STRATEGII DE POLITIC

MONETAR
I.
Rolul macroeconomic al monedei

1. ROLUL MONEDEI N CONTEXT MACROECONOMIC
1.1. Rolul monedei la nivel macroeconomic
1.2. Politica macroeconomic i obiectivele acesteia
1.2.1. Componentele politicii macroeconomice i
posibile obiective ale politicii macroeconomice
1.2.2. Conflictul dintre obiectivele de politic
macroeconomic
1.2.3. Alegerea obiectivului de politic monetar
1.2.4. Independena bncii centrale

II.
STRATEGII DE POLITICA MONETARA

2.1. Strategii indirecte de politic monetar
2.1.1. intirea cursului valutar
- Rolul preurilor n determinearea cursului de
schimb, Efectul Balassa Samuelson (*URMEAZA SA FIE
ATASAT)
- Regimuri de curs de schimb
- Caracteristicile strategiei de intire a cursului de
schimb

2.1.2. intirea agregatelor monetare
- structura agregatelor monetare n Romnia
- modelul multiplicatorului monetar
- caracteristicile strategiei

2.2. Strategii directe de politic monetar
2.2.1. intirea inflaiei
- caracteristici
- condiii de aplicare










1.1. Rolul monedei in economie:

Poziia monedei in cadrul economiei este evideniat chiar de rolul jucat de pieele care
asigura circulaia acesteia. Analiza activitii instituiilor financiare evideniaz varietatea
gamei titlurilor financiare care permit derularea procesului de economisire. Pe de alta
parte, instituiile financiare asigura si produse ce stau la baza sistemului de plai,
facilitnd, in acelai timp, realizarea decontrilor dintre agenii economici.

Ca urmare, in condiiile actuale, dezvoltarea produselor financiare a condus la o
suprapunere a acestora monedei. Cu toate acestea, trebuie fcuta o difereniere intre
ACTIVELE FINANCIARE (Grossmann definindu-le drept proba scrisa a unui contract legal
care dau dreptul proprietarului de a obine in viitor o anumita suma in moneda) si
MONEDA (acelai autor definind-o ca fiind anumite obiecte care pot fi utilizate ca mijloc
de schimb general acceptat).

In ce consta aceasta difereniere?
Daca activele care joaca rolul de moneda sunt considerate, in general, titlurile financiare,
o parte destul de mica a activelor financiare pot fi utilizate drept moneda.
In acest sens trebuie evideniat rolul monedei in economie, att la nivel macroeconomic,
cat si la nivel microeconomic.

a. Rolul macroeconomic al monedei

i. Stabilizarea macroeconomica realizata prin intermediul
monedei:
De-a lungul istoriei, s-au evideniat doua curente, in ceea ce privete utilizarea monedei
ca instrument de stabilizare a ciclului economic, reprezentate, pe de o parte, de
susintorii NON- INTERVENTIONISMULUI (ce includ clasicii, neo-clasicii, monetaritii,
neo-monetaritii), iar pe de alta parte de susintorii INTERVENTIONISMULUI
(Keynesitii si neo-keynesistii).

ABORDAREA NON-INTERVENTIONISTA: ciclul economic decurge din activitatea agenilor
economici care urmresc optimizarea activitii proprii, concretizate, in principal, in
nivelul profitului. Ca o excepie a non-intervenionitilor sunt monetaritii care susin ca
moneda joaca un rol determinant la nivelul ciclului economic. Cu toate acestea, politica
monetara nu poate juca un rol central in realizarea stabilizrii macroeconomice, tiut fiind
faptul ca exista un decalaj destul de mare intre masurile adoptate la nivel monetar si
efectele nregistrate la nivelul variabilelor macroeconomice. Singura posibilitatea de
realizare a stabilizrii macroeconomice, din punct de vedere monetar, este de a asigura
un regim monetar cat se poate de stabil.

SUSTINATORII INTERVENTIONISMULUI (reprezentanii de seama fiind keynesitii)
evideniaz incapacitatea pieelor, pe parcursul ciclului economic, de a determina un
potenial ridicat economiei. Acest lucru se poate realiza doar cu ajutorul interveniei
statului pentru a stabiliza economia, pe baza unui pachet de politici de stabilizare macro:
politica fiscala si bugetara, politica monetara.

In ultimii ani, nsa, pe fondul presiunilor inflaioniste, s-a dovedit ca politica monetara
orientata in direcia asigurrii stabilitii preturilor este in msura sa contribuie la
stabilizarea macroeconomica si, implicit la reducerea duratei ciclului economic.

ii. Moneda si contextul International:
Economiile actuale sunt considerate economii deschise. In aceste condiii, politica
monetara, prin statutul monedei de convertibilitate, influeneaz cursurile valutare.
Procesul de integrare a pieelor valutare internaionale a determinat nenumrate
probleme la nivelul bncilor centrale, probleme viznd, in principal, regimul valutar
adoptat. inta in aceasta direcie este alegerea regimului valutar optimal determinat de:
- curs valutar fix sau flexibil;
- coordonarea politicilor monetare intre tari;
- crearea zonelor monetare optime legate intre ele prin cursuri valutare flexibile.

iii. Moneda ca sursa de finanare la nivel guvernamental
Trebuie pornit in aceasta direcie de la faptul ca banca centrala emite BAZA MONETARA
(prin componenta principala a acesteia emisiune monetara) cumprnd titluri de stat.
Astfel, prin emisiune monetara se poate asigura statului finanarea unei pari a
activitilor proprii activitate cunoscuta sub denumirea de SENIORAJ. (banca centrala
obine profit din deinerea de titluri de stat sub forma dobnzii ncasate, in timp ce ea
nu bonifica dovada pentru moneda pusa in circulaie. In aceste condiii, nregistrnd un
profit ridicat din aceste operaiuni, o parte semnificativa este dirijata ctre stat sub forma
impozitului pe profit).

b. Rolul microeconomic
- evideniat de funciile jucate de moneda in economie.

1.2.MONEDA I POLITICA MACROECONOMIC

In ultimii ani, pe fondul accenturii presiunilor inflaioniste si a celor legate de creterea
numrului omerilor, al accenturii dezechilibrelor macroeconomice, banca centrala i
contureaz tot mai mult poziia de lider al mediului bancar, fie direct, fie indirect
coordonnd activitatea ntregului sistem bancar in scopul atingerii intei finale a politicii
macroeconomice. Se pune astfel, tot mai mult accent pe stabilizarea macroeconomica
(situaie ntlnita mai ales in cazul tarilor din Europa Centrala si de Est , aflate in plin
proces de restructurare).

Politica macroeconomica se concretizeaz n ansamblul instrumentelor i masurilor
adoptate de autoritile unei tari n scopul influenrii principalelor variabile economice i
al atingerii nivelului dorit pentru economia respectiva. Altfel spus, politica economica
este o intervenie deliberata a statului n domeniul economic n scopul de a
nfptui anumite obiective de ordin structural sau conjunctural.
1


Problema care se ridica este aceea a alegerii obiectivului de politica economica ce
trebuie avut n vedere prin mixul de politici economice ce se adopta. Chiar daca
obiectivul este acelai, mijloacele de a-l atinge nu. Economia este un mecanism att
de complex, nct conducerea ei este asemnata mai degrab cu o arta dect cu o tiina
exacta. Soluiile oferite pentru o problema sau alta sunt, de obicei, multiple, uneori chiar
aparent contradictorii.
2


Atingerea acestor obiective are la baza, n definitiv, instrumentele utilizate de autoritatea
abilitata cu realizarea politicii macroeconomice. Aceste instrumente sunt reprezentate de
componentele politicii economice, componente ce se concretizeaz n tot attea politici
independente, dar n acelai timp corelate una cu cealalt: politica monetara, politica
valutara (considerata de unii economiti ca fiind parte componenta a politicii monetare,
iar de alii ca politica distincta n cadrul politicii macroeconomice), politica fiscala, politica
comerciala i nu n ultimul rnd politica veniturilor. Aceste instrumente pot conduce la
realizarea doar a unei pari din obiectivele propuse.



1
BASNO, Cezar i DARDAC, Nicolae Moneda, credit, banci, Editura Didactica i Pedagogica,
Bucureti, 1999, pag.379
2
RADULESCU, Eugen Inflatia, marea provocare, Editura Enciclopedica, Bucureti, 1999, pag.8
1.2.1. OBIECTIVELE POLITICII MACROECONOMICE I
CONFLICTUL DINTRE ACESTEA

Realizarea stabilitii macroeconomice este reflectata de modul n care sunt atinse
obiectivele stabilite prin politica macroeconomica i, nu n ultimul rnd, de natura
obiectivului avut n vedere. Obiectivele avute n vedere prin politica macroeconomica
vizeaz activitatea economica; activitatea economica poate sa fie reprezentata de mai
multe variabile precum PIB, gradul de ocupare, rata inflaiei etc. Atingerea unui anumit
nivel al acestor variabile macroeconomice se constituie n obiectivul fundamental al
politicii macroeconomice a statului, n general i al politicii monetare n special.

a) GRADUL DE OCUPARE AL FORTEI DE MUNCA

Obiectivul cu cel mai mare impact social este reprezentat de gradul de ocupare al
forei de munca, mergndu-se pe maximizarea acestuia. n ceea ce privete acest
obiectiv, este aproape clar dorina nregistrrii unui nivel ridicat al ocuparii, pe de o parte
pentru a se asigura un nivel de trai decent, iar pe de alta parte pentru a asigura un nivel
ridicat al ofertei de produse. Asigurarea unui astfel de obiectiv implica nenumarate
probleme. O prima problema este cea legata, nca de la nceput, de definirea nivelului ce
caracterizeaza gradul cel mai nalt de ocupare. Ar fi o greeala foarte mare daca s-ar
considera ca exista economii n care exista o ocupare totala a fortei de munca. La nivelul
oricarei economii exista, n permanenta, omaj frictional. Consensul, la nivelul
analitilor economici, n ceea ce privete factorii frictionali, este acela ca nivelul cel mai
ridicat al ocuparii fortei de munca exista..atunci cnd rata omajului este cuprinsa ntre
3% - 4% din totalul fortei de munca civila.
3


n conditiile economiilor actuale, pe fondul restructurarii macroeconomice, nivelul
omajului frictional a crescut destul de mult. De aceea, autoritatile ncearca sa determine
cu mare atentie care sunt cauzele care determina aceasta cretere. Complexitatea
economiilor actuale conduce automat la manifestarea anumitor forte care genereaza
presiuni pe piata fortei de munca.

Factorii care genereaza omajul frictional sunt reprezentati de:

3
MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney The monetary process: Essentials of money and banking,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.412
factori sezonieri: n baza acestora cererea de locuri de munca variind n functie de
vreme i de perioada din an, un exemplu concludent fiind reprezentat de activitatea din
constructii, de turism etc;
factori geografici: ce influenteaza oferta de forta de munca n functie de
amplasarea geografica a locurilor de munca; oferta de forta de munca neavnd o
elasticitate ridicata fata de acest factor;
factori structurali: restructurarea unor domenii de activitate din cadrul unei
economii presupune automat i o recalificare a fortei de munca, deoarece, de cele mai
multe ori, cei disponibilizati nu-i pot gasi un alt loc de munca pe vechiul domeniu de
activitate;
factori discriminatori: n ciuda evolutiei economice, culturale i sociale nregistrate
la nivel mondiale, mai apar, nca, discriminari n ceea ce privete ocuparea unui loc de
munca, discriminari datorate fie nationalitatii, fie rasei, fie optiunilor politice i religioase,
fie datorate vrstei sau sexului. Toate acestea conduc la o majorare a omajului
frictional.

Cu toate acestea se considera ca, la nivelul oricarei economii, exista omaj frictional i
singura problema avuta n vedere de autoritati este aceea a diminuarii ct mai mult a
acestei laturi a omajului. Pe lnga omajul frictional, n cadrul omajului se mai include
i un alt aspect, aa-numitul omaj ascuns determinat n fapt de factori pur subiectivi
(specifici celui care i cauta un loc de munca, aici fiind incluse persoanele care declara
ca doresc sa munceasca, dar care nu-i cauta un loc de munca deoarece considera ca
orice cautare va fi n zadar
4

Toate aceste componente pot fi identificate cu oarecare dificultate la nivelul oricarei
economii, ca sa nu mai vorbim i de existenta muncii la negru care distorsioneaza, ntr-o
oarecare masura situatia ratei omajului. De aceea, destul de multi economiti considera
ca nivelul optim al ratei omajului este acela care, n corelatie cu rata inflatiei, nu
genereaza o cretere accelerata.
5
Cu toate acestea, nu se poate spune cu exactitate care
este nivelul optim al ratei omajului care genereaza, ntr-adevar ocuparea deplina a fortei
de munca.

n literatura de specialitate corelatia cea mai des ntlnita este cea legata de rata
omajului i rata inflatiei. Chiar daca aceasta corelatie (Curba lui Philips) a cunoscut

4
MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney The monetary process: Essentials of money and banking,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.415
5
MAYER, Thomas, DUESENBERRY, James S., ALIBER, Robert Z. Money, Banking and the Economie,
W.W. Norton &Company, Inc, 1984, pag.360: many economists define the proper level of unemployment,
and hence by implication full employment, as the minimum level that is consistent with the inflation rate not
not accelerating.
modificari n timp, pe termen scurt este importanta, motiv pentru care un alt obiectiv de
politica economica este considerat ca fiind reprezentat de stabilitatea preturilor.


b) STABILITATEA PRETURILOR

Daca pornim de la ceea ce exprima Curba lui Philips, ca unei rate a omajului
scazuta i corespunde o rata a inflatiei ridicata, este evident faptul ca mentinerea
unui ridicat nivel al ocuparii fortei de munca, fara a lua n considerare alti factori
economici conduce, automat, la nregistrarea unor costuri ridicate la anumite niveluri.
Aceste costuri, reprezentate, n principal, de nivelul preturilor din economie, nu au cum
sa nu se repercuteze, mai departe, asupra nivelului puterii de cumparare, deoarece, o
cretere a preturilor (generalizata) genereaza, automat, o cretere a cererilor de
majorare a salariilor i implicit o majorare a costurilor de productie ce se reflecta, mai
departe, n preturile produselor pe piata. Aceste fluctuatii puternice de preturi
nregistrate la nivel mondial n ultima perioada, au condus la reorientarea politicii
autoritatilor, n sensul renuntarii la urmarirea asigurarii unui anumit nivel al creterii
economice n scopul asigurarii unei stabilitati relative a preturilor, care sa permita
restabilirea echilibrului economic general. n acest sens, Marshall & Swanson [1974]
afirmau ca stabilitatea nivelului preturilor reprezinta un obiectiv important al politicii de
stabilizare economica deoarece instabilitatea nivelului preturilor, manifestata, n principal,
sub forma inflatiei, poate avea efecte ntinse i adverse n economie. Latura nefavorabila
a efectelor, pornind de la creterea inflatiei, include o reducere a eficientei economice, o
distorsiune inechitabila i capricioasa n ceea ce privete repartitia veniturilor i o
nrautatire a pozitiei balantei internationale de plati.
6


n conditiile n care la nivelul unei economii rata inflatiei este la un nivel ridicat (de peste
2 cifre), ineficienta economica se manifesta acut, fenomenul cel mai frecvent ntlnit fiind
acela al creterii cererii agregate, n conditiile n care oferta i mentine ritmul de cretere
anterior. Nivelul cererii crescnd, automat se ajunge la o noua modificare de preturi ceea
ce conduce i la o cretere a cererii pentru modificarea salariilor, cerere care, de cele mai
multe ori este satisfacuta doar ntr-o mai mica masura, deoarece aceasta reprezinta o
cheltuiala care genereaza noi creteri de pret. Mai trebuie adaugat ca, indiferent de
productivitatea sectorului de activitate, cererea pentru creterea salariilor este aceeai,

6
MARSHALL, Robert & SWANSON, Rodney The monetary process: Essentials of money and banking,
Hanghton Miffin Company Boston, 1974, pag.417: ..price level stability is an important goal of economic
stabilization policy because price level instability, especially in the form if inflation, can have widespread and
adverse effects in the economy. The unfavorable side effects arising from inflation include a lessening of the
distribution of income, and a weekened international balance-of-payments position

motiv pentru care eficienta din anumite sectoare este suportata de catre alte sectoare. Pe
de alta parte, o rata ridicata a inflatiei genereaza i o distributie arbitrara a veniturilor la
nivelul economiei; astfel ca cei ce nregistreaza venituri variabile vor beneficia automat
de creteri salariale mult mai rapide dect cei care au un venit fix.

Daca avem n vedere cadrul extern al economiei, nu trebuie uitat impactul instabilitatii
preturilor asupra acestei activitatii reliefat de balanta de plati. Scaderea eficientei
economiei conduce i la reducerea competitivitatii produselor exportate, motiv pentru
care piata externa de desfacere se poate restrnge. Pe de alta parte, crescnd preturile
de productie, este posibil ca pe piata externa sa existe producatori mult mai competitivi
cel putin din punct de vedere al preturilor practicate. O rata a inflatiei ridicata conduce i
la devalorizarea monedei nationale, fapt care poate genera o inhibare a exporturilor. Pe
de alta parte, daca productia interna este dependenta, ntr-o oarecare masura, de
materiile prime din import, continuarea activitatii este echivalenta cu o cretere a
preturilor de productie, ceea ce conduce la o noua modificare de preturi la nivelul
economiei, ajungndu-se, astfel, la o spirala inflationista ale carei costuri de eliminare
sunt foarte ridicate.

Stabilitatea preturilor se contureaza ca fiind unul dintre cele mai importante obiective de
politica economica. n conditiile urmaririi realizarii acestui obiectiv trebuie avut n vedere
faptul ca notiunea de stabilitate a preturilor nu presupune ca toate preturile sa fie stabile
sau fixe. La nivel pragmatic, se pune accent pe mentinerea unei stabilitati la nivelul
mediu al preturilor, urmarindu-se, n definitiv, stabilitatea relativa a acestora i,
nicidecum, cea absoluta. Economitii considera ca stabilitatea relativa a preturilor exista
n conditiile n care rata anuala de cretere a preturilor determinata pornind de la un
indice de pret reprezentativ, este de cel mult 2%.

Daca stabilitatea preturilor constituie, n prezent, una dintre principalele directii de
actiune ale autoritatilor, trebuie sa avem n vedere faptul ca una dintre problemele
generate de inflatie este i stagnarea economica. Exista, astfel, cazuri n care prin
politica economica a statului se are n vedere asigurarea unei creteri economice
sustenabile.

c)CRETEREA ECONOMICA SUSTENABILA

n ceea ce privete asigurarea unui anumit nivel al creterii economice, acesta
reprezinta, pentru unele tari, una dintre cele mai importante coordonate ale politicii de
stabilizare macroeconomica.

Daca avem n vedere aspectele semantice, notiunea de cretere economica are mai
multe fatete, att cantitative, ct i calitative. Nu trebuie uitat ca exista mai multe
modalitati de a masura nivelul creterii economice; cu toate acestea, analitii economici
nclina catre utilizarea ritmului de cretere a produsului intern brut al tarii analizate,
considernd ca acesta reflecta cel mai bine gradul de dezvoltare al economiei avute n
vedere, pentru simplul motiv ca acesta reflecta nivelul efectiv al activitatii economice
desfaurate pe teritoriul tarii analizate. Binenteles, ca se are n vedere nivelul real al
produsului intern brut, tocmai din dorinta de a se evidentia nivelul efectiv al creterii fara
a lua n considerare evolutiile inflationiste.

Stabilirea ritmului de cretere economica are la baza nregistrarile cantitative din anii
anteriori, la acest factor adaugndu-se, binenteles i factorii conjuncturali care, de cele
mai multe ori influenteaza semnificativ creterea economica. Daca la nceputul secolului
XX se mergea pe ideea asigurarii unei creteri economice de cel putin 3% - 4%, n
prezent aceste ateptari pot fi mult mai pesimiste.

Pentru a vorbi de o cretere economica viabila trebuie sa se nregistreze o cretere
efectiva la nivelul productiei unei tari (cantitativ) i nu, n mod simplu o cretere a valorii
monedei nationale. La acestea trebuie sa se adauge i faptul ca mixul de produse i
servicii trebuie astfel alcatuit nct sa stimuleze cererea reala i, deci, sa stimuleze
consumul. Asigurarea creterii economice depinde, la nivelul unei economii de piata, pe
de o parte de situatia ofertei agregate (oferta agregata excedentara genereaza stagnare
economica), iar pe de alta parte de ajustarea gamei de produse i servicii oferite pe piata
la necesitatile clientelei (este cunoscut cazul productiei pe stoc care a condus la scadere
drastica a creterii economice n nenumarate tari).

Asigurarea unui anumit nivel al creterii economice presupune doua aspecte:
fie asigurarea unei creteri economice extensive (bazata pe creterea numarului
angajatilor, spre exemplu);
fie mbunatatirea conditiilor existente de lucru care sa permita creterea
productivitatii (presupunnd astfel o cretere economica intensiva).

Daca avem n vedere acest din urma aspect, trebuie recunoscut ca realizarea de noi
investitii este calea cea mai buna pentru asigurarea creterii economice. Problema care
apare este legata de crearea cadrului care sa permita atragerea de investitori (att din
punct de vedere financiar, ct i fiscal, precum i din punct de vedere al stabilitatii
politice, militare specifica tarii avute n vedere i chiar zonei din care face parte tara
analizata).

Toate aceste tinte de stabilizare macroeconomica au n vedere doar aspecte economice
interne.

d) STABILITATEA PIETEI VALUTARE

n ultima perioada, nsa, este cunoscut impasul prin care trec nenumarate tari, impas
generat de nrautatirea pozitiei balantei comerciale
Alegerea unui astfel de obiectiv este determinata tocmai de necesitatea sustinerii
monedei nationale, aceasta putnd sa conduca la nrautatirea situatiei economice a tarii
analizate la toate nivelurile, ne mai lund n considerare faptul ca un deficit al balantei de
plati implica un efort financiar suplimentar, tocmai pentru acoperirea acestuia.

Instabilitatea de pe aceasta piata a condus, in ultima perioada, la importante modificari
in planul economiei mondiale, motiv pentru care, nenumarate banci centrale au luat
decizia flotarii administrate pentru propria moneda.

e) CONTROLUL DEFICITULUI BUGETAR

Deprecierea monetara reprezinta un alt factor care presupune adoptarea unei politici
ferme de stabilizare macroeconomica. Finantarea deficitelor bugetare pe baza emisiunii
monetare poate, treptat, sa accentueze presiunile inflationiste din economie, acestea
repercutndu-se, n primul rnd, asupra valorii monedei nationale, valoare care conduce,
mai departe, la scaderea puterii de cumparare i, implicit, a nivelului de trai.

Ca urmare, n ultima perioada, printre obiectivele de politica economica se afla i cel
privind asigurarea controlului deficitului bugetului de stat.

Cheltuielile destul de ridicate ale statului, la care se adauga amplul fenomen al arieratelor
(manifestat mai ales la nivelul economiilor aflate n tranzitie la economia de piata) au
condus, n ultima perioada, la existenta a semnificative deficite bugetare care au impus
eforturi financiare semnificative din partea statului pentru a le acoperi, ca sa nu mai
vorbim de faptul ca, de cele mai multe ori, pentru obtinerea de finantare externa (n
special de la Fondul Monetar Internationale) una dintre conditii era aceea a respectarii
unei anumite ponderi a deficitului bugetar n cadrul PIB.

Atingerea simultana a acestor obiective ar reprezenta un ideal pentru orice tara. Cu toate
acestea, practica a demonstrat-o, exista situatii cnd chiar i atingerea unui singur
obiectiv este destul de anevoioasa i, de cele mai multe ori, presupune adoptarea de
politici economice restrictive, dure.

1.2.2. CONFLICTUL DINTRE OBIECTIVE

Alegerea obiectivelor de politica economica este de foarte multe ori contradictorie,
deoarece atingerea unuia dintre obiective poate conduce la nerealizarea celorlalte tinte,
motiv pentru care, se pune un deosebit accent pe stabilirea unui obiectiv unic de politica
macroeconomica care sa permita, ntr-adevar, realizarea stabilizarii macroeconomice.
Cea mai cunoscuta contradictie este cea dintre rata inflatiei i rata omajului, Curba lui
Philips fiind infirmata pe termen lung. Pe de alta parte, este destul de greu sa se
realizeze asigurarea creterii economice fara a se genera o oarecare modificare la nivelul
preturilor i, deci, o modificare, n sens ascendent, a inflatiei. n acelai timp, asigurarea
stabilitatii preturilor impune, din partea statului cheltuieli suplimentare pentru sustinerea
salariilor bugetarilor la un nivel care sa permita un oarecare trai decent. Cheltuielile
suplimentare pot fi acoperite, prin diminuarea numarului celor care desfaoara activitate
n domeniul bugetar, fapt ce genereaza o cretere a ratei omajului. Creterea economica
se considera ca este favorizata, nsa, de existenta unui anumit nivel inflatiei, aceasta din
urma stimulnd investitiile.

Pe de alta parte, existenta unui nivel ridicat al inflatiei genereaza erodarea capitalurilor,
motiv pentru care posesorii de disponibilitati ncearca sa-i plaseze ct mai bine resursele
astfel nct sa minimizeze pierderile de valoare generate de inflatie. n acest sens se
nregistreaza o cretere a ratelor de dobnda, cretere care poate influenta negativ
procesul investitional (costul creditului crescnd simtitor).

Inflatia ridicata conduce la deprecirea monedei nationale. Un oarecare nivel al deprecierii
poate stimula schimburile externe (n principal exporturile) ca urmare a valorii mult mai
mari a valutei de contract comparativ cu moneda interna. Pe de alta parte, importurile
devin mult mai costisitoare, fapt ce duce la o reducere a acestora (cel putin din punct de
vedere teoretic, deoarece practica a demonstrat ca exista i situatii cazul economiilor a
caror activitate depinde de materii prime i materiale din import, sau al celor pentru care
pretul produselor din import este avantajos, comparativ cu cel al produselor indigene -
cnd nivelul importurilor se mentine). Daca economia este dependenta de astfel de
importuri, atunci nu exista dect doua alternative: fie se reduc importurile i, ca urmare,
se va reduce i productia ce are la baza materiile prime din import (spre exemplu), fie se
mentin importurile la nivelul anterior, dar n mod evident se va nregistra o cretere
simtitoare la nivelul preturilor produselor rezultate. Indiferent de alternativa, impactul se
va simti i asupra pozitiei balantei de plati.

Avnd n vedere toate aceste conflicte de interese, tot mai frecventa este parerea potrivit
careia politica economica elaborata trebuie sa aiba la baza un obiectiv bine conturat i
care, prin masurile adoptate, sa poata fi atins i, implicit, sa permita realizarea stabilizarii
macroeconomice, deci restabilirea echilibrului general al economiei.

Alegerea obiectivului fundamental de politica macroeconomica este o problema
importanta pentru factorii de decizie. Care trebuie sa fie acest obiectiv? Obiectivul ales
este cel ce poate fi realizat cu fortele proprii economiei respective sau nu? Toate aceste
ntrebari sunt tot attea probleme la care autoritatile trebuie sa raspunda n timp real,
pentru ca politica macroeconomica sa dea roade. Ca urmare se are n vedere realizarea
unui aa-numit mix optim al dezechilibrelor, adica acceptarea anumitor dezechilibre cu
conditia ca existenta acestora sa nu agraveze situatia economica a tarii.


1.2.3. ALEGEREA OBIECTIVULUI DE POLITICA
MACROECONOMICA


Politica monetara, n calitate de instrument al politicii macroeconomice, reprezinta
ansamblul masurilor adoptate de banca centrala n scopul influentarii ofertei de
moneda i a ratei dobnzii care sa contribuie la influentarea, mai departe, a
activitatii economice.

Elaborarea politicii monetare, ca urmare este subordonata atingerii obiectivului de politica
macroeconomica adoptat. n baza masurilor tactice adoptate de banca centrala se
asigura, n fapt, conturarea strategiei de politica monetara n baza careia se asigura
realizarea obiectivului fundamental propus.

Astfel ca autoritatea monetara are responsabiliatea de a asigura atingerea anumitor
obiective stabilite prin programul de politica macroeconomica.

In ultimul deceniu, problema cu care s-a confruntat economia mondiala a fost
reprezentata de cresterea generalizata a prepturilor, motiv pentru care inflatia nu este
considerata, de catre autoritati, fie ca este vorba de cele monetare, fie de cele politice, o
veste buna (Debell ..., [1998]7). Presiunile geneerate de cresterea preturilor genereaza,
la randul lor, noi presiuni, atat in plan monetar, cat si economic, politic, social. Astfel ca,
pe langa faptul ca genereaza distorsiuni la nivelul preturilor, inflatia genereaza o erodare
accentuata a economiilor, descurajeaza investitile, favorizand migrarea capitalurilor catre
activele care genereaza venituri suplimentare reale (de cele mai multe ori fiind cazul
activelor exprimate in valutele puternice ale momentului) sau, de cele mai multe ori in
active neproductive. Acest dezechilibru afecteaza puternic deciziile sectorului economic
privat in ceea ce priveste realizarea de investitii,de economii si chiar dezvoltarea
productiei, efectul final concretizandu-se in reducerea nivelului productiei. (Croce & Khan
[2000]8).

Toate acestea reprezinta tot atatea argumente pentru a adopta masurile care sa conduca
la reducerea presiunilor inflationiste. Aceste este si motivul pentru care, in ultimii ani
economiile nationale si-au reorientat politicile macroeconomice in directia asigurarii
stabilitatii preturilor. Asigurarea stabilitatii preturilor a devenit astfel obiectivul
fundamental de politica macroeconomica.

Luarea deciziei de a adopta o anumita strategie de politica monetara depinde, in mare
masura de ceea ce poate genera, la nvielul economiei politica monetara adoptata si, nu
in ultimul rand de autoritatea de care dispune banca centrala in economia respectiva.
Ceea ce este unanim acceptat este faptul ca in ultimii ani, majoritatea economiilor sunr
orientate in directia asigurarii cresterii productiei, pe fondul reducerii ratei somajului,
toate acestea avand la baza aplicarea unor masuri sustenabile de catre economia vizata.

Chiar daca la nivel international s-au manifestat nenumarate dispute vis-a-vis de
masurile de politica monetara ce trebuie adoptate, consensul s-a manifestat in ceea ce
priveste obiectivul final al politicii macroeconomice si, implicit al politicii monetare -
asigurarea stabilitatii preturilor.

Argumentele aduse in favoarea asigurarii stabilitatii preturilor se bazeaza tocmai
pe dezavantajele evidentiate in timp de diversele abordari ale politicilor monetare
adoptate (Mishkin & Posen, [1997]9):

7
DEBELLE, Guy; MASSON, Paul; SAVASTANO, Miguel; SHARMA, Sunil Inflation targeting as a
Framework for Monetary Policy, International Monetary Fund, Economic Issues no.15, 1998
(www.imf.org/external/pubs/ft/issues/issues15/index.htm)
8
CROCE, Enzo; KHAN, Mohsin Monetary Regimes and Inflation Targeting, International Monetary Fund,
Finance and Development Magazine, vol.37, no.3/September 2000
(www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2000/09/croce.htm).
9
MISHKIN, Frederic; POSEN, Adam Inflation Taregting: Lessons from Four Countries, Federal Reserve
Bank of New York, FRBNY Economic Policy Review, august 1997
Un prim argument este acela ca o politica monetara orientata in directia
asigurarii cresterii economice si a reducerii somajului genereaza efecte al
caror lag este variabil.
Pe de alta parte, luarea in calcul a curbei lui Phillips s-a dovedit a fi
eficienta doar pe termen scurt, deoarece asigurarea unei rate scazute a
somajului sau un nivel ridicat al ratei de crestere economica nu pot fi asigurate
decat prin aplicarea unei politici monetare expansioniste care este asociata si unui
nivel ridicat al inflatiei. In fapt, argumentele aduse au la baza tocmai disputa
referitoare la natura politicii monetare: politica monetara bazata pe reguli stricte
sau politica monetara discretionara (rules versus discretion).
Argumentele aduse au la baza si faptul ca, de multe ori, masurile de politica
monetara adoptate, pot sa nu aiba efectul scontat tocmai ca efect al
inconsistentei acestora in timp. Ceea ce nu trebuie uitat este faptul ca in
conditile in care se are in vedere asigurarea stabilitatii preturilor, sistemul
monetar functioneaza mult mai bine, efectul, chiar daca in timp, fiind cel al
ridicarii nivelului de trai al populatiei.
Daca asigurarea stabilitatii preturilor nu persista (Mishkin & Posen [1997]), ceea ce
inseamna cresterea inflatiei, sociatatea este afectata de nenumarate costuri
economice. Dintre aceste costuri, Mishkin si Posen (1997) vin sa evidentieze trei
categorii considerate majore.

1. Prima categorie de costuri (shoe leather cost of inflation) este cel determinat de
detinerea numerarului care, dupa, cum este stiut nu este purtator de dobanda. In
conditiile in care inflatia este ridicata, posesorii de numerar incearca sa gaseasca alte
modalitati de a detine moneda, decat sub forma de numerar.

2. Cea de a doua categorie de costuri rezulta tocmai din efectele generate de
existenta inflatiei: daca preturile tind sa creasca de ce sa nu majoram si noi preturile
pana la nivelul general de crestere, chiar daca economic aceasta nu se justifica? Aceasta
reprezinta, in fapt, o oportunitate de a face profit. Aceasta conduce, in fapt, la o
redistribuire, de cele mai multe ori arbitrara, a profitului prin intermediul inflatiei. Efectul
imediat se manifesta pe piata financiara, deoarce se inregistreaza o modificare a valorii
reale a activelor exprimate in termeni nominali, relizandu-se un transfer de valoare de la
creditori catre debitori(acestia din urma fiind avantajati de cresterea inflatiei).

3. Cea de a treia categorie de costuri este data de interactiunea dintre inflatie si
politica fiscala a statului, mai precis sistemul de impozitare care poate conduce la
dezvoltarea acelor canale subterane de evitare a impozitarii.

Pornind de aici, se poate evidentia necesitatea adoptarii unei unei politici monetare care
sa aiba la baza o ancora nominala, ancora care poate deveni si tinta pentru politica
monetara adoptata.

Ceea ce trebuie avut in vedere este faptul ca economiile actuale nu pot sa aiba in vedere
un alt obiectiv fundamental decat cel orientatin directia asigurarii stabilitatii preturilor.


1.2.4. INDEPENDENTA BANCII CENTRALE

Pozitia de lider al politicii monetare, in coordonarea politicii macroeconomice este data, in
primul rand, de gradul de independenta al bancii centrale, afirmandu-se chiar ca
problema independetei bancii centrale este la fel de veche ca si existenta acesteia (banca
centrala).

INDEPENDENTA BANCII CENTRALE este reflectata de capacitatea acesteia de a
asigura realizarea obiectivului de politica macroeconomica stabilit de catre guvern. Altfel
spus, banca centrala nu dispune de independenta in stabilirea obiectivului de politica
monetara (componenta a politicii macroeconomice), dar dispune de independenta in ceea
ce priveste alegerea instrumentelor utilizate pentru atingerea acestui obiectiv. (Fraser
[1994])
10


Banca centrala joaca un rol central in economie tocmai ca urmare a functiei de baza a
acesteia: emisiunea monetara. Astfel ca argumenteul traditional in favoarea asigurarii
independentei bancii centrale este acela al separarii institutiei abilitate cu cheltuirea
banilor la nivelul unei economii de cea care asigura creatia monetara.

Acest argument este sustinut de urmatoarele afirmatii:
statul poate profita de controlul asupra creatiei monetare a bancii
centrale in scopul asigurarii de moneda care sa-i acopere cheltuielile
(altfel spus finantarea bugetului de stat care duce la cresterea inflatiei);
statul poate modifica rata dobanzii in perioadele electorale (in sensul
reducerii acesteia si, practic, pentru stimularea creditului in economie). Pe
termen scurt genereaza o crestere a consumului si, practic o crestere a
gradului de ocupare a fortei de munca, dar pe termen lung efectul este tot
acela al cresterii presiunilor inflationiste.

10
Fraser, B.W. Central Bank Independece: What does it mean? Reserve Bank of Australia Bulletin,
December 1994

Asigurarea independentei bancii centrale este dependenta de indeplinirea mai multor
conditii:
banca centrala trebuie sa aiba clar definite obiectivele operationale prin
intermediul carora aceasta asigura aplicarea politicii monetare; altfel spus,
banca centrala trebuie sa dispuna de un program de politica monetara bine definit
atat din punct de vedere al strategiei, cat si din punct de vedere al variabilelor si
instrumentelor de politica monetara utilizate pentru atingerea obiectivului final de
politica macroeconomica.
transparenta: publicul si guvernul trebuie inf ormat in permanenta in ceea ce
priveste programul de politica monetara urmat de banca centrala. Se impuns,
astfel, discutii periodice intre conducerea bancii centrale si guvern, dupa cum si
prezentarea unui raport de activitate in fata Parlamentului este necesara. Se
impune, astfel, anuntarea in permanenta a modificarilor ce intervin in aplicarea
programului de politica monetara.
asigurarea unui mediu de lucru eficient. Acest lucru impune mai multe decizii
legate de:
11

independenta functionala: dreptul de a decide in orice directie
privind politica monetara si asigurarea stabilitatii preturilor;
independenta personala: alegerea membrilor conducerii pe
criterii de inalta competenta profesionala, fara ca acestia sa fie
implicati politic sau sa fie supusi altor presiuni;
independenta din punct de vedere al instrumentelor: controlul
tuturoir instrumentelor prin care se asigura aplicarea programului
de politica monetara, prevenindu-se, astfel, finantarea directa a
deficitului bugetar;
independeta financira: prin care banca centrala sa aiba acces la
propriile resurse financiare pe care sa le administreze pe baza
propriului buget.

Astfel ca, INDEPENDENTA BANCILOR CENTRALE presupune libertatea acestora de
a asigura aplicarea programului de politica monetara ce nu este stabilit de catre
guvern. Acest fapt nu exclude formularea unor critici de catre reprezentantii Guvernului
si nici eliminarea consultarilor bancii centrale cu guvernul in ceea ce priveste politica
monetara ca si alte componente ale politicii macroeconmice.


11
Mboweni, TT Central bank independende BIS Review nr. 88/2000
Pornind de aici se disting diferite grade de independenta a bancii centrale: asigurarea
realizarii unui singur obiectiv de politica monetara sau a unui singur obiectiv intermediar,
sau aplicarea unei politici monetare bazata pe o mare flexibilitate.

Pe de alta parte, legiferarea independentei bancii centrale nu impune asigurarea in
practica a acesteia, dar orice actiune de impiedicare a finantarii deficitului bugetar prin
emisiune monetara duce la intarirea independentei bancii centrale. De acest aspect
depinde , practic si credibilitatea bancii centrale.


























II.
STRATEGII DE POLITICA MONETARA

2.1. Strategii indirecte de politic monetar
2.1.1. intirea cursului valutar
- Rolul preurilor n determinearea cursului de schimb
(+Efectul Balassa Samuelson)
- Regimuri de curs de schimb
- Caracteristicile strategiei de intire a cursului de
schimb
2.1.2. intirea agregatelor monetare
- structura agregatelor monetare n Romnia
- modelul multiplicatorului monetar
- caracteristicile strategiei

2.2. Strategii directe de politic monetar
2.2.1. intirea inflaiei
- caracteristici
- condiii de aplicare




2.1.Strategii indirecte de politica monetara

2.1.1.INTIREA CURSULUI VALUTAR

- ROLUL PREURILOR N DETERMINAREA CURSULUI DE SCHIMB

Relaia ce se stabilete ntre cursul de schimb i preurile din economie este reflectat de
teoria paritii puterilor de cumprare potrivit creia preurile de pe dou piee exprimate
n aceeai moned sunt egale.
Autorul, Gustav Cassel, a fundamentat aceast teorie pe aa numita lege a preului unic,
potrivit creia dac dou bunuri de pe dou piee diferite sunt identice, atunci ele vor
avea acelai pre exprimat n aceeai unitate de msur (adic aceeai moned) Adic:
(cele dou piee fiind Romnia (RO) i Zona Euro (ZE). Pe termen scurt,
ns, legea preului unic este invalidat deoarece pieele actuale ofer posibiliti de
arbitraj, dar prin mecanismele, arbitrajul determin modificarea cursului de schimb,
acesta fiind direcionat ctre nivelul de echilibru.
Legea preului unic venea s reflecte legtura stabilit ntre preurile fiecrui bun n
parte. Problema care a fost ridicat de Cassel a vizat ntreaga economie, unde
nregistrm o multitudine de bunuri i servicii i, n acelai timp o multitudine de preuri,
motiv pentru care teoria PPP ia n considerare toate bunurile existente n economie.
Avnd n vedere preul unui co reprezentativ de bunuri, Teoria PPP poate fi scris:
, de unde:
Potrivit acestei teorii, se stabilete egalitatea dintre preul n lei al coului reprezentativ
de produse din Romnia i preul evaluat n lei al coului reprezentativ de produse din
Zona Euro. Pornind de aici, atunci cnd egalitatea dintre cele dou preuri este stabilit,
adic este validat teoria, puterea de cumprare a unei monede este aceeai pe cele
dou piee care se compar. Pe baza preurilor putem determina i puterea de
cumprare a unei monede, tiut fiind faptul c puterea de cumprare a unei monede
este inversul indicelui de pre. Astfel c o scdere a preurilor n Romnia comparativ cu
Zona Euro, echivaleaz cu o cretere a puterii de cumprare a monedei naionale, fapt ce
conduce la o apreciere a monedei naionale.
Potrivit aceleiai teorii, existena unei diferene ntre preurile bunurilor i serviciilor ntre
cele dou zone care se compar conduce la o scdere a cererii n zona unde preurile
sunt mai mari, fapt ce va determina orientarea cursului de schimb ctre nivelul de
echilibru. Astfel c teoria paritii puterii de cumprare n forma absolut este relevant
la nivel microeconomic i, nicidecum la nivel macroeconomic.
Analiza teoriei paritii puterii de cumprare n forma absolut ridic, ns, unele
probleme. n primul rnd, este greu de determinat un co reprezentativ de bunuri i
serviciu care s se regseasc n ambele economii n aceeai structur. Chiar dac
structura este aceeai, ponderea de participare a bunurilor i serviciilor difer de la
economie la economie, motiv pentru care, spre exemplu, la nivelul UE s-a luat decizia
construciei unui indice armonizat al preurilor care s permit realizarea unor analize
comparabile ntre rile membre. Pornind de aici, muli teoreticieni susin ca relevant,
analiza teoriei paritii relative a puterii de cumprare.
Pornind de la teoria absolut, putem determina PPP n termeni relativi:
- nivelul cursului de schimb conform PPP la momentul 1 este:
- nivelul cursului de schimb conform PPP la momentul 0 este:
De unde: , dar i
Ca urmare:

Teoria paritii puterilor de cumprare n form relativ arat c modificarea cursului de
schimb este dat de diferenialul ratelor de inflaie nregistrate pe cele dou piee ce se
compar.


n condiiile n care inflaia din Zona Euro este mic, numitorul tinde ctre 1, de unde:


Generaliznd, avnd cotaia S
MC/MB
, dac , se nregistreaz o depreciere
a monedei cotante (n cazul nostru a leului fa de euro).
Cu toate, acestea, cursul nominal de schimb se abate de la nivelul determinat pe baza
PPP, existnd mai mui factori de infleun precum:
- costurile de transport, existena barierelor tarifare (taxe vamale, accize), a
restriciilor existente n planul tranzaciilor internaionale (n sensul c unele
bunuri pot fi tranzacionate n plan internaional, altele nu de unde structurarea
bunurilor i serviciilor unei economii n bunuri tradables i nontradables Efectul
Balassa Samuelson).
- concurena imperfect de pe pia (vorbim, n fapt, de aa numita discriminare
prin pre, caz n care, acelai productor stabilete preuri diferite pentru acelai
produs, n funcie de piaa de desfacere);
- diferenierile existente ntre ri din punct de vedere al determinrii indicilor de
pre, a structurii coului reprezentativ de produse.
- pornind de la afirmaia anterioar, trebuie avut n vedere structura preurilor n
economiile care se compar, n special din punct de vedere al ponderii preurilor
administrate, interveniile statului n determinarea unei ponderi ct mai mari a
preurilor genernd deviaii mult mai mari ale cursului de schimb de la nivelul
PPP.

CURSUL REAL DE SCHIMB
Pornind de la Teoria PPP, trebuie s avem n vedere i legtura ce se stabilete ntre
cursul de schimb nominal i cel real. Cursul real de schimb poate fi definit ca fiind
cursului nominal de schimb corectat cu nivelul preurilor aferente celor dou piee care se
compar. Dac avem n vedere, n continuare, comparaia Romnia - Zona Euro, cursul
real Ron/Euro va fi:

Deci cursul real al euro fa de RON este preul coului de consum european evaluat n lei
raportat la preul coului de consum din Romnia.
Dup cum se constat, cursul real de schimb nu are unitate de msur, motiv pentru
care determinarea lui vizeaz strict evidenierea competitivitii economiei romneti fa
de cea aferent Zonei Euro.
Pornind de la relaia anterioar, dac se nregistreaz o cretere a cursului nominal
(depreciere a leului n termeni nominali), aceasta va determina o cretere a exporturilor,
ceea ce va face ca Romnia s fie mai competitiv pe piaa extern, ceea ce va
determina o reducere a deficitului de cont curent. Acest lucru este valabil pe termen scurt
(n condiiile n care preurile pe cele dou piee sunt fixe), pe termen lung preurile
putnd fi meninute fixe doar administrativ.
Astfel c, evoluia balanei de pli, mai precis a soldului contului curent depinde de
evoluia cursului real de schimb, care la rndul su este influenat att de evoluia
cursului nominal de schimb, dar i de evoluia preurilor pe cele dou piee care se
compar; cu alte cuvinte, trebuie s avem n vedere deprecierea/ aprecierea real a
cursului de schimb.
Creterea cursului real de schimb presupune o depreciere real a monedei naionale.
Aceasta este dat de creterea preului coului de bunuri european comparativ cu cel din
Romnia; deoarece preurile bunurilor din coul european sunt mai mari dect cele
aferente coului din Romnia, exporturile din Romnia ctre Zona Euro devin mai
competitive, descurajndu-se, astfel, importurile din ZE ctre Ro. n aceste condiii,
puterea de cumprare a leului n ZE scade.
De partea cealalt, aprecierea real a cursului de schimb conduce la o reducere a
preurilor n ZE mai mare comparativ cu Ro, fapt ce va conduce la stimularea importurilor
Ro din ZE i la descurajarea exporturilor. n aceste condiii, puterea de cumprare a
leului n ZE crete.
Validarea Teoriei PPP presupune, din punct de vedere al cursului valutar real ca acest s
fie 1. n realitate, ns, se nregistreaz deviaii ale cursului real de schimb de la nivelul
PPP al acestuia. Nu trebuie uitat faptul c nivelul cursului real de schimb este influenat i
de ali factori, precum nivelul PIB, nivelul ratelor de dobnd.
Legtura ce se stabilete ntre soldul bugetului de stat i soldul contului curent este
reflectat de aa numitele deficite gemene.
Astfel c, formarea venitului naional la nivelul unei economii (Y) are la baz urmtoarele
componente: cererea pentru consumul privat (C), pentru consumul guvernamental (G),
la care se adauga cheltuielile pentru realizarea de investiii (I) i exportul net (E-X).
Y = C + G + I + (E-X)
Pe de alt parte, analiznd venitul naional prin comparaie cu venitul oricrui individ,
distribuirea acestuia vizeaz achitarea impozitelor i taxelor (T) (la nivel macro vorbind
de ncasarea veniturilor la bugetul de stat), restul sumei (deoarece presupunem c
suntem consumatori raionali) partajndu-se ntre economii (S) i ctre consum (C),
adic:
Y = T + S + C
Pornind de aici, cum nivelul venitului naional este acelai, indiferent de modalitatea de
determinare (fie pe baz abordrii componentelor ce contribuie la formarea lui, fie pe
baza componentelor ce vizeaz utilizarea lui), vom avea:
C + G + I + (E-X) = T + S + C
(X-E) = (G-T) + (I-S)
(X-E) - soldul contului curent
(G-T) - soldul bugetului de stat
(I-S) - soldul contului financiar i de capital
Pornind de aici, se poate observa c o cretere a deficitului bugetar (peste nivelul soldului
contului financiar i de capital) conduce la o cretere a deficitului contului curent.
- REGIMURI DE CURS DE SCHIMB

Evolutia istorica a sistemului monetar international a demonstrat ca alegerea regimului
optim de rata de schimb s-a dovedit a afi o problema care inca nu a fost rezolvata la
nivelul economiei mondiale. Conform aprecierilor FMI, evolutiile regimurilor valutare de
dupa 1970 (vezi Bubula & Itker-Robe [2002]) s-au cantonat in doua directii:
- tari ce au adoptat cursuri valutare flotante (in crestere incepand din 1970);
- tari care au adoptat un regim valutar bazat pe ancorarea monedei.

Aceasta era structurarea FMI dupa abandonarea SMI de la Bretton Woods.

Pana in prezent, s-au conturat mai multe tipuri de regimuri valutare (sura FMI), (conform
diagramei urmatoare), in functie de interventia autoritatilor in determinarea si
infleuntarea cursurilor valutare si, implicit a pietei valutare, FMI evidentiind trei grupe
mari de regimuri de curs de schimb:
A. Regimuri bazate pe cursuri valutare fixe (asa numitele: HARD PEGS REGIMES);
B. Regimuri bazate pe cursuri valutare flotante (FLOATING REGIMES);
C. Regimuri intermediare (INTERMEDIATE REGIMES) (ce reprezinta, in fapt o
combinatie a primelor doua).

Regimuri de curs de schimb (de
facto)(1998)
Regimuri de curs de schimb (de
facto)(2009)
Hard pegs 23 Hard pegs 23
aranjamente fr emitent unic 10 aranjamente fr emitent unic 10
aranjamente de forma consiliului
monetar
13 aranjamente de forma
consiliului monetar
13
Soft pegs 81 Soft pegs 78
conventional pegged
arrangement
46 conventional fixed peg

68

ancorare strict ca aranjament 21
Intermediate pegs (ancorare cun
band de variaie, crawling peg,
craling band)
13 intermediate pegs 11
Floating arrangements 84 Floating
arrangements
75
managed floating 44 Floating 40
Independently floating 40 Free floating 35
Altele: - 12


A. REGIMURI VALUTARE BAZATE PE CURSURI FIXE
In acest caz, cursul valutar ramane constant sau poate varia in jurul unor benzi inguste
de variatie, netinand cont, insa de evolutiile celorlalte variabiel macroeconomice care vin,
totusi sa infleunteze piata valutara. Se evidentiaza, astfel, putenica implicare a
autoritatilor in inluentarea si mentinerea cursului valutar in limitele impuse pietei.

Daca ne raportam la perioada etalonului aur-devize (mai precis Sistemul de la Bretton
Woods) fiecare moneda a fost evaluata in aur, pornind de la paritatea fixa adoptata: 1
USD = 1/35 uncii de aur. Paritatile astfel stabilite trebuiau mentinute, facandu-se
abstractie de faptul ca aurul reprezenta, pe langa etalon monetar, si o marfa al carei pret
se stabilea pe piata bunurilor, pretul variind fata de aceasta definitie oficiala si, de aicim,
generand presiuni asupra paritatilor fixe dintre monedele sistemului si dolar.

Cu toate acestea, nu putem sa nu evidentiem avantaje ale unui astfel de sistem,
pricnipalul aspect fiind cel legat de stabilitatea conferita in planul relatiilor comerciale
internationale , mai precis in cazul importurilor si exporturilor care se pot dezvolta, data
fiind lipsa modificarilor la nivelul cursului valutar si, implicit aparitia de pierderi generate
in conditiile existentei unor variatii.

Toate acestea, raportandu-ne tot la Sistemul Bretton Woods, au contribuit, din plin la
dezvoltarea operatiunilor speculative care au avut un efect nefast asupra activitatii
bancilor centrale, acestea fiind obligate sa depuna un efort financiar din ce in ce mai
mare pentru a mentine paritatea fixa la nivelul propriei economii si, bineinteles, in plan
international.

Odata cu abandonarea sistemului Breton Woods, au continuat sa se dezvolta alte forme
ale regimului bazat pe rate de schimb fixe, in prezent acestea fiind reprezentate de:
1. regimurile valutare ce nu dispun de un emitent de moneda distinct, individual:
regimuri valutare bazate pe moneda altui stat (dolarizarea, spre exemplu);
uniunile monetare.
2. aranjamentele de forma consiliului monetar.

1. REGIMURILE VALUTARE FARA EMITENT INDIVIDUAL:
a. Regimuri valutare bazate pe moneda altui emitent.
De foarte multe ori, existenta la nivelul pietei internationale a unei monede puternice, pe
fondul reducerii cresterii economice din propria economie, a condus la orientarea catre
acea valuta care conferea populaiei o mai mare incredere in ceea ce priveste mentinerea
propriei puteri de cumparare. Toate acestea combinate si cu imposibilitatea unei
autoritati moentare de a-si impune prpria moneda (datorita costurilor de emisiune, a
lipsei instrumentelor care sa-i permita mentinerea puterii de cumparare, a gradului redus
de dezvoltatre al economiei respective, determina autoritatile sa adopte, drept moneda a
propriului sistem moneda altei tari.

Astfel ca putem vorbi de o dolarizare a economiei. Autoritatea monetara renunta astfel,
la independenta controlului asupra propriei politici monetare.

Ce trebuie amintit aici este situatia in care, chiar daca nu se poate include in aceasta
categorie, economia, pe fondul unei evolutii nefavorabile, se orienteaza catre moneda
altei tari, in defavoarea propriei monede. Aceasta nu presupune dolarizarea economiei
in sensul de hard peg regime, tara respectiva beneficiind de propria politica monetara
adoptata de autoritatea monetara. In aceasta situatie, banca centrala este obligata sa
depuna insemnate eforturi financaire (care afecteaza rezerva valutara proprie) pentru a
mentine un anumit nivel al cursului valutar al propriei monede. Lipsa, insa, a unui efort
conjugat al autoritatilor, care sa contribuie la redresarea economica, poate genera grave
probleme in planul stabilitatii monetare.

b. Regimuri valutare bazate pe crearea uniunilor
monetare.
In acest caz, tari din aceeasi zona, accepta sa dispuna de aceeasi autoritate monetara
care sa asigure si emisiunea monedei care sa fie utilizata in plan regional.

Teoretic, o zona monetara este caracterizata de urmatoarele elemente:
1) definirea unei relatii fixe intre moneda tarilor ce au aderat la uniune si moneda
centrala (moneda uneia dintre tari sau o moneda noua);
2) convertibilitatea si transferabilitatea monedelor tarilor membre intre ele;
3) constiuirea unor rezerve valutare comune si gestionarea acestora la nivel central;
4) reglementari valutare comune aferente relatiilor cu alte tari decat cele din cadrul
uniunii.

Istoric vorbind, acestea au functionat, chiar inainte de Sistemul de la Bretton Woods,
este adevarat intr-o forma rudimentara, daca ne gandim la Uniunea Monetara Latina,
spre exemplu. Un alt exemplu de uniune monetara il reprezinta Uniunea Europeana care
avea drept moneda de baza ECU, determinata ca o moneda cos, bazata pe contributia
monedelor tarilor membre, aceasta reprzentand o etapa intermediara catre Uniunea
Monetara Europeana actuala (aceasta din urma nemaiputand fi inclusa inaceasta
categorie de cursuri valutare, cursul euro bazandu-se pe cotarea libera pe piata).
Crearea acesteia genereaz:
AVANTAJE (BENEFICII)
DEZAVANTAJE (COSTURI)
Identificarea raportului dintre avantaje i dezavantaje:
ZON MONETAR OPTIM
ALEGEREA MOMENTULUI DE ADERARE LA UM.
Aderarea la o Uniune Monetar (cazul nostru UME) este determinat de existena unor
anumite avantaje:
pieele naionale aferente rilor membre devin mai integrate ca urmare
a reducerii costurilor de acoperire mpotriva riscului valutar;
grad ridicat de transparen a pieelor din punct de vedere al preurilor
(fiind exprimate n aceeai moned se pot face mult mai uor comparaii
ntre ri);
dac moneda UM este o moned internaional, aceasta poate fi impus cu
uurin n tranzaciile internaionale, diminundu-se astfel riscul valutar (a
se vedea cazul Euro);
rile ce aspir s adere la o UM, trebuie s se alinieze la aceasta i din
punct de vedere al ratei inflaiei (care, n cazul UM tinde s fie redus),
ceea ce va genera o cretere a credibilitii politicii monetare.
n acelai timp, aderarea la o uniune monetara genereaz i dezavantaje, concretizate n
costuri precum:
pierderea autonomiei politicii monetare a bncii centrale, precum i a celei de curs
de schimb;
chiar dac n plan fiscal nu se vorbete de o decizie centralizat, exist restricii
care ngrdesc activitatea unei ri (spre exemplu nivelul max. al datorie publice,
n cazul criteriilor de convergen la UME);
se poate nregistra i o cretere a omajului (generat de mutarea activitii n
zonele unde preul forei de munc este mai mic) i, n acelai timp i agravarea
unor dezechilibre macroeconomice pe fondul liberei circulaii a capitalurilor i a
forei de munc.
Definirea zonelor monetare optime: Optimum currency areas are groups of regions with
economies closely linked by trade in goods and services and by factor mobility.
(Krugman, P. R. & Obstfeld, M.)
Literatura de specialitate (Mundell) evideniaz trei criterii generale ce definesc o zon
monetar optim:
mobilitatea factorilor de producie;
gradul de deschidere al economiei;
gradul de diversificare al produciei
( a se vedea si articolul:
Mundell, R. A. (1961). "A Theory of Optimum Currency Areas". American
Economic Review 51 (4): 657665. http://www.jstor.org/stable/1812792

La acestea se adaug i alte elemente ce trebuie avute n vedere pentru a putea
considera o uniune monetar ca fiind o zon monetar optim:
Mobilitatea factorilor de producie
Gradul de deschidere a economiei;
Gradul de diversificare a produciei
Integrarea financiar
Existena unor rate de inflaie similare
Flexibilitatea preurilor i a salariilor
Integrarea politic


2. CONSILIUL MONETAR

Consiliul monetar reprezinta autoritatea monetara obligata sa asigure mentinerea unui
curs valutar fix pentru propria moneda fata de o valuta puternica de pe piata
internationala, valuta ce devine si principalul element de rezerva. Pe langa aceasta
conditie, consiliul monetar trebuie sa asigure si o a doua conditie ce decurge din statutul
de autoritate monetara, diferentiindu-l de banca centrala, si anume cea legata de
emisiunea monetara a propriei monede care trebuie sa fie in stransa corelatie cu nivelul
rezervelor detinute si, bineinteles cu nivelul fixat al cursului valutar.

Astfel ca, daca banca centrala poate emite moneda in orice moment in functie de
nevoiele economiei si de conditiile concrete generate de aceasta, emisiunea monetara a
consiliul monetar este strans legata de nivelul rezervelor. Baza monetara, in acest caz
trebuie sa fie data de nivelul rezervelor valutare pe care le gestioneaza exprimate in
moneda nationala la nivelul cursului fix.

Adoptarea consiliului monetar ridica nenumarate problema, adoptarea acestuia fiind
considerata, de nenumarate ori, ca singura solutie de iesire din criza.

Hong Kong (1983), Argentina (1991), Estonia (1992), Lituania (1994), si Bulgaria (1997)
sunt doar cateva exemple in acest sens.

Consiliile monetare au fost larg raspandite, de-a lungul a peste 150 de ani in aproape 70
de tari sau colonii. Astazi sunt in functiune peste 10 consilii monetare.

Prima intentie de creare a unui consiliu monetar a dus la aparitia uneia dintre primele
banci centrale din lume in 1844. Un grup de economisti britanici, grupati in ceea ce se
numeste Currency School, au avut influenta politica necesara pentru a transpune in
termeni institutionali viziunea lor despre sistemul monetar. In 1844 s-a dorit
transformarea Bancii Angliei in consiliu monetar. Intrucat la acea data economistii nu
realizasera ca in cadrul bazei monetare atat numerarul cit si depozitele trebuie acoperite
cu rezerve, s-a legiferat numai acoperirea cu rezerve a unei parti din numerar, nu si a
depozitelor. Prima incercare reusita de creare a unui consiliu monetar a fost realizata in
colonia britanica Mauritius in 1849. Sistemul monetar bazat pe consilii monetare a
inregistrat apogeul in 1940, cand aproape 50 de tari aveau consilii monetare.


B. REGIMURI VALUTARE BAZATE PE CURSURI VALUTARE
FLOTANTE
Caracteristica acestor regimuri este faptul ca determinarea cursului valutar are la baza
confruntarea fortelor pietei valutare, fara a presupune interventia autoritatilor (in cazul
flotarii libere free floating) sau in conditile unei interventii a autoritatii monetare, dar
fara a impune o anumita directionare a pietei, predeterminata. (in cazul flotarii
administratefara traiectorie determinata- managed free floating).

Daca ne gandim la avantajele acestui sistem, din punct de vedere macroeconomic, in
conditiile in care economia mondiala este stabila, existenta unor astfel de cursuri valutare
este benefica, contribuind la o permanenta balansare a economiilor. Acest lucru nu s-ar
realiza in cazul cotatiilor fixe, deoarece mentinerea acestora ar impune reducerea
cresterii economice in anumite tari in defavoarea altora.

Flotarea libera da o mai mare independenta si bancii centrale, aceasta nefiind fortata sa
aiba invedere in permanenta mentinerea cursului fix.

Pe de alta parte, existenta acestor cursuri valutare flotante, poate determina si actiunea
investitorilor, acestia orientandu-si capitalurile catre tarile care ofera o rata a dobanzii
atractiva.

Exista si dezavantaje, flotarea libera a cursului valutar putand genera nenumarate riscuri,
daca ne reportam la nivel microeconomic, riscul de tranzactie fiind cel mai apropiat
exemplu.

C. REGIMURI VALUTARE INTERMEDIARE:
In acest caz, avem, in fapt, o combinare a caracteristicilor celor doua categorii amintite
anterior.

Vorbim de:
1) flotarea controlata stricta a cursului valutar;
2) ancorarea valutara (soft peg);

1) In cazul flotarii controlate strict a cursului valutar, banca centrala stie cu exactitate
cand trebuie sa intervina pe piata pentru a influenta cursul valutar si in ce directie.
Luarea acestei decizii este data de mai multe aspecte precum situatia balantei de plati
(mai precis a balantei comerciale), nivelul rezervelor valutare, gradul de dezvoltare al
pietelor paralele care pot infleunta semnificativ piata valutara, piata valutara prin
mecanismele acesteia neputand asigura, in mod automat, ajustarea dezechilibrelor (in
special a celui extern).

2) In cazul mecanismelor bazate pe soft peg se au invedere mai multe variante:
a) ancorarea fixa conventionala (conventional fixed pets), ancorarea vizand fie
o valuta, fie un cos de valute;

b) crawling pegs caz in care cursul valutar ancorat este periodic ajustat fata
de moneda sau monedele ancora. Ajustarea se face cu un anumit procent (de regula de
nivel scazut), procent determiat:
- fie in functie de evolutia cursului valutar pe piata (forward / backward looking),
- fie in functie de evolutia unor principale variabile macroeconomice precum
diferentialul dintre tinta de inflatie si rata inflatiei previzionate in ceea ce priveste relatiile
cu principalii parteneri externi, diferentialul dintre nivelul cursului valutar determinat pe
piata valutara oficiala si cea paralele (spre exemplu cea a caselor de schimb valutar).

c) banda orizontala de variatie (horizontal band) caz in care cursul valutar
este lasat sa varieze cu o marja de cel putin 1% fata de un curs valutar oficial fixat
formal sau de fapt de autoritatea monetara. Banca centrala trebuie, in aceasta situatie sa
fie in permanenta pregatita pentru a interveni (direct sau indirect) pe piata pentru a
mentine cotatia pietei intre limitele stabilite prin politca proprie.

d) crawling band
Spre deosebire de banda orizontala de variatie, care se mentine pe o perioada
indelungata de timp, in cazul acestui tip de regim valutar, se realizeaza o ajustare
periodica a cursului valutar oficial (cel fixat) cu un anumit procent (de nivel destul de
mic), ajustare determinata de modificarile intervenite la nivelul economiei reale,
modificari ce determina presiuni asupra cursului valutar.

Ca urmare, toate aceste tipuri de regimuri valutare vin sa evidentieze nenumaratele
probleme ce pot fi generate de rata de schimb.


REGIMURI DE CURS DE SCHIMB PENTRU RILE N CURS DE
ADERARE LA EMU

ncepnd cu anii 90, n rile Europei Centrale i de Est una dintre principalele
probleme ridicate a fost cea legat de regimul de curs de schimb ce se impunea a fi
adoptat. Regimurile adoptate au fost n concordan cu cerinele programului de
stabilizare macroeconomica adoptat.
Multe dintre aceste ri, n lupta acestora cu inflaia, dar i n perspectiva aderrii la
UE au adoptat un regim de curs fix. n condiiile n care presiunile inflaioniste s-au
diminuat, ajungnd la un nivel ce tinde spre o cifr, regimurile de curs de schimb au
devenit mult mai flexibile. Alegerea regimului de curs de schimb este dependent i de
strategia adoptat n direcia ndeplinirii criteriilor de convergen nominal i real.
Din punct de vedere al evoluiei regimurilor de curs de schimb adoptate, se disting
trei etape la nivelul rilor emergente din Europa Central i de Est:
- prima etap aferent primilor ani dup evenimentele din 1989 i momentul
adoptrii unui program de stabilizare macroeconomic(1989-1994);
- RCS fix: Ungaria, Polonia, Slovacia;
- RCS intermediar: Cipru (ancorarea fa de o moned ECU, apoi
EURO)
- RCS flotant: Bulgaria, Letonia (1992-1994), Slovenia, Romnia.
- e doua etap reprezentnd perioada de tranziie propriu-zis (1995-2000)
(pentru unele dintre rile vizate aceasta etap a fost mult mai restrns);
- RCS fix: Bulgaria (1997 consiliu monetar), Estonia, Letonia, Malta;
- RCS intermediar: Cipru, Cehia, Ungaria, Polonia;
- RCS flotant: Cehia (din 1997), Polonia (din 2000), Romnia;
- etapa de preaderare (de intrare n faza de tranziie ctre UME) (practic, avem n
vedere perioada de dup 2001):
- RCS fix: Bulgaria, Estonia, Letonia, Malta;
- RCS intermediar: Cipru, Ungaria;
- RCS flotant: Cehia, Polonia, Romnia;
Ultima etap coincide i cu demararea pregtirilor pentru trecerea la o nou faz de
tranziie: participarea la Mecanismul ratelor de schimb european (ERM 2).Astfel c,
ncepnd cu 2005 o parte a acestor ri emergente au luat decizia de a adera la ERM2
(Cipru, Estonia, Malta, Slovenia, Slovacia, Lituania, Letonia), ulterior acestui moment
Cipru, Malta i Slovenia adernd la UME.
Dac ne raportm la Romnia, aceasta a avut un regim de curs de schimb cu
flotare controlat, referina fiind EURO, din 2005 odat cu liberalizarea contului de capital
vorbind de flotare liber. Alte ri care doresc sa adere la UME, precum Bulgaria i
Bosnia, continu s aib consiliu monetar, moneda ancor fiind euro.
ri precum Croaia, Macedonia, Serbia, au un regim de curs de schimb bazat pe
crawling peg fa de euro.
Cu toate acestea, din punct de vedere al etapei de tranziie ctre UME (ERM2)
direcia este aceeai pentru toate rile, n sensul c unul dintre criteriile de convergen
vizeaz stabilitatea cursului de schimb (avndu-se n vedere variaia cursului propriei
monede fa de euro cu o marj de variaie de +/- 15%).
Aa cum independena bncii centrale este definit ca fiind de jure/ de facto,
acelai lucru putem s-l evideniem i din punct de vedere al cursului de schimb.

Se evideniaz clar dou situaii privind regimurile de curs de schimb:
- de jure;
- de facto.
n realitate, ns, regimurile de curs de schimb ntlnite n realitate sunt mai degrab
intermediare, dect fixe sau flotante, toate acestea fiind date de aa numita fric de
flotare sau de ancorare.
Frica de flotare = regimul de curs de schimb este mai flexibil de jure dect de
facto. n cazul Romniei, chiar dac n perioada de pn n 2005 se vorbea de o flotare
administrat a cursului de schimb (de jure), de fapt BNR stabilea o int de curs de
schimb neoficial, int n funcie de care se stabileau i interveniile BNR pe pia. Cu
toate acestea, nivelul rezervelor monetare fcea imposibil adoptarea de jure i de facto
a unei strategii de ancorare a monedei naionale.
Frica de ancorare a monedei = evideniaz faptul c regimul de curs de schimb
este, de fapt, mult mai fix de jure, dect o evideniaz realitatea pieei din economia
respectiv.
Adoptarea unui anumit tip de regim de curs de schimb s-a bazat pe avantajele i
dezavantaje induse la nivelul economiei, innd cont de caracteristicile acesteia, tiut
fiind faptul ca o strategie de curs de schimb nu poate fi aplicat n aceleai condiii de
fiecare economie.
CURS FIX:
- Avantaje:
riscul valutar aferent tranzaciilor internaionale i investiiilor strine se
diminueaz;
meninndu-se un curs de schimb fix, se poate evidenia o reducere a
costurilor aferente finanrii internaionale;
se poate nregistra i o reducere a ratelor de dobnd interne fa de cele
de pe piaa internaional;
meninndu-se stabilitatea n plan valutar, dar i n plan monetar
(diminuarea ratelor de doband) se realizeaza o reducere a ratei inflaiei;

- Dezavantaje:
manifestarea unor crize financiare poate genera costuri ridicate pentru
ajustare macroeconomica, conducnd, n final la reducerea credibilitii
autoritii monetare;
politica monetar proprie este dependent de politica monetar aferent
rii emitente a monedei ancore;
socurile externe genereaz presiuni puternice asupra economiei, genernd
costuri ridicate pentru meninerea cv;

CURS FLOTANT:
- Avantaje:
Neutralizeaz impactul ocurilor externe, a ocurilor generate de economia
real i impactul inflaiei asupra competitivitii operaiunilor de export;
Autonomia politicii monetare, ceea ce permite o mai mare flexibilitate a
masurilor de politic monetar

- Dezavantaje:
Cursul valutar prezint o volatilitate mult mai mare, efectul fiind
nefavorabil asupra tranzaciilor internaionale (mai ales asupra investiiilor
strine);
Manifestarea unei lipse de disciplin la nivelul bncii centrale (dac avem n
vedere msurile adoptate)
Operaiunile valutare speculative pot destabiliza piaa valutar


Dac avem n vedere realizarea criteriilor de convergen nominal i real (n vederea
aderrii la UME, se poate observa c un regim de curs de schimb favorizeaza realizarea
criteriilor nominale, n timp ce un regim de scurs de schimb flotant asigur o mai bun
realizare a criteriilor reale.

Criteriile de convergen reprezint testul economic de evaluare a stadiului de pregtire
a unei economii pentru a participa la etapa a treia a Uniunii Economice i Monetare.
Aceste criterii au fost stabilite prin Tratatul de la Maastricht, ratificat de ctre toate
statele membre UE n 1993, i se refer la (sursa: BNR):
stabilitatea preurilor: rata medie a inflaiei (calculat prin indicele armonizat
al preurilor de consum) pe ultimele 12 luni nu trebuie s depeasc cu mai
mult de 1,5 puncte procentuale pe cea (respectiv, media aritmetic a ratelor
inflaiei) a celor mai performante state membre n ceea ce privete stabilitatea
preurilor; n plus, aceast evoluie trebuie sa se dovedeasc a fi sustenabil.
finanele publice: poziia financiar a guvernului trebuie s fie sustenabil,
aceasta fiind atins prin meninerea unei poziii bugetare fr atingerea unui
deficit considerat excesiv. n particular: (i) deficitul bugetar al statului (planificat
sau efectiv) nu trebuie sa depeasc 3 la sut din PIB; dac aceast valoare
este depit, deficitul bugetar trebuie s fie redus substanial i continuu, ctre
o valoare apropiat de cea de referin sau depirea valorii de referin trebuie
sa fie excepional i temporar: (ii) datoria public nu trebuie s depeasc 60
la sut din PIB, iar dac nregistreaz valori mai mari trebuie sa se diminueze
semnificativ i s se apropie de valoarea de referin ntr-un ritm satisfctor.
ratele dobnzii: rata medie nominal a dobnzii pe termen lung pe ultimele 12
luni nu trebuie s depeasc cu mai mult de 2 puncte procentuale pe cea
(respectiv, media aritmetic a ratelor dobnzii pe termen lung) a celor mai
performante state membre n ceea ce privete stabilitatea preurilor; rata
dobnzii poate fi msurat pe baza titlurilor de stat pe termen lung sau pe baza
altor valori mobiliare comparabile.
stabilitatea cursului de schimb: cursul de schimb trebuie s se menin n
intervalul dintre marjele de fluctuaie din cadrul mecanismului cursului de schimb
(ERM II), pe o perioad de cel puin doi ani, fr tensiuni severe, n special fr a
se proceda din proprie iniiativ la devalorizarea monedei naionale fa de euro.
Noul mecanism al cursului de schimb (ERM II) a nlocuit ERM n ianuarie 1999 i
are drept scop fixarea monedelor statelor membre care nu fac parte din zona
euro la euro prin stabilirea, de comun acord, a unui curs central, fix dar ajustabil,
fa de euro i a unei benzi standard de fluctuaie de +/-15 puncte procentuale.
O band mai ngust de fluctuaie poate fi stabilit, de comun acord, pe msur
ce se nregistreaz progrese n ceea ce privete convergena.
Criterii pentru intrarea n ERM II
Acordul ce definete condiiile specifice pentru participarea n mecanismul cursului de
schimb (ERM II) va fi semnat de preedintele BCE i guvernatorul BNR. Anterior ns,
minitrii de finane ai statelor membre din zona euro i ai rilor care particip la ERM II
decid cursul de schimb central al leului (RON) fa de euro precum i banda standard de
fluctuaie pentru intervenia obligatorie a bncilor centrale participante.

Situaia condiiilor de referin pentru ndeplinierea criteriilor:
- rata inflaiei: cel mult trei state membre care au nregistrat cele mai bune
rezultate n domeniul stabilitii preurilor, utilizat pentru definirea valorii de referin,
a fost aplicat prin calcularea mediei aritmetice neponderate a ratei inflaiei din
urmtoarele trei state membre UE cu cele mai sczute rate ale inflaiei: Portugalia (-
0,8%), Estonia (-0,7%) i Belgia (-0,1%). Prin urmare, rata medie este de -0,5%, iar
valoarea de referin obinut prin adugarea a 1,5 puncte procentuale este de 1,0%.
- Deficitul bugetar: pentru fiecare ar se determin ponderea n PIB;
- Cursul de schimb n cazul actualei ediii a Raportului de convergen, perioada
de referin este reprezentat de intervalul 24 aprilie 2008 23 aprilie 2010. Toate
cursurile de schimb bilaterale sunt cursurile de referin oficiale ale BCE;
- Ratele de dobnd pe termen mediu:
criteriul de convergen a ratelor dobnzilor menionat la articolul 140, alineatul (1), a
patra liniu, din Tratat nseamn c, n cursul unei perioade de un an naintea
examinrii, un stat membru a avut o rat a dobnzii nominale medii pe termen lung care
nu a depit cu mai mult de 2 puncte procentuale pe aceea a cel mult trei state membre
care au nregistrat cele mai bune rezultate n domeniul stabilitii preurilor. Ratele
dobnzilor sunt calculate pe baza randamentelor obligaiunilor de stat pe termen lung sau
ale unor titluri comparabile, innd seama de diferenele dintre definiiile naionale. Pe
parcursul perioadei de referin luate n considerare, ratele dobnzilor pe termen lung
luate n considerare au vizat doar Belgia (3,8%) i Portugalia (4,2%), n cazul Estoniei,
rata dobanzii nefiind armonizat. Prin urmare, rata medie a dobnzii este de 4,0% i,
prin adugarea a 2 puncte procentuale, valoarea de referin este de 6,0%.







Finantele publice Curs de schimb Tara Perioada Stabilitatea
preturilor Buget
stat
(%PIB)
Datorie
publica
(%PIB)
Moneda
particip
la ERM2
Curs de
schimb
fata de
euro
R
a
t
a

d
o
b
a
n
z
i
i

p
e

t
e
r
m
e
n

l
u
n
g

2006 7,4 3,0 22,7 NU 0,0 4,2
2007 7,6 3,4 18,2 NU 0,0 4,5
2008 12,0 1,8 14,1 NU 0,0 5,4
2009 2,5 -3,9 14,8 NU 0,0 7,2
Bulgaria
2010 1,7 -2,8 17,4 NU 0,0 6,9
2006 2,1 -2,7 29,4 NU 4,7 3,8
2007 3,0 -1,6 28,7 NU 2,0 4,3
2008 6,3 -2,7 30,0 NU 10,2 4,6
2009 0,6 -5,9 35,4 NU -6,0 4,8
Cehia
2010 0,3 -5,7 39,8 NU 2,6 4,7
2006 4,0 -9,2 65,6 NU -6,5 7,1
2007 7,9 -5,5 66,0 NU 4,9 6,7
2008 6,0 -3,8 72,9 NU -0,1 8,2
2009 4,0 -4,0 78,3 NU -11,5 9,1
Ungaria
2010 4,8 -4,1 78,9 NU 4,5 8,4
2006 1,3 -3,8 47,6 NU 3,2 5,2
2007 2,6 -2,0 45,2 NU 2,9 5,5
2008 4,2 -3,7 47,2 NU 7,2 6,1
2009 4,0 -7,1 51,0 NU -23,2 6,1
Polonia
2010 3,9 -7,3 53,9 NU 8,4 6,1
2006 6,6 -2,2 12,4 NU 2,6 7,2
2007 4,9 -2,5 13,0 NU 5,4 7,1
2008 7,9 -5,4 13,3 NU -10,4 7,7
2009 5,6 -8,3 23,7 NU -15,1 9,7
Romnia
2010 5,0 -8,0 30,5 NU 2,9 9,4
VALORI DE
REFERIN
1,0% -3% 60% 6,0%
Sursa: ECB Raportul de convergen 2010

Criteriile de convergen real:
Convergena real Presupune diminuarea decalajelor dintre ri cu privire la nivelul
productivitii i cel al preurilor, ceea ce implic creterea veniturilor din rile n curs
dezvoltare ctre nivelul existent n rile industrializate.
Este sintetizat prin:
- Nivelul PIB/locuitor exprimat la paritatea puterii de cumprare standard (PPS);
- Gradul de deschidere al economiei= (import + export de bunuri i
servicii)/PIB
- Ponderea comerului cu UE/ n total comer exterior.

Avand in vedere cazul Romaniei, Fondul Monetar International, a evidentiat evolutia
regimurilor valutare adoptate de autoritatea monetara in perioada de tranzitie:

1
9
9
0

1
9
9
1

1
9
9
2

1
9
9
3

1
9
9
4

1
9
9
5

1
9
9
6

1
9
9
7

1
9
9
8

1
9
9
9

2
0
0
0

2
0
0
1

2
0
0
2

2
0
0
3

2
0
0
4

2
0
0
5

2
0
0
6

.
.
.
p
r
e
z
e
n
t

1 2 3 4 5 6 7

Unde:
- 1 ancorare conventionala a cursului valutar fata de un cos de valute;
- 2 flotare adminstrata strict (tightly managed floating);
- 3 backward - looking crawling peg*
- 4 - forward looking crawling peg**
- 5 - forward looking crawling band**
- 6 flotare administrata
- 7 flotare admininstrata
(*) BNR a avut n vedere o ancorare (doar n scopul conducerii politicii monetare) fa de
moneda de referin (USD la acel moment)
(**) BNR a avut n vedere un co valutar format din USD i EURO









- STRATEGIA BAZATA PE TINTIREA CURSULUI VALUTAR

Economia de piata presupune practicarea unui curs valutar flotant ce presupune stabilirea
lui pe baza raportului cerere-oferta, fie ca este vorba de regimul de curs independent
(caz n care mecanismele pietei sunt cele care sunt singurele care influenteaza cursul de
schimb), fie ca este vorba de regimul de curs administrat (caz n care banca centrala
intervine pe piata n scopul influentarii cererii i a ofertei de valuta).

n conditiile n care se merge pe adoptarea regimul bazat pe tintirea cursului valutar,
banca centrala ncearca sa asigure stabilitatea cursului valutar nominal, prin intermediul
utilizarii instrumentelor proprii ce vizeaza pe de o parte modificari la nivelul ratelor
dobnzii practicate, iar pe de alta parte pe baza interventiilor directe pe piata valutara,
interventii menite sa sustina cursul valutar. Adoptarea unui astfel de regim impune mai
multe conditii:
adoptarea unui mix de politici macroeconomice care sa conduca la
asigurarea unui nivel scazut al ratei inflatiei comparativ cu cea aferenta
monedelor sau monedei de care este ancorat cursul valutar al propriei
monede;
existenta unui nivel suficient al rezervelor internationale care sa
permita interventii prompte pe piata valutara;
mentinerea credibilitatii externe a tarii, inclusiv a stabilitatii
politice i a cadrului institutional i legislativ care le influenteaza puternic
pe primele.

Forma cea mai simpla a acestei strategii presupune ancorarea cursului valutar al
monedei nationale de una sau mai multe monede apartinnd tarilor ce prezinta un nivel
redus al ratei inflatiei care sa contribuie, n acest sens, la diminuarea inflatiei i n tara
ancorata (exchenge rate peg). Acest lucru se realizeaza, n fapt, prin importarea
inflatiei din tara sau tarile cu care se face compararea. Principiul de functionare al acestui
regim se bazeaza pe determinarea unui curs valutar fix, pe baza raportarii la valuta de
ancorare (sau coul de valute).
Argumentele favorabile adoptarii unei astfel de strategii constau n:
accelerarea fluxurilor comerciale internationale i investitionale,
prin gradul mare de stabilitate i atractivitate a monedei nationale;
disciplinarea politicilor macroeconomice pentru mentinerea i
respectarea aranjamentului ales (ca parte integranta a programelor de
macrostabilizare);
promovarea cooperarii i coordonarii internationale n cazul
aparitiei unor ocuri externe majore.

Exista i argumente orientate mpotriva acestei strategii, viznd:
necesitatea mentinerii unei rate lunare a inflatiei mici, care sa nu
deterioreze nici nivelul cursului valutar i nici competitivitatea externa;
costul mare, reprezentat de nivelul rezervelor valutare, daca n
momentul de stabilire a cursului valutar nu s-a avut n vedere nivelul de
echilibru;
imposibilitatea ajustarii frecvente a cursului valutar deoarece ar
conduce la deteriorarea ncrederii n aceasta strategie i n banca
centrala;
nrautatirea finantarii balantei de plati n conditiile n care nu exista
alte surse dect cele generate de rezervele valutare.

Fata de acest curs se pot stabili i marje de fluctuatie ale cursului valutar de piata,
vorbind despre aa numitul regim exchenge rate band(sau crawling band). Banda de
fluctuatie se determina doar pentru cursul valutar oficial, cursul valutar de piata flotnd
liber, interventiile bancii centrale manifestndu-se doar n conditiile n care evolutiile
pietei conduc la o depaire a acestor limite. n cazul bandei de fluctuatie, spre deosebire
de exemplul clasic, se realizeaza o reducere a fluxurilor speculative de capital, deoarece,
prin acordarea unui anumit grad de flotare libera a cursului valutar incertitudinea privind
evolutia viitoare a cursului valutar de piata crete ceea ce asigura bancii centrale un grad
mai ridicat de autonomie n ceea ce privete elaborarea i aplicarea politicii monetare.
















b. INTIREA AGREGATELOR MONETARE

ntruct banca central nu poate aciona n mod direct asupra nivelului ratei inflaiei,
dup cum nici asupra nivelului activitii economiei reale, prin aceste inte intermediare
se ncearc s se fac legtura, n definitiv, ntre aciunea exercitat prin intermediul
instrumentelor de politic monetar n ceea ce privete atingerea obiectivelor pe termen
scurt ale politicii monetare adic obiectivele operaionale, obiective ce pot fi atinse n
mod direct de autoritatea monetar i nivelul activitii economiei reale i inflaie.
(Walsh [1998]
12
)
- STRUCTURA AGREGATELOR MONETARE
Pentru economia romneasc de dup 1989, s-a putut constata c singura soluie viabil
de combatere a inflaiei a fost controlul masei monetare din economie i, implicit, prin
manevrarea bazei monetare, influenarea lichiditii din pia. Astfel c, se evideniaz
nc o dat, faptul c n economia romneasc presiunile puternice inflaioniste sunt
legate de creterea masei monetare, rolul acordat monedei de ctre monetariti fiind
esenial, n sensul c aceasta joac rol important n fundamentarea politicii monetare,
fapt care, din pacate nu se mai regsete n condiiile aplicrii intirii inflaiei.
De ce agregatele monetare au jucat rol important n cadrul politicii monetare a
BNR?
Rspunsul se regsete n legturile puternice ce se stabilesc ntre masa monetar,
reprezentat de agregatele monetare, i principalii indicatori macroeconomici precum
inflaie, PIB, n condiiile crizei economice actuale considerndu-se de ctre unii
economiti c o urmrire a evoluiei masei monetare poate previziona o posibil criz
financiar, tocmai prin modificrile survenite n structura agregatelor monetare. Se
evideniaz astfel, relaia dintre mas monetar i ciclurile economice.
Relia dintre masa monetar i inflaie este clar evideniat de teoria cantitativ a banilor
(cunoscut i sub denumirea de ecuaia general a schimburilor) potrivit creia o
modificare n rata de cretere a masei monetare induce o modificare de aceeai valoare
n inflaie. Dar modificarea masei monetare nu este singurul factor care conduce la
modificarea inflaiei. De multe ori altele sunt cauzele presiunilor inflaioniste.

unde: M= oferta de moned, v = viteza de rotaie a banilor, P = nivelul preurilor, Y =
PIB n termeni reali.

12
WALSH, Carl E. Monetary theory and policy -, Massachusetts Institute of Technology, 1998
Pornind tot de la ecuaia general a schimburilor, se poate afirma c modificrile masei
monetare preced modificrile intervenite la nivelul produsului intern brut, efectele
modificrii masei monetare reflectndu-se n nivelul PIB cu ntrziere (lag-urile putnd fi
de 2-4 trimestre).
Exist ns economiti care susin i efectul invers al relaiei mas monetar-PIB. Altfel
spus, o cretere a PIB induce o cretere a masei monetare, n sensul c, de multe ori,
creterea masei monetare nu este o consecin a politicii monetare i c modificrilor ce
se produc n economie i, mai precis, la nivelul economiei reale.
Cu toate acestea, elementul de legtur ntre oferta de moned din economie i PIB
nominal este tocmai viteza de rotaie a banilor. Autorul acestei teorii (I. Fisher) consider
c viteza de rotaie a banilor depinde instituiile financiare din economie, acestea
influennd comportamentul celorlali participani de pe pia. Astfel c modificrile ce
intervin n structura ofertei de produse bancare, n specificul acestora vin s influeneze
pe termen lung viteza de rotaie a banilor, motiv pentru care, pe termen scurt viteza de
rotaie este considerat relativ constant.
Pornind de aici, dac modificarea masei monetare este dat de o modificare a lui P,
atunci se nregistreaz o cretere a presiunilor inflaioniste n economia romneasc,
dac ns, creterea ofertei de moned este determinat de creterea lui Y (creterea PIB
n termeni reali), atunci vorbim de cretere economic.
Ca urmare, viteza de rotaie a banilor n economie (sub form de coeficient) vine s
evidenieze de cte ori este utilizat masa monetar existent n economie pentru
tranzacionarea tuturor bunurilor i serviciilor pe o anumit perioad analizat.

Determinarea masei monetare are, ns, n vedere mai multe abordri. Astfel,
cuantificarea elementelor ce compun agregatele monetare poate fi fcut prin raportarea
la sisteml nebancar, prin intermediul creanelor acestuia asupra sistemului bancar, sau,
mult mai simplu, prin luarea n considerare a datoriilor sistemului bancar fa de sistemul
nebancar, deaorece aplicnd principiile contabilitii, ceea ce pentru o entitate reprezint
crean, la nivelul unei economii, pentru entitatea opus reprezint datorie. Pornind de
aici, agregatele monetare sunt datorii ale sistemului bancar fa de restul economiei.
Pn n 2007 (dat aderrii Romniei la UE) structura agregatelor monetare n Romnia
era urmtoarea:



Datorii ale sistemului bancar
Numerar n circulaie n afara sistemului bancar
Disponibilitile la vedere
M1
Depozite la termen (n lei)
Depozite n valut
Economiile populaiei
M2

Aderarea la UE a impus i modificri n structura agregatelor monetare, n scopul
armonizrii structurii monetare a Romniei cu cea a UME. Astfel c, noua structur a
agregatelor monetare n economia romneasc este:
Datorii ale sistemului bancar
Numerar n circulaie n afara sistemului bancar
Depozite overnight (lei i valut)
M1
Depozite cu durat iniial de pn la 2 ani (inclusiv depozitele
rambursabile dup notificare la cel mult 3 luni)
M2
mprumuturi din operaiuni repo
Aciuni/uniti ale fondurilor de pia monetar
Titluri de valoare negociabile cu maturitatea de pn la doi ani inclusiv
M3

Unde:
- M1 Masa monetar n sens restrns
- M2 Masa monetar n sens intermediar;
- M3 - Masa monetar n sens larg
- Numerarul include bancnotele i monedele puse n circulaie cu strcutura pe cupiuri
stabilit de BNR
- Depozitele overnight depozitele ce pot fi transformate imediar in numerar sau
utilizate pentru pli prin intermediul decontrilor bancare;
- Depozitele rambursabile dup notificare la cel mult 3 luni depozitele la termen care au
primit notificare de rambursare cu cel puin 3 luni nainte;
- mprumuturi din operaiuni repo: de data aceasta operaiunile repo sunt derulate
ntre sistemul bancar i cel nebancar. Astfel c, banca x la momentul t
0
vinde titluri unei
instituii nebancare, asumndu-i obligaia ca la o dat viitoare t
n
s rscumpere titlurile
respective la un pre mai mare (diferena dintre preul de rscumprare i cel de vnzare
fiind tocmai dobnda bonificat pentru aceasta operaiune).
- Aciuni/uniti ale fondurilor de pia monetar Instrumentele pieei monetare
sunt reprezentate de:
- titluri de stat;
- bonuri de tezaur;
- certificate de depozit;
- obligaiuni municipale.
Accesul la aceste instrumente presune o investiie substanial care, de multe ori, nu
este accesibil tuturor participanilor. Astfel ca micii investitori pot achiziiona titluri ale
pieei monetare reprezentate de aciuni/ uniti ale fondurilor mutuale de pe piaa
monetar. n acest caz, investiia iniial este cuprins ntre 500 USD i 5000 USD, riscul
este relativ sczut i dispun de lichiditate ridicat, retragerea sumelor investite
echivalnd cu virarea contravalorii investite n contul bancar.
- Titluri de valoare negociabile cu maturitatea de pn la doi ani inclusiv sunt
instrumentele emise de sistemul bancar prin care acesta atrage lichiditi din pia
(exemplu: certificatele de depozit).
Masa monetar i contrapartida acesteia
INDICATORI 31 octombrie 2009
(ml.lei)
Oct.2009/sept.2009
(%)
Oct.2009/oct.2008
(%)
Masa monetar (M3) 183 992,1 0,1 13,2
Active externe nete 22 957,3 9,6 50,0
Active interne nete 161 034,8 -1,1 9,4

Astfel c, influennd elementele ce formeaz baza monetar, banca central genereaz
efecte n structura masei monetare. n condiiile economiei romneti de dup 1989, pe
fondul excesului de lichiditate din pia, BNR nu a avut alt soluie privind politica
monetar dect cea privind manevrarea bazei monetare n scopul influenrii ofertei de
moned de pe pia.

- MULTIPLICATORUL MONETAR
Pentru a putea aplca strategia de intire a agregatelor monetare, banca central trebuie
s evidenieze ct mai clar legtura ce se stabilete ntre baza monetar (ca obiectiv
operaional al bncii centrale n cadrul programului de politic moentar) i agregatele
monetare (avute n vedere ca inte intermediare ale programului). Legtura dintre
acestea este dat tocmai de multiplicatorul monetar dat de raportul dintre agregatul
monetar considerat i baza monetar. Stabilitatea agregatului monetar determin
eficiena msurilor de politic monetar, deaorece stabilitatea multiplicatorului asigur
bncii centrale capacitatea de a controla evoluia agregatelor monetare tiut fiind faptul
c banca central poate influena efectiv baza monetar (care include elemente ce se
regsesc doar ntr-o mic proporie n cadrul agregatelor monetare mai largi ca M1, M2
sau chiar M3), iar pe de alt parte, evoluia masei monetare n economie, evideniat
prin agregatele monetare, este dependent mult mai mult de evoluia altor indicatori
macroeconomici precum preuri, PIB.
Astfel c deducerea modului de calcul al multiplicatorului monetare poate avea n vedere:
- pe de o parte, procesul de multiplicare a banilor n economie (deci corelaia ce se
stabilete ntre componentele masei monetare i contrapartidele acesteia) sau,
- pe de alt parte, structura agregatelor monetare.
1. Multiplicatorul monetar pornind de la procesul de multiplicare a banilor n
economie:
Existena sistemului bancar structurat pe cele dou paliere permite multiplicarea banilor
n economie. Astfel c punerea n circulaie a unei uniti monetare de ctre banca
central nu presupune meninerea doar a acestei uniti n circulaie, deoarece, spre
exemplu, prin creditare, bncile fructifica aceast unitate monetar (integral sau parial).
Procesul de multiplicare monetar depinde de mai muli factori precum: rata deinerii de
numerar, nivelul rezervelor minime obligatorii, nivelul facilitilor de depozit oferite de
banca central n scopul influenrii lichiditii din economie.
Astfel c, avnd n vedere o instituie de credit, la nivelul acesteia procesul de
multiplicare a banilor presupune:
- constituirea rezervelor minime obligatorii pentru depozitele atrase (D), adic: n
contul de la banca central;
- potenialul de creditare al bncii este n acest moment . n condiiile n care nu
ar exista rezervele minime obligatorii, potenialul de creditare al bncilor ar fi dat chiar
de nivelul resurselor atrase din economie sub forma depozitelor.
- n urma procesului de creditare, sumele rezultate din aceasta operaiune se rentorc la
nivelul sistemului bancar, dar nu integral, deoarece intervine acel coeficient de fug, mai
precis rata deinerii de numerar (n). Suma pstrat sub form de numerar fiind:

- restul creditului acordat (creditul iniial din care s-a dedus deinerea de numerar) revine
n cadrul sistemului bancar sub forma unui nou depozit, adic:






Acest proces vizeaz doar un singur moment al procesului de creditare. Dac am avea n
vedere n momente, atunci procesul de multiplicare presupune:
Moment Depozit RMO Potenial de
creditare
Deinerea de
numerar
0 D

1

2

.
.
.

t-1



Pornind de aici, n urma procesului de multiplicare, nivelul total al depozitelor la nivelul
bncii analizate este:

dar r , ca urmare i (1-r) ,
Atunci cnd procesul de multiplicare este continuu, adic ,
Ca urmare, depozitele totale sunt:
Deoarece masa monetar am convenit c o determinm pe baza creanelor sistemului
bancar fa de restul economiei, deducem c multiplicatorul monetar este: raportul
dintre nivelul depozitelor finale i depozitul iniial, adic:

Dar, banca central, pentru a steriliza masa monetar, apeleaz i la facilitile de
depozit (spre exemplu) pentru a anihila efectul nefavorabil al unei injecii de lichiditate
din economie (fapt ce conduce la constituirea unor rezerve excedentare)
Ca urmare, n condiiile existenei i a rezervelor excedentare, multiplicatorul monetar va
fi:

Ca urmare, factorii care conduc la frnarea procesului de multiplicare a banilor n
economie sunt: rata rezervelor minime obligatorii, rata deinerii de numerar (caz ntlnit
n situaia n care inflaia este ridicat), rata excesului de rezerv.

2. Modelul multiplicatorului monetar determinat pe baza structurii
agregatelor monetare:
Acest model este un model cantitativ, bazndu-se pe doua elemente monetare:
baza monetara;
depozitele constituite la nivelul bancilor comerciale, (aceste elemente
fiind apreciate strict cantitativ).
Daca baza monetara, prin structura acesteia, se afla sub incidenta directa a bancii
centrale, nu acelai lucru se poate afirma i despre nivelul depozitelor. Cu toate acestea,
prin masurile de politica monetara banca centrala poate influenta procesul de
economisire.
Deoarece modelul evidentiaza faptul ca deciziile autoritatilor monetare sunt cele care
conduc la modificarea ofertei de moneda, se poate trage concluzia ca aceasta (n.b.
oferta de moneda) este o variabila exogena. Astfel ca, Literatura conventionala n
domeniul cererii de moneda a tratat oferta de moneda ca un element exogen. Este foarte
bine cunoscut, oricum, ca endogenitatea ofertei de moneda crete ca urmare a inovatiilor
financiare i a politicii monetare endogene.
13

Cu toate acestea, n conditiile economiilor n tranzitie, multiplicatorul monetar este luat n
considerare; n conditiile n care fluctuatiile multiplicatorului monetar sunt limitate i
previzibile, controlul bazei monetare reprezinta n economia n tranzitie mijlocul cel mai
eficace de a aduce oferta de moneda la nivelul cererii i astfel de a asigura controlul
inflatiei.
14

Modelul pornete de la urmatoare structurare a bazei monetare i a ofertei de moneda:
[1]
[2]

Idea care a stat la baza formularii acestei teorii a fost aceea potrivit careia oferta de
moneda reprezinta, n fapt, baza monetara multiplicata (altfel spus, un multiplu al
tuturor rezervelor potentiale
15
(cum este prezentat n cadrul ce urmeaza).

Multiplicatorul monetar este influenat de raportul ce se stabilete ntre deinerea de
numerar i nivelul depozitelor, raport ce este influenat de comportamentul participanilor

13
WOON GYU CHOI & SEONGHWAN OH Endogenous Money Supply and Money Demand , International
Monetary Fund Working Papers WP/00/188, noiembrie 2000 : The conventional money demand literature
has treated the money supply as exogenously given. It is well knouwn, however, that some endogeneity of the
money supply arises due to financial innovations and endogenous monetary policy.
14
BANCA NATIONALA A ROMNIEI Raport anual 1998, pag.53
15
HOWELLS, P.G.A. & BAIN, K. Money, Banking and Finance, Addison Wesley Longman Limited, England,
1998
de pe pia, de gradul de dezvoltare a sistemului bancar evideniat prin gradul de
bancarizare, de partajarea resurselor ntre economisire i consum (fapt influenat de
nivelul ratei de dobnd din economie). Pe de alt parte, rata RMO este influenat direct
de banca central, stabilind astfel, direcia de aciune a politicii monetare. Excesul de
rezerv este strict dependent de comportamentul bncilor, dar i de evoluia ratei
dobnzii de pe piaa interbancar. Astfel c este tiut c banca central bonific dobnd
doar pentru nivelul calculat al RMO, dobnd care este sub nivelul pieei. Excesul de
rezerv apare n condiiile n care rata dobnzii pe piaa interbancar nu este atractiv,
nivelul acestora depinznd de costul de oportunitate al deinerii de sume ce nu genereaz
venituri substaniale. Nivelul excesului de rezerve va crete n condiiile n care rata
retragerii de depozite crete, deci putem spune c exist un raport invers proporional
ntre rata dobnzii i rata excesului de rezerve (n aceste condiii clienii bncii i retrag
depozitele pentru a realiza plasamente n active financiare cu randament mai mare dect
cel aferent depozitelor).
n conditiile n care multiplicatorul este fix (n, r i e fiind considerate ca date), se
stabilete o relatie fixa, directa ntre baza monetara i oferta de moneda. Se ajunge,
astfel, a se evidentia importanta controlului bazei monetare n scopul controlarii ofertei
de moneda, att prin controlul emisiunii monetare, ct i prin influentarea nivelului
rezervelor constituite de bancile din sistem la nivelul bancii centrale.
Practica a demonstrat ca elementele ce determina nivelul multiplicatorului monetar nu
pot fi stabilite n mod arbitrar i, ca urmare, nici multiplicatorul monetar nu poate fin
considerat constant.
Pe de o parte, rata detinerii de numerar de catre sectorul nonbancar (populatie i agenti
economici) este influentata de nivelul ratei dobnzii pe piata (cu ct rata dobnzii este
mai mare cu att nclinatia spre economisire crete), aceasta influenta fiind completata
de eficienta canalelor de transmisie ale politicii monetare (factor mult mai greu de
cuantificat).
Pe de alta parte, necesitatea constituirii rezervelor i luarea deciziei n acest sens au la
baza mai multe aspecte:
costul constituirii rezervelor i, implicit, al detinerii lor (tiut fiind faptul ca
acesta sunt, de cele mai multe ori, elemente cu un ridicat grad de lichiditate, care este
nsa invers proportional cu nivelul de remunerare comparativ cu celelalte posibilitati
de fructificare a resurselor disponibile.)
costul refinantarii (accesul larg la resursele de recreditare ale bancii centrale
poate determina bancile din sistem sa-i reduca rezervele la un nivel minim, cu conditia
ca i nivelul ratei dobnzii practicate sa fie la niveluri reduse comparativ cu piata
monetara).
nivelul ratei rezervelor minime obligatorii;
nivelul cash-flow-rilor la nivelul bancii vizate (nivelul intrarilor i al ieirilor de
fonduri, elemente de care depinde situatia zilnica a lichiditatii curente a bancilor).

Ca urmare, elementele modelului sunt funcii ce depind de urmtorii parametrii:
( )
( )
( )
- - - - ?
) , , , , i T, , i f(MB, M
- -
, MB, f M
-
, , , , i f
? ,
,
AR P s
s
AR
+ + +
=
+
=
+ + + +
=
+
=

RR i i
RR i i r
T i f n
PM AA
PM AA
P

unde:
- - i
P
- rada dobnzii practicate de banci pentru operatiunile pasive;
- - T - gradul n care masurile de politica monetara se repercuteaza la nivelul
economiei;
- - i
AR
- rata dobnzii corespunzatoare activelor de rezerva;
- - i
AA
- rata dobnzii pentru alte active;
- - i
PM
- rata dobnzii de politic monetar
- - RR - rata rezervelor minime obligatorii;
- - - variabilitatea intrarilor i ieirilor de fonduri la nivelul bancilor.

Dintre aceste variabile, doar o parte a lor poate fi influentata de banca centrala.
- - -
) , , , , (
+ +
= RR i i i MB f Ms
AR PM AA


- INTIREA AGREGATELOR MONETARE
n ceea ce privete utilizarea agregatelor monetare ca obiectiv intermediar de politic
monetar, acestea impun aplicarea unei politici monetare restrictive care s aib n
vedere controlarea nivelului de cretere al agregatelor monetare, n scopul eliminrii
excesului de lichiditate din economie, exces care conduce, n final, la reducerea puterii de
cumprare a monedei naionale. Este unanim acceptat faptul c o inflaie ridicat este
nsoit, n permanen de o ofert excedentar de moned, care s acopere creterea
susinut a nivelului general al preurilor. n lucrarea Teorii ale inflaiei, Helmut Frisch
afirma c Friedman a fcut cunoscut definiia cauzal de tip monetarist: Inflaia este
pretutindeni i ntotdeauna un fenomen monetar i poate fi determinat numai de o
cretere mai rapid a cantitii de bani dect a produciei
16


Adoptarea ancorei monetare bazate pe controlul agregatelor monetare are la baz teoria
cantitativ reprezentat de ecuaia schimbului, potrivit creia, pe termen lung creterea
nivelului preurilor este determinat de creterea nregistrat la nivelul ofertei de
moned. Pentru aceasta, autoritatea monetar are obligaia de a asigura un anumit nivel
de cretere a masei monetare reprezentate de agregatul ales pentru realizarea acestui
obiectiv intermediar. n acest caz se ridic mai multe probleme legate de:
alegerea agregatului monetar reprezentativ (avnd n vedere diversitatea
acestora i nivelul de agregare a elementelor ce le compun);
stabilirea unui nivel de cretere a agregatului ales sau a unei benzi de
fluctuaie a ratei de cretere a masei monetare;
stabilirea modalitii de gestionare a agregatului monetar stabilit drept
obiectiv intermediar de politic monetar.
Avnd posibilitatea s asigure un anumit nivel de cretere a ofertei de moned din
economie, banca central dispune, astfel, de un ridicat nivel al independenei politicii
monetare, avnd astfel posibilitatea s reacioneze rapid n condiiile manifestrii de
ocuri puternice la nivelul economiei naionale (fie prin intervenii directe, fie prin
intervenii indirecte).
Cu toate acestea, o problem important cu care se confrunt autoritatea monetar este
cea legat de stabilirea agregatului monetar optim care s permit atingerea
obiectivului final de politic monetar, deoarece:
- acesta trebuie s fie relevant pentru economia pe care o reprezint i,
- n acelai timp, prin influenarea lui banca central trebuie s aib n vedere
tocmai influenarea nivelului preurilor din economie, n sensul asigurrii
stabilitii acestora.
Ca atare, stabilirea ca ancor monetar a politicii monetare controlul agregatelor
monetare este eficient doar n condiiile n care legtura dintre evoluia
agregatului monetar vizat i nivelul preurilor este previzibil, banca central
fiind n msur s asigure, pe baza instrumentelor de politic monetar de care
dispune la momentul respectiv, managementul eficient al ofertei de moned din
economie. n condiiile actuale, caracterizate de puternice inovaii n plan financiar, ca
de altfel i de informatizarea pieelor caracterizate de un puternic proces de globalizare,
legtura dintre cele dou elemente (agregatul monetar supus controlului i nivelul

16
FRISCH, Helmut Teorii ale inflaiei, Central European University Press, 1997, traducere, Editura Sedona,
Timioara, 1997
preurilor din economie) este chiar mai volatil i ca urmare este foarte greu de
previzionat.
17

Problema care se ridic, n condiiile manifestrii unui intens fenomen inflaionist, este
aceea a meninerii, pe ct posibil, a nivelului ofertei de bani sub nivelul de cretere al
produciei. La prima vedere pare o problem uor de realizat, dar cu toate acestea, n
profunzime, genereaz nenumrate dileme: oferta de moned de ce agregat monetar
este reliefat cel mai bine? Care dintre agregatele monetare s fie avute n vedere ca
inte intermediare de politic monetar?
O alt problem important este cea legat de capacitatea bncii centrale de a influena
agregatul ales drept obiectiv intermediar, ca de altfel i cea privind stabilirea nivelului
cererii de moned din economie, cerere la care s se fac raportarea ofertei de moned.
Practica a demonstrat c stabilirea acesteia nu este deloc simpl.
Pe de alt parte, avnd n vedere faptul c vorbim de existena unei economii de pia,
este dificil de realizat un control precis asupra ofertei de moned din economie, tiut fiind
faptul c aceasta este determinat i de activitatea curent a bncilor din sistem,
activitate ce nu poate fi influenat direct de autoritatea monetar, intervenind, n fapt,
politicile proprii n domeniul creditrii economiei.
Dac nivelul cursului valutar este uor perceput de public, nu acelai lucru se poate
spune i de evoluia nivelului agregatelor monetare, care nu este neleas n ntregime
de public, motiv pentru care, presiunile generate de creterea ofertei de moned pe pia
sunt resimite n nivelul preurilor i, implicit, al inflaiei un anumit decalaj (de cele mai
multe ori pe termen lung).
Drept urmare, autoritatea monetar trebuie s acioneze n avans pentru a putea
influena nivelul viitor al ratei inflaiei. Aplicarea unei astfel de politici monetare (cu
ancor monetar agregat monetar) presupune existena unui cadru economic care s
permit manifestarea unei legturi stabile i previzibile ntre agregatul monetar avut n
vedere i nivelul inflaiei, canalul ideal de transmisie a politicii monetare fiind reprezentat
de canalul creditului, deoarece creaia monetar este strns legat de creditele acordate
economiei de ctre bncile din sistem, singura posibilitate de influenare a acestora fiind
nivelul ratei dobnzii.
Cu toate acestea, se consider c cel mai uor de urmrit agregat monetar este
reprezentat de masa monetar n sens larg (M
2
), deoarece instrumentele de politic
monetar pot asigura o influen indirect asupra componentelor acestui agregat.

17
CZECH NATIONAL BANK Inflation targeting in the Czech Republic Inflation targeting in transition
economies, working papers, 2000
n cazul economiei romneti, n condiiile existenei unei corelaii strnse ntre creterea
masei monetare i inflaie ( 22161 x ln 9 , 3321 y =
18
), controlul masei monetare
reprezint instrumentul monetar cel mai important pentru stoparea inflaiei. De
aceea, interveniile pentru majorarea lichiditii din circuitele economice trebuie
realizate cu mult pruden.
19

La nceputul perioadei de tranziie iluzia banilor ieftini, indus de practicarea unor
dobnzi real negative i, n acelai timp, politica monetar ovielnic, au permis
creterea rapid a lichiditilor din economie, fr ca aceast cretere s fie nsoit i de
o cretere a ofertei la nivelul economiei reale, n primul rnd ca urmare a lentului proces
de restructurare a acestui sector. Renunarea la susinerea cursului valutar (meninerea
unui curs valutar fix) a condus la o evideniere i mai clar a eroziunii la care era supus
moneda naional. Toate acestea au condus la adoptarea ca obiectiv intermediar de
politic monetar a controlului nivelului de cretere a agregatului monetar M
2
(pana la
jumatatea anului 2005, cand s-a trecut la noua strategie de politica monetara inflation
targeting).
Adoptarea deciziei remonetizrii economiei a impus, n definitiv, o cretere mult mai
mare a masei monetare aflate n circulaie dect a ratei inflaiei, tocmai pentru a se
ajunge la o pondere semnificativ a ofertei de moned n PIB (aproximativ 40 50%).
Trebuie, totui, luat n calcul i faptul c aceast cretere a masei monetare se poate
concretiza ntr-un nivel i mai ridicat al ratei inflaiei, dac nu se asigur o oarecare
cretere a produsului intern brut i, n acelai timp, stimularea cererii de moned, astfel
nct s se reduc presiunile exercitate asupra puterii de cumprare a monedei.
Astfel ca, avantajele tintirii agregatelor monetare se concretizeaza in:
- banca centrala isi ajusteaza porgramul de politica monetara in fucntie de situatia
economica proprie;
- banca centrala poate, astfel, stabili o tinta de inflatie care sa difere de cea a altor
economii, dar care sa raspunda fluctuatiilor generate de oferta de pe piata;
- politica monetara bazata pe tintirea agregatelor monetare transmite un semnal
imediat publicului privind nivelul inflatiei si, in acelasi timp permite bancii centrale
sa-si adapteze interventiile in functie de evolutiile pietei.






18
ISRESCU, Mugur Inflaia i echilibrele fundamentale ale economiei romneti, Banca Naional
19
ISRESCU, Mugur Inflaia i echilibrele fundamentale ale economiei romneti, Banca Naional a
Romniei, Caiete de studii, nr.3/ iunie 1996

2.2. Strategii directe de politic monetar
a. intirea inflaiei
Ca alternativa la strategiile de politica monetara prezentate anterior, in ultimii ani s-a
conturat o noua strategie de politica monetare menita sa elimine tintele intermediare de
politica monetara: tintirea directa a inflatiei. Tintirea directa a inflatiei este legata de
Noua Zeelanda care, pentru prima data adoptat o astfel de strategie incepand cu 1988.
- Caracteristici
Tintirea directa a inflatiei reprezinta strategia de politica monetara ce presupune
stabilirea unei tinte pentru nivelul ratei inflatiei, pe o anumita perioada de timp, tinta ce
trebuie atinsa prin aplicarea masurilor de politica monetara, astfel incat sa se asigure
stabilitatea preturilor (Sherwin [2000])
20
Chiar daca aparitia conceptului a aparut initial in
viata practica, dezvoltarea teoretica a acestuia s-a accelerat in ultima perioada, pe fondul
adoptarii acestei strategii de tot mai multe banci centrale.
Astfel ca, Svensson (Svensson [2001])
21
defineste tintirea inflatiei din prisma
caracteristicilor acesteia:
(1) tintirea inflatiei reprezinta o tinta numerica, fie ca este vorba de un anumit
procent ce trebuie asigurat cu sau fara un interval de toleranta, fie ca este vorba
de stabilirea unui interval in care inflatia sa fie inclusa. Stabilirea numerica a
acestei tinte inflationiste este strict legata de indicele de pret care este luat in
considerare, experienta tarilor care au trecut la tintirea inflatiei aratand ca indicele
cel mai frecvent utilizat este indicele preturilor de consum (CPI) (Sherwin [2000],
Debelle[1997]).
(2) procesul decizional la nivel de banca centrala se bazeaza pe o puternica
independenta a acesteia in ceea ce priveste adoptarea instrumentelor de politica
monetara care sa conduca la realizarea tintei infaltioniste;
(3) presupune un grad ridicat de transparenta si asumarea responsabilitatii pentru
atingerea tintei de inflatie.
- Condiii de aplicare:
Indiferent insa de modul in care este perceputa tintirea inflatiei, aceasta impune cel putin
cinci componente care sa asigure o buna implementare a ei (Svensson [2001], Mishkin
[2000],Debelle...[1998]):

20
SHERWIN, Murray Institutional framework for inflation targeting, Reserve Bank of New Zeeland,
October 2000 (www.rbnz.govt.nz/speeches/009759.html)
21
SVENSSON, Lars E.O Inflation Targeting: Should It Be Modeled as an Instrument Rule or a Targeting
Rule?, Princeton University, December 2001.
- stabilirea asigurarii stabilitatii preturilor ca obiectiv unic sau prioritar al
politicii monetare, fie pe cale constitutionala, fie prin angajamentul public
al bancii centrale;
Daca avem in vedere obiectivele de politica monetara stabilite in cadrul regimului de
tintire a inflatiei, obiectivul prioritar trebuie sa fie atingerea ratei inflatiei specificate
(Debelle [1997]). Orice alt obiectiv poate fi urmarit doar daca, prin realizarea lui se
ajunge la atingerea obiectivului prioritar. Ceea ce trebuie avut in vedere este faptul ca,
de foarte multe ori atingerea mai multor obiective de politica monetara poate genera
conflicte intre acestea, deoarece realizarea unui se poate face prin neindeplinirea
conditiilor celuilalt obiectiv. De aici se disting doua tipuri de strategii de tintire directa a
inflatiei: tintirea stricta a inflatiei, caz in care banca centrala isi cantoneaza intreaga
activitate in jurul tintei inflationiste pe care o are de atins, si tindirea flexibila a
inflatiei, caz in care banca centrala are in vedere si alte variabile macroeconomice:
gradul de ocupare, cursul de schimb, nivelul cresterii economice. In acest din urma caz,
banca centrala va urma, in fapt, o deflatie graduala, care sa nu conduca la afectarea
echilibrului economic real sau al celui extern (deprecierea masiva a propriei monede).
- cuantificarea acestui obiectiv sub forma unei rate a inflaiei (singur
procent sau interval de variatie) ce urmeaz a fi atinsa de-a lungul unui
interval de timp;
Cunatificarea tintei inflationiste presupune luarea in considerare a mai multo elemente:
intervalul pentru care se stabileste tinta inflationista;
Determinarea acestuia depinde de conditiile economice specifice fiecarei tari care adopta
tintirea infaltiei, deoarece se poate vorbi de o aplicare imediata a tintei stabilite (in cazul
in care economia respectiva inregistreaza un nivel scazut al inflatiei) sau de oaplicare
graduala, stabilindu-se, astfel, intervale de dezinflatie pe parcursul mai multor ani (de
regula 2 ani) pentru fiecare interval stabilindu-se o anumita tinta inflationista. O alta
problema legata de timp este cea a adoptarii tintirii inflatiei. Cum putem stabili ca acesta
este momentul favorabil adoptarii unei noi strategii de politica monetara?! Este greu de
stabilit momentul optim, dar experienta tarilor care deja au adoptat aceasta strategie a
aratat ca tintirea inflatiei poate fi adoptata in conditiile in care economia respectiva deja
se afla intr-o perioada de reducere a inflatiei, autoritatea monetara dispune de
credibilitate in randul publicului, dar si de sustinere din partea executivului, ceea ce face
mult mai facila implementarea unei noi strategii.
indicele de pret pe baza caruia se determina tinta inflationista;
Chiar de la inceput toate argumentele sunt orientate in favoarea indicelui preturilor de
consum indefavoarea, spre exemplu, a deflatorului PIB sau a altor indici de pret. Aceasta
deoarece, trebuie recunoscut ca puterea de cumparare a consumatorilor finali este
evidentiata de indicele preturilor de consum (CPI), acesta fiind mult mai aproape de
public, cei care apreciaza in fapt, evolutia nivelului inflatiei. Bineinteles, apar si
diferentieri in ceea ce priveste stabilirea elementelor ce compun CPI, procentul de
dezinflatie acceptat in majoritatea cazurilor fiind de aproximativ 2% pe an.

forma de exprimare a tintei: procent fix sau ca interval:
In ceea ce priveste cuantificarea obiectivului, apar diferentieri de la tara la tara, acestea
presupunand, in sensul ca fie se stabileste o tinta fixa (plafon) (cazul Spaniei care avea
stabilit un plafon de cel mult 3% anual), fie un interval in care sa se afle nivelul inflatiei
pentru perioada analizata. O alta diferentiere apare si in ceea ce priveste dimensiunea
benzii de fluctuatie a inflatiei fata de nivelul central urmarit. In principalele cazuri de
aplicare a tintirii inflatiei (a se vedea Noua Zeelanda, Canda, Marea Britanie, Australia)
banda de fluctuatie a tintei inflationiste a fost cuprinsa intre 1% si 3% anual (spre
exemplu Neoua Zeelanda: 0% - 3%, Australia 2-3%, Marea Britanie 1-4%).

- asigurarea independentei bancii centrale in privinta instrumentelor
utilizate pentru atingerea nivelului stabilit al inflatiei;

Asigurarea stabilitatii preturilor prin tintirea directa a inflatiei impune un grad rididat de
independenta la nivelul bancii centrale in ceea ce priveste aplicarea si conducerea politicii
monetare. Acest lucru poate fi realizabil in conditiile in care politica monetara se
armonizeaza cu cea fiscala, banca centrala avand astfel posibilitatea de a utiliza in orice
moment instrumentele de care are nevoie pentru a-si atinge obiectivele. In aceste
conditii este nevoie ca politica fiscala sa se ajusteze in functie de actiunile intreprinse la
nivel de banca centrala, astfel incat sa nu pericliteze obiectivul de inflatie, ceea ce este
echivalent cu absenta oricaror simptome de dominanta fiscala:
- finantarea deficitului public direct de catre banca centrala sau de catre sistemul bancar
sa fie redusa sau chiar inexistenta;
- guvernul sa nu depinda de veniturile din senioraj;
- pietele financiare sa fie suficient de dezvoltate pentru a permite tranzactionarea
instrumentelor de indatorare publice sau private;
- nivelul datoriei publice sa fie sustenabil
22


Toate acestea, vin o data in plus, sa impuna politica monetara ca fiind pilonul politicii
macroeconomice, in jurul acesteia urmand a se concentra actiunea celorlalte politici.

- elaborarea si aplicarea programului de politica monetara in conditii de
transparenta deplina;

Ceea ce este important in aplicarea strategiei de politica monetara bazata pe tintirea
inflatiei este faptul ca aceasta promoveaza o mare transparenta din punct de vedere al
politicii monetare (Svensson [2003], Sherwin [1999], Mishkin & Posen [1997]). In primul
rand, prin stabilirea tintei inflationiste banca centrala are posibilitatea sa comunice
publicului larg nivelul inflatiei catre care s-a orientat si pe care trbuie sa-l asigure in
perioada imediat urmatoare. Fie ca se realizeaza prin diverse materiale publicitare, fie ca
sunt anuntate indiverse discursuri ale membrilor conducerii bancii centrale, fie ca este
vorba de publicatii ale acesteia, toate au o singura finalitate: comunicarea cu cei care
sunt afectati, in final de puterea de cumparare a monedei. Acestea conduc, mai departe,
la consolidarea pozitiei bancii centrale pe piata, generand o mai mare credibilitate a
actiunilor intreprinse in directia asigurarii stabilitatii preturilor.

- si, nu in ultimul rand, faptul ca o politica monetara este mult mai usor
perceputa, inteleasa de catre publicul larg;

In conditiile in care banca centrala publica tintele infaltioniste pe fondul existentei unor
previziuni in acest sens, publicul larg va putea mult mai usor sa estimeze masura in care
masurile adopate de banca centrala au fost in masura sa conduca la mentinerea
stabilitatii preturilor.
Toate acestea reprezinta, in fapt, tot atatea argumente in favoarea aplicarii unei politici
monetare bazate pe tintirea inflatiei.
Astfel se afirma ca (Rudebusch & Walsh [1998]) prin concentrarea asupra obiectivului
stabilit, prin asigurarea unui ridicat grad de transparenta la nivelul politicii monetare, prin
explicarea, catre publicul larg, cat mai clar a strategiilor si masurilor adoptate si, nu in

22
Banca Nationala a Romaniei Tintirea directa a inflatiei: o noua strategie de politica monetara, Caiete de
studii, Bucuresti, 2002
ultimul rand prin asumarea responsabilitatii pentru masurile adoptate, banca centrala
poate considera ca dezirabila adoptarea tintirii inflatiei ca strategie de politica monetara.
Cu toate acestea, exista si argumente care descurajeaza in ceea ce priveste adoptarea
unei astfel de strategii.
n primul rand, politica monetara este mult mai rigida, fiind orientata in directia atingerii
tintei stabilite. Astfel ca atentia bancii centrale este orientata in directia tintei
inflationiste, fiind mult mai putin flexibila in ceea ce priveste alte obiective de politica
monetara. Politica monetare este, astfel, caracterizata de anumite constrangeri in ceea
ce prinveste masurile discretionare (a se vedea independenta bancii centrale) ale bancii
centrale.
In ciuda eforturilor bancii centrale de a reduce asteptarile inflationiste ale populatiei si,
implicit costurile dezinflatiei, de foarte multe ori estimatile populatiei s-au adaptat la
evolutiile pietei, fapt ce au alimentat evolutiile preturilor din economie. Pe de alta parte,
banca centrala trebuie sa aiba in vedere si o balansare intre obiectivele adiacente de
politica monetara, deoarece realizarea unora dintre ele poate genera influenta
nefavorabile asupra realizarii tintei principale.
Chiar estimarile realizate la nivel de banca centrala, din punct de vedere al stabilirii
tintei, sunt greu de realizat, iar pe de alta parte, masurile de politica monetara adoptate
in directia asigurarii stabilitatii preturilor pot genera efecte cu o anumita intarziere. Chiar
cunoscand aceste laguri, nevoia de a privi in perspectiva poate altera evolutiile viitoare,
tocmai prin ingreunarea capacitatii de previzionare. Capacitatea de previzionare este
infleuntata, tot nefavorabil, si de situatiile noi, neprevazute care se pot manifesta in
viitor, situatii care, in ciuda previziunilor, nu au putut fi estimate in totalitate.
Toate acestea genereaza si un oarecare grad de instabilitate la nivelul pietei financiare,
deoarece economiile interactioneaza intre ele si efectul de contagiune actioneaza imediat.
La toate acestea se adauga si presiunile generate de existenta pietei valutare libere care
permite flucturea fara restrictii a cursului valutar.
Pe fondul acestor argumente pro si contra, practica a aratat ca adoptarea tintirii directe a
inflatiei poate fi eficienta in conditiile in care banca centrala reuseste sa asigure
stabilitatea procesului deflationist, stabilitatea sistemului financiar fiind o conditie
suplimentara in acest scop.