Facultatea de Management și Turism Rural

Disciplina: Ingineria și managementul investițiilor

Curs 11

FINANŢAREA INVESTIŢIILOR (II)

6.3. Finanţarea investiţiilor prin creşterea capitalului propriu

Capitalul social reprezintă condiţia fundamentală a înfiinţării unei societăţi şi,

de asemenea, prima şi cea mai importantă componentă a capitalurilor proprii.
Capitalul social reprezintă totalitatea aporturilor în natură sau în bani cu care
participanţii la o societate comercială contribuie la constituirea acesteia.
Finanţarea întreprinderilor prin aport de capital (care poate fi în bani sau în
natură) conferă aportatorului calitatea de asociat sau acţionar, de coproprietar al unei
părţi din capitalul social, care îi dă dreptul la obţinerea unor venituri sub formă de
dividende sau să suporte riscul activităţii în limita sumelor subscrise. Acţionarii îşi vor
recupera fondurile investite în societate, fie prin vânzarea acţiunilor altor persoane,
fie, în caz de lichidare a societăţii, din sumele rămase după plata tuturor obligaţiilor
societăţii.
Capitalul social poate fi modificat în funcţie de necesităţile şi politica de
finanţare a întreprinderii. Creşterea capitalului social reprezintă o decizie financiară
strategică luată de conducerea societăţii, respectiv de Adunarea generală a
acţionarilor sau Consiliul de administraţie.
Creşterile de capital reprezintă un mijloc de finanţare prin fonduri proprii, ca
şi autofinanţarea. Deosebirea constă în faptul că, în timp ce autofinanţarea este,
practic, o finanţare internă, realizată prin efortul propriu al societăţii comerciale,
respectiv capitalizarea unei părţi a beneficiului, creşterea de capital reprezintă o
finanţare externă, prin fonduri proprii aduse din afara societăţii, de către acţionari.
Din acest punct de vedere creşterile de capital se aseamănă cu finanţarea prin
îndatorare, care este tot o finanţare externă.
Creşterile de capital social au loc în cazuri de dezvoltare a activităţii sau de
adoptare a unor proiecte noi, care urmăresc o creştere economică cu scopul
multiplicării rentabilităţii.
Creşterea capitalului social marchează viabilitatea întreprinderii şi are un efect
pozitiv asupra terţilor (bănci, parteneri de contracte), crescând încrederea acestora în
întreprindere.
Pornind de la aceste considerente şi de la situaţia concretă a fiecărei
întreprinderi, operaţiunea de creştere a capitalului social se poate realiza prin mai
multe procedee:
 prin aport în numerar, când se realizează o îmbunătăţire a structurii
financiare în sensul creşterii raportului dintre capitalurile proprii şi cele împrumutate
(în favoarea capitalurilor proprii), ceea ce are ca efect creşterea fondului de rulment
şi a lichidităţii întreprinderii. În acest caz emisiunea de noi acţiuni este determinată de
necesitatea creşterii resurselor în numerar, fiind o modalitate care nu este prea
agreată de acţionarii existenţi deoarece, prin apariţia noilor acţionari, ei pot pierde
1
controlul şi administrarea societăţii. Tocmai din această cauză, această modalitate
de creştere a capitalului se aplică numai după epuizarea celorlalte posibilităţi de
finanţare şi după aprobarea Adunării generale a acţionarilor;
 prin aport în natură, când creşterea capitalului are loc pe baza
contribuţiilor în natură ale acţionarilor (terenuri, construcţii, bunuri materiale), fiind
considerată ca o operaţiune de finanţare indirectă a nevoilor întreprinderii. Numărul
de acţiuni noi emise va fi egal cu raportul dintre valoarea totală a contribuţiilor în
natură (stabilită prin evaluare) şi valoarea nominală a acţiunilor.
În practică, cazurile de aport în natură ale acţionarilor pot îmbrăca variate
forme, amintind în acest sens operaţiile de fuziune şi sciziune.
Dacă creşterea capitalului are loc ca urmare a fuziunii, societatea absorbantă
primeşte ca aport bunurile deţinute de societatea absorbită. În cazul sciziunii, are loc
o reducere a capitalului la societatea care se dezmembrează şi o creştere a
capitalului la societatea beneficiară.
 prin încorporarea altor capitaluri proprii (rezerve, profituri nerepartizate,
fonduri, diferenţe de reevaluare), situaţie în care creşterea capitalului social nu
afectează structura financiară a întreprinderii, ci numai structura capitalurilor proprii.
În acest caz are loc creşterea capitalului social concomitent cu reducerea cu aceeaşi
sumă a elementelor care se încorporează în capitalul social, dar această modificare
nu asigură societăţii resurse monetare noi, ci ajută la armonizarea capitalului social
cu volumul de activitate al întreprinderii;
 prin conversia în acţiuni a datoriilor, atât a datoriilor pe termen scurt cât
şi a datoriilor pe termen mediu şi lung.
Conversia datoriilor pe termen scurt în acţiuni permite creşterea fondului de
rulment şi îmbunătăţirea structurii financiare a întreprinderii ca urmare a creşterii
capitalului propriu şi reducerea datoriilor pe termen scurt. Pe termen scurt această
modificare a structurii financiare va determina creşterea gradului de lichiditate a
întreprinderii, cu consecinţe asupra capacităţii de plată a acesteia.
În cazul conversiei datoriilor pe termen mediu şi lung în acţiuni, cu toate că nu
are loc nici o modificare a capitalurilor permanente şi a fondului de rulment se
înregistrează o creştere a gradului de autonomie financiară a întreprinderii. Dacă
întreprinderea se confruntă cu o lipsă de lichidităţi această operaţiune îi va permite
accesul la noi resurse existente pe piaţă;
 prin plata dividendelor în acţiuni, când întreprinderea oferă acţionarilor
săi posibilitatea de a primi dividendele la care aceştia au dreptul sub formă de
acţiuni.

6.3.1. Creşterea de capital prin noi aporturi în numerar

Creşterile de capital prin noi aporturi în numerar conduc la sporirea mijloacelor

băneşti ale societăţilor comerciale, la creşterea lichidităţii financiare, spre deosebire
de celelalte creşteri de capital - prin încorporarea rezervelor şi conversia datoriilor -
care nu fac altceva decât să modifice structura juridică a pasivului.
Creşterile de capital reprezentând aport de lichidităţi se mai pot analiza şi ca
vânzări de acţiuni. În schimbul disponibilităţilor lor băneşti acţionarii primesc acţiuni
care le conferă dreptul de dividend, dreptul de vot, dreptul de coproprietari.
Cumpărarea de acţiuni reprezintă o investiţie pentru acţionari, ei aşteptând o
rentabilitate viitoare sub forma dividendelor sau o sporire a capitalului ca urmare a
creşterii cursului acţiunilor pe piaţă.
 Creşterea capitalului social prin noi aporturi în numerar poate fi realizată doar
dacă vechiul capital a fost în întregime vărsat.
Suplimentarea capitalului social prin emiterea de acţiuni noi şi punerea lor în
vânzare antrenează un aport de noi capitaluri. Acţiunile noi sunt identice cu cele
vechi sub aspectul drepturilor pe care le conferă.
Succesul operaţiunii de subscriere presupune ca preţul de emisiune al noilor
acţiuni să fie mai mic sau cel mult egal cu cursul acţiunilor vechi, din ziua emisiunii. În
caz contrar, eventualii subscriptori vor prefera să cumpere acţiuni vechi de pe piaţă al
căror preţ este mai mic decât preţul de emisiune al acţiunilor noi.
Preţul de emisiune, fiind preţul la care se vând noile acţiuni, trebuie stabilit
între valoarea nominală şi cursul vechi:

Valoarea nominală < Preţul de emisiune < Cursul vechi

Pentru creşterea capitalului în numerar există două posibilităţi:

 Creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni;
 Emiterea de noi acţiuni.
1. Creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni presupune apelul la
acţionarii existenţi şi acordul lor de a suplini cu fonduri capitalul social. Acest
procedeu este greu de realizat, atât datorită dispersiei acţionarilor pe teritoriu, cât şi
necesităţii convingerii lor să aducă noi capitaluri.
2. Emisiunea de noi acţiuni este o operaţiune mai uşoară. În urma emisiunii
de noi acţiuni există posibilitatea ca în firmă să intre noi asociaţi, situaţie care impune
protecţia vechilor acţionari. Această protecţie se realizează pe două căi:
- prin prima de emisiune;
- prin dreptul de subscriere.
Prima de emisiune reprezintă diferenţa dintre preţul de emisiune al
acţionarilor noi (mai mare) şi valoarea nominală a acţiunilor (mai mică).
Dreptul preferenţial de subscriere este recunoscut vechilor acţionari, care
beneficiază de un drept de preemţiune, adică de dreptul de a cumpăra noi acţiuni
înaintea celorlalţi investitori, proporţional cu cota lor de participare la capitalul social.
Valoarea dreptului de subscriere este dată de relaţia:
Nn
VC

Pev  Cv  N n 
N
  P)
(C
s v v e
Nv  Nn N v  Nn
unde:
Vs - valoarea dreptului de subscriere
Nv – număr de acţiuni vechi
Nn – număr de acţiuni noi
Cv – cursul acţiunilor vechi
Pe – preţul de emisiune al acţiunilor noi
Nv  Cv  Nn  Pe
C cursul teoretic al acţiunilor noi
n
Nv  Nn

Vs  Cv  Cn
 Emisiunea de noi acţiuni nu provoacă nici o pierdere pentru vechii acţionari, ca
urmare a reglementărilor legale privind dreptul preferenţial de subscriere, pe care îl
dobândesc vechii acţionari.
Dreptul preferenţial de subscriere este egal cu diferenţa dintre cursul vechi al
acţiunilor şi noua valoare bursieră rezultată după efectuarea emisiunii (Cn), adică cu
suma pe care, teoretic, o pierde vechiul acţionar pentru fiecare acţiune veche
deţinută.

6.3.2. Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor

Profitul anual raportat de către societăţile comerciale poate fi folosit şi pentru

constituirea şi sporirea rezervelor. Când aceste rezerve ating un anumit nivel
societatea poate decide încorporarea lor în capitalul social, emiţând noi acţiuni care
se distribuie gratuit acţionarilor. Ca urmare, această operaţiune constă în virarea
la capitalul social a unor sume contabilizate anterior la contul de rezerve.
Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor nu aduce resurse financiare
noi pentru întreprindere. Aceasta este o operaţiune fără flux financiar deoarece şi
până la încorporarea în capitalul social întreprinderea dispunea de sumele respective
contabilizate la rezerve.
Fiecare acţionar dispune, după încorporare, de mai multe acţiuni, însă profitul
se va împărţi în funcţie de numărul acţiunilor, astfel că volumul dividendului pe
acţiune depinde de mărimea totală a profitului. Dacă beneficiul (profitul net) nu
creşte, se menţine suma totală repartizată acţionarilor ca dividend, dar scade
randamentul pe acţiune. Dacă creşte masa profitului, sporeşte atât volumul total al
dividendelor, cât şi randamentul acţiunilor.
Sub aspect tehnic, operaţiunea de creştere a capitalului prin încorporarea
rezervelor se poate realiza în două variante:

 Creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni;

 Emisiunea de noi acţiuni.
Operaţiunea de creştere de capital prin încorporarea rezervelor contribuie la
consolidarea încrederii partenerilor de contract şi a băncilor în întreprindere.
Rezervele aparţin acţionarilor şi deci ar putea să fie distribuite acestora, dar aceasta
ar echivala cu o micşorare a capitalului (restituire de capital) şi, indirect, cu o
reducere a capacităţii de rambursare a creditelor.
Emisiunea de noi acţiuni către acţionarii existenţi se face în mod „gratuit”
pentru că rezervele aparţin de drept tot lor. Această operaţiune determină o creştere
a numărului de acţiuni care, deşi este privită favorabil de către acţionari, conduce la
scăderea cursului acţiunilor vechi.
Operaţiune de emisiune de acţiuni „gratuite” se aseamănă cu o emisiune
obişnuită de acţiuni în care preţul de emisiune (Pe) este egal cu zero. În aceste
condiţii, cursul acţiunilor, după mărirea capitalului prin încorporarea rezervelor, se
calculează astfel:
N  Cv
C n v
Nv  N n

unde:
Cn – cursul acţiunilor după încorporarea rezervelor în capitalul social
Nv – număr de acţiuni vechi
Nn – număr de acţiuni noi
 Cv – cursul acţiunilor vechi

Deoarece emiterea de noi acţiuni determină o reducere a cursului acţiunilor,

vechii acţionari, pentru a-şi proteja investiţia, primesc un drept de atribuire,
proporţional cu partea din capital deţinută. Aceasta constituie o compensaţie pentru
faptul că majorarea numărului de acţiuni conduce la diminuarea preţului acţiunilor pe
piaţa bursieră şi evitarea diluării profitului distribuit pe o acţiune.
Valoarea dreptului de atribuire (Va) se calculează astfel:
Nn
V C   N v  Cv
sau VC
a v a v
N v  Nn N v  Nn
Va  Cv  Cn
Dreptul de atribuire teoretic este egal cu diferenţa dintre valoarea bursieră a
unei acţiuni înainte şi după emisiune.
Puterea de influenţă a acţionarilor asupra conducerii întreprinderii nu se
modifică în cazul atribuirii de acţiuni, deoarece fiecare acţionar primeşte acţiuni noi,
proporţional cu cele vechi deţinute. Atribuirea de acţiuni face ca, în principiu, situaţia
capitalului acţionarilor să nu se modifice întrucât ceea ce se pierde prin micşorarea
valorii bursiere a acţiunilor se recuperează prin primirea de noi acţiuni. Însă, în
situaţia în care se produce o conjunctură favorabilă la bursa de valori şi cursul
acţiunilor înregistrează creşteri, câştigul net al acţionarilor se majorează tocmai ca
urmare a numărului sporit de acţiuni de care ei dispun.

6.4. Finanţarea investiţiilor prin emiterea de obligaţiuni

Împrumutul obligatar (împrumutul din emisiunea de obligaţiuni) este o

modalitate de finanţare pe termen mediu şi lung prin îndatorare. Este, de asemenea,
o sursă de finanţare externă, în sensul că sursele provin din afara entităţii
împrumutate.
Împrumutul obligatar este o sursă de finanţare directă, prin care agenţii
economici cu necesităţi de finanţare (emitenţii de obligaţiuni) se împrumută pe piaţa
financiară direct de la cei care au lichidităţi de plasat (investitorii, care pot fi persoane
fizice sau persoane juridice).

Valori mobiliare (obligaţiuni)

Agenţi economici cu nevoi
Bani lichizi Investitori
de finanţare

Figura 6.5. Schema finanţării obligatare

În cazul împrumutului obligatar, în schimbul capitalului împrumutat de către

deţinătorul de economii, acesta primeşte un titlu numit obligaţiune care certifică
(recunoaşte) atât împrumutul acordat cât şi angajamentul din partea utilizatorului
capitalului împrumutat că acesta va plăti dobânzile şi va rambursa la o anumită
scadenţă împrumutul.
Obligaţiunile semnifică un împrumut acordat de o masă de creditori (investitori,
cei care cumpără obligaţiuni) unui anumit debitor (emitentul obligaţiunii). Fiecare
creditor primeşte un înscris care se numeşte certificat de obligaţiune sau mai simplu
obligaţiune, care are înscrisă valoarea nominală. Obligaţiunile reprezintă valori
mobiliare, emise în diferite sume şi pot fi transmise liber de la un deţinător la altul,
prin negociere pe piaţa bursieră.
 Pentru emitent, obligaţiunile reprezintă datorii care generează plăţi periodice
sub formă de dobânzi, iar pentru subscriitori reprezintă drepturi de creanţă.
Împrumutul obligatar este accesibil marilor societăţi comerciale sau statului (şi
diverselor instituţii ale sale).
Pentru ca o societate să poată emite obligaţiuni ea trebuie să îndeplinească
anumite condiţii:
- să fie societate pe acţiuni,
- capitalul social subscris să fie integral vărsat;
- de la data înfiinţării să fi trecut cel puţin doi ani;
- nivelul împrumutului să nu depăşească trei pătrimi din capitalul vărsat.
Faţă de celelalte forme de creditate (creşterea de capital, împrumutul bancar),
emisiunea de obligaţiuni prezintă pentru întreprindere atât avantaje cât şi
dezavantaje.
Printre avantaje amintim:
- nu are loc creşterea numărului de acţionari;
- deţinătorii de obligaţiuni nu participă la repartizarea profitului;
- remunerarea împrumutului (dobânda) este deductibilă fiscal;
- rezultatele întreprinderii pot fi ameliorate prin efectul de levier;
- costurile de emisiune sunt mai reduse;
- pot fi solicitate fonduri importante pe o perioadă lungă de timp;
- valoarea garanţiei depuse este inferioară celei aferent împrumuturilor bancare;
- independenţa societăţii nu este afectată de condiţiile impuse de un creditor unic.
Ca şi dezavantaje enumerăm:
- conjunctura economică poate defavoriza emisiunea împrumutului;
- poate genera cheltuieli mai mari decât celelalte forme de împrumut;
- creşterea riscului financiar (de îndatorare) poate conduce la creşterea ratei de
rentabilitate solicitate de către acţionari, ceea ce face să crească costul
capitalului propriu;
- presupune efectuarea unor operaţiuni ulterioare, cum ar fi răscumpărarea şi
anularea obligaţiunilor emise;
- îndeplinirea anumitor formalităţi de publicare (Monitorul Oficial, Registrul
Comerţului);
- pentru societăţile comerciale cotate la bursă este obligatorie şi obţinerea vizei din
partea Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare.
Împrumuturile obligatare se pot emite fie individual, de către societăţi
comerciale puternice, fie grupat. Această a doua variantă poate avea loc prin
asocierea mai multor agenţi economici care să garanteze solidar împrumutul sau prin
intermediul unor instituţii sau organisme de plasament colectiv, constituite ca
societăţi anonime, care repartizează fondurile recepţionate sub formă de credite
întreprinderilor aderente cu nevoi de finanţare.
Împrumutul obligatar grupat prezintă avantajul pentru emitent că suportă
costuri administrative mai reduse, întrucât o parte a cheltuielilor este repartizată
întreprinderilor împrumutate. Chiar şi întreprinderile mari pot folosi împrumuturi
obligatare grupate când au nevoi relativ reduse de finanţare şi nu doresc să-şi
consume capitalul de încredere faţă de public prin împrumuturi obligatare individuale
frecvente, păstrându-şi această alternativă doar pentru împrumuturi mai consistente.
 Rolul creditului obligatar pentru societăţile private este relativ minor în
comparaţie cu creditul bancar. De regulă numai societăţile cotate la bursă pot lansa
împrumuturi obligatare.
Alături de societăţile comerciale private, în ţările cu economie de piaţă statul,
sau diverse instituţii ale sale, este principalul emitent de obligaţiuni, urmărind
obţinerea de resurse necesare finanţării unor lucrări publice, pentru acoperirea
deficitului bugetar, dar şi pentru restrângerea cantităţii de numerar existente în
circulaţie prin colectarea lichidităţilor existente pe piaţă.

Concepte şi noţiuni de reţinut

 Capitalul social, prima şi cea mai importantă componentă a capitalurilor proprii,

reprezintă totalitatea aporturilor în natură sau în bani cu care participanţii la o
societate comercială contribuie la constituirea acesteia.
 Creşterea de capital prin noi aporturi în numerar se realizează prin emitere de
noi acţiuni. Investitorii, în schimbul disponibilităţilor lor băneşti, primesc acţiuni
care le conferă dreptul de dividend, dreptul de vot, dreptul de coproprietari.
 Dreptul preferenţial de subscriere este un drept recunoscut vechilor acţionari,
care beneficiază de un drept de preemţiune, adică de dreptul de a cumpăra noi
acţiuni înaintea celorlalţi investitori, proporţional cu cota lor de participare la
capitalul social.
 Creşterea de capital prin încorporarea rezervelor constă în virarea la capitalul
social a unor sume contabilizate anterior la contul de rezerve.
 Împrumutul obligatar (împrumutul din emisiunea de obligaţiuni) este o
modalitate de finanţare pe termen mediu şi lung prin îndatorare, prin care agenţii
economici cu necesităţi de finanţare (emitenţii de obligaţiuni) se împrumută pe
piaţa financiară direct de la cei care au lichidităţi de plasat (investitorii).
 Pentru emitent, obligaţiunile reprezintă datorii care generează plăţi periodice sub
formă de dobânzi, iar pentru subscriitori reprezintă drepturi de creanţă.

Întrebări de autoevaluare:

1. Ce reprezintă capitalul social?

2. Cum se realizează creşterile de capital prin noi aporturi în numerar?
3. Ce este prima de emisiune?
4. Ce este dreptul preferenţial de subscriere şi cum se calculează valoarea
acestuia?
5. Cum se realizează creşterile de capital prin încorporarea rezervelor?
6. Ce reprezintă împrumutul obligatar şi care sunt avantajele şi dezavantajele
acestui procedeu?