshall, K. Marx și alți cercetători, care au pus bazele teoriei valorii și au încercat să determine
rădăcinile gnoseologice ale acestei noțiuni complexe și contradictorii. Primele analize ale valorii
bunurilor schimbate între agenți, erau făcute, în esență, din perspectiva costurilor de producție, iar
ceva mai târziu – din perspectiva utilității și rarității bunurilor. În general, constatăm că pe parcursul
secolelor XVII-XIX s-au conturat și au dominat câteva aspecte privind definirea valorii: teoria
valorii-muncă, teoria marginalismului, teoria utilității, care se deosebesc esențial prin metodologia
de cercetare. O schimbare revoluționară în abordarea proceselor de obținere a valorii s-a produs la
sfârșitul secolului XIX odată cu apariția unei noi ramuri a fizicii, numite termodinamica, și a unei
noi legi – legea entropiei. Conform legii entropiei, căldura se deplasează de la sine într-un singur
sens, de la corpurile mai calde spre cele mai reci. Astfel, s-a ajuns la concluzia că există fenomene
care nu pot fi explicate cu ajutorul principiilor mecanicii clasice sau a mișcării, iar semnificația
conceptului de valoare și-a fundamentat raționamentele pe principiile termodinamicii. Printre
cercetătorii care au studiat teoria valorii entropice menționăm G. Helm, L. Winarski, N. Georgescu-
Roegen, P. Bran ș.a. Conform teoriei valorii entropice, valoarea reprezintă transformarea energiei
biologice cu aplicarea diverșilor coeficienți de transformare. Respectiv, valoarea se obține în cadrul
unui proces în care energia liberă își pierde calitatea, transformându-se în energie legată, pe care nu
o mai putem folosi în același scop. O caracteristică definitorie a conceptului de valoare sub aspect
economic și financiar este oferită de factorii pieței: factorul timp, factorul risc, venitul, mărimea
investiției, conjunctura pieței, concurența, particularitățile economice ale bunului evaluat, mediul
micro și macroeconomic cei mai importanți factori care determină valoarea în esență, sunt cei
financiari, și anume:

* venitul, care reprezintă fluxurile monetare nete așteptate de pe urma investiției;

* mărimea investiției, care reprezintă valoarea prezentă a fluxurilor monetare nete așteptate,
incluzând mărimea riscului;

* riscul, măsoară incertitudinea obținerii fluxurilor monetare nete așteptate. Fără a lua în calcul
riscul, fiecare unitate monetară de venit viitor ar fi la fel de atractivă. Astfel, riscul reprezintă o
variabilă obligatorie, utilizată pentru a stabili în mod adecvat valoarea de piață și valoarea
investițională a fluxurilor monetare viitoare.

Trecând la o abordare practica a noțiunii de valoare, constatăm că în literatura de specialitate sunt

folosite mai multe tipuri de valoare, numite și standarde ale valorii sau baze de evaluare, fiecare cu
5
definiții specifice. Cel mai utilizat tip de valoare este valoarea de piață, iar celelalte tipuri de valoare
sunt utilizate în situații speciale și în circumstanțe identificate și explicate.Evaluarea investiţiei,
planificarea financiară şi structura organizaţională pentru fiecare unitate strategică a unei companii
trebuie să corespundă principiilor managementului bazat pe valoare. Metoda de evaluare a
proiectelor investiţionale cea mai des întâlnită este metoda fluxurilor de numerar nete actualizate
relevante pentru companie. Este exclus ca planificarea financiară să se realizeze numai pe
considerente de natura contabilă, ea va trebui să ţină seama în primul rând de capacitatea
operaţională a proiectului, de valoarea indicatorilor de performanţă managerială în noua abordare
managerială. Deciziile strategice şi comunicarea internă sau externă a companiei se vor realiza în
funcţie de mediul în care îşi desfăşoară activitatea, de factorii externi, de caracteristicile pieţei,
urmărind creşterea performanţelor operaţionale ale companiei. Analiza strategică a unei investiţii
poate fi considerată ca având trei etape:

1. evaluarea strategiei – în care mediul extern şi potenţialul intern sunt analizate pentru a se
evidenţia punctele forte şi cele slabe ale proiectului în ce priveşte capacitatea sa de a crea valoare
pentru acţionari;

2. alegerea strategiei investiţionale – în care opţiunile strategice ale companiei sunt descrise şi
evaluate;

3. implementarea strategiei – aceasta presupune acţiuni ale managementului în sensul definirii

structurii organiza- ţionale şi a angajamentului luat în a atinge anumite ţinte, planificării resurselor,
motivării angajaţilor etc.;

6
 2.ANALIZA INDICATORILOR DE CREARE DE VALOARE

2.1 Abordări conceptuale ale indicatorilor de creare a valorii

Valoarea creată permite aprecierea performanţei întreprinderii în funcţie de diferitele părţi

participante la activitatea întreprinderii, direct sau indirect, cum sunt: acţionarii şi clienţii.

Sistemul de indicatori utilizaţi în analiza valorii adăugate pentru acţionari

Crearea de valoare pentru acţionari tinde să devină un criteriu major de analiză a

performanţelor la nivelul marilor companii. Deşi unele aprecieri consideră că acest tip de analiză
este potrivit firmelor cotate la bursă, în realitate, aplicabilitatea este mult mai largă, incluzând
totodată şi întreprinderile necotate.

De asemenea, facem precizarea că sistemul de indicatori utilizaţi în analiza valorii poate

reţine ca perioadă de analiză atât un exerciţiu financiar, cât şi perioada de deţinere a investiţiei într-
o anumită întreprindere.

Având în vedere faptul că obiectivul strategic al firmei îl constituie maximizarea valorii

câştigurilor acţionarilor, teoria economică a dezvoltat analiza valorii create pentru acţionari.
Aceasta se bazează pe utilizarea unui set de indicatori consideraţi pertinenţi în aprecierea
dimensiunii valorii create de către o entitate microeconomică în decursul unui exerciţiu financiar
sau al unei perioade de timp stabilite (de exemplu, faţă de momentul investiţiei iniţiale).

Analiza Valorii este o:

– metodă de competitivitate organizată şi creativă ce vizează satisfacerea necesităţilor

utilizatorului printr-un demers specific de concepţie, funcţional, economic şi pluri disciplinar
(norma franceză NF X 50 – 150);

– metodă de concepţie sau de reconcepţie a produselor şi serviciilor, pentru a satisface la un

cost just necesităţile utilizatorilor,

– procedură organizată pentru identificarea costurilor inutile (L. D. Miles);

– procedură organizată de identificare a costurilor inutile în produsele cu mai multe

elemente componente, utilizând Analiza Funcţională pentru definirea problemei şi creativitatea de
grup pentru a o rezolva (W. L. Gage),
7
 – metodă de creştere a producţiei materiale prin reducerea costurilor de fabricaţie,
concomitent cu îmbunătăţirea calitativă a produselor, acţionând la nivelul fazei de concepţie
constructivă a acestora (P. Orănescu);

– metodă de conducere a producţiei materiale;

– serie de procedee sistemice orientate către realizarea funcţiilor necesare cu un cost minim,
fără a neglija calitatea, fiabilitatea şi livrarea,

– metodă pentru creşterea valorii atât a produselor, cât şi a serviciilor sau procedeelor
tehnologice, cu ajutorul căreia, printr-o procedură sistemică se tinde să se obţină soluţii optime;

– metodă de cercetare – proiectare sistemică şi creativă care, printr-o abordare funcţională,

urmăreşte ca funcţiile obiectivului studiat să fie concepute şi realizate cu cheltuieli minime, în
condiţii de calitate, care să satisfacă necesităţile utilizatorilor, în concordanţă cu cerinţele socio-
economice.

Indicatorii de bază sunt:

▪ valoarea economică adăugată (VEA);

▪ valoarea de piaţă adăugată (VPA);

▪ valoarea lichidă adăugată(VLA);

▪ rentabilitatea totală a acţionarilor (RTA).

2.2 Principalele tipuri de valoare a întreprinderii

1. Valoarea economică adăugată – VEA (în limba engleză, Economic Value Added – EVA)
Firma de consultanţă americană Stern Stewart a dezvoltat indicatorul denumit valoarea
economică adăugată al cărui rol esenţial este de a comensura performanţa financiară obţinută de
către o entitate microeconomică, performanţă care influenţează valoarea de piaţă a acţiunii firmei în
cauză.

Valoarea economică adăugată se determină ca diferenţă între profitul net din exploatare şi
costul capitalului total utilizat.

VEA = Profit net din exploatare – (Capital × Costul capitalului)

8
 Profitul net din exploatare (în engleză net operating profit after taxes) se determină prin
deducerea impozitului pe profit si a dobanzilor din profitul din exploatare. Acesta, la rândul lui, este
obţinut ca diferenţă între cifra de afaceri netă şi cheltuielile de exploatare aferente vânzărilor.

Cu alte cuvinte, VEA reprezintă profitul net din exploatare din care este dedus costul de
oportunitate al întregului capital investit, reprezentând, practic, măsura profitului economic real
obţinut de întreprindere.

Modelul de analiză este:

Re ' −cmpc
VEA=Ki
100 ( )
unde:

cip
(
Re ' =R e 1−
100 )
CA c
Re = ⋅R
Ki
Sistemul de factori se prezintă astfel:

CA
Ai
Ki CA
Re Ki CA
NFR

VEA Re’ gi

Rc pi
cip ci
gKi

cmpc
cKi

Valoarea economică adăugată este influenţată direct de mărimea şi rentabilitatea capitalului

investit şi de costul mediu ponderat al capitalurilor.

Indicatorul VEA are o valoare informaţională ridicată pentru că arată crearea sau
„distrugerea” de valoare pentru acţionari (după cum valoarea sa este pozitivă sau negativă).

9
 Valoarea adăugată economică estesurplusul de valoare creat de o investiţiesau un portofoliu
de investiţii. Estedeterminată de excesul de rentabilitate obţinut prin exploatarea unei investiţii
înraport cu mărimea costului capitaluluiatras pentru finanţarea acelei investiţii.

Valoarea economică adăugată = (Rata rentabilităţii investiţiei –Costul capitalului) x Mărimea

capitalului investit= NOPAT –CMPC x Capitalul total 

unde: NOPAT –profitul de exploatare net deimpozit

CMPC –costul mediu ponderat alcapitalului

A fost lansat sub această denumire decătre firma de consultanţă Stern-Stewart &Co, firmă ce deţine
drepturile de autor pentru acest indicator din anul 1994. Indicatori cu aceiaşi semnificaţie au fost
însă folosiţi încă din anii 50-60 ai secolului al XX-lea sub denumirea de profit rezidual. Valoarea
economică adăugată (EVA) reprezintă cel mai cunoscut indicator de acest tip “brevetat” de către
Stern-Stewart&Co. Este definită ca diferenţă între profitul de exploatare şi costul capitalului
investit, ca urmare se poate spune că acţiunile managerilor aduc valoare economică numai în
condiţiile în care profiturile din exploatare depăşesc costul capitalurilor investite. Pentru eliminarea
distorsiunilor intervenite la nivelul informaţiilor contabile ca rezultat al diferitelor politici contabile
utilizate, Stern-Stewart&Co recomandă până la 160 de ajustări ale informaţiei contabile. Din modul
de calcul al acestui indicator se pot observa cei trei factori importanţi care-i condiţionează mărimea.

1. Capitalul investit (CI) Pentru estimarea sa, o soluţie o constituie apelarea la valoarea de
piaţă a firmei, însă mărimea acesteia este influenţată atât de valoarea activelor deţinute cât şi
de aşteptările investitorilor privind oportunităţile viitoare de creştere ale firmei. Având în
vedere faptul că prin intermediul indicatorului EVA se încearcă măsurarea surplusului de
valoare creat de întreprindere (sau de un proiect de investiţie), pentru estimarea acestuia ar
trebui să se ia în calcul valoarea de piaţă a capitalurilor investite, exclusiv acea parte din
valoare ce are ca suport aşteptările investitorilor privind performanţele viitoare ale firmei.
Această delimitare, fiind dificil de realizat, de cele mai multe ori se ia în calcul valoarea
contabilă a capitalurilor investite.
2. Rentabilitatea capitalului investit Formula clasică de determinare a rentabilităţii capitalului
ţine cont de mărimea profitului din exploatare (net de impozit) şi de nivelul capitalului
investit. Rentabilitatea capitalului investit = Profitul din exploatare(1-τ) / / Capitalul investit
Profitul din exploatare net de impozit (NOPAT) are câteva deficienţe privind cuantificarea
adecvată a fluxurilor ce remunerează pe investitorii de capital. Cele mai frecvente ajustări
ale profitului de exploatare sunt cele privind cheltuielile de cercetare dezvoltare (Ch. C&D)
şi chiriile de plată pentru echipamentele deţinute în sistem de leasing operaţional (CH).
10
 Rentabilitatea capitalului investit = (NOPAT + Ch.C&D + CH) / / (Capital investit +
capitalizarea Ch. C&D + capitalizarea CH)
3. Costul capitalului (k) Este reprezentat de costul mediu ponderat al capitalului (CMPC).
Având în vedere faptul că rentabilitatea şi mărimea capitalului investit este exprimată în
valori contabile, mărimea costului capitalului ar trebui estimată utilizând ponderi exprimate
în valori contabile. Acest raţionament are deficienţe prin faptul că mărimea capitalului
investit nu ar trebui să fie dată de valoarea contabilă a capitalurilor ci de valoarea de piaţă a
activelor finanţate prin intermediul acestuia. Există însă o diferenţă între valoarea de piaţă a
activelor şi valoarea de piaţă a capitalurilor investite în acestea, aceasta din urmă include
valoarea prezentă a oportunităţilor de dezvoltare a întreprinderii. În plus, apelarea la ponderi
estimate în valori de piaţă va lua în considerare şi impactul structurii diferite de finanţare a
întreprinderilor asupra valorii de piaţă a capitalurilor proprii ale acestora. În condiţiile în
care se iau în calcul costului capitalului şi mărimea oportunităţilor de creştere se pierde
esenţa indicatorului valoarea adăugată economică prin care se încercă cuantificarea valorii
tocmai a acestor oportunităţi. Rămâne ca alternativă utilizarea ponderilor în mărimi
contabile în estimarea costului capitalului.

2. Valoarea de piaţă adăugată (VPA) (în limba engleză Market Value Added – MVA)
Valoarea de piaţă adăugată (VPA) de către o firmă în decursul unei perioade de timp se
determină prin compararea valorii de piaţă (valorii bursiere, dacă firma este cotată şi acţiunile sunt
frecvent tranzacţionate pe piaţă) a firmei la data analizei cu valoarea capitalului investit.

VPA = VB – CT

unde:
VB – valoarea de piaţă (bursieră) a firmei. Dacă firma este cotată, aceasta va fi determinată
prin multiplicarea cursului bursier al unei acţiuni (CBA) cu numărul de acţiuni aflate în circulaţie
(A).

VB = A × CBA

Dacă firma nu este cotată, se estimează valoarea de piaţă, de regulă pornind de la valoarea
prezentă a fluxurilor viitoare generate pentru proprietari.
CT – capitalul investit, format din valoarea prezentă a capitalului iniţial investit de către acţionari
(CI) şi valoarea prezentă a profiturilor reinvestite (PRI):

11
 CT = CI + PRI

În teorie, prezintă importanţă şi calculul indicatorului relativ Indicele VP (IVP), determinat ca

raport între valoarea de piaţă (bursieră) a companiei şi valoarea capitalului total investit.

VB
IVP= ×100
CT

NUMĂR MEDIU
DE ACŢIUNI
AFLATE ÎN
CIRCULAŢIE
VALOAREA X
BURSIERĂ
CURSUL
BURSIER

VPA -

CAPITAL
TOTAL
INVESTIT

Prezentarea factorială a Valorii de Piaţă Adăugate (VPA)

Analiza corelaţiei existente dintre valoarea economică creată şi valoarea de piaţă creată
Între cei doi indicatori prezentaţi anterior se manifestă o corelaţie directă, corelaţie sintetizată
de relaţia de mai jos:

Valoarea de piaţă adăugată = Valoarea actualizată (prezentă) a viitoarelor valori

economice adăugate

Prin urmare, creşterea valorii economice adăugate va determina majorarea valorii de piaţă
adăugate, cu alte cuvinte, a diferenţei dintre valoarea de piaţă a firmei şi costul istoric al
capitalurilor investite.

Valoarea de piaţă adăugată/distrusă = valoarea de piaţă a capitalului investit minus

valoarea prezentă a capitalului investit

12
 Corelaţia existentă între valoarea economică şi valoarea de piaţă are implicaţii asupra
evaluării firmei în cauză, valoarea capitalurilor proprii sau valoarea acţiunii (valoarea capitalurilor
proprii raportată la numărul de acţiuni emise) putând fi evidenţiată astfel:

Valoarea de piaţă a capitalului propriu = Valoarea prezentă a tuturor fluxurilor viitoare

la dispoziţia proprietarilor

Cercetările au dovedit că firmele care sunt în măsură să creeze valoare economică au o

evoluţie favorabilă a valorii de piaţă şi invers.
Spre a exemplifica cele afirmate, vom prezenta, în cadrul tabelului de mai, jos primele 12
companii americane, clasate în ordinea descrescătoare a valorii de piaţă la sfârşitul anului 1997.

Total capital
Nr. VP VEA RI CMPC
Denumire firmă investit
crt. - mil. USD - - mil. USD - % %
- mil. USD -
1. General Electric 195.830 1.917 59.251 17,34 13,76
2. Coca-Cola 158.247 2.615 10.957 36,33 12,13
3. Microsoft 143.740 2.781 8.676 52,94 14,20
4. Merck 107.418 1.921 23.112 23,15 14,51
5. Intel 90.010 4.821 21.436 42,71 12,81
6. Procter & Gamble 88.706 587 24.419 15,16 9,91
7. Exxon 85.557 -412 88.122 9,44 12,07
8. Pfizer 83.835 1.077 15.220 19,86 11,93
9. Philip Morris 82.412 3.524 43.146 20,15 12,55
10. Bristol-Myers 81.312 1.802 14.627 25,32 12,95
Squibb
11. Johnson & Johnson 71.433 1.320 19.803 20,22 10,55
12. Wall-Mart Stores 69.678 920 33.890 13,51 12,79

3. Valoarea lichidă adăugată – VLA (în engleză Cash Value Added – CVA)

Indicatorul valoarea lichidă adăugată (VLA) a fost conceptualizat de către firma de

consultanţă americană Boston Consulting Group. Valoarea lichidă adăugată se determină pornind
de la cash flow-ul brut degajat de companie în cursul perioadei (CFB), din care se deduc
amortizarea (A), precum şi costul capitalului total utilizat pentru finanţarea activităţii (CC).

VLA = CFB – A – CC

La rândul sau, cash flow-ul brut al perioadei se determină prin adăugarea la profitul net (Pn)
obţinut de firmă a cheltuielilor cu dobânzile (D), precum şi a sumei amortizării (A).

CFB = Pn + D + A

13
 În continuare, facem o prezentare schematică a principalilor factori ce influenţează indicatorul
analizat.

PROFIT NET

+
CASH-FLOW
BRUT DOBÂNZI

+
-
AMORTIZARE

VLA AMORTIZARE
ACTIVE
CIRCULANTE
NETE
-
INVESTIŢII +
BRUTE
COSTUL TOTAL ACTIVE
AL IMOBILIZATE
CAPITALULUI X BRUTE

RATA MEDIE DE
REMUNERARE

Prezentarea factorială a Valorii Lichide Adăugate (VLA)

O altă modalitate de calcul care conduce la determinarea aceluiaşi indicator „valoarea lichidă
adăugată“ este:

VLA = IB × (RLI – RR)

unde:
RLI – rentabilitatea lichidă a investiţiilor, indicator ce va fi prezentat în continuare;
IB – valoarea investiţiilor brute;
RR – rata medie de remunerare a capitalului total.

În ceea ce priveşte ierarhizarea ordinii de cuantificare a factorilor, succesiunea este

următoarea:
1. determinarea influenţei sumei investiţiilor brute (obţinute prin însumarea valorii istorice a
activelor imobilizate şi a celei actuale a activelor circulante):

IB = IB × (RLI0 – RR0)

2. determinarea influenţei ratei medii de remunerare a capitalului total utilizat de către firmă
în finanţarea activităţii:
14
 RR = – (RR1 × IB1 – RR0 × IB1) = – IB1 × (RR1 – RR0) din care:

2.1. determinarea influenţei structurii de finanţare utilizate de managementul firmei:

gi = – IB1 × (rRR – RR0),

2.2. determinarea influenţei ratelor de remunerare corespunzătoare celor două categorii de

capital propriu şi împrumutat:

Ri = – IB1 × (RR1 – rRR),

3. determinarea influenţei ratei de rentabilitate lichidă a investiţiilor:

RLI = IB1 × (RLI1 – RLI0), din care:

3.1. determinarea influenţei rotaţiei activelor totale:

RAT = IB1 (RAT1 – RAT0) MCF0

3.2. determinarea influenţei marjei cash a vânzărilor:

MCF = IB1 × RAT1 (MCF1 – MCF0)

Rata medie recalculată de remunerare a capitalului total se determină astfel:

r
RR=
∑ gi 1×rri0
100

În scopul ilustrării metodologiei de analiză de tip factorial a indicatorului „valoarea lichidă

creată“, vom considera următoarele date:

Nr.
Denumire indicator U.M. 2009 2010
crt.
1. Profitul cash mii lei 210 400
2. Total vânzări mii lei 1.050 1.325
3. Dobânzi mii lei 47 61
4. Total capital, din care: mii lei 625 750
5. - capital propriu mii lei 250 375
6. - capital împrumutat mii lei 375 375
7. Suma investiţiilor brute mii lei 670 820
8. Rata de remunerare a capitalului propriu % 45 50
9. Rata de remunerare a capitalului % 40 45
împrumutat
10. Rata rentabilităţii lichide a investiţiilor % 38,36 56,22
(1+3):7

15
 4.Rentabilitate Lichidă adăugată

Indicatorul valoarea (VL)a fost conceptualizată de către firma de cosultanță americană Boston
Consulting Group. VAloarea lichidă create se determină pornind de la cash-flow-ul brut degajat de
companie în cursul perioadei (CFB) din care se deduce amortizarea (A). precum și costul capitalului
total utilizat pentru finanțarea activiții(CC).

VL=CFB-A-CC

La rândul său cash flow-ul brut al perioadei se determină prin adăgarea la profitul cash (PC) obținut
de firmă acheltuilelor cu dobânzile (D) precum și a sumei amortizării(A).

CFB=PC+D+A

5.Rentabilitatea totala a acționarilor

RTA-este indicatorul de rentabilitate totală a acționarilor se determină ca raport între valoarea

bursieră a acțiunii la sârșitul perioadei (VBS) plus dividendele primite (DIV) pe de o parte și
valoarea bursieră a acțiunii la începutul perioadei (VBI).

16
Ipoteza de calcul a acestui indicator este că dividendele primite de acționari sunt reinvestite imediat în cadrul
firmei.

Corelația dintre valoarea lichidă creată și rentabilitatea totală a acționarilor

RTA este indicatorul sintetic care apreciază valoarea creată de către firm cționarilor săi în cursul unei
perioade de timp.

Utilitatea sistemului de indicatori financiari prezntați rezidă în identificarea principalelor pârghii interne
utilizate de management în procesul de creare a valorii:

 Creșterea marjei de cash-flow (MCF) prin acțiuni specifice de management al costurilor sau/și
strategii în domeniul prețurilor
 Îmbunătățirea eficienței utilizării activelor totale (RTA) prin politici de: management al creanțelor,
creșterea gradului de utilizare al capacităților de producție, restructurarea gamei sortimentelor, etc.
 Dezvoltarea afacerii (creștere) fie prin extinderea piețelor de desfacere ale produselor(serviciilor)
proprii, fie prin transferarea capabilităților de bază asupra unor activități noi (diversificarea
corelativă).

Validarea corelației directe existente între potențialul intern al firmei de a genera lichidități, potențial
comensurat prin indicatorul valoarea adăugata cash și evoluția câștigului total realizat de către acționarii.

17
 3. MANAGEMENTUL BAZAT PE VALOARE

3.1.Abordări conceptuale privind managementul pe valoare si

caracteristicile acestuia

Managementul prin Valoare (MV) este un demers nou, deopotrivă cultural şi instrumental, al
managementului întreprinderii:
• cultural deoarece se înscrie în exerciţiul de creştere a valorii, în cotidian şi durabil, pentru că se sprijină
pe concepte puternice;
• instrumental pentru că permite rezolvarea problemelor celor mai diverse cu rezultate spectaculoase,
prin punerea în operă a demersurilor şi metodelor specifice.
În cadrul unei întreprinderi, pentru fiecare sarcină fizică sau intelectuală a angajaţilor, MV ghidează
atât inovaţia, cât şi optimizarea activităţilor. Managementul prin Valoare se sprijină pe un concept
central al unei trilogii a valorii:
• intenţia de a servi clienţii;
• răspunsul cel mai bun posibil la necesităţile identificate sau construite;
• ecologia resurselor utilizate.

MV permite a se fixa clar scopurile, a se vedea sensul unei acţiuni, a se contribui cu soluţii
apreciate pentru pertinenţa lor, fie că sunt inovante, fie că nu, şi a face ca mijloacele şi costurile
lor să tindă spre obţinerea valorii percepute de clienţii interni sau externi ai întreprinderii, de
parteneri, de acţionari. Modul actual de schimb de informaţii pe internet permite accelerarea
evoluţiilor tehnologice, globalizarea pieţelor. Aceşti factori favorizează MV, care este o metodă
dinamică de creare a valorii, de inovaţie, de implicare a „actorilor” unei întreprinderi, de
contribuţie colectivă la lucrările proiectului, asigurând o participare pluridisciplinară şi
creativitatea de grup.
MV îşi trage rădăcinile din dezvoltarea Analizei Valorii (AV), metodă cunoscută din anii
1950, aplicată iniţial la concepţia produselor, cu o diminuare a costului de producţie de ordinul a
15 – 50%, conjugată cu ameliorarea performanţelor şi a serviciilor aduse. MV a „acaparat”
progresiv multiple câmpuri de aplicaţii, de la procesele de fabricaţie la optimizarea circuitelor
administrative, trecând prin sistemele de informatizare, prin procesele de livrare a serviciilor sau
probleme de organizare.

18
 Managementul prin Valoare este un stil de management, în particular destinat mobilizării
indivizilor, dezvoltării competenţelor şi promovării dezvoltării şi inovaţiei, având ca obiectiv
maximizarea performanţelor globale ale unui organism. MV aduce un nou mod de a utiliza
numeroasele metode de management existent.
Stilul de lucru propriu MV se sprijină pe conceptul de valoare, luat ca relaţie între utilitatea
sau atracţia pe care o suscită un bun sau un serviciu şi resursele care se doresc a fi consacrate
pentru a beneficia sau a produce. Aceasta implică, pentru fiecare acţiune a întreprinderii,
evaluarea în fiecare moment a beneficiului pe care-l va produce, atribuindu-se resursele juste
necesare. MV încurajează creativitatea şi inovaţia, în cadrul unui demers funcţional,
interesându-se înainte de toate de cunoaşterea necesităţilor clientului, înainte de a raţiona în
termeni de soluţii tehnice.

3.2Metodele,principiile,fazele si rolurile managementului pe valoare

 Metodele
Principalele metode ale managementului pe valoare sunt:
• Metode împrumutate din marketing:
− anchete de satisfacţie;
− statistici;
− studiul pieţei;
− studiu de impact;
− plan de comunicare extern.
• Metode obişnuite ale Analizei Valorii:
− definirea obiectivelor şi a perimetrului de studiu;
− analiza funcţională „externă” a necesităţilor clientului;
− analiza funcţională „internă” a soluţiilor tehnice;
− tehnici de creativitate;
− analiza concurenţei;
− analiza riscurilor;
− metode ce ajută la luarea deciziei;
− munca de grup.
• Metode tradiţionale proprii intreprinderii sau furnizorilor:
− decuparea sarcinilor;
− planificarea;
− urmărirea resurselor consumate;
19
 − urmărirea costurilor.
• Metode tradiţionale ale gestiunii întreprinderilor:
− calcule de retur asupra investiţiei;
− simulări bugetare;
− calcule de cost ale producţiei.

Aceste metode nu se aplică în mod dezordonat, ci prin intermediul unui grup de lucru condus şi
animat, printr-un demers logic, coerent şi exhaustiv (demers propriu Analizei Valorii), al cărui
succes va fi asigurat, în scopul unei economii a resurselor, pentru un rezultat conform cu Caietul de
Sarcini Funcţional.

MV se traduce printr-o generalizare a practicilor de Analiza Valorii. Rezultatele MV sunt, deci,

rezultatele acţiunilor AV desfăşurate în sectoare şi domenii de aplicare variate. Metoda este eficace
şi în restructurarea proceselor de fabricaţie, unde s-a observat şi o ameliorare a calităţii, o
redistribuire a competenţelor, o reducere a cheltuielilor şi optimizarea fluxurilor de materiale şi
informaţii.

Pentru definirea MV trebuie mai întâi definită foarte bine Valoarea. În această etapă există o
multitudine de definiţii ale Valorii şi ale MV. A optimiza Valoarea (sau a crea Valoare) constă deci
în a căuta să se degajeze avantaje diferenţiate pentru unitatea de investiţie sau de efort.

 Principiile
Principiile fundamentale ale MV sunt:
• gestiunea prin finalităţi (noţiunea de funcţie);
• căutarea soluţiilor optime;
• raţionalizarea alegerilor cu ajutorul indicatorilor;
• punerea în comun a competenţelor;
• valorizarea persoanelor şi a entităţilor (succes colectiv).

 Rolurile
Se poate vorbi de următoarele roluri ale MV:
• buna percepere a contextului (a vedea);
• diagnosticarea eficacităţii întreprinderii (a înţelege);
• luarea deciziei (a decide).
Acestea conduc întreprinderea spre scopul său principal maximizarea profitului si
satisfacerea consumatorilor.

20
  Fazele
MV are două faze:
– pentru manager este faza de elaborare a modelului întreprinderii (diagnostic,
mobilizarea echipei de gestiune, ...);
– pentru Managerul de Valoare este faza de punere în lucru şi de exploatare cotidiană
(stil de management).

Concluzie

Obiectul Analizei Valorii îl formează activitatea, produsul sau componentele sale. Numai produsul
este purtător de valoare, iar părţile componente contribuie la utilitatea produsului. Firul director al
Analizei Valorii este Analiza Funcţională. Pornind de la ideea că un produs este cumpărat pentru că
el face ceva care corespunde unei necesităţi a cumpărătorului, s-a denumit această proprietate a sa
funcţie principală. Pentru ca funcţia principală să fie îndeplinită, trebuie adăugate produsului o serie
de funcţii secundare, care nu prezintă interes decât în cazul când contribuie la îndeplinirea normală
a funcţiei principale. Se apreciază că, în general, numai 20% din costurile de fabricaţie la produse
sunt provocate de funcţiile principale, iar 80%, de funcţiile secundare.

Analiza Valorii se caracterizează:

– printr-un demers funcţional care impune formularea problemei în termeni de finalitate şi nu în

termini de soluţii tehnice, pentru găsirea esenţialului şi a ceea ce este competent, evitând astfel
tendinţa de limitare la soluţiile existente şi interzicerea inconştientă a numeroase posibilităţi;

– printr-un demers cu caracter economic prin resistematică la costuri, atât la cele aferente ferirea
produselor anterioare din aceeaşi familie şi la funcţiile lor, cât şi la ceea ce se poate estima pentru
fiecare funcţie sau pentru fiecare soluţie nouă;

– printr-un demers pluridisciplinar prin lucrul în grup, făcând apel la un animator şi la un factor de
decizie.

Lucrul în grup reuneşte toate competenţele cerute şi persoane cu formări şi responsabilităţi diferite,
permite găsirea unui consens asupra funcţiilor, performanţelor, principiilor, soluţiilor şi a costurilor,
toate favorizând exerciţiul creativităţii şi îmbogăţirea informaţiilor disponibile. Acest lucru în grup
21
permite reglarea, concomitent,a problemelor, care în caz contrar nu vor fi abordate decât succesiv şi
izolat de către diverşi participanţi la crearea şi realizarea produsului. Grupul trebuie, mai ales, să
poată dispune în mijlocul său de competenţele necesare pentru estimarea costurilor pe baza
elementelor disponibile în acest stadiu. Grupul propune dar decizia rămâne în sarcina celui care
decide.

Bibliografie

http://www.ceccarbusinessmagazine.ro/analiza-rentabilitatii-si-riscul-intreprinderii-a5226/

http://www.ceccarbusinessmagazine.ro/analiza-rentabilitatii-si-riscul-intreprinderii-a5226/

https://files.eric.ed.gov/fulltext/EJ1058508.pdf

https://www.researchgate.net/publication/305076841_Financial_Analysis_of_a_Selected_Company

http://moodle.usm.md/moodle/course/view.php?id=1108

https://se-ag.spiruharet.ro/images/secretariat/secretariat-facultate-seag/Tema_4_AD.pdf

Scott, Mark C., ‘Value Drivers: The Manager’s Guide to Driving Corporate Value Creation’, Wiley,
Chichester, 1998.

Stern, J.M.; Stewart, G.B.; Chew, D.H., ‘Corporate Restructuring and Executive Compensation,
Cambridge’, Ballinger Publishing Company, 1989.

Stewart, G.B, ‘The Quest for Value: A Guide for Senior Managers’, Harper Business, New York,
1991. Stewart, G.B., EVA: Fact and Fantasy, ‘Journal of Applied Corporate Finance’, nr.7, 1994

Ameels, Anne, Value Based Management. Control Processes to Create Value Through Integration,
Vlerick Keuven Gent Management School, 2002.

22
Arnold, Glen, ‘Corporate Financial Management’, Financial Times/Prentice Hall, London, 2003,
2nd edition. Bacidore, J., The search for the Best Financial Performance Measure, ‘Financial
Analysts Journal’, May/June, 1997.

Bichard, Bill, Mastering the new metrics, ‘CFO’, Boston, October, 1994, via ProQuest.

23