Valoarea Reziduala

Lucrare clarificatoare nr.
3
VALOAREA REZIDUAL: DEFINIIE I MOD DE
CALCULARE N CADRUL ANALIZEI COST-BENEFICIU A
PROIECTELOR DE INVESTIII FINANATE DIN FEDR I FC
Ianuarie 2012
LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

VALOARE REZIDUAL
Documentul a fost realizat de experi care au participat n cadrul contractului Dezvoltarea

capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu, proiect co-finanat din FEDR prin POAT.
Andreea Stoian / lector universitar, Academia de Studii Economice, Facultatea de Finane,
Asigurri, Bnci i Burse de Valori, Departamentul Finane
Liliana Gligor / consultant independent
Acest document are caracter informativ.
Proiect implementat de:

AAM Management Information Consulting Private Company Limited by Shares
AAM Management Information Consulting SRL
Leader A.T.E.C. SRL
Intrarom SA
Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

PROIECT COFINANAT DIN FEDR PRIN POAT 2007-2013
2 / 25
Infogroup Consulting SA

VALOARE REZIDUAL
CUPRINS
1. INTRODUCERE
2.
DEFINIRE I PRINCIPII DE LUCRU
2.1
Elemente generale ale Valorii Reziduale
2.2
Metoda de Calcul a Valorii reziduale
2.3
Impactul valorilor reziduale asupra rezultatelor ACB
10
2.4
STUDIU DE CAZ
14
3.
21
CONCLUZII

23
3 / 25
4. REFERINE

VALOARE REZIDUAL
1. INTRODUCERE
n contextul accesrii la Uniunea European, sectoarele public i privat beneficiaz de oportuniti de
accesare a Fondurilor Europene, ceea ce le ofer o ans mai mare s mbunteasc, extind i
reabiliteze reelele de infrastructur existente (sisteme de alimentare cu ap i ape reziduale,
managementul deeurilor i drumuri), s intensifice competitivitatea, s extind distribuiei produselor i
serviciilor IMM-urilor pe ntreaga pia european i mai departe.
Unul dintre aspectele cele mai importante pentru realizarea unei analize cost-beneficiu adecvate este
calculul valorii reziduale. Gapenski (2005:592) consider valoarea rezidual mult mai riscant dect
celelalte fluxuri. n acest context, acest document sintetizeaz din literatura de specialitate relevant i
estimeaz diferenele dintre cele mai utilizate metodologii n obinerea valorii reziduale.
Existena mai multor metode diferite pentru calculul valorii reziduale i lipsa unor ndrumri clare cu privire
la ce metod s se utilizeze au condus la situaii n care, de exemplu, n cadrul aceleiai solicitri deschise
pentru proiecte, unii solicitani au calculat valoarea rezidual cu o metod, alii cu alta, sau alii nu au
calculat-o deloc.

4 / 25
Serios trecut cu vederea, n ultima vreme, stabilirea unei valori reziduale adecvate pentru o investiie
propus se dovedete a fi elementul cheie n obinerea de valori acceptabile pentru indicatorii utilizai n
analiza financiar. Opiniile referitoare la cea mai potrivit metod au fost contradictorii i au transformat
aceast chestiune ntr-una problematic n ultimii ani.

VALOARE REZIDUAL
2. DEFINIRE I PRINCIPII DE LUCRU

2.1
ELEMENTE GENERALE ALE VALORII REZIDUALE
Ca o scurt definiie, valoarea rezidual este valoarea care poate fi obinut din vnzarea investiiei n
active fixe pn la sfritul duratei de via a investiiei. Valoarea rezidual este pozitiv numai dac
durata de via a investiiei este mai mic dect durata sa tehnic. Impactul valorii reziduale asupra valorii
nete actuale (VNA) depinde de prevederile legislaiei fiscale din fiecare ar.
De obicei, n practica ACB, diferenialul este evaluat pe baza diferenelor de costuri i beneficii ale
proiectului ntre scenariul proiectului i un scenariu alternativ din afara proiectului. Totui, dac proiectul se
ncadreaz ntr-o infrastructur preexistent, generatoare de venit, implementarea metodei difereniale se
poate dovedi a fi dificil sau chiar imposibil. ntr-o astfel de situaie, Comisia sugereaz utilizarea metodei
de analiz financiar cu cost istoric, innd cont de faptul c:
Scenariul fr proiect este cel fr infrastructur
Se consider scenariul cu proiect - pe de o parte, nu doar costul investiiei noului element de

infrastructur i infrastructura existent la valoarea rezidual curent i, pe de alt parte, toate
veniturile generate de toat infrastructura dup terminarea proiectului. Costurile de exploatare i
veniturile pentru toate proiectele de infrastructur sunt considerate a fi cele ale unui scenariu de
exploatare eficient.
Cnd este cazul, valoarea rezidual curent a infrastructurii existente poate fi calculat ca valoare actual a
obligaiilor de plat restante pentru mprumuturi.
Valorile reziduale se calculeaz utiliznd un numr de factori; n general valoarea de pia a unui vehicul
pentru interval i kilometraj este necesar ca punct de pornire pentru calcul, urmat de sezonalitate,
ajustare lunar, ciclu de via i performana la lichidare.
n contabilitate, valoarea rezidual este un alt termen pentru valoare de recuperare, valoarea rmas a unui
activ dup ce s-a amortizat integral, suma estimat a fi obinut cnd se lichideaz un activ dup ncheierea
duratei sale de via util. Cnd se face aceasta, trebuie sczute costurile estimate ale lichidrii activului.
Valoarea rezidual i deriv calculul dintr-un pre de baz, calculat dup amortizare.
Conform IFRS, valoarea rezidual trebuie s fie valoarea pe care un activ ar trebui s o aib dac ar fi n
aceeai stare pe care se ateapt s o aib la ncheierea duratei sale de via util, i de aceeai vrst,
dup scderea costului vnzrii sale. Valorile reziduale trebuie revizuite anual (la fel i durata de via util)
i amortizarea trebuie ajustat dac s-au schimbat valorile reziduale.

5 / 25
Teoretic, valorile reziduale rezultate din calcularea amortizrii trebuie s fie luate n considerare separat
pentru fiecare activ i chiar pentru componentele unui activ. De exemplu, dac o cldire include lifturi care
au o durat de via previzionat mai mic dect cldirea, ele trebuie amortizate separat. Practic, este
posibil ca i companiile s simplifice aceste cerine complexe ct de mult posibil.

VALOARE REZIDUAL
Activele intangibile adesea au o valoare rezidual zero patentele expirate nu au nicio valoare. Acest lucru
este mai puin obinuit n cazul activelor tangibile, dar multe nu vor putea fi revndute sau pot avea costuri
asociate cu lichidarea care absorb preul de vnzare.
n cazul activelor care sunt concesionate, valoarea rezidual este costul activului minus rambursrile de
capital (adic, plile care exclud dobnda) efectuate pe durata concesionrii. Se obinuiete s se permit
concesionarilor s achiziioneze activele concesionate la valoarea lor rezidual. Tratamentul contabil
depinde de concesiune dac este financiar sau de exploatare.
2.2
METODA DE CALCUL A VALORII REZIDUALE
Viabilitatea financiar a proiectului trebuie s fie evaluat prin a certifica dac fluxurile de numerar nete
cumulative (care nu au fost actualizate) sunt pozitive pe tot parcursul perioadei de referin analizate.
Fluxurile de numerar nete luate n considerare n acest scop trebuie s in cont de costurile de investiie,
toate resursele financiare (naionale i UE) i venitul net. Valoarea rezidual nu va fi luat n considerare n
aceast situaie doar dac este lichidat capitalul n ultimul an al analizei.
Valoarea rezidual face parte din Valoarea Net Actualizat (VNA), conform formulei:
VNA = (venituri actualizate costuri actualizate asociate cu activitatea) + valoare rezidual actualizat
Literatura de specialitate curent recomand trei posibile metode de calcul a valorii reziduale:
Metoda A prima alegere se face lund n considerare valoarea de pia rezidual a activelor fixe,
ca i cum ar fi vndute la finalul orizontului de timp avut n vedere, i a pasivelor nete rmase
(Comisia European 2008:36). n acest caz, valoarea rezidual de asemenea devine valoarea de
lichidare care reflect valoarea estimat a companiei la acel moment. Aceast metod a fost
evideniat i analizat de mai muli autori (Damodaran, 2002:426, Citybank 302, Livingstone i
Grossman 2002:622, Kaliski et all, 2007:301, Helfert, 2001:53). Aceast metod se bazeaz de
asemenea pe respectarea Standardelor Internaionale de Evaluare (SIE) stabilite de Comitetul
pentru Standarde Internaionale de Evaluare (CSIE). Pe de alt parte, metoda este obinuit n
Romnia n practica impus de ANEVAR (Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia) care
adesea utilizeaz aceast metod pentru evaluarea ntreprinderilor sau a bunurilor mobile.
Metoda B prin calcularea valorii reziduale a tuturor activelor i pasivelor, pe baza unei formule de
amortizare economic i contabil standard (de obicei diferit de amortizarea pentru determinarea
impozitelor pe venitul capitalului), metod recunoscut de Comisia European (2008:36) i
Citibank (1994:300) i susinut de membrii mai multor asociaii profesionale din Romnia (mai
ales CECCAR). Aceast metod a fost una dintre cele mai populare metode utilizate vreodat, chiar
dac specialitii n implementarea proiectelor majore au desprins concluzii negative cu privire la
eficacitatea ei. Aceast metod este singura acceptat pentru acele infrastructuri publice care sunt
pe domeniul public i care nu au voie s fie vndute sau privatizate (precum drumuri, conducte de
ap).

6 / 25

VALOARE REZIDUAL
Metoda C prin calcularea valorii nete actuale a fluxurilor de numerar n anii de via rmai ai
proiectului.
Metoda are 2 etape: prima etap const n previzionarea fluxurilor de numerar viitoare, iar a doua
n calcularea ratei de actualizare.
Previzionarea fluxurilor de numerar trebuie s in cont de ipotezele corecte, mai ales n evitarea
veniturilor foarte optimiste. De obicei, experiena anterioar este important n evaluarea tendinei
veniturilor dar o cretere recent nu trebuie folosit mai mult dect pentru viitorul apropiat. De
exemplu, dac creterea din ultimii 5 ani a fost de 5% anual i n ultimul an rata a fost de 15%, o
rat viitoare de 5% sau mai mare va fi logic. Excepia ar putea fi dac ultima cretere reprezint
de fapt tendina real. De regul, seriile de 5 ani viitori trebuie previzionate pe baza performanei
din cei 5 ani anteriori. n plus, nicio afacere nu se poate dezvolta continuu (creterea de 20% din
ultimii 5 ani nu poate continua muli ani). n acest caz, de obicei se folosete creterea medie
pentru ntregul domeniu sau alte tendine demografice. Acest lucru este valabil pentru un activ clar
sau o unitate generatoare de venit cnd veniturile marginale sunt imposibile dup un anumit prag,
innd cont cp veniturile excepionale vor genera competiie acerb i rezultatul va fi o moderare a
creterii.
n conformitate cu Standardele Contabile Internaionale - IAS 36, pe viitor trebuie utilizate ratele
constante sau reduse. Standardul stipuleaz c creterea trebuie s fie n concordan cu ratele de
cretere pe termen lung din domeniu. n plus, previzionrile fluxului de numerar trebuie s aib
legtur cu activul aa cum este la finalul implementrii proiectului fr poteniale mbuntiri
ulterioare ale sale sau impozite pe venit aplicate rezultatelor.
Unitile generatoare de venit trebuie grupate de la nivelul de baz pentru a obine fluxuri de
numerar distincte uor de separat de alte active (acesta ar putea fi un departament, o linie de
producie sau o fabric pentru care sunt clar identificate rezultatul produciei i investiia n materii
prime, costurile cu fora de munc sau cele administrative).
IAS 36 prevede c unitile generatoare de venit trebuie s fie definite constant n perioada
financiar i trebuie identificate corect pentru a minimaliza sau ndeprta recunoaterea
amortizrii.
Activele corporative precum cldirile administrative sau echipamentele comune care nu genereaz
fluxuri de numerar distincte trebuie s fie testate pentru amortizare n mod similar cu alte active
fixe. Pentru o contabilitate corect, IAS 36 prevede c activele corporative vor fi alocate tuturor
unitilor generatoare de venit n conformitate cu cifra de afaceri anual. Motivul pentru aceasta
are legtur cu obiectivul companiei, acela de a genera fluxuri de numerar suficiente pentru a
recupera investiiile n active fixe alocate diviziilor operaionale sau grupurilor administrative,
activele corporative fiind testate pentru amortizare.

7 / 25
Cunoscnd metodele care se pot aplica pentru calculul valorii reziduale, acum vom preciza care dintre
aceste metode este recomandat pentru un anumit sector de investiii:

VALOARE REZIDUAL
transport naional, regional i local investiiile n acest domeniu sunt similare n privina structurii
investiiei, ce difer este doar obiectivul general al investiiilor: infrastructur de transport rutier,
feroviar, naval sau aerian, sigurana traficului, faciliti intermodale, etc. valoarea rezidual va fi
calculat cu metoda B bazat pe valoarea rezidual a tuturor activelor i pasivelor innd cont c
infrastructurile publice sunt pe domeniul public i nu au voie s fie vndute sau privatizate. Calculele se
vor face n conformitate cu durata de via a investiiilor (de fapt aceste perioade sunt reflectate n HG
2139/2004).
mediu investiiile din acest domeniu constau n dezvoltarea infrastructurii (infrastructura pentru ap
i ape reziduale, sisteme de management al deeurilor), dar vizeaz i domeniile netradiionale ale
interveniilor precum sisteme eficiente de nclzire urban, prevenirea riscurilor, reconstrucii ecologice
i implementarea planurilor de management Natura 2000. Valoarea rezidual va fi calculat cu metoda
B bazat pe valoarea rezidual a tuturor activelor i pasivelor innd cont c infrastructurile publice
sunt pe domeniul public i nu au voie s fie vndute sau privatizate. Calculele se vor face n
conformitate cu durata de via a investiiilor (de fapt aceste perioade sunt reflectate n HG
2139/2004).
social (infrastructura pentru servicii sociale, sntate i siguran public, infrastructura pentru
educaie). Valoarea rezidual va fi calculat cu metoda B bazat pe valoarea rezidual a tuturor
activelor i pasivelor innd cont c infrastructurile publice sunt pe domeniul public i nu au voie s fie
vndute sau privatizate. Calculele se vor face n conformitate cu durata de via a investiiilor (de fapt
aceste perioade sunt reflectate n HG 2139/2004).
dezvoltarea mediului de afaceri regional i local (dezvoltarea structurilor de sprijinire a afacerilor,

reabilitarea siturilor industriale neutilizate, sprijin pentru microntreprinderi). Valoarea rezidual va fi
calculat cu metoda C prin calcularea valorii nete actuale a fluxurilor de numerar n anii de via
rmai ai proiectului mai ales dac structura este integrat. Pentru investiiile private i investiiile
specifice cu date clare disponibile despre piaa imobiliar, valoarea rezidual trebuie s fie calculat cu
metoda A innd cont de valoarea de pia rezidual a activelor fixe, ca i cum ar trebui vndute la
finalul orizontului de timp avut n vedere, i a pasivelor nete rmase (Comisia European 2008:36).
turism (restaurarea patrimoniului cultural i istoric, infrastructur de turism). Valoarea rezidual va fi

sisteme de producie inovative i eco-eficiente (dezvoltare durabil a sistemului de producie romnesc

i dezvoltarea ntreprinderilor). Valoarea rezidual va fi calculat cu metoda C prin calcularea valorii
nete actuale a fluxurilor de numerar n anii de via rmai ai proiectului mai ales dac structura este
integrat. Pentru investiiile private i investiiile specifice cu date clare disponibile despre piaa
imobiliar, valoarea rezidual trebuie s fie calculat cu metoda A innd cont de valoarea de pia
rezidual a activelor fixe, ca i cum ar trebui vndute la finalul orizontului de timp avut n vedere, i a

8 / 25

VALOARE REZIDUAL
pasivelor nete rmase (Comisia European 2008:36).
cercetare, dezvoltare tehnologic i inovare pentru competitivitate (creterea capacitii pentru CD,
stimularea cooperrii dintre instituiile de CDI i ntreprinderi i dezvoltarea ntreprinderilor acces la
CDI). Valoarea rezidual va fi calculat cu metoda C prin calcularea valorii nete actuale a fluxurilor de
numerar n anii de via rmai ai proiectului mai ales dac structura este integrat. Pentru investiiile
private i investiiile specifice cu date clare disponibile despre piaa imobiliar, valoarea rezidual
trebuie s fie calculat cu metoda A innd cont de valoarea de pia rezidual a activelor fixe, ca i
cum ar trebui vndute la finalul orizontului de timp avut n vedere, i a pasivelor nete rmase (Comisia
European 2008:36).
tehnologia informaiei i comunicaiilor pentru sectoarele public i privat. Valoarea rezidual va fi

creterea eficienei energetice i a securitii furnizrii de energie (energie durabil i eficient,

utilizarea surselor regenerabile de energie, diversificarea reelelor de interconectare energetic).
Valoarea rezidual va fi calculat cu metoda C prin calcularea valorii nete actuale a fluxurilor de
numerar n anii de via rmai ai proiectului mai ales dac structura este integrat. Pentru investiiile
private i investiiile specifice cu date clare disponibile despre piaa imobiliar, valoarea rezidual
trebuie s fie calculat cu metoda A innd cont de valoarea de pia rezidual a activelor fixe, ca i
cum ar trebui vndute la finalul orizontului de timp avut n vedere, i a pasivelor nete rmase (Comisia
European 2008:36).
Dup determinarea valorii reziduale, rezultatele trebuie s fie utilizate n calcularea RIR/C i RIR/K ca date
de intrare n contradicie cu costurile investiiilor care trebuie diminuate. De exemplu, n cazul investiiei n
infrastructur, valoarea investiiei iniiale (inclusiv co-finanarea FEDR) este considerat a fi o contribuie cu
valoare negativ (semnul -), valorile fluxului de numerar pot fi ori pozitive ori negative (n funcie de valoarea
lor real), iar valoarea rezidual este considerat a aduce un rezultat pozitiv al proiectului (semnul +), de
vreme ce este considerat a aduce valoare suplimentar investiiei.
Rata intern de rentabilitate (RIR) este definit ca rata de actualizare care reduce la zero valoarea net
actual a fluxurilor de costuri i beneficii ale unei investiii, adic rata de actualizare a ecuaiei de mai jos
(Comisia European, 2008:212):

9 / 25
Putem desprinde concluzia c Rata Intern de Rentabilitate este un indicator al eficienei relative a unei
investiii, cu deficiene cunoscute, i ar trebui folosit cu atenie. Comisia European (2008:210) aduce n
atenie faptul c: dac semnul pentru beneficiile nete, beneficii minus costuri, se schimb n ani diferii pe
durata de via a proiectului (de exemplu - + - + -), pot exista multiple RIR pentru un singur proiect. n aceste
cazuri, regula de decizie RIR este imposibil de implementat. Un alt obstacol n utilizarea RIR poate fi faptul

VALOARE REZIDUAL
c RIR nu conine nicio informaie util despre valoare economic total a unui proiect, fapt recunoscut
chiar i de Comisia European (2008:211) care ncurajeaz de asemenea utilizarea Metodei Valorii Nete
Actualizate aa cum este prezentat mai jos, pentru a corecta rezultatele false ale metodei RIR:
Fig. nr 1 RIR i VNA pentru dou alternative care se exclud reciproc (Sursa: Ley, 2007)
n plus, mai jos sunt cteva reguli de baz referitoare la estimarea valorii reziduale:
De exemplu, n Marea Britanie, Cartea Verde a Trezoreriei Britanice/Treasury Green Book (TGB paragraful
5.22) spune chiar atunci cnd o evaluare acoper ntreaga perioad de utilizare previzionat a unui activ,
activul tot poate avea valoare rezidual, ntr-o utilizare alternativ n cadrul unei organizaii, pe piaa
produselor la mna a doua, sau ca material rezidual. Aceste valori trebuie s fie incluse. Astfel se
recomand utilizarea valorilor reziduale (aa cum sunt definite de TGB) pentru proiecte cu durat de via
finit mai mic de 60 de ani.
Valoarea rezidual trebuie estimat astfel:
Valoarea de revnzare sau de material rezidual a activelor trebuie folosit n viitor ca sinonim al
valorii reziduale. Aceste active includ terenuri i cldiri
Costurile de curenie trebuie indicate explicit cnd este cazul. Acestea trebuie sczute din suma
rezidual final. n unele cazuri, aceste costuri pot fi deja factorizate n valoarea de revnzare sau
de material rezidual.
Derivarea valorii reziduale la nceputul evalurii trebuie s in cont de riscul valorii reziduale
(incertitudinea referitoare la ce se va dovedi a fi n viitor valoarea rezidual) i de ajustrile fcute
n consecin.
2.3
IMPACTUL VALORILOR REZIDUALE ASUPRA REZULTATELOR ACB

10 / 25
Unul dintre cei mai importani parametri cu impact direct asupra rezultatelor ACB i, n plus, asupra
selectrii criteriilor n timpul evalurii proiectelor de investiie n cadrul finanrii europene este valoarea
rezidual. Criteriile financiare de selecie din grilele de evaluare, pentru toate tipurile de proiecte, au

VALOARE REZIDUAL
legtur cu rata financiar a rentabilitii, precum i de valorile financiare nete actualizate bazate pe fluxul
de numerar actualizat (FNA). n partea care urmeaz sunt prezentate ipotezele i metodologia dezvoltrii
FNA, cu accent pe valoarea rezidual a proiectului.
Pentru proiectele de investiii majore (infrastructuri de transport, de mediu) valoarea rezidual are un rol
important n stabilirea dimensiunii interveniei europene (rata finanrii decalajului). Pentru alte tipuri de
proiecte (infrastructuri sociale, dezvoltarea mediului de afaceri, infrastructura de turism) indicatorii
financiari au un impact asupra procesului de selectare a aplicaiilor (fiecare AM pentru programul sectorial
existent dezvolt propriile proceduri n aceast privin).
Valoarea rezidual a activelor proiectului la finalul duratei de via a proiectului este inclus n analiza costbeneficiu ca i cost negativ (sau beneficiu). Printre elementele de venituri n ultimul an luat n considerare,
se afl valoarea rezidual a investiiilor (ex., datoria curent, activele curente precum cldirile i utilajele,
etc.), care reprezint elementul de valoare rezidual, innd cont elementele de investiie. Este important s
menionm c toate elementele sunt costuri de investiie (ieiri) i valoarea rezidual trebuie s fie inclus
cu semnul opus (negativ dac celelalte sunt pozitive), deoarece este o intrare. n urmtorul tabel
(sustenabilitatea financiar sau calculul RFR/K) este considerat un semn pozitiv deoarece este inclus n
venituri.
Valoarea rezidual este luat n considerare n tabelul de sustenabilitate doar dac corespunde unei intrri
reale pentru investitor.
ntotdeauna este luat n considerare n calculul RFR/C i RFR/K.
Valoarea rezidual a infrastructurii proiectului este introdus ca intrare de numerar n ultimii ani ai
perioadei analizate (chiar dac infrastructura nu este lichidat). n cazul infrastructurii preexistente (adic,
proiecte de extensie), valoarea rezidual a infrastrucutrii existente este introdus n primul an.
Pasul 1. Aflai rata finanrii decalajului (R):

R = Max EE/DIC
unde
Max EE este cheltuiala eligibil maxim = DIC-DNR (Art. 55.2)
DIC este costul de investiie actualizat
DNR este venitul net actualizat = veniturile actualizate costurile de exploatare actualizate + valoarea
rezidual actualizat
Pasul 2. Aflai suma din decizie (DA), adic suma la care se aplic rata de cofinaare pentru axa
prioritar (Art. 41.2):

11 / 25
DA = EC*R

VALOARE REZIDUAL
unde
EC este costul eligibil.
Pasul 3. Aflai grantul UE (maxim):

Grant UE = DA*Max CRpa
unde
Max CRpa este rata maxim de cofinanare stabilit pentru axa prioritar n decizia Comisiei de adoptare a
programului operaional (Art. 52.7).
RFR/C msoar capacitatea proiectului de a asigura o rentabilitate adecvat a investiiei, indiferent de

modul n care este finanat. Dup cum s-a discutat mai sus, RFR/C este calculat dintr-o proiecie a
fluxului de numerar care acoper durata de via economic a proiectului i include investiia iniial,
costurile de nlocuire pentru echipamentele cu o durat de via scurt ale proiectului, costurile de
exploatare i ntreinere ca ieiri i ncasrile din veniturile proiectului i valoarea rezidual a proiectului la
finalul duratei sale de via ca intrri. Aceste estimri se fac pe baza valorii brute a impozitelor.
Pentru elementele a cror durat de via tehnic este egal cu perioada de referin, i mai mult, valorile
de mai sus vor fi luate n considerare, proporional cu durata, doar pentru calcularea valorii reziduale (n
cazul duratei de via tehnic egal cu perioada de referin valoarea rezidual este zero).
n ultimul an al orizontului de timp se calculeaz o valoare rezidual adecvat ca procent din costurile de
investiii. Aceasta reprezint fluxurile poteniale de venit pe care proiectul nc le va putea genera chiar i
dup orizontul de timp luat n considerare. Poate fi asimilat n valoarea de lichidare a proiectului.
Valoarea rezidual este strict corelat cu durata de via tehnic a echipamentelor i lucrrilor care vor fi
luate n considerare n proiectul de investiii.

12 / 25
n urmtorul tabel se prezint durata de via a diverselor pri ale investiiilor complexe:
Tipul de activ
Drumuri
Ci ferate
Aeroporturi
Lucrri de
terasament/
asanare
100
100
100
Pavaj
Porturi
maritime
Ap/Deeuri
pn la
50
N.A
20 la 25
N.A.
10 la 15
N.A.
N.A
10
N.A.
N.A.
N.A.
N.A
Suprafaa drumului
Cale ferat
N.A
14 la 40
N.A.
N.A.
N.A
Poduri/tunele
pn la
100
pn la
100
pn la
100
N.A.
N.A
Semnalizare
N.A
10 la 50
N.A.
N.A.
N.A
Electrificare
N.A
N.A.
N.A.
N.A
Telecomunicaii
N.A
N.A.
N.A.
N.A
33
7 to 40
Cldiri
50
30 la 40
pn la 60
pn la
50
Echipamente
12
N.A.
4 la 20
2 la 30
40
Ci de acces
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Uzine de tratare
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Staii de pompare
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
15
Conducte de
transport
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Conducte de
alimentare
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Rezervoare de ap
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Echipamente
mecanice i
electromecanice
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
15
Conexiuni
N.A
N.A.
N.A.
N.A.
40
Sursa: Evaluarea autorului bazat pe ACB - urile realizate

VALOARE REZIDUAL
n estimare, scopul este s se nregistreze toate beneficiile economice ale proiectului i intenionm s
facem aceasta cnd este posibil, evalund perioada de via previzionat a activului cel mai de durat.
Aadar, n cazul cel mai simplu al unui proiect pentru un pod, punctul de pornire ar fi durata de via
tehnic a podului. Aceasta ar putea fi, de exemplu, 80 de ani.
Totui, perioada estimat este de asemenea limitat de perioada de timp pentru care cererea poate fi
prevzut cu certitudine. Cu alte cuvinte, se ateapt ca un proiect s genereze un flux de servicii care sunt
utile populaiei, iar acest flux de servicii este supus incertitudinii. Pe termen lung, multele surse de
incertitudine includ: potenial instabilitate economic; preurile la energie; schimbri n modelele de
utilizare a terenului; riscul politic; i riscurile n furnizare referitoare la ntreinerea continu i exploatarea
activului nsui. Dat fiind vulnerabilitatea proiectelor la aceste riscuri, chiar i n cele mai stabile ri din
punct de vedere politic i economic, se practic reducerea perioadei de estimate la 25-40 de ani, chiar i
pentru un activ de durat.
2.4
STUDIU DE CAZ
Costurile de investiii includ investiiile iniiale pentru implementarea proiectului, investiiile de nlocuire pe
durata de via a proiectului i valoarea rezidual a activelor investite la finalul proiectului. Activele iniiale
sunt n general mprite n sub-categorii, precum pregtirea terenului, cldiri i construcii, echipamente,
vehicule i alte costuri incluse n investiia iniial precum protecia i monitorizarea mediului. Contingenele
fizice incluse n investiiile iniiale pentru analiza economic trebuie alocate acestor categorii diferite.
Investiiile iniiale pot fi concentrate ntr-un singur an al proiectului, sau programate mai general pe mai
mult de un an conform etapizrii proiectului i planului de implementare.
Asociat cu fiecare sub-categorie de investiie este o perioad de nlocuire n ani. Pornind de la premisa
activitilor de ntreinere normale, aceast perioad de nlocuire indic momentul n care activele
respective vor fi uzate i vor trebui, prin urmare, s fie nlocuite. Investiiile de nlocuire sunt incluse n
situaia financiar a proiectului n ultimul an de utilizare a activelor curente, cnd trebuie s se fac
angajamentele pentru noi resurse.
ntreaga situaie financiar a proiectului va fi elaborat pentru a acoperi perioada de implementare a
investiiilor majore i un anumit numr de ani de exploatare. Numrul anilor de exploatare ce trebuie inclus
n situaie poate fi determinat de
durata de via pe pia a proiectului, anii de-a lungul crora vor aprea beneficiile proiectului i
producia este cerut;
durata de via tehnic a activelor de investiii majore i numrul de ani de funcionare normal
nainte ca activele s fie complet uzate;
perioada de via economic a acelorai active, numrul de ani cup care merit s se
reinvesteasc pentru a obine beneficiile costurilor de exploatare i de ntreinere reduse chiar
dac activele nu sunt complet uzate.

14 / 25

VALOARE REZIDUAL
Pentru unele proiecte de infrastructur majore cu durate de via foarte lungi, precum barajele sau cile
ferate, durata proiectului poate include 20-25 de ani de exploatare cu perioada de via rmas a activelor
reprezentat de o valoare rezidual.
Diferite tipuri de active de investiii au diferite perioade de nlocuire. Pentru orice durat a proiectului
decis, unele active nu vor fi complet uzate la finalul duratei proiectului. Valoarea rmas a activelor este
valoarea lor rezidual introdusa ca i cost de investiie negativ la finalul proiectului. Se calculeaz ca
proporie a perioadei de nlocuire rmase pentru o anumit sub-categorie, nmulit cu valoarea activelor
vizate. Dac se prevede ca activele rmase s fie vndute cnd nceteaz exploatarea, aceasta ar dura un
timp, iar valoarea rezidual este introdus n anul de dup ultimul an de exploatare. Dac se prevede ca
proiectul s continue sub o form sau alta la finalul duratei proiectului, valoarea rezidual este introdus n
ultimul an de exploatare, pentru a reprezenta fluxul de beneficii ulterioare actualizate la finalul proiectului
actual.
Investiii totale (mii euro)

Tip
1.2. Lucrri principale
1.3. Uzin i utilaje
1.5. ntreinere
1.9 Alte cheltuieli
1.10. Cheltuieli preproducie
an1
an2
An3
an4
an5
an
an
AN29
AN30
AN31
83.54
4
9.799
3.000
800
400
800
800
12000
93.34
3
800
12.00
0
400
3.000
800
1.12. Numerar
240
1.300
1.500
1.500
1.500
1.500
1.500
1.500
1.500
1.500
1.13. Clieni
1.14. Stocuri
700
7.500
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
8.000
5.000
8.800
8.800
8.800
8.800
8.800
8.800
8.800
8.800
8.800
5.500
17.50
0
17.00
0
17.00
0
17.00
0
17.00
0
17.00
0
17.00
0
17.00
0
17.000
440
100
1.300
1.300
1.300
1.300
1.300
1.300
1.300
1.300
440
-340
1.200
1.15. Pasive curente

1.16. WOC net
B. Variaii ale WOC
1.18. nlocuirea
echipamentelor cu
durat de via redus
3.000
35.157
1.19. Valoare rezidual

C. Alte elemente de
investiie

3.000
35.157
15 / 25
A. Costuri de investiii

VALOARE REZIDUAL
Costuri de investiie
totale
93.34
3
800
12.00
0
400
3.000
800
35.157
Datorit faptului c pentru majoritatea proiectelor de investiii perioada prognozat este mai mare de 15
ani, este destul de dificil s se estimeze cu acuratee valoarea rezidual. O abordare mult mai dificil este
cnd proiectele au diferite componente i se implementeaz n multe comuniti n acelai interval de timp.

16 / 25
Mai jos, am dori s ilustrm efectele pe care valoarea rezidual le are asupra calculului deficitului de
finanare pentru un proiect mare de investiii n infrastructur.
Lum n considerare urmtorul scenariu de baz, n care avem n

vedere mai nti c nu exist valoare rezidual pentru investiia de
nlocuire, apoi c avem o valoare rezidual pentru toat investiia de
nlocuire. Impactul asupra indicatorilor este semnificativ. De
exemplu, propunem s aplicm metodologia B (prezentat n
capitolul anterior) pentru orizontul de timp de 30 de ani al
proiectului. Calculul valorii reziduale
Investiii iniiale
Lucrri principale
Uzin i utilaje
Amortizare
Lucrri principale
Uzin i utilaje
Valoarea rezidual a investiiei iniiale, din care:
Lucrri principale
Uzin i utilaje
Investiia de nlocuire Uzin i utilaje
Amortizare Uzin i utiliaje
Valoarea rezidual investiii de nlocuire
Valoare rezidual total
mil. euro
mil. euro
83.544
9.799
40
15
mil. euro
mil. euro
55.889
9.799
27.655
27.655
0.000
40
15
9.799
2.297
7.501
mil. euro
35.157
PAI N DETERMINAREA GRANTULUI UE PENTRU PERIOADA DE PROGRAMARE 2007-2013

Pasul 1. Aflai rata deficitului de finanare (R):
R = Max EE/DIC
unde
Max EE reprezint cheltuielile eligibile maxime = DIC-DNR (Art. 55.2)
DIC este costul de investiii actualizat
DNR este venitul net actualizat = veniturile actualizate costurile de exploatare actualizate + valoare
rezidual actualizat
DA = EC*R
Unde EC este costul eligibil.

VALOARE REZIDUAL
Grant UE = DA*Max CRpa
unde
programului operaional (Art. 53.6).
Model de calcul pentru urmtoarea investiie:

75% - rata de cofinanare
R = 5%
Costuri de investiie = 93343
Costuri eligibile = 80000
Costuri de
investiie
An
Actualizare
Costuri de
exploatare
Actualizar
e
Venituri
Actualizare
Valoare
rezidual
Actuali
zare
Flux de
numerar
net
Factori de
conversie
93343
88898,10
0,00
0,00
0,00
-93343
88898,1
0
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,91
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,86
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,82
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,78
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,75
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,71
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,68
0,95
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,64
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,61
11
0,00
3200
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,58
12
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,56
13
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,53
14
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,51
15
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,48
16
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,46
17
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,44
18
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,42
19
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,40
3047,62

18 / 25
9
10

VALOARE REZIDUAL
20
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,38
21
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,36
22
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,34
23
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,33
24
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,31
25
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,30
26
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,28
27
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,27
28
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,26
29
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,24
30
0,00
3200
3047,62
3400
3238,10
0,00
200
190,48
0,23
35157
33482
,86
35357
33673,3
3
0,22
31
Total
Actual
izat
0,00
93343
3200
3047,62
3400
96000
88898,10
3238,10
102000
91428,5
7
35157
97142,86
Valori
actualizate
33482
,86
-49701
Valori
Costuri de investiie totale
93343
Costuri eligibile
80000
Costuri de investiii actualizate
-52186
88898,1
Venit net actualizat
41157
Calcule efective:
Pasul 1. Aflai rata deficitului de finanare (R):
EE = DIC-DNR = 88898,10- 41157,00 = 47741,10
R= EE/DIC = 47741,10/88898,10 = 54%
DA = EC*R = 80000*54% = 43200
Unde EC este costul eligibil.

19 / 25

VALOARE REZIDUAL
Grant UE = DA*Max CRpa = 43200 *75% = 32400
unde
programului operaional
(Art. 53.6).
Pe baza metodei utilizate, valoarea rezidual poate fi foarte diferit. Dac valoarea rezidual este mai mare,
suma grantului calculat este mai mic.
Observaie special:
Exist o tendin general a instituiilor publice s creasc artificial valoarea rezidual, pentru a obine o
valoare mai bun a randamentului economic, i a companiilor private s o scad pentru a crete valoarea
grantului UE. Deoarece ambele cazuri nu sunt acceptabile, ndrumrile pentru solicitani trebuie s decid
metoda care trebuie utilizat pentru a asigura evaluarea corect a ntregii scheme (tratament egal i
judecat obiectiv).

20 / 25
Exemplul analizat arat c valoarea rezidual are un efect important asupra deficitului de finanare i
asupra tuturor indicatorilor financiari ai unui proiect de investiie. Considerm acest exemplu ca cel mai
adecvat pentru a nelege impactul valorii reziduale n procesul de evaluare a solicitrilor pentru proiecte de
investiii majore.

VALOARE REZIDUAL
3. CONCLUZII
Principala concluzie a acestei lucrri este c nu exist o singur metod de determinare a valorii reziduale
pentru toate proiectele ntreprinse n toate programele/domeniile.
Principalele metode recomandate s fie utilizate, aa cum sunt prezentate n aceast lucrare, sunt
sintetizate n tabelul de mai jos:
Tipul investiiei
Abordare recomandat
Infrastructura de transport regionala si locala
Metoda B
Mediu
Metoda B
Infrastructura sociala
Metoda B
Dezvoltarea regionala si a mediului local de afaceri
Metoda C / Metoda A
Turism
Metoda C / Metoda A
Inovaie si sisteme de producie eco-eficiente
Metoda C / Metoda A
Cercetare, dezvoltare tehnologic i inovare pentru

competitivitate
Metoda C / Metoda A
Tehnologia informaiei i comunicaii
Metoda C / Metoda A
Eficien energetic i distribuia de energie
Metoda C / Metoda A
Este foarte important s se fac distincia ntre beneficiari, ceea ce nseamn c o companie privat va
beneficia de o amortizare rapid (valoarea rezidual aproape egal cu 0), n timp ce un beneficiar public
implementeaz proiecte complexe, cu durat de via lung pentru elementele de investiie.
n cazul proiectelor de investiii cu set mixt de active (un proiect major de infrastructur de transport care de
obicei include crearea unui set mixt de active), unele dintre aceste active vor necesit nlocuirea cnd vor
ajunge la finalul vieii lor utile, n perioada de prognoz. Costurile de nlocuire trebuie incluse n fluxul de
costuri viitoare n estimare, n anul n care vor fi suportate.

21 / 25
Fiecare Autoritate de Management trebuie s specifice metodologia preferat pentru calculul valori
reziduale, conform tipurilor de proiecte de investiii. Mai mult, pentru acele proiecte de investiii cu o
prognoz de peste 15 ani, din cauza volatilitii, a incertitudinii macroeconomice, senzitivitii ratei de
schimb, denominrii, etc., Beneficiarii trebuie s aib posibilitatea de a ajusta valoarea rezidual (as
element monetar) cnd se schimb dramatic condiiile pieei. Dup cum am menionat anterior, valorile
reziduale au impact asupra valorilor proporiilor financiare i economice din ACB (inclusiv rata decalajului de

VALOARE REZIDUAL

22 / 25
finanare) i recomandm s se stabileasc cea mai adecvat metodologie pentru perioada urmtoare
(2014-2020) innd cont de tipul de proiect.

VALOARE REZIDUAL
4.
REFERINE

23 / 25
Citybank. Basics of Corporate Finance, Edited by Professional Development Center of Latin America Global
Finance and the Citibank Asia Pacific Banking Institute, United States, 1994.
Damodaran, Aswath. Investment valuation 2nd Ed. Tools and techniques for determining the value of any
asset, Edited by John Wiley & Sons, New York, United States, 2002
Damodaran, Aswath. Lecture Notes - Valuation Part I: Discounted Cashflow Valuation, Stern School of
Business, New York University, Damodaran Online Home Page, http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/,
United States, 2011
Droj, Laurentiu. Financial Indicators for the Implementation of an European Funded Investment Project
under SOP IEC Programme Case Study Of A Romanian SME, Analele Universitii din Oradea, seria Stiine
Economice,
Tom
XIX
2010,
available
online:
http://anale.steconomiceuoradea.ro/volume/2010/n1/053.pdf, 2010
European Commission. European Cohesion Policy in Romania. European Commission, DG Regional Policy
Brussels, 2009
European Commission, Guide to Cost-Benefit Analysis of investment projects - Structural Funds, Cohesion
Fund and Instrument for Pre-Accession, European Commission DG Regional Policy Brussels, 2008
Friedlob G. T. and Schleifer, L. F., Essentials of financial analysis, Edited by John Wiley & Sons, Hoboken,
New Jersey, United States, 2003
Gapenski, L. C. - Healthcare finance: an introduction to accounting and financial management, Edited by
Association of University Programs in Health Administration and by Health Administration Press, United
States, 2005
Guvernul Romniei Ministerul ntreprinderilor Mici i Mijlocii, Ghidul Solicitantului POS CCE Axa 1
Domeniul 1.1 Sprijin Financiar n valoare de pn la 1.075.000 lei acordat pentru investiii n IMM,
Bucureti, 2009
Guvernul Romniei Ministerul ntreprinderilor Mici i Mijlocii, Informare cu privire la calculul valorii
reziduale, Guvernul Romniei, Bucureti, Romnia, 2011
Helfert, E. Financial Analysis: Tools And Techniques - A Guide For Managers, Edited by The McGraw Hill
Companies, United States 2001
Kaliski et all, Encyclopedia of Business and Finance - Second Edition, Edited by Macmillan Reference USA.,
United States, 2007
Ley, E. On the Improper use of the Internal Rate of Return in Cost-Benefit Analysis, World Bank Institute,
Washington D.C., 2007
Livingston, John Leslie and Grossman, Theodore. The portable MBA in finance and accounting, Edited by
John Wiley & Sons, New York, United States, 2002

VALOARE REZIDUAL
Any question, comment or contribution should

Eventualele comentarii sau sugestii privind prezentul document pot fi transmise la:
http://www.evaluare-structurale.ro/index.php/en/cost-benefit-analysis/forum

24 / 25
Informaii suplimetare sunt disponibile pe internet:

http://www.evaluare-structurale.ro

VALOARE REZIDUAL
Contract nr. 46/ 8.12.2010

Dezvoltarea capacitii pentru analiza cost beneficiu
Proiect co-finaat din Fondul European de Dezvoltare Regional prin Programul Operaional
Asistena Tehnic 2007-2013

25 / 25
Coninutul acestui manual nu reprezint n mod necesar poziia oficial a Uniunii

Europene.

Valoarea Reziduala

Încărcat de

Informații document

Descriere:

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Descriere:

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Valoarea Reziduala

Încărcat de

Descriere:

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Lucrare clarificatoare nr.

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Documentul a fost realizat de experi care au participat n cadrul contractului Dezvoltarea

Acest document are caracter informativ.

Proiect implementat de:

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

DEFINIRE I PRINCIPII DE LUCRU

Elemente generale ale Valorii Reziduale

Metoda de Calcul a Valorii reziduale

Impactul valorilor reziduale asupra rezultatelor ACB

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

2. DEFINIRE I PRINCIPII DE LUCRU

ELEMENTE GENERALE ALE VALORII REZIDUALE

Scenariul fr proiect este cel fr infrastructur

Se consider scenariul cu proiect - pe de o parte, nu doar costul investiiei noului element de

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

METODA DE CALCUL A VALORII REZIDUALE

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

dezvoltarea mediului de afaceri regional i local (dezvoltarea structurilor de sprijinire a afacerilor,

turism (restaurarea patrimoniului cultural i istoric, infrastructur de turism). Valoarea rezidual va fi

sisteme de producie inovative i eco-eficiente (dezvoltare durabil a sistemului de producie romnesc

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

tehnologia informaiei i comunicaiilor pentru sectoarele public i privat. Valoarea rezidual va fi

creterea eficienei energetice i a securitii furnizrii de energie (energie durabil i eficient,

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

IMPACTUL VALORILOR REZIDUALE ASUPRA REZULTATELOR ACB

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Pasul 1. Aflai rata finanrii decalajului (R):

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Pasul 3. Aflai grantul UE (maxim):

RFR/C msoar capacitatea proiectului de a asigura o rentabilitate adecvat a investiiei, indiferent de

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

Sursa: Evaluarea autorului bazat pe ACB - urile realizate

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Investiii totale (mii euro)

1.15. Pasive curente

1.19. Valoare rezidual

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

Lum n considerare urmtorul scenariu de baz, n care avem n

PAI N DETERMINAREA GRANTULUI UE PENTRU PERIOADA DE PROGRAMARE 2007-2013

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Model de calcul pentru urmtoarea investiie:

Dezvoltarea Capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu

LUCRARE CLARIFICATOARE NR. 3

Costuri de investiie totale