Seminar 8 – Rentabilitatea și riscul portofoliilor de valori mobiliare

1. Coeficientul de corelație și covarianța

Coeficientul de corelație 𝝆𝟏𝟐 dintre două valori mobiliare (titluri financiare) reprezintă o măsură
a similarității comportamentului acestora și poate lua valori între 𝟏 și −𝟏 . Semnul
coeficientului de corelație arată tipul de legătură existent între acestea (directă sau inversă), iar
valoarea sa indică intensitatea legăturii. Dacă valorile mobiliare sunt independente (nu există
similarități în comportamentul lor), coeficientul de corelație dintre ele va fi egal cu 0.

O altă măsură a legăturii dintre două valori mobiliare este reprezentată de covarianță 𝝈𝟏𝟐 . Semnul
covarianței se interpretează similar coeficientului de corelație: covarianță pozitivă (tendință de
comportament similar), covarianță negativă (tendință de comportament opus). Spre deosebire de
corelație, valoarea covarianței nu oferă indicii privind intensitatea legăturii dintre cele două titluri.
Relația dintre covarianță și coeficientul de corelație este dată de următoarea egalitate:

𝜎12 = 𝜎1 𝜎2 𝜌12

2. Rentabilitatea și riscul portofoliilor de două titluri

Rentabilitatea așteptată 𝑬(𝑹𝒑 ) a unui portofoliu compus din două titluri reprezintă media
ponderată a rentabilităților așteptate ale acestora:

𝐸(𝑅𝑝 ) = 𝑥1 𝐸(𝑅1 ) + 𝑥2 𝐸(𝑅2 )

unde 𝑥1, respectiv 𝑥2 reprezintă ponderile investite în cele două valori mobiliare din portofoliu
(𝑥1 + 𝑥2 = 1).

Varianța (dispersia) rentabilității portofoliului 𝝈𝟐𝒑 depinde atât de varianța rentabilității titlurilor
componente, cât și de covarianța dintre acestea:

𝜎𝑝2 = 𝑥12 𝜎12 + 𝑥22 𝜎22 + 2𝑥1 𝑥2 𝜎12

Formula de calcul a varianței portofoliului evidențiază urmatoarele aspecte importante:

Daca covarianta dintre rentabilitatea titlurilor este egala cu produsul dintre abaterile medii
patratice ale acestora (σi * σj = σij, ρij=1) atunci riscul portofoliului este egal cu media ponderata a
riscului titlurilor.
σ2p = x12 * σ21 + x22 * σ22 + 2* x1 * σ1 * x2 * σ2 *(1) = (x1 * σ1 + x2 * σ2 )2
σp = x1 * σ1 + x2 * σ2

Daca exista cel putin o covarianta dintre rentabilitatea a doua titluri care este mai mica decat
produsul dintre abaterile medii patratice ale acestora (σij<σi x σj), cazul cel mai frecvent intalnit in
realitate, atunci riscul portofoliului este inferior sumei ponderate a riscului titlurilor. Fenomenul
poarta numele de diversificare. Cand covarianta devine negativa, diversificarea portofoliului
este mai pronuntata.
Fenomenul de diversificare se poate defini drept efectul de diminuare a riscului
portofoliului fata de media aritmetica ponderata a riscurilor titlurilor componente, ca urmare a
independentei in evolutie a preturilor titlurilor componente, independenta cuantificata prin
indicatorii de covarianta, respectiv coeficient de corelatie.
Aplicația 1. Un investitor dorește să își construiască un portofoliu format din acțiuni Airbus și
Boeing despre care se cunosc următoarele informații:

Acțiune Rentabilitate așteptată Abatere medie pătratică Corelație

Airbus 18% 31,4%
𝜌𝐴𝐵 = 0,72
Boeing 22% 35,6%

a) Calculați covarianța dintre rentabilitățile celor două acțiuni. Interpretați valoarea covarianței
și a coeficientului de corelație;
b) Calculați și interpretați rentabilitatea așteptată și abaterea medie pătratică a portofoliului
echiponderat compus din cele două acțiuni;
c) Recalculați abaterea medie pătratică a portofoliului de la punctul b, având în vedere valori
mai reduse pentru coeficientul de corelație (de exemplu, 0,25 și -0,4). Este afectată
rentabilitatea așteptată a portofoliului de modificarea coeficientului de corelație? Comentați
rezultatele obținute.

Aplicații suplimentare

Aplicația 2. Un investitor dorește să își construiască un portofoliu format din două acțiuni: A și B.
Despre acestea se cunosc următoarele informații:

Acțiune Rentabilitate așteptată Abatere medie pătratică Covarianță

A 8,2% 10%
𝜎𝐴𝐵 = 0,003875
B 13,7% 15,5%

a) Determinați și interpretați valoarea coeficientului de corelație dintre cele două acțiuni;

b) Calculați rentabilitatea așteptată și riscul portofoliilor formate din cele două acțiuni în care
acțiunea A are o pondere de 10%, 30%, 50%, 70%, respectiv 90%. Interpretați rezultatele
obținute.

Aplicația 3. Rentabilitățile anuale înregistrate de două titluri, M și P, pe parcursul ultimilor 5 ani,

se regăsesc în tabelul de mai jos:

Anul Titlul M Titlul P

1 7,4% 8%
2 7,2% 10,7%
3 -3% 4,8%
4 -4,4% -4,82%
5 2,8% -2,5%

a) Calculați rentabilitatea așteptată anuală, varianța și abaterea medie pătratică a acesteia

pentru fiecare titlu. Comentați rezultatele obținute.
b) Știind că nivelul coeficientului de corelație dintre cele două titluri este 0,7, determinați și
interpretați valoarea covarianței;
 c) Calculați rentabilitatea așteptată și riscul portofoliului compus din cele două titluri în care
titlul P deține o pondere de 45%.
Bibliografie:
1. „Finanțe corporative cu Excel”, Stancu Ion, Stancu Dumitra, Editura Economică, 2012,
Capitolul 4. Evaluarea și gestiunea portofoliilor. Modelul Markowitz;
2. „Finanțe” – ediția a 4-a, Stancu Ion, Editura Economică, 2007, Capitolul 7. Evaluarea și
gestiunea portofoliilor. Modelul Markowitz;
3. “Corporate Finance” – third edition, Jonathan Berk și Peter DeMarzo, Pearson, 2014,
Capitolul 11. Optimal Portfolio Choice and the Capital Asset Pricing Model.