Managementul deciziei de

investitie in mediul cert

-Management Financiar-
 Investitia
• Economic: creatia sau achizitia unui capital fix
• Financiar: imobilizari de capitaluri
• Contabil: alocarea unei trezorerii pentru procurarea
unui activ fix

• Riscul – caracteristica fundamentala a investitiei.

• Timpul – parametru principal al deciziei de investitii.
• Rentabilitatea – excedent de lichiditati.
 Investitiile
• Investitiile se realizeaza prin proiecte de investitii
care pot fi: independente, complementare si
succesive, incompatibile sau exclusive.
• Tipuri de investitii: tehnice, umane, sociale,
financiare, comerciale.
• Tipuri de investitii in functie de risc: de inlocuire,
de modernizare, de dezvoltare, strategice.
 Caracteristici ale proiectelor de
investitii
• Cheltuieli de investitie – capitalul investit.
• Incasari nete – soldul incasarilor si al platilor care
intervin in timpul exploatarii investitiei.
• Durata de viata – perioada in care se pot astepta cash-
flow’uri nete.
• Valoarea reziduala – valoarea investitiei la sfarsitul
duratei de viata estimate.
In determinarea fluxului de incasari si cheltuieli se tine
seama de fiscalitate si inflatie.
Probleme in studiul financiar al proiectului de investitii:
lichiditatea si rentabilitatea.
 Criterii traditionale de evaluare
financiara
• Rata medie de rentabilitate – raportul dintre
rezultatul net mediu anual si valoarea medie a
capitalului investit.
• Termenul de recuperare (pay-back) – timpul
necesar pentru recuperarea mizei initiale,
calculatca raport intre cheltuiala initiala si
cash-flow’ul net anual.
Deficiente: nu se ia in considerare repartitia
rezultatelor asteptate in timp.
 Criterii de evaluare financiara
bazate pe metode de actualizare
• Termenul de recuperare actualizat – se insumeaza
cash-flow-urile actualizate nete pana cand totalul lor
este egal cu suma investita
• Valoarea adaugata neta – compara cheltuielile initiale
cu valoarea actuala a cash-flow-urilor nete asteptate
pe durata de viata a investitiei
• Rata interna de rentabilitate – rata de actualizare
pentru care se obtine egalitatea dintre investitia
initiala si valoarea actuala a cash-flow-urilor nete
asteptate
Valoarea actuala neta si rata interna
de rentabilitate
• Criteriile nu au intotdeauna aceeasi semnificatie si nu
dau intotdeauna acelasi rezulat.
• Criteriul valorii actuale nete presupune ca incasarile
nete degajate de investitie de-a lungul perioadei sa fie
reinvestite la o rata egala cu rata de actualizare.
• Metoda ratei interne de rentabilitate presupune
reinvestirea cash-flow-urilor nete de-a lungul
perioadei la o rata egala cu rata interna de
rentabilitate.
 Evaluarea deciziei de investitie
• Notiunea de investite poate fi definita din punct de
vedere contabil, economic, financiar:
• Definitia economica-formarea bruta de capital fix
reprezinta valoarea bunurilor durabile achizitionate de
unitatile productive rezidente cu scopul de a fi utilizata
cel putin un an in procesul lor de productie:
▲FBCF → calcularea ratei investitiei marginale
▲ PIB
FBCF=formarea bruta de capital fix
PIB=produsul intern brut
 Evaluarea deciziei de investitie
• Definitia contabila -inglobeaza imobilizarile
necorporale (brevete,licente, fond comercial),
imobilizari corporale (terenuri , constructii , instalatii
tehnice, materiale si utilaje industriale) si imobilizari
financiare.
• Definitia financiara –decizia de imobilizare de
capitaluri in vedera obtinerii unui castig pe mai multe
perioade, formarea personalului , functia de cercetare-
dezvoltare, studiile de marketing, campaniile de
publicitate precum si cresterea NFRE( Nevoia de
Fond de Rulment si Exploatare).
 Tipologia investitiilor
• in functie de natura lor:
– corporale:active fizice
– financiare:titluri de
TIPURI OBIECTIVE
participare
1.REINNOIRE Mentinerea potentialului
– necorporale:fond de
comert, cercetare si 2.Modernizare Ameliorarea potentialului
dezvoltare, formare ,
publicitate. 3.Expansiune Cresterea potentialului

• in functie de obiectivul 4.Diversificare Pozitionarea pe o piata existenta

si riscul lor: necunoscuta

5.Inovatie Crearea activitatii si produselor existente

pe piata
 Tipologia investitiilor
• in functie de
strategie:   PRODUS PIATA TEHNOLOGIE
– defensive-mentinerea
pozitiei concurentiale 1.Reinnoire cunoscut cunoscuta cunoscuta

– ofensive-ameliorarea
2.Modernizare cunoscut cunoscuta necunoscuta
pozitiei concurentiale
– integrare- 3.Expansiune necunoscut necunoscuta cunoscuta

orizontala,verticala
4.Diversificare dar existent dar existenta dar existenta
– diversificare
5.Inovatie necunoscut necunoscuta necunoscuta
 Tipologia investitiilor
– Alte tipuri de investitii:
• in raport de functia lor: investitii de productie,
comerciale, de personal.
• in functie de dimensiune:
– Dezinvestitiile pot fi de asemenea clasificate:
• dezinvestitie industriala si comerciala: cesiunea unei
retele de distributie , inchiderea unei unitati de
fabricatie sau abandonul unui produs ajus la maturiate
in cadrul unei strategii de degajare.
• dezinvestitie finaciara: cesiunea titlurilor de participatie
 Caracteristicile deciziei de investitii
Decizia de investitii este:
• 1. O decizie adesea strategica
• 2. O decizie riscanta sau indispensabila
• 3. O decizie sub constrangere finaciara: investitia
trebuie sa fie acoperita prin capitaluri stabile a caror
valoare trebuie sa fie in prealabil apreciate de
conducerea financiara.
►o investitie prost estimata face ca nevoile de fonduri
sa fie prost acoperite(intreprinderea risca o criza de
trezorerie) sau foarte acoperite (va trebui sa plateasca
cheltuieli finaciare suplimentare in mod inutil).
 Caracteristicile deciziei de investitii
4. O decizie care modifica echilibrul financiar al
intreprinderii ar putea avea impact asupra:
• fondului de rulment
• NFRE(evolutia in functie de activitate deci de CA)
• trezoreria:evaluarea eventuala a riscului de criza
• cheltuielile si veniturile previzionale, deci rezultatul.
• Consecintele asupra autonomiei financiare(rata de
capitaluri proprii/indatorate).
 Caracteristicile deciziei de investitii
5. O decizie ce implica toate serviciile intreprinderii
(vizeaza servicile functioanele):
• aprovionare (noile componente)
• studii si cercetare
• finante (evaluare si finantare) si operationale
• productie(schimbari tehnologice, reorganizare)
• comerciale
• personal(recrutare , personal)
• marketing(previziunea mix-ului)
• conducerea generala(arbitraje, decizie)
 Procesul de decizie
1) Evaluarea rentabilitatii economice ,ca urmare
a calcularii criteriilor VAN sau RIR.
2) Selectia :proiectele neconforme cu alegerile
strategice sunt eliminate.
3) Planul de investitii : proiectele care raman
sunt clasificate in functie de interesul lor
strategic sau de rentabilitatea lor in ordine
descrescatoare.
4) Procesul de finantare
 O noua semnificatie:”investitia-
sistem”
• produs: cercetare si dezvoltare, inovatie
• piete:prospectie, retea de vanzari si service,
publicitate, studiu de piata
• productie: modernizare, birotica
• oameni: recrutare, formare, motivare
• organizare: calitate, restructurare
• extensie: diversificare, internationalizare
 Studiul economic: Determinarea si
evaluarea parametrilor proiectului
• Pentru a evalua rentailitatea unei investitii, este necesara
determinarea diferitiolo parametric ai proiectului si de a-
I evalua. Studiul economic trebuie sa determine:
– valoarea globala a investitiei
– durata sa de viata
– scadentarul fluxurilor nete de trezorerie
• In previziunile fluxurilor, doua problem particulare se
ridica: impactul fscalitatii la diferite niveluri si integrarea
inflatiei.
• A evalua rentabilitatea unei investitii este echivalent cu a
compara valoarea investitiei cu fluxurile de trezorerie pe
care le genereaza de-a lungul duratei sale de viata.
Reprezentarea Fluxurilor Nete de
Trezorerie
 Evaluarea valorii globale a investitei

• Aceasta evaluare este fundamentala deoarece valoarea resurselor financiare

de mobilizat depinde de ea. Esentialul platilor generate de investitie ce
trebuie effectuate intr-un viitor apropiat este de a evalua aceasta valuare cu
precizie cu conditia de a nu uita nimic.
• La costurile de achizitie si de instalare (devizul furnizorului de material,
devizul lucrarilor de investitii etc.) se adauga:
-costul studiilor prealabile (marketing, productie, organizare, cercetare…)
-costurile de demontaj al vechiului material
-cheltuielile accesorii de achizitie (transport, vama, drepturi de mutatie)
-formarea personalului (introducerea noilor tehnologii)
-costurile de punere in miscare (reglaj, gestionarea utilajelor industrial,
buna insertie in organizarea interna)
-investitiile legate (de exemplu securitate, staie de epurare, noi localuri
etc.)
 Remarca
• In acest calcul, nu trebuie sa se uite a se lua in consideratie
anumite reguli practice:
-daca investitia permite revanzarea unui vechi material, trebuie
dedusa valoarea sa venala (dupa scaderea impozitului asupra
plus-valorii) din suma investitiei;
-in cazul utilizarii unui active ce figureaza déjà in bilant:
adaugarea valorii sale venale la capitalul investit intr-un mod
incat sa permita o baza de calcul fiabila. Intr-adevar investitia
priveaza intreprinderea de o incasare pe care ea ar fi putut s-o
faca realizand bunul pana atunci neutilizat;
-atentie la depasirile deviziilor;
-pentru constructii, supravegherea lucrarilor pentru a urmari
termenele: orice intarziere decaleaza atat lansarea ciclului de
productie-vanzari-incasari cat si asupra rentabilitatii proiectului.
 Determinarea duratei de viata utila a
investitiei
• Este perioada pe care se va face studiul previzional.
Or, exista numeroase durate de viata:
-durata tehnologica: adica perioada la capatul careia
serviciile tehnologice se gandesc ca va trebuit
reinnoit materialul pentru a ramane competitive,
tinand cont de evolutia tehnologica. Aparitia unui nou
material va geneara castiguri de productivitate ce
justifica inlocuirea celui vechi sau va permite o
ameliorare semnificativa a calitatii produselor;
-durata economica sau fizica a echipamentului: perioada
de depreciere datorata uzurii echipamentului .
 Determinarea duratei de viata utila a
investitiei
Ea depinde de:
• performantele sale taehnice,(exemplu: numar de ore ale unei
masini sau motor);
• rata sa de utilizare (exemplu: un material poate fi utilizat in
permanenta 3x8 sau numai de-a lungul unei zile).
Aceasta durata este evaluate de serviciile tehnice tinand cont de
aceste elemente si de datele furnizate de catre constructor.
• durata de viata a produsului pe piata: de-a lungul careia
produsul are o piata suficienta. Aceasta durata este in functie de
curba de viata a produsului : lansare, crestere, maturitate, declin.
Aceasta semnificatie nu trebuie sa omita aparitia eventual a
produselor concurente care pot frana faza de crestere. Dintre
aceste trei durate se retine cea mai scurta pentru studiul
rentabilitatii.
 Remarci
• 1. Cu cat durata este mai importanta, cu atat
previziunile sunt mai incerte.
• 2. In perioada de mutatie tehnologica accelerata,
determinarea duratei de viata devine un element
de incertitudine suplimentara.
• 3. Durata de amortizare contabila sau fiscala
poate sa nu corespunda cu nici una din aceste
durate.
 Estimarea fluxurilor nete de
trezorerie
• Am vazut ca managerul financiar se plaseaza intr-o
logica de fluxuri monetare. Pentru el investitia este o
plata imediata in vederea unor incasari viitoare. Ceea
ce intereseaza “este soldul incasarilor si al platilor de-
a lungul duratei de viata a investitiei, adica fluxurile
nete de trezorerie (FNT, in engleza “ net cash flow”)
an dupa an.
• FNTn = Incasari n-Plati n, unde n indica anul vizat.
 Estimarea fluxurilor nete de
trezorerie
• Este deci diferenta dintre cheltuieli platibile si venituri
incasate. Pentru a cunoasate valoarea, trebuie pornit de
la conturile de rezultate si de a le rectifica cu dotatiile
in contul amortismentelor si cu variatia NFRE.
• FNT=CAF-∆NFRE
• Alte moduri de calcule sunt posibile: de exemplu
• FNT = ETE-impozit pe profit
• ETE integreza intr-adevar variatia NFRE si nu contine
dotatia in contul amortismentelor.
 Stabilirea conturilor de rezultate
previzionale relative la exploatarea
•
investitiei
Strategic: Previziunile asupra cifrei de afaceri sunt
determinante. Ele sunt de resortul marketingului strategic:
volumul previzional al pietei , strategia concurentilor,
pozitionarea produselor intreprinderii, etc. De aici decurg si
previziunile cheltuielilor. Anumite posture sunt dificil de
previzionat.
• Valorizarea indicatorilor se face in raport cu o solutie de baza,
adica intr-un mod diferential. Se cauta ce fluxuri noi va genera
investitia in raport cu ipoteza de neinvestire sau de simpla
reinnoire. Atentie la a nu imputa aupra cheltuielilor noilor
proiecte, cheltuielile fixe deja repartizate asupra celor vechi.
Singurele care sunt luate in consideratie sunt cheltuielile
variabile si fixe suplimentare.
 In functie de tipul de investitie,
previziunile vor fi mai mult sau mai
putin atinse:
• investitiile de reinnoire : a priori fara repercursiuni asupra CA sau
cheltuielilor ;
• investitiile de expansiune : cresterea CA si corelativ a cheltuielilor ;
• investitii de modernizare : cresterea productiei, a CA, reducerea costurilor
unitare de productie (economie de manopera, de materii, etc.). Atentie la
modificarea structurii costurilor (cheltuieli fixe neafectate) ;
• investitii de diversificare : datele exista dar fie ele nu sunt in posesia
sarcinilor intreprinderii, fie trebuie sa le adaptam (diversificare pornind de
la o baza tehnologica, de la retea de distributie existenta etc.) ;
• investitii de inovatie : acestea sunt cel mai dificil de cuantificat. La
costurile de cercetare si dezvoltare se adauga, in special, studiile si testele
care permit evaluarea pietei, mai mult sau mai putin fiabil.
 Determinarea capacitatii de
autofinantare (CAF) degajata an
dupa an
 Luarea in consideratie a variatiei
NFRE indusa de investitie, NFR
normative
• Pentru a trece de fluxurile incasabile (CAF) la fluxurile real
incasate, trebuie tinut cont de decalajele de plata , adica de
variatia NFRE. Intr-adevar aceasta variatie a NFRE reprezinta
nevoia de finantare suplimentara generata de dezvoltarea
activitatii datorate investitiei.
• Investitia genereaza o crestere a activitatii (investitii de
capacitate, de exemplu) si prin urmare a cifrei de afaceri si a
achizitiilor, deci a posturilor de active circulant (“creante
clenti”, “stocuri”) si a celor de pasiv pe termen scurt (“datorii
furnizori”)din bilant. NFRE creste odata cu activitatea.
Aceasta crestere trebuie sa fie finantata prin capitaluri stabile
deoarece este vorba de o nevoie de reinnoire. Atunci cand
activitatea este in declin, fenomenul invers se produce si
reducerea NFRE permite atunci degajarea resurselor.
 Importanta fiscalitatii
• Influenta fiscalitatii poate fi considerabila asupra scadentarului fluxului de
trezorerie. De exemplu, dotatiile in contul amortismentelor , daca aceste
amortismente sunt degresive sau exceptionale, permit un retur mai activ la
lichiditate diferentiindu-se sensibil in baza reglementarii impozitului.
• Diferitele aspecte fiscale de luat in considerare sunt:
-creditele de impozit legate de amortismentele fiscale (liniare, degresive,
exceptionale, derogatorii) si de anumite categorii de investitii(cercetare si
dezvoltare);
- incidenta asupra taxei profesionale;
- plusurile sau pierderile de valoare aferente cesiunilor de active;
- situatia fiscala globala intreprinderii (deficit fiscal reportabil);
- economia de impozit : un deficit sau o cheltuiala genereaza o economie de
impozit in masura in care reduce baza impozabila a intreprinderii , cu
conditia ca aceasta sa fie, de asemenea beneficiara.
 Problema inflatiei
• Fluxurile de lichiditati trebuie sa tina cont de inflatie?
• Aceasta problema prezinta patru dificultati:
– rata previzionala a inflatiei este intotdeauna incerta;
– toate elementele proiectului nu sufera in mod necesar efectele inflatiei
intr-un mod identic (de exemplu evolutia diferita a pretului de vanzare, a
costului energiei, a cheltuielilor de personal);
– evolutia pretului acestor elemante poate fi diferita de cea a nivelului
general al preturilor;
– amortismentele fiscale nu sunt indexate (importanta relativa a dotatiilor
in contul amortismentelor se diminueaza pe masura ce rata inflatiei creste
).
• In practica :
– Atunci cand se tine cont de inflatie, se ia in general o rata identica pentru
incasari ca si pentru plati ceea ce este adesea acceptabil.
 Rentabilitate,randament,productivitate
si profitabilitate
• Rentabilitatea se masoara raportand un rezultat la mijloacele utilizate pentru a-l
obtine.

• Randamentul masoara potentialul de productie al capitalului.

• Productivitatea masoara raportand productia la mijloacele utilizate pentru a o

obtine.

• Profitabilitatea este aptitudinea intreprinderii sau a unui proiect de a genera profit.

Plasandu-ne aici in cadrul rentabilitatii economice se vor utiliza patru metode de
evaluare:
1.Termenul(durata)de recuperare
2.VAN
3.Indicele de profitabilitate
4.RIR
 Durata de recuperare(pay back period)

Definitie:Este timpul necesar pentru a recupera capitalul

investit.Durata ne da intervalul de timp necesar
pentru ca investitia sa fie rentabila.

Aceasta metoda:
• Nu tine cont de FNT posterioare duratei calculate
• Deci privilegiaza investitiile ale caror FNT
imediate sunt ridicate
• Nu actualizeaza FNT.
 Rata de actualizare

Functia ratei de actualizare:

Ea permite compararea fluxurilor de trezorerie
care intervin in momente diferite.Intr-
adevar,banii nu au aceeasi valoare in timp:un
euro primit azi poate fi investit intr-o activitate
curenta si sa genereze 1,10 euro.De asemenea
un euro primit intr-un an nu echivaleaza cu un
euro de astazi,ci: 1/1,1=0,909 euro plasati la
10% devin 1 euro intr-un an.
 Rata de actualizare se manifesta in
baza a trei rationamente
1.Rata de actualizare ca si cost al capitalului:In aceasta
perspectiva este necesar ca investita sa genereze o
rentabilitate cel putin egala cu ceea ce costa fondurile
angajate.
2.Rata de actualizare ca si cost de oportunitate:Este
vorba de a genera o rentabilitate cel putin egala cu
cea care s-ar obtine plasand pe pietele financiare
fondurile mobilizate pentru investitie.
3.Rata de actualizare ca si obiectiv de rentabilitate:Orice
noua investitie va trebui sa aiba,cel putin,aceeasi
rentabilitate cu investitiile trecute.
 Valoarea actuala neta(VAN)
Definitie: Este suma care raporteaza investitia
pentru o rata data la momentul 0(momentul
platii initiale).Pentru aceasta se compara
valoarea fluxurilor nete de trezorerie (FNT1,…
FNTn)cu cea a investitiei(I0)actualizandu-
le.VAN se calculeaza pe durata de viata utila
investitiei.
 Valoarea actuala neta(VAN)
Semnificatie:Pentru o rata data, o VAN pozitiva
implica fluxurile de lichiditati capitalizate la
aceasta rata sa fie superioare cheltuielilor de
investitii,de asemenea,capitalizate la aceasta rata.
O VAN pozitiva semnifica pentru intreprindere:
• a recuperat investitia sa initiala,
• a atins o rata a dobanzii medie egala cu rata de
actualizare,
• a castigat un surplus egal cu aceasta VAN.
 Valoarea actuala neta(VAN)

• VAN = FNT1 (1+i)-1 +FNT2(1+i)-2 + … + FNTn

(1+i)-n – I0

• VAN = ∑ FNTk (1+i)-k – I0

 Indicele de profitabilitate ROI
• Este indicele care masoara de cate ori se recupereaza
prin incasari suma investitiei efectuate,el masoara
deci eficacitatea capitalului investit si permite de a
compara investitiile de valori diferite.
• Rata interna de rentabilitate este o rata de actualizare
pentru care suma investitiei o egaleaza pe cea a
fluxurilor nete de trezorerie pe care le genereaza.
• Rata de reinvestire este rata medie la care sunt in mod
real reinvestite fluxurile de trezorerie degajate de
intreprindere.
 VAN si RIR integrate
• Fie t rata de reinvestire.Valoarea achizitionata de FNT degajate si
• plasate la aceasta rata de-a lungul duratei de viata a investitiei va fi:

• Valoarea achizionata = FNT1 (1+t)n-1 +FNT2 (1+t)n-2 + … + FNT0

• Pornind de la aceasta valoare achizitionata(capitalizata la rata t)se

calculeaza criteriile integrate(globale):
• VAN integrata: (valoarea achizitionata) (1+i) n– I0

• Se actualizeaza la rata i valoarea achizitionata de FNT la rata de reinvestire

de-a lungul duratei de viata a proiectului.

• RIR integrata:se cauta T astfel incat:

• (valoarea achizionata) (1+T)-n – I0 = 0
 Incertitudinile se situeaza la
urmatoarele niveluri:
• mediul inconjurator
• concurenta
• intreprinderea
• investitia
Concurenta este reprezentata de:

• intreprinderile din sector ce determina

intensitatea concurentiala
• produsele de substitutie constituie o
amenintare
• clientii si furnizorii ce influenteaza prin
volumul achizitiilor si vanzarilor
 Intreprinderea poate genera
incertitudine prin:

• sistemul de informare si control

• introducerea unei noi tehnologii
• adaptarea incorecta a resurselor umane
 Investitia se situeaza :
• la nivelul naturii investitiei prin evaluarea
riscului
• la nivelul dimensiunii sale relative
• la nivelul duratei sale
• riscul investitiei este evaluat in patru grade:
evolutia mediului inconjurator, reactiile
concurentei si in fata concurentei, adaptabilitatea
intreprinderii, caracteristicile investitiei
 Metode:
• se folosesc la elaborarea de noi variante mai putin
riscante
• la urmarirea parametriilor proiectului
• Metode empirice:
– Reducerea previziunilor celor mai incerte: -ajustarea ratei
de actualizare la risc:
– consta in a majora rata de actualizare in functie de
categoria de risc la care apartine investitia.
– Metodele coeficientilor de reducere: - un coeficient de
reducere descrescator este aplicat fluxurilor nete de
trezorerie pe masura ce ele se indeparteaza in timp.
 Eliminarea elementelor cele mai
incerte
• Eliminarea fluxurilor de trezorerie cele mai incerte
• Prioritatea flexibilitatii asupra rentabilitatii:
– consta in a putea adapta investitia in functie de rezultatele
pe care le genereaza
• Analiza reversibilitatii:
– evaluarea esecului unui proiect si determinarea pericolului
intreprinderii
– analiza ia in calcul : pierderea maximal a abandonului,
timpul minim de urmarire, durata de recuperare
 Analiza sensibilitatii
• permite masurarea sensibilitatii criteriilor de
rentabilitate la variatia diferitilor parametrii.
• parametrii pot fi: dimensiunea pietei,partea de
piata a intreprinderii, cresterea pietei, pretul de
vanzare
• pentru costuri parametrii pot fi: NFR, costurile
de fabricatie, rata de utilizare a capacitatilor de
productie, cheltuielile fixe, durata de viata
 Pentru analiza sensibilitatii se pot
calcula doi indicatori:

• marja asupra costului proiectului: procesul la

care costul proiectului poate creste fara ca
VAN sa devina negative
• marja asupra veniturilor: procentul la care
veniturile asteptate pot diminua fara ca VAN
sa devina negative
 Trei criterii ale analizei de
sensibilitate:

• parametrii pot varia simultan iar acumularea

de cause minime poate provoca esecuri
• analiza sensibilitatii nu tine cont de
probabilitatea de producer a valorilor luate de
un parametru
• interactiuni posibile in momentul variatiei unui
factor cheie asupra celei altuia
 Analiza probabilistica
• Doua principii ale semnificatiei sperantei
matematice si a ecart-tipului:
– la rentabilitate egala se prefera investitia cea mai
putin riscanta
– la risc egal se prefera investitia cea mai rentabila
• in situtie de risc nu se poate obtine decat o
rentabilitate sperata deorece ea nu poate fi
cunoscuta cu certitudine
 Ecart-tipul:

• permite obitinerea unei masuri a dispersiei

• coeficientul de variatie = ecart-tipul/ speranta
matematica
 Tehnica de simulare

• Un proiect depinde in general de un numar de

variabile de asemenea ridicat si aceste
variabile pot lua un numar infinit de valori.
• Se recurge la tehnica simularii
• Consta intr-un esalonaj aleatoriu ale
combinatiilor posibile ale parametrilor
 Procesul de simulare se desfasoara
astfel:
• 1. Modelizarea calculului criteriului retinut (RIR sau VAN)
• 2. Alegerea variabilelor (investitii, prêt de vanzare, costul
manoperei, partea de piata)
• 3. Determinarea pentru fiecare variabila a distributiei sale de
probabilitate
• 4. Tragerea la sorti pentru fiecare variabila a unei valori in
functie de probabilitatea sa de aparitie
• 5. Calculul criteriului in functie de aceasta combinative trasa
la sorti
• 6. Reiterarea celor doua etape precedente de un numar mai
mare de ori
• 7. Pornind de la un numar de VAN sau RIR calculate se obtine
o aproximare a distributiei criteriului de retinut
 Relatiile fluxurilor nete de
trezorerie:

• independenta totala
• dependenta totala
• conditionalitatea
 CRITERIILE FINANCIARE ALE
DECIZIE DE INVESTITII
“Schimbarea unei sume prezente si certe contra sperantei unor venituri viitoare”,
aceasta este definitia investitiei.

Mai exact, investitia inseamna renuntarea la a pastra un produs finit,sau

echivalentul acestuia in bani, investitorul alegand sa foloseasca acel bun, sau
suma de
bani pentru a crea un alt produs sau al imprumuta in vederea primirii unei
dobanzi sau
a unei parti din profitul aferent.

Componentele unei investitii sunt::

-> firma care investeste
-> bunul care este investit
-> costul acestei privatiuni
-> valoarea privatiunii
Obiectivele unei intreprinderi se transpun cel mai bine prin planul de investitie al
acesteia. Cu cat obiectivele ei sunt mai clare conducerii iar politicile sunt mai precise,
cu
atat planul de investitii va fi mai usor trasat. Justificarea fiecarei investitii in parte se
bazeaza pe contributia acesteia la obiectivele inteprinderii, in special din cauza faptului
ca
majoritatea investitiilor sunt ireversibile.

In functie de dorintele conducatorilor si de planurile lor de actiune si dezvoltare,

ei pot concepe planuri pe termen lung cu privire:
 cresterea:
-> cresterea capacitatilor de productie;
-> inovatie, creearea de noi produse;
-> diversificare, largirea unei anumite game de produse.
 rationalizarea, modernizarea utilajelor de productie
 conversia, dezinvestitia intr-un sector de activitate si alocarea resurselor de
finanatare catre un alt sector
 1. Fazele unui proiect de investitii

Prima etapa in elaborarea unui proiect de investitii :

 Faza de dezvoltare conceptuala

In aceasta etapa se exemplifica obiectivele companiei prin idei
de investitii. Mai exact aceasta faza contine mai multe etape
care trebuie completate pentru a putea merge mai departe cu
proiectul.
Aceste etape sunt:
-> Conceptia (in legatura cu strategia de investitii)
-> Pre-selectionarea
-> Evolutia preliminara
 Faza de realizare
Cunoscuta si sub numele de faza studiului aprofundat. Fiecare proiect cere o serie de
investigatii detaliate in scopul de a colecta informatii referitoare la proiect. Proiec tul de
investitii trebuie sa fie studiat sub aspectele: comercial, uman financiar, fiscal,
organizational si nu in ultimul rand juridic.
Fiecare aspect in parte avand propriile caracteristici ce nu trebuie omise.

 Studiul comercial
Acest studiu va incerca sa explice rentabilitatea proiectului de investitie discutat

- Rata de crestere a pietei. Descriere generala a pietei

- Pretul de vanzare
- Politica de distributie
- Duratele de plata
- Politica de marketing
Facand totodata si o analiza coerenta a principalilor factori externi implicati in acest
studiu, cum ar fi: resursele limitate, reglementarile in vigoare si concurentii (actuali si
viitori)
 Studiul tehnico-economic
Trebuie cuantificata atat investitia initiala cat si una viitoare tinand cont de procesul
tehnologic al timpurilor actuale

- Termenele de achizitie si constructie

- Duratele de viata ale investitilor
- Costurile de exploatare
- Cuatificarea investitiilor initiale

 Studiul uman
Un proiect de investitie nu inseamna doar noi utilaje sau noi produse. Un aspect
important al proiectului de investitie il considera factorul uman. Este capitalul cel mai
important fara de care nici o investitie nu poate fi realizata.

- Nevoile de personal, nu numai in materie de crestere a numarului acestuia, cat si

ca calificare
- Reactiile posibil nefavorabile la proiectul de investitie preconizat
- Cursurile de pregatire a personalului necalificat in vederea asimilarii investitiei
 Studiul juridic si fiscal
Clarificarea patentelor, a licentelor neccesare demararii unei investitii,
alaturi de
amortismentele necesare, TVA sau ratele de actualizare.

- Depozitii de ordin ecologic

- Subventii posibile

 Studiul financiar
Modul in care se va realiza finantarea proiectului.

- Resursele de finantare
- Capacitatea de indatorare a companiei
- Conditiile ratei pe piata financiara
- Strategia de finantare :
-> capitaluri proprii
-> prin imprumuturi
 Prezentarea unui proiect de investitii

Prima etapa – Studiul Tehnico - Economic

Determinarea valorii investitiei
Determinarea capacitatilor de autofinantare
Determinarea duratei de viata a proiectului
Rentabilitatea economica a proiectului

NU Proiectul nu este rentabil.

Investitia este rentabila? Investitie anulata.
DA

Etapa a doua – Studiul Financiar

Alegerea modului de finantare
Rentabilitate financiara
 Montajul financiar – planul de finantare

Respingerea Proiectului
NU
Se poate face investitia?

DA

DECIZIA FINALA
 2. Cuantificarea proiectului de investitii

Daca descompunem proiectul de investitii la nivel financiar el reprezinta un flux de

schimburi monetare la anumite perioade de timp. Aceste schimburi pot fi atat pozitive
cat si negative si se pot clasifica in:

-> fluxuri de investitii

-> fluxurile periodice legate de activitatea creata de investitie
-> fluxuri de final ale investitiei

Pentru a putea estima corect valoarea investitie necesare se iau in calcul o serie de
cheltuieli care preced investitia, cum ar fi:
- Cheltuielile de formare ale personalului
- Imobilizarile corporale
- Cheltuielile cu studiile comerciale
- Cheltuielile
 In unele cazuri cheltuielile cu fondul de rulment sunt usor trecute cu vederea, din pacate
este un element foarte important, creend probleme investitorului atunci cand se realizeaza
ca s-a trecut cu vederea. Exista cazuri in care doar pentru acest fond de rulment a fost
nevoie de o noua finantare, putand chiar sa scada rentabilitatea proiectului
Orice investitie in inovatie sau capacitate de productie genereaza nevoi in:

-> stocuri
-> credite clienti

Exista totusi si proiecte de investitii care pe langa avantajele evidente pot creea si
oportunitati speciale, cum ar fi:

-> reutilizarea spatiilor existente pentru instalarea de noi utilaje

-> utilizarea unui teren apartinand companiei, dar neexploatat pana in prezent
-> reutilizarea unor piese inca bune pentru noile utilaje, odata ce produsele se schimba sau
evolueaza
 3. Fluxurile anuale de exploatare

Fluxurile de exploatare ale unui proiect de investitii sunt compuse din:

• Din excedentul brut de exploatare, care masoara contributia economica adusa de

investitie la totalul companiei
• Din economia de impozit aferenta amortismentelor activelor imobilizate investite in
proiect

O importanta mare o are si incidenta fiscala, mai exact spus, impozitul. El trebuie
estimat pe intreaga perioada, o greseala in calcularea lui ar putea duce la pierderi
substantiale in cadrul proiectului.
 Investitii de crestere
- Cifra de afaceri
- Cheltuieli (cu exceptia amortismentelor
si a cheltuielilor financiare)
= Rezultat inaintea impozitarii (excedent
brut de exploatare)
-Impozit pe profit
-= Rezultat dupa impozitare
+ Economie de impozit aferenta dotatiilor
de amortismente
= Capacitate de autofinantare a
proiectului (CAF)
Investitii de productivitate
Economii aferente cheltuielilor (fara
amortismente si a cheltuielilor
financiare)
= Rezultat inaintea impozitarii
(excedent brut de exploatare)
-Impozit pe profit
= Rezultat dupa impozitare
+ Economie de impozit aferenta
dotatiilor de amortismente
= Capacitare de autofinantare a
proiectului (CAF)
 Valoarea reziduala a imobilizarilor este calculata in mod normal ca valoarea actuala a
imobilizarilor utilizate in proiectul de investitie tinand cont de posibilele valori adaugate sau
pierderi in valoare de pe perioada investitiei. Cu toate acestea intr-o problema pur teoretica
valoarea reziduala este egala cu valoarea initiala a imobilizarii mai putin valoarea
amortismentelor deja aplicate.

Daca prima valoare, adica cea probabil superioara celei teoretice atunci se poate
considera ca este un castig nesperat pentru rentabilitatea investitiei.
Modele previzionale

ANII 0 1 2

1. Cifra de afaceri
2. Cheltuieli
3. Excedente brute de exploatare (1-2)
4. Dotatii in contul amortismentelor
5. Rezultat inaintea impozitarii (3-4)
6. Impozit pe beneficii (t%*5)
7. Rezultat net (5-6)
8. CAF a proiectului (7+4)
9. Investitii
• Imobilizari
• Aletele
• Variatia NFR
10. Valoarea Finala
• Valoarea reziduala a imobilizarilor
• Recuperarea NFR
11. FLUX TOTAL (8 - 9 + 10)
Modelul nr. 2

ANII 0 1 2

1. Cifra de afaceri
2. Cheltuieli suplimentare
3. Excedente brute de exploatare (1- 2)
4. Dotatii in contul amortismentelor
5. Rezultat inaintea impozitarii (3 -4)
6. Impozit pe beneficii (t% * 5)
7. Rezultat net (5 - 6)
8. CAF a proiectului (7 + 4)
9. Investitii
• Imobilizari
• Altele
• Variatia NFR
10. Valoarea finala
• Valoarea reziduala a imobilizarilor
• Recuperarea NFR
11. FLUX TOTAL (8 – 9 + 10)
 Durata de studiu a unui proiect de investitii ramane la latitudinea initiatorilor, dar in
momentul cand se ia decizia legata de aceasta perioada de studiu se tine cont de doua
elemente:
-> durata de viata a produsului legat de proiect sau durata de viata a conceptului
-> durata de viata a investitiei (mai exact durata de viata medie a imobilizarilor)
In mod normal durata de studiu a proiectului ar trebui sa tina pe toata perioada de viata a
produsului sau conceptului creat, dar pot exista si exceptii, cum ar fi:
- Durata de viata a produsului este necunoscuta sau infinita
- Durata de viata a investitiilor inferioara duratei de viata a produsului
- Durata de viata a investitiilor superioara duratei de viata a produsului

O alta problema importanta sunt modul de calcul al valorilor pe perioada investitiei, mai
exact in euro curenti sau in euro constanti. Fiecare alternativa are aspecte pozitive si
negative:
- Euro curenti. Aceasta metoda tine cont de rata de inflatie
- Euro constanti. Se calculeaza folosind o perioada de baza, dar nu va tine cont de inflatia
sau deflatia prezente in economiile respective.

Metoda preferata este totusi cea folosind euro constanti.

 4. Actualizarea
• Principiul de actualizare

C0 Cj Cn

0 1 3 4 j n

Valoarea actuala a lui V0:

V0=ΣCj(1+t)¹

• Rata de actualizare
Actualizarea reprezinta cel mai bine modul in care, indiferent de inflatie, banul are o valoara
financiara diferita in functie de momentul ales de calculare. Acutualizarea permite de a lua
in consideratie costul renuntarii la lichiditatea imediata.
 In legatura cu actualizarea, se pot lua in considerare doua semnificatii:

 “financiara”: pe o piata monetara fara risc, pot exista si pe cele cu

Rata de actualizare = rata de piata monetara fara risc + “r”

“r” = rata de risc

Rata de risc, supranumita si prima de risc, este functie de:

-> de investitie
-> de sectorul de activitate
->de piata locala/internationala

 “rentabilitate”: asociata rentabilitatii, rata de actualizare este aleasa ca o previziune a unei

rentabilitati de referinta. Poate fi asociata si cu o rata de risc “r”
Masurarea rentabilitatii economice a unui proiect de
investitii

• Calcularea rentabilitatii permite evaluarea performantei

financiare a unei investitii.

• Durata de recuperare a capitalului investit (DRC sau “Pay-

back period”)
– Reprezinta timpul necesar pentru a recupera valoarea investitiei
obtinuta atunci cand fluxul total cumulat este egal cu 0.
– Aceasta metoda se aplica utilizand fluxuri neactualizate sau fluxuri
actualizate(actualizarea se face folosind o rata de actualizare care nu ia
in considerare factorul de risc, ci numai “costul banilor fara risc”).

Aceasta metoda este avantajoasa in masura in care durata de timp a investitiei este mai
scurta si dezavantajoasa in conditiile in care se dezintereseaza de urmarile investitiei
dupa
durata de recuperare.
 Valoarea actuala neta (VAN)
• Consta in compararea valorii totale a investitiilor actualizate cu valoarea
actuala a capacitatilor de auto-finantare previzionala.
• VAN masoara avantajul absolut susceptibil de a fi retras dintr-un proiect de
investitie. Daca VAN este pozitiva si relativ mare atunci ea reprezinta
imbogatirea intreprinderii procurata prin acest proiect dupa ce s-a luat in
considerare “costul de renuntare la lichiditatea imediata”(dupa actualizare).
• Avantaje:
- VAN integreaza valoarea temporara a banilor;
- VAN este un bun indicator al performantei.
• Inconveniente:
- VAN ridica problema alegerii ratei de actualizare;
- VAN nu permite compararea proiectelor de diferite dimensiuni sau a caror
durata de viata este diferita.
 Indicele de profitabilitate

• Acest criteriu consta in raportarea “fluxurilor” actualizate la

valoarea investitiei.
• Un proiect de investitii va fi selectionat cu conditia ca indicele
de profitabilitate sa fie superior lui 1, dar el poate fi, de
asemenea, comparat cu norma intreprinderii.
 Rata de rentabilitate interna (RIR) sau internal
rate return (IRR)

• Aceasta metoda se bazeaza pe principiul de actualizare a fluxurilor si

reprezinta rata la care este necesara actualizarea fluxurilor astfel incat suma
CAF actualizate si eventual,a valorii finale, sa fie egala cu suma
investitiilor actualizate la aceeasi rata.
• Daca RIR > rata de rentabilitate minima impusa de intreprindere,
proiectul de investitii va ameliora rentabilitatea globala a intrprinderii.
• Daca RIR < rata de actualizare minima impusa de intreprindere, proiectul
de investitii va deteriora rentabilitatea globala a intreprinderii.
• Din punct de vedere a avantajelor, RIR reprezinta o rata de rentabilitate
absoluta si integreaza valoarea temporala a banilor, iar din cel al
dezavantajelor, acest criteriu ignora diferentele de dimensiune dintre
proiecte si , totodata, presupune ca intreprinderea are capacitatea de a
reinvesti fluxurile la rata de RIR.
 Riscul
In fiecare decizie de investitii, se tine seama de relatia
rentabilitate-risc.
Tipuri de risc:
• Risc comercial, supraevaluarea pietei, scaderea preturilor,
concurenta accentuata;
• Risc tehnic , progres tehnic al produsului sau al pietei;
• Risc social, degradarea climatului social avand drept
consecinta o scadere a productivitatii;
• Risc economic, cresterea preturilor materiilor prime si/sau al
altor factori de productie;
 Tipuri de risc (cont’d)
• Risc politic;
• Risc financiar (depinde de recurgerea mai mult sau mai putin
importanta a indatorarii in finantarea proiectului).
In studierea riscurilor,este necesara diferentierea riscului de
exploatare (comercial, tehnic, social, economic, politic) de
riscul financiar.Riscul financiar va fi studiat in cea de a doua
faza a proiectului de investitii.
Pentru calcularea riscului se pot folosi urmatoarele metode:
 Masura rentabilitatii modelului la anumiti
parametri

• modificarea ratei de actualizare (incidenta modificarii ratei de

actualizare asupra VAN va permite masurarea sensibilitatii
modelului la aceasta variatie; cu cat modelul va fi mai sensibil,
cu atat proiectul va fi mai riscant) ;
• modificarea duratei de studiu a proiectului (reflecta influenta
unei diminuari sau a unei prelungiri a duratei de viata a
proiectului asupra rentabilitatii acestui proiect)
 Analiza sensibilitatii datorate diminuarii sau
majorarii anumitor variabile
- dimensiunea pietei;
- rata de crestere a pietei;
- partea de piata;
- pretul de vanzare;
- costul factorilor;
- valoarea investitiilor in imobilizari;
- valoarea nevoii de fond de rulment;
- modificarea “valorii finale” (permite masurarea influentei
valorii
finale atribuite unui proiect, asupra rentabilitatii acestui proiect).
 Luarea deciziei

Prima etapa a studiului permite aflarea daca un proiect

este acceptabil din punct de vedere economic;
valoarea actuala neta pozitiva, rata de rentabilitate
interna satisfacatoare, etc.
 Incidenta unui mod de finantare asupra
rentabilitatii unei investitii

• Aceasta poate fi determinata prin mai multe metode:

a) finantarea prin capitaluri proprii si imprumut;
b) finantare prin capitaluri proprii si credit – bail;
c) finantare prin capitaluri proprii si locatie.
• Dupa studierea incidentei unui proiect de investitii,
intreprinderea trebuie sa se asigure ca proiectul, tinand cont de
finantarile posibile, permite respectarea unei trezorerii
sanatoase de-a lungul programului de investitii.
• Un plan de finantare este stabilit cu scopul de a valida
echilibrul de trezorerie al proiectului de investitii.Planul de
finantare poate antrena fie revizia proiectului, fie cautarea de
noi finantari.
 Analiza multi – criterii
Decizia de a investi nu se bazeaza numai pe criterii de rentabilitate si/sau
risc, dar si pe alte criterii :
- conformitatea cu politica generala a intreprinderii;
- rentabilitatea proiectului in raport cu obiectivele;
- riscurile atasate proiectelor;
- legaturile cu activitatile existente;
- ciclul de viata al produselor;
- punctul de vedere socio – uman;
- elementele ecologice.
Anumite intreprinderi atribuie un coeficient de ponderare diverselor criterii
in functie de ierarhia obiectivelor intreprinderii.Analiza multi – criterii este
practicata de intreprinderi pentru a retine investitiile de angajat in limita
constrangerilor de finantare.Principalul avantaj al aceastei analize este
obligatia responsabililor intreprinderii de a reflecta asupra celor mai
pertinente criterii in materie de alegere a investitiilor.
 Definitie VAN(1)

 Valoarea actuala neta (VAN) al unui proiect de investitii este dat de formula:

n
VAN   I 0   CFi (1  i ) 1  Vn (1  i)  n
t 1

 daca luam in considerare un ultim cash flow net CFn ce include valoare reziduala Vn:

n
VAN   I 0   CFt * (1  i ) t
t 1

 cazul unei investitii care are loc de la t 0 la t n-1:

n 1 n
VAN   I t * (1  i ) t   CFt * (1  i ) t  Vn * (1  i)  n
n 0 t 1
 Definitie VAN (2)

 Daca cash flow-urile nete CFt sunt constante pe durata de viata n atunci CFt=CF si formula devine

1  (1  i )  n
VAN   I 0  CF  Vn * (1  i )  n
i
 daca se considera ultimul cash flow net CFn ce include valoarea reziduala Vn:

1  (1  i )  n
VAN   I 0  CF
i
 Investitia initiala
si indicele de profitabilitate
 Indicele de profitabilitate definit ca raport intr cash-flow-urile nete actualizate si investitia
initiala (masoara avantajul relativ al unei investitii)

 CF (1  i)t
t
 Vn (1  i )  n
Ip  t 1

I0

 Criteriul de rentabilitate: Ip>1

 Ip este o combinatie liniara de VAN:

 CF (1  i)
t
t
 Vn (1  i )  n  I 0  I 0
VAN  I 0
Ip  t 1

I0 I0

 Criteriul de selectie a proiectului: VAN maxima

 Pentru proiectele independente: Ip>1
 Pentru proiectele mutual exclusive: Ip=1
 Ip nu satisface criteriul aditivitatii
 Durata de viata
si reinnoirea identica

- Proiectele de investitii nu au aceeasi durata de viata. Presupunem ca proiectul C poseda o

VAN mai ridicata decat proiectul D, acesta din urma avand o durata de viata mai lunga.
Aceasta falsa problema poate fi tratata in maniere diferite astfel:

o in general intreprinderea este indiferenta fata de aceasta problema deoarece, prin ipoteza,
viitorul este cert:daca ne trebuie mai mult timp pentru a obtine valoarea actuala neta a
proiectului C este pentru ca acesta din urma trebuie sa fie preferat deoarece VAN este mai
ridicata.
o Se poate eventual practica reinnoirea in mod identic a fiecaruia dintre proiecte pe un orizont
cmun h, unde h este cel mai mic multiplu comun al lui nC si nD, duratele de viata respective
ale celor doua proiecte considerate.
o Se poate simplifica problema practicand reinnoirea in mod identic in mod perpetuu.
o Se poate eventual practica analizarea cash-flow-ului net.
 Impactul inflatiei
 Toate elementele care intervin in calcule sunt supuse la aceeasi rata a inflatiei

o Daca toate fluxurile sunt evaluate in euro curenti, se impune de a le actualiza la o rata de
actualizare
o Daca toate fluxurile sunt evaluate in euro constanti, trebuie actualizate la o rata de
actualizare reala.

 Exemplu: daca se plaseaza 100 de euro la o banca timp de 15 ani la o rata anuala a dobanzii
de 10%:
o valoarea viitoare nominala este:
VF = 100 * (1.1)1.15~418 euro
o Daca rata inflatiei este de 5% atunci valarea viitoare reala este:

418
 201 euro
(1.05)15
o Valoarea scade de 2 ori
 Definitie RIR (1)

 Rata interna de randament a unui proiect de investitii este rata de actualizare r pentru care
valoarea actuala neta este nula:

 CF 1  r   Vn 1  r 
t n
r=? astfel incat VAN=0 <=>  I 0  t 0
t 1
 Daca se considera un ultim cash flow net CFn ce include valoarea reziduala Vn:

 CF 1  r 
t
r=? <=>  I 0  t 0
t 1
 Daca se ia cazul unei investitii care nu are loc in momentul t 0 ci de la t 0 la t n-1:

n 1 n

 I 1  r    CFt 1  r   V n 1  r 
t t n
r=? <=>  t 0
t 1 t 1
 Definitie RIR (2)

 Avantaj al RIR in raport cu VAN: criteriu legat numai de proiectul de investitie

 VAN este o functie descrescatoare de rata de actualizare (i):

n
VAN  f (i )   I 0   CFt 1  i 
t

t 1
 Cand i = 0, VAN este maxim (incasari – plati)
 Pentru VAN = 0, RIR egalizeaza valoarea actuala a incasarilor si platilor
 O rice proiect al carei RIR este superioara ratei de actualizare (sau costul de finantare) este
rentabil, dar RIR singur nu furnizeaza regula de decizie
 Critici minore (1)

 RIR multiple
o Daca exista o alternanta a fluxurilor monetare negative si atunci un proiect de
investitii poseda, in general mai multe RIR
o Calitatea de proiect conventional exclude in totalitate posibilitatea unor RIR multiple,
in timp ce calitatea de proiect neconventional este o conditie necesara dar nu si
suficienta pentru aparitia de RIR multiple

 Absenta RIR
o Daca exista alternanta de fluxuri monetare negative si pozitive atunci un proiect de
investitii poate, eventual, sa nu aiba RIR
o Daca se reprezinta VAN in functie de rata de actualizare i, atunci o absenta a RIR se
caracterizeaza prin faptul ca, curba nu taie niciodata axa absciselor pentru i pozitiv sau
nul: proiectul este intotdeauna rentabil sau (exclusiv), niciodata rentabil
 Critici minore (2)

 RIR este un criteriu relativ

o Criteriul RIR rationeaza in termenii valorii relative (in procente) si ignora valoarea
absoluta

 Problema cash-flow-urilor nete incomplete

o Criteriul VAN poate indica o ierarhie in cazul a doua proiecte de investitii cu acelasi
nivel al incasarilor
o Criteriul cash-flow-uri nete incomplete, in termeni de plati si de economii de plati va
alege proiectul cu cel mai putin negativ VAN
o Criteriul RIR este incapabil de a rationa pe baza cash-flow-urilor nete incomplete
 Critici minore (3)
 Indiferenta dintre o investitie si un imprumut
o Contrar VAN, RIR nu face diferenta dintre decizia de investitie si decizia de finantare
(precum un imprumut)
o Exemplu:

Anul 0 1 RIR VAN la 10%

Investitie -1.000 1.200 20% 91
Imprumut +1.000 -1.200 20% -91

 Proiectul de investitii este rentabil: r (=20%) este superior costului de finantare i

(=10%)
 Operatia de imprumut este caracterizata printr-o intrare de bani in t0 de 1.000
apoi o plata in t1 de 1.200 (respectiv rambursarea principalului: 1.000 si a
dobanzii: 200)
 Se gaseste o RIR de 20%
 Criteriul RIR nu permite transarea in timp ce criteriul VAN concluzioneaza in
cazul unei operatiuni de finantare nerentabila
Valoarea actuala neta globala si rata
interna de randament global
• Valoarea actuala neta globala (VANG) se
determina astfel:
– Capitalizare: se calculeaza valoarea achizitionata a
cash-flow-urilor nete la finele duratei de viata n
luand ca rata de capitalizare rata de plasament k
retinuta de catre decident.
– Actualizare: se ajunge la aceasta valoare dobandita
la momentul t0 actualizand costul capitalului i si
diferenta fata de investitia initiala.
 Factor de acumulare (FA):

• VAN este un caz particular al VANG.

• Ca si in cazul VAN, un proiect de investitii
este rentabil daca VANG este pozitiv.
 Rata interna de randament
global
• Rata interna de randament global (RIRG) se
determina astfel:
– Capitalizare: se calculeaza valoarea dobandita a
cash-flow-urilor nete la finele duratei de viata n
luand ca rata de actualizare rata de plasament k
retinuta de decident.
– Actualizare: se determina rata (RIRG) care face ca
VANG sa fie nula.
Atunci cand k este egala cu RIR, RIRG este egala cu RIR si prin urmare
RIRG inglobeaza RIR.
Dintre mai multe proiecte de investitii, se retin cele a carei rata interna de
randament global este cea mai ridicata si se acepta proiectele ale caror
RIRG este superioara ratei de actualizare cerute i.
• Folosind VANG sunt rezolvate urmatoarele
probleme:
– Cea a duratei de viata
– Cea a valoarii investitiei initiale
– Rata de plasament poate fi diferita de costul
capitalului
– Cu RIRG nu mai exista aproximari succesive, ci
determinarea directa a unei RIRG unice.
• Exista intotdeauna convergenta intre cele doua criterii
(VANG si RIRG) si alegerea optimala a proiectului
de investitii, deoarece VANG si RIRG sunt functii
crescatoare ale factorului de acumulare (FA) si cel
care are cel mai puternic FA poseda VANG si RIRG
cele mai ridicate.
• Totusi, FA permite obtinerea unei ierarhii intre doua
investitii, dar acesta nu este un criteriu de
rentabilitate: daca cel mai mare FA este inferior lui
I0Max (cel mai ridicat nivel al investitiei initiale)
atunci proiectul de investitii nu este rentabil.
• Alte criterii de alegere a investitiilor
– Sunt in general atemporale
– Sunt criticabile in ceea ce priveste puterea de
decizie
• Durata (termenul) de recuperare neactualizat
– Durata de recuperare P (payback period) este
timpul necesar astfel incat cash-flow-urile nete
cumulate ale unui proiect de investitii sa fie egale
cu suma investitiei initiale I0.
 Durata (termenul) de recuperare si
rata interna de randament

• Sub anumite conditii (cash-flow-urile nete sunt

constante si durata de viata a proiectului de
investitii este relativ lunga) inversul duratei de
recuperare este o buna aproximare a RIR.
• Se va observa ca formula CF / I0 reprezinta
inversul ratei de recuperare P.
 Durata (termenul) de recuperare
(actualizat sau neactualizat)
• Sunt avantajate proiectele de investitii ale caror
fluxuri monetare sunt ridicate in primii ani.
• Sunt penalizate proiectele de investitii ale caror
fluxuri monetare ridicate intervin tardiv, chiar daca au
o rentabilitate superioara.
• Cu cat durata de recuperare este mai lunga, cu atat
riscul de a nu acoperi investitia initiala este mai
ridicat.
• Intreprinderea ingrijorata de a-si prezerva situatia
financiara isi va da o norma de recuperare foarte
scurta si dintre doua proiecte de investitii, va alege pe
cel a carui durata de recuperare P este cea mai redusa.
 Rata medie de rentabilitate (RMR)
(average return rate)
• RMR = raportul dintre beneficiul net mediu B
pe care proiectul si-l permite sa-l degajeze de-
alungul duratei de viata n si investitia medie I.
• Bt - beneficiul dupa impozit al anului t
• n – durata proiectului
• I0 – miza fondurilor initiale
• Vn – valoarea reziduala
 Concluzie generala
• Criteriul VAN, care exprima rentabilitatea unui
proiect de investitii in valoare absoluta, apare ca un
acord perfect cu obiectivul de maximizare a valorii
firmei al scolii neo-clasice.
• Criteriul RIR poate intra in contradictie cu acest
obiectiv.
• In teorie se manifesta o preponderenta pentru practica
VAN, in timp ce intreprinderile prefera inca tehnica
RIR, fiind mai usor de vizualizat si de analizat.