Tema 3.

Emisiunea şi evaluarea
valorilor mobiliare primare.
3.1. Tehnica emisiunii valorilor mobiliare
primare.
3.2. Conceptul de prospect de emisiune.
3.3. Specificul emisiunii şi plasării acţiunilor.
3.4. Modalitatea de emisiune şi plasare a
obligaţiunilor.
3.5. Necesitatea evaluării valorilor mobiliare.
3.6. Evaluarea acţiunilor.
3.7. Evaluarea obligaţiunilor.
 Termeni cheie
Emitent Oferta publică
emisiune Oferta închisă
Prospect de emisiune Emisiune suplimentară
clauza de protecţie de achitare a plasarea publică
dobînzilor
evaluarea fundamentală a acţiunilor; analiza tehnică a acţiunilor
Valoarea cunoscută a obligaţiunii plasarea închisă
3.1. Tehnica emisiunii valorilor
mobiliare primare.
 Emisunea valorilor mobiliare - totalitatea Valorilor
Mobiliare ale unui emitent care aparţin unei clase
şi au acelaşi termen iniţial şi final de plasare.
 Emitent - persoană juridică sau autoritate a
administraţiei publice care emite Valori mobiliare
şi îşi asumă obligaţii faţă de deţinătorii de valori
mobiliare.
Emisia valorilor mobiliare - poate fi efectuată prin:
 oferta publică
 prin intermediul ofertei închise (emisiune închisă).
 Particularități
Oferta publică poate fi efectuată prin una din următoarele
modalităţi:
 prin publicarea în mass-media a anunţului adresat unui cerc
nelimitat de persoane.
 prin intermediul unei propuneri la cel puţin 100 persoane.
Emisiunea închisă - plasarea valorilor mobiliare unui cerc restrîns
de persoane a căror listă este stabilită din timp.
Emisiunea de acţiuni se efectuează la înfiinţarea societăţii pe
acţiuni sau la majorarea capitalului social al societăţii.
Emisiunile pot fi restructurate pentru urmatătoarele situaţii:
 micşorarea sau majorarea capitalului social;
 consolidarea acţiunilor;
 fracţionarea sau convertirea acţiunilor;
 reorganizarea societăţii pe acţiuni.
 3.2. Conceptul de prospect de
emisiune.
 Prospectul ofertei publice poate fi întocmit în forma unui document unic sau a unui set de 3
documente separate, şi va conţine:
a) informaţii privind emitentul şi valorile mobiliare oferite public sau care urmează să fie admise
spre tranzacţionare pe o piaţă reglementată;
b) toate informaţiile care să le permită investitorilor să facă o apreciere în cunoştinţă de cauză
asupra activelor şi pasivelor, asupra situaţiei financiare, a profitului sau a pierderilor, asupra
perspectivelor emitentului sau ale garantului emisiunii, în cazul existenţei acestuia, precum şi
asupra drepturilor aferente acestor valori mobiliare;
c) un rezumat al prospectului.
 Rezumatul prospectului ofertei publice trebuie să expună într-o formă succintă şi într-un limbaj
nontehnic caracteristicile şi riscurile esenţiale referitoare la emitent, la garantul emisiunii, în
cazul prezenţei acestuia, şi la valorile mobiliare în cauză, precum şi să conţină un avertisment
precum că:
a) rezumatul trebuie citit ca o introducere a prospectului;
b) orice decizie de a investi în aceste valori mobiliare trebuie să se bazeze pe o examinare
complexă şi exhaustivă a prospectului;
c) răspunderea civilă pentru prejudiciile cauzate investitorilor revine persoanelor care au prezentat
rezumatul, în cazul în care rezumatul conţine date eronate şi/sau nu corespunde cu informaţiile
din alte părţi ale prospectului.
Prospectul ofertei publice va conţine numele şi funcţia persoanelor responsabile, iar în cazul
persoanelor juridice – denumirea şi sediul acestora şi o declaraţie expresă prin care se
confirmă că datele şi informaţiile din prospect sînt veridice şi că prospectul nu conţine omisiuni
de informaţii.
 Modelul, forma şi categoriile de informaţii minime pe care trebuie să
le conţină prospectul ofertei publice, precum şi documentul prevăzut
la art.16 alin.(5) sînt stabilite prin actele normative ale Comisiei
Naţionale, avîndu-se în vedere categoriile de informaţii minime ce vor
fi stabilite în funcţie de:
a) tipul valorilor mobiliare ce fac obiectul ofertei;
b) tipul ofertei publice (de plasament, de admitere pe piaţa reglementată,
de preluare, de revînzare, de achiziţionare);
c) tipul activităţii şi dimensiunile emitentului valorilor mobiliare ce fac
obiectul ofertei.
 În cazul în care preţul şi numărul definitive ale valorilor mobiliare ce
se oferă nu pot fi indicate în prospectul ofertei publice la momentul
aprobării acestuia, prospectul va conţine, în mod obligatoriu:
a) criteriile şi/sau condiţiile în a căror bază vor fi stabilite preţul şi
numărul definitive ale valorilor mobiliare sau, în cazul preţului, preţul
maximal al valorilor mobiliare; sau
b) angajamentul persoanei care iniţiază oferta că persoana care acceptă
cumpărarea sau subscrierea valorilor mobiliare ce fac obiectul ofertei
poate refuza această cumpărare sau subscriere în termen de cel puţin 2
zile lucrătoare de la prezentarea preţului către Comisia Naţională şi
publicarea acestuia
 Aprobarea prospectului ofertei
publice
 Oferta publică de valori mobiliare se efectuează de către ofertant după
aprobarea prospectului ofertei publice de către Comisia Naţională.
 Aprobarea prospectului nu este o confirmare a faptului că informaţiile incluse
în prospect reflectă situaţia financiar-economică a emitentului de valori
mobiliare oferite public, nu garantează obligaţiile ofertantului sau ale
emitentului şi/sau nu constituie o evaluare a calităţilor investiţionale ale
emitentului sau ale valorilor mobiliare ce se oferă public, ci este o constatare
a faptului că prospectul ofertei publice este complet şi corespunde cerinţelor
faţă de structura şi componenţa acestuia.
 Comisa Naţională aprobă sau refuză aprobarea prospectului ofertei publice în
termen de cel mult 10 zile lucrătoare de la data depunerii cererii de aprobare a
prospectului ofertei publice şi a tuturor documentelor aferente.
 Termenul stabilit se prelungeşte pînă la 20 de zile lucrătoare în cazul în care
oferta publică se referă la valorile mobiliare ale unui emitent ale cărui valori
mobiliare pînă la moment nu au fost admise spre tranzacţionare pe o piaţă
reglementată sau care anterior nu a făcut o ofertă publică.
 La prezentarea unei informaţii suplimentare sau a unor noi documente la
cererea Comisiei Naţionale sau din iniţiativa persoanei care iniţiază oferta,
termenele prevăzute încep să curgă din nou de la data prezentării acestor noi
informaţii şi documente de către persoana care iniţiază oferta.
 Publicarea prospectului ofertei
publice
 După aprobarea de către Comisia Naţională a prospectului ofertei publice, acesta va fi
publicat de către ofertant în limba de stat nu mai tîrziu de data deschiderii ofertei.
 Prospectul se consideră publicat dacă acesta se publică:
a) în unul sau în mai multe ziare cu difuzare naţională – în acest caz, prospectul se publică integral
ori sub formă de aviz în care se indică locul aflării versiunii integrale a prospectului; sau
b) în formă imprimată accesibilă publicului, fără plată, la oficiile pieţei reglementate la care
urmează să fie admise valorile mobiliare oferite public sau la sediul ofertantului şi la oficiile
societăţii de investiţii care prestează servicii de intermediere la subscrierea şi/sau plasamentul
valorilor mobiliare; sau
c) în formă electronică pe pagina web a ofertantului şi, dacă este aplicabil, pe pagina web a
societăţii de investiţii care prestează servicii de intermediere la subscrierea şi/sau plasamentul
valorilor mobiliare; sau
d) în formă electronică pe pagina web a pieţei reglementate la care urmează să fie admise valorile
mobiliare oferite public.
 La publicarea prospectului în modul stabilit, Comisia Naţională plasează prospectul ofertei
publice în formă electronică pe pagina web proprie pe un termen de un an.
 În cazul în care prospectul a fost publicat în formă electronică, o copie pe suport de hîrtie
trebuie oferită oricărui investitor la cererea acestuia, în mod gratuit, de către persoana care a
iniţiat oferta sau de către societatea de investiţii care prestează servicii de intermediere la
subscrierea şi/sau plasamentul valorilor mobiliare.
 Publicarea prospectului ofertei
publice
 Prospectul ofertei publice nu se întocmeşte dacă ofertantul face public un
document ce conţine informaţii echivalente informaţiilor din prospectul ofertei
publice, în cazul în care:
a) sînt oferite acţiuni emise pentru substituirea unor acţiuni emise anterior, ca
urmare a convertirii, fracţionării sau consolidării, cu condiţia că acest fapt nu
implică majorarea capitalului social;
b) sînt oferite valori mobiliare ce apar ca urmare a unei fuziuni;
c) în mod gratuit acţiunile sînt transmise sau urmează a fi transmise acţionarilor
existenţi sau dividendele sînt achitate sub formă de acţiuni de aceeaşi clasă ca şi
acţiunile ce acordă dreptul la aceste dividende, cu condiţia că documentul publicat
va conţine informaţii şi despre numărul şi natura acestor acţiuni, precum şi despre
motivele şi condiţiile oferirii acestora;
d) valorile mobiliare sînt transmise sau urmează a fi transmise membrilor
consiliului, organului executiv unipersonal sau membrilor organului executiv,
existenţi sau foşti, ori angajaţilor de către angajatorul acestora, cu condiţia că
aceste valori mobiliare sînt admise spre tranzacţionare pe o piaţă reglementată şi
emitentul va dezvălui informaţia despre numărul şi natura acestor valori mobiliare,
precum şi despre motivele şi condiţiile oferirii acestora.
 Oferta publică efectuată fără aprobarea prospectului de către Comisia Naţională
şi/sau fără publicarea acestuia conform cerinţelor prezentului articol este nulă şi
atrage răspunderea persoanelor vinovate şi aplicarea sancţiunilor prevăzute de
prezenta lege şi de alte acte legislative
 Publicitatea ofertei publice
 Orice publicitate referitoare la oferta publică va indica clar:
a) că prospectul ofertei publice a fost sau urmează a fi publicat;
b) locul unde investitorii sau potenţialii investitori pot sau vor putea obţine
prospectul ofertei publice.
 La publicitatea ofertei publice, conform legislaţiei cu privire la publicitate:
a) se interzice utilizarea informaţiilor eronate sau care induc în eroare;
b) informaţiile din publicitate vor fi în concordanţă cu informaţiile din
prospectul ofertei publice.
 Orice informaţie referitoare la oferta publică, expusă în formă scrisă sau
orală, inclusiv în cazurile în care ea nu este publicitate, va fi în concordanţă
cu informaţiile din prospectul ofertei publice.
 Se interzice orice formă de publicitate a ofertei publice, anterioară
aprobării de către Comisia Naţională a prospectului de ofertă.
 Comisia Naţională este în drept să verifice dacă activităţile şi informaţiile
cu caracter publicitar corespund prevederilor prezentei legi.
Suplimentul la prospectul ofertei
publice
 Orice fapt semnificativ nou, orice eroare sau inexactitate
substanţială din prospect care poate influenţa decizia investitorilor
sau a potenţialilor investitori de a subscrie valorile mobiliare ce fac
obiectul ofertei publice, survenite în termenul de la aprobarea
prospectului pînă la încheierea ofertei publice sau, după caz, la
începerea tranzacţionării pe o piaţă reglementată, se comunică de
către ofertant prin intermediul unui supliment la prospect.
 Suplimentul la prospect se aprobă de Comisia Naţională în termen
de cel mult 7 zile lucrătoare de la data depunerii cererii de ofertant.
 În termen de cel mult 3 zile lucrătoare de la data aprobării,
ofertantul publică suplimentul la prospect în modul în care a
publicat prospectul.
 Persoana care a acceptat achiziţionarea ori subscrierea valorilor
mobiliare pînă la publicarea suplimentului este în drept să refuze
achiziţionarea ori subscrierea acestora în termen de cel puţin 2 zile
de la data publicării suplimentului.
 3.3. Specificul emisiunii şi plasării
acţiunilor.
Emisunea valorilor mobiliare şi anume a acţiunilor la înfiinţarea societăţii include
următoarele etape:
 adoptarea de către fondatori a deciziei care conţine informaţii despre clasele şi numărul
de acţiuni autorizate spre plasare.
 pentru bănci aprobarea de către Banca Naţională a Moldovei a cererii pentru eliberarea
autorizaţiei de a desfăşura activităţi financiare.
 deschiderea contului bancar provizoriu.
 întocmirea listelor primilor subscriitori a acţiunilor, acumularea mijloacelor băneşti pe
contul provizoriu.
 înregistrarea de stat a societăţii la organele de înregistrare, pentru bănci înregistrarea de
stat a băncii la Banca Naţională a Moldovei şi eliberarea autorizaţiei de efectuare a
activităţii financiare.
 Înregistrarea claselor şi a numărului de acţiuni autorizate spre plasare şi înregistrarea de
stat a acţiunilor la comisie.
 transferarea mijloacelor băneşti de pe contul provizoriu pe contul de decontare al
societăţii.
 executarea certificatelor de acţiuni pentru societăţile care emit valori mobiliare
materializate.
 introducerea informaţiei despre proprietarii valorilor mobiliare în registrul de acţiuni sau
eliberarea extraselor din registru.
La emisiunea acţiunilor, la înfiinţarea societăţii pretul nu trebuie sa fie mai mic decît
valoarea nominală.
 Emisiunea suplimentară de acţiuni este
considerată orice emisune efectuată de
societate după înregistrarea de stat a
acţiunilor emisiunii de constituire.
 Procedura suplimentară de acţiuni include următoarele
etape:
 adoptarea de către organul autorizat al emitentului, a deciziei referitoare la emisiunea
suplimentară de acţiuni.
 înregistrarea la comisie a acţiunilor autorizate spre plasare.
 pregătirea şi aprobarea de către emitent a prospectului ofertei publice a acţiunilor .
 încheierea contractului de ţinere a registrului cu registratorul independent.
 înregistrarea clasei de acţiuni la bursa de valori.
 înregistrarea prospectului de ofertă publică.
 deschiderea de către emitent a contului bancar provizoriu pentru păstrarea mijloacelor
băneşti
 executarea formularelor, certificatelor de acţiuni.
 dezvăluirea informaţiei din prospectul ofertei publice.
 plasamentul acţiunilor din emisiunea suplimentară.
 adoptarea de către societatea emitentă a dărilor de seamă privind rezultatele emisiunii şi
subscrieii.
 înregistrarea rezultatelor la comisie.
 înregistrarea modificărilor şi completărilor în statut.
 închiderea contului bancar şi transferarea mijloacelor băneşti în contul de decontări al
emitentului.
 introducerea datelor despre valorile mobiliare în registru; eliberarea certificatelor sau a
extraselor din registru.
 pentru valorile mobiliare admise spre circulaţie la bursă, informarea bursei despre
modificările înregistrate în registrul de stat ca urmare a efectuării emisiunii suplimentare.
3.4. Modalitatea de emisiune şi
plasare a obligaţiunilor.
 Prin emisiune de obligaţiuni societatea emitentă doreşte să atragă
capitaluri financiare de pe piaţa de capital, aceasta poate fi efectuat
şi prin emisiunea de acţiuni.
 Avantajele şi dezavantajele modalităţilor de finanţare:
Finanţarea prin emisiunea de acţiuni
 Avantaje: Se obţin capitaluri nerambursabile pentru o perioadă
nelimitată de timp.
 Dezavantaje: Creşterea numărului de acţiuni în circulaţie şi mişcarea
dividentelor.
Finanţarea prin emisiuni de obligaţiuni.
 Avantaje: Este o modalitate mai uşoară de a obţine finanţare decît
prin creditul bancar ce se obţine resurse financiare mai multe decît
la bancă.
 Dezavantaje: Capitalurile obţinute trebuie rambursate, deci
emitentul trebuie să-şi planifice mai atent resursele financiare
pentru ca să poată plăti dobînzile şi sumele împrumutate la
scadenţă.
Caracteristicile generale al
obligaţiunilor
Fiecare emisiune de obligaţiuni are un set de
caracteristici generale specifice care fac
obligaţiunile mai atractive pentru investitori
aceste seturi de caracteristici sunt incluse la
contractul de emisiune şi se pot oferi la:
 forma obligaţiunii;
 descrierea proprietăţilor ipotecare sau a
poliţei de asigurare;
 valoarea totală de emisiune a obligaţiunii;
 clauza de protecţie de achitare a dobînzilor,
etc.
 Setul de caracteristici generale a obligaţiunii
trebuie să conţină următoarele informaţii:
 emitentul – care se obligă să achite dobînzile şi valoarea nominală a
emisiunilor la scadenţă (corporaţiile, Societăţile pe acţiuni);
 valoarea nominală – este înscrisă pe faţa documentului sau menţionată în
prospectul emisiunii şi reprezintă suma împumutată pe care emitentul trebuie
să o plătească la scadenţă;
 dobînda nominală - este în forma procentuală se stabileşte de obicei bianual şi
se achită prin prezentarea cuponului de plată;
 datele obligaţiunii:
 data emisiunii la care emitentul pune obligaţiunea în vînzare;
 data de plată a dobînzii anuale;
 scadenţa;
 administratorul garant – este societatea care asigură emisiunea;
 depozitarea;
 modul cum este garantată emisiunea;
 condiţiile restrictive:
 totalul datoriilor emitentului să nu depăşească un anumit procent;
 o rată de lichiditate curentă minimă;
 un anumit nivel al profiturilor.
 Condiţiile specifice (clauze) oferă anumite atractivităţi
pentru obligaţiunile emise şi constau în diverse clauze:
 clauza de revocare (răscumpărare) – permite emitentului să răscumpere
obligaţiunea înainte de scadenţă, achitînd datoriile, finanţarea respectivă
este rentabilă în comparaţie cu alte posibilităţi şi dobînda este mai scazută
la alte modalităţi de finanţare.
 clauza de protejare a investitorului – stabileşte perioada de timp în care
emitentul nu poate revoca obligaţiunea.
 clauza returnării împrumutului la o dată înainte de scadenţă, investitorul
poate cere achitarea valorii nominale a emisiunii înainte de scadenţă dacă
se modifică dobînzile pe piaţă.
 clauza restrictivă - emitentul poate folosi pentru un obiectiv doar un tip de
finanţare.
 clauza convertibilităţi i- obligaţiuznile pot fi convertite în alte valori
mobiliare a emitentului.
 clauza de modificare a condiţiilor contractuale - pot fi modificate doar de
SA, prin aprobarea acţionarilor.
 clauza de asigurare în caz de neplată, administratorul garant, în caz de
neplată – achita el datoriile.
 clauza ofertei concurente – emitentul poate acorda cele mai favorabile
condiţii la primul ofertant.
Emisiunea obligaţiunilor are
următoarele etape:
la plasarea
închisă:

adoptarea hotărîrii de
amplasare a obligaţiunilor;

înregistrarea de stat a emisiei obligaţiunilor la

comisie şi a prospectului de emisiune dacă
sunt mai mult de 50 de obligaţiuni;

efectuarea certificatelor
de obligaţiuni;

înscrierea posesorilor de obligaţiuni în

registru şi eliberarea certificatelor de
obligaţiuni sau extraselor din registru.
 plasarea publică a obligaţiunilor are următoarele
etape:
adoptarea de către încheierea contractului
adoptarea hotărîrii
organul executiv a cu un participant
referitor la termenul
hotărîrii de emisiune a profesionit care
iniţial şi final de
obligaţiunilor de o activează ca organizator
amplasare;
anumită clasă; al ofertei publice;

obţinerea autorizaţiei publicarea anunţului

pentru amplasarea publică referitor la amplasarea
şi înregistrarea de stat a amplasarea emisiunii
emisiei obligaţiunilor la publică, difuzarea
informaţiei prospectului obligaţiunilor;
comisie şi a prospectului de
emisiune; emisiei;

înregistrarea
aprobarea dării de cumpărătorului în
seamă referitor la registru şi eliberarea
emisiunea efectuată şi certificatelor de
aprobarea la comisie; obligaţiuni sau a
extraselor din registru.
Particularități
Pentru înregistrarea de stat a emisiei obligaţiunilor
emitentul prezintă comisiei hotărîrea adunării
generale privind emisia obligaţiunilor şi
documentelor necesare.
În cazul plasării publice se prezintă următoarele
documente:
 cererea de înregistrare;
 copiile autentificate notarial a documentelor de
constituire a emitentului;
 extrasul din registrul comercial de stat care atestă
înregistrarea emitentului;
 specimenele obligaţiilor în 2 exemplare pentru
valorile mobiliare materializate;
 În cazul plasării publice se prezintă următoarele
documente,continuare
 prospectul ofertei publice în 2 exemplare, 2 exemplare cu informaţia despre
abonarea deschisă la obligaţii şi copia dispoziţiei de plată privind achitarea taxei
unice pentru înregistrarea prospectului şi eliberarea autorizaţiei pentru
efectuarea abonării;
 extrasul din procesul verbal al AGA precum şi cel al şedintei organului executiv
al emitentului care a decis sa emită obligaţii;
 contractul cu participantul profesionist pentru efectuarea ofertei publice şi
plasarea valorilor mobiliare;
 copia dispoziţiei de plată despre achitarea de către emitent a impozitului
pentru efectuarea operaţiunilor cu valori mobiliare.
În cazul plasării închise:
 cererea de înregistrare;
 copiile documentelor de înregistrare;
 extrasul din registrul de stat care confirmă înregistrarea emitentului;
 extrasul din procesul verbal al AGA şi cel al şedinţei organului împuternicit,
care a decis să emită obligaţiunile;
 specimenele obligaţiilor în 2 exemplare;
 copia dispoziţiei de plată privind achitarea impozitului pentru efectuarea
operaţiunilor cu valori mobiliare.
3.5. Necesitatea evaluării valorilor
mobiliare.
 Problematica evaluării valorilor mobiliare a generat de-a
lungul timpului teorii şi controverse din partea
specialiştilor care au vrut să răspundă preocupării
permanente a participanţilor la tranzacţiile cu valori
mobiliare legată de două aspecte principale: pe de o
parte determinarea valorii reale pe care o valoare
mobiliară o are la un moment dat iar pe de altă parte
previzionarea corectă a preţului unei valori mobiliare
pentru o anumită perioadă de timp.
 Ei au căutat prin nenumărate metode să găsească o
modalitate de a anticipa mişcările preţurilor, o formulă
de calcul a preţului care să permită participantului la
piaţă să fie permanent cu un pas înaintea celorlalţi sau
pur şi simplu de a elimina incertitudinile legate de
fluctuaţiile pieţelor respective.
 Unii au adoptat modele matematice şi statistice, alţii au
cercetat istoricul pieţelor în speranţa descoperirii unor
anumite modele standard de mişcare a preţurilor sau au
căutat să identifice mişcările ciclice ale pieţei, ajungându-se
până la studiul psihologiei pieţei şi a participanţilor, însă, cel
puţin până în prezent nu s-a ajuns la o părere unanim
acceptată.
 Un alt aspect legat de evaluarea valorilor mobiliare o
reprezintă punctul de vedere din care se face evaluarea:
pentru o valoare mobiliară singulară sau pentru un portofoliu
de valori mobiliare deoarece riscurile luate în considerare sunt
diferite.
 Teoriile privind evaluarea valorilor mobiliare sunt numeroase
şi surprind aspecte variate privind modul de stabilire al valorii
dar şi a factorilor luaţi în considerare ca influenţând decisiv
valoarea mobiliară luată în considerare.
3.6. Evaluarea acţiunilor.
 Se poate realiza prin două modalităţi:
◦ evaluarea sau analiza fundamentală a acţiunilor;
◦ analiza tehnică a acţiunilor.
Evaluarea fundamentală se realizează pe baza unor
indicatori financiari, dintre care cei mai utilizaţi sunt
prezentaţi în cele ce urmează.
– Profitul pe acţiune
– Rata de distribuţie a dividendului
– Dividendul pe acţiune
– Randamentul unei acţiuni
– Coeficientul “PER”
– Dividendele aşteptate în viitor
valoarea nominală (face value).
Exemplu
 „Compovit” SA realizează o creştere de
capital prin emiterea 200.000 de acţiuni,
raportul de subscripţie (s) = 5. Condiţiile
emisiunii sunt: preţul de emisiune (PE) =
800 u.m.; valoarea nominală (VN) =200 u.
m.; ultimul curs cotat (Ct0) = 1.000 u.m.
Calculaţi valoarea teoretică a acţiunii după
majorarea capitalului (Ct1) şi valoarea
teoretică a dreptului de subscriere (DS).
valoarea patrimonială – este exprimată prin
valoarea contabilă şi valoarea intrinsecă
 valoarea de rentabilitate,
interpretată ca valoare financiară şi
valoare de randament
valoarea (preţul) de emisiune
valoarea de piaţă
 reprezintă preţul curent de tranzacţionare a
unei acţiuni pe o piaţă reglementată şi
supravegheată, valoare exprimată ca punct
de echilibru între cerere şi ofertă sau
printr-un preţ negociat între societatea de
servicii de investiţii financiare vânzătoare
şi cea cumpărătoare.Valoarea de piaţă
poate fi mai mare sau mai mică decât
valoarea nominală a acţiunilor respective.
Profitul pe acţiune

Profitul pe acţiune exprimă capacitatea emitentului

de a obţine profit şi se calculează după relaţia

Pn
PPA 
N
unde:
PPA – profit pe acţiune
Pn – profit net (după plata impozitului pe profit)
N – numărul total de acţiuni existente pe piaţă.

33
Rata de distribuire a dividendului

Rata de distribuire a dividendului reflectă partea

din profitul exerciţiului financiar distribuită acţionarilor.

Dn
d  100
Pn
unde:
d – rata de distribuire a dividendului
Dn – dividende nete (calculate după plata impozitului
asupra dividendelor)
Pn – profit net.

34
Dividendul pe acţiune

Dividendul pe acţiune este calculat atât ca dividend brut

repartizat, cât şi ca dividend net:

Pnr
DPA 
N
unde:
DPA – dividend pe acţiune
Pnr – profit net repartizat acţionarilor
N – numărul total de acţiuni existente pe piaţă.
Dividendul pe acţiune reprezintă, pentru posesorul acţiunii,
venitul produs de investiţia sa, deci este un flux financiar.
Spre deosebire de acesta, profitul pe acţiune reprezintă
pentru emitent un element important al valorizării acţiunii.
35
Randamentul unei acţiuni

Randamentul unei acţiuni este produs atât de

dividende, cât şi de creşterea valorii de piaţă a
acţiunii.
D  C1  C 0
R  100
C0
unde:
R – randamentul unei acţiuni
D – dividendul repartizat
C1 – cursul la revânzarea acţiunii
C0 – cursul la cumpărarea acţiunii.

36
Coeficientul „PER“

Coeficientul „PER“ („price earning ratio“), reprezintă

indicatorul cel mai utilizat pentru a caracteriza
eficienţa plasamentului în acţiuni.

Cz
PER 
Pn
unde:
PER – coeficientul multiplicator al capitalizării
Cz – preţul mediu al acţiunii în cadrul unei zile de
tranzacţionare
Pn – profitul net pe acţiune.
37
Dividendele aşteptate în viitor

Dividendele aşteptate în viitor se calculează prin

actualizarea fluxurilor de trezorerie şi reprezintă fructificarea
viitoare a plasamentului prin dividende.

Di
V= 
i 1 (1  k ) i

unde:
V – valoarea unei acţiuni
Di – dividendele la momentul i, înţelese ca fluxuri de trezorerie
aşteptate în viitor
k – rentabilitatea cerută de acţionari
i – 1, 2, .... ∞.

Aşadar valoarea unei acţiuni poate fi calculată ca sumă

a valorilor prezente ale dividendelor aşteptate în viitor.
38
Dividendele aşteptate în viitor

Dacă societatea emitentă cunoaşte o dezvoltare regulată, se

presupune că dividendele cresc în fiecare an cu o rata medie g.
În acest caz valoarea actuală a unei acţiuni sau cursul
acesteia (C) este egal cu

D1
C
(k  g)
unde:
D1 – dividendele ce vor fi repartizate în anul următor (t = 1);
k – rata de rentabilitate cerută de acţionari;
g – creşterea dividendului în anul t faţă de anul precedent.

Rentabilitatea pretinsă de acţionari este dată de relaţia

D1
kg
unde: C
D1/C exprimă randamentul în dividende al acţiunii.

39
 Capitalizarea bursieră şi
rentabilitatea capitalului investit
CB = N x Curs

 unde CB – capitalizarea bursieră;
 N – numărul de acţiuni în circulaţie

 RCI – rentabilitatea capitalului investit;

 DPA – dividendul pe acţiune;
 VN – valoarea nominală a acţiunii
 Cursul unei acţiuni şi profitul net
total în anul de bază

 Curs – cursul acţiunii în perioada de bază;

o

 Cbo – capitalizarea bursieră în perioada de

bază;
 No – numărul de acţiuni în perioada de bază

 PNo = PPAo x No
 PNo – profitul net total în anul de bază; PPAo
– profitul pe acţiune în anul de bază; No –
numărul de acţiuni în perioada de bază.
randamentul dividendului

  - randamentul dividendului;
 DPA – dividendul pe acţiune
„Conex” S.A. îşi majorează capitalul social cu 200.000 u.m., emiţând 1000 de acţiuni noi la valoarea nominală.
Capitalul social era de 200.000 u.m., format din1.000 acţiuni, iar rezervele erau de 400.000 u.m. Presupunând că
rata rentabilităţii financiare s-a menţinut constantă şi după majorare, adică 20%, iar un acţionar vechi deţine 5
acţiuni, cum se va manifesta efectul de diluţie?
 Analiza tehnică a acţiunilor
 Dacă analiza fundamentală a acţiunilor utilizează informaţii furnizate
de bilanţ şi contul de profit și pierdere şi încearcă să stabilească valori
ale acţiunilor la momente diferite de timp pentru a calcula sau a
încerca să previzioneze evoluţia preţului pe piaţă, analiza tehnică îşi
propune acelaşi lucru dar foloseşte alte mijloace.
 Analiza tehnică se foloseşte doar de informaţiile obţinute prin
studierea evoluţiei cursului pe piaţă şi fără să ţină cont de datele
financiare ale SC emitente. De fapt analiza tehnică caută să determine
cu ce intensitate se produce un eveniment şi dacă acesta se repetă în
timp.
 În practică se poate observa un paradox: modificările cursului bursier
al unei acţiuni duce la modificarea comportamentului investitorilor
faţă de acea acţiune, iar comportamentul investitorilor este cel care
influienţează cursul acţiunii.
 Analiza tehnică se bazează pe datele ale cursului istoric şi încearcă să
identifice comportamentele trendului cu ajutorul cărora să poată fi
făcută o previzionare a evoluţiei viitoate a cursului.
 3.7. Evaluarea obligaţiunilor.
Valoarea unei obligaţiuni se apreciază sub două aspecte: ca
valoare cunoscută în diferite momente pe durata de viaţă a
obligaţiunii şi ca valoare estimată în procesul investirii.
Valoarea cunoscută a obligaţiunii este determinată prin
intermediul elementelor tehnice, cum sunt:
 valoarea nominală
 preţul de emisiune
 preţul de rambursare
 preţul curent.
Investitorii care urmăresc câştigul de capital au în vedere în primul rând
rata dobânzii şi gestionarea riscului aferent acesteia prin analiza
indicatorilor:
 maturitate
 durată
 sensibilitate.

45
 Elementele tehnice ale obligaţiunilor

 valoarea nominală precizată în prospectul de emisiune

 I – valoarea împrumutului; N – numărul obligaţiunilor emise.

 valoarea la subscriere sau preţul de emisiune este
determinat de emitent, uneori sub valoarea nominală, pentru ca
investiţia să fie mai atractivă:
 Pe = VN – pe
 Pe – preţul de emisiune; Pe – prima de emisiune (reprezentând
un cost pentru emitent).

46
 Elementele tehnice ale obligaţiunilor

În cazul obligaţiunilor cu cupon zero la care dobânzile nu

se plătesc anual, ci sunt capitalizate şi reglate o dată cu
rambursarea sumei împrumutate la scadenţă, calculul preţului
de emisiune se face după relaţia:

AT
Pe  ,
unde: 1  i T
AT – scadenţa finală.
 preţul la rambursare, care poate fi egal sau diferit de
valoarea nominală. Dacă rambursarea se realizează la cursul
bursier al obligaţiunilor, suma recuperată de investitor va fi
direct influenţată de condiţiile pieţei (de cererea şi oferta
înregistrată pentru acel tip de obligaţiune);
 preţul curent al obligaţiunii, reprezentat de cursul pieţei în
orice moment al tranzacţionării obligaţiunii.

47
cuponul de dobândă
 reprezintă fructificarea plasamentului în
raport cu valoarea nominală a obligaţiunii:
dobânda acumulată
 reprezintă un element tehnic care intervine numai dacă o tranzacţie cu
obligaţiuni se derulează la o dată diferită de data plăţii cuponului de
dobândă.

 da – dobânda acumulată; md – masa dobânzii (cuponul de dobândă); n –

numărul de zile calculat la data ultimei plăţi a cuponului până la data
decontării tranzacţiei (T+3);
 Dacă se foloseşte procedeul real, „n” se determină prin luarea în
considerare a numărului de zile calendaristice începând cu ziua imediat
următoare zilei de plată a cuponului până la data decontării, în timp ce „N”
reprezintă numărul efectiv de zile aferent anului calendaristic în curs (365
sau 366 de zile).
 În cadrul procedeului convenţional se consideră toate lunile anului ca având
un număr convenţional de 30 de zile, iar calculul se face începând chiar cu
ziua de plată a ultimei dobânzi. Anul convenţional este de 360 de zile.
cursul obligaţiunii – este preţul
de piaţă al acesteia

 P – preţul obligaţiunii (valoarea ei de

tranzacţionare)
 Valoarea obţinută este procentuală şi poate
fi mai mică, egală sau mai mare decât 100%
(când este egală cu 100% înseamnă că
respectiva obligaţiune se vinde la paritate,
adică la un preţ egal cu valoarea ei
nominală).
Exemplu

 O obligaţiune a societăţii „Prime” S.A., cu

valoarea nominală de 32,5 u.m. se vinde la
preţul de 23,4. Să se determine cursul acestei
obligaţiuni.
 Randamentul plasamentului în
obligaţiuni este apreciat sub diferite
aspecte:
 randamentul cuponului; randamentul
curent şi randamentul la maturitate

 unde: C – cuponul obligaţiunii; VN – valoarea

nominală.

 unde: P – preţul de cumpărare;V – cursul
obligaţiunii.
Exemplu

 O obligaţiune cu maturitatea de 7 ani a fost

emisă în urmă cu doi ani la valoarea nominală
de 12.000 u. m. Ea este tranzacţionată în
prezent pe piaţă la cursul de 98%. Un investitor
achiziţionează o obligaţiune de pe piaţă şi
încasează un venit anual de 920 u.m. până la
scadenţă.
 Să se calculeze randamentul cuponului,
randamentul curent şi randamentul la
maturitate, ştiind că obligaţiunea este
rambursată integral la scadenţă, la paritate.
Rezolvare
Exemplu
continuare
continuare
costul rambursării
 este influenţat de nivelul primei de
rambursare. Dreptul la rambursare este
garantat cu patrimoniul emitentului.
Rambursarea se face cel puţin la valoarea
nominală. Dacă rambursarea se realizează la
o sumă mai mare decât valoarea nominală,
emitentul suportă un cost sub forma primei
de rambursare:
Pr = VRr – VN
 Pr – prima de rambursare;VRr – valoarea
reală la rambursare determinată de condiţiile
 Exemplu
 O obligaţiune cu valoarea nominală de 12.000 u.m.
a fost vândută la preţul de emisiune de 98% şi
urmează a fi răscumpărată la valoarea de 105%. Să
se determine prima de emisiune şi costul
rambursării.
Rezolvare:
 Calculăm prima de emisiune:
pe = VN - PE = VN - 0,98 x VN = 12000 - 11760 =
240 u.m.,
unde: pe – prima de emisiune; VN − valoarea
nominală; PE − preţul de emisiune.
 Calculăm costul rambursării:
Exemplu
Exemplu
Exemplu
 Un investitor a cumpărat 110 obligaţiuni cu
valoarea nominală de 230 u. m. şi scadenţa
de 5 ani. Să se calculeze rezultatul final al
investitorului, dacă cuponul anual este de 7%
şi se ştie că emitentul a plasat obligaţiunile la
cursul 98, răscumpărându-le ulterior la
cursul de108.
Rezolvare:
 Calculăm profitul sub formă de discount
pentru cele 110 obligaţiuni: 110 x 230 x
(1,08 – 0,98) = 2.530 u.m.
 Calculăm profitul sub formă de cupon: 230 x
Exemplu
 O obligaţiune cu valoarea nominală de
12.000 u.m., scadenţa 10 ani şi 10% dobânda
anuală, se vinde pe piaţă la un preţ de 9300
u.m. Este eficientă achiziţionarea ei, dacă rata
medie bancară pe piaţă este de 12%?
Rezolvare:
 În urma investiţiei în această obligaţiune,
peste10 ani se va obţine: 12.000 x 10 x 0,12
+ (12.000 – 9300) = 17.100 u.m.
 Dacă nu se va investi în obligaţiune, se poate
obţine:
Exemplu
 Un investitor a cumpărat 7 obligaţiuni cu
valoarea nominală 22 u.m. şi scadenţa 5 ani la
cursul de 96. Cuponul obligaţiunii se plăteşte
la finele termenului sub formă de dobândă în
mărime de 23% anual. Să se determine
profitul total al investitorului din acest
plasament.
Rezolvare:
 Calculăm profitul din diferenţa de curs: 7 x
(22 – 9,6) = 86,8 u.m.
 Calculăm profitul în formă de dobândă
compusă pentru 7 obligaţiuni: 7 x 22 x (1 +
 Maturitatea şi Durata unei obligaţiuni

Maturitatea unei obligaţiuni este media diferitelor durate la

sfârşitul cărora sunt încasate cash-flow-urile. Maturitatea exprimă
intervalul de timp în care se recuperează plasamentul prin
intermediul rambursării împrumutului. Noţiunea de maturitate este
legată de momentul în care obligaţiunea produce fluxuri de
trezorerie.
În cazul unei obligaţiuni cu cupon zero, maturitatea este tocmai
scadenţa finală, pentru că obligaţiunea nu dă naştere decât la un
flux unic. Pentru celelalte tipuri de obligaţiuni, maturitatea este
mai puţin evidentă, pentru că valoarea obligaţiunii depinde de n
fluxuri, ce intervin la momente diferite până la scadenţă.
Maturitatea este deci media lunară a scadenţelor de rambursare.
Durata unei obligaţiuni reprezintă măsura maturităţii obligaţiunii.
Durata este o mărime ponderată a vieţii unei obligaţiuni, care ia în
considerare mărimea şi scadenţa fiecărui flux cash. Aceasta este o
medie a scadenţelor fiecărui flux ponderat cu ceea ce
reprezintă fluxul respectiv în valoarea obligaţiunii.

66
 Calculul Duratei
Durata poate fi calculată cu ajutorul următoarei ecuaţii:

 C C C 
 P 
1  t t t 
D  1  2  ...  n 
DP   R
1
 R
2
 R 
n
 1   1   1   
  t   t   t  
sau
Ci
i
t  nP
N


t 1 
i
R  R
n

1   1  
D  t   t 
unde: DP
D – durata; P – valoarea nominală; C – cuponul;
R – rata anuală medie de randament;
t – numărul de cupoane pe an;
n – numărul de cupoane rămase până la scadenţă;
DP – preţul disimulat („dirty price“) al obligaţiunii.

67
 Calculul Duratei

În cazul în care evaluarea se face la o dată diferită

de data plăţii cuponului, formula trebuie să ţină
seama de perioada fracţionată până la următorul
cupon:
Ci
N (a  i ) 
 t
a i
t 0  R
1  
D  t 
DP

unde:
a – perioada fracţionată până la următorul cupon.

68