Facultatea de Finanţe, Asigurări, Bănci şi Burse de Valori

Curs 3.
3 Organizarea şi funcţionarea
pieţei de capital.Piata secundara

Asist. univ. drd. Alina GRIGORE

Catedra de MONEDĂ
 Cuprins
1
1. Piaţa de capital secundară;
‰ Piaţa de licitaţie;
‰ Piaţa de negociere;
‰ Rolul unui market maker;;
‰ Dealer versus broker.
2. Formarea cursului bursier;
‰ Ordine bursiere;
‰ Principiul contrapartidei şi procedura de fixing;
‰ Reguli de prioritate în execuţia ordinelor;
3. Organizarea şi funcţionarea pieţei de capital din România
‰ BVB şi piaţa RASDAQ;
‰ Cerinţe obligatorii de acces pe piaţa BVB/RASDAQ;
‰ Secţiuni de piaţa pe BVB şi Stări ale pieţei BVB;
‰ Rolul CNVM şşi Depozitarului
p Central.
9 Bibliografie:
y Essentials of investments, Bodie, Z., A. Kane, A. J. Marcus, McGraw Hill , 2007;
y Investments Analysis
y and Portfolio
f Management,
g Reilly,
y F., K. Brown,Thomson, 2006;
y Cod BVB Operator de piaţă, noiembrie 2008, www.bvb.ro
 Piaţa
ţ secundară de capital
p
¾ Piaţa de licitaţie (Auction markets);
¾ Piaţa de negociere (Dealer markets).
A. Piaţa de licitaţie: locul unde intermediarii se întâlnesc pentru a
cumpăra sau a vinde titluri financiare.
ţ organizate,
ƒ Pieţe g , reglementate
g – există reguli
g bine definite
f ce
trebuiesc respectate de participanţii pe piaţă.
Burse deValori:

ƒ NewYork Stock Exchange (NYSE), London Stock Exchange (LSE),

ƒ Tokyo Stock Exchange (TSE),
(TSE) Bursa deValori Bucureşti (BVB) – 1995 reînfiinţată.
reînfiinţată
ƒ Lichiditatea este caracteristica esenţială a burselor de valori.
‰ Titlurile financiare sunt tranzacţionate cu o frecvenţă foarte ridicată.
‰ Condiţie necesară: Cerinţe de listare pe care firmele trebuie să le
îndeplinească.
 Piaţa secundară de capital
B. Piaţa de negociere – nu există un loc de realizare a tranzacţiilor, de
aceea se mai numeşte piaţă over-the-counter.
ƒ Se tranzacţionează titlurile companiilor emitente ce nu îndeplinesc cerinţe de listare;
ƒ Emitenţii nu doresc să fie tranzacţionate titlurile la bursă - Microsoft, Intel, Apple
Corporation
ƒ Intermediarii financiari cumpără/vând titluri în nume şi în cont propriu;
ƒ Cumpărare la Preţul de cumpărare (BID) şi le vând la un preţ de vânzare mai mare
(ASK).
ƒ S
Spread-ul
d l (absolut)=
( b l t) ASK – BID = profitulfit l intermediarului;
i t di l i
ƒ NASDAQ (National Association of Security Dealers Automated Quotations) - 1971
ƒ RASDAQ (Romanian Association of Securities Dealers Automated Quotations) – 1996
Di i ţi îîntre piaţa
Distincţia i ţ dde li i ţi şii piaţa
licitaţie i ţ dde negociere
i
Piaţa de licitaţie Piaţa OTC
Brokerii şi dealerii se Tranzacţiile sunt
întâlnesc în cadrul unei realizate prin
burse ce are o locaţie intermediul unei reţele
precisă. computerizate.
Burse de valori
1
1. Bursele – pieţe guvernate
gu ernate prin ordine (order driven).
dri en)
9 Burse naţionale (NYSE, American Stock Exchange, LSE) şi burse regionale (Boston Stock
Exchange)
NYSE Euronext(Big Board) (1792)
9 Tranzacţionarea fiecărui titlu este realizată de un “specialist”.
9 Brokerii ce tranzacţionează titluri în numele clienţilor săi transmit ordinele firmei
specialist în ringul bursei.
9 În ring există aproximativ 10 firme de tip specialist, care au rolul de acţiona atât ca
brokeri cât şi dealeri (formatori de piaţă).
piaţă)
Market
Maker

Broker de ring - execută Dealer asigură lichiditatea

Dealer - poate tranzacţiona
ordinele transmise de alţi pieţei (acţionează ca o
titluri (C/V) în contul său.
b k
brokeri. contraparte).
 Burse de Valori
3 Rolul principal al firmelor-specialist: asigurarea unei pieţe continue şi o
disciplină a pieţei, prin cumpărarea şi vânzarea de titluri financiare.
3 P i i ţii pe piaţa
Participanţii i ţ NYSE deţineau
d ţi l
locuri i (seats)
( ) în ă
î bbursă.
3 Firme de brokeraj cu o gamă largă de servicii (câştigul este obţinut din
comisioane). Aceştia realizează tranzacţii în ringul
g bursei.
3 Brokerii din ring
3 Speciaştii
3 Î 2005 NYSE fuzionează
În f ă cu Sistemull alternativ
l dde tranzacţionare Archipelago
h l
(ECN Electronic Communication Network), deţinătorii locurilor primesc
500.000 USD pe un loc, şi 77.000 de acţiuni.
3 Din 2005 NYSE vinde licenţe de tranzacţionare care pot fi valabile timp de
1 an.
3 NYSE devine,
devine deci,
deci societate pe actiuni ce are ca scop obţinerea de profit.
profit
3 În 2007, fuzionează cu EURONEXT.
Preţul
ţ unui loc la NYSE
Anul Preţul cel mai Preţul cel mai Anul Preţul cel mai Preţul cel mai
mare (USD) mic (USD) mare (USD) mic (USD)
1875 6800 4300 1995 1.050.000 785.000
1905 85.000 72.000 1999 2.650.000 2.000.000
1935 140.000 65.000 2000 2.000.000 1.650.000
1965 250.000 190.000 2001 2.300.000 2.000.000
1975 138.000 55.000 2002 2.550.000 2.000.000
1980 275.000 175.000 2003 2.000.000 1.500.000
1985 480.000 310.000 2004 1.515.000 1.035.000
1990 430.000 250.000 2005 3.250.000 975.000

Sursa: NewYork Stock Exchange , www.nyse.com (Facts and figures)

 Pieţe OTC
2. Pieţe dealer – pieţe guvernate prin preţ (quote
( driven))
9 există formatori de piaţă (market makeri), sunt dealerii ce afişează
preţurile la care sunt dispuşi să cumpere sau să vândă un titlu.
9 Dealerii Reţea computerizată Brokerii
9 Exemplu. Un broker ce reprezintă un client examinează preţurile prin
intermediul unei reţele computerizate, alege dealer-ul cu cel mai bun preţ şi
astfel se realizează tranzacţia.
9 Deşi brokerul “caută”
caută cotaţiile cele mai bune pentru clienţi,
clienţi
tranzacţia efectivă presupune negocierea directă (la telefon) între
acesta şi dealer.
9 Pink sheets
9 Reţele computerizate.
 NASDAQ.Alte pieţe
3 3200 de firme şi segmentată în:
în
3 National Market System (cerinţe de listare mai restrictive, piaţă mai lichidă);
3 Nasdaq SmallCap Market (adresată firmelor mici);
ţ
3 Unele acţiuni încă sunt listate ppe ppink sheets;;
3 Nasdaq nu utilizează firme-specialist (deci nu există un ring pentru a se realiza
tranzacţiile);
3 Există 3 tipuri p ţ
p de pparticipanţi:
3 Market makers;
3 Firmele de brokeraj (nu pot acţiona pe cont propriu ci doar numele clienţilor);
3 Investitori care primesc informaţii despre cotaţii – inside quotes (cel mai mare
preţ la cumpărare şi cel mai mic preţ la vânzare).
vânzare)
3 Alte pieţe:
3 Până în 1997, London Stock Exchange funcţiona ca şi NASDAQ, din 1997
tranzacţiile se realizează prin intermediul unui sistem electronic Stock
Exchange Trading Service.
3 Euronext (2000) – fuziunea dintre bursele Paris, Amsterdam şi Brussels, foloseste
un sistem de tranzacţionare electronic.
3 Tokyo Stock Exchange – saitori, nu tranzacţionează în cont propriu.
 Formarea cursului bursier
y Ordine bursiere:
y Ordin
di lal piaţăi ă (Markets
( k orders);
d )
y Ordin limită (Limit orders);
y Ordinul stop (Stop loss orders);
y Alte ordine:
y ALL OR NONE - tranzacţia să fie executată totalitate sau
să se anuleze.
y IMMEDIATE OR CANCEL - tranzacţia să fie executată
imediat în totalitate sau parţial sau să se anuleze. În cazul în
care se execută parţial partea neexecutată SE ANULEAZĂ,
y FILL OR KILL - PREŢUL STABILIT DE CĂTRE CLIENT
SAU SE ANULEAZĂ
 Formarea cursului bursier
y Tehnica clasică de formare a cursului bursier se numeşte fixing şi se
bazează pe colectarea şi centralizarea ordinelor de vânzare şi
cumpărare.
y Principiul contrapartidei
y Criteriul principal: maximizarea volumului de titluri
tranzactionate.
ă pentru volumul maxim se determinăă mai multe preţuri de
y Dacă,
echilibru, atunci se folosesc criteriile:
ţ
y Volumul minim de titluri netranzacţionate;
;
y Variaţia minimă procentuală a preţului potenţial de deschidere faţă de
preţul de închidere din şedinţa precedentă;
y Preţul maxim.
ma im
 Formarea cursului bursier
Reguli de prioritate în execuţia ordinelor.
ordinelor

‰ PRIORITATE DE PREŢ - Agenţii de bursă trebuie să execute

ă cu preţuri mai mari înaintea celor cu preţuri
ordinele de cumpărare
mai mici. De asemenea trebuie să execute ordinele de vânzare cu
preţuri mai mici înaintea celor cu preţuri mai mari.
‰ PRIORITATEA DATĂ Ă DE TIPUL CONTULUI: cont client, cont
instituţie, cont house, cont staff.
‰ PRIORITATE DE TIMP - Tranzacţionareaţ ordinelor se realizează în
funcţie de momentul intrării acestora pe piaţă. Primul ordin intrat
pe piaţă va fi executat.
 Determinarea cursului bursier
y La deschiderea pieţei se înregistrează 10 ordine (limită) pentru un titlu financiar. Ele
sunt clasificate după momentul intrării lor pe piaţă. Să se determine preţul de
echilibru.
h l b În ţ pentru ddeterminarea preţului
Î acest exerciţiu ţ l ded echilibru
h l b se iau îîn
considerare numai ORDINELE LIMITĂ.
ordin C/V curs Q
1 C 145 150
2 V 160 150
3 C 130 200
4 C 175 100
5 V 150 50
6 V 130 200
7 V 145 150
8 C 160 150
9 C 140 50
10 V 155 250
 Determinarea cursului de deschidere

ordin
di C/V curs Q ordin
di QC QC c curs QV c QV Q trz.
t
1 C 145 150 4 100 100 175 800 - 100
2 V 160 150 2 - 100 160 800 150 100
3 C 130 200 8 150 250 160 650 - 250
4 C 175 100 10 - 250 155 650 250 250
5 V 150 50 5 - 250 150 400 50 250
6 V 130 200 1 150 400 145 350 - 350
7 V 145 150 7 - 400 145 350 150 350
8 C 160 150 9 50 4 0
450 140 200 - 200
9 C 140 50 3 200 650 130 200 - 200
10 V 155 250 6 - 650 130 200 200 200

Cantitatea de echilibru este: 350

Pretul de echilibru este: 145

 Executarea ordinelor la pretul de echilibru

ordin QC QC c curs QV c QV Q trz.

C 4 100 100 175 800 - 100 Se executa integral
V 2 - 100 160 800 150 100
C 8 150 250 160 650 - 250 Se executa integral
V 10 - 250 155 650 250 250
V 5 - 250 150 400 50 250
C 1 150
50 400 145 350 - 350 Se executa partial
V 7 - 400 145 350 150 350 Se executa integral
C 9 50 450 140 200 - 200
C 3 200 650 130 200 - 200
V 6 - 650 130 200 200 200 Se executa integral
 Ipoteza I: un investitor transmite un ordin la piata cu volumul 50
actiuni
ordin C/V curs Q

I C piata 50
ordin C/V curs Q

2 V 160 150

10 V 155 250

5 V 150 50

1 C 145 50

9 C 140 50

3 C 130 200
 Ipoteza II: un investitor transmite un ordin limita de vanzare, pret 155,
cantitate 100

ordin C/V curs Q

2 V 160 150

10 V 155 250

1 C 145 50

9 C 140 50

3 C 130 200

ordin C/V curs Q

II V 155 100
 Ipoteza III: Un investitor transmite un ordin la piata de vanzare , cantitate 150

ordin C/V curs Q

2 V 160 150
II V 155 100
10 V 155 250
1 C 145 50
9 C 140 50
36 C 130 150
200

ordin C/V curs Q

IIIIII VV piata
piata 150
 Ipoteza IV: Un investitor transmite un ordin limita de cumparare, pret 157,
cantitate 300

ordin C/V curs Q

IV C 157 300

Ordin C/V curs Q

2 V 160 150

II V 155 50
100

10 V 155 250

3 C 130 150
 Ipoteza V: un investitor transmite un ordin limita de cumparare, pret 156,
volum 100, cu optiunea “ totul sau nimic”.

ordin C/V curs Q

V C 156 100*

ordin C/V curs Q

2 V 160 150

II V 155 50

3 C 130 150
 Ipoteza VI: un investitor transmite un ordin limita de vanzare , pret 140, volum
200 actiuni

ordin C/V curs Q

VI V 140 200

ordin C/V curs Q

2 V 160 150
II V 155 50
V C 156 100* VI V 140 100
3 C 130 150
 Piaţa
ţ de capital
p din România
Bursa deValori Bucureşti (piaţa de licitaţie); anul 2006 fuzionarea BVB-
RASDAQQ
RASDAQ (piaţa OTC)

9 Anul
A l 2006 - Piata RASDAQ
AS AQ - renuntarea la
l platforma
l f d tranzactionare PORTAL,
de O TA toate
societatile tranzacţionabile fiind translatate pe sistemul de tranzactionare al Bursei de
Valori, ARENA.
ă pe BVB: piaţa cash şi piaţa la termen (IFD – futures pe indicele BET şi
9 Secţiuni de piaţă
BET-FI, futures pe actiuni, pe eur/ron, usd/ron).
9 Secţiuni de piaţă pe RASDAQ: piaţă de licitatie si piata de negociere.

9 RASDAQ - La sfarsitul anului 2006, din cele 2420 societati listate, 132 se tranzactionau
pe ţ , 1.487 – ppe ppiata de negociere,
p ppiata de licitaţie, g , in timpp ce restul de 801 societati
listate nu erau translatate pe platforma ARENA, avand alte motive de suspendare.
Cerinţe obligatorii pentru listare la cota BVB
Categoria
g 1 Categoria
g 2 Categoria
g 3
Să fie înregistrate la CNVM
Să fie liber transferabile, plătite integral, emise în formă dematerializată şi evidenţiate prin înscriere
în cont Acţiuni
Dispersia acţiunilor distribuite
> 25% > 25% > 25%
public
Acţiunile trebuie să fie distribuite
2000 persoane - -
public la cel puţin
Capitaluri proprii din ultimul
> 30 mil EUR > 2 mil EUR > 1 mil EUR
exercitiu financiar
Profit net ultimii 2 ani - -
pentru cel putin urmatorii3
Să prezinte
p un plan
p de afaceri - -
anii calendaristici
l d i ii

Titluri de stat
sunt de drept admise Obligaţiuni
g
Obligatiuni municipale

valoarea împrumutului obligatar > 200.000 EUR

Obligatiuni corporative
Categoria 1 Categoria 2 Categoria 3
Trebuie
T b i sa fie
fi distribuite
di ib i public
bli la
l cell
1000 persoane 100 persoane -
putin

Valoarea împrumutului obligatar > 200.000 EUR > 200.000 EUR > 200.000 EUR
Cerinţe pentru listare pe piaţa RASDAQ

Cerinţe de admitere pe RASDAQ

Societatea trebuie să fie deschisă (acţiunile sale să fi fost puse în circulaţie prin intermediul
unei IPO);
A ţi il suntt ddematerializate
Acţiunile t i li t şi îînregistrate
i t t dde CNVM
CNVM;
Societatea a încheiat un contract de registru cu Depozitarul Central;
Societatea emitentă trebuie să respecte obligaţiile de informare periodică.
Secţiuni de piaţă BVB. Piaţa la vedere. Acţiuni
y Regular i ţă principală,
R l – piaţă i i lă de d ti
tip order-driven,
d di ţi
tranzacţionarea
t ă pe bl
se realizează
li blocurii de
d
acţiuni (în prezent 100 de acţiuni);
— Variaţia maximă a preţului este +/-15% faţă de preţul de referinţă a şedinţei anterioare.
— Tipuri de ordine: limită,
limită la piaţă
piaţă, hidden
hidden.
— Stări ale pieţei: pre-deschidere, deschidere, deschisă, pre-închidere, închidere.
y Prioritate în execuţia ordinelor: preţ, tip cont şi timp.
1. cont Client,
2. cont Institutie,
3. cont propriu (House),
4. cont persoane relevante (Staff),
5. cont Insider,
6. cont combinat (Mixed);

y Odd-lot – piaţă auxiliară, de tip order-driven, prin care se tranzacţionează acţiuni într-o
cantitate mai mică decât un bloc de tranzacţionare; (Variaţia maximă a P +/- 25%)
ă ale pieţei: deschisă,
y Stări ă închisă.
ă
y Tipuri de ordine:
y Ordine limită, care se comportă ca ordine FOK (Fill or Kill, execuţie imediată ) –pentru
ă
cumpărare, respectiv
ti ca ordine
di AON (All-or-None)
(All N ) pentru t vânzare.
â
y Prioritate în execuţia ordinelor: preţ, tip cont şi timp.
Secţiuni
ţ de piaţă
p ţ la BVB. Piaţa
ţ la vedere. Acţiuni
ţ

y Deal – piaţă auxiliară, de negociere, prin care se

tranzacţionează titluri pe blocuri de 100 acţiuni , însă valoarea
iniţială a unui ordin este de minim 700.000 de RON.
y Variaţia maximă a preţului +/- 15%
y Stări ale pieţei: deschisă,
deschisă închisă.
închisă
y Prioritate în execuţia ordinelor: nu e cazul.
y Buy-in – vânzătorul nu livrează tilurile, iar bursa
achiziţionează titlurile (se recuperează ulterior de la vânzător
diferenţele de preţ);
o Variaţia maximă a preţului : nu e cazul.
Caracteristici:
o Stări ale pieţei: pre deschidere, deschidere şi închisă.
re-deschidere închisă id buy-in.
idem b i
o Prioritate în execuţia ordinelor: preţ, tip de cont, timp.
y Sell-out – cumpărătorul nu a efectuat plata tilurilor, este obligat
să-şi lichideze poziţia prin vânzarea unei părţi din acestea.
acestea
 Stările pieţei la vedere pe secţiuni. Acţiuni
Stare piata
Piata (COD) Tranzactionare
PreDeschidere PreInchidere Inchidere
Continua

Regular (REGS) 09:30 - 10:00 10:00 - 16:15 16:15 - 16:30 16:30

Deal (DEALS) N/A 10:00 - 16:15 N/A 16:15

Odd Lot (ODDS) N/A 10:00 - 16:15 N/A 16:15

Regular
g
International 09:30 - 10:00 10:00 - 16:15 16:15 - 16:30 16:30
(RGSI)

Deal International
N/A 10:00 - 16:15 N/A 16:15
(DLSI)

Observaţie: pe piaţa la vedere BVB, există 3 market-makeri:

9Wood & Company Financial Services Praga (firmă de investiţii din alt stat
membru
b UE);
UE)
9KBC Securities România (SSIF);
9Banca Comercială Română (Instituţie de credit).
 Stări ale p
pieţei
ţ la vedere. Regular
g
1. Pre-deschidere - se introduc, modifica, retrag, suspenda sau se
reiau ordine in sistem, fara a se incheia tranzactii,
2. Deschidere - se calculeaza, pe baza algoritmului de fixing pretul si
cantitatea (volumul) de deschidere
3. Deschisa - tranzactionarea in piata continua, continua este permisa
introducerea, modificarea, retragerea, suspendarea sau reluarea la
trazactionare a ordinelor,
4
4. Pre inchisa - se introduc,
Pre-inchisa i t d se modifica,difi se retrag,
t se suspenda
d sau se
reiau ordine in sistem, fara a se incheia tranzactii,
5. Inchidere - se calculeaza, pe baza algoritmului de fixing pretul si
cantitatea (volumul) de închidere,
6. Inchisa – nu se mai introduc ordine, dar se pot accesa
p
rapoartele sistemului referitoare la ordine,, cotatii informative,, cotatii
ferme, deal-uri, tranzactii si statistici.
 Depozitarul central
y finalizarea procesului de tranzactionare (post-tranzactionare)
presupune operaţiuni decompensare, decontare, custodie, registru si
d
depozitare
i
y Asigura suportul logistic pentru evidenta, pastrarea si transferul in
siguranta al instrumentelor financiare, inclusiv a celor rezultate din
Programul de Privatizare in Masa.

y Intermediarii
I i ţ de
di ii pe piaţa d capital
i l
y Societăţi de servicii de investiţii financiare – SSIF (servicii principale şi
conexe) realizează în contul clienţilor şi pe cont operaţiuni;
y Instituţii de credit autorizate de BNR
y Societăţile de administrare a investiţiilor – SAI gestionează
“organismele de plasament colectiv”.
Bursa Monetar Financiară şşi de Mărfuri Sibiu
¾ Se tranzacţionează instrumente financiare derivate:
¾ Contracte futures pe valute (EUR/RON, USD/RON,
EUR/USD)
EUR/USD);
¾ Contracte futures pe rata dobânzii: ROBOR 3M;
¾ Contracte futures pe acţiuni (peste 20 de acţiuni);
¾ Contracte futures pe indici bursieri (SIBEX9, SIBEX18)
¾ Opţiuni pe contractele futures enumerate mai sus.
¾ Casa Română de Compensare
p ((Clearingg House):
) ggaranteaza,
deconteaza si compenseaza tranzactiile cu instrumente derivate.
¾ Sedintele de tranzactionare se desfasoara zilnic intre orele:
10.00 - 16.00
¾ Bursa Monetar Financiara si de Marfuri Sibiu a
implementat un nou sistem de tranzactionare
electronica,
l t i denumit
d it ELTRANS.
ELTRANS
 ? Întrebări ?
1. Despre actiunea firmei Fincorp care este tranzacţionată pe Euronext se
cunoaşte: Preţ de cumpărare Preţ de vânzare
55,25 EUR 55,35 EUR

¾ Dacă transmiteţi brokerului dvs. un ordin de cumpărare la piaţă, la ce preţ va fi acesta

executat?
¾ Dar dacă transmiteţi un ordin de vânzare la piaţă?
¾ Dacă ati transmis un ordin limită de vânzare la preţul de 55,40 EUR, ce se întâmplă?
¾ Dacă ati transmis un ordin limită de cumpărare la preţul de 55,30 EUR, ce se întâmplă?
2. Dacă aţi transmis un ordin stop loss de vânzare a 100 de acţiuni la preţul
de 55 USD atunci când preţul curent de pe piaţa este 62 USD, cât veti
primi pe o acţiune dacă preţul scade la 50USD?
3. Care este rolul unui formator de piaţă?
4. Ce este acela un specialist ce activează pe NYSE?
5 Care este principiul de execuţie a ordinelor pe piaţa românească şi în ce
5.
stare a pieţei se stabileşte preţul de echilibru?
 ? Întrebări ?
5. La deschiderea pieţei se înregistrează 10 ordine (limită) pentru un titlu financiar. Să se
determine preţul de echilibru şi spread-ul bid-ask, pe baza următoarelor ipoteze
independente (ne raportăm faţă de situaţia iniţială) .
Sensul
ORDIN Curs Cantitate
operaţiunii
1 C 10.800 100
2 C 10.900 150
3 V 10.950 200
4 C 10.925 50
5 C 10.945 250
6 V 10.930 150
7 V 10.970 100
8 C 10.890 200
9 V 10.925 350
10 C 10.925 150

IPOTEZA 1. Pe piaţă ajunge un ordin de cumpărare la piaţă de 100 de titluri.

IPOTEZA 2. Pe piaţă ajunge un ordin (C200) de cumpărare la piaţă de 200 de titluri.
IPOTEZA 3.
3 Pe piaţă ajunge un ordin de cumpărare limită de 10.900
10 900 pentru 200 de titluri.
titluri
IPOTEZA 4. Pe piaţă ajunge un ordin de cumpărare limită 10.950 pentru 250 de titluri.