Fundamentele economice ale

Investitiilor
Dumitru Zait
2019/2020
 Evaluare
• Intervenţii de seminar şi curs; referate şi studii tematice;
participare la testele organizate conform planului;
activităţi inovative.
• Evaluarea se realizează în două etape şi prin recurs la
acţiuni specifice.
• Evaluare pe parcurs (EVP) estimata in raport cu notele
obţinute la testele realizate (1 de seminar), la studiul de
fezabilitate şi la evaluarea individuala de seminar: 80%
• Test semestru: 29 noiembrie, ora 16.00, B614: 20%
• Un bonus de pana la 2 puncte poate fi obtinut prin
interventii la curs (intrebari, completari, raspunsuri
curente)
 Tematica si bibliografie
• Tematică generală
• BAZELE CONCEPTUAL METODOLOGICE ALE INVESTITIILOR
• FORMAREA FONDURILOR DE INVESTITII
• STRUCTURA DE FINANTARE SI COSTUL CAPITALULUI
• ACTUALIZAREA VALORILOR
• CRITERII DE ALEGERE A INVESTITIILOR
• ETAPELE ALEGERII PROIECTELOR
• RISCUL IN SELECTIA PROIECTELOR
• Bibliografie obligatorie (selectiv)
• D.Zait, Evaluarea si gestiunea investitiilor directe, Sedcom Libris, 2008
• Halpern, Weston, Brigham, Finante manageriale, Economica, 1999
• Bibliografie facultativa (selectiv)
• Bradfords D. Jordan, Thomas Miller, Steven D. Dolvin, Fundamentals of Investments,
6th Edition, 2017
• G.J.Alexander, W.F.Sharpe, J.V.Bailey, Fundamentals of investments, Prentice-Hall,
3rd Edition, 2003
Unitatea I Bazele conceptual-metodologice
ale investitiilor
• 1.1. Definitii si aceptiuni
• 1.2. Participanti- categorii de investitori
• 1.3. Caracteristici generale
• 1.4. Tipologii investiţionale
• 1.5. Potenţial investiţional
• 1.6. Caractersitici ale investiţiilor directe
 I. Bazele conceptual –
metodologice ale investitiilor
• 1.1. Definitii si acceptiuni
1.1.1. Proiect şi program de investitii
Proiect de investitii
- anticiparea documentata a realizarii unui obiectiv;
- ansamblu de descrieri, desene, schite, calcule si estimari prin care ese identificata si
anticipata punerea in opera a resurselor, activitatilor si mijloacelor cu ajutorul carora
va fi realizat obiectivul (scopul concret al investitiei);
Program de investitii:
Ansamblu de proiecte si actiuni complementarea acestora implicate in asigurarea
elementelor fizice ale realizarii unui obiectiv
Realizarea unui proiect (unei investitii): punerea in opera a unui proiect, intre forma
descrisa, desenata, estimata si scrisa si forma concret-fizica a obiectivului desemnat
Realizarea unui program de investitii: corelare intre scop, resurse si strategii pentru
atingerea scopului si obiectivelor unei afaceri (organizatii, intreprinderi, corporatii)
 I. Bazele conceptual –
metodologice ale investitiilor
1.1. Definitii si acceptiuni
1.1.2. Investitie- acceptiuni si semnificatii curente
A. Uzual: un plasament sau numai valoarea
bănească a acestuia asociata cu speranta
obtinerii unui castig
• Opţiune între consum şi investiţie
• Economisire si acumulare
 1.1. Definitii si interpretari

B. Teoretic :
• Micro
• Transformarea mijloacelor financiare în bunuri concrete
precum şi rezultatele acestor acţiuni (Masse)
• Macro
• J.M.Keynes : adaosul curent la valoarea echipamentelor
de producţie, adaos rezultat din activitatea de producţie
a perioadei respective. Investiţiile dintr-o perioadă sunt
egale cu economiile "deoarece fiecare din ele este egală
cu surplusul venitului peste consum"
• Actiune – bun concret –rezultat
• Dezafectare temporara de resurse
• Speranta castigului
 1.1. Acceptiuni si delimitari

1.1.3. Investitie: acceptiune aplicata

• Sensul practic generalizat :
• O achiziţie de active mobiliare sau
imobiliare, corporale sau necorporale,
întreprinsă în vederea obţinerii de fluxuri
ulterioare de lichidităţi pentru creşterea
bogăţiei celor care angajează resurse, în
particular financiare, în acest scop.
• Achizitie active-fluxuri de lichiditati-
cresterea bogatiei (plusvaloare)
 1.2. Participanti

Relatie intre:
• Investitorul elementar – de capital
• Intermediarul financiar – investitor
institutional
• Investitorul direct - antreprenorial
 1.3. Caracteristici generale

Caracteristici ale investiţiilor

• - transformarea unor disponibilităţi băneşti în cheltuieli pentru realizarea de
bunuri concrete;
• - obţinerea unor efecte superioare sub formă de beneficii, a căror realizare
este însă incerta;
• - "dezafectarea" temporară a unor resurse al căror cost este suplinit prin
efecte nete pozitive superioare.
• - sunt opţiuni sau succesiuni de opţiuni ale investitorului;
• - se derulează pe perioade de timp în care apare o renunţare la efecte
imediate, sigure, în favoarea speranţei obţinerii unor câştiguri viitoare
superioare ;
• - sunt acompaniate de fluxuri succesive de lichidităţi sub formă de plăţi sau
costuri (ieşiri), încasări (intrari) şi beneficii (rezultate pozitive sau negative);
 1.4. TIPOLOGII INVESTIŢIONALE

1. După natura (lichidă sau materială a) destinaţiei.

* Investiţii financiare sau
• Investiţii externe: investiţii financiare ale investitorului direct
(întreprinderii) realizate ca plasamente de capital în scopul participării la
formarea capitalurilor altor societăţi comerciale. Investiţiile financiare pot
fi :
• - investiţii cu venit fix (fixed-income investments);
• - investiţii în acţiuni (equity investments);
• - instrumente speciale (special equity instruments).
** Investiţii imobiliare (real estate investment) sau
• Investitii interne: alocări de capitaluri pentru cumpărarea de active
materiale sau nemateriale (construcţii, echipamente, stocuri, licenţe etc.)
în scopul creşterii capacităţilor de producţie (producţie, cifră de afaceri),
consolidării sau expansiunii poziţiei întreprinderii pe piaţă etc.
*** Investiţiile cu lichiditate scăzută (low liquidity investments):
plasamente în achiziţii de lucrări de artă, numismatică, timbre, rarităţi
arhitecturale, antichităţi etc.
 1.4. Tipologii investitionale

• 2. După destinaţia productivă sau cvasi-productivă (J.Dean) :

• - investiţiile în înlocuiri;
• - investiţii de expansiune, creşterea activelor ale întrerprinderii,
determinată de modificarea cererii pentru produse existente sau
lansarea de produse noi, intenţia de câştigare de noi pieţe etc. ;
• - investiţii de modernizare sau de inovare, pentru asigurarea
condiţiilor de reducere a costurilor de producţie;
• - investiţii strategice, reducerea riscului determinat de progres
tehnic şi de concurenţă;
Clasificare cu o largă circulaţie în România:
• a) investiţii în reutilări de întreprinderi şi secţii;
• b) investiţii în construcţii de noi întreprinderi;
• c) investiţii în lărgiri, extinderi sau dezvoltări;
• d) investiţii de modernizare;
• e) investitii de refacere.
 1.4. Tipologii investitionale

3. La Halpern, Weston şi Brigham:

• - înlocuiri pentru menţinerea nivelului cifrei de afaceri;
• - înlocuiri pentru reducerea costurilor;
• - creşterea producţiei sau extinderea pieţelor
existente;
• - lansarea de noi produse sau intrarea pe noi pieţe;
• - protecţia mediului;
• - alte investiţii: clădiri pentru birouri, parcări, mijloace
de transport pentru personalul executiv etc.
 1.4. Tipologii investitionale

• 5. Din punct de vedere al legăturii cu obiectul proiectului:

• a) investiţii de bază (directe): obiectele şi dotările care asigură
exploatarea normală a proiectului ce se realizează;
• b) investiţii colaterale (anexe): cheltuielile afectate realizării unor
lucrări legate teritorial şi funcţional de obiectul investiţiei directe:
asigurarea cu reţele de alimentare, căi de acces, racorduri de
utilităţi, staţii de epurare etc.;
• c) investiţii conexe: se realizează în alte întreprinderi sau sectoare
ca suport al realizării investiţiei de bază, pe linia aprovizionării şi
vanzarii sau acoperirii cu utilităţi (triaje cale ferată; lărgirea bazei de
materii prime; proiecte social culturale).
 1.5. POTENŢIAL INVESTIŢIONAL

• Capacitatea unui sistem de a-şi propune şi realiza obiective la limita

unor orizonturi temporale mai apropiate sau mai depărtate.
• Estimat prin capacitatea factorului uman de a transforma
resursele în efecte conform cu obiectivele pe care şi le
propune.
• Integrat în triada dezvoltării sistemului:
OBIECTIVE (SCOP)-STRATEGII (POLITICI)-RESURSE
• Evoluţia sistemului întreprindere depinde de capacitatea
decidenţilor de:
1) a alege investiţii în acord cu obiectivele şi scopurile propuse;
2) a ameliora strategiile şi politicile de dezvoltare în vederea
creării de condiţii pentru creşterea calităţii investiţiilor;
3) a alege proiecte de investiţii care să permită o valorificare
raţională a tuturor resurselor rare, umane şi financiare de care
se dispune pentru atingerea obiectivelor propuse.
 1.5. POTENŢIAL INVESTIŢIONAL

• Factorii potentialului investitional:

• - cine suferă acţiunea = obiectul;
• - cine produce acţiunea= subiectul;
• - ce efort este angajat = costul;
• - ce efecte se vor obţine = beneficiul.
 1.5. POTENŢIAL INVESTIŢIONAL

• O întreprindere are un potenţial

investiţional ridicat în măsura în care, la
un nivel dat al resurselor pe care le poate
angaja (considerând inclusiv resursele
atrase şi nu numai cele proprii), poate
obţine un beneficiu mai mare în raport cu
alţi investitori = performanta,
competitivitate
 1.7. CARACTERISTICI ALE
INVESTIŢIILOR DIRECTE

• 1. Nivelul ridicat al resurselor

• 2. Derularea temporală
• 3. Complementaritatea
• 4. Caracterul conex sau indus
• 5. Ireversibilitatea investiţiilor
• 6. Unicitatea proiectelor
• 7. Rigiditatea recuperarii
 Unitatea II. Formarea fondurilor
pentru investitii
2.1. Identificarea surselor financiare ale
investitiilor
2.2. Transferul capitalurilor. Piata de
capital
2.3. Cresterea capitalului propriu
(emisiunea de actiuni)
2.4. Împrumutul pentru investitii
2.5. Credit-bail (leasing )
2.6. Autofinantarea
 2.1. Identificarea surselor financiare ale
investitiilor
• 2.1.1. Circuitul financiar al întreprinderii
 2.1. Identificarea surselor finaciare ale
investitiilor
• 2.1.2. Structura şi destinaţia surselor de finanţare a investiţiilor
• Surse - Economii
a. După origine:
• - surse proprii (rezultate din exploatarea capitalului propriu sau de
autofinanţare);
• - surse atrase (credite sau împrumuturi, subvenţii, colaborări cu alţi
parteneri etc.)
b. Dupa modalitatea în care participă la modificarea capitalului :
• - creşterea capitalului;
• - împrumuturi şi credite;
• - autofinanţare în cadrul aceluiaşi exerciţiu;
• - subvenţii şi subscripţii publice;
• - credite de asociere.
 2.1. Identificarea surselor financiare ale
investitiilor
• Destinaţie: creşterea capitalului propriu,
regenerarea activelor proprii, investirea
în creşterea activelor altor întreprinderi
(cumpărare de acţiuni sau obligaţiuni,
credite pe termen lung pentru
beneficiari), leasing etc.
2.2. Transferul capitalurilor. Piata de capital

• Transferurile de capital între posesori şi cei care

au nevoie pentru realizarea de proiecte de
investiţii se pot realiza fie direct (ca lichidităţi şi
valori mobiliare), prin intermediar de tip dealer
("investment dealer") sau prin intermediar
financiar ("financial intermediary").
• Transferurile directe se realizează mai rar din
cauza lipsei de informaţii şi know-how (este
vorba de un know-how al operaţiunilor de
gestionare şi de transfer a capitalului) ale celor
doi participanţi.
2.3. Cresterea capitalului propriu (emisiunea
de actiuni)

• 2.3.1. Caracteristici
• "Creşterea capitalului: ansamblu de surse proprii
şi atrase, acoperite prin titluri de valare (acţiuni)
şi exprimând o anumită poziţie a proprietarilor
faţă de patrimoniul întreprinderii.
• Creşterea capitalului se realizează prin aport în
natură (active fixe, imobilizări, stocuri, creanţe)
sau în numerar, precum şi prin încorporarea de
rezerve.
 2.3. Cresterea capitalului propriu

• 2.3.2. Emisiunea de noi acţiuni

• Acţiune: titlu de valoare prin care se stabileşte nivelul
unei fracţiuni din capitalul social al emitentului în raport
de care va funcţiona un anumit raport juridic între
deţinător (acţionar) şi societatea comercială emitentă.
• Valoarea nominală: un raport faţă de capitalul social
subscris şi în funcţie de care posesorul (acţionar)
beneficiază de anumite drepturi, în principal de
proprietate şi de remunerare.
• Remunerarea (prin dividende): variabilă şi în dependenţă
cu rentabilitatea realizată de societatea comercială.
 2.3. Cresterea capitalului propriu

• 2.3.1. Emisiunea de noi actiuni

• Emisiunile de noi acţiuni se fac la valoarea
nominală a acţiunilor; preţul se stabileste intre:
• - cursului ultimei cotaţii, dacă societatea
comercială este cotată si
• - valoarea nominală a acţiunilor care compun
capitalul social
• Diferenţa dintre valoarea de piaţă (preţul obţinut
la emisiune) şi valoarea nominală a acţiunilor
nou emise constituie "prima de emisiune"
 2.3. Cresterea capitalului propriu

• 2.3.1. Emisiunea de noi actiuni

• Dreptul de subscriere: raport dintre numarul actiunilor noi emise si
numarul vechilor actiuni
• Preţul dreptului de subscriere :
 a1 n0 a1 n0 + ae ne  n0  nr
S =  - 
 n0 + nr n0 + nr + ne  ne

• unde:
• S - preţul dreptului de subscriere;
• a1 - valoarea de piaţă a unei acţiuni în momentul lansării emisiunii;
• n0 - numărul acţiunilor societăţii înainte de emisiune;
• ae - preţul unitar al acţiunilor nou emise;
• ne - numărul acţiunilor nou emise;
• nr - numărul acţiunilor emise, în acelaşi timp, prin mobilizarea
rezervelor
 2.3. Creşterea capitalului propriu
• 2.3.3. Mobilizarea rezervelor
• Se realizeaza prin emisiuni de acţiuni care nu măresc
valoarea capitalului, ca transfer al pasivului societăţii din
postul de "rezerve" în posturile "capital" şi "primă de
emisiune".
• Acţiunile emise în contul rezervelor sunt atribuite gratuit
vechilor acţionari.
• Operaţiunea poate fi realizată şi prin creşterea valorii
nominale a vechilor acţiuni.
• « Dreptul de atribuire: raport intre numarul actiunilor
emise prin mobilizare si numarul vechilor actiuni
• Preţul "dreptului de atribuire" (A) poate fi negociat:
• 
A = a -
1
0
a n n
1

 n +n  n
0

r
0

r
 2.3. Cresterea capitalului propriu

• 2.3.4. Datoria ca sursă de finanţare a investiţiilor

• Folosită de întreprinderi cu dificultăţi de trezorerie
(insuficienţa lichidităţilor), sau cu împrumut in exces.
• Inlocuirea unui împrumut printr creşterea capitalului =
"consolidare a datoriei".
• Datoria este trecută pe posturile "capital" şi "primă de
emisiune".
• Paritatea de schimb a obligaţiunilor în acţiuni este fixată
dinainte prin contractul de împrumut.
• Obligaţiunile "convertibile" pot fi înlocuite, la cererea
obligatarului, prin acţiuni emise de firmă la momentul
emisiunii sau atunci când această operaţiune este
cerută.
 2.4. Împrumutul pentru investitii

• Costul de remunerare este inferior altor

surse:
• 1. Împrumutul trebuie remunerat din ceea
ce investitorul direct realizează ca
rentabilitate a capitalului permanent;
• 2. Investiţia directă este interesantă şi
motivantă numai dacă promite o
rentabilitate superioară oricăror altor
plasamente mai sigure
 2.4. Imprumutul pentru investitii

• Determinarea anuitatilor:
a. Rambursare in cote anuale egale:
At = [E - (t - 1)R]  d + R
d fiind rata anuală a dobânzii iar R cota anuală de rambursat
b) Cazul anităţilor egale ; anuitatea poate fi calculată pe baza relaţiei:
n
d(1 + d )
• A= ( R t + Dt ) = E n
(1 + d ) - 1

Dt fiind dobânda plătită în anul t iar n perioada de rambursare.

c) Cazul împrumutului obligatar : dacă p0 este preţul la emisiune iar p1
este preţul la răscumpărare al obligaţiunii, d fiind rata dobânzii, iar n
numărul anilor de rambursare, rata actuarială este:
p1  d p1 - p0
a= +
• p0 n  p0
 2.5. Credit-bail (leasing)

• O operaţiune de transfer a bunurilor de

echipament, a utilajelor şi bunurilor imobiliare de
folosinţă comună, cumpărate special pentru a fi
închiriate de către întreprinderea care le
păstrează în proprietate, dând dreptul locatarului
de a achiziţiona integral sau parţial bunurile
respective la un preţ convenit în funcţie de
vărsămintele efectuate sub formă de chirie
• Organisme implicate: întreprinderea care are
nevoie de bun, furnizorul (vânzător) şi
organismul financiar de credit-bail.
 2.6. Autofinantarea

• Autofinanţarea (din fonduri proprii): rezerve şi amortizare, sumele din

cesiuni de active, fonduri din rambursări ale unor împrumuturi pentru filiale,
sume obţinute prin lichidări de active şi subvenţii.
• Modalităţi de evaluare:
- comercială sau deductivă: P - C;
- - financiară : CAF = (P - C - Cf) - (P - C - Az) T
• P - total încasări; C - total cheltuieli (fără amortizare); Az - amortizarea
anuală; T - rata impozitului; Cf - cheltuieli financiare; CAF- capacitatea
brută de autofinanţare
• Autofinanţarea prevăzută sau efectivă a unei perioade: CAF - Dividende
- Estimarea contabilă:
• CAF = RNE +Az - Rp - Sr + Rc
• RNE - rezultatul net al exerciţiului; Az - amortizări şi provizioane calculate;
Rp - reluări asupra provizioanelor; Sr - Subvenţii virate în contul de
rezultate; Rc - diferenţa dintre valoarea netă contabilă a activelor cedate şi
veniturile din cedarea activelor.
 2.6. Autofinantarea

• Nivelul potenţialului de autofinanţare este

influenţat prin:
• - cifra de afaceri;
• - politica de împrumut;
• - politica de amortizare;
• - politica de distribuire a dividendelor;
• - nivelul impozitarii (extern).
 Unitatea III Structura de finanţare si costul
capitalului

• 3.1. Structura de finanţare

• 3.2. Efectul de levier
• 3.3. Costul capitalului
 3.1. Structura de finantare

• Acoprirea investiţiilor este dependentă de:

• - posibilităţile de acces la fiecare sursă;
• - costul specific al fiecărei surse;
• - conditiile si restrictiile de acces.
• Cea mai bună structură de finanţare a
proiectelor este aceea prin care
întreprinderea poate realiza un cost mediu
minim al capitalului.
 3.2. Efectul de levier

• « Efectul de levier" (pozitiv, dacă remunerarea

sursei externe este inferioară celei a propriului
capital):
• l = L (r - d)
• L = D/K, rata îndatorării (D fiind datoria pe
termen mediu şi lung iar K - nivelul capitalului
permanent al întreprinderii);
• r - rata rentabilităţii economice a capitalului;
• d - costul remunerării împrumutului (rata
dobânzii).
 3.3. Costul capitalului

• a. Formarea costului capitalului la intreprinderile cotate

 3.3. Costul capitalului

• b) cazul întreprinderilor necotate în bursă

 3.3. Costul capitalului

3.3.1. Componentele de bază ale costului

capitalului
• costul capitalului apare ca o limită inferioară a rentabilităţii
investiţiei la nivelul căreia bogăţia acţionarilor (investitorului)
poate fi sporită.
• nivelul costului capitalului apare ca o mărime medie a
diferitelor costuri specifice
• determinare in cazul recursului la doua surse:

c p F p + ca F a
c=
F p+ Fa
 3.3. Costul capitalului

• 3.3.1. Componentele de bază ale costului capitalului

• Costul capitalului propriu:
a) mărimea rentabilităţii pe care acţionarii o aşteaptă de la
plasamentele lor (P0 - pretul iniţial plătit întreprinderii, D -
dividendul anual): c p = PD
0

b) rentabilitatea cerută de acţionari corectată prin cotele de

remunerare (e) a emisiunilor de acţiuni: c ,p = c p
1-e
c) rentabilitatea cerută de acţionari, corectată cu rata anuală de
creştere (g) a acesteia: c ,,p = D1 + g
P0
D1 fiind mărimea dividendelor pentru primul an al perioadei.
 3.3. Costul capitalului

3.3.1. Componentele de bază ale costului

capitalului
• Costul împrumuturilor :
a) lipsa primelor de emisiune şi a impozitelor: cd = d

b) considerarea reducerii impozitelor pentru sumele

împrumutate: c d, = d(1 -  )

c) contractarea datoriei prin emisiuni de obligaţiuni (la o prima

H
egală cu H: c ,, = dL(1 -  ) + N (1 -  )
d H
L-
2

N fiind perioada de amortizare a împrumutului

 3.3. Costul capitalului
3.3.2. Corectivele costului capitalului
• a) , pentru valori trecute
(1 + c )t (1 + i p )t

• b) , pentru valori viitoare

(1 + c )-t (1 + i p )-t

• c fiind costul mediu al capitalului.

Unitatea IV. ACTUALIZAREA VALORILOR

• 4.1. Factorii actualizării

• 4.2. Principiile şi dezvoltarea formală a
tehnicii actualizării
• 4.3 Corectivele actualizării
• 4.4. Momente de referinţă
 4.1. Factorii actualizării

• Valorile de investiţii decalate trebuie

actualizate pentru a deveni comparabile.
Nivelul corectivului (costul capitalului)
depinde de două grupe de factori :
- condiţiile producţiei;
- disponibilitatea de resurse.
 4.1. Factorii actualizării

• A. Condiţiile producţiei
• Antrenarea de resurse într-un circuit economic
este capabilă să producă un efect potenţial
proporţional cu mărimea resursei, cu eficienţa
anuală sperată a acesteia şi mărimea perioadei
în care aceasta este folosita.
• 1 unitate monetară avansată iniţial devine, în T
ani, . Pentru a avea 1 unitate monetară
(1 + d )T -1

peste T ani este suficient să investim în prezent

unităţi monetare. Sumele respective sunt
1
(1 + d )T -1
echivalente în timp.
 4.1. Factorii actualizării

• Condiţiile producţiei şi impactul cu piaţa îşi

manifestă influenţa asupra valorilor de investiţii
decalate în timp prin intermediul:
• - eficienţei economice a folosirii diferitelor
categorii de resurse;
• - evoluţiei în timp a parametrilor eficienţei
economice a folosirii resurselor
• Se formeaza si aplica astfel « costul capitalului »
 4.1. Factorii actualizării

• B. Disponibilitatea de resurse
• Compara 100 unităţi băneşti (u.b.) prezente
contra a 1000 u.b.disponibile peste 8 ani:
1000
100 =
(1 + i )8

• Nivelul corectivului i depinde de disponibilitatea

de resurse a investitorului, de indicele preturilor,
cursul de revenire etc., din agregarea carora
rezulta: « capacitatea de acoperire cu valori de
intrebuintare a unei unitati valorice decalate ».
• Compunere « prima de risc »
 4.2. Principiile si dezvoltarea formala a
tehnicii actualizarii
• Tehnica actualizării: corectarea valorilor de investiţii
decalate în funcţie de:
- intervalul de timp care separă momentul de apariţie a
valorilor nominale de momentul de referinţă
considerat (prezent real sau convenţional);
- poziţia în timp a valorilor faţă de momentul de
referinţă (ca valori trecute sau viitoare);
- nivelul coeficientului de actualizare.
• Principiul de bază al tehnicii actualizării: Multiplicarea
valorilor trecute şi diminuarea valorilor viitoare în
prezent.
 4.2. Principiile si dezvoltarea formala a
tehnicii actualizarii
• Corectivele de baza:
• - pentru valori trecute: (1 + i )t

• - pentru valori viitoare: (1 + i )-t

• Pentru ,va apare o multiplicare a valorilor

i 0

trecute şi o diminuare a valorilor viitoare,

iar pentru , o diminuare a valorilor trecute
i 0

şi o multiplicare a valorilor viitoare în

prezent
 4.2. Principiile si dezvoltarea formala a
tehnicii actualizarii
• Modificarea corectivelor actualizării în
raport cu i
 4.3. Corectivele actualizarii

• a) Factor de acumulare (single payment

compound factor): f = (1 + i ) ac
n

• b) Factor de scont (single payment present -

worth factor): f sc =
l
(1 + i )n

• c) Factor de compunere (uniform series

n
compound - amount factor): f = (1 + ii) - 1 cp

• d) Factor de actualizare (uniform series present

(1 + i )n - 1
- worth factor): f ac =
i(1 + i )n

• e) Factor de anuitate pentru valori viitoare

(capital recovery factor): f anv =
i(1 + i )n
(1 + i )n - 1
 4.4. Momente de referinta

• Etapele actualizării:
• 1. Precizarea nivelului şi momentului
apariţiei valorilor nominale
• 2. Localizarea valorilor în cadrul
perioadelor
• 3. Fixarea momentului de referinţă
• 4. Stabilirea coeficientului i de actualizare
• 5. Actualizarea propriu-zisă a valorilor =
aplicarea corectivelor
 4.4. Momente de referinta

• Reguli de actualizare:
- diminuarea valorilor viitoare în prezent prin
aplicarea corectivului dat prin factorul de
scont: (1 + i )-t

- multiplicarea valorilor trecute în prezent

prin aplicarea corectivului dat prin factorul
de acumulare: (1 + i )t
 4.4. Momente de referinta

• Momente de referinta posibile:

- decizia
- inceperea executiei
- punerea in functiune
- scoaterea din functiune
 Unitatea V. Criterii de fundamentare si
alegere
• Conditii
• Criterii contabile
• Criterii economice
• Criterii speciale
 5.1. Conditii

• Criteriu: o caracteristică investiţională, în

mod obişnuit măsurabilă, care permite
ordonarea proiectelor sau variantelor de
proiect.
• Conditii:
• Sa fie explicit in raport cu scopul investitiei
• Sa fie cuantificabil (asurabil si formalizat)
• Sa fie operational (sa permita ordonarea
proiectelor)
 5.2. Criterii contabile

• Realizeaza corelarea încasărilor şi cheltuielilor.

a) Încasarea specifică: D

- încasarea specifică brută: 

1
Pt

- încasarea specifică netă:

D
 Pt
1
-1
I

- încasarea specifică brută anuală:

D
 Pt
1
D I

cu: Pt – incasarea anuala; I – Investitia totala; D –

durata de viata a proiectului
 5.2. Criterii contabile

b) Rata rentabilităţii investiţiilor sau coeficient

al eficienţei investiţiei:
r = Bc
I

c) Termenul (perioada) de recuperare

T
I =  CF nt
1

I
Sau: T = CF n

I -V
cu varianta: T=
CF
r

cu: CF – fluxul anual de numerar: Vr – valoarea

reziduala a proiectului la sfarsitul duratei de
viata
 5.3. Criterii economice

a) Termenul actualizat de recuperare:

d T0
 I t (1 + i )d -t =  B t (1 + i )-t
1 1

b) Venitul net actualizat:

d D
VAN = -  I t (1 + i )d - t +  ( P t - C t )(1 + i )- t
1 1

(1 + i ) D - 1
Cu forma uzuala: VAN = -I + CF n
i(1 + i ) D

Si forme derivate: ; van =

VAN
I o
vna =
VAN
D

c) Rata internă de rentabilitate (RIR): solutia

in i a ecuatiei:   (1 + i =0
D

1
CF nt -
(1 + i )t
d

1
It )d -t
 5.3. Criterii speciale

• Cursul de revenire brut: raportul dintre preţul intern

complet (Pex) exprimat în lei şi preţul de export (PE),
exprimat în valută, cu condiţia de franco frontiera
română sau FOB portul romănesc de încărcare
• Cursul de revenire net 1
Ce + Ie 
• Cursul de revenire echivalat (CRE): CRE = P D E

cu: Ce - costul producţiei anuale exportate;

Ie - valoarea investiţiei aferente exportului;
PE - preţul extern obţinut din export în valută, cu condiţia
de franco frontiera română sau FOB portul românesc de
încărcare.
 5.4. Criterii speciale
• Testul BRUNO, sau rata rentabilităţii valutare nete:
d +D
C t + I t - P it

1 (1 + i)t
rvn = d +D
P vt - I vt - C vt

1 (1 + i)t
• Cu:Ct - cheltuieli de exploatare ale proiectului în anul t (în lei);
• It - investiţiile realizate pentru proiect în anul t (în lei);
• Pit - încasările din vânzarea producţiei pe piaţa internă, în anul t (în
lei);
• Pvt - încasările valutare din exportul realizat de proiect în anul t;
• Ivt - investiţiile necesare proiectului în anul t, asigurate prin import
valutar;
• Cvt - nivelul cheltuielilor de exploatare acoperite prin import valutar
în anul t, pentru exploatarea proiectului.
Unitatea VI. Etapele fundamentarii si alegerii
proiectelor
• 5.1. Identificarea ideii de proiect
• 5.2. Studiul de fezabilitate
• 5.3. Evaluarea proiectului
• 5.4. Punerea în operă a proiectului
• 5.5. Exploatarea şi controlul
 6.1. Identificarea ideii de proiect

• Etapele:

a. Analiza diagnostic, prin care trebuie puse în

evidenţă:
- caracterul şi poziţia actuală a întreprinderii;
- natura, calitatea şi dimensiunile activităţii
întreprinderii (produse sau servicii realizate,
piaţa etc.);
- mediul economic;
- perspectivele evoluţiei întreprinderii.
 6.1. Identificarea ideii de proiect

• Analiza: orientată spre situaţia întreprinderii privind disponibilitatea

de mijloace, specificul structurii şi adaptabilitatea acesteia, mediul
economic şi social, potenţialităţile şi restricţiile cărora trebuie să le
facă faţă.
a) Disponibilitatea de mijloace precum şi utilizarea acestora
• a1) Potenţialul uman
• a2) Mijloacele materiale
• a3) Mijloacele financiare
• a4) Mijloacele comerciale
b) Structura întreprinderii
c) Analiza pieţii (naţionale şi externe)
d) Conjunctura economică
e) Raporturile sale cu statul şi diferitele grupuri de presiune
f) Mediul economic şi social
 6.2. Studiul de fezabilitate

• Elemente cu privire la:

- nivelul şi evoluţia cererii pentru produsele şi
serviciile realizate prin exploatarea proiectului;
- asigurarea cu factori materiali de producţie;
- asigurarea forţei de muncă;
- posibilităţile de amplasament şi amenajare;
- accesul la tehnică şi tehnologie;
- asigurarea resurselor financiare.
 6.2. Studiul de fezabilitate
a) Cadrul general al întreprinderii: sectorul de activitate, ponderea producţiei întreprinderii în
economia naţională, fluxurile de aprovizionare, modalităţile de desfacere, exportul şi principalii
parteneri, contextul legislativ şi administrativ, poziţia faţă de sindicat, condiţiile locale etc.
b) Piaţa internă şi externă şi comercializarea produselor: volumul şi structura ofertei, nivelul cererii
şi gradul de acoperire, nivelul preţurilor practicate, relaţii tradiţionale, sisteme de organizare
comercială, raportul export/import etc.
c) Tehnica şi tehnologia: starea echipamentelor, condiţii speciale de exploatare, perspectivele
tehnice şi tehnologice (progres tehnic) şi posibilităţi de acces; implicaţii asupra materiilor prime,
energiei, forţei de muncă etc.
d) Produse: evoluţia caracteristicilor, posibilităţi de substituţie, grad de saturaţie a pieţei, caracteristici
tehnice şi de utilizare, consumuri specifice, cercetarea ştiinţifică proprie pentru perfecţionarea
produselor, posibilităţi de reciclare, recuperare etc.
e) Situaţia economică şi financiară pe ultimii ani: capacitatea de producţie şi gradul de utilizare, prag
de rentabilitate, preţuri de vânzare, calitatea şi competitivitatea produselor, cheltuieli de producţie,
nivelul importurilor, colaborarea cu alte firme, deficienţe de remediat, probleme de poluare,
potenţial de cercetare ştiinţifică, nivel şi evoluţia factorilor de producţie, potenţial financiar,
rezultate economico-financiare, surse de finanţare, eficienţa (rentabilitatea) folosirii factorilor etc.
f) Strategia dezvoltării întreprinderii: volumul şi structura producţiei, perfecţionări tehnice şi
tehnologice, pregătirea personalului, prezentarea şi distribuirea produselor, colaborări cu alte
firme, investiţii necesare, implicarea cercetării ştiinţifice etc
 6.2. Studiul de fezabilitate
• Model – Cadru de referinta
- Informatii generale: denumire obiectiv,
ordonator, beneficiar, elaborator;
- Situatie existenta, context, istoric, cerere,
obiective,
- Scenarii propuse (amplasament, zone,
tehnic, constructiv, clima, vecinatati,
costuri etc.)
- Analiza scenarii (indicatori, criterii, limite
etc.)
 6.2. Studiul de fezabilitate
• Model – Cadru de referinta
• Scenariul recomandat (solutia optima)
• Comparatii, justificare, descriere
• Urbanism, acorduri si aviza
• Implementare
• Concluzii si Recomandari
• Piese desenate: plan amplasare, plan
situatie, planuri generale
 6.3. Evaluarea proiectului

a) Valoarea investiţiei
b) Rezultate de exploatare
c) Perioada de exploatare (durata de
viaţă) a proiectului
d) Criterii si indicatori
e) Efectele fiscalităţii
f) Incidenţa inflaţiei
 6.4. Punerea in opera a proiectului

• Acţiuni cu privire la:

- sursele de finanţare necesare realizării proiectului (capital propriu,
împrumut, condiţii de rambursare, dobânzi, subvenţii etc.);
- personalitatea juridică şi apartenenţa naţională a contribuabililor de
capital, raporturile acestora cu statul, statutul juridic (societate cu
capital privat, întreprindere publică etc.);
- avantajele ce pot fi obţinute din partea guvernului (exonerări de taxe
fiscale, concesionări de teren, bonificaţii de dobânzi);
- dispoziţiile legale şi administrative: drepturi şi obligaţii, reglementări
juridice, condiţii de achiziţie a terenului, aprobări şi acorduri, nivelul
salariilor minime etc.;
- gestiunea proiectului şi structura întreprinderii: existenţa personalului
calificat, raportul centralizare-delegare a responsabilităţilor,
formarea personalului.
 6.5. Exploatarea si controlul

• Controlul poate fi întreprins prin dări de

seamă periodice, tabloul de bord, analiza
documentelor contabile şi controlul
gestiunii.
• Urmarirea aspectelor de natură
neinvestiţională: formarea cadrelor,
asistenţa tehnică, asigurarea de
împrumuturi, crearea şi funcţionarea unor
organisme specializate etc.
 Unitatea VII. ALEGEREA PROIECTELOR

7.1. Modele simple de alegere a investitiilor

7.2. Riscul investiţional: origini; forme; efecte
7.3. Model de alegere prin ajustarea subiectivă
a valorilor
7.4. Evaluarea probabilistică a riscului
proiectelor
7.5. Estimarea riscului prin parametri
dispersionali
7.6. Arborele de decizie
7.7. Simularea Monte Carlo
 7.1. Originile riscului investiţional

• Risc investiţional: ansamblul situaţiilor în care

fluxurile de numerar ataşate proiectelor nu pot fi
cunoscute cu certitudine;
• Situatie posibilă pentru care nu se cunosc cu
certitudine caracteristicile dar căreia îi pot fi
asociate:
- un număr de variante posibile;
- valorile posibile pentru fiecare variantă;
- posibilităţile de apariţie a fiecărei valori.
 7.1. Originile riscului investiţional

• Cauzele riscului investiţional :

1. Modul de apreciere a necesităţii şi
oportunităţii proiectelor
2. Folosirea mijloacelor statistice de
culegere şi prelucrare a datelor.
3. Aprecierea subiectivă a riscului
specific al proiectelor.
4. Construcţia şi rezolvarea modelelor de
alegere a proiectelor
 7.1. Originile riscului investiţional

• Riscul general al activităţii firmei este

produs prin:
- modificarea volumului cifrei de afaceri;
- intensitatea uzurii morale;
- apariţia de produse noi, concurente;
- evenimente naturale (inundaţii, cutremure
etc.) sau sociale (greve, războaie etc.).
 7.2. Formele riscului investiţional

• Clase de risc
A. prin raportare la activitatea generala a intreprinderii:
• similar cu cel general pentru proiectele care permit simpla
continuare a activităţii firmei;
• superior, pentru proiectele care modifică starea sau structura firmei.
• risc "alb", caracteristic proiectelor de investiţii pentru ameliorarea
condiţiilor de muncă, protecţie şi securitate etc.;
• risc impus, specific proiectelor determinate prin legislaţie, referi-
toare la echipamentele antipoluante, construcţii cu caracter social-
cultural etc.
B. In raport cu practica economico-financiară:
- risc de supravieţuire sau dispariţie;
- risc de neadaptare;
- risc de evaluare.
 7.2. Formele riscului investiţional
a) Riscul de supravieţuire sau dispariţie
a1) Riscul patrimonial: raportul dintre datorie şi capitalul propriu
a2) Riscul de nerambursare: raportul dintre datorie şi marja brută de
autofinanţare
a3) Riscul de nelichiditate induce riscul de nesolvabilitate: nivelul
fondului de rulment si cel al trezoreriei.
a4) Riscul conjunctural : variabilitatea cifrei de afaceri şi sensibilităţii
situaţiei financiare a firmei faţă de conjunctura economică.
a5) Riscul sectorial: situaţia şi evoluţia firmei faţă de alte întreprinderi
care activează în acelaşi sector.
b) Riscul de neadaptare: adaptarea firmei la proiect: structura
organizationala
c) Riscul de evaluare: legat direct de durata de viaţă a proiectelor.
 7.3. Efecte ale riscului investiţional

• Riscul proiectelor: proporţional cu variabilitatea

şanselor şi nivelurilor câştigurilor sau pierderilor
şi nu cu nivelul sperat al cheltuielilor sau
veniturilor pe care acestea le pot genera.
• Variabilitatea încasărilor (veniturilor) şi
cheltuielilor în raport cu riscul proiectelor va
determina o variabilitate a VAN, RIR, T şi
indicelui de profitabilitate
• Analiza riscului= estimarea sensitivitatii valorilor
de investitii fata de factorii de risc generali si
specifici
 7.4. Considerarea riscului prin ajustarea
subiectivă a valorilor
a) Aprecierea subiectivă şi globală a riscului
asociat: ordonarea proiectelor de investiţii în
funcţie de clasele de risc caracteristice şi
alegerea proiectului mai puţin riscant.
• regula optimistă: alegerea acelui proiect care
permite realizarea unui venit net actualizat
minim printre valorile maxime ale tuturor
proiectelor
• regula pesimista: alegerea proiectului care
permite atingerea unei valori maxime a VAN
printre valorile minime ale tuturor proiectelor ce
fac obiectul alegerii
 7.4. Considerarea riscului prin ajustarea
subiectivă a valorilor
b) Corectarea valorilor caracteristice prin coeficienţi de risc
("echivalentul sigur« ), pentru criteriile cu exprimare absolută
(VAN, termen de recuperare).
• Etape:
- ordonarea proiectelor pe clase de risc (ridicat, mediu, redus, nul etc.);
- stabilirea coeficienţilor moderatori pentru fiecare clasă de risc;
- corectarea valorilor cu ajutorul coeficienţilor moderatori;
Fluxurile anuale de fonduri vor deveni astfel: CF*t = CF t  ct
ct fiind nivelul coeficientului moderator pentru fluxul t de numerar.
- actualizarea valorilor corectate, prin folosirea unei rate fără risc (costul
capitalului): D
VAN * = 
CF*t
t
1 (1 + i )

- compararea proiectelor prin valorile finale astfel obţinute.

 7.4. Considerarea riscului prin ajustarea
subiectivă a valorilor
c) Ajustarea valorilor prin prime de risc
• Raţionamentul de bază: dacă un proiect este
mai riscant trebuie să i se impună condiţii
minime de rentabilitate superioare, sau să i se
fixeze perioade de recuperare mai scurte ;
• coeficientul de actualizare este corectat printr-o
primă de risc astfel:
- proiectele cu risc ridicat: primă de risc pozitiva,
proporţională cu riscul asociat.
- proiecte cu risc similar : prima de risc nulă;
- proiecte sigure: prima de risc negativa
 7.5. EVALUAREA PROBABILISTICĂ A
PROIECTELOR

• Şansele de apariţie sunt aproximate prin probabilităţi.

Seriile de probabilitate asociate valorilor variabilelor
caracteristice proiectelor constituie distribuţii de
probabilitate.
• nivelul sperat al veniturilor nete anuale:
E(VN) = E(P) - E(C) =  P j  p pj -  C i  pci
sau:
E(VN) =  ( P j - C j ) p ji

Nivelul sperat al VAN: E(VAN) =

D

E( VN t )
t
+ E( V r )
1
t=1 (1 + i ) (1 + i )D
 7.6. ESTIMAREA RISCULUI PRIN
PARAMETRI DISPERSIONALI

• Abaterea standard (σ):

m
=  ( x i - x ) pi
1

• Pentru distribuţii de frecvenţă:

(xi - x )2 ni
=
N

• Varianţa unui eveniment, care este rezultanta altor două

evenimente independente:  2Bb =  2P +  C2

în cazul evenimentelor interdependente

 2xy =  2x +  2y + 2cov(xy)