Seminar 10 – Modelul de piață

Deoarece majoritatea acțiunilor tranzacționate pe piețele de capital prezintă corelații pozitive între
ele, s-a considerat că acestea sunt rezultatul factorilor macroeconomici care afectează toate
companiile (de ex. ciclul economic, rata dobânzii, cursul de schimb etc.). Astfel, s-a propus
descompunerea rentabilității unei valori mobiliare în două componente:
- Impactul factorilor macroeconomici, care afectează toate firmele, generând corelații
pozitive între acestea. Trebuie menționat că firmele sunt afectate în proporții diferite de
evoluțiile macroeconomice;
- Impactul factorilor specifici fiecărei firme în parte. Acest impact este unul individual și
este considerat a fi independent de la o firmă la alta.

Modelul de piață formalizează descompunerea rentabilității unei valori mobiliare (𝑅𝑖 ) sub
forma următoarei ecuații de regresie unde rentabilitatea generală a pieței de capital (𝑅𝑀 ) exprimă
impactul factorilor macroeconomici, iar termenul de eroare ( 𝜀𝑖 ) exprimă impactul factorilor
specifici fiecărei firme în parte:
𝑹𝒊 = 𝜶𝒊 + 𝜷𝒊 𝑹𝑴 + 𝜺𝒊

Cei doi coeficienți ai ecuației (𝛼𝑖 și 𝛽𝑖 ) sunt estimați astfel:

𝝈𝒊𝑴
- Coeficientul beta 𝜷𝒊 = este cel mai important indicator al modelului de piață,
𝝈𝟐𝑴
exprimând variația rentabilității titlului în raport cu variația rentabilității pieței. Astfel, beta
arată cu câte procente se modifică rentabilitatea unui titlu atunci când rentabilitatea
pieței crește cu 1 punct procentual. În raport cu beta, titlurile se clasifică în:
o titluri mai volatile decât piața (cu β > 1, creșterea/scăderea rentabilității pieței
determină o variație mai amplă, în același sens, a rentabilității titlului);
o titluri care evoluează similar cu piața (cu β = 1, creșterea/scăderea rentabilității
pieței antrenează o variație similară a rentabilității titlului);
o titluri mai puțin volatile decât piața (cu β < 1, creșterea/scăderea rentabilității pieței
antrenează variații mai reduse, în același sens, ale rentabilității titlului).
- Coeficientul alfa 𝜶𝒊 = 𝑬(𝑹𝒊 ) − 𝜷𝒊 𝑬(𝑹𝑴 ) exprimă rentabilitatea așteptată a titlului
analizat atunci când rentabilitatea așteptată a pieței este egală cu 0.
Intensitatea legăturii dintre rentabilitatea unei valori mobiliare și rentabilitatea pieței de capital
poate fi apreciată cu ajutorul următorilor doi indicatori:
- Coeficientul de corelație ( 𝜌𝑖𝑀 ) arată tipul legăturii (directă/inversă) și intensitatea
acesteia. În general, corelațiile dintre rentabilitatea unui titlu și rentabilitatea pieței sunt
pozitive și de intensitate slabă sau medie;
- Raportul (coeficientul) de determinare (𝑹𝟐 = 𝝆𝟐𝒊𝑴 ) arată proporția în care variația
rentabilității titlului este explicată de variația rentabilității pieței.
Pornind de la descompunerea rentabilității unei valori mobiliare, modelul de piață permite și
descompunerea riscului (varianței/dispersiei) acesteia astfel:

𝝈𝟐𝒊 = 𝜷𝟐𝒊 𝝈𝟐𝑴 + 𝝈𝟐𝜺

unde:
- 𝜷𝟐𝒊 𝝈𝟐𝑴 reprezintă riscul sistematic (de piață). Acest risc este determinat de variabilitatea
 principalilor indicatori macroeconomici (PIB, rata dobânzii, cursul de schimb etc) și nu
poate fi eliminat prin diversificare în cadrul unui portofoliu deoarece afectează toate
titlurile de pe piață;
- 𝝈𝟐𝜺 reprezintă riscul specific (nesistematic, individual) care este legat de
comportamentul economic al emitentului și de evoluția ramurii industriale în care acesta
activează. Riscul specific poate fi redus și chiar eliminat prin diversificare în cadrul
portofoliilor.

Aplicația 1. Se cunosc următoarele informații referitoare la acțiunile Allianz și la indicele DAX

(considerat reprezentativ pentru piața germană de capital)::

Rentabilitate așteptată Abatere medie pătratică Covarianță

Acțiuni Allianz 20,4% 15,5%
𝜎𝑖𝑀 = 0,017918
Indicele DAX 13,9% 13,6%

Pe baza acestor informații să se determine:

a) Coeficienții alfa și beta ai modelului de piață. Comentați valorile înregistrate de aceștia;
b) Coeficientul de corelație dintre rentabilitățile acțiunilor Allianz și rentabilitățile indicelui
DAX, precum și raportul de determinare al modelului de piață. Interpretați valorile acestor
indicatori;
c) Componentele sistematică și specifică ale riscului acțiunilor Allianz. Comentați rezultatele
obținute;
d) Știind că rata anuală de rentabilitate a titlurilor de stat este de 1,25%, evaluați acțiunile
Allianz cu ajutorul modelului CAPM și interpretați rezultatele obținute.

Aplicații suplimentare

Aplicația 2. Pe parcursul unei perioade de 4 ani, rentabilitățile anuale ale acțiunilor Boeing și ale
pieței americane de capital (măsurate prin intermediul indicelui S&P 500) au fost următoarele:

Anul Rentabilitatea acțiunilor Boeing Rentabilitatea indicelui S&P 500

1 5,2% 13,4%
2 84,7% 29,6%
3 -2,5% 11,4%
4 14% 0,73%

Coeficientul de corelație dintre acțiunile Boeing și indicele S&P 500 este 𝜌𝑖𝑀 = 0,78. Pe baza
acestor informații să se determine:
a) Rentabilitatea așteptată, dispersia și abaterea medie pătratică atât pentru acțiunile Boeing,
cât și pentru indicele S&P 500;
b) Coeficienții alfa și beta ai modelului de piață. Comentați valorile înregistrate de aceștia;
c) Raportul de determinare al modelului de piață. Interpretați valoarea acestuia;
d) Componentele sistematică și specifică ale riscului acțiunilor Boeing. Comentați rezultatele
obținute;
e) Știind că rata anuală de rentabilitate a titlurilor de stat este de 2%, evaluați acțiunile Boeing
cu ajutorul modelului CAPM și interpretați rezultatele obținute.
Aplicația 3. Se cunosc următoarele informații referitoare la acțiunile British American Tobacco și
la indicele FTSE 100 (considerat reprezentativ pentru piața britanică de capital):

Rentabilitate Abatere medie

Corelație
așteptată pătratică
Acțiuni British American Tobacco 22% 20,5%
𝜌𝑖𝑀 = 0,4
Indicele FTSE 100 10,3% 14,2%

Pe baza acestor informații să se determine:

a) Covarianța dintre rentabilitățile acțiunilor British American Tobacco și rentabilitățile
indicelui FTSE 100. Interpretați rezultatul obținut;
b) Coeficienții alfa și beta ai modelului de piață. Comentați valorile înregistrate de aceștia;
c) Raportul de determinare al modelului de piață. Interpretați valoarea acestuia;
d) Componentele sistematică și specifică ale riscului acțiunilor British American Tobacco.
Comentați rezultatele obținute;
e) Știind că rata anuală de rentabilitate a titlurilor de stat este de 0,8%, evaluați acțiunea cu
ajutorul modelului CAPM și interpretați rezultatele obținute.

Bibliografie:
1. „Finanțe Corporative cu Excel”, Stancu Ion și Stancu Dumitra, Editura Economică, 2012,
Capitolul 3. Rentabilitatea și riscul valorilor mobiliare;
2. „Finanțe” – ediția a 4-a, Stancu Ion, Editura Economică, 2007, Capitolul 6. Rentabilitatea și
riscul valorilor mobiliare;
3. “Corporate Finance” – third edition, Jonathan Berk și Peter DeMarzo, Pearson, 2014,
Capitolul 10. Capital Markets and the Pricing of Risk.