Capitolul 1 Ce este riscul? Dar riscul economic?

Dei este unul dintre cele mai utilizate cuvinte att n limbajul comun ct i n cel economic (sau poate tocmai de aceea), definirea riscului nu este deloc o sarcin uoar. Este motivul pentru care vom prezenta n acest prim capitol att definiii, ct i viziuni diferite asupra acestui termen.

1.1 Riscul n accepiune general n sens general, conceptul de risc indic un impact negativ potenial asupra unui activ (tangibil sau intangibil / real sau financiar), impact ce se poate produce ca urmare a derulrii unor procese actuale sau viitoare. Atunci cnd suntem pui n situaia de a decide cursul unei anumite activiti din viaa de zi cu zi sau din cea profesional, fiecare dintre noi evalum involuntar riscurile pe care una sau alta dintre cile de urmat le presupune. Acest proces de evaluare ia de cele mai multe ori forma unei estimri a anselor (probabilitii) de apariie a unor rezultate mai puin dorite, sau chiar a unor pirderi ce pot fi cuantificate. Conform glosarului editat de Institute of Internal Auditors (Standards - Glossary - The
Institute of Internal Auditors, http://www.theiia.org/guidance/standards-and-practices/professionalpractices-framework/standards/standards-for-the-professional-practice-of-internalauditing/?search=glossary&C=816&I=2343 ), riscul reprezint posibilitatea de apariie a unui

eveniment ce va avea un impact asupra ndeplinirii obiectivelor stabilite. El este msurat n termeni de impact (efect) i probabilitate (ans de apariie). Aceast definiie introduce conceptul n sens calitativ, considernd riscul direct proporional cu pierderea cauzat de apariia evenimentului i cu ansele de apariie ale acestuia: cu ct mai mare este pierderea produs de ctre eveniment i ansa de apariie a acestuia, cu att este riscul mai mare. Datorit senzaiei de vag sau pseudo-formal pe care maniera calitativ ne-o ofer, preferm s ne ndreptm ctre modalitatea cantitativ de definire a conceptului de risc, modalitate pe care o ntlnim ntr-o mare varietate de domenii. Astfel, n accepiune inginereasc, definiia riscului este: Risc = (probabilitatea unui accident) x (pierderile provocate de accident) Acceptat de unii, criticat de alii, aceast definiie poate fi utilizat cu precauie n cazul industriilor cu grad ridicat de periculozitate (de exemplu industria producerii energiei

nucleare), n care probabilitatea unui accident poate fi extrem de greu estimat (a se vedea estimarea probabilitilor evenimentelor rare), iar cele mai importante pierderi (cele de viei omeneti) sunt imposibil de evaluat. Tot n sens cantitativ, riscul financiar este definit adesea ca fiind variaia neateptat (volatilitatea) a veniturilor, att n sens pozitiv ct i n sens negativ (obinerea unor venituri mai mari / mai mici dect cele estimate). Abordarea tiinific a riscului a ptruns n domeniul financiar n anii 1980 odat cu proliferarea activelor derivate (derivativele). Din punct de vedere statistic, dar i n accepiunea teoriei deciziei, riscul este cel mai adesea asociat cu probabilitatea unui eveniment nedorit de a se produce. n mod uzual, aceast probabilitate este combinat cu evaluri ale prejudiciilor generate de acel eveniment obinnduse n acest fel un indicator important de msurare a riscului, Valoarea Ateptat a rezultatului producerii evenimentului (vom detalia n seciunea urmtoare). Un domeniu relativ nou n care riscul are o accepiune distinct este cel al securitii informaionale. n acest cadru, riscul este privit ca fiind o funcie de trei variabile: 1. probabilitatea existenei unei ameninri; 2. probabilitatea existenei unei/unor vulnerabiliti ale sistemului informaional; 3. impactul potenial. Interesant n aceast abordare este faptul c, dac una dintre aceste variabile tinde ctre zero, riscul general tinde ctre zero. Evident c sfera activitii politice este i ea una a prezenei termenului risc. ns, dei utilizarea acestuia (i a tehnicilor de gestionare) o putem localiza ca stadiu de maturitate n perioada rzboiului rece (1945-1990), se pare c guvernele nva abia acum s utilizeze metodele elaborate de analiz a riscului, cel mai evident n domeniul proiectrii standardelor pentru protecia mediului. n sfrit, un alt domeniu predilect pentru utilizarea termenului risc este cel al asigurrii sntii. n acest caz riscul este analizat n strns legtur cu factorii ce l determin, dar i cu modalitile de diminuare a impactului acestor factori asupra strii de sntate a unei persoane sau grup de persoane, prin prevenire, nlturare/diminuare a efectelor i meninere a anumitor parametrii clinici. Aa cum tim deja, n acest domeniu riscul se msoar utiliznd metodele statistice de estimare a proablilitilor de apariie a anumitor afeciuni n raport de diferite criterii precum: categoria de vrst, aria profesional, stilul de via, specificul zonei de reziden, .a.m.d. 1.2 Riscul n activitatea economic Tocmai pentru c face obiectul cursului de fa, am preferat s tratm conceptul de risc n domeniul economic ntr-o seciune distinct care se dorete a fi o introducere att a sensului 2

n care vom utiliza n continuare acest termen, ct i a problematicii legat de prezena riscului n economie, problematic ce va fi detaliat n cadrul capitolelor urmtoare ale cursului. Pentru a nelege sensul profund al metodologiei de analiz i gestiune a riscurilor economice, trebuie s pornim de la a accepta faptul c indiferent ct de numeroase i diverse ar fi cauzele, sau factorii ce determin apariia riscurilor n derularea unui proiect economic sau a unei afaceri (de exemplu creterea preului materiilor prime, depirea termenelor de finalizare n construcia unor capaciti de producie, ntreruperi ale procesului de fabricaie, intrarea unui concurent redutabil pe pia, pierderea personalului cheie, schimbarea regimului politic, evenimente/dezastre naturale), toate acestea se manifest n final doar sub dou aspecte. Potrivit concepiei CCF (Capital Cash Flow), riscul economic const n: Fluxuri reale de capital convenional pozitive (venituri, influxuri de capital) care se dovedesc a fi mai mici dect cele ateptate I/SAU Fluxuri reale de capital convenional negative (cheltuieli, pli) care se dovedesc a fi mai mari dect cele ateptate (n termeni absolui).

O astfel de abordare lucid i lipsit de ambiguiti a unei noiuni complexe cum este riscul economic evideniaz esena acesteia. Riscul economic nu este deloc o incertitudine abstract, sau posibilitatea de eec, sau variabilitatea rezultatului ... Riscul economic este (const n / se exprim prin) o valoare monetar care poate fi ncasat n minus sau/i pltit n plus. Indiferent de natura activitii economice sau de tipul proiectului derulat, atunci cnd analizm rezultatele acestora i descriem riscul asociat lor va trebui n final s operm cu uniti monetare i nu cu procente ale ratelor de discount, magnitudini ale volatilitii sau orice altceva (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1012812). Evident ns c modalitile de evaluare sau apreciere a riscului difer de la o profesie la alta i de la un domeniu de activitate la altul. La fiecare loc de munc exist ns riscuri ntmpltoare i riscuri inerente. n timp ce riscurile ntmpltoare apar n mod natural n orice afacere, fr s fie parte integrant a esenei afacerii, riscurile inerente afecteaz negativ profitul operaional al afacerii. Aa cum artam n seciunea precedent, exist domenii de activitate care prin natura lor opereaz n numeroase moduri cu un grad ridicat de risc. Includem aici producerea energiei nucleare i industria aeronautic, unde o posibil eroare a unei serii complexe de sisteme tehnice poate avea rezultate nedorite din cele mai dezastruoase. Evaluarea riscurilor n aceste domenii se face utiliznd tehnicile de tip arborele defeciunilor / arborele evenimentelor, tehnici care ofer posibilitatea de a ncadra riscurile n categoriile (vezi Figura 1.1): 1. General Acceptabile; 2. Tolerabile i, respectiv 3. Intolerabile.

Figura 1.1 Carrot Diagram utilizat n reprezentarea claselor de risc

n funcie de zona unde se situeaz o anumit activitate/afacere din punct de vedere al riscurilor, (au fost) pot fi elaborate modaliti de reglementare, gestiune sau evitare a riscurilor, respectiv a consecinelor acestora. Adoptarea i aplicarea acestor modaliti ine pe de o parte de msura n care pot fi stabilite stimulente pentru utilizare (sau pedepse pentru neaplicare), respectiv de atitudinea pe care o au fa de risc managerii activitii/afacerii n cauz. Vom trata pe larg aspectele referitoare la atitudinea decidenilor fa de risc n capitolul urmtor. Nu vom ncheia aceast seciune ns nainte de a aborda o zon deosebit de important de aciune a riscului economic, domeniul financiar. Riscul se definete aici prin probabilitatea ca venitul real obinut dintr-o investiie (plasament financiar) s fie diferit de cel ateptat, incluznd i posibilitatea pierderii integrale a investiiei iniiale. Este important s menionm c putem analiza riscul n domeniul financiar n dou sensuri care trebuie tratate distinct, dei exist multiple interferene i conexiuni ntre ele. Primul este cel al managementului financiar al unei ntreprinderi/afaceri, n cadrul cruia se estimeaz riscurile asociate desfurrii operaiunilor financiare presupuse de activitatea ntreprinderii.

Cel de al doilea vizeaz investiiile pe piaa financiar (sau pe cea a capitalurilor). Aa cum este deja cunoscut, pieele financiare constituie terenul pe care se demonstreaz cel mai frecvent valabilitatea (sau non-valabilitatea) uneia sau alteia dintre metodele de evaluare a riscului, precum i a tehnicilor de gestiune a acestora cu instrumente financiare specifice (hedging). Fr a intra deja n detalii (vom avea o ntreag seciune dedicat riscului pe piaa de capital n capitolul 6), trebuie s menionm c poate mai mult dect n orice alt domeniu de activitate, n cel financiar gestiunea riscului const de fapt n stabilirea unei relaii acceptat de investitor ntre risc i venit. Cu ct investitorul este dispus s achiziioneze active financiare mai riscante (aciuni), cu att se poate atepta la un venit mai mare din investiie i invers, cu ct tilurile sunt mai sigure (obligaiuni, de exemplu), cu att venitul lor este mai redus. Prin urmare, i n cazul investiiilor pe pieele financiare, atitudinea fa de risc a investitorului (alturi de celelte elemente, desigur) joac un rol deosebit de important. Pentru c ne aflm tot pe trm economic, n finalul acestei seciuni introductive prezentm cteva elemente legate de riscul n activitile publice. ntr-un studiu asupra riscului implicat de realizarea proiectelor publice n 20 de ri din cinci continente, Flzvbjerg, Holm i Buhl (http://flyvbjerg.plan.aau.dk/JAPAASPUBLISHED.pdf) identific dou riscuri majore: costurile i cererea. Ei demonstreaz c, n cvasi-totalitatea cazurilor, costurile reale ale acestor proiecte sunt n general cu 50% mai mari dect cele estimate iniial, n timp ce cererea real este mai redus dect cea estimat (n mod obinuit cu 25%). Acest lucru face ca orice analiz de tip cost-beneficiu pentru proiectele publice s fie n mic msur relevant. Cei trei autori au identificat ca principale cauze ale celor dou tipuri de risc: optimism bias tendina sistematic a anumitor persoane implicate n evaluarea ex-ante a proiectelor de a fi ultra-optimiste; strategic misrepresentation distorsionarea sistematic, planificat sau omisiunea anumitor fapte (ca rspuns la anumite stimulente sau recompense materiale) n activitatea de elaborarea a bugetelor acestor proiecte.

1.3 Evaluarea i Gestiunea riscului

Realizarea unui proiect sau derularea unei afaceri sunt expuse la riscuri considerabile n ce privete costurile i profitul. Ca urmare, evaluarea corect a riscurilor i gestiunea corespunztoare a acestora sunt cruciale n asigurarea succesului respectivului proiect / afaceri. Dar ce nseamn de fapt evaluarea i gestiunea riscului? Evaluarea riscului este considerat ca fiind pasul iniial dar i periodic n procesul de gestiune a riscului. Ea const n determinarea valorii cantitative (necesit calculul a dou componente ale riscului: magnitudinea pierderilor poteniale i probabilitatea ca acestea s 5

apar) i calitative (elemente ce in de caracteristicile, calitile, descrierea aspectelor ce nu pot fi msurate) a riscului relativ la o situaie concret i o ameninare recunoscut ca atare. Gestiunea (managementul) riscului este n esen o abordare structurat a incertitudinii caracteristice mediilor decizionale, care const n evaluarea riscului, dezvoltarea de strategii de gestiune, i reducerea riscului utiliznd resursele manageriale. Strategiile de gestiune a riscului includ transferul acestuia ctre o ter parte, evitarea riscului, reducerea efectelor negative ale acestuia i, respectiv, acceptarea unora sau a tuturor consecinelor unui anumit tip de risc. Asupra acestor strategii vom insista n cadrul capitolului 4 al cursului. Principalul obiectiv al gestiunii riscului este acela de a reduce diferitele riscuri asociate unui domeniu specific la un nivel acceptat de ctre societate. El se poate adresa numeroaselor tipuri de ameninri cauzate de mediu, tehnologie, oameni, organizaii sistemul politic. Pe de alt parte, managementul riscului implic utilizarea tuturor mijloacelor aflate la dispoziia oamenilor, sau n particular, la dispoziia unei entiti de management al riscului (o persoan, o echip, sau o instituie). Aa cum vom vedea n capitolele urmtoare, indiferent de situaia abordat, riscul nu poate fi n totalitate eliminat. Riscul ce rmne dup ce au fost aplicate aciunile specifice managementului riscului (de reducere a impactului i a anselor de apariie a evenimentelor nedorite) poart denumirea de risc rezidual. De cele mai multe ori, cel mai bun lucru pe care managementului riscului l poate obine const n obinerea unui risc rezidual acceptabil n domeniul specific analizat, n circumstanele considerate i la momentul analizat.

1.4 Riscul ntre percepie indus i realitate. Studiul de caz 1

Acest studiu de caz constituie tema primului seminar. El se bazeaz pe analiza unuia dintre riscurile cu impact major manifestate recent i avnd unele dintre cele mai dramatice i mai distructive consecine: atacul terorist din 11 Septembrie 2001 asupra World Trade Center din New York. Tem: Vizionai documentarul Fahrenheit 9/11 al cineastului independent Michael Moore (cunoscut reporter american), coroborai nformaia furnizat de ctre film cu cea din buletinele de tiri de la momentul respectiv (cercetare media) i apoi rspundei urmtoarelor chestiuni: 1. Identificai tipurile de risc produse / declarate n legtur cu evenimentul Septembrie 2001 (riscul de terorism, riscul politic, riscul economic al afacerii, ... ).

2. Care au fost principalele cauze care au generat aceste riscuri (optimismul exagerat, ignorarea - contient sau nu - a avertismentelor, subestimarea efectelor unui astfel de atac, planificarea efectelor unui astfel de atac). 3. Ce msuri de gestiune a riscului ai putut identifica naintea producerii evenimentului 9/11? Dar dup? n ce msur au dus acestea la diminuarea riscurilor, a anselor lor de a se produce, respectiv a efectelor acestora? 4. n ce msur consecinele atacului au fost suportate / distribuite de ctre cei implicai / responsabili de producerea lor? 5. Redactai un eseu de maxim o pagin avnd ca tem opinia voastr personal legat de cauzele evenimentului analizat i de aciunile pe care voi personal le-ai fi ntreprins cu scopul de a diminua ansele de apariie i magnitudinea efectelor acestuia. Not: Eseul conteaz ca parte din punctajul acordat pentru activitatea de cercetare din timpul semestrului, conform structurii anunate prin programa analitic.

Capitolul 2 Surse clasice de risc. Atitudinea fa de risc

2.1 Principalele surse de risc n general, ntreprinderile sunt expuse la riscuri care pot fi clasificate n urmtoarele tipuri: 1) Riscuri ntmpltoare care includ riscuri date de: - incendii i alte distrugeri de proprietate; - furtuni i alte pericole naturale; - jafuri i alte infraciuni cauzatoare de rniri; - ntreruperea activitii; - boli i dizabiliti (incluznd accidente de munc i boli profesionale); - pretenii asupra datoriilor. 2) Riscuri financiare care includ riscuri legate de: - pre (de exemplu, valoarea activelor, rata dobnzii, rata de schimb, mrfuri); - lichiditate (de exemplu, cash flow, costul de oportunitate); - creditare (de exemplu neplata unui credit); - inflaie/putere de cumprare; i - riscul de baz/hedging. 3) Riscuri operaionale care provin de la: - operaiile presupuse de afacere (de exemplu resurse umane, dezvoltarea produsului, capacitate, eficien, defeciuni ale produsului, managementul canalului de distribuie, managementul lanului ofertei, ciclicitatea afacerii); - tehnologia informaiei; - raportri si informaii privind afacerea (de exemplu bugetarea i planul afacerii, informaia contabil, fondul de pensii, evaluarea investiiei, impozitarea); - depirea posibilitilor afacerii. 4) Riscurile strategice provocate de: - pierderea reputaiei (de exemplu eroziunea brandului sau mrcii produsului, fraud, publicitate nefavorabil); - competiie; - dorinele consumatorilor care nu sunt satisfcute; - tendinele demografice i social-culturale; - inovaiile tehnologice; - disponibilitatea capitalului; i - tendine politice i de reglementare. 8

Definirea precis i exact a tipurilor de riscuri care afecteaz o afacere precum i a daunelor determinate de aceste riscuri este mai puin important, totui, dect recunoaterea de ctre management a faptului c orice afacere poate fi afectat de oricare dintre aceste tipuri de risc ce pot duce mai departe la modificarea valorii de pia a afacerii. Privite dintr-o alt perspectiv, sursele de risc in de: 1. Proprietatea asupra activelor, aici incluznd: - activele reale (cldiri, terenuri, utilaje) supuse riscurilor de distrugere specifice (incendiu, inundaii, cutremure, atac armat); - activele financiare (vezi clasificarea anterioar); - informaia supus riscului de furt, divulgare, utilizare n scopuri distructive. 2. Particularitile activitilor desfurate ntr-un domeniu de activitate sau altul (a se vedea riscul operaional i, respectiv, industriile cu grad sporit de risc tratate ca exemple n capitolul 1). 3. Comportamentul uman este de foarte multe ori sursa unor riscuri cu efecte negative deosebit de importante asupra mediului, capitalului tehnic i/sau financiar, afacerilor, grupurilor sociale, ecosistemelor. De fapt, analiza i evaluarea consecinelor tuturor riscurilor produse n diferite circumstane relev n majoritatea cazurilor ca surs principal comportamentul uman. Indiferent c ne raportm la viaa de zi cu zi sau strict la activitile cu caracter economic, un singur lucru poate fi afirmat cu certitudine: certitudinea NU exist dect n condiii deosebit de restrictive i pe termen foarte scurt. n rest, totul este risc i incertitudine. Vom diferenia i defini aceste concepte n cadrul seciunii ce urmeaz.

2.2 Atitudinea fa de risc n deciziile economice Activitate specific uman, adoptarea deciziilor poart amprenta subiectivismului decidentului, depinznd de personalitatea, temperamentul i experiena acestuia la fel de bine ca i de mediul n care decizia urmeaz a fi adoptat. Cu toate acestea, suntem n posesia unor instrumente ce pot asigura un anumit grad de obiectivizare a procesului decizional atunci cnd ele sunt folosite n mod logic i coerent. n cadrul unui proces decizional (la nivelul unei afaceri profitabile, a organizaiilor nonprofit i ageniilor guvernamentale), decidentul trebuie s defineasc problema i s stabileasc obiectivele, respectiv s identifice toi factorii adecvai, restriciile i interdependenele. El trebuie s colecteze ct mai multe informaii relevante n condiiile unor restricii de timp i cost, s analizeze datele culese s specifice soluii alternative i s le evalueze n termeni de profit i cost i s aleag cea mai bun soluie. 9

Adoptarea efectiv a unei decizii devine astfel arta alegerii celei mai bune soluii dintre toate variantele disponibile, alegere ce poate fi fcut ntr-una din cele trei situaii posibile privind informaia de care dispune decidentul asupra problemei de rezolvat: certitudine, risc sau incertitudine. Aceste stri constituie mediul decizional n care managerii acioneaz la un moment dat. 2.2.1 Mediul decizional Deciziile economice constau uzual n alegerea din mai multe cursuri posibile ale aciunii sau din mai multe strategii (variante decizionale). Frecvent, aceste alegeri se produc ntr-un mediu asupra cruia decidentul are un control limitat sau nul. Pentru a desemna aceste condiii folosim termenul general de stri ale naturii. Gradul n care decidentul dispune de informaii asupra acestor stri, le grupeaz n 3 mari clase: 1) Stare de certitudine; 2) Stare de risc; 3) Stare de incertitudine. Dac privim acest grad de cunoatere ca pe un continuum, atunci certitudinea se afl la un capt, incertitudinea la cellalt i riscul la mijloc. 1) Conceptul de certitudine Certitudinea definete acea stare de informare decizional n care decidentul cunoate apriori rezultatul specific la care fiecare variant decizional conduce invariabil. Decidentul are deci informaie complet asupra mediului decizional i a consecinelor variantelor decizionale. Dei la prima vedere aceast stare pare a exista doar la nivel teoretic, pot fi ntlnite totui multe situaii pe termen scurt n care decidentul dispune de informaie complet, informaia necesar constnd, de exemplu, n preurile curente, termene de primire/livrare a unor materii prime/produse finite, cantiti comandate, etc. Starea de certitudine este ntlnit n procesele decizionale care au la baz optimizri liniare i neliniare utilizate pentru a gsi alocarea de resurse care conduce la valori maxime pentru anumii indicatori (profit sau utilitate) sau minime pentru alii (costuri), n condiiile unor restricii date. Oricum, n realitatea economic, puine lucruri rmn certe pe termen lung. Rezultatele unei investiii de amploare, de exemplu, sunt imposibil de prevzut cu certitudine atunci cnd considerm interaciunea dinamic dintre mai multe valori necunoscute cum ar fi situaia economic general, competiia naional/internaional, gusturile consumatorilor, climatul politic n diferite ri, progresul tehnologic. Cele mai multe decizii strategice sunt luate n condiii mai puin perfecte din punct de vedere al cunoaterii, adic n condiii de risc i incertitudine. 2) Conceptul de risc

10

n accepiunea teoriei deciziei, riscul desemneaz acea stare a cunoaterii n care fiecare variant decizional conduce la unul dintre rezultatele specifice dintr-o mulime dat, fiecare rezultat putnd apare cu o probabilitate cunoscut obiectiv de ctre decident. n condiii de risc, decidentul posed anumite cunotine obiective asupra mediului decizional i este capabil s prevad obiectiv probabilitatea de apariie a strilor naturii posibile i rezultatul fiecrei strategii analizate. 3) Conceptul de incertitudine Incertitudinea definete acea stare n care una sau mai multe alternative decizionale au rezultate dintr-o mulime dat, rezultate a cror probabilitate de apariie este necunoscut sau imposibil de apreciat obiectiv. De aceea, n raport cu riscul, incertitudinea este un fenomen subiectiv. n aceast stare nu exist doi decideni care s aib aceeai prere cantitativ, datorit gradului de cunoatere a mediului decizional precum i diferenelor de personalitate i opinie. Incertitudinea este adesea datorat schimbrilor rapide n variabilele de structur i n fenomenele de pia ce definesc mediul economic i social n care firmele opereaz. 2.2.2 Decizii n condiii de risc n condiii de risc i incertiudine, problema tipic de decizie este suficient de complex pentru a permite un numr de rezultate posibile pentru fiecare strategie, rezultate care sunt adesea dependente de condiii care scap controlului decidentului. Din acest motiv matricea decizional (Figura 2.1) constitue un instrument util n prezentarea i analiza acestor rezultate, ea ajutnd decidentul s conceptualizeze i s formalizeze procesul decizional n ce privete: stabilirea obiectivelor, selectia plilor (consecinelor), evaluarea i selecia strategiilor alternative.
CONSECINE DECIZIONALE Starea naturii Nj . . . . . . Criteriul C1...Ck...Cr . . . cij1...cijk...cijr . . . cmn1...cmnv

Variante decizionale V1 . . . Vi . . . Vm

Starea naturii N1 Criteriul C1...Ck...Cr c111...c11k...c11r

Starea naturii Nn Criteriul C1...Ck...Cr

Figura 2.1 Modelul descriptiv al problemei decizonale (matricea decizional) 11

Elementele procesului decizional incluse n matricea decizional sunt: 1) Strile naturii a cror mulime o vom nota n continuare N = { Nj }j=1,,n . Ele descriu condiiile alternative care pot caracteriza mediul n care urmeaz s se decid i acioneze (niveluri ale cererii, faze ale ciclurilor economice, condiii climaterice); 2) Criteriile decizionale abreviate n continuare Ck,, k =1,,r, elemente ale mulimii C, care se refer la aspectele cantitative i/sau calitative n raport cu care variantele de decizie sunt evaluate (cost, pre, culoare, termen de garanie, consumuri specifice); 3) Variantele (alternativele) decizionale care formeaz mulimea V = {Vi}i=1,,m. Acestea indic diferitele aciuni alternative i mutual exclusive ce pot fi ntreprinse n situaia dat; 4) Consecina adoptrii variantei decizionale Vi dup criteriul Ck n condiiile apariiei strii naturii Nj, o vom nota cu cijk. Valorile numerice din interiorul matricii decizionale (consecinele) reprezint plile rezultate pentru fiecare variant de decizie i stare a naturii asociat, ele fiind cele mai bune estimri ale decidentului n ce privete rezultatele pentru fiecare combinaie strategie - stare a naturii - criteriu decizional, exprimate n cei mai semnificativi termeni. Conceptual, cei mai semnificativi termeni pot fi cantiti, uniti de output vndute, volumul valoric al vnzrilor, volum al profitului (exprimat valoric) sau orice alte valori care sunt semnificative pentru decident. n condiii de certitudine, exist o singur stare a naturii iar matricea plilor va fi reprezentat de o singur coloan. Decidentul tie care va fi rezultatul dac o anumit variant este aleas i el trebuie doar s aleag varianta cu cel mai bun rezultat din punct de vedere al criteriilor considerate. n condiii de risc, probabilitatea de apariie a fiecrei stri a naturii i plile asociate pot fi stabilite obiectiv din evidena empiric, din nregistrrile firmei sau din experimentri. n condiii de incertitudine, probabilitile de apariie a strilor naturii i plile asociate lor vor trebui stabilite subiectiv n acord cu cele mai bune informaii i convingeri ale decidentului. Aceasta, desigur, cere ca decidenii s posede anumite informaii asupra posibilelor stri ale naturii i plilor asociate. Dac decidenii hotrsc faptul c informaiile lor sunt insuficiente pentru a stabili probabiliti subiective, ei pot oricnd s apeleze la postulatul Bayesian potrivit cruia aceste probabiliti sunt egale. Aa cum notam anterior, riscul exist atunci cnd decindentul nu cunoate n avans rezultatul specific al unei decizii, dar este capabil s stabileasc o distribuie de probabilitate obiectiv a posibilelor stri ale naturii i plilor (sau rezultatelor) asociate acestora. Situaiile care implic un anumit grad de risc pot fi clasificate n pure i speculative. Riscul pur exist atunci cnd sunt anse ca decidentul s nregistreze o pierdere n urma aplicrii deciziei, fr s existe i ansa unui cstig. De exemplu, proprietarul unui automobil se confrunt cu riscul asociat pierderilor provocate de o posibil coliziune. Dac aceasta se 12

produce, proprietarul suport o pierdere financiar. n absena unei coliziuni, proprietarul nu nregistreaz nici un ctig. Riscul speculativ exist atunci cnd sunt anse att de ctig ct i de pierdere. Spre exemplu, decizia de extindere a firmei implic att anse de pierdere ct i anse de ctig. Aceast distincie ntre tipurile de risc este deosebit de important pentru decidenii care i desfoar activitatea n condiii de risc. Modalitile de a opera cu riscul depind de tipul acestuia i, bineneles, de tipul decidentului n cauz. Astfel, n cazul prezenei riscului pur, decidenii recurg la diferite metode de reducere a anselor de a nregistra pierderi: ncheierea de contracte de asigurare, metode suplimentare de protecie a bunurilor deinute, etc. n situaiile care implic riscuri speculative, decidenii utilizeaz metode decizionale care s i conduc la alegerea variantei decizionale cu cele mai mari anse de ctig i cele mai mici anse de pierdere. Exist dou abordri de baz ale msurrii obiective a gradului de risc. Una este a priori, realizat prin deducie, cealalt este a posteriori, bazat pe analiza statistic a datelor empirice. n cadrul metodei a priori, decidentul este capabil s determine probabilitatea apariiei unui rezultat fr experimentri sau analize ale exeperienei trecute. n schimb, probabilitile sunt determinate deductiv n baza unor principii care statueaz cunoaterea n avans a caracteristicilor strilor naturii probabile. Aceast metod este adecvat ori de cte ori decidentul poate determina probabilitatea unui rezultat fr a recurge la experimente, eantionri sau experiene anterioare. Cnd acest lucru nu este posibil, decidentul trebuie s recurg la metoda a posteriori. n cadrul metodei a priori procedm de la cauz la efect. n metoda a posteriori, observm efectul prin intermediul msurilor empirice i apoi cutm s stabilim cauza. Metoda a posteriori pornete de la ipoteza c performanele trecute sunt tipice i c ele se vor nregistra i n viitor. n scopul stabilirii unei msuri a probabilitii, decidenii ncep prin a observa numrul de apariii ale rezultatului care intereseaz n numrul total de observaii i prin a construi o distribuie de frecven pentru rezultatele analizate. Dac decidentul este dispus s presupun c evenimentele se vor produce n viitor cu aceeai frecven de apariie ca i n trecut, nu are dect s converteasc pur i simplu distribuia de frecven ntr-una de probabilitate. Desigur c, n anumite cazuri, decidentul poate s nu accepte neaprat o conversie direct a frecvenelor. Distribuia de probabitate poate fi modificat astfel nct s reflecte prezena noilor factori care pot avea influene semnificative asupra comportamentului viitor al fenomenului sau sistemului economic analizat. Deoarece condiiile sunt de aa natur nct probabilitatea statistic a unui eveniment poate fi determinat obiectiv, aceast probabilitate a evenimentului poate fi clasificat ca un risc. Astfel, companiile de asigurri pot prevedea cu un grad nalt de acuratee probabilitile de deces, accidente i incendii, probabiliti care le ofer acestora posibilitatea de a lua decizii n ceea ce privete nivelul primelor i al ratelor de asigurare. Dei nu pot stabili probabilitatea ca un anume individ s moar sau ca o anumit cas s ard, ele pot prezice cu erori mici cte

13

persoane dintr-o anumit grup de vrst vor muri anul urmtor sau cte case de un anumit tip situate ntr-o anumit regiune vor arde. Odat confruntai cu eventualiti sau cu rezultate care implic riscuri, o prim sarcin a decidenilor specializai (managerii) este aceea de a dezvolta tehnici care s i fac capabili s estimeze (i implicit s minimizeze) riscurile inerente ntr-o problem particular. Una dintre metodele folosite n acest scop este calculul distribuiei de probabilitate a rezultatelor posibile dintr-un set de observaii simple, i apoi obinerea valorii ateptate. Valoarea ateptat (Ei) este criteriul decizional primar utilizat n condiii de risc. Calculul acesteia se face n baza relaiei:
n

E = p c + p c + ..... + pn cin = p j cij

i 1 i1 2 i2
j =1

(2.1)

unde: Ei - valoarea ateptat a variantei decizionale Vi; cij - valoarea plii pentru varianta Vi n condiiile apariiei strii naturii Nj; pj - probabilitatea de apariie a strii naturii Nj; Din relaia 2.1 rezult c valoarea ateptat este o valoare medie ponderat, drept ponderi avnd probabilitile de apariie ale plilor. Astfel spus, dac strategia Vi va fi aplicat de mai multe ori n stri ale naturii similare ne putem atepta s primim o plat medie egal cu Ei. n comparaia dintre mai multe variante decizionale, decidentului o va alege pe aceea creia i corespunde o valoare ateptat maxim. Pot exista, ns, i situaii n care mai multe variante decizionale au valori ateptate egale. n acest caz, pentru a putea alege ntre Vk i Vl pentru care Ek = El vom utiliza un alt indicator i anume gradul de risc. Deoarece valoarea ateptat este o msur a tendinei centrale, gradul de risc poate fi interpretat ca fiind gradul n care plile posibile deviaz de la valoarea ateptat, el fiind considerat ca o msur secundar sau auxiliar a valorii ateptate.

Msurarea riscului absolut i relativ

Pentru a msura riscul absolut al unei variante decizionale avem la dispoziie doi indicatori: distana i abaterea standard.

Distana reprezint diferena ntre cea mai mic i cea mai mare valoare din matricea plilor pentru o strategie dat:

i = min cij max cij

j j

(2.2)

14

Intuitiv simim c un proiect este cu att mai riscant cu ct plile asociate acestuia sunt mai deprtate fa de medie. Determinarea distanei este de aceea o metod de msurare a riscului absolut. Deoarece ofer o informaie numeric extrem, distana este doar o evaluare preliminar. O msurare a riscului mult mai nalt n acuratee ofer (n cazul unei distribuii de probabilitate normale) abaterea standard () care msoar variaia plilor de la valoarea ateptat. Cu ct mai mare este abaterea standard, cu att mai mare este variaia plilor posibile i, de aici, riscul. Calculul abaterii standard se face potrivit relaiei:
n

= 2 =

[c
j =1

ij

Ei ]2 p j

(2.3)

Din mulimea variantelor decizionale de care dispune pentru soluionarea unei anumite probleme, n general, decidentul o prefer pe cea creia i corespunde o abatere standard ct mai mic, echivalnd cu un grad de risc mai redus. Desigur, aceast alegere este condiionat de muli ali factori care in de tipul decidentului i atitudinea sa fa de risc, specificul i amploarea problemei pe care urmeaz s o rezolve, etc.. Distana i abaterea standard sunt msuri ale riscului asbsolut al unui proiect decizional. Se poate ntmpla ca nu ntotdeauna acestea s ofere o informaie complet edificatoare asupra variantelor decizionale analizate. n acest caz, este necesar s msurm i gradul de risc relativ al acestora. Prin risc relativ nelegem riscul pe unitatea monetar de valoare ateptat i el este dimensionat utiliznd abaterea standard relativ sau coeficientul de variaie (cVi), a crui relaie de calcul este:

cVi =

Ei

(100) =

(100) ,

(2.4)

unde reprezint valoarea ateptat sau media. n mod corespunztor, decidentul va prefera varianta decizional cu un grad de risc relativ sczut, aceast alegere depinznd ns i de tipul decidentului relativ la atitudinea sa fa de risc, de dimensiunea plii ateptate din aplicarea variantei decizionale, ca i de alte considerente aa cum ar fi propria sa poziie financiar. n Figura 2.2 prezentm relaia venit-risc relativ pentru doi decideni A i B. Ordonata indic plata medie ateptat a unei strategii sau proiect n uniti monetare. Intersecia venit-risc este ilustrat prin puncte pentru cele trei strategii. Curbele A i B reprezint funciile risc-venit pentru decidentul A i B, i sunt numite curbe de indiferen.

15

Curba A ilustreaz aversiunea la risc a decidentului, deoarece la o cretere a riscului, venitul trebuie s creasc cu o anumit rat cresctoare. Curba B indic o atitudine de preferin pentru risc. Cu ct riscul crete, venitul crete de asemenea, dar cu o rat descresctoare.

[u.m.] Venit 15 10

A S1 S2 B S3

5 10 15 33 67 100 Riscul absolut () i relativ (c)

() (c)

Figura 2.2 Raportul risc-venit

De aici rezult faptul c decidentul A nu va lua n considerare strategia S2 deoarece se afl sub curba sa de indiferen. El va alege S1, deasupra lui S3 chiar dac S3 este neriscant, deoarece venitul ateptat de la S1 este mai mare dect cel oferit de S3. Decidentul B va considera c toate cele trei strategii sunt acceptabile dar, de asemenea, va alege S1 deoarece aceasta promite cel mai ridicat venit la cel mai sczut nivel al riscului absolut i relativ.

2.2.3 Utilitatea i atitudinea fa de risc a decidenilor

Cea mai satisfctoare explicaie n ce privete atitudinea diferitelor persoane fa de risc ne-o ofer teoria utilitii. Pentru a explicita conceptul i semnificaia utilitii n acest context, s presupunem c dou firme productive sunt invitate s participe la o licitaie pentru realizarea unui proiect de mare amploare. Firma A, cu un capital de 5N mil.[u.m.] este substanial mai mare dect firma B cu un capital de N mil.[u.m.]. Oricum, costul pentru pregtirea licitaiei este acelai pentru ambele firme, N/10 mil.[u.m.] i nu poate fi recuperat de firma al crei proiect nu va fi acceptat. Pe de alt parte, firma ctigtoare se poate atepta la un profit de 2,5N mil.[u.m.] din activitatea de realizare a proiectului. Managerul fiecrei companii crede c are anse s ctige competiia, alternativele decizionale n faa crora ei sunt pui fiind: 1) concurez i 2) nu concurez. 16

Dac ambele firme concureaz, valoarea ateptat din participarea la licitaie pentru fiecare este (n mil.[u.m.]): E = 0,5(-N/10)+0,5(2,5N)=1,3N n ciuda acestei valori ateptate a profitului mari, firma mai mic poate alege varianta de a nu candida. Motivul este c cele 1,3N mil.[u.m.] reprezint doar teoretic venitul mediu din mai multe ncercri. n realitate, ns, exist doar o singur ncercare n care firma poate ori s ctige 2,5N mil.[u.m.], ori s piard N/10 mil.[u.m.], cele dou rezultate avnd anse egale de apariie (50%). Dac o astfel de pierdere ar dezechilibra serios din punct de vedere financiar firma, ea nu va risca indiferent ct de mare ar fi profitul ateptat din realizarea proiectului. Dac ea este n stare s suporte pierderea, poate fi nclinat s i asume riscul. Pentru a efectua o analiz pertinent a atitudinii fa de risc, se impune transformarea plii absolute ([u.m.]) ntr-o alt structur compensatorie care s reflecte mult mai bine atitudinea fa de ctig sau de pierdere a decidentului. Utilitatea este o astfel de msur. Ea ofer managerilor avantajul de a utiliza criterii multiple de decizie, inclusiv calitative, i nu doar pe cele posibil de exprimat n uniti monetare. Decidenii folosesc acest concept atunci cnd ordoneaz variantele n ordinea preferinei, n sensul c va fi preferat varianta cu cea mai mare utilitate i apoi celelalte, n ordinea descresctoare a utilitii lor.

1. Riscul i utilitatea marginal descresctoare

Utilitatea marginal reprezint modificarea care are loc n utilitatea total a decidentului/firmei atunci cnd o unitate monetar este ctigat sau pierdut. n exemplul anterior, dac firma mai mic B nu i permite pierderea de N/10 milioane [u.m.], atunci ea a atribuit o utilitate marginal mai mare pentru o [u.m.] pierdut dect pentru una ctigat. n Figura 2.3 sunt ilustrate cele trei moduri n care utilitatea este pus n legtur cu venitul/ctigul.

U
37 34 30 25 16

U 15 10 5

B1
1

B B2

19 9 3

1 2 3 4

[u.m.]

[u.m.]

3 [u.m.]

b Figura 2.3 Utilitatea venitului i atitudinea fa de risc

17

Figura 2.3 ilustreaz atitudinea diferitelor tipuri de decideni pui n ipostaza de investitori atunci cnd venitul obinut din investiie crete cu un increment constant. Ordonata msoar utilitatea venitului obinut exprimat n uniti de utilitate, fiecare curb reprezentnd utilitatea marginal. Cel mai frecvent ntlnit tip de decident economic este cel cruia i corespunde curba din Figura 2.3.a, adic cel care evit riscul (advers la risc). Utilitatea monedei pentru acest acest decident este descresctoare n raport cu creterea venitului ateptat. Dei ctigul obinut din realizarea unui proiect poate fi mai mare (n [u.m.]) n comparaie cu un alt proiect, datorit faptului c utilitatea marginal a primului este mai mic, investitorul advers la risc va alege cel de al doilea proiect. Linia dreapt din Figura 2.3.b are nclinarea constant, caracteriznd o persoan indiferent

la risc pentru care utilitatea marginal a unei [u.m.] ctigate este egal cu cea a unei [u.m.] pierdute. Indiferena la risc nu este acceai cu indiferena la profit. Individul reprezentat prin B1 atribuie o utilitate mai mare unei [u.m.] ctigate sau pierdute dect o face B iar B obine mai mult utilitate dintr-o [u.m.] dect B2.
n cel de al treilea caz utilitatea are creteri mult mai mari dect ale venitului, reflectnd cazul

juctorului care atribuie o utilitate mult mai mare banilor ctigai dect celor pierdui. Curba descrie comportamentul decidentului cu preferin pentru risc: cu ct ctig mai mult, cu att mai important devine ctigul.
Dei toate cele trei tipuri de decideni exist, n realitate tipul a este cel care domin categoria managerilor. Chiar dac exist i manageri care prefer riscul i au succes n afaceri, majoritatea covritoare a acestora sunt mult mai afectai de pierderea unei [u.m.] n raport cu plcerea pe care o obin atunci cnd ctig. Disproporia este att de mare nct, ipoteza

utilitii marginale descresctoare reprezint una din cele dou mari probleme controversate ale teoriei economice (cealalt constituind-o legea venitului marginal descresctor relativ la factorii de producie). 2. Prima de risc
Aversiunea la risc a decidenilor se manifest n multiple moduri: aciunile prefereniale se vnd la un pre mai mare dect cele obinuite, investitorii diversific prin crearea de portofolii individuale i n acelai timp prin investirea n fonduri mutuale, oamenii i depoziteaz banii n fonduri de asigurare la rate ale dobnzii sczute n raport cu cele pe care le-ar putea obine investind n aciuni ale unor firme i, de asemenea, ei cumpr tot felul de asigurri de via i de accidente.

18

Se pune atunci ntrebarea de ce, de exemplu, dac investitorii sunt adveri la risc, i investesc banii n pachete de aciuni, mrfuri, metale preioase, i alte investiii riscante? Rspunsul este c ei nu ar aciona aa dac nu ar fi recompensai, dac nu ar primi o prim de

risc. Investitorul dorete s fie compensat nu doar pentru utilizarea banilor si n realizarea diferitelor proiecte, dar i pentru riscul de a-i pierde. Cu alte cuvinte, investitorul cere o rat mai
mare a venitului pe unitatea monetar investit atunci cnd este implicat un anumit grad de risc. Pentru a ilustra conceptul de prim de risc, s presupunem c o persoan are o funcie de utilitate ca cea din Figura 2.4 i i se cere s parieze 1000 [u.m.] pe aruncarea unei monede, adic 0,5 probabilitatea de a ctiga i 0,5 probabilitatea de a pierde. n cazul n care ctig primete 1000 [u.m] dac pierde, pltete 1000 [u.m.]. Ar trebui aceast persoan s parieze? Pentru a putea rspunde ntrebrii anterioare, s analizm Figura 2.4 care ilustreaz o investiie fr prim de risc. Dac investitorul ctig 1000 [u.m.], el ctig 8 uniti de utilitate, dar dac pierde, el sacrific 12 uniti de utilitate. Valoarea ateptat n uniti de utilitate este n acest caz: 0,5 x 8 + 0,5 (-12) = -2 [u.u.], deci, potrivit regulii de decizie utiliznd valoarea ateptat medie (n uniti de utilitate), el nu ar trebui s parieze.

u
} 8 uniti de u } 12 uniti de u
Pierdere Ctig

Funcia de utilitate (f(u))

1000 1000 678 678

Venit [u.m.]

Figura 2.4 Funcia de utilitate a decidentului advers la risc

S presupunem c aceluiai decident i se ofer o prim dac pariaz. Dac pierde, pierde 1000 [u.m.], iar dac ctig, ctig 1.800 [u.m.]. ansele de ctig/pierdere sunt din nou egale. S parieze acest decident sau nu? Pentru a rspunde s privim Figura 2.5.

19

f(u)

} }

12 u.u.

12 u.u. PIERDERE Pariu 1000

CTIG 6447448
Pariu 1000 Prima de risc 800$

678 678 678

Venit [u.m.]

Figura 2.5
Din nou rspunsul depinde de funcia de utilitate a decidentului. Aa cum este desenat curba n Figura 2.5, o pierdere de 1000 [u.m.] va duce la pierderea a 12 uniti de utilitate (u.u.), n timp ce un ctig de 1800 [u.m.] va asigura un ctig de 12 [u.u.]. Valoarea ateptat a pariului este atunci 0,5 x (-12) + 0,5 x (-12) = 0 [u.u.], nsemnnd c investitorul poate fi indiferent la pariu. Dac prima de risc este majorat, el va accepta cu siguran pariul, dar, dac este redus, el va refuza cu certitudine. Panta curbei funciei de utilitate a decidentului i pune amprenta asupra dimensiunii primei de risc pentru care el prefer o variant decizional sau alta. Riscul este msurat, aa cum am vzut anterior, de dispersia rezultatelor posibile ale variantelor decizionale. Atunci cnd o prim de risc este adugat la prima de ctig, dispersia rezultatelor posibile se modific, riscul modificndu-se corespunztor. Renumiii oameni de tiin Milton Friedman i Leonard Savage au ntmpinat greuti n utilizarea abordrii tradiionale a utilitii marginale, deoarece ea nu explic de ce un individ poate avea n acelai timp un comportament cu preferin i cu aversiune la risc. De exemplu, un obinuit al jocurilor de noroc (cu un comportament de cuttor al riscului) conduce ctre Casino o main asigurat i triete ntr-o cas asigurat (comportament advers la risc). Cei doi savani au ncercat s explice acest lucru introducnd ipoteza unei funcii de utilitate care crete iniial dar apoi descrete, aa cum arat Figura 2.6. Atitudinile investitorilor fa de risc depind de panta curbei lor de utilitate care, la rndul ei, depinde att de personalitatea investitorului ct i de fiecare poziie de pe curb, care este determinat de venitul curent. Dac venitul este sczut, utilitatea marginal a venitului (msurat de ctre panta curbei) este ridicat i riscul va fi acceptat pentru o prim de risc mult mai sczut dect atunci cnd venitul este ridicat. Ori, aa cum Friedman i Savage au presupus, pentru niveluri mici ale venitului un individ poate chiar s caute riscul, el devenind mai nti indiferent i apoi advers la risc pe msur ce venitul pus n joc crete.

20

Venit [u.m.]

Figura 2.6 Comportamentul combinat fa de risc

Pentru o firm, prima de risc poate fi privit ca avnd dou componente: riscul afacerii

i riscul financiar. Riscul afacerii este asociat cu deciziile de investiie ale unei firme. El este definit ca fiind dispersia relativ a venitului operativ net al firmei i poate fi msurat de ctre coeficientul de variaie (cVi). Acest risc este ntotdeauna prezent ntr-un anume grad, deoarece nici o afacere nu are succesul garantat. Gradul riscului depinde de natura afacerii i de priceperea managerilor, anumite tipuri de afaceri fiind inerent mai riscante dect altele. n raport cu orice tip de afacere, un investitor percepe n mod uzual existena unui risc al afacerii mai mare atunci cnd este vorba de o firm nou dect de una cu experien ndelungat n domeniul. Pe de alt parte, o firm cu vechime ale crei produse sau metode de a face afaceri au devenit depite, poate prezenta un grad mai mare de risc n raport cu o companie nou nfiinat. Riscul financiar este distinct fa de riscul afacerii. n timp ce riscul afacerii este determinat de deciziile de investiie ale firmei, riscul financiar este determinat de deciziile financiare ale firmei, mbrcnd n general dou aspecte principale: (1) riscul posibilei lipse de solvabilitate; (2) variabilitatea n ctigurile disponibile ale deintorilor de aciuni la firma respectiv. De fiecare dat cnd o firm include debite pe termen lung n structura capitalului su, riscul financiar trebuie adugat la riscul afacerii pentru a determina riscul total presupus de firm. Aceasta deoarece ctigurile trebuie s mearg n primul rnd ctre achitarea datoriilor. Cu ct mai mare este datoria, cu att mai mare probabilitatea ca veniturile s fie insuficiente pentru plata datoriei. Dac firma este incapabil s achite plile cerute, ea poate fi obligat s falimenteze. ntr-un grad mai mic, riscul financiar este generat i de vnzarea pachetelor de aciuni prefereniale, deoarece dividendele corespunztoare acestora trebuie s fie pltite imediat dup datorii, dar nainte ca investitorii n aciuni s primeasc vreun venit din investiiile lor. Oricum, cu ct firma trebuie s plteasc mai multe datorii din ctigurile sale, cu att va fi mai puin capabil s distribuie venit ctre acionari. Dac o distribuie de probabilitate poate
21

fi determinat pentru ctigurile aflate la dispoziia acionarilor, riscul financiar poate fi de asemenea msurat prin coeficientul de variaie. Una dintre caracteristicile riscului este aceea c probabilitile diferitelor rezultate pot fi estimate statistic, fapt ce confer decidentului posibilitatea de a ncorpora ctigurile sau pierderile ateptate n structura costului determinat n avans la nivel de firm. Acest lucru este posibil dac riscul este de natur intrafirm sau interfirma. Riscul intrafirm se refer la posibilele pierderi pe care o firm prefer s le absoarb ca pe costuri mai degrab dect s se asigure mpotriva lor din surse de finanare externe firmei. Atunci cnd numrul de apariii ale acestor pierderi este suficient de mare nct s poat fi prevzut cu o eroare de aproximare cunoscut, managerul poate stabili probabilitatea pierderii i o poate aduga la alte costuri cunoscute. Riscul interfirm apare atunci cnd numrul observrilor nu este suficient de mare la o firm oarecare pentru ca managerul firmei s poat s prevad pierderile cu o eroare acceptabil. Oricum, numrul acestor observri devine suficient de mare atunci cnd sunt luate n considerare mai multe companii acionnd n acelai domeniu de activitate. Exemple de asemenea riscuri sunt: incendiile, inundaiile, furturile, etc.. Deoarece managerii nu sunt n stare s prevad asemenea pierderi pentru propria firm, ei deplaseaz responsabilitatea ctre firmele de asigurri. Acestea pot stabili probabilitatea unor astfel de pierderi bazndu-se pe un numr mare de cazuri care acoper mai multe firme. Companiile de asigurri i asum riscul agregat pentru toate firmele i ca urmare percep de la acestea o plat a asigurrii numit prim de asigurare care devine apoi parte a costurilor firmei. Mrimea acestei prime este stabilit n baza pierderilor ateptate care urmeaz a fi compensate, plus costurile administrative i profitul. Managerul firmei va decide dac va cumpra o poli de asigurare n baza valorii ateptate a operaiunilor firmei i a funciei sale de utilitate. Asupra modalitilor de absorbie sau de transfer al riscului vom reveni cu detalii n capitolul 4 al cursului.

2.3 Studii de caz: Arborii decizionali i Funiile de utilitate

Frecvent, n probleme decizionale, ca urmare a aplicrii n practic a unei anumite strategii decizionale, apar situaii n care sunt posibile dou sau mai multe rezultate incerte. n aceast situaie se pot utiliza arborii decizionali ca modalitate de reprezentare, precum i o serie de metode bazate pe utiliti sau grade de apartenen ca mijloc de alegere a deciziei optimale.

1. Arborii decizionali

22

Arborii decizionali sunt frecvent utilizai n descrierea situaiilor decizionale complexe. Pentru a introduce acest mod de reprezentare vom considera urmtorul exemplu (adaptare dup LEE, C., FINNERTY, J., "Corporate Finance. Theory, Method, and Applications", Harcourt Brace Jovanovich, Publishers, 1990). Maria, o absolvent de colegiu, dorete s ia o decizie de investiie n propriul capital uman. Ea poate s urmeze n continuare o coal de drept care s o pregteasc pentru a lucra ntr-o firm de avocai, sau o coal de afaceri pentru a ncerca s i fac o carier ntr-o banc comercial. Ca jurist, ctigul su va depinde de posibilitatea ca ea s devin partener cu drepturi depline n firm. Ca funcionar de banc, venitul su va depinde de evoluia pieei financiare. Dup anumite cercetri, Maria a stabilit urmtoarele:

1. Dac va merge la coala de drept, va avea o ans de 0,4 (40%) s devin partener n
cadrul firmei, obinnd n acest caz un venit anual de 80.000 [u.m] i o ans de 0,6 s nu devin partener, avnd n acest caz venitul anual de 45.000 [u.m.].

2. Dac piaa financiar va funciona bine, ceea ce se poate ntmpla cu o probabilitate

de 0,2, ctigul su anual ca funcionar de banc s-ar ridica la 120.000[u.m.]; cu o probabilitate de 0,8, piaa financiar nu va merge bine, iar ctigul su va fi doar de 45.000 [u.m.]. Ce ar trebui s aleag Maria, coala de drept sau coala de afaceri? Pentru a analiza aceast problem, vom reprezenta schematic rezultatele posibile i modul n care ele sunt legate de aciunile Mariei. O astfel de reprezentare constituie un arbore decizional. ntr-un arbore decizional, fiecare punct al unei ramificaii reprezint o alegere care ar putea fi fcut, sau o serie de evenimente care se pot produce independent de opiunile decidentului. Pentru a construi un astfel de arbore decizional pentru Maria, s observm la nceput c ea poate urma dou direcii: coala de drept i coala de afaceri. Deci arborele decizional va avea la nceput dou ramuri, una etichetat coala de drept i cealalt coala de afaceri precum n Figura 2.7.
coala de drept

a
coala de afaceri

Figura 2.7
Pe care dintre aceste ramuri va merge Maria depinde de decizia ei. Din aceast cauz, punctul a din diagram se numete nod decizional. De cte ori o persoan este pus n faa unei decizii, vom reprezenta acest lucru printr-un mic ptrat din care ies ramurile reprezentnd alternativele disponibile. S presupunem c Maria alege coala de drept. n acest caz ea are dou posibiliti: va deveni partener sau nu va deveni partener n cadrul firmei. Deoarece exist dou rezultate 23

posibile, putem desena dou noi ramuri care o prelungesc pe cea corespunztoare colii de drept, ca n Figura 2.8. Aceast nou pereche de ramuri arat, oarecum, ca aceea de alegere a colii, dar exist o diferen major: aici, Maria nu mai face o alegere explicit. Ea ar putea deveni partener sau nu, dar aceasta depinde de muli factori care scap controlului ei. Pe care dintre aceste ramuri se va deplasa Maria este rezultatul unui proces aleator, cu o probabilitate de 0,4, ea urmnd a deveni partener i cu o probabilitate de 0,6 nu.

Partener coala de drept a Bine coala de afaceri 0,2 R u 0,8 0,4

R1 80.000

Nu 0,6 R2 45.000 R3 120.000

R4 45.000

Figura 2.8

Deoarece alegerea ramurii pe care o va urma este aleatoare pentru Maria, punctul b se numete nod-ans. Este obinuit s se considere c natura face alegerea ntr-un nod-ans. Aceste noduri ans sunt indicate, de regul, prin cercuri. n construirea arborelui decizional se reprezint n acest fel toate nodurile decizionale i nodurile ans, pn n momentul n care nu mai sunt decizii care s fie reprezentate. n continuare, se ataeaz rezultatele finale (Ri), determinate lund n considerare ceea ce ar obine Maria dac ar urma fiecare ramur. Punctele notate cu Ri se afl la sfritul ramurilor () i arat rezultatul final asociat fiecrei ramuri. Aceste puncte se numesc noduri terminale sau frunzele arborelui decizional deoarece ele marcheaz sfritul acestuia.

2. Funciile de utilitate pentru situaii incerte

Arborele decizional astfel obinut prezint diferitele opiuni posibile i, de asemenea, legtura dintre aciuni i consecine. Totui, arborele decizional simplu nu evalueaz aceste consecine. Este necesar introducerea unei metode cu ajutorul creia s putem identifica cele mai bune combinaii variante decizionale - consecine, pentru a putea recomanda cea mai bun cale de urmat (cea mai bun decizie riscant). Analiznd arborele decizional din Figura 2.8 observm c Maria are de ales ntre dou loterii. Prima i ofer 80.000 [u.m.] cu o probabilitate de 0,4 i 45.000 [u.m.] cu o probabilitate 24

de 0,6. Cea de a doua loterie i ofer 120.000 [u.m.] cu o probabilitate de 0,8 i 45.000 [u.m.] cu o probabilitate de 0,2. Generaliznd, putem presupune c exist n stri posibile ale naturii. Fie R1 rezultatul asociat primei stri cu o probabilitate de realizare p1. Rezultatele R2 pn la Rn sunt definite n acelai mod, ca avnd asociate probabilitile p2, ... , pn. Putem atunci introduce o funcie de utilitate care s exprime importana relativ pe care un individ o asociaz unui rezultat dat. Aceast importan poate fi considerat proporional cu probabilitatea ca un rezultat s apar. Funcia de utilitate va fi n acest caz de forma: u(R1, R2, ... , Rn ; p1, p2, ... , pn ) = p1 u(R1) + p2 u(R2)+ ... +pn u(Rn). (2.5)

O funcie de utilitate care are o astfel de form poart numele de funcie de utilitate von Neumann-Morgenstern. Utiliznd aceast reprezentare, utilitatea asociat unei loterii este dat chiar de valoarea ateptat a utilitilor fiecrui rezultat estimat. Presupunnd c un decident care are o funcie de utilitate von Neumann-Morgenstern este confruntat cu mai multe opiuni, fiecare avnd ncorporat un anumit grad de risc, valoarea fiecrei opiuni incerte este dat de utilitatea sa ateptat i, deci, varianta aleas va fi aceea care are cea mai mare utilitate ateptat. Pe scurt, scopul unui decident cu o funcie de utilitate von Neumann-Morgenstern este acela de a-i maximiza utilitatea ateptat. Este extrem de important s nelegem urmtorul lucru: comportamentul raional al unui individ cu o funcie de utilitate von Neumann-Morgenstern este cel care i dicteaz maximizarea valorii ateptate a utilitii i nu a utilitii valorii monetare ateptate. Pentru a nelege deosebirea, s presupunem c Maria are o funcie de utilitate von Neumann-Morgenstern u = R . Deci, pentru a gsi utilitatea fiecrui rezultat, tot ce avem de fcut este s lum rdcina ptrat a fiecrui rezultat n parte. Care este utilitatea ateptat a alegerii colii de drept? Cu o probabilitate de 0,4 venitul va fi de 80.000 [u.m.] deci utilitatea este 80.000 = 282,8 . Similar, cu probabilitatea de 0,6 venitul va fi 45.000 [u.m.], deci utilitatea este de 212,1. Utilitatea ateptat a colii de drept este atunci: UDREPT = 0,4 x 282,8 + 0,6 x 212,1 = 240,4 . Determinnd n mod similar utilitatea ateptat a colii de afaceri obinem: UBUS = 0,2 x 346,4 + 0,8 x 212,1 = 239. Putem trage de aici concluzia c Maria va merge la coala de drept, deoarece utilitatea ateptat este mai mare dect cea a colii de afaceri. Dac decizia ar fi fost luat pe baza 25

venitului ateptat, ea ar fi recomandat Mariei s urmeze coala de afaceri unde venitul ateptat este cu 1000 [u.m.] mai mare dect cel obinut n urma alegerii colii de drept: EDREPT = 0,4 x 80.000 + 0,6 x 45.000 = 59.000 [u.m.] EBUS = 0,2 x 120.000 + 0,8 x 45.000 = 60.000 [u.m] .

Acest exemplu arat cum arborii decizionali, mpreun cu funciile de utilitate von Neumann-Morgenstern, pot fi utilizai pentru a descompune problemele decizionale complexe n medii riscante n componente mai simple. Pentru aceasta decidentul trebuie s parcurg urmtorii pai: 1. S construiasc un arbore decizional care descrie toate rezultatele posibile. De fiecare dat cnd o alegere trebuie fcut, se introduce un nod decizional cu cte o ramur pentru fiecare alternativ. Incertitudinea este inclus presupunnd c natura face alegerea n nodurile-ans; 2. S evalueze funcia de utilitate pentru a determina utilitatea rezultatului asociat fiecrui nod terminal; 3. S determine utilitatea ateptat asociat fiecrei opiuni; 4. S compare utilitile ateptate ale diferitelor opiuni i s aleag acea variant care are cea mai mare utilitate ateptat.

Tema de seminar 2 2.1 S presupunem n cele ce urmeaz c trebuie s alegem strategia optimal dintre cinci strategii construite, relativ la care cunoatem informaiile cuprinse n matricea decizional de mai jos.
Strategii decizionale S1 S2 S3 S4 S5 Stri ale naturii N1 6 25 20 19 20 N2 6 7 20 16 15 N3 6 7 7 9 15 N4 4 -15 -1 -2 -3

Valorile numerice din interiorul matricii reprezint venitul ateptat ca urmare a realizrii fiecrei strategii decizionale n fiecare stare a naturii dat. Cele patru stri ale naturii sunt N1 = perioada de boom economic, N2 = perioada de stabilitate, N3 = recesiune, N4 = declin economic. Selectai cea mai bun strategie decizional n condiiile n care, dup o atent cercetare, ai reuit s estimai probabiliti obiective de apariie 26

a strilor naturii: 20% pentru N1, 65% pentru N2, 10% pentru N3 i 5% pentru N4. Determinai n acest scop valoarea ateptat a fiecrei strategii decizionale, precum i gradul de risc al acestora. Interpretai n termeni de venit i risc rezultatele obinute.

2.2 O firm trebuie s decid dac s investeasc sau nu 350.000$ n lansarea pe pia a
unui nou produs sau s cumpere obligaiuni care i-ar aduce o dobnd de 10%. n cazul n care decide s lanseze produsul, firma estimeaz c exist 80% anse ca pe pia s existe concuren. Indiferent dac pe pia exist sau nu concuren, firma trebuie s decid ce nivel al preului s stabileasc pentru produs: ridicat, mediu sau sczut. n cazul n care pe pia exist concuren, firma a stabilit cu ce probabilitate firmele concurente vor fixa preuri ridicate, medii sau mici ca rspuns la nivelul preului practicat de ctre ea. Aceste probabiliti sunt sunt date n tabelul de mai jos: Preul firmei Preul concurenei Ridicat Ridicat Mediu Sczut Ridicat Mediu Mediu Sczut Ridicat Sczut Mediu Sczut Probabiliti 0,4 0,5 0,1 0,1 0,6 0,3 0,1 0,2 0,7 Venit ateptat [mii $] 150 -50 -250 200 100 -100 150 50 -50

n cazul n care nu exist concuren pe pia, firma va obine un venit de 650.000$ dac practic un pre ridicat, 450.000$ pentru un pre mediu i 250.000$ pentru un pre sczut. Decidei dac este sau nu oportun din punct de vedere al venitului ateptat ca firma s lanseze produsul pe pia i dac da, cu ce nivel al preului. n acest scop construii arborele decizional corespunztor acestui proces decizional.

2.3 Trasarea curbei funciei de utilitate a diferiilor decideni (metoda interviului).

27