Probleme rezolvate

A. Modelul de piaţă.
Ra , t=α + β a × R M ,t + ε a , t
α- termenul liber, arata partea din rentabilitatea titlului care nu este influentata de rentabilitatea
pietei.Aceasta este rentabilitatea asteptata a titlului, daca rentabilitatea asteptata a pietei ar fi 0%.
Formula coeficientului de volatilitate:
σ ( Ra , RM )
β a= 2
σ ( RM)
β - coeficientul de volatilitate care arata cât de volatil este titlul în comparatie cu piata.

o titluri mai volatile decât piața (cu β> 1, creșterea/ scăderea rentabilității pieței
determină o variație mai amplă, în același sens, a rentabilității titlului);
o titluri care evoluează similar cu piața (cu β =1, creșterea /scăderea rentabilității
pieței antrenează o variație similară a rentabilității titlului);
o titluri mai puțin volatile decât piața (cu β< 1, creșterea/ scăderea rentabilității
pieței antrenează variații mai reduse, în același sens, ale rentabilității titlului).

Formula coeficientului alfa:

α a=R a−R M × β a

εi- o variabila reziduala de medie 0 si dispersie constanta (eroarea modelului)

Se numeşte coeficient de corelaţie, indicatorul:

σ ( Ra , Rb )
1 ¿ ρ ( R a , R b )= =¿ σ ( R a , Rb ) =σ ( R a ) × σ ( Rb ) × ρ ( R a , Rb )
σ ( R a ) × σ ( Rb )

σ ( Ra , RM )
2 ¿ ρ ( R a , R M )= =¿ σ ( R a , R M )=σ ( R a ) ×σ ( R M ) × ρ ( Ra , R M )
σ ( Ra)× σ ( RM )

Coeficientul de corelatie arata cum evoluează rentabilitatea unui titlu, în comparaţie cu

rentabilitatea altui titlu si aparţine intervalului [-1;1].
Dacă -1<ρ<0, atunci rentabilităţile celor două titluri evoluează în sens invers una faţă
de cealaltă.
Dacă 0<ρ<1, atunci rentabilităţile celor două titluri evoluează în acelaşi sens.
Dacă ρ=0 nu exista corelaţie între rentabilităţile celor două titluri.
Problema 1. Determinați covarianța și corelația dintre acțiunile unui parc de distracții și a unei
stațiuni de ski, dacă se cunosc următoarele informații :
Starea Probabilitatea de Rentabilitate estimată Rentabilitate estimată
vremii apariție parc distracții(RA) stațiune ski (RS)
Foarte frig 0.1 -15% 35%
Frig 0.3 -5% 15%
Cald 0.4 10% 5%
Caniculă 0.2 30% -5%

Rezolvare:
E(RA) = 0.1 (-0.15) + 0.3 (-0.05) + 0.4 (0.10) + 0.2 (0.30) = 7.00%
E(RS) = 0.1 (-0.35) + 0.3 (0.15) + 0.4 (0.05) + 0.2 (-0.05) = 9.00%
σ A = √ 0 .1(-0.150-.07 )2 +0 .3( -0.050- .07 )2 +0 .4( 0. 10-.07 )2 +0. 2(0 .30- .07 )2 =14 .18%

σ S = √0 . 1(0 .350-.09 )2 +0. 3(0. 150-. 09)2 +0 . 4(0.050-.09 )2 +0.2(-0.050-.09)2 =11 .14%

n
COV xy =σ XY =∑i=1 probi ( X i−E (R X ) ) ×( Y i −E( RY ) )

Covarianța dintre rentabilitatea parcului de distracție și a stațiunii de ski:

Cov AS = 0 . 1×(0 . 15−0 .07 )×(0 . 35−0. 09 )+0 .3×(-0. 05−0 . 07 )×(0 . 15−0.09 )

+0 . 4×( 0. 1−0. 07 )×(0. 05−0 . 09)+0 . 2×(0. 3−0 .07 )×(0 .05−0 .09 )

= -0. 0148
Coeficientul de corelație:
Cov XY
Corr XY = ρ X , Y =
σ X σY

Corelația dintre rentabilitatea parcului de distracție și a stațiunii de ski:

Cov XY -0 . 0148
Corr XY = = = -0 . 93746
σ X σY ( 0 . 1418 )×( 0 .1114 )
Problema 2. Pe o piaţă financiară sunt cotate numai 2 active financiare C şi D, caracterizate prin
următorii indicatori:
Rentabilităţi observate Risc (i) Capitalizare bursieră (CBi)
RC = 10% 3% 1.000.000
RD = 14% 7% 3.000.000
Coeficientul de corelaţie C,D = 0,4; C = 0,45; D = - 0,2; M = 5,5924%.
a) Determinaţi rentabilitatea şi riscul portofoliului pieţei;
b) Determinaţi rentabilităţile estimate pentru cele două active conform modelului de piaţă şi
comparaţi cele două valori cu rentabilităţile observate, cunoscând că valorile indicatorilor 
sunt C = 0,05 şi D=0,15.

a) Ponderi pe piața de capital:

capitalizare bursierăC 1.000 .000

pondere C: x C = = =0,25
capitalizare bursierătotala 4.000.000

capitalizare bursieră D 3.000 .000

pondere D: x D = = =0,75
capitalizare bursierătotala 4.000.000

Rentabilitatea pieții:
Rm =x c × E [ Rc ] + x D × E [ R D ] =0,25 ×10 %+ 0,75× 14 %=13 %

Riscul pieții:

- varianța:
2 2 2 2 2 2 2 2 2
σ m=x C × σ C + x D × σ D +2 × x C × x D × σ C × σ D × ρC , D =0,25 ×0,03 +0,75 ×0,07 + 2× 0,25× 0,75 ×0,03 ×0,07 × 0,4

- abaterea medie pătratică: σ m=√ σ 2m =√ 0,0031275=0,0559=5,5924 %

b) modelul de piață: E [ Ra ]=α a + β a × E [ Rm ]

E[RC] = 0,05 + 0,45*13% = 10,85%

E[RD] = 0,15 +(-0,2) * 13% = 12,4%

B. Modelul CAPM
Problema 3. Să se determine rentabilitatea aşteptată a titlului X pentru ziua curentă, ştiind că
rata de rentabilitate fără risc este estimată la 6%, rata de rentabilitate estimată pe piaţa de capital
este de 15%, iar coeficientul de volatilitate al titlului X este 1,5. În condițiile în care
rentabilitatea înregistrată de titlul X pe piață, în ziua curentă, este de 20%, care este decizia pe
care o luați? ar dacă este 18%?

Modelul CAPM: E(RX) = Rf + β*[E(Rm)-Rf]

E(Rx) = 6% + 1.5*(15%-6%) =19,5%

C. Rentabilitatea şi riscul unui portofoliu de două titluri

Problema 4. Să se calculeze rentabilitatea şi riscul unui portofoliu de două titluri dacă se cunosc
următoarele:
Rentabilitatea Rentabilitatea
Probabilitatea
actiunii A (Ra) acţiunii B (Rb)
5% -2% 16%
10% 2% 14%
20% 6% 10%
30% 11% 9%
20% 16% 8%
10% 20% 4%
5% 24% 2%
Portofoliul este format din titluri A în proporţie de 60% (xa) şi titluri B în proporţie de 40%(xb).

Rezolvare:
Rentabilitatea portofoliului
Ra = Σ pi*Rai=0,05* (-0,02)+ 0,1*0,02+ 0,2* 0,06+ 0,3* 0,11+ 0,2* 0,16+ 0,1*0,2+ 0,05* 0,24
=11%
Rb = Σ pi*Rbi=9%

Rp = xa * Ra+ xb * Rb = 0.6*11% + 9%*0.4 =10.2%

Riscul portofoliului:
σ2A = Σ pi*(RAi-E(RA))2 = 0.05*(-2%-11%)2 + 0.1*(2%-11%)2 + 0.2*(6%-11%)2 + 0.3* (11%-
11%)2 + 0.2*(16%-11%)2 +0.1*(20%-11%)2 + 0.05*(24%-11%)2 = 0,00431
σ2B =0.05*(16%-9%)2+0.1*(14%-9%)2 + 0.2*(10%-9%)2 + 0.3*(9%-9%)2 + 0.2*(8%-9%)2 +
0.1*(4%-9%)2 + 0.05*(2%-9%)2 = 0,00103
σA,B=Σpi*(RAi-E(RA))*(Rbi-E(RB))=0.05*(-2%-11%)(16%-9%)+0.1*(2%-11%)(14%-9%) +
0.2*(6%-11%)(10%-9%) + 0.3*(11%-11%)(9%-9%) + 0.2*(16%-11%)(8%-9%) +0.1*(20%-
11%)(4%-9%) + 0.05*(24%-11%)(2%-9%) = -0,00201
2 2 2 2 2 2 2
σ p=x A ×σ A + x B ×σ B +2 × x A × x B × σ A , B =0,6 ×0,00431+0,4 × 0,00103+2× 0,6 ×0,4 × (−0,00201 )=0,0015516+
σ p=√ σ p =√ 0,0007516=0,0274
2
D. Obligațiuni și portofoliul de obligațiuni
a) Valoarea unei obligatiuni este egală cu suma actualizată a cash-flowurilor generate de
obligatiune. Rata de actualizare tine cont de riscul obligatiunii (cautam o investitie alternativa cu
risc similar)
n
CF i
V 0 =∑
i=1 (1+k )i
b) Durata (ani): perioada de deținere a obligațiunii pentru protejarea împotriva riscului de
modificare a ratei de dobândă de pe piață
n CF i×i
∑i=1 (1+ k )i
D=
n CF
∑i=1 (1+ ki )i

c) Sensibilitate: impactul modificării ratei de dobândă asupra valorii obligațiunii

D
S=−
(1+r )
d) Imunizare portofoliu:

S: suma dorita pentru a se investi si imuniza

Dp: perioada dorita pentru portofoliu(= N ani)
Pe piata exista doua obligatiuni A si B a caror durata are urmatoarea proprietate:
durata A (Da)<Dp, iar durata B (Db)>Dp
a) Determinați ponderile obligatiunilor A si B in portofoliu (xa, xb) astfel incat portofoliul sa fie
imunizat la modificarea ratei de dobanda:
Se porneste de la sistemul format din ecuatia (1) si (2), xa și xb fiind necunoscutele:
(1) Dp= xa*Da + xb *Db
(2) xa + xb = 1 => xb=1-xa
=> Dp= xa*Da + (1-xa) *Db => Dp= xa*Da + Db- xa*Db
=> xa = (Dp-Db)/(Da-Db), xb = 1-xa

b) Determinați nr de obligatiuni A si B ce vor fi cumparate la emisiune pentru a fi incluse in

portofoliul obligatar imunizat la modificarea ratei de dobanda
Portofoliul in valoare de S este format in proportie x a din obligatiuni A si xb din obligatiuni B.
Astfel, suma investita pentru obligatiunea A este egala cu S *xa, iar suma investita pentru
obligatiunea B este S *xb
=> nr obligatiuni A = suma pentru oblig A/ Pretul oblig A
nr obligatiuni A = S*xa/ Pretul A
=> nr obligatiuni B = suma pentru oblig B/Pretul oblig B
nr obligatiuni B = S* xb/Pretul B

Problema 5. Pe o piata de capital sunt emise 3 obligatiuni de stat despre care se cunosc
urmatoarele informatii:
- obligatiunea A: obligatiune zero-cupon, cu maturitatea de 3 ani, VN =90 lei, prima de
emisiune= 30 lei, prima de rambursare = 25 lei
- obligatiunea B: obligatiune rambursabila la scadenta, cu maturitatea de 3 ani, VN =90 lei,
prima de emisiune= 5 lei, prima de rambursare = 10 lei si rata cuponului de 5%.
- obligatiunea C: obligatiune rambursabila in rate egale, cu maturitatea de 3 ani, VN =90 lei,
prima de emisiune= 5 lei, prima de rambursare = 10 lei si rata cuponului de 5%.
a) Calculati, pentru fiecare obligatiune, pretul de emisiune, valoarea, durata si sensibilitatea,
daca rata de dobanda pe piata este de 6%.
k = 6%
A: Pretul de emisiune = VN-prima emis = 90-30 = 60 lei
CF1= 0 CF2= 0 CF3= VN+ prima rambursare = 115
valoarea (A) = 0/(1+6%) + 0/(1+6%) + 115/(1+6%) = 96,56
2 3

durata (A) = [115*3/ (1+6%)3]/[115/(1+6%)3]= 3 ani

sensibilitatea (A) = -3/1,06 = -2,83

B: pretul de emisiune B=90-5 =85 lei

valoarea de rambursare (pret de rambursare) = VN + prima rambursare
CF1 = cupon = 5%* 90 = 4,5 CF2 = cupon = 4,5
CF3= cupon+VN+prima ramb = 5%*90+90+10 = 104,5
valoarea (B) = 4,5/(1+6%) + 4,5/(1+6%)2 + 104,5/(1+6%)3 = 95,99 lei
durata (B) = [4,5*1/(1+6%)+4,5*2/(1+6%)2+104,5*3/(1+6%)3]/95,99 =2,869 ani =2,87 ani
sensibilitate (B) =-2,869/1,06 =-2,706

C: pretul de emisiune C =90-5 = 85 lei

rate egale -> Rata=VN/n = 90/3 = 30
CF1 = Rata +cupon1 = 30 +5%*90= 30+4,5 = 34,5
CF2 = Rata+ cupon2 = 30 + 5%* (90-30)= 30+3 = 33
CF3 = Rata + cupon3+ prima ramb = 30+ 5%* (90-2*30)+10 = 41,5

valoarea (C) =34,5/(1+6%) + 33/(1+6%)2 + 41,5/(1+6%)3 = 96,76

durata (C) = [ 34,5*1/(1+6%) + 33*2/(1+6%)2 + 41,5*3/(1+6%)3]/96,76 = 2,02 ani
sensibilitatea (C) = -2,02/ (1+6%) = -1,9056
b) Daca ati avea la dispozitie suma de 100.000, ce obligatiuni ati alege dintre cele 3 si ce suma
ati investi in fiecare pentru a fi siguri ca nu veti fi afectati de evolutia ratei de dobanda de pe
piata din urmatorii 2 ani si 6 luni?

durata A = 3 ani , durata B =2,87 ani, durata C =2,02 ani

Dp = 2,5 ani
-> alegem 2 obligatiuni pentru care inregistram o durata mai mica, respectiv o durata mai
mare decat Dp -> aleg oblig C si oblig B
- structura portofoliului de obligatiuni: ponderea B (xB) si ponderea obligatiunii C (xC)
(1) D B * xB+D C * xC = Dp
(2) xB+xC = 1-> xB= 1-xC
-> (1) 2,87 *(1-xC) +2,02 *xC = 2,5
ponderea oblig C: xC= (Dp-Db)/(Dc-Db)=(2,5-2,87)/(2,02-2,87)= 43,46%
-> xB = 1-43,46% = 56,54%

E.Portofoliul în context internațional

- dacă investițiile dintr-un portofoliu sunt făcute în mai multe țări, trebuie să se țină cont și de
impactul variabilității cursului valutar asupra rentabilității portofoliului

a) Rentabilitatea în monedă națională:

Rn =R S + R E +R S ×R E , -> (1+Rn)= (1+Rs)*(1+Re)
- rentabilitatea în monedă națională, RS - rentabilitatea cursului bursier, RE -
unde Rn
rentabilitatea cursului valutar

b) Varianța în monedă națională

2 2 2
σ n =σ S +σ E +2×σ S ×σ E ×ρ S , E ,
unde σ2 n - varianța în monedă națională, σ2 S -varianța cursului bursier, σ2 E - varianța cursului
valutar, ρS,E - coeficientul de corelație între rentabilitatea cursului de schimb și rentabilitatea
cursului valutar

Problema 6. Un manager de portofoliu ce dispune de 300.000 lei anticipeaza urmatorii

indicatori pt o actiune de pe piata americana:
Rentabilitatea asteptata a titlului este de 8%
Rentabilitatea anticipata a variatiei de curs valutar este de 5%
Coeficientul de corelatie intre cele 2 rentabilitati este de 0,3
Riscul pentru variatia actiunii 1,8% (abatere medie patratica)
Riscul pentru variatia cursului valutar 1,55%
Determinati :
a) Rentabilitatea in moneda nationala a investitiei in actiunea americana
Rn = 8% + 5% +8%*5% = 0,134 = 13,4%
b) Riscul investitiei in termeni relativi (abaterea medie patratica in moneda nationala)
σ2n = 1,8%2 +1,55% 2 + 2* 1,8%* 1,55% * 0,3 = 0,00073165

σ = radical (0,00073165) = 2,704%

c) Riscul in termeni absoluti.

riscul (absolut) = σ n * valoarea portofoliu = 2,704% * 300.000 = 8112 lei

d) Determinati intervalul de variatie a rentabilitatii asteptate, cu o probabilitate de

95,4%.

Rn apartine [R medie -z *abatere; R medie + z* abatere]

prob=95,4% -> z= 2 ->

Rn apartine [13,4%-2* 2,704%; 13,4% + 2*2,704%] = [7,99%; 18,81%]

prob (%) 68,3 90 95 95,4 99 99,7

coef (z) 1 1,64 1,96 2 2,58 3

F. Cuantificarea performantelor portofoliului

Indicatori ce permit cuantificarea performanțelor portofoliului, însă prezintă perspective diferite:

R p −Rf
Sh=
- rata Sharpe: σp

R p −R f
Tr=
- rata Treynor: βp

α =R p −[ R f + β p ×( R M −R f ) ]
- Jensen's alfa:

Problema 7. Un investitor si-a construit un portofoliu de 2 actiuni la momentul prezent astfel:

Curs la Curs la momentul t+1 Coeficien
Dividend Risc
Actiune momentu t Pondere
lt p1=30% p2=40% p3=30% estimat Beta
(sigma)

A 1,5 1,63 1,64 1,65 0,11 0,5 15% 60%

B 1,4 1,59 1,60 1,61 0,12 0,6 17% 40%

Rata de rentabilitate a activului fara risc este 7%. Coeficientul de corelatie dintre rentabilitatile
celor doua active este 0,2. Rentabilitatea prognozata a portofoliului pietei este de 25%.

a) Determinati performanta portofoliului, folosind indicatorii Sharpe si Treynor.

RA 1 = (Pv-Pc+D)/Pc = (1,63-1,5+0,11)/1,5 = 16%
RA2 = (1,64-1,5+0,11)/1,5 = 16,67%
RA3 = 17,33%
RB1= 22,14% = (1,59+0,12-1,4)/1,4
RB2= 22,857%
RB3=23,57%
E[RA]= 16,67% = 30% * 16% + 40% * 16,67% + 30% * 17,33%
E[RB] = 22,85% = 30% * 22,14% + 40% * 22,85% + 30% * 23,57%

R p = 19,14% = 60% * 16,67% + 40% * 22,85% (rentabilitate estimata)

σ2p = 0,015172 = 0,62*0,152 + 0,42 * 0,172 + 2*0,6*0,4 * 0,15*0,17 * 0,2
σp = 0,1232 = 12,32%= 0,123174
βp = 60% * 0,5 + 40% * 0,6 = 0,54

Sh = (19,14%-7%)/12,32% = 0,9853
Tr = (19,14%-7%)/0,54 = 0,2248
Jensen's alfa = 19,14% - (7%+ 0,54(25%-7%)) = 2,42%

b) Este de preferat o structura a portofoliului cu o pondere de 50% in activul A şi 50% in activul

B?
Rp* = 19,76% = 50% * 16,67% + 50% * 22,85%
σ2p* = 0,0154 = 0,52*0,152 + 0,52 * 0,172 + 2*0,5*0,5 * 0,15*0,17 * 0,2
σp* =12,41%
βp *= 50% * 0,5 + 50% * 0,6 = 0,55

Sh* = 1,028 = (19,76%-7%)/12,41%

-> ponderi 50% A si 50% B conduc la o performanta mai buna (genereaza o valoare mai mare si
pozitiva a indicatorului Sharpe)

Tr* = (19,76%-7%)/0,55 = 0,232

-> portofoliul cu ponderi 50% A si 50% B are o performanta mai buna (genereaza o valoare mai
mare si pozitiva a indicatorului Treynor)

Jensen's alfa = 2,86%

-> portofoliul cu ponderi 50% A si 50% B are o performanta mai buna (genereaza o valoare mai
mare si pozitiva a indicatorului Jensen's alfa)