EVALUAREA PROPRIETATILOR IMOBILIARE

prin metoda actualizarii fluxurilor de lichiditati

Studiu de caz: Palace SINAIA S.A.

Bucuresti

-2010-
 1. Aspecte teoretice privind evaluarea proprietatilor

imobiliare prin metoda actualizarii fluxurilor de lichiditati

1.1 Evaluarea proprietatilor imobiliare din domeniul turismului- hoteluri,

moteluri, restaurante, baruri

Evaluarea hotelurilor, a motelurilor a restaurantelor sau barurilor implică consideraţii

speciale în legătură directa cu natura activitatii acestora. Evaluatorul trebuie sa cunoasca factorii
de baza care genereaza valoare in cazul acestor tipuri „speciale” de proprietati. Se pot enume
urmatorii factori: gradul de ocupare, pret mediu pe camera, venituri din bar/restaurant, venituri
din servicii, rotatia per scaun de restaurant etc. Toti acesti factori enumerati pe scurt influenteaza
major calculele care conduc la estimarea valorii.

Abordarea prin venit ca metoda de baza in evaluarea acestor tipuri de proprietati ia în calcul
rentabilitatea unei proprietăţi generatoare de venit, pe baza chiriei şi/sau venitului comercial pe
care proprietatea este capabilă să îl genereze. Evaluatorul va face referire la cheltuielile
adiţionale implicate în menţinerea proprietăţii, mai ales la acele cheltuieli induse de deprecierea
funcţională sau de constituirea rezervelor pentru fondul de amortizare.

Evaluarea ca proces va face uz de toate cele 3 metode de evaluare recomadate de standardele de

evaluare ANEVAR si va argumenta la final valoarea estimata pe baza criteriilor de adecvare,
precizie si cantitatea/disponibilitatea informatiilor.

Un aspect foarte important este identificarea celei mai bune utilizari care reprezinta alternativa
de utilizare a proprietatii selectata din diferite variante posibile care va constitui baza de pornire
si va genera ipotezele de lucru necesare aplicarii metodelor de evaluare in capitolele urmatoare
ale lucrarii.

2
Cea mai buna utilizare – este definita ca utilizarea rezonabila, probabila si legala a unui teren
liber sau construit care este fizic posibila, fundamentata adecvat, fezabila financiar si are ca
rezultat cea mai buna valoare.

Cea mai buna utilizare este analizata uzual in situatia terenului liber si a constructiilor aferente.
Cea mai buna utilizare a unei proprietati imobiliare trebuie sa indeplineasca patru criterii:

- permisibila legal
- posibila fizic
- fezabila financiar
- maxim profitabila.

Un alt aspect foarte important este criteriu de utilitate al unei propreitatii, care este mai degraba
un termen relativ sau comparativ si nu un criteriu absolut.

In mod esential, evaluarea proprietatii este influentata de modul in care proprietatea este utilizata
si/sau ar putea fi tranzactionata in mod normal pe piata. Sunt proprietati care au o utilitate mai
mare daca sunt exploatate ca parte a unui grup, de exemplu, proprietati administrate de o
intreprindere integrata, cu lanturi de subunitati de vanzare cu amanuntul, restaurante fast-food
sau hoteluri. De aceea, trebuie facuta o distinctie intre utilitatea unei proprietati care este luata in
considerare ca entitate individuala si cea rezultata din situatia in care este o parte a unui grup.
Daca valoarea proprietatii, considerata ca parte din intreg sau din portofoliu, este diferita de
valoarea sa individuala, aceasta valoare ar trebui luata in considerare si raportata ca atare prin
prisma evaluarii intregului si nu a parti in mod individual.

1.2. Evaluarea propietatilor imobiliare prin metoda FNI/DCF

Analiza DCF este o metodă de evaluare folosită pentru a determina atractivitatea unei
oportunităţi investiţionale. Această metodă permite determinarea valorii unui activ pe baza
fluxurilor financiare viitoare aşteptare de a fi generate de acest activ actualizate la costul mediu
ponderat a capitalului folosit pentru finanţarea activului. Astfel, analiza DCF declară că valoarea

3
unui activ nu este altceva decât valoarea prezentă a fluxurilor viitoare generate de acest activ,
actualizate la costul mediu ponderat a capitalului întreprinderii. Din punct de vedere a unui
investitor, această metodă permite de a determina oportunitatea investirii într-o anumită afacere,
şi/sau oportunitatea procurării unui activ. Dacă valoarea obţinută prin metoda DCF este mai mare
decât valoarea actuală a activului, atunci achiziţia acestui activ poate fi o decizie bună. Deoarece
scopul managementului financiar este asigurarea creşterii valorii de piaţă a întreprinderii,
achiziţia de active (investiţiile) este de fapt cea mai importantă decizie financiară. Din acest
punct de vedere analiza DCF este o metodă importantă ce permite identificarea oportunităţilor de
creştere a valorii unei întreprinderi.

În evaluarea proprietăţilor imobiliare, evaluatorul trebuie să identifice în mod obligatoriu

următoarele componente:
 perioadă de previziune în care sunt specificate data începerii fluxului de numerar şi
numărul şi durata/frecvenţa perioadelor;
 componentele intrărilor şi ieşirilor de numerar, grupate pe categorii şi motivul selectării
acestora. Intrările de numerar includ veniturile obţinute din chirii şi din serviciile
furnizate chiriaşului, corectate pentru pierderile din neocupare şi din neîncasarea chiriei,
în cazul proprietăţilor finalizate sau construite şi din venitul obţinut din vânzări, diminuat
cu cheltuielile de vânzare, în cazul proprietăţilor în dezvoltare. Ieşirile de numerar includ
cheltuielile fixe şi variabile, alocarea la fondul de reparaţii şi cheltuielile de capital,
numai acolo unde este cazul; în cazul proprietăţilor în dezvoltare, trebuie identificate
costurile directe şi costurile indirecte.
 datoria financiară sau serviciul datoriei (plata dobânzii şi a ratei de rambursare) pe
perioadă şi rata anuală efectivă la care este calculată dobânda periodică, dacă este cazul;
 fluxurile de numerar net pe perioadă (suma intrărilor minus suma ieşirilor);
 rata sau ratele de actualizare care sunt aplicate la fluxurile de numerar net, raţionamentul
care stă la baza lor şi motivarea selectării acestora;
 rata terminală de capitalizare/reversiune care este aplicată pentru a calcula valoarea
terminală/de reversiune/de cedare şi raţionamentul care a stat la baza acestei selecţii;
 o listă cu toate ipotezele care stau la baza analizei.(1)
În evaluarea proprietăţii imobiliare, analiza fluxului de numerar actualizat poate fi

4
utilizată atât în estimarea valorii actualizate a VNE, cât şi pentru a determina ratele de
actualizare de piaţă sau ratele interne de rentabilitate (RIR), pe baza fluxurilor de numerar şi
preţurilor de vânzare ale proprietăţilor comparabile
În activitatea de evaluare uzuală se folosesc tabele cu date care sunt construite cu ajutorul
unui program pentru calculator. Aceste tabele evidenţiază elementele de venituri, de cheltuieli şi
fluxuri de numerar anuale sau ocazional lunare, pentru perioadele de timp presupuse că
proprietatea imobiliară ar fi deţinută de proprietarul acesteia, sau pentru alte perioade de timp
analizate. Fluxurile de numerar (VNE), inclusiv preţul net de revânzare (ca expresie a valorii
terminale), sunt actualizate la o anumită rată (sau rate) pentru a determina valoarea lor
actualizată. În acest fel, evaluatorul poate calcula toate fluxurile de venituri care vor fi generate
de proprietatea în cauză şi estimează frecvenţa acestor fluxuri. Previziunile, care nu se bazează
pe informaţii de piaţă, pot duce la valori de piaţă nerealiste iar rezultatele metodei DCF pot fi
afectate substanţial de abateri minime. Un punct de vedere critic obiectează asupra incertitudinii
rezultatelor financiare previzionate pentru cinci sau zece ani şi îl prezintă ca un argument
împotriva utilizării metodei DCF. Acest argument ignoră realitatea pieţei proprietăţilor
imobiliare. Investitorii fac previziuni şi se bazează pe analiza DCF, în acţiunile lor comerciale
sau de afaceri, în special în ceea ce priveşte calitatea investiţiilor şi a investiţiilor imobiliare, cum
sunt centrele comerciale sau de afaceri (clădiri de birouri).

1.3. Previziunea fluxului de numerar în evaluarea proprietăţii imobiliare

Etapele uzuale de previziune ale fluxului de numerar specific numai pentru evaluarea
proprietăţii imobiliare includ previziunea venitului, a gradului de neocupare, a cheltuielilor de
exploatare şi de capital ca şi dividendele aferente capitalului (dacă este cazul) pe o perioadă de
deţinere a unei proprietăţi imobiliare, cuprinse între 5 şi 15 ani. Pe anumite pieţe, perioada de 10
ani reprezintă o medie, respectiv o perioadă standard sau tipică de previziune; în alte cazuri,
perioada de previziune poate fi mai lungă sau mai scurtă. Când este cazul, se poate previziona şi
serviciul datoriei şi fluxul de numerar după impozitare. Se estimează şi fluxul de numerar
rezidual obtenabil din vânzarea proprietăţii, la sfârşitul perioadei de previziune, numit valoarea
de reversiune sau terminală.

5
 Pentru a simula analiza specifică investitorului, prin metoda DCF, trebuie parcurse
următoarele etape:
1. Analiza venitului curent, stabilirea nivelulului chiriei de piaţă pentru fiecare spaţiu
închiriat şi previzionarea veniturile viitoare pentru fiecare an al perioadei de deţinere, pe
baza chiriilor existente, a reînnoirii probabile a contractelor la nivelul chiriei de piaţă şi a
experienţei privind gradul de ocupare estimat.
2. Previziunea altor venituri, incluzând venitul din clauzele de modificare a venitului,
cuprinse în contractele existente şi face previziuni de creştere a venitului pentru
contractele noi de închiriere.
3. Previziunea cheltuielile viitoare ale proprietăţii, după analiza cheltuielilor de exploatare
istorice, a proprietăţilor comparabile şi a bugetului curent al proprietăţii.
4. Estimarea venitului net din exploatare (VNE).
5. Estimarea valorii terminale/de reversiune a proprietăţii.
6. Previziunea serviciului datoriei, pe baza condiţiilor de finanţare, existente sau propuse.
7. Când este cazul, estimarea dividendelor aferente capitalului propriu care vor fi generate
de proprietate, în fiecare an al perioadei de deţinere previzionată.
8. Estimarea beneficiilor terminale care vor fi primite la finele perioadei de deţinere
previzionată (în acest caz, VNE din anul 11 capitalizat) cu rata de capitalizare terminală
de 11%). Dacă se aşteaptă o schimbare semnificativă a cheltuielilor de capital sau
modificări ale contractelor de închiriere în cel de-al 11-lea an, adică anul vânzării
proprietăţii, pentru a include şi acest aspect perioada de analiză poate fi extinsă, existând
astfel garanţia că analiza nu va fi afectată de un eveniment neprevăzut în anul final, an în
care se calculează valoarea terminală.

6
2. Aplicaţie cu evaluarea unei investiţii imobiliare

Descrierea proprietăţii: Hotel Palace Sinaia S.A.

S.C. Palace SINAIA S.A. cu sediul in Sinaia, str. Goga, nr.4, jud. Prahova, a fost infiintata
prin H.G.R. 1041/25.09.1990, in conformitate cu prevederile legii 15/1990 privind reorganizarea
unitatilor de stat, precum si cu H.G.R. 1041/1990 privind infiintarea societatilor comerciale pe
actiuni de interes national. SC "PALACE" a fost inregistrata la Oficiul Registrului Comertului cu
nr. J/29/163/1991 si la MT-DGJP cu cod fiscal 1332822.
Societatea s-a constituit prin reorganizarea fostului "OFICIUL JUDETEAN DE TURISM
PRAHOVA" - unica intreprindere de stat din judet care desfasura activitate in sectorul turismului
pana in 1989, preluand o parte din patrimoniul acesteia, respectiv o retea de unitati de turism
(cazare, alimentatie publica, agentie) din orasul Sinaia.
La constituire, societatea a avut un capital social de 100 700 mii lei, subscris si varsat
integral de statul roman. In prezent, societatea are un capital social in valoare de 3.780.094,70
lei, alcatuit din 37.800.947 actiuni cu valoare nominala de 0,10 lei.
Domeniul principal de activitate al societatii este activitatea hoteliera, cod CAEN 5510-
Hoteluri si alte facilitati de cazare similare. Activitatea principala cuprinde si activitatea de
restaurante si baruri.
Obiectul de activitate al societatii asa cum este stipulat in statut, completat prin certificarea
inscrierii de mentiuni la Registrul Comertului cuprinde urmatoarele domenii:
- activitati integrale de turism, in statiunea Sinaia si in zonele limitrofe (cazare, alimentatie,
agrement, rezervari, etc.)
- desfacere marfuri
- reclama si publicitate
- organizarea si comercializarea programelor de excursii, odihna si tratament balnear, in tara
si in strainatate
- activitate de import - export
- transport turistic, transport marfa
- operatiuni valutare

7
Activitatea desfasurata pana in prezent consta in:
- prestatii turistice (cazare, alimentatie, contractare servicii, etc.)
- comert.

S.C Palace SA are o capacitate de cazare de 423 de locuri dispuse in 216 camere, dispune
astfel de camere de categoria de 3* si de categoria de 4*, astfel: la 3* - 3 apartamente, 9
garsoniere, 66 camere cu doua paturi, 39 camere cu pat matrimonial, iar la 4* - 59 camere duble.
Toate camerele au grup sanitar propriu, TV color cablu, telefon cu legaturi telefonice
internationale directe, frigider.
• Complex hotelier si de alimentatie publica "PALACE" clasificat cu categoria de
confort trei stele. Avantajului comparativ legat de confort i se adauga cel legat de amplasarea
dosebit de favorabila, in parcul statiunii atenuandu-se astfel din efectele negative determinate de
traficul si animatia specifice centrului orasului. Hotelul dispune de 281 de locuri de cazare in 145
de camere de 1, 2, 3 paturi sau in apartamente dotate cu telefon, radio si televizor.
Compexul hotelier "PALACE" mai include:
- restaurant
- bar de zi
- sala de conferinte
- sala de tratative
- club disco
- magazin
- ghiseu de schimb valutar
- parcare

In cadrul restaurantului, barului de zi si discotecii, complexul hotelier cuprinde 280 de locuri de

alimentatie. Rezulta deci ca hotelul dispune de majoritatea dotarilor functionale necesare,
mentinute si puse in valoare de lucrarile de modernizare efectuate recent.
• Complex hotelier "Caraiman", situat in imediata vecinatate a hotelului "PALACE",
in parcul orasului, clasificat la categoria confort doua stele si avand o capacitate de 142 de locuri,
dispuse in 71 de camere.
Vile (6 in circuitul turistic, 2 aflate in administrare directa).

8
Locurile de cazare in vile sunt distribuite dupa cum urmeaza:
ˇ Vila "Cocora" - categoria 4 stele: 14 locuri in 4 apartamente si 2 camere
ˇ Vila "Ariesul" - categoria o stea: 39 locuri in 20 camere
Vila "Cocora" este clasificata la cetegoria de confort cea mai ridicata dintre unitatile de cazare
romanesti.
In afara de structurile de alimentatie integrate in complexele hoteliere (restaurante, baruri, club-
disco), mai amintim restaurantul "Select" (in locatie de gestiune)-toate contribuind pe langa
menirea lor principala de asigurare a unui serviciu de baza (masa), la aspectul de agrementare al
serviciului turistic.
Pentru anul 2008, societatea a inregistrat un profit net de 77.241 lei la o cifra de afaceri de
8.411.368 lei. Ponderea serviciilor turistice in cifra de afaceri este urmatoarea:
- Cazare/productia vanduta-4.245.843 lei respectiv 50,47%;
- Alimentatie publica- 4.165.795 lei respectiv 49,53%.Nivelul veniturilor totale, a
inregistrat in anul 2008 suma de 9.609.080 lei, iar nivelul cheltuielilor totale s-a situat la
valoarea de 9.473.305 lei.
Hotelul Place a inregistrat in anul 2008 un numar de 17.866 turisti cu 35.842 zile turist, un
sejur mediu de 2,01 zile si un grad de ocupare de 44, 86%.
Hotelul Caraiman a inregistrat in anul 2008 un numar de 10.373 turisti cu 23.583 zile turist, un
sejur mediu de 2,27 zile si un grad de ocupare de 53,88%.
In lunile mai, septembrie si octombrie ale anului 2008, societatea a inregistrat cele mai mari
vanzari, iar lunile cu cea mai slaba circulatie turistica si vanzarile cele mai mici au fost ianuarie
si februarie 2008.

Având în vedere cifrele realizate în anul 2008 şi diversitatea tarifelor în funcţie de sezon,
tipuri de camere, diversitatea pachetelor turistice etc, am calculat care este tariful mediu al
activităţii de cazare în anul 2008 pornind de la numărul de camere, gradul de ocupare şi
veniturile cazare.
În tabelul următor sunt prezentate rezultatele obţinute:

9
Tabel nr 1: Tarif mediu/camera/noapte
Cifra de Tarif
Grad Nr.camer Nr.nopt Nr.nopti afaceri mediu/camera/noap
Luna ocupare e i efectiv cazare te (RON)
ianuarie 39.27% 160 4960 1948
februarie 32.99% 160 4480 1478
martie 44.77% 160 4960 2221
aprilie 48.20% 160 4800 2314
mai 69.40% 216 6696 4647
iunie 45.86% 216 6480 2972
iulie 44.30% 216 6696 2966
august 44.26% 216 6696 2964
septembrie 69.40% 216 6480 4497
octombrie 62.29% 216 6696 4171
noiembrie 46.62% 216 6480 3021
decembrie 44.91% 216 6696 3007
TOTAL 49.36% 72,120 36,205 4,245,843 117
Sursa: prelucrari proprii ale datelor furnizate de Palace SA

Din calculele efectuate rezulta o valoarea medie pentru o noapte de cazare, în anul 2008, de 117
RON la un grad mediu de ocupare de 49,36%.
Pornind de la acelaşi grad de ocupare s-a calculat şi tariful mediu/zi pe un loc în alimentaţia
publică în anul 2008. Rezultatele sunt prezentate în tabelul de mai jos:
Tabel nr 2: Tarif mediu/loc/zi
Cifra de
afaceri Tarif
Grad Nr.locuri alimentatie mediu/loc/zi
Luna ocupare Nr.locuri Nr.locuri/luna efectiv publica (RON)
ianuarie 39.27% 450 13950 5478
februarie 32.99% 450 12600 4157
martie 44.77% 450 13950 6245
aprilie 48.20% 450 13500 6507
mai 69.40% 450 13950 9681
iunie 45.86% 450 13500 6191
iulie 44.30% 450 13950 6180
august 44.26% 450 13950 6174
septembrie 69.40% 450 13500 9369
octombrie 62.29% 450 13950 8689
noiembrie 46.62% 450 13500 6294
decembrie 44.91% 450 13950 6265
TOTAL 49.36% 164,250 81,231 4,165,795 51
Sursa: prelucrari proprii ale datelor furnizate de Palace SA
In urma calculelor efectuate tariful mediu rezultat este de 51 RON/loc/zi.

10
Evaluarea proprietăţii prin metoda DCF

Paşii principali ai aplicării metodei sunt următorii:

 Estimarea fluxurilor financiare
 Estimarea valorii reziduale
 Estimarea costului capitalului propriu
 Actualizarea fluxurilor financiare şi a valorii reziduale
 Adaugarea activelor neoperaţionale
 Obţinerea valorii capitalului acţionarilor

Principalele premize avute în vedere la aplicarea metodei au fost:

 Veniturile totale au fost estimate pornind de la cele două tipuri principale de activităţi:
alimentaţie publică şi cazare. Am făcut această asociere având în vedere informaţiile pe care
le-am putut extrage din situaţiile anterioare şi pe care le-am considerat ca fiind adecvate
pentru a sta la baza previziunilor;
 Durata previziunii de 5 ani a presupus că după această perioadă evoluţia afacerii se va
încadra pe o tendinţă de cvasimentinere spre usoara crestere, cu o creştere anuală 5-10%;
 S-a luat în calcul o creştere a gradului de ocupare şi un indice de creştere al tarifelor de 6%
anual pentru cazare şi 10% anual pentru alimentaţie publică;
 Costul capitalului propriu a fost considerat 13.5%;
 Nivelul rentabilităţii previzionate s-a bazat pe lângă valorile consemnate pe piaţa specifică,
pe faptul ca proprietatea a fost evaluată neîndatorată şi ca ritmul de creştere al cheltuielilor
fixe va creşte mai puţin decât cel al veniturilor rezultate din creşterea directa a gradului de
ocupare.
Astfel, în perioada previzionată nivelul rentabilităţii nete a fost considerat de:
ANUL 2009 2010 2011 2012 2013
Rata PROFIT NET 10% 15% 20% 25% 30%

Nivelul previzionat al gradului mediu de ocupare a fost de:

ANUL 2009 2010 2011 2012 2013
GRAD DE OCUPARE 54% 54% 63% 64% 65%
S-a luat acest ritm de creştere având la baza cifra atinsă în anul 2008 de 9%.

11
 Alte venituri au fost luate în calcul la cca 5% din valoarea celorlalte venituri;
 Previziunile au fost elaborate în monedă deflatată şi s-a ţinut seama de acest lucru şi la
estimarea costului capitalului.
Rezultatele acestei abordări sunt valabile sub rezerva, specifică, de neîndeplinire ale unor
elemente luate în calcul, din motive imposibil a fi avute în vedere la momentul evaluarii.
În cele ce urmează vom prezenta detalierea paşilor enumeraţi anterior.
 Estimarea bugetului previzional (Contul de profit şi pierderi)
 Estimarea fluxurilor financiare la dispoziţia acţionarilor
 Estimarea variaţiei capitalului de lucru

 Bugetul previzional, pe 5 ani, s-a elaborat aşa cum aminteam anterior:

2009 2010 2011 2012 2013

10,594,01 11,123,71
Venituri totale 10,089,534 1 1 11,679,897 12,263,892
Cheltuieli totale+impozit
profit 9,080,581 9,004,909 8,898,969 8,759,923 8,584,724
Profit net 1,008,953 1,589,102 2,224,742 2,919,974 3,679,167
Sursa: calcule proprii pe baza datelor

 Defalcarea obţinerii veniturilor este următoarea:

2009 2010 2011 2012 2013
Venituri totale 10,089,534 10,594,011 11,123,711 11,679,897 12,263,892
Nr.camere 216 216 216 216 216
Nr.nopti total 36,205 36,205 36,205 36,205 36,205
Grad ocupare 54% 54% 63% 64% 65%
Nr.nopti cazare 19551 19551 22809 23171 23533
tarif mediu 117 124 131 139 148
Indice crestere 1.06 1.06 1.06 1.06
Venit cazare 2,287,432 2,424,678 2,998,518 3,228,881 3,476,092
nr locuri 450 450 450 450 450
nr.total locuri 164250 164250 164250 164250 164250
grad ocupare 54% 54% 63% 64% 65%
nr. locuri alimentatie
publica efectiv 88695 88695 103477.5 105120 106762.5
tarif mediu 51 56 62 68 75
indice crestere 1.10 1.10 1.10 1.10 1.10
Venit alimentatie publica 4,523,445 4,975,790 6,385,597 7,135,651 7,971,860
Alte venituri 79,963 110,841 158,959 212,451 264,026
Sursa: calcule proprii pe baza datelor

12
  Fluxurile financiare la dispoziţia acţionarilor (CFA)

Fluxurile financiare la dispoziţia actionarilor (CFA) sunt compuse ca şi părti principale din
Fluxurile din exploatare, Fluxurile din investiţii si Fluxurile din finanţare.
Fluxul din exploatare are ca şi intrare profitul net şi ca ieşire, modificările în structura capitalului
de lucru (variaţia necesarului de fond de rulment). Profitul din exploatare şi impozitul pe profit
au fost preluate din cadrul bugetului previzionat. Modificările în structura capitalului de lucru au
fost estimate conform prevederilor din subcapitolul urmator.
Fluxurile din investiţii au fost considerate pe baza unor iesiri anuale considerate de cca 50% din
amortizare. Valorile rezultate sunt prezentate în tabelul urmator:

Flux financiar din exploatare 1,004,830 1,582,530 2,216,755 2,910,831 3,668,500

Profit net 1,008,953 1,589,102 2,224,742 2,919,974 3,679,167
Variatie capital de lucru 4123 6572 7987 9143 10667
Flux financiar investitie 256,326 256,326 256,326 256,326 256,326
Amortizare 512,652 512,652 512,652 512,652 512,652
Flux financiar 1,261,156 1,838,856 2,473,081 3,167,157 3,924,826
Sursa: calcule proprii pe baza datelor

Variaţia capitalului de lucru, respectiv a valorii stocurilor, creanţelor şi a datoriilor pe termen

scurt s-a calculat având în vedere veniturile din exploatare previzionate cât şi duratele medii de
rotaţie exprimate în zile, a acestor elemente corelate cu specificul activitatii de cazare si
alimentatie publica.

ANUL 2009 2010 2011 2012 2013

Rotaţia stocurilor (zile) 25 25 25 25 25
Rotaţia creanţelor (zile) 7 7 7 7 7

Rotaţia datoriilor pe termen scurt (zile) 30 30 30 30 30

Rotaţia capitalului de lucru (zile) 2 2 2 2 2
Variaţia capitalului de lucru 4123 6572 7987 9143 10667

13
  Estimarea valorii reziduale

O componentă importantă a valorii prin metoda DCF o reprezintă valoarea reziduală (terminală)
care reprezintă valoarea afacerii aferenta perioadei de previziune non explicite. In cazul de fata
am considerat ca valoare terminala reprezinta capitalizarea cash-flow-ului din ultimul an aferent
perioadei de previziune luand in calcul rata medie de crestere anuala.
Actualizarea fluxurilor financiare şi a valorii reziduale s-a efectuat pe baza Costului
Capitalului Propriu.

 Rezultatul evaluării prin metoda DCF

Pe baza tuturor informaţiilor prezentate anterior, valoarea rezultată prin această abordare este
prezentată în tabelul următor.

Valoarea proprietăţii imobiliare SC Palace SA, prin această abordare este:

Indicatori
Anii de previziune 2009 2010 2011 2012 2013
1,582,53 2,216,75
Flux financiar din exploatare 1,004,830 0 5 2,910,831 3,668,500
1,589,10 2,224,74
Profit net 1,008,953 2 2 2,919,974 3,679,167
Variatie capital de lucru 4123 6572 7987 9143 10667
Flux financiar investitie 256,326 256,326 256,326 256,326 256,326
Amortizarea 512,652 512,652 512,652 512,652 512,652
1,838,85 2,473,08
Flux financiar 1,261,156 6 1 3,167,157 3,924,826
Costul capitalului
propriu(13.5%) 0.881 0.776 0.684 0.603 0.531
1,426,95 1,691,58
Flux financiar 1,111,079 2 8 1,909,796 2,084,083
Valoare reziduala actualizata 18,122,460
Indice de crestere anuala 5%
Flux financiar la dispozitia
actionarilor 26,345,957

Valoarea rezultată a proprietăţii imobiliare SC Palace SA este de:

14
 Vdcf = 26,34 milioane lei

Bibliografie

1. International Valuation Standards Committee (IVSC) – Standardele Internaţionale de

Evaluare, ediţia a opta, 2007, ed. ANEVAR, 2007
2. International Valuation Standards Committee (IVSC) – Determination of Fair Value of
Intangible Assets for IFRS Reporting Purposes, Discussion Paper, July 2007
3. International Accounting Standards Board (IASB) – Standardele Internaţionale de Raportare
Financiară (IFRSs), 2007, ed. CECCAR, 2007
4. James R. Hitchner – Financial Valuation, second edition, ed. John Wiley & Sons, 2006
5. Sorin V. Stan – SPIC 08 – Evaluarea activelor necorporale, IROVAL CERCETĂRI ÎN
EVALUARE Bucureşti, 2008
6. SorinV. Stan, Ion Anghel (coordonatori) – Evaluarea întreprinderii, ediţia a treia revizuită,
ed. IROVAL Bucureşti, INVEL MULTIMEDIA Bucureşti, 2007
7. Appraisal Institute – Evaluarea proprietăţii imobiliare, ediţia a doua canadiană, ed.
ANEVAR, 2004
8. www.palacesinaia.ro
9. ***Bilantul contabil si contul de profit si pierdere -Palace Sinaia SA

15