Sunteți pe pagina 1din 65

1 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

CUPRINS

Introducere
Motivaţia şi importanţa temei

Cap 1. ABORDĂRI CONCEPTUALE PRIVIND CRIZELE FINANCIARE


INTERNAŢIONALE
1.1. Definirea conceptului de criză………………………………………
1.2. Abordări istorice ale crizelor financiare internaţionale……………….
1.3. Principalele crize anterioare din ultimele două decenii……………....
1.3.1. Criza Sistemului Monetar European………………….
….
1.3.2. Criza din Japonia din
1994………………………………
1.3.3. Criza din
Mexic………………………………………......
1.3.4. Criza asiatică………………………………………….
….
1.3.5. Criza rusă
………………………………………………..
1.3.6. Criza din
Argentina…………………………………………

Cap 2. ASPECTE GENERALE ALE CRIZEI ECONOMICE ACTUALE…..


2.1. Istoricul crizei actuale…………………………………………………
2.2. Descrierea contextului şi factorii care au declanşat şi alimentat
criza…...
2.2.1. Curba
randamentelor…………………………………………..
2.2.2. Dereglementarea………………………………………
……....
2.2.3. Piaţa ipotecară, CDO ŞI
CDS………………………………....
2.2.4. Analize care au în vedere criza sistemică şi
împrumuturile
subprime……………………………………………………

2.3. Dimensiunile crizei……………………………………………………....

Cap 3. EFECTELE CRIZEI FINANCIARE ASUPRA ECONOMIILOR


ŢĂRILOREMERGENTE ŞI ÎN TRANZIŢIE ………………………….
3.1. Impactul crizei mondiale………………………………………………...
3.2. Consecinţele crizei actuale asupra ţărilor emergente şi în curs de
dezvoltare…………………………………………………………………………….
.
3.3. Previziunile băncii
mondiale……………………………………………..
3.4. Imaginea de
2 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

ansamblu…………………………………………………....

Cap 4. IMPACTUL ŞI EFECTUL CRIZEI MONDIALE ASUPRA


ROMÂNIEI………………………………………………………………………….
.
4.1. Canalele de transmisie a crizei financiare asupra economiei în
România..
4.2. Evoluţia crizei în
România………………………………………………..
4.3. Consecinţele crizei financiare în
România………………………………..
4.4. Economia României şi criza financiară. Măsuri
stabilizatoare…………...
4.5.
Concluzii………………………………………………………………….

Referinţe bibliografice………………………………………………………………
3 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

INTRODUCERE

ACTUALITATEA TEMEI LUCRĂRII

Aproape în orice domeniu al activităţii umane există preocupări privind


disfuncţionalităţile care pot să apară în interiorul lui şi, de aceea, se studiază cauzele,
modul de apariţie şi manifestări a acestora, consecinţele lor. Crizele sunt astfel de
disfuncţionalităţi. Economiştii analizează criza după criterii specifice, atribuindu-i
caracteristicile unor fenomene cu urmări nefaste pentru organizaţii, instituţii şi grupuri
sociale afectate: inflaţia, şomajul, stagnarea, recesiunea etc.

O criză financiară veritabilă are drept caracteristică faptul că un accident bine


localizat are capacitatea de a se propaga la nivelul întregului sistem financiar.
De aceea, importanţa temei acestei lucrări implică analiza influenţelor crizei
financiare internaţionale asupra economiei ţărilor emergente şi impactul acesteia
asupra economiei României.

Problemele apărute într-o ţară, dacă nu sunt soluţionate la timp, afectează şi economia
altor ţări. Şi atunci, efectele crizei respective sunt mai grave. Prin urmare gestiunea
corectă a crizelor financiare presupune nu numai politici şi strategii de prevenire a
acesteia, dar şi metode de management adecvat tipului de criză.

MOTIVAŢIA ALEGERII TEMEI ŞI IMPORTANŢA ACESTEIA

Luând în considerare rolul şi importanţa stabilităţii economico - financiare a unui stat,


analiza crizelor financiare prezintă un interes deosebit.

Criza actuală diferă de alte crize prin amploarea ei, afectând în momentul de faţă un
număr foarte mare de ţări. Dacă până acum erau afectate cu precădere ţările în curs de
dezvoltare, în actuală criză au fost implicate şi cele mai dezvoltate tări ale lumii. De
aceea este important să cunoaştem cum a apărut această criză şi care sunt implicaţiile
acesteia asupra economiei ţărilor emergente şi în special asupra României.

Principalul obiectiv de cercetare al lucrării de faţă îl constituie modul cum a apărut


criza mondială din America, canalele de transmisie şi răsfrângerea ei asupra ţărilor
emergente şi cu precădere asupra României.

Sintetizând, am parcurs următoarele etape:


• Definirea conceptului de criză economică
• Abordări istorice ale crizelor internaţionale
• Principalele crize anterioare din ultimele două decenii
• Istoricul crizei actuale
• Descrierea contextului şi factorii care au declanşat şi alimentat criza
Criza economică actuală, de la subprime la recesiune
4 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

• Dimensiunile crizei
• Efectele crizei asupra economiilor ţărilor emergente
• Efectele crizei asupra României
• Canalele de transmisie a crizei financiare în România
• Evoluţia crizei în România
• Consecinţele crizei financiare în România
• Economia României şi criza financiară. Măsuri stabilizatoare
• Concluzii

VOLUMUL ŞI STRUCTURA LUCRĂRII

Structura lucrării a fost determinată de scopul şi motivaţia temei, de cadrul


problematicii abordate, astfel încât lucrarea conţine: introducere; patru capitole;
încheiere, ce inserează concluziile, bibliografie; În scopul detalierii obiectivelor
lucrării, capitolele sunt divizate în paragrafe.

Capitolul I - se referă la definirea conceptului de criză, la abordari istorice ale crizelor


financiare internaţionale şi la un scurt istoric al crizelor.

Capitolul II - reflectă istoricul crizei actuale; cauzele fundamentale ale crizei;


evaluarea crizei de la subprime la recesiune, precum şi o retrospectivă a impactului
acestei crize mondiale.

Capitolul III- vizează impactul şi efectele crizei financiare internaţionale asupra


economiei tărilor emergente, previziunile băncii Mondiale şi o imagine de ansamblu a
crizei.

Capitolul IV - vizează situaţia economiei României în criza actuală economică,


canalele de transmisie a crizei, evoluţia crizei în România, consecinţele acesteia,
precum şi măsuri stabilizatoare.

Concluzii
5 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

1. ABORDĂRI CONCEPTUALE PRIVIND CRIZELE


FINANCIARE INTERNAŢIONALE

1.1 DEFINIREA CONCEPTULUI DE CRIZĂ

În evoluţia noastră crizele pot fi definite ca fiind situaţii caracterizate de o instabilitate


pronunţată, sunt deci însoţite de o volatilitate şi de o incertitudine în creştere. În
situaţii de criză (orice formă ar îmbrăca ea) ne aflăm într-o permanentă stare de
nelinişte şi de nesiguranţă legată de viitor, teamă sau chiar panică. Instinctul nostru de
apărare şi de conservare ne îndeamnă să ne comportăm uneori iraţional şi să
accentuăm şi mai mult această volatilitate deoarece fiecare dintre noi, cu capacitatea
cognitivă pe care o avem filtrăm informaţia şi înţelegem fenomenul în felul nostru
transpunându-l apoi într-un anumit comportament legat de piaţă.

Problema cu definiţia acestor crize constă în a spune cât de mare să fie volatilitatea
sau căderea pieţelor pentru a încadra o evoluţie de acest gen în categoria unei crize.
Cât de mare să fie inflaţia, şomajul sau scăderea PIB-ului unei ţări pentru a aprecia
intrarea ei într-o criză.

Convenţional, s-a stabilit că recesiune este atunci când după două trimestre succesive
avem de a face cu scăderea PIB-ului unei ţări sau regiuni.

Naţional Bureau of Economic Research (NBER) defineşte criza ca fiind “o scădere


semnificativă a activităţii economice pentru câteva luni reflectată în scăderea PIB,
scăderea veniturilor individuale, reducerea nivelului ocupării, diminuarea producţiei
industriale şi a consumului“.

Există unii specialişti care clasifică aceste crize în crize sociale (inflaţie în creştere,
şomaj, sărăcie), în crize financiare(volatilitate accentuată pe pieţele de capital, căderea
burselor şi revenirea lor spectaculoasă), crize politice (care pot degenera în războaie),
crize locale sau internaţionale crize cauzate de dezastre naturale sau crize
economice generalizate.

Este dificil să facem aprecieri când o criză financiară devine una economică sau dacă
o criză economică generează o criză financiară sau invers. În principiu vorbim
întotdeauna de o criză economică generată fie de cauze financiare, politice sau
sociale. Criza financiară este o formă de manifestare a crizei economice şi reflectă o
neîncredere în sistemul financiar, o scădere semnificativă a volumului tranzacţiilor la
bursă, o dereglare a mecanismelor de piaţă.

Bursa este barometrul economiei şi tranzacţionează afaceri de diferite dimensiuni şi


din diferite sectoare. În momentul în care piaţa acestor afaceri (piaţa imobiliară, piaţa
petrolului, piaţa muncii) suferă dereglări sau corecţii importante ele se vor reflecta în
6 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

profitabilitatea afacerilor listate la bursă şi, implicit, în preţul activelor financiare


(acţiuni sau obligaţiuni) care depind direct de aşteptările investitorilor.

Panica legată de economie nu face altceva decât să accentueze amplitudinea acestor


corecţii şi să inducă noi incertitudini în economie. De aici şi până la reducerea
apetitului pentru economisiri şi investiţii şi apoi la creşterea dobânzilor pe piaţă nu
este decât un pas.

Din păcate vorbim de o criză doar atunci când efectele acesteia afectează un număr
foarte mare de oameni/companii. Crizele pot există însă într-o stare latentă şi să nu
fie atât de vizibile, deteriorând încetul cu încetul existenţa noastră.

Nu este prima dată când economia mondială se confruntă cu perioade de


recesiune. Poate este pentru prima dată după foarte mulţi ani (Marea criză interbelică
începută în 1929 şi continuată pe mai mulţi ani sau Căderea Sistemului de la Bretton
Woods în 1971) când avem de a face cu o criză localizată la nivelul ţărilor dezvoltate
(nu doar la nivelul ţărilor în curs de dezvoltare).

1.2 ABORDĂRI ISTORICE ALE CRIZELOR FINANCIARE


INTERNAŢIONALE

Crizele au implicaţii majore în viaţa şi activitatea oamenilor, cu consecinţe şi urmări


aproape întotdeauna nedorite. Poate, de aceea, majoritatea domeniilor ştiinţifice şi-au
elaborat propria lor concepţie despre crize.

Politologii vizează aspectele negative ale implicării politicului atribuind cauzele


crizelor unor fenomene legate de eşecul conducerii politice, de aspectele
neguvernabilităţii, de inconsistenţă şi incoerenţa sistemului politic, de inabilitatea
partidelor politice de a rezolva conflictele sociale.

Sociologii identifică originea crizelor în inechităţile sociale, în scăderea motivaţiei şi a


iniţiativei, în revolta împotriva autorităţilor, în defecţiunile manifestate la nivelul
mecanismelor de control social, în declinul moştenirii familiale, comunitare, civice şi
religioase.

Istoricii evaluează situaţiile de criză la nivel global, punându-le pe seama


dezechilibrelor ce apar între elementele componente ale societăţilor datorită unor
fenomene de dinamică socială: creşterea puterii militare a unor state, accentuarea
tehnologizării etc.

Psihologii consideră criza drept o destructurare a identităţii indivizilor, a simţului lor


de evaluare şi semnificare datorate impulsurilor instinctuale, o influenţă a forţelor
inconştientului colectiv, un efect al experienţelor traumatice datorate naşterii, bolii,
accidentelor, declinului empatiei şi îndrumării parentale, experienţelor sociale care i-
au făcut pe indivizi să se simtă ca nişte obiecte, implicaţiile impuse de teamă şi
negarea morţii etc.
7 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Economiştii analizează criza după criterii specifice, atribuindu-i caracteristicile unor


fenomene cu urmări nefaste pentru organizaţii, instituţii şi grupuri sociale afectate:
inflaţia, şomajul, stagnarea, recesiunea etc.

Crizele au caracterizat pieţele financiare, atât în perioadele de integrare economică,


cât şi în cele de dezintegrare economică. Există studii conform cărora în ultimii 120
de ani frecvenţa, durată şi bilanţul crizelor nu s-a modificat substanţial (Bordo şi alţii,
2001). În plus factorii interni joacă un rol demn de luat în seamă. Printre aceştia se
numără creşterea înceată sau explozia creditului intern. Deşi atât investitori naţionali,
cât şi cei străini pot fi la originea crizelor, nu se poate afirma că investitorii străini
constituie principalul grup destabilizator. Anumiţi autori consideră că investitorii
naţionali sunt cei care fug primii atunci când apar probleme, ca şi cum ar deţine
informaţii. Investitorii străini au tendinţa de a-i urma pe cei naţionali.

Au avut loc crize ale pieţei care ilustrează instabilitatea dinamicii preţurilor pe pieţele
financiare şi lipsa lichidităţilor, ce pot să se manifeste în mod neaşteptat. În această
categorie pot fi date ca exemple criza pieţei biletelor de trezorerie (commercial
paper) apărută în SUA în 1970 şi cea a obligaţiunilor cu risc înalt (de calitatea
inferioară) (junk bonds) din 1989, de pe pieţele de obligaţiuni. Cele mai violente crize
au apărut pe pieţele de active patrimoniale: este vorba despre Burse în 1987 şi în 1989
şi despre piaţa imobiliară, în mai multe ţări la sfârşitul anilor ’90.

În orice caz crizele financiare sunt foarte costisitoare. Între 1973 şi 1997, au avut loc
44 de crize în ţările dezvoltate şi 95 pe pieţele emergente, cu pierderi medii în ceea
ce priveşte producţia naţională de 6.25% şi respectiv 9.21% din PIB.

Crizele nu au acelaşi efect asupra tuturor categoriilor de persoane şi asta în ciuda


impactului global negativ. Crizele afectează în mod special categoriile defavorizate
prin şocuri negative asupra veniturilor şi nivelului de ocupare a forţei de muncă,
creşterea inflaţiei, modificări de preţuri relative şi reducerea cheltuielilor publice.

Crizele creează inegalităţi şi prin transferuri financiare între diferite grupuri sociale.
Astfel, participanţii privilegiaţi ai sectorului financiar obţin importante câştiguri de
capital, iar micii participanţi suportă adevărate pierderi.

Indicatorii care prezintă un grad mare de eficienţă şi a căror persistenţa este mai
ridicată în perioadele premergătoare crizei sunt:
• supraaprecierea monedei naţionale(calculată ca abaterea cursului real
efectiv faţă de un trend liniar)
• ritmul de creştere a creditului neguvernamental ca procent în PIB
• ponderea deficitului de cont curent în PIB
• M2/rezerve
• Ritmul de creştere a exporturilor.

Prevenirea crizelor sistemice a început să prezinte un interes sporit în special în


ultimul deceniu al secolului trecut în urma crizelor înregistrate în cadrul Sistemului
Monetar European (1992), Mexic (1994), în ţările din sud-estul Asiei, precum
Thailanda, Malaiezia, Indonezia, Filipine şi Coreea de Sud (1997) sau în Rusia
(1998).
8 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Literatura de specialitate distinge trei tipuri de crize financiare: valutare, bancare şi


de datorie externă. Un concept aparte în teoria economică în acest sens îl reprezintă
crizele gemene (twin crises) – crizele valutare şi ale sectorului bancar. Crizele din
Asia (1997), Rusia (1998) sau din Turcia (2000) sunt exemple concludente. Alte
forme de crize complexe sunt crizele valutare şi fiscale: Brazilia (1999) sau crize
valutare şi de datorie externă: Mexic (1994), Argentina (2001).

Au putut fi observate şi crizele pur bancare care au propagat comportamentul de


neîncredere faţă de bănci, în general, ceea ce poate produce panică. Au existat crize
de proporţii în Marea Britanie în anii ’70 (bănci secundare), de două ori în SUA în
anii ’80 (case de economii) şi în cele trei ţări nordice (bănci comerciale). S-au
înregistrat şi crize mult mai punctuale, care au lovit, însă, instituţii de mare
importanţă. În acest sens pot fi menţionate banca germană Herstatt (1974),
Continental Illinois din SUA (1984), BCCI ai cărei acţionari majoritari se găseau în
Emiratele Arabe şi a cărui centru operaţional era la Londra (1991), Credit lyonnais
din Franţa (1993). Nu poate fi trecută cu vederea criza îndatorării, care a izbucnit în
august 1982 în ţările din lumea a treia. În pofida faptului că autorităţile au reuşit să
împiedice declanşarea unei catastrofe monetare, astfel de crize au antrenat creşterea
costului intermedierii financiare generând un climat de nesiguranţă de natură să
conducă la alterarea calităţii informaţiei specifice sistemelor financiare.

Pentru ca nimic să nu lipsească, a apărut şi pericolul celui mai grav tip de


accident,criza de plăţi, fie ca urmarea directă a unei disfuncţii interne în cadrul unui
sistem central ( Banca din New York în 1985), fie ca repercusiune a unei crize
bancare (replica falimentului băncii Herstatt în legătura cu plăţile internaţionale în
dolari, în 1974).

În ultimul deceniu al secolului al XX-lea, liberalizarea financiară a câştigat teren în


ţările aflate în curs de dezvoltare. Guvernele marilor puteri - care aveau de depăşit
criza imobiliară din perioada 1990-1991 – şi marile instituţii financiare, care
încercau să descopere noi zone de expansiune, au elaborat în comun o doctrină
denumită „consensul de la Washington”. Prin intermediul FMI au încercat să
convingă guvernele ţărilor în curs de dezvoltare şi cele din ţările dezorientate de
căderea comunismului să îmbrăţişeze cât mai rapid liberalizarea financiară, „cale
regală” a soluţiilor structurale în sensul economiei de piaţă. Ţărilor care au răspuns
pline de entuziasm acestei ferme solicitări li s-a aplicat eticheta de „pieţe
emergente”. Au intrat imediat, în atenţia marilor intermediari financiari
internaţionali în sensul unor acorduri financiare optimiste şi au atras o veritabilă
avalanşă de capital. Aici se află originea celor mai grave crize financiare apărute
după marea depresiune. Au apărut, pe rând, noi focare de crize violente cu
repercusiuni internaţionale de anvergură: Mexicul - la începutul anului 1995, Asia -
în a două jumătate a lui 1997, Rusia în august 1998 şi Brazilia la finele anului 1998.

Astfel se explică faptul că, ţări sărace, dar care s-au îndatorat la aceste instituţii, au
perceput, în ultima jumătate de secol, o acutizare şi o adâncire a sărăciei.

Aceste fenomene ridică probleme foarte serioase referitoare la ameninţarea


incidenţelor globale asupra economiei. Falimentele bancare sau crizele de piaţă pot
duce la adâncirea sau prelungirea unei recesiuni. Ele pot chiar crea situaţii
caracterizate printr-un climat pesimist al afacerilor, şi întreţinerea marasmului post-
9 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

recesionist. Pe scurt, prin repercusiunile lor, accidentele locale pot face să apară
depresii la nivelul întregii economii. În acest sens se poate vorbi despre riscul de
sistem.

1.3 PRINCIPALELE CRIZE ANTERIOARE DIN ULTIMELE DOUĂ


DECENII

1.3.1 Criza Sistemului Monetar European

Pe data de 16 septembrie 1992 a avut loc declanşarea crizei sistemului monetar


european. La acea dată numită „miercurea neagră”, lira sterlină, cea italiană şi peseta
spaniolă au depăşit marjele de fluctuaţie ale mecanismului european de schimb.
Menţinerea ratelor de schimb fixe s-a dovedit a fi un obiectiv imposibil de realizat în
condiţiile unor presiuni speculative extreme.

La baza declanşării acestei crize au stat atât factori economici cât şi politici. Printre
factorii politici care au reprezentat adevărate şocuri pentru credibilitatea SME se
numără reunificarea Germaniei dar şi refuzul Danemarcei de a adera la zona euro prin
referendum. Reunificarea Germaniei şi acţiunile Bundesbank-ului au reprezentat un
şoc negativ pentru economiile statelor membre. Din cauza puseurilor inflaţioniste din
anii ’80, participanţii la SME şi-au ancorat monedele proprii într-o manieră rigidă de
marca germană. Sitemul a devenit astfel vulnerabil în faţa şocurilor asimetrice în
condiţiile în care nemţii apărau paritatea mărcii în faţa dolarului american, fără a ţine
seama de faptul că celelalte state erau nevoite la rândul lor să apere paritatea
propriilor monede în faţa mărcii germane. În momentul în care Bundesbank a decis să
mărească rata dobânzii s-a creat o presiune asupra creşterii ratelor dobânzii şi în
celelalte state membre. Aceste presiuni nu erau de dorit în condiţiile în care Franţa şi
Marea Britanie înregistrau recesiuni economice şi aveau nevoie de relansarea
economiei.

Cealaltă cauză politică, refuzul danezilor de a adera la zona euro prin referendum, a
intervenit imediat după ce europenii au decis prin Tratatul de la Maastricht din
februarie 1992 să facă următorul pas în direcţia uniunii monetare.

Cauzele economice nu sunt nici ele de neglijat. Faptul că principalele state din zona
euro traversau o perioadă mai puţin favorabilă din punct de vedere economic nu a
făcut decât să contribuie la reuşita atacurilor speculative. În Figura 1 se observă că în
Reagatul Unit, Franţa şi Italia, creşterea economică a început să stagneze încă din
1990. Tot în anii care preced criza, inflaţia a ajuns la niveluri considerabile (către 10%
în Marea Britanie în anul 1990).
Figura 1: Creşterea economică şi inflaţia în preajma crizei SME
10 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

E vo lu tia cres terii e co n o m ice E v o lu tia rate i in fla tiei


120
25
100
20
80
Regatul Unit
15 Franta
60 Franta Italia
Italia 10 Regatul Unit
40
5
20
0
0

80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

20
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20
(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Fundamentele economice s-au deteriorat, chiar dacă vorbim despre ţări industrializate,
care sunt mai puţin vulnerabile comparativ cu economiile emergente. În plus, efectul
de contagiune a fost unul foarte puternic din moment ce ţările membre au liberalizat
fluxurile de capital în relaţiile cu partenerii.

Criza a avut loc în două etape. În septembrie 1992 Italia şi Regatul Unit au decis să
abandoneze mecanismul de schimb european şi să lase monedele lor să floteze liber
pe piaţă. Alte state cum sunt Spania, Portugalia şi Irlanda au decis să rămână în SME
cu preţul unor deprecieri repetate a monedelor. Franţa a reuşit menţinerea parităţii
doar până în momentul declanşării celei de-a doua etape a crizei, în iulie 1993, când
francul francez a făcut obiectul unor atacuri speculative intense. În cazul atatcului
asupra francului, efectele ameninţau să se propage asupra tuturor monedelor europene
(Eichengreen et al., 1996). Marjele mecanismului de schimb au fost lărgite în
consecinţă la + 15% faţă de cursul pivot.

Ce s-a întâmplat de fapt? După cum se poate observa din Figura 2, ratele dobânzii din
statele membre erau mult peste nivelul partenerei lor – Germania, dar mai ales peste
nivelul celor din Japonia şi Statele Unite. În aceste condiţii investitorii s-au
împrumutat pe aceste ultime pieţe la rate ale dobânzii scăzute şi au investit acolo unde
randamentele erau ridicate, presupunând că peg-urile din cadrul SME erau stabile
(Eichengreen şi Arteta, 2000). Aceste intrări de capital au alimentat procesul de
creditare determinând o expansiune a creditului.

Situaţia economică nu a fost identică în statele afectate de criză. În Marea Britanie


dobânzile au crescut în ciuda încetinerii creşterii economice iar lira sterlină s-a
apreciat în contextul unei inflaţii în creştere. În Italia, după cum se poate observa din
Figura 2, evoluţia rezervelor internaţionale indică un efort mai vechi al băncii centrale
de păstrare a monedei în cadrul MES. Ratele dobânzii au continuat să crească pentru
păstrarea încrederii în monedă, deşi presiunile inflaţioniste începeau să scadă.

Figura 2: Ratele dobânzii şi rezervele internaţionale în preajma crizei SME


11 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

E volutia ratei dob anz ii pe termen lun g E v o lu tia re z e rv e lo r in te rn a tio n a le


50000
25
45000
40000
20
35000
Franta
30000 Regatul
15
Italia Unit
25000
F ranta
10 Regatul Unit
20000
Germ ania 15000 Italia
5 10000
5000
0 0
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06

80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06
20
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

20
(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Această criză a dovedit că regimurile de curs valutar ale statelor europene reflectau o
combinaţie între dezechilibrele macroeconomice şi cele structurale. Atât băncile
centrale cât şi guvernele au avut o capacitate redusă de apărare a monedelor lor.

1.3.2 Criza din Japonia din 1994

O criză financiară cu totul aparte, fără implicaţii economice extrem de grave la nivel
mondial a fost cea din Japonia din anul 1994. Aceasta a fost prima criză înregistrată
în această ţară după cel de-al doilea război mondial. În Japonia, investiţiile
întreprinderilor s-au redus în timp ce economiile populaţiei au rămas aceleaşi. Un
răspuns la aceastǎ situaţie a fost surplusul balanţei de plǎţi, în ciuda creşterii
economice rapide.

Fundamentele economice ale Japoniei sunt prezentate în Figura 3. Pe scara din stânga
sunt prezentate evoluţia PIB, a rezervelor internaţionale şi a cursului efectiv real de
schimb (anul 2000 este prezentat ca an de bază), în timp ce pe scara din dreapta
graficului este analizată evoluţia inflaţiei şi a ratelor dobânzii. Pe baza depozitelor
populaţiei băncile au mărit creditarea directǎ cǎtre sectorul imobiliar şi de construcţii
de la 9,4% la 14,9 % din bilanţ între 1981 şi 1991. Conform Davis (2003), expunerea
băncilor faţǎ de aceste sectoare a crescut de la mai puţin de 1 % la peste 10 % în 1991.
Figura 3: Evoluţia indicatorilor macroeconomici din Japonia
12 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

700 10,00

600 8,00

500
6,00
400
4,00
300
2,00
200

100 0,00

0 -2,00
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

20
Cursul real de schimb Rezervele internationale PIB Rata dobanzii Inflatie

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Fenomenul a fost însoţit de strategii de management a riscurilor neadecvate şi de o


slabă conformare cu standardele şi principiile contabile, ca rezultat al competiţiei
bancare pentru împărţirea pieţei creditului. Politica monetarǎ a fost restrictivǎ în 1989
pentru a contracara riscul propagării creşterii preţurilor activelor care putea cauza
creşterea generalǎ a inflaţiei, în timp ce în 1990 au fost aplicate restricţii la creditarea
cǎtre sectorul imobiliar. Acestea împreunǎ au provocat deteriorarea capitalurilor şi
scǎderea bruscǎ a preţurilor la imobile.

Politica monetarǎ a fost relaxatǎ brusc, ca rǎspuns la crizele bancare şi la recesiune,


dar această măsură a fost insuficientă pentru a stimula economia. Se observă
încadrarea acestei crize în tiparul crizelor financiare descris de Davis (2003):
acumularea dezechilibrelor pe fondul unei activităţi economice favorabile (asociată cu
un şoc favorabil), însoţită de un management prost al riscurilor, conduce la apariţia
unui şoc negativ (scăderea preţurilor imobilelor) care a făcut ca cei care s-au
împrumutat la bănci pentru a investi în piaţa imobiliară să se afle în imposibilitatea de
a returna sumele împrumutate, ceea ce a determinat declanşarea crizei bancare.

Ieşirea din criză a avut loc relativ rapid, prin solidarizarea instituţiilor bancare. Marini
(2003) afirma că în perioada crizei bancare din 1994 din Japonia, în urma falimentului
a douǎ bǎnci comerciale s-a creat o alta care avea rolul de a asigura funcţionarea
sistemului, în special prin garantarea depozitelor. Aceasta a reprezentat o soluţie a
ieşirii din criză. Criza din Japonia avea să anunţe apariţia crizei din ţările asiatice din
1997.

1.3.3 Criza din Mexic

Criza din Mexic a debutat în acelaşi an 1994 dar avea să fie mult mai severă. În acest
caz vorbim despre o economie emergentă, care la începutul anilor 1990 părea o
economie sănătoasă (Figura 4). Creşterea economică era solidă iar nivelul inflaţiei
scăzuse continuu până în anul 1994. Nivelul rezervelor internaţionale (scara din
dreapta a graficului) se îmbunătăţise la rândul său.
Figura 4: Evoluţia indicatorilor macroeconomici din Mexic
13 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

140 60000

120 50000
100
40000
80
30000
60
20000
40

20 10000

0 0
82

84

90

92

94

96

04
80

86

88

98

00

02

06
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

20
PIB Inflatie Rata dobanzii Rezerve internationale
(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Cu toate acestea, criza financiară s-a declanşat în decembrie 1994, printr-o depreciere
bruscă a monedei mexicane (peso), urmând a avea repercusiuni importante asupra
economiei reale a Mexicului dar şi asupra altor state, în special din America de Sud.

Criza care a izbucnit în primele zile ale mandatului preşedintelui Ernesto Zedillo este
cunoscută şi sub denumirea de criza Tequila sau „eroarea din decembrie”.

Cauzele crizei sunt diverse. Specialiştii vorbesc despre incompatibilitatea regimului


valutar (peg pe dolarul american) cu nivelul încă ridicat al inflaţiei în comparaţie cu
cel din economia americană. Calitatea creditelor acordate de bănci în perioada
caracterizată de rate ale dobânzii reduse se deteriorase. Deficitul de cont curent s-a
amplificat ajungând la 29 miliarde dolari în 1994, aferent a 8% din PIB (Truman,
1996). Mai mult riscul de ţară a crescut pe fondul rebeliunii armate din Chipas şi apoi
prin asasinarea candidatului la preşedenţie din partea partidului aflat la guvernare –
Luis Donaldo Colosio – în martie 1994 (Whitt, 1996).

Investitorii atraşi în anii precedenţi de evoluţia economiei mexicane s-au speriat şi au


procedat la vânzarea rapidă de obligaţiuni publice (tesobonos). Observând fenomenul,
Banca Centrală a Mexicului a decis la rândul său să achiziţioneze titluri pentru ca rata
dobânzii de pe piaţă să rămână nemodificată, dar această acţiune a avut ca efect
reducerea rezervelor internaţionale.

Ieşirile de capital s-au accelerat în 20 decembrie 1994, investitorii au fost cuprinşi de


panică iar Mexicul se regăsea în pragul unei crize. Guvernul a decis să devalorizeze
peso-ul cu 15 procente faţă de dolarul american (Figura 5). Din cauza deficitului de
cont curent ridicat, mulţi specialişti au considerat că această decizie a venit cu
întârziere.
Figura 5: Evoluţia cursului de schimb în Mexic (raportat la DST1)

1
Drepturi speciale de tragere – moneda FMI.
14 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
80

83

85

88

92

93

02

03
81

82

86

87

90

91

95

96

97

98

00

01

05

06
19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

19

20

20

20

20

20
19

19

20
4

3
1

2
Q

Q
(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Mexicul a cerut ajutorul instituţiilor internaţionale pentru ieşirea din criză. Bill
Clinton, preşedintele SUA la acea dată a intervenit la rândul său pentru stoparea
crizei, având în vedere legăturile comerciale dintre cele două ţări şi prezenţa masivă a
investitorilor americani pe piaţa din Mexic. Statele Unite şi FMI au împrumutat
Mexicului 50 de miliarde de dolari la o săptămână după declanşarea crizei. Costul
acesteia nu a fost de neglijat. În 1995 Mexicul a înregistrat o scădere a PIB de 7%.

1.3.4 Criza asiatică

Economiile emergente din Asia au cunoscut o dezvoltare rapidă la începutul anilor


’90. Aşa cum spunea Joseph Stiglitz, economist şef la Banca Mondială „nici un alt
model economic nu a oferit atât de mult, atâtor oameni, într-o perioadă atât de
scurtă” (Singh, 1998). Într-un raport al Băncii Mondiale se preciza cu câteva luni
înainte de declanşarea crizei că ţările din Asia de Sud-Est au cunoscut o creştere
economică sănătoasă şi puternică (9% în ultimii 10 ani), reducând cu succes nivelul
ratei de sărăcie în timp ce FMI vorbea despre „miracolul economic asiatic”. Acest
succes s-a bazat în ultima perioadă pe atragerea masivă a fluxurilor de capital, prin
menţinerea unor rate a dobânzii ridicate, iar indicatorii macroeconomici s-au
îmbunătăţit (Figura 6).

Figura 6: Evoluţia indicatorilor macroeconomici în ţările din Asia de Sud-Est


C re ste re a e co n o mica (P IB 2 000 = 100 ) R a ta in flatie i
1 40
60
1 20 50
Ho n g K o ng H ong Kong
1 00 40 In d o n e zia
In d o n ez ia
80 Co re ea 3 0 C o re e a
Ma laez ia M a la e zia
60 20
Filipin e F ilip in e
40 Sin ga por e
10 S in g a p o re
Ta iland a 0 T a ila n d a
20
-1 0
0
80

82

84
86

88

90
92

94
96

98

00
02

04

06
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

19

19

19
19

19

19
19

19
19

19

20

20

20
20
19

19

19

19
19

19

19

19

19

19

20

20

20
15 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

R e z e r ve le in t e r n a tio n a le D a to ria e x te rn a

16 000 0 7 0 00 00 30 0 00

14 000 0 6 0 00 00 25 0 00
H o ng Kon g
12 000 0 5 0 00 00
In d o n e zia 20 0 00 In d o n e zia
10 000 0 F ilip in e
C o re e a 4 0 00 00
15 0 00
8 000 0 Ma la e zia T a ila n d a
3 0 00 00
Filip in e C o re e a
6 000 0 10 0 00
Ta ila n d a2 0 00 00 M a la e zia
4 000 0
S in g a p o re 50 0 0
1 0 00 00
2 000 0
0 0
0

80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06

19

19

19

19

19

19

19

20
19

19

19

20

20
19

19

19

19

19

20

20
19

19

19

19

19

20

20
(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

O bună parte din aceste fluxuri de capital s-au dovedit a fi „bani fierbinţi” (hot
money), ceea ce a făcut ca economiile unor ţări ca Tailanda, Coreea de Sud, Malaezia,
Indonezia şi Filipine să devină vulnerabile. Suprainvestiţiile şi extinderea accelerată a
sectorului privat au constituit un factor de vulnerabilitate suplimentar. Economiile
acestor state deveniseră supraîncălzite. De asemenea au existat caracteristici
particulare fiecărui stat care au contribuit la apariţia şi propagarea crizei financiare.

În Tailanda, deşi creşterea economică atingea 10% iar investitorii continuau să


investească, a apărut un deficit important al contului curent, încă din 1996. Acesta a
fost cauzat printre altele de o valoare adăugată redusă a exporturilor acestei ţări şi de
concurenţa produselor chinezeşti. În 1993 Tailanda a înfiinţat Bangkok International
Banking Facilities, un centru offshore cu scopul de a atrage capitalurile străine şi a
concura Singapore. Dezechilibrele s-au acumulat treptat iar autorităţile au întârziat să
intervină cu toate că au fost avertizate de FMI (Aghevli, 1999).

În Coreea, dezvoltarea industriei a avut loc prin apariţia marilor conglomerate


(Chaebols). Capitalurile private erau influenţate însă în mare măsură de politica
statului şi existau în ultima perioadă pierderi de competitivitate. Sectorul bancar a
finanţat marile corporaţii în expansiunea lor agresivă, fără a acorda o atenţie aparte
calităţii creditelor. Multe din aceste credite au devenit credite neperformante în pragul
crizei financiare.

Malaezia reprezenta până în 1997 o destinaţie populară pentru investiţii. Investiţiile de


capital erau masive, astfel încât tranzacţiile pe bursa din Malaezia (KLSE) le depăşeau
uneori pe cele de pe pieţele mult mai bine capitalizate. Perspectivele de creştere erau
pozitive iar datoria externă începea să scadă. În iunie, chiar înainte de apariţia crizei,
Indonezia înregistra o inflaţie scăzută şi avea un sector bancar solid. Un număr
important de firme indoneziene se împrumutaseră însă în dolari americani, în
condiţiile în care rupia se apreciase constant contra dolarului

O problemă importantă în condiţiile intrărilor masive de capital a fost alegerea


regimului de curs valutar. Aceste state aveau implementate în marea lor majoritate
regimuri de curs fixe – peg-uri contra dolarului. Semnalul crizei a fost dat de
deprecierea bruscă a monedelor ţărilor respective (începând cu baht-ul thailandez).
Bula financiară din Tailanda s-a spart la începutul anului 1997 producând retrageri
masive de capital. Banca centrală a încercat să apere moneda care a făcut obiectul
unor atacuri speculative pe 2 iulie 1997, dar fără succes. Atacurile s-au declanşat la
16 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

mai puţin de 24 ore după ce Marea Britanie a anunţat cedarea Hong-Kong-ului în


favoarea Chinei.

În acelaşi timp monedele din Malaezia şi Taïwan au cunoscut atacuri speculative. În


Indonezia autorităţile monetare au decis lărgirea benzii de fluctuaţie a rupiah de la 8%
la 12% pentru ca pe 14 august 1997 să se treacă la o flotare liberă a cursului de
schimb. Economia statului Singapore a intrat la rândul său în recesiune iar autorităţile
monetare au decis deprecierea monedei cu 20% în vederea realizării unei aterizări
lente în urma şocului. În Hong-Kong căderea bursei a avut loc în octombrie 1997 iar
autorităţile au decis să vândă peste 80 de miliarde de dolari pentru a menţine paritatea
mondei.

Nimic nu a anunţat această criză cu excepţia vulnerabilităţii financiare a Tailandei.


Agenţiile de rating nu au prevăzut acumularea dezechilibrelor şi nici apariţia
turbulenţelor care aveau să se extindă apoi asupra Chinei şi Japoniei2, dar şi asupra
altor state cum ar fi Rusia. Aşa cum spunea Wyplosz (1998), criza a apărut chiar dacă
fundamentele economice erau bune. Mulţi economişti au considerat că această criză
nu s-a datorat nici psihologiei pieţei şi nici cauzelor tehnologice, ci relaţiilor de
creditare necorespunzătoare.

FMI a decis să iniţieze un program de stabilizare de 40 miliarde dolari în condiţiile în


care majoritatea acestor ţări au dat dovadă de politici fiscale solide. Suportul financiar
acordat de Fond a fost condiţionat însă de implementarea unor reforme prin aşa
numitele „programe de ajustare structurală”. Acestea aveau menirea pe lângă
relansarea economiilor să restaureze încrederea în finanţele publice, să protejeze
valoarea monedei dar să penalizeze totodată companiile insolvabile.

Efectele macroeconomice ale crizei au fost importante. PIB-ul nominal al ţărilor care
făceau parte din Association of Southeast Asian Nations (ASEAN) exprimat în dolari,
s-a redus cu 9,2 miliarde în 1997 şi 218,2 miliarde în 1998. Multe firme au intrat în
faliment iar prima consecinţă a fost creşterea ratei de sărăcie în anii ce au urmat crizei.

Investitorii instituţionali au devenit reticenţi în a investi în ţările emergente chiar şi


din ale părţi ale Globului. Şocul negativ a avut ca rezultat o reducere a preţului
petrolului la nivel mondial la 8$ / baril, afectând financiar ţările OPEC. Această
reducere a preţului ţiţeiului a contribuit la apariţia crizei din Rusia din 1998 care a
cauzat la rândul ei criza Long-Term Capital Management (LTCM), un fond de
investiţii din Statele Unite. După cum s-a spus, criza asiatică a făcut să devină evident
pentru oricine că fluxurile internaţionale de capital sunt „un servitor bun, însă un
stăpân prost”. (Cerna et al., 2008).

1.3.5 Criza rusă

Criza financiară din Rusia („criza rublei”) a izbucnit prin devalorizarea brutală a
rublei ruseşti, în august 1998. Cauzele au fost şi în acest caz numeroase. Apariţie sa a
fost influenţată printre altele de contagiunea internaţională din acea perioadă, ca
2
Japonia a experimentat chiar din mai 1997 presiuni asupra monedei sale – yen-ul – şi a decis
majorarea ratei dobânzilor. Acest lucru nu a fost posibil şi în cazul altor state din cauza vulnerabilităţii
companiilor (Nanto, 1998).
17 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

urmare a crizei asiatice din 1997. Pe lângă scăderea mondială a preţului materiilor
prime, Rusia a înregistrat un declin al productivităţii şi un deficit fiscal cronic.
Creşterea economică era la rândul ei afectată (Figura 7). La acestea s-a adăugat şi
costul imens al Războiului din Cecenia. Criza financiară a condus la apariţia unei
crize economice prin anunţarea de către guvern a incapacităţii de plată a datoriei.
Figura 7: Evoluţia creşterii economice din Rusia
12
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
96

97

98

99

00

01

02

03

04

05
19

19

19

19

20

20

20

20

20

20
(Sursa: OECD Factbook, 2007)

Structura pieţelor financiare a favorizat la rândul său apariţia crizei. Finanţarea directă
(market-based) era redusă comparativ cu cea realizată prin intermediul băncilor iar
piaţa obligaţiunilor de stat era mult mai dezvoltată comparativ cu ea a obligaţiunilor
private (Figura8). Aceste observaţii pun în evidenţă absenţa istoricului creditării
întreprinderilor.

Figura 8: Sursele financiare ale băncilor din Federaţia Rusă în iunie 1998

Capital
23%
Credite de la alte
institutii financiare
1%
Depozite Conturi guvernamentale
50% 3%

Pasive in valuta
Fonduri de pe piata 17%
monetara
6%

(Sursa: Mavrotas şi Vinogradov (2007))

Alte observaţii legate de sistemul financiar sunt (Mavrotas şi Vinogradov, 2007): (a)
întreprinderile sunt finanţate în principal de către bănci, a căror sursă de finanţare sunt
în special depozitele; (b) portofoliul de titluri al băncilor nu este diversificat,
majoritatea titlurilor fiind reprezentate de obligaţiuni guvernamentale.
18 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Pe data de 13 august 1998 pieţele financiare din Rusia au intrat în colaps ca rezultat a
temerilor investitorilor că guvernul va proceda la devalorizarea rublei şi ca urmare a
temerilor că Rusia va intra în incapacitate de plată având în vedere evoluţia rezervelor
internaţionale. Preţurile acţiunilor au scăzut dramatic, cu până la 65%, determinând
autorităţile să stopeze tranzacţionarea titlurilor.

Pe data de 17 august Guvernul şi Banca Centrală a Rusiei au efectuat o declaraţie


comună, prin care anunţau:
- lărgirea benzii de fluctuaţie a rublei în raport cu dolarul de la 5,3-7,1
ruble/dolar la 6,0-9,5 ruble/dolar;
- datoria Rusiei denominată în monedă naţională va fi restructurată într-o
manieră ce va fi anunţată ulterior;
- un moratoriu temporar de 90 zile va fi impus asupra plăţilor anumitor
datorii ale băncilor, inclusiv datorii ce rezultă din contractele forward pe cursul de
schimb.

Banca centrală (CBRF) a intervenit în repetate rânduri în august 1998 permiţând


băncilor să utilizeze rezervele obligatorii pentru efectuarea plăţilor, a oferit o
„stabilizare” a creditelor în cazul băncilor cu probleme şi a garantat depozitele
constituite la banca de stat Sberbank. În total banca centrală a procedat la o creştere de
şase ori a împrumuturilor către băncile comerciale într-un interval de 10 luni începând
cu iunie 1998. Deşi injectarea de lichiditate a fost făcută încă înainte de declanşarea
crizei, turbulenţele nu au putut fi evitate.

FMI şi Banca Mondială au intervenit şi de această dată prin acordarea unui sprijin
financiar de 22,6 miliarde dolari care să sprijine reformele şi să stabilizeze pieţele
financiare prin operaţiuni de swap asupra unui volum enorm de obligaţiuni
guvernamentale (GKO) ajunse la scadenţă, contra euroobligaţiuni pe termen lung.
Reformele au avut un impact pozitiv după cum poate fi observat în Figura 9. Se poate
spune că această criză, spre deosebire de cele precedente, a avut ca efect corectarea
dezechilibrelor din economie.

Efectele negative ale crizei au avut însă costuri importante, criza din Rusia
contribuind la declanşarea altor episoade de turbulenţe. Begg subliniază că efectele
negative ale crizei din Rusia care a avut repercusiuni pronunţate în câteva ţări vecine,
determinând scăderea tranzacţiilor financiare şi reducerea creşterii PIB în Ungaria şi
Polonia, în primele luni ale anului 1999. „Turbulenţele financiare din Rusia au
reprezentat un test pentru piaţa financiară din ţările est – europene” (Feldman şi
Watson, 2002).

1.3.6 Criza din Argentina

În anii 2001-2002 Argentina a experimentat una dintre cele mai grave crize din
istorie. Ca şi celelalte crize din ţările emrgente, criza argentiniană pare o combinaţie
între fragilitatea situaţiilor financiare ale instituţiilor şi incapacitatea oferirii unui
răspuns adecvat al politicilor economice (FMI, 2003).
19 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Argentina a cunoscut o perioadă dificilă din punct de vedere economic în anii’80, cu o


creştere economică redusă şi inflaţie ridicată. În 1991 a fost implementat un „Plan de
convertibilitate”, orientat spre disciplina politicii macroeconomice şi o reformă
structurală către dezvoltarea pieţelor financiare, a căror rezultate au fost pozitive.
Dacă în anii ’80 creşterea PIB era negativă (-0,5% în medie), aceasta a depăşit 10% în
anii 1991-1992 şi a rămas ridicată până în 1998 (Figura 9).

Figura 9: Evoluţia indicatorilor macroeconomici în Argentina


250 3500
3000
200
2500

150 2000

1500
100 1000

500
50
0

0 -500
80

82

84

86

88

90

92

94

96

98

00

02

04

06
19

19

19

19

19

20
19

19

19

19

19

20

20

20
PIB Rezerve internationale Inflatie

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Din figura de mai sus se observă reducerea bruscă a inflaţiei (scara din dreapta) cât şi
o amilorare a creşterii economice (PIB 2000 = 100). Rezervele internaţionale au
devenit importante pe fondul intrării fluxurilor de capital.

O altă caracteristică a economiei argentiene a fost introducerea în anul 1992 a unui


regim valutar fix, un consiliu monetar (currency board) şi a unei noi monede (noul
peso), indexată pe dolar. Economia a fost progresiv „dolarizată”. Consiliul monetar a
dat roade în ceea ce priveşte reducerea inflaţiei, dar a făcut totodată imposibilă
finanţarea deficitelor fiscale. Totodată autorităţile au fost împiedicate să folosească
politica monetară şi cursul de schimb ca instrumente de ajustare a economiei.

Sectorul financiar al Argentinei, deşi avea o talie redusă, a contribuit la finanţarea


excesivă în valută. Creşterea finanţării în valută părea oarecum normală din moment
ce marile companii străine (Suez, Ford, Carrefour) au beneficit de politica de
privatizare a economiei. Deşi nu s-a aflat la originea crizei, sistemul financiar a
contribuit la amplificarea vulnerabilităţilor.

În paralel, odată cu aprecierea monedei, deficitul contului curent creşte. Activitatea


economică este la rândul său afectată de nesiguranţa mediului politic, asociată cu
dorinţa preşedintelui Menem de a candida pentru un al treilea mandat (FMI, 2003).
Criza din Rusia a avut la rândul său un impact negatic, afectând încrederea
investitorilor în economiile emergente.

Între 1998-2002 situaţia economică din Argentina s-a înrăutăţit progresiv. Cele două
evenimente critice care au stat la originea crizei au fost recesiunea din 1998-1999 şi
deteriorarea situaţiei sistemului financiar în 2001. PIB-ul Argentinei a scăzut în
20 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

această perioadă cu 21% iar rata şomajului a ajuns la 23%. La acestea s-au adăugat
supraevaluarea peso, rata excesivă de îndatorare a Argentinei şi pierderea încrederii în
economia argentiniană.

Declanşarea crizei a avut loc după anunţul din noiembrie 2001 al ministrului
economiei – Domingo Cavallo – că obiectivul bugetar stabilit de FMI nu a fost atins.
În consecinţă Fondul a refuzat transferul a 1,25 miliarde dolari ce avea menirea să
sprijine economia. Acest anunţ a produs o fugă rapidă a capitalurilor din ţară, atrăgând
sectorul bancar într-o criză gravă. Pentru diminuarea şocului produs, Cavallo a
introdus în luna decembrie un mecanism de limitare a ieşirilor de capital (Corralito)
prin care era oprită extragerea a mai mult de 250 peso pe săptămână din conturile
curente. Alături de această ultimă măsură, ministrul economiei a început acţiunea de
„peseificare” a conturilor bancare (planul Bonex II). Toate conturile denominate în
dolari au fost transformate în peso la rata oficială anunţată.

O altă măsură luată de guvern pentru scoaterea economiei din criză în lunile ce au
urmat a constat într-un ajutor social de 100 apoi 150 peso familiilor afectate de şomaj.
În ianuarie 2002 s-a decis abandaonarea parităţii de 1 peso la 1 dolar stabilită cu 10
ani în urmă. În câteva zile peso s-a devalorizat şi o nouă rată „oficială” a fost stabilită
la 1,4 peso pentru un dolar. Câteva luni mai târziu s-a decis flotarea liberă a monedei.

Guvernul argentinian a întâmpinat dificultăţi importante în plata datoriei aferentă


obligaţiunilor emise. Banca centrală şi-a epuizat rezervele şi în felul acesta s-a
procedat la un compromis – 76% din obligaţiuni au fost schimbate contra unor noi
obligaţiuni a căror valoare nominală a fost cu 25% mai mică. FMI nu a renunţat la
sumele aferente datoriei argentiniene vis-à-vis de această instituţie, o parte a plăţilor
fiind totuşi amânată.

2. ASPECTE GENERALE ALE CRIZEI ECONOMICE


ACTUALE
2.1 ISTORICUL CRIZEI ACTUALE

Declanşarea crizei financiare actuale poate fi fixată în mod oficial în august 2007. A
fost momentul în care băncile centrale au trebuit să intervină pentru a furniza
lichidităţi sistemului bancar. După cum relatează BBC:

În 2007

- Pe 6 august, American Home Mortgage, una dintre cele mai mari societăţi
americane independente de credit pentru locuinţe, a dat faliment, după ce a
concediat mare parte din personal. Compania a declarat că este o victimă a
prăbuşirii pieţei de locuinţe din SUA, prăbuşire care a antrenat mulţi creditori
şi debitori de credite subprime, cu grad mare de risc.
- Pe 9 august, piaţa creditelor pe termen scurt a îngheţat după ce o mare bancă
franceză, BNP Paribas, a suspendat trei dintre fondurile sale de investiţii, în
valoare de 2 miliarde de euro, invocând problemele din sectorul ipotecar
subprime din SUA. BNP a declarat că nu poate evalua activele din. fonduri,
21 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

pentru că piaţa a dispărut. Banca Central Europeană a făcut o infuzie de 95


miliarde de euro în sistemul bancar al zonei euro pentru a trece mai uşor peste
criza creditelor subprime. Rezerva Federală a SUA şi Banca Japoniei au luat
măsuri similare.
- Pe 10 august, Banca Central Europeană a pus la dispoziţia fondurilor bancare
încă 61 miliarde euro. Rezerva Federală a SUA a afirmat că va furniza în cel
mai scurt timp câţi bani vor fi necesari pentru combaterea problemei
creditelor.
- Pe 13 august, Banca Central Europeană a pompat 47,7 miliarde euro în pieţele
financiare, a treia infuzie de bani în tot atâtea zile. Băncile centrale din Statele
Unite şi din Japonia au plusat de asemenea peste sumele acordate anterior.
Goldman Sachs a afirmat că va oferi 3 miliarde de dolari pentru susţinerea
unui fond de hedging lovit de criza creditelor.
- Pe 16 august, Countrywide Financial, cel mai mare dezvoltator de afaceri
ipotecare, şi-a retras întreaga linie de creditare de 11,5 miliarde dolari.
Creditorul ipotecar australian Rams a admis, de asemenea, că are probleme cu
lichidităţile.
- Pe 17 august, Rezerva Federală Americană a scăzut la jumătate rata de
discount (rata dobânzii la care împrumută băncile), pentru a ajuta băncile să-şi
rezolve problemele de creditare. (Dar nu a fost de folos. Ca urmare, băncile
centrale din lumea dezvoltată au sfârşit prin a pompa sume importante de bani,
pe perioade lungi de timp, acceptând o plajă mai largă de titluri colaterale, ca
niciodată în istorie.)
- Pe 13 septembrie, s-a descoperit că Northern Rock (cea mai mare bancă
ipotecară britanică) era aproape de insolvabilitate – ceea ce a declanşat, pentru
prima oară în ultima sută de ani în Marea Britanie, o migraţie rapidă a
clienţilor spre alte bănci.

În 2008
- Bank of America preia Countrywide Financial pentru 4 miliarde USD –
ianuarie

- Bear Stearns, cea mai mare bancă de investiţii americană, falimentează; o


contribuţie majoră au avut zvonurile: lichidităţi în valoare de18 mild. USD s-
au evaporat în două zile; banca este preluată la preţul de 2$/acţiune de
JPMorgan Chase, deşi, înainte de criză, acţiunile sale valorau peste 100$ -
martie

- Sunt naţionalizate organismele semipublice de credit ipotecar Fannie Mae şi


Freddie Mac (având o pondere de 50% pe piaţa americană a creditelor
ipotecare de 5.200 mild.USD)– iulie

- Se aud voci care spun că dificultăţile financiare de abia acum încep, ceea ce
pare să se confirme: sept.- oct. 2008

- Banca de investiţii americană Lehman Brothers evită falimentul prin plasarea


sub proetcţia legii americane cunoscută sub denumirea de “Capitolul 11” (permite
22 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

restructurarea companiilor aflate în dificultate); Bank of America, prezentă un timp la


negocieri, preferă să se îndrepte spre o altă bancă aflată în dificultate, Merrill Lynch,
pe care o cumpără cu 50 mild.USD - 14/15 sept.

- Fed acordă facilităţi de creditare de 85 mild. USD societăţii de asigurări


americane AIG, care este de facto naţionalizată de guvernul american,
îngrijorat de impactul mondial al falimentului societăţii respective – 16 sept.

- Banca britanică Lloyds preia o parte însemnată din banca HBOS (27,54 %,)
(alte bănci participante la operaţie sunt: TSB cu 14,47 % şi Royal Bank of
Scotland cu 8,37 %) – 17 sept

- Goldman Sachs şi Morgan Stanley formează un holding bancar sub


supravegherea FED – 21 Sept

- Miliardarul american Warren Buffett anunţă că investeşte 5 mild. USD în


Goldman Sachs, pentru o cotă de participare de 9% din capitalul băncii –24
sept

- Falimentul celei mai mari case de economii americane, Washington Mutual –


25 sept.

- Grupul bancar şi de asigurări Fortis (olandez) este parţial naţionalizat, prin


plata unei sume de 11,2 miliarde euro de către guvernele belgian, german şi
luxemburghez contra unei cote de participare de 49 % din capitalul
subsidiarelor din ţările respective – 29 sept.

- Banca britanică de credit imobiliar Bradford & Bingley este naţionalizată


parţial, iar restul este cumpărat de Spanish Bank Santander – Sept 29;

- Camera Reprezentanţilor a SUA respinge planul Paulson de salvare a băncilor;


pieţele inră în panică: Dow Jones scade cu 6,98%, iar Nasdaq Composite, cu
9,14% - 29 sept.

- UE aprobă ca statul francez şi cel belgian să investească 6,4 mild. euro pentru
salva grupul Dexia – 30 sept

- Senatul american aprobă versiunea revizuită a 'Planului Paulson', care instituie


facilităţi fiscale de 150 mild. dolari şi alte ajutoare de 700 mild. dolari pentru
stabilizarea sistemului financiar; planul prevede, de asemenea, o creştere de la
100.000 la 250.000 USD a garanţiilor statului pentru depozitele bancare – 1
oct.

- Irlanda acordă o garanţie guvernamentală nelimitată principalelor bănci


irlandeze – 1 oct.

- Banca americană Wells Fargo cumpără banca rivală Wachovia, pentru 15,1
miliarde dolari, în acţiuni – 3 oct.

- Guvernul Olandei anunţă naţionalizarea parţială a băncii Fortis pentru suma de


16,8 mild. euro – 3 oct.
23 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

- Fed decide o reducere coordonată a ratei dobânzii de politică monetară


(particpă la acţiune ECB, B. Angliei, B. Canadei, B. Japoniei, B. Chinei, B.
Elveţiei) – 8 oct.

- Islanda naţionalizează trei mari bănci – 8 oct.


– indicele bursier a scăzut cu 50 % într-o singură zi
– guvernul afirmă că ţara se confruntă cu pericolul încetării plăţilor
– Rusia şi FMI îşi oferă ajutorul
- FMI, miniştrii de finanţe ai ţărilor din grupul G7 şi alţi oficiali din 15 ţări
membre UE hotărăsc adoptarea unui plan de salvare a sistemului financiar –
10-12 oct.

- Germania, M. Britanie, Spania, Franţa şi Italia adoptă planuri detaliate de


recapitalizare a băncilor – 13 oct.

- SUA detaliază planul de injectare a 250 mild. USD în principalele bănci– 14


oct.

- Ţările din Asia de Sud adoptă un plan de mai multe miliarde de dolari pentru
susţinerea sistemului bancar – 15 oct.

- UBS, cea mai mare bancă din Elvetia, primeşte de la guvern o infuzie de
capital de 3,8 miliarde de euro; de asemenea, banca centrală crează un fond
special unde UBS va putea depune "activele toxice" în valoare de pana la 60
de mild. dolari (44 mld. euro) – 16 oct.

- Credit Suisse Group, o altă mare bancă elveţiană, colectează 10 mild. CHF
(6,5 mild. euro) de la investitorii privati (printre care şi un fond al guvernului
din Qatar) şi anunţă pierderi pentru cel de-al treilea trimestru – 16 oct.

- BCE furnizează lichiditati în valoare de 5 mild. euro pentru Banca centrala a


Ungariei, care solicită şi obţine sprijin şi din partea FMI şi Băncii Mondiale
(în valoare totală de 20 de mild. euro) – 16 oct.

2.2 DESCRIEREA CONTEXTULUI ŞI FACTORII CARE AU


DECLANŞAT ŞI ALIMENTAT CRIZA

2.2.1 Curba randamentelor

Curba randamentelor (yield curve) - un indicator de analiză - reprezintă relaţia dintre


ratele de dobândă şi obligaţiunile guvernamentale într-o anumită zi. Curba
randamentelor poziţionează randamentele titlurilor cu diferite scadenţe dar care au
risc, lichiditate şi regim fiscal identic.

Când ratele dobânzilor pe termen scurt sunt mai mici decât ratele dobânzilor pe
termen lung, se spune că curba de randament este „înclinată pozitiv”. Acest lucru
reprezintă o încurajare pentru expansiunea şi aprovizionarea cu bani, ceea ce va
favoriza crearea unei bule indusă de datorii (debt induced bubbles).
24 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Când ratele dobânzilor pe termen lung sunt mai mici decât cele pe termen scurt, curba
de randament este „inversată”. Acest lucru favorizează o reducere în aprovizionarea
cu bani.

Curba de randament este „plată” când ratele dobânzilor pe termen lung şi pe termen
scurt sunt egale.

Unii specialişti privesc curba de randament ca fiind un prezicător puternic al


recesiunii (când este inversată) sau a inflaţiei (când este înclinată pozitiv).

O curbă de randament înclinată pozitiv le permite dealerilor primari din sistemul


federal (cum ar fi marile bănci de investiţii) să se finanţeze pe termen scurt cu bani
ieftini, în timp ce acordă împrumuturi pe termen lung - cu dobânzi mai mari. Această
strategie este una profitabilă atât timp cât curba de randament rămâne înclinată
pozitiv.

Cu toate acestea, se creează un risc de lichiditate în cazul în care curba de randament


devine inversată. În acest caz, băncile ar trebui să se finanţeze la o rată a dobânzii pe
termen scurt ridicată, în timp ce ar pierde bani cu împrumuturile acordate pe termen
lung.

După explozia bulei IT din 2000 şi scăderea bursei în 2002, FED a reacţionat printr-o
scădere bruscă a ratelor dobânzilor pe termen scurt, ajungându-se astfel de 6,5% în
anul 2001, la un nivel de 1% în anul 2003 şi rămânând la acest nivel până în iunie
2004. Această politică monetară a stimulat curba de randament să fie foarte pozitiv
înclinată. Efectul inflaţionist datorat curbei de randament înclinate pozitiv pe o
perioadă mai lungă de timp, nu a condus la o creştere generală a nivelului preţurilor,
cum era de aşteptat, ci numai anumite categorii de active. Acest lucru a putut fi posibil
datorită bunurilor ieftine ce au fost importate din BRIC (Brazilia, Rusia, India,
China), împiedicând astfel inflaţia generală. Excesul de bani a fost canalizat în diferite
active. Aceasta nu ar fi putut fi posibilă în afara unei economii globalizate. În mod
special, aceasta a condus la o bulă imobiliară în SUA, lucru care a atras atenţia unor
specialişti începând cu anul 2002 şi atingând apogeul în anul 2005.

Din iunie 2004, FED a început să crească ratele dobânzilor pe termen scurt, ceea ce a
condus la o scădere lentă a curbei de randament. Preşedintele FED, Alan Greenspan
se aştepta ca dobânzile pe termen lung să crească şi ele odată cu creşterea dobânzilor
pe termen scurt. Cu toate acestea, datorită înăspririi politicii monetare prin creşterea
ratelor dobânzilor pe termen scurt, a dus la încetinirea economiei şi la o reducere a
cererilor de împrumuturi pe termen lung.

FED a crescut ratele dobânzilor pe termen scurt până la 5,25% în iunie 2006. Astfel,
în octombrie 2006 curba de randament a ajuns să fie plată - în timp ce FED a menţinut
aceste rate ridicate, ratele dobânzilor pe termen lung au început să scadă, ceea ce a
condus la o curbă de randament din ce în ce mai inversată, atingând apogeul în martie
2007 când se punea problema inflaţiei.

Scăderea curbei de randament din 2004 şi apoi inversia acesteia în 2007 a dus la
explozia bulei imobiliare şi s-a creat o bulă a mărfurilor. Preţul petrolului a crescut la
25 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

peste 140 $ pe baril în 2008 şi astfel, piaţa financiară a început să se confrunte cu o


criză.

2.2.2 DEREGLEMENTAREA

În anul 1992, la congresul numărul 102 din SUA s-a hotărât ameliorarea
reglementărilor pentru entităţile sponsorizate de către guvernul american, Fannie Mae
şi Freddie Mac. Scopul dereglementării era obţinerea unor sume mai mari de bani
pentru a putea acorda mai multe împrumuturi. Ziarul The Washington Post scria: „Din
100$, băncile ar putea cheltui 90$ ca să cumpere credite ipotecare, dar, Fannie Mae şi
Freddie Mac pot cheltui 97,50$ pentru cumpărarea de credite ipotecare.” În cele din
urmă congresul a hotărât ca firmele să păstreze mai mulţi bani, ca o pernă împotriva
pierderilor, în cazul în care s-a investit în titluri prea riscante. Dar această regulă nu a
fost impusă de către administraţia Clinton ci a fost pusă în aplicare abia 9 ani mai
târziu. (Apple Baum Leonnig, Carol D., 2008)

Au fost identificate şi alte dereglementări care au contribuit la colaps. În anul 1999, la


cel de-al 106-lea congres a fost aprobat actul Gramm-Leach-Blily, care a abrogat o
bună parte din actul Glass-Steagall din 1993. Această abrogare a fost criticată
deoarece ea a contribuit la proliferarea complexităţii instrumentelor financiare opace
care, reprezintă de fapt inima crizei. (Ekelund Robert, Thorton Mark, 2008).

2.2.3 Piaţa ipotecară, CDO ŞI CDS

Un factor care a amplificat magnitudinea crizei ar fi greşelile de calcul ale băncilor şi


ale investitorilor cu privire la riscurile inerente ale CDS şi CDO. Existenţa
instituţiilor financiare care să estimeze în mod corect riscurile investiţiilor în credite
securitizate (sau collateralized debt obligations – CDO), ar fi putut trage un semnal
de alarmă. Dar, băncile se împrumutau la o rată a dobânzii scăzută şi acordau
împrumuturi foarte mari, ce ar fi putut fi înapoiate doar în cazul în care piaţa
imobiliară ar fi continuat să crească în valoare.

Creşterea înzecită a preţurilor la case a favorizat speculaţiile. Când se aşteaptă ca


valoarea proprietăţii să crească mai mult decât valoarea împrumutului, devine
evidentă tendinţa de a deţine mai multe proprietăţi decât pot fi ocupate. În 2005, 40%
din casele cumpărate nu funcţionau ca reşedinţe permanente, ci ca investiţii sau case
de vacanţă. Cum creşterea veniturilor medii reale era anemică în anii 2000, creditorii
şi-au pus ingeniozitatea la încercare pentru a face locuinţele să pară convenabile. Cele
mai populare instrumente pe care le-au folosit erau creditele ipotecare cu rate
variabile (ARM), cu oferte speciale având ratele iniţiale sub media pieţei, oferite
pentru o perioadă de doi ani. Se presupunea că după doi ani, când începea achitarea
ratelor mari, ipoteca ar fi refinanţată, profitând de pe urma creşterii preţurilor şi
generând o nouă serie de comisioane pentru creditori. Standardele de creditare s-au
prăbuşit, iar ipotecile au devenit disponibile pentru persoane cu riscuri mari de
creditare (numite ipoteci subprime), multe dintre ele foarte convenabile. Erau
frecvente creditele Alt-A (sau creditele mincinoase), care necesitau documentaţie
puţină sau uneori deloc, incluzând, în cazuri extreme împrumuturile ninja (care nu
26 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

necesitau nici deţinerea unui loc de muncă, nici venituri, nici garanţii), adesea
susţinute de complicitatea brokerilor şi a creditorilor ipotecari.

Băncile şi-au vândut ipotecile cu grad mare de risc, prezentându-le drept titluri numite
obligaţiuni de plată garantate (GDO). Acestea au canalizat fluxuri de capital din mii
de ipoteci înspre o serie ierarhizată de obligaţiuni cu riscuri şi beneficii pe gustul
fiecărui investitor. Tranşele din fruntea ierarhiei, care cuprindeau poate 80% din
obligaţiuni ar fi trebuit să facă apel la toate fluxurile de capital susţinătoare, pentru a fi
vândute la o rată AAA. Nivelurile inferioare absorbeau un grad mai mare de risc, dar
aduceau beneficii mai mari. În practică, băncile şi agenţiile au subestimat grosolan
riscurile inerente unor absurdităţi precum împrumuturile ninja,

Securizarea3 era menită să reducă riscurile prin ierarhizarea lor şi prin diversificarea
geografică. S-a observat ulterior că astfel creşteau de fapt riscurile, transferând
posesia ipotecilor de la băncile care îşi cunoşteau clienţii spre investitorii care nu îi
cunoşteau. În locul unei bănci sau unei case de economii şi consemnaţiuni, care să
aprobe un credit şi apoi să îl reţină în arhivele proprii, împrumuturile erau făcute de
brokeri, „depozitate" apoi temporar de bănci ipotecare slab capitalizate şi vândute în
bloc băncilor de investiţii, care realizau CDO-uri, cotate de către agenţiile de rating şi
vândute apoi investitorilor instituţionali. Toate veniturile de la sursa originală până la
destinaţia finală erau taxate – cu cât mai mare era volumul de bani, cu atât mai mare
era suma comisioanelor. Şansa de a obţine bani din comisioane fără riscuri a încurajat
practicile de afaceri superficiale şi înşelătoare. În zona de subprime, care se ocupa de
clienţii mai puţin informaţi şi fără experienţă erau frecvente acţiunile frauduloase.
Expresia „rate incitante" a dat tonul în acest sens începând cu 2005, securizarea a
devenit o manie. Era uşor şi rapid să creezi titluri sintetice care mimau riscurile
titlurilor reale, dar nu reflectau şi costurile de cumpărare şi menţinere a
împrumuturilor reale. Titlurile riscante puteau fi deci multiplicate mult peste stocul
real de pe piaţă. Bancheri întreprinzători au împărţit CDO-urile în CDO-uri ale CDO-
urilor sau CDO2, ba chiar şi CDO3. Tranşele superioare ale CDO-urilor mai prost
cotate obţineau cotaţii maxime. În felul acesta, s-au creat mai multe pasive de grad
AAA decât active. Într-un final, produsele sintetice au ajuns responsabile pentru
jumătate din volumul comercializat.

Mania securizării nu s-a limitat la ipoteci, ci s-a răspândit şi spre alte forme de credit.
Cea mai amplă piaţă sintetică era constituită din swap pe risc de credit (CDS).

Acest misterios instrument financiar sintetic a fost inventat în Europa, la începutul


anilor 1990. CDS-urile timpurii erau acorduri personalizate între două bănci. Banca
A, vânzătorul de swap (achizitorul garanţiei) era de acord să plătească o taxă anuală
pentru o perioadă anume de ani către Banca B, cumpărătorul de swap (vânzătorul
garanţiei), în schimbul unui portofoliu de împrumuturi. Banca B se obliga să acopere
pierderile Băncii A derivate din acest portofoliu pe timpul schimbului. Înainte de
CDS, o bancă care dorea să îşi diversifice portofoliul trebuia să cumpere sau să vândă
segmente de împrumuturi, ceea ce era complicat, pentru că era nevoie de permisiunea

3
Securizarea este o tehnică financiară, care transformă activele puţin lichide în valori mobiliare uşor
negociabile, cum ar fi, obligaţiunile. În forma sa cea mai frecventă, operaţiunea constă, pentru o
societate deţinătoare de active puţin lichide, în vânzarea activelor respective unei societăţi intermediare,
create în scopul finanţării tranzacţiei prin contractarea unor împrumuturi pe piaţă prin emisiunea de
titluri de creanţă negociabile garantate cu activele respective. (S. Cerna, 2008)
27 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

debitorului; prin urmare, această formă de diversificare a devenit foarte populară.


Termenii s-au standardizat şi valoarea de piaţă a contractelor a crescut până la aproape
o mie de miliarde de dolari până în 2000.

Fondurile de hedging au intrat pe piaţă în forţă la începutul anilor 2000. Fondurile de


hedging specializate pe credite activau efectiv ca nişte companii de asigurări fără
licenţă, colectând beneficii din CDO-uri şi alte titluri pe care le asigurau.
Caracteristica acestui instrument (CDO) este că, la fel ca un titlu ipotecar obişnuit,
aduce deţinătorului un anumit venit (rate scadente plus dobândă), însă permite totodată
partajarea riscului aferent unui anumit portofoliu de credite ipotecare în mai multe
categorii sau „tranşe” de risc. Avantajul procedeului CDO este că fiecare tranşă de
titluri poate fi vândută separat şi, deci, fiecare categorie de active financiare poate fi
tranzacţionată pe propria sa piaţă secundară, astfel încât preţurile (cursurile) respective
se pot forma diferenţiat, în funcţie de gradul de risc. (S. Cerna, 2008)

Valoarea asigurării era adesea pusă sub semnul întrebării, deoarece contractele puteau
fi atribuite fără anunţarea celorlalte părţi. Această piaţă a crescut exponenţial pană a
ajuns să pună în umbră toate celelalte pieţe, în termeni nominali. Valoarea nominală
estimată a contractelor CDS este de 42,6 bilioane de dolari. Pentru a avea un punct de
referinţă, această sumă este aproape egală cu suma averilor personale a tuturor
cetăţenilor Statelor Unite. Capitalizarea pieţei titlurilor de valoare din SUA este de
18,5 bilioane dolari, iar piaţa de obligaţiuni de trezorerie din SUA este de doar 4,5
bilioane de dolari.

Mania securizării a dus la o creştere enormă a folosirii efectului de levier 4. Pentru a


deţine obligaţiuni obişnuite, era nevoie de o marjă de 10%; obligaţiunile sintetice
create prin swap pe risc de credit puteau fi comercializate cu o diferenţă de 1,5%.
Acest lucru permitea fondurilor de hedging să obţină profit, prin exploatarea gradelor
ierarhizate de risc, pe baza efectului de levier, scăzând beneficiile rezultate din riscuri.
Situaţia era sortită unui deznodământ nefericit şi exista deja un precedent în sensul
acesta. Piaţa obligaţiunilor ipotecare colaterale (CMO) începuse să se dezvolte în anii
1980. În 1994, piaţa tranşelor cel mai slab cotate – sau „deşeurile toxice", după cum
erau numite – a explodat atunci când un fond de hedging de 2 miliarde de dolari nu a
putut plăti suma datorată, ceea ce a dus la desfiinţarea Kidder Peabody şi la pierderi în
valoare totală de 55 miliarde dolari. Dar nu s-a luat nici o măsură de reglementare.
Fostul guvernator al Rezervei Federale, Edward M.Gramlich, l-a atenţionat în
particular pe preşedintele Rezervei Federale, Alan Greenspan, în privinţa
comportamentului abuziv de pe piaţa ipotecară din sectorul subprime în 2000, dar
atenţionarea a fost trecută cu vederea. Gramlich şi-a exprimat îndoielile în mod public
în 2007 şi a publicat o carte despre balonul din sectorul subprime, înainte ca prima
criză să izbucnească. Charles Kindleberger, expert în crize, avertiza asupra crizei de
pe piaţa locuinţelor în 2002. Martin Feldstein, Paul Volcker (fost preşedinte al
Rezervei Federale) şi Bill Rbodes (funcţionar superior la Citibank) au făcut şi ei
atenţionări, dar fără efect. Nouriel Roubini a prezis faptul că balonul de pe piaţa
imobiliară va duce la recesiune în 2006. După cum s-a scris recent în Wall Street
4
Efectul de levier financiar sau efectul de pârghie financiară, reprezintă ‘rezultatul’ sau ‘efectul’
îndatorării firmei asupra rentabilităţii capitalului propriu. În acelaşi timp, efectul de levier este o tehnică
de gestiune financiară ce are ca scop mărirea rentabilităţii capitalului propriu. Deasemenea, efectul de
levier pune în evidenţă legătura existentă între rata rentabilităţii financiare şi rata rentabilităţii
economice.
28 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Journal, existau multe fonduri de hedging care luaseră o atitudine prudentă pe piaţa
locuinţelor dar care „au suferit pierderi imense aşteptând prăbuşirea", astfel încât într-
un final şi-au abandonat poziţiile.

La începutul lui 2007 au apărut tot mai des semne ale dezastrului. Pe 22 februarie,
HSBC l-a concediat pe directorul departamentului de împrumuturi ipotecare din SUA,
admiţând pierderi de 10,8 miliarde de dolari. La 9 martie, DR Horton, cel mai mare
constructor de locuinţe american, a avertizat în privinţa pierderilor ipotecare din
sectorul subprime. Pe 12 martie, compania New Gentury Financial, unul dintre cei
mai mari creditori din sectorul subprime, şi-a suspendat tranzacţionarea acţiunilor, în
urma temerilor că firma se îndreaptă spre faliment. Pe 13 martie a fost raportat faptul
că plăţile întârziate ale ipotecilor şi executările silite au atins noi cote maxime. Pe 16
martie, Accredited Home Lenders Holding a scos la vânzare 2,7 miliarde de dolari din
registrul de împrumut a sectorului subprime cu o reducere serioasă, pentru a genera
numerarul necesar operaţiunilor de afaceri. La 2 aprilie, New Century Financial a
invocat Articolul 11 referitor la protecţia împotriva falimentului, după ce a fost forţată
să reachiziţioneze contravaloarea a miliarde de dolari investiţi în credite problemă.

Pe 15 iunie 2007, Bear Stearns a anunţat că două mari fonduri ipotecare de hedging
aveau probleme cu realizarea apelurilor în marjă. În cunoştinţă de cauză, Bear a creat
o linie de credit în valoare de 3,2 miliarde dolari pentru a salva unul dintre fonduri,
lăsându-l pe celălalt să se prăbuşească. Capitalurile investitorilor, în valoare de 1,5
miliarde dolari, au fost în mare parte pierdute.

Eşecul din iunie al celor două fonduri ipotecare de hedging Bear Stearns a zguduit
pieţele, dar preşedintele Rezervei Federale Americane, Ben Bernanke, împreună cu
alţi manageri au reasigurat publicul că problema din sectorul subprime este un
fenomen izolat. Preţurile s-au stabilizat, cu toate că fluxul de veşti proaste a continuat
neabătut. La data de 20 iulie, pierderile din sectorul subprime erau estimate de
Bernanke la numai 100 miliarde dolari. Când Merrill Lynch şi Citigroup au
consemnat mari pierderi în cadrul obligaţiunilor interne colaterale de debit, pieţele au
înregistrat într-adevăr o uşoară creştere. S&P 500 a atins o nouă cotă maximă la
mijlocul lui iulie.

Abia la începutul lui august s-a tras semnalul de alarmă pentru pieţele financiare.
Momentul în care Bear Stearns a invocat protecţia împotriva falimentului pentru două
fonduri de hedging expuse creditelor din sectorul subprime şi împiedicarea clienţilor
de a retrage numerar de la un al treilea fond a provocat un adevărat şoc. După cum am
menţionat, Bear Stearns a încercat să salveze aceste entităţi prin furnizarea unui fond
adiţional de 3,2 miliarde de dolari.

Odată ce criza a izbucnit, problemele de pe pieţele financiare au fost dezvăluite cu o


rapiditate remarcabilă. Tot ce putea merge prost a mers prost. Un număr mare de
puncte slabe a fost dezvăluit într-o perioadă foarte scurtă de timp. Căderea ce
începuse în sectorul ipotecar subprime s-a extins curând în zona CDO, în special către
cele sintetice constituite pe baza tranşelor superioare ale ipotecilor din sectorul
subprime.

2.2.4 Analize care au în vedere criza sistemică şi împrumuturile subprime


29 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

O altă analiză consideră criza financiară ca fiind doar un simptom al unei alte crize
mai profunde, aceasta fiind o criză sistemică a capitalismului în sine.

Potrivit lui Samir Amin, scăderea constantă în ratele de creştere a PIB-ului din ţările
occidentale încă de la începutul anilor 1970, a creat un surplus de capital care a
crescut în mod continuu. Deşi exista surplus de capital, nu existau investiţii suficient
de profitabile pe pieţele economiei reale. Alternativa a fost plasarea surplusului pe
piaţa financiară, care a devenit mai profitabilă decât investiţiile de capital în
producţie, mai ales datorită dereglementării pieţei financiare. John Bellamy Foster
consideră că scăderea ratelor de creştere a PIB-ului se datorează creşterii saturaţiei
pieţei. (http://monthlyreview.org/080401foster.php)

Unii, precum Peter J. Wallison de la American Enterprise Institute (What got us


here?, decembrie 2008) cred că rădăcinile crizei financiare sunt împrumuturile
subprime5 acordate de Fannie Mae şi Freddie Mac, entităţi sponsorizate de către
guvern. La 30 septembrie 1999, ziarul The New York Times scria că administraţia
Clinton a încurajat împrumuturile subprime: „Fannie Mae, cel mai mare garant
national pentru credite ipotecare este tot mai constrânsă de administraţia Clinton să
extindă creditele ipotecare către persoane cu venituri mici şi medii, dar şi de proprii
acţionari pentru a-şi menţine creşterea extraordinară a profiturilor.

În anul 1995, când administraţia Clinton era la putere, au făcut presiuni asupra
băncilor care veneau în contradicţie cu reglementările impuse de administraţia Carter
din 1977. Până în acel moment doar 65 % din familii deţineau case, restul de 35 %
stăteau cu chirie. Acest procent a fost unul constant timp de mai mulţi ani, iar
administraţia Clinton dorea creşterea procentajului deţinătorilor de case. Aceasta s-a
materializat prin presiuni făcute asupra băncilor, care trebuiau să acorde mai multe
credite, dar şi mai riscante.

Un studiu din anii 2000 (care cuprindea 305 oraşe din America din perioada 1993-
1998) a arătat că au fost acordate credite în valoare de 467 miliarde de dolari
persoanelor cu venituri mici şi medii („The community reinvestment act after
financial modernization”, aprilie 2000).

Pe 30 septembrie 1999 ziarul New York Times spunea cu referire la facilitarea


acordării împrumuturilor de către Fannie Mae că: „Intrând din ce în ce mai mult pe
acest tip de creditare, Fannie Mae îşi asumă riscuri sporite care ar putea fi susţinute
fără probleme în vreme de prosperitate economică. Dar această instituţie cu fonduri
guvernamentale ar putea avea dificultăţi pe timp de recesiune, necesitând intervenţii

5
Ipotecile subprime (subprime mortgages) sunt împrumuturi care se adresează persoanelor care nu
îndeplinesc condiţiile pentru împrumuturile ipotecare normale, acestea având dobânzi şi comisioane
mai mari (de aici şi denumirea de subprime). Dobânzile erau însă mai mici în primii ani şi cei care
contractau aceste împrumuturi erau liniştiţi spunânduli-se că oricum isi vor putea refinanţa peste câţiva
ani împrumuturile la rate mai bune. Problema a venit o dată cu căderea preţurilor imobiliarelor, bănciile
refuzând să mai refiinanţeze împrumuturile din cauza scăderii gradului de acoperire cu garanţiile, tot
mai mulţi deţinători de ipoteci subprime nemaiputând să îşi plăteasca raţele şi au pierdut locuinţele în
favoarea băncii care la rândul ei nu a putut să le vanda mai departe. Acestea fiind una din cauzele cele
mai importante a crizei.
30 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

de salvare din partea statului, la fel ca industria de economii şi creditare în anii ’80.”
Bula imobiliară s-a dezvoltat deodată cu bula bursei de la mijlocul anilor ´90. Astfel,
oamenii care s-au îmbogăţit substanţial datorită creşterii cotaţiilor bursei, au cheltuit
mai mult. Rata de economisire din venitul disponibil a scăzut de la 5% în 1990 la 2%
în anul 2000, în felul acesta generându-se un supraconsum. Acest consum excesiv s-a
materializat în cumpărarea de case mai mari sau mai bune. Colapsul bulei bursiere a
ajutat la creşterea bulei imobiliare. După ce s-a pierdut încrederea în bursă, milioane
de oameni au apelat la investiţii în imobile privindu-le ca pe o aternativă sigură.
Urmărindu-se reabilitarea economiei, FED a scăzut ratele dobânzilor (A).

2.3 DIMENSTIUNILE CRIZEI

Despre dimensiunea crizei financiare - Jacques Attali (politolog francez) considera că


sistemul bancar mondial este falit. El da câteva cifre semnificative:
- ansamblul activelor toxice în lume reprezinta 14000 miliarde de dolari, din
care 3800 fără valoare (1/2 în SUA; ½ în Europa);
- totalul creditelor bancare la nivel mondial: 80000 miliarde de dolari
- fondurile proprii ale băncilor însumează doar 2000 miliarde de dolari
Această amplificare a circulaţiei unor valori virtuale, fără acoperire în economia reală
şi în suportul financiar al băncilor (şi altor sisteme de credite) seamănă cu mecanismul
bine cunoscut al unor jocuri piramidale.
De aceea, băncile au sistat creditele şi caută să-şi refacă fondurile proprii. Rezultatul a
fost declanşarea unei spirale infernale
- lipsa creditelor bancare
- stoparea investiţiilor
- reducerea activităţilor productive
- creşterea şomajului
- reducerea puterii de cumpărare şi a activităţilor comerciale

Aceasta a făcut ca procesul declanşat ca o criză în sistemul financiar să se transforme


într-o depresiune mondială, comparabilă cu aceea din 1929-1933.
Jacques Attali subliniază dificultatea reglării acestei probleme, în condiţiile actuale ale
unei economii globalizate. El consideră necesară, în perspectiva, reechilibrarea, la
nivel mondial, a puterii pieţelor cu cea a democraţiei. Numai că puterea politică este
fragmentată la nivelul statelor, în timp ce pieţele, prin natura lor, sunt planetare.

În plus, există o disparitate între democraţie şi pieţe: Prima este o invenţie umana,
creată pentru a pacifica relaţiile dintre oameni. A doua este expresia spontană a
modului în care specia noastră îsi rezolva problemele în stare de sălbăticie, când toţi
se războiau împotriva tuturor.

Echilibrul în universul concurenţei se asigură doar în condiţiile unui control strict.


Orice slăbire a controlului duce la eliminarea celor slabi de către cei puternici, care-şi
împart sferele de dominaţie pentru a-şi impune condiţiile.
31 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

În legătura cu măsurile luate pâna acum de guverne, Attali consideră că acestea au


urmărit doar salvarea băncilor, eludând amploarea crizei şi a consecinţelor ei.
Injectarea de resurse financiare în bănci nu afectează cu nimic puterea şi libertatea lor.

Concluzia sa? Acum este imposibil de a pune finanţele în serviciul economiei reale, a
industriei şi a oamenilor. “Lumea noastră este lipsită de etică şi toate planurile de
salvare nu caută decât sa salveze băncile vinovate, adăugând la datoria privată
umflarea datoriei publice!”.

Sociologul american Immanuel Wallerstein merge chiar mai departe. El consideră că


de astă dată nu e vorba de o criză financiară sau economică obişnuită, ciclică –
componentă a sistemului economiei de piaţă, factor de autoreglare a sa ci că asistăm la
criza de final a sistemului capitalist, care a dominat istoria civilizaţiei umane în ultimii
500 de ani şi care va deschide o nouă etapă în evoluţia societăţii, de esenţă post-
capitalistă (care se va contura, probabil, în următoarele 4-5 decenii).

3. EFECTELE CRIZEI FINANCIARE ASUPRA


ECONOMIILOR ŢĂRILOR EMERGENTE ŞI ÎN TRANZIŢIE

3.1 IMPACTUL CRIZEI MONDIALE

Criza actuală a captat atenţia întregii lumi şi depăşeşte graniţele sectoarelor afectate
iniţial. Alan Greenspan a definit recent această criză drept un “ tsunami al creditelor
care apare o dată la un secol”, generată de un colaps ale cărui cauze profunde se
regăsesc în sectorul imobiliar american. Unda de instabilitate s-a propagat de la un
sector la altul, mai întâi din sectorul imobiliar în cel bancar şi în alte pieţe financiare,
iar apoi în toate domeniile economiei reale. Valul de criză a depăşit graniţa dintre
domeniul public şi cel privat, dat fiind că lovitura primită de situaţiile financiare ale
firmelor private a impus, actualmente, noi cerinţe împovărătoare asupra finanţelor din
sectorul public. Ea a depăşit şi graniţele naţionale din cadrul universului ţărilor
32 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

dezvoltate, iar acum avem motive să credem că această criză afectează ţările
emergente şi alte ţări în curs de dezvoltare.

3.2 CONSECINŢELE CRIZIE ACTUALE ASUPRA ŢĂRILOR


EMERGENTE ŞI ÎN CURS DE DEZVOLTARE
Efectele crizei nu au întârziat să apăra şi în celelalte ţari.
Unul din efectele crizei este o reducere substanţială a exporturilor acestora, pe
măsura ce ritmul rapid al expansiunii comerciale înregistrat în acest deceniu se va
reduce drastic. Încetinirea duce la scăderea reală a volumelor tranzacţiilor comerciale
în 2009 (Previziunile Banca Mondiala). Cu toate că este previzionata o încetinire a
creşterii volumelor la export mai mare în cazul economiilor avansate decât pentru
economiile în curs de dezvoltare, acestea din urmă ar putea avea mai mult de suferit
de pe urma declinului în ceea ce priveşte comerţul– în special în cazul exportatoarelor
de bunuri de larg consum, având în vedere că se preconizează o posibila scădere cu o
cincime a preţurilor bunurilor de larg consum ,altele decât cele petroliere în 2009.

Exporturile din ECE (Europa Centrală şi de Est ) sunt puternic corelate cu cele din
zona EURO ( Austria, Belgia, Cipru, Finlanda, Franţa, Germania, Grecia, Islanda,
Italia, Luxemburg, Malta, Olanda, Portugalia, Spania, Slovenia, Slovacia) - conform
graficului nr.1- datorită importanţei lor ca bunuri materiale în lanţul de aprovizionare.

Perspectivele pentru exporturi sunt nefavorabile, iar conform previziunilor, ele se vor
accentua în anul 2009 , unde s-au analizat ţări precum: Republica Cehă, Ungaria,
Polonia, Turcia şi România, ceea ce conduce la o contracţie a performanţelor
economice în 2009.

Figura 10: Creşterile exporturilor în zona EURO şi a celor din ECE sunt puternic
corelate
33 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

(Sursa: INSSE Eurostat, Unicredit Research)

În plus, criza va avea un efect negativ major asupra investiţiilor în pieţele emergente.
Sursele externe principale de fonduri de investiţii vor scădea drastic în cursul primului
val de efecte. În anul 2009, investiţiile vor scădea atât în ECE (Europa Centrală şi de
Est), cât şi în celelalte ţări.Se preconizează totuşi ca activitatea investiţionala îşi va
reveni în 2010,după scăderea din 2009 (conform figurii 11 )
34 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Figura 11: Evoluţia investiţiilor străine directe şi activitatea investiţională

(Sursa: BNR,Eurostat UniCredit Research)

După cum se observa,cele mai mici investiţii sunt în ţările ECE.

Investiţiile de portofoliu vor scădea, deoarece teama mai mare de riscuri menţinea
capitalului pe pieţele interne. Ţările în curs de dezvoltare care vor putea avea acces la
capital vor plăti dobânzi mai mari, din cauza exodului spre pieţe mai sigure şi a
aversiunii mai mari pentru riscuri.

Per ansamblu, se preconizează, pentru 2009, o creştere a ratei investiţiilor de mai


puţin de jumătate din cea înregistrată în 2007, în ţările cu venituri medii.

Încetinirea se va accentua şi datorită afluxului mare de investiţii din ultimii cinci ani.
Un număr extrem de mare de proiecte de investiţii sunt deja în curs de realizare. Pe
măsură ce finanţările investiţiilor vor descreşte, este posibil să apară două consecinţe,
ambele nefaste. În anumite cazuri, proiectele nu vor fi terminate şi, prin urmare, vor
deveni, neproductive şi vor împovara bilanţurile contabile ale băncilor cu împrumuturi
neperformante/riscante. În alte cazuri, dacă proiectele sunt încheiate, ele vor crea o
capacitate de producţie excedentără rezultată din încetinirea globală, sporind astfel
riscul de deflaţie.

Şi intrările de capital străin au fost puternic afectate de criza financiară, după cum
se vede şi în graficul de mai jos, unde descreşterea se accentuează foarte mult în anul
2009.
35 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Figura 12: Intrările de capital străin

(Sursa: BNR, Eurostat uniCredit Research)

Încetinirea globală va reduce cererea de bunuri de larg consum şi de produse


industriale, reducând câstigurile din exporturi, iar, pe măsură ce pieţele de forţă de
muncă vor scădea, lucratorii de peste hotare vor avea de suferit de pe urma
impacturilor disproporţionate asupra veniturilor lor. Prin reducerea cererii de bunuri
de larg consum, o serie de întreprinderi au dat faliment sau au redus numărul
angajaţilor şi implicit a salariilor. Din graficul de mai jos,se observa o scădere
substanţială a salariilor în anul 2009.
36 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Figura 13: Creşterea anuală a salariilor

(Sursa: INSSE, Eurostat UniCredit Reasearch)

Aceşti factori vor avea drept consecinţă scăderea PIB din majoritatea ţărilor
emergente, inclusiv România (unde tinde să fie de scurtă durată), conform graficului
de mai jos

Figura 14: Creşterea economic previzionată pentru 2008-2010

(Sursa: INSSE, Eurostat, UniCredit Research)


37 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Dacă în 2008 valoarea PIB-ului era pozitivă, se observă o scădere substanţială în anul
2009 în Lituania, Estonia, Ungaria, Ucraina, România, cu uşoare perspective de
creştere pentru anul 2010 în Slovacia, Polonia, Republica Ceha, Turcia şi chiar
România.

Mai mult chiar, efectele resimţite de ţările în curs de dezvoltare s-ar putea să nu se
limiteze la o scădere a veniturilor rezultate din investiţii şi exporturi şi o încetinire a
creşterii PIB-ului. Există, de asemenea, pericolul ca fiecare dintre pieţele emergente
să între într-o criză individuală, de exemplu dacă propria lor piaţă internă de active
intră în colaps (sau chiar şi în cazul în care valorile de piaţă reale vor suferi o cădere)
şi să slăbească propriile lor sectoare bancare. Căderile drastice ale burselor de valori
din ţările în curs de dezvoltare au indicat deja îngrijorările investitorilor privind
viitorul pe termen mediu, iar declinul valorilor portofoliilor poate avea, de asemenea,
efecte semnificative ale avuţiei asupra consumului, accentuând efectele încetinirii.
Ţările cu deficite ale balanţelor de plăţi şi fiscale mari vor fi cele mai vulnerabile.
Factorul care va accentua problemele economiilor în curs de dezvoltare este faptul că
aceste şocuri vor fi simultane. În trecut, crizele majore din ţările în curs de dezvoltare
s-au concentrat la nivel regional – ca în cazul crizei financiare din Asia de Est dintre
1997-98 sau a crizei „tequilla” din America Latină, care a avut loc în 1995. Dar
epicentrul crizei actuale este situat în economiile dezvoltate, din acest motiv ne
aşteptăm ca toate regiunile în curs de dezvoltare să fie afectate de şocuri.

Această simultaneitate sporeşte riscurile unui declin global grav.

Impactul crizei economice internaţionale asupra noilor state membre din Uniunea
Europeană s-a dovedit a fi mult mai sever decât se anticipa în urmă cu câteva luni.
Cele mai noi estimări indică un declin al PIB în Europa de ordinul a 2,9% în 2009,
urmat de o creştere de 0,3% în 2010.

Aceste estimări rămân foarte incerte deoarece depind, la rândul lor, de estimări
referitoare la punctul de cotitură al recesiunii şi de creşterea economică a principalilor
parteneri comerciali, în special a celor din Uniunea Europeană , se arată în ultimul
raport economic publicat recent de Banca mondiala şi dedicat noilor state membre din

Uniunea Europeană. Raportul atrage, însă, atenţia asupra unor factori care explică
impactul diferenţiat al crizei asupra noilor state membre ale Uniunii Europene,
informează Agerpres.

Un prim factor este accesul redus la finanţare externă, incondiţiile în care necesităţile
de finanţare externă sunt mai mici pentru ţările care au un deficit de cont curent mai
mic de 10% din PIB(Cehia, Ungaria, Polonia, Slovacia şi Slovenia) şi mai mari pentru
ţările care au înregistrat un deficit de cont curent mai mare de 10% din PIB (ţările
baltice, Bulgaria şi România).

Un al doilea factor care explică impactul diferenţiat al crizei asupra EU10 este starea
în care se afla sistemul bancar. Băncile internaţionale, în special din ţările membre
UE, joaca un rol foarte important în noile state membre şi comportamentul acestor
38 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

bănci în actualul context este cel care determină în mare parte disponibilitatea
creditului şi stabilitatea sistemului bancar în EU10. La rândul său, acest
comportament depinde de nevoile de refinanţare ale băncilor mama, stimulentele
vizând reducerea gradului de indatorare în actualul context de criză şi riscurile
crescute care vin din partea ajustărilor cursului de schimb şi a declinului
macroeconomic.

Un al treilea factor de diferenţiere este tipul de curs de schimb.


Există două ţări (Slovacia şi Slovenia) care s-au alăturat mecanismului ERM şi, deci,
au renunţat la posibilitatea de a face ajustări ale cursului de schimb şi de a putea avea
o politică monetară independentă. Există ţări cu un regim de curs fix (Estonia,
Lituania şi Bulgaria) şi economii cu un curs flotant (Cehia, Ungaria, Polonia şi
România). Raportul Băncii mondiale subliniază că ţările care au un regim flotant au
înregistrat o depreciere bruscă a cursului de schimb pe parcursul crizei financiare.

Economiile statelor din EU10 se vor contracta cu 3% în 2009. Statele EU10 sunt în
recesiune, iar activitatea economică va înregistra un declin de 3% anul acesta şi va
atinge aproximativ 0% în 2010, rata somajului urmând să crească de la 6,5% în 2008
la 10,4% în 2010, sau de la trei la cinci milioane de persoane, se mai arată în raportul
BM citat. Criza a afectat pieţele financiare din regiunea EU10 din cauza ingrijorărilor
referitoare la efectele indirecte negative asupra băncilor cu probleme din EU15
(statele din zona euro) şi a expunerii la vulnerabilităţile de pe pieţele interne.
Viabilitatea băncilor din Uniunea Europeană este esenţială pentru pieţele financiare
din UE10. Conform previziunilor economice ale Comisiei Europene din mai 2009,
băncile din zona euro au creanţe în valoare de aproximativ 950 miliarde de euro în
EU10 şi alte state europene emergente, aproximativ patru cincimi din totalul
creanţelor externe.

Expunerea transfrontalieră a acestor bănci la regiunea EU10 se ridică la aproximativ


70% din produsul intern brut al Austriei. Expunerea băncilor din Europa occidentala
la pieţele din statele baltice, România, Ungaria şi Bulgaria a efectuat presiuni şi
asupra rezultatelor financiare înregistrate de aceste bănci în ţara lor de origine. În
mod fericit, filialele băncilor străine şi-au menţinut semnificativ expunerea, iar riscul
pentru băncile mama a scăzut. Totuşi, o deteriorare suplimentară a perspectivei
economice ar putea schimba această situaţie. Sectorul corporatist din EU10 are nevoie
de o refinanţare externă semnificativă, în timp ce piaţa internă oferă prea puţine surse
alternative de finanţare. Lichidităţile băncilor sunt semnificative acum, datorită în
special injecţiilor masive de capital ale băncilor centrale. Dar instituţiile de credit încă
se confruntă cu incertitudini economice şi financiare imense. Acest fapt este
semnificativ pentru statele EU10, care au pieţe interbancare interne mai puţin
dezvoltate. În rândul statelor EU10 ale căror date sunt disponibile, ratele interbancare
s-au micsorat în Bulgaria, Cehia şi Lituania. Volatilitatea rămâne ridicată, iar
lichiditatea băncilor este limitata în unele state.

Criza financiară a redus fluxurile de capital în regiunea EU10. Conform tendinţelor


generale de pe pieţele emergente, intrările totale brute de numerar către statele baltice,
Bulgaria, Polonia, România şi Slovacia (ţările emergente din EU10) s-au contractat de
la aproximativ 6 miliarde de dolari în trimestrul trei 2008 la 2 miliarde de dolari în
ultimul trimestru 2008, şi la 1,5 miliarde de dolari în primul trimestru 2009.
39 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Declinul fluxurilor de capital a afectat şi rezervele oficiale nete ale regiunii EU10.
Între septembrie 2008 şi februarie 2009, rezervele României au scăzut cu 1,6 miliarde
de euro, iar ale Bulgariei au scăzut cu aproape 3 miliarde de euro din cauza reducerii
cerinţelor pentru rezerve şi a creşterii cheltuielilor guvernamentale la sfarsitul anului
trecut.

Declin al investiţiilor străine directe

Criza financiară a dus la prăbuşirea investiţiilor străine directe în regiunea EU10.


Încetinirea creşterii a afectat profitabilitatea majorităţii companiilor multinaţionale, iar
inăsprirea condiţiilor de creditare şi scăderea cererii pe plan mondial vor limita
capacitatea şi dorinţa de extindere a companiilor multinaţionale. În 2008, investiţiile
străine directe au crescut în România şi Ungaria cu peste 1% din PIB. În primele două
luni din 2009, investiţiile străine directe au avut o evoluţie pozitivă în România,
Ungaria şi Lituania, dar au scăzut în ritm anual cu aproape 30% în Bulgaria şi
Polonia, şi cu mai mult de jumătate în Cehia, Estonia şi Letonia. Există unele semne
de redresare a pieţelor bursiere în întreaga lume, dar este dificil de apreciat dacă
aceste indicii semnalizează şi o reîntoarcere la creşterea economică.

3.3 PREVIZIUNILE BĂNCII MONDIALE

Previziunile Băncii Mondiale indică o scădere a comerţului mondial de la 2,1% în


2009, prima după cea din 1982, ca o consecinţă a diminuării cererii globale şi a
limitării creditelor. Specialiştii prevăd, de asemenea, o scădere a creşterii globale a
PIB-ului, care ar trebui să ajungă de la 2,5% în 2008, la 0,9% în 2009.

Totuşi, impactul este resimţit în mod diferit în ţările dezvoltate şi în cele în curs de
dezvoltare. Cele dintâi vor prezenta o creştere negativă în 2009, în timp ce ţările în
curs de dezvoltare vor trece de la o rată de creştere semnificativă de 7,9% în 2007, la
4,5% în 2009. În mare măsură, această diminuare este cauzată de limitarea creditelor
care afectează direct investiţiile, responsabile pentru o parte semnificativă a creşterii
remarcate în ţările în curs de dezvoltare, în ultimii 5 ani.

Este posibil ca această criză să marcheze sfârşitul perioadei pieţei libere şi


nereglementate, sau insuficient reglementate.La sfârşitul anului 2008, la puţine luni de
la declanşarea crizei în Statele Unite, şomajul a început să crească în unele ţări din
Europa.

În Estonia, de exemplu, rata şomajului a ajuns de la 4,7% în 2007, la 5,0% în 2008, cu


previziunea că va putea ajunge la 7,7% până în 2010.
În Lituania, şomajul va urca de la 4,3% la 8,4% între 2007 şi 2010.
În Spania există previziuni de creştere de la 8,3%, la 15,5% în aceeaşi perioadă.
În Irlanda, de la 4,6%, la 7,4%5.
40 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Scăderea exporturilor reprezintă unul din indicatorii principali ai crizei. În cazul


Germaniei, de exemplu, economia a fost puternic afectată de diminuarea cererii
mondiale de bunuri de capital, care sunt în centrul exporturilor naţionale. Încetinirea
ritmului producţiei şi a consumului reprezintă încă un element care face mai dificilă
dinamizarea economiei europene: în zona euro, creşterea a fost în principal mică, fiind
o tendinţă care se agravează odată cu criza. Regiunea a avut o creştere a PIB-ului de
2,9% şi 2,6% în 2006 şi respectiv în 2007, suferind o scădere la 1,1% în 2008.
Previziunea pentru 2009 indică o cifră de -0,6%, cu recuperare în 2010, având o
creştere de 1,6%6.

3.4 Imaginea de ansamblu

Pe scurt, pe măsură ce această recesiune globală să se transforme în cea mai grava


recesiune de la Marea Depresiune/Recesiune din anii 1930. La momentul emiterii
Perspectivelor Economiei Mondiale, FMI îşi revizuise deja previziunile pentru 2008 şi
2009 reducându-le la 0,2 şi respectiv 0,9 la sută, începând cu luna iulie. Cu o cifra de
3,0 la sută, creşterea previzionata a producţiei mondiale din 2009 este cu mult sub
creşterea de 5,1 şi 5,0 realizata în 2006 şi 2007 – chiar dacă se preconizează
continuarea unei creşteri puternice a Chinei cu o rată de peste 9 la sută (Fondul
Monetar Internaţional 2008). La aceste rate, creşterea producţiei mondiale ar scădea
pâna aproape de nivelele înregistrate în cursul celei mai recente recesiuni globale, în
2001-02. Dar previziunile viitoare ale Băncii Mondiale evidenţiază acum o rată de
creştere globală cu mult mai mica. Iar dacă măsurile dramatice luate de Regatul Unit,
ţările din Zona Euro, Japonia, şi SUA nu reusesc să revitalizeze împrumuturile, ne
aşteptăm ca recesiunea să fie mult mai mare decât cea preconizată actualmente. Acest
lucru este cu atât mai probabil, dacă psihologia pesimista a consumatorilor va genera
o reacţie de scădere exagerată în pieţele de active.

Deşi criza îşi are originile în SUA şi Europa, iar atenţia globală s-a concentrat
măsurile politice ale administraţiilor acestora, toţi actorii principali din sistemul
internaţional trebuie să ia măsuri urgente. Acest lucru este valabil şi pentru ţările în
curs de dezvoltare, care detin actualmente o pondere importantă din economia globală
şi fluxurile comerciale, precum şi pentru institutele financiare internaţionale (IFI),
care îşi aduc contribuţia la facilitarea funcţionarii sistemului internaţional şi
promovează dezvoltarea tuturor sectoarelor.

Multe ţări în curs de dezvoltare intră în această criză cu avantajul că nu au fost


afectate de şocurile din anii 1980 sau 1990. Întărirea politicilor lor macroeconomice –
inclusiv a poziţiilor lor fiscale şi externe, în multe cazuri – le-a făcut mai puţin
vulnerabile.

Scenariile cele mai pesimiste nu sunt inevitabile, iar combinaţia de intervenţii politice
coordonate, planuri eficiente pentru sectoarele financiare, şi preţuri mai mici pentru
bunurile de larg poate contribui la reducerea efectelor crizei. Dar este esenţial că ţările
în curs de dezvoltare să fie cât se poate de pregătite pentru evenimentele viitoare,
pentru a reduce riscurile de recesiune.
41 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Debitul suveran este gestionat actualmente mai eficient în majoritatea ţărilor decât pe
timpul crizei asiatice, iar trecerea (în majoritatea cazurilor) la măsuri pentru rate de
schimb flexibile contribuie la o absorbire parţială a şocului de către acestea prin
reglarea ratelor de schimb. Pe de altă parte, numărul persoanelor din întreaga lume
care trăiesc la marginea sărăciei a scăzut cu peste 300 milioane de la criza din Asia de
Est (Chen şi Ravallion 2008), crescând foarte puţin marja redusă de supravieţuire de
la baza scalei veniturilor. În sfârsit, declanşarea propriu-zisă a crizei a diminuat
presiunile inflaţioniste, a dus la schimbarea dramatică a previziunilor, iar (pentru
importatoarele nete) a redus preţurile bunurilor de larg consum, ceea ce ar trebui să
reducă tensiunile din unele economii în curs de dezvoltare.

Ţările în curs de dezvoltare vor avea nevoie de toate aceste avantaje pe măsură ce vor
reacţiona pentru a putea limita pagubele produse de această criză. Prima prioritate a
acestora este să împiedice propagarea crizei financiare din sectorul bancar şi
sectoarele financiare nebancare afectate în alte sectoare. Din cauza legăturilor
puternice dintre companiile financiare şi sectoarele din întreaga lume, aceste efecte au
început să-şi facă simţită prezenta înaintea efectelor economiei reale din unele ţări.
Bursele de valori au scăzut dramatic, unele monede s-au depreciat substanţial, iar
spredurile ratelor dobânzilor suverane au crescut din cauza „exodului spre investiţii
sigure” din pieţele mondiale. La un nivel mai redus, exportatorii unora dintre ţările în
curs de dezvoltare se confruntă deja cu dificultăţi în obtinerea creditelor comerciale
care sunt esenţiale pentru ei, ceea ce ar putea afecta sectoarele exportului, care vor
primi, în curând, lovitură dată de scăderea cererii peste hotare.

Asadar, exact ca şi în cazul ţărilor dezvoltate, este important ca ţările în curs de


dezvoltare să ia măsuri rapide, hotărâte şi sistematice pentru a asigura evitarea
consumului rapid al creditelor şi colapsurile bancare la nivel local. Şi în ceea ce
priveşte extinderea garantării depozitelor, guvernele trebuie să stabilească praguri
adecvate şi să-şi coordoneze politicile pentru a evita politicile de „pauperizare a
competitorilor” prin devalorizări în scop competitiv, luând, totodată, măsuri de
precauţie împotriva efectelor pe termen lung ale pericolelor asupra moralului care ar
vor îngreuna sarcinile viitoare ale autorităţilor de reglementare.

Ţările în curs de dezvoltare care intră în această criză cu deficite ale balanţelor de plăţi
şi fiscale mari vor fi cele mai vulnerabile la aceste efecte. Aceste ţări vor fi nevoite să
ia măsuri financiare şi să facă ajustări mai ample, dacă conturile lor curente vor
înregistra oscilăţi ample de la deficit la balanţă pe măsură ce capitalul este consumat,
asa cum s-a întâmplat în criza financiară din Asia. Acest lucru va tensiona puternic
situaţiile financiare ale companiilor şi băncilor naţionale, putând duce la o cascadă de
falimente în rândul acestora. Dacă resursele lor fiscale au ajuns deja la limită, s-ar
putea să fie imposibil pentru ele să suporte măsurile de salvare a sectoarelor lor
financiare finanţate pe plan intern. .

În general, administraţiile ţărilor în curs de dezvoltare dispun de două instrumente


macroeconomice principale de reacţie la şocurile negative cu care sunt gata să se
confrunte: politica monetară şi politica fiscală.

Un mare risc este acela că, în cazul în care criza creditelor nu este rezolvată în mod
eficient, economia globală ar putea intră într-o perioadă de deflaţie cum a fost cea din
42 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Japonia din timpul anilor 1990. În asemenea împrejurări, politica monetară standard
nu va fi, probabil, eficientă în economiile dezvoltat Guvernele ar trebui să privească
unele dintre intervenţii drept măsuri temporare şi să gasească o cale de ieşire din
acestea după reînstaurarea stabilităţii economice. Guvernele trebuie să se asigure ca
reacţiile pe termen scurt la criză nu vor crea vulnerabilităţi pe termen lung. Acolo
unde recapitalizarea sistematică a băncilor devine necesară, important este să fie
asigurate stimulentele pe termen lung şi recapitalizarea prioritară a instituţiilor
robuste. Suntem de acord că acest lucru este una din cele mai dificile măsuri în cadrul
procesului de luare a deciziilor, dar instituţiile a căror insolvabilitate este evidentă
trebuie recunoscute şi gestionate adecvat, mai degraba decât să li se ofere lichidităţi
care să agraveze problema.

Posibilităţile de retehnologizare industrială sunt limitate, cu alte cuvinte, orice


expansiune finanţată prin credite ar viza în primul rând capacitatea de producţie. Dar
dacă se vor confruntă cu o cerere scăzuta şi cu o capacitate excedentară, este puţin
probabil pentru companiile din ţările dezvoltate să dorească sau să poată contracta
împrumuturi pentru o extindere financiară.

Spre deosebire de acestea, în ţările în curs de dezvoltare, există posibilităţi mai mari
de retehnologizare industrială finanţată cu credite, care poate spori şansele ca politica
monetară să fie mai eficientă în ţările care îşi pot permite să se folosească de ea. Nu
toate ţările vor putea face acest lucru; unele s-ar putea vedea nevoite să înăsprească
politica monetară şi să mărească ratele dobânzilor pentru a împiedică deprecierea
accentuată a monedei sau ieşirile de capital. S-ar putea, însă, ca unele administraţii să
fie în măsură să ofere unele stimulente monetare reducând ratele dobânzilor şi
încurajând investiţiile în sectoarele în care este cel mai probabil ca retehnologizarea
industrială să aducă profit.

În ceea ce priveşte politica fiscală, administraţiile ţărilor în curs de dezvoltare dispun


de o multitudine de instrumente pe care le-ar putea folosi pentru a atenua lovitură
şocului.

Guvernele care dispun de o oarecare libertate fiscală pot reacţiona folosind anumite
stimulente fiscale bine proiectate în economiile lor, pentru a genera o cerere la nivel
intern care să poată compensa declinul preconizat al cererii de pe pieţele externe.

Ţările în curs de dezvoltare au necesităţi stringente care pot fi satisfăcute prin


investiţii publice. O asemenea necesitate este cea de construire a infrastructurii, în
special după o perioadă în care creşterea sectorului privat a depăşit, uneori,
capacitatea sectorului public de a asigura infrastructură necesară susţinerii acestei
creşteri şi infrastructura rurală, acolo unde există decalaje între infrastructura urbana
şi cea din zonele rurale.

Un al doilea sector de investiţii este protecţia socială şi dezvoltarea umană, în vederea


prevenirii transformării unui şoc temporar într-un declin permanent grav al avuţiei
gospodăriilor mai sărace. Există multe programe care au fost evaluate pentru a se
stabili dacă merită, sau nu, să primească investiţii; guvernele trebuie să acorde
prioritate protecţiei şi extinderii celor care pot atenua în modul cel mai eficient
impactul crizelor asupra celor mai sărace gospodării. Exemplele de astfel de
43 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

programe care ar putea fi luate în calcul includ programele de transfer condiţionat de


lichidităţi pentru a sprijiniri copiii dezavantajati să îşi continue scoala, cum este
programul indonezian derulat pe durată crizei din 1997-98 (Cameron 2002),
programele de oferire de locuri de muncă în domeniul lucrărilor publice (sau de
bunăstare bazată pe muncă) cum ar fi Sistemul de Garantie a Angajarilor din India
(Gaiha 2004), şi subvenţiile pentru consumul produselor de calitate inferioara (cele
care nu sunt consumate decât de populaţia săraca). Asemenea programe vor fi reacţiile
adecvate în cazul ţărilor cu rezerve robuste, excedente de cont curent sau deficite
mici, precum şi politici fiscale solide. Un exemplu evident în acest sens este China, în
care cererea mai mare de la nivel intern ar putea contribui şi ea la atenuarea efectelor
crizei asupra partenerilor comerciali. În alte ţări cu mai puţine posibilităţi fiscale,
programele cum sunt cele amintite ar trebui să fie o prioritate pentru sprijinirea
donatorilor.

În concluzie, este probabil ca factorii de decizie din ţările în curs de dezvoltare să se


confrunte cu dileme a căror soluţionare va depinde în mare măsură de modul în care s-
au comportat în perioadă de dezvoltare (de exemplu, să permită politici
macroeconomice mai lejere sau mai aspre, sau să creeze mijloace de atenuare a
şocurilor sau nu), precum şi de modul în care şocurile globale afectează propriile lor
economii. Capacitatea acestora de a reacţiona la criză este determinata de posibilităţile
mai mici sau mai mari ale pieţelor emergente de a lua măsuri prudente anticiclice de
creştere a cereri interne fara a sacrifica prea mult propriile principiile de bază. Aceste
principii de baza includ poziţiile fiscale ale ţărilor, nivelele datoriilor, ratele inflaţiilor
interne, şi robusteţea financiară a sectoarelor lor bancare.

Unele ţări în curs de dezvoltare au posibilitatea de a face acest lucru, pe când altele au
posibilităţi mai reduse, iar altele înregistrează deja şocuri ale credibilităţii şi exoduri
de capital în căutarea unor investiţii de calitate mai bună.

Instituţiile financiare internaţionale

Beneficiind de experienţele crizelor trecute, Fondul Monetar Internaţional poate fi în


măsură să sprijine pieţele emergente în a opera ajustările necesare ale balanţelor de
plăţi în vederea unor inversari de fluxuri de capital care ar trebui să ramână doar
temporare. Şi deşi Banca Mondiala nu dispune de resursele sau instrumentele
necesare pentru a oferi spijin major în ceea ce priveşte balanţele de plăţi (şi cu toate că
nu aceasta este principala sarcina a acesteia), ea va colabora îndeaproape cu Fondul
pentru a oferi asistenţă suplimentară. Banca îşi poate prelungi substanţial
împrumuturile şi subvenţiile, axându-se pe domeniile structurale şi sociale care fac
parte din mandatul său. De exemplu, recent, a fost anunţată o oportunitate de finanţare
rapidă de 1,2 miliarde de $ pentru a sprijini ţările care se confruntă cu preţuri ridicate
ale produselor alimentare. Recenta realimentare cu 41,6 miliarde de $ pentru
segmentul ţărilor cu venituri mici (cunoscută drept IDA-15 - Asociaţia Internaţională
pentru Dezvoltare) oferă resurse suficiente pentru a ajuta multe ţări în privinţa
investiţiilor acestora în infrastructură şi în sectorul social evidenţiate mai sus. În cazul
ţărilor cu venituri medii, aceasta are posibilităţile financiare de a dubla împrumuturile
BIRD (Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare) de la nivelul FY07 la
aproximativ 13,5 miliarde de $. IFC poate contribui, de asemenea, în cazul în care
ţările în curs de dezvoltare ar dori să îşi recapitalizeze băncile naţionale. Pe scurt,
44 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Banca Mondiala poate sprijini ţările în a evita transformarea crizei financiare într-o
criză umanitară şi pentru a face faţă provocarilor de revigorare şi, dacă este necesar,
de salvare a sistemelor lor bancare şi pentru a adopta alte reforme financiare.
45 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

4. IMPACTUL ŞI EFECTUL CRIZEI MONDIALE ASUPRA


ROMÂNIEI

4.1 CANALELE DE TRANSMISIE A CRIZEI FINANCIARE ASUPRA


ECONOMIEI ÎN ROMÂNIA

Efectele crizei financiare internaţionale s-au extins şi asupra economiei României.


Totuşi, din punct de vedere al impactului direct, sistemul bancar a fost puţin afectat
intrucât nu a fost expus la active toxice, precum şi datorită măsurilor prudenţiale şi
administrative adoptate de-a lungul timpului de către Banca Naţionala a României.
Indirect însă, criza financiară internaţională şi mai ales consecinţa ei evidentă –
recesiunea din ţările dezvoltate – se extinde asupra economiei românesti pe mai multe
canale.

Pe canalul comercial, încetineşte creşterea exporturilor sau chiar le reduce. Producţia


industrială este corelată cu evoluţia economiei mondiale.

Pe canalul financiar, limitează accesul la finanţare externă, şi astfel restrânge


volumul creditării, şi generează dificultăţi în serviciul datoriei externe private.
Aceasta se concretizează prin :
- Stoparea creditării
- Spread-ul CDS a crescut, revenit pe trend descendent după acordul cu FMI şi
UE
- Spread-uri relativ mari între dobanda BNR şi robor
- Mutarea accentului de la cota de piaţă la evaluarea riscului clientului

Pe canalul cursului de schimb, reducerea finantărilor externe s-a reflectat în


deprecierea monedei naţionale. Volatilitatea crescută a fost urmată de o relativă
stabilitate.

Pe canalul încrederii, a avut loc o retragere a investitorilor din ţările esteuropene.


Aceasta a avut drept efect manifestarea pe piaţa monetar-valutară a unor momente de
panică şi atacuri speculative, precum cel din luna octombrie din România, care a făcut
necesară intervenţia BNR.

În sfarsit, pe canalul efectelor de avuţie şi bilanţ, are loc deteriorarea activului net al
populaţiei şi al companiilor, ca urmare a ponderii ridicate a creditelor în valuta
(corelate cu deprecierea leului) şi a scăderii preţurilor activelor mobiliare şi imobiliare
Aceasta contribuie, la rândul său, la accentuarea crizei prin efectele negative pe care
le are asupra aşteptărilor şi prin augmentarea gradului de prudenţă la nivelul
consumatorilor şi al agenţilor economici.

Se estimează de Banca Naţională a României, o evoluţie după cum urmează :


- Canalul comerţului : activ
- Canalul încrederii : foarte activ
- Canalul financiar :atenuat (FMI.,UE, BM, BERD)
46 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

- Canalul cursului de schimb: atenuat

4.2 EVOLUŢIA CRIZEI ÎN ROMÂNIA

Pe fondul adâncirii crizei economico-financiare internaţionale, evoluţiile


macroeconomice din România au prezentat dezvoltări total inadecvate:
a. Creşterea economică a României din perioadă 2005-2009 nu a fost
generată, aşa cum ar fi fost eficient economic, de cererea externă (exporturi), ci de
cererea internă, reprezentând consumul populaţiei, consumul guvernamental şi
investiţii în cea mai mare parte neproductive - acest cumul de creştere neadecvat
creând dezechilibre macroeconomice.

Producţia industrială e puternic afectată de scăderea cererii externe. Conform


graficului de mai jos, atât exportul, cât şi importul şi indicele producţiei industriale au
scăzut incepând cu luna octombrie 2008 şi accentuându-se în anul 2009.

Figura 15: Creşterile anuale ale exportului, importului şi a producţiei anuale

(Sursa: INSSE, UniCredit Research)


47 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Reducerea exporturilor a condus la scăderea producţiei şi la o contracţie a cererii


interne.

Din figura de mai jos se observa scăderea investiţiilor nete, a lucrărilor de construcţii
noi, de utilaje, precum şi a altor cheltuieli, incepând cu anul 2008.

Figura 16: Evoluţia investiţiilor nete

(Sursa: INSSE,UniCredit Research)


48 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Scăderea producţiei a condus la scăderea cifrei de afaceri (c.a) din comerţ şi servicii,
incepând cu luna iulie 2008 şi accentuandu-se în anul 2009, după cum se vede în
figura de mai jos :

Figura 17: Evoluţia CA din comerţ şi servicii

(Sursa: INSSE,UniCredit Research)

Aceasta a condus implicit la falimentarea unor întreprinderi şi la creşterea somajului,


după cum se vede (potrivit aceleeaşi surse) din figura de mai jos :

Figura 18: Evoluţia şomajului

(Sursa: INSSE, UniCredit Research)


49 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

b. Dacă în anul 2004 se realiza o creştere economică de 8,5% la o inflaţie de


9,3% (dec/dec), cu un deficit fiscal de 1,5% din PIB şi un deficit al
contului curent de 8,4% din PIB, în anul 2008 s-a realizat o creştere
economică de 7,9% la o inflaţie de 6,3% (dec/dec), cu un deficit fiscal de
4,8% din PIB (de două ori mai mare decât cel programat) şi un deficit al
contului curent de 13,5% din PIB (după ce în 2007 se înregistrase un
deficit de 14% din PIB).

Deficitul bugetar se accentuează în anul 2009, ajungând la 5 % din PIB, după cum se
vede din tabelul de mai jos :

Figura 19: Deficitul bugetar

(Sursa: BNR, UniCredit Research)


50 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

c. Creşterea economică şi respectiv satisfacerea unor consumuri interne mai


mari şi a unor investiţii mai ridicate s-a realizat pe seama capitalului străin, respectiv a
economisirii externe, economisirea internă fiind scăzută, datoria externă totală
majorându-se în mod îngrijorător de la 21,5 mld. euro în 2004 la 74 mld. euro în
noiembrie 2008 (de 3,4 ori) din care datoria negarantată public a sporit de la 11,4
mld. euro în 2004 la 63.3 mld. euro în 2008 (de 5,6 ori).

Din tabelul de mai jos reiese că datoria externă pe termen scurt, mediu şi lung a
crescut de la an la an, iar incepând cu 2007, s-a accentuat şi mai mult (conform BNR)

Figura 20: Total datorie externă

(Sursa: BNR, UniCredit Research)


51 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Cel mai îngrijorător este faptul că datoria externă pe termen scurt (sub un an) a crescut
de 7,5 ori, ceea ce creează un grad ridicat de vulnerabilitate în asigurarea finanţării
deficitului extern. Din tabelul următor, se vede structura datoriei externe pe termen
scurt, mediu şi lung din anul 2008, unde băncile înregistrează cel mai înalt nivel,
urmează apoi alte sectoare, investiţiile directe şi apoi guvernul.

Figura 21: Structura datoriei externe pentru anul 2008

(Sursa: BNR, UniCredit Research)

În condiţiile în care sistemul bancar românesc este deţinut în proporţie de aproape


90% de bănci cu capital străin, iar acestea au înregistrat pierderi financiare datorită
achiziţionării de produse toxice de pe piaţa americană şi, în mai mică proporţie, de pe
cea engleză (derivative financiare, având la bază active imobiliare şi financiare ale
căror preţuri s-au prăbuşit ), capacitatea băncilor mamă cu filiale în România de a le
acorda, în continuare, linii generoase de credit la costuri reduse (care să fie
reîmprumutate) a scăzut dramatic, îndeosebi începând cu luna octombrie 2008, o dată
cu falimentul băncii americane Lehman Brothers.
52 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

d. Concomitent, un alt factor care face să fie resimţită din ce în ce mai acut
criza internaţională şi în România, este faptul că exporturile româneşti sunt bazate pe
produse metalurgice, petro-chimice şi sub-ansamble ale unor echipamente complexe,
inclusiv automobile, iar pe plan extern, tot prin prăbuşirea creditelor acordate de
bănci, a scăzut cererea pentru astfel de produse, în paralel cu diminuarea cererii
interne, pe fondul contracţiei substanţiale a creditării, producându-se reducerea
drastică a creşterii PIB, până în jur de 3% în anul 2008, după cum se vede din tabelul
de mai jos ( de unde se vede şi scăderea indicatorului de încredere ). Această scădere
se va accentua în anul 2009

Figura 22: Creşterea PIB şi evoluţia indicatorului de încredere în România

(Sursa : INSSE,Eurostat,UniCredit,Research)
53 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

e. Investiţiile străine directe au scăzut mult în 2009 datorită incertitudinii şi a


costurilor de finanţare în contextul crizei financiare (aproximativ 10 miliarde euro în
2009)
f. În tabelele de mai jos vom vedea evoluţia monedelor din regiune, precum şi
evoluţia CDS.
- RON s-a depreciat cu 10,4 % în 2008 şi cu încă 6,4% de la inceputul lui 2009

Figura 23: Evoluţia monedelor din regiune

(Sursa Bloomberg, BNR, UniCredit Research)


54 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

- CDS au atins maximul de 777 bp în februarie 2009, în timp ce media pentru


2008 a fost de 260 bp.

Figura 24: Evoluţia CDS în România, Croaţia, Bulgaria

(Sursa Bloomberg, BNR, UniCredit Research)

Impactul crizei globale financiare şi crizei de încredere s-a făcut simţit în economia
reală. Au fost deja lovite sectoarele economice care sunt printre primele ce
reacţionează puternic la schimbarile ciclice (de exemplu, industria auto şi aviatică,
industria informatică şi alti furnizori de componente). De regula, acestea sunt
industriile unde efectele negative ale schimbarii se reflectă în <atitudinile> oamenilor,
adică tendinţa lor de a economisi mai mult şi de a cheltui mai puţin. În plus, tot ele
poarta povara oricărei scăderi a activităţii de investiţii şi a eforturilor de reducere a
costurilor din alte industrii.

Concluzionând, transmiterea crizei internaţionale în economia României a avut atât


efecte directe, cât şi efecte indirecte datorate vulnerabilitaţilor locale.
România- efecte directe:
1. Scăderea producţiei industrial : dependenţa de cererea internaţională.
Sectorul industrial face parte din lanţul producţiei internaţionale ( 70% din
exportul României este în zona EURO )
2. Diminuarea exporturilor şi a importurilor
3. Diminuarea fluxului de capital străin
4. Deprecierea şi volatilitatea ridicată a RON
5. Creşterea primei de risc şi a costului de finanţare.CDS, dobânzi ridicate pe
piaţa interbancară.
55 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

România – efecte indirecte :


1. Stoparea creditării puternic afectată de costul de finanţare şi de creşterea
incertitudinii
2. Creşterea somajului, scăderea averii populaţiei a condus la scăderea
consumului
3. Diminuarea cererii externe şi interne dar şi creşterea costurilor de finanţare
repoziţioneaya planurile de investiţii, având ca rezultat scăderea sau
amânarea investiţiilor în economie.
4. Riscuri privind activitatea financiară:
- creşterea creditelor neperformante, afectată de scăderea veniturilor şi scăderea
averii populaţiei
- diminuarea profitului şi lipsa de finanţare a firmelor
- expunerea la riscul valutar
5. Scăderea încasărilor bugetare rezultând un deficit bugetar ridicat (venituri
fiscale directe: impozit pe profit şi pe venit; venituri indirecte : TVA)
Pe plan internaţional :
1.Criza financiară internaţională a condus la :
- creşterea costului capitalului
- disponibilitatea fondurilor
- lipsa de încredere în sistemul financiar
2. Recesiunea globală :
- scăderea PIB global
- scăderea averii
- falimente pe piaţa internaţională
3. Preţurile mărfurilor :
- scăderea preţurilor cauzată de scăderea cererii ( produse metalurgice,petrol)

Deci, vulnerabilitatea crescută a României este corelată cu criza internaţională, având


drept puncte slabe: scăderea activităţii economice, dependenţă de capital străin,
nevoia de finanţare externă şi expunerea la volatilitatea cursului valutar.
Prin urmare, criza a ajuns să afecteze economia reală a României.

4.3 CONSECINŢELE CRIZEI FINANCIARE ÎN ROMÂNIA

De câteva luni, pe fondul unei perioade de relativă acalmie pe pieţele financiare


internaţionale, după torentul de dezvăluiri spectaculoase ale pierderilor de zeci de
miliarde de dolari de către instituţii financiare de prestigiu, se ridică tot mai des
întrebarea dacă pragul critic al crizei a fost depăşit. Deşi părerile specialiştilor sunt
împărţite, câteva aspecte strâns legate de interdependenţele complexe din interiorul şi
din afara pieţelor financiare ne sugerează faptul că problemele vor continua, cu o
magnitudine şi pe un orizont de timp încă greu de anticipat.
În primul rând, în pofida intervenţiilor ferme ale autorităţilor, sentimentul de
neîncredere al investitorilor persistă, ceea ce face ca multe segmente ale pieţei
56 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

financiare, în particular cele legate de securitizare şi finanţare pe termen lung, să


rămână încă vulnerabile. Creşterea primelor de risc şi scumpirea finanţărilor afectează
direct şi indirect o multitudine de actori economici, având consecinţe la nivelul
economiilor reale, care dau semne clare de încetinire a creşterii economice sau chiar
de recesiune.

În al doilea rând, corecţiile la nivelul valorii activelor par să aibă un spectru larg şi,
deocamdată, impredictibil. Deşi ajustările s-au concentrat la nivelul pieţei ipotecare
rezidenţiale şi al segmentului pieţei financiare care o deserveşte, complexele legături
ale acestora cu alte componente ale sectorului financiar şi real au determinat tensiuni
neaşteptate la nivelul preţurilor altor categorii de active financiare, precum
obligaţiunile emise de corporaţii sau municipalităţi.

Este cunoscut faptul că, în momentul producerii unui şoc, pieţele financiare tind să
suprareacţioneze (overshooting), după care analizează şi digeră informaţia, preţurile
activelor financiare ajustându-se în funcţie de riscul perceput. Cum însă la nivelul
pieţelor financiare corecţiile valorilor activelor continuă, avem dovadă că riscurile nu
au fost încă deplin intelese şi că pieţele se confruntă, în continuare, cu incertitudini.

În al treilea rând, problema corectitudinii evaluarii instrumentelor financiare


complexe (de tipul celor care au avut la bază împrumuturile acordate debitorilor
neperformanţi) rămâne deschisa. În consecinţa, există posibilitatea de a asista la noi
dezvăluiri de pierderi din partea instituţiilor financiare.

În al patrulea rând, Statele Unite vor continua să resimtă efectele crizei, cu urmări
care vor afecta economia globală. O estimare a FMI pune în evidenţă faptul că
pierderile din sistemul financiar al Statelor Unite vor provoca o reducere de
aproximativ două trilioane de dolari a creditului şi de 1,2% a PIB-ului în această ţară.

Ilustrativă este şi situaţia celor peste 1,5 milioane de locuinţe executate silit în Statele
Unite, în anul 2007, ca urmare a intrării în incapacitate de plată a proprietarilor.
Rezerva Federala a anunţat în martie a.c. că aproximativ 8,8 milioane de proprietari
de locuinţe (10% din total) înregistrează în prezent o avere negativă netă (locuinţele
valorează mai puţin decât valoarea împrumutului ipotecar şi a dobânzilor), existând
un risc real că aceştia să dorească să renunte la locuinţe. Se accentuează astfel
perspectiva adâncirii crizei.

4.4 Economia României şi criza financiară. Măsuri stabilizatoare

În România, răspunsul la efectele adverse ale crizei nu poate fi similar celui formulat
de unele state europene sau celui din SUA. Există câteva diferenţe între economia
românească şi aceste economii, care nu permit copierea pur şi simplu a pachetelor de
măsuri dezvoltate acolo. În esenţă, este vorba despre faptul că economia românească
are un deficit de cont curent mare, care indică dependenţa acesteia de finanţarea
externă. Se poate alege între reducerea ordonată a acestui deficit sau în reducerea lui
de către piaţă în condiţiile actuale de tensiune şi neîncredere, cu consecinţe dramatice
pentru cursul de schimb şi pentru creşterea economică.
57 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Chiar dacă derularea procesului de ajustare economică nu poate fi planificat cu


precizie, totuşi, promovarea unor politici economice coerente şi credibile ar putea
evita producerea unei ajustări dezordonate (hard landing). Numai o concentrare a
combinaţiei de politici macroeconomice pe procesul de ajustare a dezechilibrului
extern (deficitul de cont curent) şi a celui intern (deficitul bugetar) poate duce la
susţinerea unei aterizări line a economiei şi la ameliorarea percepţiei investitorilor
străini.

Domnul Mugur Isărescu, ne subliniază că, în esenţă, este necesară o întărire


semnificativă a politicii fiscale şi a celei salariale (în sens larg, cuprinzând sporurile
şi premiile de natură cvasisalariala). În acest sens, bugetul pe 2009, constituie un prim
pas lăudabil, în special datorită alocării unor fonduri relativ ridicate pentru investiţii.

În plus faţă de aceasta, guvernul mai poate contribui la ameliorarea percepţiei


investitorilor străini prin măsuri precum imbunătăţirea capacităţii de absorbtie a
fondurilor europene şi înlocuirea astfel, intr-o anumită măsură, a finanţării externe
private cu finanţare externă publică sau prin crearea de noi locuri de muncă în
domenii insuficient valorificate (infrastructură, turism, agroalimentar), care să preia,
treptat, rolul de motor al creşterii economice. În general, încheierea unor acorduri de
finanţare cu organisme internaţionale, incepând cu Comisia Europeană şi Banca
Europeană de Investiţii, care să compenseze diminuarea sensibilă a intrărilor de
capital privat este binevenită.

Dacă toţi aceşti pasi vor fi urmati, există o înaltă probabilitate ca investitorii să-şi
amelioreze percepţia privitoare la România şi să prefere să investească aici decât în
alte ţări din zona Europei Centrale sau de Est. Probabilitatea înaltă nu echivalează însă
cu certitudinea: nu poate fi exclus scenariul în care, deşi autorităţile române fac tot
ceea ce trebuie, investitorii străini să nu reacţioneze pozitiv şi să trateze România
nediferenţiat faţă de vecinii sai. Conştientizarea acestei posibilităţi nu trebuie să ducă
însă la abandonarea măsurilor de ajustare atât de necesare.

Un pericol pentru aplicarea acestei strategii coerente de ajustare ordonată a


dezechilibrului extern îl constituie prognozele din ce în ce mai pesimiste elaborate de
diferite instituţii privind creşterea economică din România în anul 2009 şi care merg
până la a anticipa o creştere negativă.

Pericolul constă în aceea că factorul politic, dând crezare acestor prognoze, ar putea să
trateze problema emoţional, adoptând măsuri de relaxare fiscală şi salariala, care nu ar
face decât să agraveze criza.

În ceea ce Banca Naţionala a României (subliniază domnul Isărescu), rămâne


consecvenţa în proiecţia sa de creştere economică pentru anul 2009, având
următoarele argumente:
- ponderea mai redusă a exporturilor în PIB comparativ cu alte state Central şi Est-
Europene, care au prognozată totuşi o creştere pozitivă în 2009;
- gradul mai scăzut de intermediere financiară (credit neguvernamental ca proporţie în
PIB), care implica o contracţie mai mica a economiei datorate canalului financiar;
- faptul că România are o balanţă energetică aproape echilibrată, nefiind nici în
situaţia ţărilor mari importatoare de energie (majoritatea ţărilor din Europa Centrală şi
58 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

de Est), nici în situaţia ţărilor mari exportatoare de energie din estul continentului,
care suferă ca urmare a reducerii preţului petrolului;
- flexibilitatea cursului de schimb, care permite ca o parte din şocurile exogene să se
disipeze asupra variabilelor nominale (curs de schimb), decât să afecteze economia
reală;
- volumul mare de fonduri structurale (inclusiv cele aferente anilor fiscali 2007 şi
2008) care pot fi atrase de România.

Un alt set de argumente privind menţinerea creşterii economice în teritoriu pozitiv


porneşte de la analiza componentelor PIB (consumul, investiţiile şi exportul net):
- în privinţa consumului, reducerea la un sfert a preţului petrolului faţă de vara anului
2008 este echivalentă cu un masiv stimulent pentru consum. A nu se uita că preţurile
combustibililor (benzina şi motorina) sunt cu 15 la sută mai mici în prezent.
- în ceea ce priveşte investiţiile, o bună parte din investiţiile private care nu se vor mai
face în 2009 vor fi înlocuite cu investiţii publice, dacă structura bugetului aprobat va
fi confirmată în practică;
- cu privire la exportul net, există toate şansele ca el să aibă o contribuţie negativă în
scădere la creşterea PIB: chiar dacă exporturile totale vor scădea, importurile totale
vor scădea şi mai mult în anul 2009.

Chiar dacă este evident că o serie de domenii care pâna în 2008 au constituit
motoarele creşterii economice (activităţile mobiliare, financiar-bancare, importurile de
autoturisme, industria metalurgica, industria chimică, industria constructoare auto) vor
cunoaşte scăderi în anul 2009, există totuşi domenii (IT, telecomunicaţii, industria
alimentară şi a medicamentelor, servicii publice) care se pot dezvolta şi care pot
menţine creşterea economică în teritoriu pozitiv. În acelaşi timp trebuie ţinut cont că
este necesar un efort de refacere a încrederii consumatorilor în evoluţia economiei,
încredere ce a fost redusă substanţial .

În concluzie, sectorul privat a redus deja deficitul său extern anul trecut, dar el ramâne
relativ mare. Se estimează că ajustarea va continua semnificativ şi în 2009.

În momentul de faţă domnul Mugur Isărescu recomandă măsuri care să asigure


reducerea ordonată a deficitului de cont curent la niveluri sustenabile, prin diminuarea
deficitului bugetar şi adaptarea mai bună a mix-ului de politici la magnitudinea
deficitelor.

Astfel, ponderea cheltuielilor publice pentru investiţii trebuie crescută. De asemenea,


trebuie mai bine pregătită absorbţia de fonduri europene şi adoptarea unor acorduri de
finanţare cu organisme internaţionale începând cu Comisia Europeană şi Banca
Centrală Europeană.

Sectorul privat trebuie să restabilească corelaţia dintre salarii şi productivitatea muncii


care să-i asigure competitivitatea externă. Aceste politici vor reduce incertitudinea şi
vor reda încrederea în evoluţiile viitoare ale economiei.

O altă strategie (de politica monetară a BNR ) la care face referinţa domnul Mugur
Isărescu este ţintirea inflaţiei ,care este în strânsa conexiune cu criza financiară
actuală şi cu problemele cu care ţara noastră se confruntă. Optiunea pentru
59 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

adoptarea ţintirii inflaţiei ca strategie de politica monetară a fost justificată de


necesitatea realizării unei dezinflaţii sustenabile.

Domnul Mugur Isărescu subliniază că implementarea strategiei de ţintire a inflaţiei nu


a fost uşoara nici înainte de apariţia crizei financiare şi dominanta fiscală, intrările
masive de capital, poziţia de debitor net a BNR faţă de sistemul bancar şi mecanismul
de transmitere a politicii monetare s-au combinat, astfel că, între 2005 şi 2007, au
existat perioade în care anticipaţiile inflaţioniste şi aprecieri accentuate ale monedei
au coexistat. Aceasta a ridicat o dilemă serioasă pentru banca centrală. Creşteri ale
ratei dobânzii, necesare pentru a aduce anticipaţiile în linie cu ţinta de inflaţie,
atrăgeau şi mai multe capitaluri străine, apreciind nesustenabil leul. Odată cu
declanşarea crizei financiare în iulie 2007, o parte dintre aceste condiţii a dispărut.

Astăzi BNR tinde să fie creditor net al sistemului bancar, iar intrările de capital străin
s-au atenuat în mod semnificativ. Dar aceasta nu simplifică implementarea politicii
monetare. Dimpotriva, criza financiară a sporit volatilitatea pe pieţele monetară şi
valutară şi tinde să amplifice încetinirea activităţii economice. Pe de o parte,
reducerea finanţărilor externe şi existenţa dezechilibrelor externe mari au declanşat
deprecierea leului, care alimentează inflaţia şi face necesară o rată a dobânzii relativ
înaltă. Mai mult, cei cu datorii în euro şi alte valute, şi astfel sistemul financiar, sunt
vulnerabili la o depreciere semnificativă a leului. Pe de altă parte, rate mai înalte ale
dobânzii ar tinde să frâneze creşterea economică şi, mai mult, ar crea costuri pentru
cei ce au datorii, riscând să destabilizeze sectorul financiar. În aceste condiţii apare
problema delicată a compromisului dintre obiectivele politicii monetare: asigurarea
stabilităţii preţurilor şi asigurarea stabilităţii financiare.

Friedman (1968) şi Phelps (1968) au arătat că nu există compromis pe termen lung


între inflaţie şi şomaj. De aici rezultă că obiectivul pe termen lung al politicii
monetare trebuie să fie atingerea unei inflaţii scăzute şi stabile. S-a observat că inflaţia
scăzuta şi stabilă ajută creşterea economică sustenabilă pe termen lung.

În consecinţă, inflaţia scăzuta şi stabilă reprezintă atât un scop în sine, cât şi un mijloc
de realizare a unei creşteri economice sustenabile (Bernanke, 2006).

Eficienţa politicii monetare în atingerea acestui obiectiv este însă limitata dacă nu
există stabilitate financiară. Unul dintre principiile macroeconomice de bază afirma că
fricţiunile pe plan financiar influentează în mod substanţial ciclul de afaceri. Astăzi,
pe plan mondial, acest lucru este foarte evident. Băncile centrale ale lumii încearcă să
menţină stabilitatea financiară şi să evite recesiunea şi depresiunea economică.

Experienţele anterioare par să confirme viziunea conform căreia inflaţia este


principala sursa de instabilitate financiară. De obicei perioade caracterizate de inflaţie
înaltă au fost şi cele cu instabilitate financiară severă şi cu crize la nivelul sectorului
bancar sau au fost urmate de recesiune în urma adoptării de către autorităţi a unor
măsuri inadecvate de temperare a inflaţiei.

Totuşi, literatură economică recentă evidenţiază faptul că un nivel scăzut al inflaţiei


nu reprezintă o conditie suficientă pentru asigurarea stabilităţii financiare pe termen
lung (Crockett, 2003). În economiile contemporane, un nivel scăzut şi stabil al
60 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

inflaţiei a condus la crearea unui climat economic nou, care necesită reconsiderarea cu
rigurozitate a relaţiei dintre stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară.

Ca atare, s-a trecut la deschiderea unui nou front de luptă, cel consacrat combaterii
instabilităţii financiare. În acest sens, experienţa unor ţări asiatice din anii 1997-1998
şi actuală criză economică şi financiară conduc la reconsiderarea măsurii în care
banca centrală deţine capacitatea de a asigura concomitent stabilitatea preţurilor şi
stabilitatea financiară în ipoteza în care realizarea acestora necesită adoptarea unor
măsuri conflictuale.

Experienţa României (după cum precizează domnul Mugur Isărescu ) a arătat ca


stabilitatea financiară prezintă o importanţă deosebită pentru stabilitatea preţurilor. Pe
bună dreptate, România a fost criticată pentru întârzieri în dezinflaţie. Acestea s-au
datorat reformelor structurale insuficiente. Ţara noastră a realizat o rată medie de
dezinflaţie de 5,8 puncte procentuale pe an în perioadă 2000-2007, în paralel cu
menţinerea stabilităţii sistemului financiar. Dar dacă BNR ar fi suplinit acest deficit de
reforme prin creşteri mai abrupte ale ratelor dobânzii situaţia financiară a firmelor şi a
gospodăriilor s-ar fi deteriorat. Şi astfel s-ar fi deteriorat stabilitatea financiară a
sectorului bancar. Incapacitatea menţinerii stabilităţii financiare nu poate să conducă
decât la o reinflamare a inflaţiei.

Guvernatorul Băncii Naţionale a României, domnul Mugur Isărescu, pune accent şi pe


intervenţiile valutare.

Astfel, prin adoptarea ţintirii inflaţiei s-a optat pentru a face cât mai mult loc pieţei în
stabilirea cursului de schimb. Totuşi, au fost situaţii când fluctuaţiile leului au fost
cu mult în afara limitelor justificate de fundamentele cursului de schimb. Aşa a fost
cazul de mai multe ori în intervalul 2004-2007, când au existat intrări masive de
capital şi leul s-a apreciat foarte mult. Aşa s-a întâmplat, în anumite perioade, şi după
declanşarea crizei financiare internaţionale actuale, inclusiv în 2009. Acestea au fost
motivele pentru care s-a adoptat o flotare controlată a cursului de schimb. Ceea ce nu
înseamnă că se intervine în piaţa valutară în mod discreţionar. Politica BNR privind
intervenţiile pe piaţa valutară a fost ghidată de filozofia conform căreia o volatilitate
înaltă a cursului de schimb este dăunătoare atât pentru obiectivul privind inflaţia, cât
şi pentru sănătatea financiară a sectorului real şi a celui financiar. Cu această filozofie,
BNR a promovat un curs de schimb flotant, care i-a permis atât să utilizeze valenţele
pieţei libere şi să descurajeze comportamentele speculative, cât şi să evite aprecierile
excesive.

Criza financiară actuală a introdus o inversare abruptă a trendului de apreciere a


leului, cu importanţe episoade de volatilitate. Aşa cum, în trecut, intrările de valuta au
supraapreciat leul cu mult peste nivelul indicat de factorii fundamentali ai cursului de
schimb, astăzi reducerea finanţării externe şi incertitudinea tind să determine
deprecieri ale leului nejustificate de factorii fundamentali ai cursului de schimb.
Rezervele cumpărate pe piaţa valutară în momentele de supraapreciere servesc astăzi
pentru intervenţii pentru calmarea deprecierii leului.

În această perioadă de turbulenţe şi incertitudini, domnul Mugur Isărescu recomandă


programul de adoptare a euro. România trebuie să îşi menţină calendarul anunţat
anterior pentru adoptarea euro, cu precizarea că intrărea la 1 ianuarie 2012 în
61 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

mecanismul ratelor de schimb ERM-II şi parcurgerea perioadei minime obligatorii de


doi ani în interiorul acestui mecanism este condiţionată de nevoia ca pâna în 2012, în
România, trebuie făcute multe reforme, dar reforme adecvate şi competente.

Vulnerabilitatea crescută a României este strâns legată de criza internaţionala.


Ca puncte slabe avem:
- scăderea activităţii economice
- dependenţa de capital străin
- nevoia crescută de finanţare externă
- expunere la volatilitatea cursului valutar

Ca factori stabilizatori avem:


- apartenenţa la UE ;
- sistem bancar solvabil în care marii jucători cu capital şi-au asumat un
angajament pe termen lung în România
- rezerva valutară la un nivel ridicat şi stabil
- datoria externă sub nivel critic

Ca suport avem :
- angajamente ferme luate pentru reforme structurale şi investiţii publice
- fonduri structurale europene
- suport asigurat din partea instituţiilor financiare internaţionale: FMI, EU,
BERD, BM, BEI.

Ca speranţe :
- corecţia rapidă a dezechilibrelor (dificit cont curent, inflaţie, cheltuieli
guvernamentale, creşteri salariale peste productivitate) deja simţită în 2009 şi
crearea unor fundamente mai solide pentru creşterea sustenabilă incepând din
2010 pe baza convergenţei reale
-pe termen mai lung revenirea creşterii economice la PIB potenţial (5%)
62 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

CONCLUZII

Crizele au caracterizat pieţele financiare, atât în perioadele de integrare economică,


cât şi în cele de dezintegrare economică. Există studii conform cărora în ultimii 120
de ani frecvenţa, durata şi bilanţul crizelor nu s-a modificat substanţial (Bordo şi alţii,
2001), însă metodologia de gestionare a lor se modifică evident, deoarece se schimbă
nivelul de dezvoltare şi inovare a sistemelor financiare. În plus factorii interni joacă
un rol demn de luat în seamă. Printre aceştia se numără creşterea înceată sau explozia
creditului intern. Deşi atât investitori naţionali, cât şi cei străini pot fi la originea
crizelor, nu se poate afirma că investitorii străini constituie principalul grup
destabilizator.

Referitor la situaţia internaţională actuală, dacă examinăm criza financiară


internaţională care în prezent cuprinde şi România, putem reliefa cauze structurale, cît
şi implicaţii ale ei. Persistenţa şi adâncirea crizei financiare internaţionale trebuie să
inducă o revedere şi îmbunătaţire a supravegherii şi reglementării pieţelor financiare.

Metodologia de gestiune a acestor situaţii de criză a impus de la început formarea


unor organisme financiare specializate, care să găsească soluţii şi căi de ieşire din
situaţii destabilizatoare a sistemelor financiare, însă politica promovată de aceştea nu
întotdeauna s-a dovedit a fi adecvată. Astfel, Fondul Monetar Internaţional, ca şi
Banca Mondială, sunt două instituţii internaţionale (cu vocaţii globaliste), adesea
chemate să vină în sprijinul ieşirii din sărăcie a naţiunilor. Percepţia generală este însă
că, de fapt, aceste instituţii nu fac decât să contribuie la adâncirea suferinţei
popoarelor din ţările respective, prin faptul că acordând unele împrumuturi guvernelor
la putere, le condiţionează, astfel, să opereze ajustări structurale ale economiei,
suportate masiv prin reducerea cheltuielilor sociale. Crearea unor datorii externe
constituie, de altfel, un instrument vechi şi foarte eficient de manevrare a evoluţiilor
din cadrul unor economii, obligându-le pe acestea să participe la jocul economic
global, în interesul creditorilor. Mai grav este faptul că multe dintre politicile FMI
prin care s-a forţat în special liberalizarea prematură a pieţei de capital au contribuit la
instabilitatea globală.

Raportul dintre rezerva valutară a băncii Naţionale a României şi datoria pe termen


scurt a României scoate în evidenţă următoarele :
1. continuarea tendinţei de scădere a datoriei pe termen scurt va duce la
imbunătăţirea raportului rezerva valutară / datorie pe termen scurt şi, pe
această cale, la îmbunătaţirea percepţiei investitorilor privind România.
2. Rezerva valutară nu va scădea ca urmare a reducerii rezervelor Minime
obligatorii, deoarece această reducere se va face gradual şi va fi mai mult
decât compensată de intrarea de fonduri de la FMI (12,95 miliarde euro,din
care 5 miliarde euro numai în mai 2009 )
3. Exceptarea de la plată RMO a depozitelor de peste 2 ani (incepând cu 23
mai 2009 ) va avea două efecte care se vor anihila reciproc :
- pe o parte, va scădea rezerva valutară a BNR ca urmare a migrării unei parti
din depozite de la termen scurt (sub 1 an, la care se aplică RMO )
- pe de altă parte, va scădea cu aceeasi sumă datoria pe termen scurt a băncilor.
63 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

În concluzie, transmiterea vulnerabilitaţii externe la cea internă -parcurge următorul


mecanism:
a. Supraîncalzirea economiei contribuie la lărgirea, în continuare, a
deficitului de cont curent şi la presiunile inflaţioniste
b. Când aceste efecte nu sunt însoţite de o întărire corespunzătoare a
politicilor de stabilizare creşte probabilitatea apariţiei unei schimbări în
percepţia investitorilor.
c. Această schimbare poate conduce la o scădere a intrărilor de capital şi la o
corecţie rapidă a cursului de schimb (depreciere)
d. În aceste condiţii, creşterea economică s-ar încetini, iar inflaţia ar creşte.
e. Capacitatea de rambursare a datoriilor ar scădea, atât la nivelul
gospodăriilor populaţiei, cât şi la nivelul companiilor.
f. Sectorul bancar se confruntă cu o creştere majoră a riscului de credit
g. Dacă răspunsul nu ar veni din partea altor politici, aşa cum ar fi normal,
atunci BNR ar fi nevoită să crească ratele dobânzii.

O politică de colaborare mai strânsă a instituţiilor financiare internaţionale şi


guvernelor statelor membre pentru soluţionarea mai eficientă a situaţiilor de criză
produce efecte pozitive pentru situaţia economico- financiară a ţărilor respective.
64 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

BIBLIOGRAFIE

1. Cerna S., Donath, L., Şeulean, V., Bărglăzan, D., şi Boldea, B. (2005),
Economie Monetarǎ şi Financiarǎ Internaţionalǎ, Editura Universităţii de
Vest, Timişoara.
2. Cerna, S. (2008), Turbulenţele de pe pieţele financiare internaţionale: cauze,
consecinţe, remedii, în „Oeconomica”, Nr. XVII, Vol. 2, pp. 51-67.
3. Cerna, S., Donath, L., Şeulean, V., Herbei, M., Bărglăzan, D., Albulescu, C. şi
Boldea, B. (2008), Stabilitatea Financiară, Editura Universităţii de Vest,
Timişoara.
4. Soroş G. (2008), Noua paradigmă a pieţelor financiare: criza creditelor din
2008 şi implicaţiile ei, Editura Litera Internaţional, Bucureşti
5. Isărescu M. (2008), Probleme ale politicii monetare într-o ţară emergentă.
Cazul României, Academia Regală de Ştiinţe Economice şi Financiare,
Barcelona.
6. FMI (2003), Lessons from the Crisis in Argentina, Policy Development and
Review Department, IMF.
7. FMI (2008), Financial turbulence clouds growth prospects, în „World
Economic Outlook”, January.
8. Steverman B, Bogoslaw D. (2008). "The Financial Crisis Blame Game -
BusinessWeek",
http://www.businessweek.com/investor/content/oct2008/pi20081017_950382.
htm?chan=top+news_top+news+index+-+temp_top+story.
9. Krugman, Paul (2009). The Return of Depression Economics and the Crisis of
2008. W.W. Norton Company Limited.
10. Pasquariello, (2008), The anatomy of financial crises.
11. Cossin D. (2009), Financial Engineering fallout.
12. Markowitz (2009), Proposals concerning the current financial crisis.
13. Sullivan A. (2009)- Markets in crisis.
14. Williams R. (2009), G30 call for financial reform
15. Bardsen G., Lindquist K., Tsomocos D., Evaluation of macroeconomic models
for financial stability analysis, Norges Bank Working Papers, 1, 2006
16. http://www.bnro.ro/DocumentInformation.aspx?
idInfoClass=6885&idDocument=5718&directLink=1
65 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

17. http://www.time.com/time/business/article/0,8599,1723152,00.html

18. http://www.bnr.ro/files/d/Noutati/Prezentari%20si
%20interviuri/R20090414Guv.pdf
19. http://www.scribd.com/doc/7837132/Financial-Crisis-2008
20. http://en.wikipedia.org/wiki