Modelul Markowitz

(Teoria moderna a
portofoliilor)

Profesor coordonator, Student,

Conf.dr.Sbughea Corina Bajenaru Georgiana
Lefter Cristina-Claudia
 Teoria moderna a portofoliilor

Teoria modernă a portofoliilor (TMP) este un model

matematic prin care un portofoliu de active financiare
sau investiții este ales în așa fel încât să se
maximizeze câștigul relativ sau „rentabilitatea medie”
și să se reducă riscul, anume varianța rentabilitățiii,
reprezentat matematic prin abaterea standard.
 Presupuneri
Teoria modernă a portofoliului se bazează pe următoarele
presupuneri:
• Investitorii sunt raționali și evită riscul atunci când este posibil
• Scopul investitorilor este să maximizeze rentabilitatea portofoliului
de investiții pe piața financiară
• Toți investitorii au acces la aceleași surse de informații pentru
deciziile de investiții
• Investitorii împărtășesc opinii similare cu privire la rentabilitățile
așteptate de la un activ financiar
• Investitorii pot împrumuta și da cu împrumut nelimitat, la aceeași
rată
• Nu există vreun investitor destul de mare pe piață pentru a
influența prețul activelor
• Taxele și comisioanele agenților de bursă nu sunt luate în
considerare
• Rentabilitățile activelor sunt variabile aleatorii care
respectă distribuția Gauss
 Rentabilitatea

Rentabilitatea unei investiții sau activ pe o perioadă este o

măsură care estimează câștigul unei investiții relativ la
𝑃1−𝑃0+𝑑
investiția inițială,r= , unde P1 si P0 sunt prețurile
𝑃0
investiției la momentele t1 si t0, respectiv,
și d reprezintă dividendul obținut între cele două momente. De
exemplu, o acțiune cumpărată cu 100 bani și vândută cu 110
bani cu un dividend de 2 bani are o rentabilitate de 0.12 sau
12%. Rentabilitatea viitoare a activului diferă în funcție de
circumstanțe. De exemplu, dacă un competitor scoate un
produs superior în același timp, P1 al produsului propriu va fi
sub așteptări și rentabilitatea va fi, ca atare, sub așteptări.
Dacă un nou tip de legislație încurajează consumul și
investițiile, P1 ca crește și rentabilitatea va fi probabil peste
așteptări.
 Riscul
Riscul, notat σ, este abaterea standard a rentabilității unei
investiții relativ la rentabilitatea medie E(r). Cum abaterea
standard măsoară variația rentabilității, riscul reprezintă cât de
mult poate varia câștigul sau pierderea investitorului.
Formula de calcul:

σ= Σ𝑝𝑖 (𝑟𝑖 − 𝐸 𝑟 ) 2

σ= 𝑝1 𝑟1 − 𝐸 𝑟 2+ 𝑝2 𝑟2 − 𝐸 𝑟 2 +. . 𝑝𝑛(𝑟𝑛 −𝐸 𝑟 )2
Covarianța și coeficientul de corelație

În statistică și teoria probabilităților, covarianța este o

măsură care reprezintă măsura în care două variabile
aleatoare variază similar. Dacă atunci când o variabilă are
valori peste medie, cealaltă are de asemenea valori peste
medie, atunci covarianța are valori positive. De asemenea,
dacă atunci când o variabilă are valori sub medie, cealaltă
are de asemenea valori sub medie, covarianța are valori
pozitive. Dacă, pe de altă parte, când o variabilă are valori
peste medie, cealaltă are valori sub medie și viceversa,
atunci covarianța are valori negative.
Pentru variabile discrete (nu continue), fie variabila A cu
valorile a1,a2,….an și media aritmetică 𝑎ത și variabila B cu
valorile b1,b2,…bn și media aritmetică 𝑏.ത Pentru portofoliul
Markowitz, covarianța variabilelor A și B notată σ𝐴𝐵 se
calculează:

σ𝐴𝐵 = σ𝑛𝑖=1 𝑝1(𝑎𝑖 − 𝑎)(bi

ത ത
− 𝑏)

unde pi este probabilitatea ca variabilele A și B să aibă

respectiv valorile ai și bi cu p1+p2+…pn=1. Se poate vedea
din formulă că σ𝐴𝐵 = σ𝐵𝐴.
 σ𝑨𝑩
Coeficientul de corelație 𝒑𝑨𝑩 = , unde σ𝐴𝐵
σ𝑨 σ𝑩
este covarianța dintre cele două investiții și σ𝐴 si σ𝐵
sunt respectiv abaterile standard ale variabilelor A si B.
Din formulă se poate observa că mereu 𝑝𝐴,𝐵 =
𝑝𝐵,𝐴 , 𝑝𝐴,𝐴 = 1 si ca -1≤ 𝑝𝐴𝐵 ≤1.
 Portofoliu eficient

Modelul pleacă de la ipoteza că investitorii nu preferă

riscul, efectiv, între două portofolii cu același câștig, îl
vor alege pe cel cu mai puțin risc asociat. După cum
reiese din modelul matematic, rentabiliatea medie
variază în funcție de ponderile fiecărei investiții în timp
ce riscul variază în funcție de coeficientul de corelație
dintre investiții, așadar un investitor rațional are
opțiunea să aleagă tipul de corelație și ponderile
pentru a crea un portofoliu cu rentabilitatea și riscul
dorit.
În aceste condiții se pot construi portofolii de superioare altora;
un portofoliu P se numește portofoliu eficient sau optim
Pareto dacă nu se poate forma niciun portofoliu Q cu aceeași
rentabilitate așteptată și cu un risc mai mic. Într-un grafic al
riscului și rentabilității, un portofoliu este eficient dacă și numai
dacă pe linia care trece din portofoliu, perpendiculară pe axa
riscului nu există un alt portofoliu deasupra.

Grafic –relatie dintre rentabilitate si

risc atunci cand variaza
coeficientul de corelatie
Risc specific si risc sistematic

Riscul specific este riscul asociat cu fiecare activ

individual; într-un portofoliu aceste riscuri pot fi reduse
prin diversificare (riscuri specifice se anulează
reciproc). Riscul specific este numit și risc
diversificabil, unic, nesistematic sau idiosincratic.
Riscul sistematic (risc de portofoliu sau risc de piață) se
referă la riscul comun pentru toate titlurile de valoare - cu
excepția vânzării pe termen scurt, după cum este menționat
mai jos, riscul sistematic nu poate fi diversificat (pe o singură
piață). Altfel spus, după un anumit punct oricât de divers este
portofoliul riscul sistematic este constant (vezi imaginea de
alături),
Riscul sistematic poate fi gestionat printr-o strategie de
utilizare a pozițiilor lungi și scurte în cadrul unui portofoliu,
creând un portofoliu „neutru pe piață”. Portofoliile neutre din
piață, prin urmare, vor avea o corelație de zero.
Astfel, în cadrul portofoliului de piață, caracteristic investitorilor
care teoretic iau decizii raționale, riscul specific activelor va fi
diversificat pe cât posibil. De aceea, riscul sistematic al pieței
este egal cu riscul portofoliului de piață. Deoarece un activ va
fi achiziționat numai dacă îmbunătățește rentabilitatea
așteptată a portofoliului relativ la riscului, măsura relevantă a
riscului unui activ este diferența pe care o face în riscul
asociat portofoliului, și nu riscul securității în sine.
Graficul arată că riscul
nesistematic. al unui portofoliu
scade cu numărul de investiții -
ideal slab corelate sau negativ
corelate.

Portofoliu