CAPITOLUL 9

ANALIZA FINANCIAR A PROIECTELOR UTILIZND

FONDURI EUROPENE
9.1. ANALIZA COST - BENEFICIU
Analizele Cost Beneficiu - ACB ajuta decidentul public sa identifice proiectele care vor
maximiza benficiile sociale nete si astfel sa stabilasca ordinea prioritatilor conform careia se vor
realiza proiectele din fonduri europene si rspectiv lucrarile de infrastructura.
Analiza cost-beneficiu (ACB) are scopul de a estima impactul socio-economic al proiectului de
investiie public propus, prin identificarea i cuantificarea monetar a efectelor investiiei
(financiare i non-financiare).
Analiza cost-beneficiu este o evaluare care compar costurile si beneficiile unui proiect i face
practic compararea cheltuielilor actualizate cu beneficiile actualizate, n vederea adoptrii
deciziei de operaionalizare a investiiei. Veniturile actualizate trebuie s fie superioare costurilor
actualizate (fluxul de numerar trebuie s fie pozitiv) pentru ca proiectul s fie operaionalizat.
In cadrul acestui capitol se prezinta elementele metodologice general valabile ale analizei costbeneficiu - a se vedea subcapitolele Perioada de referin, Metoda marginal i Analiza
opiunilor.
Exist dou diferene notabile intre analiza tip evaluarea proiectului sau plan de afaceri din
sfera sectorului privat:
-

criteriul decizional: sectorul privat finaneaz numai proiecte cu rentabilitatea financiar

estimat mai mare decat costul capitalului, in timp ce autoritatea public (inclusiv cea
comunitar) finaneaz cu precdere proiecte cu rentabilitatea financiar estimat mai mic
decat costul capitalului;

cuantificarea impactului non-financiar: autoritatea public ia decizia de a susine

financiar un proiect nu exclusiv pe baza rentabilitii pur financiare, ci pe baza rentabilitii

252

economice (proiectul trebuie s aib un impact net pozitiv la nivelul societii, inclusiv
aspectele non-financiare).
Aceste diferene notabile ale abordrii autoritii publice in raport cu finanarea proiectelor in de
rolul statului in economie (a se vedea subcapitolul Statul i economia ). Statul (inclusiv
structurile multinaionale, precum Uniunea European) intervine in economie, printre altele, prin
reglementare, impozitare i subvenionare. Ceea ce numim, generic, fonduri europene, reprezint
o subvenie, cu scopul declarat de a genera beneficii nete pozitive pentru societate (a se vedea
subcapitolul Crriteriul Kaldor-Hicks ).
9.1.1. Perioada de referin
Perioada de referin se refer la numrul maxim de ani pentru care se realizeaz previziuni in
cadrul analizei cost-beneficiu. Previziunile trebuie realizate pentru o perioad apropiat de viaa
economic a investiiei, suficient de indelungat pentru a permite manifestarea impactului pe
termen mediu i lung al acesteia.
Tabelul urmtor prezint perioadele de referin indicative sugerate de Ghidul Comisiei
Europene. Normele romaneti au preluat, de regul, aceste perioade, ns decidentul poate selecta
alte perioade, dup caz.
Sector

Perioada de referinta

Energie

25

Apa si mediu

30

Cai ferate

30

Drumuri

25

Porturi si aeroporturi

25

Telecomunicatii

15

Industrie

10

Alte servicii

15

Atenie: durata perioadei de referin are un impact extrem de mare asupra valorii indicatorilor
analizei financiare i ai celei economice.

253

9.1.2. Metoda marginal

Calculele ACB sunt efectuate ntotdeauna prin metoda marginal / diferenial / incremental.
In ce const metoda marginal/diferenial?
Fluxurile financiare sau economice luate n calcul pentru fiecare variant de proiect analizat
sunt considerate exclusiv pe o baz net fa de varianta de referin.
Care este varianta de referin?
Varianta zero (fr investiie/BAU/do-nothing) este, in cele mai multe din cazuri, varianta de
referin pentru aplicarea metodei marginale (a se vedea subcapitolul Analiza opiunilor).
Totui, varianta zero/fara proiect/do-nothing/BAU nu inseamna in mod necesar inexistenta
oricarei investitii pe durata de referinta. Varianta de referinta reprezinta acea varianta in care
doar se mentine functionalitatea infrastructurii existente, la parametrii existenti/normali (inclusiv
eventuale investitii ulterioare, daca elementele pre-existente proiectului ar deveni inutilizabile).
In situaia in care se impun investiii minime oricum, varianta de referin este, de fapt, cea a
interveniei minime (do-minimum).
9.1.3. Analiza opiunilor
Analiza opiunilor const n urmtorii pai procedurali:
*

alctuirea unei liste lungi de scenarii alternative care asigur ndeplinirea obiectivelor
propuse;

evaluarea scenariilor din perspectiva cadrului strategic / reglementrilor / fezabilitii;

elaborarea unei liste scurte de scenarii alternative ulterior evalurilor de mai sus;

ierarhizarea scenariilor din lista scurt pe baza unei analize cost-beneficiu;

selectarea scenariului optim.

254

Se recomanda parcurgerea urmtoarelor etape practice, pentru indeplinirea cerinelor

procedurale menionate:
*

etapa 1: obiectivele sunt exprimate in variabile msurabile (nu trebuie s fie redundante,
dar pot fi alternative);

etapa 2: fiecrui obiectiv ii este atribuit o pondere (care s reflecte importanta relativ
pe care le-o acord cadrul programmatic comunitar/naional);

etapa 3: definirea criteriilor de evaluare;

etapa 4: analiza de impact (analizarea, pentru fiecare criteriu ales, a efectelor cantitative
sau calitative pe care acesta le produce);

etapa 5: estimarea efectelor proiectului in termenii criteriilor selectate (cuantificarea

fiecrui rezultat din etapa 4);

etapa 6: ponderarea rezultatelor obinute;

etapa 7: agregarea scorurilor diferitelor criterii.

Liniile directoare comunitare sugereaz, practic, includerea rezultatelor unei analize costbeneficiu simplificate pentru toate opiunile luate in considerare, printe criteriile de selectare a
opiunilor.
Pentru a genera lista de opiuni, in primul rand, trebuie definite mai clar noiunile urmtoare
(menionate, in H.G. nr. 28/2008):
*

Varianta zero (fr investiie). Aceasta este, in cele mai multe din cazuri, varianta de
referin pentru aplicarea metodei difereniale/marginale (a se vedea subcapitolul Metoda
marginal ). Varianta zero/fara proiect/do-nothing/BAU (business as usual) nu inseamna n
mod necesar inexistenta oricarei investiii pe durata de referin. Varianta de referin
reprezinta acea variant n care doar se menine funcionalitatea infrastructurii existente, la
parametrii existenti/normali (inclusiv eventuale investiii ulterioare, daca elementele preexistente proiectului ar deveni inutilizabile). n situaia n care se impun investiii minime
oricum, varianta de referin este cea a interveniei minime (do-minimum).

255

Varianta cu investiie medie. Se dorete o simpl ierarhizare a variantelor propuse in

funcie de cost, dup modelul metodologiei eficieei costurilor.

Varianta cu investiie maxim. Se dorete o simpl ierarhizare a variantelor propuse in

funcie de cost, dup modelul metodologiei eficientei costurilor.

9.1.4. Statul i economia
In esen, statul, in forma sa modern, exist pentru a spori bunstarea individual i colectiv
a cetenilor si. In spe, statul trebuie s furnizeze acele servicii sau bunuri care fr existena
sa nu ar exista.
Gandii-v cine ar finana un parc naional din proprii bani, individual, doar pentru care toi
ceilali care nu il finaneaz s se bucure de binefacerile sale. De asemenea, cine ar putea, in mod
individual, s se opun tendinelor monopoliste ale unui productor de talie multinaional.
Pe scurt, statul intervine in economie (sau aa ar trebui) din urmtoarele motive:
*

servicii publice;

bunuri publice;

imperfeciunile pieei:
-

externaliti (efete externe);

concuren;

industrii incipiente (infant industries).

Practic, toate Programele Operaionale Sectoriale au obiective care se incadreaz la una dintre
categoriile de mai sus.
Intervenia statului (sau a unor instituii supranaionale, precum cele ale UE) se realizeaz printro serie de instrumente, printre care reglementarea, impozitarea sau subvenionarea. Fondurile
Uniunii Europene reprezint o form de subvenionare (din bugetul comunitar i bugetul de stat).

256

9.1.5. Criteriul Kaldor-Hicks

Intreg criteriul decisional in analiza cost-beneficiu este bazat pe teoria economic, in spe
criteriul Kaldor-Hicks.
Iniial, a fost enunat criteriul lui Pareto: orice schimbare (a unei politici publice, de pild) este
o imbunatatire dac cel putin unii oameni au de castigat si nimeni nu are de pierdut.
*

Pare un criteriu bun, dar este i util pentru decidenii publici?

Problema: aproape intotdeauna vor exista perdani; cineva are, in mod inevitabil, mai
mult de pierdut.

In consecin, a fost enunat criteriul Kaldor & Hicks: lumea devine mai bun in ansamblu
dac dimensiunea ctigurilor este mai mare dect cea a pierderilor, de aa manier inct cei care
au de ctigat ar putea s ii compenseze total pe cei care au de pierdut i inc s rmn cu ceva
in plus.
*

Cu alte cuvinte, beneficiile ar trebui sa fie mai mari decat costurile - de aici analiza costbeneficiu i indicatorii VAN - valoarea actualizat net i RIR - rata intern de
rentabilitate.
In realitate, acest rationament ofer elemente suplimentare:

*
-

Daca opiunea 1 are beneficii > costuri, i o alt opiune 2 are o diferen (pozitiv) i
mai mare intre beneficii si costuri, trecerea de la opiunea 1 la opiunea 2 este o
imbuntire in sine.

Astfel, nu trebuie sa cutm o cale de aciune care doar conduce la beneficii mai mari
decat costurile, ci trebuie s cutm varianta in care diferena (pozitiv) intre beneficii si
costuri este cea mai mare (aceast observaie st la baza departajrii proiectelor de
finanare in cadrul procesului de evaluare).

Dar analiza cost-beneficiu este dificil, in parte datorit nevoii de a evalua dimensiunea
beneficiilor proiectului respectiv.

257

Un criteriu mai puin pretenios este analiza de eficien a costurilor (proiectul realizeaz
obiectivele propuse in cel mai eficient mod posibil in ceea ce priveste costurile? acest criteriu
este, de fapt enunat de H.G. nr. 28/2008, la capitolul selecia opiunilor).
*
*

Atenie: a face un lucru cum trebuie nu este sinonim cu a face lucrul care trebuie.
Atenie: ferii-v de confuzia intre analiza de eficien a costurilor i analiza costbeneficiu.

Atenie: trebuie s fim ateni la preocuparile de ordin redistributiv (ambele tipuri de

analiz se axeaza pe cantitati agregate, dar cine primeste beneficiile i cine suport
costurile?)

9.1.6. Caracteristici

a. Cash-flow-ul (fluxul de numerar) din activitatea de investiii pentru reabilitare, modernizare

sau dezvoltare reprezint diferena dintre veniturile obinute n urma realizrii proiectelor de
reabilitare, modernizare, dezvoltare i eforturile totale fcute n acest scop.
Cheltuieli totale actualizate:

Cta

d D

I h Ch
h 1

1
1 a h

Ih investiia anual;
Ch costurile anuale de exploatare;
D durata de funcionare a obiectivului (durata de studiu);
d durata de realizare a obiectivului;
a rata de actualizare.

258

, n care:

b. Analiza cost-beneficiu utilizeaz indicatorul raportul dintre veniturile totale actualizate

(Vta) i costurile totale actualizate (Cta), calculat conform relaiei:

d D

V
R ta
Cta

h 1

d D

V 1 a
h

I h Ch
h 1

1 , n care:
1 a h

Vh veniturile anuale;
Ch cheltuielile anuale;
Ih investiia anual;
D durata de funcionare a obiectivului (durata de studiu);
d durata de realizare a obiectivului;
a rata de actualizare.

Se consider a fi cea mai eficient acea variant de proiect acea care asigur o valoare
maxim a indicatorului. Sensibilitatea indicatorului la mrimea ratei de actualizare determin
importana dimensionrii ct mai corecte a acesteia pentru a evita fie acceptarea de proiecte
neeficiente, fie respingerea unor proiecte rentabile.
Principala limit a aplicrii unui astfel de criteriu const n faptul c poate conduce la
considerarea ineficient a unui proiect caracterizat prin cheltuieli de investiii sau de exploatare
ridicate, generate de nivelul ridicat al performanelor tehnico-economice i calitative.
c. Valoarea actualizat net (VAN) caracterizeaz, n valoare absolut, aportul de avantaj
economic al unui proiect. Pentru calculul acestui indicator se pornete de la venitul net anual
(VNh), determinat ca diferen ntre volumul anual al veniturilor (Vh) i volumul costurilor
anuale totale de investiii (Ih) i de exploatare (Ch) conform relaiei:

VN h Vh I h Ch

259

Prin actualizarea venitului net anual la momentul nceperii lucrrilor de execuie a

obiectivului se obine Valoarea actualizata neta:
d D

VAN VN h
h 1

1
1 a h

Diferitele variante de proiect sunt considerate acceptabile n cazul n care valoara

actualizata neta nregistreaz valori pozitive (VAN > 0), iar n situaia comparrii mai multor
proiecte va fi ales cel cu VAN maxim.
Evaluarea eficienei economice a proiectelor de modernizare, devoltare, reabilitare a
sectorului serviciilor de alimentare cu ap i de canalizare cu ajutorul acestui indicator prezint o
serie de avantaje: ia n considerare toate informaiile relevante pentru o oportunitate de investire,
inclusiv evoluia n timp a fluxurilor de numerar estimate i costul finanrii investiiei,
furnizeaz rezultate clare, uor de interpretat, deriv direct din obiectivul financiar al firmei, de
maximizare a profitului.
c. Rata intern de rentabilitate (RIR) este acea rat de actualizare la care valorile
actuale ale cheltuielilor i beneficiilor se egalizeaz i arat care este rentabilitatea capitalului
investit n proiect. La rata intern de rentabilitate a unui proiect se ajunge atunci cnd valoarea
actualizata neta (sau -venitul net actualizat) al acestuia este egal cu zero.
VAN a RIR 0

Vta
1
Cta

Pentru determinarea ratei interne de rentabilitate se calculeaz valoarea actualizata neta

(venitul net actualizat) pentru diferite rate de actualizare alese n mod aleator, din aproape n
aproape ajungndu-se la stabilirea acelei rate de actualizare care conduce la anularea valoarea
actualizata neta (venitului net actualizat). n final se utilizeaz relaia:

RIR amin amax amin

VAN
, n care:
VAN VAN

amin rata de actualizare corespunztoare valorii actualizate nete (venitului net actualizat) cea
mai mica;

260

amax rata de actualizare corespunztoare primei valoari actualizate nete (venitului net
actualizat) negative.
n condiiile economiei de pia, rata intern de rentabilitate are semnificaia i funcia
de criteriu fundamental pentru acceptarea proiectelor de investiii n modernizarea, dezvoltarea
sau reabilitarea sectorului serviciilor de alimentare cu ap i de canalizare i formularea
opiunilor. Indicatorul se calculeaz att n cazul analizelor financiare, ct i al celor economice,
dup aceeai formul matematic, deosebirea constnd n elementele incluse n componena
veniturilor i cheltuielilor.
9.1.7. STUDIU DE CAZ
S.C. AFP S.A. exploateaz sistemul de distribuie a apei potabile a unei localiti,
asigurnd alimentarea cu ap potabil pentru 12.000 persoane. Numrul populaiei rezidente este
de 21.000 persoane. n vederea creterii accesibilitii serviciului de alimentare cu ap potabil
se preconizeaz un spor de capacitate prin modernizare, despre care se cunosc urmtoarele
informaii:
-

costul modernizrii echipamentelor: 6.000.000 lei;

costuri pentru demontare, remontare i management: 1.000.000 lei;

costuri pentru proiectare i inginerie: 500.000lei;

investiia total pentru modernizarea sistemului de alimentare cu ap potabil este

ealonat pe doi ani, astfel: 40% n primul an i 60% n anul al doilea;

cheltuieli anuale de exploatare: 80.000 lei n primul an de realizare a modernizrii,

60.000 lei n cel de-al doilea an de realizare a lucrrilor de modernizare i 100.000 lei
n perioada de funcionare a sistemului dup modernizare;

venituri anuale: 1.500.000 lei n primul an de realizare a lucrrilor de modernizare,

1.400.000 lei n cel de-al doilea an de realizare a modernizrii i 2.100.000 lei n
perioada de funcionare a sistemului dup modernizare.

perioada de funcionare a sistemului de alimentare cu ap potabil dup modernizare:

3 ani;

rata de actualizare: 10%.

261

Nr.
crt.

Specificaie

U.M
.

Perioada de realizare a
modernizrii (ani)

Perioada de funcionare dup

modernizare (ani)

TOTAL

1.

Investiie

lei

3.000.000

4.500.000

7.500.000

2.

Cheltuieli anuale

lei

80.000

60.000

100.000

100.000

100.000

440.000

3.

Venituri anuale

lei

1.500.000

1.400.000

2.100.000

2.100.000

2.100.000

9.200.000

4.

Cheltuieli totale

lei

3.080.000

4.560.000

100.000

100.000

100.000

7.940.000

5.

Profit anual

lei

1.420.000

1.340.000

2.000.000

2.000.000

2.000.000

8.760.000

6.

Flux numerar

lei

-1.580.000

-3.160.000

2.000.000

2.000.000

2.000.000

1.260.000

7.

Factor de actualizare
(a=10%)

0,909

0,826

0,751

0,683

0,621

8.

VAN (a=10%)

klei

-1436,22

-2610,16

1502

1366

1242

63,62

9.

Factor de actualizare
(a=11%)

0,901

0,812

0,731

0,659

0,593

klei

-1423,58

-2565,92

1462

1318

1186

-23,5

10. VAN (a=11%)

RIR 0,10 0,11 0,10

63,62
10,73 %
63,62 23,5

9.2. ANALIZA DE RISC I SENZITIVITATE

Necesitatea analizei de risc si senzitivitatea se datoreste urmatorului raionament:
*

analiza cost-beneficiu este o previziune despre viitor - tot ceea ce i se poate cere este s
fie cat mai solid fundamentat i argumentat;

nimeni nu cunoate viitorul, cel puin nu autorii de analize cost-beneficiu - prin metoda
ACB se ncearc prognozarea sa de o manier controlabil;

262

n aceste condiii, se impune o analiz de risc i senzitivitate (definita si risc i

sensibilitate).
n conformitate cu articolul 40 (e) Regulamentul 1083/2006, o analiz a riscului trebuie

inclus in ACB;
*

aceleai cerinte sunt detaliate de normele comunitare (Documentul de lucru nr. 4, Ghidul
ACB al UE) si naionale (H.G. 28/2008) .

9.2.1. Analiza de senzitivitate

Obiectiv:
*

determinarea gradului de incertitudine in cea ce privete implementarea proiectului;

identificarea variabilelor critice i impactul potenial asupra modificrii indicatorilor de

performan financiar i economic;

indicatorii de performan financiar i economic care trebuie testai sunt: rata intern de
rentabilitate financiar (RIRF) a investiiei, valoarea actualizat net financiar (VANF),
rata intern de rentabilitate economic RIRE i valoarea actualizat net economic VANE
( care se vor calcula n toate cazurile dup contribuia UE).

Metodologie:
*

identificarea variabilelor critice (a se vedea Variabile critice i Curbe de elasticitate);

calculul valorilor de comutare (a se vedea Variabile de comutare)

2.2. Analiza de risc

Obiectiv:
*

estimarea distribuiei de probabilitate a modificrilor indicatorilor de performan financiar

i economic.

Metodologie de calcul:
*

dac exist informaie rezonabil pentru stabilirea distribuiei probabilitii variabilelor

critice; (a se vedea Distribuie de probabiliti i Metoda Monte-Carlo).

263

dac nu exist informaie rezonabil pentru stabilirea distribuiei probabilitii

variabilelor critice; (a se vedea Distribuie de probabiliti)

Alte aspect metodologice:

*

analiza de risc ar trebui s includ i o seciune de identificare a riscurilor

necuantificabile;

trebuie evaluat posibilitatea proprietarului proiectului de a influena probabilitatea

riscurilor identificate i alctuirea unei liste de msuri pentru riscurile asupra crora
proprietarul are o influen.

2.3. Variabile critice

Identificarea variabilelor critice:
-

se realizeaz prin modificarea procentual a unui set de variabile ale investiiei i apoi
calcularea valorii indicatorilor de performan financiar i economic;

orice variabil a proiectului pentru care variaia cu 1% va produce o modificare cu mai

mult de 5% in valoarea de baz a VANF sau VANE va fi considerat o variabil critic
(evaluatorul poate prescrie i un alt interval de elasticitate).

Curbe de elasticitate:
-

analiza se efectueaz secvenial, determinand impactul variaei fiecrei variabile critice

in parte;

prin determinri punctuale repetate pe intervale de variaie +/- x% se pot trasa curbele de
elasticitate ale fiecrei variabile analizate;

2.4. Valori de comutare

Calculul valorilor de comutare:
-

modificarea procentual a variabilei critice identificate care determin ca valoarea

indicatorului de performan analizat - valoarea actualizat net financiar sau valoarea
actualizat net economic - s fie egal cu zero) pentru variabilele critice identificate.

Mod de prezentare:
-

exemplu: depirea cu peste x% a costurilor de investiie ar reduce VANE sub 0 i RIRE sub
5,5%, fcand proiectul nerentabil din punct de vedere social.
264

2.5. Distributie de probabiliti

Metodologie de calcul in prezena distribuiei de probabiliti:
*

analiza de risc este posibil numai dac exist informaie rezonabil pentru stabilirea
distribuiei probabilitii variabilelor critice (aspect neglijat in mod grav i repetat de muli
autori de ghiduri ale solicitantului, care solicit imperativ distribuii de probabilitate i
analiz Monte Carlo in toate cazurile);

trebuie efectuat asocierea unei distribuii de probabilitate de distribuie pentru fiecare

variabil critic (aceasta poate fi obinut din literatura de specialitate, din experiena proprie
a beneficiarului sau consultantului - dac este vast i relevant, din date statistice robuste
ale unei piee similare);

rezultatele analizei de risc se pot exprima ca medie estimat i deviaie standard a

indicatorilor de performan financiar i economic, dac se poate determina distribuia
probabilitii variabilelor critice;

a se vedea Metoda Monte-Carlo.

Metodologie de calcul in absena distribuiei de probabiliti:

*

dac nu exist informaie rezonabil pentru stabilirea distribuiei probabilitii

variabilelor critice, atunci analiza riscului se poate realiza prin definirea scenariul optimist i
pesimist care va include toate variabilele critice (trebuie avuta in vedere i combinarea
variaiilor parametrilor);

in realitate, i aceast metod reprezint tot o variaie a distribuiei de probabiliti (luarea

in calcul a trei scenarii - de baza, optimist si pesimist - reprezint, de fapt, o distribuie
triunghiular);

aceast abordare nu este altceva decat o dezvoltare a calculului de elasticitate din cadrul
analizei de senzitivitate.

265

2.6. Metoda Monte Carlo

Fezabilitate:
-

Documentul de lucru nr. 4 al Comisiei Europene

subliniaz faptul c analiza de

senzitivitate poate fi efectuat intotdeauna, ns nu acelai lucru se poate afirma i despre

analiza de risc;
-

distribuiile de probabiliti nu sunt totdeauna disponibile - n condiiile n care nu sunt

disponibile, nu se poate efectua analiza Monte Carlo (a se vedea Distribuia de
probabiliti );

cererea de a efectua analiza Monte Carlo n majoritatea ghidurilor solicitantului, chiar

dac nu se pot determina distribuii de probabilitate credibile, apare, n acest context, greu de
explicat.

Metodologie:
-

extragerea repetat (iteraii) a unor valori intampltoare a variabilelor critice din aceleai
intervale de probabilitate (folosind curbele de distribuie ale variabilelor critice) i
recalcularea indicatorului de performan analizat in baza setului de parametri astfel
constituit;

reprezentare grafic: pe ordonata sistemului cartezian se reprezint probabilitatea

distribuiei i pe abscis se marcheaz valorile corespunztoare calculate ale indicatorului.

Software:
-

exist produse software specializare pentru acest tip de analiz (recomandate ca atare in
ghidurile solicitantului);

meniunea este c, pentru distribuia normal, se poate genera un numr redus de iteraii
i n MS Excel.

266