CUPRINS: PAETEA I - CADRUL TEORETIC I. INVESTIIA - FACTOR AL CRETERII ECONOMICE 1. Conceptul de investiie 2. Clasificarea investiiilor 3.

Criterii de opiune n procesul investiional 4. Elementele principale ale procesului investiional valoarea capitalului pentru investiii momente i perioade de timp specifice procesului investiional elementele financiare ale unei investiii 5. Politici i strategii investiionale II. SURSE DE FINANARE A INVESTIIILOR 1. Sursele de finanare 2. Tipuri de finanare 3. Politica de autofinanare conceptul de autofinanare corelaia dintre autofinanare i mprumut amortizarea activelor imobilizate corelaia dintre autofinanare i repartizarea profitului 4. Creteri de capital capitalul social - constituirea, creterea, reducerea i amortizarea creteri de capital prin noi aporturi n numerar creteri de capital prin incorporarea rezervelor creteri de capital prin conversia datoriilor 5. mprumutul obligatar 6. mprumuturi de la instituii financiare specializate creditul bancar 7. Leasing-ul III. EFICIENA ECONOMIC 1 25 26 28 29 31 36 4 4 5 8 9 9 10 11 14 16 16 16 17 17 19 19 21 22 22 22 24

1. Conceptul de eficien 2. Necesitatea calculelor de eficien economic 3. Corelaia dintre efectele economice i resursele investiionale microeconomic conceptul de indicator indicatori cu caracter general indicatori de baz IV. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESULUI INVESTIIONAL 1. Timpii operatori pentru procesul investiional 3. Tehnica actualizrii principiile actualizrii rata de actualizare formule uzuale utilizate n calcule de actualizare(de principiu) 4. Momente de referin ale actualizrii actualizarea la momentul lurii deciziei (m) actualizarea la momentul nceperii lucrrilor de investiii (n) actualizarea la momentul punerii n funciune a noului obiectiv (p) actualizarea la momentul nceperii restituirii creditelor primite actualizarea la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix (v)

36 37 39 40 40 41 43 56 56 60 60 61 63 65 66 69 73 74 76

4. Indicatori de evaluare i analiza a eficientei economice a investiiilor la nivel

2. Influena factorului timp asupra investiiilor n perioada de edificare a obiectivului 56

V. ASPECTE GENERALE PRIVIND EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTITII 78 1. Venitul net actualizat (VAN) 2. Indicele de profitabilitate (Ip) 3. Rata intern de rentabilitate a unui proiect de investiii (RIR) semnificaii ale RIR 4. Evaluarea metodelor de decizie n alegerea proiectelor de investiii Bibliografie ANEXA 1 ANEXA 2 2 78 80 81 83 85 87 88 90

ANEXA 3

91

PAETEA a II-a CAIETUL DE SEMINAR aplicaii numerice, probleme propuse i soluii

PARTEA III-a ELABORAREA STUDIILOR DE FEZABILITATE (consideraii generale) 1. Locul studiului de fezabilitate ntr-un proiect de investiii 2. Studiu de fezabilitate: concept, iniiator, structur - concept - iniiator - structura 3. Elaborarea unui studiu de fezabilitate (elemente ajuttoare n ntocmirea documentaiei) - riscuri principale - capacitatea pieei i a productorului - programul de producie - determinarea capacitii productorului - diagrame i planuri ale proiectului 4. Analiza financiar - noiuni de baz privind analiza economic i financiar - obiective ale analizei financiare - viaa economic a unui proiect - cadrul analitic - analiza de baz pe indicatori financiari - aprecierea viabilitii unui proiect pe baza ratei interne de rentabilitate financiara - analiza pragului de rentabilitate - analiza economic

I. INVESTIIA - FACTOR AL CRETERII ECONOMICE

1. CONCEPTUL DE INVESTIIE Investiiile reprezint suportul material al dezvoltrii economice. Investiiile, privite ca sum a cheltuielilor fcute pentru realizarea de noi obiective, dezvoltarea sau modernizarea celor existente, reprezint o cheltuial cert pentru un viitor ce conine elemente de incertitudine, generate de obicei de evoluia pieei. Rolul important pe care l ocup strategia investiional n cadrul strategiilor i politicilor firmei, reiese i din faptul c toate celelalte activiti ale firmei sunt dependente de politica de investiii adoptat. Procesul investiional a fost i rmne un proces complex, care nglobeaz toate activitile i operaiunile ntreprinse pentru plasarea unor capitaluri proprii sau atrase, cu scopul realizrii i punerii n funciune a unor obiective economice, sociale sau de alt natur, precum i fructificarea resurselor bneti plasate la ali ntreprinztori (cu titlul de aciuni, obligaiuni etc.). n sens financiar, investiia reprezint schimbarea unei sume de bani prezent i cert pe sperana obinerii unor venituri superioare, dar probabile, (achiziionarea unei maini pentru creterea productivitii muncii, construcia unei uzine pentru creterea produciei, asimilarea unui brevet pentru fabricarea de produse noi etc.). n sens contabil, aceeai investiie desemneaz alocarea unei resurse disponibile pentru procurarea unui activ, care va determina fluxuri financiare de venituri i cheltuieli. Conceptul de investiii poate avea astfel dou sensuri: 1. un sens larg, conform cruia investiiile cuprind toate cheltuielile sau alocrile de fonduri de la care se ateapt nite venituri viitoare; 2. un sens restrns, conform cruia investiiile reprezint cheltuieli ce se efectueaz pentru obinerea de active fixe (pentru construirea, reconstruirea, lrgirea, modernizarea i achiziionarea de active fixe de natura mainilor, utilajelor, instalaiilor, cldirilor, mijloacelor de transport i a altor mijloace de munc). Se asimileaz investiiilor i cheltuielile referitoare la lucrrile de proiectare, prospeciuni i explorri geologice, achiziionarea de titluri de valoare, etc. n concluzie, investiia reprezint o alocare permanent de capitaluri, n achiziia de active fixe i / sau financiare, care s permit desfurarea unor activiti rentabile, superioare ratei actuale 4

de rentabilitate a ntreprinderii i acoperitoare pentru riscurile asumate. Principalul risc asumat este alocarea azi a unui capital, n sperana obinerii viitoare a unor fluxuri de beneficii. 2. CLASIFICAREA INVESTIIILOR Tipologia investiiilor ntr-o ntreprindere este de o mare diversitate. Cea mai des ntlnit este investiia tehnic privind achiziia, construcia i montajul unor maini, utilaje, instalaii, mijloace de transport etc. Alturi de aceasta, se realizeaz investiii umane n formarea, calificarea, specializarea personalului, investiii sociale (cum ar fi construcia n ntreprindere a unei cantine restaurant), investiii financiare n cumprarea de titluri de participaie la alte societi comerciale, investiii comerciale pentru publicitate i reclam etc. O tipologie a investiiilor cu o distincie net nu este posibil. Spre exemplu, o investiie de nlocuire a activelor fixe uzate este asociat adesea cu o modernizare a tehnologiei. Un prim criteriu la clasificarea investiiilor este conturat de politica general a ntreprinderii. Tipurile de investiii rezultate n urma acestei clasificri sunt fiecare rezultatul aplicrii unei anumite strategii de dezvoltare. Dup acest criteriu, avem: investiii interne, rezultate n urma aplicrii unei strategii de cretere intern, concretizat n specializarea produciei i consolidarea poziiei pe pia. Aceste investiii se fac n cercetare - dezvoltare, n modernizarea tehnologiei de producie i a relaiilor de distribuie i n specializarea personalului; investiii externe, rezultate ale aplicrii unei strategii de diversificare a activitii, de speculare a oportunitilor de pe pieele de capitaluri;

Fig. Constituirea patrimoniului ntreprinderii ca un portofoliu de proiecte de investiii

Pornind de la aceast clasificare se poate pune n eviden conceptul de portofoliu de proiecte de investiii, ce caracterizeaz activitatea investiional a ntreprinderii n ansamblul ei. ntr-o politic dinamic de investiii se va face ntotdeauna selecia proiectelor care maximizeaz averea i se va dezinvestii n activitile care afecteaz negativ aceast avere. Dezinvestiiile trebuie s apar ca o decizie de promovare a celor mai rentabile dintre ele proiectele de investiii i nu ca o penalizare a unor proiecte mai vechi care, n timp, au devenit mai puin eficiente. Un alt criteriu, care permite o separare a diferitelor categorii de investiii, este cel al riscului. n funcie de riscul pe care l implic, investiiile sunt: de nlocuire a echipamentului complet uzat, acestea fiind investiii cu un risc foarte sczut ntruct nu presupun modificri ale tehnologiei de fabricaie; de modernizare a echipamentului existent n funciune, acestea fiind investiii care implica un risc redus, ca urmare a unor corecii neeseniale n tehnologia de fabricaie; de dezvoltare (de extindere) a unor secii, uzine, fabrici noi, investiii care presupun un risc mai mare, antrenat de nevoia de lrgire a pieelor de aprovizionare, a forei de munc, de capital i de desfacere; strategice, privind crearea unei filiale n strintate, fuzionarea cu alt societate comercial, robotizarea ntregului proces de fabricaie, etc. Aceste investiii presupun un risc considerabil ca urmare a extinderii activitii n zone geografice noi i / sau n medii tehnologice, comerciale etc., complet restructurate. 6

Din punct de vedere al surselor de finanare a tipurilor de investiii rezultate n urma clasificrii anterioare, se pot face urmtoarele observaii: pentru investiiile de nlocuire i de modernizare se pot obine mai uor credite bancare, n condiii relaxate de dobnd, de rambursare i de garantare, ntruct rentabilitatea este cert i riscul este redus. n schimb, investiiile de dezvoltare i cele strategice vor trebui s se finaneze, ndeosebi, din surse proprii de capital (autofinanare, creteri de capital), sursele externe fiind mai reticente din cauza riscului ridicat i a unei rentabiliti mai puin probabile ale acestor investiii. Din perspectiva intrrilor i ieirilor de fluxuri de numerar din ntreprindere, se pot distinge patru tipuri de investiii: 1. Unele proiecte de investiii n agricultur, silvicultur sau de investiii financiare se caracterizeaz printr-o singur cheltuial iniial (ieire) i o singur ncasare (intrare) la ncheierea duratei de via a investiiei.

2. Unele proiecte de echipamente industriale solicit o singur cheltuire a capitalurilor iniiale i ocazioneaz ncasri ealonate pe ntreaga durat de via economic a investiiei.

3. Sunt proiecte complexe care reclam o cheltuial ealonat a capitalurilor iniiale i degaj o singur ncasare la sfritul duratei investiiei.

4. n sfrit, majoritatea investiiilor industriale se caracterizeaz prin ieiri i intrri ealonate pe ntreaga durata de via economic a investiiei. 7

Aceast tipologie determin un tratament diferit al cash-flow-urilor n aciunea de actualizare a lor la momentul t0. Majoritatea actualizrilor se exemplific pe tipul 2, cu o singur ieire (I0) i cu mai multe cash-flow-uri anuale de ncasat. Pentru celelalte tipuri de investiii se impun corecii ale fluxurilor de numerar aferente fiecrui moment t0, t1, t2 tn n raport cu intrrile i ieirile corespunztoare acestor momente. Din punct de vedere al legturii pe care o au cu obiectivul proiectat, investiiile se clasific n: investiii directe - sunt cele care se fac pe obiectivul de baz (achiziionarea utilajelor, montarea acestora, executarea construciilor etc.); investiii colaterale - se materializeaz n lucrri care asigur utilitile obiectivului de baz (ci de acces, conducte de ap, de gaze etc.); investiii conexe - sunt cele finalizate n alte obiective economice pentru a asigura viitoarei investiii materiile prime necesare desfurrii procesului de producie, etc. Din punct de vedere al modului de executare, investiiile pot fi: investiii executate n antrepriz (se execut de ageni economici specializai). investiii executate in regie proprie (se execut cu fore proprii). investiii executate n sistem mixt. Din punct de vedere al naturii activitii sectoarelor n care se efectueaz, ele pot fi: investiii productive; investiii neproductive (social-culturale, locuine, cantine, sedii sociale etc.). Din punct de vedere al surselor de finanare, investiiile pot fi: investiii finanate din fonduri proprii, investiii finanate din fonduri mprumutate (surse strine). investiii finanate prin alocaii bugetare, donaii, etc. Din punct de vedere al structurii, investiiile se clasific n: cldiri i construcii speciale; mainii, utilaje, instalaii i linii tehnologice, inclusiv aparatur de msur i control; lucrri de construcii-montaj; 8

 alte tipuri. Dup structura tipologic a cheltuielilor, investiiile sunt: investiii n mijloace fixe; cheltuieli preliminare care cuprind: costul proiectelor, formarea de personal de exploatare, licene, cheltuieli de constituire; fond de rulment (capital de lucru) 3. CRITERII DE OPIUNE N PROCESUL INVESTIIONAL Indiferent de natura investiiei, fiecare investitor urmrete cu prioritate: - accentuarea procesului de modernizare a bazei tehnice n condiiile restructurrii ntregii producii; - reducerea costurilor de producie; - promovarea larg a progresului tehnic prin aplicarea ct mai rapid a rezultatelor cercetrii tiinifice i tehnologice; - ridicarea gradului de valorificare a resurselor de care dispune orice investitor; - creterea calitativ a ntregii activiti de comer exterior i de cooperare economic internaional. Identificarea corespunztoare a obiectivului de investiii i adoptarea celor mai adecvate decizii, sunt legate de necesiti, de resurse, de o serie de instruciuni i de ncadrarea n strategiile viitoare ale agentului economic. Principalele criterii de opiune n procesul investiional sunt: - obinerea unui profit suplimentar; - necesitatea asigurrii competitivitii firmei pe plan tehnic i economic; - cerine de ordin tehnologic (sigurana funcionrii etc.); - asigurarea condiiilor economice necesare funcionrii firmei; - prevenirea polurii; - existena unor resurse financiare care ateapt un plasament corespunztor. Transformarea opiunilor n decizii de investiii trebuie s fie fundamentate pe rspunsurile la anumite ntrebri formulate n algoritmul descris n schema logic din ANEXA2. 4. ELEMENTELE PRINCIPALE ALE PROCESULUI INVESTIIONAL VALOAREA CAPITALULUI PENTRU INVESTIII Realizarea unui proiect de investiie presupune existena unor capitaluri a cror mrime este determinat, n principal, de: 9

- cheltuielile de achiziie - a utilajelor, a terenurilor pentru cldiri; - cheltuielile necesare instalrii, montrii i punerii n funciune a echipamentului; - cheltuielile preliminarii - pentru servicii de consulting, pentru formarea personalului, pentru achiziionarea de licene, brevete etc. Se stabilesc sume de capital necesare acoperirii costului de exploatare pe perioada punerii n funciune pn la atingerea parametrilor proiectai. n procesul de exploatare pe lng cheltuielile curente apar i alte categorii de cheltuieli, cum ar fi: - cheltuieli cu reparaii, nlocuiri, modernizri; - cheltuieli cu taxe i impozite, rambursri de mprumuturi, dobnzi, alte cheltuieli bancare. n cazul lansrii unui produs nou pe pia se prevd cheltuieli pentru studii de cercetare tehnologic i comercial, pentru promovarea vnzrilor etc. Dac investiia conduce la mrirea capacitii de producie apare nevoia creterii fondului de rulment. MOMENTE i PERIOADE DE TIMP SPECIFICE PROCESULUI INVESTIIONAL Procesul investiional este divizat n mai multe perioade de timp prezentat alturat:

Fig. Momentele si duratele implicate in realizarea procesului investiional unde:

Momentele specifice procesului investiional sunt: m = momentul adoptrii deciziei de investiii; n = momentul nceperii execuiei investiiei; p = momentul cnd se pune obiectivul de investiie n funciune; v = momentul scoaterii din funciune a obiectivului; u = momentul cnd ncepe rambursarea creditelor. Perioadele de timp specifice procesului investiional sunt:

10

g = durata de realizare a documentaiilor tehnico-economice i de obinere a avizelor necesare realizrii investiiei; d = durata de execuie; Dc = durata de rambursare a creditelor; D = durata de funcionare eficient a investiiei; T = durata de recuperare a investiiei (termenul de recuperare); f = perioada de graie privind rambursarea creditelor.
OBSERVAIE! Metoda de execuie a investiiei pe etape. Execuia lucrrilor de construcii-montaj se desfoar pe parcursul unei perioade stabilite n funcie de condiiile tehnice existente i de modul de organizare a activitii pe antier. Durata normal de execuie poate fi scurtat doar cu o serie de cheltuieli suplimentare. Se poate calcula i o durat de execuie optim economic, care se va situa ntre perioada normal i cea mai scurt perioad. Pentru reducerea perioadei de timp dintre momentul nceperii execuiei investiiei i cel al obinerii rezultatelor, se poate utiliza metoda execuiei n etape. Unele din avantajele date de folosirea metodei de execuie a investiiei pe etape sunt: - reducerea duratei de imobilizri ale cheltuielilor de investiii; - realizarea unei producii suplimentare; - adaptarea capacitii de producie la cerinele pieei.

ELEMENTELE FINANCIARE ALE UNEI INVESTIII Aspectele financiare sunt foarte importante n procesul de evaluare a investiiilor: ntotdeauna trebuie s se in cont de eforturile financiare i efectul acestora.
OBSERVAIE! Efortul de investiii este ntotdeauna msurabil. Efectul investiiilor este greu de msurat datorit fie caracterului unor investiii (cele socio-umane), fie din cauza incertitudinii efectelor viitoare.

Parametri financiari care caracterizeaz o investiie i surprind efortul i efectul unei investiii sunt: A. cheltuielile iniiale pentru investiie; B. durata de via a investiiei; C. fluxurile nete de trezorerie; D. valoarea rezidual; A. Cheltuielile iniiale de investiie (I0)

11

Se consider situaia n care, cheltuiala iniial ntr-un proiect de investiii reprezint mrimea net a capitalului necesar pentru punerea n exploatare a investiiei. Cheltuielile iniiale ale investiiei sunt determinate de: - costul achiziiei activelor fixe, fizice sau financiare ( maini, instalaii, construcii, licene, titluri de participare etc.); - cheltuielile de instalare i montaj a echipamentelor i instalaiilor noi, precum i cheltuielile de specializare a personalului n exploatarea noilor tehnologii; - necesarul de fond de rulment durabil i permanent: sunt reprezentate de capitalurile investite pentru constituirea unor stocuri minime indispensabile (de materii prime constituite n scopul evitrii ntreruperii produciei i de produse finite - pentru a evita ntreruperea livrrilor ctre clieni) i pentru a finana acordarea unui credit sau a unui termen de plat minim din partea clienilor, cu deducerea creditului obinut prin intermediul unui termen de plat minim consimit de furnizori.
OBSERVAIE! Necesarul de fond de rulment astfel definit, corespunde unor capitaluri investite durabil i permanent deoarece reprezentnd un minim indispensabil de stocuri i de credite acordate clienilor din care se scade un minim de credite comerciale trebuie s fie meninut n permanen de-a lungul ntregii perioade de exploatare a investiie. n mod concret, el trebuie deci s fie angajat nc de la nceputul perioadei i va rmne imobilizat pn la sfrit. n practic, valoarea sa este uneori fixat la un procent din cifra de afaceri: dac vnzrile cresc n decursul duratei de exploatare, vor apare creteri ale necesarului de fond de rulment permanent i durabil i aceste creteri vor trebui s fie considerate drept capitaluri investite suplimentar!

- plus sau minus-valoarea rezultat din vnzarea activelor dezinvestite (nlocuite) prin noua investiie. Costul de achiziie a activelor fixe noi, dat de preul de facturare al acestora, determin i mrimea amortizrii viitoare a acestora, care, la rndul lor influeneaz fluxurile viitoare de trezorerie (cash-flow, CF). B. Durata de via a investiiei Durata de via a investiiei este, la rndul ei, o noiune cu semnificaii diverse:

12

- durata fiscal contabil. Este asimilat perioadei de timp n care se realizeaz recuperarea integral a valorii iniiale a investiiei pe calea amortizrii. - durata tehnic de funcionare a mijloacelor fixe rezultate prin investiii. Aceast durat este determinat de caracteristicile tehnice, funcionale, specifice fiecrui mijloc fix. - durata de via economic a investiiei. Este determinat de durata n care investiia l intereseaz pe investitor prin efectele sale favorabile. - durata juridic a investiiei. Prezint un interes special pentru anumii investitori, i este reprezentat de durata proteciei juridice asupra dreptului de proprietate sau de concesiune asupra unui anumit bun.
OBSERVAIE! Evaluarea eficienei investiiei va ine cont de durata de via care intereseaz cel mai mult gestiunea financiar a ntreprinderii. Peste aceast durat, obiectivul de investiii va genera cheltuieli i deprecieri mai mari dect veniturile realizate.

C. Calculul fluxurilor nete de trezorerie (CF) Pentru estimarea fluxurilor nete de trezorerie (estimare viitoare) se apeleaz la un sistem de ipoteze: - mediul economic cert; - capitaluri proprii suficiente (permite separarea deciziei de investiii de cea de finanare, cu consecinele aferente: n calcul CF nu se va ine cont de rata dobnzilor la capitalurile mprumutate i nici de economiile de impozit aferente acestora); - impozitul pe profit este presupus a fi pltit la sfritul exerciiului financiar; - rata inflaiei rmne constant pe toata durata de via a investiiei i egal cu cea din primul an de realizare a investiiei. Calculul CF pornete de la un cont de rezultate (de profit i pierderi) previzionat, n care vor fi estimate vnzrile i cheltuielile ocazionate de darea n exploatare a investiiei. Trecerea de la estimarea contabil a veniturilor i cheltuielilor (generate de ncasri i pli poteniale) la o estimare n termeni de trezorerie net (ncasri i pli efective) se face prin estimarea variaiei fondului de rulment (NFR). Fluxurile nete de trezorerie (CF) pot fi calculate dup relaia:

unde: I - cota de impozit pe profit CA - cifra de afaceri NFR variaia nevoii de fond de rulment.

13

OBSERVAIE! Amortizrile sunt mai nti sczute din excedentul brut de exploatare pentru a se deduce rezultatul impozabil (deoarece ele sunt deductibile fiscal); ele sunt apoi adugate la rezultatul net deoarece - fa de celelalte cheltuieli de exploatare nu se pltesc, i n consecin nu diminueaz veniturile!

D. Valoarea rezidual (VR) Valoarea rezidual exprim valoarea posibil de realizat dup ncheierea duratei de via a investiiei (prin vnzare etc.). Pentru durate de via mai mici dect cea tehnic, valoarea rezidual poate fi mai mare dect valoarea rmas neamortizat i determin un ctig de capital (surplus de ncasri peste valoarea rmas a mijlocului fix respectiv). Ctigul de capital mrete profitul impozabil, iar pentru a reduce impactul fiscal, unele legislaii (cum ar fi cea francez sau cea canadian), acorda scutiri de impozit pentru jumtate din ctigul de capital.
OBSERVAIE! Problema valorii reziduale apare pregnant n cadrul operaiunilor de leasing (nchirierea i cumprarea ulterioar a unui bun fix). Vnztorul este interesat de o valoare rezidual care s recompenseze cheltuielile rmase neacoperite (cu fabricarea sau achiziionarea i meninerea n funciune a bunului fix respectiv). Cumprtorul este interesat de o valoare rezidual ct mai mic, pentru a reduce efortul su de investiii privind procurarea acelui activ fix.

5. POLITICI I STRATEGII INVESTIIONALE Strategia investiional, stabilete pe baza unor studii, analize i simulri, obiectivele principale ale firmei n domeniul investiional, aciunile ce urmeaz s se desfoare pentru atingerea obiectivelor, modalitile de atingere a acestora, sursele de finanare i metodele de alocare a resurselor. Strategia investiional trebuie s aib n vedere i celelalte strategii ale firmei (de pia, de restructurare, privatizare, informatizare etc.), nscriindu-se n strategia global a firmei, n politica sa economic, asigurnd suportul financiar al materializrii programelor firmei. n funcie de puterea economic a firmei, de corelarea care exist ntre ceea ce ea produce i cererea pieei, strategia investiional poate fi: de redresare, de consolidare sau de dezvoltare.

14

Pentru fundamentarea strategiei investiionale a firmei trebuie s se analizeze rolul i locul firmei n cadrul ramurii respective, s se fac un studiu al comportamentului celorlali productori, al furnizorilor de materii prime, al obiceiurilor i tradiiilor locale etc. Pentru a reui, strategia trebuie s se bazeze pe forele proprii. Importana aciunii nu depinde de profitul imediat, ci de profitul total, realizat pe un anumit orizont de timp. n general, profitul total depinde de durata de funcionare a viitorului obiectiv. Orice strategie investiional trebuie s rspund la cel puin patru ntrebri de baz: - ce urmeaz s se fac? - care este potenialul actual al firmei i care ar trebui s fie? - ce este realizabil? - ce este prioritar? n funcie de rspunsurile primite la aceste ntrebri, se va putea stabili gradul de realism i de eficien economic pentru strategia investiional care vizeaz activitatea viitoare a firmei. Prin rspunsuri se contureaz obiectivele ce trebuiesc ndeplinite / urmate de firm. n funcie de volumul resurselor, de criteriul eficienei economice stabilit de firm etc., se va dimensiona potenialul viitor al firmei . - cu ce se va face? Rspunsurile la aceast ntrebare aprofundeaz resursele umane, materiale i financiare. Se stabilesc: sortimente de materii prime i materiale ce se vor folosi n cadrul procesului; se stabilesc potenialii furnizori de materii prime i materiale; se aleg utilajele necesare viitorului obiectiv i potenialii furnizori. Un loc important l ocup stabilirea surselor de finanare a viitorului obiectiv, respectiv a surselor proprii sau surselor atrase. Indiferent de forma de finanare aleas se va urmri acelai scop: creterea eficienei economice a investiiei. Evaluarea eforturilor pentru fiecare surs de finanare are un rol important n alegerea ulterioar a variantei optime (varianta pentru care eficiena economic este maxim). - care sunt modalitile prin care se va realiza scopul propus? Rspunsul la aceast ntrebare evideniaz soluii care vizeaz soluiile tehnice, tehnologice i constructive, la baza crora st principiul eficienei economice i al pluralitii variantelor . Acest principiu permite analiza mai multor variante, dup care se identific soluia optim. Acum se vor stabili, felul i cantitatea de materii prime i materiale necesare desfurrii viitorului proces de producie. - cum se va face evaluarea la ceea ce s-a propus s se realizeze? Metodologia de evaluare ar trebui s cuprind urmtoarele particulariti:

15

- evaluarea eficienei trebuie s se bazeze pe un sistem de indicatori ce asigur comparabilitatea dintre efecte i eforturi, nu pe indicatori de volum (profit, venit, ncasri valutare, cifra de afaceri, cheltuieli investiionale, cheltuieli de producie etc.). Indicatorii de volum sunt nesemnificativi, deoarece pot fi variante la care efectul economic s fie mai mare, dar consumul de resurse s fie supradimensionat ducnd la o eficien economic mai sczut. - la calculul indicatorilor de eficien economic trebuie s se foloseasc tehnica actualizrii. Aceeai sum de bani obinut n perioade diferite de timp are o alt valoare economic. - proiectul trebuie analizat att la nivel microeconomic (prin prisma investitorului), ct i la nivel macroeconomic (prin prisma economiei naionale). Evaluarea eficienei economice trebuie s fie nsoit de un studiu al sensibilitii proiectului la unele modificri care pot aprea n desfurarea proceselor investiionale i de producie. Dac proiectul are un grad mare de sensibilitate / un grad ridicat de risc i nu se ntrevd posibiliti de eliminare a influenei respective, investitorul trebuie s renune la proiectul respectiv. - evaluarea ct mai exact a eforturilor presupune nsumarea acestora, att pe durata realizrii investiiei, ct i pe cea a funcionrii viitorului obiectiv.
OBSERVAIE! Un efort investiional mai mare, pentru acelai nivel al capacitii de producie, va conduce la un consum mai redus de resurse n perioada funcionrii obiectivului economic. Dac achiziionarea unor utilaje mai vechi i / sau cu parametrii tehnico-economici mai redui va duce la un efort investiional mai mic, atunci cheltuielile cu ntreinerea i funcionarea vor fi mult mai mari dect n cazul achiziionrii unor utilaje de calitate corespunztoare. Un alt aspect privind evaluarea corect a eforturilor i efectelor l reprezint includerea ca venituri a creditelor n momentul primirii i luarea n calcul drept cheltuieli, n momentul restituirii.

II. SURSE DE FINANARE A INVESTIIILOR

1. SURSELE DE FINANARE Investiiile presupun o imobilizare nsemnat de capital. Investitorii nu trebuie s dispun neaprat, nc de la nceput, de ntreaga sum ce urmeaz s acopere cheltuielile de investiii. Este oportun ca resursele financiare s se formeze n paralel i corelat cu procesul efecturii cheltuielilor. (denot utilizarea eficient a resurselor dac se respect obligaia formrii lor la timp). Orice ntrziere a formrii resurselor n raport cu apariia obligaiilor de plat poate conduce la:

16

ntreruperea realizrii investiiilor; prelungirea termenului de dare n folosin; pierderi efective concretizate n imobilizri de capital n investiii ncepute i neterminate. 2. TIPURI DE FINANARE Asigurarea n timp a resurselor pentru investiii are n vedere capitalul propriu existent sau posibilitile certe de lrgire a acestuia, dar i mprumuturile contractate cu bnci sau alte instituii financiare. n procurarea resurselor necesare investiiilor, ntreprinderea poate apela la: - finanarea intern (autofinanare); - finanare extern. Finanarea intern se realizeaz atunci cnd se face apel la urmtoarele resurse: - profitul net sau profitul rmas dup plata dividendelor; - amortizarea activelor imobilizate; sume din valorificarea activelor imobilizate scoase din funciune sau din vnzarea celor de prisos; - fonduri asimilate fondurilor proprii. n general, finanarea extern se poate face prin urmtoarele modaliti: - creteri de capital prin aport n bani i n natur ; din fonduri proprii - creteri de capital prin ncorporarea rezervelor ; - creteri de capital prin conversia datoriilor - creditul obligatar (mprumutul obligatar); - credite de la instituii financiare specializate ; din angajamente la termen - mprumuturi bancare ; - leasing. Modaliti de finanare extern 3. POLITICA DE AUTOFINANARE. CONCEPTUL DE AUTOFINANARE Autofinanarea este mijlocul prin care ntreprinderea i asigur dezvoltarea prin fore proprii, folosind drept surse de finanare o parte a profitului obinut n exerciiile anterioare i fondul de amortizare. Locul nsemnat pe care-l ocup autofinanarea printre celelalte ci de finanare a investiiilor, decurge din avantajele pe care le creeaz att pentru acionari, ct i pentru societatea comercial ca persoan juridic. Acionarii sunt avantajai deoarece, capitaliznd o parte

17

a profitului crete valoarea bursier a ntreprinderii deci va crete cursul aciunilor deinute de ei, i ca o consecin, avuia lor crete. Capacitatea de autofinanare reprezint un surplus monetar care se obine ca rezultat al tuturor operaiunilor de ncasri i pli efectuate de ntreprindere, ntr-o perioad de timp, avnd n vedere i incidena fiscal. Pentru determinarea capacitii de autofinanare trebuie avute n vedere att variabile economice ct i financiare. Variabilele economice pornesc de la previziunile de vnzri (cantiti x preuri) i previziunile asupra costurilor (materii prime, materiale, combustibili, salarii etc.). Variabilele financiare au n vedere politica de mprumut promovat de ntreprindere care ocazioneaz cheltuieli financiare, politica de amortizare care poate ncrca diferit costurile pentru anumii ani i politica de repartizare a profiturilor care dimensioneaz politica dividendelor distribuite acionarilor. De regul, autofinanarea efectiv este mai mic dect capacitatea de autofinanare. La dispoziia ntreprinderii pentru necesitai de finanare intern rmne diferena dintre totalitatea capacitii de autofinanare i beneficiile distribuite acionarilor sub form de dividende. Relaia de calcul este

Capacitatea de autofinanare = ( V - Ce - Cf ) ( 1 I ) + A
unde: V- venituri totale; Ce - cheltuieli de exploatare; Cf - cheltuieli financiare; A - cheltuieli de amortizare a activelor imobilizate; I - rata de impozit pe profit; Sursele de autofinanare sunt: - fondul de amortizare; - profitul; - sume rezultate din valorificarea unor active fixe sau circulante; - mobilizri din resurse interne. a. Fondul de amortizare. Prin destinaia sa, fondul este menit nlocuirii activelor imobilizate, formnd principala resurs proprie de finanare a obiectivelor de investiii. b. Profitul. Profitul reprezint o resurs important de finanare a investiiilor, att n cazul nlocuirii, dar mai ales pentru dezvoltarea i lrgirea activelor imobilizate existente i pentru obiective noi. 18

OBSERVAIE! Cuantumul pentru finanarea investiiilor se stabilete de ctre consiliul de administraie al ntreprinderii, n funcie de: valoarea total a investiiei; de volumul celorlalte resurse existente; de mrimea beneficiului anual de realizat; de alte sarcini ce urmeaz a fi acoperite din beneficiu!

c. Alte resurse. n aceast categorie intr sumele utilizate din lichidarea activelor imobilizate, precum i din valorificarea unor materiale ce rezult din pregtirea terenului pentru construcii, din lichidarea construciilor provizorii de pe antier etc.
OBSERVAIE!

Activele imobilizate scoase din funciune ca urmare a uzurii fizice i morale mai conin, de cele mai multe ori, o valoare rezidual, care nu a putut fi recuperat prin amortizare. De aici apare necesitatea recuperrii acestei valori reziduale, fapt care se realizeaz n procesul lichidrii. Dac n procesul lichidrii activelor imobilizate ntreprinderea efectueaz anumite cheltuieli pentru demolare, demontare, sortare, transport, vnzare etc., acestea se suport din sumele obinute din lichidri i numai ceea ce rmne constituie resurse pentru finanarea investiiilor CORELAIA DINTRE AUTOFINANARE I MPRUMUT Politica de ndatorare este asimilat cu plile regulate de dobnzi. Dobnzile mpreun cu rambursrile anuale constituie cheltuieli financiare. O structura financiar cu grad mare de ndatorare, implic cheltuielile financiare anuale mari, micornd beneficiul i, prin urmare, posibilitile de autofinanare. Sub aspect financiar legtura dintre autofinanare i ndatorare este mai complex. Autofinanarea este o condiie necesar n vederea obinerii unui mprumut; ea fiind n acelai timp, o garanie i un mijloc de rambursare. Pentru a aproba liniile de finanare solicitate (credite) bncile cer ntreprinztorilor ncadrarea n anumite limite de ndatorare. n cazul creditelor pe termen lung i mijlociu, condiia care se pune este ca datoria s nu depeasc un anumit multiplu al capacitii de autofinanare.

AMORTIZAREA ACTIVELOR IMOBILIZATE 19

Amortizarea se desfoar n timp, n principiu pe ntreaga perioad, de la intrarea n patrimoniu a activelor imobilizate i pn la casarea acestora. n cazul activelor materiale imobilizate, amortizarea are drept fundament deprecierea acestora n procesul funcionrii sau nefuncionrii lor. Amortizarea anual trebuie s acopere deprecierea suferit, fr a subevalua sau supraevalua mrimea acesteia. Toate ntreprinderile au libertatea de a-i alege metoda de amortizare care corespunde cel mai bine specificului activelor materiale i modului de utilizare. Uzura fizic reprezint baza material a pierderii valorii activelor materiale imobilizate, fiind determinat de ntrebuinare, de aciunea unor factori naturali i de scurgerea timpului. Uzura fizic privit sub aspect tehnic nu poate fi un criteriu suficient pentru determinarea duratei de funcionare a activelor materiale imobilizate i a momentului scoaterii lor definitive din funciune, pentru aceasta este necesar s avem n vedere i factorul economic, tiut fiind c meninerea n funciune a unui activ o perioad de timp prea ndelungat n raport cu caracteristicile sale, presupune totdeauna cheltuieli suplimentare cu ntreinerea i reparaiile care, la un moment dat, l pot face nerentabil. Uzur moral are influene asupra valorii, ct i asupra duratei de funcionare a activelor respective. Uzura moral are loc atunci cnd activele materiale imobilizate se demodeaz, se nvechesc din punct de vedere tehnologic i apar altele mai performante i mai bine adaptate la condiiile de lucru i uneori mai ieftine. Politica de investiii este influenat de metoda de amortizare utilizat. n ara noastr sunt legiferate 3 metode de amortizare(Legea Nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale): - metoda de amortizare liniar sau proporional; - metoda de amortizare degresiv; - metoda de amortizare accelerat; Metoda amortizrii liniare este cel mai mult practicat n Romnia. Ea presupune calcularea amortizrii n mod uniform cu aceeai cot de amortizare pe ntreaga durat de funcionare a activelor imobilizate. Amortismentul anual se determin cu formula:

iar cota de amortizare este:

20

deci amortizarea se poate calcula i cu formula:

. Amortizarea degresiv se calculeaz, fie prin aplicarea unor cote descresctoare degresive asupra valorii iniiale a activelor materiale imobilizate, fie prin aplicarea aceleai cote dar asupra valorii rmase la finele fiecrui an. Pentru cel de-al doilea caz, cota care se va aplica la finele fiecrui an asupra valorii rmase, se calculeaz ca produs ntre cota de amortizare liniar i unul dintre urmtorii coeficieni: - coeficientul este de 1,5, cnd durata de utilizare este ntre 2 i 5 ani; - coeficientul este de 2, cnd durata de utilizare este ntre 5 i 10 ani; - coeficientul este de 2,5, cnd durata de utilizare este peste 10 ani; Pentru a afla cota de amortizare degresiv se stabilete cota de amortizare liniar creia i se aplic unul dintre coeficienii mai sus menionai. . unde: Dn durata de funcionare normat; c coeficientul de regresie. Justificarea metodei const n aceea c activele, i diminueaz valoarea n procesul funcionrii, transfernd tot mai puin valoare asupra noilor produse. Pierderile de valoare suferite de activele imobilizate ca urmare a uzurii fizice i morale sunt reflectate n micorarea sumei amortizrii n preul de cost.
OBSERVAIE! Amortizarea anual degresiv pentru primul an de funcionare se calculeaz prin aplicare cotei degresive la valoarea de intrare. Pentru anii urmtori amortizarea se calculeaz prin aplicarea aceleiai cote dar la valoarea rmas de recuperat pn n anul n care amortizarea anual este egal sau mai mic dect amortizarea anual determinat prin raportul dintre valoarea rmas de recuperat i numrul de ani de funcionare rmai. Din acel an i pn la expirarea duratei de utilizare se trece la sistemul de amortizare liniar.

Amortizarea accelerat se caracterizeaz prin includerea n cheltuielile de exploatare n primul an a unei amortizri de 50% din valoarea de intrare a activului material imobilizat, iar n ceilali ani amortizarea se va calcula n regim liniar prin raportarea valorii rmase (dup deducerea a 50% din valoarea de intrare) la numrul de ani rmai. Aplicarea acestui sistem impune aprobare 21

din partea Ministerului Finanelor, aprobare ce se obine pe baza unei documentaii de fundamentare. CORELAIA DINTRE AUTOFINANARE I REPARTIZAREA PROFITULUI ntre politica de autofinanare i politica de repartizare a profitului exist o strns legtur. Acordarea de dividende mai mari sau mai mici influeneaz direct mrimea fondului de rezerv i prin urmare autofinanarea.
OBSERVAIE! Acordarea de dividende mai mari acionarilor are drept efect pozitiv pstrarea ncrederii i fidelitii lor fa de societate. Profitul unei societi comerciale pe aciuni fie c se distribuie sub form de dividende, fie c se constituie fond de rezerv (posibiliti de autofinanare) constituie proprietatea acionarilor. De aceea, politica fa de repartizarea profiturilor este, n ultim instan o politic de lichiditate. Dac se constituie fond de rezerv, cresc lichiditile ntreprinderii i deci, posibilitile de autofinanare; n schimb n cazul unor repartizri de dividende mai mari, acestea conduc la micorarea lichiditilor i deci, a posibilitilor de autofinanare.

Din punctul de vedere al repartizrii profiturilor sub forma dividendelor, se contureaz dou curente: - acionari care prefer dividende sporite pentru consumul imediat i care, practic, sunt n dezacord cu politica conducerii societii comerciale de autofinanare ca mijloc de cretere economic; - acionari care prefer plasarea dividendelor n aciuni ale societii comerciale, n sperana unor profituri viitoare consistente. 4. CRETERI DE CAPITAL CAPITALUL SOCIAL - constituirea, creterea, reducerea i amortizarea Prima faz de autofinanare a unei societi comerciale este reprezentat de constituirea de capital social. Creterea capitalului social reprezint o decizie financiar strategic adoptat de ctre adunarea general a acionarilor sau de consiliul de administraie. Creterile de capital social au loc n cazuri de dezvoltare a activitii sau de adoptare a unor proiecte noi, care urmresc o cretere economic cu scopul multiplicrii rentabilitii.

22

Reducerea capitalului social poate fi determinat de: producerea anumitor pierderi ce nu au putut fi recuperate din rezerve; de distribuiri mari de dividende acionarilor; de cumprarea propriilor aciuni de ctre societatea comercial. Oricare ar fi motivul acestei reduceri, aceasta se hotrte de adunarea general extraordinar a acionarilor i se concretizeaz prin micorarea capitalului social comparativ cu cel iniial. Operaiunea de amortizare a capitalului social presupune rambursarea ctre acionari, nainte de data lichidrii a valorii nominale a aciunilor lor, integral sau parial, din rezerve constituite sau din beneficiu. CRETERI DE CAPITAL PRIN NOI APORTURI N NUMERAR Aportul iniial de capital al unei societi comerciale, indiferent de forma de organizare, i permite acesteia nceperea activitii i efectuarea primelor cheltuieli de investiii i exploatare. Capitalul iniial al societii pe aciuni este divizat n pri egale, concretizate n aciuni, a cror valoare nominal este: VN = Capitalul adus de acionari Numrul de aciuni emise

Ulterior, numrul de aciuni poate fi sporit prin: - noi aporturi n numerar; - prin ncorporarea rezervelor; - prin conversia datoriilor. Sporirea capitalului se realizeaz fie prin multiplicarea numrului aciunilor, fie mrind valoarea nominal a acestora.
OBSERVAIE! Creterile de capital reprezint un mijloc de finanare prin fonduri proprii, ca i autofinanarea. Deosebirea const n faptul c, n timp ce autofinanarea este, practic, o finanare intern, realizat prin efortul propriu al societii comerciale (capitalizarea unei pri a profitului) creterea de capital reprezint o finanare extern prin fonduri proprii aduse din afara societii de ctre acionari. Din acest punct de vedere creterile de capital se aseamn cu finanarea prin ndatorare, care este tot o finanare extern.

Creterile de capital reprezentnd aport de lichiditi se mai pot finaliza i ca vnzri de aciuni. n schimbul disponibilitilor lor bneti acionarii primesc aciuni care le confer dreptul de dividend, dreptul de vot, dreptul de coproprietari.

23

Cumprarea de aciuni reprezint o investiie pentru acionari urmrirea n viitor a rentabiliti investiiei sub forma dividendelor, ori o majorare a capitalului ca urmare a creterii cursului aciunilor pe pia. Finanarea prin vnzarea aciunilor are avantajul de a nu datora acionarilor o remuneraie fix, ceea ce este de natur s reduc riscul financiar. Suplimentarea capitalului social prin emitere de aciuni noi i punerea lor n vnzare, antreneaz deci un aport de capitaluri noi. Sub aspectul drepturilor pe care le confer, aciunile noi sunt identice cu cele vechi. Vechii acionari au dreptul preferenial de subscriere la dezvoltarea capitalului, drept ce poate fi utilizat sau poate fi vndut ntruct comport avantaje financiare.
OBSERVAIE! Dreptul de subscriere i exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat n Caietul de seminar aplicaii numerice, probleme propuse i soluii !!!

Capitalul suplimentat n acest fel este egal cu produsul dintre numrul de aciuni emise i preul de emisiune. Preul de emisiune trebuie s fie mai mic dect cursul vechilor aciuni pentru a asigura succesul unei operaiuni de subscriere. Dac preul de emisiune ar fi mai mare dect preul vechilor aciuni, nimeni n-ar cumpra noile aciuni, ntruct ar putea cumpra de pe pia aciuni la un pre mai sczut. Preul de emisiune, fiind preul la care se vnd noile aciuni, trebuie stabilit ntre valoarea nominal i cursul vechilor aciuni: Cursul vechi > PE > VN Diferena dintre preul de emisiune i valoarea nominal se concretizeaz n prima de emisiune, care aduce avantaje financiare ntreprinderii. Cu ct preul de emisiune este mai mic, cu att mai mare trebuie s fie numrul aciunilor puse n vnzare. Pe de alt parte, numrul prea mare de aciuni emise conduce n viitor la plata unui volum mai mare de dividende, ceea ce agraveaz situaia gestiunii de trezorerie. Numrul mai mic de aciuni impune un pre de emisiune mai ridicat (pentru a se atinge suma total a emisiunii) ceea ce poate prejudicia succesul activitii de plasare a aciunilor pe pia. Pentru creterea capitalului n numerar exist i posibilitatea creterii valorii nominale a vechilor aciuni. Acest proces presupune apelul la acionarii existeni i acordul lor de a suplimenta cu fonduri capitalul social. 24

Acest procedeu este greu de realizat, att datorit dispersiei acionarilor pe teritoriu, ct i necesitii convingerii lor s aduc noi capitaluri. Emisiunea de noi aciuni este o operaiune mai uoar. Aciunile emise pe pia pot fi cumprate de oricine, dar vechii acionari au dreptul preferenial de cumprare. Ambele metode de cretere a capitalului prin noi aporturi n numerar conduc la rezultate identice. CRETERI DE CAPITAL PRIN INCORPORAREA REZERVELOR Profitul anual raportat prin bilan de ctre societile comerciale este folosit i pentru constituirea / sporirea rezervelor. Cnd aceste rezerve ating un anumit nivel, societatea poate decide ncorporarea lor n capitalul social, emind noi aciuni care se distribuie gratuit acionarilor. Coninutul acestei operaiuni const n virarea la capitalul social, a unor sume contabilizate anterior n contul de rezerv.
OBSERVAIE! Creterea de capital prin ncorporarea rezervelor nu aduce resurse financiare noi pentru societatea comercial; ea este o operaiune fr flux financiar ntruct i pn la ncorporarea n capitalul social ntreprinderea dispunea de sumele respective contabilizate la rezerv.

Sub aspect tehnic, operaiunea de cretere a capitalului prin ncorporarea rezervelor se poate realiza n dou variante: prin creterea valorii nominale a vechilor aciuni sau prin emisiune de noi aciuni de aceeai categorie i valoare nominal cu cele existente anterior. Prin creterea capitalului social ntreprinderea i poate garanta mai bine creditele primite. Rezervele aparin acionarilor i deci, ar putea s fie distribuite acestora dar aceasta ar echivala cu o micorare a capitalului (restituire de capital) i indirect, cu o reducere a capacitii de rambursare a creditelor. ncorporarea rezervelor acioneaz astfel, ca o ngheare a capitalului total cu consecine favorabile asupra garantrii creditelor. Distribuirea gratuit de aciuni ctre acionarii existeni nu este dect aparent, pentru c rezervele aparineau de drept tot acionarilor. Operaiunea de distribuire de noi aciuni (gratuit) nu face dect s activeze un drept latent, aciunile cuvenindu-se de drept acionarilor.
OBSERVAIE! Dreptul de atribuire i exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat n Caietul de seminar aplicaii numerice, probleme propuse i soluii !!!

CRETERI DE CAPITAL PRIN CONVERSIA DATORIILOR 25

Creterea de capital prin conversia datoriilor este proprie marilor societi comerciale care, anterior, au contractat mprumuturi obligatare, emind obligaiuni convertibile n aciuni. Emisiunea de obligaiuni convertibile n aciuni se poate realiza numai de societile care au cel puin doi ani vechime i dou bilanuri legal aprobate. Cu prilejul emisiunii se stabilete termenul n care se poate face conversia (de regul nu depete cinci ani din momentul emisiunii) precum i raia de conversie ce va fi utilizat. Obligaiunile convertibile au o remuneraie mai slab dect alte tipuri de obligaiuni. Emitentul le poate lansa pe pia la o rat a dobnzii mai sczut dect la obligaiunile clasice, tocmai ca urmare a clauzei de conversie; convertite n aciuni deintorii pot obine ctiguri mai substaniale n eventualitatea c ntreprinderea obine rentabiliti ridicate.

OBSERVAIE! Obligaiunile convertibile n aciuni sunt preferabile obligaiunilor simple cci permite deintorului, dup convertire, s beneficieze de eventuala cretere economic a societii comerciale. n acelai timp, aciunile convertibile sunt preferabile i aciunilor cci dac nu sunt convertite rmn totui obligaiuni aductoare de cupoane anuale sigure. Convertirea se realizeaz cu prilejul unei creteri de capital cnd, creanierul pierde calitatea de obligatar, devenind acionar.

5. MPRUMUTUL OBLIGATAR mprumutul obligatar este un contract de credit, o modalitate de procurare a resurselor financiare necesare asigurrii creterii economice i respectrii unor obligaii de pli asumate. El este accesibil numai marilor societi pe aciuni sau statului. Pentru a emite un mprumut obligatar societile pe aciuni trebuie s ndeplineasc o serie de condiii, cum ar fi: - s aib cel puin doi ani de existen i dou bilanuri legal aprobate de organele fiscale; - s ofere garanii obligatarilor: direct - prin patrimoniul propriu; indirect - prin mijlocirea unor teri, precum bnci, consorii bancare etc. mprumutul obligatar prezint avantajul esenial, neacordat de celelalte forme de creditare, c remuneraia (cupoanele) se deduce din profitul impozabil. Pentru puterea public sau diverse instituii ale statului recurgerea la mprumutul obligatar urmrete finanarea investiiilor statului sau acoperirea deficitului bugetar prin mijloace mai sntoase dect apelul la credite interne sau externe.

26

Obligaiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de ctre o societate pe aciuni sau o instituie guvernamental, a crei rambursare este n mod obinuit garantat prin bunuri patrimoniale sau ipoteci. n timp ce pentru emitent obligaiunile reprezint datorii care genereaz pli periodice sub form de dobnzi, pentru subscriitori ele reprezint drepturi de crean. Cumprarea obligaiunilor reprezint un credit acordat emitentului, care trebuie rambursat n cursul unei perioade de timp conform contractului i care genereaz remuneraii sigure la nivelul pieei, fr asumarea de riscuri din partea creditorilor. n caz de faliment al societii, obligatarii au dreptul de aciune n justiie pentru recuperarea drepturilor lor (mprumutul plus dobnda). Remuneraia investitorului se materializeaz n dobnzi care se pltesc periodic sub form de cupoane.

de unde rezult:

Principalele elemente ale unui mprumut obligatar sunt: - suma mprumutului. Societatea comercial stabilete suma mprumutului (nu este limitat juridic) n funcie de nevoile de fonduri i capacitatea de rambursare. n practic suma mprumutului obligatar este condiionat de situaia de pe piaa financiar, adic de posibilitile de absorbie ale acesteia. - durata mprumutului. Se stabilete n funcie de nevoile de acoperit i constana temporal a acestora, dar i de condiiile pieei financiare. - rata dobnzii. Se stabilete n funcie de randamentul cerut de investitori, de rata dobnzii pe piaa financiar, de riscul estimat n activitatea societii comerciale i de durata mprumutului. Dup estimare, rata dobnzii se nscrie pe faa obligaiunii, servind drept baz de calcul pentru remuneraie. Nivelul ratei dobnzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligaiunile s se vnd ntr-un termen rezonabil. - valoarea nominal a obligaiunilor este cea nscris pe titlu i la care se calculeaz dobnda, anual sau semestrial, sub form de cupoane. - preul de emisiune reprezint suma pltit de cel ce cumpr o obligaiune. Pentru societatea comercial suma mprumutului obligatar este egal cu produsul dintre preul de emisiune nmulit i numrul obligaiunilor puse n vnzare. Preul de emisiune poate fi mai mare (cu prima 27

de emisiune), egal sau mai mic dect valoarea nominal a obligaiunilor. Diferena dintre valoarea nominal i preul de emisiune formeaz prima de emisiune. - preul de rambursare sau valoarea de rambursare este suma pe care o pltete societatea deintorului de obligaiuni la scadena mprumutului. Preul de rambursare poate fi egal sau mai mare dect valoarea nominal a obligaiunilor. Rambursarea obligaiunilor la un pre mai mare dect valoarea lor nominal aduce un beneficiu deintorului, care se numete prim de rambursare. Rambursarea (amortizarea) unui mprumut obligatar se poate face n mai multe modaliti, n funcie de prevederile contractului de emisiune: - prin anuiti constante i amortizri variabile; - prin amortizri constante i anuiti variabile; - integral la scaden; - prin rscumprri la burs. n cazul amortizrii (rambursrii) prin anuiti constante, societatea comercial vars n fiecare an o sum constant reprezentnd amortismente plus dobnzi n vederea stingerii treptate a datoriei. Pentru determinarea anuitii constante, literatura de specialitate precizeaz urmtoarea relaie: A=K D t 1 (1 + D )

unde:

A - anuitatea (amortismentul anual plus dobnda); K - suma mprumutului obligatar; D - rata dobnzii mprumutului; t - durata mprumutului. Amortizarea anual se calculeaz n fiecare an, ca diferen ntre anuitatea constant i

dobnda calculat la restul mprumutului nerambursat. n cazul rambursrii prin amortizri constante, societatea mprumutat va rambursa n fiecare an trane egale din mprumut. De aceast dat, capitalul rambursat este egal n fiecare an, iar dobnda scade de la un an la altul. Prin urmare, cheltuielile financiare sunt mai mari la nceputul anilor de rambursare i descresc treptat ctre sfritul duratei mprumutului. Rambursarea integral a mprumutului n ultima zi a duratei acestuia devine tot mai utilizat din motive de simplificare a gestiunii financiare. Pentru societatea mprumutat, acest tip 28

de rambursare prezint avantajul dispunerii de capitalul mprumutat pe toat durata de acordare a acestuia, trezoreria nefiind afectat dect de plata anual a dobnzilor. Costul procurrii acestui mprumut este cel mai ridicat, ntruct dobnda se calculeaz de fiecare dat la suma total a capitalului mprumutat. 6. MPRUMUTURI DE LA INSTITUII FINANCIARE SPECIALIZATE Apelul la organisme specializate presupune efectuarea de mprumuturi pe termen lung sau mijlociu de la bnci i alte instituii specializate. n aceste condiii, n multe ri operaiunile de creditare pe termen lung sunt preluate de stat, prin intermediul unor instituii financiare specializate. Principalele elemente caracteristice ale mprumuturilor acordate de ctre instituii financiare specializate: - mprumutul este unitar, nu fracionat ca n cazul obligaiunilor; - se stabilete un scadenar, prin contract, care poate prevedea i o perioad de graie; - rambursarea se face de regul n rate anuale sau semestriale constante, dei este posibil practicarea unor rate anuale degresive sau progresive; - dobnda se calculeaz la valoarea mprumutului rmas de rambursat; - se practic garanii reale sau cauiuni bancare; - cheltuielile de realizare a mprumutului sunt foarte sczute, fapt pentru care costul actual al operaiunii de creditare este apropiat de rata dobnzii. CREDITUL BANCAR Bncile acord n mod obinuit credite pentru investiii pe termen mijlociu i mai rar pe termen lung, acestea din urm fiind caracteristice instituiilor i organismelor financiare. Creditele bancare se acord pe baz de garanii ferme prezentate de debitori, fiind destinat acoperirii cheltuielilor de investiii n echipamente de producie cu durate de funcionare relativ reduse, amenajri, construcii uoare, cheltuieli pentru inovri, cercetri sau pentru operaiuni de export. Toate condiiile creditului se negociaz ntre banc i debitor: rata dobnzii, termenul de rambursare, eventuala perioad de graie, penalizri pentru nerespectarea clauzelor contractuale etc. ACORDAREA CREDITULUI BANCAR Costul creditului Vnzrile i cumprrile la intern, exporturile i importurile de bunuri i servicii pe credit presupun efectuarea unor cheltuieli n plus fa de preul efectiv al mrfurilor. Toate aceste cheltuieli care intervin n plus fa de preul efectiv al mrfurilor formeaz costul creditului. 29

Costul creditului depinde n primul rnd de mrirea dobnzii percepute. Nivelul dobnzii depinde, la rndul su , de o serie de factori, printre care menionm: - raportul ntre cererea i oferta de mrfuri pe piaa intern, precum i pentru mrfurile exportate pe credit, ca i cererea i oferta pentru diferite categorii de credit; - felul mrfurilor vndute / exportate n condiii de credit; - gradul de rentabilitate al mrfurilor vndute / exportate; - volumul operaiilor ncheiate; - politica dus la intern sau la extern de ara respectiv n materie de dobnzi; Un alt element al costului creditului n constituie primele de asigurare. Nivelul primelor de asigurare este stabilit n funcie de mai multe elemente, dintre care mai importante sunt: situaia cumprtorului / importatorului i a vnztorului / exportatorului; situaia economic i politic din interior (instabilitate, criz economico-financiar, diferite reglementri restrictive ori dimpotriv lipsa unei legislaii corespunztoare); durata i valoarea creditului acordat i de asigurat; natura mrfurilor; natura riscurilor de asigurat. Pe lng dobnda i prima de asigurare, n costul creditului se mai adaug comisionul pentru acordarea creditului de ctre banc, eventuale penalizri, n situaia n care se ntrzie cu rambursarea ratelor de credit sau a creditului integral, etc. Dobnda bancar Dobnda reprezint o sum de bani care se pltete pentru un credit (mprumut) acordat de o banc comercial sau care se ncaseaz de cel care depune o sum spre pstrare la vedere sau la depozit (la termen) la o banc sau alte instituii de credit. Sunt cunoscute mai multe categorii de dobnzi, dup cum urmeaz: - dobnd anticipat care se percepe n momentul acordrii creditului intern sau extern; - dobnda compus, care, dei calculat, nu se ncaseaz la sfritul perioadei pentru care s-a efectuat calculul (de exemplu, lunar) ci este lsat n continuare n cont sau depozit, pentru a produce la rndul su dobnd, ntocmai ca suma depus iniial la banc; - dobnda convenional sau negociat este fixat prin nvoial (negociere, tratative); - dobnda invariabil sau nevariabil, al crui procent rmne neschimbat pe toat perioada creditului acordat sau depozitului constituit; - dobnda legal, aceea pe care debitorul (cel care s-a mprumutat) trebuie s o plteasc conform legii sau altor acte normative. Se practic n situaia n care procentul dobnzii nu a fost convenit ntre pri, ci s-a menionat n contractul de credit dobnda legal.

30

- dobnda nereciproc, este calculat n procente diferite: unul pentru operaiunile din debitul contului curent bancar i altul pentru operaiunile n creditul acestui cont; - dobnda reciproc, acelai procent de dobnd, calculat de bnci operaiunilor nregistrate ca debitoare / creditoare n conturile deschise de clientela lor; - dobnda simpl decursiv, care se achit odat cu suma mprumutat, la sfritul perioadei pn la care a fost acordat creditul. Costul creditului bancar Mrimea costului creditului bancar respectiv, suma dobnzii (SD) depinde de trei factori: volumul creditului (C), rata dobnzii (D), i timpul de creditare (T). dac T (exprimat n ani ntregi)>1 SDh = Ch D C C C D C ; AC = ; SRh = + h ; C h = C ( h 1) 100 T T 100 T CD CD ; AC = C ; SR = C + ; 100 100

dac T (exprimat n ani ntregi)=1 SD =

dac T (exprimat n ani ntregi)<1 SD = C D T C D T ; AC = C ; SR = C + ; 100 360 100 360

unde : h - anul creditului SRh - suma anual de rambursat; AC - amortismentul creditului; SDh - suma anual a dobnzii; Ch - creditul anului h
OBSERVAIE! Dac un credit bancar, acordat pe mai muli ani, se ramburseaz i se pltesc dobnzile abia la scadena final, apare posibilitatea capitalizrii dobnzilor anuale. Volumul dobnzii se calculeaz att asupra creditului iniial, ct i asupra volumului dobnzilor calculate dar nepltite. Dobnda compus intervine, atunci cnd la sfritul fiecrei perioade de plasament dobnzile se adaug la capital genernd nsi dobnd n condiiile contractului iniial.

31

7 LEASING-UL Leasing-ul este o form de a efectua o investiie de ctre un agent economic (denumit n continuare beneficiar), fr ca el s recurg n mod explicit, la credite. Sintetiznd definiiile ntlnite n literatura de specialitate, n esen leasing-ul, exprim un singur lucru: achiziionarea de ctre o societate specializat (financiar) de la furnizori a unor bunuri i nchirierea acestora unor beneficiari (care nu dispun de resursele bneti necesare achiziionrii lor direct de la furnizor). nchirierea se face pe o perioad dat pe baza unui contract care stipuleaz condiiile de plat, cuantumul ratelor, obligaiile prilor i condiiile de transfer al bunului n proprietatea beneficiarului la opiunea acestuia. Privit prin prisma societii de leasing, operaiunea reprezint o cumprare a unui bun cu scopul nchirierii urmat de o nchiriere n scopul vnzrii. Deci, leasing-ul este o operaiune de finanare (creditare), pe baza unui contract specific, prin intermediul cruia utilizatorul poate folosi un bun n schimbul promisiunii de a plti chiria aferent i eventual, de a achiziiona n final bunul (transferul dreptului de proprietate contra achitrii ratei reziduale). Din punctul de vedere al beneficiarului, leasing-ul este o form de creditare n cadrul cruia sumele necesare achiziionrii bunului se obin din exploatarea acestuia, iar rambursarea lui (a creditului) se face ealonat, sub forma ratelor de leasing i a preului rezidual (rata rezidual) achitat n final. Creditul obinut este ns sub form de echipamente i nu bneasc. Deci, pentru beneficiar leasing-ul este o afacere pe banii societii de finanare, el asigurnd managementul afacerii. Tot din acest unghi de vedere, leasing-ul apare ca o vnzare n rate n cadrul creia dreptul de proprietate se poate transfera odat cu ultima rat. Criteriul de difereniere a operaiunilor aferente unui contract de leasing fa de un contract de nchiriere l reprezint posibilitatea de dobndire ulterioar a dreptului de proprietate asupra bunului de ctre beneficiar. Leasing Ratele de leasing (chiria) 1. Calculul ratelor se stabilesc n funcie de preul de plat de achiziie al bunului i a unor elemente predefinite (dobnd, profit, TVA etc. La finele perioadei de locaie 2. Dreptul de bunul poate trece n posesia proprietate beneficiarului n baza chiriei pltite i a unui pre rezidual. Criterii nchiriere Chiria se stabilete n funcie de condiiile existente pe pia i reprezint contravaloarea dreptului de folosin. Bunul nchiriat nu poate trece n proprietatea chiriaului la sfritul locaiei (dect n baza unui contract distinct de vnzare-cumprare).

32

Diversitatea formelor operaiunilor de leasing poate fi structurat n anumite clase n funcie de durat, prile participante, ponderea ratelor n preul net de vnzare .a. Astfel, n funcie de durata nchirierii avem: - leasing pe termen scurt (renting, hire); - leasing pe termen mediu (equipment leasing); - leasing pe termen lung (plant leasing). Leasing-ul pe termen scurt - const n nchirierea bunurilor pe o durat de cteva ore, zile sau luni, la mai muli beneficiari n vederea amortizrii ct mai urgente.
OBSERVAIE! Exist unele forme intermediare de leasing pe termen scurt, cum ar fi operaiunile hire i renting. Acestea ns nu ndeplinesc condiia esenial a unui contract de leasing, aceea de a nu fi revocat de nici una din pri. Prin hire se nelege nchirierea unor mijloace de transport sau echipamente cu ora i ziua, inclusiv a service-ului aferent. Prin renting se realizeaz o nchiriere revocabil pe scurt durat, dar mai lung dect n cazul operaiunii de tip hire.

Leasing-ul pe termen mediu - presupune amortizarea bunului, prin nchirierea consecutiv a acestuia la mai muli beneficiari, pe termene scurte de 2-3 ani. Leasing-ul pe termen lung - se practic frecvent pe piaa bunurilor imobiliare pentru cldiri complet utilate, durata fiind de cca. 20 - 30 de ani. n fapt, durata normal de leasing corespunde celei de funcionare normal a bunului, urmnd ca dup perioada de nchiriere, beneficiarul s poat opta pentru cumprarea acestuia la un pre inferior celui iniial. n funcie de prile participante la contract, distingem: - leasing direct, n care finanatorul este i furnizorul (productorul); - leasing indirect, n care finanarea i revine unei societi specializate. n funcie de ponderea ratelor n preul de vnzare a bunului, distingem: - leasing funcional (operaional), care presupune recuperarea n perioada de locaie doar a unei pri din bunul nchiriat. Durata locaiei este mai redus dect cea de funcionare a bunului; - leasing financiar, care urmrete recuperarea integral a valorii bunului n perioada de locaie i obinerea unui profit. La sfritul acestei perioade, beneficiarul poate opta pentru 33

intrarea n posesie a bunului prin achitarea valorii reziduale. Specificul acestei forme de leasing const n faptul c societatea de leasing, de obicei nu alege, nu produce i nici nu livreaz bunul, doar achiziioneaz bunul sau dreptul de proprietate i folosin de la furnizor. Bunul urmeaz a fi livrat beneficiarului direct de ctre furnizor. Excepie face situaia n care furnizorul este i titularul operaiunilor de leasing. Dup modul de calcul al costurilor pe baza crora se calculeaz ratele de leasing, distingem: - leasing-ul net, n care ratele se calculeaz numai pe baza preului net de vnzare a bunului, chiria incluznd preul folosinei; - leasing-ul brut (full service leasing), n care ratele includ cheltuielile de asigurare, ntreinere i reparaii ale bunului. Aceast form de leasing se ntlnete frecvent la instalaiile complexe sau acolo unde se dorete cucerirea pieei. Ea reprezint o modalitate de permanentizare a relaiilor dintre firme i adncire a colaborrii dintre ele. Exist i unele forme speciale de leasing, cum ar fi: - lease-back, este o form mascat de finanare a unei societi comerciale. Operaiunea const n urmtoarele: beneficiarul vinde un bun societii de leasing pe care apoi l nchiriaz de la aceasta, rambursnd astfel prin ratele de leasing creditul acordat (echivalent cu preul de vnzare al bunului); - leasing-ul experimental, presupune nchirierea bunurilor pe perioade scurte urmate de vnzarea lor, numai dac corespund exigenelor beneficiarului; - time-shering-ul reprezint o nchiriere pe timpi partajai. Se practic n turism prin nchirierea bazei materiale i n cazul tehnicii de calcul sau a unor mijloace de transport. Literatura de specialitate identific cteva scheme de derulare i finanare a operaiunilor de leasing. Schema clasic este aceea n care finanatorul dispune de resurse financiare proprii, pe care le antreneaz n finanarea achiziiei bunului care va face obiectul contractului de leasing.

34

Fig. Schema operaiunilor de leasing cu surse proprii ale finanatorilor

Bunul este achiziionat din surse financiare proprii, iar n structura ratelor de leasing va apare dobnda pe care beneficiarul ar plti-o unei bnci dac ar achiziiona un credit. Aceast dobnd va acoperi riscul de plasament al sumelor antrenate. Adeseori, dobnda perceput acoper i profitul vizat de finanator din operaiune. Ea trebuie s fie atractiv pentru beneficiar. Alt schem de derulare i de finanare este cea n care societatea de leasing finaneaz operaiunile pe baza unor surse financiare atrase (de regul de la bnci). n acest caz, dobnda perceput de banc este transferat beneficiarului n cadrul ratelor de leasing. Aceasta este schema cea mai ntlnit n practic, ntruct volumul majoritii operaiunilor de leasing depete potenialul financiar al societilor specializate n operaiunile de leasing. O alt form de leasing, denumit leasing leveraj, este utilizat frecvent n tranzaciile cu echipamente de mare valoare, n care societatea de leasing finaneaz doar o parte din valoarea bunului, restul fiind acoperit de diferii creditori (societi de finanare), care n schimbul unei dobnzi, i vor recupera sumele avansate, direct din ratele de leasing ncasate de la beneficiari. Garania rambursrii sumelor o reprezint garaniile oferite n cadrul contractului de leasing de ctre beneficiarul societii de leasing.

Fig. Schema operaiunilor de leasing leveraj

35

Uneori furnizorul livreaz bunul pe credit, urmnd a recupera contravaloarea lui pe msura ncasrii ratelor de leasing de la beneficiar.

Fig. Schema operaiunilor de leasing cu livrare pe credit

n practic sunt situaii n care beneficiarul de leasing nu ndeplinete condiiile solicitate de ctre finanator pentru a putea beneficia de contractarea n leasing a unui bun. De aceea, pentru a derula contractul n condiii optime, exist posibilitatea s se asocieze n participare cu o alt societate comercial, care devine titular al contractului de leasing. Contractul de leasing va fi ncheiat cu societatea care deine garaniile necesare derulrii operaiunii i se va stipula n mod expres posibilitatea subnchirierii sau exploatrii n comun cu alte societi comerciale a bunului care face obiectul contractului.

III. EFICIENA ECONOMIC

1. CONCEPTUL DE EFICIEN Orice strategie investiional presupune mai multe variante, caracterizate printr-o multitudine de aspecte tehnice, economice, sociale etc. Pentru stabilirea variantei optime, aceasta trebuie apreciat printr-un sistem de indicatori de eficien economic, incluznd ct mai multe criterii de evaluare. Orice activitate este, n acelai timp, consumatoare de resurse i productoare de efecte. Nivelul limitat al resurselor materiale i de munc genereaz cerina economicitii folosirii lor, n sensul asigurrii unor randamente maxime sau unor consumuri ct mai reduse. n expresia sa cea mai general, eficiena este redat de relaia dintre rezultatele obinute, ntr-o anumit activitate (Ai) i cheltuielile de resurse cu respectiva activitate.

36

Fig. Tipuri de corelaii de eficien

Totodat, caracterizarea nivelului de eficien al activitii (Ai) presupune raportarea (studiul comparativ) la o baz de comparaie (A0) care poate fi nivelul atins n alte activiti similare, sau variante de proiect, mrimi nominative predeterminate etc. Ri / Ro - consum de resurse (eforturi) pentru activitatea i/o; Ei/Eo - efecte generate de activitatea i/o; Conform acestei scheme, studiul eficienei unei activiti are la baz urmtoarele tipuri de corelaii: - comparaie ntre nivelul resurselor; - comparaie ntre nivelul efectelor; - comparaie de tip: efort / efect i efect / efort; - comparaie ntre nivelurile de eficien. n practic i n studiile de specialitate noiunea de eficien este prezentat avnd dou sensuri: - acela de maximizare a performanelor (rezultate dintre cele mai mari); - acela de maximizare a efectelor (n raport cu resursele alocate sau consumate). Ultimul sens este cel mai concludent deoarece evideniaz efectul util pe unitatea de resurs alocat (E/R) sau invers, efortul depus pentru obinerea unei uniti de efect (R/E). Privit, deci, prin prisma laturii sale concret aplicative, eficiena se poate defini ca un raport obiectiv, cantitativ, ntre efectele i eforturile depuse n vederea obinerii lor. e= E - maxim, adic maximizarea efectelor obinute pe unitatea de resurs alocat / R R - minim, adic minimizarea consumului de resurse pe unitatea de efect obinut. E

consumat; e=

37

Din punct de vedere cantitativ, corelaia dintre eforturi i efecte se exprim prin indicatori de eficien care, de regul, mbrac forma de raporturi matematice. Pentru a caracteriza eficiena unei activiti n toat complexitatea sa, este necesar s se foloseasc un sistem de indicatori care s pun n eviden toate corelaiile posibile ntre eforturi i efecte. 2. NECESITATEA CALCULELOR DE EFICIEN ECONOMIC Calculele de eficien necesit stabilirea att a cheltuielilor, ct i a efectelor sau rezultatelor aferente proiectului. Cheltuielile de investiii se stabilesc cu rigurozitate, pentru c, din momentul concretizrii lor n construcii, utilaje etc., ele devin ireversibile, n cele mai multe cazuri nefiind posibil redirecionarea spre alte domenii lor n condiii avantajoase. Erorile svrite n privina investiiilor sunt de costisitoare, genernd irosirea unor resurse importante sau crearea unor cheltuieli mari pentru remedieri, refaceri etc. Pentru estimarea efectelor economice ale unui proiect de investiii, se opereaz cu informaii previzionate pe un orizont de timp destul de ndelungat, specific duratei de via a obiectivului. n domeniul investiiilor se opereaz cu dou tipuri de informaii: - privind costurile de investiii (informaii aproape certe); - referitoare la privind efectele ce se vor obine pe seama investiiilor (informaii sub form de valori-mrimi, niveluri previzionate). Din strategia de dezvoltare adoptat, pentru orice tip de aciune sau investiie, se pot identifica scopul i obiectivele urmrite. Astfel, se poate determina cu suficient exactitate efortul investiional necesar. Dar, obinerea efectelor scontate pe seama investiiilor, a rentabilitii i n general a eficienei lor aparine viitorului i prezint un apreciabil grad de incertitudine, de risc.
OBSERVAIE! Pentru ca profitul i rata rentabilitii s asigure o baz de alegere a unei investiii, este necesar ca ele s fie ajustate cu riscul posibil. Numai astfel investitorul i poate fundamenta deciziile ct mai aproape de realitate, evitnd totodat, eecurile!

Pentru a preveni sau a cunoate consecinele nefavorabile, se fac o serie de calcule, bazate pe probabiliti i simulri, prin care se estimeaz modificri n privina preului de desfacere, a evoluiei cererii pe pia, a fluxurilor de venituri anuale, cantitii ce va fi produs n fiecare an, duratei de via economic a proiectului sau produsului, gradul de utilizare a capacitii de producie etc. ntotdeauna cererea de investiii este, practic, mai mare, dect posibilitile de a fi satisfcut din fondurile i resursele proprii disponibile. Prin urmare, resursele de investiii au un caracter 38

limitat, restrictiv, iar obinerea de credite bancare n acest scop presupune un cost relativ mare. n acest context, i instituiile financiare i bncile care acord credite caut s analizeze mai multe direcii i proiecte n care s fie plasate i fructificate fondurile lor, care se pot finaliza cu efecte utile diferite de la o aciune la alta. n mediu complex, n care urmeaz s se adopte decizia de investiii, corelat cu interesul oricrui investitor de a asigura o profitabilitate ct mai mare a investiiei sale , este evident necesitatea evalurii oricrui proiect din punct de vedere al eficienei economice.
OBSERVAIE! Promotorul investiiei, interesat n obinerea unui ctig (profit) ct mai mare, studiaz condiiile n care va funciona noul obiectiv i factorii care vor influena asupra rezultatelor obinute. Pentru aceasta apeleaz la studiul de marketing, n care se cerceteaz evoluia cererii i consumului viitoarelor sale produse, situaia (evoluiei) preurilor, problemele aprovizionrii cu materii prime etc.

ntruct viitorul este incert, n calculele de eficien intr i evaluarea riscului pe care l implic investiia, risc ce urmeaz s fie asumat de ntreprindere, banc, stat etc., practic de cei care fac cheltuiala respectiv.

3. CORELAIA DINTRE EFECTELE ECONOMICE I RESURSELE INVESTIIONALE Literatura de specialitate evideniaz faptul c dependena efectelor economice utile de mrimea eforturilor investiionale, pentru acelai proiect de investiii conceput n mai multe variante de realizare, este de regul de tipul curbei n S: la creteri mici, nesemnificative, de eforturi de la o variant la alta, nu se poate spera s se obin sporuri substaniale de efecte; efectul util are, de regul, o msur finit; la un moment dat se produce fenomenul de saturare. Domeniul de soluii eficiente este cuprinztor, are o sfer larg de reprezentare, dar varianta optim este unic determinat, identificat ntr-un context dat, prin volumul resurselor ce pot fi alocate , sau prin mrimea efectului ce se dorete a fi obinut. Dependena efectelor de eforturi este o funcie matematic de forma: E = f(R). Analiza corelaiei bidimensionale efect / efort scoate n eviden un cmp de eficien privit ca loc geometric al tuturor punctelor de coordonate (E, R) care caracterizeaz o aciune drept favorabil pentru ntreprinztor. Pentru a-l delimita trebuie s-i definim limitele.

39

Fig. Corelaia efecte-efort

- limita minim (pragul dintre eficient i ineficient) este atins atunci cnd valoarea ctigurilor (venituri brute, ncasri) este egal cu valoarea resurselor consumate, altfel spus, profitul este egal cu zero. - expresia sa matematic este o funcie liniar: E = R, unde - factor de proporionalitate. n cazul dat, are valoarea unu, deci dreapta E = R este prima bisectoare n cadranul I. Pentru trasarea curbei optime S se introduc urmtoarele condiii: - pentru resurse alocate / consumate zero efectele vor fi de asemenea zero; - pentru condiiile tehnice i organizatorice date, efectul E crete odat cu sporirea alocrii resurselor (R), dar evoluia sa este diferit n raport cu un nivel optim de alocare. Matematic, nseamn c funcia este monoton cresctoare:

E > 0 pentru E=f(R). R

- funcia admite un punct de inflexiune (EII= 0), astfel c pe intervalul (O,R) funcia este convex, iar pe intervalul (R,LS) devine concav. n prima parte, sporul de efecte pe unitatea de efort evolueaz uniform accelerat, iar peste pragul R de alocare a resurselor, n aceleai condiii tehnico-organizatorice date, apare un fenomen de decelerare; - dac alocarea resurselor crete continuu fr mutaii de ordin tehnico-organizatoric, de ordin calitativetc., sporul de efecte pe unitatea de resurs alocat tinde s se anuleze (sau chiar s ia valori negative). Deci, funcia tinde ctre un plafon maxim (K), astfel c: lim E = K
R

- limita maxim a cmpului de eficien, pornind de la premisele enunate, poate fi considerat curba C. Caracteristicile acesteia sunt: 40

- intervalul (O,Li) curba arat o activitate ineficient, datorit alocrii insuficiente de resurse; - intervalul (Li,Ls) curba evolueaz deasupra limitei minime de eficien, delimitnd superior cmpul de eficien. Acest interval are dou zone distincte: - intervalul (Li, R) - caracterizat printr-o cretere rapid a efectelor n raport cu sporirea alocrii de resurse; - intervalul (R,Ls) - caracterizat prin fenomenul de decelerare a eficienei, dei n valoare absolut efectele sunt considerabile. 4. INDICATORI DE EVALUARE I ANALIZA A EFICIENTEI ECONOMICE A INVESTITIILOR LA NIVEL MICROECONOMIC CONCEPTUL DE INDICATOR Termenul indicator are n vedere un instrument cu ajutorul cruia s se poat reda starea unui sistem la un moment dat. Rolul indicatorului este s atrag atenia asupra condiiilor concrete n care funcioneaz sistemul ntr-o anumit perioad. Neluarea n considerare / ignorarea informaiilor furnizate de indicatorul n cauz poate conduce la o funcionare ineficient a sistemului, la o degradare a acestuia si chiar la blocarea sa. Din punct de vedere investiional, o societate comercial se poate afla n mai multe ipostaze: - societatea comercial / firma poate realiza investiii pentru construirea unor uniti noi n cadrul programului su de dezvoltare; - societatea comercial / firma poate realiza investiii pentru modernizarea, dezvoltarea, reutilarea sau reprofilarea unor capaciti de producie existente; - societatea comercial / firma poate realiza unele investiii sub form de plasamente de capital n procurarea de aciuni, obligaiuni de la alte societi comerciale sau de pe piaa secundar de capital. Scopul acestor plasamente poate fi dual: de a ajunge s aib o influen notabil n cadrul altei societi de unde provin aciunile, fie n scopul obinerii de dividende. Spre deosebire de alte procese economice, procesul investiional se nscrie ca un proces complex, care antreneaz un volum mare de capital, l disloc din circuitul economic pe perioade mari de timp, urmnd ca efectele s se materializeze abia dup punerea n funciune a capacitilor de producie proiectate i realizate. n vederea evitrii acestei situaii extreme se impune identificarea unor instrumente adecvate, care n fond, nu sunt dect indicatorii eficienei economice a investiiilor. 41

Eficiena economic, asociat cu cea de investiii de capital, presupune asimilarea unei idei ce condiioneaz unele aspecte teoretice ulteriore, i anume ideea pluritii de variante: - niciodat n realizarea unei investiii, a unui plasament de capital etc., nu se pleac fr studierea prealabil a dou, trei sau chiar mai multe variante de investiii, fiecare cu avantajele i dezavantajele sale, ncercnd ca prin intermediul indicatorilor de eficien economic a investiiilor s fie identificat n final varianta cea mai convenabil, mai eficient. Un fenomen, un proces economic va fi caracterizat de un numr mai mare sau mai mic de indicatori, n funcie de gradul su de complexitate, existnd posibilitatea ca n cadrul aceleiai variante, unii dintre indicatori s fie favorabili iar alii s fie nefavorabili. n aceste situaii, se impune dublarea calculelor economice de efectuarea unei analize economice corespunztoare. Sistemul indicatorilor eficienei economice a investiiilor cuprinde patru mari grupe, de dup cum urmeaz: - indicatori cu caracter general; - indicatori de baz; - indicatori specifici diferitelor obiective i ramuri: - indicatori suplimentari. INDICATORI CU CARACTER GENERAL n cadrul acestei grup se pot enumera urmtorii indicatori: Capacitatea de producie. Acest indicator exprim producia maxim ce poate fi obinut ntr-o perioad de timp, n condiii normale de funcionare a capitalului fix, de utilizare a resurselor umane i materiale i a unui anumit coeficient de schimburi. Notat prin q capacitatea de producie se exprim, n general, n uniti fizice de producie, respectiv buc, tone, ml., m2, m3 etc. Aceeai capacitate de producie poate fi exprimat i n uniti valorice: Q = qj pj
j =1 n

n care: Q - capacitatea de producie exprimat valoric; qj - capacitatea fizic de producie a sortimentului j; pj - preul sortimentului j de producie. Acest lucru se poate ntlni mai des n situaii n care producia este eterogen, fiind alctuit din mai multe sortimente de producie.

42

Capacitatea de producie este un indicator de volum, care concretizeaz de fapt un prim efect al efortului investiional fcut, oferindu-ne o imagine de ansamblu, global asupra mrimii obiectivului. Numrul de salariai. Acest indicator trebuie cunoscut nc din faza de proiectare, el stabilindu-se n corelaie direct cu producia, productivitatea muncii i coeficientul de schimburi. Totodat, indicatorul amintit trebuie cunoscut i n structur, pe categorii de specialiti (muncitori, tehnicieni etc.). Costul de producie. Este unul dintre indicatorii cu o foarte mare putere de sintez, artnd de fapt condiiile concrete de efort economic, n care se va realiza producia proiectat. Acest indicator reflect calitatea activitii desfurate. Costul de producie trebuie cunoscut att la nivelul ntregii producii realizate, ct i la nivelul fiecrui sortiment de producie n parte, ca i pe unitatea de produs. Aprecierea eficienei economice se poate face fie calculnd cheltuielile de producie ce revin la 1000 U.M. de producie, fie lund n considerare cheltuielile materiale luate ca pondere n volumul total al cheltuielilor de producie etc. Profitul. Scopul urmrit de fiecare ntreprinztor este efectul net - profitul. Prin intermediul profitului ntreprinztorul asigur premisele necesare pentru creterea capitalului fix. Pe baza profitului, firmele au posibilitatea s calculeze unul dintre cei mai importani indicatori, i anume rata profitului (a rentabilitii), care de fapt arat ce capacitate are aceasta de a produce profit. Productivitatea muncii. O variant de investiii, orict de convenabil ar fi la ali indicatori de eficien economic, dac nu ofer i o productivitate competitiv, este greu de crezut c ar putea fi acceptat. n legtur cu acest indicator se cunosc numeroase relaii de calcul, dintre care amintim: W= Ft N q q Q ;W = ;W = ;W = s ;W = q Ft Ns q Ns

n care: W - productivitatea muncii; Ft - timpul necesar obinerii unei cantiti de producie; q - cantitatea de producie obinut ntr-o perioad de timp; NS - numrul de salariai; Q - valoarea produciei obinute.

43

n calculele de eficien economic, productivitatea muncii trebuie privit, din ce n ce mai mult, ca o cauz a produciei i nu ca efect al acesteia. Altfel spus, se va stabili la nceput cu ce productivitate se va lucra, nu se va atepta obinerea produciei care ulterior va fi mprit la numrul de salariai. Angajarea ulterioar a salariailor se va face pe baza criteriului de selecie al acestui indicator - productivitatea muncii. Rentabilitatea. n economia de pia, cel mai important indicator de eficien economic este rentabilitatea. n practic se mai numete profitabilitatea, respectiv rata rentabilitii sau rata profitabilitii. Literatura de specialitate indic mai multe formule de calcul, din care reinem: r= n care: r rentabilitatea; P - profitul obinut; C - cheltuieli de producie. n analiza economic se va opta pentru varianta care are rentabilitatea cea mai mare. n esen, rentabilitatea exprim conceptul clasic al eficienei economice, deoarece profitul concretizeaz scopul urmrit pe pia (efectul final al oricrei activiti productive), iar costul produciei sintetizeaz resursele (umane, materiale, financiare) consumate. INDICATORI DE BAZ Spre deosebire de indicatorii prezentai la grupa anterioar, indicatorii cunoscui de la alte discipline cu caracter economic, indicatorii de baz sunt proprii analizei eficienei economice a investiiilor i constituie cea mai important grup de indicatori, fr de care este de neconceput adoptarea unei judicioase decizii de a investi. Volumul capitalului investit. Acest indicator reflect efortul total economic pentru realizarea unui anumit obiectiv de investiii. Indicatorul se calculeaz astfel: I t = I d + I c + M 0 + Cs n care: It - volumul total al capitalului investit; Id - volumul capitalului destinat investiiilor directe; Ic - volumul capitalului destinat investiiilor colaterale; M0 - necesarul iniial de mijloace circulante; Cs - cheltuieli suplimentare (legate de pregtirea cadrelor, supravegherea lucrrilor etc.). P C

44

Dup cum se poate observa, n efortul investiional total al unui ntreprinztor intr valoarea investiiei directe (reflectat prin devizul general), investiiile colaterale (de natura cilor de acces rutiere, feroviare, asigurarea cu energie electric etc.), cheltuielile referitoare la dotarea iniial cu mijloace circulante, precum i cheltuielile suplimentare efectuate de ntreprinztor. n ceea ce privete materializarea propriu-zis a investiiilor, aceasta se concretizeaz n capital fix activ ct i n capital fix pasiv.
OBSERVAIE! Capitalul fix activ se refer la maini ,utilaje, instalaii care particip nemijlocit la procesul de producie i care hotrsc soarta acestuia. Capitalul fix pasiv se refer la diverse hale, cldiri care asigur funcionarea n bune condiii a capitalului fix activ. Evident, desfurarea unei activiti investiionale eficiente presupune ca ponderea cea mai mare a cheltuielilor de capital s fie dirijat ctre capitalul fix activ , care, aa cum s-a mai artat, hotrte soarta produciei!

Durata de realizare a lucrrilor de investiii. n cadrul acestei perioade de timp are loc materializarea eforturilor investiionale n capital fix. Specific acestei perioade este faptul c fonduri de valori nsemnate sunt dislocate din circuitul valoric fr ca acestea s produc ceva pn la finalizarea obiectivului. Iat de ce att constructorul ct i beneficiarul trebuie s colaboreze n aceast perioad i s identifice toate cile posibile ce au ca numitor comun reducerea duratei de execuie a obiectivului (d). O problem deosebit a acestei perioade de timp se refer la modul de ealonare a cheltuielilor de capital pe fiecare an n parte, din cadrul duratei de realizare. n acest context se va urmri ca partea cea mai mare a fondurilor s fie alocate ctre sfritul duratei de execuie. O alt problem specific acestei perioade de timp o reprezint eventualitatea punerii n funciune a unor capaciti pariale de producie. n situaia n care acest lucru este posibil, se va urmri o asemenea ealonare a fondurilor de investiii nct unele capaciti de producie s poat produce chiar n decursul duratei de realizare a obiectivului. Din cele artate mai sus, reiese c durata de realizare va trebui s fie ct mai mic, att pentru a atenua efectul imobilizrii capitalului n aceast perioad, ct i pentru a evita risipa i degradrile pe antierele de construcii, la care se adaug i o alt problem foarte important: cea a evitrii demodrii produselor.
OBSERVAIE!

45

O durat mare de realizare a lucrrilor de investiii poate conduce ca dup punerea n funciune a capacitii respective de producie, produsul s nu mai fie cutat pe pia sau s fie cutat dar sub ali parametri tehnico-economici i calitativi!

Durata de funcionare a obiectivului. Durata de funcionare a obiectivului ncepe n momentul punerii n funciune a acestuia i se sfrete odat cu scoaterea sa din funciune (dezafectarea acestuia). n cadrul duratei de funcionare a obiectivului distingem trei perioade de timp mai importante: - perioada de atingere a parametrilor proiectai; - perioada de funcionare normal; - perioada de declin. Reprezentarea grafic a perioadele enunate este urmtoarea:

Fig. Perioade de timp ale procesului investiional

unde: d - durata de realizare a investiiei; Da - durata de atingere a parametrilor proiectai; Dn - durata de funcionare normal; Dd - durata de declin; D - durata eficient de funcionare; Df - durata fizic de funcionare; Q - valoarea produciei; C - costul produciei.

46

Perioada de atingere a parametrilor proiectai trebuie redus, dac exist posibilitatea, avnd n vedere c pe aceast perioad de timp, profitul va fi mai mic dect cel proiectat (este de dorit s se ajung ct mai repede la nivelul profitului proiectat). Perioada normal de funcionare trebuie s stea n atenia investitorului n mod deosebit pornind de la ideea c, n condiiile n care aceasta va putea fi prelungit ct mai mult cu putin, efectele nete de profit vor fi mai mari. Se impune, deci, luarea unor msuri concrete pe linia asigurrii funcionrii n bune condiii a utilajelor, efectuarea la timp a reviziilor periodice i reparai curente, astfel nct aceast durat s fie prelungit pe ct posibil n detrimentul perioadei de declin, cnd profiturile ncep s scad. Dup punerea n funciune a unui obiectiv acesta desfoar o activitate eficient, n sensul c toate cheltuielile de producie vor fi acoperite, asigurndu-se i obinerea unui anumit profit (pn n momentul D). Peste momentul D, care de altfel se constituie sub forma unui prag de eficien, obiectivul ar mai putea funciona, ns veniturile provenite din realizarea produciei nu mai acoper cheltuielile. Investiia specific. Acest indicator sintetizeaz corelaia dintre efortul investiional i efectul obinut sub forma capacitii de producie. Indicatorul se poate calcula att pentru construcii noi, ct i pentru modernizri, dezvoltri, retehnologizri de capaciti de producie, sau n cazul n care se compar mai multe variante. n cazul obiectivelor noi: s= n care: s - investiia specific; It - volumul investiiei; qh - capacitatea de producie exprimat n uniti fizice. Calculnd acest indicator, din mai multe variante posibile de investiii, va fi preferat varianta n care indicatorul amintit nregistreaz valoarea cea mai mic. Uneori, diferena nregistrat la acest indicator ntre dou variante, poate conduce la a prefera varianta cu o investiie specific sensibil mai mare, dar care este justificat de o tehnologie mai bun, mai modern, cu un randament tehnic mai bun etc. n practic uneori, cnd producia viitorului obiectiv ce se va realiza este eterogen, se impune calculul acestui indicator n funcie de capacitatea de producie exprimat valoric: s= It Qh It qh

47

n care: s - investiia specific; It - volumul investiiei; Qh - capacitatea de producie exprimat valoric. n cazul modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii unor obiective existente, investiia specific se calculeaz astfel: sm = Im qmi q0

n care: sm - investiia specific pentru modernizri, dezvoltri, retehnologizri; qmi - capacitatea de producie exprimat n uniti fizice dup modernizare, dezvoltare, retehnologizare; q0 - capacitatea de producie existent nainte de modernizare, dezvoltare, retehnologizare. n aceast form de calcul, indicatorul n cauz reflect cte U.M. (efort de capital investit) revin pe unitate fizic (spor de capacitate) rezultat n urma modernizrii, dezvoltrii, retehnologizrii. Ca i n cazul construciilor noi i n cazul modernizrii, dezvoltrii, retehnologizrii, indicatorul se poate calcula i n funcie de sporul valoric de capacitate. Avnd avantajul calculului n funcie de capacitatea de producie exprimat fizic, indicatorul investiia specific are o sfer mare de aplicabilitate i un grad ridicat de relevan, ceea ce face ca acesta s fie prezent n toate calculele de fundamentare a eficienei economice a investiiilor pentru un obiectiv ce urmeaz a se realiza. Cu toate acestea, el are i unele limite dictate de faptul c se coreleaz efortul total de capital investit cu efectul de capacitate obinut numai la nivelul unui an. Din cauza acestui fapt, indicatorul investiia specific trebuie analizat mpreun cu ali indicatori, pentru a obine n final o imagine ct mai real asupra condiiilor de eficien economic n care se va realiza i va funciona un anumit obiectiv de investiii. Termenul de recuperare al investiiei. Acest indicator, ca i n cazul investiiei specifice, se poate calcula n mai multe situaii: Pentru construcia unor obiective noi: T= It Ph

n care: T - termenul de recuperare a capitalului investit; It - valoarea capitalului investit; 48

Ph - profitul anual. n acest mod de calcul, indicatorul reflect care este perioada de timp n care se va recupera capitalul investit din profitul anual obinut. Reprezentarea grafic a termenului de recuperare exprim un moment pe scara timpului n care efortul investiional este egalat de efect (profitul realizat)

Fig. Procesul de recuperare al investiiei

La acest grafic att valoarea produciei, ct i costul produciei sunt mrimi constante: Q - reprezint valoarea produciei obinute; C - costul produciei obinute. Suprafaa S1 reflect efortul de capital cheltuit n decursul perioadei de realizare; Suprafaa S2 (care de fapt este egal cu suprafaa S1) reprezint diferena dintre valoarea produciei i costul produciei pe o anumit perioad de timp. n fapt, egalitatea celor dou suprafee se produce la un moment dat pe scara timpului, care nu este altul dect termenul de recuperare (T) al capitalului investit.
OBSERVAIE! Dup cum se observ, n acest grafic am considerat c valoarea produciei anuale, ct i costul ei sunt mrimi constante. n realitate, att valoarea produciei ct i costurile nu sunt lineare n timp: rezult c nici profitul anual nu este constant n timp. Aspectul este justificat, cel puin de faptul, c imediat dup punerea n funciune a obiectivului are loc o perioad de atingere a parametrilor proiectai.

Deci, la nceputul perioadei de funcionare profitul anual va fi mai mic dect cel proiectat. Altfel spus, pe perioada atingerii parametrilor proiectai, apare o diferen ntre profitul proiectat i profitul realizat (diferen care sporete efortul investiional) deci, implicit, conduce la mrirea termenului de recuperare. Dar, uneori este posibil ca nc din perioada de realizare a obiectivului s poat fi puse n funciune unele capaciti pariale de producie. Aceste capaciti de producie vor realiza un profit 49

pn la punerea integral n funciune a obiectivului, profit care va diminua efortul investiional din anii respectivi. Un calcul corect al termenului de recuperare a capitalului investit ine cont de toate aspectele prezentate. n consecin, termenul de recuperare al capitalului investit se va calcula astfel: T= n care: T - termenul de recuperare; P - diferena dintre profitul proiectat i cel realizat n cadrul perioadei de atingere a parametrilor proiectai; P' - profitul suplimentar realizat n cadrul punerii n funciune a unor capaciti pariale de producie n cadrul duratei de realizare a obiectivului. Revenind la perioada de atingere a parametrilor proiectai, se poate spune c orice prelungire a acesteia atrage dup sine mrirea termenului de recuperare a investiiilor, aa cum rezult i din reprezentarea grafic urmtoare: I t + P P ' Ph

Fig. Schema detaliat a procesului investiional

Din suprafaa S2 (care ar fi trebuit s fie egal cu suprafaa S1) lipsesc poriunile haurate ceea ce reflect o anumit pierdere de profit datorit neatingerii parametrilor proiectai chiar din momentul punerii n funciune a obiectivului. n aceste condiii, termenul de recuperare (T) se deplaseaz n (TI), astfel nct pe distana (T-TI) va trebui s se obin un profit suplimentar care s permit egalizarea efortului de capital antrenat cu realizarea investiiei respective (echivaleaz cu recuperarea investiiei fcute).

50

Pentru modernizarea, dezvoltarea sau retehnologizarea unor obiective existente termenul de recuperare sintetizeaz corelaia dintre efortul de capital investit i efectul obinut sub forma sporului de profit anual ca urmare a modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii propuse. n consecin, termenul de recuperare a capitalului investit se va calcula astfel: T= Im Phmi Ph 0

n care: T - termenul de recuperare a capitalului investit n cazul unor modernizri, dezvoltri, retehnologizri de capaciti de producie; Im - valoarea capitalului investit pentru modernizarea, dezvoltarea sau retehnologizarea unui obiectiv investit; Phmi - profitul anual obinut n urma modernizrii, dezvoltrii, retehnologizrii obiectivului existent; Pho - profitul anual obinut de obiectivul existent nainte de modernizare, dezvoltare, retehnologizare.. Spre deosebire de cazul de calcul al termenului de recuperare a investiiei pentru realizarea unor obiective noi (n care indicatorul exprim n ci ani se va recupera investiia din profitul anual obinut) n situaia modernizrii, dezvoltrii, retehnologizrii, termenul de recuperare al investiiei reflect n ci ani se va recupera investiia din sporul de profit anual obinut ca urmare a investiiei respective. Sunt frecvente cazurile n care scopul urmrit este ca prin modernizare (eventual nsoit de retehnologizare) s se obin o reducere a costului de producie. n acest caz, efectul obinut ca urmare a investiiei respective l reprezint de fapt tocmai aceast economie la costurile de fabricaie. Indicatorul analizat se va calcula astfel: T= Im C h 0 C hm

n care: Cho - costurile de fabricaie nainte de modernizare, retehnologizare (mai mari); Chm - costurile de fabricaie dup modernizarea, retehnologizarea obiectivului respectiv (mai mici). n situaia calculului termenului de recuperare pentru modernizri, retehnologizri de capaciti de producie, trebuie luate n considerare i o serie de alte elemente, cum ar fi: - pierderea de profit datorat ntreruperii produciei pe durata de realizare a investiiei; - valoarea neamortizat a capitalului fix ce urmeaz a fi dezmembrat; - sumele obinute din valorificarea unor utilaje sau pri componente din acestea etc. 51

Influena elementelor enunate mai sus asupra termenului de recuperare a investiiei ar putea fi surprins prin urmtoarea relaie de calcul: T= I m + A V + Pp Phm Ph 0

n care: T - termenul de recuperare a capitalului investit pentru modernizri, dezvoltri, retehnologizri; Im - valoarea capitalului investit pentru modernizare, dezvoltare sau retehnologizare; A - amortizarea nerecuperat; V - veniturile obinute din valorificarea unor utilaje; Pp - pierderea de profit pe timpul realizrii investiiei. Coeficientul de eficien economic a investiiilor. Indicatorul sintetizeaz corelaia dintre profitul anual obinut n urma realizrii investiiei i efortul de capital investit. Pentru obiective noi. n situaia realizrii unor investiii pentru construcia de obiective noi, indicatorul se calculeaz astfel: e= Ph It

n care: e - coeficientul eficienei economice a investiiilor; Ph - profitul anual obinut ca urmare a realizrii investiiei; It - valoarea capitalului antrenat pentru realizarea obiectivului; Ca i n cazul termenului de recuperare, atunci cnd exist posibilitatea punerii n funciune a unor capaciti pariale de producie, efectele suplimentare obinute cu acest prilej trebuie s fie luate n considerare la calculul indicatorului. Pentru modernizri, dezvoltri sau retehnologizri ale unor obiective existente, indicatorul se va calcula astfel: e= Phm Pho Im

n care: e - coeficientul eficienei economice a investiiilor; Phm - Ph0 - este sporul de profit obinut n urma modernizrii, dezvoltrii, retehnologizrii fa de situaia existent; Im - valoarea capitalului investit pentru modernizarea, dezvoltarea, retehnologizarea unui obiectiv. 52

n cazul n care scopul investiiei fcute n modernizri, retehnologizri este reducerea costurilor de producie, indicatorul amintit se poate calcula astfel: e= C h 0 C hm Im

n care: Ch0 - Chm - economiile obinute la costurile de producie dup modernizare, dezvoltare, retehnologizare fa de situaia existent. Cheltuieli echivalente sau recalculate. Procednd la evaluarea eficienei economice a investiiilor pentru diversele variante posibile de urmat, frecvent ne ntlnim cu situaii n care o variant presupune n faza investiional un efort de capital mai mare comparativ cu alte variante, ns, dup punerea n funciune, costurile de exploatare se afl de fapt n relaie invers. Pe plan general, problema ridicat mai sus poate fi sintetizat astfel: Ii > Ij dar Chi < Chj. ntrebarea fireasc este pentru ce variant s se opteze: pentru o variant cu un efort mai mic de capital investit sau pentru alta cu un cost de exploatare anual mai mic? Se va opta pentru un cost investiional mic la achiziie sau pentru un cost de achiziie mai mare, n ideea unor economii ulterioare nregistrate la costurile de exploatare a obiectivului, n perioada de funcionare a acestuia? Indicatorul cheltuieli echivalente cuantific efortul total, att de investiii, ct i exploatare: K = It + Ch x D n care: K - cheltuielile echivalente; Ch- costurile anuale de producie; D - durata eficient de funcionare a obiectivului. Indicatorul analizat, este un indicator de efort economic i reflect efortul total (investiii i costuri de producie) necesar pentru realizarea i funcionarea viitorului obiectiv. Reprezentarea grafic a indicatorului este urmtoarea:

Fig. Diagrama indicatorului K

53

It reprezint valoarea capitalului investit, iar produsul Ch x D reprezint, de fapt, suprafaa unui dreptunghi care nsumat cu suprafaa S1 redau efortul total (investiii i cheltuieli de producie) ocazionate de realizarea obiectivului respectiv, precum i cu asigurarea funcionrii sale n ntreaga via economic. Uneori, n literatura de specialitate, n unele cazuri, acest indicator se calculeaz cu formula: K = It + Ch x T n care: T - termenul de recuperare al investiiei. Aceast formul este recomandat atunci cnd duratele de funcionare (D) ale obiectivelor analizate sunt mari, ceea ce ar denatura analiza economic. Indicatorul notat cu K asigur comparabilitatea datelor numai dac n toate variantele capacitile de producie sunt egale. n situaia n care capacitile de producie difer, pe variante, indicatorul va trebui calculat n forma sa specific astfel: k= n care: k - cheltuielile echivalente specifice; K - cheltuielile echivalente; D - durata eficient de funcionare a obiectivului; Astfel calculat, indicatorul exprim mai bine corelaia dintre eforturile si efectele investiionale; practic va reflecta cte U.M. efort total de capital investit i de cheltuieli de producie pe durata de funcionare a obiectivului revin pe o unitate fizic de capacitate (buc., t, ml, m2, m3 etc.) Indicatorul cheltuieli echivalente specifice reflect o situaie cu att mai convenabil cu ct nivelul sau este mai sczut. Randamentul economic al investiiei. Scopul oricrui ntreprinztor este de a obine un profit ct mai mare. Evident c i n domeniul investiiilor de capital problema se pune n mod similar. n funcie de scopul care trebuie atins, maximizarea profitului, se pun n eviden mai multe categorii de profit ce se regsesc n calculele de eficien economica a investiiilor. Astfel, avem: - profitul anual (Ph), care se calculeaz ca diferena ntre valoarea produciei si costul produciei: Ph = Qh Ch n care: Ph - profitul anual; 54 K qD

Qh - valoarea anual a produciei; Ch - costul anual produciei. - profitul total (Pt) a crui semnificatie este profitul realizat din momentul punerii n funciune a obiectivului si pn la expirarea duratei de funcionare: Pt = Ph D n care: Pt - profitul total; Ph - profitul anual; D - durata eficienta de funcionare. - profit de recuperare (Pr), care reprezint partea din profitul total destinat recuperrii fondurilor de investiii cheltuite. Profitul de recuperare reprezint profitul obinut pn la expirarea termenului de recuperare a investiiei. Aadar: Pr = It. - profitul final (Pf), reprezint partea din profitul total, obinut dup expirarea termenului de recuperare a investiiilor. Deci: Pf = Pt Pr sau Pf = Pt It n care: Pf - profitul final; Pr - profitul de recuperat; It - valoarea capitalului investit; Pt - profitul total. Reprezentarea grafic a corelaiei dintre capitalul investit si profitul anual este redat alturat:

Fig. Diagrama profitului final

Simbolurile din acest grafic reprezint: S1 - valoarea capitalului investit (It); S2 - profitul de recuperare (Pr); S3 - profitul final (Pf); 55

d - durata de execuie a obiectivului; T - termenul de recuperare; D - durata eficient de funcionare a obiectivului; Suprafaa S3 reprezint profitul final obinut, constituit ca scop ce se dorete a fi ndeplinit al fiecrui ntreprinztor Din cele prezentate anterior, rezult cteva corelaii: S 1 = It = S 2 = P r S3 = Pf S2 + S 3 = Pt Altfel spus, profitul total va fi scris sub forma: P t = P r + P f = It + P f Prin analogie cu randamentul tehnic, care se calculeaz ca raport ntre efectul final (puterea util) i efortul necesar (puterea absorbit), randamentul economic al investiiei se calculeaz ca raport ntre profitul final prezentat anterior si capitalul investit. Deci: R= n care: R - randamentul economic al investiiei; Pf - profitul final; It - capitalul investit. n practic, randamentul economic al investiiilor se calculeaz nu n funcie de profitul net, ci n funcie de profitul total: R= Pt I t Pt sau R = 1 . It It Pf It

Ca o concluzie, n condiiile unui anumit capital dimensionat pentru realizarea unei investiii, principalele ci de sporire a randamentului economic sunt chiar cile de cretere a profitului final: - reducerea timpului de recuperare a investiiei; - reducerea cheltuielilor de producie; - prelungirea duratei de funcionare a obiectivului.

IV. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESULUI INVESTIIONAL

56

1. TIMPII OPERATORI PENTRU PROCESUL INVESTIIONAL Procesul de realizare a investiiilor, precum i cel de recuperare a fondurilor consumate se desfoar n timp. Sub influena factorului timp investiiile alocate n prezent nu sunt echivalente, din punct de vedere valoric, cu profitul ce se va obine n viitor. O abordare corect, n vederea fundamentrii tiinifice a deciziei economice, necesit analiza dinamic a proceselor investiionale, innd seama de influena factorului timp. Timpii operatori n procesul investiional sunt: - durata necesar pentru elaborarea documentaiei tehnico-economice; - durata de execuie a lucrrilor de investiii propriu-zise; - durata atingerii parametrilor proiectai; - durata de recuperare a fondurilor de investiii cheltuite; - perioada stabilit pentru restituirea creditelor; - durata de funcionare a obiectivului respectiv. n conformitate cu timpii operatori menionai mai sus, pn la momentul punerii n funciune a obiectivului pot fi evideniate 2 perioade: - durata necesar pentru elaborarea documentaiei tehnico economice; - durata de execuie a lucrrilor de investiii. 2. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA INVESTIIILOR N PERIOADA DE EDIFICARE A OBIECTIVULUI n perioada de edificare a obiectivului de investiii fondurile sunt consumate fr obinerea unor venituri. Perioada este caracterizat prin imobilizri de resurse umane i materiale n activiti cum sunt: elaborarea studiului de fezabilitate, proiectarea obiectivului, executarea lucrrilor de construcie-montaj pe antiere etc. Pe parcursul perioadei de proiectare, imobilizrile de resurse financiare sunt mici n comparaie cu volumul de investiii necesare edificrii propriu-zise a obiectivului. Aceast perioad este marcat de momentul lurii deciziei de investire i de momentul ncheierii lucrrilor de documentare pentru investiii, fr a ocupa ns un loc central n cadrul procesului investiional. Micorarea duratei de cercetare-proiectare are ns efecte benefice, cum sunt: - reducerea riscului de uzur moral la viitoarele produse; - ctigarea pieelor de desfacere i obinerea unui pre de vnzare ridicat (cel puin pentru o perioad de timp); - recuperarea investiiilor n avans fa de termenul stabilit etc.

57

Perioada de execuie a investiiilor concentreaz imobilizrile masive de fonduri. Perioada de execuie este aceea n care se consum cea mai mare parte din valoarea investiiei i ncepe cu deschiderea antierului, finalizndu-se cu nceperea probelor tehnologice i a punerii n funciune. Ealonarea investiiilor influeneaz n mod direct imobilizrile de fonduri care reprezint pierderi poteniale. n general, investiiile pot fi ealonate n mod cresctor (varianta I), uniform (varianta II) sau descresctor (varianta III). Deoarece o sum cheltuit rmne imobilizat pn la punerea n funciune a obiectivului, i chiar peste acest moment, pn la recuperarea efectiv, varianta mai convenabil este varianta I, la care imobilizrile sunt cele mai mici.

Fig. Ealonarea fondurilor de investiii

Pentru evaluarea eficienei economice pe aceast perioad, prin prisma mrimii imobilizrilor i a pierderilor datorate acestor imobilizri, se folosesc o serie de indicatori, i anume: 1. Mrimea imobilizrilor totale. Aa cum rezult din matricea de mai jos, un fond de investiii alocat ntr-un an h va rmne imobilizat pn la sfritul perioadei de execuie a obiectivului. Investii a I1 I2 . . Ih Id-1 Id I1 . . . . . . I1 I2 . . . . . I1 I2 I3 . . . . I1 I2 I3 . Ih . . I1 I2 I3 . Ih Id-1 . I1 I2 I3 . Ih Id-1 Id Anul de imobilizare 1 2 3 h d-1 d

Fig. Reprezentarea matriceal a imobilizrii fondurilor de investiii. OBSERVAIE!

58

Investiia cheltuit n anul unu va rmne imobilizat pn la darea n funciune a obiectivului. Investiia efectuat n anul doi va rmne imobilizat n anii urmtori, pn la terminarea execuiei obiectivului.

Mrimea imobilizrilor totale de investiii, n acest caz, rezult prin nsumarea tuturor elementelor matricei: M i = I h (d h + k )
h =1 d

n care: Mi - mrimea imobilizrilor totale; d - durata de execuie a obiectivului; h - reprezint anul n care se gsete execuia obiectivului de investiii; Ih - fondul de investiii cheltuit n anul h; k - factor de corecie. n funcie de momentul la care se consider c s-a cheltuit investiia (sfritul anului, mijlocul anului sau nceputul anului) k poate lua valorile 0, 1/2 sau 1. n practic, durata de execuie a investiiei poate fi sub un an, ceea ce impune ca h s reprezinte trimestrul, luna de execuie sau chiar ziua. Aplicarea formulei de mai sus devine concludent dac h nu reprezint numrul anilor, ci numrul zilelor. n acest caz, formula de mai sus se poate scrie: M i = I h (d h + k ) .
h =1 d

Fiecare participant activ implicat n realizarea procesului investiional urmrete darea parial in folosin a unor capaciti de producie, cu scopul minimizrii imobilizrilor de fonduri, dar i de obinere a unei producii suplimentare. n acest caz, relaia de calcul se poate scrie: M i = I h (d h + k ) + I hI (d h + k )
h =1 j 1

n care: M i- mrimea imobilizrilor; j - anul punerii n funciune a capacitii pariale; I hI valoarea investiiei corectat cu profitul obinut n anul h al edificrii obiectivului I hI = I h Ph . 2. Imobilizarea specific. Variantele de investiii, supuse analizei comparative nu au ntotdeauna aceeai capacitate de producie. Pentru a evita erorile ce pot s apar atunci cnd se compar variante cu capaciti de producie diferite, se utilizeaz indicatorul imobilizare specific, ce se calculeaz cu formula: 59

mi = n care: mi - imobilizarea specific; q - capacitatea de producie.

I
h =1

(d h + k ) q

n cazul n care se pun n funciune capaciti de producie pariale, imobilizarea specific se calculeaz cu formula:
j 1 d

miI =

I h (d h + k ) + I hI (d h + k )
h =1 h =1

3. Efectul economic al imobilizrilor. Acest indicator reflect efectul nerealizat ca urmare a scoaterii din circuitul productiv a resurselor investiionale. Relaia de calcul este: Ei = e I h ( d h + k )
h =1 d

n care: Ei - efectul economic al imobilizrii; e - coeficientul de eficien economic al obiectivului respectiv (uneori este luat n calcul coeficientul mediu de eficien economic pe ramura respectiv / domeniul de activitate). 4. Efectul economic specific al imobilizrilor. n cazul capacitilor de producie ce difer de la o variant la alta se impune asigurarea comparabilitii prin calculul efectului economic specific al imobilizrilor. Relaia de calcul pentru acest indicator este: Ei q

i =

n care: i - efectul economic specific al imobilizrilor; q - capacitatea anual de producie. 5. Efectul economic al micorrii duratei de execuie. n analiza economic este important s se sublinieze care vor fi avantajele ntreprinztorului n cazul n care constructorul reduce durata de execuie prevzut n contract. Reducerea duratei de execuie a obiectivelor de investiii contribuie la micorarea imobilizrilor i, deci, la creterea venitului net. Efectul economic al reducerii duratei de execuie (Ed) se poate determina cu ajutorul relaiei: Ed = e M f (d p d ) n care: Ed - efectul economic al reducerii duratei de execuie a investiiilor; e - coeficientul de eficien economic a obiectivului respectiv; 60

Mf - valoarea mijloacelor fixe; dp - durata de execuie programat; d - durata de execuie realizat. Indicatorii reprezentai, fiind alctuii pe baza principiilor indicatorilor statici, nu surprind i efectele propagrii n timp, deci nu reflect ntreaga pierdere. Fenomenele i procesele economice se petrec tocmai dup acest principiu, al efectului propagat, care arat c un ctig induce alt efect suplimentar, iar o pierdere genereaz noi pierderi. O metod, care surprinde tocmai acest efect propagat, este tehnica actualizrii. 3. TEHNICA ACTUALIZRII. PRINCIPIILE ACTUALIZRII n calculele de eficien economic se compar mrimea profitului ce se preconizeaz a fi obinut dintr-o aciune productiv, cu fondurile de investiii necesare. Dar, fondurile de investiii se cheltuiesc ntr-o perioad de timp (relativ scurt, de 1-2 ani), iar profitul se obine ntr-o alt perioad (de obicei o perioad ndelungat de timp, de 10-20 ani n cazul utilajelor i 60- 80 ani n cazul cldirilor). Timpul acioneaz ca un factor distinct, proces care, n domeniul investiional este cunoscut sub denumirea de influena factorului timp asupra investiiilor i rezultatelor lor. Actualizarea este procedeul prin care, n cadrul analizei dinamice, toate valorile dispersate n timp se aduc la un singur moment. n activitatea practic momentul de referin (momentul la care se aduc toate fondurile de investiii cheltuite i toate veniturile ce vor fi deinute) poate fi un moment oarecare din viitor sau din trecut. Procedeul utilizat, n acest sens, este cunoscut n literatura de specialitate sub denumirea de tehnica actualizrii sau tehnica discontrii. Tehnica actualizrii se bazeaz pe urmtorul raionament: fie dat o sum de o unitate monetar care este investit productiv ntr-un anumit domeniu oarecare la nceputul unui an. Dup trecerea primului an, ca urmare a folosirii ei n procesul de producie, va genera un profit a, n anul urmtor fondul utilizat va fi 1+a, iar rezultatul este (1+a)2 i aa mai departe, astfel nct, dup h ani suma de o unitate monetar devine (1+a)h,dac inem seama de influena factorului timp. Expresia (1+a)h se numete factor de fructificare i se noteaz cu zI. Factorul de fructificare zI se folosete la aducerea n prezent a unor sume investite n trecut sau la ducerea din prezent a sumelor investite, spre viitor, mrind aceste sume, deoarece ntotdeauna zI >1.
OBSERVAIE! Formularea problemei inverse: dac o U.M. investit n prezent devine peste h ani (1+a)h, atunci, care va fi valoarea actual (prezent) a unei U.M. ce se va obine n anul h?

61

Aceasta va fi:1/(1 + a)h care este tocmai factorul de actualizare z folosit la aducerea n prezent, din viitor a sumei de o U.M.. z si zI se numesc factori de actualizare sau de discontare. Dac se noteaz cu x suma investit n prezent i cu y suma total acumulat peste h ani, atunci vom avea: y = x(1+a) h de unde x = y / (1 + a)h n care x reprezint valoarea actual a y U.M. obinute n anul h. Factorul de actualizare: z = 1 / (1 + a)h se folosete la aducerea n prezent a unor sume ce se vor realiza n viitor, micornd aceste sume, deoarece ntotdeauna z < 1. Simbolul a reprezint eficiena anual a sumei unitare cheltuite; el corespunde eficienei medii obinute la obiectivele similare, din ramura sau subramura unde se cheltuiete suma respectiv i, n literatura de specialitate, este denumit coeficient sau rat de actualizare.

Semnificaia economic a coeficientului a este urmtoarea: el reprezint profitul ce poate fi obinut ntr-un an, ca urmare a sumei de o U.M. investit productiv la nceputul acelui an. RATA DE ACTUALIZARE Rata de actualizare servete evalurii corecte a proiectului de investiie numai dac se bazeaz pe costul capitalului. Stabilit astfel, ea permite evitarea riscului adoptrii unor decizii greite n privina proiectelor: adoptarea unor proiecte cu rentabilitate sczut (n cazul n care nivelul su ar fi prea mic) sau respingerea unor proiecte rentabile (n cazul n care nivelul su ar fi prea ridicat). n literatura de specialitate se prevd dou modaliti de stabilire a ratei de actualizare financiar i anume: - pentru obiectivele care sunt finanate, n principal, din mprumuturi rata dobnzii la care s-a obinut mprumutul; - pentru obiectivele care se realizeaz prin autofinanare rata medie de rentabilitate din ramura creia i aparine. Rata de actualizare financiar stabilit astfel reprezint nivelul minim admisibil pentru ca un proiect s fie acceptabil. Atunci cnd este cazul, se pot aduga rate privind inflaia, riscul etc. Metodologia intern stabilete rata de actualizare plecnd de la costul unei surse sau a alteia de finanare, la care se adaug ratele de inflaie, de risc etc. Astfel, nivelul ratei de actualizare depinde de: - nivelul ratei neutre sau rata dobnzii fr risc (risk free rate) notat cu i; - mrimea riscului; 62

- rata anual a inflaiei. Regulile generale pentru stabilirea nivelului ratei de actualizare prin trecerea de la i la a sunt: - dac proiecia cash-flow-ului se face n preuri curente a trebuie s conin i componenta inflaionist previzionat a preurilor (deci a nedeflatat); - dac proiecia cash-flow-ului se face n preuri constante a nu va conine influena inflaiei (deci adeflatat); - relaia de calculul pentru adeflatat este: adeflatat = idefl + mrimea riscului. Exist i variante pentru care: adefl = idefl . (1+R) unde R reprezint prima de risc economic global. - Riscul legat de talia firmei se refer la dimensiunile ei i la poziia pe pia; - Dac firma are o poziie de monopol mrimea riscului este considerat nul; - Dac firma acioneaz pe o pia de tip oligopol mrimea riscului este considerat 1%; - Dac firma are o poziie redus i acioneaz pe o pia cu concuren monopolistic mrimea riscurilor este mai mare, respectiv ntre 2- 5%; - Riscul legat de pierderea managerilor cheie, se refer la modificrile n structura conducerii;
OBSERVAIE! Managerii cheie sunt persoanele care prin aciunea lor contribuie la bunul mers i la meninerea imaginii firmei. Dac n firm nu exist nlocuitori capabili s preia, n caz de nevoie, sarcinile oamenilor cheie de succes, mrimea riscului crete i trebuie cotat corespunztor.

- Riscul financiar se refer la structura financiar a bilanului firmei;

OBSERVAIE! Astfel, pentru o ntreprindere care funcioneaz fr a apela la credite pe termen lung, mrimea acestui risc este zero. Cu ct gradul de dependen fa de creditorii pe termen lung este mai mare cu att i mrimea riscului financiar crete.

- Structura produciei se refer la: gradul de flexibilitate al produciei i la numrul tipurilor de produse existente n fabricaie. Dac producia se bazeaz pe un numr restrns de produse i flexibilitatea este limitat, mrimea riscului este mai mare i invers; - Dependena fa de clieni (interni i externi) se calculeaz prin ponderea acestora n totalul vnzrilor. Mrimea riscului derivat din pierderea unor clieni crete pe msur ce ponderea acestora n totalul vnzrilor este mai mare; 63

- Previziunile prin nsi caracterul lor de anticipare, pot s fie corecte, apropiate sau nerealiste. De aceea n cazul n care acestea nu se fac n mai multe variante (pesimist, probabil i optimist) ci ntr-o singur variant, este necesar notarea unui risc de nerealizare a acestora. FORMULE UZUALE UTILIZATE N CALCULE DE ACTUALIZARE(de principiu) Randament economic al investiiilor, n forma static: R= Pt 1 It

n care: R - randamentul economic al investiiilor n forma static; Pt - profitul total; It - volumul total al investiiilor. Randamentul economic al investiiilor, n forma dinamic: Ra = Pta 1 I ta

n care: Ra, Pta, Ita reprezint randamentul economic al investiiilor, profitul i investiiile, toate actualizate la acelai moment. Considerm c ne aflm la momentul punerii n funciune a obiectivului de investiii.

Fig. Actualizarea la momentul punerii n funciune a obiectivului de investiii

n acest caz, profitul se va actualiza folosind factorul de actualizare z, respectiv: Ptap = z Ph =

h =1 D

1 Ph h h =1 (1 + a )

P n care: Pta - profitul total actualizat la momentul punerii n funciune a obiectivului;

D - durata de funcionare a obiectivului; Ph - profitul anual; a - rata de actualizare. Investiiile actualizate se calculeaz astfel: 64

p I ta = z I I h = (1 + a ) h I h h =0 h =0 P n care: I ta - investiiile totale actualizate la momentul punerii n funciune a obiectivului;

d 1

d 1

zI - factorul de fructificare; d - durata de execuie a obiectivului ; Ih - investiiile anuale.

OBSERVAIE! Utilizarea factorului z sau zI depinde de poziia anului respectiv fa de momentul de referin. Astfel, dac o valoare (fie investiii, fie profit) a fost nregistrat ntr-un an, iar anul respectiv precede momentul de referin, atunci acea valoare se actualizeaz cu factorul de fructificare zI. Invers, dac valoarea n cauz s-a realizat ntr-un an situat dup momentul de referin, atunci se aplic factorul de actualizare z.

n cazul aplicrii factorului de actualizare, h ia valorile 1, 2,, h iar atunci cnd se aplic factorul de fructificare, h ia valorile 0, 1, 2,, h 1, unde h reprezint intervalul de timp cuprins ntre momentul la care se face actualizarea i momentul n care se obine ultima sum ce se actualizeaz. Valoarea 0 pentru h n cazul folosirii factorului de fructificare se exprim tocmai prin faptul c suma ce urmeaz a fi actualizat a fost nregistrat la sfritul anului.
OBSERVAIE! n activitatea practic, indicatorii care se actualizeaz profit, costuri etc. se consider uneori ca fiind constani pe ntreaga perioad de producere a lor.

n cazul n care profitul anual este egal pe ntreaga perioada de funcionare a obiectivului, profitul total actualizat se calculeaz cu formula: (1 + a) D 1 P = Ph . a (1 + a ) D
P ta
P Expresia Pt a = Ph

1 (1 + a) D 1 pentru o perioad D reprezint suma factorilor de actualizare a (1 + a) h a (1 + a)

de D ani. Literatura de specialitate precizeaz diferite valori pentru aceast expresie. Pentru actualizarea la un moment viitor al profitului (de exemplu scoaterea din funciune a obiectivului) se va folosi factorul de fructificare, deoarece n acest caz anii premerg momentul de referin. Se poate scrie:
v Pta = Ph (1 + a ) h = Ph S I . h=0 D 1

65

Dup prelucrarea matematic rezult: (1 + a ) D 1 . S = a

I

Dac profitul anual este egal pe ntreaga perioad de funcionare a obiectivului , actualizat, se poate calcula astfel:
v Pta = Ph

(1 + a ) D 1 . a

4. MOMENTE DE REFERIN ALE ACTUALIZRII Calculele de actualizare se pot efectua la orice moment, chiar anterior sau posterior perioadei n care se execut lucrrile de investiii. Data la care se face actualizarea este denumit n literatura de specialitate moment de referin al actualizrii. Principalele momente de referin din viaa economic a unui obiectiv sunt: m - momentul adoptrii deciziei de investiii; n - momentul nceperii lucrrilor de investiii; p - momentul punerii n funciune a noului capital fix; v - momentul scoaterii din funciune a capitalului fix.

Fig. Reprezentarea grafic a momentelor de referin ale actualizrii

Cele patru perioade de timp semnific: g - perioada de elaborare a documentaiilor tehnico - economice ale obiectivului de investiii, de obinere a avizelor i a aprobrilor necesare realizrii obiectivului; d - durata de execuie a lucrrilor de investiii; f - perioada de graie (din momentul punerii n funciune pn n momentul nceperii restituirii creditelor primite); D - durata eficient de funcionare a obiectivului de investiii. Pentru determinarea unui indicator de eficien economic a investiiilor n forma dinamic, la orice moment de referin, este necesar parcurgerea urmtoarelor etape: 66

1. se stabilete indicatorul care se dorete a fi actualizat. Se calculeaz mrimea acestui indicator n forma static pentru a o putea, n final, compara cu mrimea dinamic; 2. se stabilete momentul de referin la care se va face actualizarea. Acest moment se reprezint pe o ax orizontal (axa timpului) alturi de trei din cele cinci momente importante din viaa economic a obiectivului: n, p i v;
OBSERVAIE! Dac momentul de referin ales figureaz printre cele trei, nu se mai nscrie pe axa timpului nici un alt moment. Dac momentul de referin este m sau u, se nscrie i acest moment pe axa respectiv. Se noteaz momentul de referin ales cu zero.

3. se nscrie indicatorul (profit sau investiie) pe axa reprezentat; 4. se traseaz triunghiurile actualizrii, unul pentru investiii, altul pentru profit (la momentul restituirii creditelor se traseaz doua triunghiuri). Prin aceste triunghiuri se stabilete formula de calcul ce se va aplica, respectiv, utilizndu-se factorul de actualizare sau factorul de fructificare; 5. se aplic formulele de calcul corespunztoare pentru determinarea indicatorului n forma dinamic, urmrind ca puterea binomului (1 + a) s fie dat de numrul de ani cuprini ntre momentul la care se face actualizarea i momentul la care se afl suma ce se actualizeaz; 6. se compar datele actualizate cu cele stabilite iniial, n forma static, i se trag concluziile ce se impun. ACTUALIZAREA LA MOMENTUL LURII DECIZIEI (m) - se localizeaz pe axa timpului momentele n, p i v. ntruct momentul de referin ales (m) nu figureaz printre acestea, nscriem pe axa timpului i momentul m. - se traseaz triunghiurile actualizrii i se noteaz prin haurare, intervalele pe care se gsesc indicatorii ce urmeaz a fi calculai. ntotdeauna triunghiurile actualizrii au vrful n stnga i baza n dreapta. Aa cum sunt orientate vrfurile triunghiurilor, la momentul m, ne semnific micorarea sumelor respective, prin actualizarea la momentul lurii deciziei. - n continuare, se actualizeaz investiiile, profitul, randamentul economic al investiiilor i termenul de recuperare al investiiilor.

67

Fig. Reprezentarea grafica a actualizarii la momentul adoptrii deciziei de investiii (m) 1. Investiii totale actualizate. Investiiile se ealoneaz pe o perioad care, n raport cu momentul de referin ales (m), este viitoare. n consecin, investiiile actuale se vor micora folosindu-se factorul de actualizare z:
m I ta = g +d

1 Ih h h =1 (1 + a )

m n care: I ta - investiia total actualizat la momentul lurii deciziei.

Dar, pentru perioada de elaborare a documentaiei de investiii nu se cheltuiesc resurse investiionale, aa cum se observ i din reprezentarea grafic,. n acest caz relaia de calcul devine:
g +d g g +d 1 1 1 I I = Ih . h h h h h h =1 (1 + a ) h =1 (1 + a ) h = g +1 (1 + a )

m I ta =

Fig. Actualizarea la momentul lurii deciziei de investire

2.Profitul actualizat. Pentru profit, de asemenea, perioada de realizare este o perioad viitoare n raport cu momentul lurii deciziei. Actualizarea profitului se va face folosind factorul de actualizare z. Formula de calcul a profitului total actualizat la momentul lurii deciziei este:

68

m Pta =

g +d +D

h =1

1 Ph (1 + a ) h

m n care: Pta profitul total actualizat la momentul lurii deciziei.

n perioada de elaborare a documentaiei tehnico-economice (g) nu se obine profit i, de asemenea, pe durata de execuie a obiectivului (d), ceea ce impune ca acest fapt s se reflecte n formula prezentat mai nainte, respectiv:
m Pta = g +d +D g +d g +d +D 1 1 1 P P = Ph . h h h h h (1 + a ) h =1 (1 + a ) h = g + d +1 (1 + a )

h =1

n practica economic se consider c profitul anual este constant n timp (Ph - constant) ceea ce favorizeaz aplicarea unei formule restrnse, prin folosirea sumei S prezentat mai sus, respectiv. Aceast relaie are avantajul c reduce calculele i asigur, prin relaia matematic, comparaia dintre profitul actualizat la diverse momente de referin.
m Pta = Ph

1 1 1 (1 + a ) D 1 = P S = P . h h h (1 + a ) g + d (1 + a) g + d a (1 + a) D h = g + d +1 (1 + a )

g +d + D

3. Randamentul economic al investiiilor. Doi indicatori actualizai se pot compara dac actualizarea s-a fcut la acelai moment de referin. Pentru stabilirea formulei de calcul a randamentului economic actualizat la momentul lurii deciziei, se pleac de la relaia:
m Ra = m Pta 1 m I ta

m n care: Ra - randamentul economic actualizat la momentul lurii deciziei (m); m m Pta , I ta - profitul, respectiv, investiiile actualizate la acelai moment (m).

Pentru calculul randamentului economic actualizat al investiiilor se pot folosi dou relaii, dup cum profitul se modific n timp sau rmne constant, astfel: 1 1 (1 + a ) D 1 P Ph h h (1 + a) g + d a (1 + a) D h = g + d +1 (1 + a ) m m 1. Ra = g + d 1 sau Ra = g +d 1 1 Ih Ih h h h = g +1 (1 + a ) h = g +1 (1 + a ) Prima relaie prezentat poate fi folosit ntotdeauna, indiferent de evoluia profitului anual, iar cea de-a doua numai n cazul n care profitul anual este constant pe ntreaga durat de funcionare a obiectivului (D). 4. Termenul actualizat de recuperare al investiiilor. n cazul calculului termenului de recuperare dinamic se pleac de la perioada de timp n care investiiile au fost compensate de profit: 69
g +d + D

It =

g + d +T

h h = g + d +1

Pentru calculul termenului actualizat de recuperare a investiiilor este necesar impunerea condiiei ca investiiile totale actualizate s fie egale cu profitul actualizat nsumat pe durata de recuperare a investiiilor (profitul de recuperare actualizat). Astfel, pentru momentul considerat al lurii deciziei se poate scrie: I =
m ta g + d +Tam

1 Ph h h = g + d +1 (1 + a )

m unde Ta - termenul actualizat de recuperare a investiiilor, care se obine prin ncercri succesive.

n cazul n care profitul anual este considerat a fi constant:

Ta Ph 1 I = . g +d h (1 + a ) h =1 (1 + a ) m ta
m

n forma restrns relaia de calcul este: Ph (1 + a )Ta 1 I = m . (1 + a ) g +d a (1 + a) Ta

m ta
m

Expresia final a termenului actualizat de recuperare se poate scrie astfel:

m log Ph log Ph a I ta (1 + a ) g + d T = . log(1 + a) m a

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL NCEPERII LUCRRILOR DE INVESTIII(n) - se localizeaz pe axa timpului momentele n, p i v. ntruct momentul de referin ales (n) se regsete pe aceast ax, se pot trasa triunghiurile actualizrii - se traseaz triunghiurile actualizrii i se noteaz prin haurare, intervalele pe care se gsesc indicatorii ce urmeaz a fi calculai ntruct toi anii la care se refer procesul economic analizat (perioadele d i D ) reprezint perioade viitoare fa de momentul la care se face actualizarea (n), rezult c se va folosi factorul z. 1. Investiii totale actualizate. Se stabilesc cu formula:
n I ta =

1 Ih h h =1 (1 + a )

n n care: I ta - investiia total actualizat la momentul nceperii lucrrilor de investiii.

70

Fig. Actualizarea la momentul nceperii lucrrilor de investiii (n)

2. Profitul total actualizat. Deoarece profitul se afl la un moment viitor fa de momentul ales pentru actualizare i de aceast dat se va folosi factorul de actualizare z,. n acest caz, se poate scrie relaia de calcul:
n Pta = g +D

1 Ph h h =1 (1 + a )

n care: Pta - profitul actualizat la momentul n. n perioada de execuie a obiectivului, dac nu se dau parial n folosin capaciti de producie, nu se obine profit i relaia prezentat anterior devine:
n Pta = d +D d d +D 1 1 1 P P = Ph . h h h h h h =1 (1 + a ) h =1 (1 + a ) h = d +1 (1 + a )

n unde Pta - reprezint valoarea actualizat la momentul n a profiturilor totale, ce se vor obine n

viitor. Profitul astfel calculat arat ce valoare are astzi, la momentul nceperii execuiei, profitul obinut pe ntreaga durat de funcionare a obiectivului (D). n cazul n care profitul este egal n timp (Ph= constant), profitul total actualizat la momentul nceperii lucrrilor de investiii se poate scrie sub forma:
n Pta = Ph d +D D 1 1 1 1 (1 + a ) D 1 = P = P . h h h (1 + a) d h=1 (1 + a ) h (1 + a ) d a (1 + a ) D h =1 (1 + a )

71

3. Randamentul economic actualizat al investiiilor. Formula randamentului economic actualizat al investiiilor pentru momentul nceperii lucrrilor de investiii este:
n Ra = n Pta 1. n I ta

Aceast formul se poate scrie n funcie de relaiile de calcul a investiiilor actualizate i profitul actualizat la momentul nceperii execuiei obiectivului, pentru cele dou situaii, i anume: cazul general i cazul n care profitul este egal n timp (Ph - constant): 1 1 (1 + a ) D 1 P Ph h h (1 + a ) d a (1 + a ) D n n h = d +1 (1 + a ) Ra = d 1 sau Ra = 1 . d 1 1 Ih Ih h h h =1 (1 + a ) h =1 (1 + a )
d +D

4.Termenul actualizat de recuperare al investiiilor. Termenul actualizat de recuperare a investiiilor se calculeaz, pentru momentul considerat, aplicnd relaia: Tan =
n log Ph log Ph a I ta (1 + a ) d . log(1 + a )

5.Cheltuieli actualizate recalculate. n form static, acest indicator se calculeaz pe baza relaiei: K = I t + Ch D n care: K - cheltuielile statice recalculate; Ch - cheltuielile anuale de producie; D - durata de funcionare a obiectivului economic. n form dinamic, indicatorul se calculeaz prin nsumarea investiiilor totale actualizate cu masa cheltuielilor totale de producie, de asemenea actualizate. Formula de principiu devine: K a = I ta + Cta n care: Ka - cheltuielile actualizate recalculate; Ita - investiiile totale actualizate; Cta- cheltuielile de producie totale actualizate. n cazul actualizrii la momentul n relaia de mai sus devine:
n n n K ta = I ta + Cta .

Pentru investiii relaia de calcul este:

n I ta =

1 Ih . h h =1 (1 + a ) 72

n cazul cheltuielilor de producie, se procedeaz similar ca i n cazul profitului, se poate scrie:

n Cta = d +D

1 Ch h h =1 (1 + a )

n care Ch - reprezint cheltuielile anuale de producie. Cum n perioada de execuie a obiectivului economic nu se obine profit, deci nu apar nici cheltuieli cu producia, relaia devine:
n Cta = d +D d d +D 1 1 1 C C = Ch . h h h h h h =1 (1 + a ) h =1 (1 + a ) h = d +1 (1 + a )

n cazul n care cheltuielile anuale de producie sunt egale pe toat durata de funcionare a obiectivului atunci relaia de calcul se poate scrie sub forma::
n Cta = D 1 1 1 1 (1 + a ) D 1 C = C = C . h h h h (1 + a ) d h=1 (1 + a ) h (1 + a ) d a (1 + a) D h = d +1 (1 + a ) d +D

6.Cheltuieli specifice actualizate recalculate. Se calculeaz cu relaiile:

n I n + Cta kn = n ka = ta sau a qh D n n care: k a - cheltuieli specifice actualizate recalculate; n n I ta + Cta d +D

h = d +1

qh - capacitatea de producie anual; D - durata de funcionare a obiectivului. Indicatorul astfel calculat, exprim efortul total actualizat, cu investiia i cu producia, ce revine la o unitate de capacitate de producie. Formula de calcul este:
d

k =
n a

(1 + a)
h =1

Ih +

d +D

h = d +1 d +D

(1 + a)
h

Ch .

h = d +1

n cazul n care cheltuielile anuale de producie sunt egale n timp, relaia de calcul devine: 1 1 (1 + a ) D 1 I + C h h h (1 + a ) d a (1 + a ) D h =1 (1 + a )
d d +D h = d +1

n ka =

73

Acest indicator se poate calcula i n funcie de valoarea produciei. n acest caz, valoarea produciei se va actualiza n aceleai condiii ca i profitul sau costurile de producie. Formula de calcul, pentru situaia n care costurile i valoarea anual a produciei sunt constante, este: 1 1 (1 + a ) D 1 I + C (1 + a) h h h (1 + a) d a (1 + a) D n ka = h=1 1 (1 + a ) D 1 Qh (1 + a ) d a (1 + a ) D
d

n care: Qh - valoarea anual a produciei. ACTUALIZAREA LA MOMENTUL PUNERII N FUNCIUNE A NOULUI OBIECTIV (p) Din poziiile celor dou triunghiuri, fa de momentul de referin, se constat c investiiile se vor multiplica prin actualizare, iar profitul se va micora.

Fig. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul punerii n funciune a noului obiectiv (p).

1. Investiii totale actualizate. Fa de momentul ales, investiiile sunt cheltuite ntr-o perioad trecut, fapt pentru care sumele se vor mri prin actualizare i se va folosi relaia de multiplicare a factorului zI, respectiv: I = z I h = (1 + a ) h I h
p ta I h =0 h =0 p n care: I ta - investiia total actualizat la momentul punerii n funciune a noului obiectiv. d 1 d 1

2. Profitul total actualizat. Perioada n care se obine profitul este o perioad viitoare n raport cu momentul de referin ales (p), drept urmare, profitul se va micora prin actualizare. Formula va fi: 74

Ptap =

1 Ph h h =1 (1 + a )

p n care: Pta - profitul total actualizat la momentul punerii n funciune a noului obiectiv.

n cazul n care profitul este constant, relaia prezentat mai sus devine: Ptap = Ph 1 (1 + a ) D 1 = P S = P . h h h a (1 + a ) D h =1 (1 + a )
D

Profitul astfel calculat exprim cuantumul, la acest moment, al profitului obinut pe durata de funcionare a viitorului obiectiv de investiii. 3. Randamentul economic actualizat al investiiilor. Calculul acestui indicator se va face avnd la baz formula de principiu: Ptap R = p 1. I ta
p ta

i n acest caz randamentul economic actualizat al investiiilor arat cte U.M. profit final actualizat se obin de la o U.M. investiii actualizate. 4. Termenul actualizat de recuperare al investiiilor. Egalnd investiiile actualizate la momentul punerii n funciune a noului obiectiv cu profiturile actualizate pe termenul actualizat de recuperare, obinem: Tap 1 p I ta = Ph h h =1 (1 + a )
p unde: Ta - termenul actualizat de recuperare a investiiilor.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL NCEPERII RESTITUIRII CREDITELOR PRIMITE Cum momentul nceperii restituirii creditelor primite, nu se afl printre cele trei momente clasice considerate, respectiv n, p, v, se reprezint pe axa timpului i momentul (u). 1.Investiiile totale actualizate. Perioada de realizare a investiiilor este o perioad trecut n raport cu momentul la care se face actualizarea (u). n acest caz, se aplic factorul de multiplicare z', respectiv:
u I ta = f + d 1 h=o

(1 + a)

Ih

u n care: I ta - investiiile totale actualizate la momentul nceperii restituirii creditelor primite.

Cum n perioada cuprins ntre nceperea funcionrii noului obiectiv i nceperea restituirii creditelor nu se fac investiii, relaia de calcul se poate scrie sub forma: 75

u I ta =

f + d 1 h=o

(1 + a) h I h (1 + a) h I h =
h =o

f 1

f + d 1 h= f

(1 + a)

Ih .

Fig. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul nceperii restituirii creditelor primite (u)

2.Profitul total actualizat. Pentru momentul considerat, actualizarea profitului prezint urmtoarea particularitate: pentru actualizarea profitului aferent perioadei f, se va folosi factorul de multiplicare zI, iar pentru actualizarea profitului aferent perioada (D f) se va utiliza factorul de actualizare z, rezultnd. Formula de calcul n acest caz este:
u Pta = (1 + a) h Ph + h =0 f 1 D f

1 Ph h h =1 (1 + a )

u n care: Pta - profitul total actualizat la momentul nceperii restituirii creditelor primite.

Dac profitul anual este constant, relaiile pot s fie prezentate sub forma urmtoare:
u Pta = (1 + a) h Ph + h =0 f 1 D f

(1 + a) f 1 (1 + a) D f 1 1 P = + h Ph . h a a (1 + a ) D f h =1 (1 + a )

OBSERVAIE! Pentru calculul primei componente a profitului s-a folosit formula sumei SI i pentru stabilirea celei de a doua s-a utilizat relaia prezentat pentru S.

3. Randamentul economic actualizat al investiiilor. Pentru cele dou situaii, cazul general i cnd profitul este egal n timp, formulele de calcul sunt:

76

u Ra =

(1 + a)
h =0

f 1

Ph +
h

D f

1 Ph h h =1 (1 + a ) Ih

f + d 1 h= f

(1 + a)

(1 + a ) f 1 (1 + a ) D f 1 + Ph a a (1 + a ) D f u 1 sau Ra = 1 f + d 1 h (1 + a) I h
h= f

u n care: Rta - randamentul economic actualizat al investiiilor la momentul nceperii restituirii

creditelor. 4.Termenul actualizat de recuperare al investiiilor. Pentru stabilirea termenului actualizat de recuperare a investiiilor la momentul nceperii restituirii creditelor primite, se pot ntlni dou situaii i anume: - termenul actualizat de recuperare este mai mic dect perioada cuprins ntre momentul
u nceperii funcionrii noului obiectiv i momentul nceperii restituirii creditelor Ta < f ;

- termenul actualizat de recuperare este mai mare dect intervalul f situaia invers T > f. Dup efectuarea calculelor matematice, ambele situaii se reduc la formula unic de calcul:
u a

Tau =

n log Ph (1 + a ) f log Ph (1 + a ) f a I ta log(1 + a )

u n care: Ta - termenul actualizat de recuperare a investiiilor la momentul u.

ACTUALIZAREA LA MOMENTUL SCOATERII DIN FUNCIUNE A CAPITALULUI FIX (v) Actualizarea la acest moment se face, folosind n ambele cazuri considerate, cel al profitului i cel al investiiilor, formulele de actualizare bazate pe factorul de fructificare.

Fig. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix (v)

1. Investiiile totale actualizate. Pentru actualizarea efortului investiional se va folosi factorul de fructificare (1+a)h, iar relaia de calcul precizat de literatura de specialitate este: 77

V I ta =

d + D 1 h =0

(1 + a)

Ih

v n care: I ta - investiia total actualizat la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix.

Cum n perioada de funcionare a obiectivului nu se fac cheltuieli de investiii, relaia se poate scrie sub forma:
v I ta = d + D 1 h =o D 1 h=o d + D 1 h= D

(1 + a) h I h (1 + a) h I h =

(1 + a)

Ih .

2. Profitul total actualizat. Pentru momentul scoaterii din funciune a capitalului fix relaia de stabilire a profitului total actualizat este:
v Pta = (1 + a ) h Ph h =0 v n care: Pta - profitul total actualizat la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix. D 1

n cazul n care profitul anual este constant pe toat durata de funcionare a capitalului fix, aceast relaie devine:
v Pta = Ph (1 + a ) h = Ph S I = Ph h =0 D 1

(1 + a ) D 1 a

Formulele de actualizare a profitului la momentul ncheierii perioadei de funcionare a capitalului fix permit evaluarea profitului la acest moment, cu luarea n calcul a posibilitilor de utilizare ulterioar / reinvestire a acestora. Suma rezultat cuprinde att profitul obinut n urma funcionrii capitalului fix, ct i profitul obinut ca urmare a reinvestirii profitului iniial. 3. Randamentul economic actualizat al investiiilor. Indicatorul se calculeaz n funcie de profitul actualizat i investiiile actualizate. Relaia de calcul final este prezentat mai jos: (1 + a) D 1 Ph P v v v a h =0 R = 1 Ra = 1 , respectiv: Ra = d + D 1 1 sau a d + D1 I h h (1 + a) I h (1 + a) I h
v ta v ta D 1

(1 + a)
h=D

Ph

h= D

v n care: Ra - reprezint randamentul economic al investiiilor actualizat la momentul scoaterii din

funciune a capitalului fix, iar profitul anual este considerat constant.

OBSERVAIE! Exemplele numerice aferente sunt tratate detaliat n Caietul de seminar aplicaii numerice, probleme propuse i soluii !!!

V. ASPECTE GENERALE PRIVIND EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTITII

78

Decizia de investire se fundamenteaz pe evaluarea financiar a proiectelor de investiii. Evaluarea financiar a proiectelor de investiii asigur posibilitatea realizrii de comparaii ntre proiectele concurente, i pe baza acestora, a definirii unei ordini de prioritate, absolut necesar n procedura selectrii / alegerii proiectului. Totodat, evaluarea financiar a proiectelor de investiii vizeaz i formularea de aprecieri asupra valorii intrinseci a acestora.
OBSERVAIE! Decizia alegerii proiectului pe baza unui ordin de prioritate este o decizie de clasament. Decizia de investire pe baza aprecierii pertinente a valorii intrinseci a proiectului este o decizie de acceptare-respingere!

Literatura de specialitate consider mai importante un numr de patru, din multitudinea existent, metode / criterii financiare de evaluare a rentabilitii proiectelor de investiii: - termenul de recuperare al investiiei (durata n care cheltuielile iniiale cu investiia sunt recuperate din fluxurile pozitive); - valoarea actualizat net (sporul de valoare adus de investiie n viitor, actualizat la momentul prezent); - rata intern de rentabilitate (gradul de rentabilitate asigurat de noul obiectiv de investiii); - indicele de profitabilitate (raportul efecte / eforturi determinate de investiie). Uneori, aplicarea concret a acestor criterii / metode poate conduce la decizii contradictorii, deoarece, proiectele supuse evalurii sunt de multe ori incompatibile sau incomparabile. n practic exist situaii cnd proiectele de investiii se exclud reciproc, condiiile fiind dificile pentru adoptarea deciziei: - atunci cnd investiia iniial a unui proiect este mai mare dect a celorlalte; - atunci cnd realizarea n timp a fluxurilor de numerar aferente proiectelor de investiii este diferit; - atunci cnd durata de via a investiiilor este diferit. VENITUL NET ACTUALIZAT (VAN) Acest indicator se mai numete i valoarea actualizat net total sau cumulat (VAN). VAN constituie un indicator fundamental pentru evaluarea economic i financiar a oricrui proiect de investiii. Indicatorul valoarea actualizata net total VAN, prin coninutul su, caracterizeaz n valoare absolut, aportul de avantaj economic al unui proiect dat de investiii (ctigul, rsplata 79

sau recompensa investitorului pentru capitalul investit n proiectul respectiv) exprimate, sub form de cash-flow n valoare actual, sau ca valoare net actualizat: - definit n raport de cash-flow (CF) - indicatorul VAN realizeaz compararea ntre cashflow-ul total actualizat (CFta), degajat pe durata de via economic a unui proiect sau variante de proiecte de investiii i efortul investiional total generat de acel proiect, exprimat tot n valoare actualizat (Ita). Momentul de referin pentru calculul valorii actualizate a investiiilor i cash flow-ului este considerat momentul nceperii lucrrilor; deci, VAN este un indicator de eficien a investiiilor care evideniaz surplusul total de cash-flow n raport cu costul de investiii necesar, toate exprimate n valori actualizate. Cnd durata de realizare a proiectului de investiii (d), este scurt, mai mic de un an, dar exploatarea instalaiilor, utilajelor, a capacitilor de producie i servicii ncepe imediat, n acelai an, relaia de calcul este: VAN = I t + CFh
h =1 D

1 (1 + a ) h

Dac durata de execuie este mai mare de un an, d >1 an, VAN = I h
h =1 D D 1 1 1 + CFh . h d (1 + a ) (1 + a ) h =1 (1 + a ) h

Prin semnificaia sa, VAN, determin valoarea economic a unui proiect de investiii, urmrindu-se creterea acestei valori prin optimizarea deciziei de investiii dup criteriul maximizrii VAN (se prefer proiectele care se caracterizeaz prin VAN maxim). De asemenea, sunt acceptate proiectele sau variantele de proiecte caracterizate prin VAN>0. n plan economic i financiar un proiect de investiii cu VAN pozitiv semnific faptul c acel proiect are capacitatea de a rambursa pe perioada duratei de via economic (D) capitalul investit. Cu ct VAN este mai mare, cu att i rentabilitatea investiiei este mai mare. Dac VAN are valoare nul sau negativ, proiectul este inacceptabil, rentabilitatea sa fiind inferioar ratei de actualizare (dac e < a capitalul respectiv ar putea fi reinvestit cu o rentabilitate egal cu rata de actualizare i ar aduce avantaje corespunztoare mai mari minimizarea pierderilor).
OBSERVAIE! - Rata de actualizare (a) folosit n calculele VAN ndeplinete rolul de criteriu de testare a eficienei (rentabilitii) unui proiect de investiii, de acceptare sau de respingere! - VAN la un proiect poate deveni negativ dac se alege pentru calcule o rat de actualizare (a) prea mare, iar proiectul respectiv devine inoportun i se respinge!

80

- Cel mai eficient i oportun proiect de investiii este acela care asigur un excedent maxim ntre CFta i Ita ; VAN ndeplinete funcia de criteriu de decizie de investiie!

Literatura de specialitate scoate n eviden urmtoarele puncte slabe ale indicatorului VAN: - VAN nu permite soluionarea problemelor de decizie de investiii pentru proiecte cu durat de via economic diferit.
Pot s apar n practic variante sau proiecte care au un volum de VAN egal, dar D nu este acelai. Dac volumele de investiii sunt identice pe proiecte, au prioritate variantele cu durat de via economic mai scurt, dar care degaj volume anuale mai mari de VAN;

- VAN nu ine seama de mrimea termenului de recuperare T, Ta; - VAN depinde de mrimea ratei de actualizare (a) folosit n calcule necesit atenie deosebit n fundamentarea deciziei de alegere a ratei de actualizare i a componentelor acesteia (costul capitalului, rata inflaiei, rata de risc) etc. Cu toate acestea indicatorul VAN este considerat un bun criteriu de selecie al proiectelor de investiii. Pentru fundamentarea corect a deciziilor el trebuie analizat n corelaie cu ali indicatori cum ar fi: termenul de actualizare, indicele de profitabilitate, rata intern de rentabilitate etc. INDICELE DE PROFITABILITATE (Ip) Caracterizeaz nivelul raportului dintre VAN i fondurile de investiii care stau la baza proiectului i genereaz acel volum de VAN. Indicele de profitabilitate se exprim n procente: Ip = VAN 100[%] I ta

Pentru a exprima acest raport sub form de indice actualizat, Ip se calculeaz cu formula: Ip = CFta VAN = 1+ I ta I ta

La calculul i analiza indicelui de profitabilitate trebuie apelat ori de cte ori proiectele se difereniaz ntre ele prin efortul investiional necesar (Iti), deoarece el ne permite s lum n consideraie amploarea investiiilor, costurile necesare de investiii, ceea ce nu realizeaz VAN. Varianta optim de proiect este aceea care rspunde criteriului: Ip maxim. Indicele de profitabilitate Ip, prin ordonarea proiectelor eficiente, permite elaborarea strategiei cele mai avantajoase de investiii, prin alegerea unui set de proiecte, n concordan cu restriciile bugetelor de capital (n limitele fondurilor disponibile pentru finanarea investiiilor) i 81

prin utilizarea n calitate de criteriu de optimizare a setului de proiecte maxim de VAN pentru ansamblul proiectelor selectate.
OBSERVAIE! Dac avem mai multe proiecte i se solicit s se elaboreze strategia cea mai avantajoas de investiii, respectiv cte i care anume din proiecte trebuie s fie realizate, se vor parcurge urmtoarele etape teoretice: - calcularea indicelui de profitabilitate (Ip); - stabilirea ordinii de prioritate a proiectelor dup valoarea descresctoare a lui IP; - alctuirea de seturi de proiecte de investiii n limitele capitalului alocat, innd seama de ordinea de prioritate a proiectelor; - se calculeaz VAN pe seturile de proiecte alctuite; - neavnd fonduri suficiente pentru a realiza toate proiectele propuse iniial, se alege strategia cea mai avantajoas dup criteriul: maxim VAN cumulat pentru proiectele setului respectiv.

RATA INTERN DE RENTABILITATE A UNUI PROIECT DE INVESTIII (RIR) Rata intern de rentabilitate (RIR) reprezint acea rat a dobnzii compuse care atunci cnd se folosete ca rat de actualizare (a) pentru calculul valorii actualizate a fluxurilor de cash flow i de investiii ale proiectelor face ca suma valorii actualizate a cash flow-ului s fie egal cu suma valorii actualizate a costurilor de investiii i deci, valoarea net actualizat total s fie nul: RIR = a, pentru care VAN(a) = 0
La RIR a unui proiect se ajunge atunci cnd VAN a acelui proiect tinde s devin nul!

Prin urmare, pentru un proiect de investiii dat, RIR reprezint rata limit de actualizare, pentru care se anuleaz realizarea de VAN: VAN(a = RIR) = 0, iar Vta =1 K ta

Altfel spus, RIR se definete ca acea rat de actualizare (a) care face ca pe perioada (d + D) valoarea actualizat total a veniturilor din vnzarea produselor s fie egal cu suma costurilor totale de investiii i de exploatare actualizate Kta sau Cta. Reprezentarea grafic, n sistemul de coordonate VAN i rata de actualizare (a) pentru un proiect dat, indic poziia, nivelul i momentul cnd se obine valoarea RIR:

82

Fig. Evoluia VAN n funcie de (a)

La nivelul RIR se ajunge atunci cnd VAN(a) = 0 i deci RIR = a. - pentru a > RIR proiectul de investiii nu este eficient (Ita devine mai mare ca volumul CFta deci VAN va avea valoare negativ VAN < 0); - pentru a < RIR, proiectul de investiii devine acceptabil dup condiia VAN > 0 (VAN este pozitiv).
OBSERVAIE! - stabilirea RIR deriv direct din calculul valorii nete actualizate totale (VAN!! - nivelul RIR se identific prin tatonare, prin ncercri succesive!

Analitic pentru determinarea RIR se pleac de la egalitatea: Ita=CFta, respectiv de la ecuaia: VAN =I ta+CFta = 0. n vederea determinrii RIR se calculeaz VAN corespunztoare la diferite rate de actualizare, alese ntmpltor. Din aproape n aproape, se poate stabili care este acea rat de actualizare care anuleaz VAN (VAN(aj) = 0). n final, pentru determinarea cu exactitate a ratei interne de rentabilitate se folosete relaia: RIR = amin + (a max a min ) VAN + VAN + + VAN

n care: amin i amax reprezint rata mai mic, respectiv rata mai mare de actualizare folosite pentru calculul VAN; diferena admis ntre ele poate s fie de maxim 5 puncte procentuale. SEMNIFICAII ALE RIR Literatura de specialitate pune n eviden diferitele semnificaii ale RIR. Astfel, avem: 83

- RIR are semnificaia i funcia de criteriu fundamental pentru acceptarea proiectelor de investiii i formularea opiunilor. La proiectele de investiii care se caracterizeaz prin VAN apropiate, aproximativ egale, se d prioritate proiectului cu RIR maxim; - RIR exprim avantajul economic ce se obine pe orizontul de timp (d+D) pentru fiecare unitate monetar (U.M.) a costurilor n procesul de realizare i funcionare a capacitilor de producie. Totodat RIR pune n eviden i capacitatea acelui proiect de a produce n excedent, cash-flow, profit, peste cel necesar recuperrii simple a volumului de investiii; - RIR poate fi interpretat ca nivel al dobnzii pe care investitorul o primete la fondurile investite ntr-un proiect; - RIR este un indicator de eficien cu o capacitate de informare mai mare comparativ cu: termenul de recuperare, randamentul economic, dar pentru exprimarea dezirabilitii unui proiect trebuie utilizat n combinaie cu ali indicatori: ca VAN, Ta, Ip, etc. Selectarea unui proiect dup criteriul max RIR presupune c la toate proiectele trebuie avut n vedere analiza pe perioada de via economic de aceeai mrime, altfel RIR nu va ordona n mod corect proiectele. Rata intern de rentabilitate RIR permite compararea diferitelor variante i alternative de investiii, lund n consideraie ealonarea n timp a investiiilor, fluxul monetar i profitul. Ordonarea proiectelor dup RIR i VAN conduce spre rezultate diferite; rezultate apropiate ns de ordonare a proiectelor se obin dup RIR i indicele de profitabilitate. De aceea, n analiza proiectelor vom folosi simultan aceti trei indicatori RIR, VAN i Ip. Cu toate c RIR poate conduce la rezultate incoerente n analiza proiectelor, acest indicator rmne un criteriu semnificativ de selectare. Literatura de specialitate pune la dispoziia celor interesai o analiz comparativ a celor patru criterii de evaluare a rentabilitii proiectelor de investiii mai sus amintite: Criteriul / Metoda Condiia de acceptare a proiectului - acceptarea proiectului dac termenul de recuperare este mai mic dect durata de via a investiiei sau dect un standard impus ca termen de recuperare maximal - acceptarea proiectului dac are valoarea actualizat net pozitiv

Puncte tari - facil i necostisitor de utilizat - ofer o msur global a riscului proiectului - ofer o msur a lichiditii proiectului - alege proiectul care maximizeaz valoarea firmei - ia n considerare 84

Puncte slabe - nu este un criteriu obiectiv de decizie - nu ofer o msur a profitabilitii - nu ia n considerare fluxurile de lichiditi n totalitate - dificulti n interpretarea semnificaiei calculului VAN

Termenul de recuperare (T )

Valoarea actualizat net (VAN)

Rata intern de rentabilitate (RIR)

- acceptarea proiectului dac RIR este mai mare sau egal cu costul capitalului (rata de actualizare)

Indicele de profitabilitate (Ip)

- acceptarea proiectului dac Ip este mai mare sau egal cu 1

conceptul de valoare n timp a banilor - ia n considerare toate fluxurile de lichiditi pe ntreaga via economic a proiectului - ofer un criteriu obiectiv bazat pe randament pentru acceptare sau refuz - ia n considerare conceptul de valoare n timp a banilor - ia n considerare toate fluxurile de lichiditi pe ntreaga via economic a proiectului - util pentru ghidarea deciziilor n condiii de raionalizare a capitalului - ia n considerare conceptul de valoare n timp a banilor - ia n considerare toate fluxurile de lichiditi pe ntreaga via economic a proiectului

- uneori duce la reguli de decizie contrare celor determinate de valoarea actualizat net

- uneori duce la reguli de decizie care intr n conflict cu cele determinate de VAN

Criterii de evaluare a proiectelor de investiii

Dup cum se poate uor constata, nici o metod nu are doar avantaje sau doar dezavantaje. Se pare ns c valoarea actualizat net (VAN) ntrunete mai multe avantaje dect celelalte metode.
OBSERVAIE! n ce privete aceste metode, s-au format dou opinii n literatura de specialitate: - R. Heline consider c: trebuie ales un criteriu principal i, eventual, criterii secundare pentru a ghida evaluarea i selecia alegerii de investiii. - la antipod se afl opinia potrivit creia nici o soluie (criteriu) adoptat separat nu se impune cu adevrat i pericolul este ca cercetarea raionalitii s devin una a artificialului!

EVALUAREA METODELOR DE DECIZIE N ALEGEREA PROIECTELOR DE INVESTIII

85

Dup ce s-au prezentat cteva din cele mai utilizate metode de alegere a proiectelor de investiii, se pune n mod firesc ntrebarea: care metod este mai bun? n acest context, cea mai bun se definete ca fiind metoda care selecteaz, din toate proiectele disponibile, pe acela care maximizeaz valoarea firmei i implicit veniturile acionarilor. n acest sens exist trei condiii care trebuie ndeplinite de metoda de alegere pentru ca aceasta s conduc n final la decizii corecte de alocare a capitalului: - metoda trebuie s ia n considerare toate fluxurile de numerar de-a lungul ntregii viei a proiectului; - metoda trebuie s ia n considerare conceptul de valoare n timp a banilor. Acesta trebuie s reflecte faptul c un leu primit mai devreme este mai valoros ca un leu care este primit mai trziu n timp; - cnd metoda este utilizat pentru alegerea dintr-un set de proiecte ce se exclud reciproc, aceasta trebuie s aleag proiectul care maximizeaz valoarea capitalului firmei.
OBSERVAIE! Dintre metodele expuse mai nainte, doar metoda VAN satisface a treia condiie sub toate aspectele. Acesta este motivul pentru care se consider c metoda VAN este primul criteriu de selecie a proiectelor de investiii, celelalte metode venind s complecteze condiiile ce trebuie luate n considerare la alegerea proiectelor de investiii.

Pe de o parte, criteriile enumerate au n vedere obiective diferite ale ntreprinderii. Pe de alt parte, ntre criterii apar conflicte de decizie (de ex. VAN cu RIR, VAN cu T etc.). n plus, decizia de investiie trebuie s fie compatibil att cu obiectivele generale ale firmei, ct i cu obiectivele specifice urmrite prin execuia unui anumit proiect de investiie. Toate acestea confirm astfel necesitatea adoptrii unei decizii de investiie multicriterial. La fundamentarea deciziei de investiii trebuie avut de asemenea n vedere criteriul riscului implicat. Se pot identifica trei tipuri de risc: - riscul de insolvabilitate sau de faliment - n urma afectrii trezoreriei ntreprinderii, prin cheltuielile fcute pentru finanarea investiiei; - riscul de exploatare - datorat caracterului incert al activitii i rezultatelor viitoare (n caz de eec n ce privete investiia, ntreprinderea va fi dublu afect ntruct noile investiii sporesc dispersia posibil a rezultatelor); - riscul financiar - determinat de raportul dintre rata de randament a activelor investite i costul resurselor utilizate (n principiu dobnzile).

86

La fundamentarea deciziei de investiii, trebuie avut n vedere i modul de gestionare a resurselor de finanare a investiiilor. Se poate aprecia c ntr-o abordare obiectiv resursele afectate finanrii se pot constitui din: - fondul de amortizare; - profit; - sume din vnzarea sau casarea unor mijloace fixe; - credite bancare; - mprumuturi obligatare; - mprumuturi de la instituii financiare specializate; - subvenii de la buget; - alocaii bugetare (n cazul instituiilor publice). Structura resurselor de finanare a investiilor dup sursa de provenien nu este impus. Apelul la o resurs sau alta, n limitele unor restricii de constituire legal, reflect opiunea i chiar decizia ntreprinztorului. Concluzie: investiia reprezint o alocare permanent de capitaluri n achiziia de active fixe i / sau financiare, care s permit desfurarea unor activiti rentabile, cu o rat de rentabilitate superioar ratei actuale de rentabilitate a ntreprinderii i acoperitoare pentru riscurile asumate. Principalul risc asumat este alocarea azi a unui capital economisit, n sperana obinerii unor venituri viitoare, pe durata de via a investiiei. n ipoteza unui mediu economic cert, fluxurile viitoare sunt presupuse a fi cunoscute i stabile. ntruct costurile cu investiia se fac n prezent, ns veniturile se vor obine ntr-o perioad viitoare i lung de timp, apare necesitatea actualizrii acestor venituri.
Prezentul curs este realizat pentru uzul studenilor de la forma de nvmnt la distan, specializarea inginerie economic industrial i este conceput sub forma unui extras din literatura de specialitate prezentat n bibliografie. Mulumiri tuturor autorilor n special pentru dl. I. Brsan (Management investiional) i D. Buctaru (Gestiunea financiar a ntreprinderii) - pentru efortul depus n elaborarea lucrrilor de specialitate care stau la baza acestui curs.

87

BIBLIOGRAFIE 1. Anghelache, G., Dardac, N., Stancu, I. Piee de capital i burse de valori, Editura Adevrul, Bucureti 1992. 2. Antoniu, N. Finanele intreprinderilor, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1993. 3. Butnescu, R. Investiii-analiz, proces, decizie, Editura Universitii Lucian Blaga din Sibiu, 1997. 4. Brsan, I. Managemnt investiional, Editura Universitii Lucian Blaga din Sibiu, 5. Bistriceanu, Ghe., Adochiei M., Negrea, E. Finanele agenilor economici, Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1995. 6. Bran, P. - Decizia financiar n unitatea economic, Editura tiinific i Enciclopedic, Bucureti, 1980 7. Buctaru, D. Capitalurile firmei, Editura Sedcom Libris, Iai, 1999 8. Buctaru, D. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Sedcom Libris, Iai, partea I, 2002 9. Cocri, V., Isan, V. Economia afacerilor, Editura Graphics, vol. 4, Iasi, 1995. 10. Coea, M., Nastovici, L. Evaluarea riscurilor. Metode i tehnici de analiz la nivel micro i macroeconomic. Editura Lux Librix, Braov, 1997. 11. Cotar, Ghe. Evaluarea intreprinderilor, Metode i Tehnici, Editura ECCE SRL, Bucureti, 1992. 12. Farmache, I. Patrimoniul intreprinderii premise teoretice ale evalurii,Tribuna Economic, nr. 33/1990. 13. Giurgiu, A., I. Mecanismul financiar al intreprinztorului, Editura Dacia, Cluj-Napoca, 1995. 14. Hoan, N. Finanele firmei, Editura Continent, Sibiu, 1996 15. Manolescu, Ghe. Management financiar, Editura Economic, 1995 16. Msle, R., Nastovici, Luminia. Evaluarea investiiilor, Editura Lux Libris, Braov, 1998. 17. Romanu, I., Vasilescu, I. Eficiena economic a investiiilor i a capitalului fix, Editura Didactic i Pedagocic, Bucureti, 1993. 18. Romanu, I., Vasilescu, I., s.a. Managementul investiiilor, Editura Teora, Bucureti, 1996 19. Stan, V. Evaluarea investiiilor, metode i uzane, Editura Teora, Bucureti, 1996 20. Stancu, I. Finane, Editura Economic, 1995. 21. uurea, M. (coordonator) Manualul de inginerie economic 22. *** Tribuna Economic, colecia 1995, 1996, 1997, 1998, 1999, 2000. 23. *** Manualul de inginerie economic

88

ANEXA 1 TERMENI UTILIZAI DE OAMENI DE AFACERI I COMERCIANI a investi a plasa, a aloca, a cheltui un fond, un capital, diverse mijloace materiale ntr-o ntreprindere. investitor organizaie sau individ care face o investiie investiie plasament de capital n ntreprinderi industriale, agricole sau comerciale n scopul constituirii de noi mijloace de producie precum i pentru formarea i completarea stocurilor i rezervelor cu scopul obinerii de profituri. n formarea de capital fix, se disting urmtoarele tipuri de investiii: 1) investiii corporale (fizice): imobile, maini etc. 2) investiii necorporale: brevete, licene, mrci, cercetri etc. 3) investiii financiare: titluri, cote de participaie. investiie brut de capital denumire generic dat investiiilor totale fcute de o ntreprindere, o administraie, o familie ntr-o perioada de timp determinat n detrimentul acumulrii nete de capital, a economisirii unei pri a venitului ncasat de agenii economici ct i a fondului de amortizare constituit. investiie colectiv varietate de investiie care se distinge prin aceea c este fcut de administraie. investiie de nlocuire denumire generica data investiiilor fcute cu finalitatea meninerii venitului preexistent i conservarea potenialului de producie existent. investiie etic ideea de a investi numai n companiile care ndeplinesc anumite criterii etice (de exemplu firmele care nu polueaz mediul nconjurtor etc.). investiie extern denumire generic dat operaiunilor de plasare a mijloacelor financiare n activiti economice pe termen lung n strintate. investiie extern de portofoliu varietate de investiie extern concretizat n plasamente de fonduri n strintate n achiziionarea de valori mobiliare (aciuni, obligaiuni, titluri de credit). investiie extern direct

89

varietate de investiie extern concretizat n plasarea de fonduri ntr-un obiectiv economic nou creat care funcioneaz n strintate, n vederea obinerii unui anumit grad de control asupra acestuia. investiie net de capital denumire generic dat investiiei fcut prin excelen n detrimentul acumulrii i al economisirii veniturilor ncasate n perioada de timp ca fiind considerat de referin. investiie strin... (n sensul legii romne)... sintagma ce desemneaz n mod generic plasamente de capital strin n Romnia prin: constituirea de societi comerciale, filiale sau sucursale cu capital integral strin sau n asociere cu persoane fizice sau persoane juridice romne; participarea la majorarea capitalului social al unei societi sau dobndirea de pri sociale ori aciuni la asemenea societi, precum i de obligaiuni sau alte efecte de comer; concesionarea, nchirierea sau locaia gestiunii a unor activiti economice, servicii publice, uniti de producie ale unor regii autonome sau societi comerciale; dobndirea dreptului de proprietate asupra unor bunuri mobile sau imobile, a altor drepturi reale cu excepia dreptului de proprietate asupra terenurilor; dobndirea de drepturi de proprietate industrial i intelectual; dobndirea de drepturi de crean sau alte drepturi referitoare la prestri cu valoare economica asociate unei investiii; cumprarea de spaii de producie sau alte cldiri, cu excepia locuinelor, altele dect cele auxiliare investiiei, precum i construirea lor; contractarea executrii de lucrri de explorare, exploatare i mprire a produciei n domeniul resurselor naturale. investitor instituional denumire dat anumitor organizaii (precum: bncile, companiile de asigurri, fondurile mutuale, fondurile de pensii etc.) care procedeaz n mod regulat la investiii, care gestioneaz portofolii de mari dimensiuni i care tranzacioneaz importante volume de titluri financiare . investitor strategic denumire generic dat acionarului sau grupului de acionari ce deine o important cot din capitalul social i deci implicit din voturile n adunarea generala a acionarilor unei societi de natur s-i asigure participarea durabil la gestionarea acelei firme. investitor pasiv investitor ntr-o companie start-up care urmrete numai realizarea de ctiguri financiare. Un investitor pasiv nu este interesat s se implice n a administra i dezvolta afacerea.
Hindle, T. - Termeni de afaceri internaionali, ISBN 973-569-573-1, Editura Nemira 2003

90

ANEXA 2

TRANSFORMAREA OPIUNILOR N DECIZII DE INVESTIII

Fig. Etapele realizrii procesului investiional.

91

ANEXA 3

FAZELE DE REALIZARE A UNEI INVESTIII

Fig. Schema de desfurare a unei investiii

92