Radu Ioana

Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

Fondurile de pensii din România în perioada Covid-19

Radu Ioana
Facultatea de Finanţe, Asigurări, Bănci și Burse de Valori,
program de studii universitare de masterat Finanțe Corporative, an II
radu1ioana16@stud.ase.ro

Coordonatorul lucrării:
Prof. univ. Dr. Armeanu Ștefan Daniel

1. Introducere
În prima partea a lucrării este surprins cadrul în care perioada de incertitudine cauzată
de perioada pandemică își lasă amprenta asupra rentabilitatea obținută în acest context de
fondurile de pensii din România, limitând nivelul riscului. Urmând apoi, studiul cunoașterii,
unde s-a luat în considerare ceea ce alți autori au analizat despre sistemele de pensii, iar
drept articol central care a pus bază acestui studiu este cel scris de Armeanu Ș. D. exact când
perioada de urgență era înlocuită cu perioada de alertă. Astfel, se prezintă metodologia de
colectare a variabilelor dependente și independente, pentru toate fondurile de pensii active
pe piața din România, având drept scop detectarea relației dintre indicatori dependenți și
independenți. Care au drept țintă calibrarea într-un mod adecvat a gestionarea rentabilității
activului net de către administratorii de pensii private și gestionarea situațiilor imprevizibile
din economie de către stat. După ce am efectuat studiul empiric, tragem concluzii cu privire
la modalitatea în care a fost afectat sistemul de pensii în perioada de urgență.
Instituțiile financiare (Băncile si nu numai) au fost în această perioadă unul dintre
factori stabilizatori la nivelul economiei. Aceștia au acoperit atât o parte din nevoile
companiilor, cât și a populației prin intermediul tehnologiei dezvoltate. Totodată, piața
financiară, dar și piața de capital din România, au fost afectate de volatilități majore pe care
le-a înregistrat piețele internaționale, ca rezultat al efectelor de creștere a cazurilor de
infectare cu Covid-19. Aceste volatilități au afectat atât economia, dar în proporții mici și
randamentul obținut de sistemul pensiilor private.
După cum bine cunoșteam în ultimul an România, si nu numai, s-a confruntata cu o
declanșare de crizei Covid-19, care nu a afectat doar sistemul medical, ci aceasta stare a
declanșat si o criză economică. Aceasta criză economică s-a declanșat în momentul în care
autoritățile naționale au introdus o stare de urgentă la nivel național, stare in care drepturile
naturale ale omenirii au fost încălcate, iar multe din companii au fost nevoite sa își trimită
angajații în șomaj tehnic. Acest lucru, a deminat să scadă la început valoarea unitara a activului
net pe care fondurile de pensii le calculează in fiecare zi lucrătoare, în urma fiecărei
tranzacție pe care a efectuat-o pe piața de capital. Astfel, de multe ori, în această perioadă
prețurile acțiunilor au fost cu mult în scădere, iar aceasta valoare nu a scăzut în aceeași
proporție, deoarece fondurile de pe sunt formate dintr-un mixt de instrumente financiare.
La începutul lunii martie din 2020, piața era cu doua procente in scădere ceea ce ducea la o
scăderea a situației valorii activului net. De aceea, majoritatea randamentelor au avut un
trend descrescător. Majoritatea fondurilor care au avut un risc mai scăzut la portofoliu a
reușit sa își mențină randamentul portofoliului. Astfel, majoritatea fondurilor de pensii au un
portofoliu ce deține un mixt de instrumente financiare: acțiuni, obligațiuni si titluri de stat.
Însă, in urma

1
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

cursului de gestiune a portofoliului, am înțeles că în cadrul unui portofoliu diversificat cel mai
mic risc este deținut investițiile în titluri de stat.
Bineînțeles, cunoaștem foarte bine faptul ca România s-a mai confruntat cu multe crize
economice, însă ce era diferit atunci față de acum este că atunci crizele aveau un sector clar
determinat, ceea ce ajută la concentrarea dezvoltări sectorului respectiv, însă acum se
extinde pe mai multe sectoare. Istoria privind crizele din ultimii 50 de ani viza următoarele
sectoare, criza petrolieră din anii `70, criza IT din perioada 2000- 2002 si criza imobiliara
din perioada 2007-2010, toate aceste perioade de recesiune prezentau dezechilibru dintr-un
anumit sector însă care afectau pe parcurs si alte ramuri. Totuși, putem observa în prezent
faptul că, situația Covid-19 declanșează situații negative simultane pe majoritatea sectoarelor
economice. Putem privi drept un prim exemplu pe industria Hoteliera si a restaurantelor,
unde vânzarea si consumul de alimente și de băuturi în spatii închise au fost interzise, chiar
si toate molurile au fost închise, ceea ce forțează încadrarea multor persoane în șomaj
tehnic. (Guda, 2020)
Cadrul macroeconomic din anul 2019, a fost unul favorabil si umbrit începând cu luna
februarie a anului 2020 din cauza pandemiei Covid-19. Astfel, sistemele de pensii private
din majoritatea statelor UE care dețin în portofolii, masiv, active financiare precum instrumente
pe termen lung sau acțiuni, sunt vulnerabile la reducerea ratei de dobândă fără risc (Rf) sau
la deteriorarea piețelor de capital.
În prezent, sistemul de pensii private din România format din patru piloni de pensii
dintre care trei piloni de pensie activi pe piață și începutul anului 2020, s-a adoptat Legea
1/2020, care are in vedere pensiile ocupaționale, dar încă nu au fost înființate fonduri de
pensii ocupaționale, deși au fost publicate 11 Norme. Acești piloni au următoarele
destinații: Pilonul I reprezintă pensia obligatorie de stat, aceasta este acea pensia tradițională pe
care o obțin toate persoanele care au ajuns la un prag al vârstei sau cei care au suferit o
invaliditate.
Pilonul doi, este pensia obligatorie administrata privat (formată din șapte fonduri pe
piața din România), de aceasta pensie beneficiază din 2007 toți angajații care erau pe piața
muncii si erau născuți după anul 1962, si toți care accesau piața muncii pana la vârsta de 45
de ani. Însă, pentru a o retrage activele acumulate sunt valabile trei variante: deces,
invaliditate sau pensionare, toate aceste cazuri trebuie să aibă la bază unor documente
legalizate care să certifice una dintre aceste stări în care participantul se află.
Iar ultimul pilon activ pe piață, este pilonul trei care reprezintă o pensie facultativa
(există zece fonduri de pensie facultativă pe piața națională, însă administrate tot de aceeași
șapte administratori de la pilon 2), care este adresata in prezent participanților de tipul
retail, metodele de retragere sunt identice ca în cazul pilonului doi. Ce este in plus, fața de
pilonul doi, ca in cazul pensionarii, se acord tuturor persoanelor care au o astfel de pensie
după împlinirea vârstei de 60 de ani, aici nu avem nevoie de o decizie de la CNPP privind
decizia de pensionare a participantului, ceea ce înseamnă că nu are nevoie de documente
legalizate.
La începutul anului conform unui interviu dat de Vicepreședintele Pensiilor private,
urmează să pună în practică și pilonul patru pe piața din România, acesta va fi reprezentat
de pensiile ocupaționale, care vor avea drept participanți ținta segmentul corporate și va
avea la bază un parteneriat social între angajator și angajat. Angajatorul va fi cel care va
propune o schemă de pensii, care va avea cuprinde toți angajații și ii va reprezenta în relație
cu administratorul.
Cei nouă administratori de fonduri de pensie privat de pe piața din Romania sunt: Allianz,
BCR, BRD, Generali, Metropolitan Life si NN, Raiffeisen, BT Pensii. Cele șapte fonduri
de pensii privata (pilon doi) sunt: VITAL, AZT VIITORUL TAU, BCR, BRD, ARIPI,
METROPOLITAN LIFE și NN. Pe de alta parte, pentru pilon trei regăsim următoarele
zece fonduri de pensii facultative: AEGON ESENȚIAL, AZT MODERATO, AZT VIVACE,
2
Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

BCR PLUS, BRD MEDO, NN ACTIV, NN OPTIM, PENSIA MEA, RAIFFEISEN

ACUMULARE și STABIL.

3
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

Valoarea unitară a activului net (VUAN) este calculată ca raport între valoarea
activului net deținut de fondul de investiții și pensiile de la o anumită dată, care are în vedere și
numărul total de unități pe care le deține fondul la aceeași dată.
Valoare a activului net are în vedere valoarea activului deținut de fondul de investiții
care se calculează realizând o suma a valorilor curente de piață pentru toate instrumentele
financiare pe care le deține fondul în portofoliul său. Totodată, se adăugă numerarul și toate
alte venituri încasate, apoi se scad datoriile și se împarte rezultatul la numărul unităților de fond
care află în circulație.

2. Stadiul Cunoașterii
În ultimii ani, au fost abordate mai multe teme privind sistemele din pensii private, precum
și modalitatea în care acestea sunt influențate de o serie de factori, de către cercetători
(Armeanu, 2020, Ozsoy et all, 2019, Ertugrul și Gebesoglu, 2020, Reece și Sam, 2012,
Doyle et all (2021), etc)
Studiu care a stat la baza lucrării de față este redactat de față, este redactat de Armeanu
Ș.D. (2020), și a analizat impactul pe care criza COVID-19 la avut asupra sistemului de pensii
private din România. Studiul a fost realizat având la bază evoluția valorii activului net. În cadrul
lucrării s-a considerat că între evoluția cazurilor noi de îmbolnăvire la nivel global, la
nivelul SUA sau la nivelul Chinei și VUAN-ul înregistrat de fondurile de pensii private din
România, se află o corelație negativă puternică. Variabila dependentă este valoarea unitară a
activului net a fost măsurat prin metoda logaritm natural din VUAN. Variabilele exogene,
utilizate în studiu au fost: evoluția cazurilor de noi îmbolnăviri din China, din SUA si la
nivel global. Strategia de analiză a constat în estimarea datelor de tip serii de timp.
Rezultatele au arătat că nivelul valorii unitare a activului net (VUAN-ul) pentru fondurile
de pensii private din România, cât și numărul de noi îmbolnăviri înregistrate de SUA, de
China sau pe întregul glob, pune în evidentă o scădere a valorii activelor, atunci când crește
numărul de cazurilor noi de îmbolnăviri. Efectul este semnificativ statistic în toate
specificațiile modelului. Acest lucru sugerează că, în ciuda influenței crizei COVID-19 pe
care o are asupra întregii economii, variația VUAN-ului este atât limitată, cât și
conjuncturală.
Pe piața din Turcia, Ozsoy et all, 2019, a analizat modalitatea în care o societate care
administrează cel puțin doua fonduri de pensii dețin o performanță mai mica, raportată la risc.
Astfel, autorii demonstrează faptul ca administratorii care dețin un singur fond de pensii, se
raportează cu mai mare ușurință la piață și la concurență și probabilitatea de a deține o
rentabilitate crescută este mai mare. Ertugrul și Gebesoglu, (2020), au investigat efectul pe care
sistemul de pensii private din Turcia îl are asupra economiile interne (perioada trimestrului
patru a anului 2003 si trimestrul trei a anului 2018). În urma testului Bounds s-a constatat
ca există o relație de co-integrare între cele fondurile de pensii și economiile naționale din
Turcia. Cu ajutorul modelului ARDL, prezintă relația pe termen scurt și lung dintre variabile.
Iar pentru verificarea rezultatelor obținute s-a folosit modelele OLS si Markov Switching
Regression. Astfel, în urma verificării efectuate, s-a constatat ca sistemul de pensii private
din Turcia contribuie la creșterea economiilor naționale.
Iar la nivel global au fost analizate următoarele strudii Reece și Sam (2012), analizează
efectele pensiilor private asupra fluxurilor de investiții străine directe în piețele din
America Latină și Asia Centrală. Analiza a avut în vedere 42 de țări din perioada 1991-
2006, date care au ajutat la demonstrarea ca sistemul privat al pensiilor determină o creștere a
intrărilor nete de ISD. Unde ISD crește cu aproximativ 57% în PIB. Doyle et all (2021)
realizează un studiu, având la bază Sharpe, 1998, si prezintă beneficiile corporațiilor
americane, având în vedere planurile de pensie privată. Astfel, se testează prin combinarea
unui număr limitat de indici bursieri, pentru a explica care set a explicat cel mai bine
obținerea de randamente istorice. S-a măsurat contribuțiile relative ale managementului
4
Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

activ și politici, folosind coeficienții de

5
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

corelație parțială pătrată pentru a putea ține sub control evoluțiile pieței. În urma analizei,
se constată faptul că un pensiile private dețin un management mai activ comparativ cu
fondurile de echilibru.
Creedy și Guest (2008), analizează mai multe regimuri alternative de impozitare pentru
pensiile private. Lucrarea bazându-se pe implicațiile pe care regimurile de impozitare le are
asupra oferta de muncă, trai național, bunăstare socială, economisirea, nivelul de trai
național si echitatea inter-generațională. Autorii, realizează simularea unei economii
deschise și calibrează studiul în funcție de Australia, pentru a face o examinare, in urma
deciziei luate de guvernul australian din 2006, de a scuti de impozit, ridicarea activului net, de
către participant. Arefjevs și Lindemane (2014), oferă o formă a unui raport, în care pun
accentul pe modelul de evaluare a pieței de economisire în pensii private, prin intermediul
care să ajute companiile în a lua decizii strategice pe piață. Modelul de concurență și
creștere este dezvoltat în Letonia, Estonia, Finlanda, Polonia și Lituania, pentru perioada
2000-2012.
Menil (2015), a avut în vedere un model de optimizare și diversificare a portofoliului
de investiții, și care are în vedere diferența între costul social și cel privat al investițiilor
străine. Chiar dacă în prezent, piața de capital internațională deține un acces limitat, rata
socială a investițiilor într-un portofoliu străin. Iar autorul propune înlocuirea limitelor de
investiții cu aplicarea unor impozite pe aceste investiții străine.
Andronov et. all, (2015), evaluează economia intermedierii financiare în active, având
în vedere alocarea și randamentul investițiilor ale fondurilor de pensii în imobiliare, aceasta
fiind cea mai semnificativă pentru investitorii instituționali. Fondurile de pensii care dețin o
cifra de afaceri mai semnificativă, sunt susceptibile la investirea în imobiliare de pe plan
național. Fondurile de pensii cu o cifra de afaceri mai mica, investesc prin fonduri de
fonduri sau administratori externi, fără să ia in calcul investirea în mod direct.

3. Materiale și metodologie
Fondurile de pensii au suferit mai multe modificări în perioada crizei, ținând cont ca
nici până în prezent posibilitatea de digitalizare pentru persoanele cu vârsta înaintata, nu
este una optima, iar o educație în acest sens se clădește în timp. Autoritatea de Supraveghere
Financiară a început să pună accentul pe educația financiară a cetățenilor. De aceea, pentru
a reuși sa realizez acest studiu, mi-am dorit sa accesez fiecare site, pentru fiecare Fond,
pentru a obține mai multe informații despre valoarea activului net dorit. În cadrul acestei
analize, am observat, faptul că administratorii fondurilor de pensii din România raportează
săptămânal, valoarea activului net, ceea ce ajută la realizarea unui studiu de tip serii de
timp. De aceea, am preluat date zilnice cu privire la aceste informații de pe site-ul
Autorității de Supraveghere Financiară din România.
Pentru realizarea studiului de caz am colectat date privind fondurile de pensii administrate
privat si pe cele care dețin pensie facultativa, în total există șaptesprezece fonduri de pensii
în România. Am ales această perioadă, deoarece pandemia Covid-19 și-a lăsat amprenta în
ultimele luni și asupra economiei din Europa, în special pe cele trei țări (Italia, Spania si Franța)
marcate cu o culoare roșie (aceasta prezintă gradul ridicat de infectare si o evoluție a deceselor,
realizate de la o zi la alta). În cadrul acestui capitol, se studiază perioada de urgență (carantină)
din România și impactul pe care volatilitatea cazurilor noi de îmbolnăvire din Italia,
Spania, Franța și România, împreună cu evoluția indicelui BetPlus ;i ceilalți indici bursieri,
l-au avut asupra modificării randamentului Fondurilor de Pensii Private din România
obținut în această perioadă.
Astfel, baza de date finală este formată din cele șaptesprezece fonduri, care au în
componență atât pilonul doi si/sau pilonul trei, informațiile cuprind o durată de două luni
(16 martie -15 mai 2020), astfel am avut acces la 41 de date pentru fiecare fond, formând
astfel o
6
 Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

baza de date cu aproximativ 695 de observații. Pe baza informațiilor, am avut în vedere

următorii indicatori folosiți ca variabile de control:

Tabel 1. Variabilele folosite pentru realizarea studiului

DENUMIRE Relație de calcul/ sursa preluări Simbol
Variabile dependente
VUAN Logaritm natural din VUAN din ziua 1 raportat la VUAN din ziua 0 ln_VUAN
Variabile independente
Procent cazuri noi Italia Raport dintre diferența (cazuri noi Italia (t1)- cazuri noi Italia (t0)) % Italia
și
cazuri noi Italia (t0) % Franța
Procent cazuri noi Franța Raport dintre diferența (cazuri noi Franța(t1)- cazuri noi Franța
(t0))
% Spania
și cazuri noi Franța (t0)
Procent cazuri noi Spania Raport dintre diferența (cazuri noi Spania (t1)- cazuri noi Spania (t0))
și cazuri noi Spania (t0)
Procent cazuri noi Raport dintre diferența (cazuri noi România (t1)- cazuri noi % România
România România (t0)) și cazuri noi România (t0)
Indice BetPlus Preluat de pe BVB %BETPlus
Evolutie Indice IBEX 35 Preluat de pe Thomsonreuters % IBEX 35
Evolutie Indice CAC 40 Preluat de pe Thomsonreuters % CAC40

Evolutie Indice FTSE MIB Preluat de pe Thomsonreuters %FTSE MIB

Sursa: Prelucrare proprie

4. Model econometric

Figura 1.
EVOLUTIA RANDAMENTULUI

0
09.04.202
17.03.20

28.04.2020
01.04.202
08.05.20

16.04.2020
24.03.202
29.04.20

08.04.2020
15.05.202
21.04.20

31.03.2020
07.05.202

‐5 Randament VUAN
20

20

20

20

Randament VUANCazuri noi SpaniaCazuri noi Franta

Cazuri noi ItaliaCazuri noi Romania

Sursa: Prelucrare proprii

Din figura 1, putem observa evoluția valorii activului net și a numărului de noi cazuri de
îmbolnăvire la nivel celor patru țări, în perioada 16 martie-15 mai (perioada de urgență din
România) numărul de cazuri noi de îmbolnăvire a înregistrat volatilități puternice. În ciuda
evoluției cazurilor de infectare, randamentul nu a suferit modificări majore, ci mai degrabă a
acesta își păstrează echilibru.
7
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

Tabel 2. Statistici descriptive

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

Pentru a realiza o imagine de ansamblu a studiului, a fost realizată o analiză descriptivă

(Tabelul nr. 2). După cum se observa media randamentului zilnic realizat de Fondurile de
Pensii Private din România este de 0,0778%, și a avut o abatere standard de 0,69%. Media
cazurilor noi de îmbolnăvire, variază de la un caz la altul în cadrul celor patru țări, pentru
Spania s-a înregistrat 6,04%, si cu o abatere standard de 34,17%, ceea ce înseamnă ca în
perioada de carantină din România, Spania a avut o mai mare creștere de cazuri. Pentru
Italia se observă o medie negativă de 0,005p, care se abate cu 0,2485pp, ceea ce înseamnă ca în
acest timp, într-o țara mare ca Italia s-a înregistrat în medie un număr mare de cazuri noi de
infectaare cu noul virus. Însă, Franța și România, la începutul acestei stări au suferit mari
modificări de creștere și revenire cu privire la cazuri noi de îmbolnăvire, acestea suferind
cele mai mari abateri si medii. În ceea ce privești indicele BetPlus și ceilalți indici bursieri,
acesta a înregistrat o medii pozitive între de 0,0017pp și 0,00521pp, iar abaterea standard a
indicilor busieri se află între 2,44% și 2,92%.
Tabel 3. Matricea de corelație

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

Pentru putea analiza nivelul corelației dintre variabile, am efectuat analiza matricei de
corelație, Această matrice de corelație se utilizată pentru a efectua analiza multi-
coliniarității. În general, corelația coeficienților care se află în intervalul 0 și 0,30 marcând o
corelație slabă, cea care ia valori intre 0,30 si 0,70 reprezintă o corelație moderata, însă cea
încadrată între 0,70 si 1, reprezintă o corelație ridicată. În cazul studiului prezent am stabilit
un prag de corelație de 0,5. Remarcam faptul că există o corelație puternică, ceea ce înseamnă
că nu poate fi utilizată în aceeași ecuație de regresie. Această pereche este formată din
randament și cei patru indici bursieri de pe piața spaniolă, italiană, franceză și românească.
Din tabelul cu nr. 3, între evoluția randamentelor obținute de fondurile de pensii
private din România și numărul de noi cazuri de îmbolnăviri pe care le-a înregistrate cele patru
țări din România, nu există o corelație puternică. Din matricea de corelație se observă faptul că
valoarea coeficientului de corelație dintre randamentul fondurilor de pensii private din
România și numărul de îmbolnăviri înregistrate în Franța, în Italia, în Spania sau în
România a fost de sub
+/-30, ceea ce pune în evidență creșterea randamentelor pe măsura scăderii numărului de cazuri

8
Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

de îmbolnăviri. Totodată se poate observa un nivel de corelație ridicat între randamentul

activului și indicii bursieri, ceea ce ne prezintă o legătură puternică între aceste variabile.
Condițiile pe care trebuie să le îndeplinească o serie de timp, pentru ca aceasta să fie
staționară sunt: media seriei de timp să fie constantă, observațiile trebuie să fluctueze în
jurul mediei și varianța seriei trebuie să fie constantă.
Tabel 4. Stationaritatea dintre Randamentul VUAN si Indici Bursieri

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

Din tabelul 4, rezultă că randamentul activelor și indicatorii de pe piețele bursiere din
Spania, Italia, Franța și România, sunt serii staționare, deoarece îndeplinesc condițiile
seriei. Totodată, din perspectiva economică, o serie de timp este staționară, ceea ce
determină concluzia că, această perioadă de incertitudine pe care criza Covid-19 a instaurat-o la
începutul anului 2020 în Europa, a avut un efect temporal asupra sistemului de pesnii
private. Astfel, conform (Armeanu, 2020), putem observa că valoarea activului net este
staționară și nu a înregistrat mari fluctuații la începutul perioadei de incertitudine, deoarece
fondurile de pensii dețin un portofoliu mixt.
Tabel 5. Staționaritatea dintre Randamentul VUAN si Indici Bursieri

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

Din tabelul 5, observăm că randamentul activelor și evoluția cazurilor noi de infectare

cu SARS-CoV-2 din Spania, Italia, Franța și România, sunt serii staționare, deoarece
îndeplinesc condițiile seriei. Totodată, din perspectiva economică, o serie de timp este
staționară, chiar dacă evoluția cazurilor de infectare cu noul virus e în creștere, acestea
aveau o creștere constantă ceea ce nu a determinat mari modificări în randamentele
obținute de fondurile de pensii din România.
Tabel 6. Stabilitatea unui model VAR
Roots of Characteristic Polynomial
Endogenous variables:
RANDAMENT_VUAN
CAZURI_NOI_ROMANIA
CAZURI_NOI_SPANIA
CAZURI_NOI_FRANTA
CAZURI_NOI_ITALIA
Root Modulus
-0.207266 - 0.652646i 0.684767
-0.207266 + 0.652646i 0.684767
0.051097 - 0.671367i 0.673308
0.051097 + 0.671367i 0.673308
-0.503838 0.503838
-0.258115 - 0.402425i 0.478089
-0.258115 + 0.402425i 0.478089

9
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

0.198305 - 0.297743i 0.357737

0.198305 + 0.297743i 0.357737
-0.113772 0.113772
VAR satisfies the stability condition.
Sursa: Prelucrare proprie Eviews

În cazul modelului din tabelul 6, format din randamentul fondurilor de pensii din
România și cazurile noi de îmbolnăvire din cele patru state, se poate observa cum toate
rădăcinile sunt subunitare, ceea ce înseamnă că modelul de mai sus este stabil. În urma acestui
rezultat putem analiza funcțiile de impuls-raspuns.

Figura 2. Functiile de impuls-raspuns

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

În figura 2, putem studia răspunsurile la șocuri, pe care variabilele le transmit. Astfel putem
observa cum variabilele sunt explicate de celelalte variabile. Astfel putem observa ca
randamentele răspund în proporții mici, la cea mai mică modificare indicilor de creștere a
infectărilor cu SARS-CoV-2 din Spania și Italia. Singurii indicatori care influențează VUAN-
ul sunt evoluția cazurilor de infectare din România și din Franța. Totodată măsurile de
restricție, pe care Guvernul le-a adoptat în perioada de urgență, și-au lăsat amprenta asupra
evoluției randamentului.

10
 Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

Figura 3. Descompunerea VAR

Variance Decomposition using Cholesky(d.f. adjusted) Factors

Variance Decomposition of RANDAMENT_VUAN Variance Decomposition of CAZURI_NOI_ROMANIA

100 100

80 80

60 60

40 40

20 20

0 0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

RANDAMENT_VUAN CAZURI_NOI_ROMANIA CAZURI_NOI_FRANTA CAZURI_NOI_ITALIA CAZURI_NOI_SPANIA

RANDAMENT_VUAN

CAZURI_NOI_ROMANIA

Variance Decomposition of CAZURI_NOI_FRANTA Variance Decomposition of CAZURI_NOI_ITALIA

100 100

80 80

60 60

40 40

20 20

0 0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

RANDAMENT_VUAN CAZURI_NOI_ROMANIA CAZURI_NOI_FRANTA CAZURI_NOI_ITALIA CAZURI_NOI_SPANIA

RANDAMENT_VUAN

CAZURI_NOI_ROMANIA

Variance Decomposition of CAZURI_NOI_SPANIA

100

80

60

40

20

0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

RANDAMENT_VUAN CAZURI_NOI_ROMANIA CAZURI_NOI_FRANTA CAZURI_NOI_ITALIA CAZURI_NOI_SPANIA

Sursa: Prelucrare proprie Eviews

După cum se poate observa în cadrul figurii 3, randamentul VUAN-ului este explicat în
proporție de aproximativ 20% , de evoluția cazurilor de îmbolnăvire a cetățenilor din România
cu noul virus COVID-19. Ceea ce înseamnă ca impactul măsurilor pe care guvernul român
le- a luat în perioada această de maximă incertitudine a influențat evoluția randamentul obținut
de valoarea unitară a activului net, însă nu în proporție semnificativă. Totodată, se poate
observa faptul că evoluția cazurilor din Franța a influențat în același timp randamentul
obținut. Astfel, putem concluziona faptul că administratorii fondurilor de pensii aleg sa
investească în acțiuni care sunt active pe piața de capital din Franța, iar masurile luate de
guvernul francez în funcție de nivelul de răspândire a virusului deține un impact
semnificativ asupra modificări randamentului. Iar evoluția cazurilor din celelalte două state
au avut un impact mic asupra sistemului de pensii private, ceea ce ne ajută să concluzionăm
că administratorii fondurilor de pensii dețin în componența portofoliului puține acțiuni care
activează pe piața de capital din Spania și Italia. Astfel, se observă totuși că evoluția
cazurilor de îmbolnăvire cu noul virus au influențat prin măsurile luate de guvern evoluția
randamentului.
Tabel 7. Cauzalitate
Pairwise Granger Causality Tests
Sample: 1 695
Null Hypothesis: Obs F-Statistic Prob.
CAZURI_NOI_SPANIA does not Granger Cause RANDAMENT_VUAN 695 6.96866 0.001
CAZURI_NOI_ITALIA does not Granger Cause RANDAMENT_VUAN 695 7.97054 0.0004
RANDAMENT_VUAN does not Granger Cause CAZURI_NOI_ROMANIA 695 8.01091 0.0004
Sursa: Prelucrare proprie Eviews

11
 Colecția de working papers ABC-UL LUMII FINANCIARE
WP nr. 9/2021

Pentru tabelul cu numărul 7, am selectat două lag-uri, conform VAR Granger

Causality/Block Exogeneity Wald Tests, și am testat toate posibilitățile de cauzalitate, din care
a rezultat ca există cauzalitate Granger, doar în cazurile afișate. Din acest tabel, reiese că
influența numărului de cazuri noi de îmbolnăviri din Italia și Spania, pe care o au asupra
evoluției randamentului reiese și din testul Granger. Acest test prezintă faptul că există o
cauzalitate puternică unidirecțională dinspre variabila numărul de îmbolnăviri din Italia și
Spania, către randament. Totodată se prezintă faptul că există o cauzalitate unidirecțională
dinspre randament către variabila evoluției de îmbolnăviri din România.

Tabel 8. Modelul Garch a Randamentului

Dependent Variable: RANDAMENT_VUAN
Variable C RESID(-1)^2 GARCH(-1)
Coefficient 3.82E-07 0.107299 0.77134
Std. Error 1.12E-07 0.025979 0.054546
z-Statistic 3.425718 4.130249 14.14115
Prob. 0.0006 0.0000 0.0000
R-squared -0.005519
Sursa: Prelucrare proprie Eviews

Modelul Garch este valid, deoarece coeficienții sunt pozitivii și subunitari, totodată
probabilitatea este mai mică decât 1%. Din tabelul 8, se observă că suma coeficienților este
subunitara, ceea ce prezintă ca randamentele obținute de fondurile de pensii administrate
private în perioada de maximă incertitudine, au fost relativ constante și nu au înregistrat
volatilități semnificative.

5. Concluzii
Astfel, în urma acestui studiu putem concluziona că, în această perioadă de
incertitudine care a instaurat stare de criză la nivelul întregii omeniri, fondurile de pensii
din România au reușit să mențină un echilibru. Acestea au reușit sa fie rentabile și să
păstreze adesea randamente pozitive. Chiar dacă volatilitatea piețelor de capital era mare,
fondurile de investiții sunt formate dintr-un mixt de instrumente financiare, ceea ce a ajutat în
acest moment instaurat. La începutul lunii martie, piața era cu doua procente in scădere ceea
ce ducea la o scăderea a situației valorii activului net. De aceea, majoritatea randamentelor
au avut un trend descrescător. Fondurile care dețin un portofoliu cu un risc mai scăzut, au
avut posibilitatea menținere a randamentului în valori pozitive. Portofoliul fondurilor de pensii
deține un mixt de instrumente financiare: acțiuni, obligațiuni si titluri de stat.
În urma analizei empirice putem constata că indicatorii aleși sunt staționari ceea ce
prezintă o stabilitatea atât pe piață, cât și în sistemul de pensii. Se poate observa prin
intermediul modelului Garch că nivelul de volatilități înregistrate de fondurile de pensii au fost
nesemnificative și în ciuda perioadei de incertitudine acestea au fost echilibrate.
În concluzie, acest proiect și-a dorit să analizeze o temă de actualitate, mai precis, ce se
întâmplă cu situația randamentelor obținute de fondurile de pensii private din România în
perioada de urgență (16 martie-15 mai 2020), ținând cont de evoluția cazurilor noi de
îmbolnăvire cu noul din România, din Franța, din Italia și Spania si de modificarea suferită
de indicele bursier BetPlus, și indicii bursieri care sunt activi pe piețele de capital din celelalte
trei piețe de capital din statele analizate. Astfel, putem confirma că în urma studiului am
observat faptul că, această criză generată de pandemia COVID-19, a avut un impact limitat
asupra sistemului de pensii private din România. Acest fapt a fost determinat de politica de
investiții, care este prudentă. Astfel vom observa că, investițiile pe care le realizează
fondurile de pensii din România, sunt pe termen lung, iar portofoliile sunt foarte bine
diversificate. Iar acțiunile în
12
Radu Ioana
Efectele finanțării pe termen scurt prin factoring

care administratorii fondurilor investesc sunt în acțiuni active pe piețele de capital din România
si Franța, de aceea cazurile de infectare din aceste două state influențează mai mult evoluția
randamentului valori unitare a activului net obținut de fonduri.

Bibliografie
Andonov, A., Eichholtz, P., Kok, N. (2015), Intermediated investment management in private
markets: Evidence from pension fund investments in real estate, Journal of Financial
Markets.
Arefjevs, I., Lindemane, M. (2014), The Market Potential Assessment Model for Private
Pension Savings, Procedia - Social and Behavioral Sciences, Volume 110, 24 January
2014, pp. 755-766.
Armenau, Ș.D. (2020), Impactul COVID-19 asupra sistemului pensiilor private în
România, Ziarul Finaniar.
Creedy, J., Guest, R. (2008), Changes in the taxation of private pensions: Macroeconomic and
welfare effects, Journal of Policy Modeling, Volume 30, Issue 5, September–October, pp.
693-712.
Doyle, J., Eades, K., Marshall, B. (2021), Estimating the effect of active management and
private equity for defined benefit pension funds, The Quarterly Review of Economics
and Finance, Volume 79, February, pp. 161-169.
Ertugrul, H. M., Ghebesoglu, P.F. ( 2020), The effect of private pension scheme on savings:
A case study for Turkey, Borsa Instabul Review.
Gokcen, U., Ozsoy, S.M., Yalcin, A. (2019), Firm boundaries, incentives, and fund
performance: Evidence from a private pension fund system, Emerging Markets Review,
Guda, I. (2020), Economia in vremea corona virusului, Editura Pubca.
Menil, G. (2005), Why should the portfolios of mandatory, private pension funds be
captive? (The foreign investment question), Journal of Banking & Finance, Volume 29,
Issue 1, January, pp. 123-141.
Reece, C., Sam, A.G. (2012), Impact of Pension Privatization on Foreign Direct
Investment, World Development, Volume 40, Issue 2, February, pp. 291-302.

Site-uri utilizate:
www.asfromania.ro
www.worldometers.info
www.metropolitanlife.ro
www.aegon.ro
www.bcrpensii.ro
www.brdpensii.ro
www.generalifpap.ro
www.nnpensii.ro
www.allzt.ro
www.raiffaisenasset.ro
www.certinvest.ro
www.apapr.ro

13