CAPITOLUL III.

APLICAREA METODELOR DE EVALUARE

În scopul realizării evaluării întreprinderii Electrica SA s-au utilizat 2 metode de
evaluare,
care vor fi prezentate în cele ce urmează însoțite de calculele aferente.

III.1 ABORDAREA PE BAZĂ DE ACTIV

Abordarea prin cost oferă o indicație asupra valorii prin aplicarea principiului economic
conform căruia un cumpărător nu va plăti pentru un activ mai mult decât costul necesar obținerii
unui activ cu aceeași utilitate, fie prin cumpărare, fie prin construire.
Abordarea pe bază de active are în vedere trei metode aplicabile în cazuri distincte:
1. activul net contabil;
2. activul net corectat;
3. activul net de lichidare.

1. Metoda activului net contabil

Această metodă este una simplistă și are în vedere că valoarea întreprinderii este
echivalentă cu valoarea patrimoniului acesteia. Punctul de plecare pentru această estimare este
valoarea patrimoniului reflectat în documentele contabile și calculată după relația:

Activul net contabil = Situația netă = Active totale – Datorii totale = Capitalul propriu

Aplicând această metodă se obține o valoare a întreprinderii de 641.430.601 lei, conform

calcului:
Activul net contabil = Situația netă = 856.474.435 – 215.043.834 = 641.430.601 lei

2. Activul net contabil corectat (ANCC)

Are în vedere eliminarea limitelor activului net contabil menționate anterior. Prin urmare,
pentru determinarea acestuia este necesară analiza critică a fiecărui element de calcul în funcție
de realitatea concretă și de valoarea acestuia chiar în momentul evaluării. Formula de calcul este:

ANCC = Active totale corectate – Datorii totale la valoarea curentă

În practica de evaluare, determinarea activului net contabil corectat presupune analiza

activelor în funcție de valoarea lor de utilitate sau de folosință. Valoarea de folosință poate fi
definită ca suma pe care un manager financiar prudent și avizat ar accepta să o plătească pentru a
obține activul imobilizat dorit, ținând cont de utilitatea pe care deținerea acestuia o are pentru
realizarea obiectivelor întreprinderii.
Evaluarea unei întreprinderi prin metoda ANCC implică parcurgerea succesivă a
următoarelor etape:

a) analiza situațiilor financiare care conțin informații despre activele și datoriile

întreprinderii la data evaluării;
 b) verificarea concordanței dintre situația scriptică și cea reală a activelor, în urma unor
inspecții efectuate de evaluator, care se consemnează în raportul de evaluare;
c) efectuarea corecțiilor necesare asupra unor posturi de activ și de datorii.

Estimarea valorii componentelor de bază ale activului net contabil corectat presupune
corecții asupra valorii contabile a posturilor care au înregistrat modificări semnificative față de
valoarea contabilă. Astfel, determinarea activului net contabil corectat presupune realizarea
trecerii de la bilanțul contabil la cel economic și parcurgerea a trei etape succesive:
1. separarea tuturor bunurilor evidențiate în bilanțul contabil în bunuri necesare
exploatării și bunuri în afara exploatării;
2. reevaluarea bunurilor necesare exploatării;
3. calculul matematic al activului net contabil corectat.

Cerințe:

În urma analizei financiare realizate la societatea ANTIBIOTICE SA , o echipă de analiști

financiari a constatat următoarele:

1. Prețul de vânzare al terenului în cadrul unei tranzacții recente a fost de 400lei/m2.

2. În cadrul imobilizărilor corporale s-a identificat o locuință de protocol în valoare de 10.000
lei.
3. Societatea la care detinem actiuni a transmis activul net contabil corectat în valoare de
40.000 lei.
4. În cadrul postului de materii prime s-au identificat modificarii ale costului de achizitie, astfel
că prețul ultimelor achiziții de materii prime a fost de 2500 lei/m2 pentru un anumit tip de
materie prima.
5. În cadrul materialelor consumabile s-au identificat stocuri fără mișcare în valoare de 3.500
lei.
6. Prețul de vânzare (mai puțin beneficiile estimate) al produselor finite a fost de 1250 lei/m3.
7. Din totalul creanțelor – clienți, 450.000 lei reprezintă clienți incerți.
8. Cursul de schimb valutar la 31.12.2022 a fost de 5 lei/euro. Corectati valoarea creanțelor in
valuta si ceea a conturilor in valuta.
9. Constituirea unui provizion pe termen lung pentru litigii in valoare de 30.000 prin
reclasificarea unei datorii pe termen scurt de la postul alte datorii curente.
Rezolvare ANCC
1. Valoare contabila a terenului = 1.000m2*300 lei= 300.000 lei
Valoarea economica a terenului = 1.000m2*400 lei= 400.000 lei
 Diferenta pozitiva din reevaluare = valoarea economica – valoarea contabila =
400.000-300.000= +100.000 lei

2. Cladiri : 40087554- 10.000= 40077554 lei

3. Valoarea contabila a actiunilor = 500 lei/ 100 actiuni= 5 lei / actiune

Valoare actiuni = 40.000/5000=8 lei/actiune
Valoarea economica a actiunilor detinute= 100*8lei/actiune=800lei
Diferenta pozitiva din reevaluare = 800-500= +300 lei

4. Valoare contabila a materiilor prime = 60m2*2000 lei = 120.000 lei

Valoarea economica = 60m2*2500 lei= 150.000 lei
Diferenta pozitiva din reevaluare = 150.000-120.000= +30.000 lei

5. Materiale consumabile = 35325- 3.500 = 31.825lei

6. Valoarea contabila a produselor finite = 50m3*1000lei=50.000lei

Valoarea economica= 50m3*1250lei= 62.500 lei
Diferenta pozitiva din reevaluare = 62.500-50.000= +12500 lei

7. Clienti= 38.578.269– 450.000 = 38.129.269lei

8. Valoarea contabila a creantelor in valuta = 10.000 euro*4,8=48.000 lei

Valoarea economica = 10.000*5 = 50.000 lei
Diferenta pozitiva din reevaluare= 50.000-48.000= +2.000 lei

Valoarea contabila a conturilor in valuta = 10.000euro*4,8=48.000lei

Valoarea economica= 10000euro*5= 50.000 lei
Diferenta pozitiva din reevaluare = 50.000-48.000= +2.000 lei

9. Provizioane = +30.000lei
Datorii pe termen scurt = -30.000 lei

Tabel nr. Aplicarea metodei Activul Net Contabil Corectat

 Valori
contabile
Elemente bilantiere 2022 Ajustari Valori corectate
 ACTIVE IMOBILIZATE
Imobilizări corporale 496810361 90000 496900361
Imobilizări necorporale 35795943 35795943
Imobilizări financiare 300 300
TOTAL ACTIVE IMOBILIZATE 532606304 90300 532696604
ACTIVE CIRCULANTE 0
Stocuri 122494428 39000 122533428
Creanţe (clienti) 199646249 -448000 199198249
Disponibilităţi 1727454 2000 1729454
Investiții financiare pe termen scurt 0 0
Cheltuieli în avans 0 0
Alte active circulante 0 0
TOTAL ACTIVE CIRCULANTE 323868131 -407000 323461131
TOTAL ACTIVE 856474435 -316700 856157735
DATORII CURENTE
Datorii comerciale şi similare (furnizori) 86067390 86067390
Imprumuturi pe termen scurt (credite bancare) 34008116 34008116
Provizioane (pe termen scurt) 6679335 6679335
Venituri inregistrate in avans 0 0
Alte datorii curente 8586960 -30000 8556960
TOTAL DATORII CURENTE/PE TERMEN SCURT 135341801 -30000 135311801
DATORII NECURENTE 0
Imprumuturi pe termen lung (credite bancare) 46973501 46973501
Subvenţii pentru investiţii 1857322 1857322
Provizioane (pe termen lung) 0 30000 30000
Datorii privind impozitul amanat (alte datorii necurente) 30871210 30871210
TOTAL DATORII NECURENTE/PE TERMEN LUNG 79702033 30000 79732033
TOTAL DATORll 215043834 0 215043834
CAPITAL ŞI REZERVE
Capital social 264835156 264835156
Alte elemente de capitaluri proprii 0 0
Prime de capital 0 0
Rezerve din reevaluare 111164239 51881 111216120
Rezerve 305594766 305594766
Rezultat reportat -48153421 -48153421
Rezultatul exerciţiului 38513427 38513427
Repartizarea profitului -30523566 -30523566
TOTAL CAPITALURI PROPRII 641430601 51881 641482482
TOTAL CAP ŞI DATORII (PASIV) 856474435 51881 856526316
Sursă: Prelucrare proprie în Excel pe baza Raportului anual 2022
: https://www.antibiotice.ro/wp-content/uploads/2023/02/Raport-Anual-2022_ASF.pdf

În urma realizării acestei metode a fost obținută o valoare a întreprinderii de 641.113.901

lei, determinată după următoarea formulă:
 ANCC = Active totale corectate – Datorii totale la valoarea curentă = 856157735-
215043834 = 641.113.901 lei

III.2. ABORDAREA PRIN COMPARAȚIE

Abordarea prin comparații de piață presupune compararea entității evaluate cu alte entități
similare și relevante care au fost tranzacționate pe piață, și, în final, estimarea valorii companiei
evaluate prin utilizarea unor „chei de conversie” sau altfel spus, coeficienți multiplicatori.
Prețurile de tranzacționare sunt analizate prin utilizarea unor elemente de comparație ale
firmelor comparabile versus entitatea evaluată(compania subiect). Elementele de comparație care
stau la baza diferențelor de preț de tranzacționare sunt: dimensiunea firmelor(cifra de afaceri,
total active sau total capacități, capitalizarea bursieră), data tranzacțiilor-cât mai recente (față de
data evaluării), condiții de vânzare, prețuri, dimensiunea pachetului de acțiuni, data înființării și
altele.
Cele trei metode înscrise în această abordare sunt:
 Metoda comparației cu tranzacții de acțiuni ale unor societăți listate-presupune folosirea
ca sursă de informații, piața de capital pe care se tranzacționează titlurile societăților
comparabile.
 Metoda comparației cu tranzacții de companii necotate-presupune folosirea ca sursă de
informații, piața furnizorilor și achizițiilor de întreprinderi în ansamblul lor.
 Metoda comparației cu tranzacții anterioare de acțiuni proprii-presupune folosirea, ca
sursă de informații, istoricul tranzacționărilor de acțiuni proprii(volum, preț de
închidere) dacă societatea este listată și prețul de vânzare din cadrul unei fuziuni sau
preluări a întreprinderii subiect, dacă este cazul.

Etapa 1. PRINCIPALI INDICATORI DE COMPARATIE ALE LUI ANTIBIOTICE SA

Tabel nr. - Principalii indicatori de comparație

ANTIBIOTICE - BIOFARM-
Indicator 2022 2022 ZENTIVA 2022
Profitul net 38513427 70917262 99465204
Total active 856474435 466536087 1205173370
Total datorii 215043834 86480516 205818811
Total capitalurii proprii 641430601 380055571 999354559
Cifra de afaceri 535018981 276982692 759630870
Gradul de indatorare 34% 22.75% 20.60%
Numar de actiuni 671338040 985375350 697017040
Numar de angajati mediu 1355 371 825
Sursă: https://www.antibiotice.ro/wp-content/uploads/2023/02/Raport-Anual-2022_ASF.pdf
https://www.zentiva.ro/-/media/files/zentivacom/investors/ro/financial-reports/2023/aprilie/scd_zentiva_raport-
anual-2022-ro.pdf?la=ro-ro&hash=F9ADDAB56F232B2AB2265ED5949E83B335EB07E6
https://bvb.ro/infocont/infocont23/BIO_20230426174644_Raport-anual-2022.pdf
 În tabelul nr. , sunt prezentați principali indicatori de comparație. Pentru a analiza
comparativ firma ANTIBIOTICE SA, au fost supuse analizei două companii cotate la bursa de
valori, care prezintă același cod CAEN și anume 2110 „Fabricarea preparatelor farmaceutice”.
Se poate observa, în primul rând căci gradul de îndatorare (34%) este mai mare decât la Biofarm
(22,75%) și Zentiva (20,6%). Compania a înregistrat un profit mai mic în anul 2022 față de
concurență.

Etapa 2: MULTIPLICATORI SI COMPARATIE CU ALTE COMPANII

Tabel nr. Multiplicatori

Indicator ANTIBIOTICE - 2022 BIOFARM - 2022 ZENTIVA 2022
Pretul actiunii 0.59 0.81 2.43
Profitul net pe acţiune 0.057368158 0.071969795 0.142701252
Cifra de afaceri pe acţiune 0.796944235 0.281093587 1.089831132
Preţul acţiunii/ Profitul net pe
acţiune (PER – price earning
ratio) 10.28445076 11.2547215 17.02858225
Preţul acţiunii/ Cifra de afaceri
pe acţiune 0.740327834 2.881602557 2.229703234
Sursă: Prelucrare proprie în Excel pe baza https://bvb.ro/

În tabelul nr. sunt prezentați anumiți multiplicatori, pentru identificarea prețului unei
acțiuni atât din profit net , cât și cifra de faceri , astfel observăm căci prețul unei acțiuni la
Antibiotice SA este cel mai mic preț comparativ cu Zentiva SA și Biofarm SA aplicând formula
Preţul acţiunii/ Profitul net pe acţiune, și anume de 10,28. Aplicând cealaltă formulă Preţul
acţiunii/ Cifra de afaceri pe acţiune , firma Antibiotice are din nou valoarea cea mai mică pentru
acțiune și anume de 0,74.

Etapa 3: CALCUL VALOARE INTREPRINDERE

Valoarea întreprinderii = Parametru economic relevant (întreprinderea subiect)×

Multiplicator (întreprinderea comparabilă)

Tabel nr. Valoarea întreprinderii

ANTIBIOTICE - Risc suplimentar (diferente
Indicator 2022 de marime a intreprinderi)
Valoarea intreprinderii 1
(PER) 433457895 25.00 10836447374
Valoarea intreprinderii 2
(CA) 1541712064 25 38542801592
Sursa: Prelucrare proprie în Excel

În tabelul nr. identificăm valoarea întreprinderii , aplicând profitul net al firmei

Antibiotice SA și înmulțind cu prețul acțiunii de la Antibiotice SA, respectiv aplicând cifra de
afaceri a companiei subiect și înmulțind cu prețul acțiunii de la Biofarm SA, astfel în primul caz
avem o valoarea mult mai mică, comparativ cu cel de-al doilea.
III.3 ABORDARE PRIN VENIT
Această abordare implică o estimare a companiei pe baza câștigurilor viitoare (free cash
flow) de care ar putea dispune acționarii actuali în ipoteza continuității activității. Ca și concept,
metoda pe bază de venit urmărește însumarea câștigurilor actualizate aferente atât perioadei de
previziune explicite cât și a celei non-explicite, valori care sunt obținute prin previzionarea
rezultatelor financiare având în vedere toate informațiile de care dispune managementul și
acționarul majoritar al companiei la data evaluării. Prin această abordare va fi recunoscută și
valoarea aportului elementelor necorporale neidentificabile distinct (brand, goodwill sau badwill)
de care nu se poate ține seama în cadrul Abordării pe bază de active.

Cele două metode înscrise în această abordare sunt:

 Metoda cash flow-ului net actualizat/ fluxurilor de numerar net
 Metoda capitalizării venitului

Metoda DCF se aplică numai în situație în care întreprinderea evaluată este de așteptat că
va genera, într-o perioadă de previziune explicită (5-10 ani). Implica o rata de actualizare.
Metoda capitalizării fluxului de numerar(stabilizat,normalizat,mentenabil)se aplică numai
când întreprinderea evaluată a ajuns la stadiul (faza) de stabilitate economică,ce poate fi
caracterizat prin faptul că întreprinderea poate menține un nivel constant al ratei de creșterea
fluxurilor de numerar. Implica o rata de capitalizare.

Pașii principali ai aplicării metodei DCF sunt următorii:

 Fundamentarea previziunilor veniturilor și cheltuielilor
 Estimarea ratei de actualizare
 Estimarea fluxurilor financiare la dispoziția investitorilor pe o perioadă explicită
 Estimarea valorii reziduale
 Actualizarea fluxurilor financiare și a valorii reziduale
 Obținerea valorii capitalului acționarilor după deducerea valorii datoriilor
financiare nete
 Împărțirea valorii capitalului acționarilor la numărul de acțiuni rezultând valoarea
de piață a unei acțiuni.

Formula de calcul:
 n
CFi Vr
VDCF ( VI )=∑ +
i=1 ( 1+a ) (1+ a )n
i

 unde: VDCF - valoarea întreprinderii prin metoda DCF

 CF - cash – flow disponibil pentru acţionari (dacă se estimează valoarea
capitalului acţionarilor) sau pentru furnizorii de capital (dacă se estimează
valoarea capitalului investit).
 a - rata de actualizare (costul capitalului)
 Vr - valoarea reziduală
 i - anul de previziune
 n - intervalul de previziune (număr de ani).

III.4 PREZENTAREA VALORII FINALE (SINTEZA EVALUĂRII)

Analizând rezultatele obținute în urma evaluării întreprinderii după cele 3 metode

prezentate anterior, constatăm că:
Valoarea întregii afaceri S.C. ANTIBIOTICE S.A. obținută prin metoda activului net
contabil este de 641.430.601 lei cea ce reflectă valoarea patrimoniului entității și a interesului
rezidual al acționarilor.
Valoarea întregii afaceri S.C. ANTIBIOTICE S.A. obținută prin metoda activului net
corectat (ANCC) este de 641.113.901 lei, valoare estimată luând în considerare ajustările
realizate asupra elementelor bilanțiere prin respectarea egalității A=P.
Prin aplicarea metodei de comparație cu alte companii, valoarea întreprinderii este de
38.542.801.592 lei, cu mult mai mare decât valoarea pe care a obținut-o întreprinderea prin
aplicarea metodei ANCC.
Comisia de evaluatori, a ajuns la concluzia că valoarea estimată pe baza analizei
fluxurilor de numerar reflectă cel mai bine tendințele viitoare ale companiei, din această cauză se
va merge pe valoarea de piață obținută prin această metodă, în vederea continuării normale a
activității economice, viabilitatea întreprinderii și posibilitatea acesteia de a genera profit.

ANEXE:

Rapoarte anuale Antibiotice 2020-2022:

- https://www.antibiotice.ro/wp-content/uploads/2023/02/Raport-Anual-2022_ASF.pdf
- https://www.antibiotice.ro/wpcontent/uploads/2022/07/
RAI2021_Antibiotice_final_ro.pdf
- https://www.antibiotice.ro/wp-content/uploads/2021/05/RA2020-final-web.pdf

Rapoarte anuala Biofarm și Zentiva

- https://bvb.ro/infocont/infocont23/BIO_20230426174644_Raport-anual-2022.pdf
- https://www.zentiva.ro/-/media/files/zentivacom/investors/ro/financial-reports/2023/
aprilie/scd_zentiva_raport-anual-2022-ro.pdf?la=ro-
ro&hash=F9ADDAB56F232B2AB2265ED5949E83B335EB07E6