Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Organizarea cursului
Titular curs:
Conf.univ.dr. Cuzdriorean-Vladu Dan - Dacian
dan.cuzdriorean@econ.ubbcluj.ro (birou 257)
Titular curs:
Conf.univ.dr. Cuzdriorean-Vladu Dan - Dacian
dan.cuzdriorean@econ.ubbcluj.ro (birou 257)
Notare examen:
• 80% examen final sesiune ordinară (examen scris din toată materia: teste grilă
cuprinzând și aplicații practice)
• 20% activitate seminar și curs
Sesiunea de restanță:
•punctaj obţinut pentru activitatea la seminar (20% din nota finală)
•80% - examen scris din toată materia (grile din segmentul teoretic și aplicativ)
ATENȚIE!!!
Orice tentativă de fraudă sau fraudă depistată în timpul examenului scris se
sancționează cu nepromovarea examenului și poate atrage după sine exmatricularea
studentului în cauză.
Structura cursului (14 săptămâni)
A. Aspecte introductive
B. Cadrul de reglementare
A. Aspecte introductive
EVALUAREA ȘI VALOAREA
A. Aspecte introductive (cont.)
Ce este EVALUAREA???
Atenție:
o Autoritatea competentă care organizează, coordonează şi autorizează desfăşurarea
activităţii de evaluator autorizat în România este Asociația Națională a Evaluatorilor
Autorizați din România (Abr. ANEVAR) (OG 24/2011, art. 3, alin. 2)
(http://site2.anevar.ro/pagini/prezentare).
o ANEVAR reprezintă interesele profesiei de evaluator autorizat la nivel naţional şi
internaţional (OG 24/2011, art. 3, alin. 2).
o Atribuțiunile ANEVAR se regăsesc aici: http://site2.anevar.ro/pagini/prezentare
A. Aspecte introductive (cont.)
Răspuns:
Conform Standardelor de Evaluare a Bunurilor (SEV), par. 30.1, Evaluatorul este:
”o persoană fizică, un grup de persoane fizice sau o persoană juridică care
posedă calificările, abilitatea și experiența necesare pentru efectuarea unei
evaluări în mod obiectiv, nepărtinitor și competent”.
Atenție:
o În România se impune ca evaluarea să fie realizată de către evaluatorii autorizați
de către ANEVAR (OG 24/2011, Art. 2, alin. 1).
o Aceștia trebuie să respecte legislația în domeniul evaluării atunci când efectueză o evaluare
(SEV, IVS, EVS, ghidurile de evaluare (Abr. GEV) elaborate de ANEVAR, Codul etic).
Observații importante privind SCOPUL EVALUĂRILOR (SEV 101, secțiune 20.3. lit. f):
Scopul pentru care este efectuată evaluarea trebuie prezentat în mod clar,
deoarece este important ca valoarea recomandată să nu fie utilizată în afara
contextului sau pentru alte scopuri decât cel stabilit.
De regulă, scopul evaluării va influența sau va determina tipul/tipurile valorii ce
urmează a fi utilizat(e).
A. Aspecte introductive (cont.)
ÎNTREBĂRI ȘI RĂSPUNSURI:
Atenție:
Cf. SEV 101, termenii de referință ai evaluării (menționați uneori ca fiind
termenii de referință contractuali) descriu termenii fundamentali ai contractului
de evaluare, cum ar fi:
--- activul (activele) supus(e) evaluării,
--- scopul evaluării,
--- responsabilitățile părților implicate în evaluare.
A. Aspecte introductive (cont.)
ÎNTREBĂRI ȘI RĂSPUNSURI:
Chiria de piață Reprezintă suma estimată pentru care un drept asupra proprietății imobiliare ar putea fi închiriat, la data evaluării, între
(secțiunea 40) un locator hotărât și un locatar hotărât, cu clauze de închiriere adecvate, într-o tranzacție nepărtinitoare, după un
marketing adecvat și în care părțile au acționat fiecare în cunoștință de cauză, prudent și fără constrângere.
Valoarea echitabilă Reprezintă prețul estimat pentru transferul unui activ sau a unei datorii între părți identificate, aflate în cunoștință de
(secțiunea 50) cauză și hotărâte, preț care reflectă interesele acelor părți.
Valoarea de Este valoarea unui activ pentru proprietarul acestuia sau pentru un proprietar potențial, pentru o anumită investiție sau
investiție/ pentru anumite scopuri de exploatare.
subiectivă
(secțiunea 60) Este valoarea unui activ pentru proprietarul acestuia poate fi egală cu suma de bani care ar putea fi obținută din
vânzarea lui către o altă parte, acest tip al valorii reflectă beneficiile obținute de o entitate din deținerea unui activ și, ca
urmare, nu presupune un schimb ipotetic.
Valoarea sinergiei Reprezintă rezultatul creat în urma combinării a două sau mai multe active sau drepturi, atunci când valoarea rezultată
(secțiunea 70) în urma combinării este mai mare decât suma valorilor individuale.
Valoarea de Reprezintă suma care ar fi obținută când un activ sau grup de active se vinde în mod individual.
lichidare
(secțiunea 80) Valoarea de lichidare ar trebui să ia în considerare costurile necesare aducerii activelor în starea de vandabilitate,
precum și costurile generate de cedarea lor.
B. Cadrul de reglementare
Organisme de reglementare:
Standarde de evaluare:
Atenție:
Standardele de evaluare a bunurilor (ediția 2022 – ultima, Standardele de
evaluare a bunurilor, ediția 2022 - aprobate în Conferința Națională a
ANEVAR · Noutati · ANEVAR) (adoptate ca obligatorii pentru activitatea de
evaluare prin Conferința Națională a ANEVAR din 15.12.2021) includ:
o Standardele Internaționale de Evaluare (IVS, ediția 2021 – elaborate
de Consiliul internaţional pentru standarde de evaluare),
o Standardele Europene de Evaluare (EVS – elaborate de TEGoVA),
o Standardele de evaluare (SEV),
o Ghidurile de evaluare (Abr. GEV) elaborate de ANEVAR.
B. Cadrul de reglementare (cont.)
Sursa: https://www.anevar.ro/p/despre-anevar/standarde-de-evaluare
Studiu individual
Teme
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Structura cursului (14 săptămâni)
Evaluarea Data
Evaluator Activ
Raport de evaluării
Afacere / Proprietate
evaluare A întreprindere
estima Entitate
economică
Preţul = expresia bănească a valorii, suma de bani care a fost cerută, oferită sau plătită pentru
un bun sau serviciu.
Costul = suma cheltuielilor efectuate pentru obţinerea unui bun sau serviciu.
CLASIFICARE
SCOP (scopuri
OBIECT
comune)
Abordări
metodologice
Caracteristici:
5. Dependinţe pivniţă Nu Nu nu
Corecţie (%) 3% 3% 3%
Corecţie (Euro/mp) 36 35 37
Preț corectat 1244 1215 1263
Valoare adoptată (rotunjit) 1312 euro/mp, comparabila B, cu cel mai mic procent al
corecției totale brute
2.3. Abordări metodologice (cont.)
Caracteristici:
• Valoarea prezentă a beneficiilor (veniturilor) viitoare care ar putea fi obținute din utilizarea
unui activ,
• Presupune:
• previziunea unei serii de fluxuri de numerar,
• aplicarea unei rate de actualizare/capitalizare derivată de pe piață,
• completare cu valoarea reziduală (terminală) anticipată pentru sfârșitul perioadei de
previziune.
Costuri anuale 20 24 27
Caracteristici:
s
2.3. Abordări metodologice (cont.)
Abordarea prin cost – EXEMPLU
Linie tehnologică cu aceeaşi capacitate în anul N-2 10.000.000
Indice 31.12.N faţă de 31.12.N-2 1,25
Cost indexat la 31.12.N (10.000.000 x 1,25), deci cost de înlocuire brut 12.500.000
Deprecierea fizică:
Deprecierea funcţională:
Etapa iniţială:
Cunoașterea preliminară a afacerii
evaluate,
Pregătirea acțiunii.
Etapa de realizare:
Stabilirea diagnosticului de evaluare,
Elaborarea ipotezelor de evaluare,
Evaluarea propriu-zisă:
alegerea metodelor de evaluare,
alicarea formulelor conform scenariilor de evaluare,
determinarea intervalului de valori corespunzător
metodelor utilizate.
Etapa concluziilor:
Raportul de evaluare
2.5. Concluziile procesului de evaluare
Uzanțe:
• Prima de control = supliment față de prețul determinat pornind de la cursul normal al
acțiunii, respectiv de la valoarea afacerii.
Teme
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Structura cursului (14 săptămâni)
Important de reținut:
Diagnosticul de evaluare a unei afaceri reprezintă o etapă preliminară a procesului
de stabilire a valorii, care, făcând apel la procedeele specifice analizei:
• oferă posibilitatea cunoaşterii caracteristicilor esenţiale ale afacerii,
• identifică stările diferitelor sisteme economico-financiare ale acesteia,
• identifică stările potenţialului său valorificat sau nevalorificat, precum şi a
influenţării acestor atribute de către factorii externi, sectoriali şi/sau
macroeconomici.
3.2. Structura diagnosticului de evaluare
Procedeele de lucru care trebuie respectate sunt sintetizate mai jos, astfel:
1. Se culeg informații semnificative în vederea evaluării (interne și externe).
2. Se realizează constatări pe teren ( la fața locului) cu scopul de a ajunge la o
cunoaştere generală a afacerii (în special pentru observarea activelor
imobilizate corporale).
3. În baza celor de mai sus, evaluatorul va efectua calcule / descrieri /
comentarii pe care le va consemna în documente denumite foi de lucru.
4. Evaluatorul va întocmi pentru fiecare diagnostic parțial (juridic, comercial,
tehnic, resurse umane, financiar) o fișă sintetică a diagnosticului în care
va cuprinde:
o concluzii nefavorabile (cu referire la riscuri apărute din cauza mediului /
entității),
o concluzii favorabile (cu referire la puncte forte și oportunități).
3.3. Procedee de lucru (cont.)
Trebuie procedeele de lucru să răspundă / corespundă
anumitor cerințe?
R: Da !!!
Care sunt punctele de analiză care se verifică în cadrul fiecărui diagnostic parțial?
3.5. Puncte de analiză a componentelor diagnosticului de
evaluare (cont.)
Care sunt punctele de analiză (elemente de verificat) în
cadrul diagnosticului parțial JURIDIC?
Legendă:
CAFTVA =
cifră de
afaceri fără
TVA
Atenție:
Calculând acești
indicatori putem
cunoaște mărimea
și costul resurselor
de finanțare, precum
și modul de realizare
a echilibrului
financiar global!!!
3.5. Puncte de analiză a componentelor diagnosticului de
evaluare (cont.)
Diagnosticul parțial FINANCIAR – Care sunt indicatorii nivelului de activitate și a rezultatelor
și la ce servesc aceștia?
Atenție:
Calculând acești
indicatori putem
analiza nivelul /
potențialul / eficiența
activității curente
a entității economice!!!
Studiu individual
Tema 1
Analizați valorile prezentate mai sus (comparând anul N cu anul N-1) și răspundeți la
următoarele întrebări:
1. Cifra de afaceri a crescut mai mult sau mai puțin comparativ cu producția exercițiului?
Acest aspect este unul favorabil pentru compania în cauză?
2. Valoarea adăugată a înregistrat o creștere. Cărui fapt se datorează această creștere?
Argumentați răspunsul dat.
3. Comparând salariul mediu anual cu numărul mediu de personal, ce se observă? Acest
fapt poate fi interpretat ca fiind pozitiv pentru companie sau dimpotrivă?
4. Rata rentabilității a crescut într-un ritm mai lent sau mai accelerat decât capitalurile
investite? Acest aspect este unul pozitiv sau negativ pentru compania în cauză?
5. Judecând per ansamblu, entitatea este una performantă? Argumentați răspunsul dat.
Studiu individual
Tema 2
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Structura cursului (14 săptămâni)
Evaluarea = activitate de estimare a valorii (și nu un CALCUL EXACT al unei valori), materializată într-
un raport scris denumit raport de evaluare, realizată de către un evaluator autorizat în conformitate cu
standardele de evaluare și cu deontologia profesională (codul etic).
Pentru a putea obține VALOAREA (prin estimare, fiind definită de tipul valorii solicitat),
evaluatorul poate utiliza dintre cele 3 abordări ale valorii (unanim recunoscute și aplicate prin
standardele de evaluare):
ABORDAREA PRIN PIAȚĂ (curentă)
ABORDAREA PRIN VENIT (prospectivă - viitor)
ABORDAREA PRIN COST (retrospectivă - trecut)
În cadrul acestei abordări folosim frecvent metoda costului de înlocuire net sau
depreciat (metodă prin care se indică valoarea prin calcularea costului de înlocuire al
unui activ din care se scad deprecierea fizică și orice alte forme relevante de depreciere).
Concret, în aplicarea acestei metode vom parcurge următorii pași:
A. Vom începe prin a CALCULA costul de înlocuire.
În acest segment are loc calcularea tuturor costurilor care ar fi suportate de un
participant tipic de pe piață care urmărește să creeze sau să obțină un activ care îi
oferă o utilitate echivalentă (SEV 105, 70.4).
Atenție:
Costul de înlocuire este, de obicei, costul unui activ echivalent modern, cu o
funcționalitate asemănătoare și o utilitate echivalentă cu cea a activului supus
evaluării, dar care are un design modern și este construit sau realizat folosind
materiale și tehnici actuale, eficiente din punct de vedere al costurilor (SEV 105,
70.5).
4.2. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
standardelor de evaluare (SEV 105) (cont.)
La modul general, calculul unui cost presupune însumarea unor tipuri de cheltuieli!
Pentru a estima costul de înlocuire (de nou), vom lua în considerare următoarele tipuri
de cheltuieli (costuri directe / indirecte):
o Cheltuieli cu materialele consumate, Cheltuieli cu salariile (cheltuieli directe);
o Cheltuieli cu transport, de instalare (Cheltuieli indirecte);
o Cheltuieli aferente onorariile profesionale (proiectare, autorizații, onorarii pentru arhitecți,
servicii juridice / inginerie / alte servicii profesionale cumpărate (cheltuieli indirecte);
o Cheltuieli de regie (cheltuieli indirecte);
o Cheltuieli cu impozite, taxe (cheltuieli indirecte);
o Costuri de finanțare (ex. dobânzi) (cheltuieli indirecte);
o Marja profitului (cheltuieli indirecte);
o Etc.
4.2. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
standardelor de evaluare (SEV 105) (cont.)
Costul de reconstruire = costul estimat pentru a construi (la data evaluării) o replică
exactă a activului de evaluat (cu aceleași specificații, folosind aceleași materiale, tehnici de
construire, calitate, proiect – inclusiv cu toate deficiențele activului subiect).
Concret, în aplicarea acestei metode privind costului de reconstruire vom parcurge aceeași
pași ca la metoda costului de înlocuire.
Metoda însumării (metoda activelor) este, de regulă, utilizată pentru societăți de investiții
sau alte tipuri de active sau entități a căror valoare este determinată în primul rând în funcție
de valoarea portofoliilor pe care le dețin (SEV 105, 70.8).
Caracteristici:
• Pierderea de valoare apare ca urmare a pierderii utilității cauzate de deteriorarea fizică a
activului / componentelor acestuia.
• Estimarea deprecierii fizice se face prin raportarea vârstei efective la durata normală de
utilizare!
Caracteristici:
• Pierderea de valoare apare ca urmare a pierderii utilității cauzate de ineficiențele
activului de evaluat comparativ cu substitutul său.
Caracteristici:
• Pierderea de valoare apare ca urmare a pierderii utilității cauzate de factori
economici sau de localizare EXTERNI activului.
• Exemple de factori externi: modificare a cererii și ofertei pentru activ/produsele
rezultate din acesta.
Conform cerințelor standardelor de evaluare (ANEVAR) utilizarea abordării prin COST se recomandă în
situații specifice de evaluare, cum sunt cele de mai jos:
În cazul start-up-urilor;
În cazul entităților economice unde principiul continuității activității nu este respectat;
Acolo unde evaluatorul concluzionează că există un număr limitat de tranzacții din cauza naturii
specializate/modelului/localizării activului;
Acolo unde activul nu generează un flux de numerar (nu generează venit în mod direct);
Acolo unde activul chiar dacă generează un flux de numerar, fluxul nu poate sa fie separat de entitatea
economică care folosește activul;
Acolo unde activul de evaluat a fost construit și pus în funcțiune recent (exemplu: construcție nouă);
Acolo unde activul de evaluat se află în fază de proiect / în curs de execuție (neterminat) (exemplu:
proiect pentru construcții);
Uneori, este singura abordare care se poate aplica (active cu destinații specializate / care nu se
tranzacționează frecvent pe piață, tipul valorii utilizat se fundamentează pe costul de înlocuire).
Concluzii finale
Întrucât există 3 abordări (prin piață, venit, cost) evaluatorul va alege pe cea adecvată în
funcție de următoarele criterii:
Observații importante:
La nivel de practică de evaluare se poate utiliza una, două dintre acestea sau chiar
toate 3 abordările de mai sus.
Cazurile în care se folosesc toate cele 3 abordări vizează situația în care nu există
suficiente date de intrare pentru a conduce procesul de evaluare sau nu este sigur că
se poate estima o valoare credibilă printr-un singur procedeu.
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale)
ASPECTE INTRODUCTIVE:
o Aceste valori corespund opticii vânzătorului (care consideră că activitatea
încetează și este interesat de prețurile de vânzare posibile);
Avantaje ANC:
• Ne oferă indicii asupra solvabilității Dezavantaje ANC:
globale a afacerii și dimensiunii CP, • Nu tine seama de factori importanți
• Reprezintă garanția creditorilor precum utilitatea sau deprecierea
companiei în cazul unei evoluții monetară (care contribuie la
nefavorabile a activității. estimarea valorii reale a activelor).
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale) (cont.)
Legendă:
VRN = Valoare de realizare netă
PV = Preț de vânzare
CAV = Cheltuieli accesorii de
vânzare
IPV = Impozit pe plusvaloarea
obținută din vânzare
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale) (cont.)
Valorile capitalurilor proprii – ANCC
ASPECTE INTRODUCTIVE:
o Specific ANL este valoarea de lichidare.
o ANL se va calcula:
o Atunci când se constată starea de dificultate financiară a entității economice. Se lucrează cu
două ipoteze:
o Redresarea entității economice,
o Lipsa posibilității de redresare a entității economice (calcul ANL).
o După declanșarea procedurii de faliment:
o ANL se va determina periodic dacă procedura de lichidare se întinde pe mai mulți ani,
o Se vor estima valorile de lichidare ale activelor (punct de pornire a prețului pentru licitațiile de vânzare).
Valoare de lichidare:
Identică valorii de piață cu următoarele specificații: Dezavantaje Valoare de
• Timpul pentru comercializare este foarte scurt. lichidare:
• Expunerea pe piață / publicitatea neadecvate
• Este asociată cu o vânzare
pentru a obține cel mai bun preț de vânzare.
forțată.
• Este greu de previzionat.
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale) (cont.)
Caracteristici: Caracteristici:
Apare în cazul încetării activității în Apare din cauza faptului că entitatea
mod voit sau ca urmare a încălcării economică intră în incapacitate de
unor prevederi legale, plată (faliment),
Perioada de timp pentru lichidare Perioada de timp pentru lichidare
este rezonabilă (dând posibilitatea este limitată (specificată de către
să se obțină cel mai bun preț pentru vânzător, care se află în situația de a
activele vândute cu scopul de a fi obligat să vândă),
acoperi datoriile entității economice), Se va ține cont de condițiile pieței.
Se utilizează valoarea lichidativă a
activelor.
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale) (cont.)
Lichidare forțată:
Mod de calcul:
ANL = AEVL - DB – DS – CL
Lichidare progresivă: Unde:
Deseori presupune valori ale activelor mai mici decât Datorii suplimentare: rezultate în urma
cele contabile. întocmirii Bilanțului de lichidare (fiscale)
Datoriile sunt evaluate la valoarea lor contabilă.
Costuri lichidare: cheltuieli de functionare pe
Mod de calcul: perioada lichidarii,
indemnizatii de concediere a personalului,
VL = AEVL - DVC penalitati de rambursare anticipata a
împrumuturilor sau de rupere a contractelor
de închiriere,
Legendă: onorariile lichidatorilor, etc.
VL = valoare lichidativă
AEVL = Active evaluate la
Legendă:
valori lichidative
AEVL = Active evaluate la valori lichidative
DVC = Datorii la valoarea
DB = datorii bilanțiere
contabilă
DS = datorii suplimentare
CL = costuri de lichidare
4.3. Caracteristici ale abordării prin cost prin prisma
afacerii (metode patrimoniale) (cont.)
Teme
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Structura cursului (14 săptămâni)
Conform SEV 105, par. 40.1. abordarea prin venit oferă o indicație asupra valorii prin
convertirea fluxului de numerar viitor (cum ar fi: profit brut/net; chirie brută/netă,
rentă netă, venit net din exploatare, etc.) într-o valoarea curentă (valoare de piață
sau de investiție).
Aplicată pentru a estima valoarea unei companii, abordarea prin venit presupune
estimarea acesteia pe baza câștigurilor viitoare (free cash flow) de care ar putea
dispune proprietarii acesteia actuali în ipoteza continuării activității!!!
Conform SEV 105, par. 40.2, abordarea prin venit ar trebui să fie aplicată și
ar trebui să i se atribuie o importanță semnificativă în următoarele situații:
(1) capacitatea activului de a genera venit reprezintă cel mai important element care
influențează valoarea, din perspectiva unui participant pe piață, și/sau,
(2) pentru activul subiect sunt disponibile previziuni rezonabile cu privire la mărimea și
eșalonarea în timp a venitului viitor și pe piață există puține comparabile relevante
sau lipsesc.
5.1. Caracteristici ale abordării prin venit (cont.)
De asemenea, conform SEV 105, par. 40.3, abordarea prin venit ar trebui
să fie aplicată și ar trebui să i se atribuie o importanță semnificativă și în
următoarele circumstanțe suplimentare:
(1) capacitatea activului subiect de a genera venit reprezintă doar unul dintre factorii
care afectează valoarea, din perspectiva unui participant de pe piață,
(2) există un grad semnificativ de incertitudine cu privire la mărimea și eșalonarea în
timp a venitului viitor generat de activul subiect,
(3) există un acces limitat la informațiile referitoare la activul subiect (de exemplu,
deținătorul unei participații minoritare poate avea acces la situațiile financiare
istorice, însă nu și la previziuni/ bugete) și/sau
(4) deocamdată, activul subiect nu a început să genereze venit, însă se previzionează
că va genera venit.
5.1. Caracteristici ale abordării prin venit (cont.)
Abordarea prin venit are la bază însumarea câștigurilor actualizate aferente atât
perioadei de previziune explicită cât și a celei non-explicite, valori care sunt obținute
prin previzionarea rezultatelor financiare (și având în vedere TOATE INFORMAȚIILE
DE CARE DISPUNE EVALUATORUL LA DATA ÎNTOCMIRII RAPORTULUI DE
EVALUARE).
Previziunea Actualizarea
Are la bază creșterea așteptată a rezultatelor
afacerii (se analizează date istorice și
caracteristicile sectorului în care activează
entitatea economică prin tehnici precum:
analiza segmentării clientelei, analiza Ce înțelegem prin ACTUALIZARE?
competitivității afacerii și analiza structurii Actualizarea este o operație prin care o
sectorului de activitate). suma care va fi încasată sau plătită în
viitor este transformată în valori de azi.
Metode de previziune:
Metode bazate pe calcule analitice (se
o Este un procedeu invers capitalizării.
previzionează fiecare element component al
fluxului de numerar: venituri și cheltuieli din
exploatare, necesar de fond de rulment). o Permite determinarea unei valori
Metode bazate pe calcule sintetice (fluxul de viitoare a unei sume investite cu o
numerar se estimează în funcție de evoluţia anumită rata de fructificare (rata
previzibilă a indicatorilor de activitate şi de dobânzii).
rentabilitate ai întreprinderii şi ai sectorului căruia
îi aparţine: rentabilitatea capitalurilor investite,
rata investiţiilor, rata de creştere a afacerii (a
veniturilor, a profiturilor).
5.2. Concepte specifice abordării prin venit (cont.)
Previziunea Actualizarea
Actualizarea permite să se cunoască cât
valorează azi o suma Sn, care s-ar obţine
peste n ani, ţinând seama de faptul că,
dacă s-ar dispune azi de respectiva suma,
Metode bazate pe calcule sintetice aceasta s-ar putea fructifica cu o anumita
(cont.): rentabilitate d.
Rentabilitatea capitalurilor investite (ROIC) =
Pexpln / CI x 100
Unde: CI = AIn + NFRn A actualiza o suma viitoare înseamnă a-i
aplica un factor de actualizare de forma
Rata investiţiilor (Ri) = 1/(1+d)n
IN (Cresterea AIn + Variația NFRn)/ Pexpln x 100
Capitalizarea
Versus
Actualizare
Caracteristici importante:
Metoda presupune însumarea câștigurilor actualizate aferente atât perioadei de previziune
explicite cât și a celei non-explicite,
Câștigurile actualizate sunt valori obținute prin previzionarea rezultatelor financiare (luând în
calcul toate informațiile de care dispune managementul și acționarul majoritar al companiei
la data evaluării).
Specific acesteia este faptul că se recunoaște și valoarea aportului elementelor necorporale
neidentificabile distinct (good-will respectiv bad-will).
Rata de actualizare (RA) ia în considerare atât rata fără risc, cât şi remunerarea pentru
riscurile asumate de investitor.
RA utilizată poate diferi în funcție de scopul evaluării, astfel (cf. Standardelor de evaluare):
Dacă scopul este estimarea valorii de investiție, RA utilizată poate reflecta rata rentabilității cerută de
aceștia sau costul mediu ponderat al capitalului.
Dacă scopul este estimarea valorii de piață, RA se va obține din examinarea rentabilităților implicite
derivate din prețurile/ofertele de vânzare ale activelor similare.
DEFINIȚIE:
RATA DE ACTUALIZARE (RA) = rata de rentabilitate prevăzută de un investitor pentru
investiția realizată în entitatea economică evaluată.
CUM INTERPRETĂM?
O RA mai ridicată indică un risc inerent investiției mai ridicat [risc economic (de activitate), risc
financiar].
RA tratată în prima accepțiune (cost al capitalurilor investite pentru a obține încasări sau
rezultate viitoare)
Costul mediu ponderat al capitalului (CMPC) = rata de rentabilitate minimă cerută de către cei
care au finanțat întreprinderea (acționari și creditori financiari).
Costul capitalurilor proprii (Ccp) = rata de rentabilitate cerută de acționari pentru riscul asumat
prin investiția realizată.
Observații importante:
o Pentru a calcul CMPC este nevoie să determinăm anterior Ccp (prin cele 2 metode de calcul).
o Se ține seama, într-o primă fază, doar de riscurile de exploatare specifice întreprinderii.
o Dacă se constată că entitatea economică are datorii, riscul se va majora cu PRF, calculată astfel:
Legendă: D = dividend pe acțiune; B = Cursul bursier pe acțiune; d = Rata de distribuție a dividendelor din
rezultatul net; P = Rezultatul net; CP = valoare capitaluri proprii.
Observații importante:
(1) Dacă se acceptă dividende constante pe o perioadă nedeterminată de timp atunci: Ccp = D/B
(2) O formulă particulară este bazată pe inversul coeficientului de capitalizare bursieră, PER (în termeni
unitari, pe acțiune): PER = Curs bursier/ Profit = B/ P
(3) Dacă costul capitalului este inversul lui PER, calculăm astfel: Ccp = 1/PER = P/B
(se aplică în cazul în care beneficiile sunt constante în timp și integral distribuite sub formă de dividende (se
calculează limita unei serii de rezultate constante la infinit)).
Legendă: PER = raportul dintre cursul acțiunii unei entități economice cotate și rezultatul său.
5.2. Concepte specifice ale abordării prin venit (cont.)
ACTUALIZAREA (cont.)
RA tratată în prima accepțiune (cost al capitalurilor investite pentru a obține încasări sau
rezultate viitoare) (cont.)
METODA 2 de determinare a Ccp (aplicabilă entităților economice cotate):
(modelul CAPM) (Capital Asset Pricing Model)):
Presupune inițial determinarea ratei de rentabilitate a acțiunilor entităților economice cotate (rj)
astfel:
Legendă: rj = rata de rentabilitate sperată a acțiunii j; rF = rata de rentabilitate a pieței fără risc;
rM = rata de rentabilitate sperată a pieței; diferența dintre rM – rF este prima de risc a pieței
pentru acțiunea j, rF < rM; βj = coeficient de volatilitate al acțiunii j sau factorul de risc al entității
economice.
Atenție:
Dacă rata de rentabilitate a acțiunilor entităților economice cotate este considerată cost al
capitalurilor proprii relația de calcul este: Ccp = Rp + j x Pp
Legendă: Rp este rata de rentabilitate a pieței fără risc; Pp este prima de risc a pieței.
Atenție:
Dacă se ține cont de faptul că entitatea economică este îndatorată (costul capitalurilor proprii se
va majora cu prima de risc financiar (PRF) și dacă se dorește evidențierea economiei de
impozit indusă de dobânzi, formula de calcul a CMPC este:
Trecerea de la rata neutră (notată cu i), nedeflatată, la o rată deflatată se face ținând
cont de rata inflației (notată cu f).
Acest demers se pliază peste două scenarii (inflație scăzută versus inflație ridicată),
astfel:
Metode de calcul a ratei de actualizare în funcție de modul în care este tratat riscul (global / analitic):
a) Metoda Globală (o estimare unică pentru toate categoriile de risc): recomandată entităților economice
necotate.
Formula de calcul a ratei de actualizare în cazul în care estimarea riscului se face global:
r = i x (1+P)
Legendă: r = rata de actualizare; P = prima de risc global (expresia incertitudinii privind rezultatele estimate/
riscul specific entității economice și se aplică ratei neutre în prealabil deflatate!)
b) Metoda Analitică (sau în trepte): se realizează estimări doar pentru anumite categorii de riscuri, pe care
evaluatorul le consideră relevante/semnificative. Exemple în acest sens: risc de țară, pentru dependența de
clienți, risc financiar, etc.
Formula de calcul a ratei de actualizare în acest sens:
r = i + Σpt
Atenție:
Cei mai uzitați coeficienți multiplicatori sunt:
o Cei bursieri (care se determină pe baza cursurilor bursiere) Price Earnings Ratio (abreviat
PER), respectiv,
o Coeficientul de capitalizare ai capacității de autofinanțare.
Dezavantaje: variația sa este datorată nu doar modificărilor în cadrul afacerii evaluate ci și în sectorul său de
activitate sau pe piață în general.
5.2. Concepte specifice ale abordării prin venit (cont.)
CAPITALIZAREA (cont.)
Alegeri:
Coeficienți bursieri: PER (Price Earnings Ratio).
Coeficientul de capitalizare a unei forme de cash-flow, de exemplu CAF (capacitate de autofinanțare).
Mode de calcul:
Avantaj:
Reflectă fluxurile de trezorerie potențiale legate de activitățile întreprinderii.
Comparativ cu PER: se poate observa politica de investiții a întreprinderii!!!
VALORI DE
RANDAMENT
Valoarea capitalurilor
Valoarea întreprinderii
proprii
Capitalizarea beneficiilor
Actualizarea Cash-flow-
(Rezultat contabil
ului (pentru acționari)
ajustat, Dividende) Sursa:
Suport de curs Deaconu Adela (2019)
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
A. Metoda fluxului de
numerar actualizat (DCF)
B. Metoda capitalizării
Metoda presupune estimarea venitului
valorii afacerii pe baza
câștigurilor viitoare (free cash Metoda presupune că un venit
flow) de care ar putea dispune anual reprezentativ se împarte
acționarii/asociații actuali în la o rată de capitalizare (RC)
ipoteza continuității activității. pentru a se obţine :
fie valoarea de piaţă,
Astfel, fluxul de numerar dintr-o fie valoarea de investiţie a
perioadă viitoare definită se proprietăţii subiect.
aduce la valoarea actualizată
prin utilizarea unei rate de
actualizare (RA).
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
Flux de trezorerie / numerar (engl. cash flow): intrare sau ieșire de lichidități.
Metodă apreciată de către de către investitori (prețul maxim care poate fi plătit
pentru acțiunile unei întreprinderi, pe baza previziunilor făcute pornind de la
investițiile realizate).
Itemi importanți:
o Formele fluxurilor de trezorerie,
o Orizontul de prognoză pe care sunt estimate fluxurile,
o Valoarea reziduală – componentă a fluxurilor.
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
A. Metoda fluxului de numerar actualizat (DCF) (cont.)
FORMELE FLUXURILOR DE TREZORERIE
3. Uneori sunt eliminate elemente patrimoniale (bilanțiere) care induc decalaje de încasări
sau plăți.
Exemplu: Stocuri, creanțe și datorii pe termen scurt.
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
A. Metoda fluxului de numerar actualizat (DCF) (cont.)
FORMELE FLUXURILOR DE TREZORERIE
Formule de calcul
Unde:
Nevoie de fond de rulment = (Stocuri + Creanțe pe termen scurt + Cheltuieli în avans)
- (Datorii pe termen scurt nefinanciare + Venituri în avans)
Definiție: perioada de timp care îi este necesară afacerii pentru a progresa de la stadiul
actual la echilibrul concurențial perfect.
Este cunoscut faptul că entitatea economică va genera fluxuri de trezorerie pe un orizont foarte
lung de timp, din care, ultima perioadă, mai îndepărtată, nu permite o previziune credibilă a
fluxurilor anuale. Pentru acesta este necesar să se determine valoarea reziduală (terminală).
a) Vr = ANCn
Notă:
◦ Afacerea este vândută la finele duratei explicite.
◦ Metodă recomandată în cazul unei vânzări probabile.
b) Vr = RNCn X M
Legendă:
M = multiplu mediu al pieței entității economice ales prin comparații cu afaceri similare (în faza de
stabilitate economică) sau multiplu al pieței de capital (PER).
Conform SEV 105, par. 50.4, etapele principale ale metodei fluxului de numerar
actualizat sunt:
(a) alegerea celui mai adecvat tip de flux de numerar în raport cu natura activului subiect și cu misiunea de
evaluare (de exemplu, înainte sau după impozit, flux de numerar total sau flux de numerar aferent capitalului
propriu, real sau nominal etc.),
(b) determinarea celei mai adecvate perioade de previziune explicite, dacă este cazul, perioadă în care se va
previziona fluxul de numerar,
(c) realizarea unor previziuni ale fluxului de numerar pentru acea perioadă,
(d) determinarea necesității de a include o valoare terminală pentru activul subiect la finalul perioadei de
previziune explicite (dacă este cazul), urmată de determinarea valorii terminale în funcție de natura activului,
(f) aplicarea ratei de actualizare la fluxul de numerar previzionat, incluzând și valoarea terminală, dacă este
cazul.
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
A. Metoda fluxului de numerar actualizat (DCF) (cont.)
FORMULE DE CALCUL PENTRU ACTUALIZAREA FLUXURILOR DE NUMERAR
CF d CF d 2 CF d n
V ...
1 r 1 r 2
1 r n
n
CF t Vr
V
t 1 1 r t
1 r n
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
Dezavantajul metodei:
Utilizarea acesteia nu este credibilă în cazul în care, în perioadele viitoare, venitul se
aşteaptă să se modifice într-o măsură mai mare decât se aşteaptă pe piaţă sau în cazul
în care este necesară o analiză mai sofisticată a riscului.
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
Exemple de corecții: eliminarea influenței factorilor externi exploatării (ex. cheltuieli cu active
scoase din uz); corectarea amortizării contabile pentru obținerea deprecierii economice;
Corectarea valorii stocurilor pentru a obține imaginea economică a consumurilor (ex. metoda
LIFO), etc.
5.3. Metode folosite în cadrul abordării prin venit (cont.)
Formule de calcul:
n
B B
Pentru beneficiu constant: V lim
t t 1 1 r
t
r
V B M
5.4. Evaluare Goodwill
Goodwill
(componentă a valorii afacerii alături de elemente patrimoniale precum clădiri, echipamente, alte active intangibile, etc.)
Definiție/ Activ necorporal care poate majora considerabil valoarea entității economice, creat prin capacitatea acesteia de a-și
Caracteristici gestiona eficient mijloacele de care dispune.
Este o valoare excedentară a afacerii peste cea aferentă activelor corporale, parte transferabilă aferentă afacerii.
Este de asemenea, un rezultat:
global al unor cheltuieli care nu pot fi identificate în prezent și care aduc beneficii în timp cu ocazia: vânzării,
fuziunii, lichidării entității economice.
al numelui comercial, reputației, clientelei, locației, calității produselor/serviciilor (care NU a fost identificat/evaluat
distinct dar care contribuie la obținerea profitului).
În situațiile financiare anuale: o afacere achiziționată la un preț mai mare valorii sale contabile.
Diferențe Fondul comercial contabilizat ≠ fondul comercial care face obiectul evaluării (goodwill)
comparativ În termeni contabili: (a) determinat în cazul achiziției unei afaceri; (b) printr-o metodă indirectă; (c) după tranzacția de
cu alte vânzare-cumpărare.
concepte/ În termeni economici: (a) determinat înainte de tranzacția de vânzare-cumpărare; (b) în general prin metode directe.
construcții
Fond comercial ≠ Fond de comerț (a cărui componentă este în cazul entităților economice de comerț cu amănuntul).
conceptuale
Goodwill ≠ Active necorporale identificabile
Goodwill: nu se identifică separat la momentul/pe parcursul creării.
Activele necorporale identificabile: (a) investiții individuale care vor aduce beneficii într-un viitor apropiat; (b) pot fi
evaluate separat la momentul investiției.
Definiții:
Fondul comercial contabilizat: parte a fondului de comerț care nu face obiectul unei evaluări și prezentări distincte în bilanț (ca și
elemente componente).
Fond de comerț: ansamblu care include elemente corporale și necorporale reunite pentru realizarea activităților comerciale (clienți, nume
comercial, marca, semne, desene, machete, instalații, echipamente, mobilier).
5.4. Evaluare Goodwill (cont.)
Observații:
Prin abordarea prin venit respectiv abordarea prin comparații pe piață se obține
în mod direct valoarea globală a afacerii (factori determinanți ai valorii: clientela,
tehnologie de fabricație adaptată, structura de finanțare).
Definiție:
Superprofit (notat cu Sp): capacitatea entității economice de a obține un profit
superior sectorului căruia îi aparține.
Formula de calcul: Sp = R – C = R – i x CI
CI CI CI
Alegeri:
Rezultatul curent – reflectă:
Eficiența resurselor activității de bază (rezultatul exploatării);
Rentabilitatea
Costul resurselor aduse de creditori (cheltuieli financiare); capitalurilor
Remunerarea investițiilor externe (venituri financiare). investite (RCI)
GW = Vrandament – Vpatrimonială
Ex. GW = VcapB – ANCC
Legendă: GW = Goodwill; VcapB = valoare obținută prin capitalizarea beneficiului (ex.
rezultat curent); ANCC = activ net contabil corectat.
EVALUAREA AFACERILOR
2022-2023
Structura cursului (14 săptămâni)
Acest tip de abordare conduce la obținerea unor valori ale afacerii legate
direct de piața sa specifică!!!
Determinarea valorilor prin metode comparative (abordarea prin piață) este precedată de
realizarea a două tipuri de analiză:
A. Analiza internă:
• Se bazează pe analiza în termeni relativi (care stabilește ponderi ale diferitelor CH, VEN în totalul
VEN/a unui anumit tip de venit, permițând comparații în dinamică între CA din SFA ale afacerii
evaluate comparativ cu afacerile etalon) sau pe analiza bazată pe indicatori financiari (care
compară în dinamică riscul relativ al entității evaluate cu cel a entităților similară).
• acest tip de analiză se poate realiza când se dorește o comparație între entități necotate și cele cotate!
B. Analiza de piață:
• Presupune reconstituirea istoricului vânzării de proprietăți (întreprinderi) similare celei evaluate
(înțelegeri actuale, opțiuni anunțate pentru vânzarea sau cotarea proprietăților / analiza vânzărilor cu
o vechime de până la un an, de regulă utile pentru comparații cu întreprinderi similare, necotate).
• Analiza pieței de capital (istoricul/tendințele tranzacțiilor cu acțiuni ale întreprinderilor cotate –
etalon de comparație, respectiv al tranzacțiilor comerciale cu acțiunile afacerii evaluate).
Legendă:
CA = cifră de afaceri
SFA = situații financiare
anuale
6.2. Etape ale abordării prin piață
Observații importante:
• Abordarea prin piață utilizează (similar metodelor patrimoniale sau de randament)
informații cuprinse în SFA ale entității economice.
• Uneori, SFA se corectează în vederea prezentării pe o bază consistentă a datelor
financiare ale entității economice evaluate, precum și ale celor luate ca etalon de
comparație.
• Utilitatea corecțiilor constă în faptul că oferă un plus de acuratețe:
• atât pentru unii indicatorii ai afacerii (care, în urma corecțiilor, reflectă realitatea economică),
• cât și pentru comparațiile dintre entități (corecțiile conduc la baze identice de evaluare a activelor
sau la eliminarea influențelor fiscale din contabilitate).
• Exemple de corecții aplicate: corectarea amortizării contabile (în vederea obținerii celei
economice); eliminarea veniturilor/cheltuielilor conjuncturale care au influențat profitul net; etc.
• Metode uzuale:
• comparații cu tranzacții anterioare ale acțiunilor entității economice evaluate;
• comparații cu tranzacții de acțiuni pe piața de capital ale entităților economice similare cotate
(comparabile cotate);
• comparații cu tranzacții de acțiuni ale entităților economice similare necotate (comparabile
necotate).
6.2. Etape ale abordării prin piață (cont.)
Legendă:
EE = entități
economice
6.2. Etape ale abordării prin piață (cont.)
Legendă:
EE = entități
economice
6.2. Etape ale abordării prin piață (cont.)
Legendă:
EE = entități
economice
6.2. Etape ale abordării prin piață (cont.)
Valoare finală
Valoarea de exploatare
+
Valoarea activelor cu utilitate redusa sau fără utilitate
+
Valoarea activelor în surplus
+
Valoarea activelor deținute ca investiții
+
Disponibilități bănești
=
Valoarea finală (prin metode comparative)
Mulțumesc pentru atenție!!!
Conf.univ.dr. CUZDRIOREAN-VLADU
DAN DACIAN