Randamente istorice ale societatilor listate la BVB

I. Care sunt performantele reale ale BVB?

Unul din subiectele de maxim interes pentru investitorii la bursa este masurarea
randamentului investitiilor in actiuni. Calculul randamentului anual al unei actiuni listate
pare banal: identificam pretul inregistrat in ultima zi de tranzactionare a anului, il
impartim la pretul din prima zi, si obtinem imediat randamentul anual al investitiei in acea
actiune.
In teorie metoda functioneaza bine, insa in practica aceasta nu duce la rezultatele cele
mai relevante in anumite cazuri. Sa luam exemplul evolutiei actiunilor ALR in anul 2000:
aplicand metoda de mai sus, randamentul anual al investitiei in aceste actiuni ar fi de
-82.80%. Cum Alro inregistra la sfarsitul anului 2000 o pondere de 23% in capitalizarea
totala a BVB un asemenea randament ar avea si o influenta majora in randamentul total
al bursei din acel an.
Sa ne amintim totusi ca in 2000 actiunile Alro au fost splitate, unei actiuni cu valoarea
nominala de 25.000 lei corespunzandu-i cinci actiuni cu valoare nominala de 5.000 lei
dupa splitare. In plus Alro a acordat si actiuni gratuite. In final, unei actiuni Alro la
inceputul anului 2000 ii corespundeau 12.4 actiuni ale aceluiasi emitent la sfarsitul
anului. Luand in calcul aceste elemente (care nu pot fi identificate pe graficul evolutiei
actiunii), randamentul actiunilor ALR pe 2000 devine nu mai putin de +124.19%.
Exemplele nu se reduc numai la ALR. Unele din cele mai vizibile actiuni de la BVB
BRD, TLV, IMP au derulat operatiuni de splitare si/sau majorare de capital din fonduri
proprii, operatiuni ce influenteaza in mod semnificativ randamentul real pe care
investitorii il obtin la sfarsit de an. Sa ne gandim doar ce imagine si-ar putea face un
investitor nou la bursa daca si-ar arunca ochii pe graficele TLV sau IMP din ultimii ani,
fara a sti de majorarile de capital din fonduri proprii. In lipsa acestor informatii, actiunile
favorite ale multor investitori TLV si IMP ar aparea complet neinteresante. Iar daca
majorarile din ultimii doi-trei ani sunt in general cunoscute, cine mai stie cate actiuni
gratuite a acordat IMP in 1997 sau 1998, de exemplu? Sau cine mai cunoaste detaliile
majorarilor de capital din fonduri proprii ale ARC, TER sau ELJ din 1999? Nu exista o
baza de date publica despre aceste operatiuni, astfel incat aceste elemente se pierd
odata cu trecerea timpului. In plus, cateva societati au operat si diminuari de capital care
i-au afectat pe investitori.
Majorarile de capital si splitarile nu sunt singurul element care trebuie luat in calcul. Mai
avem si problema relativ spinoasa a dividendelor. Aici, exemplele sunt si mai
numeroase. Randamentul pe 2002 al SIF2 creste de la +114% la +141% daca luam in

calcul si dividendele incasate in 2002 (repartizate pe baza profitului din 2001). In 2001
randamentul aceleiasi actiuni creste de la +133% la +176%, iar in 2000 de la +49% la
+82%. Diferentele sunt majore. In unele cazuri, aceste diferente sunt chiar
spectaculoase, iar randamentul actiunilor care platesc dividende consistente este
influentat in mod semnificativ: BRM in 1999 randament de +162% din cresterea de
pret, si de +223% daca adaugam si dividendele; AUR in 2000 randament de +183%
din pret, si de +264% prin adaugarea dividendelor; PEI in 2001 randament de +86%
din pret, si de +378% prin adaugarea dividendelor. Exemplele nu se opresc aici. Mai
trebuie sa tinem cont si de faptul ca unele societati au platit aceste dividende cu
intarziere. Din acest motiv, este recomandabil ca orice analiza sa prezinte separat
randamentul din cresterea de pret, majorari si splitari pe de o parte, si cel din cresterea
de pret, majorari, splitari si dividende pe de alta parte.
O alta problema este legata de comparabilitatea datelor: este corect sa comparam
randamentul de +133% al SIF2 in 2001 cu randamentul de -43% al SNP din acelasi an,
in conditiile in care SIF2 a fost tranzactionata tot anul, iar SNP doar 4 luni? In fine, un alt
element important este rata inflatiei: randamentul de +113% al OLT pe anul 1997 ar
putea parea foarte bun, insa lucrurile se schimba daca ne uitam la rata inflatiei de 152%
din acel an.
Astfel, pe langa diferentele de pret trebuie luate in calcul si elementele de mai sus
pentru a realiza un tablou corect al randamentului unei actiuni. Aceleasi elemente
trebuie considerate si pentru calculul unui randament mediu al intregii burse. Indicii
oficiali ai BVB urmaresc numai randamentul obtinut din diferentele de curs ale actiunilor.
Desi in ultimii ani indicii au fost corectati pentru scaderile ce urmeaza datelor de referinta
pentru majorari din fonduri proprii, totusi beneficiile suplimentare obtinute de investitori
ca urmare a acestor operatiuni nu sunt luate in calcul. Acesta este un lucru normal,
intrucat indicii BET sunt indici de urmarire a evolutiei actiunilor. Totusi, un investitor ar
gasi util si un asa numit total return index, adica un indice care sa ia in calcul toate
beneficiile obtinute de investitori in urma detinerii de actiuni.
Pe langa problemele mentionate mai sus, un indice total al BVB ridica intrebari
suplimentare. Care este ponderea care trebuie acordata fiecarei actiuni in acest indice al
randamentului global? Pare rezonabil ca actiunilor mai solide (cele care au o capitalizare
mai mare, spre exemplu), sa le acordam o pondere mai mare. Aceasta solutie ridica noi
probleme: cu o pondere de 50%, respectiv 19% in capitalizarea pietei din 2002, SNP si
BRD fac piata, iar contributia celorlalte actiuni la performantele pietei este diminuata
drastic. Solutia este limitarea acestei ponderi, insa aici intervine o anumita doza de
subiectivitate: care sa fie ponderea maxima? 5%? 10%? 25%?

Pana acum am prezentat numai probleme. Sa incercam, insa, sa gasim si solutii. Acest
articol se bazeaza pe o analiza sistematica a tuturor actiunilor listate la bursa din 1995
pana 2002. Au fost luate in calcul toate elementele relevante: diferentele de pret in piata,
majorarile de capital din fonduri proprii si cele cu aporturi in numerar care aveau
potential de a aduce beneficii investitorilor (printr-un pret de emisiune mai mic decat cel
din piata), diminuarile de capital social, operatiunile de splitare si consolidare a actiunilor,
dividendele, numarul de luni dintr-un an in care fiecare actiune a fost tranzactionata si
rata inflatiei.
In capitolul urmator vom incerca sa dam un raspuns intrebarii din titlul capitolului curent:
Care sunt performantele reale ale BVB? Din multitudinea de date disponibile si de
variante posibile, vom alege un set de date pe baza carora sa construim un indice total
pentru BVB care sa raspunda acestei intrebari. Capitolul trei va dezvolta aceasta tema,
prezentand indicatori relevanti pentru fiecare an al perioadei 1995-2000. In continuare
vom prezenta performantele individuale totale ale fiecarei actiuni pentru fiecare an al
perioadei 1995-2002.
II. Un indice al castigurilor totale la bursa
Dupa cum am vazut in capitolul anterior, castigurile inregistrate de un investitor in actiuni
listate depind de foarte multe elemente. Unele din acestea sunt foarte clare si se pot
calcula usor pe baza informatiilor disponibile public, in timp ce altele sunt mai greu de
evidentiat, fie din lipsa informatiilor disponibile, fie datorita existentei mai multor variante
de calcul posibile sau a subiectivitatii in alegerea anumitor parametri.
Sa prezentam insa graficul unui indice anual al performantelor BVB, construit pe baza
ipotezelor prezentate pana acum. Vom numi acest indice TRX (total return index):

Graficul a fost elaborat pe baza randamentelor anuale ale tuturor actiunilor listate la
bursa; randamentul anual include diferentele de pret in piata, operatiunile care afecteaza

capitalul social si actiunile cu influente asupra randamentului, dividendele si numarul de

luni din an de tranzactionare a fiecarei actiuni. In calculul indicelui randamentul fiecarei
actiuni a fost ponderat cu capitalizarea actiunii la sfarsitul anului, iar capitalizarea unei
actiuni a fost limitata la 10% (20% pentru 1995). Randamentul anual obtinut a fost
ajustat cu rata inflatiei. Valoarea din grafic pentru anul 1995 corespunde perioadei de la
20/11/95 (prima zi de tranzactionare la BVB) pana la sfarsitul anului.
Graficul de mai sus este un indicator sintetic. Acesta reflecta destul de bine ceea ce
stiam in general despre bursa: perioada zbuciumata 1995-1999, relansarea BVB
incepand cu 2000, si evolutia spectaculoasa din 2002. De remarcat ca randamentele de
mai sus sunt randamente reale, adica peste rata inflatiei. Un randament de 80% in dolari
ar face invidios un investitor din orice colt de pe glob, in conditiile in care performantele
din ultimii ani ale multora din bursele lumii au fost mediocre.
Pe baza datelor de mai sus, randamentul anual mediu al BVB, calculat ca medie
aritmetica simpla pentru toata perioada 1996-2002 este de +1.33% (am exclus anul
incomplet 1995). Daca ponderam fiecare an cu capitalizarea totala a bursei, obtinem un
randament anual mediu de +41.31% pentru BVB. Am redus evolutia de 7 ani a bursei la
un singur numar.
III. Performante anuale la bursa
In acest capitol vom analiza in detaliu castigurile totale aduse de actiunile listate la BVB
din 1995 pana in 2002.
1995. Acesta este anul in care au inceput tranzactiile la Bursa. Prima zi de
tranzactionare a fost 20 noiembrie. In perioada care a ramas pana la sfarsitul anului au
fost tranzactionate actiunile a 9 societati. Este vorba de societati cu capital majoritar de
stat, de marimi si importanta foarte diferite de la Carne Arad la Astra Vagoane Arad si
UAMT. O societate potential interesanta este Sanevit, datorita subscriptiei publice
derulate inainte de listare, insa se va dovedi ca aceasta va avea cea mai slaba evolutie
dintre actiunile care au fost listate vreodata la bursa. .
Investitorii nu au beneficiat de dividende in acest an (intrucat acestea se repartizeaza in
primavara) si nici de majorari de capital social. Actiunile au evoluat in general
descendent: din noua societati listate, 5 au scazut si numai trei au crescut, aducand
castiguri nesemnificative. Scaderea cea mai mare a fost inregistrata de actiunile ART cu
-33.69%, iar cresterea cea mai mare de actiunile APS, cu +6.83% (toate randamentele
sunt nominale).

Cumulat, evolutia bursei pentru perioada 20/11 31/12/95 a fost de -12.75%. La sfarsitul
anului actiunile SAN inregistrau o pondere de 56.12% din capitalizarea totala, (singura
actiune cu o pondere peste 20%). Prin ajustarea ponderilor acordate, astfel incat nici o
actiune sa nu aiba o pondere mai mare de 20% din total, cresterea generala a BVB
devine -19.25%. Corectand cu o rata a inflatiei de 5.05% in perioada analizata,
randamentul real cumulat al actiunilor BVB in 1995 este de -23.13%.
1995 (20/11 31/12)
TRX: -23.12%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
-12.75%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
-12.75% BET
n/a
n/a
plus castig din dividende
-12.75% BET-C
n/a
n/a
Limitare pondere la maxim 20%
-19.25% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
-19.25% Total Tranzactii
2 mld
n/a
Rata inflatiei
5.05% Numar societati tranzactionate
9
Ajustat cu rata inflatiei (TRX)
-23.12% Numar societati val. mobiliare
28
Castig maxim din pret si majorari
APS
+6.83% Pierdere Maxima
ART
-33.69%
Castig max din pret,majorari,divid
APS
+6.83% Cea mai mare pondere (capit) SAN
56.15%
Evolutie generala a bursei: ca an de debut al tranzactiilor la bursa, 1995 reprezinta mai mult o curiozitate
din punct de vedere al investitiilor la BVB, fara posibilitati reale de castig.

Cateva explicatii legate de tabelul sintetic de mai sus. Acesta prezinta in primul rand
castigurile totale adusa de bursa: castigul mediu adus de actiunile listate din
cresterile/scaderile de pret (similar ca mod de calcul cu indicele BET-C, de exemplu);
castigul adus din cresterile de pret la care se adauga operatiunile care afecteaza
capitalul social si/sau valoarea nominala a actiunilor; in fine, castigul precedent la care
se adauga si castigul adus de dividende. Pana aici, toate actiunile au fost ponderate cu
capitalizarea lor la sfarsitul anului. Urmatoarea valoare prezinta acelasi randament, dar
in calculul caruia ponderea maxima a unei actiuni a fost limitata la 20% (sau 10%
incepand cu 1996). In fine, acest din urma castig este ajustat cu rata inflatiei pentru a
prezenta randamentul in termeni reali pe care l-am denumit TRX.
Tabelul mai prezinta performantele indicilor oficiali BET, BET-C si BET-FI exprimati in lei
si EUR (numai pentrua anii in care acesti indici s-au calculat de catre bursa) si o serie de
date generale: capitalizare, numarul de societati ale caror actiuni au fost tranzactionate
in anul respectiv si numarul de societati de valori mobiliare membre ale BVB. In fine, se
mai prezinta o serie de maxime si minime inregistrate in anul respectiv.
1996. Bursa ramane o institutie anonima in cadrul pietei financiare romanesti si in 1996.
Numarul actiunilor listate creste la 17. Printre actiunile nou intrate in acest an se numara
AZO una din cele mai solide actiuni listate si in prezent la bursa, si IMP una din
actiunile care va aduce printre cele mai mari castiguri in anii urmatori. Chiar din primul
an IMP intra in forta, aducand un castig de 106.37% si incheind anul cu un pret ce
reoprezinta de aproape trei ori valoarea nominala. Din acest punct de vedere IMP este o

societate atipica pentru bursa, in conditiile in care toate celelalte actiuni listate incheie
anul cu preturi sub valoarea nominala; in afara de IMP si CON (castig de +0.83%), toate
celelalte actiuni incheie anul cu scaderi masive de pret din 17 actiuni listate 12 au
scazut cu mai mult de 40%. SAN detine recordul nedorit de scadere maxima cu
-86.22%. Eventualele dividende repartizate de emitenti diminueaza in mod
nesemnificativ aceste scaderi. AZO si CRB sunt actiunile care inregistreaza ponderi mai
mari de 10% in capitalizarea totala a bursei (39.38%, respectiv 24,19%).
Randamentul mediu al actiunilor listate calculat numai pe baza diferentelor de pret este
de -44.36% in 1996. Daca adaugam si dividendele, acesta atinge -43.01%. Limitarea
ponderii maxime a unei actiuni in total la 10% nu are o influenta foarte mare. In final,
ajustand rezultatul cu rata inflatiei se obtine o performanta reala totala a BVB de
-62.28% in 1996, performanta ce marcheaza cel mai slab an din istoria bursei.
1996
TRX: -62.28%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
-44.36%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
-44.36% BET
n/a
n/a
plus castig din dividende
-43.01% BET-C
n/a
n/a
Limitare pondere la maxim 10%
-45.09% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
-40.89% Total Tranzactii
15 mld
n/a
Rata inflatiei
56.71% Numar societati tranzactionate
17
Ajustat cu rata inflatiei
-62.28% Numar societati valori mobiliare
42
Castig maxim din pret si majorari
IMP +106.37% Pierdere Maxima
SAN
-86.22%
Castig max din pret,majorari,divid
IMP +106.37% Cea mai mare pondere (capit) AZO
39.38%
Evolutie generala a bursei: cu tranzactii de 15 miliarde lei in 1996, bursa indeplineste in continuare un rol
pur decorativ in peisajul pietei financiare romanesti, inregistrand cel mai slab an din istoria sa.

1997. In 1997 bursa iese din anonimat si inregistreaza un salt calitativ major. Se trece la
un program de tranzactionare normal de cinci zile pe saptamana, iar numarul emitentilor
si al societatilor de valori mobiliare creste accelerat; in decursul anului se
tranzactioneaza actiunile a 75 de societati listate. Printre noii veniti in acest an se
numara nume sonore precum Terapia Cluj-Napoca, Policolor Bucuresti, Oltchim Rm.
Valcea, Antibiotice Iasi, Arctic Gaesti, Electroaparataj Bucuresti, Alro Slatina, Compa
Sibiu, Banca Transilvania, Otelinox Targoviste si Automobile Dacia Pitesti. Aceste
elemente impreuna cu o serie de asteptari pozitive cu privire la evolutia Romaniei dupa
alegerile din 1996 duc la cresterea interesului pentru actiunile listate la BVB. O serie de
investitori straini investesc masiv pe piata de capital romaneasca in prima parte a anului,
iar cursurile majoritatii actiunilor inregistreaza cresteri spectaculoase. Este o perioada in
care se castiga foarte multi bani din investitiile in actiuni. In perioada imediat urmatoare,
insa, se pierd foarte multi bani. Neconfirmand prin rezultate economice si performante
financiare asteptarile investitorilor, majoritatea actiunilor scad accelerat.

Chiar si cu aceste scaderi, unele actiuni reusesc sa ramana la sfarsitul anului la cotatii
mai mari decat cele inregistrate la inceputul lui 1997. Cel mai mare castig este adus de
actiunile ARM care incheie anul cu +755%. AUR, TER, PCL, AZO si SMS aduc de
asemenea castiguri impresionante in acest an, cu randamente de +591%, +436%,
+387%, +322%, respectiv +237%. In total 44 din 75 de actiuni incheie anul cu un
randament pozitiv, insa din acestea numai 9 sunt peste rata inflatiei. 31 de actiuni aduc
pierderi investitorilor in 1997, iar din acestea 19 au scaderi de peste 40%. Sofert
inregistreaza cea mai mare variatie negativa, cu -80.63%.
In acest an se inregistreaza primele operatiuni de splitare a unora din actiunile listate,
operatiuni ce trebuie avute in vedere pentru a calcula in mod corect randamentul BVB.
Actionarii a 20 dintre societatile listate au dreptul la dividende, insa acestea sunt in
general de valoare redusa si o mare parte din emitenti le platesc cu intarziere. Trei
actiuni inregistreaza o pondere mai mare de 10% in capitalizarea totala a bursei:
Oltchim, Alro si Terapia, cu 18.99%, 10.21%, respectiv 10.07%.
Randamentul mediu al actiunilor listate la BVB este de 79% (calculat doar pe baza
diferentelor de pret din piata). Luand in calcul operatiunile de splitare si castigurile din
dividende, obtinem o valoare de 116%. Mai departe, limitand ponderea maxima a unei
actiuni la 10% si ajustand cu numarul de luni de tranzactionare pentru fiecare actiune si
cu rata inflatiei, obtinem un randemnt mediu real al BVB de -19.47% in 1997.
1997
TRX: -19.47%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
+79.39%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
+112.27% BET
n/a
n/a
plus castig din dividende
+115.91% BET-C
n/a
n/a
Limitare pondere la maxim 10%
+114.63% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
+102.65% Total Tranzactii
1,946 mld
n/a
Rata inflatiei
151.66% Numar actiuni tranzactionate
75
Ajustat cu rata inflatiei
-19.47% Numar societati de valori mobiliare
115
Castig maxim din pret si majorari
ARM +713.00% Pierdere Maxima
SOF
-80.63%
Castig max din pret,majorari,divid ARM +755.00% Cea mai mare pondere (capit) OLT
18.99%
Evolutie generala a bursei: primul an in care bursa iese din anonimat este si cel mai zbuciumat din istoria
sa. Investitorii straini investesc multi bani pe piata si ridica preturile la niveluri spectaculoase; nesustinute de
rezultate economice din partea emitentilor preturile scad la fel de spectaculos.

1998. Frenezia pe piata de capital mai continua putin din inertie. Numarul emitentilor
listati si cel al societatilor de valori mobiliare cresc in continuare. Astfel, numarul
societatilor ale caror actiuni sunt tranzactionate in 1998 ajunge la 125. Printre emitentii
listati in acest an se numara societati interesante precum Rafinaria Astra Romana,
Sicomed Bucuresti, Electroputere Craiova, Turbomecanica Bucuresti, Excelent
Bucuresti, Banca Agricola, Imsat Bucuresti, Oil Terminal Constanta, Rulmentul Brasov si
Compania Hoteliera Intercontinental. Desi investitorii au mai multe actiuni la dispozitie,

preturile in piata scad serios pe tot parcursul anului, iar interesul pentru bursa scade si
el.
Actiunile care aduc cele mai mari castiguri in acest an sunt CPL, SNO, CER si ALM, cu
+471%, +215%, +198%, respectiv +183%. In total doar 32 de actiuni din 125 aduc
castiguri investitorilor, iar din acestea numai 22 sunt peste rata inflatiei. Scaderile sunt
insa dezastruoase: 90 de actiuni scad, iar din acestea 55 inregistreaza scaderi de peste
40%. Scaderea cea mai mare este inregistrata de actiunile Eurofinances, cu -89%.
Actionarii la 61 din cele 125 de societati tranzactionate au dreptul la dividende in 1998,
insa influenta acestora asupra randamentelor obtinute de investitori ramane foarte
redusa. Alro este singura societate cu o pondere mai mare de 10% in capitalizarea totala
(15.19%).
Randamentul mediu nominal al actiunilor listate la bursa este de -15.95%, aceste nefiind
influentat semnificativ de majorari din fonduri proprii, dividende, sau limitarea ponderii
Alro la 10%. Corectat cu rata inflatiei, randamentul mediu al BVB pe 1998 ajunge la
-40.22%.
1998
TRX: -40.22%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
-22.80%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
-19.38% BET
-50.20%
n/a
plus castig din dividende
-15.61% BET-C
n/a
n/a
Limitare pondere la maxim 10%
-18.55% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
-15.95% Total Tranzactii
1,846 mld
n/a
Rata inflatiei
40.60% Numar actiuni tranzactionate
125
Ajustat cu rata inflatiei
-40.22% Numar societati de valori mobiliare
170
Castig maxim din pret si majorari
CPL +420.98% Pierdere Maxima
EFN
-89.43%
Castig max din pret,majorari,divid
CPL +470.80% Cea mai mare pondere (capit) ALR
15.19%
Evolutie generala a bursei: frenezia mai continua putin din inertie prin cresterea numarului societatilor
listate si al membrilor bursei, insa tendinta genereala de scadere a preturilor este de neoprit, iar interesul
investitorilor pentru bursa scade.

1999. Tendinta generala de scadere continua si in 1999, iar pe piata domeneste

deprimarea. Numarul societatilor de valori mobiliare incepe sa scada. Numarul
emitentilor tranzactionati in acest an (138) este insa mai mare decat cel din anul
precedent. Colectia BVB se imbogateste in acest an cu actiunile celor cinci societati de
investitii financiare si ale altor societati interesante precum Agras, Petrolexportimport si
Banca Turco-Romana (aceasta din urma neconfirmand asteptarile investitorilor, din
pacate).
Anul 1999 este putin mai bun decat cel precedent. 67 de actiuni incheie anul cu un
randament pozitiv (din care 32 cu castiguri peste rata inflatiei). Cele mai mari castiguri
sunt aduse de ASV, MCN, ARC, CAS, BRM si INX, cu +426%, +349%, +257%, +226%,

+223%, respectiv +213%. 71 de actiuni incheie insa anul cu un randament negativ, dar
din acestea numai 23 scad cu mai mult de 40%. La fel ca si in anul precedent recordul
de scadere este detinut de o societate financiara (Banca Albina cu -86.58%), ilustrand
agitatia prin care trece intreaga piata financiara in acesti ani.
In 1999 incepe febra majorarilor de capital din fonduri proprii 13 societati acorda
actiuni gratuite actionarilor. Printre acestea, societati importante precum Terapia, Arctic
sau Electroaparataj. Investitorii in actiunile Bancii Transilvania si ale Impact incep sa isi
dea seama ca acestea aduc castiguri foarte bune in fiecare an. 48 de actiuni
repartizeaza dividende, insa acestea raman modeste. Alro si Banca Turco-Romana sunt
actiunile cu o pondere mai mare de 10% in capitalizarea totala a bursei din acest an
(15.08%, respectiv 13,03%).
Randamentul mediu al BVB calculat doar pe baza diferentelor de curs este de +22.56%
(valoare apropiata si de cea raportata oficial de BVB prin indicele BET, de +18.77%).
Luand in consideratie si castigurile aduse de emisiunile de actiuni gratuite, acest
randament ajunge la +46.88%, ilustrand impactul semnificativ al acestor operatiuni
asupra portofoliilor investitorilor. Trecand prin toate ajustarile utilizate si in calculul
realizat in anii precedenti obtinem un randament de +48.68% - destul de mare, insa
inferior ratei inflatiei, de 54.80%. Luand in considerare si inflatia, randamentul real al
BVB pe 2002 ramane negativ, de -3.95%.
1999
TRX: -3.95%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
+22.56%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
+46.88% BET
+18.77%
n/a
plus castig din dividende
+50.28% BET-C
-3.24%
n/a
Limitare pondere la maxim 10%
+51.74% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
+48.68% Total Tranzactii
1,389 mld
84 mil
Rata inflatiei
54.80% Numar actiuni tranzactionate
138
Ajustat cu rata inflatiei
-3.95% Numar societati de valori mobiliare
142
Castig maxim din pret si majorari
ASV +426.32% Pierdere Maxima
ALA
-86.58%
Castig max din pret,majorari,divid
ASV +426.32% Cea mai mare pondere (capit) ALR
15.08%
Evolutie generala a bursei: tendinta generala de scadere a preturilor continua si anul acesta, insa balanta
incepe sa se incline; desi in 1999 se listeaza si actiunile SIF, aceste elemente sunt insuficiente pentru a
recastiga interesul investitorilor.

2000. In anul 2000 scaderea pietei se opreste, multe actiuni incep sa creasca, iar
interesul pentru investitiile la bursa revine. Pentru prima data numarul emitentilor
tranzactionati (125) este mai mic decat cel din anul precendent. Bursa incepe sa aplice
criterii mai riguroase la listare, astfel incat in acest an numai doi emitenti noi ajung la
cota Abrom Barlad si Rolast Pitesti.
Din cele 125 de societati tranzactionate, un numar de 83 incheie anul cu un randament
pozitiv pentru investitori; mai mult, din acestea 56 aduc castiguri reale, peste rata

inflatiei. 29 de actiuni aduc castiguri nominale de peste 100%, starurile din acest an fiind
GRX, NVL, SNT, MPF si TMR, cu +1174%, +1117%, +667%, +479%, respectiv +300%.
Numai 38 de actiuni scad in acest an, iar amplitudinea acestor scaderi este redusa. Cea
mai mare scadere este inregistrata de Alimentara Cluj-Napoca, cu -63.64%.
Sase emitenti acorda actiuni gratuite si 51 repartizeaza dividende. Pentru prima data
dividendele incep sa fie consistente pentru unii dintre emitenti, iar influenta dividendelor
in randamentul total al bursei depaseste 10%. In acest an. Alro si Dacia sunt emitentii cu
o capitalizare mai mare de 10% din total (23.12%, respectiv 12.70%).
Si in acest an actiunile gratuite influenteaza semnificativ randamentul obtinut de
investitori. Variatia pretului actiunilor Alro din ianuarie pana in decembrie este de -82%,
insa luand in calcul dividendele si operatiunile de splitare si de emisiune de actiuni
gratuite derulate in 2000 randamentul Alro pentru investitori ajunge la +124.19%.
Randamentul nominal mediu al BVB pe 2000 se ridica la +74.37%. Ajustat cu rata
inflatiei, acesta devine +23.93%, semnificand primul an de castiguri reale aduse de
investitiile in actiuni listate la bursa.
2000
TRX: +23.93%
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
+9.87%
ROL
EUR
plus castig din operatiuni capital social
+66.87% BET
+21.45%
-6.73%
plus castig din dividende
+77.70% BET-C
+8.05%
-17.01%
Limitare pondere la maxim 10%
+74.12% BET-FI
n/a
n/a
Ajustat cu numar luni tranzactionare
+74.37% Total Tranzactii
1,843 mld
93 mil
Rata inflatiei
40.70% Numar actiuni tranzactionate
125
Ajustat cu rata inflatiei
+23.93% Numar societati de valori mobiliare
118
Castig maxim din pret si majorari
GRX +1173.9% Pierdere Maxima
ALM
-63.64%
Castig max din pret,majorari,divid
GRX +1173.9% Cea mai mare pondere (capit) ALR
23.12%
Evolutie generala a bursei: bursa se opreste din scadere si cea mai mare parte a actiunilor incheie anul cu
un randament pozitiv in piata; rezultatul este primul an de crestere real-pozitiva a bursei de valori de la
infiintare pana in prezent.

2001. Tendinta crescatoare inceputa in 2000 continua si anul acesta. Mai important,
bursa inregistreaza al doilea salt calitativ major din istoria sa. Printre masurile adoptate
in acest an se numara delistarea unui mare numar de emitenti neatractivi pentru
investitori, cresterea nivelului de transparenta impus emitentilor, inceperea tranzactiilor
cu obligatiuni si listarea unor societati cu impact major asupra economiei romanesti
Banca Romana pentru Dezvoltare si SNP Petrom (in acest an se listeaza si actiunile
Maillis, dupa o oferta publica initiala derulata in vederea deschiderii societatii).
Aceste elemente impreuna cu performantele obtinute de bursa in anul precedent atrag
din ce in ce mai multi investitori, iar preturile cresc in continuare. Din 110 emitenti
tranzactionati in acest an nu mai putin de 94 aduc un randament pozitiv (din care 76
peste rata inflatiei) cresterea este generalizata. Din acest numar de 94, 47 de emitenti

aduc castiguri (nominale) de peste 100% - cresterea este si accelerata. Starurile pietei
sunt ECT, UZT, CMF, CBC si ENP cu +11167%, +894%, +857%, +491%, respectiv
+491%; acestora li se mai adauga inca 11 emitenti cu randamente intre 300% si 400%.
Cresterea actiunilor Electrocontact, datorata lichiditatii extrem de reduse corelata cu o
emisiune generoase de actiuni grauite, este atipica din punct de vedere statistic si nu
este luata in considerare in calculele pentru anul 2001 de mai jos (aceasta crestere nici
nu putea fi speculata in mod semnificativ, datorita lichiditatii extrem de reduse a
actiunilor).
Multe din aceste castiguri sunt influentate semnificativ de operatiuni de majorare de
capital din fonduri proprii un numar de 20 de emitenti distribuie actiuni gratuite in acest
an. 49 de emitenti repartizeaza dividende, iar castigurile aduse de acestea sunt suficient
de mari si anul acesta incat sa ii faca pe investitorii atenti sa le ia in calcul.
Numai 11 actiuni aduc pierderi investitorilor. Din acestea, SNP detine recordul de
scadere cu -43.14%. Cu o pondere de 36% in capitalizarea totala a pietei si o perioada
de tranzactionare de numai patru luni in 2001, SNP ilustreaza foarte bine necesitatea
ajustarii randamentului mediu al pietei in sensul limitarii ponderii maxime a unei actiuni si
al ajustarii pentru numarul de luni de tranzactionare pentru fiecare actiune in parte.
Petrom si Banca Romana pentru Dezvoltare devin actiunile cu ponderi de peste 10% in
capitalizarea pietei (35.78%, respectiv 18.21%).
Randamentul mediu al bursei, calculat doar pe baza variatiilor de pret, inregistreaza o
valoare negativa de -5.52% in acest an. Adaugand insa castigurile din actiuni gratuite,
randamentul creste la +9.69%. Mai departe, adaugand si castigurile din dividende,
randamentul ajunge 19.88%. Nici aceasta valoare nu este relevanta pentru performanta
de ansamblu a bursei, intrucat SNP si BRD (care inregistreaza impreuna o pondere de
peste 50% in capitalizarea pietei si nici au fost prezente la cota pe intreg anul 2000) au
scazut puternic, influentand rezultatul final. Facand ajustarile de rigoare (limitarea
ponderilor SNP si BRD la 10% fiecare si ajustand pentru numarul de luni in care s-a
tranzactionat fiecare emiten) obtinem un randament nominal de +69.66% pentru BVB in
2001. Cum rata inflatiei este in scadere, randamentul real ramane destul de ridicat:
+30.21%.
2001
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
plus castig din operatiuni capital social
plus castig din dividende
Limitare pondere la maxim 10%
Ajustat cu numar luni tranzactionare
Rata inflatiei
Ajustat cu rata inflatiei
Castig maxim din pret si majorari
ECT
Castig max din pret,majorari,divid
ECT

-5.52%
+9.69%
+19.88%
+66.33%
+69.66%
30.30%
+30.21%
+11167%
+11167%

TRX: +30.21%
ROL
EUR
BET
+38.58%
+16.45%
BET-C
-4.84%
-20.04%
BET-FI
+118.36%
+83.48%
Total Tranzactii
3,813 mld
149 mil
Numar actiuni tranzactionate
110
Numar societati de valori mobiliare
110
Pierdere Maxima
SNP
-43.14%
Cea mai mare pondere (capit) SNP
35.78%

Evolutie generala a bursei: impulsionata de rezultatele din 2000, delistarea emitentilor neatractivi,
majorarile de capital din fonduri proprii si scaderea inflatiei, bursa marcheaza un nou an de castiguri realpozitive, atragand un numar din ce in ce mai mare de investitori.

2002. Masurile luate in cursul anului precedent de noua conducere a bursei si

performantele din 2000-2001 dau rezultate; in 2002 BVB marcheaza cel mai bun an din
istoria sa. In urma inaspririi regulamentelor, numarul emitentilor tranzactionati scade la
66, iar numarul societatilor de valori mobiliare la 75. Aceste masuri au o influenta
pozitiva, ducand la cresterea increderii in investitiile in actiuni listate la BVB. Creste si
numarul emisiunilor de obligatiuni municipale listate la bursa, insa tranzactiile raman
sporadice. Desi cadrul legal al pietei de capital este modernizat, bursa nu raporteaza
evenimente semnificative in acest an, iar pericolul stagnarii incepe sa ameninte
castigurile asteptate de investitori. Nici la capitolul emitenti noi bursa nu sta prea bine,
singura achizitie in 2002 fiind Eforie Constanta.
Investitorii nu au insa timp sa observe aceste lipsuri, intrucat sunt ocupati sa isi
calculeze castigurile inregistrate. Din 75 de emitenti tranzactionati, 56 aduc randamente
pozitive in 2002 (din care 52 sunt peste rata inflatiei). Din totalul de 56, un numar 20 de
emitenti aduc castiguri nominale de peste 100%, recordurile de crestere apartinand
ARS, SNP, EXC, IMP si SOF cu +219%, +212%, +208%, +207%, respectiv +204%.
Numai 6 emitenti aduc un randament negativ, cea mai mare scadere fiind inregistrata de
actiunile Energopetrol Campina (-81.33%), in urma trecerii unei date de referinta pentru
o majorare din fonduri proprii.
10 emitenti repartizeaza actiuni gratuite si 31 distribuie dividende, insa in acest an
influenta acestora operatiuni asupra randamentului pietei este redusa (multe din
actiunile cu un istoric de dividende consistente au fost deslitate, iar societatile mari care
aveau intentia sa isi majoreze capitalul cu diferentele din reevaluarea activelor au facuto deja). SNP si BRD raman si anul acesta singurele actiuni cu o pondere mai mare de
10% in capitalizarea pietei, cu 50.04%, respectiv 19.07%. In total cele doua actiuni
inregistreaza o pondere de peste doua treimi din capitalizarea totala a pietei.
Dupa toate ajustarile necesare, BVB inregistreaza in 2002 un randament nominal mediu
de +113.35%. Beneficiind si de ajutorul unei inflatii reduse in comparatie cu ultimii ani,
BVB incheie anul 2002 cu un randament real semnificativ de +81.11% - cel mai mare din
istoria sa.
2002
Castig actiuni BVB din diferenta de pret:
plus castig din operatiuni capital social
plus castig din dividende
Limitare pondere la maxim 10%
Ajustat cu numar luni tranzactionare

+120.31%
+156.84%
+166.84%
+113.29%
+113.35%

BET
BET-C
BET-FI
Total Tranzactii

ROL
+119.79%
+126.95%
+122.73%
7,098 mld

TRX: +81.11%
EUR
+80.00%
+85.86%
+82.40%
222 mil

Rata inflatiei
17.80% Numar actiuni tranzactionate
66
Ajustat cu rata inflatiei
+81.11% Numar societati de valori mobiliare
75
Castig maxim din pret si majorari
EXC +207.69% Pierdere Maxima
ENP
-81.33%
Castig max din pret,majorari,divid
ARS +219.35% Cea mai mare pondere (capit) SNP
50.04%
Evolutie generala a bursei: ajutata de inflatia redusa si de performantele din ultimii ani, BVB marcheaza un
an extraordinar, inregistrand un randament real mediu de 81% - cel mai mare din istoria sa.

IV Performantele BVB note finale

Analiza performantelor BVB pe ani s-a incheiat. Sa facem o mica recapitulare:

TRX

1995
-23.12%

1996
-62.28%

1997
-19.47%

1998
-40.22%

1999
-3.95%

2000
+23.93%

2001
+30.21%

2002
+81.11%

Procentele de mai sus exprima randamentul mediu anual al BVB in fiecare din anii
analizati; practic, este vorba de castigurile (sau pierderile) pe care actiunile listate la
bursa le-au adus investitorilor, castiguri sau pierderi determinate de cresterile sau
scaderile de curs in piata, dividende si operatiuni legate de capitalul social. Aceste
randamente au fost ajustate prin limitarea ponderii maxime a unei actiuni, si luarea in
calcul a perioadei de tranzactionare si a ratei inflatiei.
Putem folosi datele de mai sus si pentru un alt exercitiu interesant: calculul primei de risc
pe care o ofera investitia in actiuni la BVB. Conceptul de prima de risc al investitiei in
actiuni exprima diferenta dintre randamentul investitiei in actiuni si cel al investitiei intr-un
instrument fara risc (ca de exemplu titlurile de stat pe termen lung) pe o piata financiara.
Aceasta exprima practic castigul aditional pe care il obtin investitorii in actiuni pentru
riscul pe care si-l asuma investind in acestea. Pe o piata dezvoltata instrumentul fara
risc folosit sunt titlurile de stat pe termen lung. In Romania nu putem utiliza aceasta
procedura din mai multe motive: in anii respectivi nu existau titluri de stat pe termen
lung, iar cele care existau inregistrau randamente necorelate cu statutul de instument
fara risc (poate aceste randamente foarte mari erau justificate de faptul ca titlurile de
stat romanesti din unii ani nu pot fi considerate fara risc).
In loc de titluri de stat vom folosi rata inflatiei; rationamentul este urmatorul: pentru multe
persoane investitia cu riscul cel mai mic a fost considerata investitia in valuta (adica
schimbarea sumelor in lei in valuta). Asfel, putem considera ca in Romania perioadei
analizate investitia in dolari era investitia fara risc disponibila in Romania. Cum pe
termen lung corelatia dintre deprecierea leului fata de dolar si rata inflatiei este ridicata,
putem considera ca prima de risc a investitiei in actiuni este practic randamentul real al
bursei, calculat mai sus. Calculand o medie aritmetica simpla a randamentelor
prezentate mai sus pentru anii 1997-2002 (1995 si 1996 nu sunt relevanti datorita
activitatii reduse a bursei) obtinem o aproximare a primei de risc a investitiei in actiuni pe

piata romaneasca de +11.9% (ca o coincidenta interesanta, prima de risc a investitiei in

actiuni pe piata americana, calculata pe o perioada destul de lunga insa inainte de
scaderile din ultimii cativa ani, este de +12%). Datorita particularitatilor pietei romanesti
calculul de mai sus nu este (si nu poate fi) foarte riguros, insa este interesant ca
exercitiu.
Inainte de a merge mai departe si a prezenta performantele individuale ale fiecarei
actiuni, vom prezenta inca o abordare a calculului performantelor de ansamblu ale
bursei. De data aceasta nu vom mai tine cont de dimensiunea emitentilor, ci vom acorda
tuturor actiunilor listate ponderi egale. Aceasta metoda exprima practic scenariul in care
o persoana investeste la inceputul anului (in prima zi de tranzactionare) o suma egala de
bani in fiecare din actiunile listate; daca pe parcursul anului se listeaza societati noi,
atunci presupunem ca investitorul nostru investeste in fiecare din acestea aceeasi suma.
La sfarsitul anului presupunem ca toate actiunile sunt vandute la pretul din ultima zi de
tranzactionare (actiunile delistate pe parcursul anului sunt vandute in ziua dinainte de
delistare). Cu alte cuvinte, investitorul nostru nu foloseste nici o metoda de analiza, ci
acorda tuturor emitentilor aceeasi importanta.
Care sunt rezultatele?

Castig din diferente

de curs
Plus operatiuni
capital social
Plus dividende

1995
-13.15%

1996
-39.20%

1997
+34.99%

1998
-21.87%

1999
+5.78%

2000
+51.46%

2001
+65.88%

2002
+51.10%

-13.15%

-39.20%

+52.17%

-16.91%

+15.10%

+63.33%

+98.35%

+64.56%

-13.15%

-37.94%

+56.00%

-9.64%

+21.24%

+76.16%

+120.29%

+72.42%

Valorile de mai sus sunt nominale. Pentru a obtine valorile reale, ajustam cu rata inflatiei
randamentele de mai sus si obtinem:

Castig din diferente

de curs
Plus operatiuni
capital social
Plus dividende

1995
-17.33%

1996
-61.20%

1997
-46.36%

1998
-44.33%

1999
-31.67%

2000
+7.65%

2001
+27.31%

2002
+28.27%

-17.33%

-61.20%

-39.53%

-40.90%

-25.65%

+16.08%

+52.23%

+39.69%

-17.33%

-60.40%

-38.01%

-35.73%

-21.68%

+25.20%

+69.06%

+46.37%

In linii mari tendintele ce reies din tabelul de mai sus sunt similare cu cele reiesite din
calculul in functie de capitalizare. O alta concluzie interesanta este ca in perioada 20002002 un investitor putea obtine castiguri apreciabile fara nici un efort in directia analizei,
doar lasandu-se purtat de valul cresterilor bursei. Putine burse din lume se pot lauda cu
asemenea performante.

V. Performante individuale ale actiunilor in perioada 1995-2002

Pana in prezent am analizat performantele medii ale BVB. Sa vedem care au fost
performantele individuale ale actiunilor listate:

Smb

ECT
PCA
GRX
AUR
NVL
UZT
SNT
CPL
SNO
MPF
MCN
ARM
VAC
CMF
IMP
CAS
SIF2
AEM
BRM
VES
SNP
SIF1
ARS
PTR
TBM
SIF4
TER
SIF3
ENP
PEI
SIF5
MEF
ZIM
TRS
INX
EPT
ETN
CBC
SMS
RLS
ASV
ATB
AZO
TMR
BRD
PCL
FOR
AMO
UTN
CRB
TLV
APS
VAP
CPR

1995
(%)

1996
(%)

-25

-33

-65
106

1997
(%)
151
59
591
-41
153
55

755
108
65
95
-38

1998
(%)

1999
(%)

2000
(%)

2001
(%)

2002
(%)

-81

11167

23

-26
53
-66
-42
-67
471
215

-27
65
-24
15
43
-77
189
-44
349
13
83
-23
128
226
26
163
223
44

1174
264
1117
7
667
282
62
479
18
36
79
63
17
-39
82

5
51
-41
894
-9
40
97
-32
9
126
366
857
162
388
176

143
202

143

86
84
112
60
24
-21
46
-23
66
59
110
52
22
278
-2
82
-26

61
45
-43
125
283
376
391
174
52
133
491
378
116
289
391
25
33
339
102
491
174
-35
329
157
56
-21
20
300
186
130
305
105
113
132
189

40

-80
-33
-57
139
-61
58
44
150

151
-50
93
-52

-51
-9
103
-86
-16

-26
237

57
-69

31
21
-29
-13
22
117
36
49
-53
21
82
148
198
213
-5
11
-13
-33

73
63
322
-36

-1
-73
-85
-72

426
7
112
75

-14
-6
17
8
300

387
131
17

-9
58
-79
26
-81
13
-52
142
59

-3
-24
126
20
-15
136
88
-68
1

-44
20
99
9
166
67
117
-18
-7

-19
-15
-20
436

-45
87

-13
-41

-54

-33
7

-41

26
-51
141

0
204

91
176
207
141

212
153
219
74
62
130
92
125
-81
26
129
9
-34
63
70
20
0

100
75
175
85
25
60
86

29

Total
cu
divid
(%)

Pe an
cu
divid
(%)

Total
fara
divid
(%)

Pe an
fara
divid
(%)

2588
151
1044
9459
11
1254
407
612
8710
121
479
1019
2022
452
20579
138
1424
316
4298
1467
78
1291
2100
975
783
845
1369
942
137
373
850
1882
456
2796
86
313
308
347
-30
231
385
374
287
98
117
434
506
287
277
139
720
536
47
460

2777
906
273
256
252
191
184
175
170
167
161
161
139
139
139
136
134
133
131
129
127
125
120
115
113
110
110
107
106
104
102
101
92
89
84
84
83
82
81
80
80
79
79
78
77
75
74
74
71
70
68
67
66
66

2588
151
760
2734
1
502
394
464
5214
121
427
445
544
159
15844
138
838
316
2230
875
73
801
1015
751
591
446
965
576
6
32
509
690
53
2666
19
212
153
188
-30
231
385
305
130
85
89
420
301
174
170
-23
720
348
47
309

2777
906
269
203
251
113
183
162
149
167
156
141
67
108
129
136
102
133
100
102
121
97
88
106
97
81
104
83
84
22
77
74
48
87
68
57
57
57
81
80
80
75
64
76
67
73
65
72
58
45
68
60
66
54

EPN
EXC
UZC
MPR
NVR
RCR
APC
SCD
SLC
PPL
ARC
AMP
NTX
AER
SOF
MPG
CIP
MPN
ART
ALR
ELJ
MOB
AMC
ABR
IMS
STR
PTS
ASP
STZ
INT
CMP
OIL
RBR
UAM
HTR
SRT
ALM
CRT
FAU
COS
RBL
DOR
MOL
MDS
UCM
OLT
ELC
BRC
CER
ALF
AMY
NCL
ROB
SDT
PAN
FEL
SNC
ASA
ALB
RAF
SIN
HDJ
FRL
VEL
ZHB
FTN

26

177
-3
-6
23
-30

-34

-65

-78
-81
5
63
90
173
-38
-2
-77

-57

-49
-40

-55

82

13

17
-4

-51

-40

-65
115
90
-49
128
-59
87
39
36
-65
-13
88
9

-61
-37
-85
-11
-21

243
31
38
158
286
41
1
63
-12
47
-49
124
-23
129
60
10
215
38
17
124
59

8
106
143
88
15
0
88
9
251
7
-15
77
231
35
356

77
28
100
59
120
67
90
-19
205
152
171
130
47
27

25
-49
-52
-13
-7

186
35
69
20
29
70
-4
17
-23
23
78
21
-17
-45
-35
-20
-38
-3
-32
-30
-29
-25
60
-17
-56
74
-18
17
-18
6
-30
-21
-12
-43
-44
-59
-3
-19
-10

98
0
-22
208
0
113
106
86
-3
-17
16
-9
-19
13
-64
159
-4
120
82
37
92
50
210
104
0
1
-28
-7
-6
2
13
-32
-16
24
135
-8
-17
48
-35
15
3

-53
-66

-61
-49

95
87

-34
-13
0
-5
-55
-63
-24
133
-82
146
-35
113
-71
31
12
101
25
-69
-72
-33
0
-57
-1
-47
-49
-67
65
-19
95
183
-52
57
-87
-65
-43
0
-51
-83
-65
-21
198
-67
1
20
-54
-7
65
-37
-64

30
-31
70
-15
-28
23
-20
24
-20
90
257
110
-34
-29
12
-40
-42
-50
-32
72
86
-33
22

11
36
144
19
73

208

9
89
155
73
149
127

-5

25
189
23
0

59
3
30
-25
102
103
83
82
24
80
24

35

108

123
101
46
7
-22
56
93

63

36
27

138
12
19
44
36
32
37
52
59

36

0
-6
4

89
257
-17
361
176
74
423
386
315
556
94
117
29
10
-73
70
112
370
3
360
466
34
24
104
42
-21
221
218
125
152
83
128
47
349
209
319
-3
-32
-2
-34
14
100
43
54
-44
-45
-18
29
-51
-26
-23
60
-5
34
-3
14
-66
-2
-23
-52
-43
-12
-14
-6
-65
-66

66
64
60
60
56
55
55
54
52
52
52
50
49
47
47
47
46
46
45
45
44
43
43
42
41
41
41
40
39
39
38
38
38
37
37
37
37
32
32
32
31
30
29
26
20
20
19
19
19
18
14
14
13
12
9
8
7
6
1
-1
-1
-3
-6
-7
-7
-9

22
122
-46
300
176
74
423
306
283
228
94
108
25
-61
-73
56
24
282
-2
228
403
33
-62
87
42
-72
73
59
-68
148
26
78
20
25
209
112
-3
-53
-2
-34
14
11
43
54
-44
-51
-58
26
-72
-44
-47
42
-7
24
-5
-2
-74
-35
-27
-52
-57
-28
-19
-6
-65
-67

39
49
40
57
56
55
55
49
51
36
52
50
46
2
47
39
30
39
45
36
41
42
-1
35
41
3
26
17
-2
38
27
30
31
15
37
18
37
-10
32
32
31
26
29
26
20
19
10
18
-13
10
6
10
12
10
9
5
4
-6
-1
-1
-8
-10
-9
-7
-7
-9

IAI
CRN
SRM
CON
FSP
MJM
IRS
ELN
ASM
IDA
NEP
DAC
PMB
CHI
TRM
BTR
ERM
NVM
SAN
EFO
UPS
SEM
ALA
AGR
MRL
EFN
CMB
Infl.

-27
-33

-60
-65
1

-58

-6

-86

52
17
93
-29
17

-44
-61
-74
-26
-17

36
96
-41
10
-29

-35

-25
-8

-17
-48
-48
-39
11
6
-21
24
-50
-15
-10
42
-25

-31
-17
0
34

-21
12
-87
-69
-56
-67

55

41

30

26
-70
-45

-60
-49

-70
-63
-13
-44
-73
-16
-59
-71
-63

-7
-9

-18

-11
23

-35
8
8
0

-37

-9
-28

-17
-25

-61

57

152

-81
-60
-10
-38
15
-89
0
41

18

-68
-81
-70
-42
-42
-33
-54
-72
-48
-75
-79
-85
-70
-66
-62
-38
-63
-83
-98
-25
-85
-82
-88
-80
-49
-96
n/a
1847

-10
-11
-12
-12
-15
-19
-20
-25
-26
-29
-29
-32
-35
-39
-39
-39
-42
-44
-57
-60
-81
-82
-89
n/a
n/a
n/a
n/a
56

-68
-81
-70
-44
-42
-33
-59
-74
-48
-75
-79
-85
-75
-66
-62
-38
-64
-83
-99
-25
-85
-82
-88
-80
-49
-96
n/a
n/a

Nu vom analiza in detaliu acest tabel intrucat datele exprima foarte bine evolutia fiecarei
actiuni, fara explicatii aditionale. Cateva observatii legate de tabelul de mai sus: toate
valorile din tabel sunt variatii procentuale; toate variatiile sunt nominale, adica neajustate
cu rata inflatiei (inflatia pe fiecare din anii analizati este prezentata in ultima linie a
tabelului).
Coloanele 1995-2002 prezinta castigurile (sau pierderile) aduse de fiecare actiune din
toate sursele analizate (variatii de pret, operatiuni legate de capitalul social si actiuni
si/sau dividende). Urmatoarea coloana prezinta castigul cumulat pe perioada 1995-2002
calculat pe baza informatiilor din coloanele precedente (cu capitalizare anuala), iar
coloana galbena (dupa care au fost sortate liniile tabelului) prezinta castigul (sau
pierderea) mediu anual al fiecarei actiuni in parte. Ultimele doua coloane prezinta
aceleasi date, insa fara a lua in calcul castigul din dividende (ci doar variatiile de pret si
operatiunile legate de capitalul social).
In continuare, cateva observatii legate de anumite valori din tabel:
- cele mai mari castiguri medii anuale sunt aduse de ECT si PCA. Acestea sunt
valori aberante din punctul de vedere al acestei analize. Valoarea calculata
pentru Electrocontact se bazeaza pe cresterea extrem de mare inregistrata in
2001 datorita unor conditii atipice si irepetabile (lichiditate extrem de redusa si o
majorare de capital din fonduri proprii foarte generoasa). Peco Arad s-a
tranzactionat doar doua luni de zile, perioada in care cursul a crescut cu 151%;

-10
-11
-12
-13
-15
-19
-22
-26
-26
-29
-29
-32
-39
-39
-39
-39
-42
-44
-58
-60
-81
-82
-89
n/a
n/a
n/a
n/a
n/a

extrapoland aceasta crestere pentru o perioada de un an se obtine valoarea din

tabel.
Dupa ECT si PCA, urmatoarele actiuni plasate in topul actiunilor cu cele mai mari
performante medii anuale au reprezentat oportunitati de investitie reale, iar
cresterile lor nu se mai bazeaza pe elemente conjuncturale, ci pe variatii
semnificative de pret, dividende consistente si/sau distribuire de actiuni gratuite.
Din cele 147 de societati ale caror actiuni s-au tranzactionat vreodata la bursa,
un numar de 113 au adus castiguri medii anuale pozitive. Din acestea, 58 au
adus castiguri peste rata medie anuala a inflatiei. Pentru 33 de emitenti
randamentul mediu anual a fost negativ. Dintre acestia, AGR, MRL si EFN au
scazut atat de abrupt in perioada in care s-au tranzactionat, incat algoritmul de
calcul al randamentului mediu anual prezinta o valoare mai mica de -100%.
In topul actiunilor cu cea mai mare crestere cumulata pe perioada analizata,
Impact Bucuresti conduce detasat, la mare distanta de restul emitentilor (atat in
varianta in care luam in calcul dividendele cat si in cea fara dividende). Aceasta
confirma un fapt pe care multi investitori il stiau deja investitia in actiunile IMP a
fost (si ramane inca) cea mai eficienta investitie la BVB.
Actiunile care au adus cele mai mari castiguri la BVB in perioada analizata nu
sunt neaparat si cele urmarite de marea majoritate a investitorilor: Actiuni precum
AUR, SNO, BRM, TRS, ARS sau MEF au adus castiguri apreciabile in mod
constant, insa au fost mai putin urmarite datorita lichiditatii mai reduse si/sau
riscului mai ridicat.
Insa nici vedetele bursei nu au dezamagit. Performantele istorice (atat medii cat
si cumulate) ale unor actiuni precum ALR, TER, INX, SNP, BRD, TLV sau SIF i-ar
face invidiosi pe investitorii din multe tari.
In concluzie, cele mai multe din actiunile listate la BVB au oferit surprize placute
investitorilor. Din pacate, o serie de societati de renume (DAC, AGR, CHI, OLT)
sau cel putin potential interesante (ALA, EFN) , au oferit surprize neplacute.
Comelf, UAMT si Artrom sunt societatile cu cea mai lunga istorie la BVB. Acestea
s-au tranzactionat din prima zi de tranzactionare la BVB 20/11/95 si se mai
tranzactionau si la sfarsitul anului 2002. Societatea cu cele mai multe zile de
tranzactionare este Azomures 1,429 zile din 16/01/96 pana la sfarsitul anului
2002. Societatea cu cele mai putine zile de tranzactionare este CMB Bocsa, care
s-a tranzactionat o singura data pe perioada cat a fost listata la bursa. Actiunile
Guban au inregistrat cea mai scurta perioada de prezenta la cota acestea au
fost admise la tranzactionare iar apoi delistate imediat fara a inregistra vreo
tranzactie, ca urmare a unor probleme legate de structura capitalului social.
Impact mai detine un record singura societate listata care a crecut in fiecare din
cei 7 ani in care s-a tranzactionat la BVB in perioada 1995-2002. Turism
Transilvania Cluj a crescut in fiecare din cei 6 ani de cand se afla la cota BVB, in
timp ce AUR, SNO, BRM si SRT au crescut in fiecare din cei 5 ani de

tranzactionare la bursa. La acestea se mai adauga actiunile SIF si VES, NCL,

MCN si ETN, tranzactionate in cel putin 3 ani diferiti in perioada 1995-2002, si
care au adus castiguri investitorilor in fiecare an de tranzactionare. Sanevit
detine tristul record de scadere in fiecare din cei 6 ani de prezenta la cota.
100,000 lei investiti in actiuni SAN in prima zi de tranzactionare ar fi valorat 1.520
lei la momentul delistarii societatii. Luand in calcul si rata inflatiei, scaderea reala
a actiunilor SAN pe perioada de tranzactionare la BVB a fost de -99.92%.
53 din cele 66 de actiuni tranzactionate in 2002 au avut impreuna o capitalizare
sub 10%. Pentru ceilalti ani analizati numarul emitentilor a caror capitalizare
adunata reprezinta sub 10% din capitalizarea totala a bursei este: 88 din 110 in
2001, 89 din 125 in 2000, 101 din 138 in 1999, 75 din 125 in 1998, 52 din 75 in
1997, 8 din 17 in 1996 si 3 din 9 in 1995. Numarul societatilor cu adevarat
importante pe care un investitor le poate analiza este destul de redus.

VI. Concluzii
Ce ar mai ramane de spus? In istoricul bursei din 1995 si pana in 2002 putem
distinge trei etape:
1. anii 1995-1996 de prezenta pur decorativa in peisajul pietei financiare romanesti,
in care bursa a scazut puternic, scadere nerelevanta datorita numarul foarte
redus de investitori.
2. anii 1997-1999 in care bursa a iesit din anonimat, a incercat un prim salt calitativ,
insa a avut nevoie de trei ani de zile pentru a se maturiza si a depasi o perioada
de scaderi serioase.
3. anii 2000-2002 in care bursa a inregistrat un nou salt calitativ si a crescut
continuu, intr-un ritm accelerat.
Pe ansamblu evolutia a fost pozitiva, multe actiuni au crescut, iar majoritatea
investitorilor care au plasat bani pe termen lung la bursa se pot felicita pentru
aceasta optiune.
Ce am putea scrie in continuare? Desi la momentul redactarii acestui articol anul
2003 inca nu s-a incheiat, acesta pare sa fie mai slab decat cel precedent. Desi
cresterea pare ca a continuat, ritmul acesteia este inferior celui inregistrat in 2002.
Pe de o parte aceasta poate insemna o evolutie normala in cadrul celei de-a treia
etape prezentate mai sus, in care bursa continua sa creasca insa cu amplitudini
diferite de la un an la altul. Pe de alta parte anul 2003 poate reprezenta inceputul
unei noi perioade, o perioada de stagnare la BVB insotita de o reducere treptata a
ritmurilor de crestere si eventual chiar de scadere generalizata. Care este varianta
care ne asteapta?
Raspunsul la aceasta dilema il vom afla in cursul anilor care vin. Sa nu uitam insa ca
BVB si CNVM (mai exact persoanele din conducerea acestor institutii) au o

responsabilitate foarte mare in prezent: aceea de a asigura toate conditiile necesare

si de a face tot posibilul pentru ca bursa sa se dezvolte si activitatea pe piata de
capital sa creasca. Desi se fac eforturi serioase in aceasta directie, consider ca se
poate face mai mult.
VII Note metodologice
In calculul castigurilor (sau pierderilor) aduse de fiecare actiune in parte, pe baza
carora s-au calculat si randamentele medii ale BVB, am tinut cont de urmatoarele
elemente:
- perioada de calcul este de la inceputul tranzactionarii la bursa (20/11/95) pana la
sfarsitul anului 2002. Randamentele calculate sunt anuale. Au fost luate in calcul
toate societatile care s-au tranzactionat vreodata la bursa (inclusiv cele care nu
se mai gasesc in prezent la cota bursei).
- variatiile de pret. Pentru fiecare actiune in parte a fost considerata variatia
pretului din ultima zi in care actiunea a fost tranzactionata intr-un an fata de
prima zi in care aceasta a fost tranzactionata in anul respectiv. Au fost utilizate
preturile de referinta furnizate de BVB (preturi medii pana in oct 1999 si preturi
de inchidere din oct 1999 pana in dec 2002) si transmise prin intermediul
sumarelor de tranzactionare.
- Operatiuni care afecteaza capitalul social si/sau actiunile. Au fost luate in calcul
operatiunile de majorare de capital din fonduri proprii prin distribuire de actiuni
gratuite si operatiuinle de splitare si consolidare a actiunilor, intrucat acestea au
influentat in mod direct randamentul obtinut de investitori. De asemenea, au fost
luate in calcul operatiunile de majorare cu aporturi in numerar pentru care pretul
de emisiune a fost inferior pretului mediu al actiunilor in piata din perioada in care
s-a efectuat majorarea, precum si operatiunile de diminuare a capitalului social.
Nu au fost luate in considerare operatiunile de modificare a valorii nominale sau
de modificare a capitalului social care au afectat doar actionarul majoritar al
societatii, intrucat acestea nu au avut influenta asupra investitorilor la bursa.
Informatiile despre aceste operatiuni au fost preluate din comunicatele transmise
de catre emitenti bursei, pentru perioada 1999-2002. In sistemul bursei nu se
gasesc comunicate mia vechi de 1999. Astfel, pentru anii 1996-1999 au fost
folosite alte surse de informare: in primul rand bilanturile oficiale ale tuturor
emitentilor, care au evidentiat faptul ca numarul operatiunilor de
majorare/diminuare a capitalului social in aceasta perioada a fost foarte mic, iar
aceste operatiuni au fost in general de valoare redusa; informatii aditionale au
fost preluate din rapoartele de administratie si cele ale cenzorilor interni si externi
transmise de emitenti. In noiembrie-decembrie 1995 nu s-au inregistrat majorari
de capital care sa ii afecteze pe investitori.

Dividende. Informatiile legate de dividendele repartizate de emitenti in anii 19972002 (pe baza profiturilor obtinute in 1996-2001) au fost preluate din materialele
furnizate de BVB si de emitenti in bilanturile sau rapoartele anuale. Dividendele
repartizate in 1996 (pe baza profiturilor din 1995), care nu se regasesc in datele
furnizate de BVB si pentru care nu exista raportari anuale de la emitenti, au fost
estimate folosind rata de distributie a dividendelor din 1997 si profiturile
inregistrate de emitenti in 1995. In calculele legate de dividende au fost folosite
valorile dividendelor nete repartizate persoanelor fizice.
Randamentele medii ale bursei in fiecare din anii analizati au fost calculate ca o
medie ponderata a randamentelor tuturor societatilor tranzactionate, utilizand
toate elementele de mai sus (variatii de pret, operatiuni de capital, dividende).
Ponderea maxima pe care o actiune o putea inregistra in calculul total pentru un
an a fost limitata la 10%, pentru ca actiuinle cu capitalizare foarte mare sa nu
distorsioneze foarte mult rezultatul final. Pentru anul 1995 ponderea folosita a
fost de 20%, intrucat numarul societatilor listate era foarte redus.
Randamentele ponderate ale fiecarei actiuni au fost corectate cu numarul de luini
de tranzactionare din an. Spre exemplu, daca SNP s-a tranzactionat numai 4 luni
din 12 in 2001, randamentul SNP pentru acel an a fost ajustat corespunzator in
calculul randamentului mediu al bursei, prin acordarea unei ponderi mai reduse.
Pentru simplificarea calculelor s-au operat rotunjiri, lucrandu-se cu numere de
luni intregi.
randamentul mediu nominal obtinut in fiecare an dupa toate ajustarile de mai sus
a fost ajustat cu rata inflatiei, folosind formula (1+randament real) =
(1+randament nominal)/(1+rata inflatiei). Valorea astfel obtinuta a fost
considerata randamentul mediu real anual al BVB, si botezata TRX (Total Return
Index).
In tabelul cu castigurile anuale individuale aduse de fiecare actiune in parte,
randamentul total al unei actiuni reprezinta randamentul cumulat obtinut prin
capitalizarea randamentelor anuale inregistrate de actiunea respectiva in anii in
care s-au inregistrat tranzactii. Randamentul mediu reprezinta media aritmetica
simpla a randamentelor anuale, ajustata cu numarul de luni de tranzactionare a
fiecarei actiuni.
Nu au fost luate in calcul evolutiile actiunilor necotate tranzactionate prin sistemul
BVB aceste actiuni nu sunt listate la bursa, deci nu isi au locul in aceasta
analiza.
In elaborarea acestui material au fost depuse toate eforturile posibile pentru a
folosi date de intrare, calcule si proceduri cat mai corecte si relevante. Insa
datorita unor elemente precum complexitatea calculelor utilizate, volumul de date
folosit, subiectivitatea obligatorie in anumite decizii de calcul, calitatea anumitor
surse de intrare (precum raporatele si bilanturile scanate aflate in sistemul BVB),

etc, posibilitatea unor erori sau distorsiuni este posibila, insa acestea nu pot
afecta in mod semnificativ rezultatul final.
VIII Obligatiuni la BVB
In 2001 a inceput si tranzactionarea obligatiunilor la bursa de valori. Chiar daca
acest segment de piata are doar un rol decorativ la acest moment, vom prezenta
cateva scurte informatii si despre obligatiuni, pentru o imagine completa a activitatii
BVB. Introducem si indicele TRXB (Total Return Index Bonds) pentru a urmari
evolutia medie anuala a pietei obligatiunilor la bursa, dupa modelul indicelui TRX
folosit pentru actiuni.
2001. La 6 ani de la inceperea tranzactiilor cu actiuni se inregistreaza si primele
tranzactii cu obligatiuni la BVB (pe data de 26/11/01). Astfel, se listeaza si se
tranzactioneaza doua emisiuni, ambele de obligatiuni municipale. Este vorba de o
emisiune a orasului Predeal, cu maturitate in 2003 (PRD03) si una a orasului
Mangalia (MNG03) cu maturitate in acelasi an. Acestea sunt si primele emisiuni de
obligatiuni municipale derulate in tara noastra. Ca si in cazul actiunilor in 1995,
tranzactionarea obligatiunilor in 2001 este sporadica, constituind mai mult o
curiozitate pentru investitori si nu o posibilitate reala de plasare a banilor.
2001 (26/11 -31/12/)
Emisiune
Tranzactii
PRD03
1
MNG03
4
Castig mediu piata (nominal)
Rata inflatie
Castig mediu piata real (TRXB)
Numar emisiuni tranzactionate
Valoare tranzactii

Volum
10
35

Crestere
din pret
0.00%
0.00%

Castig din
Dobanzi
3.08%
3.00%

Castig
total
3.08%
3.00%

TRXB: +0.81%
Castig Mediu
anual
37.00%
36.00%
3.03%
2.20%
0.81%
2
0.004 mld

2002. Situatia nu se schimba foarte mult nici in acest an. Celor doua emisiuni li se
mai adauga inca doua, tot de obligatiuni municipale Zalau 2004 si Alba 2004.
Tranzactiile raman foarte rare si in acest an, insa interesul pentru aceste instrumente
este intr-o usoara crestere, atat din partea emitentilor cat si din partea investitorilor.
Toate tranzactiile inregistrate in aces an se fac la un pret de 100.00, egal cu valoarea
nominala a obligatiunilor tranzactionate.

2002
Emisiune

Tranzactii

Volum

MNG03
3
4,500
PRD03
0
0
ALB04
2
2,050
ZAL04
5
52,500
Castig mediu piata (nominal)
Rata inflatie
Castig mediu piata real (TRXB)
Numar emisiuni tranzactionate
Valoare tranzactii

Crestere
din pret
0.00%
0.00%
0.00%
0.00%

Castig din
Dobanzi
29.17%
23.16%
9.17%
8.33%

Castig
total
29.17%
23.16%
9.17%
8.33%

TRXB: +7.50%
Castig Mediu
anual
29.17%
23.16%
27.51%
24.99%
26.64%
17.80%
7.50%
3 din 4 listate
7 mld

Concluzii? Piata obligatiunilor la BVB s-a aflat in perioada 2001-2002 in acelasi

stadiu pe care l-a inregistrat piata actiunilor in 1995-1996. Daca actiunile au trecut
insa examenul de maturitate relativ brusc in 1997, in cazul obligatiunilor se pare ca
aceasta maturizare va dura mai mult.
Razvan Pasol, razvanpasol@yahoo.com
Pepperdine University, California, SUA
Septembrie 2003