UNIVERSITATEA LUCIAN BLAGA SIBIU FACULTATEA DE STIINTE ECONOMICE

Politica de distribuire a dividentelor

Studenti: Nemes Sinziana Corina Pridon Alexandra-Maria AN I Master : B 8

SIBIU 2011

Cuprins
Capitolul I. Esenta politicii de divident 1.1. Concept de politica de divident 1.2. Continutul politicii de dividend 1.3. Forme si proceduri de plataa dividentelor 1.4. Teoriile politicii de dividende 1.5.Teorii privind politica de dividend 1.6.Factorii care influenteaza politica de dividende. Formele dividendelor

Capitolul II . Distribuirea dividendelor si modalitati de repartizare ale acestora. 2.1.Efectul politicii de dividend asupra valorii firmei . 2.2 Implicatii fiscale ale deciziei privind distribuirea profitului pe destinatii .

III.Politica de dividend la Societatea de Investitii Financiare Muntenia SAorganism de plasament colectiv

IV.Concluzii

Biliografie

CAPITOLUL I: ESENA POLITICII DE DIVIDEND

1.1. CONCEPT DE POLITIC DE DIVIDEND n cea mai simpl formulare, dividendul reprezint remuneraia ce revine unei aciuni n decurs de un an i este singura form de participare a acionarilor la mprirea profiturilor ntreprinderii. Prin politica de dividend se ntelege hotrrea adunrii generale a acionarilor (consiliului de administraie) privind distribuirea profitului net ntre plata dividendelor i finanarea viitoare a ntreprinderii. Profiturile acumulate reprezint una dintre cele mai semnificative surse de finanare a creterii corporaionale, iar dividendele constituie fluxurile de numerar datorate acionarilor. O cretere a proporiei profiturilor distribuite sub form de dividende va rezulta n scderea profiturilor acumulate pentru anul respectiv , dei sumele disponibile pentru investiii vor fi mai mici. Politica de distribuire a dividendelor influeniaz imaginea ntreprinderii i politica sa de finanare. Neplata dividendelor afecteaz grav preul de pia al acionarilor i, corespunztor, al valorii ntreprinderii, precum i posibilitatea ncheierii cu succes a vreunei poteniale emisiuni de aciuni. n principiu, orice deintor de aciuni are dreptul de a primi dividend din partea societii, dar aceasta este autorizat s repartizeze dividende cu respectarea a dou condiii : s dispun de suficient profit, astfel ca distribuirea de dividende s nu afecteze substana societii, adic s nu micoreze capitalizarea bursier permanent a societii. Suma dividendelor s nu depesc totalul profitului afectat acestei destinaii; distribuirea de dividende s nu afecteze lichiditatea financiar a societii comerciale, pentru a nu pune n pericol sigurana creditorilor si ale cror creane devin scadente. Distribuirea dividendelor este o politic sntoas i de dorit a oricrei societi comerciale, ntruct are drept consecine formarea unui acionariat fidel care, fiind mulumit de regularitatea i cuantumul dividendelor primite, va avea tendina s pstreze aciunile, s nu le vnd, vznd n ele plasamente avantajoase. Cand o societate pe aciuni decide s distribuie dividende, ntocmete o declaraie de dividend prin care avizeaz pe acionari c urmeaz s aib loc o distribuire. Declaraia de dividend este anunul formal fcut de societatea pe aciuni ce urmeaz s distribuie dividende, adic documentul prin care SA se oblig s verse valoarea dividendelor declarate. n practica societilor comerciale pe aciuni s-au conturat trei tipuri de politic a dividendelor:
1. Politica rezidual de dividend const n distribuirea drept dividend a unei sume care rmne disponibil dup acoperirea nevoilor de finanare. La sfritul exerciiului financiare societatea comercial i determin volumul total al surselor proprii i asimilate ce pot fi mobilizate n exerciiul viitor, la care adaug volumul mprumuturilor avantajoase de care poate beneficia sau eventualele creteri de capital avute n vedere n perioada dat. Din suma total obinut se scade valoarea proiectelor pe care dorete s le finaneze, iar ceea ce rmne se distribuie sub form de dividend. Rezult c drept surs de plat a dividendelor poate figura,

alturi de beneficiu, i alte resurse precum cele provenite din credite bancare obinute n condiii avantajoase sau eventuale creteri de capital, denumite generic surse adiionale. 2. Politica ratei constante presupune aplicarea de ctre societatea comercial, an de an, a unei proporii fixe a dividendelor n raport cu beneficiul total. Stabilirea unei proporii constante a dividendelor creeaz o anumit siguran acionarilor privind remuneraia, indiferent de politica de autofinanare dus de societate. n acelai timp, politica ratei constante nu exclude variaia sumei absolute a dividendelor anuale, ntruct acestea depind de masa profitului realizat n fiercare an. 3. Politica sumei constante presupune obligaia asumat de societatea comercial de a acorda drept dividend o sum fix pentru fiecare aciune deinut de acionari. Aceast politic asigur venituri constante acionarilor, chiar n cazul nerealizrii de ctre societatea comercial a unor beneficii la nivelul anilor anteriori i cnd este necesar apelarea la surse adiionale. 4. Politica dividendului obinuit sczut plus un extradividend este un compromis ntre un dividend stabil i o rat constant de plat. O astfel de politic d flexibilitatea firmei i investitorii pot conta pe primirea cel puin a unui dividend minim. Aceast politica este cea mai bun atunci cnd profiturile i fluxurile de numerar ale firmei sunt foarte fluctuante. Conducerea poate stabili un dividend obinuit, relativ sczut astfel nct el s fie posibil i n anii mai puin fati i care s fie suplimentat cu un extradividend n anii cnd sunt disponibile fonduri suplimentare.

1.2 Continutul politicii de dividend

Politica de dividend reprezinta ansamblul deciziilor si tehnicilor folosite pentru determinarea nivelului dividendelor ce pot fi distribuite actionarilor. Ea determina impartirea profiturilor obtinute in plati catre actionari si fonduri retinute pentru a fi reinvestite in afaceri. Profiturile obtinute reprezinta una din cele mai semnificative surse de finantare a cresterii intreprinderilor. In cadrul politicii de dividend se pune problema de a opta intre distribuirea dividendelor sau reinvestirea unei parti cat mai mari din profit, de catre firma respective. Atat cresterea si dezvoltarea intreprinderii pe baza de profit, cat si dividendele, sunt in egala masura deziderabile, cele doua se pot afla si in contradictie. Astfel, distribuirea dividendelor priveaza intreprinderea de lichiditati, dar asigura un venit actionarilor, determinand cresterea randamentului la plasamentul financiar initial. O abordare mai rezonabila este aceea ca firma sa isi determine bugetul de investitii inainte. Astfel, decizia cu privire la dividende va avea un impact asupra noilor fonduri din exterior care trebuie obtinute. O rata mai mare a dividendelor inseamna o rata mai mica a profiturilor acumulate si deci trebuie sa se apeleze in masura mai mare la noi fonduri din exterior pentru finantarea proiectelor de investitii. In analiza politicii de dividend se urmaresc doi indicatori : Rata de distribuire, respective, raportul dintre dividende si profitul net; Ratad =dividende/profit net Rata de crestere a dividendului, respective raportul dintre dividende si numarul de actiuni; Rata crestere=dividende/nr.actiunii

Fluxurile de numerar catre actionari, mai mari ca urmare a stabilirii unei rate mai mari a dividendelor , vor duce in acelasi timp la o rata scazuta , atat a profiturilor cat si a dividendelor viitoare. Astfel, politica de dividende are doua efecte contradictorii. Politica optima de dividende penrtu o firma gaseste echilibrul intre dividendele curente de platit si rata cresterii viitoare, astfel incat pretul actiunilor firmei sa fie maxim. In materie de dividende, conducatorii unei intreprinderi au totdeauna un obiectiv exprimat in functie de rata de distribuire. Ei isi fixeaza ca obiectiv, sa distribuie un anumit procent(35%-45%) din profitul intreprinderii, incercand sa atenueze cat se poate de mult, fluctuatiile dividendului unitar in cazul variatiilor sensibile ale profitului, de la o perioada la alta. O politica de distribuire este considerata scazuta, daca rata de distribuire nu depaseste 20% din profitul net, iar de la 60% in sus, politica de distribuire este considerata ca fiind puternica. Daca intreprinderea ia decizia de a spori rata de distribuire, ea va recurge la noi resurse externe, astfel: -face apel la actionarii sai, preluand ceea ce a distribuit initial, dar valoarea financiara de ansamblu a capitalului propriu ramane nemodificata;in fond, daca intreprinderea distrubuie mai mult, valoarea va fi mai scazuta si actionarul va dispune de mijloace lichide mai inseminate. Daca intreprinderea distribuie mai putin, valoarea va fi mai mare, iar actionarul va avea mijloace lichide mai reduse.

- recurge la credite, avand ca efect cresterea mai redusa a fondurilor proprii si sporirea riscului de piata. Gradul de distribuire a profitului nu modifica patrimonial actionarului, dar din punct de vedere tehnic se constata o dependenta intre profitul distribuit si cursul bursier. Cu cat partea din profitul distribuit este mai mare, cu atat cursul bursier este mai volatil. Din punct de vedere al actionarilor, politica de dividend pune in evidenta doua aspecte/carecteristici: a) b) stabilirea dividentelor; credibilitatea politicii de dividend, in general. a) in legatura cu primul aspect, se porneste de la importanta analizei volumului dividentelor distribuite in anii anteriori, in vederea asigurarii stabilitatii sumei dividentelor. Politica de dividend practicata anterior de o intreprindere influenteaza nivelul dividentelor sperat de catre actionari, acesta la randul sau, exercitand un impact direct asupra cursului actiunilor. Investitorii care doresc sa cunoasca politica de dividend a unei societati comerciale, incep prin a studia evolutia anterioara. Astfel, o intreprindere care in cursul unor perioade dificile nu a incetat sa distribuie cu regularitate dividente, va fi favorizata in raport cu firma care suspenda distribuirea dividentelor in anumite perioade. Distribuirea constanta de dividente conduce la cresterea increderii publicului fata de firma si sporirea valorii de piata a acesteia. De aici decurge necesitatea fundamentarii obiective a politicii de dividend, pornind de la consideratiile urmatoare: in cazul in care cresterea profitului are un character regular, politica de dividend pierde din importanta sa si intreprinderea poate, fara a risca, sa reduca rata de distribuire; dacaprofitul are un character ciclic, ca urmare a profitului sezonier al activitatii, este important sa se pastreze regularitatea distribuirii dividentelor; acestea contribuie la pastrarea succesiunii fazelor de crestere in cazul distribuirii; un dividend variabil nu aduce nici o informatie investitorului potential, dar ii poate sugera ca societatea se caracterizeaza prin incoerenta in politica de dezvoltare a activitatii de baza. O asemenea politica de dividend nu poate exercita o influenta benefica asupra cursului bursier. b) O politica de dividend trebuie sa fie credibila si coerenta fata de profiturile obtinute de intreprindere. Orice politica de dividend, chiar daca are un character rugulat, nu poate avea efecte favorabile pe termen lung, decat daca este compatibila cu politica de repartizare a profitului. Pentru o intreprindere, distribuirea unei parti de profit sub forma de dividente sau nedistribuirea profitului, va determina cresterea activului net si implicit a valorii intreprinderii. Reinvestirea unei parti semnificative din profitul net conduce la cresterea autonomiei financiare, la diminuarea riscului financiar. Spre deosebire, o intreprindere care distribuie o parte redusa de profit, va inregistra o crestere a cursului actiunilor sale, dar isi va selecta actionarii.

1.3. FORME I PROCEDURI DE PLAT A DIVIDENDELOR

Dividendele sunt pltite n corespundere cu deciziile luate de adunarea acionarilor i n mod normal, trimestrial, i, dac condiiile o permit, ele cresc o dat pe an. Procedeul efectiv de plat a dividendelor este urmtorul: data declarrii, data nregistrrii acionarilor, data exdividend, data efecturii plii. Plata dividendelor poate avea drept surs, fie profitul care nu se reinvestete, fie o finanare adiional cum ar fi un credit bancar obinut n condiii avantajoase sau o emisiune de aciuni. n primul caz, dividendul apare ca un rezultat al politicii reziduale de determinare a dividendelor, ntruct este vorba de beneficiul care rmne dup satisfacerea celorlalte destinaii. Dividendele distribuite de ctre societile comerciale pe aciuni pot mbrca trei forme :
n bani este cea mai rspndit form de plat. Aceast form este convenabil

att pentru societatea comercial (rapiditate, costuri reduse) dar presupune, inevitabil, apariia unor fluxuri financiare negative. n consecin, societatea va aplica aceast form de dividend cu condiia de a nu micora prea mult volumul lichiditii, pentru a nu pune n pericol situaia creditorilor. Atunci cnd se acord dividende n numerar, exist dou tipuri de efecte: 1. un efect direct, care presupune c dup acordarea dividendelor preul pe aciune scade cu valoarea dividendului pe aciune (dup data de nregistrare cumprtorii nu mai beneficiaz de dividende). 2. un efect indirect, mai redus i mult mai greu de cuantificat: acordarea de dividende n numerar nseamn sume de bani care ies din firm i care nu pot fi folosite pentru investiii, dezvoltarea afacerii etc. n aciuni este o practic a societii comerciale care dorete s-i protejeze lichiditile sau nu dispun realmente de astfel de lichiditi pentru a face plata n bani. n astfel de situaii se emit noi aciuni, distribuindu-se fiecrui acionar corespunztor volumului dividendelor datorate. Aciunile noi sunt de aceeai categorie cu cele vechi, pe care acionarii le deineau i pn atunci. Acionarii care primesc aciuni n loc de dividend le pot pstra sau le pot vinde la burs, procurndu-i astfel lichiditile de care au nevoie. Deci, plata dividendelor n aciuni este o metod avantajoas pentru c societatea reduce fluxurile negative, i conserv lichiditile existente i, totodata, se obine i o cretere a capitalului social. Sub aspect contabil operaiunea se deruleaz astfel : Beneficiile libere nerepartizate = Dividende de plat n aciuni Dividendele de plat n aciuni = Capital social (aciuni emise i vrsate) n natur este o form mai rar ntlnit, se aplic cu acordul acionarilor i numai n cazurile cnd societile comerciale produc i desfac mrfuri de interes pentru acionarii proprii, cum ar fi combustibilii, cherestea, materiale de construcie etc. Avantajul pentru societatea comercial : nu-i micoreaz lichiditile i realizeaz, concomitent, o cretere corespunztoare a cifrei de afaceri. Pentru acionari avantajele constau n acoperirea unor nevoi de consum individual sau gospodresc la preuri avantajoase, care nu includ rabatul comercial. Conform legii cu privire la Societatea pe Aciuni, decizia cu privire la plata dividendelor intermediare se ia de consiliul societii, iar hotrrea cu privire la plata dividendelor anuale se ia de adunarea general a acionarilor, la propunerea consiliului societii. n hotrrea cu privire la plata dividendelor se va indica: 1. data la care este ntocmit lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende; 2. cuantumul dividendelor pe o aciune de fiecare clas aflat n circulaie;

3. forma i termenul de plat a dividendelor. Pentru fiecare plat a dividendelor, consiliul societii asigur ntocmirea listei acionarilor care au dreptul s primeasc dividende. n lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende intermediare vor fi nscrii acionarii i deintorii nominali de aciuni nregistrai n registrul acionarilor cel mai trziu cu 15 zile pn la luarea hotrrii cu privire la plata dividendelor intermediare, iar n lista acionarilor care au dreptul s primeasc dividende anuale vor fi nscrii acionarii i deintorii nominali de aciuni nregistrai n registrul menionat la data fixat de consiliul societii. Data la care se ntocmete lista acionarilor care au dreptul s participe la adunarea general nu poate precede data lurii deciziei de convocare a adunrii generale ordinare a acionarilor i nu poate depi termenul de 45 de zile nainte de inerea ei. Dividendele care nu au fost primite de acionar din vina lui n decurs de 3 ani de la data apariiei dreptului de primire al lor se trec la venitul societii i nu pot fi revendicate de acionari. Adunarea general a acionarilor este n drept s aprobe dividendele anuale n cuantum nu mai mic dect dividendele intermediare pltite i nu mai mari dect dividendele propuse de consiliul societii. Dividendele se pltesc cu mijloace bneti, iar n cazurile prevzute de statutul societii, se pltesc cu aciuni sau cu alte bunuri destinate consumului populaiei civile, a cror circulaie nu este interzis sau limitat de actele legislative.

Reinvestirea dividendelor n aciuni planurile de reinvestire au permis acionarilor s reinvesteasc toate dividendele primite de la o companie, n aciuni ale aceleiai companii. Un astfel de plan permite unei firme s i menin politica de dividende oferind n acelai timp acionarilor posibilitatea s i mreasc investiiile n corporaia respectiv. Exist 2 tipuri de baz de planuri de reinvestire a dividendelor:
planuri care implic numai aciuni deja existente, emise anterior;

planuri care implic aciuni nou emise. O decizie important pe care poate s ia firma este aceea a utilizrii fondurilor sale pentru rscumprarea aciunilor emise. n loc s plteasc dividende n numerar, firma poate s orienteze surplusul de numerar spre rscumprarea aciunilor proprii. Rscumprarea aciunilor este atunci cnd o firm cumpr o parte din aciunile sale de pe pia. Motivele sunt urmtoarele: ncercarea de a consolida controlul n minile echipei manageriale, pentru a evita o preluare neateptat; firma dispune de exces de numerar, echipa managerial consider c aciunile companiei sunt subevaluate. Pentru rscumprarea aciunilor se folosesc trei metode: 1. Oferta public este un anun public fcut de firm ctre toi acionarii care vor s vnd un anumit numr de aciuni la un anumit pre, ntr-un interval de timp specificat. Fiecare acionar poate s decid dac preul oferit de ctre firm n perioada de rscumprare este mai bun dect preul aciunii din momentul situat dup expirarea ofertei. Dac sunt oferite mai multe aciuni spre vnzare dect exist intenia de rscumprare, conducerea poate alege pentru rscumprare toate aciunile sau un pro-rata din cele oferite de fiecare acionar;

2. Rscumprarea open-market (la burs) are loc cnd firma acioneaz prin intermediul unui broker, cumprnd aciuni de pe piaa secundar ca orice investitor. Intenia angajrii firmei n rscumprarea open-market este, n mod obinuit, anunat dinainte, dei suma exact a valorii aciunilor rscumprate la data real a tranzaciei nu este cunoscut; 3. Rscumprarea disproporional are loc cnd firma rscumpr aciunile de la un anumit acionar sau grup de acionari. Acest tip de rscumprare poate fi folosit la cumprarea ntregii cantiti importante de aciuni deinut de un grup de acionari, fiecare avnd ns puine aciuni.

Avantajele rscumprrilor din punct de vedere al acionarilor:

a. rscumprarea are drept motivaie ideea echipei manageriale c aciunile ntreprinderii sunt evaluate; b. acionarul are posibilitatea unei alegeri: s vnd sau s nu vnd, rscumprarea poate nltura un pachet mare de aciuni care exist n surplus de pia. Dezavantajele rscumprrilor din punct de vedere al acionarilor:

a. acionarii ar putea s nu fie indifereni n a alege ntre ctigurile din dividende i ctigurile de capital, iar preul aciunii poate beneficia mai mult din dividende n numerar dect din rscumprari; b. acionarii, n general se pot baza pe dividendele n numerar, dar nu i pe rscumprri. Acionarii care vnd ar putea s nu fie pe deplin contieni de toate implicaiile rscumprrii, sau ar putea s nu dein toate informaiile relevante cu privire la activitile actuale i viitoare ale corporaiei. Avantajul din punct de vedere al echipei manageriale este c, dividendele nu se modific substanial pe termen scurt, deoarece echipa managerial nu este dispus s creasc dividendele dac noua valoare a dividendului nu poate fi meninut i n viitor, aciunile rscumprate pot fi folosite la achiziii, rscumprrile pot fi utilizate pentru a efectua schimbrile pe scar larg n structura capitalului. Principalul dezavantaj din punct de vedere al echipei manageriale l constituie faptul c unii investitori percep anunarea unui program de rscumprare drep un semnal c echipa managerial nu poate s localizeze proiecte de investiii profitabile. Argumentul este c un program de rscumprare ar trebui privit n acelai mod n care se anun un dividend mare, dar dac rscumprrile sunt percepute ca fiind indicatorii unor situaii nefavorabile pentru cretere, ele pot avea un efect negativ asupra imaginii firmei i asupra preurilor aciunilor acesteia pe pia.

1.4. Teoriile politicii de dividende

Politica de dividende este influenat de un numr de factori, care includ oportunitile de investiii disponibile pentru firm, surse alternative de capital i preferinele acionarilor pentru venituri curente sau venituri viitoare. Teoria irelevanei dividendului a avut ca principali exponeni Merton Miller i Franco Modigliani au susinut ideea c politica pe dividende nu are efect, nici asupra preului pe pia al aciunilor firmei, nici asupra costului capitalului. La nceputul anilor 1960, ei au scris c valoarea unei firme este determinat numai de puterea sa de ctig i de gradul de risc al afacerilor, adic cu alte cuvinte au argumentat c valoare unei firme depinde numai de venitul generat de activele acesteia, i nu de felul n care acest venit este repartizat ntre dividende i profituri acumulate. Merton Miller si Franco Modigliani au ajuns la concluzia c o cretere a dividendelor cere ca firma sa emit capital social suplimentar, pentru a finana bugetul de investiii stabilit anterior. Miller i Modigliani i-au bazat argumentele pe unele principii teoretice care in practic nu sunt valabile, deoarece att firmele ct i investitorii pltesc impozite pe venit, firmele trebuie s suporte costuri de emisiune, de multe ori managerii cunosc mai multe despre perspectivele firmei dect investitorii din afar, investitorii suport costuri de tranzacie, att impozitele, ct si costurile de tranzacie pot sa duc la un capital social care s fie influenat de politica pe dividende.

Teoria vrabiei din mn A cincea ipotez in teoria irelevanei dividendului elaborata de Miller i Modigliani este aceea ca politica pe dividende nu afecteaz rata de rentabilitate ceruta de investitori pentru capitalul social. Myron Gordon si John Lintner au argumentat c capitalul social crete odat cu reducerea dividendelor , deoarece investitorii sunt mai puini siguri de ctigurile de capital ce urmeaz a fi generate de profiturile acumulate reinvestite, dect de plata dividendelor. Miller si Modigliani nu au fost de acord cu aceasta, ei au susinut c Ks(capital social) nu depinde de politica de dividende. Ei au numit argumentul lui Gordon i Lintner vrabia din mn, deoarece n opina adoptat de Miller i Modigliani, cei mai muli investitori oricum planific reinvestirea sumelor primite ca dividende n aciuni ale aceleai firme sau n altele similare, i, n orice caz, gradul de risc al fluxurilor de numerar ale firmei pe termen lung este determinat numai de gradul de risc al fluxurilor de numerar din operare i nu de politica de dividende. n figura de mai jos este reprezentat teoria lui Miller i Modigliani comparativ cu teoria Gordon Lintner. Punctul 1 conine poziia lui Miller i Modigliani. Aici graficul ne arat c pentru orice politic de dividende, Ks=D1/P0+g=constant la 13,3%, astfel, rata de ctig cerut pentru valoarea mobiliar respectiv este constant la valoarea de 13,3%, indiferent dac profitul vine n ntregime sub forma unui ctig din dividende sau sub forma unui ctig de capital sau sub forma unei combinaii dintre cele dou posibiliti. Punctul 2 reia relaia stabilita de Miller i Modigliani, dar prezint sub form de linie punctat poziia Gordon Lintner. Gordon Lintner au susinut c un dividend n mn este mai puin riscant dect un posibil ctig pe gard, astfel nct investitorii cer venit total mai mare dect componena ctigului de capital are o proporie mai important din total, dect componena ctigului din dividende.

1. dividendele sunt irelevante ( Miller i Modigliani)

ctig din dividende (%)

13,3% Ks = D1/P0 )+g=constant= 13,3% 10%

3.3% rata de cretere(%) 0 3,3% 10% 13,3%

2. dividendele sunt relevante investitorilor le plac dividendele

13,3% Ks = D1/P0 )+g nu este constant 10% Ks crete pe msur ce dividendele se reduc i rata cretere g crete 3.3% rata de cretere(%) 0 3,3% 10% 13,3% 16%

Aceste dou teorii ofer managerilor de corporaii sfaturi contradictorii. Calea cea mai logic este testarea empiric a celor doua teorii. S- au efectuat mai multe testri n ncercarea de a se determina adevrata relaie existent ntre ctigul din dividende i rata de rentabilitate cerut. Testele empirice au sugerat c ambele teorii ar putea fi corecte , sau c ambele ar putea fi incorecte. Cercettorii din domeniile academice au studiat, de asemenea, efectul ctigului din

dividende dintr-o perspectiv CAPM. Studiile de acest tip au dat rezultate neconcludente, i pe deasupra mai exist i unele probleme practice. Testele empirice bazate pe CAPM, ca i celelalte, nu au dus la concluzii definitive n privina celei mai corecte teorii privind dividendele. Politica de dividende n practic

Am vzut c plile c plile dividendelor trimit semnale ctre investitori o cretere neateptat de mare a dividendelor transmite optimismul echipei manageriale, n timp ce o reducere a acestora transmite pesimismul acesteia i c politicile de dividende folosite de companii atrag diferite clientele de acionari, care prefer o politic de dividende ca aceea pe care respectiva companie o urmeaz. Toate acestea ofer elememte care vin n sprijinul factorilor de decizie din cadrul corporaiilor. Totui, nimeni pn acum nu a fost capabil s descopere o formul care s fie folosit pentru a spune echipei manageriale cum va afecta o anumit politic de dividende preul aciunilor companiei pe pia. Chiar dac nu exist o formul referitoare la politica pe dividende, echipa managerial trebuie s stabileasc aceast politic. Aceast seciune ia in discuie cteva politici alternative de dividende utilizate n practic:

Politica dividendelor reziduale Politica dividendelor este mult mai influenat de oportunitile de investiii i de disponibilitatea de fonduri cu care sa finaneze proiectele de investiii. Acest fapt a dus la dezvoltarea unei politici de dividende reziduale , care declar ca o firm trebuie s urmeze urmtorii patru pai pentru a decide proporia distribuit sub form de dividende: a) determinarea bugetului optim de investiii, b) determinare capitalului propriu pentru finanarea acestui buget, c) utilizarea profiturilor acumulate in cadru componentei capitalului propriu, pe ct posibil, i d) plata de dividende numai dac profiturile disponibile sunt mai mari dect cele necesare fondurilor pentru bugetele de investiii. Baza de la care se pornete aceast teorie este aceea c investitorii prefer ca firma s rein i s reinvesteasc mai degrab dect s le distribuie sub form de dividende, dac rata de rentabilitate pe care firma o poate obine prin reinvestirea profiturilor este mai mare dect rata de rentabilitate pe care investitorii o pot obine pentru alte investiii cu grad comparabil de risc. Cele mai multe firme au o anumit structur obiectiv a capitalului care cere cel puin o mic proporie de capital mprumutat, astfel nct finanarea noilor proiecte este realizat parial cu capital mprumutat i parial cu capital propriu. Costul componentei de capital mprumutat este diferit, i, n general mai sczut dect costul capitalului propriu, astfel nct cele dou forme de capital trebuie combinate pentru a afla costul mediu ponderat al capitalului. Atata vreme cat firma i finaneaz proiectele de investiii utiliznd proporii optime de capital propriu i capital mprumutat, i ct intenioneaz s utilizeze numai capital propriu generat pe plan intern, costul marginal al fiecrui dolar de capital va fi minim.

Dividende constante sau progresiv cresctoare n trecut, multe firme stabileau dividendul ca o sum de dolari pe aciune, meninnd dup aceea aceast sum, i crescnd valoarea dividendului anual numai dac era clar c viitoarele profituri vor fi suficiente pentru a permite ca noul dividend s fie meninut. Timp de cteva decade , pn la jumtatea anilor 1980, inflaia a avut tendina s mreasc valoarea profiturilor, astfel c multe firme ar fi urmat politica dividendelor stabile, au trecut la ceea ce s- a numit politica dividendelor cu rat de cretere stabil. Conform acestei politici, firma stabilete o anumit rat de cretere a dividendelor, i ncearc s creasc dividendele cu acest proces, n fiecare an. Desigur, dac aceast politic va fi fezabil, profiturile trebuie s creasc cu aproximativ aceeai rat, o astfel de politic ofer investitorilor un venit stabil.

Proporie constant a dividendelor Ar fi posibil ca o firm s urmeze o politic de dividende care s se caracterizeze printr-o proporie constant din profituri distribuit sub form de dividende. Totui, deoarece profiturile vor fluctua n mod sigur, aceast politic va nsemna , desigur, c i suma n dolari a dividendelor va varia.

Dividend regulat de valoare sczut plus surplusuri Un copromis ntre plata unui dividend stabil(sau cu rat de cretere stabil) i o proporie constant din profit distribuit sub form de dividende este reprezentat de plata unui dividend regulat de valoare sczut plus surplusuri. O astfel de politic ofer firmei flexibilitate, iar investitori, la rndul lor, pot s se bazeze cel puin pe ncasarea unei sume minime din dividende. Directorii firmei pot stabili un dividend regulat de valoare relativ sczut destul de sczut astfel nct s poat fi meninut chiar i n anii cu profituri mici sau n anii cnd este nevoie de sume considerabile de profituri acumulate i apoi s suplimenteze ceast sum cu un extra- dividend, n anii n care exist disponibile fonduri n exces. Denumind dividendul suplimentar ca surplus, compania i informeaz acionarii c aceast sum nu este permanent. Dac profiturile i fluxurile de numerar ale firmei au un grad mare de volatilitate, aceast politic se poate dovedi cea mai bun alegere. ns, dac compania pltete un extra- dividend an dup an , atunci plata acestuia ajunge s devin o obinuin pentru investitori.

1.5.TEORII PRIVIND POLITICA DE DIVIDEND

Pe parcursul mai multor ani, cercetrile au condus la formularea urmtoarelor teorii referitoare la politica de dividend: 1.3.1. Teoria neutralitii politicii de dividend A fost demonstrat de ctre F. Modigliani i M.Miller n 1961. n cadrul acestei teorii s-a susinut ideea c politica de dividend nu are efect asupra preului pe pia al aciunilor firmei, nici asupra costului capitalului. Se consider c n ipoteza de pia perfet, politica de dividend nu este altceva dect o politic de finanare, adic o alegere ntre finanarea din surse proprii interne (reinvestirea profitului net) i finanarea din surse proprii externe (aporturi noi la capitalul social). Dup cercettorii economiti valoarea unei firme este determinat numai de puterea sa de ctig i de gradul de risc al afacerilor, adic depinde numai de venitul general de activele acestuia, i nu de felul n care acest venit este repartizat. Ideea de baz a acestei teorii este c n absena costurilor de emisiune a aciunilor noi i existenei unui mediu economic cert, valoarea ntreprinderii este independent (neutr), n raport cu politica de dividend i depinde doar de politica sa de investire i de rata de rentabilitate economic. n concluzie nu exist nici o politic optim de dividend orice politic de dividend este la fel de bun ca oricare alta. Dezavantajele acestei teorii sunt legate de faptul c cercetrile au fost efectuate n baza unor ipoteze care nu sunt valabile n practic, precum : nu exist impozitul pe venitul corporaiei sau personal, nu exist costuri de emisiune, investitorii i managerii au la dispoziie aceleai informaii asupra perspectivelor firmei, politica de stabilire a bugetului de investiii este independent de politica de dividende. 1.3.2. Teoria necesitii de distribuire a dividendelor,ca factor de cretere a valorii ntreprinderii Are la baz modelul cercettorilor M.Gordon, E.Shapiro i J.Lintner, care propun ca ipotez distribuirea dividendelor, cresctoare an de an, ntr-o rat constant, g, mai mic dect rata de randament (ka) a dividendelor viitoare. Pa=DIV1/ka-g Cu ct dividendele i rata lor anual de cretere sunt mai mari, cu att valoarea aciunilor ntreprinderii va fi mai mare. Este o concluzie simplist, dar care fundamenteaz anticiprile mai multor analiti financiari privind evoluia cursului aciunilor la burs. Se reine ipoteza g<ka, deoarece un g mai mare ar conduce la un Pa infinit, ceea ce este ireal pe plan economic. Modelul Gordon & Shapiro, dei foarte simplu, prezint o serie de inconveniene, dintre care dou sunt importante. n primul rnd, valoarea unei aciuni este definit doar de o singur variabil explicit, dividendul. Orice eroare de estimare a dividendului conduce la deformare accentuat a valorii aciunii. Spre exemplu, la un dividend de 50 lei/aciune, la o rat de rentabilitate cerut 17% i o rat de cretere anual a dividendelor 12%, se poate sconta o valoare a aciunii de: 50/(0,17-0,12)=1000 lei. Dac dividendul se estimeaz la 75lei/aciune, atunci valoarea aciunii ajunge la 1500 lei. n al doilea rnd, valoarea aciunii este foarte dependent de estimrile asupra ratei anuale de cretere a dividendelor g n exemplu anterior, dac estimarea acestuia este de 13%, atunci valoarea aciunii ajunge la 1875 lei. n concluzie, aceast teorie susine c dividendele au un grad mai mic de risc dect ctigurile de capital, astfel nct o firm trebuie s stabileasc s plteasc o proporie mare de profituri sub form de dividende i deci s ofere un ctig ridicat pentru a avea un cost minim al capitalului su. Aceste dou teorii ofer concluzii contradictorii manageriale ntreprinderilor, iar testarea empiric a acestora a dat rezultate neclare, adic: ambele teorii pot fi corecte n unele situaii, i ambele pot fi incorecte n altele.

1.3.3. Teoria rezidual a dividendului Este propus de ctre economistul american J.Walter, care consider c politica de dividend nu este o decizie financiar foarte important. Cele mai importante sunt deciziile de investiii i apoi deciziile de finanare. Dac criteriile VAN (valoarea adugat net) i CC determin selecia anumitor proiecte de investiii i anumite surse de finanare, atunci dividendul va fi suma rmas din profitul neinvestit, dup adoptarea deciziilor de mai sus. Suma dividendelor distribuite variaz de la o perioad la alta, n funcie de oportunitile de investiii ce apar. Ideea central a acestei teorii este de a utiliza, cu prioritate, profitul pentru autofinanarea proiectelor de investiii, ori de cte ori rentabilitatea scontat a acestora este mai mare dect costul capitalului ntreprinderii. Firma trebuie s parcurg urmtorii 4 pai importani: 1. determinarea bugetului optim de investiii; 2. determinarea capitalului necesar pentru finanarea acestui buget; 3. utilizarea profitului acumulat n cadrul componenei capitalului propriu, pe ct posibil; 4. plata de dividende numai dac profiturile sunt mai mari dect cele necesare finanrii investiiilor. n concluzie, politica de dividend este, mai curnd, o politica de autofinanare, iar distribuirea de dividende trebuie s fie ct mai redus pentru a obine maximizarea valorii. Exist un ir de avantaje a plii dividendelor stabilite i previzibile fa de politica de dividende rezidual:
1. Investitorii confer o valoare mai mare dividendelor pe care sunt siguri ca le vor primi: dividendele fluctuante au grad de risc mai mare dect dividendele stabilite. 2. Muli acionari utilizeaz dividendele pentru consumul curent, iar acetia sunt pui ntr-o situaie neplcut dac sunt silii s vnd cteva aciuni, pentru a face rost de numerar, doar fiindc firma nu mai pltete dividende. 3. Un dividend stabilete n corcordan cu cerinele de listare legal. Listarea legal reprezint liste de valori mobiliare n care pot investi fondurile de pensii i companiile de asigurare. Cerinele pentru ca o valoare mobiliar s fie exclus pe o list legal pentru companiile de asigurare au fost modificate pentru a include companiile care pltesc dividende, sau au capacitatea de a plti dividende. Astfel, chiar dac un dividend stabil nu este esenial pentru o companie s fie inclus pe o list legal, existena acestui dividend stabil face ca probabilitatea includerii companiei pe lista respectiv s fie mai mare. Astfel, aparena pe listele legale poate ncuraja urmarea unei politici de dividende stabile. Dividendele stabilite permit echipei manageriale s utilizeze dividendul ca pe un semnal pentru profitabilitatea intrisec a companiei. Cu toate c cifrele ce reprezint profitul raportat pot fi modificate prin diverse metode contabile, manipularea dividendelor este mai puin posibil, deoarece plata dividendelor reprezint o ieire de numerar pentru corporaie. Pentru ca acest semnal s se dovedeasc util, dividendele trebuie s fie stabile, astfel nct orice schimbare a dividendului s fie repede interpretat de ctre investitori ca fiind un semn al unei profitabiliti viitoare mbuntite.

1.6 . Factorii care influenteaza politica de dividende. Formele dividendelor

Firmele isi aleg o anumita politica de dividende pe baza conceptelor echipei manageriale dar tinand cont si de alti factori care urmeaza a fi descrisi: Reglementarile juridice- prevad faptul ca dividendele trebuie platite din profituri(din anul current sau din anii precedenti). Legislatia subliniaza in acest sens trei reguli de baza: 1. regula profiturilor nete stipuleaza ca dividendele pot fi platite din profiturile prezente si trecute; 2. regula referitoare la capital protejeaza creditorii, interzicand plata dividendelor din capital imprumutat; aceasta operatiune ar echivala cu distribuirea capitalului alocat pentru investitii , actionarilor companiei; 3. regula insolvabilitatii prevede ca unei companii ii este interzis sa plateasca dividende, daca in urma acestor plati devine insolvabila. Plata dividendelor in asemenea conditii ar insemna oferirea de catre actionari a fondurilor care apartin de drept creditorilor. Disponibilitatea numerarului, conform caruia dividendele in numerar pot fi platite numai in numerar. Astfel, o criza de numerar in contul current din banca poate restrictiona plata dividendelor. Totusi capacitatea de a imprumuta poate neutraliza acest factor. Necesitatea de a rambursa datoriile. Atunci cand o firma a emis actiuni/obligatiuni pentru a-si procura resurse financiare necesare extinderii activitatii, ea se confrunta cu 2 alternative: a). poate refinanta datoria atunci cand aceasta ajunge scadenta, prin emisiunea altor valori mobiliare; b). poate sa stabileasca prevederi pentru rambursarea datoriei contractate. Daca se decide rambursarea , atunci firma va fi nevoita sa retina profitul, nemaiacordand dividende. Restrictiile impuse prin contractele de credit. Contractele de credit, mai ales pe termen lung, restrang capacitatea firmei de a plati dividende in numerar. Asemenea restrictii protejeaza creditorul si prevad ca: dividendele viitoare pot fi platite numai din castigurile obtinute dupa semnarea contractului de credit. Asadar ele nu pot fi platite din profiturile accumulate in trecut; nu se pot plati dividende cand capitalul de lucru (fondul de rulment net) este mai mic decat o anumita suma specificata; Posibilitatea accelerarii/amanarii proiectelor de investitii va permite firmei sa isi respecte cu usurinta partea din profit destinata platii dividendelor;

Accesul la pietele de capital. Daca o firma are nevoie de resurse pentru a-si finanta o investitie, ea poate utiliza fie capitalul propriu (ca urmare a acumularilor de profit), fie emisiunea de noi actiuni. Controlul . Daca echipa manageriala este interesata de mentinerea controlului, ea ar putea san u fie dispusa sa vanda sis a emita noi actiuni deoarece s-ar diminua puterea de control a grupului dominant in intreprindere. Asadar, compania ar putea sa retina o proportie mai mare din profituri decat ar fi necesar, daca nu ar exista aceasta problema.

Dividendele distribuite de societatile comerciale imbraca trei forme: in bani in natura in actiuni

Cea mai raspandita forma de acordare este in bani, ca urmare a operativitatii cu care se desfasoara operatiunile de casa. Aceasta forma este convenabila atat pentru actionari, care isi obtin castigurile direct si imediat, cat si pentru societatea comerciala (care inregistreaza costuri reduse si o anumita rapiditate in tranzactionare); riscul operatiunii consta in aparitia unor fluxuri financiare negative, adica lipsa de lichiditati. Distribuirea dividendelor in actiuni este o practica a societatilor comerciale care doresc sa-si protejeze lichiditatile sau nu dispun in mod concret de lichiditati pentru a face plata in bani. Distribuirea de dividende in natura este o forma mai rar intalnita, se aplica cu acordul actionarilor si numai in cazurile cand societatile comerciale produc si desfac marfuri de interes pentru proprii actionari. Avantajul pentru societatea comerciala este ca nu-si micsoreaza lichiditatile si realizeaza, concomitant, o crestere corespunzatoare a cifrei de afaceri. Actionarii au avantajul ca isi acopera unele nevoi de consum individual sau gospodaresc la preturi convenabile, fara adaos commercial.

Capitolul II . Distribuirea dividentelor si modalitati de repartizare ale acestora.

Distribuirea de dividende de ctre societile comerciale pe aciuni este o operaiune periodic, care concretizeaz dreptul acionarilor la remunerarea capitalulului plasat n aciuni. Dac toate aciunile emise de o societate comercial sunt cu drept de vot (ordinare), mrimea dividendelor i randamentul vor fi egale pentru toate aciunile: profitul total afectat distribuirii de dividende se mparte la numrul aciunilor rezultnd indicatorul dividend/aciune; apoi, raportnd dividendul/aciune la curs, se obine randamentul capitalului plasat n aciuni. Distribuirea dividendelor are ca efect aa numita opoziie dintre firm, ca entitate economic i asociaii. Aceast opoziie dispare n timp, pe msur ce acumularea de capital devine surs de obinere a profitului te termen lung. Distribuirea dividendelor priveaz firma de lichiditi, de aceea decizia de distribuire a dividendelor este legat de politica de finanare i de structura de cretere a capitalului. Parametrii deciziei de dividend sunt: Rata de distribuire a dividendului, adic raportul dintre dividende i profitul net; Rata de cretere a dividendului pe aciune. Decizia urmrete, n general, s atenueze fluctuaia dividendului unitar, n cazul variaiilor sensibile ale profitului de la o perioad sau alta. A stabili suma dividendului ce urmeaz a fi distribuit nseamn, n acelai timp, a stabili suma folosit pentru autofinanare. n cazul c societile comerciale au emis, pe lng aciuni ordinare i aciuni cu drepturi prioritare de dividend (aciuni cu privilegii), distribuirea dividendelor se face diferit, n funcie de caracteristicile aciunilor. Aciunile cu privilegiul de dividend sau cu drept de prioritar de dividend au avantajul siguranei ncasrii dividendului, chiar n cazul c profitul total afectat distribuirii nu ajunge pentru remunerarea tuturor aciunilor. Cu alte cuvinte, aceste aciuni vin primele n ordinea de remunerare; dac mai rmne profit, i ct rmne, se mparte drept dividend celorlalte categorii de aciuni , care n-au privilegiul de dividend. La prima vedere s-ar prea c deintorii aciunilor cu privilegiul de dividend sunt avantajai fa de ceilali acionari i c este inechitabil ca unii acionari s primeasc n mod sigur dividende, n timp ce alii vor primi numai n msura n care mai rmne profit dup prima distribuire. n realitate nu se poate vorbi de o inechitate sau dezavantaje ale unor acionari fa de alii, n primul rnd, pentru c acionarii sunt proprietarii ntreprinderii, iar consiliul de administraie, fiind ales, salariat i revocabil de ctre adunarea general, n-ar putea desfaura o activitate potrivit unora dintre acionari. n al doilea rnd, excluderea oricrei inechiti rezid din faptul c acionarii nii sunt cei care opteaz asupra tipului de aciuni pe care doresc s le obin; ei sunt aceia care decid s cumpere aciuni ordinare sau aciuni cu privilegii, aa nct nau motive s protesteze ulterior sau s fie nemulumii. Societatea comercial nu face dect spre vnzarea aciuni cu caracteristici cerute de potenialii cumprtori. n procesul distribuirii, din masa total a profitului afectat acionarii pot obine randamente diferite, n funcie de categoria de aciuni deinut: acionarii care posed aciuni cu privilegiul de dividend obin n mod sigur randamentul prevzut ca privilegiu, n timp ce deintorii aciunilor ordinare (cu drept de vot) pot obine randamente mai mici, egale sau mai mari dect cele cuvenite aciunilor privilegiate. Rezult ca aciunile cu privilegiul de dividend prezint nu numai avantaje, ci i inconveniente: avantajele constau n sigurana i stabilitatea remuneraiei capitalului, dar nu

permit creterea randamentului peste cel prevzut n privilegiul de dividend. Spre deosebire de acestea, aciunile fr privilegiul de dividend (ordinare) nu prezint stabilitatea i sigurana remuneraiei, dar creeaz posibilitatea sporirii randamentului pentru cazurile cnd exist suficient profit afectat. n ultim analiz, deinerea de aciuni ordinare sau cu privilegii exprim atitudinea fa de risc a acionarilor: cine nu vrea s rite, sau nu poate s-o fac, achiziioneaz aciuni cu privilegiul de dividend, care-i aduc venituri sigure, dar fr a putea s le sporeasc; cine vrea s rite, i-i poate permite, cumpr aciuni cu drept de vot care, n anii cu profituri mari, pot s-i aduc randamente orict de mari, n schimbul, n anii slabi, poate obine randamente sczute sau nule. Aciuni cu privilegiul de dividend cumulativ n cazul c societatea comercial nu distribuie dividende ntr-un an sau altul, dividendele nedistribuite sunt pierdute definitiv pentru toate categoriile de aciuni, cu excepia aciunilor care au privilegiul de dividend cumulativ, pentru care se pstreaz dreptul de a primi dividend retroactiv, n primul an cnd se efectueaz distribuiri, pentru toi anii n care nu s-au fcut distribuiri. Aciuni cu privilegiul de dividend i de participaie privilegiul de participaie poate fi ataat numai pe aciunile cu privilegiul de dividend i permite acionarului s primeasc un dividend adiional la cel cuvenit aciunilor cu privilegiul de dividend, cu condiia ca suma total a profitului afectat acestei destinaii s fie satisfctoare pentru a permite deintorilor de aciuni fr privilegiul de dividend s primeasc echivalentul n procente, fa de capitalul subscris i vrsat. Avantajul aciunilor cu privilegiul de participaie rezult din faptul c deintorul poate participa n mai mare msur la repartizarea profiturilor, eliminndu-se inconvenientul aciunilor cu privilegiul de dividend de a nu-i putea spori randamentul peste cel prevzut n privilegiu. Atunci cand societatea comerciala decide sa distribuie dividende, intocmeste o declaratie de dividend prin care avizeaza pe actionari ca urmeaza sa se efectueze distribuirea; cu aceasta ocazie se stabileste data platii dividendelor si data pana la care se face inregistrarea actionarilor. Declaratia de dividend este anuntul formal facut de societatea pe actiuni ca urmeaza sa distribuie dividende. Inregistrarea actionarilor este o operatiune necesara intrucat in cursul anului actiunile, avand o circulatie libera, isi pot schimba proprietarii, prin operatiuni de vanzare-cumparare, iar dividende vor primi decat detinatorii de actiuni ce sunt consemnati in registrul actionarilor. Societatile comerciale pe actiuni nu sunt obligate juridic sa distribuie dividende annual, motiv pentru care ele pot adopta in anumiti ani, o politica de reducere/suspendare a platii dividendelor in favoarea unei politici de autofinantare.

2.1 EFECTUL POLITICII DE DIVIDEND ASUPRA VALORII FIRMEI

n materia de dividende, problema teoretic fundamental este pus n eviden sub forma unei ntrebri: care este efectul politicii (decizia) de dividend asupra valorii ntreprinderii? De-a lungul timpului s-a ncercat s se dea un rspuns acestei ntrebri. n funcie de poziiile

exprimate, putem aprecia c s-au conturat trei grupuri: un grup conservativ care susine c o cretere a dividendului distribuit duce la o cretere a valorii firmei; un grup radical care crede c o cretere a dividendului distribuit reduce valoarea firmei, i ultimul este grupul de mijloc care afirm c valoarea firmei este independent de politica de dividend. Principiul prudenei n materie de dividende arat c firmele cotate urmresc distribuirea constant de dividende pe aciuni ntr-un interval mai lung de timp i o uoar cretere, numai n cazul n care sunt convinse c pot menine acest nivel i n anii care urmeaz. Aceasta deoarece constana ctigurilor pe care le realizeaz acionarii are un efect pozitiv asupra cursului aciunilor pe pia. Dac firma hotrte micorarea ratei de distribuire, acestea se reflect negativ n cursul aciunilor sale i, ca atare, valoarea bursier a firmei va scdea. n situaia invers, cnd rata de distribuire crete, aceasta este dovada unei bune gestionri a firmei i a realizrii unei rentabiliti suficiente, care s permit i acoperirea nevoilor de autofinanare i, care atare, cursul aciunilor firmei i, implicit, valoarea acesteia va crete. Totodat, respectarea sau creterea proporiei de distribuire, este un semnal pozitiv pentru cadrele calificate despre bunul mers al firmei i, astfel, atractivitatea firmei de specialiti crete. Dezbaterile teoretice au artat c n anumite ipoteze, valoarea firmei este independent de politica de dividend. Aceste dezbateri au cunoscut diverse stadii evolutive, reprezentnd subiecte de un real interes i deosebit de incitante pentru lumea tiinific i n zilele noastre. Teza conform creia valoarea de pia a aciunilor firmei este independent de politica de dividend a firmei a fost demonstrat, aa cum a afirmat, de ctre Modigliani i Miller n condiiile absenei impozitrii, lipsei costurilor de tranzacionare pe pia i accesului egal la informaie pe piaa financiar. Demonstraia celor doi are n vedere dou firme identice n toate privinele (cash flow-ul din exploatare, cheltuielile cu investiiile planificate i toate plile de dividende viitoare), cu excepia plii dividendului din perioada curent. Pentru a se evita confuzia dintre efectele structurii financiare i posibilele efecte ale politici de dividend se presupune, de asemenea, c cele dou firme sunt complet finanate din capitaluri proprii. Politica de investiii i structura financiar fiind date, singura manier de a finana o sporire a dividendului const n emiterea de aciuni noi. Astfel, pornindu-se de la modelul general de actualizare a dividendelor, pentru exerciiul financiar urmtor, se estimeaz c valoarea actual a aciunii (P0) este egal cu suma actualizat a dividendului ce se va vrsa (D1) n cursul perioadei viitoare i valoarea aciunii la finele acestei perioade (P1):

P0 =
n care:

D1 + P1 1 + Rc

(1)

Rc = rata rentabilitii ateptate de acionari (rata costului capitalului propriu) Se presupune c la momentul t0 capitalul ntreprinderii este compus din n0 aciuni. Multiplicnd ecuaia (1) cu numrul curent de aciuni, n0, vom obine valoarea de pia a firmei (V0 = n0*P0):

V0 =

n0 * D1 + n0 * P1 1 + Rc

(2)

adic valoarea actual a firmei este egal cu suma actualizat dintre dividendul total ce urmeaz a fi pltit (n0*D1), aferent numrului actual de aciuni, n0, i valoarea firmei la sfritul perioadei (n0*P1). Pentru realizarea echilibrului ntre utilizri i resurse, investiiile (I1) i pli de dividende pot fi finanate prin autofinanarea i emisiunea suplimentar de aciuni, astfel :

I1 + n0*D1 = X1 + m1* P1 (3)

n care: m1 = numrul de aciuni noi emise la cursul de la finele perioadei; X1 = cash flow-ul din exploatare. De asemenea, este cunoscut faptul c dac sunt emise noi aciuni, numrul aciunilor la sfritul perioadei, n1, va fi egal cu suma dintre numrul aciunilor curente, n0 i numrul aciunilor noi, m1.

n1 = n0 + m1 (4)
punnd n eviden n ecuaia (2) valoarea firmei la finele perioadei, dup emisiunea de noi aciuni, (V1=(n0+m1)*P1) i nlocuind creterea de capital (m1) din ecuaia (3) obinem:

V0 =

V 1 I1 + X 1 1 + Rc

(5)

Cum n ecuaia (5) lipsete variabila dividende (D1), rezult c valoarea firmei este independent de politica de dividend, adic politica de dividend este irelevant. De asemenea, deciziile de investiii sunt complet independente de politica de dividend, firma putnd plti orice nivel al dividendelor pe care-l direte fr afectarea deciziilor de investiii. Dac dividendele plus investiiile dorite depesc cash flow-ul furnizat de activitatea de exploatare, firma va cuta finanarea extern, n special emisiunea de noi aciuni. Dorina de a menine un anumit nivel al dividendelor nu trebuie s afecteze, niciodat, decizia de investiii. Concluzionnd analiza pn n acest moment, putem afirma c ceea ce s-a ctigat de acionari sub form de dividende este compensat printr-o pierdere de valoare, n timp, a acionarilor. De astfel, transpus pentru perioadele viitoare printr-un raionament de recuren, se poate arta c valoarea firmei nu este n funcie dect de programul su de investiii i de rentabilitatea sa. Averea acionarilor nu este, deci, afectat de decizia actual i viitoare de dividend. Aceast constatare, trebuie reamintit, este valabil n condiiile n care firma se poate finana de pe pia nelimitat i fr costuri de tranzacionare, nu exist asimetrie informaional ntre manageri i acionari, iar obiectivul managerilor este maximizarea valorii firmei, respectiv averii acionarilor, n absena impozitrii. Urmtorul nivel de cercetare a fost fcut cnd analiza a fost extins prin luarea n considerare a impozitrii firmelor, dar n lipsa impozitelor personale, i considernd, de asemenea, o cretere a cash flow-urilor. Ecuaia (5) poate fi scris sub forma:

V0 =

V1 X 1 I1 + 1 + Rc 1 + Rc

(6)

Dat fiind o rat de actualizare constant, Rc, modelul (6) poate fi extins pentru N perioade de timp astfel:
X 2 I2 Xn In Vn X 1 I1 (1 + Rc) + ... + (1 + Rc) + (1 + Rc) V0 = 1 + Rc +

(7)

O presupunere rezonabil este aceea c n orice perioad de timp valoarea firmei este finit. Deci, dat fiind un model cu un orizont de timp infinit, avem: V0 = lim Xt It (1 + Rc)

Aadar, valoarea actualizat net a firmei este egal cu suma actualizat a diferenei dintre cash flow-urilor din exploatare i investiiile noi necesare obinerii cas flow-urilor. Presupunerea unei rentabiliti financiare a investiiei Rf (o vom nota nota r pentru simplitatea expresiilor) constante este rezonabil ntruct atunci cnd decizia de bugetare a capitalului este fcut corect, fiecare proiect va aduce suficiente venituri pentru a plti furnizorii de capital i a recupera investiia iniial. Astfel, cash flow-urile vor fi suficiente pentru a realiza orice investiie de nlocuire necesar susinerii proiectului la un nivel constant. Cei care au introdus impozitele personale n analiz au fost Farrar i Selwyn (1967) i Brennan (1970). n urma studiului, primii doi au artat c atta timp ct rata impozitului asupra ctigurilor din capital este mai mic dect rata impozitului aferent dividendului, investitorii vor prefera cstigurile din capital dividendelor oricare ar fi cash flow-urile din exploatare, rata dobnzii sau nivelul de ndatorare att la nivel de firm ct i personal . brennan a concluzionat c pentru un nivel dat al riscului, investitorii cer un venit tot mai mare aferent investiiei cu ct ctigul viitor din dividende este mai mare , deoarece dividendele vor fi impozitate mai mult, comparativ cu ctigurile din capital. Miller i Scholes au profundat analiza artnd ntr-un articol din 1978, c valoarea firmei poate s nu fie condiionat de decizia de dividend chiar i atunci cnd exist impozitare att la nivelul firmelor ct i la nivelul persoanelor fizice. Peste toate aceste confruntri teoretice i concluzii ale testelor empirice efectuate, trebuie remarcat c dividendul este un indiciu semnificativ pentru investitor i implicit, pentru cursul aciunilor, lucru evideniat de coninutul informaional al dividendului, respectiv de dividend ca semnal transmis de managerii investitorilor. Depind teza Miller-Modigliani a neutralitii politicii de dividend valoarea ntreprinderii este dependent de politica sa de investiii i de rata rentabilitii economice cercettorii Gordon i Shapiro propun o ipotez a distribuirii de dividende, cresctoare an de an, intr-o rat constant g, de forma , mai mic dect rata r de actualizare a dividendelor viitoare. Un g > r ar conduce la un P0 , ceea ce este absurd n plan economic. Acest model presupune urmtoarele ipoteze:

Piaa concurenial perfect; Politica firmei este de a reine n fiecare an o rat constant din profitul net obinut pentru a reinvestit; Finanarea firmei se face 100% din capitalurile proprii; Nu ine cont de amortizrile i provizioanele calculate, care mpreun cu profitul net reinvestit reprezint surse de autofinanare; Absena mprumuturilor pentru finanarea viitoare a firmei; Calculnd rata net de rentabilitate economic a firmei care exprim capacitatea activului economic efectiv investit (imobilizri + necesar de fond de rulment) de a degaja un profit (net de impozit = profit de exploatare impozitul) atunci, aceasta este egal cu rata rentabilitii financiare a firmei; Deoarece valoarea unei aciuni este definit doar de o singur variabil explicit (dividendul), orice eroare de estimare a dividendului conduce la o deformare accentuat a valorii aciunii. Politica privind dividendele este influenat de urmtoarele categorii de factori: 1. Restriciile impuse de lege plile de dividende sunt reglementate n multe ri nu numai din perspectiv fiscal, ci i n privina unor restricii impuse privitoare la plata lor. Cele mai importante restricii sunt: Capitalul firmei nu poate fi folosit pentru a face pli de dividende. Aceasta impune ca plile s se fac numai din profitul efectiv realizat de firm, fr a folosi la plata dividendelor valoarea unui profit viitor probabil; Dividendele trebuie pltite acionarilor din profiturile nete trecute i prezente. Nu poate fi vorba de avans de dividende sau dividende n avans; Nu poate fi pltite dividende cnd firma este insolvabil. 2. Constrngerile fiscale n timp ce restriciile impuse de lege tind s ncurajeze firmele s-i rein propriile profituri, fiscalitatea poate avea un efect opus. Firma nu are interes s rein profiturile pentru o cretere viitoare n vederea producerii de profit suplimentar care va fi impozitat la o rat mai mare dect sunt impozitate plile de dividende. 3. Acordurile restrictive au un impact asupra politicii privind dividendele dect chiar restriciile impuse de lege. Aceste acorduri sunt incluse n contractele de mprumut obligatar, mprumuturi pe termen lung sau pe termen scurt, de leasing i cele pentru emiterea de aciuni prefereniale. 4. Situaia financiar a firmei atunci cnd o firm se mprumut la banc cu sume mari pe termen mediu sau lung ori emite obligaiuni pe pia, ea se confrunt cu o restricie constnd n faptul c dividendele vor fi pltite numai dup satisfacerea obligaiunilor fa de debitori. Multe contracte de mprumut stipuleaz chiar faptul c dividendele pot fi pltite numai cnd exist un indice de protecie cert, cum ar fi indicele lichiditii curente care trebuie s ating un anumit nivel sub care nu trebuie s cad. Plata dividendelor trebuie fcut, decele mai multe ori, n numerar, ceea ce poate pune problema lichiditii pentru firmele cu probleme n acest domeniu. Astfel, este posibil ca o firm s fie profitabil, dar s nu aib mijloace pentru a efectua plata n numerar a dividendelor din caza problemelor lichiditii. 5. Preferinele investitorilor cnd proprietarii unei firme sunt diveri, conducerea trebuie s ia n considerare la stabilirea politicii privind dividendele factori de genul: oportunitile de investiii, nevoile de fonduri n numerar, accesul la piele financiare i ali factori care pot influena aceast decizie.

6. Protecia mpotriva dilurii capitalului dac firma adopt o politic de plat a unei mari pri din profiturile sale anuale ca dividende, ea poate s fie nevoit s vnd din cnd n cnd noi aciuni comune pentru creterea capitalului propriu necesar finanrii unor proiecte potenial profitabile. Dac acionarii existeni nu vor sau nu pot cumpra partea proporional ce le revine din noua emisiune, interesul controlului n firm este diluat. 2.2 Implicatii fiscale ale deciziei privind distribuirea profitului pe destinatii . Anumite teorii sustin micsorarea pe cat posibil a sumelor distribuite sub forma dividendelor, aducand ca argument diferentele intre ratele de impozitare aferente profitului reinvestit, respective a dividendelor. Explicatia oferita de aceste teorii este perfect rationala si logica din punct de vedere mathematic: cat timp actionarii pot fi remunerate fie pe seama dividendelor, fie pe seama vanzarii viitoare a actiunilor, la un curs bursier mai ridicat este relative evident ca trebuie incurajata reinvestirea. Argumentul este valabil si pentru cazul Romaniei, unde cota de impozitare a dividendului este de 5% este superioara celei aplicabile castigurilor din cresteri de curs bursier(1%). Tot in acest sens este amintita teoria care afirma crearea unui efect de clientela, conform caruia marimea dividendelor distribuite segmenteaza grupul actionarilor in functie de propriile interese de realizare a unor economii fiscale in cadrul impozitului pe venit global, si ca atare, politica de dividend optima pentru cei cu venituri ridicate este ca firma san u distribuie nimic sub forma de dividende. In sens general, acest efect de clientela consta in orientarea capitalurilor investitorilor care solicita dividende ridicate catre firmele cu rate inalte de distribuire de dividende si a capitalurilor investitorilor care prefera castigurile din cresteri de curs bursier al actiunilor catre firmele care nu distribuie dividende. Pe cazul economiei americane, acest efect este strans legat de transa de impozitare la impozitul pe venitul global in care se incadreaza un anumit investitor. Pe cazul Romaniei, acesta corelatie suplimentara nu este valabila, intrucat impozitele pe dividende, respective, pe veniturile din cresterile de curs bursier sunt impozite finale. Desi perfect logice, argumentele legate exclusive de problema fiscalitatii aplicabile celor doua fosrme posibile de remunerare a investitorilor nu vor fi verificate empiric pe seama tuturor firmelor. Astfel, desi distribuirea de dividende genereaza un cost fiscal efectiv, nu este obligatoriu ca acesta sa fie suficient de penalizator pentru ca investitorii sa renunte la avantajele evidente induse de rolul de semnalizator al performantelor viitoare ale firmei, de monitorizare a activitatilor managerilor sau de reducere a riscurilor asociate investitiei (prin recuperarea mai rapida a unei parti din fondurile investite). O semnificatie economica asemanatoare o poseda si costurile de tranzactie a titlurilor financiare pe piata financiara. In general, efectul acestora acestora ar trebui sa fie similar fiscalitatii, reducand nivelul castigurilor rezultate din vanzarea unor actiuni la un curs bursier superior inregistrat la momentul cumpararii titlurilor. Din acest punct de vedere, s-ar parea ca existenta acestor costuri de tranzactie anihileaza o parte din efectele diferentei de impozitare dintre castigurile din dividende si cele din variatiile pozitice de curs bursier. Ca urmare, rezultatul logic ar fi ca dividendele distribuite vor fi cu atat mai consistente, cu cat costurile de tranzactionare sunt mai mari. Din acest punct de vedere, dividendele ar trebui sa fie mai mari in economiile cu piete de capital mai putin dezvoltate, si cu atat mai reduse, cu cat pietele de capital sunt mai eficiente. Cu toate acestea, studiile empirice referitoare la acesta problema, efectuate pe cazul S.U.A, nu au confirmat existenta vreunui impact al modificarilor in costurile de tranzactie asupra dividendelor distribuite.

Capitolul III.Politica de dividend la Societatea de Investitii Financiare Muntenia SA- organism de plasament colectiv

La data de 31.12.2009, SIF Muntenia S.A. a nregistrat un profit net de 428,913 mld. lei, cu 54,91 mld. lei mai mare dect n 2003, cnd a fost de 374,02 mld. lei. Structura Contului de profit si pierdere la 31.12.2009, comparativ cu 31.12.2008 este urmtoarea: - mld. lei Indicatori A) Venituri totale 1. Din activitatea curent 2. Din activitatea extraordinar B) Cheltuieli totale 1. Din activitatea curent 2. Din activitatea extraordinar C) Rezultatul brut D) Impozit pe profit E) Rezultatul net F) Rezultatul pe aciune lei/actiune 2008 606,84 606,84 0 220,72 220,72 0 386,11 12,09 374,02 463 2009 747,28 747,28 0 240,81 240,81 0 506,46 77,55 428,91 531 131,17 641,43 114,68 114,68 109,10 109,10 % 123,14 123,14

Repartizarea profitului net

Consiliul de Administratie propune repartizarea profitului net prezentat n situatiile financiare, n sum de 428,91 mld. lei, pe urmatoarele destinatii: Constituire rezerve legale : 25,32 mld. lei Alte rezerve : 0,07 mld. lei

Dividende : 403,52 mld. lei, ceea ce presupune acordarea unui dividend brut de 500 lei/aciune (450 lei net). Creantele totale ale SIF Muntenia S.A. la 31.12.2009 sunt n sum de 17,96 mld. lei. n conformitate cu prevederile legale, odat cu fixarea dividendului adunarea general stabileste si termenul n care acestea se vor plati actionarilor. Acesta nu va fi mai mare de 6 luni de la data adunarii generale a actionarilor. Statutul SIF Muntenia S.A. prevede ca distribuirea dividendelor s se fac ntr-un interval de 120 zile de la aprobarea lor de ctre Adunarea General a actionarilor, deci un interval mai scurt. n aceste conditii Consiliul de Administratie propune ca termenul limit pentru plata dividendelor s fie sfrsitul lunii august, respectiv miercuri 31. Programul de activitate pentru anul 2003 aprobat de Adunarea General a Acionarilor SIF MUNTENIA SA prevede, din punct de vedere al politicii evoluiei nivelului sumelor ce urmeaz a fi distribuite ca dividende, o cretere anual constant a valorii dividendului net/aciune. Aceast cretere trebuie realizat n anumite condiii: creterea trebuie s aib acoperire n active cu grad mare de lichiditate care s mpiedice fondul s ajung n imposibilitate de plat; nivelul de cretere trebuie s fi stabilit n strns corelaie cu programul de investiii stabilit pentru ca o parte din veniturile veniturile obinute de ctre SIF MUNTENIA SA s poat fi reinvestite n vederea crerii premiselor ca portofoliul SIF s poat genera profituri pe termen lung. n tabelul urmator este prezentat o evoluie cronologic a nivelului dividendelor de distribuit i a valorii dividendului net per aciune ncasat de acionarii SIF MUNTENIA SA n perioada 2004-2010.
INDICATOR 2010 (val.
Preliminare) Dividende de distribuit brut (mil lei) Dividend brut/aciune (lei) Dividend (lei) net/aciune 400 308.900 306.400 228.518 161.213 112.498 94.283 80.950

2009

2008

2007

2006

2005

2004

379 283

283

231.6

178.9

166.6

15556

360

269

220

170

150

140

Dup cum se constat din analiza cifrelor prezentate mai sus, sumele ce urmeaz a fi propuse spre aprobare Adunrii Generale a Acionarilor SIF MUNTENIA SA pentru a fi distribuite ca dividende aferente exerciiului financiar ian.-dec. 2010, sunt mai mari dect cele din anii anteriori. Astfel, valoarea dividendului net/aciune crete fa de cel aferent anului 2009 cu 11%. Aceast cretere a fost posibil datorit ndeplinirii prevederilor din bugetul de venituri i

cheltuieli al SIF MUNTENIA SA. La sfritul anului 2010 s-au obinut venituri totale n sum de 596,4 mld. lei i au realizate cheltuieli totale n sum de 232,0 mld. lei. Rezultatul net obinut la sfrsitul anului 2010 n valoare de 356,74 mld. lei este cu 8,5% mai mare dect cel din anul precedent i cu 0,9% dect valoarea prevzut iniial n bugetul de venituri i cheltuieli pentru anul 2010. Valoarea dividendelor brute, care urmeaz fi propuse Adunrii Generale a Acionarilor pentru repartizare, se ridic la suma de 308,9 mld. lei. n tabelul de mai jos este prezentat evoluia indicatorului rata de distribuie a dividendelor pentru perioada 2004_2010. Acest indicator arat ponderea din profitul net ce a fost alocat pentru a fi distribuit ca dividende.

2010 Rezultatul net- 356,7 mld.lei Dividentebru 308,9 te-mld.lei Rata de distributie a dividentelor% 95,0

2009 328,9 305,8 93,2

2008 242,1 212,3 85,7

2007 207,2 161,2 77,8

2006 120,5 112,5 93,6

2005 100,7 94,3 93,6

2004 96,5 81,0 83,9

n tabelul de mai jos este prezentat evoluia indicatorilor rata dividendului i raportul pre/catig. Acetia exprim raportul dintre venitul obinut de un acionar sub form de dividend i valoarea de pia medie de tranzacionare nregistrat n anul precedent, respectiv raportul dintre preul pltit pentru o aciune i ctigul asigurat de aceasta sub form de dividende. Divident net-lei Variata divident net Valoarea de piata Variatia valorii de piata Rata dividentului Raportul pret/castig 2010 400 111,1% 2864 141,4% 14,0 7,2 2009 360 133,8% 2025 300,4% 17,8 5,6 2008 269 122,3% 674 127,7% 39,9 2,6 2007 220 129,4% 528 82,2% 41,7 2,40 2006 170 642 26,5 3,8

Chiar n condiiile rezultatelor financiare mai bune dect cele din anii precedeni i n condiiile n care rata de distribuire a dividendelor a fost crescut la limita superioar, indicatorul rata dividendului a avut n anul 2010 o scdere datorit creterii cu 141% nregistrate de valoarea medie la care s-au tranzacionat aciunile SIF MUNTENIA SA n anul 2010. Din acelai motiv se poate observa o cretere semnificativ a indicatorului pre/ctig. Trebuie menionat faptul c, n perioada 2004 - 2010, valoarea total a sume destinate pentru a fi distribuite ca dividende brute a fost de peste 54 milioane USD (valoare calculat pe baza ratelor de schimb leu/dolar de la sfritul fiecrui an).

Din rezultatele prezentate mai sus rezult c SAI Muntenia Invest SA, prin activitatea pe care a desfurat-o, a respectat ntocmai prevederile din programele strategice aprobate de ctre Adunarea General a Acionarilor SIF MUNTENIA SA obinnd rezultate superioare mediei realizate pe economia naional. Distribuirea dividendelor aferente exerciiului financiar 2009 ctre acionarii SIF MUNTENIA SA s-a fcut n dou etape: n prima etap, pe durata a 15 sptmni n perioada 19 mai-29 august distribuirea s-a fcut prin unitile BRD-GSG, societatea de depozitare a SIF MUNTENIA SA i prin pli efectuate de ctre firma de contabilitate a SIF MUNTENIA SA; n a doua etap ce s-a derulat ncepnd cu data de 1 octombrie 2010 i este continu; distribuirea s-a fcut prin intermediul compartimentului specializat din cadrul SAI Muntenia Invest SA, pe baza unei proceduri ce a fost elaborat de SAI Muntenia Invest SA i a fost aprobat de ctre Consiliul de Administraie al SIF MUNTENIA SA, procedur ce a fost fcut public prin intermediul mijloacelor mass-media. n prima perioad, prin intermediul unitilor BRD-GSG au fost distribuite dividende pentru un numr total de 109.664 acionari ce deineau un numr de 151.191.996 aciuni. Suma total ce a fost distribuit s-a ridicat la valoarea de 54.429 mil. lei. n a doua perioad au fost distribuite dividende unui numr de 1.514 acionari n sum de 899,2 mil. lei. n perioada 20 mai - 31 decembrie 2009 au fost pltite dividende aferente exerciiului financiar 2009 n sum total de peste 55 mld. lei.

Concluzii
Pentru investitorii de pe piata bursiera, politica de dividend practicata de societati reprezinta un reper important in adoptarea strategiei de investitie. Aceasta capata o importanta mai mare pentru cei cu un apetit de risc mai redus, care isi economisesc disponibilitatile banesti prin piata de capital, ca o alternativa la sistemul bancar. Societatile comerciale care acorda dividend prezinta interes si pentru ceilalti investitori, cu o inclinatie mai mare fata de risc, ca o sursa de venit suplimentara castigurilor din diferentele de curs.

Politica de dividende este aceea care determina impartirea profiturilor obtinute in plati catre actionari si fonduri retinute pentru a fi reinvestite in afaceri, deci cea care stabileste rata dividendului. Rata dividendului se calculeaza prin raportul procentual dintre suma din profitul net repartizata actionarilor sub forma de dividend si valoarea profitului net. Pentru managementul societatii se pune problema alegerii intre dividend si autofinantare. Alocarea unei cote mari din profitul net ca si dividend restrange posibilitatile de autofinantare a societatii, ducand la cresterea gradului de indatorare. Pe de alta parte, o societate care practica o politica de dividend caracterizata prin rata mare a dividendului se bucura de aprecierea actiunilor sale in piata, ceea ce are ca efect cresterea posibilitatilor de finantare prin noi emisiuni de actiuni. Agenii economici practic tot mai des utilizarea dividendelor, valorificndu-i astfel statutul ntreprinderii. Este firesc faptul c deintorii aciunilor ntotdeauna cu mare atenie urmresc procesul repartizrii profitului pentru plata dividendelor. n consecin, politica de dividend promovat de emitent devine unul din cei mai decisivi factori, ce, n mod, direct influeneaz cursul pe pia a aciunilor, cererea mare la procurarea de aciuni a societii comerciale pe aciuni date. Dividendul este unica form de participare a acionarilor la mprirea profitului societii comerciale pe aciuni, i cu ct politica de dividend va fi mai bine gestionat cu att societatea comercial pe aciuni se va bucura de nite investitori generoi i cursuri la aciunile lor mai mari. Distribuirea dividendelor cu regularitate este una din cele mai bune politici i de dorit a oricrei societate pe aciuni, ntruct are drept consecine formarea unui acionariat fidel, va avea tendina de a pstra aciunile, vznd n ele plasamente avantajoase, din aceleai cauze, cererea pe piaa bursier de asemenea aciuni va crete. Jocul cererii i ofertei va aciona n sensul creterii cursului aciunilor, deci a valorii de pia a ntreprinderii nsi. n ultimii ani, dilema principal a managerior privind politica de dividend nu mai este cea a acordrii sau a neacordrii de dividende, ci mai degrab cea a distribuirii de dividende mari sau mici. Sistemul de impozitare a veniturilor personale favorizeaz practica unei politici de dividend mici, n timp ce preferina de consum a ctigurilor stimuleaz firmele pentru distribuirea unui procent important din profitul net. Dar adoptarea unei anumite politici de dividend trebuie s ia n considerare i ali doi factori de influen foarte importani, cum ar fi coninutul informaional al dividendelor i efectul de clientel. Dei n practic valoarea ntreprinderii nu depinde doar de mrimea dividendelor i costul capitalului, totui nivelul i volatilitatea dividendului reprezint variabilile importante care influenteaz preul bursier al aciunilor pe pia, deci politica de dividend nu trebuie neglijat sau minimalizat de ctre managerii ntreprinderii. n plus, politica de dividend furnizeaz informaii investitorilor privind guvernana corporativ, performanele companiei cotate i mrimea dividendelor pltite anterior, fiind influenat i de factorii externi de mediu, precum sistemul de impozitare a veniturilor personale i a veniturilor corporative, posibilitile alternative de investiii, coninutul informaional al dividendelor, efectul de clientel i preferinele acionarilor. Dei distribuirea de dividende acionarilor contribuie la diminuarea capacitii de autofinanare a ntreprinderilor cotate, dar totui distribuirea dividendelor conduce la creterea ratei de remunerare a acionarilor, ceea ce va avea o influen pozitiv asupra valorii societii comerciale pe aciuni. De aici reise c politica de dividend este foarte important pentru societile pe aciuni, deci managerii trebuie n permanen s decid care este repartizarea cea mai eficient a profitului obinut, ce cot din acest profit va fi retribuit pentru plata dividendelor, i care

politic de repartizare a dividendelor o vor alege, astfel nct s se ating obiectivul major al ntreprinderii i maximizarea valorii acesteia.

BIBLIOGRAFIE

Onofrei Mihaela, Finantele Intreprinderii , ed. Economica, Bucuresti, 2003; Halpern P,s.a,- Finante Manageriale, ed. Economica, Bucuresti, 1998; Dragota, Victor- Politica de dividend, ed.Allbeck, Bucuresti ,2005; I.Stancu, Finane, Editura economic, Bucureti 1996. Pag. 265-272; I.Purcaru, Matematici financiare, Ed. Economic, Bucureti 1992, pag. 374-382;

M. Toma, F. Alexandru, Finane i gestiune financiar a ntreprinderii, Ed. Economic, Bucureti 1998, pag. 114-131.

Site-uri www.sifmuntenia.ro http://www.scribd.com/doc/16951583/Finanteleintreprinderii http://www.blogulspecialistului.manager.ro/a/Import ant/Contabilitate-si-fiscalitate/587/Repartizareadividendelor-intre-persoane-juridice.html http://www.avocatnet.ro/content/forum %7CdisplayTopicPage/topicID_96357/HotarareaAGA-de-repartizare-a-dividendelor-dupa-bilant.html