Gestiunea Portofoliului- Subiecte teoretice

Modulul 1

1.Care este diferenţa dintre randament şi rentabilitate?

Se va numi randament sau rata randamentului unei acţiuni, raportul dintre ultimul dividend şi
cursul acelei acţiuni.
Măsura cea mai pertinentă în aprecierea unui plasament este rentabilitatea sau rata rentabilităţii.
Sub formă absolută, rentabilitatea este definită în timp discret după relaţia:
r t =C t −C t−1 + Dt

unde:
rt - rentabilitatea activului financiar pentru perioada t ;
Ct−1 ,C t - cursurile înregistrate de activul financiar la momentele t−1 şi t ;
Dt - venitul lichid ataşat deţinerii activului financiar între t−1 şi t .
Asadar, distinctia dintre randament si rentabilitate este ca, randamentul, spre deosebire de
rentabilitate, nu tine cont de fluctuatiile de curs, respectiv de castigurile sau pierderile datorate
acestor variatii.

2.Care sunt avantajele utilizǎrii ratelor de rentabilitate logaritmice comparativ cu ratele de

rentabilitate aritmetice?

Când variaţiile pozitive de curs sunt mari, rentabilitatea logaritmică este mai mică decât cea a
rentabilităţii aritmetice. Utilizarea rentabilităţii logaritmice este de dorit în acele studii în care se
presupune că rentabilităţile urmează o lege normală sau log-normală de probablitate pentru că
tinde să diminueze variaţiile extreme pozitive.
De remarcat că rentabilităţile logaritmice au proprietatea practică de a fi aditive. Dacă un activ ia
valorile { 0 1
C , C ,…, CT }
, rentabilitatea totală observată între momentele 0 şi T este:

RTL=ln
( ) (
CT
C0
=ln
CT C T −1 CT −2 …C1
CT −1 C T −2 …C 1 C 0
=
)
( ) ( )
CT C1
ln +…+ ln =R1 + R2 +…+ RT
C T −1 C0
ea depinde doar de primul şi ultimul curs.
Din contră, în cazul rentabilităţilor aritmetice, această proprietate de aditivitate nu se verifică.

3.Cum se determinǎ rentabilitatea unui portofoliu în cazul în care au existat aporturi şi

retrageri de capital din el?

Această rată este egală cu raportul dintre variaţia valorii portofoliului pe durata de calcul şi
media capitalurilor investite în aceeaşi perioadă. Dacă în perioada de evaluare au existat n
fluxuri de capital, formula de calcul va fi:
n
V T −V 0−∑ Ct
i
i=1
R K= n
T −t i
V 0 +∑ C ti
i=1 T

unde,
V 0 , valoarea portofoliului la începutul perioadei;
V T , valoarea portofoliului la sfârşitul perioadei;

Ct ti , cu Ct i pozitiv dacă a fost un aport şi negativ

, este cash-flow care a avut loc la data
i

dacă a avut loc o retragere;

T este lungimea totală a perioadei de evaluare a rentabilităţii.
Această metodă prezintă avantajul că furnizează o formulă explicită de calcul, dar ea nu
ţine cont de capitalizarea aporturilor şi retragerilor. Dacă au fost multe fluxuri, eroarea poate fi
substanţială.

4.Ce este un benchmark şi de ce se calculeazǎ?

Portofoliul de referinţă este un benchmark. Acesta este utilizat atât la constituirea

portofoliului gestionat, cât şi la evaluarea performanţelor gestiunii. Un benchmark poate fi un
indice bursier, în general un indice de piaţă, sau poate fi construit de o manieră mai elaborată
astfel încât structura sa să fie cât mai apropiată de cea a portofoliului gestionat.
Ratele de rentabilitate prezentate măsoară performanţa absolută a unui plasament. De multe ori
este mai bine să se considere o referinţă şi să se măsoare rentabilitatea raportată la aceasta. Se
poate astfel evidenţia suplimentul de randament obţinut din strategia de gestiune utilizată şi
aprecia calitatea gestionarului.

5.Care este diferenţa dintre indici bursieri diversificaţi şi indici bursieri diversificabili?

Indicele diversificat este acel indice care este calculat pe baza unui număr suficient de
titluri (toate titilurile de pe piata), astfel încât riscul specific să fie aproape eliminat. Indicii
diversificaţi sunt consideraţi indici de primă generaţie, obiectivul lor fiind de a reda cât mai fidel
evoluţia întregii burse şi a structurii acesteia pe compartimente . Indicii diversificabili (de piata)
nu au ca obiectiv redarea comportamentului întregii pieţe (sunt formati din titlurile cele mai
lichide de pe piata), ci numai a riscului global al bursei, numit “risc de piaţă ”. Din această cauză,
un indice obiect de piaţă trebuie să fie un “indice de piaţă “ înainte de a fi un indice diversificat.

6.De ce se estimeazǎ riscul prin mǎsuri ale variaţiei ?

Cu cât un activ financiar are o variabilitate mai mare a ratelor sale de rentabilitate, cu atât creşte
riscul acestuia. Din acest motiv orice mǎsurǎ a variaţiei este o mǎsurǎ potenţialǎ a riscului.
Mǎsura tradiţionalǎ a riscului este varianţa, iar determinarea riscului în cazul unui portofoliu de
active financiare presupune estimarea modului cum variazǎ titlurile unul faţǎ de celǎlalt prin
intermediul covarianţei.

Modulul 2

1. Care sunt factorii care determinǎ riscul unui portofoliu ?

riscul fiecărui titlu inclus în portofoliu;
covarianţa dintre randamentele acţiunilor din portofoliu;
numărul de titluri din portofoliu.

2. De ce riscul unui portofoliu nu poate fi redus la zero?

Avand in vedere ca există o corelaţie medie pozitivă pe fiecare piaţă bursieră, riscul
portofoliului nu poate fi eliminat în totalitate prin diversificare.Pentru a fi redus la zero,
ar trebui ca titlurile sa fie perfect necorelate.

3. Care sunt ipotezele modelului lui Markowitz ?

a)Decizia de investiţie este luată în condiţii de incertitudine, fiindu-i asociată un
anumit risc. Rentabilitatea activelor financiare, pentru o perioadă viitoare, este o variabilă
aleatoare care se presupune că urmează o lege normală de probabilitate. Intr-o astfel de
ipoteză distribuţia rentabilităţilor este în întregime caracterizată prin medie şi varianţă
care sunt constante în timp.
b). Rentabilităţile diferitelor active financiare nu fluctuează independent, ele fiind
corelate. Altfel spus, elementele matricii de variaţie şi covariaţie a rentabilităţilor sunt
diferite de zero.
c). Investitorii au un grad de aversiune faţă de risc mai mult sau mai puţin
pronunţat. Acesta este măsurat prin abaterea medie pătratică a rentabilităţilor.
d). Decizia de investiţie se ia pentru o singură perioadă şi ea este comună tuturor
investitorilor.
e). Investitorii sunt raţionali. Utilizarea unei funcţii de utilitatea pătratice în
modelarea preferinţelor investitorilor are avantajul că maximizarea speranţei de utilitate
operează doar cu primele două momente.

4. Deduceţi ecuaţia frontierei eficiente în cazul în care se include şi activul fǎrǎ risc.
Tobin(1958) a fost primul care a introdus activul fără risc în gestiunea portofoliilor. Acest activ
oferă un randament sigur pentru perioada în care portofoliul optimal a fost ales şi va fi notat cu
R F .Introducerea activului fără risc în portofoliu transformă frontiera eficientă din curbă într-o
dreaptă.

E pf C
 M

A
RF

σ pf
Se va considera un punct A situat pe frontiera eficientă C şi un portofoliu compus astfel:
- proporţia x din fondurile disponibile este investită în portofoliul de active riscante
A;
- restul, respectiv (1−x ) , este plasat la o rată fără risc
RF .
Caracteristicile acestui portofoliu vor fi:
E pf =xE( R A )+(1−x )R F
σ pf =xσ ( R A ) 1

Pentru că
E pf şi
σ pf sunt ambele funcţii liniare de x , toate portofoliile compuse de
această manieră vor fi situate pe segmentul de dreaptă
R F A. Aceste portofolii domină
portofoliile situate pe curba BA. Operaţia poate fi reluată pentru orice punct situat între A şi M.

Se observă că portofoliile de pe segmentul

R F M domină portofoliile de pe curba BM.
R
Portofoliile de pe dreapta de eficienţă F M oferă o speranţă superioară în comparaţie
cu portofoliile de pe curba de eficienţă C, la un nivel de risc dat. Introducerea activului fără risc
ameliorează relaţia rentabilitate-risc pentru toţi investitorii.

In punctul
R F toţi banii sunt investiţi în activul fără risc, iar în M în portofoliul de
active riscante. Pentru a obţine un portofoliu situat la dreapta lui M (engl. borrowing portfolio),
pe dreapta de eficienţă, este necesar a se împrumuta bani la o rată fără risc şi a se investi în
portofoliul de active riscante M.
Optimizarea portofoliului în condiţiile existenţei activului fără risc poate fi considerată un
proces în două etape:
- optimizarea portofoliului de active riscante, aceasta conducând la aceeaşi structură a
portofoliului M pentru toţi investitorii;
- combinarea optimală între portofoliul de active riscante şi activul fără risc în funcţie
de atracţia faţă de câştig şi aversiunea faţă de risc a fiecărui investitor.
Această separaţie a deciziei de investire este cunoscută în literatură sub denumirea de
R
teorema separaţiei fondurilor. Fixarea unui portofoliu eficient pe dreapta F M presupune
cunoaşterea ecuaţiei acesteia. Portofoliile eficiente de pe această dreaptă vor avea caracteristicile:

1
 E pf =xE( R M )+(1−x )R F
σ pf =xσ ( R M )
Panta dreptei de eficienţă se va calcula după relaţia:
∂ E pf ∂ E pf /∂ x E ( R M )−R F
= =
∂ σ pf ∂ σ pf /∂ x σ ( RM ) ,
R
iar ecuaţia dreptei care trece prin punctele F şi M se va putea scrie sub forma:
E( R M )−R F
E pf =RF + ⋅σ pf
σ ( RM )

5. Explicaţi cum poate fi construit un portofoliu eficient care conţine şi activul fără
risc.

Optimizarea portofoliului în condiţiile existenţei activului fără risc poate fi considerată un proces
în două etape:
- optimizarea portofoliului de active riscante, aceasta conducând la aceeaşi structură a
portofoliului M pentru toţi investitorii;
- combinarea optimală între portofoliul de active riscante şi activul fără risc în funcţie
de atracţia faţă de câştig şi aversiunea faţă de risc a fiecărui investitor.
Această separaţie a deciziei de investire este cunoscută în literatură sub denumirea de teorema
separaţiei fondurilor.

Modulul 3

1. De ce coeficientul beta mǎsoarǎ riscul de piaţǎ al unui titlu ?

Beta indică relaţia care există între fluctuaţiile acţiunii şi fluctuaţiile pieţei ; se mai numeşte
coeficient de volatilitate.
Conform teoriei moderne a portofoliilor, β este elementul central pentru că el măsoară riscul
sistematic al acelui titlu.

2. Cum se estimeazǎ şi se interpreteazǎ coeficientul beta ?

Beta este egal cu covarianţa dintre rentabilitatea titlului j si rentabilitatea pieţei, raportată la
varianţa ratei de rentabilitate a pieţei, după expresia:
σ jM
β j=
σ 2M
. În funcţie de valoarea pe care o ia acesta, acţiunile sau portofoliile se pot împărţi în mai multe
categorii :
- acţiuni cu volatilitate unitară: variază în acelaşi sens şi în aceeaşi proporţie cu piaţa .
Achiziţionarea unei astfel de acţiuni presupune expunerea investitorului exact la riscul pieţei ;
 - acţiuni cu volatilitate subunitară (nevolatile) : variază în acelaşi sens, dar într-o
proporţie mai mică decât piaţa. Expunerea la riscul pieţei este mai mică, ele fiind acţiunile
„defensive”;
- acţiuni cu volatilitate supraunitară (volatile): variază în acelaşi sens, dar într-o proporţie
mai mare ca piaţa. Sunt acţiunile „ofensive” care amplifică variaţia pieţei şi sunt atractive când
se anticipează o tendinţă ascendentă a pieţei .

3. Cum poate fi utilizat coeficientul beta în managementul investiţiilor

financiare ?
Jaquillat şi Solnik (1997) au identificat cinci posibilităţi de utilizare practică a modelului de
piaţă şi, implicit, ale estimaţiei riscului de piaţă, astfel:
- fixarea unui obiectiv de risc pentru portofolii;
- utilizarea mai eficientă a previziunilor pieţei;
- orientarea analizei financiare;
- măsurarea performanţelor portofoliilor gestionate;
- completarea modelelor de evaluare a acţiunilor.
Fixarea unui obiectiv de risc pentru portofolii
Beta unui portofoliu se poate calcula pornind de la beta valorilor individuale ale titlurilor
care îl compun, ca o medie ponderată. Pentru un gestionar de portofolii va fi astfel simplu de a
fixa si menţine un obiectiv de risc. El este supus, tot timpul, unui număr foarte mare de
constrangeri, cum ar fi: temperamentul clientului, retrageri sau gestionarea de noi fonduri puse la
dispoziţie de client, obiective imprecise si vagi privind rentabilitatea si riscul dorit. Utilizarea
modelului de piaţă permite gestionarului să cunoască în orice moment volatilitatea portofoliilor
sale şi compararea acestora cu norme care îi sunt date. El poate astfel să controleze mai bine
performanţa portofoliilor şi să discute la obiect strategii cu persoana faţă de care este responsabil.

Utilizarea mai eficientă a previziunilor pieţei

Se ştie că, intr-un portofoliu bine diversificat, piaţa explică cel puţin 80% din fluctuaţiile
acestuia. In aceste condiţii, capacitatea de a anticipa evoluţia pieţei devine de mare importanţă.
Marile societăţi de administrare a fondurilor de investiţii investesc foarte mult în departamente
specializate pe studiul evoluţiei pieţei în ansmblul ei. Sunt dezvoltate modele econometrice
complexe în care randamentul pieţei este studiat în functie de o serie de variabile
macroeconomice.
Dacă gestionarul are informaţii că în perioada urmatoare piaţa va avea o tendinţa de
creştere, el îşi va constitui portofolii agresive, respectiv volatile, ale căror speranţă de câştig este
mai mare decât a pieţei. Din contră, dacă se prevede o perioadă de scădere a pieţei, portofoliul va
fi format din titluri defensive cu o sensibilitate scăzută la variaţiile pieţei, sau gestionarul se va
acoperi împotriva riscului de piaţă utilizând contracte pe indici. Ultima posibilitate va fi
prezentată în capitolul şase.

Orientarea analizei financiare

Beta acţiunilor individuale dintr-un portofoliu constituie caracteristica cea mai potrivită în
estimarea rentabilităţii si riscului viitor al unui portofoliu. De aceea, este foarte important de a
avea o buna măsură a acestui coeficient. Cele mai multe servicii de gestiune a portofoliilor
utilizează această măsură cu precauţie datorită caracterului instabil al acesteia. Estimarea cât mai
corectă a riscului de piaţă viitor al titlurilor a devenit o problemă esenţială într-un comportament
anticipativ al gestionarilor.
Departamentele de analiză financiară vor pune la dispoziţie gestionarului lista de
evenimente care sunt susceptibile de a influenţa piaţa, precum şi în ce măsură aceste evenimente
vor influenţa variaţia pieţei. Pe baza acestei liste, gestionarul va putea ameliora calitatea
previziunilor privind beta viitor al titlurilor. In această ameliorare se va ţine cont şi de variabilele
financiare şi contabile care influenţează riscul de piaţă în timp.

4. Pe o piaţǎ eficientǎ informaţional se poate previziona cursul bursier ? De ce ?

O piaţă este eficientă dacă ea tratează corect informaţiile privind activele financiare. Intr-o astfel
de situaţie este imposibilă previzionarea cursurilor viitoare pentru că toate evenimentele trecute
sau previzibile sunt deja incluse în curs. Doar informaţiile imprevizibile, noi, vor duce la
modificarea cursului.

5. Ce sunt anomaliile bursiere ?

Anomaliile bursiere sunt un ansamblu de fenomene care pun sub semnul îndoielii teoria pieţelor
eficiente.
6. Scrieţi şi interpretaţi relaţia MEAF-lui.
~ ~
E( Ri )=R F + β i⋅[ E ( R M )−R F ]
Dreapta astfel definită poartă denumirea de Security Market Line(SML). La echilibru toate
activele şi portofoliile formate din acestea vor fi situate pe această dreaptă.

7. Care este diferenţa dintre CML şi SML ?

~ ~
SML:
E( Ri )=R F + β i⋅[ E ( R M )−R F ]
E (~
( )
~ R M )−R F
E( R P )=R F + ~ ⋅σ ( ~
RP)
σ ( RM )
CML:
Security Market Line(SML) leaga liniar riscul şi rentabilitatea portofoliilor eficiente, iar CML
(Capital Market Line) arata legatura intre rentabilitatea si riscul titlurilor individuale.

Modulul 4
1).In ce constau curentele bottom-up şi top-down ?
Bottom-up: este cel mai vechi şi se concentrează pe selecţia individuală a titlurilor.
Top-down:acordă cea mai mare importanţă alegerii claselor de active în care se va realiza
investiţia.
2). Care sunt etapele unui proces de gestiune şi în ce constau aceste etape?
Alocarea strategică a activelor
Conform curentului top-down această etapă este cea mai importantă în obţinerea performanţei.
Se definesc obiectivele şi politica investitorului, iar pe baza acestora se alege repartiţia
portofoliului între diferite clase de active pe termen lung, de către un comitet de gestiune.
Totodată, se defineşte benchmark-ul sau portofoliu de referinţă. Această fază este cunoscută în
literatura anglo-saxonă sub denumirea de Policy Asset Allocation.
Alocarea tactică
 Alocarea tactică presupune ajustarea continuă a portofoliului pentru a putea ţine cont de
oportunităţile pe termen scurt. Structura portofoliului va rămâne tot timpul apropiată de cea
iniţială, stabilită în alocarea strategică. Cea mai cunoscută metodă este cea de market timing şi va
face obiectul unei prezentări mai amănunţite în acest capitol.
Selecţia titlurilor
In cadrul fiecărei clase de active se va realiza selecţia optimală. Este etapa în care
diferitele metode de evaluare şi optimizare a activelor, prezentate în capitolele anterioare, îşi
găsesc aplicarea. In această etapă gestionarul îşi alocă cea mai mare parte din timpul său, marile
fonduri de investiţii având gestionari specializaţi pe clase de active şi în interiorul acestora.
Gestionarii pot fi, de asemenea, specializaţi pe stiluri de gestiune.

3). Prezentaţi avantajele şi dezavantajele gestiunii indiciale?

O primă dificultate care apare în realizarea unei astfel de gestiuni, este legată de alegerea
indicelui. Conform teoriei, un portofoliu foarte bine diversificat este portofoliul de piaţă.
O a doua problemă este legată de modificarea, la intervale scurte de timp, a structurii coşului de
titluri pe baza căruia se calculează indicele. Aceasta va duce la modificări în structura
portofoliului gestionat şi implicit la cheltuieli suplimentare care afectează performanţa sa.
Pe unele pieţe bursiere gestiunea pasivă intră în contradicţie cu reglementările legale
privind investiţiile. Astfel, anumite acte normative 2 plafonează investiţia într-un titlu şi
recomandă analize individuale. Unele societăţi din coşul indicelui au o pondere superioară
plafonului stabilit de lege. In aceste condiţii replicarea cât mai corectă a indicelui este greu
realizabilă.
Gestiunea indicială are un impact semnificativ asupra volatilităţii pieţelor financiare.
Titlurile care intră în coşul indicelui cunosc o apreciere semnificativă. De multe ori o
volatilitate accentuată a rentabilităţilor titlurilor poate să apară când se modifică coeficienţii de
ponderare din coşul indicelui.Gestiunea indicială constituie, deci, un factor de volatilitate
important pe pieţele de acţiuni. Aceasta duce la o accentuare artificială a riscurilor la care sunt
supuşi investitorii.

4). Prezentaţi argumentele pro şi contra unei gestiuni pasive?

avantaje, cum ar fi:
- diversificarea foarte bună a portofoliului şi reducerea riscurilor specifice;
- costurile de gestiune relativ mici care duc la obţinerea unei bune performanţe;
- transparenţa, pentru că investitorul într-un fond pasiv va cunoaşte în orice moment
compoziţia portofoliului, aceasta fiind identică cu cea a indicelui;
- investitorii particulari care au capitaluri modeste vor putea obţine o bună diversificare
a riscului, la costuri mici.
Studiind istoricul rezultatelor gestionarilor pasivi în perioade de creştere bursieră, cercetătorii au
găsit că aceştia obţin performanţe superioare gestionarilor activi de la un orizont de cinci ani.
Acest fenomen devine din ce în ce mai stabil pe perioade mai lungi.
O gestiune pasivă poate fi preferabilă uneia active datorită diminuării „riscului gestionarului”
Dezavantaje:
In perioadele de scădere bursieră gestionarii pasivi sunt net dezavantajaţi. Ei sunt obligaţi
să păstreze procentele investite conform structurii indicelui urmărit. Gestionarii activi se pot
orienta mai uşor spre investiţiile mai puţin riscante, cum sunt cele monetare.
2
Cum ar fi legea “Employee Retirement Income Security Act”, votată în 1974, din SUA.
Alegerea indicelui bursier în adoptarea unei gestiuni pasive va influenţa hotărâtor performanţa
fondului gestionat pasiv. Acest indice, conform teoriei, ar trebui să fie al portofoliului de piaţă.
Acest portofoliu există, dar nu poate fi identificat.

5). Care sunt asemănările dintre cele trei măsuri clasice ale performanţei ?
Măsurile propuse de Treynor şi Sharpe au acelaşi numărător, dar diferă prin numitor. În primul
caz, este volatilitatea portofoliului, iar în al doilea, variabilitatea sa totală. Alegerea uneia sau
alteia depinde de modul în care investitorul işi repartizează fondurile. Dacă cea mai mare parte
din fondurile proprii sunt investite într-un singur portofoliu, pentru care se încearcă măsurarea
performanţei, alegerea ratei Sharpe este mai indicată, deoarece ea ţine cont de variabilitatea
întregului portofoliului şi, implicit, a fondurilor investite. Din contră, dacă portofoliu reprezintă
numai o parte din fondurile investite, utilizarea volatilităţii şi, implicit, a ratei Treynor, ar fi mai
potrivită.
Cele doua rate de performanţă dau măsuri foarte apropiate atunci când portofoliu este
bine diversificat, riscul de piaţă al acestuia fiind foarte apropiat de riscul total. In acest caz, cei
doi indici se deosebesc printr-un factor multiplicativ egal cu
1/σ
M .
Rata lui Jensen porneşte de la ideea că portofoliile nu sunt situate neapărat pe dreapta de
piaţă, iar acest lucru se poate scrie sub forma:
R pt −R F =α + β p ( R Mt −R F )
Rata Treynor se va putea deduce direct din această ecuaţie divizând fiecare termen cu
beta portofoliu:
R p −R F α
T p= = +( R M −R F )
βp βp
Aceasta ecuaţie ne arată că indicele Treynor nu este decât o transformare liniară a

indicelui Jensen, pentru că termenul ( M

R −R F )
este o constantă.
Rata lui Sharpe poate fi, de asemenea, dedusă din aceeaşi relaţie dacă divizarea se face
[ ρ σ σ /σ ] 2
ρ
prin expresia statistică ( pM )( p )( M ) M , unde pm reprezintă coeficientul de corelaţie
dintre rentabilitatea portofoliului şi rentabilitatea pieţei:
R p −R F=α+[( ρ pm )( σ p )(σ m )]/σ 2m [ R m−R F ]
În cazul în care portofoliul este bine diversificat ,
ρ pm este egal cu unu şi, divizând ecuaţia
precedendă prin
σ p , se obţine rata de performanţă a lui Sharpe:
S p =( R p −RF )/σ p=(α /σ p )+[( R m−R F )/σ m ]

Deoarece
[(R m−R F )/σ m ] este o constantă, Sp este o transformare liniară a ratei lui Jensen
α.
 6). Prezentaţi modelele care permit descompunerea performanţei unei gestiuni.
Rata informaţiei
Este măsura care caută să sintetizeze într-un singur număr proprietăţile de medie-

dispersie a unui portofoliu activ 3. Dacă

R p ,t este rentabilitatea unui portofoliu sau fond în
R
perioada t şi B ,t este rentabilitatea unui benchmark (portofoliu sau titlu) în aceeaşi perioadă,
rentabilitatea în exces este diferenţa:
ERt =R p , t −R B , t
Dacă T reprezintă perioada istorică pentru care se măsoară performanţa, rentabilitatea
medie în exces se va putea estima după expresia:
T
1
Ē R̄= ∑ ER t
T t =1
Împrăştierea ratelor de rentabilitate în exces de la benchmark, se va estima prin abaterea
medie pătratică a acestora (tracking error), după expresia:

√
T
1
σ^ ER = ∑
T −1 t=1
( ERt − Ē R̄ )2
Rata informaţiei estimată pe baza datelor istorice, IR, este raportul dintre rentabilitatea
medie în exces şi abaterea medie pătratică, după relaţia:
Ē R̄
IR=
σ^ ER
Dacă aceasta este pozitivă înseamnă că performanţa fondului sau a portofoliului este
superioară benchmark-lui. Dacă se obţine un rezultat negativ, atunci performanţa este inferioară,
iar dacă este egală cu zero, va exista aceeaşi performanţă cu a benchmark-lui.
Pentru a uşura comparaţiile între fonduri sau portofolii, aceste rate sunt prezentate, în

general, sub forma anualizată. În general, în practică, ratele sunt trimestriale, dar ele pot fi şi

lunare sau săptămânale.

Studiile efectuate arată că alegerea portofoliului de referinţă (benchmark-ul) poate

schimba substanţial clasamentul portofoliilor gestionate. De aceea, utilizarea ratei informaţiei
trebuie făcută cu anumite rezerve şi în sprijinul altor metode de evaluare.

Rata lui Sortino (1994)

Sortino a utilizat semi-varianţa ca măsură statistică a abaterilor rentabilităţilor
portofoliilor de la o rentabilitate minimală acceptabilă. Formula de calcul este asemănătoare cu
cea a ratei tradiţionale a lui Sharpe, rata fără risc fiind înlocuită cu o rentabilitate minimală
acceptabilă (RMA). Relaţia de calcul este următoarea:

3
Definiţie preluată din Goodwin T.H. (1998).
 ¿ R pf <RMA ¿¿¿ ¿¿¿¿
T
Rată bazată pe VaR
S-a văzut în primul capitol că VaR este o metodă mai generală de măsurare a riscului şi
reprezintă pierderea potenţială maximă pe care o poate avea un portofoliu, cu un anumit prag de
risc. Se poate calcula o rată asemănătoare celei tradiţionale lui Sharpe, de forma:
E( R pf )−R F
R=
VaR pf
V pf , 0

unde
VaR V
pf este VaR portofoliu, iar pf ,0 este valoarea iniţială a portofoliului. Este important de
precizat că asigurarea comparabilităţii pentru mai multe portofolii se poate realiza numai dacă se
foloseşte acelaşi prag de risc în calculul VaR.