“Minighid de piețe laterale - Cum să faci bani pe

piețele care nu duc nicăieri” –

Vitaliy N. Katsenelson

https://www.amazon.com/Little-Book-Sideways-Markets-Nowhere/dp/0470932937

Cartea "Minighid de piețe laterale - Cum să faci bani pe piețele care nu duc nicăieri " de Vitaliy N.
Katsenelson ne arată cum să supraviețuim într-o piață în stagnare care nu este nici taur, nici urs, ci ceea
ce el numește un leu fricos – dă semne ocazionale de curaj neașteptat, dar este în ultimă instanță copleșit
de teamă.
Vitaliy Katsenelson decodează stări de fapt și concluzionează cu strategii practice și oportune despre cum
să prosperăm pe o piață laterală – o situație la care ar trebui să ne așteptăm în următorul deceniu.

Câteva idei interesante extrase din această carte:

• Piețele trec de la lungi perioade de apreciere la lungi perioade de stagnare. Aceste cicluri
durează în medie 17 ani. Dacă ai cumpărat un indice bursier în SUA în 1966, de-abia în 1982 ai
văzut că s-a atins un nou maxim – aceasta a fost ultima piață laterală pe termen lung din SUA,
până la cea din perioada 2000-2010;
• A investi în acea piață era cel puțin dificil. Dar dacă ai cumpărat acțiuni în 1982, la începutul
următoarei piețe taur, și le-ai ținut până în 1999, atunci te-ai bucurat de un randament de 13 ori
mai bun decât valoarea investiției;

1
 • Poate că economia nu este o știință la fel de exactă ca fizica, dar conține cel puțin o ecuație
matematică valabilă pentru orice țară, indiferent de perioadă:
PIB = C + I + G + (E – i)
sau PIB-ul este egal cu Consumul (Consumatori și Companii) + Investițiile + Cheltuielile Guvernamentale
+ Exporturile Nete (Exporturi – Importuri)
• În urma recesiunilor induse de criza creditelor, este nevoie de șase până la opt ani pentru că
țările să revină la creșterea lor normală;
• Cheltuielile guvernamentale cu stimulentele economice, deși creează iluzia că guvernul face ceva
și dau un impuls pe termen scurt (similar steroizilor), nu au nici un aport real la PIB. Creșterea
reală trebuie să vină de la sectorul privat;
• Toate piețele pe termen lung ale secolului trecut, cu o singură excepție, au fost fie taur, fie
laterale. Din moment ce investitorii sunt obișnuiți să asocieze animale cu direcția pieței, propun
să le dăm o poreclă piețelor laterale: leul fricos, ale cărui răbufniri ocazionale de curaj duc la
aprecierea acțiunilor, dar sunt în cele din urmă depășite de frică, ceea ce le imprimă o scădere;
• Pe parcursul secolului XX, fiecare piață taur prelungită a durat aproape un deceniu și jumătate
și a fost urmată de o piață leu fricos, care a ținut cam tot pe atât. Singura excepție a fost Marea
Depresiune, când piața taur a fost urmată de o piață urs. Piețele laterale și cele urs sunt complet
diferite ca natură, iar strategiile tale de investiție trebuie să fie, de asemenea, complet diferite;
• În perioada 2000-2010 piața nu a evoluat în nicio direcție. Dacă ești un investitor pe termen lung
într-un fond de investiții pe indici sau de tipul ”cumpără și păstrează”, te aflai în 2010 tot în punctul
în care erai atunci când ai debutat în anul 2000;
• Pe termen lung, prețurile acțiunilor sunt influențate de doi factori: creșterea veniturilor și
modificarea evaluării (raportul P/E). Adaugă încasările din dividende și ai cuprins toate variabilele
responsabile pentru venitul total din acțiuni. Următoarea ecuație demonstrează clar acest lucru:

Randamentul total al acțiunii = Creșterea/Scăderea veniturilor + diferența P/E + randamentul

dividendelor

• Pe piața laterală din 1966 până în 1982, câștigurile au crescut de la aproximativ 6,6% pe an, în
timp ce raporturile P/E au scăzut cu 4,2%; astfel, prețurile acțiunilor au crescut cu aproximativ
2,2% pe an. Piața din perioada 1966-1982 a avut cinci piețe ciclice taur și cinci piețe ciclice urs;

2
• Așa se întâmplă într-o piață laterală: două forțe lucrează una împotriva celeilalte. Avantajele
creșterii veniturilor sunt anulate de reducerea P/E; acțiunile nu merg nicăieri pentru o lungă
perioadă, cu volatilitate (ciclică) din abundență, în timp ce tu îți strângi cu răbdare dividendele,
care sunt slabe în mediul economic de astăzi;
• Pe perioada 2000-2010 raporturile P/E au scăzut de la 30 la 19, cu o rată de 4,6% pe an, în timp
ce câștigurile au crescut cu 2,4%. Așa se explică de ce în 2010 investitorii erau în același punct
ca în 2000;
• Drumul parcurs de la raportul P/E de la o extremă la alta este principala cauză a piețelor laterale
și a celor taur: ascensiunea P/E de la un nivel scăzut la unul ridicat a generat piețe taur, iar declinul
P/E de la ridicat la scăzut a fost responsabil pentru plimbarea cu roller-coaster-ul pe piețele
laterale;
• Piețele urs au apărut când îndeplineai două condiții, o valoare inițială ridicată a P/E și dificultăți
economice prelungite; împreună fac o combinație letală. Raporturile P/E ridicate oglindesc
așteptări mari din partea investitorilor asupra economiei. O depresiune economică de tipul unei
inflații scăpate de sub control, al unei deflații severe, câștiguri în scădere sau în stagnare ori o
combinație a acestora otrăvesc astfel de mari așteptări. În loc de o economie peste medie,
investitorii se trezesc într-o economie sub medie;
• Pe durata singurei piețe urs seculare a secolului XX din SUA (perioada Marii Depresiuni) raporturile
P/E au scăzut de la 19 la 9, cu un ritm de 12,5% pe an, iar creșterea veniturilor nu a fost acolo să
îndulcească lovitura, din moment ce câștigurile s-au redus cu 28,1% pe an. Așadar, prețurile
acțiunilor au scăzut cu 37,5% pe an;
• În cazul piețelor laterale, raporturile P/E se depreciază. Se spune că răzbunarea e o ticăloasă și
că piețele laterale sunt exact despre asta: investitorii restituie, prin intermediul raporturilor P/E
scăzute, randamentele în exces ale precedentei piețe taur;
• În perioada pieței seculare taur 1982-2000 veniturile au crescut cu aproximativ 6,5% pe an, iar
raporturile P/E au urcat de la niveluri foarte scăzute, în jur de 10, până la niveluri fără precedent
de 30, adăugând 7,7% la creșterea veniturilor și rezultând randamente compuse de 14,7% pe an.
Dacă se adaugă și dividendele se obține un randament incredibil de 18,2% timp de aproape două
decenii. Nu e de mirare că piața de capital a devenit jocul preferat al tuturor, la sfârșitul anilor
1990;
• Raporturile P/E pot ținti către stele, dar niciodată nu ajung acolo. În ultima fază a pieței seculare
taur, raporturile P/E încetează să mai crească. Investitorii primesc ”doar” un randament de 5% din

3
 creșterea veniturilor și sunt nemulțumiți. Investitori încep să-și diversifice investițiile în alte clase
de active care de curând au generat profituri mai mari (imobiliare, obligațiuni, mărfuri, aur, etc.).
Dintr-odată, acțiunile nu mai cresc cu 12% pe an, nici chiar cu 5%, ci cu aproape zero. Declinul P/E
șterge orice beneficii provenite din creșterea veniturilor cu 5%, iar ”deceniul pierdut” (sau două
decenii pierdute) al unei piețe laterale a început;
• Fiecare piață ciclică taur este percepută ca fiind începutul următoarei piețe seculare taur, în
timp ce fiecare piață ciclică urs este așteptată cu teama că ne paște următoarea Mare
Depresiune. În timp, acțiunile devin din nou incredibil de ieftine, iar în cele din urmă
randamentele dividendelor ajung atractive. Piața laterală se încheie și urmează o piață taur;
• E logic să ne așteptăm ca, după o perioadă de raporturi P/E peste medie, să urmeze o perioadă
de raporturi P/E sub medie și viceversa;
• Din 1990, S&P 500 s-a tranzacționat în medie la un preț de 15 ori mai mare decât veniturile. Dar
a petrecut doar un sfert din timp între P/E de 13 și de 17 – ”zona mijlocului”, cu două puncte peste
și sub medie. În majoritatea cazurilor, piața și-a atins evaluarea corectă doar în trecere de la o
extremă la alta;
• Piața va scădea până la un nivel al P/E calculat la 12 luni, care se va afla cu mult mai jos decât
media istorică de 15, exact așa cum a făcut-o la sfârșitul fiecărei piețe laterale a secolului XX;
• Înțelepciunea tradițională spune că ratele scăzute ale dobânzii conduc către raporturi P/E
ridicate și că ratele ridicate ale dobânzii duc către niveluri P/E scăzute;
• În ultima sută de ani, dividendele au livrat aproape jumătate din toate randamentele pieței de
capital. Mai interesant este faptul că pe parcursul ultimelor piețe laterale, dividendele au fost
responsabile pentru peste 90% din randamentele pieței de capital;
• Randamentul dividendelor este o funcție cu doi factori: dividendele raportate la câștiguri și
evaluările pieței de capital. În ultimul secol, dividendele raportate la câștiguri au fost de
aproximativ 60% din venituri;
• Actualul randament al dividendelor pentru S&P 500 este sub 2%, mai puțin de jumătate din
randamentul mediu al acțiunilor din ultimul secol. Istoric vorbind, piețele laterale s-au terminat
când randamentul dividendelor a fost între 5% și 6%;
• În timpul pieței laterale din 1966-1982, acțiunile doar au depășit obligațiunile pe termen lung și
au fost învinse de certificatele de trezorerie. În funcție de cum evoluează ratele dobânzii și inflația,
indicii generali ai pieței se vor dovedi sau nu o investiție superioară obligațiunilor, din moment ce
expansiunea P/E nu va fi o sursă de randament pentru acțiuni;

4
• În piețele taur, toate acțiunile domină obligațiunile. Deținerea unui indice general al pieței – o
strategie ”cumpără și păstrează” – face minuni. În timpul piețelor laterale, nicio acțiune nu
domină instrumentele cu venit fix; doar acțiunile potrivite fac acest lucru;
• Un portofoliu fin acordat și activ administrat va avea cea mai bună șansă să depășească
obligațiunile și titlurile de valoare pe termen scurt în perioada unei piețe laterale. O selecție
riguroasă a acțiunilor și o strategie ”cumpără și vinde” disciplinată trebuie să fie folosită pentru a
obține bani în acest mediu cu randamente scăzute;
• Costul de oportunitate de a investi în instrumente cu venit fix, spre deosebire de acțiuni de
calitate medie, este mul mai mic într-o piață laterală decât într-o piață taur. Nu deține acțiuni
doar de dragul de a avea investiții! În lipsa unor investiții de capital atractive – acțiunile potrivite
-, instrumentele cu venit fix (sau banii) sunt alternative viabile unei acțiuni ”medii”;
• Unul din două lucruri și de multe ori câte un pic din fiecare unesc marii investitori: procesul și
norocul (hazardul). Din păcate, nu putem învăța multe de la hazard, din moment ce nu are nicio
putere de predicție. Dar procesul este ceva ce trebuie să studiem și din care trebuie să învățăm.
Pentru a fi un investitor de succes, ai nevoie de un proces de succes și de abilitatea și tăria psihică
de a te ține de el;
• Cu cât mai puțin ambiguu este procesul tău investițional, cu atât este mai probabil că o să ai
disciplina necesară să te ții de el;
• În timpul unei piețe laterale, vântul din pupa al pieței taur, care ne ajută să ne recuperăm
pierderile, se transformă într-un puternic vânt contrar care face recuperarea pierderilor dificilă
în mod semnificativ;
• Autorul prezintă un cadru de analiză a unei companii, bazat pe acronimul CEC (Calitate, Evaluare,
Creștere);
• Avantajul competitiv sustenabil s-ar putea să vină din diferite surse, precum branduri puternice,
bariere ridicate la intrare, protecția patentelor sau alți factori care îi permit unei companii să
dețină un avantaj împotriva amenințărilor competitive. Avantajul competitiv este un criteriu cu
privire la care nu ar trebui să fii dispus să faci nici un compromis;
• Companiile cu un istoric al realizării de randamente ridicate ale capitalurilor au (în majoritatea
cazurilor) un avantaj competitiv care le permite să-și mențină aceste randamente. Dacă
avantajul competitiv rămâne intact, atunci rentabilitatea ridicată a capitalului va continua să
meargă înainte;

5
• Cu cât este mai mare rentabilitatea capitalului investit, cu atât mai puțin capital propriu sau
datorie trebuie să emită o companie pentru a crește;
• Presupunând că o companie are oportunități de creștere – al doilea ingredient principal al
formulei creșterii -, o companie cu o rentabilitate mare a capitalului este capabilă să crească pe
baza fondurilor generate intern;
• Cheltuielile de întreținere a capitalului sunt investiții necesare unei companii pentru a-și menține
actualul nivel al vânzărilor. Cheltuielile de investiții în creșterea viitoare sunt investițiile necesare
unei companii pentru a-și crește vânzările;
• O companie care are un nivel ridicat al cheltuielilor de întreținere a capitalului este puțin
probabil să genereze ridicate fluxuri libere de numerar – chiar și după ce nu își mai crește
vânzările – din moment ce va continua să toarne bani (deși sume mici) în active fixe pentru a
împiedica scăderea vânzărilor actuale;
• O companie de cheltuieli mici de întreținere a capitalului va vedea o creștere substanțială a
fluxurilor libere de numerar odată ce încetează să-și mai crească vânzările (investiții pentru
creștere), din moment ce cheltuielile de investiții vor scădea și fluxurile libere de numerar și
venitul vor crește;
• Managementul ar trebui să fie analizat și evaluat la fel de meticulos precum bilanțul unei
companii. Comentariile tale ar trebui filtrate prin intermediul bunului simț intern, indiferent cât
de încununat de succes a fost parcursul de până acum al managementului;
• Salariile lor și stimulentele sunt strâns legate de performanța acțiunilor companiei, creându-le
astfel o presiune enormă de a menține permanent prețul în creștere al acestora. De fapt, atâta
vreme cât prețul acțiunilor continuă să crească, greșelile manageriale și cele operaționale sunt în
general trecute cu vederea de către consiliul de administrație și de către cei care dețin acțiunile,
în timp ce o scădere a prețului acțiunilor servește drept lupă care amplifică greșelile și diminuează
succesul;
• Valoarea oricărui activ este valoarea prezentă a fluxurilor sale de numerar, dar există o
presupunere implicită că aceste fluxuri de numerar sunt fie returnate acționarilor sub forma
dividendelor ori prin răscumpărări de acțiuni, fie sunt reinvestite când randamentul capitalului
este superior costurilor său;
• Companiile care au componente ale venitului ce apar cu recurență mare manifestă de obicei o
volatilitate mai scăzută a vânzărilor și o mai mare predictibilitate a câștigurilor și a fluxurilor de
numerar, astfel afișând un risc operațional mai redus;

6
• Companiile ai căror consumatori au nevoie să le cumpere produsele și serviciile în mod constant
manifestă de obicei o volatilitate mai mică a câștigurilor și astfel un risc mai scăzut decât
companiile ai căror clienți nu fac acest lucru;
• Avantajul competitiv sustenabil, managementul de înaltă calitate, câștigurile predictibile,
semnificativele fluxuri libere de numerar, un bilanț puternic și o rentabilitate ridicată a capitalului
sunt tot ce își poate dori o companie de calitate;
• Strategia de a cumpăra acțiuni nefavorabile vine cu riscul ca o potențială despărțire de moment
să se transforme într-o despărțire mai lungă și acțiunile să se transforme în bani irosiți – să rămână
subevaluate și să nu ducă nicăieri pe o perioadă lungă. O companie care își crește veniturile și
plătește dividendele compensează pentru așteptare, reducând substanțial riscul banilor irosiți;
• Dimensiunea creșterii cuprinde atât creșterea profitabilității (exprimată ca o creștere a
veniturilor sau a fluxurilor de numerar), cât și a dividendelor (exprimată ca randament al
dividendului). Atunci când o companie plătește dividende ridicate, tu ești plătit să aștepți ca
acțiunile să revină la o valoare adecvată. Veniturile în creștere comprimă arcul evaluării (raportul
P/E) pe care se sprijină acțiunile;
• Timpul este cel mai bun prieten al tău atunci când veniturile unei companii cresc și dividendele
sunt în mod constant depuse într-un cont de brokeraj, dar se transformă într-un dușman atunci
când nu se întâmplă așa. Este important să cunoști sursele creșterii profitabilității unei
companii;
• Atunci când costurile cresc cu o rată mai mică de cât veniturile, marja netă se va extinde, iar
creșterea profitului net va depăși creșterea veniturilor;
• Eliminarea dividendelor transmite un mesaj negativ investitorilor, trimițând acțiunile într-un
haos pentru care conducerea trebuie să plătească cu propria funcție, prin urmare,
managementul va vinde avioanele private și va anula taxele de membru la club, înainte să
îndrăznească să taie dividendele. Chiar și atunci când veniturile merg din ce în ce mai prost, de
multe ori companiile sacrifică rata dividendelor raportate la câștiguri și păstrează dividendul;
• O companie care are un dividend raportat la câștiguri ridicat operează într-un mediu diferit față
de cea care înoată în banii acționarilor, deoarece un dividend raportat la câștiguri rigid forțează
managementul să maximizeze valoarea fiecărui dolar reținut. Un dividend raportat la câștiguri
mai mare poate impune disciplină fără a afecta negativ perspectivele de creștere;
• Cu cât mai mare este numărul de acțiuni acumulat prin reinvestirea dividendelor, cu atât este
mai lent declinul valorii portofoliului investitorilor;

7
• Dividendele se transformă într-un ”accelerator al randamentului” odată ce prețurile acțiunilor
își revin. De aceea, acțiunile plătitoare de dividende oferă randamente ridicate pe parcursul
ciclurilor pieței de capital;
• Plățile dividendelor sunt tăiate din fluxurile de numerar, nu din venituri, prin urmare există o
șansă și mai redusă ca o companie care plătește un dividend considerabil să se angajeze în
vrăjitorie contabilă creativă;
• Importanța dividendelor crește de patru ori în cazul piețelor laterale, unde istoric reprezintă
peste 90% din randamentul total, spre deosebire de numai 19% din randamentul total pe
piețelor taur;
• Plățile din trecut ale dividendelor nu sunt o garanție a plăților viitoare. În timpul Marii Recesiuni,
investitorii care au păstrat acțiunile bancare datorită randamentelor mari ale dividendelor au
descoperit pe propria piele învățăturile acestei lecții dureroase. Nu cumpăra în mod automat o
acțiune doar pentru că aceasta plătește un dividend ridicat;
• Dacă o companie se tranzacționează în prezent la un P/E de 15, dar înainte nu s-a tranzacționat
niciodată la un P/E de 15 mai mare de 12, la suprafață ar putea părea ca nefiind scumpă, însă
confruntată cu istoricul său este scumpă;
• Evaluarea anterioară nu este o garanție a valorii la care o companie se va tranzacționa în viitor;
este doar un indicator al valorii viitoare;
• Marja de siguranță este o funcție cu următoarele variabile:
o Calitatea companiei – riscurile financiare și ale afacerii,
o Rata de rentabilitate solicitată de investitori pentru acțiunile companiei,
o Rata de creștere a veniturilor așteptate ale companiei,
o Randamentul dividendului așteptat al companiei
• Utilizarea tuturor tehnicilor de evaluare acoperă toate unghiurile evaluării și furnizează o imagine
clară a valorii reale a companiei. Achiziția de companii la prețul corect și cu o marjă de siguranță
corectă nu este de-ajuns ca să reușești pe piețele laterale, dar reprezintă un bun punct de pornire
pe drumul către succes;
• Istoric vorbind, piețele laterale nu au fost niciodată prietenoase cu raporturile P/E. Dacă ceea
ce am învățat despre piața laterală din 1966-1982 este reprezentativ pentru alte piețe laterale,
atunci acestea sunt extrem de toxice pentru raporturile P/E ridicate sau pentru așa-numitele
acțiuni în creștere;

8
• Dacă deții câteva dintre acțiunile cu raporturi P/E ridicate, e important să fii absolut sigur că
creșterea lor va compensa suficient contracția P/E cu care se confruntă;

”Succesul este un profesor jalnic. Îi face pe oamenii inteligenți să creadă că nu pot pierde” – Bill Gates

• Strategia ”cumpără și uită să vinzi” este foarte utilă într-o piață taur prelungită. Raporturile P/E
continuă să se extindă de la niveluri foarte mici la unele cu mult peste medie. Totuși, așa cum am
văzut în capitolele anterioare, comportamentul exact contrar din perioada pieței taur are loc în
perioada pieței laterale;
• Într-o piață laterală ar trebui să aplici o strategie ”cumpără și vinde” activă: cumpărând acțiuni
atunci când sunt subevaluate și vânzându-le atunci când sunt aproape complet valorizate,
contrar obiceiului de a aștepta până devin supraevaluate;
• Pentru a evita capcana ”companie bună/acțiune proastă” sau, și mai rău, în capcana emoțională
a ”acțiunii-religie”, transformă analiza companiei (calitate și creștere) și analiza acțiunii
(evaluarea) în două etape separate și apoi pune-ți două întrebări distincte:
1. XYZ este o companie bună?
2. XYZ este o acțiune (investiție) bună?
• Ca să mai faci un pas înainte, dacă ambele răspunsuri (companie bună și acțiune bună) sunt
pozitive, acțiunea se cumpără. Dacă testul companiei bune pică, treci la următoarea acțiune – mai
există și alte acțiuni în afara aceleia!
• Totuși, pentru acțiunile care trec testul companiei bune, dar îl ratează pe cel al acțiunii bune, fă-ți
o listă cu ”Companiile pe care mi-ar plăcea să le dețin la prețul corect”;
• Pentru fiecare companie pe care merită să o deții (note mari la capitolele Calitate și Creștere),
stabilește prețul ori nivelul de evaluare optim la care se transformă într-o acțiune bună;
• Un beneficiu al creării listei cu companiile pe care ne-ar plăcea să le deținem este că timpul folosit
pentru analiză nu se irosește, chiar dacă nicio acțiune nu este cumpărată imediat. Deseori,
oportunitatea de a cumpăra o companie bună în termeni atractivi, la un preț bun, se va ivi mai
târziu. Întocmirea acestei liste de dorințe te va scăpa de atașamentul emoțional pentru companii
bune;
• Dacă nu poți găsi acțiuni bune care îndeplinesc criteriile CEC, banii sau obligațiunile pe termen
scurt constituie o bună alternativă până când apare o nouă oportunitate. N-ar trebui să cumperi
acțiuni doar de dragul de a deține investiții;

9
• Să fii contra sau un gânditor independent este vital pentru a avea succes într-o piață laterală. E
momentul să îți creezi procese disciplinate de cumpărare și vânzare pentru o perioadă mai extinsă.
Ai nevoie de un mod contrar de gândire atunci când vinzi la rally-uri pe măsură ce acțiunile devin
complet valorizate, din moment ce această perioadă este una de mare avânt al acțiunilor, iar
mulțimea cumpără;
• Invers, pentru a cumpăra în perioada sell-off-urilor (vânzărilor în panică), când modul de gândire
tradițional îți spune că piața nu se află unde ai vrea tu să fii – dar acțiunile din watchlist încep să
atingă valorile de cumpărare – e necesar un mod de gândire contrat neimplicat emoțional și de
multe ori curajos;
• Mulțimea iubea la nebunie Sun Microsystems (creatoarea limbajului de programare Java) la
sfârșitul anilor 1990. A atins un maxim de 64 de dolari în 2000, dar apoi s-a stabilizat la valori de o
singură cifră pe la începutul lui 2002 și a fost achiziționată de Oracle la 9,50 dolari în 2009;
• Sunt perioade în care mulțimea care investește se comportă în moduri iraționale și atunci este
crucial să fii un investitor independent, deoarece dacă urmezi mulțimea, deși îți asigură efortul
emoțional, acesta vine de multe ori cu un cost aferent – pierderile financiare;
• Investitorul este expus constant și fără să vrea la toxicitatea zgomotului pieței, care îi afectează
starea de spirit și-l transformă dintr-un investitor într-un trader, aducându-i prea puține avantaje
în schimb;
• Cele mai multe informații oferite de canalele de știri de afaceri sunt la fel de utile pentru un
investitor în valoare ca un buletin meteo din minut în minut pentru un turist care nu
intenționează să călătorească decât peste un an;
• Când toată lumea vorbește despre o acțiune fierbinte, aceasta pare scumpă pentru investitorul
contrar tendințelor pieței. Nu are nicio marjă de siguranță despre care să poată vorbi; în prețul
acțiunii este inclus numai randamentul dorit și foarte puțin risc;
• E important să deții acțiuni pe care le poți evalua, de la companii pe care le poți înțelege. Acestea
trebuie să fie analizabile și trebuie să fie pe înțelesul tău;
• Fii stăpân pe munca ta și ține-ți evidența documentelor. Pentru a rămâne întreg la cap,
independent de direcția în care se îndreaptă mulțimea, notează-ți baza aleasă pentru fiecare
investiție, identificând factorii de creare și distrugere de valoare și așteptările tale în privința lor;
• Indiferent de cât de volatile vor deveni piețele, de cât de elocvent va fi comportamentul mulțimii
emoționate ori de încăpățânarea cu care media dă volumul mai tare, ești sigur că vei avea o
strategie clară care să te ajute să iei decizii raționale;

10
• Pe parcursul piețelor seculare taur, vânzarea nu este privită cu ochi buni, de vreme ce religia
cumpără-și-păstrează se transformă într-o religie a investițiilor. Iar din moment ce vânzarea
încalcă legământul ”păstrează” al acelei religii, investitorul care cumpără și vinde este etichetat ca
necredincios, sau chiar mai rău, ca trader (dacă spui ”trader” suficient de repede sună la fel
ca ”trădător” în engleză);
• Este o aberație să păstrezi acțiuni doar pentru că le-ai cumpărat. Ar trebui să păstrezi o acțiune
doar dacă randamentul viitor ajustat riscului garantează lucrul acesta;
• Ar trebui să vindem o acțiune când atinge prețul sau estimarea noastră țintă, determinată la
momentul achiziției. Noi (emoțiile și falsele noastre obiective, ca să fiu mai exact) suntem
dușmanul cel mai mare pe care îl avem atunci când vine vorba despre investiții și în special despre
vânzare;
• O disciplină de vânzare corectă va face diferența între randamentele extraordinare sau
mediocre chiar și în cazul celor mai bine gândite decizii de cumpărare;
• Selecția, evaluarea și diversificarea acțiunilor sunt elementele de bază ale managementului
riscului doar în cadrul portofoliului pe termen lung, dar un proces de vânzare este liantul care le
ține pe toate la un loc;
• Marea majoritate a deciziilor de vânzare a acțiunilor din cadrul portofoliului unui investitor pe
termen lung intră în două categorii:
1. Prețul acțiunilor a crescut, epuizând marja de siguranță și împiedicând dimensiunea
Evaluării;
2. Bazele (Calitatea, Creșterea ori ambele) s-au deteriorat ori te aștepți să se deterioreze
• Acțiunile ar trebui achiziționate atunci când balanța risc-recompensă înclină în favoarea ta și
vândute atunci când acest lucru nu se mai întâmplă. Acțiunile care ajung să fie valorizate corect,
cele care și-au epuizat marja de siguranță și a căror rată totală de rentabilitate așteptată (creșterea
câștigurilor plus dividendele) este acum sub așteptările tale ar trebui să fie vândute – punct!
• Vânzarea este un proces cu implicații emoționale, de multe ori mai mari decât în cazul
cumpărării. După ce ai analizat și păstrat o acțiune o vreme îndelungată, ai deja o legătură
emoțională cu aceasta. De-a lungul timpului, ai vorbit cu managementul, ai asistat la prezentările
și conferințele lor, ai studiat finanțele companiei, ai scanat comunicatele de presă, ai construit
modele care trasează profitabilitatea viitoare a companiei și multe altele. Vânzarea pune capăt
acestei călătorii, iar dacă aceasta a fost un succes (prețul s-a apreciat), nu îți dorești să se termine;

11
• Acțiunile nu sunt însă animale. Odată vândute, acțiunile supraevaluate din prezent pot fi
cumpărate din nou în viitor atunci când acestea îndeplinesc din nou criteriile pentru care vei vrea
să le deții. Acțiunea nu știe că îți aparține (un vechi proverb Wall Street) și nu-ți va purta pică dacă
o vinzi;
• Cel mai simplu mod de a trece peste atașamentul emoțional față de o acțiune este să decizi și
astfel să știi cum se va termina jocul înainte să înceapă. Se poate spune că ești mai puțin implicat
emoțional în privința unei companii la momentul achiziției decât ești la momentul vânzării;
• Pentru fiecare companie care se găsește în portofoliul și în watchlist-ul meu calculez și pun pe
hârtie raporturile P/E de cumpărare, ale valorii corecte și pe cele de vânzare;
• Dificultatea de a vinde într-o piață laterală poate fi exacerbată de faptul că de multe ori vei
vinde când toată lumea cumpără;
• Avantajele competitive sustenabile sunt de regulă finite, deoarece companiile au nevoie să se
reinventeze continuu pentru a și le păstra. Unele companii fac asta mai bine decât altele. Cu toate
acestea, o parte dintre ele, deși prezintă încă propriile avantaje competitive sustenabile, și-au
epuizat pur și simplu creșterea;
• Căsătoria cu acțiunile – a te îndrăgosti de ele, a le fi alături (a nu le vinde) la bine si la rău – nu
este înțeleaptă pe orice piață. Pe o piață laterală s-ar putea să se dovedească fatală chiar pentru
portofoliul tău;
• Într-o lume perfectă, un paradis al investițiilor în acțiuni, am cumpăra un portofoliu de companii
extraordinare care ar crește consistent, iar prețurile acestora s-ar aprecia în linie cu veniturile,
menținând astfel în permanență o marjă de siguranță adecvată;
• Afacerile nu s-ar schimba niciodată, nici structura competițională a industriilor în care operează.
Iar managementul acestora, fiind alcătuit din superoameni, ar lua întotdeauna decizii înțelepte –
n-ar fi minunat?
• Atunci cu siguranță ne-am putea căsători cu toate acțiunile noastre și le-am păstra până când
moartea ne-ar despărți. Di nefericire (sau poate că nu), investițiile nu sunt un paradis utopic;
• Termenii contractului tău prenupțial cu acțiunile trebuie să fie specifici: vei identifica și urmări
îndeaproape variabilele importante care constituie un buletin al performanței de bază a
companiei, precum creșterea vânzărilor, marjele nete, rentabilitatea capitalului sau unele
variabile specifice industriei;

12
• Odată ce aceste variabile nu mai corespund așteptărilor tale, acțiunea ar trebui să fie pusă sub
observație în vederea redresării ei. Dacă aceste variabile nu își revin în intervalul de timp stabilit,
de tipul câtorva trimestre, e cazul să bagi divorț, iar acțiunea ar trebui vândută;
• Ar trebui să ai o abordare proactivă în ceea ce privește vânzarea acțiunilor înainte ca problemele
să escaladeze. Ține acțiunile subperformante din scurt, vinde mai devreme și oferă-i mai puțin
timp companiei ca să rezolve problemele;
• Contabilitatea creativă a ajutat multe companii să arate bine în mod consistent, ca să se afle
ulterior că miracolele pe care le înfăptuiau la trimestru erau făcute prin măsluirea cifrelor sau, și
mai rău, prin falsificarea situațiilor contabile;
• Stabilește ținte sau obiective privind performanța de bază a companiei. Când compania nu mai
îndeplinește aceste obiective, ar trebui să fie pusă la redresat. Ar trebui să iei în calcul revizuirea
ipotezelor. Dacă acestea au fost incorecte, atunci evaluează dacă respectiva companie merită încă
să fie cumpărată luând în calcul ipotezele revizuite;
• Capacitatea rar întâlnită de a te retrage din circumstanțele în care ești implicat și de a le observa
de la o oarecare distanță, așa cum ar face un străin, este cu adevărat o abilitate de valoare;
• Încărcătura emoțională a deciziilor anterioare ne bântuie de cele mai multe ori atunci când
încercăm să luăm decizii de vânzare. Vânzarea unei acțiuni care se confruntă cu baze în deteriorare
ne forțează să recunoaștem că achiziția respectivei acțiuni a fost o greșeală. Trebuie să
recunoaștem că nu fiecare decizie pe care o luăm va funcționa. Asta e realitatea investițiilor;
• Dacă nu existau riscurile, s-ar fi numit câștiguri, nu investiții!
• Înțelegerea propriului nostru comportament atunci când vine vorba despre luarea de decizii în
privința investițiilor este foarte importantă. Emoțiile sunt în cele din urmă cel mai mare dușman
al nostru când vine vorba de investiții, din moment ce ne determină să facem exact opusul a
ceea ce ar trebui să facem;
• Nevoia de a ne simți bine în pielea noastră ne determină de multe ori să ne bazăm deciziile de
cumpărare și vânzare pe prețul anterior al acțiunii. Ulterior ne ancorăm deciziile de vânzare de
prețul nostru de achiziție – dacă acțiunea este acum la o valoare scăzută, noi continuăm să sperăm
că vom ajunge la break even. Sau ne ancorăm de recentele maxime și minime ale acțiunii;
• Trebuie să încerci să te distanțezi de tine însuți și să te întrebi: ”Dacă o nouă persoană s-ar ocupa
de administrarea portofoliului meu, cineva care nu a cumpărat această acțiune ce ar face?”
• Această atitudine ar trebui să te separe de deciziile trecute și să îți permită să te concentrezi pe
prezent și pe viitor. Ce faci? Te prefaci că nu deții acțiunea și reevaluezi compania. Dacă ajungi la

13
 o valoarea corectă mai mare decât prețul de azi, nu faci nimic și o păstrezi în continuare. Dacă
descoperi că, în ciuda scăderii prețului, valoarea corectă a companiei se situează la nivelul prețului
actual sau sub el, pleci capul și o vinzi;
• Piețele laterale seculare sunt alcătuite din multe piețe ciclice taur și urs. Deși piețele ciclice taur
și urs pot furniza oportunități extraordinare de cumpărare și vânzare, emoțiile noastre vor încerca
să ne împiedice să luăm deciziile corecte. Piețele vor căuta în mod constant să ne convingă să
facem exact opusul a ceea ce ar trebui să facem;

Nu ești atât de prost pe cât crezi (psihoterapie pentru piețele ciclice urs):
• Piețele urs te fac să te simți mai prost decât ești, în același mod în care piețele taur te fac să te
simți mai deștept decât ești;
• Dacă simți că te-ai prostit, atunci vei face exact opusul a ceea ce ar trebui să faci. Frica și durerea
– da, pierderile continue pot cauza multă durere – sunt lucruri primejdioase, deoarece ne pot face
să intrăm în panică, să ne pierdem încrederea și să facem opusul a ceea ce ar trebui să facem;
• Pentru a ne alina durerea vindem, reacționăm, ne întoarcem la singurul activ care ne-a adus bani
până în prezent într-o piață urs – banii!
• Dacă nu poți să găsești o acțiune cu un profil risc/recompensă superior, atunci banii Domnesc cu
D mare;
• Piața ciclică taur este tot acolo; doar se ascunde sub sentimentul neplăcut cauzat de piața ciclică
urs. Crede-mă, își va arăta fața zâmbitoare. E doar o chestiune de timp;
• Într-o piață urs, e ușor să uiți de cumpărare. Vânzarea este o decizie mult mai ușor de luat. De
fiecare dată când cumperi o acțiune pari prost, fiindcă de regulă scade ulterior;
• Obiectivul tău este să cumperi o companie extraordinară când aceasta este ieftină și să o vinzi
când este corect valorizată. Îți recomand să faci același lucru;
• Nu, nu ești atât de prost pe cât te fac să te simți piețele urs.

Nu ești atât de inteligent pe cât crezi (psihoterapie pentru piețele ciclice taur):
• Nu, nu ai devenit mai inteligent, iar capacitatea ta de a selecta acțiunile nu s-a îmbunătățit mult
în ultimii ani. Ai fost doar un participant al ultimei piețe taur. O piață taur te face să te simți mai
inteligent decât ești;

14
• Dacă te simți deștept, atunci vei face exact opusul a ceea ce ar trebui să faci. Euforia de a da
peste aur e un lucru periculos, deoarece ne face neatenți. Uităm de risc, din moment ce nu l-am
văzut de ceva vreme, și ne concentrăm doar asupra recompenselor. Trebuie să-ți amintești mereu
de cuvântul cu patru litere R-I-S-C!
• Cum faci asta? Modul meu preferat este să-mi amintesc cât de prost sunt. Scot un raport anual al
unei companii pe care am pierdut o grămadă de bani și într-un mod masochist încerc să-l citesc
din scoarță-n scoarță, pentru a-mi dovedi prostia;
• Cu toții avem astfel de acțiuni, cele pe care am pierdut mulți bani, deoarece am fost prea
încrezători. Tindem să uităm de acestea în timpul etapelor pieței taur;
• Riscul este încă acolo; se ascunde doar sub sentimentul de bine generat de piața ciclică taur.
Crede-mă, își va arăta chipul hâd. Este doar o chestiune de timp;
• Într-o piață taur, e ușor să uiți de disciplina vânzării și să te transformi într-un investitor de
tipul ”cumpără și uită să mai vinzi”. De fiecare dată când vinzi o acțiune rămâi prost, deoarece
de regulă crește ulterior;
• Nu îți poți face griji în privința atingerii vârfului la fiecare vânzare. Obiectivul meu nu este să
cumpăr la bază și să vând la vârf. Nu, obiectivul meu este să cumpăr o companie extraordinară
când aceasta este ieftină și să o vând când este corect valorizată! Îți recomand să faci același lucru;

• O disciplină strictă de vânzare va crește randamentul portofoliului, iar înlocuirea acțiunilor care
sunt pe punctul să iasă cu acțiuni noi va deveni o prioritate. Acest lucru creează o nevoie pentru
un proces continuu de descoperire a unor noi idei;
• Dacă împrumuți idei de la alții fără să te gândești, fără să-ți faci propria cercetare, nu vei avea
de unde să știi cum să acționezi atunci când lucrurile nu merg așa cum ai plănuit (acțiunea scade
sau bazele ei se deteriorează ori ambele). Întotdeauna ar trebui să fim dispuși să învățăm de la
alții, dar în final trebuie să rămânem mai departe cine suntem;
• Mediul investițional este infestat de hazard – este un continuu hazard profesional. Rezumă-te la
cercul tău de competență și cercetează în profunzime pentru a reduce amploarea hazardului și
impactul lui asupra portofoliului tău. Și în cele din urmă, pentru a te ajuta să te protejezi de
hazard – diversifică!

Idei culese din carte de Sorin Scor țan

15