Sunteți pe pagina 1din 112

Capitolul I

STUDIU COMPARATIV PRIVIND BURSELE DE VALORI


DIN DIFERITE TARI EUROPENE

Evolutia istorica comuna a burselor din Europa a avut drept consecinta un ansamblu
de similitudini ale acestora (burselor) in ceea ce priveste organizarea, mecanismul de
tranzactionare, precum si rolul lor in viata economica. In ultimele decenii insa, ele au urmat
traiectorii proprii, definindu-se in raport cu realitatile nationale, precum si cu sferele de
influenta financiara in care au fost implicate.
Cunoasterea diferitelor burse din tarile comunitare prezinta o importanta deosebita
pentru realizarea unei mari piete europene, stiut fiind faptul ca fiecare dintre ele are o
importanta deosebita in cadrul pietelor financiare nationale.
In ansamblul lor, bursele europene se situeaza pe pozitia a treia in ceea ce priveste
volumul capitalizarii bursiere pe plan mondial, dupa pietele americana si japoneza.
In ultimii ani bursele europene au cunoscut un dinamism relativ ridicat, dar
diferentiat, unele din ele tinzand sa devina lideri continentali si sa concureze pozitia detinuta
de Londra.
Acest dinamism, precum si diferentierea performantelor, se datoreaza masurilor de
modernizare a burselor precum si a celor de liberalizare economica ce au fost adoptate in
ultimul timp in tarile comunitare, paralel cu cele privind cresterea controlului schimburilor si
posibilitatea de a investi mai usor in alte tari decat cea de origine a capitalului. Exemplul
care a impulsionat preocuparile pentru modernizare l-a constituit Big-Bang -ul londonez;
ulterior, Franta (in 1988), Germania (in 1989), Italia (1990) au anuntat, fiecare, cate un mare
salt.
In continuare vom face o trecere in revista a celor mai reprezentative piete bursiere
din Europa Continentala.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 2

A. Evolutia principalelor Burse de Valori din Europa

1.1. Bursele din Regatul Unit al Marii Britanii

1.1.1. Scurt istoric al burselor din Regatul Unit al Marii Britanii


Londra a fost considerata, pe buna dreptate, capitala financiara a lumii timp de
cateva secole, acest lucru datorandu-se pe de o parte faptului ca era capitala celei mai mari
puteri economice, industriale si comerciale precum si centrul celui mai vast imperiu colonial,
iar pe de alta parte faptului ca lira strelina era utilizata ca moneda de plata in marea
majoritate a tranzactiilor internationale.
Bursa din Londra isi are inceputurile in secolul al XVII-lea, atunci cand se efectuau
deja la Londra tranzactii pe actiuni si titluri.
Vechea cladire a bursei londoneze, denumita Royal Exchange, dateaza din secolul al
XVI-lea, mai exact din 1554 si a fost construita de Sir Thomas Gresham, consilierul
economic al reginei Elisabeta.
In 1773 asociatia agentilor de schimb de la bursa a cumparat un local propriu, la
coltul dintre Threadneedle Street si Sweeting Alley, unde este situata si in prezent bursa de
valori londonaza.
Bursa de valori londoneza si-a pastrat suprematia pana la primul razboi mondial,
moment in care rolul de lider a fost preluat de bursa din Wall Street.
In evolutia moderna a bursei londoneze se remarca doua perioade radical diferite,
separate de ansamblul de masuri bazate pe Legea Serviciilor Financiare (Financial
Services Act) din 1986 si care au fost puse in aplicare in noiembrie 1986 sub denumirea de
marele salt.

1.1.2. Organizarea si reglementarea activitatii bursiere


In 1973 bursele din Insulele Britanice formau Bursa Marii Britanii si Irlandei. In
noiembrie 1986 ea a devenit Bursa Internationala de Valori (International Stock Exchange,
ISE), fiind cea mai internationalizata piata bursiera din lume.
Alaturi de bursa londoneza, de departe cel mai important centru financiar european,
functioneaza si bursele regionale, dintre care mentionam:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 3

- Midland and Western (la Birmingham);


- Northern (la Manchester);
- Northern Ireland (la Belfast);
- Scotish (la Glasgow);
- Irish (la Dublin).
Autoritatea centrala este SIB (Securities and Investment Board), care elaboreaza si
aplica reglementarile privind functionarea diferitelor piete financiare.
Inainte de noiembrie 1986, Bursa de la Londra avea trasaturile specifice ale unei
burse traditionale, puternic conservatoare, cu un cadru normativ relativ restrictiv, toate
acestea conferindu-i caracterul unui club inchis. Negocierea in incinta bursei se realiza prin
intermediul agentilor de bursa, persoane fizice, cu atributii strict delimitate: jobberii (care
actionau pentru contul lor propriu) si brokerii (intermediari de bursa care actionau in numele
clientilor lor).
Bursa londoneza se afla intr-o pozitie competitiva neavantajoasa in raport cu rivalele
sale, New York si Tokyo, datorita unor trasaturi cum ar fi:
• comisioanele pentru brokeri erau fixe, ceea ce excludea concurenta dintre
acestia (din aceasta cauza costul tranzactiilor era ridicat);
• patrunderea la bursa era relativ dificila (de fapt pentru banci, companii de
asigurari sau firme straine accesul direct la tranzactiile bursiere era practic
imposibil).
Aceste trasaturi au determinat scaderea progresiva a city-ului londonez pe piata
finaciara internationala.
Evenimentul care a schimbat aceasta stare de lucruri s-a petrecut in 1986, an in care
Bursa de la Londra a adoptat formula unei reforme radicale cunoscuta sub denumirea de
marele salt (Big Bang). Aceasta actiune s-a concretizat in masuri cum ar fi:
• renuntarea la comisionul fix in favoarea celui negociabil si deschiderea, in
acest fel, a competitiei intre brokeri;
• desfiintarea barierelor institutionale intre brokeri si jobberi, intermediarii
numindu-se acum brokers-dealers, care actioneaza simultan pentru contul lor
propriu (dealers) si pentru contul clientilor (brokers);
• bursa si-a deschis portile pentru banci si pentru straini, prin posibilitatea oferita
acestora de a cumpara sau de a cere un loc de bursa (din martie 1986 bancile,
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 4

casele de asigurari si institutiile financiare britanice si straine pot sa obtina


controlul asupra firmelor broker-dealer sau sa fuzioneze cu acestea).
Totodata, a fost inlocuit sistemul de cotatie "floor" printr-un sistem de cotatie
international "tabela electronica plus telefon" pentru tranzactiile cu titluri de valoare,
cunoscut sub denumirea de SEAQ ( Stock Exchange Automated Quatation System).

1.1.3. Pietele de valori mobiliare


Bursa Internationala de Valori (ISE) cuprinde:
- piata titlurilor nationale; piata titlurilor internationale;
- piata optiunilor; piata valorilor de tezaur.

Piata titlurilor nationale este formata din:


• piata principala (oficiala)
• piata in afara cotei (secundara)

 Piata principala (Stock Exchange sau Full Listing)


Este cea mai veche si reprezinta piata principala pentru titlurile aflate la populatie. Pe
aceasta piata sunt cotate cale mai importante societati (aproximativ 2500). Incepand cu
ianuarie 1991, titlurile inscrise la cota sunt clasate in mai multe categorii, in functie de
volumul mediu zilnic al tranzactiilor. Scopul pentru care s-a facut aceasta clasare a titlurilor
pe categorii, il reprezinta cresterea lichiditatii actiunilor. Variatia cursului depinde mult de
categoria din care face parte titlul.
Potrivit criteriilor stabilite prin NMS (Normal Market Size), titlurile sunt clasate in
alpha, beta si gama:
 titlurile alpha sunt acele titluri cu un nivel zilnic al tranzactiilor de peste 2000 de
operatiuni. Ele prezinta cea mai mare lichiditate si sunt tranzactionate direct prin
intermediul sistemului de cotatie asistata de calculator SEAQ. Astfel informatiile sunt
trimise in timp real societatilor de intermediere si birourilor investitorilor interesati.
 titlurile beta: in aceasta categorie se includ aproximativ 1000 de titluri, ce se
caracterizeaza prin faptul ca nu este obligatorie comunicarea instantanee a
tranzactiilor care privesc societatile emitente de dimensiuni mici.
 titlurile gamma, sunt, ca si cele beta, putin lichide.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 5

Pentru titlurile care fac obiectul unor tranzactii de mica anvergura (mai putin de 1000
de operatiuni zilnice), sunt desemnati doi market-makers, care trebuie sa asigure
lichiditatea acestor valori (la celelalte titluri este nevoie numai de un market-maker)
deoarece cu cat valorile au mai putina lichiditate, cu atat piata trebuie mai mult animata.
Pentru a ajunge pe aceasta piata o societate trebuie:
• sa existe de cel putin 3 ani si sa comunice informatii pe ultimii 3 ani de
activitate
• sa ofere public cel putin 25% din actiunile emise
• sa difuzeze periodic anumite informatii privind evolutia rezultatelor si
perspectivele societatii

 Piata secundara (Unlisted Securities Market)


A fost creata in 1980 pentru firmele mijlocii (peste 550) care disponibilizeaza
publicului minimum 10% din actiunile lor. Procedura admiterii presupune ca:
• societatea sa existe de cel putin 2 ani si sa comunice informatii despre ultimii
doi ani de activitate
• sa ofere public minimum 10% din actiunile emise.
Exigentele privind informarea pe aceasta piata sunt mai reduse in comparatie cu cele
aferente cotei oficiale.
Aceasta forma a pietei bursiere se confrunta cu o lipsa de lichiditate, determinata de
absenta investitorilor in asemenea valori. Totusi volumul tranzactiilor este in crestere (peste
4 miliarde ECU in 1992).

Piata titlurilor internationale (International Equity Market, IEM)


In prezent, Londra este cea mai internationalizata piata bursiera din lume, tranzactiile
avand loc prin telefon, iar cursurile stabilindu-se prin sistemul de cotatie asistata de
calculator SEAQ International. In 1992, din 2559 de valori cotate pe piata principala, 604,
respectiv 24%, erau straine. Cele mai reprezentative in acest sens sunt titlurile apartinand
urmatoarelor tari: Australia, Canada, Spania, Germania, Hong-Kong, Italia, Japonia,
Olanda, Norvegia, Africa de Sud, Elvetia, SUA etc.

Piata optiunilor
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 6

Piata optiunilor negociabile a fost creata in 1978 in scopuri speculative si pentru


acoperirea riscurilor. Optiunile negociabile se mai numesc si optiuni traditionale, existand
astazi peste 70 de astfel de optiuni tranzactionate in cadrul city-ului londonez.

Piata valorilor de tezaur (GILT EDGED)


Valorile de tezaur (obligatiuni, bonuri de tezaur) sunt emise de stat si achizitionate,
indeosebi, de investitorii institutionali.

1.1.4. Principalii indici bursieri


 Financial Times 30 (FT 30) care cuprinde 30 dintre cele mai active valori, dar care
se foloseste din ce in ce mai rar. Valoarea lui la 30.01.1994 a fost de 1864 puncte.
 Financial Times 100 (numit FOOTSIE 100), cuprinde 100 din cele mai importante
actiuni britanice; serveste ca suport pentru contractele futures si options pe indici. Valoarea
inregistrata la 30.01.1994 a fost de 2337,3 puncte.
 Indicele FT-SE 250 este compus din 250 de societati care succed pe cele 100
luatein calculul indicelui FOOTSIE 100. Cei doi indici formeaza impreuna un alt indice numit
FT-SE 350
 Financial Times Europe este compus din 1100 valori repartizate pe cele 12 tari
care faceau parte, in 1992, din Comunitatea Europeana
 EURO TRACK 100, exprimat in DEM, incorporeaza 100 valori negociate in
Europa Continentala si serveste, incepand cu 1991, ca suport pentru contractele futures
 EURO TRACK 200, calculat in ECU si lansat pe piata in 1991, cuprinde valori
negociate pe piata londoneza si este compus astfel:
- valori britanice: 43,30%
- valori germane: 14,23%
- valori franceze: 12,97%
- valori olandeze: 7,79%
- valori elvetiene: 6,90%
- alte valori CE: 15,08%

1.1.5. Sistemele de negociere, decontare si livrare


Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 7

Intermediarii de bursa
Intermediarii financiari care au relatii cu clientela se numesc brokers/ dealers; acestia
pot opera atat pe cont propriu, cat si pe contul clientilor. Alti operatori mai sunt brokerii care
executa numai ordinele clientilor; market-maker-ii indica pretul cererii si al ofertei si sunt
obligati sa mentina lichiditatea si concurenta libera pe piata. Mai exista Gilt Edged market-
makers care sunt intermediari specializati in operatiuni cu bonuri de tezaur.

Cotatia titlurilor

 Sistemul electronic de cotatie (SEAQ)


London Stock Exchange (LSE) a fost preocupata de informatizarea activitatii sale
inca din anii '60. Astfel, in 1979 a fost introdus un nou sistem computerizat de cliring,
denumit TALISMAN, care a modificat radical procedurile utilizate. In urmatorii ani sistemul
informatic al LSE a fost imbunatatit cu o noua componenta, denumita TAURUS, prin care s-
a autorizat transferul de proprietate asupra titlurilor mobiliare si a inregistrarii acestora.
Cea mai importanta imbunatatire a constituit-o insa introducerea sistemului de cotatie
asistata de calculator SEAQ (Stock Exchange Automated Quotations). Sistemul SEAQ este
capabil sa tranzactioneze simultan peste 2000 de titluri. Brokerii si market-maker-ii au la
dispozitie terminale dedicate, prin intermediul carora isi introduc preturile de vanzare sau de
cumparare ale respectivelor titluri. Informatiile sunt transmise in timp real societatilor de
intermediere si birourilor investitorilor interesati.
Astfel, prin intermediul sistemului SEAQ se pot consulta, pe monitoare, cele mai
bune preturi inregistrate de market-makers pentru un anumit titlu. Dialogul intre investitor si
agentul de schimb poate avea loc fie prin mijloace clasice de comunicare (telefon, fax,
telex), fie prin intermediul calculatorului.

SEAQ International
In 1986 a fost pus in functiune un sistem reglementat: SEAQ International.
Aproximativ 700 actiuni ale celor mai mari societati sunt cotate pe IEM (International Equity
Market).
Prin intermediul acestiu sistem, contactul cu bursa se realizeaza din afara acesteia
si, mai mult, prin retelele de calculatoare internationale, din orice punct de pe glob care este
conectat la retea. Preturile sunt stabilite prin market-makers, care sunt in numar de 50.
Suma medie a tranzactiilor pe aceasta piata este de ordinul a 120.000 lire. Dezvoltarea
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 8

sistemului SEAQ a permis legarea bursei irlandeze (Irish Stock Exchange) de cea
londoneza, cu facilitati multiple de informare prin reteaua Reuters (Instinet), conducand la
internationalizarea acesteia si la cresterea vertiginoasa a importantei bursei londoneze,
volumul tranzactiilor crescand de la 132,2 miliarde lire in 1990 la 277,1 miliarde lire in 1992.

Finalizarea tranzactiilor

 Plata obisnuita (ordinara)


Reglementarile stabilesc drept perioada de lichidare un termen de minim 15 zile (10
zile lucratoare). Acest mod de plata are in vedere actiunile ordinare si titlurile cu venit fix din
sectorul privat.

 Plata in numerar (cash settlement)


Transferul electronic al dreptului de proprietate al titlurilor, atunci cand acestea sunt
dematerializate, se realizeaza printr-un sistem de compansare si reglementare perfectionat
si anume TAURUS (Transfer and Automated Registration of Uncertified Stock). Acest mod
de plata priveste obligatiunile de stat si cele emise de colectivitati locale.

1.1.6. Piata britanica de produse derivate si sintetice

LIFFE (London International Financial Futures and Options Exchange), este cea mai
importanta dintre pietele europene de produse derivate si sintetice (pietele "futures" si
"options") si a treia dintre pietele de acest gen din lume. Succesul sau poate fi atribuit
urmatorilor factori:

 Diversitatea produselor sale


Produsele care se negociaza in prezent pe LIFFE sunt:
- contracte pe rata dobinzii
- contracte pe indici bursieri (FTSE 100 si FTSE 250)
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 9

- contracte pe devize: prin contractele "futures" si "options" pe £, ¥, DM, ECU


si lire italiene, LIFFE ofera cea mai cuprinzatoare piata "futures" si "options" din lume.
Datorita fuziunii cu LCE, produsa in septembrie 1996, pe LIFFE se negociaza in
prezent o serie de marfuri perisabile si contracte agricole. In aceasta categorie se includ
contractele "futures" si "options" pe cacao, cafea, zahar alb, seminte, cartofi si pe indicele
Baltic Freight.

 Lichiditatea
LIFFE a inceput sa tranzactioneze in septembrie 1982 iar volumul tranzactiilor a
cunoscut o ascensiune rapida de la an la an, astfel incat in al doilea trimestru al anului 1996
au fost negociate 37.130.409 contracte, reprezentand un volum mediu zilnic de 608.695
contracte. Datorita marii lichiditati existenta pe aceasta piata sunt facilitate executii oportune
si eficiente atat in ceea ce priveste ordinele detinatorilor individuali, cat si pe cele ale
investitorilor institutionali.

 Internationalizarea vietii bursiere


Gama larga de produse negociate in cadrul LIFFE este sprijinita de tendinta de
internationalizare a vietii bursiere. Dintre cele aproximativ 200 de firme membre ale LIFFE,
peste 70% sunt firme cu capital strain (categorie in care se includ cele mai importante
institutii financiare de pe plan mondial).
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 10

Componenta internationala a membrilor LIFFE

Europa Continentala
Marea Britanie
Japonia
SUA
altele

Sursa: LIFFE- An Introduction (1996)

 Avantajul strategic zonal legat de diferentele de fus orar


Orele de tranzactionare din cadrul LIFFE acopera decalajul care se creaza intre orele
de tranzactionare din majoritatea centrelor financiare din Orientul Indepartat si cele din
America de Nord, si se suprapun peste orele de tranzactionare ale Comunitatii Europene,
oferind astfel acestei piete (LIFFE) si utilizatorilor sai un avantaj strategic zonal legat de
diferentele de fus orar. Succesul acestei burse a consolidat pozitia strategica a city-ului
londonez in calitate de centru financiar international.

 Integritatea preturilor
Una dintre functiile unei piete eficiente este aceea de a-si asigura clientii ca preturile
distincte care exista pe piata monetara si pe piata produselor derivate si sintetice reprezinta
o reflectare valida a realitatilor pietei curente. Mecanismul cu ajutorul caruia orice pret
temporar nefundamentat din punct de vedere economic si financiar este rapid corectat
poarta denumirea de arbitraj. Arbitrajul activ este unul dintre cele mai importante motive
pentru care perticipantii pe piata pot avea incredere in intergritatea preturilor contractelor
negociate pe LIFFE.

 Angajamentul de a inova
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 11

Situat pe Cannon Bridge in city-ul londonez, ringul de tranzactionare din cadrul


LIFFE a fost special conceput pentru a se putea adapta la modelul traditional de
tranzactionare prin strigare, asistat fiind de o retea de propagare in timp real a informatiilor
cu privire la preturi.

 Automated Pit Trading System (APT)


Tranzactionarea prin strigare este asistata de un sistem de tranzactionare bazat pe
tabela electronica numit sistem APT cu ajutorul caruia se realizeaza atat o prelungire (o
extindere) a zilei de tranzactionare pentru produsele negociate in ring, cat si crearea unui
mediu de tranzactionare complet automatizat pentru contractele "futures" pe JGB
(Japanese Government Bond) de-a lungul intregii zile. Contractul JGB este singurul contract
care se tranzactioneaza prin sistemul APT si nu prin strigare. Contractele, in cadrul APT, se
negociaza in birourile membrilor la terminalele care sunt conectate la o retea centrala.
Aceasta retea conecteaza toate terminalele APT si tranzactionarea continua de o maniera
transparenta intre membrii.

 Fast Automated Screen Trading (FAST)


Pentru contractele pe marfuri se utilizeaza un sistem separat de tranzactionare bazat
pe tabela electonica numit FAST. Contractele "futures" si "options" pe zahar alb se
tranzactioneaza exclusiv prin acest sistem si nu in ring. Ca si in cazul APT, nivelele de
informatii accesibile in cadrul tranzactiilor in ring sunt reproduse pe terminale, contractele
fiind executate in birourile membrilor, prin intermediul acestui sistem automat.

 Trade Ragistration System (TRS) si Clearing Processing System (CPS)


Prin aceste sisteme membrii realizeaza in timp real alocari, ajustari ale tranzactiilor si
pastrari de pozitii. Informatiile sunt accesibile rapid, atat in ring cat si in birourile membrilor,
si orice erori raportate, atunci cand ele intervin, pot fi prompt corectate. Aceste sisteme
ofera informatii on-line (directe) in legatura cu pozitiile tuturor contractelor executate,
permitand controlul permanenet si managementul pozitiilor, si deci al riscului.

Numai membri LIFFE pot tranzactiona direct in ring sau prin sistemul APT. Orice alta
persoana care este interesata sa obtina o pozitie intr-un contract LIFFE trebuie sa
imputerniceasca un membru care sa actioneze in numele sau. Persoanele care
tranzactioneaza in cadrul LIFFE sunt de doua tipuri: traderi si brokeri. Un trader actioneaza
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 12

in nume propriu sau in numele companiei sale, in timp ce un broker actioneaza in numele
altei persoane (traderii care actioneaza in nume propriu sunt cunoscuti sub denumirea de
"locali"). Un trader realizeaza profit datorita pozitiilor pe care le are in contracte "futures" sau
"options", sau datorita pozitiilor avute in cadrul produselor de baza. Un broker realizeaza
profit din comisioanele percepute pentru tranzactiile facute in numele altor persoane.

1.2. Bursele din Franta

1.2.1. Scurt istoric al burselor din Franta


In Franta, primele doua orase in care s-au organizat burse de valori au fost Lyon si
Toulouse. Apoi a venit randul Parisului. Conform opiniilor unor specialisti, bursa de valori
din Paris este una dintre cele mai vechi din lume. Inceputurile ei dateaza din 1138.
In secolele XIII-XV activitatea bursei se desfasura indeosebi pe un pod ce traversa
Sena, langa Palatul Justitiei, pod care ultarior a fost denumit, din aceasat cauza, Pont-au-
Change. Apoi "sediul" bursei s-a mutat succesiv in curtea Palatului Justitiei, Piata Vendôme,
Halle aux Blés, in strada Quincampoix etc. In 1718 au loc faimoasele speculatii cu actiunile
emise de compania de comert a bancherului John Law. In 1724, dupa esecul Law, bursa
din Paris face obiectul unor reglementari regale. Prin decretul de organizare a activitatii
bursiere se preciza ca tranzactiile se efectueaza intr-un interval de 3 ore, iar la
tranzactionare pot participa numai "bancherii, financiarii, agentii de schimb si comert,
burghezii cunoscuti si domiciliati in oras, precum si strainii care au un reprezentant
parizian".
Bursa de Valori pariziana este situata si astazi in cladirea de pe Rue de Quatre-
Septembre, in apropiere de Piata Operei.
In preajma Revolutiei, erau cotate 17 valori mobiliare la Bursa din Paris. Numarul
valorilor mobiliare cotate a crescut de-a lungul secolului XIX datorita progresului industrial.
In 1852, peste 200 de valori mobiliare erau cotate la Paris (societati bancare, de asigurari,
din industria chimica etc).
Initial, la bursa din Paris se tranzactionau atat titluri financiare, cat si materii prime.
Dupa ce s-a mutat in localul actual, tranzactiile cu marfuri au fost transferate in alte imobile,
iar bursa a ramas numai de valori mobiliare.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 13

In urma reformei din 1979 (legea Monroy), care aduce importante avantaje
fiscale, are loc o crestere a numarului titlurilor straine negociate. Datorita reformelor
din 1983, 1987 si apoi a celor din 1990 si 1991, se produce dezvoltarea accentuata a
activitatii pe pietele bursiere franceze.

1.2.2. Organizare si reglementare


Exista in Franta 7 burse de valori:
• bursa din Paris
• sase burse regionale: Lyon, Nancy, Lille, Nantes, Bordeaux si Marseille
Un titlu nu poate fi cotat decat la o singura bursa.
Piata bursiera franceza, spre deosebire de cea germana, se caracterizeaza printr-un
grad inalt de centralizare: desi pe langa bursa de la Paris exista sase burse regionale, bursa
centrala centralizeaza cvasitotalitatea tranzactiilor cu titluri (97% din tranzactiile bursiere). In
1990 deverul bursei de la Paris era de 698 miliarde FRF pentru actiuni si 4008 miliarde FRF
pentru obligatiuni dar cu toate acestea, cu o valoare capitalizata de 2112 miliarde FRF la
sfarsitul lui 1989, Franta se situa la mai putin de jumatate din valoarea inregistrata in Marea
Britanie si aproape la valoarea inregistrata de bursele germane.
Cele mai active titluri franceze in 1990 au fost CCE, Elf Aquitaine, Peugeot, Suez si
Eaux, iar dintre titlurile straine, Deutsche Bank, Siemens, Royal Dutch, IBM si Nestlé.

1.2.3. Reforma bursei franceze


Incapand cu anul 1983, bursa franceza a intrat intr-un accelerat proces de
modernizare si dezvoltare. In martie 1987, ministrul Economiei, Finantelor si al Privatizarii a
anuntat o reforma importanta a burselor franceze.
Astfel, la 21 ianuarie 1988 se adopta noua lege bursiera, creandu-se astfel cadrul
legal al unei restructurari radicale a pietei. Scopul reformei, dupa declaratiile autoritatilor,
era ca Parisul sa devina a doua piata financiara europeana, dupa Londra. Principalele
masuri luate cu aceasta ocazie au fost:
• abolirea monopolului agentilor de schimb asupra operatiunilor de bursa,
monopol datand din 1808: dupa 1 ianuarie 1989 dispare monopolul agentilor de
schimb. Societatile de bursa, in numar de 58, se substituie agentilor de schimb.
Statutul lor este acela de societati comerciale al caror capital este deschis
partenerilor francezi si straini. Bancile franceze controleaza majoritatea
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 14

societatilor de bursa pariziene (25) si 10 societati de bursa din provincie. Exista,


de asemenea, intermediari straini care controleaza un numar de 12 sociatati de
bursa din provincie si 4 companii de asigurari.
• deschiderea capitalului societatilor de bursa pentru investitorii terti: investitii
financiare, societati industriale sau comerciale, alti detinatori de fonduri.
• eliminarea diferentelor dintre institutiile care actioneaza pe piata secundara si
cele care actioneaza pe piata primara, primele putand sa indeplineasca toate
operatiunile din sfera ultimelor (inginerie financiara, gestiune de portofoliu etc).
Incepand din ianuarie 1991 se creaza o piata nationala integrata, inlocuind
organizarea anterioara care limita competenta societatilor de bursa la negocierea exclusiv a
titlurilor cotate in zonele care le erau repartizate. In consecinta, toate valorile cotate in
Franta pot fi tranzactionate de orice agent al pietei financiare, pe oricare din zonele pietei
(centrala sau regionala).
Intreaga piata e supravegheata de Comisia Operatiunilor de Bursa (La Comission
des Opérations de Bourse, COB), organism similar cu SEC din SUA. COB a fost creata in
1967 in vederea favorizarii dezvoltarii pietei de valori mobiliare din Franta. Este vorba
despre un organism public national, astfel incat presedintele sau este numit de catre guvern
pe o perioada de 8 ani. Acest organism este compus, in afara de presedinte, de alti 8
membri, al caror mandat e reanoibil o singura data. El dispune de o echipa formata din
peste 100 de specialisti, si are o mare libertate de actiune (fiind autonom).
COB vegheaza la protectia investitorilor si la ameliorarea calitatii informatiilor
furnizate de societatile cotate: controleaza interventiile de pe piata financiara (din 1986,
COB poate nu numai sa controleze retelele de plasament ale valorilor mobiliare, ci si sa
controleze gestiunea portofoliului celor ce intervin pe piata). Autorizeaza, totodata, crearea
de SICAV-uri (Societati de Investitii cu Capital Variabil) si de FCP-uri (Fonduri Comune de
Plasament) si isi da avizul pentru societatile care administreaza portofolii de valori
mobiliare.
Mijloacele de actiune ale COB sunt multiple: ea prezinta in fiecare an un raport
publicat in Jurnalul Oficial. Ea poate propune modificari de legi si de reglementari; poate, de
asemenea, sa ceara sanctiuni penale impotriva societatilor sau persoanelor fizice pe care le
supravegheaza.
Alte institutii care garanteaza securitatea pietei si a operatorilor sunt:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 15

 Consiliul Burselor de Valori (CBV) este organismul care elaboreaza regulamentul


general al pietei, asigurand aplicarea si respecterea regulilor bursiere. CBV este in fapt
autoritatea pietei bursiere si este format din 10 membri alesi de societatile de bursa, un
reprezentant al societatilor cotate si unul al personalului bursei. Puterea publica este
reprezentata de un Comisar guvernamental.
CBV reglementeaza:
• conditiile de admitere a activitatii intermediarilor
• conditiile de admitere sau radiere a valorilor mobiliare
• organizarea si functionarea pietei
• dispozitiile de ordin deontologic cu privire la activitatea societatilor de bursa si
a salariatilor lor

 Societatea Burselor Franceze (SBF) este organul executiv al CBV si asigura buna
functionare a pietei, aplicand deciziile CBV. In atributiile sale intra reglementarea,
compensarea operatiunilor bursiere intre societatile de bursa, asigurand publicitatea si
difuzarea informatiilor bursiere. De asemenea, ea poate decide suspendarea cotatiei unui
titlu.
SBF are statutul de institutie financiara de specialitate si este organizata ca societate
anonima, actiunile ei fiind detinute de societatile de bursa.
SBF are urmatoarele atributii:
• organizeaza functionarea pietei
• stabileste masurile de securitate
• se ocupa de dezvoltarea si promovarea pietei bursiere si de buna informare a
investitorilor

 Asociatia Franceza a Societatilor de Bursa reuneste ansamblul societatilor de


bursa. In 1991, SBF a creat impreuna cu Casa de Depozite si Consignatie o societate
comuna, specializata in tranzactiile bursiere.
AFSB constituie un interlocutor reprezentativ al profesionistilor cu puterea publica
(franceza si europeana) si cu autoritatile pietei.

1.2.4. Categoriile de detinatori de valori mobiliare


Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 16

 persoanele fizice (particularii): la finele anului 1986, ei erau estimati de COB


(conform studiului efectuat de Brigitte Letellier) la 4.000.000 actionari individuali si
2.000.000 detinatori de obligatiuni.

 cluburile de investitii
 intreprinderile
 bancile
 investitorii institutionali care cuprind:
• Casa de Depozite si Consignatie
• societatile de asigurari
• Casele (fondurile) de pensii
• SICAV-urile si fondurile comune de plasament
Detinatorii de titluri pot fi clasificati dupa importanta titlurilor pe care le detin. Datele
statistice care urmeaza indica repartitia titlurilor in procente din capitalizarea bursiera:

Categoriile de detinatori Actiuni Obligatiuin


• Particularii 28-30% 35%
• Intreprinderi 20-24% 7%
• Banci 4%
• Investitorii institutionali 23% 57% (a)
• Straini 16-20% 1%
• Total 100% 100%
Sursa: La bourse démystifieé (Claude-Annie Duplat)

NOTA: (a) procentajul de obligatiuni detinute de investitorii institutionali este ridicat mai ales datorita
reglementarilor care stipuleaza ca obligatoriu ca minim 35% din portofoliul acestora sa fie reprezentat de
obligatiuni.

1.2.5. Pietele de valori mobiliare


Inca din secolul trecut au existat in Franta trei sectiuni distincte ale pietei bursiere:
• piata oficiala (cota oficiala)
• piata secundara
• piata in afara cotei
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 17

Cota oficiala
Piata oficiala s-a organizat conform unei legi din 1808, prin care autoritatile au
recunoscut o asociatie de agenti de schimb, cu un numar de 70 de membri. Operatiunile de
schimb, controlate de catre guvern si facute numai de catre persoanele autorizate, au fost in
mare masura reglementate, limitand posibilitatea speculatiilor.
Piata oficiala regrupeaza, in prezent, titlurile societatilor reprezentative franceze si
straine, precum si cvasitotalitatea imprumuturilor obligatare.
Pentru a fi admise la cota oficiala, societatile trebuie sa indeplineasca cumulativ
anumite conditii impuse de COB:
 capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 150 mil. FRF
 25% din actiuni sau 500.000 de titluri sa fie difuzate la public
 ultimele trei exercitii sa se incheie cu beneficii
 difuzarea periodica a unor informatii: cifre de afaceri trimestriale, situatii provizorii
ale bilantului, note informative prealabile tuturor operatiuinlor financiare (cresteri de capital,
emisiuni de imprumuturi obligatare etc)
Piata oficiala este divizata in doua segmente:

 Piata cash (numerar) - pentru tranzactii in numerar


 Piata cu reglementare lunara (le marché à règlement mensuel - RM) - care este
cea mai reprezentativa si la care coteaza societati franceze si straine de renume.
Piata cu reglementare lunara a inlocuit vechea piata la termen, dupa reforma din 24
octombrie 1983. Aici sunt tranazctionate valorile cele mai active ale cotei.
Pentru a fi admise la cota oficiala, societatile trebuie sa indeplineasca cumulativ
anumite conditii:
• capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 150 mil. FRF
• 25% din actiuni sau 500.000 de titluri sa fie difuzate la public
• ultimele trei exercitii sa se incheie cu beneficii
• difuzarea unui numar cert de informatii
Pe piata cu reglementare lunara exista posibilitatea negocierii unor contracte
conditionate. Principalele tehnici ale pietei conditionate sunt:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 18

 operatiunile cu prima: mecanismul lor este relativ simplu: cumparatorul lor nu risca
decat o suma limitata, reprezentata de prima
 contracte pe optiuni: initial a fost vorba despre optiuni nenegociabile, adica
posesorii lor le achizitionau, fara a avea posibilitatea de a le revinde. In iunie 1987 la Bursa
din Paris s-a deschis piata optiunilor negociabile.

Piata secundara
A fost creata la 3 ianuarie 1983, si este rezervata intreprinderilor mijlocii, care sunt
adesea intreprinderi familiare si care obtin rezultate satisfacatoare, dar care nu dispun de
fondurile proprii necesare dezvoltarii viitoare.
Societatile cotate pe piata secundara au dubla origine:
(a) unele sunt societati tranzactionate deja pe piata in afara cotei (pe un
compartiment special al acesteia),
(b) altele coteaza pentru prima data la bursa.
Pentru a fi admise pe piata, este necesar sa fie indeplinite anumite conditii:
• capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 10 mil. FRF
• min. 10% din actiuni sa fie difuzate publicului
• difuzarea informatiilor catre public este, in principiu, mai redusa decat in cazul
societatilor inscrise la cota oficiala

Piata in afara cotei


Aceasta piata permite negocierea titlurilor care nu sunt admise nici la cota oficiala,
nici pe piata secundara si care fac obiectul unui numar mic de tranzactii.
Pe aceasta piata sunt cotate:
• obligatiuni francaze
• actiuni franceze si straine cu lichiditate scazuta si risc relativ mare
Societatile care doresc sa fie cotate se adreseaza COB, prezentand statutul si
bilantul financiar (pe ultimii 3 ani) pentru deschiderea unei linii de cotare.

1.2.6. Principalii indici bursieri de pe piata franceza sunt:


 SBF
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 19

240 (Societatea Burselor Franceze): este indicele general al Bursei de la Paris si cuprinde
240 de titluri cotate pe piata cu reglementare lunara si in numerar. El este vechiul indice
CAC general, din vremea cand bursa era administrata de Compania de Agenti de Schimb.
Dupa reforma pietei bursiere franceze (din 1988) aceasta companie este inlocuita de
Socitatea Burselor Franceze si astfel indicele si-a schimbat denumirea in SBF 240. Este un
indice ponderat. Data de referinta a indexarii este 31.12.1981 (marimea obtinuta la acea
data a fost echivalenta cu 100 puncte). Valoarea obtinuta la 31.12.1989 a fost de 540,88
puncte.
 CAC 40 (Cotation Assisteé en Continu): regrupeaza 40 de actiuni, cele mai active
si care sunt cotate numai pe piata cu reglementare lunara. Poate deci servi drept indicator
al tendintei, dar importanta sa vine mai ales din faptul ca serveste drept suport al
contractelor "futures" si "options". El este foarte bine corelat cu indicele general SBF 240.
Este un indice ponderat. Data de referinta a indexarii este 31.12.1989, marimea obtinuta la
acea data fiind echivalenta cu 1000 de puncte. Valoarea la 31.12.1987: 1981,2 puncte.
 Indicele AGEFI cuprinde toate valorile negociate pe piata cu reglementare lunara,
200 de titluri negociate pe piata in numerar si aproape toate valorile cotate pe piata
secundara. Nu este ponderat.
 Indicele INSEE, in a carui compozitie sunt incluse 258 actiuni negociate atat pe
piata oficiala (dintre care 50 cotate pe RM in 1989), cat si pe cea secundara. Nu este
ponderat.
 OMF 50, concurentul privat al CAC 40, serveste drept suport al unei alte piete a
optiunilor.

1.2.7. Sisteme de negociere, decontare si livrare


Pietele de negociere sunt:
• piata in numerar
• piata cu reglementare lunara

 Pe piata in numerar executia ordinelor, livrarea si incheierea operatiunilor cu titluri


sunt efectuate imediat.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 20

O parte a valorilor admise la cota oficiala si cele ale societatilor cotate pe piata
secundara si pe piata in afara cotei pot fi achizitionate sau vandute in numerar. Aceasta
piata nu necesita fonduri importante pentru derularea tranzactiilor.

 Pe piata cu reglementare lunara executia ordinelor, livrarea si incheierea


operatiunilor cu tiluri se realizeaza la un moment ulterior, la lichidare, care dureaza 7 zile,
iar ultima zi coincide cu ultima zi de bursa din luna. Cantitatea minima care poate fi apelata,
numita cotitate, corespundea (in 1986) unei sume totale a tranzactiilor situata intre 4.000
FRF si 10.000 FRF. Ordinele trebuie sa reprezinte un multiplu al cotitatii. Operatiunile pe
aceasta piata trebuie sa fie garantate prin depozite prealabile de acoperire. Aceste depozite
pot fi constituite in numerar, in valori mobiliare sau aur astfel: fie 20% sub forma de lichiditati
sau bonuri de tezaur; fie 25% in obligatiuni franceze sau aur; fie 40% daca era vorba despre
alte valori. Tranzactiile, pe piata cu reglementare lunara, sunt ferme atat in ceea ce priveste
pretul, cat si cantitatile negociate: deconterea si livrarea au loc in ziua de lichidare. In cazul
in care detinatorii de ordine doresc sa plateasca sau sa livreze imediat, este necesar sa
verse un comision majorat.

Stabilirea cursurilor, plata si livrarea


Modernizarea burselor franceze a inclus, pe langa latura juridica si organizationala, si
pe cea informatica, prin introducerea unui nou mecanism de cotare asistata de calculator,
fiabil si performant.
Acest mecanism s-a impus in primul rand datorita aparitie structurii delocalizate a
bursei, care a necesitat inlocuirea, partial, a cotarii prin strigare, cu cea prin calculator, iar in
al doilea rand, pentru a tine cont de dinamica extrem de rapida a fenomenului bursier pe
piata mondiala de capital.
Prin cotarea asistata de calculator se rezolva si problema ridicata de diferentele de
fus orar intre marile burse de valori din lume. S-a trecut astfel de la metoda cotarii prin fixing
la cea a cotarii continue, in special pentru titlurile cele mai importante, ale caror tranzactii s-
au internationalizat. Incepand cu decembrie 1991, valorile mobiliare franceze sunt clasate in
trei categorii de care depinde modul de cotatie:
• titluri de categoria 1 si 2, cotate continuu
• titluri de categoria 3, cotate la fixing de doua ori pe zi
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 21

Titlurile sunt dematerializate, ele neexistand decat sub forma inscriptiilor informatice
si circuland prin viramente dintr-un cont de intermediere in altul.

Particularitatile diferitelor categorii de cotatii


Categoria I Categoria a II-a Categoria a III-a
Criterii de Tranzactii mai mari de Tranzactii mai mari de Alte actiuni franceze
selectare a 250.000 FRF/zi sau mai mult 50.000 FRF/zi sau mai
valorilor de 20 negocieri/zi; ecart de mult de 5 negocieri/zi;
mobiliare curs <1% ecart de curs <2%
Repartitia 203 valori cu reglementare 61 valori pe piata de 284 valori pe piata
valorilor lunara; 10 valori pe piata de numerar si 63 valori pe de numarar si 219
mobiliare numerar; 8 valori pe piata piata secundara valori pe piata
secundara secundara
Orarul de de la ora 1000 la 1700 de la ora 1000 la 1700 de la ora 1130 la 1600
cotatie
Maximum de 10% in raport cu cursul din 5% in raport cu cursul din 5% in raport cu
variatie ajun; apoi de 2 ori 5% in ajun; apoi de 2 ori cate cursul din ajun; apoi
autorizata pe zi acelasi sens 2,5% in acelasi sens 5% la al doilea fixing
Sursa: "Bursele de valori-dimensiuni si rezonante social-economice" (N.Dardac, C.Basno)

Initial s-a optat pentru preluarea unui sistem deja existent, functionabil de un numar
de ani la bursa din Toronto (prima bursa informatizata din lume), ale carei caracteristici se
apropie de cele ale bursei franceze. Debutand la 23 iunie 1986, cotarea continua asistata
de calculator la bursa din Paris a fost, pentru inceput, realizata de sistemul informatic al
bursei canadiene, sistem utilizat alternativ de cele doua burse, datorita diferentei de fus
orar.
Dupa 1990, sistemul de reglementare-livrare de titluri (RELIT) a demarat, astfel incat
astazi sistemul informatic bursier francez este de sine statator, toate societatile de bursa si
de intermediere, precum si investitorii, putand fi conectati la reteaua care asigura accesul la
bursa prin diverse posibilitati de telecomunicatii: telefon, fax, telex si mai ale Minitel.
Utilizarea sistemului Minitel in domeniul bursier a condus la o explozie a investitorilor
individuali, a cresterii numarului de tranzactii, a dinamizarii activitatii bursiere. Toate
informatiile se transmit in timp real (maxim 7 secunde pentru comunicare si maxim 1 minut
pentru executare). Reteaua Minitel, fiind accesibila, prin servicii telematice specializate, de
catre banci, organisme financiare, de asigurari etc., permite si executarea contractelor
bursiere, prin transferul in conturi personale a sumelor datorate, retinerea taxelor si a
curtajului, plata costurilor de utilizare a retelei, preluand o buna parte din activitatile curente
ale casei de cliring.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 22

In prezent, piata franceza este a treia piata a Comunitatii Europene (dupa Regatul
Unit al Marii Britanii si al Irlandei de Nord) si a 5-a din lume.

1.2.8. Pietele franceze de produse derivate si sintetice


Piata "futures" si piata optiunilor pe "futures" (Marché à Terme d'Instruments
Financiers, MATIF), a fost creata la 20 februarie 1986 si ocupa locul 4 intre pietele
financiare de produse derivate si sintetice ale lumii, dupa CBOT (Chicago Board of Trade),
CME (Chicago Mercantile Exchange) si LIFFE.
MATIF functioneaza in localul Bursei din Paris, tranzactiile realizandu-se intre 1000 si
1500. Aproape o treime dintre membri MATIF este constituita din institutii financiare straine.
Camera de Compensatie a jucat un rol esential in organizarea si controlul MATIF, astfel
incat ea este singura piata la termen din lume unde clientii beneficiaza de o garantie de
finalizare a tranzactiilor din partea Camerei de Compensatie.
Principale contracte "futures" si optiuni pe "futures" sunt:

 contractele pe rata dobanzii


 contractele pe termen lung pe imprumut notional in FRF si ECU.
Contractul pe imprumut notional in FRF este primul contract al MATIF si cel mai
negociat contract pe rata dobanzii din Europa. El are o valoare nominala de 500.000 FRF si
o rata a dobanzii de 10%. Contractul de imprumut notional in ECU are o durata cuprinsa
intre 6 si 10 ani si o rata a dobanzii de 10%; el raspunde cererii de acoperire a
imprumuturilor in ECU si cunoaste o dezvoltare puternica datorita perspectivei de realizare
a integrarii monetare europene.
 contractele pe termen scurt:
• PIBOR (Paris Interbank Offered), 3 luni
• contracte pe bonuri de tezaur la 3 luni
• contracte pe EURO-DEM la 3 luni

 contracte pe indici bursieri


In aceasta categorie se includ:
 contractul "future" pe indicele CAC 40
 contractul "future" EUROTRACK 100 (el cuprinde 100 de valori mobiliare dintre
cele mai importante ale burselor europene)
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 23

 contracte de optiuni pe "futures"


Datorita faptului ca acest produs (contractul notional si optiunea sa) reprezinta 80%
din volumul global al tranzactiilor pe MATIF, el se situeaza pe primul loc in Europa si pe
locul doi in lume, dupa "future" pe optiuni pe Treasury Bond (T-Bond) american.

Piata optiunilor negociabile (MONEP)


La inceput optiunile erau nenegociabile, in sensul ca dreptul conferit detinatorului nu
era transmisibil. Acest gen de optiuni au fost folosite pana in 1987 la bursa de la Paris, sub
forma drepturilor de vanzare/ cumparare la un anumit pret al unui activ pe piata cu lichidare
lunara. Activitatea deosebita a tranzactiilor cu optiuni negociabile a facut insa ca bursa de la
Paris, centru traditional al operatiunilor conditionate de tip european, sa renunte la
contractele cu optiuni nenegociabile in favoarea celor negociabile. Astfel, in iunie 1987, a
fost creata la Paris piata optiunilor negociabile (MONEP).
Buna functionare a pietei este vegheata de MATIF, pe de o parte, si o comisie a
optiunilor formata din negociatori (care au controlul pietei) pe de alta parte.
Pe aceasta piata exista 26 de clase de optiuni pe actiuni ale societatilor
internationale, dintre care cele mai importante sunt: Accor; Bonygues; CGE; Elf Aquitaine;
Eurotunel; Lafarge Coppee; Michelin; Compaigne du Midi; Paribas; Peugeot; Ricard; Saint
Gobain; Source Perrier; Suez; Thompson CSF. Exista si optiuni pe indici bursieri (CAC 40)
si warranturi pe CAC 40. Optiunile se tranzactioneaza pe scadente (cicluri) trimestriale
(martie, iunie, septembrie, decembrie), cu data expirarii in ultima zi de bursa a lunilor
respective. In fiecare prima zi de bursa a lunii de scadenta se deschide o noua perioada
trimestriala de valabilitate (scadenta decembrie este deschisa la 1 martie)

1.3. Bursele din Germania

1.3.1. Scurt istoric al burselor din Germania


Prima bursa de marfuri a fost deschisa la Frankfurt in 1402, iar primele actiuni
negociate la Frankfurt, inca din 1820, au fost cele ale Bancii Nationale a Austriei. In secolul
18 bursa din Frankfurt ocupa un loc important pe plan mondial in materie de arbitraj
internaional si de plasament de emisiuni straine. Dupa incheierea celui de al Doilea Razboi
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 24

Mondial, prima bursa care incepe sa functioneze in Germania este bursa din Frankfurt, in
anul 1945. Guvernul federal german a intreprins masuri pentru modernizarea burselor,
introduse cu viteza si fermitate, dupa modelul Big Bang-ului londonez; astfel in 1989
Germania a anuntat un "mare salt".

1.3.2. Organizare si reglementare


Piata bursiera germana se caracterizeaza printr-un sistem descentralizat, existand in
prezent 8 burse germane:
• Frankfurt
• Bremen
• Hamburg
• Berlin
• Düsseldorf
• Hanovra
• München
• Stuttgart
Impreuna, ele ocupa locul doi in Europa in urma bursei londoneze. Totusi, numai
Frankfurt si Düsseldorf prezinta o importanta nationala, celelalte avand mai degraba un
caracter regional. Astfel Frankfurt realizeaza circa 2/3 din tranzactii, in vreme ce Düsseldorf
este a 2-a piata europeana in ceea ce priveste capitalizarea bursiera.
Principalele companii care atrag interesul investitorilor sunt Siemens, Deutsche
Bank, Daimler Benz, Volkswagen, Veba, precum si firmele din chimie - Bayer si Hoechst.
Dinamismul economiei germane se bazeaza insa, in mare amsura, pe firmele mijlocii si
mici, acestea fiind considerate mai flexibile, mai creative si mai profitabile decat gigantii
industriali.
In Germania, tranzactiile nu sunt limitate numai la nivelul burselor, bancile putand si
ele sa efectueze tranzactii cu titluri in afara burselor. Desi tranzactiile au loc pe o piata
nereglementata, totusi volumul lor nu este deloc neglijabil, el apropiindu-se de cel al pietei
oficiale.
Supravegherea bursiera germana a fost incredintata unei autoritati comune din
lumea bancara si financiara: Oficiul de supraveghere a bancilor si a operatiunilor de piata.
Exista insa si un responsabil de gestiunea fiecarei burse - Consiliul Guvernatorilor, care
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 25

este format din 12 membri (brokeri oficiali, curtieri independenti si functionari ai bursei). In
atributiile acestui consiliu intra stabilirea regulilor de admitere la cota bursei, procedurile si
conditiile de negociere. Coordonarea fiecarei burse este asigurata de Camera Sindicala a
burselor germane.
Intermediarii bursei sunt:
• brokeri oficiali - sunt numiti de burse. Ei sunt intermediarii care actioneaza
pentru contul clientilor lor dar care pot, in anumite conditii, sa actioneze si pentru
contul lor propriu; in atributiile lor intra determinarea si mentinerea cursului oficial.
Fiecarui broker oficial i se atribuie mai multe valori mobiliare, carora acesta
trebuie sa le asigure cotarea.
• brokeri neoficiali (independenti) - intervin pe piata fara a avea posibilitatea sa
determine cursul. Ei angajeaza un volum de tranzactii adesea superior celui al
agentilor oficiali, fiind interlocutorii preferati ai agentilor straini. Ei sunt comercianti
in adevaratul sens al cuvantului, dar pentru a-si putea exercita activitatea, ei
trebuie sa obtina o autorizare din partea Consiliului Guvernatorilor.
• bancile - au proprii functionari specializati in tranzactiile bursiere, care sunt o
prezenta foarte activa pe piata si asigura, pentru contul propriu sau pentru contul
clientilor, efectuarea tranzactiilor ce se impun. Ele sunt supervizare de Oficiul
Federal de Supraveghere a Bancilor.

1.3.3. Pietele de valori mobiliare


Exista trei piete:
• piata principala (cota oficiala);
• piata secundara;
• piata in afara cotei.

Piata oficiala (cota oficiala)


Aceasta piata este deschisa firmelor mari si mijlocii, implicand conditii limitative de
acces. Numarul societatilor cotate pe aceasta piata a crescut de la 641 in 1990, la 647 in
1992, iar cifra totala a emisiunii societatilor inscrise la cota oficiala a fost in 1992 de peste
12 miliarde ECU, adica mai mult decat dublul emisiunilor pe piata din Paris.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 26

Numarul obligatiuinlor cu rata fixa cotate pe piata oficiala germana


1990 1991 1992
Titluri nationale 11.768 11.552 11.509
Tiluri straine 927 981 1042
TOTAL 12.615 12.533 12.552
Sursa: "Bursele de valori-dimensiuni si rezonante social-economice" (N.Dardac, C.Basno)

Volumul tranzactiilor cu obligatiuni pe piata principala


1990 1991 1992
Titluri nationale 384.565,4 450.489,1 419.180,8
Tiluri straine 29.213,6 25.301,7 22.686,2
TOTAL 413.779,0 475.790,8 441.867,0
Sursa: "Bursele de valori-dimensiuni si rezonante social-economice" (N.Dardac, C.Basno

Pentru a putea intra pe aceasta piata o societate trebuie:


• sa existe de cel putin 3 ani
• capitalul sa fie de cel putin 2.500.000 DEM
• actiunile distribuite la public trebuie sa reprezinte min. 25% din actiunile emise
de societatea respectiva
O obligatie a societatilor deja cotate se refera la difuzarea periodica de informatii:
rapoarte intermediare, evenimente importante, modificari de statut.

Piata secundara
Aceasta piata este rezervata firmelor mici (multe dintre ele controlate de grupuri
familiale), si a fost creata in 1987. Numarul societatilor cotate pe aceasta piata a crescut de
la 128 (in 1990), la 145 (in 1992), iar in ceea ce priveste volumul emisiunilor, el era de circa
950 milioane DEM, in 1992.
Conditia de admitere pe piata secundara este ca societatea sa detina un capital de
cel putin 500.000 DEM. Reglementarile privind informarea si publicitatea sunt mai putin
restrictive decat pe piata oficiala.

Piata in afara cotei


Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 27

Aceasta piata functioneaza pe baza legaturilor telefonice, deci nu exista un mod


sistematic de realizare a cotarilor. Societatile nu sunt supuse nici unei obligatii legale
particulare, numarul lor crescand de la 394 in 1990, la 412 in 1992. Accesul pe aceasta
piata se supune controlului autoritatilor bursiere locale - care, la cererea unei institutii
financiare agregate, controleaza si accepta societatile respective - si autoritatilor locale, in
atributiile carora intra avizarea a tot ce tine de distribuirea dividendelor, modificarile
intervenite in marimea capitalului etc.

Volumul tranzactiilor cu obligatiuni pe piata secundara si in afara cotei

1990 1991 1992


Titluri nationale
- piata secundara 76.320,2 83.109,5 95.201,6
- piata in fara cotei 4.235,2 5.071,1 -
Titluri straine
- piata secundara 1.902 2.535,1 2.647,4
- piata in afara cotei - 3.043,2 3.204,6
TOTAL 78.222,2 92.923,3 106.151,7
Sursa: "Bursele de valori-dimensiuni si rezonante social-economice" (N.Dardac, C.Basno)

Tranzactiile cu obligatiuni in afara cotei oficiale sunt foarte active, acestea fiind, de
altfel, o caracteristica a pietei germane comparativ cu alte tari europene.

Ofertantii de obligatiuni pe piata germana sunt:


• bancile - care reprezinta mai mult de jumatate din piata
• guvernul federal - ale carui nevoi sunt considerabile
• emitentii straini

1.3.4. Principalii indici bursieri de pe piata germana sunt:


 Indicele FAZ (Frankfurt Allgemeine Zeitung): cuprinde 100 de actiuni si este un
indicator reprezentativ pentru economia germana, deoarece include titluri provenind din 15
sectoare diferite de activitate
 Indicele DAX ia in calcul 30 dintre valorile mobiliare cele mai active. El serveste ca
suport pentru contractele la termen ("futures" si "options") si regrupeaza mai mult de 75%
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 28

din tranzactiile globale pe actiunile care compun acest indice. El este calculat in fiecare
minut si difuzat in timp real. Evolutia indicelui DAX a fost urmatoarea: a crescut de la 534 de
puncte(in 1960) la 1432 (in 1986) si apoi la 1000 (in 1989). Dupa ce a inregistrat o valoare
de 1398 de puncte in 1990, el a atins in 1992 un maxim de 1881 si un minim de 1420. In
1994 evolutia lui s-a situat intre un maxim de 2271 si un minim de 1960.

1.3.5. Sistemele de negociere, decontare si livrare


Ordinele de bursa sunt exprimate in termeni universal valabili: la curs limitat, la cel
mai bun curs si la curs limitat cu mentiunea stop.
Cea mai mare parte a actiunilor fac obiectul unei singure cotatii pe zi. In ceea ce
priveste cele mai active actiuni, ele sunt cotate continuu si sunt negociate in loturi de 50 sau
multiplii de 50. Pe piata oficiala, cotatia este asigurata de agentii de schimb, care sunt
agreati de autoritatile diferitelor landuri, in vreme ce pe piata secundara cotatia este
asigurata de curtieri independenti mandatati si controlati de autoritatile bursiere locale. In
ceea ce priveste cotatia in afara cotei, ea se face de curtieri independenti de bursa, sau prin
telefon intre institutiile financiare.
Exista, de asemenea, sisteme diferite de transmitere a ordinelor de vanzare-
cumparare si de stabilire a cursurilor bursiere. Astfel, la 28 noiembrie 1997, Bursa din
Frankfurt a inaugurat sistemul de operare integral electronic XETRA, care a inlocuit sistemul
IBIS. Scopul acestei modificari de sistem este sporirea competitivitatii pietei financiare
germane fata de concurentii sai europeni. Noul sistem electronic, al carui cost este de 150
milioane DEM (88 mil USD), are ca scop asigurarea unei bune desfasurari a sedintelor de
tranzactionare, fara intreruperi, cum se intampla cu sitemul IBIS. Punerea in functiune a
sistemului XETRA s-a va facut progresiv, intr-o prima etapa realizandu-se prin noul sistem
numai tranzactiile de volum mare. In final s-a ajuns ca toate titlurile de valoare cotate la
Bursa din Frankfurt sa poata fi negociate prin sistemul XETRA. (Sursa: "Ziua" - 28.11.1997)

1.3.6. Piata germana de contracte "futures" si "options"


Bursa germana de contracte "futures" si "options" (DTB) a fost deschisa la 26 ian.
1990, la Frankfurt. Ea a fost creata de 17 banci si institutii de credit. Deoarece la baza DTB
se afla un sistem de detinatori de piata (persoane specializate care se angajeaza in orice
moment sa raspunda la toate ordinele de cumparare sau de vanzare), aceasta piata se
caracterizeaza printr-o mare lichiditate.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 29

Contracte "futures"

 "futures" pe indici, in speta contractul pe indicele DAX 30. Marimea acestui


contract este egala cu de 10 ori marimea contractului.

 "futures" pe rata dobanzii: este vorba despre un contract la termen pe un


imprumut notional (fictiv), bazat pe obligatiuni guvernamentale germane. Marimea
contractului este de 250.000 DEM, motiv pentru care acest contract este utilizat mai ales de
catre investitorii institutionali; rata nominala a dobanzii este de 6% si durata de viata de la 8
ani si jumatate la 10 ani.

Optiunile

 optiuni pe actiuni.
In acest caz fiecare contract se sprijina pe un numar de 50 de actiuni suport, data de
expirare fiind 15 ale lunii ianuarie, aprilie, iulie si octombrie, iar livrarea are loc la scadenta
sub forma de titluri. La DTB coteaza optiuni pe 15 actiuni germane, actiuni ce reprezinta mai
mult de jumatate din capitalizarea bursiera a pietei.

 optiuni pe obligatiuni
Valoarea nominala a unei obligatiuni suport este de 100.000 DEM, preturile de
exercitiu sunt multiplu de 2 DEM, iar primele se exprima in procente, scadentele optiunilor
fiind fixate la 25 ale lunilor ianuarie, aprilie, iulie si octombrie.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 30

B. EVOLUTIA BURSELOR DE VALORI DIN TARILE CENTRAL SI EST


EUROPENE

1.4. UNGARIA

Ungaria are o anumita traditie in domeniul bursier: prima bursa a fost infiintata in
ianuarie 1864 si opera atat cu marfuri cat si cu titluri financiare. Dupa instaurarea regimului
comunist, bursa a fost desfiintata(1948) si, odata cu ea, circuitul titlurilor financiare.
Dupa cum declara domnul Janosz Szasz, presedinte al Comitetului Bursei de Valori
Budapesta, “din punct de vedere legal, bursa a reanceput sa functioneze in iunie 1990, iar
prima companie cotata a fost cunoscuta firma de turism IBUSZ. Practic, o piata secundara
centralizata, reglementata, a fost deschisa inca din anii ‘85 - atunci era o piata a
obligatiunilor corporatiste. Intr-o anumita masura, acea piata era mai activa decat cea
deschisa formal in 1990”, deoarece atunci se negociau peste 100 de titluri, mult mai multe
decat cele negociate in prezent. Acest fapt se datora, in primul rand, inflatiei foarte scazute
din 1985, iar pe de alta parte posibilitatii companiilor de a emite, la acea data, obligatiuni,
posibilitate care, in prezent, apartine numai statului.
In mod concret, pentru punerea in functiune a unei piete secundare, a fost incheiat
(in decembrie 1987) un acord de comercializare a titlurilor financiare, acord incheiat intre
Banca Nationala a Ungariei, Ministerul Finantelor si 21 de banci, in baza caruia a inceput
organizarea tranzactiilor de tip bursier. La 1 martie 1990 a intrat in vigoare Legea privind
titlurile si operatiunile bursiere, menita sa perfectioneze cadrul normativ, iar la 21 iunie a fost
inaugurata oficial Bursa de Valori de la Budapesta.
Lansarea pietei s-a facut prin punerea in vanzare publica a 430.000 de actiuni ale
firmei de servicii turistice IBUSZ; aceste actiuni, reprezentand 40% din capitalul firmei, erau
cotate concomitent la nou infiintata Bursa de Valori de la Budapesta, ca si la Bursa de la
Viena. Era vorba despre prima incercare de privatizare prin oferta publica din Europa de
Est, ca si de prima companie estica listata la o bursa occidentala. Celelalte valori mobiliare -
in special cele emise de catre banci - se tranzactionau pe un fel de a treia piata, desi nu
fusesera inscrise la cota. De la inceputul lui 1991, numai aceste hartii se tranzactionau in
ring.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 31
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 32

Deschiderea bursei a dus la o crestere rapida a cursurilor si un volum de tranzactii


care a depasit toate recordurile: 60 milioane forinti in 21.06.1990, fata de o medie de 10
milioane forinti in prima parte a anului. Actiunile IBUSZ, care au fost oferite public la mijlocul
lui iunie la 4900 Ft, au fost vandute la deschiderea bursei la 6000 Ft, ajungand la inchidere
la 7300 Ft. Ulterior, insa, piata s-a calmat, iar apoi a intrat intr-un declin pronuntat: intre
septembrie 1990 si februarie 1991 actiunile ungare au scazut cu 45%, in timp ce pe
ansamblul Europei s-a inregistrat o usoara crestere a indicilor de bursa.
In 1991 bursa a avut o evolutie contradictorie: indicele BUX a crescut de la 1000
puncte in ianuarie 1991 la peste 1200 in martie - aprilie; de la inceputul lui mai, insa,
indicele a inceput sa scada astfel incat, la sfarsitul anului, a ajuns la sub 800 puncte. In
prima parte a lui 1992 bursa a inceput din nou sa creasca, dar anul s-a incheiat pe un trend
descendent. In 1993 s-a inregistrat o evolutie contradictorie, dar anul s-a incheiat cu o
crestere a indicelui de 28%. La inceputul lui 1994 s-a produs un progres spectaculos (circa
80% in ianuarie) pentru ca apoi bursa sa se temporizeze. In 1995 indicele BUX a inregistrat
un minim de 1159,5 si un maxim de 1629,4 puncte. Anul 1995 a fost pentru Ungaria anul
privatizarii.
Cele mai spectaculoase vanzari, fara precedent in regiune, au fost cele din
domeniile: petrol, gaze naturale, energie electrica si telecomunicatii. In ceea ce priveste
anul 1996, bursa din Budapesta a inregistat la sfarsitul lui aprilie o crestere impresionanta a
indicelui BUX - cu 130 puncte. Cele mai importante cresteri le-au inregistrat companiile
farmaceutice si compania de mase plastice Pannonplast, precum si fabrica de bere Marfu si
compania petroliera MOL. Continuand cresterea accentuata din 1996, in primele luni ale lui
1997 cotatiile actiunilor de la Bursa de Valori din Budapesta au fost de asemenea inalte
(indexul BUX a crescut de la 1529 puncte la inceputul anului 1996, la 4134 puncte la
sfarsitul anului), insa incepand cu jumatatea lunii martie a anului 1997 tendinta s-a inversat,
BUX cunoscand o scadere cu 900 puncte. Aceasta scadere a fost determinata, pe de o
parte,de faptul ca investitorii asteptau noile emisiuni de actiuni ale unor companii importante
(MOL si Richter) - ceea ce a determinat o lipsa de interes a investitorilor in actiunile deja
existente, iar pe de alta parte de asteptarile investitorilor privind o crestere a ratei dobanzii
pe piata SUA - conditiile de pe aceasta piata avand o influenta considerabila asupra pietei
ungare, datorita marii ponderi a investitorilor straini de pe aceasta piata.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 33

Accesul investitorilor straini pe aceeasta piata a fost permis inca de la bun inceput,
chiar daca inca si acum este nevoie de acordul Bancii Centrale a Ungariei, datorita
reglementarilor privind schimbul valutar; de asemenea, firma trebuie autorizata de catre
comisia de reglementare a pietei SCC (echivalentul CNVM de la noi). Asa cum declara
presedintele Comitetului Bursei de Valori Budapesta, “la Budapesta majoritatea au fost
investitori institutionali straini. Acum, in schimb, noi ne dorim si mai multi investitori locali
mici.”.

Structura investitorilor pe piata obligatara primara (%)

1200

1000

800
BET(ROL)
600
BET-C(ROL)
400

200
0
21.04.1998 23.04.1998 25.04.1998 27.04.1998 29.04.1998

Sursa: PIATA FINANCIARA NR. 7-8 1997

In 1996 guvernul ungar a propus amendamente la legea privind titlurile de valoare,


amendamente ce vizau indeosebi protectia investitorilor minoritari. Potrivit legii, o companie
este considerata publica (deschisa), daca are mai mult de 35 actionari, iar in cazul cand
ponderea capitalului detinut de acestia depaseste 75%, va trebui lansata oferta pentru
cumpararea tuturor actiunilor disponibile.
Potrivit noului Cod al devizelor, in vigoare de la 1 ianuarie 1996, investitorilor straini li
se permite sa achizitioneze titluri guvernamentale cu perioada de scadenta mai mare de un
an. Aceasta restrictie s-a mentinut si in 1997, astfel incat pentru scadente mai mici este
necesara permisiunea autoritatii valutare.
Ponderea investitorilor institutionali, in general sensibila la evolutiile din economie, a
crescut constant de la 0,18% in 1994, la 6,2% in 1996 si la 7,5% in primele doua luni ale
anului in curs. Saltul de peste patru procente inregistrat in ‘96, comparativ cu anul
precedent, isi gaseste explicatia in relaxarea regimului aplicat investitorilor straini.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 34

Accesul pe piata primara este permis numai dealerilor primari care, incepand cu 1
ianuarie 1997, trebuie sa dispuna de un capital de 500 milioane de HUF, din care activele
lichide trebuie sa fie de cel putin 400 milioane. Acestia sunt obligati sa cumpere cel putin
2% din titlurile emise de catre stat intr-un interval de sase luni. Investitorii mici au acces la
aceste investitii prin intermediul “network dealers”, care pot executa si ordine mai mici de
500.000 HUF.
La Bursa de Valori sunt tranzactionate contracte futures din 1995, ele acoperind, in
1996, 25% din cifra de afaceri a bursei si 10% din cea a BCE (Budapest Commodities
Exchange), fata de 47% din cea a BCE in 1997.
Initial, la 31 martie 1995, au fost oferite patru produse: contracte pentru bonuri de
tezaur cu scadenta la trei luni, indicele bursier BUX si rata de schimb forint pe USD si DEM.
Ulterior au inceput sa se coteze si contracte pe ECU, bonuri de tezaur cu scadenta la 12
luni, BUBOR la una, trei, 18 si 24 de luni. In prima parte a anului produsul cel mai negociat
a fost contractul pe indicele BUX, contract ce a asigurat o cifra de afaceri lunara de 319
milioane dolari. Investitorii straini au acces numai la acest contract, insa se asteapta ca,
odata cu ridicarea restrictiei privind accesul operatorilor straini pe piata produselor derivate,
cifra de afaceri sa creasca substantial. Incepand din 1998, la dispozitia operatorilor se vor
afla si optiuni care vor avea drept active suport actiuni individuale si indicele BUX. Cel mai
probabil optiunile vor fi americane, cu exceptia celor pe BUX, pentru care se ia deocamdata
in calcul varianta europeana.
In Ungaria, ca si in Cehia, piata OTC asigura volumul cel mai ridicat de tranzactii cu
obligatiuni, cifra de afaceri fiind in acest caz de cinci ori mai mare decat cea inregistrata in
tranzactiile bursiere. Chiar daca titlurile guvernamentale cotate, in numar de 36 si in valoare
nominala de 616,21 miliarde HUF (capitalizare 703,35 miliarde) sunt cele mai
tranzactionate, se remarca prezenta pe piata a doua obligatiuni emise de corporatii -
valoarea nominala 1,17 miliarde HUF, capitalizare de 1,28 miliarde HUF.
In legatura cu modul de functionare al celorlalte institutii ale pietei de capital, Ungaria
a pornit, la fel ca si Romania, cu registratarul, depozitarul si sistemul de compensare la un
loc. Acum ele functioneaza separat, iar sistemul central de clearing/depozitar a fost avizat
de catre Securities & Exchange Comission (SEC) din SUA, sa functioneze drept “custodian”
in strainatate. Sistemul este detinut in proportie de 50% de banca centrala a Ungariei, 25%
Bursa de Valori Budapesta si 25% Bursa de Marfuri.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 35

Structura pietei ungare de capital


(piata de capital ungara totalizeaza 28,4 mld. USD, sau 63% din PIB)

imprumuturi
actiuni
obligatiuni
bonuri de tezaur

Sursa: CITIBANK (26-28 MARTIE 1998)

Budapest Commodities Exchange (BCE), a fost prima institutie din Europa


Centrala si de Est care a oferit clientilor sai produse futures, fiind considerata in prezent cea
mai importanta piata de acest gen din regiune (cu o cifra de afaceri de aproximativ 1000
miliarde forinti (6,6 milioane de dolari), ea ocupa locul 22 in lume). BCE a fost infiintata si si-
a inceput efectiv activitatea in 1989, ca entitate privata, deruland tranzactii spot si futures cu
carne si cereale. Tranzactiile cu produse financiare au debutat in martie 1993, cand au fost
oferite clientilor contracte pe rata de schimb USD/HUF (valoarea unui contract este de 1000
USD) si DEM/HUF (1000 DEM). Din 1994 se coteaza contracte pe ECU (1000 ECU) si yen
(100.000 JPY), ca si contracte pe rata dobanzii pe termen scurt. In 1996, odata cu
introducerea a cinci noi produse (contracte pe lira sterlina (1000 GBP), lira italiana
(1.000.000 ITL), francul elvetian (1000 CHF), precum si pe BUBOR la una si trei luni), s-a
inregistrat boomul sectiunii financiare.
Asa cum reiese din evaluarile privind activitatea BCE pe 1996, cel mai popular
produs a fost contractul pe ECU (valoarea totala a tranzactiilor acoperind 263 miliarde
forinti), urmat de JPY (142 mld. HUF) si de USD (140 mld. HUF).
Accesul la tranzactionare, care se desfasoara prin strigare, este permis numai
membrilor institutiei. Pentru fiecare sectiune sunt disponibile 50 de locuri, din care la
mijlocul anului erau ocupate 49 la sectiunea cereale, 38 la sectiunea carne si 27 la
sectiunea financiara.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 36

Activitatile de clearing au fost initial asigurate de un departament specializat al BCE,


iar din iulie 1994 acestea au fost transferate catre Central Clearing House and Depositary
Co. Ltd (KELER), institutie infiintata impreuna cu Bursa de Valori din Budapesta (BSE) si cu
Banca Nationala a Ungariei, si care are o capitalizare de 500 de milioane de forinti.

BCE - piata contractelor futures


‘89-’90 1991 1992 1993 1994 1995 sept.’96
Cifra de afaceri (mil. HUF) 348 1541 5300 10672 35147 175230 527663
Volumul 2226 11089 34113 59779 325101 1399145 3282112
Nr. tranzactii 146 688 2323 3720 4049 7169 11437
Sursa: PIATA FINANCIARA NR. 10 1997

BCE - repartizarea cifrei de afaceri la sectiunea financiara 1989-1996

DEM-20,7%

USD-23,5%

ECU-29,8%

JPY-17,3%

ITL-5,7%

GBP-0,9%

CHF-2%

Rata dobanzi pe termen scurt-


0,07%
BUBOR 1 luna-0,02%

BUBOR 3 luni-0,01%

Sursa: PIATA FINANCIARA NR. 10 1997

La 1 frebruarie 1996 a fost lansat Indicele Bursier Central European (CESI - Central
European Stock Index), conceput inca din 1994 de specialistii Bursei de Valori din
Budapesta.Formula indicelui - ponderat cu capitalizarea de piata - include 27 din actiunile
cele mai lichide, listate la bursele din Budapesta, Praga si Varsovia, ceea ce a starnit
nemultumirea Bratislavei: “comparativ cu piata ungara (unde sunt listate 50 de companii), la
Bratislava sunt cotate peste 800” argumenteaza dna Barbara Lazarova, sefa
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 37

Departamentului de inscriere la cota de la Bursa din Bratislava. Se parea ca excluderea


Bratislavei din Indexul Central European urmarea de fapt indepartarea unui potential
competitor al Bursei din Budapesta (numai in primele doua luni din 1996 volumul zilnic al
tranzactiilor din Bratislava l-a depasit pe cel de la Budapesta). In octombrie 1997 insa, in
componenta indicelui intrau 73 de titluri cotate la Varsovia, Praga, Budapesta, Bratislava si
Lliubliana. Specialistii BSE intentioneaza sa lanseze un contract futures pe acest indice,
insa exista o serie de probleme ce trebuie rezolvate si anume: in primul rand moneda de
cotare (forint sau dolar), apoi adaptarea indicelui la noile realitati - bursele de valori din
regiune au evoluat in mod diferit, iar aceasta dinamica nu a fost surprinsa de componenta
cosului de calcul al CESI.

In ceea ce priveste "taifunul asiatic", el a afectat si pietele ungare. La inceputul


ultimei saptamani a lunii octombrie 1997 forintul a atins cel mai scazut nivel din ultimii doi
ani si jumatate, fiind cu 1,25% peste paritatea din cadrul coridorului stabilit de Banca
Centrala. Bursa din Budapesta s-a inchis cu 16% mai jos decat inainte de criza, fiind
suspendate de la tranzactionare o seama de "nume" ale pietei ungare, intre care si MOL
Petroleum. Normal, cele mai atinse titluri au fost cele mai lichide nume din piata in acel
moment.

1.5. POLONIA

Prima bursa de valori a fost infiintata la Varsovia inca in 1817, iar inainte de 1939
functionau in Polonia sase astfel de institutii, 90% din tranzactii fiind insa concentrate in
capitala tarii.
Initiativa reanfiintarii bursei a revenit Guvernului polonez care, in septembrie 1989, a
pus la punct o strategie cuprinzand urmatoarele orientari:
- adoptarea, la 22 martie 1991, a Legii privind tranzactiile publice cu titluri financiare,
prin care se definesc conditiile pentru crearea Comisiei Titlurilor Financiare (autoritatea
pietei), burselor de valori, societatilor de bursa si fondurilor de investitii colective.
- organizarea Bursei de Valori de la Varsovia, prin adoptarea formelor moderne de
incheiere si executare a tranzactiilor, precum si a standardelor internationale in domeniu
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 38

- utilizarea de servicii de consultanta si asistenta din partea unor firme si institutii


straine la procesul de constituire si punere in functiune a bursei, in special din partea SUA si
a Frantei.
Bursa de la Varsovia si-a inceput activitatea la 16 aprilie 1991 cu tranzactii o data pe
saptamana, urmand ca, treptat, sa se ajunga la sesiuni zilnice. Constituita ca o societate pe
actiuni, bursa avea la inceputul lui 1993, 23 de membrii (societati de bursa si banci care
desfasoara tranzactii cu titluri financiare). Volumul tranzactiilor a crescut de la 270 de actiuni
in prima sesiune, la peste 17.000 la mijlocul anului 1991, pentru ca in luna septembrie a
aceluiasi an sa se inregistreze un volum de 254.000 de titluri. Numarul de detinatori de titluri
era la acea data de circa 150.000 persoane.
La inceputul lui 1994 bursa cota 22 de firme, avea o valoare capitalizata de circa 3
miliarde de dolari si un volum al tranzactiilor de circa 150 milioane dolari pe saptamana.
Sistemul de tranzactii adoptat este cel al unei piete intermitente, cu negociere publica
in incinta bursei si stabilirea unui pret zilnic pentru fiecare actiune cotata. Executarea
contractelor are loc intr-un interval de 4 zile de la incheierea acstora in bursa. Specific
pentru Bursa de la Varsovia este faptul ca intregul sistem de lichidare a tranzactiilor se
bazeaza pe reglarea electronica in cont, deci fara circulatia efectiva a documentelor de
hartie.
Bursa de la Varsovia s-a remarcat in mod spectaculos in lumea financiara
internationala in anul 1993. Astfel, indicele bursei (WIG, calculat cu baza 10 aprilie 1990 =
1000 puncte) era la sfarsitul lui 1991 de 919 puncte, crescand la 1042 la finele lui 1992
pentru ca in 1993 sa ajunga la circa 8.000, facand din Varsovia cea mai performanta bursa
din lume in acel an (crestere de 717%). Astfel, bursa poloneza a demonstrat de fapt marele
potential de crestere de care dispun noile piete de capital create in fostele tari comuniste si,
implicit, oportunitatile de afaceri pe care acestea la pot oferi investitorilor nationali si straini.
In 1995 cea mai buna evolutie din Europa Centrala s-a inregistrat tot pe piata
poloneza, indicele calculat de Bursa din Varsovia (WIG) a inregistrat o crestere de aproape
6% (7585,9 puncte la 29 decembrie). Valoarea maxima inregistrata pe parcursul anului a
fost de 9396,9 puncte, iar cea minima 5904,4 puncte. In aceeasi perioada numarul
companiilor listate s-a majorat cu 18, ajungand la 66.
In decursul anului 1996 indicele WIG a crescut cu 89,1%, iar modificarea zilnica
medie a acestuia a fost de 1,2%.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 39

Pe piata poloneza, cea mai importanta schimbare pentru anul 1996 s-a referit la
infiintarea pietei OTC, care urma sa tranzactioneze certificate de privatizare care puteau fi
schimbate pentru actiuni la unul din cele 15 fonduri autorizate in acest sens. Se astepta ca
piata OTC sa usureze tranzactiile aferente Programului de Privatizare in Masa, datorita unei
mari mobilitati a pietei, fata de conditiile solicitate de Bursa.
Pe fondul cresterii accentuate a datoriei publice interne de la 12,2% din PIB in 1990
la 23,6% la sfarsitul lui ‘93 (s-a remarcat o reducere usoara la 23,1% in ‘95 si 21,9% in ‘96)
a aparut si s-a dezvoltat in Polonoia piata titlurilor de stat pe termen mediu si lung.
Polonia dispunea, in 1996, de cea mai avansata piata a titlurilor de stat, al carei
volum il depasea pe cel al tranzactiilor pe piata monetara. Capitalizarea bursiera s-a
mentinut la aproximativ 5 miliarde de dolari, volumul mediu de tranzactionare coborand in
cursul lunii iulie ‘96 sub 100.000 dolari. De altfel, prima emisiune de obligatiuni de tezaur
(treasury bonds) din perioada postbelica a fost lansata in 1989 si acoperea 63 milioane
dolari. In acelasi an, odata cu debutul procesului de privatizare, au fost emise titluri
convertibile in actiuni la companiile privatizate in valoare de aproximativ 256 milioane dolari.
In 1991 erau lansate “dollar bonds” , in valoare de 5,5 milioane USD, cu scopul de a
formaliza datoriile in devize ale statului fata de bancile poloneze; “conversion bonds” emise
in 1993 au urmarit reglarea datoriilor pe care statul le avea fata de banca centrala; valoarea
lor totala acoperea 250 milioane dolari.
Structura produselor de pe piata poloneza este relativ sofisticata si ofera investitorilor
scadente de la un an la zece ani.
Obligatiunile cu dobanda fixa, emise pe aceasta piata incepand din februarie 1994,
acopera scadentele de doi si cinci ani si se adreseaza atat investitorilor nationali, cat si
celor straini. Obligatiunile cu dobanda variabila sunt emise pentru scadente de unu, trei si
zece ani.
Stabilizarea economiei si inscrierea ei in coordonate previzibile pentru un orizont de
timp mai indelungat au permis lansarea, la 5 decembrie 1995, a licitatiilor pentru titluri cu
scadenta de zece ani.
Din august 1995 Guvernul imparte piata primara cu municipalitatile si corporatiile.
Aparitia, la inceputul lui 1996, a unei noi Legi a valorilor mobiliare a permis alinierea
reglementarilor specifice sistemului de tranzactionare al Bursei de Valori din Varsovia la
normele practicate de pietele mature.
Noua lege a permis:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 40

- introducerea de titluri derivate pe piata de capital poloneza si administrarea de


conturi de valori mobiliare de catre institutiile straine, cu aprobarea prealabila a
Comisiei Valorilor Mobiliare poloneze;
- mai multa libertate de actiune societatilor de brokeraj, care in prezent transmit
ordinele clientilor catre Bursa.
Cel mai important element al sistemului de tranzactionare, ce are drept model Bursa
de la Lyon, este Depozitarul Central unde:
 sunt reunite in forma dematerializata, toate valorile admise la tranzactionare;
 sunt evidentiate conturile de valori mobiliare ale participantilor pe piata;
 se realizeaza decontarea tranzactiilor, utilizatorii fiind cei care crediteaza /
debiteaza conturile clientilor lor in ziua realizarii tranzactiilor, urmand ca dupa trei
zile conturile din Depozitar sa fie actualizate de sistem.
Confirmarea tranzactiei se realizeaza de catre Bursa si nu la nivelul Depozitarului
Un alt element important al sistemului este existenta unui fond de garantare folosit in
caz de insolvabilitate a unuia dintre membrii Bursei pentru tranzactiile dintr-o anumita zi.
Acest fond se constituie prin aportul realizat de membrii Bursei, si se actualizeaza la interval
de doua saptamani, trebuind sa acopere 30% din cifra de afaceri zilnica.
Din perspectiva investitorilor straini, pe piata de capital poloneza modalitatea de
realizare a tranzactiilor cel mai des utilizata o constituie folosirea “conturilor in oglinda” -
conturi deschise de Brokerul International in numele unui fond de investitii specificat, cu
aceleasi caracteristici ca si cele deschise la Banca poloneza (custodele global).
In 1996 existau in Polonia trei banci care puteau furniza servicii investitorilor straini
interesati: Citibank Polonia S.A., Bank Handlowy S.A. si Bank Pekao S.A.
In Polonia, implicarea strainilor ramane la un nivel relativ scazut (aproximativ 2,5%),
cu observatia ca investitorii straini au achizitionat peste 70% din titlurile la doi ani, cu
dobanda fixa. Conform informatiilor furnizate de WSE, aproximativ 30% din investitiile de
portofoliu sunt realizate de investitorii straini.
Ponderea cea mai ridicata pe piata primara o detin bancile comerciale si investitorii
institutionali, care achizitionasera, la sfarsitul lui ‘96, peste 90% din emisiunile poloneze.
In Polonia, Legea privind tranzactiile publice cu valori mobiliare, care dateaza din
1991 si care a fost modificata in 1996, nu impune restrictii privind achizitionarea de valori
mobiliare de catre nerezidenti. Legea prevede ca, in cazul in care un investitor, fie el
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 41

autohton sau strain, detine actiuni care ii dau dreptul la mai mult de 5% din voturile Adunarii
Generale a Actionarilor unei societati, el trebuie sa notifice acest lucru in decurs de sapte
zile Comisiei Valorilor Mobiliare, Oficiului Antimonopol si societatii respective.
O particularitate a sistemului de tranzactionare este aceea ca pentru realizarea
tranzactiilor, fiecare broker trebuie sa detina in contul sau o suma care sa acopere cel putin
30% din valoarea acestora, suma fiind furnizata sub forma de linii de credit de catre bancile-
custode. O alta particularitate se refera la faptul ca nu pot fi realizate tranzactii in afara
pietei organizate.

Cifra de afaceri medie pe piata obligatara primara

4500
4000
3500
3000
2500
2000
1500 mil. PLN
1000
500
0
iul.'96

aug.'96

oct.'96

ian.'97
nov.'96

dec.'96

febr.'97
sept.'96

mar.'97

Sursa: PIATA FINANCIARA NR. 7-8 1997

In ceea ce priveste piata secundara, Polonia si-a dezvoltat o piata interbancara


importanta pentru obligatiunile de trezorerie. Aceasta piata este accesibila numai bancilor
care beneficiaza de licenta din partea Comisiei pentru valori mobiliare si pot efectua
tranzactii in cont propriu sau in contul altor banci.
La Bursa din Varsovia titlurile pot fi cotate pe piata publica, pretul fiind fix pentru o zi
de tranzactionare si neputand fi stabilit in afara intervalului de ± 5% fata de pretul de
referinta (pretul zilei anterioare) sau continuu, caz in care pretul de deschidere nu va depasi
cu mai mult de ± 5% inchiderea precedenta, iar nivelul maxim se va situa in aceleasi
coordonate fata de pretul de deschidere.
O parte din tranzactii se incheie in cadrul “off session tranzactions”, in cazul obtinerii
acceptului din partea Bursei de Valori, pe “block market”. Pe acest segment se negociaza
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 42

pachete de 10 sau 100 de titluri si au, in general, acces investitori de talie mare. Tranzactiile
se incheie, ingeneral, in afara bursei, dar sunt executate prin intermediul Bursei de Valori.
In Polonia sunt tranzactionate public actiunile a 147 de societati, iar actiunile a 110
dintre acestea sunt cotate la Bursa de Valori de la Varsovia. 47,4% din intreprinderile cotate
isi desfasoara activitatea in industrie, 31,2% in domeniul finantelor si 21,4% in sectorul
serviciilor.
Pe piata de capital din Polonia opereaza 20 de fonduri de investitii, ale caror
active s-au ridicat in 1996 la valoarea de 400.000 de dolari, fata de 210.000 in 1995.

Structura pietei poloneze de capital


(piata de capital poloneza totalizeaza 44,4 mld. USD, adica 33% din PIB)

imprumuturi
actiuni
obligatiuni
bonuri de tezaur

Sursa: CITIBANK (26-28 MARTIE 1998)


In decursul lunii august ‘97 pretul actiunilor companiilor cotate la WSE a crescut cu
14%, ca urmare a deciziei Bancii Nationale a Poloniei de a majora rata dobanzii. In acelasi
timp, zlotul a inregistrat o apreciere atat de rapida, incat Banca Nationala a fost obligata sa
intervina pentru a tempera aceasta crestere.
Legea privind valorile mobiliare adoptata de Parlamentul polonez in vara anului 1997
creaza cadrul legal pentru introducerea pe piata a instrumentelor derivate. Oficialii lui WSE
au declarat ca vor fi disponibile, de la inceputul lui 1998, contracte futures pe indicele WIG-
20, urmand ca, in scurt timp, oferta sa se diversifice. Se au in vedere drept active suport
ratele de schimb USD/PLN si DEM/PLN, ca si ratele dobanzii. In ceea ce priveste Casa de
Clearing pentru tranzactiile cu produse derivate, WSE s-a oferit sa furnizeze capitalul initial.

In luna septembrie 1997 in Polonia au avut loc alegeri, iar rezultatul alegerilor a fost
bine primit de pietele poloneze, semn al increderii in viitorul economiei. Multe din motivele
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 43

de ingrijorare preelectorale au fost inlaturate de reactia imediata postelectorala si, mai ales,
de evolutia WIG index in urma crizei asiatice. Indicele a scazut numai cu 3% in prima zi si
situatia a fost tinuta sub control. Valurile de vanzari s-au concretizat intr-un nivel ulterior cu
9,8% mai jos decat inainte de criza si au facut din PLN una din cele mai "lovite" valute ale
regiunii.

1.6. CEHIA

Deschisa oficial in aprilie 1993, Bursa de Valori de la Praga a devenit in scurt timp
una din pietele de capital cele mai interesante pentru cercurile internationale de afaceri.
La inceputul anului 1994 la Praga se tranzactionau 5 titluri cotate si 996 necotate,
valoarea capitalizata - circa 14 miliarde de dolari - fiind de departe cea mai ridicata din
Europa Centrala; in acelasi an, 80-90% din capitalurile investite in bursa proveneau din
strainatate.
In primul val de privatizare (1992-1993) au fost distribuite populatiei prin intermediul
sistemului de cupoane (vouchers), actiunile a circa 1000 de companii (banci, firme
industriale, hoteluri etc.). In al doilea val de privatizare (1994) au fost puse in vanzare 861
de companii, iar interesul investitorilor s-a dovedit din nou foarte ridicat, dand un impuls
bursei de valori.
Piata pragheza se remarca si prin pozitia foarte importanta a firmelor de brokeraj (56
de firme de brokeraj functionau la inceputul lui 1994) si, mai ales, prin activitatea celor circa
440 fonduri de investitii, cu un rol esential in realizarea practica a privatizarii in masa.
Indicele calculat la Bursa din Praga, indicele PX-50, a scazut cu peste 25 de
procente in 1995, valoarea maxima inregistrata in ‘95 fiind de 586,6 puncte, iar cea minima
de 387,2 puncte. Dupa ce in primele doua luni ale lui 1997 indicele PX-50 a cunoscut o
crestere de 17% atingand cea mai ridicata valoare din ultimii doi ani, datorita in principal
cresterii investitiilor straine de portofoliu, a urmat apoi o incetinire a cresterii indicelui,
determinata pe de o parte de evolutia negativa a monedei nationale, iar pe de alta parte de
diminuarea credibilitatii piatei din cauza fraudelor unor societati de investitii.
Schimbarile aduse de anul 1996 au avut in vedere fragmentarea pietei de capital.
Astfel, cel mai important segment urma sa fie constituit din 60 de emisiuni, ale firmelor cu o
valoare de piata de peste 200 milioane coroane si capitalul social de minimum 500 milioane
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 44

de coroane. Cinci pana la zece dintre titlurile cele mai lichide urmau sa coteze continuu, iar
celelalte zilnic. Companiile incadrate in cel de-al doilea segment, mai putin semnificative ca
numar, raspund unor criterii mai putin stricte.Restul de 1600 de companii, care alcatuiau cel
de-al treilea segment, coteaza de doua ori pe saptamana.
Piata ceha a titlurilor obligatare ofera o game larga de oportunitati pentru investitori.
Pe aceasta piata principalii emitenti sunt bancile (40% din total), urmate de companiile cele
mai puternice (30%) si de stat (27%). Ponderea relativ scazuta a titlurilor pe termen mediu
si lung emise de stat are drept cauza nivelul scazut al deficitului bugetar. Scadentele
agreate de Guvern sunt cele la doi si cinci ani.
Emisiunile de titluri municipale au fost limitate in ‘96 - tendinta urmand sa se pastreze
si in ‘97 - dupa ce in perioada anterioara mai mult de 15 orase au oferit obligatiuni pe piata.
Pe piata obligatara ceha market-makerii ofera cotatii pentru cele mai lichide titluri,
pentru clientii lor sau pentru ceilalti operatori. Cele mai active obligatiuni (54% din total) sunt
cele emise de banci, la care se adauga cele ale companiei de electricitate CEZ -
obligatiunile corporatiilor acopera 27% din cifra de afaceri, estimata in 1996 la 50 miliarde
coroane. Tranzactiile cu titluri guvernamentale reprezinta numai 18%.

Structura titlurilor tranzactionate la Prague Stock Exchange (1996)

Obligatiuni em ise de
bancile com erciale

Obligatiuni em ise de
corporatii

Obligatiuni em ise de
guvern

Obligatiuni em ise de
m unicipii

Sursa: PIATA FINANCIARA NR.7-8 1997

Daca la sfarsitul lui ‘96, 63,5% din tranzactiile efectuate la PSE au constituit tranzactii
cu actiuni si numai 36,5% cu obligatiuni, la sfarsitul primului trimestru al anului ‘97 situatia s-
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 45

a inversat, 46,9% fiind tranzactii cu actiuni si 53,1% cu obligatiuni. De asemenea, a sporit


interesul pentru obligatiunile pe termen lung si, totodata, actiunile si obligatiunile pe termen
scurt au devenit mai putin atractive.
Investitiile de portofoliu provin din Marea Britanie (32%), SUA (21%), Slovacia
(19,5%) si ele se indreapta in special spre finantarea datoriei statului si a bancilor (29,3%),
spre domeniul transporturilor (18,4%) si cel al energiei (17%).
Legislatia ceha permite investitorilor straini sa realizeze, fara ingradiri, tranzactii cu
valori mobiliare, cu o singura exceptie: este vorba de achizitii de actiuni ale bancilor
autohtone, pentru aceasta ei trbuind sa obtina autorizatia prealabila a Bancii Nationale.
O companie straina care vrea sa opereze ca firma de brokeraj trebuie sa fie
inregistrata ca persoana juridica si apoi sa obtina aprobarea Ministerului Finantelor.
La sfarsitul anului 1997 Parlamentul ceh a luat decizia de a limita portofoliul de
actiuni detinut de banci. Acestea nu mai pot detine mai mult de 60% din capitalul propriu in
participatii in companii nebancare; mai mult de 15% din capitalul propriu nu poate fi blocat in
actiunile unei singure companii. Aceste reglementari au fost anuntate in sprijinul sporirii
eficientei si sigurantei pietei de capital cehe.
Accesul la tranzactionarea produselor derivate la Prague Stock Exchange urmeaza
sa se faca pe baza unei licente acordate de Ministerul Finantelor, firmele interesate urmand
sa indeplineasca anumite conditii legate de nivelul capitalului si de calificarea operatorilor.
Sistemul, asigurat de firma norvegiana Por-System, care este in mare masura operational,
permite cotarea atat a optiunilor cat si a contractelor futures. Pentru prima faza se au in
vedere contractele futures pe indicele PX-50 si rata dobanzii, precum si optiuni americane
pe actiunile SPT Telecom, CEZ, Komercni Banka si Unipetrol.

Structura pietei cehe de capital


(piata de capital ceha totalizeaza 59,6 mld. USD, adica 132% din PIB)

imprumuturi
actiuni
obligatiuni
bonuri de tezaur
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 46

Sursa: CITIBANK (26-28 MARTIE 1998)


1.7. SLOVACIA si SLOVENIA

Progresul pietelor de capital in Slovacia depinde de progresul institutiilor care creaza


piata. Acestea sunt:
1. Bursa de Valori Bratislava
2. Bursa de Optiuni Bratislava
3. Sistemul RM Slovaki
1. Bursa de Valori Bratislava este o societate pe actiuni avand drept actionari 10
institutii financiare slovace.Tranzactiile au inceput la data de 6 aprilie 1993 cu un interval de
14 zile, care urmeaza sa fie scurtat in functie de cerintele pietei.

2. Bursa de Optiuni Bratislava:


- organizeaza tranzactii cu optiuni si operatiuni la termen (futures) si activeaza ca o
casa de clearing pentru acest tip de tranzactii
- capitalul este de 60 milioane coroane slovace, iar 30% din actiuni sunt detinute de
Swedish Option Market System International.
3. Sistemul RM Slovaki este o institutie care permite tranzactionarea actiunilor a 497
de intreprinderi slovace utilizand o retea de calculatoare pentru nevoile organizarii pietei.
In ceea ce priveste legislatia din Slovenia, in luna februarie a lui 1997, banca centrala
a introdus o serie de reglementari care ridicau costul tranzactiilor pentru investitorii straini cu
10-15%.
Reactia investitorilor straini fata de aceste prevederi a fost dintre cele mai
nefavorabile, astfel incat banca centrala a Sloveniei a trebuit sa renunte la restrictiile
respective (nerezidentii care faceau investitii de portofoliu trebuiau sa depuna intr-un cont
de custodie suma in valuta aferenta valorilor mobiliare achizitionate in dolari). Incepand cu
30 iunie, investitorii straini pot achizitiona valori mobiliare nationale fara sa depuna
contravaloarea in valuta a sumelor investite in tolari. In schimb, ei au obligatia de a nu vinde
aceste valori mobiliare in decurs de sapte ani. Ei pot totusi sa vanda valorile mobiliare
detinute prin intermediul Bursei de Valori de la Liubliana (Ljubljiana Stock Exchange) unui
alt investitor strain, daca acesta la randul sau isi asuma aceeasi obligatie. Vanzarea catre
investitorii sloveni este interzisa.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 47

Investitorii straini pot cumpara actiuni ale bancilor slovene numai dupa ce au obtinut
aprobarea bancii centrale. Conform Legii pietei valorilor mobiliare, Agentia pietei valorilor
mobiliare aproba participarea straina la capitalul firmelor de brokeraj, ponderea acesteia
neputand depasii 24% din capital. De asemenea, repatrierea profiturilor, dobanzilor si a
capitalului investit este garantata prin lege.
Dividendele obtinute de investitorii straini sunt impozitate la un nivel de 15%, iar cele
obtinute de investitorii autohtoni cu 25%. Incepand cu 1 ianuarie 1994, castigurile din
capitalul investit in tranzactii cu valori mobiliare obtinute de persoanele juridice sunt taxate
prin intermediul impozitului pe profit. Cele obtinute de persoanele fizice au inceput sa fie
impozitate numai din 1997.
Dobanzile din tranzactiile cu valori mobiliare incasate de persoanele juridice sunt, de
asemenea, taxate prin intermediul impozitului pe profit, iar dobanzile din obligatiunile de stat
sunt scutite de impozite. Dobanzile obtinute de persoanele fizice din tranzactiile cu valori
mobiliare nu sunt impozitate.
Pe langa aceste prevederi fiscale favorabile, exista trei acte normative in diferite faze
ale procesului legislativ, care vor contura un cadru legislativ mai favorabil pentru investitorii
straini: Legea preluarii societatilor comerciale, Legea investitiilor straine si Legea privatizarii
proprietatii nationale.

Structura pietei slovace de capital


(piata slovaca de capital totalizeaza 17,4 mld. USD, adica 102% din PIB)

imprumuturi
actiuni
obligatiuni
bonuri de tezaur

Sursa: CITIBANK (26-28 MARTIE 1998)


Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 48

C. EVOLUTIA BURSEI DE VALORI BUCURESTI

Dupa o intrerupere de cinci decenii, bursa de valori a fost reanfiintata pe piata de


capital a Romaniei, in anul 1995. Ca o componenta a asa-numitei economii simbolice, bursa
de valori este o institutie indispensabila a economiei de piata.
In anul 1994 Parlamentul Romaniei a adoptat Legea valorilor mobiliare si a
burselor de valori (Legea 52), in baza careia a luat fiinta Comisia Nationala a Valorilor
Mobiliare (CNVM), institutie autonoma, subordonata Parlamentului si avand drept mandat
implementarea prevederilor Legii 52, reglementarea si supravegherea pietei valorilor
mobiliare.
Bursa de Valori Bucuresti (BVB) a fost infiintata prin Decizia nr. 20 din 21 aprilie
1995 a CNVM, ca institutie publica investita cu personalitate juridica ce isi desfasoara
activitatea pe principiul autofinantarii prin comisioanele percepute si care are ca principal
scop tranzactionarea valorilor mobiliare in mod continuu, transparent si echitabil, prin
sisteme, mecanisme si proceduri adecvate.
Decizia de infiintare a BVB a fost data in urma solicitarii a 24 de Societati de Valori
Mobiliare (SVM) de a negocia la Bursa conform Legii 52/1994. CNVM a decis infiintarea
unei burse de valori numai dupa ce minimum 5 SVM-uri au solicitat si primit autorizatia de
negociere in Bursa.
Procesul constituirii BVB a beneficiat de finantare din partea BNR, care a asigurat
cadrul si mijloacele materiale necesare pregatrii echipei de specalisti, elaborarii normelor
bursiere si obtinerii dotarilor necesare functionarii acestei institutii. De asemenea, un sprijin
important a fost acordat de guvernul canadian si de organizatia guvernamentala Know How
Fund din Marea Britanie, in sensul asigurarii asistentei tehnice necesare organizarii bursei.
Odata cu infiintarea Bursei, in conformitate cu prevederile legii, aceasta a beneficiat de
finantare de la buget, cu titlu rambursabil in valoare de 1 miliard lei.
Asociatia BVB a fost constituita la 27 aprilie 1995 de catre 24 de societati de valori
mobiliare fondatoare. Ea reprezinta organul suprem de luare a deciziilor privind activitatea
bursei, fiecare societate de valori mobiliare membra avand dreptul la un vot in adunarile
generale ale Asociatiei Bursei.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 49

Conducerea BVB revine Comitetului Bursei, format din 9 reprezentanti alesi de


catre Asociatia BVB: un presedinte - reprezentantul de drept al Bursei, doi vicepresedinti si
sase membri.
Comitetul Bursei are ca principale atributii adoptarea si modificarea, cu aprobarea
CNVM, a regulamentului de organizare si functionare a Bursei, a regulamentelor privind
operatiunile de bursa, precum si supravegherea respectarii acestora de catre SVM-urile
care intermediaza in bursa precum si de catre personalul acesteia.
Directorul General al Bursei, numit de catre Comitetul Bursei, exercita
competentele de administrare a activitatii curente de investitie si este abilitat pentru a
reprezenta institutia in fata autoritatilor publice si in relatiile acesteia cu persoanele fizice si
juridice.
Comisarul General al Bursei, numit de catre CNVM ca reprezentant propriu, are
misiunea de a supraveghea si controla activitatea acesteia, participand ca observator la
sedintele Asociatiei Bursei si ale Comitetului Bursei si avand acces la toate informatiile si
procesele care definesc activitatea Bursei, in scopul de a atentiona conducerea Bursei si de
a informa CNVM cu privire la eventualele disfunctii aparute in activitatea institutiei.
Activitatea Comitetului Bursei este sprijinita de doua comisii speciale:

 Comisia de Etica si Conduita, care are ca principale atributii constatarea savarsirii


faptelor care contravin regimului juridic bursier, investigarea imprejurarilor in care s-au
savarsit acestea, precum si formularea propunerilor de sanctionare a persoanelor vinovate
si de adoptare a masurilor de reintrare in legalitate. Comisia functioneaza pe baza
principiilor:
 autonomiei, in sensul ca activitatea sa nu se conformeaza unor dispozitii
ierarhice superioare
 obiectivitatii, in sensul ca isi fundamenteaza concluziile si propunerile pe
existenta unor date obiective
 confidentialitatii, in sensul ca desfasoara activitatea cu excluderea oricarei
forme de informare a publicului
 rolului activ, in sensul de a persista in determinarea tuturor aspectelor
cauzei cu a carei instrumentare a fost insarcinata
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 50

 protectiei investitorilor, in sensul ca elucidarea circumstantelor savarsirii


unei fapte ilicite in sfera Bursei de Valori serveste, in ultima instanta,
ocrotirii intereselor investitorilor.

 Comisia de Inscriere la Cota Bursei, care hotaraste asupra inscrierii, promovorii,


suspendarii sau retrogradarii valorilor mobiliare de la cota BVB, si poate propune
Comitetului Bursei retragerea valorilor mobiliare de la cota BVB. Comisia functioneaza pe
baza principiilor autonomiei, obiectivitatii, confidentialitatii, protectiei investitorilor, promovarii
dezvoltarii pietei bursiere si al atragerii la cota BVB a cat mai multor societati comerciale.
Aceasta Comisie este formata din 6 membri titulari si 6 membri supleanti, dintre care
5 reprezentanti ai SVM-urilor membre ale Asociatiei Bursei, nereprezentate in Comitetul
Bursei, si un reprezentant ales de Comitetul Bursei dintre membrii sai.
Camera Arbitrara solutioneaza diferendele dintre membrii Asociatiei Bursei, dintre
acestia si agentii lor pentru valori mobiliare, dintre agenti, precum si dintre clienti si membrii
Asociatiei Bursei.

CADRUL INSTITUTIONAL AL BVB

CAMERA ARBITRARA
CNVM ASOCIATIA BURSEI A BURSEI

COMITETUL
COMISARUL
BURSEI
GENERAL AL
BVB

COMISIA COMISIA
DE DIRECTORUL DE
INSCRIERE GENERAL ETICA SI
LA COTA CONDUITA
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 51

STRUCTURA ORGANIZATORICA A BVB

DIRECTOR GENERAL CAMERA ARBITRALA A


CONSILIER BURSEI

DIRECTOR DIRECTOR
GENERAL ADJUNCT GENERAL ADJUNCT

DIRECTIA DIRECTIA OPERATIUNI BURSIERE SI DIRECTIA RELATII


MEMBRI INFORMATICA PUBLICE SI
SI EMITENTI 1. serviciul tranzactionare si supraveghere a CRECETARE DIRECTIA
pietei DEZVOLTARE ECONOMICA
1.serviciul membri 2. serviciul de registru 1. serviciul relatii publice
2.serviciul emitenti 3. serviciul compensare si control al 2. serviciul cercetare
decontarii dezvoltare
4. serviciul informatica

In ringul Bursei au acces numai agentii de bursa, reprezentantii autorizati ai


societatilor membre.
Calitatea de firma membra a Bursei poate fi obtinuta de orice societate care
inainteaza o cerere CNVM si care indeplineste o serie de conditii esentiale:
• sa aiba ca activitate exclusiv intermedierea de valori mobiliare
• 75% din activele societatii sa fie active financiare
• sa faca dovada unui minim de capital subscris si integral varsat, cu obligatia de
mentinere a unui minim de capital net ce se stabileste de CNVM.
Cotizatiile de membru, stabilite de CNVM, sunt anuale si vor fi activate integral,
indiferent de data la care societatea a dobandit calitatea de membru.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 52

Inaugurarea oficiala a Bursei de Valori Bucuresti a avut loc la 23 iunie 1995, in


incinta pusa la dispozitie de Banca Nationala a Romaniei, iar prima sedinta de
tranzactionare a avut loc la data de 20 noiembrie a aceluiasi an, in urma finalizarii
regulamentelor si procedurilor tehnice.
In cadrul primei sedinte de tranzactionare, 24 societati de valori mobiliare membre
ale Asociatiei Bursei au putut negocia actiunile a 7 societati comerciale.
La 5 luni dupa inaugurarea oficiala, BVB isi incepea activitatea prin admiterea pentru
inscrierea la cota a nu mai putin de 12 societati comerciale, majoritatea din Ardeal.
Potrivit regulamentelor de inscriere la cota a valorilor mobiliare, toate cele 12
societati se incadrau la categoria a II-a de cotare, denumita "de baza". Criteriile de
performanta impuse firmelor cotate nu sunt asa de stricte ca cele valabile pe marile piete
bursiere ale lumii ci sunt adaptate realitatilor economiei romanesti.
Actiunile cu volum si frecventa ridicata de tranzactionare pot promova in categoria
superioara de cotare (categoria I), dar pentru aceasta trebuie indeplinite cerinte
suplimentare cum ar fi:
• minim trei ani de activitate; inregistrare de profit net in ultimii doi ani;
• cerinte legate de conducerea si activitatea societatii;
• cerinte de lichiditate.
Bursa a inceput activitatea de tranzactionare cu o singura sedinta pe saptamana si
anume in ziua de marti de la ora 9 30 la ora 1330. De la sfarsitul lunii martie 1996 sedintele de
tranzactionare aveau loc de doua ori pe saptamana, in zilele de marti si joi dupa acelasi
orar.

Dupa primele 4 sedinte de tranzactionare in ringul bursei s-a constatat o reticenta a


agentilor economici fata de cotarea la bursa determinata de o serie de factori cum ar fi:

 lipsa de lichiditate de pe piata - produce o scadere a cursului actiunilor chiar daca


societatea cotata este buna

 inflatia si evolutia extrem de fluctuanta a cursului de schimb leu/dolar -


conjunctura nefavorabila plasamentului de actiuni

 mentalitatea celor ce nu prefera sa utilizeze o piata reala ci piata neagra - blocaj


de perspectiva a BVB.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 53

Chiar daca bursa a inceput sa functioneze, mai existau inca probleme de solutionat,
cum ar fi:
• lipsa consultantilor de plasament, autorizati sa ofere sfaturi pentru ca
investitorul sa se poata decide asupra efectuarii unui plasament financiar la
Bursa in deplina cunostinta de cauza;
• lipsa analistilor pietei, care, pe baza informatiilor privind evolutia actiunilor la
Bursa si a contextului in care se misca aceste actiuni, inclusiv trendul industriei pe
care o reprezinta pot da verdicte de genul cumpara / vinde.
Ziua de 9 ianuarie 1996 a marcat, in scurta istorie a BVB un record absolut prin
valoarea de 1,057 miliarde lei, cat au totalizat tranzactiile incheiate cu cele 16.926 actiuni
care si-au schimbat proprietarul. Acest salt s-a datorat in principal celor 3 tranzactii speciale
(o premiera la Bursa) cu actiuni Sanevit insumand 594.860 milioane lei, adica 56,2% din
totalul zilei.
Dar CNVM a suspendat temporar posibilitatea unor astfel de tranzactii, suspendare
motivata de lipsa unei proceduri clare, care ar trebui elaborata de BVB privitor la tranzactiile
speciale.
Ca urmare, actiunile Sanevit au inregistrat o cadere brusca, antrenand totodata si
scaderea valorii totale a tranzactiilor.
Cauza principala a acestei perioade nefavorabile a procesului de tranzactionare a
reprezentat-o fragilitatea pietei care nu avea suficienta lichiditate, fapt datorat actionariatului
difuz care era, si este in continuare format din salariatii societatilor sau din cei improprietariti
in urma ofertei publice de privatizare la care au participat aceste societati.
Aceasta stare nu a durat mult deoarece la 16 ianuarie 1996 actiunile Azomures au
fost admise la cota. Datorita performantelor financiare deosebite, a profitabilitatii si a
promisiunilor pe care orice monopol le face, Azomures a polarizat interesul brokerilor.
Astfel, dupa un pret de deschidere de 10.000 lei / actiune, in cateva minute s-a ajuns la
22.000 lei / actiune, dupa ce atinns recordul absolut pentru o societate cu capital majoritar
de stat de 25.000 lei / actiune adica valoarea nominala.
Sedinta din 12 martie 1996 marcheaza sfarsitul primei etape din viata BVB.
Incepand cu saptamana 18 - 25 martie 1996, Bursa a trecut la 2 sedinte de
tranzactionare pe saptamana, conform deciziei Directorului General, in urma solicitarilor
unor SVM - uri, care presate de o avalansa de ordine de vanzare venite din partea micilor
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 54

investitori, nu aveau - pe parcursul unei singure sedinte - capacitatea tehnica de a le


introduce in sistem, pentru a fi executate.
Se asteapta ca, odata cu trecerea la 2 sedinte de tranzactionare pe saptamana, sa
creasca valoarea totala a tranzactiilor saptamanale peste pragul psihologic de 1 miliard lei.
Intervalul 19.03 - 18.04.1996 s-a caracterizat, dupa un debut in forta de peste 1
miliard lei / saptamana (valoare tranzactii), printr-un trend descendent, care s-a incheiat cu
cea mai mare scadere a valorii tranzactiilor, de 5,859 milioane lei in 18.04.1996. Cu toate
acestea, in acest interval s-a inregistrat si un maxim absolut de la deschiderea Bursei - 1,7
miliarde lei cifra de afaceri la 26.03.1996.
Motivele acestei evolutii sunt: socul de pe piata Fondurilor Mutuale declansat de
introducerea noului mod de calcul a valorii activelor nete resimtit si la bursa, investitorii
pierzandu-si increderea in piata de capital, precum si dezamagirea investitorilor fata de
comunicarea unor rezultate financiare aflate, in cazul unora din firmele cotate, mult sub
asteptari (valoarea dividendelor acordate de unii emitenti s-a rezumat la cateva sute de lei
pe actiune, inseland asteptarile investitorilor mici care scontau pe un profit pe termen scurt,
si nu mediu sau lung, din plasamentul lor bursier).
Contrar asteptarilor, cele 2 sedinte de tranzactionare pe saptamana nu au adus un
salt spectaculos in evolutiile din ring, astfel ca, insumate, valorile din ultimele 3 saptamani
ale perioadei analizate se aflau sub nivelul mediu al lunii precedente.
Totusi, nu se poate vorbi de o continua scadere a valorii totale a tranzactiilor, ci de
oscilatii care nu mai ating varfurile inregistrate in alta perioada. Valorile mici ale acestui
indicator se pot explica prin: lipsa capitalului, inexsistenta ofertei de vanzare a unor pachete
mari de actiuni atractive pentru investitorii institutionali, de mai mare anvergura, expectativa
potentialilor investitori generata de perspectiva ofertelor de vanzare in toamna a actiunilor
rezultate din PPM.
Solutiile de ridicare a valorii totale a tranzactiilor tin de dezvoltarea pietei bursiere,
care, la randul ei, se poate realiza pe cel putin doua cai:
1. implicarea mai accentuata a societatilor de valori mobiliare in atragerea la cota a
unor noi societati emitente;
2. decizia FPS de a promova inscrierea la cota a unei parti a societatilor comerciale
aflate in proprietatea sa, ca si vanzarea actiunilor pe care le detin societatile deja cotate la
Bursa.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 55

Un record absolut s-a inregistrat la 11 iulie, cand toate cele 13 titluri tranzactionate la
Bursa au avut variatii pozitive ale pretului mediu de sedinta.
La sfarsitul verii traficul in ring a inceput sa devina mai animat, volumul si numarul de
tranzactii al celor mai active actiuni inregistrand un salt spectaculos, comparativ cu perioada
precedenta. Preturile s-au mentinut insa la un palier scazut, asa incat cifra de afaceri a
ramas - cu doua exceptii - mult sub 100 milioane lei/sedinta.
Recordul etapei se inregistreaza la 29.08 cand 22.480 actiuni fac piata cu 217,8
milioane lei in 330 tranzactii. Motivul, este trecerea la noul program de operare in ring,
adoptat de BVB incepand cu 27.08, prin care s-a marit durata de piata continua la 35 ore,
creand posibilitati sporite de manevra asupra pretului.
Totusi, in lipsa unui volum de tranzactii “onorabile” (minim 100 mil. lei - zilnic),
Bursa de Valori colectiona noi membri. In numai trei saptamani, actiunile a trei societati au
devenit tranzactionabile la BVB fara a reusi insa dinamizarea pietei, cele 34.866 actiuni
miscate in ultimele 8 sesiuni marcand o scadere fata de slaba evolutie din perioada
anterioara.
Odata cu debutul noului an (1997), piata romaneasca de capital a inregistrat primele
succese in materie de volum de activitate dar si schimbarea trendului descrescator care a
caracterizat anul 1996. Valoarea tranzactiilor cu valori mobiliare cotate la Bursa de Valori
Bucuresti si pe piata extrabursiera RASDAQ creste intr-un ritm sustinut cu aproximativ 40%
pe saptamana, depasind cifra de 4 miliarde lei in saptamana 20-24 ianuarie 1997.
Capitalizarea totala a societatilor cotate a crescut la 2,610 miliarde fata de 621 milioane la
inceputul lunii decembrie. Valoarea de piata a companiilor cotate prezinta insa 16 procente
din valoarea capitalului social al acestora.
La 23 ianuarie 1997 au fost introduse la BVB tranzactiile cross, fapt ce explica
cresterea ponderii actiunilor stabile, tranzactiile cross incheiate intre clientii aceluiasi broker
fiind estimate a reprezenta peste 50% din volumul total al tranzactiilor.
Tranzactia incrucisata (tranzactia cross) este tranzactia la care participa ca
intermediar atat pentru vanzator cat si pentru cumparator aceeasi societate de valori
mobiliare.
Tranzactiile incrucisate se pot efectua intre:
• doi clienti ai aceleiasi societati de valori mobiliare,
• societatea de valori mobiliare pe cont propriu si un client al sau,
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 56

• un angajat al societatii de valori mobiliare si un client al societatii sau


• un angajat al societatii de valori mobiliare si societatea pe cont propriu.
In functie de modul in care se introduc ordinele de bursa, se disting doua tipuri de
tranzactii incrucisate in functie de modul de executie:
 tranzactia incrucisata neintentionata are loc ca rezultat al introducerii de catre
agentul de bursa de ordine distincte de cumparare si de vanzare, care pot conduce la
efectuarea tranzactiei pe parcursul sedintei in mod automat.
 tranzactia incrucisata intentionata are loc atunci cand agentul de bursa decide sa
coreleze un ordin de vanzare si un ordin de cumparare, astfel incat acestea sa fie
introduse direct ca tranzactie, printr-o singura comanda care include ambele ordine,
fara a fi afectata de celelalte ordine din piata.
Tranzactiile cross se realizeaza numai la preturi din intervalul inchis de cea mai mare
cotatie de cumparare si cea mai mica de vanzare, existente in momentul respecitv in piata.
Acest fapt determina interesul brokerilor pentru mentinerea unor preturi cat mai mici
in piata, intrucat brokerul se poate constitui ca parte in tranzactia cross, pe pozitie de
cumparator. Astfel s-au cumparat in cross actiuni ieftine (marja de variatie de ± 10% fata de
inchiderea precedenta a determinat atingerea unui pret real de piata pe parcursul mai
multor sedinte), in scopul de a fi vandute indata ce preturile vor creste.
Valoarea totala a tranzactiilor a crescut spectaculos de la o luna la alta in prima
jumatate a lui 1997. Astfel, la sfarsitul lunii ianuarie, acest indicator a atins valoarea de 1,97
mld. lei, urcand apoi la 18,29 mld. lei pe 27 februarie. Nivelul atins in februarie a fost sprijinit
in buna parte de recordul de 6,34 mld. lei (din 11 februarie).
La 28 ianuarie are loc deschiderea tranzactionarii la categoria I prin inceperea
tranzactionarii actiunilor AZOMURES (AZO), iar la 18 februarie incepe tranzactionarea, tot
la categoria I, a actiunilor OLTCHIM (OLT). Pana in luna iunie 1997, au fost admise la
categoria I a bursei 8 societati comerciale. Evolutia actiunilor acestor societati comerciale,
reprezentative pentru economia romaneasca, a marit semnificativ lichiditatea pietei. Lor li se
alatura, cu o evolutie a lichiditatii de asemenea foarte buna, alte cateva societati comerciale
dintre cele 37 cotate pana la momentul respectiv la categoria a II-a.
Intre 30 ianuarie si 11 februarie trei tranzactii speciale (care au o valoare mai mare
de 1miliard de lei sau o cantitate care depaseste 5% din actiunile emitentului respectiv) au
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 57

facut sa explodeze valoarea totala a tranzactiilor pana la nivelul record de 6,3 miliarde de
lei.
A urmat luna martie cu 26,61 mld. lei, luna in care si valoarea medie zilnica a valorii
tranzactiilor a fost mai ridicata (aprox. 2,22 mld. lei pe sedinta).
La 25 februarie s-a majorat numarul de sedinte de tranzactionare pe saptamana,
ajungand la 3 (marti, miercuri si joi), astfel explicandu-se in parte si cresterea volumului
tranzactiilor in aceasta luna. In aprilie aceasta valoare practic s-a triplat, ajungand la 85,66
mld. lei. Numai tranzactia record de 25,73 mld. lei, din 23 aprilie, a egalat aproape valoarea
totala a tranzactiilor din luna martie.
Luna mai a inregistrat un alt record al valorii totale a tranzactiilor, 152,01 mld. lei,
datorat in parte valorii medii a tranzactiilor de 7599,75 mld. lei, precum si majorarii, la 5 mai,
a numarului de sedinte de tranzactionare la 5 pe saptamana.
Performantele lunii mai au fost practic dublate de cele ale lunii iunie, cand valoarea
totala a tranzactiilor a atins cifra de 329,88 mld. lei. In aceasta luna s-a atins si recordul
absolut al valorii tranzactiilor la Bursa de Valori: 65,52 mld. lei, la 12 iunie, surclasand cu
mult valoarea totala a tranzactiilor pe intregul an 1996 (15,17 mld. lei).

Valoarea totala a tranzactiilor pe primele 6 luni ale anului 1997

350000
300000
250000
200000
150000 Val. Tot. tranz.(mil. Lei)

100000
50000
0
Ian. Febr. Mart. Apr. Mai Iun.

SURSA:date prelucrate

O contributie importanta la realizarea acestor performante a avut cresterea


semnificativa a numarului de societati cotate, de la 17 societati in luna ianuarie, la 23 de
societati la sfarsitul lunii februarie, 26 la sfirsitul lunii martie, 34 la sfirsitul lunii aprilie, 38 la
sfirsitul lunii mai si 45 la sfirsitul lunii iunie, din care 8 la categoria I.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 58

Tot in primul semestru al anului 1997 s-au pus bazele necesare pentru a oferi
investitorilor straini servicii specifice, precum cele de custode, fapt care a extins colaborarea
Bursei cu cateva banci autorizate pentru realizarea unor asemenea servicii si a condus la
transferarea operatiunilor de decontare la Banca Nationala a Romaniei.
Astfel la 2 iunie are loc sedinta Comitetului Bursei, in care se iau urmatoarele
hotarari: BNR devine banca de decontare-compensare a BVB; se introduc serviciile custode
in sistemul de compensare-decontare al BVB (banci custode: ING Bank, ABN AMRO,
Société Générale).
La 10 iunie contul grup incepe sa functioneze ca instrument de tranzactionare in
BVB.
Semnalul de alarma tras in perioada 7-21 iulie de scaderea semnificativa a pretului
celor mai tranzactionate actiuni si-a gasit din pacate o justificare dintre cele mai neplacute
prin prabusirea cu aproape 50% a volumului tranzactiilor la bursa bucursteana. Fenomenul
este cu atat mai grav cu cat aceasta reducere drastica a fost insotita de o mentinere (ce-i
drept, la cote mai putin alarmante) a tendintei descendente (-4% pentru Azomures, -1%
pentru Compa si respectiv -9% pentru Oltchim pe parcursul intregii saptamani).
Apropierea sfarsitului verii calendaristice parea sa marcheze si revigorarea activitatii
bursiere, sfarsitul saptamanii 15-22 august facandu-ne sa intrezarim un usor reviriment al
totalului tranzactiilor la bursa bucuresteana. Dupa un debut de 7,2 mld. lei in sedinta de
luni, 18.08, cuantumul operatiunilor s-a redresat lent, atingand 12,2 miliarde vineri, 22
august. Mentinerea acestei tendinte si revenirea volumului tranzactiilor la valori apropiate de
cele inregistrate inainte de prabusirea estivala ar fi fost foarte imbucuratoare daca luam in
consideratie pronosticurile mai mult decat pesimiste care incepusera sa se faca auzite.
In data de 15 august, dupa numai doi ani de la redeschiderea Bursei de Valori
Bucuresti, Comitetul BVB a aprobat metodologia de calcul si modalitatea de implementare a
primului indice oficial al BVB.
Numele oficial al indicelui este: in limba romana: Indicele Bursei de Valori Bucuresti;
in limba engleza: Bucharest Exchange Trading; numele abreviat: BET.
Data de referinta a indicelui este 19 Sept. 1997; data de start este 22 Sept. 1997;
valoarea de start: 1000 puncte.
BET este numai un prim indice oficial al pietei bursiere, BVB dand publicitatii,
incepand cu data de 17 aprilie 1998, al doilea indice oficial al bursei, indicele compozit, mai
cuprinzator din punctul de vedere al actiunilor incluse in portofoliul indicelui, fata de BET. De
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 59

asemenea, pe masura diversificarii sectoarelor de activitate ale firmelor cotate la Bursa, se


preconizeaza lansarea unor indici pe ramuri economice.
Dupa cum se stie, in toamna anului 1997 a avut loc o puternica criza pe pietele
financiare asiatice, care a avut un impact negativ asupra burselor din intreaga lume, ducand
la scaderea alarmanta a indicilor bursieri. Acest fapt a afectat si piata romaneasca de
capital, astfel incat in data de 28.10.1997 indicele BET al Bursei de Valori Bucuresti a
scazut fata de sedinta precedenta cu 81,85 puncte (8,93%). Urmare a hotararii Comitetului
Bursei, intrunit in sedinta de urgenta in data de 28.10.1997 si urmare a celor discutate in
cadrul Adunarii Generale a Asociatiei Bursei din data de 4.12.1997, Bursa a elaborat o
procedura de suspendare a tranzactiilor in cadrul Bursei in situatii de criza.
Pentru mentinerea unei piete ordonate si echitabile si a protectiei investitorilor
impotriva variatiilor semnificative de pret, Serviciul Tranzactionare si Supraveghere a Pietei
a stabilit, in cadrul noii proceduri un nivel de alertare pentru valori mobiliare (variatie a
pretului de referinta al sedintei curente fata de pretul de referinta al sedintei precedente de
± 20%), un nivel de oprire pentru valori mobiliare (variatie a pretului de referinta al sedintei
curente fata de pretul de referinta al sedintei precedente de ± 30%) si un nivel de
suspendare a pietei (variatie procentuala negativa a indicelui BET de 12%, respectiv 15%).
Piata bursiera romaneasca a cunoscut o tendinta de revigorare in luna octombrie,
valoarea totala a tranzactiilor ajungand la 235 mld. lei, comparativ cu 200,56 mld. lei in luna
septembrie. Reducerea preturilor principalelor societati (cele de la categoria I) pe de o
parte, ca si introducerea de noi societati la tranzactionare (S.C. Alro S.A., S.C.
Semanatoarea etc.) pe de alta parte, au reprezentat puncte de atractie pentru investitori,
ceea ce a determinat ca pe ansamblu performantele acestei luni (octombrie) sa fie
incurajatoare.
Valoarea totala a tranzactiilor in luna noiembrie a atins 164 mld. lei, reprezentand
numai 70% din valoarea totala a tranzactiilor realizate in luna precedenta. De asemenea,
numarul de actiuni tranzactionate si numarul de tranzactii au reprezentat 67% si respectiv
64% din valoarea acestor indicatori in luna precedenta.
Valoarea totala a tranzactiilor in ultima luna a anului 1997 a fost de 120,5 mld. lei,
reprezentand numai 73,45% din valoarea tranzactiilor realizate in luna noiembrie. Pe
ansamblu performantele acestei ultime luni s-au incadrat in trendul descrescator ce a
caracterizat a doua jumatate a anului 1997. De altfel, acalmia caracteristica lunii decembrie
a fost intrerupta numai de o revitalizare a activitatii bursiere ce a aparut spre sfarsitul lunii.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 60

Aceasta revitalizare s-a datorat in special clarificarii detinerilor in portofoliile investitorilor


particulari si/sau institutionali, incurajati fiind de scaderea preturilor in perioada
premergatoare Craciunului.
Luna ianuarie a anului 1998 a reprezentat un inceput destul de promitator pentru
BVB, in care volumul zilnic de tranzactionare s-a situat in medie la 4-5 mld. lei. In general,
performantele acestei luni s-au incadrat in limitele normale pentru aceasta perioada a
anului, perioada marcata de preocuparea societatilor de valori mobiliare si a fondurilor de
investitii in definitivarea strategiilor de investitii pentru intregul an. Calmul acestei luni a fost
perturbat de valorile mari de tranzactionare din 9 ianuarie, datorate unei tranzactii speciale
cu actiuni Oltchim, si din 22 ianuarie, volum realizat, de asemenea, in baza unor tranzactii
speciale cu actiuni Compa.
Valoarea totala a tranzactiilor in luna ianuarie a fost de 122,2 mld. lei, usor mai
ridicata decat cea avuta in luna decembrie. De altfel, toti indicatorii sintetici ai evolutiei
activitatii bursiere au prezentat tendinte de crestere. Numarul societatilor cotate a crescut
de la 76 la 81, crescand numai numarul societatilor din categoria a II-a.
Perioda la care ne referim a consemnat, din pacate, izbucnirea crizei politice, ca
urmare a deciziei Partidului Democrat de a retrage sprijinul acordat primului-ministru. Fara
sa insistam asupra acestui subiect, trebuie subliniat faptul ca are consecinte nefavorabile
atat in plan economic, propagand o intarziere a procesului de restructurare si privatizare,
dar cu siguranta si in ceea ce priveste imaginea tarii noastre in strainatate. Ca urmare, in
ceea ce priveste piata secundara, rezultatul imediat si foarte concret a fost scaderea
interesului pentru Romania a tot mai multor cercuri investitionale internationale.
In ceea ce priveste capitalizarea bursiera pe sectoare de activitate, situatia se
prezenta in felul urmator in luna ianuarie 1998:

Capitalizarea bursiera pe sectoare de activitate

Ind. Chimica - 47%


Ind. Metalurgica - 22%
Maini si echipamente - 5%
Constructii metalice - 1%
Masini si echipamente - 5%
Prelucrarea lemnului - 1%
Industria alimentara - 1%
Alte - 11%
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 61

SURSA:BVB, Buletin lunar nr. 1/1998


Cu numai 11% din numarul societatilor tranzactionate, industria chimica detine
aproape jumatate din capitalizarea bursiera (47%). Ea este urmata ca pondere de industria
metalurgica (22%), care ocupa primul loc ca reprezentativitate (12, 35% din numarul
societatilor tranzactionate). Sectoare precum industria alimentara, industria de prelucrare a
lemnului sau cea de constructii masini, desi sunt reprezentate de un numar important de
sociatati, au o pondere foarte mica in capitalizatrea bursiera.
Debutul lunii februarie a fost, psihologic vorbind, extrem de favorabil pentru starea de
spirit a jucatorilor de piata. Climatul bursier international a dat semne de revenire inca din
prima zi a lunii: Bursa din Hong Kong inregistra in 2 februarie o crestre de 14,3%, indicele
Dow Jones s-a apropiat, in aceeasi zi, la 150 de puncte de valoare record inregistrata la 6
august 1997, iar indicele Standard and Poors 500 a inregistrat pentru prima oara in acel an
o valoare superioara nivelului de 1000 de puncte.
Desi criza politica submina in continuare deciziile investitorilor straini in alegerea
pietei romanesti, prezenta unora dinte ei a fost vizibila si a impulsionat tranzactiile, chiar
daca scopul acestora putea fi numai pe termen scurt, pentru speculatii pe actiunile
societatilor care urmau a fi privatizate de FPS.
In luna martie, valoarea medie a tranzactiilor - de peste 15 miliarde lei/sedinta -
aproape ca s-a dublat comparativ cu luna februarie, in timp ce indicele BET a avut o
evolutie fluctuanta, reusind totusi, la data de 16 martie, sa ajunga la 865,3 puncte, cea mai
ridicata valoare atinsa in 1998. Acest maxim relativ a fost inregistrat dupa ce, in prima
saptamana a lunii martie, BET a oscilat intr-o marja stransa in jurul valorii de 820 puncte,
preturile medii la care s-au tranzactionat majoritatea titlurilor care compun cosul indicelui
oficial al bursei (si in special cele cu pondere importanta) ramanand aproape constante:
59.000 lei in cazul actiunilor Alro, 3.300 - Oltchim, 13.500 - Terapia etc.
In a doua jumatate a lunii martie s-a consemnat o inversare a trendului indicelui BET,
scaderea sa accentuandu-se in ultimele zile ale lunii. Prin urmare, de la valoarea de 865,3
puncte (16 martie), acesta a ajuns la 783,3 puncte (27 martie), marcand, in doua
saptamani, o pierdere de 9,5%. Aceasta miscare negativa consemnata la nivelul global al
pietei a fost influentata decisiv de reducerea drastica a cotatiilor afisate in dreptul actiunilor
societatilor di domeniul chimic.
Per ansamblu, evolutiile lunii martie demonstreaza in cele din urma ca inca exista in
piata investitori (cu siguranta straini) care isi construiesc portofolii cu titluri romanesti. Dar, o
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 62

crestere sustinuta a activitatii si indicatorilor Bursei ar pute fi anticipata numai in momentul


rezolvarii crizei politice, care va duce la conturarea unui program clar in ceea ce priveste
reforma economica.

Evolutia saptamanala a pietei de capital (10.oct.'97 - 10 apr. '98)

250.000

200.000

150.000

100.000 Valoare

50.000

0
7.nov.

16.ian.
10.oct.

24.oct.

30.ian.
21.nov.

5.dec.

10.apr.
19.dec.

27.febr.

13.mart.

27.mart.
13.febr.

Sursa: date prelucrate

In luna aprilie, indicele BET a pierdut, in saptamana 6.04 - 10.04, 47 de puncte


(respectiv 5,71%, de la 821,76 puncte luni, 6 aprilie, la 775,9 puncte vineri, 10 aprilie), iar
totalul tranzactiilor a coborat in ultima zi lucratoare a saptamanii la numai 6,4 miliarde lei.
Chiar daca miercuri, 8 aprilie, volumul operatiunilor a depasit 14 miliarde lei, faptul ca
acest total s-a realizat pe fondul unei scaderi drastice a indicelui BET si cu largul concurs al
actiunilor Arctic (3,27 miliarde lei - volumul tranzactiilor) arata clar ca piata se afla intr-o
pronuntata recesiune.
In luna mai, valoarea de piata a socitatilor BVB a scazut cu 17,07% pana la
677.263.193 dolari, in conditiile unei deprecieri a leului de 1,99% pana la 8511 ROL/USD.
La randul sau, indicele BET s-a stabilit la 29 mai la 661,87 puncte, al doilea cel mai mic
minim al istoriei sale. Minimul absolut este 603,78 si dateaza din 10 decembrie. Inchiderea
BET din 29 mai a fost cu 17,58% mai mica decat cea din 30 aprilie.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 63

Indicele BET-C a scazut in mai cu 16,21%, diferenta mica dintre evolutiile celor doi
indici oficiali dovedind inca o data ca piata este condusa de titlurile categoriei I.
Valoarea medie zilnica a tranzactiilor a scazut cu 1,86% fata de aprilie pana la
10.856.992.900 lei, iar volumul de actiuni a crescut cu 24,98% pana la 5.543.841 actiuni,
ceea ce confirma tendinta de scadere.
Dupa inregistrarea celui de-al doilea cel mai mic minim istoric al BET, deci si al
pietei, corectii in sensul cresterii vor mai interveni, dar ceea ce era mai important s-a
pierdut: increderea ca Romania este locul unde promisiunile de castig in investitiile de
portofoliu se si indeplinesc la timp. A fost de ajuns ca noilor balbaieli continute de semnalele
oficiale ale autoritatilor autohtone sa li se adauge stirile despre problemele marii piete de
capital din Rusia, ca lipsa perspectivei castigului a si indepartat banii de actiunile listate la
Bursa.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 64

Capitolul II

BET - primul indice oficial al Bursei de Valori Bucuresti

In anul 1935, Bursa de Efecte, Actiuni si Schimb din Bucuresti avea in componenta
indicelui general 56 actiuni (inclusiv ale societatilor bancare si de asigurari).
In data de 15 august, dupa numai doi ani de la redeschiderea Bursei de Valori
Bucuresti, Comitetul BVB a aprobat metodologia de calcul si modalitatea de implementare a
primului indice oficial al BVB.

 Indicii bursieri - evolutie si semnificatie


Indicii bursieri reflecta tendinta pietei din punctul de vedere al evolutiei preturilor unor
actiuni considerate ca reprezentative, in raport cu un moment de referinta. Ei reprezinta o
masura sintetica si sistematica a activitatii si a evolutiei unei burse, a unui sector de
activitate sau a unui portofoliu esantion, deci prin intermediul lor se incearca sintetizarea,
intr-o singura valoare, a performantei globale (si deci a riscului) unei burse.
Vom sintetiza in tabelul de mai jos elementele ce caracterizeaza indicii bursieri ai
tarilor in tranzitie:

Tara Bursa Indice oficial Data/valoarea de start/numar Valoare indice


actiuni "cos" (la 18 iunie 1997)
Cehia (Praga) PX-50 5 aprilie 1994/ 1000/ 50 507,7
Ungaria (Budapesta) BUX 2 ianuarie 1991/ 1000/ 17 6.408,4
Slovenia (Ljubljana) SBI 1 ianuarie 1994/ 1000/ 8 1.193,9
Slovacia (Bratislava) SAX 14 septembrie 1993/ 100/ 12 193,1
Polonia (Varsovia) WIG 16 aprilie 1991/ 1000/ 39 15.902,2
Sursa: BVB, Business Central Europe (iulie - august 1997)
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 65

 Indicele BET. Valoare de start 1000


Deoarece proiectul constituirii indicelui BET (numele oficial este: in limba Romana:
Indicele Bursei de Valori Bucuresti; in limba Engleza: Bucharest Exchange Trading; nume
abreviat: BET) presupune ca acesta sa fie un "indice cu numar fix de actiuni", reprezentand
evolutia celor mai lichide 10 actiuni, data de referinta a fost desemnata cea
corespunzatoare intrarii la tranzactionare a societatii Automobile Dacia Pitesti, cea de a
zecea societate a categoriei I.
"Din portofoliul indicelui vor face parte actiunile celor 9 societati apartinand categoriei
I,plus cele ale societatii "Automobile Dacia" Pitesti care va intra pe Bursa la inceputul lunii
septembrie. Pentru completarea cosului,cea de-a zecea societate ar putea fi selectata
dintre cele cotate la categoria a II-a, dar s-a decis asteptarea momentului cand va intra
"Automobile Dacia", deoarece este considerata o societate reprezentativa. Indicele va fi un
barometru care va reflecta performantele economiei. Cresterea sau scaderea indicelui
reflecta procesele profunde din economie si influentele politice si sociale", a declarat
domnul Stere Farmache, presedintele BVB.

 Scopul BET
Prin functia sa descriptiva de indicator al performantei medii a unui segment
reprezentativ al pietei bursiere, BET reprezinta baza pentru decizii investitionale in aceasta
piata. Cu alte cuvinte, BET reprezinta un prim ajutor oferit de bursa investitorilor persoane
fizice sau juridice, prin care acestia isi pot constitui un portofoliu proportional cu ponderea
actiuinlor in "cos", putand lua decizii mai rapid urmarind numai variatia cursului BET de la o
zi la alta.
Din punct de vedere operativ, BET se vrea a fi un reper pentru viitoarele contracte la
termen (options si futures) bazate pe evolutia acestuia, care sa stea la baza aplicarii
strategiilor de portofoliu (headging si arbitraj). In conditiile in care, conform evaluarilor unor
specialisti ai fondurilor de investitii straine, 80% din valoare cumpararilor si vanzarilor de
actiuni apartin capitalului strain, introducerea acestui instrument de protejare impotriva
riscului a venit ca o completare necesara a serviciilor pe care o bursa trebuie sa le ofere
clientilor sai.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 66

De asemenea, indicele BET permite managerilor de portofoliu calcularea


coeficientului beta, avand astfel la dispozitie o masura mai precisa a volatilitatii actiunilor
cotate. Totodata, indicele BET este exprimat si in USD, prin convertirea preturilor in lei la
cursul BNR din ziua respectiva.
Nu in ultimul rand, prin lansarea BET s-a dorit imbunatatirea imaginii BVB in mediile
de afaceri straine, imagine afectata de faptul ca atunci cand un investitor incerca sa-si
formeze o prima parere despre performantele Bursei romanesti, gaseau diferite surse care
masurau aceasta performanta (indicii VAB, BIG, GELSOR, MON-ST), dar nu si varianta
oficiala.

 Constructia si relevanta BET


Formula generala de calcul este cea corespunzatoare indicelui ponderat cu
capitalizarea preturilor celor mai lichide 10 actiuni cotate la BVB. Valoarea preturilor din
fiecare zi este raportata la preturile corespunzatore din data de referinta (momentul t=0).

∑q
i =1, N
i0 p it
BET = 1000 × f ×
∑q
i =1, N
i0 pi 0

unde:
• N este numarul de actiuni din portofoliul indicelui: 10,
• pi0 este pretul mediu ponderat al actiunii i la momentul de referinta t = 0 (19 sept.
1997)
• pit este pretul mediu ponderat al actiunii i la momentul curent
• qi0 este numarul total de actiuni emise din actiunea i la momentul t = 0
• f este coeficientul de corectie ce permite compensarea oricarui efect artificial asupra
pretului de tranzactionare a unor masuri ca: divizari, consolidari de actiuni, fuzionari al
firmelor, modificari ale capitalului social al unor emitenti inclusi in structura indicelui;
deci f intervine numai in ziua in care are loc o schimbare ce afecteaza pretul. Prin
aceasta se realizeaza continuitatea si comparabilitatea valorilor indicelui.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 67

 Simulare de calcul al indicelui BET (12.02.1998)


(inainte de prima actualizare a acestui indice, actualizare produsa pe 16.02.1998)

Simb qi0 pondere p0 pt qi0*pi*p0 qi0*pi*pt


(pi)
ARC 57.186.000 4,55 3.516 4.306,25 9,1485E+11 1,12047E+12
ATB 65.945.750 10,73 7.224 4.131,41 5,11169E+12 2,92338E+12
AZO 209.458.459 13,49 2.853 2.015,32 8,06142E+12 5,69448E+12
CMP 74.175.375 3,34 1.997 1.249,12 4,94748E+11 3,09216E+11
DAC 685.403.246 18,57 1.204 584,83 1,53244E+13 7,44368E+12
INX 5.639.985 4,88 38.318 29.992,4 1,05463E+12 8,25485E+11
OLT 266.311.050 25,59 4.257 3.148,64 2,9011E+13 2,14577E+13
PCL 41.425.250 4,96 5.321 5.643,12 1,0933E+12 1,15949E+12
SNC 6.899.481 2,56 16.317 8.971,67 2,88202E+11 1,58464E+11
TER 41.327.675 11,33 12.158 12.798,34 5,69289E+12 5,99273E+12
Total - 100 - - 6,70472E+13 4,70851E+13

∑q
i =0 , N
i0 p it
4,70851 E + 13
BET = 1000 × f × = 1000 × = 1000 × 0,702267 = 702 ,2672
∑q
i =0 , N
i0 pi 0 6,70472 E + 13

Rezulta ca valoarea indicelui BET(ROL) in 12.02.1998 a fost de 702,26 puncte de


indice.

Regulile selectiei celor 10 valori mobiliare care formeaza portofoliul indicelui sunt
urmatoarele:

 actiunile trebuie sa fie cotate la categoria I a Bursei de Valori Bucuresti


 actiunile trebuie sa aiba cea mai mare capitalizare bursiera; de asemenea se
urmareste ca suma capitalizarilor firmelor ale caror actiuni sunt in portofoliul indicelui sa
depaseasca 60% din capitalizarea bursiera totala

 actiunile trebuie alese astfel incat sa se asigure diversificarea portofoliului


indicelui
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 68

 actiunile trebuie sa fie cele mai lichide, aceasta caracteristica fiind aproximata prin
totalul valorii tranzactiilor pe actiunea respectiva; se urmareste ca suma valorii totale a
tranzactiilor actiunilor din portofoliul indicelui sa fie cel putin 70% din valoarea totala
tranzactionata.

 Observatii
Mult asteptata aparitie a unui indice oficial al bursei s-a bucurat de o reflectare cat se
poate de favorabila in presa.
Necesitatea incontestabila a existentei unui asemenea reper (existent pe orice piata
de capital seriosa), a facut ca ecourile sa fie exlusiv pozitive.
Insa la numai o saptamana de la iesirea BET-ului la rampa au aparut primele critici
privitoare la modul in care indicele reflecta realitatile bursiere. Criticile vizau formula
generala de calcul a indicelui BET, formula frecvent folosita pe pietele dezvoltate de capital,
acolo unde foarte rar si numai in situatii exceptionale (schimbari de strategie, calamitati etc.)
o actiune importanta nu urmeaza tendinta pietei sau macar pe cea a segmentului de piata
de care apartine firma emitanta.
Din pacate, sustin criticii, pe piata romaneasca de capital aflata in prezent intr-un
stadiu de dezvoltare mult inferior celui atins de pietele pe care se utilizeaza curent metoda
sus-amintita, aceasta modalitate de calcul nu se justifica.
Aceste critici au fost sustinute si de comparatia dintre variatia indicelui BET si cea a
indicalui VAB-BX in intervalul 22-26.09.1997.

19.09 22.09 23.09 24.09 25.09 26.09


BET 1000 986,81 972,06 925,28 939,45 940,95
VAB-BX 1096,2 1091,4 1075,1 1040,2 1037,4 1034,4
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 69

Evolutia indicilor BET si VAB-BX in perioada 19-26.09.1997

1150
1100
1050 BET
1000 VAB-BX

950
900
97

97

97

97

97

97
97

97
19

19

19

19

19

19

19

19
9.

9.

9.

9.

9.

9.
9.

9.
.0

.0

.0

.0

.0

.0

.0

.0
19

20

21

22

23

24

25

26
SURSA:Date prelucrate

Asa cum reiese si din grafic, fiind calculat intr-un mod mai apropiat de situatia
existenta la momentul respectiv, indicele VAB-BX reflecta corect tendinta usor
descrescatore a pietei, in timp ce indicele BET crestea, marcand evolutia ascendenta din
zilele de 25 si 26 (respectiv joi si vineri) a pretului majoritatii titlurilor de categoria I.
Evolutiile in contradictie cu "mersul" pietei nefiind straine principalelor actiuni, ne
putem usor imagina o situatie in care Dacia si Terapia, spre exemplu, scad puternic, in timp
ce aproape toate celelalte titluri cotate cresc usor sau stagneaza. Datorita modului de
calcul, indicele va inregistra probabil o scadere semnificativa valoric, dar total nerelevanta
pentru evolutia majoritatii actiunilor cotate.
Concluzia criticilor, bazata si pe scenariul prezentat anterior, era aceea ca la
momentul respectiv BET era numai un indice al celor mai tranzactionate 10 actiuni si nu un
indice al bursei, situatie care nu era de natura sa sporeasca transparenta operatiunilor
bursiere sau sa mareasca increderea investitorilor, incredere care reprezinta probabil cel
mai important capital pe o piata in formare.
Intr-o prima faza functionarea indicelui a fost afectata si de faptul ca sectorul
financiar-bancar din Romania nu era reprezentat cu nici un procent in capitalizarea bursiera,
situtie care nu s-a schimbat nici in prezent.
Raspunsul BVB, prin Directia Relatii cu Publicul si Cercetare-Dezvoltare, nu a
intarziat sa apara. Astfel, s-a aratat ca in concordanta cu dorinta Bursei de a furniza
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 70

investitorilor mediul necesar unor tipuri de investitii cat mai variate, indicele BET a fost astfel
conceput incat sa fie adecvat pentru tranzactiile cu instrumente derivate (contracte "futures"
si "options"), tranzactii care de fapt au loc la noi in tara (in speta "futures" pe indicele BMS al
categoriei I a BVB) incepand cu iulie 1997 la Bursa de Marfuri Sibiu. De asemenea, la 5
decembrie 1997, cu prilejul sarbatoririi a 4 ani de la infiintarea Bursei Maritime si de Marfuri
Constanta (BMMC), a avut loc lansarea contractelor "futures" pe diferente de curs valutar.
Regulamentele de tranzactionare, organizare si functionare sunt in linii mari asemanatoare
celor de la Sibiu, noutatea reprezentand-o sistemul informatic al BMMC

Bursa Simbol contract Marime Fluctuatia maxima Marja de


"futures" de o contract admisa mentinere
luna
1. Bursa Monetar-Financiara ROL/USD 1.000 USD nu este stabilita, dar 80.000
si de Marfuri Sibiu (BMFMS) la +40 lei, se opreste lei/contract
tranzactionarea
2. Bursa Maritima si de L/D-1 500 USD +100 lei/dolar 100.000
Marfuri Constanta (BMMC) lei/contract
Sursa: Piata Financiara, Nr. 12-1

In consecinta, asa cum reiese din cele prezentate anterior si cum de altfel este
cunoscut, criticile aparute in presa nu au determinat nici o modificare in metodologia de
calcul a indicelui BET (formula de calcul si criterii de selectie), metodologie care, de altfel, a
fost elaborata si cu ajutorul consultantei din partea Institutului de Studii Avansate din Viena.
Aceasta metodologie corspunde vastei majoritati a indicilor reprezentativi pentru pietele
consacrate, dar si a celor in dezvoltare (a se vedea primul tabel al acestui capitol).
In ceea ce priveste criticile referitoare la sensibilitatea prea mare a indicelui BET,
vom supune atentiei ponderile indicelui (functie de capitalizarea bursiera).

Simbol Ramura economica Numar actiuni Pret de Pondere


referinta la (%)
19.09.1997
ARC Fabr. de masini si aparate electrocasnice 57.186.000 3.516 4,55
ATB Fabr. produse farmaceutice de baza 65.945.750 7.224 10,73
AZO Fabr. ingrasamintelor si produselor 209.458.459 2.853 13,49
azotoase
CMP Prod. de piese si accesorii pt autovehic. si 74.175.375 1.997 3,34
motoare
DAC Prod. de autovehicule 685.403.246 1.204 18,57
INX Prod de metale feroase sub forme primare 5.639.985 38.318 4,88
si semifabricate
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 71

continuare
OLT Fabr. altor produse chimice anorganice de 266.311.050 4.257 25,59
baza
PCL Fabr. vopselelor si a lacurilor 41.425.250 5.321 4,96
SNC Constructii navale 6.899.481 16.317 2,56
TER Fabr. preparatelor farmaceutice 41.327.675 12.158 11,33
SURSA: BVB, Comunicat de presa, 10 februarie 1998

Din tabel se poate observa o buna uniformitate a ponderilor, nici una dintre societati
neavand o pondere mai mare de 30% sau sub 1%. Astfel, se elimina posibilitatea ca
evolutia unei actiuni sa aiba o influenta mare asupra indicelui, in detrimentul altora.
Totodata, actiunile din portofoliul indicelui sunt astfel alese incat valoarea totala a
tranzactiilor pe aceste actiuni sa reprezinte cel putin 70% din valoarea totala zilnica, iar
capitalizarea firmelor respective sa cuprinda cel putin 60% din capitalizare totala a firmelor
cotate.
Totusi, BVB a recunoscut necesitatea existentei unui indice compozit in vederea unei
mai bune caracterizari a evolutiei pietei bursiere. Astfel, s-a considerat ca BET era numai un
prim indice oficial al pietei bursiere, urmand a fi lansat un indice compozit, acesta fiind mai
reprezentativ pentru evolutia Bursei in ansamblu. Indicele compozit urma sa fie folosit de
catre specialisti pentru a analiza dinamica preturilor titlurilor cotate la Bursa de Valori
Bucuresti. De asemenea, pe masura diversificarii sectoarelor de activitate ale firmelor
cotate la Bursa, se preconiza lansarea unor indici pe ramuri economice.
In consecinta, Bursa de Valori Bucuresti a dat publicitatii, incepand cu 17 aprilie
1998, al doilea indice oficial al BVB, indicele compozit.
Denumirea abreviata a acestuia este BET-C. Data de referinta pentru indicele BET-C
a fost stabilita ziua de 16 aprilie 1998, iar valoarea de start a fost stabilita, ca si in cazul
indicelui BET, la 1000 puncte.
Indicele BET-C este calculat folosind aceeasi formula ca si in cazul indicelui BET, si
anume media ponderata cu capitalizarea bursiera a preturilor titlurilor aflate in portofoliul
indicelui. Preturile folosite sunt preturile medii; baza indicelui contine preturile medii din data
de referinta, 16 aprilie.
Datorita faptului ca scopul principal de creare a indicelui compozit este de a reflecta
evolutia tuturor actiunilor tranzactionate, in cosul indicelui vor fi automat incluse noile
societati pe masura ce sunt cotate, in ziua urmatoare dupa formarea pretului de piata.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 72

Evolutia indicilor BET si BET-C in perioada 21-30.04.1998

1200

1000

800
BET(ROL)
600
BET-C(ROL)
400

200
0
21.04.1998 23.04.1998 25.04.1998 27.04.1998 29.04.1998

SURSA: Date prelucrate

Pentru a compensa orice efecte artificiale asupra pretului de piata (datorate


adaugarilor de noi titluri, a divizarilor/consolidarilor de actiuni, fuzionarilor de firme sau
oricaror modificari ale capitalului social) valoarea BET-C este ajustata cu un factor de
corectie in ziua in care are loc schimbarea care afecteaza pretul. Astfel se asigura
continuitatea si comparabilitatea valorilor indicelui. Factorul de corectie este valoarea
indicelui din ziua anterioara modificarii indicelui.
Prin aceasta masura, s-au pus bazele crearii unei familii de indici.
O alta problema care s-a ridicat odata cu lansarea indicelui BET a fost
preantampinarea unor evolutii contradictorii care ar fi putut sa apara datorita modificarii
structurii detinerilor. In tarile dezvoltate, indicii de tip BET au influentat puternic structura
detinerilor investitorilor institutionali, in special a societatilor de investitii. In SUA spre
exemplu, pentru un sfert din detinatori, gestionarii de capital au fost tentati sa dea propriului
portofoliu aceeasi structura cu cea a indicelui. Prin aceasta, a disparut insa functia de
gestiune, eliminandu-se ideile proprii, de angajare si fructificare a capitalului diferitilor
administratori, care s-au orientat in plasamente intr-un cadru uniformizat. S-a produs intr-un
fel "moartea pietei", respectiv lipsa conditiilor de orientare libera in ceea ce priveste
negocierea de actiuni, pe un segment al pietei.
Piata de capital romaneasca nu a fost pana in prezent atat de grav afectata de
orientarea investitorilor spre acele valori mobiliare care intra in cosul indicelui oficial, desi
aceasta orientare a existat si continua sa existe si in prezent.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 73

 Comitetul Indicelui - rolul sau si actualizarea indicelui


Competenta si componenta Comitetului Indicelui a fost decisa de catre Comitetul
Bursei. Acesta este abilitat sa ia toate deciziile necesare respectarii regulilor de selectie si a
metodologiei de calcul a indicelui.
Comitetul Indicelui se intruneste lunar, luand dupa caz deciziile necesare de
actualizare trimestriala a portofoliului indicelui.
Astfel, prima actualizare a indicelui BET a avut loc la data de 16 februarie 1998,
decizia fiind luata de Comitetul Indicelui si anuntata de BVB.
Modificarile cosului indicelui BET au fost urmatoarele:
• inlocuirea actiunilor Otelinox (simbol: INX) cu Alro S.A. Slatina (simbol: ALR)
• modificarea ponderilor actiunilor: Antibiotice Iasi, Terapia Cluj-Napoca si
Oltchim Rm. Valcea ca urmare a majorarii capitalului social al acestor societati.
"Indicele BET este actualizat trimestrial pentru a se putea urmari evolutia valorii
totale a tranzactiilor titlurilor pe o perioada mai mare de timp. Acesta este motivul pentru
care actiunile "Alro" sunt incluse in indicele BET de abia in acest moment, cu toate ca au
prezentat de la inceputul tranzactionarii, in luna octombrie, valori totale mari ale
tranzactiilor", a declarat domnul Victor Kaznovscki de la Departamentul Cercetare si
Dezvoltare al Bursei de Valori Bucuresti. "O societate care este cotata in Categoria I si are
volume de tranzactionare mari nu este inclusa imediat in indicele BET, in dorinta ca aceasta
evolutie sa fie confirmata in timp. Daca volumul tranzactiilor cu actiunile "Oil Terminal" se va
pastra la cotele actuale, acest titlu va fi candidat sigur pentru includerea in indicele BET",
apreciaza domnul Kaznovski.
Motivele care au stat la baza deciziei de inlocuire sunt:

 mentinerea reprezentativitatii portofoliului de actiuni al indicelui prin includerea


societatii Alro care are o pondere constant mare in valoarea totala tranzactionata zilnic
(peste 30%)

 ponderea mare a societatii Alro in capitalizarea bursiera totala (peste 5%);


aceasta contribuie si la uniformizarea ponderilor in capitalizarea bursiera folosita in
ponderarea indicelui, ceea ce contribuie la o protectie sporita a indicelui impotriva
eventualelor variatii artificiale
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 74

 pastrarea diversitatii actiunilor societatilor din cosul indicelui, conform


metodologiei anuntate initial (care a si determinat selectarea societatii Otelinox pentru
inlocuire).
Ponderile indicelui BET sunt formate de capitalizarea bursiera in care intra numarul
total al actiunilor emise de catre societatile ale caror titluri se afla in cosul indicelui.
In primul tabel de mai jos sunt prezentate societatile din cosul BET in ordinea
descrescatoare a valorii medii zilnice de tranzactionare in 1997. Se poate observa ca pe
ultimul loc se afla SNC, dar dupa cum se poate observa din al doilea tabel, SNC este
singura societate din ramura respectiva, inlocuirea ei afectand principiul diversitatii
portofoliului indicelui. De aici rezulta necesitatea alegerii penultimei societati din primul
tabel, respectiv societatea Otelinox S.A. Targoviste, inlocuire care indelpineste si criteriul
diversitatii cosului.

Tabel nr. 1.
Simb. Media trz. Nr. actiuni Pret de ref. Nr. actiuni Pret de ref.* Procent in
1997 (mii lei) 19.09.97 19.09.97 3.02.98 3.02.98 capitaliz. BET
ALR 2.968 12.757.170 38.276 12,57
OLT 2.380 266.311.050 4.257 313.814.070 3.153 25,47
AZO 1.472 209.458.459 2.853 209.458.459 2.011 10,84
ATB 1.254 65.945.750 7.224 68.499.580 4.048 7,14
DAC 1.245 685.403.246 1.204 684.471.078 572 10,09
ARC 1.140 57.186.000 3.516 57.186.000 4.153 6,11
TER 1.105 41.327.675 12.158 44.893.075 12.472 14.41
PCL 567 41.425.250 5.321 41.425.250 5.432 5,79
CMP 469 74.175.375 1.977 74.175.375 1.221 2,33
INX 199 5.639.985 38.318 5.639.985 25.197 inlocuita
SNC 43 6.899.481 16.317 6.899.481 8.962 1,59
* Preturile care intra in operatia de recalculare a bazei vor fi cele din data de 13 Februarie.
SURSA: BVB, Comunicat de presa, 10 februarie,1998

Tabelul nr. 2.
Simbol Ramura economica
OLT Industri chimica si a fibrelor sintetice si artificiale
AZO Industri chimica si a fibrelor sintetice si artificiale
ATB Industri chimica si a fibrelor sintetice si artificiale
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 75

TER Industri chimica si a fibrelor sintetice si artificiale


PCL Industri chimica si a fibrelor sintetice si artificiale
ALR Industria metalurgica
INX Industria metalurgica
ARC Industria de masini si aparate electrice
DAC Industria mijloacelor de transport rutier
CMP Industria mijloacelor de transport rutier
SNC Industria altor mijloace de transport
SURSA: BVB, Comunicat de presa, 10 februarie,1998

Toate modificarile cosului indicelui au fost facute astfel incat sa se asigure


respectarea principiului constructiv de raportare a preturilor zilnice ale actiunilor din cos la
preturile dintr-o anumita data (aici, data care precede ziua in care se face modificarea). S-a
procedat la recalcularea bazei, pretul actiunilor fiind ponderat cu capitalizarea. Aceasta
(capitalizarea) asigura aportul diferentiat al preturilor in calcularea indicelui, functie de
capitalul social al firmelor respective.
Modificarea portofoliului indicelui s-a facut in conformitate cu uzantele internationale
si a fost anuntata conform prevederilor, cu trei zile inainte de efectuarea ei, astfel incat
investitorii care doresc sa aiba aceeasi structura a portofoliului cu cea a indicelui sa poata
opera modificarile necesare.
Comitetul Indicelui nu intentioneaza sa mareasca numarul de titluri pe baza caruia se
calculeaza indicele BET, ci se limiteaza la zece, ca si in prezent, a declarat domnul
Kaznovski.
Indicele oficial al BVB (indicele BET) este conceput si pentru a oferi posibilitatea de a
tranzactiona instrumente finaciare derivate (futures pe indice) constituind astfel un
instrument indispensabil in managementul riscului portofoliului. "Exista un dialog oficial intre
Bursa de Valori Bucuresti si Bursa de Marfuri Sibiu, aceasta din urma dorind sa inlocuiasca
indicele BMS1 cu indicele BET, pentru tranzactiile cu contracte futures pe indici", a declarat
domnul Kaznovski.

 Simulare de calcul a indicelui BET (25.03.1998)


(dupa prima actualizare a acestui indice, actualizare produsa pe 16.02.1998)

Simb Nr. actiuni Pondere Pr. de ref. Pret md. q0p0p q0pi
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 76

13.02.98* 13.02.98* ponderat


(p)
(q0) (p0) (pi)
ALR 12.757.170 12,57 38.276 62.224,24 6,13785E+12 7,93805E+12
ATB 68.499.580 7,14 4.048 4.340,69 1,97982E+12 2,97335E+11
ARC 57.186.000 6,11 4.153 6.085,46 1,45109E+12 3,48003E+11
DAC 684.471.078 10,09 572 680,12 3,95041E+12 4,65522E+12
AZO 209.458.459 10,87 2.011 1.696,02 4,57867E+12 3,55246E+12
CMP 74.175.375 2,33 1.221 1.227,81 2,11024E+11 91.073.267.179
OLT 313.814.077 25,47 3.153 2.731,44 2,52014E+13 8,57164E+12
PCL 41.425.250 5,79 5.432 6.140,10 1,30288E+12 2,54355E+12
SNC 6.899.481 1,59 8.962 7.489,30 98.314.706.468 51.672.283.053
TER 44.893.075 14,41 12.472 15.131,13 8,06825E+12 6,79283E+11
Total - 100 - - 5,29797E+13 4,19346E+13
*Preturile care intra in operatia de recalculare a bazei vor fi cele din data de 13.02.1998

∑q
i =0 , N
i0 pit
4,19346 E + 13
BET = 1000 × f × = 1000 × = 1000 × 0,8019 = 801,9
∑q
i =0 , N
i0 pi 0 5,29797 E + 13

Rezulta ca valoarea indicelui BET(ROL) in 25.03.1998 a fost de 801,9 puncte de


indice.

 Evolutia indicelui BET


Luna octombrie (a anului 1997) a fost caractrizata de o scadere semnificativa a
titlurilor importante. La nivelul categoriei I, nici o actiune nu a inregistrat o variatie
saptamanala pozitiva, numai doua (Policolor si Terapia) terminand pe "zero", iar celelalte
zece scazand cu pana la 25% (Sofert Bacau). Indicii BET (ROL si USD) au urmat acelasi
traseu, scazand (in saptamana 20-26.10) cu peste 10%, in continuarea evolutiei
descendente din aceasta luna.
Situatia nu este nemaiantalnita, luna septambrie fiind si ea caracterizata de scaderi
de pret cvasigenerale, dar alarmant a fost modul in care s-a realizat aceasta scadere in
saptamana analizata (20-26.10.1997).
Faptul ca aproape toate actiunile categorie I au scazut constant, cu cateva procente
la fiecare sedinta, dovedeste ca respectiva curba descendenta avea drept cauza existenta
unei diferente (nu foarte mari dar semnificative) intre oferta si cerere, in favoarea celei
dintai. Mai mult, nici brokerii nu intrezareau sfarsitul scaderii, ei sfatuindu-si clientii sa vanda
actiunile mai "sensibile" (chiar cu pierderi insemnate) pentru a cumpara altele, mai stabile.
Devenea tot mai clar ca piata interna nu avea capacitatea de a absorbi volumul
imens de actiuni revarsat asupra tarii de Programul de Privatizare in Masa, majoritatea
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 77

investorilor romani de pe piata de capital nedispunand de fondurile necesare pentru


achizitionarea la nesfarsit platind preturi bune, iar atunci cand pretul scade sub un anumit
prag, asa cum s-a intamplat in luna octombrie, oferta practic dispare.
In luna noiembrie indicele BET (ROL) a cunoscut o tendinta descendenta pe intreaga
luna, ajungand de la 913,67 puncte la inceputul lunii, la 693,51 puncte pe 28 noiembrie,
reprezentand o scadere de 220,16 puncte (24%). De asemenea, indicele BET (USD) a
coborat de la 888,66 puncte la 664,66 puncte (25%).
Scaderea accentuata a indicelui BET s-a datorat scaderii semnificative a preturilor
actiunilor ce compun acest indice. Astfel, pretul actiunilor societatii Antibiotice S.A. a scazut
de la 6829 lei, la inceputul lunii, la 5069 lei la sfarsitul perioadei. La Automobile Dacia pretul
actiunilor a scazut de la 952 lei/actiune la 595 lei/actiune, iar actiunile Otelinox au ajuns la
sfarsitul perioadei la 25.000 lei/actiune, de la 31.400 lei/actiune la inceputul lunii.
Desi a fost oarecum temporizata in luna noiembrie, cresterea ratei inflatiei in luna
octombrie, pe de o parte, ca si inexistenta, pe de alta parte, a cadrului legislativ necesar
investitiilor de portofoliu, au fost factorii care au determinat retineri din partea investitorilor.
Ezitarile F.P.S. in a privatiza, prin Bursa, societati performante, tranzactionate sau nu la
Bursa, a fost un stimulent care a lipsit, de asemenea, potentialilor investitori. Schimbarile
anuntate de primul ministru privind remanierea guvernului, precum si neandeplinirea
programului de reforma, au condus la o mai putina incredere si apreciere a actualului
guvern si la posibilitatile acestuia de a pune in practica si de a duce la capat reforma, si au
determinat potentialii investitori, in special cei straini, sa judece "la rece" posibilitatile de
investire oferite de piata de capital romaneasca.
Dupa o tendinta descrescatoare in prima jumatate a lunii decembrie (692,61 puncte
pe 2 decembrie si 622,47 puncte la sfarsitul lunii), indicele BET (ROL) a inceput sa creasca
usor spre sfarsitul lunii, urmare a cresterii preturilor societatilor cotate in Categoria I. Astfel,
pretul actiunilor societatii Alro a atins 42.354 lei (39.001 lei/actiune la inceputul lunii),
actiunile Arctic s-au vandut cu 4.085 lei (3,983 lei/actiune la inceputul lunii), iar actiunile
societatii Terapia au ajuns la 11.868 lei, fata de 11.232 lei/actiune, pretul avut de aceste
actiuni la inceputul lunii.
Pe ansamblu, performantele acestei ultime luni s-au incadrat in trendul descrescator
ce a caracterizat a doua jumatate a anului 1997.
In luna ianuarie valorile indicelui BET (lei) au scazut de la 762,42 puncte in 5
ianuarie, la 727,65 puncte la sfarsitul lunii. Valoarea minima atinsa a fost de 711,6 puncte
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 78

pe 23 ianuarie. Totusi, spre sfarsitul lunii, valorile indicelui aratau o usoara tendinta de
revigorare.

Evolutia indicelui oficial BET in perioada 5 ianuarie - 28 mai 1998

1000
900
800
700
600
500 BET (ROL)
400
300
200
100
0
98

98

98

98

98

98

98

98

98

98

98
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19
4.
1.

1.

2.

2.

3.

3.

3.

4.

5.

5.
.0

.0

.0

.0

.0

.0
.0

.0

.0

.0

.0
05

19

02

16

02

16

30

13

27

11

25 SURSA: Date prlucrate

La sfarsitul perioadei analizate cotatii au scazut sub influenta evolutiilor negative ale
bursei de la Moscova. Indicele BET a pierdut, in ultima zi a perioadei analizate
(28.05.1998), 13,72 puncte. De altfel, 5 dintre actiunile din aceasta categorie s-au
tranzactionat in aceasta zi la cel mai mic pret din acest an (1998): Antibiotice (200-
lei/actiune), Azomures (1200 le/actiune), Rulmentul Brasov (313 lei/actiune), Santierul
Naval Constanta (5100 lei/actiune). Aceasta scadere este explicata de un broker care
reprezinta fondurile de investitii straine astfel: "In cazul unor crize pe pietele de capital cu
grad de risc mai mare, investitorii isi retrag fondurile din aceste piete si le directioneaza
catre cele mai sigure, mai mature sau catre piata monetara.".
La sfarsitul perioadei analizate indicele BET a prezentat o scadere destul de
importanta, parerea generala fiind aceea ca aceasta scadere este provocata de
neancrederea investitorilor intr-o relansare economica a intreprinderilor romanesti in actuala
conjunctura de recesiune. Pentru mai multe actiuni, printre care Sinteza si Oltchim s-a
consemnat vanzarea indiferent de pretul obtinut.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 79

Capitolul III
SISTEMUL DE TRANZACTIONARE
LA BURSA DE VALORI BUCURESTI

3.1. Cota Bursei de Valori Bucuresti


Valorile mobiliare sunt inscrise la Cota Bursei pe baza cerintelor Legii nr, 52/1994
privind valorile mobiliare si bursele de valori, si ale regulamentelor si procedurilor Bursei.
Aceste reglementari contin cerinte pentru admiterea, mentinerea si promovarea la Cota
Bursei, precizeaza care este documentatia necesara in cazul solicitarii inscrierii la Cota si
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 80

stabilesc obligatiile societatilor emitente privind difuzarea de informatii necesare pentru


desfasurarea in conditii normale a tranzactionarii.
Cota Bursei de Valori Bucuresti este structurata pe urmatoarele sectoare:
A. sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romane
• categoria a II-a (de baza)
• categoria I
B. sectorul obligatiunilor si a altor valori mobiliare emise de stat, judete,
orase, comune, de catre autoritati ale administratiei publice centrale si
locale si de catre alte autoritati
C. sectorul international
Societatile comerciale pot solicita inscrierea valorilor lor mobiliare (actiuni, obligatiuni
etc.) la Cota Bursei de Valori Bucuresti la categoria a II-a (de baza) sau la categoria I, in
functie de indeplinirea cerintelor Legii 52/1994 si ale reglementarilor Bursei privind
inscrierea la cota (vezi Fig. 1)
Cerintele prevazute de reglementarile Bursei de Valori Bucuresti, pentru inscrierea
valorilor mobiliare ale unui emitent la Cota BVB, sunt prezentate in Fig. 2, iar documentele
necesare indeplinirii cerintelor pentru inscrierea valorilor mobiliare ale unui emitent la Cota
Bursei de Valori Bucuresti sunt prevazute de reglementarile BVB si sunt prezentate in Fig.3.

3.2. Avantajele oferite societatilor comerciale de cotarea la Bursa


Institutia bursei de valori reprezinta o solutie majora pentru satisfacerea, cu costuri
reduse, a nevoilor de capital financiar ale societatilor comerciale. Mecanismul prin care se
poate realiza un asemenea efect este urmatorul: pentru a-si mari capitalul o societate
comerciala poate face o oferta publica de actiuni, prin care investitorilor li se ofera
posibilitatea de a cumpara aceste valori mobiliare si de a deveni asfel proprietari asupra
unei parti din capitalul social al respectivei intreprinderi. Pentru investitor, achizitionarea
acestor actiuni poate deveni interesanta sub doua aspecte:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 81

• in primul rand, ea ii confera drept de vot care, in cazul in care numarul


actiunilor achizitionate depaseste un anumit procent din totalul actiunilor emise,
poate deveni si drept de control asupra managementului societatii comerciale
respective;
• in al doilea rand, investitorul va fi interesat ca actiunile cumparate sa constituie
o forma de a-si conserva disponibilitatile financiare, la adapost de efectele inflatiei
si cu perspectiva unui profit, care se poate realiza atat din dividende, cat si din
cresterea in timp a valorii de piata a actiunilor.
Pentru a obtine insa acest lucru, este necesar sa existe o piata de capital pe care
aceste actiuni sa se poata vinde si cumpara fluent, o piata care sa le asigure acestor actiuni
un pronuntat caracter de lichiditate. Fara existenta acestei piete emisiunea de actiuni
operata de societatea comerciala nu ar avea sens si eficienta caci prea putini investitori ar fi
dispusi sa isi imobilizeze resursele financiare cumparand hartii de valoare tranzactionabile
si lipsite de lichiditate.
Bursa de valori reprezinta un segment important al pietei de capital, fiind zona care
ofera, in conditii de siguranta si protectie adcvate, un grad mare de lichiditate al valorilor
mobiliare tranzactionate. Existenta ei inchide cu cea mai mare eficienta circuitul necesar
pentru satisfacerea atat a nevoilor de capital ale intreprinderilor cat si a necesitatilor de
fructificare a economiilor de catre investitori. Dincolo de aceasta relatie stabilita intre nevoile
de finantare ale societatilor comerciale si posibilitatea satisfacerii lor prin intermediul bursei
de valori, exista insa si o serie de avantaje de care societatile comerciale pot beneficia in
urma cotarii la Bursa.
In primul rand, odata produsa inscrierea unei societati comerciale la Bursa, prin
cotarea actiunilor ei dintr-o prima emisiune, orice alta emisiune de actiuni ulterioara va fi
mult facilitata.
Cotarea la Bursa a actiunilor unei societati comerciale reprezinta prin ea insasi un
moment de sporire a prestigiului acesteia in randul investitorilor, cunoscut fiind faptul ca
pentru a fi admisa la cota, o intreprindere trebuie sa se alinieze unor standarde ridicate
privind statutul ei financiar si transparenta informationala. Statisticile internationale arata de
pilda, ca inscrierea la cota bursei mareste pretul actiunilor unei intreprinderi in medie cu
aproximativ 20%. La aceasta se adauga, cu urmari pozitive, si simplul efect de reclama
obtinut prin promovarea in perceptia publica a imaginii intreprinderii, al carei nume devine
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 82

astfel mult mai prezent in mass-media, fiind cuprins in fluxul informatiilor care se ofera
permanent publicului referitor la evolutia cotatiilor bursiere.
In acelasi timp, cotarea la bursa reprezinta o cuantificare de catre piata a valorii unei
societati comerciale, fapt care ofera investitorilor care doresc sa intre in relatia cu societatea
respectiva o imagine mult mai corecta asupra acesteia. Prin acelasi efect, sansele unei
societati comerciale de a primi credite cresc substantial, caci potentialii creditori au, in
valoarea bursiera a acesteia, un reper ferm in luarea deciziilor de a lansa programele de
creditare.
Totodata cei care detin actiuni ale unei societati comerciale cotate la bursa le pot
folosi drept garantii pentru contractarea unor credite, beneficiind de avantajul ca asemenea
garantii sunt mult mai usor acceptate de catre creditori data fiind lichiditatea lor si valoarea
recunoscuta de catre piata.
In general, valoarea recunoscuta de piata bursiera este preferata in raport cu
valoarea contabila atribuita unei societati comerciale. Acest lucru poate fi util, de pilda, in
cazul realizarii unor "joint ventures", in care evaluarea intereprinderilor care fuzioneaza se
poate face mai corect prin raportarea la cota maxima.
Cotarea la Bursa diversifica gama alternativelor de finantare ale unei societati
comerciale.
Intre acestea se afla si obligatiunile convertibile sau actiunile carea au atasate
"warrante" (drepturi), instrumente ale pietei de capital ce ofera o serie intreaga de posibilitati
de investire, cum ar fi aceea de a cumpara ulterior actiuni ale emitentului, la un pret
prestabilit - formula extrem de atractiva pentru investitori.
Un alt avantaj, care nu trebuie neglijat, este acela ca dupa admiterea la Cota Bursei,
inceteaza obligatia societatii emitente de a mai tine un registru propriu al actionarilor, al
actiunilor si al obligatiunilor, evidenta acestora fiind preluata de Registrul Bursei cu toate
avantajele de profesionalism si siguranta care rezulta de aici.
In fine, alte avantaje ale Cotarii la Bursa sunt:
 posibilitatea care se deschide pentru societatea comerciala de a-si cointeresa angajatii
prin distribuirea de actiuni catre acestia
 cresterea interesului investitorilor straini fata de societatea comerciala
 crearea posibilitatii inscrierii valorilor mobiliare ale societatii la Cota altor burse
recunoscute pe plan international.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 83

3.3. Functioanarea Bursei de Valori Bucuresti


Functia fundamentala a oricarei burse o reprezinta asigurarea cadrului optim necesar
efectuarii de tranzactii bursiere cu valori mobiliare.
Transparenta tranzactiilor bursiere precum si protectia investitorilor sunt de
asemenea valori fundamentale ale oricarei burse, valori care se regasesc si in activitatea
operationala de zi cu zi a Bursei de Valori Bucuresti.
In cadrul acesteia, tranzactiile au loc intr-un mediu complet informatizat pe suportul
unui program asistat de calculator, denumit Sistemul de Tranzactionare si Executie
Automata (S.T.E.A.) , care reprezinta o parte a sistemului informatic integrat ce asigura
administrarea totalitatii operatiunilor Bursei.
S.T.E.A. ofera posibilitatea de a realiza in regim computerizat intreaga gama de
operatiuni specifice activitatii de tranzactionare:
 editarea si introducerea de ordine de bursa
 excutarea tranzactiilor
 accesul la informatiile referitoare la tranzactii si decontarea tranzactiilor, inclusiv istoricul
tranzactiilor
 gasirea de diverse alte informatii relevante cu privire la tranzactionare.
Sistemul de desfasurare a tranzactiilor este piata continua, acestea efectuandu-se in
momentul in care pretul ordinelor de bursa se incadreaza in variatia admisa pentru o
valoare mobiliara intr-o sedinta de tranzactionare.
Exercitarea dreptului de negociere si incheiere a tranzactiilor in cadrul Bursei de
Valori Bucuresti apartine exclusiv Societatilor de Valori Mobiliare membre ale Asociatiei
Bursei.
Reglementarile elaborate de catre Bursa precizeaza foarte clar cadrul in care se
desfasoara activitatea de tranzactionare si responsabilitatile agentilor de bursa, pe cele ale
agentilor de valori mobiliare si ale societatilor de valori mobiliare, fata de clienti si fata de
ceilalti participanti de pe piata.
In scopul asigurarii efectuarii unor tranzactii corecte, ca garantie a unei piete
transparente si eficiente, Bursa a organizat un sistem de supraveghere al carei misiune este
aceea de a preveni sau depista orice incalcare a regulamentelor si orice incercare de
frauda.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 84

Manipularea pietei prin diferite metode si efectuarea de tranzactii pe baza unor


informatii confidentiale sunt considerate fraude majore, care pot afecta negativ increderea
investitorilor si imaginea Bursei. Bursa detine insa controlul total al mijloacelor prin care se
poate depista orice eventuala neregula aparuta pe piata.
Transparenta pietei presupune asigurarea accesului la informatii a tuturor
participantilor, in mod egal, ceea ce reprezinta asigurarea aplicarii principiului fundamental
de protectie a investitorilor. Aceasta transparenta este garantata de respectarea
obligativitatii pe care o au societatile comerciale emitente, ale caror actiuni sunt
tranzactionate in cadrul Bursei privind furnizarea continua de informatii ce pot avea
relevanta prin evolutia pretului actiunilor.
Sistemul informatic performant, software-ul modern si profesionistii de care dispune
Bursa, confera operatiunilor efectuate in cadrul acesteia un inalt grad de operativitate si
siguranta, plasand-o in randul celor mai moderne burse din lume.

3.4. Mecanismul de tranzactionare al actiunilor la B.V.B.

Secventa plasamentului (Ziua T-1)

 Ordinul
In terminologia bursiera, investitorul (fie persoana fizica, fie juridica) este denumit
generic client. Pentru a vinde sau cumpara actiuni la bursa, investitorul, deci clientul,
trebuie sa se adreseze unei Societati de Intermediere de Valori Mobiliare (SVM), firma
autorizata de catre CNVM sa execute astfel de operatiuni la Bursa.
Deplasandu-se la sediul SVM, clientul va transmite ordinul de vanzare/cumparare
(V/C) agentului de valori mobiliare insarcinat de SVM sa trateze cu clientul. In vederea unui
plasament la bursa, pe langa transmiterea verbala a ordinului, clientul va face, in functie de
natura acestui ordin, urmatoarele operatiuni:
 - pentru un ordin de cumparare, va deschide un cont in numerar, in care se
depune suma de bani necesara cumpararii;
- pentru un ordin de vanzare, va deschide un cont de valori mobiliare, in care isi
va depune actiunile pe care doreste sa le instraineze (vanda).
Fiecare ordin introdus in sistem trebuie sa contina numarul de cont al clientului (in
care sunt evidentiate actiunile sale si care reprezinta codul prin care el este identificat) sau
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 85

al SVM-ului pentru care se va efectua tranzactia si in conturile caruia se va efectua


transferul valorilor mobiliare.
 - clientul va incheia cu agentul de valori mobiliare al SVM-ului un contract pentru
servicii de intermediere de valori mobiliare, care constituie baza legala pe care
brokerul va executa ordinul clientului in ring.
In cazul ordinului de cumparare, valoarea sumei depuse se calculeaza pe baza
pretului de referinta (pretului mediu) din ultima sedinta de tranzactionare. Conform
regulamentelor Bursei, preturile de "stigare" la o sedinta de bursa nu trebuie sa varieze cu
mai mult de ±10% fata de pretul de referinta al sedintei precedente.
La incheierea contractului, agentul de valori mobiliare va negocia cu clientul
comisionul aplicat serviciului prestat, care nu poate depasi 8% din valoarea tranzactiei
incheiata in ring.
Transmiterea ordinului catre SVM-ul ales poate avea loc in orice zi intre doua sedinte
de tranzactionare in Bursa. Pana in acest moment, desi SVM-ul a preluat ordinul de
vanzare-cumparare de la client, sistemul computerizat al Bursei nu recunoaste inca acest
ordin.

 "Crearea clientului"
In faza premergatoare tranzactiei, agentul de valori mobiliare de la sediul firmei va
transmite brokerului din ringul bursier datele de identificare ale clientului (nume, adresa,
B.I., telefon), in vederea introducerii lor in baza de date aferenta Registrului Bursei. In cazul
ordinului de vanzare, clientul inregistrat deja in zona asa-numitilor clienti "nearondati"
(printre care se numara cei ce detin actiuni la societatile cotate la bursa in urma privatizarii
prin oferta publica desfasurata in primavara lui 1995), va fi transferat in zona clientilor
"arondati".
Totodata, cu aceasta ocazie, se va verifica exactitatea datelor de identificare
prezentate de client, inclusiv numarul de actiuni detinute pana in prezent (numite pozitia
clientului in Registrul Actionarilor).

Secventa tranzactiei (Ziua T)


Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 86

Ordinul fiind plasat SVM-ului iar banii sau actiunile depuse in cont, din acest moment
brokerul este gata sa execute ordinul clientului sau in ringul computerizat al bursei. In ziua
T, la orele 930, brokerul se afla la terminalul sau in ring.

 ora 930-1130
Faza de Pre-deschidere "Call market"
In acest interval, agentul de bursa va introduce in sistem toate ordinele primite de la
clienti. Ordinele sunt de tip pret limita, adica se cere un pret limita la vanzare (mai mare sau
egal cu valoarea X lei/actiune), respectiv cumparare (mai mic sau egal cu Y lei/actiune). In
aceasta perioada, nu se executa nici o tranzactie, numai piata este chemata sa-si spuna
cuvantul (din engleza - call market).
Fiecare broker cunoaste numai ordinele introduse de el, in timp ce sistemul afiseaza
pe terminal piata cumulata, respectiv toate ordinele de vanzare-cumparare introduse de toti
brokerii in sitem.
Aceasta etapa este importanta pentru ca brokerul isi poate da seama unde se
situeaza ordinul sau fata de piata.

 ora 1130
Stabilirea pretului de deschidere
Faza de pre-deschidere se incheie cu stabilirea - de catre calculator - a pretului de
deschidere pentru sedinta de tranzactionare respectiva.
Pretul de deschidere este pretul tuturor tranzactiilor care se efectueaza in momentul
in care se deschide piata, fiind calculat pe baza ordinelor introduse in sistem in cadrul
etapei de pre-deschidere, pentru fiecare valoare mobiliara, printr-un algoritm de fixing
(licitatie) care identifica pretul la care cea mai mare cantitate de valori mobiliare va putea fi
tranzactionata.
In cazul in care la deschidere s-au determinat mai multe preturi la care se pot
executa tranzactiile (cantitati egale cu preturi diferite) si pretul de referinta al sedintei
precedente este in afara intervalului format de aceste preturi, atunci pretul de deschidere va
fi acela care este cel mai apropiat de pretul de referinta.
In cazul in care pretul de referinta al sedintei precedente este cuprins in intervalul
dintre aceste preturi, atunci pretul de deschidere este chiar pretul de referinta.

 ora 1130-1330
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 87

Piata
In aceasta perioada, dupa afisarea pretului de deschidere pentru fiecare actiune
cotata, brokerii trec la executarea efectiva a ordinelor primite. Bursa de Valori Bucuresti a
optat pentru sistemul "in piata continua", care permite incheierea de tranzactii diferite de
pretul de deschidere, pe baza actiunii libere a cererii si a ofertei.
Toate ordinele de cumparare cu un pret mai mare decat pretul de deschidere si toate
ordinele de vanzare cu un pret mai mic decat pretul de deschidere se vor executa integral in
masura in care cantitatea de valori mobiliare este suficienta; in caz contrar, alocarea
acestora se va face conform algoritmului de alocare descris in continuare:
1. Fiecare ordin introdus este valabil pana cand este executat, retras, anulat sau
blocat de catre Bursa.
2. Prioritatile de executare a ordinelor in piata continua sunt:
• cel mai bun pret (cel mai mare la cerere/cel mai mic la oferta)
• la acelasi pret priorotatea de alocare a valorilor mobiliare este data de
tipul contului, dupa cum urmeaza: cont client, cont institutie financiara, cont
propriu, cont angajat
• in cadrul fiecarui tip de cont, ordinea de executie se stabileste conform
principiului primul veni-primul servit.
Din punctul de vedere al pretului, ordinele pot fi, in functie de dorinta clientului:
a. ordine "la piata" (sa se vanda / cumpere la cel mai bun pret al pietei)
Introducerea unui ordin "la piata" este posibila numai pentru tranzactionarea in piata
continua. Pentru piata intermitenta este obligatorie precizare in ordin a pretului valorii
mobiliare.
In cazul in care campul pentru pret este necompletat, S.T.E.A. interpreteaza ordinul
ca fiind ordin "la piata", considerand ca pret al tranzactiei in mod automat cel mai bun pret
de vanzare, respectiv de cumparare. In aceasta situatie tranzactia se poate executa la mai
multe preturi, care devin succesiv ordin cu cel mai bun pret (prin executarea celor
precedente), pana cand se acopera toata cantitatea specificata in ordin.
Ordinul "la piata" are sens si este posibil numai cand exista in piata contrapartea.
b. ordine "la pret limita" (sa se vanda la cel putin un pret minim / sa se cumpere la
un pret maxim);
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 88

c. ordine "stop" (el devine un ordin de vanzare-cumparare la piata, atunci cand


pretul titlului evolueaza in sens contrar asteptarii clientului, respectiv creste sau scade la
nivelul specificat);
d. ordine "interval" (Range)
Pentru tranzactionarea pe piata continua sistemul permite utilizarea ordinelor "la
piata" pentru care se poate preciza limita maxima a pretului (ordin de tip "stop"): cel mai mic
pret de vanzare pana la care esti dispus sa vinzi sau cel mai mare pret de cumparare pana
la care esti dispus sa cumperi.
Utilizand aceasta posibilitate se pot executa tranzactii la preturi diferite printr-un
singur ordin pana la limita de pret precizata.
Din punctul de vedere al duratei de executie, ordinele se clasifica in:
a. ordine "la zi fixa" (sunt valabile si raman in piata pana la sfarsitul zilei; daca
ordinul nu a fost executat pana la inchiderea pietei atunci va fi eliminat in mod automat la
sfarsitul zilei de tranzactionare);
b. ordine "deschise" (daca nu s-au finalizat la o sedinta de tranzactionare, se
transmit la sedinta urmatoare si se mentin pana la executarea completa, pana li se va
schimba termenul de valabilitate sau pana la eliminarea din piata).

Pasul de cotare reprezinta diferenta minima dintre cel mai bun pret al unui ordin de
cumparare si cel mai bun pret al unui ordin de vanzare.
In functie de pretul de piata al valorilor mobiliare pasul de cotare va fi:
pana la 499 lei ................ 1 leu
500 - 1.999 lei ................ 10 lei
2.000 - 9.999 lei ................ 50 lei
10.000 - 49.999 lei ................ 100 lei
50.000 - 99.999 lei ................ 500 lei
peste 100.000 lei ................ 1.000 lei

Primul venit - primul servit


Timpul este factorul de alocare sau executie a ordinelor. Mecanismul de executie a
ordinelor introduse de broker are la baza criteriul "timp de introducere". Fiecare ordin
introdus de broker in sistem are atasat momentul de timp la care s-a efectuat introducerea.
La executarea unui ordin de vanzare-cumparare pentru o actiune oarecare, la care cererea
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 89

s-a intalnit cu oferta, pentru ordine de valori egale introduse la momente diferite de timp, va
avea prioritate ordinul introdus mai devreme in sistem. Deci calculatorul, care face alocarea
ordinelor, va satisface mai intai, sa spunem, cererea venita la momentul "h" si apoi cea de
la momentul "h+1", conform asa-numitului principiu FIFO (First In - First Out adica primul
venit, primul servit). De asemenea, potrivit regulamentelor bursei, brokerul va executa
intotdeauna ordine in numele clientilor sai si numai pe urma in nume propriu (deci al SVM-
ului pe care il reprezinta).
In cazul in care, in faza de call market, nu se intalneste cererea cu oferta sau exista
numai cerere, respectiv oferta, nu vom avea un pret de deschidere, ci o cotatie (exact ca la
casele de schimb valutar), adica afisarea unui pret de vanzare sau de cumparare.
Modificarea ordinelor:
• daca se modifica un ordin prin diminuarea cantitatii de valori mobiliare, locul in coada nu
se pierde
• daca se modifica un ordin prin cresterea cantitatii de valori mobiliare, locul in coada se
poate pierde.
• locul in coada se pierde prin modificarea pretului unui ordin
Valorile mobiliare se pot tranzactiona si in blocuri, a caror marime va fi stabilita
pentru fiecare in parte.

 ora 1330
Inchiderea sedintei
La ora 1330 fix, sistemul afiseaza automat pretul de inchidere al sedintei care poate fi:
a. pretul la care s-a incheiat ultima tranzactie, pentru fiecare actiune, sau
b. ultima cotatie - un pret de vanzare-cumparare, daca cererea nu s-a intalnit cu oferta
La incheierea sedintei de tranzactionare, sistemul bursei tipareste automat cate doua
rapoarte pentru fiecare broker si anume:
1. Raportul de Tranzactionare, care evidentiaza ordinele executate (volum,
valoare);
2. Raportul de Decontare, care stabileste pozitia fiecarui SVM, in urma tuturor
ordinelor executate in ziua respectiva.
Aplicand sistemul numit "compensare multilaterala pe baze nete", sistemul de calcul
stabileste daca SVM-ul figureaza ca vanzator net (a vandut mai mult decat a cumparat) sau
drept cumparator net (a cumparat mai mult decat a vandut).
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 90

Finalizarea sedintei
La incheiarea sedintei de tranzactionare, brokerul se poate gasi in una din
urmatoarele situatii:
- ordin partial executat;
- ordin integral executat;
- ordin neexecutat.
Chiar daca incheierea efectiva a tranzactiei are loc la momentul de timp T+3 (zile
lucratoare), la sfarsitul sedintei, dupa primirea rapoartelor, brokerul isi poate deja anunta
clientul despre executarea ordinului.

Decontarea (Ziua T+1)


A doua zi, brokerul revine la sediul bursei cu cele doua rapoarte confirmate si avizate
de catre SVM si insotite de ordinul de plata, in care SVM-ul este cumparator net. De
mentionat ca orice diferend intre Bursa si SVM privind executarea datelor din rapoarte se
rezolva la momentul T+1, la sediul Bursei.
Bursa va centraliza toate ordinele emise de SVM-uri, in calitate de cumparatori. La
randul ei Bursa, substituindu-se celor ce au platit, emite ordine de plata in numele SVM-
urilor care au de incasat bani, ca vanzator net de titluri de valoare. Asadar, pentru o
gestionare mai buna a "riscului sistematic", Bursa se interpune intre vanzator si cumparator.
Toate aceste ordine de plata, venite fie de la SVM-uri, fie emise de Bursa, sunt trimise la
banca de decontare, respectiv la BNR (la 2 iunie 1997 are loc sedinta Comitetului Bursei,
in care se iau urmatoarele hotarari: BNR devine banca de decontare-compensare a BVB;
se introduc serviciile custode in sistemul de compensare-decontare al BVB (banci custode:
ING Bank, ABN AMRO, Société Générale)).
Pentru a elimina eventualele intarzieri ale sistemului bancar, banca de decontare
efectueaza toate decontarile intre SVM-uri prin contul Bursei, respectiv: se debiteaza
conturile celor care au platit si se crediteaza conturile celor care au de incasat.

Finalizarea platilor (Ziua T+3)


Standardul T+3, potrivit caruia lichidarea tranzactiei (adica a obligatiilor de plata si a
transferului de proprietate asupra titlurilor V/C) se face in urmatoarele trei zile lucratoare
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 91

dupa ziua sedintei de tranzactionare (T), este un standard intrenational. El a fost adoptat
inca din iunie 1995 de catre cele mai mari piete din SUA si Canada.
La momentul T+3, banca va informa Bursa asupra finalizarii platilor, moment in care
prin sistemul computerizat se trece la efectuarea transferului efectiv de proprietate in
Registrul Bursei, potrivit principiului unanim folosit - "delivery versus payment".
In rapoartele emise de Bursa dupa fiecare sedinta de tranzactionare sunt evidentiate
sumele nete de plata sau de incasat pentru fiecare societate de valori mobiliare in parte.
Societatile de valori mobiliare care au sume nete de plata vor intocmi ordine de plata
pentru transferul banilor in conturile societatilor de valori mobiliare care trebuie sa incaseze
ordine care vor fi executate de catre Banca de Decontare in a treia zi de la incheierea
tranzactiilor.

3.5. Fluxul de documente si operatiuni utilizate de Societatea de Valori Mobiliare


Documentele utilizate de Societatea de Valori Mobiliare in relatia cu clientul
Aceste documente sunt:
• contractul incheiat intre societatea membra si client
• cererea de deschidere de cont pentru persoane fizice sau juridice
• ordinul de bursa
• confirmarea tranzactie
• extrasul de cont si situatia activitatii contului clientului
Continutul minim al documentelor mai sus mentionate este cel prevazut in Anexa 1.

Fluxul documentelor cuprinde:


• deschiderea conturilor clientilor
• preluarea si executarea ordinelor
• transmiterea confirmarii tranzactiei
• transmiterea extrasului de cont si a situatiei activitatii contului

 deschiderea conturilor clientilor presupune:


- incheierea contractului si negocierea comisionului
- completarea si semnarea cererii de deschidere de cont; anexarea documentatiei
- aprobarea cererii de deschidere de cont
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 92

- informarea agentului pentru valori mobiliare


- alocarea numarului de cont provizoriu
- transmiterea cererii si documuntatiei spre pastrare

 preluarea si executarea ordinelor implica:


- necesitatea existentei:
 numerarului necesar acoperirii valorii totale a unui ordin de cumparare,
inclusiv comisionul
 valorile mobiliare in portofoliu necesare acoperirii unui ordin de vanzare
- completarea ordinului de catre agent
- listarea si semnarea ordinului de catre client si agent
- transmiterea ordinului agentului de bursa
- executarea ordinului la Bursa

 transmiterea confirmarii tranzactiei cel tarziu a doua zi dupa executarea tranzactiei


presupune:
- introducerea tranzactiei executate in programul de back-office
- listarea confirmarii tranzactiei
- semnarea confirmarii tranzactiei de catre o persoana autorizata
- expedierea confirmarii tranzactiei pe adrsa indicata de client

 transmiterea extrasului de cont si a situatiei activitatii contului


- se efectueaza lunar, si anume in prima saptamana a fiecarei luni, pentru luna
precedenta
- continutul:
 soldul contului in numerar
 soldul contului de valori mobiliare
 descrierea activitatii zilnice

Fluxul operatiunilor (Fig. 4)

1. Preluarea ordinului de vanzare-cumparare de agentul pentru valori mobiliare de la client


2. si 3. Completarea si transmiterea ordinului la departamentul Tranzactionare, agentului
de bursa
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 93

4. Introducerea ordinului in sistemul de tranzactionare al Bursei


5. Primirea Rapoartelor de Tranzactionare, Comision, Compensare si Decontare dupa
executarea ordinului
6. Transmiterea Rapoartelor de Tranzactionare si de Comision Departamentului de
Tranzactionare pentru verificare
7. Transmiterea tranzactiilor executate cu datele aferente executiei tranzactiei
8. Transmiterea Rapoartelor de Decontere si Compensare Departamentului de Contabiliate
pentru verificare si evidentierea in contabilitate a tranzactiilor efectuate
9. Transmiterea Rapoartelor de Tranzactionare, de Comision, de Compensare si Decontare
confirmate Serviciului de Compensare si Control al Decontarii din cadrul Bursei
10. Transmiterea de catre Bursa a Raportului de Decontare Bancar catre fiecare Banca de
Decontare participanta
11. Transferul din conturile curente in conturile de decontare a sumelor necesare achitarii
obligatiilor fata de Bursa, rezultate din tranzactiile efectuate.
BNR confirma Bursei efectuarea decontarii.
Bursa confirma Bancilor de Decontare participante efectuarea decontarii.
12. Transmiterea confirmarilor tranzactiei catre clienti, cel tarziu a doua zi dupa efectuarea
tranzactiei.
13. Transmiterea extraselor de cont si a situatiei activitatii contului clientului, in prima
saptamana a fiecarei luni, pentru luna precedenta.

Aplicatie practica - prezentarea unei tranzactii

Vom privi in continuare dinamic toate fenomenele care au fost prezentate in mod
static in subcapitolele anterioare: orice investitor, indiferent de categoria din care face parte
(mic investitor - persoana fizica, investitor persoana juridica, investitor institutional etc.),
care doreste sa-si diversifice investitiile si sa participe pe piata de capital in aceasta calitate
trebuie sa se adreseze unei (sau mai multor) societati de valori mobiliare prin intermediul
careia sa realizeze operatiunile de cumparare si vanzare de valori mobiliare.
Tipic, etapele procesului de vanzare-cumparare de valori mobiliare sunt urmatoarele:
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 94

 Momentul contractarii de catre investitor a unei societati de valori mobiliare.


Procedura de deschidere de cont.
Colaborarea unei persoane fizice sau juridice cu o societate de valori mobiliare
incepe prin efectuarea unei operatii de deschidere de cont. Presupunem ca un client, pe
care il vom denumi in continuare Popescu, isi deschide un cont la S.C. "Global Valori
Mobiliare".
Vom prezenta in continuare tipurile de conturi ce pot fi deschise de un client:
• cont la vedere individual (cash account)
• cont administrat
• cont comun (joint account)
• Formularul de vanzare unica a actiunilor rezultate din programul de
privatizare in masa (F.V.A.D.) si Formularul pentru vanzare integrala
• cont in marja (margin account)

 Momentul plasarii ordinului de vanzare sau cumparare


Dupa terminarea procedurii de deschidere de cont, clientul va completa si semna un
ordin de vanzare sau de cumparare pentru fiecare tip de valoare mobiliara, in parte, pe care
doreste sa o achizitioneze sau, daca o detine, sa o instraineze. Din momentul in care
clientul a dat ordinul, moment care se consemneaza obligatoriu (zi, ora, minut), acesta este
transmis catre agentii de bursa. Momentul la care ordinul a ajuns in sedinta de
tranzactionare a bursei este numit in limbaj tehnic momentul T.
Actul de vanzare-cumparare de valori mobiliare presupune doua fluxuri de transfer
intre cumparator si vanzator: fluxul de transfer al banilor si fluxul de transfer al valorilor
mobiliare (corelativ obligatiilor de plata a pretului din orice contract de vanzare-cumparare).
Complexitatea acestui sector de activitate nu permite executarea transferurilor sus-
mentionate instantaneu, ci pe parcursul mai multor zile.

 Tranzactionarea
Agentul de bursa care primeste ordinul va incerca sa-l execute in cele mai bune
conditii. In situatia in care conditiile inscrise in contract nu pot fi indeplinite ordinul nu va fi
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 95

executat iar acest lucru ii va fi comunicat clientului. Daca insa ordinul se executa, atunci se
declanseaza procedura de decontare si transfer.
Dupa efectuarea tranzactiei societatea de valori mobiliare la care clientul are contul
deschis este obligata sa transmita acestuia, nu mai tarziu de doua zile de la data decontarii,
o "Confirmare" scrisa care atesta faptul ca tranzactia a fost efectuata. Aceasta confirmare
indica si termenii in care aceasta a fost efectuata.

 Compensare, decontarea si transferul


La sfarsitul fiecarei zile de tranzactionare serviciul de tranzactionare si supraveghere
al bursei transmite fiecarei societati de valori mobiliare in parte, care a efectuat tranzactii in
bursa in ziua respectiva, raportul de tranzactionare, raportul de compensare, raportul de
decontare si raportul de comision. Simplificat, un raport de tranzactionare al societatii va
cuprinde pe o coloana toate operatiile de vanzare, iar pe cealalta coloana toate operatiile de
cumparare efectuate in bursa de societatea respectiva, indiferent de faptul ca aceste
operatiuni sunt efectuate in numele clientilor sau in cont propriu. Se calculeaza "Total
cumparari" si "Total vanzari", precum si diferenta dintre cele doua totaluri. Va rezulta un
"Net de primit" daca "Total vanzari" este mai mare decat "Total cumparari" sau un net de
platit in situatia inversa.
Exemplu: Ordinul dat de clientul Popescu a fost executat, iar Raportul de
tranzactionare al societatii Global Valori Mobiliare se prezinta, simplificat, astfel:

Cumparari Vanzari
119.000.000 30.000.000
40.500.000 10.000.000
50.500.000 300.000.000
250.000.000
460.000.000 340.000.000

Asadar, S.C. Global Valori Mobiliare va avea de platit suma neta de 120.000.000 lei
(460.000.000 - 340.000.000). A doua zi dupa data tranzactiei (T+1) S.C. Global Valori
Mobiliare va prezenta Bursei de Valori Bucuresti un exemplar din fiecare raport semnat si
stampilat si va alimenta contul de decontare pe care il are deschis la o banca de decontare
cu suma de 120.000.000 lei. Este foarte importanta semnarea repoartelor de
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 96

tranzactionare, compensare, decontare si comision deoarece aceasta presupune ca


persoanele responsabile din cadrul societatii de valori mobiliare confirma faptul ca cele
inscrise in rapoarte sunt conforme cu evidentele interne referitoare la tranzactii, ca rezultat
al compararii lor. Operatiunile sus mentionate sunt efectuate de catre toate societatile de
valori mobiliare participante la tranzactionare in BVB. Conturile de decontare sunt
alimentate numai de catre societatile de valori mobiliare care au net de platit. Atat pentru
societatile de valori mobiliare care au net de primit cat si pentru cele care au net de platit,
Bursa va intocmi o balanta de decontare din care sa rezulte sumele (de platit/primit),
conturile si numele tuturor bancilor prin care trebuie sa se faca transferul. Acum intervine
rolul BNR, care are indatorirea de a efectua decontarea propriu-zisa a banilor dupa modelul
urmator: BNR are, in acest scop, deschis cate un cont pentru fiecare societate bancara de
decontare care tine conturile de decontare ale societatilor de valori mobiliare ce opereaza in
bursa; are, de asemena, deschis un cont special de decontare al BVB. Cel tarziu la T+3
dimineata, BNR va primi ordinele de plata de la bancile de decontare ale societatilor de
valori mobiliare care aveau bani de platit (debitoare), in baza carora va efectua transferul
banesc din aceste conturi in contul special al BVB. In baza ordinelor de plata si a balantei
de decontare finala intocmite de BVB, BNR va efectua transferul din contul special al BVB
in conturile bancilor de decontare ale societatilor de valori mobiliare care aveau de primit
bani (creditoare).
La T+3 dupa amiza BNR confirma BVB efectuarea tuturor operatiunilor, daca nu au
fost probleme in decontare si daca evidentele bancii corespund balantei de decontare finala
a BVB. Numai dupa aceasta operatiune de confirmare, BVB procedeaza la transcrierea
noilor actionari in registrele societatilor emitente ale caror actiuni au fost tranzactionate.
Transferul valorilor mobiliare se realizeaza prin miscari intre cele trei sectiuni ale registrului
prezentate in subcapitolul 3.9. Aceste miscari se executa in baza documentelor de transfer
inaintate registrului bursei de catre societatile de valori mobiliare si bancile custode pentru
fiecare client in parte care a vandut sau a cumparat. In urma efectuarii operatiei Registrul
Bursei va transmite celor indreptatiti (banci custode, societati de valori mobiliare, persoane
fizice) "Confirmarea de efectuare a modificarii numelui/denumirii".
Se observa, asadar, ca in acest sistem de decontare neta continua, transferul
valorilor mobiliare se realizeaza numai la sfarsitul celei de-a treia zi, dupa ce banii au ajuns
in conturile vanzatorilor.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 97

3.6. Prezentarea generala a Sistemului de Compensare, Decontare, Registru si


Depozitare
Sistemul de Compensare, Decontare, Registru si Depozitare a fost dezvoltat pentru a
opera intr-un mediu cu valori mobiliare materializate si/sau imobilizate si/sau
dematerializate.
Acest sistem este proiectat fie sa interactioneze cu un sistem de tranzactionare
automata (cum ar fi Sistemul de Tranzactionare si Executie Automata dezvoltat de firma
EFA Software Services Ltd), fie sa opereze ca un sistem de sine statator.
Dupa confirmarea platilor de catre banca de decontare, pozitiile detinatorilor de valori
mobiliaare sunt modificate in Registrul de Depozitar astfel incat sa corespunda cu
rezultatele decontarii pentru tranzactiile efectuate. Sistemul respecta Recomandarile
Grupului celor 30 si este proiectat sa includa functii specifice pentru pietele cotate si
necotate.
Sistemul poate oferi informatii la nivel de detaliu, pana la detinatorul final, folosind
drept cheie de legatura numarul de identificare al detinatorului.
Sistamul contine functii prin care se realizeaza operatiuni de livrare de valori
mobiliare contra plata.
Sistemul este format din patru module integrate:
 Compensare si Decontare
 Registru si Depozitare
 Imprumut valori mobiliare
 Gajare valori mobiliare

Compensare si Decontare
Modulul ofera posibilitati de control si management al riscului prin folosirea
urmatoarelor facilitati:
• definirea si utilizarea limitei de tranzactionare
• rezerve de lichiditate
• evaluarea valorilor mobiliare imprumutate in momentul imprumutului si
in cel al returnarii, precum si in orice alt moment intermediar
• apeluri in marja pentru instrumentele derivate
• garantii bancare
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 98

Modulul ofera membrilor Sistemului de Compensare si Decontare facilitatea


compensarii si decontarii propriilor tranzactii. Membrii au de asemenea acces la sistemul de
imprumut de valori mobiliare, precum si la conversia in alta valuta a valorilor tranzactiilor.
Modulul ofera participantilor si mijloacele specifice pentru oferirea serviciilor de
custodie, permitandu-le sa compenseze si sa deconteze tranzactii efectuate pentru clientii
proprii prin mai multe societati de valori mobiliare.
Modelul ofera de asemenea rapoarte detaliate cu privire atat la pozitia cash cat si la
cea a detinerii de valori mobiliare pentru clienti si pentru societatea de valori mobiliare in
nume propriu.

ARHITECTURA APLICATIEI
Modulul Modulul Modulul Casete Modulul
Conturi Banci si de depozitare Modulul Membri in Modulul
detinatori de Conturi valori Emitenti Sistemul de Valori
valori Bancare mobiliare Compensare si Mobiliare
mobiliare Decontare
TRANZACTII PRE-VERIFICATE ACTUALIZARI
Depozite Compensare
Transferuri Detineri de valori mobiliare
Livrare contra plata Lista actionari
Gajuri Sumar activitate
Imprumuturi Casete depozitate
Retrageri Certificate
PRELUCRARE
DETALII
EVENIMENTELE SOCIETATII TRANZACTII
EMITENTE
Schimbari de nume
Divizari/Consolidari Fisier detalii tranzactii
Dobanzi/Dividende
Warrante
Drepturi de subscriere

VERIFICARE

SURSE EXTERNE
Tranzactii
Ordine
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 99

(SURSA: Prezentarea Generala a Sistemului de


Compensare, Decontare, Registru si Depozitare)

Registru si Depozitare
Modulul asigura gestionarea automata a evenimentelor din cadrul societatilor
emitente, cum ar fi: schimbari de nume, divizari/consolidari, plata dividendelor si a
dobanzilor, acordarea drepturilor de subscriptie/warrante etc. .
Modulul ofera emitantilor posibiliatatea de a vira banii necesari platii dividendelor
pentru actionarii proprii la Registru sau Depozitar pentru a fi distribuiti de catre acesta direct
in contul bancar al clientului final (indiferent de cate conturi detine acesta la diferite societati
de valori mobiliare) prin interfata electronica.
Listele actionarilor pot fi puse la dispozitia emitentilor in orice moment.
Decontarea tranzactiilor cu valori mobiliare neanscrise la cota Bursei se realizeaza
respectand principiul "livrare contra plata" prin modificarea pozitiilor dupa confirmarea platii.
Modulul asigura de asemenea facilitati pentru:
• atribuirea de actiuni gratuite
• warrante
• consolidari
• divizari de actiuni
• dividende
• plata dobanzilor
• bonuri de tezaur
• drepturi de subscriere
• obligatiuni negarantate
• instrumente cu venit fix
• preluari
• contracte de vanzare cu clauza de rascumparare
• certificate de depozit
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 100

Sunt disponibile mai multe metode de evaluare a valorilor mobiliare imprumutate, in


momentul incheierii imprumutului si in momentul returnarii acestuia, precum si in orice alt
moment intermediar. Portofoliul clientului poate fi evaluat utilizand metode bazata fie pe
pretul de inchidere, fie pe pretul mediu.
Alte facilitati oferite de modulul de Registru si Depozitare:
 gestiunea portofoliilor de valori mobiliare
 facilitati pentru casete de depozitare multiple
 categorii multiple de conturi de valori mobiliare
 calculul automat al comisioanelor pentru emitenti si participanti
 vizualizarea on-line a detinerilor si a obligatiilor banesti pentru membrii
sistemului de Compensare si Decontare si clientii acestora.

Imprumut valori mobiliare


Modulul faciliteaza luarea si darea cu imprumut a valorilor mobiliare intre societati de
valori mobiliare si clienti sau alte societati de valori mobiliare, in scopul acoperirii
tranzactiilor scurte si a apelurilor in marja pentru instrumente derivate.
Sistemul afiseaza in permanenta cererile si ofertele de imprumut de valori mobiliare
care sunt disponibile in piata.

Gajare valori mobiliare


Modulul ofera clientilor care detin valori mobiliare in sistemul de Registru sau de
Depozitare Posibilitatea de a le gaja la o institutie participanta (banca) oferindu-le ca
garantie in schimbul unui imprumut.
Institutia care a luat in gaj valorile mobiliare poate vizualiza in permanenta detalii
referitoare la valorile mobiliare gajate, avand posibilitatea de a reevalua zilnic valorile pe
baza pretului de inchidere sau a pretului mediu al zilei precedente.

FACILITATI GENERALE
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 101

Modulul este proiectat astfel incat sa permita gestiunea si functionarea sistemului de


Compensa, Decontare, Registru si Depozitare ca o entitate separata sau in cadrul unei
Burse de Valori.
De asemenea, se ofera posibilitatea definirii de catre utilizator a parametrilor de
functionare ai sistemului, in concordanta cu reglementarile specifice fiecarei piete. Modulul
ofera posibiliatea de comunicare intre participanti si Registru sau Depozitar.
Alte faciliati importante ale sistemului de Compensare, Decontare, Registru si
Depozitare:
• control si audit complet
• intretinerea informatiilor referitoare la valorile mobiliare
• recuperarea datelor in caz de incident
• controlul integritatii operatiunilor si a relatiilor dintre diferite entitati

3.7. Managementul riscului


In vederea limitarii expunerii la riscul de neplata a obligatiunilor societatilor de valori
mobiliare, rezultate din tranzactionare, Bursa stabileste, prin procedurile sale o limita de
tranzactionare pentru fiecare societate in parte. In cazul in care se constata ca la data
decontarii societatea de valori mobiliare nu are suficiente disponibilitati in contul de
decontare, Banca de Decontare are obligatia, conform contractului incheiat cu Bursa de
Valori, de a credita contul societatii de valori mobiliare debitoare cu o suma ce nu va depasi
valoarea scrisorii de garantie a acesteia, mai putin comisionul pentru efectuarea operatiei si
dobanda pana la data incasarii contravalorii scrisorii de la banca emitenta.
In masura in care operatiile mentionate nu sunt suficiente pentru asigurarea
decontarii, Bursa va prelua, iar societatile de valori mobiliare vor transmite, cu titlu gratuit,
proprietatea asupra valorilor mobiliare existente in contul propriu, cat si asupra celor
cumparate in nume propriu si aflate in curs de decontare.
Bursa va putea folosi valorile mobiliare dobandite in conditiile alineatului precedent in
scopul obtinerii de la banca a sumelor necesare efectuarii decontarii tranzactiilor. In situatia
in care nici fondurile obtinute prin valorificarea valorilor mobiliare mentionate nu sunt
suficiente pentru acoperirea obligatiei de plata a societatii de valori mobiliare, se apeleaza
la Fondul de Garantare. In situatia in care masurile prevazute mai sus nu asigura
efectuarea decontarii tranzactiilor, toate societatile de valori mobiliare membre ale Asociatiei
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 102

Bursei vor contribui la acoperirea sumelor ramase, conform deciziei Comitetului Bursei luate
in procedura de urgenta.
In vederea limitarii riscului ca societatile de valori mobiliare debitoare sa nu isi
onoreze obligariile de plata fata de societatile creditoare, Bursa stabileste, prin
regulamentele si procedurile sale, anumite mecanisme de acoperire a acestui risc.
Toate aceste macanisme au rolul de a asigura desfasurarea in bune conditii a
decontarii banesti respectiv a transferului banilor de la cumparatori la vanzatori.
In urma realizarii acestui transfer de bani, prin intermediul Bancii de Decontare,
Bursa efectueaza in Registru transferul de proprietate asupra valorilor mobiliare in sensul
mutarii acestora din contul vanzatorului in cel al cumparatorului care devine astfel noul
proprietar al valorilor mobiliare.

3.8. Fondul de Garantare


Fondul de Garantare este unul din mecanismele de acoperire a riscului de neplata a
obligatiunilor banesti de catre societatile debitoare. Fondul se constituie prin deschiderea de
catre Bursa de Valori a unui cont la Banca de Decontare, cont administrat de catre Bursa.
Fondul de Garantare este astfel dimensionat incat sa acopere obligatiile de plata ale
unei societati debitoare care din anumite motive nu poate face platile, avand rolul de a
proteja investitorii si de a le da certitudinea incasarii banilor la momentul decontarii
tranzactiilor incheiate de ei, si anume la trei zile de la efectuarea acestora in Bursa.

Alimentarea Fondului
Bursa a contribuit initial la Fondul de Garantare, cu suma de 300 milioane lei din
bugetul propriu, cu aprobarea Asociatiei Bursei.
Fondul se constituie pe baza contributiilor initiale si curente ale tuturor membrilor
Asociatiei Bursei. Valoarea contributiei initiale trebuie sa reprezinte cel putin 3% din
valoarea capitalului social al societatilor de valori mobiliare.
Sumele astfel calculate sunt datorate de toate societatile de valori mobiliare membre
ale Asociatiei Bursei dupa primele 6 luni de la inceperea tranzactionarii in cadrul Bursei.

3.9. Registrul Bursei de Valori Bucuresti


Registrul reprezinta acele evidente ale Bursei care au ca principal scop tinerea
Registrului de Actiuni, a Registrului Actionarilor si a Registrului Obligatiunilor. In Registrul
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 103

Bursei de Valori Bucuresti sunt inregistrate valorile mobiliare emise in forma dematerializata
si cele emise in forma fizica si imobilizate conform "Procedurilor privind imobilizarea
valorilor mobiliare emise in forma fizica". Bursa de Valori asigura depozitarea valorilor
mobiliare, atat a celor emise in forma dematerializata cat si a celor emise in forma fizica si
imobilizate conform procedurii mentionate.

Continutul Registrului
Registrul contine informatii referitoare la:
a) numele si prenumele persoanelor fizice si denumirea (numele comercial)
persoanelor juridice;
b) cetatenia, respectiv nationalitatea persoanelor inregistrate;
c) numarul de identificare al persoanelor fizice si juridice;
d) domiciliul/resedinta persoanelor fizice si sediul social pentru persoanele
juridice;
e) tipul si clasa valorilor mobiliare detinute.
Eventualele modificari ale datelor mentionate, ca rezultat al unor evenimente
specifice (schimbarea numelui, a adresei etc.), sunt operate in Registru in cel mai scurt
timp.
Totodata, ca urmare a tranzactiilor bursiere, sau a altor situatii prevazute de lege
(tranzactii intre rude, mosteniri, donatii, hotarari judecatoresti) se transfera dreptul de
proprietate de la vanzator la cumparator, sau, dupa caz, de la vechiul propietar la noul
proprietar.

Sectiunile Registrului
Registrul este organizat in trei sectiuni:

 sectiunea conturilor clientilor care nu au contul deschis la o societate de


valori mobiliare - contine informatii referitoare la detinatorii de valori mobiliare care nu au
contul deschis la o societate de valori mobiliare.

 sectiunea conturilor clientilor care au cont deschis la o societate de valori


mobiliare - contine informatii referitoare la detinerile de valori mobiliare ale clientilor unei
societati de valori mobiliare.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 104

 sectiunea conturilor proprii ale societatilor de valori mobiliare - contine toate


informatiile referitoare la detinerile de valori mobiliare ale unei societati de valori mobiliare in
nume propriu.
Bursa poate transmite, la cererea societatilor emitente, lista actionarilor necesara in
vederea convocarii Adunarii Generale a Actionarilor, a platii dividendelor sau pentru alte
scopuri. De asemenea, Bursa poate pune la dispozitia fiecarei societati de valori mobiliare
lista propriilor clienti si inregistrarea detinerilor de valori mobiliare ale acestora, pentru
confruntarea cu evidentele proprii ale societatii.

Avantajele oferite de Registrul Bursei de Valori Bucuresti


Conform Legii nr. 31/1990 societatile comerciale pe actiuni sunt obligate sa tina prin
grija Consiliului de Administratie urmatoarele registre:
• Registrul de Actiuni
• Registrul Actionarilor
• Registrul Obligatiunilor
Serviciul de Registru al Bursei de Valori Bucuresti preia insa obligatia tinerii acestor
registre de la societatile emitente. Utilizand aceasta facilitate oferita de catre Bursa,
transferul dreptului de proprietate se efectueaza rapid si riguros, cu cost redus si in deplina
siguranta.
Printre alte avantaje pe care le ofera Registrul Bursei, mai pot fi enumerate
urmatoarele:
 este complet integrat cu sistemul de tranzactionare, accesul la date fiind diferentiat, in
functie de tipul de utilizator;
 realizeaza un istoric al detinerilor si al transferurilor de valori mobiliare de la data
inscrierii in Registru;
 conduce la reducerea substantiala a eforturilor financiare si umane ale societatilor
emitente;
 confera o protectie sporita a datelor.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 105

3.10. Comisioane
Comisioanele specifice ce revin a fi platite de catre membrii Asociatiei Bursei si de
societatile inscrise la Cota Bursei, ca urmare a desfasurarii activitatii in cadrul Bursei, sunt
stabilite de catre Comitetul Bursei.

Comisioane percepute la tranzactionare


Pentru efectuarea tranzactiilor Bursa percepe un comision de tranzactionare (0,3%),
atat la vanzare, cat si la cumpararea de valori mobiliare.
Acesta este datorat Bursei in momentul confirmarii de catre SVM a raportului de
transformare si trebuie achitat Bursei in ziua decontarii.

Comisioane privind inscrierea si mentinerea valorilor mobiliare la Cota Bursei


Odata cu inaintarea catre Bursa a cererii de Inscriere/promovare a valorilor mobiliare
la Cota Bursei de Valori Bucuresti se face plata comisionului de procesare, cu valoare fixa
de 500.000 lei.
Comisionul de inscriere a valorii mobiliare la Cota Bursei va fi platit de catre emitent
dupa aprobarea cererii sale; acest comision se calculeaza in functie de valoarea nominala
totala a valorilor mobiliare respesctive, emise si aflate in circulatie.
Comisionul de mentinere la Cota Bursei va fi platit de catre emitent la fiecare 12 luni.

Comisionul de admitere, modificare a datelor si mentinere in Registru


Comisionul de admitere in Registru este de 1.000.000 lei si va fi platit de toti emitentii
care solicita inscrierea in Registru.
Comisionul de modificare a datelor in Registru a societatilor emitente se va plati
anual, diferentiat pe transe, in functie de numarul de actionari.
Comisionul pentru efectuarea transferurilor in Registru se percepe pentru
transferurile efectuate in cadrul Sectiunii 2 a Registrului si va fi platit de societatea de valori
mobiliare la care clientul isi transfera contul.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 106

INCHEIERE

Inca din primul an de functionare Bursa de Valori Bucuresti si-a facut simtita prezenta
in viata economica romaneasca.
Asa cum s-a intamplat si in celelalte tari din Centrul si Estul Europei, evolutia Bursei
de Valori Bucuresti in primul an de activitate nu a fost spectaculoasa, ci poate chiar a inselat
asteptarile unora, dar asa cum se cunoaste, o bursa nu se construieste sau nu poate sa
functioneze la parametri normali intr-o luna-doua sau, cum a fost cazul nostru, chiar intr-un
an si aceasta din mai multe motive: in primul rand ca, pentru ca o bursa de valori sa
functioneze normal, are nevoie de un mediu economic si de un cadru institutional, de
participanti maturi, care sa inteleaga mecanismele, are nevoie de o anumita cultura a
participantilor si, nu in ultimul rand, depinde de alti indicatori macroeconomici din economia
in care functioneaza.
"Pentru aceste motive", declara domnul Stere Farmache, director general al BVB, la
aniversarea a doi ani de la redeschiderea Bursei, "primul an de functionare, desi a
demonstrat ca Bursa este o institutie sigura, care are mecanisme ce raspund comenzilor,
totusi, sub aspectul indicatorilor financiari, el nu a fost relevant. Au fost foarte putine
societati pe care le-am convins sa vina la cota Bursei, din putinele societati care se puteau
califica pentru Bursa de Valori Bucuresti. Aici a fost vorba si de o rezerva, o reticenta a
managerilor societatilor comerciale, de o lipsa de interes din partea fostului FPS, care era -
si inca mai este - principalul actionar in marea majoritate a societatilor comerciale."
Daca in tarile cu economie de piata dezvoltata bursele de valori au aparut printr-un
indelungat proces istoric si in conditiile unui reglaj natural al datelor lor institutionale si al
mediului social carora ele se adresau, Bursa de Valori Bucuresti a fost infiintata printr-o
decizie administrativa care raspundea, desigur, unei necesitati vitale a economiei
romanesti. 1996 a fost, deci, anul in care evolutia Bursei de Valori Bucuresti s-a exprimat
mai degraba ca evolutie a pietei si nu a institutiei ca atare. Din punct de vedere institutional
Bursa de Valori Bucuresti a aparut inca de la deschidere ca un produs institutional finit, de
buna calitate, aliniat standardelor de varf in materie. Problema care s-a pus insa cu
prioritate a fost aceea a formarii pietei bursiere la nivelul operatorilor ei, investitorilor
individuali si institutionali, si mai ales la nivelul mecanismelor care stimuleaza activitatea in
piata bursiera.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 107

De asemenea un alt aspect legat de infiintarea bursei bucurestene a fost hotararea


luata de anumite societati comerciale, dintre care unele de prima marime, de a se orienta
catre Cota Bursei, in conditiile in care stimularea deciziei acestor societati de a se inscrie la
cota a fost mai dificila decat se anticipase initial. Astfel, dupa ce Bursa de Valori Bucuresti a
debutat, in noiembrie 1995, cu tranzactionarea actiunilor a sase societati comerciale, la
sfarsitul lui 1996 numarul societatilor ale caror actiuni erau tranzactionate a ajuns la 12,
patru dintre acestea fiind inscrise la cota in ultimele doua luni ale anului 1996.
Relativ la dificultatea procesului de atragere la cota a societatilor, trebuie remarcat
faptul ca un program mai ferm din partea FPS, avand ca obiectiv vanzarea cotei de capital
detinute in calitate de actionar majoritar, ar fi putut contribui foarte mult la dezvoltarea pietei
bursiere, marind numarul actiunilor disponibile pentru piata.
1996 a fost, de asemenea, anul in care s-a manifestat cu pregnanta specificul pietei
bursiere privitor la transparenta informationala, care a constituit o noutate in peisajul
investitional romanesc: Bursa de Valori Bucuresti a furnizat in mod continuu informatii
referitoare la activitatea bursiera, pentru a realiza o informare eficienta si nediscriminatorie a
investitorilor si, prin aceasta, protectia intereselor acestora. In acest sens, relatia sa cu
presa interna a fost constanta si activa, iar informatia bursiera a fost plasata si pe plan
exetrn in medii de mare eficienta informationala, respectiv in programele agentiilor de stiri
Reuters si Dow Jones Telerate, precum si pe Internet.
Toate aceste realizari trebuie privite in contextul in care valoarea totala a
tranzactiilor, respectiv 17 miliarde lei, a fost mult sub ceea ce a constituit obiectivul initial,
fapt reflectat si in nivelul veniturilor Bursei.
Din punct de vedere institutional, Bursa de Valori Bucuresti avea la acel moment
toate datele unei functionari optime, fiind o structura fiabila si pregatita sa suporte
incarcatura unei activitati bursiere dezvoltate. Pe aceasta baza, perspectiva anului 1997 se
contura in conexiune cu perspectiva pe termen lung a Bursei, care era conceputa, sub
raport institutional, astfel incat ea sa poata deveni principala piata secundara de capital din
Romania, pe masura ce economia romaneasca va urma traiectoriile de dezvoltare specifice
unei economii de piata.
In acest context, anul 1997 poate fi considerat semnificativ pentru dezvoltarea Bursei
de Valori Bucuresti, iar aniversarea bursei bucurestene, prilejuita de implinirea a doi ani de
la redeschiderea sa, a constituit pentru toti cei implicati in viata pietei romanesti de capital
un prilej de bucurie, dar si de reflectie.
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 108

Analizand indicatorii de lichiditate ai BVB, se pot delimita doua etape distincte care
au caracterizat evolutia pietei bursiere romanesti in anul 1997. Prima dintre ele, derulata
pana in luna august, a consemnat o imbunatatire continua a capitalizarii, dar si o crestere a
valorii tranzactiilor derulate si deci, implicit, a ratei lichiditatii (definita ca raport intre valoarea
cumulata a tranzactiilor realizate intr-o luna si capitalizarea medie pe aceeasi perioada).
Acest din urma indicator a atins, in luna iunie, cea mai ridicata cota: 9,4%. Capitalizarea
medie a ajuns sa insumeze aproape 5.000 de miliarde lei in luna iulie, dupa ce la inceputul
anului abia depasea 270 miliarde. O astfel de evolutie a fost posibila atat datorita cresterii
interesului investitorilor straini pentru piata de capital romaneasca, cat si aplicarii
concomitente a unor masuri menite sa imbunatateasca functionarea sistemului de
tranzactionare. Introducerea tranzactiilor cross (la sfarsitul lunii ianuarie 1997), marirea
limitei de variatie a pretului la 50% pentru actiunile inscrise la cota, trecerea (incepand cu
data de 25 februarie) la trei si apoi (din 5 mai) la cinci sedinte de tranzactionare pe
saptamana, sau introducerea serviciilor custode in sistemul de compensare-decontare al
BVB au fost numai cateva dintre masurile care au contribuit la sporirea flexibilitatii pietei. In
plus, deschiderea tranzactionarii la categoria I si marirea progresiv a numarului de societati
cotate (de la 17 la inceputul anului, la 52 - dintre care 8 la categoria I - in iulie) au
diversificat (nu suficient insa) oportunitatile de plasare a capitalurilor in actiuni. Acest lucru
explica, de altfel, stabilirea, luna de luna, de noi recorduri in ceea ce priveste volumul
actiunilor tranzactionate (care a atins un maxim absolut in 12 iunie: peste 26,5 milioane
titluri) si valoarea lunara a tranzactiilor: de la nici 2 miliarde lei in luna ianuarie, la peste 350
miliarde in luna iulie.
Mijlocul verii a fost, din pacate, momentul de inflexiune al graficului eficientei Bursei
de Valori Bucuresti.
Dupa boom-ul din prima jumatate a anului trecut, regresul consemnat de tranzactiile
din ringul Bursei a facut din Romania o piata mult prea putin lichida, ea nemaiputand capta
atentia investitorilor straini de portofoliu.
Pe intreg parcursul anului 1997, pozitia de vanzator pe piata secundara romaneasca
a fost detinuta aproape in exclusivitate de subscriitorii Programului de Privatizare in Masa.
Prin efortul societatilor de valori mobiliare de a aduna cupoane (efort care nu a fost
dezinteresat), s-a ajuns in situatia in care numarul actiunilor (considerate interesante)
disponibile la populatie sa fie din ce in ce mai redus. Implicarea pe piata a unui alt potential
ofertant major, si anume Fondul Proprietatii de Stat, a fost numai simbolica. Cazuri precum
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 109

vanzarea celor 13.100.794 actiuni Electroaparataj (39,9% din capitalul social) derulata prin
BVB, chiar daca s-au dovedit modalitati eficiente de privatizare si s-au bucurat de un real
succes, au fost rare.
Vom prezenta in continuare cateva din avantajele cuplarii privatizarii la mecanismele
pietei secundare de capital (oferta publica): in primul rand, implicarea pietelor valorilor
mobiliare in privatizare contribuie la realizarea unui exercitiu extrem de util pentru fluidizarea
circulatiei actiunilor pe piata secundara, care va grabi formarea unor preturi de piata
echilibrate. Reglajele vor fi sustinute de participarea la tranzactii a investitorilor straini,
stimulati la randul lor de cresterea ofertei de titluri prin distribuirea secundara prin Bursa si
RASDAQ. Nu in ultimul rand, succesul subscrierii ofertelor secundare va crea apetitul
emitentilor pentru apelarea la piata de capital in vederea finantarii (emisiuni publice de
actiuni).
Ca urmare, o diversificare a pietei este foarte necesara, vanzarea pe piata de capital
a cotelor detinute de FPS la o serie de societati, dar si urgentarea procesului de privatizare
si listare a unor emitenti importanti (banci, societati nationale - de petrol, telecomunicatii
s.a.) fiind numai cateva solutii pentru cresterea capitalizarii, crestere ce va contribui cu
siguranta la cresterea lichiditatii; un demers in acest sens trebuie insa facut in primul rand in
plan calitativ pentru ca, experienta anului 1997 a evidentiat ca doar marirea numarului de
societati cotate nu poate sustine exclusiv relansarea tranzactiilor.
Spre deosebire de strategia anului '97, cand au fost folosite aproape exclusiv ca
metode de privatizare negocierea directa (pentru 1064 de societati) si licitatia (pentru 231
de societati comerciale), pentru anul 1998 se urmareste cresterea importantei vanzarii de
actiuni prin intermediul Bursei de Valori Bucuresti si a pietei extrabursiere RASDAQ.
Propunerile FPS pentru anul acesta vizeaza privatizarea a 290 de societati prin oferta
publica de vanzare.
Incercand o evaluare a pozitiei Romaniei in contextul unei analize regionale, trebuie
spus de la bun inceput ca lichiditatea oricareia dintre pietele central si est-europene este
considerata scazuta. Desigur exista diferentieri (piata romaneasca fiind inca foarte departe
de majoritatea celorlalte), dar ele sunt date de decalajele intre stadiul reformelor, dar si de
experienta castigata din practica tranzactionarii efective, respectiv distanta intre momentul
(re)infiintarii burselor in fiecare dintre aceste tari. In plus, exista si diferentieri date de
diversitatea solutiilor alese ca sisteme de tranzactionare, in acest sens strategia autoritatilor
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 110

romane fiind de a adapta un model apropiat de cel nord-american, cu doua piete


organizate: Bursa de Valori si piata extrabursiera RASDAQ.
Fara indoiala, dezvoltarea pietelor de capital din tarile central si est-europene au
urmarit indeaproape evolutia proceselor de reforma. In cazul Cehiei, Poloniei si Ungariei
efectele pozitive sunt deja palpabile. Cresterile economice din aceste tari au fost, in primul
rand, rezultatul aplicarii programelor de restructurare a economiei reale, resursele atrase
prin piata de capital sustinand si alimentand, la randul lor, aceste cresteri.
In ceea ce priveste Romania, pe parcursul anului 1997 a fost demonstrata numai
functionaliatea mecanismelor pietei de capital. Acesteia i-a lipsit insa ramura de feed-beck -
atat din planul legislativ, cat si din cel practic, al implementarii reformei in economia reala -
fara de care succesele in atragerea resurselor externe s-au dovedit efemere.
In ceea ce priveste anul 1998, pentru a doua oara, in scurta perioada de existenta, si
pentru prima data in acest an (1998), membrii Comitetului Director al BVB au fost obligati sa
revizuiasca pragurile de alerta si limitele de variatie a preturilor, in urma apropierii tot mai
amenintatoare de nivelul minim de siguranta al liniei de plutire. Deciziile Comitetului BVB s-
au constituit in masuri de precautie menite sa limiteze puseul panicii instalate in ringul
bursier la sfarsitul lunii mai, in urma prabusirii cursurilor unor titluri, si nu oricare, ci tocmai
ale catorva dintre cele considerate blue-chip-urile pietei secundare: Antibiotice, Oltchim,
Azomures. De fapt, intreaga luna mai a fost marcata de amplificarea tendintei de reducere a
cotatiilor bursiere, in aceasta perioada recordurile negative tinandu-se lant.
Caracteristica acestei perioade este dependenta covarsitoare a pietei locale de
capitalul strain, lucru normal, in fond, si care nu trebuie sa nasca neliniste sau frustare.
Dimpotriva, grav este faptul ca Romania nu a mai reusit, in ultimele luni, sa capteze atentia
investitorilor straini, care, la inceputul anului trecut, declarau ca lucreaza la elaborarea unor
stategii de intrare pe aceasta piata.
Consecintele schimbarii de atitudine sunt vizibile inca din toamna anului trecut, de
atunci monotonia evolutiilor bursiere romanesti fiind rareori intrerupta de acutizarea
tendintelor negative. Orice abandonare, de catre un investitor strain, a pozitiilor (nici macar
semnificative) detinute pe un titlu a antrenat, in conditiile cererii tot mai reduse, o cadere
mai mare sau mai mica a cursului actiunii respective.
Cauzele declinului, cu originile in toamna anului trecut, sunt mult mai profunde. Pe de
o parte, exista caracteristici ale pietei de capital romanesti care limiteaza accesul resurselor
financiare de proportii importante. Asa cum declara David Wilson, analist la "Robert
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 111

Flemings & Co" Londra, "piata bursiera se afla inca intr-un stadiu incipient al dezvoltarii ei.
Poate cel mai important indicator care sustine aceasta afirmatie este capitalizarea globala,
a BVB si RASDAQ, relativ scazuta in comparatie cu celelate piete din centrul si estul
Europei." In ciuda cresterii continue a numarului de actiuni listate, care a largit
reprezentativitatea economica a bursei, piata a ramas relativ ingusta. "Lichiditatea este,
pentru investitorii straini, un factor-cheie in analizarea oportunitatilor de a face plasamente
pe pietele in ascensiune. Din acest punct de vedere, atractivitatea in Romania se limiteaza
numai la cateva societati", sustine David Wilson. Lipsa unor reglementari care sa
promoveze protectia drepturilor actionarilor minoritari si transparenta inca redusa a pietei
sunt si ele elemente care coboara standardele bursei romanesti.
Dincolo de aceste dezavantaje, nu imposibil de surmontat, esecul tot mai clar
conturat al reformei structurale din economie, la un moment dat blocata complet de criza
politica devastatoare, au strangulat fluxurile de capital externe.
Tergiversarile in lansarea, de fapt, a ceea ce, in vorbe, s-a numit "supraoferta" de
societati ce urmau sa fie privatizate au facut ca, pentru tot mai rarele pachete de actiuni
scoase de FPS la vanzare in cautarea unor parteneri strategici, cererile sa lipseasca
aproape cu desavarsire.
Anticipari ale posibilelor directii de evolutie a pietei de capital romanesti sunt greu de
facut. Este clar ca atitudinea investitorilor internationali este foarte retinuta, chiar daca
fundamentele macro-economice - inflatie, rezerve valutare, datorie publica - nu sunt
scapate de sub control. Stabilitatea lor depinde insa de respectarea coordonatelor
programului de guvernare si corelarea politicilor monetare, fiscale, salariale, dar si a celor
de privatizare si restructurare.
Descentralizarea activitatii FPS, prin alocarea responsabilitatii privatizarii (in cazul
societatilor mici si mijlocii) filialelor acestei institutii, ar putea eficientiza acest proces. In
acest context, derularea privatizarii societatii Rom-Telecom, respectiv a bancilor Banc Post
si BRD, va putea avea o importanta contributie la schimbarea perceptiei vizavi de vointa
politica si capacitatea de a adanci reformele din Romania.
Urmatoarele doua luni vor fi decisive in stabilirea pozitiei Romaniei in circuitul
financiar international. O evolutie pozitiva a relatiilor cu FMI si BM ar reprezenta semnalul
dat comunitatii internationale de a reanaliza oportunitatile oferite de piata locala, cu influente
inclusiv asupra rezultatelor viitoarelor tentative de imprumuutri de pe pietele de capital
international (chiar si a celei de iulie).
Bursa de Valori Bucuresti - organizare, functionare si rol 112

Fara sa fim patetici, putem spune ca Romania se afla intr-un moment de cumpana...