Tema 1.

Conceptul de management financiar

1. Esenta, obiectivele si sarcinile managementului financiar. Functiile manageme
ntului financiar
2. Evolutia managementului financiar
3. Obiectul si metoda de studiu ale managementului financiar
1. Esenta, obiectivele si sarcinile managementului financiar. Functiile manageme
ntului financiar.
Teoria financiara are ca obiectiv explicarea si intelegerea fenomenelor financia
re, a transferurilor temporare
de patrimoniu, care sunt, de regula, riscante, ca urmare a probabilitatii pierde
rii de valoare. Campul de
investigare il constituie pietele financiare, unde se realizeaza aceste transfer
uri de valoare, ca urmare a
deciziilor financiare ale participantilor.
Lumea finantelor reprezinta ansamblul de agenti, care realizeaza managementul fi
nanciar al patrimoniilor
individuale sau al patrimoniului intreprinderii. Caracteristica gestiunii financ
iare poate fi efectuata atat de pe
pozitii teoretice, cat si de pe pozitii practice.
In primul caz pot fi descrise bazele conceptuale ale stiintei analizate, in al d
oilea caz metodele si
instrumentele de gestiune a resurselor financiare. Managementul financiar poate
fi privit si ca politica
financiara.
Continutul managementului financiar vizeaza in egala masura cele trei modalitati
de manifestare a
finantelor.
Managementul financiar poate fi privit ca un ansamblu de masuri si activitati in
cadrul unei
organizatii si care in conformitate cu obiectivele puse contribuie la gestionare
a fluxurilor financiare.
Managementul financiar un set de principii si metode de elaborare si implementare
a deciziilor
manageriale privind constituirea, repartizarea si utilizarea resurselor financia
re ale intreprinderii si
organizarea fluxurilor ei de numerar.
Managementul financiar o activitate orientata spre atingerea obiectivelor firmei
prin utilizarea eficienta a
intregului sistem de interdependente financiare, a fondurilor si rezervelor care
formeaza mecanismul
financiar al activitatii firmei in conditiile unei economii de piata.
Rolul managementului financiar este de a fi un intermediar intre intreprindere s
i pietele de capital,
unde se afla principalele surse de finantare, care asigura continuitatea activit
atilor intreprinderii.
Gestiunea financiara asigura procurarea banilor necesari de pe pietele de capita
l, dirijeaza procesul
de investire a acestor bani in active curente si pe termen lung, care apoi gener
and fluxuri pozitive de
mijloace banesti trebuie sa asigure rambursarea imprumuturilor, plata dividendel
or si dobanzilor, si sursele
necesare pentru dezvoltare.
In calitate de criterii dupa care urmeaza sa fie apreciata reusita managementulu
i financiar a unui
agent economic poate fi propus un set de obiective care difera functie de gradul
de familiarizare si de
posibilitatile de evaluare cantitativa: supravietuirea firmei in conditiile de c
oncurenta, evitarea falimentului
si a unor mari esecuri financiare, atingerea unei pozitii de lider pe piata prod
uselor sau serviciilor,
maximizarea valorii de piata a firmei, evaluarea si asigurarea unor ritmuri acce
ptabile de crestere a
potentialului economic al firmei, cresterea volumului de productie si volumului
de vinzari, minimizarea
costurilor etc.
Sarcinile managementului financiar:
-asigurarea echilibrului financiar;
-efectul economic (randamentul economic etc. );
-cresterea economica si flexibilitatea.
Deciziile managementul financiar au impact asupra celorlalte elemente operationa
le ale afacerii,
elemente care la randul lor isi vor exercita influentele asupra deciziilor de na
tura financiara.
Functiile managementului financiar sunt de doua tipuri:
functiile obiectului de gestiune;
functiile subiectului de gestiune.
La functiile obiectului de gestiune se refera:

organizatia circulatiei monetare;
asigurarea cu resurse financiare;
organizarea activitatii financiare etc.
Functia subiectului de gestiune reprezinta un aspect general de activitate, care
reflecta directia influentarii
asupra relatiilor dintre indivizi in procesul de gestionare si in activitatea fi
nanciara.
Managementul financiar isi realizeaza obiectivul fundamental prin indeplinirea a
numitor functii distincte
determinate de continutul managementului financiar.
I. Functiile de management financiar in conditiile in care Managementul Financia
r este privit ca un
domeniu de management
II. Functiile de management in conditiile in care el este privit ca un domeniu s
pecial de management
I.
- Elaborarea strategiei financiare a firmei;
- Crearea structurii organizatorice care sa asigure implementarea deciziilor fin
anciare;
- Constituirea unor sisteme informationale eficiente de management financiar;
- Analiza diferitor aspecte de analiza financiara a firmei;
- Planificarea actiunilor financiare a firmei;
- Elaborarea si implementarea unui sistem eficient de stimulare care sa contribu
ie la realizarea deciziilor
financiare.
II
- Realizarea unui control eficient asupra implementarii deciziilor financiare;
- Gestiunea activelor: gestiunea activelor fixe, activelor curente, optimizarea
structurii activelor
intreprinderii;
- Gestiunea capitalului: gestiunea capitalului propriu, de imprumut, optimizarea
structurii capitalului;
- Managementul investitional:gestiunea investitiilor reale, financiare;
- Gestiunea fluxurilor de numerar:-II-activitatea operationala, -II-activitatea
investitionala,-II-activitatea
financiara;
.
Gestiunea riscurilor financiare si evitarea insolvabilitatii: Gestiunea structur
ii riscurilor financiare,
gestiunea activitatii de profilaxie a riscurilor financiare, gestiunea asigurari
i riscului financiar,
managementul financiar in situatii de criza.
Principiile de baza pentru intelegerea de baza a finantelor:
1.
Pretul in timp al banilor /ce poti face azi nu lasa pe miine/
2.
Relatia rentabilitate risc /porumbelul din mana si cocosul de pe gard/-este fund
amentala in finante.
Investitiile in proiecte mai riscante trebuie sa ofere in exploatare, in mod nor
mal, o speranta de
rentabilitate proportional mai mare.
3.
Fluxul net de mijloace banesti este important, nu profitul// iadul este pavat cu
bune intentii -in evaluarea
proiectelor de investitii se considera venituri viitoare fluxurile de numerar ob
tenabile, si nu profiturile
estimate.
2. Evolutia Managementului Financiar
Din momentul in care managementul financiar devine un obiect separat de studiu,
el a suportat schimbari
considerabile. Initial atentia primordiala se acorda analizei aspectelor juridic
e ale unor asemenea fenomene
cum sunt: fluxurile, asocierile, formarea de noi firme precum si unor diverse ti
puri de hartii de valoare
emise de corporatie. Procesul de industrializare care a cunoscut in acea perioad
a (inc. sec XX) proportii
deosebite a facut ca problemele esentiale cu care s-au confruntat firmele sa dev
ina atragere a capitalurilor.
Pietele de capital erau relativ primitive, ceea ce facea dificil transferarea mi
jloacelor financiare de la
persoanele particulare care dispuneau de economii.
Informatia privind veniturile si valoarea activelor care facea obiectul rapoarte
lor financiar-contabile
era lipsit de siguranta, iar in negocierile cu HV se produceau fluctuatii consid
erabile de preturi.
Pe parcursul anilor 20 situatia ramane neschimbata insa in perioada depresiunii
din anii 30 s-au produsschimbari radicale in legatura cu numarul foarte mare de
cazuri de faliment. In aceste conditii prioritate a
fost acordata problemelor de faliment si reorganizare, problemelor privind lichi
ditatea corporatiilor si
reglementarea publica a pietelor hartiilor de valoare, finantele continua sa ram
ana o stiinta descriptiva, insa
accentul esential sa deplasat de la dezvoltarea firmei spre supravietuirea acest
eia.
In anii 40-50 analiza finantelor continua sa fie tratata ca o disciplina descrip
tiva a stiintei din punct de
vedere al unui observator din exterior si unui din punct de vedere al management
ului financiar.
Insa deja in aceasta perioada incepe sa fie acordata o atentie metodelor de mana
gement orientat spre
maximizarea profitului firmei a valorii de piata a actiunilor acesteia. Catre sf
arsitul anilor 50 se observa si o
miscare spre analiza financiara mult mai detaliata. Atentia treptat se deplaseaz
a de la partea dreapta a
bilantului (datorii si capital propriu) spre active. Au inceput sa fie utilizate
, calculate si elaborate modele de
gestiune a stocurilor, a numerarului, a creantelor si a capitalului permanent.
In anii 1960-1970 din nou apare un interes fata de partea dreapta a bilantului a
ccentul fiind pus pe:
Structura optima a portofoliului de hartii de valoare; metodele de elaborare a d
eciziilor investitionale sau
teoriei portofoliului investitional.
In anii 80 in I plan au iesit 4 factori care au influentat puternic managementul
financiar: inflatia,
dereglementarea institutiilor financiare si tendinta de eliminare a investitiilo
r specializate de care
corporatiile care presteaza un spectru larg de servicii financiare; dezvoltarea
accelerata a telecomunicatiilor
ca modalitate de transmitere a informatiei; elaborarea si aplicarea unor noi met
ode de finantare a
investitiilor pe termen lung.
Actualmente, cind Moldova parcurgea perioada de tranzitie, necesitatea cunoaster
ii acestui domeniu
nu poate fi neglijjata. Daca pina mai ieri activitatea economica se dezvolta in
conditii de certitudine si
stabilitate, aceste conditii au incetat sa mai fie caracteristice economiei de a
zi.
Acum rezultatele inregistrate depind in exclusivitate de nivelul adaptarii econo
miei la noile conditii.
Succese mai mari reuseste sa obtina sau acel ce detine mai multa informatie priv
itor la modul de combinare
a resurselor sub aspectul lor financiar, sursa de informatie fiind managementul
financiar.
3. Obiectul si metoda de studiu a managementului financiar.
Domeniul de studiu al managementului financiar cuprinde principalele teorii ale
finantelor moderne,
compartimentele analitice ale contabilitatii (analiza starii financiare a intrep
rinderii, analiza si gestiunea
creantelor etc.) si compartimente ale teoriei gestiunii corporatiilor. Managemen
tul financiar pe termen scurt
are ca obiect asigurarea echilibrului financiar intre necesitatile de active cur
ente si sursele pentru finantare
(interne sau atrase, proprii sau imprumutate). Managementul financiar pe termen
scurt urmareste
optimizarea gestiunii creantelor comerciale, a investitiilor financiare pe terme
n scurt, a numerarului in
vederea cresterii gradului lor de eficacitate si de lichiditate, in conditii de
minimizare a riscului. De
asemenea, urmareste prolongarea scadentelor la datoriile curente si reducerea co
stului imprumuturilor prin
arbitrajul intre mai multe surse de imprumut: bancar, comercial, de factoring et
c.
Managementul financiar pe termen lung constituie obiectul alegerii unei strategi
i financiare de crestere si
consolidare a valorii unitatii economice. Politica de investitii, politica de fi
nantare si politica de dividend
prezinta unii factori, perceputi mai ales de mediul extern, care influenteaza va
loarea afacerii.
Pentru studierea managementului financiar se utilizeaza asa metode ca:
1. Metode neformale care se bazeaza pe descrierea procedurilor analitice la nive
l logic, dar nu cu ajutorul
dependentei analitice stricte. La acestea se refera: metodele psihologice, morfo
logice, de comparare,
formarea sistemului de indicatori, formarea tabelelor analitice.
Aplicarea acestor metode se caracterizeaza printr-un anumit nivel de subiectivis
m, deoarece un rol
important il joaca intuitia, stagiul si cunostintele analitice.
2. Metode formale sunt metodele la baza carora se afla dependentele analitice fo
rmale stricte. Aceste
metode pot fi clasificate in functie de mai multe criterii:
a) Metode elementare si de analiza factoriala: diferentele aritmetice, de bilant
, evidentierea influentei
factorilor, date procentuale, logaritmice, dobanzi simple si compuse. Aceste met
ode se utilizeaza pentru
determinarea si prognozarea bugetului de venituri din vinzari, consumuri si chel
tuieli si pentru evidentierea
factorilor de baza ce contribuie la imbunatatirea lor.
b) Metode economico-statistice traditionale: grupare, grafice, indexare, prelucr
area indicilor dinamici,
masurile medii si relative. Aceste metode se utilizeaza pe larg in managementul
financiar: se poate mentiona
despre evidenta preturilor indexate la analiza si prognozarea activitatii intrep
rinderii, formarea randurilor
dinamice pentru aprecierea venitului activitatii financiare, gruparea activelor
financiare dupa gradul de risc.
c) Metode matematico-statistice: analiza corelativa, analiza regresiva, analiza
dispersiva, analiza
discriminatorie, metoda principalelor componente, metoda obiectivelor periodice
s.a. Anume aceste metode
se aplica la calcularea diferitor indicatori ai pietei, prognozarea posibilitati
lor de insolvabilitate.
d) Metode economico-cibernetice si de prognozare optima: analiza sistematica, im
itarea, programarea
liniara, programarea neliniara, programarea dinamica. Aceste metode au fost util
izate pentru analiza si
alegerea proiectului investitional. In prezent aceste metode nu sunt prea utiliz
abile, insa se dezvolta
utilizarea metodelor de imitare automata pentru alegerea diferitor variante de a
ctiune in limita optimizarii
politicii investitionale.

metodele econometrice: metode matriciale se aplica in cazul existentei unor rela
tii functionale de
produs sau raport intre fenomenul analizat si factorii de influenta;

metodele cercetarii operatiilor si teoriilor deciderii: metoda teoriei grafurilo
r, metoda arborelui.
Cercetarile operationale reprezinta un ansamblu de metode care sunt utilizate in
adoptarea deciziilor
in cazul in care intervin numerosi factori care trebuie avuti in vedere (cerceta
rea unor sisteme
organizate, in care de obicei intervine un complex de factori, aplicarea unor me
tode stiintifice pentru
a scoate in evidenta legaturile de interdependenta, rationalizarea deciziilor pe
baza informatiilor si a
unor metode stiintifice de analiza post-operatorie si analiza previzionala.

teoria jocului, teoria deservirii in masa, planificarea si gestiunea in retea.
Tema 2: Valoarea in timp a banilor
1. Continutul valorii in timp al banilor
2. Concepte de baza ale valorii prezente si viitoare
1.Continutul valorii in timp a banilor
Studierea problemelor legate de investitiile financiare determina abordarea valo
rii in timp a banilor.
Prin valoarea in timp a banilor se identifica diferenta de valoare resimtita de
un investitor in cazul in care
obtinerea unei sume poate fi realizata mai devreme, respectiv mai tirziu. Deoare
ce managementul financiar
cerceteaza problemele legate de procesul decizional privind banii, iar pretul ba
nilor este dobanda, atunci
cand sunt elaborate deciziile privind finantarea este considerata rata dobanzii.
Este cunoscut ca sarcina
producerii este sporirea capitalului actionar si realizarea acestor sarcini depi
nde partial de repartizarea in
timp a fluxului de numerar.
Prin urmare una din directiile de activitate a managementului financiar este eva
luarea fluxului de
circulatie a numerarului. Valoarea in timp este reflectata in rata dobanzii care
este platita sau incasata,
pentru dreptul de a utiliza banii privind diferite perioade de timp. Chiar si in
absenta inflatiei, banii au o
valoare in timp cu conditia ca exista o alternativa de utilizare a acestora pent
ru care se va plati o rata a
dobanzii pozitiva. De exemplu: 1000 lei pe care ii primim astazi si 1000 lei pes
te un an. O rata a dobanzii10%.
Valoarea prezenta: (1+0.1)*1000 =1100 lei. Deci valoarea prezenta a celor 1000 l
ei obtinuti peste un an va
fi =909.1 sau 1000/(1+0,1)
2. Conceptul de baza a valorii prezente si viitoare
Conceptul de valoare prezenta este esential pentru finantele intreprinderii. Inv
estitorii incredinteaza
resursele lor acum in asteptarea primirii unor profituri viitoare. La evaluarea
corecta a veniturilor furnizate
de o investitie este necesar de a lua in consideratie ca vanzarile trebuie expri
mate in termenii valorii
prezente pentru a aprecia rentabilitatea investitiei comparandu-le cu costul ace
steia sau cu valoarea de piata
curenta.
De asemenea incasarile de numerar efectuate la diferite date pe scara timpului n
u sunt
comparabile decat utilizand metoda valorii prezente (PV).
Procesul compunerii este un proces aritmetic de determinare a valorii finale a u
nei plati sau serii de plati
cand dobanda este mentinuta ca investitie pana la final. (este compusa)
Valoarea viitoare a unui leu dupa t ani = (1+a)t. Aceasta expresie poarta denumi
rea de factor de compunere.
Factorul de compunere este numarul sau expresia care se foloseste la gasirea val
orii viitoare a unei sume
prezente in conditiile unei anumite rate a dobanzii.
Procesul prin care se determina valoarea viitoare a unei sume prin compunerea do
banzii (calculul dobanzii
la dobanda) la o rata anumita a dobanzii poarta denumirea de compunere.
Exemplu: De determinat valoarea viitoare a 1000 lei investitie peste 5 ani la o
rata 10%.
FV=1000 (1+0.1)5=1469.33:
suma totala a dobanzii -469.33 lei;
din care 400 dobanda aferenta, iar 69, 33 lei din compunerea dobanzii.
Calculele se efectueaza in baza tabelelor speciale cu factorii de compunere in f
unctie de numarul de ani de
compunere si rata dobanzii din care acesti factori se pot lua.
Deoarece multe investitii genereaza venituri pe parcursul mai multor ani in viit
or este important sa se
aprecieze valoarea prezenta a platilor sau incasarilor viitoare.
Procesul de aflare a PV a unei plati sau serii de plati(fluxuri de numerar) viit
oare poarta numirea de
actualizare si este inversul procesului de compunere.
PREZENT Actualizare VIITOR
Suma initiala ?
Asteptata
Rata
Actualizarea este operatia prin care o suma care va fi incasata sau platita in v
iitor este transformata in valori
de azi. Necesitatea ei deriva din faptul ca unitatile monetare de maine nu sunt
echivalente cu unitatile
monetare de azi. (fara a lua in consideratie inflatia). Pentru actualizarea unei
sume care se va obtine in viitor
se utilizeaza rata de actualizare, care reprezinta rentabilitatea ceruta de piat
a pentru o suma de capitaluri
investite in intreprinderea evaluata. Rata de actualizare se mai poate spune ca
este rata de fructificare a
capitalurilor investite pe piata financiara in loc sa fie investite in intreprin
dere si a genera diverse forme ale
rezultatului. Rata de actualizare decoteaza un rezultat care se va obtine in vii
tor prin exploatarea
intreprinderii evaluate, datorita faptului ca se pierde un anumit castig fata de
situatia in care suma respectiva
ar fi fost fructificata in prezent pe piata financiara. (fructificata -capitalur
ile investite in intreprindere pentru
a degaja rezultat). Din acest considerent, rata de actualizare mai poarta numele
de cost de oportunitate al
capitalului.
Rata de actualizare este notata r si se aplica, prin intermediul unui factor de
actualizare (1/(1+r)), unor
rezultate constante sau nu, care se vor obtine intr-o perioada finita de timp. S
au
Rata de actualizare depinde, teoretic, de urmatorii factori:

Costul capitalului investit

Riscurile care intervin privind incasarea unei sume viitoare

Inflatia care poate eroda o incasare viitoare
Rata de actualizare se compune dintr-o rata neutra i, prima de risc p atribuita
si eventual rata inflatiei f
.
Valoarea viitoare a unei sume prezente este valoarea pe care o va avea aceasta s
uma in viitor datorita
cresterii ei pe seama luarii in calcul a ratei dobanzii. In cazul particular, ca
nd nu are loc compunerea
dobanzii pentru calculul FV se foloseste formula dobanzii simple (seria aritmeti
ca). FV=PV (1+n*a); nnumarul
de perioade, .-dobanzii aferente fiecarei persoane. Daca are loc compunerea doba
nzii (progresie
geometrica), atunci:
FV=PV (1+a)t
Cu cat rata dobanzii si perioadele de timp sunt mai mari cu atat factorii de com
punere este mai mare si prin
urmare si FV a unei sume date va fi mai mare.
PV este valoarea de astazi a unor serii de plati viitoare actualizate cu o rata
de actualizare corespunzatoare.
PV=FV/(1+a)t
Valoarea viitoare si valoarea prezenta se determina pentru diferite fluxuri de n
umerar si anume:
a) Prenumerando (speciale) - platile se fac la inceputul fiecarei perioade
b) Postnumerando (ordinare) - platile se efectueaza la sfarsitul fiecarei perioa
de
Anuitatile, tipurile de anuitati:
O anuitate reprezinta un numar de plati cu sume fixe, care se efectueaza pentru
un numar specificat de
perioade. Platile pot fi efectuate fie la inceputul, fie la sfarsitul fiecarei p
erioade. Daca ele se efectueaza la
sfarsitul fiecarei perioade, ceea ce reprezinta modul obisnuit de plata, avem an
uitate obisnuita sau ordinara.
Daca platile se fac la inceputul fiecarei perioade, atunci avem anuitate special
a.
Exemplu: Anual la sfarsitul anului in banca se efectueaza o plata 10 mii lei. a-
20%. De determinat
FV, n-6 ani.
Fiecare plata este supusa procedeului de compunere pana la sfarsitul perioadei
n, iar suma platilor astfel
compuse formeaza valoarea viitoare a anuitatii.
FV=A+A (1+a)1+A(1+a)2+A(1+a)n-1
Anuitatea speciala
Daca platile sunt efectuate la inceputul fiecarui an, am fi avut de a face cu o
anuitate speciala si in aces caz
utilizam formula FVA=A*FM4(a,n)*(1+a)
Valoarea prezenta a anuitatii ordinare: PVA =A*FM4 (a,n)
Speciale: PVA=A*FM4(a, n)*(1+a)
Anuitatile care continua pe o perioada de timp nedefinita se numesc perpetuitati
.
PV=P/r
unde: P-perpetuitatea
Tema 3: Evaluarea actiunilor si obligatiunilor
1. Evaluarea obligatiunilor
2. Evaluarea actiunilor
1. Evaluarea obligatiunilor
Imobilizarile financiare sau investitiile financiare pe o perioada mai mare de u
n an sunt active obtinute de o
intreprindere in vederea cresterii patrimoniului sau prin obtinerea unor venitur
i de natura dividendelor,
dobanzilor, redeventelor etc., prin cresterea valorii capitalizate sau prin obti
nerea unor profituri din vanzarea
acestor investitii.
Imobilizarile financiare cuprind titluri de participare, obligatiuni detinute, i
mprumuturi acordate pe
termen lung etc. La intrarea in patrimoniu imobilizarile financiare sunt evaluat
e la valoarea de piata in
momentul cumpararii lor, respectiv costul de achizitie al titlurilor de particip
are, obligatiunilor etc.
Obligatiunea reprezinta nota de promisiune de plata pe termen lung, emisa de cat
re o societate pe
actiuni sau de catre o unitate guvernamentala. Obligatiunea se emite la valoarea
nominala, si reprezinta
suma pe care societatea o promite sa o plateasca la scadenta inscrisa pe obligat
iune. La emisiune
obligatiunile au o valoare de piata care se stabileste foarte aproape de valoare
a nominala. Platile cupoanelor
sunt constante, astfel incat, atunci cand conditiile economice se modifica, de e
xemplu modificarea ratelor
dobanzilor sau schimbarea gradului de risc al companiei, si in consecinta schimb
area gradului de risc al
obligatiunii, valoarea de piata a obligatiunii se modifica si ea.
O obligatiune reprezinta o anuitate, plus o suma ce este platita la scadenta iar
valoarea obligatiunii este
valoarea actualizata a acestui sir de plati.
Obligatiunile, de fapt, reprezinta valori mobiliare care confera detinatorului l
or calitatea de creditor al
emitentului, dreptul la dobanda si obligatia emitentului de a rambursa valoarea
nominala a obligatiunii.
De exemplu sa presupunem ca intreprinderea XYZ doreste sa imprumute 1000 MDL, pe
o perioada
de 10 ani emitand obligatiuni. Rata dobanzii la obligatiunile similare emise de
alte companii este de 20%
anual. Astfel XYZ va plati anual pe parcursul a 10 ani o suma echivalenta la 0.2
*1000 MDL = 200 MDL, iar
la sfarsitul anului 10 va fi rambursata suma imprumutata de 1000 MDL.
In limbajul financiar se folosesc unele notiuni caracteristice obligatiunilor:
1.
Dobanda platita detinatorilor de valori mobiliare se mai numeste cupon (in exemp
lu nostru 200
MDL anual).
2.
Suma ce va fi rambursata la sfarsitul perioadei imprumutului se numeste valoarea
nominala a
obligatiunii (in exemplu nostru 1000 MDL).
3.
Raportul dintre marimea anuala a cuponului si valoarea nominala a obligatiunii s
e numeste
rata cuponului sau rata dobanzii (in exemplu nostru 20%).
4.
Perioada de timp din momentul emiterii obligatiunii pana la rambursarea completa
a valorii
nominale se numeste perioada de maturitate (in exemplu nostru 10 ani).
De regula cu trecerea timpului ratele dobanzii pe piata creditelor se schimba, i
nsa fluxul de numerarpe care obligatiunile il genereaza ramane neschimbat. In re
zultat valoarea obligatiunii va varia. Cand va
creste rata dobanzii, valoarea actualizata a fluxurilor pozitive generate de obl
igatiune se va micsora si
respectiv valoarea obligatiunilor va fi mai mica. Cand rate dobanzii vor creste,
se va mari si valoarea
obligatiunilor.
Pentru a determina valoarea obligatiunii la o anumita perioada de timp sunt nece
sare informatiile
despre marimea valorii nominale, rata cuponului, rata dobanzii pe piata la oblig
atiunile similare, perioada detimp ramasa pana la maturitate. In baza acestor in
formatii poate fi calculata valoarea actualizata a fluxurilor
viitoare generate de obligatiune care si va fi considerata valoarea de piata a o
bligatiunii.
Sa presupunem ca, conform exemplului precedent, intreprinderea XYZ a emis o obli
gatiune cu
valoarea nominala de 1000 MDL, rata cuponului de 20% si perioada de maturitate 1
0 ani. Rata dobanzii la
obligatiunile similare este de 15%.
Fluxurile de numerar generate de obligatiune vor fi in marime de 200 MDL anual (
0,2*1000 MDL),
iar la sfarsitul anului 10 fluxurile vor include si valoarea nominala a obligati
unii (vezi fig. 1)
Fig. 1 Fluxurile pozitive generate de obligatiunile emise de XYZ, MDL
Anul 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Cupon 200 200 200 200 200 200 200 200 200 200
Valoarea
nominala
0 0 0 0 0 0 0 0 0 1000
Fluxul
pozitiv
200 200 200 200 200 200 200 200 200 1200
Dupa cum s-a mai mentionat valoarea de piata a obligatiunii este valoarea actual
izata a fluxurilor
pozitive viitoare generate de obligatiune.
Pentru a simplifica calculele vom determina valoarea actualizata a cupoanelor si
a valorii nominale
separat. Fluxurile vor fi actualizate la rata imprumuturile similare 15%.
Valoarea prezenta a unei anuitati in marime de 200 MDL anual, timp de 10 ani:
VP = 200* FM 4 (15%, 10 ani) = 200*5,019 = 1004 MDL
Valoarea prezenta a unui sume in marime de 1000 MDL, primita peste 10 ani:
VP = 200* FM 2 (15%, 10 ani) = 1000*0,247 = 247 MDL
Sumand valorile prezente calculate, obtinem valoarea de piata a obligatiunii emi
sa de compania XYZ:
Valoarea obligatiunii = 1004 + 247 = 1251 MDL
Valoarea obligatiunii este de 1251 MDL si este mai mare ca valoarea nominala. Mo
tivul e simplu:
obligatiunii are o rata a cuponului (20%), mai mare ca rata dobanzii la imprumut
urile similare (15%), deciasigura un castig mai mare si respectiv va avea o valo
are mai mare. In cazul in care rata cuponului era egala
cu rata dobanzii la imprumuturile similare valoarea de piata coincidea cu valoar
ea nominala.
De exemplu, presupunem ca in cazul nostru rata cuponului este de 15 %, atunci fl
uxul anual generat
de obligatiuni va fi de 150 MDL anual si nu de 200 MDL si deci valoarea prezenta
a unei anuitati in
marime de 150MDL anual, timp de 10 ani:
VP = 150* FM 4 (15%, 10 ani) = 150*5,019 = 753 MDL,
Valoarea obligatiunii = 753 + 247 = 1000 MDL
Daca se modifica rata dobanzii la fel se va modifica si valoarea obligatiunii.
Formula generala de calculare a valorii de piata a unei obligatiuni obisnuite es
te:
n
11
Vobl = C * a +VN* , sau:
i=1 (1 + a)i (1 +a)n
Vobl = C * FM4(a%; n) + VN * FM2(a%; n)
Vobl valoarea obligatiunii
C marimea anuala a cuponului
VN valoarea nominala a obligatiunii
a rata dobanzii la imprumuturile similare
n numarul de ani pana la maturitate
De regula plata cuponului catre detinatorii de obligatiuni poate fi efectuata de
cateva ori pe ani:
semestrial, trimestrial sau lunar. In acest caz valoarea obligatiunii se va calc
ula in mod diferit:
m*n
C1 1
* a
Vobl = m i=1 a + VN * a)m*n
(1 + )n*m (1 +
m
m
unde: m numarul de perioade pe an de plata a cuponului
Vom ilustra in baza exemplului intreprinderii XYZ, numai ca vom considera ca pla
ta cuponului se va
efectua de 2 ori pe an.
2*10
200 1 1
* a+1000 *
Vobl = 2 i=1 0.15 2*10 0.15 2*10 = 1254
(1 + ) (1 + )
22
Am obtinut o valoare mai mare, deoarece cuponul va fi platit mai des, ceea ce va
micsora pierderile
datorate actualizarii.
Exista obligatiuni fara cupon, dar care se vand cu discont. Castigul detinatorul
ui acestei obligatiuni
se formeaza din diferenta dintre pretul de vanzare a obligatiunii si valoarea no
minala (de rascumparare) a ei.
De fapt obligatiunile emise de Banca Nationala a Moldovei (BNM) sunt fara cupon.
Valoarea acestor
obligatiuni se determina aplicand urmatoarea relatie
1
VPobl = VN * sau VN * FM2(a%;n)
(1 +a) n
Sa presupunem ca BNM a emis o obligatiune fara cupon cu valoarea nominala de 100
0 lei, care va fi
rascumparata peste 5 ani. Care este valoarea acestei obligatiuni, daca rata doba
nzii pentru imprumuturile
similare este de 15%.
1
VPobl = 1000* = 497
(1 +0.15)5
Cu apropierea perioadei de maturitate a obligatiunii se va apropia si valoarea d
e piata a ei de
valoarea nominala.
In procesul de evaluare a obligatiunilor trebuie de considerat unii factori, ca
de exemplu:
1. Riscul asociat obligatiunii. De regula marimea riscului influenteaza marimea
fluxurilor pozitive
generate de obligatiune si respectiv si valoarea obligatiunii. Pentru a consider
a riscul se fac ajustari la rata
dobanzii utilizata pentru actualizarea fluxurilor. Cu cit riscul este mai mare c
u atat rata de actualizare va fi
mai mare si respectiv si valoarea obligatiunii mai mica.
2. Perioada de maturitate a obligatiunii. De regula obligatiunile ce au o perioa
da de maturitate mai
mare au un risc mai mare si respectiv rata de actualizare folosita pentru calcul
area valorii de piata trebuie sa
fie mai mare.
In unele cazuri este necesar de a determina care este rentabilitatea obligatiuni
i, daca se cunosc
marimea cuponului, valoarea nominala si de piata, maturitatea obligatiunii. Acea
sta problema se rezuma de
a gasi o valoare lui a pentru care se respecta egalitatea de mai jos:
VPobl = C * . 1/(1+a)n + VN*1/(1+a)n
De regula asemenea ecuatii sunt rezolvate aplicand metoda incercarilor si eroril
or sau utilizand
programe speciale de calculator (de exemplu Excel).
Obligatiuni cu cupon zero reprezinta obligatiunile pentru care nu se plateste do
banda pe perioada lor de
existenta
Obligatiuni generale reprezinta o obligatiune negarantata si care nu ofera nici
un drept de gaj
asupra unei proprietati ca garantie pentru respectarea obligatiilor. Obligatiuni
le generale sunt emise de
firmele a caror capacitate de plata nu poate fi pusa la indoiala, deoarece au re
zultate financiare excelente.
Obligatiunile negarantate subordonate sunt obligatiunile a caror drept la active
in caz de faliment
vine in urma datoriilor primare. Obligatiunile negarantate subordonate pot fi su
bordonate unor datorii pe
termen scurt specificate in contractul de emisiune, sau pot fi subordonate tutur
or celorlalte datorii.
Obligatiuni pe venit specifica ca vor plati dobanda numai daca profitul este suf
icient pentru a
indeplini aceasta obligatie. Obligatiunile pe venit sunt niste obligatiuni destu
l de riscante din punct de
vedere al investitorului, de aceea aceste obligatiuni se emit cu o garantie.
Obligatiunile retractabile, care ofera detinatorului posibilitatea vinderii obli
gatiunii emitentului la
valoarea nominala inainte de scadenta.
Obligatiuni internationale care sunt de doua feluri: obligatiunile contractate p
e pietele de capital
ale altor tari si obligatiunile ce sunt caracterizate in alta moneda decat a tar
ilor in care au fost vandute
(euroobligatiunile).
Obligatiuni convertibile sunt titluri convertibile in actiuni comune la un pret
fixat la optiunea
investitorului. Rata dobanzii este de obicei mai mica, insa ofera posibilitatea
castigurilor de capital prin
convertirea in actiuni.
Obligatiuni perpetui-obligatiunile ce nu au scadenta adica emitentul nu trebuie
sa ramburseze niciodata
suma initiala, dar are obligatia de a plati permanent dobanda specificata pe obl
igatiune.
2. Evaluarea actiunilor
Principiile de evaluare a actiunilor sunt similare obligatiunilor, insa sunt anu
mite particularitati. Evaluarea
actiunilor este mai complicata decat a obligatiunilor din urmatoarele motive:
-nu se cunosc cu exactitate marimea fluxurilor pozitive anuale generate de actiu
ne;
-actiunile nu au perioada de maturitate, se considera ca au o durata de viata ne
limitata;
-este greu de determinat rata dobanzii ceruta de piata (rata de actualizare).
Actiune preferentiala este un instrument financiar pe termen lung care implica f
inantarea prin capitalul
propriu. Actiunea preferentiala prevede plata unui dividend cu suma fixa si repr
ezinta valori mobiliare
hibride care se aseamana in anumite privinte cu obligatiunile, iar in alte privi
nte cu actiunile simple.
Dividendele ce se platesc la actiunile preferentiale se aseamana cu platile doba
nzilor la obligatiuni in sensul
ca ele sunt fixe si in general se platesc inaintea dividendelor actiunilor obisn
uite.
Unele obligatiuni se aseamana cu actiuni obisnuite in sensul ca nu au o scadenta
si nu pot fi
rascumparate, adica astfel de emisiuni constituie perpetuitati. Valoarea de piat
a a unei actiuni preferentiale
se determina dupa formula:
Vp valoarea actiunii preferentiale; Dp dividendul actiunii preferentiale ap rata
de rentabilitatea a
investitiei adecvata prin gradul de risc al investitiei respective.
Dp
Vp =
a
p
Actiunile obisnuite sunt dovada proprietatii asupra unor societati pe actiuni, d
ar pentru un investitor
tipic o actiune este pur si simplu o hartie care se caracterizeaza prin cateva t
rasaturi:
-Consfinteste dreptul proprietarului sau la dividende, dar numai in cazul in car
e societatea pe actiuni
realizeaza profituri din care se vor plati aceste dividende si numai daca echipa
manageriala a
intreprinderii respective ia decizia sa plateasca dividende si sa nu inregistrez
e profituri in contul de
profituri acumulate. In timp ce o obligatiune contine o promisiune de plata a do
banzii specificate, o
actiune obisnuita nu prevede nici o promisiune de a plati dividende.
-Proprietarul actiunii are dreptul sa le vanda in viitor sperand ca pretul de va
nzare va fi mai mare decat
pretul de achizitie. Daca actiunile sunt vandute la un pret mai mare decat pretu
l de achizitie investitorul
inregistreaza un castig de capital.
Pretul efectiv sau curent pe piata a unei actiuni depinde de:
-Fluxurile de numerar pe care investitorul estimeaza sa le incaseze daca achizit
ioneaza actiunea
respectiva, gradul de risc al fluxului de numerar. Fluxurile de numerar estimate
sunt formate din 2
componente:
-dividend estimat pentru fiecare an;
-pretul pe care investitorul estimeaza sa-l primeasca pentru actiunea respectiva
in urma vanzarii acesteia.
Pretul final estimat pentru actiunea respectiva include castigul prevenit din in
vestitia initiala plus un castig
de capital. Evaluarea actiunilor detinute la alte societati se face diferit, dup
a cum sunt cotate sau nu la bursa.
In situatia in care dividendele cresc anual cu o rata constanta pe o perioada ne
limitata, atunci se
foloseste modelul GORDON SHAPIRO:
Daca un investitor estimeaza ca va fi in posesia actiunii pentru 1 an si se esti
meaza ca pretul va
Dividendul 'estimat ' pentru 'anul '1+Pretul 'estimat 'la ' sfirsitul 'anlui '1P
0 =
1 +Rata 'de 'rentabilit ate 'ceruta '( scontata )
creste cu rata g ecuatia de evaluare pentru aceasta singura perioada se prezinta
in felul urmator:
Rezolvarea ecuatiei duce la determinarea pretului estimat sau intrisec al actiun
ii obisnuite.
D + PD + P * (1 + g) D
1110 1
P0 == =
1 + a 1 + aa - g
s ss
Urmatorul pas in determinarea pretului actiunii este aflarea Ratei de Rentabilit
ate Ceruta (Scontata)
pentru captalul social. Ea este analogica cu rata Interna de Rentabilitate a une
i Investitii.
ks este rata de actualizare care face ca valoarea actualizata a dividendelor car
e se estimeaza ca vor fi
D + PD + P (1+ g )
1 10
P0 ==
1+ k 1+ ks
primite (D1) plus Valoarea pretului final al actiunii (P1) sa egaleze pretul A p
racticat in prezent pe piata (P0)
ks este format din 2 componente:
1.
dintr-un castig provenit din dividend
Dividend ' Estimat Cresterea 'de ' Pret ' Estimata D1
ks =+
=+ g
Pretul ' Actual
Pret ' Actual P0
2. dintr-un castig de capital estimat
Modelul de evaluare a actiunilor pentru mai multe perioade
Conform teoriei evaluarii volumului unui activ financiar se determina in depende
nta de valoarea
actualizata a fluxurilor de numerar estimate pentru a fi generate de acel activ.

In mod analogic pretul unei actiuni este determinat de valoarea actualizata a fl
uxurilor de numerar
care sunt de fapt dividendele estimate a fi platite + pretul estimat de vanzare
al actiunii, atunci cand
investitorul intentioneaza sa vanda valoarea mobiliara respectiva.
Analiza se efectueaza, pornind de la ipoteza ca investitorul cumpara actiunea cu
intentia de a o
detine pentru totdeauna. In acest caz tot ceea ce investitorul si mostenitorii l
ui vor primi este o serie de
dividende, iar valoarea de piata a actiunii este egala cu valoarea actualizata a
unui sir infinit de dividende:
DD DD
12 . k
P0 =+ + ... + =a.
2 . k
1
(1 + a )(1 + a )(1 + a ) k =(1 + a )
s
s ss
Valoarea ' dividendul ui D1
Pret == P0 =
Rata ' de ' Actualizar e as
Va =PV (dividendele estimate a fi platite) sau
Valoarea de piata a unei actiuni cu ritm de crestere zero poate fi calculata uti
lizand formula care s-a
folosit pentru o obligatiune perpetue:
Ceea ce arata ca rata de rentabilitate pentru o actiune care nu are perspective
de crestere este pur si simplu
rata dividendului.
Sa consideram o companie care a platit un dividend pe actiune 1,82. Sa presupune
m ca rata de rentabilitate
D 1,82
P0 = 1 ==11,38
as 0,16
D 1,82
a0 = 1 ==16%
P0 11,38
ceruta este de 16%. Valoarea actiunii in acest caz este de 11,38 u.m. De remarca
t ca daca pretul efectiv pe
piata al actiunii este de 11,38 atunci rata de rentabilitatea este estimata si e
ste egala cu 16%.
Cresterea Normala sau Constanta
Rata de crestere estimata pentru dividendele pentru o anumita companie depinde d
e:
1. Rata de retinere a profiturilor stabilita de companie
2. Profitabilitatea investitiilor intreprinderii
Cu cat rata de retinere este mai mare (deci % din profituri care se plateste ca
dividende actionarilor este
mai mic) profiturile acumulate pentru a fi reinvestite sunt mai mari, iar ritmul
cresterii estimate pentru
dividendele va fi mai mare. Daca se estimeaza ca o intreprindere va creste cu o
rata constanta g iar
valoarea ultimului dividend platit a fost D0, atunci valoarea dividendului de plat
it la o actiune pentru
oricare an urmator se poate afla pe baza formulei:
D1=D0*(1+a)k
Ex: Sa presupunem ca o companie la momentul initial a platit un dividend in valo
are de 10 lei; daca
investitorii estimeaza o rata de crestere de 12%, atunci estimarea dividendului
pe anii urmatori se efectueaza
in felul urmator:
DD DD (1+ g ) n
12 n 0
P0 =+ + ... + =a.
snn
(1+ a )(1+ a )(1+ a ) k =1 (1+ a )
sss s
D1=10*1,12=11.2
D1
P0 = ; pentru " g"= constant
as - g
In situatia cresterii constantei trebuie sa fie indeplinite urmatoarele:
1.
Se estimeaza ca dividendul va creste la infinit cu o rata de crestere constanta g
2.
Se estimeaza ca pretul Actiunii va creste cu aceeasi rata de crestere
3.
Rata castigului estimat in dividende este constant
4.
Castigul de capital este de asemenea o constanta
5.
Rata totala de rentabilitate estimata as este egala cu rata castigului din divid
ende + Rata de crestere
estimata
Tema 4: Evaluarea proiectelor de investitii
Plan:
1. Rolul si clasificarea investitiilor
2. Criterii de evaluare a proiectelor de investitii
1. Rolul si clasificarea investitiilor
Investitiile sunt totalitatea de cheltuieli care se fac pentru cumpararea bunuri
lor de capital si obtinereaunui profit. In raport cu modul de folosire a bunuril
or de capital investitiile se impart in:
a) investitii de inlocuire destinate inlocuirii bunurilor de capital scoase din
functie ca urmare a uzurii
lor fizice avind ca sursa de finantare amortizarea;
b) investitii pentru dezvoltare sau nete sunt destinate sporirii volumului capit
alului, adica formarii
capitalului a carui sursa de finantare este venitul.
Suma investitiilor de inlocuire si a investitiilor nete formeaza investitii brut
e de capital ce contribuie la
formarea bruta a capitalului tehnic. Investitiile brute se compun din bunuri de
capital si investitii in stocuri.
Multitudinea formelor si tipurilor de investitii efectuate de intreprindere impu
ne o clasificare a
investitiilor:
1. Din p. de v. a proprietarului:
a) private
b) publice
2. Din p. de v. a apartinentei regionale:
a) interne, care se efectueaza in cadrul granitelor nationale a unei tari
b) externe, care se efectueaza in alte sau de alte tari
3. Din p. de v. al plasarii capitalului
a) reale, ce caracterizeaza investirea capitalului in reproducerea mijloacelor f
ixe si in cresterea
stocurilor de marfuri si materiale
b) financiare, care caracterizeaza investirea capitalului in instrumente financi
are
4. Dupa caracterul participarii in procesul investitional:
a) directe, ce presupun participarea investitorului in alegerea obiectului de in
vestire
b) indirecte, ce presupun efectuarea investitiilor de catre intermediari
5. Dupa perioada de investire:
a) pe TL
b) pe TS
6. Dupa nivelul riscului investitional
a) fara risc, adica investirea in asa obiecte unde lipseste riscul real de pierd
ere a capitalului investit sau
a venitului asteptat
b) cu risc minim, caracterizeaza investirea capitalului in obiecte unde riscul e
ste cel mai mic fata de
riscul pe piata investitionala
c) cu risc mediu, unde nivelul riscului investirii corespunde nivelului riscului
mediu de pe piata
investitionala
d) cu risc inalt, unde nivelul riscului investirii este mai mare decit nivelul r
iscului de investire pe piata
investitionala
e) speculative, care caracterizeaza investirea capitalului in cele mai riscante
proiecte sau instrumente
de investire in urma carora se asteapta cel mai inalt nivel al venitului investi
tional
In practica mondiala investitiile se subimpart in:
1 Investitii de venciur termen intrebuintat pentru definirea investitiilor de ri
sc. Ele reprezinta
investitii in actiunile intreprinderilor noi sau intreprinderilor ce-si efectuea
za activitatea in domenii noi de
business si care sunt legate de un mare risc.
2 Investitii directe
3 Investitii de portofoliu care sunt indreptate spre formarea portofoliului intr
eprindeii
4 Investitii de anuitate care aduc un anumit venit peste perioade determinate de
timp. In special sunt
investitii in fonduri de pensii si asigurari care emit obligatiuni pe care detin
atorii le pot intrebuinta pentru
acoperirea cheltuielilor neprevazute pe viitor.
Orice plasament de capital pe TL sau TS, indiferent in active imobilizate sau ac
tive curente, reprezinta
o imobilizare de capital importanta ca volum si durabila in timp urmarind obtine
rea unei rentabilitatii
viitoare optime. Decizia de investire marcheaza nu numai o imobilizare de capita
l, dar si o anumita
activitate utila plasata intr-un segment al pietii.
Procedura de alegere a investitiei presupune evaluarea si compararea rentabilita
tii proiectelor precum
si greutatile in obtinerea surselor de finantare. Sub aspect financiar investiti
ile provoaca mari cheltuieli
initiale care trebuie sa fie urmate de intrari de fonduri, de fluxuri financiare
de recuperare prevazute a avea
loc pentru intreaga perioada de viata economica.
2. Criterii de evaluare a proiectelor de investitii
Pentru a lua decizia de investire si a alege un proiect anumit se pot intrebuint
a urmatoarele criterii:
I Metoda timpului de recuperare -este des practicata deoarece ea permite recuper
area sumelor
investite. Ea consta in masurarea intervalului de timp necesar recuperarii chelt
uielilor ce sunt angajate prin
venituri nete succesive. De aici durata de recuperare se calculeaza ca raport di
ntre:
Durata de recuperare = Cheltuieli de investitii / Venit mediu anual
Selectarea proiectelor se bazeaza in acest caz numai pe criteriul vitezei de rec
uperare a sumei initiale.
Motivul aplicarii acestei metode consta in faptul ca intreprinderea are preferin
te pentru lichiditati imediate
ce micsoreaza riscurile pe care le genereaza scoaterea prematura a activelor fix
e din uz.
II Metoda valorii actuale nete -un procedeu de aplicare directa a calculelor de
actualizare. Ea consta
in calcularea pentru fiecare proiect a metodei valorii actuale nete.
Efectul sau rezultatul scontat al investitiei se determina in valoarea prezenta
a monedei in care, de
altfel, este masurat si efortul (cheltuieli) de investitii. Se calculeaza valoar
ea actuala a fluxurilor de
lichiditati viitoare, generate de investitie, din care se scade suma initiala a
investitiei. Daca desemnam prin
CFi fluxul de lichiditati prevazut a se obtine din exploatarea investitiei pentr
u perioada i, I0 -suma
cheltuielilor initiale, iar cu a -rata de actualizare pentru un flux care se pro
duce la finele perioadei i, atunci
formula de calcul se prezinta astfel:
n
VAN = - I0 + aCFi * 1
i=1 (1 + a)i
Daca:
VAN > 0; Investitia se accepta;
VAN < 0; Investitia se respinge;
VAN = 0; Alegerea apartine investitorului.
In ceea ce priveste rata de actualizare, aceasta reprezinta costul de oportunita
te al capitalului investit.
Tinand cont de ipoteza de certitudine care a fost pusa, rata de actualizare este
constituita din rata medie a
dobanzii pe piata financiara, care rezulta din confruntare ofertei si a cererii
de capitaluri.
III Metoda ratei interne de rentabilitate -rata interna de rentabilitate poate f
i definita drept rata de
actualizare la care valoarea actualizata a costurilor este egala cu valoarea act
ualizata a veniturilor si la care
profiturile actualizate sunt egale cu zero.
Considerand, rata medie a dobanzii ca un randament de referinta in materie de in
vestitii, calculul
VAN, poate fi transpus in termeni de rate de rentabilitate. Este vorba de ratele
de rentabilitate specifice
fiecarui proiect, motiv pentru care se numesc rate interne de rentabilitate. RIR
este rata de actualizare pentru
care se obtine o VAN nula. Se determina prin rezolvarea ecuatiei:
VAN
RIR = rmin + rmin * (rmax - rmin )
(VAN - VAN )
rmin rmax
Calculul RIR se face prin incercari repetate, pina cind VAN se apropie de 0. Con
cluzia este ca
investitia va fi acceptata daca RIR a investitiei este superioara ratei de actua
lizare, adica costului de
oportunitate fondurilor investite. In practica, acest criteriu arata nivelul max
im costului capitalului al
investitiei date. Spre exemplu, daca investitia este finantata numai prin credit
bancar, atunci RIR arata
nivelul maxim al dobanzii bancare, (daca dobanda este mai mare decat RIR, atunci
investitia e nerentabila).
In cazul altor surse de finantare, de asemenea, se calculeaza costul fiecarui ca
pital si se compara cu RIR.
IV Metoda indicelui de profitabilitate care arata cistigul obtinut de investitor
de la fiecare unitate
monetara cheltuita.
n
aCFi * 1
i
IP = i=1 (1 + r) .1
I0
Sau:
VAN
IP = > 0.
I0
Tema 5. Evaluarea riscului
1. Definirea si masurarea riscului
2. Portofoliile eficiente. Alegerea portofoliului optim
3. Conceptia coeficientilor b
4. Modele aferente teoriei riscului
1. Definirea si masurarea riscului
Riscul probabilitatea ca un anumit eveniment nefavorabil sa aiba loc. Riscul unu
i activ se defineste prinvariatia probabila a rentabilitatilor viitoare a activu
lui. In finante si in contabilitate ne referim la risc ca
fiind gradul de fluctuatie sau a venitului din investitii, sau a ratelor de veni
t din valorile mobiliare (actiuni,
obligatiuni etc.) Riscul este legat de probabilitatea de a avea o rentabilitate
mai mica decat cea asteptata. Cu
cat este mai mare sansa unei rentabilitati mici sau negative cu atat este mai ri
scanta investitia respectiva.
Pentru a defini riscul trebuie de utilizat anumite concepte statistice, deoarece
riscul este legat de
probabilitatea ca rentabilitatea efectiva va fi mai scazuta decat valoarea astep
tata. Distributia de
probabilitate reprezinta baza pentru evaluarea riscului. De exemplu in previziun
ea fluxurilor de numerar
putem face o estimatie optimista, una pesimista si realista. Ne putem astepta ca
estimarea optimista sa se
realizeze in cazul in care economia nationala este in avant, cea pesimista daca
economia nationala este in
depresiune, iar cea realista se va adeveri daca economia functioneaza la un nive
l normal. Desigur este
necesar ca suma probabilitatilor asociate cu fiecare rezultat sa fie egal cu 1.
Exemplu: Presupunem ca doua firme in conditii diferite ele economiei nationale r
ealizeaza ratele de
rentabilitate:
Starea economiei
nationale
Probabilitatea ca aceasta stare
va avea loc
Rentabilitatea pe actiune daca se realizeaza starile economiei
respective
Intreprinderea A Intreprinderea B
1. avant 0,2 (20)% 50% 30%
2.normal 0,5 (50)% 15% 15%
3. recesiune 0,3 (30%) 10% 5%
Daca inmultim fiecare rezultat posibilitatea cu probabilitatea de aparitie si ap
oi insumam aceste produse,
obtinem media ponderata a rezultatelor. Media ponderata este rata estimata a ren
tabilitatii.
k-media ponderata
Tabelul 2.
Starea economiei Probabilitatea Firma A Firma B
Rata Produsul Rata Produsul
4=2*3 6=2*5
Avant 0,2 50% 10% 30% 6%
Normal 0,5 15% 7,5% 15% 7,5%
Recesiune 0,3 -10% -3% 5% 1,5%
1 k=14,5 k=15%
K=P1K1+ P2K2+ P3K3+ PnKn
Riscul este un concept dificil, o masura a acestuia care este folosita este devi
erea standard, care este o
masura a riscului total. Ea masoara cat de stransa concentrata este distributia p
robabilitatilor in jurul
valorii asteptate.
Pentru calcularea devierii standard sunt necesare realizarea urmatorilor pasi:
Calcularea ratei asteptate a rentabilitatii K=.Pi-Ki
Calcularea devierii i=Ki-K
Calcularea variatiei care este patratul devierii standard .=.(Pi-Ki)2*Pi
Se determina devierea standard care este o masura statistica a variabilitatii un
ui set de observatii.
Calcularea devierii standard pentru intreprinderea B:
Ki-K (Ki-K)2 (Ki-K)2*Pi
30-15=15 225 4,5
15-15=0 0 0
5-15=-10 100 30
.2=75; .=v75=8,66 pentru intreprinderea A .=19,33
Deci pentru intreprinderea A . este mai mare decat pentru intreprinderea B. Aces
t rezultat confirma
afirmatia facuta in legatura cu prezentarea grafica si anume ca ratele de rentab
ilitate sunt stranse mai
compact in intreprinderea B decat in A. Devierea standard este o masura a riscul
ui cand este vorba despre
un singur titlu de valoare: cand este vorba despre un portofoliu de titluri, dev
ierea standard nu este cea mai
corespunzatoare masura.
Rentabilitatea portofoliului este rentabilitatea estimata a portofoliului, adica
media ponderata a
rentabilitatii estimate, a actiunilor individuale din portofoliul total.
Riscul portofoliului rentabilitatea estimata a portofoliului este media ponderat
a a rentabilitatii estimate
pentru titlurile individuale din acel portofoliu.
Spre deosebire de rentabilitate, riscul portofoliului nu este in general media p
onderata a devierilor
standard ale titlurilor individuale care formeaza portofoliul. El reprezinta o m
arime mai mica decat media
ponderata a devierilor standard ale titlurilor de valoare.
Un portofoliu eficient este un portofoliu care ofera rentabilitatea maxima posib
ila pentru orice grad
de risc sau grad de risc minim posibil pentru rentabilitate estimata.
Riscul de firma este cauzat de actiuni de justitie grele succesul sau insuccesul
programelor de marketing,
castigul sau pierderea unor contracte majore si alte evenimente care au loc in c
adrul firmei respective.
Deoarece aceste evenimente sunt in esenta aleatoare efectele lor asupra portofol
iului pot fi eliminate prin
diversificare, adica elementele nefavorabile dintr-o firma vor fi compensate de
evenimentele favorabile
pentru alte companii.
Riscul de piata include efectele in urma razboiului, inflatiei, variatii ale rat
ei dobanzii s.a. Acesti factori
afecteaza toate intreprinderile simultan.
Riscul total reprezinta suma dintre Riscul de Firma si Riscul de Piata.
2. Portofoliul este un grup de active cum ar fi actiuni si obligatiuni detinute
de un investitor. Pentru
investitor riscul si rentabilitatea asteptata a portofoliului este de o deosebit
a importanta. De aceea riscul si
rentabilitatea titlurilor individuale trebuie analizate in functie de cum influe
nteaza ele riscul si rentabilitatea
asteptata a portofoliului din care fac parte:
Kp-rentabilitatea asteptata a portofoliului
Kp =K1Pa+K2P2+KiPi =.KiPi
P1-pi-ponderea ce revine fiecarui tip de active in valoarea portofoliului, .p=1
sau 100
Ki-rata asteptata de rentabilitate pentru titlul i
Exemplu: Se considera trei titluri de hartii de valoare: A, B, C cu K=16%,12%, 2
0 %, portofoliul cuprinde
50%-A, 25%-B, C-25%
Kp=0,5*16%+25%*12%+25%*20%=8%+3%+5%=16%
Spre deosebire de rentabilitatea asteptata riscul portofoliului nu este o medie
ponderata a devierilor standard
ale titlurilor componente ale portofoliului. Pentru intelegerea notiunii de risc
al portofoliului trebuie de luat
in considerare conceptul de corelatie.
Corelatia masoara gradul in care doua variabile (rentabilitatea a doua titluri)
se masoara impreuna.
Coeficientul de corelatie este o masura a gradului legaturii intre variabile. El
ia valori intre +1 si 1. Semnul
+sau indica daca rentabilitatea se misca impreuna in acelasi sens sau in sens in
vers. Daca este + cele 2
titluri tind sa creasca sau sa scada impreuna. Daca este titlurile se misca in s
ens invers, adica daca
rentabilitatea unui titlu a crescut, a celuilalt a scazut.
Riscul portofoliului pentru doua titluri se poate calcula dupa urmatoarea formul
a:
.p=vx2*.a2+(1-x)2* .B+2x(1-x)*Ra,b *.a *.B
Ra,b-coeficientul de corelatie
Obiectul final al formarii portofoliului il constituie nu numai reducerea riscul
ui, dar in I rand structura
portofoliului eficient. Portofoliul eficient care furnizeaza cel mai mic risc po
sibil pentru un nivel dat al
rentabilitatii asteptate, sau rentabilitatea cea mai mare posibila pentru un niv
el dat de risc.
3. Coeficientul beta
Coeficientul beta-reprezinta marimea riscului actiunii pe piata, aratand modific
area venitului pe
actiune in dependenta de venitul pe piata (portofoliul mediu pe piata.). .=1 rep
rezinta gradul mediu de risc
a hartiei de valoare, cu cat e mai mare cu atat hartia de valoare e mai riscanta
. Portofoliul beta reprezinta
semnificatia medie ponderata a coeficientilor beta incluse in portofoliul de act
ive. Coeficientul . reflecta
tendinta unui titlu de valoare de a varia impreuna cu piata. O actiune cu risc m
ediu se defineste ca o actiune
care tinde sa varieze cresterea sau descresterea in pas cu piata si este masurat
a de un anumit indice:
Ex: Sand P500 sau Toronto Stok Exchange. O astfel de actiune va avea un .=1, cee
a ce indica faptul ca
daca piata creste cu 10% acea actiune va creste si cu 10% si invers. Daca B=0.5
caracteristicile unei
asemenea actiuni se schimba de doua ori mai lent decat caracteristicile pietei,
iar portofoliul care este
format din asemenea actiuni va avea un risc cu o jumatate din riscul portofoliul
ui al carui B=1. Daca B=2
actiune este de ori mai riscanta decat actiunea medie. Cele mai mari actiuni au
B=0.5-1,5
Coeficientul B si prin urmare riscul unui portofoliu reprezinta o medie ponderat
a a coeficientilor B a acelui
portofoliu.
Bp=B1W1+B2W2+WiBi =.WiBi, unde Wi-ponderea actiunilor i masurata ca raportul dint
re suma
investita in actiunile i si suma totala investita in portofoliul dat.
Bi-coeficientul . al actiunii i.
Daca se adaoga o actiune cu un coeficient . mai mare decat media la un portofoli
u de risc mediu
.=1, atunci coeficientul . si deci riscul portofoliului vor creste si invers. As
tfel, daca coeficientul . masoara
contributia actiunii sau a titlului la riscul portofoliului pietii, prin urmare
coeficientul . poate fi considerat
ca o masura adecvata a riscului acelei actiuni.
Exemplu: Presupunem dumneavoastra sunteti detinatorul unui portofoliu unor actiu
ni cu valoarea
100000, 10000 lei fiind investitii in 10 tipuri de actiuni fiecare avand .=0,8.
In acest caz Bp =0.8. Presupunem ca a fost vanduta un tip de actiuni si a fost i
nlocuit cu actiuni a carui .=2.
Acest fapt va spori riscul portofoliului de la 0,8-0,92.;
Bp =0.9*0.8+0.1*0.2=0,92
4. Modelul CAPM (Capital Assets Pricing Model)
Modelul CAPM (Capital Asset, Pricing Model) este un instrument analitic importan
t pentru analiza relatiei
dintre risc si rata necesara rentabilitatii.
Modelul CAPM constituie baza analizei riscului unui portofoliu. Acest model rasp
unde la intrebarea: care
este rata estimata (asteptata) a rentabilitatii pe care o vor cere investitorii
pentru a compensa riscul pe care eisi-l asuma. In teoria modelului, linia pietei
capitalului exprima rentabilitatea necesara a investitiei ca suma
dintre rata la gradul de risc 0 si un factor de ajustare pe care investitorii il c
er ca o compensatie pentru
asumarea riscului. Acest factor de ajustare a riscului unei actiuni este obtinut
prin inmultirea premiei de risca pietei cu riscul investitiei individuale masur
at prin B. In acest caz:
Profitul asteptat al actiunii se determina dupa urmatoarea formula:
K0=Kf+.* (Km-Kf);
Kf- venitul HV neriscante;
.-coef. beta pentru aceasta companie,
Km- venitul mediu pe piata.
Sau Ki= Krf+Bi(Km-Krf) unde Ki-rata necesara a rentabilitatii a actiunii i.,
Krf-rata rentabilitatii unui titlu lipsit de risc, in acest caz Krf este de regu
la masurat de rata rentabilitatii
obligatiunilor emise de stat (obligatiuni pe termen lung-hartii de valoare lipsi
te de risc).,
Bi-coeficientul b al actiunii i,
Km-rata necesara a rentabilitatii unui portofoliu format din toate actiunile, ad
ica portofoliul pietei.
(Km-Krf)-prima de risc a pietei.
Aceasta prima este rentabilitatea suplimentara peste rata instrumentelor lipsite
de risc pe care un investitor o
cere drept compensatie pentru asumarea unui risc mediu. Riscul mediu este dat de
Ba=1;
Bi(Km-Krf)-prima de risc a actiunii i. Prima de risc a actiunii este mai mica, e
gala sau mai mare decat
prima unei actiuni medii, dupa cum B actiunii este mai mica, egala sau mai mare
decat 1.
Tema 6. Decizii financiare in conditiile modificarii preturilor
1. Economia in conditiile modificarii pretului-concepte de baza, evaluari
2. Decizii financiare in conditii de inflatie
1. Economia in conditiile modificarii pretului-concepte de baza, evaluari
Inflatia se reprezinta prin procesul caracterizat prin majorarea nivelului gener
al al preturilor in economie
sau reducerea puterii de cumparare a banilor. Evaluarea averii va tine in mod ne
cesar cont de inflatie, atat in
anticiparea fluxurilor viitoare, cit si a ratei de actualizare. Previzionarea fl
uxurilor viitoare se face prin
anticiparea inflatiei asupra preturilor produselor si serviciilor vandute si a p
returilor materialelor si ale altor
consumuri de productie, inclusiv asupra salariilor. Aceasta ajustare a fluxurilo
r functie de inflatie nu
intervine insa pentru amortizari si pentru dobanzile in cota fixa. Din aceasta c
auza exista influente ale
inflatiei asupra valorii intreprinderii. Contrar inflatiei este deflatia si se r
eprezinta ca procesul caderii
preturilor.
Inflatia poate fi tratata din doua puncte de vedere: in primul rand prin excesul
de masa monetara in circulatie
in urma emisiunii si in al doilea rand in prin reducerea volumului de marfuri si
servicii in circulatie in
conditiile cantitatii de bani emisi nemodificat. Cauzele de baza ale inflatiei:
Nerespectarea proportionalitatii in sfera productiei si circulatiei
Erori in politica preturilor
Sistem nerational de repartitie a produsului national etc.
In perioada inflationista preturile la marfurile de consum cresc mai repede deca
t se majoreaza salariul
minimal si veniturile membrilor societatii. Aceasta duce caderea veniturilor rea
le ale populatiei, anarhie in
productie, dezorganizarea atat comertului intern cat si a celui extern.
Controlul asupra modificarii preturilor la diverse grupe de marfuri si la marfur
ile de consum se
efectueaza cu ajutorul indicilor de pret. Indicele preturilor, prin urmare carac
terizeaza modificarea
preturilor. Indicii se masoara fie in puncte, fie in procente. Deosebim doua tip
uri de indicatori ai preturilor:
individual si partial (ip) si general sau agregat (Ip).
Indicele individual al preturilor exprima evaluarea (retrospectiva sau prognoza)
a modificarii preturilor la
un tip de marfa separat, produs sau serviciu. El se determina dupa formula:
ip=p1pretul efectiv in perioada efectiva/p0pretul efectiv in anul de baza, prece
dent (1)
Indicele agregat permite efectuarea acelorasi calcule pe grupe de marfuri, produ
se, servicii omogene:
Ip=(.p1*q1/.q1)/ (.p0*q1/.q1volumul marfurilor vandute in unitati naturale pe k-
grupa de marfuri, k=1,2, n) (2)
Dezavantajul acestei formule: nu e posibila utilizarea pentru tot nomenclatorul
de marfuri, deoarece in acestcaz sumarea marfurilor neomogene nu are sens. In le
gatura cu aceasta se utilizeaza prezentarea indicelui
preturilor prin desfacerea de marfuri.
Ip==.p1*q1/.p0*q1-aceasta formula se poate utiliza pe fiecare grupa de marfuri
Aceasta formula are o importanta deosebita: daca este necesar in analiza de retr
ospectiva de calculat
desfacerea de marfuri in preturi comparabile cand cunoastem datele privind desfa
cerea de marfuri efectiva
si indicele preturilor, atunci desfacerea de marfuri in preturi comparabile(Tc)
se determina prin coraportul
dintre desfacerea de marfuri efectiva (Ta) la indicele preturilorIp:
Tc=Ta/Ip
In conditii de inflatie esential se denatureaza reducerea evaluarii mijloacelor
fixe. Intreprinderea poate
prevedea aceasta situatie din doua puncte de vedere. Daca managementul este coin
teresat in reclamare
marimii intreprinderii sale, atunci reducerea evaluarii valorii activelor este n
edorita; si invers daca
conducerea doreste sa o actioneze si dispune de anumite privilegii, asa evaluare
redusa se pre poate. Inflatia
este cadoul celora care doresc sa se faca saraci nearatandu-si puterea.
2. Deciziile financiare in conditiile inflatiei
Inflatia poate complica considerabil munca managerului financiar, de aceea deciz
iile financiare de
gestiune in perioadele inflationiste isi au specificul sau. Problemele ce prezin
ta dificultati in lucrul
managerului financiar pot fi:
1) Dificultati in planificare;
2) Cresterea necesitatii in surse suplimentare de finantare;
3) Cresterea ratelor la credite si imprumuturi;
4) Scaderea rolului obligatiunilor agentilor economici ca surse de finantare pe
TL;
5) Necesitatea de a diversifica portofoliul investitional propriu;
6) Capacitatea intreprinderii de a opera cu datele contabile ale unui concurent.

Dificultati in planificare
Deciziile financiare de baza care au o importanta critica pentru intreprindere,
comporta de obicei un
caracter de lunga durata si sunt legate de alegerea proiectelor investitionale.
Alegerea proiectelor
investitionale se face de obicei prin calcularea marimii VAN (Valorii actualizat
e nete). Calitatea calculelor
depinde in mare masura de exactitatea prognozelor incasarilor banesti si nivelul
ui acceptat al eficientei. La
efectuarea calculelor este necesar de luat in considerare 2 principii:
a) de utilizat o rata de actualizare corectata cu rata inflatiei prognozata;
b) in conditii de egalitate de dat preferinta proiectelor care au o durata mai s
curta de realizare.
Cresterea necesitatii in resurse suplimentare de finantare
In conditiile inflatiei, marimea capitalului necesar pentru functionarea normala
a intreprinderii
permanent creste. Aceasta se explica prin cresterea preturilor la materia prima,
cresterea cheltuielilor ce tin
de remunerarea muncii s.a. Aceasta se refera in primul rind la planificarea fina
nciara de perspectiva.
In ceea ce priveste deciziile financiare pe termen scurt si mediu, in acest caz
trebuie de tinut cont de un
principiu de baza care presupune ca decizia luata, in cel mai rau caz, nu trebui
e sa micsoreze potentialul
economic al intreprinderii. Pentru a caracteriza aceasta situatie vom aduce urma
torul exemplu: Sa
presupunem ca un intreprinzator dispune de o suma de 100 mii lei, iar preturile
cresc anual in medie cu
15%. Aceasta inseamna ca daca intreprinzatorul va pastra banii la coltun, atunci i
n anul urmator
puterea de cumparare a acestor bani va scadea si va constitui in preturile curen
te 87 mii lei.
Instrumentul de baza de planificare il reprezinta evaluarea indicilor de pret pr
imiti prin una din
metodele cunoscute de evaluare (se prefera de obicei metode de evaluare in grup)
de exemplu prin metoda
Delphi. Asigurarea informationala a evaluarilor pot servi descrierile de inventa
riere, in baza carora se poate
determina dinamica si indicatorii de pret in dependenta de nomenclatorul de mate
rii prime, materiale si
marfuri la intreprindere. Fiecare expert, primind datele initiale face o prognoz
a a indicatorilor de pret
individuali. In continuare expertii propun argumentari pro si contra ajungind in cel
e din urma la o
decizie comuna.
Exemplu: Sa examinam o tehnica standard de calcul a necesarului de mijloace circ
ulante in baza unei
intreprinderi, nomenclatorul de materii prime a careia este alcatuit din trei po
zitii. Datele initiale si
rezultatele calculelor sunt prezentate in tabelul de mai jos.
Planificarea necesarului de mijloace circulante
Tipul materiei
prime
Necesarul
planificat (mii
unitati)
Pret de baza (lei) Modificari de
pret asteptate
(%)
Necesarul de mijloace circulante
In preturi de
baza
In preturi
planificate
A 50 2,5 + 6,0 125,00 132,50
B 102 1,4 - 5,0 142,80 135,66
C 35 8,5 + 10,0 297,50 327,25
Total + 5,3 565,30 595,41
Explicarea calculelor:
1. Necesarul de mijloace circulante in preturi planificate se calculeaza in felu
l urmator:
Materia prima A: 50 * 2,5 * 1,6 = 132,5 mii lei
2. Indicatorii de pret la intreg nomenclatorul de materii prime se calculeaza:
Ip = 595, 41 : 565, 3 * 100% = 105,3%
Calculele efectuate arata ca in conditiile cresterii preturilor la materiile pri
me utilizate de intreprindere,
necesarul de mijloace circulante va creste cu 30,11 mii lei. In asa fel pentru a
nu-si micsora potentialul sau
economic, intreprinderea trebuie sa caute surse suplimentare de finantare din co
ntul surselor proprii sau
atrase.
Posibilitatile in acest caz pot fi diverse, in special in cazul distribuirii pro
fitului este rational sa se tina
cont nu de preturile medii, ci de preturile curente si cele planificate cu scopu
l de a mari potentialuleconomic al intreprinderii. In acest scop se poate forma
de exemplu un cont special din contul profitului.
Cresterea ratelor la credite si imprumuturi
In conditiile inflatiei, pentru a-si asigura capitalurile sale, investitorii tin
d sa-l acorde la niste rate
inalte, numite curente si care se deosebesc de cele nominale prin aceea ca sunt
corectate cu rata inflatiei.
Trebuie de mentionat ca in practica occidentala terminologia este putin diferita
: rata reala (real rate of
interest) presupune cota procentuala ce nu include inflatia; rata nominala (nomi
nal rate of interest)
reprezinta cota procentuala care include in sine si rata inflatiei anume aceasta
rata se ia in calcul pe pietile
de capital. Exista mai multe formule care reflecta relatia intre rata inflatiei
(Ipr), rata curenta (rc) si cea
nominala (rn), dar cea mai simpla este rc = rn + Ipr.
In asa fel este evident ca in conditiile inflatiei costul capitalului atras cres
te, ceea ce trebuie sa ia in
calcul neaparat managerul financiar la planificarea surselor de finantare si che
ltuielilor ce tin de acestea.
Scaderea rolului obligatiunilor agentilor economici ca surse de finantare pe TL
In economia de piata obligatiunile reprezinta una din sursele de finantare de ba
za a agentiloreconomici. In conditiile inflatiei, investitorii dau preferinta in
primul rind creditelor pe TS si in al doilea
rind cer o rata majorata pentru capitalul sau in cazul cind acesta este acordat
pe un termen indelungat. Cele
mai atragatoare devin obligatiunile cu rata variabila. O astfel de politica este
caracteristica tarilor in care
rata inflatiei este in permanenta crestere, ca de exemplu in tarile latinoameric
ane. Este evident ca, in
perioadele inflationiste, posibilitati de a primi credite si imprumuturi pe term
en lung la conditii avantajoase
sunt destul de limitate. Astfel, sursa de finantare de baza ramine a fi capitalu
l propriu.
Necesitatea de a diversifica portofoliul investitional propriu
Procurarea hirtiilor de valoare reprezinta una din directiile cele mai important
e ale activitatii
economico-financiare ale oricarei intreprinderi. Acestea pot fi utilizate pentru
atingerea a 3 scopuri de baza:
a) asigurarea lichiditatii necesare a intreprinderii;
b)ca sursa de finantare pentru realizarea unui proiect investitional neplanifica
t;
c) ca sursa suplimentara de profit.
Capacitatea de a opera cu datele contabile ale unui concurent potential
S-a mentionat anterior ca inflatia poate modifica substantial datele contabile,
uneori aceste modificari
influentind in sensul micsorarii potentialului economic al intreprinderii, posib
ilitatilor sale financiare; alteoriin sensul cresterii acestora, ultima fiind ce
a mai periculoasa. In rapoartele financiare ale agentilor economici
pot fi reflectate supraprofituri inflationiste, iar intreprinderile care isi pla
nifica activitatea sa in baza acestor
supraprofituri pot intimpina mari dificultati financiare pe viitor.
De aceea este rational ca inainte de a incheia o afacere de studiat minutios rap
oartele financiare ale
posibililor concurenti.
Tema 7. Gestiunea activelor curente
1. Gestiunea numerarului si a titlurilor de plasament
2. Gestiunea creantelor
3. Gestiunea stocurilor
1. Gestiunea numerarului si a titlurilor de plasament
Principalul obiectiv al gestiunii numerarului este reducerea numerarului la un m
inim necesar pentru
desfasurarea afacerii. Numerarul este necesar pentru:
1. A putea beneficia de reducerile oferite
2. Sa-si mentina un nivel suficient de lichiditati pentru a beneficia de credite
bancare
3. Sa poata finanta unele situatii favorabile aparute neasteptat
4. Sa poata face fata unor urgente
De regula Mijloacele banesti detinute de intreprindere se impart in:
Rezerva operationala necesarul zilnic de finantare a activitatii operationale
Rezerva de siguranta pentru situatii imprevizibile
Rezerva de compensatie minimul cerut de banca, creditori
Rezerva speculativa pentru achizitiile la un pret redus
O prima sarcina a gestiunii numerarului este sincronizarea iesirilor si intraril
or de numerar, ceia ce permite
reducerea soldului de mijloace banesti in conturi.
O prima problema este intarzierea platilor , ceia ce reduc incasarile in numerar
. Intarzierile pot fi datorate
politicii de credit, procedurilor interne ale intreprinderii, sistemului bancar,
sistemului postal. Cu cit
intarzierile sunt mai mici cu atat soldul de mijloace banesti detinut de intrepr
indere vor fi mai mici.
Formele pot reduce soldul de mijloace banesti prin detinerea de investitii finan
ciare pe termen scurt,
care pot fi vandute foarte rapid si la un pret apropiat de cel cu care au fost p
rocurate. Avantajul acestor
investitii este siguranta si rentabilitatea pe care o ofera.
Modelul Baumol permite determinarea soldului optim de numerar. Acest model echil
ibreaza costurile de
oprtunitate aparute in urma detinerii fondurilor sub forma de numerar, cu costur
ile de tranzactie care apar
atunci cind trebuie plasata o noua comanda de numerar.
C = v2*F*T / K, unde
C - marimea unde comenzi,
F - costurile de tranzactie legate cu plasarea comenzii de numerar
T Necesarul total de mijloace banesti
K costul de oportunitate a capitalului (rata dobinzii)
Modelul Miller-Orr este o dezvoltare a modelului Baumol si utilizeaza o abordare
de tipul controlului
stocurilor pentru a include costurile de comanda si de detinere a fondurilor sub
forma de numerar datorita
tranzactiilor imprevizibile. Modelul determina limitele superioare si inferioare
pentru soldul de numerar,
punctul de reinoire a comenzii si punctul de echilibru
Z =( . * F.2 / V)1/3, unde (. *100*64000/0,00038)1/3 = 23000
Z punctul de echilibru a soldului de mijloace banesti
.2
- variatia zilnica a tranzactiilor in contul curent
V rata zilnica a dobinzii
F costuri de comanda a mijoacelor banesti
Limita superioara este H = 3*Z. Cind soldul ajunge la limita superioara intrepri
nderea transfera banii in
valori mobiliare, iar cind se ajunge la limita inferioara (0), intreprinderea tr
ansfera in bani
valorile mobiliare.
2.Gestiunea creantelor pe termen scurt
Politica de gestiune a creantelor (politica de credit) are sarcina de a stabili
comportamentul intreprinderii
privind acordarea creditului comercial clientilor. Aceasta politica poate varia
de la una foarte relaxata
(acordarea acestui credit tuturor clientilor) pina la una restrictiva (acordarea
creditului comercial nimanui).
Avantajele politicii relaxate va fi cresterea vinarilor companiei, insa apare pe
ricolul imposibilitatii colectarii
unor datorii de la unii clienti. Avantajele politicii restrictive constau in col
ectarea banilor in momentul
vinzarii insa vinzarile companiei vor fi mult mai mici decit cele posibile.
Principalele componente ale politicii de credit sunt:
1.
Perioada de credit- perioada de timp pentru care se acorda credit comercial. Pen
tru unele produse
se acorda perioade scurte, pentru altele mai lungi. Exista o legatura intre pris
abilitatea si
durabilitatea produselor si perioada de credit.
2.
Reducerile utilizate discounturi si rabaturi pentru a convinge clientul sa plate
asca mai repede
3.
Accesibilitatea creditului se refera la selectarea doar a clientilor adecvati pe
ntru a primi
creditul.
4.
Formalizarea raporturilor de credit- contracte, facturi
5. Politica si duritatea aplicata in cazul colectarii datoriilor
Indicatorii folositi pentru caracterizarea eficientei politicii de gestiune a cr
eantelor:
1.
Perioada medie de colectare a creantelor: Valoarea medie anuala a crentelor *365
zile/ Vanzari nete
2.
Structura creantelor pe virste, adica de exemplu 10% au mai putin de 30 zile, 40
% - 30-60 zile, 20%
- 60-90 zile, 10% - peste 90 zile, 20% - expirate)
3.
Cota creantelor dubioase Creante dubioase / Total creante
3. Gestiunea Stocurilor
Administrarea in mod economic a stocurilor presupune minimizarea ansamblului cos
turilor legate de
aprovizionare in conditiile asigurarii unui anumit nivel al coeficientului de se
rvire.
Principalele probleme ce se impun a fi rezolvate se refera la doua aspecte:
- determinarea nivelului stocurilor care presupune determinarea in principal a u
rmatoarelor categorii de
stocuri:
a) stocul minim sau curent al unui produs corespune consumului produsului respec
tiv pe durata intervalului
de aprovizionare,
b) stocul de siguranta reprezinta o rezerva permanenta pentru a face fata situat
iilor neprevazute legate de
ritmul consumului si al termenelor de livrare,
c) stocul de alerta sau pragul de declansare a comenzii reprezinta cantitatea in
stoc sub nivelul careia trebuie
sa fie facuta comanda.
- Determinarea cantitatii economice de comandat.
Avandu-se in vedere aceasta problema, pot fi luate in considerare doua politici
de aprovizionare:
a) presupune un numar mic de comenzi bazate pe cantitatile mari de produse coman
date,
b) presupunem un numar mare de comenzi bazate pe cantitati mici de produse coman
date.
Stocurile apar datorita neconcordantei dintre graficul vanzarilor si productiei.
De regula vanzarea se
realizeaza in raport cu cererea, iar procesul de producere depinde de capacitati
le de producere existente.
Decizia privind stocul optim se stabileste in functie de costurile suportate de
intreprindere referitoare la
stocuri. Sunt trei costuri majore :
1.
Costuri de detinere a stocurilor de regula cresc o data cu cresterea stocurilor
si constau din costul
capitalului blocat, costuri de depozitare, costuri cu paza, asigurarea, pierderi
pe timpul
depozitarii. CTD = C*P*A, unde
CTD cost total de detinere
C- procentul costurilor de detinere de la valoarea stocului mediu
P- pretul de achizitie a materialelor din stoc
A marimea medie a stocului detinut
2.
Costuri de comanda sunt fixe pentru fiecare comanda, insa cresc o data cu creste
rea numarului de
comenzi sau altfel cu reducerea stocului. Aceste costuri contau din costurile de
plasare-primire a
unei comenzi, convorbirile telefonice, organizarea procesului de primire, depozi
tare, etc. CTC =
F*N, unde
CTC - cost total de comanda
F costurile fixe pentru o comanda
N numarul de comenzi pe an
3.
Costurile legate de lipsa stocurilor, pierderile datorate stoparii procesului de
productie, pierderii
clientilor. De regula aceste cheltuieli se minimizeaza prin introducerea stoculu
i de siguranta.
Costul total al stocului CTD+CTC
Marimea optima a stocului, cheltuielile minime se determina
EOQ = v2*F*S/(C*P), unde S necesarul anual de unitati de stoc
Firmele utilizeaza sisteme de control al stocurilor ca de exemplu Metoda liniei
rosii, metode celor doua
recipientre, metode ABC si metode de management al stocurilor ca EDI sau JIT.
Tema 8. Gestiunea pasivelor curente
1. Surse de finantare pe termen scurt
2. Alegerea surselor de finantare pe termen scurt
1.
1.1. P
PPas
asasi
iive
vevel
lle
ee s
sstab
tabtabi
iil
lle
ee (
((s
ssurs
ursurse
eel
lle
ee a
aat
ttra
raras
sse
ee).
).). Pentru desfasurarea in bune conditii a activitatii intreprinderii, pe langa

stabilirea necesarului de active circulante, o importanta majora o are si decizi
a privind stabilirea modului de
finantare a acestora. Obiectivul acestei decizii il reprezinta selectia si mobil
izarea operativa a capitalurilor
circulante, in functie de conditiile pietei, cu cel mai redus cost in conditiile
reducerii riscurilor implicate.
Sursele de procurare a capitalurilor necesare finantarii pe termen scurt sunt: c
apitalurile proprii, capitalurile
atrase si capitalurile imprumutate.
La capitalurile proprii vom reveni in unul din capitolele urmatoare. Aceasta sur
sa implica participarea
furnizorilor de capitaluri (actionari sau asociati) la proprietatea intreprinderii
si la distribuirea profitului
net, si este cea mai sigura sursa de finantare determinand autonomia financiara
si eliminarea riscului
retragerii fortate a capitalurilor.
In mod curent, sursele de finantare externa pe termen scurt sunt furnizate de: P
asivele stabile, Creditele de la
bancile comerciale, Hartia comerciala (efectele de comert).
P
PPas
asasi
iive
vevel
lle
ee s
sstab
tabtabi
iil
lle
ee (
((s
ssu
uur
rrs
sse
eel
lle
ee atr
atratras
asase
ee)
)).
.. Intreprinderea, pe langa faptul ca in relatiile ei cu exteriorul (piata) este

nevoita sa vanda si in credit, la randul ei, aceasta beneficiaza de creditele co
merciale acordate de furnizori.
Cu alte cuvinte, datoriile intreprinderii fata de terti (inclusiv salariile fata
de salariati, impozitele fata de stat,
etc.) reprezinta, pana la scadenta, surse atrase de capital pentru finantarea ac
tivelor circulante. Aceste surse
cresc in mod automat cu extinderea activitatii intreprinderii. In plus, acest ti
p de credit (datorie) este
gratuit in sensul ca nu se plateste in mod explicit dobanda pentru aceste surse at
rase. Cu toate acestea,
intreprinderea nu poate, in mod obisnuit, sa controleze integral pasivele stabil
e (sa le mareasca, aceasta
avantajand-o) deoarece scadentele pentru unele dintre acestea (salariile, impozi
tele) sunt stabilite prin lege.
Totusi, o gestiune eficienta a pasivelor stabile presupune realizarea unui volum
al decalajelor de plati ale
intreprinderii (indeosebi fasa de furnizori) mai mare decat decalajele de incasa
ri ale acesteia.
Sursele atrase sunt, practic, niste imprumuturi pe termen scurt indirecte care s
e creeaza prin decalajul de
timp dintre momentul vanzarii sau prestarii serviciului si momentul in care bene
ficiarul il plateste. Aceasta
forma de imprumut indirect este foarte frecventa si, practic, inevitabila, ea re
prezentand circa 40% din
obligatiile curente ale firmelor nefinanciare. Acest procent este mai ridicat in
cazul firmelor mici, din cauza
ca intreprinderile mici, adesea, nu au acces la alte surse de finantare.
Pasivele stabile si, in principal, creditul furnizor (acordat de furnizor) sunt
o sursa spontana de finantare in
sensul ca acestea cresc odata cu tranzactiile curente ale intreprinderii.
Pentru planificarea surselor atrase se folosesc doua metode: analitica si sintet
ica, iar pentru stabilirea
marimii efective a acestora se folosesc soldurile respective din bilant.
Metoda analitica se foloseste la estimarea surselor atrase din datorii cu termen
e fixe de plata (energie,
salarii, CAS, impozite) si cu solduri crescatoare pana in momentul platii acesto
ra.
Creditul comercial, ca principal element al surselor atrase pentru intreprindere
a beneficiara (client) este, in
acelasi timp, o garantie pentru furnizor de a-si promova vanzarile. Desi acest t
ip de credit nu are un cost
explicit (nu trebuie platita dobanda pentru utilizarea sa), el are totusi un cos
t implicit. Deoarece vanzarea pe
credit are loc prin acordarea de catre furnizor a unui rabat pentru a urgenta pl
ata vanzarilor din partea
clientilor, in cazul in care clientii nu profita de acest discount (rabat) ei pi
erd sume de bani corespunzatoare
rabatului si marimii vanzarilor. Rezulta, deci, ca pentru client creditul comerc
ial (creditul furnizor) are un
cost implicit determinat de pierderea rabatului acordat de furnizor, suma ce ar
putea fi intrebuintata pentru
efectuarea unor plati (rambursari de credit, achizitii de stocuri si active imob
ilizate, etc.).
-
Costul determinat de renuntarea la rabatul acordat de furnizor clientului sau es
te, pentru acesta din urma, un
365 / data
11
o.
+
platii -data rabatului
procentul de rabat
k
100% -procentul de rabat
.c
=
cost direct care se masoara cu ajutorul ecuatiei:
Avantajele creditului comercial in cazul practicarii ratei de actualizare pot fi
sintetizate astfel:
este la indemana, practic, oricarei firme;
este gratuit (in realitate rezultand un castig prin reducerea pretului de cumparar
e care compenseaza
efortul platii la termenul cerut de furnizor);
este flexibil, el putand fi extins conform intelegerii dintre parti;
nu exista restrictii in legatura cu conditiile acordarii.
Din aceste motive, intreprinderile gestionate eficient apeleaza si beneficiaza d
e creditul comercial.
I
IImp
mpmpr
rru
uum
mmu
uutu
tutur
rri
iil
lle
ee b
bban
ananc
ccar
arare
ee p
ppe
ee te
teter
rrme
memen
nn s
ssc
ccu
uur
rrt.
t.t. Cand nevoile de finantare ale intreprinderii cresc, aceasta
solicita bancii sale sa-I furnizeze fonduri suplimentare in concordanta cu acest
e nevoi. Termenul de
acordare a creditelor bancare pentru finantarea pe termen scurt a firmelor este
de pana la un an, iar rata
dobanzii este valabila pe durata de angajare a creditului. Cand un credit bancar
este aprobat, intelegerea
dintre firma (client) si banca se concretizeaza prin semnarea unui contract de c
redit. Acesta cuprinde: suma
imprumutata; rata procentuala a dobanzii; schema rambursarii creditului (care cu
prinde datele scadentei si
sumele aferente); garantiile aduse pentru obtinerea creditului; alti termeni si
conditii stabilite intre banca si
cel imprumutat
Tipuri de credite bancare Creditele de trezorerie sunt credite pe termen scurt a
vand ca scop asigurarea
echilibrului trezoreriei curente a intreprinderii. La acordarea acestor credite,
singura preocupare a bancii, in
afara cunoasterii bonitatii debitorului, este de a se asigura de solvabilitatea
pe termen scurt a acestuia.
Nevoile acoperite prin creditele de trezorerie sunt cele legate de decalajele ex
istente intre cheltuielile si
incasarile din exploatare determinate de caracterul ciclului de exploatare (lung
imea sa, sezonalitatea
activitatii, etc.) si de unele accidente cu care se confrunta intreprinderea (inta
rzieri in livrari, perturbari ale
ciclului numerarului, etc.).
Creditele de trezorerie prezinta pentru banca un risc relativ mare pentru ca ele
nu sunt garantate cu active
certe, ci ele sunt dependente de activitatea curenta a intreprinderii. De asemen
ea, aceste credite nu au
stabilite termene de rambursare, acestea din urma realizandu-se functie de asigu
rarea echilibrului dintre
cheltuielile si incasarile din exploatare ale intreprinderii.
Linia de credit este o intelegere intre banca si firma prin care aceasta din urm
a poate sa imprumute pana la o
limita maxima stabilita pentru o perioada de timp specificata. Pentru perioada d
e nefolosite integrala a
sumei maxime, corespunzator sumei neangajate, banca percepe o cota procentuala.
Suma creditului se
stabileste de regula, pentru un an.
Linia de credit revolving implica utilizarea curenta a sumei pusa la dispozitia
acesteia deoarece rambursarile
efectuate permit intreprinderii, in perioada urmatoare, obtinerea de noi credit,
in limitele stabilite initial
(creditul se reinnoieste).
O serie de alte credite bancare puse la dispozitia firmelor necesita din partea
acestora motivarea solicitarii,
garantarea lor si conditionarea utilizarii creditelor. Acest gen de credite pot
fi, in ansamblu, considerate
drept credite pentru stocuri.
Credite de mobilizare presupun mobilizarea pe langa aparatul bancar a creditelor
comerciale pe care
intreprinderea le detine asupra clientilor, concretizate in hartii de valoare. A
ceasta modalitate constituie unmijloc simplu si larg utilizat in unele tari. In
fapt, are loc transformarea creditelor pe termen in lichiditati la
vedere. Creditele de mobilizare sunt garantate de firme cu active financiare (co
merciale): trate, bilete la
ordin si se obtin prin intermediul operatiunii de scontare.
Scontul este operatiunea de credit prin care bancherul pune la dispozitia unui c
lient o suma de bani, in
schimbul unui efect comercial (trata, bilet la ordin) inainte ca acesta sa ajung
a la scadenta, dupa deducerea
unei dobanzi, a unor cheltuieli diverse si a unui comision.
Suma dobanzii se stabileste in functie de valoarea tratei, rata dobanzii si timp
ul ramas intre momentul
scontarii pana la scadenta efectului.
Creditul de scont are avantajul ca este mai putin scump, deoarece efectele scont
ate reprezinta o garantie
suficienta pentru banca. Ca dezavantaj se retine faptul ca apelarea la acest cre
dit de catre firma nu este
intotdeauna posibila din cauza ca nevoile de lichiditati nu coincid intotdeauna
cu portofoliul de efecte
detinut de firma.
Factoringul sau vanzarea clientilor neincasati, de catre aderent, presupune cump
ararea clientilor neincasati
de catre creditor (factor), care, in general, nu poate sa introduca actiune in r
egres impotriva celui care ia cu
imprumut (vanzatorul clientilor neincasati). Aceasta inseamna ca daca clientul (
clientii) nu plateste bunurilecumparate, factorul (creditorul) inregistreaza pie
rderea aferenta. Intreprinderea factoring este responsabila
atat cu acordarea creditului, cat si cu incasarea clientilor neincasati. Deci, f
actorul (care poate fi o banca sau
o alta firma angajata in operatiunea de factoring) isi asuma in intregime riscul
legat de acordarea creditului
si cel rezultat din pierderi ca urmare a neplatii unor bunuri de catre clientii
neincasati pe care i-a cumparat.
In prealabil, clientilor neincasati li se notifica transferul si cerinta de a fa
ce plata direct factorului.
Factoringul actioneaza in doua moduri de baza. In cazul factoringului la scadent
a, factorul cumpara toticlientii neincasati si face plata vanzatorului clientilo
r neincasati o data pe luna. Intreprinderile care folosesc
factoringul la scadenta sunt principalii interesati in efectuarea analizei credi
tului (a clientilor neincasati) si a
regularitatii intrarii fluxului de numerar din aceste imobilizari. Cheltuiala af
erenta factoringului la scadenta
este comisionul platit factorului pentru incasarea din cursul lunii a clientilor
neincasati. Astfel, la finele lunii
factorul plateste intreprinderii de la care a cumparat clientii neincasati tot c
e a incasat in cursul lunii
respective si primeste in schimb comisionul convenit. Pentru acest comision, fac
torul isi asuma toate
cheltuielile cu evidenta contabila si incasarea clientilor.
In cazul factoringului in avans, factorul acorda un credit in schimbul clientilo
r neincasati. Astfel, la
inceputul lunii, o firma poate primi un imprumut in schimbul vanzarii clientilor
neincasati. Pentru aceasta
modalitate de finantare, costul consta atat in comisionul oferit factorului, cat
si in dobanda aferenta
creditului.
Avantajele factoringului sunt urmatoarele:
Creditul si operatiunea de incasare sunt suportate in intregime de factor (acest
a poate constitui o economie
sesizabila pentru intreprinderea vanzatoare);
Gestiunea numerarului poate deveni mai eficienta si mai oportuna;
Daca este folosit factoringul in avans, intreprinderile pot, de asemenea, sa acc
elereze finantarea pe termen
scurt.
In plus, factorii (agentii) pot, adesea, sa fie dispusi sa imprumute (sa ia cu i
mprumut) bani de la
intreprinderile cu care lucreaza atunci cand acestea au exces de numerar. Datori
ta acestor motive,
factoringul devine o modalitate tot mai obisnuita de finantare pe termen scurt p
entru multe firme.
Exista urmatoarele strategii de finantare a activelor curente:
1. strategia ideala;
2. strategia agresiva;
3. strategia conservatoare;
4. strategia de compromis.
(1) Strategia ideala consta in aceea ca activelor pe termen lung l corespund sur
se de finantare pe termen
lung, iar activelor curente surse de finantare pe termen scurt.
ATL
CP+DTL
AC DTS
(2) Strategia agresiva consta in aceea ca activele pe termen lung (ATL) si activ
ele curente permanente
(ACP) sunt finantate din surse permanente, iar activele curente variabile (ACV)
din surse de finantare pe
termen scurt.
ATL CP
ACP
DTL
ACV
DTS
(3) Strategia conservatoare consta in aceea ca atat activele pe termen lung, cat
si activele curente sunt
finantate din surse permanente, adica practic intreprinderea nu foloseste surse
de finantare pe termen scurt.
ATL CP
AC
DTL
(4) Strategia de compromis consta in aceea ca activele pe termen lung, activele
curente permanente
(ACP) si o parte din activele curente variabile (1/2) sunt finantate din surse p
ermanente, iar cealalta parte a
activelor curente, variabile (ACV) este finantata din surse de finantare pe term
en scurt.
ATL CP
ACP
ACV DTL
DTS
2.
2.2. A
AAl
lle
eege
geger
rre
eea
aa s
ssu
uur
rrs
sse
eel
llor
oror d
dde
ee fi
fifin
nnan
anantar
tartare
ee p
ppe
ee te
teter
rrme
memen
nn s
ssc
ccu
uur
rrt
tt
La alegerea surselor de finantare pe termen scurt trebuiesc avuti in vedere patr
u factori: principiul
armonizarii (potrivirii);costul; disponibilitatea; flexibilitatea.
Conform principiului armonizarii intreprinderea trebuie sa decida cat de mult po
ate sa riste daca doreste ca
finantarea activelor circulante sa se faca cu surse temporare. O pozitie mai agr
esiva va determina
intreprinderea sa foloseasca mai multe surse si sume de finantare pe termen scur
t decat o pozitie
conservatoare.
O influenta importanta in selectionarea finantarii pe termen scurt o constituie
costul. De aceea trebuiesc
determinate costurile pentru sursele alternative ale diferitelor surse de finant
are. Trebuie tinut seama, de
asemenea, de costurile de oportunitate. Daca intreprinderile anticipeaza continu
area nevoilor de
imprumuturi bancare, ele trebuie sa mentina relatii bune cu bancile respective c
hiar daca banca creste costul
direct al creditului comparativ cu alte surse. Creditului comercial (daca se pre
lungeste ca perioada) poate fi
mai putin costisitor decat creditul pentru mijloace circulante, dar, daca intarz
ierea platii este prea mare,
intreprinderea poate sa sufere o reducere a accesului ei la credit in viitor. Co
sturile de oportunitate trebuiesc
luate in considerare alaturi de costurile directe cand este vorba de costul tota
l al surselor alternative ale
finantarii pe termen scurt.
Disponibilitatea creditului este cel de-al treilea factor care trebuie luat in s
eama cand se evalueaza sursele
de finantare. Daca o intreprindere nu se poate imprumuta la banci, in cazul aces
ta orice tip de mijloace de
imprumutare poate fi utilizat. Astfel, in cursul ciclului de exploatare, anumite
surse de fonduri pot fi mai
mult sau mai putin disponibile. Disponibilitatea se refera atat la sursa (marime
), cat si la conditiile impuse
de finantarea pe termen scurt respectiva. Numai examinand ambele fatete va putea
managerul sa fie in
masura sa stabileasca sursele de finantare suplimentare pe termen scurt.
Flexibilitatea se refera la capacitatea intreprinderii de a plati (achita) dator
iile legate de un credit si de a
pastra capacitatea de a reinnoi si a creste acest credit. Flexibilitatea, de ase
menea, se refera la usurinta cu
care o intreprindere poate garanta sau creste finantarea pe termen scurt.
Tema 9. Costul si structura capitalului
1. Conceptul de cost al capitalului
2. Costul capitalului propriu si al capitalului de imprumut.
3. Costul mediu ponderat al capitalului.
4. Conceptul de structura a capitalului. Factori de influenta asupra structurii
capitalului.
5. Conceptul de levier. Marimea levierului.
Conceptul de cost al capitalului
In teoria economica categoria de capital a capatat o semnificatie complexa, expr
imand un ansamblu de
bunuri exprimate valoric, ce participa la procesul de productie sub forme diferi
te si sunt la randul lor
rezultatul unui precedent proces productiv.
Identificarea capitalului ca o suma de bunuri ce participa la procesul economic
are menirea de a sublinia
caracterul de factor de productie al acestuia, alaturi de munca si pamant. Parti
cularizarea capitalului fata de
ceilalti doi factori de productie este realizata de autori prin elementele de co
ntinut ale acestuia.
Pierre Conso defineste capitalul ca ansamblu de mijloace puse in opera pentru a a
sigura indeplinirea
functiei de productie a firmei.
Crearea capitalului presupune o colectare de resurse, iar detinerea lui corespun
de unei imobilizari de
mijloace banesti care implica un cost. Resursele proprii provin din aportul asoc
iatiilor, din surplusul
monetar degajat de firma si din imprumuturi.
Ca factor de productie, capitalul este caracterizat ca fiind o suma de mijloace
banesti si materiale generic
numite bogatii ale firmei. Mijloacele, componente ale capitalului firmei capata
denumiri dupa locul si rolul
lor in cadrul procesului economic. Astfel, masinile, utilajele reprezinta capita
lul tehnic, materiile prime si
creantele capitalul juridic, iar banii capitalul financiar.
M. Ternisien defineste capitalul intr-o viziune dinamica. Autorul considera capi
talul ca fiind compus din
imobilizari necorporale si corporale precum si din stocuri (materii prime, produ
se nefinite, produse finite).
Aceste capitaluri sunt la originea proceselor de transformare materiala sau a fl
uxurilor fizice (cele care
privesc producerea de bunuri si servicii), precum si acelor de contraparte, adic
a a fluxurilor monetaregeneratoare de surplus monetar. In acelasi sens si profes
orii J. Magerin si J. C. Mallard definesc capitalul
intr-o optica numita functionala drept totalitatea resurselor utilizate in finant
area intreprinderii.
Capitalurile firmelor aflate in diferite stadii ale procesului economic este den
umit dupa forma pe care o
imbraca capital banesc, capital productiv (tehnic) sau capital de circulatie. Ca
pitalul tehnic este format din
masinile, utilajele si instalatiile de lucru. Capitalul de circulatie actioneaza
in sfera circulatiei si este format
din capitalul banesc si capitalul marfa.
Capitalul banesc reprezinta suma de bani care procura detinatorului un venit si a
re functia de cumpararea muncii si a mijloacelor de productie. In parale cu notiu
nea de capital banesc este utilizat in practica si
teoria economica cu acelasi continut si cel de fond banesc.
Costul capitalului este un subiect major care trebuie abordat din trei motive pr
incipale:
pentru maximizarea valorii intreprinderii, conducatorii acesteia trebuie sa mini
mizeze costurile tuturor
intrarilor (imprumuturilor), inclusiv cele ale capitalului, iar pentru minimizar
ea costului capitalului,
conducatorii trebuie sa fie capabili sa-l masoare;
conducatorii financiari solicita estimarea costului capitalului pentru a putea l
ua decizii corecte privind
alocarea capitalului;
estimarea costului capitalului este necesara si pentru fundamentarea altor tipur
i de decizii luate de
conducatorii financiari, cum ar fi: cele privitoare la leasing, rambursarea impr
umutului obligatar si politica
legata de capitalul de lucru.
Utilizarea oricaror resurse implica anumite costuri proportionale cu pretul lor.
Nici capitalul nu face
exceptie de la aceasta regula. Sarcina conducatorului financiar este tocmai de a
structura de asa maniera
sursele de capital, incat sa satisfaca nevoile de capital cu cheltuieli minime.
Sursele proprii de capital
(actiunile) trebuiesc si ele remunerate (plata dividendelor catre actionari) si
de aceea, ceea ce constituie
venit pentru actionari, constituie cost pentru firma. Chiar si in cazul in care
intreprinderea dispune, la un
moment dat, de o anumita suma si care poate fi investita in afara intreprinderii
cu o anumita rata de venit (sa
zicem 20%), aceasta rata poate fi considerata ca si cost de oportunitate al capi
talului, deoarece un proiect
intern trebuie remunerat cu aceeasi rata de venit (20%) in conditii identice de
risc.
Bilantul contabil al unei firme cuprinde in partea sa dreapta diferite tipuri de
datorii, actiuni comune si
preferate (acestea doua din urma formand capitalurile proprii), care sunt compon
ente ale capitalului. O
anumita crestere in activul total trebuie sa fie finantata printr-o crestere a u
neia sau mai multor componente
ale capitalului. Deci, componentele capitalului sunt unul sau mai multe tipuri d
e capital folosite de catre
firma pentru a produce mai multi bani.
Capitalul este un factor necesar si important al productiei si, ca si ceilalti f
actori, acesta are un cost. Costulfiecarei componente se numeste costul componen
t al fiecarui tip de capital. In cadrul intreprinderii exista
patru componente importante ale structurii capitalului: datoriile, actiunile pre
ferate, actiunile comune si
profitul nerepartizat.
2. Costul capitalului propriu si al capitalului de imprumut.
Costurile lor se identifica prin urmatoarele simboluri:
kd = rata dobanzilor pentru noile credite ale intreprinderii = costul componente
i de credit (datorie) inainte
de impozitare;
kd (1 -T) = costul componentei de credit (datorie) dupa impozitare, unde T este
rata marginala a
impozitului. kd (1 -T) este costul care intra in calculul CMPC (costul mediu pon
derat al capitalului
weighted average cost of capital);
Costul datoriilor, kd
Datoriile intreprinderii legate de procurarea capitalului se concretizeaza, in p
rincipal, in credite bancare si
imprumut obligatar. Ambele forme ale datoriilor trebuiesc compensate de catre fi
rma prin plata de dobanzi
detinatorilor de capital apt a fi dat cu imprumut. Ca urmare, datoriile sunt ins
otite de un cost concretizat in
rata dobanzii la imprumut (bancar sau obligatar). Daca acest cost se noteaza cu
kd, costul component al
datoriei dupa impozitare se poate scrie:
Costul componentei datoriei (dupa impozitare) = rata dobanzii economiile din imp
ozite
Costul capitalurilor proprii intereseaza in evaluarea oricarui proiect de invest
itii atat in
finantarea integrala din capitaluri proprii, cat si in finantarea mixta (capital
uri mixte si imprumutate). In
cazul constituirii unei noi societati, costul total al capitalului social invest
it este valoarea actualizata a
fluxurilor viitoare de trezorerie.
Rentabilitatea financiara masoara randamentul capitalului propriu, deci al plasa
mentului
financiar, pe care actionarii l-au depus prin cumpararea actiunilor intreprinder
ii. Rentabilitatea financiara
remunereaza proprietarii intreprinderii prin acordarea de dividende acestora si
prin cresterea rezervelor,
care, de fapt, reprezinta o crestere a averii proprietarilor. Rentabilitatea fin
anciara depinde si de rata
rentabilitatii economice si de structura financiara a intreprinderii. Desi pare
surprinzator, dar cresterea
rentabilitatii financiare poate fi obtinuta prin cresterea indatorarii. Nivelul
inalt al acestui indicator poate fi
rezultatul capitalizarii insuficiente (marimii mici a capitalului propriu depus
in intreprindere de actionari), si
nu a eficientei inalte a activitatii intreprinderii.
In cazul finantarii mixte, costul capitalurilor proprii se modifica in functie d
e cresterea indatorarii
care antreneaza o crestere corespunzatoare a riscului financiar.
Costul global al capitalurilor proprii si imprumutate, privite ca o speranta de
remunerare a investitorilor de
capital, exprima, in fapt, valoarea de piata a intreprinderii.
In procesul activitatii sale, intreprinderea, pe linga sursele proprii de finant
are, recurge la surse
imprumutate atit pe termen lung, cit si pe termen scurt. Pentru obtinerea sursel
or atrase intreprinderea
trebuie sa demonstreze credibilitatea sa.
Analiza credibilitatii debitorului si a conditiilor de creditare presupune studi
erea:
1.
solvabilitatea clientului, adica decontarile privind creditele primite anterior;
2.
posibilitatea debitorului de a produce productie care va fi concurenta pe piata;

3.
profitabilitatea;
4.
stabilitatea financiara, capacitatea de plata si lichiditatea bilantului;
5.
utilizarea efectiva a patrimoniului ( recuperabilitatea activelor);
6.
scopurile pentru ce va fi utilizat creditul;
7.
marimea creditului;
8.
posibilitatile de stingere a creditului;
9.
asigurarea creditului cu activele debitorului, inclusiv si cu valori mobiliare i
nalt lichide.
In domeniul gestiunii indatorarii se utilizeaza cativa indici, cei mai important
i sunt:
1. Capacitatea de indatorare care poate fi de doua feluri:
.
Capacitate de indatorare globala;
.
Capacitate de indatorare la termen.
Capacitatea de indatorare globala ne arata un raport dintre totalul capitalului
utilizat la capitalul
propriu. Se considera ca capacitatea de indatorare globala este saturata cand ma
rimea acesteia e cel putin 2.
Situatia in care se atinge limita maxima indica faptul ca intreprinderea nu mai
poate spera in contractarea de noi imprumuturi, intrucat creditorii sai, imprumu
tand in continuare, se expun
unui risc suplimentar.
Pentru o fundamentare cat mai riguroasa a politicii financiare a intreprinderii,

prezint un interes sporit cunoasterea gradului de indatorare la termen, care ne
arata un raport dintre totalul
capitalului imprumutat pe termen lung la capitalul propriu. Se considera ca capa
citatea de indatorare pe
termen este saturata cand marimea ei este cel putin l.
Indicatorul pune in evidenta proportiile dintre imprumuturile pe termen lung si
fondurile avansate in circuitul economic si releva faptul daca intreprinderea si
-a epuizat sau nu accesul la
noi credite pe termen lung. Mai mult decat atat, urmarind in timp nivelul ratelo
r de structura a capitalului pe
o perioada de mai multi ani, se poate obtine imaginea modului in care variaza co
mpozitia capitalului firmei,
se apreciaza gradul de autonomie si independenta financiara.
Conditiile contractuale in care se angajeaza un imprumut, face ca determinarea c
ostului acestei surse
de capital sa fie certa. Pentru un manager, costul explicit al unui imprumut est
e acela care egaleaza
incasarile din fondurile imprumutate cu valoarea actuala a platilor privind ramb
ursarile si dobanda viitoare,
potrivit formulei:
Fonduri imprumutate =.ramburst+Dobt/(1+kd)t.; in care t=1.n ani de rambursare a i
mprumutului.
Rata kd, ca solutie la ecuatia de mai sus, reprezinta costul explicit al imprumutu
lui solicitat de managerul
intreprinderii pentru finantarea investitiilor noi. Intrarile monetare, obtinute
la primirea sumelor
imprumutate, vor fi urmate de o serie de iesiri monetare echivalente. In aceasta
notiune de rata kd, par
doua interpretari:1. De rata interna de rentabilitate (RIR) si 2. de cost actuar
ialkd. Ele sunt identice
fundamental si singura diferenta intre ele vine de la cei care fac interpretarea
dupa cum acestea sunt
creditori sau debitori:rata interna de rentabilitate releva demersul investitoru
lui (creditorului), in timp ce
costul actuarial rezulta din aprecierea imprumutatului (debitorului). Este evide
nta egalitatea
RIR=kd,ambele avand unul si acelasi continut economic.
Conform criteriului RIR, investitia este rentabila daca aceasta rata interna (RI
R) este mai mare decat
rata dobanzii de pe piata, respectiv costul capitalului. Pe plan economic RIR>d
semnifica faptul ca investitia
de capital va fi recuperata prin fluxurile de lichiditati rezultate din exploata
re, ca aceste fluxuri permit
remunerarea furnizorilor de capital conform exigentei lor de randament. Deci, RI
R>d arata ca investitia este
rentabila si acceptata.
3. Costul mediu ponderat al capitalului. Costul marginal al capitalului.
Costul mediu ponderat al capitalului WACC=rp*rd+re*de+rd*dd, unde d-structura su
rselor.. Reducerea
WACC reprezinta cresterea valorii intreprinderii.
Costul marginal reprezinta costul unei alte unitati adaugate cantitatii respecti
ve de obiecte, astfel el se
defineste ca acel cost necesar a fi suportat in vederea obtinerii unui leu supli
mentar, iar acest cost creste pe
masura ce este nevoie de mai mult capital.
4. Conceptul de structura a capitalului. Factori de influenta asupra structurii
capitalului.
Decizia de finantare presupune ca managerii firmelor sa stabileasca o anumita st
ructura a capitalului,
urmarindu-se atingerea simultana a urmatoarelor scopuri:

mentinerea unui nivel corespunzatoar al autofinantarii garantia rentabilitatii c
urente si viitoare a
firmelor, precum si a rambursarii creditelor in cazul utilizarii de surse extern
e de finantare;

asigurarea unui grad de indatorare maxim luand in considerare raportul costuriben
eficii ale
indatorarii;

urmarirea unei structuri optime a capitalului in functie de strategia de finanta
re stabilita;

aplicarea unei politici de dividend stimulative si stabile in functie de mediul
sau de afaceri si de
perspectivele de investire, care sa permita mentinerea sau chiar cresterea valor
ii actiunilor firmelor;

urmarirea unei politici de indatorare eficiente care sa ofere avantaje atat cred
itorilor, cat si
actionarilor, dar mai ales sa se evite starea de insolvabilitatel;

aplicarea pe termen mediu si lung a unei politici de capitalizare argumentata ac
tionarilor, astfel incat
sa se asigure supravietuirea si dezvoltarea firmelor, dar si remunerarea satisfa
catoare a actionarilor pe
termen scurt prin intermediul dividendelor.
Structura capitalului consta din anumite proportii de capital imprumutat, actiun
i preferentiale si capital
propriu, aceasta structura a capitalului este acea pe care intreprinderea ar dor
i sa o utilizeze in finantarea
bugetelor de investitii. Politica structurii capitalului implica echilibrarea gr
adului de risc cu rata de
rentabilitate.
Factorii ce influenteaza structura capitalului: gradul de risc al afacerii intre
prinderii, pozitia intreprinderii in
ceea ce priveste impozitele, flexibilitatea financiara.
5.Conceptul de levier. Marimea levierului.
Levierul financiar ne arata marimea in care o firma utilizeaza in structura sa d
e capital imprumuturi.
Levierul financiar se determina ca un raport intre activele intreprinderii si ca
pitalul propriu. Cu cit
marimea levierului financiar este mai mare, cu atat se utilizeaza mai multe impr
umuturi in scopul finantarii.
Efectul de indatorare reflecta rezultatul financiar pozitiv sau negativ pe care
il obtine intreprinderea ca
urmare a folosirii capitalului imprumutat. El se obtine comparind rentabilitatea
economica cu rata dobinzii.
Daca rentabilitatea economica > rata dobinzii intreprinderea are un efect de ind
atorare pozitiv, ea poate
si trebuie sa apeleze la imprumuturi in vederea cresterii rentabilitatii financi
are si implicit a valorii de piata a
intreprinderii.
Iar daca rentabilitatea economica < rata dobinzii intreprinderea are un efect de
indatorare negativ si
aceasta trebuie sa-si acopere nevoile de finantare prin resurse proprii, intruci
t o indatorare suplimentara duce
la cresterea riscului de insolvabilitate.
Efectul de indatorare este direct proportional cu structura financiara a intrepr
inderii si cu diferenta dintre
rentabilitatea economica si rata dobinzii medii pe piata:
Capital imprumutat
Efectul de indatorare =
x (Re Rd)
Capital propriu
unde:
Re rentabilitatea economica;
Rd rata dobinzii medii pe piata.
Rata dobinzii medie la creditele acordate in moneda nationala conform rapoartelo
r anuale ale Bancii
Nationale a Moldovei, utilizata pentru calculul efectului de indatorare, este 23
,52 % pentru anul 2002 si
20,93 % pentru anul 2003.
Conceptul de levier financiar
Efectul de indatorare este efectul pozitiv sau negativ pe care il obtine intrepr
inderea in urma luarii
deciziei de finantare prin imprumuturi. Pionieri in utilizarea levierului financ
iar in scopul maririi
rentabilitatii financiare sunt managerii japonezi. Care la inceputul anilor 70 d
atorita gradului inalt de
indatorare (raportul capital/datorii = 5,3), erau cu mult mai profitabile ca int
reprinderile din SUA si Europa.
Astfel in conditiile in care indicii rotatiei activelor pentru firmele japoneze
si cele americane erau identici,
diferenta se facea pe baza levierului financiar si rentabilitatii vanzarilor. In
aceste conditii, firmele japoneze
inregistrau cheltuieli mai mici (salariile japonezilor sunt mai mici), iar pierd
erile de rentabilitate cauzate de
reducerea preturilor cu 10-20% fata de produsele similare americane erau compens
ate cu efectul levierului
financiar.
Este important de estimat daca indatorarea aduce profituri suplimentare intrepri
nderii, sau din contra
efectul de indatorare a este negativ. Pentru a determina efectul levierului fina
nciar vom descompune
rentabilitatea financiara in:
1. Rentabilitatea financiara fara efectul de indatorare, si
2. Efectul de indatorare
Rentabilitatea financiara fara efectul de indatorare este rentabilitatea pe care
ar fi obtinut-o
compania daca se finanta numai cu capital propriu si cu imprumuturi care nu pres
upun cheltuieli financiare.
Rf = ((Profit pana la impozitare + dobanzi) / Active) x (1-t),
unde: Rf rentabilitatea financiara
t impozitul pe profitul persoanelor juridice
Profit pana la impozitare + dobanzi) / Active = Rentabilitatea economica
Efectul de indatorarea (de levier):
Ei= (Rentabilitatea economica - i)) x (1-t) x CI / CP,
unde: Ei efectul de indatorare
A active
CI capitalul imprumutat
CP- capital propriu
t impozitul pe profitul persoanelor juridice
i costul datoriei, se determina prin raportul cheltuielilor cu dobanzi la totalu
l
capitalului imprumutat.
Intreprinderile ar trebui sa aleaga acea structuri financiare cu efecte pozitive
de indatorare
Tema 10. Politici de dividende
1. Concept de politica de dividend. Tipurile politicii de dividend
2. Procedurile de plata a dividendelor
3. Reinvestirea dividendelor in actiuni.
1. Concept de politica de dividend. Tipurile politicii de dividend
Politica de dividend este aceea care determina impartirea profiturilor obtinute
in plati catre actionari
si fonduri retinute pentru a fi reinvestite in afaceri. Profiturile acumulate re
prezinta una dintre cele mai
semnificative surse de finantare a cresterii corporationale, iar dividendele con
stituie fluxurile de numerar
datorate actionarilor. Desi, atat cresterea, cat si dividendele, sunt in egala m
asura dezirabile, cele doua se pot
afla si in contradictie. De exemplu, sa presupunem ca o firma limiteaza bugetul
sau de investitii intr-un
anumit an la ceea ce se poate finanta prin profiturile acumulate din anul respec
tiv. O crestere a proportiei
profiturilor distribuite sub forma de dividende-va rezulta in scaderea profituri
lor acumulate pentru anulrespective, si deci sumele disponibile pentru investiti
i vor fi mai mici. In acest caz politica de dividend este
echivalenta cu politica de investitii, si prin readucerea profiturilor acumulate
, firma poate fi silita sa renunte
la oportunitati profitabile de investitii. O abordare mai rezonabila este aceea
ca firma sa isi determine
bugetul de investitii inainte. Astfel, decizia cu privire la dividende va avea u
n impact asupra noilor fonduri
din exterior care trebuie obtinute. O rata mai mare a dividendelor inseamna o ra
ta mai mica a profiturilor
acumulate si deci trebuie sa se apeleze in masura mai mare la noi fonduri din ex
terior pentru finantarea
proiectelor de investitii. Fluxurile de numerar catre actionari, mai mari ca urm
are a stabilirii unei rate mai
mari a dividendelor, vor duce in acelasi timp la o rata scazuta, atat a profitur
ilor, cat si a dividendelor
viitoare. Astfel, politica de dividende are doua efecte contradictorii.
Politica optima de dividende pentru o firma gaseste echilibrul intre dividendele
curente de platit si
rata cresterii viitoare, astfel incat pretul actiunilor firmei sa fie maxim.
Politica de dividende este influentata de un numar de factori care includ: oport
unitatile de investitii
disponibile pentru firma; surse alternative de capital; preferintele actionarilo
r pentru venituri curente sau
venituri viitoare. Intreprinderile isi aleg o anumita politica de dividend pe ba
za conceptelor echipei
manageriale privind teoriile referitoare la dividende si pe baza unor alti facto
ri suplimentari:
-Disponibilitatea numerarului-dividendele in numerar pot fi platite numai cu num
erar. Astfel, o criza de
numerar in contul curent din banca poate sa restrictioneze plata dividendelor, i
nsa capacitatea de a
imprumuta poate neutraliza acest factor.
-Necesitatea de a rambursa datoriile. Atunci cand o firma a emis instrumente fin
anciare de credit,
pentru a-si finanta extinderea sau pentru a inlocui alte forme de finantare, fir
ma respectiva se
confrunta cu doua alternative: poate refinanta datoria, atunci cand aceasta ajun
ge la scadenta prin
inlocuirea ei cu alte forme de valori mobiliare, sau poate sa stabileasca preved
eri pentru rambursarea
acestei datorii.
-Accesul la pietele de capital, capacitatea de a inlocui capitalul imprumutat cu
capital propriu,
impozitele etc.
Tipurile politicii de dividend.
Exista cateva politici alternative de dividende utilizate in practica:
Politica dividendelor reziduale. in practica, politica de dividende este foarte
mult influentata de
oportunitatile de investitii si de disponibilitatea de fonduri cu care sa se fin
anteze noile proiecte de investitii.
Acest fapt a dus la dezvoltarea unei politici de dividende reziduale, care decla
ra ca o firma trebuie sa
urmeze urmatorii patru pasi pentru a decide proportia din profituri distribuita
sub forma de dividende: (1)
determinarea bugetului optim de investitii; (2) determinarea capitalului necesar
pentru finantarea acestui
buget; (3) utilizarea profiturilor acumulate in cadrul componentei capitalului p
ropriu, pe cat posibil, si (4)
plata de dividende numai daca profiturile disponibile sunt mai mari decat cele n
ecesare fondurilor pentru
bugetul de investitii. Cuvantul rezidual inseamna ramas, iar politica reziduala
implica plata de dividende
numai din profiturile ramase.
Baza de la care se porneste in aceasta teorie este aceea ca investitorii prefera
ca firma sa retina si sa
reinvesteasca profiturile mai degraba decat sa le distribuie sub forma de divide
nde, daca rata de rentabilitate
pe care firma o poate obtine prin reinvestirea profiturilor este mai mare decat
rata de rentabilitate pe care
investitorii o pot obtine pentru alte investitii cu grad comparabil de risc. Dac
a firma poate sa reinvesteasca
profiturile acumulate la o rata de rentabilitate de 20%, in timp ce rata cea mai
buna de rentabilitate pe care o
pot obtine actionarii, daca ei primesc aceste venituri sub forma de dividende, e
ste de 10%, atunci actionarii
prefera ca firma sa retina si sa reinvesteasca profiturile.
Costul de oportunitate reflecta ratele de rentabilitate disponibile pentru actio
nari. Daca actionarii
unei firme pot sa cumpere alte valori mobiliare cu acelasi grad de risc si sa in
caseze un profit de 10% format
din castig de dividende plus castig din capital, atunci 10% reprezinta costul pr
ofiturilor acumulate ale
firmei. Costul obtinerii de capital propriu din exterior, prin emisiunea si vanz
area de actiuni obisnuite, este
mai mare, deoarece intervin costurile de emisiune.
Dividende constante sau progresiv crescatoare. In trecut, multe firme stabileau
dividendul ca o
suma de dolari pe actiune, mentinand dupa aceea aceasta suma, si crescand valoar
ea dividendului anual
numai daca era clar ca viitoarele profituri vor fi suficiente pentru a permite c
a noul dividend sa fie mentinut.
Aceasta politica se baza pe urmatoarea regula: nu reduce niciodata dividendul an
ual. Timp de cateva
decade, inflatia a avut tendinta sa mareasca valoarea profiturilor, astfel multe
firme care au urmat politica
dividendelor stabile, au trecut la politica dividendelor cu rata de crestere sta
bila. Conform acestei politici,
firma stabileste ca obiectiv o anumita rata de crestere a dividendelor, si incea
rca sa creasca dividendele cu
acest procent, in fiecare an. Desigur, pentru ca aceasta politica sa fie fezabil
a, profiturile trebuie sa creasca
cu aproximativ aceeasi rata; o astfel de politica ofera insa investitorilor un v
enit stabil.
Exista un sir de avantaje a platii dividendelor stabile si previzibile fata de p
olitica de dividendereziduala. In primul rand, investitorii confera o valoare ma
i mare dividendelor pe care sunt siguri ca le vorprimi: dividendele fluctuante a
u un grad de risc mai mare decat dividendele stabile. In consecinta, aceeasi
medie a sumei de dividende de incasat de la o companie care urmeaza o politica f
luctuanta a dividendelor
poate sa aiba o valoare ks mai mare decat cea aplicabila dividendelor de incasat
de la o companie care
urmeaza o politica stabila de dividende, si, de aici, un pret mai scazut al acti
unilor pe piata.
In al doilea rand, multi actionari utilizeaza dividendele pentru consumul curent
, iar acestia sunt pusi
intr-o situatie neplacuta daca sunt siliti sa vanda cateva actiuni, pentru a fac
e rost de numerar, doar fiindcafirma nu mai plateste dividende. In plus, renunta
rea la plata dividendelor le provoaca anxietate.
In al treilea rand, un dividend stabileste in concordanta cu cerintele de listar
e legala. Listarea legala
reprezinta liste de valori mobiliare in care pot investi fondurile de pensii si
companiile de asigurare.
cerintele pentru ca o valoare mobiliara sa fie inclusa pe o lista legala pentru
companiile de asigurare au fost
modificate pentru a include companiile care platesc dividende, sau au capacitate
a de a plati dividende.
Astfel, chiar daca un dividend stabil nu este esential pentru ca o companie sa f
ie inclusa pe o lista legala,
existenta acestui dividend stabil face ca probabilitatea includerii companiei pe
lista respectiva sa fie mai
mare. Astfel, aparenta pe listele legale poate incuraja urmarea unei politici de
dividende stabile.
In al patrulea rand, dividendele stabilite permit echipei manageriale sa utilize
ze dividendul ca pe un
semnal pentru profitabilitatea intrinseca a companiei. Cu toate ca cifrele ce re
prezinta profitul raportat pot fi
modificate prin diverse metode contabile, manipularea dividendelor este mai puti
n posibila, deoarece plata
dividendelor reprezinta o iesire de numerar pentru corporatie. Pentru ca acest s
emnal sa se dovedeasca util,
dividendele trebuie sa fie stabile, astfel incat orice schimbare a dividendului
sa fie repede interpretata de
catre investitori ca fiind un semn al unei profitabilitati viitoare imbunatatite
.
Proportie constanta a dividendelor. Ar fi posibil ca o firma sa urmeze o politic
a de dividende
care sa se caracterizeze printr-o proportie constanta din profituri distribuita
sub forma de dividende. Daca
profiturile obtinute de firma vor scadea, dividendele vor descreste, chiar daca
scaderea profiturilor nu este
de durata. Astfel, o asemenea politica nu va duce la maximizarea valorii de piat
a a actiunilor firmei care o
practica.
Dividend regulat de valoare scazuta plus surplusuri. Un compromis intre plata un
ui dividend
stabil si o proportie constanta din profit distribuita sub forma de dividende es
te reprezentat de plata unui
dividend regulat de valoare scazuta plus surplusuri. O astfel de politica ofera
firmei flexibilitate, iar
investitorii, pot sa se bazeze cel putin pe incasarea unei sume minime din divid
ende. Directorii firmei pot
stabili un dividend regulat de valoare relativ scazuta, astfel incat sa poata fi
mentinut chiar si in anii cu
profituri mici, si apoi sa suplimenteze aceasta suma cu un extra-dividend in ani
i in care exista disponibile
fonduri in exces. Daca profiturile si fluxurile de numerar ale firmei au o volat
ilitate mare, aceasta politica se
poate dovedi cea mai buna alegere.
Politica de dividende in practica. Cei mai importanti factori in determinarea di
videndelor ce se
platesc sunt profiturile actuale si cele estimate, proportia distribuita sub for
ma de dividende, si dividendele
platite in anul anterior. Cresterea dividendelor reprezinta un semnal al unei pr
ofitabilitati imbunatatite
pentru viitor, ceea ce duce la o crestere a pretului de piata al actiunii.
2. Procedurile de plata a dividendelor.
Formele dividendelor si procedurile de plata dividendele sunt platite in corespun
dere cu deciziile luate
de adunarea actionarilor.
Dividendele sunt platite in mod normal trimestrial, si, daca conditiile o permit
, ele cresc o data pe an.
Procedeul efectiv de plata a dividendelor este urmatorul:
1.
data declararii. Sa presupunem ca membrii consiliului de administratie au o sedi
nta pe
data de 17 noiembrie si declara dividendul regulat. La aceasta data, ei fac o de
claratie de
genul: Pe data de 17 noiembrie 1992, directorii companiei XZY s-au intrunit in se
dinta si au
declarat dividendul trimestrial regulat de 50 centi, platibil actionarilor aflat
i in registru la data
de 18 decembrie, plata realizandu-se la 15 ianuarie 1993. Dividendele declarate d
evin o
datorie efectiva pe data declararii lor, si daca s-ar face bilantul contabil, su
ma de 0,5$
*numarul de actiuni la detinatori va aparea ca datorie pe termen scurt, iar pozi
tia profituri
acumulate va fi redusa cu suma respectiva.
2.
data inregistrarii actionarilor. Pe data de 18 decembrie, data actionarilor inre
gistrati,
compania inchide registrele de transfer de actiuni si intocmeste o lista cu acti
onarii inregistrati
la data respectiva. Daca compania XZY este anuntata in legatura cu vanzarea si t
ransferul unor
actiuni inainte de ora 17:00 pe data de 18 decembrie, noul posesor al actiunilor
va primi si
dividendul corespunzator acestora. Daca anuntul de vanzare are loc dupa 18 decem
brie, noul
posesor al actiunilor va primi cecul cu suma corespunzatoare pentru dividende.
3.
data ex-dividend. Companiile de brokeraj au declarat ca dreptul la dividend rama
ne cu
actiunea pana la patru zile lucratoare inaintea datei inregistrarii actionarilor
; a patra zi inaintea
inchiderii registrului, dreptul la dividend nu mai ramane cu actiunea. Data la c
are dreptul la
dividend este separat de actiune se numeste data ex-dividend. In cazul nostru ac
easta este cu 4
zile inainte de 18 decembrie, adica 14 decembrie.
4.
data efectuarii platii. Data platii este data la care compania transmite efectiv
prin posta
cecurile cu sumele reprezentand valorile dividendelor catre actionarii inregistr
ati; in cazul
nostru, aceasta data este 15 ianuarie.
3. Reinvestirea dividendelor in actiuni.
Planurile de reinvestire a dividendelor (dividend reinvestment plans-DRP), permi
t actionarilor sa
reinvesteasca toate dividendele primite de la o companie, in actiuni ale aceleia
si companii. Un astfel de plan
permite unei firme sa isi mentina politica de dividende oferind in acelasi timp
actionarilor posibilitatea sa isi
mareasca investitiile in corporatia respectiva. Exista 2 tipuri de baza de planu
ri de reinvestire a dividendelor:
(1) planuri care implica numai actiuni deja existente, emise anterior, si (2) pl
anuri care implica actiuni nouemise. In ambele cazuri, actionarul trebuie sa pla
teasca impozite pe venit pentru suma platita ca dividend,
desi el primeste actiuni si nu bani lichizi (cash).
Conform planurilor care implica actiuni emise anterior, actionarul alege intre a
continua sa
primeasca cecuri pentru dividende, sau a utiliza aceste fonduri pentru a cumpara
alte actiuni ale corporatiei
respective. Daca actionarul alege varianta reinvestirii, un brocker sau o compan
ie de garantie, actionand ca
garant, preia toate fondurile disponibile pentru reinvestire (mai putin un comis
ion), achizitioneaza actiuni
ale corporatiei respective de pe piata si aloca actiunile achizitionate in acest
mod actionarilor participanti la
plan, proportional cu fondurile acestora. Costurile de tranzactie pentru cumpara
rea actiunilor, sunt mici,
deoarece se fac achizitionari de volum, astfel incat de pe urma acestor planuri
beneficiaza micii actionari
care nu au nevoie de dividende sub forma de bani lichizi pentru consum.
Planurile care implica actiunile nou emise sunt tipul prin care se ofera ca divi
dendele sa fie investite
in actiuni nou emise. Deci, printr-un astfel de plan, firma obtine capital de fi
nantare. Actionarilor nu li se
percep comisioane si multe companii ofera actiuni cu reducere de 5% sub pretul c
urent al pietei. Companiile
suporta aceste costuri generate de reducerile oferite in locul costurilor de emi
siune care ar aparea daca
actiunile ar fi emise si vandute prin intermediul dealerilor si nu prin intermed
iul planurilor de reinvestire a
dividendelor. Companiile utilizeaza astfel de planuri de emisiune de noi actiuni
numai daca necesita mai
mult capital propriu decat pot dispune sub forma de profituri acumulate.
Rascumpararea actiunilor: este atunci cand o firma cumpara o parte din actiunile
sale de pe piata
Motivele sunt urmatoarele: incercarea de a consolida controlul in miinile echipe
i manageriale, pentru a evita
o preluare neasteptata; firma dispune de exces de numerar, echipa manageriala co
nsidera ca actiunile
companiei sunt subevaluate etc. Avantajele si dezavantajele rascumpararilor: Ava
ntajele din punct de
vedere a actionarilor: rascumpararea are drept motivatie ideea echipei manageria
le ca actiunile
intreprinderii sunt evaluate; actionarul are posibilitatea unei alegeri: sa vand
a sau sa nu vanda,
rascumpararea poate inlatura un pachet mare de actiuni care exista in surplus pe
piata. Dezavantaje din
punct de vedere a actionarilor: actionarii ar putea sa nu fie indiferenti in a a
lege intre castigurile din
dividende si castigurile de capital, iar pretul actiunii poate beneficia mai mul
t din dividende in numerar
decat din rascumparari; actionarii, in general se pot baza pe dividendele in num
erar, dar nu si pe
rascumparari. Actionarii care vand ar putea sa nu fie pe deplin constienti de to
ate implicatiile rascumpararii,
sau ar putea sa nu detina toate informatiile relevante cu privire la activitatil
e actuale si viitoare ale
corporatiei etc.
Avantajele din punct de vedere al echipei manageriale: dividendele nu se modific
a substantial pe
termen scurt, deoarece echipa manageriala nu este dispusa sa creasca dividendele
daca noua valoare a
dividendului nu poate fi mentinuta si in viitor, actiunile rascumparate pot fi f
olosite la achizitii,
rascumpararile pot fi utilizate pentru a efectua schimbari pe scara larga in str
uctura capitalului.
Dezavantaje punct de vedere al echipei manageriale: principalul dezavantaj il co
nstituie faptul ca
unii investitori percep anuntarea unui program de rascumparare drept un semnal c
a echipa manageriala nu
poate sa localizeze proiecte de investitii profitabile. Argumentul este ca un pr
ogram de rascumparare ar
trebui privit in acelasi mod in care se anunta un dividend mare, dar daca rascum
pararile sunt percepute ca
fiind indicatorii unor situatii nefavorabile pentru crestere, ele pot avea un ef
ect negativ asupra imaginii
firmei si asupra preturilor actiunilor acesteia pe piata.
Lucru individual
Problema 1. Banca propune o rata a dobanzii in marime de 15% anual. Ce suma treb
uie sa depuneti la
banca ca sa acumulati peste 3 ani in cont o suma de 50 mii u.m.?
Problema 2. In contul din banca Dvs. aveti 120 mii u.m. Banca plateste 12 % anua
l. Vi se propune de
a investi intreg capitalul intr-o companie, promitindu-va ca va veti dubla capit
alul peste 5 ani. Veti accepta
aceasta propunere?
Problema 3. Care suma o preferati in conditiile ratei de 9% - 1 000 USD astazi s
au 2 000 USD peste 8
ani?
Problema 4. Trebuie sa acumulati 25 mii de USD timp de 8 ani. Care trebuie sa fi
e capitalul depus
anual la banca, daca banca propune 10% anual. Ce suma trebuie sa depuneti astazi
la banca pentru a va
atinge acelasi scop?
Problema 5. Intreprinderea a achizitionat o cladire in valoare de 20 000 de dola
ri in urmatoarele
conditii: a) 25% din pret il achita imediat; b) suma ramasa se va a achita in pa
rti egale anuale timp de 10 ani
la rata de 12% anual. Determinati care va fi suma achitata anual?
Problema 6.Dvs. doriti sa procurati o obligatiune de stat cu VN de 5 000 de lei,
cu termenul de scadenta de
25 de ani. Care este pretul curent al acestei obligatiuni daca rata dobanzii ban
care este de 15%?
Problema 7. S-a procurat o actiune la pretul de 50 dolari; dividendul planificat
pentru anul viitor este
de 2 dolari. Se asteapta ca in urmatorii ani acest dividend va creste cu o rata
de 10%. Care este rata
profitului luata in considerare de catre investitor la momentul luarii deciziei
privind procurarea actiunii?
Problema 8. Doriti sa procurati o obligatiune cu cupon zero cu valoarea de rascu
mparare de 10 000 de
u.m., termenul de scadenta peste 12 ani si pretul curent de 2 080 de u.m. Care e
ste venitul Dvs. din aceasta
operatiune?
Problema 9. Puteti procura o hirtie de valoare la pretul de 510 u.m., care timp
de 10 va aduce un venit
in suma de 75 u.m. Care este rentabilitatea acestei hirtii de valoare?
Problema 10. Determinati pretul curent al obligatiunii daca venitul anual achita
t este de 500 u.m., iar
rentabilitatea de piata este 12%?
Problema 11. O intreprindere are in vedere doua proiecte investitionale cu urma
toarele VAN posibile:
Starea economiei probabilitatea proiectul A proiectul B
crestere economica 0.2 2000 1800
crestere moderata 0.2 1000 1200
recesiune 0.5 500 600
criza 0.1 -500 -1000
Apreciati proiectele date in functie de risc si rentabilitate.
Problema 12. O intreprindere a primit o oferta de a procura un portofoliu invest
itional format din 3
actiuni.
Actiunea valoarea , usd beta Rentabilitatea
Coca-cola 240 000 0,8 14%
Microsoft 360 000 0,9 15%
Delta Airlines 200 000 3,0 20%
Care este rentabilitatea necesara a acestui portofoliu. Care este valoarea de pi
ata a portofoliului, daca
Rentabilitatea fara risc este de 10%, iar prima medie de risc a pietei este de 6
%.
Problema 13. Presupunem ca intreprinderea estimeaza realizarea unui volum de vin
zari de 3600
unitati de produse. Vinzarile vor fi distribuite uniform pe perioada anului. Pre
tul de achizitie pe unitate de
stoc 40 $. Sold final si sold initial nu exista. Costuri fixe pe unitate de coma
nda-125$, iar costurile de
detinere a stocurilor-25% din valoarea stocurilor. Cantitatea optima de comanda?
Costuri totale de detinere
si de comanda? Stoc mediu optim? Investitia in stocuri?
SUCCES!