Prof. univ. dr. Marilena Mironiuc; marilena@uaic.

ro B517
Unitatea de Studiu 1 Aspecte introductive:
Aplicații aferente Unităţilor de Studii 2 și 3

Câteva elemente teoretice:

➢ Finanțarea prin contribuții externe (creditori bancari/instituțiile financiare)

1. Contribuțiile externe provin în proporția cea mai mare de la proprietari (asociați,

acționari).

Când se înființează, orice întreprindere individuală sau societate trebuie să dispună de un

capital inițial, numit capital social.

Fiecare asociat (acționar) primește, în schimbul aportului său, un număr de părți sociale
(acțiuni), care reprezintă dreptul său asupra capitalului întreprinderii.

2. Contribuțiile interne se formează din resursele ce se degajă din activitatea proprie

desfășurată de întreprindere (autofinanțare).

Această formă de finanțare implică obținerea unui profit semnificativ, din care o parte
se reinvestește pentru sporirea activelor imobilizate și pentru finanțarea ciclului de
exploatare.

Majorarea de capital este o operațiune de finanțare determinată de:

• dezvoltarea întreprinderii (investiții de creștere, modernizare),
• necesitatea acoperirii unor pierderi,
 • insuficiența capitalurilor proprii.

Se poate realiza prin:

• aporturi noi în numerar și în natură;
• încorporarea rezervelor;
• conversia datoriilor;
• fuziune.

Aplicația nr. 1. O întreprindere are un capital social de 1.000.000 lei, format din 20.000 de acțiuni
(N0) la o valoare nominală de 50 lei/acțiune. Cursul bursier al acestor acțiuni (cb0) este de 70
lei/acțiune. Această întreprindere emite 1.000 de acțiuni noi (n) la prețul de emisiune de 40
lei/acțiune (pe). Să se determine:
- dreptul preferențial de subscriere a vechilor acționari;
- prețul plătit pentru o acțiune nouă de către vechii acționari;

➢ Rezolvare:
- înainte de emisiune, capitalizarea bursieră (CB0) a emitentului este:

CB0 = N0 · cb0= 20.000 · 70 = 1.400.000 lei

- după emisiune, la capitalizarea bursieră anterioară (CB0) se adaugă produsul dintre

numărul de acțiuni noi emise (n) și prețul de emisiune (pe), astfel încât noua capitalizare
bursieră a emitentului după emisiune (CB1) este:

CB1 = N0 · cb0 + n · pe = 1.400.000 + 1.000 · 40

= 1.440.000 lei

- valoarea teoretică (cursul) a unei acțiuni după emisiune (cbt):

N0 · cb0 + n · pe 1.440.000
cbt = = = 68,57 lei/acțiune
N0 + n 21.000

- valoarea unui drept preferențial de subscriere (VDS) :

VDS = cb0 – cbt = 70 – 68,57 = 1,43 lei/acțiune

- numărul drepturilor de subscriere (NrDS) necesar pentru subscrierea unei acțiuni noi
este: (NrDS):
N0 20000
NrDS = = = 20
n 1000

- valoarea aferentă tuturor drepturilor preferențiale de subscriere (VTDS):

𝑉𝑇𝐷𝑆 = VDS · NrDS = 1,43 · 20 = 28,6 lei/acțiune

- prețul plătit (P) de vechii acționari pentru a achiziționa o acțiune nou emisă:
P = cbt - VDS = 68,57 − 28,6 = 39,97  40 lei/acțiune = pe
Vechii acționari vor plăti pentru achiziția unei noi acțiuni doar o valoare egală cu prețul de
emisiune. Diferența până la cursul bursier după emisiune (68,57 lei/acțiune) este acoperită prin
valoarea numărului drepturilor preferențiale de subscriere.
Aplicația nr. 2. O întreprindere are un capital social de 250.000 lei, format din 25.000 (N0) de
acțiuni la o valoare nominală de 10 lei/acțiune. Cursul bursier al acestor acțiuni este de
27 lei/acțiune (cb0). Această întreprindere majorează capitalul prin încorporarea de rezerve în
valoare de 2.500 (n) lei.
Să se determine:
- numărul drepturilor de atribuire de care vor beneficia vechii acționari;
- prețul plătit pentru o acțiune nouă de către vechii acționari;

➢ Rezolvare:
- capitalizarea bursieră (CB0) a emitentului înainte de emisiune:
 CB0 = N0 · cb0 = 25.000 · 27 = 675.000 lei
- capitalizarea bursieră (CB1) a emitentului după emisiune:
CB1 = N0 · cb0 + n · pe = 675.000 + 2.500 · 0 = 675.000 lei

- valoarea teoretică (cursul) a unei acțiuni după emisiune (cbt):

N0 · cb0 + n · pe 675.000
cbt = = = 24,55 lei/acțiune
N0 + n 27.500
- valoarea unui drept preferențial de atribuire (VDA):
VDA = cb0 – cbt = 27 – 24,55 = 2,45 lei/acțiune
- numărul drepturilor de atribuire (NrDA) corespunzător unei acțiuni noi :
N0 25.000
NrDA = = = 10
n 2.500

- valoarea aferentă tuturor drepturi de atribuire (VTDA):

𝑉𝑇𝐷𝐴 = 𝐷𝐴 · 𝑁𝑟𝐷𝐴 = 2,45 · 10 = 24,5 𝑙𝑒𝑖/𝑎𝑐ț𝑖𝑢𝑛𝑒

- prețul plătit (P) de vechii acționari pentru a achiziționa o acțiune nou emisă:
P = cbt - VTDA = 24,55 − 24,5 = 0,05 lei/acțiune
Vechii acționari nu vor plăti pentru a achiziționa o acțiune nouă. Aceștia vor primi gratuit
acțiunile emise în urma încorporării rezervelor la capitalul social.

riterii de ale ere a structurii financiare

Criteriul estinaţieiresurselor
n teoria financiar e ist re ulile potrivit c rora:

capitalurile per anente inanţea acti ele

i obili ate, deoarece acestea reflect nevoile stabile
ale întreprinderii;
➢ Finanțarea prin împrumuturi pe termen mediu şi lun (creditori bancari/instituțiile
financiare)

Î pru uturile pe ter en e iu şi lun finanțează proiecte de investiții, în special,

achiziționarea de active imobilizate necesare activității de exploatare.

Creditorii care acordă împrumuturi pe termen mediu şi lun analizează și controlează

dacă entitățile care solicită împrumutul pot respectă următoarele reguli financiare:

- îndatorarea totală nu trebuie să depășească de două ori valoarea capitalul propriu

(deci, capacitatea lobală axi ă e în atorare a unei entități este e ală cu e ouă ori
capitalul său propriu);

- îndatorarea la termen (mai mare de un an) nu trebuie să depășească valoarea

capitalul propriu (deci, capacitatea axi ă e în atorare la termen a unei entități este
e ală cu aloarea capitalul său propriu);

- durata minimă a împrumuturilor să nu fie mai mică decât durata de exploatare a

investițiilor;

- majoritatea acestor credite sunt garantate prin: ipoteci asupra unor bunuri imobile; gaj
asupra unor bunuri mobile aflate în proprietatea împrumutatului și valorificabile pe piață;
cesiuni de creanță privind drepturile de încasat din contracte ferme de livrare a produselor
către parteneri, cu bonitate (capacitate de plată) recunoscută de bancă; cesiunea drepturilor
de despăgubire din asigurările care constituie o garanție suplimentară acordată băncii
pentru bunurile ipotecate sau gajate; scrisori de garanție emise de bănci și instituții
financiare din țară și străinătate.
Pentru a analiza dacă entitatea care solicită creditul se încadrează în limitele impuse de normativele
bancare, plecând de la bilanțul contabil, creditorii și entitatea verifică limitele în care se încadrează
ratele de îndatorare (coeficienții îndatorării globală – CIG1 și CIG2 și coeficienții îndatorării la
termen – CIT1 și CIT2), care fac parte din categoria indicatorilor de risc financiar, astfel:

CIG1 = Datorii totale/Total pasiv ≤0,66

CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii ≤2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente ≤0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii ≤1

Aplicația nr. 1. Plecând de la elementele de bilanț de mai jos, să se aprecieze dacă

întreprinderea dispune de capacitate de îndatorare. Care este capacitatea ma imă de îndatorare a
întreprinderii?

Rezolvare:
Tabelul 6. Calculul capacității de îndatorare a întreprinderii
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) (D1an) 52.894,600
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) (D>1an) 1.975,100
Datorii totale (mii lei) (Dt) 54.959,700
Capital propriu (mii lei) (Cpr) 99.031,300
Capital permanent (mii lei) = Cpr +D>1an 101.006,400
Total pasiv (mii lei) 155.022,500
CIG1 = Datorii totale/Total pasiv 0,35<0,66
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii 0,55<2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente 0,02<0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii 0,02<1

Interpretarea rezultatelor: Datele Tabelului 6 ne permit să constatăm că întreprinderea

analizată dispune de capacitate de îndatorare (rezervă de îndatorare), deoarece valorile
coeficienților îndatorării globale şi ale coeficienților îndatorării la termen sunt inferioare limitelor
impuse de normativele bancare. În consecință, capacitatea de îndatorare a întreprinderii este
departe de a fi saturată, știut fiind faptul că, potrivit normativelor bancare, întreprinderea dispune
de o capacitate maximă de îndatorare ( Dt max ) egală cu de două ori capitalul său propriu ( C pr ):
Dt max = 2  C pr = 2  99031 ,3 = 198062 ,6 mii lei
Astfel, întreprinderea se mai poate îndatora cu suma de 143.102,9 mii lei, care este diferența dintre
suma ce reprezintă capacitatea ma imă de îndatorare şi datoriile totale contractate ( Dt ), respectiv:
143102,9 = 198062,6 − 54959,7 sau rezerva de îndatorare neutilizată de entitate este de 143.102,9
mii lei.

Aplicația nr. 2. Verificați dacă suma de 143.102,9 mii lei, cu care se mai poate îndatora
întreprinderea, poate fi contractată ca o datorie ce trebuie plătită într-o perioadă mai mare de un
an, destinată a finanța un proiect de investiții.

Rezolvare:
În condițiile în care suma amintită va reprezenta o datorie ce trebuie plătită într-o perioadă
mai mare de un an, elementele de bilanț descrise în tabelul anterior se modifică, devenind cele din
Tabelul 7.
Tabelul 7. Calculul capacității de îndatorare a întreprinderii
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 52.894,600
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 145.078,000*
Datorii totale (mii lei) 19.8062,600
Capital propriu (mii lei) 99.031,300
 Capital permanent ( mii lei) = Cpr +D>1an 244.109,300
Total pasiv (mii lei) 298.125,400
CIG1 = Datorii totale/Total pasiv 0,66=0,66
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii 2=2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente 0,59>0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii 1,46>1
* 145078,000=1975,100+143102,900

Interpretarea rezultatelor: Se constată că suma de 143.102,9 mii lei nu poate fi contractată

de întreprindere ca datorie ce trebuie plătită într-o perioadă mai mare de un an, deoarece are
capacitatea de îndatorare la termen suprasaturată, respectiv 0,59>0,50 şi 1,46>1, adică sunt
depășite valorile celor doi indicatori care reflectă limita de creditare admisă de bănci. n aceste
condiții, doar o parte din suma respectivă va putea fi împrumutată pe o perioadă mai mare de un
an ( D L ), diferența va fi contractată ca datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de un an ( DS ).
Pentru a determina cât din suma de 143.102,9 mii lei vor reprezenta cele două categorii de datorii,
D
se pleacă de la coeficientul îndatorării la termen: CIT2 = L = 1 .
C pr
Din suma cu care se mai poate îndatora întreprinderea (143.102,9 mii lei), fără a depăși
capacitatea ma imă de îndatorare, datoriile ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an
reprezintă 97.056,2 mii lei, în aceste condiții limita 1 indicată de raportul de mai sus va fi
respectată, urmând ca diferența (46.046,7 mii lei) să reprezinte datoriile ce trebuie plătite într-o
perioadă de un an, pe care le poate contracta întreprinderea. Pentru mai multă claritate precizăm
că raportul anterior este egal cu unitatea atunci când D L = C pr = 99.031,3 mii lei, ori întreprinderea
are deja contractate datorii ce trebuie plătite pe o perioadă mai mare de un an în sumă de 1.975,1
mii lei, putând împrumuta doar 99.031,3 – 1.975,1 = 97.056,2 mii lei. În consecință, suma de
143.102,9 mii lei este reprezentată de 97056,2 mii lei datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai
mare de un an și 46.046,7 mii lei datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de un an. Se impune, în
această nouă situație, reverificarea condițiilor care reflectă limitele de îndatorare ale întreprinderii,
conform datelor din Tabelul 8.

Tabelul 8. Reverificarea respectării limitelor de îndatorare ale întreprinderii

Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 98.941,300*
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 99.031,300**
Datorii totale (mii lei) 19.8062,600
Capital propriu (mii lei) 99.031,300
Capital permanent (mii lei) 19.8062,600
Total pasiv (mii lei) 298.125,400
CIG1 = Datorii totale/Total pasiv 0,66=0,66
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii 2=2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente 0,5=0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii 1=1
* 98.941,300 = 52.894,600+46.046,700;
**99.031,300 =1.975,100+97.056,2

Cu această structură a capitalurilor întreprinderea se încadrează în condițiile de creditare

prevăzute de normativele bancare.

Aplicația nr. 3. Structura pasivului bilanțului unei întreprinderi este prezentată în Tabelul
9. Verificați condițiile de îndatorare a întreprinderii, știind că dorește să obțină un credit pentru
finanțarea unui proiect de investiție în valoare de 180.000 mii lei.
 Tabelul 9. Structura pasivului bilanțului întreprinderii
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 825.000
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 530.000
Capital propriu (mii lei) 750.000
Total pasiv (mii lei) 2.105.000

Rezolvare:

Interpretarea rezultatelor: Datele din tabelul următor reflectă faptul că întreprinderea nu

se poate îndatora cu 180.000 mii lei pentru a finanța proiectul de investiții, deoarece în acest caz
ar depăși limita ma imă de îndatorare ( CIG 2 = 2,05 ). Operațiunea de creditare este posibilă
numai în condițiile unei majorări minime a capitalului propriu
Tabelul 10. Structura pasivului bilanțului în condițiile contractării datoriei
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 825.000
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 710.000*
Datorii totale (mii lei) 1.535.000
Capital propriu (mii lei) 750.000
Capital permanent (mii lei) 1.460.000
Total pasiv (mii lei) 2.285.000
CIG1 = Datorii totale/Total pasiv 0,67>0,66
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii 2,05>2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente 0,49<0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii 0,95<1
* 710000 = 530000+180000

Se notează cu „x” suma minimă cu care trebuie majorat capitalul propriu și cu „y” suma
maximă cu care se poate îndatora întreprinderea, astfel încât să fie respectate condițiile de
îndatorare, în special limita ma imă de îndatorare a întreprinderii ( Dt max = 2  C pr ). Determinarea
necunoscutelor „x” şi „y” implică rezolvarea următorului sistem de ecuații:

x+y = 180.000
2(750.000+x) = 825.000 + (530.000+y)

Rezolvarea sistemului conduce la următoarele soluții: x = 11667 mii lei și y = 168333

mii lei.
Tabelul 11. Structura pasivului bilanțului după majorarea capitalului propriu
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 825.000
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 698.333*
Datorii totale (mii lei) 1.523.333
Capital propriu (mii lei) 761.667**
Capital permanent (mii lei) = Cpr +D>1an 1.460.000
Total pasiv (mii lei) 2.285.000
CIG1 = Datorii totale/Total pasiv 0,66
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii 2
CIT1 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri permanente 0,48<0,50
CIT2 = Datorii mai mari de un an/Capitaluri proprii 0,92<1
*698.333 = 530.000+168.333;
**761.667 = 750.000+11.667.
În consecință, pentru a se putea îndatora cu suma de 168.333 mii lei, întreprinderea trebuie
să-şi majoreze capitalul propriu cu 11.667 mii lei, fiind respectate astfel toate condițiile de
îndatorare.
➢ Criteriul rentabilitate-risc de alegere a structurii financiare

Ori de câte ori întreprinderea utilizează capital împrumutat, crește probabilitatea

apariției riscului financiar, deoarece capitalul împrumutat are un cost reprezentat de rata
dobânzii, care grevează rezultatul întreprinderii. De asemenea, entitatea trebuie să ramburseze
împrumutul la scadența stabilită de creditor, aceasta va fi posibil dacă împrumutul contractat a fost
investit astfel încât să genereze o rată de rentabilitate economică superioară costului
capitalului împrumutat.

Pentru a decide între creșterea capitalului propriu al întreprinderii sau apelarea la sursele
de finanțare împrumutate, dat fiind riscul pe care îl implică pentru entitate cele două alternative de
finanțare (criteriul rentabilitate-risc de alegere a structurii financiare), literatura recomandă
utilizarea unui instrument numit modelului efectului de levier financiar.
Modelul efectului de levier financiar cuantifică efectul gradului de îndatorare (EGI)
asupra ratei rentabilității financiare, fiind exprimat astfel:
𝐃𝐭
𝑹𝒇 = 𝑹𝒆 + (𝑹𝒆 − 𝑹𝒅 ) ⋅ 𝐂
𝐩𝐫
𝑬𝑮𝑰 = 𝑹𝒇 − 𝑹𝒆
sau
𝑫𝒕
𝑬𝑮𝑰 = (𝑹𝒆 − 𝑹𝒅 ) ⋅
𝑪𝒑𝒓
în care: - C pr - capitalul propriu;
-𝐷𝑡 - capitalul împrumutat (datorii totale);
-𝐷𝑡/𝐶𝑝𝑟 - raportul gradului de îndatorare (levier financiar);
- R f = Rnet / C pr - rata rentabilității financiare;
- Re = Rexp / At - rata rentabilității economice;
- Rd - rata medie a dobânzii.
 Aplicația nr. 1. Pe baza datelor din tabelul următor, apreciați care este efectul gradului de
îndatorare (efectul levierului financiar) a/al întreprinderii asupra ratei rentabilității sale financiare.

Tabelul 1. Elementele de calcul al efectului gradului de îndatorare a întreprinderii

Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 52.894,600
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 1.975,100
Datorii totale (mii lei) 54.959,700
Capital propriu (mii lei) 99.031,300
Capital total (mii lei) 153.991,000
Rata rentabilității economice - Re (%) 23
Rata medie a dobânzii - Rd (%) 19

Rezolvare:
Gradul de îndatorare a întreprinderii, exprimat prin raportul Dt / C pr , poate exercita asupra
ratei rentabilității financiare ( R f ) un efect (EGI) pozitiv (rata rentabilității financiare crește ca
urmare a îndatorării, devenind superioară ratei rentabilității economice), nul (rata rentabilității
financiare nu se modifică sub efectul îndatorării) sau negativ (rata rentabilității financiare descrește
sub efectul îndatorării, devenind inferioară ratei rentabilității economice).

Varianta a)
Tabelul 1. Elementele de calcul al efectului gradului de îndatorare a întreprinderii
Elemente de bilanț Sume
Datorii plătite într-o perioadă de un an (mii lei) 52.894,600
Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mii lei) 1.975,100
Datorii totale (mii lei) 54.959,700
Capital propriu (mii lei) 99.031,300
Capital total (mii lei) 153.991,000
Rata rentabilității economice - Re (%) 23
Rata medie a dobânzii - Rd (%) 19

Modelul de calcul al efectului gradului de îndatorare este:

D
EGI = (Re − Rd )  t ; sau EGI = R f − Re
C pr

EGI = (23 − 19) 

54959,7
= 4%  0,5549 = 2,22%
99031,3
EGI = R f − Re  2,22 % = R f − 23 %  R f = 25,22 %

Interpretarea rezultatelor: În situația analizată, îndatorarea e ercită un efect pozitiv, egal

cu 2,22%, asupra ratei rentabilității financiare, care este indicatorul de eficiență globală a
întreprinderii. Așadar, rata rentabilității financiare a crescut cu 2,22%, ca efect al îndatorării, fiind
superioară ratei rentabilității economice, care este expresia eficienței activității de exploatare.

Varianta b)
O altă variantă de apreciere a efectului gradului de îndatorare asupra ratei rentabilității
financiare pleacă de la faptul că întreprinderea își desfășoară activitatea cu capital propriu ( C pr )
și capital împrumutat ( Dt ), iar fiecare dintre „furnizorii” acestor două categorii de capital trebuie
remunerați. Remunerarea capitalului propriu o reprezintă rata rentabilității financiare, care se
determină după ce din rata rentabilității economice, care este expresia eficienței cu care s-a utilizat
capitalul total al întreprinderii ( Ct ), se deduce costul îndatorării ( Ch f ). Respectiv:
 Ct = C pr + Dt =99.031,3+54.959,7=153.991 mii lei
Rexp Ch f
Re =  100 Rd =
Ct Dt
în care: Rexp - rezultatul de exploatare;
Rexp = Re  Ct = 23 %  153991 = 35417 ,93 mii lei
Ch f = Rd  Dt = 19 %  54959 ,7 = 10442 ,34 mii lei
Rexp − Ch f 24975,58
Rf =  100 =  100 = 25,22%
C pr 99031,3
EGI = R f − Re = 25,22 − 23 = 2,22%

Interpretarea rezultatelor: In consecință, îndatorarea a exercitat un efect pozitiv asupra

ratei rentabilității financiare a întreprinderii, egal cu 2,22%.

Aplicația nr. 2. O întreprindere trebuie să decidă care dintre următoarele politici de

finanțare este eficientă pentru întreprindere: a) finanțare integrală cu capital propriu în sumă de
99.031,3 mii lei; b) finanțarea în proporție de 50% capital propriu care reprezintă 99.031,3 mii lei
şi 50% capital împrumutat, al cărui cost este de 18%; c) finanțarea cu capital propriu în sumă de
99.031,3 mii lei şi capital împrumutat cu 70% mai mare decât capitalul propriu, costul capitalului
împrumutat fiind de 15%. Apreciați care va fi influența acestor politici de finanțare asupra ratei
rentabilității financiare a întreprinderii, cunoscând datele din Tabelul 2.

Rezolvare:
Tabelul 2. Evaluarea eficienței politicilor de finanțare
Politica de Politica de Politica de
Specificare finanțare I finanțare II finanțare III
1. Capital propriu (mil. lei) 99.031 99.031 99.031
2. Datorii plătite într-o perioadă mai mare de un an (mil. lei) - 99.031 168.353
3. Capital total (mil. Lei) 99.031 198.062 267.384
4. Cheltuieli financiare (Rd*2.) (mil. lei) - 17.825,60 25.252,95
5. Rezultatul de exploatare (mil. lei) 23.955 37.690 45.124
6. Rezultatul net (5-4) (mil. lei) 23.955 19.865,40 19.871,05
7. Rata rentabilității economice (5/3) (%) 24,19 19,03 16,88
8. Rata rentabilității financiare (6/1)(%) 20,32 20,06 20,06
9. Efectul gradului de îndatorare (8-7)(%) 0 1,03 3,18
CIG2 = Datorii totale/Capitaluri proprii (%) - 100 170

Interpretarea rezultatelor: Rezultatele din tabelul anterior arată că, indiferent de politica
de finanțare, întreprinderea înregistrează niveluri ale ratei rentabilității financiare foarte apropiate.
Luând în analiză politicile de finanțare II și III, constatăm că deși cu un grad de îndatorare foarte
mare, politica de finanțare III, în care structura financiară este reprezentată de 37% capital propriu
şi 67% capital împrumutat în totalul capitalului, are efect favorabil asupra performanțelor
întreprinderii. Astfel, gradul de îndatorare al întreprinderii, în această variantă de finanțare, va
e ercita un efect pozitiv asupra ei, egal cu 3,18%, ceea ce înseamnă că sub efectul îndatorării rata
rentabilității financiare va crește, fiind cu 3,18% mai mare decât rata rentabilității economice.
Efectul gradului de îndatorare este pozitiv şi cel mai mare în cazul acestei politici de finanțare,
deoarece rata rentabilității economice este superioară ratei dobânzii la împrumuturi cu 1,88%
(16,88%-15%).

Aplicații aferente Unității de Studiu 4

Câteva elemente teoretice:

 Întreprinderea pentru a-și atrage capitalul necesar trebuie să suporte costul capitalului
respectiv:

- pentru întreprindere costul capitalului reprezintă efortul de remunerare a capitalului

obținut de la acționari sau creditori,
- pentru finanțatorii de capital (acționari, bănci, alte instituții financiare) acesta este egal cu
rentabilitatea cerută pentru a consimți să plaseze capitalurile disponibile.

Estimarea lui corectă este necesară pentru:

- evaluarea economico-financiară a investițiilor;

- estimarea valorii de piață a întreprinderii;
- fundamentarea politicii de dividende;
- optimizarea structurii financiare a întreprinderii.

➢ Costul capitalului propriu:

- Pentru entitățile cotate la bursă costul capitalului este randamentul pe acțiune
(dividendul pe acțiune);
- Pentru entitățile necotate costul capitalului este rata rentabilității financiare.

g=P1-P0/P0=11-10/10 =1/10=0,1=10%

Aplicația nr. 1. O întreprindere are un capital social de 1.000.000 lei, format din 20.000 de acțiuni, să se
calculeze costul capitalului propriu, știind că dividendele distribuite sunt egale cu 60.000 lei, iar
rata de creștere a dividendelor este de 10%, prețul de cumpărare al acțiunii (cursul bursier) a fost
de 68,57 lei pe acțiune.

➢ Rezolvare:
 60.000
𝐷𝑖𝑣𝑎
CCpr = + g = 20.000 + 10 % = 4,37% + 10% = 14,37 %
P0 68,57

➢ Costul creditului bancar

În economia de piață se utilizează practica de evaluare a datoriilor întreprinderii la valoarea

de piață, prin utilizarea unui cost actuarial.
Astfel, dacă o întreprindere contactează un împrumut bancar în sumă C 0 și se angajează
să-l ramburseze creditorului printr-o suită de anuități A1 , A2 ,..., An , în perioadele 1, 2,...,n, costul
împrumutului ( C d ), în cazul în care nu se ține seama de incidența impozitului pe profit, se obține
ca soluție a ecuației:
n
At
C0 =  şi At = r  Ct −1 + at
t =1 (1 + C d )
t

at = C0/n
în care: - C t −1 - creditul rămas de rambursat;
- a t - amortizarea anuală a împrumutului (rata scadentă, determinată ca raport între suma
inițial împrumutată C 0 și numărul n de ani pentru care s-a contractat împrumutul).

Calculul costului actuarial nu se utilizează pentru creditele deja angajate, ci se referă la creditele
care vor fi angajate pentru viitoarele proiecte de investiții, credite care provin dintr-o
sin ură sursă.

Rambursarea împrumutului se poate realiza:

a) succesiv în timp: în fiecare an al perioadei pentru care s-a accesat creditul se rambursează
rata scadentă (at) și dobânda aferentă capitalului rămas de rambursat (𝒓 ∙ 𝑪𝒕−𝟏 );

b) inte ral la s ârșitul perioa ei de împrumut: în fiecare an al perioadei pentru care s-a
accesat creditul se rambursează dobânda aferentă capitalului rămas de rambursat (𝒓 ∙
𝑪𝒕−𝟏 ), iar în ultimul an al perioadei de împrumut se rambursează integral capitalul
împrumutat (𝑪𝟎 ) plus dobânda aferentă capitalului rămas de rambursat (𝒓 ∙ 𝑪𝒕−𝟏).

Aplicația nr. 1. O întreprindere împrumută suma de 250 000 lei, pe o perioadă de doi ani,
cu o dobândă de 20% pe an, cu rambursarea sumei proporțional în timp. Care va fi costul
capitalului împrumutat? Rezolvați aceeași problemă în cazul unui impozit pe profit de 16%. Cât
va fi în acest caz economia fiscală a întreprinderii?

Rezolvare:
2
At
C0 =  ;
t =1 (1 + cd )2

At = r  Ct −1 + at ;

C0 250000
at = = = 125000 lei
n 2

20%  250000 + 125000 20%  125000 + 125000

250000 = +  10cd2 + 13c d − 3 = 0
(1 + cd ) (1 + cd )2

Rezolvarea acestei ecuații de gradul doi conduce la soluția c d = 0,2 = 20 % . Astfel, costul
 capitalului împrumutat pe o perioadă de doi ani, cu rambursarea împrumutului proporțional în
timp va fi de 20%. Calculul costului capitalului împrumutat în condițiile unui impozit pe profit
de 16% se realizează după modelul:

2
At 2 r  Ct −1  (1 − I p ) + at
C0 =  = 
t =1 (1 + cd )
2
t =1 (1 + cd )2
20%  250000  (1 − 0,16) + 125000 20%  125000  (1 − 0,16) + 125000
250000 = +
(1 + cd ) (1 + cd )2
Găsirea soluției implică rezolvarea ecuației:
250 c d2 + 333 c d − 63 = 0  cd = 0,168 = 16,80%
(se ia în considerare/are sens doar soluția cu semnul plus).

Economia fiscală este egală cu diferența dintre costul capitalului împrumutat determinat în
varianta fără impozit pe profit și costul capitalului calculat prin corectarea ratei dobânzii cu
impozitul pe profit: E f = 20 % − 16,80%=3,20%.

Aplicația nr. 2. O întreprindere împrumută suma de 250 000 lei, pe o perioadă de doi ani,
cu o dobândă de 20% pe an, cu rambursa integrală a împrumutului la sfârșitul perioadei. Care va
fi costul capitalului împrumutat în acest caz?
2
At
C0 =  ;
t =1 (1 + c d )2

At = r  Ct −1 + at ;

C0 250000
at = = = 125000 lei
n 2

Rezolvare:
20%  250000 20%  250000 + 250000
250000 = +  5cd2 + 9cd − 2 = 0
(1 + cd ) (1 + cd )2

Rezolvarea ecuației anterioare conduce la un cost al capitalului împrumutat

c d = 0,2 = 20 % (se ia în considerare/are sens doar soluția cu semnul plus).

➢ Costul mediu ponderat al capitalului

În stabilirea bugetelor de investiții se utilizează o medie ponderată a costurilor diferitelor

tipuri de capital pe care le utilizează întreprinderea.

Costul mediu ponderat al capitalului întreprinderii (Weighted Average Cost of Capital),

numit şi costul compozit al capitalului, se determină dup modelul de mai jos:
C
Ct
D
(
CMPC = Ccpr  pr  100 + Cd  1 − I p   100
Ct
)
în care: - CMPC - costul mediu ponderat al capitalului;
- C cpr - costul capitalului propriu;
- (C pr / Ct ) 100 - ponderea capitalului propriu în capitalul total;
- C d - costul capitalului împrumutat;
 - ( D / Ct ) 100 - ponderea capitalului împrumutat în capitalul total.

Aplicația nr. 1. Să se calculeze costul mediu ponderat al capitalului, cunoscând următoarele date:
- capital propriu = 1.000.000 lei;
- datorii totale = 250.000 lei;
- costul capitalului propriu = 14,37%;
- costul capitalului împrumutat = 20 %;
- impozitul pe profit = 16 %.

Cpr D
CMPC = Ccpr ⋅ ⋅ 100 + Cd ⋅ (1 − Ip ) ⋅ ⋅ 100 =
Ct Ct
1.000.000 250.000
= 14,37% ∙ ∙ 100 + 20% ∙ (100 − 16%) ∙ ∙ 100 =
1.250.000 1.250.000
= 14,37% ∙ 80% + 20% ∙ 84% ∙ 20% = 11,49% + 3,36% = 14,85%

Aplicații aferente Unităţii e Studii 6

Câteva elemente teoretice:

➢ Fluxurile monetare absorbite şi enerate prin investiții

Fluxurile de monetare absorbite și cele generate prin investiții reprezintă suportul

cantitativ al metodologiei de evaluare a eficienței proiectelor de investiții.

Fluxurile absorbite de un proiect de investiții, cunoscute sub numele de cheltuială inițială

( I 0 ), reprezintă mărimea netă a capitalului utilizat pentru a achiziționa activele necesare realizării
proiectului.

Fluxurile generate de un proiect de investiții, numite cash-flow disponibil ( CFt ), se

determină pe baza informațiilor oferite de contul de profit şi pierdere previzional, unde sunt
estimate vânzările de produse şi/sau servicii şi eventualele cheltuieli suplimentare ocazionate de
darea în funcțiune a investiției. Relația de calcul a cash-flow-ului disponibil este următoarea:
 CE t = CFinvt =  Imt + ACn t
 Imt = Imt − Imt −1 + Amt
ACnt = ( ACt − D expt ) − ( ACt −1 − D expt −1 ) = NFRt
CFt = CF exp t - CE t

În procesul investițional e istă un decalaj temporar între momentul efectuării cheltuielilor

de investiţii (momentul 0), când se înregistrează fluxuri de trezorerie negative (cash out flow), şi
momentele viitoare în care, ca urmare a e ploatării investiției, aceasta va genera fluxuri de
trezorerie pozitive (cash in flow). Notăm cu CFt fluxurile așteptate în perioada de timp t = 1,..., n
, reprezentate schematic mai jos:
Fluxuri

0 1 2 3 4 5 n
Perioade
• Pentru a aprecia dacă proiectul de investiții va fi eficient, se compară cheltuială inițială (
I 0 ) cu suma fluxurilor de trezorerie (cash-flow) aferente celor n perioade.

nsă, fluxurile de trezorerie (cash-flow) aferente celor n perioade nu pot fi comparate direct și
însumate, deoarece sunt neomogene pentru că se produc în momente diferite, caracterizate prin
condiții economice diferite (inflație, curs valutar, cost al capitalului etc).
 Fluxuri

0 1 2 3 4 5 n

Tehnica actualizării

• Pentru a compara aceste flu uri este necesară „uniformizarea” lor, e primându-le pe
fiecare în raport cu același moment de timp (momentul actual (prezent) sau perioada 0).

• Tehnica prin intermediul căreia flu urile viitoare sunt convertite în flu uri prezente este
numită actualizare.

• Prin aplicarea tehnicii actualizării se determină aloarea actuală a intrărilor de trezorerie

așteptate de-a lungul perioadelor viitoare de timp.

𝑛
𝐶𝐹1 𝐶𝐹2 𝐶𝐹𝑛 𝐶𝐹𝑡
+ + ⋯ + = ∑ = 𝑉0
(1 + 𝑟) (1 + 𝑟)2 (1 + 𝑟)𝑛 (1 + 𝑟)𝑡
𝑡=1

Cheltuiala inițială pentru investiții ≤ Suma fluxurilor de trezorerie viitoare actualizate

𝐶𝐹𝑡
I0≤∑𝑛𝑡=1
(1+𝑟)𝑡

➢ Criteriile financiare de apreciere a eficienței proiectelor de investiții

a) Valoarea actuali ată netă e primă, în unități monetare, câtă valoare s-ar crea ori s-ar
distruge în întreprindere dacă investiția s-ar realiza.

Calculul valorii actuale ( V 0 ) constă în a determina, pentru fiecare an de previziune, flu urile ( CFt
) generate prin proiect actualizate la o rată ( r ) ce reprezintă costul renunțării la lichiditatea
imediată de către investitor, la care se adaugă valoarea reziduală actualizată a investiției ( VRn ).

Valoarea reziduală este valoarea posibil de recuperat după încheierea duratei de viată a investiției
(a perioadei în care se așteaptă ca investiția să genereze cash-flow), când anumite active (terenuri,
construcții, vehicule etc.) posedă încă o valoare. Indiferent dacă se decide vânzarea sau
conservarea acestor active, pentru a fi folosite în alte proiecte de investiții, valoarea lor reziduală
netă de impozit constituie un flu de trezorerie pozitiv de care trebuie să se țină seama în evaluarea
proiectului de investiții.
n
CFt VRn
VAN = V0 − I 0 =  + −I
t =1 (1 + r ) (1 + r )n 0
t
b) Indicele de profitabilitate actualizat (Discounted Profitability Index) este raportul dintre
valoarea actuală a flu urilor pozitive generate de investiție ( V0 ) şi flu ul inițial sau cheltuiala
inițială ( I 0 ), după relația:
n
CF
V0 t =1
 (1 + rt )t
IPA == .
I0 I0
E primă câte unități monetare pot fi generate la fiecare unitate monetară investită.

Un proiect de investiții va fi cu atât mai eficient, cu cât va fi mai mare capacitatea lui de a genera
fluxuri de trezorerie pozitive, în raport cu capitalul investit.

Un proiect va fi acceptat, când valoarea IP va fi superioară lui unu.

c) Rata internă e rentabilitate (Internal Rate of Return), numită și rata implicită, este acea
rată de actualizare care anulează VAN , egalând valoarea actuală a flu urilor de trezorerie viitoare
( V0 ) cu investiția inițială ( I 0 ).Prin urmare, RIR este singura necunoscută a următoarei ecuații:
n
CFt VRn
VAN = 0  V0 = I 0   + =I
t =1 (1 + RIR) (1 + RIR)n 0
t

Ea reprezintă costul maxim acceptat pentru capitalul investit, astfel încât proiectul să
rămână eficient
RIR>r

d) Termenul de recuperare actualizat: ia în calcul numai fluxurile de trezorerie actualizate

aferente unei perioade ( T ), în care suma acestora devine egală cu cheltuiala inițială pentru
investiții ( I 0 ):
T
CFt
I0 = 
t =1 (1 + r )
t

Aplicația nr. 1. O întreprindere dorește să inițieze un proiect de investiții, pentru care s-au făcut
estimările din tabelul de mai jos, pe o durată de cinci ani. Investiția se amortizează liniar în timp, impozitul
pe profit este de 16 %, iar rata de actualizare este egală cu costul capitalului, respectiv 20 %. Apreciați
eficiența proiectului de investiții prin calculul următorilor indicatori: valoarea actualizată netă, indicele de
profitabilitate actualizat, termenul de recuperare a investiției.

Tabelul 1. Estimări cu privire la proiectul de investiții

Indicatori – mii lei - Ani
0 1 2 3 4 5
1 heltuiala inițială (I0) 22.000 - - - - -
2. Amortizarea liniară - 4.400 4.400 4.400 4.400 4.400
3. Cifra de afaceri - 5.000 25.000 50.000 40.000 24.000
4. Cheltuieli variabile - 1.500 12.000 30.000 25.000 15.000
5. Cheltuieli fixe (inclusiv amortizarea) 5.000 6.900 6.400 5.400 5.400 5.400
6. Rezultatul din exploatare brut (3 – 4 – 5) -5.000 -3.400 6.600 14.600 9.600 3.600
7. Impozitul pe profit (16 %) - 0 1.056 2.336 1.536 576
8. Rezultatul din exploatare net (6 – 7) -5.000 -3.400 5.544 12.264 8.064 3.024
9. Cash-flow din exploatare (8 + 2) -5.000 1.000 9.944 16.664 12.464 7.424
10. Variația imobilizărilor - - - - - -
11. Active circulante - 1.500 3.500 7.000 6.500 3.000
12. Datorii din exploatare - 500 1.500 2.000 2.500 1.200
13. Active circulante nete (11 – 12) - 1.000 2.000 5.000 4.000 1.800
14. Variația nevoii de active circulante nete - 1.000 1.000 3.000 -1.000 -2.200
15. Creșterea econo ică (10 + 14) - 1.000 1.000 3.000 -1.000 -2.200
16. Cash-flow disponibil (9 – 15) -5.000 0 8.944 13.664 13.464 9.624

- aloarea actuali ată netă (VAN):

n
CFt VRn
VAN = V0 – I0 = ∑ + n – I0 =
(1+r)t (1+r)
t=1
n CFt VRn 0 8.944 13.664 13.464 9.624
+ == + + + + + 0 = 24.479,24 − 22.000 =
= ∑ (1+r) t
(1+r) n (1 + 0,2) (1 + 0,2) 2 (1 + 0,2) 3 (1 + 0,2) 4 (1 + 0,2)5 .
t=1 2.479,24 = mii lei

- indicele de profitabilitate actualizat (IPA):

CFt
∑nt=1
V0 (1 + r)t 24.479,24
IPA = = = = 1,11
I0 I0 22.000
- termenul de recuperare actualizat (T), care se determină din următoarea formulă:
T
CFt  0 8.944 13.664 13.464
I0 = ∑ t
22.000 = + + +
(1+r) (1 + 0,2) (1 + 0,2)2 (1 + 0,2)3 (1 + 0,2)4
t=1

+
9.624
 22.000<24.479,24  T este peste 4 ani
(1 + 0,2)5
➢ Interpretare:
Acest proiect de investiții este eficient și poate fi acceptat pentru finanțare, deoarece:
- valoarea actualizată netă este pozitivă;
- indicele de profitabilitate actualizat este mai mare ca unu și indică eficiența utilizării
capitalului investit (la o unitate monetară investită, valoarea actuală a cash-flow-urilor viitoare
generate prin proiect va fi egală cu 1,11 lei);
- termenul de recuperare actualizat evidențiază că valoarea capitalului investit va fi recuperat
din fluxurile viitoare actualizate în peste patru ani (T<5).

Aplicația nr. 2. O întreprindere dorește să promoveze un proiect de investiții, în legătură

cu care s-au făcut estimările din Tabelul 2. Pentru o durată de viață a investiției de cinci ani.
Investiția se amortizează liniar în timp, începând cu anul imediat următor celui în care s-a realizat
cheltuiala pentru investiții, impozitul pe profit este de 16%, prețul de revânzare a imobilizărilor la
sfârșitul anului 5 de exploatare a investiției este de 1.300 mil. Lei, iar rata de actualizare este egală
cu costul capitalului, respectiv 20%. Apreciați eficiența proiectului de investiții cu ajutorul
criteriilor financiare și a criteriilor tradiționale.

Rezolvare:
n
CFt VRn
1. Valoarea actuală a proiectului de investiții: V0 =  +
t =1 (1 + r ) t
(1 + r )n
Tabelul nr. 2. Estimări privind proiectul de investiții
Anii
Indicatori - mil. lei -
0 1 2 3 4 5
1. Cheltuiala inițială ( I 0 ) 10.000 3.000 2.500 - - -
2 mortizarea (liniară) - 2.000 2.600 3.100 3.100 3.100
3. Cifra de afaceri - 5.200 25.000 52.000 46.000 23.200
4. Cheltuieli variabile - 1.700 13.400 30.800 28.000 15.000
5. Cheltuieli fixe (exclusiv amortizarea) 5.000 2.500 2.000 1.500 1.500 1.500
6. Profitul din exploatare (3-4-5-2) -5.000 -1.000 7.000 16.600 13.400 3.600
7. Impozitul pe profit (16%) - - 1.120 2.656 2.144 576
8. Profitul din exploatare după impozitare (6-7) -5.000 -1.000 5.880 13.944 11.256 3.024
9. Cash-flow din exploatare (8+2) -5.000 1.000 8.480 17.044 14.356 6.124
10 Variaţia imobilizărilor - -5.000 2.100 - - -
11. Valoarea activelor circulante - 1.500 3.750 7.800 6.900 3.400
12. Datorii de exploatare - 500 1.250 2.600 2.300 1.200
13. Active circulante nete (11-12) - 1.000 2.500 5.200 4.600 2.200
14 Variaţia nevoii de active circulante nete - 1.000 1.500 2.700 -600 -2.400
15 reşterea economică sau Cash-flow din inv. (10+14) - -4.000 3.600 2.700 -600 -2.400
16. Cash-flow disponibil (net) (9-15) -5.000 5.000 4.880 14.344 14.956 8.524
Suma I0=15.500
Suma A = 13.900
Calculul valorii actuale a investiției ( V 0 ) implică, după cum se observă din relația
anterioară, determinarea mai întâi a cash-flow-urilor nete şi a valorii reziduale aferente celui de-al
cincilea an de exploatare a investiției. Ori, aceasta presupune determinarea, mai întâi, a valorii
rămase neamortizate Vna în anul 5, respectiv: Vna = I 0 − Am = 15500 − 13900 = 1600 mil. lei.
Atunci când valoarea rămasă neamortizată este mai mare decât prețul de revânzare ( p r ) a
imobilizărilor la sfârșitul anului 5, se înregistrează o pierdere de capital care determină o economie
fiscală. Această economie fiscală va reduce pierderea de capital care se ia în calculul valorii
reziduale, respectiv:
VRt = ( pr − Vna )  (1 − I p ) + Vna +  ACn t

 ACn t = 1000 + 1500 + 2700 − 600 − 2400 = 2200 mil. lei

VR5 = (1300 − 1600)  (1 − 0,16) + 1600 + 2200 = −252 + 3800 = 3548 mil. lei
5000 4880 14344 14956 8524 3548
V0 = + + + + + = 27920,51 millei
1 + 0,2 (1 + 0,2) (1 + 0,2) (1 + 0,2) (1 + 0,2) (1 + 0,2)5
2 3 4 5

2 Valoarea actualizată netă:

n
CFt VRn
VAN = V0 − I 0 =  + − I = 27920,51 − 15500 = 12420,51 mil. lei
t =1 (1 + r ) (1 + r )n 0
t

V 27920,51
3. Indicele de profitabilitate actualizat: IPA = 0 = = 1,80  1
I0 15500
n
CFt VRn
4 Rata internă de rentabilitate: I 0 =  +
t =1 (1 + RIR ) (1 + RIR)n
t


Variația imobilizărilor (valorii inițiale a investiției) = Imob. t - Imob. t-1 + Amortiz. t;

Variația nevoii de active circulante nete = Acnt – Acnt-1 ;
 5000 4880 14344 14956 8524 3548
15500 = + + + + +  15500  15841,5
1 + 0,4 (1 + 0,4) (1 + 0,4) (1 + 0,4) (1 + 0,4) (1 + 0,4)5
2 3 4 5

RIR = 40%, I 0  V0
T
CFt
5. Termenul de recuperare actualizat: I 0 = 
t =1 (1 + r )
t

5000 4880 14344

15500 = + +  15500  15856,47  T = 3ani
1 + 0,2 (1 + 0,2) (1 + 0,2)3
2

Aplicații aferente Unității de Studii 6

Câteva elemente teoretice:

➢ onținutul ciclului de exploatare

Aprovizionare ncasarea vânz rilor

Plata furnizorilor Vânzarea produselor finite

Consum de factori Obținerea produselor finite

Datorii Cheltuieli Credite

comerciale financiare Ciclul de producție Stocare-livrare comerciale

Durată de plată Durată de stocare Durată de stocare Durată de încasare

a produselor în curs de a a
Durată de stocare a materiilor prime e ecuție produselor finite clienților

Ciclul cash (Necesarul de finanțare a ciclului de exploatare)

Ciclul de exploatare (operațional)

Obiectivul esențial al gestiunii ciclului de exploatare îl reprezintă realizarea ciclului de

exploatare cu un minimum de active circulante, finanțate din pasive curente procurate la un cost
cât mai redus, astfel încât să nu fie compromisă rentabilitatea întreprinderii şi să se diminueze
riscurile asociate activității de exploatare.

➢ Gestiunea stocurilor

Determinarea mărimii optime a stocurilor este un aspect esențial al gestiunii activelor

circulante. Un stoc este optim din punct de vedere al mărimii sale atunci când este suficient, în
orice moment, pentru a asi ura continuitatea ciclului de exploatare fără a imobiliza inutil
capital în stocuri supranecesare.

Rezultatul opti i ării stocurilor este minimizarea cheltuielilor totale cu formarea

stocurilor (de aprovizionare și depozitare) și maximizarea rentabilității activității de exploatare.

Optimizarea stocurilor implică cunoașterea prealabilă a:

- cererii de produse şi/sau servicii pe care întreprinderea trebuie să o satisfacă și care influențează,
din punct de vedere cantitativ şi calitativ, stocurile de mărfuri şi produse finite;
- modalității de reînnoire, continuă sau periodică, a stocurilor care vor fi antrenate în ciclul de
exploatare;

- nivelului cheltuielilor de aprovizionare și depozitare pe care le determină e istența stocurilor.

➢ Modele de optimizare a stocurilor

Pentru determinarea stocului optim se pot folosi:

▪ modele deterministe - concepute în baza mai multor ipoteze, respectiv: cererea constantă
de elemente de stoc, perioade fi e de aprovizionare (aprovizionare ritmică), imposibilitatea
apariției lipsei de stoc, inutilitatea constituirii stocului de siguranță, coincidența între
momentul consumării totale a unui stoc și momentul constituirii altui stoc nou.

▪ modele stohastice - elaborate în ipotezele aprovizionării la intervale inegale, cu cantități

variabile de elemente de stoc şi fără a e clude posibilitatea „rupturii” de stoc.

Modelul Wilson-Whitin face parte din categoria modelelor deterministe. Este utilizat
în optimizarea mărimii stocului curent, adică a stocului minim care trebuie să asigure consumul
curent în intervalul de timp dintre două aprovizionări succesive. Potrivit acestui model,
optimizarea constă în minimizarea funcției costului total de formare a stocului (CT), e primată
N S T
după relația de mai jos: CT = Ca + Cd =  c a +  cd .
S 2

în care: Ca - costul de aprovizionare total;

Cd - costul de depozitare total;
N - necesarul anual de aprovizionat;
S - mărimea stocurilor;
T - intervalul de timp pentru care se constituie stocul curent;
c a - costul unitar pentru pregătirea unei noi aprovizionări (comenzi);
c d - costul de depozitare pe unitate de stoc.

Deoarece stocurile se constituie instantaneu și se dau în consum treptat până la epuizarea

totală, e act în momentul unei noi aprovizionări, stocul este o medie aritmetică între stocul din
prima zi de constituire și stocul din ultima zi de e istență. Din această cauză, costul de depozitare
pe unitate de stoc se corectează cu coeficientul 1/2. Anularea derivatei întâi a costului total de
stocare în raport cu mărimea stocului conduce la determinarea minimului costului total de stocare
şi a stocului optim, astfel:
CT −N T
= 0;  ca +  cd = 0
S S 2
2

T N 2  N  ca 2  N  ca
 cd = 2  ca ; S 2 = ; S opt =
2 S T  cd T  cd

Nu ărul opti e apro i ionări ( Nra ) de efectuat în intervalul T și intervalul optim

intre ouă apro i ionări succesi e ( i ) în cadrul perioadei T se determină după relațiile care
urmează:
N S opt  T
Nra = ;i=
S opt N
 n realitate, cazul cel mai frecvent este al aprovizionărilor la intervale variabile de timp şi
în cantități variabile, e istând riscul întârzierilor în aprovizionare. Din acest motiv este necesar să
se constituie alături de stocul curent şi stocul de siguranță. Pentru determinarea acestor categorii
de stocuri se utilizează modelele stohastice. Calculul stocului curent mediu ( S crt ) este precedat
de determinarea inter alului e iu intre apro i ionările consecuti e ( i ), pentru care s-au luat
ca reper intervalele de aprovizionat din perioadele anterioare. Media aritmetică ponderată dintre
intervalele variabile de aprovizionare ( t i ) și cantitățile variabile de aprovizionat ( q i ) reprezintă

intervalul mediu dintre aprovizionările succesive: i =

q t i i
.Stocul mediu curent este produsul
q i

dintre necesarul mediu zilnic de aprovizionat ( N / 360 ) şi intervalul mediu dintre două
N N  qi  t i
aprovizionări succesive, astfel: S crt = i =  .
360 360  qi
Stocul mediu de si uranță este destinat să asigure continuitatea consumului impus de activitatea
de exploatare, în situația în care stocul curent a fost epuizat şi reîntregirea lui întârzie, ca urmare a
nerespectării termenelor de livrare de către furnizori, a creșterii ritmului consumului peste limitele
estimate, din cauza altor disfuncționalități care intervin în procesul aprovizionării. Acest stoc
implică o obligație financiară suplimentară din partea întreprinderii și se recomandă constituirea
lui când costurile ce decurg din întreruperea activității de exploatare sunt foarte mari.

Mărimea stocului mediu de siguranță ( S sig ) este influențată de intervalul mediu de

întârziere în aprovizionare ( s ), numit și intervalul pentru stocul de si uranță. Acesta din urmă
este media aritmetică ponderată dintre cantitățile variabile întârziate ( q j ) şi intervalul de abatere

( t j ) faţă de intervalul mediu dintre două aprovizionări succesive ( i ), adică: s =

qj t j ;
qj
t j = ti − i .

Astfel, se determină stocul mediu de siguranţă în funcţie de necesarul mediu zilnic de

N N q j t j
aprovizionat şi de intervalul mediu de întârziere, după modelul: S sig = s =  .
360 360  q j
Aplicaţia nr. 1. Cantitatea de materie primă necesară, pentru un an de zile, unei
întreprinderi care are ca obiect de activitate producția este de 100000 kg. Costul de lansare a unei
comenzi ( c a ) este de 950 lei, iar costul de depozitare ( c d ) pe zi/kg de stoc este de 1,1 lei.
Determinați indicatorii care reflectă gestiunea optimă a stocurilor: stocul optim, numărul optim de
aprovizionări, intervalul optim între două aprovizionări succesive pentru stocul curent. Care este
costul total minim pentru stocul optim de materii prime?

Rezolvare:
2  N  ca 2  100000  950
1. Stocul optim: Sopt = = = 692,67 kg;
T  cd 360  1,1
N 100000
2. Nr. optim de aprovizionări: Nra = = = 144,37 aprov;
Sopt 692,67
Sopt  T 692,67  360
3. Intervalul optim dintre două aprovizionări: i = = = 2,50 zile
N 100000
4. Costul total minim pentru formarea stocului optim:
S T 692,67  360
CT = Ca + Cd = Nra  ca + opt  cd = 144,37  950 +  1,1 = 274300,16
2 2
Interpretarea rezultatelor: Pentru a asigura un cost anual minim de formare a stocului de
materii prime, egal cu 274300,16 lei, este necesar să se realizeze un număr de 144,37 aprovizionări
pe an, la un interval de 2,50 zile între două aprovizionări, cu o cantitate optimă de aprovizionat de
692,67 kg.

Aplicația nr. 2. În cazul în care ar putea surveni întârzieri în aprovizionarea cu materii

prime, cuprinse între 1-5 zile, care ar trebui să fie mărimea stocului de siguranţă ( s ) în cazul unei
politici defensive a întreprinderii? Dar în cazul unei politici agresive?

Rezolvare:
1. In cazul politicii defensive, întreprinderea manifestă aversiune fată de riscul de ruptură
de stoc și dorește să-și realizeze cifra de afaceri cu stocuri maxime; așadar își va constitui un stoc
de siguranță suficient de acoperitor pentru a se proteja de “ruptura de stoc”, astfel:
N 100000
S sig = s =  5 = 1388,89 kg
360 360
Un astfel de stoc, peste nevoile curente de e ploatare, implică cheltuieli de depozitare foarte mari.

2. În cazul politicii agresive, întreprinderea este indiferentă la riscul de ruptură de stoc,

dorind să-şi realizeze cifra de afaceri cu un minimum de stoc de siguranță, calculat ca o medie
aritmetică a stocurilor de si uranță corespunzătoare fiecărei situaţii de întârziere de
aprovizionat, inclusiv situația fără întârziere în aprovizionare, astfel:
 N  1 100000
 (0 + 1 + 2 + 3 + 4 + 5)  = 694,44 kg.
1
S sig =   s =
 360  6 360 6

Aplicația nr. 3. Determinați stocul curent şi stocul de siguranță în condițiile aprovizionării

cu cantități variabile de materii prime şi la intervale variabile de timp, plecând de la datele din
tabelul următor:
Tabelul nr. 4. Elemente de calcul ale stocului curent şi stocului de siguranţă
Intervalul de Cantitatea de Întârzieri în Cantitatea Intervalele Intervalele
aprovizionat ( aprovizionat aprovizionare ( întârziată ponderate întârziate
t i ) - zile ( qi ) - kg t j = ti − i ) – zile ( q j ) - kg ( qi t i ) ( q j t j )
3 7700 3-5=-2 - 23100 -
6 11500 6-5=1 11500 69000 11500
4 9600 4-5=-1 - 38400 -
6 13500 6–5=1 13500 81000 13500
5 12000 5–5=0 60000 -
Total 54300 - 25000 271500 25000

N N  qi  ti 54300 271500
S crt = i =  =  = 150,83  5 = 754,15 kg
360 360  qi 360 54300

𝑁 𝑁 ∑ 𝑞𝑗 ⋅𝑡𝑗 54300 25000

𝑆𝑠𝑖𝑔 = 360 ⋅ 𝑠 = 360 ⋅ ∑ 𝑞𝑗
= ⋅ 25000 = 150,83 kg
360

Interpretarea rezultatelor: În condițiile aprovizionării cu cantități variabile de stoc şi la

intervale inegale de timp, pentru a putea asigura continuitatea procesului productiv întreprinderea
trebuie să constituie un stoc curent de materie primă egal cu 754,15 kg şi un stoc de siguranţă de
150,83 kg.

➢ Determinarea necesarului de finanțat al ciclului de exploatare

Necesarul de inanțare a ciclului de exploatare (NFCE) e primă nevoia totală de

capitaluri pentru procurarea stocurilor de active circulante şi asigurarea unui sold normal de
creanţe, astfel încât să se desfăşoare continuu ciclul de e ploatare.

Determinarea NFCE este o etapă importantă în planificarea financiară.

 La stabilirea necesarului de finanţare a ciclului de e ploatare trebuie să se ţină seama de
doi parametri esenţiali, şi anume:

✓ dimensiunea activităţii de exploatare ce urmează a se desfăsura, deoarece mărimea

activelor circulante evoluează, în general, în același sens cu volumul activităţilor
pe care şi le propune întreprinderea;

✓ condițiile în care activitatea de exploatare este organizată, respectiv durata de

imobilizare a capitalului în active circulante, care este direct dependentă de politica
de stocare şi politica comercială a întreprinderii.

Fundamentarea NFCE se realizează cu ajutorul metodelor analitice şi a metodelor sintetice

(globale), ambele au ca indicatori de fundamentare costurile exploatării şi cifra de afaceri
previzionată.

Determinarea NFCE pe ba a costurilor exploatării se e plică prin faptul că nevoia de

capitaluri pentru procurarea şi deţinerea activelor circulante este determinată de cheltuielile de
achiziţie, manipulare, transport al materialelor, fabricaţie şi comercializare a produselor şi/sau
serviciilor, previzionate în bugetele de e ploatare. Nivelul activelor circulante din bilanţ va indica
măsura în care întreprinderea este preocupată de reducerea cheltuielilor de exploatare şi de
creșterea rentabilității.

Determinarea NFCE pe seama cifrei de afaceri se justifică prin nevoia de a recupera, cât
mai rapid posibil, capitalurile avansate pentru procurarea activelor circulante. Acesta se realizează
prin cifra de afaceri şi reflectă preocuparea întreprinderii pentru creșterea lichidității activelor
circulante.

Aplicația nr. 1. Determinați necesarul de finanțat, mediu anual şi trimestrial, prin metoda
analitică bazată pe cifra de afaceri, cunoscând că: cifra de afaceri din anul anterior este de 124422
mii lei, cifra de afaceri previzionată este de 182213 mii lei şi se repartizează pe trimestre după
aceleași procente de la aplicația anterioară, iar soldurile stocurilor de active circulante din perioada
precedentă sunt cele de mai jos: stocurile de materii prime: 10834 mii lei; stocurile de produse în
curs: 6231 mii lei; stocurile de produse finite: 15665 mii lei; creanțele clienți: 40522 mii lei.

Rezolvare:
1. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare pentru categoriile de activ
CAp
circulant, după relația: NFCE =  Rc
360
S 10834
- pentru materii prime: Rcm = m  360 =  360 = 31,35 zile
CAa 124422
CAp 182213
NF m =  Rcm =  31,35 = 15867,72 mii lei
360 360
S pc 6231
- pentru produse în curs: Rc pc =  360 =  360 = 18,03 zile
CAa 124422
CAp 182213
NF pc =  Rc pc =  18,03 = 9125,83 mii lei
360 360
S pf 15665
- pentru produse finite: Rc pf =  360 =  360 = 45,32 zile
CAa 124422
CAp 182213
NF pf =  Rc pf =  45,34 = 22948,84 mii lei
360 360
 Sex 40522
- pentru produsele expediate: Rcex =  360 =  360 = 117,25 zile
CAa 124422
CAp 182213
NF ex =  Rcex =  117,25 = 59346,09 mii lei
360 360
NFCE = NF m + NF pc + NF pf + NF ex = 107288,48 mii lei
2. Determinarea necesarului de finanțare trimestrial pentru elementele de activ
CAptrim
circulant, după relația: NFCEtrim =  Rctrim
90
S 10834
- pentru stocul de materii prime: Rcm = m  90 =  90 = 7,84 zile
CAa 124422
CA pI = CA pII = 182213  24 % = 43731 ,12 mii lei
CA pIII = 182213  22 % = 40086 ,86 mii lei; CA pIV = 182213  30 % = 54663 ,90 mii lei
CApI 43731,12
NFmI = NFmII =  Rcmtrim =  7,84 = 3809,47 mii lei
90 90
CApIII 40086,86
NFmIII =  Rcmtrim =  7,84 = 3492,02 mii lei
90 90
CApIV 54663,90
NFmIV =  Rcmtrim =  7,84 = 4761,83 mii lei
90 90
 NFmtrim = NF m = 15872 ,79 mii lei
S pc 6231
- pentru produse în curs: Rc pc =  90 =  90 = 4,50 zile
CAa 124422
CApI 43731,12
NFpcI = NFpcII =  Rcmtrim =  4,50 = 2186,56 mii lei
90 90
CApIII 40086,86
NFpcIII =  Rcmtrim =  4,50 = 2004,34 mii lei
90 90
CApIV 54663,90
NFpcIV =  Rcmtrim =  4,50 = 2733,20 mii lei
90 90
 NFpctrim = NF pc = 9110 ,66 mii lei
S pf 15665
- pentru produse finite: Rc pf =  90 =  90 = 11,33 zile
CAa 124422
CApI 43731,12
NFpfI = NFpfII =  Rcmtrim = 11,33 = 5505,26 mii lei
90 90
CApIII 40086,86
NFpfIII =  Rcmtrim = 11,33 = 5046,49 mii lei
90 90
CApIV 54663,90
NFpfIV =  Rcmtrim = 11,33 = 6881,58 mii lei
90 90
 NFpftrim = NF pf = 22938 ,59 mii lei
Sex 40522
- pentru produse expediate: Rcex =  90 =  90 = 29,31 zile
CAa 124422
CApI 43731,12
NFexI = NFexII =  Rcmtrim =  29,31 = 14241,77 mii lei
90 90
CApIII 40086,86
NFexIII =  Rcmtrim =  29,31 = 13054,95 mii lei
90 90
 CApIV 54663,90
NFexIV =  Rcmtrim =  29,31 = 17802,21 mii lei
90 90
 NFextrim = NF ex = 59340 ,70 mii lei
NFCEtrim = NFmtrim + NF pctrim + NF pftrim + NFextrim  107288,48 mii lei
Aplicația nr. 2. Folosind datele de la aplicația anterioară determinaţi necesarul mediu anual
şi trimestrial de finanțare prin metoda sintetică.

Rezolvare:
1. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare a ciclului de exploatare:
CAp 182213
NFCR =  Rc =  211,95 = 107277,90 mii lei
360 360
S 73252
Rc = ac  360 =  360 = 211,95 zile
CAa 124422
2. Determinarea necesarului trimestrial de finanțare a ciclului de exploatare:
S 73252
Rctrim = ac  90 =  90 = 52,99 zile
CAa 124422
CApI 43731,12
NFCEI = NFCEII =  Rcmtrim =  52,99 = 25747,91 mii lei
90 90
CApIII 40086,86
NFCEIII =  Rcmtrim =  52,99 = 23602,25 mii lei
90 90
CApIV 54663,90
NFCEIV =  Rcmtrim =  52,99 = 32184,89 mii lei
90 90
 NFCE trim = NFCE  107277 ,90
Aplicaţia nr. 1. Să se determine necesarul mediu anual şi trimestrial de finanţare a ciclului
de e ploatare, utilizănd metodele analitice bazate pe costurile e ploatării, cu ajutorul datelor din
Tabelul 1.
Tabelul nr. 1. Elemente de calcul al necesarului de finanțare a ciclului de exploatare
Specificare Perioada I Perioada II
Producția previzionată - Q p (buc.) 85000 70000
Consumul specific (norma de consum) - nc (kg/buc.) 0,4 0,8
Prețul de aprovizionare a materiilor prime - pa (lei/kg) 4 4
Costul de producție unitar antecalculat - ca (lei/buc.) 6 8
Intervalul mediu pentru condiționare - c (zile) 5 5
Intervalul mediu pentru transportul intern - t tp (zile) 2 2
Coeficienții de corecție - k 0,8 0,85
Durata de fabricație - D (zile) 11 10
Costul unitar antecalculat al produselor finite - capf (lei/buc.) 9 11
Durata de staționare în magazie a produselor finite - Dst (zile) 6 5
Durata medie de decontare a facturilor - Ddec (zile) 10 10
Ch. previzionate. pt. stocurile diverse de materii prime Chd (lei) 214000 214000
Repartizarea pe trim. a elementelor necesare: Trim. I şi II - 24%; Trim. III. - 22%; Trim.IV. - 30%

Rezolvare:
1. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare pentru stocul de materii prime:
N p i 
NF m = a a   + s + c + ttp  = Ch mz  t
360
  2

Ch mz t
 ( )
2
N a =  Q p  nc = 85000  0,4 + 70000  0,8 = 90000 kg
n =1
Pentru calculul intervalului mediu pentru stocul curent ( i ) şi a intervalului mediu pentru stocul de
siguranţă ( s ) se utilizează datele din Tabelul 2.

i= i i =
q  t 17000  70 + 20000  70 + 15000  60 + 18000  90 + 20000  55
= 69
 qi 90000
∑ 𝑞𝑗 ⋅𝑡𝑗 415000
𝑠= ∑ 𝑞𝑗
= = 7,55 ≅ 8zile
55000
Tabelul nr. 2. Elemente de calcul ale intervalului mediu pentru stocul curent şi stocul de siguranţă
Intervalul de Cantitatea de Intervalul mediu Întârzieri în Cantităţi
pentru stocul
aprovizionare aprovizionat aprovizionare întârziate ( q j t j )
curent
t i - zile qi - kg t j = ti − i - zile q j - kg
i - zile
70 17000 69 1 17000 17000
70 20000 69 1 20000 20000
60 15000 69 - - -
90 18000 69 21 18000 378000
55 20000 69 - - -
Total 90000 - - 55000 415000
90000  4  69 
NF m =   + 8 + 5 + 2  = 49500 lei
360  2 
2. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare, pe categorii de stocuri de
materii prime:
N p i
- stocul curent: Scrt = a a  = 1000  34,5 = 34500 lei
360 2
N p
- stocul de siguranţă: S sig = a a  s = 1000  8 = 8000 lei
360
N p
- stocul de condiţionare: Sc = a a  c = 1000  5 = 5000 lei
360
N p
- stocul pentru transport intern: Stp = a a  ttp = 1000  2 = 2000 lei
360
3. Determinarea necesarului de finanţare trimestrial pentru stocul de materii prime
Ch NFCE  90 49500  90
( NFmtrim ): NFmtrim = mtrim  ttrim ; ttrim = = = 12,38 zile
90 Chm 90000  4
ChmI = ChmII = 360000  24% = 86400 lei; ChmIII = 360000  22% = 79200 lei
ChmIV = 360000  30% = 108000 lei
86400 79200
NFmI = NFmII =  12,38 = 11884,80 lei; NFmIII =  12,38 = 10894,40 lei
90 90
108000
NFmIV =  12,38 = 14856 lei;  NFmtrim = NF m  49500 lei
90
4. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare pentru elementele
nesemnificative (diverse) de stoc de materii prime:
Ch 214000
NF d = d  NF m =  49500 = 29425 lei
Chm 360000
5. Determinarea necesarului trimestrial de finanțare pentru elementele de stoc de
Ch
materii prime nesemnificative: NFdt = dt  NF mt
Chmt
ChdI = ChdII = 214000  24% = 51360 lei; ChdIII = 214000  22% = 47080 lei
ChdIV = 214000  30% = 64200 lei
 51360 47080
NFdI = NFdII =  11884,80 = 7064,85 ; NFdIII =  10894,4 = 6476,12
86400 79200
64200
NFdIV = 14856 = 8831,07 ;  NFdtrim = NF d  29425 lei
108000
6 Determinarea necesarului mediu anual de finanţare pentru produsele în curs de
fabricaţie:
Q c 85000  6 70000  8
NF pc = p a  k  D ; NF pc =  0,8 11 +  0,82 10 = 25222,23
360 360 360
7. Determinarea necesarului trimestrial de finanțare pentru producția în curs de
Ch ftrim
fabricație: NFpctrim =  k  Dtrim
90
NF pc  90 25222,23  90
Ch f = Q p  ca ; Dtrim = = = 2,60 zile
Ch ftrim  k 872000
Ch fI = Ch fII = 872000  24 % = 209280 lei; Ch fIII = 872000  22 % = 191840 lei
Ch fIV = 872000  30 % = 261600 lei
209280 191840
NFpcI = NFpcII =  2,60 = 6045,87 lei; NFpcIII =  2,60 = 5542,04 lei
90 90
261600
NFpcIV =  2,60 = 7557,33 lei;  NF pctrim = NF pc  25222 ,23 lei
90
8. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare pentru produsele finite:
Q p  capf 85000  9 70000 11
NF pf =  Dst = 6 +  5 = 23444,44 lei
360 360 360
9. Determinarea necesarului de finanțare trimestrial pentru produsele finite:
Ch
NFpftrim = ptrim  Dstrim ; Chp = Q p  capf
90
NF pf  90 23444,44  90
Dstrim = = = 1,37 zile
Chp 1535000
Ch pI = Ch pII = 1535000  24 % = 368400 lei; Ch pIII = 1535000  22 % = 337700 lei
Ch pIV = 1535000  30 % = 460500 lei
368400 337700
NFpfI = NFpfII =  1,37 = 5607,87 lei; NFpfIII = 1,37 = 5140,54 lei
90 90
460500
NFpfIV = 1,37 = 7009,83 lei;  NF pftrim = NF p = 23444 ,44 lei
90
10. Determinarea necesarului mediu anual de finanțare pentru produsele expediate:
Q c 85000  9 70000  11
NF ex = a apf  Ddec =  10 +  10 = 42638,89 lei
360 360 360
11. Determinarea necesarului de finanțare trimestrial pentru producția expediată:
Ch NF ex  90 42638,89  90
NFex = p  Ddec ; Ddec = = = 2,5 zile
90 Chp 1535000
368400 337700
NFexI = NFexII =  2,5 = 10233,33 lei; NFexIII =  2,5 = 9380,56 lei
90 90
460500
NFexIV =  2,5 = 12791,67 lei;  NFextrim = NF ex = 42638 ,89 lei;
90
Necesarul mediu anual de finanțare a activității de exploatare, determinat prin metoda
analitică bazată pe costurile e ploatării, este:
NFCE = NF m + NF d + NF pc + NF pf + NF ex = 170230 ,56 lei