Sunteți pe pagina 1din 201

UNIVERSITATEA NICOLAE TITULESCU

FACULTATEA DE STIINTE ECONOMICE

TRANZACTII LA BURSA DE MARFURI Invatamant la distanta

Profesor universitar dr. Serghei MARGULESCU

Anul universitar
2009 / 2010

Cuprins

Unitatea de invatare 1: Specificul i rolul burselor de mrfuri 1.1 Apariia i evoluia burselor de mrfuri 1.2 Specificul burselor de mrfuri 1.3 Definirea burselor de mrfuri i funciile lor n economiile contemporane

Factori ce au condus la aparitia burselor

Specificul burselor de mrfuri Definirea burselor de mrfuri Functiile burselor de mrfuri

Unitatea de nvare 1. - Specificul i rolul burselor de mrfuri

1.1. APARIIA I EVOLUIA BURSELOR DE MRFURI Denumirea de burs are nc o origine controversat. Dup unii specialiti ea ar proveni de la localurile din porturile italiene n care n secolele X XI se desfurau negocieri ntre comerciani. Localurile aveau ca firm o pung de bani, borse, de unde i numele instituiei. Dup alii, denumirea de burs ar proveni de la numele familiei Van der Bursen, care a nfiinat la Bruges n Flandra un local numit Hotel des Bourses, n holul cruia se ntlneau bancheri i negustori pentru a negocia bani, metale preioase, hrtii de valoare i chiar mrfuri. Aceast activitate s-a desfurat aici pe parcursul secolelor XIII XVI i deoarece cldirea avea pe frontispiciu sculptate trei pungi cu bani, (n francez bourses) denumirea hotelului s-a transformat n denumirea generic a unui loc de negocieri. De la acest gen de localuri ce au facilitat ntlnirea tot mai frecvent a unui numr n cretere de participani la tranzacii s-a trecut la organizarea de instituii specializate, destinate exclusiv unor operaiuni bursiere. Este cazul bursei din Anvers, nfiinat n 1531 pentru tranzaciile cu mrfuri coloniale i a bursei londoneze Royal exchange constituit n 1554. n a doua jumtate a secolului al XVI lea se dezvolt pieele bursiere din oraele italiene Veneia, Genova i Florena i din Augsburg, Nurnberg i Hamburg i Germania. La nceputul secolului al XVII lea i fac apariia noi burse n Leipzig, Frankfurt am Main, Amsterdam (1608) i Paris (1639). Centre bursiere importante se constituie apoi n Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Roma (1827), Madrid (1831), Milano (1833), Chicago (1848), Geneva (1850), Tokio (1855), etc. Pentru a nelege mai bine utilitatea i specificul acestor piee, trebuie s facem nc de acum referire la procesul de dematerializare a schimbului pe care bursele l-au dezvoltat n timp, fenomen care a rspuns cerinelor de a face tranzaciile comerciale i financiare mai operative, de a se asigura vnzarea cumprarea de mrfuri viitoare la preuri convenite, etc. Urmtoarele aspecte pot fi considerate decisive pentru evoluia dematerializrii tranzaciilor cu mrfuri : - Utilizarea, n Grecia antic i Imperiul Roman, a tranzacionrii de cereale i alte bunuri pe baz de mostre. Eantionul reprezentativ de marf nlocuiete prezena mrfii n integralitatea ei, simboliznd i garantnd natura i calitatea mrfii ce va fi livrat la un alt moment i la o alt locaie. De atunci, contractarea pe baz de mostre cu livrarea ulterioar a mrfii devine o practic tot mai frecvent. - Utilizarea contractelor pentru livrri viitoare ncepnd se pare cu Frana secolului al XII lea. Angajarea ferm a unor tranzacii la termen a impulsionat semnificativ producia, comerul i transportul. - Apariia, la nceputul secolului al XVII lea, n practica tranzaciilor negociate la Amsterdam, a contractelor opionale, contracte prin care, n baza unui pre de acord, cumprtorul i rezerv n raport cu un anumit vnztor, dreptul de a cumpra o cantitate de marf pn la o dat convenit.

00:00

La momentul sosirii lotului de marf, cumprtorul accepta cantitatea convenit sau renuna la acest drept i reglementa cu vnztorul doar diferena ntre preul convenit iniial i preul pieei n momentul sosirii mrfii. Acest gen de contracte a favorizat operaiunile speculative, n special pe sensul de vnzare n avans a unor mrfuri ce urmau s fie disponibile la o dat viitoare. - Utilizarea n Japonia secolului al XVII lea a tichetelor de orez este se pare un prim exemplu de tranzacii la termen standardizate, deci precursoare ale tranzaciilor futures. Proprietarii de pmnt care obineau o rent n natur depozitau sacii cu orez n marile centre comerciale i vindeau aceste cantiti, multipli de saci, pe baza documentelor de depozit, numite tichete de orez. Aceste documente nu erau utilizate imediat sau nu erau utilizate deloc de ctre primii cumprtori pentru preluarea efectiv a orezului din depozit. Circulaia lor de la unii cumprtori la alii se desfura pe o durat mai scurt sau mai lung de timp i putea fi subordonat att unor interese pur comerciale, ct i celor speculative. Cel din urm aspect se leag de descoperirea c valoarea tichetelor putea s scad sau s creasc o dat cu fluctuaiile preului orezului. Pe aceast baz s-a creat Piaa de orez Dojima, se pare prima pia futures din lume (1697). Aici, speculatorii puteau miza pe evoluia valorii pe pia a tichetelor de orez. - Aceast pia genereaz i un alt eveniment n premier pentru pieele bursiere. Avntul tranzaciilor speculative nu mai ine seama de realitile pieii fizice a orezului, de disponibilitatea efectiv a mrfii i ca atare valoarea atribuit tichetelor de orez devine n scurt timp una artificial, cu variaii imprevizibile i de mare amplitudine. Autoritile japoneze sunt nevoite s suspende aceste tranzacii pn cnd se vor elabora regulamente noi ce vor face posibil livrarea fizic a orezului i meninerea pe aceast baz a preurilor n limite justificate economic. Acelai scenariu se repet n scurt timp i n Europa, la Amsterdam, sub forma tulipomaniei, adic a febrei plasamentelor n contracte pe bulbi de lalele i care ridic n civa ani preul acestor bulbi la valori inimaginabile. Se investesc averi n astfel de tranzacii i n final, se vor pierde averi, pentru c un joc abstract are limitele lui. Este ilogic ca un bulb de lalea s valoreze mai mult dect greutatea lui n aur. O astfel de dematerializare a tranzaciilor bursiere se dovedete contraproductiv i va fi sancionat nu numai printr-o mai riguroas reglementare a pieei, dar i de legtura tot mai strns cu piaa fizic pe care o realizeaz hedgerii. Desigur c n diverse alte zone s-au iniiat practici comerciale similare. Utilizarea contractelor pentru livrri viitoare certe sau opionale, standardizate sau nu, pentru caliti precis determinate, pe baz de mostre sau n limite de calitate acceptate aprioric, cu sosirea sau depozitarea mrfii n locuri special organizate n acest sens, capt o tot mai larg acceptare datorit nu numai operativitii perfectrii tranzaciilor, dar i altor funcii asociate acestor contracte: certitudinea tranzaciei viitoare, relativ la toate elementele ei eseniale (cantitate, calitate, pre), posibilitatea de a iei din tranzacie relativ uor prin cedarea contractului sau posibilitatea de a specula o conjunctur comercial i a obine un profit fr a vehicula mrfurile ce fac obiectul respectivelor contracte. Aceste avantaje au fcut ca numrul burselor de mrfuri s creasc constant n secolele XIX i XX i s atrag n mecanismul lor un numr crescnd de bunuri i de tipuri de contracte. ntlnim astzi, peste dou sute de burse de mrfuri n toate zonele lumii i la care se tranzacioneaz peste o sut de tipuri de mrfuri. Desigur, nu toate aceste burse au

aceeai importan. Unele au funcii locale sau naionale, n timp ce altele au cptat importan internaional (Londra, New York, Tokio, Paris, etc.) BURSA N ROMNIA Apariia unor activiti de tip bursier se nregistreaz n Bucureti dup anul 1829, cnd se semneaz Pacea de la Adrianopole, prin care se permite rilor romneti comerul cu strintatea. i fac apariia locuri (localuri, cafenele) n care se ntlnesc n mod regulat productori, comerciani, bancheri, zarafi i cmtari pentru a perfecta diferite tranzacii. Documentele vremii fac referire prima dat la o birj n 1836. Cuvntul de birj este preluat din limba rus unde nseamn burs, bursa din Petrograd fiind funcional n acea perioad. Este vorba de o cas de pe Podul de Piatr al Gorganului, nchiriat de cei interesai n a negocia aici diverse tranzacii. ntr-o publicaie din 1842 gsim o localizare mai exact a bursei, respectiv ntre Zltari i Sf. Ilie Gorgani, adic n termeni actuali pe partea opus Liceului Gheorghe Lazr i mprejurul Slii Izvor a Teatrului Bulandra. Pe la 1860 bancherii i negustorii tranzacionau hrtii de valoare i valute la Hanul cu tei, iar ceva mai trziu, n 1866, bursa o gsim n zona strzii Mihai Vod, n spatele cldirii CEC-ului. Dup 1881 vorbim n fine de instituia bursei i sediul ei se afla n ulia Nemeasc nr.3., iar n perioada interbelic locul de funcionare al acesteia se va afla n apropierea Bisericii Ruse, peste drum de Universitate. n privina reglementrilor legale sunt de punctat urmtoarele momente: 1840 promulgarea Codicelui de Comer al rii Romneti extins din 1864 i n Moldova, care consacr un titlu special pentru bursele de comer, mijlocitorii de schimb i samsarii. 1881 adoptarea Legii asupra burselor, mijlocitorilor de schimb i mijlocitorilor de mrfuri prin care se definete, dup modelul francez, instituia bursei, att a celei de valori, ct i a bursei de mrfuri. Se admit la burs operaiuni precum:

trgul efectelor publice i private trgul aciunilor societilor agricole, industriale i comerciale trgul scrisurilor funciare rurale sau urbane i al tuturor hrtiilor negociabile vnzarea monedelor vnzarea mrfurilor nchirierea vaselor de transport asigurrile Se deschid burse la Bucureti, Iai, Galai i Brila, dar funcionarea lor este anemic i deficitar. 1904 apare Legea asupra burselor de comer care marcheaz un reviriment n activitatea burselor romneti prin dou prevederi importante: acordarea dreptului membrilor corporaiunii bursei de a efectua direct ntre ei operaiunile pe cont propriu (i nu numai prin intermediul mijlocitorilor 5

oficiali ca pn atuncu) i i aducerea n incinta bursei a tranzaciilor ce se perfectau pn atunci n afara acesteia. 1929 o nou lege bursier care adapteaz cadrul legislativ la noua configuraie a Romniei de dup 1918, unificnd legislaia bursier i aduce cteva elemente noi precum:

separarea burselor de mrfuri de cele de valori sindicalizarea agenilor de schimb pe baz de solidaritate, ceea ce mrete credibilitatea bursei definete operaiunile pe bani gata admite operaiunile la termen Din punctul de vedere al dinamicii activitii bursiere analizat n perioada de dup 1904, se poate remarca o curioas ciclicitate a unor intervale de circa 7 ani de creteri i scderi succesive: 1905 1911 7 ani de cretere 1912 1918 7 ani de scdere 1919 1925 7 ani de cretere 1926 1932 7 ani de scdere 1933 1939 7 ani de cretere 1940 1946 7 ani de scdere

n 1948 instituia bursei, una din instituiile reprezentative ale economiei de pia, dispare din Romnia pn n 1995, cnd este nfiinat Bursa de Valori Bucureti, n baza legii 52 din 1994 privind valorile mobiliare i bursele de valori. Exemplificai o specializare hardware a unui calculator. ................................................................................................................. Enumerai avantaje i dezavantaje ale specializrii hardware. .................................................................................................................... ..............................................................................................................C utai folosind google termenul: calculator generatia I. Notati-v cele 5 generaii de calculatoare descoperite. Exist o a 6-a generaie? 1.2. SPECIFICUL BURSELOR DE MRFURI Pentru a prezenta specificul burselor de mrfuri vom subsuma o serie de caracteristici i aprecieri urmtoarelor trei coordonate definitorii ale burselor moderne: Bursele sunt piee de preuri ale unor mrfuri i servicii Bursele de mrfuri sunt piee derivate 6

00:43

00:53

Bursele de mrfuri sunt preponderent piee ale derivatelor S argumentm succint aceste coordonate: 1. Bursele de mrfuri sunt piee de preuri ale unor mrfuri i servicii pentru c interesul tranzacional se axeaz aici nu pe marfa n sine, ci pe preul acesteia. a) Trebuie s nelegem c bursele nu concentreaz cererea i oferta de mrfuri aa cum o fac trgurile de bunuri i echipamente sau pieele agroalimentare, unde interesul prilor se leag nemijlocit de vnzarea - cumprarea fizic a mrfii, preul fiind doar un element secundar al acestei ntlniri dintre ofertani i cumprtori. Delimitarea burselor de mrfuri se impune i fa de pieele moderne, electronice, de tipul internet ului, unde marfa este simbolic, poate fi vizualizat dar nu atins sau ncercat. Tranzacia de cumprare va fi una dematerializat si la un pre afiat. Chiar dac s-ar introduce posibilitatea negocierii preului, obiectivul principal al operaiunii rmne selectarea produsului dintr-o mulime sortimental i transferul de proprietate asupra acestuia. n plus selecia se face din mrfuri industriale a cror parametrii tehnico funcionali i de design prezint o variabilitate accentuat. Cumprtorul pornete n demersul su de achiziie de la satisfacerea unei utiliti specifice creia i asociaz n faza a doua un proces comparativ pe binomul calitate pre. b) Mai mult dect att, natura preului la aceste tranzacii este diferit de preul tranzaciei bursiere (chiar dac aceasta este o tranzacie spot) deoarece specificul concurenei pentru produsele industriale genereaz preuri ce implic strategii de promovare a acestora pe pia. Mrfurile ce fac obiectul contractelor bursiere sunt bunuri generice, cu grad redus de prelucrare i deci fungibile, calitatea lor fiind constant n timp (cereale, metale, etc), loturile de marf pot fi schimbate ntre ele deoarece sunt omogene, contractele pot fi perfectate pentru mrfuri viitoare de aceeai calitate i ca atare standardizarea lor este facil. Preul nu se difereniaz funcie de caliti i nu are deci funcii promoionale. c) Dei preul rmne pe piaa bursier singurul element contractual negociabil, el nu joac un rol concurenial pentru ofertanii de mrfuri fizice. Ei urmresc obinerea celui mai bun pre al pieei, dar acesta va fi un pre de echilibru al pieei, deci care satisface numrul cel mai mare de vnztori i cumprtori. Dac se dorete vanzarea la un pre inferior pieei, astfel nct acest pre s fie unul de ruinare pentru ali vnztori, acest lucru nu este posibil, deoarece mecanismul licitaiei publice conduce la formarea unui pre mediu. d) Preurile se formeaz liber deoarece bursele nu promoveaz tranzaciile pe mrfuri ce au preurile influenabile de un numr restrns de firme care ar deine poziii de monopol n producia sau consumul produsului respectiv. De asemenea, prin mecanismul specific al tranzacionrii ordinelor de volum mare, bursa previne posibilitatea influenrii preului unei tranzacii chiar prin mrimea exagerat a acesteia. Este de asemenea prentmpinat acumularea n timp la nivelul membrilor bursei a unor expuneri nete vnztoare sau cumprtoare exagerate, dincolo de corelaia acoperitoare i clar definit cu fondul de garantare depus la casa de compensaie a bursei. n plus trebuie avut n vedere faptul c tranzaciile bursiere la termen sunt dominate de activitatea celor care urmresc acoperirea riscurilor de pre i a celor care caut s obin

un profit speculativ din evoluia preurilor. Tranzaciile lor numeroase joac un rol important n formarea preului. Pentru toate aceste considerente bursele rspund practic cerinei de atomizare a pieei. Bursele care funcioneaz normal, au un grad ridicat de atomizare, reprezentnd interesele tranzacionale ale unei mulimi consistente de participani. La rndul ei, atomizarea pieei este un factor esenial n formarea unor preuri obiective pentru activele tranzacionate. e) n sprijinul afirmaiei c bursele de mrfuri sunt n mod esenial piee de preuri i nu piee de mrfurise subscrie i faptul c bursele sunt n prezent cele mai eficiente piee n privina transferului de informaii n preuri. Converg spre acest laborator, date despre trecut, prezent i viitor care ajusteaz n permanen preurile pe baza unui influx maximal de informaii. Toi cei care tranzacioneaz vin la burs cu o analiz complex asupra nivelului actual i viitor al preurilor. Preul este materia prim a tranzaciilor bursiere. Se vnd i se cumpr preuri. Majoritatea covritoare a acestor preuri nu vor muta din loc mrfuri ci vor genera doar efecte financiare pentru participani. 2. Bursele de mrfuri sunt piee derivate. Aceast caracteristic a burselor poate fi explicitat prin dematerializarea i depersonalizarea tranzaciilor bursiere, ceea ce le-a ndeprtat de caracteristicile pieelor originare de mrfuri i servicii, fcndu-le derivate. a) Dematerializarea tranzaciilor bursiere cu marf se explic prin dou aspecte. Este vorba n primul rnd de faptul c nici contractele spot i nici cele la termen care urmresc vnzarea/cumprarea efectiv, fizic a mrfii, nu se finalizeaz n burs cu transferul fizic al acesteia. Tranzacia se consider terminat odat cu transferul de la vnztor la cumprtor al unui document ce atest dreptul de proprietate asupra mrfii (certificat de depozit, conosament, etc.) Bursa garanteaz c hrtiile respective sunt acoperite cu marf i c aceasta se afl ntr-un depozit determinat, care poate fi situat chiar la distan apreciabil de burs. Se poate spune plastic c, din bursele de mrfuri nu se pleac cu marfa, ci cu hrtiile ce reprezint marfa. Acest lucru este valabil i pentru puinele burse unde mai predomin contractele de livrare fizic, ca de exemplu Bursa de Metale din Londra (London Metal Exchange). Al doilea aspect al dematerializrii tranzaciilor pe marf rezult din aceea c la majoritatea burselor actuale doar mai puin de 5% din tranzacii vizeaz vnzarea/cumprarea fizic a mrfii. Peste 95% din tranzacii se perfecteaz doar pentru anumite rezultate financiare n conturile participanilor. Obiectivele urmrite pot fi diferite, instrumentele utilizate pot fi diferite, ns rezultatul scontat este acelai: obinerea unui profit n expresie bneasc, n contul special deschis pentru acest gen de tranzacii, al participanilor la jocul bursier, faptul c efectele financiare resimite de acetia sunt rezultatul unor evoluii reale, de pe piee reale. Aceste tranzacii devin complet virtuale. Nu se mai produce nici mcar transferul de hrtii reprezentative ale activului. Acest activ al contractului derivat nu mai are dect rolul de a oferi variabila generatoare a riscului ce se redistribuie prin burs. El rmne inert, fr a trece de la vnztor la cumprtor. Existena lui este ns foarte important prin aceea c asigur fundamentul de ncredere al participantilor la jocul bursier, faptul ca efectele financiare resimtite de acestia sunt rezultatul unor evolutii reale, de pe piete reale.. Deoarece aceste operaiuni au la baz contracte negociabile, cu valoare de pia i care produc rezultate financiare, rezult c bursele de mrfuri sunt astzi prin excelen

piee financiare i doar rezidual piee marfare (chiar dac volumul tranzaciilor fizice, reprezentat de procentul de sub 5% din totalul tranzaciilor, poate fi semnificativ). b.) Depersonalizarea tranzaciilor bursiere este cea de-a doua caracteristic prin care argumentm natura derivat a pieelor bursiere. Tranzaciile clasice presupun cunoaterea partenerilor sau documentarea serioas privind bonitatea lor financiar atunci cnd se ntlnesc pentru prima dat. Ele presupun de asemenea negocierea tuturor clauzelor contractuale, ceea ce poate consuma uneori timp i eforturi considerabile. Urmeaz apoi derularea propriu-zis a contractului care nu exclude riscul de contraparte, nelivrarea sau neplata sau efectuarea deficitar a acestora. Prile trebuie s i asigure prin contract i instrumentele de plat utilizate, toate garaniile privind respectarea obligaiilor contractuale. Spre deosebire de aceste tranzacii normale i originare, operaiunile bursiere simplific extrem de mult procesul tranzacional i prin faptul c exclude necesitatea ntlnirii i cunoaterii prilor contractante. Aceast depersonalizare a tranzacionrii este posibil datorit urmtoarelor aspecte: n primul rnd datorit mecanismului bursier care garanteaz tranzaciile i face ca instituia bursei s se interpun ntre vnztor i cumprtor, devenind ntr-un fel contraparte pentru fiecare dintre ei. Negocierea i contractarea se face n ringul bursei de ctre brokeri pentru care este irelevant numele clientului. Ei execut tranzaciile pe baza unui regulament strict care le organizeaz succesiunea acestora dup alte criterii dect cele legate de natura clientului. Contractarea i contractele devin astfel anonime. Acest anonimat este posibil i prin faptul c elementele definitorii ale contractelor bursiere sunt standardizate i contractanii nu mai au altceva de perfectat dect preul tranzaciei. Este singurul element negociabil n ringul bursier. Clienii pot transmite brokerilor indicaii privind preul sau pot lsa preul exclusiv la condiiile oferite de pia la un moment sau altul. Indicaiile de pre nu sunt ns trimiteri spre anumii contractani din pia, ci doar condiii de pia ce trebuie ntrunite i care sunt create de mulimea partenerilor poteniali i virtuali reprezentai n ring de brokeri. Al treilea palier al depersonalizrii trantaciilor bursiere l gsim n etapa finalizrii contractelor. Din moment ce peste 95% din tranzaciile la termen se finalizeaz prin compensare, brokerii realiznd pentru clienii lor operaiuni de sens contrar cu ali brokeri ce reprezint contrapartea tranzaciei respective, rezult c nici de data aceasta nu este necesar cunoaterea vnztorului de ctre cumprtor i invers. Tranzaciile ies din anonimat n mai puin de 2 5% din numrul total al contractelor, cu ocazia livrrii fizice, cnd prin intermediul casei de compensaie i a firmelor de brokeraj, un cumprtor este cuplat cu un anumit vnztor. Tranzacia iniiat depersonalizat se va finaliza personalizat. Chiar i n acest caz interferena lor este ns minimal, cumprtorul transmind un cec confirmat vnztorului, iar cel din urm transmind cumprtorului titlul translativ de proprietate asupra mrfii. Situaiile n care se impune o colaborare mai strns ntre parteneri sunt formele alternative ale livrrii fizice standard de tipul schimbului de contracte futures cu mrfuri fizice sau procedurii alternative de livrare. Acestea sunt ns o submulime a numrului total de contracte cu livrare efectiv i ca atare putem afirma c doar o foarte mic parte a tranzaciilor cu contracte pe marf (1 2%) necesit cunoaterea partenerului. Ponderea

covritoare o reprezint tranzaciile depersonalizate, tranzacii care nu reclam cunoaterea partenerului nici n faza de negociere i nici n cea de finalizare a contractelor. Este cazul tuturor contractelor bursiere futures i opionale nefinalizate prin exercitarea drepturilor conferite de acestea. Protagonitii acestor tranzacii recurg la compensarea poziiilor virtuale de vnzare sau de cumprare ceea ce nu implic transfer de proprietate asupra activelor ce fac obiectul contractelor, iar transferul sumelor de bani ntre perdani i ctigtori se realizeaz prin mecanismul bursier, fr a exista circuit de documente intre contractani. Aceste operaiuni rmn astfel anonime de la nceput i pn la sfrit, depersonalizarea lor fiind complet. 3. Bursele de mrfuri sunt preponderent piee ale derivatelor. Dac facem astzi o retrospectiv a tuturor burselor care funcioneaz n lume, vom constata c indiferent de natura activelor tranzacionale (termenul incluznd att activele efectiv tranzacionate, ct i activele netranzacionate sau netranzacionabile ale contractelor derivate) trebuie s facem distincia necesar ntre dou categorii de piee bursiere care coexist i se interfereaz: - Piee bursiere n care predomin vnzarea/cumprarea efectiv a activelor tranzacionate (aciuni, obligaiuni, mrfuri,etc) Bursele de mrfuri din aceast categorie sunt denumite i piee la disponibil deoarece presupun disponibilitatea cantitilor de mrfuri. Tipurile de contracte utilizate aici sunt altele dect cele derivate, respectiv contractele spot (la vedere) i contractele forward (la termen normale). - Piee bursiere la care se tranzacioneaz contracte derivate. Aceast exprimare devine oportun din moment ce aproximativ 98% din tranzacii au ca obiect contractele n sine, la valoarea lor de pia, i numai circa 2% se axeaz pe tranzacionarea fizic a activului contractual. Sunt ntrutotul corecte formulrile: piaa derivatelor, piaa contractelor futures sau piaa opiunilor deoarece ele definesc obiectul tranzaciilor ca fiind derivatele, contractele futures sau opiunile la fel cum denumirea de pia a aciunilor, obligaiunilor sau cerealelor definete o pia pe care se tranzacioneaz aciuni, obligaiuni i respectiv cereale. Ceea ce este ns i mai important este c obiectul diferit al tranzaciilor pe cele dou categorii de piee bursiere delimiteaz n fapt dou strategii conceptual distincte: tranzaciile pe activele propriu zise sunt investiii realizate n scopul obinerii unor avantaje ulterioare prin dezinvestire, posesie sau folosin; tranzaciile cu derivate au la baz strategia redistribuirii riscurilor de pre i obinerea de profit fr a investi n activele al cror pre genereaz efectele financiare respective. Investiia n active de natur monetar, financiar sau comercial devine marginal ca interes. Interesul tranzacional major este dat de posibilitatea realizrii unor ctiguri din evoluia preurilor anumitor active fr a face i transferul de proprietate asupra acestora, deci fr a realiza un ciclu de investiie dezinvestiie. Tranzacia devine doar un joc foarte bine reglementat n care participanii opereaz doar cu starea asumat de vnztor sau cumprtor sau cu dreptul de a deveni vnztor sau cumprtor, fr ns a recurge la aceast alternativ. Acest joc a fost ulterior rafinat i prin tranzacionarea unor active precum indicii bursieri, indicii de navlu, indicii de temperatur, etc., la care alternativa vnzrii/cumprrii este exclus de la bun nceput. i n cazul burselor de mrfuri, ca i al celor de valori, se constat n ultimele 2 3 decenii o evoluie exponenial a celei de-a doua categorii de pia, cea a derivatelor, ceea

10

ce a fcut ca n prezent, att pe ansamblu, ct i pe tipuri de active fizice (deci nu sintetice) piaa derivatelor s devanseze cu mult piaa la disponibil. Se impune astfel concluzia c bursele de mrfuri actuale sunt n ansamblul lor preponderent piee ale derivatelor i ntr-o mai mic msur piee la disponibil. Pieele contractelor derivate pe marf, prezint, aa cum am vzut, particularitatea unic i extrem de important de a putea depersonaliza i dematerializa complet o serie ntreag de tranzacii i de a asigura pe aceast baz participanilor la tranzacii beneficii ce nu pot fi oferite de alte piee sau tipuri de contracte.

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:15 5

1.3. DEFINIREA BURSELOR DE MRFURI I FUNCIILE LOR N ECONOMIILE CONTEMPORANE Bursele de mrfuri sunt piee de interes public care asigur concentrarea cererii i a ofertei pentru o serie de mrfuri fungibile, servicii sau contracte (instrumente financiare derivate) avnd ca suport mrfuri, servicii, indici de preuri i tarife ale acestora, sau titluri derivate, n scopul realizrii de tranzacii reale sau virtuale, la vedere sau la termen, certe sau opionale, la preurile de echilibru formate liber n pia, pe baze concureniale. Legislaia romneasc ofer o definire a burselor de mrfuri prin articolele 12 i 36 din O.G. 27/2002 privind pieele reglementate de mrfuri i instrumente financiare derivate: Art. 12 Bursele de mrfuri sunt piee de interes public, care asigur, n condiii centralizate de negociere, eficiena i transparena, efectuarea de operaiuni privind: vnzri i cumprri de mrfuri pe piee la disponibil; vnzri i cumprri, pe piee la disponibil, de titluri reprezentative de mrfuri; vnzri i cumprri de instrumente financiare derivate; navlosiri i negocieri de asigurri maritime i fluviale de nave i ncrctur; vnzri i cumprri de alte instrumente autorizate de CNVM.

00:00

11

Art. 36 (1) n vederea atingerii scopului pentru care au fost nfiinate, bursele de mrfuri dezvolt piee la disponibil sau piee ale instrumentelor financiare derivate. (2) Pe pieele dezvoltate de o burs de mrfuri se tranzacioneaz mrfuri fizice cu un grad ridicat de fungibilitate cum ar fi cereale, petrol, metale, servicii standardizate i alte asemenea aprobate de Consiliul de Administraie al societii de burs, precum i instrumente financiare derivate, avnd ca active suport mrfuri, titluri reprezentative de mrfuri, active financiare i orice alte active suport aprobate de CNVM. Funciile pe care le ndeplinesc bursele de mrfuri n economiile moderne sunt multiple i deloc lipsite de importan. Acest aspect se leag nemijlocit de gradul de dezvoltare al bursei respective, grad de dezvoltare ce rezult din analiza simultan a dou caracteristici: nivelul de importan al pieei, conform cruia putem decela burse de interes local, naional sau internaional nivelul de satisfacere al pieei, pe baza cruia putem departaja trei paliere de dezvoltare: - piee fizice incipiente, care se caracterizeaz printr-un mecanism tranzacional ce se apropie mult de tehnica licitaiei, fiind preponderent axat pe contracte cu livrare imediat n care rolul bursei se rezum mai mult la eliminarea riscului de credit al partenerilor contractuali. Lista produselor acceptate la tranzacionare nu se rezum cu necesitate la cele fungibile, contractele nefiind standardizate, ci chiar puternic individualizate sub aspectul cantitii i calitii. n aceste condiii lichiditatea pieei este redus, cererile i ofertele concrete avnd de multe ori un timp ndelungat de ateptare. Aceasta este deocamdat i tipul de pia cu care ne-am obinuit n Romnia, de aproape 10 ani, dar fr s fi auzit de vreun impact semnificativ asupra mediului de afaceri. - piee fizice dezvoltate care sunt de obicei profilate pe cteva produse fungibile cu ofert local sau regional bogat, care asigur un volum tranzacional mare pe baza cruia se poate manifesta i funcia important de stabilire n pia a unui pre reprezentativ. Pieele instituionalizate din aceast categorie i desfoar activitatea cu precdere pe baza contractelor spot i forward standardizate care scurteaz semnificativ timpul de negociere. Exemple notabile sunt unele burse care tranzacioneaz metale sau produse energetice. - piee fizico financiare, care se bazeaz pe coexistena i simbioza pieelor fizice (la disponibil) cu cele financiare, create prin introducerea contractelor derivate ce au ca suport mrfurile fungibile de pe pieele la disponibil. Acesta este nivelul cel mai atractiv deoarece pune la dispoziie o palet diversificat de instrumente cu ajutorul crora pot fi satisfcute obiective ce altfel nu i-ar gsi rezolvarea, ca de exemplu gestionarea riscului de pre al tranzaciilor cu mrfuri. n acest context abordarea rolului pe care bursele de mrfuri l joac n economiile contemporane poate deveni mai relevant prin separarea funciilor specifice celor dou componente: piaa fizic si piaa derivatelor (preponderent financiar). 1. Funcii ale pieelor fizice (la disponibil): a) concentrarea cererii i ofertei de marf. Bursele de mrfuri i menin funcia important de a concentra n acelai spaiu un volum tranzacional deosebit i consistent. Dei procentual contractele bursiere finalizate cu livrare fizic au nregistrat un regres vizibil odat cu proliferarea tranzaciilor virtuale, volumul i

12

valoarea celor dinti s-au amplificat. De aceea bursele de mrfuri trebuie privite n continuare ca centre importante ale comerului cu mrfuri fungibile b) generarea de preuri reprezenative pentru mrfurile tranzacionate la bursele respective. Faptul c preurile se formeaz n baza unui proces de licitaie public n care sunt prezente ofertele mai multor vnztori i cererile mai multor cumprtori, fr a fi permise situaiile ce pot genera preuri artificiale ca urmare a unor poziii de monopol n sfera produciei sau comercializrii mrfurilor n cauz, e de natur s genereze preuri de echilibru care reflect condiiile de moment ale pieei. Reflectnd factorii obiectivi ai pieei produsului respectiv precum i ansamblul de informaii relevante despre evoluia probabil a acesteia, preurile formate n burs pot fi considerate mai obiective dect preurile generate de alte tipuri de tranzacii. Din acest motiv ele sunt considerate preuri reprezentative, fiind utilizate ca reper i n alte negocieri contractuale. Deoarece ne referim aici la funciile pieelor bursiere la disponibil,categoriile de preuri la care ne raportm sunt preurile tranzaciilor la vedere (preuri spot) i preurile tranzaciilor viitoare ferme, n general pe termen scurt (preuri forward). Faptul c aceste preuri sunt preuri efective, pltite n schimbul mrfii cumprate, le exclude poate integral componenta speculativ i le confer astfel un grad de reprezentativitate mai ridicat comparativ chiar cu cealalt categorie de preuri bursiere, respectiv preurile futures (fcnd abstracie de faptul c orizontul de timp la care se raporteaz aceste preuri este n majoritatea cazurilor diferit). c) garantarea tranzaciilor (eliminarea riscului de credit, de contraparte). Este cunoscut faptul c prile ce doresc s intre ntro relaie contractual aloc o atenie deosebit, atenie care se transform n timp si costuri, pentru a se convinge c partenerul este serios i dispune totodat de mijloacele materiale sau financiare necesare acoperirii obligaiilor asumate prin contract. Faptul c mecanismul bursier asigur participanii de bunele intenii i solvabiltatea contraprii s-a constituit de la nceput ntr-un factor de fluidizare a tranzaciilor i de credibilitate a instituiei bursiere. Acest mecanism se regsete i n cazul burselor de mrfuri incipiente i care funcioneaz doar ca piee la disponibil i s-a perfecionat pe pieele futures prin sistemul tranzaciilor n marj. d) garantarea calitii mrfii este de asemenea o funcie a mecanismului bursier. Clientul cumprtor este exonerat de grija legat de respectarea de ctre vnztor a calitii asumate contractual a mrfii i a eventualelor aciuni revendicative, pe aceast tem. Bursele de mrfuri i au consolidat n timp reputaia de a fi piee reprezentative pentru anumite categorii de mrfuri nu numai din punctul de vedere al asigurrii continuitii cererii i ofertei sau al generrii de preuri obiective, dar i pentru calitatea ridicat i constant n timp a bunurilor comercializate. Cnd vorbim de burse, vorbim de caliti cunoscute i recunoscute pe plan naional sau internaional. Pieele la disponibil garanteaz calitatea mrfurilor tranzacionate prin certificate verificate pe teren sau emise de instituii neutre att n cazul burselor ce admit tranzacii cu bunuri nestandardizate calitativ, ct i n cazul celor care impun din start marje calitative clare prin chiar contractul elaborat de burs. e) Barometru al conjuncturii pieei produsului respectiv. Datorit faptului c bursele de mrfuri concentraz o cerere i o ofert consistent i faciliteaz perfectarea unui 13

volum important de tranzacii la preuri de echilibru realiste, care poart cu ele un bagaj impresionant de informaii legate de situaia prezent de pe piaa produsului respectiv, dar i de evoluiile previzibile, plaseaz instituia bursier n postura unui excepional centru de analiz a conjuncturii de pia. 2. Funcii importante ale burselor de mrfuri ce gzduiesc tranzacii cu titluri derivate: a) Generarea de preuri reprezentative, ntr-un orizont temporal mai larg, aferente att tranzaciilor fizice, cat i celor virtuale. Orizontul temporal este dat de scadena contractelor futures, scaden care merge pn la 1 2 ani. Analiza nivelului i dinamicii acestor preuri viitoare este n sine extrem de util.. A le putea valorifica prin tranzacii concrete devine ns i mai interesant. A putea vinde recolte sau producii viitoare de materii prime la preuri cunoscute i obiective, sau a avea garania unui pre anticipat de procurare a acestor produse nseamn a putea modela n avans fluxurile comerciale i financiare aferente activitilor de producie si consum, cu toate beneficiile pe care o astfel de programare le presupune. b) Posibilitatea angajrii de tranzacii certe (futures) sau opionale viitoare. Vorbim aici de o palet mai bogat de variante pentru care se poate opta, funcie de caracterul cert sau incert al operaiunilor extrabursiere ale agenilor economici i de evoluia preurilor pe pia. Aceste tipuri de contracte bursiere confer att celor care tranzacioneaz mrfuri concrete, ct i celor care opereaz virtual cu acestea, o flexibilitate de aciune imposibil de realizat prin alte mijloace. Contractele derivate in de esena burselor moderne, inclusiv a celor de mrfuri. c) Gestionarea riscului de pre. Este o funcie istoric a instituiei bursiere, care a cunoscut o amplificare fr precedent n ultimele decenii pe fondul dezvoltrii relaiilor comerciale i a operaiunilor financiare. Contextul favorabil a fost maximizat i de dezvoltarea primelor dou funcii menionate aici: generarea tot mai competitiv de preuri viitoare i crearea unui set complex de instrumente i tehnici de lucru pe pia. Gestionarea riscului de pre se realizeaz i la bursele de mrfuri pe cele dou direcii strategice: acoperirea lui (hedging) sau valorificarea acestuia (speculaie) iar ,mulimea utilizatorilor este extrem de diversificat, de la productori i comerciani i pn la dealeri independeni i investitori instituionali. Pentru ca o burs de mrfuri s poat realiza cu succes aceste funcii, dar i altele pe care le vom meniona n acest context, este necesar a fi ndeplinite cumulativ urmtoarele cerine: 1) Lichiditatea pieii, ca expresie a vitezei cu care se pot perfecta tranzaciile n burs. n ipoteza unei piee dezvoltate, care cuprinde att componente la disponibil, ct i pe cea a derivatelor, lichiditatea este o funcie a urmtorilor factori: consistena i continuitatea cererii i ofertei de bunuri fungibile care fac obiectul tranzacionrii prin burs.

14

interesul crescut pentru gestionarea riscului de pre ceea ce presupune existena unei volatiliti de pre suficiente pentru a motiva o mulime semnificativ de operatori s transfere riscul de pre ctre tere persoane care s constituie o alt mulime semnificativ i totodat motivat n a prelua acest risc standardizarea contractelor privitor la cantitate, calitate, condiii i termene de livrare sau compensare, garanii i alte elemente cu excepia preului care rmne singurul reper de negociere n burs facilitatea transportului i depozitrii mrfurilor, facilitatea garaniilor i plilor bancare, facilitatea comunicaiilor, etc. eficiena identificrii preului activelor tranzacionate.

2) Eficiena pieei pe cele dou componente ale acesteia: eficiena operaional i eficiena informaional. Eficiena operaional se refer la asigurarea acelui nivel, suficient de redus, al costurilor i timpului de realizare a tranzaciilor, care s fie atractiv pentru participani. Eficiena informaional are n vedere asigurarea condiiilor pentru ca toate informaiile relevante pentru formarea preului s fie distribuite n mod transparent i echidistant tuturor celor interesai, astfel nct s se asigure dou dintre precondiiile funcionrii normale a pieei bursiere: - concurena corect i sancionarea tendinelor de a utiliza informaii confideniale n detrimentul celorlali participani. Este adevrat c n cazul burselor de mrfuri, incidena cazurilor de utilizare frauduloas a informaiilor interne este marginal, comparativ cu utilizarea acestora n cazul tranzaciilor cu aciuni. - suficiena informaional, menit s asigure descoperirea preului obiectiv, pe o baz de continuitate. n cazul burselor de mrfuri se constat c impactul informaional asupra preului este chiar mai puternic dect la bursele de valori mobiliare. Cotaiile mrfurilor i n principal a celor agricole, nregistreaz variaii mai frecvente i mai ample ca rspuns la factorii meteo climatici, economici i sociali, dect titlurile primare cotate la burs. Ele absorb de asemenea ntr-o mai mare msur factori internaionali i ca atare spectrul informaional pe care bursele de mrfuri trebuie s-l asigure este mai vast. Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator .................................................................................................................... cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. ........................................................................................................ 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... 15 .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:30 5

01:55 05

02:20 05

1. Mentionati si explicati tipurile de tranzactii care au contribuit, in decursul timpului, la conturarea caracteristicilor burselor de marfuri moderne. 2. Care a fost evolutia bursei in Romania secolelor XIX si XX. 3. Prin ce se caracterizeaza bursele de marfuri moderne. 02:25 05

16

4. Enumerati si explicati cel putin 5 motive pentru care la bursele de marfuri contemporane interesul tranzactional se axeaza pe pretul marfii si nu pe marfa in sine. 5. Argumentati dematerializarea tranzactiilor bursiere. 6. Explicati depersonalizarea tranzactiilor bursiere. 7. De ce sunt bursele de marfuri in mod preponderent piete ale derivatelor. 8. Definiti bursele de marfuri. 9. Explicati functiile pietelor bursiere fizice (la disponibil). 10. Explicati functiile burselor de marfuri ce gazduiesc tranzactii cu titluri derivate

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

17

1. Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia 2000 2. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 3. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 4. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 5. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 6. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 7. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 8. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 9. Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995 10. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 11. Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic, 2002 12. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 13. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 14. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 15. Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic 1997 16. Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990 17. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 18. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 19. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 20. Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K., 1997 21. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 22. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001

18

23. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 24. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 25. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 26. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 27. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

1. Vitezometrul n forma clasic. 2. Diferena dintre calculatoarele analogice i cele digitale const n forma semnalului prelucrat. Calculatoarele analogice prelucreaz semnalele n forma continu n timp ce calculatoarele digitale prelucreaz semnale sub form de numere (valori discrete). 3. Dup forma semnalului prelucrat: analogice i digitale. Dup puterea de calcul n: supercomputere, mainframe, minicomputere i microcomputere. Dup scop: cu scop general i cu scop special. Cele cu scop special sufer o specializare prin extindere sau prin construcie. Dup momentul apariiei: Generaia I (1943-1956), Generaia a II-a (1957-1963), Generaia a III-a (1964-1981), Generaia a IV-a (1982-1989), Generaia a V-a (1990-prezent). 4. Un calculator dedicat este un calculator conceput s efectueze doar un anumit tip de prelucrri. Dedicarea restrnge aria de aplicabilitate a unui calculator. De exemplu calculatorul motorului unei maini. 5. Un sistem de calcul reprezint un ansamblu compus din hardware, software i factorul uman. Hardware-ul ofer suport derulrii prelucrrilor, software-ul

19

dicteaz ce prelucrri s execute hardware-ul i n ce ordine iar factorul uman pune sistemul n micare i interpreteaz rezultatele fiind consumatorul final al rezultatelor prelucrrilor. 6. Stocare i recuperare. 7. Procesul prin care datele sunt transformate prin aplicarea asupra lor a unei succesiuni de operaii aritmetico-logice n vederea obinerii de informaii se numete procesare a datelor. 8. Limbajul intern al unui calculator se numete cod main. 9. n binar. 10. Bitul.

Cuprins

Unitatea de invatare 2: Tipologia mrfurilor i a altor active bursiere corelate cu acestea i pieele lor caracteristice 2.1 Condiiile de admitere la burs

20

2.2 Tipologia mrfurilor i a altor active bursiere corelate cu acestea i pieele lor reprezentative

Factori ce conditioneaza cotarea si tranzactionarea marfurilor la bursa

Tipologia mrfurilor, serviciilor si produselor sintetice tranzactionate la burse Bursele reprezentative pentru marfuri si derivatele pe marfuri

21

Unitatea de nvare 2 - Tipologia mrfurilor i a altor active

bursiere corelate cu acestea i pieele lor caracteristice

2.1. CONDIII DE ADMITERE LA BURS


Pentru ca o marf s poat fi introdus la tranzacionare prin burs, ea trebuie s ntruneasc cumulativ urmtoarele condiii: a) s fac parte din categoria bunurilor fungibile, cu parametri calitativi ce rmn neschimbai ani de zile (cereale, metale, iei, etc.). Aceast calitate generic face posibile dou aspecte eseniale pentru funcionarea bursei: standardizarea contractelor cu efecte directe asupra lichiditii tranzaciilor i posibilitatea perfecionrii de operaiuni viitoare, la termene ndeprtate, pentru mrfuri ce nu sunt nc produse sau disponibile. b) mrfurile de burs trebuie s beneficieze de o producie la scar mare, iar cererea s fie substanial. Fr o cerere i ofert considerabil piaa nu are lichiditate, preurile pot fi influenate de un numr restrns de juctori i funciile bursei sunt denaturate c) mrfurile trebuie s fie conservabile i stocabile pe perioade mai lungi de timp. Aceast cerin se leag de meninerea nealterat a calitii de-a lungul perioadelor mai lungi de livrare aferente tranzaciilor la termen. d) este obligatoriu ca mrfurile tranzacionate bursier s fac obiectul unei concurene libere att n sfera produciei, ct i n cea a comercializrii i consumului. Condiia devine esenial pentru formarea liber a preurilor, dincolo de orice influene monopoliste sau de grup. Pentru a preveni posibilitatea manipulrii preurilor, bursele au introdus de-a lungul timpului i alte supape de siguran pe care le vom discuta ulterior. e) o condiie la fel de important este ca preul mrfurilor cotate la burs s nregistreze o volatilitate
22

00:00

apreciabil deoarece numai n aceast ipotez apare intresul pentru tanzaciile viitoare de gestionare a riscurilor de pre. Dac preul unui produs se menine relativ constant pe perioade lungi de timp nseamn c cererea i oferta sunt n echilibru, nu exist factori perturbatori i ca urmare dispare necesitatea antamriiExemplificai o specializare hardware viitoare. de contracte cu livrare a unui calculator.
................................................................................................................. Enumerai avantaje i dezavantaje ale specializrii hardware. .................................................................................................................... ..............................................................................................................C utai folosind google termenul: calculator generatia I. Notati-v cele 5 generaii de calculatoare descoperite. Exist o a 6-a generaie? 00:00

2.2. TIPOLOGIA MRFURILOR I A ALTOR ACTIVE BURSIERE CORELATE CU ACESTEA I PIEELE LOR REPREZENTATIVE
00:00

n ncercarea de a sintetiza diversitatea de mrfuri i alte active tranzacionate la burse n strns corelaie cu transportul sau producia de bunuri, propunem aici urmtoarea clasificare: 1. Mrfuri fungibile i energie, cu subgrupele: b) produse agro alimentare i forestiere c) metale pretioase si neferoase d) produse energetice si energie electrica 2. Active sintetice corelate cu productia sau trasportul de bunuri:
a) produse poluante

b) estimari de productie

23

c) indici de preturi, de navluri, de temperatura S detaliem n continuare coninutul acestor grupe de active ce fac obiectul contractelor bursiere. n categoria produselor agro alimentare i forestiere se includ: a) cerealele: gru, porumb, orz, ovz, secar, orez b) semine oleaginoase i subproduse ale prelucrrii lor primare: soia, rapi, in, sorg, floarea soarelui, fin de soia, ulei de soia c) legume: cartofi, fasole roie, canola d) carne n viu (vite, porci) i comgelat(carcase de porc, de vite, pui de gin, carne de miel) e) produse animaliere: brnz Cheddar, lapte, unt, ou, zer f) produse tropicale: cafea, cacao, zahr brut sau rafinat din trestie de zahr sau sfecl, concentrat refrigerat de portocale, miez de nuc de cocos, ulei de palmier, unt de cacao, cauciuc natural, bumbac, ln, mtase g) produse forestiere: placaj, celuloz lemn rotund, cherestea,

n categoria metalelor ntlnim: a) metale preioase: aur, argint, platin, paladiu metale neferoase: cupru, aluminiu, nichel, cositor, plimb, zinc, aliaj de aluminiu n categoria produselor energetice sunt cotate la burse: a) iei i produse derivate precum benzin, motorin, pcur i propan b) gaz natural c) crbune d) energie electric

24

Fiecare burs definete, pentru mrfurile tranzacionate, unul sau mai multe sortimente calitative pentru care elaboreaz contracte distincte i care sunt cotate separat. Bursele pot stabili de asemenea abaterile permise n procesul livrrii fizice a mrfurilor de la calitatea contractului i modul de ajustare a preului n aceste situaii n cea de-a doua categorie de produse bursiere am inclus cteva active sintetice, unele elaborate recent, care au legtur cu producia i transportul de bunuri (nu neaprat din categoria celor tranzacionate prin burse). a) In grupa produselor poluante este vorba de dou gaze poluante: dioxidul de carbon (CO2) i dioxidul de sulf (SO2). Programul de tranzacii pentru emisiuni de CO2 a fost propus de Internaional Petroleum Exchange din Londra ca o modalitate de a preveni accentuarea efectului de ser datorat creterii emisiunilor de CO2 n atmosfer. Productorii ce polueaz cu CO2 vor avea nevoie de permise privind cantitatea de dioxid de carbon eliminat. Dac un astfel de productor poate reduce, prin implementarea de noi tehnologii sau msuri antipoluare, emisiunile nocive de carbon, atunci partea neutilizat a permisului su poate fi vndut sau nchiriat altor productori ce au depit nivelul permis. Programul IPE propune o pia secundar pentru tranzacionarea unor contracte la termen de acest tip care s nzestreze productorii cu un instrument de risc managerial i s ajute la controlarea emisiunilor de dioxid de carbon. Un program similar este pus n aplicare la Chicago Board of Trade pentru emisiile de dioxid de sulf. Acest gaz poluant se asociaz cu ploile acide rezultate n zonele de ardere a combustibilor de tip fosil ce conin compui de sulf (crbunii i ieiul) b) n categoria activelor sintetice de tipul estimrilor de producie menionm introducerea recent de ctre Chocago Board of Trade a

25

contractelor futures i options ce pot fi utilizate pentru asigurarea produciei de porumb a cultivatorilor din S.U.A. Activul acestor contracte l reprezint estimrile produciei pe plan naional i n anumite regiuni ale SUA realizate i publicate de Departamentul Agriculturii din SUA pe perioada de cultivare i recoltare. c) Categoria activelor reprezentate de indici este de dat mai veche, dar i aici s-au introdus produse noi. Pe pia exist de mai mult timp o serie de indici de mrfuri care sunt utilizai ca etalon de pia pentru operaiunile de investiii n performana pieei respective. Aceti indici sunt de dou feluri i se calculeaz fie prin medie aritmetic, fie prin medie geometric: - indici compozii, ca de exemplu Goldman Sachs Commodity Index (GSCI), calculat ca medie aritmetic ponderat a unei game de mrfuri din diferite sectoare ale pieei. Este vorba de cantitile de producie a 22 de mrfuri dintre care 9 sunt metale, 4 produse energetice i 9 produse agricole. - indici specifici care se refer la o singur marf, ca de exemplu IPE Cunde Oil Index. Majoritatea indicilor de mrfuri au fost elaborai de bnci sau furnizori de informaii : J.P.Morgan Commodity Index, Goldman Sachs Commodity Index, Energy and Metals Index (Merrill Linch), Reuters Commodity Index, etc. n domeniul transporturilor maritime internaionale singura burs din lume a fost i a rmas Bursa Baltic de la Londra. Rolul ei de pia a navlurilor s-a redus ns mult, ea ocupndu se n principal de reglementarea pieei i a tranzaciilor dintre membri. O realizare important a fost calcularea ncepnd cu 1985 a indicelui Baltic Freight Index (BFI) pentru ncrcturi uscate care cuprinde costul transportului pe 11 rute internaionale zilnice,

26

al brokerilor baltici pentru principalele mrfuri uscate transportate n vrac n acelai an s-a constituit Bursa Baltic Internaional de contracte futures pe navlu (Baltic International Freight Futures Exchange BIFFEX) cu scopul asigurrii fa de variaiile excesive ale costurilor transportului maritim pentru ncrcturi solide. Acest contract s-a introdus apoi spre tranzacionare la London International Financial Futures Exchange (LIFFE). Indicii de temperatur i-au fcut apariia recent pe pieele OTC i bursiere pentru a putea prelua n managementul firmelor variaiile meteo, cunoscnd faptul c implicaiile acestora sunt evidente pe traseul producie preuri. Contracte options s-au implementat iniial pe piaa american OTC, fiind disponibile pentru anumite locaii i perioade calendaristice i avnd ca activ de baz gradele de cldur zilnice (HDD) i gradele de rcire zilnic (CDD), lunare sau cumulate. n 1999 Chicago Mercantile Exchange a iniiat tranzacii futures i opiuni pe contracte futures avnd ca suport indici HDD i CDD pentru patru orae din SUA: New York, Chicago, Atlanta i Cincinnati. Aceste contracte sunt interesante n primul rnd pentru productorii i consumatorii de produse energetice care ntmpin riscuri legate de starea vremii.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:15 5

27

.3.

BURSE DE MRFURI N LUME


2. AEX EXCHANGES (EURO NEXT Amsterdam) 3. AMERICAN STOCK EXCHAMGE 4. AUSTRALIAN STOCK EXCHANGE, DERIVATIVES 5. BOLSA DE MERCADORIAS& FUTUROS 6. BOMBAY COMMODITY EXCHANGE LIMITED 7. BOMBAY STOCK EXCHANGE 8. BOURSE DE MONTREAL 9. BOVESPA SAO PAULO STOCK EXCHANGE 10. BRUSSELS EXCHANGES (EURONEXT Brussels) 11. BUDAPEST COMMODITY EXCHANGE 12. BUDAPESST STOCK EXCHANGE 13. BUENOS AIRES FUTURES MARKET MAT 14. BVLP LISBON AND OPORTO EXCHANGE 15. CENTRAL JAPAN COMMODTY EXCANGE 16. CHICAGO BOARD OF TRADE 17. CHICAGO BOARD OPTIONS EXCHANGE 18. CHICAGO MERCANTILE EXCHANGE 19. COPENHAGEN STOCK EXCHANGE THE FUTOP MARKET 20. EUREX 21. EURONEXT AMSTERDAM DERIVATIVES MARKETS N.V 22. EURONEXT BRUSSELES 23. EURONEXT PARIS SA 24. EUROPEAN ENERGY EXCHANGE 25. FC&M, CITRUS FRUIT AND COMMODITY FUTURES MARKET OF VALENCIA 26. FUKUOKA FUTURES EXCHANGE 27. HEX HELSINKI EXCHAMGE 28. HONG KONG EXCHANGES AND CLEARING LIMITED

28

29. IPE 30. ITALIAN EXCHANGE ITALIAN DERIVATITES MARKET (IDEM) 31. ITALIAN EXCHANGE ITALIAN INERES RATE DERIVATITES MARKET (MIF) 32. KANMON COMMODITY EXCHANGE (Fukuoka Futures Exchange) 33. KANSAI AGRICULTURAL COMMODITIES EXCHANGE (KANEX) 34. KANSAS CITY BOARD OF TRADE 35. KOREA FUTURES EXCHANGE 36. KOREA STOCK EXCHANGE 37. LONDON INTERNATIONAL FINANICAL FUTURES AND OPTIONS EXCHANGES (LIFFE) 38. LONDON METAL EXCHANGES LIMITED 39. MALAYSIA DERIVATIES EXCHANGES BERHAD (MDEX) 40. MEFE 41. MERCADO A TERMINO DE BUENOS AIRES MAT 42. MERCHANTS EXCHANGE OF ST. LOUIS, LLC 43. MINNEAPOLIS GRAIN EXCHANGE 44. MONTREAL EXCHANGE (Bourse de Montreal) 45. NATIONAL STOCK EXCHANGE OF INDIA LIMITED 46. NEW YORK BOARD OF TRADE 47. NEW YORK MERCANTILE ECHANGE, INC. 48. NEW ZEALAND FUTURES&OPTIONS EXCHANGE, LTD 49. OM LONDON EXCHANGE 50. OM STOCKHOLM EXCHANGE 51. OSAKA MERCANTILE EXCHANGE 52. OSAKA SECURITIES EXCHANGES CO., Lrd 53. OSLO STOCK EXCHANGES 54. PARISBOURSE SA (EURONEXT Paris SA) 55. PHILADELPHIA BOARD OF TRADE 56. PHILADELPHIA STOCK EXCHANGES 57. ROSARIO FUTURES EXCHANGES (ROFEX)

29

58. SFE CORPORATION LIMITED 59. SINGAPORE COMMODITY EXCHANGE ( SICOM) 60. SINGAPORE EXCHANGE DERIVATES TRANDING LIMITD 61. SOUTH AFRICAN FUTURE EXCHANGE (SAFEX) 62. TAIWAN FUTURES EXCHANGE 63. TEL-AVIV STOCK EXCHANGE, LTD 64. TOKYO COMMODITY EXCHANGE 65. TOKYO GRAIN EXCHANGE 66. TOKYO INTERNATIONAL FINANCIAL FUTURES EXCHANGE 67. TOKYO STOCK EXCHANGE 68. WIENER BORSE AG 69. WINNIPEG COMMODTY EXCHANGE 70. WTB WARENTERMINBORSE HANNOVER Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

00:00

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:40 5

30

02:20 05

1. Care sunt conditiile pentru ca o marfa sa poata fi introdusa la tranzactionare prin bursa.

2. Enumerati categoriile de marfuri fungibile si energetice tranzactionate la bursele de marfuri. 3. Enumerari categoriile de active sintetice corelate cu productia sau transportul de bunuri ce fac obiectul tranzactiilor bursiere. 4. Care sunt cele mai importante burse de marfuri din SUA, Europa si Asia si ce produse tranzactioneaza acestea.

31

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

02:25 05

1. Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia 2000 2. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 3. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 4. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 5. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 6. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 7. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 8. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 9. Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995 10. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 32

11. Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic, 2002 12. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 13. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 14. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 15. Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic 1997 16. Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990 17. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 18. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 19. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 20. Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K., 1997 21. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 22. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 23. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 24. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 25. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 26. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 27. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

33

Cuprins

34

Unitatea de invatare 3. Tipologia burselor, organizare i funcionare 3.1 Tipologia burselor 3.2 Structura organizatoric a burselor 3.3 Funcionarea burselor de mrfuri

De stiut criteriile dupa care se diferentiaza bursele de marfuri De stiut structura organizatoric a burselor si rolul
componentelor structurale

De stiut principiile functionale ale burselor

35

Unitatea de nvare 3. Tipologia burselor, organizare i

funcionare

3.1.TIPOLOGIA BURSELOR
Fiind piee de interes public, bursele propriu zise, ca i pieele de tip OTC, fac obiectul unor reglementri legale riguroase i a unui cadru instituional de supraveghere i de iniiativ legislativ corespunztor. Dincolo de acest principiu general valabil n toate rile n care sau dezvoltat astfel de piee exist i elemente distincte legate de regimul juridic i organizarea pieelor bursiere, mai ales ntre rile cu tradiie n domeniu. n rile n care instituia bursei s-a nfiinat recent sau a fost reinfiinat recent (ca n cazul rilor central i est europene) modelul preferat a fost cel american deoarece n SUA ntlnim cea mai dezvoltat pia bursier din lume, o pia foarte dinamic i inovatoare, care beneficiaz de o suprastructur legal i instituional favorizant. Din punctul de vedere al regimului juridic predomin bursele private. Instituia bursei, ca persoan juridic de sine stttoare, se constituie i se administreaz n condiiile legii, de ctre o asociaie de persoane fizice i/sau juridice creat special n acest scop. Odat aprobat constituirea bursei de ctre autoritatea competent a statului, ea devine o instituie ce se autoguverneaz i autoreglementeaz n limitele cadrului legal existent. Forma legal cea mai rspndit, de origine american, este corporaia fr scop lucrativ, pe care o regsim la marile burse din SUA, Canada, Japonia, Anglia, Germania, Elveia, Norvegia, etc. Cea de-a doua categorie o constituie bursele de stat. Acest model a fost prezent mai ales ntr-o serie de ri de drept latin n care s-a consacrat n domeniul bursier rolul central al autoritii publice. Doar cteva
36

02:20 05

din aceste ri au intrat ns n noul mileniu pe aceast structur juridic. Este cazul Belgiei, spre exemplu, unde Legea privind operaiunile i titlurile financiare din 1990 conserv tradiia i stipuleaz c bursele sunt create prin Decret Regal i administrate de o persoan juridic de drept public. n Frana ns, prin reformele din 1988 s-au fcut pai spre implicarea sectorului privat n managementul burselor iar agenii de burs nu mai dein monopolul tranzaciilor din calitatea de funcionari publici pe care o aveau pn atunci. n Romnia bursele sunt societi private de interes public. Conform Legii 512/2002 privind pieele reglementate de mrfuri i instrumente financiare derivate, o burs de mrfuri se nfiineaz n baza autorizrii Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare (CNVM) numai de ctre o societate de burs. La rndul ei societatea de burs se constituie sub forma unei societi pe aciuni, persoan juridic romn, n conformitate cu dispoziiile Legii 31/1990 privind societile comerciale, republicat cu modificrile i complementrile ulterioare, cu condiia specific i imperativ ca un acionar al acesteia s nu poat deine, direct sau prin persoane implicate, mai mult de 5% din drepturile de vot conferite de aciunile nominative emise. Din punctul de vedere al accesului la calitatea de membru al bursei se disting dou categorii de burse: - bursele deschise, unde numrul de locuri nu este limitat prin statut, iar membrii se mpart de regul n membrii fondatori i membrii asociai - bursele nchise, unde numrul de locuri este limitat i un ter nu poate dobndi calitatea de membru, dect dac obine un loc de la un titular (prin motenire, cumprare sau nchiriere). Tipice sunt New York Stock Exchange (NYSE) i Tokyo Stock Exchange (TSE)

37

Criteriile de eligibilitate pentru calitatea de membru al bursei, prin prisma statutului juridic, difer de la ar la ar. Astfel, pot fi admise numai persoane juridice (Japonia), numai persoane fizice (bursele de stat, NYSE) sau att persoane fizice ct i juridice (Anglia, Germania, Olanda, SUA). n privina persoanelor juridice, accesul la calitatea de membru este deschis n egal msur societilor de burs, societilor financiare i bncilor (n rile care au adoptat principiul bncii universale, n special europene), sau este restricionat, fiind interzis participarea direct a bncilor comerciale (SUA, Japonia). La Tokyo Stock Exchange calitatea de membru este i mai exclusivist, ea revenind numai societilor financiare i cu autorizarea Ministerului Finanelor. Calitatea de membru al bursei confer o serie de drepturi dintre care: - dreptul de a efectua direct, neintermediat, tranzacii pe piaa respectiv, pe cont propriu sau pentru teri - dreptul de a participa la elaborarea sau modificarea statutului i regulamentului bursei - dreptul de a participa la administrarea bursei, de a alege i de a fi ales n organele de conducere ale acesteia n Romnia, legea 512/2002 nu precizeaz n mod expres variantele de burs nchis sau de burs deschis pe care societile de burs le ar putea avea n vedere la elaborarea Statutului bursei de mrfuri. Din articolele 9 i 10 ale acestei legi putem trage concluzia c bursele romneti sunt instituii deschise, care pot admite oricnd noi membri. Numrul minim de membri este de 20 de entiti, respectiv acionarii societii de burs, care pot fi persoane juridice romne sau strine. Din categoria persoanelor juridice, pot dobndi calitatea de

38

membru al unei burse de mrfuri urmtoarele entiti (art.18.) a)societi de servicii i investiii financiare b)bnci cu avizul CNVM, pentru tranzacii pe pieele instrumentelor financiare derivate c)societi de brokeraj d)societi comerciale, cu avizul CNVM, exclusiv pentru tranzacii pe pieele la disponibil, n nume propriu i pe contul lor e)alte entiti autorizate de CNVM Locul de tranzacionare reprezint dreptul dat de deinerea unui pachet de aciuni emise de societatea de burs de a tranzaciona n pieele dezvoltate de bursa respectiv. Numrul acestor locuri poate depi numrul membrilor acionari deoarece acetia au dreptul la unul sau mai multe locuri de tranzacionare, n condiiile actului constitutiv al societii de burs. Membrii acionari pot totodat transmite folosina locurilor de tranzacionare proprii unor persoane juridice romne sau strine, pe calea vnzrii sau nchirierii.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

02:20 05

3.2. STRUCTURA ORGANIZATORIC A BURSELOR


02:20 05

39

Managementul burselor este asigurat n general de patru categorii de organe: de decizie, de execuie, de consultan i de control.

Organele de decizie
Organul de decizie suprem este Adunarea General a Acionarilor, n cazul burselor constituite ca societi pe aciuni, respectiv Asociaia Bursei, n cazul asociaiilor fr scop lucrativ. Organul de conducere permanent i care stabilete direciile de baz ale activitii bursei poate avea denumiri diferite: Consiliul directorilor (la NYSE) Comitetul Guvernatorilor Amsterdam) (la Tokyo, Toronto,

Consiliul Bursei (la Londra, Stockholm, Budapesta) Comitetul Bursei (la Oslo, Singapore, Hong Kong) n Romnia el poart denumirea de Consiliul Bursei i are n cazul burselor de mrfuri, urmtoarele atribuii principale: a) Elaboreaz regulamentele bursei, supravegheaz i acestora; de funcionare ale asigur respectarea

b) Stabilete categoriile, nivelurile i plafoanele comisioanelor i tarifelor practicate de burs; c) Atest brokerii i traderii care opereaz la burs; d) Propune Consiliului de Administraie admiterea de membrii sau pierderea dreptului de tranzacionare al membrilor bursei, brokerilor sau traderilor; e) Hotrte suspendarea dreptului de tranzacionare al membrilor bursei, brokerilor sau traderilor pe o perioad de pn la ase luni; f) Elaboreaz i transmite rapoarte cerute de CNVM

40

g) Supune

avizrii CNVM introducerea la tranzacionare a unor noi instrumente financiare derivate sau a unor noi active suport; edinelor de

h) Numete coordonatorii tranzacionare.

Activitatea Consiliului bursei de mrfuri este coordonat de un preedinte, numit de Consiliul de Administraie al societii de burs dintre membrii Consiliului bursei.

2.

sunt subordonate Preedintelui sau Directorului general al bursei, fiind reprezentate de departamente operative precum: departamentul pentru cotaii departamentul pentru supraveghere a pieei departamentul de compensaii
departamentul de informatizare

Organele

de

execuie

departamentul de cercetare dezvoltare departamentul pentru membrii departamentul pentru relaii internaionale

3. Organele consultative sunt

denumite generic comitete i au rolul de a asista cu consultan de specialitate organele de decizie ale bursei. n practica diferitelor burse se pot ntlni urmtoarele tipuri principale de comitete: comitetul de supraveghere comitetul pentru membrii comitetul de etic bursier comitetul pentru produse bursiere noi

41

comisia de arbitraj

4. Organele de control intern sunt reprezentate de

regul de un compartiment specializat al crui personal nu este subordonat funcional conducerii executive a bursei. El raporteaz direct Consiliului de Administraie, cenzorilor interni sau auditorilor financiari.

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

02:20 05

3.3. FUNCIONAREA BURSELOR DE MRFURI


nelegerea funcionrii burselor de mrfuri n Romnia prin prisma legislaiei adoptate recent i a
42 02:20 05

reglementrilor de organizare i funcionare elaborate (dar n lipsa unei piee propriu zis funcionale), presupune n primul rnd prezentarea operatorilor autorizai la burs i a modului lor de interaciune cu instituia bursei i cu casa de compensaie a acesteia, ca demers preliminar prezentrii mecanismului tranzacional (n capitolul urmtor). Legislaia romneasc d posibilitatea burselor de mrfuri s dezvolte dou tipuri de piee: piee la disponibil i/sau piee ale instrumentelor financiare derivate. Coninutul i tipurile de contracte specifice acestor piee vor fi analizate n capitolul urmtor. Aceste dou piee genereaz ns, tipuri distincte de interaciune ale operatorilor de burs cu bursa i de aceea ele trebuie difereniate corespunztor. Operaiunile de burs pot fi efectuate numai de ctre membrii burselor de mrfuri autorizai/avizai i de ctre traderii autorizai de CNVM. Membrii bursei pot presta pe cont propriu, respectiv pe contul clienilor, urmtoarele activiti (art.22 din Legea 512/2002): a) negocierea cererilor i ofertelor i ncheierea tranzaciilor pe pieele dezvoltate de bursa de mrfuri; b) negocierea si ncheierea operaiunilor privind navlosiri i asigurri maritime i fluviale, de nave i ncrctur; c) gestiunea sumelor, valorilor i bunurilor depuse pentru garantarea tranzaciilor ncheiate i plata obligaiilor asumate; d) servicii conexe prevzute de reglementrile CNVM. Din Regulamentul 4/3.12.2002 al C.N.V.M. acestea sunt: asistena i evaluarea condiiilor de pia vederea stabilirii politicii de pre i de investiii;
43

servicii de consultan de investiii care include fr a se limita la acestea: tehnica negocierii la burs, analiza instrumentelor financiare derivate, a pieelor la disponibil i a pieelor instrumentelor financiare derivate, analiza eficienei investiiilor, servicii de selectare i administrare a portofoliului, servicii de evaluare i gestionare a riscului, precum i activiti de publicare, furnizare de opinii i recomandri de investiii n active. Negocierea i tranzacionarea trebuie s se realizeze folosind exclusiv sistemele de tranzacionare ale bursei. Membrii bursei pot avea fie statut de membrii plini, acionari ai societii de burs, fie statut de membrii afiliai, respectiv cei care au dobndit dreptul de tranzacionare de la cei dinti. Membrii bursei, persoane juridice, se pot angaja n negocierea cererilor i ofertelor i ncheierea tranzaciilor pe pieele bursiere organizate, prin intermediul brokerilor. Brokerul este o persoan fizic autorizat de CNVM pentru astfel de operaiuni i aflat n raporturi de munc exclusiv cu un membru al unei burse de mrfuri. Brokerul este n prealabil atestat profesional de ctre consiliul bursei de mrfuri, atestarea fcndu-se separat pentru pieele la disponibil, pieele derivatelor sau pieele navlosirilor i asigurrilor maritime i fluviale. Brokerului i este interzis prin lege (art.32): a) s fie acionar cu poziie de control, administrator, auditor sau cenzor, dup caz, la o societate de burs, sau cas de compensaie, la un membru al bursei de mrfuri sau consultant de investiii; b) s negocieze cereri i oferte i s ncheie tranzacii fr a folosi sistemele de tranzacionare puse la dispoziie de bursa de mrfuri;

44

c) s dein cont la un membru al bursei de mrfuri i

s ncheie tranzacii n contul su, direct sau prin persoane interpuse;

d) s divulge sub orice form vreo informaie cuprins ntr un ordin de burs primit sau la care are acces 1. n cazul pieelor la disponibil dezvoltate de bursele de mrfuri nu este necesar constituirea unui departament sau a unei case de compensaie. Natura contractelor utilizate aici, simplific lucrurile, tranzaciile avnd caracter comercial. Ca membrii afiliai pot funciona pe aceast pia societile de brokeraj i societile comerciale. Societile de brokeraj se pot constitui sub form juridic de societi pe aciuni sau de societi cu rspundere limitat. Ea trebuie s dein dreptul de tranzacionare la burs, fiind abilitat legal s desfoare operaiuni att n cont propriu, ct i n contul clienilor. Capitalul social minim este condiionat de tipul operaiunilor prestate. Societile comerciale, spre deosebire de cele de brokeraj, pot desfura pe piaa la disponibil exclusiv operaiuni n nume i pe cont propriu. Ele nu i pot asuma calitatea de intermediar n folosul altor clieni. Aceste societi trebuie s obin n prealabil avizul CNVM, s aib cel puin dou persoane angajate cu atestat de broker precum i sisteme de operare i softweare de tranzacionare specializat al bursei de mrfuri n cadrul creia tranzacioneaz. Schema simplificat a pieei la disponibil, avnd n partea ei stng membrii plini, n dreapta membrii afiliai, iar sgeile indicnd transmiterea ordinelor de tranzacionare este urmtoarea:
Societi de brokeraj Societi comerciale 45 Clieni

Piee bursiere la disponibil Clieni Membrii plini

2. Pieele instrumentelor financiare derivate dezvoltate de bursele de mrfuri prezint un mecanism funcional mai complex datorit procesului de compensare specific contractelor derivate tranzacionate aici i a diversitii participanilor la pia. Membrii bursei de mrfuri pot participa la sistemul de compensare decontare n dou moduri: direct, ca membri compensatori generali sau membri compensatori individuali indirect, ca membri compensatori Cele trei caliti sunt definite n Regulamentul 4/2002 astfel: a) Membrul compensator general este membrul care devine contrapartea casei de compensaie n procesul de compensare decontare pentru tranzaciile ncheiate pe cont propriu, pe contul clienilor si, pe contul membrilor compensatori i al clienilor acestora, precum i pe contul traderilor; b) Membrul compensator individual este membrul care devine contrapartea casei de compensaie n procesul de compensare decontare pentru tranzaciile ncheiate pe cont propriu i pe contul clienilor si; c) Nemembrul compensator este membrul bursei admis indirect la sistemul de compensare decontare, care a ncheiat un contract de compensare decontare cu un membru compensator general prin care acesta din urm nregistreaz la casa de compensaie instrumentele financiare derivate

46

tranzacionate pe contul propriu i pe cele ale clienilor nemembrului compensator. Pe piaa derivatelor de la bursele de mrfuri romneti pot dobndi dreptul de tranzacionare (devenind membri afiliai) urmtoarele entiti: a) Societile de brokeraj care pot tranzaciona i aici, ca i pe piaa la disponibil, att pe cont propriu, ct i pe contul clienilor. Ele sunt ns obligate s fac dovada c au calitatea de membru compensator sau c au ncheiat un contract de compensare decontare cu un membru compensator general. b) Societi de servicii de investiii financiare i societi bancare. Acestea trebuie s prevad n statut extensia activitilor specifice spre tranzaciile cu derivate, s obin dreptul de tranzacionare la bursa de mrfuri respectiv, s asigure condiiile tehnice i legale, inclusiv perfectarea unui contract de compensare decontare cu casa de compensaie autorizat sau cu un membru compensator general al acelei burse. c) Traderi, care sunt persoane fizice autorizate de CNVM pentru a tranzaciona exclusiv n nume i pe cont propriu i numai pe pieele instrumentelor financiare derivate. Este obligatoriu i pentru trader s obin acceptul unui membru general de a-i compensa, deconta i garanta tranzaciile la casa de compensaie a bursei Contractele de compensare decontare perfectate ntre membrii compensatori i aceste categorii de membrii afiliai reprezint totodat angajamente de garantare a tranzaciilor celor din urm de ctre membrii compensatori. De aceea casa de compensaie nu numai c reglementeaz i supervizeaz relaia contractual a acestora, dar

47

solicit i garanii corespunztoare n titluri i numerar. Putem prezenta schematic accesul la tranzacionare al clienilor, al membrilor plini ai bursei (stnga) i al membrilor afiliai (dreapta), astfel:

Clieni

Nemembri compensatori Membri compensatori generali Membri compensatori individuali

Clieni

Piaa bursier a instrument elor financiare derivate

Clieni

Membri compens atori generali

Societi de brokeraj Societi de servicii de investiii finanancia re Societi bancare Traderi

Clieni

Clieni

Clieni

Casa de compensa ie

Pe piaa instrumentelor financiare derivate casa de compensaie joac un rol central. Prin Regulamentul nr. 4/2002 privind pieele reglementate de mrfuri i instrumente financiare derivate, se precizeaz c o cas de compensaie are ca obiect exclusiv de activitate: a.) asigurarea evidenei instrumentelor financiare derivate tranzacionate la bursele de mrfuri, compensarea i garantarea tranzaciilor, reevaluarea poziiilor deschise i reinerea sumelor aferente acestora n contul n marj, precum i decontarea plilor;

48

b.) activiti conexe, cum sunt realizarea, administrarea i comercializarea sistemelor informatice specifice operaiunilor de compensare. Casa de compensaie se poate organiza ca: - Societate pe aciuni, avnd ca acionari i membri ai bursei de mrfuri; - Departament n cadrul unei societi de burs Capitalul social minim al unei case de compensaie societate pe aciuni este de 4 miliarde lei, fiind obligatorie subscrierea lui integral i vrsarea n numerar la data cererii de autorizare. Ea trebuie s fac dovada contractului de clearing cu o societate de burs i s dein autorizaie din partea BNR privind schemele de efectuare a compensrilor i decontrilor reciproce. Se prevede totodat nlturarea posibilitii ca un acionar s dein, direct sau prin persoane implicate sau afiliate mai mult de 10% din totalul drepturilor de vot n adunarea general a acionarilor. Cnd casele de compensaie se organizeaz ca departament al unei societi de burs, cerina minim de capital pentru societate se majoreaz de la 4 miliarde lei (pentru toate operaiunile autorizate) la 8 miliarde lei. Casa de compensaie se constituie ca o contraparte a fiecrei tranzacii, prin novaie (vinde celor ce cumpr i cumpr de la cei ce vnd) garantnd executarea tranzaciei la preul i la cantitatea specificat de pri. Membrii compensatori i asum ntreaga responsabilitate pentru garantarea i acoperirea financiar a tuturor tranzaciilor executate prin intermediul lor. Casa de compensaie stabilete regulile financiare, urmrete respectarea acestora de ctre
49

membrii compensatori i stabilete intervalele minime obligatorii de calcul al riscului i garaniile suplimentare pentru toate produsele ce se tranzacioneaz. Ea ntreine relaii exclusiv cu membrii compensatori i ine evidena acestora pentru tranzaciile executate prin intermediul lor, indiferent dac acestea aparin membrilor bursei sau clienilor acestora i urmrete membrul compensator pentru a asigura plile i obligaiile de depunere i meninere a marjelor la nivelurile stabilite. Dac un membru al bursei acioneaz ca agent pentru un membru compensator, membrul compensator este evideniat ca parte a tranzaciei executate. Managementul riscului i supravegherea financiar sunt funciile principale ale casei de compensaie. Sistemul de lucru este astfel creat pentru a furniza cel mai nalt nivel de siguran i a detecta practicile financiare ce contravin regulilor. Scopul su este protejarea membrilor compensatori i al clienilor lor mpotriva consecinelor incapacitii de plat a unui participant la structura de clearing. Sistemul este modificat continuu pentru a ngloba cele mai avansate tehnici de managementul riscului i supraveghere financiar. Tehnicile de supraveghere financiar i a riscului, asigurate de casa de compensaie sunt special destinate pentru: Asigurarea c exist suficiente resurse pentru a acoperi obligaiile rezultate din tranzacii; Prevenirea acumulrii de pierderi; rapid a slbiciunilor Detectarea financiare;

Asigurarea unui cadru de aciune prompt i eficient pentru rezolvarea oricrei probleme financiare sau operaionale, pentru protejarea sistemului de compensare.
50

n mod concret casa de compensaie trebuie s se organizeze astfel nct s asigure realizarea urmtoarelor operaiuni: a.) s nregistreze n conturile n marja, n numele membrilor compensatori, instrumentele financiare tranzacionate la bursa de mrfuri; b.) s in evidena instrumentelor financiare derivate nregistrate, a poziiilor deschise pe active suport i scadente , respectiv serii de opiuni ; evidena este inut pentru fiecare membru compensator i pe total; c.) s execute zilnic transferul primelor pentru contractele cu opiuni nregistrate; d.) s in evidena fondurilor individuale de garantare i s constituie un fond comun de garantare;
e.) s

calculeze n timpul i/sau dup fiecare edin de tranzacionare, pentru fiecare instrument financiar derivat,preul de cotare;

f.)s calculeze diferenele favorabile sau nefavorabile rezultate n urma marcrii la pia, precum i sumele necesare pentru fiecare membru compensator care are poziii descoperite i s i someze la actualizarea acestor sume; g.) s ajusteze zilnic conturile n marj prin nregistrarea diferenelor favorabile sau nefavorabile rezultate din marcarea la pia;

51

h.) s urmreasc asigurarea disponibilitatilor pentru poziiile deschise; i.) s ntocmeasc i s transmit zilnic dup executarea marcrii la pia, la sfritul edinei de tranzacionare, fiecrui membru compensator la bursa de mrfuri un raport privind instrumentele financiare derivate nregistrate, poziiile deschise existente n numele sau, suma n cont n marj, disponibilul, profitul sau pierderea nregistrat, primele pltite sau ncasate, precum i comisioanele debitate n contul n marj pentru operaiunile efectuate; j.) s transmit dup fiecare edin de tranzacionare cu instrumente financiare derivate, dac este cazul, apelul n marj membrilor compensatori i s urmreasc actualizarea contului n marj; k.) s urmreasc i s asigure la scaden exercitarea opiunilor i nchiderea poziiilor conform specificaiilor instrumentelor financiare derivate; l.) orice alte operaiuni specifice. n scopul realizrii activitii de garantare, compensare i decontare, un membru compensator asigur permanent sumele cerute de casa de compensaie pentru existena: a) Contului de marj; b) Fondului individual de garantare, constituit n scopul acoperirii debitelor proprii i/sau ale clienilor si;
52

c) Fondului comun de garantare al membrilor compensatori, constituit n scopul acoperirii debitelor nregistrate de unul dintre membrii compensatori i care nu pot fi acoperite din celelalte fonduri n baza acestui sistem complex de garanii, instituia bursei, prin casa ei de compensaie, este capabil s se angajeze drept contraparte n fiecare tranzacie cu contracte derivate perfectat aici. Cu alte cuvinte, chiar din momentul nregistrrii acestor contracte, prin mecanismul novaiei cu schimbare de subiect, casa de compensaie, n ce privete vnztorul, exercit drepturile i execut obligaiile cumprtorului, iar n ce privete cumprtorul, exercit drepturile i execut obligaiile vnztorului. Acesta este principiul pe care se sprijin caracteristica de depersonalizare a tranzaciilor bursiere pe care am comentat o n primul capitol al crii i care devine funcional prin garantarea financiar a obligaiilor prilor contractante, cumprtori i vnztori de instrumente financiare derivate, n lipsa vreunui efort conjugat al acestora.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................ Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... 53 .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:30 5

01:55 05

02:20 05

1. Care este statutul juridic al burselor in lume si in Romania.

2. Ce sunt bursele inchise si bursele deschise.


3. Prin ce structura organizatorica se realizeaza managementul bursei.

4. Explicati schema functionala a pietelor la disponibil dezvoltate de bursele de marfuri. 5. Explicati schema functionala a pietelor instrumentelor financiare derivate dezvoltate de bursele de marfuri.

54

00:00 Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

28. Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia 2000 29. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 30. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997

55

31. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 32. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 33. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 34. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 35. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 36. Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995 37. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 38. Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic, 2002 39. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 40. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 41. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 42. Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic 1997 43. Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990 44. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 45. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 46. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 47. Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K., 1997 48. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 49. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 50. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 51. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 52. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995

56

53. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 54. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

57

Cuprins

Unitatea de invatare 4. Tipologia tranzaciilor bursiere pe marf 4.1 Tranzaciile la disponibil 4.2 Tranzaciile cu titluri financiare derivate 4.2.1 Definirea derivatelor 4.2.2 Tipologia tranzactiilor cu derivate 4.3 Sisteme de tranzacionare

58

De stiut ce sunt tranzactiile la disponibil si ce contracte se utilizeaza De inteles specificul derivatelor De stiut ce sunt tranzactiile cu derivate si ce contracte se utilizeaza

De stiut tipurile de organizare a pietelor bursiere functie de sistemul de tranzactionare

59

Unitatea de nvare 4. Tipologia tranzaciilor bursiere pe marf

4.1. TRANZACIILE LA DISPONIBIL


n legislaia romneasc pieele la disponibil pot fi dezvoltate exclusiv de ctre bursa de mrfuri nfiinat de o societate de burs autorizat de CNVM. n pieele la disponibil se tranzacioneaz mrfuri n baza contractelor spot i forward cu clauze standardizate. Mrfurile pentru care se emit titluri reprezentative de tipul certificatului de depozit sau conosamentului pot fi tranzacionate exclusiv n baza acestora, conform regulamentului bursier. Livrarea mrfurilor tranzacionate pe piaa la disponibil se face din depozitele autorizate de Comisia de liceniere a depozitelor de cereale i semine oleaginoase sau de organisme cu competene similare pentru alte mrfuri, depozite agreate de societatea de burs. Contractele spot i forward (ca i cele derivate) sunt contracte de adeziune. Este suficient aderarea clientului la termenii contractelor respective pentru ca tranzaciile s fie considerate valabil ncheiate i s produc efecte juridice fr a fi necesar redactarea ulterioar a vreunui nscris. O tranzacie ncheiat la o burs de mrfuri se consider valabil ncheiat la momentul nregistrrii ei de ctre burs. Definirea contractelor spot i forward prin Regulamentul nr. 4 din 3.12.2002 al CNVM este urmtoarea: Contractul spot este un contract de vnzare cumprare standardizat n ceea ce privete tipul, cantitatea i calitatea mrfii ce face obiectul contractului i prin care persoanele care adreseaz ordine de cumprare i vnzare i ncheie tranzacii i asum obligaia ca, imediat sau la termenul de livrare stabilit prin reglementrile bursei de mrfuri, s pun la dispoziia celeilalte pri marfa sau titlul
00:00

60

vndut, respectiv suma de bani reprezentnd valoarea tranzaciei. Contractul forward este un contract de vnzare cumprare standardizat n ce privete tipul, cantitatea i calitatea mrfii ce face obiectul contractului, a crei livrare i decontare se realizeaz la un termen prestabilit.. Este important i faptul c preul acestui contract se stabilete n momentul contractrii. Contractele forward se deosebesc de contractele futures nu numai principial, dar i ca mecanism de reglementare, urmnd s facem diferenierile necesare la prezentarea contractelor futures. Pieele bursiere la disponibil joac un rol important nu numai ca centre ale comerului cu produse fungibile, dar i ca furnizoare de preuri spot. Acestea sunt preuri de referin att pentru pieele fizice extrabursiere, ct i pentru stabilirea preurilor n cadrul contractelor forward i futures. Tranzaciile la disponibil sunt totodat sprijinite de un flux impresionant de informaii de pia viznd producia, consumul, stocurile, factorii ce pot influena aceste variabile i n consecin preul de tranzacionare. n sprijinul acestor preuri spot vin o serie de organizaii internaionale, agenii specializate de informaii sau piee tradiionale nebursiere.

n funcie de puterea de calcul calculatoarele se mpart n: .................................................................................................................... .................................................................................................................... ...........................................................................................................

4.2. TRANZACIILE CU TITLURI FINANCIARE DERIVATE


61

4.2.1. DEFINIREA DERIVATELOR


Titlurile (instrumentele) financiare derivate, denumite pe scurt derivate, sunt contracte la termen ce creeaz drepturi i obligaii legate de vnzarea / cumprarea virtual i eventual fizic a unui activ i care sunt utilizate preponderent sau exclusiv pentru fructificarea valorii lor de pia, derivat din evoluia preului activului lor de referin. n acord cu aceast definiie includem n categoria titlurilor derivate urmtoarele tipuri de contracte: a.) contractele futures

Acestea sunt contracte bursiere la termen, standardizate, care creaz obligaii de vnzare sau cumprare virtual i eventual fizic a activului suport pn la scadena lor, la un pre convenit n momentul ncheierii tranzaciei. O categorie a acestora creaz simultan obligaii de tranzacionare virtual i fizic a activului de referin (instrumente monetare sau de capital, mrfuri), n timp ce alt categorie creeaz exclusiv calitatea virtual de vnztor sau cumprtor, deoarece activul suport este unul sintetic (indici bursieri sau de alt factur, couri de titluri) sau pentru c bursa exclude posibilitatea livrrii fizice a activului (de exemplu a valutei). Aceste contracte au o valoare de pia, obiectivat prin procedeul marcrii la pia, i care devine obiectul propriu zis al tranzaciei pentru circa 98% din cazuri. b.) Contractele opionale (opiunile)

62

Opiunile sunt contracte la termen care, n schimbul plii unei prime, creeaz pentru cumprtorul ei dreptul, dar nu i obligaia, de a cumpra sau de a vinde activul ei de referin, pn la sau la data expirrii opiunii, la un pre prestabilit. Activul suport poate fi i n cazul opiunilor, ca i al contractelor futures, din categoria celor livrabile prin natura lor i prin regulamentul bursei (de exemplu titluri financiare primare), din categoria activelor livrabile fizic dar nelivrabile prin regulament (de exemplu valute) sau nelivrabile prin natura lor (de exemplu indici). Aceste contracte au o valoare de pia mai complex, rezultat din nsumarea valorii intrinseci i a valorii timp a opiunii, iar oportunitile de valorificare iau n calcul att valoarea intrinsec ct i valoarea de pia a opiunii. Opiunile se pot tranzaciona la burse, fiind n acest caz standardizate, dar i n afara lor, pe piee denumite generic extrabursiere (sau OTC) cnd termenii lor pot fi negociai dup preferinele clientului.
c.) contractele derivate de swap

Aceste contracte prevd angajamentul prilor de a realiza la termenul convenit un schimb reciproc de efecte financiare rezultate din variabilitatea caracteristicilor unor active (de exemplu a dobnzilor variabile ale unor depozite i nu a depozitelor bancare propriu zise). Valoarea acestor contracte este variabil pentru prile contractante (spre deosebire de contractele forward), datorit variabilitii caracteristicilor luate n calcul. O situaie similar o ofer contractele FRA (Free Rate Agreement) pentru diferenele de dobnzi la termen.

63

4.2.2. TIPOLOGIA TRANZACIILOR CU DERIVATE


Tranzaciile cu titluri financiare derivate sunt atractive pentru o larg palet de operatori: productori, comerciani, importatori, exportatori, societi financiare, investitori instituionali sau persoane fizice. Tranzaciile cu derivate ce au ca activ de referin mrfuri nu fac excepie. Ele prezint interes din partea unor astfel de protagoniti datorit diversitii obiectivelor ce pot fi atinse prin utilizarea acestor instrumente. Menionm aici, doar categoriile generale de tranzacii deoarece vom detalia obiectivele specifice care pot fi atinse n cadrul lor n capitolele urmtoare. Tranzaciile derulate pe pieele instrumentelor financiare derivate ale burselor de mrfuri sunt urmtoarele: 1. Tranzaciile comerciale , respectiv acele operaiuni ce se finalizeaz cu vnzarea / cumprarea efectiv, fizic, a activului ce face obiectul contractelor futures, sau a celor opionale. Obiectivul comercianilor pe piaa derivatelor este n general acela de a valorifica n modul specific fiecruia cumprarea sau vnzarea concret a produsului la preul convenit n avans cu luni de zile naintea procurrii sau livrrii cantitilor contractate. Acest obiectiv este foarte important pentru muli operatori i poate fi dus la bun sfrit prin mecanismul bursier. De multe ori sunt preferabile ns, variante alternative, nebursiere, care evit unele dezavantaje ale implementrii derivatelor n scopuri exclusiv comerciale.
2. Tranzaciile financiare, respectiv cele n care calitatea

de vnztor sau cumprtor al unei cantiti de marf fungibil se asum doar n mod virtual. Vnzarea sau cumprarea se exercit nu asupra mrfurilor ce reprezint activele suport ale acestor contracte derivate, ci chiar asupra contractelor. Nu
64

se tranzacioneaz mrfuri, ci contracte derivate cu efectul unor rezultate financiare n conturile participanilor. Funcie de obiectivul general urmrit prin aceste tranzacii financiare, delimitm dou subgrupe de operaiuni: a.) operaiuni de hedging, respectiv de acoperire a riscului decurgnd din variaia preului unor mrfuri. Este cunoscut faptul c preurile locale, regionale sau internaionale ale mrfurilor ce fac obiectul tranzacionrii prin burs prezint o variabilitate de pre semnificativ (condiie de altfel pentru cotarea la burs). Toi cei care sunt expui ntr o form sau alta, prin tranzacii angajate sau viitoare, vis a vis de cantitile disponibile sau ce vor fi disponibile n viitor, la orizonturi de timp mai apropiate sau mai ndeprtate, riscului unei evoluii adverse, nefavorabile de pre, vor putea compensa n mare msur pierderile financiare nregistrate cu ctigurile financiare rezultate n urma tranzaciilor bursiere. b.) Operaiunile pentru profit. n aceast categorie se includ dou tipuri de operaiuni: - operaiunile speculative, respectiv acele tranzacii n care speculatorii preiau asupra lor n mod deliberat i n urma unei analize serioase asupra pieei, riscul unei evoluii posibile, previzionate, a preurilor, n sperana obinerii pe aceast cale a unor ctiguri financiare. n ringul bursei, sau n sistemul ei electronic coexist n permanen speculatori care mizeaz pe creterea preului la o marf, alii care mizeaz pe scderea acestuia fa de un anumit nivel previzionat, alturi de hedgeri, care se protejeaz de riscul creterii i ali hedgeri

65

care acoper riscul scderii preurilor la termene viitoare, sau arbitrajiti. Coexistena acestora d lichiditate pieei bursiere i face posibil tranzacionarea. - operaiunile de arbitraj, care spre deosebire de cele speculative nu implic asumarea unui risc de pre. Arbitrajitii sunt cei care profit de diferenele existente n cotaiile existente la acelai contract pe piee diferite, sau ntre cotaiile la acelai produs pe aceeai pia dar la termene diferite, sau ntre cotaiile materiei prime i cele ale produselor rezultate din prelucrarea ei primar. Tranzaciile de arbitraj sunt executate de regul de membrii bursei sau traderii care se afl n ringul bursei sau la care informaiile de pia ajung mai repede i care pot, pe aceast baz sa sesizeze primii discrepanele de pre. Activitatea lor este important i pentru pia, deoarece adoptarea poziiilor lucrative de arbitraj contribuie la ajustarea corespunztoare a cotaiilor n sensul eliminrii diferenelor nejustificate.
n funcie de puterea de calcul calculatoarele se mpart n: .................................................................................................................... .................................................................................................................... ...........................................................................................................

4.3. SITEME DE TRANZACIONARE


La majoritatea burselor de mrfuri unde se tranzacioneaz la termen n baza contractelor derivate, ca de altfel i la bursele ce tranzacioneaz derivate pe alte active suport, se pot remarca n prezent trei sisteme de tranzacionare: - sistemul de pia cu strigare deschis
66 00:00

- sistemul electronic - sistemul mixt de tranzacionare. Aceste sisteme i pun amprenta i asupra modalitii tehnice de stabilire n pia a preului de echilibru ntre cerere i ofer, aspect asupra cruia vom reveni n alt capitol. a. Sistemul de pia cu strigare deschis Acest sistem de tranzacionare este prezent nc la numeroase burse futures moderne i este n principiu prea puin diferit de licitaiile n aer liber i de vnzrile de vite care aveau loc cu mai bine de un secol n urm. Dei monitorizat i supravegheat de echipamente electronice, activitatea din ringul de tranzacionare nu este dect un proces de cerere / ofert a unui pre pentru un anumit produs. Regulile cer ca acest proces s aib loc prin strigare deschis (open outcry). S vedem cum se desfoar aceast activitate n interiorul unei burse de mrfuri de prim mrime Chicago Mercantile Exchange (CME):1 Elementul fundamental al sistemului de pia cu strigare deschis este groapa de tranzacionare (trading pit), o construcie circular care formeaz chiar ceea ce sugereaz numele: o groap n ringul de tranzacionare. Treptele care coboar din exteriorul gropii spre centrul ei au form de suprafee concentrice pe care stau traderii de ring, fiecare aflndu se puin mai sus, respectiv mai jos dect traderul aflat n faa sau n spatele su. Treapta cea mai nalt se afl deasupra nivelului podelei, astfel nct trebuie mai nti s urci dou trei trepte nainte de a cobor n pit. Pe aceste trepte exterioare, care urc spre marginea gropii, stau operatori mbrcai n sacouri galbene asistenii brokerilor de ring. Pe treptele interioare care coboar spre centrul adncit al gropii, stau brokerii de ring numii locals (traderi care tranzacioneaz n nume
1

Piaa contractelor futures Jacob Bernstein, Ed. Hrema, 2000

67

propriu, realiznd tranzacie dup tranzacie toat ziua, spernd s ctige de la fiecare din ele un mic profit). Fiecare pit este mprit n sectoare de cerc. Luna de livrare cea mai apropiat (nearby contract month) este localizat ntotdeauna ntr un sector determinat. Urmtoarele luni (back months) sunt localizate n ordine descresctoare, de jur mprejurul pit-ului, n sensul invers acelor de ceasornic. Cnd o lun de livrare expir, toate celelalte luni de livrare se rotesc astfel nct, de exemplu, sectorul care anterior a fost costi / februarie, devine sectorul costi / martie cnd contractul pe februarie expir i aa mai departe. Cnd contractul pentru lina spot (spot month) expir, fiecare dintre ultimele luni (back months) se rotete n sensul invers al acelor de ceasornic, cu un sector, dup cum s-a explicat mai sus. Brokerul de ring (floor broker sau pit broker) este membru al bursei i are o relaie de afaceri cu una sau mai multe firme de brokeraj. Majoritatea tranzaciilor pe care le realizeaz n timpul sesiunilor de tranzacionare constau n executarea ordinelor aduse n pit de agenii colectori (runners) care lucreaz pentru firmele de brokeraj. Brokerul de ring are permanent n mn un teanc de ordine, aranjate dup pre i separate n ordine de cumprare i ordine de vnzare. Muli brokeri au att de multe ordine, nct angajeaz operatori denumii deck holders care i ajut s in ordinele i s le pstreze rnduiala. Deckerii stau pe treptele exterioare, cu spatele la interiorul pit-ului. Nu este ceva neobinuit ca un broker care tranzacioneaz o lun de livrare foarte solicitat s aib trei patru astfel de angajai care lucreaz pentru el. Fiecare broker de ring poart un sacou colorat distinct i ecusonul fixat la vedere. Pe ecuson sunt tiprite, n format mare, trei pn la cinci litere care confer brokerului o identitate proprie, n raport cu ceilali brokeri din pit. n cazul

68

ncheierii unei tranzacii, literele de identificare apar i pe formularul de ordin (order form), drept cod al brokerilor (endorsement), iar alturi de el apar literele de identificare ale brokerului care a preluat poziia opus n cadrul tranzaciei. Fiecare set de litere este unic, astfel nct nu exist nici o posibilitate de confuzie privind brokerul care a realizat tranzacia. Majoritatea brokerilor de ring execut ordine numai pentru o singur lun de livrare, mai ales dac lucreaz pentru luna de livrare cea mai apropiat (nearby contract month), al crei volum de tranzacionare este foarte mare. n unele dintre piturile cu volum foarte mare, este posibil ca un broker s execute numai ordinele de cumprare pentru o anumit lun de livrare, n timp ce un alt broker s execute numai ordinele de vnzare. Ali brokeri execut numai ordinele spread. Prin specializarea n acest mod, un broker ajunge s lucreze zilnic n acelai sector pit, fiindu - i astfel mult mai uor s acioneze cnd un ordin trebuie executat rapid. Traderii de ring (floor traders) care confer lichiditate pieei se numesc locals. Tranzacionnd numai n nume propriu, ei fac tranzacie dup tranzacie, adesea asumndu i partea opus ntr o tranzacie cu un broker, pentru ca numai peste cteva minute, cnd preul se modific cu doar civa pai de cotaie, s lichideze poziia respectiv. Numii adesea scalpers, aceti locals menin foarte rar o poziie peste noapte (overnight position), n ciuda faptului c, n timpul unei zile realizeaz zeci de tranzacii. n unele pituri n care se realizeaz volume mari de tranzacii, cum ar fi cel pentru T-bonds de la CBOT, sau cel pentru S&P 500 de la CME, un local poate sta n acelai sector toat ziua, umr la umr cu ali traderi, cu nc ali traderi n fa i n spate, folosindu se de mini pentru a semnaliza cererile i ofertele (o cerere de cumprare se realizeaz cu

69

palmele spre interior, orientate spre pieptul traderului, n timp ce o ofer de vnzare este transmis cu palmele spre exterior, ctre cellalt trader). Spaiul aflat n jurul pit-urilor este adesea blocat de runneri, angajai ai bursei i alte diverse persoane care se deplaseaz n mare grab. n jurul perimetrului ringului de tranzacionare i n anumite locuri n jurul pit-urilor se gsesc rnduri de cabine telefonice, unde operatorii telefoniti (phone clerks) primesc ordinele de la birourile de procesare a ordinelor (order rooms) ale firmelor de brokeraj pentru care lucreaz i le transmit brokerilor din pit. ntr unul din colurile ringului se afl diferite servicii de pres, cum ar fi Reuters i Dow Jones, care ofer informaii din ring pentru investitori. Deasupra ringului de tranzacionare, pe fiecare perete se afl tabele de cotaie (quote boards), unde apare, pas cu pas (tick by tick) preul fiecrui contract futures pe fiecare produs. Pe tabela de cotaie ultimul pre apare n partea inferioar a coloanei de preuri. Penultimul pre urmeaz imediat deasupra acestuia i n mod similar, cele cinci preuri anterioare, n ordine. n momentul n care este realizat o nou tranzacie, noul pre apare la baza coloanei de preuri, iar celelalte preuri se deplaseaz n sus cu cte o poziie, fcnd ca preul cel mai vechi de pe tabel, s dispar. Tabela de cotaie afieaz, de asemenea, preul de nchidere (settlement price) al zilei anterioare, minimul i maximul zilei curente de tranzacionare, mpreun cu intervalul de deschidere, minimul i maximul din ultimul an , precum i diferena net dintre preul de nchidere al zilei curente si pretul de inchidere al zilei anterioare. Ordinul de tranzacionare se va executa astfel. S presupunem c investitorul isi suna brokerul pentru a plasa un ordin de cumparare la piata, pentru un contract futures. Brokerul transmite unui operator telefonist aflat n ringul de tranzacionare. Procesul

70

de transmitere a ordinului difer de la firm la firm. Unele firme de brokeraj au camere de procesare a ordinelor la sediul central, spre care brokerul transmite ordinul. Altele folosesc linii telefonice directe cu ringul de tranzacionare. n fiecare etap, ordinul este preluat la un telefon cu nregistrare a convorbirii i se marcheaz momentul primirii. Cnd ordinul ajunge n ringul de tranzacionare, operatorul telefonist l scrie i l nmneaz unui runner care l duce rapid brokerului din pit. Ordinul este nmnat direct brokerului de ring, fie ajutorului su (deckholder). Deoarece ordinul este la pia de cumprare, brokerul va oferi preul potrivit, n funcie de preul cu care s-au tranzacionat pn la acel moment contractele pe porcine vii. Dac el nu primete un rspuns la acel pre, va oferi preuri tot mai mari, pn cnd va putea executa ordinul. Runnerul tiind c ordinul este la pia, ateapt pn cnd este executat, nct imediat ce brokerul din pit andoseaz ordinul, l preia i l transmite rapid operatorului telefonist care va lua legtura cu brokerul care a transmis telefonic ordinul i i va comunica acestuia preul de executare. La fiecare pas al confirmrii executrii ordinului se nregistreaz din nou timpul. Dac ordinul este ordin cu pre, acesta este pur i simplu predat brokerului sau ajutorului su, care l va plasa la locul potrivit n teancul cu ordine. Ulterior, dac ordinul a fost executat, este transmis unui runner care l duce la operatorul telefonist care, la rndul su, i confirm brokerului aflat la firm executarea ordinului. La sfritul zilei, toate ordinele neexecutate care nu au fost plasate ca ordine valabil pn la anulare, sunt anulate. n multe dintre piturile pentru valute i instrumente financiare, ordinele sunt executate ntr un mod puin diferit. Cnd este transmis telefonic, operatorul de la telefon, printr un set de semnale realizate cu minile, numite arbing sau arbitraging, transmite

71

ordinul unui operator arb (arb clerk) care, la rndul su l transmite verbal brokerului aflat n pit. Imediat ce ordinul a fost executat, operatorul arb i semnalizeaz napoi operatorului telefonist care, de multe ori, mai are nc legtura telefonic cu brokerul de la firm, cruia i confirm imediat executarea. Ordinul scris este transmis ulterior n pit de un runner, astfel nct brokerul s l poat andosa mai trziu. n sistemul cu strigare deschis (open outcry system), un trader aflat n pit trebuie s comunice inteniile pe care le are, n condiiile micrii foarte rapide a preurilor i ncheierii rapide a tranzaciilor. Pentru a realiza aceasta, s-a dezvoltat un limbaj codificat care poate fi uor de neles i comunicat. Dup cum am vzut anterior, singura parte a unui contract futures are se negociaz n pit este preul. Toate celelalte elemente ale contractului sunt standardizate. Aadar, traderul aflat n pit trebuie s comunice doar trei lucruri: (1) dac dorete s cumpere sau s vnd; (2) numrul de contracte pe care dorete s le tranzacioneze; i (3) preul. Luna de scaden a contractului este cunoscut datorit sectorului din pit n care se afl traderul. S presupunem c un trader este dispus s plteasc 8,30 pentru dou contracte soia/ noiembrie. Toi ceilali traderi aflai n pit tiu c soia se vinde cu 8,30, astfel nct traderul trebuie s menioneze doar sfertul de cent. Dac traderul dorete s spun ofer 8,30 pentru dou soia/noiembrie, tot ceea ce trebuie s strige este un sfert pentru 10 (ntr un contract sunt 5.000 busheli de soia, prescurtat 5, dou contracte fiind aadar 10). Invers dac traderul dorete s vnd trei contracte soia 8,30 , n loc s strige vnd 15000 busheli soia/noiembrie la 8,30 , el pur i simplu va striga 15 la o jumtate Simultan cu strigarea cererii (bid) sau a ofertei(ask), traderul folosete i semnale cu minile.

72

Cu braele ridicate pentru a atrage atenia, traderul ine palmele spre el, dac vrea s cumpere i spre exterior, dac vrea s vnd. La CME un observator de ring (pit observer), angajat al bursei, st n pit cu un walkie - talkie. De fiecare dat cnd preul se modific, observatorul transmite informaiile unui operator care introduce noile date n Sistemul de Introducere a Cotaiilor (CME Quote Entry System). Preul apare imediat pe tabela de cotaie i este simultan transmis publicului prin intermediul sistemului de paging al bursei (CME Ticker). Astfel, investitorii care dein echipamente de recepionare a informaiilor de la sistemul de paging i care au pltit taxele de abonament, recepioneaz cotaiile n acelai moment n care acestea apar pe tabela de cotaie din ringul de tranzacionare. Exist ns, momente cnd volumul este att de mare nct sistemul de introducere a cotaiilor nu mai poate face fa. n aceste cazuri, tabela de cotaie va afia un mesaj de avertizare care precizeaz c piaa este rapid i n loc de apte preuri, ca de obicei, vor aprea afiate numai patru. La fiecare dintre birourile individuale ale firmelor de brokeraj aflate n jurul ringului se afl un manager de ring (floor manager) sau supraveghetor de ring (floor supervisor). Dup cum se vede i din numele acestei funcii, managerul de ring este responsabil de operaiunile desfurate de biroul din ring al firmei, el supraveghind transmiterea i executarea prompt i corect a ordinelor de tranzacionare. Dac apar dispute din cauza preurilor, supraveghetorul de ring este primul care ncearc s rezolve diferendul. n general este rspunderea managerului s se asigure c totul funcioneaz normal la biroul din ring al firmei de brokeraj. Multe din firmele mai mari au permanent n ring analiti de pia (market analysts). Acetia sunt veterani ai pieei care urmresc ndeaproape ce se ntmpl n pit raportnd cine cumpr i de ce. n

73

multe cazuri, rapoartele lor sunt transmise periodic i la ageniile din ntreaga ar ale firmei de brokeraj, astfel nct brokerii s poat raporta clienilor situaia actualizat a pieei. Deasemenea, fiecare firm de brokeraj are angajai operatori pentru tranzacii respinse(out trade clerks). La nchiderea fiecrei zile de tranzacionare, fiecare trader este obligat s mperecheze toate tranzaciile realizate n acea zi i s le lichideze prin casa de compensaie. Din cauza activitii intense care are loc n pit n timpul orelor de tranzacionare, este de ateptat s apar erori. Un broker de ring poate s fi nregistrat o tranzacie realizat de un alt broker de ring pentru ca mai trziu, s descopere c al doilea broker nu are nregistrarea tranzaciei. Aceast tranzacie se numete tranzacie respins de la validare (out trade). Desigur, clientului i a fost deja raportat c ordinul a fost executat, nct trebuie neaprat s se gseasc undeva perechea, prin care s se lichideze aceast tranzacie. Este rspunderea operatorului pentru tranzacii respinse s gseasc tranzacia pereche. Adesea, problema provine din scrierea unui numr de identificare greit pe formularul ordinului cnd brokerul l a andosat sau din notarea unui pre greit pe fia de tranzacionare (trading card) a unui scalper. n alte cazuri, exist deja o alt tranzacie respins, dar, opus, care poate fi mperecheat cu tranzacia care trebuie rezolvat. Oricare ar fi soluia, este datoria operatorului amintit s o gseasc, deoarece nu este permis existena nici unei tranzacii nelichidate la nceperea zilei urmtoare de tranzacionare. De aceea , n fiecare zi, nainte de deschiderea pieei, operatorii de la diferite firme de brokeraj se ntlnesc n unul dintre pituri, avnd n mini tabele printate i ncercnd s rezolve tranzaciile crora computerul nu a reuit s le gseasc partea opus.

74

Dup zilele cu volum mare de tranzacionare, este ceva obinuit ca operatorii pentru tranzacii respinse s vin la burs de la trei sau patru dimineaa pentru a avea timp s rezolve orice tranzacie respins, nainte de nceperea zilei de tranzacionare. b.) sistemul mixt de tranzacionare Sistemul mixt reprezint un pas fcut de bursele tradiionale ctre electronizare, pas motivat iniial de dorina de a extinde perioadele de tranzacionare n afara orarului normal de funcionare. Bursele au introdus sisteme automate de compensare (de exemplu Proiectul A la CBOT sau sistemul ETS la IPE) care aplic aceleai reguli ca i tranzaciile din ring, privind plata marjelor, decontarea, etc. i prezint urmtorii pai de operare: - utilizatorii transmit cererile i ofertele la un sistem central de compensare; - cererile i ofertele sunt participanilor la pia; distribuite tuturor

- sistemul identific posibili traderi n funcie de pre, mrime sau orice alte reguli relevante pentru pia c.) sistemul electronic de tranzacionare Se remarc n ultimii ani opiunea unui numr mare de burse de a nlocui sistemul licitaiei deschise cu strigare i compensarea automat sau sistemele electronice care suplimentau acest sistem cu sisteme electronice integrale de tranzacionare. Printre motivele mai importante ce au condus, mai ales la bursele europene, la aceast schimbare, menionm: Creterea competiiei pe pieele cash i de instrumente derivative OTC. Muli participani la activitatea pieei tranzacioneaz simultan la burs i pe pieele OTC, cutnd n mod constant modaliti de reducere a costurilor, opernd n acelai timp cu maximum de flexibilitate;
75

Disponibilitatea i accesul la reele de comunicare de mare vitez, ceea ce nseamn c sistemele electronice influeneaz produsul i pieele instituionale; Pentru o varietate de motive economice i politice, multe burse au realizat aliane strategice / parteneriate / fuziuni cu alte burse i / sau brokeri, n scopul de a crea o singur platform de tranzacionare i de a reduce clearingul i costurile de pia. Unele burse opereaz dup sistemul Mutual Offset pentru contracte specifice; de exemplu, contractul futures pe iei Brent poate fi compensat pe SIMEX i invers. Sistemele automate de compensare au urmtoarele trei componente: 1. terminalele computerului ordinele i unde se tranzaciilor; unde sunt plasate primesc confirmrile

2. un computer gazd care proceseaz tranzaciile; 3. o reea care unete terminalele cu computerul gazd. La multe burse tranzaciile electronice se deruleaz folosind un sistem de reguli pentru computerul gazd, care s echilibreze ordinele de cumprare cu cele de vnzare. Fiecare burs are regulile sale proprii, care sunt legate de dimensiunea, tipul i momentul introducerii ordinului. n cazul n care casa de compensaie a bursei este de asemenea conectat la computerul - gazd, atunci tranzacia poate fi finalizat electronic. Eficiena unui sistem de tranzacionare cu strigare, sau electronic poate fi msurat prin abilitatea de a asigura lichiditatea pieei i de a minimiza costurile de tranzacionare. Participanii pe pieele de contracte futures i opiuni trebuie s fie n stare s cumpere i s vnd contracte repede i la un pre ct mai bun. La burs, lichiditatea este generat de traderi, care sunt gata
76

s tranzacioneze chiar i atunci cnd activitatea este sczut. Traderii care folosesc sistemul electronic se pot orienta foarte repede ctre tranzaciile cele mai active. n unele cazuri, pentru tranzacii mai mari i complexe, bursa poate oferi cea mai bun metod de comer, deoarece traderii pot interaciona imediat unii cu alii. Totui este probabil numai o chestiune de timp pn ce soluiile software mbuntite vor deveni utilizabile pe scar larg i complex n tranzaciile electronice. Sistemele electronice pot reduce costurile de tranzacionare deoarece necesit mai puin munc i mai puin timp pentru tranzacie: De asemenea sistemele electronice nu implic cldiri mari cu spaii pentru negocieri. Un alt avantaj important al sistemelor electronice este fezabilitatea alianelor i fuziunilor care pot afecta competitivitatea unei burse. De exemplu n 1998, contractele futures tranzacionate la LIFFE (London International Financial Futures Exchange) au fost sever afectate de fuziunea dintre Deutsche Termin Borse (DTB) i Swiss Options and Financial Futures Exchange (SOFFEX) i de faptul c noua burs denumit EUREX tranzacioneaz pe sistem electronic. Eurex a stabilit de asemenea Aliana Euro, care a format aliane strategice cu MATIF i MONEP ambele burse electronice i CBOT, care folosete un anume sistem de tranzacionare electronic. Activitile la Eurex au forat LIFFE s devin i ea o burs electronic, pentru a putea rmne n competiie. n Romnia, modalitile de negociere a cererilor i ofertelor precum i de ncheiere a tranzaciilor pe pieele dezvoltate de bursa de mrfuri sunt atributul Consiliului bursei care trebuie s le detalieze n regulamentele de funcionare. Se menioneaz ns ca opiuni de principiu, att tranzacionarea prin strigare, ct i tranzacionarea n sistem electronic.

77

Regulamentul de tranzacionare pe piaa reglementat de instrumente financiare derivate de la Bursa Monetar Financiar i de Mrfuri Sibiu (BMFMS) precizeaz urmtoarele: Tranzacionarea la BMFMS se desfoar electronic, prin sistemul de tranzacionare specializat al BMFMS Tranzacionarea fr folosirea sistemului de tranzacionare este strict interzis. Sistemul electronic de tranzacionare specializat al BMFMS trebuie s ndeplineasc cel puin urmtoarele funcii: a.) introducerea n sistem, modificarea, anularea ordinelor, individual de ctre membrii BMFMS i de ctre traderi, pe pieele pentru care acetia sunt autorizai s negocieze;

b.) identificarea operatorilor i a clienilor acestora n contul crora s-au negociat cereri i oferte i s-au ncheiat tranzacii, precum i data i ora la care s-au efectuat acestea; c.)execuia automat a tranzaciilor; d.) evidena tranzaciilor executate i a poziiilor deschise pe fiecare tip de contract i scadena; e.) comunicarea n timp real ntre societatea de burs, casa de compensaie i operatori; f.) exercitarea contractelor cu opiuni g.) nchiderea poziiilor deschise la scaden.

Sistemul electronic de tranzacionare trebuie s asigure stocarea i furnizarea ctre operatorii BMFMS
78

i clienii acestora, pentru fiecare instrument tranzacionat, cel puin urmtoarelor date: a.)publicarea, la nceputul fiecrei edine de tranzacionare, a preului mediu ponderat, a preului maxim, a preului minim i a volumului tranzacionat pe piaa respectiv, aferente nchiderii edinei de tranzacionare precedente; b.) afiarea, la sfritul fiecrei ore de tranzacionare a preului mediu ponderat, a preului maxim, a preului minim i a volumului tranzacionat, n primele 6 ore de tranzacionare ale edinei n curs;

c.) afiarea la fiecare 20 de minute, a preului

mediu ponderat, a preului maxim, a preului minim i a volumului tranzacionat pentru ultimele 2 ore de tranzacionare ale edinei n curs.

Accesul la sistemul electronic de tranzacionare specializat al BMFMS se face pe baza unui user i a unei parole n baza contului deschis la casa de compensaie. Cerinele tehnice minime pe care operatorii trebuie s le respecte pentru buna funcionare a sistemului de tranzacionare sunt cele specificate n manualul de utilizare a sistemului. Pentru tranzacionarea prin sistemul electronic de tranzacionare specializat al BMFMS, fiecare membru al bursei trebuie s dispun de cel puin dou persoane cu drept de tranzacionare conform regulilor pieei.. Persoana desemnat de operator va primi user ul i parola de acces n pia pe baza mputernicirii semnate de reprezentantul legal al membrului bursei. Aceste dispoziii se aplic n mod corespunztor i traderilor.

79

Organizatorii pieei vor ine legtura pe durata tranzacionrii cu persoana desemnat prin sistemul de tranzacionare. n acest sens, respectiva persoan trebuie s aib autoritatea de a introduce, modifica i retrage ordine n numele membrului bursei i de a lua hotrri n numele acestuia privitor la activitatea desfurat de acesta pe pia.

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

02:20 05

80

1. Ce tipuri de contracte se utilizeaza pe pietele bursiere la disponibil.


2. Ce tipuri de contracte sunt utilizate pe pietele bursiere si extrabursiere

ale derivatelor. 3. Descrieti piata la disponibil pentru titei. 4. Descrieti bursa Chicago Board of Trade. 5. Descrieti mecanismul tranzactional al bursei London Metal Exchange. 6. Descrieti sistemul de tranzactionare cu strigare deschisa. 7. Descrieti sistemul de tranzactionare electronic. 8. Descrieti sistemul de tranzactionare al BMFMS.

02:25 05

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

81

55. Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia 2000 56. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 57. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 58. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 59. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 60. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 61. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 62. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 63. Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995 64. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 65. Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic, 2002 66. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 67. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 68. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 69. Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic 1997 70. Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990 71. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 72. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 73. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 74. Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K., 1997 75. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 76. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001

82

77. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 78. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 79. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 80. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 81. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

83

Cuprins

Unitatea de invatare 5. Etapele derulrii tranzaciei pe pieele futures 5.1 Iniierea tranzaciei 5.2 Meninerea poziiei contractuale 5.3 Finalizarea tranzaciei

84

De stiut care sunt si in ce constau procedurile de initiere a unei tranzactii pe piata futures. De stiut care sunt si in ce constau procedurile privind meninerea poziiei contractuale a unei tranzactii pe piata futures. De stiut care sunt si in ce constau procedurile privind finalizarea tranzaciei pe piata futures.

Unitatea de invatare 5. Etapele derulrii tranzaciei pe pieele futures

5.1. INIIEREA TRANZACIEI


Iniierea tranzaciei bursiere vizeaz stabilirea relaiei contractuale dintre client i broker, satisfacerea cerinelor impuse de regulamentul bursei pentru acceptarea ordinului de tranzacionare al clientului, plasarea i executarea acestuia. Etapele acestui demers sunt urmtoarele: A. Alegerea brokerului B. ncheierea contractului de brokeraj C. Deschiderea de cont i alimentarea acestuia D. Plasarea ordinului de tranzacionare E. Executarea ordinului in pia S detaliem n continuare coninutul acestor pai i metodologia de lucru pe piaa romneasc. A. Alegerea brokerului Clientul care dorete s tranzacioneze contracte futures pe mrfuri trebuie s ia o prim decizie crucial: alegerea unui broker. n trecut, dac ne referim la piaa american spre exemplu, alegerea unui broker era mai uoar dect n prezent.
02:20 05

85

nainte de anii 60 nu existau multe firme de broker dintre care s alegi i toate preau s ofere aproape aceleai servicii Apoi, n timpul anilor 60, firmele de brokeraj tindeau deja s se specializeze. De exemplu, unele dintre ele erau considerate specializate n pieele metalelor, n timp ce altele se descurcau mai bine n domeniul fructelor tropicale. Clienii se ateptau ca brokerii lor s dein informaii interne de pe piaa produsului care i interesa i de aceea aveau mare ncredere n sfatul lor. De fapt, majoritatea investitorilor care speculau pe bursele de mrfuri n acei ani o fceau pe baza recomandrilor brokerilor, creznd c un broker bun este cheia realizrii de profituri pe aceste piee ns, n anii 70 au aprut dou noi evenimente care au modificat semnificativ relaia broker client. n primul rnd, a fost liberalizarea comisioanelor de tranzacionare care a dus la demararea unui brutal rzboi al comisioanelor i la proliferarea firmelor de brokeraj cu discount. n al doilea rnd, a fost scderea volumului tranzaciilor futures pe pieele tradiionale i creterea corespunztoare a volumului tranzaciilor futures pe pieele financiare si valutare. Firmele de brokeraj nu mai urmau o politic de specializare pe o anumit pia i astfel nu i mai atrgeau i nu i mai menineau o clientel fidel. Mai mult dect att, tot mai muli speculatori se bazau pe propriile lor analize tehnice ale pieei, renunnd la sfaturile brokerilor. Pentru aceti investitori o rat a comisionului egal cu o jumtate sau o treime din comisionul perceput de la un broker cu servicii complete constituia o ofert foarte atractiv. Brokerul cu servicii complete. Acesta este tipul tradiional de firm de brokeraj care ofer, practic orice serviciu financiar n domeniul pieei aciunilor,obligaiunilor, contractelor futures, al fondurilor de pia monetar, al facilitilor fiscale,

86

opiunilor, publicaiilor de cercetare, iar lista ar putea continua. Unele firme de brokeraj din aceast categorie sunt implicate att pe bursele de valori cat i pe cele de mrfuri, n timp ce altele ofer servicii numai n domeniul contractelor futures. Un astfel de broker, implicat pe piaa contractelor futures, furnizeaz date obinute n urma unor studii considerabile, i comunic preurile de cotaie clientului, ofer recomandri n legtur cu tranzaciile, l ajut pe client s ia decizii de investiie, putnd oferi programe att pentru conturi discreionare ct i pentru conturi administrate. Brokerul cu discont. Aceste firme nu furnizeaz clientului studii de pre i nici publicaii de analiz a pieei, nu ajut clientul la dezvoltarea unei strategii de investiii, nici nu ofer consiliere n domeniul tranzaciilor. Ele, pur i simplu, execut ordinele i ndeplinesc cerinele financiare i de raportare, adic dau clientului confirmarea tranzaciilor i extrasul de cont. n ultimii ani ns, unele firme de brokeraj cu discont au nceput s ofere o scal de comisioane, n funcie de unele servicii de tipul analizelor de pia i consilierii de tranzacionare pentru care opteaz clientul, de obicei aceste comisioane fiind mai mici dect cele percepute de firmele de brokeraj cu servicii complete. De asemenea, multe firme de brokeraj care ofer servicii complete percep comisioane reduse pentru clienii care nu doresc asisten din partea brokerului i nu solicit informaii referitoare la cotaii i analize de pia. Societile de brokeraj din Romnia urmeaz i ele aceast tendin de polarizare pe cele dou categorii de intermediari, mai sofisticati sau din contr, axai doar pe partea operativ a tranzaciilor. Acest proces de specializare se va adnci odat cu dezvoltarea pieei romneti a derivatelor n urmtorii ani i va fi n beneficiul clienilor care vor putea alege pachetul de servicii necesar la costuri competitive.

87

B. ncheierea contractului de brokeraj ncheierea unui contract ntre client i broker (membru sau nemembru al bursei respective) reprezint n toate rile un imperativ juridic. Reglementrile din Romnia , n spe Regulamentul nr4/2002 al CNVM, prevd expres c membrii burselor de mrfuri vor presta servicii de brokeraj n numele i pe contul clienilor, n baza unui contract n form scris. Acest contract trebuie s conin cel puin urmtoarele: a.) serviciile de brokeraj ce vor fi prestate; b.) durata contractului, modul n care contractul poate fi rennoit i / sau modificat; c.) procedura i mijloacele prin care clienii vor transmite ordine i instruciuni; d.) tipul, coninutul i frecvena documentelor privind operaiunile desfurate ce vor fi transmise clienilor e.) consimmntul expres al clientului pentru stocarea de ctre membrii bursei a instruciunii / confirmrilor acestuia transmise telefonic, dup caz; f.) declaraia clientului prin care menioneaz c nelege termenii i i asum riscul ce decurge din tranzaciile cu instrumente financiare derivate; g.) orice alte clauze privind prestarea serviciilor de brokeraj convenite de pri; h.) comisionul pentru prestarea serviciilor de brokeraj i / sau consultana acordate clienilor privind instrumentele financiare derivate; i.) semntura clientului, a persoanei autorizate din partea membrului bursei i tampila societii. n cazul n care clientul acord autoritate discreionar membrului bursei de mrfuri, informaiile prevzute se vor completa cu cel puin urmtoarele:

88

a.) caracteristicile contului de portofoliu referitoare

la instrumente financiare derivate n care se vor face investiii i eventualele limite impuse, tipul de tranzacii pe care membrul bursei de mrfuri le poate efectua cu respectivele instrumente financiare derivate; b.) identificarea tranzaciilor pe care membrul bursei nu le poate efectua fr acordul expres al clienilor, dac este cazul; dac nu sunt impuse restricii, acest aspect va fi menionat n mod distinct; c.) posibilitatea clienilor de a revoca unilateral mandatului dat unui membru al bursei n baza contractului de administrare a portofoliului sau de a-i retrage n orice moment fondurile libere de sarcini, fr ca acest fapt s induc plata unor despgubiri; clientul are obligaia de a acoperi eventualele pierderi rezultate din tranzaciile efectuate n contul su; d.) numele i autorizaia CNVM a brokerului mandatat de membrul bursei de mrfuri cu administrarea contului clientului. Pentru a dobndi autoritate discreionar asupra portofoliului de instrumente financiare al unui client, membrul bursei de mrfuri are obligaia de a obine acordul scris i declaraia acestuia cu privire la asumarea riscului ce decurge din administrarea discreionar a contului. Membrul bursei de mrfuri va nmna potenialului client un prospect anexat contractului ncheiat, naintea semnrii acestuia, cuprinznd informai generale despre societate, instrumentele financiare derivate ce pot fi tranzacionate i

89

serviciile prestate, urmtoarele: a.)

care

va

conine

cel

puin

datele de identificare a membrului bursei (adresa sediului social / sediilor secundare , telefon, fax, e-mail, etc.);

b.) numele i funcia salariatului / brokerului cu care clientul va ine legtura; c.)informaii cu privire la compartimentului de control reprezentantului acestuia i a transmiterii eventualelor reclamaii; existena intern, a posibilitii

d.) informaii cu privire la caracteristicile principale ale fiecrui instrument financiar derivat cu privire la riscul implicat de tranzacionarea acestora; e.) elementele minime necesare derulrii tranzaciilor cu instrumente financiare derivate (constituirea marjelor, fondurilor de garantare, etc.) C. Deschiderea de cont i alimentarea acestuia Contractul de brokeraj naintat de broker clientului este nsoit de o cerere de deschidere de cont care trebuie s conin cel puin urmtoarele: a.) datele de identificare a clientului, persoana fizic sau juridic dup caz; b.) estimarea valorii investiiei;
c.) nivelul de risc, obiectivele investiionale;

d.) valoarea tranzaciilor efectuate pe piaa la disponibil i deineri de poziii deschise prin intermediul altui intermediar, dac este cazul; e.) numele i decizia de autorizare ale brokerului care a deschis contul, eventual tampila acestuia.
90

Conturile deschise clienilor, dar i conturile deschise la toate nivelele de operare ale pieei futures sunt denumite conturi de marj deoarece pentru iniierea unei poziii, indiferent dac aceasta este de cumprare sau de vnzare, este obligatorie depunerea unei sume de bani (marj) care reprezint garania obligaiilor asumate de un participant la piaa futures. Termenul marj, aa cum este el folosit n tranzacionarea contractelor futures, este n realitate o noiune care a fost preluat greit din terminologia tranzaciilor cu aciuni. Cnd un investitor cumpr aciuni, el poate s mprumute jumtate din suma necesar de la firma de brokeraj i s depun cash cealalt jumtate. Aceasta este denumit marj de 50%. Restul de 50% este limita n care brokerul poate credita pe investitor (n anii 20, brokerii tranzacionau aciuni cu o marj de 10%, despre care muli consider c a contribuit la crahul din 1929). Pe piaa futures, cnd este realizat o tranzacie, trebuie depus n contul deschis la firma de brokeraj o anumit sum, numit i marj. ns, cu aceast sum nu se cumpr nimic. Aceti bani servesc doar ca garanie a ndeplinirii obligaiilor contractuale (earnest money). Acest principiu este reglementat i la BMFM Sibiu, unde n funcie de poziia deinut pe lanul de intermediere, fiecare participant depune marja la intermediarul cu care lucreaz, astfel: - membrii bursei colecteaz marjele de la clieni pe baza brut; - membrii bursei depun marjele n contul membrului compensator care i reprezint, pe baza net; - membrul compensator, depune marjele n contul Casei Romne de Compensaie care le colecteaz pe baza net.

91

Marja se constituie ca regula in numerar. In mod exceptional pot fi acceptate ca marja si scrisorile de garantie bancara, emise de banci agreate de bursa. Nivelul marjei iniiale este diferit de la un contract futures la altul. n general, el este stabilit direct proporional cu volatilitatea preului activului de baz al contractului futures: cu ct volatilitatea preului este mai mare cu att i nivelul marjei iniiale este mai mare. n mod obinuit, bursele stabilesc nivelurile minime ale marjei iniiale ca fiind egal cu 3 unde este media schimbrilor zilnice absolute ale valorii contractelor futures, iar este abaterea standard a acestor schimbri zilnice, nregistrate ntr o anumit perioad de timp din trecutul relativ recent. Abaterea standard se calculeaz dup formula: =

(Xi X) 2
i =1

n unde n reprezint numrul schimbrilor zilnice de pre observate, Xi sunt schimbrile zilnice absolute ale preului, iar x este media schimbrilor zilnice absolute ale preului, nregistrate n perioada de timp respectiv. De menionat c media i abaterea standard trebuie actualizate n mod continuu. Pentru aceasta, ele pot fi calculate n fiecare zi, utiliznd ultimele 50 (sau 100 etc.) zile de tranzacii. Dac distribuia schimbrilor zilnice absolute ale preului este aproximat printr o distribuie normal, atunci 99% din aceste schimbri nu vor depi ca nivel media distribuiei plus de trei ori abaterea standard 2
2

o distribuie normal este definit n mod complet de ctre media sa i abaterea standard a acesteia. Ea repreyint modelul probabilstic cel mai frecvent utilizat n deciziile economice. Media plus i minus un anumit numr de abateri standard vor include n distribuia normal o proporie precis a numrului de observaii. Astfel, urmtoarele relaii sunt considerate valabile; + includ 68% din observaii; + 2 includ 95% din observaii; + 3 includ 99,7% din observaii. De aceea, exist doar o mic probabilitate ca schimbrile zilnice de pre s fie mai mici dect 3 sau mai mari dect + 3 .

92

Pentru exemplificare, vom calcula nivelul minim al marjei iniiale pentru contractul futures cu aur. Fiecare contract futures este stabilit pentru 100 uncii de aur. S presupunem c: preul curent al aurului este de 400 $/uncie, schimbarea medie zilnic a preului este de 10$/uncie, iar abaterea standard a schimbrilor zilnice ale preului (nregistrate relativ recent), fa de aceast medie este de 3$/uncie. Astfel, nivelul marjei iniiale necesar tranzacionrii unui contract futures cu aur va fi de 1900 $.
+ 3 = 10 + 3.3 = 19$ / unciedeci1900$ / contract

n stabilirea nivelului marjelor iniiale se iau n considerare i alte aspecte. Astfel, deseori, bursele cer marje mai nalte pentru poziiile din lunile imediat urmtoare, deoarece preurile futures ale contractelor pentru aceste luni sunt n general mai volatile dect pentru celelalte luni de tranzacii. Un alt factor l reprezint scopul tranzaciei;dac tranzacia este iniiat n scop de hedging, atunci marja iniial este considerabil mai sczut dect cea impus speculatorului. De asemenea, mai sczute sunt i marjele iniiale pentru poziiile spread, motivul fiind acelai: probabilitatea sczut pentru aceste poziii de a nregistra pierderi nete. Marjele din specificaiile contractelor de la BMFM Sibiu se stabilesc funcie de : - volatilitatea activului suport pe o perioad de cel puin1 an; - condiiile de pia ale activului suport; - variaia maxim zilnic a activului nregistrat ntr o perioad de cel puin 6 luni. Marjele sunt actualizate regulat, funcie de evoluia factorilor de mai sus, ce influeneaz valoarea i gradul de risc al contractului. D. Plasarea ordinului de tranzacionare
93

Odat ce contul clientului a fost alimentat cu suma ce reprezint marja iniial, acesta poate plasa la broker un ordin concret de tranzacionare. Indiferent de calitatea n care o face, de comerciant pe piaa fizic, de hedger, speculator sau arbitrajist, plasarea ordinului poate deveni un factor critic n determinarea succesului tranzaciei futures. Dou aspecte devin eseniale: - stabilirea momentului propriu de realizare a tranzaciilor deoarece pe multe piee futures volatilitatea preului este semnificativ chiar pe parcursul aceleiai zile; - precizarea corect i adecvat a ordinului de pre, aspect ce i pune amprenta n mod deosebit asupra operaiunilor de investiii n contracte futures. Devine important cunoaterea modului n care se poate obine executarea unui ordin la un pre rezonabil de avantajos. n plus, posibilitatea de eroare fiind foarte mare n afacerile cu evoluie rapid, cum sunt investiiile n contracte futures, respectarea procedurii corecte de plasare a ordinelor este una dintre cile de a evita greeli costisitoare. Toate conversaiile telefonice de plasare a ordinelor sunt nregistrate, astfel nct n cazul unei erori sau apariiei unei dispute pe tema unui ordin, se poate asculta banda pentru a se stabili exact ce s-a discutat. Dac investitorul a fcut o greeal, atunci el este pasibil de a suporta pierderile rezultate, orict de mari ar fi acestea. Dac brokerul sau angajatul firmei de brokeraj a greit, se vor lua msuri de corectare a greelii. Totui, nimeni nu poate compensa oportunitile pierdute sau executrile dezavantajoase care apar datorit ignoranei sau neglijenei investitorului. n orice caz, investitorul trebuie s insiste ca persoana care preia ordinul s repete, nainte de a ncheia convorbirea telefonic, datele ordinului. Plasarea unui ordin este o procedur simpl, de apelare telefonic a brokerului i de transmitere a
94

instruciunilor. Transmiterea corect instruciunilor ctre broker este ns crucial.

Ordinul de tranzacionare transmis de client brokerului trebuie s conin urmtoarele indicaii: - sensul operaiunii (vnzare sau cumprare); - tipul de contract (futures, opiune); - marimea tranzactiei (numar de contracte); - scadena tranzaciei;
-

natura tranzactiei (hedging sau speculative);

- indicaii de pre. Deoarece elementele contractului derivat sunt standardizate, le vom comenta n capitolul dedicat contractelor futures, respectiv opionale. Preul este elementul negociabil al contractelor i rolul clienilor devine activ n acest sens prin selectarea celui mai adecvat procedeu de determinare n ringul bursei a acestui pre. Acest procedeu este sintetizat n tipul de ordin de pre. Pe pieele bursiere mature i cu lichiditate, lista ordinelor de pre prevzute prin regulament este mai consistent i include urmtoarele tipuri de ordine. 1. Ordin la pia (Market order). Cel mai simplu tip de ordin, este ordinul la pia. Acesta este o instruciune de cumprare sau vnzare care trebuie executat, oricare ar fi preul cerut sau oferit n ring n momentul n care ordinul ajunge acolo. Brokerul de ring va executa un astfel de ordin la cel mai bun pre posibil, imediat dup primirea lui. Pe o pia activ, un ordin la pia este relativ sigur i este destul de frecvent utilizat. ns, pe o pia mai puin activ, acest ordin ar trebui utilizat numai cnd este vital ca tranzacia s fie executat imediat, deoarece este posibil ca preul de realizare a tranzaciei s devin mult mai mare sau mai mic dect cel dorit iniial.
95

Dac, de exemplu, ordinul este la pia de cumprare, dar n ring nu exist oferte cu un pre apropiat de cel al ultimei tranzacii, brokerul de ring va licita din ce n ce mai mult, pn cnd apare posibilitatea executrii. Preul la care este executat ordinul investitorului poate fi diferit de preul ateptat. 2. Ordin la pia indiferent de cotatie (Market not held order). Acest ordin poate fi denumit i indiferent de cotaie (Disregard Tape DRT). Este o instruciune care i d brokerului de ring libertatea de a lua decizii pentru executarea ordinului, astfel nct s obin cel mai bun pre. n general, este utilizat pentru ordinele mari, pe o pia inactiv. Clauza DRT permite brokerului s lucreze asupra ordinului n loc s l arunce pur i simplu n ring, ceea ce ar putea produce o modificare semnificativ a preului. 3. Ordin la pia la nchidere (Market on close (MOC) order). Un ordin la pia la nchidere instruiete brokerul s l execute n timpul ultimului minut de la sfritul sesiunii de tranzacionare. ntr-o pia activ, un astfel de ordin poate avea ca rezultat un pre de executare bun, dar nu este ceva neobinuit ca un ordin MOC s fie executat la civa pai de cotaie fa de preul de nchidere. 4. Ordin la pia la deschidere (Market on the open order). Acest tip de ordin transmite instruciunea de a executa tranzacia la pia imediat dup deschidere. Ordinul, desigur ajunge la brokerul de ring nainte de semnalul de deschidere al clopoelului. Muli investitori consider c preul de deschidere nu este o reflectare bun a activitii pieei i ncearc s evite plasarea unor ordine de acest tip. 5. Ordin la pia dac este atins (Market if touched (MIT) order). Un astfel de ordin transmite brokerului

96

instruciunea de a executa tranzacia la pia, dar numai dac este atins un pre specificat. De exemplu, dac ordinul este de cumprare soia la 6,25$ MIT, ordinul va fi activat numai dup ce apare o ofert 6,25$. Apoi brokerul va ncerca s obin cel mai bun pre de la pia, ceea ce nseamn c preul de executare a ordinului poate fi semnificativ mai mare de 6,25 $ n funcie de pia. Ordinul MIT este ntotdeauna plasat deasupra pieei dac este un ordin de vnzare i sub nivelul pieei, dac este un ordin de cumprare. Aceast situaie este singura rezonabil. Un investitor dorete s vnd la un pre mai mare dect cererea, sau s cumpere la un pre mai mic dect oferta. Acesta este scopul ordinului MIT. Reinei totui c ordinul MIT nu garanteaz ca tranzacia va fi executat la preul precizat. Odat ce preul specificat este atins, un ordin MIT devine ordin la pia i prin urmare, poate fi executat la un pre mai puin convenabil dect preul specificat, mai ales pe o pia inactiv. 6. Ordin limit (Limit order) sau Ordin cu pre (Price order). Dac un investitor dorete s intre pe pia la un anumit pre, ca i n cazul ordinului MIT, dar nu accept un pre mai puin convenabil dect preul specificat, atunci trebuie s foloseasc un ordin limit. Acest tip de ordin i spune brokerului s-l execute la preul precizat sau la un pre mai bun. Dac ordinul este de cumprare soia 6,25$ , brokerul trebuie s execute ordinul la 6,25$ sau la un pre mai mic. Invers, dac ordinul este de vnzare soia la 6,25$, brokerul trebuie s execute ordinul la 6,25$ sau la un pre mai mare. La plasarea unui ordin limit, investitorul nu este obligat s foloseasc cuvntul limit. Este suficient ca acesta s specifice preul. Brokerul nelege c ordinul este limit i c preul precizat este preul limit pe care investitorul este dispus s l ofere sau s l cear.

97

7. Ordin stop (Stop order). Un ordin stop este un ordin de cumprare dac preul este la un nivel specificat deasupra pieei, sau un ordin de vnzare dac preul este la un nivel specificat sub cel al pieei. Ordinele stop sunt folosite cu dou scopuri. Unul este de a limita riscul unei anumite investiii prin precizarea preului la care poziia va fi lichidat dac piaa are o evoluie nefavorabil (stop pierdere). Al doilea scop este ptrunderea pe pia dup ce piaa a depit nivelul preului specificat. Ordin cumpr stop (Buy stop order). Acesta este un ordin de cumprare la un anumit pre deasupra nivelului pieei. n momentul cnd este atins preul indicat, el devine ordin la pia. Adic un ordin cumpr stop devine ordin de cumprare la pia, dac preul de tranzacionare este egal sau mai mare dect preul stop, sau dac preul cererii (bid) este egal sau mai mare dect preul stop. Nu este necesar ca pe pia s se ncheie efectiv o tranzacie care s activeze ordinul stop. Este suficient s apar o cerere de cumprare la un pre egal sau mai mare dect preul stop i ordinul stop se va activa, transformndu-se n ordin la pia. Un ordin cumprare stop poate fi utilizat pentru luarea unei poziii long ntro perioad de cretere a pieei. De exemplu, dac aurul se tranzacioneaz la preuri ntre 520$ i 525$ per uncie i investitorul consider c, odat ce trece de 525$ un punct de rezisten preul, probabil, va urca mai sus, el va putea plasa un ordin cumpr stop la un pre aflat imediat peste 525$, poate la 525,50$. Astfel, investitorul va fi n msur s prind micarea pieei, dac aceasta apare. Ordin vinde stop (Sell stop order). Un ordin vinde stop este unul de vnzare la un pre sub nivelul pieei. Ca i n cazul ordinului cumpr stop, el devine ordin la pia dac pretul de tranzactionare este egal sau mai mic decat preul stop sau dac

98

preul ofertei pe pia este egal sau mai mic dect preul stop. Odat atins preul stop, ordinul este executat la cel mai bun pre posibil. Ca i n cazul ordinului cumpr stop , nu este obligatoriu ca pe pia s fie realizat efectiv o tranzacie la un pre egal sau mai mic dect preul stop, ci este suficient s apar o ofert de vnzare la un pre egal sau mai mic dect preul stop, pentru ca ordinul stop s fie activat. Un astfel de ordin este folosit pentru a angaja o poziie short ntr un moment cnd piaa este n scdere. Ordin stop pierdere (Stop loss order). Termenul stop pierdere este unul generic, aplicat ordinelor stop care au scopul de a limita pierderea. Un astfel de ordin poate fi ori cumpr stop, ori vinde stop. Ordinul stop pierdere este introdus pe pia pentru a compensa o poziie existenta. Dac investitor este long pe cinci contracte soia 7,83$ dar dorete s limiteze pierderea potenial la 100$ per contract, el va plasa un ordin stop de vnzare la 7,81$ (o variaie de un cent pe soia valoreaz 50$). Dac piaa are o evoluie ascendent, ordinul stop pierdere nu va fi executat. Dac preul pieei scade, ordinul va fi executat, iar investitorul va iei de pe pia cu o pierdere de 500$ (100$ x cinci contracte). Termenul stop pierdere nu apare pe ordin, ci doar cuvntul stop. Ordin stop limit (Stop limit order). Este o combinaie a unui ordin stop cu un ordin limit. n timp ce un ordin stop normal se transform ordin la pia cnd preul specificat este atins, un ordin stop limit se transform n ordin limit. n cazul ordinelor stop limit, sunt precizate dou preuri: preul stop care activeaz ordinul i preul limit care constituie limita de pre pe care investitorul este dispus s o accepte. Ordinul va arta astfel: cumpr cinci soia la 6,75 $ stop 6,74$ limita. Ordinul stop limit nu trebuie folosit ca ordin stop pierdere,deoarece exist posibilitatea ca el s

99

nu poat fi executat. Avantajul acestui tip de ordin este c el nu va fi executat la un pre mai puin avantajos dect preul limit. Dezavantajul l constituie faptul c este posibil ca ordinul s nu fie executat deloc dac preul pieei trece dincolo de valoarea limit nainte ca brokerul de ring s poat executa ordinul. Ordin stop la nchidere (Stop close only order). Acest ordin este o instruciune de vnzare / cumprare n ultimul minut de tranzacionare. Un ordin stop la nchidere de vnzare va fi executat n timpul ultimului minut de tranzacionare la un pre egal sau mai mic dect preul specificat, n timp ce un ordin stop la nchidere de cumprare va fi executat la un pre egal sau mai mare dect preul specificat. Adesea, preul de executare difer de preul de nchidere din cauza intervalului de timp n care ordinul stop la nchidere poate fi executat. 8. Ordin sau mai bine (Or better order). Sunt momente cnd un investitor dorete s introduc un ordin limit de cumprare peste pia sau un ordin limit de vnzare sub pia n mod normal, un astfel de ordin este plasat la numai civa pai de cotaie fa de pia i este introdus cu scopul de a prinde o micare puternic a pieei (strong breakout). Dac, de exemplu, argintul este tranzacionat n jur de 6,79 S i investitorul dorete s prind ceea ce pare a fi o cretere puternic, el nu este dispus s rite s plaseze un ordin la pia sau un ordin stop (care devine ordin la pia dac este atins preul stop) datorit riscului de a fi executat la un pre mai mare. Preul maxim pe care acest investitor este dispus s l plteasc este 6,81 S. Ordinul va fi transmis: cumpr un argint la 6,81 S sau mai bine (OB). Fr specificaia OB, brokerul sau operatorul care transmite acestuia ordinele va trimite probabil ordinul napoi, ca ordin incorect (ordinele limita de cumprare sunt ntotdeauna plasate la un pre sub

100

pia). ns, dac ordinul poart specificaia OB, brokerul i operatorul vor ti care este intenia investitorului. Adesea, investitorii fac greeala de a aduga specificaia OB unui ordin limit normal. Acesta este un indiciu pentru broker c investitorul este nceptor i adesea l contrariaz pe broker deoarece el consider c oricum ncearc s obin cel mai bun pre pentru clieni, fr a avea nevoie de precizarea sau - mai - bine. 9. Ordin dintr o dat - sau deloc (Fill or kill (FOK) order). Acest tip de ordin nu este folosit foarte frecvent. Ordinul transmite brokerul de ring o instruciune de a-l executa imediat i integral, sau de a-l anula. Dac brokerul nu are posibilitatea de a executa ordinul, el raporteaz imposibil (unable) i ordinul este anulat (Killed). Un astfel de ordin3 este utilizat cnd un investitor dorete s angajeze sau s lichideze rapid o poziie, fr a-i asuma riscul asociat unui ordin la pia. Ordinele FOK pot fi folosite pe pieele inactive sau pe pieele care au fluctuat n jurul unui anumit nivel al preului, dar dintr-un motiv oarecare, nu au atins nivelul dorit de investitor. 10. Ordin valabil - pn - la anulare (Good till cancelled (GTC) order). Acest ordin, cunoscut de asemenea ca ordin deschis (open order), rmne activ pn cnd este executat sau pn cnd investitorul l anuleaz. Majoritatea firmelor de brokeraj anuleaz la sfritul zilei de tranzacionare toate ordinele neexecutate, cu excepia celor desemnate ca ordine deschise sau valabile pn . la anulare. Nu este o situaie neobinuit ca un ordin deschis s rmn n ring
3

Ordinul dintr o dat sau deloc (Fill or Kill (FOK) order) nu trebuie confuncdat cu ordinul Imediat sau anuleaz (Immediate or cancel (IOC) order). Acesta din urm instruiete brokerul s l execute imediat, integral sau parial, iar partea neexecutat s fie anulat pe loc Ordinul dintr-o dat sau deloc (FOK) permite brokerului s fac o singur tentativ. Spre deosebire de aceasta, ordinul totul sau nimic (AON) permite brokerului s fac mai multe tentative de executare (NT)

101

timp de mai multe zile, chiar sptmni, dei este foarte important ca investitorul s rein c a plasat un ordin deschis; n caz contrar, acesta ar putea avea la un moment dat surpriza ca i-a fost executat un ordin la care nu se mai atepta 11. Ordin unul l anuleaz pe cellalt (One cancels the other (OCO) order). Uneori, un investitor vrea s plaseze un ordin astfel nct s surprind o micare brusc (break) a preului, indiferent de direcia n care evolueaz piaa. n acest scop pot fi plasate dou ordine, unul deasupra pieei i unul sub nivelul pieei, cu precizarea c atunci cnd unul dintre ordine este executat, cellalt s fie anulat.

n funcie de puterea de calcul calculatoarele se mpart n: .................................................................................................................... .................................................................................................................... ...........................................................................................................

02:20 05

5.2. MENINEREA POZIIEI CONTRACTUALE


Suntem n faza n care clienii firmei de brokeraj au depus n contul deschis la aceasta, marja iniial specificat n contractul futures i ordinul de tranzacionare a fost executat, fiecare dobndind o poziie contractual cumprtoare (long futures) sau vnztoare (short futures) de o anumit mrime (numr de contracte) i cu o anumit maturitate (luna scadenei). Totodat i firma de brokeraj membr a bursei i totodat membru compensator a depus la casa de compensaie o marj aferent poziiei nete (long sau short) de la sfritul zilei de lucru. Valoarea contractelor futures se modific ns odat cu evoluia cotaiilor futures pe pia.
102 02:20 05

Mecanismul bursei prevede actualizarea zilnic a poziiilor contractuale, proces denumit marcare la pia. Regula este c dac valoarea poziiei contractuale crete, clientul primete n contul su n marj o sum echivalent cu diferena dintre preul de regularizare al zilei curente i cel al zilei precedente multiplicat cu mrimea contractului (numr uniti de activ) i cu numrul de contracte. Dac valoarea poziiei contractuale scade , se deduce din contul su n marj o valoare calculat pe acelai principiu.
cm = ( FRi FRi 1 )QN

unde:

FRi = preul futures de regularizare din ziua i Q = cantitatea standardizat a contractului N = numrul de contracte al poziiei

cm = variaie zilnic a contului n marj

Acest proces se deruleaz la dou nivele: - casa de compensaie realizeaz marcarea la pia a poziiilor nete a membrilor si firmele de brokeraj (unele burse mai conservatoare au meninut mai mult timp sistemul marjelor pe baz brut la nivelul de compensaie deoarece n aceast variant grosul marjelor colectate de la clieni de ctre societile de brokeraj ajung la casa de compensaie, n timp ce n sistemul marjelor pe baz net, cea mai mare parte a fondurilor rmn la dispoziia brokerilor care pot ctiga dobnda aferent depozitrii) - firmele de brokeraj fac marcarea la pia a poziiilor clienilor pe baza brut (pe fiecare poziie deschis). Dac preul furures evolueaz n mod nefavorabil pentru brokeri astfel nct marja acestora se reduce

103

sub nivelul marjei de meninere (2/3 sau din marja iniial) casa de compensaie va solicita o marj suplimentar (marja de variaie) pe care brokerul va trebui s o depun n cel mai scurt timp (de regul o or). La rndul su brokerul va face un apel n marj clientului su, solicitnd depunerea unei garanii bneti suplimentare care s aduc disponibilul n cont la nivelul marjei iniiale specifice contractului. Casa de compensaie stabilete nivelul marjei pentru membrii compensatori i acest nivel va fi unul minim pe relaia broker client, fiind n general permis brokerului s solicite i marje iniiale mai mari (i chiar difereniate pe categorii de clieni, funcie de statutul i bonitatea lor financiar). Pentru a nelege procedeul marcrii la pia i efectul su asupra contului n marja, s considerm un caz ipotetic simplificat n care un client depune la broker 1000 $ ca marj iniial pentru cumprarea unui contract futures pe cacao la New York Board of Trade unde cantitatea standardizat a contractului este de 10 tone, iar marja de meninere e fixat la 750 $ Tabel 5.1. Exemplificarea contului n marj pentru o tranzacie cu un contract futures pe cacao n perioada 1 5 aprilie 2004 Ziu a Pre de regulari zare $/ton Operaiun Marja curent zilnic i ale clientului iniia Variai Final l e din marcar ea la pia Depune 1000 $ 1000 Exces/def icit fa de marja iniial Apel n marj

104

2010 2 3 4 5 1980 1960 2000

Cumpr 1 futures mai la 2000 $/t Depune 400 $ Vinde un 1400 futures mai la 2030 $/t Retrage1 700$ Depune1 400$ 1100 800 1000

+ 100 - 300 - 200 +400 + 300

1100 800 600 1400 1700

+ 100 - 200 - 400 + 400 + 700

400

Tot al

+ 300

Retrage 1700 $

Se constat c n ziua 3 datorit scderii cotaiei la cacao pn la nivelul de regularizare de 1960 $/t deficitul fa de marja iniial ( 400 S) a depit nivelul admis de - 250 $ (750 1000) i clientul a fost chemat n marj cu 400 $ pentru a readuce disponibilul din cont la nivelul marjei iniiale de 1000 $. Evoluia marjei curente din contul de disponibilitati al clientului poate fi sintetizat astfel (fcnd abstracie de costurile tranzacionale):
Mc = Mi m + Am dac Mc < Mm atunci Am = Mi - Mc

Unde : Mc marj curent Mi marj iniial Mm marj de meninere m - Variaia din marcarea la pia a poziiei Am Apel in marja i n reglementrile romneti se prevede c: Suma depus iniial va fi ajustat periodic i fiecare cont n marj va fi debitat sau creditat cu pierderea din tranzacii, diferena nefavorabil din
105

marcarea la pia, comisionul datorat instituiei pieei, respectiv cu profitul din tranzacii i/sau cu diferena favorabil rezultat n urma marcrii la pia. Suma rezultat n urma operaiunilor prevzute mai sus, nu trebuie s fie mai mic dect minimul acceptat de casa de compensaie/membrul compensator general. Profitul final de 300 $ este rezultanta celor 5 variaii zilnice din contul clientului, respectiv: Pr = [(FR1 F1) + (FR2 FR1) + (FR3 FR2) + (FR4 FR3) + (F5 FR4)]Q x N = = (F5 F1)Q x N unde: F1 pretul futures al pozitiei contractuale initiale (din ziua 1); F5 - pretul futures de compensare a pozitiei initale (din ziua 5); FR1 pretul futures de regularizare al zilei 1. Marcarea la pia a poziiilor nete ale membrilor casei de compensaie este ceva mai complex, obiectivul urmrit fiind acela de a evita situaiile de insolvabilitate ce ar putea aprea datorit puseurilor de volatilitate ale preurilor futures.
n funcie de puterea de calcul calculatoarele se mpart n: .................................................................................................................... .................................................................................................................... ...........................................................................................................

02:20 05

5.3. FINALIZAREA TRANZACIEI


Finalizarea unei tranzacii bursiere pe piaa contractelor futures pe marf se poate realiza funcie de scopul urmrit pe dou ci: lichidarea poziiei contractuale
02:20 05

106

livrarea fizic a mrfii S facem n continuare precizrile necesare.

A. Lichidarea poziiei contractuale


Varianta lichidrii poziiei contractuale dobndite pe piaa futures este cea mai utilizat cale de finalizare a unei tranzacii futures (n circa 98% din numrul contractelor, cu unele variaii funcie de contract). Lichidarea poziiei futures mbrac n practic dou forme: compensarea i plata n numerar. a) Compensarea Compensarea este varianta cea mai larg rspndit i const n reversul tranzaciei iniiale care a deschis poziia futures. Ea poate fi efectuat oricnd ntre momentul iniierii tranzaciei i scadena contractului. Cel care a iniiat o poziie cumprtoare (long) i lichideaz poziia printr o nou tranzacie n burs, pe acelai activ, de sens contrar, deci vnztoare (short), de aceeai mrime (acelai numr de contracte) i cu aceeai scaden (luna de livrare). n mod similar vnztorul iniial de futures (short futures) i compenseaz poziia prin cumprarea de contracte futures identice (long futures). Dup executarea acestor tranzacii i raportarea lor la casa de compensaie, obligaiile comercianilor (n sensul de vnztori i cumprtori de contracte futures) sunt anulate din evidenele bursei. n contul lor apar ns rezultatele financiare finale ale acestei operaiuni: - sume de bani ce reprezint profit i pot fi retrase imediat ce s au dedus ultimele costuri tranzacionale. Suma final este rezultatul
107

ajustrilor zilnice ale contului prin procedeul marcrii la pia. - sume de bani ce reprezint pierdere i care vor fi i n aceast zi de compensare , ca de altfel i n orice alt zi n care s-au nregistrat pierderi prin marcarea la pia a contului, retrase din disponibilul acestuia pentru a fi pltii cei ce au ctigat n ziua respectiv. Nu trebuie uitat faptul c prin sistemul lichidrii tranzaciilor futures bursa transpune n practic principiul jocului cu suma nul. Bursa, ca instituie nu pierde i nu ctig nimic (cu excepia contravalorii serviciilor prestate), ea face doar oficiul de a transfera sumele corespunztoare de la cei care au pierdut la cei care au ctigat. b) Plata n numerar O tehnic relativ nou, utilizat pentru lichidarea poziiilor futures este plata n numerar. Aceast tehnic se substituie livrrii fizice, eliminnd n mod complet, efectuarea i acceptarea livrrii. Utilizarea acestei tehnici este posibil numai pentru contractele futures care precizeaz, n mod special,plata n numerar ca modalitate de stingere a obligaiilor contractuale. n prezent, diverse contracte futures, de la contractele cu animale vii, pn la contractele cu indici bursieri, prevd plata n numerar ca modalitate de stingere a obligaiilor contractuale. Mecanismul de efectuare a plii n numerar este simplu: preul contractului futures respectiv la nchiderea tranzaciilor pentru acest contract, este egalizat cu preul cash, din momentul respectiv, al activului de baz al contractului. Orice sum cuvenit fie poziiei short, fie poziiei long, este transferat via casa de compensaie i firmele de brokeraj de la poziia ce datoreaz suma respectiv, ctre poziia ndreptit s o primeasc. n mod evident, aceast

108

tehnic este mult mai simpl dect livrarea fizic; totui, un cumprtor nu poate utiliza un astfel de contract futures n scopul achiziionrii efective a activului respectiv. Bursele au adoptat plata n numerar ca alternativ a livrrii fizice din dou motive. n primul rnd, natura activului de baz a contractului futures poate determina lipsa de fezabilitate a livrrii fizice. De exemplu, livrarea fizic n cazul contractelor futures cu indici bursieri ar presupune livrarea a sute sau mii de aciuni, n proporii elaborat calculate, ceea ce ar determina costuri extrem de ridicate pentru realizarea acesteia. n al doilea rnd, plata n numerar evit dificultile pe care comercianii le pot ntmpina n achiziionarea mrfii la momentul livrrii, dificulti datorate unei oferte sczute pe piaa respectiv. mpiedicnd astfel crearea unei crize artificiale pe pieele fizice ale acestor mrfuri, plata n numerar face dificil manipularea sau influenarea pieelor futures de ctre un grup restrns de comerciani. Datorit acestor motive, popularitatea lichidrii contractelor futures prin plata n numerar a crescut considerabil n ultimii ani.

B. Livrarea fizic a mrfii


Finalizarea contractelor futures pe marf prin efectuarea sau acceptarea livrrii fizice este cea mai puin utilizat dintre modalitile de aciune specifice acestor contracte. Livrarea fizic este un proces greoi i n plus impune o serie de cheltuieli suplimentare asupra comercianilor precum: Cheltuieli de transport la depozitele agreate de bursa de mrfuri Cheltuieli de depozitare i asigurare a mrfurilor Comisioanele de brokeraj Exist totodat i alte posibile inconveniente:

109

Preul de facturare, care este preul futures de

regularizare al ultimei zile de tranzacii, e posibil s absoarb din volatilitatea crescut a cotaiilor din zilele premergtoare scadenei (datorat intensificrii activitilor de lichidare a poziiilor). Pot s apar pe aceast baz anumite discrepane fa de unele preuri spot considerate reprezentative. momentului livrrii fizice. Fiecare contract futures prevede o perioad de mai multe zile n cadrul lunii de livrare n care se poate realiza transferul ctre cumprtor a titlului asupra mrfii. Este ns opiunea vnztorului s iniieze procesul de livrare i atributul casei de compensaie s respecte regulile de preceden n alocarea notificrilor pe cumprtori. Drept urmare cumprtorul de marf fizic este cel care ateapt notificarea de livrare fr a putea determina n vreun fel data exact a livrarii.

Incertitudinea

Livrarea fizic nu este absolut cert. ntr o pia cu

lichiditate crescut majoritatea covritoare a tranzaciilor de livrare fizic i vor gsi contrapartea. Intr o pia cu lichiditate sczut, procentul celor care ar putea s nu aib contraparte fizic este mai ridicat. Se pot introduce aici noiunile de lichiditate virtual i lichiditate fizic, iar nivelul indicatorilor afereni acestora ne pot furniza informaii despre maturitatea pieei sau importana ei pentru operaiunile comerciale, respectiv financiare, bazate pe contracte futures. prima vedere paradoxal c n baza unor contracte standardizate, inclusiv pe aspectul calitii, cumprtorul nu este sigur de calitate. Acest lucru este posibil deoarece regulamentul bursei poate s prevad dreptul vnztorului de a livra fie calitatea standard, fie caliti alternative
110

Incertitudinea calitii produsului obtenabil. Este la

specificate care totui nu se ndeprteaz mult de nivelul standard. De exemplu, contractul futures pe gru tranzacionat la CBOT prevede patru variante par grad (standard) i alte 7 alternative, sau contractul pe aur de la COMEX care prevede livrarea de lingouri cu greutate cuprins ntre 95 i 100 de uncii i o puritate de cel puin 99,5%. Uneori diferenele calitative , chiar dac sunt minore, pot s nu satisfac exigenele tehnologice ale cumprtorilor. Alteori ajustarea n sus a preurilor poate crea neplceri, deoarece bursa stipuleaz exact modul de facturare pentru calitile nestandard. De exemplu la gru CBOT: Preul de facturare = preul de regularizare + factorul de ajustare Factorul de ajustare este de obicei +_1 cent/ bushel la preul par grad. La contractul futures pe aur de la COMEX Preul de facturare = preul de regularizare x greutatea x puritatea Pentru ilustrarea mecanismului livrrii fizice, vom prezenta efectuarea acesteia n cadrul unui anumit contract futures: argint tranzacionat la Commodity Exchange, Inc. (COMEX). Un comerciant care deine o poziie short pentru un contract futures pe argint are obligaia de a efectua livrarea a 5000 uncii (cu o toleran de plus sau minus 6%) de argint pur prelucrat n lingouri, cntrind fiecare ntre 1000 i 1100 uncii. Argintul trebuie s aib o puritate dovedit n urma unei analize de laborator, de cel puin 0,999 i trebuie s poarte tampila firmei care la prelucrat, firm ce trebuie aprobat i listat de COMEX. n plus, argintul trebuie livrat la unul dintre depozitele acceptate de burs, aflate n zona New York ului. Toate aceste condiii reprezint clauze standardizate ale contractului futures. La nceputul lunii de livrare (delivery month), de exemplu decembrie, n zilele desemnate ca zile de avizare
111

(notice day), regulamentul bursier prevede ca toi comercianii cu poziii deschise pentru contracte decembrie, s informeze firmele lor de brokeraj c au intenia de a efectua livrarea fizic n cursul acestei luni, cnd anume i n ce cantiti sunt dorite aceste livrri. La rndul lor, firmele de brokeraj trebuie s comunice casei de compensaie inteniile clienilor lor. Dup ce acest proces (nomination process) este ncheiat, casa de compensaie mperecheaz poziiile long cu poziiile short, de obicei celei mai vechi poziii short opunndu-i cea mai veche poziie long, astfel nct, toate cantitile short vor avea un corespondent long. Avizarea privind livrarea este apoi transmis, via firma de brokeraj respectiv, tuturor prilor, indicnd fiecreia cui anume, cnd, unde i n ce cantiti trebuie efectuat livrarea. n cazul n care o anumit parte nu-i ndeplinete obligaiile contractuale, regulamentul bursei prevede plata de penaliti substaniale de ctre aceasta. Dup ce procesul de livrare este realizat n mod satisfctor, este anunat casa de compensaie, care stinge obligaiile membrilor clearing respectivi. La rndul lor, acetia sting obligaiile clienilor respectivi. n Romnia dei nu putem vorbi deocamdat de o pia futures funcional pe active de marf, premizele organizatorice exist, iar Regulamentul nr.6 de tranzacionare a contractelor cu livrare fizic la scaden la BMFMS ofer urmtorul scenariu al derulrii livrrii fizice. Activul suport al pieei futures cu livrare este constituit de titlul de proprietate asupra mrfii certificatul de depozit. Membrii BMFMS ce tranzacioneaz asemenea contracte sunt obligai s comunice casei de compensaie datele de identificare a clienilor persoane fizice i juridice ce tranzacioneaz contracte futures i opiuni cu livrare, pentru a permite derularea uoar i transparent a operaiunilor legate de livrarea mrfii.

112

Obligaiile asumate de clienii membrului bursei sunt garantate de aceasta. n caz de nerespectare a obligaiilor asumate prin tranzacii de ctre clieni, membrii BMFMS vor ndeplini aceste obligaii n relaia cu casa de compensaie. Membrii BMFMS vor verifica la depozit dac marfa clienilor este n cantitatea i cu caracteristicile nscrise n certificatul de depozit tranzacionat. Ultima zi de tranzacionare este a treia miercuri din luna scadent, cu excepia lunii decembrie, cnd ultima zi de tranzacionare va fi a doua miercuri din lun. Poziiile rmase deschise dup aceast zi vor fi nchise prin livrare. Procesul de livrare va avea loc n zilele lucrtoare rmase pn la sfritul lunii, cu excepia lunii decembrie, cnd procesul de livrare va avea loc pn la 24 decembrie. Traderilor le este interzis participarea la procesul de livrare. Poziiile lor deschise vor fi lichidate obligatoriu pn la, inclusiv ultima zi de tranzacionare. n caz contrar, aceste poziii vor fi nchise forat de ctre casa de compensaie, la preurile disponibile n pia n ultimele dou ore de tranzacionare. Tranzaciile cu livrare efectuate la BMFMS i garantate de casa de compensaie se ncheie cu pre valabil pentru livrarea EXW (ExWorks la poarta depozitului) din depozitele agreate de BMFM Sibiu. Certificatul de depozit reprezint un act emis de un depozitar agreat de BMFMS, n care sunt nscrise cantitatea i caracteristicile mrfii depozitate. Acest act are valabilitate numai n piaa organizat de BMFMS, folosirea lui n orice alt scop nefiind posibil. Depozitul care a eliberat certificatul de depozit va elibera marfa nscris ntr-un certificat numai n schimbul respectivului certificat. Toate livrrile de mrfuri conform contractelor tranzacionate se execut numai prin casa de compensaie.

113

Certificatele de depozit ale vnztorilor se depun de ctre membrii BMFMS care i reprezint, la sediul casei de compensaie, n urmtoarele 2 zile dup ultima zi de tranzacionare sau nainte de aceasta, dac intenia de livrare exista nainte de ultima zi de tranzacionare, nsoite de o intenie de livrare. n acelai termen, cumprtorii vor depune prin intermediul membrilor BMFMS care i reprezint, la sediul casei de compensaie, acceptul de livrare. Dac un membru al BMFMS deine n registrele sale att vnztori ct i cumprtori cu poziii deschise va trimite obligatoriu la casa de compensaie certificatul de depozit, intenia de livrare i acceptul de livrare a acestora. Nencadrarea n termenele de depunere a acestor documente duce la o penalizare de 1 milion lei/zi de ntrziere. Dup trecerea a nc 3 zile, marjele depuse de partea n culp vor fi pierdute de aceasta i folosite pentru despgubirea prii afectate. n urma primirii certificatului de depozit, a inteniei de livrare i a acordului de livrare, casa de compensaie va efectua urmtoarele operaiuni: va repartiza marfa ntre vnztori i cumprtori va notifica vnztorii, cumprtorii i depozitul agreat despre contraprile cu care vor efectua livrrile, precum i cantitile de livrat i respectiv de primit de fiecare parte. Operaiunile de mai sus vor fi efectuate de ctre casa de compensaie n termen de 2 zile de la primirea documentelor specificate. n urma notificrilor, vnztorii vor emite facturile fiscale pentru cantitile respective, la preul de cotare al ultimei zile de tranzacionare i le vor trimite cumprtorilor n termen de 3 zile de la primirea notificrii. Preul grului cu caracteristici superioare celor minime acceptate va fi bonificat

114

conform Manualului Naional de Gradare aprobat de Ministerul Agriculturii, Apelor i Pdurilor. Cumprtorii vor efectua plata facturilor ctre vnztori pn la ultima zi lucrtoare a lunii scadente i vor trimite casei de compensaie dovada plii. n urma primirii acesteia, n aceeai zi, casa de compensaie va trimite cumprtorilor certificatul de depozit, cu care vor ridica marfa de la depozitul care a eliberat acest certificat. n pieele futures dezvoltate funcioneaz totodat o serie de alternative ale livrrii fizice standard, aa cum a fost ea descris mai sus. Este vorba n principiu de urmtoarele dou variante: a.) Schimbul de contracte futures contra mrfii fizice a.) Procedura alternativ de livrare a.) Schimbul de contracte futures pentru mrfuri fizice (Exchange of Futures for Physicals EFP) este o variant a livrrii fizice standard. Aceast form se poate realiza nainte de momentul n care livrarea fizic este anunat conform regulamentului bursei. De exemplu, dac un comerciant short poate identifica un alt comerciant cu o poziie long corespunztoare, l poate aborda pe acesta n scopul ndeplinirii obligaiilor contractuale. Dac comerciantul long este de acord s accepte livrarea, atunci cel ce deine poziia short poate efectua livrarea fizic imediat n loc s atepte expirarea contractului. Astfel, o tranzacie EFP presupune vnzarea unei mrfi n afara bursei, de ctre cel ce deine poziia short ctre deintorul poziiei long, n condiii i la un pre reciproc agreate. Forma de livrare EFP constituie o excepie de la regula general ca toate tranzaciile futures s se desfoare prin executarea ordinelor n condiii de concuren, n incinta unei burse. Totui, att deintorul poziiei short ct i deintorul poziiei long ntr-o tranzacie EFP, au obligaia de a anuna bursa respectiv i casa de compensaie afiliat,
115

despre ncheierea tranzaciei, astfel nct obligaiile respectivilor s fie stinse din evidena casei de cliring. Motivul ncheierii acestui tip de tranzacii rezid n mai marea flexibilitate pe care acestea o permit n comparaie cu regulile impuse de burse asupra unei livrri fizice standard. Cele dou pri ale tranzaciei pot stabili de comun acord, ca livrarea mrfii s se realizeze ntr un loc diferit i la un moment diferit fa de clauzele standard. Mai mult, dac cele dou pri sunt de acord, chiar marfa livrat poate fi total diferit fa de cea specificat n contractul futures. n practic, deseori aceast substituire are loc cu o marf similar, dar nepermis de regulile stricte ale bursei privind livrarea fizic standard. De exemplu, un comerciant cu o poziie long n contractul futures pe argint poate permite comerciantului cu poziie short n acelai contract, livrarea de monede de argint n loc de lingouri de argint. Deoarece EFP constituie o modalitate de a acorda o mai mare flexibilitate n ndeplinirea obligaiilor contractuale ale comercianilor futures, conferind astfel o mai mare atractivitate livrrii fizice, aceste tranzacii au devenit, ca alternativ la livrarea standard, din ce n ce mai utilizate. b.) O alt variant a livrrii fizice standard este aa numita procedur alternativ de livrare (Alternative Delivery Procedure ADP). O tranzacie ADP se desfoar dup expirarea unui contract futures i dup ce casa de cliring a echilibrat poziiile short cu poziiile long, n scopul efecturii livrrii fizice. Cele dou pri long i short ale acestui tip de tranzacie stabilesc de comun acord s efectueze i s accepte livrarea n alte condiii dect cele nscrise n regulamentul bursei. De asemenea, cele dou pri au obligaia de a anuna casa de compensaie despre ncheierea acestei tranzacii, astfel nct obligaiile lor s fie stinse din evidena casei de cliring.

116

n concluzie, n timp ce livrrile fizice reprezint doar un mic procent (sub2%) fa de volumul total tranzacionat, n cadrul lor, tranzaciile de tip EFP constituie cea mai utilizat variant a acestora.

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

02:20 05

117

1. Care sunt etapele derularii unei tranzactii pe pietele futures.

2. Cum se alege brokerul. 3. Detaliati continutul unui contract de brokeraj. 4. Ce sunt marjele si cum se calculeaza marja initiala. 5. La ce se refera un ordin de tranzactionare. 6. Care sunt tipurile de ordine de pret, ce obiective urmaresc acestea si cum se executa in piata. 7. In ce succesiune se executa ordinele clientilor de catre broker. 8. Ce interdictii are un broker in ceea ce priveste tranzactionarea. 9. Care este scopul marcarii la piata si cum se realizeaza acest proces. 10. Care sunt modalitatile de finalizare a tranzactiilor futures pe marfa. 11. Descrieti mecanismul livrarii fizice in baza contractelor futures. 12. Care sunt inconvenientele livrarii fizice pe piata futures. 13.Care sunt alternativele livrarii fizice.

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

02:20 05

118

82. Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia 2000 83. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 84. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 85. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 86. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 87. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 88. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 89. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 90. Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995 91. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 92. Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic, 2002 93. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 94. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 95. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 96. Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic 1997 97. Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990 98. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 99. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 100. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa

119

101. 1997

Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K.,

102. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 103. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 104. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 105. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 106. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 107. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 108. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

120

Cuprins

Unitatea de invatare 6. Contractele futures i esena preului futures 6.1 Specificul contractelor futures 6.2 Specificaiile contractului futures 6.3 Esena preului futures 6.4 Interzicerea manipulrii pieei i preului

De stiut specificul contractelor futures De inteles esena preului futures

De stiut specificaiile contractului futures


121

122

Unitatea de invatare 6. Contractele futures i esena preului futures

6.1. SPECIFICUL CONTRACTELOR FUTURES


Contractele futures sunt contracte bursiere la termen, standardizate, care creaz obligaii de vnzare sau cumprare virtual i eventual fizic a activului suport pn la scadena lor, la un pre convenit n momentul ncheierii tranzaciei. O categorie de contracte futures sunt concepute doar pentru tranzacii virtuale, finalizarea contractului realizndu-se numai prin lichidare voluntar nainte de scaden, sau automat la scaden. Activele specifice acestei categorii sunt sintetice sau monetare (indici, couri de titluri, valute). O a doua categorie de contracte futures, n care includem i contractele futures pe mrfuri, beneficiaz de un mecanism funcional care permite att tranzacionarea virtual ct i pe cea fizic, finalizarea contractului realizndu-se de data aceasta nu exclusiv prin lichidare, dar i prin livrare fizic a activului (mrfuri, aciuni, obligaiuni, valute). Contractele futures se deosebesc n mai multe privine de o alt categorie de contracte la termen, contractele forward. a) Contractele forward sunt contracte la termen ce creeaz pentru pri obligaii ferme de vnzare / cumprare exclusiv fizica a activului contractual, la un pre prestabilit. Deosebirea esenial i principial ntre cele dou tipuri de contracte, forward i futures, rezid n aceea c dac primele pot fi executate exclusiv prin livrarea fizic a activului contractual, contractele futures ofer obligatoriu i varianta virtual de finalizare. Contractele forward nu ofer i variante dematerializate de executare, variante n care s
123 02:20 05

nu fie implicate activele de referin ale contractelor, ci doar caracteristici ale acestora (preuri, rate, etc.) Din acest punct de vedere putem defini i delimita cele dou tipuri de contracte astfel: Contractele forward sunt contracte fizice Contractele futures sunt contracte virtual fizice sau doar virtuale Contractele futures pe marf se regsesc preponderent n categoria contractelor virtual fizice, ns nu pentru c nu ar putea funciona i exclusiv virtual. b) A doua deosebire esenial ntre cele dou tipuri de contracte se refer la valoarea n timp a acestora. Valoarea fix a contractului forward rezult din faptul c la livrare se pltete preul convenit iniial. Se cunoate exact valoarea facturii de plat, nu mai exist alte fluxuri financiare ntre prile contractante i fiecare poate s prevad contabil mrimea plii, respectiv ncasrii viitoare. Contractul futures are o valoare variabil rezultat din marcarea zilnic la pia. Finalizarea lui, n oricare din variante (virtual sau fizic) se face la preul futures al zilei respective. n cazul livrrii fizice, pentru a ne apropia de contractul forward, facturarea mrfii se face la preul de regularizare al ultimei zile de tranzacie din luna de livrare, deci nu la preul futures al contractului iniial. Din acest punct de vedere, precizarea din definiia dat contractelor futures c obligaia de a vinde / cumpra se accept la un pre stabilit n momentul ncheierii tranzaciei este simultan adevrat i fals. Este fals pentru c preul facturat i pltit este altul dect cel al tranzaciei iniiale, dar este adevrat pentru c rezultatul financiar global al operaiunii conduce la preul iniial. Valoarea facturat cumprtorului de marf se ajusteaz cu valoarea din contul de la broker al cumprtorului,

124

respectiv vnztorului. Aceste valori de ajustare reprezint rezultatul financiar al actualizrii periodice a valorii contractului iniial i sunt de regul diferite pentru prile ce finalizeaz fizic tranzacia deoarece au contractat iniial la preuri futures diferite. c) De aici, rezult i o alt deosebire ntre forward i futures cu livrare fizic. n cazul contractelor forward se realizeaz un singur transfer de fonduri, la termenul de plat convenit. n mecanismul futures apar cel puin trei fluxuri bneti pentru fiecare contractant (vnztor i cumprtor) care genereaz valoarea iniial convenit. Primul flux este cel generat de facturarea livrrii fizice. Al doilea flux este generat de depunerea marjei iniiale. Al treilea flux este generat de retragerea din contul de la broker a disponibilului final (n exces sau deficit fa de marja iniial). n plus pot s apar fluxurile suplimentare ale chemrilor n marj. Din acest punct de vedere tranzacia futures este n dezavantaj comparativ cu tranzacia forward, deoarece mobilizeaz mai multe resurse (n exces fa de forward cu cel puin valoarea marjei iniiale), pe o durat de timp mai lung (ntre depunerea marjei i plata final) i cu posibile pli intermediare incerte ca mrime i moment (chemrile n marj). Costurile tranzaciei futures se compun astfel nu numai din cele directe (comisioane), dar i din cele indirecte, legate de mobilizarea resurselor financiare (echivalent dobnzi). Exist astfel premizele ca pe ansamblu, n ipoteza unor preuri prestabilite egale n contractul forward i n contractul futures tranzactionarea futuress fie mai costisitoare. Fluxurile financiare ale tranzaciei fizice futures se deruleaz pe dou planuri: pn la momentul livrrii, ntre prile contractante i societile de brokeraj angajate la momentul livrrii, ntre prile contractante
125

d) Se difereniaz cele dou tipuri de contracte i din punctul de vedere al duratei. Contractul forward se finalizeaz de regul la o dat exact, prevzut n contract (exist ns i contracte, inclusiv de burs, care prevd un numr de zile aferente ncrcrii i livrrii mrfii, dar ele sunt clar consemnate). La contractul futures durata este incert pentru faptul c vnztorul are dreptul s se decid s livreze marfa mai devreme sau mai trziu n cadrul perioadei de livrare prevzute de burs, ceea ce pentru cumprtor poate fi un dezavantaj n msura n care trebuie s i rezerve din timp lichiditile necesare i s angajeze poate intempestiv mijloacele de transport. e) Contractele futures pe marf, chiar n varianta livrrii fizice rmn depersonalizate pe toat durata de timp dintre iniiere i livrare. Prile contractante nu trebuie s negocieze direct deoarece bursa, prin intermediul casei de compensaie, se interpune ntre pri prin mecanismul novaiei. n cazul contractelor forward extrabursiere prile negociaz nemijlocit, iar n cazul celor bursiere, mijlocit, dar fr angajarea bursei drept contraparte a vnztorului i respectiv cumprtorului. f) Contractele futures sunt totdeauna standardizate i singurul element al negocierii rmne preul, n timp ce contractele forward sunt de regul nestandardizate (pot fi i standardizate) i negocierea se poart asupra mai multor elemente (pre, cantitate, termen de plat i livrare,etc.). g) Modul de stabilire al preului este diferit. Preul futures rezult dintr-un proces de licitaie public ce echilibreaz cererea i oferta total la momentul

126

respectiv, n timp ce preul forward este rezultat al unei negocieri bilaterale. h) Obiectivele realizabile prin intermediul contractelor futures pot fi nu numai de natur comercial, ca n cazul contractelor forward, dar si de natur financiar (gestionarea riscului de pre prin cedarea sau asumarea lui, arbitrajarea diferenelor de cotaii). i) Contractele futures au o valoare de pia care se obiectiveaz prin procedeul marcrii la pia i se valorific nu numai la finalizarea lor, dar i pe parcurs ( de exemplu retragerea din cont a excesului de marj). Contractele forward putem spune c nu au valoare de pia (ele capt o anumit valoare pentru una din prile contractante n baza diferenei ce se poate crea spre scadena contractului ntre preul acestuia i preul spot al pieei, dar ea nu se poate manifesta ca valoare de pia pentru c tranzacia nu poate fi depersonalizat sau dematerializat, obligaiile contractuale fiind croite pe cerinele concrete ale partenerilor i pentru livrarea concret a activului contractual).
Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. 6.2. SPECIFICAIILE CONTRACTULUI FUTURES Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. Contractele futures au specificaii diferite de la .................................................................................................................

02:20 05 02:20 05

produs la produs i nu de la burs la burs, dar setul generic de specificaii conine n toate aceste contracte urmtoarele: 1. Simbolul contractului
127

2. Unitatea de tranzacie 3. Gradul de calitate livrabil 4. Cotaia de pre 5. Fluctuaia minim de pre 6. Limita maxim de variaie zilnic a preului 7. Lunile de livrare 8. Ultima zi de tranzacii 9. Prima zi de notificare a livrrii fizice 10. Marja iniial n anexele nr. 1-7 se poate vedea modul concret n care o serie de burse din SUA, Anglia i Romnia au stabilit aceste specificaii pentru unele dintre mrfurile intens tranzacionate pe piea futures. Facem n continuare doar cteva comentarii: Limita maxim de variaie a preului futures pe parcursul unei zile de tranzacionare a fost introdus pentru a preveni variaiile excesive care pot fi induse n pia de factori n special subiectivi i care au dus n trecut la declanarea unor crize sau chiar crahuri bursiere. La atingerea limitei tranzaciile sunt ntrerupte pentru un interval de timp la nceput mai scurt i apoi mai lung, dac nu se revine n interiorul limitelor stabilite pentru ziua respectiv. Unele burse au introdus limite variabile pentru a debloca tranzaciile situate la captul intervalului. Lunile de livrare. Contractele futures pe mrfuri i produse energetice prezint luni de livrare lunar sau trimestrial. Excepie fac de obicei contractele pe produse agricole, unde lunile de livrare in cont de ciclicitatea culturilor i de interesul tranzacional dintre recolte. Extensia n timp a lunilor de tranzacionare pe care le ofer bursele de mrfuri variaz de la o pia la alta ns, ca regul contractele futures agricole au maturiti mai scurte (12 18 luni), n timp ce contractele industriale pot fi mai
128

lungi (chiar 2 3 ani). Totui, dei exist aceast posibilitate de a contracta la termene foarte ndeprtate, lichiditatea progresiv mai sczut aferent acestor termene poate face de multe ori imposibil gsirea contraofertei. Perioada de livrare, la contractele futures pe marf ine cont de specificul comerului cu respectivele produse i numrul de contracte ce sunt finalizate prin livrare fizic. La majoritatea mrfurilor, perioada de livrare ncepe nainte de ultima zi de tranzacii i este determinat de prima zi de notificare (care se poate situa chiar n luna precedent celei de livrare) i ultima zi de tranzacii a lunii de livrare. n alte contracte futures pe marf prima zi de notificare a livrrii se situeaz imediat dup ultima zi de tranzacii i livrarea se poate derula pn la sfritul lunii
Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

02:20 05

6.3. INTERZICEREA MANIPULRII PIEEI I A PREULUI


Deoarece preul este elementul cel mai important al tranzaciilor bursiere, toate pieele i-au formulat prin legislaie i reglementri prevederi clare i sanciuni severe pentru cazurile de manipulare a cotaiilor, indiferent pe ce cale vor realiza aceasta. Comitetul pentru etic bursier din structura organizatoric a bursei are ca prim obiectiv prevenirea i combaterea unor astfel de practici.
129

02:20 05

i legislaia romneasc acord importana cuvenit acestor aspecte. Astfel prin Legea 512/2002 (fosta OUG 27/2002) se precizeaz urmtoarele: Art. 53 - Prin manipularea pieei se nelege: a) ncheierea de tranzacii sau lansarea de ordine de burs care dau sau sunt n msur s dea indicaii false sau neltoare cu privire la oferta, cererea sau preul activelor, inclusiv al instrumentelor financiare derivate; b) ncheierea de tranzacii sau lansarea de ordine de burs care menin preul activelor, inclusiv al instrumentelor financiare derivate, la un nivel artificial; a) ncheierea de tranzacii care ncalc practicile oneste b) diseminarea de tiri, informaii sau zvonuri prin orice mijloace care dau sau sunt n msur s dea indicaii false sau neltoare cu privire la oferta, cererea sau preul activelor, inclusiv al instrumentelor financiare derivate. Art. 54 n nelesul prezentei ordonane de urgen , orice persoan va fi considerat deintor de informaii privilegiate sau persoan iniiat dac: a.) are acces la asemenea informaii; 1. ca membru al organismului de conducere sau supraveghere, ori al unei structuri similare a unui membru al bursei de mrfuri sau a unui investitor n bursa de mrfuri; 2. pe durata angajrii sale sau pe durata activitii profesionale n serviciul unui membru al bursei de mrfuri sau n legtur cu acesta, respectiv al unui investitor la bursa de mrfuri sau n legtur cu acesta; b.) are acces la aceste informaii datorit unei poziii sau legturi identice cu cele de la lit.a.) cu o persoan juridic avnd ea nsi acces la astfel de informaii;
130

b.)

a obinut astfel de informaii de la oricare din persoanele menionate la lit. a) sau prin orice alt modalitate.

Art.55 orice deintor de informaii privilegiate nu poate efectua operaiuni la o burs de mrfuri pentru sine sau pentru altul, direct sau indirect sau nu poate valorifica respectivele informaii privilegiate n orice alt mod i nici s le transmit ori s faciliteze publicarea lor n avantajul propriu sau al unor teri i se va supune normelor de conduit prevzute n prezenta ordonan de urgen. Aceste prevederi se completeaz cu enumerarea cazurilor ce definesc o practic frauduloas pe piaa bursier i cu sanciunile de care se fac pasibili cei care tranzacioneaz pe baza unor informaii confideniale din Regulamentul nr.4./ 2002 privind bursele de mrfuri i instrumente financiare derivate: Se consider practic frauduloas urmtoarele fapte, fr ca enumerarea acestora s fie limitativ: a. executarea prioritar a ordinelor de tranzacionare n contul propriu sau n contul persoanelor iniiate fa de ordinele competitive anterioare sau concomitente n contul clienilor; b. efectuarea de tranzacii n situaia existenei unor conflicte de interese cu clienii; c. tranzacionarea excesiv pentru un cont discreionar, n sensul efecturii de tranzacii repetate n defavoarea clientului cu scopul de a genera comision pentru membrul bursei de mrfuri; d. realizarea unui acord ntre dou sau mai multe persoane care acioneaz n mod concertat, n scopul obinerii de beneficii n dauna clienilor sau care au ca scop ori rezultat creterea sau scderea frauduloas a preului instrumentelor financiare;
131

e. informarea eronat, incomplet sau exagerat cu privire la un instrument financiar, transmisa unui client n vederea determinrii acestuia s deruleze tranzacii avnd ca obiect respectivul instrument financiar; f. acoperirea obligaiilor ce rezult din tranzacii efectuate n contul propriu i / sau al persoanelor iniiate folosind activele clienilor; g. transmiterea unor informaii din surse neoficiale, prezentate ca fiind confideniale, n scopul determinrii clienilor sau potenialilor clieni de a efectua tranzacii ori promisiuni de ctig fcute investitorilor. Operatorii burselor de mrfuri, persoane juridice, care efectueaz tranzacii pe baza unor informaii confideniale sau privilegiate ori care transmit informaii confideniale sau privilegiate unei persoane care folosete asemenea informaii pentru ncheierea de tranzacii la bursele de mrfuri vor fi sancionai de ctre CNVM cu amend cuprins ntre 0,5% - 5% din capitalul vrsat la CNVM, putnd decide i retragerea autorizaiei de funcionare a operatorului respectiv. Operatorii burselor de mrfuri, persoane fizice, care efectueaz tranzacii pe baza unor informaii pe baza unor informaii confideniale sau privilegiate ori care transmit informaii confideniale sau privilegiate unei persoane care folosete asemenea informaii pentru ncheierea de tranzacii la bursele de mrfuri, vor fi sancionai de ctre CNVM cu amenda cuprins ntre 3 milioane lei i 3 miliarde lei, CNVM putnd decide i retragerea autorizaiei sau / i interzicerea pe durat nelimitat a ncheierii de tranzacii la bursele de mrfuri.

132

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

02:20 05

133

1. Explicati deosebirile dintre contractele futures si contractele forward.

2. Explicati si exemplificati specificatiile contractelor futures. 3. Ce este pretul futures. 4. Ce factori determina nivelul si evolutia pretului futures al diverselor categorii de marfuri. 5. Care sunt practicile interzise de manipulare a pietei si pretului

02:25 05 Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

109. 2000

Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia

110. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 111. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997

134

112. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 113. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 114. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 115. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 116. 117. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995

118. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 119. 2002 Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic,

120. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 121. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 122. 123. 1997 124. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990

125. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 126. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 127. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 128. 1997 Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K.,

129. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 130. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 131. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 132. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992

135

133. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 134. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 135. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

Cuprins

Unitatea de invatare 7. Tranzacii speculative pe pieele futures de mrfuri 7.1 Motive de atracie 7.2 Riscuri i reguli ale speculaiei futures 7.3 Modelul tranzacional al speculaiei

136

De inteles motivele de atracie pentru speculatia pe

piata futures De stiut riscurile i regulile speculaiei futures De inteles modelul tranzacional al speculaiei pe piata futures

137

Unitatea de invatare 7. Tranzacii speculative pe pieele futures de mrfuri

TRANZACII SPECULATIVE PE PIEELE FUTURES DE MRFURI


Spre deosebire de jocurile de noroc unde riscul este creat de dragul riscului, speculaia presupune asumarea unor riscuri existente. Factorii ce genereaz aceste riscuri sunt att de numeroi nct ei nu pot fi modelai sau produi ca ntr-un cazinou. Majoritatea acestor factori sunt reperai i studiai probabilistic dar n acest tablou cauzal pe care specialitii ncearc de mult timp s-l subordoneze unor reguli, pot s apar oricnd i factori noi. Astfel, jocul probabilistic al factorilor iniiali, cuprini eventual ntr o modelare econometric se complic i mai mult, cu efectul multiplicrii rezultatelor posibile. Eforturile de modelare sunt importante, dar efectele sunt nc minore, ceea ce nseamn c tranzaciile bursiere, fie ele speculative sau de acoperire a riscurilor, se vor menine nc mult timp n actualitate.
02:20 05

7.1. MOTIVE DE ATRACIE


Motivaia majoritii speculatorilor de pe pieele futures este ca i n cazul juctorilor de la cazino, sperana obinerii unui profit rapid. Cu toate acestea, apar i aici diferenieri importante. Spre deosebire de jocurile de noroc, care nu genereaz efecte economice (fcnd abstracie de ncasrile bugetare i cererea de locuri de munc), speculaia bursier ajut la gestionarea riscurilor de pre i chiar

138

stabilizarea celor din urm sau la creterea eficienei economice sau investiionale la nivelul unor categorii diversificate de participani. Dei speculatorii de la burse nu gndesc n termenii efectelor pozitive generate de activitatea lor pentru ali participani, pentru sectoare de activitate sau economie n general, acestea exist i in deja de mecanismele normale ale oricrei economii de pia funcionale. Teoria matematic a jocurilor aloc spaiu larg conceptului de funcie a utilitii i preferinelor individuale n acest sens. Fr a ptrunde n acest domeniu, menionm doar o concluzie ce ne poate fi util n domeniul speculaiei bursiere. Studiile converg spre conturarea concluziei c persoana a crei funcie de utilitate aloc valoare exclusiv maximizrii profitului sperat ar trebui, pe termen lung, s ctige mai mult dect cel a crui funcie de utilitate aloc valoare i altor coordonate precum senzaiile tari sau oportunitile de a percepe aspecte ale economiei mondiale. Acest corolar are desigur o doz de probabilitate dar trebuie s extragem ideea c la burs principala component a funciei utilitii o constituie maximizarea profitului, obiectiv ce trebuie realizat printr-un joc inteligent i documentat, n nici un caz hazardat i ptima. Componenta informaional a speculaiei bursiere o deosebete fundamental de orice joc de noroc i nu este deloc hazardat s o includem n conceptul de management al riscului. De ce ar fi tranzaciile futures mai atractive pentru speculatori dect alte tranzacii precum cele comerciale sau financiare, altele dect pe baz de contracte derivate? Volatilitatea n sine a cotailor bursiere nu constituie o motivaie plauzibil din moment ce volatilitatea contractelor futures este comparabil cu cea a preului activelor de referin (de exemplu aciuni corporative.)

139

Ceea ce creaz ns atractivitate este efectul de levier specific tranzacionrii pe pieele futures, deoarece acesta creaz iluzia ca preurile futures sunt mult mai volatile dect sunt n realitate. Aceast iluzie este rezultatul comparaiei fluctuaiilor de pre cu cerinele de marj, situate n general n registrul de 5 10% din valoarea activului suport, i nu cu valoarea integral a activului. Fr efectul de levier piaa futures nu ar atrage pe nimeni. Pentru hedgeri este esenial ca marjele de garanie s fie mici, deoarece obiectivul lor nu este tranzacionarea activului suport a crui volatilitate de pre nici nu este de regul foarte mare. Pentru diveri investitori contractele futures care nu ofer nici dobnzi, nici dividende, nu ar avea vreun avantaj n faa altor instrumente investiionale n lipsa efectului de levier. n concluzie putem spune c efectul de levier este premisa esenial a unor piee futures lichide fr de care acestea probabil nici nu ar exista. Un al doilea motiv pentru care speculatorii sunt atrai de pieele futures ine mai mult de psihologia uman. Aceast pia este probabil singura ce ofer posibiliti directe de testare a propriilor opinii n pia i de a realiza concomitent i un eventual profit. n absena derivatelor, astfel de previziuni ar putea fi transpuse n practic doar indirect. Spre exemplu pentru un speculant / investitor convins de iminena creterii preurilor la porumb nu ar exista dect varianta mai flexibil de a cumpra aciuni ale unor firme ce ar beneficia de aceast evoluie a preului. Aceast variant ar fi ns nu numai mai costisitoare, dar i mai riscant dect tranzacionarea futures.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................ 140

02:20 05

7.2. RISCURI I REGULI ALE SPECULAIEI FUTURES


Succesul tranzacionrii pe piaa futures depinde n bun msur de urmtoarele premise: 1. abilitatea de a face previziuni asupra preurilor 2. tiina de a gestiona eficient capitalul disponibil. Cea de-a doua premis presupune cunoaterea unor reguli ce au izvort din prelucrarea statistic a activitii concrete de pe pia, dar nainte de a transpune n practic aceste reguli trebuie s ne crem imaginea riscului pe care suntem dispui s-l prelum. La nivelul fiecrui contract futures mrimea riscului se situeaz ntre marja iniial (de multe ori depit) i valoarea integral a contractului (risc mai mult teoretic). n demersul tactic trebuie avute n vedere cele dou componente ale riscului unei poziii futures: suma pe care eti dispus s o pierzi nainte de a iniia ordinul de lichidare a poziiei un factor de derapaj rezonabil ce poate antrena ndeprtarea sensibil a preului de lichidare de cel anticipat Prima component este evident ca demers practic. Dac ai cumprat futures iei iulie la 15,40 ori vei plasa un ordin stop la vnzare spre exemplu la 14,70 ori te decizi s intri pe pia cu un ordin de vnzare imediat ce acest nivel este atins.
02:20 05

141

A doua component este mai neltoare. Dac mizezi pe faptul c ordinul tu stop de vnzare va fi executat la 14,70 nseamn c esti nerealist. Piaa se poate nchide ntr-o zi la 14,72 i deschide a doua zi dimineaa la 14,50. Sau n cursul zilei pot apare informaii care s determine o cdere att de rapid a cotaiei nct brokerul s nu poat executa ordinul stop de vnzare dect la 14,55 sau 14.60. De aceea este important s prevezi c poi s iei dintr o poziie futures pierztoare la un pre mai nefavorabil dect i-ai planificat. Ct de nefavorabil ns? Dac preul ieiului variaz pe parcursul zilei n limite de 20 30 de puncte n ultimele luni i se deschide n medie cu 10 20 de puncte diferen fa de preul de nchidere al zilei precedente, atunci luarea n calcul a unui factor de derapaj de 1015 puncte devine rezonabil. Dac aceast abordare pare imprecis, se poate recurge la o modelare matematic de tipul : calcularea abaterii standard a diferenelor dintre preurile de nchidere i cele de deschidere n ultimele 60 de zile lucrative, multiplicarea cu 2 a rezultatului pentru a obine un nivel de probabilitate de 95% i adugarea unui procent de 15% din cea mai ampl fluctuaie de pre de peste noapte, nregistrat n ultimul an. Specialitii consider ns c astfel de abordri matematice pot conine, n ciuda aparentei logice i destul pseudoprecizie i ca atare, fiecare recomand o combinaie proprie de intuiie i date statistico matematice. Pentru a nregistra succes un speculator trebuie ns nu numai s-i aproximeze ct mai bine riscul, dar s-l i gestioneze corespunztor. n acest sens, urmtoarele cinci reguli pot fi de un real folos. Regula 1: A specula doar cu capitalul pe care i-l poi permite s-l pierzi. Mrimea acestui capital de risc este o funcie strict personal i fiecare trebuie s gseasc acel

142

nivel care s nu-i afecteze, n cazul pierderii, modul de via i obiectivele importante pe care le are. Ponderea din venituri alocat speculaiei este diferit i n funcie de tolerana specific la risc a fiecrei persoane n SUA cerinele de marj pentru un singur contract sunt n general de pn la 1000 $, dar brokerii solicit garanii iniiale de cel putin 5000$ pentru deschiderea contului. Este o reflectare a faptului c uneori un lucru dei este posibil, el nu este neaprat recomandabil. Aa cum vom vedea nu este nelept s riti mai mult de 5 10% din capitalul tu de risc ntr-o singur tranzacie i totodat este puin probabil s dai peste oportunii deosebite care s aib riscuri realist calculate pe contract de sub 500 $. De aceea, speculatorii care au n cont mai puin de 5000 $ nu vor putea profita (n mod prudent) de diferitele oportunii ale pieei i au anse mai mici de a nregistra succes pe termen lung, aa cum au speculatorii ce intr n joc cu un capital mai mare. Regula 2: A prestabili nivelul de risc i obiectivul de profit al fiecrei tranzacii Aceast regul vine s previn un comportament aproape universal de speran i team iraional prezent i la muli speculatori care, ntr-o situaie pierztoare, n mod reflex nu ntreprind nimic n sperana c lucrurile se vor redresa, dar i de teama de a nu fi ridiculizai dac piaa i inverseaz trendul. Soluia la acest scenariu este de a planifica din timp modul de aciune, iar cea mai potrivit abordare este de a plasa ordine asiguratoare de stopare a pierderii (stop-loss orders), la toate poziiile futures, imediat ce sunt iniiate. Odat introduse aceste ordine, este imperativ a rezista la orice tentaie de a le anula sau de a le repoziiona cnd cotaiile se apropie de nivelul specificat al acestora. Cu ct cotaia se apropie de preul tu stop, cu att e mai evident c raionamentul tu iniial a fost eronat i este mai nelept s-i accepi eroarea i pierderea ca

143

pe o parte intrinsec a speculaiei, dect s acionezi contrar evidenei Obiectivul de profit poate fi abordat mai flexibil. Este important de stabilit un plan care s ne protejeze de tentaia comun de a materializa imediat un profit, chiar dac este mic. Aa cum vom vedea, acest demers este cea mai scurt cale spre falimentul speculativ. Dou strategii pot fi menionate relativ la obiectivul de profit. Una implic stabilirea unui obiectiv minim de profit i a prsi poziia doar dac se activeaz un ordin stop de protejare sau evoluiile noi de pe pia altereaz analiza iniial. A doua strategie const n a nu mai stabili vreo limit de profit i de a reamplasa gradual ordinul stop mai aproape de pia pn cnd poziia va fi eventual lichidat. Oricare dintre aceste dou abordri va satisface cerina de a nu alerga dup prea multe profituri mici. Regula 3 : A tranzaciona pentru pierderi mici i profituri mari. Aceast regul nu trebuie considerat o lozinc, ci trebuie vzut dac poate constitui efectiv o strategie de tranzacionare, din punct de vedere probabilistic, sau este o iluzie. n alte activiti, precum asigurrile, loteriile, jocurile de noroc din cazinouri funcioneaz de pild cu succes principiul invers: acceptarea unui numr mare de venituri mici i a unui numr restrns de pierderi mari. ntrebarea ce se rostete este urmtoarea: de ce pe piaa futures are sens strategia invers, de a nu lsa pierderi mari s se acumuleze, chiar la intervale mai mari, ci a le stopa frecvent la niveluri ct mai mici, iar pe partea de ctig a miza pe acumulri i nu pe materializarea frecvent a unor profituri mici. Rspunsul rezid n modul de fluctuaie a preurilor futures. Dac fluctuaiile ar fi integral probabilistice, atunci, o modificare de 100 de dolari pe contract ar fi de dou ori mai probabil ca o

144

modificare de 200 de dolari i de 50 de ori mai probabil ca o modificare de 5000 de dolari pe contract. O astfel de micare a preurilor determin o distribuie normal a fluctuaiilor de pre. ntr-o astfel de distribuie probabilistic este irelevant pentru probabilitatea pe termen lung a tranzacionrii dac urmreti strategic profituri mari cu pierderi mici, profituri mici cu pierderi mari sau orice variant intermediar. Motivul de a apela pe piaa futures la strategia profituri mari cu pierderi mici rezult din constatarea c variaia preurilor futures nu prezint o distribuie normal. Diverse studii au artat c aici apar mai multe fluctuaii mari de pre dect ar fi justificate probabilistic. Extremitile graficului distribuiei fluctuaiilor de preuri futures sunt mai ridicate comparativ cu cele ale graficului distribuiei normale, ceea ce corespunde unei frecvene mai mari a variaiilor semnificative de pre. O astfel de distribuie probabilistic se numete leptokurtotic i semnific ntr-un limbaj simplificat, c preurile futures au tendina de a evolua n valuri. Spre exemplu o variaie de pre ce determin la un moment dat modificarea valorii contractului futures cu 1000 de dolari ntr-o direcie sau alta, genereaz o probabilitate mai mare dect cea normal, de a fi urmat de o amplificare a evoluiei spre 5000 de dolari sau 10.000 de dolari pe aceeai direcie. A tranzaciona pentru un ctig mare devine astfel relativ mai avantajos. Se poate probabilistic ctiga suma de 5.000 de dolari pe contract la fiecare nou variaii de cte 500 de dolari, dect la fiecare zece astfel de variaii n cazul distribuiei normale. Astfel se poate spune c piaa futures lucreaz favoarea speculatorilor pe termen lung. De menionat c n acest demers nu s-a luat n considerare abilitatea investitorilor de a prognoza evoluia preurilor. Trebuie ns precizat c devierea de la probabilitatea normal nu este mare. Pieele sunt

145

suficient de eficiente pentru ca independent de tipul de analiz adoptat, fundamental, tehnic sau mixt, raportul dintre situaiile ctigtoare i cele pierztoare nu se va abate semnificativ fa de nivelul dictat de simpla probabilitate. Astfel, un trader care materializeaz profituri i pierderi echivalente ca mrime ar putea avea succes n 52 55% din cele cteva sute de tranzacii, dar ar fi aproape imposibil s ias n profit cu 65% sau 70% din acestea, dac ctigurile i pierderile pe tranzacie sunt aproape egale. De asemenea, dac un trader materializeaz profiturile de trei ori mai mari dect pierderile individuale, atunci el poate pe termen lung s ias cu profit n 28% sau 30% din cazuri, fa de 25% ct ar dicta simpla probabilitate. Principiul proporionalitii ne sugereaz c un trader bun poate nregistra succes cu 10 15 % mai frecvent dect o indic ansele probabilistice. Dac acestea indic o rat de succes de 50% el poate realiza ntre 5558%, sau dac ansele sunt de 20%, el poate realiza profit n 22 23% din cazuri. Se poate meniona de asemenea i o alt anomalie de pia futures, faptul c pentru traderii de ring legile probabilitii lucreaz ceva mai avantajos dect pentru ceilali traderi. Fenomenul nu se explic prin vreo calificare superioar a acestora, ci prin aceea c spread-ul bid/offer (diferenialul cumprare/vnzare) poate fi fructificat n favoarea lor, ei realiznd profituri foarte mici la o proporie mult mai mare din propriile tranzacii dect ar rezulta din simpla probabilitate. Pentru toi ceilali speculatori rmne ns valabil sfatul de a nu neglija specificul distribuiei probabilistice a preurilor futures (leptokurtotic) i a miza pe ct posibil, ntrun orizont de timp mai lung, pe strategia profituri mari pierderi mici. Regula 4 : A nu risca ntr-o singur tranzacie mai mult de 5% din capitalul iniial de risc.

146

Trebuie s subliniem din start c nerespectarea acestei reguli a generat mai multe falimente dect orice alt factor singular. Pentru a ne explica acest fapt este necesar s facem referire la noiunea de probabilitate de ruinare. S presupunem c avem un capital de risc de 10.000 de dolari i riscm cte 1000 de dolari pe tranzacie. Probabilitatea de ruinare este probabilitatea de a pierde ntregul capital de risc. Dar aceast pierdere se poate realiza ntr-o infinitate de moduri: prin 10 pierderi a cte 1000 $, ctignd iniial 3000$ i pierznd apoi de 13 ori cte 1000 de dolari, etc. Dac tranzacionezi la nesfrit, posibilitatea apariiei unei succesiuni care s-i anuleze tot capitalul depinde de doar doi factori: probabilitatea parte; eecului n fiecare tranzacie n

procentul din capitalul de risc ce a fost jucat n fiecare tranzacie. S presupunem, simplificnd c am riscat aceeai sum n fiecare tranzacie. Formula de calcul a probabilitii de ruinare este relativ simpl cnd considerm c profiturile i pierderile sunt totdeauna de aceeai mrime (dei am artat mai devreme c nu aceasta este strategia optim). Dac n fiecare tranzacie se ctig sau se pierde o singur unitate tranzacional, atunci probabilitatea de ruinare devine: p n R=( ) q Unde: p = probabilitatea de a pierde n fiecare tranzacie q = 1 p = probabilitatea de a ctiga n fiecare tranzacie

147

iniial Aa cum am artat la regula 3, chiar i cel mai versat speculator nu se poate atepta s aib succes dect intr-un procent de tranzacii ce depete doar cu cel mult 10% simpla ans. Astfel un trader de succes care adopt strategia profiturilor i a pierderilor echivalente pe fiecare tranzacie ar putea obine succes n circa 55% din operaiuni (50% + 0,10 x 50% = 55%). Folosind acest nivel de succes n formula probabilitii de ruinare, vom obine:
n n n R = ( q ) = ( 0,55 ) = 0,82

N = numrul de uniti n capitalul de risc

0,45

tiind c N este numrul de uniti ale capitalului de risc, 100/N va fi procentul din capitalul de risc jucat n fiecare tranzacie. Vom obine rezultatele din tabelul 7.1. Tabelul 7.1. Probabilitatea de ruinare la rata profit/pierdere = 1:1 i probabilitatea profitului = 55% Procentul din capitalul iniial Probabilitatea de ruinare de risc jucat pe tranzacie 50% 67% 40% 61% 30% 51% 20% 40% 10% 13% 5% 2% Deci, cel care risc 20% din capitalul su n fiecare tranzacie are 40% anse s piard totul, n timp ce un trader mai conservator care risc doar 5% din capital are doar 2% anse de ruinare. Cnd ctigurile i pierderile nu sunt egale pe tranzacie, calculul probabilitii de ruinare devine foarte complex. Pentru acelai trader de succes probabilitatea de a avea succes pe fiecare tranzacie devine:
148

a.) Rata profit/pierdere = 2:1 Probabilitatea de succes pe tranzacie = 35% b.) Rata profit/pierdere = 3:1 Probabilitatea de succes pe tranzacie = 28% c.) Rata profit pierdere = 5:1 Probabilitatea de succes pe tranzacie = 20% Probabilitile de ruinare pentru aceste variante sunt prezentate n tabelul 7.2.

Tabelul 7.2. Probabilitile de ruinare la ratele profit/pierdere de 2:1, 3:1, 5:1 Procentul din capitalul iniial de risc jucat pe tranzacie Probabilitatea de ruinare Rata Rata Rata profit/pierder profit/pierder profit/pierder e 2:1 e 3:1 e 5:1 Probabilitate Probabilitate Probabilitate a profitului = a profitului = a profitului = 35% 28% 20% 81% 87% 88% 78% 81% 85% 73% 78% 76% 61% 69% 70% 38% 48% 51% 14% 23% 26% 1% 3% 4%

50% 40% 30% 20% 10% 5% 2%

Cifrele arat clar c cei care risc mai mult de 10% din capitalul iniial n fiecare operaiune vor pierde cu mare probabilitate acest capital, n timp ce regula celor 5% mbuntete considerabil ansele de succes pe termen lung.
149

Regula 5: A urmri ca profitul mediu s fie de cel puin 10 15 ori superior costurilor O alt cauz frecvent a eecului n tranzaciile speculative este insuficienta atenie acordat costurilor tranzacionale. Cu ct ponderea lor este mai mare n capitalul de risc, cu att sunt mai reduse ansele de ctig pe termen lung. Costurile tranzacionale au dou componente: comisioanele i spread-ul cotaiei (diferenialul cumprare / vnzare al cotaiei futures). Pentru fiecare tranzacie futures complet esti taxat cu un comision direct ctre firma de brokeraj i cu un cost indirect, respectiv spread-ul cotaiei, ctre ringul bursier n ansamblu. n felul acesta analiza de pre premergtoare fiecrei tranzacii trebuie n primul rnd s surmonteze totalul acestor costuri. S considerm urmtorul exemplu: s presupunem c preul futures al ieiului coteaz 15,50/15,52 i c brokerul lucreaz o tranzacie complet cu un comision de 40 S pe contract (cantitatea standard = 1000 barili). Dac vei cumpra la preul de ofert de 15,52, piaa va trebui s salte cu ase puncte, la 15,56/15,58 ca s iei n echilibru. Comisionul reprezint un cost explicit de 40 S (echivalent 0,04 S la preul futures), iar cele dou puncte (0,02 S) ale spread-ului sunt un cost implicit de 20 S, pe contract. A nregistra succes n speculaiile futures nseamn n primul rnd a minimiza impactul acestor costuri fixe. Exist dou ci de a controla efectul acestor costuri. Prima cale este de a le reduce. Ceea ce poate fi negociat este doar comisionul. Diferenialul de cotaie nu poate fi modificat, el fiind acelai pentru toi, cu excepia traderilor de ring. A doua cale este de a tranzaciona pentru ctiguri unitare (pe tranzacie) mai mari. Aceast strategie reduce considerabil impactul costurilor i se suprapune cu cerinele anterioare. Urmtorul exemplu ne demonstreaz c este mai

150

avantajos s speculezi pe cteva ctiguri unitare mari dect pe multe ctiguri unitare mici. S presupunem c att traderul A, ct i traderul B urmeaz regula raportului 3:1 profit / pierdere, fr a lua n calcul comisioanele i spread-ul cotaiei. Amndoi pltesc acelai comision de 40 S pe contract i un spread cumprare / vnzare de 20 S pe contract. S presupunem c profitul mediu al traderului este de 450 S pe contract i pierderea medie de 150 S pe contract (exclusiv costurile tranzacionale), n timp ce traderul B nregistreaz un profit mediu pe contract de 1800 S i o pierdere medie de 600 S pe contract. Traderul A nregistreaz un profit efectiv de doar 390 S pe contract, dar suport o pierdere medie de 210 S pe contract dup ce pltete costurile de 60 S. El trebuie astfel s nregistreze succes n 35% din tranzaciile sale doar ca s nu ias n pierdere. Traderul B ale crui ctiguri i pierderi medii pe contract sunt respectiv de 1740 S i 660 S se va echilibra dac va nregistra succes n doar 27,5% din tranzacii i va obine un profit de 180 S pe contract dac va avea succes n 35% din cazuri, nivel la care traderul A abia se echilibreaz. Aceast diferen de 7,5% este n realitate insurmontabil de ctre traderul A. Aa cum am artat la regula 3, este foarte dificil s obii o rat de succes pe termen lung, mai mare de 10% peste ceea ce rezult din simpla probabilitate. La rata profit / pierdere de 3:1 rata de succes probabilistic este de 25%, iar cu 10% mbuntire, ajunge la 27,5%. Este nivelul pe care traderul B l poate atinge dac este bun n aceast profesie. n schimb pentru traderul A rata probabilistic a succesului de 35% pentru a nu iei n pierdere ar implica o mbuntire de 40% peste pura probabilitate, ceea ce este practic imposibil de realizat. Graficul 7.3. ne arat cum variaz pragul de rentabilitate (procentul de tranzacii de succes

151

necesar pentru a nu pierde sau ctiga pe termen lung) funcie de profitul mediu n costurile tranzacionale. Graficul ilustreaz varianta ratei profit / pierdere de 3:1, dar forma curbei e similar i pentru alte rate. Se observ c pragul de rentabilitate are o plaj larg, apropiindu-se de un nivel al succesului necesar de 25% pentru profituri mari, dar crescnd abrupt odat cu scderea profitului mediu tranzacional sub un multiplu de 5 ori al costurilor de tranzacie.

Graficul 7.3. Graficul pragului de rentabilitate (pentru raportul profit / pierdere medie de 3:1)
100 80 60 40 20 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

procent

Profit mediu ca multiplu al costurilor totale Cele 5 reguli de management al tranzaciilor futures speculative sunt menite s mbunteasc performanele speculatorilor, dar ele nu pot nlocui pilonul de baz al succesului analiza de pia. Doar o combinaie ntre abilitatea de a prevedea corect

152

evoluia preurilor i respectarea principiilor de mai sus poate duce realmente la succes.

7.3. MODELUL TRANZACIONAL AL SPECULAIEI


Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu realizate n scopul Operaiunile speculative sunt de componente interdependente care profit din diferen vederea atingerii unui obiectiv obinerii unui acioneaz ca un tot unitar nele de pre ntre comun. momentul ncheierii contractului futures i momentul ................................................................................................................. lichidrii poziiei luate la burs. Speculatorii care .................................................................................................................... adopt o poziie vnztoare (short) sau cumprtoare .................................................................................................................... (long) pe un anumit activ de baz, la un anumit .................................................................................................................... ........................................................................................................ termen i la un pre futures care devine pre de 02:20 05

exercitare al contractului futures, mizeaz pe o evoluie favorabil lor, pn la expirarea contractului, a preului futures corespunztor activului i termenului respectiv. Acest pre futures este funcie de evoluia preului de pia al activului de baz i de condiiile specifice pieelor (costul finanrii achiziiei mrfii, costurile legate de transport, depozitare, asigurare pn la termenul contractual, ali factori.) Operaiunile speculative pot fi iniiate la cretere sau la scdere. a) Operaiunile speculative la scdere au la baz anticiparea de ctre speculator a unui viitor pre futures al contractului respectiv inferior preului de exercitare al acestuia. Operaiunea se iniiaz prin luarea n burs a unei poziii vnztoare pe un numr de contracte futures pentru a fi compensat (lichidat) ulterior prin luarea unei poziii cumprtoare simetrice Argumentai fiecare fiecare funciile urmtoare ale activunui calculator Argumentai dintre dintre funciile urmtoare ale (acelai numr de contracte futures, pe acelai unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cude zi acestora. cu i cu aceeai scaden).exemple din utilizarea zi a cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ 1. Colectarea datelor............................................................................ Exemplu: un.................................................................................................................2. speculator mizeaz c n perioada .................................................................................................................2. martie iulie preul Stocarea datelor................................................................................. futures la gru la bursa de la Stocarea datelor................................................................................. Chicago va scdea fa de nivelul actual al preului .................................................................................................................3. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... Prelucrarea zicem, n 10 martie o termen iulie. El va adopta, sdatelor...........................................................................
.................................................................................................................4. .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... Recuperarea i regsirea datelor..................................................... 153 .................................................................................................................5. .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. Afiarea datelor................................................................................. ................................................................................................................. .................................................................................................................

poziie vnztoare de exemplu pe 10 contracte futures, poziie simbolizat dup cum urmeaz: 10 martie: short 10 futures gru iulie 500 deci la un pre futures F format n ringul bursei n momentul negocierii tranzaciei de ctre agentul de burs desemnat de 500 ceni/bu i care devine pre de exercitare al contractelor. Presupunnd c n 15 mai preul futures (Ft) al contractelor cu livrare n iulie a cobort suficient de mult i e posibil s nu mai scad n continuare, speculatorul va decide lichidarea poziiei sale. El ordon acest lucru agentului de burs (prin intermediul societii de brokeraj prin care a iniiat tranzacia) care va lua o poziie cumprtoare de 10 contracte futures: 15 mai: long 10 futures gru iulie 450 Preul futures de 450 ceni/bu a fost cel posibil de negociat n acel moment n ringul bursei, fiind preul de echilibru pentru cererea i oferta de contracte pe gru cu termen de livrare luna iulie. Rezultatul operaiunii de compensare se va materializa n contul speculatorului de la broker ca un profit brut n mrime de :
= ( F Ft )QN

unde: F preul futures de exercitare; Ft preul futures de lichidare la momentul t; Q unitatea de tranzacie a contractului futures, N numrul de contracte futures. Deci : = (500 450)5000 x10 = 25000 $ Desigur previziunea iniial a speculatorului poate fi infirmat n pia. Dac preul salt la 505 i speculatorul consider c factorii generatori sunt de durat,soluia ce se impune este plasarea ct mai rapid a unui ordin stop de cumprare (dac el nu a fost plasat de la nceput) la nivelul de 506 pentru a stopa amplificarea pierderii. Se va nregistra o pierdere brut de : = ( F Ft )QN = (500 506)5000 x10 = 3000$

154

Aceste rezultate financiare nu apar ns n contul speculatorului ca atare, instantaneu la momentul compensrii, ci ca rezultat cumulat a n marcri zilnice la pia. n aceast perioad de timp speculatorul poate nregistra un profit virtual, din care o parte o poate folosi pentru alte tranzacii (marja de meninere fiind obligat s o pstreze n cont) sau poate nregistra pierderi virtuale, situaie n care este solicitat prin procedura chemrii n marj s completeze cu numerar nivelul insuficient al garaniei impuse de regulamentul bursei (marja iniial). b) Speculaia la cretere se bazeaz pe anticiparea evoluiei ascendente a preului futures pn la expirarea contractului relativ la preul de exercitare al acestuia. Operaiunea se iniiaz prin adoptarea unei poziii lungi (cumprtoare) care s fie ulterior compensat printr-o poziie scurt (vnztoare) simetric. Exemplu: dac un speculator anticipeaz pentru acelai orizont de timp martie iulie o posibil cretere a preului la gru, el poate s ordone spre exemplu o poziie lung pe 20 contracte astfel: 5 martie : long 20 futures gru iulie 510 Dac n 15 iunie preul futures pentru grul cu livrare n luna iulie a crescut i speculatorul nu ntrevede o continuare a cestei tendine, el va ordona lichidarea poziiei sale. Dac lichidarea se realizeaz la un pre futures de 560 c/bu, el va materializa profitul virtual: 15 iunie: short 20 futures gru iulie 560
= ( Ft F )QN = (560 510)5000 x 20 = 50000 $

n ce privete distribuia riscurilor n tranzaciile futures se poate spune c pe ansamblul acestor tranzacii (speculative i de hedging) rezultatul este cel al unui joc cu sum nul. Ctigurile nsumate sunt echivalente cu pierderile nsumate. Sunt ns incorecte afirmaiile urmtoare:

155

pe ansamblul tranzaciilor speculative nregistrm un joc cu sum nul; fiecare speculaie futures e un joc cu sum nul. Prima afirmaie nu se verific n practic deoarece multe poziii speculative se perfecteaz cu cei care adopta strategii de hedging (dac facem, din punct de vedere tehnic, distincie ntre speculaie i hedging). A doua afirmaie nu se justific dect accidental deoarece ansele ca o tranzacie iniiat ntre doi speculatori s fie compensat tot ntre acetia sunt destul de reduse pe o pia cu lichiditate mare. Compensarea se va realiza cu poziii iniiate la alte preuri i fiecare va realiza un rezultat financiar diferit, deci nu egal i de sens contrar.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

156

02:20 05

1. De ce sunt operatiile speculative de pe pietele bursiere futures mai atractive decat alte speculatii.

2. Explicati cele 5 reguli ale speculatiei bursiere. 3. Ce este si cum se realizeaza speculatia la crestere. 4. Ce este si cum se realizeaza speculatia la scadere.

02:25 05

157

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

136. 2000

Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia

137. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 138. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 139. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 140. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 141. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 142. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 158

143. 144.

Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995

145. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 146. 2002 Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic,

147. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 148. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 149. 150. 1997 151. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990

152. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 153. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 154. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 155. 1997 Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K.,

156. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 157. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 158. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 159. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 160. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 161. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 162. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

159

Cuprins

Unitatea de invatare 8. Tranzaciile de hedging pe pieele futures de mrfuri 8.1 Hedgingul pe pietele futures de marfuri

160

De inteles motivele de atracie pentru tranzactiile de

hedging pe pietele futures de marfuri De inteles modelul tranzacional al hedgingului pe piata futures

161

Unitatea de invatare 8. Tranzaciile de hedging pe pieele futures de mrfuri

8.1. HEDGINGUL PE PIEELE FUTURES DE MRFURI


Utilizarea pieelor futures de mrfuri pentru transferul riscului de pre este de larg audien n economiile de pia unde instituia bursei funcioneaz normal. Mai mult dect att, activitatea de hedging fiind o component economic justificat a unui management performant, ea este chiar ncurajat printr-o serie de reglementri bursiere. Acestea vizeaz, n principal, garantarea unor limite mai largi n luarea poziiilor bursiere acoperitoare i a unor cerine diminuate privind garaniile n marj, cu efect nemijlocit asupra costului asigurrii de risc. Aceste faciliti sunt acordate, conform reglementrilor americane, celor care intr in aanumita categorie a hedgerilor bona-fide, respectiv care ndeplinesc urmtoarele condiii eseniale: 1) Tranzaciile iniiate s fie motivate de posibila variaie a valorii: activelor pe care persoana respectiv le posed sau le produce, sau a oricror active anticipate; pasivelor prezente sau anticipate; serviciilor furnizate, procurate sau ce vor fi oferite. 2) Vnzarea sau cumprarea pe piaa futures s se limiteze cantitativ dup cum urmeaz: a.) vnzarea oricrei mrfi cu livrare la termen nu trebuie s depeasc cantitativ:
02:20 05

162

cumprarea sau posesia la pre fix a aceleiai mrfi pe piaa extrabursier, de ctre aceeai persoan, sau producia anticipat pe 12 luni i nevndut a aceluiai tip de marf, de ctre aceeai persoan i cu condiia c nici o astfel de poziie, n orice contract futures, s nu fie meninut n ultimele cinci zile de tranzacionare ale respectivului contract futures. b.) cumprarea oricrei mrfi cu livrare la termen nu trebuie s depeasc cantitativ: vnzarea la pre fix a aceleiai mrfi pe piaa fizic, de ctre aceeai persoan echivalentul cantitativ al vnzrilor la pre fix ale unui produs i subproduselor rezultate din prelucrarea lui, ale aceleiai persoane necesarul anticipat pe 12 luni i neangajat de mrfuri pentru procesare sau cu alt utilizare productiv ale aceleiai persoane, cu condiia ca astfel de tranzactii i poziii s nu depeasc n ultimele cinci zile de tranzacionare ale oricrui contract futures, necesarul anticipat i neangajat. Reglementrile conin i prevederi referitoare la cross-hedging. n acest sens calitatea de hedger bona-fide este condiionat de corelaia substanial a fluctuaiilor de pre ale mrfii fizice i a celei de referin din contractul futures i de lichidarea poziiilor futures cu cel puin cinci zile naintea ultimei zile de tranzacii. Nu ne-am propus aici o analiz a tuturor elementelor ce concur n prezent, pe diverse piee futures, la atractivitatea tot mai mare a acestora privind gestiunea riscurilor de pre. Cert este c un numr impresionant de ageni economici, productori, comerciani, importatori, exportatori apeleaz frecvent la aceast alternativ de asigurare. Pentru a
163

enumera numai cteva dintre obiectivele ce pot fi atinse, s notm c acoperirea de risc pe piaa contractelor futures poate asigura: hedgingul produciilor sezoniere anticipate, n special agricole; hedgingul fluxurilor continue de producie din minerit i alte exploatri, din zootehnie i chiar din industriile prelucrtoare; hedgingul stocurilor de materii prime i produse rezultate; hedgingul fluxurilor de aprovizionare sau desfacere angajate prin contracte la termen i neacoperite din punctul de vedere al riscului de pre; asigurarea corelaiilor necesare ntre preul materiilor prime procesate i preul de vnzare al produselor rezultate; asigurarea legate, de reexport; rentabilitii operaiilor comerciale exemplu a celor de import pentru

asigurarea profitabilitii licitaiilor de export ctigate, cnd exist un decalaj temporal ntre adjudecarea i onorarea contractului i riscul evoluiei nefavorabile a preurilor la materiile prime ncorporate n produsul finit; garantarea pe durate mai lungi de timp, a ofertelor de pre din cataloage sau a preurilor contractuale n domeniul construciilor civile i industriale S analizam n continuare cteva operaiuni de acoperire a riscului subliniind nc odat c strategia de hedging este indicat doar atunci cnd variaia preurilor la marfa fizic devanseaz oscilaia bazei. Aceast situaie fiind prevalent pe pia, rezultat confirmat de studiile empirice pe aceast tem, putem afirma c acoperirea de risc cu ajutorul contractelor futures marfare este, aproape fr excepie, o metod sigur de protecie.
164

1. Hedgingul produciei agricole anticipate


Acest caz acoper o categorie larg de productori din sectorul agricol a cror producie se realizeaz o dat pe an i al cror obiectiv const n fixarea unui anumit pre, n avans, pentru o recolt estimat a fi obinut la o dat viitoare. Garania unui anumit pre de vnzare a recoltei creeaz certitudinea obinerii unui anumit profit i posibilitatea planificrii bugetului de venituri i cheltuieli cu o marj de eroare mult mai mic. Productorii agricoli au mai multe posibiliti de a-i asigura nivelul de pre pentru recolta ce urmeaz: 1)gsirea unui cumprtor dornic s ncheie un contract cu livrare viitoare la un pre prestabilit, 2)vnzarea unui numr corespunztor de contracte futures pe marfa respectiv, urmnd ca recolta s fie comercializat dup recoltare, la preul obtenabil. 3)vnzarea efectiv a cantitilor recoltate prin bursa de mrfuri n baza unor poziii futures vnztoare deschise cu cteva luni n avans. Cu toate c i n acest caz se obine certitudinea preului de vnzare (la nivelul preului de exercitare al contractului futures), situaia nu este similar primelor dou variante. Fermierul nu i vinde producia din propriile spaii de depozitare, ci trebuie s o transporte la depozitele agreate de burs, ceea ce implic unele costuri suplimentare, logistic i timp. Nu trebuie omis i problema lichiditii pieii n perioada de livrare a contractului futures, nefiind exclus, n anumite condiii, amnarea vnzrii efective pentru unele partizi de mrfuri. Varianta 2) este cea de hedging bursier si se realizeaza dupa cum urmeaza: S presupunem c la 1 iunie preul futures pentru porumb cu livrare n luna decembrie este la CBOT de 250 ceni/bushel. Pe baza unei analize istorice a raportului ntre preurile cash i futures efectuate de
165

fermierul american, acesta tie c preul cash al porumbului la silozul local este n medie cu 15 ceni sub preul futures pentru decembrie n a doua jumtate a lunii octombrie, perioad n care el estimeaz recoltarea unei cantiti de 70000 bu. Presupunnd c aceast corelaie istoric a preturilor cash/futures se va menine, fermierul se ateapt n perioada de recoltare la un pre local de 235 ceni/bu. Considernd acest pre acceptabil, el va vinde n burs 60000 bu, sau cu alte cuvinte, va lua o poziie short pe 12 contracte futures (unitatea de tranzacie fiind de 5000 bu pe contract). Faptul c nu vinde bursier ntreaga recolt prognozat se explic prin aceea c: las o marj de pierdere din recolt pentru eventualitatea unor condiii climaterice nefavorabile; decide s lase neprotejat o mic parte din recolt pentru eventualitatea c preul la recoltare va fi mai ridicat dect cel estimat. S presupunem c la 15 octombrie el vinde efectiv la silozul local 65000 bu recolt final la preul de 224 c/bu, deci inferior celui scontat. Simultan ns el va compensa poziia bursier la preul futures decembrie de, s zicem, 237 c/bu. Astfel, aa cum se observ i n tabelul 1, pierderea de 11 c/bu la vnzarea efectiv a recoltei (fa de preul obiectiv), este compensat i devansat de cei 13 c/bu profit la lichidarea poziiei futures. n termeni de baz se observ c reducerea acesteia cu dou puncte de baz aduce fermierului, ca rezultat net al hedgingului, i un anumit ctig. Fcnd abstracie de comisioanele pltite, tranzacia bursier prin rezultatul ei financiar, asigur n final un pre rezultativ pentru fermier de 237 c/bu (235 pre obiectiv plus 2 c/bu variaia favorabil de baz). n

166

lipsa acestei operaiuni bursiere, vndut recolta cu 224 c/bu.


Data 1 iunie Piaa cash

fermierul

ar

fi

Piaa futures

Tabelul 8.1
Baza

Nici o tranzacie Stabilirea Vinde 60000 bu - 15 c preului obiectiv pentru porumb decembrie octombrie la 235 c/bu cu 250 c/bu Vinde 60000 bu porumb cu Lichideaz poziia - 13 c 224 c/bu futures la 237 c/bu - 11 pre) c/bu (pierdere de + 13 c/bu (ctig + 2c de pre) + 8100 $ (variaia (profit) bazei) 6900 $ (cost de oportunitate)

15 octombrie Rezultat

Rezultat net: profit = 1200 $ relativ la estimrile din iunie

Cu alte cuvinte tranzactia bursiera de hedging presupune efectuarea in bursa a 2 operatiuni de sens contrar, simetric opuse, care se coreleaza temporal cu operatiunile de pe piata fizica. Ele pot fi sintetizate dupa cum urmeaza: a) la 1 iunie se adopta in bursa o pozitie vanzatoare (short) pe un numar de 12 contracte futures a 5.000 bu fiecare: short 12 futures porumb decembrie 250,50 b) la 15 octombrie se compenseaza pozitia initiala cu una simetrica opusa: long 12 futures porumb decembrie 237 Rezultatul financiar al compensarii se poate afla, ca si in cazul speculatiei la scadere, cu formula: Pr = (F Ft)QN unde: F pretul futures de exercitare; Ft pretul futures de lichidare la momentul t; Q cantitatea contractului futures; N numarul de contracte futures.
167

Deci: Pr = (250,50 237) x 5.000 x 12 = 810.000 c = 8100$ Pe piata fizica recolta se vinde la un pret cu 11,50 centi mai scazut, generand o pierdere de 6900$. Aceasta pierdere este acoperita integral de castigul bursier, rezultand chiar un profit net de 1200 $. Putem remarca, de asemenea, c profitul de 1200 $ raportat la preul obiectiv al fermierului acoper i pierderea suferit de acesta la surplusul de recolt rmas neprotejat, respectiv de 575 $ (5000 bu 11 c/bu). Desigur c evoluiile preturilor puteau fi i altele: preul porumbului putea s creasc substanial, situaie n care fermierul nu ar fi beneficiat deoarece lichidarea poziiei bursiere se face n pierdere. O posibilitate de a profita, ntr-o anumit msur, de evoluia ascendent a preului, este devansarea lichidrii poziiei futures, dar acest lucru trebuie realizat doar n baza unor informaii pertinente privind meninerea tendinei ascendente a preului pn la finalizarea tranzaciei de pe piaa fizic; evoluia raportului de preuri cash/futures n sensul lrgirii bazei, ceea ce ar fi produs fermierului o mic pierdere fr de obiectivul propus in luna iunie, dar n condiiile evitrii pierderii substaniale din declinul preului cash.

2.Hedgigul aprovizionarii viitoare cu materii prime


In cazul aprovizionarii viitoare cu materii prime riscul producatorului consta in cresterea pretului. Acest risc se asigura printr-un hedging la crestere,
168

adica o tranzactie bursiera constand din doua operatiuni de sens contrar, prima de cumparare si a doua de vanzare, a unui numar identic de contracte futures pe acelasi activ si cu aceeasi scadenta, dar la preturi futures diferite. Daca pretul activului (materia prima) creste, pretul futures creste si el iar tranzactia bursiera se incheie cu un castig. Acest castig va compensa in buna masura pierderea ce se inregistreaza la procurarea materiei prime la un pret mai ridicat. Sa consideram urmatorul exemplu: Un producator de ciocolata stabileste in data de 5 mai, ca va trebui sa se aprovizioneze in data de 5 iulie cu 60 t cacao, pe care ar trebui sa o cumpere cu maximum 1850 $/t astfel incat sa poata lucra cu profit. Datorita zvonurilor ca in intervalul de doua luni pretul la cacao ar putea sa creasca ca urmare a compromiterii unor plantatii din Brazilia, producatorul decide sa se protejeze impotriva acestui risc utilizand tranzactiile cu contracte futures pe cacao de la bursa din New York. In aceeasi zi de 5 mai el ordona brokerului sau deschiderea unei pozitii cumparatoare de hedging pe un numar de 6 contracte futures (contractul fiind standardizat la 10 tone), cu scadenta in luna iulie, la pretul pietei. Presupunand ca pretul futures la care se perfecteaza operatiunea este de 1860 $/t, pozitia initiala poate fi sintetizata astfel: long 6 futures cacao iulie 1860 In acest moment producatorul de ciocolata se poate considera asigurat de riscul cresterii pretului la cacao. Sa presupunem ca acest risc se produce si in 5 iulie producatorul cumpara cacao la un pret cash de 2000 $/t. Pierderea inregistrata va fi: (1850 2000)60 = 9000 $ In aceeasi zi producatorul va cere brokerului compensarea (lichidarea) pozitiei cumparatoare

169

initiale prin vanzarea a 6 contracte futures pe cacao cu scadenta in iulie, la pretul futures al pietei. Presupunand ca acest pret a fost de 2005 $/t, operatiunea se exprima astfel: short 6 futures cacao iulie 2005 Rezultatul financiar al tranzactiei bursiere de hedging pe care producatorul il va regasi in contul sau de la broker (neluand in considerare comisioanele) se determina dupa cum urmeaza: Pr = (Ft F)QN = (2005 1860) x 10 x 6 = 8700$ Aceasta suma compenseaza in buna masura pierderea de 9000$ din aprovizionarea la un pret mai ridicat. Rezultatul hedgingului: (-9000 + 8700 = -300 $) ne arata clar ca operatiunea a fost justificata.
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

170

02:20 05

1. Ce avantaje prezinta asigurarea riscului de pret pe piata futures.

2. Cine se asigura pe piata futures si pentru ce situatii. 3. Ce conditii se solicita hedgerilor bona-fide. 4. Cum se realizeaza un hedging la crestere.
171

02:25 05

5. Cum se realizeaza un hedging la scadere.

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

163. 2000

Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia

164. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989.

172

165. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 166. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 167. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 168. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 169. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 170. 171. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995

172. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 173. 2002 Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic,

174. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 175. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 176. 177. 1997 178. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990

179. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 180. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 181. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 182. 1997 Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K.,

183. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 184. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 185. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994

173

186. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 187. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 188. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 189. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

174

Cuprins

Unitatea de invatare 9. Tranzaciile cu opiuni 9.1. Caracteristici ale contractelor opionale 9.2 Opiunile pe contracte futures pe marf 9.3 Opiunile tranzacionate pe pieele OTC

De inteles caracteristicile contractelor opionale


175

De inteles opiunile pe contracte futures pe marf De inteles opiunile tranzacionate pe pieele OTC

176

Unitatea de invatare 9. Tranzaciile cu opiuni

9.1. CARACTERISTICI ALE CONTRACTELOR OPIONALE


Tipuri de opiuni
Opiunile sunt contracte ncheiate ntre vnztorul opiunii i cumprtorul opiunii, prin care primul vinde celui de-al doilea dreptul de a cumpra sau vinde n viitor, la un pre determinat, activul de referin al opiunii. Opiunea reprezint un drept care, dac este exercitat creaz obligaii ntre pri privitoare la activul de baz. Tipurile de active ce fac obiectul contractelor opionale s-au diversificat n timp: aciuni, instrumente de datorie, valute forte, indici bursieri, contracte futures pe marf, pe valut sau pe rata dobnzii. Fiind construite pe baza unui activ financiar, opiunile sunt i ele titluri financiare derivate. Opiunile pot fi negociabile sau nenegociabile, dup cum dreptul conferit deintorului este transmisibil terilor pe o pia organizat n acest sens, sau nu. Modelul de pia al optiunilornenegociabile l-a constituit bursa din Paris prin aa numita pia cu lichidare lunar. Majoritatea pieelor bursiere au adoptat ns modelul american al opiunilor negociabile care confer lichiditate pieei i implicit o mai mare utilitate i atractivitate prin aceea c opiunile pot fi tranzacionate sau exercitate oricnd ntre momentul cumprrii/vnzrii i momentul expirrii lor. Exist dou tipuri de opiuni: opiunile de cumprare (CALL) i opiunile de vnzare (PUT). Opiunile CALL negociabile sunt contractele care dau dreptul cumprtorului lor s cumpere activul de
177 02:20 05

baz de la vnztorul opiunii, la preul de exercitare prestabilit, oricnd ntre momentul cumprrii opiunii i expirarea acesteia. Vnztorul opiunii CALL i asum obligaia de a vinde cumprtorului opiunii activul de baz la preul convenit atunci cnd cel din urm decide exercitarea opiunii. Opiunile PUT negociabile sunt acele contracte ce confer cumprtorului opiunii dreptul de a vinde vnztorului opiunii activul de referin la preul de exercitare prestabilit oricnd pn la expirarea opiunii. Pe de alt parte vnztorul opiunii PUT i asum obligaia de a cumpra activul de baz de la cumprtorul opiunii, la preul de exercitare al acesteia, n momentul n care cel din urm solicit exercitarea opiunii. n terminologia bursier cumprtorul unei opiuni este sau ia o poziie long CALL sau long PUT, iar vnztorul unei opiuni este short CALL sau short PUT.

Caracteristicile opiunilor negociabile


Caracteristicile definitorii ale contractelor opionale se refer la mrimea opiunii, durata ei de via, preul de exercitare, preul de pia al opiunii. 1. Mrimea opiunii este unitatea de tranzacie a contractului, standardizat, stabilit de bursa respectiv, deci un anumit volum sau o anumit valoare a activului de baz al opiunii. Pentru a uura tranzaciile n condiiile n care pieele opiunilor coexist cu pieele futures, bursele au optat pentru uniti de tranzacie similare la cele dou tipuri de contracte. 2. Durata de via a opiunii este perioada de timp n care opiunea poate fi exercitat. Data final este
178

data expirrii opiunii, dat fixat prin regulamentul bursei n interiorul lunii de expirare, n general cu circa o sptmn nainte de sfritul lunii. Ciclul lunilor de expirare este de asemenea specific, orizontul de timp fiind de aproximativ 9 luni. Spre deosebire de opiunile de tip american, cele de tip european (nenegociabile) pot fi exercitate numai ntro scurt perioad nainte de data expirrii. 3. Preul de exercitare este preul la care se poate cumpra (CALL) sau vinde (PUT) activul de baz al opiunii de ctre cumprtorul opiunii i este determinat n momentul cumprrii contractului. Bursele afieaz permanent o serie impar de preuri de exercitare pentru fiecare activ de baz i fiecare lun de expirare. Seria poate fi mai scurt (5 preuri) sau mai lung (7, 9, 11 preuri). Nivelul central aproximeaz cotaia futures a activului la termenul respectiv, iar celelalte preuri de exercitare ale seriei se distaneaz n sus i n jos cu un anumit pas. Mrimea pasului este funcie de mrimea (pe baz de intervale) preului activului de referin. Spre exemplu, pe piaa american a opiunilor pe aciuni, pentru cotaii ale aciunilor la valori sub 25 $/aciunea, mrimea pasului este de 2,5 $, pentru cotaii ntre 25 i 200 $/aciunea, pasul este 5 $, iar la cotaii peste 200 $ de 10 $. Dac la un moment dat aciunea ABC coteaz 50 $, atunci seria de 5 preuri de exercitare va fi: 40, 45, 50, 55, 60. Preurile de exercitare centrale se modific la anumite fluctuaii ale preului activului de baz. 4. Preul opiunii n schimbul dreptului pe care i-l rezerv prin opiune cumprtorul acesteia pltete vnztorului o prim care reprezint preul opiunii i care se achit n momentul ncheierii contractului.

179

Dac la opiunile nenegociabile prima este fix, la opiunile negociabile prima este variabil i se stabilete la burs funcie de cererea i oferta de opiuni. Preul opiunii are dou componente: valoarea intrinsec i valoarea timp. Valoarea intrinsec (Vi) se calculeaz ca diferen ntre preul de exercitare (PE) al opiunii i cotaia futures (C) a activului de baz, astfel: la opiunile CALL: Vi = C PE
la opiunile PUT:

Vi = PE C

Opiunile sunt sau pot ajunge ulterior cumprrii n oricare din situaiile:
- Vi > 0 - Vi = 0 - Vi < 0

opiune n bani (in the money ITM) opiune la bani (at the money ATM) opiune fr bani (out of money

OTM) Aceste situaii se difereniaz la opiunile CALL i PUT astfel:


ITM ATM OTM Opiune CALL C > PE C = PE C < PE Opiune PUT C < PE C = PE C > PE

Valoarea timp (Vt) a opiunii este o valoare suplimentar, peste cea instrinsec, pe care opiunea o poate dobndi pe pia ca rezultat al cererii i ofertei specifice. Ea este egal cu diferena pozitiv dintre preul opiunii i valoarea sa intrinsec. Vt = p - Vi Dac preul de exercitare al unei opiuni CALL este de 50 $/aciunea, cursul bursier al aciunii este de 52 $, iar preul opiunii este 5 $/aciunea, atunci: Vi = C PE = 52 50 = 2 $/aciune Vt = p Vi = 5 2 = 3 $/aciune
180

Valoarea timp arat ct este dispus un investitor, respectiv cumprtorul opiunii, s plteasc peste valoarea intrinsec n sperana c pe durata de via opiunea va cunoate fie o cretere de pre, fie o cretere a valorii intrinseci. Valoarea timp este cu att mai mare cu ct scadena opiunii este mai ndeprtat i descrete n timp pn la data scadenei cnd valoarea timp devine nul. Este la latitudinea prilor contractante s opteze pentru opiuni cu un nivel mai sczut sau mai ridicat al preului de exercitare, funcie de strategia urmrit. Preul opiunii este diferit n primul rnd funcie de preul de exercitare din seria disponibil, astfel: opiunile CALL cu PE mai mic sunt mai scumpe dect opiunile CALL cu PE mai mare, deoarece dau dreptul cumprtorului lor de a cumpra activul mai avantajos (mai ieftin); opiunile PUT cu PE mai mare sunt mai scumpe dect opiunile PUT cu PE mai mic, deoarece dau dreptul cumprtorului lor s vnd activul mai avantajos (mai scump). Preul opiunii se poate exprima fie relativ la unitatea de activ de baz (2 $/aciune), fie relativ la contract (200 $ dac unitatea de tranzacie este de 100 aciuni). Preul opiunilor (prima) este modelat de interaciunea urmtorilor factori: a) relaia dintre preul de exercitare al opiunii i preul curent al activului de baz; b) timpul ramas pna la expirarea opiunii; c) nivelul dobnzilor pe piaa; d) nivelul dividendelor / dobnzilor aferente titlurilor de baza pe durata de viata a optiunii; e) volatilitatea estimata a pretului activului de referinta.

181

Mecanismul tranzaciilor cu opiuni


Opiunile se tranzacioneaz n condiii i dup o procedur asemntoare cu cele pentru titluri primare i contracte futures. Exist desigur i unele particulariti legate de organizarea pieei i natura acestor titluri financiare. Ne vom referi aici numai la dou particulariti, respectiv cele legate de garaniile pentru tranzacii i de exercitarea contractelor. n ce privete garaniile, trebuie menionat c la cumprarea de opiuni investitorul trebuie s plteasc integral preul opiunii (prima) i ca atare nu este obligat s depun o marj n contul de la broker. Vnztorul de opiuni CALL este ns obligat s depun o garanie. Nivelul ei difer funcie de situaia acoperit sau descoperit a vnztorului, la momentul intrrii n tranzacie, cu activele de baz ale opiunii. Dac este neacoperit (nu le deine), trebuie s depun 30% din valoarea de pia a activului (la care se adaug mrimea cu care opiunea este n bani sau din care se scade mrimea cu care opiunea este fr bani) minus mrimea primei. Dac vnztorul opiunii CALL este acoperit (deine activul) iar preul de exercitare al opiunii este egal sau superior cotatiei activului suport, el trebuie s depun doar marja cerut la tranzaciile futures corespunzatoare. Dac preul de exercitare este inferior cotatiei activului, gradul admis de ndatorare fa de broker depinde de preul de exercitare i nu de cursul activului suport pe pia. Executarea contractului opional se poate face prin trei modaliti: lichidare, exercitare sau abandonare.

182

a) Lichidarea opiunii sau nchiderea poziiei presupune plasarea de ctre cel care deine o poziie pe opiuni a unui ordin de compensare, astfel: poziia long CALL se compenseaz prin short CALL; poziia short CALL se compenseaz prin long CALL; poziia long PUT se compenseaz prin short PUT; poziia short PUT se compenseaz prin long PUT. b) Exercitarea opiunii este numai la latitudinea cumprtorului opiunii iar vnztorul opiunii se conformeaz obligaiei asumate (fr a avea dreptul exercitrii): poziia long CALL cumpr activul de baz la PE; poziia long PUT vinde activul de baz la PE. c) Abandonarea opiunii sau expirarea opiunii const n meninerea deschis a poziiei pn la scaden cnd ea este anulat din evidenele casei de compensaie i ale firmei membre. Dac opiunea este n bani, deci are valoare intrinsec, aceasta revine deintorului opiunii. Lichidarea opiunii echivaleaz cu tranzacionarea ei la noul pre format pe pia, ceea ce poate conduce i la obinerea unui profit. Din punctul de vedere al cumprtorului unei opiuni care o vinde ulterior la un pre mai mare, profitul este diferena de pre sau dac acesta se exprim pe unitatea de activ, este: = (p1 p0) QN unde: Q = unitatea de tranzacie a opiunii; N = numrul de opiuni.

183

Alternativa exercitrii sau abandonrii opiunii de ctre cumprtorul ei i profitul/pierderea nregistrat de acesta (i n mod simetric de vnztor) sunt funcie de situarea preului curent (futures) al activului de baz (C) fa de preul de exercitare al opiunii (PE) i pragul ei de rentabilitate (PE + p) n cazul opiunii CALL, respectiv (PE p) n cazul opiunii PUT ( vezi tabelul 9.1.): Tabelul 9.1.
Tip opiune Situarea cotaiei activului baz PE + p < C Cumprtorul opiunii de

Vnztorul opiunii

CALL

PUT

exercit opiunea ctig (C PE p)QN PE < C < PE + exercit opiunea p pierde (C PE p)QN <p C < PE abandoneaz opiunea pierde pQN C < PE p exercit opiunea ctig (PE C p)QN PE p < C < PE exercit opiunea pierde (PE C p)QN <p PE < C Abandoneaz opiunea pierde pQN

pierde (C PE p)QN ctig (C PE p)QN < p ctig pQN pierde(PE p)QN C

ctig (PE C p)QN < p ctig pQN

Pragul de rentabilitate este punctul din care deintorul opiunii ncepe s obin profit la exercitarea opiunii. Este esenial de remarcat c problema riscului asumat de pri se pune diferit la opiuni fa de contractele futures. Att la opiunile CALL ct i la cele PUT riscul cumprtorului opiunii este limitat la mrimea primei pltite, dar este nelimitat pentru vnztorul opiunii (al crui ctig maxim este mrimea primei ncasate).
184 02:20 05

9.2.

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... OPIUNILE PE CONTRACTE FUTURES PE .................................................................................................................... ........................................................................................................ MARFA 02:20 05

Opiunile pe contracte ce au ca suport mrfuri se ntlnesc att pe pieele bursiere, unde activul opiunii l reprezint contractul futures pe marf, ct i pe pieele OTC, unde activul opiunii l reprezint un contract forward ce are ca suport mrfuri (reprezentative fiind cele tranzacionate la London Metal Exchange). S ne referim nti la opiunile propriu-zis bursiere, adic la opiunile pe contracte futures. Specific opiunilor pe contracte futures pe marf este faptul c activul lor de baz este un contract derivat i ca atare exercitarea opiunii este sinonim cu dobndirea unei poziii futures vnztoare sau cumprtoare. Totodat, deoarece activul opiunii (contractul futures) se marcheaz la pia, n momentul exercitrii cumprtorul opiunii va primi de la vnztorul aceleiai opiuni o sum egal cu diferena pozitiv dintre preul curent al contractului futures (preul futures al activului contractului futures pentru luna de livrare corespunztoare) i preul de exercitare al opiunii (la opiunile CALL), respectiv diferena dintre preul de exercitare al opiunii i preul futures (la opiunile PUT). Cumprtorul opiunii va dobndi o poziie futures la preul de exercitare echivalent cu preul futures al mrfii la momentul exercitrii opiunii. n baza acestei poziii bursiere nou dobndite el va putea s profite n continuare de evoluia preurilor din pia, pn la momentul expirrii contractului futures aferent, fie prin compensarea acestuia cu
185

obinerea unui profit suplimentar dac preurile futures au evoluat favorabil, fie prin executarea fizic la un pre convenabil. Desigur cumprtorul opiunii are i opiunea de a nu exercita dreptul de a dobndi poziia futures corespunztoare, situaie n care poate vinde opiunea, cu profit sau nu (dac preul de pia este superior sau inferior primei cu care a fost cumprat iniial), sau o poate abandona, lsnd-o s expire atunci cnd nu mai are valoare intrinsec. Aceste alternative sunt sintetizate n tabelul 9.2 (unde PE = preul de exercitare al opiunii, Ft = preul futures curent, p0 = prima iniial, pt = prima curent). Tabelul 9.2
Nivelul preului futures CALL PUT 1) abandoneaz opiunea (fiind OTM) i pierde p0

1) exercit opiunea (cnd sper c Ft va mai crete) i dobndete: a) un profit n cont de: Ft PE + = (Ft PE p0)QN p0 b) o poziie long futures la Ft 2) vinde opiunea (cnd estimeaz c Ft nu va mai crete) cu pt > p0 sau cu pt < p0 1) abandoneaz opiunea (fiind OTM) i pierde p0

Ft PE p0

1) exercit opiunea (cnd sper c Ft va mai scdea) i dobndete: a) un profit n cont de: = (PE - Ft p0)QN b) o poziie short futures la Ft 2) vinde opiunea (cnd estimeaz c Ft nu va mai scdea) cu pt > p0 sau cu pt < p0

186

Exemplul 1: cumprarea unei opiuni CALL pe contract futures. S presupunem c un trader dorete s speculeze la bursa de cereale din Chicago (CBOT) cu opiuni CALL pe contractul futures pe gru, cumprnd o opiune cu preul de exercitare de 400 ceni/bushel i pltind o prim de 30 ceni/bushel (1500 dolari pe contract). Evoluia profitului / pierderi poteniale nete funcie de evoluia cotaiei futures (Ft) este prezentat n tabelul 9.3 (la CBOT cantitatea standard a contractului este Q = 5.000 bu). n acelai tabel se observ c exercitarea opiunii cnd preul futures ajunge la 450 c/bu se soldeaz cu 1.000 $ profit net n contul traderului i cu o poziie long futures la preul de exercitare de 450 c/bu cu care ar putea ctiga suplimentar dac tendina de cretere a cotaiei futures se menine. Dac preul crete i traderul compenseaz poziia long futures la preul de 480 c/bu, se ctig 1.500 $ pe contract, ridicnd astfel profitul cumulat la 2.500 $.
OPIUNE Ft (c/bu) 1 ($/opiun e) 2 ($/future s)

Tabelul 9.3
long futures gru 400 CALL 30 380 390 400 410 42 43 0 0 0 150 150 150 100 50 0 0 0 0 0 44 0 50 0 450 100 0 long futu res 450 460 150 0 500 470 480 200 250 0 0 100 150 0 0

La momentul n care traderul a decis exercitarea opiunii el a trebuit s fac urmtoarea alegere, presupunnd c preul de pia al opiunii era 70 c/bu: a) s exercite opiunea, miznd pe un suplimentar din poziia futures rezultat; ctig

187

b) s lichideze opiunea cumprat cu prima de 30 c/bu (1500 $) la preul curent de pia de 70 c/bu (3500 $) pentru obinerea diferenei de 2000 $ profit. Deoarece speculatorul a mizat pe prima variant, estimnd meninerea tendinei cresctoare a contractului futures, a ctigat n final 2500 $, deci mai mult dect n varianta a doua. Desigur oportunitatea intrrii ntr-o poziie futures trebuie examinat cu mult atenie deoarece ea poate fi riscant i nu ofer protecie la evoluia advers a preului, aa cum ofer opiunea. Exemplul 2: cumprarea unei opiuni PUT pe contract futures. S presupunem c un speculator apreciaz c n urmtoarele dou luni preul aurului poate s scad cu cel puin 20 $ pe uncie fa de nivelul futures curent de circa 350 $/u. Nefiind convins 100% de aceast previziune i nedorind s rite printr-o poziie short futures, el alege varianta cumprrii a 2 opiuni PUT pe contractul futures pe aur (a crui unitate tranzacional este de 100 uncii). n tabelul 9.4 se poate observa evoluia profitabilitii tranzaciei funcie de evoluia cotaiei futures i rezultatul exercitrii opiunilor la un nivel al cotaiei de 300 $ pe uncie, cnd se obine un profit net de 1200 $ la cele dou opiuni i o poziie vnztoare pe 2 contracte futures la preul de exercitare de 330 $/u. Pe ultimul rnd se remarc o cretere a valorii poziiei futures pe msura scderii cotaiei la aur i fructificarea ei prin compensarea contractelor futures la un pre futures de 320 $/u, cnd se obine un profit suplimentar de 2000 $. Tabelul 9.4 Exercitarea opiunii PUT pe futures

188

OPIUNE Ft ($/uncie) 1 ($/2 opiuni)

long 31 5 42 00

2 futures aur 350 PUT 14 320 325 330 33 340 345 5 320 220 120 20 0 0 0 0 800 180 0 200 0 100 0 Shor t 2 futu res la 330

350 280 0

355 280 0

360 280 0

2 ($/2 30 00 futures)

n orice moment, pe perioada de timp ntre cumprarea opiunilor i ultima zi de tranzacionare a acestora, traderul are de fcut urmtoarele alegeri: a) dac opiunile sunt n bani: s exercite opiunile, materializnd profitul n cont (n cazul nostru 1200 $) i beneficiind n continuare de o poziie vnztoare futures care poate genera un profit suplimentar la scderea cotaiei (n cazul nostru 2000 $ i pe total 3200 $); s vnd opiunile la preul de pia mai mare dect cel de cumprare, deoarece valoarea intrinsec este superioar (350 330 = 20 $/u) i este posibil s existe i valoare timp dac exist perspective de reducere n continuare a cotaiei futures pe intervalul de timp rmas pn la scaden. Presupunnd c opiunile se vnd cu 26 $/u, vnzarea lor poate aduce un ctig de 2400 $ astfel: (26 14) $/u x 100 u x 2 opiuni = 2400 $. Acest profit ar fi superior ctigului de 1200 $ la exercitarea opiunilor, dar inferior valorii de 3200 $ care s-a obinut n final prin exercitare i compensarea poziiei futures, dovad c traderul a apreciat corect ansele ca preul futures s scad n continuare;

189

b) dac opiunile sunt sau intr n zona fr bani, deci fr valoare intrinsec, traderul poate atepta o reintrare n bani pn n ultima zi de tranzacii. Dac acest lucru nu se ntmpl, opiunea expir fr valoare, fiind radiat din evidenele casei de compensaie iar traderul pierde prima pltit la cumprarea opiunilor, respectiv 2800 $. Implementarea opiunilor pe mrfuri n hedgingul tranzaciilor cu mrfuri poate realiza dou obiective: a) managementul incertitudinii de pre; b) managementul incertitudinii de cantitate. a) Primul obiectiv se realizeaz ntr-o alt manier dect se realizeaz prin contracte futures. Comercianii ce ncheie tranzacii futures n scop de hedging urmresc fixarea preului la un anumit nivel, pentru o dat viitoare. Ei i asum o expunere futures opus expunerii de pe piaa fizic compensnd pierderea aferent poziiei fizice cu profitul poziiei futures. n cazul evoluiei favorabile a preului pe piaa fizic, poziia futures genereaz ns pierdere i anuleaz profitul ce altfel s-ar realiza pe piaa fizic. Soluia compensrii premature a poziiei futures este n principiu riscant i atrage unele costuri penalizatoare. Implementarea opiunilor n scop de hedging permite evitarea acestor neajunsuri prin faptul c se realizeaz de la bun nceput un prag n evoluia preului care: depit n sensul n care pe piaa fizic se nregistreaz o pierdere, d posibilitatea compensrii pariale sau totale a acestei pierderi prin tranzacionarea opiunii; depit n sensul n care pe piaa fizic se nregistreaz un profit, nu genereaz pe piaa
190

bursier dect pierderea primei aferente opiunii, lsnd astfel comerciantului posibilitatea de a fructifica micarea favorabil de pre. Acoperirea riscului de cretere a preului pe piaa fizic se face prin cumprarea de opiuni CALL pe contracte futures, iar acoperirea riscului de scdere a preului pe piaa fizic se realizeaz prin cumprarea de opiuni PUT pe contracte futures ce au ca suport marfa tranzaciei fizice sau o marf aflat ntr-o strns corelaie de pre cu cea din urm (similar cu acelai principiu de hedging valabil i pe piaa futures). b) Managementul incertitudinii de cantitate este specific opiunilor i le difereniaz de strategiile futures care nu permit atingerea acestui obiectiv. n general astfel de situaii implic incertitudinea pe care hedgerul o are privitor la perfectarea tranzaciei pe care o protejeaz de risc. S considerm exemplul hedgingului unei producii agricole. O posibilitate clasic de a proteja o recolt viitoare de porumb este vnzarea unui numr corespunztor de contracte futures pe porumb. Problema care se ridic vizeaz mrimea acestui hedging. Dac fermierul estimeaz o producie de 200000 busheli, el va vinde un numr aferent de contracte futures cu livrare n decembrie la preul futures de 2,50 $/bu. S presupunem c dup perfectarea tranzaciei, preurile futures pentru decembrie salt spectaculos ca urmare a unei secete persistente pe parcursul perioadei de cretere a porumbului de la 2,50 la 3,50 $/bu, iar fermierul se alege cu o cantitate recoltat de 50 % din cea estimat, respectiv 100000 bu. Rezultatul hedgingului va fi urmtorul: fermierul va vinde recolta cu 3,50 $/bu i va contabiliza un venit de 350000 $. n acelai timp el va compensa poziia
191

bursier futures la mrimea ei iniial de 200000 bu cu diferena de 3,50 - 2,50 = 1 $/bu, nregistrnd n contul de la brokeri un deficit de 200000 $. Pe ansamblu, n loc s realizeze un venit de 500000 $ din vnzarea unei recolte de 200000 bu cu un pre de 2,50 $/bu, fermierul se alege cu un venit de doar 150000 $ ca diferen ntre 350000 $ ct obine din vnzarea recoltei efective i 200000 $ ct a pierdut n burs. Acest tip de rezultat se poate produce i pentru alte categorii de hedgeri, ca de exemplu productorul de aur a crui min de aur se prbuete dup ce s-a asigurat vnznd contracte futures pe aur, sau o firm ale crei ncasri scad n mod neateptat cu 50% dup ce departamentul financiar a cumprat contracte futures pe eurodolar ca hedging mpotriv scderii dobnzilor. n toate cazurile apar dificulti datorate faptului c hedgerul i-a asumat expuneri futures integrale fr a lua n considerare incertitudinile legate de cantiti sau ncasri. Opiunile elimin astfel de probleme deoarece cumprtorul unei opiuni nu are expunere sau obligaii dincolo de plata primei. Dac fermierul ar fi cumprat opiuni PUT pe futures pe porumb pentru luna decembrie la preul de exercitare de 2,50 $/bu cu prima de 0,15 $/bu, cnd preul porumbului a sltat la 3,50 $/bu opiunile PUT au rmas fr valoare iar fermierul a pierdut doar suma cu care le-a achiziionat, respectiv 30000 $. Venitul lui total va fi n acest caz de 320000 $, fa de numai 150000 $ n hedgingul futures. n acest fel incertitudinea de cantitate a putut fi depit fr ca ea s influeneze negativ rezultatul global al tranzaciilor (fizic i bursier).
Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... 192 .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

02:20 05

9.3. OPIUNILE TRANZACTIONATE PE PIEELE OTC


Opiunile negociate n afara ringului bursier au unele caracteristici ce le fac mai atractive pentru o serie de utilizatori. Este vorba n primul rnd de faptul c nu sunt standardizate i de aceea pot fi adaptate cerinelor concrete ale beneficiarului n ce privete mrimea, data expirrii, condiiile de livrare/plat ale activului support, natura i calitatea livrabil a acestuia, tipul i modul de determinare a preurilor de exercitare i regularizare. Preul activului support al opiunilor OTC poate fi stabilit de prile contractante ca pre cash, spot, forward sau futures care poate fi preluat de pe anumite piee. n acest sens pieele OTC au constituit un laborator care a produs n ultimii ani o diversitate de variante de opiuni, denumite exotice, care se difereniaz n primul rnd prin construcia preurilor de exercitare i de reglementare final a tranzaciei. Spre exemplu opiunile asiatice au la baz preurile medii ale activului suport pe o perioad anterioar de timp, sau opiunile lookback ofer un pre de reglementare final ce poate fi selectat de cumprtorul opiunii dintr-o serie de preuri pe care activul suport le-a nregistrat pe durata de via a opiunii sau n anumite intervale de regularizare. Funciile matematice ale acestor preuri pot fi mai simple sau mai complexe i de aici rezult o diversitate de rezultate financiare ale operaiunilor speculative sau de hedging pe care le ofer aceste
193 02:20 05

opiuni exotice (din diversitatea crora am enumerat n clasificarea titlurilor derivate din capitolul 4 al crii). Comparativ cu opiunile bursiere, opiunile OTC prezint dou dezavantaje crora trebuie s li se acorde atenia cuvenit : caracterul netransparent al preurilor. Deoarece fiecare premium este negociat de o manier privat, nu sunt disponibile informaii de pia sau date privind ultima tranzacie de acelai tip ; riscul de credit al tranzaciei OTC. Spre deosebire de burse unde riscul de credit este diminuat de brokeri i casa de compensaie prin cerinele de garantare impuse vnztorului de opiune, pe piaa OTC nu funcioneaz un mecanism similar. i revine nemijlocit cumprtorului opiunii s estimeze bonitatea financiar a ofertantului i s preia riscul de contraparte aferent. Din diversitatea de oportuniti pe care opiunile OTC le ofer menionm aici trei categorii: posibilitatea de a cumpra cu o singur prim unul sau mai multe preuri de exercitare, ca n cazul opiunilor call, cap (ceiling), put sau floor; posibilitatea de a reduce sau anula prima opiunii aferent unei zone neprotejate de fluctuare a preurilor ntre dou preuri de exercitare, ca n cazul opiunilor collars, tunnels, cylinders i range forwards; un angajament de cumprare sau vnzare ferm la termen a activului suport, la o dat convenit i cu ajustarea preului forward n sensul participrii ntr-o anumit proporie, la evoluia favorabil a preului, ca n cazul contractelor denumite participating range forward. Nu ne-am propus s detaliem aici diversitatea acestor opiuni exotice, dar un comentariu se impune pe situaia de excepie pe care o ofer Bursa de
194

metale de la Londra (LME). LME a introdus n anul 1987 opiuni standardizate pe contracte forward ce au ca activ suport metalele industriale n care s-a specializat, ceea ce constituie o mbinare original ntre un instrument bursier derivat (opiunea standardizat) i un contract extrabursier (contractul forward). Aceste opiuni pe forward sunt n esen instrumente OTC, cotate inter-office, ntre formatorii de pia, dar sunt totodat administrate de burs i LME garanteaz anumite preuri de exercitare. Ele sunt utilizate de juctorii de pe pia cam n acelai fel ca i opiunile pe futures. Mai recent, LME a introdus opiuni asiatice (Asian options) sau opiuni tranzacionate la preul mediu al pieei (TAPOS), pentru cupru i aluminiu. TAPO reflect mai bine nevoile unei piee volatile, unde preurile de exercitare ale opiunilor se bazeaz 195ep reul spot mediu lunar, MASP. TAPO nu poate fi exercitat nainte de scaden, deci este ca o opiune european din acest punct de vedere. TAPO este exercitat automat dac este In-The-Money, i cumprtorul sau vnztorul primete diferena dintre preul de exercitare i MASP. Informaiile TAPO pot fi gsite pe afiajele Reuters. Exemple de hedging cu TAPO : Un productor de cupru trebuie s-i vnd producia la un pre mediu de cel puin 1450 $ pe ton. Piaa de cupru a fluctuat n ultima vreme, i productorii de cupru ar dori s-i protejeze poziia, dar de asemenea ar dori s aib avantaje din orice cretere a preului spot pe urmtoarele 6 luni. Este ianuarie i productorul de cupru i contacteaz brokerul s cumpere opiuni de vnzare PUT TAPO pentru iunie, cu preul de exercitare de 1600 $ - prima pentru aceast opiune este de 132,38 $. Aceasta nseamn c productorul de cupru are

195

dreptul s vnd contractul forward la exercitare. Acoperirea sa stabilete un pre minim de 1600 $ 132,28 $ = 1467,62 $/ton. Preul forward pentru livrarea n iunie este de 1486 $/ton. La sfritul lui iunie, LME anun un pre MASP de 1716 $. TAPO nu se exercit automat, fiind OutThe-Money. Productorul de cupru vinde cuprul la 1716 $/ton pe piaa cash - dup deducerea costului primei, profitul net este: 1716 $ - 132,28 $ = 1583,62 $/ton Productorul de cupru a fost n stare s profite de creterea preului, la o poziie de acoperire de 1450 $/ton. Totui, dac la sfritul lui iunie MASP pentru cupru ar fi sczut la 1416 $/ton, atunci TAPO s-ar fi exercitat automat, fiind In-The-Money. Productorul de cupru ar fi primit diferena dintre preul de exercitare i MASP: 1600 $ - 1416 $ = 184 $/ton Dac prima iniial este dedus din ctig, atunci profitul net pe TAPO este 184 $ - 134,28 $ = 51,62 $/ton. Productorul de cupru vinde cuprul la preul MASP de 1416 $/ton, la care se adaug profitul net al opiunii: 1416 $ + 51,62 $ = 1462,62 $/ton n acest caz, dac preurile scad, acoperirea este rezonabil pentru preul mediu de producie cerut, de 1450 $/ton. LME
Preul crete n viitor Ianuarie Cumpr iunie 1600 TAPO Put Prima @ 132,28 $/ton Iunie La exercitare, opiunea este OTM. Profit/pierdere = - 132,28 $/ton 196

Cash

Iunie Productorul de cupru vinde pe piaa cash @ 1716 $/ton Profit/pierdere = + 176,00 - 132,28

Preul net primit pentru cupru = 1583,62 $/ton Preul scade n viitor Ianuarie Cumpr iunie 1600 TAPO Put Prima @ 1416 $/ton Iunie Iunie Se exercit opiunea ITM. Productorul de cupru vinde pe @ 1416 $/ton piaa cash @ 1416 $/ton TAPO Profit/pierdere = 1600 - 1416 = = + 184 $/ton Profit net/pierdere = 184 - 132,28 Profit/pierdere = + 1416,00 = + 51,62 = 51,62 $/ton + 1467,62 Preul net primit pentru cupru = 1467,62 $/ton

+ 1583,62

Explicai termenul de sistem de calcul din perspectiva definiiei: Un sistem reprezint un ansamblu de componente interdependente care acioneaz ca un tot unitar n vederea atingerii unui obiectiv comun. ................................................................................................................. .................................................................................................................... .................................................................................................................... .................................................................................................................... ........................................................................................................

01:30 5

Argumentai fiecare dintre funciile urmtoare ale unui calculator cu exemple din utilizarea de zi cu zi a acestora. 1. Colectarea datelor............................................................................ .................................................................................................................2. Stocarea datelor................................................................................. .................................................................................................................3. Prelucrarea datelor........................................................................... .................................................................................................................4. Recuperarea i regsirea datelor..................................................... .................................................................................................................5. Afiarea datelor................................................................................. .................................................................................................................

01:55 05

197 02:20 05

1. Ce sunt optiunile CALL si optiunile PUT. 2. Ce sunt optiunile americane si optiunile europene. 3. Prin ce se diferentiaza optiunile OTC de optiunile bursiere. 4. Ce riscuri prezinta tranzactionarea optiunilor. 5. Cum se stabilesc marimea optiunii, durata ei de viata si pretul de exercitare. 6. Care sunt componentele pretului optiunii. 7. Ce factori influenteaza pretul optiunii. 8. Ce garabtii sunt solicitate in tranzactiile cu optiuni. 9. Ce marime pot sa aiba castigul si pierderea potentiala pentru cumpararea si vanzarea unei optiuni. 10.Care sunt obiectivele si alternativele de actiune pentru cumpararea, respectiv vanzarea unei optiuni bursiere. 11.Ce sunt optiunile pe contracte futures pe marfa. 12.Care sunt obiectivele si alternativele de actiune ale cumpararii unei optiuni pe un contract futures pe marfa. 13.Cum sunt reglementate tranzactiile cu optiuni la BMFM Sibiu

198

Un calculator electronic este un dispozitiv electronic de prelucrare a datelor care funcioneaz pe baz de program memorat; Calculatoarele se clasific dup forma semnalului prelucrat, puterea de calcul, scopul pentru care au fost construite, momentul apariiei generaii de calculatoare; Funciile calculatoarelor sunt: colectarea, stocarea, prelucrarea, reacuperarea i regsirea respectiv afiarea datelor; Datelor ntr-un calculator se reprezint sub forma unor succesiuni de numere binare: 0 i 1. Formatul intern este neles doar de calculator i se numete cod main. Datele i prelucrrile au o aceeai reprezentare intern. Numai calculatorul poate deosebi ntre ele.

190. 2000

Bernstein JacobPiaa Contractelor Futures Buc. Ed. Heremia

191. Chace M. Don -Options And Futures Buc. Ed. Drydeb Press, 1989. 192. Dardac Nicolae, Basno Cezar Bursele De Valori Dimensiuni i Rezonane Istorice Ed. Economic, 1997 193. Dardac Nicolae, Basno Cezar Tranzacii Bursiere Cu Produse Derivate Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti 1999 194. Dufleux Claude Piee Financiare Ed. Economic, 2002 195. Fink R.E. Feduniak R.B. Futures Trading: Concepts And Strategies Nzif Prentice Hall, 1988 196. Fota Constantin, Rou Ion, Ilinca Gheorghe, Mrgean N. Bursa La Dispoziia Intreprinztorului Mondo Ec, 1992 197. 198. Frncu Marin Piaa De Capital Tribuna Economic, 1998 Gradu Mihaela Tranzacii Bursiere Ed. Economic, 1995

199

199. Mrgulescu Serghei Riscul n Afaceri i Hadgingul Bursier Ed. Millenium, Bucureti, 2000 200. 2002 Niu Adrian Burse De Mrfuri i Valori Ed.Tribuna Economic,

201. Olteanu Alexandru, Olteanu Mdlina Piee De Capital Ed. Dareco, 2003 202. Olteanu Alexandru, Olteanu Florin Managementul Portofoliului i Al Riscului Pe Piaa Titlurilor Financiare Ed. Dareco, 2003 203. 204. 1997 205. Popa Ioan Bursa Vol.I.,Ii Ed. Adevrul, 1994 Popa Ioan Tranzacii Comerciale Internaionale Ed. Economic Radcliff R.C. Investment Scott, Foresman &Co .Usa, 1990

206. Reuters Introducere n Studiul Pieelor De Mrfuri, Energetice i De Transporturi Ed. Economic, 2002 207. Ritchken Peter Options, Theory, Strategy And Applications Scott, Foresman & Co, 1987 208. Smith C.W., Smithson C.W. Wilford D.S. Managing Financial Risk Harper Bussines, Usa 209. 1997 Smith M. Financial Engineering University Of Reading U.K.,

210. Stockman A.C., Vlaar P.J. Volatility, International Trade And Capital Flows Nederlandsche Bank Amsterdam, 1995 211. Stroe Radu, Arsene Ctlin, Focneanu Grigore Active Financiare Derivate. Determinri Cantitative Ed. Economic, 2001 212. Swiss Bank Corporation Economic And Financial Prospects : Understanding Derivates, 1994 213. Wunnicke, Wilson D. Corporate Financial Risk Managemnet John Wilery & Sons Inc.Ny, 1992 214. X X X The Power Of Options Work Book Minneapolis Grain Exchange, 1995 215. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 27/ 2002 Privind Pieele Reglementate De Mrfuri i Instrumente Financiare Derivate M.O. Partea I. Nr. 576/5 August 2002 216. X X X Lege Pentru Aprobarea Ordonanei De Urgen A Guvernului Nr. 25/2002 Privind Aprobarea Atatutului Comisiei Naionale A Valorilor Mobiliare M.O.Nr.539/24 Iunie 2002

200

201