11.

POLITICA DE DIVIDEND
1. Politica de dividend: noţiune, teorii, particularităţi
2. Etapele de elaborare şi factorii de influenţă asupra politicii de dividend.
3. Evaluarea eficienţei şi indicatorii politicii de dividend.
4. Forme de dividend. Decizii cu privire la distribuirea dividendelor.

Obiective de referinţă:
 să definească dividendul şi politica de dividend;
 să documenteze rolul distribuirii dividendelor;
 să caracterizeze etapele de elaborare a politicii de dividend;
 să evalueze eficienţa politicii de dividend;
 să identifice indicatorii politicii de dividend;
 să determine criteriile de stabilire a nivelului de dividend;
 să cunoască formele de plată a dividendelor;
 să explice restricţiile ce ţin de plata dividendelor.

1. POLITICA DE DIVIDEND: NOŢIUNE, TEORII, PARTICULARITĂŢI

Întreprinderea îşi desfăşoară activitatea într-un mediu din ce în ce mai complex, astfel încât
conducerea prin finanţe a unei entităţi economice vine în sprijinul fundamentării politicii financiare
la nivel microeconomic, concretizându-se într-o multitudine de decizii financiare, printre care şi
deciziile de repartizare a profitului care, la rândul sâu, influenţează modalităţile de repartizare a
dividendelor, exercitând implicaţii directe asupra investiţiilor şi autofinanţării întreprinderii.
În ceea ce priveşte deciziile de repartizare a profitului, acestea marchează finalitatea
procesului de management financiar şi constau în esenţă în distribuirea de dividende. Acest tip de
decizii se concretizează, prin opţiunile întreprinderii între reinvestirea parţială sau integrală a
profitului net şi/sau distribuirea acestui profit sub formă de dividende către acţionari. Acestea
trebuie să armonizeze dorinţa acţionarilor de a câştiga bani în prezent, cu aceea de a se asigura o
dezvoltare durabilă a întreprinderii în viitor, urmărind în acelaşi timp realizarea obiectivului de
maximizare a valorii întreprinderii.
Managerii trebuie să ia decizii în condiţii schimbătoare şi complexe a mediului care are o
influenţă semnificativă asupra deciziilor, sistemului de valori al managerului, obiectivelor
organizaţionale şi individuale ale decidentului, precum şi altor condiţii de mediu intern sau extern.

În procesul de repartizare a profitului, obiectivul principal îl constituie armonizarea

intereselor întreprinderii cu cele ale fiecărui acţionar asociat, salariat şi ale întregii societăţi. În acest
sens, prezintă însemnătate stabilirea unui raport raţional, echilibrat, între partea din profit ce rămâne
la dispoziţia întreprinderii pentru autofinanţare, partea care se acordă acţionarilor şi salariaţilor sub
formă de dividende şi, respectiv, participare la profit, şi cea care se varsă bugetului de stat pentru
satisfacerea nevoilor generale ale societăţii.
Repartizarea profitului net trebuie să răspundă unor cerinţe multiple, variabile în spaţiu şi
timp, care, în acelaşi timp, să satisfacă dezideratul ,,profituri utilizate cât mai eficient’’.
Problematica repartizării profitului trebuie corelată cu unele componente structurale ale politicii
financiare ale întreprinderii cum ar fi: politica de autofinanţare, politica de rambursare a creditelor
şi politica de dividende. Prin politica de autofinanţare, întreprinzătorul are interesul să asigure
resursele necesare unor plasamente pe termen lung care să permită expansiunea şi perfecţionarea
tehnologiilor. Expansiunea poate presupune chiar înfiinţarea de filiale sau fuziunea.
Profitul constituie, totodată, şi o resursă care asigură rambursarea datoriilor, motiv pentru care
o parte din acesta este destinat creşterii surselor proprii de finanţare. În acelaşi timp, şi nu în ultimul
rând, din profit se va asigura şi acoperirea costului capitalului propriu evaluat prin intermediul
dividendelor. În prezent, profitul net odată stabilit la nivelul întreprinderii urmează să fie repartizat
pe destinaţii potrivit legislaţiei. Selectiv, urmărind repartizarea profitului net la societăţile
comerciale cu capital integral sau majoritar de stat, constatăm că destinaţiile acestuia privesc:
 constituirea de rezerve legale din profitul brut în limita stabilită legal până la concurenţa
sumei din capitalul social;
 sursele proprii de finanţare a investiţiilor, de constituire a fondului de participare a
salariaţilor la profit şi cota managerului, în limita stabilită prin contract;
 alimentarea sumelor proprii de finanţare;
 sume reprezentând dividendele.

Politica de dividend reprezintă o componentă importantă în stabilirea politicii de finanţare a

intreprinderii, si implicit a determinării structurii financiare a intreprinderii. Noţiunea „politica de
dividend” este legată de repartizarea profitului în cadrul societăţilor pe acţiuni. Dar principiile şi
metodele de distribuire a profitului pot fi aplicate şi pentru alte forme organizatorico-juridice a
întreprinderi indiferent de genul lor de activitate. În cazul dat noţiunile de acţiune şi dividend for fi
înlocuite cu noţiunea de cotă-parte, contribuţie; mecanismul de distribuire a profitului, dar
mecanismul repartizării veniturilor rămîne acelaşi.
Alături de politica de investiţii si cea de finanţare, politica de dividend sta la baza formarii
structurii de finanţare si a structurii financiare a intreprinderii. Ea vizează decizia de repartizare a
profitului sub forma dividendelor, ca o modalitate de remunerare a capitalurilor pe care aceştia le-au
plasat la formarea capitalurilor proprii ale intreprinderii.
 Politica de dividende reprezintă hotărârea adunării generale a acţionarilor de a distribui
profitul net între plata dividendelor şi finanţarea viitoare a întreprinderii.
Politica de dividende reprezintă o cale de afirmare a societăţii pe acţiuni, pentru a se face
cunoscută şi apreciată, sub aspectul viabilităţii, prosperităţii, rentabilităţii şi dezvoltării.
Scopul politicii de dividend, promovată de o societate pe acţiuni, poate fi:
 întărirea încrederii şi formarea unui acţionariat fidel societăţii, care nu este dispus sa vândă
acţiunile pe piaţa financiară, contribuind la stabilitatea cursului acţiunilor si a valorii bursiere
a societatii (cazul unor divedende consistente sau in crestere, de la un an la altul);
 cresterea economica a societatii comercialse (cand se acorda prioritate capitalizari profiturilor
si nu cresterii dividendelor);
 cresterea bonitatii societatii comerciale, a increderii tertilor fata de acesta (cand se
promoveaza o politica de divedende stabila sau in crestere, de la un anh la altul, chiar apeland
la surse aditionale de plata a acestora).
Distribuirea de dividende este o politica sanatoasa si de dorit pentru fiecare societate pe
actiuni. Dar societatile comerciale nu sunt obligate juridic sa distribuie dividende in fiecare an, fapt
pentru care ele pot adopta o politica de reducere sau suspendare a platii dividendelor, in favoarea
unei politicii de autofinatare.
In luarea deciziei de apelare la sursele externe de fonduri, firma trebuie sa promoveze o
adevarata politica a dividendelor. Aceasta politica urmareste sa incurajeze fie atragerea de fonduri
pentru capitalul social, fie sa asigure o stimulare a proprietarilor de actiuni pentru a le creste
raspunderea pentru viitorul firmei in cauza.
Politica de dividende are, ca baza de realizare, o serie de restrictii cantitative si calitative.
Astfel nivelul profitului net destinat dividendelor depinde de:
 nivelul total al profitului;
 nivelul impozitelor care se adreseaza profiului si castigului sub forma de dividende;
 necesitatea constituirii uni find de dezvoltare suplimentar pentru refacerea si dezvoltatrea mai
accentata a firmei;
 constituirea unor fonduri de rezerva, provizioane;
 stabilitatea profitului obtinut de firma;
 prevederile legislatiei economice si financiare etc.
In acelasi timp, politica de dividende se impune a avea un caracter ofensiv (de crestere sau de
stabilitate pentru o perioada mai mare de timp, indiferent de osciatiile profitului) atunci cand
managerul intreprinderii urmareste:
 penetrarea pietei de capital;
 castigarea concutentei de pe piata de capital;
 reducerea pachetului de control prin difuzarea accentuata a actiunilor pe piata de capital, etc.

Politica de dividend reprezinta ansamblul deciziilor si tehnicilor folosite pentru determinarea

nivelului dividendelor ce pot fi distribuite actionarilor. Ea determină împarțirea profiturilor obtinute
in plati catre actionari si in fonduri refinute pentm a fi reinvestite in afaceri. Profiturile acumulate
reprezinta una dintre cele mai semnificative surse de finantare a cresterii intreprinderilor, iar
dividendele constituie fluxurile de numerar datorate actionarilor.
Ea se materializează ăn opţiunea unei societăţi pe acţiuni de a distribui sau nu a distribui
dividende, in anumite exerciţii financiare, de creştere continuă, de reducere sau de păstrare
nemodificată a cuantumului dividendelor, precum si de folosire a diverselor surse pentru plata
efectiva a dividendelor.

Teoria financiara consideră politica de dividend drept un domeniu de studiu

În condiţiile unui mediu economic caracterizat printr-o relativă simplitate, prin acest termen
se definea modul de repartizare pe destinaţii a profitului net, pentru dividende sau pentru
reinvestire.
Odată cu dezvoltarea mediului economic, apare managementul financiar care-şi propune
sărăspundă la noi întrebări legate de modul de decizie; ce tip de dividende să se distribuie – fie
ordinare, fie speciale; dacă să se conteze mai mult de creşterile de curs bursier decât de plăţile sub
forma dividendelor sau cum să se armonizeze punctele de vedere ale diferiţilor investitori.Evoluţia
studiilor cu privire la politica de dividend a dus la o bună coordonare a parţii financiare a
societăţilor comerciale, aceast referindu-se şi la o bună corelare a distribuţiei dividendelor în funcţie
de ceea ce este mai important pentru societate. Astel pentru a ajunge pe un loc de top pe piaţă
trebuie să-şi facă acţionarii fideli şi să-i păstreze pentru a nu întâmpina dificultăţi în drumul spre
podium.
Dividendul reprezintă remnuneraţia cuvenită unei acţiuni în decurs de un an şi este deasemeni o
formă de paticipare a acşionarilor la împărţirea profitului societăţiicomerciale pe acţiuni. Orice
deţinător de acţiuni are dreptul de a primi dividende din partea societăţii, dar societatea este
autorizată să repartizeze dividende cu respectarea a două condiţii:
 să dispună de suficient profit încât distribuirea dividendelor să nu afecteze substanţa
societăţi,să nu decrească capitalizarea bursieră permanentă a societăţii, iar suma
dividendelor să nu depăşească totalul profitului afectat acestei destinaţii;
 distribuirea dividendelor să nu afecteze lichidităţile financiare ale societăţii
  comerciale pentru a nu pune în pericol siguranţa creditorilor săi ale căror creanţe devin
scasente.

interesant datorita incitarilor problematice pe care aceasta le ofera cercetarii stiintifice. Studii
remarcabile din domeniul managementului financiar au incercat sa ofere un raspuns la intrebari
precum "de ce se distribuie dividende?", "care este politica optima de dividend?", "dividendele au
vreun impact asupra valorii firmei?" etc. Demersul ce a stat la baza anumitor teorii a devenit, de
multe ori, celebru. Nu de putine ori insa, practicienii au putut remarca si inutilitatea anumitor teorii
celebre, dupa cum alti teoreticieni au combatut rezultate ale acestora.
In fapt, ce reprezinta politica de dividend? Initial, in conditiile unui mediu economic
caracterizat printr-o relativa simplitate, prin acest termen se definea modul de repartizare pe
destinatii a profitului net, pentru dividende sau pentru reinvestire. Ulterior, odata cu dezvoltarea
mediului economic, au aparut noi optiuni, managementul financiar propunandu-si sa raspunda la noi
intrebari legate de decizia daca sa distribuie dividende in numerar actionarilor sau sa se apeleze la
rascumpararea de actiuni, daca sa se distribuie dividende ordinare sau speciale, daca sa se conteze
mai mult pe cresterile de curs bursier decat pe platile sub forma dividendelor sau cum sa se
armonizeze punctele de vedere ale unor clase diferite de investitori (de exemplu, actionarii detinand
capitaluri importante ca procente in capitalurile totale ale firmei comparativ cu actionarii
minoritari).
Consideram ca multitudinea studiilor referitoare la politica de dividend, extrem de diverse
chiar si prin modul specific de abordare a problemei, trebuie analizate pentru inceput in context
epistemologic. Dintr-un prim punct de vedere, distingem doua tipuri de modele.
Astfel, exista anumite modele care, fundamentandu-se pe un set de ipoteze mai mult sau mai
putin restrictive, incearca oferirea unui standard in distribuirea de dividende, grup de modele in care
se pot include, printre altele, cele elaborate de Miller si Modigliani, Walter, Bhattacharya s.a.
Astfel, Miller si Modigliani [1961] demonstreaza ca, in conditiile unei piete perfecte, un investitor
rational va fi indiferent intre incasarea de dividende si reinvestirea profiturilor. Pe de alta parte,
anumite modele afirma necesitatea repartizarii de dividende, pentru simplul motiv ca acestea
constituie remunerarea efectiva de care beneficiaza actionarii.
Teorii privind politica dividendelor
Merton Miller şi Franco Modigliani, adepţi ai teoriei nerelevanţei dividendului 1, susţin că
politica dividendelor nu are nici un efect asupra preţului acţiunilor firmei sau asupra capitalurilor
acesteia. Cei doi au demonstrat că valoarea firmei este determinată numai de profitul realizat şi
nu de modul în care acesta este împărţit între dividende şi acoperirea investiţiilor. Modigliani şi

1
Nicolae Hoanţă, Op. cit., p.271
 Miller consideră că majoritatea investitorilor preferă să reinvestească dividendele ce li se cuvin
în acţiuni la aceeaşi firmă sau la firme similare. Prin urmare, riscul fluxurilor de numerar
destinate investiţiilor este determinat numai de riscul fluxurilor de numerar din exploatare şi nu
de politica firmei de a plăti dividende.
Spre deosebire de aceştia, Myron Gordon şi John Litner consideră că investitorii au o
certitudine scăzută cu privire la obţinerea unui câştig de capital care trebuie să rezulte din
profiturile reţinute decât ar primi din plata integrală a profitului ca dividende. Ei apreciază că
valoarea firmei va fi maximizată de un indice ridicat de plată a dividendelor, deoarece
investitorii consideră dividendele actuale mai puţin riscante decât un câştig de capital potenţial.

In plus, teoriile mai moderne pun accentul pe continutul informational al dividendelor,

precum si pe rolul pe care il joaca acestea in monitorizarea activitatii managerilor de catre actionari.
Alaturi de aceste teorii normative, trebuie mentionate teoriile care incearca sa identifice
exact factorii determinanti ai politicilor de dividend efectiv aplicate la nivelul firmelor.
In aceeasi categorie normativa, luandu-se in considerare argumentul diferentei de impozitare
dintre profiturile reinvestite si dividende, Brennan [1970] recomanda ca acestea din urma sa nu fie
distribuite niciodata. Pe de alta parte, anumite modele afirma necesitatea repartizarii de dividende,
pentru simplul motiv ca acestea constituie remunerarea efectiva de care beneficiaza actionarii,
recomandarile lui Graham si Dodd [1951]. In plus, teoriile mai moderne pun accentul pe continutul
informational al dividendelor (vezi, de exemplu, Bhattacharya [1979]), precum sj pe rolul pe care il
joaca acestea in monitorizarea activitatii managerilor de catre actionari (vezi, in acest sens, Rozeff
[1982], Easterbrook [1984]s.a.).
Alaturi de aceste teorii normative, trebuie mentionate teoriile care incearca sa identifice exact
factorii determinanti ai politicilor de dividend efectiv aplicate la nivelul firmelor. In aceasta
categorie se inscriu modelele elaborate de Lintner [1956] si de cercetatorii care au dezvoltat teoria
acestuia. Ele nu incearca sa ofere raspunsul la intrebarea "cum ar trebui sa se intample?", ci la "de
ce se intampla asa cum se intampla efectiv?". Prin aceste teorii se incearca explicarea fenomenelor
pe considerente nu numai matematice, ci si psihologice. Unele dintre argumentele ce pot fi avute in
vedere de o astfel de viziune sunt date de aspecte legate de comoditate (dividendele "vin acasa la
investitor" fara nici un efort din partea acestuia"), de control al firmei (putere de vot in adunarea
generala a actionarilor) sau pur si simplu de moda sau dispozitie sufleteasca (vezi, in acest sens,
Shiller [1989]).
Intre cele doua curente fundamentale, teoriile moderne, dintre care noi ne vom referi mai pe
larg la teoria semnalului si teoria de agent, pornesc de la o viziune normativa, dar aduc o
argumentatie pe seama unei testari empirice, mai mult sau mai putin contestabila. In aceasta ordine
de idei, teoria de agent apare astazi ca principala explicate a politicii de dividend (vezi in acest sens
La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer si Vishny [1999]).
Problema platii de dividende (la care se face adesea referire ca "politica de dividend") a
firmelor constituie un fenomen cultural, influen£at de obiceiuri, convingeri, reglementdri, opinia
publica, perceptii si isterie, de conditiile economice generale si de alti factori, toti in permanenta
schimbare, cu un impact diferit asupra firmelor. In aceste conditii, ea nu poate fi modelata
matematic si uniform pentru toate firmele si pentru toate momentele.
Modelul elaborat de Miller si Modigliani in 1961 a constituit un moment important in
fundamentarea teoretica a politicii de dividend. Incadrat in sistemul de modele ce afirma lipsa de
relevanta a politicilor de finantare, care a debutat cu articolul din 1958, considerat de numerosi
cercetatori drept momentul creatiei teoriei financiare moderne,si acest model este considerat drept
"temelia" studiilor stiintifice legate de problema in discutie. Majoritatea studiilor legate de acest
domeniu pornesc in tratarea fenomenului dividendului de la studiul elaborat de cei doi cercetatori,
care descrie modul in care politica de dividend s-ar fundamenta in conditiile unei piete financiare
perfecte, in care ar actiona agenti rationali, in conditii de certitudine totala. In fapt, pornind de la
afirmarea rezultantelor evolutiei intr-o lume perfecta, prin relaxarea anumitor ipoteze (lipsite de
realism), teza neutralitatii propusa de Miller si Modigliani a fost supusa la o intreaga suita de
ameliorari, dintre care principalele au vizat patru probleme:
• luarea in considerare a fiscalitatii aplicabile castigurilor investitorilor. Astfel, se constata de
cele mai multe ori o diferentiere intre ratele de impozitare aferente dividendelor si castigurilor din
cresteri de curs bursier. In aceste conditii, distribuirea de dividende reduce averea actionarilor, ceea
ce este inexplicabil cat timp se considera ca acestia ar fi rationali[1];
• explicarea existentei dividendelor prin continutul lor informational: acestea sunt distribuite
intrucat prin aceasta decizie se asigura informarea adecvata a investitorilor cu privire la
perspectivele firmei, intrucat numai o firma performanta va avea capacitatea financiara de a face
fata unor astfel de plati;
• utilizarea dividendelor drept mijloc de monitorizare din partea actionarilor a activitatii
desfasurate de manageri. Managerii trebuie sa renunte la proiectele de investitii cele mai putin
atractive, pentru ca din suma initiala disponibila trebuie asigurata plata dividendelor. Restrictionand
puterea de decizie a managerilor, dividendele actioneaza ca un instrument de control al activitatii
acestora;
• constientizarea laturii umane a investitorilor, care actioneaza si in calitate de oameni,
defeniti prin sentimente, si nu numai ca agenti rationali, fenomen pus tot mai mult in relief de
teoriile comportamentale. In acest context, dividendele sunt privite ca un obiect de consum, in timp
ce actiunile ca o investitie, de unde reticenta de a vinde actiunile si favorizarea castigurilor sub
forma de dividende.
Pentru inceput insa, ne vom mai opri putin la cateva dintre teoriile devenite deja clasice si
care se constituie ca fundamente teoretice ale teoriei politicii de dividend.
Din punct de vedere logic, acestea pot fi structurate in trei mari grupuri, fiecare caracterizat
printr-un anumit numar de sustinatori, dar nici unul reusind sa propuna o explicatie definitiva si
indubitabila a politicii de dividend, universal acceptata de cercurile stiintifice sau de comunitatea
practicienilor:
• conceptia, preponderent teoretica, a neutralitatii politicii de dividend in conditiile existentei
pietei perfecte;
• ideea necesitatii reinvestirii profiturilor;
• ideea necesitatii distribuirii de dividende.

Politica de dividend se refera la decizia de a plati profitul fie proprietarilor ( sub forma
dividentelor) fie de a fi acumulat in vederea reinvestirii. O proportie cat mai buna intre partea din
propit platita ca dividend si cea acumulata se apreciaza in functie de consecintele asupra valorii de
piata a intreprinderii.

In cadrul politicii de dividend se pune problema de a opta intre distribuirea dividendelor sau
reinvestirea unei parti cat mai mari din profit, de catre firma respectivă. Atat cresterea si dezvoltarea
intreprinderii pe baza de profit, cat si dividendele, sunt in egala masura dezirabile, dar cele doua se
pot afla si in contradictie. Astfel, distribuirea dividendelor priveaza intreprinderea de lichiditati, dar
asigura un venit actionarilor, determinand cresterea randamentului la plasamentul fmanciar initial.
Distribuirea are ca efect opozitia dintre societatea pe actiuni ca entitate economica si
actionari, al caror interes nu se masoară decat in termeni de plasament financiar. Aceasta opozitie se
estompeaza in timp, pe masura ce acumularea devine sursa de obtinere a profitului pe termen
lung.In analiza unei politici de dividend se urmaresc doi indicatori[2]:
1.rata de distribuire, respectiv raportul dintre dividende si profitul net;

=
2.rata de crestere a dividendului, respectiv raportul dintre dividende si numarul de actiuni.

Decizia de a repartiza sau nu dividende, si in ce măsura, continua si pana in zilele noastre sa

reprezinte un conflict nesfârşit de interese intre managerii intreprinderii si acţionari. De aceea, pe
de-o parte, managerii intreprinderii doresc fructificarea oportunităţilor de investiţii si procurarea de
surse de capital cat mai ieftine. Acţionarii, pe de alta parte, îşi manifesta preferinţa pentru obţinerea
unui venit remunerator viitor cat mai ridicat, cu scopul de a-si recupera intr-un timp cat mai scurt
investiţia efectuata in întreprindere, si se arata interesaţi de a minimiza pe cat posibil riscul
capitalurilor investite, generat de politica de finanţare a intreprinderii adoptata de câtre manageri.
Profitul net obtinut se poate repartiza, fie prin acordarea de dividende, fie prin constituirea
de diverse fonduri proprii (componente ale capitalului propriu), acordarea de acţiuni gratuite etc.,
fie concomitent. Insa oricare ar fi forma de repartizare a profitului obtinut, acesta revine in final
acţionarilor , întrucât averea intreprinderii este in fapt averea acţionarilor.
Conform teoriei semnalului, politica de dividend reprezintă un factor esenţial de influenta a
valorii acţiunilor. Lucrările de specialitate au fundamentat diverse modele de corelare a evoluţiei
acţiunilor cu evoluţia dividendelor. S-a ajuns la concluzia ca marimea dividendelor nu determina
modificarea valorii intreprinderii, insa oferă informaţii privind perspectivele de viitor ale acesteia.
Analiştii bursieri si investitorii de capital sunt utilizatorii cei mai frecvenţi ai interpretării politicii de
dividend a unei întreprinderi cotate.
Teoria si practica financiara au emis trei mari direcţi privind stabilirea politicii de dividend,
direcţi complet divergente, care nu oferă soluţia unei politici de dividend optime, şi anume: de
neutralitate; de favorizare a repartizării de dividende şi de descurajare a distribuirii de
dividende.
Teoria neutralităţii a fost formulată in lucrările Franco Modigliani si Meerton Miller.
Aceasta teorie porneşte, ca si in tratarea independenţei valorii intreprinderii de structura sa
financiara, de la o serie de ipoteze idealiste, printre care se număra: existenta unei pieţe perfecte,
absenta fiscalitatii, liberalizarea accesului la piaţa financiara, inexistenta costurilor de intermediere,
absenta asimetriei de informaţii etc.
Ea disociază efectul politicii de dividende asupra cursului acţiunilor, de efectul altor acţiuni
concomitente. Astfel, o întreprindere poate proceda la reducerea dividendelor cuvenite în schimbul
realizării autofinanţării unor proiecte de investiţii. În acest caz, politica de dividende nu este decât
un subprodus al politicii de investiţii.
În alte situaţii, o întreprindere poate avea în vedere creşterea dividendelor întrucât hotărâse
majorarea coeficientului de îndatorare. Ca urmare, politica de dividende devine un subprodus a
politicii de îndatorare. În consecinţă, nu se impune ca întreprinderile să acorde o importanţă majoră
politicii de dividende, ci trebuie lăsate să fluctueze în funcţie de nevoile interne de lichidităţi (pentru
investiţii).
Teoria neutralităţii politicii de dividente reiese de la relaţia de cuantificare a valorii
intreprinderii, relaţie ce subliniază faptul ca politica de dividend a intreprinderii nu influenţează
valoarea de piaţă a acesteia. Singurele variabile de influenta sunt marimea cash-flow-urilor degajate
de activitatea de exploatare si costul mediu ponderat al capitalului intreprinderii, cost care coincide
cu rata minima de rentabilitate acceptata de câtre investitori:
EBIT EBIT
Vn  Vi  , unde :
ks ka

V n = valoarea intreprinderii neîndatorate ;

V i = valoarea intreprinderii îndatorate ;
k s = costul capitalului intreprinderii neîndatorate (coincide cu costul capitalului propriu);

k a = costul capitalului intreprinderii îndatorate ;

EBIT = profitul din exploatare sperat înainte de deducerea cheltuielilor financiare si a impozitului
pe profit
Costul mediu ponderat al capitalului unei întreprinderi este independent de structura
financiara a intreprinderii, fiind egal cu rata de capitalizare a fluxului de venituri viitoare ale unei
întreprinderi neîndatorate aparţinând aceleaşi clase de risc. Cele doua întreprinderi efectuează
acelaşi gen de activitate economica, prin urmare potenţialul cash-flow de exploatare este identic in
ambele cazuri. Astfel este asigurata egalitatea valorii de piaţă a celor doua întreprinderi, si este
dovedita independenta politicii de dividend asupra valorii de piaţă unei întreprinderi.
Acest model determina valoarea întreprinderi dupa următoarea relaţie :
V1  X 1  I 0
V0 
1  ka

S-au utilizat urmatoarele notatii :

- perioada urmatoare emisiunii de actiuni si distribuirii de dividende ( t1 ) ;
- valoarea intreprinderii in momentul ulterior emisiunii este V1 ;
- marimea cash-flow-ului aferent perioadei t 0 - t1 este X 1 ;
- investitiile aferente aceleasi perioade sunt I 0 ;
- costul capitalului intreprinderii.
Politica de dividend consta in decizia de alegere a modalităţii de finanţare a proiectelor
intreprinderii intre finanţarea din surse proprii interne (marimea autofinanţării, si implicit a
profitului reinvestit) si finanţarea din surse proprii externe (emisiunea de noi acţiuni). In ipoteza in
care întreprinderea alege repartizarea profitului in finanţarea proiectelor de investiţii, iar diferenta
dintre cash-flow si investiţii nu acoperă integral marimea dividendelor distribuite, întreprinderea
apelează la emisiunea de noi acţiuni. In cazul in care profitul ar fi repartizat integral in proiectelor
intreprinderii, eficienta utilizării acestuia s-ar traduce prin marimea cash-flow-urilor degajate de
investiţiile in care profitul a fost plasat.
 Aşadar, valoarea intreprinderii ar depinde doar de diferenta ( X 1  I 0 ) . In cazul in care s-ar
emite noi acţiuni, valoarea intreprinderii ar fi influenţata de sporul de aporturi la capitalul social,

preţul de emisiune ( V1  (n  m)  P1 ) si nu in ultimul rând, diferenta ( X 1  I 0 ) . In ambele cazuri

se procedează la actualizarea acestor valori viitoare pentru a le ajusta la valoarea lor curenta de
previzionare, cu factorul de actualizare al capitalului intreprinderii.
Pe scurt, teoria neutralităţii susţine influenta vizibila a politicii de investiţii (marimea cash-
flow-ului intreprinderii, marimea investitiei) si a ratei de rentabilitate a capitalului sau economic
asupra valorii intreprinderii, si independenta politicii de dividend asupra valorii sale de piaţă.
Practica a demonstrat că, alegerea politicii de dividende poate fi determinată şi de fiscalitatea
aplicată asupra veniturilor din deţinerea de acţiuni (dividend şi/sau câştiguri de capital). Dacă rata
de impozitare este aceeaşi, atunci politica de dividend poate fi considerată neutră. În schimb, dacă
cele două surse de venit se impozitează diferit, atunci influenţa politicii de dividend asupra valorii
devine evidentă.
În anul 1956 J.E.Walter, după adoptarea deciziei de investiţii şi celei financiare, formilează
teoria reziduala a dividendului. Teoria in cauza susţine ca politica de dividend nu reprezintă o
prioritate in politica generala a intreprinderii, menţionând că direcţiile principale de acţiune ale
intreprinderii, in perspectiva dezvoltării si creşterii economice, sunt reflectate de politica de
investiţii si politica de finanţare. Prin urmare, realizarea acestor doi vectori de acţiune primează, in
raport cu aplicarea politicii de dividend.
Conform acestei teorii, acţionarii trebuie sa abordeze o atitudine de conservare a capitalurilor
intreprinderii, prin evitarea generării ieşirilor de lichidităţi cauzate de o decizie, a priori, de
distribuire de dividende. Astfel, situaţia trezoreriei rămâne stabilă, iar sursele de finanţare necesare
unor investiţii, de rentabilitate cel puţin egala cu rata dobânzii, vor fi asigurate din fonduri proprii,
fără a se apela la o îndatorare suplimentara, sau diluare a drepturilor vechilor acţionari, prin
emisiunea de noi acţiuni. De aceea, suma dividendelor distribuite variază în funcţie de oportunităţile
de investiţii si de marimea fondurilor de finanţare pe care întreprinderea le are la dispoziţie.
Ideea centrală a acestei teorii este de a utiliza, cu prioritate, profitul pentru autofonanţarea
proiectelor investiţionale, ori de câte ori rentabilitatea scontată a acestora este mai mare decât costul
capitalului întreprinderii. Politica de dividend este, mai degrabă, o politică de autofinanţare întrucât
noile proiecte de investiţii nu pot fi adoptate decât dacă au o valoarea actualizată netă mai mare
decât zero.
In consecinţă, Walter stabileşte o serie de paşi ce trebuie urmaţi in stabilirea strategiei
financiare si a politicii de finanţare a intreprinderii: stabilirea proiectelor de investiţii; cuantificarea
nivelului surselor de finanţare necesare; repartizarea profitului in scopul finanţării investitiilor
intreprinderii; profitul rămas dupa finanţarea investitiilor poate fi distribuit.
Conform acestei teorii, acţionarii accepta reinvestirea profitului atât timp cat proiectele de
investiţii finanţate prin afectarea profitului obtinut se caracterizează printr-o valoarea neta
actualizata pozitiva, si prin urmare marimea cash-flow-urilor viitoare descrie o tendinţa crescătoare.
Aceste cash-flow-uri sporite vor constitui, in final, baza de remunerare a acţionarilor.
Insa, o astfel de politica nu se soldează cu efecte pozitive in planul imaginii intreprinderii,
care doreşte sa acceseze diverse fonduri de pe piaţa de capital, fie ele titluri de capital, roi titluri de
credit. In pofida finanţării unor proiecte ce se dovedesc profitabile, mediul extern reacţionează
nefast la adoptarea unei politic de reinvestire integrala a profitului, inclusiv creditorii care
previzionează o posibila dificultate financiara a intreprinderii in perioada viitoare. Astfel ca, la
încercările de suplimentare a capitalurilor de finanţare, întreprinderea se confrunta cu reticenta
investitorilor de capital.
Pentru ameliorarea imaginii intreprinderii, se procedează la determinarea unui nivel minim de
repartizare a profitului obtinut prin distribuirea de dividende. In consecinţa profitul de repartizat
pentru finanţarea de investiţii se diminuează, si necesitatea de creditare devine iminenta.
Modelul deciziei de distribuire de dividend, in viziunea lui Walter, este reprezentat de relaţia
dintre preţul acţiunii, rata de rentabilitate a proiectelor de investiţii, si proporţiile de repartizare a
protiului obtinut pe cele doua direcţii posibile (profit reinvestit, acordare dividende) :
r  ( PNA  D)
D
ka
P
ka

unde : D = mărimea dividendului pe actiune ;

PNA = marimea profitului pe actiune ;
ka= costul mediu ponderat al capitalului intreprinderii ;
r = rata de rentabilitate a investitiilor ;
P = pretul unei actiuni .
Oportunitatea proiectelor de investiţii se reflecta in marimea valorii actualizate nete, a marimii
cash-flow-urilor viitoare, a marimii ratei interne de rentabilitate, ori a ratei de rentabilitate. Atât
timp cat rata de rentabilitate a investitiilor este superioara costului capitalului, întreprinderea este
interesata sa adopte o politica de reinvestire integrala a profitului . Daca r = k a , valoarea de piaţă a
acţiunilor intreprinderii este independenta de politica de dividend. In caz contrar, întreprinderea
trebuie sa adopte o politica de distribuire cat mai mare a profitului prin acordarea de dividende .
In situaţia in care întreprinderea finanţează proiectele proprii de investiţii, iar marimea
profitului repartizat finanţării acestora nu este utilizata integral, acţionarii pot beneficia de
suplimentarea ulterioara a dividendelor, prin acordarea de extradividende. Aceste pot fi o
completare la marimea dividendelor statutare (de regulă, prin statutul societarii întreprinderea se
oblige sa asigure un minim de dividende acţionarilor).
Deci, decizia de distribuire de dividende este subordonata deciziei de investiţii si deciziei de
finanţare, de unde vine si denumirea de politica reziduala de dividend.
Teoria privind necesitatea distribuirii de dividende. De cealaltă parte a baricadei se
situează o politica de distribuire cat mai pronunţata a dividendelor. In contradicţie cu teoria
reziduala a politicii de dividend, teoria necesitaţii distribuirii de dividende subliniază importanta
teoriei semnului privind legătura dintre politica de dividend si performantele intreprinderii.
Myron Gordon si John Lintner au susţinut faptul ca o tendinţa crescătoare a dividendelor duce
la o diminuare a costului capitalului propriu al unei întreprinderi care poate fi definit ca fiind rata de
rentabilitate a capitalului propriu minima acceptata de acţionari. Aceasta rata (PN /CPR) nu face
decât sa asigure siguranţa investitiilor acţionarilor. Distribuirea de dividende nu face decât sa
mărească acest grad de siguranţa, prin acordarea unei certitudini acţionarilor privind beneficiile
viitoare acordate de întreprindere, premise de recuperare a investitiilor efectuate.
Teoria necesitaţii distribuirii de dividende este foarte practica in cazul societarilor care doresc
sa acceseze fonduri de pe piaţa de capitaluri. Prin urmare viziunea investitorului asupra unui titlu de
valoare devine prioritara in decizia de distribuire de dividende. Un investitor de capital îşi plasează
fondurile cu scopul de a obţine venituri cat mai mari intr-un interval de timp cat mai scurt . O rata
de distribuire de dividende in scădere nu face decât sa îndepărteze aceşti investitori, si implicit sa
genereze întreprinderii probleme in stabilirea politicii de procurare a surselor de finanţare.
Modelul cel mai adecvat acestei concepţii privind politica de dividend este cel elaborate de M.
Gordon si E. Shapiro, model ce se bazeaza pe constanta unei rate de crestere a dividendelor de la an
la an. Matematic modelul se axează pe relaţia dintre preţul unei acţiuni, dividendul pe acţiune,
costul capitalului si rata de crestere constanta :
D
P
ka  g

unde : D = dividendul pe actiune;

P = pretul unei actiuni;
G = rata de crestere a dividendului pe actiune
k a = costul capitalului intreprinderii.

Din relaţie deducem ca o evoluţie continua a ratei de crestere a dividendelor pe acţiune ( g <
ka ) , concomitent cu sporirea masei dividendelor pa acţiune (D) determina o evoluţie crescătoare tot
mai pronunţata a preţului pe acţiune. O crestere a dividendelor mai mare decât costul capitalului
intreprinderii este nejustificata din punct de vedere economic, întrucât ar duce la suplimentarea
costului capitalului deloc neglijabila, poate chiar periculoasa. Dividendul pe acţiune, creste astfel,

de la un an la altul, fie liniar ( D1  D0  (1  g ) ori exponenţial D1  D0  e g t , în funcţie de

consistenta variaţiilor succesive înregistrate in ultimii ani.
Astfel, in cadrul acestei teorii, importanta semnalului dividendului privind performantele
intreprinderii si speculaţia bursiera manifestata de unii acţionari.
Conchidem aceasta secţiune prin a sublinia, in cadrul acestei teorii, importanta semnalului
dividendului privind performantele intreprinderii si speculaţia bursiera manifestata de unii acţionari.

Datorită influenţei factorilor multipli asupra mărimii dividendelor, politica de dividende, în

timp, a fost în centrul unei polemici şi a constituit obiectul unor opinii disputate. S-au conturat, în
acest sens, următoarele politici de dividende:
In practica societăţilor comerciale pe acţiuni s-au conturat trei tipuri de politică a
dividendelor:
Politica reziduală se bazează pe faptul că investitorii preferă ca întreprinderea să reţină şi să
reinvestească profitul decât să le plătească dividende, dacă rata rentabilităţii obţinută pentru profitul
reinvestit depăşeşte rata rentabilităţii pe care investitorii ar obţine-o plasând dividendele în investiţii
cu un grad de risc comparabil. Teoria în sine susţine formularea politicii de dividende după
adoptarea deciziei de investiţie şi a celei de finanţare, motiv pentru care se mai numeşte şi politica
de oportunitate. Cu alte cuvinte, ideea acestei teorii este de a utiliza profitul, cu prioritate, pentru
autofinanţare ori de câte ori rentabilitatea scontată a acestora este mai mare decât costul capitalului
întreprinderii. Dividendul reziduu exprimă, în acelaşi timp, intensitatea legăturii dintre dividende şi
valoarea întreprinderii.
politica reziduală de dividend constă in distribuirea drept dividend a unei sume care rămane
disponibilă după acoperirea nevoilor de finanţat, adică mai intai se acoperă cheltuielile
investiţionale si apoi plata dividendelor. La sfârşitul exerciţiului financiar societatea comercială îşi
determină volumul total al surselor proprii şi asimilate ce pot fi mobilizate în exerciţiul viitor, la
care adaugă volumul împrumuturilor avantajoase de care poate beneficia sau eventualele creşteri de
capital avute în vedere în perioada dată. Din suma totală obţinută se scade valoarea proiectelor pe
care doreşte să le finanţeze, iar ceea ce rămâne se distribuie sub formă de dividend. Rezultă că drept
sursă de plată a dividendelor poate figura, alături de beneficiu, şi alte resurse precum cele provenite
din credite bancare obţinute în condiţii avantajoase sau eventuale creşterii de capital, denumite
generic surse adiţionale. Justificarea utilizării unor asemenea resurse pentru plata dividendelor
rezidă, pe de o parte, din avantajele ce le-ar putea obţine societatea comercială ca urmare a
satisfacerii regulate a exigenţelor de remuneraţie ale acţionarilor (acţionariat fidel, stabilitatea şi
chiar tendinţa de creştere a cursului acţiunilor, deci a capitalizării bursiere a societăţii), pe de altă
parte, o asemenea decizie de distribuire şi plată a dividendelor este de natură să ducă la sporirea
credibilităţii societăţii în relaţia cu partenerii de contracte economice care nu pot să nu aprecieze
fermitatea societăţii pe linia îndeplinirii obligaţiilor asumate, ceea ce duce la creşterea cifrei de
afaceri şi, pe această bază, la îmbunătăţirea tuturor indicatorilor de eficienţă, inclusiv recuperarea şi
rambursarea surselor adiţionale folosite pentru plăţi de dividende în exerciţiile anterioare;
Dividend maxim posibil. Reprezintă o politică opusă celei reziduale, în care reţinerile din
profit apar ca un reziduu. Teoria se bazează pe distribuirea de dividende crescătoare an de an într-o
rată constantă mai mică decât rata de actualizare a dividendelor viitoare. Cu cât dividendele şi rata
lor anuală de creştere sunt mai mari, cu atât valoarea acţiunilor întreprinderii va fi mai mare.
Modelul cercetătorilor M. Gordon şi E. Shapiro, privind distribuirea de dividende ca factor de
creştere a valorii întreprinderii, prezintă două inconveniente. În primul rând, valoarea unei acţiuni
este definită doar de o singură variabilă explicită – dividendul. Înseamnă că orice eroare de estimare
a dividendului conduce la o deformare accentuată a valorii acţiunii. În al doilea rând, valoarea
acţiunii este dependentă de estimările ratei anuale de creştere şi orice erori influenţează direct
valoarea acţiunii şi implicit valoarea întreprinderii.
politica ratei constante presupune aplicarea de către societatea comercială, an de an, a unei
proporţii fixe a dividendelor in raport cu profitul total. Stabilirea unei proporţii constante a
dividendelor creează o anumiţă siguranţă acţionarilor privind remuneraţia, indiferent de politica de
autofinanţare dusă de societate. În acelaşi timp ea nu exclude variaţia sumei absolute a dividendelor
anuale întrucât acestea depind de masa profitului realizat în fiecare an.
Politica sumei constante presupune obligaţia asumată de societate de a acorda drept dividend
o sumă fixă pentru fiecare acţiune deţinută de acţionari, indiferent de mărimea profitului. Această
politică asigură, venituri constante actioţiarilor, chiar în cazul nerealizării de către societatea
comercială a unor beneficii la nivelul anilor anteriori şi când este necesară apelarea la surse
adiţionale;
Cea mai mare parte a societăţilor pe acţiuni se orientează către o politică de stabilitate a sumei
absolute a dividendelor sau a ratei, cu tendinţa de creştere uşoară de la un an la altul. O astfel de
politică a dividendelor nu numai că dă satisfacţie actionarilor, păstrând fidelitatea acestora faţă de
societate, dar, totodată, are rolul de a crea un bun renume în raport cu partenerii de afaceri şi cu
banca.
Dividend constant. Presupune menţinerea dividendelor la nivelul perioadei anterioare.
Constituie o politică promovată de către cei care cred în valoarea informativă a dividendelor. Astfel,
acţionarilor le este sugerată o imagine de siguranţă şi soliditate a întreprinderii. Totodată, apare şi
efectul de formare a ,,clientelei’’ în sensul tendinţei întreprinderii de a atrage investitorii care
preferă un anumit nivel al dividendelor, în funcţie de rata impozitului suportată.
 În cazul unei scăderi a profitului, rezervele devin surse de compensare a sumelor necesare
dividendelor promise. De asemenea, există anumite motive pentru nereducerea dividendelor. Primul
ar fi acela că multe persoane şi instituţii solicită plăţi importante de dividende pentru investiţiile lor.
Modigliani şi Miller au dovedit că aceste persoane nu trebuie să fie preocupate de nivelul
dividendelor întrucât ar putea oricând să lichideze o parte din pachetul lor de acţiuni pentru
obţinerea lichidităţilor necesare. Însă, piaţa financiară presupune costuri de tranzacţionare şi plăţi de
brokeraj care îi îndeamnă la reţinere. Un alt motiv de renunţare la scăderea dividendelor este acela
că asemenea operaţiune poate fi interpretată de acţionari ca un semnal negativ în gestiunea
întreprinderii, ceea ce poate avea efect nefavorabil asupra preţului acţiunilor.
Dividend care presupune constant raportul dividende/profit. Modelul de repartizare a
profitului, cunoscut sub denumirea de ,,Modelul de ajustare parţială’’, elaborat de către J. Lintner s-
a construit plecând de la convingerea că ,,cea mai mare parte a acţionarilor preferă un dividend
rezonabil dar stabil’’ şi că piaţa financiară stimulează stabilitatea sau creşterea graduală a
dividendelor. În consecinţă, întreprinderea adoptă un dividend calculat prin proporţia fixă a
raportului dividend / profit, apreciat ca o rată normală, dar nu şi ideală, de repartizare a profitului.
Întrucât profiturile vor fi, cu siguranţă, fluctuante promovarea acestei politici va necesita resurse
suplimentare, în unele situaţii, pentru acoperirea dividendelor.
Politica dividendului obişnuit scăzut, plus extradividend (supradividend) apare ca un
compromis între politica dividendului stabil şi o rată constantă de plată. Conducerea poate stabili un
dividend obişnuit, relativ scăzut încât să fie posibil şi în anii mai puţin profitabili şi care să fie
suplimentat cu un extradividend în anii când există fonduri în exces.

Factorii care influenteaza politica de dividende

Politica de dividend priveste decizia acţionarilor intreprinderii privind distribuirea sau
reinvestirea profiturilor nete ale intreprinderilor. Distribuirea de dividende, cu regularitate are drept
consecinţe formarea unui acţionariat fidel care va avea tendinţa să păstreze acţiunile, să nu le vandă,
văzand in ele plasamente avantajoase. In acelasi timp, va creste cererea pe piaţa bursieră a acestor
acţiuni, intrucat si alţi investitori ar dori să deţină astfel de acţiuni. Reinvestirea profitului net duce
la cresterea autonomiei financiare a intreprinderii, cresterea capacităţii de autofinanţare si la
asigurarea unei cresteri economice pe seama capitalului propriu.
Din acest punct de vedere, managementul intreprinderii trebuie să considere următorii factori
care ar influenţa politica de dividend:
 reglementările legale privind politica de dividend;
 nivelul fluxurilor de numerar generate de intreprindere;
 nivelul de dezvoltare a pieţelor de capital.
 Factori care influenteaza politica de dividend
 Printre factorii[5] care influenteaza politica de dividend amintim :
             Diponibilitatea numerarului Dividendele sunt platite din numerarul societatii. O
criza de lichiditati poate crea dificultati in acordarea acestora. Astfel societatea ar putea fi
nevoita sa contracteze imprumuturi bancare.
             Datoriile societatii. In cazul unor datorii istorice  mai mari, societatea are tendinta
normala de a retine o cota cat mai mare din profiturile obtinte din plata acestora. Astfel,
suma alocata ca dividende va fi mica sau chiar nula.
             Posibilitatea accelerarii sau amanarii proiectelor de investitii. Aceasta va pemite
unei firme sa isi respecte politica de dividend anterior stabilita.
             Efectele politicii de dividend asupra costului capitalului. Managerii trebuie sa tina
cont de piata actiunilor unei societatii in cadrul unei politici de dividend si cum se constituie
o astfel de politica intr-un mecanism de semnalizare a rezultatelor unei firme atunci cand de
gandesc sa acorde dividende.
             Gradul de concetrare a actionarilor si preferintele actionarilor, capitalul social al
unei societatii este concentrat in mana unui singur actionar a unui grup de actionari,
persoane ce sunt implicate. Astfel, preferinsele acestora dicteaza adoptarea unei practicii
privind acordarea de dividende. De exemplu daca actionarul majoritar este o Societate de
Investitii Financiare, care prefera sa dea dividende actionarilor sai, atunci compania va
adopta o politica stabila a platii dividendelor. S-a obsevat ca la societatiile la care actionar
majoritar este Asociatia Salariatiilor – PAS se acorda dividende in proportie mai mare din
profitul net, stiut faptul ca majoritatea acestor asociati au cumparat actiuni in rate.
             Reglementarii juridice. Articolul 67 din Legea 31/1990 prevede faptul ca nu se vor
putea distribui dividende decat din beneficiile reale, dupa constituirea rezervelor legale.
Conform Legii 525/2002, societatiile deschise care acorda dividende trebuie sa le achite in
maxim sase luni de la data publicarii in Monitorul Oficial a hotararii AGA de distribuite a
dividendelor. Aceeasi lege stabileste ca hotararea Aga din monentul publicarii in Monitorul
Oficial devine titlu executoriu.
             Legislaslatia subliniaza trei reguli de baza:
                         - regula profiturilor nete stipuleaza ca dividendele pot fi platite din profiturile
prezente si trecute;
                         - regula referitoare la faptul ca capitalul protejeaza creditori, interzicand plata
dividendelor din capitalul imprumutat;
                          - regula insolvabilitatii prevede ca unei companii ii este interzis sa plateasca
dividende, daca in urma acestor plati devine insolvabila.
             Restrictii impuse prin contractele de credit. Contractele de credit, mai ales pe tremen
lung, restrang capacitatea firmei de a plati dividende in numerar. Asemenea restrictii
protejeza creditorul si prevad ca:
 - dividendele viitoare pot fi platite numai din castigurile obtinute dupa semnarea contractului
de credit. Asadar, ele n se pot plati din profituri acumulate in trecut;
 - nu se pot plati dividende cand capitalul de lucru (fondul de rulment net) este mai mic decat
o anumita suma specificata.
 Controlul. Daca echipa manageriala este interesata in mentnerea controlului ,ea ar putea sa
nu fie dispusa sa emita si sa vanda noi actiuni,doarece s-ar diminua puterea de control a
grupului dominant in dividend. Asadar, compania ar putea sa detina o proportie mai mare
din profituri decat ar fi necesar, daca nu ar exista aceasta problema. Totusi, daca actionarii
doresc dividende mai mari, in ciuda opozitiei managerilor, dorinta lor trebuie satisfacuta;
altfel, actionarii se unesc si pot vota schimbarea echipei manageriale.
 Politica de divident este influenţată de 2 categorii de factori:
 1.  situaţia financiară a întreprinderii  
 2. preferinţele investitorilor
 Situaţia financiară a întreprinderii  – atunci cînd întreprinderea atrage credite sau emite
obligaţiuni pe piaţa financiară. Ea se confruntă cu o restricţie care constă în faptul că
dividendele vor fi plătite numai după satisfacerea obligaţiilor faţă de debitori. Majoritatea
contractelor de împrumut menţionează faptul că dividendul poate fi plătit numai atunci cînd
există un indice de protecţie cum ar fi indicii lichidităţii curente.
 Preferinţele investitorilor – luînd în considerare politica acţionarilor şi interesele acestora,
politica de dividend trebuie să satisfacă 2 cerinţe:
 1) stabilitatea dividendelor distribuite
 2) politica credibilă ce se bazează pe un profit real şi o politică de repartizare a lui vizînd
interesul pe termen lung a acţionarilor.
Acesti factori ajuta echipa manageriala sa fundamenteze o anumitapolitica de dividend si se
refera la:
• reglementari juridice - prevad faptul ca dividendele trebuie platite din profituri (din anul curent
sau anii precedenti). Legislatia subliniaza trei reguli de baze
      1. regula profiturilor nete stipuleaza ca dividendele pot fi platite din profiturile prezente si
trecute,
       2. regula referitoare la capital protejeaza creditorii, interzicand plata dividendelor din capital
imprumutat; aceasta operatiune ar echivala cu distribuirea capitalului alocat pentru investitii,
actionarilor companiei;
      3. regula insolvabilitatii prevede ca unei companii ii este interzis sa plateasca dividende, daca in
urma acestor plati devine insolvabila.Plata dividendelor in asemenea conditii ar insemna oferirea
catre actionari a fondurilor care apartin de drept creditorilor.
       disponibilitatea numerarului, conform caruia dividendele in numerar pot fi platite numai cu
numerar. Astfel, o criza de numerar in contul curent din banca poate sa restrictioneze plata
dividendelor. Totusi, capacitatea de a imprumuta poate neutraliza acest factor.
       necesitatea de a rambursa datoriile. Atunci cand o firma a emis actiuni / obligatiuni pentru a-si
procura resurse financiare necesare extinderii activitatii ea se confrunta cu doua alternative:
a) poate refinanta datoria atunci cand aceasta ajunge scadenta, prin emisiunea altor valori mobiliare;
b) poate sa stabileasca prevederi pentru rambursarea datoriei contractate. Daca se decide
rambursarea, atunci firma va fi nevoita sa retina profitul, nemaiacordand dividende.
      restrictiile impuse prin contractele de credit. Contractele de credit, mai ales pe termen lung,
restrang capacitatea firmei de a plati dividende in numerar. Asemenea restrictii protejeaza creditorul
si prevad ca:
    dividendele viitoare pot fi platite numai din castigurile obtinute dupa semnarea contractului de
credit. Asadar, ele nu se pot plati din profituri acumulate in trecut;
 nu se pot plati dividende cand capitalul de lucru (fondul derulment net) este mai mic
decat o anumita suma specificata;
 posibilitatea accelerarii / amanarii proiectelor de investitii va permite firmei sa isi respecte
cu usurinta partea din profit destinata platii dividendelor.
 accesul la pietele de capital. Daca o firma are nevoie de resurse pentru a-si finanta o
investitie, ea poate utiliza fie capitalul propriu (ca urmare a acumularilor de profit), fie
emisiunea de noi actiuni. In cazul in care costul operatiunii de emisiune de noi titluri este
ridicat, se recomanda sa se finanteze prin retinerea profitului net, aferent platii dividendelor.
Invers, in cazul in care costul operatiunii de emisiune este mai scazut, este indicat sa se
adopte o pondere ridicata a dividendelor in profitul net, iar investitia sa se finanteze din
resurse procurate de pe piata de capital.
 controlul. Daca echipa manageriala este interesata in mentinerea controlului, ea ar putea sa
nu fie dispusa sa ernita si sa vanda noi actiuni, deoarece s-ar diminua puterea de control a
grupului dominant in intreprindere. Asadar, compania ar putea sa retina o proportie mai
mare din profituri decar ar fi necesar, daca nu ar exista aceasta problema. Totusi, daca
 actionarii doresc dividende mai mari, in ciuda opozitiei managerilor, dorinta lor trebuie
satisfacuta; altfel, actionarii se unesc si pot vota schimbarea echipei manageriale.
 La nivelul întreprinderilor, în sfera dividendelor se construiesc politici în jurul deciziei de a
repartiza şi plăti acţionarilor parte din profitul net, sau de a fi reţinut în întreprindere pentru
reinvestire.
 În general, politica dividendelor este influenţată de o serie de factori, dintre care amintim:
 Situaţia financiară a întreprinderii. În cazul în care o întreprindere este îndatorată, fie la
bănci, fie prin emisiunea de obligaţiuni, înseamnă că se confruntă cu restricţii în repartizarea
profitului în sensul că, mai întâi, va trebui să-şi asigure resursele necesare stingerii
obligaţiilor curente. Situaţia de insolvabilitate nu permite plata de dividende acţionarilor,
pentru a nu diminua capitalul întreprinderii şi a proteja creditorii. În acest sens, nu de puţine
ori sunt încheiate contracte de afaceri în care se stipulează că dividende se pot plăti numai
când există lichidităţi suficiente, adică întreprinderea are un anumit grad de lichiditate.
Aceasta, tocmai prin faptul că este posibil ca o întreprindere să fie profitabilă dar să nu aibă
disponibilităţi băneşti pentru plăţi, din cauza deficienţelor în sfera lichidităţilor. Dacă
întreprinderea are probabilitatea de amânare a plăţilor, sau de accelerare a realizării
fluxurilor de numerar, atunci va creşte flexibilitatea în sfera plăţii dividendelor, bineînţeles,
pe seama profitului.
 În cazul în care întreprinderea caută o finanţare fără a recurge la îndatorare, înseamnă că
trebuie să apeleze la unele componente ale capitalului propriu cum ar fi profitul reţinut sau
emisiunea de noi acţiuni. Dacă costurile cu emisiunea de acţiuni noi sunt ridicate, atunci
finanţarea prin intermediul profitului reţinut (prin renunţarea la dividende) devine cea mai
ieftină.
 Altă alternativă în luarea deciziei de finanţare este alegerea între datorii şi capitalul propriu
zis. Astfel, dacă costul îndatorării este mic, atunci întreprinderea poate stabili un indice
corespunzător al datoriilor şi, în acest fel, să menţină dividendele la un nivel constant.
 Preferinţele acţionarilor. Pornind de la interesele acţionarilor, întreprinderea, prin politica
promovată, trebuie să satisfacă cel puţin două cerinţe: una legată de stabilitatea sumei
dividendelor distribuite iar a doua, de formularea unei politici credibile pentru investitori.
Asigurarea unei stabilităţi a sumei dividendelor presupune că politica de dividende
practicată în trecut influenţează dividendele sperate de acţionari care, la rândul lor, exercită
o influenţă asupra cursului acţiunilor. Formularea unei politici credibile presupune
asigurarea unui profit real şi repartizarea lui ca dividende acţionarilor.
 Psihologia investitorilor. Presupune că investitorul poate să-şi procure singur lichidităţile
necesare în cazul unor dividende necorespunzătoare, prin vânzarea acţiunilor. Însă
 cercetările arată că există o rezistenţă la vânzare, chiar în cazul în care preţul acţiunilor
scade. De asemenea, câştigurile prezente au o valoare exagerată faţă de cele viitoare, iar o
politică de dividende stabilă este percepută ca un semn de siguranţă şi soliditate
 Între totalitatea de factori se remarcă în mod deosebit politica fiscală promovată de
autorităţi, respectiv fiscalitatea, prin nivelul cotelor practicate sau prin diferitele facilităţi
fiscale acordate de către stat agenţilor economici.
 Revenind la deciziile de distribuire a profitului, acestea vizează opţiunile întreprinderii între
reinvestirea parţială sau integrală a profitului net, inclusiv constituirea altor fonduri sau
reserve la dispoziţia sa şi/sau distribuirea profitului sub formă de dividende către acţionari,
ţinând cont de faptul că alegerea între aceste opţiuni se află sub impactul fiscalităţii, ratei
dobânzii şi a altor factori.
 Pe de o parte, reinvestirea profitului constituie o sursă importantă de autofinanţare a
investiţiilor, iar pe de altă parte, distribuirea dividendelor reprezintă remunerarea
acţionarilor pentru capitalurile lor proprii. Deşi cele două destinaţii sunt contradictorii,
ambele au efecte benefice pentru acţionari, în sensul că prima finanţează creşterea
economică a întreprinderii, iar cea de-a doua opţiune înseamnă remunerarea capitalului.
 În condiţiile în care se acordă o rată mai mare a dividendelor către acţionari, aceasta implică
o rată mai mică a profiturilor acumulate şi implicit, necesitatea apelării la noi fonduri din
exterior, pentru finanţarea proiectelor de investiţii. Totodată, atribuirea unui volum mare de
dividende acţionarilor, va duce la o rată scăzută a profitului în viitor, cât şi a dividendelor
viitoare.
 Astfel, deciziile privind distribuirea/reinvestirea profitului are două efecte contradictorii, iar
o politică optimă de dividende este cea care găseşte echilibrul între dividendele curente de
plătit şi rata creşterii viitoare, astfel încât preţul acţiunilor firmei să fie maxim.
 Impozitarea diferită a profiturilor şi a dividendelor, precum şi a creşterilor de capital,
favorizează o politică de autofinanţare. Totodată, s-a observat că acţionarii cu o rată a
impozitului mare se orientează spre întreprinderile care promovează o politică de dividende
scăzute, însă cu creşteri substanţiale de capital. În schimb, acţionarii cu o rată mică de
impunere preferă întreprinderile cu dividende mari.
La nivelul întreprinderii, procesul decizional şi fundamentarea deciziilor a politicii privind
repartizarea profitului şi în special, financiară, în general, a deciziilor, sunt influenţate de o serie de
factori interni sau externi, dintre care ca factori interni putem menţiona:
 • obiectivele şi interesele urmărite în cadrul întreprinderii;
 • implicarea managerilor şi angajaţilor în depunerea de efort maxim în vederea atingerii
 obiectivelor urmărite;
  • natura produselor sau serviciilor oferite de întreprindere;
 • caracteristicile tehnice ale unităţilor întreprinderii;
 • interdependenţa unităţilor întreprinderii în atingerea obiectivelor.
 Dintre factorii externi se remarcă:
 • distribuitorii produselor sau serviciilor;
 • furnizorii de materii prime, furnizorii de echipamente şi subansamble, furnizorii de
 forţă de muncă;
 • concurenţii pentru clienţi şi pentru furnizori;
 • legislaţia fiscală.

Practica politicii de dividend

Marimea didendului se sileste de catre adunarea generala^a actionarilor, conform cu statutul
societatii. Acest didend urmeaza sa fie distribuit dupa incheierea exercitiului financiar, dar nu mai
tarziu de noua luni dupa aceasta data. intreprinderile romanesti procedeaza adesea la distribuirea
anticipata (in avans) a didendelor, urmand ca, dupa incheierea exercitiului financiar, sa se faca
regularizarea sumelor distribuite si a impozitului pe didend, de platit.
Marimea didendului poate fi fixata statutar la un minim garantat, numit si "primul didend" (sau
didendul statutar), distribuit in functie de numarul actiunilor emise si vandute. Didendul distribuit
poate fi si mai mare decat "primul didend", suplimentul de remunerare fiind intitulat "supradidend
".
fn functie de marimea didendului, intreprinderile se pot inscrie intr-unui din cele trei tipuri ale
politicii de didend:
1) Politica de participare directa (la profit), intemeiata pe asigurarea unei rate "d", relativ constante,
de distribuire a didendelor: DPA = d » BPA, in care:
DPA = didend per actiune

BPA = beneficiu (profit net per actiune)

Marimea didendului distribuit este functie (variabila) de marimea profitului obtinut. Actionarii vor
avea, deci, o cota "d" de participare directa la profit.
2) Politica de silitate sau de prudenta, in care intreprinderea isi propune sa asigure un didend
constant sau, mai mult, o rata "g" constanta de cresetere anuala a didendului, indiferent de variatiile
marimii profitului. Marimea didendului, pentru anul curent "t", este in functie de didendul distribuit
in anul anterior "t-l":
DPAx = f (DPA t-l)
3) Politica reziduala sau politica oportunista, in care marimea didendului este determinata de
decizia de investitii si de finantare. Daca sunt oportunitati de investitii renile, atunci acestea vor fi
acoperite, in primul rand, prin autofinantare, iar didendul de distribuit va fi suma din profit ramasa
neinvestita:
DPA =f (INV+FIN)t
Se porneste de la ideea ca noile proiecte de investitii vor conduce la cresterea valorii actiunilor si ca
actionarii vor fi remunerati, in primul rand, prin castigurile din cresterea valorii actiunilor si numai
in al doilea rand, prin didende distribuite.
Politica de dividend si fiscalitatea
Alegerea unei politici de didend (reinvestire/distribuire) poate fi determinata de fiscalitatea aplicata
veniturilor din detinerea de actiuni: didend si/sau castig de capital (din cresterea de valoare a
actiunii). Daca rata de impozitare este aceeasi, atunci politica de didend poate fi considerata neutra.
Daca cele doua surse de venit se impoziteaza diferit, atunci impactul politicii de didend, asupra
valorii, dene edent.In principiu, o rata redusa de impozitare a castigurilor de capital, in raport cu
rata impozitului pe didend, incurajeaza reinvestirea profitului. O rata a impozitului pe totalitatea
veniturilor (salarii, didend, castiguri de capital etc.) mai mare decat rata impozitului pe profit va
incuraja, de asemenea, folosirea profitului pentru autofinantare.
Sistemele fiscale din tarile cu economie de piata dezvoltata sunt mai diferentiate, pentru favorizarea
cresterii economice si pentru etarea dublei impuneri, fn aceste conditii, se poate sili un prag de
impozitare reala a didendelor investitorului de capital, in functie de care sa se decida asupra
alternativelor politicii de didend. Impozitarea didendelor este mult mai sensibila la rata de
impozitare marginala a veniturilor investitorului decat impozitarea castigurilor de capital si a
dobanzilor incasate din detinerea de obligatiuni.
Impactul fiscalitatii veniturilor personale, modificabile prin politica de didend, determina ceea ce se
cheama "efectul de clientela": actionarii cu venituri personale mai reduse vor solicita si vor primi
didende in marimi mai ridicate, in timp ce actionarii cu venituri personale ridicate (ce-i situeaza in
transe superioare de impozitare) vor prefera plata didendelor in actiuni noi.
"Efectul de clientela" poate determina modificari marginale ale compozitiei actionariatului, in
vederea modificarii politicii de didend. Pentru societatile care coteaza in Bursa, modificarea
structurii actionariatului se poate face prin vanzarea (sau rascumpararea) actiunilor sale la (din)
Bursa. Pentru a incuraja pe micii investitori (economisitori), de a cumpara si detine actiuni ale
intreprinderii (si a asigura, astfel, lichiditatea lor in Bursa), conducerea intreprinderii poate decide
distribuirea de didende importante.
Din pacate. in sistemul nostru fiscal nu s-a adoptat inca etarea dublei impuneri (a profitului si a
didendului) si nici diferentierea impozitarii didendului de cea a cresterilor de capital si de cea a
dobanzilor incasate. Drept urmare, nu putem sili un prag de impozitare real al didendelor, in functie
de care, rata marginala de impozitare a veniturilor investitorilor sa dea indicii asupra celei mai bune
politici de didend.
Teoria reziduala a dividendului
Distribuirea de dividende trebuie sa fie cat mai redusa pentru a obtine maximizarea lorii. Trebuie sa
recunoastem ca aceasta concluzie nu este prea departe de comportamentul real al agentilor
economici si nici prea departe de dezvoltarile teoretice recente.
Paradoxal insa, intreprinderile au, in general, rate constante de distribuire a dividendelor, ceea ce
vine sa infirme concluzia de mai sus. Politica de (distribuire de) dividend nu este o decizie
reziduala. Si totusi, sub aceste ipoteze, nu se poate decela daca politica de dividend are o influenta
semnificati asupra lorii intreprinderii.
Teza neutralitatii politicii de dividend
Optiunea conducerii intreprinderii, intre reinvestirea partiala sau integrala a profitului net al
actionarilor si/sau distribuirea partiala ori totala a acestuia sub forma de dividende, defineste
politica de dividend. Alegerea uneia sau alteia dintre alternative, ori a unei combinatii dintre ele,
este guvernata de aceeasi cerinta majora a finantelor: maximizarea lorii intreprinderii, fn ciuda
cercetarilor numeroase si reduile in materie, nu s-a constatat o apropiere a punctelor de vedere, ci,
mai debraba ,o separare in trei curente (politici) de dividend: de neutralitate, de favorizare sau de
descurajare a distribuirii de dividende.
In ipotezele de piata perfecta (absenta a fiscalitatii si a costurilor de tranzactie, atomicitate, simetrie
de informatie etc), Modigliani si Miller au demonstrat ca politica de dividend nu este altce decat o
politica de finantare. Aceasta este, respectiv, o decizie (alegere) intre finantarea din surse proprii
interne (autofinantare si, deci, reinvestire de profit net) si finantarea din surse proprii externe
(aporturi noi la capitalul social). Ca si politica de indatorare (alegere intre sursele proprii si sursele
imprumutate), politica de dividend nu are nici o incidenta asupra lorii intreprinderii si asupra
costului mediu ponderat al capitalului.
In absenta costurilor de emisiune a actiunilor noi si a unui mediu economic cert, loarea
intreprinderii este independenta (neutra), in raport cu politica de dividend. Astfel, loarea unei
actiuni a intreprinderii, la momentul to (Po ), este determinata de marimea certa a remunerarii
capitalurilor proprii prin dividende ( D 1 ) si de pretul de renzare (P 1 ) , ambele actualizate la rata
costului capitalului (k ). La momentul t0 capitalul propriu era compus din "n" actiuni si, deci, loarea
sa totala este V0 = n*P0
La momentul ii, are loc o crestere de capital prin emisiunea si subscrierea a "m" actiuni noi, la
pretul de emisiune P1 . fn aceste conditii, loarea capitalurilor proprii ale intreprinderii devine:
n • P0=1:(1+k) (nD1 + (n + m)P1-mP1In care intrarile de lichiditati, din aporturi noi la capitalul
social si din exploatarea in perioada 1(m Pi +X ), sunt egale cu afectarile acestor lichiditati (iesiri
= / + n Di) pentru achitarea investitiilor si plata dividendelor.
Concluzia lui Modigliani & Miller este, deci, ca loarea intreprinderii este independenta de politica
de dividend. Valoarea intreprinderii nu este dependenta decat de politica sa de investitii si de rata sa
de renilitate economica (X/AE ). Averea actionarilor nu este afectata de politica actuala sau viitoare
de dividend a intreprinderii.
fn fapt, Modigliani si Miller considera ca actionarii sunt indiferenti intre remunerarea prin
dividende sau prin cresteri de capital ale actiunilor lor, pentru ca intreprinderea se poate autofinanta
nelimitat si fara costuri de emisiune (ipoteze initiale). Managerii si actionarii intreprinderii
urmaresc acelasi obiectiv: maximizarea lorii intr-un mediu fara fiscalitate.
5.4. Politica dividendelor.
Dividendul reprezintă remuneraţia cuvenită unei acţiuni în decurs de un an şi este singura
formă de participare a acţionarilor la împărţirea profiturilor societăţii comerciale pe acţiuni.
În principiu, orice deţinător de acţiuni are dreptul de a primi dividende din partea societăţii,
dar aceasta este autorizată să repartizeze dividende cu respectarea a două condiţii:
=> să dispună de suficient profit astfel ca distribuirea de dividende să nu afecteze substanţa
societăţii, adică să nu micşoreze capitalizarea bursieră permanentă a societăţii. Suma dividendelor
să nu depăşeasca totalul profitului afectat acestei destinaţii;
=> distribuirea de dividende să nu afecteze lichiditatea financiară a societăţii comerciale,
pentru a nu pune în pericol siguranţa creditorilor săi ale căror creanţe devin scadente.
Distribuirea de dividende, cu regularitate, este o politică sănătoasă şi de dorit a oricărei
societăţi comerciale întrucât are drept consecinţe formarea unui acţionariat fidel care, fiind
mulţumit de regularitatea şi cuantumul dividendelor primite, va avea tendinţa să păstreze acţiunile,
să nu le vândă, văzând în ele plasamente avantajoase.
În acelaşi timp, ca urmare a aceloraşi cauze, cererea pe piata bursieră de asemenea acţiuni
creşte, întrucât şi alţi învestitori ar dori să deţină astfel de acţiuni. Jocul cererii şi al ofertei va
acţiona în sensul creşterii cursului acţiunilor, deci a valorii de piaţă a întreprinderii înseşi, ceea ce
reprezintă un obiectiv strategic al oricărui investitor.
Prin urmare, cu toate că politica de distribuire de dividende reduce sursele de autofinanţare,
totuşi se poate atinge dezideratul strategic de maximizare a valorii întreprinderii, adică creşterea
bogăţiei acţionarilor.
Societăţile pe acţiuni nu sunt obligate juridic să distribuie dividende în fiecare an, fapt
pentru care ele pot adopta în anumiţi ani o politică de reducere sau suspendare a plăţii dividendelor
în favoarea unei politici de autofinanţare. Dacă o societate adoptă o politică de plată a majorităţii
dividendelor apare o tendinţă de creştere a preţului acţiunilor. Totodată, dacă dividendele plătite
cresc, se diminuează sursele pentru reinvestire, rata viitoare de creştere aşteptată de acţionari va
scădea şi aceasta va micşora preţul acţiunilor.
Politica de reducere sau suspendare temporară a plăţii dividendelor se poate atenua dacă
întreprinderea are posibilitatea obţinerii unor credite pe termen mijlociu sau lung în condiţii
avantajoase, dar pericolul lipsei de autonomie faţă de creditori creşte.
Când o societate decide să distribuie dividende, întocmeşte o declaraţie de dividend prin care
avizează acţionarii că urmează să aibă loc o distribuire, stabilindu-se data plăţii dividendelor şi data
până la care se face înregistrarea acţionarilor.
Declaraţia de dividend este anunţul formal facut de societatea pe acţiuni că urmează să
distribuie dividende, adică documentul prin care SA se obligă să verse valoarea dividendelor
declarate. Din acest moment apare obligaţia plăţii, ca pasiv al societăţii, iar contabil aceasta se
realizează astfel:
Beneficii nerepartizate libere= Dividende de plată
Înregistrarea acţionarilor este o operaţiune necesară întrucât în cursul anului expirat acţiunile
au putut să aibă o circulaţie liberă, să fie vândute şi cumpărate, prin urmare să-şi schimbe
proprietarii. Îndreptăţiţi a primi dividende sunt doar deţinătorii de acţiuni, care se înregistrează în
acest scop în registrul acţionarilor.
În momentul înregistrării societatea nu-şi asumă nici o obligaţie formală cu privire la
cuantumul dividendului şi nu operează nici o înregistrare în contabilitate. Între data publicării
declaraţiei de dividend şi data înregistrării acţionarilor preţul acţiunilor pe piaţă creşte; el se
stabileşte la înţelegere între vânzători şi cumpărători ţinând cont însă de perspectiva imediată a
încasării dividendului. După înregistrare, preţul (cursul) acţiunilor revine la cel normal, întrucât
dreptul de dividend revine numai celui care a înregistrat acţiunile, nu ultimului posesor.
Când se face plata propriu-zisă a dividendelor, la data anunţată în declaraţie de dividend, se
operează în contabilitate astfel:
Dividende de plată = Casa
5.4.2. Indicatorii politicii de dividend.
Pentru urmărirea politicii dividendelor duse de o societate pe acţiuni, pentru a crea
posibilitatea comparării cu alte unităţi similare sau pentru a scoate în evidenţă performanţele
diverselor unităţi în ceea ce priveşte politica dividendelor, se pot utiliza diverşi indicatori, fiecare
scoţând în evidenţă, cu precădere, un aspect sau altul.
Pentru ilustrare vom lua exemplul unei societăţi comerciale pe acţiuni care dispune de un
capital social de 1200000, format din:
-număr de acţiuni emise.....................................................500
- valoarea nominală a unei acţiuni.....................................2400
 - cursul unei acţiuni ..........................................................3700
- capitalizarea bursieră................................................ 1850000
şi prezintă următorul bilanţ
Activ Bilant P
asiv
- Active imobilizate materiale... 1000000 - Capital social.........................1200000
- Active imobilizate nemateriale ..50000 - Fond de rezervă .......................400000
- Active imobilizate financiare....450000 - Beneficiu liber nerepartizat.......300000
- Active circulante .................. 1190000 - Provizioane ...............................50000
- Fond de amortizare................... 120000
Total activ 2690000 - Datorii la termen.........................80000
- Datorii termen scurt..................300000
- Dividende de plată....................240000

Total pasiv 2690000

Pe baza informaţiilor prezentate mai sus se pot calcula următorii indicatori ai politicii de
dividend:
1. Dividend pe acţiune = Dividende de plată / Nr.acţiunilor emise = 240000/500=480
Indicatorul marchează suma absolută a dividendelor care se distribuie pentru o acţiune
deţinută. Valoarea acestui indicator este interesantă, atât pentru actionar, care, cunoscând cu
certitudine sumele ce-i vor fi vărsate de către societate, îşi poate proiecta propriul buget de familie,
cât şi pentru bonitatea societăţii comerciale, întrucât o politică fermă de dividende consistente
atrage interesul investitorilor potenţiali de a cumpăra astfel de acţiuni, dar şi încrederea partenerilor
de contracte economice.
Deşi cu mare expresivitate economică, indicatorul dividend / acţiune nu exprimă integral
forţa societătii comerciale respective, mărimea sa depinzând nu atât de rentabilitatea obţinută, cât
de profitul afectat distribuirii de dividend, de politica de autofinanţare promovată sau de mărimea
surselor adiţionale utilizate.
2. Rata distribuirii dividendelor = Dividende de plată /Profitul net =240000/300000=80%
Acest indicator semnalează incisivitatea politicii de distribuire a dividendelor şi este relativ
opus politicii de autofinanţarea şi invers proporţional cu gradul de capitalizare. Un grad
ridicat de distribuire a dividendelor - cum este cazul în exemplul de mai sus - nu înseamnă
în toate situaţiile o autofinanţare redusă, pentru această trebuind să se ţină seama de
incidenţa politicii de amortizare, dar semnifică în mod cert o preocupare mai mică pentru
capitalizare. Indicatorul nu oferă informaţii privind volumul absolut al dividendului cuvenit
 actionarilor, acesta din urmă depinzând de masa totală a profitului: un profit mare conjugat
cu o rată de distribuire redusă poate conduce la un dividend mai consistent decât în cazul
unui profit mic căruia i se aplică o rată de distribuire ridicată
3. Randamentul pe acţiune = [Dividend / acţiune]/Cursul acţiunii = 480/ 3700 = 12,97%
Randamentul / acţiune este un indicator cu puternică expresivitate economică, de mare interes
pentru acţionari întrucât, fiind calculat la valoarea de piaţă a acţiunilor, semnifică o rentabilitate
autentică a capitalului plasat în acţiuni, respectiv de valorificarea capitalului. Fiecare acţionar,
cunoscând mărimea indicatorului, poate decide dacă păstrează în continuare sau vinde acţiunile.
Randamentul / acţiune de 1297% poate fi comparat cu randamentul ce s-ar putea obţine în alte
investiri, inclusiv în depozite la bănci sau în obligaţiuni, urmând ca decizia să se ia în consecinţă.
Interesantă este constatarea că creşterea cursului acţiunilor la bursă, prin urmare un caştig în
capital, atrage inevitabil scăderea randamentului / acţiune. O asemenea diminuare a randamentului
nu poate fi considerată ca un fenomen negativ întrucât creşterea cursului bursier este, în bună
măsură, şi un rezultat al politicii de dividend, iar câştigul în capital poate fi mai atractiv decât
câştigul în remuneraţia capitalului. Pe de altă parte, scăderea sau creşterea valorii indicatorului
randament / acţiune poate fi independentă de masa dividendului distribuit pe o acţiune.
4. Beneficiul pe acţiune =Profitul total net /Nr. de acţiuni = 300000/500=600
Beneficiul / acţiune reprezintă îmbogăţirea practică a acţionarilor în cursul unui an pentru că
profitul fie că se distribuie ca dividend, fie că se capitalizează, reprezintă tot averea acţionarilor.
Indicatorul nu reprezintă însă un flux financiar, în sensul că nu întregul beneficiu se repartizează ca
dividend, dar este un element esenţial pentru aprecierea valorii de piaţă a acţiunilor.
În exemplul nostru, diferenţa mică ce există între indicatorii 1 şi 4 arată că cea mai mare parte
a profitului se distribuie drept dividend (480) în timp ce numai 120 se afectează capitalizării:
5. Rentabilitatea capitalului investit în acţiuni
Profit net / Capital social = 300000/1200000=25%
(Beneficiul / acţiune)/Valoarea nominală=600/2400=25%
Indicatorul are relevanţă întrucât dividendul se calculează şi se varsă de societate la valoarea
nominală a acţiunilor, în speţă la capitalul social şi atunci este important de cunoscut cât reprezintă
profitul faţă de capitalul social. Cu cât indicator-ul are o valoare mai mare, cu atât este mai bun în
sensul folosirii eficiente a capitalului social.
Cu cât indicatorul are o valoare mai mare, cu atât este mai bun în sensul folosirii eficiente a
capitalului social. In exemplul prezentat indicatorul are valoarea de 25%, ceea ce este pozitiv,
întrucât în 4 ani se recuperează valoarea capitalului social pe seama profitului net.
 In exemplul nostru indicatorul are valoarea de 25%, ceea ce nu poate fi decât pozitiv, întrucât
în 4 ani se recuperează valoarea capitalului social pe seama beneficiului net. În acest stadiu al
prezentării este instructivă comparaţia dintre următorii indicatori:
• [Beneficiul / acţiune] / VN = 600 / 2400 = 25%
• [Beneficiul / acţiune] / Curs = 600 / 3700 = 16,21%
• Dividend pe acţiune / VN = 480 / 2400 = 20%
• Dividend / acţiune] / Curs = 480 / 3700 =12,97%
6. Coeficientul de capitalizare (PER) = Cursul acţiunilor / (Beneficiul / acţiune) = 3700/600 =
6,61%
Coeficientul de capitalizare, denumit şi multiplu de capitalizare (Price Earning Ratio- PER)
este tot mai utilizat pe plan intemaţional şi exprimă valoarea întreprinderii pe baza numărului de ani
de beneficii, adică în câţi ani investitorul recuperează valoarea de piaţă a acţiunilor sale fară a-şi
propune obţinerea lichidităţii financiare efective: În exemplul nostru, acţionarul recuperează
valoarea de piaţă a acţiunilor sale în 6 ani şi 57 zile [6 ani + (0,16 x 360)], după care poate rămâne
acţionar exclusiv din câştigul obţinut.
7. Activul net pe acţiune = Activul net / Nr. de acţiuni emise = 20070000/500=4140
Acest indicator reprezintă estimarea contabilă a valorii unei acţiuni, care este un rezultat al
activităţii trecute, în timp ce valoarea financiară a unei acţiuni pune accentul pe fluxurile viitoare de
venit (dividende + valoarea reziduală).
Dacă, spre exemplu, cursul unei acţiuni este mai ridicat decât valoarea indicatorului Activ
net / acţiune, valoarea financiară (de piaţă) a întreprinderii este mai mare decât valoarea contabilă.
In exemplu nostru valoarea bursieră a unei acţiuni (3700) < valoarea contabilă (4140), de unde
rezultă o supraevaluare a activelor întreprinderii comparativ cu preţul ce s-ar putea obţine în cazul
vânzării lor.
8. CAFp / acţiune =CAFpotenţială / Nr. acţiunilor emise = 470000 / 500 = 940
Capacitatea de autofinanţare / acţiune este un indicator care poate explica de ce, indicatorul
Beneficiul/acţiune este slab. În asemenea cazuri explicaţia poate fi că s-a constituit un fond mare de
amortizare (ca sursă de autofinanţare) care a facut să crească costurile de producţie şi deci să scadă
beneficiul net.
în exemplul nostru, CAFp / acţiune (940) > beneficiul / acţiune (600); adică se înscrie în
interpretarea făcută în aliniatul precedent:
9. CAF, / acţiune = CAFreală / Nr. de acţiuni emise = 23000 / 500 =460
Capacitatea de autofinanţare reală semnifică efortul net total pentru creşterea economică
având, din acest punct de vedere, cea mai mare însemnătate pentru întreprindere, dar şi pentru
partenerii de afaceri şi bănci. În exemplul nostru indica-torul CAFr/acţiune (460) este foarte
apropiat de indicatorul Dividend / acţiune (480), ceea ce exprimă echilibrul dintre politica de
distribuire a dividendelor şi politica de autofinanţare.
Toţi indicatorii prezentaţi exprimă rezultate şi procese reale, fapt pentru care pot sta în atenţia
analiştilor din întreprinderi, în atenţia acţionarilor, a băncii sau a unor parteneri de afaceri şi
participanţi la operaţiuni bursiere.

4. FORME DE DIVIDEND. DECIZII CU PRIVIRE LA DISTRIBUIREA

DIVIDENDELOR.
Prin intermediul dividendului, care reprezintă remuneraţia cuvenită unei acţiuni în decurs de
un an si este singura forma de participare a acţionarilor la împărţirea profiturilor societatii pe
actiuni, acţionari îşi pot recupera cel mai comod suma investită odată cu achiziţionarea acţiunii.
Eventuala vânzare de acţiuni poate fi îinterpretată ca o posibilă „sancţiune”, ca o renunţare la
investiţia iniţială, din cauza absenţei perspectivelor acesteia si, de aceea, incasarea de dividende
apare ca o cointeresare pentru păstrarea titlului in portofoliu.
De fapt, perspectivele de dezvoltare a unei întreprinderi cel mai bine por fi identificate
obţinerea unor venituri substanţiale ca urmare a deţinerii unui titlu de proprietate al acesteia. In
plus, dividendele ridicate pot fi interpretate ca semnale ale performantelor viitoare mai ridicate ale
societăţii pe acţuini. Eventualele contra argumente se referă la posibilitatea obţinerii de căstiguri
viitoare sporite, fie din dividende din ce in ce mai mari, fie din vânzarea acţiunii. Cu toate acestea
prima solutie ţine mai mult de asigurarea speranţei acţionarilor, iar cea de-a doua revine la problema
instabilităţii acţionarilor din cadrul societăţii pe acţiuni.
Astfel, cu cat dividendele si rata de creştere a acestora vor fi mai mari, cu atat valoarea
acţiunilor este mai mare si deci este necesară distribuirea unui procent cât mai ridicat din profitul
net. Capcana ce apare consta in faptul ca un dividend de o marime mare ridica probleme pe termen
lung in functionarea companiei, anihiland perspectivele de crestere ale acesteia.
Practica, respectiv analistii financiari si observatorii de la bursa, demonstreaza adesea ca
dividendele distribuite si cresterea lor in raport cu anii precedenti par a fi principalii factori
explicativi ai evolutiei cursului actiunilor.
Dividendele distribuite de către societăţile comerciale pe acţiuni pot îmbrăca 3 forme: în
bani, în natură şi în acţiuni. Cea mai răspândită formă de acordare este, desigur, în bani, ca urmare a
operativităţii cu care se desfăşoară operaţiunile de casă. Această formă este convenabilă atât
acţionarilor, care-şi obţin câştigurile direct şi imediat, cât şi pentru societatea pe acţiuni care
inregistreaza costuri reduse si o anumita rapiditate in tranzactionare. În acelaţi timp, această formă
presupune, inevitabil, apariţia unor fluxuri financiare negative, adica lipsa de lichiditati.
 În consecinţă, societatea va aplica această formă de dividend cu condiţia de a nu micşora prea
mult volumul lichidităţii, pentru a nu pune în pericol situaţia creditorilor.
Distribuirea de dividende în acţiuni este o practică a societăţilor comerciale care doresc să-şi
protejeze lichidităţile sau nu dispun realmente de astfel de lichidităţi, pentru a face plata în bani.
În astfel de situaţii se emit noi acţiuni, distribuindu-se fiecărui acţionar corespunzător
volumului dividendelor datorate. Acţiunile noi sunt de aceeaşi categorie cu cele vechi, pe care
acţionarii le deţineau şi până atunci. Acţionarii care primesc acţiuni în loc de dividend le pot păstra
sau le pot vinde la bursă, procurându-şi astfel lichidităţile de care au nevoie.
Plata dividendelor în acţiuni este o metodă avantajoasă pentru că societatea reduce fluxurile
negative, îşi conservă lichidităţile existente şi, totodată, se obţine şi o creştere a capitalului social.
Sub aspect contabil operaţiunea se derulează astfel:
=> Beneficii libere nerepartizate = Dividende de plată în acţiuni
=> Dividende de plată în acţiuni = Capital social (acţiuni emise şi vărsate)
Distribuirea de dividende în natură este o formă mai rar întâlnită, se aplică cu acordul
acţionarilor şi numai în cazurile când societăţile comerciale produc şi desfac mărfuri de interes
pentru acţionarii proprii, cum ar fi combustibili, cherestea, materiale de construcţie etc. Avantajul
pentru societatea comercială: nu-şi micşo-rează lichidităţile şi realizează, concomitent, o creştere
corespunzătoare a cifrei de afaceri. Pentru acţionari avantajele constau în acoperirea unor nevoi de
consum individual sau gospodăresc la preţuri avantajoase, care nu includ rabatul comercial.

Distribuirea de dividende de către societăţile pe acţiuni este o operaţiune periodică, care

concretizează dreptul acţionarilor la remunerarea capitalului plasat în acţiuni. Distribuirea de
dividende, cu regularitate, este o politică sănătoasă şi de dorit a oricârei societăţi pe acţiuni, întrucât
are drept consecinţe formarea unui acţionariat fidel care, fiind mulţumit de regularitatea si
cuantumul dividendelor primite, va avea tendinţa să păstreze acţiunile, sa nu le vânda, vâzănd în ele
plasamente avantajoase.
Totodata, ca urmare a aceloraşi cauze, cererea pe piaţa bursieră de asemenea acţiuni creşte,
întrucat şi alţi investitori ar dori sa deţina astfel de acţiuni. Jocul cererii şi al ofertei va acţiona în
sensul creşterii cursului acţiunilor, deci a valorii de piaţă a societăţii înseşi, ceea ce reprezintă
obiectivul strategic al oricârui investitor.
Prin urmare, cu toate ca politica de distribuire de dividende reduce sursele de autofinanţare,
totuşi, se poate atinge dezideratul strategic de maximizare a valorii întreprinderii, adica creşterea
bogăţiei acţionarilor.
 Dacă toate acţiunile emise de o societate comercială sunt cu drept de vot (ordinare),
mărimea dividendelor şi randamentul vor fi egale pentru toate acţiunile:
profitul total afectat distribuirii de dividende se împarte la numărul acţiunilor rezultând
indicatorul dividend / acţiune;
apoi, raportând dividendul / acţiune la curs, se obţine randamentul capitalului plasat în
acţiuni.
În cazul că societatea comercială a emis, pe lângă acţiuni ordinare şi acţiuni cu drepturi
prioritare de dividend (acţiuni cu privilegii), distribuirea dividendelor se face diferit, în functie de
caracteristicile acţiunilor.
Atunci cand o societatea pe acţiuni decide sa distribuie dividende, intocmeste o declaratie de
dividend prin care avizeaza pe actionari ca urmeaza sa se efectueze distribuirea. Cu aceasta ocazie
se stabileste data platii dividendelor si data pana la care se face inregistrarea actionarilor.
Declaraţia de dividend este anunţul formal făcut de societatea pe acăiuni că urmează sa
distribuie dividende, adica documentul prin care societatea pe acţiuni se obligă sa verse valoarea
dividendelor declarate. Din acest moment apare obligatia platii, ca pasiv al societatii:
Beneficii nerepartizate libere = Dividende de plata
Inregistrarea actionarilor este o operatiune necesara, intrucat in cursul anului expirat
actiunile au putut sa aiba o circulatie libera, sa fie vandute si cumparate, prin urmare sa-si schimbe
proprietarii. Dar, indreptatiti de a primi dividend sunt numai detinatorii de actiuni, care se
inregistreaza in acest scop in registrul actionarilor.
In momentul inregistrarii societatea nu-si asuma nici o obligatie formala cu privire la
cuantumul dividendului si nu opereaza nici o inregistrare in contabilitate.
Intre data publicarii declaratiei de dividend si data inregistrarii actionarilor pretul actiunilor
pe piata creste; el se stabileste la intelegere intre vanzatori si cumparatori tinand cont insa de
perspectiva imediata a incasarii dividendului. Dupa inregistrare pretul actiunilor revine la cel
normal, intrucat dreptul de dividend revine numai celui care a inregistrat actiunile, nu ultimului
posesor.
Societatile comerciale pe actiuni nu sunt deci obligate juridic sa distribuie dividende in
fiecare an, fapt pentru care ele pot adopta, in consecinta, in anumiti ani o politica de reducere sau
suspendare a platii dividendelor in favoarea unei politici de autofinantare. Politica de reducere sau
suspendare temporara a platii dividendelor se poate atenua daca întreprinderea are posibilitatea
obtinerii unor credite pe teren mijlociu sau lung in conditii avantajoase, dar creste pericolul lipsei de
autonomie fata de creditori.

5.5.1. Acţiuni cu privilegiul de dividend.

 Acţiunile cu privilegiul de dividend sau cu drept prioritar de dividend au avantajul siguranţei
încasării dividendului, chiar în cazul că profitul total afectat distribuirii nu ajunge pentru
remunerarea tuturor acţiunilor. Cu alte cuvinte, aceste acţiuni vin primele în ordinea de remunerare;
dacă mai rămâne profit, şi cât rămâne, se împarte drept dividend celorlalte categorii de acţiuni, care
n-au privilegiul de dividend.
La prima vedere s-ar părea că deţinătorii acţiunilor cu privilegiul de dividend sunt avantajaţi
faţă de ceilalţi acţionari şi că este inechitabil ca unii acţionari să primească în mod sigur dividende,
în timp ce alţii vor primi numai în măsura în care mai rămâne profit după prima distribuire.
În realitate nu se poate vorbi de o inechitate sau dezavantaje ale unor acţionari faţă de alţii, în
primul rând, pentru că acţionarii sunt proprietarii întreprinderii, iar consiliul de administraţie, fiind
ales, salariat şi revocabil de către adunarea generală, n-ar putea desfăşura o activitate potrivnică
unora dintre acţionari. În al doilea rând, excluderea oricărei inechităţi rezidă din faptul că acţionarii
înşişi sunt cei care optează asupra tipului de acţiuni pe care doresc să le obţină; ei sunt aceia care
decid să cumpere acţiuni ordinare sau acţiuni cu privilegii, aşa încât n-au motive să protesteze
ulterior sau să fie nemulţumiţi. Societatea comercială nu face decât să ofere spre vânzare acţiuni cu
caracteristici cerute de potenţialii cumpărători.
În procesul distribuirii, din masa totală a profitului afectat actionarii pot obţine randamente
diferite, în funcţie de categoria de acţiuni deţinută: acţionarii care posedă acţiuni cu pnvilegiul de
dividend obţin în mod sigur randamentul prevăzut ca privilegiu, în timp ce deţinătorii acţiunilor
ordinare (cu drept de vot) pot obţine randamente mai mici, egale sau mai mari decât cele cuvenite
acţiunilor privilegiate.
Pentru a ilustra cele arătate mai sus, vom presupune o societate comercială pe acţiuni, cu un
capital social de 5000000, format din:
- 2000 acţiuni categoria A, cu VN = 1 000,
cu privilegiul de dividend de 10% ............................................................2000000
-600 acţiuni categoria B, fără VN, cu drept de vot....................................3000000
Total capital social................................ 5000000
În ultimii 3 ani, adunarea generală a acţionarilor a decis să afecteze profit pentru distribuiri
de dividende, după cum urmează: anul N-3 290000; anul N-2 500000, anulN-1 740000.
Practic, distribuirea dividendelor în cei 3 ani, pentru cele două categorii de acţiuni, s-a realizat
în felul următor:

Anul N-3: profit = 290000

 Pentru acţiunile din categoria A s-a distribuit un dividend egal cu 10% din capitalul
social (la nivelul privilegiului);
2000000x10%-200000
 pentru acţiunile din categoria B, s-a distribuit ceea ce a mai rămas din profitul afectat:
290000 – 200000 = 90000
Anul N-2: profit = 500000
 pentru acţiunile din categoria A s-a distribuit 10% din capitalul social, adică 200000,
la nivelul privilegiului, ca şi în anul N-3;
 pentru acţiunile din categoria B s-a distribuit ceea ce a rămas din profitul afect adică:
500000-200000 = 300000

Acţiuni categoria A:
200000 / 2000000=10%
Randament
Acţiuni categoria B:
300000 /3000000=10%
Anul N-1:profit = 740000
 pentru acţiunile din categoria A s-a distribuit tot 10% din capitalul social, adică 200000, la
nivelul privilegiului de dividend;
 pentru acţiunile din categoria B, s-a distribuit restul, adică 540000 (740000 200000)

Acţiuni categoria A:
200000 /2000000 = 10%
Randament
Acţiuni categoria B:
Recapitulare 540000 / 3000000 = 18%

Tabelul nr.10

Acţiuni categoria A Acţiuni categoria B

Dividend Randa Dividend Randam
Anul N-3; profit = 290000 200000 ment 10% 90000 ent 3%
Anul N-2; profit = 500000 200000 10% 300000 10%

Anul N-l ; profit = 740000 200000 10% 540000 18%

Deţinătorii acţiunilor din categoria A au fost remuneraţi cu prioritate şi în mod

stabil, în cei 3 ani, la nivelul privilegiului, cu câte 200000, randament constant 10%
dar n-au putut obţine sporirea randamentului în anul al 3-lea, când a existat un
profit mare. Deţinătorii acţiunilor din categoria B au obţinut în anul N – 3 un randament de doar
3%, dar în anul al 3-lea, când profitul a fost mare, au atins randamentul de 18%.
Rezultă că acţiunile cu privilegiul de dividend prezintă nu numai avantaje, ci şi
inconveniente: avantajele constau în siguranţa şi stabilitatea remuneraţie capitalului, dar nu permit
creşterea randamentului peste cel prevăzut în privilegiul de dividend. Spre deosebire de acestea,
acţiunile fără privilegiul de dividend (ordinare) nu prezintă stabilitatea şi siguranţa remuneraţiei, dar
creează posibilitatea sporirii randamentului pentru cazurile când există suficient profit afectat.
În ultima analiză, deţinerea de acţiuni ordinare sau cu privilegii exprimă atitudinea faţă de
risc a acţionarilor: cine nu vrea să rişte sau nu poate s-o facă, achiziţionează acţiuni cu privilegiul
de dividend, care-i aduc venituri sigure, dar fară a putea să le sporească; cine vrea să rişte şi-şi
poate permite, cumpără acţiuni cu drept de vot (ordinare) care, în anii cu profituri mari, pot să-i
aducă randamente oricât de mari, în schimb, în anii slabi, poate obţine randamente scăzute sau
nule.

5.5.2. Acţiuni cu privilegiul de dividend cumulativ

În cazul că societatea comercială nu distribuie dividende într-un an sau altul, dividendele
nedistribuite sunt pierdute definitiv pentru toate categoriile de acţiuni, cu excepţia acţiunilor care au
privilegiul de dividend – cumulativ, pentru ca se păstrează dreptul de a primi dividend retroactiv, în
primul an când se efectuează distribuiri, pentru toţi anii în care nu s-au facut distribuiri.
Dividendele nedistribuite în anii anteriori se ţin în obligo, dar nu constituie o datorie pentru
societatea comercială decât atunci când decide să efectueze o nouă distribuire de dividende. În
aceste cazuri dividendul restant se distribuie cu priori-tate, apoi, în limita profitului destinat
distribuirii, urmează a fi retribuite acţiunile cu prilegiul de dividend şi, în final, acţiunile ordinare.
Pentru exemplificare, luăm cazul unei societăţi comerciale pe acţiuni care a emis 3 categorii
de acţiuni, cu un capital social de 5750000:
• 1 500 acţiuni categoria A, farăVN, cu privilegiul de vot..........................750000
• 2 000 acţiuni categoria B, fară VN, cu privilegiul de dividend cumulativ de
210/acţiune........................................................................................3800000
• 1 000 acţiuni categoria C, fară VN, cu privilegiul de dividend de
120/ acţiune........................................................................................................1200000
Total capital social ..........................................................5750000
Presupunem că în ultimii 2 ani nu s-au distribuit dividende. În anul N adunarea generală a
acţionarilor ia în discuţie trei variante privind suma profitului ce umează să fie afectat distribuirii de
dividende: 800000, 1240000 şi 1650000.
 În vederea luării unei decizii, consiliul de administraţie prezintă adunării generale modul
cum s-ar realiza distribuirea dividendelor, în cele 3 variante, pentru cele 3 categorii de acţiuni.
Varianta 1 – Profit = 800000
• pentru că în ultimii 2 ani nu s-au distribuit dividende, pentru acţiunile din cate-goria B s-
au acumulat „dividende reţinute”:
2000 buc. X 210 x 2 ani = 840000
Suma de 800000 afectată distribuirii va fi utilizată în întregime pentru plata dividendelor
cuvenite – din urmă – acţiunilor din categoria B, fară a putea satisface integral datoria restantă (-
40000).
• acţiunile din categoriile A şi C nu se remunerează deloc.
Varianta 2 – Profit = 1240000
• Prima tranşă va fi utilizată pentru plata retroactivă a dividendelor cuvenite acţiunilor din
categoria B, rămânând suma de 400000.
1240000 – (2000 x 210 x 2) = 400000
• A doua tranşă, respectiv suma rămasă de 400000, se distribuie proporţional pentru plata
dividendelor cuvenite acţiunilor din categoriile B şi C, care au privilegiul de dividend, fară a
putea satisface integral obligaţiile respective:

Dividend Dividend %
cuvenit plătit
2000 acţiuni categoria B x
420000 311111
210
1000 acţiuni categoria C x
120000 88889
120

540000 400000 (74,0

7%)

• Acţiunile din categoria A nu se remunerează deloc.

Varianta 3 – Profit = 1650000
• Prima tranşă se utilizează pentru acoperirea retroactivă a dividendelor cuvenite
acţiunilor din categoria B: 2000 buc x 210 X 2 ani = 840000
• Tranşa a doua acoperă integral dividendul curent cuvenit acţiunilor din categoriile B şi C,
care au privilegiul de dividend:

acţiuni categoria B → 2 000 x 210 = 420000

 acţiuni categoria C → 1 000 x 120 = 120000
540000
• Ceea ce rămâne după plata dividendelor cuvenite acţiunilor din categoriile B şi C (1650000
– 840000 – 540000 = 270000) se distribuie ca dividend acţiunilor din
categoria A, care au drept de vot.
Acţiuni cu privilegiul de dividend şi de participaţie.

Capital Dividend % anual

Acţiuni categoria A – 1 500 buc social750000 270000 12
Acţiuni categoria B – 2 000 buc 3800000 1260000 11,05
Actiuni categoria C = 1 000 buc 1200000 120000 3,33
5750000 1650000 -

Recapitulare Tabelul nr. 11

5.5.3. Acţiuni cu privilegiul de dividend şi de participaţie.

Privilegiul de participaţie poate fi ataşat numai pe acţiunile cu privilegiul de dividend şi
permite acţionarului să primească un dividend adiţional la cel cuvenit acţiunilor cu privilegiul de
dividend, cu condiţia ca suma totală a profitului afectat acestei destinaţii, să fie satisfăcătoare pentru
a permite deţinătorilor de acţiuni fară privilegiul de dividend sa primească echivalentul în procente,
faţă de capitalul subscris şi vărsat.
Avantajul acţiunilor cu privilegiul de participaţie rezultă din faptul că deţinătorui poate
participa în mai mare măsură la repartizarea profiturilor, eliminându-se inconvenientul acţiunilor cu
privilegiul de dividend de a nu-şi putea spori randamentul peste cel prevăzut în privilegiu.
Concretizăm cele prezentate mai sus. O societate comercială pe acţiuni deţine
două categorii de acţiuni, cu un capital social de 550000, astfel:
• 2000 acţiuni categoria A, fară VN, cu privilegiul de dividend de 24 lei/acţiune şi cu
participaţie integrală....................................................................................... 400000
• 1000 acţiuni categoria B, fară VN, cu drept de vot..................................... 150000
Total capital social ........................................................... 550000
Adunarea generală a actionarilor ia în discuţie 3 variante privind suma totală a profitului care
să fie afectată distribuirii de dividend: 40000, 60000 şi 90000. Consiliul de adrmnistraţie
informează adunarea generală asupra modului cum s-ar efectua distribuirea dividendelor, în cele 3
variante, pentru cele 2 categorii de actiuni.

Varianta 1 → Profit = 40000

 • Se satisface parţial plata dividendelor cuvenite acţiunilor din categoria A, care au privilegiul
de dividend, rămânând o diferenţă de 8 000, care nu se poate onora: 40000 – (2000 x 24) = - 8000
• Acţiunile din categoria B nu se remunerează.
Varianta 2 → profit = 60000
 Prima tranşă din profit se utilizează pentru plata dividendelor cuvenite acţiunilor din
categoria A care au prilegiul de dividend: 2000 x 24 = 48000
 Ceea ce rămâne (60000 – 48000 = 12000) se distribuie ca dividend acţiunilor din categoria
B pentru ca şi acestea să ajungă, treptat, la procentajul de dividend acordat acţiunilor din categoria
A. Beneficiul rămas (12 000) nu este satisfacător însă pentru atingerea acestui diziderat.

Acţiuni categoria A: 48000 / 400000 = 12%

acţiuni categoria B: 12000 /150000 = 8%

Varianta 3 → profit = 90000

 Prima tranşă (48000) se utilizează pentru plata dividendelor cuvenite acţiunilor din categoria
A, care au privilegiul de dividend.
Randament = 48000 / 400000 = 12%
 A doua tranşă (18000) se utilizează pentru remunerarea acţiunilor ordinare, ca şi acestea să
atingă randamentul, stabilit prin privilegiu, al acţiunilor din categoria A.
Randament = 18000 / 150000 = 12%
 Ceea ce rămâne (90000 – 48000 – 18000 = 24000) se împarte, în aceeaşi proporţie, pentru
cele două categorii de acţiuni, în vederea menţinerii unui randament egal: 17454 pentru acţiuni
categoria A şi 6546 pentru acţiuni categoria B.
Recapitulare:
Tabelul nr. 12
Varianta 3 → Profit = 90000 Capital Dividend %
Acţiuni categoria A – 2 000 buc social 400000 18000+1745 anual 16,
Acţiuni categoria B – 1 000 buc 150000 4 36
550000 90000 16,
Coneluzie. Acţiunile cu privilegiul de participaţie elimină inconvenientul 36
pe care-1 au
acţiunile cu privilegiul de dividend şi anume, acela de a nu-şi putea spori randamentul. În cazul
că există profit suficient, acţiunile cu privilegiul de dividend şi de participaţie pot fi remunerate
peste dividendul prioritar, astfel încât să se menţină la acelaşi randament cu acţiunile ordinare. În
exemplul de mai sus (varianta 3), acţiunile cu privilegiul de dividend de 24 lei/acţiune au putut,
ca urmare a participaţiei, să-şi sporească randamentul de la 12%, la 16,36% şi să egaleze
randamentul actiunilor ordinare.
 5.6. Plata dividendelor şi sursele de plată

Plata dividendelor se hotărăşte de adunarea generală a acţionarilor. Se poate

prevedea acordarea, la început, a unui dividend minimal, care să se ridice la un anumit
procent în raport cu valoarea nominală a acţiunii şi care ia denumirea de primul dividend. Dacă
după satisfacerea repartizăriIor mai rămân beneficii, acestea pot fi utilizate pentru majorarea
primului vărsământ, constituind supradevidentul. Distribuirea dividendelor se efectuează în cel
mult nouă luni după încheierea exerciţiului financiar. Există posibilitatea ca societatea să verse la
începutul anului un acont asupra dividendelor, înainte de aprobarea bilanţului şi a fixării definitive a
cuantumului dividendelor.
Plata dividendelor poate avea drept sursă, fie profitul care nu se reinvesteşte, fie o finanţare
adiţională cum ar fi un credit bancar obţinut în condiţii avantajoase sau o emisiune de acţiuni. În
primul caz dividendul apare ca un rezultat al politicii reziduale de determinare a dividendelor,
întrucât este vorba de beneficiul care rămâne după satisfacerea celorlalte: destinaţii. În cazul al
doilea, distribuirea divi-dendelor este o parte a politicii de finanţare.

Notăm:
V = volumul proiectelor de finanţat pentru anul în curs;
P = profitul obţinut în exerciţiul expirat;
D = volumul dividendelor de plată (nr. de acţiuni x dividend / acţiune)
A = finanţare adiţionată (credit pe termen scurt obţinut în condiţii avantajoase, emisiune de
acţiuni) (+) sau rambursarea de credite, restituiri de capital (-)
Folosind notatiile de mai sus rezultă: V = P – D ± A
• Dacă societatea comercială pe actiuni duce o politică reziduală de dividend, atunci: D = P
– V şi A = 0. Aceasta însemnă că profitul + celelalte surse proprii sunt acoperitoare pentru
finanţarea proiectelor avute în vedere şi pentru plata dividendelor, nefiind nevoie să se apeleze la
surse adiţionale.
• Dacă profitul este prea mic pentru finanţarea proiectelor şi pentru plata divi-dendelor [P <
(V + D)], este necesară apelarea la surse adiţionale. În acest caz:

D= P - V+A
V= P-D +A

A=V-P+D

D=P-V-A

V=P-D-A
 -3
N-2 N-1 A = P – V –D
1

A = P – V –D

• Dacă profitul este mai mare decât valoarea proiectelor de finanţat şi dividendele de plată [P
> (V + D)], atunci:
În acest caz se poate proceda la o răscumpărare de acţiuni pentru echilibrare sau se pot
D=P-V-A

V=P-D-

rambursa uneleAcredite obţinute anterior.

Volumul dividendelor de plată, determinat în cele trei situaţii de mai sus, se corectează cu
cheltuielile ocazionate de emisiunea de acţiuni şi cu impozitul pe divi-dende, rezultând plăţile
efective către acţionari.
Exemplu practic. O societate comercială pe acţiuni dispune de un capital social de 750000,
format din 3000 acţiuni ordinare, cu VN = 2500. Politica de dividend promovată: distribuirea unui
dividend regulat, în sumă fixă de 150 lei/acţiune.
Valoarea proiectelor de finanţat şi profitul realizat în ultimele trei exerciţii au fost:
Anul Profitul Valoarea proiectelor
1450000 1000000
800000 500000
1800000 1300000
În conformitate cu politica de dividend promovată în mod ferm, societatea comercială şi-a
asumat obligaţia de a plăti anual un dividend de:
000 acţiuni x 150 = 450000
ceea ce reprezintă un randament al capitalului social de 6%.

(Dividend / acţiune) / VN = 150 / 2500 = 6%

sau
[Nr. de acţiuni x Dividend / acţiune] / Nr. acţiuni x VN = 450000 / 7500000 = 6%

PLATA DIVIDENDELOR
Dividendul este cota-parte din profitul societății care se distribuie fiecărui acționar. Ca și
cuantum, dividendele se distribuie proporțional cu participațiunea acționarului în capitalul social.
Dreptul la dividend nu se naște automat în folosul acționarilor. Pentru a se putea distribui dividend,
trebuie, în primul rînd, ca societatea să fi înregistrat profit la sfîrșitul exercițiului financiar. Fiind
dependent de profit, iar profitul determinîndu-se pe baza situațiilor financiare, rezultă că dreptul la
dividend apare o singură dată pentru fiecare an. Pe de altă parte, numai ca urmare a unei hotărîri a
adunării generale a acționarilor, în sensul ca profitul sau numai o parte a sa să fie distribuit sub
formă de dividende, apare dreptul de a încasa dividende.
Chiar dacă există profit, adunarea generală a acționarilor este liberă să hotărască ce va face cu
acesta, fiind posibilă o hotărîre ca profitul să fie distribuit sub formă de dividende, în tot sau în
parte, către acționari, dar fiind totodată posibilă adoptarea unei hotărîri în care să se prevadă o altă
destinație a profitului – ca exemplu, să fie folosit pentru investiții.
Competența să hotărască asupra modului de repartizare a profitului aparține în exclusivitate
adunării generale a acționarilor societății.
Decizia cu privire la plata dividendelor, aprobată de către societatea care corespunde unuia
din criteriile prevăzute la art.2 alin.(2) din Legea privind societăţile pe acţiuni, se publică în termen
de 15 zile de la data adoptării ei. Decizia cu privire la plata dividendelor de către societatea care nu
corespunde unuia din criteriile prevăzute la art.2 alin.(2) trebuie să fie adusă la cunoştinţa fiecărui
acţionar personal, în termen de 15 zile de la data luării ei, precum şi poate fi publicată în mijloacele
mass-media conform hotărîrii adunării generale a acţionarilor.
În ce privește momentul în care apare dreptul de a încasa dividendul, acesta poate fi
determinat tot de către adunarea generală a acționarilor. Totuși, adunarea generală a acționarilor nu
poate să prevadă un termen mai mare de 3 luni de la data adoptării deciziei de plată a dividendelor.
În cazul în care societatea nu plătește dividende în termenul stabilit, și conform statutului
societății sau prin hotărîrea adunării generale s-a stabilit despăgubirea acționarilor prin aplicarea
unei dobînzi, acţionarul este în drept să primească suplimentar despăgubirea datorată pentru
întîrzierea la plata dividendelor.
Mărimea dividendelor anunţate pe fiecare acţiune de aceeaşi clasă trebuie să fie egală,
indiferent de termenul plasării acţiunilor. Dividendele se plătesc cu mijloace băneşti, iar în cazurile
prevăzute de statutul societăţii, se plătesc cu acţiuni de tezaur sau acţiuni ale emisiei suplimentare
sau cu alte bunuri destinate consumului populaţiei civile, a căror circulaţie nu este interzisă sau
limitată de actele legislative.
Unele probleme apar în ceea ce privește determinarea persoanei în patrimoniul căreia se nasc
dividendele, avînd în vedere că acțiunile sunt titluri de valoare care circulă, fiind susceptibile ca
într-o anumită perioadă de timp să figureze în patrimoniul mai multor proprietari, în timp ce
dividendele se distribuie și se plătesc după principiul anualității.
 De regulă, dividendele care se cuvin după data transmiterii acțiunilor aparțin cesionarului, în
afară de cazul în care părțile au convenit altfel. Pe de o parte, această regulă suferă din mai multe
puncte de vedere, deoarece noțiunea „a se cuveni” este imprecisă, fiind neclar dacă se referă la data
la care s-a hotărît distribuirea dividendului sau data la care este scadentă obligația de plată. Pe de
altă parte, nu se oferă o soluție pentru situația cînd acțiunile ar cunoaște o succesiune de mai mult
de doi deținători în cursul unui an.
Mult mai importantă pentru explicarea acestui aspect este dispoziția legală referitoare la plata
dividendelor intermediare conform căreia, în lista acţionarilor care au dreptul să primească
dividende, intermediare vor fi înscrişi acţionarii şi deţinătorii nominali de acţiuni înregistraţi în
registrul acţionarilor cel mai tîrziu cu 15 zile pînă la luarea hotărîrii cu privire la plata dividendelor
intermediare, iar în lista acţionarilor care au dreptul să primească dividende anuale vor fi înscrişi
acţionarii şi deţinătorii nominali de acţiuni înregistraţi în registrul menţionat la data fixată de
consiliul societăţii.
Data de referință este data stabilită de consiliul societății, dată în funcție de care sunt invitați
acționarii să ia parte la adunarea generală și în funcție de care sunt stabiliți acționarii care pot vota
în adunarea generală a acționarilor.
Aceste dispoziții trebuie interpretate în sensul că, acționarii care sunt înregistrați în registrul
acționarilor la data de referință a adunării generale sunt cei în patrimoniul cărora se naște dreptul de
a încasa dividendul.
Comparativ cu acțiunile ordinare, acțiunile preferențiale dau prioritate deținătorilor lor la
încasarea dividendelor.
Dividendele distribuite de societățile comerciale îmbracă trei forme: în bani, în natură și în
acțiuni. Cea mai răspîndită formă de acordare este în bani, ca urmare a operativității cu care se
desfășoară operațiunile de casă. Această formă este convenabilă atît pentru acționari, care își obțin
cîștigurile direct și imediat, cît și pentru societatea care înregistrează costuri reduse și o anumită
rapiditate în tranzacționare; riscul operațiunii constă în apariția unor fluxuri financiar negative,
adică lipsa de lichidități. Totodată, dividendele care nu au fost primite de acţionar din vina lui în
decurs de 3 ani de la data apariţiei dreptului de primire a lor se trec la venitul societăţii şi nu pot fi
revendicate de acţionar.
Etapele elaborării politicii de dividend:
 identificarea factorilor ce determină premisele elaborării politicii de dividend;
 selectarea, în conformitate cu strategia financiară de dezvoltare a societăţii pe acţiuni, a tipului
de politică de dividend;
 determinarea mărimii dividendelor pe acțiune;
 elaborarea mecanismului de distribuire a profitului în conformitate cu tipul politicii de
dividend;
 identificarea formelor de plată a dividendelor;
 evaluarea eficienţei politicii de dividend.

La prima etapă de formare a politicii de dividend se determină factorii de influenţă a politicii

de dividend, care se divizează in patru grupe:
I. Factorii care caracterizează oportunitățile de investiții ale societăţii:
a) etapa ciclului de viață (în primele etape societatea trebuie să investească mai multe
resurse în dezvoltare, limitând plata dividendelor);
b) necesitatea extinderii programelor investiționale (în perioadele activizării activităţii
investiționale care vizează creșterea de active imobilizate, de imobilizări necorporale, sporeşte
necesitatea de a capitaliza profitul);
a) gradul de pregătire a proiectelor de investiții cu un nivel ridicat de eficienţă
(unele proiecte ,în scopul asigurării funcționării efective, necesită punere accelerată în
aplicare, ceea ce impune o concentrare a resur
b) selor financiare proprii în aceste perioade).
2. Factorii ce caracterizează posibila formare a resurselor financiare din surse alternative,
cuprind:
a) suficienţa rezervelor de capital propriu generat în perioada anterioară;
b) costul atragerii suplimentare a capitalului proprii;
c) costul atragerii suplimentare a capitalului împrumutat;
d) disponibilitatea credit elor pe piața financiară;
e) Nivelul capacităţii de creditare a societăţii, determinată în baza situaţiei financiare curente.
• 3. Factori legate de constrângerile obiective includ:
• a) nivelul de impunere a dividendelor;
• b) nivelul de impunere a patrimonuilui societăţii;
• c) efectul de levier financiar obținut ca urmare a utilizării capitalului propriu şi celui
împrumutat (structura);
• d) mărimea efectivă a profitului şi coeficientul rentabilităţii capitalului propriu.
4. Alți factori, printre care:
a) ciclul conjuncturii mărfurilor pe piaţă (în perioadele ascendenţei conjuncturii eficiența
foarte mult capitalizării profitului creşte);
b) nivelul plăților de dividende de alte societăţi (concurenţa);
 c) scadenţa creditelor primite anterior (menținerea solvabilității reprezintă o prioritate în
comparație cu creșterea de dividende);
d) posibilitatea de pierdere a controlului societății (un nivel scăzut al plăților dividendelor
poate duce la o scădere a valorii de piață a societăţii
• Evaluarea acestor factori pemite de a determina tipul de politica de dividend pe
termen lung.
La etapa a doua se determină tipul politicii de dividend pentru perioadele viitoare
La etapa a treea mecanismul de distribuire a profitului societății, în conformitate cu tipul
ales a politicii de dividend prevede o astfel de procedură:
- În prima fază din profitul net se scad cheltuielile deductibile, contribuțiile obligatorii în
fondul de rezervă și alte fonduri prevăzute prin statutul societății. Suma rămasă a profitului net
servește ca bază de elaborare a politicii de dividend.
- În faza a doua partea rămasă a profitului net se redistribuie dintre partea capitalizată
și cea consumată. În cazul în care societatea aderă la tipul de politica rezidualăde dividend,
prioritatee îi revine formării fondului de dezvoltare și invers.
- În a treia fază fondul de consum se utilizează pentru formarea dondului de distribuire
a dividendelor și fondul de stimulare a personalului
Etapa a patra ține de selectarea metodei de distribuire a dividendelor, care poate fi: în
formă bănească, prin acțiuni, în formă naturală , prin capitalizare
Etapa a cincea prevede determinarea eficienței politicii de dividend prin intermediul
sistemului de indicatori
4. Decizii cu privire la distribuirea dividendelor
Societăţile pe acţiuni nu sunt obligate juridic să distribuie dividende în fiecare an, ele pot
adopta în anumiţi ani o politică de reducere sau suspendare a plăţii dividendelor în favoarea unei
politici de autofinanţare. Aceasta se poate atenua dacă întreprinderea are posibilitatea obţinerii unor
credite pe termen mijlociu sau lung în condiţii avantajoase, dar pericolul lipsei de autonomie faţă de
creditori creşte.
• Când o societate decide să distribuie dividende, întocmeşte o declaraţie de dividend
prin care avizează acţionarii că urmează să aibă loc o distribuire, stabilindu-se data plăţii
dividendelor şi data până la care se face înregistrarea acţionarilor. Declaraţia este anunţul
formal că societatea urmează să distribuie dividende, adică documentul prin care SA se
obligă să verse valoarea dividendelor declarate.
• Beneficii nerepartizate libere= Dividende de plată
 • Înregistrarea acţionarilor este o operaţiune necesară întrucât în cursul anului expirat
acţiunile au putut să aibă o circulaţie liberă, să fie vândute şi cumpărate, prin urmare să-şi
schimbe proprietarii. Or, îndreptăţiţi a primi dividend sunt numai deţinătorii de acţiuni, care
se înregistrează în acest scop în registrul acţionarilor. În momentul înregistrării societatea
nu-şi asumă nici o obligaţie formală cu privire la cuantumul dividendului şi nu operează nici
o înregistrare în contabilitate.
• Între data publicării declaraţiei de dividend şi data înregistrării acţionarilor preţul
acţiunilor pe piaţă creşte; el se stabileşte la înţelegere între vânzători şi cumpărători ţinând
cont însă de perspectiva imediată a încasării dividendului. După înregistrare, preţul (cursul)
acţiunilor revine la cel normal, întrucât dreptul de dividend revine numai celui care a
înregistrat acţiunile, nu ultimului posesor. Când se face plata propriu-zisă a dividendelor, la
data anunţată în declaraţie de dividend, se operează în contabilitate astfel:
• Dividende de plată = Casa
Acţiuni cu privilegiul de dividend, sau cu drept prioritar de dividend au avantajul siguranţei
încasării dividendului, chiar în cazul că profitul total afectat distribuirii nu ajunge pentru
remunerarea tuturor acţiunilor. Aceste acţiuni vin primele în ordinea de remunerare; dacă mai
rămâne profit, şi cât rămâne, se împarte drept dividend celorlalte categorii de acţiuni, care n-au
privilegiul de dividend.
La prima vedere s-ar părea că deţinătorii lor sunt avantajaţi faţă de ceilalţi acţionari şi că este
inechitabil ca unii acţionari să primească în mod sigur dividende, în timp ce alţii vor primi numai în
măsura în care mai rămâne profit după prima distribuire.
În realitate nu se poate vorbi de o inechitate sau dezavantaje ale unor acţionari faţă de alţii, în
primul rând, pentru că acţionarii sunt proprietarii întreprinderii, iar consiliul de administraţie, fiind
ales de către adunarea generală, n-ar putea desfăşura o activitate potrivnică unora dintre acţionari. În
al doilea rând, excluderea oricărei inechităţi rezidă din faptul că acţionarii înşişi sunt cei care
optează asupra tipului de acţiuni pe care doresc să le obţină; ei sunt aceia care decid să cumpere
acţiuni ordinare sau acţiuni cu privilegii, aşa încât n-au motive să protesteze ulterior sau să fie
nemulţumiţi. Societatea nu face decât să ofere spre vânzare acţiuni cu caracteristici cerute de
potenţialii cumpărători.
• În procesul distribuirii, din masa totală a profitului afectat actionarii pot obţine randamente
diferite, în funcţie de categoria de acţiuni deţinută: acţionarii care posedă acţiuni cu pnvilegiul de
dividend obţin în mod sigur randamentul prevăzut ca privilegiu, în timp ce deţinătorii acţiunilor
ordinare (cu drept de vot) pot obţine randamente mai mici, egale sau mai mari decât cele cuvenite
acţiunilor privilegiate.
• Plata dividendelor şi sursele de plată
 • Plata dividendelor se hotărăşte de adunarea generală a acţionarilor. Se poate prevedea
acordarea, la început, a unui dividend minimal, care să se ridice la un anumit procent în raport cu
valoarea nominală a acţiunii şi care ia denumirea de primul dividend. Dacă după satisfacerea
repartizăriIor mai rămân beneficii, acestea pot fi utilizate pentru majorarea primului vărsământ,
constituind supradevidentul. Distribuirea dividendelor se efectuează în cel mult nouă luni după
încheierea exerciţiului financiar. Există posibilitatea ca societatea să verse la începutul anului un
acont asupra dividendelor, înainte de aprobarea bilanţului şi a fixării definitive a cuantumului
dividendelor.
• Plata dividendelor poate avea drept sursă, fie profitul care nu se reinvesteşte, fie o finanţare
adiţională cum ar fi un credit bancar obţinut în condiţii avantajoase sau o emisiune de acţiuni. În
primul caz dividendul apare ca un rezultat al politicii reziduale de determinare a dividendelor,
întrucât este vorba de beneficiul care rămâne după satisfacerea celorlalte: destinaţii. În cazul al
doilea, distribuirea divi-dendelor este o parte a politicii de finanţare.
Politica de dividend
Primul dividend şi superdividendul
Statutele societăţilor pot prevedea vărsarea unui prim dividend statutar, calculat pe baza uneu
fracţiuni din beneficiul net. De exemplu, o societate are un capital de 4 milioane divizat în 40.000
acţiuni de 100 u.m.. Un dividend statutar este fixat la 2% ; dacă beneficiul este de 800.000 u.m.,
acţionarii vor primi o sumă globală în valoare de 200.000 u.m. respectiv, 200.000 / 40.000 = 5 u.m.
per acţiune.Cel mai adesea, statutele prevăd un prim dividend necumulativ în scopul de a proteja
rezulltatele viitoare ale societăţii. Astfel dacă un dividend statutar nu a putut fi vărsat, în prate sau în
totalitate, partea neplătită nu va putra fi trecutăla plată în exerciţiul viitor.
Superdividendul
Superdividendul reprezintă suma distribuită acţionarilor peste(în plus) primul dividend. În conclizie,
seama anumitor conducători de întreprindere de a fi constrânşi să verse dividende care se vor
supune cash-flow-urilor viitoare ale întreprinderii nu este câtuşi de puţin fondată. Rigoarea ataşată
constituirii statutelor va permite evitarea unor situaţii penalizatoare. Nu este mai puţin adevărat că
acţionarii sunt interesaţi în momentul achiziţiei titlurilor unei societăţi de vărsareadividendelor; se
poate spune, în aceeaşi măsură, că ei ştiu de ceea ce să ţină cont, respectiv la sumele sperate să le
încaseze în anii următori; estimarea randamentului este cel mai bun indicator al politicii duse de
întreprindere în materie de distribuţie de dividende.
Formele dividendelor
Dividendele pot fi plătite în numerar sau în natură. Se au în vedere şi posibilităţile plăţii
dividendelor parţial sau în totalitate în acţiuni cu condiţia ca acest lucru să fie prevăzut în statut.
Adunare Generală a Acţionarilor oferă tuturor acţionarilor opţiunea de plată a dividendelor în
numerar sau în acţiuni, termenul de opţiune fiind mai mic de trei luni.
Remuneraţiile care se acordă acţionarilor sub forma de dividende la sfâşitul exerciţiului financiar
pot lua una din următoarele trei forme:
 în bani- această formă este convenabilă atât acţionarilor care obţincâştigurile direct şi
imediat, cât şi pentru societatea comercială (presupunând rapiditate şi costuri reduse), dar
presupune apariţia unor fluxuri financiare negative. Se aplică doar cu condiţia în care nu
micşoreză prea mult volumul lichidităţilor, pentru a nu pune în pericol situaţia creditorilor.
 în acţiuni – remunerarea sub formă de acţiuni se foloseşte pentru a proteja lichidităţile, sau
dacă nu dispun de lichidităţi, pentru a face plata în bani. În funcţie de volumul dividendelor
datorate, societatea emite acţiuniacţionarilor, care die le păstrează, fie le vând la bursă
procurându-şi lichiditătile de care au nevoie. Această metodă este avantajoasă pentru
societăţile care îşi micşorează fluxurile negative, îşi conservă lichidităţile existente şi obţine
majorarea capitalului social.
 în natură- această formă de remunerare este întâlnită mai rar şi se aplică cu acordul
acţionarilor şi doar atunci când societatea produce şi desface mărfuri de interes pentru
acţionarii proprii: cherestea, combustibil, materiale de construcţii. Această formă prezintă
avantaj pentru că societăţile nu-şi micşorează lichiditătile şi realizează concomitent creşteri
corespunzătoare a cifrei de afaceri. Reprezintă totuşi avantajşi pentru acţionarii care astfel
îşi acoperă unele nevoi deconsum individual sau gospodăresc la preţuri avantajoase.
Distribuirea dividendelor de către societăţile pe acţiuni sunt operaţiuni periodice care
concretizeazădreptul acţionarilor la remunerarea capitalului plasat în acţiuni.
 dacă toate acţiunile emise de o societate comercială sunt cu drept de vot, mărimea
dividendelor şi randamentul acţiunilor vor fi egale pentru toate acţiunile.
 dacă societatea comercială a emis atât acţiuni ordinare cât şi acţiuni cu drep de
proprietate(privilegiu), distribuirea dividendelor se face diferit, în funcţie de caracteristicile
acţiunilor.
Există mai multe tipuri de acţiuni care pot influienţa modul de distribuire al dividendelor astfel :
1. În cazul în care societatea emite acţiuni ordinare şi acţiuni cu privilegiul de dividend ,
acestea din urmă prezintă avantajul certitudinii şi stabilirii remunerării, chiar dacă profitul
afectat acestei destinaţii nu este îndestulător; deyavantajul acestor acţiuni rezidă în faptul că
nu-şi pot spori randamentul peste cel prevăzut în certificatul de acţiune.
2. Distribuirea dividendelor în cazul în care societatea a emis acţiuni cuprivilegiul de
dividend cumulativ, au caracteritic faptul că pot fi remunerate retroactiv, cu prioritate pentru
 anii când nu s-au distribuit dividende; pentru celelalte categorii de acţiuni dividendele
nedistribuite sunt pierdute definitiv.
3. Acţiunile cu privilegiul de participaţie sunt cele care permit sporirea randamentului
acţiunilor cu privilegiul de dividend până la nivelul randamentului acţiunilor ordinare.
Surse de plata a dividendelor
Ca regulă generală, principala sursă de acoperire a dividendelor de plată o reprezintă beneficiul
societăţii, cu condiţia să existe suficient beneficiu pentru a nu se consuma din substanţa socităţii
comerciale (capitalul social) şi să nu fie pusă în pericol lichiditatea financiară. Dacă beneficiul nu
este îndestulător, societatea comercială poate apela la surse adiţionale (împrumuturi obţinute în
condiţii lejere, creşteri de capital) astfel încât plătind dividendele să se păstreze sau chiar să crească
gradul de lichiditate financiară. Dacă plata dividendelor rămâne un beneficiu excedentar care nu se
intenţionează a fi reivestit, se poate renunţa la anumite finanţări adiţionale, contractate anterior.
Astfel pentru a putea observa cum care sunt sursele de plată ale acestora vom folosi o serie de
prescurtări pentru a le putea detalia sub forma unor egalităţi. Astfel dacă V = valoarea profitului de
finanţat, P = profitul net obţinut la sfârşitul exerciţiului financiar, D = volumul dividendelor de
plată, A = finanţarea adiţională, putem evidenţia următoarea relaţie: V = P – D +/- A
În funcţie de politica adoptată de fiecare societate această relaţie poate fi interpretată astfel:
 dacă societatea comercială promovează o politică reziduală de dividend : D = P – V , de
unde rezultă că A = 0, astfel profitul plus alte surse acoperă finanţarea proiectelor avute în
vedere, iar pentru plata dividendelor nefiind nevoie de surse adiţionale;
 dacă P <( V + D), rezultă că :
V= P – D +A , iar de aici încă două situaţii:
 A=V+D–P
 D = P + V – A,
dacă profitul este mic pentru finanţarea priectelor şi pentru plata dividendelor, este necesară
apelarea la surse adiţionale > dacă P > ( V + D ), atunci:
V = P – D – A , iar din această operaţie rezultă altele două:
 A=P–V–D
 D = P – V – A , - se procedează la o răscumpărare de acţiuni pentru echilibrare sau se pot
rambursa unele credite obţinute anterior.
Volumul dividendelor de plată, determinate în cele trei situaţii se concretizează cu cheltuielile
ocazionate de emisiunea de acţiuni şi cu impozitul pe dividende rezultând astfel plăţi efective către
acţionari.
Plata dividendelor
Investitorul, din momentul achiziţiei sale caută un randament atractiv regulat. Dividendul este
rezultatul unui calcul contabil, beneficiul net înainte de repartizare este scindat în mai multe părţi:
punerea în rezerve legale sau ststutare,report din nou şi sume distribuibile. Decizia de distribuire a
dividendelor este votată de Adunarea Generală Ordinară, în momentul aprobării contului
exerciţiului încheiat. Spe exemplu, în Franţa, dividendul este plătit la nouă luni după încheierea
exerciţiului financiar. Nici un dividend nu poate fi distribuit atunci când această distribuţie ar fi avut
ca efect să facă capitalurile proprii inferioare sumei capitalului majorat cu rezervele legale şi cele
statutare. Plata dividendelor face să scadă cursul acţiunii şi deci şi pe cel de subscriere a acţiunilor.
Valoarea intrinsecă a bonului este întradevăr diminuată de dividend. Dacă se compară diferite
bonuri de subscriere, cele care au valoarea cea mai mare sunt cele care corespund acţionarilor care
varsă dividendele cele mai reduse.
Creşteri de capital prin plata dividendelor în acţiuni
Această operţiune prezintă un dublu avantaj pentru societatea plătitoare de dividende, şi anume:
 de a nu debursa imediat lichidităţi pentru a vărsa dividendele;
 de fideliza acţionarul, propunându-i-se noi acţiuni.
Dacă plasamentele în obligaţiuni sunt remunerate prin dobânzi, plasamentele în acţiuni sunt
remunerate prin dividende, care reprezintă o parte din beneficiile reaizate de societatea care au emis
acţiuni. Plata dividendelor sau a dobânzilor e însoţită de detaşarea unui cupon numerotat, care face
parte dintr-o serie de cupoane ataşate titlului.
De exemplu legislaţia franceză a impus plata veniturilor din acţiuni şi părţi să se facă pentru fiecare categorie de titluri o
singură dată în cadrul unui exerciţiu. Pe de altă parte majoritatea societăţilor americane servesc dividende trimestriale
acţionarilor lor şi cupoane de dobânzi semestriale purtătorilor de obligaţiuni. Putem vorbi şidespre Anglia unde
dividendele sunt servite totdeauna semestrial.
Evolutia politicii de dividend
Primul cercetator care a studiat fenomenul politicii de dividend aplicată la nivelul firmelor
americane este J. Lintner [1](1956). Modelul creat de acesta are o filozofie diferita de cea a
modelelor teoretice fundamentate de Gordon si Shapiro, Walter sau Miller si Modigliani. Daca prin
acesta din urma se incearca impunerea pe piata a unor idei (normative) in distribuirea profitului net,
49inanziare49 daca acestea sunt validate sau nu de practica, J. Lintner porneste in sens invers,
respetiv de la realitatea de pe piata catre un model 49inanziar.
Pe baza unui set de interviuri adresate managerilor a 28 companii americane, J. Lintner
stabileste un model al comportamentului firmelor in ceea ce priveste politica de dividend.
Principalele concluzii pe c 818b16i are acesta le desprinde din acest studiu sunt ca :
        managerii acorda o importanta mai  mare modificarii ratei de distribuire a
dividendelor decat marimii sumelor cu aceasta destinatie ;
        majoritatea managerilor incerca sa evite modificarea ratelor de distribuire a
 dividendelor, cat timp nu sunt convinsi ca pot repete nivelul indicatorilor de
performanta in anii viitori ;
        principalul factor determinant al deciziilor de distribuire il constituie modificarile
semnificative in nivelul profiturilor nete ;
        investitiile au in general un impact mimor asupra sumei distribuite ca dividende.
M.J. Gordon si E. Shapiro (1956) recomanda o politica orientata spre distribuirea de
dividende si cresterea sumei dividendelor pe actiune. Acest model se bazeaza pe un set de reguli
restrictive si anume :
                        - absenta fiscalitatii si a costurilor  legate de tranzactionarea titlurilor pe piata :
                        - cresterea pepetua a sumei distribuite sub forma de dividende cu o rata constanta cu,
conditia ca aceasta sa fie inferioara ratei de reantabilitate solicitata de actionari :
                        - investitiile de mentinere sa fie finantate numai din sumele calculate ca amortizare ;
                        - investitii realizate numai din reinvestirea profitului net ;
                        - durata de viata a firmei emitentw a actiunilor.
Politica de dividend ca si instrument de informare Factori
Politica de dividend din punct de vedere a actionarilor are o mare importanta si acesta pune in
evidenta doua aspectesi anume :
- O oarecare stabilitate si vizeza importanta evolutiei trecute a dividendelor
distribuite. Politica de dividend practicata anterior de o intreprindere influenteaza nivelul
dividendelor sperat de actionari, care la randul lui are o influenta asupra cursului actiunilor.
Investitorii ce doresc sa cunoasca politica de dividend a unei societati incep, intodeauna, prin a
studia acesta evolutie anterioara astfel o intreprindere care in decursul perioadelor dificile nu a
incetat sa distribuie regulat dividende va fi, fara indoiala, favorizata in raport cu o firma ce
suspenda distribuirea dividendelor in anumite perioade. In cele din urma distribuirea constanta de
dividende conduce la cresterea increderii publicului fata de firma, la cresterea valorii de piata a
acesteia.
- O politica credibila, adica coerenta in ceea ce priveste profiturile obtinute de
intreprindere. Orice politica 50inanziare se bazeaza  pe regularitate , nu poate avea efecte favorabile
pe termen lung, decat daca este compatibila cu politica de repartizare a profitului.

1.1. Politica de dividend

In principiu, orice detinator de actiuni are dreptul de a primi dividende din partea societatii,
dar aceasta este autorizata sa repartizeze dividende cu respectarea a doua conditii:
1. să dispună de suficient profit, astfel ca distribuirea de dividende sa nu afecteze substanţa
societatii, adică sa nu micşoreze capitalizarea bursieră permanentă a societatii. Suma
dividendelor sa nu depaşească totalul profitului afectat acestei destinaţii;
2. distribuirea de dividende să nu afecteze lichiditatea financiară a societatii, pentru a nu pune in
pericol siguranţa creditorilor sai ale câror creanţe devin scadente.
În consecinţă, in virtutea dreptului de coproprietate, actionarii primesc o parte din profit sub
forma dividendului. Detinatorii actiunilor ordinare incaseaza un dividend anual, stabilit in functie de
marimea profitului si in conformitate cu politica de dividend adoptata, in timp ce detinatorii
actiunilor privilegiate au dreptul la obtinerea unui dividend fix, indiferent de marimea profitului
obtinut.
Marimea dividendului aferent unei actiuni comune este direct influentata de marimea
profitului de repartizat si de nivelul dividendului fix aferent actiunilor preferentiale. De asemenea,
prezinta importanta raportul dintre numarul actiunilor comune si cel al actiunilor preferentiale,
precum si caracterul participativ sau nu al actiunilor preferentiale.[1]

unde:
Dc = dividendul aferent unei actiuni comune
Pnr = profitul net de repartizat
Df = dividendul fix aferent actiunilor preferentiale
Nc = numarul actiunilor comune
Np = numarul actiunilor preferentiale
In consecinta, repartizarea profitului distribuit actionarilor are loc in doua etape:
1. In prima etapa se determina dividendele fixe ce revin actiunilor preferentiale;
2. In cea de-a doua etapa se stabileste suma ramasa de distribuit si marimea dividendului
aferent unei actiuni comune, dupa care se anunta public data platii dividendului.
Daca o tranzactie cu actiuni se deruleaza in jurul datei cand a fost anuntata plata dividendului, se
pune problema cine este indreptatit sa incaseze dividendul: vanzatorul sau cumparatorul actiunii
tranzactionate. In conformitate cu reglementarile pietei are dreptul sa incaseze dividendul persoana
care este inregistrata ca actionar la data de referinta. Data de referinta este data la care societatea
emitenta solicita lista curenta a actionarilor indreptatiti sa primeasca dividende. In afara datei de
referinta, prezinta importanta deosebita urmatoarele momente:
- data tranzactiei, respectiv data cand se vinde si se cumpara actiunea respectiva;
- data inregistrarii, este situata in timp, pentru piata de capital a Romaniei, la trei zile lucratoare de
la data tranzactiei. Actiunile inregistrate pana la aceasta data dau dreptul la dividend;
- data declaratiei este data cand societatea emitenta anunta rezultatul favorabil al activitatii sale si
nivelul dividendului;
- data platii este data anuntata de emitent ca data a platii efective a dividendelor;
- data „ex-dividend”, situata cu doua zile lucratoare inainte de data de referinta. Daca tranzactia are
loc cu doua zile inainte de data de referinta, noul actionar nu mai are timp sa-si inregistreze actiunea
tranzactionata, deoarece inregistrarea operatiunii pe piata noastra de capital are loc la trei zile
lucratoare.
Pe orice piata tranzactiile cu actiuni se deruleaza intr-un interval de timp foarte scurt, in timp ce
formalitatile privind schimbarea dreptului de proprietate si plata au loc la un interval de timp de
cateva zile de la data tranzactiei. Pentru orice actiune tranzactionata de la aceasta data, cumparatorul
nu beneficiaza de incasarea dividendului declarat anterior;
- data „cum-dividend” este situata cu trei zile lucratoare inainte de data de referinta. Asadar, in
cazul unei tranzactii cu actiuni, noul actionar trebuie sa achizitioneze actiunea cel tarziu cu trei zile
inainte de data de referinta pentru ca aceasta sa figureze ca fiind inregistrata chiar la data de
referinta.
De exemplu, actiunea XYZ este tranzactionata la data de 17 mai, in conditiile in care: data
declaratiei este 10 mai, data de referinta 20 mai, iar data platii 15 iunie.

         data „cum-
dividend”                      data „ex-dividend”
    10.05                                    17.05      20.05                            15.06
data declaratiei         data tranzactiei   data de referinta            data platii
Figura. 1
In exemplul dat, data inregistrarii coincide cu data de referinta          (17.05 + 3zile = 20.05). Ca
atare, cumparatorul are dreptul sa incaseze dividend, dispunand de timpul necesar pentru
inregistrarea actiunii achizitionate. Daca tranzactia s-ar fi derulat pe 18.05, cumparatorul nu ar fi
avut dreptul la dividend.
Pretul actiunilor pe piata reactioneaza la acest aspect legat de transferul dreptului de proprietate.
Astfel, pana la data „cum-dividend”, cursul actiunii respectiv creste, astfel incat vanzatorul sa aiba
posibilitatea de a recupera dividendul pierdut, care de fapt i se cuvine pentru anul anterior cand a
posedat actiunea. Incepand cu data „ex-dividend” cursul actiunii scade, deoarece cumparatorul stie
ca o noua remunerare directa va interveni abia peste un an, iar vanzatorul incaseaza dividendul
cuvenit la data platii.
In practica, fiecare societate pe actiuni decide anual asupra modului de repartizare a dividendelor.
Intr-un sens, distribuirea dividendelor priveaza firma de o parte din finantarea interna posibila, iar in
alt sens, asigura un venit actionarilor care determina cresterea randamentului plasamentului initial.
Distribuirea dividendelor are ca efect asa numita opozitie dintre firma, ca entitate economica si
asociati, al caror interes nu se masoara decat in termeni de plasament financiar. Aceasta opozitie
dispare in timp, pe masura ce acumularea de capital devine sursa de obtinere a profitului pe termen
lung.  Distribuirea dividendelor priveaza firma de lichiditati. De aceea, decizia de distribuire a
dividendelor este legata de politica de finantare si de structura de crestere a capitalului.
Parametrii deciziei de dividend sunt:
- rata de distribuire a dividendului, adica raportul dintre dividende si profitul net;
- rata de crestere a dividendului pe actiune.
Decizia urmareste, in general, sa atenueze fluctuatia dividendului unitar, in cazul variatiilor
sensibile ale profitului de la o perioada la alta. A stabili suma dividendului ce urmeaza a fi
distribuita inseamna, in acelasi timp, a stabili suma folosita pentru autofinantare.
Intre randamentul in dividende si profitul asteptat exista o legatura directa. Consideram exemplul
unei societati pe actiuni care obtine o rentabilitate  de 20% la capitalul propriu. In primul caz,
distribuie sub forma de dividende 10% din profit, iar in al doilea caz 50% din profit. Presupunand
ca se porneste cu un capital propriu egal cu 1000, in al doilea caz. In anul urmator, se diminueaza
capacitatea de autofinantare, daca rata de distribuire a profitului, sub forma de dividende, este mare.
Totodata, cresterea dividendului fata de anul precedent este mai mare in primul caz, decat in al
doilea.
Figura.2
Figura.2 Sursa, Dragota, Victor – “Raportul investitii – dividende”, Tribuna Economica nr.4 si
5, 1998.

Cresterea dividendului este in primul caz 18%, iar in cel de-al doilea de 10%.
In cazul unei rate mai ridicate, de retinere a profitului pentru autofinantare (90% in primul
caz, fata de 50% in al doilea caz), se creeaza premisele pentru asigurarea unui ritm mai accentuat de
crestere a dividendului de la un an la altul.
In cadrul politicii de dividend, obiectivul urmarit il constituie randamentul, deci mentinerea
interesului actionarilor pentru pastrarea actiunilor detinute.
1.2.Tipuri de politica a dividendelor
In practica societatilor comerciale pe actiuni s-au conturat trei tipuri de politica a
dividendelor:
Politica reziduala de dividend consta in distribuirea drept dividend a unei sume care ramane
disponibila dupa acoperirea nevoilor de finantat.[3] Sursa de plata a dividendelor poate figura,
alaturi de beneficiu, si alte resurse precum cele provenite din credite bancare obtinute in conditii
avantajoase sau eventuale cresteri de capital, denumite generic surse aditionale. Justificarea
utilizarii unor asemenea resurse pentru plata dividendelor rezida, pe de o parte, din avantajele ce le-
ar putea obtine societatea ca urmare a satisfacerii regulate a exigentelor de remuneratie ale
actionarilor, iar, pe de alta parte, o asemenea decizie de distribuire si plata a dividendelor este de
natura sa duca la sporirea credibilitatii societatii in relatie cu partenerii de contracte economice.
Politica ratei constante presupune aplicarea de catre societatea comerciala, an de an, a unei
proportii fixe a dividendelor in raport cu beneficiul total.
Politica sumei constante presupune obligatia asumata de societate de a acorda drept dividend
o suma fixa pentru fiecare actiune detinuta de actionari. Aceasta politica asigura venituri constante
actionarilor, chiar in cazul nerealizarii de catre societatea comerciala a unor beneficii la nivelul
anilor anteriori si cand este necesara apelarea la surse aditionale.
Cea mai mare parte a societatilor pe actiuni se orienteaza catre o politica de stabilitate a
sumei absolute a dividendelor sau a ratei, cu tendinta de crestere usoara de la un an la altul. O astfel
de politica a dividendelor nu numai ca da satisfactie actionarilor, pastrand fidelitatea acestora fata
de societate, dar, totodata, are rolul de a crea un bun renume in raport cu partenerii de afaceri si cu
banca.
 1.3. Plata dividendelor  
 
  Dividendele sunt fixate de catre consiliu de administratie al
companiei[4].  Anuntul   prevede  ca  plata  va  fi efectuata  tuturor  purtatorilor inscrisi la o data de
inregistrare precisa. Apoi, aproximativ doua saptamani mai tarziu, varsarile de dividende sunt
adresate actionarilor.
Actiunile sunt in mod normal cumparate si vandute „cu dividende” pana cu doar cateva zile
inainte de inregistrare, data incepand cu care ele sunt vandute „fara dividende”.
Compania nu este libera sa verse orice suma de dividende. Limitele pot fi impuse de catre
creditori, care sunt in mod direct interesati de dividendele excesive care nu vor limita posibilitatile
de plata a datoriilor companiei. Chiar si legea contribuie la protejarea creditorilor, de exemplu,
companiile nu sunt autorizate sa plateasca un dividend mai mare decat capitalul legal, care de regula
este definit prin valoarea nominala a actiunilor emise.
La incheierea fiecarui exercitiu financiar, fiecare societate comerciale pe actiuni supune
AGA repartizarea profitului intr-o cota pentru capitalizare si o cota pentru distributie sub forma de
dividend.
Dividendele sunt platite in corespundere cu deciziile luate de adunarea actionarilor si in mod
normal, trimestrial, si, daca conditiile o permit, ele cresc o data pe an. Procedeul efectiv de plata a
dividendelor este urmatorul: data declararii, data inregistrarii actionarilor, data ex-dividend, data
efectuarii platii.
Plata dividendelor poate avea drept sursa, fie profitul care nu se reinvesteste, fie o finantare
aditionala cum ar fi un credit bancar obtinut in conditii avantajoase sau o emisiune de actiuni. In
primul caz, dividendul apare ca un rezultat al politicii reziduale de determinare a dividendelor,
intrucit este vorba de beneficiul care ramine dupa satisfacerea celorlalte destinatii.
Dividendele distribuite de catre societatile comerciale pe actiuni pot imbraca trei forme :
       In bani – este cea mai raspandita forma de plata. Aceasta forma este convenabila atit
pentru societatea comerciala (rapiditate, costuri reduse) dar presupune, inevitabil, aparitia unor
fluxuri financiare negative. In consecinta, societatea va aplica aceasta forma de dividend cu conditia
de a nu micsora prea mult volumul lichiditatii, pentru a nu pune in pericol situatia creditorilor.
Atunci cind se acorda dividende in numerar, exista doua tipuri de efecte:
1.   un efect direct, care presupune ca dupa acordarea dividendelor pretul pe actiune scade cu
valoarea dividendului pe actiune (dupa data de inregistrare cumparatorii nu mai beneficiaza de
dividende).
2.   un efect indirect, mai redus si mult mai greu de cuantificat: acordarea de dividende in
numerar inseamna sume de bani care ies din firma si care nu pot fi folosite pentru investitii,
dezvoltarea afacerii etc.
        In actiuni – este o practica a societatii comerciale care doreste sa-si protejeze
lichiditatile sau nu dispun realmente de astfel de lichiditati pentru a face plata in bani. In astfel de
situatii se emit noi actiuni, distribuindu-se fiecarui actionar corespunzator volumului dividendelor
datorate. Actiunile noi sunt de aceeasi categorie cu cele vechi, pe care actionarii le detineau si pana
atunci. Actionarii care primesc actiuni in loc de dividend le pot pastra sau le pot vinde la bursa,
procurandu-si astfel lichiditatile de care au nevoie. Deci, plata dividendelor in actiuni este o metoda
avantajoasa pentru ca societatea reduce fluxurile negative, isi conserva lichiditatile existente si,
totodata, se obtine si o crestere a capitalului social. Sub aspect contabil operatiunea se deruleaza
astfel[5] :
   Beneficiile libere nerepartizate = Dividende de plata in actiuni
   Dividendele de plata in actiuni = Capital social (actiuni emise si varsate)
   In natura – este o forma mai rar intalnita, se aplica cu acordul actionarilor si numai in
cazurile cand societatile comerciale produc si desfac marfuri de interes pentru actionarii proprii,
cum ar fi combustibilii, cherestea, materiale de constructii etc. Avantajul pentru
companie : nu-si micsoreaza lichiditatile si realizeaza, concomitent, o crestere
corespunzatoare a cifrei de afaceri. Pentru actionari avantajele constau in
acoperirea unor nevoi de consum individual sau gospodaresc la preturi avantajoase,
care nu includ rabatul comercial.
  Conform legii cu privire la Societatea pe Actiuni, decizia cu privire la plata
dividendelor intermediare se ia de consiliul societatii, iar hotararea cu privire la
plata dividendelor anuale se ia de adunarea generala a actionarilor, la propunerea
consiliului societatii.
In hotararea cu privire la plata dividendelor se va indica:
1.       data la care este intocmita lista actionarilor care au dreptul sa
primeasca dividende;
2.       cuantumul dividendelor pe o actiune de fiecare clasa aflata in
circulatie;
3.       forma si termenul de plata a dividendelor.
Pentru fiecare plata a dividendelor, consiliul societatii asigura intocmirea
listei actionarilor care au dreptul um primeasca dividende.
In lista actionarilor care au dreptul um primeasca dividende intermediare vor
fi inscrisi actionarii si detinatorii nominali de actiuni inregistrati in registrul
actionarilor cel mai tirziu cu 15 zile pana 56i luarea hotararii cu privire 56i plata
dividendelor intermediare, iar in lista actionarilor care au dreptul um primeasca
dividende anuale vor fi inscrisi actionarii si detinatorii nominali de actiuni
inregistrati in registrul mentionat 57i data fixata de consiliul societatii. Data 57i
care se intocmeste lista actionarilor care au dreptul um participe 57i adunarea
generala nu poate precede data luarii deciziei de convocare a adunarii generale
ordinare a actionarilor si nu poate depasi termenul de 45 de zile inainte de tinerea
ei. Dividendele care nu au fost primite de actionar din vina lui in decurs de 3 ani
de 57i data aparitiei dreptului de primire 57i lor se trec 57i venitul societatii si nu
pot fi revendicate de actionari.
Adunarea generala a actionarilor este in drept um aprobe dividendele anuale
in cuantum nu mai mic decat dividendele intermediare platite si nu mai mari decat
dividendele propuse de consiliul societatii.
Dividendele se platesc cu mijloace banesti, iar in cazurile prevazute     de
statutul societatii, se platesc cu actiuni um cu alte bunuri destinate consumului
populatiei civile, a caror circulatie nu este interzisa um limitata de actele
legislative. [ 6 ]
O alta clasificare a formelor sub care se distribuie dividendul, are in vedere:
-     dividend anual, determinat 57i rezultat 57i politicii de dividend;
-     dividend fix, incasat de detinatorii actiunilor privilegiate;
- dividend provizoriu, 57i se repartizeaza inainte de incheierea bilantului,
57i um avans din dividendul definitiv 57i se va repartiza ulterior, dupa inchiderea
exercitiului si publicarea bilantului;
- dividend repartizat sub forma de noi actiuni.   In acest caz, compania
emitenta calculeaza dreptul de atribuire. Fiecare 57inanz va primi un numar de
actiuni noi, proportional cu dreptul sau la dividend. Calculul valorii dreptului de
atribuire este similar cu cel al dreptului de subscriere, dar in acest caz pretul de
emisiune este zero, distribuirea noilor actiuni fiind gratuita.   Calculul valorii
teoretice a marimii dreptului de atribuire este  :

unde:
Da = dreptul de atribuire;
C = cursul actiunilor vechi;
N = numarul actiunilor vechi;
n = numarul actiunilor noi.
Astfel, emitentul inlocuieste platile in         numerar cu distribuirea de actiuni
nou emise si utilizeaza intregul profit net pentru autofinantare.
 Distribuirea de „dividend-actiuni” poate fi efectuata numai cu aprobarea
adunarii AGA, 58i baza stocului de actiuni autorizate neemise.
Dreptul fiecarui actionar 58i dividend se determina in practica, 58i baza
numarului actiunilor vechi detinute si prin luarea in considerare a nivelului
dividendului calculat pentru o actiune comuna existenta in circulatie:

unde:
Dc = dividendul aferent unei actiuni comune;
D.A. = dividend-actiuni (numarul actiunilor noi primite cu titlu de dividend
de catre actionarul X);
Nd = numarul actiunilor comune detinute de actionarul X;
VN = valoarea nominala a unei actiuni comune.
Asadar, fiecare 58inanz va beneficia de un numar de actiuni gratuite in
conformitate cu numarul actiunilor pe care le poseda. Daca actionarul prefera sa
detina lichiditati, nefiind interesat in a primi noi actiuni cu titlu gratuit, are
posibilitatea sa vanda dreptul de atribuire la bursa. Acesta va avea un pret
determinat de raportul dintre cererea si oferta de drepturi de atribuire. Ca si
dreptul preferential de subscriere, dreptul de atribuire se comporta ca un produs
bursier ce deriva din emisiunea de actiuni.
Distribuirea de dividend-actiuni presupune, in mod 58inanziar , o noua
emisiune, reprezentand o majorare de capital, cu efect privind cresterea numarului
actiunilor pe piata si, respectiv, modificarea pozitiei detinatorilor de actiuni
comune cu privire la capital, profit si la dreptul de adoptare a deciziei la nivelul
emitentului.
                    1.4.   Politica de dividend 58i semnal si efectul de clientela
                    O rata constanta de distribuire de dividende ,,semnalizeaza” o stabilitate a
veniturilor (cash-flow-urilor) viitoare ale firmei.   Tot astfel, o crestere a
dividendelor ,,semnalizeaza” cash-flow-uri viitoare mai mari din care se vor
acoperi aceste dividende mai mari. In consecinta, valoarea in bursa a acestor
actiuni va creste.
                    Ca efect al semnalizarii prin dividend , managerii firmei nu sunt, in general,
motivati sa distribuie dividende mai mici, caci acestea vor ,,semnaliza cash-flow-
uri viitoare mai reduse, iar valoarea de piata a actiunilor va scadea. Exista, in
acest comportament, un risc de ,,hazard moral”,respectiv acela de a imita o
anumita politica de dividend care sa induca la o valoare de piata dorita a
actiunilor, chiar daca plata dividendelor nu va putea fi suportata de marimea cash-
flow-urilor viitoare.
                      Evitarea platii in cash a dividendelor se poate face prin operatia de
capital ,,stock-dividend”. Emisiunea de actiuni noi gratuite si distribuirea lor sub
forma de dividend nu afecteaza, in principiu, valoarea actiunilor companiei.
                      Alegerea unei politici de dividend poate fi determinata si de fiscalitatea
aplicata celor doua venituri obtenabile din detinerea de actiuni: dividendul si/sau
castigul de capital. Daca rata de impozitare este aceeasi, atunci politica de
dividend poate fi considerata neutra.
                  Daca cele doua surse de venit se impoziteaza diferit, atunci impactul
politicii de dividend, asupra valorii, devine evident.
                      In principiu, o rata redusa de impozitare a castigurilor de capital, in raport
cu rata impozitului pe dividend, incurajeaza reinvestirea profitului. O rata a
impozitului pe totalitatea veniturilor (salarii,dividend,castiguri de capital)   mai
mare decat rata impozitului pe profit va incuraja, de asemenea, folosirea profitului
pentru autofinantare.
                      Sistemele fiscale din tarile cu economie de piata dezvoltata sunt mai
diferentiate pentru favorizarea cresterii economice si pentru evitarea dublei
impuneri.In aceste conditii,se poate stabili un prag de impozitare reala a
dividendelor investitorului de capital, in functie de care sa se decida asupra
alternativelor politicii de dividend. Impozitarea dividendelor este mult mai
sensibila la rata de impozitare marginala a veniturilor investitorului decat
impozitarea castigurilor de capital si a dobanzilor incasate din detinerea de
obligatiuni.
Impactul fiscalitatii veniturilor personale, modificabile prin politica de
dividend, determina ceea ce se cheama ,,efectul de clientela”:actionarii cu venituri
personale mai reduse vor solicita si vor primi dividende in marimi mai ridicate, in
timp ce actionarii cu venituri personale ridicate vor prefera plata dividendelor in
actiuni noi.
                    O politica de dividend evidenta a firmei (distribuire de dividend sau
reinvestire de profit net) determina o ,,clientela” a actionarilor specifica acestei
politici. Modificarea politicii de dividend determina modificarea ,,clientelei” de
actionari. [ 7 ]
                    Astfel ca o intreprindere care distribuie dividende in sume importante
atrage actionari care sunt interesati de venituri lichide imediate, pentru ca rata
marginala de impozitare a acestor venituri din dividende este avantajoasa pentru
venitul lor global in general redus. Castigul de capital asteptat din reinvestirea
profitului net nu este interesant pentru acesti actionari din doua motive: realizarea
lui nu este imediata, ci in timp; revanzarea actiunilor pentru incasarea castigului
de capital este insotita de comisioane de brokeraj ridicate la volume, in general,
mici de astfel de tranzactii.
                      Dimpotriva, o intreprindere care reinvesteste profit net are oportunitati de
investitii rentabile care vor determina cresterea valorii actiunilor firmei.
Investitorii interesati in alocari de capital in oportunitati noi, eficiente de
investitii, vor cumpara actiunile acestei companii si vor fi bucurosi de investirea
profitului net per actiune.
      Astfel, ei ar trebui sa accepte dividende, sa se adreseze firmelor de
brokeraj, sa achite costurile de brokeraj pentru a cumpara actiuni ale firmei dorite.
In general, acesti actionari au si cote 60inanziare60 mari de impozit pe venitul
global, iar distribuirea de dividende ii dezavantajeaza din punct de vedere fiscal.
                        In consecinta, fixarea ca obiectiv a unei politici de dividend, considerata
optima de catre 60inanziare 60 companiei, va incuraja o anumita ,,clientela” de
actionari care vor cumpara actiunile firmei a carei politica de 60inanziare60
avantajeaza. Sunt insa studii prin care si structura optima a capitalului si politica
optima de dividend raman teme 60inanziare 606060e.
                    1.5.Practica politicii de dividend
                    Marimea dividendului se stabileste de catre Adunarea Generala a
Actionarilor, conform cu statutul societatii. Acest dividend urmeaza sa fie
distribuit dupa incheierea exercitiului 60inanzia , dar nu mai tarziu de noua luni
dupa aceasta data.
                    In functie de marimea dividendului, companiile se pot inscrie intr-unul din
cele trei tipuri ale politicii de dividend:
                    1.5.1. Politica de 60inanziare60 directa (la profit), 60inanziare pe
asigurarea unei rate ,,d”, relativ constante, de distribuire a dividendelor:
                DPA=d ∙ PNA
in care:     DPA=dividend pe actiuni;
                            PNA=profit net pe actiuni.
                    Marimea dividendului distribuit este o functie variabila de marimea
profitului obtinut . Actionarii vor avea deci o cota ,,d” de 61inanziare 61 directa la
profit.
                    1.5.2. Politica de stabilitate sau de prudenta , in care compania isi
propune sa asigure un dividend constant sau, mai mult, o rata ,,g” constanta de
crestere anuala a dividendului, indiferent de variatiile marimii profitului. Marimea
dividendului, pentru anul curent ,,t”, este in functie de dividendul distribuit in anul
anetrior,,t-1”
                  DPAt=f(PDAt-1)

   
Figura. 3.   Politica de 61inanziare 61 direct a

   
Figura. 4.   Politica de stabilitate
                  1.5.3. Politica reziduala sau politica 62inanziare6262, in care marimea
dividendului este determinata de decizia de investitii si de finantare. Daca sunt
oportunitati de investitii rentabile, atunci acestea vor fi acoperite, in primul rand,
prin autofinantare, iar dividendul de distribuit va fi suma din profit ramasa
neinvestita:
                  DPAt=f(INV + FIN)t
                  Se porneste de la ideea ca noile proiecte de investitii vor conduce la
cresterea valorii actiunilor si ca actionarii vor fi remunerati, in primul rand, prin
castigurile din cresterea valorii actiunilor si numai in al doilea rand prin dividende
distribuite.
                  Politica reziduala determina un caracter aleator asupra dividendelor, o
crestere a riscului remunerarii capitalurilor proprii si, in consecinta, poate conduce
la 62inanziare valorii de piata a actiunilor. Aceasta tendinta negativa poate fi
absorbita si chiar depasita de cresterea valorii actiunilor, ca urmare a adoptarii de
investitii eficiente cu VAN pozitiva.
                  Din toate aceste practici ale politicii de dividend se desprinde usor ideea
62inan se poate recomanda o practica general acceptata. De cele mai multe ori,
managerii identifica o rata de distribuire ca ,,tinta” si cauta sa o realizeze in mod
constant.   Atingerea acestei ,,tinte” este conditionata insa de cativa factori, adesea
contradictorii:
1.       marimea actuala si viitoare a profiturilor;
2.       marimea dividendelor platite in anul anterior;
3.       starea de lichiditate a intreprinderii;
4.       oportunitatile de investitii eficiente;
5.       accesul pe piata financiara;
6.       fiscalitatea;
7.       guvernanta corporativa.
                  In general, intreprinderile adopta o politica de dividend ca sinteza a
obiectivelor pe care managerii si actionarii le 62inan din investirea si exploatarea
capitalului acestor intreprinderi.
[1]
 Dragota, Victor – “Politica de dividend”, Editura All Beck, Bucuresti, 2003, pag.54
[2]
 Anghelache, Gabriela – “Piete de capital si tranzactii bursiere”, Editura Didactica si Pedagogica,
R.A., Bucuresti, 1997, pag.96
[3]
 Anghelache, Gabriela – “Piete de capital si tranzactii bursiere”, Editura Didactica si Pedagogica,
R.A., Bucuresti, 1997, pag.116
[4]
 Nasui, Delia – “Piete 63inanziare si burse de valori”, Editura Universitatii “Aurel Vlaicu”, Arad,
2003, pag.113
[5]
 Nasui, Delia – “Piete 63inanziare si burse de valori”, Editura Universitatii “Aurel Vlaicu”, Arad,
2003, pag.153
[6]
 Dragota, Victor; Ivanov, Dan –“ Politica de dividend pentru firmele cotate la Bursa”, Revista
Finante, Banci, Asigurari nr.4 / aprilie 2001
[7]
 Dragota, Victor; Toader, Cristiana; Vlasceanu, Simona – “Impactul dividendelor asupra cursului
bursier”, Finante, Banci, Asigurari no. 10/2003.
[8]
 Dragota, Victor – “Politica de dividend”, Editura All Beck, Bucuresti, 2003, pag.112

POLITICA DE DIVIDEND – COMPONENTA A DECIZIILOR STRATEGICE ALE

COMPANIEI
 1. Scurt istoric al teoriilor privind politica de dividend

In aceasta categorie se inscriu modelele elaborate Lintner (1956)[4]. Ele nu incearca sa ofere
raspunsul la intrebarea „cum ar trebui sa se intample? ”ci la „de ce se intampla asa cum se intampla
efectiv?”.
 Prin aceste teorii se incearca explicarea fenomenelor pe considerente nu numai matematice
ci si psihologice. Unele dintre argumentele ce pot fi avute in vedere de o astfel de viziune sunt date
de aspecte legate de comoditate, de control al firmei sau pur si simplu de moda sau dispozitie
sufleteasca.
         Teoria neutralitatii politicii de dividend asupra valorii companiei
Marea majoritate a lucrarilor dedicate managementului financiar al firmei care trateaza
problematica politicii de dividend prezinta ca punct de pornire a abordarilor teoretice modelul
Miller-Modigliani[5]. Similar modelului creat de aceeasi autori, dar semnat Modigliani-
Miler  privind structura financiara optima, acesta descrie neutralitatea. Cu alte cuvinte, intr-o lume
perfecta, actionarii ar trebui sa fie indiferenti intre a incasa dividendele la momentul prezent si a
reinvesti profiturile.  Argumentatia celor  doi  profesori americani se bazeaza pe postulatul ca suma
profiturilor reinvestite se va reintoarce la actionari, intrucat aceste sume vor fi utilizate la nivelul
firmei numai pentru proiecte profitabile, in interesul proprietarilor. Cu alte cuvinte, se respecta la
nivelul firmei postulatul conform caruia obiectivul major al managementului financiar al firmei il
reprezinta maximizarea averii proprietarilor. In plus, necesitatile de resurse financiare pe termen
scurt pe care le pot manifesta actionarii in anumite momente pot fi acoperite in permanenta, la un
pret just, prin vanzarea propriilor actiuni detinute pe piata de capital.
In demonstratia celor doi autori se porneste de la ipoteza unui mediu financiar ideal. Intr-un
astfel de mediu se face abstractie de impozite si de costurile de tranzactionare asociate vanzarii,
respectiv cumpararii de actiuni. In plus, nu exista probleme de mandat si nici o asimetrie
informationala. 
Miller si Modigliani presupun cazul a doua companii (i si j) identice din toate punctele de
vedere, cu exceptia dividendelor platite in perioada curenta[6]. Cele mai importante implicatii ale
acestei ipoteze sunt:
 cash flow-urile viitoare de cele doua firme sunt identice:
                Cfit= Cfjt, pentru orice moment t,cu t = 0, ;
 planurile investitionale (investitile, I) adoptate de cele doua firme sunt identice:
Iit = Ijt, pentru orice moment t, cu t = 0, ;
  toate dividendele distribuite de cele doua firme incepand cu cel de-al doilea an sunt egale:
Dit = Djt, pentru orice t = 1, ;
  dividendele distribuite de cele doua firme sunt diferite numai pentru primul an:
Di0   Dj0.
Prin ipoteza, se presupune ca ratele de rentabilitate cerute de investitori pentru firmele din
aceeasi clasa de risc sunt identice, ceea ce implica si sisteme de analiza si previziuni omogene ale
tuturor investitorilor. Cele doua firme vor fi considerate ca avand riscuri identice pentru ca si cash
flow-urile estimate pentru acestea sunt identice. Ratele de rentabilitate solicitate de investitori sunt
determinate de dividendele si de cresterile de curs bursier al actiunilor estimate:

,
unde:
rt+1 = rata de rentabilitate ceruta de investitorii de pe piata pentru investitiile realizate pe
parcursul perioadei t
Dt+1 = dividendul pe actiune distribuit la finele perioadei t;
Pt, Pt+1  = pretul, al unei actiuni la inceputul si, respectiv, la finele perioadei t.
In conditiile in care toti investitorii anticipeaza omogen perspectivele companiei, pretul
actual, corect, al unei actiuni va fi determinat de relatia:

.
        3. Teorii privind necesitatea reinvestirii profitului
 Intr-un articol publicat in martie 1956, J. E. Walter[7] sustinea ca, in repartizarea profitului,
trebuie urmarita realizarea cu prioritate a politicilor de investitii si de finantare, afirmandu-se astfel
implicit ca politica de dividend nu este una majora, ci una reziduala.
Conform acestei teorii, investitorii rationali vor prefera sa vada firma conservandu-si
resursele financiare decat sa primeasca dividende, cu conditia ca rentabilitatea fondurilor astfel
reinvestite sa fie superioara rentabilitatii pe care ar putea-o obtine, pe cont propriu, din investitii de
risc egal.
Teoria porneste de la premisa ca valoarea firmei este data de relatia[8]:

,
unde:
D = dividendul pe actiune;
P = profitul net pe actiune;
R = rata rentabilitatii investitiilor;
K = rata de actualizare.
Interpretarea relatiei:
 daca r > k, intreprinderea nu va distribui nici un dividend, pentru ca altfel nu ar putea
obtine o valoare maximala pentru V0. Intr-adevar, sa presupunem ca firma va decide repartizarea
unui dividend (D > 0). In aceste conditii valoarea actuala a firmei (V0rep) devine, comparativ cu
valoarea unei firme ce reinvesteste profitul (V0non-rep):

;
 pentru r = k, valoarea firmei este independenta de rata de distribuire a profitului sub forma
de dividende;
 daca r < k, firma trebuie sa distribuie dividende, pentru ca nu poate oferi o rata de
rentabilitate satisfacatoare pentru investitori.
Adoptarea acestei teorii in practica este dificila pentru firmele mari, pentru ca determina o
mare variabilitate a dividendelor, ceea ce este interpretat in general in mod negativ de piata
financiara, deoarece se creeaza un sentiment de nesiguranta cu privire la viitorul firmei. Ea se poate
aplica totusi in cazul firmelor mici. Teoria lui J.E. Walter are asadar, pe langa meritul teoretic, si
valente practice.
 Alte teorii sustin micsorarea pe cat posibil a dividendului repartizat, cu argumentatia
diferentierilor de impozitare intre profitul reinvestit si dividende, de cele mai multe ori in favoarea
primei destinatii.
Oarecum inrudita cu aceste teorii este cea care afirma crearea unui efect de „clientela”,
conform careia marimea dividendelor repartizate segmenteaza grupul actionarilor in functie de
propriile interese de realizare a unor economii fiscale cu implicatie directa asupra impozitului pe
venitul global, si ca atare politica de dividend optima pentru cei cu venituri ridicate este de a nu se
distribui nimic sub forma de dividend.
Astfel numerosi autori au demonstrat ca neutralitatea politicii de dividend nu se realizeaza in
practica intrucat exista o diferentiere intre impozitarea dividendelor si cea a castigurilor din
cresterile de curs bursier.
Principalele argumente in favoarea necesitatii repartizarii unui dividend minimal sau chiar a
absentei acestuia sunt:
1. cota impozitului pe dividende este superioara celei aplicate castigurilor din cresteri de
curs bursier;
 prin faptul ca nu repartizeaza dividende, compania are la dispozitie fonduri suficiente, ceea
ce o favorizeaza in desfasurarea activitatii sale curente;
Criticile aduse acestui curent de opinie privesc in primul rand:
1. reactiile negative ale pietei financiare la variabilitatea dividendelor;
 faptul ca este posibila modificarea comportamentului actionariatului, care sa devina
preocupat obsesiv de speculatii bursiere;
3. incertitudinea asupra viitorului, in contextul asimetriei de informatii;
4. faptul ca managerii pot utiliza profitul nedistribuit actionarilor pentru proiecte neviabile si
poate chiar pentru propriul interes.
Teoria lui Walter, ca si celelalte teorii ce sustin necesitatea unei distribuiri minimale par
tentante pentru orice practician. O serie de studii empirice asupra efectelor aplicarii unei astfel de
politici au evidentiat rezultate favorabile numai pentru societati familiale.
Dimpotriva, pentru firmele cotate pe piata de capital americana, o societate care nu
distribuie dividende nu isi creste cursul bursier, ci, dimpotriva, si-l reduce substantial.
4. Necesitatea distribuirii de dividende
Teoriile clasice se pot considera teorii normative. Scopul lor nu este de a gasi o explicatie
pentru comportamentul actiunilor pe piata bursiera sub impactul dividendelor, ci de a influenta
managerii in sensul adoptarii unei politici optime de dividend. Tocmai din acest motiv, de multe ori,
testele empirice nu verifica rezultatele, logice din punct de vedere economic, ale aplicarii acestor
modele teoretice.
         5. Teoria reziduala a dividendului
Responsabil de emiterea acestei teorii este J.E.Walter , prin publicarea unui articol de
specialitate in anul 1956 . Teoria in cauza sustine ca politica de dividend nu reprezinta o prioritate
in politica generala a intreprinderii . Walter sustine ca directiile principale de actiune ale
intreprinderii, in perspectiva dezvoltarii si cresterii economice sunt reflectate de politica de investitii
si politica de finantare . Prin urmare, realizarea acestor doi vectori de actiune primeaza , in raport cu
aplicarea politicii de dividend .
Conform acestei teorii, actionarii trebuie sa abordeze o atitudine de conservare a
capitalurilor intreprinderii, prin evitarea generarii iesirilor de lichiditati cauzate de o decizie, a priori
, de distribuire de dividende .
Astfel, situatia trezoreriei ramane stabile, iar sursele de finantare necesare unor investitii, de
rentabilitate cel putin egala cu rata dobanzii , vor fi asigurate din fonduri proprii , fara a se apela la o
indatorare suplimentara, sau diluare a drepturilor vechilor actionari, prin emisiunea de noi actiuni .
De aceea, suma dividendelor distribuite variaza, functie de oportunitatile de investitii si de
marimea fondurilor de finantare pe care intreprinderea le are la dispozitie .
In consecinta , Walter stabileste o serie de pas ice trebuie urmati in
stabilirea strategiei financiare si a politicii de finantare a intreprinderii :
 stabilirea proiectelor de investitii ;
 cuantificarea nivelului surselor de finanatare necesare ;
 repartizarea profitului in scopul finantarii investitiilor intreprinderii;
 profitul ramas dupa finantarea investitiilor poate fi distribuit .
Conform acestei teorii, actionarii accepta reinvestirea profitului atat timp
cat proiectele de investitii finantate prin afectarea profitului obtinut se
caracterizeaza printr-o valoarea neta actualizata pozitiva si prin urmare marimea
cash-flow-urilor viitoare descrie o tendinta crescatoare . Aceste cash-flow-uri
sporite vor constitui , in final , baza de remunerare a actionarilor .
Insa, o astfel de politica nu se soldeaza cu efecte positive in planul imaginii
intreprinderii, care doreste sa acceseze diverse fonduri de pe piata de capital, fie
ele titluri de capital , ori titluri de credit . In pofida finantarii unor proiecte ce se
dovedesc profitabile , mediul extern reactioneaza nefast la adoptarea unei politici
de reinvestire integrala a profitului, inclusiv creditorii care previzioneaza o
posibila dificultate financiara a intreprinderii in perioada viitoare. Astfel ca, la
incercarile de suplimentare a capitalurilor de finantare, intreprinderea se confrunta
cu reticenta invetitorilor de capital .
 Pentru ameliorarea imaginii intreprinderii , se procedeaza la determinarea
unui nivel minim de repartizare a profitului obtinut prin distribuirea de dividende .
In consecinta profitul de repartizat pentru finantarea de investitii se diminueaza si
necesitatea de creditare devine iminenta .
Modelul deciziei de distribuire de dividend, in viziunea lui Walter , este
reprezentat de relatia dintre pretul actiunii , rata de rentabilitate a proiectelor de
investitii     si proportiile de repartizare a profitului obtinut pe cele doua directii
posibile ( profit reinvestit , acordare dividende ) :

unde : D = mrimea dividendului pe actiune ;

                      PNA = marimea profitului pe actiune ;

              = costul mediu ponderat al capitalului intreprinderii ;

                      r = rata de rentabilitate a investitiilor     ;
                      P = pretul unei actiuni .
Oportunitatea proiectelor de investitii se reflecta in marimea valorii nete
actualizate , a marimii cash-flow-urilor viitoare , a marimii ratei interne de
rentabilitate , ori a ratei de rentabilitate .
Atat timp cat rata de rentabilitate a investitiilor este superioara costului
capitalului, intreprinderea este interesata sa adopte o politica de reinvestire

integrala a profitului . Daca r =     , valoarea de piata a actiunilor intreprinderii

este independenta de politica de dividend . In caz contrar , intrerpinderea trebuie
sa adopte o politica de ditribuire cat mai mare a profitului prin acordarea de
dividende . acordarea de extradividende .
6. Decizia de repartizare a profitului
Deciziile privind repartizarea profitului net al intreprinderii determina
politica de dividend, avand implicatii directe asupra autofinantarii si remunerarii
capitalurilor proprii.
Intr-o societate pe actiuni (fara participarea statului) repartizarea profitului
net se face, in principal, pentru acoperirea nevoilor de dezvoltare si plata
dividendelor. In acelasi timp, fondatorii, administratorii si personalul societatii
vor participa la profit numai daca aceasta se prevede in mod expres in contractul
de societate sau statut, ori se aproba de adunarea generala extraordinara.
 Distribuirea dividendelor priveaza intreprinderea de lichiditati, dar pe de
alta parte asigura un venit actionarilor determinand cresterea randamentului la
plasamentul financiar initial. Distribuirea are ca efect opozitia dintre societate ca
entitate economica si actionari al caror inteles nu se masoara decat in termeni de
plasament financiar. Aceasta opozitie se estompeaza in timp, pe masura ce
acumularea devine sursa de obtinere a profitului pe termen lung.
In analiza unei politici de dividend este necesar sa se urmareasca doi
parametri: rata de distribuire, respectiv raportul dintre dividende si profitul net si
rata de crestere a dividendului adica raportul dintre dividende si numarul de
actiuni.
In materie de dividende, conducatorii unei intreprinderi au intotdeauna un
obiectiv exprimat in functie de rata de distribuire. Ei isi fixeaza, de exemplu, ca
obiectiv sa distribuie un anumit procent (35-45%) din profitul intreprinderii,
incercand sa atenueze cat se poate de mult fluctuatiile dividendului unitar in cazul
variatiilor sensibile ale profitului, de la o perioada la alta.
O politica de distribuire este considerata scazuta, daca rata de distribuire nu
depaseste 20%, iar de la 60% in sus, politica de distribuire este considerata ca
fiind puternica.
Daca intreprinderea ia decizia de a spori rata de distribuire, ea va recurge la
noi resurse externe. In acest caz:
   fie face apel la actionarii sai, preluand ceea ce a distribuit initial. Valoarea
financiara de ansamblu a capitalului propriu nu va fi modificata, fiind o problema
de partaj intre actionari
                   fie recurge la credit. Cresterea mai mica a fondurilor proprii va fi atunci
compensata atat de o crestere a riscului pe piata, cat si prin diminuarea
multiplicatorului bursier (PER = Cursul bursier al actiunii / Profitul pe actiune,
Price Earning Ratio). Pe total, valoarea sa financiara nu va fi modificata.
In fond, daca intreprinderea distribuie mai mult, valoarea va fi mai scazuta
si actionarul va dispune de mijloace lichide mai insemnate.   Daca intreprinderea
distribuie mai putin, valoarea va fi mai mare, iar actionarul va avea mijloace
lichide mai reduse.
Gradul de distribuire a profitului, nu modifica, deci, patrimoniului
actionarului.
 Din punct de vedere tehnic, se constata o dependenta intre profitul distribuit
si cursul bursier. Cu cat partea din profitul distribuit este mai mare, cu atat cursul
bursier este mai volatil.
Se intalneste aici conceptul de   remanenta . Actiunea care are cea mai
puternica remanenta va avea cea mai puternica volatilitate. In consecinta, un grad
de distribuire ridicat, tinde sa reduca volatilitatea actiunilor.
7.   Nivelul dividendelor
Nivelul dividendelor este stabilit de Adunarea Generala a Actionarilor, care aproba
bilantul contabil, contul de profit si pierderi si constata existenta sumelor ce
urmeaza a fi distribuite.
Profitul net realizat de societate se imparte astfel: o parte se repartizeaza
actionarilor sub forma de dividende, iar alta parte este prelevata la dispozitia
societatii pentru constituirea anumitor fonduri.  
Pentru societatile cu capital integral privat, legea nu prevede niciun fel de
restrictii cu privire la modul de repartizare a profitului contabil net; ca urmare,
acesta poate fi distribuit in totalitate pentru dividende. In cazul societatilor
comerciale cu capital integral sau majoritar de stat, repartizarea profitului este
prevazuta de OG nr. 64/2001.
Conditia esentiala pentru a se putea imparti dividendele este existenta
profitului, stabilita la sfarsitul exercitiului financiar, prin intocmirea situatiei
financiare anuale. Daca nu exista profit, nu pot fi distribuite dividende
actionarilor, in caz contrar dividendele fiind fictive. Potrivit art. 73 din Legea nr.
31/1990, administratorii sunt solidar raspunzatori fata de societate pentru existenta
reala a ividendelor platite.
Dividendele se distribuie din profitul net realizat de societatea comerciala.
Profitul net este determinat prin deducerea din profitul brut a cheltuielilor utile ale
societatii (de exemplu, beneficiile cuvenite administratorilor, personalului
societatii etc.), a cotei destinate fondului de rezerva si a impozitului pe profit.
8. Politica de dividend - instrument de informare
Daca o companie mentine nivelul dividendelor sale, in timp ce profitul
descreste, inseamna ca aceasta descrestere nu este decat trecatoare si se asteapta
noi cresteri ale profitului in viitor.
  Din punct de vedere al actionarilor, politica de dividend pune in evidenta
doua aspecte:
a) O oarecare stabilitate .
 Importanta evolutiei trecute a dividendelor impune, din partea intreprinderii,
o oarecare stabilitate a sumei dividendelor distribuite. Politica de dividend
practicata anterior de o intreprindere influenteaza nivelul dividendelor sperat de
catre actionari, care la randul lui are o influenta asupra cursului actiunilor.
    Investitorii ce doresc sa cunoasca politica de dividend a unei societati,
incep, totdeauna, prin a studia aceasta evolutie anterioara. In fapt, o distributie
neregulata se traduce printr-o incertitudine a actionarilor, in ceea ce priveste
marimea dividendelor viitoare.
      In aceasta optica, o intreprindere care in cursul perioadelor dificile nu a
incetat sa distribuie regulat dividende, va fi, fara indoiala, favorizata in raport cu
o firma ce suspenda distribuirea dividendelor in anumite perioade. In cele din urma
distribuirea constanta de dividende conduce la cresterea increderii publicului fata
de firma, la cresterea valorii de piata a acesteia.  
    O oarecare regularitate este deci, de dorit, fie prin cresterea, fie prin
stabilitatea dividendelor distribuite. De aici decurge pentru intreprindere, o alegere
obiectiva a unei politici de dividend:  
   cand cresterea profitului este regulata, politica de dividend pierde din
importanta sa si intreprinderea poate, fara a risca, sa reduca rata de distribuire
                   daca profitul are un caracter ciclic, este important sa se pastreze
regularitatea distribuirii dividendelor, pentru a se pastra succesiunea fazelor se
stabilitate si a fazelor de crestere in cazul distribuirii
                   un dividend variabil nu aduce nici o informatie investitorului financiar, dar
ii poate sugera ca societatea se caracterizeaza prin incoerenta in politica vizand
dezvoltarea activitatii de baza. O astfel de politica de dividend nu poate avea o
influenta benefica asupra cursului bursier.
    b) O   politica   credibila .
Orice politica de dividend trebuie sa fie credibila, adica coerenta vis-a-vis
de profiturile obtinute de intreprindere. In plus, chiar daca se bazeaza pe
regularitate, nu poate avea efecte favorabile pe termen lung, chiar daca este
compatibila cu politica de repartizare a profitului.                      
    Pentru o intreprindere, distribuirea unei parti din profit (sau nedistribuirea
profitului), se va traduce printr-o crestere a activului net si in final, printr-un spor
de valoare.
  Reinvestirea unei parti semnificative din profitul net conduce la cresterea
autonomiei financiare, la diminuarea riscului financiar. In consecinta, costul
 capitalurilor proprii se va reduce corespunzator diminuarii riscului, reprezentand
un factor de crestere a rentabilitatii si prin aceasta a valorii firmei.
O intreprindere care distribuie o parte redusa din profit si a carei
rentabilitate marginala a capitalurilor proprii este satisfacatoare, va inregistra o
crestete a cursului actiunilor sale. O astfel de intreprindere isi va selectiona
actionarii.
  In schimb, o politica a dividendelor ridicate, este un mijloc de asigurare a
constantei actionarilor care s-au obisnuit sa incaseze un anumit venit.
Armonizarea intre cele doua alternative, distribuire si/sau reinvestire, se
realizeaza printr-o procedura a redistribuirii dividendelor constand in emisiunea si
atribuirea gratuita de actiuni noi. Astfel, capitalul banesc aferent dividendelor
ramane in intreprindere pentru finantarea dezvoltarii acesteia, iar cointeresarea
actionarilor se va realiza prin atribuirea de actiuni gratuite care, in fapt, determina
cresterea proprietatii acestora.

O rata mai mare a dividendelor inseamna o rata mai mica a profiturilor acumulate si
implicit, necesitatea apelarii la noi fonduri din exterior, pentru finantarea proiectelor de investitii.
Totodata, atribuirea unui volum mai mare de dividende actionarilor, va duce la o rata scazuta a
profitului in viitor cat si a dividendelor viitoare.
Astfel, politica de dividende are doua efecte contradictorii. O politica optima de dividende este cea
care gaseste echilibrul intre dividendele curente de platit si rata cresterii viitoare, astfel incat pretul
actiunilor firmei sa fie maxim.
În materie de dividende, conducatorii unei intreprinderi au totdeauna un obiectiv exprimat in
functie de rata de distribuire. Ei isi fixeaza ca obiectiv sa distribuie un anumit procent (35-45%) din
profitul intreprinderii, incercand să atenueze cat se poate de mult, fluctuatiile dividendului unitar in
cazul variatiilor sensibile ale profitului, de la o perioada la alta.
O politica de distribuire este considerata scazuta, daca rata de distribuire nu depaseste 20% din
profitul net, iar de la 60% in sus, politica de distribuire este considerata ca fiind puternica.
Daca intreprinderea ia decizia de a spori rata de distribuire, ea va recurge la noi resurse
extern e, astfel:
   face apel la actionarii sai, preluand ceea ce a distribuit initial, dar valoarea financiara de ansamblu a
capitalului propriu ramane nemodificata; în fond, daca intreprinderea distribuie mai mult, valoarea
va fi mai scazuta si actionarul va dispune de mijloace lichide mai insemnate. Daca intreprinderea
distribuie mai putin, valoarea va fi mai mare, iar actionarul va avea mijloace lichide mai reduse;
   recurge la credite, avand ca efect cresterea mai redusa a fondurilor proprii si sporirea riscului pe
piata.
Gradul de distribuire a profitului nu modifica patrimonii actionarului, dar din punct de vedere
tehnic se constata o dependentă  intre profitul distribuit si cursul bursier. Cu cat partea din profitul
distribuit este mai mare, cu atat cursul bursier este mai volatil.
Din punct de vedere al actionarilor, politica de dividend pune in evident doua aspecte /
caracteristici:
a) stabilitatea dividendelor;
b) credibilitatea politicii de dividend, in general.
a) în legatura cu primul aspect, se porneste de la importanta analizei volumului dividendelor
distribuite in anii anteriori, in vederea asigurarii stabilitatii sumei divedendelor. Politica de dividend
practicata anterior de o intreprindere influenteaza nivelul dividendelor sperat de catre actionari,
acesta la randul sau, exercitand un impact direct asupra cursului actiunilor.
Investitorii care doresc sa cunoasca politica de dividend a unei societati comerciale, incep
prin a studia evolutia anterioara. Astfel, o intreprindere care in cursul unor perioade dificile nu a
incetat sa distribuie cu regularitate dividende, va fi favorizata in raport cu o firma care suspenda
distribuirea dividendelor in anumite perioade. Distribuirea constants de dividende conduce la
cresterea increderii publicului fata de firma si sporirea valorii de piata a acesteia.
De aici decurge necesitatea fundamentarii obiective a politicii de dividend, pornind de la
considerable urmatoare:
   in cazul in care cresterea profitului are un caracter regulat politica de dividend pierde din 
importanta sa si intreprinderea poate, fara a risca, sa reduca rata de distribuire;
   daca profitul are un caracter ciclic, ca urmare a profilului sezonier al activitatii, este important sa se
păstreze regularitatea distribuirii dividendelor; aceasta contribuie la pastrarea succesiunii fazelor de
stabilitate si a fazelor de crestere in cazul distribuirii;
   un dividend variabil nu aduce nici o informatie investitorului potential, dar ii poate sugera ca
societatea se caracterizeaza prin incoerenta in politica de dezvoltare a activitatii de baza. O
asemenea politica de dividend nu poate exercita o influenta benefica asupra cursului bursier.
b) O politica de dividend trebuie sa fie credibila si coerenta fata de profiturile obtinute de
intreprindere. Orice politica de dividend, chiar daca are un caracter regulat, nu poate avea efecte
favorabile pe termen lung, decat daca este compatibila cu politica de repartizare a profitului.
Pentru o intreprindere distribuirea unei parti din profit sub forma de dividende sau
nedistribuirea profitului va determina cresterea activului net si implicit a valorii intreprinderii.
Reinvestirea unei parti semnificative din profitul net conduce la cresterea autonomiei fmanciare, la
diminuarea riscului fmanciar. Spre deosebire, o intreprindere care distribuie o parte redusa din
profit, va inregistra o crestere a cursului actiunilor sale, dar isi va selecta actionarii.
4.Studii empirice privind politica de dividend practicata la nivelul firmelor
Dupa cum afirmam, teoriile privind politica de dividend pot fistructurate in doua grupe. Pe
de o parte, se poate vorbi despre teoriile normative, la care ne-am referit deja, prin care teoreticienii
incearca sa ghideze practicienii spre ceea ce ar trebui sa fie calea pentru indeplinirea unui anumit
obiectiv (de exemplu, cresterea averii actionarilor). Pe de alta parte, problema se poate aborda in
sens invers: teoreticienii incearca sa identifice prin modele specifice de ce practicienii abordeaza
problema dividendului intr-o anumita maniera.
Desi teoria financiara a propus numeroase modele cu privire la politica optima de dividend
(este adevarat, prin prisma intereselor anumitor agenti), decizia de distribuire pe destinatii a
profitului la nivelul firmelor este fundamental de multe ori pe alte considerente. In fapt, decizia de
distribuire a dividendelor este influentata de multe ori nu numai de variabile economice,
cuantificabile matematic, ci si de anumite variabile legate de psihologia actionarilor care iau aceasta
decizie. Anumite teorii fundamentale, care au fost acceptate in mediile academice ca explicand intr-
o maniera satisfacatoare realitatea, sunt contestate tot mai mult de o serie de personaliti din lumea
finantelor[4].
Studiile cu privire la aceasta problema sunt numeroase. Ca inintreaga teorie financiara, se
poate constata si aici ponderea majoritara a studiilor ce se refera la firmele si, in general, la
economia americana. Aceasta este motivatia pentru care am prezentat pentru inceput o serie de
studii empirice legate de firmele din S.U.A.
Pe baza unui set de interviuri adresate managerilor a 28 de companii americane, J. Lintner
stabileste un model al comportamentului firmelor in ceea ce priveste politica de dividend. Meritul
incontestabil al profesorul American nu se reduce doar la cel istoric, in sensul ca este primul studiu
empiric consacrat acestei teme. Astfel, aproape toate monografiile consacrate temei isi incep
inventarierea precursorilor cu acest studiu, fiindu-i astfel recunoscute realizarile teoretice, chiar si in
lucrari foarte recente. In plus, foarte multe studii elaborate la multi ani distanta confirma, in
continuare, rezultatele obtinute de J. Lintner acum peste patru decenii.Principalele concluzii ce se
desprind din acest studiu sunt ca: .
• Managerii acorda o importanta mai mare modificarilor ratei de distribuire a dividendelor decat
marimii sumelor cu aceasta destinatie;
• Majoritatea managerilor incearca sa evite modificarea ratelor de distribuire a dividendelor, cat
timp nu sunt convinsi ca pot repeta nivelul indicatorilor de performanta in viitorii ani;
• Principalul factor determinant al deciziilor de distribuire a dividendului il constituie modificarile
semnificative in nivelul profiturilor nete;
• Investitiile au in general un impact minor asupra sumei distribuite ca dividende. Observatiile lui J.
Lintner evidentiaza ca firmele prezinta o politica flexibila de dividend, dar nu intotdeauna bine
definite. In plus, in nici un caz nu se poate vorbi despre o politica universala pentru toate
intreprinderile. Totusi, el sugereaza ca politica de dividend a unei firme poate fi descrisa prin
ecuatia:

Unde :
            i= firma analizata

modificarea dividendului pe actiune distribuit de firma i;

dividendul pe actiune dorit(un nivel obiectiv,decis de managerisau de actionari);

dividendul pe actiune distribuit  de firma i in anul trecut;

viteza de ajustare la nivelul platilor de dividende dorite;

constanta caracteristica firmei i;

variabila aleatoare,de medie nula si dispersie finite,evoluand dupa o lege de distributie

normal.
Totodata se considera ca dividendul pe actiune dorit este determinat de profitul net al firmei,
realizat in momentul t si de rata de distribuire fixate ca obiectiv:

Unde:  profitul net inregistrat in exercitiul t;

          d=rata-obiectiv de distribuire a dividendelor;
In aceste conditii modificare dividendului pe actiune distribuit de o anumita firma va fi determinate
de relatia:

Se constata ca aceasta va fi diferita de firma de la firma datorita existentei unor variabile

precum rata-obiectiv de distribuire a dividendelor si suma-obiectiv a dividendelor ce tin de
preferintele managerilor,facand practice imposibila testarea modelului de catre persoanele din afara
firmei.
Neutralitatea politicii de dividend
Politica de dividend consta in decizia de alegere a modalitatii de finantare a proiectelor
intreprinderii intre finantarea din surse proprii interne ( marimea autofinantarii , si implicit a
profitului reinvestit ) si finantarea din surse proprii externe ( emisiunea de noi actiuni ) . In ipoteza
in care intreprinderea alege repartizarea profitului in finantarea proiectelor de investitii , iar
diferenta dintre cash-flow si investitii nu acopera integral marimea dividendelor distribuite ,
intreprinderea apeleaza la emisiunea de noi actiuni . In cazul in care profitul ar fi repartizat integral
in proiectelor intreprinderii , eficienta utilizarii acestuia s-ar traduce prin marimea cash-flow-urilor
degajate de investitiile in care profitul a fost plasat . Asadar valoarea intreprinderii ar depinde doar
de diferenta ( X 1  I 0 ) . In cazul in care s-ar emite noi actiuni , valoarea intreprinderii ar fi

influentata de sporul de aporturi la capitalul social , pretul de emisiune ( V1  (n  m)  P1 ) si nu in

ultimul rand , diferenta ( X 1  I 0 ) . In ambele cazuri se procedeaza la actualizarea acestor valori

viitoare pentru a le ajusta la valoarea lor curenta de previzionare , cu factorul de actualizare al
capiatlului intreprinderii .
Pe scurt , teoria neutralitatii sustine influenta vizibila a politicii de investitii ( marimea cash-
flow-ului intreprinderii , marimea investitiei ) si a ratei de rentabilitate a capitalului sau economic
asupra valorii intreprinderii , si independenta politicii de dividend asupra valorii sale de piata .

Politica de dividend ne arată opţiunea întreprinderii de a distribui sau nu dividende în anumite

exerciţii financiare de creştere continuă, de reducere sau de păstrare nemodificată a mărimii
dividendelor de la   an la an urmărind un anumit scop.
Politica dividendelor reprezintă o cale de afirmare a necesităţii societăţii pe acţiuni pentru a
cunoaşte şi a aprecia aspectul viabilităţii, prosperităţii şi rentabilităţii dezvoltării.
Prin politică de dividend întreprinderea îşi alege un anumit tip de acţionariat. Distribuind
dividende scăzute se poate ajunge la descurajarea unor acţionari care pot arunca pe piaţă acţiunile
de care dispun contribuind la scăderea cursului acestuia. În schimb această politică permite
capitalizarea unei părţi importante a profitului, fapt care are ca rezultat creşterea valorii
întreprinderii, cursului acţiunii şi perspective favorabile de profit pentru anii următori ce este
evaluat şi apreciat de un număr mai mare de acţionari şi de consiliul de administraţie sau de
adunarea generală a întreprinderii. Distribuind dividende cu o mărime ridicată în fiecare an se
obţine încrederea şi fidelitatea acţionarilor, însă această politică creează posibilităţi mai slabe de
autofinanţare, de creştere economică şi de creştere bursieră a întreprinderii. O politică anumită de
stabilitate a mărimii dividendului este de dorit atît pentru întreprindere cît şi pentru acţionari,
deoarece, acceptînd această politică, întreprinderea poate influenţa asupra încrederii acţionarilor
precum şi asupra partenerilor de pe piaţa financiară atît a statului cît şi în afara lui.
Politica optimă a dividendelor asigură echilibrul dintre dividende curente şi creşterea lor
viitoare care maxizimizează preţul acţiunilor. O politică de distribuire a dividentelor poate fi
considerată scăzută dacă rata de distribuire nu depăşeşte 20% din profitul net. Politica de distribuire
este considerată puternică atunci cînd rata de distribuire a dividentelor depăşeşte 60% din suma
profitului net. Distribuirea dividentelor la acţionari se face prin 2 moduri:
1. plata dividentelor către acţionari
2. răscumpărarea acţiunilor întreprinderii de la acţionari
10. ETAPELE DE ELABORARE ŞI FACTORII DE INFLUENŢĂ ASUPRA POLITICII DE
DIVIDEND
1. luarea în consideraşie a totalităţii de factori ce determină premisele formării politicii de
dividend;
2. selectarea tipului de politica de dividend, în conformitate cu strategiea financiară a societăţii,
determinarea mărimii dividendelor pe acţiune;
3. elaborarea mecanismului de distribuire a profitului, în conformitate cu tipul politicii de
dividend;
4. determinarea formelor de plată a dividendelor;
5. evaluarea eficienţei politicii de dividend.
DECIZIILE ÎNTREPRINDERII PRIVIND DIVIDENDELE ÎN CONTEXTUL
POLITICII FISCALE ACTUALE
La începutul anilor ’60 Miller şi Modigliani au elaborat teoria irelevanţei dividendului,
potrivit căreia politica de dividend nu are nici o incidenţă asupra preţului de piaţă a acţiunilor şi nici
asupra costului capitalului. Cei doi teoreticieni şi-au bazat argumentele pe ipotezele de piaţă
perfectă constând în absenţa costurilor de emisiune sau de tranzacţie, absenţa fiscalităţii,
atomicitate, simetrie de informaţie, demonstrând astfel că politica de dividend nu este altceva decât
o politică de finanţare. Majoritatea specialiştilor sunt de acord cu ideile celor doi teoreticieni atât
timp cât se îndeplinesc ipotezele de bază de la care pleacă.
Teoria lui Miller şi Modigliani a fost combătută de Myron Gordon şi John Lintner, care au
afirmat că investitorii sunt mult mai atraşi de plata dividendelor decât de eventualele câştiguri ale
firmei în urma reinvestirii profitului obţinut. Acest argument a fost numit de Miller şi Modigliani,
„greşeala vrabiei din mână”, considerând că majoritatea investitorilor oricum planifică reinvestirea
sumelor primite ca dividende în acţiuni ale aceleaşi firme sau în altele. Potrivit lor, gradul de risc al
fluxurilor de numerar nu depinde de politica de dividende ci de activitatea firmei şi fluxurile
operaţionale.
Aceste două teorii oferă sfaturi contradictorii managerilor, iar testarea lor empirică nu a dus la
nici o concluzie, dat fiind faptul că ipotezele pe care se bazează nu se întâlnesc în practică. În
România, instabilitatea monedei naţionale şi gradul redus de maturitate al pieţei de capital, precum
şi înclinaţia investitorilor spre câştiguri rapide fac ca dividendul să fie foarte atractiv, ceea ce duce
la aprecierea pe piaţă a acţiunilor firmelor care distribuie dividende.
 O posibilă relevanţă a politicii de dividend în legătură cu valoarea întreprinderii poate exista
atunci când nu se respectă condiţiile enunţate de teoriile anterioare. Una din ipoteze se referă la
faptul că politica fiscală este neutră în ceea ce priveşte dividendele şi câştigul de capital, dar ce se
întâmplă când nu este aşa?
În concluzie, în condiţiile în care politica fiscală nu este neutră faţă de dividende şi câştigul de
capital, acţiunile firmei care distribuie dividende vor avea o valoare mai mare pe piaţă.
Astfel, alegerea unei anumite politici de dividend (reinvestire sau distribuire) este determinată
şi de fiscalitatea aplicată celor două venituri obtenabile din deţinerea de acţiuni: dividendul şi/sau
câştigul de capital (din creşterea de valoare a acţiunii). Dacă rata de impozitare este aceeaşi, atunci
politica de dividend poate fi considerată neutră. Dacă cele două surse de venit se impozitează
diferit, atunci impactul politicii de dividend asupra valorii, devine evident. În principiu, o rată
ridicată de impozitare a câştigurilor de capital, în raport cu rata impozitului pe dividend, încurajează
acordarea de dividende, în timp ce o rată redusă de impozitare a câştigurilor de capital comparativ
cu rata impozitului pe dividend, stimulează reinvestirea profitului.
Totusi, din punct de vedere fiscal, câştigul de capital prezintă un avantaj faţă de dividende, dat
fiind faptul că primul se încasează doar în momentul în care investitorul doreşte acest lucru, în timp
ce dividendele le sunt date. Aceasta implică plata impozitelor în momentul în care se primesc
dividendele, în timp ce în cazul câştigului de capital, impozitul se va plăti la încasarea câştigurilor
respective, iar încasarea se poate face atunci când este oportun din punct de vedere fiscal.
De asemenea, o rată a impozitului pe totalitatea veniturilor (salarii, dividend, câştiguri de
capital) mai mare decât rata impozitului pe profit va încuraja, de asemenea, folosirea
profitului
pentru autofinanţare.
Impactul fiscalităţii veniturilor personale, modificabile prin politica de dividend, determină
ceea ce se cheamă „efectul de clientelă”5: acţionarii cu venituri personale mai reduse vor
solicita şi
vor primi dividende în mărimi mai ridicate, în timp ce acţionarii cu venituri personale ridicate
(care
vor suporta impozite mai mari) vor prefera plata dividendelor în acţiuni noi, pentru că
distribuirea
de dividende îi dezavantajează din punct de vedere fiscal.
Printre motivele care susţin distribuirea dividendelor de întreprindere către acţionari se
numără:
• dividendele se plătesc atunci când întreprinderea are posibilitatea de a investi doar
în proiecte cu un randament inferior celui pe care acţionarii l-ar putea obţine prin
 alte plasamente;
• dividendele se distribuie atunci când întreprinderea a plătit dividende în trecut şi o
modificare a acestei politici ar dăuna acţionarilor;
• dividendele se acordă atunci când acţionarii merită o recompensare a utilizării
capitalurilor oferite de aceştia la dispoziţia întreprinderii şi dividendele se oferă în
numerar pentru a evita ca aceştia să suporte anumite costuri determinate de
vânzarea acţiunilor lor (costuri de tranzacţie);
• se recomandă distribuirea de dividende atunci când acţionarii sunt scutiţi din punct
de vedere fiscal sau cota de impozitare este redusă.
Plecând de la motivele enunţate se remarcă că decizia de a distribui dividende este
condiţionată de o serie de factori, printre care şi fiscalitatea.
Astfel, fluxul reprezentat de plata dividendelor cuvenite acţionarilor, respective dimensiunea
acestuia este influenţată în mod indirect de cota impozitului pe dividende, care exercită un impact
asupra deciziei acţionarului de a încasa dividendele care i se cuvin sau de a le lăsa la dispoziţia
întreprinderii, bineînţeles în speranţa obţinerii unor dividende viitoare mai mari. Astfel, dacă în
momentul în care decizia de a plăti dividende acţionarilor devine operaţională, cota impozitului pe
dividende este mare, pentru acţionari aceasta înseamnă diminuarea rentabilităţii capitalului deţinut
în acţiuni, ceea ce îi poate determina să lase dividendele la dispoziţia întreprinderii. Sub aspectul
bugetului de trezorerie, această decizie se concretizează în reducerea volumului de plăţi pe care
întreprinderea trebuie să le onoreze, ceea ce are un impact pozitiv asupra trezoreriei. Pe de altă
parte, acţionarii îşi manifestă preferinţa pentru această opţiune, întrucât dacă acceptă dividendele,
trebuie să se adreseze firmelor de brokeraj şi să achite costurile de brokeraj pentru a achiziţiona
acţiunile firmei dorite.
Astfel, prin deciziile de politică fiscală, guvernul poate să exercite influenţe importante asupra
deciziilor întreprinderii privind dividende, efectele acestor influenţe reflectând însăşi manifestarea
conexiunilor indirecte cu deciziile financiare emanate de la nivelul autorităţilor publice.
Putem spune că politica fiscală exercită influenţe puternice asupra activităţii întreprinderii,
punându-şi amprenta asupra comportamentului agentului economic şi delimitând puterea
decizională proprie, inclusiv sub raport financiar în ceea ce priveşte deciziile de distribuire a
profitului. Totuşi, este necesar, ca raporturile dintre stat şi întreprinderi să se concretizeze, inclusive
pe plan financiar, în condiţiile respectării legislaţiei fiscale, în armonizarea deciziilor financiare
emanate la nivel macro şi microeconomic.

Основной целью разработки дивидендной политики является установление

необходимой пропорциональности между текущим потреблением прибыли собственниками
и будущим ее ростом, максимизирующих рыночную стоимость предприятия и
обеспечивающим стратегическое его развитие.
Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано
следующим образом: дивидендная политика представляет собой составную часть общей
политики управления прибылью, заключающуюся оптимизации пропорций между
потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости
предприятия.
Формированию оптимальной дивидендной политики в странах с развитой рыночной
экономикой посвящены многочисленные теоретические исследования. Наиболее
распространенными теориями, связанными с механизмом формирования дивидендной
политики, являются:
1. Теория независимости дивидендов. Ее авторы Ф. Модильяни и М. Миллер
(упоминаемые обычно при ссылках под аббревиатурой ММ) утверждают, что из бранная
дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость
предприятия (цену акций), ни на благосостояние собственников в текущем или
перспективном периоде, так как эти показатели зависят от суммы формируемой, а не
распределяемой прибыли. В соответствии с этой теорией дивидендной политике отводится
пассивная роль в механизме управления прибылью. При этом свою теорию они сопроводили
значительным количеством ограничений, которые в реальной практике управления
прибылью обеспечить невозможно. Несмотря на свою уязвимость в плане практического
использования, теория ММ стала отправным пунктом поиска более оптимальных решений
механизма формирования дивидендной политики.
2. Теория предпочтительности дивидендов (или "синица в руках"). Ее авторы — М.
Гордон и Д. Линтнер утверждают, что каждая единица текущего дохода (вы плаченного в
форме дивидендов) в силу того, что она очищена от риска" стоит всегда больше, чем доход,
отложенный на будущее, в связи с присущим ему риском. Исходя из этой теории
максимизация дивидендных вышаг предпочтительней, чем капитализация прибыли. Однако,
противники этой теории утверждают, что в большинстве случаев полученный в форме
дивидендов доход все равно реинвестируется затем в акции своей или аналогичной
акционерной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу
той или иной дивидендной политики (фактор риска может быть учтен лишь менталитетом
собственников; он определяется уровнем риска хозяйственной деятельности той или иной
компании, а не характером дивидендной политики).
3. Теория минимизации дивидендов (или "теория налоговых предпочтений"). В
соответствии с этой теорией эффективность дивидендной политики определяется критерием
минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственников. А так
как налогообложение текущих доходов в форме получаемых дивидендов всегда выше, чем
предстоящих (с учетом фактора стоимости денег во времени, налоговых льгот мл
капитализируемую прибыль и т.п.), дивидендная политика должна обеспечивать
минимизацию дивидендных выплат, а соответственно максимизацию капитализации
прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую защиту совокупного дохода
собственников. Однако такой подход к дивидендной политике не устраивает многой
численных мелких акционеров с низким уровнем доходов, постоянно нуждающихся в
текущих их поступлениях в форме дивидендных выплат (что снижает объел спроса на акции
таких компаний, а соответственно котируемую рыночную цену этих акций).
4. Сигнальная теория дивидендов (или "теория сигнализирование") Эта теория
построена на том, что основные модели оценки текущей реальной рыночной стоимости
акций в качестве базисного элемента используют размер выплачиваемых по ней дивидендов.
Таким образом, рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание
реальной, а соответственно котируемой рыночной стоимости акций, что при их реализации
приносит акционерам дополнительный доходу. Кроме того, выплата высоких дивидендов
"сигнализирует" о том, что компания находится на подъеме и ожидает существенный рост
прибыли в предстоящем периоде. Эта теория неразрывно связана с высокой "прозрачностью"
фондового рынка, на котором оперативно полученная информация оказывает существенное
влияния на колебания рыночной стоимости акций.
5. Теория соответствия дивидендной политики состав акционеров (или "теория
клиентуры") В соответствии этой теорией компания должна осуществлять такую
дивидендную политику, которая соответствует ожидания большинства акционеров, их
менталитету. Если основной состав акционеров ("клиентура" акционерной компании) отдает
предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из
преимущественно направления прибыли на цели текущего потребление. И наоборот, если
основной состав акционеров отдает предпочтение увеличению своих предстоящих доходов
то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в
процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая с такой дивидендной политикой
будет не согласна, реинвестируй свой капитал в акции других компаний, в результате состав
"клиентуры" станет более однородным.
Практическое использование этих теорий позволило выработать три подхода к
формированию дивидендной политики - "консервативный", "умеренный"
("компромиссный") и "агрессивный". Каждому из этих подходов соответствует
определенный тип дивидендной политики (таблица 10.3.).
 Таблица 10.3.
Определяющий подход к формированию Варианты используемых типов дивидендной
дивидендной политики Основные типы политики
дивидендной политики акционерного
общества
I. Консервативный подход 1. Остаточная политика дивидендных выплат
2. Политика стабильного размера дивидендных
выплат
II. Умеренный (компромиссный) подход 3. Политика минимального стабильного размера
дивидендов с надбавкой в отдельные периоды
III. Агрессивный подход 4. Политика стабильного уровня дивидендов
5. Политика постоянного возрастания размера
дивидендов
1. Остаточная политика дивидендных выплат предполагает, что фонд выплаты
дивидендов образуется после юге, как за счет прибыли удовлетворена потребность в
Формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в полной мере
реализацию инвестиционных по возможностей предприятия. Если по имеющимся
инвестиционным проектам уровень внутренней ставки доходности превышает
средневзвешенную стоимость капитала (или другой избранный критерий, например,
коэффициент финансовой рентабельности), то основная часть прибыли должна быть
направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста
капитала (отложенного дохода) собственников. Преимуществом политики этого типа
является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его Финансовой
устойчивости. Недостаток же этой политики заключается в нестабильности размеров
дивидендных выплат, полной непредсказуемости формируемых размеров в предстоящем
периоде и даже отказ от выплат в период высоких инвестиционных возможностей, что
отрицательно сказывается на формировании уровня рыночной цены акций. Такая
дивидендная политика используется обычно лишь на ранних стадиях жизненного цикла
предприятия, связанных с высоким уровнем его инвестиционной активности.
2. Политика стабильного размера дивидендных выплат предполагает выплату
неизменной их суммы на протяжении продолжительного периода (при высоких темпах
инфляции сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции).
Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство
уверенности у акционеров в неизменности размера текущего дохода вне зависимости от
различных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций на фондовом рынке.
Недостатком же этой политики является слабая связь с финансовыми результатами
деятельности предприятия, в связи с чем в периоды неблагоприятной конъюнктуры и
низкого размера формируемой прибыли инвестиционная деятельность может быть сведена к
нулю. Для того, чтобы избежать этих негативных последствий стабильный размер
дивидендных выплат устанавливается обычно на относительно низком уровне, что и относит
данный тип дивидендной политики категории консервативной, минимизирующей риск сни-
жения финансовой устойчивости предприятия из-за н достаточных темпов прироста
собственного капитала.
3. Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в
отдельные периоды (или политика "экстра-дивиденда") по весьма распространенному
мнению представляет собой наиболее взвешенный ее тип. Ее преимуществом является
стабильная гарантированная выплата дивидендов в минимально предусмотренном размере
(как в предыдущем случае) при высокой связи с финансовыми результатами деятельности
предприятия позволяющей увеличивать размер дивидендов в периоды благоприятной
хозяйственной конъюнктуры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности.
Такая дивидендная политика дает наибольший эффект на предприятиях с нестабильным в
динамике размером формирования прибыли. Основной недостаток этой политики
заключается в том, что при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов
инвестиционная привлекательность акций компании снижается и соответственно падает их
рыночная стоимость.
4. Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление
долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме
прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее
части). Преимуществом этой политики является простота ее формирования и тесная связь с
размером формируемой прибыли. В то же время основным ее недостатком является неста-
бильность размеров дивидендных выплат на акцию, определяемая нестабильностью суммы
формируемой прибыли. Эта нестабильность вызывает резкие перепады в рыночной
стоимости акций по отдельным периодам, что препятствует максимизации рыночной
стоимости предприятия в процессе осуществления такой политики (она "сигнализирует" о
высоком уровне риска хозяйственной деятельности данного предприятия). Даже при
высоком уровне дивидендных выплат такая политика не привлекает обычно инвесторов
(акционеров), избегающих риска. Только зрелые компании со стабильной прибылью
могут позволить себе осуществление дивидендной политики этого типа; если размер
прибыли существенно варьирует в динамике, эта политика генерирует высокую угрозу
банкротства.
5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов (осуществляемая под
девизом - "никогда не снижай годовой дивиденд") предусматривает стабильное возрастание
уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при
осуществлении такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте
прироста к их размеру в предшествующем периоде (на этом принципе построена
рассмотренная ранее "Модель Гордона", определяющая рыночную стоимость акций таких
компаний). Преимуществом такой политики является обеспечение высокой рыночной
стоимости акций компании и формирование положительного ее имиджа у потенциальных
инвесторов при дополнительных эмиссиях. Недостатком же этой политики является
отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности
— если темп роста коэффициента дивидендных выплат возрастает (т.е. если фонд
дивидендных выплат растет быстрее чем сумма прибыли), то инвестиционная активность
предприятия сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при
прочих равных условиях). Поэтому осуществление такой дивидендной политики могут
позволить себе лишь реально процветающие акционерные компании — если же эта политика
не подкреплена постоянным ростом прибыли компании, то она представляет собой верный
путь к ее банкротству.
С учетом рассмотренных принципов дивидендная политика акционерного общества
формируется по следующим основным этапам (рис. 10.17).
ОСНОВНЫЕ ЭТАПЫ ФОРМИРОВАНИЯ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ
АКЦИОНЕРНОГО ОБЩЕСТВА
1. Учет основных факторов, определяющих предпосылки формирования
дивидендной политики
2. Выбор типа дивидендной политики в соответствии с финансовой
стратегией акционерного общества
3. Определение уровня дивидендных выплат на одну акцию
4. Разработка механизма распределения прибыли в соответствии с
избранным типом дивидендной политики
5. Определение форм выплаты дивидендов
6. Оценка эффективности дивидендной политики
Рисунок 10.17. Последовательность формирования дивидендной политики акционерного
общества.
Первоначальным этапом формирования дивидендной политики является изучение и
оценка факторов, определяющих эту политику. В практике финансового менеджмента эти
факторы принято подразделять на четыре группы:
I. Факторы, характеризующие инвестиционные возможности предприятия. К числу
основных факторов этой группы относятся:
 а) стадия жизненного цикла компании (на ранних стадиях жизненного цикла
акционерная компания вынуждена больше средств инвестировать в свое развитие,
ограничивая выплату дивидендов);
б) необходимость расширения акционерной компанией своих инвестиционных
программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности, направленной на
расширенное воспроизводства основных фондов нематериальных активов, потребность в
капитализации прибыли возрастает);
в) степень готовности отдельных инвестиционные проектов с высоким уровнем
эффективности (отдельные подготовленные проекты требуют ускоренной реализации в
целях обеспечения эффективной их эксплуатации при благоприятной конъюнктуре рынка,
что обусловливает необходимость концентрации собственных финансовых ресурсов в эти
периоды).
2. Факторы, характеризующие возможности формирования финансовых ресурсов из
альтернативных источников. В этой группе факторов основными являются:
а) достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предшествующем
периоде;
б) стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;
в) стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;
г) доступность кредитов на финансовом рынке;
д) уровень кредитоспособности акционерного общества, определяемый его текущим
финансовым состоянием.
3. Факторы, связанные с объективными ограничениями. К числу основных факторов
этой группы относятся:
а) уровень налогообложения дивидендов;
б) уровень налогообложения имущества предприятий;
в) достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный сложившимся
соотношением используемого собственного и заемного капитала;
г) фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рентабельности
собственного капитала.
4. Прочие факторы. В составе этих факторов могут быть выделены:
а) конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная
компания (в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли
значительно возрастает);
б) уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;
 в) неотложность платежей по ранее полученным кредитам (поддержание
платежеспособности является более приоритетной задачей в сравнении с ростом
дивидендных выплат);
г) возможность утраты контроля над управлением компанией (низкий уровень
дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций компании и
их массовому "сбросу" акционерами, что увеличивает риск финансового захвата
акционерной компании конкурентами).
Второй этап. Оценка этих факторов позволяет определить выборного или иного типа
дивидендной политики на ближайший перспективный период.
Третий этап. Механизм распределения прибыли акционерного общества в соответствии
с избранным типом дивидендной политики предусматривает такую последовательность
действий:
На первом этапе из суммы чистой прибыли вычитаются формируемые за ее счет
обязательные отчисления в резервный и другие обязательные фонды специального
назначения, предусмотренные уставом общества. Очищенная сумма чистой прибыли
представляет собой так называемый "дивидендный коридор", в рамках которого реализуется
соответствующий тип дивидендной политики.
На втором этапе оставшаяся часть чистой прибыли распределяется на
капитализируемую и потребляемую ее части. Если акционерное общество придерживается
остаточного типа дивидендной политики, то в процессе этого этапа расчетов приоритетной
задачей является формирование фонда производственного развития и наоборот.
На третьем этапе сформированный за счет прибыли фонд потребления распределяется на
фонд дивидендных выплат и фонд потребления персонала акционерного общества
(предусматривающий дополнительное материальное стимулирование работников и
удовлетворение их социальных нужд). Основой такого распределения является избранный
тип дивидендной политики и обязательства акционерного общества по коллективному
договору. Определение уровня дивидендных выплат на одн) простую акцию
осуществляется по формуле:
ФДВ  ВП
УДВ ПА 
К ПА

где УДВПА - уровень дивидендных выплат на одну акцию;

ФДВ - фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом,
дивидендной политики;
ВП - фонд выплат дивидендов владельцам привилегированных акций (по
предусматриваемому их уровню);
КПА - количество простых акций, эмитированных акционерным обществом.
Четвертый этап.Важным этапом формирования дивидендной политики является
выбор форм выплаты дивидендов. Основными из таких форм являются:
1. Выплаты дивидендов наличными деньгами (чеками). Это наиболее простая и самая
распространенна форма осуществления дивидендных выплат.
Выплата дивидендов акциями. Такая форма предусматривает предоставление акционерам
вновь эмитированные акции на сумму дивидендных выплат. Она представляет интерес для
акционеров, менталитет который ориентирован на рост капитала в предстоящем периоде;
Акционеры, предпочитающие текущий доход, могут дать в этих целях дополнительные
акции на рынке.
3. Автоматическое реинвестирование. Эта форма выплаты предоставляет акционерам
право индивидуально выбора — получить дивиденды наличными, или реинвестировать их в
дополнительные акции (в этом случае акционер заключает с компанией или обслуживающей
ее брокерской конторой соответствующее соглашение).
4. Выкуп акций компанией. Он рассматривается как одна из форм реинвестирования
дивидендов, в соответствии с которой на сумму дивидендного фонда компания скупает на
фондовом рынке часть свободно обращавшихся акций. Это позволяет автоматически
увеличивать размер прибыли на одну оставшуюся акцию и повышать коэффициент
дивидендных выплат в предстоящем периоде. Такая форма использования дивидендов
требует согласия акционеров.
Пятый этап. Для оценки эффективности дивидендной политики акционерного
общества используют следующие показатели:
а) коэффициент дивидендных выплат. Он рассчитывается по формулам:
КДВ = ФДВ / ЧП; или КДВ = ДА / ЧПА
где КДВ - коэффициент дивидендных выплат;
ФДВ - фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом
дивидендной политики;
ЧП - сумма чистой прибыли акционерного общества;
ДА - сумма дивидендов, выплачиваемых на одну акцию;
ЧПА - сумма чистой прибыли, приходящейся на одну акцию.
б) коэффициент соотношения цены и дохода по акции. Он определяется по формуле:
КЦ/Д = РЦА / ДА
гдс К Ц/Д - коэффициент соотношения цены и дохода по акции;
РЦА - рыночная цена одной акции;
ДА - сумма дивидендов, выплаченных на одну акцию.
При оценке эффективности дивидендной политики могут быть использованы также
показатели динамики рыночной стоимости акций.

Întrebări de verificare

Teste

1. Dividendul reprezintă:
a. remuneraţia garantată cuvenită unei acţiuni în decurs de un an;
b. remuneraţia garantată cuvenită unei obligaţiuni în decurs de un an;
c. remuneraţia negarantată cuvenită unei acţiuni în decurs de un an;
d. remuneraţia negarantată cuvenită unei obligaţiuni în decurs de un an.
2. În conformitate cu decizia adunării generale a acţionarilor, dividendele se distribuie:
a. cu regularitate, în fiecare an;
b. nu există obligativitatea distribuirii de dividende în fiecare an;
c. cu regularitate, o dată la 2 ani.
3. Plata dividendelor către acţionari este de natura să:
a. micşoreze beneficiile;
b. micşoreze capacitatea de autofinanţare;
c. are influenţa neutră asupra capacităţii de autofinanţare
4. Surse de plată a dividendelor:
a. profitul;
b. profitul + fondul de rezervă;
c. profitul + fondul de rezervă + fondul de amortizare;
d. profitul + fondul de rezervă + emisiuni de acţiuni + emisiuni de obligaţiuni + credite
bancare
5. Politica dividendelor presupune:
a. opţiunea SA de a distribui dividende majorate de la un an la altul;
b. opţiunea SA de a distribui sau a nu distribui dividende în anumite exerciţii financiare, de
creştere continuă, de reducere sau de păstrare nemodificată a volumului dividendelor de la
un an la altul;
c. opţiunea SA de a distribui dividende în bani, în natură sau în acţiuni, comensurate în funcţie
de rentabilitate şi de capitalul social subscris şi vărsat;
 d. opţiunea SA de a păstra un anumit raport între suma dividendelor ce se distribuie şi profitul
care se capitalizează.
6. Este posibilă distribuirea de dividende peste beneficiul net realizat?
a. nu, întrucât aceasta ar duce la micşorarea substanţei SA, respectiv reducerea capitalului
social;
b. da, întrucât menţinerea unor dividende consistente, chiar peste beneficiul net realizat în
anumiţi ani, are influenţe favorabile asupra cursului acţiunilor, asupra bonităţii şi
credibilităţii SA, creând impresia, din partea partenerilor, că rentabilitatea scăzută este
pasageră, că SA dispune de posibilităţi pentru o redresare viitoare.
7. Între declaraţia de dividend şi înregistrarea acţionarilor:
a. a. cursul acţiunilor creşte;
b. cursul acţiunilor scade;
c. cursul acţiunilor se menţine nemodificat.
8. Politica reziduală de dividend presupune:
a. distribuirea de dividende, din profitul net rămas, după acoperirea nevoilor de reinvestire;
b. distribuirea de dividende într-un cuantum ce se stabileşte ca diferenţă între totalul surselor
proprii de finanţare posibile plus împrumuturile aprobate, şi valoarea proiectelor ce urmează
să fie finanţate;
c. distribuirea de dividende într-un cuantum ce se stabileşte ca diferenţă între totalul surselor
proprii de finanţare posibile şi valoarea proiectelor de finanţat în exerciţiul respectiv.
9. Politica dividendelor în sumă constantă asigură:
a. venituri stabile acţionarilor, ca mărime absolută (volumul total al dividendelor/nr. de
acţiuni) şi variabile, ca mărime relativă (dividende/capital social);
b. venituri stabile acţionarilor atât ca mărime absolută, cât şi relativă.
10. Politica dividendelor, în rată constantă, asigură:
a. venituri variabile (ca mărime absolută), dar constante ca mărime relativă;
b. venituri constante ca mărime absolută şi relativă.
11. Indicatorul ,,Beneficiul/acţiune":
a. reprezintă un flux financiar negativ (de ieşire);
b. nu reprezintă un flux financiar de ieşire;
c. este egal cu randamentul pe o acţiune.
12. Coeficientul de capitalizare (PER) se calculează ca raport între:
a. cursul acţiunii/beneficiul pe o acţiune;
b. volumul total al dividendelor/beneficiul net;
c. dividendul cuvenit unei acţiuni/cursul acţiunii