POLITICI FINANCIARE I MONETARE CURS MASTER

1. POLITICA MACROECONOMIC: OBIECTIVE I INSTRUMENTE 1.1. Obiectivele politicii macroeconomice i conflictul dintre acestea 1.2. Mixul de politici economice n Romnia 2. POLITICA FINANCIAR 2.1. Politica financiar concept, definiie 2.2. Obiectivele politicii financiare 2.3. Instrumentele politicii financiare 2.4. Domenii de manifestare a politicii financiare 3. POLITICA MONETAR 3.1. Politica monetar n teoria economic 3.2. Strategii de politic monetar 3.2.1. Strategii indirecte de politic monetar 3.2.2. Strategii directe de politic monetar 3.3. Obiectivele politicii monetare 3.3.1. Obiective intermediare de politic monetar 3.3.2. Obiective operaionale de politic monetar 3.4. Instrumentele de politic monetar 3.4.1. Instrumente directe de politic monetar 3.4.2. Instrumente indirecte de politic monetar

CAPITOLUL 1 POLITICA MACROECONOMIC: OBIECTIVE I INSTRUMENTE

n ultimii ani, pe fondul accenturii presiunilor inflaioniste i a celor legate de creterea numrului omerilor, al accenturii dezechilibrelor macroeconomice, se vorbete tot mai mult de adoptarea unui mix de politici economice care s conduc la stabilizarea macroeconomic. Nu de puine ori, stabilizarea macroeconomic era asociat cu stabilizarea monetar. Stabilizarea monetar, etimologic vorbind (n sensul de baz al cuvntului), presupune, n fapt, schimbarea sistemului monetar specific economiei respective i, n primul rnd, schimbarea monedei economiei respective. Cealalt faet a stabilizrii, este cel mai frecvent concept utilizat n prezent, avnd n vedere asigurarea stabilitii economice prin restabilirea echilibrului general al economiei analizate. Procesul de stabilizare macroeconomic este puternic influenat de msurile de politic economic adoptate, de coerena acestora i implicit de gradul n care autoritile implicate n aplicarea acestor msuri sunt capabile s conlucreze n vederea atingerii obiectivelor propuse. Politica macroeconomic se concretizeaz n ansamblul instrumentelor i msurilor adoptate de autoritile unei ri n scopul influenrii principalelor variabile economice i al atingerii nivelului dorit pentru economia respectiv. Altfel spus, .politica economic este o intervenie deliberat a statului n domeniul economic n scopul de a nfptui anumite obiective de ordin structural sau conjunctural.1

BASNO, Cezar i DARDAC, Nicolae . Moned, credit, bnci, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1999, pag.379

Problema care se ridic este aceea a alegerii obiectivului de politic economic ce trebuie avut n vedere prin mixul de politici economice ce se adopt. Chiar dac obiectivul este acelai, mijloacele de a-l atinge - nu. Economia este un mecanism att de complex, nct conducerea ei este asemnat mai degrab cu o art dect cu o tiin exact. Soluiile oferite pentru o problem sau alta sunt, de obicei, multiple, uneori chiar aparent contradictorii.2 Atingerea acestor obiective are la baz, n definitiv, instrumentele utilizate de autoritatea abilitat cu realizarea politicii macroeconomice. Aceste instrumente sunt reprezentate de componentele politicii economice, componente ce se concretizeaz n tot attea politici independente, dar n acelai timp corelate una cu cealalt: politica monetar, politica valutar (considerat de unii economiti ca fiind parte component a politicii monetare, iar de alii ca politic distinct n cadrul politicii macroeconomice), politica fiscal, politica comercial i nu n ultimul rnd politica veniturilor. Aceste instrumente pot conduce la realizarea doar a unei pri din obiectivele propuse (cadrul 1.1). Cadrul 1.1: Corelaia dintre obiectivele i instrumentele politicii economice

RDULESCU, Eugen . Inflaia, marea provocare, Editura Enciclopedic, Bucureti, 1999, pag.8

1.1. Obiectivele politicii macroeconomice i conflictul dintre acestea Realizarea stabilitii macroeconomice este reflectat de modul n care sunt atinse obiectivele stabilite prin politica macroeconomic i, nu n ultimul rnd, de natura obiectivului avut n vedere. Obiectivele avute n vedere prin politica macroeconomic vizeaz activitatea economic; activitatea economic poate s fie reprezentat de mai multe variabile precum PIB, gradul de ocupare, rata inflaiei etc. Atingerea unui anumit nivel al acestor variabile macroeconomice se constituie n obiectivul fundamental al politicii macroeconomice a statului, n general i al politicii monetare n special.

Obiectivele: a) Gradul de ocupare al forei de munc Obiectivul cu cel mai mare impact social este reprezentat de gradul de ocupare al forei de munc, mergndu-se pe maximizarea acestuia. n ceea ce privete acest obiectiv, este aproape clar dorina nregistrrii unui nivel ridicat al ocuprii, pe de o parte pentru a se asigura un nivel de trai decent, iar pe de alt parte pentru a asigura un nivel ridicat al ofertei de produse. Asigurarea unui astfel de obiectiv implic nenumrate probleme. O prim problem este cea legat, nc de la nceput, de definirea nivelului ce caracterizeaz gradul cel mai nalt de ocupare. Ar fi o greeal foarte mare dac s-ar considera c exist economii n care exist o ocupare total a forei de munc. La nivelul oricrei economii exist, n permanen, omaj fricional. .Consensul, la nivelul analitilor economici, n ceea ce privete factorii fricionali, este acela c nivelul cel mai ridicat al ocuprii forei de munc exist...atunci cnd rata omajului este cuprins ntre 3% - 4% din totalul forei de munc civil.3 n condiiile economiilor actuale, pe fondul restructurrii macroeconomice, nivelul omajului fricional a crescut destul de mult. De aceea, autoritile ncearc s determine cu mare atenie care sunt cauzele care determin aceast cretere. Complexitatea economiilor actuale conduce automat la manifestarea anumitor fore care genereaz presiuni pe piaa forei de munc. Factorii care genereaz omajul fricional sunt reprezentai de: factori sezonieri: n baza acestora cererea de locuri de munc variind n funcie de vreme i de perioada din an, un exemplu concludent fiind reprezentat de activitatea din construcii, de turism etc; factori geografici: ce influeneaz oferta de for de munc n funcie de amplasarea geografic a locurilor de munc; oferta de for de munc neavnd o elasticitate ridicat fa de acest factor;

MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney . The monetary process: Essentials of money and banking, Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.412

factori structurali: restructurarea unor domenii de activitate din cadrul unei economii presupune automat i o recalificare a forei de munc, deoarece, de cele mai multe ori, cei disponibilizai nu-i pot gsi un alt loc de munc pe vechiul domeniu de activitate;

factori discriminatori: n ciuda evoluiei economice, culturale i sociale nregistrate la nivel mondial, mai apar, nc, discriminri n ceea ce privete ocuparea unui loc de munc, discriminri datorate fie naionalitii, fie rasei, fie opiunilor politice i religioase, fie datorate vrstei sau sexului. Toate acestea conduc la o majorare a omajului fricional. Cu toate acestea se consider c, la nivelul oricrei economii, exist omaj fricional i

singura problem avut n vedere de autoriti este aceea a diminurii ct mai mult a acestei laturi a omajului. Pe lng omajul fricional, n cadrul omajului se mai include i un alt aspect, aa-numitul omaj ascuns determinat n fapt de factori pur subiectivi (specifici celui care i caut un loc de munc, aici fiind incluse persoanele care declar c doresc s munceasc, dar care nu-i caut un loc de munc deoarece consider c orice cutare va fi n zadar.4 Toate aceste componente pot fi identificate cu oarecare dificultate la nivelul oricrei economii, ca s nu mai vorbim i de existena muncii la negru care distorsioneaz, ntr-o oarecare msur situaia ratei omajului. De aceea, destul de muli economiti consider c nivelul optim al ratei omajului este acela care, n corelaie cu rata inflaiei, nu genereaz o cretere accelerat.5 Cu toate acestea, nu se poate spune cu exactitate care este nivelul optim al ratei omajului care genereaz, ntr-adevr ocuparea deplin a forei de munc. n literatura de specialitate corelaia cea mai des ntlnit este cea legat de rata omajului i rata inflaiei. Chiar dac aceast corelaie (Curba lui Philips) a cunoscut modificri n timp, pe termen scurt este important, motiv pentru care un alt obiectiv de politic economic este considerat ca fiind reprezentat de stabilitatea preurilor. b) Stabilitatea preurilor
4

MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney . The monetary process: Essentials of money and banking, HanghtonMiffin Company Boston, 1974, pag.415
5

MAYER, Thomas, DUESENBERRY, James S., ALIBER, Robert Z. . Money, Banking and the Economie, W.W. Norton &Company, Inc, 1984, pag.360: .many economists define the proper level of unemployment, and hence by implication full employment, as the minimum level that is consistent with the inflation rate not not accelerating.

Dac pornim de la ceea ce exprim Curba lui Philips, c unei rate a omajului sczut i corespunde o rat a inflaiei ridicat, este evident faptul c meninerea unui nivel ridicat al ocuprii forei de munc, fr a lua n considerare ali factori economici conduce, automat, la nregistrarea unor costuri ridicate la anumite niveluri. Aceste costuri, reprezentate, n principal, de nivelul preurilor din economie, nu au cum s nu se repercuteze, mai departe, asupra nivelului puterii de cumprare, deoarece, o cretere a preurilor (generalizat) genereaz, automat, o cretere a cererilor de majorare a salariilor i implicit o majorare a costurilor de producie ce se reflect, mai departe, n preurile produselor pe pia. Aceste fluctuaii puternice de preuri nregistrate la nivel mondial n ultima perioad, au condus la reorientarea politicii autoritilor, n sensul renunrii la urmrirea asigurrii unui anumit nivel al creterii economice n scopul asigurrii unei stabiliti relative a preurilor, care s permit restabilirea echilibrului economic general. n acest sens, Marshall & Swanson [1974] afirmau c .stabilitatea nivelului preurilor reprezint un obiectiv important al politicii de stabilizare economic deoarece instabilitatea nivelului preurilor, manifestat, n principal, sub forma inflaiei, poate avea efecte ntinse i adverse n economie. Latura nefavorabil a efectelor, pornind de la creterea inflaiei, include o reducere a eficienei economice, o distorsiune inechitabil i capricioas n ceea ce privete repartiia veniturilor i o nrutire a poziiei balanei internaionale de pli.6 n condiiile n care la nivelul unei economii rata inflaiei este la un nivel ridicat (de peste 2 cifre), ineficiena economic se manifest acut, fenomenul cel mai frecvent ntlnit fiind acela al creterii cererii agregate, n condiiile n care oferta i menine ritmul de cretere anterior. Nivelul cererii crescnd automat, se ajunge la o nou modificare de preuri ceea ce conduce i la o cretere a cererii pentru modificarea salariilor, cerere care, de cele mai multe ori este satisfcut doar ntr-o mai mic msur, deoarece aceasta reprezint o cheltuial care genereaz noi creteri de pre. Mai trebuie adugat c, indiferent de productivitatea sectorului de activitate, cererea pentru creterea salariilor este aceeai, motiv pentru care eficiena din anumite
6

MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney . The monetary process: Essentials of money and banking, Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.417: ....price level stability is an important goal of economic stabilization policy because price level instability, especially in the form if inflation, can have widespread and adverse effects in the economy. The unfavorable side effects arising from inflation include a lessening of the distribution of income, and a weekened international balance-of-payments position

sectoare este suportat de ctre alte sectoare. Pe de alt parte, o rat ridicat a inflaiei genereaz i o distribuie arbitrar a veniturilor la nivelul economiei; astfel c cei ce nregistreaz venituri variabile vor beneficia automat de creteri salariale mult mai rapide dect cei care au un venit fix. Dac avem n vedere cadrul extern al economiei, nu trebuie uitat impactul instabilitii preurilor asupra acestei activiti reliefat de balana de pli. Scderea eficienei economiei conduce i la reducerea competitivitii produselor exportate, motiv pentru care piaa extern de desfacere se poate restrnge. Pe de alt parte, crescnd preurile de producie, este posibil ca pe piaa extern s existe productori mult mai competitivi cel puin din punct de vedere al preurilor practicate. O rat a inflaiei ridicat conduce i la devalorizarea monedei naionale, fapt care poate genera o inhibare a exporturilor. Pe de alt parte, dac producia intern este dependent, ntr-o oarecare msur, de materiile prime din import, continuarea activitii este echivalent cu o cretere a preurilor de producie, ceea ce conduce la o nou modificare de preuri la nivelul economiei, ajungndu-se, astfel, la o spiral inflaionist ale crei costuri de eliminare sunt foarte ridicate. Stabilitatea preurilor se contureaz ca fiind unul dintre cele mai importante obiective de politic economic. n condiiile urmririi realizrii acestui obiectiv trebuie avut n vedere faptul c noiunea de stabilitate a preurilor nu presupune ca toate preurile s fie stabile sau fixe. La nivel pragmatic, se pune accent pe meninerea unei stabiliti la nivelul mediu al preurilor, urmrindu-se, n definitiv, stabilitatea relativ a acestora i, nicidecum, cea absolut. Economitii consider c stabilitatea relativ a preurilor exist n condiiile n care rata anual de cretere a preurilor determinat pornind de la un indice de pre reprezentativ, este de cel mult 2%. Dac stabilitatea preurilor constituie, n prezent, una dintre principalele direcii de aciune ale autoritilor, trebuie s avem n vedere faptul c una dintre problemele generate de inflaie este i stagnarea economic. Exist, astfel, cazuri n care prin politica economic a statului se are n vedere asigurarea unei creteri economice sustenabile. c) Creterea economic

n ceea ce privete asigurarea unui anumit nivel al creterii economice, acesta reprezint, pentru unele ri, una dintre cele mai importante coordonate ale politicii de stabilizare macroeconomic. Dac avem n vedere aspectele semantice, noiunea de cretere economic are mai multe faete, att cantitative, ct i calitative. Nu trebuie uitat c exist mai multe modaliti de a msura nivelul creterii economice; cu toate acestea, analitii economici nclin ctre utilizarea ritmului de cretere a produsului intern brut al rii analizate, considernd c acesta reflect cel mai bine gradul de dezvoltare al economiei avute n vedere, pentru simplul motiv c acesta reflect nivelul efectiv al activitii economice desfurate pe teritoriul rii analizate. Bineneles, c se are n vedere nivelul real al produsului intern brut, tocmai din dorina de a se evidenia nivelul efectiv al creterii fr a lua n considerare evoluiile inflaioniste. Stabilirea ritmului de cretere economic are la baz nregistrrile cantitative din anii anteriori, la acest factor adugndu-se, bineneles i factorii conjuncturali care, de cele mai multe ori influeneaz semnificativ creterea economic. Dac la nceputul secolului XX se mergea pe ideea asigurrii unei creteri economice de cel puin 3% - 4%, n prezent aceste ateptri pot fi mult mai pesimiste. Pentru a vorbi de o cretere economic viabil trebuie s se nregistreze o cretere efectiv la nivelul produciei unei ri (cantitativ) i nu, n mod simplu o cretere a valorii monedei naionale. La acestea trebuie s se adauge i faptul c mixul de produse i servicii trebuie astfel alctuit nct s stimuleze cererea real i, deci, s stimuleze consumul. Asigurarea creterii economice depinde, la nivelul unei economii de pia, pe de o parte de situaia ofertei agregate (oferta agregat excedentar genereaz stagnare economic), iar pe de alt parte de ajustarea gamei de produse i servicii oferite pe pia la necesitile clientelei (este cunoscut cazul produciei pe stoc care a condus la scdere drastic a creterii economice n nenumrate ri). Asigurarea unui anumit nivel al creterii economice presupune dou aspecte: fie asigurarea unei creteri economice extensive (bazat pe creterea numrului angajailor, spre exemplu); fie mbuntirea condiiilor existente de lucru care s permit creterea productivitii (presupunnd astfel o cretere economic intensiv).

Dac avem n vedere acest din urm aspect, trebuie recunoscut c realizarea de noi investiii este calea cea mai bun pentru asigurarea creterii economice. Problema care apare este legat de crearea cadrului care s permit atragerea de investitori (att din punct de vedere financiar, ct i fiscal, precum i din punct de vedere al stabilitii politice, militare specific rii avute n vedere i chiar zonei din care face parte ara analizat). Toate aceste inte de stabilizare macroeconomic au n vedere doar aspecte economice interne. d) Echilibrarea balanei de pli externe n ultima perioad, ns, este cunoscut impasul prin care trec nenumrate ri, impas generat de nrutirea poziiei balanei de pli externe proprii (cazul cel mai concludent fiind cel al Statelor Unite ale Americii care n ultimii ani au nregistrat substaniale deficite ale balanei de pli externe, deficite care se repercuteaz, n primul rnd, asupra puterii economice a dolarului, fiind necesare mai multe intervenii pe piaa internaional, din partea partenerilor de afaceri externi, tocmai n vederea susinerii dolarului american). Alegerea unui astfel de obiectiv este determinat tocmai de necesitatea susinerii monedei naionale, aceasta putnd s conduc la nrutirea situaiei economice a rii analizate la toate nivelurile, ne mai lund n considerare faptul c un deficit al balanei de pli implic un efort financiar suplimentar, tocmai pentru acoperirea acestuia. e) Controlul deficitului bugetar Deprecierea monetar reprezint un alt factor care presupune adoptarea unei politici ferme de stabilizare macroeconomic. Finanarea deficitelor bugetare pe baza emisiunii monetare poate, treptat, s accentueze presiunile inflaioniste din economie, acestea repercutndu-se, n primul rnd, asupra valorii monedei naionale, valoare care conduce, mai departe, la scderea puterii de cumprare i, implicit, a nivelului de trai. Ca urmare, n ultima perioad, printre obiectivele de politic economic se afl i cel privind asigurarea controlului deficitului bugetului de stat. Cheltuielile destul de ridicate ale statului, la care se adaug amplul fenomen al arieratelor (manifestat mai ales la nivelul economiilor aflate n tranziie la economia de pia) au condus, n ultima perioad, la existena a semnificative deficite bugetare care au impus eforturi financiare semnificative din partea statului

pentru a le acoperi, ca s nu mai vorbim de faptul c, de cele mai multe ori, pentru obinerea de finanare extern (n special de la Fondul Monetar Internaionale) una dintre condiii era aceea a respectrii unei anumite ponderi a deficitului bugetar n cadrul PIB. Atingerea simultan a acestor obiective ar reprezenta un ideal pentru orice ar. Cu toate acestea, practica a demonstrato, exist situaii cnd chiar i atingerea unui singur obiectiv este destul de anevoioas i, de cele mai multe ori, presupune adoptarea de politici economice restrictive, dure. Conflictul dintre obiective Alegerea obiectivelor de politic economic este de foarte multe ori contradictorie, deoarece atingerea unuia dintre obiective poate conduce la nerealizarea celorlalte inte, motiv pentru care, se pune un deosebit accent pe stabilirea unui obiectiv unic de politic macroeconomic care s permit, ntr-adevr, realizarea stabilizrii macroeconomice. Cea mai cunoscut contradicie este cea dintre rata inflaiei i rata omajului, Curba lui Philips fiind infirmat pe termen lung. Pe de alt parte, este destul de greu s se realizeze asigurarea creterii economice fr a se genera o oarecare modificare la nivelul preurilor i, deci, o modificare, n sens ascendent, a inflaiei. n acelai timp, asigurarea stabilitii preurilor impune, din partea statului cheltuieli suplimentare pentru susinerea salariilor bugetarilor la un nivel care s permit un oarecare trai decent. Cheltuielile suplimentare pot fi acoperite, prin diminuarea numrului celor care i desfoar activitatea n domeniul bugetar, fapt ce genereaz o cretere a ratei omajului. Creterea economic se consider c este favorizat, ns, de existena unui anumit nivel al inflaiei, aceasta din urm stimulnd investiiile. Pe de alt parte, existena unui nivel ridicat al inflaiei genereaz erodarea capitalurilor, motiv pentru care posesorii de disponibiliti ncearc s-i plaseze ct mai bine resursele astfel nct s minimizeze pierderile de valoare generate de inflaie. n acest sens se nregistreaz o cretere a ratelor de dobnd, cretere care poate influena negativ procesul investiional (costul creditului crescnd simitor). Inflaia ridicat conduce la deprecirea monedei naionale. Un oarecare nivel al deprecierii poate stimula schimburile externe (n principal exporturile) ca urmare a valorii mult mai mari a valutei de contract comparativ cu moneda intern. Pe de alt parte, importurile devin mult mai costisitoare, fapt ce duce la o reducere a acestora (cel puin din punct de vedere

teoretic, deoarece practica a demonstrat c exist i situaii . cazul economiilor a cror activitate depinde de materii prime i materiale din import, sau al celor pentru care preul produselor din import este avantajos, comparativ cu cel al produselor indigene - cnd nivelul importurilor se menine). Dac economia este dependent de astfel de importuri, atunci nu exist dect dou alternative: fie se reduc importurile i, ca urmare, se va reduce i producia ce are la baz materiile prime din import (spre exemplu), fie se menin importurile la nivelul anterior, dar n mod evident se va nregistra o cretere simitoare la nivelul preurilor produselor rezultate. Indiferent de alternativ, impactul se va simi i asupra poziiei balanei de pli. Avnd n vedere toate aceste conflicte de interese, tot mai frecvent este prerea potrivit creia politica economic elaborat trebuie s aib la baz un obiectiv bine conturat i care, prin msurile adoptate, s poat fi atins i, implicit, s permit realizarea stabilizrii macroeconomice, deci restabilirea echilibrului general al economiei. Alegerea obiectivului fundamental de politic macroeconomic este o problem important pentru factorii de decizie. Care trebuie s fie acest obiectiv? Obiectivul ales este cel ce poate fi realizat cu forele proprii economiei respective sau nu? Toate aceste ntrebri sunt tot attea probleme la care autoritile trebuie s rspund n timp real, pentru ca politica macroeconomic s dea roade. Ca urmare se are n vedere realizarea unui aa numit mix optim al dezechilibrelor, adic acceptarea anumitor dezechilibre cu condiia ca existena acestora s nu agraveze situaia economic a rii. .ntr-o lume perfect nu exist dezechilibre interne i externe; economiile funcioneaz cu ocuparea deplin a forei de munc i nu exist deficite de performan. Dar lumea real este imperfect i, ntruct dezechilibrele se produc continuu, are sens s ne imaginm i s tindem ctre o presupus combinaie, un mix optim de dezechilibre. De fapt, compromisurile efectuate de factorii de decizie n elaborarea politicilor economice constituie un exemplu gritor n acest sens.7 n cazul economiei romneti, pe fondul manifestrii a grave dezechilibre macroeconomice, cel mai puternic factor destabilizator al economiei era reprezentat de creterea generalizat, mult prea rapid a preurilor. Impactul puternic al acestei creteri de preuri asupra economiei, n ansamblul su, a condus la adoptarea ca obiectiv de politic macroeconomic a meninerii stabilitii preurilor. inta adoptat este de o mare importan pentru economia

DIANU, Daniel . Transformarea ca proces real, Institutul Romn pentru Libera ntreprindere, Bucureti, 1999, pag.223

romneasc, de realizarea acesteia depinznd, n fond, realizarea politicii de stabilizare macroeconomic. Realizarea acestui obiectiv este strns legat, ns, de politica macroeconomic adoptat, altfel spus, de mixul de politici elaborat i aplicat de ctre autoriti, politici ce sunt reprezentate de un ansamblu de msuri restrictive sau, dimpotriv, expansioniste, menite s conduc la restabilirea echilibrului economic general.

1.2. Mixul de politici economice n Romnia Ca n orice economie, atingerea obiectivelor de politic macroeconomic implic o puternic coordonare (att temporal ct i din punct de vedere al consistenei), ntre componentele politicii de stabilizare. Realizarea acestei coordonri vizeaz, n fapt, adoptarea acelor msuri care s permit ca efectele generate de acestea ntr-un anumit domeniu s nu fie anihilate de efectele generate de aplicarea celeilalte politici. Lund n considerare afirmaiile lui Marshall i Swanson [1974] 8 , precum i ale lui Dornbusch, Fischer i Startz [1998] 9 , privind mixul de politici macroeconomice (mix format primordial din politica monetar i cea fiscal), se evideniaz clar, c politica monetar prezint o foarte mare flexibilitate n ceea ce privete adaptarea la noile condiii economice i deci, influenarea acestora. La cellalt pol se afl politica fiscal care nu permite o aa de mare larghee n aciunile ntreprinse, fiind destul de greu s se modifice, n principal, sistemul fiscal la intervale scurte de timp. Dac avem n vedere condiiile de manifestare a unei inflaii ridicate, analitii economici au ajuns la concluzia c un mix de politici - monetar-fiscal - este mult mai eficient dect aplicarea independent a fiecrei politici. n cazul economiilor n tranziie, trecerea de la economia planificat la economia de pia impunea o politic ferm de macrostabilizare care s

MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney . The monetary process: Essentials of money and banking, Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.434 9 DORNBUSCH, Rudiger, FISCHER, Stanley, STARTZ, Richard - Macroeconomics, Irwin/McGraw-Hill Inc., 1998

fie nsoit de o politic de restructurare ferm.(Wissels [1995]10, Ricoeur-Nicola i Zlotowski [1996]11, Fischer i Sahay [2000]12). Economia romneasc, dup 1989 era pur i simplu .aruncat. n avalana problemelor legate de trecerea la economia de pia. Izolarea att financiar, ct i din punct de vedere al pieelor de desfacere ale produselor proprii, precum i stabilirea administrativ a tuturor variabilelor macroeconomice s-au concretizat n tot attea cauze care au determinat derapajul economiei romneti. La nivel internaional, direciile de aciune erau orientate ctre eliminarea, pe ct posibil, a statului din activitatea de producie, evoluia istoric artnd c, n ceea ce privete alocarea resurselor n sectorul productiv, eficiena statului este mult sczut fa de sectorul privat. Acesta dispune, ns, n continuare, de mecanisme importante de influenare a economiei: politica monetar, politica fiscal i nu n ultimul rnd politica comercial. Toate acestea se manifest pe fondul unui puternic fenomen inflaionist, politicile monetare antiinflaioniste avnd menirea tocmai de a elimina posibilele distorsiuni ce se pot manifesta n planul preurilor, tocmai pentru a elimina posibilitile speculative care s conduc la noi presiuni i, implicit, s genereze o alocare ineficient a resurselor financiare. n planul situaiei bugetare, chiar dac s-a ncercat controlul ct mai riguros al deficitelor bugetare, au existat nenumrate cazuri n care acest lucru nu a fost posibil, finanarea acestora fiind de multe ori asociat cu emisiunea monetar a bncii centrale. Acesta reprezint o cauz suplimentar n accentuarea presiunilor inflaioniste. Astfel, c la nivelul Uniunii Europene, una dintre condiiile aderrii la Zona Euro era aceea a eliminrii finanrii deficitului bugetar pe baza emisiunii monetare a bncii centrale. La toate aceste probleme, trebuie adugate i problemele cu care se confrunt rile n echilibrarea balanelor de pli. n acest context internaional, economia romneasc a fost nevoit, dup 1989 s se adapteze acestor aspecte, pe care, pn atunci, le evitase n virtutea conducerii planificate. Pe

10 11

WISSELS, Rutger . Pessimism counfounded? Recovery in Eastern Europe, Oesterreichische Nationalbank, 1995 RICOEUR-NICOLA, Nathalie, YLOTOWSKI, Yves . Systmes de financement et efficacit de la politique montaire: Hongrie, Pologne, Russie, Revue conomique, Paris, 1996 12 FISCHER, Stanley, SAHAY, Ratna . .The transition economies after ten years., National Bureau of Economic Research Working Paper Series nr.7664, 2000

lng izolarea politic (determinat de imposibilitatea .comunicrii. cu alte state occidentale), s-a manifestat puternic, de data aceasta i izolarea financiar, Romnia fiind una dintre puinele ri care nu dispunea de datorie public extern, motiv pentru care relaiile acesteia cu organizaiile financiare internaionale erau practic inexistente. .Reconectarea este, inevitabil, un proces de durat, dar evoluiile din primul deceniu postcomunist sunt departe de calificativul satisfctor: politica fiscal nu a reuit s depeasc obiectivul . respectabil, altminteri, dar insuficient . de a evita deficitele excesive i nu a reacionat eficient asupra deficitului cvasifiscal; politica comercial a fost ezitant i confuz; n condiiile predominanei sectorului de stat din economie, politica salarial a rmas deosebit de important . dar rezultatele ei sunt dezamgitoare; politica monetar a fost prizoniera obiectivelor multiple, unele dintre acestea (cum ar fi finanarea agriculturii) absolut fr nici un fel de legtur cu activitatea normal a unei bnci centrale.13 Toate aceste ezitri au condus, n primii ani ai tranziiei, la accentuarea presiunilor inflaioniste, ajungndu-se, ca urmare a inconsecvenei existente la nivelul decidenilor, la o puternic spiral inflaionist. n ultimii ani, orientarea ctre dezinflaie este destul de clar,chiar dac intele inflaioniste stabilite nu sunt respectate n totalitate. n ceea ce privete stabilirea mixului de politici macroeconomice, a fost unanim acceptat conlucrarea dintre politica monetar i cea fiscal. n condiiile n care, statul deine nc o pondere important la nivelul sectorului productiv, se impune a se avea n vedere i politica salarial, tocmai pentru a se elimina posibile distorsiuni legate de repartizarea resurselor. Rolul principal n acest proces amplu de stabilizare era atribuit politicii monetare, aceasta fiind, din pcate, cel mai bine conturat la acel moment al demarrii procesului de tranziie (att din punct de vedere instituional . Banca Naional a Romniei i-a intrat n drepturile sale de banc central destul de rapid . ct i din punct de vedere al credibilitii acordate acesteia). Una dintre principalele probleme cu care s-a confruntat politica monetar nc de la nceput a fost aceea a divergenei dintre obiectivele impuse la nivel macroeconomic:

13

RDULESCU, Eugen . Inflaia, marea provocare, Editura Enciclopedic, Bucureti, 1999, pag.107

necesitatea adoptrii unei politici restrictive n ceea ce privete controlul lichiditii din economie; obligativitatea finanrii automate a deficitelor bugetare. La aceasta s-a adugat i decizia de liberalizare gradual a preurilor, pornindu-se de la

premisa c: .transformarea gradual a economiei va reduce costurile sociale ale tranziiei, cel puin pe termen scurt, ceea ce va permite meninerea stabilitii interne.(Isrescu [1996])14 Evoluiile ulterioare au evideniat carenele metodei adoptate, accentund perioada de declin economic care se manifest mai puternic de la an la an. Nerespectarea termenelor privind finalizarea liberalizrii preurilor a reprezentat, de asemenea, un factor cheie care a condus la sporirea costurilor tranziiei i, nu n ultimul rnd, a transmis, n plan extern, un semnal nefavorabil Romniei, vis-a-vis de instituiile financiar-monetare internaionale (acestea amnndu-i decizia acordrii sprijinului financiar, motiv pentru care i reacia pieei internaionale de capital s-a orientat n aceeai direcie). Dup cum am mai afirmat, mixul de politici macroeconomice trebuia nsoit de o politic ferm de restructurare. Distorsiunile de la nivelul economiei reale i procesul de restructurare lent, care a favorizat meninerea, n continuare, a proprietii de stat ca form dominant de proprietate, a condus, o dat n plus, la accentuarea deficitului de la nivelul sectorului public. Nu att deficitul bugetar a agravat dezechilibrele din economie, ct apariia i dezvoltarea puternic a deficitului cvasifiscal (generat, n principal de pierderile mascate ale ntreprinderilor i regiilor autonome . deci ale societilor comerciale cu capital de stat). Politica de venituri putem spune c a fost realizat mai mult .sub presiunea strzii., presupunnd, de cele mai multe ori, indexri salariale i compensri care s anihileze nivelul de cretere al preurilor, fapt ce a condus la accentuarea presiunilor inflaioniste, alocarea resurselor fcndu-se fr a se ine cont i de productivitatea muncii specific domeniului de activitate. Acesta reprezint nc un exemplu de alocare ineficient a resurselor statului, motiv pentru care se impune accelerarea procesului de restructurare.

14

ISRESCU, Mugur . Inflaia i echilibrele fundamentale ale economiei romneti, Caiet de studii nr. 3/1996, Banca Naional a Romniei

CAPITOLUL II POLITICA FINANCIAR

1.1. Politica financiar concept, definiie, caracteristici Politica financiar reprezint ansamblul principiilor, al normelor formulate pe baza acestora precum i a procedeelor folosite cu ocazia constituirii i utilizrii fondurilor publice. La nivel macroeconomic politica financiar reprezint totalitatea deciziilor, metodelor i a mijloacelor concrete privind procurarea i dirijarea resurselor financiare, precum i instrumentele, instituiile i reglementrile financiare utilizate de stat pentru direcionarea proceselor economice i a relaiilor sociale ntr-o etap determinat, n vederea realizrii obiectivelor politicii macroeconomice (ocuparea forei de munc, meninerea stabilitii preurilor, asigurarea creterii economice i echilibrarea balanei de pli externe) i obinerii echilibrului general n economie. Politica financiar face parte integrant din politica general a statului i ndeplinete un rol important n traducerea n via a programelor de: dezvoltare economic, promovare a progresului tehnic i tiinific, formare profesional, recalificare i rencadrare n munc a omerilor, ocrotire a sntii populaiei, protecie social, dezvoltare a culturii, asigurare a echilibrului ecologic, aprare naional. Politica financiar are o independen relativ fa de politica statului din celelalte domenii de activitate. Are obiectivele sale proprii i folosete metode i instrumente specifice pentru atingerea acestora. Politica financiar nu constituie un scop n sine, ci este chemat ca mpreun cu politica economic, social, monetar, s contribuie la realizarea unor obiective de mare importan economic, de incontestabila utilitate social, de larg interes naional, cu profunde implicaii internaionale, cu efecte benefice imediate sau la un orizont mai ndeprtat. Politica financiar trebuie s aib: un obiectiv; un sistem restricional n care se acioneaz pentru atingerea acestui obiectiv; metode corespunztoare de realizare. Obiectivul oricrei politici financiare vizeaz constituirea i utilizarea fondurilor publice de aa manier nct s se asigure ndeplinirea corespunztoare a funciilor statului.

Sistemul restricional n constituirea i utilizarea fondurilor e reprezentat, pe de o parte, de capacitatea economiei de a oferi venituri statului, iar pe de alt parte, de nivelul nevoilor reale. Metodele utilizate pentru ndeplinirea politicii financiare sunt, de regul, tehnici fiscale, reprezentate de o varietate de impozite i taxe, cu o diversitate de dimensionri. Politica financiar, ca regul general, se elaboreaz de ctre guvern i se aprob de ctre puterea suprem n stat. Desigur, orice politic financiar are i o dimensiune subiectiv i se poate modifica oricnd se sesizeaz neconcordane cu dinamica vieii social-economice. Caracteristicile politicii financiare: este o component a politicii generale a statului, influeneaz i celelalte faze ale reproduciei financiare; se realizeaz n baza unei anumite strategii i tacticii; are un caracter dinamic; difer de la o ar la alt n funcie de potenialul economic, gradul de dezvoltare, tipul de conducere a economiei etc. domeniile n care se manifest sunt: cheltuielile publice; resursele financiare publice, creditul bancar, asigurri i reasigurri 1.2. Obiectivele politicii financiare Sintetiznd obiectivele urmrite de stat n materie economic i financiar, economistul francez, Allain Barrere, considera c acestea sunt: realizarea bunstrii, securitii sociale i justiiei sociale. Pe aceasta baza, el definete obiectivele politicii financiare: - s favorizeze progresul economic prin intermediul finanelor publice; - s regularizeze conjunctura prin impozite i investiii; - s realizeze justiia fiscal prin luarea n considerare a facultilor contributive. Politica financiar acioneaz nemijlocit n sfera repartiiei. Prin modul n care se nfptuiete repartiia, prin dimensiunile i destinaia fondurilor constituite, politica financiar influeneaz i celelalte faze ale reproduciei sociale: producia, schimbul i consumul.

1.3. Instrumentele politicii financiare prghia financiar i aparatul financiar Prghia financiar este un flux financiar existent deja, care se modeleaz de aa natur nct s se poat atinge un obiectiv n afara cmpului financiar. Spre exemplu, daca unui venit al statului i se traseaz i un alt scop (din afara activitii financiare), acest fond devine prghie financiar. Prghia financiar este un instrument al oricrei politici financiare. Exist o mare varietate de astfel de prghii pe care le putem grupa sub denumirea mai generoas de prghii economico-financiare. Aici includem prghiile non-financiare i cele cu un pronunata caracter financiar. ntre prghiile non-financiare regsim: prghia preului, prghia salariului etc. n categoria prghiilor financiare identificm urmtoarele: impozitele i taxele; taxele vamale; subveniile (pentru export, pentru agricultur, subvenionarea dobnzii etc); dobnda, rata scontului i a reescontului; cursul valutar etc.

Prghiile financiare, prin efectele pe care le genereaz, acioneaz n urmtoarele dou direcii principale: pentru stimularea i ncurajarea anumitor activiti sau categorii sociale (prin faciliti fiscale, subvenii etc.) sau pentru descurajarea sau restrngerea anumitor activiti (de regul prin supraimpozitare). Gestionarea fondurilor publice se realizeaz de ctre stat prin instituii corespunztoare. n orice ar, n legtur cu domeniul financiar, exist dou tipuri de astfel de instituii: a) instituii ce au i atribuii financiare, adic organe centrale i locale ale puterii de stat (guvernul, parlamentul, preedenia / monarhul, consiliile judeene, municipale, oreneti, comunale etc.). Aceste organe elaboreaz i aprob politica financiar. b) instituiile specializate din punct de vedere financiar care au ca obiect de activitate exclusiv ndeplinirea politicii financiare. Acestea reprezint aparatul financiar propriu-zis i el se constituie la dispoziia organelor centrale i locale ale statului prezentate mai sus. Acest aparat

financiar este compus din: Ministerul Finanelor cu structura sa central i local, subordonate guvernului; Curtea de Conturi prin care se exercit controlul permanent asupra execuiei bugetare, verificndu-se cheltuielile publice; Banca Central care aparine de acest aparat financiar prin unele funcii pe care doar ea le ndeplinete i care sunt un drept exclusiv al statului. Astfel Banca Central organizeaz i supravegheaz circulaia monetar, particip la elaborarea politicii financiare, emite i respectiv retrage moneda etc. Menirea aparatului financiar este aceea de a proiecta bugetele publice, fondurile speciale i de a le executa conform politicii statului.

1.4. Domenii de manifestare a politicii financiare Principalele domenii de manifestare a politicii financiare a statului sunt: a. domeniul cheltuielilor publice; b. domeniul resurselor financiare publice, care vizeaz: - venituri financiare ordinare cu caracter fiscal i nefiscal; - resurse financiare extraordinare procurate pe calea mprumuturilor contractate de stat, a emisiunii monetare, a privatizrii unor fabrici, uzine, locuine i alte bunuri proprietate de stat;

a. Coordonatele politicii financiare n domeniul cheltuielilor publice Politica promovat n domeniul cheltuielilor publice trebuie s stabileasc mrimea, destinaia i structura optim ale acestor cheltuieli, s defineasc obiectivele ce trebuie atinse prin efectuarea diferitelor categorii de cheltuieli, s precizeze cile, metodele i instrumentele ce trebuie folosite pentru ca obiectivele respective s fie realizate cu minimum de efort financiar. Dimensionarea cheltuielilor publice presupune stabilirea mrimii absolute (volumul total exprimat n moned naional) i relative (ponderea n PIB) a acestora. Volumul total al cheltuielilor publice, prevzut pentru anul de plan, comparativ cu cel realizat n perioada anterioar, arat tendina de cretere, meninere sau diminuare al efortului financiar al statului. Comparaia este util i concludent dac cheltuielile sunt exprimate n preuri constante, altfel ea este deformat de fenomenul inflaionist (cheltuielile publice medii/loc. exprimate ntr-o moned de larg circulaie internaional ($) ajut la compararea cu ri din acelai grup sau diferit). Ponderea cheltuielilor in PIB arat ct din acest produs este preluat de colectivitatea

naional i utilizat pentru satisfacerea nevoilor sociale. Experiena arat c ntre gradul de dezvoltare economic al unei ri i mrimea cheltuielilor publice ale ei, exist o coresponden (direct). Cheltuielile publice n cea mai mare parte a lor sunt utilizate n scop de consum i de investiii cu caracter neproductiv i numai ntr-o mic msur pentru obiective i aciuni economice productive. O preocupare de cea mai mare nsemntate a organelor de decizie, n domeniul politicii financiare a statului, trebuie s fie circumscrierea cheltuielilor totale ale societii n limita resurselor ce pot fi mobilizate pe plan naional. Nici o societate nu trebuie s consume mai mult dect produce - adevr axiomatic. Transpus pe plan financiar, aceast cerin presupune meninerea cheltuielilor publice n limita resurselor ce pot fi mobilizate n condiii normale, pe plan intern, fr s se recurg la credite externe. Contractarea de credite externe pentru consum determin creterea datoriei externe i a poverii financiar-valutare a rii. La stabilirea destinaiei cheltuielilor publice este necesar s se porneasc de la nevoile sociale ce trebuie satisfcute cu prioritate pe seama resurselor publice. Stabilirea corect a opiunilor i prioritilor influeneaz ritmul creterii economice, gradul de satisfacere a nevoilor de trai, materiale i spirituale ale populaiei i a celorlalte nevoi obteti. Faptul ca resursele financiare, ca de altfel si cele valutare ori materiale, sunt limitate, iar destinaiile sunt concureniale, reclam utilizarea lor n condiii de maxim eficien. Intereseaz att eficiena economic a fondurilor utilizate, acolo unde se poate msura, ct i eficacitatea social a fiecrui buget cheltuit pentru nvmnt, sntate, cultur, etc. La angajarea cheltuielilor pentru realizarea unui obiectiv sau a unei aciuni, trebuie s se examineze cu atenie toate soluiile susceptibile a fi luate n considerare n vederea alegerii variantei optime, care prezint cel mai avantajos raport ntre efortul solicitat i efectul obinut de pe urma acestuia. Politica financiar trebuie s urmreasc creterea sistematic a eficienei tuturor cheltuielilor. Pentru a obine o eficien ct mai nalt n utilizarea fondurilor publice, pe lng dimensionarea i repartizarea judicioas, este nevoie de stimularea beneficiarilor prin metode de finanare i gestionare ori prin alte instrumente specifice. Acest lucru poate fi realizat prin alegerea metodei de finanare adecvate: autofinanare cu completarea resurselor proprii pe seama creditului, autofinanarea cu completarea resurselor proprii pe seama alocaiilor bugetare, finanare integral cu titlu definitiv si nerambursabil din fondurile bugetare sau extrabugetare dup caz. Se pot obine rezultate pozitive prin nlocuirea finanrii directe, totale sau pariale din

funciile publice, cu acordarea de stimulente fiscale, celor ce asigur acoperirea anumitor categorii de cheltuieli pe seama propriilor resurse.

b. Coordonatele politicii financiare viznd procurare resurselor financiare publice Politica promovat n domeniul resurselor financiare publice trebuie s stabileasc volumul i proveniena resurselor ce pot fi procurate, de stat, n condiii normale la fondurile sale financiare, metodele de prelevare ce urmeaz a fi utilizate, precum i obiectivele ce trebuie atinse de instrumentele fiscale folosite n procesul constituirii fondurilor respective. Volumul resurselor financiare de care statul are nevoie pentru ndeplinirea funciilor i sarcinilor sale, este indicat de cuantumul cheltuielilor publice aferente perioadei considerate. ntre volumul cheltuielilor considerate indispensabile pentru satisfacerea nevoilor sociale (cererea de resurse financiare) i volumul resurselor financiare posibile de procurat pe plan intern (oferta de resurse), nu ntotdeauna exist o concordan deplin: fie cererea de resurse este mai mare dect oferta, fie invers. Neconcordana dintre aceste mrimi se poate localiza la nivelul administraiei centrale de stat, la cel al unitilor administrativ teritoriale, al asigurrilor sociale de stat sau al unor fonduri extrabugetare. Asemenea discrepane evideniaz stri de dezechilibru financiar ce trebuie prevenite i lichidate. Volumul resurselor financiare susceptibile de a fi mobilizate la fondurile publice este cu att mai mare, cu ct economia naional este mai puternic dezvoltat, iar activitatea desfurat de agenii economici mai eficient. Pe msura ce crete PIB-ul ce revine n medie pe un locuitor, crete i ponderea resurselor financiare ce pot fi prelevate la fondurile publice. n rile dezvoltate, n care o bun parte din cheltuieli cu caracter social (pentru nvmnt, cultur, sntate, asigurri sociale) se suport direct de beneficiarii acestora, de agenii economici, biserici, fundaii i alte asociaii fr scop lucrativ, se fac prelevri mai mici de resurse financiare la fondurile publice. Volumul resurselor financiare prelevate la fondurile publice depinde nu numai de gradul de dezvoltare economica a rii, ci i de soluiile adoptate de autoritile publice cu privire la modul de satisfacere a nevoilor sociale i de finanare a cheltuielilor pe care le antreneaz. Proveniena resurselor financiare: organele de decizie au dou alternative, fie s opteze pentru folosirea de resurse interne ce pot fi procurate pe plan naional, fie s apeleze la resursele externe, ce pot fi atrase din afar. Nu poate fi vorba de o opiune care s se bazeze exclusiv pe resursele strine, ci numai de completare a resurselor interne cu resurse externe.

n orice ar satisfacerea nevoilor sociale trebuie s se bazeze n primul rnd pe forele sale proprii i numai n subsidiar pe mijloace strine. Decizia de procurare a unor resurse din strintate pentru acoperirea cheltuielilor publice, avnd un dublu caracter, financiar i valutar, trebuie riguros motivat pentru a evita ndatorarea rii (pentru scopuri neproductive). Resursele financiare interne pot proveni n proporii diferite de la sectoarele: public, privat sau de la populaie, n funcie de structura de proprietate din economie. Organele de decizie pot promova o politic financiar care trateaz pe picior de egalitate pe toi agenii economici, sau una preferenial, care favorizeaz o anumit form. n primul caz, la venituri egale contribuia financiar este egal, n al doilea caz ea este relativ mai mic pentru sectorul privilegiat. Diferenierea contribuiei mai poate fi fcut n funcie de forma juridic a ntreprinderii (Societi de persoane sau capital), dimensiunea ntreprinderii (mic, mijlocie, mare), ramura creia i aparine, zona geografic n care este amplasat sediul acesteia (n ar sau strintate). Egalitarismul (antichitate i evul mediu) se ntlnete sporadic n epoca modern. Diferenierea contribuiei, larg aplicat n secolul nostru, are la baz diferite criterii: puterea contributiva a pltitorului (necstorit, vduv, divorat, cstorit, cu sau fr copii capacitatea de munc (integral, parial, incapacitate total) grupa socio-profesional creia i aparine (salariat, pensionar, liber-profesionist, fermier, Numrul i tipul canalelor (modalitilor) de prelevare a contribuiei la fondurile publice. n ce privete numrul sunt de luat n considerare dou soluii: a) folosirea unui singur canal sau a mai multora. Prima soluie nu i-a gsit aplicabilitate n practic. b) folosirea mai multor canale (de ordinul unitilor sau chiar zecilor) satisface mai bine exigenele practicii, permite o mai bun soluionare a problemelor financiare, mai mult dect numrul conteaz tipul canalelor, felul instrumentelor de prelucrare. Contribuia poate mbrca forma: a. impozitelor i taxelor stabilite n mod individual pe persoane fizice i juridice, n funcie de venit (profit), avere (activitate net) sau de alte criterii, i percepute la termene dinainte stabilite; b. impozite i taxe percepute la vnzarea de bunuri sau prestrile de servicii, la importul sau exportul de produse, etc., fr ca acestea s fie n prealabil repartizate pe pltitori. Mrimea acestor impozite, suportat de o anumit persoan, depinde de consumul acesteia i nu de puterea sau alte persoane n ntreinere, vrsta, etc.)

comerciant).

ei contributiv. Cele dou tipuri de impozite i taxe sunt dimensionate i percepute n mod diferit; este necesar ca organele de decizie s cunoasc exact caracteristicile acestora, mecanismele lor de funcionare i impactul pe care-l produc la introducerea fiecrui impozit sau la modificarea celor existente. Aezarea judicioas a impozitelor i taxelor constituie una din cele mai importante probleme ale politicii financiare a statului, deoarece ea afecteaz interesele tuturor categoriilor sociale i ale tuturor agenilor economici. Impozitele si taxele constituie nu numai metode (canale) de preluare a unor resurse financiare la fondurile publice, dar i de instrumente (prghii financiare) de influenare a proceselor economice. Ele trebuie concepute nct s rspund i cerinelor de influenare a activitii economice ntr-o anumit direcie. Impozitele pot fi folosite i ca instrumente de realizare a unor obiective de ordin social, sanitar, demografic sau de alt natur.

CAPITOLUL 3 POLITICA MONETAR

3.1. Politica monetar n teoria economic Funcionarea normal a economiei depinde de politica economic dus de autoriti pentru a preveni sau atenua diferite ocuri ale variabilelor macroeconomice. Sistemul de reguli, msuri i aciuni cu privire la oferta de moned, rata dobnzii, ratele de schimb, pstrarea de rezerve de moned strin care s asigure economiei naionale o moned cu valoare stabil, menit s favorizeze funcionarea fr perturbaii a economiei reale reprezint politica monetar. Politica monetar, fiind unul din instrumentele majore pe care le folosete statul pentru a echilibra economia, a constituit mult vreme o preocupare a multor economiti. Keynesitii15 susineau c politica monetar, prin modificarea ofertei de bani, poate influena cererea agregat de bunuri i servicii i poate conduce, n acest fel, la utilizarea complet a forei de munc fr inflaie. n a doua jumtate a secolului al XX-lea, acest lucru s-a dovedit eronat16. Ideea a fost fundamentat de J.M. Keynes, n 1936, prin lucrarea sa Teoria general a folosirii minii de lucru, a dobnzii i a banilor, care a revoluionat ntreaga lume i punea pe locul secund politica monetar, considernd mai eficace politica fiscal. Momentul primului oc petrolier de la nceputul deceniului al VIII-lea al secolului trecut este cel n care teoriile keynesiste i pierd credibilitatea i iau avnt cele monetariste, susinute de economiti de prestigiu precum Milton Friedman, Karl Brunner i Alton Meltzer. n locul politicilor intervenioniste asupra cererii de bunuri i servicii, monetaritii recomand reguli monetare care pot duce la stabilizarea economiei. Ei consider c autoritatea bancar are capacitatea de a crete masa monetar cu o rat anual constant, ceea ce va duce la stabilizarea economiei la nivelul ratei naturale a omajului.
15 16

Precum Paul Samuelson, Franco Modigliani, Jean Tobin, Arthur Okun, Walter Heller, Gardner Ackley. Chiri Nora, Scarlat Emil, Politici macroeconomice. Teorie i aplicaii, Editura Economic, Bucureti, 1998, p.49

Economia neoclasic propune teoria ateptrilor raionale, conform creia, politicile monetare preconizate determin oamenii s-i modifice comportamentul n funcie de efectele anticipate i, astfel, ele devin ineficiente. Indiferent de curentul de gndire, pe termen scurt sau lung, abordat ca instrument principal sau secundar, politica monetar a constituit prghia prin care autoritatea monetar, prin controlul asupra masei monetare, a influenat satisfacerea nevoilor economiei, orientnd evoluia acesteia n trei direcii17: politica monetar poate preveni ca banii s devin ei nii o surs major de perturbare a economiei; politica monetar poate furniza un fundal stabil pentru economie; politica monetar poate contribui la anihilarea perturbaiilor majore din sistemul economic rezultate din alte cauze. Politica monetar are, ca principal strateg i creator, banca central. Avnd n vedere suprapunerea parial ntre politica monetar i controlul ofertei de moned, politica monetar poate fi definit ca reunind ansamblul aciunilor care influeneaz nivelul de activitate economic i preurile prin intermediul volumului i costului monedei.18 Altfel spus, politica monetar component a politicii macroeconomice poate fi definit ca o aciune exercitat de autoritile monetare (banca central, trezoreria) asupra masei monetare i a activelor financiare, n vederea orientrii economiei pe termen scurt i mediu. Politica monetar const n ansamblul de reglementri pe care banca central le impune celorlalte bnci, n vederea realizrii obiectivelor generale ale economiei naionale.19 Instrumentarul folosit de politica monetar pentru a impune reguli de aciune i schimbri n economie cuprinde mecanismul rezervelor minime obligatorii, mecanismul de refinanare, taxa oficial a scontului i operaiunile pe piaa liber. Cu ajutorul acestor instrumente, banca central poate controla masa monetar n circulaie n propria economie.

17 18

Friedman Milton, The Role of Monetary Policy, American Economic Review, vol 58, No.1 (March 1968) Manolescu Gheorghe (coord.), Politici economice. Concepte, instrumente, experiene, Editura Economic, Bucureti, 1997, p.160 19 Enache Constantin, Mecu Constantin (coord.), Economie politic, Editura Fundaiei Romnia de Mine, Bucureti, 2001, vol. I, p. 177

n perioada contemporan, formularea strategiilor monetare menite s ating obiectivele de stabilitate monetar ntmpin cteva dificulti la nivelul instrumentelor de care politica monetar dispune, i anume20: a) existena i meninerea deficitelor bugetare, care genereaz probleme de finanare a acestora, influennd direct costul creditului; b) dubla int, divergent, a politicii monetare: baza monetar sau lichiditatea bancar; c) efectele dorite la nivelul economiei reale: de cantitate, de cost, de portofoliu, de bogie; d) marea diversitate i gradul ridicat de particularitate a schemelor de intermediere; e) modificrile generate n politica monetar de trecerea la sistemul cursurilor flotante; f) redefinirea politicii monetare n condiiile accenturii globalizrii i extinderii fenomenului integraionist. Politica monetar, n calitate de instrument al politicii macroeconomice, reprezint ansamblul msurilor adoptate de banca central n scopul influenrii ofertei de moned i a ratei dobnzii care s contribuie la influenarea, mai departe, a activitii economice. Elaborarea politicii monetare, ca urmare este subordonat atingerii obiectivului de politic macroeconomic adoptat. n baza msurilor tactice adoptate de banca central se asigur, n fapt, conturarea strategiei de politic monetar n baza creia se asigur realizarea obiectivului fundamental propus.

20

Manolescu Gheorghe (coord.), Politici economice. Concepte, instrumente, experiene, Editura Economic, Bucureti, 1997, p.163

n ultima perioad, evoluiile inflaioniste au condus la acordarea unei importane deosebite asigurrii stabilitii monetare interne, altfel spus, a stabilitii preurilor, acestea devenind obiectivul final al politicii monetare adoptate de bncile centrale. Sarcina asigurrii stabilitii preurilor, n msur s conduc la crearea unui cadru economic stabil, care s permit dezvoltarea economic durabil, evideniaz, n fapt, nivelul crescut al responsabilitii asumate de banca central n ceea ce privete asigurarea unui nivel susinut al creterii economice. Realizarea acestui obiectiv depinde, n final, de strategia de politic monetar adoptat ce poate viza atingerea obiectivului:

fie n mod indirect, caz n care intervin obiectivele intermediare de politic monetar; fie n mod direct (avnd n vederea strategia bazata pe intirea direct a inflaiei). 3.2. Strategii de politic monetar 3.2.1. Strategii indirecte de politic monetar

a) Strategia bazat pe intirea cursului valutar Economia de pia presupune practicarea unui curs valutar flotant ce presupune stabilirea lui pe baza raportului cerere-ofert, fie c este vorba de regimul de curs independent (caz n care mecanismele pieei sunt cele care sunt singurele care influeneaz cursul de schimb), fie c este vorba de regimul de curs administrat (caz n care banca central intervine pe pia n scopul influenrii cererii i a ofertei de valut). n condiiile n care se merge pe adoptarea regimului bazat pe intirea cursului valutar, banca central ncearc s asigure stabilitatea cursului valutar nominal, prin intermediul utilizrii instrumentelor proprii ce vizeaz pe de o parte modificri la nivelul ratelor dobnzii practicate, iar pe de alt parte pe baza interveniilor directe pe piaa valutar, intervenii menite s susin cursul valutar. Adoptarea unui astfel de regim impune mai multe condiii: adoptarea unui mix de politici macroeconomice care s conduc la asigurarea unui nivel sczut al ratei inflaiei comparativ cu cea aferent monedelor sau monedei de care este .ancorat. cursul valutar al propriei monede; existena unui nivel suficient al rezervelor internaionale care s permit intervenii prompte pe piaa valutar; meninerea credibilitii externe a rii, inclusiv a stabilitii politice i a cadrului instituional i legislativ care le influeneaz puternic pe primele. Forma cea mai simpl a acestei strategii presupune .ancorarea. cursului valutar al monedei naionale de una sau mai multe monede aparinnd rilor ce prezint un nivel redus al ratei inflaiei care s contribuie, n acest sens, la diminuarea inflaiei i n ara ancorat (exchange rate peg). Acest lucru se realizeaz, n fapt, prin .importarea. inflaiei din ara sau

rile cu care se face compararea. Principiul de funcionare al acestui regim se bazeaz pe determinarea unui curs valutar fix, pe baza raportrii la valuta de ancorare (sau coul de valute). Argumentele favorabile adoptrii unei astfel de strategii constau n: accelerarea fluxurilor comerciale internaionale i investiionale, prin gradul mare de stabilitate i atractivitate a monedei naionale disciplinarea politicilor macroeconomice pentru meninerea i respectarea aranjamentului ales (ca parte integrant a programelor de macrostabilizare); promovarea cooperrii i coordonrii internaionale n cazul apariiei unor ocuri externe majore. Exist i argumente orientate mpotriva acestei strategii, viznd: necesitatea meninerii unei rate lunare a inflaiei mici, care s nu deterioreze nici nivelul cursului valutar i nici competitivitatea extern; costul mare, reprezentat de nivelul rezervelor valutare, dac n momentul de stabilire a cursului valutar nu s-a avut n vedere nivelul de echilibru; imposibilitatea ajustrii frecvente a cursului valutar deoarece ar conduce la deteriorarea ncrederii n aceast strategie i n banca central; nrutirea finanrii balanei de pli n condiiile n care nu exist alte surse dect cele generate de rezervele valutare. Fa de acest curs se pot stabili i marje de fluctuaie ale cursului valutar de pia, vorbind despre aa numitul regim exchange rate band.(sau crawling band). Banda de fluctuaie se determin doar pentru cursul valutar oficial, cursul valutar de pia flotnd liber, interveniile bncii centrale manifestndu-se doar n condiiile n care evoluiile pieei conduc la o depire a acestor limite. n cazul bandei de fluctuaie, spre deosebire de exemplul clasic, se realizeaz o reducere a fluxurilor speculative de capital, deoarece, prin acordarea unui anumit grad de flotare liber a cursului valutar incertitudinea privind evoluia viitoare a cursului valutar de pia crete

ceea ce asigur bncii centrale un grad mai ridicat de autonomie n ceea ce privete elaborarea i aplicarea politicii monetare. O alternativ, am putea spune extrem, dac avem n vedere situaia actual manifestat n plan internaional (i mai ales n cazul Argentinei) este reprezentat de consiliul monetar (currency board), n baza cruia moneda naional este pus n circulaie numai n baza rezervelor valutare disponibile, stabilindu-se un curs valutar fix fa de o moned de referin, curs valutar care trebuie meninut la nivelul stabilit iniial (n cazul rilor n tranziie este cazul Bulgariei care a adoptat iniial ancorarea levei bulgreti de marca german, raportul de paritate fiind de 1 la 1). Aceast ancorare puternic, oblig, n fapt ara respectiv s-i conduc dezvoltarea economic n direcia atingerii performanelor nregistrate de ara cu care se face comparaia, ceea ce de multe ori poate determina o suprasolicitare a economiei reale care, pur i simplu poate .da faliment. la astfel de presiuni. Cu toate acestea, utilizarea cursului valutar ca ancor de politic monetar prezint i anumite avantaje pentru ara beneficiar. n primul rnd, oblig economia respectiv s tind ctre nivelul inflaiei manifestat la nivelul economiei cu care se face comparaia (vorbind, dup cum am mai precizat de un aa numit fenomen de import de inflaie, care este considerabil mai mic dect la nivelul economiei vizate). Ceea ce mai este important de precizat este i faptul c utilizarea unei astfel de ancore asigur o reacie mult mai prompt din partea publicului, deoarece anunarea unui anumit nivel al cursului valutar determin populaia la un anumit comportament, cursul valutar fiind, n fapt, preul care evideniaz evoluia viitoare a puterii de cumprare a monedei naionale i, implicit, soliditatea acesteia la nivelul economiei. Chiar dac practicarea unui regim monetar bazat pe manevrarea cursului valutar poate determina o cretere a credibilitii autoritii monetare, nu putem s nu afirmm c acest regim conduce, n acelai timp la reducerea autonomiei bncii centrale n ceea ce privete adoptarea msurilor de politic monetar; celelalte variabile monetare trebuie determinate n strns corelaie cu respectarea fixitii cursului valutar. Astfel c, automat i celelalte variabile monetare vor fi legate de variabile corespondente din ara cu care se face comparaia, modificarea acestora din urm genernd importante modificri la nivelul primelor. Un alt posibil

risc este acela al adoptrii unui curs valutar supraevaluat care, n timp, conduce la o erodare a puterii de cumprare a monedei naionale, deoarece economia real nu poate susine pe termen lung un astfel de curs.

b) Strategia bazat pe intirea agregatelor monetare ntruct banca central nu poate aciona n mod direct asupra nivelului ratei inflaiei, dup cum nici asupra nivelului activitii economiei reale, prin aceste inte intermediare se ncearc s se fac legtura, n definitiv, ntre aciunea exercitat prin intermediul instrumentelor de politic monetar n ceea ce privete atingerea obiectivelor pe termen scurt ale politicii monetare . adic obiectivele operaionale, obiective ce pot fi atinse n mod direct de autoritatea monetar . i nivelul activitii economiei reale i inflaie. (Walsh [1998]21). n ceea ce privete utilizarea agregatelor monetare ca obiectiv intermediar de politic monetar, acestea impun aplicarea unei politici monetare restrictive care s aib n vedere controlarea nivelului de cretere al agregatelor monetare, n scopul eliminrii excesului de lichiditate din economie, exces care conduce, n final, la reducerea puterii de cumprare a monedei naionale. Este unanim acceptat faptul c o inflaie ridicat este nsoit, n permanen de o ofert excedentar de moned, care s acopere creterea susinut a nivelului general al preurilor. n lucrarea .Teorii ale inflaiei., Helmut Frisch afirma c Friedman a fcut cunoscut definiia cauzal de tip monetarist: Inflaia este pretutindeni i ntotdeauna un fenomen monetar .i poate fi determinat numai de o cretere mai rapid a cantitii de bani dect a produciei.22 Adoptarea ancorei monetare bazate pe controlul agregatelor monetare are la baz teoria cantitativ reprezentat de ecuaia schimbului, potrivit creia, pe termen lung creterea nivelului preurilor este determinat de creterea nregistrat la nivelul ofertei de moned. Pentru aceasta, autoritatea monetar are obligaia de a asigura un anumit nivel de cretere a masei monetare reprezentate de agregatul ales pentru realizarea acestui obiectiv intermediar.

21

WALSH, Carl E. . Monetary theory and policy -, Massachusetts Institute of Technology, 1998 FRISCH, Helmut . Teorii ale inflaiei., Central European University Press, 1997, traducere, Editura Sedona, Timioara, 1997
22

n acest caz se ridic mai multe probleme legate de: alegerea agregatului monetar reprezentativ (avnd n vedere diversitatea acestora i nivelul de agregare a elementelor ce le compun); stabilirea unui nivel de cretere a agregatului ales sau a unei benzi de fluctuaie a ratei de cretere a masei monetare; stabilirea modalitii de gestionare a agregatului monetar stabilit drept obiectiv intermediar de politic monetar. Avnd posibilitatea s asigure un anumit nivel de cretere a ofertei de moned din economie, banca central dispune, astfel, de un nivel ridicat al independenei politicii monetare, avnd astfel posibilitatea s reacioneze rapid n condiiile manifestrii de ocuri puternice la nivelul economiei naionale (fie prin intervenii directe, fie prin intervenii indirecte). Cu toate acestea, o problem important cu care se confrunt autoritatea monetar este cea legat de stabilirea agregatului monetar optim care s permit atingerea obiectivului final de politic monetar, deoarece acesta trebuie s fie relevant pentru economia pe care o reprezint i, n acelai timp, prin influenarea lui banca central trebuie s aib n vedere tocmai influenarea nivelului preurilor din economie, n sensul asigurrii stabilitii acestora. Ca atare, stabilirea ca ancor monetar a politicii monetare . controlul agregatelor monetare . este eficient doar n condiiile n care legtura dintre evoluia agregatului monetar vizat i nivelul preurilor este previzibil, banca central fiind n msur s asigure, pe baza instrumentelor de politic monetar de care dispune la momentul respectiv, managementul eficient al ofertei de moned din economie. n condiiile actuale, caracterizate de puternice inovaii n plan financiar, ca de altfel i de informatizarea pieelor caracterizate de un puternic proces de globalizare, legtura dintre cele dou elemente (agregatul monetar supus controlului i nivelul preurilor din economie) este chiar mai volatil i ca urmare este foarte greu de previzionat.23 Problema care se ridic, n condiiile manifestrii unui intens fenomen inflaionist, este aceea a meninerii, pe ct posibil, a nivelului ofertei de bani sub nivelul de cretere al produciei.

23

CZECH NATIONAL BANK . Inflation targeting in the Czech Republic . Inflation targeting in transition economies, working papers, 2000

La prima vedere pare o problem uor de realizat, dar cu toate acestea, n profunzime, genereaz nenumrate dileme: oferta de moned de ce agregat monetar este reliefat cel mai bine? Care dintre agregatele monetare s fie avute n vedere ca inte intermediare de politic monetar? O alt problem important este cea legat de capacitatea bncii centrale de a influena agregatul ales drept obiectiv intermediar, ca de altfel i cea privind stabilirea nivelului cererii de moned din economie, cerere la care s se fac raportarea ofertei de moned. Practica a demonstrat c stabilirea acesteia nu este deloc simpl. Pe de alt parte, avnd n vedere faptul c vorbim de existena unei economii de pia, este dificil de realizat un control precis asupra ofertei de moned din economie, tiut fiind faptul c aceasta este determinat i de activitatea curent a bncilor din sistem, activitate ce nu poate fi influenat direct de autoritatea monetar, intervenind, n fapt, politicile proprii n domeniul creditrii economiei. Dac nivelul cursului valutar este uor perceput de public, nu acelai lucru se poate spune i de evoluia nivelului agregatelor monetare, care nu este neleas n ntregime de public, motiv pentru care, presiunile generate de creterea ofertei de moned pe pia sunt resimite n nivelul preurilor i, implicit, al inflaiei un anumit decalaj (de cele mai multe ori pe termen lung). Drept urmare, autoritatea monetar trebuie s acioneze n avans pentru a putea influena nivelul viitor al ratei inflaiei. Aplicarea unei astfel de politici monetare (cu ancor monetar . agregat monetar) presupune existena unui cadru economic care s permit manifestarea unei legturi stabile i previzibile ntre agregatul monetar avut n vedere i nivelul inflaiei, canalul ideal de transmisie a politicii monetare fiind reprezentat de canalul creditului, deoarece creaia monetar este strns legat de creditele acordate economiei de ctre bncile din sistem, singura posibilitate de influenare a acestora fiind nivelul ratei dobnzii. Cu toate acestea, se consider c cel mai uor de urmrit agregat monetar este reprezentat de masa monetar n sens larg (M2), deoarece instrumentele de politic monetar pot asigura o influen indirect asupra componentelor acestui agregat. n cazul economiei romneti, n condiiile existenei unei corelaii strnse ntre creterea masei monetare i inflaie, controlul masei monetare reprezint instrumentul monetar

cel mai important pentru stoparea inflaiei. De aceea, interveniile pentru majorarea lichiditii din circuitele economice trebuie realizate cu mult pruden..24 La nceputul perioadei de tranziie iluzia banilor ieftini, indus de practicarea unor dobnzi real negative i, n acelai timp, politica monetar ovielnic, au permis creterea rapid a lichiditilor din economie, fr ca aceast cretere s fie nsoit i de o cretere a ofertei la nivelul economiei reale, n primul rnd ca urmare a lentului proces de restructurare a acestui sector. Renunarea la susinerea cursului valutar (meninerea unui curs valutar fix) a condus la o evideniere i mai clar a eroziunii la care era supus moneda naional. Toate acestea au condus la adoptarea ca obiectiv intermediar de politic monetar a controlului nivelului de cretere a agregatului monetar M2. Adoptarea deciziei remonetizrii economiei a impus, n definitiv, o cretere mult mai mare a masei monetare aflate n circulaie dect a ratei inflaiei, tocmai pentru a se ajunge la o pondere semnificativ a ofertei de moned n PIB (aproximativ 40-50%). Trebuie, totui, luat n calcul i faptul c aceast cretere a masei monetare se poate concretiza ntr-un nivel i mai ridicat al ratei inflaiei, dac nu se asigur o oarecare cretere a produsului intern brut i, n acelai timp, stimularea cererii de moned, astfel nct s se reduc presiunile exercitate asupra puterii de cumprare a monedei. Structura masei monetare (prezentat n graficul nr.1) evideniaz mutaiile semnificative nregistrate la nivelul lui M2, o pondere semnificativ deinnd-o conturile de economii ale populaiei i depozitele la termen (att n lei, ct i n valut).
Graficul nr. 1: Evoluia i structura masei monetare n sens larg (M2)

24

ISRESCU, Mugur . Inflaia i echilibrele fundamentale ale economiei romneti, Banca Naional a Romniei, Caiete de studii, nr.3/ iunie 1996

-- Numerar in afara sistemului bancar -- Economii ale populatiei -- Depozite in valuta ale rezidentilor -- Disponibilitati la vedere -- Depozite in lei pe termen si conditionate -- Depozite in valuta ale rezidentilor -- Economii ale populatiei -- Depozite in valuta ale rezidentilor -- Numerar in afara sistemului bancar -- Depozite in lei pe termen si conditionate Depozite la vedere

Agregatul M2 reprezint i cel mai complex agregat al economiei romneti, acesta, pentru moment, fiind n imposibilitatea de a furniza elemente care s conduc la o diversificare a structurii masei monetare i la o mai ampl agregare. Cu toate acestea, .rezultatele practice obinute de rile care au ncercat urmrirea unor agregate monetare drept obiectiv intermediar

al politicii monetare au fost, n general, neconcludente.. Chiar dac se au n vedere nivele int ale agregatelor monetare, .trebuie spus c abaterile, ntr-un sens sau altul, sunt destul de frecvente, fr ca acestea s reflecte, de fiecare dat, modificarea presiunilor inflaioniste.25

c) Strategia bazat pe intirea ratei dobnzii Dac avem n vedere utilizarea ratei dobnzii ca obiectiv intermediar de politic monetar, eficiena acesteia ar fi evident n condiiile n care cererea agregat din economie ar fi influenat de diferite niveluri ale ratei dobnzii. n acest sens se impune stabilirea unei relaii de influen ntre cele dou elemente, fapt care n practic s-a dovedit a fi destul de dificil. Pe de alt parte, trebuie menionat faptul c autoritatea monetar, n cadrul unei economii de pia, are posibiliti reduse de a influena nivelul ratelor de dobnd, interveniile bncii centrale asupra acestui indicator viznd doar operaiunile pe termen scurt de pe piaa interbancar. Ca urmare, ratele dobnzilor practicate la nivelul sistemului bancar pot fi destul de greu influenate de banca central, iar dac influena se exercit, reacia de rspuns a bncilor este ntrziat fa de momentul aplicrii msurii de politic monetar. Cu toate acestea, .autoritile unor ri folosesc ratele dobnzilor pe termen scurt drept obiectiv intermediar, lsnd cantitatea de bani s-i gseasc punctul de echilibru . ceea ce este oarecum invers dect prescriau teoreticienii monetariti, adic s fie inut sub control baza monetar, iar piaa s-i gseasc dobnda de echilibru. Explicaia principal a conduitei autoritilor este aceea a importanei acordate, n prezent, stabilitii cursului valutar, iar aceasta este influenat direct de nivelul dobnzilor.26 La nivelul economiei romneti, utilizarea ratei dobnzii a jucat un rol relativ modest, att n calitate de obiectiv intermediar de politic monetar, ct i n ceea ce privete alocarea resurselor la nivelul economiei reale (Drgulin i Rdulescu [1999])27.

25 26

RDULESCU, Eugen .Inflaia, marea provocare . Editura Enciclopedic, Bucureti, 1999, pag.32 RDULESCU, Eugen . Inflaia, marea provocare, Editura Enciclopedic, Bucureti, 1999, pag.32 27 DRGULIN, Ion i RDULESCU, Eugen . Monetary policy in Romania: challenges and options., RCEP, working paper nr.15/ octombrie 1999

Iluzia monetar (a banilor ieftini) existent n prima parte a perioadei de tranziie a condus, practic la imposibilitatea influenrii ratei dobnzii, motiv pentru care s-a nregistrat o cretere rapid a ofertei de moned din economie care, practic, nu-i gsea acoperire la nivelul economiei reale; acest lucru a condus la nregistrarea unor puternice rate real negative ale dobnzilor care a condus la accentuarea presiunilor inflaioniste. La aceasta sa mai adugat i acordarea de credite subvenionate anumitor sectoare economice, acestea reprezentnd, n fapt, o alt surs de perturbaii inflaioniste la nivelul economiei. Se impunea astfel ca obiectiv n aceast direcie, meninerea la niveluri real pozitive a ratelor dobnzii. Reducerea drastic a dobnzilor n termeni reali a condus i la reducerea cererii de bani, autoritatea monetar fiind nevoit s adopte noi msuri n plan monetar. .Corelaia incert dintre rata dobnzii i rata inflaiei, precum i capacitatea redus a Bncii Naionale de a influena n mod eficace mecanismul i nivelul ratelor dobnzii din sistemul bancar i din economie, constituie obstacole majore ale adoptrii ratei dobnzii drept obiectiv intermediar al politicii monetare.28 Atingerea acestui obiectiv a fost posibil abia la mijlocul anului 1997, eficacitatea utilizrii ratei dobnzii ca obiectiv intermediar al politicii monetare dnd rezultate doar pe termen scurt. Pentru ca, ntr-adevr, rata dobnzii s dea rezultate n calitate de obiectiv intermediar, n condiiile existenei unui nivel ridicat al ratei inflaiei i al unei economii n care ratele dobnzii nu sunt structurate suficient de bine, aceasta trebuie combinat cu urmrirea unei variabile monetare cantitative . agregatele monetare. Concluzia este c rata dobnzii este preferat ca obiectiv intermediar de politic monetar n defavoarea agregatelor monetare n condiiile n care cererea de moned nregistreaz o puternic volatilitate.

d) Strategii bazate pe o ancor nominal implicit Un astfel de regim implic aplicarea unei politici monetare a crei realizare depinde de stabilirea, n funcie de conjunctur, a obiectivului intermediar sub forma unei ancore nominale

28

INTERNATIONAL MONETARY FUND . IMF approves Stand-By credit for Romania-, Press release no. 38/1999,

http://www.imf.org/external/np/sec/pr/1999/PR9938.HTM

care nu este precizat n mod expres. .O precondiie pentru funcionarea cu succes a acestui regim este credibilitatea nalt a bncii centrale, credibilitate bazat pe manifestarea de lung durat a stabilitii monetare i a preurilor n ara analizat.29 Modificarea intei intermediare este posibil n condiiile n care banca central i-a atins obiectivele de politic monetar, fiind nevoit n aceste condiii s-i redirecioneze atenia spre alte probleme monetare. Toate aceste mecanisme impun, n fond, atingerea obiectivului final al politicii monetare, i deci al politicii macroeconomice prin realizarea obiectivelor intermediare. n condiiile actuale, ca urmare a presiunilor inflaioniste tot mai puternice, implicarea bncii centrale n asigurarea stabilitii preurilor din economie devine tot mai evident tocmai prin stabilirea unui nivel ce se dorete a fi atins, nivel a crui realizare depinde de instrumentele de care dispune autoritatea monetar. n acest context, tot mai frecvente sunt cazurile de intire direct a inflaiei, tocmai pentru realizarea unei stabiliti durabile a preurilor din economie.

3.2.2. Strategii directe de politic monetar Strategia bazat pe intirea direct a inflaiei presupune, dup cum am mai spus, renunarea la stabilirea de obiective intermediare care, n fond, pot ngreuna interveniile bncii centrale; astfel c aceasta nu-i canalizeaz atenia asupra unui singur indice de pre, ci reacioneaz la orice informaie disponibil legat de posibili factori ce pot periclita stabilitatea preurilor, conducnd la creteri masive ale ratei inflaiei, peste nivelul stabilit drept int n anul respectiv. Ceea ce este specific acestei strategii este faptul c pentru o anumit perioad se stabilete nivelul inflaiei pe care autoritatea monetar urmrete s-l realizeze sau un interval al acestei variabile, motiv pentru care strategia bazat pe intirea direct a inflaiei permite o mai mare transparen a politicii monetare, publicul putnd cunoate anticipat care este direcia de aciune a bncii centrale.
29

CZECH NATIONAL BANK . Inflation targeting in the Czech Republic . Inflation targeting in transition economies, working papers, 2000 Modulul: ECONOMIE MONETARA MSBank

n acelai timp, pentru realizarea acestui obiectiv, banca central trebuie s dispun de mult mai multe informaii dect n cazul strategiilor indirecte de asigurare a stabilitii preurilor, deoarece orice factor care poate influena nivelul preurilor din economie trebuie avut n vedere, astfel nct, msurile adoptate de banca central s conduc la atingerea nivelului previzionat al ratei inflaiei. Analiza factorilor de influen manifestai la nivelul inflaiei trebuie direcionat ctre evoluia variabilelor ce vizeaz piaa forei de munc (i n special a celor viznd nivelul salariului din economie, nivelul productivitii . variabile cu implicaii directe asupra nivelului preurilor), nivelul preurilor de import, al preurilor de producie, ca de altfel i asupra nivelului ratei dobnzii att n termeni nominali ct i reali, a nivelului cursului valutar real i nominal i, nu n ultimul rnd asupra nivelului deficitului bugetar de a crui dimensiune depinde, n fond, implicarea statului n economie pentru monetizarea acestuia. Chiar dac adoptarea deciziilor monetare, n astfel de circumstane, este mult mai dificil, adoptarea deciziei de urmrire strict a ratei inflaiei genereaz o mai larg autonomie conducerii politicii monetare i transmiterii acesteia, chiar dac la nivel mondial se vorbete tot mai mult de globalizare, de liberalizarea total a circulaiei capitalurilor sau de inovaii la nivel financiar. Toate acestea nu reprezint dect tot attea informaii de care autoritatea monetar dispune n formularea deciziilor de politic monetar, acurateea deciziilor depinznd i de spectrul larg al informaiilor. Anunnd n mod public nivelul inflaiei spre care banca central i orienteaz interveniile, aceasta nu face altceva dect s confere politicii monetare o i mai mare transparen, i, implicit, o mai mare credibilitate, iar publicului i ofer ansa de a nelege mult mai uor direciile de aciune ale acesteia (autoritii monetare). Cu toate acestea, ns, autoritatea monetar nu este n msur s influeneze de aceeai manier toate componentele indicelui preurilor de consum . ca indicator reprezentativ n stabilirea ratei inflaiei. Trebuie avui n vedere i ali factori exogeni care influeneaz puternic nivelul inflaiei, i anume existena, nc, a unor preuri subvenionate, care genereaz noi cheltuieli la nivel bugetar, ca de altfel i evoluia impozitelor indirecte, care pot distorsiona imaginea publicului vis--vis de previziunile inflaioniste. intirea direct a inflaiei ca strategie a cptat tot mai mult teren n economiile actuale, la nivelul economiilor n tranziie reprezentnd, n fapt, singura modalitate care poate asigura

stabilitatea preurilor i, implicit posibilitatea accederii la aderarea la Uniunea Economic i Monetar European. 3.3. Obiectivele politicii monetare 3.3.1. Obiective intermediare de politic monetar Prin intermediul obiectivelor intermediare, trebuie s se realizeze, n definitiv prezentarea direciilor de aciune ale bncii centrale n ceea ce privete msurile de politic monetar. Brunner i Meltzer defineau problema obiectivelor intermediare ca o problem de alegere a unei (sau a unor) strategii optime care s conduc politica monetar n condiii de incertitudine i de nregistrare de lag-uri n ceea ce privete obinerea de informaii despre obiectivele fundamentale ale politicii.30 De asemenea, trebuie s precizez c existena acestor lag-uri n ceea ce privete rspunsul la msurile de politic monetar, la nivel macroeconomic, ca de altfel i a condiiilor de incertitudine n care evolueaz economiile contemporane, se impune stabilirea unor obiective intermediare precise care s conduc, n ultim instan, la atingerea intei finale de politic monetar. Acestea se regsesc n cadrul strategiilor indirecte de politic monetar prezentate anterior.

3.3.2. Obiective operaionale de politic monetar Obiectivele intermediare de politic monetar, realizarea acestora sunt n msur s reliefeze eficacitatea msurilor de politic monetar adoptate. n timp s-au evideniat mai multe variabile monetare care pot fi avute n vedere ca obiective intermediare de politic monetar:
30

cursul de schimb; rata dobnzii de pia; agregatele monetare; nivelul creditului din economie; sau chiar preul altor active financiare.

FRIEDMAN, Benjamin M. . Target, instruments and indicators of monetary policy, Journal of Monetary Economics, nr.1, 1975, pag.456

Toate aceste elemente pot fi influenate n mod indirect, motiv pentru care se impune stabilirea obiectivelor operaionale ce trebuie urmate de banca central astfel nct, s se ajung, n cele din urm la realizarea obiectivului final. Prin intermediul aciunii exercitate de banca central, prin folosirea instrumentelor de politic monetar, le poate influena n mod direct, variaia acestora genernd modificri la nivelul principalelor variabile monetare din economie care, mai departe influeneaz economia n ansamblul su. De-a lungul timpului, n cadrul intelor operaionale s-au inclus: controlul creditului; controlul ratei dobnzii pe termen scurt de pe piaa interbancar; controlul bazei monetare. Dac avem n vedere controlul creditului, aceasta, impune chiar dintr-un nceput o implicare a bncii centrale n ceea ce privete politica de creditare a instituiilor financiare din cadrul sistemului bancar analizat. Acest obiectiv operaional este specific, n principal economiilor bazate centralizate sau aflate la nceputul perioadei de tranziie ctre economia de pia, caz n care dezvoltarea incipient a pieei nu-i poate permite bncii centrale s utilizeze alte prghii pentru atingerea obiectivelor finale. Acesta a fost i cazul Romniei, cnd, pe fondul demarrii procesului de tranziie la economia de pia, Banca Naional a Romniei a fost nevoit s intervin n ceea ce privete repartizarea creditului n economie, stabilind plafoane de credit pentru fiecare banc comercial din sistem, tocmai n direcia limitrii expansiunii exagerate a creditului neguvernamental din economie. n acelai timp, Banca Naional stabilea i nivelul ratelor dobnzii ce puteau fi practicate pe pia. Trecerea treptat ctre mecanismele specifice economiei de pia a creat cadrul favorabil utilizrii celorlalte prghii monetare care s permit exercitarea funciilor specifice bncii centrale. Aceasta a permis ca instituiile bancare s-i stabileasc n continuare propria politic de creditare cu condiia respectrii normelor prudeniale bancare, n msur s le protejeze, pe ct posibil, de riscurile ce se manifest n cadrul unui sistem bancar. Chiar i aa, nu puine au fost bncile care au nregistrat dificulti n derularea activitilor curente att ca urmare a proastei gestionri a resurselor, dar i ca urmare a creterii nivelului arieratelor din economie. Cu toate problemele nregistrate de ctre bncile din sistem se poate observa o mbuntire a calitii portofoliului de credite al bncilor din sistem, un motiv n plus care a

permis, mai departe Bncii Naionale s-i restructureze portofoliul de obiective operaionale i de instrumente utilizate. n acest sens, ca obiective operaionale viabile se evideniaz fie rata dobnzii pe termen scurt de pe piaa interbancar, fie controlul bazei monetare. Dac se are n vedere, ca obiectiv intermediar, controlul agregatelor monetare, din punct de vedere operaional se evideniaz dou alternative (conform tabelului de mai jos):

Variabile PIB Rata dobnzii de pia Masa monetar Nivelul rezervelor Sursa: Benjamin M. Friedman
31

Obiective operaionale Controlul ratei dobnzii Variabil exogen Instrument Obiectiv intermediar Irelevant Controlul bazei monetare Variabil exogen Irelevant Obiectiv intermediar Instrument

Problema care se ridic n aceste condiii vizeaz alegerea acelei inte operaionale care s conduc n bune condiii la aplicarea politicii monetare i, implicit, la realizarea obiectivelor finale ale acesteia (scopul n sine al acestei politici). Se consider c dac se are n vedere meninerea echilibrului extern atunci este ideal utilizarea ratei dobnzii pe termen scurt de pe piaa interbancar ca obiectiv operaional, cunoscut fiind corelaia ce se stabilete ntre rata dobnzii i nivelul cursului valutar. La polul opus, n condiiile n care rata inflaiei ar fi foarte ridicat, alegerea ca obiectiv operaional a ratei dobnzii ar genera presiuni i mai puternice n plan inflaionist, deoarece echilibrul extern ar fi susinut prin intermediul puternicelor dezechilibre de la nivel intern. rile dezvoltate merg pe utilizarea ratei dobnzii ca obiectiv operaional, n detrimentul bazei

31

FRIEDMAN, Benjamin M. .Targets, instruments, and indicators of monetary policy- Journal of Monetary Economics nr.1/1975

monetare, chiar dac este tiut c influenele exercitate de modificarea acesteia asupra agregatelor monetare este mult mai mic dect n cazul bazei monetare. La nivelul economiei romneti, Banca Naional a experimentat, mai multe obiective, n primul rnd ca urmare a slabei restructurri economice, dar i ca urmare a concurenei slabe existente la nivelul sistemului bancar. Pornind de la controlul creditului n economie (prin impunerea plafoanelor de credit), Banca Naional a trecut la controlul bazei monetare singurul n msur s genereze influene la nivelul agregatelor monetare mai largi. Chiar dac nu a fost precizat n mod expres, politica monetar, n aplicarea sa, s-a abtut, uneori, de la acest obiectiv, datorit situaiilor conjuncturale n care trebuia s acioneze, orientndu-se pentru moment ctre un alt obiectiv operaional (asigurarea unor dobnzi real pozitive la nivelul economiei care s conduc la creterea ncrederii n moneda naional n perioada 1993 - 1996). Cu toate acestea, Banca Naional a Romniei a practicat o politic monetar consecvent n ceea ce privete obiectivele operaionale adoptate, n sensul asigurrii controlului bazei monetare. La nivelul cercetrii n plan monetar, s-a ajuns la concluzia c, n condiiile economiei actuale controlul bazei monetare nu poate asigura n cel mai fericit caz controlul ofertei de moned din economie. Goodhart [1994] afirma c .n mod virtual, fiecare economist n domeniul monetar crede c banca central poate s controleze baza monetar. Aproape toi cei care au lucrat n banca central cred, ns, c aceast opinie este n totalitate greit.32 Cu toate acestea, exist economii la nivelul crora banca central continu s utilizeze controlul bazei monetare ca principal ancor monetar mpotriva expansiunii inflaiei (este i cazul Romniei). 3.4. Instrumentele de politic monetar Aplicarea msurilor de politic monetar necesit utilizarea unui set de instrumente prin intermediul crora banca central s-i exercite influena la nivelul economiei. Bncile centrale utilizeaz o multitudine de instrumente de politic monetar, unele dintre acestea fiind generate prin propriile aciuni ntreprinse, altele genernd influene n plan monetar ca urmare a aciunilor

32

GOODHART, C.A.E . What should central banks do? What should be their macroeconomic objectivs and operations?, Economic Journal, noiembrie 1994, pag 1424

ntreprinse de bncile din sistem, finalitatea acestor aciuni fiind aceea de a injecta sau, dimpotriv, de a retrage din economie lichiditate. Diversificarea mixului de instrumente este dat de nenumrate nevoi manifestate de bncile centrale n aciunile ntreprinse de acestea pentru elaborarea i aplicarea programului de politic monetar, nevoi ce presupun (Balino i Sundararajan):33 asigurarea atingerii obiectivelor legate de controlul masei monetare n condiiile existenei unor puternice ocuri generate la nivelul cererii i al ofertei de moned; posibilitatea unei adaptri rapide att a instrumentelor, ct i a obiectivelor operaionale n scopul reflectrii constrngerilor instituionale care pot influena nefavorabil aciunea generat de instrumente; asigurarea atingerii i altor obiective adiacente (precum asigurarea funcionrii normale a sistemului de pli din economie, asigurarea dezvoltrii rapide a pieelor monetare i de capital, posibilitatea prevenirii unor posibile crize); reflectarea condiiilor macroeconomice, n general, i a tipului de politic monetar i a regimului valutar adoptate de autoritatea monetar. Ca urmare, canalele de transmisie ale politicii monetare i, mai departe, eficiena acesteia n atingerea obiectivelor fundamentale ale politicii macroeconomice, depind, pn la urm, de modul n care politica monetar este implementat. Trecerea de la mecanismele administrative de aplicare a politicii monetare la instrumentele indirecte de aciune ale bncii centrale, specifice economiei de pia, reprezint un proces complex caracterizat, pe de o parte de restructurarea instituional a sistemului bancar (att din punct de vedere al bncilor comerciale din sistem, ct i din punct de vedere al bncii centrale), iar, pe de alt parte, de reorientarea treptat a instrumentelor de politic monetar n funcie de conjunctura economic. n consecin, instrumentele trebuie modificate pe msur ce pieele i instituiile evolueaz, ca de altfel, i n condiiile n care condiiile macroeconomice se modific. Pe de alt parte, mixul de instrumente de politic monetar ales trebuie s asigure realizarea interaciunii dintre dimensiunea macroeconomic a politicii monetare (reprezentat de
33

BALINO, Tomas J.T., SUNDARARAJAN, V. . Monetary policy instruments: Design of instrument mix and coorfination of instrument design .Instruments of Monetary Management . Issues and Country Experiences, Editors Tomas J.T. Balino i Lorena M Zamalloa, International Monetary Fund, 1997

controlul agregatelor monetare asigurat de banca central n scopul atingerii obiectivului final al politicii macroeconomice) i cea structural (legat de obiectivele i constrngerile instituionale care condiioneaz eficiena transmiterii msurilor de politic monetar). Se poate face, astfel, distincie ntre instrumente directe i indirecte de politic monetar. Dac instrumentele indirecte acioneaz prin intermediul pieei pentru a influena semnificativ anumite condiii viznd cererea i oferta, instrumentele directe stabilesc i impun limite n planul activitii monetare prin acte normative. Pornind de aici, putem structura instrumentele de politic monetar astfel:

3.4.1. Instrumente directe de politic monetar a) Au existat nenumrate situaii cnd, bncile centrale au utilizat instrumente directe de control monetar, cel mai cunoscut fiind plafonul de credit impus bncilor prin care banca central aloca creditele, n mod direct, la nivelul intermediarilor financiari. Aceasta a reprezentat, n fond, o implicare a bncii centrale n activitatea curent a bncilor n scopul controlrii directe a agregatelor monetare i a nivelului creditului din economie. De cele mai multe ori, utilizarea

acestor plafoane de credit a fost legat de existena unei puternice instabiliti la nivelul relaiilor interbancare, banca central fiind astfel nevoit s adopte o astfel de msur care s-i permit influenarea n mod direct a activelor interne nete ale bncilor din cadrul sistemului respectiv. Acesta a fost, n principal, cazul rilor aflate n tranziie la economia de pia, care, ca urmare a slabei dezvoltri a pieei, au impus de la sine bncii centrale adoptarea unui astfel de instrument. Se consider c adoptarea acestui instrument este determinat de mai multe motive, printre care:34 uurina aparent de implementare a acestui instrument; percepia relativ legat de acurateea cu care pot fi realizate obiectivele monetare i cele legate de credit; n condiiile unei piee cvasiinexistente sau n curs de dezvoltare, ca de altfel i ale unei bnci centrale n curs de restructurare, s-a dovedit a fi cel mai eficient instrument de politic monetar la momentul respectiv; faptul c era considerat una dintre cele mai eficiente modaliti de direcionare a creditelor ctre acele sectoare favorizate (precum sectorul agricol, energetic etc.). n cazul Romniei, la nceputul perioadei de tranziie, plafonul de credit reprezenta, n fond, singurul instrument posibil a fi utilizat, n condiiile trecerii treptate spre economia de pia. Nici cadrul instituional i, implicit infrastructura financiar, nici liberalizarea gradual a preurilor care inducea o inflaie corectiv anual de 3 cifre, nici situaia balanei comerciale i nici nivelul rezervelor valutare oficiale care s-au epuizat rapid n-au permis, pentru nceput, adoptarea unui alt instrument de politic monetar. Banca Naional a Romniei a dispus de utilizarea plafonului de credit pn la finele anului 1991, cnd, ca urmare a demarrii restructurrii sistemului bancar, se putea trece la utilizarea altor instrumente intermediare de aplicare a politicii monetare. Chiar dac s-a renunat la plafoanele de credit (determinate n cazul Romniei trimestrial pe baza ponderii deinute de fiecare banc la nivelul creditului din cadrul sistemului bancar, la finele fiecrei perioade), s-au

34

FARAHBAKSH, Mitra i SENSENBRENNER, Gabriel . Bank-by-bank credit ceilings: Issues and experiences . n .Instruments of monetary managements: Issues and Country experiences, Editors Tomas J.T. Balino i Lorena M. Zamalloa, International Monetary Fund, Washington 1997

meninut creditele direcionate ctre acele sectoare de activitate considerate a fi favorizate (precum sectorul agricol i cel energetic) care au beneficiat de credite acordate la o rat a dobnzii subvenionat, rezultatul acestora nefiind altul dect acela al alimentrii cu lichiditi suplimentare a economiei, pe fondul transformrii inflaiei corective n inflaie structural. b) Dac avem n vedere cellalt instrument direct de politic monetar . nivel minim al activelor lichide - acesta reprezint, n fond o norm prudenial bancar potrivit creia bncile din sistem sunt obligate s dispun de active lichide determinate ca procent din totalul depozitelor constituite la nivelul lor. Efectul acestei impuneri este simit doar n condiiile n care bncile apeleaz la resursele bncii centrale, deoarece dobnzile practicate de aceasta sunt practic, prohibitive. Avantajul imediat al acestui instrument este acela c, n cazul rilor aflate n curs de dezvoltare, n combinaie cu alte instrumente de politic monetar, poate da rezultate n ceea ce privete ntrirea siguranei operaiunilor bancare. 3.4.2. Instrumente indirecte de politic monetar Exercitarea rolului efectiv de banc central de ctre autoritatea monetar este legat i de modul n care aceasta reuete s imprime, n plan monetar, direcia dorit prin intermediul acelor instrumente de politic monetar care s genereze influene asupra pieei i nu direct asupra instituiilor monetare din cadrul acesteia; altfel spus, eficiena politicii monetare este legat i de capacitatea bncii centrale de a stabili mixul de instrumente indirecte de politic monetar care s conduc la atingerea obiectivelor (obiectivului) finale (final) al politicii macroeconomice. Stabilirea mixului de instrumente indirecte de politic monetar este determinat, n primul rnd, de eficacitatea instrumentelor avute n vedere n condiiile date ale pieei respective. Deoarece aceste instrumente acioneaz pe pia, ele trebuie adaptate la condiiile pieei, att n ceea ce privete adaptarea la structurile acesteia (structura instituional), ct i din punct de vedere al gradului de dezvoltare (care poate genera o reacie favorabil sau nu prin aplicarea instrumentului respectiv). Stabilirea mixului de instrumente de politic monetar este influenat i de faptul c instrumentele indirecte sunt strns legate ntre ele [de exemplu mrimea operaiunilor de open market i finalitatea acestora fiind influenat de structura mecanismului de refinanare practicat

de banca central (a se vedea cazul creditului lombard care este susinut dedepunerea n gaj a titlurilor de stat deinute de banca solicitant de credit de refinanare)]. Toate acestea se concretizeaz n tot attea condiii pentru o structurare eficient a mixului de instrumente de politic monetar. a) Dac avem n vedere evoluia lor istoric, primele instrumente indirecte de politic monetar au fost reprezentate de operaiunile de rescontare, sau mai bine spus, specific economiilor actuale mecanismul taxei oficiale a scontului. Prin intermediul operaiunilor de rescontare banca central finana bncile din sistem, acceptarea doar a unor efecte comerciale conducnd la transformarea acestui mecanism ntr-o modalitate de alocare a resurselor disponibile la nivelul economiei. Prin nivelul dobnzii folosite la aceste operaiuni, se evidenia care este direcia de aciune a bncii centrale n ceea ce privete orientarea politicii monetare, tiut fiind faptul c taxa oficial a scontului reprezenta cea mai mic dobnd a pieei. Pe fondul dezvoltrii economice, se evideniaz, ns, tot mai multe dezavantaje ale utilizrii mecanismului taxei oficiale a scontului. Un prim dezavantaj este legat de natura tehnic a mecanismului n sine, impunnd cheltuieli destul de ridicate pentru derularea lui (transportul efectelor comerciale, lungile proceduri de verificare a efectelor comerciale i a valabilitii acestora etc.). n acelai timp se poate spune c reprezint un instrument rigid de politic monetar, deoarece este tiut faptul c aceasta din urm trebuie s se adapteze n permanen modificrilor ce intervin la nivelul economiei. Ori, modificarea ratei dobnzii, prin influenele exercitate de modificarea taxei oficiale a scontului, nu se poate realiza de la o zi la alta, fiind astfel un mecanism rigid, rigiditatea rezultnd i din ineria reaciei bncilor din sistem, tiut fiind faptul c o modificare a ratei dobnzii la acest moment poate (i accentuez acest lucru) genera o modificare la nivelul ratelor dobnzii din sistem cu un lag ce pornete de la cteva zile i poate ajunge la cteva luni. n acelai timp, se poate spune c mecanismul taxei oficiale a scontului genereaz aciuni de natur ciclic, n sensul c perioadele de avnt economic sunt caracterizate de o expansiune a nivelului lichiditii din economie, n timp ce n perioadele de declin economic se nregistreaz o restrngere a acestor operaiuni tocmai ca urmare a costului ridicat indus. Mecanismul taxei oficiale a scontului (pornind de la denumirea n limba englez .discount

window.) putem spune c reprezint .fereastra. prin care mecanismele pieei anihileaz aciunile ntreprinse prin politica monetar n direcia restrngerii nivelului lichiditii excedentare din economie, deoarece aplicarea unei politici restrictive n ceea ce privete operaiunile de open market, poate fi nsoit de o cretere a operaiunilor de rescontare care s readuc n economie, lichiditatea abia retras din circulaie de banca central. Toate aceste elemente sunt tot attea argumente orientate n direcia utilizrii ct mai rare a mecanismului taxei oficiale a scontului. Dac avem n vedere ratele dobnzilor practicate de Banca Naional, acestea nu au fost declarate efectiv instrumente de politic monetar, dar prin aciunile ntreprinse de autoritatea monetar n aceast direcie, s-a conturat direcia influenei pe care dorete s o exercite la nivelul economiei. Un prim pas l-a constituit abandonarea controlului administrativ n ceea ce privete stabilirea dobnzilor pe pia, tocmai n ideea instaurrii mecanismelor specifice economiei de pia. Dar creterea mult mai rapid a preurilor a fcut ca o perioad destul de lung dobnzile din economie s se situeze la un nivel real negativ, fapt ce a generat, o dat n plus, accentuarea fenomenului de demonetizare a economiei. b) n ceea ce privete mecanismul de refinanare, Banca Naional a Romniei a realizat o restructurare a acestuia impunnd condiii restrictive de acces la resursele de refinanare (n cele mai multe cazuri impunerea obligativitii prezentrii de elemente colaterale agreate de banca central . n principal titluri de stat). Astfel, Banca Naional a Romniei i impune rolul de creditor de ultim instan al sistemului bancar romnesc. Accesul nestingherit la resursele Bncii Naionale a Romniei, n prima parte a procesului de tranziie la economia de piaa, a fost determinat i de posibilitatea obinerii de resurse de recreditare n baza descoperitului de cont, pe fondul dezvoltrii timide a pieei monetare interbancare. Dezvoltarea acestei piee nu a schimbat cu mult comportamentul bncilor, metoda apelrii la resursele Bncii Naionale a Romniei fiind una dintre cele mai comode. Odat cu intrarea n vigoare a noului Statut al Bncii Naionale a Romniei, acordarea de credite pentru descoperit de cont a fost prohibit, motiv pentru care bncile au fost nevoite fie s-i gestioneze ntr-o mai bun msur resursele, fie s obin mprumuturi de pe piaa monetar.

Mecanismul de refinanare practicat de Banca Naional a Romniei are la baz urmtoarele mecanisme: creditul de licitaie - acest credit a fost introdus de BNR n 1993, ca un prim mecanism de pia (doar pe jumtate . deoarece finana, n primul rnd descoperitul de cont) pentru a face trecerea de la creditul dictat de decizii administrative.35 creditul structural (discount window / strucutrated credit facility) - are la baz decizia Parlamentului sau a Guvernului de a susine activitatea n anumite sectoare economice (cum a fost, n special, cazul agriculturii). Dac pn n 1996 acesta reprezenta mai mult de 70% din totalul refinanrii, ncepnd cu 1997 s-a diminuat simitor, Banca Naional a Romniei, ca urmare a politicii de sterilizare a masei monetare din economie, devenind debitor net la nivelul sistemului bancar. creditul lombard - este un credit overnight acordat n vederea acoperirii nevoilor temporare de lichiditate ale bncilor din sistem. ncepnd cu 1998 (data la care a intrat n vigoare noul Statut al Bncii Naionale a Romniei) creditul lombard nu mai poate fi utilizat pentru descoperit de cont. Din anul 2000, creditul lombard (sub forma unei faciliti marginale de mprumut) este nsoit de elemente colaterale, iar rata dobnzii percepute este cea mai ridicat de pe pia, n scopul asigurrii distribuirii echilibrate a lichiditii n economie. facilitile speciale de credit - sunt utilizate de ctre bnci n cazul nregistrrii de dificulti, creditul fiind acordat pentru o perioad de cel mult 30 de zile, impunnd respectarea unui plan financiar de redresare a bncii vizate i, bineneles, colateralizarea creditului cu titluri de stat (n special bonuri de tezaur). Cu toate acestea, putem afirma c mecanismul de refinanare din Romnia a fost utilizat ca instrument de control monetar orientat n dou direcii: controlul nivelului lichiditii din economie;

35

BELL, Gerwin, COSSE, Stephane, WANG, Tao, MOORE, David & BROWN, Ward . .Romania: Selected Issues and Statistical Appendix., International Monetary Fund . Country Report, ianuarie 2001. (.Tne NBR introduced auction credit in 1993 as a demi-market-based means of monetary policy to replace soft credit dictated by government decisions.)

 mecanismul de transmitere a politicii monetare prin intermediul ratei dobnzii (deoarece pe de o parte Banca Naional era cea care stabilea nivelul ofertei de moned disponibil pentru refinanare i, n acelai timp, prin mecanismul licitaiei, orienta nivelul ratei dobnzii n direcia dorit).36 n aceste condiii, pe fondul renunrii la utilizarea resurselor pentru recreditare (chiar dac se menine un nivelul ridicat al creditelor speciale . destinate susinerii bncilor cu probleme), Banca Naional a Romniei i-a orientat aciunea de influenare a lichiditii din economie ctre operaiuni de pia, fie prin atragerea de depozite de la bncile din sistem (att sub forma rezervelor minime obligatorii ct i a depozitelor propriu-zise), fie prin operaiunile de open market. c) Chiar dac nu puine sunt opiniile potrivit crora mecanismul rezervelor minime obligatorii este un instrument direct de politic monetar, trebuie s evideniem faptul c, pe de o parte acesta acioneaz prin intermediul pieei, influennd, n mod implicit nivelul cererii, ca de altfel i al ofertei de moned din economie, dar n acelai timp se prezint sub form normativ, bncile din sistem fiind obligate s-i constituie aceste rezerve la nivelul bncii centrale, n primul rnd pentru a asigura o lichiditate minim fa de deponeni. Putem spune c mbin elemente specifice att instrumentelor directe, ct i celor indirecte, motiv pentru care nu poate fi considerat un instrument direct pur ci, mai degrab, o combinaie a celor dou. Argumentele aduse n favoarea utilizrii mecanismului rezervelor minime obligatorii sunt legate de aspecte precum: mbuntirea preciziei cu care banca central poate s-i ghideze politica monetar n direcia atingerii obiectivelor propuse; aplicarea politicii monetare prin nsi modificarea rezervelor minime obligatorii. Ceea ce este specific rezervelor minime obligatorii este faptul c acestea au rolul de a asigura o lichiditate minim a bncilor n raporturile ce se stabilesc ntre acestea i deponeni. Din punct de vedere al politicii monetare, se consider c utilizarea mecanismului rezervelor minime obligatorii permite autoritii monetare realizarea controlului ofertei de moned la nivelul economiei, toate acestea viznd, n final, asigurarea stabilitii monetare.
36

SAAL, Matthew i ZAMALLOA, Lorena M. . Use of central bank credit auctions in economies in tranzition n .Instruments of monetary managements: Issues and Country experiences, Editors Tomas J.T. Balino i Lorena M. Zamalloa, International Monetary Fund, Washington 1997

n calitate de instrument de politic monetar, rezervele minime obligatorii acioneaz n direcia limitrii capacitii bncilor din sistem de a multiplica depozitele deponenilor, n cadrul mecanismului propriu de creaie monetar, motiv pentru care rata rezervelor minime obligatorii este invers proporional cu multiplicatorul depozitelor. (Rdulescu [1999]37). Mecanismul rezervelor minime obligatorii a fost introdus n Romnia, n cursul anului 1992, n scopul reglrii lichiditii excedentare din economie. Dac iniial baza de calcul a rezervelor viza doar depozitele n moned naional constituite la nivelul sistemului bancar de ctre agenii economici, treptat, ca urmare a creterii exagerate a ofertei de moned din economie, baza de calcul s-a extins la ansamblul disponibilitilor n lei i n valut, la vedere i la termen, atrase de bncile din cadrul sistemului bancar. Includerea n baza de calcul i a disponibilitilor n valut viza, n definitiv, reducerea activitii de creditare intern n valut care, conducea la accentuarea presiunilor asupra cursului valutar al monedei naionale cu implicaii imediate asupra echilibrului extern al rii. Acesta a fost un motiv n plus pentru stabilirea iniial a unei rate a rezervelor minime obligatorii mult mai mari pentru disponibilitile n valut dect pentru cele n moned naional. d) Alternativa viabil de control al lichiditii este reprezentat de derularea operaiunilor de open market de ctre Banca Naional. Operaiunile de open market au devenit instrumentul principal al politicii monetare n cadrul rilor dezvoltate. Dezvoltarea pieelor, ca de altfel i diversitatea titlurilor ce fac obiectul acestor tranzacii permit utilizarea eficient a acestui instrument. Eficiena acestui instrument este dat, tocmai, de gradul nalt de flexibilitate att n ceea ce privete posibilitatea succedrii operaiunilor pe pia, ct i din punct de vedere al volumului operaiunilor, fapt ce permite bncii centrale s realizeze un control eficient al lichiditii din economie. Autoritatea monetar poate interveni ori de cte ori este nevoie, fie pentru a retrage din circulaie, fie pentru a injecta o nou cantitate de lichiditi. Astfel c, pe lng operaiunile clasice de open market, n prezent, un loc important, l dein i tranzaciile reversibile de rscumprare (directe i reversibile) ce au la baz titlurile de stat (repo ireverse repo), la care se adaug operaiunile de swap valutar. Utilizarea instrumentelor de pia n implementarea

37

RDULESCU, Eugen . Inflaia, marea provocare . Editura Enciclopedic, Bucureti, 1999, pag. 37

politicii permite bncii centrale s fie mult mai flexibil i mai liniar, cu mai puine distorsiuni la nivelul efectelor generate.38 Ceea ce este specific acestui instrument este posibilitatea utilizrii mai eficiente n combinaie cu alte instrumente de politic monetar. Dac primul instrument (open market operations) are rolul de a contribui la realizarea obiectivului final al politicii monetare, celelalte instrumente sunt utilizate n scopul atingerii obiectivelor curente ale bncii centrale. Un impediment al utilizrii pe scar larg a acestor operaiuni este reprezentat de lipsa unei piee secundare care s permit tranzacionarea n mod curent a titlurilor de stat. Intrarea n vigoare a noului Statut al Bncii Naionale a impus i o restructurare a atitudinii fa de emisiunile de titluri ale statului, n sensul c Bncii Naionale i se interzice achiziionarea de pe piaa primar a titlurilor de stat, tocmai pentru a se elimina finanarea prin moned a deficitelor de stat, finanare care poate genera noi presiuni n plan inflaionist. Astfel c: .pentru nevoi de politic monetar, Banca Naional poate cumpra titluri de stat de pe piaa secundar, fie n scopul injectrii de lichiditate, fie n acela de a-i crea portofoliul necesar viitoarelor operaiuni cu titluri de stat.39

38

AXILROD, Stephen H. . Open market operations, reforms and policy instruments - n .Instruments of monetary managements: Issues and Country experiences, Editors Tomas J.T. Balino i Lorena M. Zamalloa, International Monetary Fund, Washington 1997 39 BANCA NAIONAL A ROMNIEI . Raport anual 1998 , pag.57